[pic] | KOMISIJA EVROPSKIH SKUPNOSTI |

Bruselj, 20.10.2009

COM(2009) 563 konč.

SPOROČILO KOMISIJE EVROPSKEMU PARLAMENTU, SVETU, EVROPSKEMU EKONOMSKO-SOCIALNEMU ODBORU, ODBORU REGIJ IN EVROPSKI CENTRALNI BANKI

Zagotavljanje učinkovitih, varnih in stabilnih trgov izvedenih finančnih instrumentov: prihodnj i ukrepi politike

SPOROČILO KOMISIJE EVROPSKEMU PARLAMENTU, SVETU, EVROPSKEMU EKONOMSKO-SOCIALNEMU ODBORU, ODBORU REGIJ IN EVROPSKI CENTRALNI BANKI

Zagotavljanje učinkovitih, varnih in stabilnih trgov izvedenih finančnih instrumentov: prihodnj i ukrepi politike

(Besedilo velja za EGP)

1. UVOD

Izvedeni finančni instrumenti imajo v gospodarstvu koristno vlogo: lahko se uporabljajo za prenos (vseh ali dela) tveganj, značilnih za gospodarsko dejavnost, od tistih gospodarskih subjektov, ki jih niso pripravljeni nositi, k tistim, ki so. Vendar so prispevali tudi k pretresom na finančnih trgih, saj so omogočili povečevanje finančnega vzvodov in pripomogli k medsebojnemu povezovanju udeležencev na trgu, tj. dejstvo, ki je zaradi premajhne preglednosti trga, nastale zaradi prevladujoče strukture prostega trga (over-the-counter – OTC), ostalo neopaženo. Že julija letos je Komisija opredelila štiri dopolnilna orodja za zmanjšanje negativnega učinka prostih trgov izvedenih finančnih instrumentov na finančno stabilnost: (i) povečati standardizacijo, (ii) uporabiti registre trgovanja, (iii) okrepiti uporabo klirinških hiš centralne nasprotne stranke (Central Counter-party – CCP) in (iv) povečati uporabo organiziranih mest trgovanja[1]. O predlaganih orodjih so se posvetovale zainteresirane strani in o njih so razpravljali tudi na konferenci na visoki ravni dne 25. septembra 2009[2].

V tem sporočilu so ena za drugo preučene glavne pomanjkljivosti sedanje organiziranosti trga izvedenih finančnih instrumentov, tako glede prostega trga kot glede trgovanja z izvedenimi finančnimi instrumenti na organiziranih mestih trgovanja. Predstavlja ukrepe politike, ki jih namerava Komisija sprejeti v letu 2010 za reševanje teh problemov in tako izpolniti potrebo po večji stabilnosti in preglednosti teh trgov, kot so bili ugotovljeni v de Larosièrovem poročilu, sklepih Evropskega Sveta, sprejetih junija 2009, in s strani G20. Za vse zakonodajne in druge predloge, s katerimi se bodo izvajale v nadaljevanju opredeljene usmeritve te politike, bo izvedena ustrezna ocena učinka.

2. Splošni pristop

Komisija verjame, da je treba vzorec spremeniti od tradicionalnega mnenja, da so izvedeni finančni instrumenti namenjeni profesionalni uporabi, za katero je ohlapna regulacija veljala kot zadostna, k pristopu, pri katerem zakonodaja trgom omogoča, da postavijo ustrezne cene za tveganja. Rezultat predlaganih ukrepov bo premik trgov izvedenih finančnih instrumentov od pretežno dvostranskega prostega trga k bolj centraliziranemu kliringu in trgovanju.

Različni segmenti trga izvedenih finančnih instrumentov se razlikujejo po svojih lastnostih in sicer glede na tveganje, operativne režime ter udeležence na trgu. Komisija načeloma meni, da je potrebna celovita politika o izvedenih finančnih instrumentih, ki bi udeležencem na trgu preprečevala izkoriščanje razlik v predpisih, tj. regulatorno arbitražo. Vendar bodo, kjer je to upravičeno, v predlogih politike ustrezno upoštevane posebnosti obravnavanega razreda finančnih instrumentov in pogodb ter posebnosti udeležencev na trgu, omogočeno pa bo tudi ustrezno ravnovesje med finančnimi in nefinančnimi institucijami. Obenem bo Komisija upoštevala posebnosti nekaterih blagovnih trgov, na primer trgov z električno energijo in plinom, ki sta posebna v svoji osnovni fizični tržni strukturi. Ob upoštevanju značilnosti tveganja različnih tržnih segmentov je Komisija na primer najprej reševala zamenjave neplačil (credit default swaps – CDS)[3].

2.1. Mednarodno sodelovanje

Trg izvedenih finančnih instrumentov je globalen in regulatorno arbitražo je treba izključiti. Da bi zagotovili trden in konvergenten mednarodni regulatorni izid, so v nadaljevanju navedeni predlogi skladni s cilji, predstavljenimi na srečanju G20 dne 25. septembra 2009, v okviru katerega se je zahteval napredek prostih trgov izvedenih finančnih instrumentov[4]. Da bi zagotovili dosledno izvajanje teh politik po vsem svetu, namerava Komisija še naprej razvijati tehnične podrobnosti v sodelovanju s svojimi partnerji v G20, Odborom za finančno stabilnost in zlasti z Združenimi državami, kjer tudi poteka proces oblikovanja novega pristopa k trgom izvedenih finančnih instrumentov.

2.2. Nefinančne institucije

Naloga finančnega sistema je usmerjati sredstva od varčevalcev k naložbenim projektom, med drugim z omogočanjem širše delitve tveganja. Za nefinančne institucije je torej finančna stabilnost življenjsko pomembna. Ker so nefinančna podjetja kupila zaščito od finančnega podjetja in s tem prenesla svoje tveganje v finančni sistem, so imela na stopnji nastajanja krize na splošno korist od bistveno nižje cene tveganja. Zaradi močnega padca gospodarske dejavnosti so tudi ta podjetja postala žrtev finančne krize. Tako so nefinančne institucije del mreže medsebojne odvisnosti, ustvarjene s pogodbami na izvedene finančne instrumente, in bi torej imele koristi od politik, katerih cilja bi bila zmanjšanje kreditnega tveganja nasprotnih strank in večja preglednost, ki je opisana v nadaljevanju.

Komisija priznava ključno vlogo izvedenih finančnih instrumentov pri zavarovanju pred tveganji, ki nastanejo pri normalnem poslovanju. Čeprav bi načeloma večino zavarovanja morali doseči z neprilagojenimi/standardnimi izvedenimi finančnimi instrumenti, pa bodo po meri narejeni izvedeni finančni instrumenti še vedno potrebni. Komisija torej ne želi omejevati ekonomskih pogojev pogodb na izvedene finančne instrumente, niti prepovedati uporabe prilagojenih pogodb ali pretirano zvišati njihove cene za nefinančne institucije. Vendar je treba ponovno vzpostaviti funkcijo cen pri razporejanju virov: izvedeni finančni instrumenti morajo imeti ustrezno ceno glede na sistemsko tveganje, ki je z njimi povezano, zaradi preprečevanja, da bi bila tveganja nazadnje preložena na davkoplačevalce. Taka krepitev finančne stabilnosti bo v prihodnje zmanjšala verjetnost resnih gospodarskih kriz in postavila Evropo na trdnejšo pot trajnostne rasti.

Stroškov krepitve tržne infrastrukture za izvedene finančne instrumente OTC naj ne bi nosili davkoplačevalci, ampak tisti, ki imajo neposredno gospodarsko korist od njihove uporabe. Večji del teh stroškov bodo nosila finančna podjetja, mogoče pa je pričakovati, da bo nekaj tega padlo tudi na nefinančne institucije. Vendar se bodo po pričakovanju stroški sčasoma zmanjšali: čim bolj široko se bodo uporabljale infrastrukture centralnega trga, vse bolj se bodo nižali stroški na posameznega uporabnika, saj se bodo pokazali učinki mreže. Poleg tega je verjetno, da bodo imela nefinančna podjetja največ koristi od predlogov glede preglednosti iz oddelka 5.

Komisija bo pred pripravo končnih predlogov opravila ocene učinka. Pri teh se bodo upoštevali vsi dokazi zainteresiranih strani o stroških in koristih v nadaljevanju opredeljenih usmeritev politike, da bi jih določili sorazmerno glede na tveganja za davkoplačevalce, pri čemer bi se upoštevalo, da večina nefinančnih institucij ni sistemskega pomena.

Da bi spodbujala konkurenčnost in rast evropske industrije, si bo Komisija prizadevala zagotoviti, da bo vsaka prihodnja politična možnost nefinančnim institucijam omogočila upravljanje s tveganji, povezanimi z njihovim poslovanjem.

Splošnih ciljev varnejših trgov izvedenih finančnih instrumentov vseeno ne bi smele ovirati pravne vrzeli.

3. Kreditno tveganje nasprotne stranke

Kriza je med drugim pokazala, da udeleženci na trgu niso pravilno ocenjevali kreditnega tveganja nasprotne stranke. Kliring je način za zmanjševanje teh tveganj. Izvaja se lahko dvostransko med dvema nasprotnima strankama ali na centralni ravni trga prek centralne nasprotne stranke (CCP), kar vključuje tudi ustrezno zavarovanje. Cilj naslednjih predlogov je torej krepiti kliring izvedenih finančnih instrumentov tako na centralni kot na bilateralni ravni.

3.1. Centralni kliring: varnost in stabilnost

Komisija ugotavlja, da je kliring prek centralne nasprotne stranke (CCP) glavno orodje za upravljanje tveganj nasprotnih strank, in G20 se s tem strinja. Trenutno CCP zagotavljajo storitve na evropski ravni, vendar so še vedno regulirane na nacionalni ravni, saj zakonodaja Skupnosti ne ureja njihovega delovanja[5]. Priporočila ESCB in CESR[6] so sicer sprožila proces zbliževanja nacionalnih pristopov, vendar niso zavezujoča. Zaradi sistemskega pomena CCP namerava Komisija predlagati zakonodajo, ki bo urejala njihove dejavnosti, da bi se odpravila neskladja med nacionalnimi zakonodajami ter zagotovili varnost, stabilnost in pravilno upravljanje. Komisija je v svojem sporočilu z dne 3. julija 2009 tudi navedla, da obstajajo pomembni razlogi, povezani z regulativno, nadzorno in monetarno politiko, za to, da se kliring CCP izvaja v Evropi. Danes imajo sicer številne CCP svoj sedež v EU, vendar bo določitev jasnega regulativnega in nadzornega okvira bistveno pripomogla k temu.

CCP zagotavljajo storitve različnim razredom finančnih instrumentov, naj bodo to delnice, vrednostni papirji s stalnim donosom ali izvedeni finančni instrumenti (ki kotirajo na borzi ali na prostem trgu). Pripravljanje zakonodaje, ki bi urejala njihovo delovanje samo za en razred finančnih instrumentov, torej ne bi bilo logično. Zato bo prihodnji zakonodajni predlog o CCP pokrival isti spekter finančnih instrumentov kot direktiva o trgih finančnih instrumentov (MiFID), da bi se zagotovila skladnost v celotni vrednostni verigi in preprečile pravne vrzeli. Komisija bo torej predložila zakonodajni predlog, ki bo urejal dejavnosti CCP in bo obsegal naslednje ključne zahteve:

1. Vodenje poslov in upravljanje (npr. ukrepi, ki urejajo navzkrižja interesov, dostop, preglednost tveganj in postopkov, neprekinjenost poslovanja in minimalne standarde strokovnosti).

2. Pravila, ki zagotavljajo, da CCP ne uporabljajo nizkih standardov upravljanja s tveganji . Evropski organ za vrednostne papirje in trge (European Securities Markets Authority – ESMA) bo zato pri razvijanju tehničnih standardov verjetno moral upoštevati pravila iz temeljnega zakonodajnega akta, da bi tako udeležencem CCP zagotovil najnižji možen regulativni strošek kapitala za kreditno tveganje nasprotne stranke v pogodbah s centralnim kliringom, kar je v skladu s pravili, ki jih trenutno sprejema Baselski odbor. Zaradi ključne vloge CCP pri upravljanju s tveganji bi morale zanje veljati ustrezne kapitalske zahteve.

3. Pravno varstvo za zavarovanje in pozicije odjemalcev strank, vključenih v kliring, da se zagotovi široka paleta udeležencev na trgu, ki uporabljajo centralni kliring. Pravila bi morala zagotavljati ločevanje premoženja in prenosljivost finančnih sredstev ter pozicij odjemalcev.

4. Dovoljenje , ki se izda na podlagi tega predloga, bo CCP omogočalo opravljanje storitev v vseh državah članicah. Za preprečevanje dvojnega nadzora in spodbujanje vzajemnega zaupanja med organi oblasti bi moral po mnenju Komisije Evropski organ za vrednostne papirje in trge (ESMA) CCP izdati dovoljenje za opravljanje dejavnosti v EU. Da bi se zagotovil ustrezen sprotni nadzor na evropski ravni, si bo Komisija prizadevala za ustrezno porazdelitev odgovornosti med ESMA in nacionalnimi nadzornimi organi. To lahko vključuje tudi možnost, da ESMA dobi neposredna nadzorna pooblastila glede na specifično naravo CCP in njihovo delovanje po vsej Evropi. Poleg tega bi bilo ob priznavanju morebitnih možnih ali pogojnih obveznosti morda primerno, da se izvajanje stalnega nadzora znotraj ESMA zaupa kolegiju nadzornikov iz držav članic, ki so najbolj neposredno prizadete.

5. ESMA mora poleg tega pomagati Komisiji pri pripravi odločitev za priznavanje CCP iz tretjih držav , ki so predmet primerljivega in obsežnega nadzora ter zakonskega urejanja, da bi se ocenile zahteve ponudnikov iz tretjih držav za dostop na trg na osnovi varnega in skrbnega poslovanja.

3.2. Zavarovanje pri dvostranskem kliringu

Čeprav bi bili v idealnem svetu vsi izvedeni finančni instrumenti vključeni v centralni kliring, dejansko niso vsi za to primerni. Nekateri izdelki so preveč prilagojeni strankam, drugi pa za centralni kliring niso dovolj likvidni. Takšne pogodbe bodo še naprej predmet dvostranskega kliringa, pri katerem si bodo nasprotne stranke izmenjale zavarovanja, da pokrijejo izpostavljenost. Vendar so trenutne stopnje zavarovanja prenizke in ne ustrezajo tveganju, ki ga izvedeni finančni instrumenti v dvostranskem kliringu predstavljajo za finančni sistem, kadar dosežejo določeno kritično maso. Finančna podjetja potrebujejo višje zavarovanje, da pokrijejo svojo kreditno izpostavljenost.

Komisija bo predlagala zakonodajo, ki bo od finančnih podjetij (npr. kreditnih institucij, investicijskih družb, družb za upravljanje naložb) zahtevala, naj objavijo začetno kritje (prilagojeno značilnostim nasprotne stranke) in gibljivo kritje (spremembo vrednosti pogodbe). Tudi te zahteve bodo spodbujale uporabo centralnega kliringa, saj to zmanjšuje gospodarsko prednost premajhnega zavarovanja v primerjavi s strogimi zahtevami CCP glede zavarovanja.

Razen v primeru neizpolnjevanja finančnih obveznosti izmenjava zavarovanj ne vpliva na neto dohodek nekega podjetja. Vendar nefinančna podjetja, ki uporabljajo izvedene finančne instrumente, po vsej verjetnosti ne želijo gotovinskega zavarovanja za gibljivo kritje, saj to lahko ovira njihovo likvidnost. To bi za njihovo nasprotno stranko predstavljalo kreditno tveganje, ki ga mora urediti s svojim odjemalcem. Zahteve glede gibljivega kritja, če je potrebno za nefinančna podjetja, naj bodo po potrebi prilagojene tako, da ne spodkopavajo sposobnosti sektorja nefinančnih družb za uporabljanje izvedenih finančnih instrumentov za prenos tveganja, še posebej v primeru podjetij, katerih uporaba izvedenih finančnih instrumentov je nižja od določenega praga. Po drugi strani pa bi z omogočanjem posebne obravnave nefinančnih družb nastale pravne vrzeli, ki bi finančnim družbam omogočile vključevanje v regulatorno arbitražo. Vse možne izjeme morajo biti osnovane na način, ki izključuje možnost kakršne koli zlorabe.

3.3. Stroški kapitala za dvostranski kliring

Komisija je v svojem julijskem sporočilu razmišljala o tem, da bi za pogodbe, ki niso predmet centralnega kliringa, veljale višje kapitalske zahteve. Po srečanju G20 v Pittsburghu je to načelo postalo mednarodno priznano. Višje kapitalske zahteve bi ustrezale višjemu tveganju, ki ga za finančni sistem predstavljajo takšne pogodbe. Ker so pri tem stroški kapitala vezani na dvostransko izmenjavo zavarovanj in neto izravnavo tveganj, bi ta pristop še dodatno spodbudil udeležence na trgu k vključevanju širšega spektra izdelkov v centralni kliring. Komisija bo zato zagotovila, da bodo pravila ustrezno razlikovala med nižjim tveganjem za nasprotne stranke v pogodbah, za katere kliring opravi CCP, na eni strani in višjim tveganjem za nasprotne stranke v dvostranskem kliringu na drugi strani. Osnovni način, na katerega se bo to lahko uresničilo, je večje razlikovanje med stroški kapitala za pogodbe s centralnim kliringom in pogodbe z dvostranskim kliringom glede na Direktivo o kapitalskih zahtevah (CRD)[7].

Te spremembe morajo biti skladne s pristopom, ki ga je predstavil Baselski odbor za bančni nadzor, tj. globalni forum za mednarodna kapitalska pravila za banke, da ne bi prišlo do izkrivljanja konkurence in bi se omejile možnosti za regulatorno arbitražo. Komisija bo sodelovala s partnerji, da bo zagotovila sprejetje sporazuma, naredila pa bo tudi vse, kar je v njeni moči, da bo v skladu z zgornjimi navedbami leta 2010 lahko predlagala spremembe CRD.

3.4. Obveznost centralnega kliringa

Poleg stroškov kapitala za izdelke, ki niso predmet centralnega kliringa, namerava Komisija predlagati obveznost kliringa standardiziranih izvedenih finančnih instrumentov preko CCP v skladu z deklaracijo G20. Pri oblikovanju podrobnejših predlogov bo sodelovala s partnerji iz G20, zlasti z ZDA, da bi dosegla ambiciozne rešitve za praktične probleme v zvezi z izvajanjem te zahteve. To vključuje predvsem opredelitev tistih pogodb, ki lahko veljajo za standardizirane in primerne za centralni kliring. Medtem ko naj bi standardizirane pogodbe postale pravilo, morajo biti tudi nestandardizirane pogodbe predmet bolj poglobljenega pregleda nadzornikov.

4. Operativno tveganje

Operativno tveganje se nanaša na izgubo zaradi neprimernega ali neuspešnega izvajanja notranjih procesov ali zaradi zunanjih dogodkov ter vključuje pravno tveganje. Udeleženci na trgu si prizadevajo zmanjšati operativno tveganje. Tako na primer standardna pravna dokumentacija za velik del trga izvedenih finančnih instrumentov izhaja iz prakse na trgu. Poleg tega se udeleženci na trgu postopoma vse bolj obračajo na elektronsko obdelavo trgovanja. Ta stalna prizadevanja se bodo najbrž še okrepila z obvezno uporabo podatkovnih zbirk in vedno večjo uporabo centralnega kliringa. Privedla bodo do večje standardizacije pogodb glede elektronske obdelave in standardnih pravnih določil (brez vpliva na gospodarske pogoje pogodb), pri čemer se bo olajšal tudi centralni kliring.

Vendar Komisija meni, da bi se moralo tekoče prizadevanje industrijske panoge za zmanjševanje operativnih tveganj okrepiti. Da bi Komisija pospešila standardizacijo pogodb in elektronske obdelave, namerava oceniti, ali bo treba v Direktivi o kapitalskih zahtevah (CRD) preoblikovati pristop glede operativnih tveganj.

Poleg tega je med udeleženci na trgu potrebnega več skupnega delovanja. Komisija bo zato še naprej računala na uspeh delovne skupine za izvedene finančne instrumente in postavila ambiciozne evropske cilje s strogo določenimi roki za standardizacijo pravil in obdelave podatkov, pri tem pa bo v prizadevanjih za dosego globalnih ciljev skrbela za upoštevanje evropskih posebnosti, da bi se te ugodnosti tudi v Evropi v celoti izkoristile.

5. Preglednost

Proste trge (OTC) za izvedene finančne instrumente je očitno prizadela nezadostna preglednost cen, transakcij in pozicij. Nezadostna preglednost za regulativne organe in trg se je spreminjala glede na čas in izdelke, na splošno pa je regulativne organe ovirala pri učinkovitem nadzoru trga izvedenih finančnih instrumentov glede sistemskega tveganja in zlorabe trga. Takšno stanje je udeležencem na trgu povzročilo težave pri ugotavljanju verodostojnih cen, ocenjevanju tveganj, vrednotenju pozicij in preverjanju najboljše izvedbe.

5.1. Registri trgovanja

Regulativni organi za sistemsko tveganje in finance bi morali imeti celovit pregled nad trgom izvedenih finančnih instrumentov. Zato je treba uvesti obvezno prijavo vseh transakcij v registre trgovanja. Informacije o poslih, opravljenih na borzi ali s kliringom prek CCP, lahko ti subjekti pošljejo neposredno regulativnim organom. Komisija bo predložila zakonodajo, ki bo urejala registre trgovanja in tudi nove obveznosti prijavljanja transakcij za udeležence na trgu.

Osrednjo vlogo v novi strukturi trga bodo imeli registri trgovanja. Zato jih je treba urediti, da bi se zagotovilo njihovo delovanje na varen, stabilen in učinkovit način. Zakonodaja mora zagotoviti skupen pravni okvir za delovanje registrov trgovanja in med drugim vključevati zahteve za dovoljenje/registracijo, dostop do registrov in udeležbo v njih, razkritje podatkov, kakovost podatkov in časovni okvir, dostop do podatkov, varovanje podatkov, pravno varnost registriranih pogodb, upravljanje in operativno zanesljivost[8].

Komisija verjame, da bi morala biti ESMA pristojna za izdajo dovoljenj in nadzor nad registri trgovanja, ker ti zagotavljajo storitve na evropski, če ne celo na globalni ravni. ESMA bi morala biti pristojna tudi za izdajo dovoljenj za delovanje registrov trgovanja tretjih držav v EU na podlagi odločbe Komisije o enakovrednosti regulativnega okvira, in sicer na podlagi skrbnega in varnega poslovanja. Na temelju vzajemnosti mora ESMA zagotoviti, da imajo evropski regulativni organi neomejen dostop do popolnih globalnih informacij. Če takega dostopa ne bo, bo Komisija podprla nastajanje in delovanje registrov trgovanja s sedežem v Evropi. Tako bo ESMA delovala predvsem kot prehod za širjenje informacij o izvedenih finančnih instrumentih nacionalnim regulativnim organom za finančne storitve ter tudi sektorskim regulatorjem[9].

5.2. Trgovanje na organiziranih trgih

G20 se je strinjal, da je treba „z vsemi standardiziranimi pogodbami za izvedene finančne instrumente na prostem trgu (OTC) trgovati na borzah ali elektronskih tržnih platformah, kjer je to primerno.“ V EU to pomeni zagotavljanje, da se primerni posli za trgovanje na borzi izvajajo na organiziranih mestih trgovanja, kot je določeno z Direktivo o trgih finančnih instrumentov (MiFID)[10]. Skoraj vse borze izvedenih finančnih instrumentov uporabljajo centralno nasprotno stranko (CCP). Dodajanje borznega trgovanja k centralnemu kliringu bo odpravilo dvostransko naravo sklepanja trgovskih poslov, kar bo zagotovilo veliko preglednost cen, obsegov in odprtih interesov ter olajšalo dostop do trga.

5.3. Preglednost pred trgovanjem in po njem

Za trgovanje na organiziranih mestih je treba okrepiti določbe, ki veljajo za ta mesta, zlasti glede preglednosti trgovanja. Usklajevanje zahtev po preglednosti pred trgovanjem in po njem za objavo trgovinskih poslov in pridruženih cen ter obsegov po različnih organiziranih mestih je treba skrbno pretehtati in to tudi v primeru, ko gre za proste trge (OTC). To bo ključ za izogibanje pravnim vrzelim v okviru mest trgovanja in za zagotavljanje celotnega pokritja izvedenih finančnih instrumentov. To vprašanje se bo reševalo v okviru revizije MiFID v letu 2010.

Večje obveznosti glede preglednosti je treba izmeriti, da bi se ublažili kakršni koli pretirani stranski učinki na likvidnost in nesorazmerni upravni stroški.

Poleg tega so vodje skupine G20 v Pittsburghu sklenili „izboljšati reguliranje, delovanje in preglednost finančnih in blagovnih trgov, da se odpravi nestanovitnost cen blaga.“ Finančna uredba bo dopolnjena kot del prizadevanj, da se zagotovi ohranitev začetnega namena trgov EU za kmetijske izvedene finančne instrumente, in sicer razkritje cen ter varovanje pred tveganjem, kar je orodje za obvladovanje nestanovitnosti cen[11]. Ti ukrepi bodo uvedeni vzporedno z zahtevami za preglednost za vse trge izvedenih finančnih instrumentov (in morda tudi za trge drugih nelastniških vrednostnih papirjev), in sicer kot del revizije MiFID.

Na trgih EU za električno energijo in plin bo Komisija v letu 2010 kot sestavni del obsežnega paketa za integriteto trga uveljavila predloge za zagotavljanje objave trgovinskih poslov na veliko tudi za promptne trge, da bi izboljšala razkritje cen, dostop do trga in splošno zaupanje javnosti[12].

6. Integriteta trga in nadzor nad njegovim delovanjem

V skladu s sklepnimi ugotovitvami skupine G20 v EU že poteka uveljavljanje številnih ukrepov s ciljem izboljšati tržno integriteto na trgih izvedenih finančnih instrumentov.

Z revizijo Direktive o zlorabi trga v letu 2010 bodo razširjene ustrezne določbe, da bodo na celovit način pokriti trgi izvedenih finančnih instrumentov. Evropski regulativni organi za vrednostne papirje še naprej zahtevajo poročila o transakcijah z izvedenimi finančnimi instrumenti na prostem trgu. V okviru prizadevanj za usklajevanje predpisov, ki se uporabljajo za fizične in finančne trge energije, je predviden prilagojen predlog za nadzor nad delovanjem promptnih trgov za električno energijo in plin na ravni EU, ki bo zagotavljal preglednost in integriteto trga. Podobno bo Komisija do konca leta 2010 pregledala, ali je trg za dodeljevanje dodatkov zadostno zaščiten pred trgovanjem na podlagi zaupnih informacij in tržnih manipulacij ter bo po potrebi podala predloge za zagotavljanje te zaščite[13]. Poleg tega je na področju kmetijstva predvideno celovitejše poročanje o transakcijah in pozicijah finančnim regulativnim organom za trgovanje z izvedenimi finančnimi instrumenti.

Revizija MiFID bo zaključila tudi delo v zvezi z izjemami za nekatera trgovinska podjetja, ki poslujejo z blagovnimi izvedenimi finančnimi instrumenti. Določbe MiFID, vključno z zahtevami za dovoljenje in delovanje, poročanje ter izvajanje poslovnih predpisov, za ta podjetja ne veljajo. Pri sprejemanju zaključkov se bodo upoštevale ugotovitve s posvetovanj[14] in nedavni razvoj, ki od zakonodaje za finančne trge zahteva, da zajame vse ustrezne udeležence.

Nazadnje namerava Komisija predlagati pravila, s katerimi bi se regulativnim organom omogočilo določanje meja pozicij kot protiutež nesorazmerjem v gibanju cen ali koncentracijah špekulativnih pozicij[15].

7. Povzetek

Komisija verjame, da bodo ti ukrepi povzročili premik vzorca od tradicionalnega pogleda, da so izvedeni finančni instrumenti namenjeni profesionalni uporabi, za katero je ohlapna regulacija veljala kot zadostna, k pristopu, pri katerem so postavljene ustrezne cene za tveganja. Ta splošni pristop bo omejil možnosti za pravne vrzeli in regulatorno arbitražo.

V spodnji razpredelnici so povzeti zgoraj predstavljeni konkretni ukrepi politike. Komisija bo zdaj začela postopek priprave zakonodaje, predvsem z izvedbo ocen učinka, da bi v letu 2010 oblikovala ambiciozno zasnovano zakonodajo, ki bo urejala izvedene finančne instrumente. Ob izdelavi končnih predlogov bo Komisija tesno sodelovala z vsemi zainteresiranimi stranmi v EU in tudi s svojim globalnimi partnerji. Le s skupnim delovanjem lahko postavimo temelje za resnično učinkovite, varne in stabilne trge izvedenih finančnih instrumentov.

Prihodnji ukrepi politike za zagotavljanje učinkovitih, varnih in stabilnih trgov izvedenih finančnih instrumentov

Cilj | Predlagani ukrepi | Časovni okvir |

Zmanjšati kreditno tveganje nasprotne stranke – okrepiti kliring | Predlagati zakonodajo o zahtevah CCP, ki bo urejala: varnostne zahteve (na primer vodenje poslov, upravljanje, upravljanje tveganja, pravna zaščita premoženja in pozicij); izdaja/odvzem dovoljenj in nadzor CCP; obveznost CCP, da izvaja kliring standardiziranih izvedenih finančnih instrumentov. Spremeniti CRD, da bi: zahtevali, da finančna podjetja preskrbijo začetno in gibljivo kritje; v CRD izrazito razlikovali med stroški kapitala pri klirinških pogodbah s CCP in brez CCP. | sredina leta 2010 konec leta 2010 |

Zmanjšati operativna tveganja - standardizacija | Oceniti, ali je treba preoblikovati pristop k operativnim tveganjem v CRD, da bi spodbudili standardizacijo pogodb in elektronsko obdelavo. Sodelovati s sektorjem za večjo standardizacijo pravnih režimov in postopkov. | konec leta 2010 v teku |

Povečati preglednost – registri trgovanja | Predlagati zakonodajo o registrih trgovanja: regulirati registre trgovanja; uvesti obvezno poročanje registrom trgovanja o transakcijah izvedenih finančnih instrumentov na prostem trgu. | sredina leta 2010 |

Povečati preglednost – trgovanje | Spremeniti MiFID tako, da zahteva poročanje o transakcijah in pozicijah v povezavi s CCP in registri trgovanja. Zagotoviti trgovanje s standardiziranimi pogodbami na organiziranih mestih trgovanja v skladu z MiFID. Izboljšati poslovno in cenovno preglednost na mestih trgovanja in prostih trgih, če je to primerno, v MiFID. Zaključiti pregled oprostitev izvajanja MiFID za podjetja z blagom. | konec leta 2010 |

Izboljšati integriteto trga | Razširiti podatkovno zbirko o dostopu na trg (Market Access Database – MAD) na izvedene finančne instrumente na prostem trgu. Pooblastiti regulativne organe, da v MiFID postavijo meje pozicij. | konec leta 2010 |

[1] Sporočilo Komisije „Zagotavljanje učinkovitih, varnih in stabilnih trgov izvedenih finančnih instrumentov“ – COM(2009) 332, delovni dokument služb Komisije SEC(2009) 905 in posvetovalni dokument SEC(2009) 914.

[2] Odzive na posvetovanje, povzetek stališč zainteresiranih strani ter povzetek konference in predstavitev je mogoče najti na spletni strani Komisije:http://ec.europa.eu/internal_market/consultations/2009/derivatives_en.htm

[3] Sporočilo za javnost Komisije „Major step towards financial stability: European market for credit default swaps becomes safer“, IP/09/1215, 31. julij 2009.

[4] „Z vsemi standardiziranimi pogodbami izvedenih finančnih instrumentov na prostem trgu je treba na borzah ali elektronskih tržnih platformah, kjer je to primerno, trgovati najkasneje do konca leta 2012, njihov kliring pa morajo izvajati centralne nasprotne stranke. O pogodbah izvedenih finančnih instrumentov na prostem trgu je treba poročati v registrih trgovanja. Pri pogodbah brez centralnega kliringa je treba upoštevati višje kapitalske zahteve. Odbor za finančno stabilnost in njegove člane naprošamo, naj redno ocenjujejo izvedbo in preverjajo, ali zadošča za boljšo preglednost na trgih izvedenih vrednostnih papirjev, zmanjševanje sistemskega tveganja in varovanje proti zlorabi trga.“

[5] Direktiva o dokončnosti poravnave (SFD) je trenutno edini pravni akt Skupnosti, ki ureja varnost in stabilnost CCP. Čeprav je bistvenega pomena, saj preprečuje, da bi se učinki neizpolnjevanja obveznosti enega udeleženca pri CCP prenesli na druge udeležence, gre pri tem vendarle za instrument za krizno upravljanje in ne zajema vseh vidikov delovanja CCP, zato ne zadošča za zagotavljanje njihove varnosti in stabilnosti.

[6] Evropski sistem centralnih bank (ESCB) oziroma Odbor evropskih regulativnih organov s področja vrednostnih papirjev (Committee of European Securities Regulators – CESR).

[7] Direktiva 2006/48/ES Evropskega parlamenta in Sveta z dne 14. junija 2006 o začetku opravljanja in opravljanju dejavnosti kreditnih institucij (UL L 177, 30.6.2006, str. 1).

[8] Pobudo za doseganje tega cilja je dal Forum regulativnih organov za izvedene finančne instrumente OTC.

[9] Pri trgih izvedenih finančnih instrumentov za nekatere vrste blaga (na primer električno energijo in plin) je treba zlasti preučiti soodvisnost med promptnim trgom in trgom izvedenih finančnih instrumentov. Temeljna funkcija ESMA, tj. prehod, bo zagotovila, da bodo imeli registri en glavni regulator, kar je pomembno za učinkovitost. To bo zagotovilo tudi primerno dostopno točko do informacij, ki jo potrebujejo sektorski regulatorji. Ker je osnovni namen obveznih registrov trgovanja doseganje finančne stabilnosti, se lahko strukture nadzora za blagovni promptni trg načrtujejo drugače.

[10] Regulirani trg, večstranski sistem trgovanja ali sistematični internalizer.

[11] Komisija namerava ta vprašanja še naprej obravnavati v prihodnjem sporočilu o boljšem delovanju živilske preskrbovalne verige.

[12] Januarja 2009 sta Odbor evropskih regulativnih organov za vrednostne papirje (European Securities Regulators – CESR) in Skupina evropskih regulativnih organov za električno energijo in plin (European Regulators' Group for Electricity and Gas – ERGEG) priporočila Komisiji, naj razvije posebne režime trgovinske preglednosti pri trgovanju z električno energijo in plinom, kar je del prizadevanj za izboljšanje dostopa do trga in razkritje cen.

[13] Člen 12(1a) Direktive 2003/87/ES, kot je bila spremenjena.

[14] Glej na primer mnenje Odbora evropskih bančnih nadzornikov in Odbora evropskih regulativnih organov za vrednostne papirje (http://www.cesr.eu/index.php?docid=5306) ter Strokovne skupine za evropske trge vrednostnih papirjev(http://ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/esme/commodity_derivatives_en.pdf).

[15] To še posebej velja za blagovne trge. Glej npr. opombo 11.