COMMISSIONE DELLE COMUNITÀ EUROPEE 
COM(93) 528 def. 
Bruxelles, 10 novembre 1993 
COMUNICAZIONE DELLA COMMISSIONE 
Sui problemi fìnanzìari incontrati 
dalle piccole e medie imprese 
INDICE 
I. INTRODUZIONE 
n. I PROBLEMI INCONTRATI DA DIVERSE CATEGORIE DI PMI PER 
L'ACCESSO AI FINANZIAMENTI 
Imprese convenzionali di recente costituzione 
Imprese di recente costituzione, ad alto rischio 
Il primo stadio di forte espansione 
Successivi stadi di forte espansione 
III. FONTI DI FINANZIAMENTO - VANTAGGI E SVANTAGGI 
Le banche 
Altre fondi di finanziamento nel settore privato 
Finanziamenti fuori bilancio 
Il leasing 
Il factoring 
Il venture capital e il capitale di avviamento 
I capitali di sviluppo 
I mercati azionari 
Le risorse interne 
IV. ESEMPI DI PROGRAMMI DI FINANZIAMENTO PER LE PMI 
Piani nazionali 
Piani regionali 
Progetti a livello comunitario 
All'esterno della Comunità Europea 
3 
V. VUOTI DI FINANZIAMENTO RILEVABILI E NUOVE INIZIATIVE 
REALIZZABILI ENTRO I LIMITI IMPOSTI DALLA DOTTRINA DELLA 
SUSSIDIARIETÀ' 
VE. INCREMENTARE L'EFFICACIA DELLE ATTUALI AZIONI DELLA 
COMMISSIONE 
VH. CONCLUSIONI GENERALI 
ALLEGATI 
ALLEGATO A Esempi di programmi di finanziamento delle PMI nella 
Comunità europea. 
ALLEGATO B Meccanismi di finanziamento basati sui capitali di rischio e i 
capitali di avviamento negli Stati Uniti d'America. 
ALLEGATO C 
ALLEGATO D Il finanziamento delle PMI in Giappone. 
Risultati di uno studio svolto dalla Cranfield School of 
Management sull'atteggiamento delle piccole imprese verso 
gli aspetti finanziari e verso gli istituti finanziari in Europa. 
I. INTRODUZIONE 
1. Il presente documento rappresenta una parziale risposta ad una richiesta incorporata in 
una Risoluzione del Consiglio del 17 giugno 1992, con la quale si chiedeva alla Commissione di 
presentare una previsione delle proposte necessarie per assicurare la prosecuzione della politica 
a favore delle imprese, in relazione alle strategie perseguite dalle stesse per europeizzare e 
internazionalizzare la loro attività, senza trascurare gli aspetti finanziari generali. La 
Commissione ha inoltre già presentato il suo programma pluriennale di azioni comunitarie volte 
a intensificare la politica a favore delle imprese, con particolare riguardo a quelle piccole e 
medie (PMI). In tale programma, approvato dal Consiglio il 14 giugno 1993, si parla in modo 
specifico dell'opportunità di esaminare le possibilità di un miglior accesso ai mezzi di 
finanziamento da parte delle PMI. 
2. Non è la prima volta che la Comunità rileva come degno d'attenzione il problema di un 
miglior accesso delle PMI alle fonti di finanziamento, problema del quale si era già preso atto 
nella Risoluzione del Consiglio riguardante il programma d'azione a favore delle PMI (1) 
Risoluzione e che era stato nuovamente sottolineato dalla Commissione nella sua 
Comunicazione "An Enterprise Policy for the Community" (Una politica comunitaria a favore 
delle imprese). (2) Comunicazione II fatto che il Consiglio abbia chiesto un riesame della 
questione significa che persistono dei problemi, alcuni dei quali potranno richiedere un 
intervento coordinato a livello comunitario. 
3. A seguito della Risoluzione del 1986, la Commissione ha realizzato una serie di 
documenti particolareggiati su diversi aspetti del problema, tra i quali: 
- una Comunicazione al Consiglio e al Parlamento in materia di ingegneria finanziaria (3) 
COM(86)723, unitamente a una "guida alle tecniche di ingegneria finanziaria impiegate 
dalla Commissione nel contesto della politica regionale"; 
- una Comunicazione riguardante "Il ruolo degli enti di mutua garanzia nel finanziamento 
delle PMI nella Comunità europea" (4) SEC(91)1550; 
- una Comunicazione riguardante "Un'azione pilota per stimolare i capitali di avviamento" (5) 
SEC(88)1496; 
- una Comunicazione sul tema "Strumenti comunitari per incoraggiare lo sviluppo del 
Venture Capital nella Comunità" (6) SEC(91)2414; 
- una relazione particolare commissionata dalla Direzione Generale XXIII sul "Programma 
europeo per i fondi di capitali di avviamento: esame dei primi tre anni" (7). 
(1) Risoluzione del Consiglio COM(86)445 def. del 7 agosto 1986 
(2) Comunicazione della Commissione, COM(88)241 def,/2 dell'8 giugno 1988 
(3) COM(86)723 def. 
(4) SEC(91)1550 def. 
(5) SEC(88)1496 def. 
(6) SEC(91)2414 def. 
(7) Dr. Gordon Murray e David Francis, Warwick Business School, maggio 1992 
6 
4. Nonostante il gran numero di studi realizzati sull'argomento, sia a livello nazionale che 
comunitario, e nonostante l'ampia gamma di programmi lanciati con il preciso scopo di 
facilitare alle PMI l'accesso ai mercati finanziari, nel mondo delle piccole imprese si lamenta 
ancora l'esistenza di forti difficoltà, esacerbate dall'attuale clima economico, soprattutto quando 
si tratta di ottenere finanziamenti a tassi d'interesse ragionevoli senza dover prestare garanzie di 
entità esagerata sotto forma di beni patrimoniali personali. Il problema è ritenuto abbastanza 
grave da pregiudicare la possibilità delle PMI di competere su un piano di parità con le aziende 
più grandi, e da minacciare, in taluni casi, perfino la loro stessa sopravvivenza. Tali asserzioni 
non trovano un riscontro totale negli studi di recente effettuati (8) Financing; tuttavia è 
innegabile che determinati aspetti dei finanziamenti alle PMI meritano un ulteriore 
approfondimento. 
5. Il presente documento non si propone di esaminare in modo diretto l'annosa questione 
del costo del denaro per le PMI, argomento che è stato oggetto di uno studio approfondito, 
effettuato per conto di altri servizi della Commissione, (9) Differenze dal quale è emerso che 
nel decennio culminato nel 1991 il costo del capitale d'investimento negli USA e in Giappone è 
stato inferiore a quello rilevato nella CE dell' 1,5%-12%, con ovvie conseguenze per la 
competitività delle imprese di tutte le dimensioni. 
Scopo del documento è invece quello di: 
- esaminare il fabbisogno finanziario delle PMI in varie fasi del loro sviluppo; 
prendere in considerazione le diverse fonti di finanziamento disponibili, verificando la 
misura in cui esse rispondono alle necessità individuate; 
- prendere in esame le iniziative più significative già varate per facilitare alle PMI l'accesso 
alle fonti di finanziamento, all'interno come all'esterno della Comunità; 
- quantificare il divario che permane e le opportune politiche d'intervento ad ampio raggio, 
sia a livello nazionale che comunitario. 
6. Nell'esaminare tale problema non si è mai perso di vista il fatto che i prestiti alle imprese 
rappresentano un'attività di tipo commerciale, svolta a scopo di lucro; che per la maggior parte 
gli interventi di assistenza continueranno a far capo ad organismi nazionali e regionali, piuttosto 
che comunitari; e che le azioni intraprese, di qualunque natura esse siano, sono destinate solo 
ad integrare, o facilitare l'accesso ai finanziamenti forniti dal mercato. Ciò non toglie che in tali 
operazioni siano sempre due le parti in gioco e che se la bilancia pende troppo a vantaggio di 
una delle due sia opportuno riflettere sul modo di ristabilire l'equilibrio. 
La difficoltà è sempre quella di assicurarsi che le PMI interessate soddisfino i relativi requisiti, 
evitando al tempo stesso di turbare l'equilibrio delle forze di mercato o di produrre effetti 
distorsivi sulla concorrenza. In particolare, è da evitare l'aiuto a determinati gruppi d'imprese 
con mezzi che possano pregiudicare le altre PMI che non ne beneficiano. 
(8) "Financing Enterprise in Europe" (Il finanziamento delle imprese in 
Europa), 3i Cranfield European Entrprise Centre, e "The Problems of 
Finance for Smaller Businesses" (I problemi finanziari delle piccole e 
medie imprese), Small Business Research Centre, Università di 
Cambridge, giugno 1992 
(9) "Differenze nel costo del denaro a livello internazionale", Coopers & 
Lybrand 
7 
7. In ultima analisi, l'unico scopo degli interventi nazionali e comunitari in quest'area è 
quello di assicurare, nella misura del possibile, che la nascita di nuove PMI e l'espansione di 
quelle già esistenti non siano ostacolate dal mancato accesso ai mezzi di finanziamento, siano 
essi a breve, medio o lungo termine, e che alle piccole e medie imprese non siano precluse le 
opportunità offerte dalla creazione del Mercato unico. In tal caso, infatti, ne risulterebbe un 
ritardo nella creazione di nuovi posti di lavoro, che invece rappresentano una priorità assoluta 
nell'attuale situazione economica, e potrebbe essere ostacolato lo sviluppo autonomo di 
potenziali "campioni" tra le aziende industriali e commerciali della Comunità. 
L'importanza delle PMI per l'attività economica della Comunità è illustrata dagli ultimi dati 
statistici disponibili (10) "L'impresa, secondo i quali esse costituiscono il 99,9% delle aziende 
esistenti, creano il 70,0% dell'occupazione e forniscono il 70,5% del fatturato complessivo 
realizzato nella Comunità Europea. Ad esse, a quanto pare, si deve attribuire anche la creazione 
del 40% dei nuovi posti di lavoro nell'industria manifatturiera: una linea di tendenza che sembra 
consolidarsi, cosicché le PMI costituirebbero la principale, se non l'unica, fonte importante di 
nuova occupazione. Da tali dati statistici si desume che la solidità economica della Comunità 
dipende dalla prosperità del settore delle piccole imprese. 
(IO) "L'impresa nella Comunità", EUROSTAT, settembre 1992 
H I PROBLEMI INCONTRATI DA DIVERSE CATEGORIE DI 
PMI PER L'ACCESSO AI FINANZIAMENTI 
8. Il finanziamento delle PMI non può essere cosiderato un problema dalla soluzione 
univoca; pertanto ogni tentativo di analisi risulta in certa misura arbitrario, avendo ogni singola 
azienda esigenze sue specifiche, in materia ad esempio, di rapporto fra capitale d'esercizio e 
capitale d'investimento. Se alcune imprese, specialmente quelle operanti nel settore 
commerciale e della distribuzione al dettaglio, possono tranquillamente sostenere un rapporto 
elevato tra debiti a breve e capitale proprio e tra l'indebitamento a breve e quello a lungo 
termine, altre che effettuano investimenti fissi con un lungo periodo di recupero dovrebbero 
idealmente avere un indebitamento strutturato prevalentemente sul lungo termine. 
Ogni situazione richiede quindi una propria analisi specifica prendendo in considerazione le 
esigenze di capitale da investire affinchè si possa giungere ad una corretta prospettiva. A tal 
fine, si prendono in esame nel presente documento le seguenti tipologie d'imprese e di fasi di 
sviluppo: 
- imprese di recente costituzione ("start-ups") di tipo semplice e convenzionale; 
- imprese di recente costituzione ("start-ups") ad alto rischio, specialmente quelle con attività 
ad alta tecnologia; 
- primo stadio di forte espansione; 
- successivi stadi di forte espansione. 
9. Le definizioni utilizzate dagli operatori del settore del capitale di rischio possono servire 
ad illustrare la complessità dei meccanismi di finanziamento alle imprese; tuttavia, nel presente 
documento si è optato per un approccio più flessibile, onde evitare classificazioni rigide che 
possono non essere del tutto conciliabili con le situationi in cui le PMI vengono a trovarsi. 
Finanziamento "seed": finanziamento fornito a scopo di ricerca, sviluppo e valutazione di un 
concetto iniziale prima che l'impresa abbia raggiunto lo stadio "start-up". 
Finanziamento "start-up": finanziamento fornito per lo sviluppo di prodotto e per il 
marketing iniziale a imprese che stanno per essere costituite o che operano da poco tempo ma 
non hanno ancora cominciato a sfruttare commercialmente il loro prodotto. 
Finanziamento in altri stadi iniziali: finanziamento concesso a imprese che hanno superato lo 
stadio dello sviluppo di prodotto e necessitano di ulteriori capitali per avviare la produzione e la 
vendita. In questo stadio l'impresa non è ancora in grado di generare profitti. 
Finanziamento nello stadio di espansione: finanziamento accordato allo scopo di permettere 
la crescita e l'espansione di un'impresa che ha raggiunto il pareggio o è già redditizia. Il capitale 
fornito può essere impiegato per finanziare l'incremento della capacità produttiva, lo sviluppo di 
mercato o di prodotto e/o per aumentare il capitale d'esercizio. 
Finanziamento ponte: finanziamento fornito all'impresa in un periodo di passaggio dalla 
condizione di azionariato ristretto a quella di impresa quotata in borsa. 
Finanziamento del "Management Buy-Out": finanziamento destinato a consentire ai 
dirigenti di un'azienda e ad investitori di acquisire un'impresa già operante. 
Finanziamento del "Management Buy-In": finanziamento destinato a consentire ad uno o più 
dirigenti esterni organizzati in gruppo di acquisire un'impresa con il sostegno di investitori di 
"venture capital". 
9 
Finanziamento della svolta: finanziamento accordato a imprese già operanti che hanno 
attraversato un periodo difficile, per consentir loro di tornare a condizioni di prosperità. 
Capitale di rimpiazzo: acquisto delle azioni di una società da un'altra impresa di "venture 
capital" o da altro azionista o azionisti. 
Acquisto di azioni quotate: acquisto di azioni liberamente scambiate sul mercato azionario. 
Altrettanto sconsigliabile è basarsi sul modello convenzionale di sviluppo dell'impresa, 
articolato in tre stadi - avviamento, espansione e maturità in quanto le situazioni e le linee di 
tendenza cambiano con crescente rapidità nel mercato attuale. 
10. Perfino nell'ambito di queste ampie categorie le situazioni possono divergere in modo 
sensibile, tanto da rendere difficile nella pratica una distinzione tra lo stadio "seed" e lo stadio 
"start-up" dello sviluppo dell'impresa. Non resta dunque che prendere in esame i fattori più 
comuni, che proprio per questo riguardano con ogni probabilità la maggioranza delle imprese 
in un determinato stadio di sviluppo. 
Un altro fattore è rappresentato dal fatto che le PMI ricorrono, in misura molto maggiore 
rispetto alle grandi imprese, a finanziamenti istituzionali diretti (affidamenti bancari, prestiti a 
breve e lungo termine) che di fatto vengono al secondo posto nella graduatoria delle loro fonti 
principali di finanziamento, subito dopo gli utili non distribuiti. (11) .11 La base dati BACH 
della Commissione, riguardante i bilanci aziendali armonizzati, indica che le PMI europee sono 
sottocapitalizzate rispetto alle loro controparti statunitensi. La percentuale di capitale 
d'esercizio rappresentata da capitale proprio si situa in media attorno al 15%-20%, e in otto 
paesi comunitari nei quali sono stati esaminati i bilanci aziendali (12). La è emerso che le PME 
presentano invariabilmente uno stato patrimoniale con passività a breve termine di entità 
superiore a quelle delle grandi imprese, fatto che ovviamente le rende più vulnerabili in caso di 
emergenze esterne. La maggior dipendenza dai finanziamenti a breve tende inoltre a far salire i 
loro oneri finanziari rispetto a quelli delle imprese di più grandi dimensioni. 
IMPRESE CONVENZIONALI DI RECENTE COSTITUZIONE 
11. I problemi finanziari delle imprese di recente costituzione e di tipo convenzionale sono 
quelli di cui si tende a parlare di più, forse perché tali imprese sono numerose e suscitano grandi 
speranze come fonti di nuova occupazione, in un'epoca in cui le grandi aziende tendono 
piuttosto a ridurre gli organici. Purtroppo però le imprese di questo tipo sono caratterizzate da 
un tasso d'insuccesso del 50% nei primi cinque anni di vita, a meno che non ricevano servizi di 
consulenza e altre forme di aiuto, nel qual caso la mortalità si riduce più o meno alla metà. 
Questa caratteristica le rende meno appetibili per le istituzioni finanziarie, le quali non possono 
permettersi di fornire tali servizi. 
(11) "Il finanziamento delle imprese in Europa", ibid. 
(12) "La struttura dei finanziamenti industriali: breve inventario di dati 
statistici",progetto, documento interno della Commissione - 11/451/92 
10 
12. Non si può negare che esistano dei problemi in alcune regioni della Comunità e per 
determinate aziende artigianali; tuttavia non esistono precedenti che dimostrino una carenza di 
fondi disponibili per il finanziamento di imprese convenzionali di recente costituzione che 
dimostrino di avere buone prospettive di raggiungere l'autosufficienza, con una quota congrua 
di capitale detenuta dai titolari e con la possibilità di prestare qualche forma di garanzia a fronte 
dei prestiti da ricevere. Sono essenzialmente quelle che non sono in grado di soddisfare uno o 
più di tali requisiti ad avere difficoltà, anche se l'attuale situazione economica ha creato 
problemi a una fascia più ampia di imprese, soprattutto a seguito del maggior razionamento del 
credito bancario. Per il resto, il problema fondamentale è che troppo pochi di coloro che 
avviano un'attività imprenditoriale sanno come fare a redigere, e presentare adeguatamente, una 
proposta convincente da sottoporre a una banca. 
Sono ben pochi i futuri titolari di azienda che effettuano una preventiva ricerca di mercato, 
esaminando anche i potenziali concorrenti da affrontare. Ne consegue che, anche nei casi in cui 
gli imprenditori o i loro consulenti finanziari preparano una previsione finanziaria, questa si 
basa più che altro su congetture. Un errore comune è quello di sopravvalutare le vendite iniziali 
e sottovalutare il tempo necessario ad andare in attivo. Questo a sua volta porta a calcolare per 
difetto l'entità del capitale d'esercizio necessario per iniziare, soprattutto se non si tiene 
adeguatamente conto di oneri fiscali quali l'IVA, dei ritardi nei pagamenti e, per alcuni tipi di 
nuove imprese manifatturiere, degli eventuali intoppi nell'ottenimento delle certificazioni dei 
loro prodotti. Un altro fattore che di solito non viene considerato al momento di predisporre le 
proiezioni finanziarie è il maggior rischio di crediti inesigibili che corrono le nuove imprese, che 
non conoscono il mercato come quelle ormai consolidate. 
Dati questi fattori, non c'è da sorprendersi della riluttanza delle banche a concedere prestiti. Nei 
casi in cui decidono di farlo, esse tendono a richiedere consistenti garanzie e/o ad applicare un 
tasso d'interesse commisurato al più elevato livello di rischio percepito. 
L'intera questione della prestazione di una congrua garanzia è estremamente pertinente nel caso 
delle PMI che richiedono un finanziamento. Il problema è stato oggetto di approfondita analisi 
nello studio, in precedenza menzionato, sugli Enti di mutua garanzial (13), così come lo è stato 
il piano nazionale tedesco per gli aiuti ai fondatori delle imprese. 
13. E' stato dimostrato in molti Stati membri che il duplice problema dell'accesso al 
finanziamento e la sopravvivenza dell'impresa è fortemente attenuato allorquando le nuove PMI 
possono ottenere , a basso costo, i consigli di specialisti con una forte'esperienza in materia. 
E1 questo il caso delle Camere di Commercio dell'industria e dell'artigianato che dispongono di 
uffici di collegamento e di uffici di consulenza-assistenza alle imprese ed ai creatori di imprese. 
La maggior parte di queste istituzioni cooperano strettamente con le banche cooperative, le 
banche popolari e le casse di risparmio specializzate nel finanziamento alle PMI e offrono alle 
imprese delle formule di finanziamento su misura. Oltre a ciò, i Centri di innovazione aziendale 
della Comunità europea e la rete di tali Centri rappresentano uno strumento organico e 
sistematico di affrontare i problemi sopra indicati mediante, ad esempio, la creazione di nuove 
imprese innovative a livello locale o il rilancio, in modo analogo, di aziende già operanti nelle 
regioni meno favorite. La politica regionale prevede inoltre il sostegno a determinati Centri 
d'innovazione e di promozione aziendale per metterli in grado di assumere partecipazioni nei 
Fondi di capitali di avviamento finanziati dalla Comunità e nelle relative reti (vedi par. 42 e 43). 
I finanziamenti da destinare alle PMI devono rientrare in un meccanismo globale di sostegno 
che assicuri la promozione delle potenzialità imprenditoriali e le incanali in un flusso continuo di 
nuove aziende e di imprese rilanciate alle quali le banche e gli investitori esterni possano 
guardare con una certa fiducia. 
In effetti, per la piccola impresa di nuova costituzione rientrante nella media non è 
eccessivamente difficile effettuare una normale ricerca di mercato, predisporre delle proiezioni 
finanziarie e calcolare il capitale d'esercizio adeguato alle sue esigenze, se qualcuno le mostra 
come fare. Questo vale in modo particolare per coloro che intendono operare nell'industria 
(13) SEC(91)1550 def. 
11 
manifatturiera o in qualunque altro campo in cui abbiano già maturato una certa esperienza, 
dato che dispongono di cognizioni concrete su cui basare le loro valutazioni del mercato 
potenziale e degli impianti e delle macchine necessari. E' ben più difficile invece che dispongano 
di un livello adeguato di competenze manageriali che consentano di tradurre tale know-how in 
una proposta finanziaria vendibile o di valutare se la futura azienda ha le caratteristiche per 
poter funzionare. 
14. Un potenziale divario fra finanziamenti ottenibili e finanziamenti necessari s'instaura nel 
momento in cui la nuova impresa, pur potendo prestare garanzie sufficienti a copertura dei 
finanziamenti iniziali, non si espande in misura adeguata e al tempo stesso esaurisce al sua 
capacità di reperire finanziamenti, soprattutto nei primi tre o quattro anni di vita, nel corso dei 
quali magari non è ancora riuscita a costruirsi una credibilità sul mercato finanziario. Lo stesso 
vale per le imprese che godono di aiuti iniziali per la fase di avviamento, ma poi scoprono che la 
disponibilità di ulteriori finanziamenti di rincalzo o di un'estensione delle garanzie a copertura 
degli stessi è limitata o inesistente. 
IMPRESE DI RECENTE COSTITUZIONE, AD ALTO RISCHIO 
15. Per le imprese di recente costituzione e ad alto rischio, che possono essere definite 
come nuove imprese create per sfruttare o svolgere ricerca su un nuovo processo in un campo 
già esistente, oppure su una scoperta completamente nuova che può anche essere il risultato 
dell'attività di ricerca interna all'azienda, la situazione è del tutto diversa. Si tratta di una 
tipologia che tra le imprese di recente costituzione rappresenta solo una minoranza, 
caratterizzata da alcuni tratti specifici: 
- sono aziende che prima o poi passano alla fase di produzione, ma non necessariamente alla 
produzione di massa; 
- è probabile che i dirigenti possiedano un elevato livello di competenza tecnica; 
- hanno studiato il loro mercato potenziale, nei limiti del possibile; 
- essendo il loro mercato ancora poco sviluppato o completamente nuovo, è difficile 
azzardare previsioni esatte sulla rapidità di crescita delle vendite, soprattutto se resta ancora 
da fare molto lavoro di sviluppo di prodotto; 
- il rischio finanziario è notevole, poiché non vi è garanzia che il progetto raggiunga una 
validità commerciale, e anche in tal caso potrebbero volerci anni prima di poter realizzare 
.dei profitti. Nel caso di progetti nel settore delle biotecnologie, ci sono voluti ben più di 
cinque anni per giungere a tale stadio a causa delle procedure di verifica e di certificazione 
previste per i medicinali; 
- il capitale di prestito necessario è spesso molto consistente in rapporto a quello fornito dai 
fondatori, e in seguito sono spesso necessarie diverse iniezioni di capitale fresco prima che 
l'impresa raggiunga un livello di redditività tale da essere autosufficiente. Le stime circa 
l'importo degli ulteriori finanziamenti necessari per lo sviluppo e il lancio di un prodotto sul 
mercato, una volta conclusa la fase di ricerca e sviluppo, variano ovviamente in funzione 
delle diverse situazioni; tuttavia l'ordine di grandezza pare che sia di dieci-venti volte 
l'investimento iniziale in R&S. 
12 
I Fondi di capitale d'avviamento cercano di soddisfare le necessità di capitale delle nuove 
imprese ad alto rischio; tuttavia le somme richieste sono troppo elevate perché tali Fondi 
possano finanziare, senza ulteriore assistenza, tutte le fasi di sviluppo necessarie per arrivare 
alla commercializzazione del prodotto. Il fatto che gli operatori di "venture capital" e i fondi di 
sviluppo non siano più interessati a fornire ulteriori finanziamenti, a causa del fatto che i 
progetti precedenti hanno troppo raramente raggiunto i tassi di redditività richiesti da tali 
investitori, a fronte di costi di supervisione sproporzionatamente elevati, conduce 
inevitabilmente ad uno scarto fra finanziamenti necessari e finanziamenti disponibili, 
specialmente quando si tratta di finanziare la ricerca, l'innovazione e lo sviluppo tecnologico 
delle PMI. 
16. Progetti di questo genere raramente interessano le banche convenzionali, poco attratte 
dai ritorni differiti e dai forti rischi; tuttavia alcune sono disposte a partecipare a prestiti 
sindacati e a fornire almeno una parte del capitale d'esercizio necessario per l'ordinaria 
amministrazione. Pur avendo fornito, in alcuni Stati membri e negli USA, una parte dei 
finanziamenti a lungo termine, i Fondi di capitali di avviamento stanno ora riducendo in modo 
sensibile il loro intervento, principalmente per l'impossibilità di reperire denaro fresco; il loro 
apporto si limita in ogni caso al 5% circa delle richieste presentate (14) La. Più positiva è 
invece la tendenza ad una leggera ma sicura crescita de i finanziamenti a lungo termine da parte 
di investitori privati interessati non solo ad assumere una partecipazione azionaria ma anche, 
entro certi limiti, a fornire consulenza. 
17. Negli USA sembra sussistere una maggior disponibilità che nella Comunità europea a 
finanziare giovani imprese operanti nel settore dell'alta tecnologia; tali investimenti 
rappresentano infatti oltre la metà di quelli destinati a imprese di recente costituzione. Lo scarto 
fra USA e Comunità europea dipende quasi certamente dalle diverse caratteristiche dei due 
mercati: quello statunitense dei prodotti "high-tech" è molto più vasto e offre alle aziende 
grandi possibilità di espansione rapida e redditizia. 
18. Non sono soltanto le imprese di recente costituzione, ma anche le PMI in genere ad 
avere problemi nel finanziare la ricerca, lo sviluppo tecnologico e l'innovazione, a causa del loro 
stato di sottocapitalizzazione, del forte indebitamento e dell'impossibilità di fornire garanzie 
reali. Inoltre, la relativa minor disponibilità di capitale proprio e di debito postergato facente 
capo ai "venture capitalist" e fonti analoghe ha esacerbato la situazione, innescando un 
progressivo calo dell'importanza relativa degli investimenti nell'alta tecnologia. 
19. In una situazione ove molti progetti potrebbero eventualmente ricevere un appoggio 
finanziario, è altamente probabile che alcuni utili progetti di potenziale valore per le economie 
degli Stati membri, non siano finanziati.In certi casi la colpa è dei promotori del progetto che 
non hanno presentato nel dovuto modo lo stesso o che non lo hanno indirizzato al buon 
destinatario. E' possibile che tra i progetti che richiedono un finanziamento, un tre-quattro 
percento sia rappresentato da prodotti validi che non verranno mai realizzati per la carente 
presentazione della proposta; ma sarebbe del tutto antieconomico per i potenziali finanziatori 
cercare di ristrutturare i progetti, anche se avessero le risorse manageriali e le necessarie 
competenze, e spesso non è così. 
(14) "La rete europea dei fondi di capitali di avviamento: esame dei primi 
tre anni", Warwick Business School, aprile 1992 
13 
IL PRIMO STADIO DI FORTE ESPANSIONE 
20. Dopo aver superato i rischi iniziali legati alla costituzione e il primo periodo di crescita, 
molte imprese giungono a quello che potrebbe essere definito il primo stadio di forte 
espansione. L'azienda ha ormai consolidato la sua presenza sul mercato e la domanda è 
aumentata in modo tale da rendere difficile per l'impresa fornire un servizio di livello adeguato 
con le strutture di cui dispone. Oppure può essere che nel corso della sua attività sia emersa la 
possibilità di sviluppare un prodotto o un servizio diversi da quelli originalmente proposti. 
Anche questo è un periodo di forte vulnerabilità, nel quale il rischio d'insuccesso è concreto e 
reale, soprattutto quando i controlli di tipo finanziario o gestionale sono inadeguati e 
nell'impresa manca una pianificazione strategica, anche di livello elementare. La conseguenza 
può essere un'insufficienza di capitale d'esercizio che a sua volta fa aumentare il rischio di 
fallimento tecnico. Si crea cioè la situazione in cui l'impresa, anche se redditizia, è costretta a 
cessare l'attività per l'impossibilità di far fronte ai suoi impegni finanziari. E' evidente che in tal 
caso il vero motivo dell'insuccesso risiede nell'inadeguatezza della gestione più che nella 
mancanza di accesso al capitale esterno. Le banche potrebbero forse attivarsi maggiormente, 
fornendo consulenza, esigendo dalle PMI clienti delle relazioni periodiche sull'andamento 
dell'attività con scadenze prefissate e imponendo il rispetto di tali scadenze. In alcuni Stati 
membri le banche riescono a dare questo tipo di assistenza meglio che in altri. 
21. E' a questo stadio di sviluppo che l'impresa ha bisogno di consulenza finanziaria di un 
livello più sofisticato da parte di professionisti, per ristrutturare la sua situazione debitoria in 
modo da renderla più conforme agli impegni assunti, per disporre del capitale d'esercizio 
necessario per far fronte all'ordinaria amministrazione e, talvolta, per procurarsi un ulteriore 
prestito a medio termine per l'acquisto di immobilizzazioni tecniche, attrezzature informatiche, 
ecc. Per ridurre al minimo le esigenze di capitale può inoltre risultare opportuno cedere i crediti 
commerciali a società di factoring e acquistare in leasing i beni strumentali. Anche i locali in cui 
l'impresa ha la sua sede possono essere presi in affitto o in leasing, anziché acquisiti con una 
normale operazione di acquisto. Spesso è una combinazione di questi diversi strumenti 
finanziari a rivelarsi la soluzione più efficace. 
22. Da più parti si sostiene che un problema spinoso per le PMI è dato dal fatto che la loro 
necessità di ulteriori risorse finanziarie non è progressiva ma si manifesta periodicamente, con 
una serie di balzi che inizialmente sono sproporzionati rispetto al ritorno prevedibile. Questo 
può essere vero per quanto concerne l'acquisto delle immobilizzazioni più importanti, ma 
esistono metodi di far fronte al problema che sono alternativi al ricorso al credito bancario. La 
teoria dei salti periodici nelle esigenze di capitale non trova comunque riscontro in tutte le 
circostanze. 
La possibilità di accesso ai finanziamenti da parte delle imprese che vogliono espandersi 
dipende essenzialmente dalla fiducia che sanno suscitare nei prestatori; una fiducia che deve 
essere costruita fin dai primi passi dell'impresa, mentre non sono molti i dirigenti d'impresa che 
danno a questo fattore la priorità che merita. Per acquisire tale credibilità, l'impresa deve, 
almeno teoricamente, fare in modo che: 
- l'informativa fornita alla banca sia presentata in modo chiaro e conciso e alle scadenze 
richieste; 
- la contabilità di direzione sia tenuta aggiornata; 
- la situazione della liquidità sia calcolata almeno con cadenza settimanale; 
- siano tenuti aperti buoni canali di comunicazione con la banca; 
- siano prese in esame e utilizzate, se del caso, tutte le opzioni di finanziamento. 
14 
Un'impresa sufficientemente autonoma e redditizia non incontra ostacoli insormontabili 
nell'ottenere ulteriori finanziamenti nel suo primo stadio di forte espansione. Un'iniziativa 
interessante delle banche tedesche è stata quella di fornire ai loro clienti modelli di 
pianificazione finanziaria sotto forma di programmi EDP: un esempio di servizio che potrebbe 
ultimente essere seguito da una fascia più ampia d'istituzioni finanziarie, che in tal modo 
fornirebbero un'assistenza iniziale consistente nella preparazione di materiale di input. 
Nella pratica, sia per le imprese che si trovano in questo stadio di sviluppo sia per quelle che 
affrontano gli stadi successivi emergono altri tipi di difficoltà. I fondi di venture capital tendono 
a non fornire più finanziamenti di piccola entità a causa degli elevati costi amministrativi, dei 
ritorni deludenti su molti investimenti e della mancanza di possibilità di disinvestimento. Si 
viene così a creare un vuoto nel reperimento di finanziamenti per somme situate nella fascia 
compresa fra ECU 70.000 e ECU 350.000, essendo ormai salito a ECU 250.000 l'importo 
minimo degli investimenti, e addirittura a 1 milione di ECU nel caso di certi grandi prestatoli 
Lo stesso tipo di vuoto, tenuto conto dell'inflazione, esisteva in taluni Stati membri, ma si 
riteneva che fosse stato colmato grazie alla maggior flessibilità di cui gli operatori hanno potuto 
beneficiare dopo la deregolamentazione. 
SUCCESSIVI STADI DI FORTE ESPANSIONE 
23. Nei successivi stadi di forte espansione vi sono chiari segni della possibilità che s'instauri 
un analogo vuoto anche per quanto riguarda il capitale proprio, per gli stessi motivi di cui 
sopra. Nel momento in cui hanno bisogno di fonti permanenti di finanziamento, le imprese si 
trovano nella situazione in cui i prestiti di breve termine raggiungono praticamente il tetto 
massimo, dato che esse non sono disposte o non sono in grado di fornire ulteriori garanzie. Il 
problema può rivelarsi particolarmente acuto dopo un periodo di difficoltà operative che pone 
l'esigenza di ricostituire la base finanziaria, vuoi perché i profitti non hanno controbilanciato il 
maggior drenaggio di capitale d'esercizio dovuto all'inflazione, vuoi a causa delle perdite 
effettive sostenute. Un altro caso problematico può essere quello dell'impresa che deve 
affrontare una radicale riconversione, ad esempio se in precedenza le sue commesse 
dipendevano in gran parte dal settore difesa. 
Anche nei casi in cui l'impresa non intende avviare una forte espansione possono sussistere 
problemi. Da un recente rapporto compilato nel Regno Unito (15) Comitato è emerso che le 
imprese con un organico compreso fra i 50 e i 500 dipendenti avevano incontrato particolari 
difficoltà nell'ottenere somme di piccola entità per perseguire una serie di innovazioni. 
Anche se l'impresa non incontra problemi effettivi, la sottocapitalizzazione e la dipendenza dai 
finanziamenti a breve rappresentano comunque una situazione d'instabilità che rende 
estremamente difficile una pianificazione strategica di lungo periodo. In ultima analisi può 
accadere che una banca, o più banche nel caso di imprese di medie dimensioni, finiscano per 
acquisire il controllo del destino del loro cliente. 
Per evitare che si producano queste situazioni, ci sono poche alternative le quali non sono 
inoltre riscontrabili in tutti gli Stati membri. 
Un'alternativa consiste nel contattare le associazioni di capitale di rischio o banche di affari per 
finanziamenti a lungo termine, un'altra nel collocare parte delle azioni dell'impresa sul mercato. 
(15) Comitato consultivo per la scienza e la tecnologia (1990) 
15 
Entrambe le soluzioni prevedono la cessione di parte del controllo dell'azienda. 
Una terza possibilità consiste nel ridurre espansione e potenziali investimenti onde dedicare una 
significativa quantità di risparmio (dedotte le tasse) alla riduzione del prestito. 
Ma se nel breve termine un simile intervento può avere l'effetto positivo di migliorare la 
situazione finanziaria, nel lungo termine può talvolta pregiudicare notevolmente lo sviluppo e la 
redditività dell'azienda, soprattutto perché ne riduce la capacità di reagire ai mutamenti del 
mercato e di cogliere le opportunità emergenti. La riluttanza delle imprese che si trovano nello 
stadio di maturità ad assumere prestiti per finanziare l'attività non è un fatto nuovo. In alcune 
parti della Comunità sembra anzi che sia un atteggiamento molto diffuso e tradizionale. Ma 
attualmente esso sta evidenziandosi anche in PMI già consolidate, di tutte le dimensioni e 
operanti in settori che in precedenza non erano caratterizzati da tale tendenza. Da un'indagine 
(16) Ufficio che si ritiene abbia un margine di esattezza di +/-5%, svolta nel Regno Unito nelle 
ultime due settimane del luglio 1992, è emerso che il 17% degli intervistati aveva liquidato 
l'affidamento bancario nell'arco dei dodici mesi precedenti e avrebbe esitato molto, in futuro, a 
contrarre prestiti con finanziatori esterni. Può darsi che tale tendenza sia stata accentuata 
dall'effetto combinato della recessione e degli elevati tassi reali d'interesse; è un fatto però che 
se si diffondesse potrebbe ritardare il ritmo di crescita e l'innovazione all'interno della 
Comunità. 
24. Anche quando è ben decisa a consultare una banca d'affari o un altro tipo di consulente 
per decidere quale sia la direzione migliore da prendere, l'impresa può trovarsi fra l'incudine e il 
martello. Le sue necessità finanziarie infatti possono aver assunto proporzioni eccessive per le 
banche convenzionali e, al tempo stesso, essere troppo esigue perché una banca d'affari, un 
venture capitalist o una società di capitali di sviluppo possano considerarle economicamente 
interessanti. 
"MANAGEMENT BUY OUT" E "MANAGEMENT BUY IN" 
25. Uno sviluppo relativamente nuovo all'interno della Comunità europea è rappresentato 
dalla diffusione di operazioni cosiddette di "Management Buy-Out" (MBO) e di "Management 
Buy-In" (MBI). Le prime si verificano di solito, anche se non sempre, nei casi in cui un'impresa, 
a giudizio di tutti o parte dei suoi dirigenti, è pregiudicata dal fatto di far parte di un grande 
gruppo e potrebbe essere più dinamica e redditizia se gestita come entità a se stante. Allora i 
dirigenti lanciano un'offerta per acquisire il capitale sociale dell'azienda. Le operazioni di MBI si 
verificano invece quando un gruppo dirigente esterno all'impresa ritiene di poter fare di meglio 
del gruppo dirigente interno. Sono soprattutto le operazioni di MBO che possono dare origine 
a PMI nuove e indipendenti. Questo è il motivo per cui si è ritenuto che il finanziamento di tale 
fenomeno relativamente nuovo potesse rientrare nell'ambito del presente studio, pur essendo 
d'importanza marginale rispetto al problema globale del finanziamento delle PMI. 
In entrambi i tipi di operazione, il finanziamento è da richiedere a istituzioni che siano disposte 
ad accettare una prospettiva di lungo termine, a fornire gran parte del prezzo d'acquisto e del 
capitale d'esercizio necessario, nella speranza, alla fine, di realizzare un guadagno sullo 
smobilizzo dell'investimento, nel momento in cui la società cliente sarà quotata in borsa ovvero, 
con maggior probabilità, sarà venduta ad altra impresa o ad un gruppo d'investitori. La tipica 
istituzione di questo genere può essere un fondo di venture capital oppure una banca d'affari; le 
banche tradizionali talvolta partecipano all'operazione aderendo ad un consorzio di finanziatori, 
per fornire capitale d'esercizio a breve termine. 
(16) Ufficio politiche, Istituto degli amministratori d'azienda 
16 
Non risulta che non vi sia disponibilità di capitali per tali operazioni: finanziamenti di questo 
tipo rappresentano il 35% del totale di venture capital investito in Europa, con singole 
operazioni dell'ordine di 1,4-28 milioni di ECU. E tutto ciò nonostante il fatto che alcuni MBO 
e MBI si siano rivelati un assoluto fallimento e abbiano comportato un forte reintegro di 
capitali. Se il tasso d'insuccesso dovesse deteriorarsi ulteriormente, forse il mercato 
diventerebbe più selettivo nella scelta dei progetti da finanziare. Tuttavia non sembra che in 
questo settore di attività i problemi finanziari delle PMI siano preoccupanti. 
17 
HI FONTI DI FINANZIAMENTO - VANTAGGI E SVANTAGGI 
LE BANCHE 
26. A parte i famigliari, gli amici e i soci, le banche sono di solito la prima fonte di 
finanziamento esterno alla quale si rivolgono le PMI, oltre ad essere quella principale in tutti i 
paesi comunitari (17), nei quali le banche forniscono i cinque sesti del capitale di prestito. Il 
modo di operare, così come i termini e le condizioni praticati, variano nei singoli Stati membri 
sotto il forte influsso della tradizione locale; tuttavia i sistemi operativi e i costi tendono ad 
essere uniformi in tutta la Comunità. La maggior parte delle banche è specializzata nel credito a 
breve, che serve a reintegrare il capitale d'esercizio. Quelle tedesche hanno una maggior 
propensione ad assumere partecipazioni nelle aziende clienti. Nell'arco degli ultimi due-tre 
decenni la situazione ha subito qualche cambiamento nel resto della Comunità: ora è più facile 
che siano concessi crediti a medio termine per l'acquisto di beni strumentali, sotto forma di 
prestiti a tasso fisso. 
Le banche hanno il vantaggio di essere sul posto e di essere disposte a fornire somme che 
sarebbero antieconomiche per altri tipi di finanziatori, ma agli occhi di molte PME hanno anche 
alcuni svantaggi: 
- la crescente tendenza a basarsi solo su tecniche meccaniche di valutazione della solidità 
creditizia del cliente, note come "credit scoring"; 
- la prassi, sempre più seguita, di considerare l'ammontare della garanzia prestata come più 
importante della qualità della proposta presentata dal cliente, questo a causa principalmente 
delle forti perdite sostenute negli ultimi anni, soprattutto sui prestiti alle piccole imprese di 
nuova costituzione; 
- l'atteggiamento eccessivamente rigido nei rapporti con le imprese già operanti; ad esempio 
la riduzione dell'importo prestato, in conseguenza di un calo di valore del bene patrimoniale 
costituito in garanzia, pur non essendo aumentato il grado di rischio dell'esposizione; 
- almeno in alcuni paesi, la tendenza a concedere prestiti a tasso variabile solo alle imprese 
più grandi; 
il tentativo di realizzare guadagni supplementari sotto forma di competenze addebitate, ad 
esempio come compensi di mediazione, e forti oneri di trasferimento sulle operazioni 
internazionali. 
La risposta a tali accuse è di solito che le banche non prestano denaro proprio ma quello dei 
correntisti e debbono realizzare un guadagno sulle operazioni. I tassi d'interesse e le 
competenze, così come le garanzie richieste, debbono essere commisurati al grado di rischio da 
affrontare per finanziare il progetto del cliente. A prescindere dalla validità dell'argomentazione, 
resta il fatto che per la maggior parte delle PMI le banche restano l'unica fonte di finanziamento 
esterno. Deve quindi preoccupare il fatto che tra le piccole imprese clienti si diffonda una forte 
insoddisfazione. 
(17) C.Mayer: "Financial systems, corporate finance and economie 
development" (Sistemi finanziari, finanza aziendale e sviluppo 
economico), CEPR (1989) 
18 
27. Il problema può forse trovare una spiegazione nel fatto che negli ultimi anni le banche 
abbiano ammodernato in modo considerevole le loro modalità operative, facendo un uso 
crescente delle tecnologie informatiche. Tale processo sembra aver portato in molti casi alla 
scomparsa del tradizionale rapporto bilaterale che esisteva in passato fra il cliente e il suo 
banchiere. Ormai le decisioni relative ai prestiti vengono prese dai centri regionali e, anche se 
prese localmente, sono soggette a una supervisione molto più severa da parte di una dirigenza 
che non ha contatti diretti con il prenditore. 
28. a seguito delle disposizioni dell'accordo di Basilea sull'adeguatezza dei capitali stipulato 
sotto gli auspici della Banca dei regolamenti internazionali. A norma di tale accordo, i prestiti 
commerciali dovranno avere una copertura, sotto forma di capitale del prestatore, pari all'8%; 
per i prestiti ipotecari residenziali di primo grado la copertura dovrà esser pari al 4%, mentre 
nessuna copertura sarà richiesta per gli investimenti in titoli di stato. Tale sviluppo potrebbe 
indurre alcune banche a rivedere le loro priorità in fatto di prestiti e spingere la maggior parte di 
esse ad un atteggiamento più conservatore in materia di prestiti commerciali, con conseguenti 
minori possibilità di finanziamento per le PMI di una certa dimensione e sostanzialmente solide. 
ALTRE FONTI DI FINANZIAMENTO NEL SETTORE PRIVATO 
29. Poiché la maggior parte delle PMI tendono a reperire localmente le risorse finanziarie di 
cui necessitano, è tanto più importante il fatto che stiano nuovamente sviluppandosi, anche se 
lentamente, diverse fonti di capitale privato. Negli USA, più che altrove, si è imposto il 
concetto dell' "angelo custode dell'imprenditore", che è una persona in possesso di esperienza 
imprenditoriale oltre che di capitali, disposta non solo a investire nelle aziende locali ma anche 
ad assisterne l'attività con un servizio continuativo di consulenza. I promotori di questa forma 
d'investimento sostengono che essa costituisce ormai negli USA la principale fonte di 
finanziamento per le nuove imprese ad alto rischio e per quelle che operano nel settore high­
tech. 
L'unico tentativo ufficiale di incoraggiare gli investimenti privati di questo tipo nella Comunità 
europea è a quanto pare quello compiuto nel Regno Unito, con cinque progetti pilota 
attualmente finanziati dallo Stato, tendenti a creare una serie di "agenzie matrimoniali" 
parastatali che mettano in contatto investitori e prenditori. Si tratta di una iniziativa molto 
nuova, che procede con lentezza e ha richiesto più tempo del previsto per la fase organizzativa 
iniziale. Forse ciò dipende dal fatto che da tempo ormai il privato con capitale disponibile non 
lo investe più in partecipazioni minoritarie dirette nelle società non quotate in borsa, senza 
contare che in Europa questo tipo d'investitore non gode certo dei vantaggi fiscali offerti invece 
negli Stati Uniti. La riluttanza delle piccole imprese ad accettare azionisti esterni, cui si faceva 
cenno nella sezione precedente, è meno marcata quando si tratta d'investitori privati. 
Un altro strumento è rappresentato dal cosiddetto "capital de proximité", un programma varato 
in Francia dove 30-40 agenzie pubbliche regionali si incaricano d'incanalare gli investimenti dei 
privati verso le aziende locali. Un analogo sistema ha funzionato per qualche tempo anche nel 
Regno Unito, con una rete di 14 agenzie locali. 
19 
Gruppi consistenti di potenziali investitori privati sembrano esistere sia nel Regno Unito che in 
Germania. In Scozia sono state individuate non meno di 1500 persone disposte ad investire 
singolarmente fino a ECU 50.000; molte di più sono quelle disposte a investire somme 
superiori a ECU 6.000. Da una recente indagine svolta nel Regno Unito (18).The è emerso che 
le disponibilità potenziali ammonterebbero a un totale compreso fra 2,5 e 5 miliardi di ECU. In 
Germania pare che siano in molti coloro che sono disposti a investire somme fino a ECU 
125.000. Il problema è che non esiste un meccanismo che permetta a tali capitali di raggiungere 
le imprese che ne hanno bisogno. Attualmente, gli investitori privati vengono a sapere delle 
possibilità d'impiego del loro denaro per lo più da amici e dai loro contatti di lavoro. E' 
interessante notare che nel Regno Unito una banca sta attualmente valutando la possibilità di 
creare una base dati nazionale di tutti coloro che sono interessati a investire nelle aziende 
private. 
30. I Fondi locali di capitale d'avviamento, in gran parte costituiti da capitale pubblico 
proveniente dalle amministrazioni locali/regionali, ma anche da capitale privato, hanno lo scopo 
di finanziare le nuove imprese e il loro numero è in aumento. Gli apporti dei singoli investitori 
privati sono di solito esigui, ma possono essere preziosi nei casi in cui le garanzie che i titolari 
d'impresa sono in grado di fornire siano troppo ridotte per consentir loro l'accesso alle fonti 
convenzionali. Il problema è che tra le imprese finanziate la percentuale di insuccessi è piuttosto 
elevata, se queste non ricevono anche un adeguato sostegno sotto forma, tra l'altro, di 
consulenza gratuita. Alcuni programmi sembrano inoltre attribuire importanza al 
conseguimento di obiettivi socio-economici nel territorio più che alla remuneratività 
dell'investimento. 
FINANZIAMENTI FUORI BILANCIO 
IL LEASING 
31. Il leasing può essere uno strumento finanziario estremamente importante per le PMI per 
l'acquisto di immobilizzazioni tecniche e di autoveicoli. Essendo questo un sistema che 
comporta pagamenti periodici distribuiti su un determinato arco di tempo, le aziende evitano di 
immobilizzare importi elevati del loro prezioso capitale d'esercizio. I pagamenti dovrebbero 
risultare finanziati dal reddito derivante dall'impiego degli stessi beni acquistati in leasing, che 
normalmente costituiscono anche l'unica garanzia richiesta dalle società di leasing. 
L'unico problema è che, per essere prese in considerazione, le imprese debbono essere operanti 
da due o tre anni, fattore che spesso preclude alle aziende di recente costituzione l'accesso a 
questo tipo di strumento. Inoltre, all'inizio della sua attività un'impresa diffìcilmente realizza 
profitti sufficienti a permetterle di sfruttare appieno il vantaggio della deducibilità, ai fini fiscali, 
dei canoni versati. Ultimamente la tendenza è comunque quella di ridurre tali vantaggi fiscali, e 
in tal caso il leasing diventa uno strumento di finanziamento assai costoso e inadatto. 
(18") The financing of technology based new firms in the UK; the role of 
informal venture capital" (Il finanziamento delle nuove imprese a base 
tecnologica nel Regno Unito: il ruolo del venture capital informale), 
Mason & Harrison 
20 
IL FACTORING 
32. Il factoring, che permette alle PMI di riscuotere anticipatamente i crediti commerciali, 
consente loro di finanziare un più vasto giro d'affari. La società di factoring può, ad esempio, 
anticipare all'impresa cedente l'80% del valore di una fattura all'atto della sua emissione e 
pagare il saldo, dedotte le spese dell'operazione, alla data in cui avviene il pagamento da parte 
del debitore oppure a una scadenza prefissata. Le tecniche di factoring si sono ormai evolute a 
tal punto da poter offrire una gamma di strumenti capace di soddisfare le esigenze di ogni 
cliente. 
Come strumento finanziario, il factoring è molto utile e adatto per le PMI; di solito però non vi 
possono accedere le imprese più giovani, il cui fatturato è insufficiente rispetto ai requisiti 
richiesti. Molte aziende sono restie a ricorrere al factoring perché lo ritengono costoso; di fatto 
però gli oneri addebitati non sono così elevati come sembrano a prima vista se si tiene conto del 
maggior flusso di cassa e della riduzione o addirittura eliminazione dei crediti inesigibili che tale 
strumento consente. Ulteriori risparmi possono nascere dal fatto che la società di factoring si 
accolla l'onere della tenuta del libro vendite, vantaggio che però è irrilevante se l'impresa 
cedente utilizza un software che aggiorna il libro vendite e il libro giornale all'atto stesso 
dell'emissione della fattura. Ma anche in questo caso il factoring potrebbe essere utilizzato con 
profitto da un numero molto maggiore di PMI, tanto più che risulta in gran parte infondato il 
timore che i clienti possano sentirsi offesi dall'inserimento di una terza parte nel loro rapporto 
con l'impresa fornitrice. 
IL VENTURE CAPITAL E IL CAPITALE DI AVVIAMENTO 
33. I fondi di venture capital sono nati per rispondere all'esigenza di fonti di finanziamento a 
più lungo termine, di particolare importanza, come si è visto, per le nuove imprese ad alto 
rischio, per il finanziamento della ricerca, dello sviluppo tecnologico e dell'innovazione, nonché 
per le PME già consolidate che vogliono espandersi, per il finanziamento delle operazioni di 
"management buy-out" e di "management buy-in". 
finanziamento dello sviluppo di prodotto e delle imprese di recente costituzione, per distinguerli 
dai fondi veri e propri di venture capital che invece sono diretti a investimenti in imprese già 
operanti. Attualmente l'attività di raccolta è particolarmente difficoltosa; l'investitore che opta 
per questo strumento deve infatti mettere in conto un forte flusso di cassa in uscita per i primi 
anni di esistenza del fondo, con possibili necessità di ulteriori iniezioni di denaro fresco, mentre 
i primi flussi di cassa positivi non arriveranno prima di cinque-dieci anni. I responsabili della 
gestione di questi fondi debbono inoltre sostenere forti costi iniziali legati all'attività di 
valutazione delle richieste di finanziamento ricevute e alla consulenza gestionale che debbono 
fornire alle imprese nelle quali decidono di investire. 
Il concetto di venture capital, nato negli Stati Uniti, si è diffuso anche in Europa negli anni '80 
ed ha permesso un flusso importante di capitali verso un gran numero di aziende, pur restando 
un fenomeno limitato in termini di partecipazioni complessive. Qualche difficoltà nasce ora dal 
fatto che alla metà degli anni '80 il settore del venture capital ha fatto nascere negli investitori 
aspettative di tassi di redditività che poi non è stato in grado di soddisfare. 
21 
Per indurre un fondo di venture capital ad accettare una richiesta di finanziamento, l'impresa 
richiedente deve presentare un dettagliato "business pian" accompagnato da proiezioni 
finanziarie; tuttavia, la decisione finale spesso dipende dalla validità del gruppo dirigente della 
candidata al finanziamento, così come percepita dai finanziatori. 
Il finanziamento può avvenire in parte sotto forma di prestiti e in parte attraverso l'assunzione 
di partecipazioni nell'impresa finanziata, oppure esclusivamente attraverso una partecipazione 
azionaria. Talvolta un dirigente del fondo entra nel consiglio di amministrazione della finanziata 
per fornire consulenza e garantire la salvaguardia degli interessi degli investitori. Questo è 
appunto il fattore che talvolta scoraggia gli azionisti esistenti dal ricorso al venture capital, che 
peraltro sarebbe nel loro interesse e in quello della società che controllano. 
All'inizio, in Europa gli investimenti di venture capital erano di entità relativamente modesta, 
ma diventando il settore progressivamente più maturo sono cambiati anche gli obiettivi, con 
una prevalenza di investimenti in imprese più consolidate e in operazioni di "management buy­
out", per importi raramente inferiori a ECU 250.000. Il problema è che molte PMI in fase di 
espansione cercano finanziamenti dell'ordine di ECU 10.000-100.000. Il cambiamento 
nell'ordine delle priorità è stato determinato da una serie di motivi: la sproporzione fra il tempo 
necessario per il monitoraggio di molti piccoli investimenti e la loro redditività; il numero 
troppo elevato delle imprese che fallivano e, infine, la difficoltà di smobilizzo dell'investimento 
al termine del periodo programmato. Ecco perché attualmente i grandi fondi di venture capital 
rifuggono dagli investimenti a rischio. 
Inoltre, il numero dei progetti che possono essere finanziati è limitato, dato il tempo necessario 
a valutare le richieste e la disponibilità di personale qualificato per un'adeguata supervisione 
delle imprese finanziate. Peraltro, la consulenza fornita da tale personale - lamentano i clienti -
si limita troppo spesso alle questioni finanziarie invece che riguardare altri aspetti strategici. 
Un altro problema delicato che i fondi, e le imprese finanziate, devono affrontare è quello del 
realizzo dell'investimento dopo un determinato periodo, idealmente quantificabile in cinque 
anni, ma che spesso sale a dieci o dodici nel caso di imprese ad alta tecnologia, finanziate fin dal 
momento della costituzione. Al momento dell'investimento iniziale dovrebbero essere 
programmate anche le possibili alternative di disinvestimento, anche se spesso questo non 
avviene. 
Il vantaggio dell'esistenza di investitori di venture capital è che questi possono presumibilmente 
fornire finanziamenti che nessun'altra fonte potrebbe altrimenti mettere a disposizione. Lo 
svantaggio, per il gruppo dirigente, è la necessità di adattare gli obiettivi dell'impresa alle 
esigenze degli investitori ed inoltre una parziale perdita di controllo, che può anche aggravarsi 
se l'andamento dell'azienda è inferiore alle previsioni. La conseguenza può essere che, dopo 
cinque o più anni di forte crescita, l'azienda debba essere venduta a un'organizzazione più 
grande, oppure che la partecipazione assunta dal fondo di venture capital sia ceduta ad un altro 
gruppo d'investitori. 
Il problema attuale, in ambito comunitario, è la distribuzione non uniforme dei fondi. Nel 1992, 
un 89% circa del totale degli investimenti si è concentrato nel Regno Unito (39%), in Francia 
(21%), in Germania (13%), in Italia (11%) e nei Paesi Bassi (5%), mentre gli investimenti 
transnazionali all'interno della Comunità hanno riguardato solo il 7,9% del totale. 
22 
I CAPITALI DI SVILUPPO 
34. Questa forma di finanziamento è di più vecchia data rispetto al venture capital; la 
differenza principale fra i due è che le società di capitali di sviluppo sono disposte a compiere 
operazioni di più lungo termine senza richiedere possibilità di disinvestimento predeterminate. 
Questo dipende probabilmente dal fatto che il loro impegno finanziario sul lungo periodo è di 
entità minore. 
La minor diffusione del capitale di sviluppo come strumento di finanziamento dipende forse dal 
fatto che Ì fondi anticipati, fino ad un massimo del 90%, sono soggetti a tassi d'interesse di 
mercato e sono da rimborsare entro un termine massimo di cinque anni. Il resto dei fondi viene 
normalmente fornito sotto forma di acquisto di azioni privilegiate convertibili dell'impresa 
finanziata; tali azioni, una volta convertite, assicureranno all'investitore una pacchetto azionario 
tra il 25% e il 40%, una percentuale che dipende dalla valutazione dell'azienda al momento della 
conversione. Successivamente, la società finanziata ha spesso l'obbligo di distribuire agli 
azionisti ordinari, sotto forma di dividendi, fino a un terzo dell'utile al netto delle imposte. 
Per tutti questi motivi, il ricorso al capitale di sviluppo è veramente adatto solo per quelle 
imprese che prevedono di realizzare forti profitti nel breve o nel medio termine. In caso 
contrario, oltre al fatto che il rimborso del prestito inciderà pesantemente sul capitale 
d'esercizio, la necessità di distribuire dividendi così elevati pregiudicherà la capacità dell'impresa 
di accumulare capitale proprio per finanziare la sua crescita futura. Considerati tali fattori, le 
società di capitali di sviluppo possono essere utili ad un numero molto limitato di PMI e danno 
pertanto un contributo minimo alla soluzione dei loro problemi finanziari. 
I MERCATI AZIONARI 
35. I mercati azionari sono sottosviluppati in molti degli Stati membri, dove nella maggior 
parte dei casi le società quotate sono in numero limitato. A titolo di esempio, la borsa di Atene 
aveva a listino, al 31 dicembre 1991, solo 157 società, e altre 8 sul mercato parallelo. Con 
l'approvazione della direttiva per il coordinamento delle condizioni di redazione, controllo e 
diffusione del prospetto da pubblicare per l'offerta pubblica di valori mobiliari (19), il Consiglio 
ha sottolineato l'importanza che attribuisce al potenziamento del numero di società quotate in 
borsa, comprese quelle che pur operando da tempo relativamente breve hanno però i requisiti 
richiesti e potranno ora accedere alla quotazione grazie all'eliminazione di inutili barriere. 
E' da notare, tuttavia, che attualmente questa forma di raccolta è accessibile solo ad un'esigua 
minoranza delle piccole imprese di capitali, e non solo per la difficoltà di realizzare con 
successo una nuova emissione azionaria nell'attuale situazione economica, ma anche per altri 
motivi: 
- gli elevati costi della procedura da seguire per la quotazione, compresi gli oneri contabili e 
legali; 
- le spese extra a carattere ricorrente: maggiori oneri contabili, redazione e pubblicazione di 
relazioni annuali molto più dettagliate, assemblee ordinarie molto più affollate, ecc.; 
- minor liquidità delle azioni delle piccole società, scambiate con frequenza molto minore 
anche se quotate alle migliori borse europee; 
(19) Direttiva 89/298/CEE del Consiglio, del 17 aprile 1989 
23 
- a parte la possibilità di ottenere l'inclusione nel listino e di realizzare la collocazione della 
prima emissione, o un'OPA di una parte del capitale sociale, la relativa scarsità di liquidità 
di tali azioni può rendere virtualmente impossibile la raccolta di fondi attraverso successive 
emissioni, se la società in questione non ha compiuto nel frattempo forti progressi in termini 
di volume d'affari e remuneratività. 
Bisogna inoltre prendere atto del fatto che, perfino negli Stati Uniti, i mercati azionari sono in 
ribasso come strumenti di finanziamento delle imprese; dal 1984 sono sempre di più le società 
che riacquistano le proprie azioni (20). 
LE RISORSE INTERNE 
36. Quasi tutte le società, ad eccezione di pochissime che sono già amministrate 
eccezionalmente bene, hanno la possibilità di ridurre il fabbisogno di capitale migliorando i 
controlli di gestione, vale a dire: 
esercitando uno stretto controllo sul magazzino, che può esser ridotto al minimo 
indispensabile a fornire il livello richiesto di servizio; 
adottando una precisa politica di gestione del libro vendite, con precise procedure di 
sollecito e recupero dei crediti scaduti; 
1. calcolando il costo effettivo di tutte le operazioni, ivi compreso il livello di assorbimento di 
capitale d'esercizio; 
- esaminando il risparmio realizzabile con l'affidamento all'esterno di servizi di supporto, 
quale il trasporto, che al momento sono forniti dall'interno. 
L'importanza di una corretta gestione del debito da parte delle PMI è emersa da un'analisi di 
bilancio effettuata nel Regno Unito21 Hughes,, dalla quale è risultato che la voce creditori 
incideva sul totale delle passività più per le piccole che per le grandi imprese. Nel settore 
manifatturiero, i debiti verso fornitori rappresentavano il 35,3% del passivo per le piccole 
imprese e il 23,6% per quelle grandi. Negli altri settori le cifre sono risultate ancor più 
significative: 41,9% per le piccole e 12,9% per le grandi. Il quadro è lo stesso nella Comunità 
considerata nel suo complesso, dove i debiti verso i fornitori costituiscono un mezzo di 
finanziamento più importante perfino del credito bancario a breve termine22BACH:. Anche se 
per le grandi aziende del settore non manifatturiero la situazione debitoria è decisamente 
migliore, alcune riescono comunque a finanziare per intero il magazzino giocando sui debiti 
verso fornitori, a dimostrazione dei vantaggi che possono derivare da severi controlli di 
gestione. 
Il problema è che i dirigenti delle PMI spesso si decidono a prendere in considerazione i 
controlli di gestione solo quando l'impresa versa in una situazione finanziaria tra l'emergenza e 
la crisi. A quel punto è possibile che vengano attuati tagli che non tengono sufficientemente 
conto degli obiettivi di lungo termine, ammesso che esistano. E mentre le economie realizzate 
possono consentire all'azienda di cavarsela nel breve termine, contrazioni di spesa in aree 
sbagliate possono pregiudicarne la sopravvivenza nel lungo termine. 
(20) C. Mayer, ibid. 
(21) Hughes, A. "The problems of finance for smaller businesses" (I problemi 
finanziari delle piccole e medie imprese), Small Business Research 
Centre, documento di lavoro n. 15, 1991 
(22) BACH: base dati DGII 
24 
IV ESEMPI DI PROGRAMMI DI FINANZIAMENTO PER LE PMI 
PIANI NAZIONALI E REGIONALI 
37. Le principali fonti di finanziamento alle quali le PMI hanno accesso sono state descritte 
nella sezione precedente, ma rappresentano solo un quadro parziale della miriade di programmi 
e progetti di assistenza esistenti. Essendo impossibile ottenere particolari su tutti, in questa 
sezione illustreremo sinteticamente solo i principali tipi di programma in essere, rinviando 
all'Allegato A per ulteriori dettagli su quelli che si è ritenuto meritassero un approfondimento. 
38. Le fonti di finanziamento sono estremamente varie. Alcuni progetti sono ampiamente 
finanziati da fondi pubblici, anche se poi l'erogazione avviene attraverso organismi del settore 
privato, quali le banche. Altri sono amministrati da enti pubblici o semipubblici, ma dipendono 
dal settore privato per il reperimento di capitale di rischio destinato al rifinanziamento. In una 
terza categoria rientrano i progetti interamente finanziati e amministrati dal settore privato. 
Per quanto riguarda i programmi nazionali, tutti gli Stati membri utilizzano pacchetti di 
strumenti finanziari per aiutare le PMI a far fronte al proprio fabbisogno di risorse finanziarie 
che, secondo una recente analisi (23) La, rientrano in tre ampie categorie. Alcuni paesi, tra cui i 
Paesi Bassi e il Regno Unito, forniscono principalmente garanzie sui prestiti. Altri, tra cui 
Belgio, Grecia, Irlanda e Italia, assistono le imprese con sovvenzioni agli investimenti, prestiti a 
condizioni e/o tassi agevolati. Infine, una minoranza tra cui Belgio, Francia, Paesi Bassi e 
Germania partecipano in misura variabile alla fornitura di capitale di rischio alle PMI. 
39. Tra i programmi a livello nazionale si possono citare: 
(i) le PMI che non hanno ancora una sufficiente solidità creditizia e non sono in grado di 
prestare le garanzie richieste dalle banche; 
(ii) programmi finalizzati a fornire un aiuto, totale o parziale, sotto forma di prestiti o 
sovvenzioni, per gli investimenti in tecnologia e nell'attività di R&S; 
(iii) la concessione di prestiti per aiutare le imprese a coprire i costi di penetrazione in nuovi 
mercati di esportazione; 
(iv) aiuti sotto forma di integrazione del reddito a ex-disoccupati, durante il primo anno di 
attività come lavoratori autonomi; 
(v) sovvenzioni o prestiti a tassi agevolati per attività in aree depresse. Alcuni di questi 
interventi sono destinati a sostenere le attività in zone disagiate delle città, altri a incoraggiare la 
diversificazione nelle regioni prevalentemente rurali; 
(vi) enti di mutua garanzia operanti a livello settoriale o regionale, che forniscono garanzie 
su prestiti finalizzati alla ricostruzione o all'ammodernamento di locali, all'apertura di nuove 
sedi secondarie, ai trasferimenti di proprietà, alla fornitura di capitale d'esercizio, ecc.; 
(vii) prestiti erogati da istituti di credito ipotecario per l'acquisto di immobili, talvolta anche 
di macchinari, garantiti dal valore del bene stesso; 
(viii) prestiti agevolati a lungo termine concessi da istituti privati, su garanzia statale, per 
attuare migliorie ambientali e interventi finalizzati al risparmio energetico; 
(23) "La via della crescita", un documento elaborato dall'Istituto di 
ricerca per le picc/oie e medie imprese, Paesi Bassi (ottobre 1992) 
25 
(ix) piccoli prestiti per finalità diverse, concessi dagli stessi enti per importi compresi fra un 
minimo di ECU 6.400 e un massimo di ECU 95.000 (in un caso), ma in media d'importo pari a 
ECU 32.000; 
(x) investimenti analoghi a quelli di capitale di rischio, effettuati da enti privati analoghi, ma 
senza il sostegno statale; 
(xi) in diversi Stati membri esistono società di venture capital che sono emanazioni di casse 
di risparmio europee, e sempre le casse di risparmio sono le principali promotrici della società 
parigina di capitali di sviluppo denominata "Epargne Développement". 
PIANI REGIONALI 
40. Tra quelli degni di nota sono compresi: 
(i) i fondi regionali di venture capital, la cui importanza sembra in aumento; 
(ii) sovvenzioni regionali a scopo d'incentivazione o prestiti agevolati rientranti nelle linee 
orientative fissate dalla Commissione per gli aiuti alle PMI, disponibili per tutta una serie di 
scopi, tra cui l'acquisto o il leasing di locali e perfino, in certi casi, la realizzazione di studi di 
fattibilità. 
PROGETTI A LIVELLO COMUNITARIO 
41. L'obiettivo che la Commissione si è posto, imtenuto conto della litata entità delle risorse 
finanziarie attualmente disponibili per tale scopo, è stato quello di evitare doppioni rispetto ai 
programmi già esistenti a livello nazionale e regionale, puntando invece a colmare i vuoti 
esistenti sul versante dei mezzi di finanziamento, a esplorare nuove possibilità e a promuovere 
la corretta attuazione dei programmi, attraverso progetti dimostrativi e pilota. In particolare, la 
Commissione ha cercato di stimolare l'investimento di venture capital e di capitale di 
avviamento, di incoraggiare la collaborazione fra prestatori, un miglior utilizzo dei risultati dei 
progetti comunitari di R&S, nonché di mitigare gli svantaggi delle regioni periferiche e meno 
sviluppate, attraverso una serie di programmi finanziati dai fondi strutturali. I particolari di tali 
interventi sono delineati di seguito, con ulteriori dettagli illustrati nell'Allegato A 
42. Il progetto pilota per la creazione di fondi di capitali di avviamento ha visto la luce a 
seguito dell'adozione dell'azione pilota per il periodo 1989-94, volta a stimolare il reperimento 
di capitali di avviamento all'interno della Comunità europea (24). Venticinque di tali fondi sono 
stati approvati e hanno ricevuto il sostegno della Comunità sotto forma di anticipi rimborsabili 
per il 50% dei costi di esercizio nei primi cinque anni di esistenza. Oltre a ciò, 15 Centri di 
innovazione e promozione aziendale della Comunità europea situati nelle aree assistite dalla 
Comunità si sono avvalsi della possibilità di ricevere capitali dall'apposito budget, istituito per 
consentire a tali Centri di diventare azionisti dei fondi, rafforzando così il proprio ruolo di 
fornitori di sostegno tecnico e gestionale ai potenziali destinatari dei capitali di avviamento^ 
Dei 25 Fondi, 24 hanno ormai raggiunto lo stadio operativo e uno è sulla buona strada. Nel 
giugno 1993, erano 141 i progetti d'investimento portati a termine. 
(24) OJ C 204, 3.8.1991, p. 10 
26 
L'obiettivo generale è quello di promuovere la creazione di imprese nella Comunità, 
aumentando le opportunità di finanziamento per le nuove imprese e migliorando la qualità e il 
tasso di sopravvivenza dei "progetti allo stadio di avviamento". Le richieste che hanno maggiori 
probabilità di essere finanziate sono quelle che prevedono una fase di sviluppo relativamente 
lunga, spesso nel campo delle nuove tecnologie, e che, per loro natura, presentano rischi e 
ritorni elevati. 
Su richiesta della Commissione, la Warwick Business School ha predisposto una relazione sui 
primi tre anni di vita del progetto (25). Le risultanze sono riportate in forma sintetica 
nell'Allegato A. In ogni caso, la conclusione è, sostanzialmente, che tale iniziativa comunitaria 
non solo ha portato alla creazione di Fondi che altrimenti non sarebbero forse mai esistiti, ma 
ha indirettamente contribuito a raddoppiare i capitali raccolti nel settore privato per finanziare i 
progetti che ne avevano bisogno. 
43. Oltre ad aiutare nella creazione dei suddetti Fondi, la Commissione ha istituito una Rete 
europea dei fondi di capitali di avviamento, in collaborazione con l'Associazione europea delle 
società di venture capital. Obiettivo di tale iniziativa pilota è quello di facilitare la formazione 
degli investitori di venture capital, stimolare le operazioni transnazionali e promuovere uno 
scambio di informazioni. 
44. La Commissione fornisce sostegno anche all'espansione, in ambito comunitario, dei 
finanziamenti sotto forma di venture capital, in particolare attraverso i programmi "Venture 
Consort" e "Eurotech Capital". L'obiettivo del programma "Venture Consort" è quello di 
incoraggiare le società di venture capital a compiere investimenti nelle piccole e medie imprese 
di tutti i settori industriali e del terziario, attraverso la formazione di consorzi transnazionali. Gli 
operatori sono assistiti nella ricerca di partner, ricevono aiuti a copertura dei costi di 
costituzione e un contributo all'investimento stesso sotto forma di anticipo rimborsabile fino al 
30% del capitale investito oppure, se inferiore, fino alla somma di ECU 300.000. 
Dall'esame dell'andamento del programma (26) Esame è emerso: 
- che nel 1988 e 1989, sul totale delle operazioni transnazionali d'investimento avvenute sul 
mercato e aventi i requisiti richiesti, quasi un terzo era stato finanziato da Venture Consort; 
- che il rapporto d'indebitamento fra partecipazioni azionarie private e fondi comunitari era 
stato appena superiore a 6:1; 
- che gli investimenti si erano concentrati sui progetti ad alto contenuto tecnologico, in 
conseguenza della priorità riservata all'innovazione, ma con un basso livello di domanda 
d'innovazione nei settori manifatturieri e terziari tradizionali; 
- che la distribuzione del portafoglio degli investimenti nei paesi finanziati ha indicato una 
diffusione geografica più bilanciata di quella osservata per il complesso dell'attività di 
venture capital nella Comunità, a dimostrazione del fatto che il programma ha contribuito 
anche a ridurre le disparità di offerta di venture capital fra gli Stati membri. 
Il programma "Eurotech Capital" è diventato operativo nel 1990. Il suo obiettivo è quello di 
stimolare il finanziamento di progetti transnazionali ad alta tecnologia con capitale privato, 
incoraggiando così le PMI a intraprendere nuove iniziative transnazionali. 
Attualmente, Eurotech Capital è composto da 11 organismi finanziari che hanno deciso di 
investire circa 170 MECU in progetti transnazionali di alta tecnologia provenienti dalle PME. 
(25) "La rete europea dei fondi di capitali di avviamento: esame dei primi 
tre anni", ibid. 
(26) Esame del programma "Venture Consort", KPMG Management Consultants 
27 
Ogniuno di questi organismi ha una capacità di investimento di almeno 50 MECU, dei quali un 
minimo del 20% è destinato a progetti ad alta tecnologia. In cambio di questo loro impegno, gli 
enti in questione beneficiano di un contributo finanziario della Comunità e di due servizi: 
Eurotech Data, un servizio esperto d'informazioni, e Eurotech Invest, un servizio di 
individuazione dei progetti. 
45. Una delle linee d'azione del programma SPRINT ha lo scopo di mettere in contatto tra 
loro le aziende con progetti innovativi e i potenziali investitori. Il processo è facilitato da una 
serie di incontri ai quali partecipano imprese di paesi diversi alla ricerca di finanziatori e 
finanziatori di paesi diversi alla ricerca di occasioni di investimento. Prima della fine del 1993 
sono in programma dodici di tali incontri, da tenersi in una serie di città europee. A seguito di 
quelli finora organizzati, circa la metà delle imprese partecipanti è riuscita ad assicurarsi dei 
finanziamenti. L'organizzazione di tali incontri è stata affidata ad associazioni di società di 
venture capital, mentre i partecipanti sono selezionati da una giuria di operatori che fanno capo 
alle associazioni nazionali di società di venture capital. 
Il programma SPRINT di "Technology Performance Financing" (TPF) è stato lanciato per 
incoraggiare l'inserimento di nuova tecnologia nelle industrie tradizionali. Nella pratica, ciò 
significa che un fornitore può installare strutture tecnologicamente nuove in un'azienda cliente 
ed essere pagato dall'acquirente nell'arco di due o tre anni in relazione al raggiungimento di 
prestazioni prefissate. Nell'operazione s'inserisce anche una terza parte, di solito una banca 
commerciale, che anticipa all'azienda fornitrice, senza richiesta di garanzie, i fondi necessari a 
compensazione dei pagamenti differiti. Una volta ricevuti i pagamenti, l'azienda fornitrice 
rimborsa gli anticipi. La somma di solito anticipata dalla banca è pari al 60-80% del costo del 
progetto ed è da rimborsare con versamenti rateali nell'arco di due o tre anni. Il piano di 
rimborso viene negoziato alla luce degli obiettivi prefissati di prestazioni che i macchinari in 
questione devono raggiungere. Se tali obiettivi non sono raggiunti, l'utilizzatore non è tenuto a 
pagare l'intero importo della fornitura. I progetti hanno un valore compreso fra 50.000 e 
200.000 ECU, il che significa che sono di diretto interesse solo per le PMI di maggiori 
dimensioni. 
Il programma SPRINT prevede a tutela delle banche partecipanti un minimo di rete di 
sicurezza, sottoscrivendo una parte del rischio, ma la decisione di fornire o meno l'anticipo 
iniziale spetta esclusivamente all'istituto finanziario in questione. L'attuazione e la gestione del 
progetto TPF sono state affidate ad un ristretto gruppo di grandi banche commerciali, per una 
fase pilota di due anni. L'idea è che, ultimata la fase pilota, la maggior parte delle banche 
coinvolte continui a realizzare il programma senza ulteriori aiuti della Commissione. 
Considerata la natura competitiva dell'industria dei servizi finanziari, si prevede inoltre che lo 
strumento TPF si diffonda rapidamente in tutta la comunità finanziaria. 
46. La Commissione ha individuato (27) negli Enti di mutua garanzia un mezzo efficace per 
migliorare l'accesso delle PMI alle fonti di finanziamento. Il ruolo principale di tali Enti, le cui 
particolarità operative variano in modo considerevole, è quello di consentire alle PMI che si 
riuniscono in cooperative di fornirsi reciprocamente le garanzie necessarie ad ottenere prestiti 
dalle banche. Un'altra importante funzione espletata è quella di aiutare le PMI a predisporre la 
documentazione finanziaria da presentare alle banche, documentazione che acquista maggior 
credibilità per il fatto che molti degli Enti di mutua garanzia hanno una profonda conoscenza 
del mercato, a fronte della quale sono in grado di verificare un "business plan" o delle 
proiezioni finanziarie. 
La Commissione ha manifestato in molti modi la sua intenzione di favorire la crescita degli Enti 
di mutua garanzia, per esempio contribuendo alla creazione di un'Associazione europea di 
garanzia (fondata il 10.11.92) e fornendo aiuti per studi, seminari e convegni per far meglio 
conoscere tali Enti e farne creare di nuovi. 
47. Molte PMI stanno incontrando in tutta la Comunità dei problemi finanziari di maggiore 
(27) SEC(91)1550 def., settembre 1991 
28 
o minore entità, che si fanno più acuti nelle regioni meno sviluppate per una serie di motivi, tra i 
quali le dimensioni medie minori, il settore finanziario meno sviluppato, le distanze fra i 
principali centri finanziari, e così via. Nel quadro delle sue politiche regionali e dopo la riforma 
dei Fondi strutturali, la Commissione è riuscita anche a contribuire alla creazione di PMI nelle 
aree depresse, come strumento per produrre ricchezza e occupazione. 
In tale contesto, gli aiuti della Comunità alle PMI sono di tre tipi: 
- il cofinanziamento di programmi nazionali di assistenza regionale, aventi come obiettivo di 
stimolare gli investimenti produttivi; 
- il sostegno a chi fornisce servizi di consulenza alle imprese; 
- lo stimolo allo sviluppo di fonti di finanziamento diverse dal credito bancario, ad esempio: il 
progetto dei capitali di avviamento, ampiamente finanziato dal Fondo europeo di sviluppo 
regionale (FESR), operazioni di factoring e leasing, creazione di fondi di garanzia, interessi 
agevolati, sviluppo del venture capital, enti di mutua garanzia. 
48. Sono inoltre disponibili, attraverso intermediari finanziari, prestiti a tassi agevolati (del 
2%-6% inferiori a quelli di mercato), finanziati attraverso prestiti globali erogati dalla Banca 
europea degli investimenti, che permette così al prenditore finale di avvantaggiarsi del suo 
status di organismo altamente affidabile sul mercato finanziario internazionale. I prestiti sono 
poi amministrati in molti modi diversi. In Portogallo una cassa di risparmio offre nove diverse 
linee di credito, in parte finanziate con i suddetti prestiti, rivolte ai settori agricolo, industriale, 
della pesca, del turismo e dei servizi. I fondi provengono da un misto di sovvenzioni e crediti, e 
altri organismi creati dalla cassa di risparmio forniscono una gamma completa di strumenti 
distinti di supporto, ad esempio: leasing, assicurazioni, fondi d'investimento e venture capital. 
Anche in Danimarca, Francia e Italia sono disponibili strumenti creati dalle casse di risparmio, 
che risulta utilizzino i prestiti della BEI. 
ALL'ESTERNO DELLA COMUNITÀ» EUROPEA 
STATI UNITI D'AMERICA 
49. L'esperienza degli Stati Uniti in materia di programmi per la fornitura di capitali di 
avviamento e di rischio è superiore a quella di qualunque paese comunitario. Negli USA di fatto 
questo mercato sta cominciando ad avvicinarsi allo stadio di maturità. Nel 1990 il numero delle 
società di venture capital è per la prima volta diminuito, a fronte però di un leggero aumento 
dei fondi amministrati. 
Negli ultimi anni, la maggior quota di finanziamenti è andata alle imprese operanti nel settore 
medico e sanitario, seguite da quelle di sviluppo software e da quelle di telecomunicazioni. 
D'altro canto, le imprese private di venture capital hanno investito oltre il 70% dei loro capitali 
nelle industrie high-tech (28). 
(28) "Panoramica dell'industria USA", Dipartimento del Commercio USA 
29 
Le imprese finanziate dal venture capital hanno rappresentato a quanto pare un fattore positivo 
nella creazione di nuovi posti di lavoro, perfino in un'epoca come questa, di crescente 
disoccupazione. Un'indagine (29) ha rivelato che 401 imprese di recente costituzione hanno 
creato nel 1990 58.000 nuovi posti di lavoro. E' da tener presente che il concetto di "impresa di 
recente costituzione" (start-up) è diverso negli Stati Uniti, dove un'impresa è così definita per 
un periodo di cinque anni a partire dalla sua formazione. Ebbene, nel corso di tale quinquennio 
le imprese esaminate nell'indagine avevano speso $ 1,3 mid. (ECU 1,02 mid) in attività di 
ricerca su nuovi processi e nuovi prodotti, avevano creato posti per personale altamente 
qualificato in numero tre volte e mezzo superiore a quello della media delle imprese americane 
e per ogni nuovo posto di lavoro creato avevano speso il 30% in meno delle prime 500 società 
statunitensi. 
50. La gamma di programmi è molto vasta negli Stati Uniti, dove non ne esistono due che 
siano esattamente identici, date le condizioni molto diverse in cui sono applicati; tuttavia, se 
esaminati in linea di larga massima, essi possono essere raggruppati come quelli comunitari, 
vale a dire: 
- programmi pubblici; 
- programmi che di fatto sono congiuntamente finanziati dal pubblico e dal privato; 
- programmi finanziati interamente da capitale privato. 
51. Il ruolo del governo federale è quello di agire da catalizzatore e di agevolare il 
finanziamento delle piccole imprese da parte dei governi dei singoli stati e del settore privato. 
Quanto ai finanziamenti diretti, le agenzie federali sono importanti fonti di finanziamento della 
R&S, grazie ad interventi di sovvenzione, visto che hanno il divieto di effettuare finanziamenti 
azionari. Una precisa descrizione dei programmi federali è contenuta nell'Allegato B. In linea di 
massima, i principali programmi comportano interventi quali: 
- fornire finanziamenti integrativi, assieme ai singoli stati, a vantaggio di imprese a base 
tecnologica e di recente costituzione, nell'ambito del programma "Corporations for 
Innovative Development" (CDD); 
- finanziare direttamente la R&S attraverso il programma denominato "Small Business 
Innovation Research" (SBIR), al quale sono obbligate a partecipare tutte le agenzie federali 
con un budget superiore a $ 100 milioni (ECU 78 milioni); 
- finanziare, nell'ambito del programma denominato "Small Business Investment Company" 
(SBIC), le piccole imprese che hanno difficoltà nel reperire capitale di rischio o capitale di 
prestito dalle fonti convenzionali, concedendo prestiti a tassi agevolati a titolo di 
integrazione dei capitali privati raccolti dalle SBIC. Nonostante i tagli agli aiuti finanziari 
federali operati nella seconda metà degli anni '80, esistono tuttora 350 fondi diversi, che 
forniscono alle piccole imprese finanziamenti per un totale di $ 13 mid (ECU 10 mid); 
- operare nell'ambito del programma di garanzia sui prestiti, istituito dall'Amministrazione 
delle piccole imprese, che è stato il primo del suo genere e copre il 90% dei prestiti 
approvati. 
(29) Coopera & Lybrand, USA 
30 
52. La riduzione della spesa federale a favore delle piccole imprese è stata in certa misura 
compensata dal maggior numero di iniziative a livello delle amministrazioni statali e locali, 
lungo quattro direttrici principali: 
(i) investimento diretto tramite agenzie finanziate da denaro pubblico; 
(ii) investimento in fondi di venture capital, spesso per il tramite di fondi pensione statali -
una forma che ha il suo parallelo nella Comunità; 
(iii) concessione di particolari agevolazioni fiscali agli investitori privati; 
(iv) promozione dello sviluppo di infrastrutture con il supporto di imprenditori e 
finanziamento di progetti di R&S. 
I programmi interamente finanziati da denaro pubblico non sono molti e, di solito, passano per i 
fondi pensione pubblici. I diversi interventi pubblici avvengono nell'ambito di un quadro 
legislativo che li rende relativamente indipendenti, finanziati come sono da uno stanziamento 
governativo statale o addirittura, in taluni casi, da una lotteria di stato. I programmi privati 
rientrano in due gruppi. Vi sono le società in accomandita capitalizzate dai fondi pensione 
pubblici e vi sono quelle finanziate da investitori privati che in cambio godono di crediti 
d'imposta. I fondi di maggiori dimensioni tendono a finanziare le imprese operanti nel settore 
dell'alta tecnologia. 
53. Uno studio (30) finanziato dalla Commissione ha esaminato l'obiettivo e la copertura 
generale di quattordici di tali fondi che sembravano costituire uno spaccato rappresentativo 
dell'intero settore. La metà di essi aveva un obiettivo ben definito; di questi, cinque su sette 
erano rivolti al finanziamento delle imprese ad alta tecnologia. Solo 3 sui 14 esaminati non 
erano disposti a finanziare sia la fase di avviamento che quella dello sviluppo iniziale. Due dei 
fondi si dedicavano solo ai finanziamenti azionari; sei fornivano finanziamenti azionari e/o 
credito; uno forniva solo credito; quattro erogavano sovvenzioni recuperando l'investimento 
attraverso royalties; uno forniva credito e/o sovvenzioni. L'indagine probabilmente sottovaluta 
la tendenza generale della maggior parte dei programmi statali a finanziare lo stadio iniziale di 
sviluppo. 
54. Sulla base dell'esperienza statunitense, per poter varare una serie di programmi validi 
che sembrano altrettanto realizzabili in Europa, bisogna tener conto di alcuni elementi 
essenziali: 
- individuare gli eventuali vuoti di finanziamento nell'area o settore interessati e fare in modo 
che le imprese ammesse a beneficiare del programma non debbano in seguito affrontare 
problemi per il reperimento di ulteriori finanziamenti; 
- definire una politica d'investimento ben precisa, che permetta ai responsabili della gestione 
di costruire un portafoglio diversificato e di evitare l'eccessiva esposizione in uno qualunque 
dei settori d'investimento, salvo che si tratti di alta tecnologia, quando la specializzazione in 
un'area ben delimitata sembra dare i suoi frutti; 
- assicurarsi che il gruppo dirigente possieda non solo le competenze finanziarie e la capacità 
di valutare le imprese più diverse, ma anche esperienza nei settori di attività individuati 
come obiettivo. Nei casi in cui si debba valutare l'opportunità di un investimento nell'alta 
tecnologia, può essere necessario coinvolgere esperti esterni al gruppo dirigente; 
(30) Indagine sui programmi pubblici per la promozione dell'offerta di 
venture capital e di capitali di avviamento negli USA - Venture 
Economies Ltd., giugno 1988 
31 
- differenziare al massimo l'investimento dei fondi propri, mobilizzando il più possibile 
ulteriori investimenti del settore privato. L'aggiunta di una certa quantità di fondi pubblici 
conferisce maggior credibilità a un progetto, specialmente se l'intervento pubblico prevede 
un tasso di redditività inferiore; 
- i programmi devono disporre del giusto ammontare di fondi per raggiungere i loro obiettivi: 
se i fondi sono troppi, i responsabili della gestione saranno sollecitati a prendere decisioni 
affrettate sugli investimenti da compiere; se sono troppo pochi, essi dovranno respingere 
richieste valide, abbassando così il livello di fiducia del pubblico verso l'iniziativa; 
- i costi amministrativi non sono da sottovalutare; essi sono un fattore particolarmente 
importante nel caso di investimenti in imprese di recente costituzione o che si trovano nel 
primo stadio di sviluppo; 
- fare in modo che il programma non entri in concorrenza con i finanziamenti del settore 
privato. In certi casi può essere prudente prevedere la clausola del "prestatore di ultima 
istanza"; 
- trovare una via di mezzo fra la necessità di ricevere informazioni sufficienti dall'impresa 
richiedente e il rischio di scoraggiarla con procedure troppo complesse. E' essenziale 
prevedere un processo decisionale rapido, dopo che tutti i dati necessari sono stati acquisiti; 
- fare in modo che l'imprenditore impegni un ammontare sufficiente di denaro proprio, per 
coinvolgerlo nel rischio finanziario dell'iniziativa; 
- fare in modo che il previsto margine di redditività dell'investimento sia in linea con gli 
obiettivi del programma; 
- assicurarsi che gli strumenti finanziari impiegati siano adatti alle esigenze dell'impresa 
finanziata. La struttura dei finanziamenti alle imprese di recente costituzione non deve 
prevedere forti rimborsi nei primi anni; 
- formulare una "strategia di disinvestimento" prima di investire nel capitale sociale di 
un'impresa e concordarla con i titolari della stessa, soprattutto se le ipotesi della quotazione 
in borsa o dell'acquisizione da parte di un'altra società non appaiono obiettivi realistici. In 
caso contrario, il fondo potrebbe finire per avere un portafoglio di investimenti non 
realizzabili; 
- riesaminare periodicamente tutti i programmi per assicurarsi che continuino a conseguire i 
loro obiettivi e a soddisfare i requisiti posti dal mercato. 
55. L'esperienza negli Stati Uniti ha mostrato che è difficile giudicare il successo o il 
fallimento di un qualunque programma se non dopo almeno 5 anni di esistenza. Considerando 
che molti fondi statunitensi sono durati meno di 5 anni, non si puo'fare a meno di osservare 
quanto sia difficile per i fondi stessi, l'aver successo nel lungo periodo. 
32 
56. Se c'è qualcosa che emerge da qualsiasi studio della realtà statunitense è l'importanza 
del fattore regionale; è dunque opportuno, al momento del lancio di un programma, tener conto 
della situazione locale. Tuttavia, bisogna andar cauti nell'importare l'esperienza americana in un 
contesto europeo. Gli Stati Uniti hanno un regime fiscale diverso, in cui i singoli stati hanno 
una competenza ben più vasta delle autorità federali, ed è diverso anche l'atteggiamento verso 
l'imprenditorialità, con una maggior disponibilità, in generale, ad assumere rischi. 
57. Un'iniziativa statunitense relativamente recente e degna di nota è la creazione di fondi 
finalizzati esclusivamente al finanziamento dello sviluppo di prodotto da parte di imprese già 
consolidate; la remunerazione dell'investimento consiste in una royalty, fino al 5%, sulle vendite 
nette. 
GIAPPONE 
58. Per poter confrontare i problemi finanziari delle PMI giapponesi con quelli delle loro 
controparti nella Comunità, nonché l'importanza dei diversi programmi statali di finanziamenti 
agevolati a favore delle stesse, è necessario dapprima comprendere la loro posizione all'interno 
dell'economia giapponese, le loro fonti storiche di finanziamento e le gravi strettoie finanziarie 
che ora si trovano ad affrontare. Le differenze di definizione non sono così radicali da impedire 
un confronto. 
Nel 1963, nell'ambito della sua politica economica a favore delle piccole imprese, il governo 
giapponese emanò una legge che definiva espressamente il tipo di azienda rientrante in tale 
categoria. Se l'azienda era in grado di soddisfare uno dei due requisiti, attinenti al capitale 
proprio e al numero di dipendenti, era ufficialmente considerata come piccola impresa. Nei 
settori manifatturiero, minerario, delle costruzioni e dei trasporti l'impresa deve avere un 
capitale proprio con valore pari o inferiore a Yen 100 milioni (ECU 636.000 circa) e un numero 
massimo di 300 dipendenti (1000 nell'industria mineraria). Nel commercio all'ingrosso i 
parametri sono Yen 30 milioni (ECU 190.000 circa) e un massimo di 100 dipendenti. Per le 
aziende operanti nella distribuzione al dettaglio e in altri servizi, Yen 10 milioni (ECU 63.000 
circa) e 50 dipendenti. 
Il successo economico del Giappone è spesso attribuito alle conquiste delle grandi società. Ma 
in tal modo si sottovaluta notevolmente il ruolo delle piccole imprese nell'economia nazionale, 
della quale sono un fattore dominante. Ciò si spiega in parte con le ragguardevoli dimensioni 
delle aziende rientranti nei criteri appena citati. Delle 421.749 imprese operanti nell'industria 
manifatturiera alla fine del 1989, il 99,1% era costituito da piccole imprese, che fornivano il 
72,5% dell'occupazione del settore e il 51.8% del fatturato. (31). Nella distribuzione 
all'ingrosso, sullabase dei dati del 1988 il contributo dato dalle piccole imprese risulta ancor 
maggiore. Non meno del 99,3% del totale era rappresentato da piccole imprese, alle quali si 
doveva 1*85,8% dell'occupazione e il 62,1% del fatturato. Non sorprende nemmeno che nella 
distribuzione al dettaglio, data la difficoltà di aprire grandi strutture distributive in Giappone, il 
99,5% delle aziende fosse rappresentato da piccole imprese, che fornivano la stragrande 
maggioranza dell'occupazione (88%) e una forte quota del fatturato (78,5%).(32) 
(31) Censimento dell'industria manifatturiera giapponese, 1989 
(32) Censimento del commercio giapponese, 1988 
33 
Secondo fonti giapponesi33Relazione, l'importanza delle piccole imprese nasce non solo dalla 
loro superiorità numerica ma anche dalla loro capacità di reagire in modo flessibile ai 
cambiamenti del mercato. Nell'arco degli ultimi decenni, le piccole imprese hanno contribuito in 
modo sensibile al superamento, da parte del Giappone, di problemi quali la mancanza di 
capitali, la scarsità di manodopera qualificata, il difficile clima imprenditoriale in taluni settori e 
la necessità di sviluppare e introdurre tecnologia tale da consentire uno sfruttamento efficiente 
delle risorse. Si possono citare ad esempio l'introduzione, dopo la crisi petrolifera del 1973, di 
macchine e processi di produzione a minor consumo energetico e, nell'arco di un certo numero 
di anni, macchine e attrezzature per ridurre l'inquinamento. Prima dell'attuale crisi economica, 
risulta che le piccole imprese fossero molto attive nella ricerca e nell'impiego di nuove tecniche 
per incrementare l'efficienza e la qualità dei loro prodotti. E' significativo il fatto che le PMI 
abbiano sempre assorbito una quota del 40% degli investimenti privati, nonostante il forte 
peggioramento delle condizioni monetarie dopo l'aprile 1990. 
59. Sebbene nella Comunità, contrariamente a quanto avviene in Giappone, non vi sia una 
precisa definizione della PMI, non sembra che vi siano differenze quanto al contributo che 
questa categoria di operatori dà alle rispettive economie, a parte la relativa inefficienza e 
l'eccesso di personale nella distribuzione al dettaglio e all'ingrosso in Giappone. Le PMI 
giapponesi sembrano in compenso più disposte a investire nell'ammodernamento di processi e 
macchinari. E* impossibile peraltro stabilire fino a che punto ciò dipenda da decisioni autonome 
della relativa dirigenza o dalla pressione delle grandi aziende di cui molti degli operatori del 
settore manifatturiero sono fornitori stabili di componentistica. Il fatto che queste aziende 
siano sempre riuscite a reperire investimenti, rende particolarmente interessante esaminare i 
canali di cui si servono, senza dimenticare comunque, per un quadro equilibrato, di tener conto 
dell'attuale situazione economico-finanziaria. 
60. In linea di massima (dati più specifici sono contenuti nell'Allegato C) e secondo la 
relazione già ricordata, (34) Relazione alla fine del mese di marzo 1991 alle banche commerciali 
(metropolitane e regionali) faceva capo il 65% del totale dei prestiti alle PMI per investimenti in 
immobilizzazioni tecniche. Agli enti governativi era da attribuire poco meno dell'I 1%, mentre il 
resto proveniva da una varietà di altri istituti finanziari privati, soprattutto associazioni di 
operatori del credito. 
Se si tiene conto dei fondi a lungo termine per investimenti in beni strumentali, la situazione è 
grosso modo la stessa, ma con due importanti differenze. In primo luogo, i prestiti per 
investimenti in immobilizzazioni tecniche rappresentano meno di un terzo del totale, indice del 
fatto che buona parte degli immobilizzi è finanziata con gli utili non distribuiti, probabilmente 
per il regime fiscale più favorevole riservato alle PMI. In secondo luogo, l'Ente nazionale 
(popolare) di finanziamento, che attinge al risparmio privato, e la Shoko Chukin Bank (Banca 
centrale per le cooperative commerciali e industriali) svolgono un ruolo di rilievo 
nell'erogazione di finanziamenti per investimenti in beni strumentali. 
(33) Relazione annuale dell'Ente giapponese per il finanziamento delle 
piccole imprese, 1991 
(34) Relazione annuale dell'Ente giapponese per il finanziamento delle 
piccole imprese, 1991 
34 
Una pubblicazione del MITI (35) cita in particolare gli accordi di garanzia del credito che 
consentono alle PMI, che di solito hanno un valore patrimoniale netto piuttosto basso, di 
ricorrere con maggior facilità ai finanziamenti di fonte privata. Confrontando il totale del 
credito garantito nel 1989, pari a Yen 10.208.248 milioni (ECU 78.172 milioni) con il totale dei 
prestiti da rimborsare, pari a Yen 288.200.000 milioni (ECU 2.206.000 milioni) si desume che i 
prestiti garantiti, anche se di entità non trascurabile, non rappresentano probabilmente che una 
piccola parte del totale del debito delle PMI verso le istituzioni finanziarie del settore privato. 
La maggior parte del debito è assunto a condizioni commerciali, anche se questo non può 
essere affermato con assoluta certezza. 
Un'ulteriore fonte di finanziamenti è rappresentata dalle agevolazioni concesse dalle autorità 
giapponesi locali per attirare investimenti esterni, anche se è impossibile quantificare l'entità di 
tali investimenti o la misura in cui le PMI se ne avvantaggiano. 
61. Di recente le PMI giapponesi hanno avuto seri problemi finanziari. I costi di 
costituzione sono saliti del 60% tra il 1983 e il 1991, (36) Agenzia 1990, con una punta del 
43,7% nel 1987.(37). Dato il valore patrimoniale netto delle PMI, generalmente piuttosto 
basso, tale situazione ha reso difficile per queste imprese il reperimento di capitale di prestito, 
anche se negli anni '80 le aziende di credito commerciale non avevano avuto problemi a far 
fronte alla domanda, grazie alla facilità con cui riuscivano ad autofìnanziarsi mediante emissioni 
azionarie o di obbligazioni convertibili. 
La secca caduta contemporanea del mercato azionario e del valore dei terreni, a partire dal 
1991, ha radicalmente modificato la situazione. Oltre ad avere ormai una ridotta capacità 
finanziaria, i prestatori privati sono diventati molto più cauti a causa del forte livello di crediti 
inesigibili accumulati. Nel tentativo di rafforzare la propria situazione patrimoniale e conseguire 
una maggior redditività, essi hanno aumentato i tassi d'interesse sui prestiti, con le conseguenze 
peggiori a carico delle PME. 
Le riduzioni dei tassi d'interesse operate dalla Banca del Giappone a partire dalla metà del 1991 
sono state a quanto pare fortemente influenzate da questo fattore. I prestiti del settore 
pubblico sono aumentati, ma il fenomeno è riuscito solo a compensare parzialmente la 
diminuzione del credito da altre fonti. Il pacchetto di misure economiche per stimolare la 
ripresa, annunciato a fine agosto 1992, consisteva in gran parte in interventi volti ad offrire alle 
PMI maggiori possibilità di ricorso agli istituti finanziari del settore pubblico per investimenti in 
immobilizzazioni tecniche. Il livello dell'intervento pubblico in questo tipo di investimenti salirà 
in tal modo del 10% circa, ma con un effetto globale solo marginale. 
62. Le PMI hanno avuto accesso al capitale pubblico fin dall'approvazione, nel 1963, della 
legge sulla promozione della modernizzazione delle piccole e medie imprese. Il governo ha 
creato tre istituti finanziari (l'Ente per il finanziamento delle piccole imprese, l'Ente popolare di 
finanziamento e l'Ente per l'assicurazione del credito alle piccole imprese) per fornire alle 
piccole e medie imprese i fondi necessari per l'esercizio della loro attività e per promuovere 
determinate politiche. Tali interventi sono finalizzati ad integrare, sia sul piano qualitativo che 
su quello quantitativo, i finanziamenti reperibili presso le banche private. 
(35) Profilo delle politiche del governo giapponese a favore delle piccole e 
medie imprese, 1991 
(36) Agenzia per le piccole e medie imprese, "Indagine sulle imprese di 
recente costituzione", dicembre 1991 
(37) Ministero delle finanze: "Relazione statistica annuale sulle società 
di capitali" 
35 
In sintesi (ulteriori particolari sono contenuti nell'Allegato C), esistono attualmente quattro 
programmi diversi. 
1. Un sistema particolare di prestiti, grazie al quale vengono forniti prestiti a tassi agevolati 
per il conseguimento di determinati obiettivi, quali la razionalizzazione della struttura 
industriale, la prevenzione dell'inquinamento, il risparmio energetico, e così via. 
2. Prestiti finalizzati a migliorare la gestione delle PMI, amministrati congiuntamente con le 
Associazioni e le Camere di commercio e dell'industria, e ottenibili senza prestare garanzie, 
reali o personali. 
3. Organismi pubblici di integrazione del credito, che forniscono garanzie e assicurazioni sui 
prestiti. 
4. Il Sistema di assistenza finanziaria per il consolidamento delle piccole imprese, finalizzato a 
quanto sembra ad assistere nelle operazioni di ristrutturazione. I capitali provengono sia dal 
settore privato che dalle amministrazioni locali e nazionali, con un elevato coefficiente 
d'indebitamento. 
63. Sebbene non sia stato possibile esaminare il tipo di assistenza fornito nelle regioni più 
disagiate, sembra che in generale le PMI giapponesi abbiano problemi finanziari analoghi a 
quelli delle loro controparti comunitarie e che si trovino attualmente in una situazione 
altrettanto difficile. L'assistenza a livello pubblico, soprattutto tramite prestiti per investimenti 
in beni strumentali che possono aver facilitato alle PMI l'adozione di nuove tecnologie, pur 
essendo significativa non è comunque di entità straordinaria. Anche le garanzie sui prestiti, pur 
di una certa entità, sembrano riguardare una percentuale minoritaria dei prestiti erogati; 
peraltro, tale giudizio si basa su una valutazione rapida e approssimativa. 
Gli elementi più significativi, da tener presenti anche nel valutare le misure che possono 
mitigare i problemi finanziari delle PMI all'interno della Comunità, sembrano essere i seguenti : 
- salvo per le garanzie sui prestiti, gli interventi finanziari di fonte pubblica sono da 
considerare integrativi rispetto a quelli del settore privato; 
- alcuni prestiti a tassi agevolati hanno lo scopo specifico di consentire alle PMI di conseguire 
con maggior facilità determinati obiettivi di ordine pubblico, quali il controllo 
dell'inquinamento e il risparmio energetico; 
è stata riconosciuta l'importanza dei finanziamenti forniti in modo specifico a quelle PMI 
che hanno necessità di ristrutturarsi e che potrebbero avere difficoltà a reperire capitali nel 
settore privato; 
- l'assistenza finanziaria fornita riguarda in modo particolare programmi destinati a migliorare 
la qualità della gestione dell'azienda. 
Le finalità delle iniziative citate indicano che il varo delle stesse è stato preceduto con ogni 
probabilità da un'approfondita analisi e che il loro obiettivo specifico è quello di mitigare i più 
gravi problemi finanziari delle PMI. Ciò che emerge dalle attuali difficoltà delle PMI giapponesi 
è che nessuna misura di assistenza pubblica può tutelarle completamente dalle forze di mercato. 
36 
V. VUOTI DI FINANZIAMENTO RILEVABILI E NUOVE INIZIATIVE 
REALIZZABILI ENTRO I LIMITI IMPOSTI DALLA DOTTRINA DELLA 
SUSSIDIARIETÀ' 
64. Per sintetizzare, possiamo dire che i problemi finanziari individuati sono costituiti, per le 
imprese convenzionali di recente costituzione e per quelle che si trovano nel primo stadio di 
forte espansione, più dalla mancanza di competenze gestionali che dalla carenza di capitali. 
Tuttavia, è innegabile che esistano difficoltà finanziarie, esacerbate dall'attuale clima 
economico, che rende più acuti i problemi dell'accesso ai finanziamenti per un numero crescente 
di imprese. Più delle altre, hanno problemi le aziende ad alto rischio e di recente costituzione, 
nonché quelle già consolidate che intendono espandersi in misura consistente o ristrutturarsi 
dopo un periodo difficile. Per le operazioni di "management buy-out" e di "management buy-in" 
la situazione in fatto di disponibilità di finanziamenti appare in linea di massima soddisfacente. 
65. Tra i motivi principali dell'esistenza dei problemi di cui sopra si possono citare: 
(i) la mancanza di competenze finanziarie e gestionali nelle persone che intendono 
costituire nuove imprese, fatto che rende difficile per le stesse redigere e presentare in modo 
adeguato un "business pian" e delle proiezioni finanziarie; 
(ii) la limitata entità delle garanzie che molti dei potenziali prenditori sono in grado di 
fornire alle banche; un problema che non riguarda solo le imprese di recente costituzione e 
quelle di dimensioni molto piccole, ed è aggravato in alcuni Stati membri dalle limitazioni sui 
beni accettati in garanzia, ad es. le polizze vita; 
(iii) l'inadeguatezza dei controlli gestionali in molte imprese in fase di espansione, situazione 
che aggrava la carenza di capitale d'esercizio e che si abbina alla mancanza di cognizioni circa i 
programmi EDP che potrebbero risolvere il problema; 
(iv) i costi elevati, e irrecuperabili, da sostenere per la supervisione e l'assistenza alle PMI 
che ricevono piccoli prestiti; 
(v) la necessità di riconversione che molte PMI, specialmente quelle operanti in modo 
preponderante nel settore della difesa, devono affrontare, e l'opportunità per molte altre 
imprese di reagire positivamente ai cambiamenti strutturali intervenuti nei loro mercati 
tradizionali; 
(vi) la mancanza di collegamenti tra i centri finanziari regionali e la loro mancanza di 
cognizioni circa le effettive necessità finanziarie delle PMI; 
(vii) il numero insufficiente delle "agenzie matrimoniali" esistenti, che mettono in contatto gli 
investitori privati con le PMI in cerca di finanziamenti; 
(ix) il calo nell'offerta di capitali per finanziare la prima fase di sviluppo e per operazioni 
autentiche di venture capital, con il risultato di vuoti di finanziamento in alcune parti della 
Comunità (38) per richieste dell'ordine di 70,000-350.000 ECU , e spesso anche per importi 
molto inferiori; 
(x) le politiche sempre più rigide delle banche in materia di prestiti, determinate dall'effetto 
combinato del clima economico e della loro minor capitalizzazione; 
(xi) l'attuale riluttanza di alcune società di leasing a finanziare l'acquisizione di 
immobilizzazioni tecniche; 
(38) "Financial Times" 21.9.92 e "Relazione dell'Associazione europea delle 
società di venture capital - Comitato per lo stadio iniziale, alla 
Commissione, 20.10.92 
37 
(xii) l'orizzonte relativamente breve degli investimenti di molte società di venture capital e di 
capitali di sviluppo, abbinato ad una crescente avversione verso il rischio; 
(xiii) la mancanza di possibilità adeguate di disinvestimento per le società di venture capital, 
fattore che rende difficile lo smobilizzo dei loro investimenti; 
(xiv) la mancanza quasi totale, all'interno della Comunità, di mercati azionari ristretti che 
funzionino adeguatamente, sul modello di quelli americani; 
(xv) la suddivisione troppo rigida delle categorie d'investimento attuata dai prestatori, con la 
conseguenza della creazione di vuoti nel reperimento di finanziamenti di rincalzo. 
66. I problemi sopra esposti possono trovare soluzione tramite diverse iniziative nuove. A 
questo stadio sono possibili solo indicazioni di massima circa le opzioni attuabili, essendo 
necessaria una riflessione più puntuale prima di varare azioni ben definite. Nella maggior parte 
dei casi si dovrebbe trattare di interventi a livello dei singoli Stati membri, ma esistono anche 
situazioni che rendono più opportuna un'azione congiunta o solo a livello comunitario. Più 
esattamente, ciò riguarda la relativa sottocapitalizzazione delle PMI comunitarie rispetto alle 
loro controparti statunitensi e giapponesi, oltreché la forte disparità esistente fra le regioni più 
sviluppate e quelle più disagiate della Comunità. In questi casi, è opportuno che sia la Comunità 
a dare indicazioni sui tipi d'intervento da compiere. 
67. E' urgente che siano avviate iniziative nuove e originali per migliorare le competenze 
finanziarie e gestionali. Un primo passo essenziale sarebbe quello di usare come punto di 
partenza i programmi che già offrono un servizio integrato e globale di consulenza alle nuove 
imprese e a quelle già operanti, programmi che esistono già in alcuni Stati membri,soprattutto 
presso le Camere di commercio, Mutria ed artigianato, da abbinare a quelli che fanno capo ai 
Centri di innovazione e promozione aziendale della Comunità europea e alle relative reti, 
assicurandone la disponibilità entro una distanza adeguata dalla sede delle aziende che operano 
in ambito comunitario. L'esperienza ha mostrato che i consigli di un consulente esperto che si 
rechi presso la sede dell'impresa hanno sui responsabili della gestione di piccole imprese un 
impatto molto maggiore di qualsiasi tipo di formazione ufficiale. Con ciò non si vuol sostenere 
che il materiale fornito per l'apprendimento a distanza non abbia la sua validità, ma solo che lo 
scopo principale di tale materiale dovrebbe essere quello di integrare la consulenza che 
l'imprenditore ha già ricevuto e accettato. 
Quanto a coloro che stanno per lanciarsi nel mondo imprenditoriale, sarebbe raccomandabile 
che il loro accesso a fonti di assistenza finanziaria o di altro genere fosse condizionato alla 
partecipazione a corsi che consentano di acquisire i rudimenti delle competenze gestionali, dato 
che così facendo è possibile ridurre almeno alla metà il tasso di mortalità delle nuove imprese. 
Nel caso di PME già consolidate dove il problema sia quello di migliorare i sistemi di controllo 
di gestione, la soluzione consiste quasi certamente nel coinvolgimento di consulenti 
professionali esterni. L'intervento ufficiale dovrebbe consistere probabilmente solo nel 
controllare che le persone deputate a fornire la consulenza siano in grado di dimostrare la loro 
competenza con un documento ufficiale rilasciato da un'associazione professionale 
riconosciuta, e, per i casi approvati, nel coprire una parte dell'onorario del professionista. 
L'introduzione dei programmi rientrerebbe evidentemente nella competenza di enti nazionali e/o 
regionali, mentre l'attuazione pratica potrebbe essere demandata a organismi semipubblici o 
anche a entità commerciali private in taluni casi. 
38 
68. Le spese d'istruttoria, supervisione e consulenza legate all'erogazione di prestiti di 
piccola entità e di lungo termine, nonché alle partecipazioni azionarie mediante venture capital 
(fino a ECU 150.000, e anche oltre in certi casi) rende tali interventi commercialmente poco 
appetibili e di conseguenza difficili da ottenere. Le opzioni possibili, in linea di larga massima, 
sono tre: non far niente, basandosi sul fatto che il problema è troppo vasto perché un intervento 
ufficiale possa sortire effetti di qualche rilievo, e lasciare che le soluzioni, se esistono, emergano 
dal mercato; coprire le spese di supervisione degli istituti finanziari nei casi approvati; utilizzare 
le risorse disponibili in termini di consulenza per fornire la necessaria assistenza. 
Supponendo che si scarti la prima opzione, sia la seconda che la terza meritano ulteriori 
riflessioni, anche se non scevre da problemi. La terza opzione è quella più interessante, 
soprattutto perché comporta costi inferiori e può certamente essere attuata in determinate aree 
della Comunità, anche se in altre potrebbe essere difficile reperire consulenti del calibro 
adeguato. Inoltre, in molti casi i finanziatori sarebbero costretti ad eseguire in proprio le 
indagini cosiddette di "due diligence", dando luogo in tal modo a un doppione e riducendo il 
vantaggio in termini di costi. Tale attività d'indagine assorbirebbe molto del tempo dei 
consulenti, distogliendo la loro attenzione da clienti ugualmente validi e sollevando questioni di 
responsabilità professionale qualora emergessero successivamente dei problemi. 
La seconda opzione sarebbe certamente più costosa nel breve termine e imporrebbe di 
controllare che l'aiuto concesso non venisse utilizzato per ridurre il giusto rischio commerciale 
legato ad investimenti di questo genere. L'eventuale partecipazione alla copertura dei costi 
d'istruttoria dovrebbe prendere la forma di anticipi e non di sovvenzioni, con obbligo di 
rimborso entro un determinato periodo, secondo una formula legata all'esito complessivo di un 
determinato portafoglio d'investimenti. Un'ulteriore riduzione dei costi potrebbe essere 
realizzata se fosse possibile indurre un maggior numero di "angeli custodi dell'imprenditore" a 
prender parte a prestiti sindacati. Essi potrebbero aiutare nell'espletamento dell'istruttoria 
iniziale e svolgere poi funzione di amministratori non esecutivi, in rappresentanza degli interessi 
degli investitori esterni. Ciò avrebbe l'ulteriore vantaggio, soprattutto nel caso dei fondi di 
capitali di avviamento, di far salire il numero di richieste di finanziamento che potrebbero essere 
prese in considerazione. Data la mancanza di esperienza pratica rispetto a questa seconda 
opzione, e vista la necessità di individuare un programma di aiuti pubblici accettabile per 
entrambe le parti, sarebbe consigliabile verificare inizialmente la fattibilità dell'iniziativa con 
progetti pilota aventi scopo informativo. 
La maggior parte dei programmi, qualunque fosse la loro natura, dovrebbero inevitabilmente 
essere attuati a livello nazionale e regionale per poter rispondere alle esigenze locali. Nelle 
regioni più disagiate, è possibile il ricorso al cofinanziamento attraverso i Fondi strutturali per 
migliorare l'accesso delle imprese al mercato dei capitali, soprattutto accordando garanzie e 
partecipazioni azionarie. A livello dell'intero territorio comunitario invece la Commissione 
potrebbe intervenire facendo eseguire ulteriori studi, disseminando le informazioni sui 
programmi più riusciti di ciascun tipo, lanciando un certo numero di progetti pilota, in modo 
tale da consentire alle PMI interessate, a prescindere dalla loro ubicazione nella Comunità, un 
più ampio accesso al capitale di sviluppo. 
69. Le garanzie per i prestiti accordati dalle amministrazioni nazionali e locali, o 
l'assunzione di una parte delle obbligazioni di organismi aventi la stessa funzione, si sono 
rivelati interventi validi. Attualmente sembra sussistere la necessità di rivedere tali programmi 
per far sì che si tenga conto pienamente anche delle esigenze delle imprese di medie dimensioni 
che incontrano problemi nell'ottenimento di finanziamenti di cui hanno urgente bisogno. E' 
comunque da tener presente che tali programmi non sono mai completamente attuabili dal 
punto di vista finanziario a meno che i premi di accesso pagati dalle PMI non siano fissati a un 
livello tale da renderli inappetibili. Ciononostante, e sempreché i criteri siano fissati con una 
certa attenzione, l'elevato effetto di leva creato da un apporto relativamente esiguo di fondi 
pubblici rende l'intervento molto economico. 
39 
Un'iniziativa interessante, anche nel contesto delle garanzie sui prestiti e dell'aiuto gestionale, è 
rappresentata dal nuovo progetto d'ingegneria finanziaria inserito nel previsto Quarto 
Programma quadro di R&S, con l'obiettivo di migliorare, con adeguate azioni comunitarie 
conformi al principio di sussidiarietà, il contesto europeo dei finanziamenti per lo sfruttamento, 
adattamento e diffusione delle tecnologie. 
Il progetto prevede: 
- provvedimenti indiretti volti a potenziare la comunicazione fra finanzieri e promotori di 
progetti tecnologici, a favorire la creazione di sistemi efficaci per la mobilizzazione del 
capitale privato e lo smobilizzo degli investimenti e a promuovere le strutture giuridiche più 
adatte; 
progetti pilota tendenti a creare o verificare meccanismi finanziari che permettano alle PMI 
di assorbire tecnologie e risultati di ricerche. Il Programma SPRINT "Technology 
Performance Financing" (TPF) sarà portato avanti e sarà creato un nuovo strumento che sia 
compatibile con quelli degli Stati membri e adatto ai contesti nazionali. In conformità agli 
accordi già stipulati, la sua gestione sarà affidata a intermediari finanziari specializzati, 
pubblici o privati, selezionati nei singoli Stati membri in funzione della loro capacità di 
fornire cofinanziamenti azionari. Il piano dovrebbe facilitare la concessione di garanzie sui 
prestiti, agevolazioni sui tassi d'interesse e misure di sostegno ai relativi interventi di 
assistenza tecnica e gestionale. 
Si dovrebbe far di più anche per stimolare la creazione di un maggior numero di Enti di mutua 
garanzia, che hanno il vantaggio di possedere una struttura flessibile, adattabile alle esigenze 
locali o regionali e, in taluni casi, ai settori di attività. Poiché riuniscono le PMI nell'ambito di 
un gruppo o di un'organizzazione locale, tali Enti permettono di sviluppare uno spirito di corpo 
e stimolano l'attività economica a livello locale, rivelandosi preziosi in diversi paesi, all'interno e 
all'esterno della Comunità. 
Mettere a frutto tale successo e aumentare il numero di tali Enti sembrerebbe il miglior modo 
per facilitare a molte PMI l'accesso alle risorse finanziarie, soprattutto nel caso di nuove 
imprese e di aziende del settore artigianale. Tuttavia, perché tale processo possa aver luogo, 
occorre affrontare due problemi. In primo luogo, occorre stabilire fino a che punto si possono 
finanziare le spese di costituzione. In secondo luogo, bisogna appurare se le amministrazioni 
pubbliche sono disposte ad accollarsi l'onere di garanti di ultima istanza, soprattutto nei primi 
anni di funzionamento di un progetto, nei quali si corre il rischio che i fondi siano inadeguati. E' 
consigliabile che questi due punti siano oggetto di ulteriore analisi. 
70. Un tipo di assistenza finanziaria che sembra assente riguarda lo sviluppo di prodotto, in 
particolare nel caso di aziende costrette a riconvertire la loro attività, specialmente a seguito dei 
tagli alle spese militari o in conseguenza di radicali cambiamenti intervenuti nei loro mercati 
tradizionali. Negli Stati Uniti è stato creato un ristretto numero di Fondi di venture capital per 
fornire assistenza nella fase dello sviluppo di prodotto (cfr. punto 57). Sarebbe opportuno che 
la Commissione preparasse uno studio sulla situazione generale nella Comunità e sugli 
strumenti da utilizzare per stimolare la creazione di simili fondi. 
71. Lo stesso problema si manifesta anche nel caso di singoli imprenditori, ad esempio di 
coloro che operano nella ricerca in ambito universitario o all'interno di istituti. Se l'obiettivo è 
unicamente quello di sviluppare una tecnologia fino al punto in cui possano essere registrati i 
diritti di proprietà intellettuale e l'idea si trasformi in qualcosa di commercializzabile, il 
coinvolgimento di un fondo di capitali di avviamento attraverso i normali strumenti 
d'investimento sarebbe inopportuno ed esageratamente costoso. Una possibile soluzione al 
problema è stata di recente proposta da un fondo di venture capital nel Regno Unito. 
40 
Denominato Fondo d'investimento per lo sviluppo di prodotto, esso ha lo scopo di finanziare 
dei progetti fino al punto in cui sia possibile mettere a punto un metodo di produzione del 
prodotto che possa essere ceduto in licenza ad una grande azienda industriale. A quanto pare, 
per queste forme di sviluppo di prodotto esiste un buon mercato. Si utilizza come veicolo una 
"società contenitore" alla quale sono trasmessi i diritti di proprietà intellettuale dell'inventore e 
la prima tranche dell'aiuto finanziario erogato dal Fondo. L'ideatore del prodotto è messo sotto 
contratto e pagato dalla società-contenitore per sviluppare l'idea; l'investimento di denaro 
fresco nel progetto avviene su base mensile, cosicché l'iniziativa possa essere immediatamente 
abbandonata se risultasse inattuabile. Se, e nel momento in cui, un processo produttivo sia 
ceduto in licenza ad un'azienda produttrice, le royalties ricevute sono versate alla società e il 
finanziatore è il primo a recuperare le sue spese. Successivamente le royalties sono ripartite 
secondo modalità prefissate. 
Il vantaggio di tale concetto è che l'ideatore del prodotto/processo non ha bisogno di reperire 
capitali per portare a termine il progetto e non deve necessariamente essere coinvolto nella 
gestione di un'impresa commerciale. In tal modo è possibile ridurre inmodo drastico le spese 
legali e l'idea può essere commercializzata da società che sono in grado di sfruttarla molto 
meglio di una nuova impresa nel primo stadio di sviluppo. Lo stesso tipo di veicolo è stato 
utilizzato per sviluppare prodotti specifici di imprese consolidate. 
Ci vorranno alcuni anni prima che sia possibile valutare la validità di questa nuova iniziativa. 
Quel che è certo è che rappresenta un modo originale di risolvere il problema dello sviluppo di 
progetti, in particolare di quelli ad alto contenuto tecnologico. Varrebbe forse la pena che la 
Commissione esaminasse l'opportunità di avviare uno studio sul modo di incoraggiare la 
creazione di altri strumenti analoghi di sviluppo di prodotto. E' evidente che ciò non risolverà il 
problema una volta per tutte, dato che esistono aziende e persone fisiche che, pur dipendendo 
dal successo della tecnologia che stanno sviluppando, non sono tuttavia in grado di tutelarla 
con brevetti. Il tempo e il costo da affrontare possono risultare troppo onerosi per una piccola 
impresa, i cui concorrenti più grandi spesso riescono ad aggirare anche l'ostacolo di un 
eventuale brevetto, rendendo così antieconomico l'intero processo. 
72.- Sembra che ci siano due aree ove le reti possono intensificare i collegamenti tra 
potenziali investitori, in particolare investitori privati e utilizzatori dei fondi stessi. 
La prima è attraverso lo sviluppo di collegamenti tra centri finanziari regionali e centri di 
formazione dello staff in modo tale da acquisire esperienza nell'analisi dei bisogni finanziari 
delle PMI per permettere loro di mettere insieme le imprese con appropriati investitori 
istituzionali di un altro centro. 
E'stato indicato da coloro che operano in questo settore d'attività che iniziative di questa natura 
saranno attuate a tempo debito dai centri finanziari regionali stessi sebbene non in un clima 
finanziario quale quello attuale. 
Alla luce dei problemi finanziari di cui si è constatata l'esistenza, varrebbe la pena verificare 
come si possa accelerare tale processo, a vantaggio delle PMI, nelle circa trenta regioni della 
Comunità in cui esistono centri finanziari regionali ben distinti. 
Un'altra iniziativa, tenuto conto del fatto che, a quanto risulta, esisterebbe un serbatoio 
potenziale notevole di investitori privati, ancora in larga misura da sfruttare, potrebbe essere 
quella di mettere a frutto i risultati di un progetto pilota attualmente in essere in uno Stato 
membro, per la creazione di "agenzie matrimoniali" che mettano in contatto investitori privati e 
PMI in cerca di finanziamenti. I relativi interventi dovrebbero avvenire a livello locale o 
regionale, dato che, a quanto risulta dalle indagini effettuate, gli investitori privati non sono in 
genere interessati a investire in imprese situate o più di 150 km di distanza dalla loro sede. 
A quanto pare, in almeno uno Stato membro esiste una certa incertezza circa l'applicazione 
della legge che regola l'erogazione di servizi finanziari; il risultato è che i consulenti finanziari 
cercano di evitare tale area di attività. E' giusto che gli investitori siano tutelati, tuttavia coloro 
che sono interessati ad assumere quote di partecipazione nelle società a capitale privato hanno 
41 
con tutta probabilità una certa conoscenza delle questioni finanziarie ed è importante che la 
Commissione e gli Stati membri facciano in modo che il diritto nazionale e comunitario non sia 
formulato in modo tale da ostacolare inutilmente tale forma di attività. 
73. Vi sono fattori che incidono sulle possibilità delle PMI di accedere ai finanziamenti e 
che non rientrano nelle categorie ben definite che sono state fin qui delineate. Eventuali 
proposte tendenti a mitigare tali ostacoli sono da formulare alla luce di due questioni 
importanti. La prima riguarda la possibilità che gli istituti finanziari allentino o meno, una volta 
avviata la ripresa economica, la rigidità delle loro attuali politiche di credito. La seconda 
riguarda la possibilità o meno che gli anni '90 siano, come alcuni prevedono, un'epoca di 
relativa scarsità di investimenti, soprattutto a confronto con gli anni '80. 
Quanto alla prima questione, la storia ci insegna che ogni grave crisi economica, con il suo 
seguito di forte incremento dei crediti inesigibili, incide sugli atteggiamenti dei finanziatori per 
un lungo periodo, forse addirittura per dieci-quindici anni. Sarebbe prudente ipotizzare che sarà 
ancora una volta così e che, nei prossimi anni, il credito sarà più difficile da ottenere per le 
imprese rispetto ad alcuni anni fa. Le aziende rientranti nelle categorie cosiddette a forte rischio 
dovranno certamente affrontare qualche problema e molte saranno costrette ad accettare tassi 
d'interesse più alti, maggiori oneri finanziari e un razionamento del credito. 
Meno facile è invece stabilire se un'effettiva scarsità di capitali possa peggiorare la situazione, 
ma i segnali nel complesso non sono certo incoraggianti. Le banche e gli altri investitori 
istituzionali hanno dovuto sostenere forti perdite a causa di fallimenti di aziende, di cali di 
valore degli immobili e altri immobilizzi, di inadempienze nei rimborsi dei prestiti, anche da 
parte di Stati sovrani. Sebbene il numero delle persone fisiche che sono potenziali investitori 
resti tuttora elevato, molte di esse che normalmente avrebbero forse effettuato investimenti 
hanno visto scemare le loro possibilità di investire, a causa di fattori economici quali la 
diminuzione di valore degli immobili in taluni Stati membri. Inoltre, quasi tutti i governi hanno 
problemi di budget che limiteranno la loro capacità d'intervenire attivamente nel varo di nuove 
iniziative, anche se fossero intenzionati a farlo. 
Sarebbe dunque saggio, ai fini della formulazione di politiche future, dare per scontato che la 
situazione finanziaria resterà difficile almeno per i prossimi cinque anni. Se poi la ripresa sarà 
più rapida, tanto meglio. Una simile situazione potrebbe incidere sull'intero modo di percepire il 
programma del mercato unico non solo da parte delle PMI ma anche da parte della 
popolazione, che per la metà circa lavora nelle imprese di questo settore. Ne consegue che è 
nell'interesse generale riflettere sulle iniziative da prendere per migliorare la situazione. 
74. La necessità delle imprese di reperire ulteriori capitali è una sfera sulla quale i governi 
nazionali e/o regionali possono incidere con le loro politiche fiscali. Ad esempio: 
- quanto più capitale le imprese possono reinvestire, anziché versarlo al fisco, tanto meno 
dovranno ricorrere a fonti esterne di finanziamento; una considerazione, questa, che è molto 
importante per molte PMI europee, sottocapitalizzate rispetto alle loro controparti 
giapponesi e statunitensi; 
- il passaggio ad una contabilità per cassa, per quanto riguarda l'imposta sul valore aggiunto, 
può avere un effetto positivo sul fabbisogno di capitale d'esercizio delle PMI; 
- agevolazioni fiscali attentamente studiate a favore degli investitori privati potrebbero 
mobilizzare ulteriori e significative fonti di capitale azionario. 
Ovviamente, tali misure debbono essere valutate da ogni singola amministrazione alla luce della 
sua situazione giuridica e di bilancio, oltre che in vista dei suoi obiettivi di politica. Alcuni 
esempi di iniziative in atto sono inclusi nell'Allegato A. 
42 
75. Nel formulare e fissare la scala di priorità delle possibili soluzioni ai problemi individuati 
come ostacoli all'accesso ai finanziamenti, è essenziale non attribuire a nessuna delle fonti 
alternative più importanza di quanto meriti. Il venture capital è molto pubblicizzato, ma le PMI 
adatte o qualificate per farne uso non saranno mai più del 5%, mentre le imprese di recente 
costituzione che potranno accedervi non saranno mai più dell'1%. Inoltre, pur essendo 
importante, a livello di obiettivo politico, che si sviluppi nella Comunità un efficiente mercato 
azionario ristretto, esso non potrà assistere che un'esigua percentuale delle imprese che 
accedono al capitale di rischio, e probabilmente è di difficile realizzazione pratica. L'importanza 
di tale metodo di raccolta non risiede nel numero di PMI che ne possono beneficiare, bensì nel 
fatto che quelle che accedono a tale strumento sono anche le imprese a più rapida crescita, e 
quelle a cui si deve il maggior contributo relativo in termini di nuova occupazione. Da 
un'indagine svolta negli Stati Uniti su un campione di 5,6 milioni di PME (39) è emerso che 
quelle di maggior successo, pari al 5% del totale, rappresentavano il 77% della crescita 
complessiva e che il 10% in testa alla classifica rappresentava non meno dell'87% della crescita. 
Nella Comunità è necessaria una più ampia disponibilità di venture capital se si vuole che 
dinamiche imprese medie emergenti nel settore dell'alta tecnologia abbiano accesso alla mole di 
capitale di cui necessitano per poter cogliere le opportunità create dal Mercato unico e poter 
competere sui mercati mondiali. I Fondi di venture capital non saranno in grado di fornire il 
sostegno auspicato per il conseguimento di tali obiettivi se non vengono affrontate le loro 
difficoltà. Quando, ad esempio, viene finanziato un "management buy-out" che rivitalizza 
un'impresa prima soffocata entro gli stretti confini di un gruppo più vasto, se l'espansione è 
sufficiente a condurla fino alla quotazione in borsa l'intera operazione potrebbe avere risultati 
positivi; in caso contrario, e salvo per la rara possibilità che il gruppo dirigente riesca a 
rimborsare il prestito, l'unica alternativa potrebbe essere la vendita dell'impresa ad un altro 
grande gruppo. 
Tutto ciò' può' funzionare ma la storia delle acquisizioni è densa di esempi ove gli obiettivi non 
furono realizzati e la nuova acquisizione non si sviluppo'. 
Ecco quindi che spesso, tale situazione porta ad un rallentamento dell'attività stessa. 
Ciò' è quasi inevitabilmente seguito da disaccordi tra vecchia e nuova amministrazione che 
portano poi all'abbandono da parte della vecchia dirigenza. 
Risultati di questo tipo falsano gli obiettivi originari, se considerati nella prospettiva del 
benessere economico della Comunità, che richiede lo sviluppo di un flusso continuo di imprese 
fino al punto in cui esse riescano a contribuire in modo significativo all'attività economica, a 
creare occupazione e a tener viva la concorrenza. Per raggiungere tale obiettivo sarà necessario 
intervenire per consentire ai venture capitalist di investire in un ventaglio di imprese più vasto di 
quello attuale, e si dovranno trovare possibilità di smobilizzo che non danneggino le prospettive 
di futuro sviluppo delle imprese interessate. 
E' improbabile che le società di venture capital possano essere indotte ad aumentare il numero 
dei loro investimenti, essendo circoscritta la quantità di domande che possono arrivare allo 
stadio finale e più approfondito dell'istruttoria, quello cosiddetto della verifica di "due 
diligence". Ciò che occorre appurare è il modo di indurre i fondi esistenti ad ampliare i loro 
criteri di investimento, in modo tale da includervi anche un certo numero di imprese di recente 
costituzione a rischio più elevato, e di incoraggiare un maggior numero di istituti di credito a 
investire nei fondi di capitali di avviamento più intraprendenti. 
Per far questo si dovrà forse prendere in considerazione, in determinati casi, qualche forma di 
contributo rimborsabile a copertura delle spese generali amministrative, nonché la creazione di 
fondi di garanzia ove non ne esistano di adatti. L'idea richiederebbe un esame molto più 
approfondito, ma dovrebbe essere chiaro fin d'ora che al fondo di garanzia dovrebbero dare il 
loro apporto, oltre alle pubbliche amministrazioni, anche le imprese finanziate. 
(39) Prof. Birch, Mass. Institute of Technology 
43 
76. Resta poi il problema delle imprese che hanno bisogno di ulteriori capitali di lungo 
termine ma non riescono ad accedere ai normali fondi di venture capital. Una possibilità 
sarebbe quella di stimolare la creazione di fondi locali/regionali, magari con un certo sostegno 
finanziario ufficiale, ma anche quella di ricorrere ad altre fonti di capitale e altre forme di aiuto 
quali grandi aziende, università, istituti di ricerca e investitori privati, per lo meno in pari 
misura. Questo modo di procedere non è esente da obiezioni, per esempio si sostiene che 
potrebbe essere difficile creare un gruppo dirigente in grado di amministrare il fondo; il 
problema dovrebbe essere risolto organizzando adeguati corsi di formazione e prevedendo 
congrui incentivi finanziari. 
77. Per la maggior parte delle PMI, l'unica fonte di finanziamento esterno resterà il credito 
bancario (qui comprese, in certi Stati membri, le grandi reti europee di banche cooperative, 
casse di risparmio e le banche popolari specializzate nel finanziamento alle PMI). Si è 
constatato infatti come le attuali difficoltà di tali istituti siano causa di problemi per le PMI di 
tutte le dimensioni. A parte il Programma SPRINT "Technology Performance Financing" 
(TPF), le autorità pubbliche non possono fare molto, se non impegnarsi per una maggior 
disponibilità di garanzie finanziarie. In linea generale, è improbabile che il ruolo della 
Commissione possa andare oltre la fornitura di garanzie rispetto a determinati programmi 
comunitari connessi con la R&S e con il capitale di avviamento e quello di rischio. Per il resto, 
alcune banche stanno già lanciando progetti sperimentali per fornire alle PME piccoli importi di 
capitale sociale e per cartolarizzare i crediti commerciali all'esportazione. Anche nel settore 
bancario si notano alcuni sviluppi incoraggianti: 
- il governo italiano si propone di abrogare una legge del 1936 che di fatto impedisce alle 
PMI di avere un rapporto bilaterale con le banche e di negoziare linee di credito a breve 
termine; 
- l'Associazione delle banche greche sta mettendo a punto un meccanismo migliore per i 
prestiti alle piccole imprese; 
- nel Regno Unito una banca ha introdotto un progetto pilota che assicura alle piccole 
imprese finanziamenti a tassi leggermente agevolati per un periodo di cinque anni, purché 
soddisfino determinate condizioni di informativa finanziaria. 
E' comunque necessario verificare dapprima se tali progetti daranno risultati positivi e se tali 
risultati saranno messi a frutto da altri, prima di riflettere, in collaborazione con le banche, sulla 
necessità di altre iniziative. 
78. L'attuale riluttanza di alcune società di leasing a finanziare acquisti di immobilizzazioni 
tecniche non è certo utile, ma comprensibile data la situazione economica. E' probabile che tale 
atteggiamento possa cambiare con l'inizio della ripresa economica e che non sia necessario 
farne un problema, a meno che non persista contrariamente alle previsioni. D'altro canto, 
sarebbe un fatto positivo se alle PMI venisse fornita da operatori indipendenti, a livello locale, 
una maggior consulenza sui vantaggi del factoring. 
79. Non sarà cosa facile nemmeno modificare gli orizzonti d'investimento relativamente 
brevi di molti istituti finanziari; essi debbono infatti tener conto degli interessi dei loro 
investitori, che vogliono avere un ritorno sul denaro investito in tempi ragionevoli. I fondi 
pensione che hanno investito in questo settore potrebbero forse convincersi ad ampliare i loro 
orizzonti di tempo, ma nemmeno loro saranno disposti a vincolare il loro denaro a tempo 
indeterminato in investimenti non liquidi. 
44 
Ciò che occorre è una possibilità di smobilizzo più sicura di quanto sia oggi il caso per la 
maggior parte degli investimenti potenziali, tenendo conto dello stato di sottosviluppo dei 
mercati secondari nella Comunità. Sarebbe opportuno studiare l'opportunità e la possibilità di 
promuovere in Europa lo sviluppo di mercati mobiliari quali il NASDAQ (National Association 
of Securities Dealers Automated Quotations System) , Associazione nazionale degli operatori 
di borsa per quotazioni automatizzate dei titoli, attualmente operante negli Stati Uniti, sulla 
base, tra l'altro, del lavoro svolto dall'Associazione dei centri finanziari regionali europei e 
dell'Associazione europea delle società di venture capital,40Relazione e in stretto collegamento 
con altre politiche comunitarie, tra cui quella per l'innovazione. 
80. I criteri alla base dei progetti di assistenza alle aziende non dovrebbero essere concepiti 
in modo tale da portare all'insorgere di vuoti di finanziamento. E' stato osservato che negli Stati 
Uniti i potenziali investitori non sono così rigidamente suddivisi in categorie come nella 
Comunità. Per questo è possibile che un fondo di capitali di avviamento programmi fin 
dall'inizio a quale stadio possa risultare necessario un ulteriore investimento e a quali fonti 
attingere. I progetti destinati ad aiutare le imprese di recente costituzione, ma anche quelli a 
favore di altre categorie di PMI, dovrebbero essere incoraggiati a fare lo stesso tipo di 
programmazione, cosa più facilmente realizzabile nel caso di progetti finanziati con denaro 
pubblico. 
(40) Relazione dell'Associazione europea delle società di venture capital -
Comitato per lo stadio iniziale, alla Commissione, 20.10.92 
45 
VI. INCREMENTARE L'EFFICACIA DELLE ATTUALI AZIONI DELLA 
COMMISSIONE 
CONSIDERAZIONI A CARATTERE GENERALE 
81. Uno dei maggiori problemi da risolvere per formulare politiche nel settore considerato è 
la mancanza di dati statistici sull'intera Comunità europea. In certi casi, tali dati non sono 
disponibili nemmeno a livello nazionale. Mancano dati precisi, ad esempio, sui seguenti aspetti: 
- tassi di natalità e mortalità delle imprese, che idealmente dovrebbero riguardare un arco di 
tempo di almeno tre anni per essere indicativi di tendenze. Senza tali cifre, è impossibile 
stabilire se i programmi attuati a favore delle imprese di recente costituzione stanno avendo 
un esito positivo; e delle imprese che hanno cessato l'attività è impossibile sapere quante 
sono relativemente nuove e quante mature; 
- passaggio di imprese in categorie dimensionali diverse, dato senza il quale non si può 
stabilire se le imprese, ad esempio, nella fascia dei 20-50 dipendenti, stanno crescendo o 
calando di numero. Risulta impossibile in tal modo stabilire se esista una tendenza negativa 
in una determinata categoria dimensionale; 
- entità del capitale impiegato dalle PMI e ripartizione percentuale fra capitale proprio e 
capitale di prestito; 
- cifre sull'entità del leasing e di altri sistemi di finanziamento fuori bilancio; 
- incremento netto dell'occupazione dovuto alle PME nei primi tre anni di vita, rispetto ad 
aziende di altre categorie dimensionali. 
Certo, è possibile attingere a statistiche provenienti da altre fonti, che però comportano degli 
svantaggi, cosicché la situazione è ben lungi dall'essere soddisfacente. Disponendo di dati 
statistici adeguati si potrebbero varare politiche molto più mirate. 
Pare che verso la fine del 1993 saranno disponibili ulteriori dati demografici sulle PMI (natalità, 
mortalità, spostamenti fra categorie dimensionali, incidenza delle nuove imprese sulla creazione 
di posti di lavoro, e così via). Quanto alle variabili finanziarie, è prevista per la prima metà del 
1994 l'adozione di un nuovo documento giuridico comunitario sulle statistiche riguardanti le 
imprese, che si occuperà di questo aspetto. E' veramente auspicabile che tali scadenze possano 
essere rispettate, o addirittura abbreviate. Le misure correttive eventualmente adottate non 
dovranno comportare un maggior onere burocratico per le PMI. In molti casi, l'utilizzo di 
indagini a campione e/o di nuove tecniche di valutazione sarà più che sufficiente. 
PROGRAMMI SPECIFICI 
IL PROGRAMMA EUROPEO DEI FONDI DI CAPITALI DI AVVIAMENTO 
82. E' ancora troppo presto per riuscire a compiere una valutazione significativa del 
prevedibile andamento di questo programma nel lungo termine, sia in relazione al successo dei 
fondi che a quello dei progetti finanziati; è comunque un fatto incoraggiante che sui 141 
investimenti effettuati finora solo dieci siano andati male. L'esperienza insegna che possono 
occorrere dieci anni di attività effettiva prima che si possa cominciare a valutare oggettivamente 
l'andamento di un fondo. 
46 
Per quanto riguarda il Programma dei capitali di avviamento in se stesso, la fase pilota iniziale 
ha coinciso con una crisi generale nella disponibilità di tali capitali. Secondo il parere dei 
ricercatori del Fraunhofer-Institut fur Systemtechnik und Irmovationsforschung in Germania, se 
ora il sostegno fornito dalla Comunità venisse ridotto e non venisse rimpiazzato da altre fonti, 
si verificherebbe una minor disponibilità di capitali di avviamento a favore delle imprese di 
recente costituzione ad alta tecnologia. I prestatori di capitali di avviamento che hanno 
partecipato al seminario anglo-tedesco sull'argomento, tenutosi nel Regno Unito alla fine del 
settembre 1992, hanno espresso il parere che la Rete europea dei fondi di capitali di avviamento 
è stata un'iniziativa innovativa e valida. 
Come osservato al punto 75, nella Comunità c'è bisogno di un maggior numero di fondi di 
venture capital e di capitali di avviamento, in modo tale che le innovazioni di prodotto e di 
processo possano essere finanziate e le imprese più dinamiche e in fase di espansione possano 
ricevere i capitali aggiuntivi di cui necessitano per mantenere il loro slancio. Grazie all'impiego 
delle sue risorse e all'uso della sua influenza, la Comunità europea è riuscita a stimolare il 
finanziamento dei capitali di avviamento a sostegno delle imprese di recente costituzione, e non 
soltanto nel settore dell'alta tecnologia. Nonostante tale conquista, ora che la mole di venture 
capital fornito dagli istituti privati per gli investimenti in nuove imprese è in declino (dal 25,4% 
del 1985, di cui il 2,9% rappresentato da capitali di avviamento, al 5,3% e 0,6% rispettivamente 
del 1992) e i fondi sono distribuiti in modo non uniforme sul territorio comunitario, è ancor più 
importante che tale iniziativa prosegua, con una struttura più adatta all'attività di lungo termine. 
E' pertanto necessario dedicare continua attenzione alla soluzione dei problemi individuati dai 
fondi già operanti nell'ambito del Programma, e che riguardano: 
(i) le dimensioni relativamente esigue di molti fondi, fattore che rende esageratamente 
onerose le spese amministrative. Quello che finora era stato concepito semplicemente come un 
progetto pilota ha già permesso di acquisire utili indicazioni per il futuro. Di conseguenza, non 
sarebbe da considerare disastroso se il rimborso di alcuni anticipi dovesse subire dei ritardi. E' 
prioritario assicurare, nei limiti del possibile, che tutti i fondi arrivino a funzionare 
autonomamente. Ove sulle prestazioni di alcuni incida la necessità di tener conto delle esigenze 
di sviluppo sociale a livello locale o regionale, più che della remuneratività dell'investimento, 
saranno le autorità locali a doversi accollare una parte dei costi di esercizio. I restanti fondi 
stanno ora raccogliendo capitali in modo tale da avere maggiori disponibilità e poter effettuare 
investimenti fino ad importi di almeno 5 milioni di ECU. 
(ii) la richiesta di corsi di formazione e di informazioni, esigenza che la Commissione sta 
adoperandosi per soddisfare attraverso la Rete europea dei fondi di capitali di avviamento. 
(iii) la necessità di spingere le imprese finanziate ad espandersi in nuovi mercati. Emerge 
chiaramente la necessità di verificare in che misura l'attuale rete possa agevolare gli scambi 
transnazionali nella Comunità. 
(iv) la necessità di accertare se per il buon funzionamento definitivo dei fondi nell'ambito del 
Programma non occorra rivedere alcuni dei criteri che ne disciplinano l'attività, onde permettere 
un certo grado di ulteriore flessibilità. 
(v) il fatto, emerso dall'esame, che mentre la consulenza finanziaria fornita alle imprese 
finanziate si è rivelata utile, altre forme di consulenza, ad esempio per il marketing, è di minore 
utilità. Ciò significa che all'interno del gruppo dirigente deve essere ampliata la gamma di 
competenze manageriali e di esperienza. Tale risultato può essere raggiunto, in modo 
economicamente accettabile, solo aumentando le dimensioni medie dei fondi o l'entità 
dell'assistenza finanziaria fornita. 
47 
Ciò che è emerso da questo progetto pilota è che il sostegno e l'incoraggiamento forniti ai 
fondi di venture capital e di capitali di avviamento può attirare una notevole partecipazione di 
capitale privato e, se i programmi sono correttamente strutturati e diretti, il basso tasso 
d'insuccesso dei progetti finanziati può essere davvero incoraggiante. Non appare opportuno 
che la Comunità si occupi in modo permanente di tali programmi, essendo preferibile che siano 
le autorità nazionali e regionali a subentrare, mettendo a frutto gli insegnamenti appresi. La rete 
creata fra i diversi fondi ha comunque rivelato la sua validità e merita di essere tenuta in essere 
anche nel lungo termine. 
IL PROGRAMMA "VENTURE CONSORT" 
83. La rivista cui si è fatto cenno nella sezione IV rivelo' che l'assistenza accordata dalla 
Commissione fu fondamentale nell'incoraggiare gli investitori a partecipare in sindacati 
transnazionali. 
Nonostante questo, vi erano alcune osservazioni circa modifiche da apportare, tra cui, in 
particolare, la richiesta di fornire assistenza anche ai fondi che non facevano parte 
dell'Associazione europea delle società di venture capital. E' emersa anche l'esigenza di 
sollecitare un maggior sostegno all'innovazione nelle aree di attività più tradizionali. Un 
particolare problema individuato è dato dal fatto che la partecipazione a consorzi transnazionali 
è molto più costosa per i fondi rispetto all'attività limitata ad un unico mercato. Esiste anche un 
maggior livello di rischio [TESTO ELIMINATO IN QUESTO PUNTO] 
Per risolvere i problemi individuati, il programma è stato modificato con l'aggiunta di una 
nuova linea di credito a copertura dei costi sostenuti dagli aderenti al consorzio per il 
reperimento dei partecipanti e per le spese di costituzione. 
E' stata data priorità anche all'innovazione, soprattutto nei settori economici definiti 
tradizionali. 
Sono previsti inoltre servizi accessori (servizi d'informazione, ecc.) per ridurre i costi di 
partecipazione al consorzio a carico degli operatori. 
FONDO PER LA VALORIZZAZIONE DA PARTE DELLE PMI DEI RISULTATI 
DELLA R&S A LIVELLO COMUNITARIO 
84. I particolari di questa nuova proposta della Commissione, nell'ambito del Quarto 
Programma quadro di R&S, sono esposti al punto 69. E' ormai sempre più evidente che 
sussistono gravi ostacoli alla valorizzazione ottimale delle scoperte fatte nel quadro dei 
programmi comunitari di R&S tecnologici. Molti di essi sono dovuti alla scarsità di 
finanziamenti adeguati e/o di garanzie finanziarie. Si prevede che il programma avrà un benefico 
effetto di lungo termine sugli aiuti forniti alle imprese che cercano di introdurre sul mercato 
prodotti e processi nuovi. 
48 
PROGRAMMA "EUROTECH CAPITAL" 
85. Una prima valutazione approfondita del programma verrà eseguita, come previsto, 
entro la fine del 1993.; ma è già possibile fin d'ora rilevare che il programma è riuscito ad 
attirare i principali fondi di venture capital impegnati in progetti transnazionali di alta tecnologia 
nella maggior parte degli Stati membri. L'obiettivo più immediato è quello di completare la rete 
coinvolgendo altre entità, in modo tale da ottenere la miglior copertura geografica possibile a 
livello dell'intera Comunità, per poter finanziare le PMI, dovunque esse siano situate sul 
territorio comunitario. 
LA BANCA EUROPEA DEGLI INVESTIMENTI 
86. Il 13 dicembre 1992 il Consiglio ha approvato l'istituzione di un nuovo Fondo europeo 
di investimenti che sarà gestito dalla Banca europea degli investimenti con una capitalizzazione 
iniziale di ECU 2 mid. Il Fondo comincerà col rilasciare garanzie a istituti bancari nel quadro di 
prestiti globali, ma in seguito assumerà partecipazioni azionarie in istituti d'investimento che 
finanziano le PMI. Nel lungo termine ciò potrebbe risultare in un rapporto d'indebitamento fino 
a otto volte il capitale garantito o anticipato. Inoltre il Consiglio europeo ha deciso a 
Copenhagen di istituire un'ulteriore linea di credito di 1 miliardo di ECU a favore delle PMI a 
tassi agevolati (3% massimo per cinque anni) nei casi in cui l'investimento porti alla creazione di 
nuovi posti di lavoro. Pur non risolvendo i compiessi problemi di accesso al credito incontrati 
dalla PMI, questi nuovi strumenti contribuiranno ad alleviarli in misura notevole. E' prevedibile 
inoltre che il nuovo Fondo di coesione faccia aumentare l'offerta di capitale di rischio 
disponibile nelle regioni assistite. 
49 
VU CONCLUSIONI GENERALI 
87. Sono troppe le PMI che incontrano problemi finanziari, e la situazione continua a 
peggiorare. Il quadro è più o meno lo stesso nei diversi Stati membri, anche se con differenze di 
entità, e il fenomeno potrebbe ritardare lo sviluppo economico ottimale della Comunità. 
Al tempo stesso esiste un numero considerevole di programmi pubblici e privati per aiutare le 
PMI a risolvere i loro problemi finanziari a livello regionale, nazionale e comunitario. Ciò che 
manca è qualche forma di collegamento tra i vari programmi per un miglior funzionamento, per 
ridurre il rischio di doppioni ed evitare ogni spreco di risorse finanziarie in un momento in cui la 
loro disponibilità non è abbondante. Per migliorare la rapidità di accesso alle fonti di 
finanziamento, appare necessario chiarire gli obiettivi delle varie politiche riguardanti le PMI, 
sia a livello nazionale che comunitario. Forse è giunto anche il momento di fare una 
valutazione comparata e autonoma almeno dei principali programmi, per evidenziarne vantaggi 
e svantaggi ed avere una solida base di partenza per il perfezionamento e l'espansione delle 
attuali politiche, onde ridurre l'entità e l'impatto degli attuali vuoti di finanziamento. 
L'obiettivo della Commissione deve essere quello di evitare ogni doppione a livello riazionale e 
regionale, aiutando invece a colmare i vuoti di fonti di finanziamento, a esplorare nuove 
possibilità e promuovere il buon funzionamento dei programmi esistenti. In particolare, sarebbe 
importante stimolare gli investimenti di venture capital e di capitali di avviamento, incoraggiare 
la creazione di reti di collegamento fra gli investitori, il miglior uso dei risultati dei progetti 
comunitari di R&S, e continuare a impegnarsi per alleviare gli svantaggi delle regioni 
periferiche e meno sviluppate. 
Evidentemente è impossibile risolvere con iniziative ufficiali tutti i problemi incontrati dalle PMI 
sul fronte finanziario; tuttavia, con l'adozione di misure oculate, si possono fare molti progressi. 
Le difficoltà di quasi tutte le imprese, come si è visto, possono essere attenuate grazie a 
interventi finalizzati ad un uso più efficiente delle loro risorse finanziarie, con una miglior 
pianificazione delle finanze e un'informativa di standard più elevato fornita alle banche. Una 
forma utile di assistenza consiste nel rendere più accessibili alle imprese i corsi di formazione 
per i loro dirigenti e i servizi di consulenza, e nella maggior disponibilità di garanzie per quelle 
che non sono in grado di prestare sufficienti garanzie reali. 
E' importante che i problemi di accesso alle fonti di finanziamento siano affrontati tenendo 
conto di tutte le PMI, anche le più piccole; tuttavia, ai fini dello sviluppo economico ottimale 
della Comunità è necessario dedicare particolare attenzione a quel 5-10% di imprese che, con 
un'opportuna assistenza in termini di consulenza e di risorse finanziarie, sono in grado di 
realizzare una rapida espansione. Le imprese rientranti in questa categoria richiedono per la 
maggior parte finanziamenti azionari di lungo termine, ottenibili soprattutto attraverso i Fondi 
di capitali di avviamento, di venture capital e di capitali di sviluppo. Ed è questo il motivo per il 
quale tali strumenti sono stati oggetto di tanta attenzione, sebbene il loro interesse per la 
maggior parte delle imprese sia scarso o nullo. 
Ne consegue che l'obiettivo prioritario dovrebbe essere quello di stimolare la crescita e 
l'ulteriore creazione di fondi di questo tipo, soprattutto di quelli che tendono ad investire nei 
settori ad alta tecnologia. Il vantaggio di un intervento in tale campo è che in tal modo le 
autorità pubbliche non verrebbero a trovarsi nella scomoda situazione di dover selezionare le 
candidate "vincenti", operazione per la quale non esiste un metodo sperimentato, ma 
potrebbero lasciare tale compito agli investitori privati. 
A detta di tali investitori, il tipo di assistenza di cui maggiormente necessitano è un aiuto a 
copertura dei costi di istruttoria per le richieste di finanziamento da selezionare; essi chiedono 
inoltre che siano previste migliori possibilità di smobilizzo alla scadenza del periodo di durata 
programmata dell'investimento. Occorrerà riflettere attentamente sull'opportunità di fornire tipi 
di sostegno più ambiziosi, soprattutto perché non sarebbe corretto utilizzare denaro pubblico 
per ridurre quei rischi che sono necessariamente legati a investimenti di questo genere. 
50 
Se progettati con cura ed attentamente coordinati con le iniziative esistenti, le misure proposte 
non dovrebbero richiedere un forte aumento di fondi pubblici rispetto a quelli attualmente 
investiti, ma solo un aumento delle sopravvenienze passive derivanti dall'ampliamento dei 
programmi di garanzie. Con il tempo, anzi, tali interventi dovrebbero in gran parte 
autofinanziarsi grazie al fatto che stimolerebbero la realizzazione all'interno della Comunità di 
prodotti a più elevato valore aggiunto, farebbero aumentare i livelli occupazionali, risultando in 
ultima analisi in un maggior gettito fiscale dovuto al maggior numero di occupati e al maggior 
profitto delle imprese datrici di lavoro. L'assenza di tali interventi potrebbe invece pregiudicare 
la futura competitività della Comunità in una serie di settori emergenti dell'attività industriale e 
commerciale. La situazione non lascia dubbi sulla scelta da compiere. 
51 
ALLEGATO A 
ESEMPI DI PROGRAMMI DI FINANZIAMENTO DELLE PMI NELLA 
COMUNITÀ' EUROPEA 
A LIVELLO NAZIONALE E REGIONALE 
1. Nel Regno Unito esiste dal 1981 un programma finanziato dal governo per fornire 
garanzie sui prestiti alle PMI sprovviste sia di solidità creditizia sia di garanzie reali da offrire 
agli istituti di credito. A tutto il 1991 erano stati approvati 30.000 prestiti per un totale di 940 
milioni di sterline. Negli ultimi anni, il tasso di fallimenti delle aziende beneficiarie dei prestiti ha 
evidenziato una tendenza all'aumento, ma è comunque in linea con quello generale. Il 
programma è sempre stato in perdita. 
Nella legge finanziaria del 1993 sono state introdotte alcune modifiche per ampliare l'ambito di 
applicazione del programma a un maggior numero di imprese consolidate e per ridurre i costi 
delle garanzie. I premi sono stati ridotti allo 0,5% per i prestiti a tasso fisso e all'1,5% per 
quelli a tasso variabile, con la differenza che ora si applicano all'intero ammontare del prestito 
anziché soltanto alla parte garantita (che normalmente era il 70%, e in certe zone urbane 
centrali l'85%). La parte garantita è stata portata all'85% per tutti i prestiti e il tetto massimo è 
passato da £ 100.000 a £ 250.000 solo per le imprese già consolidate. 
2. Gli Enti di mutua garanzia esistenti in Germania hanno approvato, dalla loro 
fondazione, circa 100.000 garanzie per un totale di 8 miliardi di DM, a copertura di prestiti per 
11 milioni di DM. Sui 4.000 circa approvati annualmente, il 56% riguarda la costituzione di 
nuove imprese. Le garanzie riguardano prestiti, contratti di leasing e investimenti nelle PMI. Gli 
Enti in questione non distribuiscono dividendi e l'eventuale eccedenza viene passata a riserva. 
Requisito indispensabile per poter beneficiare dell'assistenza di tali Enti è la presentazione, 
assieme alla domanda, di una lettera rilasciata da una banca con la quale l'istituto di credito 
dichiari di essere disposto ad accollarsi la parte di rischio non coperta dalla garanzia, che può 
situarsi fra il 50% e l'80% della somma totale da anticipare, con un tetto massimo (salvo 
eccezioni) di 1 milione di DM. La durata media delle garanzie è di dieci anni, ma può arrivare a 
23 per i progetti di costruzione. All'atto della domanda è dovuta una commissione di 
mediazione pari all'I % della somma garantita e al perferzionamento dell'operazione è dovuta 
un'ulteriore commissione, di solito un altro 1%. 
3. Nell'ambito di un altro programma tedesco, enti di mutua garanzia di questo tipo 
possono garantire fino al 70% le assunzioni di partecipazioni da parte di società consorelle note 
come "Mittelstandische Beteiligungsgesellschaften", che sono in grado di investire fino a 1 
milione di DM in PMI nuove e già operanti. Il 40% circa delle somme investite consiste in 
finanziamenti di progetti innovativi mediante venture capital. La partecipazione avviene con la 
formula del socio dormiente, senza richiesta di garanzie a carico dei titolari dell'impresa. La 
durata dei prestiti, che servono a colmare il vuoto non coperto dai prestiti bancari, è 
normalmente di dieci anni. I tassi d'interesse sono pari a quelli interbancari maggiorati dello 
0,5%. Il resto dei finanziamenti richiesti per integrare il capitale d'esercizio è fornito dagli 
istituti di credito a tassi interbancari maggiorati dell'1% circa. 
52 
4. In Danimarca il governo interviene attraverso cofinanziamenti sotto forma di 
sovvenzioni fino al 50% a favore delle imprese di nuova costituzione, per coprire i costi dello 
sviluppo di nuovi prodotti o quelli di penetrazione in nuovi mercati. Prestiti a fondo perduto 
sono concessi anche ad altre piccole imprese per gli stessi obiettivi. 
5. Nei Paesi Bassi, il programma denominato PPM, uno strumento privato istituito nel 
1981, garantisce la metà delle perdite realizzate su singoli investimenti, soprattutto in società 
con meno di 100 dipendenti e per un periodo fino a sei anni (12 anni nel caso di immobili). E' 
risultato che le imprese finanziate con denaro garantito dal programma PPM hanno avuto 
un'influenza notevole e positiva sull'occupazione. 
6. Nel 1989, Il Ministero federale tedesco per la R&S ha lanciato un progetto pilota 
denominato "Capitale d'investimento per le imprese a nuova tecnologia" (BJTU) allo scopo di 
fornire assistenza diretta alle imprese operanti in questo settore. L'obiettivo del progetto era 
quello di stimolare un'offerta sufficiente di capitali di rischio per finanziare sia la fase di R&S sia 
quella dell'ingresso sul mercato. 
Esistono due modelli d'investimento: 
- il modello di investimento congiunto, nel quale la Technologie-Beteiligungsgesellschaft mbH 
(BTG) interviene fino a un massimo di 1 milione di DM, assumendo una partecipazione come 
socio dormiente nell'impresa finanziata, a patto che l'investitore capofila s'impegni per almeno 
lo stesso importo. Nei primi tre anni dell'investimento, l'investitore capofila può offrire la sua 
quota di partecipazione alla BTG, la quale è obbligata a rilevarla, ma con uno sconto tra il 40% 
e il 60%. Nello stesso periodo, l'investitore capofila può rilevare a sua volta la quota della 
BTG, ma con un sovrapprezzo che generalmente si aggira sul 25%. Il modello è concepito per 
attirare le società di venture capital orientate al profitto e prive di problemi di rifinanziamento, 
in quanto permette loro di limitare le proprie perdite, massimizzando al tempo stesso i profitti 
se l'impresa finanziata prospera. 
- il modello di rifinanziamento, che serve nei casi di fondi con problemi di rifinanziamento. 
Attualmente è la seconda di queste due opzioni ad essere la più diffusa, con richieste di 
versamento di DM 50 milioni, contro DM 30 milioni della prima. A tutt'oggi, gli investimenti 
effettuati da banche e fondi regionali hanno avuto esiti più positivi rispetto a quelli dei fondi di 
venture capital. Il governo tedesco ha espresso la sua disponibilità a investire DM 150 milioni 
in ciascun fondo, a proseguire per un periodo di dieci anni nella sua opera di sostegno agli 
investimenti effettuati, e a prendere in considerazione una perdita del 25%. 
7. Nel Regno Unito sono stati individuati circa cinquanta Fondi regionali di venture capital 
(41), per la maggior parte istituiti negli ultimi dieci anni, ad esclusione delle filiali di organismi 
finanziari nazionali quali i 3i. Per lo più si tratta di fondi di piccole dimensioni, con una capacità 
d'investimento tra i cinque e i venti milioni di sterline, ma capaci di organizzare operazioni di 
prestiti sindacati ben più vaste. Essi funzionano inoltre da polo di attrazione per investimenti 
provenienti da centri finanziari più grandi. 
Un fondo investe solo nelle PMI, entro i confini geografici a lui più vicini, che prevedono un 
turnover tra i 700.000 ECU e i 6.88 MECU con una media di capitale investito di circa 
400.000 ECU. 
I fondi sono normalmente accordati sia per l'espansione sia per operazioni di "management buy 
out". 
Le imprese sono selezionate sulla base di attente analisi da parte degli organismi gestori dei 
fondi che hanno una grande esperienza in materia industriale e commerciale. 
(41) "Financial Times", supplemento sul venture capital, 25.9.1992 
53 
Occorre inoltre osservare che il tempo dedicato al "management support" è sostanzialmente 
dedicato ad esempio a migliorare i sistemi di conduzione aziendale compresa la formazione alla 
gestione strategica d'impresa. 
Fino ad oggi sono state finanziate 20 imprese per un totale di ECU 8,8 milioni. Il risultato è 
stato così incoraggiante da indurre alla creazione di un altro fondo, che sarà totalmente 
finanziato da capitali privati. 
Programmi più o meno analoghi esistono a Siviglia (Spagna), a Shannon (Irlanda) e nella 
Regione Toscana (Italia). 
In Belgio è stato varato il programma BRUSTART per consentire l'accesso al venture capital 
alle imprese di recente costituzione, o a quelle giovani e in fase di crescita che operano da meno 
di cinque anni nella regione di Bruxelles. Ove necessario, le imprese ricevono prestiti a tassi di 
mercato, senza garanzie e per un periodo che di solito è di sette anni. Un particolare aspetto del 
programma è la disponibilità di consulenza e supporto gestionale. 
Nella Regione delle Fiandre funziona dal 1989 il Fondo cosiddetto di "Decollo" (GIMV) che 
fornisce finanziamenti a scopo di espansione o di diversificazione di prodotto alle imprese 
operanti da meno di tre anni. Sono escluse dall'ambito degli interventi le imprese del settore 
immobiliare e i gestori di piccoli esercizi. A partire dal 1990, è stato creato un fondo speciale 
per consentire a imprenditori di età inferiore ai 35 anni e alla loro prima esperienza l'accesso a 
prestiti per investimenti in immobilizzazioni, beni strumentali e proprietà intellettuale. 
8. L'ANVAR dispone di una rete di ventidue uffici regionali che forniscono servizi alle 
PMI situate nella Francia metropolitana. In quanto ente finanziato dallo stato, il suo ruolo è 
quello di favorire lo sviluppo dell'innovazione nelle piccole e medie imprese. Nei suoi dodici 
anni di vita, l'ente ha fornito assistenza a oltre 15.000 aziende. 
L'ANVAR fornisce fino al 40% del finanziamento richiesto dai progetti approvati, senza un 
tetto massimo. Il denaro viene erogato senza interessi ed è rimborsabile solo se il progetto ha 
successo. I finanziamenti così forniti permettono di disporre delle risorse necessarie per 
elaborare adeguati studi di fattibilità e acquisire la consulenza di esperti esterni, ove necessaria. 
Il fatto che sia erogato tale aiuto dà inoltre fiducia agli altri investitori. 
In collaborazione con l'Associazione europea delle società di venture capital e con il 
programma SPRINT, l'ente organizza inoltre seminari nel corso dei quali le imprese alla ricerca 
di finanziamenti possono incontrarsi con gli istituti finanziari. In determinati casi esso può anche 
fornire assistenza per progetti realizzati congiuntamente con società o enti di ricerca stranieri. 
Sono previsti aiuti finanziari anche per i costi legati al trasferimento di tecnologie e per quelli di 
registrazione dei diritti di proprietà intellettuale all'estero. 
9. Tra gli altri esempi di programmi di garanzia si possono citare: 
Francia: Sociétés de Développement Régional - società di sviluppo regionale autorizzate a 
fornire garanzie sui prestiti alle imprese di recente costituzione, oltre che prestiti agevolati a 
lungo e medio termine, e ad assumere partecipazioni azionarie fino a un massimo del 35%. 
Italia: Medio Credito Centrale. Tenuto conto anche degli aiuti forniti dal Consorzio Fidi e dalla 
Cooperativa di garanzia, l'Italia ha il maggior numero di enti di mutua garanzia nella Comunità. 
Spagna: con l'assistenza della Comunità, ha creato l'agenzia di garanzia denominata SOGASA, 
alla quale fanno capo 25 fondi di mutua garanzia, l'Istituto per le piccole e medie imprese e 
l'Istituto ufficiale di credito. L'obiettivo è quello di avere meccanismi di ri-garanzia. 
54 
10. In tre Stati comunitari operano programmi di venture capital, oltre a quelli già citati: 
Francia: tredici Sociétés Financières pour l'Innovation con sede locale sono autorizzate ad 
assumere partecipazioni azionarie fino al 30%. Sono stati inoltre creati diversi altri programmi 
(Fonds Communs de Placement à Risques, Sociétés de Capital Risque e Sociétés 
d'Investissement à Capital Fixes) per incoraggiare gli investitori privati a fornire capitali di 
rischio e capitali di avviamento. 
Italia: la legge 317 prevede la possibilità di prestiti in partecipazione da parte dei fondi di 
venture capital. 
Irlanda: esistono i cosiddetti "Early Start Technology Funds" con il compito di fornire capitali 
di avviamento alle imprese di recente costituzione e ad alta tecnologia. 
Il governo spagnolo ha inoltre varato di recente diversi provvedimenti per facilitare i 
finanziamenti alle PMI, tra cui: 
- crediti agevolati concessi dall'Istituto ufficiale di credito; 
- una linea di credito pari a 100 miliardi di pesetas per aiutare le PMI con investimenti 
produttivi di lungo termine nel 1993-94, utilizzando come intermediari gli istituti di credito 
e le casse di risparmio; 
- uno stanziamento di 10 miliardi per prestiti agevolati da erogare alle piccole imprese che 
intendano acquistare macchinari ad alta tecnologia. 
Nel Regno Unito, l'Ente di sviluppo per le Highland e le isole (Highlands and Islands 
Development Board) offre: 
- prestiti a lungo termine di durata compresa fra i cinque e i vent'anni, in base all'importanza 
dell'investimento e al numero di posti di lavoro creati; 
- prestiti a tasso agevolato; 
- fabbricati industriali o commerciali costruiti in base a particolari criteri, con l'opzione di 
acquisto per l'impresa esercitabile entro quindici anni. 
La Lancashire Enterprise concede prestiti a fronte dei quali (una volta raggiunto il punto di 
breakeven) sono versate royalties sulle vendite per un periodo concordato, anche in caso di 
rimborso del prestito prima della scadenza di tale periodo. Nel primo anno normalmente non 
sono applicati interessi. 
11. Italia: sono disponibili aiuti per investimenti in nuove imprese ai sensi della legge 44, 
ma solo se la sede dell'impresa è situata nel Mezzogiorno. 
Francia: la regione dell'Alta Garonna offre circa 100 sovvenzioni ogni anno per la costituzione 
di nuove imprese. Per ogni domanda, l'erogazione media è di ECU 3.500. L'Aquitania fornisce 
aiuti per la costituzione di nuove imprese in base al numero di nuovi posti di lavoro creati. 
L'importo varia da ECU 1.500 a ECU 3.000 per posto di lavoro, con un tetto massimo di trenta 
posti di lavoro. 
55 
12. Nella maggior parte degli Stati membri non esistono agevolazioni fiscali specifiche, per 
rispettare il principio della neutralità fiscale. Tra quelle esistenti, si possono citare: 
Francia: esenzione della nuova impresa dal versamento dei contributi previdenziali per un 
determinato periodo dalla costituzione. 
Grecia: esenzione fiscale per le nuove imprese con utili lordi "inferiori a 1 milione di dracme. 
Italia: abbattimento del 50% delle imposte dovute per i primi dieci anni di vita da parte delle 
imprese situate nel Mezzogiorno. 
Spagna: ammortamento accelerato (fino all'80% del nuovo investimento) oltre a una maggior 
possibilità di riportare a nuovo le perdite sostenute. 
Oltre a quanto esposto, in determinati casi sono concesse esenzioni parziali, totali o 
condizionate dalle imposte locali. 
A LIVELLO COMUNITARIO 
1. Il Progetto pilota dei fondi di capitali di avviamento risponde a una serie di criteri. Oltre 
a porre come requisito il fatto che i fondi in questione investano solo nella creazione o nello 
sviluppo di imprese bisognose di sostegno gestionale e finanziario prima che si rivolgano a fonti 
più tradizionali, il progetto prevede anche altri criteri per gli investimenti da effettuare: 
- che la necessità di capitale di avviamento di fonte esterna non superi la somma di ECU 
350.000; 
- che gli investimenti di capitali già esistenti non superino la somma di ECU 50.000; 
- che il fatturato annuo sia inferiore a ECU 100.000; 
- che l'impresa abbia meno di 10 dipendenti; 
- che il valore complessivo del capitale sociale, al prezzo per azione pari a quello finanziato 
con il capitale di avviamento, non superi la cifra di ECU 1.500.000. 
Si tratta comunque di tetti massimi. Il tipico investimento tende a situarsi nella fascia compresa 
fra ECU 25.000 e ECU 100.000 e l'impresa finanziata è di solito molto più piccola di imi sopra 
indicati. 
Dalla relazione della Warwick Business School, incaricata di esaminare l'andamento di ventun 
fondi coinvolti nel progetto, è emerso che fino a quel momento i fondi erano riusciti a 
raccogliere ECU 36,2 milioni e che tre quarti di essi avevano capitali da investire per importi 
inferiori a ECU 2 milioni. Si calcola che, sul totale dei capitali raccolti, ECU 18,7 milioni si 
devono alla credibilità acquisita grazie al sostegno fornito al progetto dalla Comunità. 
56 
Nel corso dei 18 mesi dall'inizio effettivo delle operazioni di prestito, risulta che sia stata 
investita una somma di ECU 16.106 milioni in 141 imprese, con una media di ECU 114.227 per 
progetto. Gli amministratori dei fondi hanno espresso l'intenzione di investire nel tempo in 377 
progetti diversi. 
Nel 69% dei casi, i fondi sono riusciti a fornire finanziamenti sufficienti, mentre nei restanti casi 
le imprese interessate avevano raccolto in media la somma di ECU 351.000 da altre fonti. E' 
emerso comunque che questo sarebbe stato molto più difficile senza l'appoggio e l'attiva 
assistenza di un fondo alle proprie spalle. Tale iniziativa comunitaria, a quanto è risultato, non 
solo ha portato alla creazione di fondi che altrimenti non sarebbero esistiti, ma ha 
indirettamente aiutato a reperire nel settore privato ulteriori capitali per due volte tanto, a 
favore di quei progetti che ne avevano bisogno. 
2. Il programma "Eurotech CapitalM consiste nel finanziamento, con capitali privati, di 
progetti transnazionali nel settore dell'alta tecnologia. Attualmente, l'etichetta "Eurotech 
Capital" è stata accordata a 11 entità finanziarie specializzate in investimenti nell'alta 
tecnologia. Ciascuna di queste ha una capacità d'investimento di almeno ECU 50 milioni, di cui 
almeno il 20% deve essere impegnato nel finanziamento di progetti transnazionali di alta 
tecnologia, nell'ambito dei quali deve essere data priorità alle PMI. Attualmente sono disponibili 
capitali per ECU 170 milioni. 
Per poter beneficiare del finanziamento, i progetti debbono essere conformi ai seguenti criteri: 
• Per essere classificati come progetti di alta tecnologia, essi debbono: 
rientrare nell'ambito di un programma europeo o comunitario di R&S (BRITE, 
EURAM, ESPRIT, EUREKA, ecc.), oppure 
rientrare nell'ambito di un programma nazionale di ricerca; oppure 
rappresentare un notevole progresso rispetto al livello tecnologico esistente. 
• Per essere classificati come progetti transnazionali, essi debbono: 
rientrare nell'ambito di un programma europeo o comunitario di R&S; oppure 
prevedere una fase di ricerca e una fase di applicazione industriale in due o più 
paesi diversi; oppure 
avere azionisti provenienti da due o più paesi diversi. 
3. Il Programma "Venture Consort" ha lo scopo di stimolare la creazione di un Mercato 
unico comunitario del venture capital, grazie al sostegno fornito ai nuovi consorzi 
transnazionali che investono nelle piccole e medie imprese. 
Tutti i settori industriali e del terziario sono considerati qualificati per beneficiare del 
programma, ma una certa priorità spetta al conseguimento di due obiettivi in particolare: 
a) incoraggiamento dell'innovazione, soprattutto in quei settori economici che 
normalmente sono definiti "tradizionali"; 
b) riduzione dei vuoti di offerta di venture capital attualmente esistenti in determinate 
regioni. 
Il Programma "Venture Consort" prevede due tipi di strumenti: 
a) un contributo a fondo perduto a nuovi consorzi transnazionali per aiutarli a far fronte al 
maggior costo derivante dalla natura transnazionale dell'attività (fino a un massimo di ECU 
13.000); e 
57 
b) un anticipo rimborsabile erogato all'impresa finanziata. L'importo massimo del 
contributo a favore di una singola impresa beneficiaria è pari al 30% del totale investito nella 
stessa dal consorzio, e non può comunque superare la somma di ECU 300.000. In linea di 
principio il rimborso deve avvenire entro cinque anni. 
4. Nell'ambito del programma PEDIP (programma specifico di sviluppo industriale in 
Portogallo) sono state istituite due società di capitale di rischio che operano rispettivamente nel 
nord e nel sud del Portogallo. Un programma del FESR, che prevede interessi agevolati, è 
amministrato dalla Caixa Geral de Depositos e ha lo scopo di incoraggiare la partecipazione 
delle PMI locali a progetti ritenuti essenziali per lo sviluppo delle regioni portoghesi. 
58 
ALLEGATO B 
MECCANISMI DI FINANZIAMENTO BASATI SUI CAPITALI DI RISCHIO E 
CAPITALI DI AVVIAMENTO NEGLI STATI UNITI D'AMERICA, 
Capitale di rischio del settore privato. 
I tassi di redditività richiesti dagli investitori privati di venture capital negli Stati Uniti sono 
dell'ordine del 35% annuo nel caso di investimenti puri e del 20-25% per il finanziamento del 
debito non privilegiato. Per i programmi di sviluppo di prodotto, i tassi richiesti sono pari a 
due-cinque volte il capitale investito. Dato l'arco temporale piuttosto lungo di molti 
investimenti, dell'ordine di dieci anni, e il fatto che molti di essi non riescono a raggiungere un 
livello adeguato di redditività, le imprese statunitensi che riescono a conseguire buone 
prestazioni debbono obbligatoriamente garantire tale livello di redditività se si vuole che l'esito 
del programma sia qualcosa di più del semplice pareggio. La verità è che la maggior parte dei 
fondi costituiti per iniziativa statale non sono riusciti a raggiungere tale risultato. 
Uno dei fattori responsabili del recente calo nel numero di fondi di venture capitai operanti 
negli Stati Uniti pare sia l'aumento del 30% dell'imposta sulle plusvalenze a partire dal 1988. 
Un secondo motivo è il recesso di molti gruppi aziendali finanziari e industriali a causa degli 
scarsi risultati d'investimento raggiunti dai fondi. Sebbene gli investitori abbiano realizzato in 
media, negli ultimi vent'anni, un reddito annuo del 15%, con punte del 21,3% per il quartile 
superiore, resta il fatto che negli ultimi cinque anni i ritorni medi sono stati del 5,8% soltanto, 
con una punta del 13,1% per il quartile superiore dei fondi. A causa delle difficolta incontrate a 
livello di raccolta, le erogazioni complessive sono scese nel 1990 a $ 1,9 miliardi, dai $ 3,4 
miliardi del 1989. Ciò significa che le imprese assistite sono state 1.500, vale a dire 100 in meno 
dell'anno precedente. Oltre a ciò, il numero di imprese che hanno ricevuto aiuti nella fase di 
costituzione è sceso a 259, pari al 10% del totale erogato, mentre il 74% dei fondi è andato a 
finanziare la fase di espansione o le operazioni di "management buy-out". 
I fondi pensione, pubblici o privati, hanno contribuito nel 1990 al totale dei finanziamenti di 
venture capital per il 53%, i lasciti e le fondazioni per un altro 13% e i privati e le famiglie per 
l'I 1%. Quest'ultima è fra l'altro la fonte in più rapida crescita. 
Programmi federali. 
Tra i programmi federali rientrano: 
(i) il programma denominato "Corporations for Innovative Development" (CIDs), lanciato 
nel 1979 per garantire finanziamenti alle imprese di recente costituzione del settore tecnologico, 
che si trovavano in una fase troppo precoce del loro sviluppo per riuscire ad attirare 
finanziamenti dalle fonti tradizionali. I CID sono enti statali senza scopo di lucro, autonomi e 
parzialmente finanziati dai singoli stati, con una partecipazione del governo federale non 
superiore a quella statale. 
(ii) finanziamenti diretti per la R&S provengono dal programma denominato "Small 
Business Innovation Research" (SBIR), varato nel 1982. Mentre nel corso degli anni '80 la 
maggior parte dei programmi federali hanno subito tagli finanziari, i programmi SBIR hanno 
visto invece incrementare le loro disponibilità. Ogni agenzia federale con un budget superiore a 
$ 100 milioni ha dovuto istituire un tale programma, accantonando una percentuale della sua 
dotazione da destinare in modo specifico alle piccole imprese. L'obiettivo perseguito è stato 
quello di portare la dotazione dei programmi SBIR a una somma pari all'1,25% del budget 
esterno delle agenzie in questione. 
59 
(iii) il programma "Community Development Corporations" nasce nel 1968 con l'obiettivo 
di mobilizzare fondi privati nelle aree depresse, con l'aiuto di stanziamenti, per facilitare la 
costituzione di nuove imprese. Il programma non è riuscito a decollare; sono sorte di fatto solo 
due CDC, a dimostrazione della difficoltà di attirare capitali locali verso zone prive di una 
tradizione imprenditoriale. 
(iv) il programma più significativo a livello federale è quello denominato "Small Business 
Investment Company" (SBIC), creato nel 1958 a seguito di uno studio ventennale dei problemi 
di finanziamento delle piccole imprese, dal quale era emerso che non esistevano strutture 
istituzionali alle quali esse potessero attingere per le loro necessità di capitali. L'idea era quello 
di fornire un nuovo veicolo di finanziamento alle piccole imprese che avevano difficoltà a 
procurarsi capitale di rischio o capitale di prestito presso le fonti convenzionali. L'aiuto doveva 
concretizzarsi in prestiti a basso interesse a integrazione del capitale privato raccolto dalle 
SBIC. 
Nei suoi primi anni di vita il programma fu caratterizzato da un eccessivo entusiasmo, che portò 
a sostenere fondi sottocapitalizzati, molti dei quali poi fallirono. A seguito di tale situazione fu 
modificato il relativo quadro normativo, cosicché attualmente le SBIC debbono avere un 
capitale minimo di $ 1 milione per essere approvate. Dopo i problemi iniziali, il programma ha 
poi raggiunto molti importanti obiettivi: ha fatto scoprire al settore privato il concetto del 
finanziamento delle piccole imprese; ha messo in luce l'entità globale della domanda e il 
potenziale d'investimento; ha fornito a molte banche un veicolo d'ingresso negli investimenti di 
venture capital; infine, le SBIC hanno tracciato la strada per i futuri investitori di venture 
capital. Il lato negativo del programma pare che sia dato dalle procedure amministrative 
eccessivamente onerose. 
Verso la metà degli anni '80 hanno cominciato a farsi sentire i tagli apportati in generale ai 
programmi federali, che hanno drasticamente ridotto il numero delle SBIC a causa 
dell'incertezza sulla futura disponibilità di finanziamenti pubblici a basso interesse. 
Ciononostante, ne esistono ancora circa 350, con una disponibilità di capitale privato non 
inferiore a $ 13 miliardi. 
(v) non è da trascurare nemmeno il programma di garanzia sui prestiti facente capo 
all'Amministrazione piccole imprese, che non solo è stato il primo ma è stato anche più prodigo 
di alcuni dei suoi imitatori, assicurando la copertura del 90% dell'ammontare dei prestiti 
approvati. 
Nel Senato degli Stati Uniti è stata presentata la proposta, il 16 giugno 1992, di creare un 
ulteriore programma denominato "Small Business Capital Access", che funzionerebbe sulla base 
di un portafoglio di prestiti, anziché con riferimento a singoli prestiti. Le garanzie sarebbero 
accordate sul portafoglio complessivo detenuto da un istituto finanziario. Il programma sarebbe 
analogo a quello istituito dallo Stato del Michigan che nel 1986 ha portato all'erogazione di 950 
prestiti per un valore complessivo di $ 48,5 milioni, con un rapporto fra prestiti e obbligazioni 
dell'amministrazione statale pari a 20:1. Anche per la nuova proposta i programmi sarebbero 
gestiti dai singoli stati: le autorità federali e le amministrazioni locali dovrebbero garantire 
ciascuno il 3,5% del portafoglio di prestiti. 
60 
Programmi statali. 
La maggior parte dei grandi fondi garantiti dallo stato privilegiano i finanziamenti alle imprese 
operanti nel settore dell'alta tecnologia. A confronto, la Maine Capital Corporation, sebbene 
fondata nel 1980, dispone di soli 2 milioni di dollari di capitale privato e di uno stanziamento 
federale di pari importo. Fornisce capitale azionario a tutte le PMI, ad accezione di quelle di 
recente costituzione, con l'obiettivo primario di creare occupazione. Tale politica rispecchia 
indubbiamente i problemi di uno stato di ampie dimensioni e scarsamente popolato, con molte 
industrie nella fase di declino, quali la cantieristica e la pesca, e molta occupazione stagionale 
nel turismo, a dimostrazione dell'importanza di adeguare gli obiettivi di finanziamento alle 
condizioni locali. 
Proposte recenti: 
Nel suo discorso sullo Stato dell'Unione del 17 febbraio 1993, il Presidente Clinton ha avanzato 
alcune nuove proposte per migliorare la situazione finanziaria delle PMI: 
a) un credito d'imposta permanente per investimenti in macchine e attrezzature, pari al 7% 
per il 1993 e 1994 e al 5% per gli anni successivi; 
b) agevolazioni fiscali sulle plusvalenze per coloro che investono nelle piccole imprese, 
consistenti in una franchigia del 50% per gli utili realizzati su partecipazioni in società con 
capitalizzazione inferiore a $25 milioni, purché detenute per almeno cinque anni; 
e) un incremento dei capitali disponibili nell'ambito del programma SBA di garanzia sui 
prestiti. Al tempo stesso, la proposta prevede che la garanzia sia ridotta dal 90% al 75%, per 
indurre i finanziatori a esaminare con maggior attenzione le richieste di finanziamento. 
61 
ALLEGATO C 
IL FINANZIAMENTO DELLE PMI IN GIAPPONE 
Esistono tre istituti finanziari creati dal governo per finanziare l'attività delle PMI e promuovere 
politiche specifiche. Tali interventi sono intesi a integrare i finanziamenti ottenibili dagli istituti 
di credito privati. 
(i) Sistema di prestiti agevolati: L'Ente per il finanziamento delle piccole imprese (Small 
Business Finance Corporation) e l'Ente popolare di finanziamento (People's Finance 
Corporation) accordano prestiti agevolati (tassi del 2,5% nel 1989, saliti poi al 6% per quasi 
tutto il 1991) da utilizzare per scopi determinati, ad esempio per migliorare le strutture 
industriali, per la prevenzione dell'inquinamento, il risparmio energetico, ecc. 
(ii) Prestiti finalizzati a migliorare i metodi gestionali delle piccole imprese. L'Ente popolare 
di finanziamento eroga finanziamenti per migliorare le competenze gestionali delle piccole 
imprese. Gli interventi sono cominciati nel 1983 a sostegno del programma denominato 
"Management Improvement Dissemination" varato dalle Associazioni del commercio e 
dell'industria e dalla Camera di commercio e dell'industria. Nell'ambito di tale programma, le 
piccole imprese possono ricevere prestiti senza dover prestare garanzie o disporre di un 
garante. 
(iii) Il Sistema delle garanzie del credito e dell'assicurazione del credito. Il programma, che 
ufficialmente è denominato "Public Credit Supplementation System", aiuta le PMI a procurarsi 
capitali presso le banche private, fornendo ufficialmente garanzie e assicurazioni del credito. Le 
domande di garanzia sono dapprima presentate a una delle sedi dell'Associazione per la 
garanzia del credito, situate in 52 città del Giappone. Se il richiedente soddisfa i requisiti 
richiesti dall'Associazione, la garanzia viene concessa e l'impresa può quindi ottenere il prestito 
da una banca privata. A sua volta, l'Associazione chiederà all'Ente per l'assicurazione del 
credito alle piccole imprese di assicurare l'importo così garantito. 
In caso di inadempienza nel rimborso del prestito, la sede locale dell'Associazione prowederà a 
rimborsare alla banca l'importo scoperto e, a sua volta, riceverà una somma pari al 70-80% 
della perdita dal suddetto Ente per l'assicurazione del credito alle piccole imprese. Qualora 
l'Associazione, che in tal modo assume la veste di debitore, riesca a recuperare parte del 
prestito, essa sarà tenuta a versare all'Ente una somma pari al 70-80% dell'importo recuperato. 
(iv) Sistema di assistenza finanziaria per il consolidamento delle piccole imprese: molte PMI 
si trovano nella necessità di ristrutturarsi per adeguarsi a cambiamenti intervenuti nel mercato, 
all'introduzione di nuove tecnologie o anche, nel caso degli esercenti al dettaglio, a causa 
dell'apertura di un superstore nelle loro vicinanze. Questo programma è stato varato nel 1980 
per aiutare le PMI in questo garanzia del credito. Gli istituti privati investono anche capitale 
proprio e i fondi così disponibili si traducono in finanziamenti per la ristrutturazione delle 
piccole imprese. Si raggiunge in tal modo un alto rapporto di indebitamento. 
62 
ALLEGATO D 
RISULTATI DI UNO STUDIO SVOLTO DAL CENTRO EUROPEO DELL'IMPRESA 
(EUROPEAN ENTERPRISE CENTRE) PRESSO LA "CRANFIELD SCHOOL OF 
MANAGEMENT" (SCUOLA DI DIREZIONE AZIENDALE DI CRANFIELD) 
SULL'ATTEGGIAMENTO DELLE PICCOLE IMPRESE VERSO GLI ASPETTI 
FINANZIARI E VERSO GLI ISTITUTI FINANZIARI IN EUROPA 
La relazione si basa sulle opinioni di 739 imprese britanniche (156), francesi (168), tedesche 
(151), italiane (129) e spagnole (135), delle 6000 intervistate. Anche se il campione può non 
essere equilibrato dal punto di vista statistico, il numero di imprese intervistate significa 
probabilmente che le indicazioni avute possono essere considerate significative, anche se non 
tassative. Il risultato dell'indagine può essere sintetizzato come segue. 
PROPRIETÀ' E CONTROLLO 
Nella maggior parte delle imprese intervistate, buona parte del capitale sociale faceva capo 
all'amministratore o alla sua famiglia. Questa situazione è risultata la più diffusa in Italia e la 
meno diffusa in Gran Bretagna. Solo nel 12% delle imprese un pacchetto azionario con diritto 
di voto è risultato detenuto da società di venture capital. Questo è emerso soprattutto in Gran 
Bretagna (43%) e in Francia (40%). Un ulteriore 21% delle intervistate ha dichiarato che una 
quota del loro capitale era detenuta da altri tipi di istituti finanziari, situazione diffusa, ancora 
una volta, soprattutto in Gran Bretagna (39%) e in Francia (27%). 
STRUTTURE FINANZIARIE 
Anche sotto questo aspetto, le situazioni emerse sono risultate radicalmente diverse nei singoli 
paesi. Prendendo come metro di giudizio il rapporto d'indebitamento (indebitamento totale 
diviso per capitale proprio), questo è risultato il più basso in Gran Bretagna e in Francia; le 
imprese britanniche hanno evidenziato il più alto livello di debito a breve, specialmente sotto 
forma di affidamenti bancari, mentre solo il 25% di esse aveva fatto ricorso ai prestiti di lungo 
termine. Il più alto livello di indebitamento di lungo termine è risultato quello delle imprese 
tedesche, che hanno mostrato di preferire comunque i prestiti a breve all'affidamento bancario 
(quest'ultima forma d'indebitamento è emersa solo nel 47% dei casi). La più alta percentuale di 
imprese prive di debiti spetta alla Gran Bretagna (31%) e la più bassa alla Spagna (10%). 
A prescindere dal paese, è emerso come fattore degno di nota che quanto più piccola era 
l'impresa, tanto maggiore era il ricorso all'indebitamento sotto forma di affidamento bancario. 
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LEASING E ACQUISTI RATEALI 
Il leasing e gli acquisti rateali sono risultati diffusi in tutti i paesi a parte l'Italia, dove 
rappresentano solo il 6% dell'indebitamento complessivo. In Francia, dove sono più diffusi che 
altrove, rappresentano il 19% dell'indebitamento complessivo. 
RACCOLTA FONDI 
In tutti i paesi considerati, le piccole imprese hanno dichiarato di ritenere che fosse più difficile 
per loro, rispetto alle grandi aziende, ottenere prestiti a lungo termine. Il dato si concilia infatti 
con il forte ricorso delle piccole imprese all'affidamento bancario. Dalla maggior parte delle 
imprese intervistate, la disponibilità di capitale di rischio, di qualunque fonte, è stata giudicata 
scarsa e difficile da ottenere. In tutti i paesi considerati, le imprese hanno per la maggior parte 
(67-78%) giudicato difficile ottenere prestiti da istituti pubblici. 
La prassi più comune è risultata quella del ricorso al capitale proprio, seguita dai prestiti a 
breve. Il ricorso a istituti finanziari per ottenere capitale di rischio è emerso, coerentemente, 
come scelta da mettere all'ultimo posto, soprattutto nelle imprese più piccole. 
COSTI E GARANZIE REALI 
Sono emerse varianti nei singoli paesi nel giudicare i costi delle diverse forme di finanziamento, 
ma non è risultato che questi fossero maggiori per le piccole imprese. Sono state comunque 
riscontrate significative differenze fra i diversi paesi in materia di costi legati alle garanzie da 
prestare a fronte dei prestiti. E' risultato che la maggior parte delle imprese britanniche (74%), 
tedesche (82%) e italiane (56%) prestano garanzie a fronte dei loro prestiti. Minore è il numero 
di quelle francesi (41%) e spagnole (47%). 
INFORMAZIONI E CONSULENZA 
La conoscenza del settore da parte dei finanziatori è stata giudicata "media o scarsa" in quasi 
tutti i paesi. Anche l'utilità della consulenza è stata valutata "media". Le opinioni sui finanziatori 
istituzionali del capitale di rischio non sono risultate molto diverse da quelle sulle fonti di 
affidamento bancario e di capitale di prestito. 
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ISSN 0254-1505 
COM(93) 528 def. 
DOCUMENTI 
rr 10 os 
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ISBN 92-77-60181-7 
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