Katılım portföylerinin krizlere karşı dayanıklılığının konvansiyonel portföylerle karşılaştırılması: Borsa İstanbul üzerine bir araştırma
Comparison of participation portfolios' resilience against crises with conventional portfolios: A study on Borsa Istanbul
Yazar: DURMUŞ TARIK KARADAĞ
Danışman: PROF. DR. MEHMET SARAÇ
İstanbul Üniversitesi / Sosyal Bilimler Enstitüsü / İslam İktisadı ve Finansı Ana Bilim Dalı
Derece: Doktora, 2024
Konu: Ekonometri = Econometrics ; Ekonomi = Economics ; İşletme = Business Administration

Özet:
Teknolojik alanda yaşanan gelişmelerin de eşlik etmesiyle birlikte 1990'lı yıllardan itibaren finansal piyasalar arasındaki etkileşim ve bağımlılık giderek artmış, piyasalardan birinde meydana gelen olumsuz bir durum doğrudan ya da dolaylı olarak diğer piyasaları da hızlı bir şekilde etkiler hale gelmiştir. Bu açıdan en kırılgan piyasalardan bir tanesi hisse senedi borsalarıdır. Özellikle son yarım asırda meydana gelen çok sayıdaki finansal ve ekonomik gelişmenin yol açtığı, borsa krizi olarak adlandırılan ve neredeyse tüm hisse senetlerinde fiyat çöküşleri meydana getiren ciddi düşüşler akademik anlamda birçok araştırmacının ilgi odağı olmuş, bu kapsamda hisse senedi portföylerinin sistematik piyasa riskine karşı nasıl yönetileceği konusunda çok sayıda araştırma yapılmıştır. Bu tez çalışmasında Markowitz'in ortaya koyduğu ve günümüzde de pratik olarak geçerliliğini sürdüren portföy seçimi modeli kullanılarak, Türkiye'de "katılım" olarak adlandırılan İslami hisse senetlerinden getiri-risk çerçevesinde optimal portföyler oluşturulmuş, konvansiyonel muadillerine kıyasla da borsa krizlerine karşı dayanıklılıkları karşılaştırmalı olarak incelenmiştir.
Tez çalışması üç bölümden oluşmaktadır; birinci ve ikinci bölümde hem okuyucuya alanla ilgili teorik ve kavramsal bilgiler verme hem de üçüncü bölümdeki uygulamanın arka planını oluşturma amacıyla dünyada İslami hisse senetlerinin ortaya çıkışı, kullanılan farklı izleme kriterleri, önemli borsa krizleri, riskin tarihi, tanımı ve ölçümü, Modern Portföy Teorisi ve Finansal Varlıkları Fiyatlama Modeli konularında bilgiler aktarılmış, İslami hisse senetleri ve portföylerle ilgili geçmişte yapılan çalışmalardan bir literatür özeti sunulmuştur.
Üçüncü bölümde "Modern Portföy Teorisi çerçevesinde ve katılım ilkeleri doğrultusunda oluşturulan optimal hisse senedi portföyleri, en az aynı piyasadaki konvansiyonel muadilleri kadar borsa krizlerine karşı dayanıklı mıdır?" sorunsalına cevap aramak amacıyla ampirik uygulama yapılmıştır. Bu amaçla öncelikli olarak borsa krizinin kavramsallaştırması yapılmış ve bunun sonucunda Türkiye'de 2011-2023 yılları arasında Gezi Parkı, Rahip Brunson ve COVID-19 Krizleri olmak üzere üç kriz dönemi tespit edilmiştir. BIST 30 ve BIST KATILIM 30 endekslerindeki şirketlerin aylık düzeltilmiş logaritmik getirileri kullanılarak her bir kriz döneminde getiri-risk çerçevesinde ve üç farklı yatırım stratejisi altında katılım ve konvansiyonel optimal portföyler oluşturulmuş ve sorunsal kapsamında oluşturulan hipotezler %95 güvenilirlik seviyesinde istatistiksel olarak test edilmiştir. Ayrıca her bir portföy grubu etkinlik, çeşitlilik ve benzeşme açılarından da değerlendirilmiştir. Aynı dönemde borsa krizi kapsamına girmeyen ancak düzeltme dönemi olarak değerlendirilebilecek iki farklı düşüş dönemi de modelin sağlamlık testi amacıyla kullanılmıştır.
Elde edilen sonuçlar doğrultusunda, her bir inceleme döneminde katılım optimal portföylerinin en az konvansiyonel optimal portföyler kadar krizlere karşı dayanıklı olduğu tespit edilmiştir. Ayrıca etkinlik ve çeşitlilik açılarından da katılım optimal portföylerinin, birkaç istisna dışında konvansiyonel optimal portföylere göre üstünlük sergilediği gözlenmiştir. Sağlamlık testi dönemlerinde de kriz dönemlerine benzer sonuçlar elde edilmiş ve kullanılan modelin sadece borsa krizlerinde değil, kriz dışı düşüş dönemlerinde de geçerliliğini koruduğu görülmüştür.

Anahtar Kelimeler: İslami Finans, İslami Hisse Senetleri, Katılım Hisse Senetleri, İslami Portföyler, Katılım Portföyleri, Borsa Krizleri, Krizlere Karşı Dayanıklılık, Portföy Seçimi, Modern Portföy Teorisi, Finansal Risk Yönetimi.

Abstract:
With the technological advances during the 1990s, the level of interaction and interdependence among financial markets has gradually increased, resulting in an unfavorable condition in one market directly or indirectly affecting other markets in a brief period. In this respect one of the fragile markets is stock exchanges. In particular, the so-called stock market crises which have been caused by numerous financial and economic developments in the last half-century and which have led to serious price declines in almost all stocks, have been the focus of many researchers. In this context numerous studies have been conducted about the management of stock portfolios against systematic market risk. In this dissertation, Markowitz's portfolio selection model was used, which is still valid in practice today, to construct optimal portfolios of Islamic stocks - which are called "participation" stocks in Turkey - in terms of return-risk framework and their resilience were examined comparatively against stock market crises compared to their conventional counterparts.
The thesis consists of three chapters; in the first and second chapters, general information on the emergence of Islamic stocks, different screening methods that are used worldwide, major stock market crises, the history, definition and measurement of risk, Modern Portfolio Theory, Capital Asset Pricing Model, etc. were presented with the aim of both providing the reader with theoretical and conceptual information about the field, and providing a background for the application conducted in the third chapter. Also, a literature review of the past studies in this field was presented.
In the third chapter, an empirical study was conducted within the context of the problem statement: "Are optimal stock portfolios constructed within the framework of Modern Portfolio Theory and in line with participation principles, at least as resilient to crises as their conventional counterparts in the same market during stock market crises?". To this end, initially conceptualization of the stock market crisis was made, and three crisis periods were identified in Türkiye between 2011 and 2023, namely Gezi Park, Pastor Brunson and COVID-19 Crises. Using the monthly adjusted logarithmic returns of the companies in BIST 30 and BIST PARTICIPATION 30 indices, participation and conventional optimal portfolios were constructed within the return-risk framework and under three different investment strategies in each crisis period, the hypotheses formed within the scope of the research problem were statistically tested at 95% confidence level. In addition, each portfolio group was also interpreted in terms of efficiency, diversification and similarity. Two different downturns between the same years, which were not considered as stock market crises but could be considered as correction periods, were also used to evaluate the robustness of the model.
According to the results, participation optimal portfolios have been found to be at least as crisis resilient as conventional optimal portfolios in each analysis period. Moreover, in terms of efficiency and diversification, participation optimal portfolios were found to be superior to conventional optimal portfolios with a few exceptions. The robustness test periods yielded similar results to the crisis periods and the model was found to be valid not only during stock market crises but also during periods of non-crisis downturns.

Keywords: Islamic Finance, Islamic Stocks, Participation Stocks, Islamic Portfolios, Participation Portfolios, Stock Market Crises, Resilience to Crises, Portfolio Selection, Modern Portfolio Theory, Financial Risk Management.