Proposta di DIRETTIVA DEL PARLAMENTO EUROPEO E DEL CONSIGLIO che modifica la direttiva 2014/65/UE per rendere i mercati pubblici dei capitali nell'Unione più attraenti per le imprese e per facilitare l'accesso delle piccole e medie imprese ai capitali, e che abroga la direttiva 2001/34/CE Proposta di REGOLAMENTO DEL PARLAMENTO EUROPEO E DEL CONSIGLIO che modifica i regolamenti (UE) 2017/1129, (UE) n. 596/2014 e (UE) n. 600/2014 per rendere i mercati pubblici dei capitali nell'Unione più attraenti per le società e facilitare l'accesso delle piccole e medie imprese ai capitali

Proposta di DIRETTIVA DEL PARLAMENTO EUROPEO E DEL CONSIGLIO sulle strutture con azioni a voto plurimo nelle società che chiedono l'ammissione alla negoziazione delle loro azioni in un mercato di crescita per le PMI

Uno degli obiettivi primari dell'Unione dei mercati dei capitali è migliorare l'accesso delle piccole e grandi imprese alle fonti di finanziamento basate sul mercato. Ciò le aiuterebbe a crescere e a diversificare i loro finanziamenti, il che è particolarmente importante per le piccole e medie imprese (PMI) che dipendono eccessivamente dai finanziamenti bancari. La mancanza di finanziamenti basati sul mercato, nella misura in cui limita le opportunità di finanziamento delle imprese, incide sull'economia reale in quanto comporta una rinuncia agli investimenti e livelli inferiori di crescita economica, creazione di posti di lavoro e innovazione. I mercati dei capitali dell'UE rimangono inoltre poco sviluppati rispetto ad altre importanti giurisdizioni, e le borse valori dell'UE hanno talvolta difficoltà ad attrarre nuove quotazioni, come dimostrato da una serie di società dell'UE che hanno preferito quotarsi in una borsa di un paese terzo.

Dal primo piano d'azione per l'Unione dei mercati dei capitali nel 2015, l'accesso ai mercati pubblici è diventato più semplice e meno oneroso per le imprese e in particolare per le PMI. I portatori di interessi continuano tuttavia a sostenere che occorre prendere in considerazione ulteriori azioni normative, in particolare al fine di semplificare il processo di quotazione e ottenere un trattamento normativo più proporzionato, in particolare per le imprese più piccole.

L'attuale iniziativa fa seguito all'impegno assunto dalla Commissione di semplificare le norme sulle quotazioni, come specificato nell'azione 2 del piano d'azione per l'Unione dei mercati dei capitali del 2020. Essa mira ad allentare e rendere più proporzionati per le imprese di dimensioni diverse i requisiti applicabili sia al momento della quotazione sia successivamente. Parallelamente, le semplificazioni proposte si prefiggono di preservare un livello sufficiente di trasparenza, tutela degli investitori e integrità del mercato. L'iniziativa mira inoltre ad affrontare la questione della frammentazione delle legislazioni nazionali che limita la flessibilità delle imprese nell'emettere azioni a doppia classe.

Nell'ambito della presente valutazione d'impatto vengono individuati e valutati due problemi: 1) i fondatori di alcune imprese dell'UE non possono mantenere il livello di controllo desiderato al momento della quotazione, a causa della limitazione dei diritti di voto (azioni a voto multiplo) in alcuni Stati membri; 2) attualmente vi è un certo grado di oneri normativi superflui per le società che intendono quotarsi o sono già quotate.

La valutazione d'impatto si concentra sull'individuazione e sulla gestione di ostacoli normativi specifici in ciascuna fase del processo di quotazione. Esamina gli ostacoli durante la fase precedente all'IPO derivanti dal diritto societario, in particolare dal fatto che in alcuni Stati membri non è consentita la quotazione sulla base di una struttura con azioni a voto plurimo. Si concentra poi sugli ostacoli durante la fase IPO derivanti dal regolamento sul prospetto, in particolare dagli elevati costi di redazione di un prospetto. Infine affronta gli ostacoli riscontrati in seguito alla fase IPO derivanti dal regolamento sugli abusi di mercato, in particolare i costi dovuti all'incertezza giuridica relativa all'obbligo degli emittenti di comunicare informazioni privilegiate al pubblico.

La valutazione d'impatto individua la necessità di agire a livello dell'UE. Gli Stati membri hanno possibilità solo limitate di affrontare i problemi individuati mediante modifiche a livello nazionale, sia perché la legislazione finanziaria applicabile agli emittenti e alle sedi di negoziazione è ampiamente armonizzata a livello dell'UE, sia perché è improbabile che gli Stati membri introducano riforme di propria iniziativa (ad esempio in materia di diritto societario). Le modifiche normative della legislazione dell'UE illustrate nella valutazione d'impatto dovrebbero rendere più attraente per le imprese il tentativo di quotarsi e rimanere quotate nei mercati pubblici dell'UE, attenuando gli ostacoli e i costi individuati. Da sole, le azioni proposte non saranno tuttavia in grado di gestire tutte le sfide che i mercati pubblici dell'UE si trovano attualmente ad affrontare. Esse dovrebbero in ogni caso contribuire a migliorare l'accesso delle imprese ai mercati pubblici e a sviluppare ulteriormente i mercati dei capitali dell'UE in generale.

Soluzioni possibili

Per ciascuna fase del processo di quotazione la valutazione d'impatto prevede due opzioni strategiche alternative, dopo aver analizzato le prove empiriche disponibili e tenuto conto del parere dei portatori di interessi. Questa base di conoscenze, utilizzata per valutare e confrontare le opzioni strategiche, comprende i contributi ricevuti dall'Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati (ESMA), da due gruppi di esperti, da uno studio commissionato sul funzionamento dei mercati azionari primari e secondari dell'UE, da documenti di ricerca e da consultazioni dei portatori di interessi, anche attraverso laboratori mirati.

Per la fase precedente all'IPO, l'opzione strategica 1 sostiene l'armonizzazione minima delle strutture con azioni a voto plurimo in tutta l'UE attraverso principi generali, mentre l'opzione strategica 2 integra tali principi generali con una serie dettagliata di misure di salvaguardia per gli investitori di minoranza. Per la fase IPO, l'opzione strategica 1 propone il passaggio del controllo dei documenti di quotazione (compreso il prospetto) alle borse, consentendo di semplificare i contenuti solo in casi specifici (ad esempio nel caso delle quotazioni sui mercati di crescita per le PMI e delle emissioni secondarie). L'opzione strategica 2 propone di disporre di un prospetto più breve (o documento di ammissione) in tutte le circostanze e di un processo di controllo semplificato da parte delle autorità nazionali competenti. Per quanto riguarda la fase successiva all'IPO, l'opzione strategica 1 mira a chiarire l'obbligo di comunicazione al pubblico a norma del regolamento sugli abusi di mercato, anche rivedendo le condizioni per ritardare tale comunicazione, e a rendere il regime sanzionatorio più proporzionato per le PMI; l'opzione strategica 2 propone invece di limitare la divulgazione di informazioni privilegiate a norma del suddetto regolamento a un elenco prestabilito di eventi individuati in precedenza.

Confronto tra le opzioni e gli impatti delle opzioni prescelte

La valutazione d'impatto analizza le opzioni in relazione a tre obiettivi, ossia se esse riescono a: i) ridurre i costi normativi e di conformità per le società che intendono quotarsi o per quelle già quotate, ii) assicurare un livello sufficiente di tutela degli investitori e integrità del mercato e iii) fornire agli emittenti maggiori incentivi alla quotazione. L'opzione prescelta (per ciascuna fase del processo di quotazione) dovrebbe quindi essere efficiente in termini di costi ed efficace nel far fronte all'ostacolo individuato, salvaguardando al tempo stesso un livello sufficientemente elevato di tutela degli investitori e di integrità del mercato. Nell'individuare e valutare le opzioni si è tenuto conto della proporzionalità delle misure per le imprese più piccole.

Per la fase precedente all'IPO, nell'ambito dell'opzione prescelta si propone di perseguire un'armonizzazione minima del regime in materia di azioni a voto plurimo. Per la fase IPO, l'analisi ha mostrato che l'introduzione di prospetti più brevi e la semplificazione del controllo da parte delle autorità nazionali competenti, come proposto nell'opzione 2, sarebbero il modo più appropriato per affrontare gli ostacoli normativi individuati. Infine, per la fase successiva all'IPO, il chiarimento dell'obbligo di comunicazione al pubblico previsto dal regolamento sugli abusi di mercato e un regime sanzionatorio più proporzionato per le PMI, come indicato nell'opzione 1, sono stati individuati come l'opzione strategica prescelta.

Nel complesso le misure proposte renderebbero più attraente cercare di quotarsi e rimanere sul mercato. I fondatori di imprese e le imprese a conduzione familiare potrebbero cercare di quotarsi in qualsiasi Stato membro, preservando nel contempo un maggiore controllo sulla loro impresa attraverso l'uso di azioni a voto plurimo. Inoltre la possibilità di redigere prospetti più brevi e meno costosi renderebbe i requisiti di quotazione durante il processo IPO meno complessi e meno costosi da rispettare, mentre una procedura di controllo e approvazione più efficiente si tradurrebbe in un processo di quotazione più rapido. Il chiarimento relativo alla comunicazione (e al ritardo nella comunicazione) di informazioni privilegiate renderà più facile (e meno costoso) divulgare le informazioni al momento giusto. Inoltre anche gli emittenti più piccoli trarrebbero vantaggio dall'introduzione di un regime sanzionatorio più proporzionato.

La valutazione qualitativa e quantitativa suggerisce che è possibile adottare le misure individuate nell'ambito delle opzioni prescelte, mantenendo nel contempo un livello sufficientemente elevato di integrità del mercato, tutela degli investitori e proporzionalità per le società quotate più piccole.

L'iniziativa dovrebbe consentire di ridurre i costi annuali di circa 167 milioni di EUR per gli emittenti, comprese le PMI. Si prevede la possibilità di una riduzione dei costi a carico delle autorità nazionali competenti grazie a requisiti più semplici e più chiari che consentiranno loro di condurre le attività di vigilanza in modo più efficiente. Anche gli investitori trarrebbero beneficio dalle modifiche normative previste, in quanto le informazioni societarie (al momento della quotazione e successivamente) diventeranno più brevi, tempestive e più facili da consultare. In termini di conseguenze più ampie, l'iniziativa può anche incidere positivamente, seppur marginalmente, sul mercato del lavoro dell'UE e sugli obiettivi di sviluppo sostenibile, consentendo nel contempo di migliorare l'integrazione, la profondità e la liquidità dei mercati dei capitali dell'UE.