*
SL
Zbi rkaodločbsodne pr akse
*
ECLI:EU:C:2013 :856 1SODBA SODIŠČA (drugi senat)
z dne 19. decembra 2013  
Jezik postopka: nemščina.„Predlog za sprejetje predhodne odločbe — Podjetniško p ravo — Druga dir ektiva 77 /91/EGS — 
Odgovornost delniške dr užbe za kršitev n jenih obveznosti na področju razkritja javnosti — 
Netočnost informacij v prospektu za vpis — Obseg odgovornosti — Ureditev dr žave članice, s katero je 
določeno, da s e pridobitelju povrne znesek, ki g a je plačal za nakup delnic“
V zadevi C-174/12,
katere predmet je predlog za sprejetje predhodne odločbe na podlagi člena 267 PD EU, ki g a je vložilo 
Handelsgericht W ien (Avstrija) z odločbo z dne 26. marca 2012 , ki j e prispela na Sodišče 12. aprila 
2012 , v postopku
Alfred H irmann
proti
Imm ofinanz AG, 
ob udeležbi
Aviso Zeta AG,
SODIŠČE (drugi senat),
v sestavi R. Silva de Lapuerta, predsednica senata, J. L. da Cruz Vilaça (poročevalec), G. Arestis, 
J.-C. Bonichot in A. Arabadžiev, sodniki,
generalna pravobranilka: E. Sharpston,
sodni tajnik: K. Malacek, ad ministrator,
na podlagi pisnega postopka in obravnave z dne 17. aprila 2013 ,
ob upoštevanju stališč, ki s o jih predložili:
— za A. Hirmanna S. Ganahl in J. Moyal, odvetnika,
— za Immofinanz AG A . Zahradnik in B. Rieder, odvetnika,
— za Aviso Zeta AG A . Jank, odvetnik,
— za avstrijsko v lado A. Posch, agent,
2 ECLI:EU:C:2013 :856SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
— za portugalsko v lado L. Inez Fernandes in D. Tavares, agenta,
— za Evropsko ko misijo G. Braun in R. Vasileva, agenta,
po predstavitvi sklepnih predlogov generalne pravobranilke n a obravnavi 12. septembra 2013
izreka n aslednjo
Sodbo
1 Predlog za sprejetje predhodne odločbe se nanaša na razlago:
— členov 12, 15 , 16 , 18 , 19 in 42 D ruge dir ektive S veta 77 /91/EGS z dne 13. decembra 1976 
o uskladitvi zaščitnih ukrepov za varovanje interesov dr užbenikov in tretjih oseb, ki j ih dr žave 
članice zahtevajo od gospodarskih dr užb v skladu z drugim o dstavkom č lena [48 E S] glede 
ustanavljanja delniških dr užb ter ohranjanja in spreminjanja njihovega ka pitala, zato da s e 
oblikujejo zaščitni ukrepi z enakim u činkom v vsej Skupnosti (UL, posebna izdaja v slovenščini, 
poglavje 17, zvezek 1, str. 8), kakor je bila spremenjena z Direktivo Sveta 92/101/EGS z dne 
23. novembra 1992 ( UL, posebna izdaja v slovenščini, poglavje 17, zvezek 1, str. 126) (v 
nadaljevanju: Druga dir ektiva),
— člena 14 D irektive 2003 /6/ES Evropskega parlamenta in Sveta z dne 28. januarja 2003 o trgovanju 
z notranjimi informacijami in tržni manipulaciji (zloraba trga) (UL, posebna izdaja v slovenščini, 
poglavje 6, zvezek 4, str. 367, v nadaljevanju: Direktiva o zlorabi trga),
— členov 6 in 25 D irektive 2003 /71/ES Evropskega parlamenta in Sveta z dne 4. novembra 2003 
o prospektu, ki s e objavi ob javni ponudbi ali sprejemu vrednostnih papirjev v trgovanje in 
o spremem bi Direktive 2001 /34/ES (UL, posebna izdaja v slovenščini, poglavje 6, zvezek 6, str. 356, 
v nadaljevanju: Direktiva o prospektih),
— členov 7, 17 in 28 D irektive 2004 /109/ES Evropskega parlamenta in Sveta z dne 15. decembra 2004 
o uskladitvi zahtev v zvezi s preglednostjo informacij o izdajateljih, ka terih vrednostni papirji so 
sprejeti v trgovanje na reguliranem t rgu, in o spremem bah D irektive 2001 /34/ES (UL L 390, 
str. 38, v nadaljevanju: Direktiva o zahtevah v zvezi s preglednostjo),
— členov 12 in 13 D irektive 2009 /101/ES Evropskega parlamenta in Sveta z dne 16. septembra 2009 
o uskladitvi zaščitnih ukrepov za varovanje interesov dr užbenikov in tretjih oseb, ki j ih dr žave 
članice zahtevajo od gospodarskih dr užb v skladu z drugim p ododstavkom [člena 48 E S], zato da 
se oblikujejo zaščitni ukrepi z enakim učinkom v vsej Skupnosti (UL L 258, str. 11).
2 Ta predlog je bil vložen v okviru spora me d A. Hirmannom in dr užbo Immofinanz AG (v nadaljevanju: 
Immofinanz) zaradi ra zveljavitve transakcije pridobitve d elnic zadnjenavedene družbe.
Pravni okvir
Pravo Unije
3 V četrti uvodni izjavi Druge dir ektive je navedeno:
„ker je treba sprejeti določbe Skupnosti za ohranjanje kapitala, ki p redstavlja jamstvo upnikom, še zlasti 
s prepovedjo vsakega zmanjšanja ka pitala z razdelitvijo delničarjem, kadar n iso upravičeni do tega, in 
določitvijo me j pravice družbe, da p ridobiva lastne delnice“.
ECLI:EU:C:2013 :856 3SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
4 Členi 12, 15, 16, od 18 d o 20 in 42 D ruge dir ektive me d dr ugim določajo:
„Člen 12
Ne glede na določbe v zvezi z zmanjšanjem vp isanega ka pitala delničarji ne m orejo biti oproščeni 
obveznosti, da vp lačajo svoje vložke.
[…]
Člen 15
1. 
(a) Razen v primerih zmanjšanja vp isanega ka pitala ni mogoče izvršiti nobenih izplačil delničarjem, 
kadar s o neto sredstva, navedena v letnih računovodskih izkazih dr užbe na zaključni dan zadnjega 
poslovnega leta, manjša od zneska vp isanega kapitala, h kateremu se prištejejo tiste rezerve, katerih 
razdelitev p o zakonu ali statutu ni dopustna, ali bi se sredstva zmanjšala če bi se izvršila taka 
izplačila.[…]
(d) Izraz ‚izplačilo‘, uporabljen v pododstavkih (a) in (c), vključuje predvsem i zplačila dividend in 
obresti v zvezi z delnicami.
[…]
Člen 16
Vsako izplačilo, ki s o ga delničarji prejeli in je bilo izvršeno v nasprotju s členom 15, morajo delničarji 
vrniti, če dr užba dokaže, da s o delničarji vedeli, da j e bilo izplačilo nedopustno, ali bi glede na 
okoliščine to morali vedeti.
[…]
Člen 18
1. Družba ne more vp isati lastnih delnic.
[…]
Člen 19
1. Kadar z akono daja dr žave č lanice dovoljuje dr užbi, da p ridobiva lastne delnice, bodisi sama bodisi 
prek osebe, ki d eluje v svojem i menu, vendar z a račun dr užbe, postavijo za tako p ridobitev n ajmanj 
naslednje pogoje:
(a) odobritev m ora da ti skupščina delničarjev, ki d oloči pogoje za tako p ridobitev, še zlasti največje 
možno š tevilo delnic, ki n aj bi se pridobile, trajanje obdobja, za katero je da na odobritev in ki n e 
sme p resegati 18 mesecev, in v primeru odplačne pridobitve, največje in najmanjše vp lačilo. […];
[…]
4 ECLI:EU:C:2013 :856SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
Člen 20
1. Države članice se lahko o dločijo, da n e uporabijo člena 19 z a:
[…]
(d) delnice, ki s o bile pridobljene na podlagi zakonskih obveznosti ali kot posledica sodne odločbe […]
[…]
Člen 42
Za izvajanje te dir ektive z akono daja dr žav članic zagotovi enako o bravnavo vseh delničarjev, ki s o 
v enakem p oložaju.“
5 Člen 14(1) Direktive o zlorabi trga določa:
„Države članice brez vp liva na pravico dr žav članic do izrekanja kazenskih sankcij in v skladu s svojim 
nacionalnim pravom zagotovijo, da s e lahko izrečejo ustrezne upravne ukrepe a li upravne ka zni proti 
odgovornim osebam, če se ne uskladi z določbami, sprejetimi za izvajanje te dir ektive. Države članice 
poskrbijo, da s o ti ukrepi učinkoviti, sorazmerni in odvračajoči.“
6 V skladu z navedenim v uvodni izjavi 10 D irektive o prospektih je njen cilj zagotoviti varstvo vlagateljev 
in tržno u činkovitost.
7 Člena 6 in 25(1) navedene dir ektive d oločata:
„Člen 6
Odgovornost, ki i zhaja iz prospekta
1. Države članice zagotovijo, da s o za informacije, navedene v prospektu, odgovorni vsaj izdajatelj ali 
njegovi upravni ali nadzorni organi, ponudnik, oseba, ki p rosi za sprejem v trgovanje na organiziranem 
trgu oziroma garant. O dgovorne osebe so jasno n avedene v prospektu z imeni in funkcijami, ali 
v primeru pravnih oseb z imeni in registriranimi sedeži ter njihovimi izjavami, da s o po njihovem 
najboljšem ve denju in prepričanju informacije v prospektu skladne z dejstvi in da v prospektu ni 
nobene opustitve, ki b i lahko vp livala na njegovo pomen.
[…]
Člen 25
Sankcije
1. Brez poseganja v pravico držav članic naložiti kazenske sankcije in brez poseganja v njihovo ureditev 
civilnopravne odgovornosti države č lanice v skladu s svojo nacionalno z akono dajo zagotovijo, da s e 
lahko sprejmejo ustrezni upravni ukrepi ali da s e odgovornim osebam naložijo upravne sankcije, kadar 
ne upošteva določbe, sprejetih pri izvajanju te dir ektive. Države č lanice zagotovijo, da s o ti ukrepi 
učinkoviti, sorazmerni in odvračilni.
[…]“
ECLI:EU:C:2013 :856 5SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
8 Členi 7, 17(1) in 28(1) Direktive o zahtevah v zvezi s preglednostjo določajo:
„Člen 7
Odgovornost in obveznosti
Države č lanice zagotovijo, da s o za sestavo informacij in objavljanje v skladu s členi 4, 5, 6 in 16 
odgovorni vsaj izdajatelj, njegovi upravni, poslovodni ali nadzorni organi, ter zagotovijo, da s e njihovi 
zakoni in dr ugi predpisi o odgovornosti uporabljajo za izdajatelje, za organe iz tega člena ali 
odgovorne osebe izdajateljev.
[…]
Člen 17
Zahteve z a informacije za izdajatelje, katerih delnice so sprejete v trgovanje na reguliranem t rgu
1. Izdajatelj delnic, ki s o sprejete v trgovanje na reguliranem t rgu, zagotovi enako o bravnavanje za vse 
imetnike d elnic, ki s o v enakem p oložaju.
[…]
Člen 28
Kazni
1. Brez poseganja v pravice dr žav članic glede ka zenskih sankcij države č lanice zagotovijo v skladu 
s svojo nacionalno z akono dajo, da s e za odgovorne osebe izvajajo vsaj ustrezni upravni ukrepi ali 
civilnopravne in/ali upravne kazni, če niso upoštevane določbe, sprejete v skladu s to dir ektivo. Države 
članice zagotovijo, da s o ti ukrepi učinkoviti, sorazmerni in odvračilni.
[…]“
9 V skladu z navedenim v uvodni izjavi 10 D irektive 2009 /101 j e treba zaradi z agotovitve pravne varnosti 
glede odnosov me d družbo in tretjimi stranmi, pa tudi me d družbeniki, omejiti možne primere ničnosti 
in p ovratne učinke u gotovljene ničnosti in d oločiti kra tek rok, v katerem l ahko t retje strani 
nasprotujejo vsaki takšni ugotovitvi.
10 Člen 12 n avedene dir ektive d oloča:
„Zakono daja držav članic lahko d oloči ničnosti družb samo ob upoštevanju naslednjih določb:
(a) ničnost mora biti ugotovljena s sodno o dločbo;
(b) ničnost je lahko u gotovljena le na podlagi naslednjih razlogov:
[…]
Poleg naštetih ničnostnih razlogov, za družbo ne veljajo nikakršni drugi razlogi za neobstoj, absolutno 
ali relativno n ičnost ali razglasitev o ničnosti.“
6 ECLI:EU:C:2013 :856SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
11 Člen 13 te dir ektive d oloča:
„1.Člen 3 ureja možnost sklicevanja proti tretjim stranem n a sodno o dločbo, ki j o je sodišče izreklo 
o ničnosti. Če da je nacionalna zakono daja tretjim stranem p ravico, da i zpodbijajo to odločbo, začne za 
to teči šestmesečni rok od dneva javne objave sodne odločbe.
2. Posledica ničnosti je začetek likvidacije družbe, enako ka kor v primeru prenehanja družbe.
3. Ničnost ne vp liva na ve ljavnost ka terih ko li obveznosti, ki j ih je prevzela dr užba, ne glede na 
posledice likvidacije družbe.
4. Zakono daja vsake dr žave članice uredi učinke n ičnosti na pravna razmerja me d dr užbeniki.
5. Imetniki deležev ka pitala ali delnic ostanejo obvezani vplačati vpisani, a še ne vp lačani kapital do 
višine, ki j e potrebna za poplačilo obveznosti do upnikov.“
Avstrijsko p ravo
12 Člen 5 zakona o kapitalskih trgih (Kapitalmarktgesetz) z dne 6. decembra 1991 ( BGBl. 625 /1991 ) 
določa:
„(1)Če za ponudbo, za katero je treba objaviti prospekt, p rospekt oziroma informacije iz člena 6 niso 
bili predhodno o bjavljeni, lahko v lagatelji, ki s o potrošniki v smislu člena 1(1), točka 2, KSchG zakona 
o varstvu potrošnikov (Konsumentschutzgesetz), odstopijo od svoje ponudbe ali pogodbe.
[…]
(4) Pravica do odstopa iz odstavka 1 ugasne po poteku e nega tedna od dne, ko s o bili objavljeni 
prospekt oziroma informacije iz člena 6.“
13 Člen 6(2) navedenega zakona določa:
„Vlagatelji, ki s o po nastanku o koliščine, napake ali netočnosti v smislu odstavka 1, vendar p red objavo 
dodatka, ki s e nanje nanaša, že sprejeli ponudbo za pridobitev ali vpis vrednostnih papirjev ali naložb, 
imajo pravico sprejem p onudbe umakniti v dveh delovnih dneh po objavi dodatka. Smiselno s e uporabi 
člen 5. Če pa so vlagatelji potrošniki v smislu člena 1(1), točka 2, [zakona o varstvu potrošnikov], je 
treba uporabiti tudi rok iz člena 5(4).“
14 Člen 11(1) in (6) zakona o kapitalskih trgih določa:
„(1)Vsakem u vlagatelju odgovarjajo za škodo, ki m u nastane zaradi z aupanja v informacije v prospektu 
ali dr uge s tem z veznim z akono m z ahtevane informacije (člen 6), ki s o pomem bne za oceno 
vrednostnih papirjev ali naložb:
1. izdajatelj za nepravilne ali nepopolne informacije, do ka terih je prišlo zaradi kri vdnega ravnanja 
njega samega ali njegovih zaposlenih ali drugih oseb, ki s o sodelovale pri pripravi prospekta,
[…]
(6) Če ravnanje, s katerim je bila povzročena škoda, ni bilo naklepno, je višina odgovornosti do vsakega 
posameznega vlagatelja omejena z nakupno c eno, ki j o je plačal, povečano z a stroške in obresti od 
plačila nakupne cene. […]“
—
—
—
ECLI:EU:C:2013 :856 7SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
15 Člen 52 z akona o delniških dr užbah (Aktiengesetz) z dne 6. septembra 1965 ( BGBl. I, 98 /1965 , 
str. 1089 ), kakor je bil spremenjen z zakono m z dne 22. septembra 2005 ( BGBl. I, 2005 , str. 2802 ), 
določa:
„Vložki se ne smejo vrniti delničarjem; delničarji imajo, dokler obstaja družba, le pravico do bilančnega 
dobička, ki i zhaja iz letnega poročila, če na podlagi zakona ali statuta ni izvzet iz razdelitve. Plačilo 
nakupne cene pri dovoljenem p ridobivanju lastnih delnic (člena 65, 66) ne šteje za vračilo vložkov.“
Spor o glavni stvari in vprašanja za predhodno odločanje
16 A. Hirmann j e 7. januarja 2005 p ridobil delnice dr užbe Immofinanz v vrednosti 10 013 ,75 EUR. 
Pridobitev j e bila opravljena na sekundarnem t rgu prek posrednika, dr užbe A viso Z eta A G (v 
nadaljevanju: Aviso Zeta), ki j e finančna družba, in ne v okviru povečanja kapitala družbe Immofinanz. 
Pridobitelj je plačal nakupno c eno dr užbi Aviso Zeta, zadevne delnice pa so bile vknjižene na račun 
vrednostnih papirjev p ri tej družbi, ki s e je glasil na A. Hirmanna.
17 A. Hirmann v zadevi v glavni stvari dr užbi Immofinanz očita nezakonite ukrepe z a podporo tečaju 
njenih delnic. Te delnice naj bi z namenom tržne manipulacije ku povale hčerinske dr užbe skupine 
Aviso Zeta, ki n aj bi obvladovala tudi dr užbo Immofinanz.
18 A. Hirmann p oleg tega trdi, da j e delnice pridobil na podlagi tedaj veljavnega prospekta dr užbe 
Immofinanz, ki s e je nanašal na finančni trg. Ta dr užba naj bi v tem p rospektu prikazovala, da j e 
pridobitev n jenih delnic varna in netvegana naložba. Ve ndar n aj bi bile v prospektu navedene 
nepopolne, neresnične in zavajajoče informacije. Zaradi t ega naj bi se zoper nekdanje člane uprave 
družbe Immofinanz začel kazenski pregon, postopki v zvezi z njim pa naj še ne bi bili kon čani.
19 V teh okoliščinah je A. Hirmann p redložitvenemu sodišču z odškodninskim zahtevkom predlagal, naj 
razveljavi pogodbo o nakupu delnic. Zato je zlasti predlagal, naj se dr užbi Immofinanz naloži plačilo 
povračila v višini začetne nakupne cene delnic z obrestmi, v zameno p a naj se njene delnice prenesejo 
nazaj nanjo.
20 Družba Immofinanz me ni, da j e ta zahtevek v nasprotju z zavezujočimi načeli nacionalnega prava in 
prava Unije s področja delniških dr užb, zlasti glede zahtev p o ohranitvi kapitala delniških dr užb. Če bi 
bilo ugotovljeno, da i ma ta družba odgovornost do A. Hirmanna, bi to vodilo do varstva enega samega 
delničarja v breme v seh dr ugih delničarjev in tudi upnikov navedene družbe.
21 Ker je Handelsgericht W ien me nilo, da j e za rešitev spora, ki m u je predložen, potrebna razlaga prava 
Unije, je prekinilo odločanje in Sodišču v predhodno o dločanje predložilo ta vp rašanja:
„1.Ali je nacionalno p ravilo, ki d oloča odgovornost delniške dr užbe ko t izdajateljice do pridobitelja 
delnic zaradi kr šitve d olžnosti razkritja informacij iz prava finančnih trgov na podlagi določb
členov 6 in 25 [Direktive o prospektih];
členov 7, 17 in 28 [Direktive o zahtevah v zvezi s preglednostjo] in
člena 14 [Direktive o zlorabi trga],
združljivo s členi 12, 15, 16, 19 in 42 [Druge dir ektive]?
2. Ali je treba člene 12, 15, 16 t er zlasti 18, 19 in 42 [Druge dir ektive] razlagati tako, da n asprotujejo 
nacionalni ureditvi, ki d oloča, da m ora delniška dr užba v okviru odgovornosti, navedene v prvem 
vprašanju, pridobitelju povrniti nakupno c eno in prevzeti pridobljene delnice?
8 ECLI:EU:C:2013 :856SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
3. Ali je treba člene 12, 15 , 16 , 18 , 19 in 42 [ Druge dir ektive] razlagati tako, da l ahko t aka 
odgovornost delniške dr užbe, navedena v prvem vp rašanju,
— zajema tudi ve zano p remoženje delniške dr užbe (vpisani ka pital in rezerve v smislu 
člena 15(1)(a) [Druge dir ektive]) oziroma
— obstaja, tudi če lahko p ovzroči stečaj delniške dr užbe?
4. Ali je treba člena 12 in 13 D irektive 2009 /101 [ …] razlagati tako, da n asprotujeta nacionalni 
ureditvi, ki d oloča ničnost pridobitve d eleža, tako da j e treba pri ra zveljavitvi pogodbe o nakupu 
delnic šteti, da t a ustvarja učinek ex nunc (glej sodbo Sodišča z dne 15. aprila 2010 v zadevi 
E. Friz GmbH, C-215/08, ZOdl., str. I-2947 )?
5. Ali je treba člene 12, 15, 16, 18, 19 in 42 [Druge dir ektive] ter člena 12 in 13 D irektive 2009 /101 
[…] razlagati tako, da j e odgovornost omejena na vrednost delnic – pri dr užbi, ki ko tira n a borzi, 
torej na borzni tečaj delnic – ki j o imajo te ob vložitvi zahtevka, tako da d elničar v nekaterih 
primerih dobi manj od prvotno p lačane cene delnic?“
Vprašanja za predhodno odločanje
Prvo in drugo vprašanje
22 Predložitveno s odišče s prvim in dr ugim vp rašanjem, ki j u je treba obravnavati skupaj, sprašuje, ali je 
treba člene 12, 15, 16, 18, 19 in 42 D ruge dir ektive ra zlagati tako, da n asprotujejo nacionalni ureditvi, 
ki v okviru prenosa Direktive o prospektih, D irektive o zahtevah v zvezi s preglednostjo in Direktive 
o zlorabi trga po eni strani določa odgovornost delniške dr užbe ko t izdajateljice do pridobitelja njenih 
delnic zaradi kr šitve d olžnosti razkritja informacij, ki s o določene z zadnjenavedenimi dir ektivami, ter 
po dr ugi zaradi t e odgovornosti zadevni delniški dr užbi nalaga povračilo zneska p ridobitvene cene 
delnic pridobitelju in prevzem t eh delnic.
23 Cilj določb Druge dir ektive, na ka tere se nanašata zgoraj navedeni vprašanji, je v bistvu ohranitev 
družbenega kapitala delniških dr užb in enako o bravnavanje delničarjev.
24 V zvezi s ciljem o hranitve ka pitala je v drugi uvodni izjavi Druge dir ektive n avedeno, da j e za 
zagotovitev m inimalne enakovredne zaščite za delničarje in upnike v delniških dr užbah še zlasti 
pomem bna uskladitev n acionalnih določb v zvezi z ustanovitvijo in ohranitvijo, povečanjem a li 
zmanjšanjem n jihovega ka pitala. V četrti uvodni izjavi te dir ektive p a je navedeno, da j e njen namen 
ohranjanje kapitala, ki p redstavlja jamstvo upnikom, še zlasti s prepovedjo vsakega zmanjšanja kapitala 
z razdelitvijo delničarjem, kadar n iso upravičeni do tega, in določitvijo me j pravice družbe, da p ridobiva 
lastne delnice. Zadnjenavedeno o mejitev o pravičuje zlasti potreba po zagotavljanju zaščite delničarjev 
in upnikov pred ravnanjem t rga, ki b i lahko z manjšalo ka pital družbe in umetno d vignilo cene njenih 
delnic.
25 Zato Druga dir ektiva v bistvu določa obveznost delničarjev, da vp lačajo svoje vložke (člen 12), prepoved 
družbam, da j ih vrnejo (člen 15), obveznost delničarjev, da v rnejo izplačila, izvršena v nasprotju 
s členom 15 n avedene dir ektive (člen 16), prepoved dr užbam, da p ridobijo lastne delnice (člen 18) ter 
pogoje, pod ka terimi se lahko d ovoli odstopanje od zadnjenavedene prepovedi (člen 19).
26 Poleg tega člen 42 D ruge dir ektive v zvezi s ciljem e nakega obravnavanja delničarjev d oloča, da s e za 
izvajanje te dir ektive z zakono dajo dr žav članic zagotovi enaka o bravnava vseh delničarjev, ki s o 
v enakem p oložaju.
ECLI:EU:C:2013 :856 9SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
27 Iz besedila in namena določb, navedenih v prejšnjih dveh točkah, izhaja, da d oločajo le pravna razmerja 
med dr užbo in njenimi delničarji, ki i zhajajo izključno iz ustanovitvenega akta, in da s e nanašajo zgolj 
na no tranje odnose v zadevni družbi.
28 Iz tega izhaja, kot to trdijo A. Hirmann, avstrijska in portugalska v lada t er Evropska ko misija, da 
zadevne določbe Druge dir ektive n e nasprotujejo nacionalni ureditvi, s katero je uvedeno n ačelo 
odgovornosti družbe izdajateljice zaradi š irjenja netočnih informacij v nasprotju s pravom ka pitalskih 
trgov in s katero se določa, da m ora ta družba na podlagi te odgovornosti pridobitelju povrniti znesek, 
ki ustreza pridobitveni ceni delnic, in prevzeti te delnice.
29 V takem p rimeru n amreč odgovornost zadevne dr užbe investitorjem, ki s o tudi d elničarji, za 
nepravilnosti, ki j ih je navedena družba storila pred pridobitvijo njenih delnic ali ob njej, ne izhaja iz 
ustanovitvenega akta in se ne nanaša zgolj na no tranje odnose v navedeni družbi. V takem p rimeru 
gre za odgovornost iz pogodbe o pridobitvi delnic.
30 Poleg tega je treba glede načela, v skladu s katerim je treba delničarje obravnavati enako, ki j e določeno 
v členu 42 D ruge dir ektive, opozoriti, da d elničarji, ki s o utrpeli škodo zaradi kr šitve, ki j o je družba 
storila pred pridobitvijo njenih delnic ali ob njej, niso v enakem p oložaju ko t delničarji iste družbe, na 
katerih pravni položaj ta kršitev n i vplivala.
31 Ravno z ato člen 20(1)(d) Druge dir ektive dr užbam me d dr ugim omogoča, da p ridobijo lastne delnice 
na podlagi zakonskih obveznosti. Za tako p ridobitev n i mogoče šteti, da j e njen namen zmanjšanje 
kapitala družbe ali umeten dvig tečaja njenih delnic.
32 V takih okoliščinah izplačilo, ki g a družba opravi delničarju zaradi n epravilnosti, ki j ih je storila pred 
pridobitvijo njenih delnic ali ob njej, ni izplačilo ka pitala v smislu člena 15 D ruge dir ektive, zato zanj 
ne veljajo pogoji iz tega člena.
33 Zato trditve, ki j o je na obravnavi navedla dr užba Immofinanz, da n avedeni člen Druge dir ektive 
nasprotuje tožbi vlagatelja zaradi c ivilnopravne odgovornosti zoper družbo, ki g a je zavedla k napaki 
z razširjanjem z avajajočih informacij, ni mogoče sprejeti.
34 Prav tako to, da dr užba prevzame d elnice vlagatelja, ki j ih je ta ku pil na podlagi napačnih informacij, 
katerih razširjanje se lahko p ripiše tej družbi, ne spada n a področje uporabe člena 18 D ruge dir ektive. 
Taka p ridobitev lastnih delnic dr užbe je posledica zakonske o bveznosti, v skladu s katero m ora ta 
družba povrniti škodo oškodovanemu vlagatelju, taka o bveznost pa ni nikakor povezana z ratio legis 
tega člena.
35 Poleg tega je iz predložitvene odločbe, natančneje iz besedila vp rašanj za predhodno o dločanje, 
razvidno, da s e z nacionalno u reditvijo, ki j e sporna v zadevi v glavni stvari, prenesejo člena 6 in 25 
Direktive o prospektih, členi 7, 17 in 28 D irektive o zahtevah v zvezi s preglednostjo ter člen 14 
Direktive o zlorabi trga.
36 Člen 6(1) Direktive o prospektih me d drugim določa, da D ržave članice zagotovijo, da j e za informacije, 
navedene v prospektu, odgovoren vsaj izdajatelj.
37 Poleg tega člen 7 Direktive o zahtevah v zvezi s preglednostjo določa, da D ržave članice zagotovijo, da 
je za sestavo informacij in objavljanje v skladu s to dir ektivo odgovoren vsaj izdajatelj. V skladu 
s členom 17(1) te dir ektive n avedeni izdajatelj delnic zagotovi enako o bravnavanje za vse imetnike 
delnic, ki s o v enakem p oložaju.
10 ECLI:EU:C:2013 :856SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
38 Ugotoviti je treba, da s e z nacionalno u reditvijo, ki d oloča odgovornost delniške dr užbe ko t izdajateljice 
vrednostnih papirjev d o vlagatelja v primeru kr šitve o bveznosti obveščanja, ki j o ima ta dr užba, 
izpolnjuje zahteve i z člena 6(1) Direktive o prospektih in člena 7 D irektive o zahtevah v zvezi 
s preglednostjo, ne da b i se ogrožalo n ačelo enakega obravnavanja, določeno v členu 17(1) 
zadnjenavedene dir ektive.
39 Poleg tega člen 25(1) Direktive o prospektih, člen 28(1) Direktive o zahtevah v zvezi s preglednostjo in 
člen 14(1) Direktive o zlorabi trga, ki i majo podobno b esedilo, me d dr ugim določajo, da dr žave članice 
brez poseganja v njihove p ravice glede nalaganja kazenskih sankcij zagotovijo, da s e v skladu z njihovo 
nacionalno z akono dajo za odgovorne osebe lahko s prejmejo vsaj ustrezni upravni ukrepi, če niso 
upoštevane določbe, sprejete v skladu s temi dir ektivami, pri čemer morajo biti taki ukrepi učinkoviti, 
sorazmerni in odvračilni.
40 Čeprav se v nasprotju s členom 25(1) Direktive o prospektih s členom 28(1) Direktive o zahtevah 
v zvezi s preglednostjo in členom 14(1) Direktive o zlorabi trga izrecno n e sklicuje na ureditev 
civilnopravne odgovornosti v državah članicah, pa je Sodišče glede dodelitve o dškodnine in morebitne 
odškodnine z naravo sankcije že presodilo, da č e ni ustreznih določb prava Unije, nacionalni pravni 
sistem v sake dr žave članice določi me rila za ugotavljanje višine odškodnine, pri čemer pa morata biti 
spoštovani načeli enakovrednosti in učinkovitosti (glej po analogiji sodbi z dne 13. julija 2006 
v združenih zadevah M anfredi in dr ugi, od C-295/04 d o C-298/04, ZOdl., str. I-6619 , točka 92, in 
z dne 6. junija 2013 v zadevi Donau Ch emie in dr ugi, C-536/11, točke o d 25 d o 27).
41 Tako iz zgoraj navedenega izhaja, da i majo dr žave članice široko p olje proste presoje pri izbiri sankcij 
za kršitve o bveznosti iz teh dir ektiv, ki j ih storijo dr užbe izdajateljice, pri čemer pa morajo spoštovati 
pravo Unije.
42 Iz tega je tudi ra zvidno, da i majo v primeru odgovornosti izdajatelja delnic izbiro civilnopravnih 
sredstev dr žave članice.
43 V o bravnavani zadevi ureditev c ivilnopravne odgovornosti v nacionalni zakono daji, ki j e sporna 
v zadevi v glavni stvari, pomeni pravno s redstvo, ki j e ustrezno gl ede na škodo, ki j o je utrpel vlagatelj, 
in na izdajateljevo kr šitev o bveznosti informiranja. Poleg tega je taka, da i zdajatelje odvrača od 
zavajanja vlagateljev.
44 Uvedba take u reditve o dgovornosti torej spada v polje proste presoje, ki g a imajo dr žave članice, in ni 
v nasprotju s pravom U nije.
45 Zato je treba na prvo in dr ugo vp rašanje odgovoriti, da j e treba člene 12, 15, 16, 18, 19 in 42 D ruge 
direktive ra zlagati tako, da n e nasprotujejo n acionalni ureditvi, ki v  okviru p renosa D irektive 
o prospektih, D irektive o zahtevah v zvezi s preglednostjo in Direktive o zlorabi trga po eni strani 
določa odgovornost delniške dr užbe ko t izdajateljice do pridobitelja njenih delnic zaradi kr šitve 
dolžnosti razkritja informacij, ki s o določene z zadnjenavedenimi dir ektivami, ter po dr ugi zaradi t e 
odgovornosti zadevni delniški dr užbi nalaga povračilo zneska p ridobitvene cene delnic pridobitelju in 
prevzem t eh delnic.
Tretje vprašanje
46 Predložitveno s odišče s tretjim vp rašanjem v bistvu sprašuje, ali je treba člene 12, 15, 16, 18, 19 in 42 
Druge dir ektive ra zlagati tako, da n asprotujejo temu, da j e z nacionalno u reditvijo določeno, da l ahko 
obveznost delniške dr užbe izdajateljice, da p ridobitelju povrne znesek, ki u streza nakupni ceni delnic, 
in da p revzame t e delnice, zajema vezano p remoženje družbe (osnovni kapital in rezerve) ter povzroči 
njen stečaj.
ECLI:EU:C:2013 :856 11SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
47 Kot je navedla generalna pravobranilka v točki 84 s klepnih predlogov, je to vp rašanje povsem 
hipotetično, saj predložitveno s odišče v predlogu za sprejetje predhodne odločbe ni obrazložilo, zakaj 
bi mu odgovor na navedeno vp rašanje ko ristil za rešitev spora o glavni stvari, in se je omejilo le na 
splošno s klicevanje na tveganje morebitnega stečaja družbe izdajateljice.
48 V teh okoliščinah na tretje vp rašanje ni treba odgovoriti.
Četrto vprašanje
49 Predložitveno s odišče s četrtim vp rašanjem v bistvu sprašuje, ali je treba člena 12 in 13 D irektive 
2009 /101 ra zlagati tako, da n asprotujeta nacionalni ureditvi, ki v okoliščinah, ka kršne so v postopku 
v glavni stvari, določa razveljavitev p ogodbe o nakupu delnic z učinkom za nazaj.
50 V členu 12, prvi odstavek, točki (a) in (b) so izčrpno n ašteti pogoji, ki m orajo biti izpolnjeni, da s e 
lahko n ičnost družb ugotovi s sodno o dločbo. Drugi odstavek tega člena določa, da p oleg ničnostnih 
razlogov iz prvega odstavka z a dr užbo ne ve ljajo nikakršni drugi razlogi za neobstoj, absolutno a li 
relativno n ičnost ali razglasitev o ničnosti.
51 Člen 13 n avedene dir ektive p a me d dr ugim določa posledice razglasitve take n ičnosti.
52 Spomniti je treba, da n acionalna ureditev, ki j e sporna v zadevi v glavni stvari, uvaja načelo 
odgovornosti družbe izdajateljice za širjenje netočnih informacij v nasprotju s pravom ka pitalskih 
trgov in določa, da m ora ta družba na podlagi navedene odgovornosti pridobitelju povrniti znesek, ki 
ustreza pridobitveni ceni delnic, in prevzeti te delnice.
53 Namen take z akono daje je zlasti zagotoviti, da s e oškodovanec vrne v položaj, v katerem j e bil pred 
dejanjem, ki m u je povzročilo škodo, tako da s e po eni strani zahteva, da s e pridobitelju nadomesti 
znesek, ki u streza ceni, plačani za pridobitev d elnic, skupaj z obrestmi, po dr ugi pa, da s e te delnice 
tako ko t druge ohranijo v osnovnem ka pitalu zadevne družbe.
54 Iz tega sledi, da u reditev o dgovornosti, ki s e uporablja za družbe zaradi kr šitve n ekaterih določb prava 
kapitalskih trgov, ni nikakor povezana s postopki n ičnosti družb, ko t izhajajo iz členov 12 in 13 
Direktive 2009 /101.
55 Ker razveljavitev p ogodbe o nakupu delnic z učinkom za nazaj iz postopka v glavni stvari n e more 
povzročiti ničnosti dr užbe, člena 12 in 13 D irektive 2009 /101 n e vp livata na četrto vp rašanje 
predložitvenega sodišča.
56 Predložitveno s odišče sprašuje Sodišče zlasti, ali je treba v obravnavanem p rimeru m orda u porabiti 
sodno p rakso, ki i zhaja iz zgoraj navedene sodbe v zadevi E. Friz.
57 V navedeni zadevi je bilo Sodišče pozvano, naj se izreče o združljivosti nacionalne ureditve, ki j e na 
odpoved članstva potrošnika v nepremičninskem s kladu, ustanovljenem v obliki osebne družbe, vezala 
le učinke e x nunc, z Direktivo Sveta z dne 20. decembra 1985 z a varstvo potrošnika v primeru 
pogodb, sklenjenih zunaj poslovnih prostorov (85/577/EGS) (UL L, posebna izdaja v slovenščini, 
poglavje 15, zvezek 1, str. 262).
58 Potem ko j e Sodišče v točki 44 zgoraj navedene sodbe v zadevi E. Friz navedlo, da v arstvo potrošnikov, 
zagotovljeno z Direktivo 85 /577, ni absolutno, je v točki 50 t e sodbe ra zsodilo, da t a dir ektiva ne 
preprečuje, da b i se pogodba odpovedala z učinkom ex nunc.
59 V zvezi s tem j e treba opozoriti, da d ejstva v zadevi, v kateri je bila izdana zgoraj navedena sodba 
E. Friz, niso primerljiva s tistimi v zadevi v glavni stvari.
12 ECLI:EU:C:2013 :856SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
60 V zadevi, v kateri je bila izrečena zgoraj navedena sodba E. Friz, potrošnikova odpoved pogodbe, ki j o 
je podpisal, da b i se včlanil v nepremičninski s klad, ni temeljila na protipravnem ra vnanju 
sopogodbenika, temve č le na izvrševanju pravice, ki j e vsem p otrošnikom p odeljena s členom 5(1) 
Direktive 85 /577 in jim omogoča odpoved pogodbe, sklenjene me d obiskom trgovca na domu.
61 V teh okoliščinah je Sodišče v točkah od 46 d o 48 zgoraj navedene sodbe v zadevi E. Friz, lahko 
ugotovilo, da D irektiva 85 /577 n e nasprotuje nacionalni ureditvi iz postopka v glavni stvari, ker je bil 
namen te ureditve, da s e v skladu s splošnimi načeli civilnega prava zagotovita zadovoljivo ravnovesje 
in pravična porazdelitev tveganj me d različne zainteresirane stranke. Poleg tega je Sodišče že razsodilo, 
da je iz sistematike in besedila ve č določb te dir ektive ra zvidno, da j e varstvo potrošnikov nekoliko 
omejeno ( glej sodbo z dne 10. aprila 2008 v zadevi Hamilton, C-412/06, ZOdl., str. I-2383 , 
točki 39 in 40).
62 V zadevi v glavni stvari p a ni sporno, da ra zveljavitev p ogodbe o nakupu delnic temelji izključno n a 
nepravilnostih, ki j ih je storila dr užba izdajateljica in ki s o pridobitelju povzročile škodo. V takem 
primeru me rila zadovoljivega ravnovesja in pravične porazdelitve tveganj me d ra zlične zainteresirane 
stranke, ko t je navedeno v zgoraj navedeni sodbi v zadevi E. Friz, n i upravičeno u porabiti ko t 
pripomoček za presojo skladnosti nacionalnih predpisov s pravom U nije.
63 Zato je treba na četrto vp rašanje odgovoriti, da j e treba člena 12 in 13 D irektive 2009 /101 ra zlagati 
tako, da n e nasprotujeta nacionalni ureditvi, ki v okoliščinah, ko t so tiste v zadevi v glavni stvari, 
določa razveljavitev p ogodbe o nakupu delnic z učinkom za nazaj.
Peto vprašanje
64 Predložitveno s odišče s petim vp rašanjem s prašuje, ali je treba člene 12, 15, 16, 18, 19 in 42 D ruge 
direktive ter člena 12 in 13 D irektive 2009 /101 ra zlagati tako, da j e odgovornost družbe, uvedena 
z nacionalno u reditvijo iz postopka v glavni stvari, omejena na vrednost delnic, ki s e, če družba ko tira 
na borzi, izračuna v skladu z njihovim tečajem o b vložitvi zahtevka.
65 Najprej, v zvezi s členoma 12 in 13 D irektive 2009 /101 z adostuje spomniti, da j e Sodišče v točki 54 te 
sodbe razsodilo, da u reditev o dgovornosti, ki s e uporablja za dr užbe zaradi kr šitve n ekaterih določb 
prava kapitalskih trgov, ni nikakor povezana s postopki ničnosti družb.
66 Iz tega izhaja, da n avedeni členi, ki s e nanašajo le na ničnost ustanovitvenega akta, niso upoštevni za 
presojo vp rašanja obsega odgovornosti takih dr užb. Njihova razlaga ne more nikakor utemeljiti trditve 
družbe Immofinanz, da j e v zadevi v glavni stvari treba odgovornost družbe nujno o mejiti na vrednost 
njenih delnic, ki s e, če dr užba ko tira n a borzi, izračuna v skladu z njihovim tečajem o b vložitvi 
zahtevka.
67 Dalje, v zvezi s členi 12, 15, 16, 18, 19 in 42 D ruge dir ektive je treba opozoriti, da s e je z razlago teh 
členov, ki j i je Sodišče sledilo v okviru prvega in dr ugega vp rašanja za predhodno o dločanje, 
omogočilo, da s e je v točki 28 t e sodbe ugotovilo, da t i členi ne nasprotujejo nacionalni ureditvi, 
s katero je u vedeno n ačelo o dgovornosti dr užbe izdajateljice za širjenje n etočnih informacij 
v nasprotju s pravom ka pitalskih trgov in s katero se določa, da m ora navedena družba na podlagi te 
odgovornosti pridobitelju povrniti znesek, ki u streza pridobitveni ceni delnic, in prevzeti te delnice.
68 Poleg tega je Sodišče v točki 44 t e sodbe ugotovilo, da v zpostavitev t ake u reditve c ivilnopravne 
odgovornosti spada v polje proste presoje, ki g a državam članicam podeljujejo Direktiva o prospektih, 
Direktiva o zahtevah v zvezi s preglednostjo in Direktiva o zlorabi trga, ter da n i v nasprotju s pravom 
Unije.
—
—
—
ECLI:EU:C:2013 :856 13SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
69 V teh okoliščinah je treba ugotoviti, da i zbira me d ureditvijo civilnopravne odgovornosti, ki d oloča 
vračilo zneska, ki u streza nakupni ceni delnic skupaj z obrestmi, in ureditvijo, ki o mejuje to 
odgovornost na plačilo cene delnic ob vložitvi odškodninskega zahtevka, spada v pristojnost držav 
članic.
70 Glede na zgoraj navedeno, je treba na pe to vp rašanje odgovoriti, da j e treba člene 12, 15, 16, 18, 
19 in 42 D ruge dir ektive ter člena 12 in 13 D irektive 2009 /101 ra zlagati tako, da o dgovornost družbe, 
uvedena z nacionalno u reditvijo iz postopka v glavni stvari, ni nujno o mejena na vrednost delnic, ki 
se, če družba ko tira n a borzi, izračuna v skladu z njihovim tečajem o b vložitvi zahtevka.
Stroški
71 Ker je ta postopek za stranke v postopku v glavni stvari e na od stopenj v postopku p red predložitvenim 
sodiščem, to odloči o stroških. S troški, priglašeni za predložitev s tališč Sodišču, ki n iso stroški 
omenjenih strank, se ne povrnejo.
Iz teh razlogov je Sodišče (drugi senat) razsodilo:
1. Člene 1 2, 1 5 , 1 6 , 1 8 , 1 9 in 4 2 D ruge direktive Sveta 7 7 / 9 1 / E GS z dne 1 3. decembra 1 9 7 6 
o uskladitvi zaščitnih ukrepov za varovanje interesov družbenikov in tretjih oseb, ki jih 
države članice zahtevajo o d gospodarskih družb v skladu z drugim o dstavkom člena [4 8 E S] 
glede u stanavljanja de lniških družb te r oh ranjanja in spreminjanja njihovega k apitala, zato 
da se o blikujejo z aščitni ukrepi z enakim u činkom v vsej Sk upnosti, kakor je b ila 
spremenjena z Direktivo Sveta 9 2 / 1 0 1 / E GS z dne 2 3. novembra 1 9 9 2 , je treba razlagati tako, 
da ne nasprotujejo n acionalni ureditvi, ki v okviru prenosa
Direktive 2 0 0 3 / 7 1 / E S E v r opskega p arlamenta in S veta z dne 4. novembra 2 0 0 3 
o prospektu, ki se objavi ob javni ponudbi ali sprejemu v r ednostnih papirjev v trgovanje 
in o spremembi Direktive 2 0 0 1 / 3 4 / E S,
Direktive 2 0 0 4 / 1 0 9 / E S E v r opskega p arlamenta in S veta z dne 1 5. decembra 2 0 0 4 
o uskladitvi zahtev v z vezi s preglednostjo informacij o izdajateljih, katerih v r ednostni 
papirji so s prejeti v trgovanje n a reguliranem t rgu, in o spremembah D irektive 
2 0 0 1 / 3 4 / E S te r
Direktive 2 0 0 3 / 6 / E S E v r opskega p arlamenta in Sveta z dne 2 8. januarja 2 0 0 3 o trgovanju 
z notranjimi informacijami in tržni manipulaciji (zloraba trga)
po eni strani določa odgovornost de lniške d ružbe kot izdajateljice do pridobitelja njenih 
delnic zaradi kršitve dolžnosti razkritja informacij, ki so d oločene z zadnjenavedenimi 
direktivami, ter po drugi z aradi te o dgovornosti zadevni de lniški družbi nalaga p ov račilo 
zneska pridobitvene cene de lnic pridobitelju in prev zem te h de lnic.
2. Člena 1 2 in 1 3 D irektive 2 0 0 9 / 1 0 1 / E S E v r opskega p arlamenta in Sveta z dne 1 6. septembra 
2 0 0 9 o  uskladitvi zaščitnih ukrepov za varovanje interesov družbenikov in tretjih oseb, ki jih 
države članice zahtevajo o d gospodarskih družb v skladu z drugim p ododstavkom [člena 4 8 
ES], zato da se oblikujejo z aščitni ukrepi z enakim u činkom v vsej Sk upnosti je treba 
razlagati tako, da ne nasprotujeta nacionalni ureditvi, ki v okoliščinah, kot so tiste v zadevi 
v glavni stvari, določa raz veljavitev pogodbe o nakupu de lnic z učinkom za nazaj.
14 ECLI:EU:C:2013 :856SODBAZDNE19.12.2013 –ZADEVAC-174/12
HIRMANN
3. Člene 1 2, 1 5, 1 6, 1 8, 1 9 in 4 2 D ruge direktive 7 7 / 9 1 , kakor je bila spremenjena z Direktivo 
Sveta 9 2 / 1 0 1 , ter člena 1 2 in 1 3 D irektive 2 0 0 9 / 1 0 1 j e treba razlagati tako, da odgovornost 
družbe, uvedena z nacionalno ureditvijo iz postopka v glavni stvari, ni nujno omejena na 
v rednost de lnic, ki se, če družba kotira na bor zi, iz računa v skladu z njihovim te čajem o b 
vložitvi zahtevka.
Podpisi