IT    IT  
 COMMISSIONE EUROPEA 
 
Bruxelles, 3.7.2012  
SWD(2012) 186 final 
  
DOCUMENTO DI LAVORO DEI SERVIZI DELLA COMMISSIONE 
SINTESI DELLA VALUTAZIONE DI IMPATTO 
Che accompagna il documento 
Proposta di  
DIRETTIVA DEL PARLAMENTO EUROPEO E DEL CONSIGLIO 
recante modifica  
della direttiva 2009/65/CE concernente il coordi namento delle disposizioni legislative, 
regolamentari e amministrative in materia di taluni organismi di investimento collettivo 
in valori mobiliari (OICVM), per quanto riguarda le funzioni di depositario, le politiche 
retributive e le sanzioni 
{COM(2012) 350 final} 
{SWD(2012) 185 final}  
 
IT 2   IT DOCUMENTO DI LAVORO DEI SERVIZI DELLA COMMISSIONE 
SINTESI DELLA VALUTA ZIONE DI IMPATTO 
Che accompagna il documento 
Proposta di  
DIRETTIVA DEL PARLAMENTO EUROPEO E DEL CONSIGLIO 
recante modifica  
della direttiva 2009/65/CE concernente il coor dinamento delle disposizioni legislative, 
regolamentari e amministrative in materia di taluni organism i di investimento collettivo 
in valori mobiliari (OICVM), per quanto riguarda  le funzioni di depositario, le politiche 
retributive e le sanzioni 
 
IT 3   IT  
1. D EFINIZIONE DEL PROBLEMA  
Il problema  
Le norme europee sui depositari che agiscono  per conto di organismi di investimento 
collettivo, contenute nella dirett iva sugli organismi di inves timento collettivo in valori 
mobiliari ("OICVM"), sono rimaste immutate  dalla loro introduzione nel 1985. La crisi 
finanziaria, in particolare il caso Madoff, ve nuto alla luce l’11 dicembre 2008, ha evidenziato 
i punti deboli delle disposizioni della direttiva OICVM relative alle funzioni e alle responsabilità dei depositari.  
Il caso Madoff ha sollevato in particolare la questione della responsabil ità del depositario nei 
casi in cui la cust odia delle attività di un fondo OICVM è delegata ad un subcustode. Nel caso 
Madoff, i giudici nazionali di diversi Stati membri hanno adottato approcci diversi nel 
decidere se il depositario principale di un fondo OICVM è responsabile della restituzione 
delle attività del fondo a ndate perse mentre erano tenute in subcustodia.  
Inoltre, il quadro armonizzato su gli OICVM non contiene principi  generali sulle retribuzioni e 
sulle sanzioni, coerenti con gli altri settori dei servizi finanziari. 
Chi ne risentirà di più?
 
Il settore dei fondi di inves timento è una parte vitale del settore finanziario dell'UE. Il 
successo degli OICVM come veicolo transfrontal iero di investimento è confermato dalla 
rapida crescita delle attività gest ite da fondi OICVM. Il  totale delle attività affidate in gestione 
è aumentato da 3,403 miliardi di euro alla fi ne del 2001 a 5,889 miliardi di euro nel 2010. Nel 
settembre 2011 le attività affida te in gestione ammontavano a 5,515 miliardi di euro. Questo 
sviluppo è stato in parte reso possibile dall e norme armonizzate della direttiva OICVM che 
hanno creato un mercato europeo dei capitali per la  libera circolazione di prodotti relativi ai 
fondi di investimento che rispettano le disposiz ioni della direttiva OICV M. L'evoluzione delle 
norme OICVM è pertanto importante per lo svil uppo di un mercato integr ato che consente le 
vendite transfrontaliere di OICVM. 
Il gruppo più colpito in caso di perdita di attività tenute in custodia sono gli investitori al 
dettaglio. Se il depositario princi pale non è responsabile della re stituzione delle attività andate 
perse mentre erano tenute in custodia, la perd ita ricade sugli investitori. In media il 10% delle 
famiglie europee investe direttamente in fondi: Germania (16%), Italia (11%), Austria (11%), 
Francia (10%), Spagna (7%), Regno Unito (6%).  
Un altro gruppo colpito della perdita di attività  è quello dei gestori di fondi OICVM. Il 
gestore del fondo ha bisogno di chiarezza in merito all’estens ione della responsabilità del 
depositario in caso di perdita di attività tenute in  custodia, in particolar e se la perdita avviene 
quando le attività sono tenute in custodia da un subcustode. La subc ustodia è un fenomeno 
sempre più diffuso, dato che i gestori di OI CVM investono in un'ampia gamma di strumenti 
finanziari (azioni, obbligazioni, strumenti di de bito, strumenti del mercato monetario, quote o 
azioni di altri fondi di investimento, ecc.) che sp esso sono emessi in altri Stati membri o in 
paesi terzi. Per motivi pratici e talvolta a causa degli obbli ghi giuridici, questi strumenti 
 
IT 4   IT devono essere tenuti in custodia nel paese di  emissione. La subcustodia ha pertanto 
implicazioni importanti sulle decisioni di  investimento dei gestori dei fondi. 
Infine, a risentirne sono i depositari e le pratiche  da essi seguite in materia di delega. Anche i 
grandi depositari internazionali  non esercitano direttamente attivi tà di custodia in tutti i paesi 
in cui un gestore di OICVM intende investire. Si ritiene che nessuna delle banche depositarie 
abbia operazioni in più di 40 paesi. Pertanto, la  custodia è spesso "esternalizzata" a subcustodi 
che operano in paesi non coperti dalla rete dei depositari internazionali.  Le disposizioni che 
disciplinano la delega sono f ondamentali per i depositari.  
2. A NALISI DELLA SUSSIDIARIETÀ  
Necessità  
Gli approcci nazionali a lla questione delle funzioni e dell a responsabilità dei depositari, in 
particolare quando la custodia è delegata, hanno creato un livello diseguale di tutela dei 
consumatori, come ha rivelato in particolare il caso Madoff.  
In particolare, le norme nazionali divergono in merito alle condizioni applicabili in caso di 
delega della custodia. Inoltre,  esistono differenze per quanto riguarda l’obbligo del depositario 
di sorvegliare costantemente i subcustodi e, ancora più impor tante, la responsabilità del 
depositario per la perdita di attività tenute in subcustodia. Mentre al cuni giudici nazionali 
obbligano il depositario a restitui re gli strumenti andati persi me ntre erano tenuti in custodia, 
altri subordinano la restituzione al mancato ri spetto degli obblighi di diligenza dovuta e di 
sorveglianza. 
Valore aggiunto  
Le differenze nell’attuazione di pr incipi di livello superiore in materia di delega nell'ambito 
della direttiva OICVM, e in particolare sulla responsabilità dei depositari, minano la fiducia 
degli investitori, soprattutto quando gli OICV M sono venduti a livello transfrontaliero. Solo 
un intervento a livello europeo può affrontar e efficacemente questo fenomeno e introdurre 
norme armonizzate, in relazione sia al dovere di diligenza de l depositario nella scelta del 
subcustode e nella sorveglianza ne i suoi riguardi, sia in riferime nto alla sua responsabilità per 
le attività andate perse mentre  erano tenute in custodia.  
3. O BIETTIVO DELL ’INIZIATIVA DELL ’UE 
Le vigenti norme di livello superiore della direttiva OICVM consent ono notevoli divergenze 
nell’interpretazione da parte delle autorità competenti dei doveri di dirigenza e della 
responsabilità in caso di  violazione. Norme più dettagliate sulla delega e su lla responsabilità 
sono necessarie per ridurre queste divergenze. Ci ò riguarda in particolare: 1) l’estensione 
consentita della delega; 2) le condizioni relative alle deleghe, e 3) il sistema di responsabilità 
che si applica quando gli strumenti tenuti in cust odia sono persi a livello  del depositario o del 
subcustode.  
Obiettivo generale  
Accrescere la tutela di tutti gli investit ori in OICVM e garantire la trasparenza. 
 
IT 5   IT Obiettivi specifici  
Le norme di tutela degli investitori dovrebbero essere uniformi: i depositari, soggetti a 
requisiti patrimoniali e prudenziali  uniformi, dovrebbero assicurare  lo stesso livello di tutela 
delle attività tenute in custodia, i ndipendentemente dal loro domicilio.  
Il ricorso contro un depositario in caso di perdita di uno strume nto finanziario dovrebbe essere 
uniforme ed efficace: norme uniformi in mate ria di diligenza dovuta e norme uniformi in 
materia di responsabilità dovrebbero evitare lunghe  controversie e diverg enze nei risultati in 
funzione del domicilio del depositario.  
La certezza del diritto per quanto riguarda le f unzioni del depositario in relazione alla custodia 
e alla delega consente al se ttore di adottare norme uniform i e di prevedere le misure 
necessarie nelle loro strutture organizzative/modelli aziendali.  
Obiettivi operativi  
Si tratta di: 
1) armonizzare i criteri di ammissibilità  alla funzione di depositario;  
2) introdurre norme uniformi su lla delega della custodia;  
3) introdurre un livello uniforme per quanto ri guarda la responsabilità del depositario di 
restituire gli strumenti andati persi mentre  erano tenuti in custodia, e infine  
4) introdurre un livello uniforme di responsabilità quando la perd ita si verifica a livello del 
subcustode.  
In linea con l'obiettivo di accrescere la fiducia degli investitori e la trasparenza, gli altri 
obiettivi operativi relati vi alla retribuzione e alle sanzioni sono:  introdurre norme per 
assicurare che la retribuzione non contribuis ca a creare rischi, assicurando che le pratiche 
retributive siano solide e trasparenti e intr odurre un regime sanzionatorio uniforme per gli 
OICVM.  
4. O PZIONI DI POLITICA  
Lo scenario di base relativo ai compiti e alle  responsabilità dei depos itari è il vigente quadro 
normativo sugli OICVM. I principi generali delle norme sugli OICVM rimarrebbero in 
vigore, lasciando un notevole margine di discr ezionalità sul livello delle funzioni e delle 
responsabilità alle autorità comp etenti, che avrebbero il compito di garantire la  tutela e la 
fiducia degli investitori, in particolare quando realizzano investimenti transfrontalieri con 
fondi domiciliati in altri Stati membri.  
A fronte di questo scenario di ba se, la valutazione di impatto ha  esaminato diverse opzioni in 
relazione a tre questioni fondame ntali: 1) l’ammissibilità a funge re da depositario di OICVM; 
2) le condizioni che si applicano in caso di delega della custodia, e 3) l’estensione della 
responsabilità del depositario, in particolare l' obbligo di restituire gli strumenti finanziari 
andati persi mentre erano tenuti in custodia.  
 
IT 6   IT Sull'ammissibilità a fungere da depositario , sono emerse tre opzioni, che individuano vari 
soggetti che si ritiene forniscano sufficienti  garanzie in termini di regolamentazione 
prudenziale e di requisiti patrim oniali per svolgere le funzioni di custodia delle attività e per 
garantire la loro restituzione in caso di  perdita mentre sono tenute in custodia.  
Sulla questione della delega della custodia , sono state esaminate tre op zioni: 1) lo scenario di 
base; 2) l’introduzione dell’obbligo di dilig enza dovuta e degli obbli ghi prudenziali per 
coprire la delega, assiem e a norme speciali relative alla dele ga a depositari di paesi terzi non 
conformi e 3) l’introduzione de gli stessi obblighi di  diligenza dovuta e prude nziali per tutte le 
deleghe.  
Sulla questione della responsabilità , la valutazione di impatto ha esaminato quattro opzioni: 
1) limitare la responsabilità a casi di "omissione ingiustificata di intervento" (scenario di 
base); 2) prevedere la responsabilità ogge ttiva con l’opzione del trasferimento di 
responsabilità in caso di dele ga; 3) prevedere la responsabil ità oggettiva con l’opzione del 
trasferimento di responsabilità lim itata alla delega obbligatoria a depositari di paesi terzi, e 
4) introdurre la responsabilità ogge ttiva senza possibilità  di trasferimento della responsabilità 
in caso di delega.  
In relazione alla retribuzione , lo scenario di base è stat o confrontato con un'opzione che 
impone alle società di gestione di OICVM di dota rsi di principi generali  sulle retribuzioni e 
con un'opzione che impone politiche retributiv e dettagliate assieme alla pubblicazione delle 
retribuzioni effettivamente paga te nella relazione annuale.  
In relazione alle sanzioni amministrative , lo scenario di base è stato confrontato ad un 
approccio che prevede l’armonizzazione generale delle sanzioni, come pr evisto dalle politiche 
della Commissione in materi a, e con un’opzione che prevede un’ulteriore armonizzazione 
delle sanzioni amministrative.  
5. V ALUTAZIONE DI IMPATTO  
Sull’ammissibilità a fungere da depositario , la valutazione di impatto conclude che sia gli enti 
creditizi che le imprese di investimento regol amentate forniscono garanzie sufficienti in 
termini di regolamentazione prudenz iale, di requisiti patrimoniali e di vigilanza effettiva per 
fungere da depositari di OICVM.  Dato che già ora la maggior parte dei depositari di OICVM 
in quasi tutti gli Stati membri sono enti cred itizi o imprese di investimento regolamentate, 
l'onere di adeguamento è stimato piuttosto ba sso. Pertanto, l'impatto dell'opzione prescelta 
riguarderebbe solo una piccola minoranza di  prestatori di servizi non soggetti ad 
autorizzazione. In questi casi, i costi sostenu ti per ottenere l’auto rizzazione a esercitare 
l’attività di impresa di investimento sembrano giustificati, visti i benefici in termini di responsabilità del depositario.  
Per quanto riguarda la delega
, la valutazione di impatto c onclude che la delega dovrebbe 
essere soggetta a elevate norme di  qualità per quanto riguarda la  scelta e la sorveglianza del 
subcustode. Questi obblighi dovrebbero essere a carico del depositario principale. Per quanto 
riguarda i paesi terzi, le delega a depositari di paesi non conformi dovrebbe essere autorizzata 
solo se la custodia locale è resa obbligatoria  dalla legge e a condizi one che gli investitori 
siano debitamente informati che gli investimenti in alcuni paesi possono richiedere la custodia 
locale. L’opzione di non consentire le delega a depositari di paesi terzi non conformi è stata 
scartata in quanto ciò ridurrebbe  le opportunità di investimento dei fondi OICVM. Inoltre, il 
rischio di delega a depositari di paesi terzi non conformi è stato considerato trascurabile, data 
 
IT 7   IT l’attuale prevalenza di strategie di investimen to prudenti perseguite dai fondi OICVM. Se e 
nella misura in cui le strategie di investimen to evolveranno, questa s celta dovrà forse essere 
rivista.  
Per quanto riguarda la responsabilità , la valutazione di impatto c onclude che la norma basata 
sulla "responsabilità oggettiva", che obbliga i de positari a restituire gli strumenti andati persi 
mentre erano tenuti in custodia a prescindere da lla colpa o dalla negligenza, consente sia di 
garantire un livello elevato di tu tela degli investitori che di gi ungere a norme uniformi in tutta 
l'UE. Mentre vi sono validi motivi per escludere le perdite nei casi di delega obbligatoria ad 
un depositario di un paese terzo,  la valutazione di impatto conclude che, alla luce 
dell’orientamento verso la clientela al detta glio dei fondi OICVM, tali esclusioni non 
dovrebbero essere previste.  
6. S INTESI DELLE OPZIONI PRESCELTE  
L'opzione prescelta è di limitare l'ammissibilità  a fungere da depositario di OICVM agli enti 
creditizi o alle imprese di investimento regolamentate. La delega  dovrebbe essere disciplinata 
da norme sulla diligenza dovuta nella selezione,  nella nomina e nella sorveglianza delle 
attività del subcustode. Per i rari casi in cui la strategia di investimento dell’OICVM 
comportasse investimenti in strumenti finanz iari emessi in paesi che impongono la custodia 
locale e in cui non operi no custodi che soddisfano i summenz ionati requisiti in materia di 
delega, la delega dovrebbe essere co nsentita, a specifiche condizioni.  
In linea con il profilo dell’investit ore al dettaglio, la responsabilità  in caso di perdita di uno 
strumento tenuto in custodia dovrebbe essere basa ta su una norma UE uniforme che comporti 
l’obbligo a carico del depositario principale di restituire lo st rumento andato perso. Non ci 
dovrebbe essere la possibilità pe r il depositario principale di esonerarsi dalla responsabilità, 
anche nei casi in cui la custodia lo cale è obbligatoria nel paese terzo.  
In relazione alle retribuzioni , l’approccio segue quello adotta to per i gestori di fondi di 
investimento alternativi (GFIA). Ciò evita l’ar bitraggio regolamentare tra quadro legislativo 
in materia di OICVM e quadro legislativo relativo ai GFIA. In materia di sanzioni , si segue la 
politica generale della Commissione in materia.  
7. C ONTROLLO E VALUTAZIONE  
Il controllo e la valu tazione si svolgeranno su due fasi. In una prima fase, la Commissione 
assicurerà che le norme riformate siano applicat e correttamente. In una seconda fase, tre anni 
dopo la scadenza del termine per la piena a ttuazione della direttiva, la Commissione 
procederà a effettuare una valutazione economi ca per stabilire se le  nuove norme avranno 
contribuito a migliorare la tutela degli investito ri, ad accrescere la trasparenza in materia di 
remunerazione e a incoraggiare la fiducia deg li investitori, necessaria per assicurare la 
rilevanza degli OICVM nel settore al dettaglio.  
La valutazione economica sarà effettuata sulla ba se degli obiettivi di cui alla sezione 3.  
La valutazione sarà condotta dai servizi de lla Commissione, in collaborazione con l'AESFEM 
e/o con l'ausilio di studi esterni che potranno e ssere necessari per valu tare l’impatto delle 
modifiche sulla delega e sui regimi  di responsabilità dei depositari.  
 
IT 8   IT Al fine di valutare gli effetti delle modifiche e,  cosa ancor più importante, di raccogliere dati 
essenziali sulle conseguenze di alcune delle  misure proposte sulle imprese che fungono da 
depositari, è probabile che venga inoltre condot ta un’indagine esplorativa con tutti i soggetti 
interessati.  
Il riesame si concentrerà sulla misura in cui sara nno stati realizzati i risp armi di costi previsti 
grazie ad un regime di responsabilità dei depo sitari più chiaro e ar monizzato; sui possibili 
impatti che una nuova delega e nuove disposizioni  in materia di responsabilità potrebbero 
avere sulle spese di funzioname nto dei depositari; sulla valutazione della misura in cui si 
siano avute deleghe a depositari di  paesi terzi non conf ormi e quale impatto ne sia derivato; e 
sulla stima dell’impatto di ev entuali costi operativi aggiunti vi sui costi del fondo OICVM e 
sul rendimento degli investitori.