Borsa yatırım fonları - Performans değerlendirmesi ve analizi
Exchange-traded funds: Performance evaluation and analysis
Yazar: ONUR GÖZBAŞI
Danışman: PROF. DR. METİN KAMİL ERCAN
Erciyes Üniversitesi / Sosyal Bilimler Enstitüsü / İşletme Ana Bilim Dalı / Muhasebe Finansman Bilim Dalı
Derece: Doktora, 2010
Konu: İşletme = Business Administration
Dizin: Borsa = Stock exchange ; Fiyatlandırma = Pricing ; Fonlar = Funds ; Performans = Performance ; Performans analizi = Performance analysis ; Performans değerlendirme = Performance evaluation ; Sermaye piyasası = Capital market ; Sermaye piyasası araçları = Capital markets instruments ; Yatırım fonları = Mutual funds

Özet:
Borsa yatırım fonları, pasif yatırım stratejilerinin ve hatta finansal piyasaların en önemli yeniliği olarak kabul edilmektedir. Bu çalışmanın temel amacı, Türk sermaye piyasasında faaliyet gösteren borsa yatırım fonlarının performanslarını ve fiyatlama etkinliklerini değerlendirmektir. Bu amaç doğrultusunda ilk olarak, İMKB'de işlem gören borsa yatırım fonlarının performansı, geleneksel yapıdaki A tipi endeks fonlar, hisse senedi fonları ve B tipi altın fonları ile karşılaştırmalı olarak değerlendirilmektedir. Bunun için, modern portföy teorisi temelli klasik performans ölçütleri, endeks türü yatırım fonları açısından önemli bir performans göstergesi olan izleme hatası ölçütleri ve Markowitz ortalama-varyans modelinden faydalanılmaktadır.Çalışmada ikinci olarak, borsa yatırım fonlarının fiyatlama etkinlikleri analiz edilmekte ve borsa yatırım fonlarında oluşan hatalı fiyatlamaların nedenleri araştırılmaktadır. Bu uygulamada, öncelikle her bir borsa yatırım fonunun hatalı fiyatlama düzeyleri (veya prim/iskonto büyüklükleri) tanımlanarak, oluşan hatalı fiyatlama düzeylerinin istatistiksel olarak anlamlılığı test edilmektedir. Daha sonra bu fonların fiyat ve net aktif değerleri arasındaki sapmaların devamlılığı, arbitraja imkan sağlayıp sağlamadığı ve dolayısıyla borsa yatırım fonlarının en temel özelliği olan ?ayni pay oluşturma? ve ?payların fona ayni olarak devri? mekanizmalarının etkin bir biçimde işleyip işlemediği araştırılmaktadır. Son olarak, kurulan panel regresyon modeli ile borsa yatırım fonlarında hatalı fiyatlamaları açıklayabilecek rasyonel faktörler araştırılmaktadır. Bu uygulamada, Engle ve Granger (1987) ile Johansen (1988) ve Johansen ve Juselius (1990) tarafından geliştirilen eşbütünleşme analizleri, Granger (1969 ve 1988) ve Dolado-Lütkepohl (1996) nedensellik analizleri, etki-tepki fonksiyonları, Lee ve Pesaran (1993) ve Pesaran ve Shin (1996) tarafından geliştirilen PPA Analizi ve panel veri modellerinden faydalanılmaktadır.Gerçekleştirilen analizler neticesinde üç temel sonuç elde edilmiştir. Birincisi, Türk sermaye piyasasında faaliyet gösteren pasif karakterli yatırım fonlarının, aktif olarak yönetilenlerden üstün performansa sahip olduğudur. Ayrıca, pasif karakterli endeks türü fonlar arasında borsa yatırım fonları daha üstündür ve yatırımcılar, farklı tipteki borsa yatırım fonlarını bir araya getirerek daha etkin portföyler oluşturabilir. İkincisi, gerçekleşen hatalı fiyatlamaların çoğunlukla geçici niteliğe sahip olmasıdır. Bu durum, borsa yatırım fonlarında ?ayni pay oluşturma? ve ?payların ayni olarak fona devri? mekanizmalarının genel olarak etkin çalıştığı anlamına gelmektedir, yani borsa yatırım fonları etkin bir biçimde fiyatlanmaktadır. Üçüncüsü, borsa yatırım fonlarında hatalı fiyatlama düzeyini artıran faktörler, yüksek işlem maliyetleri, gün içi artan volatilite, düşük seviyede günlük işlem hacmi, fonun B tipi olması ve yükselen piyasalar, olarak tespit edilmiştir.Anahtar Kelimeler: Borsa Yatırım Fonları, Performans Değerlendirme, Fiyatlama Etkinliği, İzleme Hatası, Endeks Fonlar.

Abstract:
Exchange traded funds have been described as the most important recent innovation in passive investment strategies and even in capital markets. The purpose of this study is to evaluate the performance and pricing efficiency of the exchange-traded funds operating in the Turkish capital market. To this end, this study first comparatively evaluates the performance of exchange traded funds traded on the Istanbul Stock Exchange (ISE) with conventional A-type index funds, stock funds and B-type gold funds. For performance evaluation, conventional performance measures based on the modern portfolio theory, tracking-error analysis, and the Markowitz mean-variance model, are used.In the second step, the study proceeds to analyze the pricing efficiency of exchange-traded funds, and finally it investigates the causes of pricing deviations observed in exchange-traded funds. To evaluate their pricing efficiency, the study first defines the mispricing level (or premium/discount size) of each exchange-traded fund and tests whether the mispricing levels obtained are statistically significant. It then investigates the persistence of the deviations between the prices and net asset values of these funds, and finds out whether they allow arbitrage opportunity, and thus whether creation-in-kind and redemption-in-kind mechanisms operate effectively. Finally, it investigates rational factors that can explain deviations between stock market prices and net asset values of exchange-traded funds using the panel regression model. For this purpose, this study uses cointegration tests developed by Johansen (1988) and Johansen and Juselius (1990), causality analyses of Granger (1969) and Dolado and Lütkepohl (1996), persistence profile analysis developed by Lee and Pesaran (1993) and Pesaran and Shin (1996), and panel data models.The study reveals three key results. The first is that passive funds operating in Turkey outperform actively managed funds. Among the index-type funds, exchange-traded funds outperform conventional index funds. Second, pricing deviations in the exchange-traded funds traded on the ISE are of a temporary nature. Therefore, arbitrage opportunities are temporary as well. These results demonstrate that creation-in-kind and redemption-in-kind mechanisms, often work efficiently. Finally, the results of the panel data analysis demonstrate that high transaction costs, increasing intraday volatility, low daily transaction volume, bull markets, and B-type funds are among the factors that increase the mispricing level of exchange-traded funds.Keywords: Exchange Traded Funds, Performance Evaluation, Pricing Efficiency, Tracking Error, Index Funds.