Sachverhalt: A. A.a Der 1958 geborene, als Maurer sowie Mitarbeiter in einem Teppichgeschäft tätige D._ meldete sich am 25. Juli 2001 unter Hinweis auf ein seit November 2000 bestehendes Hüftleiden erstmals bei der Invalidenversicherung zum Leistungsbezug (Umschulung, Rente) an. Mit Verfügung vom 12. September 2001 stellte die IV-Stelle des Kantons Zürich fest, dass zwar seit dem 20. April 2001 eine langdauernde, die Arbeitsfähigkeit erheblich einschränkende Erkrankung bestehe, die gemäss Art. 29 Abs. 1 lit. b IVG für den Rentenanspruch erforderliche einjährige Wartezeit aktuell aber noch nicht erfüllt sei, weshalb das Rentenersuchen abgelehnt werden müsse. A.b Am 13. November 2002 gelangte D._ durch Vermittlung der Orthopädischen Universitätsklinik X._ erneut an die IV-Stelle. Diese klärte die Verhältnisse in medizinischer sowie beruflich-erwerblicher Hinsicht ab und gelangte zum Schluss, dass keine rentenbegründende Invalidität vorliege (Vorbescheid vom 25. November 2002). Nach Intervention seitens des Versicherten beauftragte die Verwaltung Dr. med. T._, Spezialarzt FMH für Orthopädische Chirurgie mit der Erstellung eines Gutachtens, welches am 3. Februar 2003 erstattet wurde. Gestützt darauf sprach sie D._ auf der Basis eines Invaliditätsgrades von 100 % eine ganze Rente (samt Zusatz- und Kinderrenten) rückwirkend ab 1. April 2002 zu (Verfügung vom 6. Mai 2003); gleichenorts führte sie Folgendes aus: "Das aufgrund des Einwandes vom 17.12.02 erstellte orthopädische Gutachten von Dr. med. T._kommt zum Schluss, dass in den letzten Tätigkeiten als Maurer sowie als Teppichverkäufer eine volle Arbeitsunfähigkeit besteht. Zur Zeit liegt auch in einer leichteren Tätigkeit keine Arbeitsfähigkeit vor. Es besteht jedoch die zwingende Indikation zum Einsetzen einer Hüfttotalprothese beidseits, womit die Arbeitsfähigkeit in einer der Behinderung angepassten Tätigkeit voraussichtlich markant gesteigert werden kann. Wir verweisen dabei auf die in der Sozialversicherung bestehende Schadenminderungspflicht, wonach der Versicherte alles ihm Zumutbare vorzukehren hat, um die Folgen seiner Invalidität bestmöglich zu mildern. Wir fordern Sie deshalb auf, sich der genannten Massnahme zu unterziehen, machen Sie aber gleichzeitig darauf aufmerksam, dass die Kosten nicht zu Lasten der Invalidenversicherung gehen, da es sich um eine Leistung der Krankenversicherung handelt. Anlässlich der nächsten Rentenrevision gehen wir bei Nichtbefolgen der Schadenminderungspflicht davon aus, dass die erwähnte Massnahme erfolgreich durchgeführt wurde, wobei mit einer Herabsetzung bzw. Aufhebung der Rente zu rechnen ist." Dieser Verwaltungsakt erwuchs unangefochten in Rechtskraft. Anlässlich des Mitte Januar 2005 eingeleiteten Revisionsverfahrens zog die IV-Stelle u.a. einen Bericht der Dres. med. F._, Teamleiter Hüftchirurgie, und A._, Assistenzarzt, Orthopädie, Universitätsklinik, vom 9. Februar 2005 bei, welche den Versicherten von Oktober 2001 bis 21. August 2003 behandelt hatten. Am 31. Mai 2005 verfügte sie die sofortige Einstellung der Rentenzahlungen mit der Begründung, dass der am 6. Mai 2003 verfügungsweise angeordnete und im Rahmen der Schadenminderungspflicht als zumutbar einzustufende operative Eingriff (Hüfttotalendoprothese) zur Verbesserung der Arbeitsfähigkeit nicht vorgenommen worden sei. Daran wurde auf Einsprache hin festgehalten (Einspracheentscheid vom 21. Oktober 2005). Am 31. August 2005 unterzog sich D._ einer Hüftgelenks-Implantation links (Berichte des PD Dr. med. F._ vom 14. Dezember 2005 und 26. März 2007). B. Die gegen den Einspracheentscheid der IV-Stelle vom 21. Oktober 2005 erhobene Beschwerde hiess das Sozialversicherungsgericht des Kantons Zürich mit Entscheid vom 7. Februar 2007 in dem Sinne teilweise gut, als der angefochtene Einspracheentscheid dahingehend abgeändert wurde, dass die Rentenzahlungen erst auf 1. August 2005 einzustellen seien. C. D._ lässt Beschwerde in öffentlich-rechtlichen Angelegenheiten führen und beantragen, in Aufhebung des kantonalen Entscheides sei ihm ab August 2005 weiterhin eine Rente auszurichten, eventualiter sei die Sache zur Prüfung milderer Massnahmen an die Vorinstanz zurückzuweisen. Ferner sei ihm für das letztinstanzliche Verfahren die unentgeltliche Prozessführung und Verbeiständung zu gewähren. Während die IV-Stelle auf Abweisung der Beschwerde schliesst, verzichtet das Bundesamt für Sozialversicherungen auf eine Vernehmlassung.