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années. Le dividende de 25 francs en 1922 est passé à 70 francs en 1928. La Manufacture de Tabacs et de Cigarettes Basle, qui, après avoir traversé une période difficile entre 1921 et 1926, semble maintenant entrée dans une meilleure voie ; les dividendes, repris en 1926 ont été portés à 40 francs en 1928 et 45 fr. en 1929. Le Bon Marché, dont la situation reste extrêmement solide et dont les dividendes sont restés en moyenne les mêmes au cours de ces dernières années. La Société de Transbordement du Port de Strasbourg qui, fondée en 1924, a pu répartir à ses actionnaires 50 francs en 1927 et 70 francs en 1928. Sur ces 7 Sociétés, il en est au moins 4 dont le dividende a été accru à peu près régulièrement chaque année depuis la guerre. Comment expliquer dans ces conditions, la stagnation des bénéfices de Cuivre et Pyrites, si ce n'est en supposant que les comptes annuels ne reflètent qu'avec une discrétion exagérée, la véritable situation de la Société ? L'examen et la comparaison des derniers bilans suggère des remarques susceptibles d'être interprétées dans le même sens : BILANS AU 31 MARS ACTIF 1927 1929 1930 (en 1.000 francs) Portefeuille 13.009 15.900 15.971 Débiteurs 7.783 4.495 7.250 Disponible 11.782 13.862 15.821 PASSIF. Capital 20.000 19.720 18.408 Capital amorti 1.280 2.592 Réserves et Primes 4.882 5.281 5.981 Exigible 6.531 5.099 9.281 Profits et Pertes 3.625 3.928 3.804 Notons en passant la forte situation de trésorerie de la Société, l'abondance de ses disponibilités qui sont d'un montant presque égal à celui du capital non amorti. Mais insistons surtout sur l'évaluation du portefeuille qui n'a augmenté que de 2 millions en trois ans. Or, quelques comparaisons de cours permettent les constatations suivantes : le cours moyen de l'action Henry Hammer était de 1-300 francs en 1927, elle vaut aujourd'hui 2.650, soit une hausse de 100 0/0. Même plus-value pour Keller-Lecleux ; pour le Lion Noir, la hausse au cours de ces trois dernières années est de près de 200 0/0 ; le titre, qui valait 440 francs en 1927, se traite
francs) Portefeuille 13.009 15.900 15.971 Débiteurs 7.783 4.495 7.250 Disponible 11.782 13.862 15.821 PASSIF. Capital 20.000 19.720 18.408 Capital amorti 1.280 2.592 Réserves et Primes 4.882 5.281 5.981 Exigible 6.531 5.099 9.281 Profits et Pertes 3.625 3.928 3.804 Notons en passant la forte situation de trésorerie de la Société, l'abondance de ses disponibilités qui sont d'un montant presque égal à celui du capital non amorti. Mais insistons surtout sur l'évaluation du portefeuille qui n'a augmenté que de 2 millions en trois ans. Or, quelques comparaisons de cours permettent les constatations suivantes : le cours moyen de l'action Henry Hammer était de 1-300 francs en 1927, elle vaut aujourd'hui 2.650, soit une hausse de 100 0/0. Même plus-value pour Keller-Lecleux ; pour le Lion Noir, la hausse au cours de ces trois dernières années est de près de 200 0/0 ; le titre, qui valait 440 francs en 1927, se traite actuellement à 1.300 fr. Si l'on fait la moyenne — car la plus-value n'est pas aussi considérable pour les autres participations — on est amené à penser que le portefeuille de Cuivre et Pyrites s'est bien valorisé de 75 0/0 depuis trois ans. Mais le chiffre qu'on obtiendrait en calculant cette plus-value à partir de 1927 serait certainement très inférieur à la réalité, car : 1° Au 31 décembre 1927 son estimation était déjà très prudente. Il n'est pas aisé de déterminer quelles étaient déjà à cette époque les réserves occultes que recelait ce poste, car d'importants mouvements venaient d'être effectués dans la composition du portefeuille. Il est probable que nombre de participations ont été acquises au pair ; or, en 1927, Henry Hammer valait déjà plus de deux fois le pair, le Lion Noir, quatre fois le pair, Keller-Leleux cinq fois. Cuivre et Pyrites possédait des participations dans ces affaires depuis de nombreuses années. Evaluer à 50 0/0 la plus-value acquise au 31 mars 1927 paraît un minimum. La valeur de réalisation du portefeuille était donc au moins d'une vingtaine de millions à cette date ; elle doit bien être de 35 millions aujourd'hui ; 2° Ces calculs ne
cette plus-value à partir de 1927 serait certainement très inférieur à la réalité, car : 1° Au 31 décembre 1927 son estimation était déjà très prudente. Il n'est pas aisé de déterminer quelles étaient déjà à cette époque les réserves occultes que recelait ce poste, car d'importants mouvements venaient d'être effectués dans la composition du portefeuille. Il est probable que nombre de participations ont été acquises au pair ; or, en 1927, Henry Hammer valait déjà plus de deux fois le pair, le Lion Noir, quatre fois le pair, Keller-Leleux cinq fois. Cuivre et Pyrites possédait des participations dans ces affaires depuis de nombreuses années. Evaluer à 50 0/0 la plus-value acquise au 31 mars 1927 paraît un minimum. La valeur de réalisation du portefeuille était donc au moins d'une vingtaine de millions à cette date ; elle doit bien être de 35 millions aujourd'hui ; 2° Ces calculs ne tiennent pas compte des acquisitions faites depuis 1927, soit par la souscription aux augmentations de capital effectuées dans des conditions favorables, des filiales (Keller-Leleux, Française de Matériel Agricole, Bastos, Lion Noir, etc...), soit par des prises de participations nouvelles, notamment dans la Société forestière Immobilière et dans la Société italienne Monlecatini. Si ces dernières participations demandent à être estimées avec prudence, il n'en reste pas moins qu'en évaluant à 5 millions seulement acquisitions nouvelles, on ne fait pas preuve de témérité. En somme, le portefeuille de Cuivre et Pyrites doit bien valoir 40 millions. Son rendement, tel qu'on peut le présumer d'après les bénéfices, justifie d'ailleurs largement cette évaluation. Or, c'est précisément à 40 millions environ que la Bourse capitalise actuellement l'affaire, sur la base du cours 491, semblant ainsi ne tenir aucun compte de l'actif disponible et réalisable qui, déduction faite du passif exigible, ressort à 13 millions en chiffre rond, soit 150 fr. environ par action. L'action Cuivre et Pyrites, qui, par son rendement régulier, peut être classée parmi les bonnes valeurs de placement, paraît donc, aux cours actuels, avoir devant elle une certaine marge de reprise. Penarroya Le plomb, dont le cours moyen était encore de £
Monlecatini. Si ces dernières participations demandent à être estimées avec prudence, il n'en reste pas moins qu'en évaluant à 5 millions seulement acquisitions nouvelles, on ne fait pas preuve de témérité. En somme, le portefeuille de Cuivre et Pyrites doit bien valoir 40 millions. Son rendement, tel qu'on peut le présumer d'après les bénéfices, justifie d'ailleurs largement cette évaluation. Or, c'est précisément à 40 millions environ que la Bourse capitalise actuellement l'affaire, sur la base du cours 491, semblant ainsi ne tenir aucun compte de l'actif disponible et réalisable qui, déduction faite du passif exigible, ressort à 13 millions en chiffre rond, soit 150 fr. environ par action. L'action Cuivre et Pyrites, qui, par son rendement régulier, peut être classée parmi les bonnes valeurs de placement, paraît donc, aux cours actuels, avoir devant elle une certaine marge de reprise. Penarroya Le plomb, dont le cours moyen était encore de £ 31.2.2 en 1926, mais qui avait déjà fléchi à £2-4.8.1 en 1927, puis à £21.3.5 en 1928, ne vaut plus que £ 18.2.6 (cours au 25 mai 1930) ; le zinc a fléchi pendant le même temps, de £34.2.8 en 1928, à £28.9.11 en 1929, à £25.5.5 en 1929 et enfin à 17.12.16 au 25 mai 1930. Il peut paraître logique, dans ces conditions, que les cours de Penarroya, qui passe pour la grande vedette spéculative du groupe des mines métaux, fassent preuve d'une lourdeur persistante depuis un an. La baisse est effectivement impressionnante, à tel point qu'on peut se demander si elle n'est pas quelque peu exagérée et si le titre n'est pas digne de retenir de nouveau l'attention : il avait valu plus de 2.000 francs en 1920 ; il est tombé ces jours derniers au-dessous du cours de 1.000 et s'établissait le 25 mai à 975. C'est une baisse de plus de 50 0/0, qui semble correspondre largement à celle des métaux. En faisant dépendre aussi exactement son évaluation de l'affaire des variations de cours des métaux, la Bourse se base-t-elle sur une connaissance exacte de la situation de la Société ? C'est, ce dont on peut
enfin à 17.12.16 au 25 mai 1930. Il peut paraître logique, dans ces conditions, que les cours de Penarroya, qui passe pour la grande vedette spéculative du groupe des mines métaux, fassent preuve d'une lourdeur persistante depuis un an. La baisse est effectivement impressionnante, à tel point qu'on peut se demander si elle n'est pas quelque peu exagérée et si le titre n'est pas digne de retenir de nouveau l'attention : il avait valu plus de 2.000 francs en 1920 ; il est tombé ces jours derniers au-dessous du cours de 1.000 et s'établissait le 25 mai à 975. C'est une baisse de plus de 50 0/0, qui semble correspondre largement à celle des métaux. En faisant dépendre aussi exactement son évaluation de l'affaire des variations de cours des métaux, la Bourse se base-t-elle sur une connaissance exacte de la situation de la Société ? C'est, ce dont on peut douter, du moins quand on considère les résultats obtenus par Penarroya au cours de ces dernières années : nous venons de voir que, dès 1927, les cours des métaux avaient commencé de fléchir dans une proportion importante ; cependant, les bénéfices accusés par Penarroya n'en ont pas moins continué à progresser : Exercices Capital Bénéfices Divid. (en 1.000 fr.) 1925... 140.250 22.547 42 50 1926... 146.250 29.823 42 50 1927... 150.000 24.489 35 1928... 150.000 30.166 42 50 Jusqu'ici, la baisse des métaux n'a pas fait faire. des résultats dépressants sur les résultats des derniers exercices, soit que la diminution des prix de vente ait été compensée par des extensions nouvelles, soit que les prix de retrait aient été comprimés. On peut, il est vrai, faire remarquer qu'il y a un point critique, dans la baisse des métaux, où cette politique de compression devient inefficace et où nombre de mines se voient dans l'obligation de suspendre leur exploitation. Mais il ne semble pas que ce point ait été atteint pour la plupart des mines auxquelles est intéressée Penarroya : la Société annonce même pour 1929 un dividende de 45 fr., légèrement supérieur au précédent, ce qui laisse à penser, que
progresser : Exercices Capital Bénéfices Divid. (en 1.000 fr.) 1925... 140.250 22.547 42 50 1926... 146.250 29.823 42 50 1927... 150.000 24.489 35 1928... 150.000 30.166 42 50 Jusqu'ici, la baisse des métaux n'a pas fait faire. des résultats dépressants sur les résultats des derniers exercices, soit que la diminution des prix de vente ait été compensée par des extensions nouvelles, soit que les prix de retrait aient été comprimés. On peut, il est vrai, faire remarquer qu'il y a un point critique, dans la baisse des métaux, où cette politique de compression devient inefficace et où nombre de mines se voient dans l'obligation de suspendre leur exploitation. Mais il ne semble pas que ce point ait été atteint pour la plupart des mines auxquelles est intéressée Penarroya : la Société annonce même pour 1929 un dividende de 45 fr., légèrement supérieur au précédent, ce qui laisse à penser, que les bénéfices sont au moins égaux, puisque ceux de 1928 avaient absorbé plus des 2/3 des résultats avoués et que, depuis, le nombre de titres à rémunérer a encore été sensiblement accru à la suite de l'absorption de Malfidano, en juin 1929, opération qui s'est traduite par une augmentation du capital de 150 à 156 millions 250.000 francs. Les choses s'éclairent quand on se souvient que Penarroya n'est plus exclusivement une affaire minière. Il fut un temps où les concessions minières représentaient la plus grande partie de son actif. Aujourd'hui, cet actif constitue un ensemble industriel complexe dont on peut classer les différentes branches de la manière suivante : 1° Houillères, en Espagne, dont la production a été de 680.000 tonnes en 1926, 753.000 t. en 1927 et 681.000 t. en 1928. Leur production est en grande partie absorbée par les besoins des usines de la Société ; 2° Mines métalliques : en Espagne plusieurs grandes mines depuis longtemps exploitées (Soldado, Santa Barbara et de la Rosa) ; de nombreuses autres concessions dans le même pays, dans lesquelles les recherches effectuées au cours de ces dernières années n'ont pas répondu à tous les espoirs : aussi la Société a-t-elle cherché
capital de 150 à 156 millions 250.000 francs. Les choses s'éclairent quand on se souvient que Penarroya n'est plus exclusivement une affaire minière. Il fut un temps où les concessions minières représentaient la plus grande partie de son actif. Aujourd'hui, cet actif constitue un ensemble industriel complexe dont on peut classer les différentes branches de la manière suivante : 1° Houillères, en Espagne, dont la production a été de 680.000 tonnes en 1926, 753.000 t. en 1927 et 681.000 t. en 1928. Leur production est en grande partie absorbée par les besoins des usines de la Société ; 2° Mines métalliques : en Espagne plusieurs grandes mines depuis longtemps exploitées (Soldado, Santa Barbara et de la Rosa) ; de nombreuses autres concessions dans le même pays, dans lesquelles les recherches effectuées au cours de ces dernières années n'ont pas répondu à tous les espoirs : aussi la Société a-t-elle cherché à étendre son activité à d'autres pays : l'Afrique du Nord (amodification du Djebel Ressas), Maroc, Afrique Occidentale, Yougoslavie. L'extraction minière s'est élevée à 66.800 tonnes de galène (plomb) en 1928 (contre 65.076) et à 9.301 tonnes de blende (zinc) ; 3° Usines métallurgiques, pour le traitement du plomb et du zinc. Elles ont produit en 1928, 115.230 tonnes de plomb, 15.028 t. de zinc. La comparaison de ces chiffres avec ceux de l'extraction minière montre que Penarroya traite dans ses usines une proportion très importante de minerais achetés ; 4° Services (électricité, c'est-à-dire : en Espagne, les centrales de Penarroya et de Puertolano qui ont produit 47 millions de kilowattheures en 1928 ; en France, l'usine hydroélectrique de Saint-Lary qui vend l'énergie produite à l'Union de Producteurs d'Electricité des Pyrénées et qui a produit, en 1928, 39.000.000 de kWh. À ces grandes branches principales, il faut ajouter des industries chimiques, des installations de distillation des schistes (Puertolano), un important domaine forestier (Garganta). Enfin, Penarroya possède un portefeuille de valeurs minières et industrielles, dont l'importance s'est considérablement accrue au cours de ces dernières années, et qui comprend notamment des actions de Società di Pertusola (mines et usine de traitement électrolytique
du zinc. Elles ont produit en 1928, 115.230 tonnes de plomb, 15.028 t. de zinc. La comparaison de ces chiffres avec ceux de l'extraction minière montre que Penarroya traite dans ses usines une proportion très importante de minerais achetés ; 4° Services (électricité, c'est-à-dire : en Espagne, les centrales de Penarroya et de Puertolano qui ont produit 47 millions de kilowattheures en 1928 ; en France, l'usine hydroélectrique de Saint-Lary qui vend l'énergie produite à l'Union de Producteurs d'Electricité des Pyrénées et qui a produit, en 1928, 39.000.000 de kWh. À ces grandes branches principales, il faut ajouter des industries chimiques, des installations de distillation des schistes (Puertolano), un important domaine forestier (Garganta). Enfin, Penarroya possède un portefeuille de valeurs minières et industrielles, dont l'importance s'est considérablement accrue au cours de ces dernières années, et qui comprend notamment des actions de Società di Pertusola (mines et usine de traitement électrolytique du zinc à Crotone), Società di Gennamari e Ingurtosu (mines), Società Minera di Correboi, Société Minière de Rehamna et Compagnie Minière de l'Afrique du Nord (Maroc), Société Minière de la Choumadaya (Yougoslavie), Societad de Elaboration General del Plomo (Argentine), Mines du Huaron (Pérou). Penarroya est donc à la fois une affaire minière, métallurgique, chimique, électrique et immobilière et, en outre, de plein en plus, un omnium d'affaires minières. La comparaison des trois bilans suivants permet de déterminer quelle est l'importance respective de ces diverses branches et quelle a été, au cours de ces dernières années, le sens général de l'évolution sociale : ACTIF 1923 1927 1928 (en 1.000 francs) Immeubles, mobilier, matériel 16.956 22.154 22.616 Concessions minières et terrains 7.863 10.675 8.633 Usines métallurgiques 23.954 35.246 28.659 Usines de production chimique 3.418 1.438 1.398 Centrales électriques... 37.232 35.440 28.810 Chemins de fer et divers 5.123 1.154 1.173 Total des immobilisations 94.546 105.107 92.288 Participations 91.964 182.981 163.055 Stocks et approvisionnements 50.041 138.519 134.922 Débiteurs 83.380 140.870 161.874 Disponible 44.208 80.166 83.622 PASSIF, Capital 73.125 150.000 150.000 Obligations 142.857 253.417 243.636 Primes d'émission.. 5.373 5.373 5.373 Donations de guerre 16.302 14.416 13.815 Réserve et Prévues 24.057 32.641 35.091 Exigible 48.291 103.173
affaire minière, métallurgique, chimique, électrique et immobilière et, en outre, de plein en plus, un omnium d'affaires minières. La comparaison des trois bilans suivants permet de déterminer quelle est l'importance respective de ces diverses branches et quelle a été, au cours de ces dernières années, le sens général de l'évolution sociale : ACTIF 1923 1927 1928 (en 1.000 francs) Immeubles, mobilier, matériel 16.956 22.154 22.616 Concessions minières et terrains 7.863 10.675 8.633 Usines métallurgiques 23.954 35.246 28.659 Usines de production chimique 3.418 1.438 1.398 Centrales électriques... 37.232 35.440 28.810 Chemins de fer et divers 5.123 1.154 1.173 Total des immobilisations 94.546 105.107 92.288 Participations 91.964 182.981 163.055 Stocks et approvisionnements 50.041 138.519 134.922 Débiteurs 83.380 140.870 161.874 Disponible 44.208 80.166 83.622 PASSIF, Capital 73.125 150.000 150.000 Obligations 142.857 253.417 243.636 Primes d'émission.. 5.373 5.373 5.373 Donations de guerre 16.302 14.416 13.815 Réserve et Prévues 24.057 32.641 35.091 Exigible 48.291 103.173 157.351 Primes et Pertes... 14.382 24.794 30.494 Des déclarations d'un récent rapport comme de la comparaison des chiffres de production des mines, d'une part, et des usines métallurgiques, d'autre part, il résulte que la Société s'est préoccupée particulièrement au cours de ces dernières années de développer ses installations de fonderies. Elle traite plus de 100 % de minerais qu'elle n'en extrait : d'où une supériorité industrielle considérable sur les entreprises d'extraction simple, qui, surtout en période de crise, se soumettent volontiers à ses conditions afin de profiter de son organisation industrielle. Là est certainement le secret de la force de Penarroya, et de sa résistance en face de la baisse des métaux. Il faut ajouter que la prudence avec laquelle les bénéfices ont été répartis au cours de ces dernières années, permet à la Société de ne pas faire souffrir ses actionnaires de la crise. En 1928, les immobilisations figurent pour un chiffre inférieur à celui de 1923. Cette constatation donne une idée de la puissance de résistance que peut avoir la Société en face d'une crise même prolongée, d'autant plus qu'elle a pu, jusqu'ici, poursuivre son extension industrielle sans gros appels de capitaux. Il reste, cependant, à se demander
Elle traite plus de 100 % de minerais qu'elle n'en extrait : d'où une supériorité industrielle considérable sur les entreprises d'extraction simple, qui, surtout en période de crise, se soumettent volontiers à ses conditions afin de profiter de son organisation industrielle. Là est certainement le secret de la force de Penarroya, et de sa résistance en face de la baisse des métaux. Il faut ajouter que la prudence avec laquelle les bénéfices ont été répartis au cours de ces dernières années, permet à la Société de ne pas faire souffrir ses actionnaires de la crise. En 1928, les immobilisations figurent pour un chiffre inférieur à celui de 1923. Cette constatation donne une idée de la puissance de résistance que peut avoir la Société en face d'une crise même prolongée, d'autant plus qu'elle a pu, jusqu'ici, poursuivre son extension industrielle sans gros appels de capitaux. Il reste, cependant, à se demander si, à ce point de vue, la Société ne sera pas obligée de modifier sa politique. Si l'actif industriel s'est développé lentement et sans à-coups, il y a une autre partie de son actif qui a augmenté beaucoup plus rapidement au cours de ces dernières années : c'est le portefeuille-participations, qui s'est accru malgré d'importants amortissements, de près de 75 % depuis 1923. La Société a été amenée à consentir d'importantes avances à ces filiales, et le montant des débiteurs divers figure pour 162 millions au dernier bilan, contre 83 millions en 1923. En regard, au passif, les exigibilités sont naturellement accrues et sont, en 1928, d'un montant triple de celles au 31 décembre 1923. Devant ce resserrement de la situation de trésorerie, il n'est pas possible d'écarter l'éventualité d'une augmentation de capital, et, c'est, sans doute, de ce côté qu'il faut chercher la cause de la faiblesse actuelle du titre. Automobiles Peugeot L'assemblée du 25 avril dernier de la Société des Automobiles Peugeot a fixé le dividende de l'exercice clos le 31 octobre 1939 à 51 fr. par action et à 29 fr. 25c par dixième de part de fondateur. Les coupons correspondant à ces dividendes, dont la date
qui s'est accru malgré d'importants amortissements, de près de 75 % depuis 1923. La Société a été amenée à consentir d'importantes avances à ces filiales, et le montant des débiteurs divers figure pour 162 millions au dernier bilan, contre 83 millions en 1923. En regard, au passif, les exigibilités sont naturellement accrues et sont, en 1928, d'un montant triple de celles au 31 décembre 1923. Devant ce resserrement de la situation de trésorerie, il n'est pas possible d'écarter l'éventualité d'une augmentation de capital, et, c'est, sans doute, de ce côté qu'il faut chercher la cause de la faiblesse actuelle du titre. Automobiles Peugeot L'assemblée du 25 avril dernier de la Société des Automobiles Peugeot a fixé le dividende de l'exercice clos le 31 octobre 1939 à 51 fr. par action et à 29 fr. 25c par dixième de part de fondateur. Les coupons correspondant à ces dividendes, dont la date de mise en paiement a été laissée à la disposition du Conseil d'administration, ne sont pas encore détachés au moment où nous écrivons, alors que l'année dernière ils l'étaient depuis quelques jours déjà. Cependant, une importante augmentation de capital est en cours depuis le 21 courant. Il semble que l'on aurait pu faire coïncider le détachement des coupons avec l'ouverture de la souscription ; cela aurait facilité la tâche des porteurs. L'émission, qui se poursuit jusqu'au 12 juin, va porter le fonds social de 190 à 250 millions sur un montant autorisé de 500 millions ; les actions nouvelles du type B, c'est-à-dire ordinaires, au nombre de 120.000, sont offertes à 110 fr. soit avec une prime de 110 fr. sur le pair ; elles sont réservées à moitié aux porteurs des 20.000 actions A à droit de vote décuple et pour moitié aux porteurs des 300.000 actions B, soit, en ce qui concerne celles-ci, à raison de 1 pour 6. Le droit de souscription, qui avait valu au début de 11 à 12 francs, est tombé maintenant à 5 fr., c'est-à-dire sensiblement au-dessous de sa valeur théorique primitive dégagée du cours coté vers le milieu de la semaine. Il