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succès financier ne suffit pas. Il faut aussi et avant tout un succès politique. Il n'y aura pas de succès politique s'il n'y a l'internationalisation complète des titres. L'idéal est qu'avec le temps, les capitalistes du monde entier détiennent des obligations allemandes émises par la B.R.I. Ce résultat ne peut être obtenu que par l'internationalisation véritable, c'est-à-dire par la négociabilité des titres sur tous les marchés financiers. Y a-t-il des difficultés techniques à cette internationalisation des titres ? L'emprunt est-il si considérable qu'il y ait à craindre des crises résultant du déplacement des capitaux ? Il n'en est rien. Est-ce la première fois qu'un emprunt serait émis avec un caractère international ? Quel est donc l'obstacle insurmontable à ce que le service des titres soit fait (intérêts et amortissement) sur toutes les grandes places du monde ? On est déjà d'accord pour admettre l'internationalisation des coupons. Pourquoi ne veut-on pas l'internationalisation de la négociabilité des titres et du paiement du capital au cas d'amortissement ? Le problème des garanties spéciales à fournir par le Reich pour la partie de l'emprunt qui doit lui revenir est d'importance pratique secondaire. Il en est ainsi pour toute affectation de recettes. Mais enfin si l'on estime que le service de l'emprunt doit être garanti, pour les deux tiers, au moyen de sûretés spéciales, comment le Reich peut-il soutenir raisonnablement que ces sûretés sont inutiles pour le troisième tiers ? Il n'y aura aucune différence entre les porteurs d'obligations, selon que le produit de la souscription sera versé aux Etats créanciers du Reich ou au Reich lui-même. L'emprunt forme un tout. Pourquoi les puissances créancières effriteraient-elles au profit du Reich la valeur des sûretés ? On dit que des sûretés supplémentaires sont inutiles. N'a-t-on pas l'engagement solennel du Reich de payer l'annuité nécessaire ? Ne nous payons pas de mots. Si un engagement solennel suffit, pourquoi ne s'en est-on pas contenté pour la totalité du service de l'emprunt ? Juridiquement et financièrement parlant, un engagement ne devient pas plus efficace si on le qualifie de solennel. L'engagement solennel du Reich signifie simplement que le versement
l'on estime que le service de l'emprunt doit être garanti, pour les deux tiers, au moyen de sûretés spéciales, comment le Reich peut-il soutenir raisonnablement que ces sûretés sont inutiles pour le troisième tiers ? Il n'y aura aucune différence entre les porteurs d'obligations, selon que le produit de la souscription sera versé aux Etats créanciers du Reich ou au Reich lui-même. L'emprunt forme un tout. Pourquoi les puissances créancières effriteraient-elles au profit du Reich la valeur des sûretés ? On dit que des sûretés supplémentaires sont inutiles. N'a-t-on pas l'engagement solennel du Reich de payer l'annuité nécessaire ? Ne nous payons pas de mots. Si un engagement solennel suffit, pourquoi ne s'en est-on pas contenté pour la totalité du service de l'emprunt ? Juridiquement et financièrement parlant, un engagement ne devient pas plus efficace si on le qualifie de solennel. L'engagement solennel du Reich signifie simplement que le versement de l'annuité allemande dépend exclusivement de la bonne volonté du Reich. C'est tout. Est-ce suffisant ? À la Conférence de La Haye, on a stipulé des sûretés. C'est parce que l'on a voulu exercer une pression énergique sur la bonne volonté du Reich. On se méfie de cette bonne volonté, étant donné l'origine politique de la Dette. Il n'y a pas de raison pour que la sûreté reconnue indispensable pour les deux tiers du service de la Dette ne soit pas augmentée pour garantir le dernier tiers. Constatons le fait. Le Reich n'a aucune raison valable pour écarter cette exigence. Son crédit intérieur est nul. La démonstration en a été faite tout récemment. Son crédit extérieur n'est pas plus brillant. Les conditions et garanties de l'emprunt Krieger en sont la preuve manifeste. Quelles considérations peuvent donc légitimement invoquer le Reich pour refuser des garanties qu'il a accordées à d'autres prêteurs étrangers ! Enfin, l'uniformité des conditions d'émission s'impose. Il n'y a pas de raison pour faire aux capitalistes français une situation inférieure à celle des capitalistes d'autres nationalités. L'immunité fiscale française n'est pas une raison décisive. Elle n'a pas été accordée pour que les capitalistes français soient mis en situation
étant donné l'origine politique de la Dette. Il n'y a pas de raison pour que la sûreté reconnue indispensable pour les deux tiers du service de la Dette ne soit pas augmentée pour garantir le dernier tiers. Constatons le fait. Le Reich n'a aucune raison valable pour écarter cette exigence. Son crédit intérieur est nul. La démonstration en a été faite tout récemment. Son crédit extérieur n'est pas plus brillant. Les conditions et garanties de l'emprunt Krieger en sont la preuve manifeste. Quelles considérations peuvent donc légitimement invoquer le Reich pour refuser des garanties qu'il a accordées à d'autres prêteurs étrangers ! Enfin, l'uniformité des conditions d'émission s'impose. Il n'y a pas de raison pour faire aux capitalistes français une situation inférieure à celle des capitalistes d'autres nationalités. L'immunité fiscale française n'est pas une raison décisive. Elle n'a pas été accordée pour que les capitalistes français soient mis en situation d'infériorité. D'ailleurs, est-ce la première fois que des emprunts internationaux sont émis à un prix unique sur des marchés dont le régime fiscal était différent ? Si on refuse l'uniformité des prix d'émission, en fait les gros capitalistes français ne manqueront pas de faire souscrire sur les marchés étrangers où les conditions seront plus favorables. Ce seront donc les petits capitalistes français qui seront sacrifiés. Ils en ont l'habitude. Ce n'est pas là une raison avouable, ni décisive. Gaston Jèze, Professeur de Finances Publiques, et de Droit Public à la Faculté de Droit. Notes et Réflexions Crises agricoles et crises financières Nous sommes efforcés, dans des articles précédents, de montrer que la « crise du blé » dont les cultivateurs de tous les pays du monde se plaignent était due à cette double cause : la majorité des pays exportateurs, qui se disputent la clientèle des pays importateurs, ont chaque année consacré de nouvelles terres à la culture du froment, tandis que, pour échapper à leur tutelle, les gouvernements de ces derniers incitaient de plus en plus les agriculteurs à accroître les superficies ensemencées et, par l'emploi de semences sélectionnées et un usage plus intensif des engrais, à obtenir de
les conditions seront plus favorables. Ce seront donc les petits capitalistes français qui seront sacrifiés. Ils en ont l'habitude. Ce n'est pas là une raison avouable, ni décisive. Gaston Jèze, Professeur de Finances Publiques, et de Droit Public à la Faculté de Droit. Notes et Réflexions Crises agricoles et crises financières Nous sommes efforcés, dans des articles précédents, de montrer que la « crise du blé » dont les cultivateurs de tous les pays du monde se plaignent était due à cette double cause : la majorité des pays exportateurs, qui se disputent la clientèle des pays importateurs, ont chaque année consacré de nouvelles terres à la culture du froment, tandis que, pour échapper à leur tutelle, les gouvernements de ces derniers incitaient de plus en plus les agriculteurs à accroître les superficies ensemencées et, par l'emploi de semences sélectionnées et un usage plus intensif des engrais, à obtenir de meilleurs rendements. D'où surproduction bilatérale et progressive et, naturellement, forte baisse des prix. Encore celle-ci a-t-elle été atténuée par le fait qu'en 1929 la récolte totale aux Etats-Unis, au Canada, en Argentine et en Australie fut considérablement inférieure à celle de 1928. On se demande ce qui serait, autrement, advenu ; quel chiffre formidable atteindraient aujourd'hui les stocks visibles dans le monde et de quel poids écrasant ils pèseraient sur le marché international. Ces stocks n'en sont pas moins d'une importance absolument sans exemple et l'on comprend qu'ils n'ont pas cessé d'impressionner les esprits dans les pays importateurs, d'autant que, l'Europe ayant eu l'an dernier une excellente récolte, ses besoins se sont avérés moins grands que les années antérieures. Ainsi a-t-on dû recourir à des mesures artificielles pour « soutenir » les cours ou tout au moins freiner la baisse. Il n'a pas échappé au gouvernement américain que la crise du blé aux États-Unis n'était pas seulement déplorable pour les producteurs, mais que, s'ajoutant à celle de matières premières comme le caoutchouc et les métaux ou de denrées alimentaires comme le sucre, elle avait contribué à la débâcle des Bourses de Valeurs, en restreignant les disponibilités et par conséquent les
; quel chiffre formidable atteindraient aujourd'hui les stocks visibles dans le monde et de quel poids écrasant ils pèseraient sur le marché international. Ces stocks n'en sont pas moins d'une importance absolument sans exemple et l'on comprend qu'ils n'ont pas cessé d'impressionner les esprits dans les pays importateurs, d'autant que, l'Europe ayant eu l'an dernier une excellente récolte, ses besoins se sont avérés moins grands que les années antérieures. Ainsi a-t-on dû recourir à des mesures artificielles pour « soutenir » les cours ou tout au moins freiner la baisse. Il n'a pas échappé au gouvernement américain que la crise du blé aux États-Unis n'était pas seulement déplorable pour les producteurs, mais que, s'ajoutant à celle de matières premières comme le caoutchouc et les métaux ou de denrées alimentaires comme le sucre, elle avait contribué à la débâcle des Bourses de Valeurs, en restreignant les disponibilités et par conséquent les capacités d'achat. Pour en atténuer l'incidence et permettre aux fermiers d'attendre un réveil éventuel des achats des pays à production déficitaire, il créa un organisme qui, pourvu de crédits suffisants, acheta du blé en culture ou sur les marchés à termes. Chaque intervention de cet organisme détermina une reprise des cours, mais chaque fois aussi que, ne pouvant faire autrement, il revendait les quantités de froment traitées de la sorte, les prix fléchissaient de nouveau. De toute évidence, une telle politique ne constituait qu'un palliatif momentané à une situation statistique trop lourde, dont le poids devait se faire sentir tant que les nouvelles des récoltes prochaines ne seraient pas inquiétantes ou que les pays importateurs ne se tireraient pas, massivement en quelque sorte, de leur réservoir. Il y eut bien, il y a quelques semaines, des craintes de sécheresse aux États-Unis, où elle risquait de compromettre l'avenir de la récolte des blés d'hiver — et, du reste, un rapport officiel du Bureau de l'agriculture de Washington faisait déjà prévoir un rendement déficitaire — mais des pluies survenues ont dissipé presque complètement les appréhensions. D'autre part, les semailles de blés de printemps se sont faites dans de bonnes conditions, ainsi qu'au
cours, mais chaque fois aussi que, ne pouvant faire autrement, il revendait les quantités de froment traitées de la sorte, les prix fléchissaient de nouveau. De toute évidence, une telle politique ne constituait qu'un palliatif momentané à une situation statistique trop lourde, dont le poids devait se faire sentir tant que les nouvelles des récoltes prochaines ne seraient pas inquiétantes ou que les pays importateurs ne se tireraient pas, massivement en quelque sorte, de leur réservoir. Il y eut bien, il y a quelques semaines, des craintes de sécheresse aux États-Unis, où elle risquait de compromettre l'avenir de la récolte des blés d'hiver — et, du reste, un rapport officiel du Bureau de l'agriculture de Washington faisait déjà prévoir un rendement déficitaire — mais des pluies survenues ont dissipé presque complètement les appréhensions. D'autre part, les semailles de blés de printemps se sont faites dans de bonnes conditions, ainsi qu'au Canada, et il ne semble pas que, contrairement à des exhortations à un certain malthusianisme qui leur avaient été plus ou moins discrètement adressées, les cultivateurs nord-américains aient réduit les superficies ensemencées. Est-ce parce qu'il est mécontent de les voir trop compter sur l'État et pas assez sur eux-mêmes que le gouvernement américain serait résolu, selon des bruits parvenus en Europe, à renoncer avant longtemps aux efforts qu'il vient de faire pendant plusieurs mois pour les aider ? Quoi qu'il en soit, et sous réserve bien entendue des risques auxquels elles resteront exposées jusqu'à la moisson, les récoltes aux États-Unis et au Canada s'annoncient normales. En Argentine, s'il est beaucoup trop tôt pour rien augurer de précis, il est permis de dire que la situation agricole est présentement normale. De même en Australie, où, de surcroît, on a semé plus de blé que l'an passé. En bref, les perspectives actuelles de rendement dans ces quatre grands pays producteurs sont à ce point satisfaisantes qu'elles laissent s'exercer le poids des stocks visibles. Force est donc aux pays excédentaires de compter sur tout, comme facteur de hausse, sur un réveil marqué de la demande, et ils se disent que, l'Europe ayant limité
le gouvernement américain serait résolu, selon des bruits parvenus en Europe, à renoncer avant longtemps aux efforts qu'il vient de faire pendant plusieurs mois pour les aider ? Quoi qu'il en soit, et sous réserve bien entendue des risques auxquels elles resteront exposées jusqu'à la moisson, les récoltes aux États-Unis et au Canada s'annoncient normales. En Argentine, s'il est beaucoup trop tôt pour rien augurer de précis, il est permis de dire que la situation agricole est présentement normale. De même en Australie, où, de surcroît, on a semé plus de blé que l'an passé. En bref, les perspectives actuelles de rendement dans ces quatre grands pays producteurs sont à ce point satisfaisantes qu'elles laissent s'exercer le poids des stocks visibles. Force est donc aux pays excédentaires de compter sur tout, comme facteur de hausse, sur un réveil marqué de la demande, et ils se disent que, l'Europe ayant limité jusqu'ici à l'indispensable la couverture de besoins qui sont indéniables, ces besoins sont désormais importants et qu'on ne pourra pas reculer indéfiniment pour les couvrir. Peut-être cette hypothèse est-elle plus fragile qu'ils ne le supposent, étant donné non seulement la crise de sous-consommation qui règne dans la quasi-totalité des pays européens. En tout cas, à défaut de mauvaises nouvelles des récoltes en terre qui auraient certainement étendu l'effet des stocks visibles nord-américains, ceux-ci continueront de peser sur le marché international tant que des exportations réelles et suffisantes ne les feront pas sortir des pays où ils sont. Or, si les demandes de l'Europe en ont, ce dernier semaines, absorbé une part plus grande que précédemment, leur diminution est trop lente pour faciliter une hausse périlleuse des cours. Donc dépend donc de l'activité des acheteurs de là-bas aux prochaines récoltes. Les stocks visibles dans le monde seront-ils ou ne seront-ils pas fortement réduits au moment des moissons nouvelles ? Si oui, et que les récoltes aux États-Unis et au Canada ne soient pas anormalement excédentaires, la culture pourra sans doute espérer des prix plus rémunérateurs que durant la campagne agricole qui touchera bientôt à sa fin, d'autant que, vraisemblablement, les récoltes
européens. En tout cas, à défaut de mauvaises nouvelles des récoltes en terre qui auraient certainement étendu l'effet des stocks visibles nord-américains, ceux-ci continueront de peser sur le marché international tant que des exportations réelles et suffisantes ne les feront pas sortir des pays où ils sont. Or, si les demandes de l'Europe en ont, ce dernier semaines, absorbé une part plus grande que précédemment, leur diminution est trop lente pour faciliter une hausse périlleuse des cours. Donc dépend donc de l'activité des acheteurs de là-bas aux prochaines récoltes. Les stocks visibles dans le monde seront-ils ou ne seront-ils pas fortement réduits au moment des moissons nouvelles ? Si oui, et que les récoltes aux États-Unis et au Canada ne soient pas anormalement excédentaires, la culture pourra sans doute espérer des prix plus rémunérateurs que durant la campagne agricole qui touchera bientôt à sa fin, d'autant que, vraisemblablement, les récoltes de l'Europe seront moins abondantes cette année que l'an passé et que, par conséquent, les besoins seront plus grands. Dans la seconde alternative, c'est-à-dire si la plus large partie des stocks visibles existant à cette heure devait s'ajouter à des récoltes simplement moyennes dans les grands pays excédentaires, la crise risquerait fort de se prolonger, voire de s'accentuer. Ce ne serait certainement pas, mathématiquement pas, sans dommages pour les Bourses de Valeurs, puisqu'une nouvelle baisse des produits serait accompagnée d'une accentuation de la mévente et d'une diminution correspondante de la capacité d'achat des agriculteurs. Les répercussions que la crise de Wall Street peut avoir dans toute l'Europe, au point de vue financier, ont été particulièrement accrues chez nous du fait que notre propre crise agricole (blé, vin, pommes de terre, etc.) a exercé en soi, directement ou indirectement, son effet sur le marché des titres. Autant il serait téméraire, certes, de dire qu'une autre crise de même acuité est certaine; autant il serait vain de vouloir éloigner définitivement, comme un cauchemar, des possibilités de récidive, sinon même d'aggravation. G. DE FONBONNE; Autour de l'Emprunt Young LA NECESSITÉ DE LA STIPULATION D'OR On a fait connaître que les titres seraient libellés
risquerait fort de se prolonger, voire de s'accentuer. Ce ne serait certainement pas, mathématiquement pas, sans dommages pour les Bourses de Valeurs, puisqu'une nouvelle baisse des produits serait accompagnée d'une accentuation de la mévente et d'une diminution correspondante de la capacité d'achat des agriculteurs. Les répercussions que la crise de Wall Street peut avoir dans toute l'Europe, au point de vue financier, ont été particulièrement accrues chez nous du fait que notre propre crise agricole (blé, vin, pommes de terre, etc.) a exercé en soi, directement ou indirectement, son effet sur le marché des titres. Autant il serait téméraire, certes, de dire qu'une autre crise de même acuité est certaine; autant il serait vain de vouloir éloigner définitivement, comme un cauchemar, des possibilités de récidive, sinon même d'aggravation. G. DE FONBONNE; Autour de l'Emprunt Young LA NECESSITÉ DE LA STIPULATION D'OR On a fait connaître que les titres seraient libellés en monnaie du marché où ils seront placés, mais qu'une stipulation d'or leur rendrait le caractère international qui leur ferait défaut, en l'absence de toute option de change. Voire. Lorsqu'une monnaie est régie par une loi comportant l'étalon d'or, la stipulation d'équivalence de cette monnaie en or ne signifie rien aussi longtemps que les choses restent en l'état. Et lorsque les choses se dérèglent, une loi d'exception est faite précisément pour obliger le public à accepter du papier-monnaie comme de la monnaie de papier convertible en or. Sans doute, la justice française a décidé et continue de décider que la loi du cours forcé de 1914 ne peut être invoquée par les étrangers. Mais sans entrer dans l'examen de cette jurisprudence à tout le moins audacieuse en présence des termes de la loi, il faut reconnaître qu'elle n'a pu sauvegarder qu'une partie des intérêts français extérieurs et qu'en tout cas, ce n'est pas un cadeau à faire à des souscripteurs que de leur réserver de se pourvoir en justice. Pour qu'une mention d'or pût rendre inutile des options de change, il semble qu'il conviendrait de stipuler directement en or, payable en la monnaie du lieu d'après sa teneur en métal
aussi longtemps que les choses restent en l'état. Et lorsque les choses se dérèglent, une loi d'exception est faite précisément pour obliger le public à accepter du papier-monnaie comme de la monnaie de papier convertible en or. Sans doute, la justice française a décidé et continue de décider que la loi du cours forcé de 1914 ne peut être invoquée par les étrangers. Mais sans entrer dans l'examen de cette jurisprudence à tout le moins audacieuse en présence des termes de la loi, il faut reconnaître qu'elle n'a pu sauvegarder qu'une partie des intérêts français extérieurs et qu'en tout cas, ce n'est pas un cadeau à faire à des souscripteurs que de leur réserver de se pourvoir en justice. Pour qu'une mention d'or pût rendre inutile des options de change, il semble qu'il conviendrait de stipuler directement en or, payable en la monnaie du lieu d'après sa teneur en métal au moment du paiement. Il ne paraît pas qu'on s'oriente dans cette voie. SI LE PLAN YOUNG NE RESTAIT PAS EN VIGUEUR Les obligations Young ne feront qu'une seule et même chose avec les annuités payables par l'Allemagne en vertu du plan Young et l'Allemagne ne s'est pas et ne pouvait pas s'interdire d'obtenir un nouveau plan de ses créanciers. On dit que le service des obligations sera couvert sans retard possible puisque les annuités correspondantes sont inconditionnelles; C'est exact, mais sous réserve que le plan Young reste en vigueur. Qu'adviendrait-il le jour où un troisième plan serait établi ? Personne ne peut le prévoir, mais il est bien possible que, ce jour-là, les droits et garanties attachés aux obligations Young se trouvent ipso facto modifiés. Pour arriver à ces résultats, il n'était vraiment pas besoin de prendre un chemin aussi détourné que celui qui a été suivi à l'Hôtel Georgé-V, à la Haye, à Bâle et autres lieux. L'ART DE SUPPRIMER LES ACTIONS A VOTE PLURAL Le Conseil d'administration des Forces Motrices de la Vienne a fait déclarer que la suppression des actions à vote plural de cette société aurait certainement lieu avant le vote de la loi qui
pouvait pas s'interdire d'obtenir un nouveau plan de ses créanciers. On dit que le service des obligations sera couvert sans retard possible puisque les annuités correspondantes sont inconditionnelles; C'est exact, mais sous réserve que le plan Young reste en vigueur. Qu'adviendrait-il le jour où un troisième plan serait établi ? Personne ne peut le prévoir, mais il est bien possible que, ce jour-là, les droits et garanties attachés aux obligations Young se trouvent ipso facto modifiés. Pour arriver à ces résultats, il n'était vraiment pas besoin de prendre un chemin aussi détourné que celui qui a été suivi à l'Hôtel Georgé-V, à la Haye, à Bâle et autres lieux. L'ART DE SUPPRIMER LES ACTIONS A VOTE PLURAL Le Conseil d'administration des Forces Motrices de la Vienne a fait déclarer que la suppression des actions à vote plural de cette société aurait certainement lieu avant le vote de la loi qui doit leur enlever leur privilège. C'est très bien, mais remarquons toutefois que cet engagement n'est pas très précis car on ne sait trop quand cette loi bienfaisante sera votée. Remarquons, en outre, qu'on laisse entendre que la société procédera vers octobre à une augmentation de son capital d'une dizaine de millions afin de le porter à 60 millions. Il ne sera peut-être pas mauvais, le moment venu, de regarder de près les modalités de cette augmentation de capital qui pourrait bien aller de pair avec la suppression des actions à vote plural ; il serait fâcheux, en effet, que l'accès de vertu du conseil se traduisît par un retour de bâton du genre de celui que nous avons pu, le 25 avril, citer en exemple. Nous préférons l'attitude nette de Dollfus-Mieg dont l'assemblée générale vient de décider le remboursement pur et simple des actions à vote plural parce que, dit le rapport, "Dans le cas de Dollfus-Mieg l'assimilation des actions à vote plural aux actions ordinaires procurerait aux actionnaires un avantage qui aurait quelque chose de choquant." UN EMPRUNT DE PLUS EN PERSPECTIVE On a appris à la fin de la semaine dernière que la Banque de Paris et des