Bir iktisat okulu olarak davranışsal finans ve Borsa İstanbul hisse senedi piyasasında momentum ve zıtlık stratejilerinin kriz dönemlerinde incelenmesi
Behavioral finance as a school of economics and investigation of momentum and contrast strategies in Borsa Istanbul stock market during crisis periods
Yazar: SEVDE ASLAN
Danışman: PROF. DR. ÖZGE SEZGİN ALP
Başkent Üniversitesi / Sosyal Bilimler Enstitüsü / İşletme Ana Bilim Dalı / Muhasebe Finansman Bilim Dalı
Derece: Doktora, 2024
Konu: İşletme = Business Administration

Özet:
Bu çalışmada, teorik temellerini davranışsal iktisattan alan davranışsal finansın uygulama ve yöntemleri incelenmiştir.
İktisat tarihi boyunca piyasa işleyişini anlamak, her zaman bir ihtiyaç ve merak konusu olmuştur. Öyle ki, tüm iktisadî düşünce akımları bu konu üzerine inşa edilmiştir. Bu süreç ilk olarak Adam Smith'in "Görünmez El" teorisiyle başlamış ve klasik iktisat, neo klasik iktisat, keynesyen iktisat vs. parçası olduğu geleneksel (ortodoks) iktisat tarafından devam ettirilmiştir. Ancak, 1929 Büyük Buhran, 1973 Petrol Krizi gibi ülkeler arası ticareti ve dâhi dünya ekonomisini etkileyen küresel krizlerin önceden tahmin edilememesi ve sonuçlarına karşı çözüm getirilememesi geleneksel iktisata olan güveni hayli azaltmıştır. Davranışsal iktisat, iktisatı sosyoloji ve psikolojiyle entegre eden heterodoks iktisatın bir parçası olarak, bu noktada ortaya çıkmış ve dikkatlerin ilk defa bireye yönelmesini sağlamıştır. Bunu yaparken deney ve gözleme başvurmuştur.
Davranışsal iktisatın çalışmaları göstermiştir ki, sürü psikolojisi; onaylanma ve takdir edilme ihtiyacı; hataları tekrarlama; kararlara çoğu zaman sezgisel yaklaşım gibi tamamen rasyonalite ve zaman zaman da bilinç dışı faktörlerle hareket eden insan bu yönleri nedeniyle ne tam bilgiye sahip olabilir ne de sahip olduğu bilgiyi doğru şekilde analiz edebilir. Dolayısıyla, insan, geleneksel iktisattaki tasvirinin aksine mekanik değil; irrasyoneldir. Başvurulan yöntemde ise, yine geleneksel iktisattan farklı olarak, tümdengelime dayalı matematiksel modeller değil; iktisatın topluma gömülük esası kullanılmıştır.
Davranışsal iktisat, insan davranışlarını ilk defa kapsamlı şekilde ele alan tek alandır. Davranışsal finans ise, bunu, ilk defa finansal piyasalar üzerinden incelemiştir.
Davranışsal finansta, insan davranışlarının finansal piyasalara etkisi iki yönlü incelenmektedir. Bunlardan ilki, psikoloji bilimiyle yakından ilişkili olan çeşitli ön yargılar ve bilişsel hatalardır. İkincisi, piyasa anomalileridir. Biz ise çalışmamızda, piyasa anomalileri üzerinde durduk. Buna göre, yatırımcı yeni bilgiye ya aşırı ya da düşük (yetersiz) tepki verir. Aşırı tepki durumunda, geçmişte kazandırmış hisse senetleri gelecekte kaybettirmeye ve geçmişte kaybettirmiş hisse senetleri gelecekte kazandırmaya başlayacaktır. Düşük tepki durumunda ise, geçmişte kazandırmış hisse senetleri gelecekte de kazandırmaya ve geçmişte kaybettirmiş hisse senetleri gelecekte de kaybettirmeye devam edecektir. Dolayısıyla, beklenen getiri geçmiş verilerden hareketle tahmin edilebilir olmaktadır. Bu bağlamda, etkin piyasalar hipotezinin zayıf formdaki piyasa etkinliği de ihmâl edilmektedir.
Aşırı tepki ile düşük tepkinin hipotez temelinde test edilebildiği finansal piyasalarda, yatırım pozisyonunun yönünü iki strateji belirler. Buna göre, aşırı tepki durumunda zıtlık stratejisi uygulanmalıdır. Bu strateji, geçmişte kazandırmış senetlerin elden çıkartılıp; geçmişte kaybettirmiş senetlerin portföye dâhil edilmesiyle piyasa üstü getiri sağlayacaktır. Düşük tepki durumunda ise, momentum stratejisi uygulanmalıdır. Bu strateji, geçmişte kazandırmış senetlerin elde tutulup; geçmişte kaybettirmiş senetlerin elden çıkartılmasıyla piyasa üstü getiri sağlayacaktır. Ancak, fiyat hareketlerinde yaşanan anomalinin düzelmesi aşırı tepkide en fazla 60 aylık; düşük tepkide en fazla 12 aylık süre içerisinde başlayacaktır.
Bu çalışmada, Borsa İstanbul (BIST) 100 endeksi içerisinde Ocak 2005 – Haziran 2022 arası kesintisiz olarak işlem görmüş 172 adet hisse senedi kriz dönemleri açısından incelenmiştir. Söz konusu kriz dönemleri; 2018 küresel ekonomik krizi, 2018 dalgalı kur rejimi kaynaklı ekonomik kriz ve son olarak Covid – 19 dönemi olarak belirlenmiştir.
Kazandıran ve kaybettiren portföyler ilk olarak 12 aylık elde tutma – test dönemine, ardından 24 aylık elde tutma – test dönemine göre oluşturulmuştur. Sonrasında, literatürdeki momentum analizi eksikliğini tamamlamak amacıyla, 3-6-9 aylık test dönemlerine göre portföyler yeniden oluşturulmuştur.
Sonuçlar göstermektedir ki, covid dönemi harici tüm kriz dönemlerinde 12 aya kadar momentum etkisi gözlemlenmiştir. Covid döneminde ise yalnızca portföy oluşturma dönemini takip eden 3 aylık test döneminde aşırı tepki görülmüştür. Öte yandan, 24 aylık analiz dönemlerine göre elden edilen sonuçlarda kriz dönemlerinin tamamında momentum etkisi tespit edilmiştir.

Abstract:
In this study, the applications and methods of behavioral finance, which derives its theoretical foundations from behavioral economics, were examined.
Throughout economic history, understanding market functioning has always been a need and a matter of curiosity. So much so that all currents of economic thought are built on this subject. This process first started with Adam Smith's "Invisible Hand" theory and continued with classical economics, neo-classical economics, keynesian economics, etc. It was continued by the traditional (orthodox) economics of which it is a part. However, the failure to predict global crises that affected international trade and even the world economy, such as the Great Depression of 1929 and the Oil Crisis of 1973, and the failure to find solutions to their consequences significantly reduced the confidence in traditional economics. Behavioral economics emerged at this point, as a part of heterodox economics that integrated economics with sociology and psychology, and brought attention to the individual for the first time. While doing this, it resorted to experiment and observation.
Studies in behavioral economics have shown that herd psychology; the need for approval and appreciation; repeating mistakes; A person, who often acts purely rationally, such as an intuitive approach to decisions, and sometimes with unconscious factors, can neither have full knowledge nor analyze the information he has correctly, due to these aspects. Therefore, human beings are not mechanical, contrary to their depiction in traditional economics; It is irrational. In the method used, unlike traditional economics, it is not mathematical models based on deduction; The principle of embedding economics in society was used.
Behavioral economics is the only field that comprehensively addresses human behavior for the first time. Behavioral finance examined this through financial markets for the first time. In behavioral finance, the impact of human behavior on financial markets is examined in two ways. The first of these is various prejudices and cognitive errors that are closely related to the science of psychology. The second is market anomalies. In our study, we focused on market anomalies. Accordingly, the investor either overreacts or underreacts to new information. In case of overreaction, stocks that have made gains in the past will start to lose in the future, and stocks that have lost in the past will start to make gains in the future. In case of low reaction, stocks that have made gains in the past will continue to make gains in the future, and stocks that have made losses in the past will continue to make losses in the future. Therefore, the expected return is predictable based on historical data. In this context, the weak form of market efficiency of the efficient markets hypothesis is also neglected.
In financial markets, where overreaction and underreaction can be tested on a hypothesis basis, two strategies determine the direction of the investment position. Accordingly, in case of overreaction, the contrast strategy should be applied. This strategy involves disposing of stocks that have earned money in the past; It will provide above-market returns by including stocks that have lost in the past into the portfolio. In case of low response, momentum strategy should be applied. This strategy is to hold stocks that have yielded returns in the past; It will provide above-market returns by disposing of stocks that have lost money in the past. However, the correction of the anomaly in price movements takes at most 60 months in case of overreaction; In case of low response, it will start within a maximum of 12 months.
In this study, 172 stocks that were traded continuously between January 2005 and June 2022 within the BIST 100 index were examined in terms of crisis periods. These crisis periods are; It has been determined as the 2018 global economic crisis, the 2018 economic crisis caused by the floating exchange rate regime and finally the Covid-19 period.
Winning and losing portfolios were first created according to a 12-month holding-test period, then a 24-month holding-test period. Afterwards, in order to complete the lack of momentum analysis in the literature, portfolios were reconstructed according to 3-6-9 month test periods.
The results show that a momentum effect was observed for up to 12 months in all crisis periods except the Covid period. During the Covid period, overreaction was observed only in the 3-month test period following the portfolio creation period. On the other hand, in the results obtained according to the 24-month analysis periods, a momentum effect was detected in all crisis periods.