1. Uvod

1.1 Gospodarsko ozadje

Gospodarska in finančna kriza je vplivala na sposobnost finančnega sektorja, da sredstva usmerja v realno gospodarstvo, zlasti v dolgoročne naložbe. Zaradi velike odvisnosti od posredovanja bank ter zmanjševanja finančnih vzvodov bank in zaupanja vlagateljev se je zmanjšalo financiranje vseh gospodarskih sektorjev. Unija je odločno ukrepala, da bi obrnila te trende ter znova zagotovila pogoje za trajnostno rast in naložbe. Javne finance so bile konsolidirane, pri čemer so bili vzpostavljeni postopki za boljše usklajevanje proračunskih in gospodarskih politik. Evropska centralna banka (ECB) je odločno ukrepala, da bi obnovila zaupanje v trge, pri čemer ustanovitev bančne unije prispeva k zmanjševanju finančne razdrobljenosti in ponovni vzpostavitvi zaupanja v euroobmočje.

Za zagotovitev koristi na podlagi teh izboljšav so potrebne dolgoročne naložbe, s katerimi se lahko podpre pametna, trajnostna in vključujoča rast. Sposobnost finančnega sistema, da sredstva usmeri v dolgoročne naložbe, bo bistvena za zagotovitev napredka pri doseganju trajnostne rasti Evrope.

1.2 Potreba po dolgoročnem financiranju

Nekatere glavne značilnosti[1] dolgoročnega financiranja so:

z njim se financirajo produktivne dejavnosti, ki podpirajo pametno, trajnostno in vključujočo rast z nižanjem stroškov, razpršitvijo proizvodnih sredstev in ustvarjanjem novih delovnih mest; vključuje potrpežljivost, saj vlagatelji upoštevajo dolgoročno uspešnost in tveganja v zvezi s svojimi naložbami, ne pa kratkoročnih nihanj cen. Ta dolgoročni vidik deluje proticiklično in spodbuja finančno stabilnost; zajema vključenost, saj vlagatelji v svojih naložbenih strategijah upoštevajo dolgoročnejše vidike, kot so okoljska in družbena vprašanja ter vprašanja upravljanja.

Infrastruktura ter mala in srednje velika podjetja (MSP) so ključni za spodbujanje trajnostne rasti. Visokokakovostna infrastruktura izboljšuje produktivnost ostalega gospodarstva, omogoča rast in olajšuje povezovanje notranjega trga. Ocenjuje se, da bodo na področju prometnih, energetskih in telekomunikacijskih infrastrukturnih omrežij, pomembnih za EU, za obdobje do leta 2020 potrebne naložbe v višini 1 bilijona EUR[2]. Potrebne bodo tudi obsežne naložbe v človeški kapital[3], raziskave in razvoj, nove tehnologije in inovacije v okviru strategije Evropa 2020 ter sveženj ukrepov za podnebne spremembe in obnovljivo energijo do leta 2030[4].

MSP predstavljajo približno dve tretjini delovnih mest in skoraj 60 % dodane vrednosti v EU. Zaradi svojega splošnega pomena ter sposobnosti za inovativnost, rast in ustvarjanje novih delovnih mest znatno prispevajo k rasti BDP.

Negotovost in nenaklonjenost tveganjem, ki sta posledici finančne in gospodarske krize, sta vplivali na povpraševanje po financiranju in tudi zagotavljanje financiranja. Po financiranju manj povprašujejo MSP, javno-zasebna partnerstva in drugi naložbeni projekti, ki potrebujejo dolgoročno financiranje, zaradi česar raven dolgoročnih naložb in financiranja ni optimalna. Kar zadeva zagotavljanje financiranja, se je zaradi krize povečala nenaklonjenost tveganjem, zaradi česar se prednost namenja likvidnosti, kar pa skupaj z zmanjševanjem finančnih vzvodov bank vpliva na sposobnost gospodarstva za samofinanciranje pri dolgih dospelostih. Ravni dolgoročnega financiranja, ki niso optimalne, odražajo tudi nedelovanje trga in neučinkovitost posredniške verige[5].

Obravnavanje teh vprašanj je prednostna naloga Evrope. Sposobnost gospodarstva, da zagotavlja možnosti dolgoročnega financiranja, s čimer se krepi konkurenčnost gospodarstva in industrije Evrope, je odvisna od njegove zmožnosti usmerjanja prihrankov prek odprtega, varnega in konkurenčnega finančnega sektorja. V ta namen sta nujna pravna varnost in zaupanje vlagateljev.

1.3 Zelena knjiga in javno posvetovanje o dolgoročnem financiranju

Evropska komisija je 25. marca 2013 sprejela zeleno knjigo o dolgoročnem financiranju, s katero se je začela široka razprava o različnih dejavnikih, ki spodbujajo sposobnost evropskega gospodarstva za privabljanje sredstev, ki jih potrebuje za doseganje in pospeševanje svojega okrevanja. Cilj zelene knjige je bil preučiti, kako bi bilo mogoče prihranke vlad, podjetij in gospodinjstev bolje usmeriti v potrebe po dolgoročnem financiranju.

Posvetovanje o zeleni knjigi so deležniki sprejeli zelo pozitivno, pri čemer je bilo prejetih 292 odgovorov iz vseh segmentov gospodarstva[6]. Velika večina deležnikov se je strinjala, da je treba razširiti vire dolgoročnega financiranja v Evropi, in hkrati priznala, da bodo imele banke še naprej pomembno vlogo, zlasti za MSP. Poudarjen je bil velik pomen dobro opredeljenega in stabilnega zakonodajnega okolja, veliko deležnikov pa je pozvalo tudi k boljšemu umerjanju reforme zakonodaje, da bi se upoštevali cilji glede dolgoročnega financiranja.

1.4 Druge evropske in mednarodne pobude politike

Razprava o dolgoročnem financiranju je potekala na evropski in mednarodni ravni. Ekonomsko-finančni odbor je ustanovil strokovno skupino na visoki ravni, ki je decembra 2013 objavila poročilo[7], osredotočeno na MSP in infrastrukturo. Evropski parlament je 26. februarja 2014 sprejel resolucijo[8] o dolgoročnem financiranju evropskega gospodarstva. V zadevni resoluciji so obravnavana številna vprašanja iz tega sporočila.

Na mednarodni ravni je skupina G-20 septembra 2013 podprla delovni načrt o financiranju za naložbe[9] in ustanovila delovno skupino za izvedbo dodatnega dela v zvezi z dolgoročnim financiranjem. OECD je pripravila načela na visoki ravni za institucionalne vlagatelje, ki sodelujejo pri dolgoročnem financiranju[10].

***

Glede na navedeno in na podlagi posvetovanja v okviru zelene knjige to sporočilo predstavlja sklop konkretnih ukrepov. Razvoj in razpršenost načinov financiranja dolgoročnih naložb je zapletena in večdimenzionalna naloga, ki ne zajema enega samega ukrepa ali enostavne rešitve, ampak vrsto različnih ukrepov in pobud. Ukrepi iz tega sporočila se osredotočajo na (i) mobilizacijo zasebnih virov dolgoročnega financiranja, (ii) boljšo uporabo javnega financiranja, (iii) razvoj kapitalskih trgov, (iv) izboljšanje dostopa MSP do financiranja, (v) privabljanje zasebnega financiranja za infrastrukturo in (vi) izboljšanje splošnega okolja za vzdržnost financ.

Komisija skupaj s tem sporočilom predstavlja tudi:

predlog za spremembo Direktive o dejavnostih in nadzoru institucij za poklicno pokojninsko zavarovanje (IORP), da se podpre dodaten razvoj poklicnih pokojnin, ki so pomembna vrsta dolgoročnega institucionalnega vlaganja v EU; sporočilo o množičnem financiranju, ki je vse pomembnejši vir financiranja za MSP. 2. Mobilizacija zasebnih virov dolgoročnega financiranja

Podpora odgovornih bančnih kreditov in spodbujanje nebančnih virov financiranja, kot so institucionalni vlagatelji, vključno z zavarovalnicami, pokojninskimi skladi, tradicionalnimi ali alternativnimi investicijskimi skladi, državnimi skladi ali fundacijami, sta bistvena: čeprav bodo banke še naprej imele pomembno vlogo, je razpršenost financiranja pomembna kratkoročno za boljšo razpoložljivost financiranja in dolgoročno za pomoč evropskemu gospodarstvu pri boljšem premagovanju prihodnjih kriz.

Banke

V skladu z uredbo o kapitalskih zahtevah (CRR) in direktivo o kapitalskih zahtevah IV (CRD IV)[11], ki se postopno uvajata od januarja 2014, morajo imeti banke višje ravni kapitala, da se poveča njihova sposobnost absorpcije morebitnih izgub. Komisija bo primernost zahtev iz uredbe o kapitalskih zahtevah za dolgoročno financiranje ocenila v dveh fazah, in sicer leta 2014 in 2015.

Za banke bodo veljale tudi nove zahteve v zvezi z upravljanjem likvidnosti, da se jim bo omogočila absorpcija nenadnih likvidnostnih pretresov. Čeprav bi se s tem moralo povečati zaupanje v finančni sistem, bi lahko strožja likvidnostna pravila vplivala na sposobnost bank za dolgoročna posojila. Pri izvajanju količnika likvidnostnega kritja (likvidnostni količnik z enomesečnim obdobjem) v Evropi in trenutnih razpravah o opredelitvi količnika neto stabilnih virov financiranja (likvidnostni količnik z enoletnim obdobjem) na mednarodni ravni je treba doseči ustrezno ravnovesje med izboljšanjem odpornosti bančnega sektorja na likvidnostne pretrese in preprečevanjem pretiranih omejitev sprememb ročnosti, ki zavirajo dolgoročno financiranje.[12] Poleg tega uredba o kapitalskih zahtevah zagotavlja postopno uvedbo količnika likvidnostnega kritja in uvaja dolgo obdobje opazovanja pred kakršnim koli zakonodajnim predlogom v zvezi s količnikom neto stabilnih virov financiranja.

Bančne reforme in zlasti bančna unija so ključne za ponovno vzpostavitev zaupanja v finančni sektor ter zmanjšanje trenutne razdrobljenosti trga, ki vpliva zlasti na financiranje MSP. Ko bodo te reforme končane, bi morali imeti posojilojemalci in vlagatelji koristi zaradi večjega, globljega, bolje urejenega ter nadzorovanega trga.

Nedavni predlog za evropsko bančno strukturno reformo[13] je prav tako pomemben, saj je njegov cilj zaščititi temeljne finančne dejavnosti, kot je kreditiranje gospodarstva, tako da se jih loči od tveganih dejavnosti trgovanja. To bi omejilo tudi trenutno navzkrižno subvencioniranje dejavnosti trgovanja z depoziti, s čimer se bodo spodbudila bančna posojila za realno gospodarstvo.

Ukrepi

Komisija bo pripravila poročila o primernosti zahtev iz uredbe o kapitalskih zahtevah v zvezi z dolgoročnim financiranjem do leta 2014[14] in 2015[15]. Komisija bo pri pripravi delegiranega akta o količniku likvidnostnega kritja[16] (sprejet naj bi bil v prvi polovici leta 2014) in končnem umerjanju količnika neto stabilnih virov financiranja[17] čim bolj upoštevala potrebo, da se dolgoročno financiranje s strani bank ne sme neutemeljeno omejevati. Poleg tega bi bilo treba v celoti izkoristiti obdobje spremljanja v uredbi o kapitalskih zahtevah za prilagoditev in obravnavo morebitnih nenačrtovanih posledic novih likvidnostnih pravil za dolgoročne naložbe.

Zavarovalnice

Institucionalni vlagatelji, kot so zavarovalnice, so primerni ponudniki dolgoročnega financiranja. Čeprav se je obseg naložb institucionalnih vlagateljev v manj likvidna sredstva, kot so infrastrukturna sredstva, zmanjšal, se je zaradi želje po večjem donosu glede na nizke obrestne mere njihova pripravljenost na vlaganje v takšna sredstva povečala.

Z direktivo Solventnost II[18], ki se bo uporabljala od 1. januarja 2016, bodo odpravljene nekatere ovire za naložbe, zlasti za skupine manj likvidnih sredstev, ki so trenutno prisotne v državah članicah. Zavarovatelji bodo lahko prosto vlagali v katero koli vrsto sredstev v skladu z načelom preudarne osebe, pri čemer naj bi lahko „opredeli[li], izmeri[li], spremlja[li], upravlja[li], nadzira[li] in [...] poroča[li]“[19] o tveganjih, povezanih s takimi sredstvi.

Navaja se, da lahko okrepitev kapitalskih zahtev, da bi se zajela vsa merljiva tveganja, vključno s tržnim tveganjem (ki v predhodni pravni ureditvi, tj. v direktivi Solventnost I, ni bilo obravnavano), vpliva na naložbeno obnašanje in dolgoročne obete zavarovalnic kot institucionalnih vlagateljev[20]. Komisija je zato septembra 2012 Evropski organ za zavarovanja in poklicne pokojnine (EIOPA) pozvala, naj preuči, ali je zaradi umerjanja in zasnove kapitalskih zahtev potrebna kakršna koli prilagoditev, ne da bi se ogrozila bonitetna učinkovitost ureditve, zlasti za naložbe v infrastrukturo, MSP in socialna podjetja (vključno z listinjenjem dolga, ki služi tem namenom). EIOPA je analizo predložil decembra 2013[21]. V njej so priporočena merila za opredelitev visokokakovostnega listinjenja in določena ugodnejša obravnava za take instrumente, in sicer z nižanjem ustreznih izjemnih dejavnikov[22]. To je pomemben korak v širšem načrtu spodbujanja trajnostnih trgov listinjenja (glej oddelek 4 o listinjenju). Komisija bo najnovejše poročilo EIOPA upoštevala pri pripravi zadevnih delegiranih aktov za direktivo Solventnost II, vključno z morebitnimi prilagoditvami v zvezi z obravnavo skupin sredstev, ki niso listinjenje (infrastruktura, MSP in socialna podjetja), kot je določeno v prvotnem pooblastilu EIOPA.

Poleg tega bodo z direktivo Omnibus II[23] v direktivo Solventnost II vključeni ukrepi, ki so namenjeni zlasti okrepitvi obstoječih spodbud za povezavo dolgoročnih obveznosti z dolgoročnimi sredstvi in njihovim lastništvom do dospelosti. Seznam sredstev, primernih za uporabo ustrezne prilagoditve, zdaj zajema tudi ključne dolgoročne naložbe, kot so infrastrukturne projektne obveznice.

Ukrepi

Komisija namerava najpozneje septembra 2014 sprejeti delegirani akt za direktivo Solventnost II, vključno z več spodbudami za povečanje dolgoročnih naložb zavarovalnic.

Pokojninski skladi

Pokojninski skladi so institucionalni vlagatelji z dolgoročnimi obveznostmi. Kot taki so lahko „potrpežljivi“ vlagatelji. Komisija je naklonjena dejstvu, da se pokojninski skladi vse pogosteje odločajo za alternativne naložbe, kot sta zasebni kapital in infrastruktura, da razpršijo portfelje in zagotovijo višje donose[24]. Danes sprejeti predlog direktive IORP 2 bi lahko prispeval k dolgoročnejšim naložbam poklicnih pokojninskih skladov, saj bi zmanjšal možnosti, ki jih imajo države članice na razpolago, da omejijo nekatere vrste dolgoročnih naložb.

Poleg poklicnih pokojninskih skladov imajo tudi zasebni pokojninski produkti potencial za spodbujanje dolgoročnih naložb. Komisija je novembra 2012 EIOPA pozvala k pripravi tehničnih nasvetov za razvoj okvira na ravni EU za dejavnosti in nadzor zasebnih pokojninskih produktov[25]. To bi predstavljalo priložnost za namenitev več prihrankov financiranju dolgoročnih naložb, pri čemer bi se spodbudili ustreznost pokojninskih prihodkov in gospodarska rast. EIOPA naj bi obravnaval vsaj dva pristopa: (i) pripravo skupnih pravil, da se omogoči čezmejna dejavnost zasebnih pokojninskih sistemov, ali (ii) pripravo 29. režima, pri čemer pravila EU ne nadomeščajo nacionalnih pravil, ampak se lahko uporabijo namesto njih. EIOPA je predhodno poročilo o zasebnih pokojninskih produktih predložil februarja 2014.

Ukrepi

Službe Komisije bodo v drugi polovici leta 2014 na EIOPA naslovile obsežno prošnjo za nasvet s ciljem, da se vzpostavi enotni trg za osebne pokojnine, s čimer bi se lahko večji delež prihrankov zasebnih pokojnin namenil dolgoročnemu financiranju.

Zasebni varčevalni računi

Nekateri deležniki so izrazili podporo zeleni knjigi glede preučitve načinov za povečanje čezmejnih tokov prihrankov, tudi prek uvedbe varčevalnega računa EU s ciljem zagotovitve standardiziranega okvira za spodbujanje varčevalcev, da bi prispevali k dolgoročnemu financiranju. V tem primeru bi se najprej pregledali nacionalni modeli in obravnavali vidiki, kot so stopnje nadomestil, nacionalna zaščita vlog, dopolnjevanje z obstoječimi nacionalnimi shemami, zbiranje sredstev ter merila za kredite.

Ukrepi

Službe Komisije bodo do konca leta 2014 izvedle študijo morebitnega nedelovanja trga in drugih pomanjkljivosti v zvezi s čezmejnimi tokovi prihrankov, vključno s pregledom nacionalnih modelov varčevalnih računov ter oceno priložnosti za uvedbo varčevalnega računa EU.

3. Boljša uporaba javnega financiranja

Javni sektor ključno prispeva k bruto investicijam v obliki materialnih in nematerialnih naložb. Potrebna so prizadevanja za zagotavljanje preglednejše in učinkovitejše uporabe javnih sredstev ter za povečanje donosnosti javnih naložb, njihovega prispevka k rasti in njihove zmožnosti za spodbujanje zasebnih naložb. Komisija bo še naprej spremljala fiskalne politike EU-28, vključno s kakovostjo javnofinančnih izdatkov in skladnostjo s postopkom v zvezi s čezmernim primanjkljajem, v okviru evropskega semestra. Poleg tega je potrebna širša usmeritev, v okviru katere se obravnava tudi dejavnost nacionalnih promocijskih bank in izvoznih agencij.

Nacionalne promocijske banke

Nacionalne in regionalne promocijske banke imajo pomembno vlogo pri spodbujanju dolgoročnega financiranja z EIB/EIF in drugimi multilateralnimi razvojnimi bankami, kot je EBRD. V zadnjih letih so okrepile svoje dejavnosti, pri čemer je njihov cilj izravnavanje upadajočih bilanc stanja komercialnih posojilodajalcev. Glede na stabiliziranje gospodarskih razmer in omejene zmožnosti kreditiranja teh institucij se je treba osredotočiti na nedelovanje trga in posle z dodano vrednostjo. Med posvetovanjem se je pozvalo k več skupnim pobudam EU in držav članic ali večnacionalnim pobudam in k poenostavljenim postopkom v zvezi s spodbujanjem sodelovanja in sinergij med proračunom EU ter EIB/EIF, multilateralnimi razvojnimi bankami in nacionalnimi promocijskimi bankami ter v zvezi z okrepljenim sodelovanjem nacionalnih promocijskih bank v politikah EU in dostopom do sredstev EU. Politike zajemajo okoljske in podnebne zunanje dejavnike, inovacije ter razvoj socialnega in človeškega kapitala. Poleg tega je bilo vprašanje usklajevanja med multilateralnimi bankami in nacionalnimi promocijskimi bankami ocenjeno kot pomembno za optimizacijo sinergij in dopolnjevanj ter preprečevanje prekrivanja prizadevanj in podvajanja financiranja.

Ukrepi

Komisija bo leta 2014 izdala sporočilo o promocijskih bankah s smernicami za splošna načela, upravljanje in preglednost kot ključna dejavnika za zagotavljanje zaupanja vlagateljev in ugodnih pogojev financiranja, nadzor in zakonodajne vidike ter vlogo nacionalnih promocijskih bank pri sovlaganju in zagotavljanju proračunskih sredstev EU za podporo prednostnih nalog evropske politike za leto 2020 in naslednja leta. Komisija bo spodbujala in spremljala sodelovanje nacionalnih promocijskih bank z EIB/EIF ter po možnosti z drugimi multilateralnimi razvojnimi bankami, kot je junija 2013 zahteval Evropski svet, pri čemer bo decembra 2014 poročala Svetu.

Izvozne agencije

Izvozne agencije so vlagatelji in poroki/zavarovatelji tveganja za dolgoročno financiranje. Kot take bi lahko imele pomembno vlogo pri podpiranju čezmejnih naložb v EU ter izvoza investicijskega blaga zunaj EU. Na tem področju imajo napetosti v zvezi s tveganjem državnih posojilojemalcev takojšen vpliv na dolgoročno financiranje, zlasti v primeru dolgoročnih jamstev.

Ukrepi

Službe Komisije bodo objavile poročilo o spodbujanju boljšega usklajevanja in sodelovanja med obstoječimi nacionalnimi shemami izvoznih kreditov.

4. Razvoj evropskih kapitalskih trgov

V Evropi je potrebno prizadevanje politike za razpršenost kanalov financiranja. Evropski kapitalski trgi so v povprečju razmeroma nerazviti in trenutno ne zadostujejo za zapolnitev vrzeli v financiranju, ki je posledica zmanjševanja finančnih vzvodov bank. Potrebni so tudi ustrezni finančni instrumenti, da se finančnim trgom omogoči dejavna in učinkovita vloga pri usmerjanju sredstev v dolgoročne naložbe. To vključuje inovativne finančne instrumente, povezane s ključnimi izzivi trajnostne rasti v Evropi, kot so infrastruktura, podnebne obveznice in obveznice z družbenim učinkom (glej oddelek 6).

Trgi lastniških vrednostnih papirjev in podjetniških obveznic

Financiranje kapitalskega trga je kriza močno prizadela, vendar se je trend upadanja začel že v 90. letih 20. stoletja. Število prvih javnih ponudb v Evropi in Združenih državah se je zmanjšalo za približno petkrat v primerjavi z njihovim številom v obdobju pred letom 1999[26]. Študije v Združenih državah kažejo tudi, da se je čas do prve javne ponudbe podvojil, in sicer s 4,8 leta na začetku 80. let 20. stoletja na več kot devet let od leta 2007[27]. Celo ob upoštevanju ciklične narave prvih javnih ponudb so ti trendi zaskrbljujoči zlasti z vidika ustvarjanja novih delovnih mest, saj navedene študije iz Združenih držav kažejo, da pride do 92 % rasti v podjetju po prvi javni ponudbi. Ustanovitev projektne skupine za prve javne ponudbe s strani več tržnih združenj[28] za obravnavo teh vprašanj je dobrodošla pobuda.

Izdajo podjetniških obveznic uporabljajo velike, ocenjene družbe, pri čemer obveznice, izdane v večjih nominalnih vrednostih, kupujejo finančne institucije. V zadnjih letih se ta trg širi. Vendar ti instrumenti običajno niso na voljo za MSP/podjetja s srednje veliko tržno kapitalizacijo, čeprav je bilo v zadnjih letih vzpostavljenih tudi več trgov za maloprodajne obveznice v Nemčiji (trg BondM, ustanovljen leta 2010), Združenem kraljestvu (ORB, ustanovljen leta 2010), Franciji (IBO, ustanovljen leta 2012) in Italiji (ExtraMOT PRO, ustanovljen leta 2013).

Kljub takim nacionalnim pobudam so evropski kapitalski trgi za obveznice in lastniške instrumente še naprej razdrobljeni ter niso dovolj privlačni za MSP in podjetja s srednje veliko tržno kapitalizacijo, ravni čezmejnih naložb v vrednostne papirje, ki niso delnice najboljših izdajateljev, pa so nizke. Pomembne ovire, kot so različne zakonodaje na področju vrednostnih papirjev in stečajev, so še naprej prisotne.

Ukrepi

Z delegiranim aktom Komisije, predvidenim v direktivi MiFID II[29], se bo zagotovilo, da zahteve za zagonske trge MSP čim bolj zmanjšujejo upravno breme za izdajatelje na teh trgih in hkrati ohranjajo visoke ravni zaščite vlagateljev. Te zahteve zajemajo minimalni delež izdajateljev MSP na teh trgih, ustrezna merila za uvrstitev v trgovanje, informacije za vlagatelje in poročanje o finančnem stanju. Službe Komisije bodo izvedle študijo o tem, ali so po izboljšavah, ki jih direktiva MiFID II uvaja za nelastniške vrednostne papirje, potrebni dodatni ukrepi, da se omogoči oblikovanje likvidnega in preglednega sekundarnega trga za trgovanje s podjetniškimi obveznicami v EU. Komisija bo do konca leta 2015 ocenila posledice in učinke pravil iz direktive o prospektu[30]. To bo vključevalo zlasti oceno sorazmerne obveznosti javnega razkritja informacij za izdajatelje MSP in družb z zmanjšano tržno kapitalizacijo. Komisija bo preučila, ali bi bilo ob upoštevanju izvajanja okvira direktive MiFID II merila primernosti za naložbe kolektivnih naložbenih podjemov za vlaganja v prenosljive vrednostne papirje (KNPVP) mogoče razširiti na listinjenja, ki kotirajo na zagonskih trgih MSP in imajo določene likvidnostne značilnosti. Ključno vprašanje, o katerem se zdaj razpravlja v okviru predloga Komisije o evropskih dolgoročnih investicijskih skladih[31], je, ali bi moralo biti tudi evropskim dolgoročnim investicijskim skladom omogočeno, da vlagajo v MSP, ki kotirajo na borzi. Predlog Komisije že vključuje MSP, ki ne kotirajo na borzi, kot del skupine sredstev, primernih za naložbe evropskih dolgoročnih investicijskih skladov.

Listinjenje

Posli listinjenja bankam omogočajo refinanciranje posojil z združevanjem sredstev ter njihovim preoblikovanjem v vrednostne papirje, ki so privlačni za institucionalne vlagatelje. Z vidika banke taki posli sproščajo lastna sredstva, s tem pa se povečuje zmožnost bank, da razširijo svoja posojila in financirajo gospodarsko rast. Za institucionalne vlagatelje taki vrednostni papirji, če so dovolj veliki, zagotavljajo priložnosti likvidnih naložb v skupine sredstev, v katere ne vlagajo neposredno, npr. MSP ali hipoteke.

Nekateri modeli listinjenja so bili v preteklosti neustrezno urejeni. Slabosti teh modelov so bile zgodaj opredeljene in so bile obravnavane v okviru poznejše finančne reforme EU. Zahteve glede zadržanja tveganja („lasten interes“) v bančnem sektorju EU veljajo od leta 2011 in zdaj zajemajo vse finančne sektorje. Poleg tega so se povečale obveznosti glede razkritja, da se vlagateljem omogoči temeljito poznavanje instrumentov, v katere vlagajo.

Organi sprejemajo številne konkretne ukrepe za večjo standardizacijo in preglednost poslov listinjenja, s čimer se krepi zaupanje vlagateljev[32]. Institucije in agencije EU morajo povečati sodelovanje in razviti sinergije, na primer v zvezi s standardizacijo predlog za poročanje. Poleg tega pobude industrije, kot je izvajanje označevanja, prispevajo tudi k tem ciljem.

Kljub tem ukrepom še ni prišlo do znatne obnovitve tega trga. Razloga za to sta predvsem stigma, ki je še vedno značilna za te posle, in njihova zakonodajna obravnava. Številni deležniki so pozvali k diferenciaciji produktov listinjenja za namene varnega in skrbnega poslovanja, da bi se spodbudil razvoj trajnostnih trgov listinjenja. Tehnično poročilo EIOPA za direktivo Solventnost II in predlog Komisije za bančno strukturno reformo uvajata diferenciacijo za „visokokakovostne“ produkte listinjenja.

Ukrepi

· Komisija si bo prizadevala za diferenciacijo „visokokakovostnih“ produktov listinjenja, da se zagotovi skladnost v finančnih sektorjih in preuči možna prednostna zakonodajna obravnava, združljiva z načeli o varnem in skrbnem poslovanju. Komisija bo obravnavala uvedbo tega pristopa v zadevno zakonodajo EU v finančnih sektorjih. Komisija bo upoštevala predvsem možno prihodnje povečanje likvidnosti več produktov listinjenja po dodatni diferenciaciji in standardizaciji.

· Komisija bo sodelovala tudi z mednarodnimi organi za določanje standardov, zlasti z Baselskim odborom in Mednarodnim združenjem nadzornikov trga vrednostnih papirjev (IOSCO), da bi se razvili in izvajali globalni standardi, zlasti v zvezi s pravili glede zadržanja tveganja, visokokakovostne standardizacije in preglednosti, da bi se zagotovila skladnost ter preprečila regulativna arbitraža.

Krite obveznice

Krite obveznice predstavljajo običajen način dostopanja do kapitalskih trgov za financiranje, ki ga krijejo kakovostna sredstva. Ti instrumenti za vlagatelje zagotavljajo večjo varnost in likvidnost v primerjavi z nadrejenimi nezavarovanimi vrednostnimi papirji, za izdajatelje pa koristi, kot sta stroškovno učinkovito financiranje in razpršenost financiranja. Čeprav se krite obveznice obravnavajo v številnih pravilih EU, trenutno ni enotnega, usklajenega okvira. Nekatere države članice ne izvajajo posebne zakonodaje. Kljub temu je prišlo do določene mere konvergence po razvoju meril primernosti za prednostne kapitalske zahteve v bančnem sektorju v širše sprejet tržni standard[33].

Ukrepi

· Komisija bo obravnavo kritih obveznic v uredbi o kapitalskih zahtevah pregledala do konca leta 2014[34], da bi se zagotovila podlaga za integriran evropski trg kritih obveznic. V okviru pregleda se bodo preučili kreditna kvaliteta, primerno zavarovanje in preglednost. Preučili bi se lahko tudi okrepitev nadzora, uveljavljanje prednostnih pravic in vidiki v zvezi z ločevanjem bankrota.

· Službe Komisije bodo ob upoštevanju ugotovitev zgoraj opisanega pregleda izvedle študijo v zvezi s koristmi uvedbe okvira EU za krite obveznice.

Prodaja zaprtemu krogu vlagateljev

Prodaja zaprtemu krogu vlagateljev bi lahko pomenila alternativo bančnim kreditom in javni izdaji podjetniških obveznic, s katero bi se lahko razširila razpoložljivost financiranja za srednje do velike družbe, ki ne kotirajo na borzi, in za infrastrukturne projekte. Sedanji regulativni okvir omogoča prodajo zaprtemu krogu vlagateljev, pri čemer so nekatere države članice te trge že razvile (npr. trga „Schuldschein“ v Nemčiji in „Euro PP“ v Franciji). Ponudba tega kanala financiranja in povpraševanje po njem se povečujeta, kar dokazujeta rast obstoječih trgov v EU in število evropskih izdajateljev, ki dostopajo na trg prodaje zaprtemu krogu vlagateljev v ZDA[35].

Vendar se ta dejavnost ni okrepila na širši evropski ravni. Razlogi za to vključujejo pomanjkanje standardizirane dokumentacije in obveščanja o kreditni sposobnosti izdajateljev ter pomanjkanje likvidnosti na sekundarnem trgu. Ker so informacije o izterjavi zlasti pomembne za vlagatelje v te produkte, so bile razlike med evropskimi zakoni o insolventnosti prav tako navedene kot ovira za razvoj širšega čezmejnega trga prodaje zaprtemu krogu vlagateljev.

Ukrepi

· Službe Komisije bodo do konca leta 2014 izvedle študijo za vzporejanje trgov prodaje zaprtemu krogu vlagateljev v Evropi glede na druge lokacije/prakse, analizirale njihove ključne dejavnike za uspeh in pripravile priporočila glede politike za doseganje tega uspeha na širši ravni v EU. Ocenjena bodo tudi morebitna tveganja, ker so trgi prodaje zaprtemu krogu vlagateljev sami po sebi manj pregledni kot javni kapitalski trgi in so zelo nelikvidni. Študija bo temeljila na javnem posvetovanju in oceni učinka, ki sta bila izvedena v letu 2007/2008[36].

5. Izboljšanje dostopa MSP do financiranja

Ker so MSP tako odvisna od bančnega financiranja, jih je kriza najbolj prizadela. Še vedno menijo, da je težko dobiti posojila, zlasti v obrobnih gospodarstvih, kar je delno posledica razdrobljenosti bančnega sektorja[37].

Ključno vprašanje za financiranje MSP je olajšanje prehoda od zagonskega podjetja do MSP in podjetja s srednje veliko tržno kapitalizacijo, tj. premikanja po t. i. lestvici financiranja. MSP v svojem življenjskem ciklu uporabljajo kombinacijo virov financiranja, vključno z bančnim dolgom in zunanjim kapitalom, ki ga zagotovijo poslovni angeli, tveganim kapitalom, skladi zasebnega kapitala in nazadnje kapitalskimi trgi. MSP se pogosto zdi prehod z ene kombinacije virov financiranja na drugega zahteven. Podjetja se v različnih fazah rasti srečujejo z „vrzelmi v financiranju“ in „vrzelmi v izobraževanju“. To še zlasti velja v zgodnji fazi in v fazi rasti, delno zaradi omejenega financiranja s tveganim kapitalom v Evropi.

Leta 2011 je Komisija sprejela akcijski načrt o financiranju MSP. Izvedenih je bilo veliko teh ukrepov, vključno z regulativnimi ukrepi, finančnimi programi in pobudami za olajševanje. Pregled izvajanja akcijskega načrta je vključen v delovni dokument služb Komisije, ki je priložen temu sporočilu. Nekateri od ukrepov, kot so pobude za obravnavo vrzeli v izobraževanju in obveščanju MSP v okviru Evropske podjetniške mreže, se še vedno izvajajo. Prihodnja mreža, ki bo začela delovati leta 2015[38], bo MSP zagotovila obsežnejše svetovanje in pomoč pri dostopu do financiranja ter bo tesno sodelovala z drugimi lokalnimi ponudniki storitev, kot so finančni posredniki in računovodje. Na nacionalni ravni so bili pripravljeni različni programi usposabljanja, predvsem za pripravo MSP na dostop do kapitalskih trgov (kot je program ELITE v okviru Borsa Italiana)[39].

Težava, ki se pogosto navaja kot ovira, zaradi katere so običajno MSP bolj odvisna od lokalnega financiranja bank, je pomanjkanje ustreznih, primerljivih, zanesljivih in lahko dostopnih kreditnih informacij o MSP. Komisija je novembra 2013 organizirala delavnico, na kateri so sodelovali najrazličnejši deležniki, da bi razpravljali o javnih in zasebnih nacionalnih praksah ter novih pobudah, pri čemer je bil njihov cilj poiskati načine za izboljšanje obveščanja MSP. V okviru delavnice je bilo potrjeno, da po vsej EU obstajajo jasne ovire za dostop vlagateljev in ponudnikov financiranja do zanesljivih, razpoložljivih in primerljivih podatkov o MSP. Te ovire so delno posledica velikih razlik med državami članicami glede stopnje obveščanja javnosti in razkrivanja informacij, zlasti zaradi zasnove nacionalnih pravnih okvirov.

Ukrepi

Službe Komisije bodo v letu 2014 zagotovile vzporejanje zakonodaje EU in nacionalne zakonodaje ter praks, ki vplivajo na razpoložljivost kreditnih informacij o MSP, da se preučijo možni pristopi EU k sektorju kreditnega točkovanja in se oceni izvedljivost uskladitve/povečanja primerljivosti podatkov o MSP po vsej EU. Službe Komisije bodo oživile dialog med bankami in MSP, da bi se izboljšala finančna pismenost MSP, zlasti v zvezi s povratnimi informacijami bank pri vlogah za posojila. Službe Komisije bodo ocenile tudi najboljše prakse glede zagotavljanja pomoči MSP pri dostopu do kapitalskih trgov.

6. Privabljanje zasebnega financiranja za infrastrukturo, ki omogoča doseganje ciljev strategije Evropa 2020

Naložbe v infrastrukture so bile prvotno usmerjene predvsem v večje kapitalske projekte, kot so cestna in železniška omrežja, energetski vodi in prenosna omrežja ter nacionalni telekomunikacijski temelji. Nov pristop, sprejet v okviru instrumenta za povezovanje Evrope (IPE) ter evropskih strukturnih in investicijskih skladov (skladov ESI), poudarja trajnost, energetsko učinkovitost, inovativnost, interoperabilnost in povezanost v multimodalni evropski infrastrukturi. To pomeni prehod na železnico in inteligentno upravljanje prometa v prometnem sektorju, pridobivanje električne energije z nizkimi emisijami ogljika in energetsko učinkovitost v stavbah ter na medsebojne povezave v energetskem sektorju in sektorju IKT.

Številni deležniki so poudarili, da je pobuda EU za projektne obveznice[40] pozitiven primer privabljanja zasebnih naložb v infrastrukturne projekte; službe Komisije ocenjujejo številne izboljšave pobude za projektne obveznice in možno razširitev rešitev v zvezi s projektnimi obveznicami na druge infrastrukturne sektorje, vključno s trajnostnim prometom, proizvodnjo obnovljive energije ter sredstvi pametnih omrežij. Zlasti se lahko preučijo praktične ureditve za morebitne prispevke v okviru skladov ESI v skladu z ustreznimi uredbami.

V tem okviru bo Komisija naročnike po vsej EU spodbujala, da razmislijo, kadar je to ekonomsko smotrno, o vključitvi zasebnega sektorja v izvajanje infrastrukturnih projektov; organe bo spodbujala k uporabi analiz celotnega življenjskega cika in analiz za ugotavljanje najugodnejše ponudbe ter spodbujanju ponudb, ki se opirajo na širši spekter možnosti financiranja, v celoti v skladu z nedavnimi spremembami direktiv o javnih naročilih. Izboljšanje dostopnosti preglednih informacij in podatkov o novih projektih javno-zasebnega partnerstva lahko prav tako privablja institucionalne vlagatelje v evropske projekte.

Kljub pomembnosti naložb v infrastrukturo je na voljo zelo malo skladnih vseevropskih podatkov o učinkovitosti posojil za infrastrukturo. EIOPA je pomanjkanje podatkov v poročilu Komisiji iz decembra 2013 izpostavil kot oviro, zaradi katere ni bilo mogoče izvesti potrebne analize, da bi se priporočilo nižje umerjanje kapitalskih zahtev za infrastrukturna sredstva.

Infrastrukturna sredstva so obsežna, zato so velikosti vzorcev manjše kot pri običajnih posojilih podjetjem. Podatki so pogosto zaupne informacije bank in sponzorjev kapitala, pri čemer zanje veljajo stroge klavzule o zaupnosti. Zagotavljanje dostopnosti teh podatkov na širšem trgu ne bi prispevalo le k povečanju baze institucionalnih vlagateljev, ampak bi tudi regulatorjem pomagalo preučiti prednosti prilagojene bonitetne ureditve za naložbe v infrastrukturo.

Ukrepi

Službe Komisije bodo v letu 2014 ocenile izvedljivost prostovoljne objave obstoječih informacij o načrtih in projektih naložb v infrastrukturo s strani nacionalnih, regionalnih in občinskih organov prek enotnega portala, kadar je to mogoče. Službe Komisije bodo v letu 2014 ocenile izvedljivost in praktično ureditev zbiranja in, kadar je to mogoče, objave izčrpnih in standardiziranih kreditnih statističnih podatkov o dolgovih za infrastrukturo na enem mestu. S tem bi se lahko podprlo delo v okviru Odbora za finančno stabilnost in skupine G-20, pri čemer bi lahko sodelovali še EIB, EBRD, nacionalne promocijske banke in nacionalni vlagatelji.

7. Krepitev širšega okvira za trajnostno financiranje

Sposobnost gospodarstva, da sredstva usmeri v dolgoročno financiranje, je odvisna tudi od številnih medsektorskih dejavnikov, vključno z upravljanjem podjetij, računovodenjem ter davčnim in pravnim okoljem. Splošno poslovno in zakonodajno okolje je pomembno za domače in čezmejne naložbe.

Upravljanje podjetij

Način upravljanja sredstev ima lahko pomembno vlogo pri dolgoročnem financiranju, če so spodbude za institucionalne vlagatelje, upravitelje premoženja in podjetja usmerjene v dolgoročne strategije, s čimer se preprečuje razmišljanje o kratkoročni usmerjenosti, špekuliranju in zastopniških razmerjih.

Številni deležniki ter tudi veliko empiričnih študij in poročil opozarja na morebitne koristi finančne udeležbe zaposlenih in lastništva delnic zaposlenih v smislu večje produktivnosti in konkurenčnosti na eni strani ter motiviranosti zaposlenih in ohranitvi njihovih zaposlitev na drugi. Take sheme zagotavljajo tudi dolgoročno usmerjene in vključene delničarje.

Obstajajo tudi tehtni dokazi o pomenu okoljskih, družbenih in upravljavskih vprašanj za dolgoročnejšo trajnostno uspešnost podjetij in vlagateljev, ki sodelujejo pri reševanju teh vprašanj. Komisija je že pripravila več pobud za povečanje preglednosti v družbah, kot je predlog o nefinančnem poročanju[41]. Vendar pa pri oblikovanju portfeljev le malo vlagateljev upošteva okoljska, družbena in upravljavska vprašanja, pri čemer nekateri vlagatelji celo menijo, da bi bilo vključevanje teh dejavnikov v nasprotju z njihovo fiduciarno dolžnostjo, da čim bolj povečajo donose za upravičence.

Ukrepi

· Komisija bo razmislila o pripravi predloga za revizijo direktive o pravicah delničarjev, da bi se bolje uskladili dolgoročni interesi institucionalnih vlagateljev, upravljavcev premoženja in družb.

V okviru pilotnega projekta Evropskega parlamenta o spodbujanju lastništva in udeležbe zaposlenih bo Komisija v letu 2014 ocenila lastništvo delnic zaposlenih po vsej EU, da bi se opredelile težave pri čezmejnem izvajanju sheme finančne udeležbe zaposlenih in lastništva delnic zaposlenih ter oblikovali možni ukrepi EU za spodbujanje finančne udeležbe zaposlenih in zlasti lastništva delnic zaposlenih.

· Komisija bo razmislila o pripravi priporočila, katerega cilj bo izboljšati kakovost poročanja o upravljanju podjetij, poročila o spodbudah za institucionalne vlagatelje in upravljavcev premoženja, da bi pri sprejemanju naložbenih odločitev bolje upoštevali okoljske (npr. ogljikov odtis in podnebna tveganja) in družbene informacije ter informacije o upravljanju (ESG), ter študije o fiduciarnih dolžnostih in trajnosti.

Računovodski standardi

V zeleni knjigi je bilo obravnavano vprašanje, kako uskladiti točnost informacij, zagotovljenih vlagateljem, z zadostnimi spodbudami za vlaganje v dolgoročne naložbe in njihovo upravljanje. V tem kontekstu so številni deležniki kritizirali računovodenje po pošteni vrednosti, ker naj bi se s tem v finančna poročila uvedla nestanovitnost trga in dajala prednost kratkoročnemu vedenju. Veliko udeležencev posvetovanja je komentiralo pomen konceptualnega okvira IASB pri zagotavljanju, da bodo prihodnji računovodski standardi pripravljeni na način, ki ne škodi dolgoročnim naložbam. Prav tako so poudarili tekoče delo IASB glede pregleda obračunavanja finančnih instrumentov (MSRP 9).

Zdaj se ocenjuje uredba o mednarodnih računovodskih standardih (MRS) iz leta 2002, tudi v zvezi s tem, ali so merila za odobritev, sprejeta leta 2002, še vedno primerna ter dovolj zanesljiva za sedanjo in prihodnjo Evropo[42].

Računovodska obravnava MSP ima pri tem pomembno vlogo. Številni deležniki so pozvali, naj se za MSP, ki kotirajo na borzi, pripravi poenostavljena različica celotnega sklopa standardov MSRP, ki veljajo za vsa podjetja, ki kotirajo na borzi, pri čemer so priznali, da so potrebni trdni standardi za ohranitev zaupanja vlagateljev[43]. Poleg tega bi bil lahko popoln samostojen računovodski okvir za MSP, ki ne kotirajo na borzi, koristen za čezmejne skupine. Zdaj za MSP, ki ne kotirajo na borzi, veljajo nacionalna računovodska pravila, ki temeljijo na pred kratkim revidirani računovodski direktivi EU, pri čemer ta direktiva določa skupna osnovna načela, ki jih morajo države članice uporabljati pri oblikovanju svojih nacionalnih računovodskih okvirov za MSP (glej delovni dokument služb Komisije).

Ukrepi

· Komisija bo v okviru potrditve revidiranega MSRP 9 preučila, ali je uporaba poštene vrednosti v tem standardu primerna, zlasti glede poslovnih modelov za dolgoročne naložbe.

· Komisija bo IASB pozvala, naj ustrezno upošteva učinek svojih odločitev na naložbeno obzorje vlagateljev pri posebnih pomembnih projektih ter pri njenem razvoju konceptualnega okvira, pri čemer je treba posebno pozornost nameniti ponovni uvedbi načela previdnosti.

V okviru ocene uredbe o MRS, ki jo bodo skupaj z deležniki izvedle službe Komisije v letu 2014, bo obravnavana primernost meril za odobritev, pri čemer se bodo upoštevale potrebe Evrope po dolgoročnem financiranju. Službe Komisije bodo v letu 2014 začele posvetovanje, v okviru katerega bodo preučile (i) možnosti za poenostavljen računovodski standard za konsolidirane računovodske izkaze MSP, ki kotirajo na borzi, ter (ii) uporabnost popolnega samostojnega računovodskega standarda za MSP, ki ne kotirajo na borzi, pri dopolnitvi računovodske direktive. Davčno in pravno okolje

Velika večina sistemov obdavčenja pravnih oseb v Evropi (in na mednarodni ravni) daje prednost financiranju dolga in ne financiranju lastniškega kapitala, ker dopuščajo odbitek stroškov obresti, medtem ko nimajo na voljo podobne obravnave za stroške, ki nastanejo pri zbiranju lastniškega kapitala. Ta davčna olajšava za financiranje dolga bi lahko spodbudila povečanje zadolževanja podjetij ter kaznovala inovativna podjetja in zagonska podjetja, financirana z lastniškim kapitalom. Med javnim posvetovanjem je bilo izraženo precejšnje zanimanje za to vprašanje.

Kar zadeva pravno okolje za dolgoročno financiranje, neskladja med zakoni držav članic o insolventnosti in togost teh zakonov ustvarjajo visoke stroške za vlagatelje, nizke donose za upnike ter težave za podjetja s čezmejnimi dejavnostmi ali razpršenim lastništvom v EU. Te neučinkovitosti vplivajo na razpoložljivost sredstev ter na sposobnost podjetij za uveljavitev in rast, kar zlasti vpliva na MSP. Poleg tega obstajajo pravne ovire v zvezi s prenosom terjatev, ki se v pravnem jeziku imenuje odstop terjatev, v okviru številnih čezmejnih poslov financiranja, kot sta listinjenje in odkup terjatev. To, da ni jasne ureditve na ravni EU[44], povzroča pravno negotovost glede čezmejnih odstopov terjatev.

Ukrepi

· Komisija bo v okviru priporočil za posamezno državo v postopku evropskega semestra še naprej spodbujala kapitalske naložbe, zlasti za države članice, ki ugodno obravnavajo dolg pri obdavčitvi pravnih oseb.

Komisija bo, kot je navedeno v priporočilu iz marca 2014[45] o načelih najboljše prakse, da se omogoči zgodnje prestrukturiranje uspešnih podjetij in podjetnikom v stečaju zagotovi še ena priložnost, pregledala izvajanje priporočila in ocenila morebitne dodatne ukrepe.

· Službe Komisije bodo leta 2014 objavile poročilo o pravu, ki se uporablja za vidike tretje osebe glede odstopa terjatev.

8. Sklepna ugotovitev

Spodbujanje dolgoročnega financiranja je bistveno za pametno, trajnostno in vključujočo rast Evrope. To sporočilo določa širok sklop pobud na različnih področjih. Nekatere se nanašajo na obstoječo zakonodajo, druge pa so bolj raziskovalne. Cilj vseh pobud je izboljšati finančni sistem pri usmerjanju sredstev v dolgoročne naložbe.

Komisija je zavezana k izvajanju tega akcijskega načrta. V ta namen se bo po potrebi redno sestajala z vsemi ustreznimi deležniki. Komisija poziva države članice in Evropski parlament, naj podprejo pobude, predstavljene v tem sporočilu.

[1] Izrazi, ki jih je OECD predstavila v publikaciji „Promoting Longer-Term Investment by Institutional Investors: Selected Issues and Policies“ (Spodbujanje dolgoročnejših naložb institucionalnih vlagateljev: Izbrana vprašanja in politike), 2011, http://www.oecd.org/daf/fin/private-pensions/48616812.pdf.

[2] Instrument za povezovanje Evrope: približno 500 milijard EUR za promet, 200 milijard EUR za energijo in 270 milijard EUR za hitro širokopasovno omrežje (http://ec.europa.eu/transport/themes/infrastructure/connecting/doc/connecting/2012-10-02-cef-brochure.pdf).

[3] Glej sveženj o socialnih naložbah, COM(2013) 83 z dne 20. februarja 2013.

[4] Sporočilo Okvir podnebne in energetske politike za obdobje 2020–2030, http://ec.europa.eu/energy/doc/2030/com_2014_15_en.pdf.

[5] Za podrobnejšo razlago glej delovni dokument služb Komisije, spremni dokument k zeleni knjigi o dolgoročnem financiranju: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=SWD:2013:0076:FIN:EN:PDF.

[6] Podroben povzetek odgovorov in odgovori, ki niso zaupne narave, so na voljo na naslovu http://ec.europa.eu/internal_market/consultations/2013/long-term-financing/docs/summary-of-responses_en.pdf.

[7] http://europa.eu/efc/working_groups/hleg_report_2013.pdf.

[8] http://www.europarl.europa.eu/oeil/popups/ficheprocedure.do?reference=2013/2175(INI)&l=en.

[9] Glej http://en.g20russia.ru/news/20130906/782782178.html.

[10] Glej http://www.oecd.org/finance/private-pensions/G20-OECD-Principles-LTI-Financing.pdf.

[11] Uredba (EU) št. 575/2013 Evropskega parlamenta in Sveta z dne 26. junija 2013 o bonitetnih zahtevah za kreditne institucije in investicijska podjetja ter o spremembi Uredbe (EU) št. 648/2012 ter Direktiva 2013/36/EU Evropskega parlamenta in Sveta z dne 26. junija 2013 o dostopu do dejavnosti kreditnih institucij in bonitetnem nadzoru kreditnih institucij in investicijskih podjetij, spremembi Direktive 2002/87/ES in razveljavitvi direktiv 2006/48/ES in 2006/49/ES.

[12] Glej uvodno izjavo 100 iz Uredbe 575/2013.

[13] COM(2014) 43.

[14] Člen 505: Komisija do 31. decembra 2014 Evropskemu parlamentu in Svetu poroča o „primernosti zahtev te uredbe [...] ob upoštevanju, da je treba zagotoviti ustrezne ravni financiranja za vse oblike dolgoročnega financiranja gospodarstva, vključno s projekti kritične infrastrukture na področju prometa, energije in komunikacij v Uniji“.

[15] Člen 516: Komisija do 31. decembra 2015 poroča o vplivu te uredbe na spodbujanje dolgoročnih naložb v rast, s katerimi se krepi infrastruktura.

[16] Člen 460 CRR.

[17] Člen 510(3) CRR.

[18] Direktiva 2009/138/ES Evropskega parlamenta in Sveta z dne 25. novembra 2009 o začetku opravljanja in opravljanju dejavnosti zavarovanja in pozavarovanja (Solventnost II).

[19] Člen 132 direktive Solventnost II.

[20] Kapitalske zahteve so le eden od ključnih dejavnikov pri naložbenih odločitvah poleg davčnih ureditev, računovodskih pravil ali pomanjkanja strokovnega znanja zavarovalnic glede manj likvidnih sredstev.

[21] Glej https://eiopa.europa.eu/fileadmin/tx_dam/files/consultations/consultationpapers/EIOPA-13-163/2013-12-19_LTI_Report.pdf.

[22] Za razliko od bančnega sektorja so kapitalske zahteve odvisne od profila tveganja posamezne zavarovalnice in so veliko nižje od izjemnih dejavnikov, ker izračun ne temelji le na dejavnikih. Kapitalske zahteve ustrezajo potencialni izgubi zavarovalnic pod izjemnimi tržnimi pogoji po upoštevanju številnih olajševalnih dejavnikov, ki so specifični za posamezno zavarovalnico (znižanje prihodnjih bonusov za zavarovance, odloženi davčni odbitki, varovanje, diverzifikacija z drugimi viri tveganja itd.). Komisija na podlagi najnovejših vseevropskih kvantitativnih študij učinka ocenjuje, da so kapitalske zahteve za tržno tveganje pri običajni zavarovalnici za življenjsko zavarovanje z dolgoročnimi obveznostmi dvakrat do trikrat nižje od izjemnih dejavnikov za posamezno vrsto naložb.

[23] Direktiva, predlagana leta 2011 (COM(2011) 8) za prilagoditev direktive Solventnost II novemu okviru za izvedbene ukrepe, uvedenemu z Lizbonsko pogodbo, in ustanovitvi EIOPA.

[24] Vendar je delež njihovih sredstev, ki se namenijo za take naložbe, še naprej omejen, zlasti za infrastrukturna sredstva. Na primer, nedavna raziskava OECD, ki je zajemala 86 velikih pokojninskih skladov in javnih pokojninskih rezervnih skladov (http://www.oecd.org/daf/fin/private-pensions/survey-large-pension-funds.htm), je pokazala, da je bil le 1 % njihovih sredstev vloženih v infrastrukturne naložbe, ki ne kotirajo na borzi, 12 do 15 % pa je bilo vloženih v druge alternativne naložbe (ostala sredstva so se vložila v instrumente s stalnim donosom, denarna sredstva in lastniški kapital, ki kotira na borzi).

[25]http://ec.europa.eu/internal_market/pensions/docs/calls/072012_call_en.pdf.

[26] Število prvih javnih ponudb za Združeno kraljestvo, Nemčijo, Francijo, Italijo in Španijo se je s približno 350 na leto v obdobju 1996‒2000 zmanjšalo na približno 70 na leto v obdobju 2008‒2012 (glej delovni dokument OECD „Making Stock Markets Work to Support Economic Growth“ (Zagotovitev delovanja trgov lastniških vrednostnih papirjev za podporo gospodarske rasti), http://www.oecd-ilibrary.org/governance/making-stock-markets-work-to-support-economic-growth_5k43m4p6ccs3-en). Podobno zmanjšanje je bilo zabeleženo v Združenih državah, in sicer s približno 500 prvih javnih ponudb na leto v obdobju pred letom 1999 na približno 100 v obdobju po letu 1999 (glej http://www.sec.gov/info/smallbus/acsec/ipotaskforceslides.pdf).

[27] Glej http://www.sec.gov/info/smallbus/acsec/ipotaskforceslides.pdf.

[28] Evropsko združenje borz (FESE), združenje evropskih izdajateljev EuropeanIssuers ter Evropsko združenje zasebnega lastniškega in tveganega kapitala (EVCA). Glej http://www.fese.eu/en/?inc=cat&id=8.

[29] V skladu s členom 35 Direktive Evropskega parlamenta in Sveta o trgih finančnih instrumentov in razveljavitvi Direktive 2004/39/ES (MiFID II), kot se glasi osnutek končnega kompromisnega besedila.

[30] Člen 4 Direktive 2010/73/EU Evropskega parlamenta in Sveta z dne 24. novembra 2010 o spremembah direktiv 2003/71/ES o prospektu, ki se objavi ob javni ponudbi ali sprejemu vrednostnih papirjev v trgovanje, in 2004/109/ES o uskladitvi zahtev v zvezi s preglednostjo informacij o izdajateljih, katerih vrednostni papirji so sprejeti v trgovanje na reguliranem trgu.

[31] Glej na primer osnutek poročila poročevalke Evropskega parlamenta ge. Kratsa-Tsagaropoulou o predlogu uredbe Evropskega parlamenta in Sveta o evropskih dolgoročnih investicijskih skladih.

[32] Glavni pobudi zajemata pravne določbe iz uredbe o kreditnih agencijah, v skladu s katerimi mora ESMA vzpostaviti spletno stran (CRA3, člen 8b), in centralizirano evropsko podatkovno skladišče European DataWarehouse (EDW), katerega sponzor je ECB.

[33] Določbe, ki so v CRD vključene od leta 2006, in zdaj določbe uredbe o kapitalskih zahtevah so že omogočile pomembno uskladitev v zvezi z razponom primernih sredstev za krite obveznice. Uredba o kapitalskih zahtevah v zvezi s preglednostjo določa tudi minimalni standard.

[34] Glej člen 503 uredbe o kapitalskih zahtevah.

[35] Leta 2012 je 36 evropskih družb (od tega 11 manjših podjetij s prihodki pod 500 milijoni USD) uporabilo trg prodaje zaprtemu krogu vlagateljev v ZDA v znesku skoraj 20 milijard USD. Glej http://www.thecityuk.com/research/our-work/reports-list/alternative-finance-for-smes-and-mid-market-companies/.

[36] Glej http://ec.europa.eu/internal_market/investment/private_placement/index_en.htm.

[37] Glej študijo ECB o dostopu MSP do finančnih sredstev v euroobmočju, april 2013 do september 2013, http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/accesstofinancesmallmediumsizedenterprises201311en.pdf?acff8de81a1d9e6fd0d9d3b38809a7a0. V Grčiji le 33 % MSP, ki zaprosijo za posojilo, prejme celoten znesek, v Španiji in Italiji pa 50 % (medtem ko povprečje v euroobmočju znaša 65 %, v Nemčiji pa 87 %). Vendar se ti podatki počasi izboljšujejo: 60 % MSP na Irskem poroča, da so bila v celoti uspešna pri pridobivanju posojil, medtem je bilo v prejšnjih šestih mesecih takih podjetij 30 %, v Španiji pa se je ta odstotek s 40 % dvignil na 50 %.

[38] Glej nedavni razpis Komisije za zbiranje predlogov (http://ec.europa.eu/enterprise/contracts-grants/calls-for-proposals/index_sl.htm).

[39] Glej http://elite.borsaitaliana.it/en.

[40] Pobuda za projektne obveznice je instrument za porazdelitev tveganja, ki sta ga Komisija in EIB ustanovili z namenom, da se projektnim podjetjem omogoči izdajanje projektnih obveznic, ki so privlačne za vlagatelje na trgu dolžniškega kapitala, v sektorjih vseevropskega prometnega (TEN-T) in energetskega omrežja (TEN-E) ter sektorjih telekomunikacijskih in širokopasovnih omrežij.

[41] COM(2013) 207.

[42] Glej poročilo Philippa Maystadta Should IFRS Standards be More European?, http://ec.europa.eu/internal_market/accounting/docs/governance/reform/131112_report_en.pdf.

[43] Uprava za mednarodne računovodske standarde (IASB) je razvila sklop poenostavljenih standardov, tako imenovanih MSRP za MSP. Vendar pa so ti standardi namenjeni podjetjem, ki ne kotirajo na borzi.

[44] Uredba št. 593/2008 o pravu, ki se uporablja za pogodbena obligacijska razmerja (Rim I), trenutno ne ureja izrecno tega vprašanja.

[45] C(2014) 1500.