SK    SK SK 
SK    SK  KOMISIA EURÓ PSKYCH SPOLO ČENSTIEV 
V Bruseli 30.4.2009 
SEK(2009) 577 
  
PRACOVNÝ DOKUMENT ÚTVAROV KOMISIE 
Sprievodný dokument 
 
k návrhu  
 
SMERNICE EURÓPSKEHO PARLAMENTU A RADY  
 
o správcoch alternatívnych investi čných fondov, ktorou sa menia a dop ĺňajú smernice 
2004/39/ES a 2009/…/ES 
  
ZHRNUTIE POSÚ DENIA VPLYVU   
 
  
{KOM(2009) 207} 
{SEK(2009) 576} 
SK 2   SK  
ZHRNUTIE POSÚDENIA VPLYVU 
 
Finančná kríza odhalila viaceré zranite ľné miesta finan čného systému. Tie si vyžadujú 
komplexné preskúmanie regula čných rámcov a rámcov doh ľadu všetkých významných 
účastníkov európskych finan čných trhov. Ako sa uvádza v oznámení Komisie pre jarné 
zasadnutie Európskej rady a v súlade so závermi skupiny G20, Komisia sa zaväzuje 
zabezpečiť, aby „ všetci príslušní ú častníci… podliehali primeranej regulácii a doh ľadu“. To 
si vyžaduje odstránenie nedosta tkov v oblastiach, v ktorých eu rópske a vnútroštátne právne 
predpisy nie sú úplné. 
Jedna z týchto oblastí sa týka činností správcov alte rnatívnych investi čných fondov ( ďalej len 
„AIF“), ktoré sú definované ako všet ky fondy, ktoré nie sú harmonizované pod ľa smernice 
o PKIPCP.1 Sektor AIF je ve ľký (na konci roku 2008 spravoval aktíva vo výške približne 
2 bilióny EUR) a rozmanitý. Správcovia AIF ( ďalej len „AIFS“) využívajú široký okruh 
investičných stratégií a metód a investujú do mnohých finan čných a fyzických aktív. Do tejto 
kategórie patria okrem iného hedgeové fondy, pr ivate equity fondy, kom oditné fondy, realitné 
fondy a infraštrukturálne fondy. Vzh ľadom na riziká, ktoré tieto i nvestície so sebou prinášajú, 
sú vyhradené najmä pre profesionálnych investorov. 
Činnosti AIFS predstavujú viaceré riziká pre ich investorov a protistrany a pre efektívnos ť 
a stabilitu finan čných trhov (pozri tabu ľku 1). Povaha a intenzita týchto rizík je v jednotlivých 
obchodných modeloch rôzna. Riziká obozretnéh o podnikania na makroúrovni, ktoré súvisia 
s používaním pákového efektu, sa týkajú napríklad hlavne činností v rámci hedgeových 
fondov a komoditných fondov, zatia ľ čo riziká spojené so sp rávou portfóliových spolo čností 
úzko súvisia najmä s private equity f ondmi. Ostatné riziká sú však spolo čné pre všetky 
kategórie AIFS. 
                                                 
1 Smernica 85/611/EHS o podnikoch kolektívneho investovania do prevodite ľných cenných papierov 
(PKIPCP). 
SK 3   SK Tabuľka 1: Preh ľad hlavných oblastí rizika 
Riziká obozretného 
podnikania na 
makroúrovni (systémové riziká) týkajúce sa 
najmä využívania 
pákového efektu • Priama expozícia systémovo dôležitých bánk (ako poskytovate ľov páky) vo či 
sektoru AIFS 
• Procyklický vplyv stádovitého správania, koncentrácie rizík v konkrétnych 
trhových segmentoch a („nútené“) zniž ovanie zadlženosti, ktoré sa prenášajú 
na protistrany prostredníctvom cien aktív a prostredníctvom trhovej likvidity 
Riziká obozretného 
podnikania na 
mikroúrovni • Možné nedostatky v interných systémoch riadenia rizík v súvislosti s rizikami 
likvidity, trhovým rizikom, rizikami protistrany (kreditným rizikom a rizikom 
vysporiadania, najmä v prípade predaja nakrátko) a opera čnými rizikami 
Ochrana investorov • Nedostatky v poskytovaní informácií investorom o investi čnej politike, riadení 
rizík, vnútorných procesoch at ď. ako prekážka ú činného procesu  povinnej 
starostlivosti (due diligence) 
• Konflikty záujmov a zlyhania v správe fondov, najmä v súvislosti 
s odmeňovaním, oce ňovaním a administratívou 
Efektívnos ť a integrita 
trhov • Vplyv metód dynamického obchodovania a predaja nakrátko na fungovanie 
trhov 
• Možnosť zneužívania trhu v súvislosti s niektorými metódami, napríklad 
predajom nakrátko 
Vplyv na trh z dôvodu 
kontroly nad 
spoločnosťami • Nedostato čná transparentnos ť pri vytváraní podielov v kótovaných 
spoločnostiach (napr. prostredníctvom vypoži čania akcií, zmlúv o rozdiele), 
alebo zosúladené konanie v stratégiách „aktivizácie“ 
Nadobudnutie kontroly 
nad spolo čnosťami 
správcami AIF • Možnosť nesprávneho nastavenia stimulov v riadení portfóliových spolo čností, 
najmä v súvislosti s využívaním dlhového financovania 
• Chýbajúca transparentnos ť a verejné preskúmanie spolo čností, ktoré sú 
predmetom skupovania 
Finančná kríza vniesla viac svetla do úlohy, ktorú AI FS zohrávajú na finan čných trhoch. Hoci 
AIFS neboli prí činou krízy, udalosti zaznamenané v poslednom období priniesli ve ľký tlak na 
tento sektor. Mnohí AIFS zaznamenali problémy s likviditou, ke ď sa snažili zvládnu ť nesúlad 
medzi mierou s ľúbenej likvidity a nelikvidnos ťou svojich investícií. V niektorých prípadoch 
negatívne dôsledky pocítil širší trh. Prudké ukon čenie veľkých pozícií s pákovým efektom 
hedgeovými fondmi v reakcii na pritvrdenie úverových podmienok a na žiadosti investorov 
o vyplatenie malo napríklad procyklický vplyv na klesajúce trhy a mohlo zhorši ť likviditu 
trhov. 
Vymedzenie problému 
Hlavným záujmom tohto posúdenia vplyvu je, či súčasná regula čná úprava sektora AIFS 
a režim doh ľadu nad ním v EÚ predstavujú spo ľahlivý základ na monitorovanie a kontrolu 
týchto rizík. V tejto správe sa predovšetkým skúma, či je primerane zoh ľadnená cezhrani čná 
dimenzia, vzh ľadom na medzinárodnú povahu investorov a protistrán AIFS a na ich aktívnu 
úlohu na finan čných trhoch na úrovni Európy. 
Napriek tejto vzájomnej prepojenosti je regula čné prostredie AIFS v sú časnosti vysoko 
fragmentované. Hoci AIFS podliehajú ur čitým prierezovým právnym predpisom 
Spoločenstva, neexistuje nariadenie Spolo čenstva priamo zamerané na AIFS. To neznamená, 
že AIFS nie sú regulovaní – m nohí podliehajú regulácii a doh ľadu v členských štátoch, 
v ktorých sú usadení. Rozsah a obsah vnútro štátnych režimov sa však výrazne odlišuje, 
napríklad v súvislosti s požiada vkami na registráciu a ude ľovanie povolenia pre AIFS, 
podávaním správ regula čným orgánom, normami na poskytovanie informácií investorom a na 
riadenie rizík. 
SK 4   SK V správe sa skúmajú dva súvisiace problém y spojené s touto fragmentáciou regulácie: 
• Po prvé, regula čná fragmentácia môže zabrániť účinnej regulácii AIFS, doh ľadu nad 
nimi a doh ľadu nad ich obozretným podni kaním na makroúrovni, ke ďže 
nezohľadňuje cezhrani čnú dimenziu ich činností. To môže vies ť k neúplnosti alebo 
nekonzistentnosti monitorovani a a kontroly rizík obozretn ého podnikania na makroúrovni 
a na mikroúrovni a rizík efektívnosti trhov, ako aj k nedostatkom v rámcoch na zabezpečenie ochrany investorov. 
• Po druhé, môže brániť aj trhovej integrácii a rozvoju jednotného trhu vytváraním 
prekážok efektívneho cezhrani čného rozširovania produkt ov AIFS. To môže bráni ť v tom, 
aby AIFS dosiahli dostupné úspory z rozsahu a aby investori optimálne diverzifikovali 
svoje portfóliá. 
V správe sa dospelo k záveru, že sú časné regula čné prostredie nepredstavuje z h ľadiska EÚ 
komplexný ani ú činný základ na monitorovanie rizík a reagovanie na riziká, ktoré AIFS 
predstavujú pre svoje pr otistrany a pre finan čný systém. Európska dimenzia verejného dobra, 
ktorú je potrebné chráni ť reguláciou a doh ľadom, nie je dostato čne zohľadnená. 
Konkrétne, skuto čnosť, že neexistuje jednotný príst up k zberu príslušných údajov 
o obozretnom podnikaní na makroúrovni od AI FS (napríklad o miere pákového efektu 
a koncentráciách rizík) a ani ú činný mechanizmus, ktorý by orgánom, ktoré sa zaoberajú 
reguláciou obozretného podnika nia na makroúrovni, umož ňoval vzájomnú výmenu týchto 
informácií na európskej alebo globálne j úrovni, predstavuje významnú prekážku ú činného 
dohľadu nad obozretným podnikaním na  makroúrovni. Okrem toho skuto
čnosť, že neexistuje 
jednotná norma pre doh ľad a regula čnú ochranu na úrovni EÚ, predstavuje zdroj neistoty pre 
investorov a pre protistrany. 
Ciele 
V reakcii na tieto problémy sa ako preklenovací cie ľ v správe stanovuje dosiahnutie 
komplexného a ú činného regula čného rámca a rámca doh ľadu nad AIFS v EÚ. 
V správe sa uznáva, že niektoré opisované riziká nie sú jedine čné pre sektor AIFS, a preto sa 
môžu lepšie rieši ť prierezovými iniciatívami. Medzi tieto riziká patria opatrenia zamerané na 
riešenie obáv vyplývajúcich z predaja nakrátko a z transp arentnosti niektorých metód 
nadobúdania hlasovacích práv v kótovaných spolo čnostiach. V správe sa ďalej uvádza, že na 
sektor AIFS budú ma ť vplyv ďalšie prvky rozsiahleho progr amu reforiem ohláseného 
v oznámení Komisie pre jarné zasadnutie Európskej rady. 
Mnohé ďalšie riziká sa však týkajú priamo činností AIFS, a ako také si vyžadujú konkrétnu 
reakciu. Osobitnými cie ľmi tejto reakcie bude: 
• zabezpečiť, aby všetky AIFS podliehali primeraným požiadavkám na ude ľovanie 
povolenia a na registráciu, 
• poskytnúť rámec na vhodné monitorovanie rizí k obozretného podnikania na makroúrovni, 
• zabezpečiť vhodné monitorovanie a obmedzovani e rizík obozretného podnikania na 
mikroúrovni, 
• zabezpečiť spoločný prístup k ochrane profesionálnyc h investorov investujúcich do AIF, 
• zlepšiť verejnú zodpovednos ť AIFS, ktorí vlastnia kontrolné podiely v spolo čnostiach, 
SK 5   SK • rozvíjať jednotný trh v oblasti AIF, 
• zabezpečiť, aby opatrenia boli primerané k rizi kám a primerane diferencované s cie ľom 
zohľadniť rozdiely v obchodných modeloch AIFS. 
Aký druh opatrenia je potrebný  na dosiahnutie týchto cie ľov? 
Pri posudzovaní primeranej formy reakcie na zi stené problémy sa skôr, ako sa v posudzovaní 
vplyvu pristúpi k skúmaniu úrovne, na ktor ej by sa malo takéto opatrenie prija ť, venuje 
pozornosť okruhu základných otázok týkajúcich sa cie ľa a rozsahu pôsobnosti tohto 
opatrenia. 
Na ktoré časti hodnotového re ťazca by sa malo zamera ť úsilie? 
V správe sa dospelo k záveru, že ciele by sa mohli najlepšie dosiahnu ť prístupom zameraným 
na úroveň AIFS. Kým AIF je len prá vna štruktúra na združovanie aktív a nemá vlastný 
ekonomický život, AIFS sú zodpovední za všetky k ľúčové rozhodnutia týkajúce sa riadenia 
fondu. Tieto rozhodnutia zah ŕňajú rozhodnutia o investíci ách; využití pákového efektu; 
štruktúre správy, internýc h systémoch riadenia rizík a zabr ánenia konfliktu záujmov; riadení 
vzťahov s investormi, protistranami a regulát ormi vrátane poskytovania informácií; 
organizácii administratívnych funkcií (vrátane oce ňovania), úschove aktív a audite, aj ke ď sú 
tieto funkcie delegovan é na tretie strany. Riziká sa  preto nachádzajú takmer výlu čne na úrovni 
AIFS. 
V správe sa však uvádza, že prístu p zameraný na AIFS sa bude musie ť doplniť o primerané 
mechanizmy kontroly nezávislých poskytovate ľov služieb (napríklad odhadcov 
a depozitárov). Okrem toho pri zmier ňovaní rizík, ktoré AIFS predstavovali pre bankový 
sektor, zohráva rozhodujúcu úlohu spo ľahlivé riadenie rizík protistrany verite ľmi. 
Aký je primeraný rozsah pôsobnosti opatreni a – malo by sa úsilie zameriava ť na konkrétne 
obchodné modely AIFS, alebo by sa mal uprednostni ť horizontálnejší prístup? 
V správe sa potom skúmajú argumenty pre orie ntáciu na konkrétne obchodné modely alebo 
na rozvoj horizontálneho prístupu k sekt oru AIFS. Dospelo sa k záveru, že uprednost ňovanou 
možnosťou bude horizontálny prístup, za predpokl adu, že bude navrhnutý tak, aby bol 
primeraný a citlivý vo či rozdielom medzi obchodnými modelmi. Bolo by ťažké presne 
a právne spo ľahlivo definova ť jednotlivé obchodné modely a všetky takéto definície by 
vytvárali príležitosti na obchád zanie regulácie. Okrem toho mnohé  riziká, na ktoré reagujú 
tieto opatrenia, sa neobmedzujú na jednotlivé obchodné modely, ale sa vo vä čšej či menšej 
miere nachádzajú v celom sektore AIFS.  Širším pokrytím sa preto zabezpe čí, aby riziká boli 
riadené komplexne. 
Uprednostnenie „všeobsiahleho“ opatrenia nezn amená, že primeraný je prístup „jedného 
riešenia pre všetko“. Vhodne na vrhnuté opatrenie by malo zoh ľadňovať rozdiely 
v obchodných modeloch a jeho ustanovenia by sa mali konkrétne zamera ť na riziká, ktoré 
predstavujú jednotlivé činnosti. 
Aká veľká časť hodnotového re ťazca AIF by mala by ť umiestnená v EÚ, aby opatrenie bolo 
účinné? 
Na to, aby regulácia činnosti AIFS v EÚ a doh ľad nad touto činnosťou boli ú činné, AIFS 
budú musie ť byť usadení v EÚ. V správe sa však uznáva, že dôležité časti hodnotového 
SK 6   SK reťazca AIF sú často umiestnené v zahrani čných jurisdikciách, najmä samotný AIF a nezávislí 
poskytovatelia služieb. 
V správe sa pripomína, že ke ďže riziká sa vyskytujú takmer výlu čne na úrovni AIFS, sídlo 
AIF neohrozuje dosiahnutie cie ľov. Niektoré služby, ktoré tre tie strany poskytujú, napríklad 
oceňovanie a úschova aktív, sú však z h ľadiska ochrany investorov rozhodujúce, hoci 
v prípade niektorých druhov AIFS sa často vykonávajú v zahrani čí. V týchto prípadoch bude 
účinná reakcia na riziká vyžadova ť zavedenie ú činných mechanizm ov kontroly týchto 
činností. 
Aká je primeraná úrove ň opatrenia? 
V správe sa hodnotí pä ť možností: „nerobi ť nič“, prístup založený na samoregulácii, 
a legislatívne opatrenie na úrovni členského štátu, na európskej úrovni alebo na 
medzinárodnej úrovni. Dosp elo sa k záveru, že ú činné monitorovanie a zmier ňovanie rizík 
súvisiacich s AIFS si vyža duje právne záväzné a vykonate ľné opatrenia s cie ľom zabezpe čiť 
vysokú úrove ň regulácie a doh ľadu na úrovni EÚ. Normy zavedené v odvetví môžu zohráva ť 
úlohu pri formovaní týchto predpisov a pri poskytovaní dopl ňujúcich pokynov pre odvetvie. 
Členské štáty by mohli v zásade zmodernizova ť svoje regula čné režimy a režimy doh ľadu 
s cieľom zlepši ť spoluprácu medzi jurisdikciami. Nekoordinovaný prístup by však znamenal 
riziko nezoh ľadnenia cezhrani čnej povahy rizík a záväzné dohody o spolupráci a vzájomnom 
poskytovaní informácií by sa mohli ukáza ť ako ťažko dosiahnute ľné. Okrem toho by nebolo 
možné zaru čiť, aby sa dosiahli slobody jednotného trhu. 
Dospelo sa preto k záveru, že legislatívne opatrenie na úr ovni EÚ poskytuje jasné výhody 
z hľadiska monitorovania a regulácie rizík na  celoeurópskej úrovni, ako aj pri zabezpe čení 
bezpečného rámca pre celoeurópske šírenie AIF. Vzh ľadom na možnos ť preniknutia 
dôsledkov rizík z medzinárodnej úrovne by opatrenie v EÚ malo by ť, pokiaľ je to možné, 
koordinované s medzinárodným opatrením v tejto oblasti. Vybudovanie spo ľahlivého rámca 
v Európe by mohlo predstavova ť užitočný východiskový bod pre globálnu diskusiu 
a vzájomné poskytovanie informácií. 
Subsidiarita 
V správe sa tvrdí, že európske opatrenie v tejto  oblasti bude v súlade so zásadou subsidiarity 
z dôvodu povahy rizík, ktoré sú v zásade medzinárodné, a z dôvodu potreby vysokého stup ňa 
jednotnosti požiadaviek kladenýc h na AIFS a na informácie zbierané od nich. Právnym 
základom tohto opatrenia bude článok 47 ods. 2 Zmluvy o ES. 
Pokiaľ ide o vo ľbu nástroja, smernicou sa poskyt ne primeraná rovnováha medzi 
harmonizáciou hlavných opatrení na kontrolu rizika a poskytnutím pružnosti pre členské štáty 
pri zahrnutí týchto usta novení do vnútroštátnych právnych predpisov. Európsky režim by tiež 
mohol poskytnú ť členským štátom dostato čnú pružnos ť pri zavedení dopl ňujúcich 
požiadaviek na AIFS, ktoré pôs obia len v domácom prostredí, a ak je to vhodné, poskytnú ť 
režim pre sprístup ňovanie niektorých druhov AIF pre retailových investorov.  
Ustanovenia potenciálneho návrhu a o čakávané vplyvy 
Posledný oddiel sa venuje úva hám, akú štruktúru by malo ma ť opatrenie v tejto oblasti, aby 
bolo primerané rizikám a zabránilo nadmernému administratívnemu za ťaženiu. 
SK 7   SK Všeobecné ustanovenia 
V správe sa opisuje súbor všeobec ných ustanovení, ktoré sa majú uplat ňovať na všetkých 
AIFS. Budú zah ŕňať požiadavky na ude ľovanie povolenia, ktoré sú navrhnuté tak, aby 
poskytli príslušnému orgánu dostato čnú istotu, že AIFS je vhodný  a správny, vlastní 
dostatočný kapitál a má zavedené primerané mechanizmy, okrem iného na riadenie rizík, 
oceňovanie, úschovu aktív, audit a riadenie konfliktu záujmov. Dopl ňujúcimi ustanoveniami 
sa vyvinie úsilie zabezpe čiť, aby AIFS poskytovali investorom primerané a v časné informácie 
o svojej investi čnej politike, poplatkoch a vnútorných sy stémoch, a regulátorom informácie 
o povahe riadeného AIF a o rozhodujúcich po zíciách a koncentráciách rizík. Pri dodržaní 
týchto požiadaviek bude AIFS poskytnuté právo poskytova ť tieto služby vo všetkých 
členských štátoch (viazané na  poskytnutie oznámenia) a ponúka ť AIF, ktorý riadia, na 
obchodné ú čely profesionálnym investorom na úrovni EÚ. 
Ak majú by ť tieto požiadavky primerané, budú sa vz ťahovať len na AIFS, ktorý celkovo 
spravuje 250 mil. EUR alebo viac. V prípade menších AIFS by dodato čná administratívna 
záťaž a záťaž pre orgány doh ľadu prevážila hrani čnú výhodu z h ľadiska zmiernenia rizík 
spojených s ich činnosťami. 
Ustanovenia založené na činnosti 
Okrem všeobecných ustanovení by sa isté ustanovenia uplat ňovali len v tom prípade, ak sa 
AIFS zapojil do istých konkrétnych činností. Tieto budú zoh ľadňovať rozdiely v obchodných 
modeloch AIFS a budú kalibrované pod ľa rizika. Konkrétne: 
• AIFS využívajúci pákový efekt  systematicky a v príslušnom rozsahu bude povinný 
poskytova ť investorom dodato čné informácie a bude musie ť hlásiť príslušným orgánom 
využívanie pákového efektu, a 
• v prípade AIFS, ktoré nadobúdajú podiely v spolo čnostiach , budú aktivované 
doplňujúce požiadavky na informácie a na zverej ňovanie informácií, ke ď AIF dosiahne 
kontrolný podiel v spolo čnosti (inej ako MSP); a ak AIFS zruší kótovanie spolo čnosti, 
počas dočasného obdobia sa budú na ďalej uplat ňovať požiadavky týkajúce sa 
oznamovania, ktoré sa vy žadujú pre kótované spolo čnosti. 
Administratívna zá ťaž 
Požiadavky navrhovaného opatrenia budú vytvára ť pre AIFS ur čitú administratívnu zá ťaž. 
Dodatočné náklady budú závisie ť v prvom rade od vnútroštátnych požiadaviek, ktoré sa už 
zaviedli v domovskej krajine. Tieto dodato čné náklady pre AIFS (a ich orgány doh ľadu) budú 
opodstatnené z dôvodu zlepšenia doh ľadu a výhod pre AIFS, ktoré vyplývajú z cezhrani čného 
poskytovania služieb AIFS a ponúkania AIF na obchodné ú čely profesionálnym investorom 
na základe jednoduchého oznamovacieho postupu. 
V dôsledku neistôt týkajúcich sa nákladov sa nedá posúdi ť ani presne kvantifikova ť vplyv 
návrhu na AIFS usadených v EÚ.