EURÓPSKA KOMISIA 
V Bruseli 7. 3. 2012  
SWD(2012) 23 final 
  
PRACOVNÝ DOKUMENT ÚTVAROV KOMISIE 
ZHRNUTIE POSÚDENIA VPLYVU 
Sprievodný dokument 
Návrh nariadenia Európskeho parlamentu a Rady 
o zlepšení zú čtovania cenných papierov v Európskej únii a o centrálnych depozitároch 
cenných papierov (CSD), ktorým sa mení a dop ĺňa smernica 98/26/ES 
{COM(2012) 73 final} 
{SWD(2012) 22 final}  
 
SK 1   SK PRACOVNÝ DOKUMENT ÚTVAROV KOMISIE 
ZHRNUTIE POSÚDENIA VPLYVU 
Sprievodný dokument 
Návrh nariadenia Európskeho parlamentu a Rady 
o zlepšení zú čtovania cenných papierov v Európskej únii a o centrálnych depozitároch 
cenných papierov (CSD), ktorým sa mení a dop ĺňa smernica 98/26/ES 
Úvod 
Po akomko ľvek obchode s cennými papiermi na bur ze cenných papierov alebo mimo nej 
nasleduje rad procesov po uzatvorení obchodu , ktoré vedú k zú čtovaniu obchodu, čo znamená 
dodanie cenných papierov za hotovos ť. Tieto procesy sa zvy čajne vykonávajú 
prostredníctvom tzv. „infraštruktúr po uzatvo rení obchodu“, medzi kt oré patria centrálne 
protistrany (CCP) v prípade vyrovnania  a centrálne depozitáre cenných papierov (CSD) v 
prípade zúčtovania .  
CSD sú dôležité inštitúcie v oblasti činností po uzatvorení obchodu, pretože vo všeobecnosti 
zabezpečujú evidenciu, úschovu a zú čtovanie cenných papierov – zú čtovanie prostredníctvom 
prevádzky tzv. zú čtovacích systémov cenných papierov. CSD hrajú dôležitú úlohu aj na trhu 
so zabezpe čeniami, najmä na ú čely menovej politiky – takmer všetky oprávnené zabezpe čenia 
pre operácie menovej politiky v EÚ, na jmä v eurozóne, pretekajú cez zú čtovacie systémy 
cenných papierov. Zú čtovacie systémy cenných papierov v EÚ zú čtovali v roku 2010 
transakcie vo výške približne 920 biliónov EU R a na konci roka 2010 držali cenné papiere 
v hodnote takmer 39 biliónov EUR. 
CSD sú teda systémovo dôležité  pre trhy, na ktorých pôs obia, a v dôsledku nárastu 
cezhraničných transakcií v Európe sú stále viac prepojené; pod ľa niektorých meraní 
cezhraničné obchodovanie predstavuje približne jednu tretinu všetkých transakcií s cennými 
papiermi na európskom trhu. CSD a procesy po uzatvorení obchodu vo všeobecnosti sa stanú 
ešte viac prepojenými s príchodom cenných papierov TARGET 2 (T2S), čo je projekt, ktorý 
spustil Eurosystém a ktorý by mal zabezpe čiť spoločnú platformu pre zú čtovanie cenných 
papierov v Európe (za čiatok T2S sa plánuje v roku 2015). 
Trh EÚ pre služby CSD je ve ľmi rozdrobený s viac ako 30 CSD a dvomi ICSD 
(medzinárodné CSD – Clearstream Banking L uxembourg a Euroclear Bank). Pre porovnanie, 
celý trh s cennými papier mi USA obsluhujú len dve CSD – DTC a FedWire. 
Politický mandát a konzultácie so zainteresovanými stranami 
Útvary Komisie EÚ pracovali na záležitostiach týkajúcich sa činností po uzatvorení obchodu 
viac ako 10 rokov. Táto práca bola schválená uz nesením Európskeho parlamentu z roku 2003 
o konzultáciách Komisie v oblasti vyrovnania a zú čtovania a vymedzená v oznámení Komisie 
Rade a Európskemu parlamentu z roku 2004 o vyrovnaní a zú čtovaní v EÚ. 
V poslednom čase bola politická podpora preukázaná: 
 
SK 2   SK • kancelárka Merkelová a pr ezident Sarkozy v spolo čnom liste z 8. júna 2010 vyzvali 
predsedu Barrosa, aby zvážil možnos ť harmonizácie lehôt na zú čtovanie v Európe; 
• Rada ECOFIN 2. decembra 2008 zdôraznila potrebu posilni ť bezpečnosť a spoľahlivosť 
zúčtovacích systémov cenných papierov a odsúhlasil a, že sú potrebné právne predpisy EÚ 
na odstránenie právnych prekážok týkajúcich sa činností po uzavretí obchodu vrátane 
prekážok prístupu do CSD. 
Potreba vhodných noriem pre CSD bola odsúhl asená aj na medzinárodnej úrovni:  
• globálne regula čné orgány pre bankovníctvo a cenné papiere (CPSS-IOSCO) prijali 
odporúčania pre zú čtovacie systémy už v roku 2001. Tieto odporú čania upravili európske 
regulačné orgány (ESCB-CESR) v roku 2009; 
• Rada pre finan čnú stabilitu v októbri 2010 opätovne z opakovala výzvu na aktualizáciu 
noriem pre spo ľahlivejšie základné trhové infraštruktúr y vrátane CSD a požiadala o revíziu 
a rozšírenie existujúcich noriem. 
Útvary Komisie sa zapojili do rozsiahlych konzu ltácií so zainteresovanými stranami vrátane 
regulačných orgánov, CSD a ú častníkov CSD. Verejná konzultáci a sa konala od 13. januára 
do 1. marca 2011 a bolo pr ijatých 101 odpovedí. 
Prehľad problémových záležitostí 
Vnútroštátne systémy činností po uzavretí obchodu, zatia ľ čo sú vo všeobecnosti efektívne a 
bezpečné v rámci národných hraníc, cezhranične sa spájajú a komunikujú menej efektívne a 
menej bezpe čne, čo znamená, že investor čelí pri cezhrani čných investíciách vyšším 
nákladom a vyšším rizikám. Napríklad náklady na cezhrani čné zúčtovanie sú až štyrikrát 
vyššie ako domáce náklady. 
V správe o posúdení vplyvu sa vymed zujú tri hlavné problémy: vyššie riziká  a vyššie náklady  
na cezhrani čné zúčtovanie a nerovnaké podmienky  pre hospodársku sú ťaž v prípade služieb 
CSD. To sú dôsledky viacerých faktorov, ktoré sú stru čne opísané nižšie. 
Rôzne trhové postupy tý kajúce sa organizácie zú čtovania 
(a) Rôzne postupy disciplíny pri zú čtovaní 
Postupy sa líšia v tom, či a ako sa na rôznych trhoch EÚ používajú rôzne opatrenia v oblasti 
disciplíny pri zú čtovaní, ako sú podpora skorého zú čtovania, monitorovanie nevykonaní 
zúčtovania, stimuly pre v časné zúčtovanie, pokuty a povinnosti odkupu. To vedie k zvýšeniu 
počtu nevykonaní zú čtovania  pri cezhrani čných transakciách  a podporuje sa regulačná 
arbitráž  (najmä v konkuren čnej situácii po zavedení T2S). 
Rovnako sa líšia aj vymedzenia pojmu nevykonania zú čtovania, čím sa ovplyv ňuje schopnos ť 
účastníkov trhu, CSD alebo regula čných orgánov pochopi ť rizikové oblasti, ur čiť opatrenia na 
zmiernenie a pod ľa toho kona ť, a to najmä v cezhrani čnom prostredí. 
V rámci odvetvia boli prijaté iniciatívy s cie ľom harmonizova ť niektoré z týchto trhových 
postupov, pokrok je však pomerne pomalý. Odporú čania ESCB-CESR obsahujú aj niektoré 
zásady týkajúce sa disciplíny pri zú čtovaní, avšak pre ve ľkú väčšinu opatrení chýba plán 
realizácie. 
 
SK 3   SK (b) Rôzne lehoty na zú čtovanie 
K zúčtovaniu vä čšiny transakcií s cennými papier mi nedochádza okamžite, ale zvy čajne 
niekoľko dní po dni uzav retia obchodu; vä čšina cenných papierov  v Európe sa zú čtováva 
v lehote T+3 alebo T+2, teda tri alebo dva  dni po dátume obchodu. Rozdielne lehoty na 
zúčtovanie spôsobujú množstvo problémov v prípade cezhrani čných transakcií: a) dodato čné 
prevádzkové riziko , (b) vyššie finan čné náklady , napríklad pre investorov, ktorí nakupujú 
cenné papiere na trhu T+2 a pr edávajú ich na trhu T+3, a c) narušenia firemných opatrení 
vytváraním nejasností o tom, ktorí investori majú nárok na dividendy. Dlhšie lehoty na 
zúčtovanie vyvolávajú neistotu a zvýšen é riziko protistrany pre investorov. 
Pracovná skupina pre harmonizáciu cyklov zú čtovania (HSC), vedená odvetvím, bola 
zriadená v roku 2009 pod záštitou útvarov Komisie s cie ľom posúdi ť potrebu a preferovanú 
možnosť harmonizácie. Skupina odporu čila harmonizáciu v de ň T+2. 
Rozdielne pravidlá pre CSD  
CSD v EÚ sú regulované na vnútroštátnej úrovni a členské štáty prijali rôzne riešenia tejto 
regulácie. Niektoré krajiny napríklad nedovo ľujú ich CSD vykonáva ť bankové činnosti, zatia ľ 
čo CSD v iných krajinách môžu poskytova ť určité bankové služby, ktoré prinášajú do činnosti 
CSD ďalšie riziká. 
V odporú čaniach ESCB-CESR sa orgánom doh ľadu poskytujú usmernenia na posudzovanie 
bezpečnosti, spo ľahlivosti a efektívnosti CSD, tieto usmernenia sú však všeobecnej 
a nezáväznej povahy. 
Rozdielne pravidlá spolu s nižšie opísanými prekážkami prístupu vedú k rozdrobenosti  trhu 
EÚ s činnosťami po uzavretí obchodu. Táto rozdrobenos ť vedie k tomu, že cezhrani čné 
zúčtovanie transakcií sa opier a o zložité vlastnícke re ťazce, čo má dôsledky na bezpečnosť a 
efektívnos ť takýchto transakcií. Nedostato čná efektívnos ť sa premieta do vyšších nákladov na 
cezhraničné zúčtovanie v porovnaní s domácim zú čtovaním, ako aj do vyšších prevádzkových 
a finančných nákladov investorov, ktor í nie sú schopní umiestni ť svoje aktíva v jedinom 
„fonde“ likvidity.  
Rozdielne pravidlá a prekáž ky prístupu prispievajú aj k virtuálnym monopolom , ktoré majú 
domáce CSD, aspo ň pri niektorých službách a cenných papieroch, ako sú notárske služby pre 
kmeňové akcie. 
Prekážky prístupu do CSD 
(a) Prístup emitentov do CSD 
Sloboda emitentov vybra ť si svoj CSD je stále obmedzená v mnohých členských štátoch, 
najmä pokia ľ ide o kme ňové akcie. Tieto obme dzenia prispievajú k nedostato čnej 
hospodárskej sú ťaži medzi CSD a roztrieštenosti  trhu EÚ so všetkými uvedenými 
dôsledkami. 
(b) Prístup medzi jednotlivými CSD a medzi CSD a inými trhovými infraštruktúrami  
V stále viac cezhrani čnom prostredí potrebujú CSD a ďalšie trhové infraštruktúry (ako sú 
obchodné miesta a CCP) vzájom ný prístup, aby mohli konkurova ť na základe rovnakých 
 
SK 4   SK podmienok. Takéto prístupové práva nie sú zaru čené právnymi predpismi EÚ ani 
vnútroštátnymi právnymi predpismi. 
Európske združenia CSD, burzy cennýc h papierov a CCP podpísali v roku 2006 Kódex 
správania, v ktorom sa v tomto smere stanovili ur čité všeobecné zásady, avšak na dobrovo ľne 
prijateľnom základe a len pre kme ňové akcie. 
Právo EÚ kona ť 
Opatrenia EÚ sa zdajú vhodné z h ľadiska subsidiarity z týchto dôvodov: 
• uvedené problémy sa týkajú v zásade cezhrani čných záležitostí. Ú činnosť nápravných 
prostriedkov zavedených autonómnym a nekoordinovaným spôs obom jednotlivými 
členskými štátmi by preto bola v cezhrani čnom kontexte pravdepodobne ve ľmi nízka; 
• systémová povaha CSD a ich rastúce vzájom né prepojenie v Európe si vyžaduje 
koordinované opatrenia; 
• na niektoré aspekty vymedzených problémov sa vz ťahuje existujúce acquis  
communautaire , najmä smernica o dohodách o finan čných zárukách, smernica o kone čnom 
zúčtovaní, smernica o trhoch s finan čnými nástrojmi a smernica o kapitálových 
požiadavkách (CRD). Každý nový návrh bude musie ť byť dokonale v súlade s týmito 
opatreniami EÚ. To možno najlepšie dosiahnu ť spoločným úsilím. 
Ciele 
Cieľom posúdenia vplyvu je preskúma ť možnosť nájsť riešenia uvedených problémov na 
úrovni EÚ. Strategickými cie ľmi je zvýšenie bezpe čnosti, efektívnosti a rovnakých 
podmienok pre cezhrani čné služby CSD. V správe sa vymedzujú aj konkrétne opera čné ciele: 
(1) posilniť rámec pre zú čtovanie – prostredníctvom (1.1) zlepšenia cezhrani čnej 
disciplíny pri zú čtovaní a (1.2) harmonizácie lehôt na zú čtovanie; 
(2) zaviesť jednotné pravidlá pre CSD v celej Európe – prostredníctvom harmonizácie 
(2.1) licen čného rámca, (2.2) prudenciálnych a organiza čných pravidiel a (2.3) schém 
povoľovania CSD a doh ľadu nad nimi; 
(3) odstrániť prekážky prístupu do/zo strany CSD – to sa vz ťahuje na (3.1) prístup medzi 
emitentmi a CSD, ako aj (3.2) medzi CSD navzájom a medzi CSD a ďalšími trhovými 
infraštruktúrami. 
Možnosti politiky a nástroje 
V posúdení vplyvu sa uvádzajú a analyzujú vi aceré možnosti politiky pre jednotlivé opera čné 
ciele a porovnávajú sa so status quo . 
(1.1) V prípade disciplíny cezhrani čného zúčtovania sa zvažovali tieto možnosti: získanie 
dodatočných záväzkov od odvetvia , zavedenie spolo čných zásad zú čtovania, predpísanie 
používania štandardných pr ocesov pre disciplínu pri zú čtovaní alebo zavedenie opatrení, ktoré 
sa zameriavajú na celý obchodný re ťazec/reťazec po uzavretí obchodu. Možnos ť zavedenia 
záväzných spolo čných zásad na úrovni EÚ sa ponechala na základe toho, že podnecuje 
 
SK 5   SK normalizáciu a bezpe čnosť, no umož ňuje zárove ň inovácie a flexibilitu v meniacom sa 
trhovom prostredí. Je to možnos ť, ktorú uprednost ňuje aj pracovná skupina HSC. 
(1.2) V prípade lehôt na zú čtovanie sa zvažovali možnosti T+1, T+2 a T+3. V súlade so 
záverom pracovnej skupiny HSC sa zdá, že možnos ť T+2 má vä čšie kvality, pretože znižuje 
riziko protistrany a požiadavky na zabezpe čenie a podporuje vä čšiu automatizáciu; to sú stále 
výhody, pri čom náklady na realizáciu pre ú častníkov trhu sú jednorazové  a sú len nepatrne 
vyššie ako v prípade harmonizácie T+3.  
(2.1) V prípade licen čného rámca sa v správe porovnáva vzájomné uznávanie služieb CSD v 
celej EÚ s licenciou EÚ (a paso m). Licencia EÚ (a pas) sa p onechala ako najlepší spôsob na 
dosiahnutie rovnakých podmienok a hospodárskej sú ťaže medzi CSD. To je v súlade s 
názormi ve ľkej väčšiny respondentov v rámci verejnej konzultácie, hoci názory sa líšia, 
pokiaľ ide o rozsah pôsobnosti licencie, najmä či by takáto licencia mala zah ŕňať bankové 
služby, kde CSD preb erá hlavné riziko. 
Pokiaľ ide o takéto bankové služby, v sprá ve sa porovnáva integrovaný model, ke ď CSD 
poskytuje niektoré bankové služby, pri čom podlieha prísnejším požiadavkám na tieto služby 
ako podľa smernice o kapitálových požiadavkách (napr. úplné zabezpe čenie úveru), a 
oddelený model, ke ď takéto bankové služby poskytuje samostatná úverová inštitúcia bez 
obmedzenia rozsahu činnosti, ktorá však podlieha rovna kým prudenciálnym požiadavkám na 
tieto služby. Oddelený model sa po nechal na základe toho, že zmier ňuje riziko prelievania z 
bankových činností na ostatné činnosti CSD, a tým zabezpe čuje, že CSD majú nízky rizikový 
profil vhodnejší pre takéto systémovo dôležité in fraštruktúry. Nezdá sa , že tento dôležitý 
prínos prevažujú náklady na re alizáciu tohto opatrenia, ktor ými sú hlavne právne/transak čné 
náklady na zriadenie samostat ného právneho subjektu a opät ovné uzavretie existujúcich 
zmlúv. 
(2.2) V prípade prudenciálnych pr avidiel sa v správe zvažujú dve hlavné možnosti zavedenia 
takýchto pravidiel: zavedením spolo čných zásad v právnych predpisoch EÚ s podrobnými 
technickými normami, ktoré vypracuje ESMA v spolupráci s ESCB, alebo predpísaním 
podrobných spolo čných pravidiel v právnych pr edpisoch. V súlade s názormi 
zainteresovaných strán sa ponechala prvá možnos ť, pretože umož ňuje: a) flexibilitu 
v prispôsobovaní podrobných opatr ení trhovým podmienkam, b) lepšie zosúladenie s 
medzinárodnými normami a c) zapojenie ESCB do navrhovania takýchto  opatrení – to je 
dôležité pri riadení regula čného zaťaženia CSD, pretože zú čtovacie systémy, ktoré 
prevádzkujú, sú pod doh ľadom centrálnych bánk. 
(2.3) V prípade rámca na povo ľovanie CSD a doh ľad nad CSD sa v správe zvažujú viaceré 
možnosti: vnútroštátne povo ľovanie CSD/doh ľad nad CSD prípadne so zapojením orgánov 
ostatných členských štátov, vnútroštátne povo ľovanie/doh ľad so zapojením ESMA, 
kombinácia týchto dvoch možností alebo povo ľovanie/doh ľad zo strany ESMA. Kombinácia 
vnútroštátneho povo ľovania/doh ľadu so zapojením orgánov ostatných členských štátov a 
ESMA sa ponechala na základe toho, že orgánom umožní, aby sa priamo podie ľali na 
povoľovaní CSD a doh ľade nad CSD s cezhrani čnou činnosťou flexibilným spôsobom, ktorý 
nekladie zbyto čnú regula čnú záťaž na menšie CSD, pri čom zabezpe čuje určitú štandardizáciu 
tejto spolupráce pre CSD. 
(3.1) Zavedenie práva emitentov emitova ť cenné papiere v CSD pod ľa ich výberu prispieva k 
otváraniu trhu stanoveného v licen cii EÚ. To je posilnené povinnos ťou, aby sa kótované 
cenné papiere evidovali v zaknihovanej podobe, čo zvýši aj efektívnos ť zúčtovania a u ľahčí 
 
SK 6   SK skrátenie lehôt na zú čtovanie, pretože dodanie zaknihov aných cenných papierov je omnoho 
jednoduchšie ako v prípade listinných  cenných papierov. Vplyv na nieko ľko málo trhov, na 
ktorých sa stále používajú listinné cenné papiere, by sa mohol zmierni ť stanovením dátumu 
zavedenia, ktorý týmto trhom umožní prispôsobi ť sa. 
(3.2) Je zárove ň dôležité, aby licenciu EÚ sprevádzali aj prístupové práva medzi jednotlivými 
CSD a medzi CSD a inými trhovými infraštruktúrami. 
Mnohé z týchto možností politiky sú vzájomne  prepojené. Kombinované výsledky by mohli 
byť takéto: 
• v krátkodobom horizonte vä čšia hospodárska sú ťaž medzi CSD s o čakávaným prínosom 
týkajúcim sa kvality cezhrani čných služieb a poplatkov za ne . To by sa mohlo premietnu ť 
do okamžitých výhod pre emitentov, avšak pr emietnutie poplatkov CSD do nižších 
nákladov investorov môže by ť ohrozené, ak hospodárska sú ťaž povedie k vä čšej 
roztrieštenosti v kr átkodobom horizonte; 
• v strednodobom až dlhodobom horizonte vä čšia konsolidácia trhu a menšia roztrieštenos ť 
(kratšie cezhrani čné vlastnícke re ťazce) s prínosmi z h ľadiska nižšieho rizika a nákladov 
na cezhrani čné zúčtovanie. To by sa mohlo premietnu ť do nižších nákladov pre investorov 
v rámci celého re ťazca činností po uzavretí obchodu; 
• vo všeobecnosti by navrhované politiky u ľahčili schopnos ť emitentov navyšova ť kapitál 
a schopnos ť investorov umiestni ť ich prostriedky bezpe čnejším a nákladovo ú činnejším 
spôsobom s vä čšími prínosmi pre hospodárstvo. 
Vyčíslenie týchto prínosov nie je jednoduché . V návrhu pracovného  dokumentu útvarov 
Komisie o činnostiach po uzavretí obchodu z roku 2006 sa uviedli ur čité odhady založené na 
rozdieloch v nákladoch medzi cezhrani čnými a domácimi transakciami aj medzi európskymi a 
americkými transakciami (odvodené  zo štúdií dostupných v tej dobe, vä čšinou z obdobia 
rokov 2001 – 2004): 
• celkový nárast nákla dov investorov na činnosti po uzavretí obchodu vo výške 2 mld. EUR 
až 5 mld. EUR; 
• dodatočné zníženie nákladov z konsolidácie tr hu vo výške približne 700 miliónov EUR. 
Tieto čísla nazna čujú rádové hodnoty, pravdepodobne vš ak nadhodnocujú možné prínosy 
súčasných právnych predpisov, pr etože rozdiel medzi cezhrani čnými a domácimi nákladmi sa 
znížil a očakáva sa, že T2S ďalej zníži domáce aj cezhrani čné náklady. 
Vzhľadom na uprednost ňované možnosti a potrebu zabezpe čiť, aby sa právny rámec jednotne 
uplatňoval v celej EÚ, sa nariadenie považuje za  najvhodnejší nástroj politiky na dosiahnutie 
požadovaných cie ľov. 
Monitorovanie a hodnotenie 
Následné hodnotenie všetkých politík je najvyšš ou prioritou Komisie, pr etože trh sa neustále 
mení. Pri hodnotení sa bude predovšetkým testova ť, či sú opatrenia stále ú činné a efektívne 
na základe navrhnutých cie ľov. V správe sa navrhuje rámec monitorovania a hodnotenia, 
ktorý spája pravidelné monitorovanie zo stra ny ESMA, prieskumy v odve tví a externé štúdie. 
 
SK 7   SK V správe sa navrhuje aj monitorovanie ďalších oblastí, v ktorých boli zistené problémy, ale v 
súčasnosti sa nenavrhuje zásah EÚ , ako je internalizácia zú čtovania mimo ur čených a 
oznámených zú čtovacích systémov.