predlogu DIREKTIVE EVROPSKEGA PARLAMENTA IN SVETA o spremembi Direktive 2014/65/EU za povečanje privlačnosti javnih kapitalskih trgov v Uniji za podjetja in za olajšanje dostopa do kapitala za mala in srednja podjetja ter razveljavitvi Direktive 2001/34/ES predlogu UREDBE EVROPSKEGA PARLAMENTA IN SVETA o spremembi uredb (EU) 2017/1129, (EU) št. 596/2014 in (EU) št. 600/2014 za povečanje privlačnosti javnih kapitalskih trgov v Uniji za podjetja in za olajšanje dostopa do kapitala za mala in srednja podjetja

Glavni cilj unije kapitalskih trgov je izboljšati dostop malih in velikih podjetij do tržnih virov financiranja. To bi jim pomagalo pri rasti in razpršitvi njihovega financiranja, kar je zlasti pomembno za mala in srednja podjetja (MSP), ki so preveč odvisna od bančnega financiranja. Ker to omejuje možnosti financiranja podjetij, pomanjkanje tržnega financiranja vpliva na realno gospodarstvo, saj vodi do izpada naložb ter nižjih ravni gospodarske rasti, pa tudi manj ustvarjenih delovnih mest in manjšega obsega inovacij. Kapitalski trgi EU so v primerjavi z drugimi večjimi jurisdikcijami še vedno premalo razviti, pri čemer se borze EU včasih srečujejo s težavami pri privabljanju novih kotiranj, kar dokazujejo številna podjetja EU, ki so se raje odločila za kotiranje na borzi v tretjih državah.

Od prvega akcijskega načrta za unijo kapitalskih trgov leta 2015 je postal dostop do javnih trgov za podjetja in zlasti MSP lažji in cenejši. Vendar deležniki še naprej trdijo, da je treba razmisliti o nadaljnjih regulativnih ukrepih, zlasti za racionalizacijo postopka kotiranja na borzi in doseganje sorazmernejše regulativne obravnave zlasti manjših podjetij.

Sedanja pobuda temelji na zavezi Komisije, da bo poenostavila pravila za kotiranje, kot je podrobno opisano v ukrepu 2 akcijskega načrta za unijo kapitalskih trgov iz leta 2020. Njen cilj je zmanjšati zahteve, ki se uporabljajo ob začetku kotiranja na borzi in med kotiranjem, ter jih narediti bolj sorazmerne z različno velikostjo podjetij. Namen predlaganih zmanjšanj zahtev je hkrati ohraniti zadostno stopnjo preglednosti, zaščite vlagateljev in integritete trgov. Poleg tega je namen pobude obravnavati vprašanje razdrobljenosti nacionalnih zakonodaj, ki omejuje prožnost podjetij pri izdajanju delnic dveh razredov.

V okviru te ocene učinka sta opredeljeni in ocenjeni dve težavi: (1) ustanovitelji nekaterih podjetij EU ne morejo ohraniti želene ravni nadzora pri kotiranju na borzi zaradi omejitve glasovalnih pravic (delnic z večjo glasovalno močjo) v nekaterih državah članicah; (2) trenutno obstaja določena stopnja nepotrebnega regulativnega bremena za podjetja, ki želijo kotirati na borzi ali že kotirajo na borzi.

Ocena učinka se osredotoča na opredelitev in odpravo posebnih regulativnih ovir v vsaki fazi postopka kotiranja. V njej so obravnavane ovire v fazi pred prvo javno ponudbo, ki izhajajo iz prava gospodarskih družb, zlasti iz dejstva, da kotiranje delnic na podlagi delniške strukture z različnimi glasovalnimi pravicami v nekaterih državah članicah ni mogoče. Nato je poudarek na ovirah v fazi prve javne ponudbe, ki izhajajo iz uredbe o prospektu, zlasti zaradi visokih stroškov priprave prospekta. Nazadnje so obravnavane še ovire, ki se pojavijo v fazi po prvi javni ponudbi in ki izhajajo iz uredbe o zlorabi trga, zlasti stroški zaradi pravne nejasnosti v zvezi z obveznostjo izdajateljev, da javno razkrijejo notranje informacije.

V oceni učinka je opredeljena potreba po ukrepanju na ravni EU. Države članice imajo le omejene možnosti za reševanje ugotovljenih težav s spremembami na nacionalni ravni, bodisi ker je finančna zakonodaja, ki se uporablja za izdajatelje in mesta trgovanja, v veliki meri usklajena na ravni EU bodisi ker ni verjetno, da bi države članice same uvedle reforme (tj. na področju prava gospodarskih družb). Pričakuje se, da bosta zaradi regulativnih sprememb zakonodaje EU, opisanih v oceni učinka, z zmanjšanjem ugotovljenih ovir in stroškov začetek in nadaljevanje kotiranja na javnih trgih EU postala privlačnejša za podjetja. Vendar predlagani ukrepi sami po sebi ne bodo mogli obravnavati vseh izzivov, s katerimi se danes srečujejo javni trgi EU. Kljub temu bi morali prispevati k boljšemu dostopu podjetij do javnih trgov in nadaljnjemu razvoju kapitalskih trgov EU na splošno.

Možne rešitve

V oceni učinka sta za vsako fazo postopka kotiranja določeni dve alternativni možnosti politike na podlagi analize razpoložljivih empiričnih dokazov in upoštevanja stališč deležnikov. Ta zbirka dokazov, ki je bila uporabljena za oceno in primerjavo možnosti politike, vključuje prispevke Evropskega organa za vrednostne papirje in trge (ESMA), dveh skupin strokovnjakov, naročeno študijo o delovanju primarnih in sekundarnih trgov lastniških vrednostnih papirjev EU, znanstvene članke in posvetovanja z deležniki, vključno s ciljno usmerjenimi delavnicami.

Pri fazi pred prvo javno ponudbo se prva možnost politike zavzema za minimalno uskladitev delniških struktur z različnimi glasovalnimi pravicami po vsej EU s splošnimi načeli, medtem ko druga možnost dopolnjuje ta splošna načela s podrobnim sklopom zaščitnih ukrepov za manjšinske vlagatelje. Za fazo prve javne ponudbe se s prvo možnostjo politike predlaga: (1) prenos pregleda dokumentov o kotiranju (vključno s prospektom) na borze, pri čemer je zmanjšanje vsebine omogočeno le v posebnih primerih (tj. v primeru kotiranj na zagonskih trgih MSP in za sekundarne izdaje). Druga možnost politike predlaga krajši prospekt (ali dokument o uvrstitvi) v vseh okoliščinah ter bolj racionaliziran postopek pregleda s strani pristojnih nacionalnih organov. Za fazo po prvi javni ponudbi je namen prve možnosti politike pojasniti obveznost razkritja v skladu z uredbo o zlorabi trga, tudi s pregledom pogojev za odložitev takega razkritja, ter zagotoviti, da bo sistem sankcij za MSP bolj sorazmeren, medtem ko se z drugo možnostjo politike predlaga omejitev razkritja notranjih informacij v uredbi o zlorabi trga na zaključen vnaprej določen seznam dogodkov.

Primerjava možnosti in učinkov prednostnih možnosti

V oceni učinka so analizirane možnosti v zvezi s tremi cilji, tj. ali: (i) so se zmanjšali regulativni stroški in stroški izpolnjevanja obveznosti za podjetja, ki želijo kotirati na borzi, ali tista, ki že kotirajo na borzi, (ii) je zagotovljena zadostna raven zaščite vlagateljev in integritete trgov ter (iii) ali je izdajateljem zagotovljenih več spodbud za kotiranje. Prednostna možnost (za vsako fazo postopka kotiranja) bi zato morala biti stroškovno učinkovita in uspešna pri odpravljanju ugotovljene ovire, hkrati pa bi morala zagotavljati dovolj visoko raven zaščite vlagateljev in integritete trgov. Pri opredeljevanju in ocenjevanju možnosti je bila upoštevana sorazmernost ukrepov za manjša podjetja.

Za fazo pred prvo javno ponudbo se pri prednostni možnosti predlaga minimalna uskladitev ureditve za delnice z večjo glasovalno močjo. Za fazo prve javne ponudbe je analiza pokazala, da bi bila uvedba krajših prospektov skupaj s poenostavljenim pregledom s strani pristojnih nacionalnih organov, kot je predlagano v drugi možnosti, najprimernejši način za odpravo ugotovljenih regulativnih ovir. Nazadnje, za fazo po prvi javni ponudbi sta bili kot prednostna možnost opredeljena pojasnitev obveznosti razkritja v skladu z uredbo o zlorabi trga in sorazmernejši sistem kazni za MSP, kot je določeno v prvi možnosti.

Na splošno bi bila zaradi predlaganih ukrepov začetek in nadaljevanje kotiranja privlačnejša. Ustanovitelji podjetij in družinskih podjetij bi lahko zaprosili za kotiranje v kateri koli državi članici, hkrati pa bi z uporabo delnic z večjo glasovalno močjo ohranili večji nadzor nad svojim podjetjem. Poleg tega bi z možnostjo priprave krajših in cenejših prospektov zahteve za kotiranje med postopkom prve javne ponudbe postale manj zapletene in cenejše za izpolnjevanje, učinkovitejši postopek pregleda in odobritve pa bi omogočil hitrejši postopek kotiranja. Pojasnilo v zvezi z razkritjem (in odlogom razkritja) notranjih informacij bo olajšalo razkritje informacij v pravem trenutku (prav tako pa bo cenejše). Poleg tega bi manjšim izdajateljem koristila tudi uvedba sorazmernejšega sistema kazni.

Kvalitativna in kvantitativna ocena kaže, da je mogoče sprejeti ukrepe, opredeljene v okviru prednostnih možnosti, hkrati pa ohraniti dovolj visoko raven integritete trgov, zaščite vlagateljev in sorazmernosti za manjša podjetja, ki kotirajo na borzi.

Pričakuje se, da bo pobuda izdajateljem, vključno z MSP, prinesla letne prihranke pri stroških v višini približno 167 milijonov EUR. Pričakuje se, da bodo pristojni nacionalni organi lahko znižali svoje stroške, saj bodo enostavnejše in jasnejše zahteve omogočile učinkovitejše izvajanje njihovih nadzornih dejavnosti. Tudi vlagatelji bi imeli koristi od predvidenih regulativnih sprememb, saj bodo informacije o podjetjih (v trenutku začetka kotiranja in pozneje) krajše, pravočasnejše in preprostejše za uporabo. Kar zadeva širše posledice, lahko pobuda pozitivno, čeprav zanemarljivo vpliva na trg dela EU in cilje trajnostnega razvoja, hkrati pa vodi do bolje povezanih, globljih in likvidnejših kapitalskih trgov EU.