[pic] | KUMMISSJONI TAL-KOMUNITAJIET EWROPEJ | Brussel 12.12.2006 KUMM(2006) 789 finali KOMUNIKAZZJONI MILL-KUMMISSJONI LILL-KUNSILL U LILL-PARLAMENT EWROPEW Ir-riċerka dwar l-investiment u analisti finanzjarji {SEK(2006) 1655} KOMUNIKAZZJONI MILL-KUMMISSJONI LILL-KUNSILL U LILL-PARLAMENT EWROPEW Ir-riċerka dwar l-investiment u analisti finanzjarji (Test b’relevanza għall–EEA) 1. DAħLA L-għan ta' din il-Komunikazzjoni huwa li tevalwa, u tipprovdi dawk il-partijiet interessati bi gwida prattika dwar id-dispożizzjonijiet dwar il-leġiżlazzjoni Ewropea reċenti marbuta mar-riċerka dwar l-investiment u l-analisti finanzjarji, u biex tagħti risposta għar-rapport tal-Grupp ta' Diskussjoni dwar l-Analisti Finanzjarji[1], li taw l-informazzjoni dwar l-abbozzar ta' dik il-leġiżlazzjoni. Il-biċċa l-kbira ta' din il-Komunikazzjoni titratta l-kwistjoni tal-kunflitti ta' interess, u tiddeskrivi l-leġiżlazzjoni Ewropea ewlenija billi tindirizza din it-tema b'mod speċifiku. Fit-taqsima finali, jiġu indirizzati kwistjonijiet oħra (reġistrazzjoni ta' l-analisti, ir-riċerka indipendenti, ir-relazzjonijiet ma l-emittenti, ma' l-analisti u l-edukazzjoni ta' l-investitur). Fit-taqsima finali, jiġu indirizzati kwistjonijiet oħra (reġistrazzjoni ta' l-analisti, ir-riċerka indipendenti, ir-relazzjonijiet ta' l-emittenti ma' l-analisti u l-edukazzjoni ta' l-investitur). 2. SFOND 2.1. Ir-rwol tar-riċerka ta' l-investiment Id-disponibilità ta' tipi varji ta' informazzjoni finanzjarja tiżgura prezzijiet xierqa, tgħin lill-emittenti biex jiġbru l-kapital tad-dejn u l-ekwità fis-swieq ewlenin, u tiżgura swieq sekondarji profondi u likwidi għall-istrumenti finanzjarji L-analisti finanzjarji li jħejju r-riċerka dwar l-industrija għandhom rwol importanti fil-'ekosistema' ta' l-informazzjoni finanzjarja li ssostni s-swieq finanzjarji. L-analisti jagħmlu sinteżi ta' l-informazzjoni mhux ipproċessata f'biċċiet ta' riċerka żgħar li jistgħu jiġu ttrattati b'mod eħfef. In segwitu, ir-riċerka għandha tintuża minn investituri biex tgħinhom jagħmlu d-deċiżjonijiet tagħhom dwar l-investiment, u mill-intermedjarji biex jipproduċu riċerka dwar l-investiment, konsulenza dwar l-investiment, jew komunikazzjonijiet ta' promozzjoni. Għalhekk ir-regolamentazzjoni tar-riċerka dwar l-investiment u ta' l-analisti finanzjarji li joħolquha għandha tkun sensittiva għal, u xierqa għal ħafna rwoli li għandha r-riċerka. Huwa wkoll ta' importanza kbira li jkun żgurat li kull regolamentazzjoni bħal din ma tillimitax kemm jista' jkun il-fluss ta' informazzjoni tal-valur potenzjali għall-investituri. 2.2. Skrutinju regolatorju għar-riċerka dwar l-investiment Mal-falliment ta' l-għajta għal-ekonomija l-ġdida' fis-sena 2000 u l-ħafna fallimenti ta' profil għoli korporattivi sussegwenti, il-valur u l-integrità tar-riċerka ta' l-investiment waqgħet taħt iktar skrutinju regolatorju globali. Fl-Ewropa, fil-laqgħa informali tal-Ministri ta' l-Ekonomija u l-Finanzi fl-Oviedo f'April ta' l-2002, ġew diskussi kwistjonijiet ta' politika marbuta mal-falliment ta' l-Enron b'mod partikolari, u fost inizjattivi oħra Kummissjoni ġiet mitluba tikkunsidra li ssir azzjoni regolatorja fuq ir-riċerka ta' l-investiment. Il-Kummissjoni sussegwentement laqqgħet il-Grupp ta' Diskussjoni dwar l-Analisti Finanzjarji, magħmula minn dawk li jipprattikaw fis-settur privat, il-konsulenti indipendenti, ir-regolaturi u l-entitajiet professjonali, biex jikkunsidraw il-kwistjoni. Ir-rapport tal-Grupp ħareġ f'Settembru ta' l-2003 u sussegwentement kien suġġett għal konsultazzjoni pubblika. Il-Komunikazzjoni tikkostitwixxi t-tweġiba tal-Kummissjoni għar-rapport tal-Grupp ta' Diskussjoni u l-konsultazzjoni pubblika. Qabel ma tingħata r-risposta, l-ewwel jinħtieġ li titlesta l-leġiżlazzjoni Ewropea dwar ir-riċerka. Finalment dan twettaq f'Settembru ta' l-2006, bl-adozzjoni tal-miżuri ta' implimentazzjoni għas-Swieq fid-Direttiva dwar l-Istrumenti Finanzjarji.[2] F'Settembru ta' l-2003 ukoll, l-Organizzazzjoni Internazzjonali tal-Kummissjonijiet għat-Titoli ( International Organization of Securities Commissions - IOSCO) ippubblikat rapport[3] u dikjarazzjoni ta' prinċipji[4] dwar il-kunflitti ta' interess ta' l-analisti. Dawn id-dokumenti huma diskussi iktar l-isfel. Ir-rapport tal-Grupp ta' Diskussjoni u r-rapport ta' l-IOSCO u d-dikjarazzjoni tal-prinċipji għenu biex jifassal d-dibattitu regolatorju dwar l-analisti finanzjarji. Il-biċċa l-kbira tad-dibattitu ffoka fuq il-fatt li jista jkun hemm ġestjoni dgħajfa tal-kunflitti fi ħdan ditti li jipproduċu riċerka għall-investiment u dan jista’ jwassal għal riċerka preġudikata. L-analisti tar-riċerka qed jiffaċċjaw varjetà ta' kunflitti potenzjali li jistgħu idgħajfu l-oġġettività tagħhom. Jistgħu jkunu esposti għall-interessi tad-ditta, jew ta' ċerti gruppi ta' klijenti, li huma f'kunflitt ma' l-interessi ta' dawk lejn min hija mmirata r-riċerka. Xi eżempji ta' interessi bħal dawn jinkludu l-interessi ta' l-emittenti fit-tneħħija tat-titoli tagħhom, u tal-finanzjarji korporattivi biex jattiraw u jmantnu l-kummerċ marbut mal-ħruġ u l-pjazzamenti. Id-ditta nnifisha, jekk għandha dritt għall-kummerċ, se jkollha interess fil-bejgħ ta' strumenti finanzjarji. Jekk id-ditta tmexxi kummerċ ta' l-aġenzija bħal intermedjarji ta' strumenti ta' kapital fuq bażi ta' kummissjoni, hi jkollha inċentiv kummerċjali biex tiġġenera l-ordinijiet. Dawn l-interessi kollha jistgħu jdagħjfu l-oġġettività ta' l-analist. 2.2.1. Ir-rapport tal-Grupp ta' Diskussjoni Ir-Rapport tal-Grupp ta' Diskussjoni jiffoka wkoll fuq il-ġestjoni tal-prevenzjoni, il-monitoraġġ u l-iżvelar tal-kunflitti ta' interess dwar ir-riċerka dwar l-investiment. Ir-rakkomandazzjonijiet kienu ffukati l-aktar fuq: il-kunflitti ta' interess ġejjin mill-involviment fl-offerti ta' sigurtajiet u xogħol finanzjarju korporattiv; l-aħjar prassi għal kumpaniji li joħorġu t-titoli; ir-remunerazzjoni ta' l-analisti; it-trattar ta' titoli mill-analisti; il-kwalifiki; u t-tqassim tar-riċerka ta' l-investiment lis-suq tal-bejgħ bl-imnut. L- Anness 1[5] jistipula r-rakkomandazzjonijiet tal-Grupp ta' Diskuzzjoni f'iktar dettall. Wara li l-Kummissjoni stiednet il-kummenti dwar ir-rakkomandazzjonijiet tal-Grupp ta' Diskussjoni, kien hemm appoġġ qawwi għal approċċ ibbażat fuq il-prinċipji kif issuġġerixxa l-Grupp ta' Diskussjoni, u għal ħafna mir-rakkomandazzjonijiet speċifiċi tal-Grupp, inkluż dawk li ffukaw fuq il-ġestjoni tal-kunflitti ta' interess. Intwera xi appoġġ għal qafas Ewropew li jistipula l-istandards minimi; madankollu, intweriet x-xewqa li l-istandards Ewropej għandhom ikunu kompatibbli kemm jista' jkun ma dawk adottati f'ġurisdizzjonijiet ewlenin oħrajn[6] 2.2.2. Ir-Rapport IOSCO u d-Dikjarazzjoni tal-Prinċipji Filwaqt li ma jorbtux legalment fl-Istati Membri jew fil-Komunità in ġenerali[7], il-prinċipji IOSCO madankollu huma forza persważiva. Huma juru li r-regolaturi membri ta' l-IOSCO ppruvaw jilħqu kunsens, fi prinċipju, dwar kwistjonijiet dwar regolamentazzjoni tat-titoli tal-kreditu. Fil-kamp tar-riċerka dwar l-investiment, fejn ħafna minn dawk li jipprovdu r-riċerka joperaw fuq bażi globali, huwa partikolarment mixtieq li r-regolaturi jkunu jistgħu jimplimentaw regoli konsistenti. Il-Prinċipji mfassla mill-Kumitat Tekniku ta' l-IOSCO jiffukaw fuq: - l-identifikazzjoni u l-eliminazzjoni, l-evitar, il-ġestjoni u l-iżvelar ta' kunflitti ta' interessi li l-analisti qed jiffaċċjaw; - l-integrità ta' analisti u r-riċerka tagħhom; u - l-edukazzjoni ta' investituri dwar il-kunflitti ta' interess eżistenti u potenzjali li l-analisti qed jiffaċċjaw Il-prinċipji, u l-miżuri ewlenija rispettivi biex jimplimentaw dawk il-prinċipji, huma stabbiliti fl- Anness 2 . Minkejja li l-prinċipji jiffukaw fuq l-attivitajiet ta' l-analisti ta' l-istrumenti ta' kapital sell-side (jiġifieri dawk li jaħdmu f'banek integrati ta' investiment jew broker-dealers ), huwa msemmi b'mod speċifiku li "l-analisti sell-side żgur mhumiex waħedhom meta jiffaċċjaw kunflitti ta' interess bħal dawn u kunċetti żviluppati f'dan ix-xogħol jista' jintużaw f'oqsma oħra"[8] u r-rapport ta' akkumpanjament ma jsemmix b'mod speċifiku "il-kunflitti ta' interess li jħabbtu wiċċhom magħhom l-analisti sell-side fil-produzzjoni tar-riċerka dwar it-titoli tal-kapital u d-ditti li jimpjegawhom"[9] 3. IL-LEġIżLAZZJONI EWROPEA LI TINDIRIZZA L-KUNFLITTI TA' INTERESSI FIR-RIċERKA DWAR L-INVESTIMENT Żewġ biċċiet ewlenin tal-leġiżlazzjoni Ewropea jinkludu dispożizzjonijiet li jindirizzaw l-kwistjoni tal-kunflitti ta' interess marbuta mar-riċerka dwar l-investiment. Dawn huma d-Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq[10] u d-Direttiva dwar is-Swieq fl-Istrumenti Finanzjarji[11] (il-MiFiD). Id-Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq u l-miżuri ta' implimentazzjoni daħlu fis-seħħ fl-Istati Membri kollha. Il-MiFID u l-miżuri ta' implimentazzjoni tagħha għandhom jiġu trasposti mill-Istati Membri sal-31 ta' Jannar 2007 u japplikaw għad-ditti sa mill-1 ta' Novembru 2007. 3.1. Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq L-Artikolu 6(5) dwar id-Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq fiha rekwiżit li persuni li jipproduċu jew iqassmu informazzjoni li tirrakomanda jew tissuġġerixxi strateġija ta' investiment, maħsuba għall-mezzi ta' distribuzzjoni jew għall-pubbliku, għandhom jieħdu ħsieb biex jiżguraw li informazzjoni bħal din hija ppreżentata sew u għandhom juru l-interess tagħhom jew jindikaw il-kunflitti ta' interess li jikkonċernaw l-istrumenti finanzjarji marbuta ma’ dik l-informazzjoni. Id-Direttiva 2003/125/KE[12], li timplimenta l-Artikolu 6(5) tad-Direttiva dwar l-Abbuż fis-Suq, tistipula sistema komprensiva ta’ żvelar għall-kunflitti ta’ interess relatati mar-rakkomandazzjonijiet dwar ir-riċerka (ara Anness 3 għal sommarju). Id-Direttiva dwar l-Abbuż tas--Suq u d-Direttivi ta' implimentazzjoni tagħha 2003/124/KE[13] u 2004/72/KE[14], ukoll jirrestrinġu l-emittenti milli jiżvelaw informazzjoni sensittiva għall-prezzijiet lil xi analisti magħżula qabel il-ħruġta' din l-informazzjoni lill-bqija tas-suq. Id-Direttiva dwar l-Abbuż fis-Suq u l-miżuri ta' implimentazzjoni tagħha mhumiex ristretti għal ditti ta' investiment fi ħdan it-tifsira ta' MiFID[15] u jaffettwaw produtturi oħra ta' rakkomandazzjonijiet, bħal ma huma djar ta' riċerka indipendenti, l-istituzzjonijiet ta' kreditu u oħrajn bħal dawn. 3.2. Il-MiFID Il-MiFID tistabbilixxi inter alia kundizzjonijiet ta' ħidma u ta' organizzazzjoni għad-ditti ta' investiment awtorizzati. Meta ditta ta' investiment tipprovdi servizzi ta' investiment fuq bażi professjonali lill-partijiet terzi, normalment tkun teħtieġ li tkun awtorizzata mill-MiFID u tikkonforma mal-ħtiġijiet kollha tagħha. Dan ikopri ukoll l-provvediment tas-servizzi anċillari bħal dawk 'tar-riċerka dwar l-investiment u l-analiżi finanzjarja jew għamliet oħra ta' rakkommandazzjonijiet ġenerali li jkollhom x'jaqsmu mat-transazzjonijiet fl-istrumenti finanzjarji'[16] Id-dispożizzjonijiet marbuta b'mod speċifiku mar-riċerka dwar l-investiment huma miġbura f'Direttiva skond il-MiFID (id-Direttiva li timplimenta l-MiFID) [17] 3.2.1. Il-Kunflitti ta’ interess – in ġenerali Il-MiFID titratta l-kwistjoni ta' kunflitti ta' interess b'mod ġenerali billi teħtieġ lid-ditti ta' investiment biex: - jieħdu l-passi kollha raġjonevoli biex jidentifikaw il-kunflitti ta' interess li jinqalgħu waqt l-provvediment ta' investimenti jew servizzi anċillari[18] - imantnu u joperaw arranġamenti organizzattivi u amministrattivi bil-ħsieb li jieħdu l-passi kollha raġjonevoli meħtieġa biex jipprevjenu l-kunflitti ta' interess milli jaffetwaw b'mod negattiv l-interessi tal-klijenti tagħhom[19] - meta dawk l-arranġamenti ta' organizzazzjoni mhumiex biżżejjed biex jiżguraw, b'kunfidenza raġjonevoli, li jiġu evitati r-riskji ta' ħsara għall-interessi tal-klijenti, biex jiżvelaw b'mod ċar in-natura ġenerali u/jew minn fejn ġejjin il-kunflitti ta' interess għall-klijent qabel ma jwettqu xi negozju f’ismu[20] Id-Direttiva li timplimenta l-MiFID tispeċifika li d-ditti ta' investiment għandhom jaddottaw politika bil-miktub dwar il-kunflitti ta' interess li jistabbilixxu l-metodi li bihom jipproponu li jiġġestixxu l-kunflitti ta' interess li jinqalgħu waqt li jimplimentaw l-attivitajiet varji ta' investiment u attivitajiet anċillari, li jinkludu l-provvediment tar-riċerka dwar l-investiment[21]. Rekwiżit ieħor ewlieni huwa l-ħtieġa li jkun żgurat livell xieraq ta' indipendenza fost il-persuni li involuti f'attivitajiet kummerċjali differenti li jinvolvu l-kunflitt ta' interess li fih riskju ta' ħsara għall-interessi ta' klijent.[22] Id-Direttiva tistabbilixxi ukoll għadd ta' miżuri organizattivi biex tiżgura l-livell rekwiżit ta' indipendenza fil-każijiet xierqa, bħas-separazzjoni ta' superviżjoni jew ir-remunerazzjoni bejn l-attivitajiet differenti.[23] 3.2.2. Il-Kunflitti ta' interess – ir-riċerka dwar l-investimenti Minbarra dawn id-dispożizzjonijiet ġenerali, id-Direttiva li timplimenta l-MIFID fiha xi regoli speċifiċi[24] dwar l-provvediment ta' riċerka dwar l-investimenti. Dawn japplikaw għad-ditti ta' investiment li jipproduċu jew jirranġaw għall-produzzjoni tar-riċerka dwar l-investiment li hija maħsuba jew x'aktarx li sussegwentement titqassam lill-klijenti jew lill-pubbliku taħt ir-responsabbiltà tagħhom stess jew dik tal-membri tal-grupp. Ir-riċerka dwar l-investiment hija ddefinita[25] bħala sub-kategorija ta' rakkomandazzjonijiet kif iddefinit fl-Artikolu 1(3) tad-Direttiva 2003/125/KE. Sabiex tikkwalifika bħala riċerka dwar l-investiment, rakkomandazzjonijiet bħal dawn għandhom jissejjħu jew jiġu deskritti bħala riċerka dwar l-investiment, jew jiġu ppreżentati mod ieħor bħala oġġettiv jew indipendenti, u ma jistgħux jikkostitwixxu parir dwar l-investiment (jiġifieri, l-provvediment tar-rakkomandazzjonijiet personali, li huma ppreżentati bħala tajbin għal dak li qed jirċevihom, jew ibbażati fuq il-konsiderazzjoni taċ-ċirkostanzi ta' dik il-persuna).[26] Meta japplikaw d-dispożizzjonijiet, hemm żewġ konsegwenzi: - id-ditta ta' investiment għandha tiżgura li timplimenta l-miżuri organizattivi kollha mfassla fid-direttiva ta' implimentazzjoni tal-MiFID dwar l-analisti u persuni oħra[27] li r-responsabbiltajiet tagħhom jew l-interessi kummerċjali tagħhom jistgħu jkunu konfliġġenti ma' l-interessi ta' dawk li jirċievu r-riċerka; dawk il-miżuri jeħtieġu separazzjoni effettiva bejn il-funzjonijiet kummerċjali li jservu l-interessi differenti tal-klijenti jew kummerċjali[28]; kif ukoll - id-ditti ta' investiment għandhom jieħdu passi speċifiċi oħra biex jiżguraw l-oġġettività tar-riċerka dwar l-investimenti. Fuq kollox, id-ditta għandha tipprevjeni ċertu negozjar fl-istrumenti finanzjarji minn persuni rilevanti[29] li għandhom għarfien taż-żmien li fiha toħroġ riċerka rilevanti dwar l-investimenti u l-kontenut tagħha. jew il-kontenut tar-riċerka rilevanti dwar l-investiment li mhijiex pubblika[30] kif ukoll ċerti transazzjonijiet personali kuntrarju għar-rakkomandazzjonijiet pendenti[31]. Hemm ukoll r-restrizzjonijiet[32] fuq l-aċċettazzjoni ta' inċentivi marbuta mar-riċerka dwar l-investiment, il-wegħda ta' rapportaġġ favorevoli dwar ir-riċerka, u dwar min jista' jirrevedi l-abbozzi tar-riċerka dwar l-investiment u għal liema għanijiet. Ir-rekwiżiti li japplikaw għall-produzzjoni tar-riċerka japplikaw ukoll għall-bdil sostanzjali tar-riċerka dwar l-investiment prodotta minn pajjiż terz[33]. Madankollu, ditta li sempliċement tqassam ir-riċerka li ġiet prodotta minn pajjiż terz mhijiex marbuta bil-konsegwenzi msemmija hawn fuq, sakemm id-ditta li tqassam ma tibdilx ir-riċerka b'mod sostanzjali, u tivverifika li l-produttur tar-riċerka mhuwiex suġġett għar-rekwiżiti jew stabbilixxa politika ekwivalenti għar-rekwiżiti li jimplimentaw id-Direttiva tal-MiFID[34]. 3.2.3. L-iżvelar ta' kunflitti u r-relazzjoni għar-reġim tad-Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq Fir-rigward l-iżvelar tal-kunflitti tar-riċerka, il-MiFID tissupplimenta r-reġim iddettaljat fid-Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq: - l-iżvelar meta l-arranġamenti organizzattivi mhumiex biżżejjed biex jiżguraw, b'kunfidenza raġjonevoli, li jiġu evitati r-riskji ta' ħsara għall-interessi tal-klijent; [35] kif ukoll - l-iżvelar tal-kunflitti tal-politika ta' interess tad-ditta ta' investiment.[36] Huwa maħsub li l-MiFID u d-Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq għandhom joperaw ħarir flimkien. Il-qasam tar-"rakkomandazzjonijiet" fi ħdan it-tifsira tad-Direttiva 2003/125/KE (meta prodotti minn ditta ta' investiment) għandu jkollu b'mod esklussiv riċerka dwar l-investiment għall-għanijiet tal-MiFID jew komunikazzjonijiet ta' promozzjoni għall-għanijiet tal-MiFID. Ir-rakkomandazzjonijiet ta' ditta ta' investiment li ma fihomx riċerka dwar l-investiment għandhom ikunu identifikabbli bħala komunikazzjonijiet ta' promozzjoni[37] u għandhom ikollhom dikjarazzjoni prominenti u ċara li (jew, fil-każ ta' rakkomandazzjonijiet orali, li juru li) ma ġewx imħejjija skond l-istandards imfassla biex jippromwovu l-oġġettività tar-riċerka dwar l-investiment.[38] It-tabella fl- Anness 4 tispjega li r-relazzjoni bejn ir-rakkomandazzjonijiet, il-komunikazzjonijiet ta' promozzjoni, il-konsulenza dwar l-investiment u r-riċerka dwar l-investiment. 4. KWISTJONIJIET OħRAJN Il-kwistjonijiet ewlenin li għadhom ma ġewx ittrattati, li ġejjin mir-rapport tal-Grupp ta' Diskussjoni u l-prinċipji IOSCO huma: - il-possibilità ta' reġistrazzjoni ta' l-analisti obbligatorja, possibbilment marbuta mal- kwalifiki ; - il-pożizzjoni regolatorja u kompetittiva tad-ditti tar-riċerka indipendenti vis-à-vis l-provvediment tar-riċerka mill-banek ta' investiment: - ix-xewqa għall-kodiċi ta' l-aħjar prassi jew regoli ta' governanza tal-kumpaniji li jkopru r-relazzjonijiet ta' l-emittenti ma' l-analisti ; kif ukoll - ir-rwol importanti ta' l- edukazzjoni ta' l-investitur biex jindirizza l-problema tal-kunflitti ta' interess fir-riċerka dwar l-investiment. 4.1. Ir-reġistrazzjoni ta' l-analisti Il-Kummissjoni ddeċidiet li ma tipproponix f'dan l-istadju reġistrazzjoni obbligatorja ta' l-analisti marbuta mal-kwalifiki. Il-Grupp ta' Diskussjoni ma kienx qed jaqbel fuq il-ħtieġa li l-analisti jkunu suġġetti għar-rekwiżiti obbligatorji ta' kwalifiki minimi.[39] Mhemmx biżżejjed evidenza li l-problemi tal-preġudikazzjonijiet ta' l-analisti ġejjin minn nuqqas ta' kwalifiki. X'aktarx, jidher evidenti li ġejjin minn nuqqas min-naħa tad-ditti biex jiġġestixxu sew il-kunflitti ta' interess ġejjin mill-produzzjoni tagħhom tar-riċerka ta' l-investiment. Dawn il-kwistjonijiet huma indirizzati mill-MiFID.[40] Barra minn hekk, ir-reġistrazzjoni obbligatorja ta' analisti mhijiex waħda mill-miżuri ewlenin ta' l-IOSCO. 4.2. Riċerka indipendenti Il-Kummissjoni ma tikkunsidrax li hemm neċessarjament xi differenzi bażiċi ta' kwalità bejn ir-riċerka prodotta mid-ditti ta' riċerka indipendenti u dik prodotta mid-ditti ta' investiment. Minkejja dan, filwaqt illi ditti indipendenti jeħtieġ li jkopru l-ispejjeż tagħhom billi jimponu ħlas fuq il-klijenti, ħafna mir-riċerka prodotta mill-banek ta' investiment titħallas mill-investituri istituzzjonali (u, permezz tagħhom, mill-klijenti bażi tagħhom) indirettament biss. Dan il-proċess jista' jkun xi naqra mhux trasparenti u r-responsabbiltà mhix dejjem ċara. Fil-biċċa l-kbira, dawn l-kwistjonijiet huma indirizzati fil-MiFID u l-miżuri ta' implimentazzjoni tagħha. B'mod partikolari, il-miżuri ta' implimentazzjoni dawr l-inċentivi jippermettu li jiġu aċċettati l-inċentivi mid-ditti ta' investiment (bħalma huma l-maniġers tal-portafoll) mill-partijiet terzi (bħall- brokers tagħhom) biss jekk huma żvelati b'mod sħiħ lill-klijenti tagħhom u jekk huma mfassla biss biex itejbu l-kwalità ta' l-provvediment tas-servizz ta' investiment jew anċillari kkonċernat lill-klijent, u ma jikkompromettux il-konformità mad-dover tad-ditta biex taġixxi fl-aħjar interessi tal-klijent.[41] Dawn il-miżuri huma partikolarment rilevanti għas-servizzi 'bundled' jew 'softed' [42] li l-maniġers tal-portafoll jirċievu minn jew f'isem id-djar intermedjarji.[43] L-provvediment u t-twassil tar-riċerka ' softed ' u ' bundled ' jistgħu jkomplu lil hinn mill-implimentazzjoni tal-MiFID, biss jekk jistgħu jiġu ġġustifikati u jiġi ppruvat li għaddew it-testijiet stretti li jinstabu fil-leġiżlazzjoni. Dan jiżgura li r-riċerka pprovduta internament mill-banek, u r-riċerka prodotta mid-ditti indipendenti ta' investiment skond l-arranġamenti li jissejħu 'it-tqassim tal-kummissjoni' , tibqa’ fuq l-istess livell kompetittiv.[44] 4.3. Relazzjonijiet ta' l-emittenti ma' l-analisti Il-Kummissjoni tinnota li l-konsultazzjoni dwar ir-rapport tal-Grupp ta' Diskussjoni wriet appoġġ għal xi forma ta' kodiċi ta' l-aħjar prassi jew regoli dwar il-governanza tal-kumpaniji li jkopru r-relazzjonijiet ta' l-emittenti ma' l-analisti . Il-MiFID u d-Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq, li bir-regoli stretti tagħhom dwar il-ġestjoni u żvelar tal-kunflitti u l-preżentazzjoni tar-riċerka, għandhom jipprevjenu l-emittenti milli jkollhom influwenza editorjali eċċessiva fuq ir-riċerka mħejjija mid-ditti ta' investiment. Dawn għandhom ukoll jipprojbixxu l-emittenti milli jiżvelaw informazzjoni sensittiva minħabba l-prezz lil analisti qabel il-ħruġ tagħha fis-suq, minbarra meta jsiru minn ta' ġewwa u jiġu suġġetti għal obbligi ta' kunfidenzjalità. Il-Kummissjoni temmen li l-kodiċi ta' l-aħjar prassi ta' assoċjazzjonijiet professjonali jew kummerċjali jistgħu jgħinu biex jippromwovu relazzjonijiet iktar professjonali bejn l-emittenti u l-analisti.[45] Kodiċi bħal dawn jindirizzaw kwistjonijiet bħalma huma r-ritaljazzjoni mill-emittenti kontra analisti li jipproduċu rakkomandazzjonijiet negattivi jew rakkomandazzjonijiet " sell ". B’dan l-isfond, il-Kummissjoni ma tipproponix li ttippreżenta proposta leġiżlattiva f'dan il-qasam f'dan l-istadju. 4.4. Edukazzjoni ta' l-investitur Il-Kumitat Tekniku ta' l-IOSCO ddikjara li l-edukazzjoni ta' l-investitur għandha jkollha rwol importanti fil-ġestjoni tal-kunflitti ta' interess. Il-Kummissjoni taqbel li l-investituri għandhom jgħarfu l-potenzjal għal kunflitti ta' interess li jaffetwaw ir-riċerka dwar l-investiment, u dwar it-tifsira ta' l-iżvelar fir-rigward ta’ kunflitti. Dan huwa qasam li aħna nikkunsidraw speċjalment adattat biex tittieħed azzjoni mill-Istati Membri, mill-assoċjazzjonijiet kummerċjali, u fuq kollox mid-ditti ta' investiment innfushom. Il-Kummissjoni, min-naħa tagħha timpenjata ruħha, bħala parti mill-istrateġija tagħha tal-ħarsien tas-saħħa u tal-konsumatur, li tiżgura li l-konsumaturi jkunu infurmati u edukati aħjar.[46] F'dan il-kuntest, il-Kummissjoni qed tippjana konferenza għall-Ħarifa ta' l-2007 biex tiġbor flimkien l-eżempji ta' l-aħjar prassi fl-edukazzjoni tal-konsumatur u ttejjeb l-għarfien finanzjarju tal-konsumatur. Ir-riżultat ta' din il-konferenza għandu joħroġ iktar riflessjoni min-naħa tal-Kummissjoni dwar liema rwol, jekk hemm wieħed, għandu jkollha fil-qasam ta' l-edukazzjoni finanzjarja tal-konsumatur. 4.5. Materjal ieħor fir-rakkomandazzjonijiet tal-Grupp ta' Diskussjoni u l-prinċipji IOSCO Għalkemm ir-rakkomandazzjonijiet tal-Grupp ta' Diskussjoni jew il-prinċipji IOSCO għall-indipendenza ta' l-analisti ma kinux indirizzati b'mod speċifiku fil-miżuri leġizlattivi msemmijin, huma se jkunu ta' siwi biex jassistu: - id-ditti ta' investiment biex jinkwadraw il-kunflitti tal-politiki ta' interess tagħhom skond il-MiFID u t-test ta' l-iżvelar tagħhom rikjest skond id-Direttiva dwar l-Abbuż fis-Suq; - analisti, emittenti u ditti ta' investiment fit-tfassil tal-kodiċi ta' imġiba u l-miżuri l-oħra jirregolaw lilhom innifishom biex jiżguraw il-ġestjoni adegwata u l-iżvelar tal-kunflitti ta' interess u kwistjonijiet oħra li jaffettwaw il-kwalità u l-integrità tar-riċerka. 5. KONKLUżJONI Meħuda flimkien, il-MiFID u d-Direttiva dwar l-Abbuż tas-Suq u l-miżuri ta' implimentazzjoni tagħhom għandhom jirrapreżentaw pass il-quddiem importanti fil-ħolqien ta' qafas regolatorju fil-livell Ewropew biex jiġu evitati, mmexxija u żvelati l-kunflitti ta' interess fis-servizzi kollha ta' investiment u dawk anċillari, inkluż ir-riċerka dwar l-investiment. Il-miżuri kollha bħal dawn għandhom jiġu implimentati mill-Istati Membri fi ħdan l-iskedi miftiehma biex ikunu effettivi bis-sħiħ. Meta jkun jixraq, ir-regolaturi għandhom jikkunsidraw li joħorġu gwida biex jiżguraw applikazzjoni konverġenti u ta' sens komun tal-miżuri leġiżlattivi. Għalissa, il-Kummissjoni ma tikkunsidrax li hemm bżonn tadotta leġiżlazzjoni iktar speċifika f'dan il-qasam. Madankollu, il-Kummissjoni għandha tkompli tissorvelja bir-reqqa l-applikazzjoni ta' dawn il-miżuri, inkluż l-effett tagħhom fis-suq għar-riċerka dwar l-investiment. Din l-esperjenza għandha tkun ta' valur fir-reviżjoni tal-miżuri leġiżlattivi li għandha l-għan li tara li dawn jibqgħu adattati. F'konformità mal-prinċipju tar-Regolamentazzjoni Aħjar, jekk il-miżuri eżistenti jkunu insuffiċjenti, il-Kummissjoni għandha tikkunsidra li tressaq iktar proposti (leġiżlattivi u oħrajn). Kwalunkwe proposti bħal dawn ikunu suġġetti għal konsultazzjoni u valutazzjoni ta' l-impatt regolatorju. [1] Forum Group, Financial Analysts: Best practices in an integrated European financial market (Settembru 2003). Ara http://europa.eu.int/comm/internal_market/en/finances/mobil/finanalysts/index_en.htm. [2] Ara t-taqsima 5 hawn taħt. [3] Kumitat Tekniku IOSCO, Report on Analyst Conflicts of Interest (Settembru 2003) ara http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD152.pdf [4] Kumitat Tekniku IOSCO, Statement of Principles for Addressing Sell-Side Securities Analyst Conflicts of Interest (Settembru 2003) ara http://www.iosco.org/pubdocs/pdf/IOSCOPD150.pdf [5] L-Annessi kollha msemmija f'din il-Komunikazzjoni huma miġbura fid-Dokument ta' Ħidma tal-Persunal tal-Kummissjoni "Riċerka ta' investiment u analisti finanzjarji - Annessi" (referenza SEC(2206) 1655) (disponibbli biss bl-Ingliż). [6] Għal iktar dettalji ara s-sommarju tat-tweġibiet f'http://ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/analysts/contributions/contributions-summary_en.pdf [7] Huwa importanti li wieħed jinnota f'din il-konnessjoni li l-Ewropa hija rrapreżentata biss fil-livell tar-regolaturi ta' ċerti Stati Membri. [8] Ara paragrafu 2 tad-Dikjarazzjoni tal-Prinċipji ta' l-IOSCO. [9] Taqsima V, p. 14 tar-Rapport ta' l-IOSCO. [10] Id-Direttiva 2003/6/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tat-28 ta' Jannar 2003 dwar insider dealing u manipulazzjoni tas-suq (abbuż tas-suq) ĠU. L 096 12.04.2003, p.16. [11] Id-Direttiva 2004/39/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tal-21 ta’ April 2004 dwar is-swieq fl-istrumenti finanzjarji li temenda d-Direttivi tal-Kunsill 85/611/KEE u 93/6/KEE u d-Direttiva 2000/12/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill u li tħassar id-Direttiva tal-Kunsill 93/22/KEE ĠU L 145, 30.4.2004, p. 1 Direttiva tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tal-5 ta' April 2006 li temenda d-Direttiva 2004/39/KE dwar is-swieq fl-istrumenti finanzjarji, fir-rigward ta' ċerti limiti ta' żmien. Ġ.U. L 114, 27.04.2006, p.60. [12] Id-Direttiva tal-Kummissjoni 2003/125/KE tat-22 ta' Diċembru 2003 li timplimenta d-Direttiva 2003/6/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill rigward ir-rakkomandazzjoniet għar-rappreżentazzjoni ġusta ta' l-investimenti u l-iżvelar tal-konflitti ta' interess ĠU L 339, 24.12.2003, p. 73. [13] Id-Direttiva tal-Kummissjoni 2003/124/KE tat-22 ta' Diċembru 2003 li timplimenta d-Direttiva 2003/6/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill rigward id-definizzjoni u l-iżvelar pubbliku tat-tagħrif minn ġewwa u d-definizzjoni tal-manipulazzjoni tas-swieq, ĠU L 339, 24.12.2003, p.70. [14] Id-Direttiva tal-Kummissjoni 2004/72/KE tad-29 ta' April 2004 li timplementa d-Direttiva 2003/6/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill f'dak li jirrigwarda l-prattiċi aċċettati tas-suq, id-definizzjoni ta' l-informazzjoni interna b'relazzjoni mad-derivattivi dwar il-kommoditajiet, it-tħejjija ta' listi ta' persuni interni, in-notifika tat-transazzjonijiet ta' l-amministraturi u n-notifika ta' transazzjonijiet suspettużi, Ġ U L 162, 30.4.2004, p. 70 [15] Kif iddefinit fl-Artikolu 4(1) (1) tal-MiFID. [16] Servizzi ta' investiment huma dawk s-servizzi stabbiliti fit-Taqsima A ta' l- Anness 1 lill-MiFID. Is-servizzi anċillari huma dawk stabbiliti fi-Taqsima B ta' dak l-Anness. [17] Id-Direttiva tal-Kummissjoni 2006/73/KE li timplimenta d-Direttiva 2004/39/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill dwar ir-rekwiżiti ta' l-organizzazzjoni u l-kundizzjonijiet ta' ħidma għad-ditti ta' investiment, u termini definiti għall-għanijiet ta' dik id-Direttiva. Ġ.U. L 241, 2.9.2006, p. 26. [18] Artikolu 18(1) [19] Artikolu 13 (3) [20] Artikolu 18(2) [21] Artikolu 22 tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [22] Artikolu 22(3) tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [23] Artikolu 22(3) tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [24] Artikolu 25 tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [25] Artikolu 24 tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [26] Artikolu 4(1)(4) tal-MiFID u Artikolu 52 tad-Direttiva li timplimenta l-MiFID. [27] Il-premessa 30 tad-Direttiva ta' implimentazzjoni tispjega li dawk il-persuni oħra għandhom jinkludu persunal għall-finanzjamenti għall-kumpaniji u persuni involuti fil-bejgħ u fil-kummerċ f'isem il-klijenti jew d-ditta. [28] Artikolu 22(3) u l-premessa 36 tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [29] Dan it-terminu huwa ddefinit fl-Artikolu 2(3) tad-Diretttiva ta' implimentazzjoni. [30] Artikolu 25(2)(a) tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [31] Artikolu 25(2)(b) tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [32] Artikolu 25(2)(c)-(e) tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [33] Premessa 35 tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [34] Artikolu 25(3) tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [35] Artikolu 18(2) tal-MiFID. [36] Artikolu 19(3) tal-MiFID u Artikolu 30(1) tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [37] Artikolu 19(2) tal-MiFID. [38] Artikolu 24(2) tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [39] F'paġna 50 tar-rapport tal-Grupp ta' Diskussjoni (iċċitat fin-nota 1 f'qiegħ il-paġna). [40] Ara d-dispożizzjonijiet msemmija fit-taqsima 3.2 ta' hawn fuq. [41] Artikolu 26 tad-Direttiva ta' implimentazzjoni. [42] Is- 'Servizzi bundled ' tirreferi għal dawk is-servizzi pprovduti mid-ditti ta' investiment għall-klijenti tagħhom (pereċempju, investituri instituzzjonali) bħala parti mill-pakkett totali ta' servizzi li għalih jitħallas drittt wieħed, normalment f'forma ta' kummissjoni. Is-'servizzi softed ' jirreferu għal dawk is-servizzi li jiġu pprovduti lill-klijent bħala parti mill-pakkett li għalih jitħallas dritt wieħed, iżda li mhumiex pprovduti mid-ditta ta' investiment fil-kwistjoni iżda minn parti oħra b'arranġament magħha. [43] Dan japplika għall-fornituri awtorizzati skond il-MiFID li jipprovdu ġestjoni tal-portafoll individwali, u anke lill-maniġers ta' l-UCITS skond l-Artikolu 5.3 tad-Direttiva UCITS (Id-Direttiva tal-Kunsill 85/611/KEE ta' l-20 ta' Diċembru 1985 dwar il-koordinazzjoni ta’ liġijiet, regolamenti u dispożizzjonijiet amministrattivi li jirrelataw għal impriżi ta’ investiment kollettiv f’titoli trasferibbli (UCITS), Ġ.U.L 375, 31.12.1985 p.3. [44] Ara wkoll il-Premessa 37 tad-Direttiva ta' implimentazzjoni li tirrakkomanda li d-ditti ta' riċerka indipendenti jaddottaw standards ta' ġestjoni u żvelar ta' kunflitti bħal tal-MiFID. [45] Eżempji ta' kodiċi bħal dawn jinkludu iċ- Charter for Financial Communications (mfassla flimkien mas- Cercle de Liaison des Informateurs Financiers de Liaison des Informateurs Financiers en France (CLIFF) u s- Société Française des Analystes Financiers (SFAF)) f' http://www.cliff.asso.fr/en-GB/iso_album/charter.pdf. Ara wkoll il-linji gwida għall-aħjar prassi mfassla mill- Association of Investment Management and Research and the National Investor Relations Institute f'http://www.cfainstitute.org/standards/ethics/aimrniricomment.html Ara l- Principles of Ethical Conduct of the Association of Certified International Analysts f'http://tinyurl.com/lxsq2 [46] Ara Ċittadini iktar b'Saħħithom, iktar Sikuri, u iktar Konfidenti: l-Istrateġija tal-Ħarsien tas-Saħħa u tal-Konsumatur COM(2005) finali 2005/0042 (COD), fil-paragrafu 4.2.4.