SL    SL SL 
 
SL    SL  EVROPSKA KOMISIJA 
Bruselj, 27.5.2010 
COM(2010)243 kon č. 
  
POROČILO KOMISIJE SVETU, EVROPSKE MU PARLAMENTU, EVROPSKEMU 
EKONOMSKO-SOCIALNEMU OD BORU IN ODBORU REGIJ 
Izvajanje Direktive 2004/109/ES o uskladitvi za htev v zvezi s preglednostjo informacij o 
izdajateljih, katerih vrednostni papirji so  sprejeti v trgovanje na reguliranem trgu 
SEC(2010)611 
 
SL 2   SL POROČILO KOMISIJE SVETU, EVROPSKE MU PARLAMENTU, EVROPSKEMU 
EKONOMSKO-SOCIALNEMU OD BORU IN ODBORU REGIJ 
Izvajanje Direktive 2004/109/ES o uskladitvi za htev v zvezi s preglednostjo informacij o 
izdajateljih, katerih vrednostni papirji so  sprejeti v trgovanje na reguliranem trgu 
1. UVOD 
1. V tem poro čilu je pregled izvaja nja Direktive 2004/109/ES1 o uskladitvi zahtev v 
zvezi s preglednostjo informacij o izdajateljih, katerih vrednostni pa pirji so sprejeti v 
trgovanje na reguliranem trgu (v nadaljnje m besedilu: Direktiva o preglednosti), v 
skladu s členom 33 navedene direktive.  
2. Direktiva o preglednosti dolo ča, da morajo izdajatelji vrednostnih papirjev na 
reguliranih trgih v EU vlagateljem zagot oviti ustrezno pregle dnost z razkritjem 
predpisanih informacij in njihovim razširjanjem javnosti v vsej EU. Takšne informacije zajemajo ra čunovodska poro čila, informacije o ve čjih deležih 
glasovalnih pravic in informacije, razkrite v skladu s členom 6 Direktive 2003/6/ES o 
trgovanju z notranjimi informacijami in  tržni manipulaciji (zloraba trga)
2. 
3. Cilji Direktive o preglednosti so pomembni za finan čne trge, pri čemer so jih priznali 
mednarodni organi za dolo čanje standardov, npr. IO SCO ali OECD. Sedanja 
finančna kriza kaže, da je razkritje to čnih, celovitih in pravo časnih informacij o 
izdajateljih vrednostnih papirjev klju čno, da se omogo či ocena njihovega poslovanja 
in sredstev na podlagi informacij ter s tem gradi trajno zaupanje vlagateljev v kapitalske trge. 
4. V tem poro čilu sta opisana u činek Direktive o pregledno sti in njeno upoštevanje 
(oddelek 2); opredeljena so glavna vprašan ja, ki izhajajo iz uporabe Direktive o 
preglednosti (oddelek 3), in navedenih je ve č sklepov (oddelek 4). To poro čilo je 
dopolnjeno z delovnim dokumentom služb Komisije, ki zagotavlja nadaljnje 
podrobnosti o navedenih vprašanjih in na činu zbiranja informacij. 
2. U
ČINEK DIREKTIVE O PREGLEDNOSTI IN NJENO UPOŠTEVANJE  
5. Zunanja študija o uporabi Direktive o pregle dnosti, ki je bila izvedena v imenu 
Komisije3 (v nadaljnjem besedilu: zunanj a študija), kaže, da velika ve čina 
zainteresiranih strani, ki so sodelovale  v raziskavi, meni, da je Direktiva o 
                                                 
1 Direktiva 2004/109/ES Evropskega parlamenta in  Sveta z dne 15. decembra 2004 o uskladitvi zahtev v 
zvezi s preglednostjo informacij o izdajateljih, katerih vrednostni papirji so sprejeti v trgovanje na 
reguliranem trgu, in o spremembah Direktive 2001/34/ES, UL L 390, 31.12.2004, str. 38. Glej: 
www.ec.europa.eu/internal_market/s ecurities/transparency/index_en.htm . 
2 UL L 96, 12.4.2003, str. 16. 
3 Mazars (december 2009), Študija o uporabi izbranih obvezn osti iz Direktive 2004/109/ES o uskladitvi 
zahtev v zvezi s preglednostjo informacij o izdajateljih, katerih vrednostni papirji so sprejeti v trgovanje 
na reguliranem trgu. Na voljo na spletni strani: 
http://ec.europa.eu/internal_market/company/ecgforum/index_en.htm .  
 
SL 3   SL preglednosti koristna za ustrezno in u činkovito delovanje trga. Zainteresirane strani 
na splošno menijo, da vlagatelji prejmejo predpisane informacije, ki jih razkrijejo 
izdajatelji, razen morda v primeru, ko inform acije razkrivajo manjše javne družbe.  
6. Glede gospodarskih vplivov Dire ktive o preglednosti na finan čne trge na podlagi 
izvedene raziskave za zdaj ni mogo če sprejeti zaklju čkov. Zdi se, da je Direktiva o 
preglednosti nevtralna: čeprav se šteje za dejavnik poenostavitve v zvezi z 
izdajanjem na primarnih trgih, ni dovolj empiri čnih dokazov, ki bi to podprli.  
7. Pregled praks izdajateljev kaže, da izda jatelji na splošno izpolnjujejo obveznosti 
računovodskega poro čanja, kakor menijo tudi zainteres irane strani. Šteje se, da so 
razkrite finan čne informacije koristne in zadostne za namene vlaganja. Tudi 
poenostavitev zahtev iz leta 2004 glede jezi ka razkritja finan čnih informacij je bila 
zelo dobro sprejeta.  
8. Stroški izpolnjevanja obveznos ti iz Direktive o preglednosti4 se na prvi pogled ne 
zdijo posebno visoki5. Tako menijo tudi izdajatelji, čeprav so male in srednje velike 
javne družbe bolj zaskrbljene glede st roškov izpolnjevanja obveznosti. Uvedba 
„pravila mati čne države članice“6 in poenostavitev jezikovne ureditve za finan čna 
razkritja leta 2004 bi na čeloma morala prispevati k zman jšanju stroškov izdajateljev. 
Vendar so stroški čezmejnih vlagateljev ve čji zaradi nezadostno usklajenih zahtev iz 
Direktive o preglednosti.  
3. PREGLED IZVAJANJA DIREKTIVE : POJAVLJAJO ČA SE VPRAŠANJA  
9. Iz pregleda izvajanja Direktive o pregle dnosti izhaja veliko vprašanj (za nadaljnje 
podrobnosti glej delovni dokume nt služb Komisije, ki je priložen temu poro čilu).  
10. Pojavlja se zlasti vprašanje, ali je treba pravila o preglednosti posebej prilagoditi 
manjšim javnim družbam, da se ohrani in tudi pove ča privlačnost reguliranih trgov 
za to kategorijo izdajateljev7. Čeprav je obseg poenostavitv e pravil iz Direktive o 
preglednosti za manjše javne družbe, in s tem prihranki, omejen, obstajajo posebni 
ukrepi poenostavitve, ki jih je mogo če predvideti, ne da bi bila zmanjšana zaš čita 
vlagateljev, npr.: (i) zagotavljan je prožnejših rokov za razkritje ra čunovodskih 
poročil; (ii) zmanjšanje obveznosti glede objave četrtletnih finan čnih informacij; (iii) 
usklajevanje v zvezi z obsegom vsebine poro čil ali (iv) spodbujanje čezmejne 
                                                 
4 Opozoriti je treba, da ve čina zahtev glede vsebine (npr. ra čunovodski standardi) letnih in polletnih 
računovodskih poro čil ni vklju čena v Direktivo o preglednosti. 
5 Glej Europe Economics (2008), Študija stroškov izpolnjevanja izbranih meril FSAP.  Na voljo na spletni 
strani: www.ec.europa.eu/internal_marke t/finances/actionplan/index_en.htm . 
6 V skladu s „pravilom mati čne države članice“ (primerjaj člen 3(1)) za izdajatelje veljajo le zahteve, ki 
jih določi njihova mati čna država članica (obi čajno mati čne države članice ustanovitve), ne pa zahteve 
države članice gostiteljice. To „pravilo mati čne države članice“ mora prepre čiti dvojno (ali ve čkratno) 
uporabo pravil za izdajatelje.  
7 Poudariti je treba, da poleg reguliranih trgov ob stajajo alternativni trgi (v smislu Direktive o 
preglednosti), na katerih lahko izdajatelji trgujejo s svojimi vrednostnimi papirji. Navedeni alternativni 
trgi so ve čstranski sistemi trgovanja v smislu Direktive 2004/39/ES. Pravila iz Direktive o preglednosti 
ne veljajo za navedene alternativne trge, pri čemer v skladu z zunanjo študijo zainteresirane strani ne 
podpirajo širitve uporabe te direktive na navedene neregulirane trge. Komisija na tej stopnji ne 
namerava predlagati širitve podro čja uporabe Direktive o preglednosti na ve čstranske sisteme trgovanja. 
Podrobnejša razlaga je v delovnem dokumentu služb Komisije, ki je priložen temu poro čilu. 
 
SL 4   SL prepoznavnosti manjših javnih družb za more bitne vlagatelje in/ali informacijske 
posrednike, kot so finan čni analitiki8, in s tem pove čanje njihove privla čnosti.  
11. Čeprav bi lahko zahteva glede priprave četrtletnih finan čnih informacij, ki je bila 
leta 2004 uvedena z Direktivo o preglednosti, prispevala k dolo čeni kratkoro čni viziji 
vlagateljev9 v zvezi s poslovanjem izdajateljev, jo udeleženci na trgu na splošno 
dobro sprejemajo. Tudi zmanjšan je obveznosti glede razkritja četrtletnih informacij 
bi najverjetneje koristilo le manjšim javnim družbam, ker bi velike družbe 
predvidoma še naprej objavljale četrtletne informacije. Nasprotno, obstaja tržno 
povpraševanje po natan čnejših pravilih glede vsebine vmesnih poro čil uprave, da se 
spodbudi skladnost izdajateljev in omogo či predvidljivost v zvezi z informacijami, ki 
jih je treba razkriti.  
12. Narava minimalne usklajenosti Direktive o preglednosti državam članicam omogo ča, 
da sprejmejo strožje zahteve10. Zato je zaradi razli čnih nacionalnih ureditev prenos 
Direktive o preglednosti razmeroma neenak omeren. Strožje nacionalne zahteve, 
zlasti glede priglasitve ve čjih deležev glasovalnih pravic, so po mnenju 
zainteresiranih strani težavne. Posledica so dejanske in drage težave v zvezi z 
izvajanjem. Zato se postavlja vprašanje, ali je sedanja ureditev (tj. minimalna 
usklajenost) ustrezna za doseganje u činkovite ravni usklajenosti zahtev v zvezi s 
preglednostjo v EU.  
13. Zdi se, da je treba obveznosti iz Direkt ive o preglednosti prilagoditi inovacijam na 
področju finančnih trgov ter uvesti ve čje zahteve v zvezi s preglednostjo glede 
nekaterih vrst instrumentov. Zdi se, da je zlasti nezadostno razkritje praks posojanja 
vrednostnih papirjev pove čalo tveganje za „prazno glasovanje“, zaradi nerazkrivanja 
z denarjem poravnanih izvedenih finan čnih instrumentov pa se je pove čala težava 
„skritega lastništva“. Glede razkritja informacij za namene upravljanja družb 
združenja, ki predstavlj ajo izdajatelje v EU, podpi rajo uvedbo mehanizmov, ki 
izdajateljem omogo čajo opredelitev kon čnega vlagatelja, da se omogo či dejanski 
dialog med delni čarji in izdajatelji. Tudi kadar so delni čarji z ve čjimi deleži 
glasovalnih pravic dobro znani, se poziva k okrepitvi zahtev glede razkrivanja za 
večje lastniške deleže. V nekaterih državah članicah morajo ve čji vlagatelji že 
razkrivati svoje na črte v zvezi s svojimi lastniškimi deleži in na činom financiranja 
njihove pridobitve. Tudi vprašanje, ali morajo  veliki (zlasti institu cionalni) vlagatelji 
razkriti svoje glasovalne politike v javnih družbah, je povezano s to zadevo. 
                                                 
8 Glej na primer: F. Demarigny, Akt o malih javnih podjetjih EU , marec 2010, na voljo na spletni strani: 
www.eurocapitalmarkets.org . V skladu s tem poro čilom „ je v povprečju 93 % obsega trgovanja na 
reguliranih trgih skoncentriranih pri 7 % vseh javnih družb v EU “.  
9 Takšen kratkoro čni učinek je v nasprotju z nedavnimi pobudami Komisije, ki spodbujajo finan čne 
institucije in izdajatelje, naj pripravijo spodbude za dolgoro čnejšo vizijo. Evropska komisija je na 
primer priporo čila, naj se pri prejemkih direktorjev izdajateljev in finan čnih institucij upošteva 
dolgoročno vedenje družb: glej Priporo čilo Evropske komisije 2009/384/ES z dne 30. aprila 2009 o 
plačnih politikah v sektorju finan čnih storitev  (UL L 120, 15.5.2009, str. 22) in Priporo čilo Komisije 
2009/385/ES z dne 30. aprila 2009 o dopolnitvi priporo čil 2004/913/ES in 2005/162/ES glede sistema 
prejemkov direktorjev javnih družb  (UL L 120, 15.5.2009, str. 28).  
10 Službe Komisije so leta 2008 prou čile vprašanje strožjih nacionalnih zahtev in pripravile poseben 
dokument s podrobnimi informacijami v zvezi s to zadevo, ki jih je treba obravnavati kot dodatek k 
temu poro čilu. Glej delovni dokument služb Komisije, Poročilo o strožjih nacionalnih ukrepih v zvezi z 
Direktivo  2004/109/ES o uskladitvi zahtev v zvezi s preglednostjo informacij o izdajateljih, katerih 
vrednostni papirji so sprejeti v trgovanje na reguliranem trgu , SEC(2008) 3033, 10.12.2008. 
 
SL 5   SL 14. Poleg razkritja ra čunovodskih poro čil, ki je dolo čeno v Direktivi o preglednosti, 
zakonodaja EU dolo ča (ali priporo ča, če je to primerno) tudi, da morajo javne družbe 
izvesti nekaj ob časnih nefinan čnih (vendar z upravljanjem družbe povezanih) 
razkritij, na splošno v zvezi z letnim ra čunovodskim poro čilom, kot je tako 
imenovana izjava o sodelovanju pri upravljanju11. Postavilo se je vprašanje, ali je 
treba razkritje nefinan čnih informacij vklju čiti v ureditev iz Di rektive o preglednosti, 
da se poenostavijo obstoje če zahteve.  
15. S tem povezano vprašanje obravnava  razkritje podatkov s podro čja okolja, družbe in 
upravljanja12, ki jih pripravijo javne družbe. Neka tere zainteresirane strani (nevladne 
organizacije, nekatere orga nizacije vlagateljev) redno zahtevajo izboljšanje in 
okrepitev evropske zakonodaje v zv ezi z razkrivanjem podatkov s podro čja okolja, 
družbe in upravljanja. Menijo, da bi la hko bila Direktiva o preglednosti ustrezen 
mehanizem za vklju čitev takšnih razkrit ij k obveznostim glede ra čunovodskega 
poročanja javnih družb ter za obravnavanje nekaterih z aznanih pomanjkljivosti 
veljavnih pravil ter prakse gled e razkrivanja podatkov s podro čja okolja, družbe in 
upravljanja. 
16. Napredek v zvezi z vzpostavitvijo vseevropskega sistema za shranjevanje 
predpisanih informacij, da se olajša dostop vlagateljev do informacij, je po časen13, 
učinek Direktive na tem podro čju pa ni zadosten: zainteresirane strani morajo 
pregledati 27 razli čnih nacionalnih podatkovnih zbirk, pri čemer je elektronsko 
omrežje, ki jih medsebojno povezuje, le na za četni stopnji in do zdaj ni prineslo 
vidnejših rezultatov. Zato se postavlja vpraš anje, ali lahko mehanizm i shranjevanja iz 
Direktive, kot so trenutno zasnovani, izpolnijo vlogo „vrat“ do zgodovinskih 
finančnih informacij o javnih družba h na vseevropski ravni.  
17. Čeprav ni ve čjih težav v zvez i s skladnostjo, pregled izvajanja Direktive o 
preglednosti kaže, da bi nekatere tehni čne prilagoditve besedila  Direktive prispevale 
k večji jasnosti.  
4. SKLEPNE UGOTOVITVE  
18. Ta pregled izvajanja Di rektive o preglednosti kaže, da obstajajo podro čja, na katerih 
je mogoče ureditev, ki jo dolo ča ta direktiva, izboljšati, zlasti v zvezi s 
poenostavitvijo pravil, ki  veljajo za manjše javne  družbe, da se privla čnost 
kapitalskih trgov zanje izboljša.  Izboljšati je treba tudi čezmejno vidnost manjših 
                                                 
11 Člen 46a Četrte direktive Sveta 78/660/EGS z dne 25. julija 1978 o letnih ra čunovodskih izkazih 
posameznih vrst družb, kakor je bila spremenjena z Direktivo 2006/46/ES (UL L 224, 16.8.2006, str. 1).  
12 Natan čna opredelitev podatkov s podro čja okolja, družbe in upravljanj a za regulativne namene ali jasna 
omejitev njihove uporabe ne obstaja. Kljub temu se  zdi, da bi bilo razkritje podatkov s podro čja okolja, 
družbe in upravljanja ustrezno za obsežnejšo razpravo o družbeni odgovornosti podjetij. Komisija je družbeno odgovornost podjetij opredelila kot „ koncept, kjer podjetja v svoje poslovne dejavnosti in 
odnose s svojimi interesnimi skupinami prostovoljno vklju čujejo vprašanja glede socialnih in okoljskih 
zadev “. Glej Poročilo Komisije Evropskemu parlamentu, Svetu in Evropskemu ekonomsko-socialnemu 
odboru – Izvajanje partnerstva za rast in delovna mesta: Evropa – središ če odličnosti za družbeno 
odgovornost podjetij , (COM(2006) 136 kon č., 22.3.2006). 
13 Glej Priporo čilo Komisije 2007/657/ES z dne 11. oktobra 2007 o elektronskem omrežju uradno 
določenih mehanizmov za centralizirano shranjevanje predpisanih informacij iz Direktive 2004/109/ES 
Evropskega parlamenta in Sveta, UL L 267, 12.10.2007, str. 16.  
 
SL 6   SL javnih družb za morebitne vlagatelje in analitike, da se kon čno dosežejo višje ravni 
trgovanja z vrednostnimi papirji teh manj ših izdajateljev. V okviru Direktive o 
preglednosti obstajajo možni ukrepi, ki bi lahko prispevali k temu cilju: npr. 
zagotavljanje prožnejših  rokov za razkritje ra čunovodskih poro čil manjših 
izdajateljev bi okrepilo njihovo razpoznavnost, ker ne bi ve č obveščali o svojem 
poslovanju isto časno kot veliki izdajatelji; usklajevanje v zvezi z obsegom vsebine in 
predstavitvijo poro čil bi vlagateljem in analitikom olajšala branje in primerjanje. V 
zvezi s tem pregled izvajanja Direktive o preglednosti kaže tudi , da bi bilo za ve čjo 
razpoznavnost in privla čnost manjših javnih družb zaželeno dodatno olajšanje 
dostopa morebitnih vlagateljev in inform acijskih posrednikov na vseevropski ravni 
do finančnih informacij, ki jih razkrijejo manjši  izdajatelji in so shranjene v uradno 
določenih mehanizmih za shranjevanje predpisanih informacij. 
19. Poleg tega pregled izvajanja Dire ktive o preglednosti kaže potrebo po ve čji 
konvergenci pravil za razkritje ve čjih deležev glasovalnih  pravic in finan čnih 
instrumentov, ki omogo čajo dostop do glasovalnih pravic (vklju čno z denarjem 
poravnanimi izvedenimi finan čnimi instrumenti), ter priložnost za poenostavitev 
zahtev glede poro čanja izdajateljev v širšem okvi ru upravljanja družb. V zvezi s tem 
je to poro čilo ugotovilo tudi zaskrbljenost nekate rih zainteresirani h strani glede 
razkritja informacij s podro čja okolja in družbe. 
20.