RAKKOMANDAZZJONI TAL-BORD EWROPEW DWAR IR-RISKJU SISTEMIKU

tas-7 ta’ Diċembru 2017

dwar il-likwidità u r-riskji tal-lieva finanzjarja fil-fondi ta’ investiment

(BERS/2017/6)

(2018/C 151/01)

IL-BORD ĠENERALI TAL-BORD EWROPEW DWAR IR-RISKJU SISTEMIKU,

Wara li kkunsidra t-Trattat dwar il-Funzjonament tal-Unjoni Ewropea,

Wara li kkunsidra r-Regolament (UE) Nru 1092/2010 tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tal-24 ta’ Novembru 2010 dwar is-sorveljanza makroprudenzjali fl-Unjoni Ewropea tas-sistema finanzjarja u li jistabbilixxi Bord Ewropew dwar ir-Riskju Sistemiku (1), u b’mod partikolari l-Artikolu 3(2)(b), (d) u (f) u l-Artikoli 16 sa 18 tiegħu,

Wara li kkunsidra d-Deċiżjoni BERS/2011/1 tal-Bord Ewropew dwar ir-Riskju Sistemiku tal-20 ta’ Jannar 2011 li tadotta r-Regoli tal-Proċedura tal-Bord Ewropew dwar ir-Riskju Sistemiku (2), u b’mod partikolari l-Artikoli 18 sa 20 tagħha,

Billi:

Din ir-Rakkomandazzjoni tikkunsidra inizjattivi internazzjonali u Ewropej li jkunu għaddejjin dwar il-politika makroprudenzjali biex jitnaqqsu r-riskji mid-diskrepanzji fil-likwidità u mil-lieva finanzjarja fil-fondi ta’ investiment u, b’mod partikolari, ix-xogħol tal-Bord għall-Istabbiltà Finanzjarja (Financial Stability Board — FSB) u l-Organizzazzjoni Internazzjonali tal-Kummissjonijiet tat-Titoli (International Organisation of Securities Commissions — IOSCO). Fit-12 ta’ Jannar 2017, l-FSB ippubblika rakkomandazzjonijiet li jindirizzaw il-vulnerabilitajiet strutturali mill-attivitajiet tal-ġestjoni tal-assi li jinqalgħu minn diskrepanzi fil-likwidità u l-użu tal-lieva finanzjarja fil-fondi ta’ investiment (5) . Biex jissupplimenta x-xogħol tal-FSB, l-IOSCO ingħatat il-kompitu li timplimenta r-rakkomandazzjonijiet tal-FSB. Dan il-proċess jinsab għaddej.

ADOTTA DIN IR-RAKKOMANDAZZJONI:

TAQSIMA 1

RAKKOMANDAZZJONIJIET

Rakkomandazzjoni A — Strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità ggħal-fidi

Rakkomandazzjoni B — Dispożizzjoniet addizzjonali biex titnaqqas il-probabbiltà ta’ diskrepanzi eċċessivi tal-likwidità

Huwa rrakkomandat illi l-Kummissjoni tipproponi illi l-leġiżlazzjoni tal-Unjoni tinkludi miżuri li jillimitaw il punt safejn l-użu tat-trasformazzjoni tal-likwidità f’AIFs flessibbli jista’ jikkontribwixxi għat-tkabbir tar-riskji sistemiċi jew ir-riskju ta’ swieq diżorganizzati.

Rakkomandazzjoni Ċ — Ittestjar għal stress

Sabiex tippromwovi l-konverġenza supervizorja huwa rrakkomandat illi l-AETS tizviluppa gwida dwar il-prattika li trid tiġi segwita minn maniġers għall-ittestjar għall-presjoni tar-riskju tal-likwidità għal AIFs u UCITS individwali.

Rakkomandazzjoni D — Rapportar UCITS

Rakkomandazzjoni E — Gwida dwar l-Artikolu 25 tad-Direttiva 2011/61/UE

TAQSIMA 2

IMPLIMENTAZZJONI

1. Definizzjonijiet

2. Kriterji għall-implimentazzjoni

3. Skeda ta’ żmien għas-segwitu

Id-destinatarji huma mitluba li jirrapportaw lill-BERS u lill-Kunsill dwar l-azzjonijiet meħuda b’risposta għal din ir-Rakkomandazzjoni, jew li jiġġustifikaw b’mod adegwat kwalunkwe nuqqas ta’ azzjoni, skont l-iskedi ta’ żmien li ġejjin:

4. Monitoraġġ u evalwazzjoni

(1) ĠU L 331, 15.12.2010, p. 1.

(2) ĠU C 58, 24.2.2011, p. 4.

(3) Id-Direttiva 2009/65 KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tat-13 ta’ Lulju 2009 dwar il-koordinazzjoni ta’ liġijiet, regolamenti u dispożizzjonijiet amministrattivi li jirrelataw għal impriżi ta’ investiment kollettiv f’titoli trasferibbli (UCITS) (ĠU L 302, 17.11.2009, p. 32).

(4) Id-Direttiva 2011/61/UE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tat-8 ta’ Ġunju 2011 dwar Maniġers ta’ Fondi ta’ Investiment Alternattivi u li temenda d-Direttivi 2003/41/KE u 2009/65/KE u r-Regolamenti (KE) Nru 1060/2009 u (UE) Nru 1095/2010 (ĠU L 174, 1.7.2011, p. 1).

(5) Bord għall-Istabbiltà Finanzjarja, “Policy Recommendations to Address Structural Vulnerabilities from Asset Management Activities”, Jannar 2017.

(6) Ir-Regolament ta’ Delega tal-Kummissjoni (UE) Nru 694/2014 tas-17 ta’ Diċembru 2013 li jissupplimenta r-Regolament (UE) Nru 61/2013 tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill fir-rigward tal-istandards tekniċi regolatorji li jiddeterminaw it-tipi ta’ maniġers ta’ fondi ta’ investiment alternattiv (ĠU L 183, 24.6.2014, p. 18).

ANNESS II

RAĠUNI EKONOMIKA U VALUTAZZJONI

WERREJ

Lista ta' taqsiriet 12

I. Introduzzjoni 13

II. Rakkomandazzjoni BERS dwar il-likwidità u r-riskji tal-leverage fil-fondi ta' investiment 17

II.1 Rakkomandazzjoni A — Strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità għall-fidi 17

II.1.1 Raġuni ekonomika u effetti intenzjonati 17

Rakkomandazzjoni A(1) — Disponibbiltà ta' strumenti addizzjonali għall-ġestjoni tal-likwidità 17

Rakkomandazzjonijiet A(2) u A(3) — Dispożizzjonijiet ulterjuri dwar l-NCAs u dwar ir-rwol tal-ESMA fir-rigward tas-sospensjoni ta' fidi mill-NCAs b'implikazzjonijiet transkonfinali għall-istabbiltà finanzjarja 21

II.1.2 Effetti mhux intenzjonati 22

II.2 Rakkomandazzjoni B — Dispożizzjoniet addizzjonali biex titnaqqas il-probabbiltà ta' diskrepanzi eċċessivi tal-likwidità 22

II.2.1 Raġuni ekonomika u effetti intenzjonati 22

II.2.2 Effetti mhux intenzjonati 30

II.3 Rakkomandazzjoni Ċ — Ittestjar tal-istress 31

II.3.1 Raġunament ekonomiku u effetti intenzjonati 31

II.3.2 Effetti mhux intenzjonati 34

II.4 Rakkomandazzjoni D — Rappurtar tal-UCITS 35

II.4.1 Raġunament ekonomiku u effetti intenzjonati 35

Rakkomandazzjoni D(1) — Obbligi ta' rapputar għall-UCITS u l-kumpaniji li jamministraw il-UCITS 35

Rakkomandazzjoni D(2) — Frekwenza u kopertura tal-obbligi tar-rappurtar għall-UCITS u l-kumpaniji li jamministraw il-UCITS 38

Rakkomandazzjoni D(3) — Rappurtar armonizzat u kondiviżjoni ta' informazzjoni 39

II.4.2 Effetti mhux intenzjonati 39

II.5 Rakkomandazzjoni E — Gwida dwar l-Artikolu 25 tad-Direttiva 2011/61/UE 40

II.5.1 Raġunament ekonomiku u effetti intenzjonati 40

Rakkomandazzjoni E(1) — Valutazzjoni tar-riskju sistemiku relatat mal-leverage 40

Rakkomandazzjoni E(2) — Limiti tal-leverage makroprudenzjali 45

Rakkomandazzjoni E(3) — Proċedura ta' notifika 48

Rakkomandazzjoni E(4) — Standards referenzjali 48

II.5.2 Effetti mhux intenzjonati 48

Referenzi 49

Appendiċi 52

Lista ta' taqsiriet

a-LMT strumenti addizzjonali għall-ġestjoni tal-likwidità AIF fond ta' investiment alternattiv AIFM maniġer ta' fond ta' investiment alternattiv AuM assi amministrati CESR Kumitat tar-Regolaturi Ewropej tat-Titoli CIS skema ta' investiment kollettiv CLMT strument għall-ġestjoni tal-likwidità kontroċiklika CRE proprjetà immobbli kummerċjali CSD depożitu ċentrali tat-titoli ABE Awtorità Bankarja Ewropea BĊE Bank Ċentrali Ewropew ŻEE Żona Ekonomika Ewropea ELTIF Fondi Ewropej ta' investiment għal żmien twil SEBĊ Sistema Ewropea ta' Banek Ċentrali ESMA Awtorità Ewropea tat-Titoli u s-Swieq BERS Bord Ewropew dwar ir-Riskju Sistemiku UE Unjoni Ewropea EUR euro FSB Bord għall-Istabbiltà Finanzjarja FVP ipprezzar b'valur ġust IOSCO Organizzazzjoni Internazzjonali tal-Kummissjonijiet tat-Titoli ITS implimentazzjoni ta' standards tekniċi MMF fond tas-suq monetarju NAV valur nett tal-assi NCA Awtorità kompetenti nazzjonali OTC mhux mixtri mill-borża RTS standards tekniċi regolatorji SEC Kummissjoni tat-Titoli u l-Kambju UCITS kumpaniji tal-investimenti kollettivi f'titoli trasferibbli VaR valur f'riskju

Dan l-Anness jipprovdi materjal bħala sfond għar-rakkomandazzjonijiet tal-BERS biex jappoġġa l-implimentazzjoni tagħhom fl-UE. B'mod partikolari, kull rakkomandazzjoni hi diskussa fid-dettall hawn taħt, u r-raġuni ekonomika u l-valutazzjoni li jakkumpanjaw kull rakkomandazzjoni huma stabbiliti, inklużi effetti possibbli intenzjonati u mhux intenzjonati u l-impatt potenzjali tas-suq. Għall-analiżi, isir użu estensiv ta' riċerka u studji dwar il-politika, regolamenti nazzjonali u riżultati ta' stħarriġ ta' ESMA, BERS (Bord Ewropew dwar ir-Riskju Sistemiku) u IOSCO (e.g.tad-disponibbiltà u l-użu ta' strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità, tal-użu ta' leverage ta' fondi skont id-Direttiva 2009/65/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill (1) u d-Direttiva 2011/61/UE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill (2) , u tal-prattika tal-maniġers tal-fondi fit-testjar tal-istress).

I. Introduzzjoni

Kunsiderazzjonijiet strutturali

Is-settur tal-fondi ta' investiment tal-Unjoni kiber konsiderevolment f'dawn l-aħħar snin. Mill-2008 'l hawn it-total nett ta' assi tal-fondi ta' investiment tal-UE kiber iżjed mid-doppju, u minn €6,2 triljun laħaq €15,3 triljun fit-tielet trimestru tal-2017. (3) Ta' min jinnota wkoll li, fl-istess perijodu, l-AIFs Ewropej kibru iżjed mit-triplu, u minn €1,6 triljun żdiedu għal €5,8 triljun. (4) Waqt li s-settur tal-fondi ta' investiment qed isir parti ikbar fit-total tas-suq finanzjarju, il-ġestjoni tar-riskju sistemiku f'dan is-settur qed issir dejjem iżjed rilevanti.

Il-fondi ta' investiment għandhom firxa partikolarment kumplessa ta' mġiba potenzjali bħala reazzjoni għall-istress tas-suq. Il-fondi ta' investiment huma biss wieħed minn għadd ta' tipi ewlenin ta' investitur fis-swieq finanzjarji — investituri oħra jinkludu banek, kumpaniji tal-assigurazzjoni, fondi tal-pensjoni, investituri żgħar, uffiċċji tal-familja, fondi statali u intermedjarji ta' tipi diversi. Kull tip għandu karatteristiċi speċifiċi ta' mġieba tiegħu. Karatteristika tipika tal-fondi ta' investiment hi li jiġbru fondi minn firxa wiesgħa ta' investituri finali u jgħaddu dan l-investiment lejn is-swieq permezz ta' struttura ta' investiment kollettiv. Din il-karatteristika, flimkien mal-fatt li l-biċċa l-kbira tal-fondi ta' investiment huma “illimitati” (i.e. l-investituri finali jistgħu jiġbdu l-investiment tagħhom mill-fond qabel il-maturità tal-assi bażi), ifisser li taħt stress tas-suq il-fondi ta' investiment għandhom firxa partikolarment kumplessa ta' mġieba potenzjali. Waħda mill-possibiltajiet notevoli hi li fond ta' investiment, jew subsettur ta' fond ta' investiment jista', b'reazzjoni għal stress tas-suq u l-imġieba ta' fidi mill-investituri li tirriżulta, ibiegħ assi fuq skala sinifikanti f'suq li qed jitbaxxa, u b'hekk iħarrax l-iskoss tas-suq u jikkontribwixxi għall-instabbiltà finanzjarja.

Il-fondi ta' investiment x'aktarx li jżommu l-istrateġija tagħhom tal-investiment fil-preżenza ta' skossi tas-suq. Bl-eċċezzjoni ta' ċerti AIFs, il-fondi ta' investiment tipikament jużaw livelli baxxi ta' leverage. (5) F'dan il-każ, il-fondi li ma jkollhomx pressjoni ta' fidi x'aktarx li jżommu l-assi tagħhom u jistgħu wkoll jieħdu l-opportunità biex jippruvaw jixtru assi waqt li l-prezzijiet ikunu qed jitbaxxew, biex b'hekk jipproduċu impatt kontroċikliku.

Sorsi ta' riskju

Ir-raġuni ewlenija li l-fondi jistgħu jaġixxu b'mod differenti u jbiegħu f'suq li qed jitbaxxa waqt skoss tas-suq tista' tkun domanda ta' livell għoli mhux mistenni ta' fidi. Waqt li dan ma kienx il-mudell storiku, kien hemm ftit każi ta' livelli għolja ta' domanda għall-fidi fi żminijiet tal-istress tas-suq. Barra dan, il-mudell tal-imgħoddi tal-imġieba ta' fond ta' investiment mhux bilfors jindika l-imġieba tiegħu fil-ġejjieni. Għalhekk, ma nistgħux inkunu ċerti li dawk il-każijiet ta' livelli għoljin ta' domanda għall-fidi se jibqgħu ġrajjiet rari jew iżolati. Raġuni waħda għaliex jista' jkun hemm livelli għoljin ta' domanda għall-fidi fi żminijiet ta' stress tas-suq hi l-fatt li l-fondi ta' investiment ma jaġixxux sempliċement bħala strumenti ta' investiment ta' ishma azzjonarji fit-tul bla leverage. Minflok, kultant il-fondi jintużaw minn investituri li jkollhom perspettivi ta' żmien qasir u l-proporzjon ta' dawn l-investituri jista' jvarja b'mod sinifikanti, skont l-influwenzi l-oħra tas-suq. Dan joħloq il-potenzjal għal riskju sistemiku akbar b'mod sinifikanti fis-settur milli kieku jkun il-każ jekk livelli għoljin ta' fidi jseħħu biss rarament jew bħala każi iżolati. Hekk kif is-settur isir akbar, dan il-fatt, min-naħa tiegħu, isir fattur aktar importanti tar-riskju sistemiku b'mod ġenerali.

It-tieni sors importanti ta' riskju sistemiku hu l-fatt li hemm inċentivi biex il-likwidità titpatta kontra r-redditu, jew biex jiżdied il-leverage ħalli jagħti redditu li jkun attraenti għall-investituri. Aktar ma' fond ta' investiment ikollu leverage, inqas ikollu reżistenza għax-xokkijiet f'perijodi ta' stress tas-suq. Barra minn hekk, iktar ma fond tal-investiment ipatti l-likwidità kontra r-redditu, inqas ikun f'pożizzjoni biex ilaħħaq ma' żidiet qawwija fid-domanda għall-fidi b'mod ordnat. Din l-imġieba tista' tiggrava jekk it-tpattija ma tkunx ċara għall-investituri potenzjali, jew għaliex l-assi investiti jkunu jidhru likwidi għalkemm il-likwidità ma tkunx reżistenti għall-iskossi, inkella għaliex il-leverage ikun inkorporat fi strumenti derivattivi u l-iskala tiegħu ma tkunx trasparenti.

It-tielet sors importanti tar-riskju sistemiku hu l-mod kif jaħdem il-mekkaniżmu tal-fidi. Fondi ta' investiment flessibbli jistgħu iwasslu għal “vantaġġ ta' min jagħmel l-ewwel pass”, fejn l-investituri li jifdu ma jġarrbux l-ispejjeż sħaħ ta' fidi kmieni, li minflok jgħaddu fuq il-bqija ta' dawk li jkollhom l-unitajiet. Għall-maniġers tal-fondi hemm ukoll kwistjoni relatata ta' reputazzjoni li tista' twassal biex isibuha bi tqila li jissospendu l-fidi, anke jekk dan ikun fl-interess tal-investituri, waqt li jżommu l-bilanċ bejn il-provvista ta' likwidità għall-investituri li jkunu jridu jifdu sakemm ikun hemm likwidità fil-fond u d-deċiżjoni li ċ-ċirkostanzi jkunu eċċezzjonali biżżejjed biex jiġġustifikaw sospensjoni.

Ir-raba' sors ta' riskju sistemiku hu li t-tħaddim tal-mekkaniżmu tal-fidi jiddependi mil-likwidità tas-suq. Għal ħafna mill-istrumenti li l-fondi ta' investiment jinvestu fihom, il-likwidità dejjem kienet tradizzjonalment dipendenti fuq entitajiet li jiffurmaw is-suq u dejjem kienet varjabbli tul iż-żmien u fl-istrumenti kollha. L-iżviluppi reċenti — inklużi tnaqqis fil-volatilità, aktar reżistenza għall-iskossi fil-kummerċ elettroniku, il-frammentazzjoni ta' sorsi ta' likwidità, u investimenti iżgħar f'assi min-naħa ta' entitajiet tradizzjonali li jiffurmaw is-suq bħalma huma l-banek u sensara-negozjanti, kif ukoll fatturi ċikliċi bħalma hi l-politika monetarja — jindikaw li l-istruttura tal-provvediment tal-likwidità tista' tinbidel tul iż-żmien (għalkemm ir-riċerka li għadha għaddejja għadha ma sabitx evidenza unanima ta' inqas likwidità f'dan il-mument). Dawn il-bidliet jistgħu jaffettwaw kemm ikun qawwi l-provvediment tal-likwidità meta s-swieq jiġu f'sitwazzjoni ta' stress. Hu diffiċli li wieħed jipprevedi s-sinifikat ta' dawn il-bidliet fl-istruttura tal-likwidità u, minħabba f'hekk, il-fondi ta' investiment jistgħu isibu li qed jiddependu fuq livelli ta' likwidità li huma inqas reżistenti għall-iskossi milli mistenni.

Hemm interazzjonijiet importanti bejn il-karatteristiċi tal-leverage, tal-likwidità u tal-fidi tal-fondi ta' investiment. Fondi ta' investiment b'leverage li qed ikollhom sejħiet għal marġni aktar wesgħin, irtirar ta' finanzjament, jew aktar haircuts jistgħu jagħmlu aġġustamenti rapidi jekk ikollhom assi li jistgħu jiġu likwidati malajr. Madankollu, jekk fond b'leverage għoli jkollu ammonti iżgħar ta' assi likwidi u jkun soġġett għal fidi potenzjali ta' żmien qasir jew bidliet fit-termini tas-self, jista' jkollu jbigħ l-assi malajr fi swieq inqas likwidi (bejgħ bi skont) biex jissodisfa l-obbligi tiegħu. Madankollu, fil-każ ta' sejħiet għal marġni aktar wesgħin, il-fondi ta' investiment jistgħu jissospendu l-fidi fl-interessi tal-investituri, il-fond ikollu jiġbor flus kontanti malajr permezz ta' finanzjament ta' emerġenza u/jew permezz ta' bejgħ ta' assi biex jevita l-likwidazzjoni, li potenzjalment tista' tikkawża riskju sinifikanti tal-kontroparti u jkollha impatt kbir fuq il-prezzijiet tal-assi.

Il-banek ċentrali, is-swieq u r-regolaturi tat-titoli wrew tħassib dwar il-potenzjal li l-fondi ta' investiment jżidu r-riskji sistemiċi. (6) Fuq livell globali, l-FSB assigura li d-diskrepanzi fil-likwidità tal-fondi ta' investiment u l-użu ta' leverage joħolqu vulnerabbiltajiet strutturali sinifikanti fis-settur tal-ġestjoni tal-fondi. Sussegwentement, l-FSB insista fuq l-importanza li jiġu eżaminati u indirizzati l-vulnerabbiltajiet strutturali potenzjali assoċjati ma' diskrepanzi fil-likwidità u l-użu ta' leverage min-naħa tal-fondi ta' investiment li jistgħu joħolqu riskji għall-istabbiltà finanzjarja. L-FSB jirrakkomanda, pereżempju, lill-awtoritajiet li għandhom jissorveljaw l-uzu tal-leverage min-naħa tal-fondi u li għandhom jieħdu passi meta jkun xieraq. (7)

Il-qafas regolatorju attwali għal-likwidità tal-fondi ta' investiment u l-leverage

Fl-Ewropa, il-qafas regolatorju li jirregola l-ġestjoni tal-likwidita u l-leverage mill-fondi ta' investiment jikkonsisti mid-Direttivi 2009/65/KE u 2011/61/UE. Dan jifforma l-bażi ta' kif il-fondi ta' investiment fl-Ewropa għandhom jimmaniġġaw il-pożizzjonijiet tal-likwidità u l-leverage tagħhom, u jservi bħala bidu għall-valutazzjoni tar-riskji sistemiċi ġejjin minn diskrepanzi fil-likwidità u l-użu tal-leverage.

L-UCITS huma fondi ta' investiment regolati ħafna. L-UCITS huma fondi ta' investimeht li jinvestu f'assi eliġibbli, bħalma huma l-flus kontanti u depożiti li jixbhu l-flus kontanti, bonds, ishma azzjonarji, strumenti tas-suq monetarju u fondi oħra ta' investiment (ara l-Kaxxa 1a). Teoretikament, il-UCITS huma inqas suxxettibbli għal diskrepanzi fil-likwidità minħabba li kemm l-assi tagħhom kif ukoll l-obbligazzjonijiet tagħhom suppost li jiġu negozjati f'perijodu ta' żmien qasir. Jistgħu jinvestu biss f'titoli trasferibbli jew f'assi finanzjarji likwidi oħra li r-regoli tal-eliġibbiltà tagħhom huma elenkati f'Direttiva speċifika (8). L-UCITS huma obbligati (ħlief għall-possibbiltà li l-fond ta' investiment jista' jiġi sospiż) li jifdu s-sehem ta' investitur meta jirċievu talba mingħand min ikollu l-unitajiet: dan ifisser li l-UCITS għandhom bilfors jippermettu l-fidi mill-inqas darbtejn fix-xahar, għalkemm ħafna UCITS jippermettu l-fidi kuljum jew kull ġimgħa. Dwar il-leverage, il-UCITS joperaw skont limiti regolatorji tal-leverage. Il-UCITS jistgħu jużaw il-leverage finanzjarju biss permezz ta' self ta' flus kontanti bla garanzija kontra ammont ta' mhux aktar minn 10 % tal-assi tagħhom u bil-kundizzjoni li tali self ikun biss temporanju (ara l-Kaxxa 1b). B'riżultat ta' dan, il-UCITS li jużaw kemm self ta' flus kontanti kif ukoll tranżazzjonijiet ta' finanzjament ta' titoli jew derivattivi jistgħu japplikaw leverage sa massimu ta' 2,1 darbiet in-NAV tagħhom.

L-AIFs huma fondi ta' investiment li jistgħu jinvestu f'assi simili għal dawk fl-UCITS iżda mhumiex soġġetti għal restrizzjonijiet daqshekk dettaljati dwar id-diversifikazzjoni, il-likwidità jew il-leverage. L-AIFs jistgħu jinvestu wkoll fi strumenti finanzjarji li mhumiex assi eliġibbli għall-UCITS, bħalma huma l-ishma azzjonarji privati, il-kapital ta' riskju, il-proprjetà immobbli, materja prima fiżika jew assi alternattivi oħra. Madankollu, il-maniġers huma obbligati jistabbilixxu proċeduri għall-ġestjoni tal-likwidità jekk jamministraw AIFs flessibbli jew AIFs limitati li jkollhom leverage. Dan jinkludi l-allinjament tal-istrateġija tal-investiment tal-fond ta' investiment, il-profil tal-likwidità u l-politika tal-fidi, kif ukoll li jiġu stabbiliti limiti xierqa ta' ġestjoni tal-likwidità u testijiet tal-istress (ara l-Kaxxa 1a). Ta' min jinnota li l-AIFMs li joperaw taħt ċerti limiti (9) jistgħu ma jkunux soġġetti għall-istess rekwiżiti, u f'dan il-każ ma jkunux jistgħu jibbenfikaw mill-passaport disponibbli skont id-Direttiva 2011/61/UE għal kummerċjalizzazzjoni f'ġurisdizzjonijiet oħra tal-Unjoni. Dwar il-leverage, l-AIFs joperaw bla limiti regolatorji tal-leverage. Il-fondi tal-AIFs jeħtiġilhom biss jirrappurtaw l-użu tal-leverage li jagħmlu (ara l-Kaxxa 1b).

Kaxxa 1a: Il-qafas regolatorju attwali għal-likwidità tal-fondi ta' investiment Direttiva 2009/65/KE — UCITS Frekwenza tan-negozjar. L-UCITS għandhom jipprovdu faċilitajiet biex l-unitajiet jkunu jisgħtu jerġgħu jinxtraw jew jinfdew wara talba tal-investituri tal-fond. Dan ifisser li l-UCITS għandhom jippermettu talbiet għal fidi mill-inqas darbtejn fix-xahar (10), għalkemm ħafna UCITS jippermettu l-fidi kuljum jew kull ġimgħa (11). Proċeduri ta' negozjar. Id-Direttiva 2009/65/KE ma tispeċifikax il-proċeduri ta' negozjar li għandhom jiġu segwiti mill-UCITS. Fil-prattika, skadenza tan-negozjar għall-wasla ta' applikazzjonijiet tiġi stabbilita fi żmien qabel il-punt tal-valutazzjoni — li jista' jkun sigħat jew ġranet wara. Barra minn hekk, il-UCITS ġeneralment iħallsu l-flejjes tal-fidi skont il-proċeduri ta' saldu elenkati fid-dokumentazzjoni tal-fond, li tista' tispeċifika żmien ta' tlieta sa ħamest ijiem wara l-punt tal-valutazzjoni (12). Skont dawn il-proċeduri ta' negozjar, hemm perijodu ta' żmien bejn il-ħin tal-għeluq għall-wasla tal-applikazzjonijiet u l-iskadenza għall-ħlas ta' flejjes tal-fidi. Dan jagħti lill-kumpanija li tamministra l-UCITS żmien biex tbigħ investimenti u tiġġenera flus kontanti biex tħallas flejjes tal-fidi jekk dan ikun meħtieġ. Assi eliġibbli. Il-UCITS huma soġġetti għal regoli dettaljati tal-assi eliġibbli u huma għalhekk obbligati jinvestu b'mod predominanti f'assi likwidi. Dawn jinkludu: titoli trasferibbli likwidi elenkati u strument tas-suq monetarju; derivattivi negozjati tal-kambju; u depożiti bankarji li għandhom jitħallsu lura wara talba jew jinkludu drittijiet ta' ġbid u li jimmaturaw f'massimu ta' tnax-il xahar. (13) Biex jingħata aktar sostenn għal-likwidità, ġew stipulati kriterji li jirregolaw is-swieq fejn l-assi eliġibbli għandhom ikunu elenkati jew negozjati (14). Diliġenza dovuta qabel l-investiment. Qabel ma kumpanija li tamministra l-UCITS tagħmel investiment, għandha tanalizza, fost l-oħrajn, il-kontribuzzjoni tal-investiment għall-kompożizzjoni tal-portafoll tal-fond tal-UCITS, il-likwidità, u l-profil tar-riskju u l-gwadann. (15) Ġestjoni tar-riskju. Bħala parti mill-proċessi tagħha għall-ġestjoni tar-risku, kumpanija li tamminsitra l-UCITS għandha ssegwi proċedura xierqa għall-ġestjoni tar-riskju tal-likwidità biex tiżgura li kull UCITS li tamministra tkun tista' tikkonforma, fiċ-ċirkostanzi prevedibbli kollha inklużi kundizzjonijiet ta' stress, mal-obbligu tagħha li tifdi unitajiet jekk tintalab tagħmel dan minn min ikollu l-unitajiet. Fejn xieraq, kumpanija li tamminsitra l-UCITS għandha tagħmel testijiet tal-istress biex tivvaluta r-riskju tal-likwidità tal-UCITS f'kundizzjonijiet eċċezzjonali. (16) Innettjar ta' sottoskrizzjonijiet u fidi. Fejn fond tal-UCITS jirċievi ordnijiet ta' sottoskrizzjoni u fidi għall-istess jum tan-negozju, dan iqabbel it-tranżazzjonijiet tal-unitajiet u juża l-flejjes tas-sottoskrizzjoni li jirċievi biex iħallas uħud mit-talbiet tal-fidi jew biex iħallashom kollha. Dan inaqqas jew jelimina kull ħtieġa li jbigħ l-investimenti ta' bażi biex jiġġenera biżżejjed flus kontanti ħalli jħallas lill-investituri li jkunu qed jifdu. Direttiva 2011/61/UE — AIFMD Proċeduri ta' negozjar. Bħall-każ tal-UCITS, id-Direttiva 2011/61/UE ma tispeċifikax il-proċeduri ta' negozjar li għandhom jintużaw għall-AIFs. AIFM ifassal proċeduri ta' negozjar li huma xierqa għall-AIFs amministrati minnu u li jagħtuh ħin biżżejjed biex ibigħ investimenti ħalli jkun jista' jiġġenera flus kontanti biex iħallas il-flejjes tal-fidi. Ġestjoni tar-riskju. L-Artikolu 15 tad-Direttiva 2011/61/UE fih dispożizzjonijiet bħal dawk li jkopru d-diliġenza dovuta qabel l-investiment fid-Direttiva 2009/65/KE (imfissra hawn fuq). L-artikolu jesiġi li, bħala parti mill-ġestjoni tar-riskju tal-AIFMs, ir-riskji assoċjati ma' kull pożizzjoni ta' investiment tal-AIF u l-effett globali tagħhom fuq il-portafoll tal-AIF, għandhom jiġu identifikati, ikkalkolati, amministrati u sorveljati b'mod xieraq u kontinwament, inkluż bl-użu ta' proċeduri xierqa ta' testijiet tal-istress. Barra dan, id-Direttiva 2011/61/UE tesiġi li kull AIFM għandu jiżgura li l-istrateġija tal-investiment, il-profil tal-likwidità u l-politika tal-fidi jkunu konsistenti għal kull AIF li jamministra. (17) Kull AIFM għandu jkollu sistemi xierqa għall-ġestjoni tal-likwidità biex jissorvelja r-riskju tal-likwidità tal-AIF u jiżgura li l-profil tal-likwidità tal-investimenti tal-AIF ikun konformi mal-obbligi bażiċi tiegħu. Barra dan, kull AIFM għandu jagħmel testijiet tal-istress regolarment, f'kundizzjonijiet ta' likwidità kemm normali kif ukoll eċċezzjonali, biex jivvaluta u jissorvelja r-riskju tal-likwidità tal-AIFs. (18) Dawn l-obbligi huma supplimentati b'regoli dettaljati tal-Livell 2 dwar il-ġestjoni tal-likwidità. (19) Innettjar ta' sottoskrizzjonijiet u fidi. Bħal fil-każ tal-UCITS, AIFM għandu jinnettja ordnijiet ta' sottoskrizzjoni u fidi f'AIF flessibbli.

Kaxxa 1b: Il-qafas regolatorju attwali għal-leverage tal-fondi ta' investiment Direttiva 2009/65/KE — UCITS Self meħud. Il-UCITS jistgħu jużaw leverage finanzjarju billi jissellfu sa massimu ta' 10 % tal-assi tagħhom, bil-kundizzjoni li tali self ikun biss temporanju. Self bħal dan jista' jintuża jekk ikun hemm diskrepanza temporanja fil-fluss tal-flus kontanti, e.g. meta jeħtieġ li flejjes tal-fidi jitħallsu qabel ma jidħlu l-flejjes dovuti fil-UCITS wara l-bejgħ ta' investimenti. Użu ta' leverage sintetiku. Fir-rigward tal-użu ta' leverage sintetiku permezz ta' skoperturi fid-derivattivi, il-UCITS jistgħu joħolqu skoperturi sintetiċi — kif ikkalkolat bil-metodu tal-impenn — sa ammont li jkun daqs in-NAV totali tagħhom. B'riżultat ta' dan, il-UCITS jistgħu jużaw kemm is-self kif ukoll id-derivattivi għal-leverage sa massimu ta' 2,1 darbiet in-NAV tagħhom. Skont id-Direttiva 2009/65/KE, l-NCAs jistgħu wkoll jippermettu lill-UCITS li jikkalkolaw l-iskopertura globali tagħhom bl-użu ta' metodu ta' valuri f'riskju (VaR) jew metodoloġiji avvanzati oħra għall-kalkolu tar-riskju minflok il-metodu tal-impenn. Għal dawn il-fondi, l-użu tal-leverage hu ristrett indirettament biss permezz ta' limitazzjonijiet fuq ir-riskju tas-suq tal-fond, kif imfisser fil-linji gwida CESR Livell 3 (20). Għalhekk, il-fondi li jużaw il-metodu Var assolut huma limitati għal VaR assolut li ma jaqbiżx l-20 % tan-NAV (fuq perijodu ta' 20 jum). Min-naħa l-oħra, il-fondi li japplikaw il-metodu VaR relattiv huma limitati għal mhux iżjed mid-doppju tar-riskju tat-telf f'mudell VaR speċifiku ta' portafoll simili, iżda bla leverage. Importanti ngħidu li dawn il-metodi VaR jistgħu jippermettu leverage ħafna ogħla milli kieku kien ikun permess fil-metodu tal-impenn, skont il-volatilità tal-assi ta' bażi. It-tweġibiet tal-istħarriġ għal 11-il ġurisdizzjoni fi ħdan l-Unjoni jindikaw li s-subsett tal-fondi UCITS li japplikaw metodi VaR biex jikkalkulaw l-iskopertura globali jista' jirrappreżenta bejn 27 % u 50 % tas-settur tal-UCITS tal-Unjoni f'termini NAV. Direttiva 2011/61/UE — AIFMD Self meħud u l-użu ta' leverage sintetiku. L-AIFs joperaw bla ebda limiti regolatorji tal-leverage. Skont id-Direttiva 2011/61/UE, il-fondi huma meħtieġa biss jirrappurtaw l-użu tagħhom tal-leverage. Minkejja dan, id-Direttiva 2011/61/UE tippermetti lill-awtoritajiet kompetenti li jimponu limiti fuq il-livell ta' leverage li l-maniġers tal-fondi jistgħu jużaw fl-AIFs tagħhom, kif ukoll restrizzjonijiet oħra għall-ġestjoni tar-riskju, biex jiġi stabbilit “limitu massimu fejn l-użu tal-leverage jikkontribwixxi għall-akkumulazzjoni ta' riskju sistemiku fis-sistema finanzjarja jew riskji ta' swieq diżordinati”. S'issa, ebda awtorità ma implimentat dan l-istrument, u ma ġie żviluppat ebda qafas fuq livell tal-UE li jappoġġa implimentazzjoni armonizzata ta' rekwiżiti ta' leverage makroprudenzjali.

II. Rakkomandazzjoni BERS dwar il-likwidità u r-riskji tal-leverage fil-fondi ta' investiment

II.1 Rakkomandazzjoni A — Strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità għall-fidi

II.1.1 Raġuni ekonomika u effetti intenzjonati

Rakkomandazzjoni A(1) — Disponibbiltà ta' strumenti addizzjonali għall-ġestjoni tal-likwidità

Il-qafas regolatorju li jirregola l-ġestjoni tal-likwidita min-naħa tal-fondi ta' investiment fl-Unjoni jeħtieġ li jitwessa'. Id-dispożizzjonijiet dwar il-ġestjoni tal-likwidità fid-Direttivi 2009/65/KE u 2011/61/UE kienu ġeneralment adegwati fl-imgħoddi. Madankollu t-tkabbir kontinwu tas-settur tal-fondi ta' investiment, flimkien ma' żieda fl-attività ta' trasformazzjoni tal-likwidità tiegħu, jista' jwassal għal aktar riskji għall-istabbiltà finanzjarja li jeħtieġ li jiġu indirizzati.

Strumenti xierqa għall-ġestjoni tal-likwidità jistgħu jnaqqsu d-diskrepanzi fil-likwidità li jseħħu fl-UCITS u l-AIFs flessibbli, biex b'hekk jitnaqqsu r-riskji għall-istabbiltà finanzjarja f'sitwazzjonijiet tas-suq taħt stress. Diskrepanza fil-likwidità hi partikolarment rilevanti għal fondi flessibbli li joffru opportunitajiet spissi ta' fidi iżda jinvestu f'assi li, f'ċeri każi, ma jistgħux jinbiegħu malajr mingħajr impatt materjali fuq il-prezz tas-suq tagħhom. Ħafna fondi flessibbli joffru fidi ta' kuljum, iżda mhux kollha. Skont id-dispożizzjonijiet tad-Direttivi 2009/65/KE u 2011/61/UE, il-manigers tal-fondi huma responsabbli biex jiddeterminaw il-frekwenza tal-fidi (ara l-Kaxxa 1a). Jeżisti sett ta' a-LMT li jista' jgħin biex itaffi r-riskji tal-likwidità għal fondi flessibbli billi jnaqqas il-vantaġġ ta' min jagħmel l-ewwel pass (21) f'sitwazzjonijiet ta' suq taħt stress (ex ante) u l-okkorrenza ta' spirali tal-likwidità (ex post).

L-istrumenti ex ante jistgħu jintużaw biex itaffu l-vantaġġ ta' min jagħmel l-ewwel pass u r-risku isitemiku. Bħala prinċipju dawn l-istrumenti jistgħu jintużaw f'kundizzjonijiet tas-suq jew normali jew taħt stress. L-iskop ta' strumenti ex ante bħal prezzijiet swing u l-imposti kontra d-dilwizzjoni hu li l-klijenti jiġu ttrattati b'mod ġust, u li jiġi żgurat li l-bqija tal-investituri ma jkunux żvantaġġati mill-azzjonijiet tal-investituri li jifdu. Dan għandu jelimina kwalunkwe inċentiv biex l-investituri jifdu qabel oħrajn biex jibbenefikaw minn spejjeż aktar baxxi. Madankollu, jekk l-investituri jkunu determinati li jillikwidaw il-pożizzjonijiet tal-fond tagħhom, dan jagħmluh irrispettivament mill-ispiża assoċjata. Għalhekk l-istrumenti jtaffu biss il-vantaġġ ta' min jieħu l-ewwel pass, iżda mhux bilfors jagħmlu pressjoni għall-bejgħ fis-swieq tal-assi bażi.

L-istrumenti ex post jippermettu lill-maniġers tal-fondi li jamministraw il-likwidita tal-fond ta' investiment billi jikkontrollaw jew jillimitaw il-flussi ta' ħruġ. Dawn l-istrumenti tipikament jeħilsu lill-maniġers mill-obbligu li jbigħu minnufih assi (bi jew taħt il-prezzijiet tas-suq) bi tweġiba għal talbiet ta' fidi mill-investituri. Għalhekk jistgħu jaġixxu, sa ċertu punt, bħala salvavita u jistgħu jtaffu l-okkorrenza ta' spirali tal-likwidità. L-istrumenti ex post jintużaw tipikament f'kundizzjonijiet ta' swieq taħt stress.

Id-disponibbiltà u l-implimentazzjoni ta' a-LMT għal fondi ta investiment ivarjaw b'mod sinifikanti fil-ġurisdizzjonijiet kollha. Waqt li s-sospensjoni ta' fidi mill-maniġer tal-fond jew mill-NCA hi permessa espliċitament skont id-Direttivi 2009/65/KE u 2011/61/UE, dawn tal-aħħar ma jistipulaw ebda a-LMT ieħor. B'hekk, jeżistu differenzi fid-disponibbiltà ta', kif ukoll il-proċeduri speċifiċi li jirregolaw l-użu ta' a-LMT fil-ġurisdizzjonijiet kollha. Stħarriġ li sar minn IOSCO (22) kif ukoll stħarriġ reċenti ta' Stati Membri tal-Unjoni li sar mill-ESMA (23) juru li f'xi Stati Membri hu disponibbli sett ta' strumenti a-LMT, li jinkludu prezzijiet swing u imposta kontra d-dilwizzjoni. Madankollu, fil-biċċa l-kbira tal-Istati Membri huma disponibbli inqas strumenti.

L-iżjed strumenti komunement disponibbli fl-Istati Membri tal-Unjoni huma:

— tariffi tal-fidi;

— limiti tal-fidi;

— fidi b'oġġetti;

— side pockets (kontijiet f'fondi spekulattivi biex jinfirdu l-assi mhux likwidi minn investimenti oħra aktar likwidi);

— sospensjoni ta' fidi.

L-uniku strument komuni għall-ġurisdizzjonijiet parteċipanti kollha hu dak tas-sospensjoni tal-fidi. Imbagħad, l-iżjed strument komunement disponibbli hu l-fidi b'oġġetti, li hu disponibbli fi 17-il Stat Membru.

Fil-biċċa l-kbira tal-Isati Membri l-maniġers tal-fondi huma responsabbli biss għall-attivazzjoni ta' strumenti tal-ġestjoni tal-likwidità — ir-regolaturi għandhom biss rwol minuri fil-proċess u ma jistgħux jattivaw l-istrumenti. Il-maniġers tal-fondi ma jeħtieġux awtorizzazzjoni regolatorja biex jattivaw il-biċċa l-kbira ta' a-LMT. Tliet Stati Membri tal-Unjoni biss jeħtieġu awtorizzazzjoni għal ċerti strumenti, u wieħed biss għall-użu tas-setgħa li jissospendi l-fidi. Madankollu, l-istrumenti tal-likwidità, u ċ-ċirkostanzi meta jistgħu jintużaw, għandhom ikunu tipikament elenkati fid-dokumenti kostituzzjonali tal-fond ta' investiment, li fl-Istati Membri tal-UE huma soġġetti għal awtorizzazzjoni. Is-soltu r-regolaturi m'għandhomx permess jattivaw l-istrumenti. L-eċċezzjoni ġenerali għal dan hi s-sospensjoni tal-fidi, li tista' tiġi imposta mir-regolatur jekk jitqies li dan ikun fl-interess pubbliku li, preżumibbilment, tinkludi wkoll fatturi tal-istabbiltà finanzjarja. F'għadd ta' ġurisdizzjonijiet l-NCAs għandhom is-setgħa li jattivaw il-limiti tal-fidi.

Id-disponibbiltà tal-istrumenti hi, f'xi każi, ristretta għal ċerti tipi ta' fondi ta' investiment u/jew għal ċirkostanzi eċċezzjonali. F'kundizzjonijiet normali l-opzjoni tal-użu ta' a-LMT tvarja. F'xi Stati Membri, ċerti strumenti jistgħu jintużaw f'ċirkostanzi normali, ġeneralment bil-kundizzjoni li l-użu possibbli tagħhom ikun ġie stipulat qabel fid-dokumenti tal-fond. Fi Stati Membri oħra l-użu ta' ċerti strumenti hu limitat għal ċirkostanzi straordinarji. Fl-Istati Membri kollha l-użu tas-setgħa tas-sospensjoni tal-fidi hu limitat għal ċirkostanzi straordinarji biss.

Il-gwida pprovduta mir-regolaturi dwar l-użu ta' a-LMT hi eteroġenja u tvarja għal kull strument individwali. Mhux dejjem jiġi ffissat limitu massimu ta' żmien għar-regolazzjoni tal-applikazzjoni tas-sospensjoni tal-fidi, u tliet Stati Membri ma jipprovdu ebda gwida dwar l-użu tas-sospensjoni tal-fidi. Fir-rigward tal-a-LMT l-oħra, rarament jeżistu definizzjonijiet formali, għalkemm l-Istati Membri ġeneralment għandhom għarfien ġenerali tal-istrumenti. Fil-biċċa l-kbira tal-każi, m'hemmx dispożizzjonijiet regolatorji speċifiċi fil-leġiżlazzjoni nazzjonali jew gwida mill-NCAs dwar l-użu tal-istrumenti.

L-FSB identifika diskrepanza fil-likwidità bħala vulnerabbiltà strutturali potenzjali għal fondi ta' investiment flessibbli u ssuġġerixxa li l-istrumenti għall-ġestjoni tar-riskju tal-likwidità għandhom ikunu disponibbli b'mod aktar wiesa'. Id-disponibbiltà ta' sett varjat ta' strumenti tal-ġestjoni tal-likwidità ex ante u ex post fl-Istati Membri kollha tista' ttejjeb il-kapaċità ta' reazzjoni għal sitwazzjonijiet ta' likwidità taħt stress u għalhekk tista' tnaqqas ir-riskji għall-istabbiltà finanzjarja. L-NCAs u l-maniġers tal-fondi ta' investiment indikaw ukoll, fit-tweġibiet tagħhom għal konsultazzjoni mwettqa mill-Kummissjoni, li jilqgħu d-disponibilità usa' ta' strumenti għall-ġestrjoni tal-likwidità. (24)

L-effetti transkonfinali jisħqu fuq il-ħtieġa għal qafas regolatorju aktar armonizzat. Billi l-UCITS u l-AIFs spiss jinvestu u joperaw fuq bażi transkonfinali, l-impatt potenzjali ta' problemi ta' likwidità mhuwiex limitat għal ġurisdizzjonijiet fejn il-UCITS u l-AIFs rispettivi jkunu domiċiljati. Għalhekk il-kontaġju jista' jikkontribwixxi għal spirali ta' likwidità b'effetti transkonfinali. Sett omoġenju ta' strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità għandu, għalhekk, ikun disponibbli fl-Unjoni kollha kemm hi. Dan jipprovdi lill-fondi ta' investiment b'sett komuni ta' a-LMT li l-maniġers tal-fondi għandhom jivvalutaw u, fejn xieraq, jinkludu fid-dokumenti kostituzzjonali tal-fondi ta' investiment biex itaffu r-riskji transkonfinali tal-likwidità. L-AIFs u l-UCITS kollha għandu jkollhom is-setgħa li jissospendu l-fidi f'kundizzjonijiet tas-suq taħt stress inklużi b'mod regolari fid-dokumenti kostituzzjonali tagħhom.

Ir-rakkomandazzjoni għandha l-għan li tiffaċilita l-attivazzjoni tal-istrumenti tal-ġestjoni tal-likwidità flimkien mat-titjib tad-disponibbiltà tagħhom. Il-maniġers tal-fondi jistgħu jsibuha bi tqila biex jużaw ċerti strumenti tal-ġestjoni tal-likwidità għal għadd ta' raġunijiet, inkluż it-tħassib dwar ir-reputazzjoni jew il-kontaġju. L-attivazzjoni ta' strument tista' twassal għal effetti ta' firxa li jkollhom impatt fuq fondi ta' investiment oħra amministrati mill-istess maniġer tal-fond. F'xi każi, anke fondi ta' investiment amministrati minn maniġers ta' fondi differenti iżda b'konċentrazzjoni ta' portafolli simili jistgħu jiġu affettwati. B'hekk, l-inserzjoni ta' a-LMT fid-ddokumenti kostituzzjonali ta' fond ta' investiment tista' ma tkunx biżżejjed biex tnaqqas b'mod effettiv ir-riskji tal-likwidità assoċjati mal-fond ta' investiment jekk il-maniġer isibha bi tqila biex japplika l-a-LMT fil-prattika. Il-maniġers tal-fondi għandhom għalhekk jiżguraw li l-kapaċità operazzjonali u l-ippjanar kontinġenzjali meħtieġa jkunu stabbiliti għall-attivazzjoni f'waqtha ta' a-LMT. Il-prospektus ta' kull fond ta' investiment jew l-informazzjoni prekuntrattwali mogħtija lill-investituri għandhom għalhekk jiddeskrivu l-a-LMT kollha inklużi fid-dokumenti kostituzzjonali, l-iskop tagħhom u deskrizzjoni ta' kif jintużaw. Dan jipprovdi ċarezza u l-investituri jsiru midħla tal-istrumenti li ma jintużawx komunement.

L-għan tar-rakkomandazzjonijiet hu li jħeġġeġ metodu konsistenti għall-użu ta' strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità fl-Istati Membri kollha. Biex tiġi żgurata l-applikazzjoni konsistenti ta' a-LMT fl-Istati Membri kollha, il-proposta leġiżlattiva għandha tobbliga lill-ESMA tiżviluppa gwida ta' livell għoli dwar kif a-LMT għandu jiġi implimentat fil-proċess tal-ġestjoni tal-likwidità tal-fond ta' investiment u r-rekwiżiti ta' trasparenza u tar-rappurtar li għandhom jiġu stabbiliti. Biex jintlaħaq għarfien aħjar tal-effetti ta' a-LMT fuq l-istabbiltà finanzjarja, il-BERS għandu jikkollabora mal-ESMA dwar kwistjonijiet makroprudenzjali. Il-maniġers tal-fondi għandhom jirrappurtaw lill-NCA dwar l-implimentazzjoni u l-użu ta' a-LMT. Biex jiġi evitat rappurtar tqil ta' kwalunkwe a-LMT li jintuża regolarment jew kostantement, ir-rappurtar jista' jinkludi l-użu ta' strumenti f'ċirkostanzi ta' suq taħt stress biss.

Jistgħu jintużaw strumenti tal-ġestjoni tal-likwidità ex ante biex itaffu l-akkumulazzjoni u l-impatt tar-riskju sistemiku, waqt li strumenti tal-ġestjoni tal-likwidità ex post jistgħu jiġu attivati f'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress meta l-fondi ta' investiment jħabbtu wiċċhom ma' flussi ta' ħruġ konsiderevoli. Iż-żewġ tipi ta' strumenti għalhekk jistgħu jgħinu biex jindirizzaw ir-riskji għall-istabbiltà finanzjarja li jirriżultaw minn diskrepanzi fil-likwidità għal fondi ta' investiment. Hu għalhekk rakkomandat li ż-żewġ tipi ta' strumenti jkunu disponibbli fil-livell tal-Unjoni. Il-Kaxxa 2 tispjega aktar fil-fond l-istrumenti differenti waqt li tirrikonoxxi li wħud mill-istrumenti mhux dejjem ikunu adattati jew meħtieġa għat-tipi kollha ta' fondi ta' investiment flessibbli.

Kaxxa 2: Strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità Strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità (25) ex ante/ibridi (26) L-ipprezzar swing hu maħsub għall-protezzjoni tal-azzjonisti tal-fondi ta' investiment eżistenti kontra l-effetti negattivi tal-prezzijiet ikkawżati minn tranżazzjonijiet eżegwiti minn investituri oħra. L-ipprezzar swing jista' jintuża biex jaġġusta l-prezz tal-ishma f'fond ta' investiment ħalli jikkontribwixxi għall-ispiża tat-tranżazzjonijiet tal-fondi li jirriżultaw mill-attivita' tal-investituri. (27) Fil-prattika, in-NAV tal-fond ta' investiment jiġi aġġustat “l isfel (‘il fuq) fil-każ ta' flussi ta' ħruġ kbar (flussi ta' dħul) biex l-ispejjeż tat-tranżazzjonijiet jiġġarrbu pjuttost mill-investituri li jixtru jew ibigħu l-ishma u mhux mill-investituri eżistenti. Dawn il-bidliet fil-prezzijiet, jekk jinftiehmu mill-investituri, għandhom ikunu ta' inċentiv għall-investituri biex jaġġustaw l-imġiba tagħhom fir-rigward tal-fidi u s-sottoskrizzjoni b'mod li jgħin biex jiġu stabbilizzati l-flussi netti tal-fondi ta' investiment. L-ipprezzar swing jista” jiġi applikat għas-sottoskrizzjonijiet kollha u l-fidi kollu mill-investituri (ipprezzar full swing) jew għal sottoskrizzjonijiet u fidi biss lil hinn minn ċertu limitu (ipprezzar partial swing). Fil-każ tal-ipprezzar partial swing jiġi determinat limitu għas-swing, u kull meta l-flussi ta' ħruġ netti jaqbżu l-limitu, in-NAV tal-fond ta' investiment jiġi aġġustat “l isfel, u viċi versa. Il-limiti jistgħu jkunu varjabbli, għalhekk il-mekkaniżmu jista” jiġi aġġustat biex jaqbel mal-kundizzjonijiet tas-suq/likwidità, u b'hekk jillimita l-imġiba tal-ottimizzazzjoni tal-investituri (i.e. li ma jħallix lill-investituri jantiċipaw l-użu tal-ipprezzar swing u jieħdu azzjoni xierqa). F'kundizzjonijiet ta' pprezzar full swing, in-NAV jiġi aġġustat kontinwament, skont jekk ikunx hemm flussi ta' dħul jew flussi ta' ħruġ netti. L-ipprezzar swing hu strument li jista' jinfluwenza effettivament l-imġiba tal-fidi u s-sottoskrizzjoni tal-investituri, u b'hekk jistabbilizza r-redditi tal-fondi, u jnaqqas il-probabbiltà li jseħħu l-vantaġġi ta' min jieħu l-ewwel pass u l-fire sales assoċjati. Madankollu, l-investituri li jkunu determinati li joħorġu minn fond xorta waħda joħorġu, anke jekk iġarrbu l-ispiża li tirriżulta minn prezzijiet “swung”. Billi jista' jkun hemm NAVs multipli, l-użu tal-istrument tal-ipprezzar swing jista' jkun pjuttost kumpless u jqum ħafna flus, u jista' ma jkunx fattibbli li jintuża minn fondi ta' investiment żgħar. Bl-istess mod, l-imposti kontra d-dilwizzjoni jinvolvu lill-investituri li jħallsu imposta ekstra lill-fond ta' investiment meta jissottoskrivu jew jifdu ishma tal-fond ta' investiment. Sottoskrizzjonijiet għal u fidi ta' fond ta' investiment jista' jkollhom impatt fuq il-valur tal-fond ta' investiment. Dan hu speċjalment il-każ meta ishma f'fondi ta' investiment ma jkunux qed jiġu sempliċement trasferiti bejn xerrejja u bejjiegħa mqabbla, iżda żbilanċ bejn ix-xerrejja u l-bejjiegħa jkun jeħtieġ li l-maniġer tal-fond jixtri jew ibiegħ assi ta' bażi. Dan jinvolvi tariffi tat-tranżazzjoni, taxxi relatati u spejjeż ta' likwidità li jaffettwaw in-NAV tal-fond ta' investiment, u dan iwassal għal dilwizzjoni. Imposta kontra d-dilwizzjoni tkopri dawn l-ispejjeż tan-negozjar. L-ipprezzar swing u l-imposti kontra d-dilwizzjoni jiskoraġġixxu l-imġiba proċiklika, għalkemm l-ipprezzar swing biss jinkoraġġixxi l-imġiba antiċiklika. B'kuntrast mal-ipprezzar swing, l-imposti kontra d-dilwizzjoni ma jħajrux lill-investituri biex jaġixxu b'mod kontroċikliku (i.e. li jissottoskrivu f'fażi ta' fidi) billi f'dan il-każ l-investituri ma jibbenefikawx mill-prezz tal-bejgħ jew tal-fidi aktar favorevoli maħluq mill-ipprezzar swing. La l-imposti kontra d-dilwizzjoni u lanqas l-ipprezzar swing ma jiġġeneraw spejjeż ekstra għall-fond ta' investiment — dawn ibiddlu biss il-mod kif l-ispejjeż jiġu mgħoddija lill-investituri. Strumenti għall-ġestjoni tal-likwidità ex post Il-limiti tal-fidi (fidi differit) jittardjaw il-fidi temporanjament. Limitu tal-fidi hu differiment temporanju tad-dritt tal-azzjonisti li jifdu l-ishma tagħhom. Dan id-differiment jista' jkun sħiħ, u għalhekk l-investituri ma jistgħu jifdu l-ishma tagħhom bl-ebda mod, jew parzjali, u għalhekk l-investituri jkunu jistgħu jifdu biss ċertu porzjon mill-ishma tagħhom. Il-limiti tal-fidi jistgħu wkoll jiġu ddisinjati b'tali mod li meta t-talbiet għal fidi jaqbżu ċertu limitu (pereżempju 10 % tan-NAV għal fond ta' investiment li joffri negozjar ta' kuljum jew kull ġimgħa), kumpanija li tamminsitra fond tista' tiddeċiedi li tittrasferixxi kwalunkwe talba ta' fidi lil hinn minn dak il-limitu għall-perijodu ta' negozjar li jkun imiss. F'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress, il-limiti tal-fidi jagħtu lill-maniġers tal-fondi iżjed żmien u flessibbiltà biex jirreaġixxu għall-fidi tal-investituri u biex jiżguraw bejgħ b'mod ordinat tal-assi ta' bażi. Dan jista' jnaqqas ir-riskju ta' fire sales (bejgħ ta' assi bi prezzijiet imraħħsa ħafna). Il-fidi b'oġġetti jeħles lill-maniġer tal-fond mill-ħtieġa li jillikwida ammonti kbar ta' assi f'każ ta' fidi fuq skala kbira. Maniġer ta' fond jista' jiddeċiedi li jissodisfa talba għal fidi billi jittrasferixxi titoli, minflok flus kontanti, lill-min ikollu l-unitajiet u jrid jifdi. Billi bejgħ ad hoc kbir ta' assi jista' jiġġenera impatt sinifikanti fis-suq, il-fidi b'oġġetti jista' jħares lill-investituri li jibqgħu fil-fond ta' investiment kontra l-ispejjeż għoljin ta' likwidazzjoni li kieku jistgħu jinqalgħu. Dan il-mekkaniżmu jista' jkun adattat għal ordnijiet ta' fidi minn investituri istituzzjonali. Madankollu, hu ġeneralment anqas adattat għal fidi minn investituri individwali minħabba li jista' ma jkunx possibbli li jinfdew ishma waħdanin tal-fond ta' investiment b'oġġetti u jista' jkun li dan jinvolvi wkoll spejjeż operazzjonali u reputazzjonali għoljin. Għalkemm l-investituri jistgħu jbigħu assi mifdija b'oġġetti bl-istess mod bħalma jagħmlu l-maniġers tal-fondi, huma mbagħad ikunu obbligati li jġarrbu l-ispejjeż ta' tali bejgħ, aktar milli jaqsmuhom fuq l-investituri kollha fil-fond ta' investiment. L-impatt fuq is-suq (u għalhekk fuq l-istabbiltà finanzjarja) jista' jkun l-istess, irrispettivament minn jekk kienx il-fond ta' investiment innifsu jew l-investituri li biegħu l-assi ta' bażi. “Side pockets” jippermettu li investimenti mhux likwidi jiġu mifruda mill-investimenti l-oħra likwidi tal-fond ta' investiment. Dan il-metodu għandu żewġ vantaġġi. L-ewwel, l-investituri li jeħtieġu likwidità xorta jistgħu idaħħlu l-flus tal-parti likwida tal-investimenti tal-fond ta' investiment, preżumibbilment, bi spiża żgħira ta' likwidazzjoni. It-tieni, il-metodu jħares l-interessi tal-investituri li jixtiequ jibqgħu fil-fond ta' investiment, billi l-maniġer tal-fond mhuwiex imġiegħel jillikwida assi bil-prezzijiet tas-suq jew prezzijiet irħas jekk iħabbat wiċċu ma' domanda għolja għal fidi. Side pockets għalhekk huma speċjalment adattati kull meta fond ikollu interessi diverġenti tal-investituri, i.e. meta xi investituri jixtiequ jibqgħu investiti fil-fond waqt li oħrajn ikunu jridu jifdu l-ishma tagħhom. Il-prattika tvarja fl-Istati Membri kollha fir-rigward tar-regoli li jirregolaw iċ-ċirkostanzi meta jistgħu jinħolqu side pockets. Il-perijodi ta' notifika jipprovdu flessibbiltà addizzjonali lill-maniġers tal-fondi biex jamministraw il-likwidità tagħhom. Perijodu ta' notifika jirreferi għall-perijodu ta' avviż bil-quddiem li l-investituri għandhom jagħtu lill-maniġers tal-fondi meta jifdu l-investimenti tagħhom. Il-perijodi ta' notifika spiss ikunu diġà stipulati fid-dokumenti kostituzzjonali ta' fond ta' investiment u jagħtu aktar żmien lill-maniġers tal-fondi biex jissodisfaw talbiet għal fidi mingħajr ma jkollhom ibigħu l-assi minnufih bi skont. Is-sospensjoni tal-fidi hi strument tal-aħħar istanza waqt kriżi ta' likwidità. Is-sospensjonijiet jiffunzjonaw bħal salvavita, billi jagħtu lill-maniġers tal-fondi aktar ħin, f'sitwazzjonijiet ta' stress finanzjarju, biex jillikwidaw l-assi b'mod ordinat. Minflok ma jkollhom jieħdu deċiżjonijiet mgħaġġlin u jillikwidaw bi kwalunkwe prezz, il-maniġers tal-fondi jingħataw żmien addizzjonali biex isibu l-aħjar soluzzjoni. Barra minn hekk, dan iż-żmien addizzjonali jista' jippermetti lill-maniġers tal-fondi u lis-superviżuri li jikkomunikaw aħjar ir-raġunijiet tal-istress lill-investituri, biex jekk jista' jkun jevitaw il-paniku. Is-sospensjonijiet huma, għalhekk, meqjusa minn ħafna nies bħala strument importanti għall-ġestjoni ta' fidi fuq skala kbira waqt kriżi. Madankollu, is-sospensjonijiet jistgħu jimponu spejjeż għoljin ta' benessri fuq l-investituri billi ma jħalluhomx jifdu l-investimenti tagħhom. Barra minn hekk, hemm tħassib li l-investituri sofistikati jistgħu jkunu jistgħu jbassru s-sospensjoni tal-fidi u jistgħu jfittxu li jifdu l-ishma tagħhom qabel l-oħrajn (b'kuntrast mal-għan inizjali tal-istrument, li hu li jtaffi l-vantaġġi ta' min jieħu l-ewwel pass) u possibbilment joħolqu saħansitra ġirja sfrenata għall-fidi.

Rakkomandazzjonijiet A(2) u A(3) — Dispożizzjonijiet ulterjuri dwar l-NCAs u dwar ir-rwol tal-ESMA fir-rigward tas-sospensjoni ta' fidi mill-NCAs b'implikazzjonijiet transkonfinali għall-istabbiltà finanzjarja

Is-sospensjoni tal-fidi hi l-uniku strument disponibbli fl-Istati Membri kollha. Bħala prinċipju, id-deċiżjoni li l-fidi jiġi sospiż hi, l-ewwel u qabel kollox, ir-responsabbiltà u fid-diskrezzjoni tal-maniġer tal-fond (ara l-Kaxxa 2). Is-sospensjoni tal-fidi tista', madankollu, tiġi ordnata wkoll mill-NCAs kemm għall-UCITS kif ukoll għall-AIFs, jekk tkun fl-interess ta' min ikollu l-unitajiet jew tal-pubbliku.

Il-maniġers tal-fondi jistgħu ma jissospendux il-fidi jekk jonqsu milli jinternalizzaw l-effett ta' fidi fuq skala kbira fuq l-istabbiltà tas-sistema finanzjarja. Ġirja sfrenata għall-fidi fir-rigward ta' fond ta' investiment individwali waħedha tista' tkun biżżejjed biex tikkawża paniku ġenerali fost l-investituri u rtirar fuq skala kbira minn fondi oħra. Bħala konsegwenza, il-fondi ta' investiment jistgħu jħabbtu wiċċhom ukoll ma' stress qawwi fuq il-likwidità u jista' jkollhom ibiegħu bilfors ammonti sostanzjali ta' assi. Jekk id-daqs tal-fondi ta' investiment affettwati jkun kbir meta mqabbel ma' suq jew settur, jista' jirriżulta tnaqqis konsiderevoli fil-prezzijiet tal-assi, u dan iwassal għal spirali negattiv. Għalhekk, il-prevenzjoni ta' ġiri sfrenat għall-fidi u tal-fire sales konsegwenti fuq skala kbira hi ta' importanza kbira għall-istabbiltà finanzjarja ġenerali.

Il-maniġers tal-fondi jistgħu ma jissospendux il-fidi minħabba li jkunu mħassba dwar ir-riskju reputazzjonali. Wieħed mill-ostakoli ewlenin għall-użu ta' sospensjoni tal-fidi hu impatt potenzjalment negattiv fuq ir-reputazzjoni tal-maniġer tal-fond. Billi l-ħtieġa għal sospensjoni tista' faċilment tiġi attribwita għal ġestjoni ħażina tal-likwidità min-naħa tal-maniġer tal-fond, jista' jkun hemm telf dejjiemi ta' fiduċja fil-ħila professjonali tal-maniġer tal-fond. Konsegwentement, il-maniġers tal-fondi jistgħu joqogħdu lura milli jużaw is-sospensjoni tal-fidi anke jekk dan ikun fl-interessi kollettivi tal-investituri kollha tal-fond ta' investiment. F'xi każi oħra, il-maniġers tal-fondi jistgħu wkoll jiddeċiedu li ma jordnawx is-sospensjoni tal-fidi jekk jaħsbu li dan ma jkunx fl-aħjar interess tal-investituri tal-fondi ta' investiment tagħhom. F'dawn il-każi, fejn is-sospensjoni tal-fidi ma tintużax mill-maniġers tal-fondi iżda tkun xorta waħda meħtieġa minn perspettiva makroprudenzjali, l-NCAs għandhom jużaw is-setgħa li jesiġu s-sospensjoni tal-fidi.

Arranġamenti ta' passporting (l-eżerċizzju tad-dritt għal ditta rreġistrata fiż-Żona Ekonomika Ewropea li tagħmel negozju fi kwalunkwe stat ieħor taż-ŻEE mingħajr il-ħtieġa ta' aktar awtorizzazzjoni f'kull pajjiż) fl-Unjoni jfisser li għandhom jiġu assenjati rwoli u responsabbiltajiet lill-NCAs biex jordnaw sospensjonijiet. Ir-reġimi tal-passaporting jippermettu lill-kumpaniji li jamministraw l-AIFMs u l-UCITS biex jikkummerċjalizzaw unitajiet jew ishma b'mod transkonfinali lill-investituri fiż-ŻEE. Jippermettu wkoll attivitajiet ta' ġestjoni transkonfinali mill-maniġers ta' dawn il-fondi ta' investiment. Jekk fond ta' investiment ikun stabbilit fi Stat Membru wieħed iżda l-kumpanija tal-amministrazzjoni tal-AIFM jew tal-UCITS tkun ibbażata f'ieħor, jista' ma jkunx ċar liema NCA tkun responsabbli għall-ġestjoni tas-sospensjoni tal-fidi jew meta awtorità għandha tintervjeni b'setgħat ta' sospensjoni. In-nuqqas ta' ċarezza dwar ir-responsabbiltajiet assenjati jista' jwassal għal reazzjonijiet insuffiċjenti jew imdewma waqt kundizzjonijiet tas-suq li jkunu taħt stress u li jkunu qed jinbidlu malajr. Responsabbiltajiet kondiviżi u/jew responsabilità kondiviża mal-awtorità inqas infurmata jistgħu għalhekk ikollhom konsegwenzi negattivi mhux intenzjonati. Biex dan jiġi evitat, ġie rakkomandat li l-Kummissjoni tipproponi li l-leġiżlazzjoni rilevanti tal-Unjoni tiċċara r-rwoli u r-responsabbiltajiet tal-NCAs involuti.

Awtoritajiet rilevanti oħra, inklużi l-ESMA u l-BERS, għandhom jiġu notifikati qabel ma l-awtorità responsabbli teżerċita s-setgħa tagħha biex tordna s-sospensjoni tal-fidi jekk ikun hemm implikazzjonijiet transkonfinali għall-istabbiltà finanzjarja. Billi l-passporting jippermetti li l-fondi jiġu kummerċjalizzati abbażi transkonfinali fi ħdan iż-ŻEE, il-fatt li tiġi ordnata sospensoni tal-fidi jista' jaffettwa direttament lill-investituri u s-swieq ta' awtoritajiet rilevanti oħrajn. Ordni ta' sospensjoni tal-fidi ta' ċertu fond ta' investiment tista' wkoll, għalhekk, ikollha konsegwenzi għas-swieq finanzjarji u l-fiduċja tal-investituri f'ġurisdizzjonijiet oħrajn. Jekk l-awtoritajiet rilevanti ma jiġux informati, reazzjonijiet tas-suq bħal dawn jistgħu jiġu bħala sorpriża u jxekklu azzjoni regolatorja xierqa. Biex ikunu jistgħu jittaffew ir-riskji potenzjali għall-istabbiltà finanzjarja, ġie rakkomandat li l-Kummissjoni, fil-leġiżlazzjoni xierqa tal-Unjoni, tinkludi l-obbligu li tingħata informazzjoni minn qabel lill-awtoritajiet rilevanti. Madankollu, dan l-obbligu għandu jiġi fformulat b'tali mod li ma jżommx lill-NCAs milli jaġixxu immedjatament f'każ ta' kriżi.

L-ESMA għandha tfittex li tagħti pariri u għandha tiffaċilita u tikkoordina l-użu min-naħa tal-NCAs tas-setgħat tagħhom biex jissospendu l-fidi jekk ikun hemm implikazzjonijiet transkonfinali fir-rigward tal-istabbiltà finanzjarja. Waqt li tqis il-karatteristiċi nazzjonali, l-ESMA għandha tadotta rwol koordinattiv u konsultattiv biex tipprovdi kundizzjonijiet indaqs għall-NCAs ħalli jużaw is-setgħat tagħhom biex jissospendu l-fidi, bl-għan li jittaffew ir-riskji għall-istabbiltà finanzjarja. Dan ir-rwol ta' koordinazzjoni għandu jinkludi inizjattiva fir-rigward ta' fatturi prattiċi ġenerali li l-NCAs għandhom jikkunsidraw meta jużaw is-setgħat tagħhom biex jissospendu l-fidi. Barra minn hekk, attwalment m'hemm ebda definizzjoni omoġenja u preċiża tal-interess pubbliku. L-ESMA għandha tippromwovi għarfien kondiviż fost l-NCAs dwar kif id-dispożizzjonijiet rilevanti tad-Direttivi 2009/65/KE u 2011/61/UE jirrelataw mal-istabbiltà finanzjarja u riskju sistemiku, mingħajr ma jirrendu lir-regolaturi prevedibbli u jiġġeneraw periklu morali. Dawn id-dispożizzjonijiet mhux biss jiffaċilitaw metodu aktar armonizzat għas-sospensjoni tal-fidi iżda jappoġġaw ukoll l-idea li s-sospensjoni tal-fidi għandha ssir strument funzjonali biex tgħin ħalli ttaffi r-riskji għall-istabbiltà finanzjarja.

II.1.2 Effetti mhux intenzjonati

Hemm riskju li investituri istituzzjonali infurmati sew jistgħu jantiċipaw l-attivazzjoni ta' ċertu strument. Dan jista' jnaqqas jew ixekkel l-effikaċja ta' ċertu strument, billi l-investituri jippruvaw jaġixxu qabel ma l-istrument ikun attwalment ġie attivat. F'ċerti ċirkostanzi l-antiċipazzjoni tal-attivazzjoni ta' ċertu strument tista' twassal saħansitra għal xenarji ta' ġiri sfrenat għall-fidi, u b'hekk tagħti bidu għal spirali ta' likwidità. Għalhekk, il-gwida għandha tevita kull xorta ta' fattur awtomatiku u preskrittiv.

L-istrumenti għall-ġestjoni tal-likwidità jistgħu jkunu validi meta l-kundizzjonijiet ta' suq taħt stress ikunu persistenti. Skont iċ-ċirkostanzi tas-suq, l-istrumenti ex post jistgħu biss jiddifferixxu l-problema tal-likwidità peress li jiddifferixxu biss il-fidi għal tul limitat ta' żmien (e.g. limiti tal-fidi). Ma jeliminawx il-problema meta l-kundizzjonijiet ta' suq taħt stress ikunu persistenti u għalhekk ma jistgħux jissostitwixxu miżuri strutturali bħal dawk maħsuba biex jindirizzaw diskrepanzi eċċessivi tal-likwidità.

II.2 Rakkomandazzjoni B — Dispożizzjoniet addizzjonali biex titnaqqas il-probabbiltà ta' diskrepanzi eċċessivi tal-likwidità

II.2.1 Raġuni ekonomika u effetti intenzjonati

Il-fondi ta' investiment li jamminstraw assi li huma intrinsikament inqas likwidi mhux bilfors joħolqu tħassib dwar l-istabbiltà finanzjarja. L-għoti ta' aċċess għal varjetà ta' klassijiet ta' assi jżid l-effiċjenza tas-suq billi joffri aktar opportunitajiet ta' investiment u jtejjeb l-aċċess għal finanzjament għall-emittenti ta' dawn l-assi. Minn perspettiva ta' politika ekonomika, il-permess mogħti lill-fondi ta' investiment biex jinvestu f'kategoriji ta' assi negozjati b'mod inqas attiv, bħal ishma azzjonarji privati, bonds korporattivi jew self mhux iggradati, jikkontribwixxi wkoll għad-diversifikazzjoni tal-finanzjament fl-ekonomija. Dan jaqbel mad-domanda dejjem akbar tal-investituri għal aktar opportunitajiet ta' investiment fil-kuntest ta' ambjent ta' redditu baxx fit-tul.

Ir-riskji għall-istabbiltà finanzjarja jinqalgħu meta jkun hemm diskrepanza kbira bejn il-likwidità ta' dawn l-assi u l-likwidità offruta lill-investituri permezz tal-politika tal-fondi dwar il-fidi. Imqabbla ma' fondi ta' investiment li jinvestu f'assi likwidi, fejn għadd kbir ta' fidi biss ikollu impatt fuq il-prezzijiet tas-suq, l-obbligu (soġġett għall-possibbiltà li l-fond jista' jiġi sospiż) li jbiegħu anke ammont żgħir ta' assi inqas likwidi jista' jwassal malajr għal żidiet kbar ta' kollassi fis-suq. Id-disponibbiltà ta' punti ta' fidi frekwenti hi partikolarment problematika jekk twassal lill-investituri biex jivvalutaw b'mod eċċessiv il-likwidità tal-assi miżmuma mill-fondi ta' investiment fejn huma jkunu investew. Dan jista' jirriżulta f'bejgħ ta' bilfors minn, pereżempju, investituri li għandhom leverage.

Jekk jiġi żgurat li l-politika ta' fond ta' investiment flessibbli dwar il-fidi tkun allinjata b'mod strutturali mal-profil tal-likwidità tal-assi tiegħu, dan għandu jnaqqas ir-riskji assoċjati mal-fire sales. Il-maniġers għandhom bosta opzjonijiet meta jinvestu bil-kbir f'assi inqas likwidi. Pereżempju, fuq in-naħa tal-assi, l-iffissar ta' limiti għall-proporzjon ta' assi anqas likwidi li maniġer jista' jinvesti fihom, jista' jtejjeb il-kapaċità tal-maniġer tal-fond biex jifdi, anke f'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress. Jekk jiġi żgurat li jkunu disponibbli biżżejjed assi likwidi, dan inaqqas il-vantaġġ ta' min jieħu l-ewwel pass u r-riskju ta' ġirja sfrenata għall-fidi. Waqt li jindirizza diskrepanzi eċċessivi tal-likwidità fil-livell ta' fond individwali, dan jista' jnaqqas ukoll il-kobor tal-bejgħ kollettiv u r-riskju ta' fire sales. Fl-aħħarnett, jista' jnaqqas il-probabbiltà u s-severità ta' avveniment sistemiku.

It-titjib tal-kapaċità ta' fond ta' investiment biex jonora l-fidi f'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress inaqqas ukoll il-probabbiltà ta' sospensjoni tal-fidi. Iż-żieda tar-reżistenza strutturali tal-fondi ta' investiment tista' tevita d-dipendenza żejda fuq a-LMT peress li parti mill-kummentarju tal-midja tirreferi speċifikament għal effett potenzjali mhux intenzjonat tal-istrument tas-sospensjoni nnifsu (28).

Fuq in-naħa tal-obbligazzjonijiet, il-maniġers jistgħu jimplimentaw politika ta' fidi u jnaqqsu l-frekwenza tal-fidi offruta minn fond ta' investimenht, u/jew jistgħu jimponu perijodi ta' notifika għall-investituri li jixtiequ jifdu minn fond ta' investiment. Fil-każ ta' livelli anormali ta' flussi ta' ħruġ, ir-restrizzjoni tal-fidi tista' tagħti lill-maniġer tal-fond aktar ħin biex jillikwida l-assi ħalli jlaħħaq ma' talbiet għall-fidi. Tista' wkoll tagħti iżjed ħin lis-suq biex tinstab soluzzjoni għat-tħassib sottostanti, jew biex it-tħassib jintemm b'mod naturali biż-żmien (e.g. fil-każ tal-fondi ta' proprjetà immobbli tar-Renju Unit). F'xi każi tista' tippermetti xi forma ta' intervent wiesa' min-naħa tal-awtoritajiet, ħaġa li tista' tgħin biex ittaffi l-istress sottostanti immedjat. Fil-każ ta' perijodi ta' notifika, fejn l-investituri jkunu jafu d-data tal-fidi bil-quddiem huma jkunu jistgħu jippjanaw f'termini tal-pożizzjonijiet ta' likwidità tagħhom stess li s-sospensjoni tal-fidi ma tippermettix.

Il-fondi ta' proprjetà immobbli huma eżempju fost oħrajn ta' fondi li jistgħu jippreżentaw diskrepanzi kbar ta' likwidità. Il-fondi ta' proprjetà immobbli jinvestu tipikament f'assi ta' bażi inqas likwidi u huma suxxettibbli għal diskrepanzi sinifikanti ta' likwidità jekk ikollhom struttura flessibbli. Jistgħu jirriżultaw riskji sistemiċi minn kombinazzjoni ta' diskrepanzi ta' likwidità u l-użu tal-leverage. Dawk li jifdu kmieni jista' jkollhom il-vantaġġ ta' min jieħu l-ewwel pass, u b'hekk joħolqu sitwazzjoni ta' ġirja sfrenata għall-fidi, minħabba li dawn il-fondi ta' investiment iżommu ftit biss assi likwidi lesti biex ilaħħqu mal-fidi. Minħabba l-leverage dawn it-talbiet għal fidi jistgħu jġiegħlu lill-maniġer ibiegħ proporzjon akbar tal-portafoll, b'impatt konkomitanti fuq il-prezzijiet tal-assi. Eventwalment, dawn il-fondi ta' investiment jistgħu jkabbru u jxerrdu r-riskji fil-bqija tas-sistema finanzjarja. (29) Fil-każ tal-fondi ta' proprjetà immobbli tar-Renju Unit, is-sospensjonijiet għenu biex jiġi evitat bejgħ mifrux u mgħaġġel ta' CRE bħala riżultat tar-referendum tar-Renju Unit dwar is-sħubija fl-Unjoni Ewropea (ara l-Kaxxa 3). Madankollu, kif ġie indikat mill-Bank of England, għad hemm vulnerabbiltà sottostanti li tista' titfaċċa minn diskrepanzi tal-likwidità bejn l-assi u l-obbligazzjonijiet tal-fondi ta' investiment. Skossi futuri fis-suq CRE jistgħu joħolqu ċikli ta' fidi, sospensjonijiet u bejgħ bl-iskont.

Kaxxa 3: Fondi ta' proprjetà immobbli — il-każ tal-fondi ta' proprjetà immobbli tar-Renju Unit Il-karatteristiċi tal-fondi ta' proprjetà immobbli tal-Unjoni huma differenti. Il-fondi tal-proprjetà immobbli tipikament jinvestu f'assi inqas likwidi bħal proprjetà, drittijiet ta' proprjetà u interessi azzjonarji f'kumpaniji tal-proprjetà immobbli. F'xi ġurisdizzjonijiet, huma permessi biss fondi ta' proprjetà immobbli limitati, u f'dan il-każ l-investituri jistgħu jifdu unitajiet biss b'maturitajiet predeterminati u, normalment, biss fid-data ta' skadenza tal-fond ta' investiment. F'ġurisdizzjonijiet oħra, ir-regoli tal-fondi ta' investiment u d-dokumentazzjoni tal-offerta ta' strutturi flessibbli jagħtu lill-investituri d-dritt li jitolbu l-fidi tal-unitajiet tagħhom fil-fondi aktar spiss. Dan jista' jwassal għal trasformazzjoni tal-likwidità fuq skala kbira, speċjalment jekk dawn il-fondi ta' investiment joffru fidi ta' kull ġimgħa jew ta' kuljum. Eżempju tat-tħassib dwar il-fondi ta' proprjetà immobbli deher fir-Renju Unit wara r-referendum UE tat-23 ta' Ġunju 2016. Bejn Lulju u Diċembru 2016, bosta mid-19-il CISs tar-Renju Unit (30) li kienu qed jinvestu fi proprjetà diretta applikaw xi forma ta' miżura speċjal fir-rigward tal-likwidità. Is-suq tal-proprjetà immobbli tar-Renju Unit kien ilu jara l-valuri jonqsu u fidi ta' fondi ta' investiment għal madwar tmien xhur qabel ir-referendum, u l-vot għall-ħruġ wassal għal żieda fit-talbiet għall-fidi mill-investituri. Madwar 15-il fond ta' investiment li joffru negozjar ta' kuljum sabu ruħhom f'sitwazzjoni ta' fidi kumulattiv ta' 4,1 % tan-NAV, li f'każ wieħed laħaq livell ta' 8 % tan-NAV. Fl-istess ħin, għaxar fondi ta' investiment għamlu aġġustamenti fl-ipprezzar b'valur ġust (FVP) li kienu jvarjaw bejn 4 % u 15 %. Il-fondi ta' investiment affettwati adottaw metodi differenti għall-użu tal-istrumenti tal-ġestjoni tal-likwidità. Fl-ewwel ġimgħa ta' Lulju sitt fondi ta' investiment li jinnegozjaw kuljum, u li jirrappreżentaw madwar GBP 14,6 biljun, issospendew il-fidi (tlieta minnhom kienu wkoll applikaw aġġustamenti FVP). Fond ta' investiment wieħed reġa' beda n-negozjar b'aġġustament kontra d-dilwizzjoni biex jirrifletti l-iskont meħtieġ ħalli għadd ta' proprjetajiet immobbli jinbiegħu malajr. Il-maniġers tal-fondi l-oħra żammew il-fondi ta' investiment tagħhom sospiżi sakemm dehrilhom li kien hemm biżżejjed ċarezza fir-rigward tal-valutazzjonijiet tal-assi. Ir-regoli tal-Awtorità tal-Kondotta Finanzjarja tar-Renju Unit (FCA) jesiġu li maniġer ta' fond għandu jirrevedi l-ġustifikazzjoni għal sospensjoni mill-inqas kull 28 jum, iżda ma jiffissawx perijodu massimu li tulu tista' tinżamm is-sospensjoni. Il-livelli tad-domanda għall-fidi bdew jerġgħu lura għan-normal minn nofs Lulju 'l quddiem. Dawk il-fondi ta' investiment li kienu ssospendew il-fidi, gradwalment bdew jerġgħu jibdew jinnegozjaw, l-aħħar fosthom għamel hekk f'nofs Diċembru. Il-fondi ta' investiment li kienu joffru likwidità ta' kull xahar jew ta' kull trimestru ma kellhomx livelli ogħla minn dawk tas-soltu ta' talbiet għal fidi, jew setgħu jiżguraw li livelli suffiċjenti ta' flus kontanti u assi likwidi oħra kienu disponibbli biex jissodisfaw id-domanda. Dan l-episodju kellu impatt fuq xi fondi ta' investiment marbuta ma' unitajiet, iżda ebda kontaġju ma nfirex għal klassijiet oħra ta' assi. Is-sospensjoni tan-negozjar affettwat xi fondi ta' investiment marbuta ma' unitajiet li kienu investew fi CIS biex jiksbu espożizzjoni għall-proprjetà immobbli bħala klassi ta' assi. Minn dawn il-fondi ta' investiment, 59, b'total AuM ta' GBP 2 biljun, kienu investew fi CIS li kienu ssospendew in-negozjar. F'xi każi, dan affettwa l-kapaċità tagħhom li jissodisfaw l-obbligi mhux kuntrattwali tagħhom, inkluż tħassir ta' kuntratti jew trasferimenti, għalkemm ma kienx hemm impatt fuq il-ħlas tal-benefiċċji la fid-data tal-maturità u lanqas fil-każ tal-mewt ta' persuni assigurati. Il-Bank of England saħaq fuq ir-riskji ta' kontaġju fir-Rapport tal-Istabbiltà Finanzjarja tiegħu ta' Lulju 2016 (31). Madankollu, in-natura ta' dan l-avveniment tas-suq naqqset ir-riskju li jista' jkun hemm impatt sistemiku. L-iskossa ma kinitx avveniment ta' kreditu mifrux, iżda primarjament avveniment speċifiku għar-Renju Unit li affettwa l-prezzijiet tal-proprjetà immobbli. Barra minn hekk, l-impatt mill-fidi tal-fondi ta' investiment li jinnegozjaw kuljum kien limitat sew permezz tal-użu tal-istrumenti diġà disponibbli għall-fondi ta' investiment. Barra dan, il-valur tal-fondi ta' investiment affettwati kien żgħir: f'termini ta' AuM, il-proprjetà awtorizzata CIS irrappreżentat madwar 2,7 % tal-fondi ta' investiment flessibbli tar-Renju Unit (GBP 949,7 biljun). B'kollox, il-fondi ta' investiment flessibbli kollha għandhom madwar GBP 35 biljun fi proprjetà kummerċjali, i.e. inqas minn 10 % tas-suq (GBP 683 biljun).

Eżempju ieħor hu meta l-fondi tal-bonds jinvestu f'titoli bi klassifika jew bla klassifika ta' investiment, li jistgħu jippreżentaw diskrepanzi sinifikanti ta' likwidità. F'Diċembru 2015 fond kbir Amerikan ta' bonds b'redditu għoli ħabbar li kien se jillikwida l-portafoll tiegħu u jissospendi l-fidi. Il-maniġer tal-fond qies li t-talbiet tal-investituri għall-fidi, fil-kuntest ta' tnaqqis ġenerali ta' likwidità fis-swieq tad-dħul fiss, kienu jfissru li ma kienx possibbli li jinġabru biżżejjed flus kontanti biex jitħallsu t-talbiet għall-fidi mingħajr ma jinbiegħu assi bi prezz imnaqqas, u b'hekk ikunu żvantaġġati l-bqija tal-azzjonisti. Din kienet konsegwenza tal-likwidità baxxa intrinsika tal-investimenti tal-fond ta' investiment, bħal bonds korporattivi klassifikati CCC u inqas jew li ma kinux klassifikati (magħrufa wkoll bħala titoli f'diffikultà), flimkien ma' livell baxx ta' flus kontanti u assi likwidi oħra.

Ma hemm ebda diskrepanzi kbar ta' likwidità fil-biċċa l-kbira tal-fondi ta' investiment fl-Unjoni. Pereżempju, il-fondi ta' ishma azzjonarji huma meqjusa bħala involuti fi trasformazzjoni limitata tal-likwidità (32) billi l-biċċa l-kbira tal-ishma elenkati huma meqjusa likwidi anke f'kundizzjonijiet ta' stress. Bl-istess mod, l-evidenza għall-fondi ta' bonds tidher li tindika kompromess bejn it-trasformazzjoni tal-likwidità u tal-maturità. (33) Il-fondi ta' investiment li jiffukaw fuq dejn korporattiv inqas likwidu ġeneralment jinvestu f'titoli b'maturità iqsar mill-medja, waqt li l-fondi ta' investiment li jinvestu f'bonds sovrani aktar likwidi x'aktarx li jinvestu f'assi ta' perijodu ta' żmien itwal. Fond ta' investiment li jinvesti f'assi likwidi ta' perijodu ta' żmien twil ġeneralment jista' jbigħhom fi kwalunkwe ħin, waqt li fond li jinvesti f'assi inqas likwidi għal żmien qasir għandu jkun jista' jġedded spiss il-portafoll tiegħu, u b'hekk jillimita t-trasformazzjoni tal-likwidità tiegħu. (34)

Min-naħa l-oħra, l-akbar diskrepanzi fil-maturità jseħħu għal AIFs flessibbli li jinvestu f'assi li huma essenzjalment inqas likwidi. Il-fondi tal-proprjetà immobbli, b'mod partikolari, jirrappreżentaw 5 % tal-fondi ta' investiment fl-Ewropa (€658 biljun), li l-biċċa kbira tagħhom huma flessibbli u esposti għal diskrepanzi tal-likwidità kif jidher fil-pubblikazzjoni tal-BERS Shadow Banking Monitor (Tabelli 1 u 2). Is-settur tal-fondi tal-proprjetà immobbli sar ukoll aktar importanti f'dawn l-aħħar snin, billi l-AuM żdiedu bi 34 % fuq sentejn (sar-raba' trimestru tal-2016) meta mqabbla ma' 19 % għall-bqija tal-industrija tal-fondi. Il-pubblikazzjoni tal-BERS Shadow Banking Monitor turi wkoll li l-fondi spekulattivi (€436 biljun) jinvolvu ruħhom fit-trasformazzjoni tal-likwidità, skont l-istrateġija tagħhom. Bi tqabbil, il-fondi tas-self għadhom industrija emerġenti (€26 biljun).

Tabella 1

Trasformazzjoni tal-likwidità mill-fondi ta' investiment

Tip ta' fond Fondi ta' Bonds Fondi Spekulattivi Fondi ta' Proprjetà Immobbli Fondi Negozjati fil-Borża Fondi ta' Ishma Azzjonarji Privati Kodifikazzjoni skont il-kulur: = involviment qawwi; = involviment medju; = involviment baxx; = involviment improbabbli jew insinifikanti





Tabella 2

Assi tal-fondi ta' investiment taż-żona tal-euro (EUR triljuni)

Diċ-14 Ġun-15 Diċ-15 Ġun-16 Diċ-16 Mar-17 Apr-17 Fondi ta' bonds 3,06 3,31 3,19 3,32 3,36 3,51 3,54 Fondi ta' ishma azzjonarji 2,55 2,89 2,82 2,70 2,95 3,15 3,17 Fondi Spekulattivi 0,42 0,48 0,47 0,49 0,42 0,43 0,44 Fondi mħalltin 2,24 2,57 2,64 2,71 2,81 2,93 2,97 Fondi ta' proprjetà immobbli 0,48 0,50 0,57 0,61 0,64 0,66 0,66 Total 9,30 10,37 10,38 10,62 11,12 11,64 11,77

Xejra osservata matul l-aħħar ftit snin kienet li xi fondi tal-bonds tal-Unjoni li jinkludu UCITS ċaqalqu l-allokazzjoni tal-assi tagħhom minn titoli ta' dejn ta' kategorija ogħla għal kategorija iżjed baxxa, u dan wassal għal skopertura għal maturitajiet itwal u riskju ogħla tal-kreditu. B'mod partikolari, il-fondi ta' investiment b'redditu għoli jirrappreżentaw 19 % tal-assi tal-fondi tal-bonds, u skont fatturi strutturali u ċikliċi tal-likwidità tas-suq, kif imsemmi qabel, ma jistax jiġi eskluż li l-fondi ta' investiment eventwalment jistgħu jsiru esposti għal diskrepanzi ta' likwidità, għall-inqas temporanjament. Madankollu, fin-nuqqas ta' dejta armonizzata fil-livell tal-Unjoni, hu diffiċli li titkejjel il-materjalità ta' din il-kwistjoni u l-kontribut potenzjali tal-UCITS għar-riskji fir-rigward tal-istabbiltà finanzjarja (ara l-Kaxxa 4).

Kaxxa 4: Skopertura potenzjali tal-UCITS għal diskrepanzi tal-likwidità Id-Direttiva 2007/16/KE tesiġi li l-UCITS għandhom jinvestu b'mod predominanti f'assi likwidi. Madankollu, il-likwidità ta' xi assi eliġibbli tista' tonqos f'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress, u tesponihom b'mod temporanju għal diskrepanzi tal-likwidità. Dan hu speċjalment il-każ tal-fondi ta' bonds b'redditu għoli. B'reazzjoni għal dan, IOSCO dan l-aħħar nediet konsultazzjoni dwar jekk il-fondi, inklużi l-UCITS, għandux ikollhom mekkaniżmi addizzjonali għall-ġestjoni tal-likwidità. (35) Fondi tal-bonds tal-Unjoni: klassifikazzjoni medja tal-investimenti tal-fondi (perċentwal ta' assi totali; l-aħħar aġġornament: Trimestru 4 2016) Sorsi: Thomson Reuters Lipper, ESMA u Standard & Poor's. Xejra komuni osservata sa mill-2009 kienet li xi fondi tal-bonds tal-Unjoni jbiddlu l-allokazzjoni tal-assi tagħhom minn titoli ta' dejn ta' kategorija ogħla għal kategorija iżjed baxxa, waqt li fl-istess ħin iżidu t-tul ta' żmien tal-portafolli tagħhom. Għalkemm din il-bidla fix-xejriet tal-investiment naqqset ir-ritmu matul l-aħħar ftit snin, xorta waħda tfisser li dawn il-fondi issa huma aktar esposti għal bidliet fir-redditi tal-bonds. Portafolli anqas likwidi u investimenti aktar baxxi fi flus kontanti jistgħu jagħmluha aktar diffiċli għall-fondi tal-bonds biex jerġgħu jibbilanċjaw il-portafolli wara talbiet kbar ta' fidi, jiġifieri mingħajr ma jikkawżaw riperkussjonijiet fis-swieq tal-bonds. Minkejja l-evidenza ta' żieda fit-teħid tar-riskju fuq sfond ta' likwidità mnaqqsa fis-swieq tal-bonds (36) , nuqqas ta' informazzjoni granulari dwar assi tal-UCITS (e.g. likwidità) u obbligazzjonijiet ifisser li r-riskju għall-istabbiltà finanzjarja ma jistax jiġi valutat b'mod komprensiv. L-obbligi ta' rappurtar għall-kumpaniji li jamminstraw il-UCITS, kif previst fir-Rakkomandazzjoni D, huma meħtieġa għall-valutazzjoni tal-materjalità ta' dan ir-riskju. Dan jinvolvi l-ġbir u l-iskambju ta' dejta granulari u armonizzata. Jekk ikun hemm, madankollu, evidenza analitika li turi li partijiet tas-settur tal-fondi UCITS ikunu esposti għal diskrepanzi sinifikanti tal-likwidità, jista' jkun meħtieġ li jiġi rivedut l-ambitu tar-Rakkomandazzjoni B biex jinkludi xi prodotti speċifiċi tal-UCITS.

L-FSB jagħti parir (37) li l-assi tal-fondi ta' investiment u l-istrateġiji tal-investiment għandhom ikunu konsistenti mat-termini u l-kundizzjonijiet li jirregolaw il-fidi ta' unitajiet tal-fondi tal-investiment kemm meta jitwaqqaf il-fond ta' investiment kif ukoll abbażi kontinwa (għal fondi ta' investiment ġodda u eżistenti). Dan għandu jqis il-likwidità mistennija tal-assi u l-imġiba tal-investituri kemm f'kundizzjonijiet normali tas-suq kif ukoll f'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress.

Dispożizzjonijiet addizzjonali f'dak il-qasam għandhom ikunu konsistenti mal-qafas eżistenti skont id-Direttiva 2011/61/UE, li diġà jesiġi l-allinjament tal-istrateġija tal-investiment, il-profil tal-likwidità u l-politika tal-fidi tal-fond ta' investiment, u jistabbilixxi limiti xierqa għall-ġestjoni tal-likwidità u testijiet tal-istress. B'mod partikolari, skont ir-reġim regolatorju attwali l-AIFMs għandhom ikunu kapaċi juru lill-NCAs tagħhom li qed jintużaw sistemi xierqa tal-ġestjoni tal-likwidità u proċeduri effikaċi. Madankollu, abbażi ta' evidenza reċenti il-BERS osserva li xi AIFs għadhom qed iwettqu livell għoli ta' trasformazzjoni tal-likwidità. (38) Għalhekk, li din id-dimostrazzjoni ssir obbligatorja għal fondi ta' investiment li jinvestu f'assi inqas likwidi tista' tikkontribwixxi biex jintlaħqu l-għanijiet tad-Direttiva 2011/61/UE billi tiġi żgurata implimentazzjoni aktar konsistenti tad-Direttiva. Tista' tħeġġeġ l-użu ta' miżuri speċifiċi għal fondi ta' investiment li jinvestu f'assi inqas likwidi, bħal, pereżempju, l-użu ta' limiti interni fuq assi anqas likwidi.

Trasformazzjoni sostanzjali tal-likwidità għandha tiġi evitata. Uħud mill-Istati Membri inkorporaw reġimi mfassla apposta fl-oqfsa legali nazzjonali tagħhom biex jistabbilixxu l-kundizzjonijiet li jirregolaw kif l-AIFs jistgħu jamministraw assi meqjusa bħala inqas likwidi, bħal proprjetà immobbli jew self. Fl-opinjoni tagħha lill-Parlament Ewropew, lill-Kunsill u lill-Kummissjoni (39), l-ESMA qalet li l-AIFs li joriġinaw is-self għandhom ikunu stabbiliti bħala strumenti limitati mingħajr id-dritt li jifdu unitajiet fuq bażi regolari. Ġurisdizzjonijiet oħra adottaw miżuri strutturali biex jeliminaw ir-riskji ta' fire sales li jirriżultaw minn talbiet massivi ta' fidi. Pereżempju, jekk parti mhux negliġibbli tal-portafoll tkun illikwida, il-forma limitata tkun meħtieġa minħabba n-natura intrinsika tal-assi miżmuma mis-CIS. L-opzjoni li jintalab ħlas lura matul il-validità tal-AIF għandha tiġi offruta biss mill-maniġer tal-fond lill-investituri jekk ikunu ġew sodisfatti ċerti kundizzjonijiet. Dan għandu jsir f'intervalli fissi, e.g. kif stipulat mir-Regolament (UE) 2015/760 tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill (40).

Din ir-rakkomandazzjoni tagħti parir lill-ESMA biex tiddefinixxi lista ta' assi li huma essenzjalment inqas likwidi. Bħalissa fir-regolamenti ma hemm ebda definizzjoni ta' assi likwidi jew inqas likwidi (ara l-Kaxxa 5), għalkemm l-għan mhuwiex li tiġi proposta definizzjoni bħal din iżda minflok li jiġi promoss metodu konsistenti għall-implimentazzjoni tad-dispożizzjonijiet imsemmija hawn fuq tad-Direttiva 2011/61/UE. It-terminu “inqas likwidi” jirrikonoxxi wkoll il-fatt li l-assi rarament, jew qatt, ma jkunu totalment illikwidi.

Fid-dawl tal-ħtieġa ta' konsistenza trans-settorjali, l-ESMA għandha tikkonsulta mal-ABE u l-EIOPA meta tkun qed tħejji l-lista. It-tikkettar, minn kwalunkwe regolatur, ta' assi bħala likwidi jew inqas likwidi, jibgħat sinjal lill-parteċipanti tas-suq. Barra minn hekk, irrispettivament minn min ikun qed ibiegħ l-assi (regolat, mhux regolat, bank jew mhux bank), il-grupp ta' xerrejja ġeneralment ikun l-istess f'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress. Il-konsistenza ta' metodi regolatorji hi għalhekk mixtieqa. (41)

Il-lista ta' assi li essenzjalment huma inqas likwidi għandha tinkludi assi li ma jistgħux jiġu konvertiti faċilment u malajr fi flus kontanti bi ftit telf ta' valur matul stress tas-suq. L-analiżi tal-likwidità tal-assi għandha tqis, fost l-oħrajn, iż-żmien meħtieġ biex tillikwida dawk l-assi f'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress mingħajr ma jkollu jiġi aċċettat skont kbir. Fil-kumpilazzjoni ta' din il-lista, l-ESMA għandha tqis, b'mod partikolari, il-proprjetà immobbli, titoli mhux ikkwotati (inklużi ishma privati), self u assi alternattivi oħra. L-assi li, f'kundizzjonijiet normali tas-suq, jistgħu jinbiegħu mingħajr ma jkollu jiġi aċċettat skont kbir m'għandhomx ikunu fil-lista, billi din ir-rakkomandazzjoni hi maħsuba biex tindirizza kwistjonijiet strutturali maħluqa minn assi li huma essenzjalment inqas likwidi.

Fejn fond ta' investiment joffri skopertura għal assi inqas likwidi, il-maniġer tal-fond jista' jkollu aċċess għal dispożizzjonijiet li jista' jintroduċi biex jindirizza r-riskju tal-likwidità. (42) Imbagħad il-maniġers ikollhom juru lill-NCAs rilevanti, kemm fit-twaqqif tal-fond ta' investiment kif ukoll fuq bażi kontinwa (jiġifieri matul il-proċess ta' approvazzjoni u wara l-approvazzjoni għal fondi ta' investiment soġġetti għal proċedura ta' approvazzjoni), li jistgħu jsegwu l-istrateġija tal-investiment tagħhom taħt kwalunkwe kundizzjonijiet prevedibbli tas-suq. Wara li jkunu qiesu kwalunkwe regolament li japplika għall-fond ta' investiment u skont il-politika ta' investiment tagħhom, il-maniġers tal-fondi għandhom modi differenti biex jiżguraw il-konsistenza bejn l-istrateġija tal-investiment tagħhom u l-profil tal-fidi tal-fond ta' investiment, kemm waqt il-fażi tad-disinn kif ukoll fuq bażi kontinwa. (43) Dawn jinkludu:

— it-tip ta' strument (e.g. fond ta' investiment limitat, ELTIF);

— politika tal-fidi;

— politika ta' investiment inklużi limiti interni għal assi inklużi fil-lista, bafer ta' assi likwidi, diversifikazzjoni (skoperturi jew kontraparti) u limiti fuq id-daqs tal-fond ta' investiment relattiv għas-suq bażi;

— implimentazzjoni ta' a-LMT;

— proċessi ta' ġestjoni tar-riskju tal-likwidità li jinkludu, pereżempju, definizzjoni ta' limiti rilevanti, klassifikazzjoni ta' assi fi gruppi ta' likwidità, monitoraġġ tal-konċentrazzjoni ta' investituri u mudelli ta' fidi mistennija.

L-użu ta' limiti interni b'mod partikolari għandu jiġi komunikat lill-NCAs waqt it-twaqqif tal-fondi ta' investiment rilevanti, u notifikat minn hemm 'il quddiem kull meta dawn il-limiti jinbidlu u jkunu disponibbli wkoll fuq talba tas-superviżuri. In-notifika lill-investituri għandha tiġi implimentata wkoll abbażi ta' gwida li għandha tiġi żviluppata mill-ESMA.

F'xi każi, jista' jkun ta' piż żejjed għall-maniġers ta' fondi żgħar b'mod partikolari biex juru li jistgħu jsegwu l-istrateġiji ta' investiment tal-fondi ta' investiment. Għalhekk, xi diskrezzjoni għandha titħalla f'idejn l-NCAs biex ifasslu mekkaniżmu li jippermetti lill-AIFMs juru li jistgħu jsegwu l-istrateġiji ta' investiment tal-fondi ta' investiment. Il-valutazzjoni tal-NCA tista ', pereżempju, tqis ir-riżultati ta' testijiet tal-istress.

M'hemmx definizzjoni waħda ta' “likwidità” tas-suq fil-leġiżlazzjoni kollha tal-Unjoni li abbażi tagħha tkun tista' tiġi kompilata lista ta' assi inqas likwidi. Kull biċċa leġiżlazzjoni tindirizza l-kwistjoni tal-likwidità b'mod differenti, skont l-għan tagħha (ara l-Kaxxa 5). Eżempju ta' metodi segwiti fil-livell nazzjonali jinsab fid-dokument ta' konsultazzjoni tal-FCA dwar assi illikwidi u fondi ta' investiment flessibbli (44), li jidentifika għadd ta' karatteristiċi komuni għall-assi illikwidi:

— ma jiġux negozjati f'suq organizzat;

— jista' jkun hemm żbilanċ sinifikanti bejn il-provvista u d-domanda;

— x'aktarx li jgħaddi xi ftit ż-żmien biex ix-xerrej u l-bejjiegħ jinnegozjaw il-prezz u t-termini l-oħra tat-tranżazzjoni;

— il-valutazzjoni tal-assi hu proċess kumpless;

— l-assi fiżiċi tipikament jinxtraw u jinbiegħu fl-intier tagħhom;

— minħabba dawn il-fatturi, u kumplikazzjonijiet possibbli oħra bħal restrizzjonijiet fuq it-trasferiment liberu tat-titlu, it-tranżazzjonijiet spiss jieħdu żmien twil biex jiġu konklużi.

Kaxxa 5: Il-likwidità fil-leġiżlazzjoni tal-Unjoni Id-Direttiva 2007/16/KE dwar assi eliġibbli tesiġi li l-UCITS jinvestu b'mod predominanti f'assi likwidi, u tistabbilixxi regoli speċifiċi li jkopru l-eliġibbiltà ta' titoli trasferibbli, strumenti tas-suq monetarju u derivattivi. Ġeneralment, it-titoli trasferibbli u l-istrumenti tas-suq monetarju jistgħu jiġu kkunsidrati likwidi jekk jiġu ammessi jew negozjati f'suq regolat. L-assi inqas likwidi mhumiex definiti b'mod espliċitu iżda jitqiesu bħala investimenti ineliġibbli skont id-definizzjoni tad-Direttiva 2009/65/KE. B'mod partikolari dan hu il-każ tal-materja prima fiżika u l-assi tal-proprjetà immobbli. Il-kunċett ta' likwidità jissemma f'diversi atti legali oħra tal-Unjoni, kif elenkat hawn taħt. — Ir-Regolament (UE) Nru 909/2014 tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill (45) jistipula li CSD għandu jinvesti fi flus kontanti jew strumenti finanzjarji likwidi ħafna b'riskju minimu tas-suq u tal-kreditu. Madankollu, ir-Regolament (UE) Nru 909/2014 ma jagħtix definizzjoni espliċita tal-likwidità, u minflok jirrakkomanda li l-ESMA, l-ABE u s-SEBĊ għandhom jiżviluppaw abbozz ta' RTS li jelenka l-istrumenti finanzjarji li jistgħu jitqiesu bħala likwidi ħafna. — Ir-Regolament (UE) 2017/1131 tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill (46) dwar fondi tas-suq monetarju jinkludi limiti tal-likwidità għal assi li jistgħu jitqiesu li jipprovdu likwidità kuljum jew kull ġimgħa, għalkemm il-likwidità mhijiex definita espliċitament. Ir-Regolament (UE) 2017/1311 hu bbażat fuq ir-raġunament li data bikrija tal-maturità għall-assi tgħin biex tiżgura li l-investituri jieħdu flushom lura. — Id-Direttiva 2014/65/UE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill (47) tinkludi diskussjonijiet dwar il-metodoloġija użata għall-kalkolu tal-likwidità fi strumenti li mhumiex ishma azzjonarji, bħal bonds. L-ESMA tikkunsidra żewġ metodi alternattivi għall-kalkolu tal-likwidità, i.e. il-metodu ta' strument wieħed kull darba (IBIA) u l-kategoriji tal-metodu tal-istrumenti finanzjarji (COFIA). L-ESMA eventwalment adottat l-IBIA fl-RTS tagħha għall-kalkolu tal-likwidità tal-bonds. — Ir-Regolament (UE) Nru 575/2013 tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill (48) jiddefinixxi l-assi likwidi għall-għanijiet tal-bafers tal-likwidità tal-istituzzjonijiet ta' kreditu bħala l-uniċi assi trasferibbli liberament li jistgħu jiġu konvertiti malajr fi flus kontanti fi swieq privati mingħajr telf sinifikanti tal-valur. Ir-Regolament jiddistingwi bejn assi ta' likwidità u kwalità ta' kreditu estremament għoljin (assi tal-Livell 1), u assi ta' likwidità u kwalità ta' kreditu għoljin (assi tal-Livell 2). L-assi tal-Livell 1 jinkludu flus kontanti, depożiti fil-bank ċentrali, bonds tal-gvern tal-Unjoni jew bonds garantiti mill-gvern u bonds garantiti li jissodisfaw ċerti kundizzjonijiet. L-assi tal-Livell 2 jinkludu bonds tal-gvern ta' pajjiżi terzi u bonds maħruġa minn entitajiet pubbliċi, u bonds kemm garantiti kif ukoll korporattivi abbażi tal-kwalità tal-kreditu tagħhom. Jinkludu wkoll titolizzazzjonijiet ta' kwalità għolja u ishma li jiffurmaw parti minn indiċi ta' suq finanzjarju kbir.

Il-metodu tas-SEC tal-Istati Uniti jista' jipprovdi bażi utli għall-iżvilupp ta' metodoloġija tal-Unjoni għall-valutazzjoni tal-likwidità u l-ħolqien ta' lista ta' assi inqas likwidi. Il-metodu tas-SEC jiddefinixxi l-istat ta' “illikwidità” ta' investimenti f'assi mhux f'termini assoluti, iżda wkoll b'kont meħud tad-daqs (e.g. l-investimenti f'assi tal-fondi ta' investiment). Ara l-Kaxxa 6 hawn taħt.

Kaxxa 6: Punteġġ ta' likwidità komposta tas-SEC Is-SEC indirizzat il-kwistjoni tal-likwidità f'deċiżjoni reċenti (49) li introduċiet bidliet fid-divulgazzjoni tar-riskju tal-likwidità minn fondi ta' investiment flessibbli. Id-deċiżjoni tippreżenta skema ġdida ta' klassifikazzjoni tal-likwidità li tidentifika l-likwidità ta' investiment ábbażi tal-għadd ta' ġranet li fihom investiment jista' jiġi konvertit fi flus kontanti mingħajr ma jinbidel b'mod sinifikanti l-valur tas-suq ta' dak l-investiment. B'mod aktar speċifiku, is-SEC tissuġġerixxi li l-klassifikazzjoni ta' investiment bħala illikwidu tindika li l-fond ta' investiment ma jistax raġonevolment jistenna li jbigħ l-investiment fi żmien sebat ijiem kalendarji mingħajr ma joħloq impatt sinifikanti fuq il-valur tiegħu fis-suq. Barra minn hekk, is-SEC tesiġi li fond ta' investiment għandu jqis id-daqs tal-pożizzjoni tiegħu, kif ukoll il-profondità tas-suq tan-negozjar għall-investiment, meta jkun qed jiddetermina jekk investiment ikunx likwidu jew illikwidu. Id-deċiżjoni tas-SEC tesiġi li l-maniġers tal-fondi jevalwaw u jirrevedu r-riskju tal-likwidità tagħhom mill-inqas kull sena, abbażi ta' għadd ta' fatturi: strateġija, flussi ta' flus kontanti, flus kontanti disponibbli u kunsiderazzjonijiet ETF. ir-raġunament għal dan il-proċess ta' reviżjoni hu li s-SEC hi mħassba li soluzzjoni “check-the-box” tista' twassal biex il-likwidità tiġi valutata b'mod li ma jirriflettix verament il-kapaċità tal-fond li jbiegħ il-portafoll tiegħu (jew parti minnu) biex ikopri l-fidi mingħajr ma jikkawża impatt fuq is-suq. Barra minn hekk, is-SEC tesiġi li fond ta' investiment għandu jqis “kunsiderazzjonijiet tas-suq, tan-negozjar u kunsiderazzjonijiet speċifiċi għall-investiment” meta jikklassifika l-likwidità tal-investimenti tal-portafoll tiegħu, għalkemm ma tipprovdi ebda dettalji dwar dawn l-aspetti. Il-frekwenzi tan-negozjar, pereżempju, x'aktarx li jkunu baxxi għal ċerti titoli bi dħul fiss. Madankollu, dan mhux bilfors jindika li titolu mhuwiex likwidu, u fond ta' investiment xorta jista' jbigħuh malajr biżżejjed. Stimi aktar affidabbli jistgħu jinkisbu bil-valutazzjoni tal-firxa ta' fatturi metriċi proposti mis-SEC (50). Punteġġi ta' likwidità komposta ta' din ix-xorta jistgħu jinkludu fatturi li huma bbażati fuq l-assi, il-proprjetajiet tas-suq u tal-portafoll tat-titolu, kif elenkat hawn taħt. — Il-fatturi tal-assi huma bbażati fuq l-istruttura tal-assi. Iktar ma jkun diffiċli li titolu jiġi valutat, u inqas ma jkun konformi mal-istandards, aktar hemm tendenza li jkun illikwidu. Barra minn hekk, għal prodotti bi dħul fiss, speċifikazzjonijiet bħal maturità, klassifikazzjoni u data tal-ħruġ jistgħu jkollhom impatt fuq il-likwidità. — Il-fatturi tas-suq huma relatati mal-ħruġ u s-suq sekondarju tal-assi. Tipikament, iktar ma jkun hemm swieq fejn titolu jista' jiġi negozjat, hemm it-tendenza li jkun inqas illikwidu. Il-fatturi tal-kwalità tas-suq jinkludu wkoll l-għadd, id-diversità u l-kwalità tal-parteċipanti f'dawn is-swieq. Jistgħu wkoll ikunu relatati mal-ispejjeż tan-negozjar f'dawn is-swieq, u jiddependu fuq l-ispejjeż tal-likwidazzjoni li jistgħu jkunu assoċjati mal-operazzjoni f'pajjiż u f'munita differenti. — Il-fatturi tan-negozjar huma kejl relatat mal-prezz u l-volum tan-negozjar ta' ċertu titolu. Firxiet bejn il-prezz offrut u dak mitlub, kif ukoll il-volum tan-negozjar u l-frekwenza tan-negozjar, jistgħu jintużaw biex titkejjel l-illikwidità potenzjali. Dejta storika dwar il-volum tista', pereżempju, tipprovdi stima tal-volum massimu li jista' jintuża biex jiġi valutat l-impatt tas-suq ta' biċċa negozjar. — Il-fatturi tal-portafoll huma kejl speċifiku għall-portafoll. Il-fondi ta' investiment għandhom jikkunsidraw id-daqs tal-pożizzjoni tagħhom fir-rigward tal-volum tan-negozjar ta' kuljum u l-ammonti pendenti. Madankollu, għandhom iqisu wkoll ir-relazzjonijiet tal-assi fir-rigward tal-assi l-oħra tal-portafoll (e.g. derivattivi). Fl-aħħarnett, l-illikwidità tista' tkun relatata wkoll mal-ġbir flimkien tal-pożizzjonijiet tal-portafoll — dan jista' jkun sors ta' illikwidità jekk l-assi kollha miżmuma mill-fond ta' investiment ikunu simili ħafna u jiġu negozjati fl-istess suq. Billi l-metodu tal-SEC jista' jipprovdi bażi utli għall-artikolazzjoni Ewropea futura tal-illikwidità, jista' jkun mixtieq li l-metodu tal-Unjoni jiġi allinjat mill-qrib ma' dan. Minn perspettiva ta' politika, l-allinjament jista' joffri benefiċċju addizzjonali billi, jekk l-oqfsa tal-Unjoni u tal-Istati Uniti jkunu ġeneralment simili, dan jista' jikkostitwixxi standard globali effikaċi biex jintuża meta tiġi valutata l-illikwidità f'fondi ta' investiment.

II.2.2 Effetti mhux intenzjonati

Fuq in-naħa tal-assi, il-maniġers li jimplimentaw limiti interni ma jeliminawx kompletament il-vantaġġ ta' min jieħu l-ewwel pass. Dawk li joħorġu kmieni xorta waħda jista' jkun li jkunu jridu jaħtfu assi likwidi biex jevitaw li jinqabdu f'fond ta' investiment illikwidu. Madankollu, safejn id-disponibbiltà ta' assi likwidi tista' żżid il-fiduċja fil-kapaċità tal-fond ta' investiment biex jifdi, ir-riskju ta' ġirja sfrenata għall-fidi mill-investituri għandu jitnaqqas b'mod ġenerali.

L-implimentazzjoni ta' limitu intern tista' tfixkel bla bżonn il-kapaċità tal-maniġer tal-fond li juża l-assi likwidi disponibbli biex ilaħħaq mal-fidi. Dan ikun il-każ meta, pereżempju, l-maniġer ma jistax juża assi likwidi mingħajr ma jikser il-limitu intern. Madankollu, hu possibbli li tiġi kwalifikata l-materjalità ta' din il-kwistjoni. Fil-kuntest tad-Direttiva 2011/61/UE, il-qbiż ta' limitu minnu nnifsu ma jesiġix azzjoni mill-AIFM billi dan jiddependi mill-fatti u ċ-ċirkostanzi, kif ukoll it-tolleranzi stabbiliti mill-AIFM. Dawn jipprovdu triggers għal monitoraġġ kontinwu jew azzjoni korrettiva, skont iċ-ċirkostanzi.

Fl-agħar sitwazzjoni, iż-żieda ta' assi mal-lista tista' tkun proċiklika, u twassal għall-bejgħ tal-assi u tikkawża kollass tal-prezzijiet. Jista' jkun li l-maniġer ikollu jbiegħ l-assi biex jikkonforma ma' limiti interni ġodda, jew jista' jantiċipa reazzjoni negattiva tal-investituri, li mbagħad twassal għall-kwistjoni nnifisha li l-lista suppost kellha ttaffi. Bl-istess mod, l-istigmatizzazzjoni ta' assi minħabba n-nuqqas ta' likwidità tagħhom tista' tiskoraġġixxi għalkollox xi fondi ta' investiment milli jinvestu fihom, ħaġa li jista' jkollha riperkussjonijiet fuq il-funzjonament tas-swieq finanzjarji. Għal dawk ir-raġunijiet, il-lista għandha tinkludi biss assi li huma “essenzjalment” inqas likwidi, karatteristika li kellha tkun diġà ġiet identifikata mill-parteċipanti tas-suq. Barra minn hekk, l-investituri li jinvestu f'assi “essenzjalment” inqas likwidi diġà jistennew li l-maniġers ikollhom politika ta' investiment konsistenti mal-politika tal-fidi tagħhom, kif previst mid-Direttiva 2011/61/UE. Fl-aħħarnett, meta assi jiżdiedu mal-lista se jkunu meħtieġa arranġamenti tranżizzjonali, biex il-maniġer ikollu ħin biżżejjed biex jikkonforma u jevita bejgħ ta' bilfors.

Fuq in-naħa tal-obbligazzjonijiet, it-tnaqqis tal-frekwenza tal-fidi x'aktarx li jżid il-volum tan-negozjar, li jista' jkollu impatt fuq il-prezzijiet f'kundizzjonijiet ta' suq taħt stress. Minflok ma jġarrab flussi ta' ħruġ regolari, il-fond jista' jakkumula ordnijiet multipli li jkollhom jitwettqu fl-istess ħin. Opzjoni waħda tista' tkun li jiġu implimentati perijodi ta' notifika (51) biex jirriflettu ż-żmien li jkun maħsub ikun meħtieġ biex jinbiegħu assi ta' bażi. Opzjoni oħra tista' tkun l-użu ta' sistema ta' kju, biex it-talbiet għall-fidi ma jkollhomx jitwettqu fil-punt ta' valutazzjoni li jmiss wara li jkunu ġew aċċettati mill-maniġer tal-fond. Il-maniġer imbagħad ikun jista' jikkalkula saħansitra aktar kmieni l-likwidità meħtieġa biex ilaħħaq mat-talbiet għall-fidi, u jkun jista' jibda jbigħ investimenti kif meħtieġ. Dan jista' jnaqqas ir-riskju li t-tranżazzjonijiet jiġu eżegwiti bi prezzijiet ta' fire sale.

Fl-aħħarnett, għandu jiġi rikonoxxut ir-riskju ta' arbitraġġ regolatorju. Hemm riskju: (1) għal AIFs mhux regolati li huma esklużi mill-ambitu tar-Rakkomandazzjoni u (2) jekk maniġer jirreġistra fond ta' investiment taħt UCITS bl-għan li jagħmel investiment kbir f'assi elenkati bħala essenzjalment inqas likwidi, sakemm dawn l-assi jitqiesu bħala eliġibbli għall-UCITS. Madankollu, f'dan l-aħħar xenarju l-fond ta' investiment imbagħad ikun soġġett għar-regoli tad-Direttiva 2009/65/KE, li f'ċerti aspetti huma aktar stretti minn dawk tad-Direttiva 2011/61/UE. Dan inaqqas l-inċentiv għar-reġistrazzjoni taħt UCITS biex jiġu evitati restrizzjonijiet li japplikaw għall-AIFs.

II.3 Rakkomandazzjoni Ċ — Ittestjar tal-istress

II.3.1 Raġunament ekonomiku u effetti intenzjonati

It-testijiet tal-istress mikroprudenzjali huma maħsuba biex itejbu l-ġestjoni tar-riskju u tal-portafoll fil-livell ta' fond ta' investiment individwali u fil-livell tal-maniġer tal-fond. Dawn it-testijiet jirriproduċu kundizzjonijiet ekonomiċi u finanzjarji estremi jew sfavorevoli, li madankollu jkunu plawsibbli, biex jiġu studjati l-konsegwenzi tagħhom kemm għall-prestazzjoni ta' fond ta' investiment kif ukoll għall-kapaċità tiegħu li jossodisfa talbiet għal fidi, anke b'NAV imnaqqas. Jipprovdu analiżijiet ta' xenarji li joffru għarfien aħjar tar-riskji li jirriżultaw minn bidliet potenzjali fil-kundizzjonijiet tas-suq li jista' jkollhom impatt negattiv fuq il-portafolli amministrati. F'kundizzjonijiet normali tas-suq, it-testijiet tal-istress jidentifikaw id-dgħufijiet potenzjali tal-prodotti/strateġiji tal-investiment u jgħinu lill-kumpaniji li jamminstraw il-fondi biex jaġġustaw il-ġestjoni tar-riskju tal-portafoll tagħhom u jħejju ruħhom operazzjonalment għal kriżi. Waqt perijodi ta' kriżi, it-testijiet tal-istress jsostnu l-aġġustament għall-fatturi speċifiċi tal-kriżi, il-ġestjoni tal-kriżi u d-divulgazzjoni lill-awtorità tar-riżoluzzjoni. Bħala tali, it-testijiet tal-istress huma strumenti tal-ġestjoni tar-riskju u tat-teħid tad-deċiżjonijiet.

Il-fondi ta' investiment għandhom karatteristiċi differenti, li kollha jinfluwenzaw ir-riskju tal-likwidità ta' fond ta' investiment partikolari u, għalhekk, jinfluwenzaw it-tfassil ta' test tal-istress li jagħmel sens fil-livell ta' fond ta' investiment. In-naħa tal-attiv hi karatterizzata minn, pereżempju, is-swieq u l-istrumenti ewlenin, l-istrateġija tal-investiment u t-tul ta' żmien, il-fokus ġeografiku, il-konċentrazzjonijiet tal-portafoll, il-fatturat tal-portafoll u daqsijiet tipiċi tan-negozjar. In-naħa tal-passiv hi karatterizzata mill-bażi ta' investituri tal-fond ta' investiment, li jistgħu jkunu jew investituri individwali jew investituri istituzzjonali jew kombinazzjoni tat-tnejn, li kollha jkollhom struttura ta' portafoll u bżonnijiet ta' likwidità individwali, possibilment rekwiżiti regolatorji tagħhom stess (banek, kumpaniji tal-assigurazzjoni u fondi tal-pensjoni) u, għalhekk, ikollhom l-imġiba speċifika tagħhom bħala investituri. Il-konċentrazzjoni ta' tip ta' investitur f'fond ta' investiment hi partikolarment rilevanti minħabba li konċentrazzjoni għolja tista' twassal għal talbiet kbar ta' fidi simultanji.

Minħabba l-eteroġeneità tal-fondi ta' investiment m'hemm ebda speċifikazzjonijiet obbligatorji għal xenarji tat-test tal-istress. Għalhekk, bħalissa, il-parametri, l-ambitu, il-frekwenza u s-sofistikazzjoni tat-testijiet tal-istress ivarjaw fl-industrija kollha. Madankollu, hemm xi metodi li jagħmlu sens u li huma stabbiliti sew, li jkopru ż-żewġ naħat tal-karta tal-bilanċ. Testijiet tal-istress għan-naħa tal-passiv ta' fond ta' investiment huma simulazzjonijiet ta' fidi. Dawn is-simulazzjonijiet huma tipikament kalibrati abbażi ta' analiżi tal-istabbiltà tal-obbligazzjonijiet, li tiddependi fuq it-tip ta' investitur u l-konċentrazzjoni tal-obbligazzjonijiet. Is-simulazzjonijiet jistgħu jinkludu xenarji storiċi jew ipotetiċi ta' fidi, fidi mill-akbar investituri, fidi daqs l-akbar fidi li qatt deher, u analiżi tax-xejriet tas-suq u tal-gruppi ta' pari. It-testijiet tal-istress għandhom ikopru wkoll in-naħa tal-attiv ta' fond ta' investiment, jiġifieri s-simulazzjoni tal-likwidità tal-assi tal-fond ta' investiment f'kundizzjonijiet differenti tas-suq. Din is-simulazzjoni tqis il-kapaċità tal-fond ta' investiment li jbigħ assi mingħajr impatt kbir fuq il-prezz. Ix-xenarji jistgħu jinkludu tnaqqis fil-volumi negozjati f'ċerti strumenti jew f'segmenti tas-suq (telf imġarrab wara żieda fil-firxa bejn il-prezz offrut u dak mitlub), stimi tal-likwidazzjoni massima possibbli f'jum wieħed, jew stimi tal-ħin tal-likwidazzjoni abbażi ta' analiżi skont il-komponenti tal-assi tal-fond ta' investiment (permezz ta', pereżempju, gruppi ta' likwidità), u għandhom iqisu wkoll l-interazzjoni tar-riskju tas-suq u tal-likwidità għall-assi rilevanti.

Hu mistenni li gwida dwar il-prattika individwali tat-testjar tal-istress tnaqqas ir-riskju tal-likwidità kemm fil-livell tal-fond ta' investiment kif ukoll fil-livell tas-sistema, u ssaħħaħ il-kapaċità tal-entitajiet biex jamministraw il-likwidità fl-aħjar interessi tal-investituri, inkluż it-tnaqqis ta' perijodi ta' fidi mhux mistenni. It-testijiet tal-istress huma strumenti li jsostnu l-analiżi tal-qawwiet tal-istrateġiji diġà fis-seħħ. It-testjar għandu jidentifika d-dgħufijiet ta' strateġija ta' investiment u għandu jħejji fond għal kriżi. Jekk jintużaw sew, bħala strumenti għall-ġestjoni tar-riskju u għat-teħid tad-deċiżjonijiet, it-testijiet tal-istress għandhom inaqqsu r-riskju tal-likwidità fil-livell tal-fond ta' investiment u b'hekk jikkontribwixxu biex jitnaqqas ir-riskju tal-likwidità fil-livell tas-sistema.

Il-gwida għandha tindirizza n-nuqqasijiet tal-proċeduri tat-testjar tal-istress, kif intwera mill-istħarriġ tal-BERS dwar il-prattika tat-testjar tal-istress. Skont il-gwida mogħtija mill-ESMA, l-entitajiet għandu jkollhom għarfien tal-livell minimu tar-rekwiżiti tat-testjar tal-istress u għandhom jindirizzaw nuqqasijiet li jinvolvu l-applikazzjoni ta' haircuts żgħar wisq, il-frekwenza tat-testjar tal-istress u d-disinn ta' xenarji, u użu inġenwu ta' dejta storika. Il-gwida tindika li l-frekwenza u d-disinn tat-test tal-istress għandhom jiġu determinati skont il-karatteristiċi speċifiċi tal-fond ta' investiment kif ukoll skont il-karatteristiċi speċifiċi tal-kumpanija. Barra minn hekk, il-gwida għandha wkoll l-effett intenzjonat li tobbliga lill-kumpaniji li, meta jfasslu xenarji ta' stress, għandhom jużaw livell ta' severità li mill-inqas x'aktarx jiltaqgħu miegħu fis-suq. Fl-aħħarnett, minħabba l-eteroġeneità tas-settur tal-fondi ta' investiment, il-kumplessità tat-testijiet tal-istress għandha tiġi allinjata mal-profil tar-riskju speċifiku u tal-fidi tal-fond ta' investiment, mingħajr ma titfittex wisq konformità f'xenarji tat-testijiet tal-istress. Il-gwida għandha tikkontribwixxi għal testjar tal-istress aktar preċiż u xieraq fil-livell tal-fond ta' investiment, li jħalli inqas dubju dwar il-livell tar-riskju fil-livell tas-sistema.

Ir-Rakkomandazzjoni C hi konformi mal-obbligu tal-ESMA li tipprovdi gwida dwar it-testjar tal-istress tal-MMF fir-Regolament (UE) 2017/1131. Skont ir-Regolament, l-ESMA hi obbligata tipprovdi linji gwida fir-rigward ta' parametri referenzjali komuni ta' xenarji tat-testijiet tal-istress.

Il-maniġers tal-fondi għandhom iwettqu testijiet tal-istress regolarment fuq il-fondi ta' investiment li jammin