Türkiye'de halka açık paylara sahip hissedarların yaşadığı vekalet maliyetinin tespiti ve aktivist serbest yatırım fonlarının gerekliliğinin değerlendirilmesi
Determination of agency cost of publicly traded equities owners in Turkey and evaluation of need for activist hedge funds
Yazar: SERKAN ÜNAL
Danışman: PROF. DR. TÜRKMEN DERDİYOK
Ufuk Üniversitesi / Sosyal Bilimler Enstitüsü / İşletme Ana Bilim Dalı / İşletme Bilim Dalı
Derece: Doktora, 2020
Konu: İşletme = Business Administration
Dizin: Halka açık ortaklıklar = Public held companies ; Kurumsal yönetim = Corporate governance ; Pay senetleri = Stocks tradet ; Vekalet maliyeti = Agency cost ; Yatırım fonları = Mutual funds ; Şirket performansı = Company performance

Özet:
Türkiye'de sermayenin tabana yayılarak tasarruf sahipleri açısından pay senetlerinin uygun bir alternatif olması ve şirketlerin öz kaynak yoluyla finansman imkanlarının iyileşmesi için bireysel yatırımcıların vekalet maliyetine uğramadan etkin bir şekilde temsil edilmesi gerekmektedir. Bu nedenle halka açık pay senetlerinin yaşadığı vekalet maliyetlerinin tespit edilmesi ve bu maliyetleri önleyecek adımların atılması büyük önem arz etmektedir. Borsa İstanbulda işlem gören şirketleri ele alan bu çalışmada vekalet maliyetleri geniş bir veri seti kullanılarak kapsamlı bir şekilde tespit edilmeye çalışılmış ayrıca vekalet maliyetlerini önleme açısından aktivist serbest yatırım fonlarının etkinliği değerlendirilmiştir.
Araştırma kapsamında, 2008 finansal krizinden sonraki 2010-2018 yılları arasındaki zaman aralığı kapsanarak güncel durum ortaya konulmuştur. Türkiye'de son dönemde yapılan diğer çalışmalar yalnızca belli bir endeksi ya da sektörü içermektedir.  Bu çalışmada ise Borsa İstanbul'da işlem gören bütün şirketler dahil edilerek geniş bir kapsam sağlanmıştır. 402 şirketin verisinin dahil edildiği 3607 "Şirket x Yıl"'dan oluşan veri seti kullanılmıştır. Literatürdeki birçok analizde "halka açıklık oranları" bağımsız değişkeni kullanılmıştır. Bu çalışmada ise literatürdeki diğer çalışmalara ilaveten "imtiyazlı pay senedi olup olmaması" ve "halka açıklık oranındaki değişim" bağımsız değişkenleri de dahil edilerek hissedarların vekalet maliyetleri farklı açılardan değerlendirilmeye çalışılmıştır. Benzer çalışmalarda sıklıkla kullanılan, şirket değerlemesini ve karlılığı ölçen değişkenler dışında; hisse fiyat performanslarını, şirketin büyüme oranlarını ve finansal risklerini ölçen değişkenler de eklenerek şirketlerin performansı farklı açılardan ölçülmeye çalışılmıştır. Panel veri analizinin kullanıldığı çalışmada rassal etkiler, sabit etkiler ve sağlam tahmincilere ait sonuçlar bir arada verilmiştir.
Literatürdeki benzer çalışmalara paralel olarak, çalışma sonuçlarına göre halka açıklık oranı arttıkça şirketlere ait karlılık, değerleme ve pay senedi fiyat performansı gibi önemli performans göstergelerinin düştüğü ve bu yüzden azınlık pay sahiplerinin vekalet maliyeti yaşadığı tespit edilmiştir.
Literatüre yeni bir katkı olarak şirketlerin halka açıklık oranlarındaki artışın bu şirketlerin finansal göstergelerinin nispeten yükseldiği dönemlere denk geldiği fakat yine de bu dönemlerde halka açıklık oranında artış yaşayan şirketlerin pay senedi fiyat performanslarının diğer şirketlere kıyasla zayıf gerçekleştiği görülmüştür. 
Azınlık hissedarların önemli bir bölümü düşük bedellerle yatırım yapmaktadır. Her ne kadar bu yatırımcıların hakları yasalarla korunmuş olsa da bireysel yatırımcıların çoğunluğu, oransal olarak yüksek işlem maliyetlerine sahiptir ayrıca bilgi ve yetkinlikleri kendilerini etkin bir şekilde temsil edecek düzeyde olmayabilir. Bu nedenlerle halka açık payların sahiplerinin genel kurullarda etkin bir şekilde temsil edilmesi ve şirket yönetimi ile ilgili kararlara katılması zorlaşmaktadır.
Dünya'daki örneklere bakıldığında aktivist strateji ile hareket eden serbest yatırım fonlarının halka açık şirketlerde aktif rol oynayarak hissedarları başarılı bir şekilde temsil ettikleri ve vekalet maliyetlerini kısmen önledikleri görülmektedir. Türkiye'de henüz aktivist serbest yatırım fonları etkin bir şekilde faaliyet göstermemektedir. Bu çalışmada ayrıca Türkiye'de serbest yatırım fonları tarafından aktivist stratejinin uygulanabilmesi ve bu yolla halka açık payların şirketlerin yönetim kurullarında etkin bir şekilde temsil edilebilmesi için yapılması gereken iyileştirmeler değerlendirilmiştir.

Abstract:
To make the stock market a suitable investment alternative for individual investors and to improve the financing opportunities of companies through equity capital, individual investors need to invest effectively without suffering from agency costs. Therefore, it is very important to determine the agency costs experienced by minority shareholders and to take steps to prevent these costs. In this study, which deals with companies traded on Borsa Istanbul, agency costs have been tried to be determined extensively by using a large data set and the effectiveness of activist hedge funds has been evaluated in terms of their effectiveness in preventing agency costs.
Within the scope of the research, the current situation is presented by covering the period between 2010-2018 after the 2008 financial crisis. Other studies conducted in Turkey recently only contain companies that are members of a certain index or sector. In this study, all companies traded on Borsa Istanbul were included and comprehensive coverage was provided. A data set of 3607 "Company x Year" was used, including the data of 402 companies. In many analyzes in the literature, "free float rates" independent variable was used. In this study, in addition to the other studies in the literature, the agency costs of the companies have been tried to be evaluated from different perspectives by including independent variables such as the presence of preferred stocks and change in free float ratio. Apart from the dependent variables commonly used in similar studies, which measure company valuation and profitability; besides, variables that measure share price performance, growth rates and financial risks of the company have been added and the performance of the companies has been tried to be measured from different perspectives. In the study, which used panel data analysis, random effects, fixed effects, and robust estimators models have been used.


According to the results of the study, the important performance indicators including the profitability, valuation, and stock price performances of the companies decreased as the free float ratio increased so the minority shareholders experienced agency costs.
As a new contribution to the literature, it was seen that the increase in the free float ratios of the companies coincided with the periods when the financial indicators of these companies increased relatively. However, the share price performances of the companies, that experienced an increase in the free float, were weaker compared to other companies.
A significant portion of individual investors of publicly traded equities has low investment budgets. Although the rights of these shareholders are protected by law, the majority of the individual investors have proportionally high transaction costs, besides, their knowledge and competencies may not be sufficient to effectively represent them. For these reasons, it becomes difficult for minority shareholders of publicly traded companies to be represented in the general meetings and to participate in the decisions regarding the management of the company.
When we look at the examples in the world, it is seen that the activist hedge funds play an active role in public companies and represent the minority shareholders successfully and partially prevent the agency cost. Yet, activist hedge funds could not operate effectively in Turkey. In this study, improvements in operating conditions of activist hedge funds to perform efficient representation of publicly traded shares in the board of the companies, have also been evaluated.