CONCLUSIONI DELL’AVVOCATO GENERALE

ELEANOR SHARPSTON

presentate il 26 novembre 2013 ( 1 )

Causa C‑359/12

Michael Timmel

contro

Aviso Zeta AG

Domanda di pronuncia pregiudiziale presentata dall’Handelsgericht Wien (Austria)

«Direttiva 2003/71/CE e regolamento /CE) n. 809/2004 — Prospetto di base — Supplementi a un prospetto — Condizioni definitive — Pubblicazione di un prospetto in forma elettronica»

1. Ai sensi della direttiva sui prospetti ( 2 ), allorché strumenti finanziari sono offerti al pubblico, occorre redigere un «prospetto» ( 3 ), contenente le informazioni richieste affinché gli investitori possano valutare con cognizione di causa la situazione patrimoniale e finanziaria dell’emittente e i diritti connessi agli strumenti finanziari stessi ( 4 ). La direttiva fissa il quadro normativo e il suo regolamento di esecuzione ( 5 ) stabilisce norme dettagliate concernenti il contenuto delle informazioni e il formato in cui esse devono essere presentate in un prospetto. Le norme relative alla redazione di un prospetto sono paradossali, in quanto talune «informazioni richieste» devono essere comprese in ogni prospetto, mentre il regolamento di esecuzione prevede che siffatte informazioni (sebbene «richieste») possono essere omesse se sono ignote al momento dell’approvazione di un prospetto di base e possono essere determinate solo al momento dell’emissione ( 6 ). Si può dunque affermare che la causa in esame pone una questione curiosa: quanto sono richieste le «informazioni richieste»?

2. Nel procedimento principale il sig. Timmel sostiene che talune informazioni delle quali in linea di massima è richiesta la pubblicazione erano state omesse nel prospetto di base relativo agli strumenti finanziari che egli ha sottoscritto. Inoltre, dette informazioni non sono state comprese neppure in un supplemento al prospetto di base, ma sono state invece inserite in un documento separato, denominato «condizioni definitive», che non è stato presentato per l’approvazione alle autorità competenti dello Stato membro interessato ai sensi della normativa nazionale di attuazione della direttiva sui prospetti. Pertanto, il sig. Timmel ha agito in giudizio, sostenendo che il prospetto non era stato validamente pubblicato e che egli aveva dunque il diritto di recedere dal contratto di acquisto degli strumenti finanziari di cui trattasi. In questa situazione l’Handelsgericht Wien (Tribunale commerciale di Vienna) chiede chiarimenti circa l’interpretazione della direttiva sui prospetti e del suo regolamento di esecuzione. Esso chiede, in sostanza, quando un emittente di strumenti finanziari offerti al pubblico sia tenuto a pubblicare un supplemento a un contratto di base e cosa costituisca una valida pubblicazione di un contratto di base in forma elettronica.

Normativa dell’Unione europea

La direttiva sui prospetti

3. La direttiva sui prospetti disciplina, inter alia, (i) il contenuto e il formato di un prospetto ( 7 ); (ii) i poteri e le modalità ai sensi dei quali le autorità nazionali competenti devono approvare un prospetto ( 8 ); (iii) la pubblicazione di un prospetto ( 9 ) e (iv) le norme per il reciproco riconoscimento, che garantiscono che un prospetto approvato dallo «Stato membro d’origine» ( 10 ) è valido per le offerte pubbliche di strumenti finanziari nell’intero territorio dell’Unione europea.

4. Nel preambolo della direttiva sui prospetti sono rilevanti i seguenti «considerando». Il considerando 10 spiega che la direttiva e le relative misure d’esecuzione mirano a garantire la tutela degli investitori e l’efficienza dei mercati ( 11 ). Il considerando 19 spiega che, poiché l’investimento in strumenti finanziari comporta dei rischi, gli investitori devono essere adeguatamente informati al fine di valutare tali rischi. Con riguardo al contenuto e al modello di un prospetto, il considerando 24 spiega che il contenuto di un prospetto di base dovrebbe in particolare tenere conto della necessità di flessibilità in relazione alle informazioni da fornire sugli strumenti finanziari. Ai sensi del considerando 34, qualsiasi fatto nuovo che possa influenzare la valutazione dell’investimento, verificatosi dopo la pubblicazione del prospetto ma prima della chiusura dell’offerta, dovrebbe essere debitamente valutato dagli investitori e richiede pertanto l’approvazione e la divulgazione di un supplemento del prospetto.

5. I seguenti termini sono tra quelli definiti all’articolo 2, paragrafo 1, della direttiva. Il termine «strumenti finanziari» significa «titoli negoziabili» ( 12 ). Viene operata una distinzione tra «titoli di capitale» e «strumenti finanziari diversi dai titoli di capitale» ( 13 ). Un «emittente» è una persona giuridica che emetta o si proponga di emettere strumenti finanziari ( 14 ). La «persona che effettua un’offerta» (o «offerente») è qualsiasi persona giuridica o fisica che offra al pubblico strumenti finanziari ( 15 ). Un «programma di offerta» è un programma che consentirebbe l’emissione di strumenti finanziari diversi dai titoli di capitale di una categoria e/o classe simile, in modo continuo o ripetuto durante un determinato periodo di emissione ( 16 ). Infine, un «prospetto di base» è un documento contenente tutte le informazioni pertinenti, come specificato negli articoli 5, 7 e 16 (della direttiva), nel caso in cui vi sia un supplemento, riguardanti l’emittente e gli strumenti finanziari da offrire al pubblico o ammessi alle negoziazioni e, a scelta dell’emittente, le condizioni definitive dell’offerta ( 17 ).

6. L’articolo 3, paragrafo 1, della direttiva impone agli Stati membri di introdurre misure che vietino che offerte di strumenti finanziari siano rivolte al pubblico nel loro territorio senza la previa pubblicazione di un prospetto.

7. Quanto al contenuto e al modello di un prospetto, la norma generale di cui all’articolo 5, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti, indica che un prospetto deve contenere «… tutte le informazioni che, a seconda delle caratteristiche dell’emittente e degli strumenti finanziari offerti al pubblico o ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato, sono necessarie affinché gli investitori possano valutare con cognizione di causa la situazione patrimoniale e finanziaria, i risultati economici e le prospettive dell’emittente e degli eventuali garanti, come pure i diritti connessi agli strumenti finanziari stessi. Le informazioni sono presentate in una forma facilmente analizzabile e comprensibile» ( 18 ). Ai sensi dell’articolo 5, paragrafo 3), della direttiva sui prospetti, un offerente può scegliere di redigere il prospetto sotto forma (i) di un unico documento, come spiegato all’allegato I della direttiva; (ii) di tre documenti distinti, suddivisi in un documento di registrazione, una nota informativa sugli strumenti finanziari e una nota di sintesi, come previsto agli allegati II, III e IV della direttiva; o (iii) di un prospetto di base, come previsto all’articolo 5, paragrafo 4), completato da condizioni definitive.

8. L’articolo 5, paragrafo 4, dispone: «Per i seguenti tipi di strumenti finanziari il prospetto può consistere, a scelta dell’emittente, dell’offerente o della persona che chiede l’ammissione alla negoziazione in un mercato regolamentato, in un prospetto di base contenente tutte le informazioni rilevanti concernenti l’emittente e gli strumenti finanziari offerti al pubblico o destinati ad essere ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato: a) strumenti finanziari diversi dai titoli di capitale, compresi tutti i tipi di warrant emessi nel quadro di un programma di offerta; b) strumenti finanziari diversi dai titoli di capitale emessi in modo continuo o ripetuto da enti creditizi: (…) Le informazioni fornite nel prospetto di base sono integrate, se necessario a norma dell’articolo 16, da informazioni aggiornate sull’emittente e sugli strumenti finanziari da offrire al pubblico o destinati ad essere ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato, a norma dell’articolo 16. Se gli ultimi elementi informativi dell’offerta non sono inclusi nel prospetto di base né in un supplemento, essi sono comunicati agli investitori e depositati presso l’autorità competente in occasione di ciascuna offerta al pubblico quanto prima e, se possibile, prima dell’inizio dell’offerta. In tal caso si applicano le disposizioni dell’articolo 8, paragrafo 1, lettera a)».

9. L’articolo 7 della direttiva sui prospetti prevede che un prospetto, a prescindere dal suo modello, deve contenere le informazioni richieste agli investitori al fine di valutare i rischi. Le informazioni specifiche da includere sono esposte nelle corrispondenti disposizioni di esecuzione ( 19 ).

10. L’articolo 8, paragrafo 1, prevede che, qualora il prezzo d’offerta definitivo e la quantità dei titoli che verranno offerti al pubblico non possano essere inclusi nel prospetto, gli Stati membri provvedono a che a) il prospetto indichi i criteri e/o le condizioni in base ai quali i suddetti elementi saranno determinati o, nel caso del prezzo, il prezzo massimo o b) l’accettazione dell’acquisto o della sottoscrizione degli strumenti finanziari possa essere revocata entro un termine non inferiore a due giorni lavorativi a decorrere dal momento in cui vengono depositati il prezzo d’offerta definitivo e la quantità degli strumenti finanziari offerti al pubblico.

11. Riguardo alla pubblicazione di un prospetto, l’articolo 14 prevede che, dopo l’approvazione, il prospetto è depositato presso l’autorità competente dello Stato membro d’origine ed è messo a disposizione del pubblico dall’emittente o dall’offerente quanto prima e in ogni caso entro un ragionevole lasso di tempo e al più tardi all’inizio dell’offerta al pubblico, con una delle modalità di cui all’articolo 14, paragrafo 2. L’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), prevede che un prospetto è considerato messo a disposizione del pubblico quando è «…. messo gratuitamente a disposizione del pubblico in forma stampata nella sede del mercato in cui gli strumenti finanziari sono ammessi alla negoziazione, o nella sede legale dell’emittente o presso gli uffici degli intermediari finanziari che provvedono al collocamento o alla vendita degli strumenti finanziari, compresi gli organismi incaricati del servizio finanziario» ( 20 ).

12. Con riguardo ai supplementi al prospetto, l’articolo 16, paragrafo 1, stabilisce: «Qualunque fatto nuovo significativo, errore materiale o imprecisione relativo alle informazioni contenute nel prospetto che sia atto ad influire sulla valutazione degli strumenti finanziari e che sopravvenga o sia rilevato tra il momento in cui è approvato il prospetto e quello in cui è definitivamente chiusa l’offerta al pubblico o, se del caso, inizia la negoziazione in un mercato regolamentato, deve essere menzionato in un supplemento del prospetto. Il supplemento è approvato nello stesso modo entro un massimo di sette giorni lavorativi e pubblicato almeno secondo le stesse modalità che sono state applicate in occasione della pubblicazione del prospetto iniziale. Anche la sintesi e le sue eventuali traduzioni sono integrate, se necessario, per tener conto delle nuove informazioni incluse nel supplemento».

Il regolamento d’esecuzione

13. Il regolamento d’esecuzione stabilisce le norme dettagliate relative alle informazioni che devono essere contenute in un prospetto ( 21 ). Il considerando 21 dichiara che il prospetto di base e le relative condizioni definitive devono contenere le stesse informazioni del prospetto. Alle condizioni definitive si applicano i principi generali applicabili al prospetto. Tuttavia, qualora le condizioni definitive non siano incluse nel prospetto di base, non occorre che l’autorità competente le approvi. Con riguardo all’accesso alle informazioni, il considerando 25 spiega che «la maggiore flessibilità offerta dall’articolazione del prospetto di base e delle relative condizioni definitive rispetto al prospetto pubblicato in un’unica soluzione non deve ostacolare il facile accesso degli investitori alle informazioni importanti». Il considerando 26 evidenzia che un prospetto di base deve indicare chiaramente il tipo di informazioni che verranno incluse come condizioni definitive. Occorre che quest’obbligo possa essere soddisfatto in modi diversi, ad esempio, lasciando spazi vuoti nel prospetto di base nell’eventualità che debbano essere inserite le condizioni definitive o allegando al prospetto di base un elenco delle informazioni mancanti.

14. L’articolo 1 del regolamento di esecuzione disciplina, inter alia, il modello di un prospetto, le informazioni minime da includere (ai sensi dell’articolo 7 della direttiva sui prospetti) e le modalità di pubblicazione di un prospetto al fine di assicurarne la diffusione al pubblico.

15. L’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento di esecuzione reca il titolo «Informazioni minime da includere nel prospetto di base e nelle relative condizioni definitive» e prevede che un prospetto di base deve contenere gli elementi d’informazione di cui, inter alia, all’allegato V, menzionato all’articolo 8 di detto regolamento. Ai sensi dell’articolo 22, paragrafo 2, del regolamento di esecuzione, «[g]li emittenti, gli offerenti o le persone che chiedono l’ammissione alla negoziazione su un mercato regolamentato possono omettere taluni elementi di informazione ignoti al momento dell’approvazione del prospetto di base e che possono essere determinati solo al momento dell’emissione». L’articolo 22, paragrafo 5, del regolamento d’esecuzione dichiara che un prospetto di base deve contenere le seguenti informazioni: (i) l’indicazione delle informazioni che verranno incluse come condizioni definitive; (ii) il metodo di pubblicazione delle condizioni definitive; qualora al momento dell’approvazione del prospetto di base l’emittente non sia in grado di determinare il metodo di pubblicazione delle condizioni definitive, l’indicazione del modo in cui il pubblico verrà informato del metodo che verrà utilizzato per la loro pubblicazione.

16. Riguardo alla pubblicazione dei supplementi, l’articolo 22, paragrafo 7, del regolamento di esecuzione così recita: «Qualora[,] nel periodo di tempo intercorrente tra l’approvazione del prospetto di base e la chiusura definitiva dell’offerta al pubblico di ognuno degli strumenti finanziari oggetto del prospetto di base ovvero l’inizio della negoziazione di detti strumenti finanziari su un mercato regolamentato, si verifichi uno dei fatti di cui all’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva [sui prospetti] l’emittente, l’offerente o la persona che chiede l’ammissione alla negoziazione su un mercato regolamentato pubblica un supplemento prima della chiusura definitiva dell’offerta ovvero prima dell’ammissione alla negoziazione degli strumenti finanziari».

17. L’articolo 26 del regolamento d’esecuzione espone le norme che disciplinano il modello del prospetto di base e delle relative condizioni definitive. L’articolo 26, paragrafo 5, dispone che le condizioni definitive relative a un prospetto di base sono presentate in un documento separato contenente solo ed esclusivamente le condizioni definitive, ovvero incluse nel prospetto di base.

18. Le norme relative alla pubblicazione di un prospetto in forma elettronica sono enunciate all’articolo 29, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione, che prevede che un prospetto o un prospetto di base devono essere facilmente accessibili sul relativo sito web.

Normativa nazionale

19. L’articolo 5 del Kapitalmarktgesetz (legge sul mercato dei capitali, in prosieguo: il «KMG») prevede che, qualora un’offerta soggetta ad obbligo di prospetto non sia preceduta dalla pubblicazione di un prospetto o delle informazioni di cui all’articolo 6, gli investitori che siano consumatori ( 22 ) possono revocare la propria offerta o recedere dal contratto. L’articolo 6 KMG stabilisce che deve essere pubblicato un supplemento al prospetto ove sopravvenga qualunque fatto nuovo significativo, errore materiale o imprecisione relativo alle informazioni contenute nel prospetto che sia atto ad influire sulla valutazione degli strumenti finanziari o degli investimenti. A norma dell’articolo 10 KMG, un prospetto è considerato a disposizione del pubblico se è pubblicato, inter alia, in forma elettronica sul sito web dell’emittente e, se del caso, sul sito degli intermediari finanziari che provvedono al collocamento o alla vendita degli strumenti finanziari.

Fatti, procedimento e rinvio pregiudiziale

20. Il prospetto di base per lo strumento finanziario «Dragon FX Garant» è stato redatto dalla Lehman Brothers Treasury Co. BV (in prosieguo: la «Lehman Brothers»), l’emittente, che al momento dei fatti aveva sede ad Amsterdam. Apparentemente detto prospetto è stato presentato alla Borsa irlandese, che lo ha approvato il 9 agosto 2006 ( 23 ). A tale prospetto hanno fatto seguito tre supplementi, il 29 agosto e il 6 e 26 settembre 2006. Una bozza di «condizioni definitive» è stata messa a disposizione del pubblico il 19 settembre 2006, mentre la versione definitiva di detto documento è stata pubblicata il 4 dicembre 2006.

21. Il sig. Timmel fa valere che la pubblicazione regolare del prospetto di cui trattasi non ha avuto luogo presso la sede della borsa o gli uffici della Lehman Brothers o del suo intermediario finanziario. I documenti erano invero accessibili per un certo periodo di tempo sulla homepage della Borsa lussemburghese.

22. I documenti erano reperibili e disponibili solo seguendo un processo di registrazione. Soltanto due documenti al mese potevano essere consultati gratuitamente. Successivamente, per ciascun documento consultato doveva essere pagato un corrispettivo. Un corrispettivo doveva essere pagato in ogni caso al fine di consultare il documento intitolato «condizioni definitive». Lo stesso processo di registrazione, inoltre, era dispendioso e richiedeva la lettura di una voluminosa «clausola di esenzione della responsabilità» e la comunicazione di un indirizzo di posta elettronica per ricevere una mail di conferma in inglese.

23. Il 30 ottobre 2006 il sig. Timmel ha sottoscritto 40000 quote dello strumento Dragon FX Garant, ad un prezzo di EUR 40800. Egli ha acquistato lo strumento finanziario il 1o dicembre 2006.

24. Il sig. Timmel sostiene adesso che il prospetto di base non includeva l’indicazione dell’ISIN ( 24 ), la valuta di emissione dello strumento finanziario, la descrizione delle azioni sottostanti, delle performance passate e presumibilmente future delle azioni sottostanti nonché della volatilità delle medesime né alcuna indicazione del tasso di rendimento, e dunque del metodo di calcolo. Pertanto, egli dichiara la sua volontà di recedere dal contratto di acquisto degli strumenti finanziari, per il motivo che non era stata rispettata la condizione di pubblicazione di un prospetto ai sensi degli articoli 5 e 6 KMG.

25. Il sig. Timmel ha pertanto proposto ricorso dinanzi all’Handelsgericht Wien, chiedendo di recedere dal contratto di acquisto degli strumenti finanziari di cui trattasi nonché la restituzione del prezzo d’acquisto, oltre agli interessi. Il giudice nazionale considera che la decisione dipende dalla questione se la Aviso Zeta AG (in prosieguo: la «Aviso Zeta» o l’«offerente») fosse tenuta a pubblicare le informazioni di cui all’articolo 22, paragrafo 2, del regolamento di esecuzione, la cui inclusione è in linea di principio indispensabile, ignote al momento dell’approvazione del prospetto di base. Pertanto, esso chiede: «1. Se l’articolo 22, paragrafo 2, del regolamento [di esecuzione] debba essere interpretato nel senso che informazioni la cui inclusione è in linea di principio indispensabile, ignote al momento dell’approvazione del prospetto di base ma già conosciute al momento della pubblicazione di un supplemento al prospetto, devono essere incluse in quest’ultimo. 2. Se la deroga di cui all’articolo 22, paragrafo 2, del regolamento [di esecuzione], in base alla quale taluni elementi di informazione di cui all’articolo 22, paragrafo 1, secondo comma, possono essere omessi, sia applicabile anche ove le suddette informazioni (la cui inclusione è indispensabile) fossero note prima della data di emissione ma dopo la pubblicazione del prospetto di base, in cui esse non erano contenute. 3. Se possa parlarsi di regolare pubblicazione qualora sia stato pubblicato solo un prospetto di base senza le informazioni (indispensabili) a norma dell’articolo 22, paragrafo 1, secondo comma, del regolamento [di esecuzione], specificamente (nel caso di strumenti finanziari di valore nominale unitario inferiore a EUR 50 000) a norma dell’allegato 5, e qualora non siano state pubblicate le condizioni definitive. 4. Se il requisito di cui all’articolo 29, paragrafo 1, primo comma, del regolamento [di esecuzione], secondo cui il prospetto o il prospetto di base devono essere facilmente accessibili sul sito web dove sono divulgati, sia soddisfatto: a) qualora per accedere a, scaricare e stampare contenuti sia necessaria la registrazione sul sito web, al quale è poi possibile accedere, che presuppone l’accettazione di una clausola di esclusione della responsabilità e la comunicazione di un indirizzo di posta elettronica, o b) qualora a tal fine sia necessario versare un corrispettivo o c) qualora l’accesso gratuito alle parti del prospetto sia limitato a 2 documenti al mese, ma per ottenere tutte le informazioni indispensabili di cui all’articolo 22, paragrafo 1, secondo comma, del regolamento [di esecuzione] sia necessario scaricare almeno 3 documenti. 5. Se la norma di cui all’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva [sui prospetti] debba essere interpretata nel senso che il prospetto di base deve essere messo a disposizione nella sede legale dell’emittente e dell’intermediario finanziario».

26. Osservazioni scritte sono state presentate dal sig. Timmel e dalla Aviso Zeta («le parti nel procedimento principale»), dai governi di Belgio, Repubblica ceca, Paesi Bassi e Portogallo, nonché dalla Commissione europea. All’udienza dell’11 settembre 2013 hanno svolto osservazioni orali le parti nel procedimento principale, il governo portoghese e la Commissione.

Valutazione

Osservazioni preliminari

27. I governi del Belgio e dei Paesi Bassi e la Commissione hanno affermato che una normativa di modifica ( 25 ) chiarisce le norme che disciplinano il tipo di informazioni che possono essere incluse nelle condizioni definitive e la distinzione tra detto documento e un supplemento al prospetto di base. Considero tuttavia che la situazione concreta nella fattispecie del sig. Timmel debba essere esaminata alla luce delle disposizioni applicabili all’epoca dei fatti ( 26 ). Pertanto nella mia valutazione non farò riferimento alla normativa di modifica.

28. Sotto questo profilo, il regolamento d’esecuzione deve essere interpretato alla luce del quadro generale della direttiva sui prospetti. Dato che la formulazione di questi due atti difetta di precisione, occorre considerare lo schema e le finalità della normativa. Nell’esame delle questioni sollevate dal giudice nazionale farò dunque riferimento al contesto nel quale opera detta normativa, segnatamente alla finalità perseguita dal modello del prospetto di base.

Le ragioni per il modello del prospetto di base

29. Sotto certi aspetti, i tipi di strumenti finanziari usati per ottenere un apporto di capitale sono significativamente cambiati da quanto la Società delle Indie Orientali ha emesso titoli per la prima volta nel XVII secolo ( 27 ). Gli strumenti finanziari si sono evoluti per consentire agli operatori commerciali una maggiore flessibilità nei titoli impiegati per acquisire i fondi di cui necessitano. Esiste un’ampia gamma di siffatti titoli, compresi le Euro Notes a medio termine («EMTN»), i «covered warrant» o le obbligazioni ipotecarie ( 28 ). Essi possono essere emessi nell’ambito di un programma di offerta nel quale i titoli sono offerti al pubblico a diversi tassi di interesse e con diverse date di riscatto. In tali circostanze, prima della sottoscrizione un investitore deve essere in grado di stabilire il tipo di strumento che desidera acquistare, ad esempio un titolo di debito come una «nota», e l’identità dell’emittente e di un eventuale garante. Tuttavia, potrebbe non essere possibile mettere a sua disposizione i dettagli necessari a completare l’operazione, come la data del riscatto della nota, il tasso di interesse corrispondente o anche il prezzo.

30. Un esame del prospetto allegato alle osservazioni del sig. Timmel evidenzia che la Lehman Brothers ha predisposto un programma ai sensi del quale sono state emesse «notes» ( 29 ) a medio termine in una serie di «tranches» ( 30 ).

31. La normativa dell’Unione europea è stata deliberatamente configurata ( 31 ) al fine di tenere conto degli sviluppi nelle modalità con cui le imprese commerciali ottengono apporti di capitale, garantendo che gli investitori abbiano accesso ad informazioni sufficienti per consentire loro di valutare il rischio a cui si espongono. Le strutture scelte riflettono l’intento politico di consentire agli emittenti flessibilità riguardo alla formulazione delle informazioni contenute nei prospetti. Ai sensi dell’articolo 5 della direttiva sui prospetti, gli emittenti possono scegliere per il prospetto il modello che più si adatta al tipo di strumento finanziario oggetto dell’emissione ( 32 ). La scelta è tra tre alternative: (i) un unico documento; (ii) documenti separati suddivisi in un documento di registrazione, una nota informativa sugli strumenti finanziari e una nota di sintesi ( 33 ); o (iii) un prospetto di base completato da condizioni definitive, che era il modello scelto dall’emittente nella fattispecie in esame ( 34 ).

32. Lo scopo del modello del prospetto di base è quello di ridurre l’onere incombente a un emittente di pubblicare prospetti diversi contenenti le stesse informazioni generali. Un prospetto di base consente all’emittente di presentare un unico documento che deve essere approvato dalle autorità competenti dello Stato membro interessato, contenente informazioni sull’emittente, su eventuali garanti e sugli strumenti finanziari di cui trattasi. Lo stesso prospetto può quindi essere usato per qualsiasi numero di tranches emesse nell’ambito di un programma. Secondo la Commissione e i governi di Belgio, Paesi Bassi e Portogallo, dal tenore letterale del secondo e terzo comma dell’articolo 5, paragrafo 4, della direttiva sui prospetti, emerge che il prospetto di base, il supplemento e le condizioni definitive sono in linea di massima documenti distinti. Pertanto gli emittenti possono scegliere di presentare le condizioni definitive separatamente dal prospetto di base, come previsto all’articolo 26, paragrafo 5, del regolamento d’esecuzione. L’emittente può scegliere di presentare in queste ultime i dettagli relativi agli strumenti finanziari in questione necessari per finalizzare l’operazione (come il prezzo o la quantità di titoli per tranche). In queste circostanze, le condizioni definitive sono semplicemente presentate alle relative autorità competenti e non sono soggette ad una procedura di approvazione.

Prima e seconda questione

33. Con la prima e la seconda questione, il giudice nazionale chiede, in sostanza, se, laddove le informazioni richieste debbano in linea di massima essere pubblicate (come previsto all’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione), ma non siano conosciute all’emittente ( 35 ) quando è stato pubblicato il prospetto di base, bensì soltanto nel periodo successivo tra quel momento e la pubblicazione di un supplemento, dette informazioni debbano essere comprese in tale supplemento (o in un altro supplemento successivo). In caso di risposta negativa a detta questione, se la deroga all’obbligo di pubblicare in linea di massima le informazioni richieste si applichi anche se tali informazioni erano conosciute prima della data di emissione degli strumenti finanziari di cui trattasi (ma dopo la pubblicazione del prospetto di base). Esaminerò queste due questioni congiuntamente.

34. Nell’esame della prima e della seconda questione occorre considerare le norme che disciplinano la pubblicazione di un supplemento ad un prospetto di base e la distinzione tra un supplemento e le condizioni definitive.

35. Il legislatore ha usato le espressioni «le condizioni definitive» all’articolo 2, paragrafo 1, lettera r), e «informazioni richieste» all’articolo 5, paragrafo 3, della direttiva sui prospetti, ma non le ha definite in quell’atto o nel regolamento di esecuzione. Inoltre, la normativa di cui trattasi nulla dice sulla distinzione tra le informazioni che devono essere contenute (i) nel prospetto di base, (ii) in un supplemento o (iii) nelle condizioni definitive.

36. Non esiste un obbligo esplicito concernente la presentazione delle informazioni richieste che divengano conosciute dopo la pubblicazione del prospetto di base in circostanze in cui non sia pertinente l’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti, che disciplina la pubblicazione di un supplemento. Pertanto, sarebbe necessario leggere l’imposizione di siffatto obbligo nel regolamento di esecuzione.

37. Mi sembra che lo schema della normativa non consenta di ravvisare siffatto obbligo nel regolamento d’esecuzione. L’articolo 22, paragrafo 1, di detto regolamento formula norme concernenti le informazioni minime che devono essere incluse in un prospetto di base e nelle relative condizioni definitive ( 36 ). Il quadro generale relativo alle informazioni che devono essere rivelate agli investitori è esposto all’articolo 5, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti ( 37 ). In tale contesto, l’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione prevede disposizioni specifiche relative alle informazioni che devono essere incluse in un prospetto di base. Dette informazioni variano a seconda del tipo di strumenti finanziari di cui trattasi.

38. L’articolo 22, paragrafo, 2, del regolamento d’esecuzione riconosce che, sebbene talune informazioni siano classificate come «richieste», in linea di massima un emittente potrebbe non conoscerle al momento dell’approvazione del prospetto di base; ed inoltre che talune informazioni possono essere determinate soltanto al momento dell’emissione specifica dei relativi strumenti finanziari ( 38 ). Pertanto, un emittente non può essere obbligato a rivelare informazioni che non conosce e non può determinare al momento della pubblicazione di un prospetto di base. Non è detto espressamente in quella disposizione, ma nondimeno consegue necessariamente dalla medesima che, quando un emittente conosce, o è in grado di determinare, le informazioni richieste di cui all’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione, siffatte informazioni devono essere pubblicate nel prospetto di base.

39. Diversamente dal giudice nazionale, non affermerei che l’articolo 22, paragrafo 2, del regolamento d’esecuzione, crea un’esenzione o una deroga all’obbligo enunciato all’articolo 22, paragrafo 1, di detto regolamento, di presentare le informazioni richieste in un prospetto di base, in quanto una persona non può essere soggetta alla condizione di rivelare ciò che si ammette che essa non conosce. Mi sembra invece che l’articolo 22, paragrafo 2, confermi che siffatto obbligo non può essere imposto se un emittente non conosce e non ha le informazioni richieste.

40. Si pone allora la questione se dette informazioni, una volta conosciute, debbano essere pubblicate in un supplemento o nelle condizioni definitive.

41. L’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti enuncia che un supplemento deve essere pubblicato quando si verifica «… qualunque fatto nuovo significativo, errore materiale o imprecisione relativi alle informazioni contenute nel prospetto che sia atto ad influire sulla valutazione degli strumenti finanziari e che sopravvenga o sia rilevato tra il momento in cui è approvato il prospetto e quello in cui è definitivamente chiusa l’offerta al pubblico …» ( 39 ).

42. I supplementi hanno uno scopo particolare, come spiegato al considerando 34 della direttiva sui prospetti. Ciò è confermato all’articolo 22, paragrafo 7, del regolamento d’esecuzione, che enuncia che un supplemento deve essere pubblicato allorché diviene applicabile l’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti dopo l’approvazione del prospetto di base e prima della chiusura definitiva dell’offerta di ciascuna emissione degli strumenti finanziari ai sensi del prospetto di base.

43. Si pone allora la questione se il tipo di informazioni che sono conosciute dopo la pubblicazione del prospetto di base sia tale da determinare l’applicazione dell’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti. Questa questione deve essere risolta dal giudice nazionale, in quanto implica una valutazione delle prove concernenti la natura delle informazioni e la loro influenza su una decisione di un investitore di sottoscrivere gli strumenti. Quando il giudice nazionale considera che le informazioni mancanti non avrebbero alcun impatto sulla decisione di investimento, ma sono rilevanti al fine di completare l’operazione, non vi sarebbe alcun obbligo di presentarle in un supplemento. Sarebbero piuttosto le condizioni definitive a costituire il documento adatto.

44. Nel contesto di un programma di offerta come quello di cui trattasi nel procedimento principale, le condizioni definitive potrebbero correttamente contenere i dettagli necessari per concludere un’operazione specifica, come il prezzo dell’offerta definitiva e/o il numero di strumenti finanziari di cui si tratta. Se detto presupposto sussista nella fattispecie è una questione che spetta al giudice adito accertare.

45. Riguardo allo schema della normativa controversa, il prospetto di base e i suoi supplementi sono documenti diversi con funzioni differenti. Da ciò non consegue necessariamente che le norme che determinano il contenuto e il modello del prospetto di base si applichino allo stesso modo ad un supplemento.

46. Il prospetto di base, insieme alle condizioni definitive, è considerato equivalente ad un prospetto pubblicato in circostanze nelle quali un operatore commerciale effettua un’unica emissione di strumenti finanziari al fine di ottenere dei capitali ( 40 ). Inoltre, un emittente è soggetto ad un obbligo di indicare nel prospetto di base la natura delle informazioni che devono essere incluse nelle condizioni definitive ( 41 ). Non esiste una disposizione corrispondente che fissi norme disciplinanti la relazione tra i supplementi e le condizioni definitive.

47. Tale tesi è confermata dall’ulteriore esame della normativa che opera una distinzione tra le informazioni che devono essere incluse in un prospetto di base e in qualsiasi supplemento e le informazioni che possono essere contenute nelle condizioni definitive.

48. Anzitutto, come il prospetto di base, ogni supplemento deve essere approvato dalle autorità competenti di uno Stato membro ( 42 ), mentre la direttiva sui prospetti non impone un obbligo corrispondente per l’approvazione delle condizioni definitive. Il terzo comma dell’articolo 5, paragrafo 4, della direttiva dispone soltanto che le condizioni definitive dell’offerta sono comunicate agli investitori e depositate presso l’autorità competente in occasione di ciascuna offerta al pubblico, quanto prima e, se possibile, prima dell’inizio dell’offerta.

49. In secondo luogo, viene operata una distinzione tra il tipo di informazioni incluse in un supplemento e quelle comprese nelle condizioni definitive. Pertanto, l’articolo 8, paragrafo 1, lettera a), della direttiva sui prospetti enuncia che, qualora informazioni come il prezzo d’offerta definitivo e la quantità dei titoli che verranno offerti al pubblico non possano essere incluse nel prospetto, quest’ultimo deve indicare i criteri e/o le condizioni in base ai quali i suddetti elementi saranno determinati.

50. Mi sembra che il legislatore operi qui una distinzione tra, da un lato, i dettagli necessari a concludere una specifica operazione (come il prezzo definitivo degli strumenti finanziari di cui trattasi) e, d’altro lato, le informazioni generali (come un eventuale prezzo massimo o i criteri di determinazione del medesimo). Queste ultime informazioni consentono agli investitori di procedere ad una valutazione consapevole di tutti i rischi prima di decidere di sottoscrivere e permettono di prendere decisioni di investimento in piena conoscenza di causa ( 43 ).

51. Se informazioni particolari non possono essere incluse nel prospetto di base perché non conosciute al momento della pubblicazione del documento, ma diventano disponibili successivamente e sono tali da influenzare la valutazione degli strumenti finanziari, esse fanno scattare l’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti e la pubblicazione di un supplemento. Tuttavia, le informazioni concernenti il prezzo dell’offerta finale sono di natura diversa. Esse sono rilevanti al fine di concludere l’operazione specifica di cui trattasi invece che ai fini della valutazione degli strumenti finanziari e pertanto della decisione di sottoscrivere e investire.

52. In terzo luogo, l’articolo 16, paragrafo 2, della direttiva sui prospetti prevede un diritto di recesso in caso di mancata osservanza della condizione di redigere un supplemento. Tuttavia, non esiste un corrispondente diritto di recesso in caso di inosservanza della presentazione delle condizioni definitive.

53. Ne consegue che l’omissione, in un prospetto, delle informazioni richieste conosciute dall’emittente al momento della pubblicazione, ove dette informazioni esulino dall’ambito di applicazione dell’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti e non determinino pertanto la pubblicazione di un supplemento, rappresenta un’eccezione all’obbligo di pubblicare le informazioni imposto all’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione. Mi sembra che un’interpretazione in questo senso sia compatibile con gli obiettivi della direttiva e del suo regolamento d’esecuzione.

54. Siffatta interpretazione non ostacolerebbe gli obiettivi della direttiva sui prospetti di garantire l’efficienza dei mercati, mantenendo i più elevati standard regolamentari ( 44 ). Essa è anche coerente con l’obiettivo di garantire che tutte le informazioni siano rivelate ai potenziali investitori che avrebbero accesso alle informazioni richieste a completare l’operazione nelle condizioni definitive.

55. In circostanze nelle quali è stato pubblicato un prospetto di base: (i) è consentito omettere informazioni richieste in un supplemento se detto supplemento è pubblicato, anche se siffatte informazioni sono conosciute prima della data di emissione dei relativi strumenti finanziari? O (ii) possono essere omesse da detto supplemento soltanto informazioni conosciute alla data di emissione?

56. Le risposte a queste due questioni sono, rispettivamente, sì e no.

57. La data di emissione degli strumenti finanziari non è rilevante al fine di valutare se informazioni particolari debbano essere incluse in un supplemento o nelle condizioni definitive. Ciò che conta è se le informazioni successivamente conosciute siano del tipo che rientra nell’ambito di applicazione dell’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti, e siano pertanto tali da far scattare l’obbligo di pubblicare un supplemento. Questa valutazione spetta al giudice nazionale.

58. Siffatta tesi è compatibile con la garanzia che gli investitori abbiano accesso alle informazioni che consentono loro di valutare i rischi. Pertanto, se diviene applicabile l’articolo 16, paragrafo 1, deve essere pubblicato un supplemento. In caso contrario, è consentito un certo livello di flessibilità e le informazioni richieste sconosciute al momento della pubblicazione del prospetto di base possono essere presentate successivamente nelle condizioni definitive.

59. Di conseguenza, l’articolo 22, paragrafo 2, del regolamento d’esecuzione deve essere interpretato nel senso che le informazioni che devono in linea di massima essere fornite agli investitori ai sensi dell’articolo 22, paragrafo 1, di detto regolamento, che non erano conosciute al momento dell’approvazione del prospetto di base, ma che lo erano al momento della pubblicazione di un supplemento a detto prospetto, non devono essere necessariamente incluse nel supplemento, purché dette informazioni non determinino un fatto nuovo significativo, un errore materiale o un’imprecisione, relativo alle informazioni contenute nel prospetto, che sia atto ad influire sulla valutazione degli strumenti finanziari ai sensi dell’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti. Detta deroga si applica anche qualora le informazioni richieste siano conosciute prima della data di emissione degli strumenti finanziari di cui trattasi (ma dopo la pubblicazione del prospetto di base).

Terza questione

60. Con la terza questione il giudice nazionale chiede se si configuri una pubblicazione regolare allorché sia pubblicato solo un prospetto di base, senza le informazioni richieste dall’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione, segnatamente quelle enunciate nello schema dell’allegato V (concernenti titoli di debito di valore nominale unitario inferiore a 50000 EUR) e se non sono state successivamente pubblicate le condizioni definitive (che presumibilmente contengono siffatte informazioni).

61. Il giudice nazionale spiega che nel procedimento principale il sig. Timmel fa valere che non c’è stata alcuna pubblicazione regolare del prospetto di base presso la Borsa o gli uffici della Lehman Brothers e del suo intermediario finanziario. I documenti di cui trattasi erano disponibili per un certo periodo sul sito web della Borsa lussemburghese. Nel prospetto di base allegato alle osservazioni del sig. Timmel si afferma che tale documento era stato presentato per l’approvazione alle autorità competenti in Irlanda ( 45 ). Il giudice nazionale non ha tuttavia accertato alcun fatto concernente il contenuto di detto prospetto di base per quanto attiene alla questione di stabilire quale Stato membro dovesse essere considerato lo «Stato d’origine», ai sensi della direttiva sui prospetti; o se siano state rispettate le procedure previste nella normativa in questione per l’approvazione di detto documento, di eventuali supplementi e delle condizioni definitive.

62. La questione deferita dal giudice nazionale si basa sull’assunto che le informazioni di cui all’allegato V del regolamento d’esecuzione fossero incluse nelle condizioni definitive invece che nel prospetto di base. Al fine di stabilire se era legittimo includere dette informazioni nelle condizioni definitive invece che nel prospetto di base, il giudice nazionale deve prima stabilire se esse fossero conosciute al momento della pubblicazione del prospetto di base. In secondo luogo, il giudice nazionale deve determinare se il prospetto di base indicasse che dette informazioni sarebbero state successivamente incluse nelle condizioni definitive, ai sensi dell’articolo 22, paragrafo 5, del regolamento d’esecuzione. In terzo luogo, il giudice nazionale deve verificare se il prospetto di base soddisfi le condizioni di cui all’articolo 13, paragrafo 1, della direttiva, in quanto è stato pubblicato dopo l’approvazione da parte delle relative autorità competenti.

63. Nella questione del giudice nazionale è implicito che le informazioni richieste non erano incluse in nessun supplemento. In mancanza di uno specifico accertamento ad opera del giudice nazionale, occorre tuttavia chiedersi se le informazioni di cui trattasi fossero tali da determinare l’applicazione dell’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti e da esigere pertanto la pubblicazione di un supplemento.

64. Fatto salvo il potere del giudice nazionale di verificare i fatti, se le informazioni richieste erano sconosciute al momento della pubblicazione del prospetto di base e se esse non rientrano nell’ambito di applicazione dell’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti, sarebbe possibile limitarsi ad includere dette informazioni nelle condizioni definitive.

65. Diversamente dal prospetto di base o da un supplemento, non è necessario che le autorità competenti approvino le condizioni definitive prima della loro pubblicazione. Affinché la pubblicazione di detto documento sia regolare, esso deve essere comunicato agli investitori e depositato presso l’autorità competente in occasione di ciascuna offerta al pubblico, quanto prima e, se possibile, prima dell’inizio dell’offerta. Spetta però al giudice del rinvio verificare se ciò sia avvenuto nella fattispecie in esame ( 46 ).

66. Di conseguenza, la pubblicazione è regolare quando un prospetto di base è pubblicato senza le informazioni richieste di cui all’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione, segnatamente quelle esposte all’allegato V del medesimo, se dette informazioni non sono conosciute al momento dell’approvazione del prospetto di base e possono essere determinate soltanto al momento della specifica emissione, purché siano rispettati i requisiti posti dall’articolo 22, paragrafo 5, del regolamento d’esecuzione e le condizioni definitive siano fornite agli investitori e presentate alle rilevanti autorità competenti in occasione di ciascuna offerta al pubblico, quanto prima e, se possibile, prima dell’inizio dell’offerta, come previsto all’articolo 5, paragrafo 4, della direttiva sui prospetti.

Quarta questione

67. Il giudice del rinvio chiede se si possa affermare che un prospetto di base è «facilmente accessibile» ai potenziali investitori che accedono ad un sito web qualora l’emittente garantisca accesso gratuito previa osservanza di talune condizioni, ad esempio: (i) una condizione di registrazione; o (ii) la registrazione dipende dall’accettazione di una clausola di esclusione della responsabilità e dalla comunicazione di un indirizzo di posta elettronica; o (iii) è richiesto un pagamento; o (iv) non è richiesto alcun pagamento, ma il libero accesso alle informazioni richieste, ai sensi dell’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento di esecuzione, è limitato a due documenti al mese.

68. Il linguaggio dell’articolo 29, paragrafo 1, primo comma, del regolamento di esecuzione, che espone le norme sulla pubblicazione in forma elettronica, è chiaro nella misura in cui dichiara che un prospetto di base deve esser facilmente accessibile ad un investitore sul sito web.

69. Mi sembra che una semplice condizione di registrazione possa essere compatibile con detta disposizione, se la procedura di registrazione per gli investitori è chiara. Tuttavia, considero una condizione come quella di subordinare l’accesso ad un sito web ad una registrazione, all’accettazione di una clausola di esclusione della responsabilità ( 47 ) e alla comunicazione di un indirizzo di posta elettronica incompatibile con la nozione di facile accesso.

70. Sebbene ci troviamo innegabilmente in quella che viene comunemente chiamata l’«era dell’informazione» da ciò non consegue, come evidenziano la Commissione e il governo olandese, che tutti i potenziali investitori abbiano un indirizzo di posta elettronica. Pertanto, siffatta condizione escluderebbe automaticamente eventuali investitori che non usano la posta elettronica.

71. Inoltre, l’imposizione della condizione di accettare una clausola di esclusione della responsabilità crea una disparità delle armi che è incompatibile con l’obiettivo di tutela degli investitori della direttiva sui prospetti, nella misura in cui l’emittente (la parte che dispone delle informazioni) è effettivamente in grado di imporre detta clausola all’investitore, ma quest’ultimo non può ottenere l’accesso alle richieste informazioni sui potenziali investimenti a meno che non accetti la clausola di cui trattasi. Siffatta condizione può dissuadere potenziali investitori e/o ridurre (almeno potenzialmente) la tutela legale di cui essi altrimenti godrebbero.

72. Ai sensi della direttiva sui prospetti, le copie cartacee dei prospetti devono essere messe a disposizione gratuitamente ( 48 ). Pertanto, sarebbe in contraddizione con questa tesi permettere l’imposizione di un corrispettivo per l’accesso elettronico alla documentazione. È chiaro che chiedere agli investitori di pagare un corrispettivo al fine di avere accesso ad un sito web ostacola l’accesso ed è pertanto incompatibile con l’articolo 29, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione.

73. Infine, se l’accesso gratuito è ristretto a due documenti al mese ma le informazioni di cui gli investitori hanno bisogno sono comprese in più di due documenti, siffatta condizione è manifestamente incompatibile con l’obbligo di cui all’articolo 5, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti di rendere accessibile all’investitore, in una forma facilmente analizzabile e comprensibile, le informazioni che gli sono necessarie per consentirgli una valutazione con cognizione di causa.

74. Pertanto, considero incompatibile con l’articolo 29 del regolamento d’esecuzione subordinare l’accesso mediante un sito web ad un prospetto o a un prospetto di base a condizioni come: (i) la richiesta di registrazione previa accettazione di una clausola di esclusione della responsabilità e comunicazione di un indirizzo di posta elettronica; o (ii) la richiesta di pagamento; o (iii) la restrizione del libero accesso alle informazioni richieste, ai sensi dell’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento d’esecuzione, a due documenti al mese.

Quinta questione

75. La quinta questione concerne l’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva sui prospetti, a norma del quale si considera che un prospetto di base sia a disposizione del pubblico quando è pubblicato con diverse modalità alternative ( 49 ). Con siffatta questione, il giudice nazionale solleva il classico problema di come interpretare una disposizione del diritto dell’Unione europea laddove esistano differenze tra le diverse versioni linguistiche. Il giudice nazionale chiede se l’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), debba essere interpretato nel senso che esso significa che il prospetto di base deve essere messo a disposizione del pubblico nella sede legale dell’emittente nonché presso la sede degli intermediari finanziari o se invece esista una scelta, nel senso che l’emittente può mettere i documenti a disposizione o nella sua sede o presso la sede degli intermediari finanziari.

76. Il giudice nazionale spiega che, ai sensi della versione tedesca della direttiva, quest’ultima interpretazione è quella corretta. Tuttavia, secondo le versioni in lingua inglese, francese e spagnola della direttiva, i documenti devono essere messi a disposizione in entrambi i tipi di sedi legali ( 50 ).

77. Secondo una giurisprudenza consolidata, in caso di divergenza fra le diverse versioni linguistiche di un testo comunitario, la disposizione di cui trattasi deve essere intesa in funzione del sistema e della finalità della normativa di cui fa parte ( 51 ). Di conseguenza, l’esigenza che una decisione sia applicata e quindi interpretata in modo uniforme esclude la possibilità di considerare isolatamente una delle versioni, ma rende al contrario necessaria l’interpretazione basata sulla reale volontà del legislatore e sullo scopo da questi perseguito, alla luce di tutte le versioni linguistiche ( 52 ).

78. Il ricorrente, i governi olandese e portoghese nonché la Commissione sostengono che l’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva va interpretato nel senso che il prospetto deve essere messo a disposizione contemporaneamente nelle sedi legali sia dell’emittente che degli intermediari finanziari. Il governo belga è di opinione diversa. Esso considera che, ai sensi dell’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva sui prospetti, gli emittenti abbiano una scelta e che il prospetto di base possa essere messo a disposizione o presso la sede dell’emittente o presso gli uffici dell’intermediario finanziario.

79. Personalmente concordo con la prima tesi. Posto che esiste una divergenza tra le versioni linguistiche della direttiva, che sono tutte ugualmente autentiche, occorre stabilire un’interpretazione uniforme che sia compatibile con le finalità e il sistema dell’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva sui prospetti.

80. Sono dell’avviso che, allorché un prospetto di base è messo a disposizione del pubblico in forma stampata, esso dovrebbe essere messo a disposizione contemporaneamente presso le sedi legali dell’emittente e dell’intermediario finanziario.

81. Questa tesi è compatibile con le finalità della direttiva sui prospetti. Come evidenzia il governo olandese, una di tali finalità è quella di garantire l’efficienza del mercato, che si ottiene stabilendo un «passaporto» unico per gli emittenti, valido per gli strumenti finanziari in questione nell’intero territorio del mercato interno ( 53 ). Se la sede legale dell’emittente si trova in uno Stato membro e il prospetto di base è ivi disponibile solo in forma stampata, ma gli strumenti sono offerti in vendita da intermediari finanziari in altri Stati membri in cui non è disponibile una versione stampata di detto prospetto, gli investitori in detti Stati membri verrebbero svantaggiati; ciò pregiudicherebbe un’altra finalità della direttiva, ossia la tutela degli investitori.

82. Tale tesi è compatibile anche con il quadro della normativa. L’articolo 14, paragrafo 7, della direttiva dispone che, qualora il prospetto venga divulgato mediante pubblicazione su supporto elettronico, una copia su carta deve comunque essere fornita gratuitamente all’investitore che ne faccia richiesta. Concordo con la Commissione che gli investitori hanno il diritto di rivolgere detta richiesta o alla sede dell’emittente, o a quella degli intermediari finanziari.

83. Mi sembra pertanto compatibile con le finalità e lo schema della normativa che copie cartacee del prospetto debbano essere disponibili contemporaneamente sia presso gli uffici dell’emittente che presso quelli degli intermediari finanziari.

84. Pertanto, a mio avviso, l’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva sui prospetti deve essere interpretato nel senso che il prospetto di base deve essere messo a disposizione presso la sede dell’emittente e presso le sedi degli intermediari finanziari.

Conclusione

85. Sono pertanto del parere che la Corte debba statuire sulle questioni proposte dall’Handelsgericht Wien (Austria) come segue: 1) L’articolo 22, paragrafo 2, del regolamento (CE) n. 809/2004 della Commissione, del 29 aprile 2004, recante modalità di esecuzione della direttiva 2003/71/CE del Parlamento europeo e del Consiglio, del 4 novembre 2003, per quanto riguarda le informazioni contenute nei prospetti, il modello dei prospetti, l’inclusione delle informazioni mediante riferimento, la pubblicazione dei prospetti e la diffusione di messaggi pubblicitari, deve essere interpretato nel senso che: — Le informazioni la cui inclusione è in linea di principio indispensabile, ai sensi dell’articolo 22, paragrafo 1, di quel regolamento, ignote al momento dell’approvazione del prospetto di base ma già conosciute al momento della pubblicazione di un supplemento al prospetto, non devono essere incluse in quest’ultimo, purché dette informazioni non determinino un fatto nuovo significativo, un errore materiale o un’imprecisione relativi alle informazioni contenute nel prospetto che sia atto a influire sulla valutazione degli strumenti finanziari, ai sensi dell’articolo 16, paragrafo 1, della direttiva 2003/71; — la deroga all’obbligo di pubblicare elementi delle informazioni (richieste), prevista al secondo comma dell’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento n. 809/2004, si applica anche quando le informazioni (richieste) siano conosciute prima della data di emissione degli strumenti finanziari (ma dopo la pubblicazione del prospetto di base). (2) La pubblicazione è regolare quando un prospetto di base è pubblicato senza le informazioni (richieste), di cui al secondo comma dell’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento 809/2004, segnatamente quelle contenute allo schema dell’allegato V del regolamento, se tali informazioni non sono conosciute al momento dell’approvazione del prospetto di base e possono essere determinate soltanto al momento della singola emissione, e purché siano rispettate le condizioni di cui all’articolo 22, paragrafo 5, del regolamento e le condizioni definitive siano comunicate agli investitori e depositate presso le rilevanti autorità competenti in occasione di ogni offerta al pubblico, come previsto all’articolo 5, paragrafo 4, della direttiva 2003/71. (3) È incompatibile con l’articolo 29 del regolamento n. 809/2004 subordinare l’accesso mediante un sito web a un prospetto o a un prospetto di base a condizioni come: (i) la richiesta di registrazione che presume l’accettazione di una clausola di esclusione della responsabilità e la comunicazione di un indirizzo di posta elettronica; o (ii) la richiesta di pagamento; o (iii) la restrizione del libero accesso alle informazioni richieste ai sensi dell’articolo 22, paragrafo 1, del regolamento n. 809/2004, a due documenti al mese. (4) L’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva 2003/71 deve essere interpretato nel senso che il prospetto di base deve essere messo a disposizione sia nella sede dell’emittente sia negli uffici degli intermediari finanziari.

( 1 ) Lingua originale: l’inglese.

( 2 ) Direttiva 2003/71/CE del Parlamento europeo e del Consiglio, del 4 novembre 2003, relativa al prospetto da pubblicare per l’offerta pubblica o l’ammissione alla negoziazione di strumenti finanziari e che modifica la direttiva 2001/34/CE (GU L 345, pag. 64, in prosieguo: la «direttiva sui prospetti» o la «direttiva»). Successivamente la direttiva è stata emendata tre volte, comprese le modifiche introdotte dalla direttiva 2010/73/UE del Parlamento europeo e del Consiglio del 24 novembre 2010, recante modifica delle direttive 2003/71/CE relativa al prospetto da pubblicare per l’offerta pubblica o l’ammissione alla negoziazione di strumenti finanziari e 2004/109/CE sull’armonizzazione degli obblighi di trasparenza riguardanti le informazioni sugli emittenti i cui valori mobiliari sono ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato (GU L 327, pag. 1). V., inoltre, infra, paragrafo 27.

( 3 ) Il termine «prospetto» non è definito in questa normativa. Io lo identifico con un documento informativo contenente informazioni sull’emittente e sugli strumenti finanziari ammessi alla negoziazione. Un vivace rendiconto di un evento storico a dimostrazione delle sfortunate conseguenze che possono derivare da decisioni prese dagli investitori senza consultare un documento informativo, e prima dell’adozione di normative come la direttiva sui prospetti, si può trovare in «A very English deceit – The South Sea Bubble and the world’s first great financial scandal» di Malcolm Balen, pubblicato da Fourth Estate.

( 4 ) Articolo 5 della direttiva sui prospetti, cit. al paragrafo 7 infra.

( 5 ) Regolamento (CE) n. 809/2004 della Commissione, del 29 aprile 2004, recante modalità di esecuzione della direttiva 2003/71/CE del Parlamento europeo e del Consiglio per quanto riguarda le informazioni contenute nei prospetti, il modello dei prospetti, l’inclusione delle informazioni mediante riferimento, la pubblicazione dei prospetti e la diffusione di messaggi pubblicitari (GU L 149, pag. 1, in prosieguo: il «regolamento di esecuzione»). Detto regolamento è stato modificato in diverse occasioni, in una delle quali mediante regolamento delegato (UE) n. 486/2012 della Commissione, del 30 marzo 2012, che modifica il regolamento (CE) n. 809/2004 per quanto riguarda il modello e il contenuto del prospetto, del prospetto di base, della nota di sintesi e delle condizioni definitive nonché per quanto riguarda gli obblighi di informativa (GU L 150, pag. 1). V., inoltre, infra, paragrafo 27.

( 6 ) V. articolo 22 del regolamento di esecuzione, cit. al paragrafo 15 infra.

( 7 ) V., ad esempio, gli articoli 5 e 8.

( 8 ) V. articolo 13.

( 9 ) V. articolo 14.

( 10 ) V. articolo 2, paragrafo 1, lettera m); v. inoltre gli articoli 17 e 18 della direttiva, concernenti l’approvazione dei prospetti ad opera delle autorità competenti dello Stato d’origine e le disposizioni per il reciproco riconoscimento di detti prospetti nel territorio dell’Unione europea.

( 11 ) V. anche considerando 4.

( 12 ) V. l’articolo 2, paragrafo 1, lettera a). La definizione si riferisce all’articolo 1, paragrafo 4, della direttiva 93/22/CEE del Consiglio, del 10 maggio 1993, relativa ai servizi di investimento nel settore dei valori mobiliari (GU L 141, pag. 27) (successivamente abrogata e sostituita). Tale definizione copre le azioni e altri titoli assimilabili, obbligazioni ed altri titoli di credito negoziabili sul mercato del capitale e qualsiasi altro valore normalmente negoziato che permetta di acquisire tali valori mobiliari mediante sottoscrizione o scambio o che comporti un pagamento in contanti, esclusi i mezzi di pagamento.

( 13 ) Articolo 2, paragrafo 1, lettere b) e c).

( 14 ) Articolo 2, paragrafo 1, lettera h).

( 15 ) Articolo 2, paragrafo 1, lettera i).

( 16 ) Articolo 2, paragrafo 1, lettera k).

( 17 ) Articolo 2, paragrafo 1, lettera r). Confesso di avere qualche difficoltà a comprendere il significato preciso dell’espressione «nel caso in cui vi sia un supplemento» in questa definizione, quanto meno nella sua versione inglese.

( 18 ) L’articolo 8, paragrafo 2, prevede che un’autorità competente può autorizzare l’omissione dal prospetto di talune informazioni.

( 19 ) V. il regolamento d’esecuzione, menzionato ai paragrafi da 13 a 18 infra.

( 20 ) Le modalità alternative di messa a disposizione del pubblico di un prospetto includono: (i) l’inserimento in un giornale a larga diffusione nello Stato membro in cui viene effettuata l’offerta al pubblico e (ii) la pubblicazione in forma elettronica sul sito web dell’emittente e, se del caso, sul sito degli intermediari finanziari che provvedono al collocamento o alla vendita degli strumenti finanziari, compresi gli organismi incaricati del servizio o sul sito web dell’autorità competente dello «Stato membro d’origine».

( 21 ) V. considerando 1 del regolamento d’esecuzione.

( 22 ) I consumatori, ai sensi di questa disposizione, sono privati che agiscono in proprio, non in nome di una società. Il sig. Timmel risulta rientrare in questa definizione riguardo all’acquisto di azioni.

( 23 ) Come enunciato nella copia del prospetto di base allegato alle osservazioni presentate per conto del sig. Timmel.

( 24 ) Un codice ISIN è un codice alfanumerico di 21 cifre che identifica uno strumento finanziario. Questi codici sono usati in tutto il mondo dalle imprese commerciali di ogni tipo.

( 25 ) Identificata come la direttiva 2010/73 e il regolamento n. 486/2012.

( 26 ) Sentenza del 22 dicembre 2010, Bavaria (C-120/08, Racc. pag. I-13393, punto 41). L’epoca dei fatti risale al 2006; v. il precedente paragrafo 20.

( 27 ) La Società olandese delle Indie orientali era una società fondata nel 1602, quando gli Stati generali dei Paesi Bassi le hanno concesso un monopolio di 21 anni per svolgere «attività coloniali» in Asia. Si considera che sia stata la prima impresa commerciale a raccogliere capitali (circa 6424588 fiorini) mediante l’emissione di azioni.

( 28 ) V., ad esempio, il punto 14 della proposta modificata della Commissione di direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio concernente il prospetto da pubblicarsi in caso di offerta al pubblico o di ammissione alla negoziazione di strumenti finanziari, e che modifica la direttiva 2001/34/CE [COM DEF (2002) 460] e il relativo comunicato stampa IP/01/1209 del 9 agosto 2002.

( 29 ) Le «Notes» sono uno strumento finanziario o un tipo di titolo di credito; il titolare ha il diritto al pagamento della somma capitale (alla data di scadenza) e dell’interesse, oltre ad altri diritti contrattuali a norma dell’emissione. Esse sono generalmente emesse nell’ambito di un piano in modo continuo o ripetuto durante un periodo specifico; v. inoltre la definizione di un «programma di offerta», di cui all’articolo 2, paragrafo 1, lettera k), della direttiva di cui al paragrafo 5 supra.

( 30 ) Una «tranche» comprende una certa quantità di una classe particolare di titoli emessi nel contesto di un programma di offerta.

( 31 ) 31 – La proposta originale di direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio relativa al prospetto da pubblicare per l’offerta al pubblico o l’ammissione alla negoziazione di valori mobiliari, COM(2001) 280, raccomandava un unico modello di prospetto e pertanto non conteneva una disposizione del genere. La previsione di una scelta del modello di prospetto è stata inserita nella proposta modificata [COM(2002) 460], successiva alla posizione del Parlamento europeo definita in prima lettura il 14 marzo 2002. V. GU C 47 E, pag. 525, e Comunicato stampa IP/02/1209 del 9 agosto 2002.

( 32 ) V. considerando 24 della direttiva sui prospetti, menzionato al paragrafo 4 supra.

( 33 ) V. articolo 5, paragrafo 3, della direttiva sui prospetti, menzionato al paragrafo 7 supra.

( 34 ) Articolo 5, paragrafo 4, della direttiva sui prospetti.

( 35 ) L’articolo 22, paragrafo 2, menziona l’emittente, l’offerente o la persona che chiede l’ammissione alla negoziazione in un mercato regolamentato. Per facilità di riferimento, nelle presenti conclusioni mi riferisco soltanto all’emittente.

( 36 ) L’articolo 22, paragrafo 1, traspone l’obbligo di cui all’articolo 7 della direttiva sui prospetti relativo alle informazioni specifiche che devono essere incluse in un prospetto, prive di ripetizioni di informazioni quando il prospetto è composto di documenti distinti, ad esempio un prospetto di base e le sue condizioni definitive. V. il precedente paragrafo 9.

( 37 ) V. il precedente paragrafo 7.

( 38 ) V., ad esempio, il riferimento ad un programma di offerta all’articolo 2, paragrafo 1, lettera k), della direttiva e il paragrafo 29 supra.

( 39 ) V. anche il considerando 34 della direttiva sui prospetti.

( 40 ) V. considerando 21 del regolamento d’esecuzione.

( 41 ) Articolo 22, paragrafo 5, comma 1, del regolamento d’esecuzione.

( 42 ) V., rispettivamente, gli articoli 13, paragrafo 1, e 16, paragrafo 1, della direttiva sui prospetti.

( 43 ) V. considerando 19 della direttiva sui prospetti.

( 44 ) V. considerando 10 della direttiva sui prospetti.

( 45 ) La sede della Lehman Brothers all’epoca dei fatti era situata nei Paesi Bassi.

( 46 ) V. il terzo comma dell’articolo 5, paragrafo 4, della direttiva sui prospetti.

( 47 ) Dall’ordinanza di rinvio emerge che la clausola di esenzione della responsabilità di cui trattasi era un voluminoso «legal disclaimer» che doveva essere accettato prima che si potesse procedere. V. il precedente paragrafo 22.

( 48 ) V. articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva sui prospetti. I potenziali investitori devono tuttavia sopportare la spesa dell’acquisto di un giornale se ottengono accesso al prospetto con quella modalità [v. articolo 14, paragrafo 2, lettera a)]. Laddove, come nella fattispecie, l’investimento previsto è considerevole (v. paragrafo 23 supra) siffatta spesa non appare irragionevole.

( 49 ) Vedi la precedente nota 20.

( 50 ) All’epoca dell’entrata in vigore della direttiva sui prospetti (il 31 dicembre 2003) vi erano 15 Stati membri e 11 lingue ufficiali. In 10 di queste lingue all’articolo 14, paragrafo 2, lettera b), della direttiva sui prospetti è utilizzata la congiunzione «e», mentre la congiunzione «o» è utilizzata nella sola versione tedesca del testo.

( 51 ) Sentenze del 6 ottobre 1982, Cilfit e a. (C-283/81, Racc. pag. I-3415, punti da 18 a 20), e del 1o aprile 2004, Borgmann (C-1/02, Racc. pag. I-3219, punto 25).

( 52 ) Sentenza del 3 giugno 2010, Internetportal und Marketing (C-569/08, Racc. pag. I-4871, punto 35) e la giurisprudenza ivi citata.

( 53 ) V. considerando 10 e 14 della direttiva sui prospetti.