Parere del Comitato economico e sociale in merita alla «Proposta di direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio che modifica la Direttiva 85/611/CEE concernente il coordinamento delle disposizioni legislative, regolamentari e amministrative in materia di taluni organismi d'investimento collettivo in valori mobiliari (OICVM)»



Gazzetta ufficiale n. C 116 del 28/04/1999 pag. 0044 - 0050



Parere del Comitato economico e sociale in merito alla "Proposta di direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio che modifica la Direttiva 85/611/CEE concernente il coordinamento delle disposizioni legislative, regolamentari e amministrative in materia di taluni organismi d'investimento collettivo in valori mobiliari (OICVM)"(1) (1999/C 116/11) Il Consiglio, in data 26 ottobre 1998, ha deciso, conformemente al disposto dell'articolo 198 del Trattato che istituisce la Comunità europea, di consultare il Comitato economico e sociale in merito alla proposta di cui sopra. La Sezione "Mercato unico, produzione e consumo", incaricata di preparare i lavori del Comitato in materia, ha formulato il parere sulla base del rapporto introduttivo del relatore Levitt, in data 11 febbraio 1999. Il Comitato economico e sociale ha adottato il 25 febbraio 1999, nel corso della 361a sessione plenaria, con 60 voti favorevoli e 4 contrari, il seguente parere. 1. Introduzione 1.1. La Direttiva 85/611/CEE(2) concernente taluni organismi d'investimento collettivo in valori mobiliari (OICVM) ha istituito un regime di "autorizzazione unica" per i suddetti organismi (ovvero un'autorizzazione a vendere prodotti nel mercato unico sulla base dell'approvazione ottenuta in uno Stato membro). Gli organismi d'investimento collettivo, poco diffusi prima dell'adozione della direttiva nel 1985, sono ormai presenti in tutti gli Stati membri. L'impatto della direttiva è stato tuttavia contenuto dal fatto che il regime di autorizzazione unica si applica solamente agli investimenti in valori mobiliari (sostanzialmente azioni ed obbligazioni) negoziati in borsa oppure in un analogo mercato regolamentato. 1.1.1. La proposta in esame è volta a mantenere i principi di fondo della direttiva OICVM, pur estendendone il campo di applicazione. Tali principi comprendono: certezza per gli investitori, trasparenza, qualità delle attività e regolamentazione adeguata. Ciò non garantirà che i singoli investitori non subiscano in assoluto perdite, ma essi possono essere certi che gli OICVM rispetteranno valide norme di base e che saranno adeguatamente regolamentati. 1.1.2. Dall'adozione nel 1985 della direttiva originaria, a sua volta fondata sulle proposte formulate negli anni '70, i mercati si sono evoluti. Dal 1985 i mercati finanziari si sono sviluppati, sono emerse variazioni nell'applicazione della direttiva da parte dei vari Stati membri e gli obiettivi e gli sviluppi legislativi comunitari, compreso il chiarimento di taluni principi e concetti fondamentali, hanno confermato l'importanza del mercato unico nei servizi finanziari. È pertanto necessario aggiornare la direttiva del 1985 sotto vari aspetti. 1.2. Secondo la Commissione, il quadro legislativo proposto offrirebbe un elevato grado di protezione ai singoli investitori, fissando norme sia per i prodotti dell'investimento sia per i gestori del medesimo. Quanto ai prodotti, le disposizioni proposte garantirebbero l'investimento dei fondi ottenuti dal pubblico in attività opportunamente qualificate, nonché il rispetto dei requisiti in materia di ripartizione del rischio. Per quanto riguarda i gestori del portafoglio, le regole imporrebbero un accesso al mercato, condizioni operative e controlli rigorosi. 1.3. Sono state avanzate due proposte di direttiva(3) che modificano la direttiva in esame. Il presente parere è incentrato sulla proposta concernente il "prodotto" (il fondo di investimento) la quale si prefigge di estendere la gamma delle attività finanziarie in cui gli organismi d'investimento collettivo che usufruiscono dell'autorizzazione unica possono investire. In futuro gli OICVM potrebbero investire non solamente in azioni ed obbligazioni quotate bensì anche in depositi bancari ("cash funds"), strumenti del mercato monetario (fondi comuni d'investimento in titoli di credito), opzioni e future standardizzati negoziati sui mercati regolamentati e quote di altri organismi di investimento collettivo (fondi di fondi). Le regole proposte in materia di ripartizione del rischio confermerebbero inoltre la validità delle nuove tecniche di gestione degli investimenti già ampiamente impiegate con buoni risultati, tra cui l'investimento in titoli di emittenti diversi in base alla medesima ponderazione applicata al paniere su cui si fonda un determinato indice azionario. 1.4. L'altra proposta(4) è incentrata sull'intermediario finanziario che può gestire gli OICVM e costituisce l'oggetto di un parere separato(5). 1.5. Le proposte in materia di OICVM erano state previste dal Piano d'azione per il mercato unico e rientrano tra gli sforzi volti a migliorare il funzionamento del mercato unico nel settore dei servizi finanziari, conformemente alla richiesta formulata dal Consiglio di Cardiff del 15-16 giugno 1998. 1.6. Nel parere(6) sulla proposta originaria formulata dalla Commissione sugli OICVM nel 1976 il Comitato concludeva come segue: "Pur constatando che la proposta di direttiva in esame può essere considerata come un passo avanti ... il documento non risponde del tutto agli obiettivi enumerati (ovvero): (i) miglioramento delle condizioni di concorrenza, (ii) unificazione, nella misura del possibile, degli obblighi imposti a questi organismi, (iii) soppressione delle restrizioni alla libera circolazione delle quote e (iv) garanzia di una migliore interpenetrazione dei mercati dei capitali". 1.7. Tali obiettivi sono tuttora validi. La presente proposta si prefigge di promuoverne la realizzazione. 2. Sintesi del documento della Commissione 2.1. Visione generale Secondo la Commissione, la proposta di direttiva si prefigge di rimuovere le barriere che si frappongono alla commercializzazione transfrontaliera delle quote degli organismi d'investimento collettivo mediante: 2.1.1. l'estensione della libera commercializzazione nell'UE di organismi d'investimento collettivo che investono in attività finanziarie diverse dai valori mobiliari, ovvero quote di altri organismi di investimento collettivo, strumenti del mercato monetario, depositi bancari, opzioni e contratti finanziari a termine (future) standardizzati; 2.1.2. modifiche che consentono di elevare il limite del 10 % degli investimenti in un emittente fino ad un massimo del 35 %, alla luce delle nuove tecniche di gestione che ammettono "tracker funds" in cui sono tenute in portafoglio le azioni che costituiscono le attività sottostanti ad un indice; l'obiettivo è quello di consentire una flessibile ripartizione del rischio; 2.1.3. l'eliminazione dei dubbi concernenti la definizione di "valori mobiliari" per precisare che essi comprendono gli strumenti del mercato monetario. 2.1.4. La proposta intende introdurre altresì misure minime di controllo del rischio per le transazioni effettuate dagli OICVM e autorizzate dagli Stati membri ai fini di una "buona gestione del portafoglio", in particolare per l'impiego dei derivati, inclusi gli strumenti OTC (mercato ristretto) nonché le operazioni di prestito di titoli in cui gli OICVM agiscono in qualità di prestatori. 2.1.5. La proposta chiarisce che le controllate degli OICVM devono di norma avere sede in uno Stato membro. 2.1.6. La proposta attribuisce al Comitato di contatto OICVM, istituito dall'originaria direttiva OICVM, poteri di comitatologia per l'introduzione di adeguamenti tecnici alla direttiva. 2.1.7. La proposta intende introdurre nuovi requisiti di trasparenza per fornire informazioni supplementari agli investitori, tra cui la riproduzione degli indici azionari e l'investimento in derivati. 2.2. Modifiche specifiche (cfr. Allegato) 2.2.1. Modifica n.1 - articolo 1, paragrafo 2. La definizione di OICVM consente ai fondi di investimento di investire in una gamma più ampia di attività finanziarie. 2.2.2. Modifica n. 2. Con l'aggiunta di un nuovo paragrafo 8 all'Articolo 1 si chiarisce che il termine "valori mobiliari" potrebbe applicarsi a diversi tipi di strumenti. L'obiettivo è quello di garantire un'interpretazione più chiara ed uniforme di questo termine in tutti gli Stati membri. Gli "strumenti del mercato monetario" rientrano nella categoria dei "valori mobiliari". 2.2.3. Modifica n. 3. Si propongono aggiunte all'Articolo 19, paragrafo 1 della direttiva originaria e si elencano attività finanziarie liquide, diverse dai valori mobiliari quotati, nelle quali gli OICVM sono autorizzati ad investire. L'elenco include le quote di altri OICVM, i depositi bancari, i future e le opzioni negoziati sui mercati regolamentati e gli strumenti del mercato monetario non quotati emessi da emittenti qualificati. 2.2.4. Modifiche n. 4 e n. 5. Si propone la soppressione dell'Articolo 19, paragrafo 2, lettera b, dell'Articolo 19, paragrafo 3 e dell'Articolo 20 a seguito dell'inclusione degli strumenti del mercato monetario nella definizione di "valori mobiliari". 2.2.5. Modifica n. 6. Si propongono aggiunte all'Articolo 21 della direttiva originaria che consente agli OICVM di impiegare "tecniche e strumenti" in vista della buona gestione del portafoglio senza specificare di quali tipi di tecniche e strumenti si tratti. Considerate le nuove tecniche di gestione di portafoglio e di copertura messe a punto dopo l'adozione della direttiva nel 1985, questa modifica è intesa a chiarire che gli OICVM possono realizzare operazioni con tutti i tipi di prodotti finanziari, compresi i derivati non trattati sui mercati regolamentati (derivati OTC) e che possono operare a titolo di prestatori in operazioni di prestito di titoli. Le transazioni sarebbero tuttavia condizionate al rispetto di talune misure che eliminano o riducono ad un grado accettabile i rischi connessi a tali operazioni. 2.2.6. Modifica n. 7. Si propone un nuovo Articolo 22 bis per consentire la riproduzione di indici azionari. Sulla base dell'attuale Articolo 22, un OICVM non può investire più del 10 % del suo patrimonio in valori mobiliari di uno stesso emittente. Una tecnica oggi ampiamente adottata dagli OICVM che investono principalmente in azioni è basata essenzialmente sulla riproduzione della composizione di taluni indici azionari che, secondo la Commissione, costituiscono un utile punto di riferimento per tali investimenti. Questa modifica è intesa ad introdurre requisiti più flessibili in materia di ripartizione del rischio per gli investimenti in azioni che compongono indici azionari qualificati in modo tale da facilitare la riproduzione di tali indici. La modifica eleverebbe il limite previsto dall'Articolo 22 ad un massimo del 35 % per gli investimenti in azioni di uno stesso emittente qualora l'OICVM si proponga di riprodurre la composizione di un indice azionario riconosciuto. 2.2.7. Modifica n. 8. Si propone un nuovo Articolo 24. Attualmente gli OICVM non possono investire più del 5 % del loro patrimonio in quote di altri OICVM. Tale limite è ritenuto eccessivamente restrittivo dagli Stati membri e dai fondi e la modifica intende alzare il livello ad un massimo del 35 % a condizione che l'OICVM investa in almeno cinque diversi organismi d'investimento collettivo per garantire la diversificazione del rischio. 2.2.8. Modifica n. 9. Si propone un nuovo articolo 24 bis per agevolare gli investimenti in depositi bancari. La modifica propone inoltre un nuovo articolo 24 ter. Attualmente gli OICVM sono autorizzati ad investire in strumenti derivati solo ai fini di "una gestione efficace del portafoglio". Secondo la Commissione, la modifica è intesa a consentire agli OICVM di investire, nell'ambito della loro politica generale di investimento, in future e opzioni standardizzati negoziati su mercati regolamentati. 2.2.9. Modifiche n. 10 e 11. Si modifica in tal modo l'Articolo 25, paragrafo 2 della direttiva originaria e si fissa un limite massimo del 10 % per il patrimonio che un OICVM può investire in strumenti del mercato monetario emessi da un unico organismo. 2.2.10. Modifica n. 12. Si propone un nuovo Articolo 25, paragrafo 3, lettera e) inteso a chiarire che le controllate delle società di investimento aventi forma di OICVM dovrebbero di norma avere sede in uno Stato membro, dal momento che dette controllate dovrebbero essere considerate parte della struttura organizzativa di tali società d'investimento che, per poter essere soggette ad una vigilanza efficace, devono essere integralmente ubicate all'interno dell'UE. Il nuovo Articolo 25, paragrafo 3, lettera d) stabilisce i casi eccezionali nei quali l'OICVM può avere controllate nei paesi terzi. 2.2.11. Modifiche n. 13, 14 e 15 (Articolo 26, paragrafo 1, secondo comma, Articolo 41, paragrafo 2 e Articolo 42). Le modifiche fanno riferimento alle conseguenze tecniche derivanti dall'ampliamento delle possibilità di investimento degli OICVM. 2.2.12. Modifica 16. Si propone un nuovo Articolo 53, lettera a), affinché il Comitato di contatto OICVM possa esercitare i poteri di comitatologia previsti dall'Articolo 53 della direttiva originaria, per facilitare eventuali future modifiche tecniche della direttiva. 2.3. L'attuale testo della proposta va chiarito o modificato sotto vari aspetti, come spiegato qui di seguito. 3. Osservazioni di carattere particolare 3.1. Le modifiche sinteticamente esposte nel precedente capitolo vanno accolte con favore. Esse estendono il campo d'applicazione delle attività finanziarie in parola, subordinatamente al rispetto di una serie di condizioni rigorose. 3.2. Strumenti del mercato monetario (Modifiche n. 2 e 3) 3.2.1. Vi è una certa incongruenza tra l'approccio agli strumenti del mercato monetario proposto all'Articolo 1, paragrafo 8, lettera b) e l'Articolo 19, paragrafo 1, lettera i). Il primo si riferisce agli strumenti del mercato monetario "normalmente negoziati sul mercato monetario" senza specificare che essi dovrebbero essere negoziati solo sui mercati regolamentati. Se ci si prefigge di consentire gli investimenti in strumenti del mercato monetario negoziati sia su un mercato regolamentato che su un mercato non regolamentato, la formulazione dell'Articolo 19, paragrafo 1, lettera i) "strumenti del mercato monetario che non sono negoziati su un mercato regolamentato" andrebbe sostituita con "strumenti del mercato monetario diversi da quelli normalmente negoziati sul mercato monetario, ai sensi dell'Articolo 1, paragrafo 8, lettera b)". 3.2.2. L'Articolo 19, paragrafo 1, lettera i), 2° trattino, andrebbe formulato come segue: "- emessi da un'impresa i cui titoli sono ammessi alla quotazione ufficiale su una borsa valori o negoziati su un altro mercato regolamentato, riconosciuto e aperto al pubblico e regolarmente funzionante, o". 3.3. Fondi di fondi [Modifiche n.3 e 8 all'Articolo 19, paragrafo 1, lettera e)] 3.3.1. Va accolta con favore la proposta di consentire lo sviluppo di "fondi di fondi". Essa consente agli OICVM di creare fondi equilibrati e diversificati in maniera assai più economica rispetto alla creazione di fondi nuovi e distinti per investire direttamente in azioni ed obbligazioni. 3.3.2. La Commissione conviene sull'opportunità di rimuovere la restrizione imposta agli OICVM di non investire più del 5´ % del loro patrimonio in altri OICVM, iniziativa che va accolta con favore. Si pone ora il problema di fissare un nuovo limite. Occorre da un lato garantire la protezione prudenziale degli investitori mediante la ripartizione del rischio, ovvero evitando investimenti eccessivi in un'unica o in una gamma ristretta di organismi. D'altro canto un singolo OICVM in cui possano investire altri OICVM deterrebbe un portafoglio estremamente diversificato. Dalla prima considerazione discende un limite agli investimenti di un OICVM in altri OICVM, mentre in base alla seconda considerazione tale limite non deve necessariamente essere molto basso. Le azioni statunitensi rappresentano ad esempio il 50´ % circa della capitalizzazione globale di mercato. Si potrebbe pertanto sostenere che un OICVM dedito esclusivamente alla gestione di un portafoglio USA estremamente diversificato potrebbe costituire il 50´ % delle attività di un altro OICVM. Di conseguenza il limite massimo d'investimento del 35´ % in un altro OICVM è troppo basso. D'altro canto, il passaggio dal limite massimo attuale del 5´ % al 50 % è piuttosto radicale e, tutto sommato, la proposta della Commissione di fissare un limite del 35 % sembra un compromesso ragionevole che, secondo il Comitato, andrebbe adottato. 3.3.3. Il Comitato rileva che non è prevista alcuna deroga, nel caso del coefficiente d'incidenza del "fondo di fondi" sul passivo di ciascun organismo d'investimento collettivo in cui si possa investire, coefficiente mantenuto al 10 %. Secondo il Comitato questo coefficiente andrebbe portato al 35 % perché la regola del 10 % è molto limitativa; è difficile infatti controllare il rispetto di un coefficiente il cui denominatore varia giornalmente in quanto rappresenta l'attivo di un altro OICVM. Tale difficoltà sarà evidentemente maggiore per gli investimenti del "fondo di fondi". Per gli investimenti effettuati direttamente da una persona fisica o giuridica, non è previsto nessun coefficiente del genere. 3.4. Mancanza di coerenza nel trattamento degli strumenti derivati (Modifiche n. 6 e 9 relative all'Articolo 21, paragrafo 3 e all'Articolo 24, lettera b) 3.4.1. La proposta di modificare l'Articolo 21 chiarisce che tutti gli OICVM possono investire in strumenti OTC ai fini di un'efficace gestione del portafoglio, e va accolta con favore. Ciò non altera lo status quo, almeno quello esistente in numerosi Stati membri. Tuttavia il nuovo Articolo 24 ter non consente agli OICVM di ricorrere a tali strumenti derivati nel caso di fondi specializzati in future ed opzioni che prevedono solamente contratti "standardizzati". Ciò potrebbe inoltre limitare in maniera ingiustificata le attività degli OICVM che operano in paesi in cui gli scambi di strumenti derivati sono meno sviluppati. 3.4.2. Il motivo della distinzione non è spiegato. Benché gli strumenti OTC comportino effettivamente rischi di controparte che non sono presenti nei contratti standardizzati negoziati in borsa, invece di imporre un divieto categorico occorre controllare tali rischi. 3.4.3. La risposta più adeguata consiste nell'esigere che le autorità competenti garantiscano che le controparti siano qualitativamente appropriate, adeguatamente ripartite e soggette a limiti opportuni, che i controlli e i prezzi siano adeguati, le posizioni rivalutate con la stessa cadenza del fondo e i rischi debitamente controllati da parte dell'OICVM (cfr. anche il successivo punto 3.4.6). 3.4.4. I derivati possono essere impiegati sia per ridurre che per gestire il rischio oltre che per aumentarlo, però apparentemente l'Articolo 24 ter è stato redatto con la convinzione che i derivati possano esclusivamente accrescere il rischio. 3.4.5. Necessità di copertura dei rischi per i derivati (Articolo 24 ter, paragrafo 1). In base alla direttiva, l'esposizione che risulta dall'uso di derivati deve essere coperta da attività di natura diversa per evitare che i derivati siano utilizzati come leva per le esposizioni non coperte di una certa entità. Conformemente al nono considerando della proposta di direttiva, la Commissione chiede una copertura delle operazioni sui prodotti derivati mediante titoli appartenenti alla stessa categoria di quelli sottostanti (ad es. contratti azionari se l'esposizione è sotto forma di azioni). Tale obbligo impedirebbe, secondo il Comitato, qualunque operazione che non sia di copertura e come tale appare inutilmente restrittivo e andrebbe dunque soppresso. Non occorre che vi sia una perfetta corrispondenza tra il portafoglio sottostante e l'esposizione sui derivati perché gli OICVM non potrebbero allora ricorrere agli strumenti derivati al fine di proteggersi dai rischi, dal momento che manterrebbero la medesima posizione sia nei titoli derivati che in quelli di copertura. Mentre non è necessaria una piena corrispondenza tra il portafoglio sottostante e l'esposizione risultante dagli strumenti derivati, è indispensabile che il fondo sia in grado di rispettare i propri impegni. 3.4.6. Qualora gli OICVM dovessero effettuare transazioni OTC, le controparti dovrebbero essere organismi qualificati riconosciuti dalle autorità competenti in materia di OICVM e le attività dovrebbero essere valutate con la stessa cadenza con cui viene valutato il fondo. Quest'ultimo dovrebbe essere nella posizione di vendere oppure liquidare lo strumento derivato in qualsiasi momento e l'esposizione massima nei confronti di una qualsiasi controparte non dovrebbe superare il 10 % del valore del fondo stesso. 3.4.7. Sarebbe opportuno riunire in un unico articolo tutte le disposizioni relative all'uso degli strumenti derivati da parte degli OICVM, cosa che contribuirebbe ad una maggiore chiarezza. A parere del Comitato è necessario anche modificare l'articolo 21, in modo che gli OICVM possano usare prodotti derivati basati su qualunque attività che ad essi sia consentito detenere. Dovrebbero ancora poter usare derivati su valute estere per coprire la loro esposizione in valuta estera. 3.5. Prestito di titoli (Modifica n.6 che inserisce l'Articolo 21, paragrafo 4) 3.5.1. Le operazioni di prestito titoli possono essere garantite non solo da denaro liquido o da titoli bensì anche da lettere di garanzia. Occorre pertanto aggiungere "o di altri titoli adeguati" dopo "garanzie adeguate". 3.5.2. A ragione la Commissione propone la salvaguardia di un terzo cui viene affidata la garanzia quando un OICVM effettua operazioni di prestito di titoli ad un depositario. È tuttavia possibile conseguire un effetto analogo in maniera diversa, ad esempio ricorrendo a conti vincolati. La direttiva andrebbe modificata per consentire agli OICVM di prestare titoli ai loro depositari, purché essi adottino tutte le disposizioni necessarie ad evitare qualunque confusione tra il patrimonio del depositario e la garanzia costituita a beneficio dell'OICVM. Come requisito minimo, la garanzia dovrà essere registrata in un conto di garanzia accesso a nome dell'OICVM nei libri del depositario. 3.6. Riproduzione di indici azionari - Tracker Funds [Modifica n. 7, aggiunta dell'Articolo 22, lettera a)] 3.6.1. La presente direttiva può impedire agli OICVM di investire nella riproduzione della composizione di taluni indici azionari, nel caso in cui una società emittente ben precisa rappresenti oltre il 10 % del mercato azionario nazionale, dato che gli OICVM non possono investire più del 10 % del loro patrimonio nei titoli di uno stesso emittente. 3.6.2. La proposta di direttiva intenderebbe innalzare il limite al 35 % nel caso in cui l'indice sia approvato dalle autorità competenti. Ciò sarebbe tuttavia consentito solo qualora un OICVM cercasse di "riprodurre la composizione di un indice" ed una piena riproduzione di un indice può essere un modo dispendioso di riprodurne gli effetti economici, in particolare nel caso di fondi minori dove si potrebbero utilizzare tecniche di campionamento statistico e strumenti derivati per cercare di riprodurre il rendimento. 3.6.3. Di conseguenza bisognerebbe sostituire nell'articolo 22 bis, paragrafo 1, la frase "quando, conformemente al regolamento o agli atti costitutivi, l'obiettivo della politica di investimento dell'OICVM è riprodurre la composizione di un determinato indice azionario" con "quando il regolamento o gli atti costitutivi indicano che l'obiettivo di gestione corrisponde all'evoluzione di un indice preciso di strumenti finanziari". Il Comitato ritiene infatti che la formulazione della proposta di direttiva risulti troppo severa e non consenta di includere i prodotti che si prefiggono l'obiettivo di risultati superiori a quelli di un determinato indice. 3.6.4. La proposta di elevare al 35 % il limite degli investimenti esclusivamente per i "tracker funds" (fondi che riproducono un indice azionario) solleva due interrogativi. Si tratta di un'iniziativa prudente? Produce effetti di distorsione non voluti? 3.6.5. Il limite del 35 % è troppo elevato, benché un limite del 10 % sia troppo basso. L'obiettivo logico degli OICVM è quello di consentire ai piccoli investitori di beneficiare della diversificazione normalmente riservata agli investitori in grado di gestire un portafoglio più consistente. Un limite del 20 % dovrebbe essere sufficiente a permettere la riproduzione di tutti i principali indici. A ciò andrebbe affiancato un limite massimo del 50 % del patrimonio totale del fondo costituito da investimenti in singoli organismi ognuno dei quali rappresenti più del 10 % del patrimonio del fondo medesimo. Si può osservare che la proposta di elevare il limite massimo d'investimento in un organismo specifico riflette il fatto che, in taluni Stati membri, una determinata società può rappresentare ben oltre il 10 % della capitalizzazione di mercato (ovvero oltre il 10 % delle azioni dell'indice azionario). Una delle conseguenze della moneta unica sarà tuttavia quella di ridurre la rilevanza degli indici azionari nazionali accrescendo l'importanza degli indici paneuropei, dal momento che, nella gestione del portafoglio, gli investitori sposteranno la propria attenzione dai paesi ai settori e alle principali società internazionali. Per seguire tale tendenza e soddisfare i bisogni degli investitori sono già stati elaborati vari indici azionari ed obbligazionari paneuropei. Pertanto un'importante società internazionale che rappresenti oltre il 10 % dell'indice azionario del proprio paese di origine rappresenterà una proporzione notevolmente più ridotta delle attività nell'indice paneuropeo. In breve, mentre va accolta con favore la proposta di elevare il limite massimo, il problema che essa cerca di risolvere tenderà verosimilmente a ridursi con il tempo. 3.6.6. Fissando un limite più elevato per i "tracker funds", la proposta potrebbe involontariamente produrre delle distorsioni del mercato a favore di tali fondi ed a scapito dei fondi gestiti. Questi ultimi tentano di far meglio degli indici e l'unico modo per riuscirci è quello di sbilanciarsi su alcune azioni. Se i fondi gestiti sono tenuti a rispettare un limite del 10 %, si potrebbero verificare casi in cui non potrebbero avere nemmeno una ponderazione neutra per un certo emittente, e tanto meno sbilanciarsi su tali titoli azionari. Se le regole della diversificazione devono essere meno rigide, dovrebbero esserlo per tutti i fondi. 3.6.7. L'articolo 22 bis, paragrafo 2 non dovrebbe applicarsi ai fondi che riproducono un indice azionario. 3.7. "Cash funds" (Modifica n. 9 che inserisce un nuovo Articolo 24 bis) 3.7.1. Va accolta con favore la proposta di consentire la creazione di fondi che investono in depositi in contanti. È inoltre opportuno che tali fondi siano soggetti a regolamentazioni adeguate che dovrebbero essere sia pertinenti che proporzionate. La proposta della Commissione andrebbe riveduta per tener conto di tali elementi. 3.7.2. L'Articolo 24 bis, paragrafo 1, limita gli investimenti agli enti creditizi che forniscono "garanzie finanziarie e professionali adeguate". Gli enti creditizi dell'UE sono tenuti al rispetto dei criteri di autorizzazione e dei requisiti in materia di capitale e di ripartizione del rischio previsti dalle direttive comunitarie che si basano su norme concordate a livello internazionale, generalmente applicate a tutte le banche che operano sui mercati internazionali. Non è pertanto chiaro quale obiettivo la proposta di direttiva intenda conseguire. Inoltre, l'applicazione di un limite del 10 % lascia intendere che i depositi bancari presentano i medesimi rischi delle azioni ed obbligazioni. Ciò non corrisponde a verità, quindi un limite del 30 % sarebbe più atto a riflettere l'elevato grado di vigilanza regolamentare a cui sono sottoposte le banche dell'UE, nonché le altre banche che rispettano gli standard internazionali. 3.7.3. In base all'Articolo 24 bis, paragrafo 3, i fondi sono tenuti ad avvisare gli investitori che l'OICVM investe in depositi bancari. Benché sia giusto che gli investitori siano bene informati della natura dell'OICVM e del suo profilo di rischio, tale misura risulta fuori luogo. Si tratta di un provvedimento molto simile a quanto previsto all'Articolo 24 ter, paragrafo 2, relativamente alle avvertenze sui rischi risultanti dai derivati e tratta i depositi come se comportassero i medesimi rischi dei derivati. 3.7.4. Infine l'Articolo 24 bis, paragrafo 4 vieta i depositi presso un depositario del fondo. Si tratta di un'interdizione troppo categorica che non è necessaria, a condizione che siano previste opportune procedure per garantire un'adeguata diversificazione ed un'analisi indipendente degli investimenti e che le decisioni di investimento siano effettivamente prese in maniera autonoma. 3.7.5. L'articolo in parola mette altresì in luce una lacuna della direttiva. I limiti sono espressi in termini di limiti agli investimenti. In tal modo potrebbero rimanere scoperte altre forme di esposizione. Un OICVM potrebbe, ad esempio, avere, oltre ad un deposito, un'esposizione verso un ente creditizio derivante dalla detenzione di obbligazioni o titoli, nonché il rischio di credito di controparte derivante da una transazione in strumenti OTC. È pertanto opportuno inserire nella direttiva dei limiti globali di esposizione. 3.8. Avvertimento sui rischi in future ed opzioni (Articolo 24 ter, paragrafo 2) 3.8.1. Secondo la proposta, le "pubblicazioni promozionali dell'OICVM devono includere un'avvertenza ben visibile con la quale si richiama l'attenzione sul fatto che ... l'OICVM investe in future e opzioni. I predetti documenti contengono inoltre l'avvertimento che l'acquisto di quote di tale OICVM è indicato solo per investitori esperti". 3.8.2. Avvertimenti di questo genere sono estremamente opportuni nel caso di future ed opzioni OICVM utilizzati per costituire delle posizioni speculative. È tuttavia possibile utilizzare i derivati per creare fondi adatti ad investitori privi di esperienza. In tal caso un'avvertenza del genere sarebbe ingannevole, ad esempio per quanto riguarda: - i fondi che riproducono un indice (index tracking funds): è spesso possibile avvalersi dei derivati per riprodurre un indice in maniera più economica ed efficace rispetto al mantenimento nelle giuste proporzioni di tutte le componenti del paniere; - fondi protetti: gli strumenti derivati vengono utilizzati per contenere le perdite di capitale che gli investitori possono subire negli investimenti in azioni, compresa la garanzia che gli investitori non subiranno alcuna perdita di capitale. 3.8.3. Occorre pertanto circostanziare la proposta secondo cui gli investitori in future ed opzioni necessitano sempre di avvertenze supplementari e secondo cui tali investimenti sono adatti solo ad investitori esperti. Nella loro forma attuale le proposte sono in contrasto con l'intento della Commissione di permettere lo sviluppo dei fondi d'investimento basati su indici. 3.9. Divieto di utilizzare affiliate non comunitarie [Modifica 12 all'Articolo 25, paragrafo 3, lettera e)] 3.9.1. La Commissione propone di proibire l'uso di affiliate non comunitarie da parte degli OICVM sostenendo che, affinché la vigilanza sia efficace, occorre che le affiliate siano ubicate all'interno dell'UE. Tale principio non si ritrova in altre parti della legislazione sul mercato unico e taluni Stati membri consentono agli OICVM di avvalersi di tali affiliate. Non vi è alcun bisogno di imporre un divieto categorico, a condizione che le autorità competenti possano effettivamente vigilare sulle attività di un'affiliata non comunitaria e che questa non minacci gli interessi dei detentori di quote. Un divieto potrebbe avere conseguenze negative se, ad esempio, impedisse agli OICVM di godere del beneficio dei trattati sulla doppia imposizione tra paesi terzi. 4. Conclusioni 4.1. Il Comitato accoglie con favore ed approva la proposta della Commissione e sollecita il Consiglio ed il Parlamento ad esaminarla quanto prima. Sussistono tuttavia dei punti che andrebbero analizzati con maggiore attenzione ed eventualmente modificati. 4.1.1. In particolare, il Comitato insiste perché la Commissione tenga conto degli elementi che, a suo parere, possano dare adito a problemi: - ambiguità della proposta di direttiva quanto agli strumenti del mercato monetario (punto 3.2); - incongruenze nel trattamento dei derivati (3.4); - restrizioni sul prestito di titoli (3.5); - riproduzione di indici azionari e tracker funds (3.6); - incongruenze nel trattamento dei tracker funds e dei fondi gestiti (3.6.6); - restrizioni sugli investimenti in depositi bancari (3.7); - avvertimento sui rischi degli investimenti in future e opzioni (3.8); - divieto dell'uso di affiliate non UE (3.9). Bruxelles, 25 febbraio 1999. La Presidente del Comitato economico e sociale Beatrice RANGONI MACHIAVELLI (1) GU C 280 del 9.9.1998. (2) GU L 375 del 31.12.1985, pag. 3. (3) COM(1998) 449 def. e COM(1998) 451 def. (4) COM(1998) 451 def. (5) GU C 101 del 12.4.1999. (6) GU C 75/10 del 26.3.1977. APPENDICE al parere del Comitato economico e sociale La presente appendice presenta le modifiche alla direttiva del 1985 proposte dalla Commissione. >SPAZIO PER TABELLA>