Cour d'appel de Paris,  décision 12-29.475 du 21/01/2014,  partie 5


que sur la méthode de l'actualisation des flux de trésorerie prévisionnels, qu'en ce qui concerne les hypothèses présentées par l'expert comme comportant une valeur d'entreprise supérieure à 55 euros mais qui auraient cependant été passées sous silence, qu'il convient également de se référer aux explications qui ont été données au conseil d'administration le 30 juillet 2010 : «Les méthodes retenues d'actualisation des flux futurs, avant et après service de la dette, concluent toutes, à l'exception d'une hypothèse théorique maximaliste représentant sur une distribution immédiate aux actionnaires de l'intégralité des flux conjointement avec une inflation salariale minimum et à une augmentation plus importante du trafic et des tarifs, à l'existence de primes offertes par le prix proposé» (extrait du procès-verbal de la réunion du conseil d'administration de la société APRR en date du 30 juillet 2010) ; que compte tenu de telles explications, le département de Saône-et-Loire n'est pas fondé à reprocher à l'expert de ne pas avoir pris en compte une hypothèse qu'il qualifie de «théorique et maximaliste», alors qu'il est constant que toutes les évaluations reposant sur la méthode de flux de trésorerie actualisées retiennent une valeur inférieure au prix proposé par Eiffarie dans le cadre de l'offre ; qu'en ce qui concerne spécialement le plan d'affaires, comme le fait observer l'Autorité et ainsi que le précisent APRR et Eiffarie : - l'expert a informé convenablement les actionnaires et n'a pas été à l'origine d'une ambiguïté entretenue par l'initiateur concernant le fait que l'évaluation de la société serait validée par l'État dans le cadre de l'offre publique de retrait en caisse, dès lors qu'il a relevé, dans son rapport, que ce plan «a été établi par le management de la société et validé par les actionnaires d'Eiffarie ; il a été discuté avec l'autorité de tutelle et est annexé au contrat de plan négocié avec l'État pour la période 2009-2013» ; - que le fait que ce plan a été établi pour un besoin différent de celui de l'évaluation de l'indemnisation des actionnaires minoritaires ne le rend pas pour autant inadapté dans le cadre de l'offre et, qu'à l'opposé, ayant été réalisé dans le but de fixer les tarifs qui seront en vigueur jusqu'en 2013, il se révèle parfaitement adéquat pour mener une évaluation de la société ; - que par surcroît, les hypothèses ayant servi de base à la construction de ce plan d'affaires ont été revues par l'expert indépendant ; que sur la méthode des comparables boursiers, qui implique que le choix des critères retenus pour l'évaluation des titres doit être guidé par la situation de l'entreprise et de son marché, que le département critique en vain les références utilisées par l'expert, dès lors qu'il ressort de son rapport qu'il a suffisamment mis en évidence que cette méthode n'était pas pertinente en l'absence de sociétés parfaitement comparables dans le secteur autoroutier et que la prise en compte des évaluations de sociétés intervenant dans le même secteur n'est utile que si l'échantillon est suffisamment homogène ; qu'il suffit ainsi de constater que cette méthode n'était présentée par l'expert qu'à titre indicatif, dans des termes qui révèlent que les actionnaires ont été informés des difficultés qu'elle présentait, en l'absence d'un échantillon suffisamment homogène de sociétés comparables dans le secteur considéré : «Au cas présent, il n'existe pas de société cotée parfaitement comparable à APRR en France, que les autres sociétés autoroutières françaises ayant été retirées de la cote en 2006. A l'international, les sociétés cotées présentent des disparités significatives, en termes de durée restante de concession, de maturité du réseau ou de position dans le cycle d'investissement. Ces différences peuvent entraîner des écarts importants en termes de ratios de valorisation» ; qu'enfin BNP Paribas, qui intervenait en qualité de conseil financier de la société APRR avait relevé, pour sa part, que chaque concession est «un modèle économique unique en raison de ses spécificités (géographie différente, durée de concession différente) ; que le département critique également à tort la méthode des transactions récentes, en vain cette méthode, alors que, ainsi que l'observe l'Autorité, rien ne permet de remettre en cause la pertinence d'une valorisation retenue à partir d'une transaction entre deux fonds d'investissement, dès lors qu'il ne peut être sérieusement contesté que ces fonds ont pour obligation d'agir dans l'intérêt de leurs porteurs ; que, par surcroît, le fait que l'expert ne détaille pas les autres dispositions de ces transactions n'est pas critiquable, dès lors que ces dispositions sont conformes aux usages et ne contiennent aucun complément de prix ; que par ailleurs, la critique posant sur le défaut de pertinence de la transaction présentée comme «à venir» entre la société Financière Eiffage et Eiffarie n'est pas fondée, s'agissant d'une transaction réalisée en juillet 2010, simplement constitutive d'un reclassement interne entre deux sociétés du même groupe réalisé sur la base du prix d'offre et dans le cadre global de cette offre, à laquelle, surtout, ni l'expert, ni même la banque évaluatrice, ne se réfèrent au titre des transactions récentes ;