SK    SK SK 
 
SK    SK  EURÓPSKA KOMISIA 
Brusel, 27.5.2010 
KOM(2010)243 v kone čnom znení 
  
SPRÁVA KOMISIE RADE, EURÓPSKEMU  PARLAMENTU, EURÓPSKEMU 
HOSPODÁRSKEMU A SOCIÁLNEMU VÝBORU A VÝBORU REGIÓNOV 
Uplatňovanie smernice 2004/109/ES o harmonizác ii požiadaviek na transparentnos ť 
v súvislosti s informáciami o emitento ch, ktorých cenné papiere sú prijaté na 
obchodovanie na regulovanom trhu 
SEK(2010)611 
 
SK 2   SK SPRÁVA KOMISIE RADE, EURÓPSKEMU  PARLAMENTU, EURÓPSKEMU 
HOSPODÁRSKEMU A SOCIÁLNEMU VÝBORU A VÝBORU REGIÓNOV 
Uplatňovanie smernice 2004/109/ES o harmonizác ii požiadaviek na transparentnos ť 
v súvislosti s informáciami o emitento ch, ktorých cenné papiere sú prijaté na 
obchodovanie na regulovanom trhu 
1. ÚVOD 
1. V tejto správe sa posudzuje uplat ňovanie smernice 2004/109/ES1 o harmonizácii 
požiadaviek na transparentnos ť v súvislosti s informáciami o emitentoch, ktorých 
cenné papiere sú prijaté na obc hodovanie na regulovanom trhu ( ďalej len „smernica 
o transparentnosti“) v súlade s článkom 33 uvedenej smernice.  
2. V smernici o transparentnosti sa po žaduje, aby emitenti cenných papierov na 
regulovaných trhoch v rámci EÚ zaistili primeranú transparentnos ť pre investorov 
prostredníctvom zverej ňovania regulovaných informácií a ich šírenia medzi 
verejnosťou v rámci celej EÚ. Takéto informácie sa nachádzajú vo finan čných 
správach, v informáciách o významných podi eloch hlasovacích práv a informáciách 
zverejnených na základe článku 6 smernice 2003/6/ES o obchodovaní s využitím 
dôverných informácií a o manipulácii s trhom (zneužívanie trhu)2. 
3. Ciele sledované v smernici o transparentnosti sú dôležité pre finan čné trhy a 
uznávané medzinárodnými normotvornými or gánmi, ako je IOSCO alebo OECD. Zo 
súčasnej finan čnej krízy vyplýva, že zverej ňovanie presných, komplexných a 
včasných informácií o emitentoch cenných papierov je k ľúčové na umožnenie 
informovaného posúdenia ich hospodárskych výsledkov a aktív s cie ľom vybudova ť 
udržateľnú dôveru investorov ku kapitálovým trhom. 
4. V tejto správe sa opisuje vplyv smernice o transparentnosti a spôsob, akým sa 
dodržiava (oddiel 2); identif ikujú sa v nej hlavné otázky vyplývajúce z uplat ňovania 
smernice o transparentnosti (oddiel 3) a vyvodz ujú sa závery (oddiel 4). Túto správu 
dopĺňa pracovný dokument útvarov Komi sie, v ktorom sú uvedené ďalšie 
podrobnosti týkajúce sa opísaných otáz ok a aj spôsobu, akým sa zhromaž ďovali 
informácie. 
                                                 
1 Smernica Európskeho parlamentu a Rady 2004 /109/ES z 15. decembra  2004 o harmonizácii 
požiadaviek na transparentnos ť v súvislosti s informáciami o emitentoch, ktorých cenné papiere sú 
prijaté na obchodovanie na regulovanom trhu, a ktorou sa mení a dop ĺňa smernica 2001/34/ES, Ú. v. 
EÚ L 390, 31.12.2004, s. 38. Pozri: 
www.ec.europa.eu/internal_market/s ecurities/transparency/index_en.htm  
2 Ú. v. EÚ L 96, 12.4.2003, s. 16. 
 
SK 3   SK 2. VPLYV SMERNICE O TRANSPARENTNOSTI A DODRŽIAVANIE JEJ USTANOVENÍ  
5. Podľa externej štúdie o uplat ňovaní smernice o transparentnosti vypracovanej v 
mene Komisie3 (ďalej len „externá štúdia“) sa výrazná vä čšina zainteresovaných 
strán, ktoré sa zú častnili na prieskume, domnieva, že smernica o transparentnosti je 
užitočná pre správne a efektí vne fungovanie trhu. Zaintere sované strany sa vo 
všeobecnosti domnievajú, že regulované in formácie zverejnené emitentmi sa dostanú 
k investorom, možno s výnimkou príp adov informácií zverejnených menšími 
kótovanými spolo čnosťami.  
6. Pokiaľ ide o hospodárske vplyvy smernice o transparentnosti na finan čné trhy 
výskum zatia ľ nie je ukon čený. Skôr sa zdá, že smer nica o transparentnosti je 
neutrálna: hoci sa vníma ako zjednodušujúc i faktor pre emisie na primárnom trhu, na 
podporu takéhoto vnímania je nedostatok empirických dôkazov.  
7. Z preskúmania postupov emitentov vyplýva, že emitenti vo všeobecnosti dodržiavajú 
záväzky týkajúce sa oznamovania finan čných informácií a že to tak vnímajú aj 
zainteresované strany. Zverejnené finan čné informácie sa považujú za užito čné a 
dostatočné pre investorov. Zvláš ť vítané bolo aj zjednodušenie jazykových 
požiadaviek na zverej ňovanie finan čných informácií zavedené v roku 2004.  
8. Na prvý poh ľad sa náklady na dodržiavanie záväzkov smernice o transparentnosti 4 
nezdajú zvláš ť vysoké5. Rovnako to vnímajú aj emitenti, hoci malé a stredne ve ľké 
kótované spolo čnosti sa viac obávajú nákladov na dodržiavanie záväzkov. Zavedenie 
„pravidla domovského členského štátu“ 6, ako aj zjednodušenie jazykového režimu 
týkajúceho sa zverej ňovania finan čných informácií by v roku 2004 malo v zásade 
prispieť k zníženiu nákladov emitentov. Z výšia sa tým však náklady pre 
cezhraničných investorov, čo vyplýva z nedostato čne harmonizovaných požiadaviek 
smernice o transparentnosti.  
3. PRESKÚMANIE UPLAT ŇOVANIA TEJTO SMERNICE : NOVÉ OTÁZKY  
9. Po preskúmaní uplat ňovania smernice o transparent nosti sa objavilo viacero otázok 
(ďalšie podrobnosti pozri v pracovnom dokumente útvarov Komisie, ktorý je 
sprievodným dokumentom k tejto správe).  
10. Predovšetkým sa rozprúdila diskusia o tom, či by sa pravidlá transparentnosti mali 
osobitne upravi ť pre menšie kótované spolo čnosti s cie ľom zachova ť a aj zvýši ť 
                                                 
3 Mazars (december 2009 ), štúdia o uplat ňovaní vybratých záväzkov smernice 2004/109/ES 
o harmonizácii požiadaviek na transparentnos ť v súvislosti s informáciami o emitentoch, ktorých cenné 
papiere sú prijaté na obchodovanie na regulovanom trhu. K dispozícii na: 
http://ec.europa.eu/internal_market/company/ecgforum/index_en.htm   
4 Treba zdôrazni ť, že väčšina požiadaviek týkajúcich sa obsahu (napríklad ú čtovné štandardy) ro čných a 
polročných finan čných správ sa v smernici o transparentnosti neuvádza. 
5 Pozri Europe Economics (2008), Štúdia nákladov na dodržiavanie vybratých opatrení FSAP . K 
dispozícii na: www.ec.europa.eu/internal_market/finances/actionplan/index_en.htm  
6 Pod ľa „pravidla domovského členského štátu“ (pozri článok 3 ods. 1) podliehajú emitenti iba 
záväzkom, ktoré stanovil ich domovský členský štát (oby čajne ten, v ktorom sú zaregistrované), 
nepodliehajú však záväzkom hostite ľského členského štátu. Týmto „pravidlom domovského členského 
štátu“ by sa malo zabráni ť dvojitému (alebo viacnásobnému) uplat ňovaniu pravidiel na emitentov.  
 
SK 4   SK atraktívnos ť regulovaného trhu pre túto kategóriu emitentov7. Hoci sú možnosti 
zjednodušenia smernice o tr ansparentnosti pre me nšie kótované spolo čnosti, a teda aj 
dosiahnutie úspor, obmedzené, existujú osobitné opatrenia na zjednodušenie, o 
ktorých by sa mohlo uvažova ť bez ohrozenia ochrany investorov, ako napríklad: i) 
poskytovanie flexibilnejších lehôt na zverej ňovanie finan čných správ; ii) zmiernenie 
záväzku týkajúceho sa štvr ťročného zverej ňovania finan čných informácií; iii) 
harmonizovanie maximálneho obsahu sprá v; alebo iv) zjednodušenie cezhrani čného 
zviditeľňovania menších kótovaných spolo čností pre potenciálnych investorov 
a/alebo sprostredkovate ľov informácií, ako napríklad finan čných analytikov8, čím sa 
zvýši ich atraktívnos ť.  
11. Po druhé, hoci by požiadavka na štvr ťročné poskytovanie finan čných informácií 
zavedená v roku 2004 smernicou o tr ansparentnosti mohla prispie ť iba k tomu, aby 
investori získali ur čitú krátkodobú víziu o výsledkoch emitentov9, účastníci trhu ju 
prijímajú kladne. Zo zmiernenia záväzku týkajúceho sa štvr ťročného zverej ňovania 
finančných informácií by najpravdepodobnejšie profitovali iba menšie kótované 
spoločnosti, pretože ve ľké spolo čnosti by pravdepodobne pokra čovali vo 
zverejňovaní štvr ťročných informácií. Na trhu je naopak dopyt po podrobnejších 
pravidlách týkajúcich sa obsahu predbežných vyhlásení vedenia s cie ľom uľahčiť 
emitentom dodržiavanie záväzkov a umožni ť predvídate ľnosť informácií, ktoré sa 
majú zverejni ť.  
12. Po tretie, minimálna harmonizácia, ktorá ch arakterizuje smernicu o transparentnosti 
umožňuje členským štátom prija ť prísnejšie požiadavky10. Transpozícia smernice o 
transparentnosti je teda v dôsledku rôznych vnútroštátnych režimov pomerne 
nerovnomerná. Zainteresované strany považujú za problematické prísnejšie vnútroštátne požiadavky, najmä pokia ľ ide o oznámenie o významných podieloch 
hlasovacích práv. V dôsle dku toho vznikajú skuto čné a nákladné problémy s 
                                                
 
7 Treba zdôrazni ť, že k „regulovaným trhom“ existujú aj alternatívne trhy (v zmysle smernice o 
transparentnosti), na ktorých môžu emitenti obchodova ť so svojimi cennými papiermi. Tieto 
alternatívne trhy zodpovedajú definícii multilaterálnych obchodných systémov (MTF) v zmysle 
smernice 2004/39/ES. Na tieto alternatívne trhy sa smernica o transparentnosti neuplat ňuje a pod ľa 
externej štúdie zainteresované stra ny nepodporujú rozšírenie uplat ňovania uvedenej smernice na tieto 
neregulované trhy. V tomto štádiu sa ani Komisia nechystá navrhnú ť rozšírenie rozsahu pôsobnosti 
smernice o transparentnosti na MTF. Podrobnejšie vysvetlenie je navrhnuté v pracovnom dokumente 
útvarov Komisie priloženom k tejto správe. 
8 Pozri napríklad, F. Demarigny, An EU-Listing Small Business Act , marec 2010, k dispozícii na: 
www.eurocapitalmarkets.org . Podľa tejto správy " v priemere  93 % obchodovaných objemov na 
regulovaných trhoch sa koncentruje na 7 % z celkového po čtu kótovaných spolo čností v EÚ“ .  
9 Takýto krátkodobý vplyv nie je v súlade s najnovšími iniciatívami Komisie, ktoré nabádajú finan čné 
inštitúcie a emitentov, aby vytvorili stimuly pre dlhodobejšiu víziu. Európska komisia napríklad 
odporúčala, aby sa pri odme ňovaní riadite ľov v emitentských a finan čných inštitúciách zoh ľadnilo 
dlhodobé správanie spolo čností: pozri odporú čanie Európskej komisie 2009/384/ES z 30. apríla 2009 o 
politikách odme ňovania v odvetví finan čných služieb  (Ú. v. EÚ L 120, 15.5.2009, s. 22) a odporú čanie 
komisie 2009/385/ES z 30. apríla 2009, ktorým sa dop ĺňajú odporú čania 2004/913/ES a 2005/162/ES, 
pokiaľ ide o systém odme ňovania riadiacich pracovníkov kótovaných spolo čností  (Ú. v. EÚ L 120, 
15.5.2009, s. 28).  
10 Pracovníci Komisie preskúmali otázku prísnejších vnútroštátnych požiadaviek v roku 2008 a 
vypracovali osobitný dokument s po drobnými informáciami k tejto ot ázke, ktorý by sa mal považova ť 
za doplnok k tejto správe. Pozri pracovný dokument útvarov Komisie, Report on more stringent 
national measures concerning Directive 2004/109/EC on the harmonisation of transparency 
requirements in relation to information about issu ers whose securities are admitted to trading on a 
regulated market , SEK(2008)3033, 10.12.2008. 
 
SK 5   SK uplatňovaním. To vyvoláva otázku, či je súčasný režim (t. j. minimálna 
harmonizácia) vhodný na dosiahnutie efektív nej úrovne harmonizácie požiadaviek 
transparentnosti v EÚ.  
13. Po štvrté, zdá sa, že záväzky vyplývajúce zo smernice o transparentnosti sa musia 
prispôsobi ť inováciám na finan čných trhoch a vzh ľadom na ur čité druhy nástrojov by 
sa mali zavies ť požiadavky na zvýšenú transparentnos ť. Podľa všetkého sa najmä 
nedostato čným zverej ňovaním postupov pri pôži čkách akcií zvýšilo riziko 
hlasovania bez hmotného záujmu a nedostato čným zverej ňovaním derivátov, pri 
ktorých je plnením výhradne pe ňažné vyrovnanie, sa znásobil problém „skrytého 
vlastníctva“. Pokia ľ ide o zverej ňovanie informácií na ú čel správy a riadenia 
spoločnosti, asociácie zastupujúce emitentov v EÚ sú priazn ivo naklonené zavedeniu 
mechanizmov, ktoré by emitentom umožnili zisti ť konečného investora, aby sa mohli 
zapojiť do skutočného dialógu medzi akcionármi a emitentmi. Okrem toho aj ke ď sú 
akcionári s významným podielom hlasovacích práv dobre známi, ozývajú sa hlasy na 
podporu zverej ňovania požiadaviek v prípade podstatných podielov. V niektorých 
členských štátoch sa už od ve ľkých investorov požadovalo, aby zverejnili svoje 
zámery týkajúce sa podielov a spôsob, a kým financovali ich nadobudnutie. Toho sa 
týka aj otázka, či by veľkí (najmä inštitucionálni) investori mali zverej ňovať svoju 
politiku v oblasti hlasovania v kótovaných spolo čnostiach. 
14. Po piate, okrem zverej ňovania finan čných správ požadovaných na základe smernice 
o transparentnosti sa pod ľa právnych predpisov EÚ takisto požaduje (alebo pod ľa 
potreby odporú ča), aby kótované spolo čnosti zverej ňovali periodické oznámenia 
nefinančného charakteru (ale týkajúce sa správy a riadenia spolo čnosti), oby čajne v 
spojení s ro čnou finan čnou správou ako takzvané oznámenie o správe a riadení 
spoločnosti11. To vyvoláva otázku, či by sa na zjednoduš enie existujúcich 
požiadaviek malo do smer nice o transparentnosti za členiť zverejňovanie 
nefinančných informácií.  
15. Podobná otázka sa týka zverej ňovania údajov z oblas ti životného prostredia, 
sociálnych otázok a správy a riadenia (ESG)12 kótovanými spolo čnosťami. Niektoré 
zainteresované strany (nevládne organizácie  a niektoré investorské organizácie) 
pravidelne požadujú zlepšenie a posilnenie  európskej legislatívy týkajúcej sa 
zverejňovania ESG. Pod ľa ich názoru by smernica o transparentnosti mohla by ť 
vhodným nástrojom na za členenie zverej ňovania takýchto údajov spolu s 
povinnosťou kótovaných spolo čností predklada ť finančné správy a rieši ť niektoré 
zaznamenané nedostatky sú časných pravidiel a postupov zverej ňovania údajov o 
ESG. 
                                                 
11 Článok 46a štvrtej smernice Rady 78/660/EHS z 25. júla 1978 o ro čnej účtovnej závierke niektorých 
typov spolo čností zmenenej a doplnenej smernicou 2006/46/ES (Ú. v. EÚ L 224, 16.8.2006, s. 1).  
12 Neexistuje ani presná definícia oblasti životného prostredia, sociálnych otázok a správy a riadenia 
(ESG) na regula čné účely, ani presné vymedzenie jej rozsah u pôsobnosti. Napriek tomu sa zdá, že 
zverejňovanie údajov o ESG by malo by ť predmetom širšej diskusie  o sociálnej zodpovednosti 
podnikov (SZP). Komisia definovala SZP ako „koncepciu, na základe ktorej podniky dobrovo ľne 
začleňujú do svojich obchodných operácií a do interakcie so zú častnenými stranami sociálne a 
environmentálne aspekty.“  Pozri Oznámenie Komisie Európskemu parlamentu, Rade a Európskemu 
hospodárskemu a sociálnemu výboru, ktorým sa vykonáva partnerstvo pre rast a zamestnanos ť: Európa 
ako pilier najvyššej kvality v oblasti podnikovej sociálnej zodpovednosti,  KOM(2006) 136 v kone čnom 
znení, 22.3.2006. 
 
SK 6   SK 16. Po šieste, postup k zavedeniu celoeur ópskeho systému archivovania regulovaných 
informácií s cie ľom uľahčiť investorom prístup k informáciám je pomalý13 a vplyv 
smernice v tejto oblasti je nedostato čný: zainteresované strany musia prejs ť 27 
rôznych národných databáz a elektronická sie ť, ktorá ich spája, je iba v za čiatočnej 
fáze vývoja, pri čom doteraz dosiahnut é výsledky sú dos ť skromné. To vyvoláva 
otázku, či sú mechanizmy archivovania v rámci smernice pod ľa súčasného návrhu 
schopné plni ť úlohu „brány“ k historickým finan čným informáciám o kótovaných 
spoločnostiach na celoeurópskej úrovni.  
17. Nakoniec vzh ľadom na to, že s dodržiavan ím záväzkov smernice nie sú ve ľké 
problémy, z preskúmania uplat ňovania smernice o transp arentnosti vyplýva, že v 
záujme zvýšenia zrozumite ľnosti by boli vhodné ur čité technické úpravy textu 
smernice.  
4. ZÁVERY  
18. Z tohto preskúmania uplat ňovania smernice o transparentn osti vyplýva, že sú oblasti, 
v ktorých by sa režim vytvorený uvedenou smernicou mohol zlepši ť, najmä vo 
vzťahu k zjednodušeniu pravidiel uplatnite ľných na menšie kótované spolo čnosti, 
aby sa pre ne zatrak tívnili kapitálové tr hy. Na to aby sa kone čne dosiahli vyššie 
úrovne obchodovania s cennými papiermi tých to menších emitentov treba takisto 
zlepšiť cezhrani čné zvidite ľňovanie menších kótovaných spolo čností pre 
potenciálnych investorov a analytikov. V rámci smernice o transparentnosti sú 
možné opatrenia, ktoré by mohli prispie ť k tomuto cie ľu: napríklad stanovením 
flexibilnejších lehôt na zverej ňovanie finan čných správ pre malých emitentov by sa 
zlepšilo ich zvidite ľnenie, pretože by neinformovali o svojich výsledkoch vtedy, ke ď 
veľkí emitenti; harmonizovaním maximáln eho obsahu a prezentácie správ by sa 
investorom a analytikom u ľahčilo čítanie a porovnávanie. V tomto kontexte z 
preskúmania uplat ňovania smernice o transparent nosti takisto vyplýva, že na 
zvýšenie zvidite ľnenia a atraktívnosti menších kótovaných spolo čností by bolo 
žiaduce, aby sa ďalej uľahčil prístup potenciálnych investorov a sprostredkovate ľov 
informácií na celoeurópskej úrovni k finan čným informáciám zverej ňovaným 
malými emitentmi a archivovaným v úradne ur čených mechanizmoch na 
archivovanie regulovaných informácií. 
19. Z preskúmania uplat ňovania smernice o transparentnosti ďalej vyplýva potreba 
väčšieho zosúladenia pravidiel zverej ňovania týkajúcich sa významných podielov 
hlasovacích práv a finan čných nástrojov poskytujúcich prístup k hlasovacím právam 
(vrátane derivátov, pri ktor ých je plnením výhradne pe ňažné vyrovnanie), ako aj 
príležitosť na zjednodušenie požiadaviek na predkladanie správ pre emitentov v 
širšom kontexte správy  a riadenia spolo čnosti. V tejto súvislos ti sa v tejto správe 
takisto identifikujú obavy niektorý ch zainteresovaných strán, pokia ľ ide o 
zverejňovanie environmentálnych a sociálnych informácií. 
20.  
                                                 
13 Pozri odporú čanie Komisie 2007/657/ES z 11. októbra 2007 o elektronickej sieti úradne ur čených 
mechanizmov centrálneho archivovania regulovaných informácií uvedených v smernici Európskeho 
parlamentu a Rady 2004/109/ES, Ú. v. EÚ L 267, 12.10.2007, s. 16.