SL    SL SL 
 
SL    SL  KOMISIJA EVROPSKI H SKUPNOSTI  
Bruselj, 23.9.2009 
SEC(2009) 1222 
DELOVNI DOKUMENT SLUŽB KOMISIJE  
 
Spremni dokument k 
Predlogu 
 
DIREKTIVE EVROPSKEGA PARLAMENTA IN SVETA 
 
o spremembah direktiv 2003/71/ES o prospektu,  ki se objavi ob javni ponudbi ali 
sprejemu vrednostnih papirjev v trgovanje in  2004/109/ES o uskladitvi zahtev v zvezi s 
preglednostjo informacij o izda jateljih, katerih vrednostni pa pirji so sprejeti v trgovanje 
na reguliranem trgu 
  
POVZETEK OCENE U ČINKA  
{COM(2009) 491 kon č.}  
{SEC(2009) 1223}  
 
SL 2   SL 1. OPREDELITEV PROBLEMA  
Obstajajo dokazi o nekaterih obremenitvah  in pravnih negotovostih, ki zvišujejo 
stroške in povzro čajo neučinkovitost, ki ovira postopek zbiranja sredstev za družbe 
in finančne posrednike v EU. Te probleme je mogo če razdeliti v dve skupini: 
1.1. Neučinkovitost, ki izhaja iz pravne nejasnosti 
1.1.1.  Obveznosti v primeru prodaje vr ednostnih papirjev prek finan čnih posrednikov 
(verižna prodaja (retail cascade)): nejasnosti v členu 3.2 Direktive o prospektu 
očitno povzro čajo težave izdajateljem na nekateri h trgih, na katerih se vrednostni 
papirji prodajajo z „verižno prodajo“ ( retail cascade ). 
1.1.2.  Različne opredelitve dobro pou čenih vlagateljev in poklicnih strank: ureditev za 
dobro pou čene vlagatelje iz Direktive o prospe ktu se razlikuje od ureditve za 
poklicne stranke, dolo čene v Direktivi o trgih finan čnih instrumentov1.  
1.1.3.  Pravna negotovost v zvezi z obveznos tjo dopolnjevanja prospekta in uresni čevanjem 
pravice do umika: člen 16 Direktive o prospektu dopuš ča različno izvajanje v 
državah članicah, ker časovni okvir za uresni čevanje pravice do umika ni usklajen, 
države članice pa so z nacionalno izvedbeno zakonodajo dolo čile različna obdobja.  
1.1.4.  Pomanjkanje usklajenih pravil o odgovornosti: člen 6.2 Direktive o prospektu ne 
določa usklajene ureditve odgovornosti v skladu z Direktivo o prospektu.  
1.1.5.  Delovanje izvle čka prospekta: omejitev iz uvodne izjave 21 lahko obveš čanje 
vlagateljev, kar je glavni cilj Direktiv e o prospektu, pravzaprav ovira. Poleg tega 
obstajajo znatna neskladja glede ob like in vsebine informativnih izvle čkov za 
primerljive produkte.  
1.2. Okoliščine z obremenjujo čimi zahtevami, naloženimi družbam, ki zbirajo 
kapital na trgih vrednostnih papirjev, in sodelujo čim posrednikom  
1.2.1.  Različne ureditve za delniške sheme za zaposlene: zaradi oprostitve iz člena 4.1(e) so 
zaposleni v gospodarskih družbah iz tretjih držav, ki ne kotirajo na organiziranem 
trgu v EU, in gospodarskih družbah iz EU, ki ne kotirajo, ali v gospodarskih družbah 
iz EU, s katerih vrednostnimi papirji se trguje na „borzno reguliranih“ trgih EU, v 
manj ugodnem položaju.  
1.2.2.  Prekrivanje obveznosti glede preglednosti: skupina visokih predstavnikov 
neodvisnih zainteresiranih strani za upravne obremenitve je v mnenju z dne 
18. septembra 2008 Evropski komisiji svetovala, naj razmisli o odpravi člena 10 
Direktive o prospektu, ker je zaradi Direktive o preglednosti2, ki je povzro čila 
                                                 
1 Direktiva 2004/39/ES Evropskega parlamenta in Sveta z dne 21. aprila 2004 o trgih finan čnih 
instrumentov in o spremembah direktiv Sveta 85/611/EGS, 93/6/EGS in Direktive 2000/12/ES 
Evropskega parlamenta in Sveta ter o razveljavitvi Direktive Sveta 93/22/EGS. UL L 145, 30.4.2004, 
str. 1–44.  
2 Direktiva 2004/109/ES Evropskega parlamenta in  Sveta z dne 15. decembra 2004 o uskladitvi zahtev v 
zvezi s preglednostjo informacij o izdajateljih, katerih vrednostni papirji so sprejeti v trgovanje na 
reguliranem trgu, in o spremembah Direktive 2001/34/ES. UL L 390, 31.12.2004, str. 38. Direktiva o 
 
SL 3   SL podvojitev iste zahteve za izdajatelje, zahteva po razkritju za izdajatelja s kotiranimi 
vrednostnimi papirji postala nepotrebna.  
1.2.3.  Omejitev glede izbire mati čne države članice za izdajatelje dol žniških instrumentov: 
člen 2.1(m)(ii) dolo ča omejitev glede izbire mati čne države članice za izdaje 
nelastniških vrednostnih papirjev.  
1.2.4.  Obremenjujo če zahteve po razkritju v nekaterih primerih 
1.2.4.1.  Izdaje delniških pravic: zaint eresirane strani so izrazile zaskrbljenost v zvezi z 
obveznostjo objave celotnega prospekta za iz daje delniških pravic, predvsem zato, 
ker morda stroški priprave celotnega prospekta niso upravi čeni. 
1.2.4.2.  Manjše družbe, ki kotirajo na borzi: neka tere zainteresirane strani iz panoge so 
izrazile zaskrbljenost, da bi zahteve po r azkritju, povezane z izdajo prospekta, lahko 
bile preve č obremenjujo če in drage za družbe z manjšo  tržno kapitalizacijo. To je 
povezano predvsem z oprostitvijo za ponudbe  s celotno vrednostjo ponudbe, manjšo 
od 2,5 milijona EUR, dolo čeno v členu 1.2(h) Direktive o prospektu.  
1.2.4.3.  Manjše kreditne institucije: oprostitev iz člena 1.2(j) je bila oblikovana za 
financiranje manjših kreditnih institucij. Vendar pa predstavniki  manjših kreditnih 
institucij menijo, da je v praksi meja v višini 50 milijonov EUR prenizka za letni 
obseg izdaje, in posledi čno majhne banke ne morejo v ce loti izkoristiti te oprostitve. 
1.2.5.  Obremenjujo ča razkritja za vladne jamstvene sheme: države članice so se zaradi 
sedanje finan čne krize odlo čile jamčiti za dolžniške instrumente, ki jih izdajajo 
banke. Zaradi novosti te sheme se je v zv ezi z informacijami, ki jih je treba v 
prospektu navesti o državnem garantu, poro čalo o negotovosti glede pravnega 
sistema, ki se uporablja za te vrste ponudb.  
1.2.6.  Tiskana oblika (papirnata oblika) prospekta: skupina visokih predstavnikov 
neodvisnih zainteresiranih strani za upravne obremenitve je v mnenju z dne 
18. septembra 2008 Evropski komisiji svetovala, naj razmisli o odpravi obveznosti iz člena 14.2 za osebo, ki prosi za sprejem v trgovanje, ali finan čne posrednike, ki 
prodajajo vrednostne papirje, da na zahtevo vlagatelja ponudniku brezpla čno 
dostavijo izvod prospekta na papirju, ker po  navedbah skupine zainteresiranih strani 
iz panoge ta obveznost ne bi imela doda ne vrednosti, zagotovitev informacij v 
elektronski obliki pa bi zadostovala za u činkovit nadzor.  
1.2.7.  Prevod izvle čka prospekta:  skupina visokih predstavnikov je v istem mnenju 
svetovala razmislek o odpravi obveznosti, da se v skladu s členom 19.3 zagotovi 
prevod izvle čka pri čezmejnih ponudbah, saj skupina zaint eresiranih strani meni, da 
ta zahteva ni potrebna, in se zavzema za uskladitev jezikovne ureditve za celoten 
notranji trg.  
2. O
SNOVNI SCENARIJ , SUBSIDIARNOST IN SORAZMERNOST  
                                                                                                                                                         
preglednosti je za čela veljati 20. januarja 2005, rok za njen prenos v nacionalno zakonodajo v vseh 
državah članicah pa je bil 20. januar 2007.  
 
SL 4   SL Če na ravni EU ne bo sprejet noben ukrep, odz iva na težave iz razdelka 1 ne bo. 
Evropska komisija meni, da se v predlaganih rešitvah spoštujeta na čeli subsidiarnosti 
in sorazmernosti. Po eni strani, če upoštevamo, da bi ponudbe vrednostnih papirjev v 
EU lahko imele čezmejni zna čaj, je bolje, da se to obravnava v pravnem besedilu 
EU. Po drugi strani pa se z vsemi pr edlaganimi rešitvami poskušata zagotoviti 
učinkovito obveš čanje o produktih in varstvo vlagateljev.  
3. CILJI  
Cilja pregleda Direktive o prospektu sta (i) pove čati učinkovitost obveznosti glede 
prospekta in (ii) zmanjšati obremenitve za gospodarske družbe iz  EU pri zbiranju 
kapitala na evropskih trgih vrednostnih papirjev. 
4. MOŽNE POLITIKE  
Da bi izpolnili cilja, navedena v prejšnje m razdelku, so službe Komisije analizirale 
različne možne politike: 
4.1. Možne politike za pove čanje pravne jasnosti in u činkovitosti obveznosti glede 
prospekta  
4.1.1.  Možne politike v primeru naknadne pr odaje vrednostnih papirjev prek finan čnih 
posrednikov (verižna prodaja (retail cascade)): (i) brez ukrepov na  ravni EU; (ii) 
pojasnitev, da se nadaljnja prodaja vrednos tnih papirjev malim vlagateljem prek 
finančnih posrednikov po za četni izdaji ne štej e za javno ponudbo prvotnega 
izdajatelja; (iii) sprememba člena 3.2 Direktive o prospektu, da se pojasni, da mora 
posrednik vedno, kadar javno ponudi vrednostn e papirje, javnosti dati na voljo 
veljaven prospekt.  
4.1.2.  Možne politike v zvezi z razli čnimi opredelitvami dobro pou čenih vlagateljev in 
poklicnih strank: (i) brez ukrepov na ravni EU; (ii) sprememba Direktive ter 
uskladitev opredelitve dobro pou čenih vlagateljev iz člena 2.1(e)(i) in (ii) Direktive o 
prospektu ter opredelitve poklicnih st rank in primernih pogodbenih strank iz 
Direktive o trgih finan čnih instrumentov; (iii) poleg us kladitve, predlagane v drugi 
možnosti, še izbris sistema centralni h registrov iz Direktive o prospektu.  
4.1.3.  Možne politike v zvezi z obveznostjo dopolnjevanja prospekta in uresni čevanjem 
pravice do umika ( člen 16 Direktive o prospektu): (i) brez ukrepov na ravni EU; (ii) 
uskladitev razli čnih predpisanih rokov za uresni čevanje pravice do umika; (iii) 
uskladitev razli čnih predpisanih rokov z možnostjo, da izdajatelj odob ri daljši rok; 
(iv) uskladitev razli čnih predpisanih rokov pri pora vnavi vrednostnih papirjev.  
4.1.4.  Možni politiki v zvezi s pomanjkanjem usklajenih pravil o odgovornosti: (i) brez 
ukrepov na ravni EU; (ii) uskladitev sta ndardov za odgovornost, ki se uporabljajo za 
prospekt.  
4.1.5.  Možni politiki v zvezi z izvle čkom prospekta:  (i) brez ukrepov na ravni EU; (ii) malim 
vlagateljem zagotovitev ustreznih inform acij v taki obliki, da jih je mogo če preprosto 
analizirati in so preprosto razumljive, da bodo mali vlagatelji pri sprejemanju odločitev poznali vsa dejstva.  
 
SL 5   SL 4.2. Okoliščine z nesorazmernimi ali obremenjujo čimi zahtevami, naloženimi 
družbam, ki zbirajo kapital na trgi h vrednostnih papirjev, in sodelujo čim 
posrednikom 
4.2.1.  Možne politike za oblikovanj e enakih pogojev za delniš ke sheme za zaposlene: (i) 
brez ukrepov na ravni EU; (ii) sprememba Direktive in razširitev oprostitve iz 
člena 4.1(e) na delniške sh eme za zaposlene, ki jih uvede jo gospodarske družbe, ki 
kotirajo na trgih, ki niso organizirani (izd ajatelji iz tretjih držav in EU); (iii) 
sprememba Direktive in razširitev oprostitve iz člena 4.1.(e) na gospodarske družbe, 
ki kotirajo na trgih, ki niso  organizirani, in gospodars ke družbe, ki ne kotirajo.   
4.2.2.  Možni politiki v zvezi s prekrivanj em obveznosti glede preglednosti ( člen 10 
Direktive o prospektu): (i) brez ukrepov na ravni EU; (ii) ukinitev obveznosti, 
določene v členu 10 Direktive.  
4.2.3.  Možni politiki v zvezi z om ejitvijo glede izbire mati čne države članice za izdajatelje 
dolžniških instrumentov: (i) brez ukrepa na ravni EU; (ii) omogo čiti izbiro mati čne 
države članice za izdaje nelastniških vre dnostnih papirjev do praga 1 000 EUR.  
4.2.4.  Možne politike za olajšanje zbiranja k apitala z izdajanjem delniških pravic:  (i) brez 
ukrepa na ravni EU, člani CESR pa se lahko sami dogovorijo o omejenih 
obveznostih javnega razkritja informacij za iz dajo delniških pravic; (ii) izvzetje 
izdajanja delniških pravic iz  zahteve po izdaji prospekta;  (iii) uvedba „sorazmernega 
prospekta“ za izdaje delniških pravic.  
4.2.5.  Možne politike za zagotavljanje sorazmernih zahtev po razkritju za male družbe, ki 
kotirajo na borzi: (i) brez ukrepov na ra vni EU; (ii) oprostit ev malih družb, ki 
kotirajo na borzi, obveznosti objave pros pekta, tako da se dvigne prag iz 
člena 1(2)(h) Direktive; (i ii) uvedba „sorazmernega“ prospekta za male družbe, ki 
kotirajo na borzi. 
4.2.6.  Možne politike za zagotavljanje sorazmernih zahtev po razkritju za manjše kreditne 
institucije:  (i) brez ukrepov na ravn i EU; (ii) oprostitev ma njših kreditnih institucij 
obveznosti objave prospekta, ta ko da se dvigne prag iz člena 1(2)(j) Direktive; (iii) 
uvedba „sorazmernega“ prospekta za  manjše kreditne institucije.  
4.2.7.  Možne politike v zvezi z razkritji v prospekt ih v primeru vladnih jamstvenih shem je 
treba racionalizirati: (i) brez ukrepov na ravni EU; (ii) oprostitev izdajateljev 
vrednostnih papirjev, za katere jam či vlada države članice, obveznosti navedbe 
informacij o garantu v prospektu; (iii) oprost itev izdajateljev vre dnostnih papirjev, za 
katere jam či vlada države članice, obveznosti navedbe informacij o garantu in tudi 
informacij o jamstvu v prospektu. 
4.2.8.  Možni politiki v zvezi s tiskano obl iko prospekta (izvod na papirju): (i) brez ukrepov 
na ravni EU; (ii) ukinite v obveznosti dostave tiskane oblike prospekta (izvod na 
papirju). 
4.2.9.  Možni politiki v zvezi s prevodom izvle čka prospekta:  (i) brez ukrepov na ravni EU; 
(ii) ukinitev obveznosti  prevajanja izvle čka prospekta.  
5. OCENA IN PRIMERJAVA MOŽNOSTI  
 
SL 6   SL Različne možne politike so bile prou čene na podlagi naslednjih meril: varstvo 
vlagatelja, zaupanje potrošnika, u činkovitost, jasnost in zmanjševanje upravne 
obremenitve. Glede na ugotovitve pri oceni u činka Evropska komisija meni, da je 
primerno predstaviti predlog o sprememb i Direktive o prospektu, da bi se 
obravnavala naslednja vprašanja: 
– verižna prodaja: zaradi varstva vlagateljev, za upanja potrošnikov, zmanjšanja 
upravne obremenitve, gotovosti in u činkovitosti je najboljša možnost sprememba 
člena 3.2 Direktive o prospektu, da se pojas ni, da posrednikom ni  treba pripraviti 
novega prospekta za vsako naknadno ponudbo, dokler imajo možnost uporabiti prvotni prospekt izdajatelja  (pod pogojem, da je tak pr ospekt veljaven v skladu s 
členom 9);  
– opredelitev dobro pou čenega vlagatelja/ poklicne stranke:  zaradi zmanjšanja 
upravne obremenitve, gotovosti in u činkovitosti je treba opredelitev dobro 
poučenega vlagatelja iz člena 2.1(e) spremeniti, tako da bi zajemala tudi osebe, ki 
se v skladu z Direktivo o trgih finan čnih instrumentov štejej o za poklicne stranke; 
– uresničevanje pravice do umika:  zaradi varstva vlagate ljev, zaupanja potrošnikov, 
zmanjšanja upravne obremenitve, gotovosti in u činkovitosti je treba časovni okvir 
za uresničitev pravice do umika iz člena 16.2 Direktive o prospektu uskladiti v 
vseh državah članicah EU; kljub temu morajo imeti izdajatelji možnost, da 
prostovoljno podaljšajo ta časovni okvir; 
– pomanjkanje usklajenih pravil o odgovornosti:  uskladitev standardov za 
odgovornost je cilj, ki presega Direktivo o prospektu. Najboljša možnost je 
ohraniti sedanje stanje; 
– izvleček prospekta: zaradi varstva vlagateljev, zaupanja potrošnikov, gotovosti in 
učinkovitosti mora biti vsebina izvle čka prospekta standardizirana v skladu s 
pristopom, ki ga je Evropska  komisija sprejela v Sporo čilu o paketnih naložbenih 
produktih za male vlagatelje; 
– 
delniške sheme za zaposlene:  zaradi u činkovitosti, gotovosti in zmanjšanja 
upravne obremenitve je treba oprostit ev delniških shem za zaposlene iz 
člena 4.1(e) Direktive o prospektu razš iriti tudi na zapos lene v gospodarskih 
družbah, ki kotirajo na trgih, ki niso organizirani trgi EU, in gospodarskih 
družbah, ki ne kotirajo; 
– podvajanje obveznosti glede preglednosti: zaradi varstva vlagateljev, zaupanja 
potrošnikov, zmanjšanja upravne obremenitve in u činkovitosti je tr eba zahteve po 
razkritju iz člena 10 Direktive o prospektu odpraviti; 
– izbira mati čne države članice za izdajatelje nelast niških vrednostnih papirjev:  
zaradi zmanjšanja upravne obremenitve in u činkovitosti morajo imeti izdajatelji 
nelastniških vrednostnih papirj ev možnost, da izberejo mati čno državo članico ne 
glede na nominalno vrednost na enoto pr i ponudbi. Prag v višini 1 000 EUR je 
treba črtati iz člena 2.1(m) Direktive o prospektu; 
– izdaje delniških pravic:  zaradi zaupanja potrošnikov, zmanjšanja upravne 
obremenitve, gotovosti in u činkovitosti je najboljša možnost uvedba na čela 
 
SL 7   SL omejene obveznosti javnega razkritja informacij za prospekte pri izdaji delniških 
pravic v Direktivi; to obv eznost je treba dopolniti z izvedbenimi ukrepi, tj. s 
spremembo izvedbene uredbe; 
– male družbe, ki kotirajo na borzi, in manjše kreditne institucije: zaradi zaupanja 
potrošnikov, zmanjšanja upravne obremenitve, gotovosti in u činkovitosti morajo 
za male družbe, ki kotirajo na borzi, in manjše kreditne institucije pri zbiranju kapitala veljati „sorazmern e“ zahteve po razkritju. To na čelo se mora odražati v 
členu 5 Direktive o prospektu, Evropska komisija pa mora biti pooblaš čena za 
sprejetje izvedbene zakonodaje, v kateri so dolo čene zahteve po razkritju v zvezi s 
tem; 
– vladne jamstvene sheme:  zaradi zmanjšanja upravne  obremenitve, gotovosti in 
učinkovitosti je treba v členu 1.3 Direktive o prospektu po jasniti, da izdajateljem 
vrednostnih papirjev, za katere jam či država, v prospekt ni treba vklju čiti 
informacij o državnem garantu ( čeprav mora prospekt vsebovati podatke o 
jamstvu). 
6. U
ČINKI NAJBOLJŠIH MOŽNOSTI  
Ocena učinka kaže, da bodo najboljše možnosti imele pozitivne u činke za vlagatelje, 
družbe, ki zbiraj o kapital, finan čne posrednike, zaposlene  ter mala in srednja 
podjetja. Zmanjšanje upravnih obremenite v na podlagi najboljših možnosti znaša 
približno 302 milijona EUR  na leto. 
Obveznost  Znižanje 
stroškov pla č 
na uvedbo  Splošni 
stroški na 
uvedbo (25 % 
stroškov za 
plače) Pogostnost  Upravna 
obremenitev 
na uvedbo  Število 
družb, na 
katere sprememba 
vpliva SKUPNA upravna obremenitev 
Črtanje člena 10 
Direktive o prospektu zaradi 
izognitve 
podvajanju zahteve po 
preglednosti
 2 000 EUR  500 EUR  1 2 500 EUR 12 000 30 000 000 EUR
Oprostitev vseh 
vrst delniških 
shem za zaposlene v EU 
obveznosti objave 
prospekta 392 000 EUR  98 000 EUR 1 490 000 EUR 37 18 130 000 EUR 
Zmanjšanje 
zahtev po razkritju za ponudbe delniških 
pravic
 186 400 EUR  46 600 EUR 1 233 000 EUR 343 79 919 000 EUR 
 
Zmanjšanje 
zahtev po 
razkritju za male družbe, ki kotirajo 
na borzi 39 200 EUR 9 800 EUR 
 0,5 24 500 EUR 7056 
 172 872 000 EUR 
 
Izvzetje 
informacij o 23 200 EUR  5 800 EUR 1 29 000 EUR 28 812 000 EUR 
 
SL 8   SL garantu pri 
vladnih jamstvenih 
shemah  
Skupaj EUR 301 733 000 EUR
7. SPREMLJANJE IN VREDNOTENJE  
Komisija je varuhinja Pogodbe in bo  zato spremljala, kako so države članice izvedle 
spremembe Direktive o prospektu. Posled ice uporabe zakonodajnega ukrepa bi se 
lahko vrednotile tri leta po za četku veljavnosti zakonodajnega ukrepa v obliki 
poročila Komisije Svetu in Evropskemu parlamentu.