Kömür gazlaştırma ürünlerinin gerçek opsiyonlar yöntemi ile değerlemesi
Real options valuation of coal gasification products
Yazar: METİN AKTAN
Danışman: PROF. DR. ABDULLAH ERHAN TERCAN
Hacettepe Üniversitesi / Fen Bilimleri Enstitüsü / Maden Mühendisliği Ana Bilim Dalı
Derece: Doktora, 2020
Konu: Maden Mühendisliği ve Madencilik = Mining Engineering and Mining
Dizin: Linyit kömürü = Lignite coal

Özet:
Ekonomik belirsizlikler, politik-jeopolitik, hukuki ve çeşitli alanlardaki riskler, enerji ve madencilik projelerinin yapılabilirliğini önemli ölçüde etkilemektedir. Uzun vadeli projeler, ürün fiyat dalgalanmalarına karşı son derece duyarlı olup ürün fiyatlarının geleceğe yönelik doğru tahmin edilebilmesi, oluşabilecek risklere karşı alınabilecek hızlı tedbirler ve operasyonel esneklikler, projelerin başarısını doğrudan etkilemektedir.
Büyük ölçekli enerji ve madencilik projelerinde her ne kadar geleneksel değerleme yöntemlerinden net bugünkü değer (NBD) yöntemi hala kullanılmakta ise de NBD'nin belirsizlik ve riskleri değerlendirmeye yönelik bir yapı içermemesi nedeniyle proje değerlemede yetersiz kaldığı bilinmektedir. Geleneksel değerleme yöntemlerinin aksine, belirsizlik ve riskleri bir fırsat olarak gören ve doğru bir şekilde analiz edebilen gerçek opsiyon değerleme yöntemleri, son 30 yılda oldukça geniş bir kullanım alanı kazanmıştır.
Tez çalışması kapsamında, Türkiye'nin en önemli kömür sahalarından biri olan Soma Yaylaköy linyit sahası için alternatif projelere yönelik farklı yöntemler kullanılarak ekonomik değerleme çalışması yapılması amaçlanmıştır. Çalışmada, çeşitli belirsizlikler ve risk unsurları dikkate alınarak, sahanın piyasa amaçlı endüstriyel kömür satışı veya daha çevreci ve katma değeri yüksek stratejik ürünlerin yer aldığı kömür gazlaştırma amaçlı değerlendirilmesi ve kalan düşük kalorili kömürden de elektrik üretimi amaçlı termik santral kurulması seçenekleri analiz edilmiştir. 
Yapılan tez çalışması, yer altı kömür madenciliğine ait gerçek verilerin referans alınması ve termik santral fizibilitesi ile birlikte kömür gazlaştırmaya ilişkin gerçek bir yatırım projesinin kapsamlı bir analizini içermesi bakımından ilklerden olma özelliğini taşımaktadır.
Çalışmada, sahanın piyasa amaçlı endüstriyel kömür satışı ve termik santral amaçlı geleneksel yöntemlerle değerlemesinin ardından, yüksek ilk yatırım maliyetine sahip, stratejik önemdeki kömür gazlaştırma yatırım projesinin, hem geleneksel yöntemler ile hem de Monte Carlo simülasyonu ve gerçek opsiyon yöntemleri ile yeniden değerlemesi yapılmıştır. Gazlaştırma ürünlerinin uzun vadeli fiyat tahminleri, ortalamaya dönme (mean-reversion) modeli (ODM) ile simüle edilmiş ve tarihsel verilerle uyumlu tahminler oluşturulmuştur. Ayrıca duyarlılık analizi ile projeleri en çok etkileyen değişkenler saptanmış ve bulunan değişkenler üzerinden gerçek opsiyon senaryo analizi oluşturularak, projelerin ertelenmesi ve genişletilmesi opsiyonları, Black&Scholes ve Binom modelleri ile çalışılarak, genişletilmiş net bugünkü değer (GNBD) elde edilmiştir.
Yapılan çalışma sonucunda, kömürün piyasa ve termik santral amaçlı kullanımı geleneksel değerlemeye göre düşük bir NBD sonucu vermiştir.  Fakat kömürün gazlaştırılarak petrokimyasal elde edildiği projede hem geleneksel hem de opsiyon değerleme ile yüksek NBD elde edilmiştir. SNG seçenekli gazlaştırma projesi ise geleneksel değerleme ile negatif NBD üretirken, opsiyon değerleme ile pozitif hale yükselmiştir. 
Elde edilen sonuçlar, risk ve belirsizlik ortamındaki projelerin değerlemesinde sadece geleneksel yöntemlerin kullanılmasının yeterli olmadığını, ilave olarak Monte Carlo simülasyonu, fiyat tahmin modelleri ve gerçek opsiyon değerleme yöntemlerinin birlikte kullanılmasının yatırım projelerine daha yüksek değer kattığını ve daha gerçekçi sonuçlar ürettiğini göstermiştir.

Abstract:
Economic uncertainties and risks of political-geopolitical and legal aspects significantly affect the viability of energy and mining evaluation projects. Long-term projects are very sensitive to price fluctuations and the accurate prediction of future prices, quick measures taken against the resulting risks and operational flexibilities directly affect the success of the projects.    
Although traditional methods such as net present value (NPV) are still used to value large-scale energy and mining projects, it is well known that they fail to address the uncertainties and risks. Contrary to traditional valuation methods, real options valuation (ROV) has gained great popularity since the last 30 years as it considers uncertainty and risk as an opportunity and analyzes them correctly.  
In this study, it's aimed that various valuation methods associated with alternative projects for Turkey's Soma-Yaylakoy lignite field was performed by considering various uncertainties and risks. Project alternatives included supplying industrial coal to the market, assessing environmentally friendly and high valued strategic coal gasification products and establishing a thermal power plant to produce electricity. 
The thesis study is a pioneering study since it contains a comprehensive analysis of a real investment project for coal gasification together with a thermal power plant and the real data for underground coal mining. 
In the study, firstly, supplying industrial coal to the market and the power plant was valued by traditional methods. Then the valuation of a coal gasification project, having high capital investment and strategic importance, was made by using both Monte Carlo Simulation and Real Options Methods. The mean-reversion technique was used in predicting the long-term price of coal gasification products and predictions compatible with historical prices were obtained. In addition, the variables significantly affecting the projects were identified and deferring and expanding options associated with the projects were studied by using Black&Scholes and Binomial Methods.
The traditional method produced low NPV for the project supplying industrial coal to the market and the power plant while the highest NPV was obtained for petrochemicals production by gasification project by using traditional and real options valuation methods. On the other hand, coal to SNG gasification project gave a negative NPV in traditional methods, but a positive NPV in real options methods.
The results proved that traditional methods are not sufficient in valuing the projects including risk and uncertainty and methods such as Monte Carlo simulation, price prediction models, real options should be used as complementary methods that add more value to the projects and produce the realistic results.