Orgán ESMA ďalej dospel k záveru, že oslobodenie určitých transakcií, ktoré vyplývajú z kompresie portfólia a vykonávania vyváženia, by pomohlo zvýšiť využívanie týchto služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík a prispelo by k zníženiu rizika. Orgán ESMA sa domnieva, že takéto oslobodenie by umožnilo jednoduchšiu kompresiu obchodov, ktoré sa uzavreli v minulosti, a mohlo by viesť k zvýšeniu účasti na službách zameraných na zníženie poobchodných rizík zo strany protistrán, ktoré majú v súčasnosti o účasť menší záujem, a k zníženiu zložitosti na trhu využívaním jednoduchších obchodov na vyváženie.

V tejto súvislosti vyvstáva niekoľko otázok. Po prvé, opisy kompresie portfólia a vyváženia portfólia v správe orgánu ESMA sú rozsiahle a opisné. Akékoľvek potenciálne oslobodenie by sa však muselo dôkladne vymedziť. Ďalej je nejasné, ako súvisia s vymedzením kompresie portfólia v acquis. Po druhé, hoci služby zamerané na zníženie poobchodných rizík existujú už niekoľko rokov, stále sa vyvíjajú. Okrem toho sa nepoužívajú izolovane, ale môžu byť – a skutočne často aj sú – kombinované. Zdá sa, že je napríklad bežnou praxou komprimovať portfóliá mimoburzových derivátov po vykonaní vyváženia portfólia, a teda využiť kombináciu oboch služieb. To môže pozmeniť vplyvy vrátane tých, ktoré sa skúmajú v tejto správe. Čím vyššie tolerancie rizika sa uplatnia pri kompresii portfólia, tým viac sa zmenia vlastnosti tohto obvykle rizikovo neutrálneho vykonania, čo by mohlo mať účinky podobné vyváženiu portfólia.

V článku 85 ods. 3 písm. c) nariadenia (EÚ) č. 648/2012 o mimoburzových derivátoch, centrálnych protistranách a archívoch obchodných údajov (ďalej len „EMIR“), zmeneného nariadením (EÚ) 2019/834 (ďalej len „EMIR REFIT“), sa Komisia poveruje tým, aby Parlamentu a Rade podala správu o tom, či by obchody, ktoré vyplývajú priamo zo služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík, vrátane kompresie portfólia mali byť oslobodené od zúčtovacej povinnosti uvedenej v článku 4 ods. 1. V tejto správe by sa mal zohľadniť rozsah, v ktorom tieto služby zmierňujú riziká, predovšetkým kreditné riziko protistrany a prevádzkové riziko, ako aj možné obchádzanie zúčtovacej povinnosti a možné odrádzanie od centrálneho zúčtovania.

Orgán ESMA sa domnieva, že v prípade neexistencie presvedčivého dôkazu alebo odôvodnenia svedčiaceho o opaku pozitívne účinky prevažujú, okrem iného, nad zvýšeným prevádzkovým zaťažením účastníkov trhu a regulačných orgánov a nárastom hrubého rizika v nezúčtovaných súboroch vzájomného započítavania (v prípade vyváženia portfólia). Orgán ESMA ďalej poznamenáva, že samotná funkcia umožňujúca oslobodenie transakcií zameraných na zníženie poobchodných rizík od zúčtovacej povinnosti v prípade, keď sa týkajú nezúčtovaných portfólií transakcií, by neznížila množstvo transakcií zúčtovaných s centrálnou protistranou, lebo tieto transakcie by inak neexistovali. Podľa orgánu ESMA by sa riziko v portfóliách v súčasnosti skutočne vzájomne započítalo s použitím nástrojov, na ktoré sa nevzťahuje zúčtovacia povinnosť. Oslobodenie od zúčtovacej povinnosti by preto podľa názoru orgánu ESMA umožnilo započítanie rizika so štandardizovanými zmluvami, na ktoré by sa inak vzťahovala zúčtovacia povinnosť a ktoré sú menej riskantné než nástroje používané v súčasnosti. Tým by sa zase znížilo riziko skomprimovaných alebo vyvážených nezúčtovaných portfólií.

Orgán ESMA s cieľom predísť zneužívaniu takéhoto oslobodenia od zúčtovacej povinnosti navrhuje súbor požiadaviek na poskytovanie služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík, ako aj niektoré podmienky na priznanie oslobodenia od zúčtovacej povinnosti, pričom by sa odlíšili podmienky pre kompresiu portfólia na jednej stranea vyváženie portfólia na druhej strane. Využitie navrhovaného oslobodenia je preto užšie v prípade kompresie portfólia, pri ktorej by sa oslobodenie od zúčtovacej povinnosti malo uplatniť len na obchody zamerané na zníženie poobchodných rizík priamo vyplývajúce z kompresií nezúčtovaných transakcií (hlavne transakcií, ktoré sa uzavreli v minulosti, t. j. obchodov, ktoré sú v súčasnosti nezúčtované, ale technicky by podliehali zúčtovacej povinnosti a transakciám vyváženia). V prípade vyváženia portfólia by sa oslobodenie uplatňovalo všeobecnejšie, keďže orgán ESMA navrhuje oslobodenie transakcií vyplývajúcich z vyváženia nezúčtovaných portfólií, ako aj tých, ktoré vyplývajú zo zmiešaných portfólií zložených z centrálne zúčtovaných a nezúčtovaných obchodov. Toto širšie uplatňovanie oslobodenia by umožnilo riadenie rizík vo všetkých portfóliách, čo by malo vplyv na mimoburzové deriváty, ktoré sú už centrálne zúčtované.

4.Posúdenie Komisie

S cieľom prijať informované rozhodnutie o tom, či by akékoľvek obchody, ktoré priamo vyplývajú zo služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík, mali byť oslobodené od zúčtovacej povinnosti, sa v článku 85 ods. 3 písm. c) nariadenia EMIR vyžaduje, aby Komisia zohľadnila tieto tri aspekty:

a)rozsah, v ktorom služby zamerané na zníženie poobchodných rizík zmierňujú riziká, predovšetkým kreditné riziko protistrany a prevádzkové riziko,

b)možné obchádzanie zúčtovacej povinnosti, ak sa malo udeliť oslobodenie,

c)možné odrádzanie od centrálneho zúčtovania, ak sa malo udeliť oslobodenie.

Vzhľadom na to, že zúčtovacia povinnosť bola zavedená po prijatí medzinárodného záväzku G20 prispievať k bezpečnejším a odolnejším trhom, v tejto správe sa ďalej zohľadňuje aj kvantitatívny dôkaz o prínosoch služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík a o tom, či by zavedením takéhoto oslobodenia mohli vzniknúť prípadné nové riziká.

a.Rozsah, v ktorom služby zamerané na zníženie poobchodných rizík zmierňujú riziká, najmä kreditné riziko protistrany a prevádzkové riziko

Vo všeobecnosti sa vychádza z predpokladu, že cieľom služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík je znížiť riziko v celkovom portfóliu a že všetky transakcie na zníženie rizík musia znižovať dvojstranné riziko v portfóliu, do ktorého sú zaúčtované.

Po prvé, pokiaľ ide o kompresiu portfólia, orgán ESMA uvádza, že cieľom takýchto služieb je znížiť počet zmlúv, hrubú nominálnu hodnotu alebo nejakú ďalšiu mierku rizika bez toho, aby sa významne ovplyvnilo trhové riziko portfólia. Tým by sa mohli v konečnom dôsledku znížiť systémové riziká, a to znížením počtu obchodov, riadkových položiek a/alebo nominálnej expozície medzi protistranami. Toto je v súlade s medzinárodnou prácou, keďže napr. Medzinárodná organizácia komisií pre cenné papiere (IOSCO) opisuje výsledok kompresie ako „znížené prevádzkové riziko pre jednotlivých účastníkov trhu, ktoré môže naopak znížiť systémové riziko a zvýšiť celkovú stabilitu finančného trhu”.

Úloha kompresie portfólia sa uznáva v nariadení EMIR. V článku 11 ods. 1 písm. b) nariadenia EMIR v spojení s článkom 14 delegovaného nariadenia Komisie 149/2013 sa uznáva, že kompresia portfólia zmierňuje riziká, a nariaďuje sa pre mimoburzové deriváty, ktoré sa nezúčtovávajú centrálne. V odôvodnení 30 delegovaného nariadenia sa ďalej uvádza: „Kompresia portfólia môže byť takisto účinným nástrojom na účely zmierňovania rizika v závislosti od okolností, ako je veľkosť portfólia s protistranou, splatnosť, účel a stupeň štandardizácie zmlúv o mimoburzových derivátoch. Finančné protistrany a nefinančné protistrany, ktoré majú portfólio zmlúv o mimoburzových derivátoch nezúčtovaných centrálnou protistranou nad úrovňou stanovenou v tomto nariadení, by mali mať zavedené postupy na analýzu svojej možnosti využívania kompresie portfólia, ktorá by im umožnila znížiť ich kreditné riziko protistrany.“

Po druhé, orgán ESMA uvádza, že cieľom vyváženia portfólia je znížiť nerovnováhy v rámci portfólií vytvorené v dôsledku nemožnosti započítania expozícií voči kreditnému riziku zúčtovaných obchodov oproti dvojstranným obchodom v rôznych triedach aktív, ktoré nie sú oprávnené na zúčtovanie. Vyváženie portfólia ako také je založené na nových mimoburzových derivátoch uzatváraných s cieľom znížiť riziko protistrany znížením určitého rizika (t. j. úrokového alebo menového rizika) identifikovaného medzi dvoma protistranami bez zmeny obchodov v podkladovom portfóliu. Účastníci trhu to vnímajú ako spôsob na zníženie systémového rizika, a to znížením celkovej expozície na trhu medzi protistranami.

Schopnosť oboch týchto služieb znižovať riziká je však v niektorých aspektoch obmedzená. Vykonávaním vyváženia by sa nevyhnutne nemuseli znížiť prevádzkové riziká, keďže nové uzatvorené mimoburzové deriváty (ktoré môžu na základe výnimky zostať v dvojstrannej sfére) by mohli vytvoriť dodatočné prevádzkové riziká. Okrem toho, aj keď využitím základných mimoburzových derivátov („plain vanilla“) namiesto zložitejších derivátov na náhradu alebo zmenu obchodov sa pri vykonávaní vyváženia portfólia znižuje riziko v nezúčtovanom priestore, tento podiel mimoburzových derivátov by nespravovali centrálne protistrany, čo by mohlo zvýšiť riziko v kombinovanom systéme. Ak by sa mimoburzové deriváty oslobodili od zúčtovacej povinnosti, pre takéto mimoburzové deriváty by sa nevyužilo riadenie rizík poskytované centrálnym zúčtovaním. To by mohlo zvýšiť celkové riziko v centrálne zúčtovanom a v nezúčtovanom priestore dokopy, a to aj vtedy, ak by sa riziko v nezúčtovanom priestore do určitej miery v dôsledku vykonania vyváženia znížilo.

Údaje poskytnuté orgánom ESMA zobrazujú rozsiahle využívanie kompresie portfólia a vyváženia portfólia v tomto odvetví. V správe sa však nekvantifikuje zmiernenie rizika (kreditného rizika protistrany a prevádzkového rizika), ktoré tieto služby poskytujú. Posúdenie je založené skôr na dôkladnom teoretickom posúdení než na empirických údajoch, ktoré by umožnili celistvejšiu analýzu a identifikáciu potenciálnych presunov rizika. Treba uviesť, že takéto posúdenie nie je ľahké, keďže oslobodenie ešte nie je zavedené, ale možný vývoj by sa mohol lepšie objasniť na základe kvantitatívneho posúdenia podobných oslobodení v tretích krajinách, na ktoré orgán ESMA odkazuje v prílohe k tejto správe. Zatiaľ čo sa vyvážením portfólia zmierňuje riziko v rámci samotných vyvážených portfólií, zdá sa, že je ťažké posúdiť celkové zmiernenie rizika z pohľadu systematickejšieho prístupu. Zatiaľ čo orgán ESMA poskytol dôkladnú teoretickú analýzu potenciálnych problémov a určité údaje o využití týchto služieb, (zatiaľ) nie je dostatočne jasné, že výhody oslobodenia transakcií vyplývajúcich zo služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík od zúčtovacej povinnosti prevažujú nad potenciálnymi rizikami.

b.Možné obchádzanie zúčtovacej povinnosti

V článku 85 ods. 3 písm. c) nariadenia EMIR sa vyžaduje, aby sa v správe Európskej komisie zvážilo, či v prípade služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík môže oslobodenie od zúčtovacej povinnosti potenciálne viesť k obchádzaniu zúčtovacej povinnosti.

Orgán ESMA na jednej strane poukazuje na to, že služby zamerané na zníženie poobchodných rizík sa v súčasnosti vyhýbajú zúčtovacej povinnosti tak, že sa zabezpečí, aby výsledné obchody nepatrili do kategórie mimoburzových derivátov podliehajúcich zúčtovacej povinnosti, napr. komplikovanejšie swapcie namiesto derivátov „plain vanilla“. Keby sa takéto deriváty pochádzajúce zo služieb zameraných na zníženie poobchodných rizík v budúcnosti oslobodili od zúčtovacej povinnosti, protistrany zapojené do týchto služieb by mohli využiť tieto jednoduchšie a štandardizovanejšie nástroje. Orgán ESMA sa domnieva, že je nepravdepodobné, že by takéto oslobodenie viedlo k obchádzaniu zúčtovacej povinnosti, keďže takéto deriváty by sa bez oslobodenia nikdy neuzatvorili. Len oslobodenie by umožnilo využiť ich na účely zníženia poobchodných rizík v centrálne nezúčtovanom priestore. Orgán ESMA zastáva názor, že takéto transakcie s derivátmi sú čisto „administratívne“. Nedochádzalo by k nim zo žiadneho iného dôvodu. Podľa orgánu ESMA by sa oslobodením nemali účastníci trhu stimulovať k tomu, aby používali túto techniku ako spôsob, ako sa vyhnúť centrálnemu zúčtovaniu, keďže by to neovplyvnilo mimoburzové deriváty, na ktoré sa vzťahuje zúčtovacia povinnosť vyplývajúca z bežných obchodných činností.

Na druhej strane niektoré zainteresované strany poznamenávajú, že oslobodenie od zúčtovacej povinnosti by otvorilo značné možnosti regulačnej arbitráže a „chytrého“ obchodovania na extrahovanie mimoburzových derivátov, ktoré sú v súčasnosti v zúčtovaných portfóliách, a na ich prenos do nezúčtovaného priestoru. To by mohlo pôsobiť ako stimul pre obchádzanie zúčtovacej povinnosti, čo by viedlo skôr k väčšiemu než menšiemu riziku.

Orgán ESMA s cieľom zabrániť každému takémuto obchádzaniu zúčtovacej povinnosti odporúča vypracovať podmienky pre akékoľvek oslobodenie od zúčtovacej povinnosti. Takéto podmienky by mohli obmedziť akékoľvek oslobodenie na určité mimoburzové deriváty, napr. obchody, ktoré sa uzavreli v minulosti, alebo na určité služby zamerané na zníženie poobchodných rizík. Orgán ESMA takisto navrhuje zavedenie niektorých požiadaviek na služby zamerané na zníženie poobchodných rizík, napr. mali by byť neutrálne z hľadiska trhového rizika, mali by znižovať dvojstranné riziko v portfóliu, do ktorého sú zaúčtované, a mal by ich vykonávať nezávislý poskytovateľ služieb.