EVROPSKA KOMISIJA 
Bruselj, 7.12.2011 
SEC(2011) 1516 kon č. 
  
DELOVNI DOKUMENT SLUŽB KOMISIJE 
POVZETEK OCENE U ČINKA 
Spremni dokument 
k predlogu 
UREDBE EVROPSKEGA PARLAMENTA IN SVETA 
o evropskih skladih tveganega kapitala 
{COM(2011) 860 kon č.} 
{SEC(2011) 1515 kon č.}  
 
SL 2   SL 1. UVOD 
Skladi tveganega kapitala so upravitelji, ki na splošno zelo majhnim podjetjem v za četnih 
fazah njihovega podjetniškega razvoja zagotavlja jo predvsem lastniško financiranje. Ta 
podjetja so pogosto inovativna ter imajo velik pot encial za rast in širitev. Financiranje s 
tveganim kapitalom ima v EU velik, vendar precej neizkoriš čen potencial za razvoj malih in 
srednje velikih podjetij (MSP)1. MSP, ki se opirajo na financiranje s tveganim kapitalom, so 
uspešnejša od podjetij, ki nimajo podpore v ob liki tveganega kapitala. MSP, ki so podprta s 
tveganim kapitalom, lahko ustvarijo visokoka kovostna delovna mesta, saj se s tveganim 
kapitalom podpre ustvarjanje inovativnih podj etij, ki rastejo hitreje od podjetij v bolj 
tradicionalnih sektorjih. Gled e na nedavno raziskavo je pove čanje naložb v tvegani kapital 
povezano s pove čanjem BDP, pri čemer je vpliv zgodnega financir anja MSP še izrazitejši. S 
podpiranjem tveganega kapitala se lahko tore j pospeši razvoj realnega gospodarstva.  
Zbiranje sredstev za tvegani kapital v Evropi  še vedno ni doseglo op timalnih ravni. Dejstvo, 
da je obseg povpre čnega evropskega sklada tveganega kapitala (60 milijonov EUR) majhen, 
negativno vpliva na optimalno dodelitev sredst ev. Sorazmerna majhnost evropskih skladov 
tveganega kapitala prepre čuje nastanek ekonomije obsega, ki je pogoj za specializacijo, 
potrebno za delovanje uspešnega sklada tveganega kapitala.  
Ocena učinka se osredoto ča na ustrezne regulati vne ukrepe, da se zagotovijo obsežnejša 
kapitalska sredstva za sklade  tveganega kapitala in da se evropskim skladom tveganega 
kapitala omogo či razširitev upravljanih sredstev. Temeljni cilj politike je, da taki skladi 
postanejo pomembnejše orodje za financir anje, namenjeno inovativnim novoustanovljenim 
podjetjem. Za doseganje tega cilja se ocena u činka osredoto ča na predpise, ki urejajo zasebno 
plasiranje skladov tveganega kapita la potencialnim vlagateljem.  
2. OPREDELITEV PROBLEMA  
Dejavnik 1:  Regulativna razdrobljenost . Predpisi, ki urejajo trženje  naložb v tvegani kapital, 
so v primerjavi s konkuren čnimi svetovnimi središ či visoke tehnologije in  inovacij, predvsem 
Združenimi državami, razdrobljeni in razpršeni. Devet  od 27 držav članic je sprejelo posebne 
predpise o delovanju skladov tv eganega kapitala, sestavi nji hovega naložbenega portfelja, 
kvalificiranih naložbenih instrumentih, kvalific iranih naložbenih ciljih, geografski lokaciji 
naložbenih ciljev in vrstah upravi čenih vlagateljev v sklade. Vsi ti predpisi se vsebinsko 
razlikujejo v nekaterih ali vseh zgoraj navedenih to čkah. S tem se je prepre čilo oblikovanje 
enotnega pojma sklada tveganega kapitala . Posebnih predpisov o dejavnostih zbiranja 
sredstev, ki so jih izvajali up ravitelji tveganega kapitala, ni sprejelo osemnajst držav članic . 
Te države uporabljajo splošne predpise o pravu družb in obveznostih iz prospekta za sklade, 
ki želijo tržiti zasebno plasiranje2 tveganega kapitala. Zagotav ljanje skladnosti s temi 
različnimi predpisi povzro ča dodatne stroške.  
                                                 
1 MSP so opredeljena v Priporo čilu Komisije z dne 6. maja 2003 o opredelitvi mikro, majhnih in srednje 
velikih podjetij (UL L 124/36, 20.5.2003). 
2 Zasebno plasiranje se na splošno razume kot trženje/prodaja (v tem primeru) enot ali delnic v 
investicijskih skladih majhnemu ali omejenemu številu obi čajno profesionalnih vlagateljev. Zasebno 
plasiranje je protipomenka zbiranju kapitala na podlagi javnih delnic/izdajanja delnic na javnih trgih. 
 
SL 3   SL Dejavnik 2:  Zbiranje sredstev tveganega kapitala v tujini vklju čuje več stopenj postopka, ki 
pri zbiranju sredstev v mati čni državi niso potrebne . Zaradi regulativne r azdrobitve in potrebe 
po skladnosti z ve č sklopi predpisov, ki urejajo tržen je skladov tveganega kapitala, se pove ča 
zapletenost stopenj postopka in priprave (predp isov o opredelitvi ali lokalnih predpisov, 
pridobitve pravnega nasveta, analize stroškov/ko risti pred usmeritvijo na trg), potrebnih za 
zbiranje kapitala, ker se pove ča število ciljnih sodnih pristojnosti.   
Dejavnik 3:  Zbiranje sredstev tveganega kapitala v tujini vklju čuje stroške, ki pri zbiranju 
sredstev v mati čni državi ne nastanejo.  Za zagotovitev skladnosti z razli čnimi pravnimi 
zahtevami, ki se uporabljajo pri trženju skladov tveganega kapitala, mora upravitelj sklada z 
ustrezno skrbnostjo poskrbeti za primerno opredel itev vseh veljavnih predpisov in zahtev. 
Stroški, povezani s prilagoditvijo pravne dokumentacije zahtevam razli čnim nacionalnim 
predpisom o zasebnem plasiranju, lahko znaš ajo med 500 EUR in 1 000 EUR za vsako sodno 
pristojnost. Če želi sponzor sklada tveganega kapitala zbir ati sredstva po vsej EU, se ti stroški 
s 13 500 EUR pove čajo na 27 000 EUR.  
Dejavnik 4:  V več sodnih pristojnostih se uporabljajo predpisi o prospektu, ki veljajo za 
ponudbe tveganega kapitala . Večji stroški so povezani z nacionalnimi zahtevami glede 
prospekta. Na primer, države članice in njihovi regulat ivni organi imajo razli čna stališča glede 
tega, ali je mogo če deleže v komanditnih družbah (ki so zna čilna struktura pri skladih 
tveganega kapitala) šteti kot vredno stne papirje ali ne, in jih posledi čno vključiti v direktivo o 
prospektu.  Registracija prospekta za eno samo državo članico gostiteljico (Nem čijo) bi 
znašala približno 40 000 EUR . Zahteve glede prospekta in  predhodne odobritve so bile 
opredeljene za Avstrijo, Belgijo, Nizozemsko, Francijo, Švedsko in Združeno kraljestvo.  
Dejavnik 5:  V več sodnih pristojnostih se zahtevata lokaln a registracija in lokalna razdelitev 
kapitala . Veliko držav članic zahteva, da pri trženju sklada  tveganega kapitala na njihovem 
ozemlju sodeluje lokalni pooblaš čeni tržni posrednik (tj. finan čna institucija). V nasprotnem 
primeru mora upravitelj tveganega kapitala sam pridobiti dovoljenj e, da lahko deluje kot tržni 
posrednik. Stroški za pridobitev dovoljenja za razdelitev kapitala znašajo od 20 000 EUR  do 
40 000 EUR3. Letni stroški za vzdrževanj e regulirane „lokalne prisotnos ti“ bi bili na primer v 
Združenem kraljestvu najmanj 25 000 EUR  na leto. Ta znesek ne vklju čuje stroškov za 
osebje.  
V poročilu strokovne skupine o odpravi ovir za čezmejne naložbe  skladov tveganega kapitala 
iz leta 2007 je bilo ocenjeno, da so stroški za upravljanje štirih vzpor ednih struktur skladov, 
potrebnih za zbiranje sr edstev, v štirih razli čnih sodnih pristojnostih  presegli 0,4 % skupnega 
kapitala, namenjenega za ta sklad.  
3. ANALIZA SUBSIDIARNOSTI  
Rešitev, ki temelji na ukrepanju držav članic, je bila že preskušena,  vendar z njo predvideni 
cilj ni bil dosežen. Komisija je leta 2007 pr edlagala vzajemno priznavanje skladov tveganega 
kapitala, ki se zakonito tržijo v drugi državi članici. Kljub temu pa je v poro čilu iz 
decembra 2009 podala zaklju ček, da vzajemno priznavanje sa mo po sebi ni prispevalo k 
odpiranju trgov držav članic gostiteljic upravit eljem skladov tveganega kapitala, ki imajo 
sedež v eni sodni pr istojnosti. Zato bo čezmejno trženje mogo če le s ciljnim usklajevanjem 
ključnih zahtev, ki veljajo za celotne kapita lske sklade na evropski ravni.  
                                                 
3 Glede na ocene pravnega svetovalca EVCA z dne 25. oktobra 2011.  
 
SL 4   SL 4. CILJI 
Splošni cilj – pove čanje konkuren čnosti evropskih MSP na svetovnem trgu  
Splošni cilj je pove čanje konkuren čnosti evropskih MSP na svetovnem trgu. V Evropi ne 
primanjkuje idej in inovatorjev. Vendar pa Evropa zaostaja na podro čju financiranja 
novoustanovljenih podjetij in podjetništva.  
Posebni cilj – oblikovanje evropskega sistema za čezmejno zbiranje sredstev skladov 
tveganega kapitala  
Tvegani kapital je možnost, ki je na vo ljo novoustanovljenim podjetjem. Podjetniki za četniki 
potrebujejo stabilno lastniško financiranje, ki ima prednos t pred posojili ali drugimi 
dolžniškimi instrumenti. Predlagani ukrepi se zato osredoto čajo na razvoj obsežnejših 
kapitalskih trgov za sklade tveganega kapitala.  
Operativni cilji  
Pojasnitev pojma „kvalificira ni sklad tveganega kapitala“.  Za izboljšanje zbiranja sredstev v 
praksi je potrebno splošno razume vanje pojma „tvegani kapital“. Zato se predlaga uskladitev 
bistvenih zna čilnosti  sklada tveganega kapitala.  
Oblikovanje splošnega regulativnega pristopa, ki ureja „kvalificirane sklade tveganega 
kapitala“ in njihove upravitelje. Ko bo pojem „sklad tvegan ega kapitala“ dovolj natan čno 
opredeljen, bo drugi operativni cilj zajemal zagot ovitev enotnega okvira, ki se uporabi, kadar 
se kvalificirani skladi tveganeg a kapitala tržijo v Skupnosti.  
Oblikovanje mreže upravnega sodelovanja za u činkovito uvajanje in nadzor upraviteljev 
kvalificiranih skladov tveganega kapitala. Bistveni operativni element za prakti čno 
izvrševanje čezmejnega zbiranja sredstev je vzposta vitev okvira upravne ga sodelovanja pri 
nadzorovanju in uveljavljanju enotnih predpisov,  ki veljajo za sklade tveganega kapitala.  
5. MOŽNOSTI POLITIKE  
Kar zadeva bistvene možnosti politike , je v oceni u činka obravnavan najboljši na čin za 
opredelitev bistvenih zna čilnosti v smislu pragov portfeljskih naložb, ciljnih podjetij in 
kvalificiranih naložbenih instrumentov, ki so zna čilni za sklad tveganega kapitala. Ocenjene 
možnosti so zajemale uvedbo naložbenega praga v višini 50 %, 70 % ali do 90 % kapitala na 
vpoklic v podporo upravi čenim ciljnim podjetjem (MSP, ki ne  kotirajo na borzi). Ocenjeni 
instrumenti vklju čujejo lastniške in navidezne lastni ške instrumente. V zvezi z upravi čenimi 
vlagatelji so ocenjene možnosti zajemale sklade , ki so na voljo profesionalnim vlagateljem 
(kot je opredeljeno v direktivi o trgih finan čnih instrumentov), sklade, ki so na voljo širšemu 
krogu družinskih podjetij, poslovnim angelom, vodstvenim skupinam in premožnim posameznikom, ter sklade, ki so na voljo vsem malim vlagateljem.  
Ocenjenih je bilo ve č možnosti glede pravne oblike
. Te so vklju čevale možnosti, pri katerih je 
treba posebne predpise o skla dih tveganega kapitala vklju čiti v direktivo o upraviteljih 
alternativnih investicijskih skladov, razglasi ti za „raven 2“ pri izvajanju direktive o 
upraviteljih alternativnih investicijskih skladov, dose či s ciljnim samostojnim pravnim 
instrumentom ali dose či s pravnim instrumentom, ki natan čno določa pogoje medsebojnega 
 
SL 5   SL priznavanja nacionalnih pristopov, ki  urejajo tvegani kapital ali, če ta ne obstaja, zasebno 
plasiranje.  
6. OCENA U ČINKOV  
Z oceno u činkov so se pokazale prednosti vmesnega pristopa. Pri pristopu, pri katerem je 
treba 70 % kapitala na vpoklic, ka r predstavlja vmesni cilj, vlož iti v lastniške ali navidezne 
lastniške instrumente, ki jih izdajo upravi čena MSP, je zelo verjetno, da se bo druga čna 
evropska znamka za „sklade tveganega kapita la“ oblikovala brez tveganja za zmanjšanje 
vrednosti nove znamke. Kar zadeva upravi čene vlagatelje, je pre dnostni pristop oblikovanje 
načrta, omejenega na profesionalne vlagatelje, ki je pod nekaterimi pogoji na voljo tudi 
naložbam družinskih podjetij, zasebnih vlag ateljev, vodstvenih skupin in premožnih 
posameznikov, ne pa tudi malih vlagateljev. Ta pristop bi zajemal zna čilno bazo vlagateljev 
tveganega kapitala, pri čemer celovit okvir malih vl agateljev ni potreben.  
Kar zadeva pravni instrument , ima na podlagi ocene u činka prednost samostojni pristop. 
Možnosti, s katerimi se oblikujejo enotni pr edpisi o skladih tveganega kapitala v okviru 
obstoječe direktive o upraviteljih alternati vnih investicijskih skladov, naj bi povzro čale trenja 
znotraj okvira navedene direktive, s katero bi  bilo treba strogi pr istop nadzora prilagoditi 
glede na raznolikost populacije upraviteljev alternativnih skladov. Ker visoka stopnja 
zbliževanja zakonodaj med državami članicami ni dosežena, se šteje, da je možnost, ki temelji 
na medsebojnem priznavanju zakonito trženih  skladov tveganega kapitala, pri doseganju 
prvega operativnega cilja (splošno razumeva nje pojma „skladi tveganega kapitala“ in 
oblikovanja enotnih pogojev  za njihovo tr ženje), neu činkovita.  
7. PRIMERJAVA MOŽNOSTI IN ODLO ČITEV POLITIKE  
Na podlagi kon čne primerjalne analize vs eh bistvenih in postopkovnih možnosti se ugotavlja, 
da je prednostna možnost samostojni instrume nt za usklajevanje, prek katerega bi se 
oblikovali enotni pogoji, pod katerimi bi lahko upr avitelj sklada tržil kvalificirane sklade 
tveganega kapitala v Skupnosti.  
Izbrani prist op se zdi naju činkovitejši, ker bi lah ko upravitelj sklada, ki izpolnjuje vse enotne 
zahteve, dolo čene v predlaganem instrumentu, v prakti čnem smislu tržil enotne sklade v 
celotni Skupnosti, pri čemer mu ne bi bilo treba: (i) izbrati re gulativnega okvira iz 
Direktive 2011/61/EU ali (ii) upoš tevati preostalih in zelo razli čnih nacionalnih predpisov o 
skladih tveganega kapitala, zasebnem plasiranj u, prospektih ali zahtev o lokalni razdelitvi 
kapitala.  
8. STROŠKI IN KORISTI  
Ne pričakuje se, da bo skladnost z enotnimi merili povzro čila velike stroške za skladnost ali 
upravno obremenitev. Z uskladitvijo  zahtev glede kakovosti, ki veljajo za sklade tveganega 
kapitala, bi se bi stveno znižali obstoje či stroški, povezani z obveznostjo upoštevanja razli čnih 
in precej raznolikih nacionaln ih predpisov, ki bi veljali, če uskladitve ne bi bilo.  
Čeprav bi sklad tveganega kapitala verjetno povzro čil nekatere stroške, povezane s 
prilagoditvijo standardov poro čanja in razkritja zaradi uskladitv e z enotnimi predpisi, bi ti 
 
SL 6   SL stroški verjetno predstav ljali del operativnih stroškov, ki nastanejo pri obi čajnem scenariju, 
pri katerem morajo skladi upoštevati razli čne nacionalne predpi se, ki urejajo poro čanje in 
razkritje.  
Pričakuje se, da stroški nadziranja skladnosti z enotnim okvirom ne bodo veliki, saj za vse 
alternativne investicijske sklade veljajo splošne zahteve glede registracije in razkritja iz člena 3(3) direktive o upraviteljih alternativnih investicijskih skladov, če ti skladi niso 
registrirani v skladu s predlaganim okvirom.  
Zaradi nekaterih zahtev se lahko pove čajo stroški za portfeljska podjetja, v katera vlagajo 
kvalificirani skladi tveganega kapitala. Ti st roški lahko nastanejo zl asti zaradi obveznosti 
skladov za predložitev rednih letnih poro čil. Vendar je malo verjet no, da bi bili ti stroški 
bistveno višji od stroško v, ki nastanejo pri obi čajnem scenariju, ker za portfeljska podjetja, ki 
si prizadevajo za sredstva tvegan ega kapitala, velja pogoj, da so pripravljena takoj vložiti.  
Z oblikovanjem evropskega okvira tveganega kapitala na podlagi skupnega pojmovanja 
kvalificiranega sklada tveganega kapitala naj bi se po pri čakovanjih izboljšala u činkovitost 
čezmejnega zbiranja kap itala, spodbujala konkuren čnost med upravitelji skladov tveganega 
kapitala in pove čale možnosti za specializacijo. Z vidika vl agateljev bi se z enotnimi predpisi, 
ki urejajo sklad tveganeg a kapitala, ustvarilo ve čje zaupanje v zadevni razred finan čnih 
instrumentov skupaj z boljšim dostopom do sr edstev ter bi vlagat eljem pomagalo pri 
učinkovitejšem dodeljevanju njihovega kapitala . Nazadnje, z enotnim okvirom za sklade 
tveganega kapitala bo ve č kapitala usmerjenega v inovativna podjetja z velikim potencialom 
rasti. 
9. S
PREMLJANJE IN VREDNOTENJE  
V skladu s cilji, na katerih temelji politi čna odločitev Komisije, se bosta spremljanje in 
vrednotenje po sprejetju osredoto čila na tri vprašanja: (1) ali se je z novim okvirom opredelil 
pojem kvalificiranega sklada tveganega kapita la, (2) ali je novi okvi r prispeval k skupnemu 
regulativnemu pristopu, ki urej a kvalificirane sklade tveganega kapitala, in (3) ali je novi 
okvir prispeval k oblikovanju mreže upravnega sodelovanja z namenom u činkovite uvedbe in 
nadzora upraviteljev evropskih skladov tveganega kapitala.  
Ta vprašanja se bodo spremljala v tesnem s odelovanju z ESMA, ki bo zadolžen za vodenje 
osrednjega registra, ki je javno  dostopen na internetu in vs ebuje seznam vseh upraviteljev 
kvalificiranih investicijskih skladov, registriranih v Uniji v skladu s predlagano uredbo.