Türk gayrimenkul yatırım fonlarının risk-getiri performansının analizi ve gayrimenkul yatırım fonu endeks önerisi
Risk-return performance analysis of the Turkish real estate investment funds and suggestion of real estate investment fund index
Yazar: H. NUR SÜMER
Danışman: DOÇ. DR. BURÇAY YAŞAR AKÇALI
İstanbul Üniversitesi / Sosyal Bilimler Enstitüsü / İşletme Ana Bilim Dalı
Derece: Yüksek Lisans, 2024
Konu: İşletme = Business Administration

Özet:
Gayrimenkul sektörü Türkiye ekonomisinin lokomotif sektörleri arasında yer almaktadır. Ülkemizde son yıllarda hızla büyüyen sektörün yatırım ve finansman seçeneklerinin arasında gayrimenkul sermaye piyasası enstrümanlarının kullanımı gitgide önem kazanmaktadır. Gayrimenkul yatırım ortaklıkları (GYO), gayrimenkul yatırım fonları (GYF), gayrimenkul sertifikaları ve kira sertifikalarına ilave olarak son dönemde Sermaye Piyasaları Kurulu (SPK)'nin konut sektöründeki erişilebilirlik sorununa bir çözüm getirmesi amacıyla yürürlüğe koyduğu ve gayrimenkul yatırım fonlarına geliştirme ve inşaat aşamasındaki gayrimenkullere yatırım izni veren ve uhdesinde bulunan arsalarda da fon içerisinde doğrudan veya kat karşılığı ve hasılat paylaşımlı olarak inşaat yapımına müsaade eden proje gayrimenkul yatırım fonları (P-GYF) gayrimenkul sektöründe yatırım ve finansman açısından önemli birer enstrüman olarak sektörde kısmen uygulama imkanı bulmuş ve bulmaktadır. 

Bu çerçevede bu çalışma, gayrimenkul sektörüne sermaye piyasaları yoluyla uzun vadeli yatırım yapılmasına ışık tutmak amacıyla halihazırda kurulmuş ve aktif olan GYF'lerin 2020-2024 yılları arasında aylık olarak açıklanan değerleri referans alınarak ve (2020-2024), (2021-2024), (2022-2024) ve (2023-2024) yıl aralıklarına göre Sharpe ve Modifiye Sharpe ölçütleriyle risk-getiri performans analizlerini yapmakta, ayrıca ayrı ayrı GYF performanslarını, mukayese ölçütü olarak Borsa İstanbul (BİST) 100 endeks getirisi, GYO endeks getirisi, Ankara, İstanbul, İzmir ve Türkiye ortalama konut satış birim fiyat getirileri ve gerçekleşen enflasyon (Tüketici fiyat endeksi (TÜFE)) ile kıyaslamaktadır. 

Yapılan analizler sonucunda araştırmaya konu yatırım enstrümanları arasında ilk 3 dönemde (2020-2024), (2021-2024) ve (2022-2024) Ankara Konut birim satış fiyat getirisi en iyi performansı göstermiştir. Genel olarak konut fiyatlarındaki artış bu alandaki yatırımların TÜFE'nin de üzerinde bir performansın ortaya çıkmasına sebebiyet vermiştir. 2023-2024 yılları arasında ise ilk defa bir GYF, ilk sıraya yükselerek enflasyondan ve diğer tüm yatırım araçlarından daha iyi bir performans göstermiştir. 

Bazı GYF'lerin çeyrek bazda pay açıklaması nedeniyle analizler çeyrek bazdaki verilerle ayrıca tekrar yapılmış ve GYF'lerin çeyrek bazlı verilerle yapılan analizlerde aylık bazlı analiz sonuçlarına göre daha iyi performans gösterdikleri tespit edilmiştir.

Bununla birlikte GYF'lerin gösterdiği performans dikkate alındığında bu çalışmada GYF'lerin ağırlıklı ortalama pay değerlerinden oluşan bir GYF endeksi kurulması önerilmiş ve prototip olarak kurulan bu endeksin sektöre oldukça katkı sağlayacağı düşünülmüştür.  Çalışmada ayrıca 2024 yılının Temmuz ayında yürürlüğe giren Proje Gayrimenkul Yatırım Fonlarının pratikte uygulama imkanı bulabilmesi için ilk defa bir akademik çalışmada bir dizi politika önerileri sunulmuştur.

Bu çalışma, risk-getir performans analizine konu gayrimenkul yatırım fonları adedi ve kapsadığı zaman aralığı açısından, önerdiği ve yapılandırdığı ve Türkiye'de bir ilk olma özelliği taşıyan Gayrimenkul Yatırım Fonu Endeksi ile, TÜFE'yi bir mukayese ölçütü alarak Sharpe oranı ile ilk defa performansını ölçmesiyle, aynı zamanda henüz yeni kurulan P-GYF'ler için özellikle barınma sorununa gayrimenkul yatırım fonları üzerinden getirdiği sürdürülebilir finansman yaklaşımı konusunda sunduğu politika önerileri ile gerek akademik literatüre gerekse sektöre ciddi katkı sunmayı hedeflemiştir.

Abstract:
The real estate sector is one of the leading industries of the Turkish economy. Real estate capital market tools are increasingly gaining importance among the investment and financing options of the industry, which has been proliferating in Türkiye in recent years. In addition to the real estate investment trusts (REITs), real estate investment funds (REIFs), real estate certificates, and lease certificates, recently put into effect by the Türkiye Capital Market Board (CMB) to provide a solution to the housing affordability problem, the Project Real Estate Investment Funds (P-REIFs) that allow real estate investment funds to invest in real estates in the development and construction phases and allow construction on the lands under their ownership directly or in return for flats and revenue sharing within the fund have fully or partially been implemented in the sector as significant instruments in terms of investment and financing in the real estate sector. 

In this context, this study aims to shed light on long-term investments in the real estate sector through capital markets by taking the monthly announced values of the REIFs that are currently established and active between 2020-2024 as reference and conducting risk-return performance analyses with Sharpe and Modified Sharpe ratio according to the year intervals (2020-2024), (2021-2024), (2022-2024) and (2023-2024), and also comparing the REIF returns separately with the Borsa Istanbul (BIST) 100 index return, (REIT) index return, Ankara, Istanbul, Izmir and Türkiye average housing price returns and realized inflation (Consumer price index (CPI)) as benchmarks. As a result of the analyses, Ankara housing prices showed the best performance among the investment instruments subject to the study conducted between 2020-2024, 2021-2024, and 2022-2024. In 2023-2024, a REIF return rose to first place for the first time and overperformed all other instruments, including inflation. 

The analyses were also conducted again with quarterly data due to the quarterly share announcements of some REIFs, and the results revealed that REIFs performed better in analyses made with quarterly data compared to the monthly data results.

Under the lights of REIF performances observed in this study led to the idea that a REIF index could be established in Türkiye, and this study proposed and established the Türkiye Real Estate Investment Fund Index for the first time. In addition, policy recommendations about the practical implementation of the Project Real Estate Investment Funds, which entered into force in July 2024, were presented for the first time in academic research.

This study aimed to significantly contribute to the academic literature and the real estate industry with the number of real estate investment funds and the period covered in the risk-return analysis. In addition, Türkiye Real Estate Investment Fund Index has been proposed and structured for the first time in the Turkish real estate market. Inflation was also used as a benchmark tool by using the Sharpe ratio. The policy recommendations presented for P-GYFs, and the sustainable financing approach brought to the housing problem, primarily through real estate investment funds, are also significant contributions to the housing sector.