Sintesi della decisione della Commissione

del 13 gennaio 2021

che dichiara una concentrazione compatibile con il mercato interno e con il funzionamento dell’accordo SEE

(Caso M.9564 — LSEG/Refinitiv Business)

(notificata con il numero C(2021) 28)

(Il testo in lingua inglese è il solo facente fede)

(Testo rilevante ai fini del SEE)

(2021/C 434/05)

Il 13 gennaio 2021 la Commissione ha adottato una decisione relativa a un caso di concentrazione conformemente al regolamento (CE) n. 139/2004 del Consiglio, del 20 gennaio 2004, relativo al controllo delle concentrazioni tra imprese (1) , in particolare dell’articolo 8, paragrafo 2. Una versione non-riservata del testo integrale della decisione nella lingua facente fede per il caso in oggetto è disponibile, eventualmente in una versione provvisoria, sul sito internet della Direzione generale della Concorrenza, all’indirizzo: http://ec.europa.eu/competition/elojade/isef/index.cfm?clear=1&policy_area_id=2

I. LE PARTI

(1) London Stock Exchange Group (la «parte notificante» o «LSEG») è una società internazionale specializzata nella fornitura di dati e nelle infrastrutture dei mercati finanziari le cui attività riguardano principalmente: i) i mercati dei capitali attraverso sedi di negoziazione (tra le quali LSE, Borsa Italiana, MTS, Turquoise e CurveGlobal Limited); ii) la post-negoziazione e la gestione del rischio; iii) i servizi di informazione e iv) i servizi tecnologici attraverso sistemi di negoziazione, sorveglianza del mercato e post-negoziazione per le organizzazioni e le borse. Nei primi due settori, LSEG gestisce sedi di negoziazione di azioni, prodotti negoziati in borsa, obbligazioni, derivati su tassi di interesse e derivati su azioni, oltre a stanze di compensazione (LCH e CC&G) per azioni, prodotti negoziati in borsa, obbligazioni, derivati su tassi di interesse, derivati su azioni, derivati su crediti e prodotti FX. Negli ultimi due settori, LSEG è particolarmente attiva nella fornitura di indici tramite FTSE Russell, nella fornitura di dati sulle sedi attraverso le citate sedi di negoziazione, nei sistemi di classificazione settoriali e in altri prodotti di informazione finanziaria quali gli identificatori di titoli.

(2) Refinitiv Business (il «target» o «Refinitiv») è una società specializzata nella fornitura di dati e nelle infrastrutture dei mercati finanziari che opera nei seguenti settori: i) fornitura di dati e analisi; ii) soluzioni per i mercati dei capitali e i flussi di lavoro e iii) servizi di gestione del rischio. Nel primo settore Refinitiv opera in particolare nel contesto di soluzioni desktop attraverso Eikon, della fornitura di flussi di dati consolidati in tempo reale attraverso Elektron, della fornitura di indici, di sistemi di classificazione settoriali e nella fornitura di dati sulle sedi di negoziazione. Nel secondo settore Refinitiv gestisce sedi di negoziazione (Tradeweb, FXall e Matching) di azioni, prodotti negoziati in borsa, obbligazioni, derivati su tassi di interesse, derivati su azioni e prodotti FX. Nel terzo settore Refinitiv offre strumenti di screening, di monitoraggio e di valutazione dei rischi che aiutano gli utenti a rispettare la legislazione in materia di reati finanziari in tutto il mondo.

II. L’OPERAZIONE

(3) In data 13 maggio 2020 è pervenuta alla Commissione la notifica di un progetto di concentrazione in conformità dell’articolo 4 del regolamento (CE) n. 139/2004 del Consiglio (il «regolamento sulle concentrazioni»), operazione tramite la quale LSEG (Regno Unito) intende acquisire, ai sensi dell’articolo 3, paragrafo 1, lettera b), del regolamento sulle concentrazioni, il controllo esclusivo di Refinitiv (Stati Uniti) mediante acquisto di quote («l’operazione»). LSEG e Refinitiv sono designate in appresso come le «parti». L’operazione avrebbe creato uno degli operatori di dimensioni maggiori sui mercati finanziari a livello mondiale, attivo lungo l’intera catena del valore i) dei servizi relativi alle infrastrutture dei mercati finanziari (quotazione, negoziazione, compensazione e regolamento/custodia di strumenti finanziari quali azioni, obbligazioni, derivati) e ii) dei prodotti relativi ai dati finanziari (servizi desktop e flussi di dati, dati sulle sedi di negoziazione e indici/indici di riferimento).

III. SINTESI

(4) La Commissione ha espresso preoccupazioni in materia di concorrenza relative alla sovrapposizione orizzontale tra le attività delle parti nella fornitura di servizi di negoziazione per i titoli di Stato europei e ad una serie di relazioni verticali nel contesto dei dati finanziari e della negoziazione e compensazione di strumenti finanziari.

(5) Dall’indagine della Commissione è emerso che l’operazione avrebbe ostacolato in modo significativo una concorrenza effettiva nei mercati rilevanti elencati in appresso: a) sovrapposizioni orizzontali: fornitura di servizi di negoziazione elettronica per i titoli di Stato europei; b) sovrapposizioni verticali: preclusione dell’accesso ai fattori di produzione nei mercati rilevanti per i flussi di dati consolidati in tempo reale e i servizi desktop, limitando l’accesso ai dati sulle sedi di LSE; preclusione dell’accesso ai fattori di produzione nei mercati rilevanti per i flussi di dati consolidati in tempo reale e i servizi desktop, limitando l’accesso agli indici azionari del Regno Unito di LSEG; altri effetti non coordinati nei mercati rilevanti per i flussi di dati consolidati in tempo reale e i servizi desktop, tramite l’ottenimento di accesso a informazioni sensibili sotto il profilo commerciale concernenti i concorrenti; preclusione dell’accesso ai fattori di produzione nei mercati rilevanti del rilascio di licenze per indici, limitando l’accesso agli indici di riferimento valutario WM/R e preclusione a livello di clientela nel mercato rilevante dei servizi di negoziazione da operatore di borsa a cliente (dealer-to-client, «D2C») per i derivati su tassi di interesse fuori borsa («OTC»), limitando l’accesso ai servizi di compensazione per i derivati su tassi di interesse OTC.

(6) Il 5 novembre 2020 la parte notificante ha presentato un pacchetto di impegni con l’obiettivo di fugare i timori della Commissione di cui sopra (gli «impegni iniziali»). Il 26 novembre 2020, la parte notificante ha presentato un pacchetto aggiornato di impegni (gli «impegni definitivi» o «impegni»).

(7) Si propone pertanto l’adozione di una decisione di autorizzazione a norma dell’articolo 8, paragrafo 2, del regolamento sulle concentrazioni.

IV. VALUTAZIONE

A. MERCATO DEL PRODOTTO E MERCATO GEOGRAFICO RILEVANTI

(8) La presente sezione illustra le definizioni di mercato (del prodotto e geografico) rilevante per quanto concerne i mercati nei quali la Commissione ha constatato che l’operazione avrebbe ostacolato in modo significativo una concorrenza effettiva.

1. Fornitura di servizi di negoziazione elettronica per titoli di Stato europei

(9) Deutsche Börse/NYSE Euronext la Commissione ha ritenuto che la negoziazione di obbligazioni (ossia di titoli di Stato e obbligazioni societarie) non fosse sostituibile con la negoziazione di altri strumenti finanziari, come i titoli azionari a pronti Decisioni precedenti della Commissione. Sebbene la Commissione non abbia precedentemente valutato il mercato del prodotto rilevante per la fornitura di servizi di negoziazione per titoli di Stato, nel casola Commissione ha ritenuto che la negoziazione di obbligazioni (ossia di titoli di Stato e obbligazioni societarie) non fosse sostituibile con la negoziazione di altri strumenti finanziari, come i titoli azionari a pronti ( 2 )

(10) Valutazione della Commissione. Sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione conclude che, ai fini della presente decisione, la fornitura di servizi di negoziazione elettronica di titoli di Stato europei (ossia titoli di Stato dei paesi del SEE, del Regno Unito e della Svizzera) costituisce un mercato del prodotto distinto, mentre la questione di un’eventuale segmentazione per canale di negoziazione, ossia tra D2C e D2D ( dealer-to-dealer , da operatore a operatore) può essere lasciata aperta. La portata geografica di tali mercati è mondiale o quanto meno corrispondente al territorio del SEE.

2. Fornitura di servizi di negoziazione D2C per derivati su tassi di interesse fuori borsa

(11) Decisioni precedenti della Commissione. La Commissione ha ritenuto che la fornitura di servizi di negoziazione per contratti derivati consenta una suddivisione in base: i) alle classi di attività sottostanti ( 3 ) ; ii) all’ambiente di esecuzione ( 4 ) e iii) ai tipi di contratti ( 5 ) . Inoltre la Commissione ha precedentemente ritenuto che, per quanto concerne i servizi di negoziazione per i derivati su tassi di interesse negoziati in borsa, la valuta fosse un fattore di differenziazione che giustifica l’esistenza di mercati del prodotto distinti ( 6 )

(12) Valutazione della Commissione. Sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione conclude che ai fini della presente decisione la fornitura di servizi di negoziazione per derivati su tassi di interesse fuori borsa D2C costituisce un mercato del prodotto distinto, mentre può essere lasciata aperta la questione di una possibile segmentazione in base al metodo di esecuzione (ossia attraverso una sede di negoziazione elettronica rispetto a un contesto bilaterale via Voice al di fuori di una sede di negoziazione elettronica) e/o al tipo di contratto per derivati su tassi di interesse (ad esempio swap su tassi di interesse, contratti a termine del tipo forward rate agreements e swap sul tasso overnight e/o alla valuta scambiata (ad esempio EUR e USD). La portata geografica di tali mercati è mondiale o quanto meno corrispondente al territorio del SEE.

3. Fornitura di servizi di compensazione per derivati su tassi di interesse fuori borsa

(13) Decisioni precedenti della Commissione. La Commissione ha definito mercati del prodotto distinti per la compensazione dei derivati in base a classe delle attività sottostanti, ambiente di esecuzione, tipo di cliente e tipo di contratto ( 7 )

(14) Valutazione della Commissione. Sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione conclude che, ai fini della presente decisione, la fornitura di servizi di compensazione mediante controparti centrali per derivati su tassi di interesse fuori borsa costituisce un mercato del prodotto distinto, mentre la questione di un’eventuale segmentazione per tipo di contratto su tassi di interesse fuori borsa e/o valuta sottostante può essere lasciata aperta. La portata geografica di tali mercati è mondiale o quanto meno corrispondente al territorio del SEE.

4. Flussi di dati consolidati in tempo reale

(15) Reuters Instrument Codes , la Commissione ha riscontrato che i flussi di dati consolidati in tempo reale e i flussi dati diretti in tempo reale appartengono a mercati del prodotto distinti Decisioni precedenti della Commissione. I flussi di dati in tempo reale possono essere classificati in due categorie: consolidati e diretti. Nel caso, la Commissione ha riscontrato che i flussi di dati consolidati in tempo reale e i flussi dati diretti in tempo reale appartengono a mercati del prodotto distinti ( 8 ) . Nello stesso caso, la Commissione ha constatato che i flussi di dati consolidati in tempo reale non sono in concorrenza con i servizi desktop ( 9 )

(16) Valutazione della Commissione. Sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione conclude che esiste un mercato rilevante distinto per i flussi di dati consolidati in tempo reale (esclusi i servizi desktop e i flussi di dati diretti in tempo reale). La portata geografica di tale mercato è mondiale.

5. Servizi desktop

(17) Blackstone/Thomson Reuters F&R , la Commissione ha esaminato l’opportunità di definire un mercato plausibile dei servizi desktop, che sarebbe distinto da quelli dei flussi di dati consolidati in tempo reale, dei flussi di dati non in tempo reale e degli insiemi discreti di contenuti. La definizione del mercato del prodotto rilevante è stata infine lasciata aperta Decisioni precedenti della Commissione. Nel caso, la Commissione ha esaminato l’opportunità di definire un mercato plausibile dei servizi desktop, che sarebbe distinto da quelli dei flussi di dati consolidati in tempo reale, dei flussi di dati non in tempo reale e degli insiemi discreti di contenuti. La definizione del mercato del prodotto rilevante è stata infine lasciata aperta ( 10 )

(18) Valutazione della Commissione. Sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione conclude che esiste un mercato rilevante distinto per i servizi desktop completi (esclusi gli insiemi discreti di contenuti) e che tale mercato non deve essere suddiviso ulteriormente in base alle categorie di clienti. La portata geografica di tale mercato è mondiale.

6. Fornitura di dati sulle sedi

(19) Deutsche Börse/NYSE Euronext , l’indagine di mercato ha dimostrato che ciascuna delle parti per ciascuna delle loro sedi di negoziazione forniva informazioni specifiche sulle borse che non era possibile replicare ricorrendo ai servizi di dati di mercato forniti da altre borse o sedi. In altre parole, dall’indagine di mercato è emerso che i dati provenienti da ciascuna sede di negoziazione costituivano un mercato indipendente Decisioni precedenti della Commissione. Nel caso, l’indagine di mercato ha dimostrato che ciascuna delle parti per ciascuna delle loro sedi di negoziazione forniva informazioni specifiche sulle borse che non era possibile replicare ricorrendo ai servizi di dati di mercato forniti da altre borse o sedi. In altre parole, dall’indagine di mercato è emerso che i dati provenienti da ciascuna sede di negoziazione costituivano un mercato indipendente ( 11 )

(20) Valutazione della Commissione. Sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione conclude che esistono mercati rilevanti distinti per la concessione di licenze relative ai dati sulle sedi generati presso ciascuna sede di negoziazione. In tale decisione le preoccupazioni della Commissione riguardavano in particolare il mercato rilevante dei dati della LSE. La portata geografica di tale mercato è mondiale.

7. Rilascio di licenze relative agli indici

(21) Deutsche Börse/London Stock Exchange Group la Commissione ha ritenuto che il rilascio di licenze relative agli indici costituisse un mercato del prodotto distinto, che poteva essere potenzialmente suddiviso per tipo di indice Intercontinental Exchange/NYSE Euronext la Commissione ha definito mercati distinti degli indici in base alla classe di attività dei loro costituenti e alla rilevanza geografica (nazionale e regionale) Decisioni precedenti della Commissione. Nel casola Commissione ha ritenuto che il rilascio di licenze relative agli indici costituisse un mercato del prodotto distinto, che poteva essere potenzialmente suddiviso per tipo di indice ( 12 ) . In quel caso la Commissione ha constatato la mancanza di sostituibilità sul lato della domanda per singoli indici, compresi quelli relativi ai titoli di livello europeo o nazionale, in quanto offrono esposizioni diverse che i partecipanti al mercato non considerano sostituibili tra loro ( 13 ) . L’indagine della Commissione ha altresì sottolineato che la sostituibilità sul lato dell’offerta è limitata in ragione dell’esistenza di diritti di proprietà intellettuale e di ostacoli commerciali all’ingresso tra i diversi segmenti di indici ( 14 ) . Nel casola Commissione ha definito mercati distinti degli indici in base alla classe di attività dei loro costituenti e alla rilevanza geografica (nazionale e regionale) ( 15 )

(22) Valutazione della Commissione. Sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione conclude che esistono mercati del prodotto rilevanti distinti (tra gli altri) per il rilascio di licenze relative agli indici azionari del Regno Unito (rappresentato da una combinazione di classi di attività e geografia) e relative agli indici di riferimento FX, che costituiscono una classe di attività distinta e sono soggetti ai requisiti regolamentari previsti dal regolamento UE sugli indici di riferimento. La portata geografica del mercato del rilascio di licenze per indici azionari e indici FX del Regno Unito è di livello mondiale.

B. VALUTAZIONE SOTTO IL PROFILO DELLA CONCORRENZA

1. Effetti unilaterali: effetti orizzontali nella fornitura di servizi di negoziazione elettronica per titoli di Stato europei

(23) La Commissione ha espresso preoccupazioni in merito al fatto che l’operazione ostacolerà in modo significativo una concorrenza effettiva nel mercato della fornitura di servizi di negoziazione elettronica per titoli di Stato europei e nei suoi possibili sottosegmenti, in quanto andrà a costituire o a rafforzare, a seconda dei mercati rilevanti dei sottosegmenti, la posizione dominante dell’entità risultante dalla concentrazione.

(24) L’operazione creerebbe una concentrazione di sedi di negoziazione importanti di titoli di Stato europei, ossia MTS di LSEG e Tradeweb di Refinitiv, e si tradurrebbe in una quota di mercato combinata molto elevata, fino al [70-80] %. Dall’indagine di mercato emerge inoltre che le parti possiedono sedi che detengono una posizione preminente sul mercato e sono in stretta concorrenza in questo settore, in particolare per quanto concerne le negoziazioni tra operatori di borsa ( dealer ) e investitori. L’indagine di mercato indica inoltre che la fornitura di servizi di negoziazione per i titoli di Stato europei è caratterizzata da forti effetti di rete e da elevati ostacoli all’ingresso.

2. Effetti verticali

2.1. Effetti non orizzontali relativi alla negoziazione (a monte) e alla compensazione (a valle) dei derivati su tassi di interesse fuori borsa

(25) La Commissione ha espresso preoccupazione per gli effetti verticali non coordinati che l’operazione genera in ragione del legame verticale tra l’attività di Refinitiv di fornitura di servizi di negoziazione di derivati su tassi di interesse fuori borsa (tramite Tradeweb) e l’attività di LSEG nella fornitura di servizi di compensazione per i medesimi prodotti (tramite LCH SwapClear). Più specificamente, la Commissione ritiene che l’operazione ostacolerà in modo significativo una concorrenza effettiva nella fornitura di servizi di negoziazione D2C per i derivati su tassi di interesse fuori borsa, mediante la creazione di una posizione dominante, a causa delle seguenti strategie di preclusione a livello di clientela che l’entità risultante dalla concentrazione avrebbe la capacità di attuare e sarebbe incentivata ad attuare: a) l’entità risultante dalla concentrazione potrebbe cessare di compensare le operazioni effettuate nelle sedi di negoziazione concorrenti di Tradeweb o attraverso fornitori di middleware (rifiuto della compensazione); b) l’entità risultante dalla concentrazione potrebbe aumentare le commissioni di compensazione per i prodotti negoziati nelle sedi di negoziazione concorrenti di Tradeweb (preclusione basata sul prezzo); c) l’entità risultante dalla concentrazione potrebbe ridurre la qualità o imporre requisiti tecnici od operativi svantaggiosi per la compensazione delle operazioni svolte nelle sedi di negoziazione concorrenti (preclusione a livello tecnico); e d) l’entità risultante dalla concentrazione potrebbe negare o rendere meno efficace la cooperazione di LCH SwapClear con le sedi di negoziazione concorrenti per quanto riguarda l’introduzione di nuovi prodotti (preclusione all’innovazione).

(26) L’indagine di mercato conferma che l’entità risultante dalla concentrazione disporrà, dopo la concentrazione, delle capacità ( 16 ) e degli incentivi ( 17 ) sufficienti per attuare le quattro strategie di cui sopra. Inoltre l’indagine di mercato ha confermato che tali strategie di preclusione inciderebbero probabilmente in modo significativo sul mercato a monte della negoziazione D2C di derivati su tassi di interesse fuori borsa, dato che tali strategie precluderebbero notevolmente l’attività dei concorrenti D2C di Tradeweb nella negoziazione di tali prodotti.

2.2. Effetti non orizzontali relativi ai dati sulle sedi riguardanti la sede di negoziazione LSE di LSEG (a monte) e ai flussi di dati consolidati in tempo reale di Refinitiv (a valle)

(27) I dati relativi a LSE costituiscono un fattore di produzione per il mercato a valle dei flussi di dati consolidati in tempo reale, nel quale opera Refinitiv. La Commissione conclude che l’entità risultante dalla concentrazione avrebbe le capacità e gli incentivi sufficienti per attuare una preclusione dell’accesso ai fattori di produzione nel mercato dei flussi di dati consolidati in tempo reale, limitando l’accesso ai dati sulle sedi di LSE: a) sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione ritiene che i dati relativi a LSE costituiscano un fattore di produzione importante per il mercato a valle dei flussi di dati consolidati in tempo reale, tenendo conto del parere di concorrenti e clienti finali nel settore di tali prodotti; e b) la Commissione stima che i profitti ottenuti a valle da una strategia di preclusione dell’accesso ai fattori di produzione sarebbero notevolmente superiori a quelli persi a monte. La Commissione tiene conto anche delle pratiche precedenti delle parti, tra le quali: i) la distribuzione esclusiva di Refinitiv dei dati sulle sedi di Tradeweb; e ii) le accuse antitrust nei confronti di Borsa Italiana in ragione di discriminazioni nei confronti dei concorrenti nel settore dei flussi di dati consolidati in tempo reale con l’obiettivo di favorire il proprio fornitore di tali flussi integrato verticalmente (ora ceduto).

(28) La Commissione constata che Refinitiv è attualmente un soggetto dominante nel mercato dei flussi di dati consolidati in tempo reale e conclude che una strategia di preclusione dell’accesso ai fattori di produzione ( 18 ) inciderebbe sulla concorrenza effettiva in questo mercato, ad esempio rafforzando la posizione dominante di Refinitiv.

2.3. Effetti non orizzontali relativi ai dati sulle sedi riguardanti la sede di negoziazione LSE di LSEG (a monte) e ai servizi desktop delle parti (a valle)

(29) I dati sulle sedi di LSE costituiscono un fattore di produzione per il mercato a valle dei servizi desktop, nel quale opera Refinitiv ( 19 ) . La Commissione conclude che l’entità risultante dalla concentrazione avrebbe le capacità e gli incentivi sufficienti per attuare una preclusione dell’accesso ai fattori di produzione nel mercato dei servizi desktop, limitando l’accesso ai dati sulle sedi di LSE. Sulla base dei risultati dell’indagine di mercato e delle prove a sua disposizione, la Commissione ritiene che i dati relativi a LSE costituiscano un fattore di produzione importante per il mercato a valle dei servizi desktop. La Commissione ritiene inoltre che l’entità risultante dalla concentrazione sarebbe incentivata ad attuare tale preclusione dell’accesso ai fattori di produzione e tiene conto del comportamento passato delle parti (come descritto al punto (27), lettera b) di cui sopra).

(30) La Commissione osserva che una strategia di preclusione dell’accesso ai fattori di produzione ( 20 ) che coinvolga i dati relativi a LSE inciderebbe sulla concorrenza effettiva nel mercato dei servizi desktop, in ragione del fatto che: i) impedirebbe ai concorrenti di competere in modo efficace in termini di qualità e ii) scoraggerebbe le imprese dall’accedere al mercato.

2.4. Effetti non orizzontali riguardanti il rilascio di licenze relative agli indici azionari del Regno Unito (a monte) e ai flussi di dati consolidati in tempo reale (a valle)

(31) LSEG opera in diversi segmenti del rilascio di licenze, tramite FTSE Russell, uno dei principali fornitori di indici. FTSE Russell è uno dei tre attori in «oligopolio» nel settore degli indici, insieme a MSCI e S&P. Gli indici vengono per lo più distribuiti ai clienti finali una volta al giorno non in tempo reale (indici di fine giornata o «EOD») o in tempo reale.

(32) I dati sugli indici azionari in tempo reale nel Regno Unito di FTSE Russell costituiscono un fattore di produzione per il mercato a valle dei flussi di dati consolidati in tempo reale, nel quale opera Refinitiv. La Commissione teme che l’entità risultante dalla concentrazione possa attuare una preclusione nei confronti dei concorrenti nel settore dei flussi di dati consolidati in tempo reale non concedendo loro accesso agli indici azionari del Regno Unito di FTSE Russell o peggiorando tale accesso.

2.5. Effetti non orizzontali riguardanti il rilascio di licenze relative agli indici azionari del Regno Unito (a monte) e servizi desktop (a valle)

(33) Gli indici azionari del Regno Unito di FTSE Russell costituiscono un fattore di produzione per il mercato a valle delle soluzioni desktop, nel quale opera Refinitiv.

(34) La Commissione teme che l’entità risultante dalla concentrazione possa attuare una preclusione nei confronti dei concorrenti nel settore dei servizi desktop non concedendo loro accesso agli indici azionari del Regno Unito di FTSE Russell o peggiorando tale accesso.

2.6. Altri effetti non coordinati che possono danneggiare i fornitori di flussi di dati consolidati in tempo reale e servizi desktop

(35) La Commissione ha espresso preoccupazioni in merito al fatto che l’entità risultante dalla concentrazione possa utilizzare informazioni commercialmente sensibili sui clienti dei concorrenti a valle, ottenute attraverso le sue attività a monte nel contesto degli indici azionari del Regno Unito e dei dati relativi a LSE al fine di aggravare il danno arrecato a tali concorrenti dalle strategie di preclusione di cui sopra.

2.7. Effetti non orizzontali in relazione agli indici FX (a monte) e il rilascio di licenze (a valle)

(36) I tassi degli indici FX sono utilizzati dai fornitori di indici per esprimere indici in valute diverse o costruire indici comprendenti titoli internazionali con denominazioni valutarie diverse. Gli indici di riferimento WM/R di Refinitiv sono il leader di mercato indiscusso e nel 2019 detenevano una quota di mercato pari al [70-80] %. La Commissione teme che l’entità risultante dalla concentrazione possa attuare una preclusione nei confronti dei concorrenti fornitori di indici non concedendo loro accesso agli indici di riferimento WM/R.

3. Conclusioni

(37) La decisione conclude pertanto che l’operazione ostacola in modo significativo una concorrenza effettiva in ragione: i) degli effetti orizzontali non coordinati nel mercato per la fornitura di servizi di negoziazione elettronica per titoli di Stato europei; e ii) degli effetti verticali non coordinati a) nei mercati per la negoziazione (a monte) e la compensazione (a valle) dei derivati su tassi di interesse fuori borsa, b) nel mercato a monte dei dati relativi alla sede di negoziazione LSE di LSEG e nel mercato a valle dei flussi di dati consolidati in tempo reale, c) nel mercato a monte dei dati relativi alla sede di negoziazione LSE di LSEG e nel mercato a valle dei servizi desktop, d) nel mercato a monte del rilascio di licenze relative agli indici azionari del Regno Unito e nel mercato a valle per i flussi di dati consolidati in tempo reale, e) nel mercato a monte del rilascio di licenze relative agli indici azionari del Regno Unito e nel mercato a valle dei servizi desktop e f) nel mercato a monte degli indici FX e i mercati a valle del rilascio delle licenze.

C. MISURE CORRETTIVE

1. Impegni presentati da LSEG

(38) Per affrontare le preoccupazioni in materia di concorrenza di cui sopra, la parte notificante ha presentato gli impegni illustrati in appresso.

1.1. Impegno a risolvere gli effetti orizzontali

(39) Al fine di porre rimedio alle preoccupazioni della Commissione nel contesto della fornitura di servizi di negoziazione elettronica per titoli di Stato europei, la parte notificante propone di cedere a Euronext la propria quota del 99,9 % in Borsa Italiana ( 21 ) . A tale fine, il 9 ottobre 2020, LSEG ed Euronext hanno firmato un accordo di compravendita definitivo e vincolante.

1.2. Impegno a risolvere gli effetti verticali

(40) Innanzitutto, per quanto concerne le preoccupazioni in merito alla preclusione verticale a livello di clientela nel settore dei derivati su tassi di interesse fuori borsa (in relazione, a monte, alla fornitura di servizi di negoziazione per tali derivati e, a valle, alla fornitura di servizi di compensazione per i medesimi derivati), la parte notificante propone di impegnarsi affinché LCH SwapClear si astenga per 10 anni dall’attuare le strategie di preclusione di cui al punto (25). In particolare, gli impegni pertinenti prevedono che SwapClear: a) rispetti integralmente le disposizioni del regolamento sulle infrastrutture del mercato europeo nella misura applicabile alla compensazione non discriminatoria e trasparente dei derivati su tassi di interesse fuori borsa nello Spazio economico europeo (anche dopo la fine del periodo transitorio della Brexit) e rispetti tali prescrizioni non soltanto nei confronti delle sedi di negoziazione, ma anche dei fornitori di middleware; e b) assicuri un trattamento non discriminatorio tra Tradeweb e le sedi di negoziazione terze e fornitori di middleware in termini di: i) i prezzi; ii) i livelli di servizio, specifiche tecniche e norme operative (compresi i requisiti di interoperabilità); e iii) introduzione di nuovi prodotti.

(41) In secondo luogo, per quanto concerne le preoccupazioni per la preclusione dell’accesso ai fattori di produzione nei servizi di informazione, la parte notificante si impegna a fornire accesso ai pertinenti prodotti a monte a tutti i concorrenti esistenti e futuri a valle per 10 anni. Per quanto concerne l’accesso da parte dell’entità risultante dalla concentrazione alle informazioni strategiche dei clienti finali, la parte notificante si impegna a stabilire una barriera allo scambio di informazioni tra le imprese interessate. a) Per quanto concerne i dati relativi a LSE, LSEG si impegna a: i) rendere tali dati disponibili ai fornitori di dati terzi esistenti e futuri (22); e ii) non ridurre il livello della propria tecnologia in modo da avere un impatto negativo sulla qualità dei dati relativi a LSE forniti a fornitori di dati terzi, rispetto alla qualità dei dati consegnati alle unità di Refinitiv che si occupano di flussi di dati consolidati in tempo reale e servizi desktop; b) Per quanto concerne gli indici azionari del Regno Unito FTSE, LSEG si impegna a: i) concedere accesso agli indici azionari del Regno Unito di FTSE Russell (23) ai fornitori di dati terzi esistenti e futuri; e ii) fornire indici azionari del Regno Unito FTSE Russell a fornitori di dati terzi esistenti e futuri a livelli di qualità/servizio equivalenti a quelli forniti all’impresa interessata; c) Per quanto riguarda le informazioni commercialmente sensibili sui clienti, LSEG si impegna a mantenere una barriera allo scambio di informazioni tra il personale che gestisce le informazioni riservate dei clienti e l’impresa interessata, in maniera da garantire che non vi sia alcuno scambio di informazioni riservate sui clienti con l’impresa interessata che potrebbe incidere negativamente sui fornitori di dati terzi; d) per quanto riguarda gli indici WM/R, LSEG si impegna a concedere accesso agli indici WM/R FX esistenti e futuri a tutti i clienti esistenti e futuri che già accedono o presentano una richiesta di accesso agli indici WM/R FX rilascio di licenze per indici.

(42) Per entrambe le serie di impegni che riguardano le preoccupazioni verticali, la parte notificante propone di introdurre un sistema «rapido» di risoluzione delle controversie, che può in ultima battuta portare a un arbitrato.

2. Valutazione degli impegni presentati

(43) La Commissione ritiene che la cessione di Borsa Italiana a Euronext, nonché le misure correttive in materia di accesso presentate in relazione ai servizi di informazione e alla negoziazione e compensazione dei derivati su tassi di interesse fuori borsa, siano adeguate per risolvere le preoccupazioni in materia di concorrenza concernenti l’operazione.

(44) In particolare, per quanto riguarda la cessione di Borsa Italiana a Euronext, i partecipanti al mercato hanno espresso un parere estremamente favorevole in merito all’idoneità e all’efficacia degli impegni per risolvere completamente il problema della sovrapposizione tra le attività delle parti nella negoziazione elettronica di titoli di Stato europei. La Commissione ritiene che la misura correttiva proposta risolva le preoccupazioni in materia di concorrenza a livello orizzontale. Inoltre, i risultati dell’indagine di mercato confermano che Borsa Italiana è un’impresa redditizia che, se gestita da un acquirente idoneo, può concorrere in modo effettivo sul mercato su base duratura e può operare su base indipendente. Gli impegni non contengono una clausola relativa all’acquirente iniziale. Dato che non vi sono rischi specifici che possono compromettere l’acquisizione da parte di Euronext, la Commissione ritiene che tale clausola non sia necessaria.

(45) Per quanto riguarda i derivati su tassi di interesse fuori borsa, i clienti finali si sono detti estremamente favorevoli agli impegni iniziali. Sebbene diversi concorrenti nel settore della negoziazione e della compensazione abbiano avanzato proposte costruttive di miglioramenti (di cui si è tenuto conto negli impegni definitivi), l’indagine di mercato relativa agli impegni iniziali ha raccolto per lo più pareri favorevoli tanto dai concorrenti del settore della negoziazione e della compensazione, tra i quali Bloomberg, il principale concorrente di Tradeweb nello spazio di negoziazione dei derivati su tassi di interesse fuori borsa D2C che da un soggetto che rappresenta un possibile obiettivo di un’eventuale strategia di preclusione a livello di clientela. Inoltre, la durata di 10 anni di tali impegni, nonché l’efficace meccanismo di risoluzione rapida delle controversie e la procedura di arbitrato, sembrano appropriati e sufficienti per fugare le preoccupazioni della Commissione in modo efficace e nel lungo termine ( 24 )

(46) Per quanto concerne i servizi di informazione, la grande maggioranza dei clienti finali ha espresso soddisfazione in merito alla portata e all’idoneità degli impegni iniziali. Numerosi fornitori di dati hanno ritenuto che alcuni elementi degli impegni iniziali non fossero sufficientemente chiari e hanno proposto chiarimenti e miglioramenti, molti dei quali sono stati attuati dalla parte notificante negli impegni definitivi. Inoltre, così come per gli impegni relativi ai derivati su tassi di interesse fuori borsa, la durata di 10 anni degli impegni, nonché l’efficace meccanismo di risoluzione rapida delle controversie e la procedura di arbitrato, sembrano appropriati e sufficienti per fugare le preoccupazioni della Commissione in modo efficace e nel lungo termine ( 25 )

(47) Per tutti questi motivi la Commissione conclude che gli impegni definitivi risolvono tutte le questioni in materia di concorrenza sollevate dall’operazione. La Commissione conclude altresì che gli impegni definitivi possono essere attuati efficacemente entro un breve lasso di tempo.

(48) Di conseguenza la Commissione conclude che, subordinatamente al pieno rispetto degli impegni presentati dalle parti, l’operazione sarà resa compatibile con il mercato interno per quanto concerne gli effetti orizzontali nel mercato per la fornitura di servizi di negoziazione elettronica di titoli di Stato europei, così come gli effetti non orizzontali i) nei mercati della negoziazione (a monte) e la compensazione (a valle) dei derivati su tassi di interesse fuori borsa, ii) nel mercato a monte dei dati relativi alla sede di negoziazione LSE di LSEG, e nel mercato a valle dei flussi di dati consolidati in tempo reale; iii) nel mercato a monte dei dati relativi alla sede di negoziazione LSE di LSEG e nel mercato a valle dei servizi desktop; iv) nel mercato a monte del rilascio di licenze relative agli indici azionari del Regno Unito e nel mercato a valle dei flussi di dati consolidati in tempo reale; v) nel mercato a monte del rilascio di licenze relative agli indici azionari e nel mercato a valle dei servizi desktop; e vi) nel mercato a monte degli indici FX e nei mercati a valle del rilascio di licenze per indici.

V. CONCLUSIONE

(49) Per i motivi sin qui esposti, la decisione conclude che la concentrazione proposta, subordinatamente al pieno rispetto degli impegni assunti dalle parti, non ostacola in modo significativo la concorrenza effettiva nel mercato interno o in una parte sostanziale di esso.

(50) Di conseguenza, la concentrazione dovrebbe essere dichiarata compatibile con il mercato interno e con il funzionamento dell’accordo SEE, ai sensi dell’articolo 2, paragrafo 2 e dell’articolo 8, paragrafo 2 del regolamento sulle concentrazioni e dell’articolo 57 dell’accordo SEE.

(1) GU L 24 del 29.1.2004, pag. 1.

(2) Decisione della Commissione, del 1° febbraio 2012, nel caso M.6166 – Deutsche Börse/NYSE Euronext, considerando 61.

(3) Operando una distinzione tra i servizi di negoziazione relativi a derivati su tassi di interesse, derivati su azioni, derivati su valute, derivati su merci, derivati su crediti e derivati FX.

(4) Operando una distinzione tra i servizi di negoziazione relativi a derivati su scambi (derivati negoziati in borsa) e ai derivati negoziati fuori borsa («OTC»).

(5) Operando una distinzione tra i servizi di negoziazione relativi agli swap e i servizi di negoziazione relativi a contratti a premi e contratti a termine standardizzati o non standardizzati (futures/forwards).

(6) Decisione della Commissione, del 1° febbraio 2012, nel caso M.6166 – Deutsche Börse/NYSE Euronext, considerando 406.

(7) Decisione della Commissione, del 1° febbraio 2012, nel caso M.6166 – Deutsche Börse/NYSE Euronext, considerando 444 e decisione della Commissione, del 29 marzo 2017, nel caso M.7995 - Deutsche Börse/London Stock Exchange Group, considerando 748, 750.

(8) Decisione della Commissione, del 20 dicembre 2012, nel caso AT.39654, Reuters Instrument Codes, considerando 29.

(9) Decisione della Commissione, del 20 dicembre 2012, nel caso AT.39654, Reuters Instrument Codes, considerando 30. Nel caso Blackstone/Thomson Reuters F&R, la Commissione ha esaminato il mercato rilevante dei flussi di dati consolidati in tempo reale, ma ha lasciato aperta la definizione precisa del mercato (decisione della Commissione, del 20 luglio 2018, nel caso M.8837 – Blackstone/Thomson Reuters F&R Business, considerando 23 e seguenti).

(10) Decisione della Commissione, del 20 luglio 2018, nel caso M.8837 – Blackstone/Thomson Reuters F&R Business, considerando 12, 14.

(11) Decisione della Commissione, del 1° febbraio 2012, nel caso M.6166 – Deutsche Börse/NYSE Euronext, considerando 140 e 152. Analogamente, decisione della Commissione, del 24 giugno 2013, nel caso M.6873 – Intercontinental Exchange/NYSE Euronext, considerando 11.

(12) Decisione della Commissione, del 1° febbraio 2012, nel caso M.6166 – Deutsche Börse/NYSE Euronext, considerando 148.

(13) Decisione della Commissione, del 1° febbraio 2012, nel caso M.6166 – Deutsche Börse/NYSE Euronext, considerando 428.

(14) Decisione della Commissione, del 1° febbraio 2012, nel caso M.6166 – Deutsche Börse/NYSE Euronext, considerando 147.

(15) Decisione della Commissione, del 24 giugno 2013, nel caso M.6873 – Intercontinental Exchange/NYSE Euronext, considerando 65.

(16) Al di là della sua quota globale estremamente elevata (circa [90-100] %), LCH SwapClear è praticamente l’unica controparte centrale avente una forte presenza in una vasta gamma di valute, in un contesto nel quale i clienti apprezzano ila possibilità di compensare tutti i loro contratti denominati in più valute mediante la stessa controparte centrale grazie agli effetti di rete e alle economie di scala. Dall’indagine di mercato è inoltre emerso che non vi sarebbero ostacoli giuridici o tecnici che impedirebbero all’entità risultante dalla concentrazione di attuare una preclusione totale, una preclusione basata sui prezzi, una preclusione a livello tecnico o una preclusione all’innovazione, come descritto in precedenza.

(17) L’indagine approfondita ha dimostrato che è molto più facile cambiare la sede di negoziazione che la stanza di compensazione e che, secondo un’analisi aritmetica verticale condotta dalla Commissione, tutti i quattro tipi di preclusione elencati sarebbero redditizi per l’entità risultante dalla concentrazione.

(18) Compresa la preclusione completa e la preclusione parziale attraverso l’abbassamento del livello tecnologico.

(19) LSEG è attiva anche nei servizi desktop attraverso Mergent. Tuttavia Mergent è un fornitore di servizi desktop di nicchia, che si rivolge ai clienti finali delle istituzioni accademiche statunitensi e detiene una quota inferiore allo [0-5] % sul mercato mondiale dei servizi desktop.

(20) Compresa la preclusione completa e la preclusione parziale attraverso il peggioramento della tecnologia.

(21) La cessione proposta comprenderà pertanto: i) MTS, che possiede sedi di negoziazione per tutte le obbligazioni e gli strumenti a reddito fisso e un certo numero di sedi più piccole di negoziazione al dettaglio a reddito fisso (MOT, EXTRAMOT ed EUROTLX); ii) la Borsa Italiana; iii) Elite, una piattaforma internazionale di sviluppo delle imprese e di raccolta di capitali; iv) il mercato italiano dei derivati, una sede di negoziazione di derivati; v) MTS Repo, una sede di negoziazione pronti contro termine D2D; vi) i servizi dati di mercato di Borsa Italiana e i servizi dati di MTS, servizi dati in tempo reale che concedono in licenza dati sulle sedi a numerosi fornitori di dati terzi; vii) CC&G, una controparte centrale importante nonché fornitrice di servizi di gestione dei rischi; viii) Monte Titoli, il Deposito Centrale Titoli italiano; ix) Bit Market Services S.p.A., una società che offre servizi informativi e software; x) GATElab S.r.l., un fornitore di tecnologia per operazioni di pre-negoziazione, negoziazione e post-negoziazione.

(22) LSEG si impegna inoltre a non applicare prezzi e altri termini relativi alle licenze per quanto riguarda i dati relativi a LSE che rappresenterebbero di fatto una mancata messa a disposizione dei dati relativi LSE ai fornitori di dati terzi.

(23) Con indici azionari del Regno Unito FTSE si intendono indici in tempo reale e/o di fine giornata (compresi i contenuti correlati, quali i dati costitutivi di affiliazione e i dati storici) elencati nell’appendice agli impegni definitivi o qualsiasi prodotto successore che segua sostanzialmente la medesima metodologia per la ponderazione e la selezione dei suoi componenti come uno di tali indici.

(24) In particolare per quanto concerne la durata, l’indagine di mercato condotta dalla Commissione conferma che in considerazione del ritmo dell’evoluzione di questo mercato, una durata di 10 anni fornisce un tempo sufficiente per l’adattamento (anche sotto forma di adattamento dei flussi di compensazione e delle preferenze di compensazione dei clienti), così come per potenziali modifiche delle strutture di mercato (anche sotto forma di cambiamenti guidati dall’innovazione e da nuovi ingressi).

(25) In particolare per quanto concerne la durata, l’indagine di mercato della Commissione conferma che 10 anni costituiscono una durata opportuna per risolvere le preoccupazioni in materia di concorrenza nel contesto dei flussi di dati consolidati in tempo reale e dei servizi desktop. Per quanto concerne la preclusione dell’accesso ai fattori di produzione nei mercati del rilascio di licenze relative agli indici, la Commissione osserva che un periodo di 10 anni rappresenta un tempo sufficiente i) per le modifiche delle strutture di mercato a monte o a valle o ii) nel caso in cui i concorrenti a valle continuino a nutrire preoccupazioni in merito alla fornitura degli indici FX a seguito della scadenza degli impegni definitivi, per organizzarsi in modo da potersi procurare tali indici dai concorrenti di Refinitiv.