III
(Atti prepar atori)
COMIT ATO ECONOMIC O E SOCIALE EUR OPEO
509a SESSIONE PLENARIA DEL CESE DEL 1 E 2 LUGLIO 2015
Parere del Comitato economico e sociale europeo in mer ito al Libro verde — «Costr uire un’Unione 
dei mercati dei capita li»
[COM(2 015) 63 final]
(2015/C 383/10)
Relatore: Juan MENDOZA CASTR O
Cor relatr ice: Milena ANGELO VA
La Commissione europea, in data 9 marzo 2015, ha deciso, conf ormemente al dispost o dell’ar ticolo 304 del 
Trattato sul funzionament o dell’Uni one europea, di consultare il Comitato economico e sociale europeo in 
mer ito al:
Libro verde — «Costr uire un’Unione dei merca ti dei capitali»
[COM(2015 ) 63 final].
La sezione specializzata Unione economica e monetar ia, coesione economica e sociale, incar icata di preparare 
i lavori del Comitato in materia, ha formulat o il propr io parere in data 18 giugno 2015.
Alla sua 509a sessione plenar ia, dei gior ni 1 e 2 luglio 2015 (seduta del 1o luglio), il Comitato economico e 
sociale europeo ha adottat o il seguente parere con 100 voti favorevoli, 2 voti contrar i e 3 astensioni.
1.Conclusioni e raccomandazioni
1.1. Il Comitato economico e sociale europeo (CESE) offre il suo pieno appoggio al Libro verde su un’Unione dei mercati 
dei capitali, attende le propost e della Commissione sulle modifi che che potrebbero rendersi necessar ie al fine di conseguire 
gli obiettivi indicati nel documento ed espr ime la convinz ione che le misure proposte si baseranno su una valutazione 
equilibrata delle posizioni di tutte le parti interessate.
1.2. L’iniziativa della Commissione dovrebbe puntare a creare le condizioni per un settore dei servizi finanziar i efficient e, 
moder no e adeguatamente regolamentato, in grado di offrire alle società alla ricerca di investimenti, in particolare le PMI e 
le imprese a forte crescita, l’accesso ai prestator i di capitali.
1.3. Il CESE considera i mercati dei capitali dei serbat oi di liquidità, a cui le imp rese possono atting ere per reper ire fondi 
e negoziare vendite e acquisti di strumenti finanz iari, e sostiene fermament e la final ità ultima dell’Unione dei mercati dei 
capitali, ossia il superament o dell’attuale frammentazione dei mercati in modo da consentire la quotazione in borsa di tutti i 
tipi di società.
1.4. Poich é per le grandi aziende un’Uni one dei mercati dei capitali (UMC) è in larga misura già una realtà, il CESE mette 
l’accento sulla necessità di misure che consentano anche alle PMI di trarne vantaggio.C 383/64 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea 17.11.2015
1.5. L’UMC dovrebbe migliorare il finanziament o a lungo termine dell’economia sfruttando le possibilità di promozione 
delle buone pratiche in materi a di governo societar io e responsabilità sociale delle imprese, riservando attenzi one non solo 
a obiettivi economici ma anche a finalità ambientali e sociali.
1.6. Le esigenze specif iche delle PMI andrebbero espressament e prese in considerazione in tutte le decisioni future 
riguardanti l’UMC. Il Comitato raccomanda vivament e un’azione rapida e risoluta tesa a conseguire i seguenti obiettivi:
—lo sviluppo di un mercat o secondar io,
—la definizione di uno standard unif orme semplificato relativo ai requisiti qualitativi e quantitativi per la quotazione delle 
PMI sui mercati regolamentati di strumenti finanziar i,
—l’introduzione di rating del credito in base ad un metodo standardizzato trasparente ,
—l’accettazione di criteri standardizzati semplificati (modello) per la registrazione su mercati regolamentati, 
com prendenti, oltre alle informazioni finanziar ie, un piano aziendale dettag liato a medio termine relativo agli 
investimenti e allo sviluppo dell’attività,
—la creazione di un maggior numero di prodotti di invest imento concepiti «su misura», che dovrebbero quindi meg lio 
corrispondere alle esigenze delle imprese,
—l’aggior namento e la fusione delle definizioni sia di microimpresa che di piccola e di media impresa cont enute in tutta 
una serie di normative dell’UE, per tener meg lio cont o della diversità del settore delle PMI e delle differenze tra gli Stati 
membr i,
—la definizione di impresa emerge nte in crescita e di imp resa a forte crescita, e una particolare attenzione alle esigenze di 
quest e imp rese sul mercato dei capitali,
—l’elaborazione di un modello unif orme di segmentazione della borsa valor i europea, che oper i una distinzione tra le PMI 
in base alla loro tipologia di emittent e; in alternativa, la creazione di segmenti specializzati sui rispettivi mercati 
regolamentati nazionali,
—la promozione di un rafforzamento della capacità amministrativa sia degli organismi di tutela dei consumatori che delle 
auto rità di regolamentazione dei mercati finanziar i negli Stati membr i,
—la garanzia per gli invest itori di condizioni perlomeno paragonabili, se non migliori, di quelle offer te dai mercati 
internazionali.
1.7. Il CESE concorda con la constatazione del Libro verde secondo cui una percentuale molto modesta di rispar mi delle 
famig lie viene conv ogliata in investimenti più produttivi rispett o ai titoli di Stato o ai depositi bancar i, in particolare in 
questo periodo di compressione finanziar ia per i rispar miator i.
1.8. Il CESE sotto linea l’impor tanza del settore bancar io tradizionale per la stabilità del sistema finanziar io. Riconosce 
che è importante portare a comp imento l’Unione bancar ia europea.
1.9. Una cartolarizzaz ione sost enibile e di qualità richiede la promozione di strutture di base dotate di cate ne di 
inter mediazione corte.
1.10. A giudizio del Comitato, il Libro verde delinea un quadro esaustivo della situazione attuale dei mercati dei capitali 
in Europa e descr ive le misure necessar ie per realizzare un’UMC.
2.Contenut o del Libro verde
2.1. Rispetto ad altre giur isdizioni, i finanz iamenti basati sul mercat o dei capitali sono relativament e poco sviluppati in 
Europa. In Europa i mercati azionar i, obblig azionar i e di altra natura hanno un ruolo minore nel finanziament o della 
crescita e le imp rese europee rimangono fortement e dipendenti dalle banche, il che rende le nostre economie vulnerabili in 
caso di una contrazione dei prestiti bancar i.17.11.2015 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea C 383/65
2.2. Inoltre, la fiducia degli investitor i è insufficiente ed è probabile che i rispar mi europei non siano sem pre imp iegati 
nel modo più produttivo.
2.3. La creazione di un’Uni one dei mercati dei capitali è un’iniziativa fondamentale nel programma di lavoro della 
Commissione.
2.4. Una simile unione garantirebbe una maggiore diversificazi one del finanziamento dell’economia e ridur rebbe il costo 
della raccolta di capitali, in particolare per le PMI.
2.5. Una maggiore integraz ione dei mercati dei capitali, in particolare per gli strumenti di capitale, migliorerebbe la 
capacità di assorbimento degli shock dell’economia europea e consentirebbe maggior i invest imenti senza aumentare i livelli 
di indebitament o.
2.6. Grazie a un’infrastr uttura di mercato e a inter mediar i efficienti, un’Unione dei mercati dei capitali (UMC) 
incrementer ebbe il flusso di capitali dagli investit ori ai progetti di invest imento europei, migliorando la distr ibuzione dei 
risch i e l’allocazione dei capitali in tutta l’UE e, in ultima analisi, rafforzando la resilienza dell’Europa agli shock futur i.
2.7. L’UMC si fonda sui seguenti principi fondamentali: massimizzare i vantaggi che i mercati dei capitali possono 
appor tare all’economia, alla crescita e all’occupazione; creare un mercato unico dei capitali per i 28 Stati membr i; fondarsi 
su solide basi di stabilità finanz iaria; garantire ai consumat ori e agli investitor i una prot ezione concreta; e infine, contr ibuire 
ad attirare invest imenti provenienti da tutto il mondo e a rafforzare la competitività dell’UE.
3.Osser vazioni generali
3.1. Il CESE sostiene pienament e l’iniziativa della Commissione. Se vogliamo che tutti i paesi dell’UE prosper ino nel 
cont esto di un’economia dinamica e basata sulla conoscenza, la creazione di un’UMC costituisce un’indispensabile riforma 
strutturale. Occor re rimuo vere le barriere che ostacolano lo sviluppo di un ventag lio di prodotti finanziar i inno vativi in 
tutta l’UE, poiché esse sono un freno al finanziament o competitiv o degli investimenti, soprattutto nel caso delle piccole e 
medie imp rese, delle start-up e dei prodotti a lungo termine nel settore delle infrastr utture.
3.2. L’iniziativa della Commissione dovrebbe puntare a creare le condizioni per un settore dei servizi finanziar i efficiente 
e moder no, regolamentat o in modo adeguato ma non eccessivo, consentend o così di ampl iare di molto la gamma delle 
fonti di finanz iament o degli invest imenti e, quindi, ponendo rimedio ad un livello di investimenti talmente basso da 
appar ire preoccupante.
3.3. Il CESE considera i mercati dei capitali dei serbat oi di liquidità, a cui le imp rese possono atting ere per reper ire fondi 
e negoziare vendite e acquisti di strumenti finanziar i. Partendo da questo presupposto, il CESE ritiene che l’UMC sia già una 
realtà per le grandi aziende e, rispondendo punto per punto alle domande post e dalla Commissione nel Libro verde, 
concentrerà la sua analisi principalmente su quelle misure che consentiranno anche alle PMI e alle imp rese a forte crescita di 
trarre vantaggio da un’unione di questo tipo.
3.4. L’UMC dovrebbe migliorare il finanziament o a lungo termine dell’economia sfruttando le possibilità di promozione 
delle buone pratiche in materi a di governo societar io e responsabilità sociale delle imprese, riservando attenzi one non solo 
ad obiettivi economici ma anche a final ità ambientali e sociali.
3.5. Il Libro verde considera le PMI come soggett i emitt enti su cui puntare. Di conseguenza, le esigenze specif iche delle 
PMI andrebbero espressamente prese in considerazione in tutte le decisioni future riguardanti le obbligazioni o altri 
strumenti finanziar i a reddit o fisso, in base ai seguenti criteri:
—scelta oculata delle scadenze dei finanzi amenti,
—struttura del finanzi amento e dell’ammor tamento ,
—cost o del finanz iament o, compreso quello di accesso al mercato in questione,
—cont enuto e struttura delle garanzie e delle garanzie reali necessar ie all’elaborazione del prodotto d’investiment o in 
questione.C 383/66 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea 17.11.2015
Per soddisfa re adeguatament e tutte quest e esigenze, è indispensabile mettere a punto prodotti e procedure sem plificati e 
standardizzati per l’ingresso delle PMI sui mercati dei capitali.
3.6. Il CESE invita la Commissione europea, le autor ità di vigilanza europee e gli Stati membr i a procedere con cautel a 
nell’elaborare e nel recepire la futura legislazione tesa a realizzare un’UMC funzionante , per fare in modo che il mercat o dei 
capitali europeo garantisca a investit ori ed emittenti condizioni perlomeno paragonabili, se non migliori, di quelle offerte 
dai mercati internazionali.
3.7. Non è possibile realizzare un’Uni one dei mercati dei capitali efficient e senza coinv olgere e convince re della bontà 
dell’iniziativa i cittadini dell’Unione, in quanto singoli invest itori privati. Il CESE concorda con la constatazione del Libro 
verde secondo cui una percentuale molto modesta di rispar mi delle famig lie viene convogliata in investimenti più produttivi 
rispett o ai titol i di Stato o ai depositi bancar i, in particolare in questo periodo di comp ressione finanziar ia per i 
rispar miato ri.
3.8. Si dovrebbe mette re l’accento sull’im portanza del settore bancar io tradizionale per la stabilità del sistema 
finanzi ario.
3.9. Un mercat o delle cartolarizzazioni sostenibi le e di qualità — come quello di cui si parla nel Libro verde — richiede 
la promozione di strutture di base dotate di cate ne di inter mediazione corte che consentano un colleg amento diretto tra 
mutuatar i e rispar miato ri.
4.Risposte alle domande pos te nel Libro verde
4.1. Prime priorità d’inter vento
1)Al di là dei cinque settor i prioritari individuati per gli inter venti a breve termine, quali altri settor i dovrebber o essere affrontati in via 
prioritaria?
Gran parte delle misure propost e riguarda i mercati primar i. Tenendo presenti le caratteri stiche specif iche delle PMI, occor re 
anche valutare le possibilità di sviluppare il mercato secondar io.
In particolare, è indispensabile definire uno standard unif orme sem plificato relativo ai requisiti qualitativi e quantitativi per 
la quotazione delle PMI sui mercati regolamentati di strumenti finanziar i. Andrebbe inoltre messo a punto un meccanismo 
per rendere le PMI negoziate sui mercati più attraenti per gli investit ori, tenendo conto delle limitate risorse finanzi arie e 
amministrative di questo tipo di imp rese.
Pur tenendo fermi i principi fondamentali secondo cui occor re prendere in considerazione gli interessi degli invest itori, si 
raccomanda di iniziare da alcuni aspetti specifici della direttiva sul prospetto per ridur re, laddo ve sia possibile, i requisiti 
amministrativi e burocratici; si raccomanda inoltre di valutare le possibilità di liberalizzare taluni obblighi di informativa 
delle PMI:
—ridur re i termini fissati per la valutazione del prospetto per gli emittenti che dispongano già di titoli ammessi alla 
negoziazione in un mercato regolamentato e che abbiano presentat o un’offe rta pubblica di titoli, e che siano società di 
diritto pubblico o registrate come emitt enti. I termini fissati per la valutazione del prospetto potrebbero quindi essere 
portati a 7 gior ni. Si dovrebbe introdur re una procedura speciale per la quotazione semplificata delle PMI, in particolare 
se i loro titoli devono essere negoziati sul mercato non ufficiale della borsa valor i. La direttiva dovrebbe consentire alle 
auto rità di regolamentazione degli Stati membr i una maggiore discrezionalità nel regolamentare la quotazione delle PMI 
a livello nazionale,
—ai sensi dell’ar ticolo 14, paragraf o 2, della direttiva 2003/71/CE («direttiva sul prospetto»), la notif ica di un’offe rta 
pubblica e la data di aper tura e di chiusura della sotto scrizione devono essere pubblicate in un quotidiano. Si 
dovrebbero limitare sempr e di più gli obblighi di pubblicazione in formato cartaceo e sui quotidiani sia delle 
comunicazioni/notifiche che degli stessi prospetti: il principale strumento di comunicazione tra l’emittent e e gli 
investitor i dovrebbe diventare Internet, in particolare mediante la diffusione delle informazioni sui siti web del rispettiv o 
mercat o regolamentato o della società. D’altra parte, potrebbe esserci una certa unif ormità degli obblighi di informativa 
tramit e i siti web, grazie ad un’ar monizzazione o alla creazione di pagine web dedicate agli investitor i, i quali potrebbero 
così acquisire rapidament e e facilmente le informazioni necessar ie sugli elementi essenziali delle offerte pubblic he di 
titoli.17.11.2015 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea C 383/67
2)Quali misur e supplementar i in mater ia di disponibilità e standar dizzazione delle infor mazioni sulla situazione creditizia delle PMI 
potrebbero favor ire un mercato più appr ofondito del finanziamento delle PMI e delle start-up e l’allarg amento della base degli 
investitor i?
Misure utili in questo camp o sarebbero:
—l’introduzione di rating del credito in base ad un metodo standardizzato trasparente ,
—l’accettazione di criteri semplificati standardizzati (modello) per la registrazione su mercati regolamentati, 
com prendenti, oltre alle informazioni finanziar ie, un piano aziendale dettag liato relativo agli invest imenti e allo 
sviluppo dell’imp resa nel medio periodo.
3)Come sostenere i fond i di investime nto europei a lungo termine (European Long Term Investment Funds — ELTIF) per incentivarne 
la diffusio ne?
L’intervento più urgent e consiste nel rivedere i requisiti regolamentar i in vigore negli Stati membr i per i fondi pensione e le 
società di assicurazione con l’obiettivo di liberalizzar ne i portafogli, laddo ve necessar io, per quant o riguarda le loro 
possibilità di invest ire negli ELTIF. Oltre a essere certamente interessati a questo tipo di attivi, i fondi pensione e le società di 
assicurazione dispongono anche dei fondi necessar i per iniettare capitali negli ELTIF. Per migliorare tale processo, sarà utile 
elaborare un modello unif orme di valutazione della redditività valido per l’intera cate na dell’invest imento.
4)Quale azione dell’UE sarebbe necessar ia per sostenere lo sviluppo dei mercati del collocamento privato, oltre al sostegno agli sforzi del 
settor e privato intesi a concor dare norme comuni?
Nessuna. L’intervento dell’UE potrebbe essere necessar io qualora l’azione del settore privato non fosse coronata da successo.
4.2. Misur e di sviluppo e integ razione dei mer cati dei capitali
5)Quali ulter iori misur e potre bbero contr ibuire a miglior are l’accesso ai finanzia menti e a conv ogliar e i fondi verso color o che ne hanno 
bisogno?
In generale, l’accesso ai finanz iamenti migliorerebbe con la creazione di un maggior numero di prodotti di invest imento 
concepiti «su misura», che, quindi, corrisponderebbero meg lio alle esigenze delle imprese (per esempio per quant o riguarda 
la durata, le garanzie reali e la struttura dei pagamenti).
Inoltre, le auto rità di regolamentazione dovrebbero consentire l’emissione di strumenti di debit o: questi, che sono un tipo di 
contratto con gli obbligazionisti, dovrebbero risultare quant o più possibile simili alla finanza di proge tto e ai prestiti bancar i 
alle imp rese.
6)Dovrebber o essere adottate misure, come la standar dizzazione, per promuove re una maggior e liquidità nei mercati delle obblig azioni 
societar ie? In caso affer mativo, quali provvedimenti sono necessar i: possono essere iniziative di mercato o è necessar ia un’azione 
normativa?
Sì, la standardizzazione migliorerà la liquidità nei mercati delle obbligazioni societar ie. In questo caso, è ragionevole 
adottare provvedimenti normativi discussi e concordati con tutte le parti interessat e.
7)Oltr e a sostenere l’elabor azione di orientamenti da parte del mercato, sono necessar ie azioni dell’UE per agevolar e lo sviluppo di 
investimenti di tipo ambientale, sociale e di gover no societar io standar dizzati, traspare nti e respon sabili, compre se le obblig azioni 
verdi?
Sì, i criteri di standardizzazione dovrebbero includere una serie di principi specific i per gli investimenti di tipo ambientale, 
sociale e di governo societar io. Il CESE è favorevole alla promozione delle «obbliga zioni verdi», nonc hé a incentivare, tra 
l’altro, i mutui ipotecari «verdi» e i prestiti per proge tti in materi a di efficienza energ etica e di energie rinno vabili. Tutti questi 
prodotti dovrebbero far parte delle opzioni di cui dispone un investitore. Il CESE ritiene necessar io informare e avviare 
camp agne di comunicazione per promuo vere presso un largo pubblico gli investimenti di tipo ambientale, sociale e di 
governo societar io e pubblicizzare le buone pratic he in questo camp o, anche in stretta collaborazione con le reti di 
associazioni di imp rese e di investitor i e per loro tramite.C 383/68 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea 17.11.2015
8)È oppor tuno sviluppare un principio contabile comune a livell o dell’UE per le piccole e medie impre se quotate nei sistemi multilater ali 
di negoziazione? Questo principio dovrebbe diventare una caratter istica dei mercati di crescita per le PMI? E in caso affer mativo, a 
quali condizioni?
L’attuale definizione di PMI in Europa comp rende imprese di dimensioni anche molto diverse e non prevede una 
diffe renziazione a seconda del settore di attività. Il CESE è favorevo le ad una definizione standard a livello europeo sia di 
microimpresa che di piccola e di media imp resa, e chiede di aggior nare e rendere tra loro omoge nee le varie definiz ioni 
cont enute in tutta una serie di normative dell’UE, per tener meg lio conto della diversità del settore delle PMI e delle 
diffe renze tra gli Stati membr i (1). Raccomanda inoltre di fornire una definizione di impresa emerge nte in crescita e di 
imp resa a forte crescita, e di riservare particolare attenzione alle esigenze di queste imprese sul mercat o dei capitali. Se non 
si comp ie questo passo, i sistemi multilaterali di negoziazione includeranno solo pochi paesi, e i mercati in crescita non 
saranno in grado di attirare un numero elevato di invest itori transfrontalier i. Questa definizione standard dovrebbe essere 
formulata in modo da corrispondere alle limitate capacità finanziar ie e amministrative delle PMI.
9)Ci sono ostacoli allo sviluppo di piattaf orme adeguatamente regolamentate di crowdfunding [finanziamento collettivo] o di peer to 
peer lending [prestito tra privati], anche su base transfrontalier a? In caso affer mativo, come dovrebbero essere super ati?
Le dispar ità tra le legislazioni degli Stati membr i sono una delle principali ragioni dell’insuffi cient e sviluppo di forme di 
invest imento con potenzialità per il futuro come il finanzi amento collettivo (crowdfunding). È pertanto oppor tuno che la 
Commissione promuo va un’ar monizzazione legislativa in quest o ambito.
4.3. Sviluppar e e diversificar e l’offerta di finanziamento
10) Quali provve dimenti strategici potrebber o incor aggiar e gli investitori istituzionali a raccog liere impor ti più cospicui e a investirli in 
una più ampia gamma di attività, in particolare nei prog etti a lungo termine, nelle PMI e nelle start-up inno vative e ad alto tasso 
di crescita?
Prima di tutto, occor re modifi care le norme che regolamentano i portafogli degli investitor i istituzionali, dal momento che 
in molti Stati membr i questi ultimi non sono autor izzati a realizzare invest imenti come quelli citati nella domanda.
11) Quali misure potrebber o essere adottate per ridurre i costi che i gestor i di fond i devono sostenere per la costituzione e la 
commerc ializzazione in tutta l’UE di fond i di investimento? Quali ostacoli impediscono ai fond i di realizzar e economie di scala?
I costi dei gestor i non sono eccessivamente elevati, neppure al moment o, e dipendono soprattutto dal canale di 
commercializzazione prescelto. I fondi commercializzati attrave rso filiali di banche o altri istituti finanz iari di solito non 
hanno costi elevati e riescono a realizzare economie di scala senza particolar i impedimenti, mentre quelli commercializzati 
tramite canali distinti hanno probabilmente costi più alti.
I prospetti relativi alla raccolta di capitali dovrebbero essere semplificati e unif ormati, come pure tutta la documentazione 
necessar ia per registrare l’ingresso nei diversi mercati regolamentati.
Occor re elaborare un modello unif orme di segmentazione della borsa valor i europea, che oper i una distinzione tra le PMI in 
base alla loro tipologia di emittent e. Lo stesso risultato può essere ottenu to creando segmenti specializzati sui rispettivi 
mercati regolamentati nazionali.
12) Il trattamento speciale da riservare agli investimenti nelle infrastrutture dovrebbe concentr arsi su sottoclassi di attività chiar amente 
identificabili? In caso affer mativo, a quali di queste sottoclassi dovrebbe attribuire una priorità la Commissione nel futuro riesame 
delle norme prudenziali, quali la direttiva CRD IV, il regolamento CRR e Solvibilità II?
Per finanziare i progetti nel settore delle infrastr utture, il CESE propone di:
—adottare una procedura di revisione delle infrastr utture più globale da parte delle autor ità pubblic he, al fine di garantire 
una pianif icazione più strategicament e coordinata,17.11.2015 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea C 383/69
(1) In termini generali, la definizione comune di PMI figura nella raccomandazione 2003/361/CE della Commissione, un testo che è 
però piuttost o superato e non tiene conto né dell’allargament o dell’UE, né delle realtà economiche sorte in seguito alla crisi. Ai fini 
del Libro verde in esame, la definizion e di PMI è conte nuta nella direttiva 2014/65/UE, del 15 maggio 2014, relativa ai mercati degli 
strumenti finanz iari. Un’altra defin izione di PMI figura infine nella direttiva 2013/34/UE, del 26 giugno 2013, relativa ai bilanci 
d’esercizio, ai bilanci consolidati e alle relative relazioni di talune tipologie di imprese.
—fare in modo che le amministrazioni pubbliche e le fonti di finanziament o a livello europeo rivolgano maggiore 
attenzione a progetti finanziar iament e insostenib ili ma socialmente rilevanti [potenzialment e offrendo garanzie 
(parziali) per assicurar ne la redditività],
—redig ere una guida di facile compre nsione al finanziamento delle infrastr utture tramite le banche e i mercati dei capitali,
—modificare il trattamento contabile e regolamentare riservato ai progetti nel cam po delle infrastr utture per renderli più 
interessanti agli occhi degli investitor i,
—definire una serie di sottocategor ie chiara mente individuabili di proge tti nel camp o delle infrastr utture ed elaborare un 
trattament o mirato dei relativi invest imenti sulla base di quest e sotto categor ie. Questo signifi ca una valutazione dei 
rischi specifica per ciascuna sottocategori a e migliorerà anche la prevedibilità, così da rendere gli investimenti più 
interessanti per gli investit ori istituzionali,
—incrementare l’uso di strutture che consentano una partecipazione più efficace degli investitor i al dettag lio ai 
finanziamenti illiquidi,
—dato che i requisiti patr imoniali previsti dalla vigente direttiva Solvibilità II non distinguono tra debit o societar io a lungo 
termine e prestiti sottoscr itti per investire in infrastr utture, ci si dovrebbe chiedere se non sia oppor tuno modifi care tali 
disposizioni,
—migliorare la trasparenza e la responsabilità democratica dei partenaria ti pubblico-pr ivato imponendo la pubblicità dei 
relativi contratti nella loro interezza e una regolare rendicontazione pubblica sul rappor to costi/benefici di tali 
partenaria ti.
13) L’introdu zione di un prodotto standar dizzato o la rimozione degli ostacoli attualmente esistenti all’accesso transfrontalier o sarebbe ro 
in grado di consolidare il mercat o unico dei prodotti pensionistici?
Sì, tenendo ben presente il fatto che i sistemi pensionistici e la filosof ia ad essi sottesa sono molto diversi da uno Stato 
membro all’altro, e tenuto conto inoltre dell’obiettivo dichiarato della Commissione europea nel Libro verde di pervenire ad 
un regime pensionistico paneuropeo.
14) Modificare i regolamenti EuVEC A ed EuSEF consentireb be più facilmente l’amministr azione di questa tipologia di fond i da parte 
dei grandi gestor i di fond i dell'UE? All’occor renza, quali altri cambiamenti sono necessar i per accrescere la quantità di fondi di 
questo gener e?
È possibile che le modifiche dei regolamenti citati rendano la gestione di tali fondi più interessant e per i grandi gestor i di 
fondi, benché possano anche determinare un’eccessiva concentrazione e conf litti di intere ssi. Pertanto, prima di introdur re 
queste modif iche è consig liabile valutare attentament e se sia propr io questo il principale ostacolo che imp edisce ai grandi 
gestor i di fondi di amministrare i fondi in questione.
15) In che modo l’UE può sviluppare ulter iormente il private equity e il capitale di rischio quali fonti alter nativ e di finanziamento per 
l’economia? In particolare , quali misure potrebber o aumentare le dimensioni dei fondi di capitale di rischio e migliorare le 
possibilità di uscita per gli investitor i in capitale di rischio?
La dimensione dei fondi di private equity e di capitale di risch io potrebbe essere aumentata attenuando adeguatamente le 
restr izioni imp oste sui portafogli di investit ori istituzionali quali i fondi pensione, le società di assicurazione e gli organismi 
di investimento collettivo in valor i mobiliar i (OICVM).
16) Quali ostacoli impediscono un aumento in sicurezza della concessione diretta di prestiti bancar i e non bancar i a impre se che 
necessitano di finanziamenti?
A seguito della crisi finanzi aria i vincoli alla concessione di prestiti bancar i sono aumentati in conseguenza di requisiti di 
adeguatezza patr imoniale più stringenti e della necessità di ridur re l’esposizione al risch io. In molti Stati membr i la 
legislazione non autorizza i prestiti non bancar i diretti in un gran numero di casi, e le società di assicurazione, i fondi 
pensione e altre istituzioni finanz iarie non possono eroga re direttamente dei prestiti a società non finanziar ie.C 383/70 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea 17.11.2015
17) Come far aumentare la partecipazione transfrontalier a degli investitor i al dettaglio agli OICVM?
Gli investimenti transfrontalier i richiedono una consolidata cultura degli investimenti, compet enze in materia e la 
padronanza delle lingue straniere. Una maggiore partecipazione transfrontaliera degli investit ori al dettag lio potrebbe 
quindi essere ottenuta solo promuo vendo il ricorso a pianificator i (consulenti) finanzi ari personali, in grado di aiutare questi 
invest itori a prendere decisioni informat e in un contest o internazionale.
18) In che modo le autor ità europee di vigilanza possono contr ibuire a garantire la protezione dei consumator i e degli investitori?
Nella maggior parte degli Stati membr i di solit o gli organismi di tutela dei consumat ori dispongono di capacità 
relativament e limitate nel camp o dei servizi finanz iari. Anzi, in alcuni casi non è neppure chia ro se questi organismi 
disponga no di diritti lega lmente riconosciuti in materia, e di che tipo. Può quindi essere utile che le autorità europee di 
vigilanza incoraggino il rafforzamento della capacità amministrativa in questo ambito sia degli organismi di tutel a dei 
consumat ori che delle autor ità di regolamentazione dei mercati finanzi ari nei vari Stati membr i.
19) Quali misure strategiche potrebber o aumentare gli investimenti al dettagl io? Cos’altro potre bbe essere fatto per dare maggior e 
autonomia e protegg ere i cittadini dell’UE che investono sui mercati dei capitali?
Si dovrebbero incoraggiare gli Stati membr i a creare condizioni favorevo li affinché gli inter mediar i di borsa (brok er) e le 
società di investimento possano lanciare dei fondi per nuo ve iniziative alle quali siano applicabili degli incentivi fiscali (ad 
esemp io la cancellazione dell’in vestimento ai fini dell’imposta sul reddito per il rispar mio delle famig lie). Oltre che 
rafforzando la tutela dei consumatori da parte delle istituzioni (come raccomandato nella risposta alla domanda 
precedente), l’aumento degli invest imenti al dettag lio potrebbe essere incentivato anche introducendo tutta una gamma di 
forme di educazione finanzi aria mirata agli investitor i non profe ssionali e ai rispar miator i, nonché mediant e servizi 
estremamente ben regolamentati di consulenza in mat eria di pianif icazione finanzi aria personale.
20) In mater ia di sviluppo di prodotti di investimento semplici e traspare nti destinati ai consumator i, esistono a livello nazionale buone 
pratiche da condivider e?
In questo camp o le buone pratic he non possono considerarsi consolidat e, essendo ancora in fase embr ionale. Tra i non 
molti esemp i disponibili, possiamo citare la procedura di accreditament o di prodotti di investiment o messa a punto da 
alcune associazioni di cate goria del Regno Unito (2). In generale, sviluppare dei prodotti di invest imento non è sem plice, 
dato che per loro stessa natura questi prodotti possono essere piuttos to complessi, ma anche perché nell’elaborarli gli 
emitt enti si preoccupano di soddisfare tutta una serie di esigenze e di diffe renziarli da altri prodotti simili. Un altro 
problema su cui si può riflettere è che se i pote ri pubblici cercano di forzare la mano perché tali prodotti venga no 
sviluppati, quest o potrebbe essere considerato come un inter vent o nel mercat o e una limitazione della concor renza. Per 
questo motivo sarebbe più produttiv o se i governi, invece di comp iere sforzi nella direzione indicata sopra, incentivassero lo 
sviluppo dell’educazione finanziar ia e di servizi di consulenza finanziar ia destinati ai singoli investitor i.
21) Vi sono altre azioni in mater ia di regolamentazione dei servizi finanziar i che potre bbero essere adottate per garantir e che l’Unione 
europea sia competitiva sul piano inter nazionale e attraente agli occhi degli investitor i?
La comp etitività andrebbe considerata in un’ottica comp arativa. I mercati dei capitali dell’UE dovrebbero pertanto garantire 
agli investitor i condizioni perlomeno paragonabili, se non migliori, di quelle offer te dai mercati internazionali. Ciò 
richiederebbe misure intese a migliorare la tutela degli investitor i e ad adeguare le strutture fiscali (con una più attenta 
valutazione dei costi e benefici dell’im posta sulle transazioni finanz iarie proposta).
22) Quali misure potrebbero essere adottate per facilitar e l’accesso delle impre se dell’UE agli investitori e ai mercati dei capitali dei 
paesi terzi?
Il metodo migliore è incentivare la cooperazione con banche che dispongano di una vasta e consolidata rete di filiali in paesi 
terzi.17.11.2015 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea C 383/71
(2) Le associazioni delle società di assicurazione britannic he, delle banche britanniche e delle imprese edilizie britannic he, nel corso di 
trattative con il British Standards Institute, hanno deciso di mettere a punto dei prodotti finanziar i sem plici che siano in conf ormità 
con una serie concordata di principi, illustrati nella relazione Sergeant (marzo 2013).
4.4. Miglior are l’efficacia del mer cato — inter mediar i, infr astr uttur e e quadro normativo gener ale
23) Esistono meccanismi in grado di miglior are il funzionamento e l’efficienza dei mercati non contemplati nel presente documento, in 
particolare in mater ia di funzionamento e di liquidità dei mercati delle azioni e delle obblig azioni?
Tra i meccanismi in grado di conseguire questi obiettivi si potrebbero citare:
—la garanzia di una liquidità minima a lungo termine del mercat o degli strumenti finanziar i emessi da PMI, obiettiv o che 
si potrebbe realizzare incentivando i fornitori di liquidità o i marke t maker che quotano questi strumenti,
—il rafforzamento della fiducia degli investit ori nelle PMI introducendo buone pratiche di governo societar io e 
coinv olge ndo i principali investitor i finanzi ari nella loro gestione,
—l’increment o dell’attrattiva delle PMI, ad esempio con la possibilità di garanzie societar ie (o garanzie concesse da istituti 
specializzati) per le emissioni di PMI, purché soddisf ino determinati criteri,
—l’introduzione di incentivi per le PMI quotat e su mercati regolamentati,
—l’introduzione di incentivi per gli investit ori in emissioni di PMI quotate.
24) A vostro avviso, vi sono settor i in cui il codice unico non è ancor a sufficientemente sviluppato?
L’approccio del codice unico, elaborato per il settore bancar io attraverso la direttiva CRD IV, la direttiva sul sistema di 
garanzia dei depositi e la direttiva sul risanamento e la risoluzione delle crisi nel settore bancar io, crea condizioni di parità e 
rafforza il mercat o unico. Potrebbe quindi essere molto utile estendere questo approccio al settore finanz iario non bancar io. 
Un approccio analogo a quello della direttiva sul risanamento e la risoluzione delle crisi nel settore bancar io dovrebbe 
essere adottat o anche per le contropar ti centrali (CCP).
25) Pensate che le autor ità europee di vigilanza abbiano sufficienti poter i per garantire una vigilanza coerente? Quali ulter iori misure di 
vigilanza a livello dell’UE potre bber o contr ibuire in modo sostanziale allo sviluppo di un’Unione dei merca ti di capitali?
Per quant o riguarda la conve rgenza in materia di vigilanza, il CESE:
—concorda sulla necessità di misure correttive per migliorare il funzionamento del sistema europeo di vigilanza 
finanziar ia (ESFS),
—chiede di promuo vere misure che agevolino il coordinament o tra l’ESFS, il nuo vo meccanismo di vigilanza unico (SSM) 
e il meccanismo unico di risoluzione (SRM),
—chiede di razionalizzare le funzioni di regolamentazione delle istituzioni responsabili dell’ESFS, al fine di sem plificare il 
quadro regolamentare e rendere le procedure più trasparenti ed efficaci,
—invoca una strategia di medio periodo intesa a realizzare un processo di consolidament o organizzativo e funzionale 
delle autor ità di vigilanza (valutando l’ipotesi di una sede unica e l’adozione di un modello «twin peaks »),
—chiede alla Commissione europea di valutare la praticabilità di soluzioni più strutturali per quanto riguarda 
l’org anizzazione dell’ESFS e i meccanismi di finanziamento delle auto rità di vigilanza.
26) Tenendo conto dell’esper ienza matur ata in passato, vi sono modif iche mirate delle norme relativ e alla detenzione di titoli che 
potrebbero contr ibuire a una maggior e integ razione dei mercati dei capitali all’inter no dell’UE?
Si dovrebbero migliorare le relazioni reciproc he tra istituzioni depositar ie, così come andrebbe rafforzata la sicurezza della 
compensazione e del regolamento transfrontalier i.C 383/72 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea 17.11.2015
27) Quali misure potrebber o essere adottate per miglior are il flusso transfronta liero delle garanzie reali? Occor re migliorare 
l’applicabilità giuridica delle garanzie reali e degli accor di di netting per close-out a carattere transfronta liero?
Vanno accolt e con favore le misure volte a istituire un registro europeo unifi cato delle garanzie reali transfrontaliere, o a 
colleg are tra loro i servizi responsabili dei registr i nazionali. Se non si attuano provvedimenti di questo tipo, il livello di 
invest imenti transfrontalier i rimar rà limitato.
28) Quali sono i principali ostacoli all’integ razione dei mercati dei capitali derivanti dal diritto societar io, anche sul piano del governo 
societar io? Vi sono misur e mirate che possono concor rere a super arli?
Uno degli ostacoli maggior i alla creazione di un’Uni one dei mercati dei capitali risiede nelle divergenze tra il diritto 
commerciale, le prassi imprendit oriali e i modelli di governo societar io riscontrabili in tutti gli Stati membr i. Superare 
questo ostacolo richiederà molto tempo e sarà tutt’altro che facile, ma è un passo indispensabile; richiederà inoltre un 
attent o esame delle giur isdizioni degli Stati membr i.
29) Quali aspetti specifici delle normative in mater ia di insolv enza bisogner ebbe armonizzar e per favor ire l’emerge re di un mercato 
paneur opeo dei capitali?
Le normative in materia di insolvenza sono di vitale imp ortanza per i mercati dei capitali e, come nel camp o del diritto 
commerciale e del governo societar io, dovrebbero essere armonizzate dopo aver svolto approf ondite ricerch e in materia: in 
caso contrar io, infatti, vi è il risch io che gli invest imenti si trasfer iscano in paesi che garantiscono una migliore tutela dei 
diritti degli invest itori . In particolare, si dovrebbe valutare con attenzione l’opzione «fresh start» («ripar tire da zero»).
30) Quali barriere di natur a fiscale dovrebber o essere esaminate in via prioritaria per favor ire una maggiore integ razione dei mercati dei 
capitali nell’UE e una struttur a di finanziamento più solida a livello societar io, e con quali strumenti?
La struttura dei sistemi fiscali varia in misura notevole da un paese UE all’altro ed è anche molto influenzata da qualsiasi 
tipo di cambiament o. Nella fase attuale, pervenire ad un’ar monizzazione fiscale sarà un’impresa molto ardua e andrebbe 
vista come la fase conclusiva dell’intero processo.
31) In che modo l’UE può aiutar e al meglio il mercat o a sviluppar e tecnologie e modelli impre nditor iali nuovi che favoriscano 
l’integ razione e l’efficacia dei merca ti dei capitali?
L’UE dovrebbe concentrare i suoi sforzi sulla realizzazione dell’infrastr uttura di una rete digitale unica, capace di offrire 
comunicazioni rapide, efficienti e sicure tra i mercati, le imp rese e gli investitor i (3), e anche di rendere possibile la 
partecipazione a distanza e transfrontaliera alle assemblee generali degli azionisti e al voto. L’azione dovrebbe concentrarsi 
anche sulla ricerca di soluzioni per ridur re i costi relativamente elevati della com pensazione e del regolamento in caso di 
negoziazioni transfrontaliere.
32) Ci sono altre questioni, non individuate nel presente Libro verde, sulle quali sarebbe necessar io agire per realizzare un’Unione dei 
merca ti dei capitali? In caso affer mativo, di quali si tratta e come bisognere bbe agire?
Il Libro verde passa in rassegna la situazione attuale dei mercati dei capitali in Europa nella sua globalità e descr ive le misure 
necessar ie per realizzare un’UMC. In questa fase è oppor tuno non sollevare altre questioni, ma preoccuparsi piuttos to di 
pianif icare meg lio il calendar io di attuazione delle misure già appro vate e selezionare una serie di riforme tattiche 
imp ortanti con cui iniziare — riforme che dovrebbero essere concrete e avere effetti diretti e misurabili. Questo consentirà 
di creare una dinamica che agevolerà l’attuazione di riforme più difficili in futuro.
Il CESE rileva tutta via che il Libro verde non affronta i seguenti due aspetti:
—il rating del credito degli strumenti finanz iari, e
—le misure relative al problema della prociclicità dei prodotti finanz iari.
Bruxelles, 1o luglio 2015
Il presidente  
del Comitato economico e sociale europeo
Henr i MALOSSE 17.11.2015 IT Gazzetta ufficiale dell’Uni one europea C 383/73
(3) Come esempio di buone pratich e si veda il mercat o elettronico indipendente per finanziamenti alle imprese FINPOINT 
https://finpoint.co.uk