EIROPAS SISTĒMISKO RISKU KOLĒĢIJAS IETEIKUMS

(2017. gada 7. decembris)

par ieguldījumu fondu likviditātes un sviras finansējuma riskiem

(ESRK/2017/6)

(2018/C 151/01)

EIROPAS SISTĒMISKO RISKU KOLĒĢIJAS VALDE

ņemot vērā līgumu par Eiropas Savienības darbību,

ņemot vērā Eiropas Parlamenta un Padomes Regulu (ES) Nr. 1092/2010 (2010. gada 24. novembris) par Eiropas Savienības finanšu sistēmas makrouzraudzību un Eiropas Sistēmisko risku kolēģijas izveidošanu (1) un jo īpaši tās 3. panta 2. punkta b), d) un f) apakšpunktu, kā arī 16.–18. pantu,

ņemot vērā Eiropas Sistēmisko risku kolēģijas Lēmumu ESRK/2011/1 (2011. gada 20. janvāris), ar ko pieņem Eiropas Sistēmisko risku kolēģijas Reglamentu (2), un jo īpaši tā 18.–20. pantu,

tā kā:

Turklāt gadījumos, ja risks netiek pienācīgi pārvaldīts, daži ieguldītāji varētu izmantot “ātrākas rīcības priekšrocību”, proti, to, ka tirgus spriedzes apstākļu ietekme uz ieguldītājiem, kuri pieprasa atmaksu pirms tirgus spriedzes apstākļu iestāšanās vai to agrīnās stadijās, nav pilnīga, un šis slogs tādēļ ir jāuzņemas pārējiem ieguldītājiem.

C ieteikuma mērķis ir veicināt saskaņotas likviditātes stresa testēšanas metodes ieguldījumu fondu līmenī. Stresa testi ir instrumenti, kas palīdz fonda pārvaldniekam identificēt potenciāli vājos aspektus ieguldījumu stratēģijā un palīdz sagatavot ieguldījumu fondu krīzei. Ja to izmanto pareizi, kā riska vadības un lēmumu pieņemšanas instrumentu, stresa testam būtu jāsamazina likviditātes risks ieguldījumu fonda līmenī un jāveicina likviditātes riska samazināšanās finanšu sistēmas līmenī. Paredzams, ka norādījumi par fondu pārvaldnieku stresa testēšanas metodēm samazinās likviditātes risku gan ieguldījumu fondu līmenī, gan sistēmas līmenī un stiprinās subjektu spēju pārvaldīt likviditāti tādā veidā, kurš vislabāk atbilst ieguldītāju interesēm, tai skaitā izvairīšanos no pārsteigumiem, kas izraisa ārkārtas reakcijas negaidīti augstas atpirkšanas periodos.

Eiropas Sistēmisko risku kolēģijas (ESRK) ieteikumi tiek publicēti pēc tam, kad ESRK Valde informējusi Eiropas Savienības Padomi par savu nolūku to darīt, un Padomei sniegta iespēja uz to atbildēt,

IR PIEŅĒMUSI ŠO IETEIKUMU.

1. IEDAĻA

IETEIKUMI

A ieteikums. Likviditātes pārvaldības instrumenti saistībā ar atpirkšanu

B ieteikums. Papildu noteikumi, lai samazinātu pārmērīgas likviditātes neatbilstības iespējamību

Komisijai tiek ieteikts ierosināt Savienības tiesību aktos iekļaut pasākumus, kuri ierobežotu apjomu, kādā beztermiņa AIF likviditātes transformācijas izmantošana varētu veicināt sistēmisku risku uzkrāšanos vai riskus nesakārtotos tirgos.

C ieteikums. Stresa testi

Lai veicinātu uzraudzības konverģenci EVTI ieteikts izstrādāt norādījumus par praksi, kas jāievēro pārvaldniekiem likviditātes riska stresa testēšanā attiecībā uz atsevišķiem AIF un PVKIU.

D ieteikums. PVKIU ziņošana

E ieteikums. Norādījumi par Direktīvas 2011/61/ES 25. pantu

2. IEDAĻA

ĪSTENOŠANA

1. Definīcijas

“papildu likviditātes pārvaldības instrumenti” (p-LPI) ir instrumenti, kas palīdz beztermiņa AIF un PVKIU, kā arī to pārvaldniekiem vienmēr un jo īpaši tirgus spriedzes apstākļos pienācīgi un efektīvi pārvaldīt atpirkšanas pieprasījumus. To skaitā būtu jābūt gan pēc notikuma veicamiem pasākumiem, tādiem kā: atpirkšanas apturēšana vai atlikšana ierobežojumi / pagarināmi paziņošanas termiņi), gan preventīviem pasākumiem, tādiem kā tirdzniecības izmaksu piesaistīšana ieguldītājiem, kuri veic parakstīšanos / atpirkšanu (svārstību cenas (swing pricing) / vērtības samazināšanās novēršanas maksas (anti-dillution levies));

2. Īstenošanas kritēriji

3. Īstenošanas termiņi

Adresātiem tiek lūgts ESRK un Padomei sniegt pārskatu par darbībām, ko tie veikuši, reaģējot uz šo ieteikumu, vai pienācīgi pamatot darbību neveikšanu, ievērojot turpmāk norādītos termiņus:

4. Uzraudzība un novērtēšana

(1) OV L 331, 15.12.2010., 1. lpp.

(2) OV C 58, 24.2.2011., 4. lpp.

(3) Eiropas Parlamenta un Padomes 2009. gada 13. jūlija Direktīva 2009/65/EK par normatīvo un administratīvo aktu koordināciju attiecībā uz pārvedamu vērtspapīru kolektīvo ieguldījumu uzņēmumiem (PVKIU) (OV L 302, 17.11.2009., 32. lpp.).

(4) Eiropas Parlamenta un Padomes 2011. gada 8. jūnija Direktīva 2011/61/ES par alternatīvo ieguldījumu fondu pārvaldniekiem un par grozījumiem Direktīvā 2003/41/EK, Direktīvā 2009/65/EK, Regulā (EK) Nr. 1060/2009 un Regulā (ES) Nr. 1095/2010 (OV L 174, 1.7.2011., 1. lpp.).

(5) Finanšu stabilitātes padome, “Politikas ieteikumi aktīvu pārvaldības darbību izraisītas strukturālās neaizsargātības risināšanai”, 2017. gada janvāris.

(6) Komisijas 2013. gada 17. decembra Deleģētā regula (ES) Nr. 694/2014 papildina Eiropas Parlamenta un Padomes Direktīvu 2011/61/ES attiecībā uz regulējošiem tehniskiem standartiem, kas nosaka alternatīvo ieguldījumu fondu pārvaldnieku veidus (OV L 183, 24.6.2014, 18. lpp.).

prakse, ja tāda būtu, attiecībā uz sviras finansējuma ierobežojumu un citu ierobežojumu piemērošanu AIF pārvaldniekiem, vadoties no informācijas, kas saņemta no VKI atbilstoši Direktīvas 2011/61/ES 25. panta 3. punktam.

Komisijai jāierosina, atbilstoši situācijai, saskaņot vispārējās ziņošanas prasības ieguldījumu fondiem un to pārvaldniekiem, to īpaši to attiecinot uz ieteikto PVKIU ziņošanas kārtību un pasākumiem, kas jau īstenoti attiecībā uz ziņošanas kārtību saskaņā ar Direktīvu 2011/61/ES. Šajā sakarā Komisijai būtu jāņem vērā Eiropas Parlamenta un Padomes Regulā (ES) 2017/1131 (1) ietvertās ziņošanas prasības. Šādai saskaņošanai ļauj izmantot esošās ziņošanas platformas, panākot sinerģiju un izvairoties no pārmērīga sloga radīšanas aktīvu pārvaldniekiem.

Eiropas Savienības tiesību aktos būtu jāparedz, lai Savienības līmenī būtu tiesiski pieejams plašs papildu likviditātes pārvaldības instrumentu (p-LPI) klāsts, vienlaikus atzīstot, ka aktīvu pārvaldniekiem būtu jāuzņemas galvenā atbildība par p-LPI ieviešanu un ka daži instrumenti nebūs piemēroti vai nepieciešami visiem beztermiņa fondu veidiem. P-LPI jāatbalsta beztermiņa alternatīvie ieguldījumu fondi (AIF) un pārvedu vērstpapīru kolektīvo ieguldījumu uzņēmumi (PVKIU), kā arī to pārvaldnieki, vienmēr atbilstoši un efektīvi pārvaldot atpirkšanas pieprasījumus, bet it sevišķi tirgus spriedzes apstākļos.

II PIELIKUMS

EKONOMISKAIS PAMATOJUMS UN NOVĒTĒJUMS

SATURS

Saīsinājumu saraksts 12

I. Ievads 13

II. ESRK ieteikums par ieguldījumu fondu likviditātes un sviras finansējuma riskiem 17

II.1. A ieteikums. Likviditātes pārvaldības instrumenti saistībā ar atpirkšanu 17

II.1.1 Ekonomiskais pamatojums un paredzētā ietekme 17

A(1) ieteikums. Papildu likviditātes pārvaldības instrumentu pieejamība 17

A(2) un A(3) ieteikumi. Turpmāki noteikumi par VKI un EVTI lomu saistībā ar VKI īstenotu atpirkšanas pārtraukšanu ar pārrobežu ietekmi uz finanšu stabilitāti 21

II.1.2 Neparedzēta ietekme 22

II.2. B ieteikums. Papildu noteikumi, lai samazinātu pārmērīgas likviditātes neatbilstības iespējamību 22

II.2.1 Ekonomiskais pamatojums un paredzētā ietekme 22

II.2.2 Neparedzēta ietekme 30

II.3. C ieteikums. Stresa testi 31

II.3.1 Ekonomiskais pamatojums un paredzētā ietekme 31

II.3.2 Neparedzēta ietekme 34

II.4. D ieteikums. PVKIU ziņošana 35

II.4.1 Ekonomiskais pamatojums un paredzētā ietekme 35

D(1) ieteikums – PVKIU un PVKIU pārvaldīšanas sabiedrību ziņošanas pienākumi 35

D(2) ieteikums. PVKIU un PVKIU pārvaldīšanas sabiedrību ziņošanas pienākumu biežums un tvērums 38

D(3) ieteikums. Saskaņota ziņošana un informācijas apmaiņa 39

II.4.2 Neparedzēta ietekme 39

II.5. E ieteikums. Norādījumi par Direktīvas 2011/61/ES 25. pantu 40

II.5.1 Ekonomiskais pamatojums un paredzētā ietekme 40

E(1) ieteikums. Ar sviras finansējumu saistīta sistēmiskā riska novērtējums 40

E(2) ieteikums. Makroprudenciālie sviras finansējuma ierobežojumi 45

E(3) ieteikums. Paziņošanas procedūra 48

E(4) ieteikums. Salīdzināšana 48

II.5.2 Neparedzēta ietekme 48

Atsauces 49

Papildinājums 52

Saīsinājumu saraksts

PLPI papildu likviditātes pārvaldīšanas instrumenti AIF alternatīvais ieguldījumu fonds AIFP alternatīva ieguldījumu fonda pārvaldnieks PA pārvaldītie aktīvi EVRK Eiropas Vērtspapīru regulatoru komiteja KIU kolektīvo ieguldījumu uzņēmums PLPI pretcikliskie likviditātes pārvaldīšanas instrumenti KNĪ komerciāls nekustamais īpašums CVD centrālais vērtspapīru depozitārijs EBI Eiropas Banku iestāde ECB Eiropas Centrālā banka EEZ Eiropas Ekonomikas zona EIIF Eiropas ilgtermiņa ieguldījumu fondi ECBS Eiropas Centrālo banku sistēma EVTI Eiropas Vērtspapīru un tirgus iestāde ESRK Eiropas Sistēmisko risku kolēģija ES Eiropas Savienība EUR euro FSP Finanšu stabilitātes padome PVA patiesās vērtības aplēses IOSCO Starptautiskā Vērtspapīru komisiju organizācija ĪTS īstenošanas tehniskie standarti NTF naudas tirgus fonds NAV neto aktīvu vērtība VKI valsts kompetentā iestāde OTC ārpusbiržas darījums RTS regulatīvie tehniskie standarti SEC Vērtspapīru un biržas komisija PVKIU pārvedamu vērtspapīru kolektīvo ieguldījumu uzņēmums VaR riskam pakļautā vērtība (value at risk)

Šajā pielikumā sniegta papildinformācija saistībā ar ERSK ieteikumiem, lai atbalstītu to īstenošanu ES. Konkrētāk, tālāk detalizēti aplūkots katrs ieteikums, izklāstot katra ieteikuma ekonomisko pamatojumu un novērtējumu, t. sk. tā paredzamo un neparedzamo iedarbību un potenciālo ietekmi uz tirgiem. Veicot analīzi, plaši izmantoti pētījumi un politikas dokumenti, nacionālie normatīvie akti un EVTI, ESRK un IOSCO apsekojumos (piemēram, par likviditātes pārvaldības instrumentu pieejamību un izmantošanu, par fondu finanšu sviras izmantošana saskaņā ar Eiropas Parlamenta un Padomes Direktīvu 2009/65/EK (1) un Eiropas Parlamenta un Padomes Direktīvu 2011/61/ES (2) un par fondu pārvaldnieku stresa testēšanas praksi) rezultāti.

I. Ievads

Strukturālie apsvērumi

Savienības ieguldījumu fondu nozare pēdējo gadu laikā būtiski pieaugusi. Kopš 2008. gada ES ieguldījumu fondu neto aktīvi palielinājušies vairāk nekā divas reizes, no 6,2 trlj. euro 2017. gada 3. ceturksnī pieaugot līdz 15,3 trlj. euro (3). Jāatzīmē arī, ka Eiropas AIF apjoms tajā pašā periodā vairāk nekā trīskāršojās, pieaugot no 1,6 trlj. euro līdz 5,8 trlj. euro (4). Ieguldījumu fondu nozares īpatsvaram kopējā finanšu tirgū pieaugot, attiecīgi arvien svarīgāka kļūst sistēmiskā riska pārvaldība šajā sektorā.

Ieguldījumu fondiem raksturīgs īpaši komplicēts potenciālo attīstības tendenču spektrs, reaģējot uz tirgus stresu. Ieguldījumu fondi ir tikai viens no daudzajiem finanšu tirgu nozīmīgāko ieguldītāju veidiem – pārējie ir bankas, apdrošināšanas sabiedrības, pensiju fondi, privātie ieguldītāji, ģimenes uzņēmumi, valsts ieguldījumu fondi, dažādu veidu starpnieki u. c. Katram no tiem raksturīgas savas specifiskas uzvedības iezīmes. Viena no ieguldījumu fondiem raksturīgajām iezīmēm ir tāda, ka tie savāc līdzekļus no visdažādākajiem gala ieguldītājiem un caur kolektīvo ieguldījumu struktūru novirza tos uz tirgiem. Šī iezīme kopā ar faktu, ka vairums ieguldījumu fondu ir “atvērti” (t. i., gala ieguldītāji var izņemt savus ieguldījumus no fonda pirms bāzes aktīvu termiņa), nozīmē, ka tirgus stresa apstākļos ieguldījumu fondiem raksturīgs īpaši komplicētu potenciālās attīstības tendenču spektrs. Viena būtiska iespēja ir, ka ieguldījumu fonds vai ieguldījumu fonda apakšsektors, reaģējot uz tirgus stresu un tā izraisīto ieguldījumu izņemšanas tendenci ieguldītāju vidū, var lielos apjomos pārdot aktīvus tirgū, kur vērojams cenu kritums, tādējādi vēl vairāk saasinot tirgus šoku un veicinot finanšu nestabilitāti.

Ieguldījumu fondi tirgus šoku apstākļos parasti turpina īstenot savu ieguldījumu stratēģiju. Ieguldījumu fondiem, izņemot dažus AIF, parasti ir zems sviras finansējuma līmenis. (5) Tādos gadījumos fondi, ja tie nav ieguldījumu aizplūšanas spiediena apstākļos, parasti nepārdod aktīvus un var pat oportūniskos nolūkos censties cenu krituma laikā iegādāties aktīvus, tādējādi radot pretciklisku ietekmi.

Riska avoti

Galvenais iemesls, kāpēc fondi var izturēties atšķirīgi un, tirgus šoka laikā cenām tirgos krītot, pārdot aktīvus, ir negaidīti augsts ieguldījumu atmaksas pieprasījumu līmenis. Lai gan to nevar uzskatīt par vēsturisku tendenci, ir bijuši daži gadījumi, kad tirgus stresa apstākļos ieguldījumu atmaksas pieprasījumu līmenis bijis augsts. Turklāt ieguldījumu fondu uzvedības tendences pagātnē ne vienmēr liecina par to uzvedību nākotnē. Tāpēc nav pamata pārliecībai, ka šādi augsta ieguldījumu atmaksas pieprasījumu līmeņa apstākļi arī turpmāk būs vērojami reti vai izolētos gadījumos. Viens iemesls, kāpēc tirgus stresa apstākļos iespējams augsts ieguldījumu atmaksas pieprasījumu līmenis, ir fakts, ka ieguldījumu fondi nepiedāvā tikai un vienīgi ilgtermiņa kapitāla ieguldījumus bez sviras finansējuma. Reizēm fondus izmanto arī ieguldītāji, kam raksturīga vairāk uz īstermiņu vērsta perspektīva, un šādu ieguldītāju īpatsvars var būtiski atšķirties atkarībā no tā, kādas vēl ietekmes uz tirgiem ir vērojamas. Tas rada potenciālu daudz lielākam sistēmiskajam riskam šai nozarē, nekā būtu tad, ja ieguldījumu aizplūšana lielos apmēros būtu vērojama tikai reti vai atsevišķos gadījumos. Tā kā sektors paplašinās, šis fakts savukārt kopumā kļūst par sistēmiskā riska būtiskāku iezīmi.

Otrs nozīmīgs sistēmiskā riska avots ir pastāvošie stimuli atteikties no likviditātes peļņas vārdā vai palielināt sviras finansējumu, lai nodrošinātu peļņu, kas būtu pievilcīga ieguldītājiem. Jo vairāk ieguldījumu fonds piesaistījis sviras finansējumu, jo mazāka iespēja, ka tas būs noturīgs tirgus stresa apstākļos. Turklāt, jo vairāk ieguldījumu fonds atsakās no likviditātes peļņas vārdā, jo mazāk tam iespēju efektīvi apmierināt pieaugošu ieguldījumu atmaksas pieprasījumu. Šī tendence var kļūt problemātiskāka, ja potenciālajiem ieguldītājiem trūkst skaidrības par šādu atteikšanos, vai nu tāpēc, ka ieguldītie aktīvi šķiet likvīdi, lai gan šī likviditāte nav noturīga, vai tāpēc, ka sviras finansējums ietverts atvasinātajos instrumentos un trūkst caurredzamības attiecībā uz tā apmēriem.

Trešais sistēmiskā riska avots ir veids, kā darbojas ieguldījumu atmaksas mehānisms. Atvērtie ieguldījumu fondi var radīt “ātrākas rīcības priekšrocību”, t. i., situāciju, ka ieguldītājiem, kas izņem savus ieguldījumus, nav pilnībā jāsedz maksa par ātrāku atmaksu, bet tā gulstas uz pārējiem sertifikātu turētājiem. Fondu pārvaldniekiem šajā sakarā var būt arī reputācijas apsvērumi, kā rezultātā tie nevēlas apturēt ieguldījumu atmaksu, pat ja ieguldītāju interesēs būtu to darīt, vienlaikus cenšoties atrast vidusceļu situācijā, kad jālemj, vai nodrošināt likviditāti ieguldītājiem, kas pieprasījuši ieguldījumu atmaksu, kamēr vien fondā ir likviditāte, vai atzīt apstākļus par pietiekami ārkārtējiem, lai būtu nepieciešams apturēt izmaksas.

Ceturtais sistēmiskā riska avots ir fakts, ka ieguldījumu atmaksas mehānisms ir atkarīgs no tirgus likviditātes. Daudzu instrumentu, kuros ieguldījumu fondi iegulda, likviditāte tradicionāli bijusi atkarīga no tirgus uzturētājiem un mainīga atkarībā no laika un instrumenta veida. Nesenās norises, t. sk. svārstību mazināšanās, pieaugošā elektroniskās tirdzniecības izmantošana, likviditātes avotu sadrumstalotība un tradicionālo tirgus veidotāju, piemēram, banku un starpniecības uzņēmumu aktīvu turējumu sarukums, kā arī cikliskie faktori, piemēram, monetārā politika, norāda, ka likviditātes nodrošināšanas struktūra laika gaitā var mainīties (kaut gan pašlaik veiktajos pētījumos pagaidām nav atrasti viennozīmīgi pierādījumi par likviditātes samazināšanos šobrīd). Šīs pārmaiņas var ietekmēt to, cik stabila likviditātes nodrošināšana izrādās, tirgiem nonākot stresa apstākļos. Šo likviditātes struktūras pārmaiņu nozīmīgumu grūti iepriekš paredzēt un tāpēc var būt, ka ieguldījumu fondi paļaujas uz likviditātes līmeni, kas ir mazāk noturīgs, nekā tiek pieņemts.

Pastāv būtiska mijiedarbība starp ieguldījumu fondu sviras finansējumu, likviditāti un ieguldījumu atmaksas iezīmēm. Ieguldījumu fondi, kuri izmanto sviras finansējumu, saskaroties ar pieaugošiem papildu nodrošinājuma pieprasījumiem, līdzekļu atmaksas pieprasījumiem vai lielākiem diskontiem, var ātri pielāgoties, ja to turējumā ir aktīvi, kurus iespējams steidzami likvidēt. Taču, ja fonda, kurš lielā mērā izmanto sviras finansējumu, turējumā ir mazāks likvīdu aktīvu apjoms, un šāds fonds potenciāli saskaras ar īstermiņa ieguldījumu aizplūdi vai kredītu nosacījumu maiņu, tam var nākties ātri pārdot aktīvus mazāk likvīdos tirgos (pārdot ar diskontu), lai izpildītu savas saistības. Lai gan papildu nodrošinājuma pieprasījumu gadījumā ieguldījumu fondiem var būt iespējams ieguldītāju interesēs apturēt ieguldījumu atmaksu, fondam ātri jāiegūst skaidrā nauda, izmantojot ārkārtas finansējumu un/vai aktīvu pārdošanu, lai izvairītos no likvidēšanas, kas varētu izraisīt būtisku darījuma partnera risku un spēcīgi ietekmēt aktīvu cenas.

Centrālās bankas, tirgi un vērtspapīru regulatori pauduši bažas par iespēju, ka ieguldījumu fondi varētu vairot sistēmisko risku (6). Globālā līmenī FSP konstatējusi, ka ieguldījumu fondu likviditātes neatbilstības un sviras finansējuma izmantošana rada potenciāli būtisku strukturālo ievainojamību fondu pārvaldes sektorā. FSP arī uzsvērusi, cik svarīgi ir pētīt un novērst strukturālo ievainojamību saistībā ar ieguldījumu fondu likviditātes neatbilstību un sviras finansējuma izmantošanu, kas var radīt finanšu stabilitātes riskus. FSP iesaka, piemēram, lai atbildīgās iestādes monitorētu, kā fondi izmanto sviras finansējumu, un vajadzības gadījumā veiktu atbilstošus pasākumus (7).

Ieguldījumu fondu likviditātes un sviras finansējuma pašreizējais regulatīvais ietvars

Eiropā ieguldījumu fondu likviditātes un sviras finansējuma pārvaldības regulatīvo ietvaru veido Direktīvas 2009/65/EK un 2011/61/ES. Tas ir pamats, kas nosaka, kā ieguldījumu fondiem Eiropā jāpārvalda sava likviditāte un sviras finansējuma pozīcijas, un kas izmantojams kā izejas punkts, novērtējot sistēmisko risku saistībā ar ieguldījumu fondu likviditātes neatbilstību un sviras finansējuma izmantošanu.

PVKIU ir stingri regulēti ieguldījumu fondi. PVKIU ir ieguldījumu fondi, kas iegulda atbilstošos aktīvos, piemēram, skaidrā naudā un skaidrai naudai līdzīgos noguldījumos, obligācijās, kapitāla vērtspapīros, naudas tirgus instrumentos un citos ieguldījumu fondos (sk. 1.a ielikumu). Teorētiski PVKIU mazāk raksturīgas likviditātes neatbilstības, jo gan to aktīvi, gan saistības pamatā tiek tirgoti īsā termiņā. Tie var ieguldīt tikai pārvedamajos vērtspapīros vai citos likvīdos finanšu aktīvos, kuru atbilstības nosacījumi detalizēti noteikti speciālā direktīvā (8). PVKIU pienākums ir pēc sertifikātu turētāja pieprasījuma atpirkt tā ieguldījumu (lai gan ir iespēja, ka ieguldījumu fonds aptur atpirkšanu). Tas nozīmē, ka PVKIU jāatļauj ieguldījumu atmaksa vismaz divas reizes mēnesī, lai gan daudzi PVKIU atļauj atmaksas katru dienu vai reizi nedēļā. Kas attiecas uz sviras finansējumu, PVKIU darbojas saskaņā ar regulatīviem sviras finansējuma limitiem. PVKIU var izmantot finanšu sviru vienīgi beznodrošinājuma skaidrās naudas aizņēmumu veidā un šādi aizņēmumi var atbilst ne vairāk kā 10 % no tās aktīviem ar nosacījumu, ka tas ir pagaidu aizņēmums (sk. 1.b ielikumu). Rezultātā PVKIU, izmantojot skaidrās naudas aizņēmumus un vērtspapīru finansēšanas darījumus vai atvasinātos instrumentus, var piesaistīt sviras finansējumu, kura maksimālais apjoms ir 2,1 reizes pārsniedz to NAV.

AIF ir ieguldījumu fondi, kuri drīkst ieguldīt līdzīgos aktīvos kā PVKIU, bet kuri nav pakļauti tik detalizētiem ierobežojumiem attiecībā uz diversifikāciju, likviditāti un sviras finansējumu. AIF var ieguldīt arī tādos finanšu instrumentos, kas PVKIU gadījumā nav atbilstoši aktīvi, piemēram, privātajā kapitālā, riska kapitālā, nekustamajos īpašumos, fiziskās precēs un citos alternatīvos aktīvos. Taču pārvaldniekiem, kas pārvalda atvērtos AIF vai slēgtos AIF, kas izmanto sviras finansējumu, noteikta prasība nodrošināt, lai būtu ieviestas likviditātes pārvaldības procedūras. Tas ietver ieguldījumu fonda ieguldījumu stratēģijas, likviditātes profila un atmaksas politikas saskaņošanu, kā arī atbilstošu likviditātes pārvaldības ierobežojumu un stresa testu ieviešanu (sk. 1.a ielikumu). Jāņem vērā, ka AIF, kuri nesasniedz noteiktas robežvērtības (9), nevar piemērot tādas pašas prasības, un šādā gadījumā tie nevar izmantot Direktīvā 2011/61/ES noteikto pasi tirdzniecībai citās Savienības jurisdikcijās. Kas attiecas uz sviras finansējumu, uz AIF neattiecas nekādi regulatīvie sviras finansējuma limiti. AIF tikai noteikta prasība sniegt pārskatu par to sviras finansējumu (sk. 1.b ielikumu).

1.a ielikums. Ieguldījumu fondu likviditātes pašreizējais regulatīvais ietvars Direktīva 2009/65/EK – PVKIU Pieteikumu apstrādes biežums. PVKIU jānodrošina iespēja pēc fonda ieguldītāju pieprasījuma veikt sertifikātu atpirkšanu vai izpirkšanu. Tas nozīmē, ka PVKIU jānodrošina atmaksas pieprasījumu pieņemšana vismaz divreiz mēnesī (10), lai gan daudzi PVKIU pieļauj atmaksas katru dienu vai reizi nedēļā (11). Pieteikumu apstrādes procedūras. Direktīva 2009/65/EK nenosaka nekādas apstrādes procedūras, kuras PVKIU būtu jāievēro. Praksē saņemto pieteikumu apstrādes termiņu nosaka laikā pirms vērtēšanas brīža, kurš var būt pēc vairākām stundām vai dienām. Turklāt PVKIU parasti izmaksā atpirkšanas summu atbilstoši norēķinu procedūrām, kas izklāstītas fonda dokumentācijā un kurās var būt noteikts trīs līdz piecu dienu laika posms pēc vērtēšanas brīža (12). Saskaņā ar šīm apstrādes procedūrām ir noteikts laika periods no pieteikumu pieņemšanas beigu brīža līdz atpirkšanas summas izmaksas termiņam. Tas nodrošina PVKIU pārvaldes sabiedrībai laiku pārdot ieguldījumus un iegūst skaidro naudu, lai nepieciešamības gadījumā izmaksātu atpirkšanas summu. Atbilstošie aktīvi. Uz PVKIU attiecas detalizēti noteikumi par atbilstošajiem aktīviem un tāpēc tiem jāiegulda galvenokārt likvīdos aktīvos. Pie tiem pieder: kotēti likvīdi pārvedamie vērtspapīri un naudas tirgus instrumenti, biržā tirgotie atvasinātie instrumenti un banku noguldījumi, kas atmaksājami pēc pieprasījuma vai ietver izņemšanas tiesības un kuru termiņš nav ilgāks par 12 mēnešiem (13). Lai vēl vairāk veicināti likviditāti, ir noteikti kritēriji, kas regulē tirgus, kuros atbilstošajiem aktīviem jābūt kotētiem vai tirgotiem (14). Padziļināta izpēte pirms ieguldījumu veikšanas. Pirms PVKIU pārvaldes sabiedrība veic ieguldījumu, tai cita starpā jāveic analīze par to, kā ieguldījums ietekmēs PVKIU portfeļa sastāvu, likviditāti un riska un atdeves profilu (15). Risku pārvaldība. Risku pārvaldības procesu ietvaros PVKIU pārvaldes sabiedrībai jāievēro pienācīga likviditātes riska pārvaldības procedūra, lai nodrošinātu, ka ikviens no tās pārvaldītajiem PVKIU jebkuros paredzamajos apstākļos, t. sk. stresa situācijā, spēj izpildīt savas saistības atpirkt sertifikātus pēc sertifikātu turētāja pieprasījuma. Atbilstošos gadījumos PVKIU pārvaldes sabiedrībai jāveic stresa testi, lai novērtētu PVKIU likviditātes risku ārkārtas apstākļos (16). Parakstīšanās un atpirkšanas savstarpējs ieskaits. Gadījumos, kad PVKIU fonds saņem vienā un tajā pašā apstrādes dienā izpildāmus parakstīšanās un atpirkšanas uzdevumus, tas saskaņo sertifikātu darījumus un izmanto no parakstīšanās iegūtos līdzekļus, lai atmaksātu dažus vai visus atpirkšanas pieprasījums. Tas samazina vai novērš nepieciešamību pārdot ieguldījumus, lai iegūtu līdzekļus ieguldītāju atpirkšanas pieprasījumu izpildei. Direktīva 2011/61/ES – AIFPD Pieteikumu apstrādes procedūras. Līdzīgi kā PVKIU gadījumā Direktīvā 2011/61/ES nav noteiktas speciālas pieteikumu apstrādes procedūras, kas būtu jāievēro attiecībā uz AIF. AIFP izstrādā apstrādes procedūras, kas piemērotas tās pārvaldībā esošajam AIF un kas nodrošina pietiekami ilgu laiku, lai tas varētu pārdot ieguldījumus un nodrošināt pietiekamus līdzekļus atpirkšanas summas izmaksai. Risku pārvaldība. Direktīvas 2011/61/ES 15. pantā ietvertie noteikumi ir līdzīgi Direktīvas 2009/65/EK noteikumiem, kas aptver uzticamības pārbaudes pirms ieguldījumu veikšanas (skaidroti iepriekš). Pantā noteikta prasība, lai AIFP riska pārvaldības ietvaros pastāvīgi tiktu pareizi identificēti, izmērīti, pārvaldīti un uzraudzīti ar katru AIF ieguldījumu pozīciju saistītie riski un to kopējā ietekme uz AIF portfeli, t. sk. izmantojot atbilstošas stresa testēšanas procedūras. Turklāt Direktīva 2011/61/ES nosaka AIFP prasību nodrošināt, lai ikviena tā pārvaldītā AIF ieguldījumu stratēģija, likviditātes profils un atpirkšanas politika būtu konsekventa (17). AIFP jābūt ieviestai piemērotai likviditātes pārvaldības sistēmai, kas ļauj pārraudzīt AIF likviditātes risku un nodrošināt, ka AIF ieguldījumu likviditātes profils atbilst tā pamatsaistībām. Turklāt AIFP regulāri jāveic stresa testi normālos un ārkārtējos likviditātes apstākļos, lai izvērtētu un monitorētu AIF likviditātes risku (18). Šīs prasības papildina detalizēti otrā līmeņa noteikumi par likviditātes pārvaldību (19). Parakstīšanās un atpirkšanas savstarpējs ieskaits. Līdzīgi kā PVKIU gadījumā, AIFP var savstarpēji ieskaitīt atvērtā AIF parakstīšanās un atpirkšanas uzdevumus.

1.b ielikums. Ieguldījumu fondu sviras finansējuma pašreizējais regulatīvais ietvars Direktīva 2009/65/EK – PVKIU Aizņēmumi. PVKIU var izmantot sviras finansējumu, piesaistot aizņēmumus, kuru apjoms nepārsniedz 10 % no to aktīviem, ar nosacījumu, ka šie aizņēmumi ir tikai īslaicīgi. Šādus aizņēmumus var piesaistīt īslaicīgas naudas plūsmu termiņu nesakritības gadījumā, piemēram, ja atpirkšanas summas jāizmaksā pirms tam, kad PVKIU paredzēts saņemt līdzekļus par ieguldījumu pārdošanu. Sintētiskā sviras finansējuma izmantošana. Attiecībā uz sintētiskā sviras finansējuma izmantošanu atvasināto instrumentu darījumu veidā, PVKIU var izveidot sintētiskos riska darījumus – ko aprēķina saskaņā ar saistību pieeju, – līdz apjomam, kas vienāds ar to kopējo NAV. Rezultātā PVKIU var izmantot gan aizņēmumus, gan atvasinātos instrumentus, lai piesaistītu sviras finansējumu, kura maksimālais apjoms 2,1 reizes pārsniedz to NAV. Saskaņā ar Direktīvu 2009/65/EK VKI var arī ļaut PVKIU aprēķināt savu kopējo risku, saistību pieejas vietā izmantojot riskam pakļautās vērtības (VaR) pieeju vai citas uzlabotas riska novērtēšanas metodes. Attiecībā uz šiem fondiem sviras finansējuma izmantošana ierobežota tikai netiešā veidā caur fonda tirgus riska limitiem, kā skaidrots EVRK 3. līmeņa pamatnostādnēs (20). Tas nozīmē, ka uz fondiem, kas izmanto absolūtās VaR pieeju, attiecas absolūtās VaR ierobežojums, kas nevar pārsniegt 20 % no NAV. Savukārt uz fondiem, kas izmanto relatīvās VaR pieeju, attiecas ne vairāk kā tikai dubulta zaudējuma riska ierobežojums saskaņā ar konkrētu VaR modeli salīdzinājumā ar fondu, kura portfelī ir samērīgs aizņemto līdzekļu īpatsvars. Svarīgi ir tas, ka šīs VaR pieejas, iespējams, pieļauj ievērojami lielāku sviras finansējumu nekā tas būtu ļauts, izmantojot saistību pieeju, atkarībā no pamatā esošo aktīvu svārstīguma. Apsekojuma atbildes, kas aptver 11 jurisdikcijas Eiropas Savienībā, liecina, ka PVKIU fondu apakšgrupā, kas piemēro VaR pieejas kopējā riska aprēķināšanai, NAV izteiksmē var veidot 27 % līdz 50 % no Savienības PVKIU nozares. Direktīva 2011/61/ES – AIFPD Aizņēmumi un sintētiskā sviras finansējuma izmantošana. Uz AIF neattiecas nekādi regulatīvie sviras finansējuma limiti. Saskaņā ar Direktīvu 2011/61/ES fondiem tikai jāiesniedz pārskati par sviras finansējuma izmantošanu. Neraugoties uz to, saskaņā ar Direktīvu 2011/61/ES kompetentajām iestādēm atļauts noteikt limitus sviras finansējumam, ko fondu pārvaldnieki var izmantot AIF, kā arī citus ierobežojumus saistībā ar riska pārvaldību, lai “ierobežotu apjomu, līdz kādam saistību īpatsvara palielināšana veicina sistēmiskā riska uzkrāšanos finanšu sistēmā vai riskus nesakārtotos tirgos”. Līdz šim neviena no atbildīgajām iestādēm nav šo instrumentu izmantojusi un nav izstrādāts neviens ES līmeņa regulējums, kas veicinātu harmonizētu makroprudenciālu sviras finansējuma prasību īstenošanu.

II. ESRK ieteikums par ieguldījumu fondu likviditātes un sviras finansējuma riskiem

II.1. A ieteikums. Likviditātes pārvaldības instrumenti saistībā ar atpirkšanu

II.1.1. Ekonomiskais pamatojums un paredzētā ietekme

A(1) ieteikums. Papildu likviditātes pārvaldības instrumentu pieejamība

Nepieciešams paplašināt regulatīvo ietvaru attiecībā uz ieguldījumu fondu likviditātes pārvaldību Savienībā. Direktīvā 2009/65/EK un Direktīvā 2011/61/ES ietvertie noteikumi par likviditātes pārvaldību pagātnē kopumā bijuši pietiekami. Taču nepārtrauktā ieguldījumu fondu sektora paplašināšanās kopā ar tā darbībā arvien vairāk izmantoto likviditātes transformēšanu varētu radīt pieaugošus finanšu stabilitātes riskus, kas jānovērš.

Atbilstoši likviditātes pārvaldības instrumenti var izlīdzināt likviditātes neatbilstības, kas veidojas PVKIU un atvērtos AIF, tādējādi mazinot finanšu stabilitātes riskus tirgus spriedzes apstākļos. Likviditātes neatbilstības ir īpaši svarīgas atvērtajiem fondiem, kuri piedāvā biežas atpirkšanas iespējas, bet iegulda aktīvos, kuri dažos gadījumos nav ātri pārdodami bez būtiskas ietekmes uz to tirgus cenu. Daudzi atvērtie fondi (bet ne visi) atpirkšanas iespējas piedāvā katru dienu. Saskaņā ar Direktīvas 2009/65/EK un Direktīvas 2011/61/ES noteikumiem atbildība par atpirkšanas biežumu gulstas uz fondu pārvaldniekiem (sk. 1.a ielikumu). Ir papildu likviditātes pārvaldības instrumentu kopums, kas var palīdzēt mazināt atvērto fondu likviditātes riskus, ierobežojot ātrākas rīcības priekšrocību (21) tirgus spriedzes apstākļos (ex ante) un likviditātes spirāles veidošanos (ex post).

Ex ante instrumentus var izmantot, lai mazinātu ātrākas rīcības priekšrocības un sistēmisko risku. Principā šos instrumentus var izmantot gan normālos tirgus apstākļos, gan spriedzes situācijās. Ex ante instrumentu, piemēram, svārstību cenu (swing pricing) un vērtības samazināšanās novēršanas maksu (anti-dilution levies) mērķis ir nodrošināt godīgu pieeju klientiem, gādājot, lai, daļai ieguldītāju izņemot savus ieguldījumus, pārējie ieguldītāji nenonāktu neizdevīgā stāvoklī. Tam vajadzētu novērst stimulus, kas varētu likt ieguldītājus izņemt savus ieguldījumus pirms pārējiem, lai gūtu priekšrocības no mazākām izmaksām. Taču, ja ieguldītāji vēlas likvidēt savas ieguldījumu pozīcijas fondā, tie to darīs neatkarīgi no saistītajām izmaksām. Tādējādi šie instrumenti tikai mazina ātrākas rīcības priekšrocības, taču neietekmē pamatā esošo aktīvu tirgū veidojošos spiedienu pārdot aktīvus.

Ex post instrumenti ļauj fondu pārvaldniekiem pārvaldīt ieguldījumu fondu likviditāti, kontrolējot vai ierobežojot aizplūdi. Šie instrumenti parasti dod pārvaldniekiem iespēju ieguldītāju atpirkšanas pieprasījumu rezultātā uzreiz nepārdot aktīvus (par tirgus cenu vai zem tās). Tādējādi tie zināmā mērā darbojas kā drošinātājmehānisms, kas var mazināt likviditātes spirāles veidošanās iespēju. Ex post instrumentus parasti izmanto tirgus spriedzes apstākļos.

Papildu likviditātes pārvaldības instrumentu pieejamība un izmantošana dažādās jurisdikcijās ir ļoti atšķirīga. Lai gan Direktīvā 2009/65/EK un Direktīvā 2011/61/ES skaidri noteikts, ka fonda pārvaldnieks vai VKI var apturēt atpirkšanu, tajās nav noteikti nekādi citi papildu likviditātes pārvaldības instrumenti. Tādējādi dažādās jurisdikcijās papildu likviditātes pārvaldības instrumentu pieejamība un specifiskās procedūras, kas regulē to pielietojumu, atšķiras. IOSCO veikts apsekojums (22) un arī nesen veikts EVTI Savienības dalībvalstu apsekojums (23) parāda, ka dažās dalībvalstīs ir pieejams papildu likviditātes pārvaldības instrumentu kopums, t. sk. svārstību cenas un vērtības samazināšanās novēršanas maksas. Taču vairumā dalībvalstu pieejams mazāks skaits papildu instrumentu.

Savienības dalībvalstīs visplašāk pieejamie instrumenti ir:

— atpirkšanas maksa,

— atpirkšanas ierobežojumi (redemption gates),

— atpirkšana par aktīviem (redemptions in kind),

— speciālie konti (side pockets),

— atpirkšanas apturēšana.

Vienīgais instruments, kas ir kopīgs visām jurisdikcijām, ir atpirkšanas apturēšana. Otrajā vietā pēc pieejamības ir atpirkšana par aktīviem, kurš pieejams 17 dalībvalstīs.

Vairumā dalībvalstu fondu pārvaldnieki ir vienpersoniski atbildīgi par likviditātes pārvaldības instrumentu aktivizēšanu – regulatoru loma šajā procesā ir pavisam neliela un tie nevar šos instrumentus aktivizēt. Lai aktivizētu vairumu papildu likviditātes pārvaldības instrumentu, fondu pārvaldniekiem nav nepieciešams saņemt atļauju no regulatora. Tikai trijās dalībvalstīs attiecībā uz dažiem instrumentiem nepieciešama atļauja, un tikai vienā nepieciešama atļauja, lai izmantotu tiesības apturēt atpirkšanu. Taču likviditātes instrumentus un apstākļus, kādos tos var izmantot, parasti jānorāda ieguldījumu fonda dibināšanas dokumentos, kuriem ES dalībvalstīs nepieciešams apstiprinājums. Regulatoriem parasti nav atļauts aktivizēt instrumentus. Vispārējs izņēmums ir atpirkšanu apturēšana, kuru regulators var noteikt, ja tiek uzskatīts, ka tas ir sabiedrības interesēs, kas, domājams, ietver arī finanšu stabilitātes faktorus. Vairākās jurisdikcijās VKI ir piešķirtas pilnvaras aktivizēt atpirkšanas ierobežojumus.

Instrumentu pieejamība dažos gadījumos attiecībā uz noteiktiem ieguldījumu fondu veidiem un/vai ārkārtas apstākļiem ir ierobežota. Normālos apstākļos papildu likviditātes pārvaldības instrumentu izmantošanas iespējas ir dažādas. Dažās dalībvalstīs dažus instrumentos var izmantot parastos apstākļos, visbiežāk ar nosacījumu, ka to iespējamā izmantošana ir iepriekš norādīta fonda dokumentos. Citās dalībvalstīs dažu instrumentu izmantošana ir paredzēta tikai ārkārtas apstākļos. Visās dalībvalstīs pilnvaru izmantošana, lai apturētu atpirkšanas, ir paredzēta tikai ārkārtas apstākļos.

Regulatoru sniegtie norādījumi par papildu likviditātes pārvaldības instrumentu izmantošanu nav viendabīgi un ir atšķirīgi attiecībā uz katru atsevišķu instrumentu. Atpirkšanas apturēšanas piemērošanai ne vienmēr ir noteikts maksimālais laika ierobežojums, un trīs dalībvalstis nav sniegušas nekādas norādes par atpirkšanas apturēšanas izmantošanu. Attiecībā uz citiem papildu likviditātes pārvaldības instrumentiem reti pastāv formālas definīcijas, lai gan dalībvalstīm parasti ir vispārēja izpratne par šiem instrumentiem. Vairumā gadījumu valstu tiesību aktos vai VKI norādījumos par instrumentu izmantošanu nav konkrētu reglamentējošu noteikumu.

Attiecībā uz atvērtajiem ieguldījumu fondiem FSP kā iespējamu strukturālo ievainojamību konstatējusi likviditātes neatbilstību un ierosinājusi, ka likviditātes riska pārvaldības instrumentiem būtu jābūt plašāk pieejamiem. Dažādu ex ante un ex post likviditātes pārvaldības instrumentu kopuma pieejamība visās dalībvalstīs uzlabotu spēju reaģēt uz likviditātes stresa situācijām un tādējādi mazinātu finanšu stabilitātes riskus. VKI un ieguldījumu fondu pārvaldnieki savās atbildēs Komisijas rīkotajā apspriešanā norādīja, ka atzinīgi vērtē likviditātes pārvaldības instrumentu plašāku pieejamību (24).

Pārrobežu ietekme norāda, ka ir vajadzīgs saskaņotāks regulatīvais ietvars. Tā kā PVKIU un AIF bieži veic ieguldījumus un darījumus pārrobežu mērogā, likviditātes problēmu iespējamā ietekme nav saistīta tikai ar tām jurisdikcijām, kurās reģistrēta attiecīgo PVKIU un AIF darbība. Tādējādi nelabvēlīgas ietekmes izplatīšanās varētu veicināt likviditātes spirāļu veidošanos ar pārrobežu ietekmi. Tā rezultātā būtu vajadzīgs, lai visā Savienībā būtu pieejams viendabīgs likviditātes pārvaldības instrumentu kopums. Tas nodrošinās ieguldījumu fondiem vienotu papildu likviditātes pārvaldības instrumentu kopumu, ko fondu pārvaldniekiem būtu jāizvērtē un vajadzības gadījumā jāiekļauj ieguldījumu fondu dibināšanas dokumentos, lai mazinātu pārrobežu likviditātes riskus. Parastai praksei jābūt, ka visu AIF un PVKIU dibināšanas dokumentos paredzētas tiesības apturēt atpirkšanu tirgus spriedzes apstākļos.

Ieteikuma mērķis ir atvieglot likviditātes pārvaldības instrumentu aktivizēšanu, kā arī veicināt to pieejamību. Fondu pārvaldnieki noteiktus likviditātes pārvaldības instrumentus var izmantot nelabprāt vairāku iemeslu dēļ, t. sk. reputācijas apsvērumu vai nelabvēlīgā ietekmes izplatīšanās dēļ. Instrumenta aktivizēšana var radīt plašāku ietekmi, ietverot citus ieguldījumu fondus, kurus pārvalda viens un tas pats fondu pārvaldnieks. Dažos gadījumos ietekme var skart pat dažādu fondu pārvaldnieku pārvaldītos ieguldījumu fondus, ja tiem ir līdzīga portfeļa koncentrācija. Tādējādi papildu likviditātes pārvaldības instrumentu iekļaušana ieguldījumu fonda dibināšanas dokumentos var nebūt pietiekams nosacījums, lai efektīvi samazinātu ar ieguldījumu fondu saistītos likviditātes riskus, ja pārvaldnieks papildu likviditātes pārvaldības instrumentus neizvēlas piemērot praksē. Tādēļ fonda pārvaldniekiem būtu jānodrošina nepieciešamās operatīvās spējas un plāns neparedzētiem gadījumiem, lai savlaicīgi aktivizētu papildu likviditātes pārvaldības instrumentus. Tādēļ katrā ieguldījumu fonda prospektā vai ieguldītājiem pirms līguma noslēgšanas sniegtajā informācijā, būtu jāapraksta visi dibināšanas dokumentos iekļautie papildu likviditātes pārvaldības instrumenti, to mērķis, kā arī apraksts par to, kā tos izmanto. Tas nodrošinās skaidrību un labāk iepazīstinās ieguldītājus ar instrumentiem, kas netiek bieži izmantoti.

Ieteikumu mērķis ir veicināt konsekventu pieeju likviditātes pārvaldības instrumentu izmantošanai dalībvalstīs. Lai nodrošinātu papildu likviditātes pārvaldības instrumentu konsekventu piemērošanu dalībvalstīs, likumdošanas priekšlikumā EVTI būtu jāparedz pienākums izstrādāt norādījumus par to, kā papildu likviditātes pārvaldības instrumenti integrējami ieguldījumu fondu likviditātes pārvaldības procesā un kādas caurredzamības un ziņošanas prasības jānosaka. Lai panāktu labāku izpratni par papildu likviditātes pārvaldības instrumentu ietekmi uz finanšu stabilitāti, ESRK būtu jāsadarbojas ar EVTI makroprudenciālās uzraudzības jautājumos. Fonda pārvaldniekiem būtu jāziņo VKI par papildu likviditātes pārvaldības instrumentu ieviešanu un izmantošanu. Lai novērstu apgrūtinošo ziņošanu par katru papildu likviditātes pārvaldības instrumentu, kas tiek regulāri vai pastāvīgi izmantots, ziņošana varētu attiekties tikai uz instrumentu izmantošanu tirgus spriedzes apstākļos.

Ex ante likviditātes pārvaldības instrumentus var izmantot, lai mazinātu sistēmiskā riska veidošanos un ietekmi, bet ex post likviditātes pārvaldības instrumentus var aktivizēt tirgus spriedzes apstākļos, kad ieguldījumu fondi saskaras ar ievērojamu līdzekļu aizplūdi. Tādējādi abu veidu instrumenti palīdzētu novērst finanšu stabilitātes riskus, ko rada ieguldījumu fondu likviditātes neatbilstības. Tādēļ tiek ieteikts, ka abiem instrumentu veidiem vajadzētu būt pieejamiem Savienības līmenī. 2. ielikumā sniegts skaidrojums par dažādiem instrumentiem, vienlaikus atzīstot, ka daži no instrumentiem ne vienmēr piemēroti vai nepieciešami attiecībā uz visiem atvērto ieguldījumu fondu veidiem.

2. ielikums. Likviditātes pārvaldīšanas instrumenti Ex ante/hibrīdie (25) likviditātes pārvaldības instrumenti (26) Svārstību cenu instrumenta mērķis ir aizsargāt esošos ieguldījumu fondu akcionārus no nelabvēlīgas cenu ietekmes, ko izraisa citu ieguldītāju veiktie darījumi. Svārstību cenas var izmantot, lai koriģētu ieguldījumu fonda akciju cenu, veicot iemaksu ieguldītāju darbības rezultātā radušos fonda darījumu izmaksu segšanai. (27) Praksē Ieguldījumu fonda NAV tiek koriģēta, to samazinot (palielinot), ja tiek novērotas spēcīgas aizplūdes (ieplūdes), lai darījumu izmaksas segtu ieguldītāji, kuri pērk vai pārdod daļas, nevis esošie ieguldītāji. Šīs cenu pārmaiņas, ja ieguldītāji tās izprot, mudina ieguldītājus pielāgot savas atpirkšanas un parakstīšanās darbības tā, lai stabilizētu ieguldījumu fondu neto plūsmas. Svārstību cenas var piemērot vai nu attiecībā uz visiem ieguldītāju parakstīšanās un atpirkšanas uzdevumiem (pilnīgas svārstību cenas), vai tikai uz tādiem parakstīšanās un atpirkšanas uzdevumiem, kas pārsniedz noteiktu slieksni (daļējas svārstību cenas). Daļēju svārstību cenu gadījumā tiek noteikts svārstību slieksnis un vienmēr, kad neto aizplūdes pārsniedz šo slieksni, ieguldījumu fonda NAV tiek koriģēta un samazināta (un otrādi). Sliekšņi var būt mainīgi, tāpēc šo mehānismu var pielāgot tā, lai tas atbilstu tirgus/likviditātes apstākļiem, tādējādi ierobežojot ieguldītāju optimizācijas iespējas (t. i., novēršot ieguldītāju iespējas paredzēt svārstību cenu izmantošanu un veikt attiecīgas darbības). Pilnīgu svārstību cenu noteikšanas apstākļos NAV tiek koriģēta nepārtraukti atkarībā no tā, vai ir neto ieplūdes vai aizplūdes. Svārstību cenas ir līdzeklis, kas var efektīvi ietekmēt ieguldītāju atpirkšanas un parakstīšanās darbības, stabilizējot fondu ienesīgumu un samazinot varbūtību, ka tiks radītas ātrākas rīcības priekšrocības un notiks ar to saistītā ārkārtas pārdošana. Tomēr ieguldītāji, kuri ir apņēmušies izstāties no dalības fondā, to darīs pat tad, ja tiem rodas izmaksas, kas izriet no koriģētajām cenām. Tā kā var būt daudzas NAV, svārstību cenu instrumenta izmantošana var būt diezgan sarežģīta un ietvert lielas izmaksas, tādēļ maziem ieguldījumu fondiem var nebūt iespējams to izmantot. Tāpat arī vērtības samazināšanās novēršanas maksas gadījumā ieguldītāji ieguldījumu fondam maksā papildus maksu, parakstoties uz ieguldījumu fonda daļām vai tās atpērkot. Ieguldījumu fonda parakstīšanās un atpirkšanas uzdevumi var ietekmēt ieguldījumu fonda vērtību. Tas īpaši vērojams gadījumos, kad ieguldījumu fonda daļas netiek vienkārši nodotas starp savstarpēji saskaņotiem pārdevējiem un pircējiem, jo nelīdzsvarotības dēļ starp pircējiem un pārdevējiem fondu pārvaldniekam ir jāiegādājas vai jāpārdod pamatā esošie aktīvi. Tas ietver darījumu maksas, saistītos nodokļus un likviditātes izmaksas, kas attiecīgi ietekmē ieguldījumu fonda NAV un izraisa vērtības samazināšanos. Vērtības samazināšanās novēršanas maksa sedz šīs apstrādes izmaksas. Svārstību cenas un vērtības samazināšanās novēršanas maksas novērš procikliskas rīcības motivāciju, lai gan tikai pirmais minētais instruments stimulē pretciklisku rīcību. Vērtības samazināšanās novēršanas maksa – atšķirībā no svārstību cenas – neveicina ieguldītājus uz pretciklisku rīcību (t. i., parakstīšanos atpirkšanas posmā), jo šajā gadījumā ieguldītāji negūst labumu no labvēlīgākas pārdošanas vai atpirkšanas cenas, kā tas ir svārstību cenu instrumenta gadījumā. Ne vērtības samazināšanās novēršanas maksa, ne svārstību cenas ieguldījumu fondam nerada papildu izmaksas – tās tikai maina veidu, kā izmaksas tiek nodotas ieguldītājiem. Ex post likviditātes pārvaldīšanas instrumenti Atpirkšanas ierobežojumi (atliktā atpirkšana) uz laiku aizkavē atpirkšanu. Atpirkšanas ierobežojumi ir ieguldītāju tiesību atpirkt savas daļas pagaidu atlikšana. Šāda atlikšana var būt pilnīga, kad ieguldītāji vispār nevar atpirkt savas daļas, vai daļēja –, kad ieguldītāji var atpirkt noteiktu daļu savu ieguldījumu. Atpirkšanas ierobežojumi var tikt izstrādāti tā, ka, ja izpirkšanas pieprasījumi pārsniedz noteiktu slieksni (piemēram, 10 % no ieguldījumu fonda NAV, piedāvājot pieteikumu apstrādi reizi dienā vai reizi nedēļā), fonda pārvaldes sabiedrība var nolemt pārcelt jebkura atpirkšanas pieprasījuma slieksni uz nākamo apstrādes periodu. Atkarībā no tirgus spriedzes apstākļiem atpirkšanas ierobežojumi fondu pārvaldniekiem dod vairāk laika un elastības, lai reaģētu uz ieguldītāju veiktu atpirkšanu un nodrošinātu pamatā esošo aktīvu organizētu pārdošanu. Tas var mazināt ārkārtas pārdošanas risku. Atpirkšana par aktīviem atbrīvo fonda pārvaldnieku no nepieciešamības likvidēt aktīvus lielos apjomos liela mēroga atpirkšanas gadījumos. Fonda pārvaldnieks var nolemt izpildīt atpirkšanas pieprasījumu, nododot vērtspapīrus, nevis skaidru naudu, atpērkamo sertifikātu turētājam. Tā kā liela ad hoc aktīvu pārdošana tirgū var radīt būtisku ietekmi, atpirkšana par aktīviem var aizsargāt ieguldītājus, kas palikuši fonda dalībā, pret augstām likvidācijas izmaksām, kas citādi tiem varētu rasties. Šis mehānisms var būt piemērots institucionālo ieguldītāju iesniegtiem atpirkšanas uzdevumiem. Tomēr parasti tas ir mazāk piemērots privāto ieguldītāju atpirkšanas uzdevumiem, jo var nebūt iespējams atpirkt atsevišķas ieguldījumu fonda daļas par aktīviem, un tas varētu radīt arī lielas ar darbību un reputāciju saistītas izmaksas. Kaut arī ieguldītāji var pārdot aktīvus, kas atpirkti par aktīviem, viņiem tāpat kā fondu pārvaldniekiem būtu pienākums kā sev saistošas uzņemties šādas pārdošanas izmaksas, nevis attiecināt tās uz visiem ieguldījumu fonda ieguldītājiem. Tomēr ietekme uz tirgu (un vienlaikus uz finanšu stabilitāti) var būt tāda pati, neatkarīgi no tā, vai pamatā esošos aktīvus pārdevis pats ieguldījumu fonds vai ieguldītāji. Speciālie konti ļauj nodalīt nelikvīdos ieguldījumus no atlikušajiem likvīdajiem ieguldījumu fonda ieguldījumiem. Šai pieejai ir divas priekšrocības. Pirmkārt, ieguldītājiem, kuriem nepieciešama likviditāte, joprojām var būt pieejami naudas līdzekļi ieguldījumu fonda ieguldījumu likvīdajā daļā, iespējams, par nelielām likvidācijas izmaksām. Otrkārt, šī pieeja aizsargā to ieguldītāju intereses, kuri vēlas saglabāt dalību ieguldījumu fondā, jo fondu pārvaldnieks nav spiests likvidēt aktīvus par tirgus cenām vai zem tām liela apjoma atpirkšanas pieprasījuma gadījumā. Tāpēc speciālie konti ir īpaši piemēroti gadījumos, kad fondam ir atšķirīgas ieguldītāju intereses, t. i., kad daži ieguldītāji vēlas ieguldījumus turēt fondā, bet citi savas daļas vēlas atpirkt. Dalībvalstu prakse attiecībā uz noteikumiem, kas reglamentē apstākļus, kādos var izveidot speciālos kontus, ir atšķirīga. Brīdinājuma periodi nodrošina fondu pārvaldniekiem papildu elastību, lai pārvaldītu to likviditāti. Brīdinājuma periods attiecas uz periodu, kādā ieguldītājiem iepriekš jābrīdina fondu pārvaldnieki, kad tie vēlas atpirkt savus ieguldījumus. Brīdinājuma periodi bieži vien jau ir noteikti ieguldījumu fonda dibināšanas dokumentos un dod fondu pārvaldniekiem vairāk laika, lai izpildītu atmaksas pieprasījumus un viņiem nebūtu nekavējoties jāpārdod aktīvi par samazinātu cenu. Atmaksas apturēšana ir galējais līdzeklis likviditātes krīzes laikā. Apturēšana darbojas kā automātisks drošinātājmehānisms, dodot fondu pārvaldniekiem papildu laiku finanšu sarežģījumu situācijās, lai viņi varētu organizēti likvidēt aktīvus. Tā vietā, lai pieņemtu pārsteidzīgus lēmumus un likvidētu aktīvus par jebkuru cenu, fondu pārvaldniekiem tiek piešķirts papildu laiks, lai atrastu optimālu risinājumu. Turklāt šis papildu laiks var ļaut fondu pārvaldniekiem un uzraudzības iestādēm labāk informēt ieguldītājus par stresa iemesliem, novēršot iespējamu panikas rašanos. Tādēļ apturēšana tiek plaši uzskatīta par svarīgu instrumentu liela mēroga atpirkšanas pārvaldīšanai krīzes laikā. Tomēr apturēšana var radīt lielas labklājības izmaksas ieguldītājiem, liedzot tiem saņemt naudas līdzekļus no saviem ieguldījumiem. Turklāt pastāv bažas, ka pieredzējušākie ieguldītāji varētu prognozēt atpirkšanas apturēšanu un varētu mēģināt atpirkt savas daļas pirms citiem (pretēji sākotnējam instrumenta mērķim, kas paredzēja mazināt ierobežojot ātrākas rīcības priekšrocības), iespējams, pat izraisīt ieguldījumu izņemšanu no fonda.

A(2) un A(3) ieteikumi. Turpmāki noteikumi par VKI un EVTI lomu saistībā ar VKI īstenotu atpirkšanas pārtraukšanu ar pārrobežu ietekmi uz finanšu stabilitāti

Atpirkšanas apturēšana ir vienīgais instruments, kas pieejams visās dalībvalstīs. Principā lēmums apturēt atpirkšanu galvenokārt ir fondu pārvaldnieka atbildība un izvēles brīvība (sk. 2. ielikumu). Tomēr atpirkšanas apturēšanu var pieprasīt arī VKI gan attiecībā uz PVKIU, gan AIF, ja tas ir sertifikātu turētāju vai sabiedrības interesēs.

Fonda pārvaldnieki var neapturēt atpirkšanu, ja tie nespēj ierobežot liela mēroga atpirkšanas ietekmi uz finanšu sistēmas stabilitāti. Ieguldījumu izņemšanu no atsevišķa ieguldījumu fonda var būt pietiekama, lai radītu vispārēju paniku ieguldītāju vidū, kā arī liela mēroga ieguldījumu izņemšanu no citiem fondiem. Tā rezultātā ieguldījumu fondiem var tikt radīts arī nopietns likviditātes stress, un tie var būt spiesti pārdot ievērojamus apjomus savu aktīvu. Ja ietekmes skarto ieguldījumu fondu īpatsvars ir liels attiecībā pret tirgu vai nozari, var rasties ievērojams aktīvu cenu kritums, veidojot lejupvērstu spirāli. Tādējādi ieguldījumu izņemšanas un tai sekojošai liela mēroga ārkārtas pārdošanas novēršanai ir liela nozīme vispārējas finanšu stabilitātes nodrošināšanā.

Fonda pārvaldnieki var neapturēt atpirkšanu, ja viņiem ir bažas par reputācijas risku. Viens no galvenajiem šķēršļiem atpirkšanas apturēšanas izmantošanai ir iespējami negatīva ietekme uz fonda pārvaldnieka reputāciju. Tā kā apturēšanas nepieciešamību var viegli saistīt ar fonda pārvaldnieka nepietiekami īstenotu likviditātes pārvaldību, var rasties ilgstošs uzticēšanās zudums attiecībā uz fonda pārvaldnieka profesionalitāti. Līdz ar to fonda pārvaldnieki var atturēties no atpirkšanas apturēšanas pat tad, ja tas būtu visu ieguldījumu fonda ieguldītāju kopējās interesēs. Dažos citos gadījumos fondu pārvaldnieki var arī nolemt nepieprasīt pārtraukt atpirkšanu, ja uzskata, ka tas nebūs ieguldītāju fondu ieguldītāju interesēs. Šādos gadījumos, kad fondu pārvaldnieki neizmanto atpirkšanas apturēšanu, bet tā tomēr ir pamatota no makroprudenciālās perspektīvas, VKI būtu jāizmanto savas pilnvaras, lai pieprasītu apturēt atpirkšanu.

Pases piešķiršanas kārtība Savienībā nozīmē to, ka VKI ir jānosaka pienākumi un uzdevumi, lai pieprasītu apturēšanu. Pases piešķiršanas režīmi ļauj AIFP un PVKIU pārvaldības sabiedrībām tirgot sertifikātus vai daļas ieguldītājiem EEZ, t. i., aiz ES robežām. Tie šo ieguldījumu fondu pārvaldniekiem arī pieļauj īstenot pārrobežu pārvaldības darbības. Ja ieguldījumu fonds ir reģistrēts vienā dalībvalstī, bet AIFP vai PVKIU pārvaldības sabiedrība atrodas citā valstī, var nebūt skaidrs, kura VKI ir atbildīga par atpirkšanas apturēšanas pārvaldību vai kurā laikā šai iestādei būtu jāiejaucas ar savu apturēšanas pilnvaru īstenošanu. Ja nepastāv skaidri noteikti pienākumi, tas var radīt nepietiekamu vai novēlotu reakciju stresa un strauji mainīgos tirgus apstākļos. Tādējādi kopējiem pienākumiem un/vai atbildībai, kas noteikta mazāk informētai iestādei, varētu būt neparedzēta negatīva ietekme. Lai to novērstu, Komisija vajadzētu ierosināt, lai attiecīgajos Savienības tiesību aktos tiktu precizētas iesaistīto VKI lomas un pienākumi.

Citas attiecīgās iestādes, t. sk. EVTI un ESRK, būtu jāinformē, pirms atbildīgā iestāde izmanto savas pilnvaras pieprasīt apturēt atpirkšanu, ja pastāv pārrobežu ietekme uz finanšu stabilitāti. Tā kā pases piešķiršana ļauj fondus izmantot pārrobežu darījumos EEZ ietvaros, atpirkšanas apturēšanas pieprasīšana varētu tieši ietekmēt citu attiecīgo iestāžu ieguldītājus un tirgus. Tādējādi noteikta ieguldījumu fonda atpirkšanas apturēšanas pieprasīšana varētu ietekmēt finanšu tirgus un investoru uzticēšanos citās jurisdikcijās. Ja attiecīgās iestādes netiek informētas, šādas tirgus reakcijas varētu būt negaidītas un varētu traucēt atbilstošai regulatīvajai darbībai. Lai mazinātu iespējamos finanšu stabilitātes riskus, Komisija vajadzētu ierosināt attiecīgajos Savienības tiesību aktos iekļaut pienākumu sniegt iepriekšēju informāciju attiecīgajām iestādēm. Tomēr šis pienākums būtu jāformulē tā, lai tas netraucētu VKI nekavējoties rīkoties krīzes gadījumā.

EVTI jācenšas nodrošināt konsultatīvu atbalstu, un tai būtu jāveicina un jākoordinē VKI atpirkšanas apturēšanas pilnvaru izmantošana, ja pastāv pārrobežu ietekme uz finanšu stabilitāti. Ņemot vērā valstu īpatnības, EVTI būtu jāuzņemas koordinējoša un konsultatīva loma, lai nodrošinātu vienlīdzīgus konkurences apstākļus VKI, tām izmantojot savas pilnvaras apturēt atpirkšanu nolūkā mazināt finanšu stabilitātes riskus. Šajā koordinējošajā lomā būtu jāietver arī vadošas lomas uzņemšanās attiecībā uz vispārīgajiem praktiskajiem aspektiem, kas VKI būtu jāapsver, izmantojot savas pilnvaras, lai apturētu atpirkšanas. Turklāt patlaban nav viendabīgas un precīzas sabiedrības interešu definīcijas. EVTI vajadzētu veicināt VKI vienotu viedokli par to, kā Direktīvu 2009/65/EK un 2011/61/ES attiecīgie noteikumi attiecas uz finanšu stabilitāti un sistēmisko risku, neļaujot regulatoru darbībai kļūt paredzamai un radīt bezrūpīgas rīcības risku. Šie noteikumi ne tikai veicinās saskaņotāku pieeju atpirkšanas apturēšanai, bet arī atbalstīs ideju, ka atpirkšanu apturēšanai būtu jākļūst par funkcionālu instrumentu, kas palīdzētu mazināt finanšu stabilitātes riskus.

II.1.2. Neparedzēta ietekme

Pastāv risks, ka labi informēti institucionālie ieguldītāji varētu paredzēt konkrēta instrumenta aktivizēšanu. Tas varētu samazināt vai novērst šā instrumenta efektivitāti, jo ieguldītāji mēģinātu rīkoties, pirms instruments tiek faktiski aktivizēts. Noteiktos apstākļos instrumenta aktivizēšanas paredzēšana var pat noteikt ieguldījumu izņemšanas scenāriju izmantošanu, tādējādi izraisot likviditātes spirāles veidošanos. Šā iemesla dēļ ar norādījumiem būtu jānovērš jebkāda veida automātiskums un preskriptīvisms.

Likviditātes pārvaldības instrumenti var būt vērtīgi, ja stresa apstākļi tirgū ir noturīgi. Atkarībā no tirgus apstākļiem ex post instrumenti likviditātes problēmu var tikai atlikt, jo ar tiem atpirkšanas var atlikt tikai uz ierobežotu laiku (piemēram, atpirkšanas ierobežojumi). Tie problēmu nenovērš, tirgū pastāvot ilgstošiem stresa apstākļiem, un ar tiem nevar aizstāt strukturālus pasākumus, piemēram, tādus, kuru mērķis ir risināt pārmērīgas likviditātes neatbilstības.

II.2. B ieteikums. Papildu noteikumi, lai samazinātu pārmērīgas likviditātes neatbilstības iespējamību

II.2.1. Ekonomiskais pamatojums un paredzētā ietekme

Ieguldījumu fondi, kas pārvalda aktīvus, kuri pēc būtības ir mazāk likvīdi, ne vienmēr rada finanšu stabilitātes bažas. Nodrošinot piekļuvi dažādām aktīvu kategorijām palielinās tirgus efektivitāte, jo tiek piedāvātas plašākas ieguldījumu iespējas un uzlabota šo aktīvu emitentu piekļuve finansējumam. Raugoties no ekonomiskās politikas perspektīvas, ieguldījumu fondu iespēja ieguldīt mazāk aktīvi tirgotās aktīvu kategorijās, piemēram, privātajā kapitālā, nereģistrētās korporatīvajās obligācijās vai aizdevumos, veicina arī finansējuma diversifikāciju tautsaimniecībā. Tas atbilst pieaugošajam investoru pieprasījumam pēc plašākām ieguldījumu iespējām ilgstoši zema ienesīguma apstākļos.

Finanšu stabilitātes riski rodas, ja pastāv liela neatbilstība starp šo aktīvu likviditāti un ieguldītājiem caur fondu ieguldījumu atpirkšanas politiku piedāvāto likviditāti. Salīdzinājumā ar ieguldījumu fondiem, kuri iegulda likvīdos aktīvos un kuru gadījumā tikai liels atpirkšanas gadījumu skaits varētu ietekmēt tirgus cenas, pienākums (izņemot gadījumā, ja fonda darbība tiek apturēta) pārdot pat nelielu daudzumu mazāk likvīdo aktīvu varētu strauji radīt ievērojamu tirgus cenu kritumu. Bieža atmaksas punktu pieejamība ir īpaši problemātiska, ja tā ieguldītājiem rada vēlmi neatbilstoši novērtēt ieguldījumu fondu, kuros tie ieguldījuši, aktīvu likviditāti. Tas varētu izraisīt piespiedu pārdošanu, piemēram, tādu ieguldītāju gadījumā, kas izmanto sviras finansējumu.

Nodrošinot, ka atvērta ieguldījumu fonda ieguldījumu atmaksas politika ir strukturāli saskaņota ar tā aktīvu likviditātes profilu, būtu jāsamazinās ar ārkārtas pārdošanu saistītajiem riskiem. Pārvaldniekiem ir vairākas iespējas, ja tiek veikti ievērojami ieguldījumi mazāk likvīdos aktīvos. Piemēram, aktīvu pusē, nosakot ierobežojumus mazāk likvīdo aktīvu daļai, kuros pārvaldnieks var ieguldīt, uzlabotos fonda pārvaldnieka spējas tos atpirkt pat tirgus spriedzes apstākļos. Nodrošinot, ka pietiekamā apjomā ir pieejami likvīdi aktīvi, samazinātos ātrākas rīcības priekšrocības un ieguldījumu izņemšanas riska iespējamība. Risinot pārmērīgas likviditātes neatbilstības atsevišķā fonda līmenī, tas vienlaikus arī mazinātu kolektīvās pārdošanas apjomu un ārkārtas pārdošanas risku. Visbeidzot, tas mazinātu sistēmiskā notikuma iespējamību un nopietnību.

Uzlabojot ieguldījumu fonda spēju izpildīt atmaksas pieprasījumus tirgus spriedzes apstākļos, samazinās arī atpirkšanas apturēšanas iespējamība. Ieguldījumu fondu strukturālās noturības palielināšana ļautu novērst pārlieku plašu PLPI izmantošanu, jo plašsaziņas līdzekļu komentāros bieži vien tiek īpaši minēta apturēšanas instrumenta iespējama neparedzēta ietekme (28).

Saistību pusē pārvaldnieki var īstenot atpirkšanas politiku un samazināt ieguldījumu fonda piedāvātās atpirkšanas biežumu un/vai noteikt brīdinājuma periodus ieguldītājiem, kas vēlas atpirkt savus ieguldījumus no ieguldījumu fonda. Ja ieguldījumu aizplūdes līmenis ir pārmērīgs, atpirkšanas ierobežošana nodrošinātu fondu pārvaldniekam vairāk laika likvidēt aktīvus, lai izpildītu atpirkšanas pieprasījumus. Turklāt tas arī sniegtu vairāk laika tirgum, lai rastu risinājumu pamatā esošajām bažām vai laika gaitā ļaujot šīm bažām dabiski norimt (piemēram, Apvienotās Karalistes nekustamā īpašuma fondu gadījumā). Dažos gadījumos varētu tikt pieļauta kāda atbildīgo iestāžu plašas iejaukšanās forma, kas varētu palīdzēt mazināt pirmo pamatā esošo stresu. Brīdinājuma periodu gadījumā, iepriekš zinot atpirkšanas datumu, ieguldītājiem rodas iespēja attiecīgi plānot savas likviditātes pozīcijas, kas nav iespējams atpirkšanas apturēšanas gadījumā.

Nekustamā īpašuma fondi ir viens no tiem fondu veidiem, kuri var ietvert lielas likviditātes neatbilstības. Nekustamā īpašuma fondi parasti iegulda mazāk likvīdos pamataktīvos un tiem biežāk raksturīgas ievērojamas likviditātes neatbilstības, ja tiem ir atvērta struktūra. Sistēmiskie riski varētu rasties likviditātes neatbilstības un sviras finansējuma izmantošanas kombinācijas gadījumā. Ieguldītāji, kas agrāk izņem savus ieguldījumus, var gūt labumu no ātrākas rīcības priekšrocības, tādējādi izraisot masveida ieguldījumu izņemšanu, jo šiem ieguldījumu fondiem nav daudz likvīdo līdzekļu, lai segtu atpirkšanu. Sviras finansējuma izmantošanas dēļ šie atpirkšanas pieprasījumi var likt pārvaldniekam pārdot lielāku portfeļa daļu, vienlaikus ietekmējot aktīvu cenas. Galu galā šie ieguldījumu fondi var pastiprināt riskus un izplatīt tos uz pārējo finanšu sistēmu (29). Apvienotās Karalistes nekustamā īpašuma fondu gadījumā atpirkšanas apturēšana palīdzēja novērst plaša mēroga un strauju KNĪ pārdošanu pēc apvienotās Karalistes referenduma par dalību Eiropas Savienībā (sk. 3. ielikumu). Tomēr, kā jau norādījusi Bank of England, joprojām pastāv pamatā esoša ievainojamība, kas var rasties no likviditātes neatbilstībām starp ieguldījumu fondu aktīviem un pasīviem. Turpmāki satricinājumi KNĪ tirgū varētu izraisīt atpirkšanas, apturēšanas un pārdošanas par samazinātām cenām ciklus.

3. ielikums. Nekustamā īpašuma fondi – Apvienotās Karalistes nekustamā īpašuma fondu gadījums Savienības nekustamā īpašuma fondu raksturiezīmes ir atšķirīgas. Nekustamā īpašuma fondi parasti iegulda mazāk likvīdos aktīvos, piemēram, īpašumos, īpašumtiesībās un līdzdalībā pašu kapitālā nekustamā īpašuma uzņēmumos. Dažās jurisdikcijās ir atļauti tikai slēgti nekustamā īpašuma fondi, un tādā gadījumā ieguldītāji var atpirkt sertifikātus tikai iepriekš noteiktā termiņā un parasti tikai ieguldījumu fonda beigu datumā. Citās jurisdikcijās ieguldījumu fondu noteikumi un atvērto struktūru piedāvājumu dokumentācija dod ieguldītājiem tiesības biežāk pieprasīt savu fonda sertifikātu atpirkšanu. Tas var izraisīt liela mēroga likviditātes transformēšanu, it īpaši, ja šie ieguldījumu fondi piedāvā atpirkšanu reizi nedēļā vai katru dienu. Piemērs bažām saistībā ar nekustamā īpašuma fondiem bija vērojams Apvienotajā Karalistē pēc 2016. gada 23. jūnija referenduma par dalību ES. Laikā no 2016. gada jūlija līdz decembrim vairāki Apvienotās Karalistes 19 atļauju saņēmušie KIU (30), kas iegulda īpašumos tiešā veidā, piemēroja noteikta veida īpašu likviditātes pasākumu. Apmēram astoņus mēnešus pirms referenduma Apvienotās Karalistes nekustamā īpašuma tirgū bija vērojama vērtības krišanās un notika ieguldījumu fondu ieguldījumu atpirkšana, un balsojums par izstāšanos izraisīja investoru atpirkšanas pieprasījumu pieaugumu. Aptuveni 15 ieguldījumu fondi, kas piedāvāja pieprasījumu apstrādi katru dienu, piedzīvoja kumulatīvu atpirkšanu 4,1 % apmērā no NAV, vienā gadījumā sasniedzot pat 8 % no NAV. Tajā pašā laikā 10 ieguldījumu fondi veica patiesās vērtības aplēšu (PVA) korekcijas 4 % līdz 15 % diapazonā. Ietekmes skartie ieguldījumu fondi izmantoja dažādas pieejas likviditātes pārvaldības instrumentu izmantošanai. Jūlija pirmajā nedēļā seši ieguldījumu fondi, kas piedāvāja pieteikumu apstrādi katru dienu un aptvēra aptuveni 14,6 mljrd. Lielbritānijas sterliņu mārciņu, apturēja atpirkšanu (trīs no tiem veica arī PVA korekcijas). Viens ieguldījumu fonds atjaunoja parakstīšanos un atpirkšanu, piemērojot vērtības samazināšanās novēršanas korekciju, lai atspoguļotu diskontu, kas bija nepieciešamas vairāku īpašumu ātrai pārdošanai. Citi fondu pārvaldnieki ieguldījumu fondu darbību apturēja, līdz nosprieda, ka ir pietiekama skaidrība attiecībā uz aktīvu novērtēšanu. Apvienotās Karalistes Finanšu pakalpojumu iestādes (FCA) noteikumos ir noteikts, ka fonda pārvaldniekam jāpārskata apturēšanas pamatojums vismaz ik pēc 28 dienām, bet nav noteikts maksimālais termiņš, cik ilgi var piemērot apturēšanu. Atpirkšanas pieprasījuma līmeņi sāka normalizēties, sākot no jūlija vidus. Tie ieguldījumu fondi, kas bija apturējuši atpirkšanu, pakāpeniski atsāka parakstīšanos un atpirkšanu, pēdējais no tiem – decembra vidū. Ieguldījumu fondiem, kas piedāvāja atpirkšanu reizi mēnesī vai ceturksnī, atpirkšanas pieprasījumu līmenis vai nu nepārsniedza parasto, vai arī tie varēja nodrošināt pietiekamu pieejamo naudas līdzekļu un citu likvīdu aktīvu apjomu, lai izpildītu pieprasījumus. Šī epizode ietekmēja dažus sertifikātu ieguldījumu fondus, bet nelabvēlīgā ietekme netika izplatīta uz citām aktīvu kategorijām. Pieteikumu pieņemšanas apturēšana ietekmēja dažus sertifikātu ieguldījumu fondus, kuri bija ieguldījuši KIU, iegūstot īpašumus kā aktīvu kategoriju. No šiem ieguldījumu fondiem 59, kuru kopējo PA vērtība bija 2 mljrd. Lielbritānijas sterliņu mārciņas, bija ieguldījuši KIU, kas bija apturējuši pieteikumu pieņemšanu. Dažos gadījumos tas ietekmēja viņu spēju izpildīt savas nelīgumiskās saistības, t. sk. atteikšanos vai nodošanu, lai gan nebija nekādas ietekmes uz pabalstu izmaksu ne attiecībā uz apdrošināto personu apdrošināšanas termiņa beigām, ne nāves gadījumiem. The Bank of England savā 2016. gada 26. jūlija finanšu stabilitātes pārskatā uzsvēra nelabvēlīgas ietekmes riskus (31). Tomēr šāda rakstura tirgus notikums mazināja risku, ka tam varētu būt sistēmiska ietekme. Šis šoks nebija plaši izplatīts kredīta notikums, bet galvenokārt Apvienotās Karalistes notikums, kas ietekmēja nekustamā īpašuma cenas. Turklāt atpirkšanas ietekme uz fondiem, kas apstrādā pietikumus katru dienu, bija pienācīgi ierobežota, jo tika izmantoti ieguldījumu fondiem jau pieejamie instrumenti. Turklāt ietekmes skarto ieguldījumu fondu vērtība bija neliela: attiecībā uz PA atļaujas saņēmušie nekustamā īpašuma KIU veidoja aptuveni 2,7 % no Apvienotās Karalistes atklātajiem ieguldījumu fondiem (949,7 mljrd. Lielbritānijas sterliņu mārciņu). Kopumā visiem atklātajiem ieguldījumu fondiem komerciālā īpašuma turējumā ir aptuveni 35 mljrd. Lielbritānijas sterliņu mārciņu, t. i., mazāk nekā 10 % no tirgus (683 mljrd. Lielbritānijas sterliņu mārciņu).

Vēl viens piemērs ir, kad obligāciju fondi iegulda spekulatīvās kategorijas vai nevērtētos vērtspapīros, kas var radīt ievērojamas likviditātes neatbilstības. 2015. gada decembrī liels ASV augsta ienesīguma obligāciju fonds paziņoja, ka likvidē savu portfeli un aptur atpirkšanu. Fonda pārvaldnieks uzskatīja, ka ieguldītāju atpirkšanas pieprasījumi saistībā ar vispārēju likviditātes samazinājumu fiksēto ienākumu tirgū nozīmē, ka nav iespējams nopelnīt pietiekami daudz, lai samaksātu atpirkšanas pieprasījumus, kā vien pārdodot aktīvus par samazinātu cenu un tādējādi nelabvēlīgi ietekmējot atlikušos akcionārus. To izraisīja ieguldījumu fonda portfelim raksturīgā zemā likviditāte, piemēram, uzņēmumu obligācijas, kas tika novērtētas ar CCC un zemāk, vai arī netika novērtētas vispār (sauktas arī par problemātiskiem vērtspapīriem), ko papildināja zemais naudas līdzekļu un citu likvīdu aktīvu līmenis.

Lielākajai daļai ieguldījumu fondu Savienībā nav lielu likviditātes neatbilstību. Piemēram, kapitāla fondi tiek uzskatīti par fondiem, kas iesaistās ierobežotā likviditātes transformēšanā (32), jo lielākā daļā biržā kotēto akciju tiek uzskatītas par likvīdām pat stresa apstākļos. Tāpat obligāciju fondu darbība, šķiet, norāda uz kompromisu starp likviditātes un atmaksas termiņa pārveidošanu. (33) Ieguldījumu fondi, kas koncentrējas uz mazāk likvīdu uzņēmumu parādu, parasti iegulda vērtspapīros ar īsāku atmaksas termiņu nekā vidējais, savukārt ieguldījumu fondi, kas iegulda likvīdākās valsts obligācijās, parasti iegulda ilgāka termiņa aktīvos. Ieguldījumu fonds, kas iegulda ilgtermiņa likvīdos aktīvos, parasti spēj tos jebkurā laikā pārdot, savukārt fondam, kas iegulda īstermiņa mazāk likvīdos aktīvos, būtu bieži jāpārskata savs portfelis, tādējādi ierobežojot tā likviditātes pārveidošanu. (34)

Savukārt lielākās termiņu neatbilstības rodas atklātos AIF, kas iegulda pēc būtības mazāk likvīdos aktīvos. Konkrēti, nekustamā īpašuma fondi veido 5 % no ieguldījumu fondiem Eiropā (658 mljrd. euro), no kuriem vairums ir atvērti un tos skar likviditātes neatbilstības, kā atspoguļots ESRK Shadow Banking Monitor (1. un 2. tabula). Pēdējos gados nekustamā īpašuma fondu nozare ir kļuvusi nozīmīgāka, jo PA rādītājs divu gadu laikā (līdz 2016. gada ceturtajam ceturksnim) ir palielinājies par 34 %, salīdzinot ar 19 % pārējā fondu nozarē. ESRK Shadow Banking Monitor arī parāda, ka riska ieguldījumu fondi (436 mljrd. euro) atkarībā no to stratēģijas iesaistās likviditātes pārveidošanā. Salīdzinājumam, aizdevumu fondi arvien ir nozare tapšanas procesā (26 mljrd. euro).

1. tabula

Ieguldījumu fondu likviditātes transformēšana

Fonda veids Obligāciju fondi Riska ieguldījumu fondi Nekustamā īpašuma fondi Biržā tirgoti fondi Privātā kapitāla fondi Krāsu kodi: = izteikta iesaistīšanās; = vidēja iesaistīšanās; = zema iesaistīšanās; = maz ticama vai nenozīmīga iesaistīšanās





2. tabula

Eurozonas ieguldījumu fondu aktīvi (trlj. euro)

2014. gada decembris 2015. gada jūnijs 2015. gada decembris 2016. gada jūnijs 2016. gada decembris 2017. marts 2017. gada aprīlis Obligāciju fondi 3,06 3,31 3,19 3,32 3,36 3,51 3,54 Kapitāla vērtspapīru fondi 2,55 2,89 2,82 2,7 2,95 3,15 3,17 Riska ieguldījumu fondi 0,42 0,48 0,47 0,49 0,42 0,43 0,44 Jauktie fondi 2,24 2,57 2,64 2,71 2,81 2,93 2,97 Nekustamā īpašuma fondi 0,48 0,5 0,57 0,61 0,64 0,66 0,66 Kopā 9,3 10,37 10,38 10,62 11,12 11,64 11,77

Attiecībā uz dažiem Savienības obligāciju fondiem, t. sk. PVKIU, pēdējo dažu gadu laikā ir novērots, ka aktīvu sadalījums tiek novirzīts no augstāka uz zemāka reitinga parāda vērtspapīriem, līdz ar to rodas ilgāku termiņu ietekme un lielāks kredītrisks. Konkrēti, augsta ienesīguma ieguldījumu fondi aptver 19 % no obligāciju fondu aktīviem, un, kā minēts iepriekš, atkarībā no tirgus likviditātes strukturālajiem un cikliskiem faktoriem nevar izslēgt iespēju, ka vismaz īslaicīgi ieguldījumu fondus var skart likviditātes neatbilstības. Tomēr, ja Savienības līmenī nav saskaņotu datu, ir grūti izmērīt šā jautājuma būtiskumu un PVKIU potenciālo ietekmi finanšu stabilitātes riska veidošanā (sk. 4. ielikumu).

4. ielikums. Likviditātes neatbilstību iespējamība attiecībā uz PVKIU Direktīvā 2007/16/EK noteikts, ka PVKIU galvenokārt jāiegulda likvīdos aktīvos. Tomēr dažu atbilstošo aktīvu likviditāte var samazināties tirgus spriedzes apstākļos, īslaicīgi tos pakļaujot likviditātes neatbilstībām. Tas īpaši attiecas uz augsta ienesīguma obligāciju fondiem. Reaģējot uz to, IOSCO nesen uzsāka apspriešanos par to, vai fondu, t. sk. PVKIU, rīcība vajadzētu būt papildu mehānismiem likviditātes pārvaldīšanai (35). Savienības obligāciju fondi: vidējais fondu portfeļa reitings (% no kopējiem aktīviem; jaunākais novērojums atbilst stāvoklim 2016. gada 4. ceturksnī) Avoti: Thomson Reuters Lipper, ESMA un Standard & Poor’s. Kopš 2009. gada vērojams, ka dažiem Savienības obligāciju fondiem ir raksturīgs modelis novirzīti savu aktīvu sadali no augstāka uz zemāka reitinga parāda vērtspapīriem, vienlaikus palielinot savu portfeļu darbības ilgumu. Lai gan šī ieguldījumu modeļu maiņa pēdējo gadu laikā ir palēninājusies, tas joprojām nozīmē, ka šos fondus tagad vairāk ietekmē obligāciju ienesīguma pārmaiņas. Mazāk likvīdi portfeļi un mazāks naudas līdzekļu turējums obligāciju fondiem varētu apgrūtināt portfeļu līdzsvarošanu pēc liela apjoma atpirkšanas pieprasījumiem, t. i., neizplatot negatīvu ietekmi uz obligāciju tirgiem. Neraugoties uz pierādījumiem par palielinātu riska uzņemšanos apstākļos, kad vērtspapīru likviditāte samazinājusies (36) , sīki strukturētas informācijas trūkums par PVKIU aktīviem (piemēram, likviditāti) un saistībām nozīmē to, ka nevar pilnībā novērtēt finanšu stabilitātes risku. Lai novērtētu šā riska būtiskumu, ir nepieciešami ziņošanas pienākumi PVKIU pārvaldīšanas sabiedrībām, kā paredzēts D ieteikumā. Tas nozīmē, ka būtu jāvāc un jāapmainās ar sīki strukturētiem un saskaņotiem datiem. Tomēr, ja ir analītiski pierādījumi, kas liecina, ka daļu PVKIU fondu nozares ietekmē būtiskas likviditātes neatbilstības, varētu būt nepieciešams pārskatīt B ieteikuma darbības jomu, lai iekļautu dažus īpašus PVKIU produktus.

FSP iesaka (37) , ka ieguldījumu fondu aktīviem un ieguldījumu stratēģijām būtu jāatbilst ieguldījumu fondu sertifikātu atpirkšanas noteikumiem un nosacījumiem gan ieguldījumu fonda darbības uzsākšanas, gan pastāvīgas darbības laikā (jauniem un esošiem ieguldījumu fondiem). Būtu jāņem vērā paredzamā aktīvu likviditātes un ieguldītāju rīcība gan normālos, gan tirgus spriedzes apstākļos.

Papildu noteikumi šajā jomā atbilstu pašreizējam regulējumam saskaņā ar Direktīvu 2011/61/ES, kurā jau ir paredzēts saskaņot ieguldījumu fonda ieguldījumu stratēģiju, likviditātes profilu un atpirkšanas politiku, kā arī noteikti atbilstoši likviditātes pārvaldības ierobežojumi un stresa testi. Konkrēti, saskaņā ar pašreizējo regulatīvo režīmu AIFP būtu jāspēj pierādīt savām VKI, ka ir izveidotas atbilstošas likviditātes pārvaldības sistēmas un ieviestas efektīvas procedūras. Tomēr, pamatojoties uz nesenajiem pierādījumiem, ESRK novērojusi, ka daži AIF joprojām lielā mērā īsteno likviditātes transformēšanu (38). Tādēļ, padarot šādu pierādīšanu obligātu attiecībā uz ieguldījumu fondiem, kas iegulda mazāk likvīdos aktīvos, tiktu sekmēta Direktīvas 2011/61/ES mērķu sasniegšana, nodrošinot konsekventāku direktīvas īstenošanu. Tas ieguldījumu fondiem, kas iegulda mazāk likvīdos aktīvos, veicinātu īpašu pasākumu izmantošanu piemēram, iekšējo ierobežojumu izmantošanu attiecībā uz mazāk likvīdiem aktīviem.

Jāizvairās izmantot būtisku likviditātes transformēšanu. Dažas dalībvalstis savā tiesiskajā regulējumā ir iekļāvušas īpašus režīmus, paredzot nosacījumus, saskaņā ar kuriem AIF var pārvaldīt aktīvus, kurus uzskata par mazāk likvīdiem, piemēram, nekustamo īpašumu vai aizdevumus. Savā atzinumā Eiropas Parlamentam, Padomei un Komisijai (39) EVTI norādīja, ka aizdevuma AIF būtu jāveido kā slēgtas instrumentsabiedrības, kurām nav tiesību regulāri atpirkt sertifikātus. Citas jurisdikcijas ir pieņēmušas strukturālus pasākumus, lai novērstu ārkārtas pārdošanas riskus, ko rada masveida atpirkšanas pieprasījumi. Piemēram, ja portfeļa nenozīmīga daļa ir nelikvīda, slēgta struktūra ir nepieciešama, ņemot vērā KIU turēto aktīvu būtību. Tikai fonda pārvaldniekam vajadzētu piedāvāt iespēja ieguldītājiem pieprasīt atmaksu AIF darbības laikā ja ir izpildīti noteikti nosacījumi. Tam būtu jānotiek ar noteiktu intervālu, piemēram, kā paredzēts Eiropas Parlamenta un Padomes Regulā (ES) 2015/760 (40).

Šis ieteikums aicina EVTI izveidot sarakstu ar pēc būtības mazāk likvīdiem aktīviem. Pašlaik noteikumos nav iekļauta likvīdu vai mazāk likvīdu aktīvu definīcija (sk. 5. ielikumu), kaut gan mērķis nav piedāvāt šādu definīciju, bet gan veicināt konsekventu pieeju minēto Direktīvā 2011/61/ES norādīto noteikumu īstenošanai. Ar terminu “mazāk likvīdi” ir arī atzīts fakts, ka aktīvi reti vai nekad nav pilnīgi nelikvīdi.

Ņemot vērā vajadzību pēc starpnozaru konsekvences, EVTI saraksta sagatavošanā būtu jākonsultējas ar EBI un EAAPI. Jebkura regulētāja veikts aktīva vērtējums kā likvīds vai mazāk likvīds dod signālu tirgus dalībniekiem. Turklāt, neatkarīgi no tā, kurš pārdod aktīvu (regulēts, neregulēts pārdevējs, banka vai nebanku finanšu iestāde), tirgus spriedzes apstākļos pircēju kopums visumā ir tas pats. Tādēļ ir vēlama konsekvence regulatīvo pieeju jomā (41).

Pēc būtības mazāk likvīdo aktīvu sarakstā jāiekļauj aktīvi, kurus nevar viegli un ātri konvertēt skaidrā naudā ar nelielu vērtības samazinājumu tirgus spriedzes apstākļos. Aktīvu likviditātes analīzē cita starpā būtu jāņem vērā laiks, kas vajadzīgs, lai tirgus spriedzes apstākļos likvidētu šos aktīvus, nepieņemot lielus vērtības samazinājumu. Sastādot šo sarakstu, EVTI īpaši būtu jāapsver nekustamā īpašuma, biržu sarakstos neiekļautu vērtspapīru (t. sk. privātu akciju), aizdevumu un citu alternatīvu aktīvu pārdošana. Aktīvus, kurus parastos tirgus apstākļos var pārdot, nepieņemot lielu vērtības samazinājumu, sarakstā iekļaut nevajadzētu, jo šā ieteikuma mērķis ir risināt strukturālus jautājumus, ko rada pēc būtības mazāk likvīdie aktīvi.

Ja ieguldījumu fonds piedāvā riska darījumus ar mazāk likvīdiem aktīviem, fonda pārvaldnieka rīcībā var būt piesardzības pasākumi, kurus tas var ieviest, lai novērstu likviditātes risku. (42) Pārvaldniekiem tad būtu jāpierāda attiecīgajām VKI gan ieguldījumu fonda darbības uzsākšanas, gan pastāvīgas darbības laikā (t. i., apstiprināšanas procesa laikā un pēc apstiprināšanas attiecībā uz ieguldījumu fondiem, uz kuriem attiecas apstiprināšanas procedūra), ka tie spēj īstenot savu ieguldījumu stratēģiju jebkuros paredzamos tirgus apstākļos. Ņemot vērā visus noteikumus, kas attiecas uz attiecīgo ieguldījumu fondu, un īstenojot savu ieguldījumu politiku, fondu pārvaldnieku rīcībā ir dažādi iespējami veidi, kā nodrošināt konsekvenci starp ieguldījumu stratēģiju un ieguldījumu fonda atpirkšanas profilu gan tā izstrādes posmā, gan pastāvīgi (43). Tie ir, piemēram, šādi:

— aktīvu pārvaldības struktūras veids (piemēram, slēgtais ieguldījumu fonds, ELTIF),

— atpirkšanas politika,

— ieguldījumu politika, t. sk. iekšējie ierobežojumi aktīviem, kas iekļauti sarakstā, likvīdo aktīvu rezerves, diversifikācija (riska darījumi vai darījuma partneris) un ierobežojumi ieguldījumu fonda lielumam attiecībā pret pamatā esošo tirgu,

— PLPI īstenošana,

— likviditātes riska pārvaldības procesi, t. sk., piemēram, attiecīgo sliekšņu noteikšana, klasificējot aktīvus likviditātes grupās, ieguldītāju koncentrācijas un paredzamo atpirkšanas modeļu pārraudzīšana.

Iekšējo ierobežojumu izmantošana īpaši būtu jāatklāj VKI attiecīgo ieguldījumu fondu darbības sākumā, pēc tam ikreiz paziņojot, ja šie ierobežojumi tiek mainīti, un jādara zināma arī pēc uzraudzības iestāžu lūguma. Būtu jāīsteno arī informācijas atklāšana ieguldītājiem, pamatojoties uz norādījumiem, ko izstrādātu EVTI.

Dažos gadījumos īpaši mazu fondu pārvaldniekiem varētu būt pārmērīgi apgrūtinoši pierādīt, ka viņi ievēro ieguldījumu fonda ieguldījumu stratēģijas. Tādēļ, izstrādājot mehānismu, kas ļautu AIFP parādīt, ka tās var konsekventi izsekot ieguldījumu fondu ieguldījumu stratēģijām, VKI jādod zināmas rīcības brīvības. VKI novērtējumā varētu, piemēram, ņemt vērā stresa testa rezultātus.

Savienības tiesību aktos nav sniegta vienota tirgus likviditātes definīcija, uz kuras pamata varētu sastādīt mazāk likvīdo aktīvu sarakstu. Katrs tiesību akts apskata likviditātes jautājumu citādi, ņemot vārā tā mērķi (sk. 5. ielikumu). Valsts līmenī izmantotās pieejas piemērs ir dots FCA apspriežu dokumentā par nelikvīdiem aktīviem un atklātajiem ieguldījumu fondiem (44), kurā identificētas vairākas nelikvīdu aktīvu kopīgās raksturiezīmes:

— tos netirgo organizētā tirgū,

— var būt ievērojama nelīdzsvarotība starp piedāvājumu un pieprasījumu,

— pircējam un pārdevējam var prasīt laiku, lai panāktu vienošanos par cenu un pārējiem darījuma noteikumiem,

— aktīva novērtēšana ir sarežģīts process,

— fiziskie aktīvi parasti tiek pirkti un pārdoti kopumā,

— ņemot vērā šos faktorus, kā arī citus iespējamus sarežģījumus, piemēram, ierobežojumus attiecībā uz īpašumtiesību nodošanu, darījumu noslēgšana bieži vien var prasīt daudz laika.

5. ielikums. Kas par likviditāti teikts Savienības tiesību aktos Direktīva 2007/16/EK attiecībā uz atbilstošiem aktīviem nosaka, ka PVKIU iegulda galvenokārt likvīdos aktīvos, un paredz īpašus noteikumus, kas attiecas uz pārvedamu vērtspapīru, naudas tirgus instrumentu un atvasināto finanšu instrumentu atbilstību. Parasti pārvedamus vērtspapīrus un naudas tirgus instrumentus var uzskatīt par likvīdiem, ja tos iekļauj vai tirgo regulētā tirgū. Mazāk likvīdi aktīvi nav skaidri definēti, bet saskaņā Direktīvu 2009/65/EK tiek uzskatīti par neatbilstošiem ieguldījumiem. Tas īpaši attiecas uz fizisko preču un nekustamo īpašumu aktīviem. Likviditātes jēdziens ir minēts vairākos citos Savienības tiesību aktos, kā norādīts turpmāk. — Eiropas Parlamenta un Padomes Regulā (ES) Nr. 909/2014 (45) noteikts, ka CVD ir jāinvestē naudas līdzekļos vai īpaši likvīdos finanšu instrumentos ar minimālu tirgus risku un kredītrisku. Tomēr Regulā (ES) Nr. 909/2014 nav nepārprotami definēta likviditāte, savukārt ir ieteikts EVTI, EBI un ECBS izstrādāt RTS projektu, kurā būtu sīki izklāstīti finanšu instrumenti, kurus var uzskatīt par ļoti likvīdiem. — Eiropas Parlamenta un Padomes Regula (ES) 2017/1131 (46) par naudas tirgus fondiem ietver aktīvu likviditātes sliekšņus, kurus var uzskatīt par tādiem, kas nodrošina ikdienas un nedēļas likviditāti, lai gan likviditāte nav skaidri definēta. Regula (ES) 2017/1131 pamatojas uz argumentāciju, ka aktīvu pirmstermiņa dzēšanas termiņš palīdz nodrošināt to, ka ieguldītāji saņem savu naudu atpakaļ. — Eiropas Parlamenta un Padomes Direktīva 2014/65/ES (47) ietver diskusijas par metodoloģiju, ko izmanto, lai aprēķinātu vērtspapīru, kuri nav pašu kapitāla vērtspapīri, piemēram, obligāciju, likviditāti. EVTI apsver divas alternatīvas metodes likviditātes aprēķināšanai, t. i., individuālu pieeju katram instrumentam (instrument-by-instrument approach; IBIA) un finanšu instrumentu kategoriju pieeju (categories of financial instruments approach; COFIA). Savā regulatīvajā tehniskajā standartā (RTS) EVTI visbeidzot obligāciju likviditātes aprēķināšanai izvēlējās IBIA pieeju. — Eiropas Parlamenta un Padomes Regula (ES) Nr. 575/2013 (48) kredītiestāžu likviditātes rezervju mērķiem definē likvīdos aktīvus kā vienīgos brīvi nododamus aktīvus, kurus ātri var konvertēt skaidrā naudā privātajos tirgos bez nozīmīgiem vērtības zaudējumiem. Regulā diferencēti aktīvi ar ļoti augstu likviditāti un kredīta kvalitātei (1. līmeņa aktīvi), kā arī aktīvi ar augstu likviditāti un kredīta kvalitāti (2. līmeņa aktīvi). 1. līmeņa aktīvi ietver naudu, centrālās bankas noguldījumus, Savienības valdības vai valstu valdības garantētas obligācijas un nodrošinātās obligācijas, kas atbilst noteiktiem nosacījumiem. 2. līmeņa aktīvi ietver trešo valstu valdības obligācijas un publisko tiesību subjektu emitētās obligācijas, kā arī segtās un uzņēmumu obligācijas, pamatojoties uz to kredīta kvalitāti. Tajos ietilpst arī augstas kvalitātes pārvēršana vērtspapīros un akcijas, kas veido daļu no nozīmīga akciju indeksa.

ASV SEC pieeja var būt noderīgs pamats, uz kā izstrādāt Savienības metodoloģiju likviditātes novērtēšanai un izveidot mazāk likvīdu aktīvu sarakstu. SEC pieeja definē aktīvu portfeļu nelikviditāti nevis absolūtā izteiksmē, bet arī ņemot vērā to lielumu (piemēram, ieguldījumu fondu aktīvu turējumi). Sk. 6. ielikumu tālāk.

6. ielikums. SEC saliktā likviditātes novērtējuma skala Ar savu neseno lēmumu SEC risinājusi likviditātes jautājumu (49), ieviešot izmaiņas atklāto ieguldījumu fondu likviditātes risku atklāšanā. Lēmumā ir iekļauta jauna likviditātes klasifikācijas shēma, kas nosaka ieguldījuma likviditāti, pamatojoties uz to dienu skaitu, kurā ieguldījumu var konvertēt skaidrā naudā, būtiski nemainot šā ieguldījuma tirgus vērtību. Konkrētāk, saskaņā ar SEC viedokli ieguldījumu klasificēšana par nelikvīdu nozīmē, ka ieguldījumu fonds nevar pamatoti sagaidīt, ka šo ieguldījumu pārdos septiņās kalendārās dienās, neradot būtisku ietekmi uz tā tirgus vērtību. Turklāt SEC prasa, lai ieguldījumu fonds, nosakot, vai ieguldījums ir likvīds vai nelikvīds, ņemtu vērā tā pozīcijas apmēru, kā arī ieguldījuma tirdzniecības tirgus dziļumu. SEC lēmums pieprasa, lai fondu pārvaldnieki savu likviditātes risku novērtētu un pārskatītu vismaz reizi gadā, pamatojoties uz vairākiem faktoriem: stratēģiju, naudas plūsmām, pieejamajiem naudas līdzekļiem un ETF apsvērumiem. Šāda pārskatīšanas procesa loģiskais pamatojums ir SEC paustās bažas, ka, pieņemot formālu risinājumu (“ķeksīša ievilkšana”), likviditāte tiktu novērtēta veidā, kas nebūt neatspoguļo fonda spējas pārdot savu portfeli (vai daļu no tā), lai izpildītu atmaksas pieprasījumus, neietekmējot tirgu. Turklāt SEC prasa, lai ieguldījumu fonds ņemtu vērā “tirgus, tirdzniecības un ar ieguldījumiem saistītus apsvērumus”, klasificējot savu portfeļieguldījumu likviditāti, lai gan tā nesniedz nekādu informāciju par šiem aspektiem. Pieteikumu apstrādes biežums, piemēram, dažiem fiksēta ienākuma vērtspapīriem parasti ir mazs. Tomēr tas nenozīmē, ka vērtspapīrs ir nelikvīds, un ieguldījumu fonds var spēt to pārdot salīdzinoši ātri. Ticamākus aprēķinus var iegūt, izvērtējot SEC (50) piedāvāto rādītāju diapazonu. Šāda veida apvienotā likviditātes novērtējuma skala varētu ietvert faktorus, kuru pamatā ir vērtspapīru aktīvu, tirgus un portfeļa īpašības, kā sīki aprakstīts turpmāk. — Aktīva faktori ir balstīti uz aktīva struktūru. Jo grūtāk ir novērtēt vērtspapīru, un jo mazāk tas atbilst standartiem, jo nelikvīdāks tas parasti ir. Turklāt fiksēta ienākuma produktu tādā specifikācijām kā, piemēram, termiņam, reitinga rādītājam un emisijas datumam, var būt ietekme uz likviditāti. — Tirgus faktori ir saistīti ar emisiju un aktīva otrreizējo tirgu. Parasti, jo vairāk tirgos notiek tirdzniecība ar vērtspapīriem, jo mazāk nelikvīdi tie parasti ir. Tirgus kvalitātes faktori ietver arī šo tirgu dalībnieku skaitu, daudzveidību un kvalitāti. Tie var būt saistīti arī ar tirdzniecības izmaksām šajos tirgos un ir atkarīgi no likvidācijas izmaksām, kas varētu būt saistītas ar darbību citā valstī un valūtā. — Tirdzniecības faktori ir mērījumi, kas saistīti ar vērtspapīra tirdzniecības cenu un apjomu. Lai noteiktu iespējamo nelikviditāti, var izmantot piedāvājuma cenas un prasītās cenas starpību, kā arī tirdzniecības apjomu un tirdzniecības biežumu. Vēsturiskie dati par apjomu, piemēram, var sniegt aptuvenu maksimālā apjoma aprēķinu, ko var izmantot, lai novērtētu tirgus ietekmi uz tirdzniecību. — Portfeļa faktori ir portfeļa specifiskie mērījumi. Ieguldījumu fondu jomā būtu jāņem vērā to pozīciju lielums saistībā ar ikdienas tirdzniecības apjomu un neatmaksātajām summām. Tomēr tiem arī būtu jāņem vērā aktīvu attiecības ar citiem portfeļa aktīviem (piemēram, atvasinātajiem finanšu instrumentiem). Visbeidzot, nelikviditāte var būt saistīta arī ar portfeļa pozīciju grupēšanu – tas varētu būt nelikviditātes avots, ja visi ieguldījumu fonda turētie aktīvi ir ļoti līdzīgi un tiek tirgoti tajā pašā tirgū. Tā kā SEC pieeja var būt noderīgs pamats, uz kura varētu balstīties nelikviditātes formulējums nākotnē, varētu būt vēlams tai tuvināt Savienības pieeju. No politikas viedokļa saskaņošana sniegtu papildu ieguvumu, jo, ja Savienības un ASV sistēmas būtu kopumā līdzīgas, tas veidotu efektīvu globālo standartu, ko izmantotu, novērtējot ieguldījumu fondu nelikviditāti.

II.2.2. Neparedzēta ietekme

Aktīvu pusē pārvaldnieki, kas īsteno iekšējos ierobežojumus, ātrākas rīcības priekšrocību pilnībā nenovērsīs. Cilvēki joprojām var vēlēties ātri izņemt savus ieguldījumus, lai izmantotu likvīdos aktīvus un nenonāktu nelikvīda ieguldījumu fonda slazdā. Tomēr, lai likvīdo aktīvu pieejamība palielinātu uzticību ieguldījumu fonda spējai nodrošināt ieguldījumu atpirkšanu, ieguldītāju masveida ieguldījumu izņemšanas risks būtu vispārēji jāsamazina.

Iekšējo ierobežojumu ieviešana varētu nevajadzīgi traucēt fonda pārvaldnieka iespējām izmantot pieejamos likvīdos aktīvus, lai segtu atpirkšanas pieprasījumus. Tas ir gadījums, kad, piemēram, pārvaldnieks nevar izmantot likvīdos aktīvus, nepārkāpjot iekšējo ierobežojumu. Tomēr šā jautājuma būtiskums nebūtu pārvērtējams. Saistībā ar Direktīvu 2011/61/ES ierobežojuma pārsniegšana pati par sevi nevar būt par iemeslu AIFP rīcībai, jo tā būtu atkarīga no konkrētiem faktiem un apstākļiem, kā arī attiecībā uz AIFP noteiktā tolerances līmeņa. Tie atkarībā no apstākļiem nodrošina veicinošus faktorus nepārtrauktai uzraudzībai vai koriģējošai darbībai.

Sliktākajā gadījumā, aktīva pievienošana sarakstam varētu būt procikliska, kas izraisītu aktīvu pārdošanu un cenu sabrukumu. Pārvaldniekam, iespējams, būtu jāpārdod aktīvs, lai panāktu atbilstību jaunajiem iekšējiem ierobežojumiem, vai arī būtu jāsagaida nelabvēlīga ieguldītāju reakcija, tādējādi saasinot to pašu problēmu, kas minētajam sarakstam bija jārisina. Līdzīgi, aktīva novērtējuma samazināšana tā likviditātes trūkuma dēļ varētu vispār atturēt dažus ieguldījumu fondus no ieguldīšanas tajā, kas varētu ietekmēt finanšu tirgu darbību. Šo iemeslu dēļ sarakstā būtu jāiekļauj tikai tie aktīvi, kas “pēc būtības” ir mazāk likvīdi, un tādēļ tirgus dalībnieki jau būtu identificējuši šo raksturiezīmi. Turklāt ieguldītāji, kas iegulda “pēc būtības” mazāk likvīdos aktīvos, jau sagaidītu, ka pārvaldniekiem būtu tāda investīciju politika, kas atbilstu viņu ieguldījumu atpirkšanas politikai, kā paredzēts Direktīvā 2011/61/ES. Visbeidzot, ja aktīvs tiks pievienots sarakstam, būs nepieciešami pārejas pasākumi, lai dotu pārvaldniekam laiku un viņš varētu novērst piespiedu pārdošanu.

Saistību pusē, samazinot atpirkšanas biežumu, iespējams, palielinātos darījumu apjoms, kas varētu ietekmēt cenas tirgus spriedzes apstākļos. Tā vietā, lai piedzīvotu regulāru ieguldījumu aizplūšanu, fonds uzkrātu daudzus rīkojumus, ka būtu jāizpilda vienlaicīgi. Viens no risinājumiem būtu ieviest brīdinājuma periodus (51), lai atspoguļotu paredzamo laiku, kas vajadzīgs, lai izlietotu pamatā esošos aktīvus. Vēl viena iespēja būtu izmantot rindu sistēmu, lai atpirkšanas pieprasījumi nebūtu jāveic nākamajā vērtēšanas posmā pēc tam, kad fondu pārvaldnieks būs tos pieņēmis. Tad pārvaldnieks vēl agrāk varētu aprēķināt likviditāti, kas vajadzīga, lai izpildītu izpirkšanas pieprasījumus, un vajadzības gadījumā varētu sākt pārdot ieguldījumus. Tas varētu samazināt risku, ka darījumi tiek izpildīti par ārkārtas pārdošanas cenām.

Visbeidzot, būtu jāatzīst regulatīvās arbitrāžas risks. Pastāv risks: 1) attiecībā uz nereģistrētiem AIF, kas nav iekļauti ieteikuma darbības jomā, un 2) ja pārvaldnieks reģistrē ieguldījumu fondu kā PVKIU, lai veiktu būtiskus ieguldījumus aktīvos, kas iekļauti sarakstā kā pēc savas būtības mazāk likvīdi, ar nosacījumu, ka šis aktīvs tiks uzskatīts par atbilstošu šim PVKIU. Tomēr šajā scenārijā uz minēto ieguldījumu fondu attiektos Direktīvas 2009/65/EK noteikumi, kas noteiktos aspektos ir stingrāki par Direktīvas 2011/61/ES noteikumiem. Tas samazina motivāciju reģistrēt fondu kā PVKIU, lai izvairītos no attiecībā uz AIF piemērojamiem ierobežojumiem.

II.3. C ieteikums. Stresa testi

II.3.1. Ekonomiskais pamatojums un paredzētā ietekme

Mikroprudenciālās uzraudzības stresa testu mērķis ir uzlabot risku un portfeļa pārvaldību atsevišķu ieguldījumu fondu un fondu pārvaldnieku līmenī. Šie testi simulē ārkārtējus vai nelabvēlīgus, tomēr ticamus ekonomiskos un finansēšanas nosacījumus, lai izpētītu to sekas gan uz ieguldījumu fonda darbības rezultātu, gan tā spēju izpildīt ieguldījumu atmaksas pieprasījumus pat tad, ja NAV ir diskontēta. Tie nodrošina scenāriju analīzi, kas ļauj labāk izprast riskus, kas izriet no iespējamām tirgus apstākļu izmaiņām, kuras varētu nelabvēlīgi ietekmēt pārvaldītos portfeļus. Parastos tirgus apstākļos stresa testi identificē iespējamos ieguldījumu produktu/stratēģiju trūkumus un palīdz fondu pārvaldniekiem koriģēt portfeļa riska pārvaldību un operatīvi sagatavoties krīzes situācijai. Krīzes periodos stresa testi palīdz pielāgoties krīzes īpatnībām, krīzes pārvaldībai un atklāt informāciju noregulējuma iestādei. Tādējādi stresa testi ir uzskatāmi par riska pārvaldības un lēmumu pieņemšanas instrumentiem.

Ieguldījumu fondiem ir dažādas iezīmes, kas visas ietekmē konkrēta ieguldījumu fonda likviditātes risku un tādējādi ieguldījumu fondu līmenī nosaka jēgpilna stresa testa veidu. Aktīvu pusi raksturo, piemēram, galvenie tirgi un instrumenti, ieguldījumu stratēģija un laika periods, ģeogrāfiskais aspekts, portfeļa koncentrācija, portfeļa apgrozījums un tipiskie darījumu apjomi. Saistību pusi raksturo ieguldījumu fonda ieguldītāju bāze, kas var būt vai nu privātie ieguldītāji vai institucionālie ieguldītāji, vai arī šo abu apvienojums, kuriem visiem ir sava individuālā portfeļa struktūra un likviditātes vajadzības, kā arī, iespējams, savas regulatīvās prasības (bankām, apdrošināšanas sabiedrībām un pensijas fondiem), un tādējādi tās atklāj savu ieguldītāju rīcību. Investoru veidu koncentrācija ieguldījumu fondā ir īpaši svarīga, jo to liela koncentrācija var izraisīt lielus vienlaicīgus atmaksas pieprasījumus.

Ņemot vērā ieguldījumu fondu neviendabīgumu, stresa testu scenārijiem nav obligātu specifikāciju. Tādēļ pašlaik stresa testu parametri, darbības joma, biežums un to sarežģītības pakāpe dažādās nozarēs atšķiras. Tomēr ir dažas nozīmīgas, vispāratzītas pieejas attiecībā uz abām bilances pusēm. Ieguldījumu fonda saistību puses stresa testi ir ieguldījumu atmaksas simulācijas. Šīs simulācijas parasti kalibrē, pamatojoties uz pasīvu stabilitātes analīzi, kas pati par sevi ir atkarīga no ieguldītāja veida un pasīvu koncentrācijas. Simulācijas varētu ietvert vēsturiskus vai hipotētiskus atmaksas scenārijus, ieguldījumu atmaksu lielākajiem investoriem, atmaksu, kas atbilst lielākajiem jebkad veiktajiem atmaksas gadījumiem, kā arī tirgus tendenču un savstarpēji salīdzināmo grupu analīzi. Stresa testi aptver arī ieguldījumu fonda aktīvu pusi, kas nozīmē ieguldījumu fondu aktīvu likviditātes simulāciju dažādos tirgus apstākļos. Šajā simulācijā ņem vērā ieguldījumu fonda spēju pārdot aktīvus, neradot būtisku ietekmi uz cenu. Scenāriji varētu ietvert tirdzniecības apjomu samazināšanos attiecībā uz noteiktiem instrumentiem vai tirgus segmentiem (zaudējumi, kas radušies pēc piedāvājuma/pieprasījuma cenas starpības pieauguma), aplēses par iespējamo maksimālo likvidāciju vienā dienā vai aplēses par likvidācijas laiku, pamatojoties uz ieguldījumu fonda aktīvu dalījumu (piemēram, likviditātes grupām), un varētu apsvērt arī tirgus un likviditātes riska mijiedarbību uz attiecīgajiem aktīviem.

Sagaidāms, ka norādes par individuālu stresa testu praksi samazinās likviditātes risku gan ieguldījumu fondu, gan sistēmas līmenī, kā arī stiprinās uzņēmumu spēju pārvaldīt likviditāti ieguldītāju interesēs, kas ietver neparedzētu atmaksas periodu samazināšanu. Stresa testi ir instrumenti, kas palīdz analizēt jau esošo stratēģiju stiprās puses. Testēšanai būtu jāatklāj ieguldījumu stratēģijas trūkumi un jāsagatavo fonds krīzes situācijai. Ja stresa testus pareizi izmanto kā riska pārvaldības un lēmumu pieņemšanas instrumentu, tiem būtu jāsamazina likviditātes risks ieguldījumu fondu līmenī un tādējādi jāpanāk samazināts likviditātes risks arī sistēmas līmenī.

Kā norādīts ESRK apsekojumā par stresa testēšanas praksi, norādēs būtu jārisina stresa testēšanas procedūru trūkumi. Saskaņā ar EVTI sniegtajām norādēm iestādēm būtu jāizprot stresa testēšanas prasības minimālā līmenī, un būtu jārisina trūkumi, kas saistīti ar pārmērīgi mazu diskontu piemērošanu, stresa testēšanas biežumu un scenārija izstrādi, kā arī vēsturisku datu nepamatotu izmantošanu. Norādes liecina, ka stresa testa biežums un veids būtu jānosaka, vadoties no ieguldījumu fondiem, kā arī konkrētiem uzņēmumiem raksturīgām iezīmēm. Turklāt ar norādēs ir arī paredzēts radīt ietekmi, uzliekot uzņēmumiem par pienākumu, izstrādājot stresa scenārijus, izmantot tādu nopietnības pakāpi, kāda tiem tirgū būtu vismaz iespējama. Visbeidzot, ieguldījumu fondu sektora neviendabīguma dēļ stresa testu sarežģītība būtu jāsaskaņo ar ieguldījumu fondam raksturīgo risku un atmaksas profilu, necenšoties panākt pārāk lielu atbilstību stresa testa scenārijiem. Norādēm būtu jāveicina precīzāka un atbilstošāka stresa testēšana ieguldījumu fondu līmenī, tādējādi novēršot lielāko daļu šaubu par riska iespējamību sistēmas līmenī.

C ieteikums ir saskaņā ar EVTI pienākumu sniegt norādījumus par NTF stresa testēšanu, kas paredzēts Regulā (ES) 2017/1131. Saskaņā ar regulu EVTI pienākums ir sniegt pamatnostādnes attiecībā uz stresa testu scenāriju kopējiem atsauces parametriem.

Fondu pārvaldniekiem regulāri jāveic stresa testi attiecībā uz ieguldījumu fondiem, kurus tie pārvalda. Stresa testēšana ir PVKIU un AIF prasība, izņemot gadījumus, ja AIF ir slēgtais AIF ar samērīgu aizņemto līdzekļu īpatsvaru vai ja tas tiek uzskatīts par nepiemērotu PVKIU (Direktīvas 2010/43/ES 40. panta 3. punkts, Direktīvas 2011/61/ES 16. panta 1. punkts un Deleģētās regulas (ES) Nr. 231/2013 48. pants). Abu veidu ieguldījumu fondiem stresa testi ļauj fonda pārvaldniekiem novērtēt likviditātes risku gan normālas, gan ārkārtas likviditātes apstākļos. Saistībā ar ziņošanu saskaņā ar Direktīvu 2011/61/ES stresa testu rezultāti jāpaziņo VKI, un šī informācija ir jādara pieejama EVTI un ESRK. Regula (ES) 2017/1131 ievieš sīki izstrādātus stresa testēšanas pienākumus naudas tirgus fondiem, kas varētu būt noderīgi arī citu veidu ieguldījumu fondiem.

Attiecībā uz PVKIU stresa testēšanas pienākumi ir nav tik sīki izstrādāti kā uz AIF. Tas atspoguļo PVKIU atšķirīgās aktīvu un saistību puses iezīmes (piemērām, atbilstošo aktīvu, kuriem vajadzētu būt likvīdiem, definīcija un ieguldītāju bāzes, ko galvenokārt veido privātie klienti, definīcija) un dažādās regulatīvās prasības.

Tomēr saskaņā ar Deleģēto regulu (ES) Nr. 231/2013 AIF stresa testēšanas noteikumi ir sīkāk izstrādāti.

a) Stresa testiem vajadzētu simulēt likviditātes nepietiekamību un netipiskus atmaksas pieprasījumus. Stresa testā būtu jāņem vērā vismaz nesenie un gaidāmie nākotnes atmaksas pieprasījumi, un būtu jāanalizē laiks, kas vajadzīgs, lai izpildītu šos atmaksas pieprasījumus. Stresa testā būtu jāiekļauj arī tirgus faktoru tests, piemēram, valūtas maiņas kurss, kas varētu ietekmēt AIFP vai AIF kredītprofilu. Turklāt stresa testēšanas pieejā būtu jāiekļauj vērtēšanas jutīgums stresa apstākļos.

b) AIF riska profils, kas ir atkarīgs no ieguldījumu stratēģijas, likviditātes profila, ieguldītāja veida un atmaksas politikas, nosaka stresa testu biežumu, pamatojoties uz minimālo biežumu gadā. AIFP būtu jārīkojas visu AIF investoru interesēs attiecībā uz AIF veidu un likviditātes pārvaldības politikas un procedūru piemērotību, ja stresa testi liecina, ka likviditātes risks ir ievērojami augstāks, nekā bija gaidīts.

ESRK apsekojums par fondu pārvaldnieku izmantoto stresa testēšanas praksi parādīja, ka lielākā daļa Savienības fondu pārvaldnieku regulāri veic stresa testēšanu. Apmēram 93 % no ESRK apsekojumā iekļautajiem fondu pārvaldniekiem (52) regulāri pārbauda visus pārvaldītos ieguldījumu fondus un veic papildu stresa testus (vai tiem ir spējas to izdarīt) situācijās, kad radušās būtiskas izmaiņas. Ņemot vērā fondu pārvaldnieku un fondu veidu dažādību, pārskatā atklājās arī būtiskas atšķirības attiecībā uz stresa testu veikšanas biežumu, fondu pārvaldnieku izmantoto stresa scenāriju veidiem un stresa testu sarežģītības pakāpi (sk. turpmākās aizzīmes).

— Lai gan stresa testu veikšanas biežumu būtu jānosaka galvenokārt ieguldījumu fondu raksturlielumiem, tikai nedaudzi fondu pārvaldnieki izmanto attiecīgajam ieguldījumu fondam atbilstošu testu biežumu. Tā vietā tie izmanto uzņēmumam atbilstošu testu biežumu, to piemērojot visiem pārvaldītajiem ieguldījumu fondiem. Tas attiecas arī uz lielām ieguldījumu sabiedrībām, kuras pārvalda daudzus dažāda veida ieguldījumu fondus. Liela daļa fondu pārvaldnieku, kuri izmanto ieguldījumu fondam atbilstošo stresa testēšanas biežumu, nodala PVKIU un AIF, nevis izmanto dažādu testēšanas biežumu attiecībā uz ieguldījumu fondiem ar dažādām portfeļu struktūrām.

— Liela daļa fondu pārvaldnieku izmanto vairākus likviditātes scenārijus, kas raksturīgi atšķirīgiem tirgus apstākļiem. Jebkura stresa testa pamatiezīme ir tā pamatā esošais scenārijs, kas atspoguļo būtiski saspringtus tirgus apstākļus. Taču izmantoto stresa scenāriju nopietnības pakāpe fondu pārvaldnieku starpā ir ļoti atšķirīga. Daži no šiem scenārijiem ir ļoti apšaubāmi un nerada pārliecību, vai tie patiešām atspoguļo stresa situāciju tirgū. Bilances aktīvu pusē daži no piemērotajiem diskontiem ir pārāk mazi, lai būtu pamats uzskatīt, ka tie atspoguļo būtiskas tirgus likviditātes izmaiņas. Saistību pusē attiecībā uz ieguldījumu fondiem, kas nekad iepriekš nav piedzīvojuši atmaksas spiedienu, atmaksas scenārijus nevajadzētu balstīt tikai uz vēsturiskiem datiem.

— Atbilstoši nozīmīgajām atšķirībām starp dažāda veida fondu pārvaldniekiem un ieguldījumu fondiem, fondu pārvaldnieku izmantoto stresa testu scenāriju sarežģītība ir ļoti atšķirīga. Daži fondu pārvaldnieki izmanto vienkāršus hipotētiskus scenārijus, kas nav balstīti uz nekādiem datiem, savukārt citi izmanto sarežģītas statistikas metodes, lai izstrādātu attiecīgajiem ieguldījumu fondiem atbilstošus scenārijus. Saprātīgi likviditātes scenāriji ir grūti definējami pēc savas būtības. Pretstatā tirgus riskam, saistībā ar kuru pieejama plaša informācija, likviditātes stresa testēšanas modelēšana ir daudz sarežģītāka. Aktīvu pusē modelēt likviditātes profilu stresa apstākļos var būt ļoti sarežģīti, īpaši attiecībā uz aktīviem, par kuriem darījumu dati nav viegli pieejami (piemēram, par fiksētu ienākumu instrumentiem). Saistību pusē investoru rīcības paredzēšana tirgus spriedzes apstākļos nav vienkārša un ir atkarīga no dažādiem faktoriem, piemēram, institucionālo ieguldītāju attiecības pret privātajiem ieguldītājiem vai “neelastīgo” klientu īpatsvara. Šī problēma ir vēl izteiktāka attiecībā uz PVKIU, jo fondu pārvaldniekiem parasti ir maz informācijas par PVKIU ieguldītāju profiliem. Tomēr regulatīvajiem aspektiem scenāriju modelēšanā ir tikai neliela nozīme. Tādēļ stresa scenārijus izstrādā saskaņā ar aktīvu grupas riska darījumiem un atmaksas grafiku, kas piemērojams attiecīgajam ieguldījumu fondam.

Stresa tests jāveic dažādos apstākļos, piemēram, tādos kā netipiski atmaksas pieprasījumi un neparasta rīcība aktīvu cenu ziņā, kā arī jāņem vērā tādi notikumi kā darījuma partnera saistību neizpilde un citi riska faktori (piemēram, politiskie riski). Būtu jāsniedz EVTI norādes attiecībā uz scenāriju veidu, kāds jāapsver ieguldījumu fondam stresa testa izstrādē. Tajos būtu jāietver scenāriji, kuru pamatā ir iepriekšējās cenu pārmaiņas un hipotētiskie scenāriji. Vēsturiskie