OPINIA RZECZNIKA GENERALNEGO

ELEANOR SHARPSTON

przedstawiona w dniu 12 września 2013 r. ( 1 )

Sprawa C‑174/12

Alfred Hirmann

przeciwko

Immofinanz AG

[wniosek o wydanie orzeczenia w trybie prejudycjalnym złożony przez Handelsgericht Wien (Austria)]

„Prawo spółek — Dyrektywa 77/91/EWG — Odpowiedzialność spółki akcyjnej — Ochrona inwestora opierającego się na nieprawdziwych informacjach — Zgodność krajowego uregulowania przewidującego unieważnienie umowy nabycia akcji”

1. Czy w sytuacji gdy inwestor po nabyciu akcji spółki akcyjnej na rynku wtórnym (czyli nie w ramach podnoszenia kapitału zakładowego spółki) stwierdza, że informacje zawarte w prospekcie emisyjnym spółki, na których się opierał, nie były pełne ani prawdziwe, sąd może nakazać spółce unieważnienie umowy, a zatem nabycie od inwestora jej własnych akcji i zwrotu ich ceny, czy też środek taki jest zabroniony przez prawo Unii Europejskiej? Czy taki inwestor jest uprawniony do odzyskania kwoty odpowiadającej zapłaconej przez niego cenie, czy też odpowiadającej wartości akcji w dniu wniesienia pozwu?

2. Handelsgericht Wien (sąd handlowy w Wiedniu), który wystąpił z niniejszym wnioskiem, sformułował pytania w kontekście dyrektywy 77/91/EWG (zwanej dalej „dyrektywą kapitałową”) ( 2 ). Dyrektywa ta została jednak z dniem 25 października 2012 r. uchylona i zastąpiona przekształconym tekstem – dyrektywą 2012/30 ( 3 ). W niniejszej opinii zatem powołując się na dyrektywę kapitałową, posługuję się czasem przeszłym. Jednakże w zakresie, w jakim przepisy uchylonej dyrektywy zostały wprowadzone zasadniczo w tym samym kształcie w wersji przekształconej (w takich przypadkach odpowiadające im przepisy są określane w przypisach), stwierdzenia w niej zawarte będą, mam nadzieję, przydatne w odniesieniu do przyszłych stanów faktycznych tak samo jak do minionych.

3. Sąd odsyłający wskazuje, że art. 15 ( 4 ) dyrektywy kapitałowej ograniczył prawo spółki akcyjnej do wypłat kapitału dla jej akcjonariuszy, podczas gdy art. 18 ( 5 ) zakazał spółce nabywania własnych akcji. Sąd krajowy zastanawia się, czy przepisy te zakazały nałożenie takiego środka na spółkę akcyjną, ponoszącą odpowiedzialność cywilną wobec inwestora w razie niewykonania obowiązku dostarczenia informacji. Czy dyrektywa kapitałowa zakazała takiego środka, jeśli związane byłoby to z wykorzystaniem kapitału akcyjnego i mogłoby doprowadzić do upadłości? W końcu, czy zasada równego traktowania akcjonariuszy wykluczyła taki środek?

4. W odesłaniu prejudycjalnym sąd krajowy zwraca się również o wskazówki dotyczące możliwego zastosowania do sporu dyrektyw: w sprawie prospektu emisyjnego ( 6 ); w sprawie przejrzystości informacji o emitentach ( 7 ); w sprawie nadużyć na rynku ( 8 ) oraz w sprawie ujawniania informacji o spółkach ( 9 ).

Prawo Unii Europejskiej

5. Dyrektywy przywołane przez sąd krajowy podpadają pod dwie szerokie kategorie: dyrektyw dotyczących przede wszystkim ładu korporacyjnego (dyrektywa kapitałowa i dyrektywa w sprawie ujawniania informacji o spółkach) oraz dyrektyw dotyczących przede wszystkim ochrony akcjonariuszy (dyrektywa w sprawie prospektu emisyjnego, dyrektywa w sprawie przejrzystości informacji o emitentach oraz dyrektywa w sprawie nadużyć na rynku) ( 10 ). Dla większej zrozumiałości pogrupuję je odpowiednio przy omawianiu odpowiedniego ustawodawstwa unijnego.

Dyrektywy dotyczące ładu korporacyjnego

Dyrektywa kapitałowa

6. Motywy drugi i czwarty dyrektywy kapitałowej stanowiły: „[...] dla zapewnienia równoważnej ochrony minimalnej, zarówno dla akcjonariuszy, jak i dla wierzycieli tych spółek, koordynacja przepisów prawa krajowego dotyczących utworzenia, jak również utrzymania, podwyższenia i obniżenia ich kapitału jest szczególnie istotna; [...] [...] Przepisy prawa wspólnotowego powinny zostać przyjęte w celu utrzymania kapitału, stanowiącego zabezpieczenie wierzycieli, w szczególności wprowadzając zakaz jego obniżania przez dokonywanie nienależnych wypłat na rzecz akcjonariuszy oraz ograniczając prawo nabywania własnych akcji przez spółkę”.

7. Dyrektywa kapitałowa stosowała się do typów spółek akcyjnych wymienionych w art. 1 ust. 1, które w przypadku Austrii obejmowały „die Aktiengesellschaft” ( 11 ).

8. Artykuł 6 ( 12 ) dyrektywy kapitałowej wymagał od spółki, dla jej zarejestrowania lub uzyskania przez nią zezwolenia na rozpoczęcie działalności, posiadania minimalnego poziomu subskrybowanego kapitału.

9. Artykuł 12 ( 13 ) tej samej dyrektywy przewidywał, że „akcjonariusze nie mogą zostać zwolnieni z obowiązku wniesienia wkładów”.

10. Artykuł 15 ust. 1 ( 14 ) stanowił, że: „a) poza przypadkami obniżenia kapitału subskrybowanego nie mogą być dokonywane wypłaty na rzecz akcjonariuszy, jeżeli w dacie zamknięcia ostatniego roku budżetowego aktywa netto wynikające z rocznego sprawozdania finansowego są lub stałyby się w następstwie takich wypłat niższe od wysokości kapitału subskrybowanego powiększonego o rezerwy, których ustawa lub statut nie pozwalają wypłacać. [...] c) wysokość wypłat dokonanych na rzecz akcjonariuszy nie może przekraczać zysku za ostatni rok budżetowy powiększonego o zysk przeniesiony, jak również o wypłaty z rezerw utworzonych w tym celu i pomniejszonego o przeniesione straty, jak również o kwoty umieszczone w rezerwie zgodnie z prawem lub statutem; d) termin »wypłata«, użyty w lit. a) i c), obejmuje w szczególności wypłatę dywidend i odsetek od akcji”.

11. Jeżeli dokonano wypłaty z naruszeniem art. 15, art. 16 przewidywał, że wypłaty „muszą być zwrócone przez akcjonariuszy, którzy je otrzymali, jeżeli spółka wykaże, że ci akcjonariusze wiedzieli o nieprawidłowości wypłat dokonanych na ich rzecz lub powinni byli wiedzieć, biorąc pod uwagę okoliczności”. Artykuł 18 ust. 1 ( 15 ) przewidywał, że „[a]kcje spółki nie mogą być obejmowane przez nią samą” (pozostała część art. 18 nie ma znaczenia dla niniejszego postępowania).

12. Artykuł 19 ( 16 ) pozwalał na objęcie przez spółkę jej akcji z zastrzeżeniem spełnienia warunków w nim przewidzianych. Warunki te przewidywały w szczególności udzielenie zezwolenia przez walne zgromadzenie, które określało warunki i zasady takiego nabycia ( 17 ), oraz że nabycia nie mogą powodować obniżenia aktywów netto poniżej kwoty określonej w art. 15 ust. 1 lit. a) ( 18 ); oraz że transakcja może obejmować wyłącznie akcje w pełni opłacone ( 19 ). Państwa członkowskie mogą uzależnić możliwość takiego nabycia od dalszych warunków wymienionych w art. 19 ust. 1 ppkt (i)–(v).

13. Artykuł 20 ust. 1 lit. d) ( 20 ) zezwolił państwom członkowskim na niestosowanie warunków przewidzianych w art. 19 w stosunku do między innymi „akcji nabytych w wykonaniu obowiązków ustawowych”.

14. Artykuł 42 w końcu przewidywał, że przy wdrażaniu dyrektywy kapitałowej „państwa członkowskie zagwarantują równe traktowanie akcjonariuszy znajdujących się w takiej samej sytuacji”.

Dyrektywa w sprawie ujawniania informacji o spółkach

15. Dyrektywa w sprawie ujawniania informacji o spółkach dotyczy między innymi okoliczności, w których umowa spółki może zostać unieważniona, i konsekwencji tego unieważnienia.

16. Artykuł 12 dyrektywy w sprawie ujawniania informacji o spółkach przewiduje, że państwa członkowskie mogą przewidywać unieważnienie umowy spółki tylko w drodze orzeczenia sądu i na warunkach wymienionych enumeratywnie w lit. b) ppkt (i)–(vi).

17. Artykuł 13 określa konsekwencje stwierdzenia nieważności.

Dyrektywy w sprawie ochrony akcjonariuszy

Dyrektywa w sprawie prospektu emisyjnego

18. Cele dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego obejmują harmonizację wymagań dotyczących sporządzania, zatwierdzania i rozpowszechniania prospektów emisyjnych, które mają być publikowane w związku z publiczną ofertą sprzedaży papierów wartościowych lub dopuszczeniem ich do obrotu na regulowanym rynku w państwie członkowskim.

19. Motyw 10 dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego stanowi, że celem dyrektywy jest „zapewnienie ochrony inwestorów i skuteczność rynkowa”.

20. Motyw 19 stanowi, że „[ś]rodki zabezpieczające ochronę interesów rzeczywistych i potencjalnych inwestorów potrzebne są we wszystkich państwach członkowskich w celu umożliwienia im dokonywania opartej na odpowiednich informacjach oceny takiego ryzyka i tym samym podejmowania decyzji inwestycyjnych z pełną wiedzą dotyczącą stanu faktycznego”.

21. Artykuł 5 wymaga, aby prospekt emisyjny zawierał „wszystkie informacje, które [...] są konieczne w celu umożliwienia inwestorom dokonywania przemyślanej oceny aktywów i pasywów, sytuacji finansowej, zysków i strat oraz perspektyw emitenta i każdego poręczyciela, oraz wszelkich praw związanych z takimi papierami wartościowymi. Takie informacje przedstawia się w zrozumiałej i łatwej do przeanalizowania formie”.

22. Artykuł 6 dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego stanowi: „1. Państwa członkowskie zapewniają, aby odpowiedzialność za informacje podane w prospekcie emisyjnym spadała [w zależności od danego przypadku] przynajmniej na emitenta lub jego organy administracyjne, zarządzające lub nadzorcze, oferującego, osobę wnioskującą o dopuszczenie do obrotu na rynku regulowanym lub poręczyciela. Osoby odpowiedzialne są wyraźnie wskazane w prospekcie emisyjnym za pomocą ich imion i nazwisk oraz funkcji lub w przypadku osób prawnych za pomocą ich nazw i statutowych siedzib oraz przedstawione są ich oświadczenia, że według ich najlepszej wiedzy informacje zawarte w prospekcie emisyjnym są zgodne ze stanem faktycznym i że prospekt emisyjny nie pomija niczego, co mogłoby wpływać na jego znaczenie. 2. Państwa członkowskie zapewniają, że ich przepisy ustawowe, wykonawcze i administracyjne w sprawie odpowiedzialności cywilnej mają zastosowanie do osób odpowiedzialnych za informacje podane w prospekcie emisyjnym. [...]”.

23. Artykuł 25 ust. 1 dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego stanowi: „Bez uszczerbku dla prawa państw członkowskich do nakładania sankcji karnych państwa członkowskie zapewniają, zgodnie ze swoim prawem krajowym, możliwość podjęcia właściwych środków administracyjnych lub nałożenia sankcji administracyjnych na osoby odpowiedzialne za niestosowanie przepisów przyjętych w ramach wprowadzania w życie niniejszej dyrektywy. Państwa członkowskie zapewniają, że środki te będą skuteczne, proporcjonalne i odstraszające”.

Dyrektywa w sprawie przejrzystości informacji o emitentach

24. Celem dyrektywy w sprawie przejrzystości informacji o emitentach jest między innymi poprawa ochrony inwestorów oraz skuteczności funkcjonowania rynku poprzez wymóg zapewnienia przez emitentów papierów wartościowych odpowiedniego poziomu przejrzystości poprzez regularny przepływ informacji ( 21 ).

25. Artykuł 7 dyrektywy w sprawie przejrzystości informacji o emitentach przewiduje: „Państwa członkowskie zapewniają, aby obowiązkiem sporządzania i podawania informacji do publicznej wiadomości zgodnie z art. 4, 5, 6 i 16 objęty był co najmniej emitent lub jego organy administracyjne, zarządzające lub nadzorcze, zaś państwa członkowskie zapewniają [a także zapewniają], aby ich przepisy ustawowe, wykonawcze i administracyjne dotyczące odpowiedzialności miały zastosowanie do emitentów, wymienionych powyżej organów lub osób odpowiedzialnych w przedsiębiorstwach emitentów”.

26. Artykuły 4, 5, 6 oraz 16 dyrektywy w sprawie przejrzystości informacji o emitentach wymagają od emitenta podania do publicznej wiadomości odpowiednio: roczne sprawozdanie finansowe, półroczne sprawozdanie finansowe, oświadczenie zarządu oraz wszelkie zmiany praw związanych z rozmaitymi kategoriami akcji lub papierów wartościowych.

27. Artykuł 17 dyrektywy w sprawie przejrzystości informacji o emitentach, zatytułowany „Wymagania dotyczące udzielania informacji przez emitentów, których akcje dopuszczone są do obrotu na rynku regulowanym”, stanowi: „1. „Emitent akcji dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym zapewnia równe traktowanie wszystkich akcjonariuszy posiadających ten sam status”. [...]”.

28. Artykuł 28 ust. 1 dyrektywy w sprawie przejrzystości informacji o emitentach stanowi: „Bez uszczerbku dla prawa państw członkowskich do nakładania sankcji karnych, państwa członkowskie zapewniają zgodnie ze swoim prawem krajowym [przynajmniej] możliwość zastosowania odpowiednich środków administracyjnych lub też nałożenia sankcji cywilnych lub administracyjnych na osoby odpowiedzialne w przypadku, gdy przepisy przyjęte zgodnie z niniejszą dyrektywą nie są przestrzegane. Państwa członkowskie zapewniają, aby środki te były efektywne, proporcjonalne i odstraszające”.

Dyrektywa w sprawie nadużyć na rynku

29. Dyrektywa w sprawie nadużyć na rynku zmierza między innymi do promowania wzmocnienia integralności rynku poprzez harmonizację przepisów państw członkowskich zakazujących wykorzystywania informacji wewnętrznych i manipulacji na rynku.

30. Artykuł 14 ust. 1 dyrektywy w sprawie nadużyć na rynku stanowi: „Bez uszczerbku dla prawa państw członkowskich do nakładania sankcji karnych państwa członkowskie zapewniają, zgodnie ze swoim prawem krajowym, możliwość podjęcia właściwych środków administracyjnych lub nałożenia sankcji administracyjnych na osoby odpowiedzialne za niestosowanie przepisów przyjętych w ramach wprowadzania w życie niniejszej dyrektywy. Państwa członkowskie zapewniają, że środki te będą skuteczne, proporcjonalne i odstraszające”.

Prawo austriackie

31. Paragraf 5 Kapitalmarktgesetz (ustawy o rynku kapitałowym), odnoszący się do transakcji zawieranych z konsumentami, stanowi: „1. Jeżeli podlegająca obowiązkowi publikacji prospektu emisyjnego oferta zostaje złożona bez wcześniejszej publikacji prospektu emisyjnego lub informacji określonych w § 6, inwestorzy będący konsumentami w rozumieniu § 1 ust. 1 pkt 2 Konsumentenschutzgesetz (ustawy o ochronie konsumentów) ( 22 ) mogą odwołać swoją ofertę lub odstąpić od umowy. [...] 4. Prawo odstąpienia określone w ust. 1 wygasa z upływem tygodnia od dnia publikacji prospektu emisyjnego lub informacji określonych w § 6. [...] 5. Porozumienia na niekorzyść konsumenta sprzeczne z pkt 1–4 są nieważne. 6. Dalej idące prawa inwestorów określone w innych przepisach pozostają nienaruszone”.

32. Paragraf 6 Kapitalmarktgesetz, zatytułowany „Suplement do prospektu emisyjnego”, stanowi: „1. Każdą nową znaczącą okoliczność, istotny błąd lub niedokładność odnoszące się do informacji zawartych w prospekcie emisyjnym, które mogą wpłynąć na ocenę papierów wartościowych lub instrumentów inwestycyjnych i które powstały lub zostały stwierdzone w okresie między zatwierdzeniem prospektu emisyjnego i ostatecznym zamknięciem publicznej oferty lub, w odpowiednim przypadku, rozpoczęciem obrotu na rynku regulowanym, wymienia się w suplemencie do prospektu emisyjnego (informacje zmieniające lub uzupełniające). Taki suplement (informacje zmieniające lub uzupełniające) wnioskodawca (§ 8a ust. 1) publikuje i składa niezwłocznie zgodnie z co najmniej takimi samymi regułami, jakie stosuje się do publikacji i złożenia pierwotnego prospektu emisyjnego. [...] 2. Inwestorzy, którzy zgodzili się już na nabycie lub subskrypcję papierów wartościowych lub instrumentów finansowych po wystąpieniu okoliczności, błędu lub niedokładności w rozumieniu ust. 1, ale przed ogłoszeniem odnoszącego się do nich suplementu, mają prawo do wycofania swoich oświadczeń w terminie dwóch dni roboczych od publikacji suplementu. Paragraf 5 stosuje się odpowiednio. Jeżeli inwestorem jest konsument w rozumieniu § 1 ust. 1 pkt 2 Konsumentenschutzgesetz, obowiązuje również termin określony w § 5 ust. 4”.

33. Paragraf 11 Kapitalmarktgesetz, zatytułowany „Odpowiedzialność związana z prospektem emisyjnym”, przewiduje: „1. Wobec każdego inwestora odpowiedzialność za szkodę poniesioną przez niego w związku z uzasadnionymi oczekiwaniami co do informacji zawartych w prospekcie emisyjnym lub innych wymaganych na podstawie tej ustawy federalnej informacji (§ 6), które mają istotne znaczenie dla oceny papierów wartościowych lub instrumentów inwestycyjnych, ponoszą: 1) emitent za ogłoszenie niezgodnych ze stanem faktycznym lub niepełnych informacji dokonane z jego własnej winy lub z winy jego pracowników lub innych osób, którymi posługiwał się przy sporządzaniu prospektu emisyjnego, [...] 6. Zakres odpowiedzialności wobec każdego poszczególnego inwestora, o ile zachowanie powodujące szkodę nie jest wynikiem winy umyślnej, jest ograniczony do wysokości zapłaconej przez niego ceny nabycia, włącznie z kosztami i odsetkami od dnia zapłaty ceny nabycia. 7. Inwestorzy powinni wystąpić z przysługującymi im na mocy tej ustawy federalnej roszczeniami na drogę sądową, pod rygorem ich utraty, w ciągu dziesięciu lat od zamknięcia oferty podlegającej obowiązkowi publikacji prospektu emisyjnego. 8. Roszczenia odszkodowawcze z tytułu naruszenia innych przepisów ustawowych lub z tytułu naruszenia umów pozostają niezmienione”.

34. Paragraf 52 Aktiengesetz (ustawy o spółkach akcyjnych), zatytułowany „Wyłączenie zwrotu wkładów”, stanowi: „Wkłady nie mogą być zwracane akcjonariuszom; tak długo, jak istnieje spółka, mają oni jedynie prawo do zysku bilansowego, wynikającego z bilansu rocznego, o ile prawo to nie jest wyłączone na podstawie ustawy lub statutu. Za zwrot wkładów nie uważa się zapłaty ceny nabycia akcji w przypadku dozwolonego nabycia akcji własnych (§§ 65 i 66)”.

Okoliczności faktyczne, postępowanie i pytania prejudycjalne

35. W dniu 7 stycznia 2005 r. A. Hirmann nabył za pośrednictwem agenta 1375,02406 ( 23 ) akcji Immofinanz AG (zwanej dalej „Immofinanz”) – spółki akcyjnej (Aktiengesellschaft), za kwotę 10013,75 EUR. Nabycie nastąpiło na rynku wtórnym, nie zaś w ramach podniesienia kapitału Immofinanz. Alfred Hirmann zapłacił cenę nabycia Aviso Zeta AG (zwanemu dalej „Aviso Zeta”), natomiast nabyte akcje zostały zaksięgowane na prowadzonym przez Aviso Zeta w imieniu A. Hirmanna rachunku papierów wartościowych.

36. A. Hirmann następnie wniósł powództwo przeciwko Immofinanz, opierając się na § 6 ust. 2 w związku z § 5 ust. 4 Kapitalmarktgesetz, § 11 Kapitalmarkgesetz, uprawnieniu do podważenia umowy zawartej pod wpływem błędu i prawie do odszkodowania. Zmierza on do stwierdzenia nieważności umowy nabycia akcji. Związane byłoby to ze zwrotem zapłaconej kwoty nabycia w zamian za zwrot akcji na rzecz Immofinanz.

37. A. Hirmann zarzuca Immofinanz malwersacje i oszustwa, w szczególności manipulację kursem i nielegalne działania mające na celu wzmocnienie kursu. Stwierdza on, że prospekt emisyjny akcji, dostępny w tym czasie, na podstawie którego podjął on decyzję o nabyciu akcji, wprowadzał w błąd. Wbrew informacjom zawartym w prospekcie emisyjnym dochody z emisji akcji zostały w rzeczywistości wykorzystane do nabywania akcji Immofinanz w celu manipulowania kursem i spekulacji. Wskutek tego nieuczciwego wykorzystania pieniędzy doszło do poważniejszego zwiększenia ryzyka niż informował prospekt emisyjny. W sumie dane w prospekcie emisyjnym nie były pełne ani prawdziwe. Nie były też zrozumiałe ani łatwe do przeanalizowania.

38. Immofinanz kwestionuje twierdzenia powoda. Twierdzi, że prawo Unii Europejskiej wyklucza zwrot wkładów wniesionych przez akcjonariuszy w trakcie istnienia spółki. Taka odpowiedzialność spółki akcyjnej wobec jej akcjonariuszy – niezależnie od podstawy prawnej – byłaby sprzeczna z przewidzianym w prawie Unii Europejskiej zakazem zwrotu wkładów.

39. Przy takim stanie faktycznym Handelsgericht Wien przed rozstrzygnięciem sprawy zawiesił postępowanie i zwrócił się z następującymi pytaniami prejudycjalnymi: „1. Czy jest zgodna z art. 12, 15, 16, 19 i 42 dyrektywy [kapitałowej] w obowiązującym brzmieniu norma prawa krajowego, która przewiduje odpowiedzialność spółki akcyjnej wobec nabywcy akcji z tytułu naruszenia obowiązków informacyjnych przewidzianych w prawie rynku kapitałowego zgodnie z następującymi uregulowaniami zawartymi w: — art. 6 i 25 dyrektywy w [sprawie prospektu emisyjnego], — art. 7, 17 i 28 dyrektywy [w sprawie przejrzystości informacji o emitentach] oraz — art. 14 dyrektywy [w sprawie nadużyć na rynku]? 2. Czy przepisy art. 12, 15, 16, w szczególności art. 18 i 19 oraz 42 [dyrektywy kapitałowej] należy interpretować w ten sposób, że sprzeciwiają się one uregulowaniu krajowemu, które przewiduje, że spółka akcyjna w ramach odpowiedzialności określonej w pkt 1 musi zwrócić nabywcy cenę nabycia akcji i przyjąć z powrotem nabyte akcje? 3. Czy przepisy art. 12, 15, 16, 18, 19 oraz 42 [dyrektywy kapitałowej] należy interpretować w ten sposób, że wspomniana w pkt 1 odpowiedzialność spółki akcyjnej — może obejmować również związany majątek spółki [subskrybowany kapitał zakładowy i rezerwy w rozumieniu art. 15 ust. 1 lit. a) tej dyrektywy] oraz — może istnieć również wtedy, gdy jej skutkiem może być upadłość spółki? 4. Czy przepisy art. 12 i 13 dyrektywy [w sprawie ujawniania informacji o spółkach] należy interpretować w ten sposób, że sprzeciwiają się one uregulowaniu krajowemu, które przewiduje unieważnienie z mocą wsteczną nabycia udziałów, w związku z czym w razie unieważnienia umowy zakupu akcji należy przyjąć, że ma ono skutek ex nunc (zob. wyrok Trybunału Sprawiedliwości z dnia 15 kwietnia 2010 r. w sprawie C-215/08 E. Friz, Zb.Orz. s. I-2947)? 5. Czy przepisy art. 12, 15, 16, 18, 19 i 42 [dyrektywy kapitałowej] w obowiązującym brzmieniu oraz art. 12 i 13 dyrektywy [w sprawie ujawniania informacji o spółkach] należy interpretować w ten sposób, że odpowiedzialność jest ograniczona do wartości akcji – a więc w przypadku spółki notowanej na giełdzie do kursu giełdowego akcji – którą mają one w momencie wystąpienia z roszczeniem, w związku z czym akcjonariusz może w danym przypadku otrzymać mniejszą kwotę niż zapłacona pierwotnie cena jego akcji?”.

40. Uwagi na piśmie zostały przedstawione przez A. Hirmanna, Immofinanz, Aviso Zeta, rządy austriacki i portugalski oraz Komisję Europejską. A. Hirmann, Immofinanz, rządy austriacki i portugalski oraz Komisja Europejska przedstawiły swoje stanowiska na rozprawie w dniu 17 kwietnia 2013 r.

Zagadnienia wstępne

41. Przed rozważeniem pięciu pytań, z którymi wystąpił sąd odsyłający, konieczne jest wyjaśnienie szeregu zagadnień wstępnych.

42. Po pierwsze, pragnę zauważyć, że podczas gdy dyrektywy odnoszące się do ochrony akcjonariuszy harmonizują podstawowe elementy, pozostawiają one w wielu aspektach szeroki zakres uznania ustawodawcy krajowemu.

43. Przykładowo art. 6 ust. 2 dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego wymaga od państw członkowskich zapewnienia, aby „ich przepisy ustawowe, wykonawcze i administracyjne w sprawie odpowiedzialności cywilnej [miały] zastosowanie do osób odpowiedzialnych za informacje podane w prospekcie emisyjnym”. Powyższe uzupełnia art. 25, wymagając od państw członkowskich, aby „zapewni[ły], zgodnie ze swoim prawem krajowym, żeby możliwe było podjęcie właściwych środków administracyjnych lub nałożenie sankcji administracyjnych na osoby odpowiedzialne”, „bez uszczerbku dla ich systemu odpowiedzialności cywilnej” (podkreślenia moje).

44. Podobnie art. 28 ust. 1 w sprawie przejrzystości informacji o emitentach oraz art. 14 ust. 1 dyrektywy w sprawie nadużyć na rynku zawierają zasadniczo równoważne przepisy. Po pierwsze, wyraźnie zostało zastrzeżone prawo państw członkowskich do nakładania sankcji karnych. Ponadto państwa członkowskie zostały zobowiązane do tego („zapewniają”), by zgodnie z ich prawem krajowym istniała możliwość zastosowania odpowiednich środków administracyjnych lub też nałożenia sankcji administracyjnych ( 24 ). Państwa członkowskie „zapewniają”, że „środki te będą skuteczne, proporcjonalne i odstraszające”.

45. Wynika z tego, że jeśli dana sankcja za zachowanie objęte zakresem zastosowania dyrektywy nie jest wyłączona (przez tę dyrektywę albo inny przepis prawa Unii Europejskiej), państwa członkowskie posiadają swobodę w projektowaniu przepisów w sposób, jaki uznają za właściwy.

46. Po drugie, podczas gdy sąd krajowy nie ustalił jeszcze, czy i w jakim stopniu Immofinanz przekazał błędne informacje, które skłoniły A. Hirmanna do dokonaniu zakupu, którego w innym wypadku nie dokonałby, niektóre okoliczności są bezsporne. A. Hirmann nabył szereg akcji w określonym dniu i w określonej cenie. Zostały one kupione na rynku wtórnym za pośrednictwem brokera (Aviso Zeta). Cena akcji została zapłacona w całości. Nabycie to nie miało jednak nic wspólnego z podniesieniem kapitału akcyjnego Immofinanz. Była to absolutnie zwyczajna transakcja nabycia akcji, jedna z wielu, które codziennie mają miejsce na giełdzie.

47. Po trzecie, należy nie tylko rozgraniczyć sankcje cywilne i administracyjne od karnych, ale też rozważyć, co naprawdę jest przedmiotem żądania w postępowaniu głównym, które dało podstawę do niniejszego odesłania. W postępowaniu tym A. Hirmann żąda przywrócenia takiego stanu, jakby nigdy nie nabył akcji: uznania transakcji za niedokonaną i otrzymania z powrotem pieniędzy, łącznie z odsetkami od daty sprzedaży (7 stycznia 2005 r.) do daty wydania wyroku przez sąd krajowy. Ktoś mógłby się zastanawiać, czy takie żądanie rzeczywiście może w ogóle zostać określone jako żądanie nałożenia „sankcji” – bardziej wydaje się ono stanowić żądanie przywrócenia albo żądanie nałożenia na spółkę odpowiedzialności na gruncie prawa cywilnego za jego naruszenie. Można jednak powiedzieć, że w zakresie, w jakim powodzenie tego żądania zależy od tego, czy istniał obowiązek przedłożenia prawidłowych informacji potencjalnemu akcjonariuszowi oraz czy obowiązek ten został naruszony, cywilnoprawną sankcją za to naruszenie (jeśli zostanie wykazane, że miało ono miejsce) określoną tu w prawie krajowym jest obowiązek uznania przez spółkę transakcji za niedokonaną i w rezultacie zwrotu ceny zakupu. Jeśliby takiego obowiązku nie było, to nie byłoby sankcji za naruszenie (a tym bardziej sankcji, która byłaby „skuteczna, proporcjonalna i odstraszająca”).

48. W końcu należy mieć na uwadze kwestie związane z czasem.

49. A. Hirmann nabył akcje w dniu 7 stycznia 2005 r. Jeśli zrobił to na podstawie wprowadzających w błąd informacji otrzymanych od Immofinanz i w zakresie, w jakim zrobił to na podstawie tych informacji, do naruszenia obowiązków doszło w tym dniu. W tym dniu upłynęły już terminy transpozycji obu dyrektyw: dyrektywy kapitałowej (1 stycznia 1994 r.) ( 25 ) oraz dyrektywy w sprawie nadużyć na rynku (12 października 2004 r.). Datą właściwą dla rozpatrzenia środka, jaki powinien mu przysługiwać, nie była jednakże ta data, ale data, w której wszczął postępowanie przed sądem odsyłającym celem unieważnienia transakcji nabycia akcji. Do tego momentu terminy transpozycji dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego (1 lipca 2005 r.), dyrektywy w sprawie przejrzystości informacji o emitentach (20 stycznia 2007 r.) oraz dyrektywy w sprawie ujawniania informacji o spółkach (tekst ujednolicony – ostatnim terminem wdrożenia wynikającym z załącznika I, części B, jest 1 stycznia 2007 r.) również już upłynęły.

50. Mając na uwadze powyższe, przejdę do rozważenia różnych pytań, z którymi zwrócił się sąd odsyłający.

Ocena

Pytania 1, 2 oraz 3

51. Pierwsze z trzech pytań sądu odsyłającego dotyczyło różnych aspektów tego, czy dyrektywa kapitałowa zakazuje unieważnienia transakcji odnoszącej się do akcji w sytuacji, w której spółka naruszyła swój obowiązek dostarczania informacji potencjalnym inwestorom. Powinnam je zatem rozważyć łącznie. Sąd odsyłający zasadniczo zwraca się do Trybunału z pytaniem o to, czy art. 12, 15, 16, 18 19 oraz 42 dyrektywy kapitałowej sprzeciwiają się ustawodawstwu krajowemu wdrażającemu dyrektywy w sprawie ochrony akcjonariuszy, które przewidywało, że jeśli spółka akcyjna naruszy swoje obowiązki, ponosi jako emitent odpowiedzialność wobec inwestora i że w ramach tej odpowiedzialności musi zwrócić nabywcy cenę nabycia akcji i przyjąć z powrotem nabyte akcje. Następnie sąd krajowy pragnie wyjaśnić, czy taka odpowiedzialność spółki akcyjnej byłaby sprzeczna z dyrektywą kapitałową, nawet gdyby wymagało to użycia jej majątku związanego (subskrybowany kapitał zakładowy i rezerwy) lub mogłoby doprowadzić do upadłości spółki.

52. Podstawowa wątpliwość sądu krajowego wydaje się dotyczyć tego, czy podjęte przez austriackiego ustawodawcę działania zmierzające do wdrożenia „innych” środków prawa Unii Europejskiej, a konkretnie dyrektywy w sprawie ochrony akcjonariuszy, nie stanowią w jakiś sposób środków przez europejskiego ustawodawcę nieprzewidzianych oraz czy Austria (w sposób niezamierzony) nie stworzyła sytuacji, w której środek przewidziany na wypadek naruszenia praw przysługujących na podstawie jednej lub więcej dyrektyw jest sprzeczny z dyrektywą kapitałową. W celu jak najlepszej pomocy sądowi krajowemu przyjmę nieco niekonwencjonalne podejście w odniesieniu do trzech pierwszych pytań. Po pierwsze, sprawdzę, co stanowią te trzy dyrektywy (a co ważniejsze, czego nie stanowią), o tym, jak mają być wdrożone, szczególną uwagę poświęcając zakresowi uznania, jaki ustawodawca europejski pozostawił państwom członkowskim. Następnie przejdę do dyrektywy kapitałowej i zbadam (liczne) przepisy tej dyrektywy, które wskazał sąd odsyłający, zadając pytanie, czy którykolwiek z tych przepisów jednak sprzeciwia się uregulowaniu krajowemu, takiemu jakie jest rozpatrywane w postępowaniu głównym.

Dyrektywy w sprawie ochrony akcjonariuszy

Dyrektywa w sprawie prospektu emisyjnego

53. Artykuł 6 ust. 1 dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego wymaga od państw członkowskich zapewnienia, by odpowiedzialność za informacje podane w prospekcie emisyjnym spadała przynajmniej na, między innymi, emitenta. Zatem uregulowanie krajowe, które nakłada na spółkę akcyjną, jako emitenta, odpowiedzialność wobec inwestora w razie naruszenia obowiązków informacyjnych, nie jest sprzeczne, lecz zgodne z tym przepisem. Prawdą jest, że art. 6 ust. 1 pozwala na to, aby podmioty inne niż emitent ponosiły odpowiedzialność za naruszenie obowiązków informacyjnych, „w zależności od danego przypadku”. W tej konkretnej sprawie przed Trybunałem jednakże nic nie wskazuje na to, aby inny podmiot niż Immofinanz, jako emitent, ponosił odpowiedzialność za informacje zawarte w prospekcie emisyjnym. W sytuacji gdy emitent ponosi odpowiedzialność za podane informacje, art. 6 wyraźnie wymaga, aby to na niego spadała odpowiedzialność, jeżeli są one nieprawdziwe lub wprowadzające w błąd.

54. Z art. 6 ust. 1 dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego nie wynika, jakie „środki administracyjne” w razie ustalenia takiej odpowiedzialności mają zostać podjęte ani jakie „sankcje administracyjne” nałożone. Artykuł 6 ust. 2 nakazuje (w sposób wiążący), aby państwa członkowskie „zapewni[ły], że ich przepisy ustawowe, wykonawcze i administracyjne w sprawie odpowiedzialności cywilnej” będą miały zastosowanie do „osób odpowiedzialnych za informacje podane w prospekcie emisyjnym”, ale jednocześnie nie wyjaśnia, jakie mianowicie środki cywilnoprawne powinny być dostępne. Artykuł 25 jedynie potwierdza, że środki i sankcje administracyjne, których nakładania wymaga on od państw członkowskich, pozostają „bez uszczerbku dla ich systemu odpowiedzialności cywilnej” (lub ich prawa do nakładania sankcji karnych).

55. Na podstawie dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego państwa członkowskie posiadają zatem szeroki zakres uznania, z zastrzeżeniem ogólnych zasad prawa Unii i odpowiednich przepisów unijnych, jeśli chodzi o charakter środka, jaki udostępniają zgodnie z własnym systemem odpowiedzialności cywilnej.

56. W niniejszej sprawie uregulowanie krajowe w postępowaniu głównym przewiduje zwrot ceny nabycia połączony ze zwrotem akcji spółce. Wybór takiego środka należy do państwa członkowskiego. Nie wyklucza on oczywiście ani nie podważa sankcji o charakterze karnym albo środków lub sankcji administracyjnych, które również mogą znajdować zastosowanie. Nie sprzeciwia mu się na pewno dyrektywa w sprawie prospektu emisyjnego. Jest wyraźnie proporcjonalny do szkody poniesionej przez inwestora. Nie jest oczywiście nieproporcjonalny wobec naruszenia obowiązku informacyjnego. Wydaje się przydatny w celu zniechęcania emitentów do celowego skłaniania inwestorów do nabycia akcji poprzez wprowadzanie ich w błąd za pomocą niestosowania się do obowiązków informacyjnych; może być zatem także skuteczny i odstraszający. Wydaje mi się zatem, że zarówno zachowuje zgodność z ogólnymi zasadami prawa Unii, jak i zmierza do realizacji celów dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego.

Dyrektywa w sprawie ujawniania informacji o spółkach

57. Artykuł 7 dyrektywy w sprawie ujawniania informacji o spółkach wymaga od państw członkowskich zapewnienia, aby obowiązkiem sporządzania i podawania informacji do publicznej wiadomości objęty był co najmniej emitent lub jego organy administracyjne, zarządzające lub nadzorcze. Krajowe uregulowanie, z którego wynika odpowiedzialność spółki, jako emitenta, za naruszenie obowiązków na podstawie tej dyrektywy wydaje się moim zdaniem prawidłowo spełniać wymagania przewidziane w tym artykule. Nie wydaje się też sprzeczne z zasadą równego traktowania sformułowaną w art. 17 tej dyrektywy.

58. Dyrektywa w sprawie ujawniania informacji o spółkach nie wskazuje, jaki cywilnoprawny środek ochrony powinien być dostępny w razie ustalenia odpowiedzialności emitenta. Artykuł 28 ust. 1 wymaga od państw członkowskich jedynie, by zapewniły „przynajmniej możliwość zastosowania odpowiednich środków administracyjnych lub też nałożenia sankcji cywilnych lub administracyjnych na osoby odpowiedzialne w przypadku, gdy przepisy przyjęte zgodnie z niniejszą dyrektywą nie są przestrzegane” (bez uszczerbku dla prawa państw członkowskich do nakładania sankcji karnych), dodając, że „państwa członkowskie zapewniają, aby środki te były skuteczne, proporcjonalne i odstraszające”.

59. Tak jak w przypadku dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego prawodawca unijny pozostawił państwom członkowskim szeroki zakres uznania. Środek wymagający od spółki zwrotu ceny nabycia i przyjęcia z powrotem swoich akcji wydaje się całkowicie mieścić w tym zakresie, a także, jak wskazałam powyżej, nie budzi zastrzeżeń w świetle zasad ogólnych prawa Unii. Na ile mogę to osądzić, nie wyklucza on też ani nie podważa sankcji o charakterze karnym albo sankcji administracyjnych, które również mogą znajdować zastosowanie.

Dyrektywa w sprawie nadużyć na rynku

60. Artykuł 14 dyrektywy w sprawie nadużyć na rynku wymaga od państw członkowskich zapewnienia możliwości „podjęcia właściwych środków administracyjnych” lub nałożenia „sankcji administracyjnych” na „osoby odpowiedzialne”, jeśli wymagania wynikające z tej dyrektywy zostaną naruszone. Tak jak dyrektywa w sprawie prospektu emisyjnego i dyrektywa w sprawie przejrzystości informacji o emitentach, dyrektywa w sprawie nadużyć na rynku nie określa, jakie środki z zakresu prawa cywilnego mają być dostępne w razie ustalenia odpowiedzialności emitenta. Państwa członkowskie zatem znowu posiadają szeroki zakres uznania, którego ograniczenia wynikają jedynie z ogólnych zasad prawa Unii i innych odpowiednich przepisów unijnych. W zakresie, w jakim uregulowanie krajowe nakłada na spółkę odpowiedzialność za naruszenie tej dyrektywy, jest ono zgodne z treścią i z celem art. 14 dyrektywy w sprawie nadużyć na rynku.

61. Środek przewidziany w austriackim prawie krajowym w ramach jego systemu prawa cywilnego w przypadku ustalenia takiej odpowiedzialności wydaje się całkowicie mieścić w zakresie uznania państw członkowskich. Wydaje mi się również, z podanych wcześniej przyczyn, zgodny z ogólnymi zasadami prawa Unii. W końcu nie wyklucza on, na ile mogę zająć w tym zakresie stanowisko, ani nie podważa sankcji o charakterze karnym albo sankcji administracyjnych, które również mogą znajdować zastosowanie.

62. Dochodzę więc do wniosku, że dyrektywa w sprawie prospektu emisyjnego, dyrektywa w sprawie przejrzystości informacji o emitentach i dyrektywa w sprawie nadużyć na rynku nie sprzeciwiają się uregulowaniu krajowemu, zgodnie z którym w razie naruszenia przez spółkę akcyjną obowiązków wynikających z tych dyrektyw wymaga się od niej nabycia z powrotem własnych akcji i zwrotu ceny nabycia inwestorowi.

Dyrektywa kapitałowa

63. Nawet jeżeli dyrektywy w sprawie ochrony akcjonariuszy nie wykluczają takiego uregulowania krajowego (a w rzeczywistości nawet jeżeli uregulowanie takie wydaje się zgodne z ich treścią i zmierzać do realizacji ich celów), to czy jednak – jak twierdzi Immofinanz – nie narusza ono dyrektywy kapitałowej?

64. Immofinanz oraz Aviso Zeta podnoszą, że uregulowanie takie zostało zabronione przez dyrektywę kapitałową, ponieważ jest sprzeczne z zasadą utrzymania kapitału, zakazem nabywania przez spółki własnych akcji oraz z zasadą równego traktowania. W szczególności Immofinanz oraz Aviso Zeta podnoszą, że dyrektywa kapitałowa wyklucza odpowiedzialność obejmującą jej kapitał związany lub idącą tak daleko, aby mogła doprowadzić do upadłości spółki.

65. A. Hirmann, rząd portugalski i Komisja podnoszą, że kwestionowane uregulowanie krajowe nie było zabronione na gruncie dyrektywy kapitałowej, nawet jeżeli wywiązanie się z zobowiązania wymagałoby od spółki użycia kapitału związanego lub mogłoby doprowadzić do jej upadłości.

66. Rząd austriacki ogranicza się do zwrócenia uwagi Trybunału na dwa orzeczenia Oberster Gerichtshof (austriackiego sądu najwyższego) z dnia 30 marca 2011 r. ( 26 ). oraz z dnia 15 marca 2012 r. ( 27 ), z którymi się zgadza. W orzeczeniach tych Oberster Gerichshof orzekł, że unieważnienie umowy nabycia akcji i zwrot zapłaconej kwoty nie są sprzeczne z dyrektywą kapitałową.

67. Stoję na stanowisku, że kwestionowane uregulowanie krajowe nie jest sprzeczne z dyrektywą kapitałową.

68. Sąd odsyłający przytoczył liczne przepisy dyrektywy kapitałowej. W celu zaprowadzenia pewnego porządku w mojej analizie odniosę się do nich w przedstawiony poniżej sposób. (1) Zacznę od rozważenia, czy płatności dokonane na rzecz A. Hirmanna na podstawie uregulowania krajowego stanowiłyby wypłaty zakazane na podstawie art. 15, które powinny być zwrócone na podstawie art. 16 ust. 2. (2) Następnie rozważę zakaz nabywania przez spółkę własnych akcji i wyjątki od tego zakazu (art. 18, 19 i 20). (3) Przejdę do zbadania wymogu równego traktowania akcjonariuszy (art. 42). (4) Swoją analizę uzupełnię rozważaniem pozostałego przepisu wymienionego przez sąd odsyłający (art. 12). (5) Na koniec poruszę kwestię, czy możliwość, że z powodu takiej odpowiedzialności spółka akcyjna musiałaby sięgnąć do swojego majątku związanego lub mogła dojść do upadłości, ma wpływ na wniosek, do którego dojdę.

Zasady dokonywania wypłat (art. 15 i 16)

69. Artykuł 15 wprowadził zakaz wypłaty na rzecz akcjonariuszy, jeżeli w dacie zamknięcia ostatniego roku budżetowego aktywa netto wynikające z rocznego sprawozdania finansowego są lub stałyby się w następstwie takich wypłat niższe od wysokości kapitału subskrybowanego. (Artykuł 6 określił minimum kapitału subskrybowanego potrzebnego dla założenia spółki akcyjnej lub otrzymania zezwolenia dla rozpoczęcia działalności.) Czy jednak pojęcie „wypłaty” obejmuje prawną odpowiedzialność spółki w zakresie zwrotu inwestorowi ceny nabycia w sytuacji, gdy naruszyła ona swoje obowiązki informacyjne?

70. Pojęcie „wypłaty” użyte w art. 15 nie zostało zdefiniowane w dyrektywie kapitałowej, aczkolwiek art. 15 ust. 1 lit. d) stanowi, że „obejmuje ono w szczególności wypłatę dywidend i odsetek od akcji”. Wydaje mi się, że pojęcie to powinno być interpretowane jako nieobejmujące płatności dokonywanej w celu naprawienia szkody wyrządzonej inwestorowi w wyniku naruszenia przez spółkę jej obowiązków.

71. Taka interpretacja nie jest sprzeczna z art. 15, który – jak stanowią motywy drugi i czwarty dyrektywy kapitałowej – miał zapewnić minimalną ochronę zarówno akcjonariuszom, jak i wierzycielom, poprzez, między innymi, nałożenie na spółkę akcyjną wymogu utrzymania jej kapitału, „w szczególności wprowadzając zakaz jego obniżania przez dokonywanie nienależnych wypłat na rzecz akcjonariuszy”. Celem jest uniknięcie nieprawidłowych wypłat z kapitału subskrybowanego na rzecz akcjonariuszy występujących w charakterze akcjonariuszy, do których to wypłat nie są oni uprawnieni. W przypadku zaś płatności dokonywanej na rzecz inwestora, który został wprowadzony w błąd przez prospekt emisyjny spółki i skłoniony do nabycia akcji, z przyczyn, które wyjaśnię poniżej, nie występuje on w charakterze akcjonariusza i jest to płatność odszkodowania, do którego jest on uprawniony.

72. Taka płatność nie jest inicjowana przez samą spółkę, ale jest dokonywana w celu wywiązania się przez spółkę z jej obowiązków prawnych. Obowiązek zapłaty wynika ze stosunku spółki z potencjalnym inwestorem, który opierał się na prospekcie emisyjnym, podejmując decyzję do co inwestowania, nie zaś ze stosunku z aktualnymi akcjonariuszami. Zatem jeśli sąd krajowy zobowiązałby spółkę w sprawie głównej do zapłaty jakiejkolwiek kwoty, byłaby ona dokonywana na tej podstawie, że A. Hirmann jest wierzycielem spółki występującym jako osoba trzecia, a nie dlatego, że jest akcjonariuszem.

73. Taka płatność nie jest moim zdaniem „wypłatą” kapitału w rozumieniu art. 15 ust. 1, nawet jeśli wierzyciel spółki występujący jako osoba trzecia jest poza tym akcjonariuszem w danej spółce. Podanie kilku przykładów powinno wyjaśnić tę kwestię.

74. Przypuśćmy, na przykład, że osoba wynajmująca spółce biurowiec jest jej akcjonariuszem i że spółka zalega z płatnością czynszu. Wynajmujący pozwałby tę spółkę o zapłatę zaległego czynszu. Jego uprawnienie do zapłaty mu czynszu nie wynikałoby z jego statusu jako akcjonariusza, a płatności czynszu dokonywane przez spółkę na rzecz wynajmującego, niezależnie od tego, czy byłyby poprzedzone korespondencją czy orzeczeniem sądu, nie stanowiłyby wypłaty kapitału w rozumieniu art. 15.

75. Podobnie, jeśli pracownik spółki, który kupił lub dostał akcje spółki, zostałby następnie poszkodowany w wyniku wypadku spowodowanego naruszeniem przez spółkę obowiązku zapewnienia odpowiednich warunków pracy, jego prawo do uzyskania odszkodowania od spółki w celu naprawienia wyrządzonych mu szkód nie miałoby żadnego związku z jego statusem akcjonariusza. Zapłata odszkodowania przez spółkę nie stanowiłaby w tych okolicznościach wypłaty kapitału.

76. Ponieważ płatność dokonywana na rzecz wierzyciela spółki występującego jako osoba trzecia, który jednocześnie niezależnie od tego jest akcjonariuszem, nie stanowi „wypłaty” kapitału w rozumieniu art. 15, płatność taka nie jest sprzeczna z tym przepisem.

77. Artykuł 16 dyrektywy kapitałowej wymaga jedynie zwrotu każdej wypłaty dokonanej niezgodnie z art. 15. W świetle wniosków, jakie wyciągnęłam odnośnie do właściwej interpretacji art. 15, wynika z tego, że art. 16 nie ma znaczenia dla niniejszej sytuacji.

Zakaz nabywania przez spółkę własnych akcji i wyjątki od tej zasady

78. Artykuł 18 ust. 1 dyrektywy kapitałowej zakazywał spółkom subskrypcji ich własnych akcji. Artykuł 19 jednakże stanowił, że państwa członkowskie mogą zezwolić spółce na nabycie własnych akcji przy zachowaniu przewidzianych w nim warunków, podczas gdy art. 20 zezwalał państwom członkowskim na niestosowanie art. 19 w określonych warunkach nabycia akcji przez spółkę.

79. Celem tych artykułów była ochrona akcjonariuszy i wierzycieli przed zachowaniami rynkowymi, które mogą zmniejszyć kapitał spółki lub sztucznie podwyższyć cenę akcji spółki. Z celem tym nie jest sprzeczne nabycie przez spółkę jej akcji w wykonaniu obowiązku przewidzianego prawem. Jak trafnie wskazały rząd portugalski i Komisja, art. 20 ust. 1 lit. d) pozwala państwom członkowskim na nabycie akcji właśnie „w wykonaniu obowiązków ustawowych”, bez konieczności stosowania procedur przewidzianych w art. 19. Zatem w zakresie, w jakim rozpatrywane uregulowanie krajowe wymaga od spółki akcyjnej, aby przyjęła z powrotem swoje akcje w ramach środka znajdującego zastosowanie w przypadku naruszenia obowiązków spółki, stanowi to nabycie w wykonaniu obowiązków ustawowych, na które państwa członkowskie mogły zezwolić wyraźnie na podstawie art. 20 ust. 1 lit. d).

80. Wynika z tego, że art. 18 nie stanowił żadnej przeszkody dla rozpatrywanego uregulowania krajowego.

Zasada równego traktowania

81. Artykuł 42 dyrektywy kapitałowej przewidywał, że w celu jej stosowania państwa członkowskie „zagwarantują równe traktowanie akcjonariuszy znajdujących się w takiej samej sytuacji”. To zobowiązanie znajdowało zastosowanie – jak jednoznacznie wynikało ze sformułowania „w celu stosowania dyrektywy” – jedynie w ramach tej dyrektywy ustanawiającej szczególny środek ( 28 ).

82. Akcjonariusz uprawniony do odszkodowania z tytułu nabycia akcji na podstawie wprowadzającego w błąd prospektu emisyjnego nie jest w tej samej sytuacji co akcjonariusz, który nie opierał się na tym prospekcie. Zasada równego traktowania akcjonariuszy nie stoi zatem na przeszkodzie przyznania akcjonariuszowi ( 29 ) środka, do którego jest on uprawniony.

Artykuł 12

83. Artykuł 12 dyrektywy kapitałowej zakazuje zwolnienia akcjonariuszy z obowiązku wniesienia wkładów, chroniąc w ten sposób subskrybowany kapitał założycielski poprzez wymóg pokrycia całości subskrybowanego kapitału. Ponieważ A. Hirmann a) kupił zwykłe akcje na rynku wtórnym i b) zapłacił za nie w całości, przepis ten nie ma znaczenia dla niniejszej sprawy.

Co, jeśli dokonanie płatności wymaga użycia kapitału subskrybowanego lub rezerw albo prowadzi do upadłości spółki?

84. Pragnę zacząć od stwierdzenia, że moim zdaniem pytanie to jest jedynie hipotetyczne. W aktach sprawy nie znajduje się nic, co sugerowałoby, że jeśli sąd będzie wymagał od Immofinanz przyjęcia z powrotem 1375,02406 akcji i zapłacenia A. Hirmannowi kwoty 10013,75 EUR z odsetkami, będzie ona musiała sięgnąć do swoich rezerw albo naruszyć subskrybowany kapitał w celu wykonania tego zobowiązania.

85. Jeżeli i w zakresie, w jakim odpowiedź na to pytanie jest konieczna, pozostanę przy stanowisku, że ponieważ płatność na rzecz wierzyciela występującego jako osoba trzecia nie stanowi wypłaty kapitału w rozumieniu art. 15, ograniczenia, jakie artykuł ten przewidywał w stosunku do wysokości kapitału, który spółka akcyjna może przeznaczyć na wypłaty dla akcjonariuszy, nie miały do tej płatności zastosowania. Z powyższego wynika, że zapłata inwestorowi odszkodowania przez spółkę akcyjną, która naruszyła swoje zobowiązania, nie byłaby zakazana na gruncie art. 15, nawet jeśli zwolnienie się z tej odpowiedzialności angażowałoby kapitał związany spółki lub mogło prowadzić do jej upadłości.

86. Mogę jednak tylko powtórzyć, że z informacji przekazanych Trybunałowi wynika, że pytanie to wydaje się hipotetyczne, nie zaś rzeczywiste.

87. Uważam zatem, że dyrektywa kapitałowa nie sprzeciwia się uregulowaniu krajowemu takiemu jak rozpatrywane w niniejszym postępowaniu.

Pytania 4 i 5

88. W pytaniach czwartym i piątym sąd odsyłający zajmuje się zasadniczo pytaniami dotyczącymi czasu, wobec czego pytania te rozważę łącznie. Zarzucane naruszenie miało miejsce w dniu 7 stycznia 2005 r. A. Hirmann wniósł pozew o naprawienie szkody w dniu 15 sierpnia 2011 r. Czy dyrektywa w sprawie ujawniania informacji o spółkach sprzeciwia się lub czy dyrektywa kapitałowa sprzeciwiała się przepisom krajowym, które przewidują unieważnienie ze skutkiem wstecznym umowy nabycia akcji, skutkujące zwrotem pierwotnej ceny nabycia w dniu naruszenia (zwrot oparty na wartości akcji ex tunc)? Czy też dyrektywy te w rzeczywistości wymagały, aby odpowiedzialność emitenta była określana przez odwołanie się do ceny akcji w dniu wniesienia pozwu (zwrot oparty na wartości akcji ex nunc)?

89. A. Hirmann twierdzi, że jest uprawiony do otrzymania ceny nabycia, jaką zapłacił wraz z odsetkami, na tej podstawie, że gdyby nie został wprowadzony w błąd, to nie zawarłby tej transakcji. Rząd austriacki, dostosowawszy się do stanowiska przyjmowanego przez Oberster Gerichtshof ( 30 ), zgodnie z którym ochrona akcjonariuszy ma pierwszeństwo przed potrzebą utrzymania w stanie nienaruszonym całości kapitału akcyjnego spółki, nie wypowiada się w tych kwestiach jako takich.

90. Z kolei Immofinanz twierdzi, że zezwolenie inwestorowi na żądanie przyjęcia z powrotem ceny nabycia przyniosłoby ten sam skutek co stwierdzenie nieważności umowy spółki. Spowodowałoby to niepewność prawną i byłoby sprzeczne z art. 12 i 13 dyrektywy w sprawie ujawniania informacji o spółkach, które zawierają wyczerpującą listę przesłanek stwierdzenia nieważności umowy spółki. Immofinanz dalej twierdzi (opierając się na wyroku w sprawie E. Friz ( 31 ) i mając w tym zakresie poparcie Aviso Zeta), że ochrona ciągłego istnienia spółki jest priorytetowa. Jeśli zatem transakcja mająca za przedmiot akcje ma być unieważniona, zaś akcje i pieniądze zwrócone, to kwota do zwrotu powinna być obliczana ex nunc (wartość akcji w chwili wniesienia pozwu), a nie ex tunc (pierwotna cena nabycia).

91. Rząd portugalski i Komisja uważają, że art. 12 i 13 dyrektywy w sprawie ujawniania informacji o spółkach nie znajdują zastosowania. Unieważnienie transakcji mającej za przedmiot akcje nie prowadzi do unieważnienia umowy spółki Immofinanz. Rozstrzygnięcie takie musi być stwierdzone orzeczeniem sądowym. Ponadto ani te artykuły dyrektywy w sprawie ujawniania informacji o spółkach, ani dyrektywa kapitałowa nie wymagają, by unieważnienie umowy spółki wywoływało jedynie skutek ex nunc lub by wszelka wynikająca z tego odpowiedzialność była określana ex nunc. Komisja dodaje, że do sądu krajowego należy określenie zakresu odpowiedzialności emitenta, przy uwzględnieniu zasady równego traktowania akcjonariuszy będących w tej samej sytuacji.

92. Zgadzam się ze stanowiskami rządu portugalskiego i Komisji.

93. Artykuł 12 lit. a) dyrektywy w sprawie ujawniania informacji o spółkach przewiduje, że „nieważność musi zostać stwierdzona orzeczeniem sądowym” oraz że może zostać stwierdzona jedynie na jednej z sześciu podstaw wymienionych enumeratywnie w art. 12 lit. b) ppkt (i)–(vi). Artykuł 13 dotyczy skutków takiej nieważności. Jednakże orzeczenie sądu, że spółka ponosi odpowiedzialność wobec inwestora, nie jest tym samym co orzeczenie o stwierdzeniu nieważności. Artykuły 12 i 13 dyrektywy w sprawie ujawniania informacji o spółkach wyraźnie zatem nie mają związku z odpowiedzialnością, jakiej podlega spółka akcyjna, która naruszyła obowiązki informacyjne; nie mają też znaczenia dla odpowiedzi na pytanie, czy odpowiedzialność ta wywołuje skutki ex nunc czy ex tunc.

94. Dyrektywy w sprawie ochrony akcjonariuszy nie zawierają żadnych szczególnych warunków odnoszących się do charakteru środka, który państwo członkowskie musi zastosować wobec emitenta naruszającego swoje obowiązki w zakresie dostarczania informacji, stanowiąc jedynie, że nałożone sankcje powinny być „skuteczne, proporcjonalne i odstraszające”. Państwa członkowskie posiadają zatem szeroki zakres uznania, który musi obejmować również rozstrzygnięcie, czy unieważnienie umowy nabycia akcji wywołuje skutki ex tunc czy ex nunc.

95. W wyroku w sprawie E. Friz ( 32 ) Trybunał orzekł, że okoliczność, iż konsument wykonał swoje prawo do unieważnienia umowy w sprawie członkostwa w zamkniętym funduszu nieruchomości ustanowionym w formie spółki osobowej (dyrektywa 85/577) ( 33 ), nie wyklucza unieważnienia spółki ze skutkiem ex nunc ( 34 ). Wyrok ten nie może być odczytywany jako wymagający od państw członkowskich, w kontekście innych dyrektyw, zapewnienia, aby unieważnienie transakcji wynikającej z naruszenia obowiązku spółki do przedłożenia informacji pociągało za sobą skutki jedynie ex nunc.

96. W końcu, w tekście art. 12, 15, 16, 18, 19 lub 42 dyrektywy kapitałowej nie znajduję nic, co sugerowałoby, że zawierają one takie wymaganie. Zgadzam się z Komisją, że sąd krajowy może potrzebować podjęcia działań w kierunku zapewnienia, aby wszyscy akcjonariusze, którzy nabyli akcje na podstawie tych samych wprowadzających w błąd informacji, byli traktowani jednakowo, jak tego wymaga art. 42. Poza tym uważam, że żaden z tych przepisów nie ma znaczenia dla odpowiedzi na pytanie o skutki ex tunc lub ex nunc. Jak już zaznaczyłam powyżej, jest to kwestia prawa krajowego.

Wnioski

97. W świetle powyższych rozważań proponuję Trybunałowi, by na pytania przedstawione przez Handelsgericht Wien odpowiedział następująco: 1. Dyrektywa 2003/71/WE Parlamentu Europejskiego i Rady, dyrektywa 2004/109/WE Parlamentu Europejskiego i Rady oraz dyrektywa 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady nie sprzeciwiają się uregulowaniu krajowemu, które przewiduje, że spółka akcyjna w ramach odpowiedzialności za naruszenie obowiązków wynikających z tych dyrektyw musi przyjąć z powrotem nabyte akcje i zwrócić inwestorowi cenę nabycia akcji. Uregulowaniu takiemu nie sprzeciwiają się też przepisy art. 12, 15, 16, 18 i 19 lub 42 dyrektywy Rady 77/91/EWG. 2. Ani dyrektywa 2009/101/WE Parlamentu Europejskiego i Rady, ani dyrektywa Rady 77/91/EWG nie sprzeciwiają się unieważnieniu ze skutkiem wstecznym umowy nabycia akcji, pociągającym za sobą zwrot ceny nabycia.

( 1 ) Język oryginału: angielski.

( 2 ) Druga dyrektywa Rady z dnia 13 grudnia 1976 r. w sprawie koordynacji gwarancji, jakie są wymagane w państwach członkowskich od spółek w rozumieniu art. 58 akapit drugi traktatu, w celu uzyskania ich równoważności, dla ochrony interesów zarówno wspólników, jak i osób trzecich w zakresie tworzenia spółki akcyjnej, jak również utrzymania i zmian jej kapitału (Dz.U. 1977, L 26, s. 1). Dyrektywa 77/91/EWG została uchylona i zastąpiona przez dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2012/30/UE z dnia 25 października 2012 r. w sprawie koordynacji gwarancji, jakie są wymagane w państwach członkowskich od spółek w rozumieniu art. 54 akapit drugi Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, w celu uzyskania ich równoważności, dla ochrony interesów zarówno wspólników, jak i osób trzecich w zakresie tworzenia spółki akcyjnej, jak również utrzymania i zmian jej kapitału (Dz.U. L 315, s. 74). Wcześniej była zmieniona dyrektywą Rady 92/101/EWG (Dz.U. L 347, s. 64), wersja powstała w wyniku tej zmiany była w mocy w dniu 7 stycznia 2005 r., w czasie zakupu udziałów będącego przyczyną wszczęcia postępowania krajowego. Następnie była zmieniona dyrektywą 2006/68/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 6 września 2006 r. zmieniającą dyrektywę Rady 77/91/EWG w sprawie tworzenia spółek akcyjnych i utrzymywania oraz zmian wysokości ich kapitału (Dz.U. L 264, s. 32) oraz dyrektywą Rady 2006/99/WE z dnia 20 listopada 2006 r. dostosowującą niektóre dyrektywy w dziedzinie prawa spółek, w związku z przystąpieniem Bułgarii i Rumunii (Dz.U. L 363, s. 137).

( 3 ) Zobacz przypis 2 powyżej.

( 4 ) Artykuł 17 ww. w przypisie 2 dyrektywy 2012/30/UE, zastępujący art. 15 dyrektywy kapitałowej.

( 5 ) Artykuł 20 ww. w przypisie 2 dyrektywy 2012/30/UE, zastępujący art. 18 dyrektywy kapitałowej.

( 6 ) Dyrektywa 2003/71/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 4 listopada 2003 r. w sprawie prospektu emisyjnego publikowanego w związku z publiczną ofertą lub dopuszczeniem do obrotu papierów wartościowych i zmieniająca dyrektywę 2001/34/WE (Dz.U. L 345, s. 64). Dyrektywa ta wymagała od państw członkowskich jej wdrożenia do dnia 1 lipca 2005 r. (art. 29). Nie posiadam wiedzy, czy ta wersja dyrektywy w sprawie prospektu emisyjnego była wdrożona do prawa austriackiego w dniu umowy sprzedaży – 7 stycznia 2005 r. Jeśli nie była, prawo krajowe mogło odpowiadać wymaganiom dyrektywy 89/298/EWG z dnia 17 kwietnia 1989 r. w sprawie koordynacji wymagań dotyczących sporządzania, szczegółowej kontroli i rozpowszechniania prospektów emisyjnych publikowanych w związku z publiczną ofertą sprzedaży zbywalnych papierów wartościowych (Dz.U. 1989, L 124, s. 8). Dyrektywa w sprawie prospektu emisyjnego została zmieniona dyrektywą 2008/11/WE z dnia 11 marca 2008 r. zmieniającą dyrektywę 2003/71/WE w sprawie prospektu emisyjnego publikowanego w związku z publiczną ofertą lub dopuszczeniem do obrotu papierów wartościowych w odniesieniu do uprawnień wykonawczych przyznanych Komisji (Dz.U. L 76, s. 37), jednak art. 6 i 25, właściwe w niniejszej sprawie, nie zostały zmienione.

( 7 ) Dyrektywa 2004/109/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 15 grudnia 2004 r. w sprawie harmonizacji wymogów dotyczących przejrzystości informacji o emitentach, których papiery wartościowe dopuszczane są do obrotu na rynku regulowanym, oraz zmieniająca dyrektywę 2001/34/WE (Dz.U. L 390, s. 38). Nie było wymogu transpozycji tej dyrektywy przed dniem 20 stycznia 2007 r. W dniu zakupu akcji prawo krajowe mogło zatem odpowiadać wymogom dotyczącym przejrzystości określonym w ww. dyrektywie 2001/34/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 maja 2001 r. w sprawie dopuszczenia papierów wartościowych do publicznego obrotu giełdowego oraz informacji dotyczących tych papierów wartościowych, które podlegają publikacji, która weszła w życie w dniu 26 lipca 2001 r. i skodyfikowała szereg wcześniejszych dyrektyw, w tym dyrektywę 82/121/EWG z dnia 15 lutego 1982 r. o informacjach okresowych publikowanych przez spółki, których akcje dopuszczone są do notowań urzędowych na giełdach papierów wartościowych (Dz.U. L 48, s. 26).

( 8 ) Dyrektywa 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 stycznia 2003 r. w sprawie wykorzystywania poufnych informacji i manipulacji na rynku (nadużyć na rynku) (Dz.U. L 96, s. 16). Pomimo że nazwa „dyrektywa w sprawie jednolitości rynku” lepiej opisywałaby tę dyrektywę ze względu na jej cele, powszechnie jest ona określana jako dyrektywa w sprawie nadużyć na rynku i w niniejszej opinii zastosuję się do tego zwyczaju. Państwa członkowskie były zobowiązane do wdrożenia tej dyrektywy do dnia 12 października 2004 r. Była ona następnie zmienione dyrektywą Parlamentu Europejskiego i Rady 2010/78/UE z dnia 24 listopada 2010 r. w sprawie zmiany dyrektyw 98/26/WE, 2002/87/WE, 2003/6/WE, 2003/41/WE, 2003/71/WE, 2004/39/WE, 2004/109/WE, 2005/60/WE, 2006/48/WE, 2006/49/WE i 2009/65/WE w odniesieniu do uprawnień Europejskiego Urzędu Nadzoru (Europejskiego Urzędu Nadzoru Bankowego), Europejskiego Urzędu Nadzoru (Europejskiego Urzędu Nadzoru Ubezpieczeń i Pracowniczych Programów Emerytalnych) oraz Europejskiego Urzędu Nadzoru (Europejskiego Urzędu Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych) (Dz.U. L 331, s. 120), chociaż art. 14 ust. 1, brany pod uwagę w niniejszej sprawie, nie został zmieniony.

( 9 ) Dyrektywa 2009/101/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 16 września 2009 r. w sprawie koordynacji gwarancji, jakie są wymagane w państwach członkowskich od spółek w rozumieniu art. 48 akapit drugi traktatu, w celu uzyskania ich równoważności, dla zapewnienia ochrony interesów zarówno wspólników, jak i osób trzecich (Dz.U. L 258, s. 11). Dyrektywa ta została wprowadzona później niż nabycie akcji w postępowaniu głównym. Artykuły 12 i 13, przywołane przez sąd krajowy, nie zostały od tego czasu zmienione.

( 10 ) Łącznie będę się do nich odnosić jako do „dyrektyw w sprawie ochrony akcjonariuszy”.

( 11 ) Ta lista została utrzymana mocą art. 1 ww. w przypisie 2 dyrektywy 2012/30 i załącznika 1 do niej.

( 12 ) Artykuł 6 dyrektywy 2012/30 zastąpił art. 6 dyrektywy kapitałowej.

( 13 ) Artykuł 14 dyrektywy 2012/30 zastąpił art. 12 dyrektywy kapitałowej.

( 14 ) Zastąpiony przez art. 17 dyrektywy 2012/30.

( 15 ) Zastąpiony przez art. 20 dyrektywy 2012/30.

( 16 ) Zastąpiony przez art. 21 dyrektywy 2012/30.

( 17 ) Artykuł 19 ust. 1 lit. a).

( 18 ) Artykuł 19 ust. 1 lit. c).

( 19 ) Artykuł 19 ust. 1 lit. d).

( 20 ) Zastąpiony przez art. 22 ust. 1 lit. d) dyrektywy 2012/30.

( 21 ) Motywy pierwszy i drugi dyrektywy.

( 22 ) Konsumentami w rozumieniu tego przepisu są osoby prywatne występujące we własnym imieniu, a nie w imieniu spółki. Wydaje się, że A. Hirmann jest objęty tym pojęciem w zakresie nabycia przez niego akcji.

( 23 ) Czytelnika może uderzyć dziwna okoliczność, że A. Hirmann musiał nabyć ułamek akcji. Jest to jednak informacja pochodząca z odesłania prejudycjalnego.

( 24 ) Artykuł 28 ust. 1 dyrektywy w sprawie przejrzystości informacji o emitentach odnosi się dodatkowo do sankcji cywilnoprawnych.

( 25 ) Zobacz przypis 2 powyżej, wskazujący na wersję dyrektywy kapitałowej obowiązującej w tym czasie.

( 26 ) Sprawa 7 Ob 77/10i.

( 27 ) Sprawa 6 Ob 28/12d.

( 28 ) Zobacz wyrok z dnia 15 października 2009 r. w sprawie C-101/08 Bertelsmann AG i in., Zb.Orz. s. I-9823, pkt 37–42. Zobacz także motyw piąty dyrektywy kapitałowej.

( 29 ) Jeśli uprawnienie do danego środka przysługuje więcej niż jednemu akcjonariuszowi, sąd oczywiście będzie musiał zastosować zasadę równego traktowania w stosunku do wszystkich akcjonariuszy znajdujących się w tej samej sytuacji, określając zakres odpowiedzialności spółki w stosunku do każdego z nich.

( 30 ) Zobacz przypisy 26 i 27 powyżej.

( 31 ) Wyżej wymieniony w pkt 39.

( 32 ) Ibidem.

( 33 ) Dyrektywa Rady z dnia 20 grudnia 1985 r. w sprawie ochrony konsumentów w odniesieniu do umów zawartych poza lokalem przedsiębiorstwa (Dz.U. L 372, s. 31).

( 34 ) Wyżej wymieniony w pkt 39 wyrok w sprawie E. Friz, pkt 50.