1.Ozadje in utemeljitev

Člen 45(1) Uredbe (EU) 2017/2402 (v nadaljnjem besedilu: uredba o listinjenju) od Evropskega bančnega organa (v nadaljnjem besedilu: EBA) zahteva, da objavi poročilo o izvedljivosti posebnega okvira za enostavno, pregledno in standardizirano (v nadaljnjem besedilu: STS) sintetično listinjenje, omejeno na sintetično listinjenje bilanc stanja. Sintetična bilančna listinjenja so posli listinjenja, pri katerih originator, običajno banka, uporabi finančna poroštva ali kreditne izvedene finančne instrumente, da na tretje osebe prenese kreditno tveganje opredeljene skupine sredstev, ki jo ima v svoji bilanci stanja in za katero je bil v veliki večini primerov tudi prvotni kreditodajalec. Osnovna sredstva so običajno krediti za podjetja, krediti za MSP ali financiranje trgovine – sredstva, ki so za originatorja iz različnih razlogov bolj zapletena ali manj privlačna, da bi jih listninil na tradicionalen način. Kot taka je bilančna sintetična listinjenja mogoče jasno razlikovati od arbitražnih sintetičnih listinjenj, ki vključujejo osnovna sredstva, ki niso v lasti originatorja listinjenja. Namesto varovanja pred kreditnim tveganjem je glavni namen arbitražnega sintetičnega posla poiskati arbitražo med razmikom na kreditno kakovost skupine sredstev ali produktnih indeksov in razmikom na posledični produkt listinjenja.

Uvodna izjava 24 uredbe o listinjenju tudi poziva EBA, naj opredeli ustrezna merila za tak poseben okvir „za spodbujanje financiranja realnega gospodarstva, zlasti malih in srednjih podjetij, ki imajo od takšnih listinjenj največ koristi“.

V skladu s členom 45(2) uredbe o listinjenju mora Komisija na podlagi zgoraj navedenega poročila EBA Evropskemu parlamentu in Svetu predložiti poročilo o vzpostavitvi posebnega okvira STS za bilančno sintetično listinjenje, po potrebi skupaj z zakonodajnim predlogom.

Poročilo EBA je bilo objavljeno 6. maja 2020. Temelji na prejšnjem poročilu EBA o sintetičnem listinjenju (EBA Report on Synthetic Securitisation), objavljenem decembra 2015, katerega priporočila so že upoštevana v uredbi o kapitalskih zahtevah (v nadaljnjem besedilu: CRR), in na dokumentu za razpravo o prenosu pomembnega deleža tveganja pri listinjenju (Discussion Paper on Significant Risk Transfer in Securitisation), objavljenem septembra 2017. Prenos pomembnega deleža tveganja je zlasti pomemben za sintetično listinjenje, saj sta prenos tveganja in s tem povezana kapitalska olajšava eden od vzgibov za uporabo te vrste listinjenja.

EBA je pri pripravi poročila septembra 2019 objavil dokument za razpravo za dvomesečno posvetovanje. V večini odzivov je bila izražena močna podpora analizi trga in utemeljitvi za razvoj okvira STS za sintetično listinjenje, tako da poročilo EBA gradi na širokem soglasju deležnikov glede izvedljivosti takega okvira in ustreznih meril, s katerimi bi se vanj vključilo sintetično listinjenje.

2.Posebnosti bilančnega sintetičnega listinjenja

Sintetično listinjenje in tradicionalno listinjenje / listinjenje s pravo prodajo se ne razlikujeta bistveno po naravi osnovnih izpostavljenosti, tranširanju tveganja in kapitalskih (kaskadnih) strukturah. Znatno pa se razlikujeta glede načinov prenašanja tveganja z originatorja na investitorja.

Tradicionalno listinjenje vključuje tak dejanski zakonit prenos sredstev s strani izdajatelja vrednostnih papirjev tako, da se lastništvo dejansko prenese na subjekt s posebnim namenom pri listinjenju (SSPE), ki tako postane upravičen do denarnih tokov, ustvarjenih z navedenimi sredstvi. Pri bilančnem sintetičnem listinjenju se tveganje prenese s pogodbo o kreditnem zavarovanju (kreditni izvedbeni finančni instrumenti ali finančna poroštva) med originatorjem in investitorjem, tako da osnovne izpostavljenosti v lastništvu originatorja ostanejo v njegovi bilanci stanja. Za tradicionalno listinjenje sta tako potrebna SSPE in dejanska izdaja vrednostnih papirjev, medtem ko pri sintetičnem listinjenju nič od tega ni nujno.

Zaradi večje prožnosti sintetičnega mehanizma so bilančna sintetična listinjenja običajno lažje izvršljiva od tradicionalnega listinjenja. Poleg tega so njihovi stroški običajno nižji, jih je pa tudi mogoče hitreje urediti. Originatorju omogočajo, da se izogne pravnim in operativnim težavam, ki lahko nastanejo v procesu prenosa lastništva osnovnih izpostavljenosti pri tradicionalnem poslu.

V zadnjih letih so bile tržne prakse bilančnih sintetičnih listinjenj znatno poenostavljene in iz dokazov v panogi je mogoče sklepati, da se je dokumentacija, priložena instrumentu, skrčila s približno 500 strani pred svetovno finančno krizo na sedanjih manj kot 50 strani, kar kaže na precejšnje zmanjšanje kompleksnosti.

Prenos tveganja pri sintetičnem listinjenju je odvisen ne le od kapitalske strukture posla (tj. tranširanja) in morebitnih mehanizmov podpore s strani originatorja (kot velja pri listinjenju s pravo prodajo), temveč tudi od značilnosti pogodbe o kreditnem zavarovanju, sklenjene med strankama, in kreditne sposobnosti investitorja. Zatekanje h kreditnemu zavarovanju, zlasti če je osebno in ga zagotavljajo nejavni prodajalci zavarovanj, izpostavlja posamezne banke tveganju nasprotne stranke in lahko v primeru visoke koncentracije prodajalcev zavarovanja ustvari medsebojno povezanost v finančnem sistemu, ki ima lahko sistemske posledice (kot se je pokazalo med finančno krizo 2008/2009). Ne glede na to je tveganje neusklajenih interesov med originatorji in investitorji manjše, ko obe stranki skleneta posel ob polnem poznavanju povezanih tveganj, saj je obvladovanje tveganj enako pomembno za prodajalca zavarovanja in kupca zavarovanja.

Sintetično listinjenje se od tradicionalnega listinjenja razlikuje tudi po namenu. Uporaba sintetičnega listinjenja se je dejansko izkazala kot učinkovito orodje za veliko število bank pri dejavnostih obvladovanja kreditnih tveganj in upravljanja kapitala, saj jim omogoča, da kreditno tveganje učinkovito prenesejo na trge zasebnega kapitala ter s tem sprostijo kapitalske in posojilne omejitve, to pa jim omogoči nadaljevanje kreditnih dejavnosti, medtem ko se tradicionalno listinjenje pogosteje uporablja za pridobitev financiranja iz prodaje sredstev, ne toliko kot orodje za obvladovanje kreditnih tveganj.

3.Uspešnost na trgu

Tržna dinamika

Nerazpoložljivost celovitih podatkov o razvoju trga in uspešnosti sintetičnih listinjenj je bila med ključnimi dejavniki, zaradi katerih je bila oznaka STS v Uredbi (EU) 2017/2402 omejena na tradicionalna listinjenja. EBA je to vrzel zapolnil z zbiranjem (i) podatkov o obsegu poslov bilančnega sintetičnega listinjenja za obdobje od leta 2008 do začetka leta 2019, (ii) podatkov o neuspešnosti bilančnega sintetičnega listinjenja za isto obdobje, (iii) nadzornih podatkov o poslih, s katerimi je bil dosežen prenos pomembnega deleža tveganja, ter (iv) informacij, pridobljenih od panoge na okrogli mizi marca 2019, in iz drugih analiz trga. Vendar kljub temu znatnemu prizadevanju slika še ni čisto popolna, predvsem zaradi dvostranske in zasebne narave teh vrst poslov v letih od svetovne finančne krize. Poleg tega je veliko poslov, o katerih se je poročalo, izhajalo iz zadnjih let in zato še niso šli skozi celoten poslovni cikel. Nazadnje, nekateri podatki so bili zbrani z anketiranjem udeležencev na trgu in zato morda niso popolnoma reprezentativni za celoten trg.

Zbrane informacije so pokazale, da je finančna kriza iz leta 2008 temeljito preoblikovala trg sintetičnega listinjenja. Pred njo je evropsko sintetično listinjenje doseglo vrh v letih 2004–2005, ko so zneski zaradi velike ponudbe arbitražnih sintetičnih poslov presegli 180 milijard EUR. Arbitražni sintetični posli so med krizo utrpeli precejšnje izgube, kar kaže na njihovo kompleksnost, pomanjkanje preglednosti in nepopolno uskladitev interesov, in zdi se, da so večinoma izginili ter da trg zdaj sestavljajo predvsem bilančni posli.

Podatki o izdaji kažejo na pozitiven trend. Po nekaj letih upočasnjene dejavnosti po finančni krizi, ki je bila odsev stigmatizacije instrumentov listinjenja, je sintetični trg v zadnjih letih okreval, pri čemer sta se število in obseg poslov enakomerno povečevala. Po podatkih, ki jih je zbralo mednarodno združenje upravljavcev kreditnih portfeljev (International Association of Credit Portfolio Managers (IACPM)), se je v letu 2018 začelo približno 49 poslov v skupnem znesku 105 milijard EUR, kar je največ od finančne krize (glej sliko 1).