Inoltre, ai fini della valutazione del criterio dell’investitore privato, spetta alla Commissione definire le attività economiche dello Stato membro interessato, in particolare a livello geografico e settoriale, in relazione alle quali dev’essere valutata la razionalità economica a lungo termine del comportamento di detto Stato. Solo una pratica sufficientemente consolidata o una pratica costante delle imprese private possono essere utilizzate come strumento ai fini dell’applicazione di detto criterio.

In tale contesto, occorre valutare se la misura sarebbe stata adottata nelle normali condizioni di mercato da un investitore privato operante in una situazione la più analoga possibile a quella dello Stato membro interessato, e devono essere presi in considerazione unicamente i benefici e gli obblighi connessi allo status di quest’ultimo nella sua qualità di azionista, ad esclusione di quelli connessi alla sua qualità di potere pubblico. In mancanza di qualsiasi possibilità di paragonare la situazione di un’impresa pubblica con quella di un’impresa privata, le condizioni normali di mercato devono valutarsi con riferimento agli elementi obiettivi e verificabili che sono disponibili.

A tal riguardo, occorre distinguere tra il ruolo dello Stato membro azionista di un’impresa, da un lato, e quello dello Stato che agisce come pubblico potere, dall’altro. L’applicabilità del criterio dell’investitore privato dipende, in definitiva, dal fatto che lo Stato membro interessato conceda, non già nella sua qualità di potere pubblico, bensì in quella di azionista, un vantaggio economico ad un’impresa.

Dal principio della parità di trattamento tra imprese pubbliche e imprese private deriva che i capitali messi a disposizione di un’impresa, direttamente o indirettamente, da parte dello Stato, in circostanze che corrispondono alle normali condizioni del mercato, non possono essere considerati aiuti di Stato.

Nell’ambito degli aiuti di Stato, la mera circostanza per cui un conferimento di capitale sia stato realizzato in modo congiunto e concomitante con investitori privati non è tale da escludere automaticamente la qualificazione come aiuto di Stato. Devono essere presi in considerazione anche altri elementi, in particolare la parità di trattamento degli azionisti pubblici e privati.

A tal riguardo, una clausola risolutiva di cessione di un conferimento di capitale in un’impresa pubblica effettuato da acquirenti privati – clausola in forza della quale l’azionista originario che ha ceduto le sue partecipazioni all’acquirente dovrà rimborsare a quest’ultimo il suo conferimento di capitale e quindi, contrariamente all’azionista originario, detto acquirente ha la possibilità di recuperare il suo conferimento di capitale in caso di attivazione della clausola risolutiva e di svincolarsi dall’impresa pubblica interessata – può produrre effetti sulle condizioni di questa ricapitalizzazione ed influenzare le condizioni di comparabilità. Detta clausola ha, di conseguenza, un valore finanziario reale ed è tale da modificare i profili di rischio dei conferimenti di capitale degli acquirenti privati e da rimettere così in discussione la comparabilità delle condizioni di investimento.

(v. punti 54, 55, 59, 60)