ויסות שערי ניירות הערך קודם למשבר מניות הבנקים בישראל

פעולות ויסות שערי ניירות ערך מקובלות בבורסה של משק אשר בו מתקיים שוק הון לא מפותח. זה היה המצב, במשך תקופה ארוכה, גם במדינת ישראל, וקודם לכן בארץ ישראל, בין השנים 1935–1975. כך למשל, בשנות ה-60, כאשר החל המסחר במלווה קצר מועד, החל בנק ישראל לווסת את שערי המלוות. הוא שמר על התשואה ברמה שתאפשר הנפקת מלוות חדשים במסגרת המדיניות המוניטרית שנקט. מאז ועד שנת 1983, מועד פרוץ משבר מניות הבנקים, התקיים ויסות אינטנסיבי ביותר. מטרת הוויסות הייתה לשמור תשואה גבוהה וקבועה לאורך זמן, הוויסות נועד לגרום לאנשים להשקיע במניות הבנקים אף על פי שמחירם לא תאם את זרם הדיבידנדים הצפוי מהשקעה זאת. הוויסות פעל באותה התקופה בשל כשלי שוק רבים שנתמכו בחוסר שקיפות ובהשפעה שהייתה למנהלי הבנקים ולגופי הפיקוח על הבנקים על התנהגות הציבור. פעילות זו התאפשרה בהיות השוק לא משוכלל, כאשר אחדים מן הגורמים המשתתפים בשוק יכולים להשפיע על המחירים בצורה משמעותית. בעזרת פעולות יזומות, מלאכותיות, שבוצעו נגד הזרם, מנעו הסוחרים בשוק עליות או ירידות חריגות בשערי ניירות הערך. פעולות אלה היו לשביעות רצונם של הגורמים הקשורים לשוק ניירות הערך: המנפיקים, אשר יכלו לבצע הנפקות חדשות בבורסה יציבה וחזקה, המשקיעים, אשר ידעו שיש מי שעומד מאחורי נייר הערך, והסוחרים, אשר היקף עסקיהם היה בעלייה כל עוד הובטחה היציבות היחסית של שערי ניירות הערך. רשויות השלטון, לא התייחסו בצורה נמרצת, בדרך כלל, לתחום פעילות זה עד למשבר מניות הבנקים. בשנת 2003 קבעה הבורסה לניירות ערך כללים לפעילות מותרת לביצוע של ויסות שערי ניירות ערך באמצעות עושה שוק מורשה. נכון לשנת 2007 פועלים בבורסה שבעה עושי שוק המווסתים את שעריהם של עשרות ניירות ערך. בתקופה הנידונה (וייתכן שגם בתקופות מאוחרות יותר), לרובם של סוחרי הבורסה הייתה רשימה של ניירות ערך אשר היו "מזוהים" עמם והם דאגו לוויסות שעריהן. במקרה ונוצר עודף ביקוש או עודף היצע, אשר לא סופקו על ידי שאר הסוחרים, היה אותו סוחר ספציפי "משלים" את העודף, ובכך מווסת שערו של נייר הערך הנתון. בתחילת שנות ה-70, כאשר תהליך המסחר התנהל בצורה אינטימית, היה נהוג גם להמתין זמן מה, על מנת לאפשר לברוקר להתייעץ טלפונית עם הממונים עליו. במקרים אלה, היה הברוקר בודק האם לבצע פעולה המקזזת את השפעת העודפים במחיר נוח, או תוך שינוי משמעותי בשערו של אותו נייר ערך. משרד האוצר ובנק ישראל הכירו בקשר בין שני השווקים: השוק להנפקות חדשות והבורסה לניירות ערך בתל אביב. הרשויות פעלו להצלחת השוק להנפקות חדשות: בנק ישראל - בשוק מילוות המדינה ומשרד האוצר - בשוק המניות. ככל שנמכרו לציבור ניירות ערך חדשים כך גדלו אפשרויות בנק ישראל לנקוט במדיניות מונטרית הרצויה לו. ואשר למשרד האוצר, ההתערבות בשוק ניירות הערך הועילה ישירות לתקציב המדינה. ככל שחברות במשק ומפעלי תעשייה יכלו לבצע הנפקות חדשות, פחתו דרישות היזמים במשק לקבל משאבים כספיים מאמצעי מימון ציבוריים: מוסדות מימון ותקציבי פיתוח. כבר בסוף שנות ה-60 החל ויסות שערי המלוות קצרי מועד של בנק ישראל. הבנקים התערבו במסחר, פעלו נגד מגמות השוק וקלטו עודפי היצע וסיפקו עודפי ביקוש והכל במטרה ליצור חזות של השקעה יציבה, שערכה עולה בהדרגה, לשביעות המשקיעים. כך הפכה רכישת מלווה קצר מועד להשקעה פופולרית של הציבור לטווח הקצר. המלוות קצרי מועד הוצעו לציבור לתקופות שונות: משלושה חודשים עד שנה. ככל שהתקופה הייתה ארוכה יותר הוצעה למשקיע תשואה גבוהה יותר. בפועל, שיעור הריבית על המילוות היה קבוע. ברם, כל סדרה נמכרה בפחות מערכה הנקוב: סדרה לשנה נמכרה בשער יותר נמוך מאשר סדרה לשלושה חודשים. על מנת להבטיח מכירה של הנפקות חדשות היה צורך כי המשקיעים שקנו מלוות יהיו מרוצים, גם אם יבקשו למכור את המלווה לפני מועד פרעונו. הסחירות של המלווה תהיה כזאת שיוכלו למכור את המלווה בתקופה עד לפרעונו בשער שיזכה אותם בריבית, יחסית לתקופה שהם החזיקו במלווה, ובוודאי שלא יצטרכו למכור את המלווה בהפסד בשל העדר קונים. המוסדות הפיננסיים ובנק ישראל התערבו במסחר וויסתו את שערי המילוות וההשקעה הפכה לנפוצה בציבור הרחב. בשנים 1961–1967 הונפקו למשלמי המיסים תעודות מלווה קליטה וחסכון חובה בתמורה לסכומים שהממשלה גבתה למטרה זו. עם הגעת התעודות ללקוחות, הסתבר כי הן נושאות ריבית והצמדה ואם ניתן לרכשן בפחות מערכן הנקוב הן נושאות תשואה אטרקטיבית. הסחירות בתעודות הותרה, לפי החוק, רק בתום הנפקת התעודות לציבור. עם זאת היו בעלי תעודות אשר הציעו למכירה, באופן חופשי, את התעודות לחבריהם או לסוחרים. התעודות נמכרו בעשרות אחדות של אחוזים מתחת לערכן הנקוב והרוכשים את התעודות החזיקו ביד נייר ערך עם תשואה גבוהה ברמתה, לעומת השקעות אחרות. מלוות הקליטה שהיו בידי סוחרים בשוק החופשי הפכו לסחורה מבוקשת. פרסום שיעור התשואה השנתית לפדיון של התעודה הבהיר לכל כי מדובר בנייר ערך, עם הכנסה מושכת. בינתיים החל בבורסה המסחר בתעודות. הבנקים המליצו בפני הלקוחות לקנות את התעודות שנמכרו בפחות מערכן הנקוב ונשאו תשואה אטרקטיבית. הייתה רק מגבלה אחת: הלקוחות חששו שאם ירצו למכור את התעודות לפני מועד הפירעון, יקבלו בתמורה פחות מהסכום שהשקיעו בקנייה. היה זה פגם בסחירות התעודות. המוסדות הפיננסיים יכלו להחזיק בתעודות מלווה קליטה וחסכון חובה עד למועד הפירעון. לתעודות הייתה תשואה לפירעון, העולה על הממוצע. מנהלי המחלקות לניירות ערך בבנקים הבינו כי אם הבנקים ירכשו את התעודות בבורסה, במקרים של ירידת מחירים חריגה, יוכלו להציע למוסדות הכספיים תעודות במחיר נמוך מעט ממחיר השוק. ככל שגברה התחרות בין המוסדות, הייתה הירידה בעת מכירות יוצאות דופן קטנה יותר. לרשות המשקיעים עמדה השקעה אטרקטיבית: נייר ערך צמוד למדד הנושא תשואה מעל המקובל, היות שהוא נמכר בפחות מערכו הנקוב. נייר הערך ניתן למכירה לפני מועד הפירעון, בהפסד קל. כל שנדרש מהבנקים היה לקבל מראש את נתוני ההיצע והביקוש הצפויים למלוות הקליטה - ונתונים אלה עמדו לרשותם. בהתאם לגודל הסכומים נקבעה ההשקעה ב"ויסות התעודות". לעיתים, על מנת למנוע עלייה חריגה במחירי התעודות, מכרו הבנקים תעודות מהמלאי שלהם. למשקיע הסביר היה חשוב שמחיר התעודות לא יהיה נתון לתנודות חריפות. המטרה הושגה. כך הפכו תעודות מלוות קליטה לנייר ערך פופולרי בקרב המשקיעים. לקראת מועדי הפירעון היה מחירן כבר קרוב לערך הפירעון. ערך מורחב – משבר מניות הבנקים פעולות ויסות השערים במילוות המדינה: מילוות קצר מועד ומילוות קליטה וחסכון חובה היו למהדורת הניסוי לפרשת ויסות שערי מניות הבנקים. היה רק הבדל אחד מהותי: מלוות הקליטה היו איגרות חוב, ואילו מניות הבנקים היו מניות. עושה שוק הבנק שרצה להיות הכי (ויסות מניות הבנקים) - מתוך ההסכת "כשבגרוש היה חור" של רשת ההסכתים "עושים היסטוריה" משה לדור פרקליט המדינה לשעבר, 1983 - פרשת ויסות מניות הבנקים - כשתופעה מקרו כלכלית מוצאת עצמה על ספסל הנאשמים, באתר משרד המשפטים ד"ר דוד קליין, בנק ישראל: משבר מניות הבנקים ב- 1983, באתר בנק ישראל זאת, לעומת שוק משוכלל בו אין לאף אחד מהמשתתפים בו יכולת להשפיע על המחיר חישוב המחלק את שווי התעודה במועד הפירעון בהשקעה הנדרשת לקניית התעודה היום תוך התחשבות בזמן שנותר עד לפירעון