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Titolo: Lo spread è fasullo, parola di Bundesbank

Si parlava già di “prassi” qualche anno fa. In realtà è un fenomeno che 
si ripete ciclicamente, ogni volta che l’afflusso liquidità sul mercato 
tende a diminuire, in conseguenza di tensioni finanziarie.
 
E’ accaduto nel 2011/2012, nel 2015, e sta succedendo anche in queste 
ultime settimane.
 
Il collocamento delle nuove emissioni di Bund tedeschi si chiude con 
una quota dei titoli in offerta “tecnicamente scoperta”.
 
Ad inizio di ottobre un ammontare di  3 mld di Euro di Bund a 10 anni, 
ha ricevuto solo 2,719 mld euro di offerte.
 
Pochissimi giorni fa un ammontare di 1,5 mld di Euro di Bund a 20 anni, 
ha ricevuto solo 1,373 mld euro di offerte.
 
Sembrerebbe una notizia da prima pagina, o quasi, del tipo: “Flop per i 
titoli della Germania”, parafrasando i titoli che in questi giorni si 
leggono a proposito dell’emissione del BTP Italia. In realtà nessuno ne 
parla.
 
Probabilmente per la crassa ignoranza che caratterizza la nostra 
informazione finanziaria. Ed è un peccato, perché queste condizioni di 
“invenduto” di titoli sovrani tedeschi fanno sorgere prima di tutto una 
domanda: come mai, allora, i rendimenti del Bund sono costantemente 
piatti, se non addirittura in diminuzione?
 
Una domanda fondamentale, visto che quel tasso è il benchmark in base 
al quale si misura il famoso “spread”, causa di tutti i mali e di tutte 
le angosce per milioni di italiani.
 
Ed è qui che interviene quella che prima abbiamo indicato come 
“prassi”.   Perché in realtà succede ogni volta che è in programma 
un’asta di Bund.
 
In cui una parte dell’offerta di titoli risulta scoperta in quanto gli 
investitori richiedono rendimenti più elevati (e ti credo!).
 
Il Tesoro del Nuovo Reich però non fa una piega: raccoglie quanto 
previsto, se poi “X” miliardi restano, per l’appunto, “scoperti”, fa 
intervenire Bundesbank.
 
La Buba (così la chiamano quelli che vogliono renderla in qualche modo 
più simpatica) “congela” la quota di titoli invenduta sul mercato 
primario (quello dove un paese colloca in prima battuta i suoi titoli 
di Stato con accesso riservato a fondi e grandi banche internazionali) 
per destinarla, dopo, al mercato secondario (quello aperto a tutti gli 
investitori). Una tecnica che consente alla Germania di ridurre il 
costo che paga sul debito.
 
Ma è l’uovo di Colombo!
 
Perché non facciamo anche noi cosi, allora? Semplicemente perché non si 
può fare così. Le regole europee sono infatti categoriche, al riguardo.
 
L’articolo 101 del Trattato di Maastrich stabilisce che : «è vietata la 
concessione di scoperti di conto o qualsiasi altra forma di 
facilitazione creditizia, da parte della Bce o da parte delle banche 
centrali degli Stati membri (in appresso denominate «banche centrali 
nazionali»), a istituzioni o organi della Comunità, alle 
amministrazioni statali, agli enti regionali, locali o altri enti 
pubblici, ad altri organismi di diritto pubblico o a imprese pubbliche 
degli Stati membri, così come l’acquisto diretto presso di essi di 
titoli di debito da parte della BCE o delle banche centrali nazionali».
 
Quindi le banche centrali nazionali non possono acquistare titoli 
invenduti in asta.
 
Ed è ovvio che sia così, perché altrimenti ciascuna di esse si 
configurerebbe come “prestatore di ultima istanza”, finendo per 
monetizzare il debito del singolo Stato. Generando quindi un’offerta di 
liquidità ed aumento della massa monetaria, che spetta solo a BCE 
regolamentare in tutta l’Eurozona.
 
In effetti la Bundesbank fa un’altra cosa, che è un vero e proprio 
aggiramento di quelle regole.
 
Non acquista i titoli invenduti sul mercato primario, ma, operando come 
mandataria dell’Agenzia del debito tedesca (Finanzagentu), li prende in 
carico e li custodisce in una sorta di conto vendita definito 
“ammontare messo da parte per operazioni sul mercato secondario”. 
Diventa quindi un commissionario, incaricato di svolgere operazione a 
“mercato aperto”.
 
In questo modo la Germania è in grado di stabilire sempre e comunque il 
tasso di collocamento dei suoi titoli sul mercato primario. E 
mantenerlo tale, ad ogni costo.
 
Perché se a quel prezzo di offerta l’emissione non viene assorbita 
completamente, il rendimento dovrebbe salire fino al livello a cui il 
mercato è disposto a comprare tutto.
 
Invece grazie al meccanismo appena descritto viene posto uno 
sbarramento in asta: o accetti i “miei” tassi, o non se ne fa niente.
 
D’altra parte sul mercato secondario (quello in cui vengono trattati i 
titoli già emessi e dove va a finire l’invenduto) suona tutta un’altra 
musica.
 
Perché è più grande, perché vi ci trovi tutti gli operatori ma, 
soprattutto, perché anche le banche centrali sono autorizzate ad 
operarvi e così a manovrare le condizioni di liquidità in modo da 
facilitare il collocamento dei titoli. Anche acquistandoli, come fa 
Bundesbank.
 
La segnalazione di questa “prassi” tedesca arrivò qualche anno fa 
dall’Economist, che poi però si accontentò della spiegazione in base 
alla quale Bundesbank agisce in qualità di “banca custode e non di 
prestatore di ultima istanza” e che quindi non c’era nulla, 
tecnicamente, di anormale in questa prassi.
 
“I titoli trattenuti risultano in sostanza congelati presso la banca 
centrale tedesca, senza che questa corrisponda al governo alcuna somma 
di denaro in cambio, ossia senza che quei titoli risultino 
effettivamente sottoscritti”, chiosava il Sole 24 Ore in quegli stessi 
giorni.
 
Era il 26 novembre 2011, riuscite ad indovinare cosa stava succedendo 
in quei giorni in Italia? Troppo facile, vabbé.
 
Una nuova segnalazione della “prassi” arriva dal giornalista Carlo 
Clericetti, nel 2015, in occasione di un altro giro di valzer dello 
spread.
 
Clericetti raccoglie e ripropone  le osservazioni pubblicate da un 
giovane economista sulla rivista Economia e Politica, secondo cui a 
seguito della “ pratica – operata negli anni dalla Germania – di 
destinare una quota rilevante delle emissione ad operazioni sul mercato 
secondario, risulta evidente che, quando consideriamo il mercato dei 
titoli pubblici tedeschi, la distinzione tra mercato primario e mercato 
secondario si fa quantomeno labile: tramite la quota di titoli di nuova 
emissione regolarmente trattenuta dall’Agenzia del debito, infatti, la 
Germania è in grado di collocare i propri titoli del debito pubblico 
direttamente sul mercato secondario. … Il tasso di interesse che si 
determina sul mercato primario può essere spinto al rialzo da una 
carenza di domanda di titoli che non ha ragione di esistere sul mercato 
secondario, laddove l’azione della banca centrale implica una domanda 
potenzialmente infinita per i titoli pubblici: sul mercato primario, 
dove non operano le banche centrali, può sussistere una situazione di 
eccesso di offerta di titoli che conduce ad un rialzo nei tassi di 
interesse, come quello osservato in Grecia nei primi mesi del 2010, ed 
in Italia a partire dall’Agosto 2011, mentre sul mercato secondario 
l’intervento della banca centrale ha il potere di creare tutta la 
domanda necessaria a spingere al ribasso il rendimento dei titoli 
pubblici. Pertanto, il semplice fatto che il collocamento dei bund di 
nuova emissione avvenga, in parte, direttamente sul mercato secondario 
ha un impatto significativo sul tasso di interesse dei titoli pubblici 
tedeschi, garantendo alla Germania un minor costo dell’indebitamento 
pubblico, a prescindere dalla possibilità (pure presente) che i titoli 
di nuova emissione collocati sul mercato secondario vengano 
sottoscritti direttamente dalla Bundesbank. La particolare struttura 
istituzionale del processo di emissione dei titoli pubblici tedeschi 
sopprime di fatto la distinzione tra mercato primario e mercato 
secondario, aprendo lo spazio per il finanziamento del debito pubblico 
tramite la banca centrale – spazio negato agli altri paesi membri 
dell’Eurozona.”
 
Non è un éscamotage, insomma.
 
E’ un modo attraverso il quale la Germania si assicura il predominio 
finanziario su tutta l’area e impone se stessa come riferimento 
obbligato (benchmark, appunto) dello stato di salute delle altre 
economie, ormai convenzionalmente misurato in termini di spread con il 
rendimento del suo Bund decennale.
 
Ed è ormai da tempo diventato uno strumento di creazione di liquidità 
del tutto indipendente dalle decisioni di politica monetaria di BCE. 
Anzi, accompagnandosi a quest’ultima, ha consentito al Nuovo Reich 
tedesco di risparmiare in termini di spesa per interessi, la 
ragguardevole cifra di 240 miliardi in 10 anni.
 
L’orientamento dell’economi generale dell’Eurozona che ne consegue 
sembra così chiaro, che neppure vale la pena spiegarlo.
 
Però come sempre un grafico può servire per farsi un’idea più chiara di 
quanto è accaduto/sta accadendo/accadrà ancora.
 
Quello che vedete misura il rapporto tra il valore del Bund e quello 
della moneta comune misurato attraverso l’Euro Currency Index.
 
La forbice inizia ad aprirsi nel 2011 e diventa sempre più ampia. In 
modo del tutto innaturale, come può avvenire soltanto in un mercato 
“manipolato”.
 
Però la “procedura di infrazione” alle “regole” europee viene adottata 
nei confronti dell’Italia…

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Noooo, noi non possiamo, noi siamo terroni, ladri, inaffidabili e italiani.
 
Loro invece si fanno i cazzi loro.