Oberlandesgericht Düsseldorf (Nordrhein-Westfalen, )
Beschluss vom 2013-03-20, Aktenzeichen I-26 W 6/09 [AktE]
ECLI: ECLI:DE:OLGD:2013:0320.I26W6.09AKTE.00

Tenor:
Auf die sofortigen Beschwerden der Antragsgegnerinnen zu 1. und 2. wird der Beschluss der 2. Kammer für Handelssachen des Landgerichts Köln vom 3. April 2009, 82 O 105/03, abgeändert und die Barabfindung je nennbetragslose Inhaberaktie der C AG auf 3,98 € festgesetzt. Die weitergehenden sofortigen Beschwerden der Antragsgegnerinnen zu 1. und 2. und die sofortigen Beschwerden der Antragsteller zu 1., 2., 5., 7. und 12. werden zurückzuwiesen. Der Antrag der Antragstellerin zu 13. auf Erhöhung der Barabfindung wird als unzulässig zurückgewiesen.
Die Antragsgegnerinnen zu 1. und 2. tragen die Gerichtskosten des Beschwerdeverfahrens als Gesamtschuldnerinnen sowie die Vergütung und die Auslagen des gemeinsamen Vertreters der außenstehenden Aktionäre. Ihre außergerichtlichen Kosten tragen sie selbst. Die Antragsteller tragen ihre im Beschwerdeverfahren entstandenen außergerichtlichen Kosten selbst.
Die Antragstellerin zu 13. trägt in Abänderung des Beschlusses des Landgerichts die außergerichtlichen Kosten des unzulässigen Antrags auf Erhöhung der Barabfindung selbst.
Die Antragsteller zu 1. und 2. tragen in Abänderung des Beschlusses des Landgerichts nur die Gerichtskosten und ihre außergerichtlichen Kosten des Antrags auf Heraufsetzung der Bankbürgschaft.
Der Geschäftswert für das Beschwerdeverfahren wird auf 200.000 € festgesetzt.
A.
Die C GmbH wurde am 12.9.1994 als GmbH mit Sitz in X gegründet. Am 14.10.1999 wurde sie in eine Aktiengesellschaft umgewandelt und firmierte als C AG. Das Grundkapital betrug 10.600.000 € und war in 10.600.000 nennwertlose Aktien eingeteilt. Im November 1999 wurden die Aktien erstmalig am Neuen Markt der Frankfurter Wertpapierbörse notiert. Am 14.1.2002 erfolgte der Wechsel in den Geregelten Markt. Im Wege des Formwechsels wurde sie am 18.12.2003 wieder in eine GmbH umgewandelt und firmierte erneut als C GmbH. Aufgrund eines Verschmelzungsvertrages vom 21.11.2006 wurde die C GmbH als übertragender Rechtsträger unter Auflösung auf die B GmbH mit Sitz in X verschmolzen. Anschließend wurde die Firma der B GmbH in C GmbH geändert.
Die C GmbH war und ist als Produzentin und Vermarkterin von TV-Shows und TV-Serien im Bereich "Comedy" tätig. Ihr Geschäftsmodell besteht im Aufbau von starken Fernsehmarken (Formate) und deren Auswertung über die gesamte Wertschöpfungskette. Zu den erfolgreichsten Formaten der Gesellschaft gehörten zum Bewertungsstichtag, dem 31.5.2002, "X 1" mit TS, "X 2" mit BF und "X 3". Sie hatte als Tochtergesellschaft eine so genannte Künstlergesellschaft, die "S GmbH“, gegründet, um TS an sich zu binden. Aufgabe einer Künstlergesellschaft ist es, gemeinsam mit dem Künstler die Produkte, insbesondere die TV-Produktionen, zu generieren oder zu erwerben und zu vermarkten. Die Vermarktung erfolgt über einen mit dem Fernsehsender geschlossenen Lizenzvertrag, durch den dieser die Erstwertungsrechte erwirbt. Die Zweitverwertungsrechte stehen der Künstlergesellschaft zu. Zum Bewertungsstichtag hielten die C AG 50 %, TS 45% und BT 5 % des Stammkapitals der S GmbH. Zum Bewertungsstichtag bestand die Tätigkeit der S GmbH vor allem in der Produktion und Vermarktung des Formats "X 1". Zur Erstverwertung des Formats hatte die S GmbH einen bis zum 31.12.2003 laufenden Lizenzvertrag mit dem Fernsehsender "X" geschlossen. Um sich die Mitwirkung von TS als Moderator und Autor der Sendung für die gesamte Laufzeit dieses Lizenzvertrages zu sichern, hatte die S GmbH einen bis zum 31.12.2003 laufenden Mitwirkendenvertrag mit TS geschlossen. Der Mitwirkendenvertrag verpflichtete TS bei einer Fortführung von "X 1" über den 31.12.2003 hinaus zum Abschluss eines weiteren Mitwirkendenvertrags. Es war TS daher grundsätzlich möglich, die Zusammenarbeit mit der S GmbH, allerdings nur unter Aufgabe von "X 1", zum 31.12. 2003 zu beenden. Ebenso konnte TS die Zusammenarbeit mit der C GmbH zum 31.12.2003 beenden. Im Jahr 2003 erlangte TS nach entsprechenden Verhandlungen von der C AG zudem das Recht, diese aus der S GmbH "hinaus zu kündigen", so dass nicht mehr er, sondern die C AG bei seiner Kündigung aus der S GmbH ausschied. Im Jahr 2006 nutzte TS diese Möglichkeit. Weitere Künstler schlossen sich an und kündigten ebenfalls. Damit verlor die C GmbH den wesentlichen Vermögenswert und die wesentlichen für den Geschäftsbetrieb erforderlichen Grundlagen. Daher verkaufte die W AG mit Wirkung zum 1.1.2007 ihre Anteile an der C GmbH im Rahmen eines Management-Buy-out (MBO) an TS und drei Mitglieder des Managements. Der Verkaufspreis für sämtliche Anteile betrug lediglich x €.
Auf Verlangen der seinerzeitigen Hauptaktionärin, der W AG mit Sitz in X, die inzwischen als W GmbH mit Sitz in X firmiert, beschloss die Hauptversammlung der C AG am 31.5.2002 gemäß § 327a AktG die Übertragung sämtlicher Aktien der Minderheitsaktionäre auf die Hauptaktionärin gegen Gewährung einer Barabfindung in Höhe von 3,70 € pro Stückaktie. Den Minderheitsaktionären nach dem 31.12.2001 zufließende Ausgleichs-/Dividendenzahlungen sollten von der Barabfindung abgezogen werden. Von den 10.600.000 Aktien der C AG hielt diese am Bewertungsstichtag selbst 320.000 Aktien. Die W AG hielt 9.891.350 Aktien. Die Zahl der außenstehenden Aktien betrug 418.650.
Der Übertragungsbeschluss wurde am 28.6.2002 in das Handelsregister eingetragen, und die Eintragung wurde am 19.11.2002 im gedruckten Bundesanzeiger Nr. 223 veröffentlicht. Weitere Veröffentlichungen erfolgten im Handelsblatt am 15.7.2002 sowie im Kölner Stadtanzeiger und in der Kölnischen Rundschau am 9.7.2002.
Die W AG hatte mit schriftlichem Übertragungsbericht vom 15.4.2002 die Angemessenheit der gewährten Barabfindung erläutert. Zur Ermittlung der Barabfindung wurden der Unternehmenswert und der Börsenwert der Aktie der C AG ermittelt. Die Unternehmensbewertung basierte auf der discounted-cash-flow-Methode (DCFM). Für die Vergangenheitsanalyse wurde der Referenzzeitraum der Jahre 1999 bis 2001 zu Grunde gelegt. Für die Ermittlung der Ertragswerte wurden die Prognoserechnungen der Jahre 2002 bis 2004 verwertet. Um die Risiken mit den TV-Formaten, insbesondere mit "X 1" und "X 3", auf die im Jahr 2004 mehr als 50 % der geplanten Umsatzerlöse entfielen, abzubilden, wurden die Erträge im Rahmen einer Szenariobetrachtung mit vier Szenarien geschätzt, wobei unterschiedliche Eintrittswahrscheinlichkeiten veranschlagt wurden. Das Szenario 1, dass mit einer Eintrittswahrscheinlichkeit von 40 % veranschlagt wurde, unterstellt die Fortführung beiden Formate oder deren Ersetzung durch umsatz- und erfolgsäquivalente Formate. Die drei weiteren Szenarien, die jeweils mit einer Eintrittswahrscheinlichkeit von 20 % veranschlagt wurden, stellten demgegenüber eine Verschlechterung des damaligen Zustands dar. Das Szenario 2 geht davon aus, dass die Formate "X 1" und "X 3" durch fünf andere Formate ersetzt werden und der Planumsatz substituiert werden kann. Die Szenarien 3 und 4 entsprechen dem Szenario 2, der Unterschied besteht allerdings darin, dass nicht der volle Umsatz des Szenarios 1 beziehungsweise des Szenarios 2 substituiert werden kann, sondern nur 4/5 beziehungsweise 3/5 der Umsätze.
Für die Phase I (2002-2004) wurde ein Kapitalisierungszins von 6,82 % und für die Phase II (2005 ff) von 5,82 % verwendet. Zur Diskontierung der Zukunftserträge wurde für beide Phasen ein Basiszinssatz von 6 % zugrundegelegt. Der Risikozuschlag betrug 4,5 %. Er wurde aus einer Marktrisikoprämie von 5 % und einem unternehmensspezifischen Risiko der C AG von 0,9 % (Betafaktor) ermittelt. Bei den Ergebnissen der Planungsphase I, die die Jahre 2002 bis 2004 umfasst, wurde kein Geldentwertungsabschlag vorgenommen. Für die Planungsphase II ab dem Jahr 2005 (ewige Rente) wurde ein Wachstumsabschlag von 1% pro Jahr angenommen. Auf dieser Grundlage wurde zum 15.4.2002 ein Unternehmenswert pro Stückaktie der C AG von 3,50 € ermittelt. Nach dem Abzug von nicht dividendenberechtigten 320.000 eigenen Akten der C AG ergab sich ein Unternehmenswert von 3,61 € pro Stückaktie. Zum Stichtag 31.5.2002 wurde die Barabfindung auf 3,70 € pro Stückaktie hochgerechnet. Der Börsenkurs der Aktie kam nicht zum Zuge. Für den Zeitraum von drei Monaten vor Fertigstellung des Übertragungsberichts (15.1. bis 15.4.2002) wurde ein durchschnittlicher Börsenkurs von 3,55 € pro Stückaktie ermittelt.
Auf Antrag und Vorschlag der W AG wurde die Wirtschaftsprüfungsgesellschaft F, ihre Abschlussprüferin, vom Landgericht Köln gemäß § 327c Abs. 2 AktG als sachverständige Prüferin ausgewählt und bestellt. Die Prüfung wurde nach den Grundsätzen zur Durchführung von Unternehmensbewertung des Instituts der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e.V. (IDW S 1 2000) durchgeführt. Die Prüfgutachterin bestätigte die im Übertragungsbericht der Hauptaktionärin getroffenen Bewertungsannahmen. Die Planung einschließlich der Szenariobetrachtung sei plausibel und realistisch. Die Kapitalisierungszinssätze für die Phasen I und II seien sachgerecht abgeleitet worden, und die Höhe der Kapitalisierungszinssätze sei angemessen. Der Risikozuschlag sei nach CAPM-Grundsätzen als Produkt der Marktrisikoprämie von 5 % und aus dem individuellen Betafaktor von 0,9, abgeleitet aus dem 24-Monats-Beta auf Wochenbasis der Peer-Unternehmen, berechnet worden. Auf die Ermittlung von Liquidationswerten sei zutreffend verzichtet worden. Die angebotene Barabfindung von 3,70 € pro Inhaberstammaktie sei angemessen.
Der Spruchverfahren wurde am 24.1.2003 im gedruckten Bundesanzeiger und am 8.2.2004 im elektronischen Bundesanzeiger veröffentlicht.
Die Antragsteller haben erstinstanzlich die Auffassung vertreten, die im Übertragungsbeschluss angebotene Abfindung von 3,70 € pro Inhaberstammaktie sei zu gering bemessen. Der Unternehmenswert der C AG sei unzutreffend berechnet worden. Der Übertragungsbericht der Hauptaktionärin weise zahlreiche Widersprüche und Auslassungen auf. Die Planungen ab dem Jahr 2002 seien angesichts der tatsächlichen Steigerungen in den vorhergegangenen Jahren unrealistisch. Der in der Szenariobetrachtung für das Jahr 2005 vorgenommene Abschlag von 50 % auf das Ergebnis des Jahres 2004 führe zu einer unangemessenen Kürzung der Abfindung. Die Szenariobetrachtung führe zudem zu einer doppelten Berücksichtigung der Unternehmensrisiken, weil sie zusätzlich zum Risikozuschlag beim Kapitalisierungszinssatz zu einem erheblichen Abschlag bei den zu erwartenden Ergebnissen führe. Auch die vorgenommenen Abzüge für Fremdanteile seien nicht nachvollziehbar. Die Bewertung verstoße gegen die Vollausschüttungsprämisse, weil für das Jahr 2002 der gesamte Überschuss von x € thesauriert zu werde. Der Kapitalisierungszinssatz sei überhöht. Der Basiszinssatz von 6 % sei unangemessen. Der Zinssatz liege ab dem Jahr 2000 weiter unter 6 %. Zum Bewertungsstichtag seien Anleihen mit zehnjähriger Laufzeit mit 5,12 % und mit dreißigjähriger Laufzeit mit 5,47 % verzinst worden. Daraus ergebe sich ein durchschnittlicher Basiszinssatz von 5,45 %. Der Risikozuschlag von 4,5 % sei ebenfalls überhöht. Der übliche Zinssatz für Unternehmen habe einschließlich des Basiszinssatzes bei 6,1 % gelegen. Auch die zugrundegelegte Marktrisikoprämie von 5 % sei überhöht. Seriöse Kapitalmarktforscher erwarteten für die Zukunft eine Risikoprämie zwischen 1% und 2 %. Der Wachstumsabschlag von 1% sei zu niedrig. Der historische Durchschnitt der jährlichen Inflationsrate liege bei 2 % bis 3 %. Der berücksichtigte Einkommensteuersatz von 35 % sei unzutreffend. Es müsse stattdessen ein Einkommenssteuersatz von 45 % zu Grunde gelegt werden. Von der Ermittlung eines Substanz- beziehungsweise Liquidationswertes sei unberechtigterweise abgesehen worden, obwohl der Liquidationswert bei der Unternehmensbewertung die Wertuntergrenze darstelle. Der Börsenkurs sei durch "Kurspflege" auf einem niedrigen Niveau gehalten worden. Die Kursentwicklung sei durch nicht erkennbare Transaktionen in Form von Optionsgeschäften ausgebremst worden.
Die Antragsteller und der Vertreter der ausgeschiedenen Aktionäre haben erstinstanzlich beantragt,
eine höhere Barabfindung festzusetzen und die Barabfindung zu verzinsen.
Die Antragsteller zu 1. und 2. haben zusätzlich beantragt,
durch Eilentscheidung die Bankbürgschaft für die Antragsteller zu 1. und 2. um 3.552 € zu erhöhen.
Die Antragsgegnerinnen haben beantragt,
die Anträge zurückzuweisen.
Die Antragsgegnerinnen haben erstinstanzlich vorgetragen, die Anträge seien unbegründet, weil die gewährte Barabfindung, wie auch die sachverständige Prüferin bestätigt habe, angemessen gewesen sei. Die der Unternehmensbewertung zugrundegelegte Planung einschließlich der Szenariobetrachtung sei realistisch. Die im Übertragungsbericht angesprochenen Risiken hätten sich inzwischen realisiert. Die Sendung "X 3" sei im Juni 2002 eingestellt worden, und über das Vermögen von drei Tochtergesellschaften sei im Jahr 2002 das Insolvenzverfahren eröffnet worden. Fremdanteile seien abzuziehen, da sich um Ertragsbeteiligungen Dritter handele. Die Vollausschüttung könne nur dann der Bewertung zu Grunde gelegt werden, wenn sie gesellschaftsrechtlich zulässig sei.
Das Landgericht hat auf der Grundlage seiner Beschlüsse vom 20.10.2003, 16.12.2004, 15.11.2006 und 26.11.2007 Beweis durch die Einholung eines Sachverständigengutachtens erhoben. Der Sachverständigen Dr. M hat unter dem 9.8.2006, 10.7.2007 und 20.5.2008 schriftliche Gutachten erstattet.
Auf der Grundlage dieser Gutachten hat das Landgericht Köln mit Beschluss vom 3.4.2009 die Barabfindung pro nennbetragslose Inhaberaktie der Antragsgegnerin zu 1. von 3,70 € auf 4,84 € erhöht. Zur Begründung hat es ausgeführt:
Nach dem Ergebnis der Beweisaufnahme betrage der Unternehmenswert 49.733.000 € und die angemessene Barabfindung 4,84 € pro Aktie der C AG. Die höhere Barabfindung beruhe auf dem höheren Unternehmenswert der C AG. Der Börsenkurs der C AG Aktie habe sich nicht ausgewirkt. Die Schätzung des Unternehmenswerts sei unter Verwendung der Ertragswertmethode ohne Rückgriff auf die Szenariobetrachtung erfolgt. Im Übertragungsbericht veranschlagte Fremdanteile seien abgezogen worden. Die Erträge seien ohne Einschränkungen zu den von der W AG verwendeten Kapitalisierungszinssätzen diskontiert worden. Der Sachverständige habe unter Berücksichtigung der Grundsätze des IDW S1 2005 zunächst die zukünftigen Ergebnisse der C AG ermittelt und zwar unterteilt in zwei Planungsphasen. Die Phase I habe die konkrete Planungsrechnung für die Jahre 2002-2004 umfasst. Die Planungsrechnung sei mit den Vergangenheitsergebnissen abgeglichen und auf Plausibilität geprüft worden. Die Phase II ab dem Jahr 2005 habe die ewige Rente umfasst. Es sei ein gleichwertiges jährliches Ergebnis zugrundegelegt worden, das aus den Ergebnissen der Vergangenheit und der konkreten Planung der Phase I als nachhaltig erzielbar gegolten habe. Der Sachverständige sei von der Vollausschüttungsprämisse ausgegangen. Auf dieser Basis seien Jahresüberschüsse nach Steuern von x € (2002), x € (2003) und x € (2004) ermittelt worden. Die Ergebnisse der Phasen I und II seien um Fremdanteile reduziert worden, nachdem die Antragsgegnerinnen diese nachvollziehbar erläutert hätten. Die differenzierte Behandlung von Fremdanteilen sei im Hinblick auf voll konsolidierte Tochterunternehmen und assoziierte Unternehmen methodisch einwandfrei erfolgt. Von den prognostizierten Ertragsüberschüssen sei die persönliche Ertragsteuer der Aktionäre abgezogen worden. Dabei sei keine Kürzung um den pauschalierten Einkommensteuersatz von 35 %, sondern gemäß dem Halbeinkünfteverfahren um 17,5 % erfolgt. Hinsichtlich der Planungsphase II sei von einem nachhaltigen jährlichen Gewinn von x € nach Steuern auszugehen. Damit werde der prognostizierte Gewinn für das Jahr 2004 fortgeschrieben. Die Planungen der W AG für die Phase II, die hierfür den Gewinn des letzten Detailplanungsjahres halbiert habe, hätten aus der Sicht der Kammer dagegen keine Berechtigung. Die Szenariobetrachtung könne nicht zu Grunde gelegt werden. Sie sei nicht überzeugend. Die angenommenen Eintrittswahrscheinlichkeiten seien willkürlich, optimistische Szenarien fänden überhaupt keine Berücksichtigung. Zudem führe die Szenariobetrachtung bei gleichzeitiger uneingeschränkte Anwendung der Risikozuschlagsmethode zu einer unzulässigen Kumulierung des Risikos im Unternehmenswert. Schließlich widerspreche die Szenariobetrachtung auch der Verwendung marktabgeleiteter Risikozuschläge.
Der Sachverständige habe in seinem ersten Gutachten die Szenariobetrachtung im Ergebnis abgelehnt. Zur Begründung habe er ausgeführt, dass sich auch im Jahr 2005 Chancen und Risiken auf dem prognostizierten Niveau des Jahres 2004 gleichwertig gegenüberstünden. Der Sachverständige habe dann in seinem zweiten Gutachten erklärt, er habe die Szenariobetrachtung nicht abgelehnt, sondern habe lediglich darauf hinweisen wollen, dass die rechnerische und betragsmäßige Umsetzung der Szenariobetrachtung durch die Antragsgegnerin zu 2. nicht nachvollziehbar gewesen sei. Es sei nicht klar geworden, wie sich die angenommenen Wahrscheinlichkeiten in Zahlen niederschlagen würden. Im Ergebnis sei die Szenariorechnung daher doch abzulehnen. Der Sachverständige habe schließlich in seinem dritten Gutachten ausgeführt, die Szenariobetrachtung sei im Grundsatz als angemessene, sachgerechte Erfassung der möglichen wirtschaftlichen Tatbestände anzusehen. Die Szenariobildung sei plausibel. Sie weise keine Merkmale einer übersteigert pessimistischen Einschätzung auf, sie sei aber auch nicht Ausdruck einer überaus optimistischen Einschätzung. Da die W AG ihrer Unternehmensbewertung eine Betrachtung zu Grunde lege, nach der das Unternehmen zum 31.12.2004 seine höchste Ertragskraft erlangt habe und künftig nicht mehr in der Lage sei, die Ertragskraft zumindest zu erhalten, müsse die Betrachtung völlig neu ausgerichtet werden, wovon er aus wirtschaftlichen Erwägungen abgesehen habe.
Entgegen der Auffassung des Sachverständigen sei jedoch schon davon auszugehen, dass die Szenariobetrachtung die Unsicherheit hinsichtlich der Erträge ab dem Jahr 2005 unangemessen abbilde. Entscheidend sei aber, dass die Antragsgegnerinnen den Einwand der Antragsteller und des Sachverständigen, dass eine Doppelerfassung unternehmensindividueller Risiken vorliege, nicht entkräftet hätten. Das Risiko sei entweder durch Abschläge beim Ertrag oder durch Zuschläge beim Kapitalisierungszinssatz zu berücksichtigen. Dass eine Verbesserung der Ertragslage ab dem Jahr 2005 überhaupt nicht in Betracht gezogen werde, könne schon im Kern nicht als angemessene Risikobetrachtung angesehen werden. Das Risiko sei mittels der Zinszuschlagsmethode/Risikozuschlagsmethode zu bemessen. Würde man die Szenariobetrachtung neben der Risikobewertung zulassen, käme es zu Verwerfungen, weil die vorgenommenen Sicherheitsabschläge beim Ertrag der marktspezifisch abgeleiteten Risikobetrachtung nicht immanent seien. Da die Szenariobetrachtung der W AG gegen diese Grundsätze verstoße, könne sie nicht in die Bewertung einfließen. Dies habe zur Folge, dass für die Phase II die Erträge des Jahres 2004 in Höhe von x € nach Steuern als ewige Rente fortzuschreiben seien.
Die für die Planungsphasen I und II hergeleiteten Kapitalisierungszinssätze von 7,66 % und 8,66 % seien berechtigt. Diese setzten sich aus dem Basiszinssatz, dem Unternehmerrisikozuschlag und dem Geldentwertungsabschlag zusammen. Der von der W AG veranschlagte Basiszinssatz von 6 % sei, wie der Sachverständige bestätigt habe, angemessen. Er entspreche der Zinsstrukturkurs für den maßgeblichen Stichtag und den Empfehlungen des IDW. Es wäre aber auch ein Basiszinssatz von 5,5 % angemessen gewesen. Der Risikozuschlag werde nach dem CAPM als Produkt aus dem Marktpreis für die Risikoübernahme am Kapitalmarkt (Marktrisikoprämie) und der unternehmensindividuellen Risikohöhe (Betafaktor) ermittelt. Der von der W AG veranschlagte Risikofaktor von 4,5 % sei, wie der Sachverständige bestätigt habe, vertretbar. Dieser errechne sich aus einer Marktrisikoprämie von 5 % und einem Betafaktor von 0,9. Die Marktrisikoprämie von 5 % sei sachgerecht. In Deutschland seien Marktrisikoprämien von 5 % bis 6 % akzeptiert. Gegenüber der Kritik einiger Antragsteller habe der Sachverständige zutreffend ausgeführt, dass die Ermittlung von Marktrisikoprämien auf der Grundlage historischer Zeitreihen vorherrschend sei. Der Mittelwert der dabei festzustellenden Bandbreite liege bei 5,3 %. Auch der Betafaktor von 0,9 sei sachgerecht. Die W AG habe die Herleitung des Betafaktors nachvollziehbar erläutert. Es seien die Betafaktoren von sieben Vergleichsunternehmen auf der Grundlage von Bloomberg-Daten zugrundegelegt worden. Der Betafaktor der C AG, der sich aus dem unter Berücksichtigung des Verschuldungsgrades der jeweiligen Gesellschaft gewichteten Mittel der Betas der Unternehmen der Vergleichsgruppe ergebe, betrage danach 0,9. Bei der Einschätzung des unternehmensindividuellen Risikos seien zudem die Risiken der Szenariobetrachtung angemessen zu berücksichtigen. Die aufgezeigten Risiken durch den möglichen Wegfall tragender Formate seien nicht von der Hand zu weisen. Selbst wenn theoretisch eine gleich hohe Chance bestehe, vergleichbare Formate zu generieren, um den Ausfall von Formaten zu kompensieren beziehungsweise zu überkompensieren, bleibe aber zu berücksichtigen, das Risiken aufgrund der Risikoaversion von Anlegern grundsätzlich übergewichtet würden. Daher habe die Kammer keine Bedenken, den Feststellungen des Sachverständigen zum Risikozuschlag beziehungsweise zum Betafaktor zu folgen. Bei den Erträgen der Phase II sei ein Wachstumsabschlag von 1 % sachgerecht. Anhaltspunkte dafür, dass die Schätzung des Sachverständigen nicht vertretbar sei, seien von den Beteiligten nicht vorgetragen worden. In der Praxis würden üblicherweise Wachstumsabschläge zwischen 0 % und 2 % vorgenommen. Der Sachverständige habe zwei alternative Unternehmenswerte der C AG berechnet. Gehe man von einem nachhaltigen Gewinn nach Steuern von 6.000.000 € aus, ergebe sich ein Unternehmenswert pro Stückaktie von 4,18 €. Gehe man dagegen von einem nachhaltigen Gewinn nach Steuern von x € aus, ergebe sich ein Unternehmenswert pro Stückaktie von 4,84 €. Da die Unternehmenswertberechnung auf der Grundlage eines nachhaltigen Ergebnisses von x € beruhe, betrage die festzusetzende Barabfindung 4,84 € pro Stückaktie. Auf die Berechnung von Liquidationswerten sei berechtigterweise verzichtet worden, denn es könne davon ausgegangen werden, dass ein ertragreiches Unternehmen in seiner Gesamtheit stets mehr wert sei als die Summe seiner Einzelteile. Der Börsenkurs habe für die Abfindung keine Bedeutung, weil er unterhalb des quotalen Unternehmenswerts von 4,84 € pro Stückaktie liege. Der Durchschnittswert nach Bloomberg betrage 3,56 € bei einer Schwankungsbreite zwischen 3,00 € und 3,80 €. Anhaltspunkte dafür, dass der Börsenkurs für den maßgeblichen Dreimonatszeitraum vor dem Stichtag zulasten der Minderheitsaktionäre beeinflusst worden sei, seien weder ersichtlich noch dargelegt.
Gegen den Beschluss des Landgerichts haben die Antragstellerinnen zu 1., 2., 5., 7. und 12. sowie die Antragsgegnerinnen zu 1. und 2. sofortige Beschwerde eingelegt.
Der Antragstellerin zu 5. wurde der Beschluss des Landgerichts am 17.4.2009 zugestellt. Die sofortige Beschwerde ging am 5.5.2009 beim Landgericht ein. Der Senat wies die Antragstellerin zu 5. mit Beschluss vom 19.12.2011, zugestellt am 4.1.2012 auf die Verfristung hin. Diese stellte mit Schriftsatz vom 7.2.2012 einen Antrag auf Wiedereinsetzung in vorigen Stand.
Die Antragstellerinnen sind der Auffassung, es sei nicht nachzuvollziehen, weshalb sich die Erträge in der Planrechnung vom Jahr 2004 zum Jahr 2005 um zwei Drittel reduziert hätten. Der Ansatz eines Basiszinssatzes von 6 % sei überhöht. Die Marktrisikoprämie sei unzutreffend ermittelt worden. Es sei der Zeitraum vor dem 1.1.1960 berücksichtigt worden, obwohl das Wachstum in diesem Zeitraum weit überdurchschnittlich gewesen sei. Bei einer Zukunftsprognose dürften historische Ausnahmen nicht angesetzt werden. Für den Zeitraum nach dem 1.1.1960 seien teilweise zu kurze Untersuchungszeiträume von nur 10 oder 15 Jahren berücksichtigt worden. Zu Unrecht sei die Berechnung aufgrund der arithmetischen Methode erfolgt. Die Berechnung der Marktrisikoprämie nach der arithmetischen Methode und auch deren Berechnung aufgrund eines Mittels aus arithmetischer und geometrischer Methode führe zu nicht realisierbaren Erträgen. Der Betafaktor sei falsch bemessen worden. Es müsse das ureigene Beta der jeweiligen Gesellschaft ermittelt werden. Es sei nicht sachgerecht, diesen durch den künstlich erhöhten Betafaktor einer willkürlich zusammengestellten Peer-Group zu ersetzen. Das Landgericht habe für die D AG einen überhöhten Betafaktor von 0,95 zu Grunde gelegt. Tatsächlich liege deren Betafaktor bei 0,58. Der Wachstumsabschlag von 1,0 % sei zu niedrig angesetzt.
Die Antragstellerinnen zu 1. und 2. beanstanden zudem, dass ihnen das Landgericht die Kosten außergerichtlichen Kosten der Antragsgegnerinnen auferlegt habe, soweit sie im Eilverfahren die Vorlage einer um 3.552 € erhöhten Bankbürgschaft begehrt haben.
Die Antragsteller zu 1., 2., 5., 7., 11. – die keine sofortige Beschwerde eingelegt hat – und 12. sowie der gemeinsame Vertreter der ausgeschiedenen Aktionäre beantragen,
unter Abänderung des angefochtenen Beschlusses eine höhere Barabfindung festzusetzen und die sofortigen Beschwerden der Antragsgegnerinnen zurückzuweisen.
Die Antragsgegnerinnen zu 1. und 2. beantragen,
die Anträge der Antragsteller unter Abänderung der Entscheidung des Landgerichts Köln vom 3.4.2009 zurückzuweisen.
Die Antragsgegnerinnen sind der Auffassung, die Bewertungsgesellschaft sei ordnungsgemäß bewertet und die Abfindung der Antragsteller folglich mit 3,70 € pro Aktie zutreffend festgesetzt. Das Landgericht habe dagegen die von der Antragsgegnerin zu 2. für die Planungsphase II verwendete Szenariobetrachtung zu Unrecht abgelehnt und stattdessen den Ertrag des Planjahres 2004 von x € nach Steuern fortgeschrieben. Entgegen der Auffassung des Landgerichts führe die Szenariobetrachtung nicht zu einer unzulässigen Doppelerfassung unternehmensindividueller Risiken. Die Szenariobetrachtung lasse weder ein optimistisches Szenario außer Betracht, noch gebe es eine Übergewichtung pessimistischer Szenarien. Angesichts der sich aus der geringen Produktdiversifikation ergebenden Prognoseunsicherheit bei der Ermittlung des Erwartungswertes sei die Szenariobetrachtung nicht nur ein zulässiges, sondern auch das sachgerechteste Prognosemittel. Die unternehmensspezifische Besonderheit der Antragsgegnerin zu 1. habe darin bestanden, dass ihre Umsätze von nur wenigen Formaten abhängig gewesen seien. Im Jahr 2004 seien mehr als 50 % der geplanten Umsatzerlöse auf die Formate "X 1" und "X 3" entfallen, wobei auf "X 1" rund 80 % dieses Umsatzerlösanteil entfallen seien. Die Sendung "X 1", die ein seltener Ausnahmeerfolg gewesen sei, stehe und falle mit der Person von TS. Es habe das im Rahmen der Ertragsplanung zu berücksichtigende Risiko eines Rückzugs oder eines Ausfalls von TS aufgrund Krankheit, Unfall oder Tod bestanden, in dessen Folge ein ganz erheblicher Teil der Umsatzerlöse weggefallen wäre. Zudem habe das Risiko einer Abnutzung des Formats bestanden, weil "X 1" viermal wöchentlich gesendet worden sei. Das Landgericht habe seine Annahme, mit der Szenariobetrachtung seien nicht nur Erwartungswerte ermittelt, sondern zusätzlich Risikoabschläge auf diese vorgenommen worden, nicht überzeugend begründet. Es habe sich insoweit zu Unrecht auf angebliche entsprechende Feststellungen des Sachverständigen gestützt und für seine Annahme auch keine eigene überzeugende Begründung gegeben. Eine neben der Zinszuschlagsmethode verwendete Szenariobetrachtung führe nur dann zu einer unzulässigen Doppelerfassung von Unternehmerrisiken, wenn sie aufgrund zu pessimistischer Tendenzen einen Abschlag auf den Erwartungswert bewirke. Das Landgericht habe jedoch nicht erörtert, ob die Szenariobetrachtung zu einem echten Erwartungswert führe oder wegen einer zu pessimistischen Tendenz ein Abschlag auf die Erwartungswert bewirke. Auch für eine vollständige Neuausrichtung der Szenariobetrachtung sowie für eine Ergänzung um eine pauschale Hinzurechnung, wie der Sachverständige vorgeschlagen habe, gebe es keine Rechtfertigung.
Der Sachverständige habe in seiner mündlichen Anhörung durch den Senat bestätigt, dass das Landgericht mit der ersatzlosen Streichung der Szenariobetrachtung und der deutlichen Erhöhung der Barabfindung die falsche Konsequenz aus seinen Ausführungen gezogen habe. Anstelle der ersatzlosen Streichung wäre nach seiner Auffassung allenfalls eine Neuausrichtung der Szenariobetrachtung, die eine wissenschaftlich anerkannte Methode sei, angezeigt gewesen. Selbst wenn, wie vom Sachverständigen vorgeschlagen, ein neues Best-Case-Szenario als fünftes Szenario vorgeschaltet würde, bedürfe es keiner Modifizierung des Kapitalisierungszinssatzes, weil die Szenariobetrachtung zu echten Erwartungswerten führe und kein Sicherheitsäquivalent abbilde. Grundsätzlich sei sie allerdings der Meinung, dass eine Modifikation der Szenariobetrachtung nicht gerechtfertigt sei. Ermessensfehler der Antragsgegnerin zu 2. seien nicht ersichtlich. Der Sachverständige und das Gericht dürften eine ermessensfehlerfreie Einschätzung daher nicht durch eine eigene Einschätzung ersetzen. Sollte der Senat mit dem Sachverständigen gleichwohl eine Modifikation der Szenariobetrachtung für erforderlich halten, so müsste die vom Landgericht festgesetzte Barabfindung von 4,84 € pro Aktie auf 3,80 € pro Aktie, allenfalls aber auf 3,98 € pro Aktie, herabgesetzt werden.
Auch der Risikozuschlag von 4,5 %, der sich aus einer Marktrisikoprämie von 5 % und dem Betafaktor von 0,9 ergebe, sei zutreffend. Er sei nach der arithmetischen Methode zu ermitteln. Dies folge zwingend aus dem Äquivalenzprinzip, weil die Kapitalisierungszinssätze für einjährige Perioden abzuleiten sein. Das geometrische Mittel führe dagegen stets zu nach unten verzerrten Diskontfaktoren. Der Betafaktor sei zutreffend auf der Grundlage einer Gruppe von Vergleichsunternehmen ermittelt worden. Ein Wachstumsabschlag von 1 % sei nicht zu beanstanden.
Die Antragstellerin zu 11. hat erwidert, folge man der von den Antragsgegnerinnen in der Beschwerdebegründung vertretenen Auffassung, führe dies dazu, bei der Unternehmensbewertung unzutreffend das Vorsichtsprinzip anzuerkennen. Die Minderheitsaktionäre dürften durch eine Szenariobetrachtung nicht schlechter gestellt werden als ohne eine Szenariobetrachtung. Die Berücksichtigung unternehmerischer Risiken habe allein über den unternehmensindividuell zu schätzenden Risikozuschlag zum Kapitalisierungszins zu erfolgen. Andernfalls komme es zu einer unzulässigen doppelten Berücksichtigung von Unternehmensrisiken. Dies habe das Landgericht zutreffend und eingehend begründet.
Der Senat hat den Sachverständigen Dr. M zu seinen erstinstanzlich erstellten schriftlichen Gutachten vom 9.8.2006, 10.7.2007 und 20.5.2008 durch den Berichterstatter als beauftragter Richter am 16.3.2011 ergänzend mündlich angehört und ein am 3.7.2012 vorgelegtes schriftliches Ergänzungsgutachten eingeholt.
Wegen der weiteren Einzelheiten des Sach- und Streitstands wird auf den Beschluss des Landgerichts Köln vom 3.4.2009, die zwischen den Beteiligten erst- und zweitinstanzlich gewechselten Schriftsätze mit Anlagen, die schriftlichen Sachverständigengutachten, das Protokoll der Senatssitzung und den Beweisbeschluss vom 26.11.2010 sowie das Protokoll der Beweisaufnahme vor dem beauftragten Richter vom 16.3.2011 verwiesen.
B.
Die sofortigen Beschwerden der Antragsgegnerinnen zu 1. und 2. sind zulässig und überwiegend begründet. Die sofortigen Beschwerden der Antragsteller zu 1., 2., 5., 7. und 12. sind zulässig, aber unbegründet. Die sofortige Beschwerde der Antragstellerin zu 13. ist unzulässig.
Die von der Hauptversammlung der Antragsgegnerin zu 1. am 31.5.2002 für die Übertragung der außenstehenden Aktien auf die Antragsgegnerin zu 2. beschlossene Barabfindung von 3,70 € pro nennbetragslose Inhaberaktie C AG ist unter Abänderung des Beschlusses des Landgerichts Köln vom 3.4.2009 auf 3,98 € festzusetzen.
I.
1.
Die sofortige Beschwerde der Antragstellerin zu 13. ist entgegen der Auffassung des Landgerichts unzulässig. Schon ihr Antrag auf gerichtliche Festsetzung einer höheren Barabfindung war unzulässig, weil sie nicht antragsberechtigt war. Es konnte nicht festgestellt werden, dass sie zum maßgeblichen Zeitpunkt der Eintragung des Übertragungsbeschlusses in das Handelsregister am 28.6.2002 Aktionärin der Antragsgegnerin zu 1. war. Da sämtliche Anträge vor dem 01.09.2003 eingegangen waren, war auf das Verfahren in erster Instanz nach § 17 Abs. 2 S. 1 SpruchG nicht das SpruchG, sondern §§ 327f, 306 AktG in der bis zum 31.08.2003 geltenden Fassung anzuwenden. Danach ist antragsbefugt, wer im Zeitpunkt der Eintragung des Übertragungsbeschlusses Aktionär war. Da es sich um einen Squeeze-Out handelt, besteht insoweit kein Unterschied zu der seit dem 01.09.2003 nach § 3 SpruchG geltenden Rechtslage. Die Antragstellerin zu 13. hat den ordnungsgemäßen Nachweis ihrer Aktionärsstellung am Tag der Eintragung des Übertragungsbeschlusses, die von den Antragsgegnerinnen bestritten wird, weder erst- noch zweitinstanzlich durch Vorlage einer entsprechender Bescheinigung ihrer depotführenden Bank nachgeholt, obwohl sie hierzu schon durch das Landgericht mit Beschluss vom 20.4.2004 und erneut durch den Senat mit Beschluss vom 19.12.2011 aufgefordert worden war. Mit Schriftsatz vom 20.1.2012 hat sie nur die Vorlage eines entsprechenden Nachweises angekündigt, die jedoch nicht erfolgt ist.
2.
Dagegen haben die Antragsteller zu 6. und 8. ihre Aktionärsstellung zum Zeitpunkt der Eintragung des Übertragungsbeschlusses in das Handelsregister inzwischen durch die Vorlage entsprechender Nachweise belegt.
3.
Die Anträge auf Erhöhung der Barabfindung sind auch gegen die Bewertungsgesellschaft, die Antragsgegnerin zu 1., statthaft. § 5 Nr. 1 SpruchG steht dem nicht entgegen. Die Vorschrift regelt schon nach ihrem Wortlaut nur die Antrags-, aber nicht die Beschwerdebefugnis. Zum Zeitpunkt der Antragsstellung war das Spruchverfahrensgesetz noch nicht in Kraft, so dass jedenfalls zum Zeitpunkt der Einleitung des Spruchverfahrens vor dem Landgericht auch die Antragsgegnerin zu 1. neben der Antragsgegnerin zu 2. die richtige Antragsgegnerin gewesen ist. Bestimmungen, wer richtiger Beschwerdegegner ist, enthält das Spruchverfahrensgesetz nicht. Vielmehr legen der Gleichlauf von Antrags- und Beschwerdebefugnis nahe, dass in den Übergangsfällen die Eigenschaft als Beschwerdegegner bestehen bleiben soll. Auch Sinn und Zweck des § 17 Abs. 2 Satz 2 SpruchG sprechen für diese Auffassung. Mit der Übergangsvorschrift des Spruchverfahrensgesetzes soll nicht geltendes Recht rückwirkend außer Kraft gesetzt, sondern für das Beschwerdeverfahren nicht kollidierendes neues Recht eingeführt werden (vgl. Senat, Beschluss vom 23.1.2008, Az. I-26 W 6/06 AktE, AG 2008, 822 und Beschluss vom 4.10.2006, Az. I-26 W 7/06 AktE, DB 2006, 2391; siehe auch: Fritsche/Dreier/Verfürth, SpruchG, 2004, § 17, Rdnr. 9, 11). Das Beschwerdegericht hat daher bei der Überprüfung der erstinstanzlichen Entscheidung die Geltung des alten Rechts zu beachten (Kölner Kommentar-Rosskopf, 1. Auflage, § 17 SpruchG, Rdnr. 14). So hat der Senat bereits entschieden, dass die mit dem Spruchverfahrensgesetz eingeführten Vorschriften über die Antragsberechtigung (§§ 3 Satz 1 Nr. 2, 4 Abs. 2 Satz 2 Nr. 2 SpruchG) und nach dem Spruchverfahrensgesetz erforderliche Verfahrensförderungspflichten nicht rückwirkend zum Nachteil der Beteiligten ausgelegt werden können (OLG Düsseldorf vom 4.10.2006, Az. I-26 W 7/06 AktE, DB 2006, 2391, Rdnr. 18 ff. u. 32). Konsequenterweise müssten auch ‑ was wenig überzeugend wäre ‑ Rubrum und Tenor der erstinstanzlichen Entscheidung nur allein aufgrund des Inkrafttretens des Spruchverfahrensgesetzes geändert werden, weil die Antragsgegnerin zu 1. nicht mehr passivlegitimiert wäre. Auch hinge ‑ was allgemeinen Grundsätzen des Prozessrechts widerspräche ‑ die Frage der Passivlegitimation davon ab, ob ein Rechtsmittel eingelegt worden wäre oder nicht.
4.
Die Antragsgegnerin zu 1. ist auch beschwerdebefugt, weil sie durch landgerichtliche Entscheidung jedenfalls mit den Verfahrenskosten und der Vergütung des Vertreters der ausgeschiedenen Aktionäre belastet worden ist.
5.
Gegen die Zulässigkeit der sofortigen Beschwerden der Antragsteller zu 1., 2., 5., 7. und 12. sowie der Antragsgegnerinnen zu 1. und 2. bestehen im Übrigen keine Bedenken. Insbesondere sind sie gemäß §§ 306 Abs. 2, 99 Abs. 3 S. 2 und 4 AktG a.F., 22 Abs. 1 S. 1 FGG form- und fristgerecht eingelegt worden.
Dies gilt auch für die sofortige Beschwerde der Antragstellerin zu 5., der der Beschluss des Landgerichts am Freitag, dem 17.4.2009 zugestellt worden ist. Die mit dem Datum vom 4.5.2009 versehene sofortige Beschwerde, auf der sich oberhalb des Anschriftenfeldes der Zusatz „Per Telefax vorab (Nr.: 0221 – 477 3333)“ befindet, ging am Dienstag, dem 5.5.2009 schriftsätzlich beim Landgericht Köln ein. Die Beschwerdefrist war am Vortag abgelaufen. Gleichwohl ist vom fristgerechten Eingang der sofortigen Beschwerde der Antragstellerin zu 5. auszugehen. Sie hat mit Schriftsatz vom 4.1.2012 eine Kopie der vierseitigen Beschwerdeschrift vom 4.5.2009 und das Sendeprotokoll des Faxgeräts ihres Verfahrensbevollmächtigten vorgelegt, welches die am 4.5.2009 um 16:59 Uhr erfolgte ordnungsgemäße Übersendung von vier Seiten an die gemeinsame Faxstelle des Amts- und Landgerichts Köln belegt. Obwohl sich dieses Telefax nicht bei der Akte befindet und weder die vom Senat am 19.01.2012 veranlasste Nachsuche in den beim Landgericht verbliebenen Aktenbestandteilen erfolgreich war noch in der Geschäftsstellenverwaltungsdatenbank Judica des Landgerichts ein Beschwerdeeingang vor dem 5.5.2009 notiert worden ist, gibt es keinen Anlass anzunehmen, dass es sich bei dem vorgelegten um ein manipuliertes oder nachträglich erstelltes Faxsendeprotokoll handelt, so dass von einer ordnungsgemäßen und fristgerechten Absendung der Beschwerdeschrift durch den Verfahrensbevollmächtigten der Antragstellerin zu 5. am 4.5.2009 auszugehen ist. Ob das Telefax auch ordnungsgemäß in den Empfangsbereich des Landgerichts Köln gelangt ist, lässt sich nicht mehr klären. Es ist jedoch dessen Eingang zu fingieren. Die erneute Nachfrage des Senats vom 13.02.2013 bei dem für die gemeinsame Faxstelle des Amts- und Landgerichts Köln zuständigen Geschäftsleiter des Amtsgerichts Köln hat nämlich ergeben, dass die dortigen Telefaxempfangsprotokolle vom 04.05.2009, die einen ordnungsgemäßen Eingang auch dieses Telefaxes dokumentieren könnten, inzwischen vernichtet worden sind. Dieser Umstand darf jedoch nicht zu Lasten der Antragstellerin zu 5. gehen, weil die aus den technischen Gegebenheiten herrührenden besonderen Risiken eines Kommunikationsmittels nicht auf den Nutzer des Mediums abgewälzt werden dürfen, wenn das Gericht für die Zusendung fristwahrender Schriftsätze den Übermittlungsweg durch Telefax eröffnet hat (so ausdrücklich auch: Bundesverfassungsgericht, 1. Senat, 2. Kammer, Kammerbeschluss vom 1.8.1996, 1 BvR 121/95, Orientierungssätze 1. u. 3., juris). Über den hilfsweise gestellten Antrag auf Wiedereinsetzung in den vorigen Stand vom 7.2.2012 musste daher nicht entschieden werden.
II.
Die sofortigen Beschwerden der Antragsgegnerinnen sind auch überwiegend begründet. Nach dem Ergebnis der Beweisaufnahme ist die angemessene Barabfindung gemäß § 327a AktG auf 3,98 € pro nennbetragslose Inhaberaktie der C AG festzusetzen. Sie übersteigt die im Übertragungsbeschluss festgesetzte Barabfindung von 3,70 € pro Aktie um 0,28 € und unterschreitet die vom Landgericht Köln festgesetzte Barabfindung von 4,84 € pro Aktie um 0,86 €. Die höhere als von der Hauptversammlung der C AG beschlossene Barabfindung beruht auf einem errechneten höheren Unternehmenswert von 40.951.000 € zum Bewertungsstichtag vom 31.5.2002, der allerdings um 8.782.000 € niedrigerer ist als der vom Landgericht zu Grunde gelegte.
Die Ausführungen des Landgerichts zur Anwendung der Ertragswertmethode und der Grundsätze des IDW S 1, zur Vollausschüttungsprämisse, zur Bereinigung des geplanten Ergebnisses um die Fremdanteile, zum Abzug der persönlichen Ertragsteuer von den prognostizierten Ertragsüberschüssen, der Qualifizierung des Gesamtvermögens als betriebsnotwendig sowie zur Unbeachtlichkeit des Liquidationswertes und des Börsenkurses sind nicht zu beanstanden und von den Beschwerdeführern auch nicht beanstandet worden. Gleiches gilt für die Ausführungen des Landgerichts zur PlanungsPhase I (2002 bis 2004 – Detailplanungsphase). Insoweit kann zur Vermeidung von Wiederholungen auf die Begründung des landgerichtlichen Beschlusses verwiesen werden.
Die Antragsgegnerinnen haben jedoch zu Recht die Ausführungen des Landgerichts zur Planungsphase II (ab 2005 – ewige Rente/terminal value) beanstandet.
a) Die Vorgehensweise des Landgerichts, die Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen ersatzlos zu streichen und den prognostizierten Gewinn des letzten Jahres der Planungsphase I von x € unverändert vorzuschreiben, kann zwar im Ansatz überzeugen, weil es sich um die übliche Art und Weise handelt, in der bei der Unternehmensbewertung die ewige Rente berechnet wird. Die Unsicherheit hinsichtlich der zukünftigen Entwicklung des zu bewertenden Unternehmens will es dabei in „klassischer“ Weise durch die Anwendung der Zinszuschlagsmethode berücksichtigen. Dabei soll der risikofreie Zinssatz um einen Zuschlag erhöht und eine Abzinsung der erwarteten finanziellen Überschüsse mit dem risikoangepassten Zinssatz erfolgen (Zinszuschlagsmethode/Risikozuschlagsmethode). Die Begründung des Landgerichts für den Verzicht auf die Szenariobetrachtung kann vorliegend aber gleichwohl nicht überzeugen. Sie widerspricht den überzeugenden Ausführungen des Sachverständigen, Wirtschaftsprüfer und Steuerberater Dr. M (zur Zulässigkeit einer Szenariobetrachtung siehe auch: Senat, Beschluss vom 10.6.2009 I-.26W 1/07 AktE, juris). Überdies ist nicht feststellbar, dass das Landgericht die Unsicherheit hinsichtlich der zukünftigen Entwicklung stattdessen durch einen Zuschlag beim Kapitalisierungszinssatz für die Phase II berücksichtigt hat.
Das Landgericht hat zur Begründung seiner Vorgehensweise zunächst ausgeführt, der Sachverständige habe in seinem ersten Gutachten die Szenariobetrachtung im Ergebnis abgelehnt. Diese Feststellung des Landgerichts ist zwar im Ansatz zutreffend, weil der Sachverständige tatsächlich den prognostizierten Gewinn des letzten Jahres der Planungsphase I unverändert fortgeschrieben und folglich die Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen nicht verwendet hat. Es ist aber zu berücksichtigen, dass der Sachverständige ausdrücklich darauf hingewiesen hat, dass er eine Szenariobetrachtung grundsätzlich für eine anerkannte und geeignete Methode hält, um eine Planung der zukünftigen Ertragslage vorzunehmen. Er hat allerdings kritisiert, dass die Antragsgegnerinnen es versäumt haben, auch eine bessere als die am Bewertungsstichtag bestehende Situation im Rahmen ihrer Szenariobetrachtung zu berücksichtigen. So sei von ihnen unberücksichtigt geblieben, dass neue Umsatzträger hinzugewonnen werden könnten. Erst in diesem Fall würden sich Chancen und Risiken gleichwertig gegenüberstehen. Der Sachverständige hat demgegenüber aber auch darauf hingewiesen, dass der Ermittlung des Unternehmenswerts durch die Antragsgegnerinnen prognostizierte Umsatzerlöse des Jahres 2002 zugrundeliegen, die gegenüber den tatsächlich erzielten Umsatzerlösen des Jahres 2001 mehr als doppelt so hoch sind. Dies belege eine positive Einschätzung der zukünftig zu erzielenden Umsatzerlöse durch die Antragsgegnerinnen. Er hat sich daher sogar veranlasst gesehen, in einer alternativen Betrachtung zu Gunsten der Antragsgegnerinnen insoweit einen pauschalen Abschlag von 20 % vorzunehmen. Das Landgericht hat sich mit diesem Vorschlag des Sachverständigen nicht auseinandergesetzt. Es hat weiter ausgeführt, der Sachverständige habe in seinem zweiten Gutachten klargestellt, dass er die Szenariobetrachtung nicht grundsätzlich ablehne, aber habe darauf hinweisen wolle, dass die rechnerische und betragsmäßige Umsetzung der Szenariobetrachtung durch die Antragsgegnerinnen nicht nachvollziehbar gewesen sei. Im Ergebnis habe er die Szenariobetrachtung aber abgelehnt, weil unklar geblieben sei, wie die angenommenen Wahrscheinlichkeiten zahlenmäßig umgesetzt worden seien, da konkrete Zahlen nicht genannt worden seien. Die Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen sei auch methodisch unrichtig, weil pessimistische Szenarien einen übergewichtigen Eingang in den Erwartungswert ab dem Jahr 2005 finden würden. Dadurch werde das der Ergebnisprognose innewohnende Risiko doppelt und damit übertrieben wertmindernd erfasst, nämlich einmal im Zähler durch den Ansatz eines Ergebniswertes und zusätzlich durch den unternehmensspezifischen Risikozuschlag auf den Kapitalisierungszins. Im Übrigen lägen der Szenariobetrachtung subjektive Einschätzungen zu Grunde, die nicht überprüfbar seien. Das Landgericht gibt die Ausführungen des Sachverständigen zwar inhaltlich zutreffend wieder, berücksichtigt aber nicht hinreichend, dass dieser auch der Meinung ist, dass eine Szenariobetrachtung nach einer noch vorzunehmenden Anpassung durchaus geeignet ist, zu einer zutreffenden Unternehmensbewertung zu gelangen. Bei dieser Anpassung ist nach seiner Ansicht zu berücksichtigen, dass ein pessimistisches Szenario bei der Ermittlung des Erwartungswerts bisher überdurchschnittlich berücksichtigt worden ist. Eine korrigierte Szenariobetrachtung werde aber - so der Sachverständige - "nicht unbedingt dazu führen, dass sich damit ein Gewinn nach Steuern in der von uns angenommenen Höhe von x € ergibt". Der Sachverständige ist folglich davon ausgegangen, dass eine angepasste Szenariobetrachtung zu einem anderen - niedrigeren - Ergebnis bei der Berechnung der Barabfindung führt als bei der Fortschreibung des Gewinns des letzten Jahres der Planungsphase I, wie es das Landgericht letztlich getan hat. Nur dieser Umstand, dass die Szenariobetrachtung nicht entsprechend angepasst worden ist, führt dazu, dass sich unter Zugrundelegung der zu diesem Zeitpunkt vorhandenen Zahlen - Gewinn nach Steuern von x € für das Jahr 2004 - eine Barabfindung von 4,84 € pro Aktie ergibt, die das Landgericht schließlich auch seiner Entscheidung zu Grunde gelegt hat. Dass der Sachverständige bereits in seinem zweiten Gutachten davon ausgegangen ist, dass die Fortschreibung des Gewinns der letzten Jahres der Planungsphase I die Unternehmenssituation nicht zutreffend wiedergeben würde, ergibt sich auch daraus, dass der Sachverständige eine Alternativrechnung vorgenommen hat, bei der er nicht von einem Gewinn nach Steuern von x €, sondern von nur x € ausgegangen ist. Unter Zugrundelegung dieses Betrages ergibt sich nach Auffassung des Sachverständigen eine deutlich geringere Barabfindung, nämlich nur eine solche von 4,18 € pro Aktie. Hierauf hat das Landgericht jedoch nicht abgestellt und auch nicht näher begründet, weshalb es der alternativen Berechnung des Sachverständigen nicht näher getreten ist. Darin liegt ein weiterer zu beanstandender Mangel der Begründung der landgerichtlichen Entscheidung.
Das Landgericht hat sodann ausgeführt, der Sachverständige habe in seinem dritten Gutachten die Szenariobetrachtung im Grundsatz als angemessene, sachgerechte Erfassung der möglichen wirtschaftlichen Tatbestände angesehen. Er habe ausgeführt, die Szenariobildung sei plausibel. Sie weise keine Merkmale einer übersteigert pessimistischen Einschätzung auf, sie sei aber auch nicht Ausdruck einer überaus optimistischen Einschätzung. Da die Antragsgegnerin zu 2. ihrer Unternehmensbewertung eine Betrachtung zu Grunde lege, nach der das Unternehmen zum 31.12.2004 seine höchste Ertragskraft erlangt habe und künftig nicht mehr in der Lage sei, die Ertragskraft zumindest zu erhalten, müsse die Betrachtung neu ausgerichtet werden, wovon er aus wirtschaftlichen Erwägungen abgesehen habe. Auch diese Ausführungen des Sachverständigen wurden inhaltlich zutreffend wiedergegeben. Die weitere Vorgehensweise des Landgerichts überzeugt angesichts der nachvollziehbaren und überzeugenden Ausführungen des Sachverständigen allerdings nicht. Es hätte dem Sachverständigen aufgeben müssen, die Szenariobetrachtung in der vorgeschlagenen Weise neu auszurichten, um den richtigen Unternehmenswert und die angemessene Barabfindung zu ermitteln. Bei der Neuausrichtung handelt es sich um die vom Sachverständigen in der zweitinstanzlichen Anhörung erneut vorgeschlagene und im Ergänzungsgutachten vorgenommene Vorschaltung eines zusätzlichen „Best-Case-Szenarios“. Stattdessen hat der Sachverständige erstinstanzlich, um die Szenariobetrachtung optimistischer zu gestalten - was er durchgängig gefordert hat - und um weitere Begutachtungskosten zu vermeiden, vorgeschlagen, statt der Neuausrichtung der Szenariobetrachtung den von den Antragsgegnerinnen zugrundegelegten Überschuss des Jahres 2004 nach Steuern pauschal um einen Zuschlag in Höhe von x € zu erhöhen und der Berechnung ab dem Jahr 2005 zu Grunde zu legen. Die darauf beruhende Neuberechnung durch den Sachverständigen hat dann eine Barabfindung von 4,29 € pro Aktie ergeben. Auch hierauf ist das Landgericht nicht eingegangen, sondern hat unter vollständigem Verzicht auf die Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen und unter Fortschreibung des Gewinns nach Steuern von x € des Jahres 2004 die schon im zweiten Gutachten ermittelten Barabfindung von 4,84 € je Aktie ausgeurteilt.
b) Dieses Ergebnis kann jedoch keinen Bestand haben. Das Landgericht hat zum einen nicht überzeugend begründet, weshalb es die Szenariobetrachtung nicht - auch nicht nach einer Neuausrichtung durch den Sachverständigen - berücksichtigt hat, und es hat zum anderen auch nicht überzeugend begründet, wie es die unternehmerischen Zukunftsrisiken der Bewertungsgesellschaft stattdessen angemessen berücksichtigt hat. Das Landgericht hat zwar ausgeführt, dass diese Risiken "in einem weiteren Schritt angemessen und einheitlich zu berücksichtigen sind". Es ist aber nicht feststellbar, dass dies tatsächlich durch einen Zuschlag beim Kapitalisierungszinssatz erfolgt ist, indem der risikofreie Zinssatz um einen angemessenen Zuschlag erhöht worden ist und die erwarteten finanziellen Überschüsse mit diesem risikoangepassten Zinssatz abgezinst worden sind (Zinszuschlagsmethode/Risikozuschlagsmethode). Es ist auch nicht feststellbar, dass das Landgericht deshalb eine Erhöhung der Marktrisikoprämie oder des Betafaktors vorgenommen hat und erst recht nicht, in welchem Umfang dies geschehen ist.
Eine unveränderte Übernahme der Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen kommt - wie vorstehend bereits ausgeführt - nach den Ausführungen des Sachverständigen in der zweitinstanzlichen Anhörung vom 16.3.2011 jedoch nicht in Betracht, sondern es ist eine Neuausrichtung durch die Vorschaltung eines zusätzlichen „Best-Case-Szenarios“ erforderlich. Er hat im Ergebnis festgestellt, dass die Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen zu pessimistisch angelegt ist. Nach der Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen sei eine Situation gegeben gewesen, in der das Unternehmen in jedem Fall schlechter dastand, als es am Bewertungsstichtag tatsächlich war. Die Einzelszenarien 2 bis 4, die mit einem Anteil von 60 % in die Szenariobetrachtung eingehen, seien eher negativ geprägt, während das positiv geprägte Einzelszenario 1 nur mit einem Anteil von 40 % in die Szenariobetrachtung eingehe. Es müsse stattdessen eine ausgewogene Betrachtung erfolgen, in der sowohl die positiven als auch die negativen Aspekte gleichgewichtet berücksichtigt würden. In der Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen seien dagegen die negativen Aspekte übergewichtet worden. Insbesondere fehle eine Betrachtung, die davon ausgehe, dass sich eine Unternehmenssituation ergebe, die besser sei als am Bewertungsstichtag. Nur eine solche Situation könne als optimistisch bezeichnet werden. In gewisser Weise sei ein Kalkül der Antragsgegnerinnen erkennbar, die zukünftige Entwicklung negativ zu bewerten. Es gebe keinen Anlass, nicht davon auszugehen, dass sich eine bessere Situation als die Situation am Bewertungsstichtag entwickle. Da es zu diesem Zeitpunkt keine konkreten Anhaltspunkte gegeben habe, die einer Verbesserung der Situation entgegengestanden haben, müsse eine solche ebenfalls in der Szenariobetrachtung berücksichtigt werden. Unternehmen seien schließlich darauf ausgerichtet, zu prosperieren. Im Übrigen sei auch schon am Bewertungsstichtag absehbar gewesen, dass sich die Situation auch verbessern könne, weil bei TS "alles zu Gold" geworden sei, was angefasst habe. Er habe sich immer neue Betätigungsfelder eröffnet und sei "in die Breite gegangen", wie man schon bei "X 4" und beim X 5 gesehen habe. Der Sachverständige hat daher im Ergebnis zu Recht empfohlen, die Szenariobetrachtung der Antragsgegnerinnen um ein zusätzliches Einzelszenario, nämlich ein Best-Case-Szenario, zu ergänzen. Er hat sich in diesem Zusammenhang allerdings nicht festgelegt, mit welcher Wahrscheinlichkeit dieses in der Szenariobetrachtung berücksichtigt werden soll, sondern hat insoweit lediglich beispielhafte Werte vorgeschlagen. Die Ausführungen des Sachverständigen sind nachvollziehbar und überzeugend, so dass diese als Grundlage der Senatsentscheidung dienen können. Es kennzeichnet die Qualität des Sachverständigen und seiner wiederholten umfangreichen Begutachtungen in den vergangenen Jahren, dass er die auf der Grundlage der zum jeweiligen Begutachtungszeitpunkt zur Verfügung stehenden Informationen ermittelten Ergebnisse auf die Einwände des Gerichts und der Beteiligten stets hinterfragt und überprüft und aufgrund neuer Erkenntnisse korrigiert und angepasst hat.
Nach Auffassung des Senats, worauf dieser bereits im Hinweis- und Beweisbeschluss vom 19.12.2011 hingewiesen hat, ist der Unternehmensbewertung die zweite Variante des von den Antragsgegnerinnen im Schriftsatz vom 27.07.2011 selbst vorgeschlagenen zusätzlichen Best-Case-Szenarios zugrundezulegen, um den Unternehmenswert zu ermitteln. Danach sind fünf Einzelszenarien mit Eintrittswahrscheinlichkeiten von 15%, 35%, 16,67%, 16,67% und 16,67% zugrunde zu legen, wobei die ersten beiden Szenarien eine eher optimistische und die drei weiteren Szenarien eine eher pessimistische Tendenz aufweisen. Für diese Variante spricht insbesondere, dass die beiden optimistischen Szenarien, das erste und das zweite Szenario, mit einer Wahrscheinlichkeit von insgesamt 50 % berücksichtigt werden, während diese bei Berücksichtigung der ersten von den Antragsgegnerinnen vorgeschlagenen Variante lediglich mit insgesamt 45 % berücksichtigt würden. Bei einer objektiven Betrachtung sollen sich jedoch optimistische und pessimistische Szenarien, wie der Sachverständige überzeugend ausgeführt hat, gleichwertig gegenüberstehen. Genau dies wird durch die Verwendung der zweiten Variante sichergestellt. Der Einwand der Antragsgegnerinnen, sie seien im Rahmen ihres Ermessens berechtigt - sozusagen wie bei der "Rosinentheorie" -, die ihr günstigere der beiden von ihr schriftsätzlich angebotenen Varianten - dies wäre die erste - auszuwählen, greift nicht durch. Maßgeblich ist, welche der beiden Varianten plausibler ist und im Ergebnis den Unternehmenswert am zutreffendsten abzubilden geeignet ist. Dies ist die ausgewogenere 50%/50%-Betrachtung der zweiten Variante. Die von den Antragsgegnerinnen vertretene Auffassung, realistische Planungen des Unternehmens dürften nicht durch eine andere - letztlich ebenfalls nur vertretbare - Annahme des Gerichts ersetzt werden, ist demgegenüber nicht überzeugend. Letztlich muss das Gericht die Barabfindung von dem im Wege der Schätzung nach § 287 Abs. 2 ZPO ermittelten Unternehmenswert ableiten, weil sich der wahre Wert eines Unternehmens selbst unter Anwendung anerkannter betriebswirtschaftlicher Methoden nicht genau ermitteln lässt, so dass ein gewonnenes Ergebnis immer auf Prognosen beruht, die mit erheblichen Unsicherheiten behaftet sind. (so auch: Senat, Beschluss vom 14.3.2011, I-26 W 10/10, juris, Rdnr. 35; OLG Stuttgart, Beschluss vom 1.10.2003, 4 W 34/95, juris, Leitsatz 1; OLG Frankfurt, Beschluss vom 24.11.2011, 21 W 7/11, juris, Leitsatz 1.; siehe dazu auch Hachmeister und andere, Unternehmensbewertung im Spiegel der neueren gesellschaftsrechtlichen Rechtsprechung - Bewertungsverfahren, Ertragsprognose, Basiszinssatz und Wachstumsabschlag, WPg 2011, 519ff, 523 m.w.N.).
c) Bei der Szenariobetrachtung müssen dagegen keine höheren Umsätze durch Merchandising, Internetaktivitäten und Events berücksichtigt werden, als die Antragsgegnerinnen zugrundegelegt haben. Der Sachverständige hat zwar in seinem schriftlichen Ergänzungsgutachten vom 3.7.2012 auf Bitten des Senats höhere Umsätze vorgeschlagen, diese können aber gleichwohl nicht angesetzt werden. Der Sachverständige konnte die vorgeschlagenen höheren Umsätze nicht nachvollziehbar und plausibel begründen. Er hat daher auf eine Begründung verzichtet. Es konnten durch den Sachverständigen auch keine Anhaltspunkte gefunden werden, dass die von den Antragsgegnerinnen zugrundegelegten und insbesondere in den Schriftsätzen vom 3.2. und 7.9.2012 näher erläuterten Umsatzzahlen unplausibel oder unzutreffend sind. Unabhängig davon ist der diesbezügliche Vortrag der Antragsgegnerinnen unstreitig geblieben.
Die vom Senat im Hinweis- und Beweisbeschluss vom 19.12.2011 geäußerte Kritik an der Höhe der zugrundegelegten Deckungsbeiträge ist durch das Ergänzungsgutachten vom 3.7.2012 entkräftet worden. Abgesehen davon, dass die Deckungsbeiträge nach den Feststellungen des Sachverständigen tatsächlich deutlich höher als angenommen sind, ist es nach seinen überzeugenden Ausführungen für die Beurteilung der gesamten Kosten- und Ertragslage ohnehin unerheblich, in welchem Umfang den ersatzweise gewonnenen Formaten und den übrigen Bereichen Deckungsbeiträge und damit Kosten zugeordnet werden.
Der Einholung des von den Antragsgegnerinnen mit Schriftsatz vom 7.9.2012 beantragten fünften schriftlichen Gutachtens beziehungsweise der hilfsweise beantragten zweiten mündlichen Anhörung des Sachverständigen bedarf es daher nicht mehr. Unerledigte Anträge anderer Beteiligter auf ergänzende Befassung des Sachverständigen liegen nicht vor. Überdies wäre ein weiterer nennenswerter Erkenntnisgewinn durch die erneute Befassung des Sachverständigen nicht zu erwarten, da die Erkenntnismöglichkeiten ausgeschöpft sind. Der mögliche zusätzliche Erkenntnisgewinn stünde auch in keinem angemessenen Verhältnis zu den entstehenden weiteren Kosten und zur weiteren Verlängerung der Verfahrensdauer, die jetzt schon mehr als 10 Jahre beträgt (siehe dazu auch: OLG Frankfurt, a.a.O., Rdnr. 43 m.w.N.).
Die vom Landgericht, dem Sachverständigen folgend, zugrunde gelegten Kapitalisierungszinssätze von 7,66% für die Phase I und von 8,66% für die Phase II sind ebenfalls nicht zu beanstanden. Durchgreifende Einwendungen der Beteiligten – weder der Antragsteller noch der Antragsgegnerinnen – gegenüber einzelnen Berechnungskomponenten (Basiszinssatz – 6%, Risikozuschlag – 4,5% (Marktrisikoprämie – 5% und Betafaktor – 0,9) und Wachstumsabschlag – 1%) sind nicht ersichtlich.
Im Einzelnen:
a) Die seitens des Landgerichts getroffene Zinsprognose ist nicht zu beanstanden. Es hat mit dem Sachverständigen einen Basiszinssatz von 6 % für angemessen erachtet. Für den Basiszinssatz sind nicht die am Bewertungsstichtag zu beobachtenden Zinssätze entscheidend, sondern es ist die aus Sicht des Bewertungsstichtags auf Dauer zu erzielende Verzinsung entscheidend (siehe auch: Senat, Beschluss vom 6.4.2011, I-26 W 2/06, juris, Orientierungssatz 3.). Zur Vermeidung von Wiederholungen wird insoweit auf die zutreffenden Ausführungen des angegriffenen Beschlusses verwiesen.
b) Der vom Landgericht angenommene Risikozuschlag von 4,5%, errechnet aus einer Marktrisikoprämie von 5 % und einem Betafaktor von 0,9, ist ebenfalls nicht zu beanstanden. Zur Vermeidung von Wiederholungen ist zunächst auch insoweit auf die ausführlichen und zutreffenden Ausführungen des angegriffenen Beschlusses zu verweisen. Bei der Investition in ein Unternehmen sind im Gegensatz zur Anlage in öffentlichen Anleihen die Risiken der unternehmerischen Tätigkeit zu schätzen. Dazu ist der Basiszinssatz um einen Risikozuschlag zu erhöhen, welcher nach § 287 Abs. 2 ZPO zu schätzen ist (siehe auch: Senat, a.a.O., Orientierungssatz 4.). Der IDW S 1 empfiehlt insoweit die Berücksichtigung eines anhand von Kapitalmarktdaten ermittelten Risikozuschlags beim Kapitalisierungszinssatz nach dem CAPM. Dabei wird die aus der langjährigen Differenz zwischen der Rendite von Aktien und quasi risikofreien öffentlichen Anleihen ermittelte durchschnittliche Risikoprämie (Marktrisikoprämie) mit einem unternehmensspezifischen Faktor (Betafaktor) multipliziert. Im Einzelnen:
aa) Die vom Landgericht für zutreffend geachtete Marktrisikoprämie von 5 % ist nicht zu beanstanden. Der Arbeitskreis Unternehmensbewertung des IDW hat für die Marktrisikoprämie vor Steuern einen Wert zwischen 4,0% und 5,0%, nach Steuern eine Bandbreite von 5,0% bis 6,0% empfohlen. Die Empfehlung des Arbeitskreises Unternehmensbewertung des IDW ist auch nicht deswegen abzulehnen, weil sie auf einer Studie von Stehle (WPg 2004, 906) beruht, welche die zweite Hälfte der 1950er Jahre in die empirischen Untersuchungen mit einbezogen hat und daher – nach Auffassung der Antragstellerinnen – Verzerrungen enthalte. Der Untersuchung von Stehle wird unter anderem vorgeworfen, durch die Einbeziehung des nachkriegsbedingten Aufholprozesses der deutschen Wirtschaft die langfristige Überrendite von Aktien nach oben zu verzerren. Gegen eine wesentliche Verzerrung der Marktrisikoprämie nach oben durch die Berücksichtigung der zweiten Hälfte der 1950er Jahre spricht schon, dass Stehles Untersuchung aus dem Jahre 1999, welche sich auf einen Untersuchungszeitraum von 30 Jahren von 1969 bis 1998 beschränkt, zu einer höheren Marktrisikoprämie gelangt als seine Untersuchung aus dem Jahr 2004, welche die zweite Hälfte der 1950er Jahre mit umfasst (siehe zum Ganzen auch: OLG Stuttgart, Beschluss vom 4.5.2011, 20 W 11/08, juris, Rn. 188ff). Es ist überdies unzutreffend, dass Professor Dr. T seine früheren Berechnungen korrigiert hat und nunmehr von einer maximalen Marktrisikoprämie von 3 % ausgeht. Der Sachverständige hat hierzu in seiner mündlichen Anhörung ebenfalls ausgeführt, dass die neueste Studie von Professor Dr. T keinen Anlass gibt, von einer geringeren Marktrisikoprämie auszugehen. Zu beanstanden könnte allenfalls sein, dass die Berechnung der Marktrisikoprämie nach der arithmetischen Methode erfolgt ist. Bei der Berechnung dürfte eine Mischung zwischen der arithmetischen und der geometrischen Methode inzwischen der herrschenden Auffassung entsprechen. Die alleinige Anwendung der arithmetischen Methode ist aber gleichwohl wissenschaftlich vertretbar (siehe auch: Senat, Beschluss vom 29.2.2012, I-26 W 2/10, juris, Orientierungssatz 2.). Auf den Meinungsstreit dürfte es überdies im Ergebnis nicht ankommen, weil die vom Landgericht zutreffend ausgeurteilte Marktrisikoprämie im allgemein anerkannten Rahmen liegt. Auch der Sachverständige hat darauf hingewiesen, dass der Mittelwert der in verschiedenen Studien errechneten Marktrisikoprämie bei 5,3 % liege. Im Übrigen kann auf die zutreffenden Ausführungen des angegriffenen Beschlusses verwiesen werden.
bb) Auch der vom Landgericht angenommen Betafaktor von 0,9 begegnet keinen Bedenken. Der Betafaktor gibt an, wie sich die Rendite der Aktien des zu bewertenden Unternehmens im Vergleich zum Marktportfolio verhält. Der Betafaktor ist kein empirisch feststellbarer Vergangenheitswert, sondern ein durch Schätzung zu ermittelnder Zukunftswert. Grundlage für die Schätzung des Betafaktors können der historische Verlauf der Börsenkurse der zu bewertenden Aktie beziehungsweise derjenige einer Peer Group oder auch allgemeine Überlegungen zum individuellen Unternehmensrisiko im Vergleich zum Risiko des Marktportfolios sein. Die historischen Kursdaten der Aktie der Bewertungsgesellschaft sind jedoch als Schätzungsgrundlage für das künftige unternehmensspezifische Risiko ungeeignet. Da Grundlage einer solchen Schätzung im Regelfall die Kursdaten der Aktie während eines Referenzzeitraums sind, der mit Bekanntgabe der Squeeze-out-Absicht endet, folgt die fehlende Eignung der historischen Kursdaten schon aus dem Umstand, dass aufgrund des geringen Free-Float der Aktien ein wesentliche Voraussetzung für die Beurteilung des unternehmensspezifischen Risikos unter Verwendung des CAPM nicht gegeben ist, da der Betafaktor die Volatilität der Aktie im Verhältnis zur Volatilität des Kapitalmarkts nicht hinreichend abbilden kann. Bei fehlender Signifikanz des eigenen Betafaktors ist auf den durchschnittlichen Betafaktor einer Peer Group zurückzugreifen Dies entspricht der ganz herrschenden Meinung in der wirtschaftswissenschaftlichen Literatur (vergleiche nur: Großfeld/Stöver/Tönnes, NZG 2006, 521, 526). Der Betafaktor ist vom Landgericht daher in der üblichen und anerkannten Weise mit 0,9 berechnet worden, indem die Betafaktoren von Vergleichsunternehmen (Peer-Group-Unternehmen) ermittelt und das gewichtete Mittel der Betafaktoren gebildet wurde. Die Auswahl der Vergleichsunternehmen begegnet ebenfalls keinen Bedenken. Insbesondere ist bei dem Peer-Group-Unternehmen D AG vom Sachverständigen und folgend vom Landgericht kein überhöhter Betafaktor von 0,95 zu Grunde gelegt worden. Die Antragstellerin zu 1., 2., 11. und 12. verkennen insoweit, dass nicht der Betafaktor des Jahres 2009 von 0,58, sondern der des Bewertungsstichtags – genauer des Zeitraums in den der Bewertungsstichtag fällt – von 0,95 zu berücksichtigen ist. Die Richtigkeit der Berechnung des Betafaktors ist auch vom Sachverständigen in seiner Anhörung nochmals bekräftigt worden. Im Übrigen kann auf die zutreffenden Ausführungen des angegriffenen Beschlusses verwiesen werden.
cc) Die Höhe des Risikozuschlags wird auch nicht durch die vorliegend vorgenommene Verwendung einer Szenariobetrachtung positiv oder negativ beeinflusst. Der Sachverständige ist in der mündlichen Anhörung zu einem möglichen Einfluss einer Szenariobetrachtung auf die Höhe des Risikozuschlags (Verhältnis Szenariobetrachtung/Risikozuschlag) befragt worden. Er hat dargelegt, es bestehe grundsätzlich die Gefahr, dass das Risiko doppelt berücksichtigt werde und zwar sowohl beim Ertragsüberschuss als auch beim Risikozuschlag. Es sei daher entscheidend, dass der objektive Erwartungswert ermittelt werde. Hierfür müsse eine ausgewogene Szenariobetrachtung vorgenommen werden, in der weder eine zu optimistische noch eine zu pessimistische Prognose überwiege. Nur eine nicht ausgewogene Szenariobetrachtung führe dazu, dass das Risiko sozusagen im "Zähler" beim Ertrag und im "Nenner" beim Risikozuschlag doppelt berücksichtigt werde. Zusätzlich bestehe die Gefahr, dass durch eine Szenariobetrachtung eine größere Unsicherheit für die Zukunft zum Ausdruck komme, als dies ohne eine Szenariobetrachtung geschehe. Ein Investor, der eine Szenariobetrachtung und hohe Wahrscheinlichkeiten sehe, dass das Unternehmen zukünftig schlechter dastehen könne, sei nur noch zur Zahlung eines niedrigeren Preises bereit. Dies wirke sich dann auch erhöhend auf den Risikozuschlag aus. Je ausgedehnter eine Szenariobetrachtung sei, desto größer sei auch das Spannungsfeld zwischen Sicherheit und Unsicherheit und desto eher würde ein Investor einen höheren Risikoausgleich fordern. Vorliegend seien jedoch nach Abwägung aller Umstände eine Marktrisikoprämie von 5 % oder sogar von 5,5 % und ein Betafaktor von 0,9 nicht zu beanstanden.
c) Das Landgericht hat zutreffend einen Wachstumsabschlag von 1 % in der Phase II für angemessen erachtet. Zur Vermeidung von Wiederholungen wird auch insoweit auf die ausführlichen und zutreffenden Ausführungen des angegriffenen Beschlusses verwiesen. Mehrere Antragsteller haben moniert, dieser sei zu niedrig angesetzt worden. Zutreffend sei ein Wachstumsabschlag von 2 % oder gar von 7,75 %. Sie haben aber in diesem Zusammenhang aber nichts vorgetragen, was den Schluss zuließe, dass die Schätzung des Sachverständigen, der sich der Senat anschließt, nicht vertretbar ist. Der Wachstumsabschlag hat die Funktion, in der Phase der ewigen Rente die zu erwartenden Veränderungen der Überschüsse abzubilden, die bei der nominalen Betrachtung im Ausgangspunkt gleich bleibend aus dem letzten Planjahr abgeleitet werden. Mit dem Abschlag soll unter anderem dem Umstand Rechnung getragen werden, dass die Geldentwertung in einem Unternehmen besser aufgefangen werden kann als bei der Kapitalanlage in festverzinslichen Wertpapieren. Der Wachstumsabschlag muss nicht zwingend (mindestens) in Höhe der zu erwartenden Inflationsrate angesetzt werden. Denn der Wachstumsabschlag bezweckt keinen Inflationsausgleich an sich. Überdies entspricht ein Wachstumsabschlag von 1 % der üblichen obergerichtlichen Praxis (siehe auch: Senat, Beschluss vom 29.2.2012, I-26 W 2/10, juris, Orientierungssatz 3.).
d) Unter Berücksichtigung der vorstehenden Ausführungen ergeben sich zum Bewertungsstichtag vom 31.5.2002 ein Unternehmenswert der C AG von 40.951.000 € und eine Barabfindung von 3,98 € je nennbetragslose Stückaktie, die sich wie folgt errechnen:
2005
€
Deckungsbeitrag Sendelizenzen und übrige Bereiche
Produktionsfixe Kosten
Sonstige Gemeinkosten
EBITBA
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Ertragsteuern (40 %)
Jahresüberschuss
Fremdanteile (35 %)
Jahresüberschuss nach Fremdanteilen
Typisierte persönliche Einkommensteuer (17,5 %)
Flow to Equity nach persönlicher Einkommenssteuer
Barwertfaktor
Barwerte
Summe der Barwerte (einschl. 2003 u. 2004)
Sonderwert Show Devant
Unternehmenswert zum 31.12.2001
Aufzinsungsfaktor auf den Bewertungsstichtag
Unternehmenswert zum 31.5.2002
40.951.000
Barabfindung zum 31.5.2002 je Aktie
3,98
III.
Die Gerichtskosten des Beschwerdeverfahrens tragen die Antragsgegnerinnen als Gesamtschuldnerinnen (§ 15 Abs. 2 S. 1 SpruchG). Die Billigkeit gebietet es nicht, die Antragsteller mit den Gerichtskosten des Beschwerdeverfahrens zu belasten (§ 15 Abs. 2 S. 2 SpruchG). Des Weiteren tragen die Antragsgegnerinnen die Vergütung und die Auslagen des gemeinsamen Vertreters der außenstehenden Aktionäre (§ 6 Abs.2 SpruchG i.V.m. RVG). Ihre außergerichtlichen Kosten tragen die Antragsgegnerinnen selbst.
Die Antragsteller tragen ihre im Beschwerdeverfahren entstandenen außergerichtlichen Kosten selbst, weil ihre sofortigen Beschwerden erfolglos waren. Die Billigkeit gebietet nicht, die Antragsgegnerinnen mit den außergerichtlichen Kosten der Antragsteller zu belasten (§ 15 Abs. 4 SpruchG).
Die Antragstellerin zu 13. trägt in Abänderung des Beschlusses des Landgerichts auch die außergerichtlichen Kosten ihres unzulässigen Antrags auf Erhöhung der Barabfindung selbst.
Die Antragsteller zu 1. und 2. tragen, wie das Landgericht zutreffend entschieden hat, gemäß § 13a Abs. 1 S. 2 FGG a.F. die Gerichtskosten und ihre außergerichtlichen Kosten ihres unzulässigen Antrags auf Heraufsetzung der Bankbürgschaft, nicht jedoch die außergerichtlichen Kosten der Antragsgegnerinnen (siehe: Bundesgerichtshof, Beschluss vom 13.12.2011, II ZB 12/11, Leitsatz, Rdnr. 13 u. 21, juris).
IV.
Der Geschäftswert für das Beschwerdeverfahren wird auf 200.000 € festgesetzt (§ 15 Abs. 1 S. 2 SpruchG).

Tatbestand:

Entscheidungsgründe:

Rechtsmittelbelehrung:

Zitierte Normen: §§ 327f, 306 AktG
§§ 3 Satz 1 Nr. 2, 4 Abs. 2 Satz 2 Nr. 2 SpruchG
§§ 306 Abs. 2, 99 Abs. 3 S. 2 und 4 AktG a.F., 22 Abs. 1 S. 1 FGG
§ 327a AktG
§ 3 SpruchG
§ 17 SpruchG
§ 327c Abs. 2 AktG
§ 17 Abs. 2 S. 1 SpruchG
§ 5 Nr. 1 SpruchG
§ 17 Abs. 2 Satz 2 SpruchG
§ 287 Abs. 2 ZPO
§ 287 Abs. 2 ZPO
§ 15 Abs. 2 S. 1 SpruchG
§ 15 Abs. 2 S. 2 SpruchG
§ 6 Abs.2 SpruchG
§ 15 Abs. 4 SpruchG
§ 13a Abs. 1 S. 2 FGG
§ 15 Abs. 1 S. 2 SpruchG

Zitierte Entscheidungen: DB 2006, 2391
NZG 2006, 521, 526
82 O 105/03
26 W 6/06
26 W 7/06
1 BvR 121/95
26 W 10/10
4 W 34/95
21 W 7/11
26 W 2/06
20 W 11/08
26 W 2/10
II ZB 12/11