COMMISSIONE EUROPEA Bruxelles, 24.11.2021 COM(2021) 741 final RELAZIONE DELLA COMMISSIONE AL PARLAMENTO EUROPEO, AL CONSIGLIO E AL COMITATO ECONOMICO E SOCIALE EUROPEO Relazione sul meccanismo di allerta per il 2022





Preparata ai sensi degli articoli 3 e 4 del regolamento (UE) n. 1176/2011 sulla prevenzione e la correzione degli squilibri macroeconomici {SWD(2021) 361 final}



Indice Sintesi 1.Contesto macroeconomico ed evoluzione degli squilibri nella zona euro 2.Squilibri, rischi e aggiustamento: sviluppi principali nei paesi 2.1.Un'istantanea dei risultati del quadro di valutazione 2.2.Settore esterno e competitività 2.3.Debito privato e mercati immobiliari 2.4.Settore pubblico 2.5.Settore finanziario 3.Sintesi delle sfide principali e delle implicazioni in materia di sorveglianza 4.Osservazioni specifiche per Stato membro Allegato 1: Previsioni e previsioni a brevissimo termine dei principali indicatori del quadro di valutazione Allegato 2: Quadro di valutazione della procedura per gli squilibri macroeconomici La presente relazione sul meccanismo di allerta avvia l'undicesima tornata annuale della procedura per gli squilibri macroeconomici (PSM). La procedura mira a individuare, prevenire e correggere gli squilibri che intralciano il buon funzionamento delle economie degli Stati membri, dell'Unione economica e monetaria o dell'intera Unione e a ottenere risposte politiche adeguate. La sua attuazione è integrata nel semestre europeo per il coordinamento delle politiche economiche al fine di assicurarne la coerenza con le analisi e le raccomandazioni formulate nell'ambito di altri strumenti di sorveglianza economica (articoli 1 e 2 del regolamento (UE) n. 1176/2011). La relazione sul meccanismo di allerta si basa su una lettura in chiave economica degli indicatori prescelti che compongono il quadro di valutazione, integrata da una serie di indicatori ausiliari, da strumenti analitici e quadri di valutazione e da ulteriori informazioni pertinenti, compresi dati e informazioni di recente pubblicazione. La presente relazione sul meccanismo di allerta presenta una valutazione rafforzata e prospettica dei rischi per la stabilità macroeconomica e per l'evoluzione degli squilibri macroeconomici. La relazione comprende inoltre un'analisi delle implicazioni degli squilibri macroeconomici degli Stati membri per la zona euro nel suo complesso. La presente relazione sul meccanismo di allerta individua gli Stati membri che dovrebbero essere sottoposti a esami approfonditi al fine di stabilire se presentino squilibri tali da richiedere un intervento politico (articolo 5 del regolamento (UE) n. 1176/2011). Nella preparazione dell'esame approfondito degli Stati membri interessati la Commissione terrà conto delle discussioni concernenti la relazione tenute in sede di Parlamento europeo, Consiglio e Eurogruppo. Gli esami approfonditi, che saranno pubblicati nella primavera 2022, forniranno alla Commissione la base per valutare l'esistenza e la gravità degli squilibri macroeconomici e per individuare le carenze delle politiche adottate. Sintesi La presente relazione sul meccanismo di allerta è la seconda ad essere contrassegnata dalla pandemia di COVID-19, in un contesto di ripresa dell'economia dalla crisi che ha colpito improvvisamente e inaspettatamente nel 2020. La pandemia di COVID-19 ha causato una crisi economica unica nella sua gravità. Dopo le perturbazioni della prima metà del 2020, con l'allentamento delle misure di contenimento in tutta Europa si è rapidamente concretizzata una fase iniziale della ripresa economica. La distribuzione dei vaccini ha segnato un cambiamento verso il miglioramento delle prospettive economiche. Sebbene persistano le differenze tra gli Stati membri, gli sforzi per affrontare gli effetti immediati dello shock economico stanno dando i loro frutti. Il successo delle campagne di vaccinazione, accompagnato da una strategia di contenimento efficace e mirata, ha portato a un rilancio rafforzato dell'attività economica a partire dalla primavera del 2021, e il coordinamento delle politiche economiche è passato a porre le basi per una ripresa solida e inclusiva e una maggiore resilienza. Secondo le previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione, la maggior parte degli Stati membri colmerà la distanza dai livelli di produzione pre-crisi entro la fine del 2021, mentre solo pochi paesi la colmeranno l'anno prossimo. La pandemia ha colpito nel momento in cui la maggior parte degli squilibri macroeconomici era oggetto di un processo di correzione in un contesto macroeconomico favorevole, mentre emergevano nuovi rischi associati a segnali di surriscaldamento. Un periodo prolungato di crescita economica durato per la maggior parte dell'ultimo decennio ha facilitato una graduale correzione degli squilibri. Questi erano collegati ad alti livelli di rapporto debito pubblico e privato/PIL, ereditati sia dalla crisi finanziaria globale che dall'accumulazione che l'aveva preceduta. Inoltre erano stati corretti gli elevati disavanzi delle partite correnti o la notevole crescita del credito, con conseguente riduzione graduale del debito estero e rafforzamento dei sistemi bancari. Negli ultimi anni si è avuto un incremento di sfide e rischi associati a segni di surriscaldamento all'interno di alcuni settori in determinati paesi dopo un'espansione economica continuata, soprattutto a livello dei prezzi delle abitazioni e dell'andamento della competitività di costo, in particolare nei paesi in cui la crescita economica era più vigorosa. La pandemia ha interrotto la riduzione dei rapporti debito/PIL, mentre i prezzi delle abitazioni hanno subito un'accelerazione, indicando un aggravamento generale dei rischi macroeconomici. Gli squilibri legati all'elevato debito pubblico e privato sono peggiorati, spinti dal forte calo del PIL e dall'impatto fiscale delle misure necessarie per affrontare la crisi della COVID-19, intese a proteggere le capacità di produzione e a limitare l'impatto sociale e sull'occupazione. I prezzi delle abitazioni, già in aumento, hanno subito un'ulteriore accelerazione e rappresentano un rischio in diversi paesi, in particolare laddove sono accompagnati da un incremento significativo del debito ipotecario. Grazie ai solidi coefficienti di capitale e alle elevate riserve di liquidità, le banche sono state in grado di continuare a fornire credito all'economia. Tuttavia, gli effetti secondari nel settore bancario potrebbero concretizzarsi con la revoca delle misure di protezione e l'imporsi, nell'ambiente economico, dell'impatto a lungo termine della pandemia sulla solvibilità delle imprese. I conti con l'estero sono peggiorati nei paesi che dipendono dalle entrate del turismo transfrontaliero. L'esteso sostegno alle politiche ha contribuito a contenere la disoccupazione e a stabilizzare i redditi delle famiglie. Con il progredire della ripresa, in alcuni paesi emergono carenze di manodopera e pressioni sui costi, e in altri si prevedono notevoli aumenti salariali.

La risposta politica rapida e coordinata alla pandemia ne ha ammortizzato l'impatto economico, e il dispositivo per la ripresa e la resilienza offre un'occasione unica per uscire più forti dalla crisi. La clausola di salvaguardia generale del patto di stabilità e crescita è stata attivata subito dopo lo scoppio della pandemia, a sostegno delle misure di bilancio nazionali. L'accordo sul quadro temporaneo per gli aiuti di Stato ha consentito agli Stati membri di utilizzare la piena flessibilità prevista dalle norme sugli aiuti di Stato. Lo strumento europeo di sostegno temporaneo per attenuare i rischi di disoccupazione nello stato di emergenza (SURE) ha contribuito a proteggere i posti di lavoro. I governi hanno fornito un sostegno fiscale e politico senza precedenti, e la Banca centrale europea (BCE) ha attuato una vasta gamma di misure per salvaguardare la stabilità finanziaria e garantire il buon funzionamento dei mercati finanziari. Man mano che la ripresa avanza, l'effettiva attuazione delle riforme e degli investimenti nei piani per la ripresa e la resilienza (PRR) aiuterà a promuovere una ripresa duratura, rafforzerà la resilienza e accelererà le transizioni verdi e digitali dell'UE. L'attuazione dei PRR può sostenere una riduzione degli squilibri e mitigare i rischi macroeconomici. I piani offrono un'occasione unica per collocare gli Stati membri più colpiti dalla crisi della COVID-19 a un livello duraturo di maggiore crescita, che favorirà la creazione di posti di lavoro, migliorerà la sostenibilità del debito e contribuirà al riequilibrio dell'economia europea nel suo insieme.



L'analisi orizzontale presentata nella relazione sul meccanismo di allerta può essere riassunta come segue. ·La crisi della COVID-19 ha temporaneamente influito sulle posizioni esterne, ma non ha radicalmente modificato le tendenze delle partite correnti. I paesi con importanti settori del turismo transfrontaliero hanno generalmente assistito a un forte aumento dei disavanzi delle partite correnti o a una riduzione dei loro modesti avanzi. Ciò dovrebbe gradualmente correggersi con la ripresa dei viaggi. Alcuni grandi avanzi delle partite correnti sono lievemente diminuiti nel 2020, portando la partita corrente per la zona euro, nel complesso, in linea con i fondamentali. Tuttavia i dati relativi al primo semestre del 2021 evidenziano un evidente aumento dell'avanzo delle partite correnti della zona euro, dovuto principalmente a un più elevato saldo dei servizi. Attualmente si prevede che la partita corrente della zona euro tornerà al livello del 2019 nel 2021, rispecchiando una domanda interna che permane modesta. Nel complesso le maggiori variazioni delle partite correnti hanno riguardato la loro composizione: in tutti gli Stati membri, il settore privato ha aumentato la sua posizione di risparmio netto, mentre le posizioni di accreditamento netto del settore pubblico sono diminuite significativamente a causa dell'impatto della pandemia di COVID-19 e delle misure adottate per mitigarla. Diversi Stati membri con ingenti posizioni patrimoniali nette sull'estero (NIIP) negative hanno registrato un peggioramento delle partite correnti nel 2020, ma si prevede che l'impatto sul rispettivo rapporto NIIP-PIL si possa gradualmente invertire. ·La perturbazione dell'attività economica nel 2020 ha determinato forti aumenti del costo del lavoro per unità di prodotto, che con la ripresa dovrebbero parzialmente annullarsi, ma in diversi casi stanno emergendo carenze di manodopera e pressioni sui costi. Il costo del lavoro per unità di prodotto è aumentato in tutta l'UE a causa del numero stabile di occupati nonostante il brusco calo della produzione, reso possibile dalle varie iniziative pubbliche di conservazione del posto di lavoro, in particolare i regimi di riduzione dell'orario di lavoro, che hanno favorito una riduzione delle ore lavorate piuttosto che dei livelli di occupazione. Questi effetti si riflettono in riduzioni temporanee della produttività nominale del lavoro nel 2020. Con la ripresa, la produttività registra un certo incremento e inverte parte delle perdite del costo del lavoro per unità di prodotto. In alcuni paesi, tuttavia, gli aumenti salariali stanno risalendo, talvolta riprendendo tendenze precedenti alla pandemia. Tuttavia la situazione del mercato del lavoro varia a seconda dei settori e dei paesi e, mentre in alcuni casi l'occupazione si è sostanzialmente riportata ai livelli precedenti la crisi, in altri i divari rimangono significativi. In alcuni casi, una maggiore ridistribuzione tra posti di lavoro, imprese e settori potrebbe continuare nella ripresa determinando cambiamenti permanenti nella capacità produttiva dei paesi. In altri emergono carenze di manodopera, soprattutto nei paesi meno colpiti dalla crisi e in un contesto di domanda più elevata. Insieme ad altri fattori, come il rapido aumento dei prezzi dell'energia, le pressioni sui costi potrebbero diventare significative e costituire un rischio futuro. ·Una serie di misure politiche ha salvaguardato l'occupazione e la capacità produttiva durante la crisi sostenendo la liquidità e la solvibilità del settore privato. Misure di sostegno, quali moratorie sul rimborso dei debiti e garanzie statali sul credito, hanno contribuito a evitare che le carenze di liquidità del settore privato si trasformassero, all'inizio della crisi della COVID-19, in problemi di solvibilità. Le moratorie hanno consentito un ritardo nel rimborso dei debiti, aumentando lo stock del debito nominale e il relativo onere per interessi. Con la graduale eliminazione di tali misure potrebbero verificarsi difficoltà nei rimborsi, in particolare nei settori più colpiti dalla crisi e tra le imprese che erano già vulnerabili in precedenza. In molti paesi, l'aumento dell'indebitamento delle imprese e delle famiglie è stato accompagnato da un aumento dei risparmi netti. ·Nel 2020 l'indebitamento delle imprese è aumentato nella maggior parte dei paesi dell'UE, talvolta in modo significativo. I nuovi prestiti destinati a coprire le improvvise perdite di entrate e carenze di liquidità dovute alla pandemia hanno contribuito all'aumento del rapporto debito/PIL delle imprese, oltre all'effetto della forte recessione. Sebbene i flussi di credito netti siano aumentati in misura significativa fino agli inizi del 2021, la loro più recente moderazione potrebbe essere un segnale di minore domanda, ricollegabile all'utilizzo della liquidità accumulata da parte delle imprese, o di minore concessione di credito. ·L'indebitamento delle famiglie è aumentato con il rafforzamento della ripresa. Nel 2020, l'aumento del rapporto debito delle famiglie/PIL è stato dovuto principalmente al forte calo del PIL. I flussi di credito al culmine della pandemia sono stati modesti, principalmente a causa di un brusco calo dei prestiti al consumo. Allo stesso tempo, molti paesi hanno registrato aumenti dei mutui ipotecari a fronte dell'elevata attività sul mercato immobiliare e dell'accelerazione dei prezzi delle abitazioni. Dall'inizio del 2021, con l'avanzare della ripresa i flussi creditizi netti sono diventati più significativi in diversi paesi. ·La crisi della COVID-19 e le misure adottate dai governi per attenuarla hanno avuto un notevole impatto sul debito pubblico. L'ampio e vitale sostegno fornito dai governi ha contribuito a deviare parte dell'impatto economico negativo della pandemia lontano dalle famiglie e dalle imprese, tutelando l'occupazione e il potenziale di crescita. I rapporti debito pubblico/PIL sono aumentati in misura maggiore nei paesi colpiti in modo sproporzionato dalla recessione, principalmente a causa dei rispettivi settori turistici. Con la ripresa, il rapporto debito/PIL dovrebbe stabilizzarsi e in alcuni casi ha già cominciato a diminuire; nel complesso, tuttavia, i governi stanno uscendo da questa crisi con un indebitamento nettamente più elevato. Un orientamento della politica di bilancio e misure di politica monetaria improntati al sostegno si sono rafforzati a vicenda per mantenere la fiducia e la stabilità. Le condizioni dei prestiti ai governi sono rimaste favorevoli, nonostante il loro accresciuto fabbisogno di finanziamento, a causa sia delle misure di politica monetaria sia di fattori a più a lungo termine, quali l'eccesso di risparmi rispetto agli investimenti nella zona euro. Alla luce dell'andamento dell'inflazione, gli oneri finanziari sono diventati lievemente più gravosi, pur rimanendo nel complesso bassi. Gli oneri finanziari sono aumentati in misura leggermente maggiore per alcuni Stati membri non appartenenti alla zona euro con tassi di cambio fluttuanti. Alcuni di essi hanno quote di debito non trascurabili espresse in valuta estera o scadenze di debito relativamente brevi. ·La pandemia è stata accompagnata da un'ulteriore accelerazione dei prezzi delle abitazioni. Dopo anni di aumenti, i prezzi delle abitazioni hanno registrato un'ulteriore accelerazione nel 2020 e nella prima metà del 2021, raggiungendo i tassi di crescita più veloci dalla crisi finanziaria mondiale. In diversi paesi dell'UE sono presenti rischi di sopravvalutazione. Ciò suscita preoccupazioni, in particolare nei casi in cui il debito delle famiglie è elevato o in rapido aumento. La crescita dei prezzi delle abitazioni è stata sospinta da una serie di fattori che alimentano la domanda e limitano l'offerta. Le limitazioni dell'offerta erano già presenti prima della pandemia e il confinamento le ha temporaneamente inasprite. La pandemia potrebbe aver determinato alcuni cambiamenti strutturali nella domanda di abitazioni, in quanto il passaggio al lavoro svolto maggiormente a distanza può modificare le preferenze geografiche. Le condizioni finanziarie sono state ragionevoli e nel complesso continueranno probabilmente a sostenere l'elevata domanda di abitazioni, mentre i redditi delle famiglie in aumento con la ripresa dovrebbero sostenere un'ulteriore crescita dei prezzi delle abitazioni. ·Il settore bancario ha mantenuto forti coefficienti di capitale, ma la redditività si è indebolita nel 2020 e l'impatto complessivo della crisi sui bilanci delle banche potrà vedersi solo con un certo ritardo. Le condizioni nel settore bancario sono notevolmente migliorate dopo la crisi finanziaria mondiale, con riserve di capitale accumulate negli anni precedenti alla pandemia e coefficienti di capitale ulteriormente aumentati nel 2020, anche a causa di limiti regolamentari temporanei ai pagamenti dei dividendi. L'impatto della crisi della COVID-19 sul settore bancario è stato limitato grazie al rafforzamento del settore conseguito dopo la crisi finanziaria, nonché grazie ad estese misure politiche temporanee quali garanzie sui crediti, moratorie sul rimborso del debito o allentamento temporaneo della regolamentazione. I crediti deteriorati hanno continuato a diminuire nel 2020, in particolare nei paesi in cui erano consistenti e in cui le banche hanno ceduto le attività ereditate dal passato. Permane tuttavia l'annoso problema della bassa redditività. Inoltre, il pieno impatto della crisi sulla qualità degli attivi, sulla redditività e sulle riserve di capitale potrebbe ancora concretizzarsi una volta revocate le misure politiche. I potenziali circoli viziosi fra banche, emittenti sovrani e settore delle imprese dovrebbero essere attentamente monitorati. Sebbene l'impatto della pandemia sia stato attenuato dalla risoluta azione politica, la pandemia ha esasperato le divergenze tra i paesi della zona euro. Gli Stati membri con un importante settore del turismo transfrontaliero sono stati i più esposti all'impatto economico della pandemia di COVID-19, il che ha comportato impatti differenziati sull'occupazione e sulla crescita. Poiché questi paesi erano caratterizzati anche da debiti pubblici, privati o esteri relativamente elevati, ciò ha determinato una maggiore dispersione del debito all'interno della zona euro. Alcune di queste tendenze sono legate a fattori temporanei, come l'impatto delle restrizioni ai viaggi, ma, nonostante il successo della risoluta azione politica nel mitigare l'ampliamento delle divergenze economiche e sociali, la crisi rischia di lasciare un retaggio e rendere le differenze permanenti. Per la zona euro nel suo complesso persiste un ampio avanzo delle partite correnti, il che evidenzia l'esistenza di margini di manovra per sostenere la ripresa a livello aggregato della zona euro. Ciò contribuirebbe anche a una più rapida riduzione degli squilibri. Le partite correnti dell'area nel suo insieme sono temporaneamente diminuite a un livello prossimo ai fondamentali, ma si prevede che torneranno a livelli pre-crisi superiori a quelli fondamentali. I risultati a livello di Stati membri variano notevolmente. Il riequilibrio esterno nella zona euro è ancora più importante dato il limitato margine di manovra per un sostegno monetario supplementare volto a rafforzare la domanda. Alla luce delle interconnessioni tra le economie della zona euro, è necessaria un'adeguata combinazione di politiche macroeconomiche tra gli Stati membri per sostenere la ripresa, correggendo nel contempo gli squilibri e affrontando i rischi emergenti. Un'espansione economica nei paesi creditori netti della zona euro, anche sulla base di condizioni della domanda favorevoli, sarebbe vantaggiosa non solo per tali paesi, ma anche per i paesi debitori netti, in quanto una maggiore crescita nella zona euro sostiene la crescita e la riduzione dell'indebitamento, nonché il miglioramento delle posizioni esterne in quest'ultimo gruppo di paesi. Potrebbe contribuire a tale riguardo la cessazione del sostegno politico straordinario adottato in considerazione della crisi e impostato temporalmente sulle esigenze di aggiustamento. Anche miglioramenti marcati e duraturi della produttività e della competitività nei paesi debitori netti contribuirebbero al riequilibrio esterno e aiuterebbero ad alleggerire l'onere del debito. Un uso efficace degli strumenti messi in atto nella zona euro e nell'UE, associato a un'effettiva attuazione delle riforme e degli investimenti necessari, potrebbe favorire una ripresa duratura e rafforzare la resilienza, anche affrontando gli squilibri e i rischi emergenti. Sarà fondamentale che i finanziamenti previsti da Next Generation EU e dal quadro finanziario pluriennale (QFP) siano interamente assorbiti e convogliati verso gli usi più produttivi, sia per massimizzare l'impatto economico dei fondi, sia per contribuire a una crescita equilibrata. Il pieno impatto della pandemia sugli squilibri sarà chiaro solo con un certo ritardo, in quanto potrebbero verificarsi effetti di secondo impatto. Per quanto riguarda le imprese, permangono sacche di vulnerabilità finanziaria sottostanti dovute al depauperamento del capitale a seguito di perdite prolungate e debiti elevati. Alcune imprese potrebbero essere interessate da cambiamenti strutturali che richiedono adeguamenti dei loro modelli aziendali. La scadenza delle misure di sostegno potrebbe comportare l'aumento dei crediti deteriorati e dei fallimenti almeno nei settori più colpiti dalla crisi della COVID-19 e tra le imprese che erano vulnerabili prima della crisi. Potrebbe essere necessario un certo tempo prima che ciò si verifichi, a seconda dei tipi di tolleranze che potrebbero essere concesse ai mutuatari altrimenti insolventi. La capacità delle procedure di insolvenza di compensare le riduzioni di valore esistenti è importante per garantire il flusso di nuovo credito verso l'economia. La concessione, da parte dello Stato, di garanzie sui prestiti alle imprese contribuisce a preservare la sostenibilità economica di queste ultime, ma se tale concessione raggiunge livelli importanti potrebbe anche innescare circoli viziosi tra il settore delle imprese e il settore pubblico, ripercuotendosi altresì sulle banche. Le debolezze di bilancio delle imprese rischiano di avere un impatto sul mercato del lavoro e, per estensione, sulla capacità di alcune famiglie di rimborsare il credito. I forti aumenti del credito ipotecario costituiscono un ulteriore fattore di rischio, in particolare in caso di correzione dei mercati degli alloggi. Analogamente, un ulteriore deterioramento dei prezzi delle attività relative agli immobili commerciali potrebbe indebolire anche il settore finanziario. Le condizioni di finanziamento influenzeranno l'evoluzione degli squilibri. Il contesto di bassi tassi di interesse ha consentito a governi, imprese e famiglie di contrarre un debito più elevato e di attenuare gli effetti della pandemia, tutelando i posti di lavoro e la capacità produttiva. Un aumento dei tassi di interesse farebbe aumentare i costi di finanziamento del debito sia nel settore pubblico che in quello privato, aumentando i rischi laddove il fabbisogno di finanziamento è elevato. Dall'inizio del 2021 l'inflazione è aumentata notevolmente nella zona euro e in molte altre economie avanzate. Sebbene le cause determinanti di questa ripresa dell'inflazione, compresa l'impennata dei prezzi dell'energia, sembrino per lo più transitorie, vi è il rischio che la durata non sia così breve. Finché le condizioni di finanziamento non si irrigidiranno, l'aumento dell'inflazione può alleggerire l'onere del debito. Tuttavia, un aumento prolungato dell'inflazione potrebbe comportare condizioni di finanziamento più rigide e maggiori oneri finanziari. Gli sviluppi nei mercati degli alloggi devono essere attentamente monitorati. Elevati prezzi delle abitazioni rappresentano un rischio, soprattutto se associati a un elevato indebitamento delle famiglie, aggravato da aggiustamenti incerti del mercato del lavoro. Ciò rappresenta un rischio per la capacità delle famiglie di far fronte ai propri obblighi di rimborso dei mutui ipotecari. L'aumento dei tassi di interesse potrebbe esercitare ulteriori pressioni sulla capacità di rimborso dei mutui ipotecari, con effetti a catena sul settore bancario. I continui aumenti dei prezzi con la prosecuzione della ripresa potrebbero alimentare pressioni salariali e stimolare un aumento dei mutui ipotecari. L'accessibilità economica degli alloggi è peggiorata negli ultimi anni, con conseguenze macroeconomiche potenzialmente negative, connesse alla diminuzione dei consumi privati e della mobilità del lavoro, e a uno sviamento del credito dagli investimenti che accrescono la produttività. La riduzione degli elevati livelli del debito sia pubblico sia privato dipende in modo determinante dal fatto che la ripresa si trasformi in un'espansione sostenuta, il che richiede investimenti produttivi. Una ripresa sostenuta dipende da una politica di sostegno e da un ritiro tempestivo del sostegno straordinario adottato in considerazione della crisi. Un'espansione economica sostenuta dipende dal rafforzamento della resilienza economica e sociale, che richiede l'attuazione di riforme e investimenti adeguati. Sono necessari investimenti a favore della produttività per stimolare la crescita a medio termine e sostenere le trasformazioni strutturali richieste per realizzare le transizioni verde e digitale in un contesto di cambiamento demografico. Ciò è ancora più importante in quanto diversi paesi sono caratterizzati da un elevato debito pubblico e privato e da una crescita potenziale relativamente bassa, il che rende più difficile ridurre gli elevati livelli di debito. In una situazione di debito pubblico elevato, è necessario migliorare la composizione della spesa e delle entrate per creare il margine da cui si generano gli investimenti pubblici, poiché la riduzione dell'indebitamento, sulla base di una strategia credibile di aggiustamento di bilancio, è necessaria anche per garantire il margine necessario per affrontare eventuali crisi future. Al tempo stesso, gli investimenti privati possono essere ostacolati dalla necessità di ridurre l'indebitamento delle imprese. L'efficace attuazione dei PRR ha un ruolo importante da svolgere nel sostenere gli investimenti pubblici e privati, contribuendo così a superare l'impatto a lungo termine della pandemia e aprendo un percorso verso una crescita e una resilienza rafforzate. Il nuovo dispositivo per la ripresa e la resilienza, in combinazione con i fondi strutturali e d'investimento europei, promuoverà una ripresa ricca di investimenti e la loro efficace attuazione renderà l'economia dell'UE più sostenibile, inclusiva, resiliente e meglio preparata per la transizione verde e digitale, coerentemente con gli obiettivi dell'Unione al riguardo. La pandemia ha evidenziato il ruolo positivo della politica di bilancio discrezionale anticiclica, delle politiche monetarie di sostegno e del coordinamento europeo nella risposta alla crisi economica. La crisi della COVID-19 ha dimostrato che consistenti reazioni discrezionali di bilancio possono essere efficaci nel mitigare l'impatto immediato di uno shock esteso e nel preparare la strada a una rapida ripresa. Lo sforzo di bilancio immediato a livello nazionale è stato sostenuto dall'uso della flessibilità esistente all'interno dei quadri normativi dell'UE. La reazione collettiva ha promosso la fiducia. Le misure di politica monetaria hanno contribuito a preservare condizioni di finanziamento favorevoli per tutti i settori dell'economia durante l'intera pandemia, sostenendo l'attività economica e salvaguardando la stabilità dei prezzi nel medio termine. Gli effetti di rinforzo reciproco fra le politiche di bilancio e quelle monetarie sono stati fondamentali per attenuare l'impatto della crisi e sostenere la ripresa. Mentre la politica monetaria dovrebbe rimanere elastica nei prossimi anni, il contesto di bassi tassi di interesse e il recente aumento dell'inflazione limitano la possibilità di un ulteriore allentamento delle condizioni monetarie. La politica di bilancio può quindi dover mantenere un ruolo di stabilizzazione se emergono rischi di revisione al ribasso, mentre una politica di bilancio prudente in tempi normali crea fiducia nell'efficacia della politica di bilancio in tempi di crisi. Rimane essenziale prevenire e correggere gli squilibri macroeconomici. In primo luogo, una debole ripresa economica potrebbe provocare un'impennata dei fallimenti delle imprese, con conseguente perdita di posti di lavoro, nonché un aumento del ricorso alle garanzie connesse alla crisi per i prestiti alle imprese e un contenimento degli investimenti. In secondo luogo, un andamento dell'economia negativo potrebbe accentuare il circolo vizioso tra emittenti sovrani e banche. In terzo luogo, un'esplosione dei prezzi delle attività e delle abitazioni potrebbe aumentare la vulnerabilità del settore delle famiglie a causa di impennate insostenibili dei prezzi delle attività Questi rischi possono incidere negativamente sulla sostenibilità del debito pubblico e limitare il margine di manovra della politica di bilancio per rispondere alle sfide future. Un intervento correttivo sullo sviluppo delle vulnerabilità contribuirà inoltre a consolidare la ripresa e a rafforzare la crescita a lungo termine. Strutture economiche più simili fra loro e cicli economici più sincronizzati contribuiranno ad accrescere l'efficacia della politica monetaria comune. Promuovendo una ripresa ricca di investimenti, il dispositivo per la ripresa e la resilienza contribuirà alla stabilità macroeconomica. L'efficace attuazione dei piani per la ripresa e la resilienza renderà l'economia dell'UE più sostenibile, inclusiva, resiliente e meglio preparata alle transizioni verde e digitale. Contribuirà inoltre ad attenuare il rischio di divergenze all'interno dell'UE, poiché le sovvenzioni previste dal dispositivo per la ripresa e la resilienza sono destinate agli Stati membri con un PIL pro capite inferiore, un tasso di disoccupazione più elevato e che sono stati colpiti più duramente dalla crisi della COVID-19. Inoltre, a differenza degli anni successivi alla crisi finanziaria mondiale, maggiori investimenti pubblici sosterranno la ripresa post-pandemia. Le sovvenzioni del dispositivo per la ripresa e la resilienza finanzieranno progetti di investimento di alta qualità e consentiranno riforme volte all'aumento della produttività, senza dar luogo a un aumento del disavanzo e del rapporto debito/PIL a livello nazionale. Si stima che tali sovvenzioni e altre fonti di finanziamento dell'UE spingeranno gli investimenti pubblici negli Stati membri in media di circa lo 0,5 % del PIL all'anno nel 2021 e nel 2022.

Prevenire e correggere gli squilibri macroeconomici aumenta la capacità degli Stati membri di reagire agli shock e sostiene la convergenza economica. La correzione o la prevenzione dell'accumulo di squilibri contribuirà a consolidare la ripresa e a rafforzare la crescita a lungo termine. I paesi con squilibri esistenti devono riprendere il percorso di correzione precedente alla pandemia, sostenuto da politiche volte a sostenere la crescita potenziale. La riduzione degli squilibri può anche produrre effetti di ricaduta positivi in tutti i paesi. Una maggiore integrazione economica e finanziaria e cicli economici più sincronizzati contribuiranno ad aumentare l'efficacia della politica monetaria comune, soprattutto nel caso dei membri della zona euro, consentendo a quest'ultima di rispondere meglio alle sfide future. La presente relazione sul meccanismo di allerta conclude che occorrerà effettuare esami approfonditi per 12 Stati membri: Cipro, Croazia, Francia, Germania, Grecia, Irlanda, Italia, Paesi Bassi, Portogallo, Romania, Spagna e Svezia. Tali Stati membri sono stati oggetto di un esame approfondito nel precedente ciclo annuale di sorveglianza nell'ambito della procedura per gli squilibri macroeconomici e si è ritenuto che presentassero squilibri (Croazia, Francia, Germania, Irlanda, Paesi Bassi, Portogallo, Romania, Spagna e Svezia) o squilibri eccessivi (Cipro, Grecia e Italia). I nuovi esami approfonditi valuteranno il modo in cui tali squilibri si sono sviluppati, analizzandone la gravità, l'evoluzione e la risposta politica fornita dagli Stati membri, al fine di aggiornare le valutazioni esistenti e valutare eventuali esigenze politiche residue. La sezione 3 presenta una sintesi dell'evoluzione di tali squilibri e la sezione 4 espone in dettaglio le informazioni specifiche per paese. Inoltre, alcuni Stati membri che non sono stati oggetto di un esame approfondito nel precedente ciclo mostrano sviluppi che meritano particolare attenzione. La Slovacchia si caratterizza per una forte crescita dei prezzi delle abitazioni e per un aumento sostenuto, seppur in calo, dell'indebitamento delle famiglie. Le esportazioni sono fortemente concentrate in alcuni settori specifici e si sono registrate perdite di competitività di costo, ma finora le quote del mercato delle esportazioni non hanno subito ripercussioni negative. Nel caso dell'Ungheria, merita attenzione l'interazione tra l'indebitamento pubblico e il finanziamento esterno in un contesto di significativa esposizione debitoria in valuta estera. La crescita dei prezzi delle abitazioni è stata sostenuta. Le pressioni sulla competitività di costo sono in aumento, ma finora le quote del mercato delle esportazioni non sono state influenzate negativamente. È inoltre necessario monitorare l'evoluzione dei rischi in altri Stati membri, in molti casi legati ai mercati degli alloggi. Nel caso della Danimarca e del Lussemburgo, l'evoluzione del mercato degli alloggi indica un aumento di rischi. Se da un lato le mutate preferenze, le condizioni finanziarie favorevoli e le restrizioni dell'approvvigionamento potrebbero sostenere la crescita dei prezzi delle abitazioni, dall'altro il rischio di una correzione al ribasso, con potenziali implicazioni per l'economia in generale, non può essere eliminato. La Cechia si caratterizza per una forte crescita dei prezzi delle abitazioni e perdite persistenti di competitività di costo, che sono state significative per alcuni anni. A Malta, l'aumento del debito privato combinato alle carenze del quadro in materia di insolvenza crea vulnerabilità particolari. Il monitoraggio e la sorveglianza dovrebbero seguire da vicino gli sviluppi in questi sei Stati membri e verificare se essi siano coerenti con la stabilità macroeconomica e vi contribuiscano. Il saldo dei rischi non indica attualmente la necessità di un esame approfondito. La sezione 4 fornisce maggiori informazioni sugli sviluppi specifici per paese. 1. Contesto macroeconomico ed evoluzione degli squilibri nella zona euro Il contesto economico La presente relazione sul meccanismo di allerta è elaborata nel contesto della pandemia di COVID‑19. L'impatto iniziale della pandemia è consistito in una grave recessione, in quanto le misure restrittive volte a contenere la diffusione del virus hanno avuto un forte impatto sull'attività economica nel 2020. Il risultato è stato una contrazione del PIL del 5,9 % nell'UE e del 6,4 % nella zona euro nel 2020, con notevoli differenze tra i vari paesi. Alcuni paesi hanno registrato cali prossimi o superiori alle due cifre mentre altri hanno registrato lievi recessioni. Il miglioramento della situazione sanitaria ha consentito di allentare il contenimento a partire dal secondo trimestre del 2020, dando avvio alla ripresa. Le diverse ondate della pandemia hanno causato una ripresa disomogenea fino all'inizio del 2021. La diffusione delle vaccinazioni, accompagnata da una strategia di contenimento efficace e mirata e da ampie misure di sostegno pubblico, ha consentito una maggiore mobilità e un rilancio dell'attività economica più forte del previsto, a partire dalla primavera del 2021. Nel complesso, le previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione prevedono una crescita del PIL del 5 % sia nell'UE che nella zona euro nel 2021 e del 4,3 % nel 2022. La maggior parte degli Stati membri dovrebbe avvicinarsi ai livelli di produzione pre-crisi entro la fine del 2021, mentre solo pochi paesi colmeranno la differenza l'anno prossimo (grafico 1.1 a) ( ). Sebbene l'impatto sia stato attenuato dalla risoluta azione politica, la pandemia ha esasperato le divergenze tra i paesi della zona euro. Ciò riflette l'incidenza diseguale della pandemia e le differenze nelle strutture economiche. I servizi ad alta intensità di contatti hanno risentito maggiormente delle restrizioni rispetto al settore manifatturiero. Ciò ha determinato un'ampia diversità fra i risultati economici, sia all'interno dei paesi che tra di essi. I paesi che hanno un notevole settore turistico transfrontaliero e sono stati particolarmente colpiti dalle restrizioni alla mobilità hanno subito una contrazione del PIL più marcata della media e un notevole deterioramento dei loro conti con l'estero. È il caso della Grecia, del Portogallo e della Spagna. La recessione ha colpito duramente anche i paesi con un debito interno elevato, come la Francia e l'Italia (cfr. grafico 1.1 b). Questi sono anche i paesi con alcuni fra i più elevati debiti privati, pubblici o esterni nell'UE. Si prevede che in alcuni di questi paesi la ripresa sarà lenta. Una risposta politica di eccezionale portata è stata fondamentale per attenuare l'impatto della crisi della COVID-19 e sostenere la ripresa e, allo stesso tempo, ha avuto un impatto positivo sulla stabilità macroeconomica. I governi hanno fornito un sostegno fiscale senza precedenti al fine di proteggere i posti di lavoro e i redditi e sostenere le imprese, riducendo il rischio di fallimento delle imprese. Sono state concesse moratorie per il pagamento delle imposte e per i rimborsi del debito da parte di famiglie e imprese e garanzie statali sui prestiti bancari. Di conseguenza, nel 2020 il reddito disponibile lordo delle famiglie era sostanzialmente costante nell'UE nel suo complesso, nonostante la marcata recessione. Il tasso di disoccupazione nell'UE è aumentato di appena 0,4 punti percentuali e i fallimenti delle imprese sono stati molto contenuti, in quanto gran parte dell'impatto è stato assorbito dai governi. A livello dell'UE è stato attuato un coordinamento senza precedenti delle risposte politiche. La clausola di salvaguardia generale del patto di stabilità e crescita è stata attivata subito dopo lo scoppio della pandemia, a sostegno delle misure di bilancio nazionali. L'accordo sul quadro temporaneo per gli aiuti di Stato ha consentito agli Stati membri di utilizzare la piena flessibilità prevista dalle norme sugli aiuti di Stato. Lo strumento europeo di sostegno temporaneo per attenuare i rischi di disoccupazione nello stato di emergenza (SURE) ha protetto i mercati del lavoro. Le iniziative di investimento in risposta al coronavirus (CRII e CRII plus) e REACT-EU hanno mobilitato e integrato i fondi della politica di coesione per sostenere il settore della sanità pubblica, le imprese e la popolazione più vulnerabile. Il meccanismo europeo di stabilità e la Banca europea per gli investimenti hanno messo a disposizione strumenti finanziari. L'efficace attuazione delle riforme e dell'investimento del dispositivo per la ripresa e la resilienza contribuirà a rendere l'economia dell'UE più sostenibile, inclusiva, resiliente e meglio preparata per la transizione verde e digitale, coerentemente con gli obiettivi dell'Unione al riguardo. Una risposta concertata della politica monetaria mondiale ha portato a condizioni finanziarie elastiche. La Banca centrale europea (BCE) ha attuato un'ampia gamma di misure per preservare la stabilità finanziaria e garantire il regolare funzionamento dei mercati finanziari. Ha fornito liquidità supplementare alle banche, ha allentato i requisiti in materia di garanzie e ha eseguito corposi acquisti supplementari di attività del settore pubblico e privato. L'orientamento accomodante della politica monetaria ha favorito il clima di fiducia dei mercati finanziari e ha contribuito a evitare una stretta creditizia; inoltre le quotazioni in molti mercati obbligazionari e azionari hanno superato i livelli pre-pandemia. Insieme a fattori più a lungo termine, tra cui l'eccesso di risparmi rispetto agli investimenti nella zona euro, l'elevata liquidità del mercato ha garantito bassi costi di finanziamento del debito pubblico, in alcuni casi persino inferiori rispetto a prima dell'inizio della crisi, e i differenziali all'interno della zona euro si sono ridotti. Le aspettative di una forte ripresa si sono aggiunte al clima di fiducia positivo sui mercati, rafforzato dalla svolta nello sviluppo dei vaccini avvenuta nell'autunno 2020. Le condizioni finanziarie rimangono su livelli storicamente bassi, ma è opportuno monitorare i segnali di irrigidimento. Sebbene i rendimenti dei titoli sovrani siano lievemente aumentati nel 2021, essi restano generalmente ben al di sotto delle medie storiche. Gli Stati con i rating più alti godono di tassi di interesse negativi o prossimi allo zero sui loro debiti, mentre in alcuni Stati membri, soprattutto al di fuori della zona euro, si sono registrati alcuni aumenti. Nei mercati delle obbligazioni societarie si sono riscontrate condizioni di finanziamento favorevoli, seppur leggermente più rigide, e i tassi sui prestiti bancari sono stati pari o prossimi ai minimi storici dell'UE. L'euro si è apprezzato nella seconda metà del 2020 per poi calare lievemente, il che si è ripercosso sulle valute di alcuni paesi non appartenenti alla zona euro. L'inflazione è aumentata nel 2021, ma l'aumento dovrebbe essere in gran parte transitorio. L'inflazione complessiva nella zona euro ha raggiunto negli ultimi mesi il massimo livello del decennio, dopo che l'inflazione si era mantenuta inferiore all'obiettivo per quasi un decennio. L'inflazione è stata superiore agli obiettivi in diversi Stati membri non appartenenti alla zona euro. Gli aumenti dei prezzi dell'energia hanno contribuito in misura significativa all'incremento, mentre l'inflazione di fondo è aumentata in minor misura. L'aumento dell'inflazione dovrebbe essere in gran parte transitorio, sebbene non necessariamente di breve durata. Alcune frizioni legate alla transizione dai combustibili fossili potrebbero richiedere un certo tempo per essere risolte. La riapertura economica ha determinato un forte aumento della domanda, ma l'attività è limitata da restringimenti dal lato dell'offerta. È probabile che l'aumento dei costi si ripercuota in parte su alcuni prezzi al consumo, sebbene la sua portata sia incerta, e la riduzione dei margini di profitto potrebbe assorbire parte dell'aumento. I rischi di una dinamica dell'inflazione sostenuta sembrano attualmente contenuti, in quanto le previsioni sull'inflazione nella zona euro restano ben fondate e riflettono sostanzialmente un ritorno alle tendenze precedenti alla pandemia. Tuttavia, gli aggiustamenti strutturali, compresa la reazione dei modelli di consumo alla pandemia e alla carenza di competenze specifiche per settore, possono incidere sui prezzi relativi e sui salari, il che può far aumentare la volatilità dell'inflazione. Un aumento prolungato dell'inflazione potrebbe determinare cambiamenti nella tempistica della normalizzazione della politica monetaria e determinare condizioni finanziarie più rigide e maggiori oneri finanziari. L'economia dell'UE si sta riprendendo più rapidamente del previsto, ma le prospettive economiche restano incerte. In tutta l'UE, il successo delle campagne di vaccinazione ha ridotto la necessità di rigorose misure di contenimento per far fronte alle future ondate di infezione. A livello mondiale, i rischi legati alla pandemia restano rilevanti a causa di una minore diffusione delle vaccinazioni. Il commercio si sta ancora riprendendo dalle restrizioni indotte dalla pandemia ed è stato frenato da restringimenti dal lato dell'offerta che incidono sulle attività altamente integrate nelle catene globali del valore. Riorientamenti duraturi delle catene del valore generano costi e possono comportare rischi e opportunità per i paesi dell'UE. L'erosione della redditività delle imprese e l'aumento della leva finanziaria hanno ridotto gli investimenti privati. Ciò può frenare la ripresa e ostacolare la riduzione dell'indebitamento delle imprese. La cessazione del sostegno politico potrebbe innescare una rivalutazione del prezzo del rischio. L'incertezza potrebbe aumentare la volatilità nei mercati finanziari, con effetti negativi sui prezzi delle attività finanziarie e immobiliari, data la generale disconnessione dei prezzi dei titoli dai fondamentali economici ( ) ( ) ( ). Una nota positiva è data dal fatto che i progressi più rapidi nel controllo della pandemia a livello mondiale e l'attuazione di riforme e investimenti ambiziosi e coordinati in tutta l'UE potrebbero spianare la strada a una ripresa sostenuta. Una ripresa forte favorisce la stabilità macroeconomica, ma gli effetti di secondo impatto della recessione potrebbero manifestarsi con un certo ritardo e presentare anch'essi dei rischi. In un contesto di forte crescita del PIL, gli elevati rapporti debito pubblico e debito del settore privato/PIL si sono stabilizzati o stanno leggermente diminuendo nella maggior parte dei paesi dell'UE dopo il marcato aumento dello scorso anno. La soppressione del sostegno strategico metterà inevitabilmente in luce potenziali vulnerabilità sottostanti nei settori e nelle zone maggiormente colpite dalla COVID-19. La revoca delle moratorie sui rimborsi del debito potrebbe comportare difficoltà al servizio del debito per le imprese e le famiglie e sfociare nell'insolvenza delle imprese e nella disoccupazione. Le interconnessioni tra debito pubblico e privato e il settore finanziario costituiscono un meccanismo per la trasmissione dei rischi. Un deterioramento della qualità degli attivi pubblici e privati potrebbe incidere sui bilanci degli istituti finanziari, la cui bassa redditività è ulteriormente diminuita a causa della pandemia. Le difficoltà nel servizio del debito possono ridurre gli investimenti, i redditi e i consumi delle famiglie, frenando la crescita economica e compromettendo la riduzione dell'indebitamento. La pandemia ha portato a un peggioramento della competitività di costo in una serie di paesi che presentavano forti aumenti del costo del lavoro già prima della crisi, che in alcuni casi si prevede dovrebbero continuare. I prezzi delle abitazioni crescono al ritmo più sostenuto in oltre un decennio, in misura costante o addirittura rinforzata durante la pandemia. A differenza dell'aumento dell'indebitamento, è improbabile che la ripresa economica determini una correzione dei prezzi delle abitazioni, sebbene alcune difficoltà dell'approvvigionamento a breve termine potrebbero attenuarsi. L'accelerazione dei prezzi delle abitazioni è fonte di preoccupazione per la stabilità macroeconomica, soprattutto se accompagnata da un elevato debito delle famiglie e da una forte crescita del credito. Il peggioramento dell'accessibilità economica degli alloggi può comportare costi economici a causa della riduzione dei consumi e compromettendo la mobilità del lavoro. Al tempo stesso, le correzioni dei prezzi dei beni immobili e di altre attività potrebbero determinare un peggioramento dei bilanci degli istituti finanziari. Grafico 1.1:PIL in relazione ai livelli pre-pandemia e livelli del debito pre-crisi e recessione causata dalla COVID-19 Fonte: AMECO, Eurostat e Commissione europea, previsioni economiche d'autunno 2021 Ricadute e questioni relative ad aggiustamenti nella zona euro ( ) La crisi della COVID-19 ha esasperato gli squilibri all'interno della zona euro. La maggior parte dei paesi più colpiti dalla crisi della COVID-19 sono quelli entrati nella pandemia con un debito pubblico, privato o estero più elevato, in alcuni casi aggravato da una bassa crescita del PIL potenziale. La crisi della COVID-19 ha inciso pesantemente sulle posizioni esterne dei paesi debitori netti con grandi settori turistici, mentre ha avuto effetti più limitati sui conti esteri di altri paesi. Alcuni dei paesi più duramente colpiti dalla recessione si stanno riprendendo rapidamente, ma in altri la ripresa procede più lentamente. Ciò suggerisce che la crescita economica potrebbe contribuire in misura minore ad affrontare gli squilibri legati agli stock, almeno nel prossimo futuro, e sottolinea l'importanza di riforme e investimenti efficaci per affrontare le debolezze strutturali e rilanciare il PIL potenziale in futuro ( ). Il saldo della bilancia commerciale della zona euro è lievemente aumentato nel 2020, poiché il prodotto è diminuito parallelamente alla riduzione della domanda. Nel 2020 sono diminuite sia le esportazioni sia le importazioni di beni e servizi. L'avanzo dell'interscambio di beni si è rafforzato, sorretto in larga misura dal calo dei prezzi dell'energia, mentre quello dei servizi è diminuito, principalmente a causa del calo dei viaggi internazionali. Nel complesso, ciò ha fermato la riduzione dell'avanzo commerciale della zona euro, iniziata nel 2017. Il saldo della bilancia commerciale dovrebbe aumentare leggermente nel 2021 e rimanere sostanzialmente costante nel 2022 (grafico 1.2). Nel 2021, nonostante il divario ancora consistente tra prodotto effettivo e potenziale, l'inflazione di fondo nella zona euro (inflazione primaria al netto dei beni energetici e dei prodotti alimentari non trasformati) dovrebbe aumentare, pur rimanendo al di sotto dell'inflazione primaria obiettivo.

Grafico 1.2:Produzione, domanda interna, saldo della bilancia commerciale e inflazione di fondo nella zona euro Fonte: AMECO e Previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione europea. L'avanzo delle partite correnti della zona euro ha continuato a diminuire gradualmente nel 2020, portandosi su livelli coerenti con quelli suggeriti dai fondamentali della zona euro, ma nel 2021 sta nuovamente aumentando. Per il 2020 le partite correnti della zona euro hanno registrato un avanzo del 2 % del PIL (grafico 1.3 a) ( ). Nonostante il lieve aumento del saldo della bilancia commerciale, la lieve diminuzione del saldo dei redditi ha determinato un lieve calo della partita corrente. Sia le partite correnti nominali sia quelle corrette per il ciclo, pari allo 1,6 % del PIL, si sono avvicinate alla norma delle partite correnti, che riflette i fondamentali economici della zona euro, stimati all'1,7 % del PIL ( ). Ciò ha rispecchiato il rafforzamento della domanda interna rispetto alla maggior parte dei partner commerciali. Tuttavia, i dati per la prima metà del 2021 mostrano un aumento dell'avanzo delle partite correnti della zona euro, riconducibile principalmente a un maggiore saldo della bilancia commerciale dei servizi. Nel complesso, si prevede attualmente che le partite correnti della zona euro torneranno al livello del 2019 nel 2021. Ciò riflette il ritorno del divario tra il PIL e la domanda aggregata al livello precedente alla pandemia e, di conseguenza, la persistenza di una domanda interna modesta (grafico 1.2). Grafico 1.3:Partite correnti della zona euro per paese e accreditamento/indebitamento netto per settore Fonte: Eurostat, bilancia dei pagamenti, AMECO e Previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione europea. Nel 2020 le principali variazioni dei saldi con l'estero sono state più settoriali che geografiche. Nel 2020 gli avanzi delle partite correnti dei maggiori contribuenti all'avanzo della zona euro, la Germania e i Paesi Bassi (grafico 1.3 a), sono ulteriormente diminuiti. Il contributo positivo dell'Italia e quello negativo della Francia sono leggermente aumentati. L'aumento dell'avanzo della zona euro nella prima metà del 2021 è stato determinato in larga misura dall'impennata delle partite correnti dell'Irlanda. Anche i contributi della Germania e dei Paesi Bassi all'avanzo della zona euro sono aumentati e sono tornati ai livelli del 2019. La quota dell'avanzo dell'Italia è ulteriormente aumentata e ha raggiunto quella dei Paesi Bassi. Attualmente si prevede che la composizione geografica dell'avanzo della zona euro rimarrà sostanzialmente stabile in futuro. Per contro, nel 2020 i contributi settoriali al saldo con l'estero sono cambiati in modo sostanziale (grafico 1.3 b). L'aumento del risparmio delle famiglie e, in misura minore, delle imprese è stato compensato da politiche di bilancio fortemente espansive. L'accreditamento netto del settore privato dovrebbe espandersi ulteriormente nel 2021, trainato principalmente dal settore delle imprese, nonostante il calo del risparmio precauzionale e l'aumento dei consumi delle famiglie. L'indebitamento pubblico netto dovrebbe rimanere pressoché invariato, con il forte aumento del disavanzo tedesco che contribuisce fortemente all'ampio indebitamento pubblico netto della zona euro (grafico 1.4). Le posizioni delle amministrazioni pubbliche dovrebbero ridursi sostanzialmente nel 2022 (cfr. anche la sezione 2.4 sul settore pubblico). Poiché si prevede un calo di entità analoga per l'accreditamento netto del settore privato, la posizione sull'estero dovrebbe rimanere stabile. Grafico 1.4:Ripartizione geografica dell'indebitamento netto del settore pubblico della zona euro Fonte: Eurostat, bilancia dei pagamenti e AMECO. Risposta strategica La pandemia ha evidenziato il ruolo positivo della politica di bilancio discrezionale anticiclica, delle politiche monetarie di sostegno e del coordinamento europeo nella risposta alla crisi economica. La crisi della COVID-19 ha dimostrato che consistenti reazioni discrezionali di bilancio possono essere efficaci nel mitigare l'impatto immediato di uno shock esteso e nel preparare la strada a una rapida ripresa. L'immediato sforzo di bilancio nazionale è stato sostenuto dall'allentamento dei quadri normativi dell'UE. La reazione collettiva ha favorito la fiducia economica generale. Le misure di politica monetaria hanno contribuito a preservare condizioni di finanziamento favorevoli per tutti i settori dell'economia durante l'intera pandemia, sostenendo l'attività economica e salvaguardando la stabilità dei prezzi nel medio termine. Gli effetti di rinforzo reciproco fra le politiche di bilancio e quelle monetarie sono stati fondamentali per attenuare l'impatto della crisi e sostenere la ripresa. Sebbene le condizioni di finanziamento rimangano favorevoli, il contesto di bassi tassi di interesse e il recente aumento dell'inflazione limitano la possibilità di un ulteriore allentamento monetario. La politica di bilancio può quindi dover mantenere un ruolo di stabilizzazione se emergono rischi di revisione al ribasso, mentre una politica di bilancio prudente in tempi normali crea fiducia nell'efficacia della politica di bilancio in tempi di crisi. Rimane essenziale prevenire e correggere gli squilibri macroeconomici. In primo luogo, una debole ripresa economica potrebbe provocare un'impennata dei fallimenti delle imprese, con conseguente perdita di posti di lavoro, nonché un aumento del ricorso alle garanzie connesse alla crisi per i prestiti alle imprese e un contenimento degli investimenti. In secondo luogo, un andamento dell'economia negativo potrebbe accentuare il circolo vizioso tra emittenti sovrani e banche. In terzo luogo, un'esplosione dei prezzi delle attività e delle abitazioni potrebbe aumentare la vulnerabilità del settore delle famiglie a causa di impennate insostenibili dei prezzi delle attività ( ). Questi rischi possono incidere negativamente sulla sostenibilità del debito pubblico e limitare il margine di manovra della politica di bilancio per rispondere alle sfide future. Un intervento correttivo sullo sviluppo delle vulnerabilità contribuirà inoltre a consolidare la ripresa e a rafforzare la crescita a lungo termine. Strutture economiche più simili fra loro e cicli economici più sincronizzati contribuiranno ad accrescere l'efficacia della politica monetaria comune. La riduzione degli elevati livelli del debito sia pubblico sia privato dipende in modo determinante dal fatto che la ripresa si trasformi in un'espansione sostenuta, il che richiede investimenti produttivi. La prima si fonda sull'attuazione di politiche di sostegno durante la ripresa e su un tempestivo ritiro del sostegno politico straordinario adottato in considerazione della crisi. La forza dell'espansione dipende dal rafforzamento dei fondamentali economici, che richiede l'attuazione di riforme e investimenti adeguati. Ciò è tanto più importante in quanto diversi paesi sono caratterizzati da un elevato debito pubblico e privato e da una crescita del PIL potenziale relativamente bassa. Questo rende più difficile ridurre il loro onere del debito e richiede un ritorno credibile a posizioni prudenti a medio termine, quando le condizioni economiche lo consentiranno. Alla luce delle interconnessioni tra le economie della zona euro, è necessaria un'adeguata combinazione di politiche macroeconomiche tra gli Stati membri per sostenere la ripresa, correggendo nel contempo gli squilibri e affrontando i rischi emergenti. Un'espansione economica nei paesi creditori netti della zona euro, anche attraverso condizioni favorevoli alla domanda, sarebbe vantaggiosa non solo per tali paesi, ma anche per i paesi debitori netti, in quanto una maggiore crescita nella zona euro sostiene la crescita e la riduzione dell'indebitamento, nonché il miglioramento delle posizioni sull'estero in quest'ultimo gruppo di paesi. Potrebbe contribuire a tale riguardo la cessazione del sostegno politico straordinario adottato in considerazione della crisi e impostato temporalmente sulle esigenze di aggiustamento. Anche miglioramenti marcati e duraturi della produttività e della competitività nei paesi debitori netti contribuirebbero al riequilibrio esterno e aiuterebbero ad alleggerire l'onere del debito. Un uso efficace degli strumenti messi in atto nella zona euro e nell'UE, associato a un'effettiva attuazione delle riforme e degli investimenti, potrebbe favorire una ripresa duratura e rafforzare la resilienza, anche affrontando gli squilibri e i rischi emergenti. Sarà fondamentale che i finanziamenti previsti da Next Generation EU siano interamente assorbiti e convogliati verso gli usi più produttivi, sia per rafforzare l'impatto economico dei fondi, sia per prevenire il rischio di una crescita eccessiva di beni non scambiabili e di squilibri esterni nei paesi in cui gli afflussi di fondi dell'UE rappresentano una quota importante del PIL. Promuovendo una ripresa ricca di investimenti e rafforzando la resilienza, l'efficace attuazione delle riforme e degli investimenti previsti nel dispositivo per la ripresa e la resilienza contribuirà alla stabilità macroeconomica. L'efficace attuazione dei piani per la ripresa e la resilienza renderà l'economia dell'UE più sostenibile, inclusiva, resiliente e meglio preparata alle transizioni gemelle. Contribuirà inoltre ad attenuare il rischio di divergenze all'interno dell'UE, poiché le sovvenzioni del dispositivo per la ripresa e la resilienza sono destinate agli Stati membri con un PIL pro capite più basso e maggiormente colpiti dalla crisi della COVID-19. Sostenendo la crescita potenziale, l'attuazione dei piani per la ripresa e la resilienza potrebbe migliorare la sostenibilità del debito, in particolare negli Stati membri che si trovano ad affrontare i maggiori rischi di bilancio e debiti privati troppo elevati. Inoltre, a differenza degli anni successivi alla crisi finanziaria mondiale, maggiori investimenti pubblici sosterranno la ripresa post-pandemia. Le sovvenzioni del dispositivo per la ripresa e la resilienza finanzieranno progetti di investimento di alta qualità e consentiranno riforme volte all'aumento della produttività, senza dar luogo a un aumento del disavanzo e del rapporto debito/PIL a livello nazionale. Si stima che tali sovvenzioni e altre fonti di finanziamento dell'UE spingeranno gli investimenti pubblici negli Stati membri in media di circa lo 0,5 % del PIL all'anno nel 2021 e nel 2022. 2. Squilibri, rischi e aggiustamento: sviluppi principali nei paesi 2.1. Un'istantanea dei risultati del quadro di valutazione La relazione sul meccanismo di allerta si basa su una lettura economica degli indicatori del quadro di indicatori della procedura per gli squilibri macroeconomici, che fornisce un dispositivo di filtraggio per individuare prove prima facie di possibili rischi e vulnerabilità. Il quadro di valutazione comprende 14 indicatori con soglie indicative nei seguenti settori: posizioni sull'estero, competitività, debito privato e pubblico, mercati immobiliari, settore bancario e occupazione. Esso si basa su dati con una buona qualità statistica per garantire la stabilità dei dati e la coerenza tra paesi. In conformità del regolamento sulla procedura per gli squilibri macroeconomici [regolamento (UE) n. 1176/2011], il ruolo della Commissione consiste nel procedere a una lettura economica dei valori del quadro di valutazione che permetta di comprendere meglio il contesto economico globale e di tener conto delle considerazioni specifiche per paese; gli indicatori del quadro di valutazione non devono essere letti meccanicamente ( ). Una serie di 28 indicatori ausiliari integra la lettura del quadro di valutazione. Inoltre, la presente relazione fa uso di previsioni, previsioni a brevissimo termine e dati ad alta frequenza per valutare meglio la possibile evoluzione dei rischi per la stabilità macroeconomica. Il quadro di valutazione ufficiale della relazione sul meccanismo di allerta contiene dati fino al 2020. Data la notevole incertezza circa l'impatto complessivo della crisi della COVID-19, la presente relazione contiene una valutazione prospettica delle potenziali implicazioni della crisi per la stabilità macroeconomica e per l'evoluzione degli squilibri macroeconomici esistenti, in linea con l'approccio seguito nella relazione sul meccanismo di allerta pubblicata nel novembre 2020. I valori delle variabili del quadro di valutazione relativi al 2021 e agli anni seguenti sono stati stimati utilizzando i dati delle previsioni della Commissione e le previsioni a brevissimo termine sono basate sui dati infrannuali (per maggiori dettagli cfr. l'allegato 1). Tali previsioni sono caratterizzate da una sostanziale incertezza ed è necessario tenere conto di ciò al fine di rispettare i principi di trasparenza, per quanto riguarda l'analisi e i dati utilizzati, e di prudenza in relazione alle conclusioni. Inoltre, nella valutazione della relazione sul meccanismo di allerta si tiene conto, come negli anni precedenti, anche delle informazioni tratte dai quadri di valutazione, nonché dei risultati degli esami approfonditi esistenti e delle relative analisi. I dati del quadro di valutazione indicano che la recente correzione degli squilibri degli stock è stata interrotta dalla crisi della COVID-19, mentre i rischi di surriscaldamento dovuti principalmente ai mercati immobiliari potrebbero essere diventati più diffusi. Il conteggio dei casi di valori al di fuori delle soglie del quadro di valutazione della relazione sul meccanismo di allerta nel corso degli anni rivela quanto segue (grafico 2.1.1). ·L'espansione economica durata dal 2013 al 2019 ha contribuito a ridurre il rapporto debito privato e debito pubblico/PIL, come si è potuto constatare dal numero inferiore di Stati membri che presentavano rapporti debito/PIL superiori alle soglie fino al 2019. La crisi della COVID-19 ha interrotto tale riduzione e un numero maggiore di paesi ha registrato, o si prevede che registrerà, valori del debito privato e pubblico superiori alle soglie. ·A causa dell'aumento dei prezzi delle abitazioni, negli ultimi anni un numero crescente di rilevazioni per paese ha riportato valori superiori alle relative soglie. Tale tendenza è diventata chiaramente più visibile nel 2020, con un numero maggiore di paesi che hanno superato la soglia. ·L'aumento del costo del lavoro per unità di prodotto (basata su variazioni cumulate nell'arco di 3 anni) era stato in vari casi superiore alle soglie già prima della crisi della COVID-19, e il costo del lavoro per unità di prodotto ha registrato un ulteriore forte aumento nel 2020. Si è trattato principalmente della conseguenza diretta di una produttività molto inferiore a causa della riduzione dell'attività in un contesto di notevole mantenimento delle eccedenze di manodopera. La crescita del costo del lavoro per unità di prodotto dovrebbe rallentare poiché la ripresa dovrebbe consentire il rilancio della produttività nominale. I rilevamenti superiori alle soglie del tasso di cambio effettivo reale e della quota del mercato delle esportazioni sono diventati più numerosi nel 2020, ma si prevede che si correggeranno con relativa rapidità. ·Per un numero significativo di Stati membri i rilevamenti relativi alle partite correnti (basati su medie triennali) continuano a superare le soglie massime o minime. Negli ultimi anni si sono registrati più paesi con avanzi delle partite correnti superiori alla soglia massima rispetto ai paesi con disavanzi inferiori alla soglia minima. La crisi della COVID-19 non ha cambiato alla radice le tendenze delle partite correnti, anche se alcuni altri paesi hanno superato marginalmente le soglie ( ). La ripresa dovrebbe contribuire a ridurre il numero di casi di posizioni patrimoniali nette sull'estero decisamente negative in termini di PIL, il che significherebbe una ripresa della tendenza pre-pandemia di miglioramento delle posizioni sull'estero.

·La crisi sta avendo un impatto sul mercato del lavoro. Mentre i tassi di disoccupazione sono rimasti complessivamente contenuti, i tassi di attività sono diminuiti e hanno superato la rispettiva soglia in alcuni Stati membri, in presenza di un maggior numero di persone che lasciano il mercato del lavoro, il che è anche all'origine degli aumenti più contenuti dei tassi di disoccupazione nominale. La disoccupazione di lunga durata e in particolare quella giovanile mostrano la loro consueta elevata sensibilità ai cambiamenti della situazione del mercato del lavoro. Il resto della relazione esamina attentamente queste e altre questioni correlate. Grafico 2.1.1:Numero di Stati membri che presentano variabili del quadro di valutazione superiori alla soglia Fonte: Fonte: Eurostat e calcoli effettuati dai servizi della Commissione (cfr. allegato 1) 2.2. Settore esterno e competitività 2.2.1.Settore esterno La partite correnti di diversi Stati membri, caratterizzati da ingenti stock di passività sull'estero, sono stati influenzati negativamente dalla crisi della COVID-19, mentre gli avanzi delle partite correnti di diversi paesi sono rimasti consistenti. In tutta l'UE, i saldi delle partite correnti si sono mossi in direzioni diverse nel corso del 2020, con paesi fortemente dipendenti dalle esportazioni di servizi di viaggio che registrano un forte deterioramento delle loro partite correnti. Tra questi figurano la Croazia, Cipro, la Grecia e Malta e, in misura minore, il Portogallo e la Spagna (grafico 2.2.1). Ad eccezione di Malta, tutti erano caratterizzati da ingenti stock di passività sull'estero già prima della crisi della COVID-19. Per contro, sono stati registrati notevoli miglioramenti nelle partite correnti in Cechia, Lettonia, Lituania e Polonia, principalmente a causa dell'aumento dei saldi della bilancia commerciale, ma anche grazie all'aumento dei saldi dei redditi da investimenti, a fronte di un calo dei redditi degli investitori esteri durante la crisi. Gli elevati avanzi delle partite correnti sono diminuiti durante la pandemia in Germania, Danimarca e in particolare nei Paesi Bassi, ma rimangono considerevoli. Nel caso della Slovenia, l'avanzo delle partite correnti è ulteriormente aumentato. Prezzi dell'energia più bassi nel 2020 hanno aumentato le partite correnti di quasi tutti gli Stati membri. Sebbene, data l'entità dello shock economico, le variazioni dei saldi con l'estero siano rimaste per lo più limitate e temporanee, vi è stato un notevole cambiamento nei contributi settoriali ai flussi esterni dei paesi dell'UE. Le famiglie hanno aumentato il risparmio per motivi precauzionali e a causa delle limitate possibilità di consumo, mentre le imprese hanno in genere ridotto i propri investimenti in un contesto di incertezza, determinando un aumento delle posizioni di accreditamento/indebitamento netti del settore privato (grafico 2.2.3 a, b e c). Per contro, i governi sono intervenuti per sostenere l'economia durante la crisi, pur incassando al contempo minori entrate, il che ha portato a un forte indebitamento netto pubblico in tutti i paesi dell'UE. Le ampie oscillazioni settoriali si sono sostanzialmente controbilanciate reciprocamente e quindi, nella maggior parte degli Stati membri, non hanno determinato variazioni sostanziali della posizione complessiva di accreditamento/indebitamento netto dei paesi. Grafico 2.2.1:Saldi delle partite correnti e parametri di riferimento nel 2019 e nel 2020 Fonte: Eurostat e calcoli effettuati dai servizi della Commissione. Nel 2020 le partite correnti di tre Stati membri erano inferiori alla soglia minima del quadro di valutazione della procedura per gli squilibri macroeconomici, che tiene conto della media triennale. L'elevato disavanzo delle partite correnti di Cipro ha continuato a peggiorare nel 2020, raggiungendo il ‑10,1 % del PIL, principalmente a causa della riduzione del turismo internazionale, ma anche a causa dell'aggravarsi del disavanzo del saldo dei redditi primari. La sua media triennale è ulteriormente scesa al di sotto della soglia della procedura per gli squilibri macroeconomici. Le partite correnti sono inferiori sia alla loro norma sia al livello necessario per portare la NIIP al parametro di riferimento prudenziale nei prossimi 10 anni ( ) ( ). Le partite correnti della Romania hanno mantenuto la loro tendenza costante al ribasso registrando un calo marginale a -5 % del PIL, il che ha leggermente aumentato il divario rispetto alla norma corrispondente. Sebbene nel 2020 le partite correnti dell'Irlanda siano state pari al -2,7 % del PIL, la media triennale si è avvicinata al -6 %, a causa di un disavanzo eccezionalmente elevato nel 2019 ( ). Nel 2020, quattro Stati membri presentavano avanzi delle partite correnti superiori alla soglia massima della procedura per gli squilibri macroeconomici. Danimarca, Germania e Paesi Bassi rientrano in questo scenario da quasi un decennio, Nel 2020 gli avanzi registrati in Danimarca e in Germania sono stati pari rispettivamente all'8,1 % e al 6,9 % del PIL, in calo rispetto al 2019, mentre l'avanzo dei Paesi Bassi è sceso dal 9,4 % al 7 % del PIL, anche a causa delle attività delle società multinazionali. Mentre l'avanzo danese è diminuito a causa di un minore saldo commerciale, in Germania e nei Paesi Bassi il calo è stato determinato principalmente da un minore saldo dei redditi da investimenti. In Slovenia, durante la crisi l'elevato avanzo è passato dal 6 % al 7,4 % del PIL, in un contesto di saldi commerciali e dei redditi primari più elevati. In tutti e quattro i paesi gli avanzi sono rimasti sostanzialmente al di sopra delle rispettive norme sulle partite correnti e dei parametri di riferimento delle partite correnti stabilizzatrici della NIIP. Le partite correnti della maggior parte degli altri paesi dell'UE hanno superato i livelli specifici per paese indicati dai fondamentali nel 2020, con alcune significative eccezioni. Sia le partite correnti nominali sia le partite correnti corrette per il ciclo erano superiori o vicine alle partite correnti giustificate dai fondamentali, nonché superiori alle partite correnti stabilizzatrici della NIIP nella maggior parte degli Stati membri (grafico 2.2.1) ( ). Eccezioni degne di nota sono state la Grecia e il Portogallo, i cui risultati delle partite correnti sono stati inferiori sia alla norma che al saldo necessario per raggiungere la NIIP prudenziale nei 10 anni. Per entrambi i paesi, e in particolare per la Grecia, la crisi della COVID-19 ha causato un notevole calo delle loro partite correnti, che si era significativamente rafforzato negli anni precedenti. Grafico 2.2.2:Evoluzione dei saldi delle partite correnti Fonte: Eurostat, Previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione europea e calcoli effettuati dai servizi della Commissione. Si prevede che i disavanzi delle partite correnti dei paesi con importanti settori turistici transfrontalieri migliorino lentamente nel 2021 e nel 2022, mentre gli avanzi più consistenti sono per lo più, ma non sempre, destinati a diminuire leggermente (grafico 2.2.2). In prospettiva, ci si attende una graduale ripresa dei viaggi internazionali, che potrebbe tuttavia essere disomogenea e rimanere incompleta entro l'orizzonte previsionale (cfr. riquadro 1 sul turismo). Sosterrà il miglioramento delle partite correnti dei paesi che dipendono fortemente dalle esportazioni turistiche, in particolare Croazia, Cipro e Grecia. Tuttavia, l'elevato disavanzo delle partite correnti di Cipro dovrebbe migliorare solo lentamente. Si prevede un ulteriore peggioramento delle partite correnti della Romania. Per contro, la volatilità delle partite correnti dell'Irlanda dovrebbe registrare ampi avanzi nel periodo di riferimento. Si prevede che i consistenti avanzi di Danimarca, Germania e Slovenia diminuiranno, anche se solo molto moderatamente nel caso della Germania, mentre l'avanzo dei Paesi Bassi dovrebbe risalire quasi al livello del 2019 entro il 2022. Dal punto di vista del risparmio e degli investimenti, il contributo dei diversi settori alle posizioni esterne non dovrebbe cambiare in modo sostanziale nella maggior parte degli Stati membri. Mentre si prevede che i settori privati rimangano per lo più creditori netti, nel 2021 i governi dovrebbero rimanere debitori netti (grafico 2.2.3 d). Nell'ambito del settore privato, si prevede un aumento delle posizioni di accreditamento netto delle imprese nella maggior parte degli Stati membri e una lieve diminuzione di quella delle famiglie. In media, l'indebitamento netto delle amministrazioni pubbliche dovrebbe lievemente diminuire. Nell'ambito dei settori pubblici, le posizioni di accreditamento netto degli Stati membri con un elevato avanzo delle partite correnti avranno un impatto sulla loro posizione esterna. Grafico 2.2.3:Accreditamento/indebitamento netto per settore nel 2019-2021 Fonte: AMECO e Previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione europea.

Nel corso del 2020 le posizioni patrimoniali nette sull'estero (NIIP) sono peggiorate nella maggior parte dei grandi paesi debitori netti, mentre sono per lo più migliorate in quelli con posizioni fortemente positive. Dopo essere cresciute in tutti i paesi dell'UE tranne quattro nel 2019, vi sono state notevoli differenze tra i paesi per quanto riguarda gli sviluppi della NIIP nel corso del 2020, con un calo delle NIIP di quasi la metà degli Stati membri. Nel 2020, 10 Stati membri (uno in meno rispetto al 2019) avevano registrato NIIP inferiori alla soglia del quadro di valutazione di -35 % del PIL. In tutti questi casi, per il 2021, le loro posizioni dovrebbero rimanere inferiori alle NIIP suggerite dai fondamentali, e, in base alle proiezioni, in sei di essi le NIIP scenderanno a livelli inferiori alle soglie prudenziali (grafico 2.2.4) ( ). Si prevede che le NIIP fortemente negative in gran parte miglioreranno. A medio termine, tre Stati membri con NIIP al di sotto del -35 % registrato nel 2020 dovrebbero superarlo. Le NIIP fortemente positive dovrebbero aumentare ulteriormente o rimanere sostanzialmente stabili. Grafico 2.2.4:Posizioni patrimoniali nette sull'estero (NIIP) 2019-2022, 2025 e parametri di riferimento nel 2021 Fonte: Eurostat e calcoli effettuati dai servizi della Commissione (cfr. allegato 1). Gli Stati membri con le più grandi NIIP negative hanno registrato i cali più forti nel corso del 2020, ma la ripresa dovrebbe consentire miglioramenti nella maggior parte dei casi. Cipro, Grecia, Irlanda e Portogallo hanno NIIP al di sotto del -100 % del PIL e al di sotto dei loro parametri di riferimento fondamentali e prudenziali. Seguono la Spagna con una NIIP pari a circa il -85 % del PIL. Ad eccezione dell'Irlanda, questi Stati membri hanno registrato un forte peggioramento delle loro posizioni, pari a circa 20 punti percentuali del PIL nel caso di Cipro e della Grecia. I principali fattori sono stati il calo del PIL nominale, in particolare in Grecia, e gli ampi disavanzi delle partite correnti, soprattutto a Cipro. In Irlanda e a Cipro i livelli della NIIP rispecchiano in larga misura le relazioni finanziarie transfrontaliere delle società multinazionali e la grande importanza delle società veicolo. Tutti questi cinque paesi sono caratterizzati da una NIIP esclusi gli strumenti non esposti al rischio di default (NENDI) negativa relativamente elevata, vale a dire quote elevate di passività di debito netto nella loro posizione esterna ( ). La maggior parte delle passività esterne della Grecia è costituita da debito pubblico a condizioni agevolate. La sostenibilità esterna di alcuni Stati membri con grandi NIIP negative sarà sostenuta da afflussi, talvolta consistenti, di sovvenzioni nell'ambito del dispositivo per la ripresa e la resilienza (RRF), in aggiunta ai trasferimenti dell'UE nell'ambito del quadro finanziario pluriennale (QFP). Tuttavia, le proiezioni attuali suggeriscono una stagnazione della NIIP di Cipro, anche a medio termine. Per contro, le NIIP di altri paesi con grandi NIIP negative dovrebbero gradualmente migliorare verso il 2022 e nel medio termine, sulla scia di una forte crescita del PIL e di un miglioramento delle partite correnti, con progressi eccezionalmente rapidi nel caso dell'Irlanda, in presenza degli ampi avanzi delle partite correnti previsti. La maggior parte dei paesi dell'UE con NIIP moderatamente negative non ha registrato grandi cambiamenti nelle proprie posizioni nel 2020 e le previsioni indicano che in futuro vi saranno miglioramenti nella maggior parte di essi. Si prevede che tutti questi paesi (Croazia, Ungheria, Polonia, Romania e Slovacchia) nel 2021 avranno NIIP inferiori ai loro parametri di riferimento fondamentali, ma solo per le NIIP degli ultimi due Stati membri si prevede che saranno a livelli inferiori alle soglie prudenziali. Le NIIP di tutti questi Stati membri, nonché di altri paesi dell'Europa centrale e orientale e del Baltico, sono caratterizzate da ingenti stock di investimenti esteri diretti in entrata e da NENDI che sono molto più favorevoli delle loro NIIP. Inoltre, questi paesi sono relativamente grandi percettori di trasferimenti dell'UE nell'ambito del QFP, il che fornisce un sostegno non trascurabile alle loro posizioni esterne. Un ulteriore sostegno agli aumenti delle NIIP della maggior parte di questi paesi proviene dalle sovvenzioni del dispositivo per la ripresa e la resilienza in aggiunta ai trasferimenti del QFP. Nel complesso, le previsioni indicano miglioramenti nelle NIIP di questi paesi, ad eccezione della Romania, la cui posizione dovrebbe leggermente peggiorare (grafico 2.2.4). Nel 2020 si sono registrati andamenti differenziati anche all'interno del gruppo di Stati membri con grandi NIIP positive. Le NIIP dei Paesi Bassi, della Germania, di Malta e del Belgio si sono ulteriormente ampliate, sulla scia del perdurare di consistenti avanzi delle partite correnti nei primi due paesi, e in tutti e quattro i casi sono stati favoriti dal calo del PIL nominale. In particolare, i Paesi Bassi, ma anche Malta, hanno registrato forti effetti di valutazione positivi. Per contro, le variazioni negative della valutazione hanno limitato l'aumento della NIIP tedesca. Le NIIP ampiamente positive di Danimarca e Lussemburgo sono diminuite in presenza di variazioni di valutazione negative, nonostante i forti avanzi delle partite correnti negli ultimi due paesi. Grafico 2.2.5:Tassi di cambio nominale effettivo (NEER) Fonte: Commissione europea In futuro le condizioni di finanziamento esterno potrebbero irrigidirsi, con possibili conseguenze per alcuni paesi non appartenenti alla zona euro. All'inizio della crisi della COVID-19, in diversi paesi non appartenenti alla zona euro si sono avvertite le tensioni esistenti nei mercati finanziari mondiali. All'epoca, le valute di alcuni Stati membri non appartenenti alla zona euro, in particolare il fiorino ungherese, si sono trovate sotto pressione e hanno subito un deprezzamento a marzo e aprile 2020, ma si sono riprese e si sono stabilizzate già a maggio (grafico 2.2.5), quando il clima relativo al rischio globale è migliorato e i flussi di capitali si sono stabilizzati. Non è possibile escludere in prospettiva una rinnovata volatilità dei flussi di capitale o un irrigidimento delle condizioni di finanziamento esterno, parzialmente anticipando l'irrigidimento monetario negli Stati Uniti e in altre economie avanzate. In tale contesto, i paesi non appartenenti alla zona euro con ampie posizioni di accreditamento netto sono meno esposti ai rischi di (ri)finanziamento esterni in caso di loro riemersione, così come gli Stati membri con ingenti stock di riserve di valuta estera. Anche il fabbisogno di finanziamenti esterni, sia del settore privato che del settore pubblico, svolge un ruolo in questo contesto (cfr. sezione 2.4 sul settore pubblico). 2.2.2.Competitività Il costo del lavoro per unità di prodotto è aumentato in tutta l'UE a seguito di marcate riduzioni temporanee della produttività nominale del lavoro durante la crisi della COVID-19. Il quadro di valutazione indica la crescita del costo del lavoro per unità di prodotto, basata sulla crescita cumulativa nei i tre anni fino al 2020, superiore alla soglia in 18 Stati membri rispetto agli otto paesi di un anno fa. Prima del 2020 esistevano segnali di potenziali pressioni di surriscaldamento in alcuni paesi, tra cui Bulgaria, Cechia, Estonia, Ungheria, Lettonia, Lituania, Lussemburgo, Malta, Romania e Slovacchia. Nel solo 2020, la crescita del costo del lavoro per unità di prodotto ha accelerato in 22 Stati membri. Tuttavia, si prevede che questa eccezionale crescita del costo del lavoro per unità di prodotto si invertirà parzialmente in molti paesi nel 2021 e nel 2022, in un contesto di generale aumento della volatilità del costo del lavoro per unità di prodotto. L'impatto della pandemia di COVID-19 e le frizioni strutturali che emergono nel contesto della ripresa rendono difficile valutare le variazioni della competitività di costo. La forte accelerazione della crescita del costo del lavoro per unità di prodotto nel 2020 e la sua prevista parziale inversione nella maggior parte dei paesi nel 2021 e nel 2022, sono soggette a un effetto statistico dovuto ad ampie eccedenze di manodopera e al conseguente calo della produttività nominale pro capite (grafico 2.2.6). Ciò è stato indotto dal sostegno pubblico ai regimi di mantenimento del posto di lavoro, principalmente sotto forma di regimi di riduzione dell'orario di lavoro temporaneamente estesi, che hanno favorito una riduzione delle ore lavorate piuttosto che incidere sui livelli occupazionali. La combinazione fra rallentamento del mercato del lavoro e carenza di competenze indica una futura volatilità e rende incerte le future tendenze del costo del lavoro per unità di prodotto. Esse sono legate a problemi della catena di approvvigionamento e alle frizioni derivanti dalla ripresa economica disomogenea, nonché all'accelerazione della trasformazione digitale e ai cambiamenti strutturali a più lungo termine. Dato che gli ultimi anni sono stati caratterizzati da una forte crescita del costo del lavoro per unità di prodotto in molti paesi, le perdite di competitività di costo restano un rischio da monitorare, in particolare per comprendere in che misura le perdite registrate nel 2020 possano essere recuperate durante la ripresa. Le politiche volte a promuovere la competitività e la produttività rimangono estremamente importanti per una ripresa sostenibile dalla crisi della COVID-19. La produttività del lavoro è diminuita in quasi tutti i paesi dell'UE nel 2020, ma si prevede una ripresa quest'anno e il prossimo (grafico 2.2.6 c). La manodopera impiegata è diminuita durante la crisi della COVID-19, principalmente a causa della riduzione delle ore lavorate, mentre il numero degli occupati è cambiato poco grazie al sostegno di misure governative, tra cui l'ampliamento dei regimi di riduzione dell'orario di lavoro, il cui utilizzo è notevolmente diminuito durante la ripresa. Di conseguenza, nella maggior parte dei paesi la produttività del lavoro basata sul numero degli occupati è diminuita in maggior misura rispetto alla produttività del lavoro basata sulle ore lavorate. Nel 2021 e nel 2022, con l'avvio della ripresa e l'inversione degli effetti dell'eccedenza di manodopera, ci si attende un balzo in avanti dei dati sulla produttività Nel 2022 la produttività pro capite dovrebbe essere superiore al livello del 2019 in tutti gli Stati membri, ad eccezione di Lussemburgo, Malta, Portogallo e Spagna. Gli aumenti salariali sono stati moderati nel 2020, ma se ne prevede una ripresa, talvolta marcata, nel 2021 e nel 2022. La crescita delle retribuzioni è stata modesta nella maggior parte dei paesi dell'UE durante la crisi della COVID-19 (grafico 2.2.6 d). Nelle previsioni la retribuzione per dipendente aumenterà a un tasso annuo superiore al 5 % in Bulgaria, Cechia, Ungheria, Italia, Lettonia, Lituania, Polonia, Romania e Slovacchia nel 2021 e nel 2022. Per Belgio, Estonia e Irlanda gli aumenti dovrebbero collocarsi in media tra il 4 % e il 5 %. In Bulgaria, Cechia, Estonia, Ungheria, Lettonia, Lituania, Romania e Slovacchia, la persistente situazione di alti salari e di aumenti del costo del lavoro per unità di prodotto era già fonte di preoccupazione prima della pandemia, sollevando interrogativi sulla competitività di costo. In tutta la zona euro, gli andamenti del costo del lavoro per unità di prodotto dovrebbero tornare a sostenere il riequilibrio esterno una volta compensati gli effetti sulla produttività. Nel 2020 la crescita del costo del lavoro per unità di prodotto è stata più sostenuta in alcuni paesi debitori netti, come la Grecia, il Portogallo e la Spagna, in quanto hanno registrato recessioni più marcate e una consistente eccedenza di manodopera. Entro il 2022 la crescita del costo del lavoro per unità di prodotto cambierà ancora una volta in senso più favorevole al riequilibrio esterno, in quanto si prevede che sarà leggermente inferiore per i paesi debitori netti che per i paesi creditori netti (grafico 2.2.7). Il più limitato impatto sul riequilibrio rispetto al periodo pre-pandemia è stato influenzato dall'impatto persistente sulla produttività, che dovrebbe essere affrontato per superare le divergenze esistenti. Per contro, si prevede che i redditi da lavoro dipendente saranno più elevati nei paesi creditori netti che nei paesi debitori netti. Grafico 2.2.6:Crescita del costo del lavoro per unità di prodotto, retribuzioni e produttività Fonte: AMECO e Previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione europea. Grafico 2.2.7:Aumento del costo del lavoro per unità di prodotto nella zona euro Fonte: AMECO e Previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione europea.

Nel 2020 i tassi di cambio effettivi nominali si sono apprezzati nella maggior parte dei paesi. Gli apprezzamenti più marcati sono stati registrati per Bulgaria, Grecia, Lettonia, Lituania e Svezia. Solo l'Ungheria e, in misura minore, la Cechia e la Polonia hanno registrato deprezzamenti nominali. L'apprezzamento dei tassi di cambio effettivi nominali riflette anche l'apprezzamento dell'euro all'inizio della pandemia di COVID-19 e la connessa ricerca di un porto sicuro. Finora, nel 2021, i tassi di cambio effettivi nominali si sono apprezzati nella maggior parte dei paesi dell'UE, sebbene nella maggior parte dei casi in misura più moderata rispetto al 2020. I tassi di cambio effettivo reale basati sull'indice dei prezzi al consumo armonizzato (IPCA) si sono moderatamente apprezzati nella maggior parte degli Stati membri nel 2020, riflettendo in parte gli apprezzamenti nominali. Gli unici paesi che hanno registrato un deprezzamento del tasso di cambio effettivo reale basato sull'IPCA sono la Croazia e l'Ungheria. Gli apprezzamenti più marcati sono stati registrati in Bulgaria, Lituania e Svezia. Questo moderato apprezzamento fa seguito a un deprezzamento registrato nella maggior parte degli Stati membri nel 2019. In prospettiva, il tasso di cambio effettivo reale basato sul deflatore del PIL, per il quale sono disponibili previsioni per il 2021, suggerisce che i tassi di cambio reali dovrebbero aumentare moderatamente, con apprezzamenti significativi solo in Bulgaria, Cechia, Lituania e Svezia (grafico 2.2.8 b). Gli andamenti del tasso di cambio effettivo reale sono favorevoli al riequilibrio esterno, ma solo in misura limitata. Alcuni paesi creditori netti, tra cui Danimarca, Germania, Paesi Bassi e Malta, hanno registrato nel 2020 un apprezzamento del tasso di cambio effettivo reale leggermente superiore alla media dell'UE. Alcuni paesi grandi debitori netti o paesi maggiormente colpiti dalla recessione causata dalla COVID-19, come Cipro, Croazia, Grecia, Italia, Portogallo o Spagna, hanno registrato alcuni incrementi di competitività rispetto a tali paesi creditori netti, grazie a una minore inflazione, come suggerito da andamenti più moderati del tasso di cambio effettivo reale (grafico 2.2.8). Questa tendenza sembra persistere anche nel 2021, suggerendo che gli andamenti del tasso di cambio effettivo reale rimangono moderatamente favorevoli al riequilibrio esterno nel breve periodo. Grafico 2.2.8:Dinamica del tasso di cambio effettivo nominale e reale (NEER e REER) Fonte: AMECO e Previsioni economiche d'autunno 2021 della Commissione europea. Le quote del mercato delle esportazioni hanno registrato forti fluttuazioni nel 2020 e tre Stati membri hanno registrato perdite superiori alla soglia del quadro di valutazione. Sulla base delle variazioni cumulate nell'arco di cinque anni, Francia, Grecia e Spagna hanno registrato notevoli perdite di quote del mercato delle esportazioni superiori alla soglia. Per contro, molti paesi hanno registrato notevoli acquisizioni, superiori al 30 % nel caso di Irlanda, Lituania e Polonia. Le quote del mercato delle esportazioni hanno subito forti fluttuazioni nel 2020. I paesi dell'UE, in media, hanno acquisito quote del mercato delle esportazioni solo nel 2020, ma con forti differenze tra i paesi. Alcuni paesi con importanti perdite di quote del mercato delle esportazioni nel 2020 dovrebbero recuperare solo una parte delle perdite nel prossimo futuro. A parte Austria ed Estonia, il brusco calo del saldo dei servizi nel contesto della crisi della COVID-19 si è arrestato negli ultimi trimestri in Bulgaria, Croazia, Cipro, Grecia, Ungheria, Italia, Malta, Portogallo e Spagna. Il saldo della bilancia commerciale dei servizi della Germania continua a registrare un lieve avanzo, dopo un netto miglioramento dall'inizio del 2020. Dal 2019 il saldo della bilancia commerciale dei beni ha registrato un andamento più favorevole in diversi paesi, compensando in parte il calo del saldo della bilancia commerciale dei servizi. Le quote del mercato delle esportazioni dovrebbero aumentare in modo particolarmente marcato in Croazia, Grecia e Spagna nel 2021 e nel 2022, con la ripresa dei viaggi transfrontalieri, ma non in tutti i casi in misura sufficiente a recuperare tutte le perdite registrate nel 2020. Nel complesso, per il periodo 2020-2022 le quote del mercato delle esportazioni dovrebbero aumentare maggiormente in Estonia, Irlanda, Lituania, Lussemburgo e Polonia e diminuire in Grecia, Spagna, Francia e Portogallo. L'evoluzione della quota del mercato delle esportazioni potrebbe contribuire in futuro ad un certo riequilibrio esterno. I paesi con un forte avanzo delle partite correnti, tra cui Danimarca, Germania e Paesi Bassi, dovrebbero perdere quote del mercato delle esportazioni nel periodo 2020-2022. I dati per il secondo trimestre del 2021 continuano a mostrare avanzi del saldo della bilancia commerciale dei servizi, in percentuale del PIL, in un contesto di rafforzamento del saldo della bilancia commerciale dei beni in Germania e nei Paesi Bassi. Tuttavia, è probabile che questi paesi perdano parte dell'aumento della quota del mercato delle esportazioni nel settore dei servizi acquisito dal periodo COVID-19 con la ripresa dei flussi turistici. Riquadro 1: Il turismo durante la crisi della COVID-19 Il turismo è stato una delle attività economiche più duramente colpite dalla crisi della COVID-19, in quanto fra le misure volte a contenere la pandemia vi sono state le restrizioni nel settore alberghiero e dei viaggi internazionali. L'entità dell'impatto negativo si riflette nella forte diminuzione dei pernottamenti turistici (grafico 1): ad aprile 2020, il numero di pernottamenti nelle strutture ricettive turistiche è diminuito del 95 % rispetto allo stesso mese del 2019. Nei mesi estivi si è registrata una sostanziale ripresa, in quanto ad agosto 2020 il turismo interno si è avvicinato ai livelli del 2019. Per contro, al picco di agosto, i pernottamenti transfrontalieri sono rimasti inferiori del 60 % rispetto al livello di agosto 2019. Con la seconda ondata della pandemia, le attività relative ai viaggi hanno subito un nuovo calo. Nel maggio 2021 è iniziata una ripresa recente e più forte, anche per quanto riguarda il turismo transfrontaliero. Essa ha fatto seguito ai notevoli progressi compiuti nella vaccinazione e nel coordinamento delle norme in materia di viaggi transfrontalieri all'interno dell'Unione, grazie all'introduzione del certificato Covid digitale dell'UE. Nel mese di luglio il turismo nazionale e quello transfrontaliero sono aumentati rispetto al livello del 2020 e il secondo ha registrato un miglioramento più marcato. Tenendo conto anche delle previsioni a brevissimo termine per agosto e settembre emerge che, nell'estate 2021, l'attività turistica complessiva è aumentata di circa il 30 % rispetto al 2020, ma rimane ancora inferiore del 16 % rispetto ai livelli del 2019, con alcuni cambiamenti nella composizione ( I ). Mentre nei mesi estivi del 2021 il turismo interno sembra aver superato i livelli raggiunti nell'estate del 2019, i viaggi transfrontalieri restano ancora inferiori di oltre il 40 % rispetto ai livelli pre-pandemia. Dal confronto tra i primi nove mesi del 2021 e lo stesso periodo del 2020 emerge che i risultati del turismo nel 2021 sono aumentati solo del 12 % circa, riflettendo in parte il fatto che il primo trimestre del 2020 è stato in larga misura non influenzato dalla pandemia. Grafico 1:Pernottamenti turistici nell'UE nel 2020 e nel 2021 Fonte: Eurostat e stime della Commissione europea. Gli Stati membri fortemente dipendenti dalle esportazioni di servizi di viaggio sono stati colpiti soprattutto dal crollo dei viaggi transfrontalieri dovuto alla pandemia. La forte contrazione del turismo internazionale ha avuto un impatto particolarmente grave su alcuni paesi debitori netti, come Croazia, Cipro, Grecia, Portogallo o Spagna, che registrano avanzi elevati nel commercio dei servizi di viaggio, nonché per Malta (grafico 2 a) ( II ). Per la maggior parte di questi paesi, l'impatto del declino del turismo internazionale sui saldi della bilancia commerciale spiega sostanzialmente il peggioramento registrato nel corso del 2020 dei loro saldi complessivi della bilancia commerciale ( III ) ( IV ). Nel 2021, con lo slancio della ripresa del turismo transfrontaliero, si riscontra una graduale inversione degli effetti negativi sui grandi esportatori di servizi turistici. All'altra estremità dello spettro troviamo paesi che, di norma, importano più servizi di viaggio di quanti ne esportano. Per loro, la riduzione dei viaggi internazionali ha avuto un effetto parzialmente positivo sulla bilancia commerciale, in quanto i turisti si sono rivolti verso destinazioni nazionali. Grafico 2:Impatto della contrazione del turismo sui saldi della bilancia commerciale e sulle proiezioni di pernottamenti per il 2021 Fonte: Eurostat e stime della Commissione europea. I dati preliminari sul 2021 indicano una ripresa parziale e graduale del turismo internazionale, che tuttavia varia da paese a paese. Il numero di pernottamenti in alloggi turistici da parte di turisti stranieri nel 2021 è dato in considerevole aumento in Croazia, Cipro e Grecia, e in aumento leggermente inferiore in Spagna (grafico 2 b) ( V ). Nel contempo la ripresa dell'attività turistica internazionale in Portogallo sembra più modesta, ma il livello rimane leggermente superiore rispetto a quello previsto per la Spagna. Si prevedono aumenti significativi del turismo transfrontaliero anche in Bulgaria, Italia, Romania e Slovenia, mentre in Austria e Paesi Bassi, ad esempio, insieme ad alcuni altri Stati membri, sono previsti cali, probabilmente a causa delle diverse distribuzioni stagionali delle visite dei turisti stranieri, nonché degli effetti del cambiamento di destinazione dei viaggi nel 2020 e nel 2021. 2.3. Debito privato e mercati immobiliari 2.3.1.Debito privato I rapporti debito/PIL del settore privato sono aumentati notevolmente con la crisi della COVID-19, ma si prevede che torneranno alla tendenza al ribasso nel 2021 nella maggior parte dei paesi. Nel 2020, il rapporto debito/PIL del settore privato è aumentato in tutti i paesi dell'UE, ad eccezione di Danimarca, Irlanda e Lituania (grafico 2.3.1), interrompendo la riduzione dell'indebitamento che era in atto in molti paesi. L'aumento nel 2020 è stato causato principalmente dal calo del PIL, ma l'indebitamento è aumentato anche nella maggior parte dei paesi, in particolare per le imprese. Le garanzie sul credito e le moratorie sul rimborso del debito hanno costituito importanti misure politiche per superare le carenze di liquidità verificatesi all'inizio della crisi della COVID-19, ma hanno anche contribuito all'aumento del debito. Il rapporto debito/PIL del settore privato ha superato la soglia del quadro di valutazione del 133 % del PIL in 12 Stati membri (Belgio, Cipro, Danimarca, Finlandia, Francia, Irlanda, Lussemburgo, Malta, Paesi Bassi, Portogallo, Spagna e Svezia) rispetto a 10 paesi un anno fa, quando Spagna e Malta si trovavano al di sotto di tale soglia (grafico 2.3.1). Vi sono stati forti aumenti per altri Stati membri che sono rimasti al di sotto della soglia. Il totale degli stock di debito privato appare elevato rispetto ai parametri di riferimento che tengono conto dei fondamentali economici specifici per paese e che applicano soglie che tengono conto delle preoccupazioni prudenziali ( ). È il caso di Belgio, Cipro, Danimarca, Francia, Grecia, Irlanda, Lussemburgo, Malta, Paesi Bassi, Portogallo, Spagna e Svezia. Nel complesso, la crisi della COVID-19 ha aumentato i rischi associati ai livelli del debito privato. Con la ripresa economica, i rapporti debito privato/PIL dovrebbero iniziare a diminuire nel 2021 in tutta l'UE (grafico 2.3.1). Tuttavia, si prevede che rimang