[pic] | KOMISIJA EVROPSKIH SKUPNOSTI |

Bruselj, 15.11.2006

COM(2006) 686 konč.

BELA KNJIGA

BELA KNJIGA O IZBOLJŠANJU OKVIRA ENOTNEGA TRGA ZA INVESTICIJSKE SKLADE {SEC(2006)1451}{SEC(2006)1452}

(predložila Komisija)

BELA KNJIGA

BELA KNJIGA O IZBOLJŠANJU OKVIRA ENOTNEGA TRGA ZA INVESTICIJSKE SKLADE

Uvod:

Investicijski skladi zagotavljajo malim vlagateljem dostop do strokovno vodenih in raznovrstnih naložb pod dostopnimi pogoji. Evropski vlagatelji bodo potrebovali sposobno in dobro urejeno dejavnost upravljanja premoženja, ker morajo zaradi staranja prebivalstva prevzeti večjo odgovornost za svoje dolgoročne finančne potrebe. To v tej dejavnosti že povzroča veliko rast v Evropi in globalno. Institucionalni vlagatelji, vključno s skladi, so odgovorni za naraščajoč delež naložb gospodinjstev v vseh državah G-10. Investicijski skladi zajemajo 12,6 % finančnega premoženja evropskih gospodinjstev.[1] Premoženje investicijskih skladov EU, ki je predmet upravljanja, se je v 12 letih pet krat povečalo. V obdobju do leta 2010 se pričakuje približno 10-odstotna letna stopnja rasti, tako bo skupno premoženje, ki ga upravljajo skladi, več kot 8 milijard EUR. Temelj okvira EU za investicijske sklade je Direktiva KNPVPVP iz leta 1985. Direktiva KNPVPVP[2] je zagotovila temelj za rast močnega evropskega sektorja investicijskih skladov. Ta trg je vedno bolj organiziran na vseevropski podlagi. Uporaba „potnega lista“ za proizvode KNPVPVP je razširjena. Čezmejna prodaja skladov je leta 2005 predstavljala približno 66 % celotnih čistih pritokov sektorja.

Izziv oblikovalcev politik EU je zagotoviti, da ta regulativni okvir ostane veljaven kljub spreminjajoči se dinamiki trga in potrebam vlagateljev. Globoke strukturne spremembe na evropskih finančnih trgih nalagajo nova bremena regulativnemu sistemu KNPVPVP. Ta bela knjiga navaja stališča Evropske komisije o načinih poenostavitve zakonodajnega okolja, hkrati pa vlagateljem zagotavlja privlačne in varne naložbene rešitve.

Polje: Investicijski skladi, skladi KNPVPVP in skladi, ki niso KNPVPVP:

Investicijski skladi so posebno ustanovljeni naložbeni nosilci, oblikovani le z namenom zbiranja premoženja vlagateljev in vlaganja tega premoženja v različne sklade premoženja. Vlagatelji kupijo vrednostne papirje, ki jih izda sklad, za temeljna sredstva, vrednost teh vrednostnih papirjev pa niha z vrednostjo temeljnih sredstev. Mali vlagatelji lahko tako plačajo izpostavljenost raznoliki košarici finančnih ali drugih sredstev, ki se strokovno upravljajo. Splošni stroški so razdeljeni med vlagatelje v sklad, kar znižuje povprečne stroške za vlagatelja. Vlagatelji lahko svoje deleže prodajo, ko želijo (odprti skladi), ali pa je njihovo premoženje vezano za določeno obdobje (zaprti skladi).

KNPVPVP (kolektivni naložbeni podjemi za vlaganja v prenosljive vrednostne papirje) so investicijski skladi, ustanovljeni in odobreni v skladu z zahtevami Direktive 85/611/EGS. Ta direktiva določa skupne zahteve za organizacijo, upravljanje in pregled nad skladi. Določa pravila v zvezi z razprševanjem in likvidnostjo skladov ter uporabo finančnih vzvodov. Direktiva KNPVPVP opredeljuje seznam primernih sredstev, v katera lahko sklad vlaga. Potem ko sklad KNPVPVP dobi dovoljenje, se lahko na trgu prodaja osebam po EU, vendar mora biti priglašen v vsaki državi članici, v kateri se prodaja.

„ Skladi, ki niso KNPVPVP“ je izraz, ki vključuje vse neusklajene sklade, za katere velja nacionalna zakonodajna ureditev ali ne. Zajema vrsto naložbenih načinov in proizvodov, ki segajo od proizvodov, usmerjenih k malim vlagateljem, kot so odprti nepremičninski skladi, do bolj spremenljivih proizvodov, kot so blago in skladi zasebnega kapitala.

[pic]

Uvajanje večje učinkovitosti v sedanji okvir:

Direktiva KNPVPVP ni več zadostna za podporo evropskega sektorja investicijskih skladov, ki je v postopku spreminjanja, da bo lahko odzval na nove konkurenčne izzive in spreminjajoče se potrebe evropskih vlagateljev. Bistveni elementi direktive ne delujejo učinkovito. Svoboščine iz direktive se kažejo v nepotrebno visokih stroških usklajevanja. Družbam za upravljanje skladov, ki imajo sklade ali dejavnosti v različnih državah članicah, ne omogoča zadostne prožnosti za organiziranje ali prestrukturiranje poslovnih dejavnosti. Ta neučinkovitost in omejitve se kažejo v višjih stroških in nižjih donosih vlagateljev v sklade. Neodvisna raziskava ocenjuje, da bi lahko znižanje operativnih stroškov evropskega sklada na raven stroškov v ZDA povečalo nominalne naložbene donose za 3 %.[3] Ukrepi, predvideni v tej beli knjigi, so lahko zelo pomembni za milijone gospodinjstev, ki so vložili v sklade. Da bodo imeli koristi tudi končni vlagatelji, bo potrebna učinkovita konkurenca v celotni vrednostni verigi sklada.

Reševanje večjih izzivov:

Sedanji okvir EU je postavljen pred nove izzive v zvezi s področjem uporabe in pristopom:

1. Vrzel med sektorjem KNPVPVP in tržno realnostjo narašča: Veliko skladov za male vlagatelje ne more upoštevati predpisanih naložbenih pravil direktive: na voljo so malim vlagateljem na nacionalni ravni, vendar ne na čezmejni. Direktiva se je enkrat že spremenila, da se je vanjo vključilo več naložbenih politik. Komisija zdaj razjasnjuje, ali je več naložbenih politik v skladu z določbami direktive. Vendar nenehne inovacije pomenijo, da moramo to zadevo nenehno pregledovati. Bela knjiga predvideva sistematičen pregled naložbenih pravil in donosnosti sredstev, ki jih bodo uporabljali usklajeni in neusklajeni skladi.

2. Upravljavci investicijskih skladov bodo prevladovali pri ponujanju možnosti za varčevanje za upokojitev posameznikom . Investicijski skladi zagotavljajo uveljavljen nosilec za kopičenje kapitala v delovni dobi. Sedanji izziv pa je preoblikovati te prihranke v predvidljiv in varen dohodek za vlagatelje v obdobju upokojitve. Tekma za razvoj teh proizvodov se je začela.

3. Konkurenca drugih oblik finančnega proizvoda . Veliko udeležencev na trgu trdi, da je upravljanje sklada KNPVPVP dražje in bolj omejeno kot prodaja drugih vrst investicijskih proizvodov, kot so življenjsko zavarovanje ali strukturirane menice in certifikati (vezani na enoto premoženja v skladih). Zaradi različnih regulativnih značilnosti in značilnosti proizvoda je to podobno primerjanju jabolk in hrušk. Komisija meni, da odgovor ni v razširitvi predpisov vrste KNPVPVP na vse nosilce dolgoročnih varčevanj. Meni, da je potrebna stalna regulativna dejavnost za zagotovitev, da se vsi naložbeni proizvodi prodajo v skladu z jasnimi pravili, ki vlagatelje varujejo pred čezmernimi stroški ali zlorabami pri prodaji. Komisija bo v sredini leta 2007 objavila rezultate tržne raziskave o tem.

4. Sprejemanje izziva globalne konkurence. Dovoljenje KNPVPVP je globalno priznano kot jamstvo za dobro strukturiran proizvod in učinkovito pravno ureditev. Inovativen in dobro urejen evropski sektor investicijskih skladov že izvaža svoje znanje drugim regijam. Vendar že nastaja konkurenca iz drugih jurisdikcij za sklade. Da bo sektor ostal v ospredju v globalnem merilu, bo potrebno nenehno prizadevanje.

Krepitev sedanjega okvira:

Ta bela knjiga predvideva postopen razvoj sedanjega okvira. Predlaga njegovo posodobitev in dopolnitev na več posebnih in ciljnih področjih, predvsem z odpravo postopkov in stroškov, ki bistveno ne povečujejo varstva vlagatelja. Priznava negotovost v zvezi z ustreznostjo področja uporabe in zasnove sedanje direktive. Ugotavlja, da ni dovolj razlogov, da bi se na tej stopnji izvedla temeljna revizija direktive. Namesto tega predvideva strukturiran pregled potrebe po spremembah področja uporabe in regulativnega pristopa direktive, saj se profili trga skladov razvijajo.

Bela knjiga predvideva ukrepe za:

5. krepitev svoboščin enotnega trga in s tem omogočanje, da sektor investicijskih skladov učinkoviteje služi evropskim in globalnim vlagateljem;

6. zagotovitev, da lahko vlagatelji sprejemajo premišljene odločitve o naložbah in se za objektivno strokovno pomoč zanesejo na usposobljene posrednike;

7. ocena, ali je treba ustanoviti okvir enotnega trga, da se omogoči čezmejna prodaja nekaterih vrst skladov, ki niso KNPVPVP, malim vlagateljem in kako bi se to lahko najučinkoviteje izvedlo;

8. začetek dela na področju evropskega sistema „zasebnega plasiranja“ za olajšanje prodaje neusklajenih skladov in finančnih instrumentov institucionalnim in izkušenim vlagateljem v drugih državah članicah.

Ta bela knjiga je bila oblikovana na podlagi obsežnega posvetovanja in razprave s potrošniki, udeleženci v sektorju in oblikovalci politike v dveh letih. Temelji na odzivih na zeleno knjigo Komisije iz julija 2005[4]; treh poročilih posebno za to sestavljenih sektorskih strokovnih skupin in odzivih interesnih skupin[5]; vrsti ad hoc pobud, ki vključujejo dve delavnici o izvlečku prospekta. Neposredno se odziva tudi na pomembne težave, navedene v poročilu Evropskega parlamenta. Ukrepi, predlagani v tej beli knjigi, so bili prav tako predmet stroge presoje vpliva.

1. PODPORA UčINKOVITEJšEMU EVROPSKEMU SEKTORJU INVESTICIJSKIH SKLADOV:

Julija 2005 je Komisija v zeleni knjigi ugotovila naslednje pomanjkljivosti v sedanjem zakonodajnem okviru:

- ozka grla in napake potnega lista za proizvode; postopki za čezmejno trženje so predolgi, predragi in predmet prevelikega nadzornega vmešavanja;

- podstandardna razkritja informacij vlagateljem: izvleček prospekta ne pomaga vlagateljem ali njihovim svetovalcem sprejemati dobrih naložbenih odločitev;

- širjenje malih neučinkovitih skladov: direktiva ne zagotavlja mehanizmov za olajšanje združevanja skladov ali združenega upravljanja premoženja. Na evropskem trgu skladov je veliko malih in sorazmerno dragih skladov, kar hitro zvišuje stroške;

- ovire za funkcionalno in geografsko specializacijo. Direktiva zahteva združevanje vseh dejavnosti vrednostne verige v eni državi članici: „potni list“ se lahko izda le skladu. Te zakonodajne omejitve preprečujejo sektorju skladov, da bi v celoti izkoristil vse ugodnosti lokacije in specializacije, ki jih ponuja enotni trg.

Službe Komisije so preverile to neučinkovitost na strani ponudbe ter ocenile pozitivne in negativne vplive različnih možnosti, da se neučinkovitost odpravi. Presoja vpliva zagotavlja jasno pričakovanje, da bo ukrepanje na veliko področjih zagotovilo koristi, ki odtehtajo stroške ali tveganje ukrepanja. Prav tako ugotavlja malo razlogov za podporo nekaterim ukrepom. Ta del predstavlja tiste točke, v zvezi s katerimi bo Komisija hitro predložila predloge za spremembo veljavne direktive. Nekatere od teh svoboščin so dodatne. Upravljavcem skladov in upravnemu osebju bodo zagotovile vrsto možnosti za izkoriščanje prednosti učinkovitosti enotnega trga s pomočjo več poslovnih modelov.

1.1. Odstranjevanje upravnih ovir za čezmejno trženje:

Direktiva KNPVPVP zahteva, da upravljavec sklada pred trženjem sklada v drugi državi članici vloži obsežno dokumentacijo pri ustreznem lokalnem organu in počaka dva meseca, medtem pa lokalni organi preveri skladnost z lokalnimi pravili oglaševanja. Rok dveh mesecev se vedno ne upošteva. Prijavljeni so bili primeri, v katerih je trajalo od osem do devet mesecev, da se je postopek priglasitve končal. V sedanjem sistemu priglasitve je mogoče ugotoviti malo koristi. To je čisti strošek za udeležence na trgu. Močno ovira uvajanje novih proizvodov na enotni trg.

Veliko se je prizadevalo za odstranitev najpomembnejšega vira upravnih trenj, prizadevanje pa je doseglo vrh v smernicah odbora CESR[6] iz junija 2006. Vendar te pomembne izboljšave ne morejo odtehtati upravnih in postopkovnih ovir, ki izhajajo iz zastarelih določb direktive.

Komisija bo vložila predloge sprememb členov 44–47 direktive. Sedanji upravni postopki, ki jih je treba upoštevati, preden se lahko sklad trži v drugi državi članici, predvsem podrobno prehodno preverjanje dokumentacije sklada s strani organa gostiteljice in sedanje čakalno obdobje največ dveh mesecev, bodo zmanjšani. Izmenjava dokumentacije in druge izmenjave bodo potekale od regulativnega organa do regulativnega organa. Uvedeni bodo mehanizmi za sodelovanje pri nadzoru za zagotovitev hitrejšega reševanja težav. Nadzorni organi gostiteljice se morajo osredotočiti na to, ali posredniki, ki so neposredno odgovorni za te dejavnosti v državi gostiteljici, ravnajo v skladu z lokalnimi pravili trženja in oglaševanja, in ne na to, ali tako ravna upravljavec sklada v državi partnerici. |

1.2. Olajšanje čezmejnih spojitev skladov:

Na trgu KNPVPVP so večinoma skladi, katerih velikost ni optimalna: približno 54 % skladov KNPVPVP ima manj kot 50 milijonov EUR premoženja, ki je predmet upravljanja. Zato ostaja pomembna ekonomija obsega neizkoriščena, končni vlagatelj pa krije nepotrebno visoke stroške. Raziskava je ocenila, da bi se lahko stroški na leto znižali za od 5 do 6 milijard EUR.

Ker ni okvira EU, ki bi olajšal spojitve skladov, so te zapletene, dolgotrajne in drage, če so sploh mogoče. Čezmejne spojitve skladov se srečujejo s posebnimi ovirami, ki izhajajo iz razlik med nacionalnimi pravnimi in nadzornimi ureditvami. Leta 2005 je bilo čezmejnih spojitev le 3,5 %. Čezmejne spojitve skladov ne smejo povzročati negativnih davčnih posledic za vlagatelje. Veliko držav članic že izvaja davčne ureditve, ki zagotavljajo, da spojitve med domačimi skladi potekajo na davčno učinkovit način. Bistveno je zagotoviti, da se takšne koristi razširijo na spojitve, ki vključujejo sklade iz drugih držav članic.

Komisija bo predlagala dopolnitev Direktive KNPVPVP, da se ustvarijo ustrezni pravni in regulativni pogoji za spojitev skladov. Te določbe bodo zagotovile, da bodo spojitve skladov v celoti upoštevale potrebe vlagateljev v sklade, ki se spajajo. Zlasti bo treba zagotoviti učinkovito vnaprejšnje razkrivanje spojitve in možnost imetnikov enot premoženja do izplačila brez zaračunavanja provizije. V zvezi z obdavčitvijo čezmejnih spojitev KNPVPVP[7] Komisija meni, da je najbolje graditi na ustrezni sodni praksi Sodišča Evropskih skupnosti. Ta način se zdi obetavnejši kot vlaganje predlogov za davčno uskladitev, za kar bo potrebna soglasna podpora 27 držav članic. Na podlagi sodne prakse Sodišča Evropskih skupnosti (SES) bo Komisija predložila sporočilo, zato da pojasni, da je treba nacionalne davčno nevtralne ureditve razširiti na spojitve, ki vključujejo sklade s sedežem v drugi državi članici. |

1.3. Združevanje premoženja[8]:

Združevanje premoženja omogoča sočasno upravljanje premoženja, ki ga zberejo različni skladi, pri čemer je lokalni sklad še naprej prisoten na različnih ciljnih trgih. Znanja in spretnosti ter stroški uspešnih upravljavskih skupin se lahko razdelijo preko večjega sklada premoženja. Te tehnike niso pomembne le za investicijske sklade, ampak kot mogoč model tudi za pokojninske sklade. Združevanje se vedno bolj uporablja v nekaterih državah članicah. Vendar obstajajo pri čezmejnem združevanju premoženja znatne ovire.

Tehnično in pravno enostaven pristop k „združevanju premoženja“ je poznan kot „združevanje subjektov“. Ta pristop zdaj onemogočajo zahteve po razpršenosti iz Direktive KNPVPVP. Vseeno obstaja močna podpora in veliko izkušenj v zvezi z nekaterimi strukturami združevanja subjektov (npr. združevanje v glavni sklad). Za drugi pristop, poznan kot „virtualno združevanje“, ni potreben zakonit prenos premoženja v prejemni sklad. Vendar močno obremenjuje upravljanje sklada in funkcije zalednih služb. Nekateri regulativni organi imajo pridržke v zvezi s to sorazmerno novo in nepreskušeno tehniko, zlasti v zvezi s preglednostjo in pogodbeno izvršljivostjo ter stabilnostjo informacijske tehnologije in nadzorom upravljanja tveganja.

Komisija bo predlagala spremembe pravil o razpršenosti in drugih določb direktive, da se omogoči širok pristop k „združevanju subjektov“. Pri pripravljanju zakonodaje bo Komisija dodatno raziskala zanesljivost tehnik virtualnega združevanja in potrebo po spremembi direktive, da se zagotovi pravna varnost ter podpreta učinkovito upravljanje in nadzor takšnih struktur. |

1.4. Potni list za družbe za upravljanje:

Upravljavske skupine morajo trenutno ustanoviti popolnoma funkcionalno družbo za upravljanje v vsaki državi, v kateri ima sklad sedež: te morajo izpolnjevati drage lokalne vsebinske zahteve. To zvišuje stroške ter preprečuje koristi obsega in specializacije. Sprememba iz leta 2001 ni uspela uvesti učinkovitega potnega lista za družbe za upravljanje podjetniških skladov. Čas je, da se te nedokončane zadeve rešijo in te pravice razširijo na pogodbene sklade. Komisija je prepričana, da se lahko najdejo rešitve za odpravo zaskrbljenosti glede nadzora v zvezi z delitvijo odgovornosti za nadzor upravljanja sklada s strani upravnega organa sklada. Natančno bo treba tudi preučiti področje uporabe storitev upravljanja, za katere se lahko uporablja potni list in zagotoviti, da potni list za družbe za upravljanje na oteži davčno učinkovite strukture verige sklada. Potni list za družbe za upravljanje nadzornim organom v državi sedeža ne sme odvzeti vseh pristojnosti. To bi ogrozilo učinkovit pregled nad skladi s strani depozitarja, ki je ena od glavnih opor za varstvo vlagatelja v Direktivi KNPVPVP.

Komisija bo predlagala spremembe direktive, da se pooblaščeni družbi za upravljanje omogoči upravljanje podjetniških in pogodbenih skladov v drugih državah članicah. Področje uporabe storitev, za katere se lahko uporablja potni list, bo treba med pripravljanjem natančno preskusiti in oceniti. |

1.5. Krepitev sodelovanja pri nadzoru:

Zgornje spremembe okvira enotnega trga za investicijske sklade bodo omogočile čezmejno delovanje, platforme ali strukture, ki so lahko zakonsko ali tehnično bolj zapletene. Za različne udeležence v preoblikovani vrednostni verigi so lahko odgovorni različni pristojni organi. Učinkovit nadzor čezmejnih struktur in funkcij bo treba podpreti s popolnim in pravočasnim sodelovanjem med ustreznimi nacionalnimi organi. Želeno racionalizacijo postopkov priglasitve sklada bodo na primer spremljale določbe, ki uvajajo obveznost za domači organ sklada, da se učinkovito in pravočasno odzove na zaskrbljenost države partnerice. Druge določbe, kot so potni list za družbo za upravljanje, strukture združevanja in spojitve, bodo zahtevale podrobno opredelitev zadevnih odgovornosti različnih nadzornih organov in pojasnitev dolžnosti različnih nadzornikov do njihovih sodelavcev. To bo povečalo zaupanje v zanesljivost čezmejnih struktur. Komisija je prepričana, da se lahko za sklade KNPVPVP vzpostavi učinkovito sodelovanje pri nadzoru, kot se je vzpostavilo pri drugih občutljivih področjih sodnega pregona v zvezi z vrednostnimi papirji (npr. zloraba trga). Strokovna skupina odbora CESR za upravljanje naložb že dokazuje, da je učinkovita mreža za iskanje pragmatičnih rešitev skupnih izzivov v zvezi z nadzorom.

Komisija bo vložila predloge za večjo uveljavitev določb Direktive KNPVPVP v zvezi s pristojnimi organi in sodelovanjem pri nadzoru. Spremembe bodo oblikovane na podlagi ustreznih določb novejše zakonodaje o vrednostnih papirjih (npr. direktiva MiFID[9] in Direktiva o prospektu). Organi pregona bodo morali zagotoviti pravočasno pomoč in po potrebi posredovati v primeru težav, ki izhajajo iz njihove jurisdikcije. Pri pregonu in kaznovanju neprimernega ravnanja upravljavcev skladov morajo imeti primerljive pristojnosti.

1.6. Izboljšanje učinkovitosti, ki ne zahteva sprememb direktive:

- Strogi rok za odobritev v državi sedeža : Zamuda, dolga šest tednov, pred pridobitvijo dovoljenja KNPVPVP je običajna. To je znatna pomanjkljivost KNPVPVP v primerjavi z drugimi naložbeni proizvodi in posameznimi vrednostnimi papirji. Komisija zato poziva nacionalne organe, da pospešijo odobritve skladov. Vendar posredovanje zakonodajalca EU ni potrebno. „Konkurenca med sistemi“ mora biti dovoljena. Nacionalni organi, zainteresirani za gradnjo uspešnega domačega sektorja skladov, imajo jasno spodbudo za izvajanje učinkovitih in zanesljivih postopkov odobritve.

- Usmerjanje sporočil in obdelovanje/obravnavanje naročil skladov: Obdelava naročil skladov se ni prilagajala rasti trga in spremembam distribucijskih sistemov. Zanjo so značilni višja operativna tveganja, večja zamuda pri obdelavi in neizogibno višji stroški. Vendar te pomanjkljivosti ne izhajajo iz pravne ureditve ali posredovanja javnega sektorja, ampak iz nedelavnosti zasebnega sektorja in težav pri usklajevanju prehoda k boljšim tehnologijam ali učinkovitejšim poslovnim modelom. Komisija poziva evropski sektor, da razvije skladno strategijo za postopno uvajanje potrebnega izboljšanja teh funkcij.

- Potni list za depozitarja: Prosto imenovanje depozitarja v drugi državi članici ne obeta velikih koristi. Depozitarne funkcije so majhen delež celotnih stroškov sklada in se večinoma izrabljajo prek obsežne uporabe prenosa pooblastil. Obseg prilagoditev, ki bi jih bilo treba izvesti pri direktivi za uskladitev odgovornosti in funkcije depozitarja, znatno prevlada nas vsemi mejnimi koristmi. Komisija bo priporočila, da države članice sprejmejo več ukrepov za odstranitev ovir pri izbiri in prožnosti pri imenovanju skrbnikov skladov. Komisija bo zlasti pozvala države članice, da podružnicam bank, ki imajo dovoljenje v drugi državi članici, dovolijo, da delujejo kot depozitarji, in da depozitarjem dovolijo, da prenesejo pooblastila za hrambo premoženja na skrbnika v drugi državi članici. Službe Komisije bodo dolgoročno še naprej spremljale trg depozitarjev, da se oceni potreba po večji prožnosti in/ali usklajenosti.

Komisija na teh in drugih področjih poziva države članice, da proučijo prakse v zvezi z odobritvijo skladov in nadzorom, da se ugotovi, kje se lahko uvedejo izboljšave na enostranski podlagi, ob upoštevanju najboljših praks drugod v EU. Čeprav bo nekaj spodbude za uspešen in močan sektor skladov izhajalo iz razvoja na ravni EU, obstaja veliko ukrepov, ki jih lahko sprejmejo posamezne države članice za izboljšanje svojega domačega operativnega okolja za investicijske sklade.

2. PRILAGODITEV ENOTNEGA TRGA SKLADOV, DA BO KORISTEN ZA KONčNE VLAGATELJE:

Prihranki pri stroških in odpiranje novih trgov za sektor morajo povzročiti vidne izboljšave za končne vlagatelje, in sicer v obliki nižjih stroškov ali višjih donosov in tudi v smislu dostopa do nenehnega poviševanja donosnosti proizvoda. Zato bosta za sektor morala veljati stroga disciplina na strani povpraševanja in ostra konkurenca na enotnem trgu. Vlagatelji bodo potrebovali razumljiva in zanesljiva razkritja informacij, ki jim bodo omogočila izbiro konkurenčnih proizvodov, ki ponujajo najprivlačnejše kombinacije tveganja in donosa. Omogočiti jim je treba, da se lahko zanesejo na kakovost in objektivnost storitev, ki jih zagotavljajo finančni svetovalci in posredniki, ki jim prodajo investicijske sklade. Pri obeh točkah je potreben napredek.

2.1. Izvleček prospekta

Namen izvlečka prospekta je bil vlagateljem in posrednikom zagotoviti osnovne informacije o mogočih tveganjih, povezanih stroških in pričakovanih izidih zadevnega proizvoda. Vendar pri tem očitno ni bil učinkovit. V večini primerov je dokument predolg in ni razumljiv za ciljne bralce. Bil je žrtev različnega in preveč natančnega izvajanja („pozlačevanja“): zadevno priporočilo Komisije[10] se je v praksi bolj kršilo, kot upoštevalo. Posledica je obsežno iskanje, ki je omejene vrednosti za vlagatelje, in znatni splošni stroški za sektor skladov.

Kljub tem pomanjkljivostim se močno podpirajo standardizirana neprilagojena razkritja informacij v zvezi s skladi. Izvleček prospekta je treba ponovno spremeniti, tako da bo zagotavljal kratke in razumljive navedbe stroškov, tveganj in pričakovane donosnosti, ki so pomembne za končnega vlagatelja. Vsebovati mora enaka osnovna razkritja informacij za vse KNPVPVP, kjer koli v EU imajo sedež. Določbe veljavne direktive bo treba spremeniti, da se bolje opredelijo razlogi zanjo in njena bistvena načela ter omogoči sprejetje zakonodaje o izvajanju, da bodo ta načela enotno pravno zavezujoča. To delo bi lahko bilo merilo uspešnosti za učinkovita standardna razkritja tveganja in stroškov za druge naložbene proizvode, kot je življenjsko zavarovanje, vezano na enoto premoženja v skladu.

Pomanjkljivosti izvlečka prospekta so preveč pomembne, da bi čakali na spremembo direktive. Praktični ukrepi, da se popravi neuspešnost izvlečka prospekta, se bodo začeli izvajati nemudoma. Nedavne delavnice so ugotovile, na katerih področjih je treba izvleček prospekta izboljšati. Komisija bo poskušala kodificirati večjo stopnjo razkrivanja tveganja, stroškov in donosnosti z revizijo svojega priporočila na to temo. To delo se bo nadaljevalo na podlagi prispevkov odbora CESR in nacionalnih organov. Razvijajoče se delo na tem področju se bo preskusilo pri vlagateljih in posrednikih, zato da se zagotovi, da koristno prispeva k izbiri naložbe. Za ustrezen preskus pri potrošnikih in na trgu bo potrebno veliko časa. Vseeno obstaja upanje, da se bodo lahko nezakonodajne izboljšave predložile do sredine leta 2008. Te izboljšave bodo po začetku veljavnosti sprememb direktive dobile pravno zavezujoč status.

Potreben je pristop na dveh ravneh. Direktivo je treba spremeniti, da se pojasnijo temeljni cilji in vodilna načela izvlečka prospekta ter da se omogoči sprejetje pravno zavezujočih izvedbenih ukrepov, da bodo ta načela učinkovito in enotno izražena. Preden začne spremenjena direktiva veljati, bo Komisija pregledala svoje priporočilo za povečanje stopnje razkrivanja tveganja, stroškov in donosnosti. To delo se bo opravilo v tesni povezavi z državami članicami in skrbno preskusilo pri vlagateljih, distributerjih in v sektorju. |

2.2. Distribucijski sistemi: prevladovanje interesov vlagateljev

Distribucijski sistemi, ki usklajujejo povpraševanje vlagateljev s ponudbo skladov, morajo delovati učinkovito. Prinašati morajo proizvode, ki pod konkurenčnimi pogoji izpolnjujejo potrebe posameznih vlagateljev. Distribucija skladov predstavlja zdaj največji posamezni sestavni del stroškov v sektorju investicijskih skladov – od 46 % celotnih stroškov v Franciji do 75 % v Italiji.

Premik od onemogočenih distribucijskih sistemov k odprti ali vodeni arhitekturi, kjer posredniki ponujajo vrsto proizvodov tretjih oseb, napreduje. Ta sprememba je lahko velika prednost za vlagatelja, če se skladi tretjih oseb izberejo na podlagi objektivnega upoštevanja na primer stroškov ali pričakovane donosnosti. Upoštevanje na primer stopnje provizij, ki jih plačajo promotorji skladov distributerjem, ne sme vplivati na izbiro skladov. Upravljavci skladov bodo zdaj plačujejo povprečno 50 % svoje provizije za upravljanje tretjemu distributerju. Preveriti je treba, ali predstavljajo takšne provizije plačilo opravljenih storitev, kot so pred-/poprodajne storitve strankam. Navzkrižje interesov in spodbude je treba ustrezno upravljati ali razkrivati: posredniki morajo prizadevno opravljati dolžnosti glede skrbnosti za male stranke. Direktiva MiFID zagotavlja orodje za obvladovanje teh težav. Njeni izvedbeni ukrepi določajo, da morajo biti spodbude razkrite in se lahko zagotovijo le, če so v interesu stranke.

Na splošno mora direktiva MiFID podpreti kakovost podpore strankam, ki jo svetovalci, borzni in drugi posredniki zagotavljajo strankam, ki nameravajo vložiti v investicijski sklad. Povečala bo breme investicijskih družb, ki prodajajo sklade, da se zagotovi, da proizvod ustreza posamezni stranki in da je stranka popolnoma obveščena o vseh opozorilih v zvezi s tveganjem, povezanim z določenim proizvodom.

Komisija bo pozorno spremljala izvajanje pravil direktive MiFID o „izvajanju poslovnih pravil“ in spodbudah v zvezi s posredovano prodajo skladov. Službe Komisije bodo objavile priročnik za utrditev učinkovitega izvajanja teh določb, da se zagotovi, da se lahko vlagatelji zanesejo na objektivno in strokovno posredovanje skladov. |

3. REšITVE ENOTNEGA TRGA ZA NEUSKLAJENE SKLADE ZA MALE VLAGATELJE?

Okvir KNPVPVP ne zajema več vrste investicijskih skladov, ki se lahko na trgu prodajajo malim vlagateljem v skladu z razdrobljenimi nacionalnimi sistemi. Obstajajo kategorije investicijskih skladov, ki niso združljive z KNPVPVP zaradi vidikov njihove naložbene politike ali strukturiranja sklada. Vseeno pa so lahko splošno na voljo malim vlagateljem na nacionalni ravni in zanje velja drugačna oblika ureditve proizvoda ali distribucije. Neobstoj potnega lista je vir nezadovoljstva pri dolga leta uveljavljenih proizvodih za male vlagatelje, kot so odprti nepremičninski skladi (150 milijard EUR v premoženju, ki je predmet upravljanja v EU), ki vidijo možne koristi pri prispevanju vseevropski bazi vlagateljev. Izpostavljenost vlagateljev neusklajenim skladom je vedno večja in je predmet različnih pogojev ali omejitev in različnih metod distribucije.

Komisija ocenjuje, da znašajo sredstva, ki jih upravlja neusklajeni sektor, usmerjen k malim vlagateljem, približno 10 % celotnih sredstev, ki se upravljajo. Ta segment industrije naložbenih skladov nima formalnega okvira za podporo čezmejne prodaje malim vlagateljem. Ali ga je treba vzpostaviti? Preden pritrdilno odgovorimo na to vprašanje, je treba osvetliti naslednja vprašanja:

9. So tveganja in značilnosti rezultatov zadevnih skladov primerna za prodajo malim vlagateljem brez svetovanja?

10. Ali bo vzpostavitev mehanizma potnega lista proizvedla dejanske in materialne koristi za zadevne sektorje, vlagatelje in širši trg, ob upoštevanju dodatnih upravnih stroškov in drugih posledic vzpostavitve takega mehanizma? Ta razmišljanja bodo določila, da je enotni trg realističen in praktičen glede na različne tržne strategije, vrste sredstev, finančni inženiring in zelo različne naložbene kulture v različnih državah članicah.

11. Če je potreben okvir skupnega trga, kako ga je mogoče najučinkoviteje uresničiti?

12. Ena izmed zakonodajnih poti je razširitev obsega trenutnega okvira KNPVPVP. Vendar bo morda treba znatno preoblikovati določbe KNPVPVP o strukturiranju skladov in naložbenih politikah na način, ki temelji na načelih, da se vključijo nadaljnje vrste neusklajenih skladov. Takšnih sprememb ni mogoče uvesti brez podrobne ocene tveganja za zmanjšanje temeljnega varstva vlagateljev in možnih vplivov za širši trg KNPVPVP. Ali bi sprememba obsega uporabe in preoblikovanje direktive KNPVPVP, ki bi bila potrebna za vključitev nadaljnjih vrst neusklajenih skladov, proizvedla znatne neto koristi in istočasno ohranila visoko raven varstva vlagateljev?

13. Ali je vzporedno z Direktivo KNPVPVP možno uvesti režime, ki bodo posebej prilagojeni določenim proizvodom? Ta možnost predstavlja tveganje za vzpostavitev regulativnega okolja, ki je razdrobljeno na podlagi posameznih proizvodov, kar lahko vodi do izkrivljanja trga in regulativne arbitraže. Prav tako ustvarja tveganje nenehne potrebe po spreminjanju pravnega okvira, ko se pojavijo nove naložbene politike.

Glede na negotovost v zvezi z verjetnimi vplivi ali najboljšim načinom nadaljevanja Komisija meni, da trenutno ni ustrezen čas za vložitev pobud za združitev trgov za neusklajene sklade. Vendar pa bo izvedla sistematično analizo teh vprašanj, vključno z posvetovanji z izvajalci in strokovnjaki na zadevnih področjih, s poudarkom na nepremičninskih skladih, v zvezi s katerimi bo ustanovila strokovno skupino, kot podlago za zanesljivo in empirično podprto odločitev o teh vprašanjih leta 2008.

Komisija bo preučila verjetne stroške, koristi in tveganja zagotovitve okvira enotnega trga za neusklajene proizvode za male vlagatelje, in obravnavala vprašanje, če so takšni proizvodi primerni za trženje za vlagatelje na čezmejni ravni. Če bodo poglobljene raziskave in prispevki industrije, vlagateljev in regulativnih organov potrdili ustreznost zavoja rešitev enotnega trga za nekatere neusklajene proizvode, bo Komisija obravnavala razpoložljive možnosti in naravo vseh potrebnih sprememb okvira KNPVPVP. Komisija bo Svetu in Parlamentu poročala o ugotovitvah ocene leta 2008.

4. TRžENJE IN PRODAJA PROIZVODOV „KVALIFICIRANIM VLAGATELJEM“:

Obstajajo tudi skladi, ki niso skladi KNPVPVP in na splošno veljajo za primernejše za institucionalne in druge izkušene vlagatelje, ki lahko sami sprejemajo naložbene odločitve. Primeri vključujejo sklade zasebnega kapitala in veliko naložb v tvegane sklade. To so običajno naložbeni proizvodi, pri katerih je sorazmerno velika verjetnost zelo neugodnih naložbenih izidov. To so lahko tudi proizvodi, ki vključujejo nove oblike tveganj (na primer težave pri vrednotenju premoženja).

Ni skupnega evropskega pristopa k razlikovanju proizvodov, ki so primerni za male vlagatelje, od proizvodov, ki morajo ostati v domeni izkušenih vlagateljev. Nacionalne izkušnje so pokazale, da ni popolnoma zadovoljive podlage za jasno razlikovanje. Stališče glede tega, kaj je varen proizvod za male naložbe, se spreminja, saj postajajo značilnosti tveganj jasnejše, ko se nove vrste naložb približujejo zapadlosti.

Direktiva MiFID zamenjuje ostre omejitve prodaje nekaterih instrumentov nekaterim skupinam vlagateljev s sistemom, ki investicijskim družbam nalaga odgovornost, da za vsako stranko posebej določijo, ali je določena naložba primerna ali ne. Za veliko držav članic bo to nov pristop k varstvu vlagateljev. Organi pregona bodo morali veliko vložiti v zagotovitev, da investicijske družbe razumejo, kaj se od njih pričakuje. Izvajanje tega pristopa se bo pozorno spremljalo, da se zagotovi, da investicijske družbe v Evropi natančno izvajajo te nadzore. Službe Komisije, ki tesno sodelujejo z nacionalnimi organi, bodo preučile, katere vrste omejitev trženja in prodaje je treba odstraniti v okviru premika k pravilom o vodenju poslov na ravni investicijske družbe. V tem postopku bo posebna pozornost namenjena trženju in prodaji neusklajenih skladov s sorazmerno veliko verjetnostjo zelo neugodnih naložbenih izidov.

Poleg tega postopka bo Komisija pripravila evidenco nacionalnih pravil in omejitev, ki ovirajo „zasebno ponudbo“ skladov in drugih finančnih instrumentov institucionalnim vlagateljem ter drugim primernim nasprotnim strankam. V zvezi z varstvom vlagateljev ni nujnih razlogov za posredovanje nacionalnih regulativnih organov v finančne posle, ki vključujejo poklicne vlagatelje, ki razumejo tveganja, povezana z naložbo. Komisija si bo prizadevala za sprostitev čezmejnih poslov med določenimi nasprotnimi strankami, dokler bodo v obsegu skupnega sistema „zasebnega plasiranja“ . Direktiva MiFiD in Direktiva o prospektu postavljata nekatere ključne temelje takšnega sistema, saj določata, da se za nekatere posle ne uporabljajo pravil o vodenju poslov in prodajne omejitve. To zadevo bo treba razrešiti z obravnavanjem preostalih ovir, ki izhajajo iz nacionalnih pravil o odobritvi proizvoda. Komisija je prepričana, da lahko takšne pravne ureditve pomembno prispevajo k poglabljanju evropskih trgov za institucionalne proizvode, kot so naložbe zasebnega kapitala. Na podlagi sistematične analize teh pravil, pri kateri sodelujeta odbor CESR in na novo ustanovljena strokovna skupina za evropske trge vrednostnih papirjev (ESME), bo Komisija jeseni 2007 poročala Svetu in Parlamentu o najučinkovitejših načinih za vzpostavitev skupnega pristopa k zasebnemu plasiranju.

Službe Komisije, ki sodelujejo z odborom CESR in nacionalnimi organi, bodo preučile, katere vrste omejitev trženja in prodaje je treba razveljaviti, da se bo lahko zaupalo investicijskim družbam, da uresničujejo svoje odgovornosti in proizvode prodajajo za vsako stranko posebej.

Kot del tega postopka bosta Komisija in odbor CESR pripravila sistematično evidenco in izvedla sistematično analizo nacionalnih ovir za „zasebno plasiranje“ finančnih instrumentov z institucionalnimi vlagatelji in drugimi primernimi nasprotnimi strankami. Komisija bo jeseni 2007 poročala Svetu in Komisiji o ukrepih, ki jih je treba sprejeti za popolno uveljavitev skupnega sistema zasebnega plasiranja.

5. SKLEPI:

Investicijski skladi so dobro uveljavljen in pomemben steber evropskega finančnega sistema. Njihov pomen se bo še povečeval, ker jih evropski vlagatelji uporabljajo kot način zagotavljanja ugodne upokojitve. Zanesljivo in učinkovito regulativno okolje je pogoj za nadaljevanje uspešnega razvoja evropskih trgov investicijskih skladov.

Ta bela knjiga je določila paket ukrepov, namenjenih poenostavitvi operativnega okolja za investicijske sklade, predvsem preoblikovanje zaviralnih postopkov priglasitve in skrajšanje izvlečka prospekta. Ti ukrepi bodo ustvarili nove priložnosti za čezmejne izvajalce te dejavnosti brez nalaganja znatnih dodatnih stroškov drugim udeležencem v sektorju. Bela knjiga ugotavlja tudi, da vlagatelji potrebujejo boljše orodje za sprejemanje premišljenih odločitev, in da je treba zagotoviti, da bodo dobili objektivno in nepristransko pomoč distributerjev skladov. Ta paket ukrepov predstavlja skrbno pripravljen načrt, ki je neposredno pomemben za evropski sektor skladov in njegove vlagatelje.

Vedno večji pomen te dejavnosti pomeni, da bo treba zakonodajni okvira EU nenehno posodabljati in razvijati. Predvidene spremembe Direktive KNPVPVP ne smejo pomeniti konca delovanja. Nedavne inovacije na področju naložbenih tehnik in proizvodov pomenijo, da se bodo EU in nacionalni organi še naprej srečevali s težkimi vprašanji o področju uporabe in zasnovi evropskega zakonodajnega okvira za investicijske sklade. Namesto skoka k nepremišljenim sklepom bela knjiga predlaga, da se ta vprašanja natančneje preučijo in da se omogoči bolj premišljena politična razprava, ko se bodo ti novi proizvodi in vrste naložb približali zapadlosti.

- Priloga 1: Seznam ukrepov v skladu z belo knjigo:

A. Predlog za spremembo Direktive 85/611:

Komisija bo predlagala ciljno usmerjene prilagoditve in dopolnitve za: 1). poenostavitev sedanjih mehanizmov za uporabo potnega lista in razširitev svoboščin, ki so na voljo skladom KNPVPVP in njihovih spojitvam; 2). podprtje učinkovitega in ustreznega izvlečka prospekta; 3). krepitev sodelovanja pri nadzoru. Predlogi zakonodajnih sprememb bodo vloženi kot en paket jeseni 2007. Kot del zavezanosti k preglednosti bodo službe Komisije spomladi 2007 izvedle odprto posvetovanje o predvidenih predlogih. To posvetovanje bo zagotovilo tudi pregled predvidenih ukrepov z vidika stroškovne učinkovitosti. Spremenjene ali nove določbe direktive bodo zagotovile uporabo podrobnih izvedbenih predpisov, da se opredeli, kako se morajo uresničevati pravice ali obveznosti. To bo omogočilo večjo pravno varnost in enotnost pri izvajanju pravic in obveznosti iz direktive ter prožnejše prilagajanje spreminjajočim se razmeram na trgu in potrebam vlagateljev. Pričakovan čas: Komisija bo svoj predlog objavila jeseni 2007.

B. Nezakonodajni ukrepi za podporo izboljšav v okviru KNPVPVP:

- Sporočilo, ki se sklicuje na ustrezno sodno prakso SES, za pojasnitev, da je treba nacionalne davčne predpise o kapitalskih dobičkih pri spojitvah lokalnih skladov razširiti na spojitve, ki vključujejo sklade iz druge države članice. Pričakovan čas: začetek leta 2008.

- Revizija priporočila Komisije o izvlečku prospekta na podlagi napotkov odbora CESR in posvetovanja ter preskušanja pri potrošnikih. To delo bo potekalo sočasno s spreminjanjem ustreznih določb direktive. Pričakovani začetek dela: v začetku leta 2007; določen rok dokončanja: v sredini leta 2008.

- Priročnik služb Komisije o uporabi ustreznih določb direktive MiFID za kolektivne naložbe/KNPVPVP. Pričakovan čas: poleti 2007.

- Sporočilo/priporočilo o prenosu skrbniških funkcij s strani depozitarjev in imenovanje podružnic bank EU za depozitarne. Pričakovan čas: v začetku leta 2008.

C. Neusklajeni investicijski skladi:

- Pregled nacionalnih pravil, ki urejajo plasiranje finančnih instrumentov, vključno z nekaterimi skladi, s kvalificiranimi vlagatelji in prva ocena možnosti za izgradnjo skupnega evropskega sistema zasebnega plasiranja. Pričakovan čas: jesen 2007.

- Nova raziskava o naložbenih politikah za usklajene in neusklajene sklade ter povezanem tveganju in donosnosti. Objava rezultatov: konec leta 2007.

- Ustanovitev strokovne skupine o odprtih nepremičninskih skladih: objava poročila – jeseni 2007;

- Poročilo Komisije Svetu in Parlamentu, v katerem je ocenjena potreba in možnosti razvoja okvira enotnega trga za nekatere neusklajene sklade, usmerjene k malim vlagateljem. Pričakovan čas: v sredini leta 2008.

[1] EFAMA Fact Book, 2006.

[2] Direktiva 85/611/EGS Sveta, kakor je bila spremenjena z direktivama 2001/107/ES in 2001/108/ES Evropskega parlamenta in Sveta.

[3] CRA (2006).

[4] COM(2005) 314 konč., 14.7.2005.

[5] Poročila strokovne skupine o učinkovitosti trga investicijskih skladov in strokovne skupine o alternativnih naložbah (tvegani skladi in zasebni kapital). Poročila in sklepi odprte obravnave teh poročil so na voljo na spletni strani http://ec.europa.eu./internal market/securities/ucits/.

[6] Odbor evropskih regulativnih organov s področja vrednostnih papirjev.

[7] Večina KNPVPVP ne izpolnjuje pogojev direktive o obdavčitvi spojitev (Direktiva Sveta 90/434/EGS).

[8] Združevanje premoženja pomeni združitev premoženja različnih investicijskih skladov z namenom soupravljanja tega premoženja kot enega sklada – s čimer se izkoriščajo koristi obsega, likvidnosti in druge koristi trgovanja. Združevanje je lahko v obliki „združevanja subjektov“. Premoženje sodelujočih skladov se združi v ločenem pravnem subjektu. Strukture združevanja v glavni sklad so oblika združevanja subjektov, v kateri stranski skladi prenesejo vse prejeto premoženje v glavni sklad. Virtualno združevanje uporablja informacijsko tehnologijo za združevanje premoženja sodelujočih skladov, kot da obstaja temeljni sklad, ki pa ne pomeni sklada kot pravnega subjekta.

[9] Direktiva o trgih finančnih instrumentov 2004/39/ES z dne 21. aprila 2004.

[10] Priporočilo Komisije 2004/384/ES z dne 27. aprila 2004 o delu vsebine izvlečka prospekta, kot je določeno v seznamu C Priloge I k Direktivi Sveta 85/611/EGS.