Oberlandesgericht Frankfurt am Main (Hessen, )
Beschluss vom 2013-12-20, Aktenzeichen 21 W 40/11
ECLI: ECLI:DE:OLGHE:2013:1220.21W40.11.0A

Tenor:
Verfahrensgang
Die sofortigen Beschwerden der Antragsteller zu 1, zu 3, zu 11 und 12 und zu 14 sowie des Vertreters der außenstehenden Aktionäre werden zurückgewiesen.
Die gerichtlichen Kosten des Beschwerdeverfahrens einschließlich der Vergütung des gemeinsamen Vertreters hat die Antragsgegnerin zu tragen. Außergerichtliche Kosten werden nicht erstattet.
Der Geschäftswert des Beschwerdeverfahrens wird auf 200.000 € festgesetzt.

Tatbestand:
Die Beteiligten streiten über Anträge der Antragsteller auf Bestimmung einer baren Zuzahlung gemäß § 15 Abs. 1 UmwG a.F. anlässlich der Verschmelzung der A AG (im Folgenden: A AG) auf die Antragsgegnerin.
Anfang 1999 waren die Antragsgegnerin mit 62,9% und die B AG mit 15,15% am Grundkapital der A AG beteiligt. Die Antragsgegnerin bot am 8. Februar 1999 in einer Ad-Hoc-Meldung nach § 15 WpHG allen außenstehenden Aktionären der A AG an, ihre Aktien zum Preis von 47 € je Aktie zu erwerben, und gab die beabsichtigte Verschmelzung bekannt (Verschmelzungsbericht, S. 78). Zusätzlich wurde in der Ad-Hoc-Meldung bekannt gemacht, dass die B AG zugesagt habe, ihre Anteile an die Antragsgegnerin zu veräußern. Am 9. März 1999 informierten die Antragsgegnerin und die A AG die Öffentlichkeit über die beabsichtigte Verschmelzung der A AG auf die Antragsgegnerin.
Am 31. August 1999 hielt die Antragsgegnerin 97,79% des Grundkapitals der A AG.
Im Gemeinsamen Verschmelzungsbericht der Antragsgegnerin und der A AG vom 13. Oktober 1999 wurden ein Unternehmenswert der Antragsgegnerin von 28.669 Mio. € und ein Unternehmenswert der A AG von 4.643 Mio. € ermittelt, was einem Unternehmenswert von 53,20 € je Stammaktie der Antragsgegnerin und von 51,56 € je Aktie der A AG entsprach. Dies ergab ein rechnerisches Umtauschverhältnis von 0,9692 zu 1.
Die Antragsgegnerin und die A AG schlossen am 5. Oktober 1999 einen Verschmelzungsvertrag, der vorsah, dass das Vermögen der A AG auf die Antragsgegnerin übertragen wurde. Der Verschmelzungsvertrag sah vor, den Aktionären der A AG für je eine auf den Inhaber lautende Stammaktie der A AG eine auf den Inhaber lautende Stammaktie der Antragsgegnerin zu gewähren.
In ihrem Prüfbericht vom 14. Oktober 1999 gelangte die vom Landgericht mit Beschluss vom 28. April 1999 bestellte Verschmelzungsprüferin Z1 C GmbH zu dem Ergebnis, dass das Umtauschverhältnis von 1 zu 1 angemessen sei.
Die Hauptversammlung der A AG stimmte dem Verschmelzungsvertrag am 15. Dezember 1999 zu.
Das Landgericht Frankfurt am Main hat mit Beschluss vom 30. Juni 2004 den Sachverständigen SV1 mit der Erstellung eines schriftlichen Sachverständigengutachtens beauftragt (Bl. 418-420). Auf den Inhalt des schriftlichen Gutachtens des Sachverständigen vom 31. Juli 2009 wird Bezug genommen.
Mit Beschluss vom 7. Dezember 2011 hat das Landgericht Frankfurt am Main die Anträge auf Bestimmung einer baren Zuzahlung gemäß § 15 Abs. 1 UmwG a.F. zurückgewiesen. Zur Begründung hat es ausgeführt, das im Verschmelzungs-vertrag niedergelegte Umtauschverhältnis von 1 zu 1 sei nicht unangemessen im Sinne von § 15 Abs. 1 UmwG a.F. Für das Umtauschverhältnis sei die Bewertung der an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen maßgebend, wobei gemäß dem Grundsatz der Methodengleichheit bei der Ermittlung des jeweiligen Unternehmenswertes die gleiche Bewertungsmethode angewandt werden müsse. Bewertungsgegenstand seien grundsätzlich nicht die einzelnen Anteile, sondern die beiden von der Verschmelzung betroffenen Unternehmen.
Deshalb komme es für die Frage, ob das Umtauschangebot angemessen sei, auch nicht darauf an, ob eine Anteilswertrelation auf der Grundlage von Börsenkursen für die Minderheitsaktionäre günstiger sei als die Unternehmens-wertrelation. Für die allein maßgebliche Unternehmenswertrelation seien die Börsenkurse schon aus tatsächlichen Gründen nicht von Bedeutung. Im Übrigen lägen sowohl die im Verschmelzungsbericht (Antragsgegnerin 53,20 €; A AG 51,56 €) als auch die im Gutachten des Sachverständigen SV1 (Antragsgegnerin 62,27 €; A AG 61,84 €) nach dem Ertragswertverfahren ermittelten anteiligen Unternehmenswerte über der Börsenkapitalisierung beider Unternehmen, und zwar unabhängig vom betrachteten Referenzzeitraum (Durchschnittskurse drei Monate vor der Hauptversammlung: Antragsgegnerin 38,43 €; A AG 45,663 €; Durchschnittskurse drei Monate vor der Ad-Hoc-Meldung vom 8. Februar 1999: Antragsgegnerin 43,14 €; A AG 42,464 €)
Das angebotene Umtauschverhältnis sei auch nicht deshalb unangemessen, weil sich aus der Berücksichtigung von Börsenkursen eine für die umtausch-berechtigten Minderheitsaktionäre der A AG günstigere Umtauschrelation ergäbe. Auch verfassungsrechtlich sei es nicht geboten, für die Ermittlung des Umtauschverhältnisses die Börsenkursrelation zugrunde zu legen, wenn diese günstiger sei als die Ertragswertrelation. Aber auch dann, wenn auf die Börsenkursrelation in dem – nach der Stollwerck-Entscheidung des BGH vom 19. Juli 2010 grundsätzlich maßgeblichen – Dreimonatszeitraum vor der Ad-Hoc-Meldung vom 8. Februar 1999 abgestellt werde, verändere sich das im Verschmelzungsvertrag festgelegte Umtauschverhältnis von 1 zu 1 nicht zugunsten der Aktionäre der A AG. Denn die umsatzgewichteten Durchschnittskurse hätten sich zum 8. Februar 1999 auf 42,464 € bei der A AG und auf 43,13 € bei der Antragsgegnerin belaufen, was einem Umtauschverhältnis von 0,9845 (Antragsgegnerin) zu 1 (A AG) entspreche, das ungünstiger sei als das im Verschmelzungsvertrag festgeschriebene.
Auch wenn der Zeitraum zwischen der Ankündigung und der am 15. Dezember 1999 erfolgten Umsetzung der Strukturmaßnahme mehr als sieben Monate betrage, sei eine Anpassung der zum 8. Februar 1999 festgelegten Börsenkurse hier nicht geboten. Denn das nach Ertragswerten zum 15. Dezember 1999 ermittelte Umtauschverhältnis von 0,962 zu 1 (S. 79 des Verschmelzungsberichts) bzw. von 0,9869 zu 1 (von der Kammer ermittelt) entspreche nahezu der am 8. Februar 1999 ermittelten Börsenkursrelation von 0,9845 zu 1. Dies spreche dafür, dass die nach dem 8. Februar 1999 einsetzenden Kursveränderungen der Aktien der verschmolzenen Unternehmen nicht die Unternehmenswertrelation widerspiegelten.
Danach könne das im Verschmelzungsvertrag festgeschriebene Umtauschverhältnis von 1 zu 1 nur dann unangemessen sein, wenn die Ertragswerte der beiden verschmolzenen Unternehmen zu einer Abweichung der Verschmelzungsrelation zu Gunsten der Minderheitsaktionäre der A AG führen würden. Dies sei jedoch nicht der Fall. Aufgrund des Gutachtens des Sachverständigen stehe zur Überzeugung der Kammer fest, dass das festgelegte Umtauschverhältnis von 1 zu 1 nicht unangemessen sei. Die nach § 12 UmwG a.F. geprüften, nach der Ertragswertmethode erfolgten Unternehmens-bewertungen im Verschmelzungsbericht seien eine ausreichende Grundlage für eine Schätzung der Unternehmenswerte nach § 287 Abs. 2 ZPO.
Aufgabe des Gerichts sei es, die Unternehmensbewertung daraufhin zu überprüfen, ob die Ertragswertmethode korrekt angewendet worden sei und die jeweiligen Prognosen plausibel und nachvollziehbar seien. Ausgehend von diesen Grundsätzen sei von einem Unternehmenswert der Antragsgegnerin von mindestens 30.543 Mio. € und einem solchen der A AG von höchstens 5.038 Mio. € auszugehen, was einem rechnerischen Umtauschverhältnis von 0,986 (Antragsgegnerin) zu 1 (A AG) entspreche, woraus sich die Angemessenheit des im Verschmelzungsvertrag festgesetzten Umtauschverhältnisses ergebe.
Die Kammer schließe sich im Wesentlichen den Feststellungen des Sachverständigen, soweit er die Einwendungen der Beteiligten überprüft habe, an. Eine Vorlage der Vorstands- und Aufsichtsratsprotokolle halte sie für nicht erforderlich. Die Verfahrensbeteiligten könnten nicht verlangen, dass ihnen alle Unterlagen zugänglich gemacht werden, die der Sachverständige für bedeutsam halte. Das Gutachten solle neben den allgemeinen den Aktionären zur Verfügung stehenden Erkenntnisquellen nur eine Plausibilitätskontrolle ermöglichen, nicht aber sicherstellen, dass sämtliche Einzelheiten der Berechnung nachvollzogen werden können. Diesen Anforderungen genüge das Sachverständigengutachten auch ohne Vorlage der Vorstands- und Aufsichtsratsprotokolle.
Den im Verschmelzungsbericht angenommenen Basiszins von 6,0% erachte die Kammer für den Stichtag 15. Dezember 1999 für zutreffend. Die Kammer schließe sich dem Sachverständigen auch insoweit an, als dieser ausgeführt habe, dass der Aufwand für die Kraftwerksstilllegung in der ewigen Rente um 210 Mio. € zu hoch erfasst worden sei. Ebenso wenig zu beanstanden sei, dass der Sachverständige den Basiszinssatz von 6,0% als Diskontierungszinssatz angenommen habe und bei der Position „Personalaufwand Pensionsrückstellungen“ auch von einem Rechnungszinssatz in dieser Höhe ausgegangen sei. Soweit beim Personalaufwand ein Betrag von 16 Mio. DM ungeklärt geblieben sei, bedürfe dies keiner weiteren Aufklärung, da eine Verringerung des Personalaufwands um diesen Betrag zu keiner Veränderung des im Verschmelzungsvertrag vorgesehenen Umtauschverhältnisses von 1 zu 1 führen würde. Auch die vom Sachverständigen festgestellte Reinvestitionsrate sei jedenfalls nicht zum Nachteil der Antragsteller ermittelt worden.
Soweit der Sachverständige SV2, die durch die im Juni 2000 vollzogene Fusion der Antragsgegnerin mit der D entstanden seien, auf Seiten der Antragsgegnerin als ertragswerterhöhend berücksichtigt hat, folge die Kammer dieser Bewertung nicht. Die Nichtberücksichtigung dieser Synergieeffekte sei jedenfalls nicht unplausibel. Auch wenn der Sachverständige ausgeführt habe, dass die seit Oktober 1999 geplante Fusion der Antragsgegnerin mit der D Mitte Dezember 1999 absehbar gewesen sei und relativ sicher festgestanden habe, sei die von den Verhandlungsführern der Antragsgegnerin und der A AG angenommene Einschätzung, die Synergieeffekte seien noch nicht in der Wurzel angelegt gewesen, nicht zu beanstanden. Wenn die Verhandlungsführer der Antragsgegnerin, für die es um eine werterhöhende Prognose gegangen sei, trotz entgegenstehender Anhaltspunkte zu dem Ergebnis gelangt seien, dass die Synergieeffekte der geplanten Verschmelzung der Antragsgegnerin mit der D unberücksichtigt bleiben sollten, bestehe kein Anlass, diese für die Minderheitsgesellschafter der A AG als übertragende Gesellschaft günstige Annahme zu korrigieren und zu ihren Lasten in die Umtauschrelation einzugreifen.
Soweit es um den Verkauf der Gesellschaft E gehe, sei dem Sachverständigen folgend eine Erhöhung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens um 493 Mio. € vorzunehmen.
Der Unternehmenswert der A AG sei nach den zutreffenden und in sich schlüssigen Feststellungen des Sachverständigen SV1 nur hinsichtlich der Thesaurierung ausländischer Beteiligungserträge zu korrigieren. Im Übrigen seien die Planzahlen nicht zu beanstanden und bedürften auch keiner weiteren Aufklärung.
Mit Blick auf den Kapitalisierungszins sei der im Verschmelzungsbericht zugrunde gelegte Zins von 6,825% in der ersten Phase und von 6,325% in der zweiten Phase vertretbar und daher nicht zu korrigieren. Dies gelte insbesondere für die vom Sachverständigen vorgenommene Senkung des Risikozuschlags von 4,5% auf 3,5%. Bei dessen Ermittlung folge die Kammer ebenso wie der Sachverständige der als Tax-CAPM bezeichneten Berechnungsmethode.
Im Verschmelzungsbericht werde von einer Marktrisikoprämie vor Steuern von 5% und einem Betafaktor von 0,9 für beide Gesellschaften ausgegangen. Soweit der Sachverständige den Betafaktor beider Gesellschaften auf 0,7 reduziert habe, folge die Kammer dieser Korrektur nicht. Aus dem vom Sachverständigen für die Antragsgegnerin ermittelten historischen Beta von 0,7 folge nicht zwingend, dass das für die Unternehmensbewertung maßgebliche zukünftige Beta ebenfalls bei diesem Wert liege. Auch könne aus diesem Wert nicht ohne weiteres auf das Beta der A AG geschlossen werden. Zudem müsse wiederum berücksichtigt werden, dass das im Unternehmensvertrag festgelegte Umtauschverhältnis das Ergebnis der von den jeweiligen Vorständen im Rahmen ihrer Geschäftsführungs- und Vertretungskompetenz geführten Verschmelzungsverhandlungen sei. Sei hierbei von den Organmitgliedern ein bestimmter Risikozuschlag zugrunde gelegt worden, könnten in einem Spruchverfahren das Gericht oder Sachverständige den Kapitalisierungszins nicht ohne weiteres ändern. Anders als bei einem Squeeze Out führe bei einer Verschmelzung eine einheitliche Änderung des Kapitalisierungszinses auf beiden Seiten auch nur zu einer unwesentlichen Verschiebung der Relation der Werte zueinander. Eine Änderung des Risikozuschlags sei daher nur angebracht, wenn dieser nicht mehr vertretbar erscheine und zu einer wesentlichen Änderung der Umtauschrelation führe. Beides sei jedoch auch nach den Feststellungen des Sachverständigen nicht der Fall, weshalb die Kammer es bei dem im Verschmelzungsbericht niedergelegten einheitlichen Risikozuschlag von 4,5% belasse.
Der bei beiden Verschmelzungspartnern in Ansatz gebrachte einheitliche Wachstumsabschlag von 0,5% sei ebenfalls nicht unangemessen. Insoweit folge die Kammer dem Sachverständigen, der den Wachstumsabschlag auf Seiten der Antragsgegnerin geringfügig auf 0,466% abgesenkt habe, nicht. Diese geringfügige Abweichung wirke sich im Umtauschverhältnis kaum aus.
Schließlich erachte es die Kammer auch für zutreffend, bei der rechnerischen Wertrelation zwischen Stammaktien der Antragsgegnerin und A AG-Stammaktien die Vorzugsaktien der Antragsgegnerin um einen Abschlag von 20% zu kürzen, weil diese kein Stimmrecht gewährten und sich ihr Vorteil gegenüber den Stammaktien in Gestalt einer Mindestdividende in der Vergangenheit nicht ausgewirkt habe. Hierdurch entstünden aus 82.290.353 Vorzugsaktien der Antragsgegnerin 65.832.282 typisierte Stammaktien der Antragsgegnerin, die zu den vorhandenen Stammaktien hinzuzählen seien.
Insgesamt ergebe sich ein Unternehmenswert der Antragsgegnerin von 56,68 € je Stammaktie sowie ein Unternehmenswert der A AG von 55,94 € je Stammaktie, was einer Wertrelation von 0,9869 (Aktie der Antragsgegnerin) zu 1 (A AG-Aktie) entspreche. Hieraus folge, dass die im Verschmelzungsvertrag festgesetzte Umtauschrelation von 1 zu 1 nicht unangemessen sei, insbesondere nicht die Minderheitsaktionäre der ehemaligen A AG benachteilige.
Den Geschäftswert für die Gerichtskosten hat das Landgericht auf 200.000 € festgesetzt.
Abschließend hat das Landgericht ausgeführt, dass eine nochmalige mündliche Verhandlung nicht erforderlich sei, obwohl der Vertreter der außenstehenden Aktionäre zu dem Termin vom 9. Februar 2011 versehentlich nicht geladen worden sei. Eine Wiederholung dieses Termins sei nicht möglich. Außerdem sei die Durchführung einer mündlichen Verhandlung im Spruchverfahren nach altem Recht nicht erforderlich gewesen. Schließlich sei der Vertreter der außenstehenden Aktionäre durch den Vorsitzenden der Kammer über den Inhalt der mündlichen Verhandlung informiert worden.
Gegen die Entscheidung haben die Antragsteller zu 1 (Bl. 1050), zu 3 (Bl. 1056), zu 11 und 12 (Bl. 1052) und zu 14 (Bl. 1060) sowie der gemeinsame Vertreter der außenstehenden Aktionäre (Bl. 1024a) jeweils sofortige Beschwerde eingelegt.
Sie begehren mit ihren Rechtsmitteln die Festsetzung einer baren Zuzahlung zur Verbesserung des Umtauschverhältnisses zwischen den Aktien der A AG und der Antragsgegnerin. Zur Begründung ihrer Rechtsmittel tragen die beschwerde-führenden Antragsteller im Wesentlichen vor, es sei widersprüchlich, wenn das Landgericht einerseits ausführe, die Unternehmensbewertung sei nur darauf zu überprüfen, ob die Ertragswertmethode korrekt angewendet worden sei, es aber andererseits davon ausgehe, dass Geltungsgrund der Angemessenheit des Umtauschverhältnisses das Vertrauen darauf sei, dass die jeweiligen Unternehmensorgane aus Sicht ihres Unternehmens den Wert bestmöglich ausgehandelt hätten. Außerdem sei das Landgericht unzutreffend davon ausgegangen, dass Bewertungsgegenstand nicht die einzelnen Anteile, sondern die von der Verschmelzung betroffenen Unternehmen seien. Das Landgericht habe die für das vorliegende Verfahren entscheidende Frage der Bedeutung der Börsenbewertung nicht erkannt. Bei der Börsenkursrelation habe es unzutreffend auf den Referenzzeitraum von drei Monaten vor der Bekanntgabe der beabsichtigten Verschmelzung abgestellt. Da hier zwischen der Bekanntgabe der Strukturmaßnahme und dem Hauptversammlungsbeschluss ein Zeitraum von mehr als neun Monaten gelegen habe, sei es geboten gewesen, eine Anpassung der Börsenkurse aufgrund zwischenzeitlich eingetretener Entwicklungen vorzunehmen, wobei es unerheblich sei, ob diese positiver oder negativer Natur seien. Die Börsenbewertung der A AG mit 45,859 € je Aktie für die Zeit vom 15. September bis 15. Dezember 1999 müsse derjenigen der Antragsgegnerin mit 38,40 € je Aktie gegenüber gestellt werden, denn für das Umtauschverhältnis sei auf die Zeit des Wirksamwerdens der Verschmelzung im Anschluss an die Beschlussfassungen der beiden Hauptversammlungen abzustellen.
Aber auch bei Anwendung der Ertragswertmethode sei die Entscheidung des Landgerichts fehlerhaft. Unzutreffend sei der vom Landgericht vorgenommene Abschlag von 20% auf die Zahl der stimmrechtslosen Vorzugsaktien, da diese gleichwertig wie die Stammaktien am Unternehmenswert beteiligt seien. Unterbleibe dieser Abschlag, ergebe sich ein Wert je Aktie der Antragsgegnerin von 55 € gegenüber einem Wert von 55,94 € je Aktie der A AG, so dass den ehemaligen Aktionären der A AG zumindest eine bare Zuzahlung in Höhe des Differenzbetrages zu gewähren sei. Ferner sei es mit Blick auf das große Engagement der Antragsgegnerin in der Atomwirtschaft und den Aufwand für Kraftwerksstillegungen nicht nachvollziehbar, dass das Landgericht das operative Risiko der Antragsgegnerin geringer als dasjenige der A AG eingeschätzt habe.
Gerügt wird außerdem, dass das Landgericht überhaupt in Anwendung des § 287 Abs. 2 ZPO Schätzungen vorgenommen habe, da sich diese Schätzungen zulasten der Minderheitsaktionäre auswirkten. Auch habe das Landgericht zu Unrecht von einer Reduzierung des Betafaktors der A AG von 0,9 auf 0,7 abgesehen.
Der gemeinsame Vertreter rügt eine Verletzung des rechtlichen Gehörs, da er nicht ordnungsgemäß zum Termin zur mündlichen Verhandlung vom 9. Februar 2011 geladen worden sei. Darüber hinaus trägt er vor, es sei für ihn nicht nachvollziehbar, warum das Landgericht die Vorlage der Vorstands- und Aufsichtsratsprotokolle der Antragsgegnerin und der A AG für irrelevant gehalten habe. Bezüglich des Aufwands für die Kraftwerksstilllegung sei die vom Gericht gesehene schlüssige Begründung des Gutachters nicht ersichtlich. Weiter erschließe sich nicht, warum ein Diskontierungszinssatz für Rückstellungen von 6% zugrunde zu legen sei. Beim E1 finde sich die vom Sachverständigen vorgesehene Absenkung des Kapitalisierungszinses von 0,5% auf 0,25% nicht in dem vom Gericht festgelegten Kapitalisierungszins wieder. Ebenfalls zu beanstanden sei, dass das Gericht die vom Sachverständigen als ertragswerterhöhend erachteten Synergien E2 nicht berücksichtigt habe. Entsprechendes gelte mit Blick auf E3. Nach der vom Gericht vorgenommenen Anpassung stelle sich in der ewigen Rente das als Hockeystick-Effekt bekannte Phänomen ein. Daher könne den Ausführungen des Landgerichts, dass es insoweit nur um geringfügige Änderungen gehe, nicht gefolgt werden, zumal angesichts des Bestehens auf einem einheitlichen Kapitalisierungszinssatz und einheitlichen Betafaktoren. Schließlich gehe das Landgericht zu Unrecht von einem einheitlichen Wachstumsabschlag in diesem Bereich aus.
Die Antragsgegnerin verteidigt demgegenüber die angefochtene Entscheidung unter Wiederholung und Vertiefung ihres erstinstanzlichen Vorbringens.
Wegen der Einzelheiten des Vorbringens wird auf die wechselseitig eingereichten Schriftsätze der Beteiligten und die den Schriftsätzen beigefügten Anlagen Bezug genommen.

Entscheidungsgründe:
Die sofortigen Beschwerden gegen den Beschluss des Landgerichts Frankfurt am Main vom 7. Dezember 2011 sind zulässig, aber nicht begründet.
1. Die sofortigen Beschwerden sind zulässig. Sie sind statthaft und form- sowie fristgerecht eingelegt worden. Die zweiwöchige Frist des § 22 Abs. 1 Satz 1 FGG iVm. § 17 Abs. 1 SpruchG, jeweils in der bis zum 31. August 2009 gültigen und somit gemäß Art. 111 FGG-ReformG maßgeblichen Fassung (im Folgenden: SpruchG a.F.), wurde von den Beschwerdeführern gewahrt. Die Statthaftigkeit der sofortigen Beschwerde ergibt sich aus §§ 12 Abs. 1 Satz 1, 17 Abs. 2 Satz 2 SpruchG a.F.
2. Die sofortigen Beschwerden sind jedoch nicht begründet.
Das von der A AG und der Antragsgegnerin im Rahmen des Verschmelzungs-vertrags festgesetzte Umtauschverhältnis von 1 zu 1 ist, wie das Landgericht zutreffend ausgeführt hat, nicht unangemessen im Sinne von § 15 Abs. 1 UmwG.
Das im Verschmelzungsvertrag festgesetzte Umtauschverhältnis ist zu niedrig bemessen, wenn der Wert der Anteile am übertragenden Rechtsträger nicht in etwa dem Wert der ersatzweise zugeteilten Anteile am aufnehmenden Rechtsträger entspricht, sondern darüber liegt (Senat, Beschl. v. 20. April 2012 – 21 W 31/11, Juris Rn. 12; OLG Stuttgart, Beschl. v. 8. März 2006 – 20 W 5/05, Juris Rn. 33; OLG Stuttgart, Beschl. v. 22. September 2009 – 20 W 20/06, Juris Rn. 51). Um angemessen zu sein, muss das Umtauschverhältnis annähernd identisch sein mit dem Verhältnis der auf die jeweils ausgegebenen Anteile bezogenen Unternehmenswerte. Maßgeblich ist daher eine Ermittlung der Unternehmenswerte der aufnehmenden und der übertragenden Gesellschaft. Hierzu hat das Gericht den Wert der Unternehmen unter Berücksichtigung anerkannter betriebswirtschaftlicher Erkenntnisse im Wege der Schätzung gemäß § 287 Abs. 2 ZPO zu ermitteln (vgl. OLG München, Beschl. v. 2. April 2008 – 31 Wx 85/06, Juris Rn. 14, 24; BayObLG, Beschl. v. 28. Oktober 2005 – 3Z BR 71/00, Juris Rn. 17; OLG Stuttgart ZIP 2004, 712, 714 ) und anschließend unter Berücksichtigung der jeweils ausgegebenen Anteile ins Verhältnis zu setzen. Weicht das festgesetzte Umtauschverhältnis von der rechtlich zulässigen Relation ab, ist eine entsprechende Korrektur mittels einer baren Zuzahlung herbeizuführen (Senat, Beschl. v. 20. April 2012 – 21 W 31/11, Juris Rn. 12 mwN.). Nach der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts muss bei der Ermittlung des Umtauschverhältnisses zudem ein existierender Börsenkurs der übertragenden Gesellschaft als Untergrenze für den anteiligen Wert dieser Gesellschaft Berücksichtigung finden (BVerfG NJW 2011, 2497 ff., Juris Rn. 21 f.).
Ausgehend von diesen Grundsätzen bleibt den sofortigen Beschwerden der Antragsteller und des gemeinsamen Vertreters der Erfolg versagt. Die anhand der Unternehmenswerte ermittelte Verschmelzungswertrelation von 1 zu 1 ist nicht zu beanstanden.
Es begegnet im Ergebnis keinen Bedenken, dass sich das Landgericht bei der nach § 287 Abs. 2 ZPO vorzunehmenden Schätzung der Unternehmenswerte der an der Verschmelzung beteiligten Gesellschaften auf deren nach der Ertragswertmethode ermittelte Ertragswerte gestützt hat.
Verfassungsrechtlich ist weder die Anwendung der Ertragswertrelation noch die Heranziehung der Börsenkursrelation zwingend geboten. Vielmehr hat das Bundesverfassungsgericht deutlich gemacht, dass das Grundgesetz gerade keine bestimmte Methode zur Unternehmensbewertung vorgibt (BVerfG NJW 2011, 2497 ff., Juris Rn. 23). Das Bundesverfassungsgericht erachtet daher – bei Einhaltung bestimmter Mindeststandards – sowohl die Ertragswertmethode als auch die Schätzung der Unternehmenswerte der an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen anhand ihrer Börsenwerte für verfassungsrechtlich unbedenklich (BVerfG NJW 2011, 2497 ff., Juris Rn. 23).
Auch der Senat hat bereits entschieden, dass die Anwendung der Ertragswertmethode zur Schätzung der Unternehmenswerte der an einer Verschmelzung beteiligten Unternehmen keinen Bedenken begegnet (Senat, Beschl. v. 20. April 2012 – 21 W 31/11, Juris Rn. 13, 15 f.; ebenso etwa OLG Stuttgart, Beschl. v. 19. März 2008 – 20 W 3/06, Juris Rn. 55; OLG Stuttgart, Beschl. v. 6. Juli 2007 – 20 W 5/06, Juris Rn. 15; BayObLG, Beschl. v. 18. Dezember 2002 – 3Z BR 116/00, Juris Rn. 27). Der vorliegende Fall gibt dem Senat keine Veranlassung, von dieser Rechtsprechung abzuweichen.
Die Frage, welchem Verfahren – insbesondere dem fundamentalanalytischen Ertragswertverfahren oder der marktorientierten Methode – bei einer Unternehmensbewertung der Vorrang zukommt, lässt sich nicht allgemein beantworten. Vielmehr ist die Frage nach der vorzuziehenden Schätzmethode abhängig von den Umständen des Einzelfalls, insbesondere den jeweiligen individuellen Umständen des zu bewertenden Unternehmens (OLG Frankfurt am Main, Beschl. v. 3. September 2010 – 5 W 57/09, Juris Rn. 106 ff. mwN.).
Hiervon ausgehend gibt der Senat vorliegend der fundamentalanalytischen Unternehmensbewertung nach dem Ertragswertverfahren den Vorzug.
Dafür sind folgende Erwägungen maßgeblich: Bei einer Ermittlung der Börsenkursrelation zwischen der A AG und der Antragsgegnerin müsste nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs in der sog. Stollwerck-Entscheidung vom 19. Juli 2010 grundsätzlich auf die nach Umsatz gewichteten Durchschnittskurse innerhalb des Dreimonatszeitraums vor der erstmaligen Bekanntmachung der beabsichtigten Strukturmaßnahme, d.h. hier auf den Dreimonatszeitraum vor dem 8. Februar 1999, abgestellt werden (s. BGHZ 186, 229 ff., Juris Rn. 10).
Gegen die Zugrundelegung dieses Zeitraums bestehen vorliegend jedoch Bedenken. Nach der vorerwähnten Entscheidung des Bundesgerichtshofs vom 19. Juli 2010 kann auf den Dreimonatszeitraum vor Bekanntmachung der Strukturmaßnahme dann nicht mehr abgestellt werden, wenn zum einen zwischen der Bekanntgabe und dem Tag der Hauptversammlung ein längerer Zeitraum verstrichen ist und zudem die Entwicklung der Börsenkurse eine Anpassung geboten erscheinen lässt (BGH aaO., Juris Rn. 29). Die erste Voraussetzung – ein längerer Zeitraum zwischen Bekanntgabe der Strukturmaßnahme und dem Tag der Hauptversammlung – ist hier gegeben, da zwischen dem 8. Februar 1999 und dem Tag der Hauptversammlung der A AG vom 15. Dezember 1999 ein Zeitraum liegt, der die vom Bundesgerichtshof in der Entscheidung vom 19. Juli 2010 bereits als längeren Zeitraum angesehene Zeitspanne von siebeneinhalb Monaten (BGH aaO., Juris Rn. 30) nochmals deutlich übersteigt.
Vorliegend spricht einiges dafür, dass auch die zweite Voraussetzung – die Entwicklung der Börsenkurse lässt eine Anpassung geboten erscheinen – gegeben sein dürfte. Denn während die Börsenkurse der A AG und der Antragsgegnerin noch in dem Dreimonatszeitraum vor Bekanntgabe der Strukturmaßnahme am 8. Februar 1999 etwa gleich hoch waren (A AG: 42,46 €; Antragsgegnerin: 43,13 €), haben sie sich in dem Zeitraum nach dem 8. Februar 1999 unterschiedlich entwickelt. Während der Börsenkurs der Aktien der A AG nach dem 8. Februar 1999 anstieg, was zumindest auch auf die Markterwartung an die Abfindungshöhe zurückzuführen sein dürfte, geriet der Börsenkurs der Antragsgegnerin im Jahr 1999 – möglicherweise infolge der politischen Diskussion über einen Ausstieg aus der Kernenergie – unter Druck und lag im Dreimonatszeitraum vor dem 15. Dezember 1999 nur noch bei 38,43 €. Für eine etwaige Anpassung der Börsenkurse der A AG oder der Antragsgegnerin oder auch beider Unternehmen käme es auf die Frage an, wie sich die Börsenkurse der beiden an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen entwickelt hätten, wenn die Marktteilnehmer keine Kenntnis von der beabsichtigten Verschmelzung gehabt hätten. Diese Frage vermag der Senat im vorliegenden Fall jedoch ohne sachverständige Hilfe nicht zu beantworten. Schon für die Frage, ob eine Anpassung der Börsenkurse der A AG und der Antragsgegnerin vorzunehmen wäre, bedürfte es der Einholung eines weiteren Sachverständigengutachtens. Dies gilt umso mehr im Hinblick auf die Frage, in welchem Umfang eine solche Anpassung vorzunehmen wäre.
Die Einholung eines weiteren Sachverständigengutachtens erscheint dem Senat indes nicht mehr verhältnismäßig. Nicht nur wäre die etwaige Einholung eines weiteren Sachverständigengutachtens mit einem weiteren hohen zeitlichen und finanziellen Aufwand verbunden, was schon für sich gesehen angesichts der bisherigen Dauer des Spruchverfahrens kaum noch vertretbar erscheint.
Entscheidend ist jedoch der weitere Umstand, dass auch ein etwaiges Sachverständigengutachten zu der Frage, wie sich die Börsenkurse der A AG und der Antragsgegnerin in der Zeit vor dem 15. Dezember 1999 ohne Kenntnis des Marktes von der beabsichtigten Verschmelzung entwickelt hätten, voraussichtlich mit hohen Unsicherheiten verbunden wäre, so dass das Ergebnis eines solchen Gutachtens letztlich kein besserer Schätzer für das Umtauschverhältnis als die – bereits ermittelte – Ertragswertrelation sein dürfte.
Eine Berücksichtigung der Börsenkursrelation anstelle der Ertragswertrelation ist hier auch nicht deshalb zwingend geboten, weil sich hieraus – wie einige Antragsteller meinen – ein für sie günstigeres Umtauschverhältnis ergeben könnte. Eine Verpflichtung, die aufgrund einer anerkannten und zutreffend angewandten Bewertungsmethode sowie auf der Grundlage plausibler und nachvollziehbarer Prognosen ermittelte Verschmelzungsrelation anhand anderer Methoden der Unternehmenswertbestimmung in Frage zu stellen und gegebenenfalls zu ersetzen, wenn dies für die Aktionäre eines der beiden an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen „günstiger“ wäre – was aber zugleich zur Folge hätte, dass sich für die Anteilseigner des anderen Unternehmens eine Verschlechterung der Verschmelzungsrelation ergäbe (s. hierzu OLG Stuttgart, Beschl. v. 6. Juli 2007 – 20 W 5/06, Juris Rn. 88 f. mwN.) – besteht nicht. Ein derartiger Meistbegünstigungsgrundsatz ist weder in der Rechtsprechung anerkannt noch verfassungsrechtlich geboten. Vielmehr hat das Bundesverfassungsgericht in seiner Entscheidung vom 26. April 2011 klargestellt, dass es nicht geboten ist, bei der Bestimmung des Umtauschverhältnisses im Zuge einer Verschmelzung durch Aufnahme stets sämtliche Methoden der Unternehmenswertbestimmung heranzuziehen und die den Anteilseignern jeweils günstigste zugrunde zu legen (BVerfG NJW 2011, 2497 ff., Rn. 24; so schon OLG Frankfurt am Main, Beschl. v. 3. September 2010 – 5 W 57/09, Juris Rn. 171; OLG Stuttgart, Beschl. v. 6. Juli 2007 – 20 W 5/06, Juris Rn. 88, 97). Diesbezüglich hat das Landgericht in dem angefochtenen Beschluss zu Recht ausgeführt, dass es nach der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts zwar zulässig ist, die Unternehmenswerte der an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen anhand von Börsenwerten zu schätzen (s. hierzu etwa OLG Frankfurt am Main, Beschl. v. 3. September 2010 – 5 W 57/09, Juris Rn. 52), eine solche Vorgehensweise aber auch dann verfassungsrechtlich nicht geboten ist, wenn diese Relation aus Sicht der Aktionäre eines der beiden an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen günstiger sein sollte als die Ertragswertrelation.
Das Landgericht hat unter Anwendung des Ertragswertverfahrens den Unternehmenswert der Antragsgegnerin auf mindestens 30.543 Mio. € und denjenigen der A AG auf höchstens 5.038 Mio. € geschätzt. Hieraus hat es ein Umtauschverhältnis von 0,986 (Antragsgegnerin) zu 1 (A AG) errechnet und ist so zu dem Ergebnis gelangt, dass das im Verschmelzungsvertrag festgesetzte Umtauschverhältnis von 1 zu 1 je Stammaktie angemessen ist. Dies begegnet keinen durchgreifenden Bedenken.
Die Ertragswertmethode sieht vor, dass die zukünftigen Erträge der Gesellschaft geschätzt werden, mit dem Kapitalisierungszins auf den maßgeblichen Bewertungsstichtag (Beschlussfassung der Hauptversammlung) diskontiert werden und der so ermittelte Ertragswert anschließend um das nicht betriebsnotwendige Vermögen erhöht wird.
Das Landgericht hat dieses Verfahren zutreffend angewandt. Auch gegen die von ihm hierbei zugrunde gelegten Planzahlen und den angewendeten Kapitalisierungszinssatz bestehen keine Bedenken. Auf den vom Landgericht in Übereinstimmung mit dem Verschmelzungsbericht vorgenommenen Abschlag auf die Zahl der Vorzugsaktien der Antragsgegnerin kommt es demgegenüber nicht an. Im Einzelnen:
a) Die vom Landgericht zugrunde gelegten Annahmen zur Planung und Prognose der zukünftigen Erträge begegnen keinen durchgreifenden Bedenken.
Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Prognosen über die künftige Entwicklung der Unternehmen und ihrer Erträge sind im Rahmen der Tatsachenfeststellungen zur Unternehmensbewertung im Spruchverfahren nur eingeschränkt überprüfbar. Sie sind lediglich daraufhin zu überprüfen, ob sie auf einer zutreffenden Tatsachengrundlage beruhen und vertretbar sind (vgl. BVerfG aaO., Juris Rn. 30; OLG Stuttgart, Beschl. v. 19. März 2008 – 20 W 3/06, Juris Rn. 61; OLG Stuttgart AG 2007, 596, 597 f. ).
(aa) Nicht durchzudringen vermag zunächst der Einwand betreffend die Nichtberücksichtigung von Synergien aus der Verschmelzung der Antragsgegnerin und D. Das Landgericht ist dem Verschmelzungsbericht dahingehend gefolgt, dass auf Seiten der Antragsgegnerin noch keine Synergien aus der im Juni 2000 vollzogenen Fusion der Antragsgegnerin mit D ertragswerterhöhend zu berücksichtigen seien. Dies ist im Ergebnis nicht zu beanstanden.
Entgegen der Ansicht des Landgerichts folgt dies allerdings nicht schon daraus, dass den Gerichten ein Eingriff in das im Verschmelzungsvertrag niedergelegte Verhandlungsergebnis der für die an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen handelnden Organmitglieder nur in Ausnahmefällen gestattet wäre.
Denn nach der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts darf sich auch in Verschmelzungsfällen die gerichtliche Kontrolle im Spruchverfahren nicht auf die Prüfung eines ordnungsgemäßen Verhandlungsprozesses der Vorstände der an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen beschränken (BVerfG, Beschl. v. 24. Mai 2012 – 1 BvR 3221/10, ZIP 2012, 1656, Juris Rn. 26 f.). Die Gerichte sind in Unternehmensverschmelzungen betreffenden Spruchverfahren vielmehr gehalten, auch die Angemessenheit des ausgehandelten Umtauschverhältnisses in der Sache zu überprüfen (BVerfG aaO, Juris Rn. 28). Die zitierte Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts vom 24. Mai 2012 bezog sich auf die Verschmelzung zweier unabhängiger Unternehmen; für einen Fall wie den vorliegenden, in dem die Verschmelzung verbundene Unternehmen betrifft – am 31. August 1999 hielt die Antragsgegnerin 97,79% des Grundkapitals der A AG – gelten diese Grundsätze allerdings erst recht.
Gleichwohl ist die Ansicht des Landgerichts, dass auf Seiten der Antragsgegnerin noch keine Synergien aus der im Juni 2000 vollzogenen Fusion der Antragsgegnerin mit D ertragswerterhöhend zu berücksichtigen seien, im Ergebnis nicht zu beanstanden.
Dabei kann letztlich dahinstehen, ob die Annahme zutrifft, ertragswerterhöhende Synergieeffekte aus der erst im Juni 2000 vollzogenen Fusion der Antragsgegnerin mit D seien am 15. Dezember 1999 als dem maßgeblichen Stichtag der Beschlussfassung noch nicht in der Wurzel angelegt gewesen. Für eine solche Sichtweise spricht, dass zu diesem Zeitpunkt nur ein Vorschlag der Konzernvorstände vorlag, eine Zusammenführung beider Unternehmen zu prüfen und darüber Verhandlungen aufzunehmen. Darüber hinaus standen nicht nur die erforderlichen Zustimmungen der Hauptversammlungen beider Unternehmen sowie des Bundeskartellamtes noch aus, sondern zu diesem Zeitpunkt war das Fusionsvorhaben noch nicht einmal beim Bundeskartellamt angemeldet (vgl. Sachverständigengutachten, Tz. 138 ff.).
Diese Frage bedarf indes keiner abschließenden Entscheidung. Denn für eine Korrektur der Unternehmensbewertung der Antragsgegnerin hinsichtlich der Nichtberücksichtigung von Synergieeffekten aus dem Zusammengehen mit D besteht auch deswegen kein Anlass, weil sich die Berücksichtigung von Synergieeffekten bei ihr ertragswerterhöhend auswirken würde, was eine für die Antragsteller ungünstigere Umtauschrelation zur Folge hätte.
(bb) Auch gegen die übrigen vom Landgericht seiner Schätzung der Unternehmenswerte der an der Verschmelzung beteiligten Unternehmen zugrunde gelegten Planzahlen, bezüglich derer es sich im Ergebnis jeweils dem Sachverständigengutachten angeschlossen hat, ist nichts zu erinnern.
Nicht durchzudringen vermag etwa die Beanstandung des gemeinsamen Vertreters, mit Blick auf den Aufwand für die Kraftwerksstillegung sei bei der Antragsgegnerin nicht ersichtlich, warum der Sachverständige eine Kostensteigerung von lediglich 5,0% anstelle von 5,25% angenommen habe.
Die Einschätzung des Landgerichts, dass die im Verschmelzungsvertrag angenommene Preissteigerung von 5,25% den vom Sachverständigen ermittelten Mittelwert von 4,85% erheblich übersteige und daher kein höherer Wert als 5,0% anzusetzen sei, begegnet keinen Bedenken. Der Senat hat keine Veranlassung, insoweit von der Einschätzung des Landgerichts und vom Inhalt des Sachverständigengutachtens (Tz. 72 ff.) abzuweichen. Die Annahme einer erheblichen Abweichung von dem durch den Sachverständigen ermittelten Mittelwert ist gerechtfertigt, da – ohne Berücksichtigung der in den Planungsannahmen unterstellten Inflationsrate von rund 2% – die dem Verschmelzungsbericht zugrunde liegende reale Kostensteigerungsrate von 3,25% die durch den Sachverständigen ermittelte durchschnittliche reale Kostensteigerungsrate von 2,85% (als Mittelwert der in den Jahren 1978 bis 1994 beobachteten Werte von 1,6% und 4,1%) um mehr als 14% übersteigt. Hinzu kommt, dass die vom Sachverständigen – unter Einrechnung der in den Planungsannahmen unterstellten Inflationsrate – zugrunde gelegte Preissteigerung für die Entsorgungskosten von 5,0% über dem von ihm ermittelten Mittelwert von 4,85% liegt und damit eine etwaige Trendlinie hin zu zunehmenden Kostensteigerungen in diesem Bereich, wie sie vom gemeinsamen Vertreter behauptet wird, bereits zum Ausdruck bringt.
(cc) Es unterliegt gleichfalls keinen Bedenken, dass sich das Landgericht hinsichtlich der in der Verschmelzungsbewertung vorgenommenen ergebniserhöhenden Plananpassung von 70 Mio. DM jährlich im Unternehmensbereich E3 der Antragsgegnerin wegen der im September 1999 vollzogenen Übernahme der F durch die G AG, an der die Antragsgegnerin mit 56% beteiligt war (S. 20 des Verschmelzungsberichts), der Auffassung des Sachverständigen angeschlossen hat.
Der Sachverständige hat im Hinblick auf den Unternehmensbereich E3 der Antragsgegnerin einen Korrekturbedarf gegenüber der Verschmelzungsbewertung verneint. Zwar sei der Ansatz des Flurhafenprojekts X, das laut Planung zu einem nachhaltigen Ergebnisbeitrag von knapp DM 120 Mio. führen sollte, beim geplanten Ergebnis des Unternehmensbereichs E3 seinerzeit risikobehaftet gewesen, nachdem das OLG Brandenburg mit Beschluss vom 3. August 1999 die Neuaufnahme des Vergabeverfahrens angeordnet hatte. In Übereinstimmung mit der Verschmelzungsbewertung sei jedoch davon auszugehen, dass diese Risiken durch die Chancen, bei der Übernahme der F einen Ergebnisbeitrag von über DM 70 Mio. p.a. zu erzielen, überkompensiert würden. Vor diesem Hintergrund sei es sachgerecht gewesen, dass das geplante Ergebnis des Unternehmensbereichs E3, in welchem das Flughafenprojekt X vollständig enthalten gewesen sei, vereinfacht um DM 70 Mio. p.a. angehoben worden sei.
Es ist nicht zu beanstanden, dass sich das Landgericht der Argumentation des Sachverständigen und seiner Einschätzung, dass die Planungsanpassung sachgerecht und angemessen gewesen sei (Tz. 159 des Gutachtens), angeschlossen hat. Die Begründung des Sachverständigen für die in der Verschmelzungsbewertung vorgenommene vereinfachte jährliche Planungsanpassung ist schlüssig und nachvollziehbar. Auch mit Blick auf die weitere Feststellung des Sachverständigen, dass etwaige verbleibende Differenzen aus dem risikobehafteten Ansatz des Flughafenprojekts X einerseits und zu erwartenden, aber noch nicht bezifferbaren Ergebnisbeiträgen aus der Übernahme der F durch die G AG andererseits für die vorliegende Unternehmensverschmelzung unwesentlich sind (Tz. 159 des Gutachtens), hat das Landgericht im Rahmen seiner Schätzung des Unternehmenswertes der Antragsgegnerin nach § 287 Abs. 2 ZPO eine nennenswerte Auswirkung der Plananpassung auf das vertraglich vereinbarte Umtauschverhältnis ausschließen können und eine weitere Aufklärung der Plananpassung zu Recht für unverhältnismäßig erachtet.
b) Nach der Ertragswertmethode sind die geplanten oder prognostizierten Erträge mit dem Kapitalisierungszinssatz zu diskontieren. Die Einwände der Beschwerdeführer gegen den hierbei vom Landgericht zugrunde gelegten Kapitalisierungszins vermögen ebenfalls nicht durchzudringen.
Das Landgericht hat mit Blick auf den im Verschmelzungsbericht (dort S. 73-75) einheitlich für beide Unternehmen zugrunde gelegten Kapitalisierungszins von 6,825% in der ersten Phase und 6,325% in der zweiten Phase ausgeführt, dass dieser vertretbar sei und daher keiner Korrektur bedürfe. Hiergegen ist nichts zu erinnern.
(aa) Dies gilt zunächst mit Blick auf den vom Landgericht in Übereinstimmung mit dem Verschmelzungsbericht zugrunde gelegten Basiszins von 6%. Auch der Senat sieht für den hier maßgeblichen Bewertungsstichtag 15. Dezember 1999 keine Veranlassung, diesen Wert zu korrigieren. Der Arbeitskreis Unternehmensbewertung des Instituts der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e.V. (IDW) hat erst für die Zeit ab 1. Januar 2003 empfohlen, wegen des gesunkenen Zinsniveaus anstelle des bis dahin üblichen Basiszinssatzes von 6,0% nur noch einen Basiszinssatz von 5,5% anzusetzen. Im Übrigen ergibt sich zum Stichtag ein Basiszinssatz in der Größenordnung von 6,0% auch nach der Zinsstrukturkurve und ist so auch in der Rechtsprechung anderer Oberlandesgerichte zugrunde gelegt worden (s. etwa OLG Stuttgart, Beschl. v. 19. März 2008 – 20 W 3/06, Juris Rn. 75 f., sowie OLG München, Beschl. v. 17. Juli 2007 – 31 Wx 60/06, Juris Rn. 24, jeweils unter Bezugnahme auf die Zinsstrukturkurve).
(bb) Soweit Einwände gegen den vom Landgericht seiner Schätzung der Unternehmenswerte zugrunde gelegten Risikozuschlag erhoben werden, vermögen diese ebenfalls nicht durchzudringen.
Für die Berechnung des Kapitalisierungszinssatzes ist der Basiszinssatz um einen Risikozuschlag zu erhöhen. Dieser beruht auf dem Gedanken der Risikoaversion der Marktteilnehmer und trägt dem Umstand Rechnung, dass sich der Basiszins auf risikofreie öffentliche Anleihen bezieht, die Marktteilnehmer aber für eine Investition in unsichere, volatile Unternehmensbeteiligungen einen Zuschlag in Form von entsprechend höheren Renditechancen erwarten, die ihr erhöhtes Risiko ausgleichen (vgl. BGH NJW 1982, 575, 576 ; BayObLG, Beschl. v. 11. Dezember 1995 – 3Z BR 36/91, Juris Rn. 70; OLG Stuttgart, Beschl. v. 19. März 2008, Juris Rn. 77).
Das Landgericht geht in Übereinstimmung mit dem Verschmelzungsbericht von einem einheitlichen Risikozuschlag von 4,5% aus (Verschmelzungsbericht, S. 74 f.). Bei der Festlegung dieses einheitlichen Risikozuschlags von 4,5% war im Rahmen der seinerzeitigen Bewertung seitens des Wirtschaftsprüfungs-unternehmens Y unterstellt worden, dass die A AG und die Antragsgegnerin dem gleichen Risiko unterliegen (s. Tz. 200 des Sachverständigengutachtens). Der Senat hat keine Veranlassung, diese vom Landgericht angesetzten Werte, die noch auf Basis der in der Stellungnahme HFA …/1983 des Hauptfachausschusses des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IDW) enthaltenen Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen ermittelt wurden (Verschmelzungsbericht, S. 60), zu korrigieren. Gegen die Zugrundelegung eines einheitlichen Risikozuschlags von 4,5% bestehen unter Berücksichtigung des Bewertungsstichtags weder in methodischer Hinsicht noch mit Blick auf seine Höhe Bedenken. Der vom Landgericht angenommene Risikozuschlag stimmt auch im Wesentlichen mit den Ergebnissen des Sachverständigen auf der Basis des CAPM-Modells entsprechend dem Bewertungsstandard IDW S1 2000 überein. Dass der Sachverständige einen Betafaktor von 0,7 für richtig erachtet hat, führt zu keiner anderen Bewertung. Anlass zu einer Korrektur durch den Senat bestünde nur dann, wenn der von den Gesellschaften zugrunde gelegte Risikozuschlag nicht mehr vertretbar erschiene. Dies ist indes nicht der Fall. Gründe, aus denen der im Verschmelzungsbericht und im angefochtenen Beschluss angesetzte einheitliche Risikozuschlag von 4,5% nicht zumindest vertretbar wäre, werden vorliegend von den Beschwerdeführern nicht aufgezeigt und sind auch im Übrigen nicht ersichtlich.
(cc) Mit Blick auf den Wachstumsabschlag für die Phase der ewigen Rente begegnet es keinen Bedenken, dass das Landgericht in Übereinstimmung mit dem Verschmelzungsbericht einen solchen Abschlag in Höhe von 0,5% für angemessen erachtet hat.
Der Wachstumsabschlag hat die Funktion, in der Phase der ewigen Rente die zu erwartenden Veränderungen der Überschüsse abzubilden, die bei der nominalen Betrachtung aus dem letzten Jahr der Detailplanungsphase abgeleitet worden sind (vgl. WP-Handbuch 2008, S. 74). Mit dem Wachstumsabschlag soll dem Umstand Rechnung getragen werden, dass die Geldentwertung in einem Unternehmen besser aufgefangen werden kann als bei einer Kapitalanlage in festverzinslichen Wertpapieren (OLG Stuttgart, Beschl. v. 26. Oktober 2006 – 20 W 14/05, Juris Rn. 57 mwN.). Maßgeblich für die Höhe des Wachstumsabschlags sind der Umfang, in dem zu erwartende Preissteigerungen der Einsatzfaktoren an die Kunden weitergegeben werden können, sowie sonstige prognostizierte Mengen- und Strukturänderungen wie etwa die Entwicklung neuer Produkte, der Eintritt von Wettbewerbern sowie Kosteneinsparungen (vgl. OLG München, Beschl. v. 30. November 2006 – 31 Wx 59/06, Juris Rn. 35; OLG Stuttgart, Beschl. v. 16. Februar 2007 – 20 W 6/06, Juris Rn. 41).
Unter Berücksichtigung dieser Umstände ist gegen den vom Landgericht vorliegend in Ansatz gebrachten Wachstumsabschlag von 0,5% nichts zu erinnern. Daran ändert auch nichts, dass sich der Sachverständige dafür ausgesprochen hat, bei der Antragsgegnerin den Wachstumsabschlag für den Teilbereich E1 von 0,5% auf 0,25% abzusenken (Tz. 120 des Sachverständigengutachtens). Dabei kann dahingestellt bleiben, ob und inwieweit diese Herabsetzung für den Teilbereich E1 sachlich geboten ist. Denn der Ansatz eines Wachstumsabschlags von 0,5% auf Seiten der Antragsgegnerin ist jedenfalls nicht unvertretbar.
Der Senat hat bereits mehrfach ausgeführt, dass der Wachstumsabschlag ähnlich wie die Ertragsprognosen der Detailplanungsphase nur einer eingeschränkten Kontrolle unterliegt. So ist eine Korrektur des von der Gesellschaft bei der vorgelegten Unternehmensplanung herangezogenen Wachstumsabschlags nur dann gerechtfertigt, wenn der von der Gesellschaft verwendete Abschlag in dem Sinne unvertretbar ist, dass er auf unzutreffenden Informationen oder unrealistischen Annahmen beruht oder mit Blick auf die übrigen Planungen und Prognosen der Gesellschaft nicht widerspruchsfrei ist (vgl. etwa Senat, Beschl. v. 20. Dezember 2011 – 21 W 8/11, Juris Rn. 70, 76).
Ein solcher Fall liegt hier nicht vor. Die Annahme eines Wachstumsabschlags von lediglich 0,25% anstelle von 0,5% für den Bereich E1 hätte zur Folge, dass der Wachstumsabschlag bei der Antragsgegnerin insgesamt von 0,5% um 0,034 Prozentpunkte auf 0,466% herabzusetzen wäre (s. Tz. 298 des Sachverständigengutachtens). Selbst wenn ein Wachstumsabschlag von 0,466% als (einzig) zutreffender Wert anzusehen wäre, kann der nur unwesentlich höhere Wert von 0,5%, von dem die beteiligten Unternehmen im Verschmelzungsbericht ausgegangen sind und den auch das Landgericht zugrunde gelegt hat, jedenfalls nicht als unvertretbar angesehen werden. Dass dies hier der Fall wäre, wird letztlich auch von Seiten der Beschwerdeführer nicht behauptet.
Hinzu kommt, dass die Zugrundelegung eines Wachstumsabschlags im Bereich E1 von 0,25% anstelle von 0,5% ohnehin zu keinem für die Antragsteller merklich günstigeren Umtauschverhältnis führen würde. Denn selbst wenn dem Sachverständigen darin zu folgen sein sollte, dass für den Bereich E1 lediglich ein Wachstumsabschlag von 0,25% in Ansatz zu bringen wäre, ergäbe sich hieraus lediglich eine Verminderung des Gesamtunternehmenswertes der Antragsgegnerin um 100 Mio. € (Tz. 121 des Sachverständigengutachtens), was weder auf Grundlage der vom Sachverständigen ermittelten Ertragswerte (s. Tz. 299 des Gutachtens: 62,27 € je Aktie der Antragsgegnerin gegenüber 61,84 € je Aktie der A AG) noch bei Zugrundelegung der vom Landgericht ermittelten Ertragswerte (56,68 € je Aktie der Antragsgegnerin – bei einer Verminderung des Unternehmenswertes der Antragsgegnerin um 100 Mio. € ergäbe sich hier ein Wert von 56,50 € je Aktie – gegenüber 55,94 € je Aktie der A AG) eine aus Sicht der Antragsteller merklich günstigere Umtauschrelation zur Folge hätte.
(dd) Aus dem Basiszinssatz von 6,0% und dem Risikozuschlag von 4,5% ergibt sich für die Detailplanungsphase ein Kapitalisierungszinssatz vor Steuern von 10,5% und nach Abzug der typisierten Ertragssteuer der Anteilseigner in Höhe von 35% der vom Landgericht zugrunde gelegte Kapitalisierungszinssatz nach Steuern von 6,825%. Für die Phase der ewigen Rente errechnet sich unter zusätzlicher Berücksichtigung des Wachstumsabschlags von 0,5% der im angefochtenen Beschluss ebenfalls zutreffend angesetzte Kapitalisierungszinssatz nach Steuern und Wachstumsabschlag von 6,325%.
c) Soweit das Landgericht im Anschluss an den Verschmelzungsbericht (dort S. 79) bei der Ermittlung des rechnerischen Wertverhältnisses zwischen den Aktien der A AG einerseits und den Aktien der Antragsgegnerin andererseits einen Abschlag auf die Zahl der Vorzugsaktien der Antragsgegnerin um 20% vorgenommen hat – entsprechend der um etwa 20% niedrigeren Börsennotierung der Vorzugsaktien gegenüber den Stammaktien der Antragsgegnerin –, kann letztlich dahingestellt bleiben, ob ein solcher Abschlag gerechtfertigt ist.
Die Berechtigung eines solchen Abschlags ist allerdings zweifelhaft. Nach Auffassung des Senats spricht mehr dafür, bei einer Ermittlung des Unternehmenswertes nach dem Ertragswertverfahren diese Methode konsequent – also ohne Rückgriff auf etwaige unterschiedliche Börsennotierungen der jeweiligen Aktiengattungen – anzuwenden und von einer Methodenmischung von fundamentalanalytischer Bewertung einerseits und marktorientierter Betrachtung andererseits abzusehen. Vorliegend bedarf diese Frage indes keiner abschließenden Entscheidung. Denn auch eine nicht mehr zwischen Stamm- und Vorzugsaktien differenzierende Berücksichtigung sämtlicher Aktien der Antragsgegnerin würde nur zu einem anteiligen Ertragswert der Antragsgegnerin von 55,00 € je Aktie führen. Auf das festgesetzte Umtauschverhältnis von 1 zu 1 bliebe dies ohne Auswirkungen, da sich auch in diesem Fall lediglich ein rechnerisches Umtauschverhältnis von 1 zu 1,017 ergäbe.
Das sich so ergebende Umtauschverhältnis wiche von dem festgesetzten Umtauschverhältnis von 1 zu 1 so geringfügig ab, dass – insbesondere mit Blick auf die jeder Unternehmensbewertung innewohnenden Schätzunsicherheiten, die sich in Verschmelzungsfällen noch verstärken können, da hier zwei Unternehmen zu bewerten sind – eine von dem angefochtenen Beschluss des Landgerichts Frankfurt am Main abweichende Festsetzung des Umtauschverhältnisses durch den Senat letztlich nicht gerechtfertigt erschiene.
d) Ein für die Antragsteller günstigeres Umtauschverhältnis als 1 zu 1 ergibt sich auch nicht aufgrund der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts, dass ein existierender Börsenkurs der übertragenden Gesellschaft als Untergrenze für den anteiligen Wert dieser Gesellschaft Berücksichtigung finden muss (s. BVerfG NJW 2011, 2497 ff., Juris Rn. 21 f.). Hierbei ist zunächst von dem – von der angekündigten Strukturmaßnahme noch unbeeinflussten – Börsenkurs der A AG in dem Dreimonatszeitraum vor Bekanntgabe der Strukturmaßnahme am 8. Februar 1999 auszugehen, der bei 42,464 € lag. Bei einer Hochrechnung dieses Kurses anhand der gängigen Börsenindizes – insbesondere des MDAX als demjenigen Börsensegment, in dem die Aktie der A AG bis März 1999 gehandelt worden war – auf den Bewertungsstichtag 15. Dezember 1999 bleiben die sich so ergebenden Kurswerte jedenfalls deutlich unterhalb des vom Landgericht ermittelten anteiligen Ertragswertes der A AG-Aktie von 55,94 €.
e) Schließlich verhilft auch die Rüge des gemeinsamen Vertreters der nichtantragstellenden Aktionäre, er sei zum Termin zur mündlichen Verhandlung vor dem Landgericht nicht geladen worden, der Beschwerde nicht zum Erfolg.
Da vorliegend eine mündliche Verhandlung vor dem Landgericht stattgefunden hat, scheidet zunächst ein Verstoß gegen die sich aus Art. 6 EMRK ergebenden Anforderungen an ein faires Verfahren mit Blick auf die Frage, ob in streitigen Spruchverfahren wenigstens in einer Instanz mündlich verhandelt werden muss, aus (vgl. OLG Zweibrücken, Beschl. v. 3. August 2004 – 3 W 60/04, Juris Rn. 38; Simon, SpruchG, § 12 Rn. 25; Wilske, in: Kölner Kommentar zum SpruchG, § 12 Rn. 34).
Eine Verletzung des Anspruchs des gemeinsamen Vertreters auf rechtliches Gehör liegt ebenfalls nicht vor, da das rechtliche Gehör auch schriftlich gewährt werden kann (Simon/Winter, SpruchG, § 8 Rn. 3) und der gemeinsame Vertreter schon in erster Instanz – sowohl im Vorfeld der mündlichen Verhandlung als auch, nachdem ihn der Vorsitzende der Kammer für Handelssachen vom Inhalt der mündlichen Verhandlung in Kenntnis gesetzt hat (Beschluss vom 7. Dezember 2011, S. 38) – Gelegenheit hatte, seine Einwände gegen das Gutachten des Sachverständigen und die Einschätzungen des Landgerichts vorzubringen. Hinzu kommt, dass der gemeinsame Vertreter auch im vorliegenden Beschwerdeverfahren seine Einwände gegen die Einschätzungen des Landgerichts vorbringen konnte. Von dieser Möglichkeit hat der gemeinsame Vertreter auch mit mehreren Schriftsätzen Gebrauch gemacht, so dass jedenfalls dem Senat sämtliche Einwände des gemeinsamen Vertreter zur Kenntnis gelangt sind, ohne dass dies zu einer abweichenden Entscheidung in der Sache Anlass gegeben hätte.
3. Die Kostenentscheidung beruht auf § 15 SpruchG a.F in der bis zum 31. Juli 2013 anwendbaren Fassung, wobei sich die Anwendung der alten Fassung aus der Übergangsvorschrift zum 2. Kostenrechtsmodernisierungsgesetz, nämlich aus § 136 Abs. 1 Nr. 2, Abs. 5 Nr. 2 GNotKG, ergibt. Die Gerichtskosten einschließlich der Vergütung des gemeinsamen Vertreters waren gemäß § 15 Abs. 2 Satz 1 SpruchG a.F. der Antragsgegnerin aufzuerlegen. Es entsprach nicht der Billigkeit, von der Ausnahmeregelung in § 15 Abs. 2 Satz 2 SpruchG a.F. Gebrauch zu machen.
Eine Erstattung der außergerichtlichen Kosten der antragstellenden Beschwerdeführerin findet nicht statt, da dies aufgrund der Erfolglosigkeit des Rechtsmittels ebenfalls nicht der Billigkeit entsprochen hätte, § 15 Abs. 4 SpruchG a.F. Ebenso hat der Senat in Abkehr von seiner bisherigen Rechtsprechung (vgl. Beschl. v. 24. November 2011 – 21 W 7/11, Juris Rn. 230 ff.) davon abgesehen, die außergerichtlichen Kosten der Antragsgegnerin den beschwerdeführenden Antragstellern aufzuerlegen, da der Bundesgerichtshof entschieden hat, dass § 15 Abs. 4 SpruchG a.F. als abschließende Regelung anzusehen ist (BGH, Beschl. v. 13. Dezember 2011 – II ZB 12/11, Juris Rn. 21 ff.).
Die Festsetzung des Geschäftswertes für das Beschwerdeverfahren folgt aus § 15 Abs. 1 Satz 2 SpruchG a.F. Da es im Beschwerdeverfahren zu keiner weiteren Erhöhung der festgesetzten Abfindung gekommen ist, war der in § 15 Abs. 1 Satz 2 SpruchG a.F. vorgesehene Mindestbetrag von 200.000 € anzusetzen.
Die Entscheidung ist rechtskräftig.

Rechtsmittelbelehrung:

Zitierte Normen: § 15 WpHG
§ 12 UmwG
§ 15 SpruchG
§ 15 Abs. 1 UmwG
§ 287 Abs. 2 ZPO
§ 22 Abs. 1 Satz 1 FGG
§ 17 Abs. 1 SpruchG
§ 12 Abs. 1 Satz 1, 17 Abs. 2 Satz 2 SpruchG
§ 136 Abs. 1 Nr. 2, Abs. 5 Nr. 2 GNotKG
§ 15 Abs. 2 Satz 1 SpruchG
§ 15 Abs. 2 Satz 2 SpruchG
§ 15 Abs. 4 SpruchG
§ 15 Abs. 1 Satz 2 SpruchG
Art. 111 FGG-ReformG

Zitierte Entscheidungen: ZIP 2004, 712, 714
NJW 2011, 2497
BGHZ 186, 229
ZIP 2012, 1656
NJW 1982, 575, 576
8 O 176/99
21 W 31/11
20 W 5/05
20 W 20/06
31 Wx 85/06
20 W 3/06
20 W 5/06
5 W 57/09
1 BvR 3221/10
31 Wx 60/06
20 W 14/05
31 Wx 59/06
20 W 6/06
21 W 8/11
3 W 60/04
21 W 7/11
II ZB 12/11