EVROPSKA KOMISIJA Bruselj, 23.10.2015 COM(2015) 515 final POROČILO KOMISIJE EVROPSKEMU PARLAMENTU IN SVETU o ustreznosti oblikovanja evropskega ocenjevanja sposobnosti za odplačevanje državnega dolga



I. Uvod Nedavna državna dolžniška kriza v EU je razkrila makroekonomska neravnotežja in opozorila na tveganja, povezana s prevelikim zanašanjem na zunanje bonitetne ocene državnega dolga. Bonitetne ocene državnega dolga imajo pomembno vlogo pri določanju stroškov zadolževanja vlad. Med krizo je preveliko zanašanje na bonitetne ocene povzročilo motnje na trgu, ki bi lahko v določenih okoliščinah ogrozile finančno stabilnost v EU. Negativni vpliv prevelikega zanašanja na bonitetne ocene držav je mogoče ublažiti, če vlagatelji na evropskem trgu državnih obveznic sami ocenjujejo kreditno sposobnost evropskih držav, namesto da se izključno in sistematično zanašajo na zunanje bonitetne ocene. Da bi to lahko storili, bi morali imeti točne in ustrezne informacije za lastno ocenjevanje kreditnega tveganja držav. Dobra ocena kreditne sposobnosti evropskih držav lajša naložbe v državne obveznice držav članic EU. To prispeva k splošnemu tržnemu zaupanju vlagateljev v posameznih državah članicah, kar vpliva na njihove naložbene odločitve v zvezi z drugimi naložbenimi razredi v zadevnih državah članicah, na primer naložbe v podjetja in finančne institucije, registrirane v zadevnih državah. Razpoložljivost ustreznih in točnih informacij o kreditni sposobnosti evropskih držav bi lahko kot temeljni element za spodbujanje naložb prispevala k političnim usmeritvam predsednika Junckerja. V tem poročilu so opisana tveganja zaradi prevelikega zanašanja na bonitetne ocene državnih obveznic (oddelek II) in dosedanji odziv politike (oddelek III). V poročilu je nato analizirano, ali so sedanji viri informacij zadostni in ustrezni, da vlagateljem omogočajo lastno ocenjevanje kreditnega tveganja držav (oddelek IV), oziroma ali je dodatno orodje – po možnosti v obliki evropskega ocenjevanja sposobnosti za odplačevanje državnega dolga – ustrezno in bi lahko dopolnilo sedanje informacije (oddelka V in VI). II. Preveliko zanašanje na zunanje bonitetne ocene na trgih državnih obveznic 1. Tveganja prevelikega zanašanja na bonitetne ocene državnih obveznic Nedavna državna dolžniška kriza je opozorila na nevarnosti prevelikega zanašanja na bonitetne ocene držav. Pokazala je, da bi lahko to preveliko zanašanje v nekaterih okoliščinah povzročilo „učinke naglega pada“, pri čemer bi vlagatelji zmanjšali svojo izpostavljenost nekaterim državnim obveznicam in drugim dolžniškim instrumentom, kar bi lahko ogrozilo finančno stabilnost. Takšni „učinki naglega pada“ se lahko pojavijo po znižanju bonitetne ocene, zlasti pod določen prag. To ima lahko dodaten likvidnostni učinek zaradi potrebe po izpolnjevanju regulativnih kapitalskih zahtev. To je postalo očitno med zadnjo finančno krizo, ko je slabšanje gospodarskih napovedi ustvarilo pritisk na javne finance. To je privedlo do znižanja bonitetnih ocen državnih obveznic, zaradi česar so finančne institucije in vlagatelji sočasno odprodajali dolžniške instrumente. Ti odzivi trga so bili okrepljeni s sklicevanji na bonitetne ocene v nekaterih delih finančne zakonodaje in pogodbeno pogojenim prevelikim zanašanjem finančnih institucij na bonitetne ocene. Morebitni vpliv bonitetnih ocen držav močno presega takojšnje učinke na državne obveznice ocenjenih držav ter lahko povzroči negativno prelivanje med trgi in celo med državami, ki imajo pomembne gospodarske vezi („učinek širitve okužbe“). Ti učinki so okrepljeni z medsebojnimi povezavami med bonitetnimi ocenami držav in bonitetnimi ocenami subjektov v teh državah. Te povezave so rezultat metodologij, ki jih uporabljajo bonitetne agencije, ki pogosto omejijo najugodnejšo bonitetno oceno katerega koli finančnega instrumenta v zadevni pristojnosti na bonitetno oceno države (pogosto imenovana „zgornja meja države“). Posledično znižanje bonitetne ocene države pogosto sproži znižanja bonitetnih ocen drugih finančnih instrumentov v državi, vključno z bonitetnimi ocenami podjetniških obveznic in finančnih institucij. 2. Opažanja o bonitetnih ocenah državnega dolga in trgih obveznic v EU Empirični dokazi iz državne dolžniške krize v EU kažejo „[...] velik odziv razponov donosa državnih obveznic na spremembe bonitetnih ocen in obete glede bonitetnih ocen, kar je zlasti pomembno v primeru negativnih napovedi“ . Poleg tega je bilo dokazano, da „[…] imajo znižanja bonitetnih ocen držav statistično in ekonomsko pomembne učinke prelivanja med državami in finančnimi trgi, kar pomeni, da bi lahko napovedi bonitetnih agencij pospešile finančno nestabilnost“. Spodnji diagram 1 kaže, da so bile bonitetne ocene držav članic euroobmočja do leta 2008 v povprečju višje od bonitetnih ocen držav članic, ki niso del euroobmočja. Medtem ko je bila povprečna bonitetna ocena držav članic euroobmočja „AA+“, je bila povprečna bonitetna ocena držav članic, ki niso del euroobmočja, „A“. Šele po finančni krizi, v obdobju 2009–2010, so države članice euroobmočja in tiste, ki niso del njega, opazile omejeno in podobno nižanje bonitetnih ocen za povprečno dve stopnji. Poleg tega so države članice euroobmočja od začetka leta 2011 opazile strm padec bonitetnih ocen, in sicer s povprečne ocene „AA“ leta 2011 na „A–“ leta 2013. Povprečna bonitetna ocena držav članic euroobmočja je zdaj višja od bonitetne ocene držav članic, ki niso del euroobmočja, potem ko sta leta 2013 obe dosegli stopnji „A–“. Diagram 1: Gibanja bonitetnih ocen držav v EU Vir: izračuni Evropske komisije. Diagrama 2 in 3 kažeta razvoj bonitetnih ocen izbranega števila držav članic euroobmočja in držav članic, ki niso del njega, ki podpira zgornjo analizo. Pred letom 2009 je imel vzorec držav euroobmočja bonitetno oceno „A“ ali več, kot kaže diagram 2. Med državno dolžniško krizo so se številne bonitetne ocene držav članic v obdobju 2010−2012 močno znižale in se od konca leta 2013 nekoliko izboljšale.

Diagram 2: Gibanja bonitetnih ocen držav v euroobmočju Vir: izračuni Evropske komisije. Za države članice, ki niso del euroobmočja, so bile pred krizo, med njo in po njej opazne veliko bolj raznolike bonitetne ocene (diagram 3). Medtem ko so imele nekatere države članice, ki niso del euroobmočja, razmeroma stabilno bonitetno oceno, je bilo v nekaterih drugih zaznano višanje oziroma nižanje ocene. Diagram 3: Gibanja bonitetnih ocen držav članic, ki niso del euroobmočja Vir: izračuni Evropske komisije. 3. Donosi državnih obveznic Donosi državnih obveznic so pomemben kazalnik, kako vlagatelji dojemajo profil kreditnega tveganja države. Pred državno dolžniško krizo so bili donosi obveznic v euroobmočju na splošno zelo podobni, kar je nakazovalo, da so imeli vlagatelji enako mnenje glede kreditne sposobnosti držav članic euroobmočja, kot kaže diagram 4. Med krizo se je to močno spremenilo. Od leta 2008 se je povpraševanje vlagateljev po določenih državnih obveznicah zmanjšalo ali pa so zahtevali višje donose, kot kaže razvoj donosov. Za nekatere druge države članice euroobmočja je bilo opazno negativno gibanje donosov državnih obveznic. Od leta 2013 se donosi državnih obveznic v euroobmočju postopoma približujejo stopnjam pred krizo. Vendar ostajajo med posameznimi državami članicami euroobmočja pomembne razlike (diagram 4).

Diagram 4: Donosi, 10-letne državne obveznice, delež Vir: Bloomberg. III. Odziv politike za zmanjšanje tveganj prevelikega zanašanja na bonitetne ocene državnega dolga 1. Okrepljen regulativni nadzor nad bonitetnimi agencijami Na podlagi opaženih pomanjkljivosti bonitetnih ocen, ugotovljenih med finančno krizo in poznejšo državno dolžniško krizo, so bila leta 2009 določena nova pravila za bonitetne agencije, ki so vključevala zahteve glede registracije in nadzora v zvezi z bonitetnimi agencijami na nacionalni ravni. Leta 2011 sta bila registracija bonitetnih agencij in nadzor nad njimi v EU centralizirana v okviru Evropskega organa za vrednostne papirje in trge (ESMA). 2. Večja preglednost bonitetnih ocen državnega dolga Po državni dolžniški krizi so bili leta 2013 uvedeni dodatni ukrepi za izboljšanje preglednosti in pravočasnosti bonitetnih ocen državnega dolga, kar je prispevalo k zmanjšanju tveganj motenj na trgu. Zlasti morajo bonitetne agencije letno objaviti koledar, v katerem so določeni datumi objave njihovih bonitetnih ocen držav. Poleg tega se bonitetne ocene državnega dolga objavijo ob petkih po koncu trgovanja na reguliranih trgih v EU, da se med obratovalnim časom preprečijo motnje na trgu. Bonitetne agencije dopolnijo bonitetno oceno s celotnim raziskovalnim poročilom, ki vlagateljem zagotavlja več informacij o temeljnih razlogih za spremembo bonitetne ocene države. Poleg tega bonitetne agencije med delovnim časom in vsaj en cel delovni dan pred objavo državo obvestijo o bonitetni oceni ter obetih glede bonitetne ocene. To državi tako kot vsem drugim ocenjevanim subjektom omogoča, da bonitetno agencijo opozori na morebitne stvarne napake. Zaradi skupnega učinka teh pravil se je povečala preglednost bonitetnih ocen državnega dolga. Vlagatelji imajo zdaj več informacij o temeljnih razlogih in predpostavkah bonitetnih ocen držav, ki jih izdajo bonitetne agencije, pa tudi podatkov, na katerih temeljijo. Dodatne informacije o bonitetnih ocenah držav bi lahko zagotovile in povečale sposobnost vlagateljev za točnejše ocenjevanje sposobnosti za odplačevanje državnega dolga. Kljub tem regulativnim prizadevanjem je poročilo organa ESMA iz leta 2013 razkrilo pomanjkljivosti v postopku bonitetnega ocenjevanja držav, ki bi lahko pomenile tveganja za kakovost, neodvisnost in celovitost bonitetnih ocen in bonitetnega postopka. V tem poročilu je organ ESMA opredelil tveganja, povezana z nasprotji interesov, ki izhajajo iz vloge višjega vodstva in drugih funkcij v bonitetnem postopku, ki niso povezane z bonitetnim ocenjevanjem, ter iz sodelovanja državnih analitikov pri raziskovanju in objavljanju. V poročilu so opisana tveganja kršitve zaupnosti informacij o bonitetnih ocenah držav in nadzor pred objavo bonitetnih ocen. Opozorjeno je tudi na tveganja, povezana s časovno razporeditvijo objav bonitetnih ocen držav, vključno s pravočasnim razkritjem sprememb bonitetnih ocen. Organ ESMA je v okviru nadzornega postopka zahteval, naj bonitetne agencije izvajajo akcijske načrte za izboljšanje tega stanja. Poleg tega je pooblaščen za sprejemanje nadzornih ukrepov, če je to ustrezno. 3. Zmanjšanje prevelikega zanašanja na zunanje bonitetne ocene Kot odziv na tveganja in negativne učinke izključnega in sistematičnega zanašanja na bonitetne ocene (kar vključuje bonitetne ocene držav), so bili na mednarodni ravni sprejeti ukrepi za zmanjšanje prevelikega zanašanja na bonitetne ocene, da bi se povrnilo zaupanje v finančni sistem. Načela Odbora za finančno stabilnost (FSB) za zmanjšanje zanašanja na bonitetne ocene bonitetnih agencij pri standardih, zakonih in predpisih so vodje skupine G20 potrdili novembra 2010 (na vrhu v Seulu). Cilj teh načel je odpraviti sistematično zanašanje bank, institucionalnih vlagateljev in drugih udeležencev na trgu na bonitetne ocene, uvesti pomembne spremembe v obstoječe prakse in kot drugo možnost vzpostaviti boljše prakse notranjega ocenjevanja kreditnih tveganj. Učinkovito zmanjšanje prevelikega zanašanja na zunanje bonitetne ocene, vključno z bonitetnimi ocenami držav, bi lahko zmanjšalo tveganja učinkov naglega pada v primeru znižanja bonitetnih ocen držav. Evropska komisija je v odgovoru FSB opisala ukrepe za zmanjšanje tveganj zanašanja na bonitetne ocene. V nadaljevanju bo poročala o alternativnih ukrepih za ocenjevanje kreditnega tveganja in ugotovila, ali so na voljo uresničljive druge možnosti, ter odločila, ali je za udeležence na trgu izvedljivo, da jih izvedejo. Komisija bi lahko na podlagi rezultatov tega poročila proučila, ali bi do leta 2020 iz zakonodaje EU odstranila preostala sklicevanja na bonitetne ocene. Poleg tega Komisija podpira pobudo skupine G20 glede podatkovnih vrzeli, katere cilj je izboljšati razpoložljivost in primerljivost ekonomskih in finančnih podatkov na mednarodni ravni. Eno od priporočil (R17) je spodbujati pravočasne in med državami standardizirane državne finančne statistike na podlagi skupnih mednarodno sprejetih standardov.

4. Vrednotenje evropskega ocenjevanja sposobnosti za odplačevanje državnega dolga Vlagatelji morajo imeti v okviru odziva politike na zmanjševanje prevelikega zanašanja na bonitetne ocene držav ustrezne informacije za ocenjevanje kreditne sposobnosti držav članic. Takšne informacije bi morale vlagateljem omogočiti, da pripravijo lastno oceno kreditnega tveganja držav, ne pa da se izključno in sistematično zanašajo na zunanje bonitetne ocene, ki jih izdajo bonitetne agencije. Komisija v okviru nadzora nad gospodarsko in fiskalno politiko že zbira, obdeluje in objavlja podatke o gospodarskem, finančnem in fiskalnem položaju ter uspešnosti držav članic. Pozvana je bila, naj prouči, ali bi bilo treba to poročanje dopolniti z dodatnimi elementi ali kazalniki, ter možnost oblikovanja evropskega ocenjevanja kreditne sposobnosti. To bi lahko vlagateljem omogočilo, da pripravijo nepristransko in objektivno oceno kreditne sposobnosti držav članic. Zato bo Komisija „ob upoštevanju razmer na trgu […] Evropskemu parlamentu in Svetu predloži[la] poročilo o ustreznosti oblikovanja evropskega ocenjevanja sposobnosti za odplačevanje državnega dolga“. To poročilo bo podlaga za prihodnje poročilo Komisije o ustreznosti in izvedljivosti podpore evropski bonitetni agenciji, ki naj bi bilo predloženo do konca leta 2016. IV. Analiza vrzeli med potrebami vlagateljev in zagotovljenimi informacijami Kot je bilo poudarjeno zgoraj, dostop do zadostnih in ustreznih informacij vlagateljem lajša pripravo lastne ocene kreditne sposobnosti in zmanjšuje zanašanje na bonitetne ocene držav. V tem oddelku je opisana vrsta informacij, ki jih uporabljajo vlagatelji, kar se nato primerja z informacijami, ki so na voljo, da se ugotovi, ali obstajajo pomembne informacijske vrzeli. 1. Potrebe vlagateljev po informacijah A) Vrste vlagateljev in potrebe po informacijah Razlikovati je mogoče med velikimi, večinoma institucionalnimi vlagatelji in manjšimi vlagatelji. Kadar želijo dostopati do trgov državnih obveznic, imajo podobne potrebe po informacijah glede zadevnih držav, a različne zmogljivosti za ocenjevanje kreditnega tveganja države. Za pripravo tega poročila je Komisija opravila razgovore z nekaj velikimi institucionalnimi vlagatelji, kot so banke, pokojninski skladi in upravitelji premoženja, ter nekaterimi manjšimi upravitelji premoženja. Na podlagi teh povratnih informacij so najpomembnejše informacije, uporabljene za oceno kreditne sposobnosti, podatki o makroekonomskih razmerah, fiskalni moči in uspešnosti držav. To vključuje kvantitativne podatke, kot so sprememba bruto domačega proizvoda (BDP), ravni javnega dolga in struktura zapadlosti, javnofinančni primanjkljaj, stopnja brezposelnosti in konkurenčnost. Poleg tega se za pomembne štejejo kvalitativne informacije o pravni državi in dobrem upravljanju ter političnih razmerah. Veliki institucionalni vlagatelji, s katerimi so bili opravljeni razgovori, so poročali, da so ocenili sposobnost za odplačevanje državnega dolga za naložbene odločitve in bonitetne namene ter da bi bili potrebni primerljivi podatki o državnem dolgu na svetovni ravni, ne samo v EU, zaradi njihovega poslovanja po vsem svetu in potreb njihovih strank. Vlagatelji, s katerimi so bili opravljeni razgovori, za pridobitev primerljivih podatkov za lastno ocenjevanje kreditnega tveganja pogosto uporabljajo storitve zasebnih ponudnikov podatkov, ki združujejo informacije o državah iz več javnih in zasebnih virov ter zagotavljajo avtomatiziran tok podatkov. Pogosto imajo zaposlene svoje analitike. Nekateri državam dodelijo lastne notranje bonitetne ocene. Poleg tega so nekateri institucionalni vlagatelji navedli, da so v neposrednem stiku z nacionalnimi organi, kot so nacionalne agencije za upravljanje dolga in zakladnice. Po drugi strani pa so manjši vlagatelji poročali, da so imeli bolj omejena sredstva za lastno ocenjevanje kreditnega tveganja ali dostopanje do podatkov iz različnih javnih in zasebnih virov podatkov ter njihovo analiziranje. Zdi se, da se manjši vlagatelji bolj zanašajo na bonitetne ocene bonitetnih agencij. Za lastno dodatno ocenjevanje se odločijo priložnostno, pogosto v povezavi z aktualnimi dogodki. Poleg tega so ti manjši vlagatelji poudarili, da se informacije o oceni sposobnosti za odplačevanje državnega dolga ne uporabljajo samo za naložbe v državne obveznice, ampak tudi za druge naložbene odločitve in porazdelitev sredstev, ki bi lahko bili pomembni za male vlagatelje. B) Razmere na trgu državnih obveznic Kar zadeva vpliv na trg, domači institucionalni vlagatelji predstavljajo velik del imetništva državnega dolga v euroobmočju. Kot je prikazano v diagramu 5, imajo zlasti rezidenčne denarne finančne institucije (MFI), zavarovalnice in pokojninski skladi (ICPF) ter investicijski skladi pomemben delež naložb v državne obveznice euroobmočja. Diagram 5: Izdaja in imetništvo državnih obveznic, euroobmočje, v milijardah EUR Vir: ECB in lastni izračuni.

Kot je prikazano v diagramu 6, so leta 2013 neinstitucionalni rezidenčni vlagatelji v euroobmočju predstavljali 7,2 % vsega imetništva državnih obveznic euroobmočja. Zato ti vlagatelji predstavljajo le majhen delež naložb v državne obveznice. Poleg tega nerezidenčni upniki predstavljajo 57 % naložb v državne obveznice v EU. To vključuje vlagatelje iz drugih držav članic in vlagatelje, ki niso iz EU. Diagram 6: Imetništvo državnih obveznic po vrstah vlagateljev, leto 2013, delež celotnega javnega dolga, Evropska unija Vir: ECB, statistika državnih financ, lastni izračuni. 2. Informacije, ki so na voljo vlagateljem Udeležencem na trgu je prek javnih in zasebnih kanalov na voljo veliko informacij o državnem dolgu. Tako vlagatelji dobijo vhodne podatke za lastno ocenjevanje kreditnega tveganja. Informacije iz javnih virov objavljajo države članice same in evropske institucije, pa tudi različne mednarodne organizacije. Poleg tega vlagateljem zagotavljajo informacije tudi zasebni ponudniki, med drugim specializirani ponudniki podatkov, trgovinska združenja in bonitetne agencije. Vrsta zagotovljenih informacij, pogostost in zajete države so močno odvisni od informacijskega kanala. 3. Informacije, ki jih zagotavlja Evropska komisija Na ravni EU je bilo nekaj časa javno dostopnih veliko različnih statističnih podatkov in poročil o gospodarskih razmerah in gospodarskem razvoju držav članic. Komisija na usklajen in primerljiv način objavlja podatke o javnem dolgu, četrtletno statistiko državnih financ in sporočene podatke v okviru postopka v zvezi s čezmernim primanjkljajem (EDP). Poleg tega objavlja gospodarske napovedi ter poročila o euroobmočju, javnih financah in fiskalni vzdržnosti. Uvedba novih evropskih pravil o fiskalnem in makroekonomskem nadzoru v okviru evropskega semestra je skupaj z okrepljenimi zahtevami za poročanje držav članic o statistiki državnih financ v okviru Evropskega sistema nacionalnih in regionalnih računov (ESR 2010) izboljšala informacije, ki so na voljo vlagateljem, da ocenijo kreditno sposobnost držav EU. A) Okrepljen fiskalni in makroekonomski nadzor v državah članicah Na ravni EU so pravila, ki urejajo Pakt za stabilnost in rast (v nadaljnjem besedilu: Pakt), temelj gospodarskega upravljanja EU, njihov cilj pa je zagotoviti pravilno delovanje ekonomske in monetarne unije. Glavni cilj Pakta je spodbujati premišljene proračunske politike in zagotavljati vzdržnost javnih financ v državah članicah. V preteklih letih je bil Pakt okrepljen za odpravljanje pomanjkljivosti v gospodarskem upravljanju in proračunskem nadzoru ter za izboljšanje spremljanja makroekonomskih in fiskalnih rezultatov vseh držav članic EU na splošno in zlasti euroobmočja. Po teh pobudah imajo vlagatelji dostop do dodatnih informacij za lastno ocenjevanje stanja javnih financ. Okrepljen evropski semester usklajevanja gospodarskih politik in šest zakonodajnih aktov, znanih kot „šesterček“, ki so bili sprejeti v novembru 2011, so okrepili Pakt za stabilnost in rast. Komisija v okviru evropskega semestra opravi analizo nacionalnih načrtov za proračunske, makroekonomske in strukturne reforme, na podlagi katere nato Svet sprejme ciljno usmerjena priporočila, naslovljena na vsako posamezno državo članico. Poleg tega se za države članice euroobmočja v primeru čezmernih makroekonomskih neravnotežij in/ali proračunskih primanjkljajev sproži sistem finančnih sankcij. V okviru evropskega semestra se objavijo številna poročila, v katerih Komisija naredi pregled makroekonomskega in proračunskega stanja vseh držav članic. To vključuje: 1) letni pregled rasti (november), v katerem so določene prednostne naloge EU za spodbujanje rasti in ustvarjanja delovnih mest; 2) poročilo o mehanizmu opozarjanja v okviru postopka v zvezi z makroekonomskim neravnotežjem, v katerem so na podlagi statističnega pregleda kazalnikov opredeljene države članice, za katere je potrebna nadaljnja analiza; 3) poročila o državah (februar/maj), v katerih Komisija objavi eno analitično ekonomsko oceno na državo članico, pri čemer ovrednoti njihov gospodarski položaj in njihove programe reform, in sicer kadar se to zdi potrebno na podlagi poročila o mehanizmu opozarjanja in morebitnih neravnotežij, s katerimi se spopada država članica. Za več držav članic, navedenih v statističnem pregledu, se opravi poglobljen pregled. Ta vključuje oceno javne in/ali zasebne zadolženosti z vidika prihodnjega razvoja in stroškov zadolževanja ter 4) priporočila za posamezne države (maj), ki jih nato Komisija predlaga v sprejetje Svetu in ki državam članicam zagotavljajo njihovim razmeram prilagojene nasvete glede politike na področjih, ki za naslednjih 12−18 mesecev veljajo za prednostna. Tem priporočilom je priložena ocena programov držav članic za stabilnost in konvergenco. Za euroobmočje je bil vzpostavljen dodaten mehanizem. Ta sveženj reform, tako imenovani „dvojček“, v vseh državah članicah euroobmočja velja od maja 2013, z njim pa se je dodatno povečala preglednost proračunskih odločitev držav članic euroobmočja in izboljšala usklajevanje načrtov držav članic za izdajo dolžniških instrumentov. Za zagotovitev usklajenosti fiskalnih politik med državami članicami, katerih valuta je evro, morajo poleg tega vlade (razen v državah, v katerih se izvaja program za makroekonomsko prilagoditev) v skladu z zakonodajnim „dvojčkom“ vsako leto do 15. oktobra predložiti Komisiji osnutke proračunskih načrtov za naslednje leto. Komisija pripravi dve oceni osnutkov proračunskih načrtov: mnenje o načrtu vsake države članice ter celovito oceno proračunskega stanja in napovedi za euroobmočje kot celoto.

Mnenje o osnutku proračunskega načrta vsake države članice euroobmočja temelji na oceni skladnosti s Paktom za stabilnost in rast ter izhaja iz jesenske napovedi Komisije. Če Komisija ugotovi posebno resno neskladnost osnutka proračunskega načrta države članice z obveznostmi iz Pakta za stabilnost in rast, lahko zahteva predložitev spremenjenega osnutka. Vse informacije v zvezi z evropskim semestrom so javne. Zato se vlagateljem na podlagi skupne metodologije zagotavljajo pravočasne in redne informacije, ki dopolnjujejo informacije, ki so jih javnosti že razkrili nacionalni statistični uradi držav članic, nacionalne agencije za upravljanje dolga in zasebni ponudniki informacij. Evropski semester je racionaliziral tokove informacij, ki so na voljo vlagateljem. To jim omogoča boljši pregled nad makroekonomskimi in fiskalnimi rezultati držav članic. Zagotavlja jim tudi dodaten vir informacij in neobdelane podatke za lastno ocenjevanje kreditnega tveganja držav. Poleg tega so bila na ravni EU razvita nekatera druga orodja za ocenjevanje makrobonitetnih prednosti držav članic. Na primer, Generalni direktorat za gospodarske in finančne zadeve (GD ECFIN) je razvil indeks za zgodnje odkrivanje fiskalnih težav za države EU. Poleg tega Komisija vsaka tri leta objavi poročila o staranju prebivalstva, v katerih je ocenjen gospodarski vpliv demografskih sprememb. Dopolnjujejo jih poročila o fiskalni vzdržnosti javnih financ v državah članicah, pri čemer se upošteva finančni, gospodarski in fiskalni vpliv demografskih sprememb. B) ESR 2010 Septembra 2014 je ESR 2010 nadomestil ESR 1995. ESR 2010 pojasnjuje opredelitve in pravila glede statistike državnih financ (SDF) ter tako izboljšuje točnost in primerljivost tovrstnih statističnih podatkov. ESR 2010 opredeljuje in ureja sporočanje informacij o javnem dolgu s strani držav članic ter pojasnjuje zahteve za sporočanje in obravnavo nekaterih posebnih finančnih poslov, kot so pogojne obveznosti, javno-zasebna partnerstva in uporaba namenskih družb, o katerih države članice v okviru SDF prej niso vedno enako poročale. Posledično zagotavljajo statistični podatki, ki se zberejo o SDF, celovit pregled nad neporavnanim javnim dolgom držav članic EU. Tako imajo lahko vlagatelji točne informacije o stopnjah dolga v celotni EU. 4. Sklepna ugotovitev o zagotavljanju informacij o oceni kreditne sposobnosti držav in povpraševanju po njih Na podlagi zgornje analize je vlagateljem na voljo širok spekter informacij za ocenjevanje sposobnosti za odplačevanje dolga držav EU. Zlasti Evropska komisija objavlja veliko različnih informacij o državah članicah EU. To je bilo pred kratkim okrepljeno zaradi novih pravil o fiskalnem in makroekonomskem nadzoru nad državami članicami. Na podlagi razgovorov, opravljenih z vzorcem vlagateljev, kot je opisano v zgornjem oddelku, ni bila ugotovljena nobena bistvena vrzel med objavljenimi informacijami in informacijami, ki jih za ocenjevanje kreditne sposobnosti uporabljajo ali zahtevajo udeleženci na finančnem trgu. V. Ustreznost oblikovanja evropskega ocenjevanja sposobnosti za odplačevanje državnega dolga Z morebitnim evropskim ocenjevanjem sposobnosti za odplačevanje državnega dolga bi bilo mogoče doseči številne cilje in izpolniti številne pogoje, ki bi se šteli za ustrezne in sorazmerne. Prispevati bi moralo k zmanjšanju prevelikega zanašanja na zunanje bonitetne ocene pri ocenjevanju državnega dolga. Poleg tega bi moralo izboljšati razmere na trgu glede virov informacij, ki so na voljo deležnikom za ocenjevanje kreditne sposobnosti držav. Poleg tega bi bilo treba za ugotovitev, ali bi bilo evropsko ocenjevanje sposobnosti za odplačevanje državnega dolga ustrezno, upoštevati morebitni obseg in pooblastila, pa tudi morebitni ekonomski vpliv takšnega sistema na deležnike, vključno z vlagatelji, izdajatelji, panogo bonitetnega ocenjevanja in davčnimi zavezanci. 1. Tipologija morebitnega evropskega ocenjevanja sposobnosti za odplačevanje državnega dolga Evropsko ocenjevanje sposobnosti za odplačevanje državnega dolga je lahko zasnovano v več oblikah in z različnimi cilji. Obseg se lahko določi glede na informacije (bodisi kvantitativne bodisi kvalitativne), na katerih temelji, ter stopnjo in trdnost ocene, zagotovljene vlagateljem. A) Obseg ocenjevanja Ocenjevanje kreditne sposobnosti na ravni EU bi lahko pomenilo, da bi evropski javni organ objavljal gospodarske kazalnike in raziskovalna poročila s kvantitativno in kvalitativno oceno držav EU. Ta poročila bi bila alternativen vir informacij, vendar ne bi vključevala enotnega kazalnika, kot ga uporabljajo bonitetne agencije. V omejevalnem smislu bi ga bilo mogoče opredeliti kot evropski javni organ, ki ocenjuje kreditno sposobnost držav članic Evropske unije na podlagi niza kvantitativnih podatkov o državah članicah EU in redno objavlja spremembe teh kvantitativnih podatkov. To bi zagotavljalo alternativen vir kvantitativnih informacij o kreditni sposobnosti držav poleg obstoječih bonitetnih agencij. B) Upravljanje evropskega ocenjevanja kreditne sposobnosti Da bi udeleženci na trgu kakršno koli evropsko ocenjevanje šteli za verodostojno merilo kreditne sposobnosti, bi ga moral izvajati verodostojen in ugleden organ, bodisi obstoječi subjekt bodisi nov organ. Naloga bi bila lahko zaupana obstoječim institucijam, organom ali agencijam EU ali novemu javnemu organu, ki bi se ustanovil. Za vsak obstoječi organ bi se moralo šteti, da nova naloga ne bi vplivala na učinkovito izvajanje njegovih obstoječih pooblastil. Kar zadeva Evropsko komisijo, se zelo podobno ocenjevanje že izvaja v sedanjem okviru gospodarskega in fiskalnega nadzora nad državami članicami, ki vključuje kvantitativne in kvalitativne ocene držav članic EU.

C) Stroški Različne zgoraj navedene možnosti za morebitno evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti bi imele različne, vendar pomembne posledice za določitev sredstev, ki bi bila potrebna za vzpostavitev ocenjevanja, in morebitnega vpliva, ki bi ga ocenjevanje imelo na trg. Zlasti ustanovitev novega organa bi pomenila precejšnje stroške vzpostavitve, ki bi jih bilo treba pretehtati glede na morebitne koristi za trg državnih obveznic EU in evropsko gospodarstvo kot celoto. Komisija je že v preteklosti ocenila morebitne stroške, ki bi nastali pri takšnem pristopu, in ugotovila, da bi bili nesorazmerni glede na ustvarjene koristi. Zlasti če bi novi organ zgolj podvajal informacije, ki jih o državah EU zagotavljajo obstoječe institucije EU, koristi najverjetneje ne bi odtehtale stroškov. 2. Vpliv evropskega ocenjevanja kreditne sposobnosti A) Vpliv na zanašanje na bonitetne ocene držav Če bi morebitno evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti pomenilo alternativo zunanjim bonitetnim ocenam, bi se s tem lahko zmanjšalo zanašanje na takšne bonitetne ocene. Morebitno evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti bi moralo dopolnjevati obstoječe vire informacij, pri čemer bi se bilo treba izogniti temu, da bi se vlagatelji izključno in sistematično zanašali nanj. Poročilo Odbora za finančno stabilnost o izvajanju načel FSB o zmanjševanju zanašanja na bonitetne cene poziva organe, „naj ne podležejo skušnjavi, da bi namesto ocen bonitetnih agencij za ocenjevanje kreditne sposobnosti sprejeli manjše število alternativnih ukrepov, saj bi to lahko vodilo do nove oblike procikličnosti in črednega vedenja“. Če bi se s tem podvajale obstoječe informacije, ki jih zagotavlja sedanji makroekonomski nadzor nad evropskimi državami, je mogoče pričakovati, da bi bil vpliv na zmanjšanje prevelikega zanašanja na zunanje bonitetne ocene omejen. B) Vpliv na vlagatelje Evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti bi imelo različen vpliv, odvisno od vrste vlagatelja. Glede na razgovore, opravljene z vzorcem institucionalnih vlagateljev, bi bile koristi omejene, saj že poglobljeno ocenjujejo kreditno sposobnost na podlagi obstoječih virov podatkov. S sedanjim sistemom fiskalnega in makroekonomskega nadzora se že zagotavljajo vse potrebne informacije za ocenjevanje kreditne sposobnosti držav EU. Evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti bi zagotovilo le dodatne podatke za njihov sistem ocenjevanja kreditnega tveganja. Poleg tega dajejo institucionalni vlagatelji, s katerimi so bili opravljeni razgovori in ki vlagajo na svetovnem trgu državnih obveznic, prednost primerljivim podatkom na svetovni ravni, ne pa omejenim na geografsko območje, kot je EU. Takšne informacije že zagotavljajo mednarodne institucije, kot so Mednarodni denarni sklad (MDS), Svetovna banka ter Organizacija za gospodarsko sodelovanje in razvoj (OECD). Glede na razgovore, opravljene z manjšimi vlagatelji, bi ti v nekaterih okoliščinah lahko imeli koristi od ocenjevanja kreditne sposobnosti na ravni EU, če bi lahko zmanjšalo trud za zbiranje in analizo vseh razpoložljivih ustreznih informacij. Medtem ko imajo koristi od preglednosti, ki jo zagotavlja nov sistem fiskalnega in makroekonomskega nadzora v EU, pa imajo omejene zmogljivosti za obdelavo teh informacij. Vendar pa bi v trenutnih razmerah evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti zagotovilo le majhno dodano vrednost obstoječim informacijam, ki se zagotavljajo s sistemom fiskalnega in makroekonomskega nadzora, zlasti v primerjavi s stroški, povezanimi z vzpostavitvijo kakršnega koli takšnega evropskega ocenjevanja. C) Vpliv na konkurenco v panogi bonitetnega ocenjevanja Z dejanskim evropskim ocenjevanjem kreditne sposobnosti bi lahko nastal nov javni konkurent obstoječim javnim in zasebnim virom informacij. Ta bi posredno izzval obstoječe bonitetne agencije in konkuriral obstoječim zasebnim agregatom informacij, ki so na voljo vlagateljem. Poleg tega bi zagotavljal alternativo nekaterim ekonomskim raziskavam o evropskih državah, ki jih izvajajo mednarodne javne institucije, kot so MDF, Svetovna banka in OECD. 3. Sklepna ugotovitev glede primernosti ocenjevanja kreditne sposobnosti na ravni EU Evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti bi imelo le omejen vpliv na prizadevanja za zmanjšanje zanašanja na bonitetne ocene državnega dolga, saj bi najverjetneje podvajalo obstoječe informacije. Poleg tega bi lahko ob neustreznem upravljanju pomenilo tveganje, da se razvije preveliko zanašanje na novo alternativo, če bi se vlagatelji zanašali izključno nanj. Glede na razgovore z izbranimi vlagatelji evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti prav tako ne bi bistveno izboljšalo ravni informacij za institucionalne vlagatelje. Ti imajo dovolj informacij, ki so jim na voljo iz zasebnih in javnih virov. To je bilo dodatno izboljšano z novim sistemom fiskalnega in makroekonomskega nadzora nad državami članicami v okviru evropskega semestra. Manjšim vlagateljem, ki imajo tudi koristi od mehanizma nadzora, bi lahko evropski instrument za ocenjevanje kreditne sposobnosti zagotovil nekaj koristi z zmanjšanjem truda za raziskave. Vendar so njihove zmogljivosti za uporabo takega informacijskega orodja omejene. Ne nazadnje bi evropsko ocenjevanje kreditne sposobnosti konkuriralo obstoječim zasebnim ponudnikom informacij, vključno z bonitetnimi agencijami. Z združitvijo vseh pomembnih dejavnikov se evropsko ocenjevanje sposobnosti za odplačevanje državnega dolga v tej fazi ne zdi niti sorazmerno niti ustrezno, če se analizira glede na potrebe vlagateljev in cilj odprave prevelikega zanašanja na zunanje bonitetne ocene. Zato si Komisija ne bo prizadevala za izvedbo in oblikovanje takšnega evropskega ocenjevanja sposobnosti za odplačevanje državnega dolga. Vendar pa bo še naprej raziskovala možne alternativne vire lahko dostopnih informacij za odziv na potrebe manjših vlagateljev, kot je pojasnjeno v naslednjem oddelku. VI. Alternativni ukrepi