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belges et françaises de la Compagnie du Nord n'est donc pas probant ». On a répondu, non sans raison, que les obligations 3 0/0 et 2 1/2 n'étaient pas identiques : la prime de remboursement n'était pas la même (20 francs pour le 3 0/0, 57 francs pour le 2 1/2 0/0). Surtout, a-t-on ajouté, à cette époque, l'on croyait à une baisse du taux d'intérêt ; pour ce seul motif, les capitalistes pouvaient préférer des titres 2 1/2 0/0 (en fait non convertibles) à des titres 3 0/0 (menacés d'une conversion plus prochaine). — À vrai dire, cette dernière explication n'est guère satisfaisante : des titres 3 0/0 cotés en Bourse 480 francs étaient encore à l'abri, pour longtemps, d'une menace de conversion. La suppression de l'immunité fiscale, lorsque cette exemption a été accordée, entraîne une perte, pour les détenteurs des titres. Elle équivaut à l'établissement d'un impôt sur des valeurs mobilières qui n'y étaient pas jusqu'alors soumises. Nous touchons ici à un problème difficile : celui des effets économiques de l'impôt (théorie de l'amortissement, de l'absorption de l'impôt) (1). Voici en bref la signification de cette théorie. Supposons qu'un impôt nouveau de 1 0/0 soit établi sur une catégorie de valeurs mobilières rapportant 5 0/0 ; il se peut qu'il ait pour effet de faire baisser les prix de ces valeurs, de 100 francs à 80 francs. On dit que l'impôt se trouve amorti par cette diminution de valeur, égale à la valeur capitalisée de l'impôt. En effet, acheteur de cette catégorie de titres sera bien obligé de payer désormais l'impôt de 1 0/0 ; mais, en réalité, il y échappera en réduisant son prix d'achat, du capital produisant un revenu de 1 0/0. L'impôt de 1 0/0 est alors rejeté une fois pour toutes sur le vendeur, qui subit une dépréciation de son titre. En d'autres termes, la théorie de l'amortissement et de l'absorption de l'impôt signifie qu'en certains cas, l'établissement d'un impôt sur certains biens a pour effet de diminuer, entre les mains de leurs titulaires, la valeur vénale de ces biens. Ceci posé, le phénomène
catégorie de valeurs mobilières rapportant 5 0/0 ; il se peut qu'il ait pour effet de faire baisser les prix de ces valeurs, de 100 francs à 80 francs. On dit que l'impôt se trouve amorti par cette diminution de valeur, égale à la valeur capitalisée de l'impôt. En effet, acheteur de cette catégorie de titres sera bien obligé de payer désormais l'impôt de 1 0/0 ; mais, en réalité, il y échappera en réduisant son prix d'achat, du capital produisant un revenu de 1 0/0. L'impôt de 1 0/0 est alors rejeté une fois pour toutes sur le vendeur, qui subit une dépréciation de son titre. En d'autres termes, la théorie de l'amortissement et de l'absorption de l'impôt signifie qu'en certains cas, l'établissement d'un impôt sur certains biens a pour effet de diminuer, entre les mains de leurs titulaires, la valeur vénale de ces biens. Ceci posé, le phénomène de l'amortissement et l'absorption d'un impôt ne se produit pas toujours ; il ne se produit que si certaines conditions se trouvent réunies. Il n'y a pas à faire ici la théorie complète de ces conditions. Reconnaissons que, dans le cas qui nous intéresse (établissement d'un impôt sur les titres de la dette publique), on trouve réunies les conditions pour que se produise l'amortissement ou l'absorption. La soumission à l'impôt des titres de la dette publique donne lieu au phénomène de l'amortissement ou de l'absorption. VIII. — Certains reconnaissent que la suppression de l'immunité fiscale entraîne une perte pour les porteurs des titres de la Dette publique. Mais ils ajoutent : cette perte est passagère ; il n'y a donc pas à en tenir compte. En effet, disent-ils, le phénomène de l'amortissement ou de la capitalisation de l'impôt disparaît dans les variations de prix des titres de la Dette publique, dues aux variations de l'offre et de la demande. Par exemple, malgré la suppression de l'immunité fiscale des titres de la Dette publique, on constatera que les cours, après avoir baissé, remonteront à raison des garanties particulières que ces valeurs offrent aux capitalistes et qui les font rechercher d'une manière
de la dette publique), on trouve réunies les conditions pour que se produise l'amortissement ou l'absorption. La soumission à l'impôt des titres de la dette publique donne lieu au phénomène de l'amortissement ou de l'absorption. VIII. — Certains reconnaissent que la suppression de l'immunité fiscale entraîne une perte pour les porteurs des titres de la Dette publique. Mais ils ajoutent : cette perte est passagère ; il n'y a donc pas à en tenir compte. En effet, disent-ils, le phénomène de l'amortissement ou de la capitalisation de l'impôt disparaît dans les variations de prix des titres de la Dette publique, dues aux variations de l'offre et de la demande. Par exemple, malgré la suppression de l'immunité fiscale des titres de la Dette publique, on constatera que les cours, après avoir baissé, remonteront à raison des garanties particulières que ces valeurs offrent aux capitalistes et qui les font rechercher d'une manière spéciale. En 1894, à la Commission extraparlementaire de l'impôt sur les revenus (1), M. Coste signalait, à l'appui de cette proposition trois expériences, décrites dans le tableau suivant : Cours comparé des obligations de chemins de fer et de la rente. Le prix Obligations de l'État Rente 3 0/0 de la rente des Années de revenu citant Chemins de fer 75 fr. 2 représentent de fer 1 est senti par 1855 1.462 50 75 1.700 100 80,02 1856.. 1.470 100 1.711 87 100 85,87 1857. 1.38125 73,20 1.711 87 100 80,683 1858..... 1.45187 100 1.780 62 100 81,57 1859.... 1.430 62 100 1.662 50 100 86,05 1860 1.490 02 100 1.731 25 100 86,06 1868... 1.618 75 72,88 1.753 75 100 92,30 1869 , 100 1.678 87 72,84 1.788 75 100 93,85 1870 1.535 25 72,78 1.573 75 100 97,55 1871... 1.470 75 72,44 1.360 100 108,14 1872. 1.424 62 71,90 1.370 02 100 103,94 1873. 1.379 87 69,90 1.404 37 100 98,25 1874.. 1.435 25 69,98 1.532 50 100 93,65 1875.. 1.530 25 70,00 1.606 87 100 95,22 1888 " 2.020 68,78 2.068 75 100 97,64 1889.. 2.070 50 68,72 2.136 25 100 96,92 1890.. 2.173 50 68,60 2.295
la rente des Années de revenu citant Chemins de fer 75 fr. 2 représentent de fer 1 est senti par 1855 1.462 50 75 1.700 100 80,02 1856.. 1.470 100 1.711 87 100 85,87 1857. 1.38125 73,20 1.711 87 100 80,683 1858..... 1.45187 100 1.780 62 100 81,57 1859.... 1.430 62 100 1.662 50 100 86,05 1860 1.490 02 100 1.731 25 100 86,06 1868... 1.618 75 72,88 1.753 75 100 92,30 1869 , 100 1.678 87 72,84 1.788 75 100 93,85 1870 1.535 25 72,78 1.573 75 100 97,55 1871... 1.470 75 72,44 1.360 100 108,14 1872. 1.424 62 71,90 1.370 02 100 103,94 1873. 1.379 87 69,90 1.404 37 100 98,25 1874.. 1.435 25 69,98 1.532 50 100 93,65 1875.. 1.530 25 70,00 1.606 87 100 95,22 1888 " 2.020 68,78 2.068 75 100 97,64 1889.. 2.070 50 68,72 2.136 25 100 96,92 1890.. 2.173 50 68,60 2.295 87 100 94,66 1891.. 2.220 50 67,62 2.355 100 94,28 1892.. 2.301 51 67,54 2.446 25 100 94,08 1893..... 2.27922 67,40 2.415 100 94,37 1. Obligations 3 0/0 anciennes de P.-L.-M. Midi, Nord, Orléans et Ouest (cours moyen de l'année) 2. Cours moyen de l'année. 3. 1er juillet 1857 droit de 0,12 0/0. 4. 1er juillet 1872 impôt de 3 0/0 et droit de 0,20 0/0. 5. 1er juillet 1891 : impôt de 4 0/0. En France, en 1857, à partir du 1er juillet, on a établi un droit de transmission de 12 centimes par 100 francs de la valeur réelle, ce qui représente un impôt de 2,40 0/0 sur le revenu ; 2° en 1872, on a établi l'impôt de 3 0/0 sur le revenu des valeurs mobilières et élevé à 20 centimes l'abonnement du droit de transmission pour les titres au porteur ; 3° en 1891 l'impôt sur le revenu sur les valeurs mobilières est passé de 3 à 4 0/0. — Dans ces trois cas, il est intéressant de rechercher comment se sont comportées les valeurs mobilières imposées par rapport aux titres de la Dette publique exempts d'impôt. Quelles ont été, à ces trois dates, les variations
de 0,12 0/0. 4. 1er juillet 1872 impôt de 3 0/0 et droit de 0,20 0/0. 5. 1er juillet 1891 : impôt de 4 0/0. En France, en 1857, à partir du 1er juillet, on a établi un droit de transmission de 12 centimes par 100 francs de la valeur réelle, ce qui représente un impôt de 2,40 0/0 sur le revenu ; 2° en 1872, on a établi l'impôt de 3 0/0 sur le revenu des valeurs mobilières et élevé à 20 centimes l'abonnement du droit de transmission pour les titres au porteur ; 3° en 1891 l'impôt sur le revenu sur les valeurs mobilières est passé de 3 à 4 0/0. — Dans ces trois cas, il est intéressant de rechercher comment se sont comportées les valeurs mobilières imposées par rapport aux titres de la Dette publique exempts d'impôt. Quelles ont été, à ces trois dates, les variations de cours des obligations de chemins de fer (soumises à ces impôts), par rapport aux prix des titres de la Dette publique (exempts de ces impôts) ? Une seule fois, en 1857, répond M. Coste, l'impôt a eu une influence sur les cours, et même une influence très grande mais elle a été passagère : elle n'a duré que 18 mois ; dès 1858 les prix comparatifs des obligations et de la rente étaient les mêmes qu'avant l'établissement de l'impôt, en 1855 et en 1850. Au contraire, en 1872, on ne peut pas apercevoir l'effet de l'impôt de 3 0/0 : les obligations de chemins de fer qui, pendant la guerre et jusqu'en 1873, valaient plus cher que la rente, tendirent alors à revenir à leur cours normal, et, en 1871, deux ans après l'établissement de l'impôt de 3 0/0, les cours des obligations se trouvaient, par rapport à ceux de la rente, dans la même situation qu'en 1869 avant la guerre, c'est-à-dire avant l'établissement de l'impôt de 3 0/0 : ils étaient un peu au-dessous des cours de la rente. Ainsi les impôts frappant les obligations de chemins de fer n'ont pas empêché que leur cours se rapproche de
elle a été passagère : elle n'a duré que 18 mois ; dès 1858 les prix comparatifs des obligations et de la rente étaient les mêmes qu'avant l'établissement de l'impôt, en 1855 et en 1850. Au contraire, en 1872, on ne peut pas apercevoir l'effet de l'impôt de 3 0/0 : les obligations de chemins de fer qui, pendant la guerre et jusqu'en 1873, valaient plus cher que la rente, tendirent alors à revenir à leur cours normal, et, en 1871, deux ans après l'établissement de l'impôt de 3 0/0, les cours des obligations se trouvaient, par rapport à ceux de la rente, dans la même situation qu'en 1869 avant la guerre, c'est-à-dire avant l'établissement de l'impôt de 3 0/0 : ils étaient un peu au-dessous des cours de la rente. Ainsi les impôts frappant les obligations de chemins de fer n'ont pas empêché que leur cours se rapproche de plus en plus des cours de la rente. En 1891, l'élévation à 4 0/0 de l'impôt de 3 0/0 n'apporta aucun changement permanent dans la situation relative des cours de la rente et des obligations. Telle est la signification du tableau présenté par M. Coste à l'appui de sa démonstration. La conclusion, déclarait M. Coste, est la suivante : « Dans les grandes crises, le crédit des compagnies de chemins de fer est supérieur à celui de l'Etat ; dans les périodes prospères et normales, c'est le crédit de l'Etat qui est supérieur à celui des chemins de fer; ou plutôt, c'est la nature du classement des obligations de chemins de fer qui oppose une plus grande résistance tantôt à la baisse, tantôt à la hausse. Dans tout cela, l'effet de l'impôt, est insaisissable... » D'ailleurs, ajoutait M. Coste, il n'en est ainsi que lorsque l'imposition reste modérée, lorsque le capitaliste a conscience que ses valeurs mobilières ne sont pas plus frappées par l'impôt que ne le sont la terre et les maisons. Dans ce cas, l'effet de l'impôt ne se produit pas, ou, s'il se produit, il est purement passager et s'efface au bout de quelques mois ; «
La conclusion, déclarait M. Coste, est la suivante : « Dans les grandes crises, le crédit des compagnies de chemins de fer est supérieur à celui de l'Etat ; dans les périodes prospères et normales, c'est le crédit de l'Etat qui est supérieur à celui des chemins de fer; ou plutôt, c'est la nature du classement des obligations de chemins de fer qui oppose une plus grande résistance tantôt à la baisse, tantôt à la hausse. Dans tout cela, l'effet de l'impôt, est insaisissable... » D'ailleurs, ajoutait M. Coste, il n'en est ainsi que lorsque l'imposition reste modérée, lorsque le capitaliste a conscience que ses valeurs mobilières ne sont pas plus frappées par l'impôt que ne le sont la terre et les maisons. Dans ce cas, l'effet de l'impôt ne se produit pas, ou, s'il se produit, il est purement passager et s'efface au bout de quelques mois ; « alors l'effet de l'impôt se trouve noyé dans les grands courants qui opèrent sur les titres, et il est impossible d'en retrouver la trace ». IX. — Cette argumentation n'est pas probante. Admettons que le phénomène de l'amortissement ou de l'absorption de l'impôt cesse d'être perceptible distinctement au bout d'un certain temps ; il ne s'ensuit pas qu'il ne s'est pas produit. Or s'il s'est produit, il y a eu une perte. Et c'est ce qu'il fallait démontrer. D'ailleurs, il n'est pas indifférent de rechercher ce qui intervient ensuite. Ici on peut distinguer deux hypothèses : 1° Après l'assujettissement à l'impôt, les cours des titres de la Dette publique remontent pour des raisons absolument étrangères au fait de la suppression de l'immunité fiscale. Dans ce cas, il est évident que, toutes choses égales d'ailleurs, si l'immunité fiscale avait été maintenue, le relèvement des cours des titres de la Dette publique aurait été plus considérable. On a fait une comparaison — très juste — qui fait bien comprendre ce phénomène. Supposons, dit-on, un ballon sans lest ayant une force ascensionnelle très grande. Mettons quelques sacs de lest : sa force ascensionnelle existe toujours, mais elle est diminuée. Du fait qu'il subsiste
certain temps ; il ne s'ensuit pas qu'il ne s'est pas produit. Or s'il s'est produit, il y a eu une perte. Et c'est ce qu'il fallait démontrer. D'ailleurs, il n'est pas indifférent de rechercher ce qui intervient ensuite. Ici on peut distinguer deux hypothèses : 1° Après l'assujettissement à l'impôt, les cours des titres de la Dette publique remontent pour des raisons absolument étrangères au fait de la suppression de l'immunité fiscale. Dans ce cas, il est évident que, toutes choses égales d'ailleurs, si l'immunité fiscale avait été maintenue, le relèvement des cours des titres de la Dette publique aurait été plus considérable. On a fait une comparaison — très juste — qui fait bien comprendre ce phénomène. Supposons, dit-on, un ballon sans lest ayant une force ascensionnelle très grande. Mettons quelques sacs de lest : sa force ascensionnelle existe toujours, mais elle est diminuée. Du fait qu'il subsiste une force ascensionnelle, on ne peut pas conclure que le lest n'exerce aucune action. Dans notre cas, le ballon avec force ascensionnelle, ce sont les titres de la Dette publique ayant une tendance à monter ; le lest, ce sont les impôts mis sur les titres de rente (ou suppression de l'immunité fiscale) : ils diminuent la force ascensionnelle des titres : il ne la suppriment pas. Du fait qu'il y a encore force ascensionnelle des titres, il ne faut pas conclure que le lest, les impôts, n'agissent pas. 2° Mais il se peut aussi que le relèvement des cours des titres de la Dette soit la conséquence même de la suppression de l'immunité fiscale. Par exemple, grâce à l'impôt sur la rente l'équilibre budgétaire est rétabli dans un pays, les finances publiques sont restaurées. Un contrecoup bienfaisant se fera sentir sur le cours des fonds publics, une hausse se produira. Dans ce cas, la suppression de l'immunité fiscale aura pour premier effet direct et immédiat une baisse des cours (amortissement et absorption de l'impôt), et, comme deuxième et indirect et plus ou moins lointain, un relèvement des cours (assainissement de la situation financière par l'augmentation des recettes publiques pertinentes).
de l'immunité fiscale) : ils diminuent la force ascensionnelle des titres : il ne la suppriment pas. Du fait qu'il y a encore force ascensionnelle des titres, il ne faut pas conclure que le lest, les impôts, n'agissent pas. 2° Mais il se peut aussi que le relèvement des cours des titres de la Dette soit la conséquence même de la suppression de l'immunité fiscale. Par exemple, grâce à l'impôt sur la rente l'équilibre budgétaire est rétabli dans un pays, les finances publiques sont restaurées. Un contrecoup bienfaisant se fera sentir sur le cours des fonds publics, une hausse se produira. Dans ce cas, la suppression de l'immunité fiscale aura pour premier effet direct et immédiat une baisse des cours (amortissement et absorption de l'impôt), et, comme deuxième et indirect et plus ou moins lointain, un relèvement des cours (assainissement de la situation financière par l'augmentation des recettes publiques pertinentes). L'immunité fiscale porte, d'ailleurs, en elle-même, un certain correctif. Les titres de la Dette publique, s'ils ont été émis au pair ou près du pair, bénéficient, par suite de l'immunité fiscale elle-même, d'une augmentation de valeur vénale, à chaque augmentation des tarifs d'impôt. Dès lors, il devient plus facile d'opérer des conversions ; ces conversions allégeront le fardeau du Trésor et compenseront la perte résultant de la non-perception des impôts. L'observation est exacte ; mais le correctif est empirique; il manque de souplesse et de précision. La possibilité d'une conversion plus rapide atténue, mais ne fait pas disparaître l'objection financière. Enfin, cette possibilité n'existe pas lorsque l'emprunt avec exemption d'impôt a été émis très au-dessous du pair ; il faudra alors de longues années pour que la conversion soit possible. Les conclusions des développements qui précèdent sont les suivantes : La suppression de l'immunité fiscale est économiquement et financièrement justifiée, lorsque, dans le droit des faits, il apparaît très clairement que les contribuables (présents ou futurs) ont été durement sacrifiés par l'égoïsme, l'ignorance ou la négligence des gouvernants qui ont émis l'emprunt. Tel est le cas pour les immunités fiscales générales. Tel est aussi le cas lorsque les tarifs des
des conversions ; ces conversions allégeront le fardeau du Trésor et compenseront la perte résultant de la non-perception des impôts. L'observation est exacte ; mais le correctif est empirique; il manque de souplesse et de précision. La possibilité d'une conversion plus rapide atténue, mais ne fait pas disparaître l'objection financière. Enfin, cette possibilité n'existe pas lorsque l'emprunt avec exemption d'impôt a été émis très au-dessous du pair ; il faudra alors de longues années pour que la conversion soit possible. Les conclusions des développements qui précèdent sont les suivantes : La suppression de l'immunité fiscale est économiquement et financièrement justifiée, lorsque, dans le droit des faits, il apparaît très clairement que les contribuables (présents ou futurs) ont été durement sacrifiés par l'égoïsme, l'ignorance ou la négligence des gouvernants qui ont émis l'emprunt. Tel est le cas pour les immunités fiscales générales. Tel est aussi le cas lorsque les tarifs des impôts visés par l'exemption sont considérablement relevés. C'est ce qui se produira, en particulier, en cas de grande crise nationale. La suppression de l'immunité fiscale est économiquement et financièrement justifiée lorsque le relèvement considérable des anciens tarifs d'impôt aurait pour effet de procurer aux porteurs de la Dette publique des avantages qui n'ont jamais pu entrer dans les calculs des souscripteurs, et qui, en tout cas, constituent pour les contribuables une lésion intolérable. Toutes les difficultés économiques et financières qui viennent d'être exposées font apparaître, une fois de plus, le danger que présente la clause d'immunité fiscale des titres de la Dette publique. § 3. — Point de vue social. Une des manifestations de l'idéal moderne de justice sociale est l'égalité des individus devant les charges publiques. Ce principe d'égalité se traduit par plusieurs règles, dont les trois principales suivantes : 1° il ne doit pas y avoir d'exemption fiscale sans contre-partie équivalente ; 2° chacun doit payer suivant sa capacité de payer ; 3° la répartition des charges doit être équitable non seulement entre les individus, mais entre les générations successives. Le privilège est seulement apparent et non réel, si le délai des est équitable, si, lors de l'émission
avantages qui n'ont jamais pu entrer dans les calculs des souscripteurs, et qui, en tout cas, constituent pour les contribuables une lésion intolérable. Toutes les difficultés économiques et financières qui viennent d'être exposées font apparaître, une fois de plus, le danger que présente la clause d'immunité fiscale des titres de la Dette publique. § 3. — Point de vue social. Une des manifestations de l'idéal moderne de justice sociale est l'égalité des individus devant les charges publiques. Ce principe d'égalité se traduit par plusieurs règles, dont les trois principales suivantes : 1° il ne doit pas y avoir d'exemption fiscale sans contre-partie équivalente ; 2° chacun doit payer suivant sa capacité de payer ; 3° la répartition des charges doit être équitable non seulement entre les individus, mais entre les générations successives. Le privilège est seulement apparent et non réel, si le délai des est équitable, si, lors de l'émission de l'emprunt, une contre-partie équivalente a été accordée par les capitalistes et si cette contre-partie est restée sensiblement la même. Le plus souvent, on ne fait pas la distinction entre le cas de privilège véritable et celui de privilège apparent. On affirme ordinairement ou bien qu'il y a toujours privilège, ou bien qu'il n'y a jamais privilège. Par exemple, Paul Leroy-Beaulieu raisonne comme si l'immunité constituait toujours un privilège proprement dit. « Les titres de rentes, écrit en ce sens Paul Leroy-Beaulieu, doivent être soumis à tous les impôts généraux existant dans le pays, ou, suivant une formule plus exacte, les titres de rentes sur l'Etat, appartenant aux nationaux, doivent subir le sort fiscal de toutes les valeurs mobilières du pays... La règle que nous avons posée touchant l'équité d'assujettir les titres des fonds publics aux impôts généraux de transmission ou sur les revenus qui existent dans le pays, ne peut faire de doute en principe. Si l'on y manque, on enfreint, en effet, la justice distributive. Considérons, par exemple, la situation de deux catégories de Français avant et depuis la guerre de 1870-71 : ces deux catégories sont, d'une part, les rentiers sur l'État, et, de l'autre part, les