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Titolo: Il cambio della ripresa

Il cambio della ripresa
La sostenibile debolezza dell'euro
LA CRESCITA EUROPEA ACCELERA SPINTA DALL'EXPORT MENTRE I RISCHI LEGATI
ALL'ANDAMENTO DELLA VALUTA RESTANO LIMITATI
di CARLO CLERICETTI
Buon compleanno, euro. Buon compleanno anche se sei debole e bistrattato e
continui a scendere su dollaro e yen. Beati gli inglesi, che non sono
entrati nella moneta unica e adesso si godono un cambio fortissimo. Certo,
c'è quel dettaglio che anche la Ford ha deciso di chiudere l'ultima sua
fabbrica oltremanica per le auto di massa, dopo che la Bmw aveva gettato la
spugna sul risanamento della Rover. Dalla scarsa flessibilità del lavoro non
può dipendere, perché l'Inghilterra è il paese più deregolamentato d'Europa.
Dipenderà dal fatto che i metalmeccanici britannici sono pigri, forse.
Invece i metalmeccanici tedeschi devono essere bravissimi, perché, pur
avendo i salari più alti del mondo, continuano a fabbricare macchine che si
vendono dappertutto come panini e dei sei giganti rimasti dopo il
consolidamento del settore mondiale dell'auto due sono tedeschi. Povero
euro, mica vorrai prenderti dei meriti per la tua debolezza...
Ma è poi così debole, l'euro? A guardare la sua breve storia, non dovrebbero
esserci dubbi. Da quando è entrato sul mercato, all'inizio del '99 (ma la
data di nascita ufficiale è quella del vertice europeo del 2 maggio '98), ha
perso sul dollaro circa il 20%. Una bella botta.
Ma proviamo a guardare più indietro. Certo, prima l' euro non esisteva, ma
si può dare un'occhiata a com'è andato, nel lungo termine, i rapporto tra
dollaro e marco. Il marco era la più forte e stabile delle valute che hanno
dato origine alla moneta unica e, insieme ai suoi "satelliti" (tra cui
fiorino olandese, franco belga-lussemburghese, corona danese), pesava per
oltre la metà nel paniere dell'ecu, il "papà" dell'euro. L'essersi associato
a monete come lira, peseta, escudo portoghese non può certo averlo
rafforzato, e infatti una parte dei tedeschi di questo si lamenta.
Ebbene, se si guarda un grafico a lungo termine del cambio dollaro-marco, un
grafico sugli ultimi vent'anni, si scopre - per chi non lo ricordasse - che
ben altri livelli aveva raggiunto in passato la moneta americana. La punta
record fu nell'85, quando il dollaro arrivò a valere ben 3,34 marchi; il
valore medio del periodo (cioè, è bene ripeterlo, degli ultimi vent'anni) è
a 1,94; oggi il dollaro è un filo sopra i due marchi. Il "fortissimo"
dollaro di oggi, insomma, si colloca rispetto al marco più o meno al livello
della media degli ultimi vent'anni. Sulla lira, invece, è assai vicino al
record storico: ma questo dipende ovviamente dalla lira, che in questi anni
si è fortemente svalutata rispetto a tutte le altre monete. Solo nella crisi
del ' 92, la "botta" fu di circa il 35%.
Il "crollo" dell'euro, dunque, se visto in una prospettiva di un po' più
ampio respiro, si ridimensiona alquanto. Le monete si muovono una rispetto
all'altra, e al momento non sembra che stia accadendo qualcosa di
straordinario e mai visto. Semmai, si è visto di peggio.
Resta però quel calo del 20% in un anno, resta che le previsioni di ripresa
del cambio della moneta europea, formulate anche di recente da autorevoli
analisti, non si sono affatto verificate, anzi; resta lo sconcerto di molti
commentatori che lanciano grida di delusione: caro euro, se non dimostri di
saper competere alla pari col dollaro, se non sei in grado di insidiare il
suo "signoraggio", che ti abbiamo fatto a fare? E restano le analisi sul
perché tutto questo accada: l'America giovane e forte, potente e produttiva,
flessibile e innovatrice; l' Europa malandata, sclerotica, asfittica.
Conclusione: ognuno ha la moneta che si merita, per averne una migliore
serve un'Europa migliore.
La conclusione, come tutti i buoni propositi, è ovviamente da sottoscrivere.
Ma il livello analitico del ragionamento risulta invece piuttosto debole.
Prendiamo per esempio l'altra grande area economica, il Giappone, che
esprime la terza grande moneta, lo yen. Ebbene, lo yen è molto forte, è
salito sull'euro più o meno quanto il dollaro ed è forte anche rispetto alla
valuta americana. Ma proviamo ad applicare al Giappone quello stesso tipo di
ragionamento. Il Giappone ha una finanza pubblica disastrosa, con un
rapporto debito/pil che ha ormai sorpassato anche quello italiano. La sua
economia è da dieci anni in stagnazione o recessione e negli ultimi tempi in
deflazione, e ancora oggi, nonostante le massicce iniezioni di interventi e
spesa pubblica (ricetta caldeggiata proprio dagli Stati Uniti e da quegli
stessi organismi internazionali, come Ocse e Fondo Monetario, che la vedono
in tutti gli altri casi come il fumo negli occhi), l'avvio di una reale
ripresa è una scommessa che non tutti sono disposti a sottoscrivere. Non
parliamo poi di flessibilità, concetto che fino ad oggi i giapponesi hanno
addirittura disprezzato. Né di afflusso di capitali non giapponesi, dato che
i tassi d' interesse nipponici continuano ad essere prossimi allo zero. Non
si può che concludere che il livello di cambio di una moneta può essere
determinato da moltissimi fattori, e che servono a poco le spiegazioni
tagliate con l'accetta.
Ma torniamo al nostro euro, al suo compleanno ufficiale e al suo rapporto
con il dollaro. La prima ragione della sua debolezza rispetto al dollaro è
persino banale: il differenziale dei tassi d'interesse. "Stavo preparando
un'emissione obbligazionaria inernazionale per un paese emergente - racconta
un ingegnere finanziario - e per la versione in dollari era previsto un
rendimento del 12%; poi ho calcolato il tasso della versione in euro, e l'
equivalente era il 10%". Il rendimento delle obbligazioni si determina a
partire da titoli benchmark (cioè di riferimento) dei mercati dove si vuole
collocare l'emissione; poi si aggiungono punti base (cioè centesimi in più)
a seconda del rischio emittente e della struttura dell'obbligazione. Il
discorso dell'ingegnere significa che, su quella scadenza, il benchmark
americano rende due punti in più di quello europeo. E sui tassi a breve la
differenza è ancora più elevata: il tasso di intervento sul mercato
monetario è per l'euro del 3,75%, dopo il rialzo di giovedì della Bce; per
il dollaro è al 6. Aggiungiamo che i grandi investitori guardano ai tassi
nominali più che a quelli reali. Ci si deve stupire se i capitali vanno dove
sono meglio remunerati?
Anche il discorso strutturale sull'economia, naturalmente, è tutt'altro che
sbagliato. La crescita americana continua a viaggiare a ritmi doppi di
quelli europei, quindi un investimento negli Stati Uniti promette di essere
assai più remunerativo. Anche dal punto di vista dell'economia reale, oltre
che di quella finanziaria, il flusso di capitali verso il dollaro è dunque
più che giustificato.
Ma quanto male fa, all'Europa, avere una moneta che perde quota? Non molto
male, in realtà. Come si è già molte volte ripetuto, le grandi aree (Stati
Uniti, Europa e Giappone) scambiano e commerciano soprattutto al loro
interno. Gli scambi con l'estero, in tutti e tre i casi, valgono meno del
10% del totale. I rapporti di cambio reciproci, dunque, hanno un' importanza
e un'influenza piuttosto limitate.
Certo, se il cambio si indebolisce si importa inflazione. E infatti è stato
calcolato che dollaro forte e aumento del prezzo del petrolio hanno
provocato, nell'ultimo anno, circa un punto in più di inflazione. Ma è anche
vero che la crescita dei prezzi, in Europa, è al 2,1%, ossia ad un livello
bassissimo sia storicamente che in assoluto. Non è certo un livello che
possa destare una reale preoccupazione, se si aggiunge anche il fatto che
con circa 18 milioni di disoccupati è assai più difficile che l'inflazione
abbia repentine impennate. Quanto meno, bisogna considerare anche il rischio
opposto, quello della "trappola della liquidità", che si è appena visto
all'opera in Giappone. Quando l'economia non cresce e i prezzi ristagnano,
gli investimenti vengono rinviati in attesa di poterli fare a costi minori:
così, la recessione si avvita su se stessa. Ora l'Europa appare ben avviata
sul sentiero della crescita, ma è solo da poco che si è acceso il motore
della ripresa.
E se è finalmente partito, questo motore, di sicuro bisogna in buona parte
ringraziare proprio l'euro debole, che ha avviato il volano delle
esportazioni. Per quanto, come si è appena detto, il loro impatto
sull'economia complessiva dell'area sia in termini assoluti limitato, le
esportazioni sono appunto un volano, da cui il resto dell'economia trae lo
spunto per rimettersi in marcia.
Il compleanno dell'euro può essere invece festeggiato quantomeno
ricordandone i vantaggi, che hanno già cominciato a dispiegarsi. Non solo
non ci sono più rischi di cambio sul 90% degli scambi (che come si è detto è
interno all' area); ma è nato, e sta crescendo impetuosamente, un grande
mercato dei capitali. Un mercato che, per le emissioni governative, è già
più grosso di quello americano; ma che, soprattutto, è in forte sviluppo per
le emissioni "corporate", cioè delle obbligazioni emesse dalle aziende per
finanziarsi. Un mercato che con le 11 monete praticamente non esisteva e che
invece oggi permette alle aziende di trovare facilmente risorse per il loro
sviluppo. Più lenta è l'aggregazione delle Borse, ma anche quella marcia
verso un legame reciproco inevitabilmente sempre più stretto. Anche la
concorrenza sta facendo passi in avanti; e procede la ristrutturazione dei
settori economici con i "merger" transnazionali che vanno facendosi più
frequenti.
Certo, il vantaggio degli Stati Uniti è ancora forte. Ma quelli sono uniti
per davvero, mentre l'Europa è ancora un'aggregazione di Stati che a mala
pena esprimono una politica monetaria, ma non certo una politica economica.
E probabilmente è proprio questo il principale "gap" competitivo tra le due
aree.
Ma non è certo una colpa dell' euro, questa. Anzi, la moneta unica rimane la
più importante e potente spinta verso un processo unitario ancora assai
faticoso. E allora, buon compleanno, caro euro. E anche se il dollaro (per
ora) continua a salire, cento di questi giorni.
Affari e Finanza 1.5.2000

 aree.
L'autore dell'articolo mi sembra davvero molto ingenuo o finge di esserlo.
Forse farebbe bene a dare un'occhiata i differnti tassi di crescita tra USA
e area EU 11. E poi ne riparliamo.
Alb.