COMMISSIONE DELLE COMUNITÀ' EUROPEE 
Bruxelles, 10.06.1997 
COM(97)283 def. 
Libro verde sui regimi pensionistici integrativi 
nel mercato unico 
(presentato dalla Commissione) 

/ regimi pensionistici integrativi nel mercato unico 
INDICE 
INTRODUZIONE E SOMMARIO I 
CAPITOLO I IL CONTESTO DEMOGRAFICO ED ECONOMICO 1 
A. Tendenze demografiche attuali 1 
B. Implicazioni finanziarie dei cambiamenti demografici per i regimi 
pensionistici statali 1 
C. Struttura attuale delle prestazioni pensionistiche 2 
D. Conclusione 8 
CAPITOLO II PENSIONI E MERCATI DEI CAPITALI NELL'UE 9 
A. Dimensioni dei fondi pensione dell'Unione europea 9 
B. Politica di investimento dei fondi pensione e assicurazione vita dell'Unione 10 
europea 
C. Rendimento delle attività dei fondi pensione 10 
D. Effetti delle differenze di rendimento 11 
E. È possibile accrescere il rendimento senza assumere rischi eccessivi? 12 
F. In che modo i mercati europei dei capitali potrebbero assorbire la crescita futura 
degli investimenti dei fondi pensione e delle imprese di assicurazione vita 
dell'Unione europea? 13 
CAPITOLO III DISPOSIZIONI PRUDENZIALI ADEGUATE AL MERCATO 16 
UNICO 
A. Ruolo della vigilanza nel caso dei fondi pensione, dei fondi assicurazione vita e 
dei gestori di fondi 16 
B. Effetti di una eccessiva regolamentazione sugli investimenti dei fondi pensione 
del secondo pilastro 16 
C. Disposizioni concernenti gli investimenti delle imprese di assicurazione del ramo 
vita del terzo pilastro 18 
D. Regole identiche a livello di Unione europea per i regimi del secondo e del terzo 
pilastro? 19 
E. Gestori di fondi 20 
F. Prospettive future 21 
CAPITOLO IV FACILITARE LA LIBERA CIRCOLAZIONE DEI 
LAVORATORI 23 
A. Considerazioni generali 23 
B. Ostacoli alla libera circolazione delle persone relativi alle pensioni integrative 23 
C. Ipotesi di azione 27 
CAPITOLO V RILEVANZA DELL'IMPOSIZIONE FISCALE SULLE 29 
PENSIONI INTEGRATIVE 
A. Considerazioni generali 29 
B. Evitare la doppia imposizione 30 
C. Argomenti a favore di un approccio comune 3 I 
l *\ 
TABELLE 
Tabella I Livelli di copertura - Pilastro 2 
Tabella II Attività dei fondi pensione - totale e in percentuale del PIL (1993) 
Tabella III Attività delle imprese di assicurazione vita - totale e in percentuale del 
PIL (1995) 
Tabella IV Distribuzione delle attività dei fondi pensione (pilastro 2) in % del totale 
delle attività (1994) 
Tabella V Distribuzione delle attività delle assicurazioni vita (pilastro 3) in % del 
totale delle attività (1994) 
Tabella VI Differenze del tasso di rendimento delle azioni rispetto alle obbligazioni 
Tabella VI a Tassi di rendimento reali (in percentuale annua) (1967-1990) in valuta 
nazionale 
Tabella VI b Rendimento in più dei mercati delle azioni rispetto alle obbligazioni in 
percentuale annua (1981-1995) in valuta nazionale 
Tabella VI e Rendimento reale (in % annua) sui mercati USA, sul mercato UK e sul 
mercato belga 
Tabella VII Fondi pensione 1984-1993. Tassi di rendimento medi, volatilità e 
rapporto tra rendimento e rischio 
Tabella Vili Dimensioni dei mercati mobiliari (azioni nazionali) (1996) 
Tabella IX Sintesi delle normative nazionali sui portafogli dei fondi pensione 
(pilastro 2) 
Tabella X Norme UE sugli investimenti delle imprese di assicurazione vita (pilastro 
3) 
Tabella XI Sintesi delle normative nazionali sulle imprese di assicurazione vita 
(pilastro 3) 
Tabella XII Attività dei regimi di assicurazione collettiva in % delle attività dei fondi 
pensione del pilastro 2 (1994) 
Tabella XIII Fondi pensione e assicurazione vita 
Note 
16 
Introduzione e Sommario 
I regimi pensionistici costituiscono un elemento fondamentale della protezione sociale 
nell'Unione europea, come risulta chiaramente dalla comunicazione della Commissione 
sulla protezione sociale . Il presente Libro verde, prendendo le mosse da detta 
comunicazione, sviluppa un certo numero di idee attinenti ai regimi pensionistici 
integrativi. Attualmente nell'I il7, a fronte di ogni pensionato vi sono quattro persone in 
età lavorativa che versano contributi; nel 2040 ve ne saranno due. Questa previsione è 
dovuta alla maggiore longevità ed alla riduzione del tasso di natalità registrate in Europa. 
II numero delle nascite in Europa è secso da una media di 2,5 per donna nel 1965 a 1,8 in 
Francia e nel Regno Unito e a meno di 1,5 in Germania, Italia e Spagna. Questo 
fenomeno non è limitato all'UE, ma lo si riscontra anche, in misura più o meno 
accentuata, nella maggior parte dei paesi sviluppati. 
Nell'UE le pensioni pubbliche dei regimi obbligatori sono finanziate per lo più dalle 
entrate correnti dello Stato (principio di ripartizione). Attualmente non esistono infatti, in 
genere, accantonamenti destinati specificamente a finanziare le pensioni pubbliche. Se le 
attuali politiche pensionistiche non verranno modificale, si registrerà un inevitabile 
aumento della spesa pensionistica pubblica a causa del numero crescente di pensionati. 
Al momento, le pensioni pubbliche rappresentano il 10% del PIL, valore che è destinato 
ad aumentare notevolmente entro il 2030 se le politiche in materia non verranno 
modificate. Sarà difficile per gli Stati membri far fronte al crescente fabbisogno 
finanziario per le prestazioni pensionistiche tenuto conto del livello già elevato della 
spesa pubblica nell'UE e del loro impegno ad adottare politiche di bilancio rigorose. 
Diversi Stati membri hanno già avviato riforme volte a garantire la sostenibilità dei 
regimi pensionistici pubblici ed altre riforme sono allo studio. Attualmente le pensioni 
pubbliche (primo pilastro) costituiscono il grosso delle prestazioni pensionistiche erogate 
(l'88%), ma la necessità di mantenere i livelli di reddito dopo il pensionamento 
determinerà probabilmente un maggiore ricorso alle altre principali fonti di reddito da 
pensione integrativo: 
• regimi pensionistici professionali (secondo pilastro); 
• piani pensione individuali, offerti solitamente da imprese di assicurazione del 
ramo vita (terzo pilastro). 
La Commissione riconosce chiaramente che le politiche relative ai regimi pensionistici 
integrativi del secondo e terzo pilastro esaminati nel presente documento non 
costituiscono certamente la panacea per far fronte alle previste difficoltà generate dai 
cambiamenti demografici. I regimi di sicurezza sociale degli Stati membri continueranno 
ad erogare il grosso delle prestazioni pensionistiche, ponendo l'accento sulla solidarietà 
sociale sia all'interno della medesima generazione che tra generazioni diverse. 
Nel rispetto del principio della sussidiarietà, spetta agli Stati membri decidere il ruolo che 
desiderano sia svolto da ciascuna di queste tre fonti di prestazioni pensionistiche. Essi 
hanno la possibilità di modificare il rapporto tra tali fonti sia direttamente, cambiando la 
normativa sulle pensioni pubbliche o rendendo obbligatori i regimi professionali, sia 
indirettamente, attraverso incentivi fiscali. Tuttavia, data l'esistenza ed il probabile 
/ e 
sviluppo dei regimi integrativi a capitalizzazione, il presente Libro verde esamina in che 
modo il mercato unico possa consentire un funzionamento più efficiente di tali regimi. 
Contrariamente ai regimi pubblici, i regimi del secondo e terzo pilastro sono perlopiù a 
capitalizzazione, vale a dire coperti da attività investite per finanziare le prestazioni 
pensionistiche future . Anche se attualmente il contributo di tali regimi al monte pensioni 
è relativamente modesto, i fondi investiti per far fronte alle obbligazioni pensionistiche 
future sono decisamente ingenti: nel 1993, ben 1 200 miliardi di ECU sono stati investiti 
per conto di regimi pensionistici integrativi; dei 1 600 miliardi di ECU di attività delle 
imprese di assicurazione, una quota modesta ma significativa è destinata a coprire 
prestazioni pensionistiche. 
In futuro, questi fondi sono probabilmente destinati ad aumentare. Sarebbe sufficiente 
che in tutti gli Stati membri i regimi del secondo pilastro raggiungano solo la metà della 
copertura che assicurano attualmente nei Paesi Bassi e nel Regno Unito (per il momento 
gli Stati membri con la copertura più estesa) perché questi fondi si attestino sui 3 000 
miliardi di ECU. 
Lo sviluppo dei fondi pensione è uno degli strumenti utilizzabili per mantenere il livello 
del reddito dopo il pensionamento. Essi offrono all'economia dell'UE un'opportunità di 
sviluppo; il presente Libro verde si chiede in che modo ne possano beneficiare i mercati 
dei capitali dell'UE, in particolare in vista delle positive conseguenze della realizzazione 
dell'Unione economica e monetaria. Attualmente, nella maggior parte degli Stati 
membri, i regimi pensionistici professionali o collegati alle assicurazioni sulla vita 
investono buona parte delle loro attività in titoli di stato nazionali. Considerato l'impegno 
degli Stati membri al raggiungimento ed al mantenimento della stabilità finanziaria, 
appare probabile che la capacità di crescita dei titoli di Stato risulti limitata. Ciò potrebbe 
comportare un incremento nell'offerta di azioni e di titoli da parte del settore privato 
qualora l'aumento dei fondi disponibili possa essere assorbito dal mercato dei capitali 
comunitario. Anche questo ne uscirebbe infine trasformato grazie, in particolare 
all'afflusso di abbondante capitale a lungo termine, con effetti benefici per l'industria e le 
infrastrutture comunitarie. 
Alcune delle norme imposte attualmente dagli Stati membri nel quadro della vigilanza 
prudenziale di questi fondi sembrano andare al di là di quanto obiettivamente necessario, 
limitando la libera circolazione dei capitali all'interno del mercato unico. È evidente che 
la vigilanza prudenziale è necessaria per garantire che i fondi pensione e le imprese di 
assicurazione del ramo vita siano in grado di far fronte alle obbligazioni pensionistiche 
future. Uno degli obiettivi del Libro verde è esaminare come si possa mantenere la 
certezza delle prestazioni eliminando le attuali restrizioni sproporzionate e consentendo 
al tempo stesso lo sviluppo di un autentico mercato unico dei fondi pensione a vantaggio 
dei pensionati attuali e di quelli futuri. Dai dati a disposizione, sembra che disposizioni 
prudenziali alternative possano offrire lo stesso livello di sicurezza e presentino inoltre 
due vantaggi ulteriori: 
- sarebbero compatibili con la libera circolazione dei capitali ed incoraggerebbero 
l'espansione del mercato dei capitali comunitario (tale mercato verrebbe ad avere 
una liquidità maggiore rispetto ai singoli mercati nazionali); 
Jd 
- consentirebbero inoltre ai fondi pensione di investire una quota maggiore delle 
loro attività in diversi strumenti finanziari a lungo termine, tra cui le azioni, in 
linea con la struttura delle loro passività. Grazie a questa strategia si potrebbero 
aumentare i rendimenti degli investimenti dei fondi pensione, in quanto tali 
strumenti hanno offerto in genere un rendimento più elevato rispetto ai titoli di 
Stato. 
Quest'ultimo punto potrebbe avere una certa rilevanza. Alcuni fondi pensione dell'UE 
potrebbero aumentare il loro attuale tasso di rendimento diversificando gli investimenti e 
sfruttando i vantaggi di un mercato unico per gli investimenti. Su un periodo pari alla 
normale durata della vita lavorativa, anche un incremento relativamente modesto del 
tasso di rendimento potrebbe determinare differenze notevoli per quanto riguarda l'entità 
della pensione erogata o i contributi necessari per il finanziamento di una data pensione. 
La riduzione dei costi sostenuti dalle imprese per finanziare pensioni di uguale importo 
avrebbe ripercussioni positive in termini di creazione di posti di lavoro. La Comunità si è 
impegnata a promuovere l'occupazione nell'Unione, come confermato dal Patto di 
fiducia della Commissione e dalla strategia in materia di occupazione concordata al 
Consiglio europeo di Dublino. 
Va chiarito comunque che l'obiettivo dei presente Libro verde non è promuovere gli 
investimenti azionari o in altre attività da parte dei fondi pensione. Si ritiene tuttavia che i 
gestori di tali fondi debbano avere la libertà di investire nelle attività che ritengono più 
adeguate per il loro particolare fondo pensione e che tale libertà possa essere esercitata 
all'interno di un mercato unico. Questa libertà non può certamente essere assoluta, ma 
deve essere limitata da regole di ordine prudenziale ed essere soggetta a vigilanza. La 
Commissione intende comunque mantenere il livello attuale di protezione dei fondi 
pensione. Le considerazioni di carattere prudenziale assumono un'importanza ancora 
maggiore nel caso delle azioni, alla luce della maggiore volatilità di questi titoli nel breve 
periodo. La Commissione sta studiando modalità alternative di vigilanza che siano 
adeguate al mercato unico. 
Il presente Libro verde sottolinea inoltre la necessità di confermare il diritto dei gestori 
autorizzati di fondi di investimento di prestare i loro servizi anche in altri Stati membri. 
In tal modo, non solo gli stessi gestori potrebbero beneficiare dei vantaggi del mercato 
unico, ma l'accresciuta concorrenza potrebbe determinare riduzioni dei costi e spingere i 
gestori a migliorare le proprie prestazioni. Il risultato sarebbe un aumento dei rendimenti 
degli investimenti a vantaggio degli affiliati ai regimi pensionistici. 
Promuovere la mobilità dei lavoratori all'interno dell'Unione è un obiettivo fondamentale 
della Comunità. Tuttavia, se per le pensioni obbligatorie esistono accordi volti a facilitare 
la libera circolazione dei lavoratori, per quanto riguarda i regimi pensionistici integrativi 
non esiste una normativa comunitaria che tuteli chi cambia lavoro. I regimi pensionistici 
integrativi possono costituire un serio ostacolo alla mobilità dei lavoratori. Ciò può 
avvenire attualmente anche per gli spostamenti all'interno di uno stesso Stato membro e 
accade dunque in misura ancora maggiore per i trasferimenti verso altri Stati membri. La 
questione delle pensioni integrative dei lavoratori migranti è stata presa in considerazione 
nel rapporto del Gruppo ad alto livello sulla libera circolazione dei lavoratori presieduto 
dalla signora Simone Veil. In tale rapporto si giunge alla conclusione che sono necessari 
/e 
interventi per consentire ai lavoratori migranti di ricevere un trattamento equivalente a 
quello dei lavoratori che cambiano impiego all'interno di uno Stato membro. Il presente 
Libro verde esamina le misure da adottare a tal fine. 
La tassazione svolge un ruolo importante per quanto concerne gli accantonamenti per le 
pensioni e l'organizzazione dei regimi pensionistici. Ciò grazie al trattamento fiscale 
privilegiato di cui godono i contributi versati, il reddito dei fondi e gli utili in conto 
capitale nonché le prestazioni erogate. Sono già in vigore regolamentazioni per 
controllare l'utilizzo di queste agevolazioni fiscali. Tuttavia, esse possono rappresentare 
un ostacolo per un mercato unico, sia per i regimi professionali che per quelli collegati 
alle assicurazioni sulla vita, e possono limitare la mobilità dei lavoratori. Il Libro verde si 
interroga pertanto su quali iniziative siano necessarie per realizzare dei passi avanti in 
questo campo. 
La Commissione ritiene che le idee discusse nel presente Libro verde possano apportare 
un contributo significativo alla soluzione del problema del mantenimento del reddito dei 
pensionati nonché alla riduzione del costo del lavoro. Sebbene interventi siano necessari 
anche in altri campi (in modo particolare per quanto concerne la riforma dei sistemi 
pubblici, la mobilità dei lavoratori e la tassazione), l'Unione non può permettersi di 
sprecare l'occasione offerta da un cambiamento di politica in materia di investimenti dei 
fondi pensione e delle assicurazioni del ramo vita. Si precisa che nel presente Libro verde 
ci si è astenuti dall'affrontare i problemi relativi alla protezione dei consumatori (ad es. 
quelli dei consulenti e delle tecniche di vendita), salvo che sotto il profilo prudenziale. 
La Commissione invita gli Stati membri, il Parlamento europeo, il Comitato economico e 
sociale, il Comitato delle regioni, le parti sociali, gli operatori economici, le 
organizzazioni di rappresentanza, i consumatori e tutte le parti interessate a trasmettere le 
proprie osservazioni in merito alle questioni sollevate nel presente documento. Le 
risposte vanno inviate per iscritto entro il 31 dicembre 1997 al seguente indirizzo: 
Al Direttore generale - DG XV 
Commissione europea 
Rue de la Loi 200 
B-l 049 Bruxelles 
Fax: (+32 2) 295 65 00 
Indirizzo Internet: John.Mogg@dgl5.cec.be 
IV *4 
Capitolo I II Contesto Demografico ed Economico 
A. Tendenze demografiche attuali 
1. La struttura demografica dell'Unione europea sta cambiando notevolmente. L'indice 
di dipendenza (il rapporto tra gli anziani e la popolazione in età lavorativa) sta 
aumentando nella maggior parte degli Stati membri e ha già raggiunto livelli senza 
precedenti. Negli ultimi decenni sono avvenuti in particolare due cambiamenti 
demografici importanti che sono alla base del previsto aumento dell'indice di 
dipendenza: una diminuzione del tasso di fecondità ed un aumento delle speranze di 
vita. Sebbene gli effetti a lungo termine del processo di invecchiamento sui bilanci 
pubblici siano alquanto incerti e dipendano dal modo in cui l'economia e la società si 
adattano al tale processo, è probabile che nei prossimi anni si registrerà una notevole 
spinta all'aumento della spesa pubblica. Buona parte di questa pressione ricadrà sui 
regimi pensionistici nell'ambito dei sistemi pubblici di sicurezza sociale, che erogano 
la quota di gran lunga più consistente delle pensioni in Europa, in quanto la spesa per 
tali prestazioni dipende in misura notevole dalla composizione della popolazione in 
relazione all'età. Pressioni demografiche analoghe si riscontrano negli USA e in 
Giappone. 
2. Le conseguenze di tali cambiamenti sono di vasta portata. La combinazione del calo 
delle nascite e dell'aumento delle speranze di vita implica che, con l'andar del tempo, 
il rapporto tra coloro che sono andati in pensione ed il numero dei lavoratori 
aumenterà sensibilmente. Attualmente, per ogni pensionato vi sono quattro persone in 
età lavorativa che versano contributi di sicurezza sociale. Per il 2040 si prevede che in 
media queste quattro persone dovranno mantenere due pensionati. In taluni Stati 
membri questo rapporto sarà ancora più sfavorevole. 
B. Implicazioni finanziarie dei cambiamenti demografici per i regimi pensionistici 
statali 
3. Gli effetti di questa evoluzione saranno graduali. La Commissione ha condotto uno 
studio delle proiezioni effettuate nei vari Stati membri in relazione alla spesa 
pensionistica per i prossimi decenni . Sono state prese in considerazione le proiezioni 
più recenti fondale sulla normativa in vigore, comprese le riforme già annunciate. Lo 
studio è giunto alle conclusioni riportate in appresso . 
• Nel periodo 1995-2030 nel suo complesso, la media ponderata dei rapporti spesa 
pensionistica/PIL negli 11 Stati membri per i quali sono disponibili proiezioni fino 
al 2030 aumenterà di 3 punti percentuali (nello scenario più favorevole) o fino a 4 
punti percentuali (nello scenario più sfavorevole). Le pressioni sulla spesa saranno 
relativamente marcate in diversi Stati membri che non hanno ancora riformato in 
modo sostanziale i propri regimi pensionistici (Belgio, Danimarca, Irlanda, 
Lussemburgo, Paesi Bassi), ma anche in alcuni Stati membri che hanno già 
introdotto riforme di un certo rilievo (Finlandia, Francia, Germania). Gli aumenti 
della spesa dovrebbero essere alquanto contenuti (negli scenari economici 
favorevoli) in Italia, Portogallo, Spagna, Svezia e nel Regno Unito. 
• Entro il 2030, in diversi Stati membri (Belgio, Finlandia, Francia, Germania, Italia, 
Lussemburgo e Paesi Bassi), il rapporto spesa pensionistica/PIL potrebbe essere 
"% 
dell'ordine del 15-20%. La spesa dovrebbe essere inferiore in Danimarca, Spagna, 
Svezia (tra il 10 e il 15%) e in Irlanda, Portogallo e nel Regno Unito (inferiore al 
10%)6. 
4. Attualmente, circa F8X% di tutte le pensioni erogate ncll'UL è costituito da pensioni 
erogate dallo Stato. A sua volta, questa spesa pensionistica rappresenta una quota 
significativa del PIL - all'incirca il 10%7. Pertanto, eventuali aumenti della spesa 
pensionistica complessiva a carico degli Stati membri si ripercuoteranno sui bilanci 
pubblici. Grazie alle riforme già messe in atto dalla maggior parte degli Stati membri, 
in genere l'aumento della spesa pensionistica in percentuale del PIL è ormai dovuto 
esclusivamente alle tendenze demografiche. 
C. Struttura attuale delle prestazioni pensionistiche 
5. Nel rispetto del principio della sussidiarietà, spetta ad ogni Stato membro definire la 
struttura nazionale del sistema pensionistico più rispondente alle sue particolari 
esigenze. L'importanza relativa dei tre pilastri in ciascuno Stato membro variera 
pertanto notevolmente e dipenderà dalla disciplina legislativa del sistema 
pensionistico nonché da altri fattori, quali il regime fiscale. Analogamente, anche la 
natura di questi pilastri può variare sensibilmente. In Finlandia, per esempio, il primo 
pilastro è costituito dal regime pubblico obbligatorio e da un regime settoriale 
anch'esso obbligatorio parzialmente fondato sul sistema di capitalizzazione8. In 
Francia esiste un secondo pilastro obbligatorio che svolge un ruolo molto importante e 
che è gestito sulla base del principio di ripartizione. Nel Regno Unito vi è un regime 
complementare obbligatorio legato al reddito rientrante nel primo pilastro , mentre i 
regimi del secondo pilastro non sono obbligatori a livello nazionale. In Germania, 
Austria, Lussemburgo ed in misura minore in Svezia, una quota significativa delle 
pensioni integrative viene erogata nell'ambito di regimi basati sul principio di 
ripartizione e finanziati con accantonamenti dei datori di lavoro. Al contrario, in 
Spagna, i regimi finanziati attraverso riserve contabili non sono più consentiti. 
6. Nel complesso, per il loro reddito dopo il pensionamento i lavoratori dipendenti 
dell'UE dipendono da una serie di fonti che, in termini economici generali, possono 
essere descritte come segue. 
pilastro 1 pensioni forfettarie del regime di sicurezza sociale (sistemi a 
ripartizione) 
sistemi a prestazioni definite e commisurate alla retribuzione (sistemi a 
ripartizione/a capitalizzazione) 
pilastro 2 regimi pensionistici professionali (sistemi a ripartizione/a 
capitalizzazione) 
pilastro 3 piani pensione (prevalentemente) abbinati all'assicurazione sulla vita °. 
La tabella seguente dimostra quanto contino attualmente i regimi rientranti nel 
primo pilastro. A titolo di paragone, i regimi del secondo pilastro rappresentano solo 
il 7% delle pensioni erogate. 
Fonti delle prestazioni erogate nell 'UE in percentuale delle prestazioni complessive 
(1994, escluse Austria, Finlandia e Svezia) 
Tipo di regime 
Pilastro n. 1 88,8% 
Principio di ripartizione 
Pilastro n. 2 7% 
Fondi a capitalizzazione, accantonamenti 
contabili, piani pensione assicurativi 
Pilastro n. 3 0.9% 
Pensioni personali 
Altre • 3,3% 
Pensioni sociali subordinate al reddito, 
reddito minimo garantito, assegni di 
povertà 
Fonte: Eurostat 
7. Il primo pilastro 
Si tratta del regime pubblico di base, generalmente a partecipazione obbligatoria. I 
regimi sono finanziati sulla base del principio di ripartizione, vale a dire che i 
contributi dei lavoratori in attività vengono utilizzati per finanziare le prestazioni a 
favore dei pensionati. Queste prestazioni pensionistiche sono garantite dallo Stato e il 
regime è gestito da un ente pubblico. Le pensioni sono calcolate sulla base di una 
formula prefissata e dipendono solitamente dal numero di anni di servizio. Le 
prestazioni pensionistiche sono generalmente indicizzate in relazione all'inflazione o 
ai salari attuali. Il rapporto tra i contributi versati durante la vita lavorativa e le 
prestazioni varia in misura notevole da un regime all'altro. In taluni Stati membri il 
regime di base garantisce spesso una pensione che non è commisurata al reddito 
percepito durante la vita lavorativa. In tali regimi, può esistere un regime rientrante nel 
primo pilastro, ma legato alla retribuzione, a titolo complementare; i contributi 
dipendono dalla retribuzione e le prestazioni sono calcolate in funzione di tale 
retribuzione . 
Vantaggi: 
• Copertura pressoché universale. 
• Solidarietà nell'ambito della stessa generazione e tra generazioni. 
• Consente di alleviare la povertà durante la vecchiaia ed evita ai singoli alcuni dei 
problemi finanziari associati alla longevità. 
• Promuove il benessere sociale. 
• Non produce discriminazioni per la mobilità dei lavoratori tra occupazioni diverse 
sia all'interno di uno stesso Stato membro che tra diversi Stati membri. 
Costituisce un'assicurazione contro l'inflazione; evita le conseguenze dei rischi di 
investimento. 
Non comporta costi di vendita. 
Inconvenienti: 
• È vulnerabile ai cambiamenti demografici, che possono rendere insostenibili gli 
attuali livelli di prestazioni. 
• Poiché i regimi basati sul principio di ripartizione non sono coperti da fondi, essi 
sono esposti al rischio di cambiamenti delle redole. I governi possono decidere di 
modificare la base di calcolo delle prestazioni, creando così incertezza quanto 
all'adeguatezza delle prestazioni nel futuro. 
• Quando il finanziamento avviene attraverso contributi sociali, può determinare una 
distorsione del mercato del lavoro dovuta alla riscossione di una tassa sul lavoro. 
• Non vi è alcun margine per una flessibilità individuale nel ciclo contributivo. 
8. Il secondo pilastro 
La tabella I presenta la copertura attualmente offerta dai regimi integrativi rientranti 
nel secondo pilastro. La varietà delle soluzioni adottate nei diversi Stati membri può 
essere illustrata da un esempio: in Francia, il regime obbligatorio rientrante nel 
secondo pilastro è basato sul principio di ripartizione con una copertura che si estende 
a circa il 90% dei lavoratori del settore privato e rappresenta il 21% delle pensioni 
erogate complessivamente, mentre in Italia sono coperti dai regimi integrativi il 5% 
dei lavoratori del settore privato, per una quota pari al 2% delle prestazioni 
pensionistiche totali. Nei Paesi Bassi i regimi rientranti nel secondo pilastro 
costituiscono quasi un terzo delle pensioni erogate. 
I regimi pensionistici di questa categoria sono generalmente collegati ad una 
determinata occupazione o all'esercizio di una libera professione ("regimi 
professionali" o "regimi settoriali"). La partecipazione a tali regimi è limitata a coloro 
che operano in particolari settori, attività, professioni o imprese e viene stabilita sulla 
base di accordi tra le parti sociali o con riferimento ad esempio alle norme vigenti per 
un determinato ramo di attività. I regimi rientranti nel secondo pilastro sono 
amministrati da organismi privati e le prestazioni da questi erogate non sono garantite 
dallo Stato. I contributi sono determinati in funzione del reddito e sono normalmente 
..... 11 
ripartiti tra datori di lavoro e lavoratori. Salvo eccezioni di rilievo , i regimi rientranti 
nel secondo pilastro sono di norma finanziati con il metodo della capitalizzazione e i 
contributi vengono accumulati e investiti in vista dell'erogazione di prestazioni future 
anziché essere utilizzati per pagare le prestazioni a coloro che sono già in pensione. 
Nella presente sezione ci si concentra sui regimi a capitalizzazione. Il rapporto più 
stretto tra contributi e prestazioni si ha nel caso dei fondi a contribuzione definita, nei 
quali le prestazioni dipendono solo dal rendimento dei fondi investiti. Il rendimento 
della quota di un affiliato dipenderà dall'investimento scelto e le prestazioni 
pensionistiche erogate dipenderanno dal valore della quota dell'affiliato al momento 
del pensionamento. Al contrario, i fondi a prestazione definita conservano tracce di 
4 
una antica solidarietà, in quanto prevedono una certa redistribuzione del reddito tra gli 
affiliati al fondo. Nei fondi a prestazione definita, il datore di lavoro garantisce 
effettivamente un determinato livello di prestazioni commisurato al reddito del 
dipendente al momento o in prossimità del pensionamento. 
Vantaggi: 
• Prevedono un legame tra i contributi e le prestazioni future, in particolare nei 
regimi a contribuzione definita, consentendo ai lavoratori di distinguere tra i 
contributi prelevati a fini pensionistici e le forme di tassazione generale destinate 
al pagamento di altre prestazioni sociali. 
• Sono in larga misura resistenti ai cambiamenti demografici. 
• Fondi a contribuzione definita: le prestazioni sono direttamente legate al 
rendimento dei fondi investiti. 
• Fondi a prestazione definita: la garanzia prestata dal datore di lavoro offre una 
protezione contro la perdita di valore delle attività. Viene mantenuta anche una 
certa solidarietà. 
• I regimi su base volontaria non provocano distorsioni sul mercato del lavoro. 
Inconvenienti: 
• La copertura non è universale in tutti gli Stati membri. 
• In taluni Stati membri, il periodo richiesto per maturare il diritto a pensione 
(durante i quali un lavoratore dipendente non ha ancora accumulato un numero 
sufficiente di anni di lavoro per avere diritto alla pensione) è molto lungo. 
• Resistenza ad una messa in comune completa del rischio e dunque difficoltà a 
realizzare la parità di trattamento tra uomini e donne. (Per esempio se la pensione 
è pagata in misura forfettaria si può determinare una diminuzione delle 
prestazioni annuali dovuta ad una maggiore longevità delle donne). 
• Fondi a prestazione definita: il modo in cui vengono valutate le prestazioni a 
favore di coloro che lasciano presto il regime può scoraggiare la mobilità dei 
lavoratori tra imprese diverse sia all'interno di uno Stato membro che tra Stati 
membri diversi (cfr. capitolo V in appresso). Può inoltre costituire una 
discriminazione nei confronti di coloro che interrompono temporaneamente la 
loro carriera lavorativa. E stato anche fatto osservare che potrebbero essere 
disincentivate le assunzioni di lavoratori in età più avanzata. 
• Fondo a contribuzione definita: il rischio di investimento è a carico dell'affiliato 
al fondo. 
• Fondo a prestazione definita: qualora il datore di lavoro presti garanzia una sua 
insolvenza farebbe venir meno la garanzia da questi prestata, esponendo il fondo 
al rischio delle fluttuazioni del valore degli investimenti (sebbene questo tipo di 
fondo sia protetto e distinto dai fondi propri del datore di lavoro). 
• Nei fondi a prestazioni definite commisurate al salario le passività dipendono da 
fattori esterni quali l'inflazione e, in particolare, l'andamento dei salari. 
• I regimi obbligatori possono provocare distorsioni del mercato del lavoro. 
• Nessuna garanzia di tutela dagli effetti dell'inflazione. 
• Il rendimento degli investimenti può non corrispondere alle aspettative. 
9. Il terzo pilastro 
I regimi rientranti nel terzo pilastro possono essere destinati ad integrare il primo o il 
secondo pilastro, o entrambi. Essi presentano molte delle caratteristiche dei fondi a 
contribuzione definita del secondo pilastro, anche se la partecipazione non è legata ad 
una determinata occupazione o all'esercizio di una libera professione ed è concordata 
su base individuale mediante un contratto stipulato direttamente con il fornitore del 
prodotto, solitamente un'impresa di assicurazione del ramo vita. I contributi 
dell'affiliato vengono accumulati ed investiti ed il fondo risultante viene 
successivamente utilizzato per erogare le prestazioni pensionistiche a favore 
dell'affiliato. 
Vantaggi: 
• Se il rendimento degli investimenti effettuati con le attività sottostanti è buono, le 
prestazioni pensionistiche migliorano. 
• Vi è una certa flessibilità per quanto riguarda i contributi: si può tenere conto di 
interruzioni della carriera lavorativa e di periodi di lavoro a metà tempo. 
• Resistenza ai cambiamenti demografici 
• Neutralità nei confronti di chi cambia lavoro 
• Se il regime è costituito da una polizza di assicurazione sulla vita con rendita 
vitalizia, in linea di principio l'assicurato potrà beneficiare della libera prestazione 
di servizi di cui alla terza direttiva vita e scegliere dunque una formula assicurativa 
offerta da un operatore stabilito in un qualsiasi Stato membro. Tuttavia, vi sono 
aspetti regolamentari e fiscali che possono entrare in gioco e che sono presi in 
considerazione nei capitoli V e VI. 
Inconvenienti: 
• Il rendimento degli investimenti può non corrispondere alle aspettative. 
• Nessuna tutela contro gli effetti dell'inflazione. 
• Assenza di solidarietà nell'ambito della stessa generazione e tra generazioni. 
• Costo: i costi di vendita sono in genere più elevati rispetto a quelli dei regimi dei 
pilastri 1 e 2. 
• Il successo dipende in parte dalle agevolazioni fiscali. 
• Rischio che vengano venduti prodotti inadeguati alle esigenze dei singoli 
contraenti. 
10. Regimi collettivi 
Le imprese di assicurazione vita svolgono un ruolo importante nel campo delle 
pensioni, sia attraverso pensioni individuali, come descritto in precedenza, che 
tramite la gestione di fondi pensione collettivi per conto dei gestori dei regimi 
pensionistici. Una simile possibilità rientra nel secondo pilastro. L'amministratore 
fiduciario del regime ha inoltre la possibilità di chiedere ad un'impresa di 
assicurazione sulla vita di amministrare il regime sulla base di un contratto 
collettivo. E quella che viene definita una "assicurazione collettiva", che rientra 
anch'essa nel secondo pilastro. Ancora un'altra possibilità è rappresentata dai fondi 
pensione personali collettivi che, sebbene organizzati da un datore di lavoro, sono un 
insieme di polizze di pensione personali . 
11. Recenti riforme operate dagli Stati membri 
Più o meno nell'ultimo decennio, diversi Stati membri hanno introdotto riforme per 
ridurre le conseguenze dei cambiamenti demografici sulle pensioni erogate dallo 
Stato. Tali riforme sono state realizzate in modi molto diversi tra loro. Per cercare di 
mantenere il precedente livello di prestazioni, taluni Stati membri hanno deciso un 
aumento dei contributi sociali. Tuttavia, dati i tassi di contribuzione già elevati nella 
maggior parte degli Stati membri, il contenimento della spesa sembra essere il 
principale strumento impiegato per garantire la sostenibilità. Sono già stati fatti 
anche passi in direzione di una riduzione delle prestazioni. In tale direzione si è 
operato, ad esempio, modificando le formule di indicizzazione delle prestazioni, 
collegandole cioè ai prezzi anziché alle retribuzioni; elevando l'età pensionabile, 
dunque, gli anni di contribuzione e riducendo, al tempo stesso, il numero degli anni 
in cui le pensioni saranno corrisposte; riducendo il rapporto tra le prestazioni 
pensionistiche ed il reddito percepito durante la vita lavorativa (tasso di 
sostituzione); calcolando le prestazioni sulla base delle retribuzioni di un periodo più 
lungo che non di quelle degli ultimi anni; riducendo gli incentivi al pensionamento 
anticipato. 
12. Una soluzione diversa è quella di sviluppare un regime pubblico fondato sul sistema 
di capitalizzazione parallelo a quello basato sul principio di ripartizione. In Svezia i 
contributi per la pensione obbligatoria sono oggi versati ad un regime basato sul 
principio di ripartizione; tuttavia, non appena verrà applicata una nuova legge 
recentemente approvata, il 2% di tali contributi dovrà essere versato ad un regime 
obbligatorio coperto a capitalizzazione. Una riforma sistemica più radicale del 
finanziamento dei regimi pensionistici statali dovrebbe prevedere il passaggio dal 
principio di ripartizione alla capitalizzazione. Nonostante questa proposta sia stata 
ampiamente discussa, vi sono difficoltà nella sua attuazione nel caso di regimi 
pensionistici statali sviluppati e maturi, come quelli prevalenti nell'UE, non ultimo il 
cristallizzarsi di obbligazioni future già acquisite ai lavoratori ancora in attività. 
Questo problema viene affrontato nella Comunicazione della Commissione sul 
miglioramento della protezione sociale in Europa . 
13. Una possibilità che è stata presa in considerazione, e di fatto il processo è già stato 
avviato, è che gli Stati membri possano introdurre gradualmente condizioni che 
favoriscano maggiormente lo sviluppo di regimi integrativi privati a capitalizzazione. 
E però improbabile che il livello dei contributi scenda nettamente; in quanto, non 
solo sarà necessario continuare a pagare le pensioni di chi è già pensionato, ma i 
regimi basati sul principio di ripartizione continueranno ad costituire un elemento 
fondamentale della struttura sociale dell'Unione. I regimi privati a capitalizzazione si 
sono già affermati in diversi Stati membri, tra cui il Regno Unito, i Paesi Bassi, la 
Danimarca e l'Irlanda. La legislazione recente in altri Stati membri, come l'Italia e 
da ultimo la Francia, apre prospettive di ulteriori sviluppi in questo campo. 
14. In sostanza, un maggiore ricorso ai regimi basati sulla capitalizzazione del secondo e 
terzo pilastro significherebbe un parziale trasferimento della responsabilità di 
assicurare un reddito ai pensionati dai governi ai datori di lavoro, ai lavoratori ed ai 
singoli individui. Sotto il profilo economico, è auspicabile che i sistemi pensionistici 
(l'insieme del regime pubblico e dei regimi integrativi) siano misti, comprendano 
cioè elementi fondati sul principio di ripartizione ed elementi fondati sul sistema di 
capitalizzazione, dato che essi comportano rischi e rendimenti diversi. Tuttavia, con 
l'aumentare dell'importanza dei regimi integrativi espressa in percentuale del reddito 
pensionistico totale, sarà sempre più necessario che i governi provvedano a costituire 
un contesto sicuro per un funzionamento efficiente dei regimi integrativi basati sulla 
capitalizzazione. Il ruolo che a tale proposito può essere svolto dal mercato unico 
viene esaminato nel prossimo capitolo. 
D. Conclusione 
15. I cambiamenti demografici in corso in tutti gli Stati membri hanno indotto a riflettere 
sulle loro conseguenze per il finanziamento dei regimi pensionistici pubblici. Quella 
di operare continue riduzioni delle prestazioni e restrizioni sotto il profilo della 
pensionabilità per consentire di assicurare la sostenibilità economico-finanziaria dei 
regimi pubblici basati sul principio di ripartizione è una delle soluzioni attualmente 
messe in atto dagli Stati membri, anche se occorre spingersi oltre. In tal modo si 
avranno tuttavia ripercussioni negative sui livelli del reddito pensionistico 
complessivo. Per tale ragione si prevede un proseguimento della tendenza a 
sviluppare regimi basati sulla capitalizzazione e rientranti nel secondo e terzo 
pilastro. 
Deve tuttavia essere chiaro che lo sviluppo di regimi a capitalizzazione nell'UE non 
offrirà di per sé una soluzione agli attuali problemi dei sistemi a ripartizione. La 
sostenibilità di tali sistemi può essere assicurata solo attraverso ulteriori riforme. I 
regimi a capitalizzazione possono agevolare la riforma di quelli a ripartizione 
offrendo prestazioni a compensazione della riduzione di quelle erogate dai sistemi a 
ripartizione. 
Capitolo II: Pensioni e {Mercati dei Capitali nell'UE 
A. Dimensioni dei fondi pensione dell'Unione europea 
16. Le attività totali detenute dai fondi pensione dell'Unione Europea rientranti nel 
secondo pilastro ammontano al 198 miliardi di ECU e fanno capo per la maggior 
parte ad istituzioni britanniche (717 miliardi di ECU, ovvero il 65% del totale) 
(tabella II). Di fatto i due Stati membri nei quali sono situati i fondi di maggiori 
dimensioni, ovvero il Regno Unito e i Paesi Bassi ( nel quale ultimo ammontano a 
261 miliardi di ECU), totalizzano congiuntamente P89% delle attività detenute dai 
fondi pensione europei. Rispetto ad essi, i fondi pensione degli altri Stati membri 
sono di dimensioni limitate. Tale situazione deriva dal fatto che i regimi di questi 
Stati non sono finanziati secondo il sistema di capitalizzazione, bensì secondo il 
principio di ripartizione o sulla base di un sistema di accantonamenti contabili, o dal 
fatto che hanno un tasso di copertura molto scarso (cfr. tabella I). L'importanza dei 
regimi basati sulla capitalizzazione del Regno Unito e dei Paesi Bassi è posta in 
evidenza anche dal loro peso in termini di percentuale del PIL nazionale 
(rispettivamente 79% e 88%), che è decisamente inferiore negli altri Stati membri. 
La media dell'UE si attesta ai 20% del PIL. A titolo di raffronto, i fondi gestiti dalle 
istituzioni che costituiscono il secondo pilastro ammontano complessivamente a 3 
546 miliardi di ECU negli Stati Uniti (60% del PIL) e a 1 800 miliardi di ECU in 
Giappone (45% del PIL). 
17. Il valore totale delle attività detenute dalle imprese di assicurazione vita dell'Unione 
Europea, pari a 1 600 miliardi di ECU (tabella III), è superiore di quasi il 50% a 
quello dei fondi che fanno capo al secondo pilastro. Tale importo comprende i fondi 
gestiti a titolo del terzo pilastro, ma è costituito in massima parte dall'insieme dei 
piani di risparmio collegati all'assicurazione vita (che non sono previsti in modo 
specifico per il finanziamento di una pensione) e dei contratti di assicurazione vita 
puri, privi di elementi di risparmio (connessi ad esempio ad un prestito ipotecario). 
Ancora una volta il Regno Unito è al primo posto in termini di volume delle attività 
(564 miliardi di ECU, ovvero il 67% del PIL), seguito dalla Germania (380 miliardi 
di ECU, ovvero il 21% del PIL), dalla Francia (317 miliardi di ECU, pari al 30% del 
PIL) e dai Paesi Bassi (138 miliardi di ECU, ovvero il 46% del PIL). Gli incentivi 
fiscali accordati da ciascuno Stato membro influenzano le dimensioni e il tasso di 
crescita di tali fondi. 
18. È difficile fare previsioni in merito alla crescita dei fondi pensione e dei fondi 
destinati anche a prestazioni pensionistiche gestiti dalle imprese di assicurazione 
vita. Molto dipenderà dall'eventuale esistenza di norme che obblighino i datori di 
lavoro a costituire una copertura (secondo pilastro) e dalle agevolazioni fiscali 
(secondo e terzo pilastro). Attualmente i regimi facenti capo al secondo pilastro 
coprono il 22% della popolazione attiva dell'UE e rappresentano solo il 7% delle 
prestazioni totali erogate ai loro beneficiari. Se i regimi facenti capo al secondo 
pilastro cresceranno in tutti gli Stati membri fino a raggiungere già solo la metà del 
tasso di copertura dei Paesi Bassi e del Regno Unito (gli Stati membri che hanno 
attualmente la copertura più elevata e tuttora in crescita), i fondi in oggetto 
cresceranno fino a 3 000 mld di ECU. Se tali regimi raggiungeranno la medesima 
copertura dei Paesi Bassi e del Regno Unito, i fondi saliranno a 5 000 mld di ECU. 
Analogamente, in presenza di un contesto fiscale favorevole, anche i fondi dei regimi 
9 
afferenti al terzo pilastro potrebbero crescere rapidamente in quanto un numero più 
elevato di persone potrebbe decidere di affidarsi a regimi pensionistici individuali. 
B. Politica di investimento dei fondi pensione e assicurazione vita delFUnione 
europea 
19. I fondi pensione e le imprese di assicurazione vita investono per poter far fronte alle 
loro obbligazioni future. La struttura degli investimenti varia considerevolmente da 
Stato membro a Stato membro. II Regno Unito e, in misura minore, l'Irlanda 
risaltano per una preferenza marcata per le azioni (l'80% del portafoglio per il Regno 
Unito e il 55% per l'Irlanda, a fronte del 52% per gli Stati Uniti) e per la quota 
ridotta di investimenti riservata alle obbligazioni (cfr. tabella IV). Per contro, nella 
maggior parte degli altri Stati membri, un posto ben più importante è riservato ai 
titoli a reddito fisso e in particolare ai titoli di Stato (il 75% in Germania e il 67% in 
Francia), mentre la percentuale delle azioni è molto più modesta (rispettivamente 
l'll% e il 14%). Gli investimenti in beni immobili e a breve termine sono 
relativamente limitati in tutti gli Stati membri dell'Unione. Varia considerevolmente 
anche il rapporto tra attività estere e nazionali. Le prime costituiscono nella maggior 
parte degli Stati membri meno del 10% del portafoglio, eccezion fatta per il Regno 
Unito e i Paesi Bassi, dove la quota delle attività estere ammonta rispettivamente al 
30 e al 25%. 
20. La struttura degli investimenti effettivi delle imprese di assicurazione vita è 
comparabile a quella dei fondi pensione riconducibili al secondo pilastro (cfr. tabella 
V). Il portafoglio è di fatto composto essenzialmente da titoli nazionali a reddito 
fìsso (principalmente titoli di Stato) (il 75% del totale in Germania, il 70% in Francia 
e in Italia). La quota delle azioni è assai più modesta (il 5% in Germania, il 18% in 
Francia e il 12% nei Paesi Bassi). Fa eccezione il Regno Unito, con quasi il 50% di 
azioni nazionali ed oltre il 10% di azioni estere in portafoglio. I fondi britannici 
accordano un posto assai meno importante ai titoli a reddito fisso (25% del totale). 
C. Rendimento delle attività dei fondi pensione 
21. Numerosi studi dimostrano che a lungo termine le azioni tendono ad offrire un 
rendimento superiore a quello delle obbligazioni (cfr. tabella VI), anche se tale 
tendenza non è scontata in futuro. La politica di investimento di un fondo pensione o 
di un'impresa di assicurazione vita e la ripartizione del portafoglio tra azioni, 
obbligazioni, investimenti in beni immobili e investimenti a breve termine sono i 
principali fattori che determinano il tasso di rendimento del portafoglio globale. Data 
la maggiore volatilità delle azioni, i tassi di rendimento dipendono dal periodo nel 
quale sono misurati. A breve termine le azioni possono pertanto dare risultati meno 
buoni delle obbligazioni o addirittura registrare una perdita di valore. Ciononostante, 
dato il miglior rendimento delle azioni a lungo termine e considerato che i fondi 
pensione necessitano proprio di investimenti a lungo termine, taluni osservatori 
ritengono possibile aumentare il tasso di rendimento dei fondi pensione e delle 
imprese di investimento dell'UE che detengono attualmente una quota elevata di 
titoli pubblici, aumentando la quota delle azioni presenti nei loro portafogli. 
10 
22. È difficile dimostrare inconfutabilmente la possibilità di migliorare i rendimenti 
investendo maggiormente in azioni. La scelta di un periodo è sempre arbitraria. 
Tuttavia nel periodo 1984-93 (tabella VII) i fondi pensione britannici e irlandesi, che 
detengono quote elevate di azioni, hanno registrato tassi di rendimento reali elevati 
(rispettivamente il 10,2 e il 10,3%). Gli Stati membri i cui fondi investono circa un 
terzo delle loro attività in azioni hanno ottenuto tassi reali più modesti (l'8,l per la 
Svezia, il 7,7 per i Paesi Bassi e l'8,8 per il Belgio). I rendimenti più bassi sono stati 
registrati negli Stati membri i cui fendi investono meno in azioni e maggiormente in 
titoli di Stato (il 7,1% in Germania, il 7,0% in Spagna e il 6,3% in Danimarca, dove 
il tasso poco elevato è dovuto parzialmente al livello d'imposizione dei tassi di 
interesse reali). Tuttavia fonti diverse relative ad altri periodi non danno risultati così 
chiari. 
D. Effetti delle differenze di rendimento 
23. La sezione precedente ha dimostrato l'esistenza di differenze considerevoli, in 
termini di rendimento reale, tra i fondi pensione e di assicurazione vita dell'UE, 
come attestato dallo scarto di oltre 6 punti percentuali che ha separato i fondi più 
redditizi da quelli meno redditizi nel periodo 1984-1993. Nei fondi che funzionano 
secondo il sistema di capitalizzazione il rendimento deve essere sufficiente a 
compensare gli effetti della dinamica salariale a lungo termine. Un aumento, ad 
esempio, di 2 o 3 punti percentuali del tasso di rendimento annuale può determinare, 
sull'insieme della vita lavorativa, una differenza considerevole che non va 
sottovalutata. 
Supponiamo che si desideri garantire una pensione integrativa fissa equivalente al 
35% del salario sulla base di 40 anni di lavoro. Per un tasso di rendimento reale 
delle attività del 6%, il costo del finanziamento è pari al 5% della retribuzione; a 
parità delle altre condizioni, se il tasso di rendimento reale è del 4%, tale costo 
ammonta al 10% del salario e se il rendimento reale è solo del 2%, il costo ammonta 
al 19% della retribuzione. Rendimenti poco elevati sugli investimenti dei fondi 
pensione e di assicurazione vita comporteranno pertanto: 
- o un aumento considerevole dei contributi dei datori di lavoro e dei lavoratori 
dipendenti che accrescerà i costi indiretti della manodopera ed eserciterà pertanto 
un effetto negativo sulla creazione di posti di lavoro nell'UE, 
- o una forte riduzione delle prestazioni pensionistiche per un medesimo livello di 
contributi e di conseguenza una forte pressione sulle spese pubbliche connesse al 
primo pilastro. 
Va sottolineato che la Commissione non è fautrice di una particolare strategia di 
investimento per i fondi pensione. Spetta ai gestori dei fondi stabilire quale sia per i 
pensionati la migliore strategia d'investimento, assoggettandosi, a seconda dei casi, 
alle disposizioni di vigilanza prudenziale più adeguate. Il presente Libro verde 
esamina il ruolo che il mercato unico potrà svolgere al fine di massimizzare le 
possibilità di investimento dei gestori dei fondi, e mantenendo, al tempo stesso, un 
adeguato controllo prudenziale. Esso, inoltre, pone la questione se le norme attuali 
di vigilanza prudenziale di taluni Stati membri siano sproporzionate rispetto a 
quanto obiettivamente necessario per garantire la sicurezza dei fondi e vengano 
11 
pertanto ad ostacolare lo sviluppo di un vero e proprio mercato unico dei fondi 
pensione che vada a vantaggio dei pensionati attuali e futuri (cfr. capitolo III). In 
primo luogo, si provvederà ad ogni modo ad esaminare alcune delle tecniche di 
gestione e di vigilanza delle attività che si ritengono adeguate al mercato unico dei 
fondi pensione. 
E. È possibile accrescere il rendimento senza assumere rischi eccessivi? 
24. Giacché i fondi pensione e le imprese di assicurazione vita hanno passività a lungo 
termine, possono permettersi di beneficiare dei rendimenti generalmente più elevati 
offerti dalle azioni e dagli investimenti a lunga scadenza. Tuttavia viene riconosciuto 
che le azioni comportano un rischio più elevato delle obbligazioni e, in modo 
particolare, dei titoli di Slato, e che il rischio è più elevato per le obbligazioni a lungo 
termine che per le obbligazioni a breve termine \ 
25. È chiaro che sarebbe imprudente limitarsi a puntare a tassi di rendimento elevati, 
senza preoccuparsi del rischio assunto. Molte delle regolamentazioni nazionali sono 
fondate su controlli prudenziali volti a ridurre i rischi ai quali i fondi sono esposti. 
26. I fautori delle moderne tecniche di gestione del rischio sostengono che queste 
consentono ai gestori di limitare i rischi connessi agli investimenti in attività più 
volatili che sono poi quelle che offrono tassi di rendimento superiori. Tali tecniche 
sono destinate a beneficiare del rendimento derivante dal premio di rischio sulle 
azioni evitando l'esposizione ad una volatilità eccessiva. E preferibile basare la 
valutazione dei rischi e la ripartizione degli investimenti su una visione globale del 
rapporto attività/passività anziché limitarsi alle sole attività. Ad esempio, al fine di 
evitare gli effetti di un calo delle quotazioni o di un rialzo dei tassi di interesse 
all'ultimo minuto, i fondi tendono a rendere le loro attività sempre più liquide quanto 
più si avvicina la data di scadenza delle passività. Fondi pensione diversi (ad es. 
regimi giovani - con molti contributi rispetto alle prestazioni - e regimi più vecchi -
con molte prestazioni rispetto ai contributi) dovrebbero verosimilmente adottare 
strategie di investimento diverse, in quanto diversa è la loro struttura di attività e 
passività. In tal modo essi potrebbero massimizzare il loro rendimento aumentando il 
meno possibile i rischi. 
27. In sostanza la gestione attività/passività (GAP) tende a concentrare nel portafoglio 
attività a lungo termine, con rendimento generalmente più elevato, e a compensare 
l'aumento del rischio combinando attività i cui rendimenti non sono perfettamente 
correlati (diversificazione). Pertanto, una attività a rendimento elevato, ma anche a 
rischio elevato (in altri termini un'attività volatile), può essere compensata da 
un'altra attività a rendimento e a rischio elevati se tali rischi non sono correlati 
positivamente. 
28. Si argomenta che la diversificazione degli investimenti è di fatto un'impostazione 
prudente, in quanto un'eccessiva concentrazione degli investimenti in un'attività 
qualunque può accrescere il rischio e ridurre il rendimento. Persino i titoli di Stato 
possono oscillare per effetto delle variazioni dei tassi di interesse e delle previsioni 
in materia di inflazione. Di conseguenza la presenza eccessiva nell'ambito di un 
portafoglio di attività quali i titoli di Stato, considerati come "sicuri", può di fatto 
comportare rischi maggiori rispetto a quelli di un portafoglio diversificato, senza 
12 
17 
tuttavia offrire un rendimento superiore . Investendo le loro attività in una varietà di 
mercati non perfettamente correlati, i gestori si doteranno di una gamma di 
investimenti diversificati, riducendo pertanto il rischio potenziale derivante da una 
presenza eccessiva di attività in una medesima valuta. Un osservatore giunge alla 
conclusione seguente: 
"Le restrizioni che limitano arbitrariamente gli investimenti per tipo di attività, per 
paese o per valuta sono contrari al principio di prudenza in quanto limitano 
pesantemente la diversificazione dei rischi. Tali restrizioni costringono i fondi 
pensione a sopportare rischi più gravosi, sacrificando il rendimento, e a condurre 
politiche di investimento che nel lungo termine ledono gli interessi dei loro 
membri"18. 
29. Questa impostazione della gestione delle attività e delle passività costituisce il 
principio di base della gestione e della vigilanza secondo la regola del "buon padre di 
famiglia" che viene applicata in taluni Stati membri. La solidità finanziaria dei fondi 
pensione o delle imprese di assicurazione vita viene valutata sulla base della 
congruenza tra attività finanziarie e passività lungo l'arco di vita previsto per il 
regime, tenendo conto di elementi rilevanti quali il tipo, le dimensioni, lo sviluppo 
ed il tasso di capitalizzazione del regime, nonché del volume e della natura delle 
passività del fondo. In sede di applicazione di questi principi di gestione delle attività 
e delle passività, i gestori del fondo dovranno anche rispettare eventuali orientamenti 
imposti ad esempio dagli amministratori fiduciari o dal comitato di amministrazione. 
Questa tecnica di vigilanza non è per nulla lassista. Al contrario, essa obbliga le 
autorità a vigilare affinché i gestori, da un Iato, e l'amministratore fiduciario 
/custode/depositario, dall'altro, svolgano il loro ruolo in modo tale da garantire i 
diritti dei membri. 
30. Qualora si adottasse un approccio qualitativo in ordine all'investimento delle attività 
dei fondi pensione, il ruolo delle autorità di vigilanza dovrebbe essere più dinamico. 
I parametri quantitativi sarebbero assai meno importanti. Per esaminare la solidità 
finanziaria di un fondo, le autorità di vigilanza analizzerebbero separatamente le sue 
passività di breve e di lungo termine nonché i suoi investimenti, il tasso di 
capitalizzazione in relazione alle passività e la necessità di una congruenza tra la 
struttura particolare delle passività e la struttura delle attività grazie ad un giusto 
approccio di gestione delle attività e delle passività. 
F. In che modo i mercati europei dei capitali potrebbero assorbire la crescita 
futura degli investimenti dei fondi pensione e delle imprese di assicurazione vita 
dell'Unione europea? 
31. Lo sviluppo nell'Unione di regimi integrativi finanziati tramite capitalizzazione 
accrescerà il volume delle attività finanziarie da investire. Tale crescita sarà 
considerevole, ma progressiva. Questa sezione esamina i vantaggi che la creazione di 
un mercato unico potrebbe avere in termini di aumento della liquidità e di riduzione 
dei costi dei fondi pensione. Esamina inoltre le modifiche strutturali dei mercati dei 
capitali dell'Unione europea che potrebbero derivare dall'aumento degli investimenti 
dei fondi pensione. 
13 
32. Difficilmente l'offerta di titoli di Stato potrà uguagliare l'aumento delle attività 
finanziarie dei fondi pensione. 
Gli altri strumenti di investimento sono principalmente le azioni e le obbligazioni 
emesse dalle imprese. Tali valori mobiliari sono destinati a svolgere in futuro un 
ruolo più importante sui mercati europei dei capitali. Nel mercato statunitense la 
capitalizzazione è molto più consistente in termini di PIL (USA: 68%; UE: 32%) 
(cfr. tabella Vili) e l'aumento nel tempo delle attività dei fondi pensione è stato ben 
assorbito dai mercati dei capitali, la qual cosa ha consentito l'erogazione di pensioni 
adeguate. 
I fondi pensione dell'UE dovranno quindi trovare nuove possibilità di investimento 
ed è probabile che molti di essi si indirizzino gradualmente verso le azioni di 
aziende private. La privatizzazione delle imprese pubbliche potrà foraggiare soltanto 
una parte relativamente ridotta di tale mercato. Anche l'EASDAQ e i mercati 
borsistici riservati alle azioni delle piccole imprese in taluni Stati membri potrebbero 
servire come complemento alle emissioni tradizionali di azioni ed assorbire gli 
investimenti dei fondi pensione e delle imprese di assicurazione vita. Nuove 
emissioni di titoli di capitale potrebbero inoltre essere effettuate da aziende 
dell'Unione europea e sostituire le fonti tradizionali di finanziamento delle imprese 
europee. 
Un altro settore del mercato dell'UE che potrebbe svilupparsi quale alternativa, in 
determinati casi, a quello delle azioni, è quello delle obbligazioni emesse dalle 
imprese. Tale mercato è sottosviluppato rispetto al suo omologo americano, che è di 
oltre 7 volte più grande. Se l'esperienza americana può essere trasposta all'UE, ci si 
può attendere una crescita considerevole del mercato europeo delle obbligazioni di 
emittenti privati. 
33. I mercati dei capitali si attrezzeranno per assorbire tali fondi. Parte di questi ultimi 
potrebbero essere investiti al di fuori dell'UE, ma le normali prassi di gestione delle 
attività, ispirate a criteri prudenziali generali (cfr. capitolo III), faranno sì che la 
maggior parte di questi fondi rimarranno all'interno dell'UE . Tuttavia, se tenuti 
separati, i mercati dei capitali degli Stati membri non potranno offrire la necessaria 
liquidità e non saranno in grado di assorbire con successo tali fondi. Pertanto, ogni 
barriera ai flussi di capitali non giustificala da obiettive ragioni prudenziali verrà a 
ridurre l'efficacia di questo processo. La direttiva relativa ai servizi d'investimento 
ha già rimosso molti ostacoli che impedivano il funzionamento dei mercati dei 
capitali dell'UE. La terza fase dell'Unione economica e monetaria faciliterà 
ulteriormente tale evoluzione, sopprimendo i rischi di cambio cui sono esposti gli 
investimenti in valori mobiliari denominati in unità monetarie degli Stati membri 
partecipanti. L'introduzione della moneta unica, inoltre, riducendo altri ostacoli quali 
i costi di transazione e i ritardi nell'esecuzione delle decisioni di investimento, 
contribuirà ad incrementare gli investimenti stessi. Il capitolo III esamina le regole 
prudenziali, in vigore negli Stati membri, che costituiscono un impedimento alla 
libera circolazione dei capitali e chiede se siano obiettivamente giustificate. 
34. La concorrenza tra istituzioni finanziarie e centri finanziari dell'UE, congiunta 
all'aumento delle risorse finanziarie disponibili, migliorerà il funzionamento del 
mercato dei capitali dell'UE grazie a costi ridotti e ad una maggiore liquidità. Tali 
14 
effetti saranno rafforzati dall'instaurazione dell'UEM, che offrirà la possibilità di un 
ulteriore potenziamento del mercato dei capitali su scala comunitaria. 
Domanda: La Commissione è interessata a ricevere osservazioni in merito 
all'analisi esposta nel presente capitolo. 
15 
Capitolo HI: Disposizioni Prudenziali 1 Adeguate al Mercato Unico 
A. Ruolo della vigilanza nel caso dei fondi pensione, dei fondi assicurazione vita e 
dei gestori di fondi 
35. Non esiste alcun dubbio sul fatto che i fondi pensione e i fondi assicurazione del 
ramo vita, così come i gestori di tali fondi, debbano essere assoggettati a vigilanza 
prudenziale. Occorre infatti tutelare i consumatori (cioè i futuri pensionali) in un 
settore che essi conoscono poco. Compito della vigilanza è assicurarsi che i gestori 
dei fondi eseguano i loro compiti fiduciari in maniera corretta. 11 quadro normativo 
che disciplina i fondi pensione varia sensibilmente da uno Stato membro all'altro: in 
alcuni, i fondi pensione sono soggetti ad una normativa specifica, in altri sono 
disciplinati da disposizioni analoghe a quelle che si applicano alle imprese di 
assicurazione del ramo vita. In tal caso esse devono rispettare gli stessi requisiti 
minimi in materia di solvibilità, le medesime disposizioni in materia di riserve 
tecniche e le stesse restrizioni in materia di investimenti applicabili alle imprese di 
assicurazione del ramo vita. 
36. Sebbene le normative nazionali siano diverse, le politiche seguite sono, in ogni caso, 
legate da un filo comune: 
• I fondi pensione devono aver ricevuto l'autorizzazione o l'approvazione di 
un'autorità competente. 
• L'autorizzazione e l'approvazione possono dipendere dal rispetto di taluni criteri, 
quali l'idoneità e l'approvazione dei gestori dei fondi pensione e dei 
depositari/custodi/ amministratori fiduciari delle attività del fondo, o da altri 
criteri, quali la forma giuridica del fondo. 
• 
• Obbligo di vigilanza prudenziale sul fondo, incluso l'obbligo di un'informativa 
continua, e poteri di intervento da parte dell'autorità di vigilanza. 
Disposizioni prudenziali minime circa le modalità di investimento dei contributi 
degli affiliati, in particolare l'obbligo di investire in base a criteri di prudenza. 
Domanda: Le parli interessate concordano sul fatto che questi punti costituiscono 
una base adeguata per un 'eventuale regolamentazione? 
B. Effetti di una eccessiva regolamentazione sugli investimenti dei fondi pensione 
del secondo pilastro 
37. Non esistono disposizioni specifiche di armonizzazione a livello di Unione europea 
per quanto riguarda gli investimenti realizzati dai fondi pensione al di là del 
principio e delle disposizioni di carattere generale connesse alla libera circolazione 
dei capitali . Tali ultimi mirano a garantire a tutti gli investitori, e quindi anche ai 
regimi pensionistici, la libertà di investire ovunque essi desiderino nell'ambito del 
22 
territorio dell'Unione europea. Il trattato consente l'imposizione di restrizioni agli 
investimenti per motivi di carattere prudenziale. Gli Stati membri non possono 
utilizzare questa deroga alla libera circolazione dei capitali quale strumento di 
discriminazione nei confronti di attività estere né per introdurre, per altri fini, 
16 
restrizioni dissimulate che non abbiano fini prudenziali. Il trattato vieta23, inoltre, 
qualsiasi misura, che non sia giustificata da motivi di carattere prudenziale, che offra 
alle amministrazioni statali, agli enti regionali, locali o altri enti pubblici un 'accesso 
privilegiato' alle istituzioni finanziarie, inclusi i fondi pensione, mediante 
l'imposizione di requisiti minimi in materia di investimenti. La Commissione sta 
attualmente considerando la possibilità di intervenire nei confronti di quegli Stati 
membri che, per motivi di carattere non prudenziale, attuino delle discriminazioni 
nei confronti degli investimenti in attività estere. 
38. Molti Stati membri applicano disposizioni restrittive che fissano la quota massima 
che un fondo può investire in un determinato tipo di attività o di valuta (cfr. 
tabella IX). Ne è un esempio la Germania che ha fissato i seguenti massimali di 
investimento: 30% in azioni, di cui al massimo il 6% in azioni non dell'Unione 
europea, 25% in beni immobili nell'Unione europea, 6% in obbligazioni non 
dell'Unione europea, 20% per le attività estere nel loro complesso e 10% per 
F autoinvestimento. I fondi pensione di quegli Stati membri che impongono 
restrizioni quantitative di questo tipo tendono ad investire un'elevata percentuale 
delle loro attività in titoli di Stato. 
39. Le disposizioni degli Stati membri in materia di vigilanza potrebbero finire per 
frustrare il mercato unico e le potenzialità di investimento da esso create. La 
Commissione è convinta infatti che in molti casi tali disposizioni vadano al di là di 
quanto oggettivamente necessario ai lini di una adeguala vigilanza prudenziale. Vi 
sono invece altre disposizioni e tecniche di carattere prudenziale che sono al tempo 
stesso compatibili con il mercato unico e in grado di mantenere un livello di 
vigilanza prudenziale equivalente. Sono soprattutto le disposizioni prudenziali in 
materia di portafoglio di investimento che possono indurre i fondi pensione e 
assicurativi del ramo vita ad investire una elevata percentuale delle loro attività in 
titoli di Stato nazionali. Nonostante ciò, in numerosi Stati membri, gli investimenti 
dei fondi pensione in determinate attività continuano a rimanere inferiori alle 
percentuali prescritte. Ne è un esempio la Germania dove i fondi pensione investono 
solo il 6% in attività estere (contro un massimale autorizzato del 20%) e l'll% in 
azioni (contro un massimale autorizzato del 30%) . 
Domanda: La Commissione vorrebbe sapere fino a che punto le restrizioni 
quantitative condizionino effettivamente la strategia di investimento dei fondi 
pensione, soprattutto in quegli Stali membri ove gli investimenti in azioni rimangono 
comunque inferiori ai massimali autorizzati. 
E giusto ritenere che l "impatto di tali restrizioni sulla politica di investimento sia 
destinato ad aumentare di fronte alla prevista espansione dei fondi investibili e alla 
diminuita offerta di titoli di Slato in grado dì assorbire tali investimenti? 
40. La Commissione ha presentato in passato per ben due volte un'interpretazione 
specifica delle disposizioni del trattato applicabili ai fondi pensione: in un primo 
caso in un progetto di direttiva - che è stato successivamente ritirato in quanto gli 
emendamenti proposti dagli Stati membri, anziché liberalizzare il settore avrebbero 
sortito l'effetto opposto di legittimare le restrizioni applicabili ai fondi pensione - e, 
in un secondo tempo, in una comunicazione che è stata recentemente annullata 
17 
27 
dalla Corte di giustizia la quale ha ritenuto che la Commissione volesse imporre 
agli Stati membri, tramite della comunicazione, nuovi obblighi vincolanti. 
La Commissione ritiene che gli obiettivi fissati nella direttiva che è stata in seguito 
ritirata e nella comunicazione meritino di essere perseguiti in un'ottica tanto più 
ampia, quanto più si diffonde la consapevolezza dell'esigenza di una riforma del 
sistema pensionistico atta a garantirne la sostenibilità. Gli obiettivi di una tale 
politica sono sintetizzabili come segue: 
- libertà per i gestori di fondi che abbiano ricevuto l'autorizzazione in base alla 
direttiva sui servizi d'investimento, alla seconda direttiva bancaria o alla terza 
• 28 
direttiva di assicurazione vita di fornire i loro servizi in tutto il territorio 
dell'Unione europea; 
- libertà per i fondi pensione di investire le loro attività in base al principio del 
"buon padre di famiglia"; libertà di diversificare le attività, investendo anche in 
valute diverse da quelle in cui sono denominati gli impegni; eliminazione di tutti 
gli obblighi non giustificati da ragioni di carattere prudenziale che impongono ai 
fondi pensione di investire o di astenersi dall'investire in particolari tipi di attività 
o di localizzare le loro attività in uno specifico Stato membro. Tutte le eventuali 
restrizioni imposte per molivi di carattere prudenziale devono essere 
2') 
proporzionate agli obiettivi legittimamente perseguibili . 
41. È improbabile che l'eliminazione delle restrizioni attualmente esistenti dia il via ad 
un massiccio ricorso a forme alternative di gestione dei fondi. Ci vorrà del tempo 
prima che i gestori di fondi modifichino la loro strategia di investimento; esistono 
inoltre chiari segnali che indicano il persistere di discriminazioni a favore del paese 
di origine, mentre continua ad essere valida la vecchia predilezione prudenziale per il 
mantenimento della maggior parte delle attività nella stessa valuta degli impegni. Ne 
deriva che, nonostante l'assenza di restrizioni agli investimenti in azioni estere, la 
proporzione di tali investimenti rimane ferma al 25-30% persino in quegli Stati 
membri in cui sono in vigore i regimi di investimento più liberali. Se si considera poi 
che molto spesso i gestori dei fondi non sfruttano a pieno la libertà di investimento di 
cui godono, si può escludere che una corsa agli investimenti in azioni sia imminente. 
Domanda: Le parli interessate concordano sul fatto che le disposizioni in materia di 
vigilanza a livello di UE appena descritte potrebbero garantire un adeguato livello 
di sicurezza prudenziale pur dischiudendo la possibilità di una maggiore redditività 
nel quadro di un vero mercato unico dei fondi pensione? 
C. Disposizioni concernenti gli investimenti delle imprese di assicurazione del 
ramo vita del terzo pilastro 
42. A differenza dei regimi del secondo pilastro, per i quali non esiste alcuna specifica 
forma di armonizzazione, i regimi assicurativi del ramo vita del terzo pilastro sono 
30 
soggetti ad armonizzazione nel quadro delle disposizioni del mercato unico . Le 
imprese di assicurazione del ramo vita che abbiano ricevuto l'autorizzazione e che 
siano soggette a vigilanza in uno Stalo membro fruiscono del passaporto europeo e 
possono vendere i loro prodotti in altri Slati membri. In questo modo vengono 
18 
garantite condizioni eque di concorrenza per tutte le imprese di assicurazione degli 
Stati membri, tutelando al contempo i consumatori. 
43. Nella tabella X sono riportate le disposizioni dell'Unione europea applicabili agli 
investimenti realizzati dalle imprese di assicurazione del ramo vita. Gli elementi più 
significativi sono i seguenti: 
- gli investimenti devono essere realizzati in base a criteri di prudenza; 
- gli Stati membri non possono obbligare le imprese di assicurazioni ad investire in 
categorie specifiche di attività, e 
- gli Stati membri non possono obbligare un'impresa di assicurazione a detenere 
più dell'80% delle sue attività nella stessa valuta in cui sono denominati i relativi 
impegni. 
Una minoranza di Stati membri adotta un approccio flessibile nei confronti della 
vigilanza e, di conseguenza, le imprese di assicurazione di tali paesi detengono 
un'elevata proporzione delle loro attività in titoli di capitale, anche esteri. La 
maggior parte degli Stati membri adotta invece modalità di vigilanza di tipo 
quantitativo simili a quelle dei fondi pensione del secondo pilastro (cfr. tabella XI). 
Di conseguenza, in questi Stati membri la maggior parte delle imprese di 
assicurazione investe la maggior parte delle attività in titoli nazionali a reddito fisso 
(Germania 75%, Spagna 55%, Francia 68% e Italia 70%), nonostante le disposizioni 
consentano percentuali di investimento in azioni e attività estere (per esempio azioni 
o obbligazioni) ben maggiori. 
Domanda: La Commissione vorrebbe sapere fino a che punto le disposizioni 
nazionali degli Stati membri che impongono limiti quantitativi di fatto limitino, o 
rischino di limitare in futuro, la strategia d'investimento dei fondi assicurativi del 
ramo vita. La Commissione domanda inoltre se sia opportuno modificare i limiti 
quantitativi imposti dagli Stati membri sulla falsariga di quanto illustrato nella 
sezione B per i regimi del secondo pilastro. 
D. Regole identiche a livello di Unione europea per i regimi del secondo e del terzo 
pilastro? 
44. Il presente Libro verde si è soffermato sulle disposizioni prudenziali relative agli 
investimenti realizzati dai fondi pensione e dai fondi assicurativi del ramo vita (lato 
attività dello stato patrimoniale). Occorre a questo punto chiedersi se i fondi 
pensione debbano essere tenuti a rispettare, a livello di impegni dello stato 
patrimoniale, disposizioni simili a quelle in vigore per le assicurazioni del ramo vita, 
stabilendo soprattutto se occorra armonizzare le riserve tecniche e il margine di 
32 
solvibilità del 4% dei fondi propri . Questo vale soprattutto nel caso in cui essi siano 
in diretta concorrenza, particolarmente nel caso in cui i datori di lavoro si avvalgono 
di imprese di assicurazioni del ramo vita per offrire regimi pensionistici professionali 
(secondo pilastro) sotto forma di "regimi collettivi" soggetti alle disposizioni 
33 
armonizzate dei regimi del terzo pilastro (cfr. tabella XII). 
A tal specifico riguardo, l'organizzazione che riunisce le imprese di assicurazioni 
europee (Comité Européen des Assurances - CEA) sostiene che i regimi 
19 
pensionistici rientranti nel secondo pilastro dovrebbero essere tenuti a rispettare 
disposizioni prudenziali equivalenti, sia quando sono gestiti da un fondo pensione, 
sia quando sono gestiti da un'impresa di assicurazioni del ramo vita. Secondo la 
Commissione vi sono quattro possibilità: 
- Opzione I: sottoporre i regimi del secondo pilastro alle disposizioni attualmente 
applicate ai regimi vita collettivi; 
- Opzione II: allineare le disposizioni sul coefficiente di solvibilità attualmente 
applicate ai regimi vita collettivi sul quadro attualmente applicato ai fondi del 
secondo pilastro; 
- Opzione III: definire nuove norme comuni a livello di UE sia per i regimi del 
secondo pilastro che per le assicurazioni vita collettive. La Commissione sarebbe 
interessata a proposte concrete al riguardo; 
- Opzione IV: accettare le differenze attualmente esistenti in quanto di fatto non 
comportano sensibili distorsioni della concorrenza. 
Domanda: La Commissione, prima di prendere una decisione, vorrebbe conoscere il 
parere delle parli interessale. 
E. Gestori di fondi 
45. I gestori di fondi autorizzati possono già vendere liberamente servizi di investimento 
in tutta l'Unione europea sulla base del Trattato e dei criteri armonizzati . Possono 
anche offrire i loro servizi di gestione di fondi pensione in altri Stati membri. 
Eventuali restrizioni a tale libertà possono pregiudicare un eventuale miglioramento 
della redditività di tali investimenti e violano le disposizioni del Trattato relative alla 
35 
libera prestazione dei servizi di gestione degli investimenti nel mercato unico . 
46. Una gestione efficiente di un portafoglio pensioni richiede una strategia 
d'investimento diversificata, sovente con il ricorso ad una consulenza specializzata 
esterna. I regimi pensionistici devono potersi avvalere dei servizi di consulenza e di 
gestione più adeguati che, mollo spesso, sono quelli di un gestore di un altro Stato 
membro. Il gestore di fondi di un altro Stato membro può infatti essere a conoscenza 
di altre opportunità di investimento non nazionali, sia nell'Unione europea che al di 
fuori di essa. Nessun ostacolo deve impedire al regime pensionistico di avvalersi di 
tali servizi. La Commissione ritiene, inoltre, che l'intensificarsi della concorrenza in 
tale settore potrebbe portare ad una riduzione delle commissioni di gestione richieste 
e ad una gestione più efficiente dei fondi stessi. Un risparmio annuale o un 
miglioramento in termini di efficienza di un solo punto percentuale all'anno 
rappresenta un enorme guadagno nell'arco della vita lavorativa di un lavoratore. 
Domanda: La Commissione invita le parti ad esprimersi su tale punto e domanda 
altresì se esistono, allo stato attuale, degli ostacoli tali da costituire delle reali 
barriere alla prestazione di servizi transfrontalieri da parte dei gestori di fondi 
pensione. 
20 
i F. Prospettive future 
47. Il presente Libro verde ha evidenziato i vantaggi che potrebbero derivare da 
un'eventuale modifica delle disposizioni che attualmente disciplinano la vigilanza 
prudenziale sui fondi pensione e sui fondi assicurativi del ramo vita. Una volta decisi 
tali cambiamenti, il passo immediatamente successivo sarà la definizione degli 
strumenti più validi per realizzarli. Esistono varie possibilità. 
Opzione 1: Affidarsi all'introduzione dell'euro. Questa opzione ridurrebbe 
l'impatto dei requisiti di congruenza valutaria per gli Stali membri partecipanti. 
Tutte le attività degli Stati membri partecipanti risulterebbero automaticamente in 
una valuta congruente. Un'impostazione di questo tipo non richiederebbe ulteriori 
interventi legislativi o attuativi da parte della Commissione. Tuttavia, questa 
soluzione non risolverebbe il problema di eventuali disposizioni quantitative che 
limitassero, senza alcuna reale giustificazione, gli investimenti realizzabili in taluni 
tipi di attività (p. es. in titoli di capitale) obbligando di fatto gli investitori ad 
acquistare titoli di Slato. Non contribuirebbe inoltre a risolvere il problema dei fondi 
situati in Stati membri non partecipanti all'euro in cui siano in vigore requisiti di 
congruenza valutaria o limiti quantitativi. Questa opzione potrebbe in ogni caso 
essere integrata con la seconda opzione. 
Parallelamente all'introduzione dell'euro, gli Stati membri potrebbero procedere ad 
una modifica unilaterale delle rispettive normative nazionali per consentire una più 
efficiente gestione dei fondi pensione. Queste modifiche sarebbero ovviamente di 
competenza degli Stati membri e la loro portata dipenderebbe da quello che gli Stati 
membri riterranno adeguato alle loro specifiche condizioni nazionali. 
Opzione 2: Applicare le attuali libertà del trattato. Questa opzione si baserebbe 
essenzialmente sugli obblighi creati dalle disposizioni dei trattato relative alla libera 
circolazione dei capitali e alla libera prestazione dei servizi. La Commissione 
potrebbe fornire indicazioni su come interpretare queste libertà fondamentali in 
relazione agli investimenti dei fondi pensione e delie imprese assicurative ed alla 
prestazione di servizi da parte dei gestori di fondi. La Commissione sarebbe quindi 
chiamata ad esaminare le disposizioni generali e le decisioni relative ai singoli casi 
adottate in ciascuno Stalo membro al line di stabilire se esse siano effettivamente 
giustificate da motivi di carattere prudenziale. Nel caso in cui le decisioni o le 
norme adottate risultassero ingiustificate, la Commissione sarebbe obbligata ad 
avviare le procedure di infrazione previste dal trattato. Con il passare del tempo, si 
svilupperebbe una giurisprudenza che darebbe un'interpretazione pratica delle 
disposizioni del trattato. Un'impostazione di questo tipo presenta tuttavia alcuni 
svantaggi: 
- l'applicazione pratica dei principi giuridici di base diventerebbe chiara solo dopo 
un certo periodo di tempo; 
- potrebbe venire a crearsi una situazione di incertezza giuridica in quanto, grazie 
alla giurisprudenza, sarebbe possibile individuare chiaramente i casi di abuso più 
evidenti, mentre permarrebbero molte difficoltà quanto ai casi più marginali dove 
risulta molto più difficile stabilire il confine fra limitazioni prudenziali 
giustificate e non giustificate; 
21 
- vi è un rischio di eccessiva rigidità delle interpretazioni derivanti da pronuncie 
giurisprudenziali fondate sui singoli casi portati in contradittorio. Queste 
potrebbero infatti non consentire quella llessibilità ed evolulività che sono invece 
necessarie in un mondo così tecnico ed in rapida evoluzione quale quello della 
vigilanza finanziaria. 
Opzione 3: Adozione di una direttiva. In alternativa sarebbe possibile procedere 
sulla strada dell'armonizzazione mediante l'adozione di una direttiva che definisca i 
principi fondamentali. In questo modo l'interpretazione delle disposizioni del 
trattato applicabili ad un settore tecnico, come quello finanziario, verrebbe elaborata 
congiuntamente da tutte le parli. La direttiva potrebbe prevedere dei meccanismi di 
cooperazione fra la Commissione e le autorità nazionali di vigilanza al fine di 
interpretare, e aggiornare in base all'evolversi delle circostanze, l'applicazione 
pratica delle libertà di base previste dal Trattato a fini di vigilanza dei fondi 
pensione e dei fondi assicurativi del ramo vita. Nel quadro di questa procedura di 
cooperazione, la pubblicazione di pareri in materia di interpretazione e di 
applicazione delle direttive garantirebbe trasparenza e certezza. Già in passato si è 
cercato, purtroppo senza successo, di operare in questa direzione. È difficile 
ottenere, in questo campo, il consenso dei vari Stati membri intorno ad un'eventuale 
legislazione comunitaria; è comunque possibile che il maggior interesse suscitato 
oggi dai i regimi integrativi a capitalizzazione possa far emergere un maggiore 
consenso su tale punto. 
Domanda: La Commissione invita le parti ad esprimersi su questo punto. 
22 
Capitolo IV: Facilitare la Libera Circolazione dei Lavoratori 
A. Considerazioni generali 
48. L'articolo 51 del trattato sull'Unione europea prevede, in materia di sicurezza 
sociale, l'adozione di misure legislative atte ad eliminare tutti gli ostacoli che 
impediscono l'effettiva libera circolazione dei lavoratori. 
In virtù di detto articolo ', la Comunità ha già adottato disposizioni normative volte 
ad eliminare gli ostacoli alla mobilità transfrontaliera dei lavoratori per quanto 
concerne il settore delle pensioni obbligatorie (regolamento n. 1408/71 e 574/7237). 
Tali disposizioni non si applicano ai regimi pensionistici integrativi. 
Con sempre maggior frequenza lavoratori qualificati ed altamente qualificati si 
avvalgono del diritto alla libera circolazione. Per tale categoria di persone, la 
previdenza integrativa rappresenta un componente sostanziale della loro protezione 
sociale. 
B. Ostacoli alla libera circolazione delle persone relativi alle pensioni integrative 
49. Con una comunicazione pubblicata ne! luglio 1991 , la Commissione diede avvio ad 
una discussione a livello comunitario sul ruolo dei regimi pensionistici integrativi e 
sulle loro conseguenze sulla libera circolazione. 
A seguito di tale comunicazione i servizi della Commissione hanno esaminato in 
diverse occasioni, di concerto con i rappresentanti degli Stati membri, delle parti 
sociali e dei fondi pensione, varie possibilità al fine di rimuovere, nel settore delle 
pensioni integrative, gli ostacoli alla mobilità transfrontaliera dei lavoratori 
dipendenti ed autonomi nell'Unione europea. 
Tenuto conto della particolare natura di molti sistemi di previdenza sociale e della 
loro estrema diversità a livello nazionale per quanto attiene alla loro origine, al 
campo di applicazione professionale e materiale, nonché alle forme giuridiche e 
tecniche, l'attuale sistema di coordinamento istituito per i regimi obbligatori non 
sembra essere lo strumento più idoneo ad affrontare tali problemi. E necessario 
adottare un'impostazione più flessibile. 
50. Nel febbraio 1996 la Commissione ha richiesto il parere di un Gruppo ad alto livello 
sulla libera circolazione delle persone, presieduto dalla signora Veil, in relazione, tra 
l'altro, alle misure da intraprendersi al fine di eliminare gli ostacoli alla libertà di 
movimento dei lavoratori tipici del settore della previdenza integrativa. 
Nella propria relazione finalizzata nel novembre 1996, detto gruppo si è espresso per 
la necessità di un'azione legislativa a livello comunitario, limitata, per lo meno nella 
fase iniziale, ai tre elementi di seguito elencati. 
a) Mantenimento dei diritti acquisiti per i contribuenti che cessano l'adesione attiva 
ad un regime pensionistico integrativo a seguito di un trasferimento per motivi di 
lavoro da uno Stato membro all'altro, perlomeno nella stessa misura garantita a 
23 
chi cessa di effettuare versamenti ma rimane sul territorio dello Stato membro in 
questione. 
Questo punto specifico si ispira ad un principio fondamentale del diritto 
comunitario, ossia al principio della "parità di trattamento". Ciò significa che un 
lavoratore che cessa la contribuzione integrativa in uno Stato membro per 
svolgere attività lavorativa dipendente in un altro Stato membro non dovrebbe 
perdere i diritti che ha già acquisito nell'ambito del primo regime pensionistico e 
che avrebbe conservalo se avesse cambiato datore di lavoro senza trasferirsi in un 
altro Stato membro. 
b) Pagamenti transfrontalieri: gli Stali membri dovrebbero garantire l'applicazione 
di un altro principio fondamentale del trattato (la libera circolazione dei capitali e 
dei pagamenti) adottando misure idonee affinché vengano pagate in altri Stati 
membri tutte le prestazioni spettanti in virtù del regime di pensione integrativa. 
e) Misure che consentono ai lavoratori temporaneamente distaccati dal datore di 
lavoro in un altro Stato membro di continuare a versare contributi al sistema 
pensionistico integrativo del paese in cui hanno precedentemente lavorato. A tal 
fine dovrebbero essere eliminali tutti gli ostacoli all'adesione a regimi 
pensionistici transfrontal ieri. 
Come primo passo da compiere nell'affrontare gli ostacoli alla libera circolazione 
esistenti nel settore dei fondi pensione, la Commissione intende presentare quanto 
prima una proposta di direttiva concernente gli aspetti evidenziati dalla relazione del 
Gruppo ad alto livello. Tale proposta è già stata annunciata nella comunicazione 
della Commissione sul miglioramento della protezione sociale nell'Unione europea. 
51. La Commissione sta anche considerando l'utilità di istituire un Forum comunitario 
sulle pensioni, cosi come proposto dal Gruppo ad alto livello. Tale Forum, che 
sarebbe costituito da rappresentanti degli Stati membri, delle parti sociali e dei fondi 
pensione, avrebbe l'incarico di esaminare le possibilità di soluzione dei problemi 
concernenti la mobilità che tuttora esistono nel contesto dei regimi pensionistici 
professionali. Ad esempio, rappresentando i diversi gruppi di interesse, esso 
potrebbe apportare un utile contributo alla soluzione dei problemi di non 
riconoscimento dei regimi pensionistici tra gli Stati membri. In generale, avrebbe la 
funzione di consigliare la Commissione sull'adozione delle misure più idonee per 
superare i rimanenti ostacoli alla libera circolazione. 
52. Come sopra indicato, rimangono tuttavia ostacoli ulteriori alla libera circolazione, 
rispetto a quelli che saranno trattati nella proposta di direttiva di cui sopra. I 
problemi individuati possono essere sintetizzati come segue: 
• la complessità delle condizioni da soddisfare per acquisire il diritto ad una 
pensione integrativa, tra cui lunghi periodi contributivi; 
• difficoltà connesse alla trasferibilità da uno Stato membro all'altro dei diritti 
pensionistici acquisiti; 
• difficoltà fiscali connesse all'acquisizione di diritti pensionistici in più di uno 
Stato membro; 
24 
• specifica penalizzazione derivante dal cambiamento di regime pensionistico per il 
lavoratore, diverso dal lavoratore distaccalo, che si trasferisce temporaneamente 
per svolgere attività lavorativa subordinata in uno Slato membro diverso da 
quello in cui ha cumulato i diritti pensionistici. 
53. Requisiti per l'acquisizione definitiva dei diritti 
I diritti maturati si ritengono acquisiti spesso solo dopo diversi anni di lavoro 
dipendente prestato presso una impresa (dieci anni secondo la legge tedesca) ed a 
volte soltanto al raggiungimento dell'età pensionabile. Qualsiasi cambiamento di 
posto di lavoro prima di aver acquisito un diritto ai lini pensionistici implica che per 
tale periodo contributivo non verrà erogata alcuna pensione di anzianità. Vi sono 
tuttavia alcuni regimi pensionistici che coprono tutti i dipendenti di una dato settore 
industriale (ad esempio il settore edile): in questo caso il cambiamento di posto di 
lavoro all'interno dello stesso settore e sul territorio dello stesso paese non viene 
penalizzato dalla perdita dei diritti pensionistici. Anche in tali casi, tuttavia, il 
trasferimento oltre confine per motivi di lavoro comporta l'adesione ad un nuovo 
regime pensionistico. Ciò può essere pertanto considerato un ostacolo alla mobilità 
transfrontaliera della manodopera. 
54. Quanto sopra è dovuto al fatto che la lunghezza dei periodi di contribuzione richiesti 
per l'acquisizione dei diritti si ripercuote negativamente sulla libera circolazione; 
infatti, il lavoratore esita ad abbandonare il suo precedente datore di lavoro per 
timore di perdere i diritti maturati o perché è riluttante a trasferirsi in uno Stato 
membro nel quale è obbligatorio maturare un prolungato periodo di anzianità e 
l'acquisizione del diritto alla pensione richiederebbe troppo tempo. Ad esempio, un 
lavoratore italiano o spagnolo che emigra in Germania potrebbe dover rimanere dieci 
anni presso lo stesso datore di lavoro al fine di maturare il diritto alla pensione 
nell'ambito del regime pensionistico tedesco. 
55. Difficoltà relative alla trasferibilità da uno Stato membro all'altro dei diritti 
pensionistici maturati, compresa la mancanza di un meccanismo concordato per il 
riconoscimento dei fondi pensione. 
Per quanto riguarda la questione della trasferibilità, esistono attualmente ostacoli al 
trasferimento dei diritti acquisiti ad un sistema pensionistico di un altro Stato 
membro diverso da quello nel quale i contributi sono stati versati. Tali ostacoli 
possono prendere la forma di leggi o di disposizioni attuative dei regimi 
pensionistici. 
Nel caso di un lavoratore che, dopo aver acquisito il diritto alla pensione, lascia 
l'impiego, è necessario stabilire la sorte di un tale diritto. Esistono due possibilità: i 
diritti possono essere mantenuti nel sistema pensionistico nel quale sono maturati 
dal quale il lavoratore potrà ricevere una pensione quando deciderà di cessare la 
propria attività lavorativa; in alternativa, se la natura del regime pensionistico lo 
consente, egli potrebbe ricevere un capitale di valore equivalente ai diritti che ha 
cumulato. Tale capitale potrà essere quindi utilizzato per acquistare una rendita 
differita da una compagnia di assicurazione o essere versato nel nuovo regime 
pensionistico, sempre che naturalmente quest'ultimo accetti il trasferimento dei 
contributi. 
25 
56. Il trasferimento dei diritti sembra rappresentare una soluzione semplice nel caso dei 
regimi pensionistici basati sul principio della capitalizzazione, ma non è 
generalmente applicabile agli accantonamenti contabili aziendali e ai sistemi basati 
sul principio di ripartizione, che non accantonano i versamenti a copertura delle 
prestazioni pensionistiche future. Molli lavoratori che cambiano lavoro dispongono 
pertanto di una sola opzione, vale a dire quella di mantenere i loro diritti nel 
39 
precedente regime pensionistico . In entrambi 1 casi - trasferimento o mantenimento 
dei contributi - i successivi aumenti salariali non verrebbero presi in considerazione, 
come invece avverrebbe dopo una carriera ininterrotta presso lo stesso datore di 
lavoro. Spesso non si tiene conto neppure degli aumenti previsti dei prezzi o della 
retribuzione media ai fini del calcolo del valore del trasferimento. 
Conseguentemente, chi smette di versare contributi ad un regime pensionistico 
generalmente non riceve dal fondo pensione quanto gli spetterebbe. 
Il computo degli importi trasferibili che penalizza chi lascia il regime pensionistico 
ed una inadeguata tutela dei diritti "quiescenti" rappresentano seri ostacoli alla 
mobilità del lavoro. 
57. Difficoltà fiscali collegale ali 'acquisizione dei diritti pensionistici in più di uno Stato 
membro. 
Benché le imposte dirette rientrino in larga misura nella competenza degli Stati 
membri, l'esercizio da parte degli stessi di tale competenza non può prescindere dal 
rispetto del diritto comunitario. A tale proposito giova osservare che l'articolo 48 
del trattato CE sancisce non solo l'abolizione di qualsiasi discriminazione basata 
sulla nazionalità, ma anche l'eliminazione di qualsiasi misura nazionale suscettibile 
di impedire o rendere meno agevole l'esercizio, da parte dei cittadini europei, delle 
libertà fondamentali garantite dal trattato . Gli aspetti fiscali sono trattati, più in 
generale, nel capitolo VI. 
I lavoratori che esercitano il diritto alla libera circolazione all'interno dell'Unione 
possono incontrare ostacoli fiscali se desiderano trasferire (quando la 
regolamentazione lo consente) i diritti da loro maturati da un regime a 
capitalizzazione del paese d'origine ad un regime del paese ospitante. Il 
trasferimento dal paese d'origine può essere assoggettato ad imposta, il che può 
tradursi in uno svantaggio fiscale se lo Stato ospitante non esenta il trasferimento in 
arrivo, ma alla fine le prestazioni erogate sono comunque assoggettate all'imposta 
sul reddito. Ciò illustra la posizione sfavorevole nella quale possono trovarsi i 
lavoratori che esercitano il diritto alla libera circolazione rispetto a quelli che 
trasferiscono i diritti maturati all'interno dello stesso paese. 
58. Specifica penalizzazione derivante da un cambiamento di regime pensionistico per il 
lavoratore che si trasferisca temporaneamente per motivi di lavoro in uno Stato 
membro diverso da quello in cui ha maturato i diritti alla prestazione pensionistica,. 
Si possono distinguere due situazioni: 
• Lavoratori distaccati dai datori di lavoro in un altro Stato per svolgere attività 
lavorativa dipendente presso la stessa società o una consociata: questa situazione 
verrà contemplata dalla proposta di direttiva sopra menzionata. 
26 
Tutti gli altri lavoratori che si trasferiscono per un periodo limitato in un altro 
Stato membro: anch'essi, come i lavoratori distaccati, sono svantaggiati dal 
cambio di sistema pensionistico. Ciò costituisce un disincentivo alla libera 
circolazione dei lavoratori tra Stati membri. 
C. Ipotesi di azione 
59. Una delle questioni sollevate è se sia possibile esaminare soltanto gli ostacoli 
incontrati con riferimento ai sistemi previdenziali obbligatori, senza considerare i 
regimi facoltativi. Alcuni sostengono che un'iniziativa volta alla regolamentazione 
dei regimi integrativi costituirebbe un disincentivo per quei datori di lavoro che, in 
mancanza di tale regolamentazione, sceglierebbero di istituire un simile regime. 
Sembra difficile, tuttavia, trattare in modo diverso regimi che, per quanto riguarda il 
lavoratore, perseguono il medesimo scopo di integrazione della previdenza 
pensionistica. Escludere i regimi su base facoltativa avrebbe ripercussioni molto 
diverse a seconda dello Stato membro interessato. 
60. Dalle consultazioni effettuate si evince che qualsiasi proposta legislativa a livello 
comunitario intesa ad accorciare la durata dei periodi minimi per l'acquisizione dei 
diritti pensionistici sarebbe particolarmente problematica. Tuttavia, la lunghezza dei 
periodi di contribuzione minimi, quale che sia la sua utilità sotto altri profili, 
costituisce un ostacolo alla libera circolazione ed è pertanto necessario riflettere su 
come superare tale ostacolo. Una soluzione possibile consiste nell'adozione, a livello 
comunitario, di una disciplina che imponga un limite massimo all'anzianità di 
servizio richiesta per il conseguimento del diritto alla pensione. Si potrebbe anche 
precisare che nessuno Stato membro può aumentare la durata dei periodi attualmente 
previsti a tal fine. In alternativa, la Comunità potrebbe non avanzare alcuna proposta 
legislativa in questo settore, ma limitarsi a promuovere il dibattito a livello europeo 
tra le parti sociali. 
61. Per quanto attiene alla questione della trasferibilità, le discussioni condotte (ino ad 
oggi con gli Stali membri e le parli sociali portano a sostenere l'esigenza che il 
trasferimento sia consentito laddove la natura del regime lo consenta (tipicamente, 
nel caso dei sistemi basati sulla capitalizzazione). Negli altri casi, il mantenimento 
dei diritti costituirebbe l'unica soluzione. Si potrebbe anche prevedere che l'importo 
trasferito sia rivalutato in base ad equi criteri attuariali, sia da parte del sistema che 
trasferisce i contributi del lavoratore sia da quello che li riceve. 
L'istituzione di un Forum comunitario per le pensioni composto da rappresentanti 
degli Stati membri, delle parti sociali e dei fondi pensione, come proposto dal 
Gruppo ad alto livello, potrebbe rivelarsi utile al fine di risolvere i problemi di 
natura tecnica relativi alla trasferibilità dei diritti pensionistici, quali il trasferimento 
dei diritti solo verso regimi previdenziali integrativi autorizzati o la definizione dei 
criteri attuariali per la valutazione dei contributi trasferiti,. 
62. Per eliminare gli svantaggi di natura fiscale, si potrebbero sollecitare gli Stati 
membri ad includere specifiche disposizioni sul trattamento fiscale dei contributi 
versati, degli importi trasferiti e delle prestazioni ricevute negli accordi bilaterali in 
materia di doppia imposizione. Benché l'elaborazione di disposizioni specifiche in 
tutti i trattati bilaterali costituirebbe un processo lungo e complesso, ciò 
27 
consentirebbe di adattare i singoli accordi alle peculiarità dei sistemi fiscali dei due 
Stati firmatari. Un tale sistema risulterebbe tuttavia meno trasparente rispetto 
air imposizione di norme comunitarie, le quali, ad ogni modo, potrebbero richiedere 
un difficile processo di negoziazione. 
63. La proposta di direttiva sopra menzionata conterrà in linea di massima misure volte a 
consentire ai lavoratori distaccati temporaneamente dai loro datori di lavoro in un 
altro Stato membro di continuare a rimanere affiliati al regime integrativo dello Stato 
in cui hanno lavorato precedentemente. 
La stessa possibilità di contribuzione previdenziale transfrontaliera potrebbe essere 
estesa a tutti i lavoratori che si spostano per un periodo limitato in un altro Stato 
membro. Ciò richiederebbe un accordo Ira il datore di lavoro nello Slato di origine, 
il datore di lavoro nello Stato ospitante, il dipendente e, se possibile, il regime 
pensionistico integrativo in questione. 
Domande: 
1. È necessaria un 'azione a livello comunitario per superare gli ostacoli alla libera 
circolazione individuati nel settore delle pensioni integrative (a parte quelli già 
affrontati nella prossima proposta di direttiva)? 
2. In caso affermativo, quali azioni risulterebbero maggiormente appropriate per 
ciascuno dei rimanenti ostacoli individuati (legislazione, accordo tra le parti 
sociali)? 
3. In caso di risposta negativa, come potrebbero essere eliminati gli ostacoli alla 
libera circolazione tuttora esistenti? 
4. Quali altre iniziative dovrebbe assumere la Commissione al fine di eliminare i 
rimanenti ostacoli alla libera circolazione? 
28 
Capitolo V: Rilevanza dell'Imposizione Fiscale sulle Pensioni 
Integrative 
A. Considerazioni generali 
64. Il trattamento fiscale delle pensioni incide significativamente sull'organizzazione di 
tutti i regimi complementari basati sulla capitalizzazione e la maggior parte degli 
Stati membri, se non tutti, accordano agevolazioni fiscali in una forma o nell'altra. 
L'organizzazione dei regimi previdenziali e la scelta tra i diversi modelli impositivi 
rientrano tuttavia nella competenza degli Stati membri. Ciascun governo nazionale 
deve decidere quale regime fiscale sia più adeguato alle condizioni del paese, 
tenendo conto dei costi di tali vantaggi per il Tesoro. Le norme tributarie, che sono 
state elaborate nel corso di molti anni, sono estremamente complesse e specifiche per 
ciascuno Stato membro. Esse contengono disposizioni molto particolareggiate il cui 
obiettivo è assicurare che i fondi pubblici spesi per incoraggiare l'accantonamento 
del risparmio in vista della pensione siano utilizzati esclusivamente a questo fine. 
65. Tale estrema diversità ha come risultato una situazione nella quale le imposte 
possono costituire un freno alla libera circolazione delle persone ed alla libera 
prestazione di servizi. Le agevolazioni fiscali sono generalmente previste solo per i 
regimi che si conformano ad alcune disposizioni particolareggiate. È pertanto ben 
poco probabile che un regime previdenziale adottato da uno Stato membro possa 
soddisfare i requisiti applicabili a regimi pensionistici di un altro Stato membro ai 
fini della concessione di tali benefici fiscali. Questa situazione tende in pratica a 
scoraggiare il versamento dei contributi a regimi previdenziali istituiti in un altro 
Stato membro. 
66. In tale contesto, la Commissione vuole assicurarsi che le specifiche norme tributarie 
applicabili a tali regimi siano conformi ai principi comunitari fondamentali della 
libera circolazione delle persone e della libera prestazione dei servizi. Ciò vale sia 
per i regimi pensionistici che rientrano nel secondo pilastro sia per quelli del terzo. 
Per questi ultimi, la terza direttiva assicurazione vita garantisce ora la libera 
prestazione dei servizi nell'Unione, in base al principio della vigilanza da parte dello 
Stato membro di origine. L'eliminazione degli ostacoli di ordine prudenziale che si 
opponevano alle operazioni transfrontaliere delle imprese di assicurazione ha tuttavia 
messo in evidenza l'esistenza di un certo numero di possibili svantaggi fiscali, 
segnatamente in relazione alla deducibilità dei premi versati per l'assicurazione vita. 
67. Le disposizioni fiscali che operano una discriminazione a svantaggio di assicurati 
che hanno sottoscritto una polizza presso un assicuratore con sede in un altro Stato 
membro violano il principio della libera prestazione dei servizi. Nella sentenza 
Bachmann42, la Corte di giustizia ha tuttavia ritenuto che le disposizioni 
discriminatorie di questo tipo potevano esser mantenute nella misura necessaria a 
salvaguardare la coerenza del regime fiscale dello Stato membro interessato. Nella 
fattispecie, la Corte ha confermato la validità di una disposizione della legislazione 
fiscale belga che subordina la deducibilità dei premi dei contratti assicurativi sulla 
vita alla condizione che le polizze siano state emesse da imprese di assicurazione 
stabilite in Belgio. Tali disposizioni sono giustificate dall'esistenza di un 
collegamento tra la deducibilità dei premi e l'imposizione fiscale delle prestazioni 
erogate ai beneficiari delle polizze; se la deducibilità dei premi assicurativi versati ad 
29 
assicuratori stranieri fosse stata autorizzata, le autorità fiscali belghe non avrebbero 
avuto la certezza di riscuotere, in seguito, le imposte sulle somme versate dagli 
assicurati. 
68. In una causa successiva, la Corte ha chiaramente precisato che la coerenza fiscale 
non può essere invocata come giustificazione qualora uno Stato membro abbia 
volontariamente rinunciato a tale coerenza, ad esempio in virtù di una convenzione 
contro la doppia imposizione conclusa con un altro Stato membro. La sentenza 
pronunciata nella causa Wielockx43 dimostra che uno Stato membro deve tener conto 
degli effetti che le convenzioni contro la doppia imposizione possono avere sulla 
coerenza fiscale conseguita a livello nazionale attraverso misure particolari. Quando 
in virtù delle disposizioni di una convenzione contro la doppia imposizione uno 
Stato membro accetta che le prestazioni versate a non residenti siano soggette a 
tassazione soltanto nel loro paese di residenza, l'impossibilità di tassare tali somme 
non può giustificare il rifiuto di accordare la deducibilità unicamente nel caso in cui i 
contributi siano versati ad un fondo pensione istituito in un altro Stato membro. . 
B. Evitare la doppia imposizione 
69. Tutti gli Stati membri hanno concluso diverse convenzioni contro la doppia 
imposizione con altri Stati, membri dell'Unione o paesi terzi. Tali convenzioni, che 
hanno quasi tutte natura bilaterale, mirano a promuovere l'attività economica 
eliminando il rischio di doppia imposizione e, al contempo, ad istituire una 
cooperazione in materia di lotta contro le frodi e l'evasione fiscale. Nell'Unione, 98 
delle 105 possibili relazioni bilaterali sono attualmente coperte da un tale accordo 
contro la doppia imposizione. Laddove non esiste un trattato bilaterale, alcuni Stati 
membri accordano una esenzione dalla doppia imposizione su base unilaterale. 
70. Per quanto riguarda la tassazione delle pensioni professionali, gli accordi vigenti 
tendono quasi esclusivamente a concentrarsi sull'eliminazione della doppia 
imposizione all'atto dell'erogazione delle prestazioni. La maggior parte delle 
convenzioni bilaterali si conforma all'articolo 18 del modello di convenzione 
dell'OCSE nell'accordare al paese nel quale il contribuente risiede il diritto esclusivo 
di tassare i redditi previdenziali derivanti dal lavoro privato. (D'altro canto, le 
pensioni dei dipendenti pubblici sono disciplinate dall'articolo 19 del modello OCSE 
e vengono generalmente tassate nel paese nel quale sono state maturate.) Anche se 
alcuni recenti accordi bilaterali in materia fiscale prevedono il diritto del paese di 
origine di tassare le pensioni derivanti dal lavoro dipendente nel settore privato, 
viene salvaguardato il principio fondamentale che vieta la doppia imposizione 
fiscale. In tal modo, lo stesso reddito non viene tassato due volte. 
71. Alcune convenzioni bilaterali tra Stati membri, ad esempio quelle tra Francia e 
Regno Unito e tra Danimarca e Regno Unito, sono volte a consentire al lavoratore 
migrante di continuare a versare i propri contributi pensionistici in un paese dopo 
essersi trasferito in un altro. Tali disposizioni, che hanno un campo di applicazione 
maggiore di quello previsto dal modello di convenzione dell'OCSE, danno vita 
sostanzialmente ad una forma di reciproco riconoscimento dei sistemi previdenziali 
approvati dal fisco di un altro paese. Ne consegue che il lavoratore migrante può 
continuare a beneficiare di una agevolazione fiscale nel nuovo paese di residenza in 
30 
relazione ai contributi previdenziali versati nel primo paese. Tali misure possono 
conseguire il risultato di eliminare gli ostacoli alla mobilità dei lavoratori. 
C. Argomenti a favore di un approccio comune 
72. Le convenzioni bilaterali contro la doppia imposizione hanno il vantaggio 
considerevole di poterà essere adattate che possono attagliarsi alle specificità dei 
sistemi fiscali e previdenziali dei due paesi interessati. A ciò, tuttavia, bisogna 
contrapporre la natura piuttosto complessa del sistema che, con riferimento alle 
relazioni all'interno dell'Unione, implica la negoziazione e la rinegoziazione di 105 
accordi specifici. Tale numero è probabilmente destinato a salire rapidamente nella 
prospettiva del futuro ampliamento . Infine, tali accordi non sono generalmente 
conoscibili e non è possibile garantire la parità di trattamento di situazioni 
equivalenti tra una convenzione e l'altra. 
73. Un maggiore coordinamento degli aspetti transfrontalieri del trattamento fiscale delle 
pensioni potrebbe tuttavia semplificare considerevolmente il processo di 
aggiornamento, ed eventualmente di estensione, del campo di applicazione degli 
accordi fiscali bilaterali. Tale coordinamento sembra essere particolarmente adatto 
alle esigenze di un mercato unico in espansione e potrebbe essere realizzato in 
diversi modi. In un primo momento si dovrà considerare se si rendano necessarie 
iniziative o misure specifiche per la particolare situazione dell'Unione. Se i Governi 
degli Stati membri adottassero delle norme comuni, si aprirebbe successivamente la 
questione della scelta delle modalità di attuazione; tali norme potrebbero - come 
avviene ora -' essere incorporate in accordi bilaterali tra gli Stati membri, oppure 
potrebbero essere applicate su base multilaterale. D'altro canto, potrebbe essere più 
opportuno che un accordo attinente a certi aspetti dell'imposizione fiscale delle 
pensioni assuma la forma di atto comunitario. 
74. In particolare, vista la necessità di assicurare che le agevolazioni fiscali accordate ai 
regimi previdenziali non si prestino ad abusi, si dovranno anche prevedere 
disposizioni contro l'elusione fiscale. Tenendo presente ciò, sembrerebbe 
particolarmente indicato un esame approfondito del principio di reciproco 
riconoscimento dei regimi approvati dalle autorità fiscali degli altri Stati membri, 
che è già applicato in diverse convenzioni bilaterali contro la doppia imposizione. 
Una tale impostazione, ad esempio nel settore delle contribuzioni transfrontaliere, 
potrebbe permettere di evitare che le agevolazioni fiscali accordate ai fini della 
costituzione di fondi pensione non siano sviate dalla loro finalità. 
75. Il rapporto della Commissione del 22 ottobre 1996 sullo sviluppo dei sistemi 
tributari 45 sottolinea la necessità di considerare la politica fiscale nel contesto delle 
impegnative sfide politiche che l'Unione europea deve attualmente affrontare, in 
particular modo la necessità di promuovere l'imprenditorialità e l'occupazione \ In 
tale rapporto, che si fonda sui lavori del Gruppo ad alto livello in materia fiscale e 
ne trae le conclusioni, la Commissione sottolinea la propria convinzione che al line 
di trarre il massimo beneficio dal mercato unico e stimolare le imprese, gli ostacoli e 
31 
gli svantaggi di natura fiscale che gravano sulle attività economiche air interno 
dell'Unione devono essere affrontati con determinazione. 
76. Il rapporto della Commissione osserva che l'imposizione fiscale sulle pensioni 
potrebbe costituire oggetto di una iniziativa futura a livello comunitario e segnala 
che diversi membri del Gruppo ad alto livello hanno invocato l'adozione di misure 
per migliorare il funzionamento delle convenzioni bilaterali contro la doppia 
imposizione. Tenendo sempre presenti i principi di sussidiarietà e di proporzionalità, 
la Commissione considera che potrebbe essere utile esaminare, a livello comunitario, 
i modi per migliorare il coordinamento e la portata delle norme fiscali applicabili al 
finanziamento delle pensioni. Naturalmente, eventuali norme comunitarie 
dovrebbero essere adottate dal Consiglio all'unanimità. 
77. Il precedente capitolo ha esaminato la particolare problematica dei lavoratori 
distaccati temporaneamente in uno Stato membro diverso da quello di origine, e la 
legislazione che la Commissione intende proporre. Tale iniziativa legislativa fornisce 
l'occasione per fare qualche passo, limitato ma significativo, verso il coordinamento 
di certe disposizioni fiscali, per lo meno nel settore specifico della previdenza 
integrativa. 
Domande: 
In che misura le norme o regolamentazioni fiscali attualmente vigenti (ad esempio, 
in relazione all'adesione a regimi approvali) costituiscono un reale ostacolo alla 
libertà di circolazione dei lavoratori? 
È possibile basarsi su convenzioni bilaterali o multilaterali in materia fiscale per 
rafforzare la cooperazione tra Slati membri per quanto riguarda gli accordi sulle 
pensioni transfrontaliere? In caso affermativo, quali aspetti dovrebbero essere 
coperti, e come può essere conseguila nella pratica tale cooperazione? 
L'introduzione di una legislazione comunitaria costituisce una alternativa 
opportuna e realistica? 
32 
TABELLE 
Osservazione generale: 
Vista la crescente importanza economica dei regimi pensionistici a capitalizzazione, è 
essenziale per coloro che hanno a che fare con le pensioni, siano essi operatori 
economici, autorità pubbliche o altre parti interessate, disporre di statistiche comunitarie 
attendibili e armonizzate sugli enti che erogano prestazioni pensionistiche. Tali statistiche 
sono da integrare nel regolamento quadro comunitario in materia, e cioè il regolamento n. 
58/97 del Consiglio relativo alle statistiche strutturali sulle imprese. 
33 
Tabella I: Livelli di copertura - Pilastro 2 
Paese 
Belgio 
Danimarca 
Germania 
Grecia 
Spagna 
Francia 
Irlanda 
Italia 
Lussemburgo 
Paesi Bassi 
Portogallo 
Regno Unito Copertura 
Stima in % 
dell'occu­
pazione 
totale del 
settore 
privato 
31 
80 
46 
5 
15 
90 
40 
5 
30 
85 
15 
48 Caratteristiche 
Volontari/a capitalizzazione/fondi pensione e 
assicurazioni collettive 
Fondi aziendali/fondi professionali mediante 
contrattazione collettiva /tutti a capitalizzazione 
Volontari/parzialmente coperti da 
accantonamenti contabili (perii 56% circa), a 
capitalizzazione (44%), attraverso casse 
pensioni, fondi di sostegno e assicurazioni 
collettive 
Volontari/perla maggior parte complementari 
/a volte a capitalizzazione (limitata) 
Volontari/specie complementari visto il livello 
elevato delle pensioni della previdenza sociale 
/parzialmente a capitalizzazione/soprattutto 
accantonamenti contabili: ora saranno 
smantellati 
Quasi obbligatori /contrattazione collettiva /a 
ripartizione/più regimi volontari a 
capitalizzazione 
Volontari/a capitalizzazione/fondi pensione e 
assicurazioni collettive 
Volontari/soprattutto complementari visto il 
livello elevato delle pensioni della previdenza 
sociale /parzialmente a capitalizzazione 
Volontari/soprattutto piani finanziati con 
accantonamenti contabili/esiste una limitata 
capitalizzazione 
Fondi aziendali/fondi di categoria attraverso la 
contrattazione collettivaAutti a capitalizzazione 
Volontari/piani pensione (non fondi) gestiti da 
società di gestione riconosciute e imprese di 
assicurazione /a capitalizzazione /soprattutto 
complementari visto il livello elevato delle 
pensioni della previdenza sociale 
Volontari/a capitalizzazione Pensioni 
comple­
mentari in 
% delie 
pensioni 
totali 
(1993) 
8% 
18% 
11% 
non 
disponible 
3% 
21% 
18% 
2% 
non 
disponibile 
32% 
non 
disponibile 
28% 
Fonte: European Federation for Retirement Provision (EFRP) - Fondi pensione europei 1996 - sulla base 
di una relazione della Banca mondiale - rapporto Tamburi 
31 
Tabella II: Attività dei fondi pensione - totale e in percentuale del PIL 
(1993) 
Attività in mld di ECU Attività in % del PIL 
Belgio 7 3,4 
Danimarca 26 20,1 
Germania 106 5,8 
Spagna 10 2,2 
Francia 41 3,4 
Irlanda 18 40,1 
Italia 12 1,2 
Paesi Bassi 261 88,5 
Regno Unito 717 79,4 
UE49 1198 203 
USA 3546 59J 
Giappone 1800 44,7 
Fonte: EFRP - op. cit. 
# 
Tabèlla III: Attività delle imprese di assicurazione vita - totale e in 
percentuale del PIL (1995) 
Paese Attività delle imprese di Attività in % del PIL 
assicurazione vita, in mld 
di ECU 
Belgio 6 2^9 
Danimarca 65 49 
Germania 379 20,5 
Grecia non disponible 
Spagna 18 4,2 
Francia 3Ï7 30^5 
Irlanda non disponible 
Itâïïâ" 31 3J 
Lussemburgo 5 37,6 
Paesi Bassi 138 45,6 
Austria 5 1,7 
Portogallo 3 3^9 
Finlandia 6 6,3 
Svezia " 65 3(^9 
Regno Unito 565 67^1 
EUR 15 ' T6Ô4 24^9 
N.B. Cifre non del tutto comparabili data le diversità delle regole per la determinazione 
del valore (gli investimenti possono essere valutati al valore di acquisto, come in 
Germania, o al valore corrente come in UK). 
Il totale UE include solo gli Stati membri elencati. 
Fonte: Eurostat 1997 
3C 
Tabella IV: Distribuzione delle attività dei fondi pensione (pilastro 2) in 
% del totale delle attività (1994) 
Belgio 
Danimarca 
Germania 
Spagna 
Francia 
Irlanda 
Italia 
Paesi Bassi 
Portogallo 
Svezia 
Regno Unito 
USA 
Giappone Azioni 
36 
22 
II 
4 
14 
55 
14 
30 
(18) 
32 
80 
(52) 
(29) Rèddito fìsso 
47 
65 
75 
82 
39 
35 
72 
58 
(57) 
47 
II 
(36) 
(63) Immobili 
7 
9 
II 
1 
7 
6 
IO 
IO 
5 
8 
6 
4 
3 Investimenti a 
breve termine 
IO 
4 
3 
13 
40 
4 
5 
2 
19 
13 
3 
8 
5 % di attività estere 
non disponible 
7 
6 
5 
5 
non disponible 
5 
25 
non disponible 
12 
30 
10 
non disponible 
Fonte: Royal Institute of International Affairs, UBS e EFRP (le cifre tra parentesi sono 
stime). 
3? 
Tabella V: Distribuzione delle attività delle assicurazioni vita 
(pilastro 3) in % del totale delle attività (1994) 
Paese 
Danimarca 
Germania' 
Spagna 
Francia 
Italia 
Paesi Bassi 
Svezia 
Regno 
Unito Azioni 
Nazionali 
20 
5 
2 
19 
7 
12 
23 
49 Estere 
5 
n.d. 
n.d. 
5 
2 
n.d. 
12 Reddito Fisso 
Nazionali 
66 
762 
55 
69 
70 
71' 
61 
24 Estero 
n.d. 
n.d. 
5 
4 
n.d. 
3 Immobili 
3 
5 
10 
8 
12 
6 
7 
9 Altre 
6 
14 
33 
4 
2 
6 
9 
3 
paesi per i quali non era disponibile la suddivisione tra attività all'interno del 
paese e all'estero 
1 include i prestiti (50%) 
2 include i prestiti (61 %) 
Fonti: Comité Européen des Assurances, OECD Insurance Statistics Yearbook 1987-
1994 
?e 
Tabella VI: Differenze del tasso di rendimento delle azioni rispetto alle 
obbligazioni 
11 periodo nell'arco del quale sono calcolate le differenze di rendimento delle azioni 
rispetto alle obbligazioni è importante. Il premio normalmente compreso nel rendimento 
delle azioni rispetto alle obbligazioni dipende moltissimo dalle quotazioni di borsa e dai 
momenti scelti come inizio e line del periodo di riferimento del confronto. Di seguito si 
forniscono dati tratti da fonti di diversa natura. Seppur per ammontari differenti, tutte le 
fonti indicano sempre un rendimento più elevato per le azioni. 
Tabella VI a: Tassi di rendimento reali (in percentuale annua) (1967-
1990) in valuta nazionale 
Paese Azioni Obbligazioni 
Danimarca 7,0 3,4 
Germania 9,5 2,7 
Francia 9,4 1,0 
Italia 4,0 -0,2 
Paesi Bassi 7,9 1,0 
Svezia 8,4 -0,9 
Regno Unito 8,1 -0,5 
USA 4,7 -0,5 
Giappone 10,9 0^2 
Fonte: E.P. Davis: 1995 
T) 
Tabella VI b: Maggiori rendimenti dei titoli azionari rispetto agli 
obbligazionari in percentuale annua (1981-1995) in valuta nazionale 
Fonte: JP Morgan 
FT/S+P Actions World Indices 
Pragma Consulting 
% 
Tabella VI e: Rendimento reale (in percentuale annua) nei mercati 
USA, del Regno Unito e del Belgio 
Rendimento reale (in % annua) sui mercati USA (1926-1984) 
Azioni di piccole società 9,1 
Azioni di grandi società 7,1 
Titoli di Stato a lungo termine 1,7 
Fonte: Ibbotson Associates Inc. 
Rendimento reale (in % annua) sul mercato UK (1919-1993) 
Azioni 7,9 
"Gilts" (a lungo termine) 2,0 
Fonte: BZW 1994 
Rendimento reale (in % annua) sul mercato belga (1959-1994) 
Azioni 4,6 
Reddito fisso 2,3 
Fonte: Banque Degroof 
HI 
Tabella VII: Fondi pensione 1984-1993. Tassi di rendimento medi, 
volatilità e rapporto tra rendimento e rischio. 
Belgio 
Danimarca 
Germania 
Spagna 
Irlanda 
Paesi Bassi 
Svezia 
Regno Unito 
USA 
Svizzera 
Giappone Rendimento 
nominale medio 
dei fondi pensione 
(rendimento reale 
tra parentesi) 
11,8-(8,8) 
10,0-(6,3) 
9,4-(7,1) 
13,8-(7,0) 
14,0-(10,3) 
9,5 - (7,7) 
14,5-(8,1) 
15,5-(10,2) 
13,5-(9,7) 
7,6 - (4,4) 
8,2 - (6,5) Deviazione 
standard media 
dei rendimenti 
nominali 
8,9 
9,4 
7,2 
19,9 
13,7 
7,2 
8,5 
11,4 
9,4 
6,7 
8,3 Rapporto 
rendimento/rischi 
o sul rendimento 
nominale (Col 1 •*• 
Col 2) 
1,3 
1,1 
1,3 
0,7 
1,1 
1,3 
1,7 
1,4 
1,4 
1,1 
1,0 
Fonte: EFRP 
Nota Cifre analoghe sul rendimento degli investimenti delle assicurazioni sulla vita 
saranno disponibili, tra breve, tramite Eurostat nel quadro delle statistiche sui 
servizi di assicurazione. 
«te 
Tabella Vili: Dimensioni dei mercati mobiliari (azioni nazionali) (1996) 
Paese capitalizzazione di mercato in 
% del PIL 
Belgio 45,9 
Danimarca 41,8 
Germania 29,6 
Grecia 19,7 
Spagna 42,3 
Francia 38,9 
Irlanda 49,7 
Italia 21,7 
Lussemburgo 193,4 
Paesi Bassi 97,8 
Austria 14,3 
Portogallo 23,7 
Finlandia 50,7 
Svezia 97,2 
Regno Unito 149.9 
UE 32 
USA 68 
Giappone 65 
Fonte: Federation of European Stock Exchanges e Commissione europea. 
L(3 
Tabella IX: Sintesi delle normative nazionali sui portafogli dei fondi 
pensione (pilastro 2) 
Paese Restrizioni 
Danimarca 11 40% al massimo può essere investito in "attività ad alto 
rischio" - che includono azioni nazionali, azioni estere e titoli 
non quotali. Obbligo di congruenza tra le valute dell'80%. Per 
le monete UE, lino al 50% delle passività può essere coperto da 
attività denominate in ECU. Proibiti gli autoinvestimenti. 
Germania Massimali: 30% azioni UE, 25% beni immobili UE, 6% azioni 
non-UE, 6% obbligazioni non-UE, 20% complesso attività 
estere, limite del 10% per gli autoinvestimenti . 
Spagna Limite del 5% per le azioni di una singola società, il 90% delle 
attività deve essere investito in valori quotati, depositi bancari, 
beni immobili o ipoteche. L'1% deve essere in conti correnti o 
strumenti di mercato monetario. 
Francia Almeno il 50% va investito in titoli di Stato UE, meno del 33% 
in prestiti all'impresa promotrice 
Italia Nessuna legge sui fondi pensione autonomi; la politica 
d'investimento è determinata dal consiglio d'amministrazione e 
si limita solitamente a titoli di Stato, depositi bancari, polizze di 
assicurazione e beni immobili. 
Paesi Bassi Limite del 5% per gli autoinvestimenti; regola del buon padre 
di famiglia. 
Svezia La maggior parte va detenuta in obbligazioni pubbliche e 
private e prestiti. 
Regno Unito Limite del 5% per gli autoinvestimenti; regola del buon padre 
di famiglia. 
USA Regola del buon padre di famiglia.. 
Giappone Minimo 50% in obbligazioni, massimo 30% in azioni, 20% in 
beni immobili, 30% attività estere, 10% in una singola attività. 
Fonte: Commissione europea, "Supplementary Pensions in the European Union" 
HI 
Tabella X: Norme UE sugli investimenti delle imprese di assicurazione 
vita (pilastro 3) 
Le norme comunitarie sugli investimenti delle imprese di assicurazione vita possono 
essere sintetizzate come segue (articoli 20 e segg. e allegato I della terza direttiva): 
- gli investimenti devono tener conto del tipo di attività svolto dall'impresa in modo 
tale da garantire la sicurezza, il rendimento e la liquidità dei suoi investimenti. Le 
imprese devono inoltre assicurare una adeguata diversificazione e ripartizione degli 
investimenti; 
- sono specificate le categorie di attività (azioni, obbligazioni, ecc.) che possono 
essere impiegate per coprire le riserve tecniche (fondamentalmente in previsione delle 
prestazioni da erogare in futuro); 
- sono specificati i metodi di determinazione del valore di tali attività; 
- gli Stati membri non possono imporre alle imprese di assicurazione di investire in 
determinate categorie di attività; 
- inoltre gli Stati membri prescrivono ad ogni impresa di assicurazione di investire, a 
copertura delle riserve tecniche, non più del: 
- 10% in un singolo terreno o fabbricato; 
- 5% in azioni o obbligazioni di una stessa impresa, salvo quelle emesse da uno 
Stato o da un ente regionale o locale; 
- 5% in prestiti non garantiti, di cui N% per un singolo prestito non garantito; 
- 3% in consistenze di cassa; 
- 10% in azioni non negoziate su un mercato regolamentato, e, infine, 
- gli Stati membri non possono obbligare un'impresa di assicurazione a detenere oltre 
l'80% delle sue attività in una valuta congruente con quella in cui sono denominate le 
sue passività . 
<tì f 
Tabella XI: Sintesi delle normative nazionali sulle imprese di 
assicurazione vita (pilastro 3) 
Paese Restrizioni 
Danimarca Limite complessivo del 40% per azioni nazionali ed estere, 
limite del 10% per titoli non quotati, limite complessivo del 
10% per ipoteche e prestiti 
Germania Massimali: 30% azioni nazionali, 25% beni immobili, 6% 
azioni estere, 5% obbligazioni estere, 10% titoli non 
quotati, limite complessivo del 50% per ipoteche e prestiti 
Spagna Nessun limite specifico. 
Francia Limite complessivo del 65% per azioni nazionali, titoli non 
quotati e azioni estere, limite del 40% per i beni immobili, 
limite complessivo del 10% per ipoteche e prestiti 
Italia Massimali: 20% azioni nazionali, 20% titoli non quotati, 
20% azioni estere, 50% obbligazioni estere, 50% beni 
immobili, 50% ipoteche, 0% prestiti 
Paesi Bassi Limite complessivo del 10% per titoli non quotati e 
ipoteche, limite dell'8% per i prestiti 
Svezia Limite complessivo del 25% per azioni nazionali, titoli non 
quotai e azioni estere, limite complessivo del 25% per beni 
immobili ed ipoteche, limite del 10% per i prestiti 
Regno Unito Limite complessivo del 10% per titoli non quotati, ipoteche 
e prcsliti 
Fonte: Policy Issues in Insurance, OCSE, 1996 
HQ 
Tabella XII: Attività dei regimi di assicurazione collettiva in % delle 
attività dei fondi pensione del pilastro 2 (1994) 
Paese % 
Belgio 73 
Germania 12 
Spagna 52 
Francia 6 
Paesi Bassi 25 
Finlandia 56 
Svezia XI 
Regno Unito 5 
UE5' | 
Fonte: CEA 
</> 
Tabella XIII: Fondi pensione e assicurazione vita 
Esistono delle somiglianze tra i fondi pensione e taluni prodotti del rassicurazione vita; 
entrambi sono intesi ad assicurare l'erogazione di una somma in una data futura e 
beneficiano spesso di agevolazioni fiscali intese ad incentivare la previdenza. In alcuni 
Stati questa somiglianza esteriore si traduce nell'applicazione ai fondi pensione di norme 
simili a quelle prescritte per l'assicurazione vita a norma della terza direttiva. Le 
principali somiglianze e differenze sono descritte di seguito. 
Somiglianze: 
• Entrambi sono investimenti a lungo termine 
• Entrambi comportano la gestione professionale delle attività da parte di persone 
autorizzate 
• Gli interessi dei consumatori hanno importanza fondamentale per entrambi i "prodotti" 
• Per entrambi occorre quindi stabilire regole per evitare che vengano assunti rischi 
eccessivi sui fondi versati dai clienti al gestore/ali'impresa di assicurazione. 
Differenze: 
• Le passività dei fondi pensione maturano a più lungo termine di quelle delle 
assicurazioni sulla vita. Per i contratti di assicurazione vita la scadenza media è di 
circa 8-12 anni; per le pensioni, le passività maturano sovente a distanza di 20-25 anni 
o anche maggiore, se le prestazioni sono erogate dalla stessa fonte. Ciò comporta che i 
fondi pensione devono coprire le loro passività a più lungo termine con attività 
anch'esse a più lungo termine. Essi tendono quindi ad investire in azioni o beni 
immobili una quota maggiore di quella investita dalle assicurazioni vita. 
• Le polizze di assicurazione vita sono soggette al rischio di riscatto anticipato. Occorre 
quindi mantenere una sufficiente quantità di attività prontamente liquidabili, o riserve 
di cassa, per coprire gli eventuali riscatti anticipati, previsti ed imprevisti. In genere, le 
norme dei fondi pensione impediscono, invece il riscatto anticipato delle prestazioni, 
se non in un numero molto limitato di circostanze. Inoltre, il trasferimento del capitale 
ad altri fondi è permesso solo in poche situazioni, (quale ad esempio il cambio di 
lavoro) e comporta generalmente una penalizzazione. L'entità delle attività che devono 
essere liquidabili a breve termine è quindi molto minore nel caso delle pensioni. 
Lo stesso vale anche per i prestiti. Generalmente le imprese di assicurazione vita 
offrono prestiti garantiti dalle polizze vita e devono quindi disporre di attività 
liquidabili a breve termine per erogare i prestiti stessi. I fondi pensione non possono 
generalmente offrire questo beneficio e non hanno quindi bisogno di liquidità a tale 
scopo. 
Le passività delle assicurazioni vita sono generalmente espresse in termini nominali; 
la somma assicurata è fissa, determinata al momento della sottoscrizione della polizza. 
Le passività dei fondi pensione sono invece legate alle retribuzioni, il che significa che 
ciò che importa è la crescita in termini reali. Acquistare attività a termine piuttosto 
breve a fronte di passività a lungo termine può essere pericoloso, dato che vi è un forte 
H? 
rischio che le attività non crescano ad un ritmo sufficiente per coprire il livello di 
prestazioni pensionistiche che gli affiliati al regime si attendono. 
Nei regimi a prestazioni definite un fattore importante è costituito dalla "garanzia", 
offerta dal datore di lavoro, che la promessa di pensione verrà onorata quale che sia il 
rendimento degli investimenti del fondo. Non esiste nessuna garanzia analoga 
nell'ambito dell'assicurazione vita. La garanzia può ovviamente influire 
sull'atteggiamento del gestore del fondo nei confronti degli investimenti. 
ttf 
COM(97) 102. 
Taluni regimi professionali fanno eccezione: in Francia, per esempio, i regimi di categoria sono a 
ripartizione e in Germania le prestazioni sono coperte da accantonamenti contabili. 
Cfr. D. Franco e T. Munzi, "Public Pension Expenditure Prospects in the European Union: A 
Survey of National Projections", in European Economy, 1996, n.3. 
Le proiezioni nazionali non sono omogenee quanto alla copertura della spesa pensionistica. Stime 
raffrontabili degli effetti della spesa pensionistica sui conti pubblici sono state elaborate sulla base 
delle tendenze della spesa nazionale e dei rapporti spesa pensionistica totale/PIL per il 1995. 
Ponderata sulla base del PIL del 1995 in unità di standard del potere d'acquisto. 
I dati di Lussemburgo e Portogallo si basano su proiezioni relative solo al periodo 2015-2020. 
Eurostat, stima per il 1995. 
Le sue attività nel 1996 erano pari al 120% della massa salariale e al 39,5% del PIL. 
Con la possibilità di non partecipare al regime e di optare per un regime privato. 
In questa categoria vengono solitamente fatti rientrare tutti i tipi di risparmio/accantonamenti che 
possono essere utilizzati per produrre reddito pensionistico, come risparmio a motivi precauzionali, 
beni immobili, detenzione di azioni, sostegno familiare, ecc.. 
Compreso il secondo pilastro francese, che è un regime a ripartizione con molte delle caratteristiche 
di un regime pubblico. 
Per esempio in Finlandia, cfr. punto 5. 
In Francia, ad esempio, i regimi obbligatori ARRCO e AGIRC; in Germania, la scelta di numerose 
imprese di coprire gli impegni pensionistici futuri attraverso riserve di bilancio ("riserve contabili"). 
• La questione dei contratti collettivi è esaminata nel capitolo VI. 
COM (97) 102. 
Ai fini del presente documento, i rischi considerati possono essere suddivisi in due categorie: 
- rischio di credito: rischio che il creditore (il fondo) non sia in grado di rispettare i propri impegni a 
causa del fallimento dell'impresa emittente o dell'inadempienza dell'amministrazione pubblica. Nel 
lungo termine tale rischio si riflette sui tassi di rendimento medi delle diverse attività e può 
evidentemente aumentare in qualunque momento dando luogo ad una forte volatilità dell'attività; 
- rischio di mercato: rischio che la quotazione di un'attività scenda a tal punto che l'investitore non 
è più in grado di rispettare i propri impegni nel corso dell'anno considerato senza liquidare una 
parte del suo portafoglio più elevata di quanto previsto. Il rischio di mercato si riflette sulla 
volatilità dell'attività. 
Cfr. anche la tabella VII A che dimostra che il rendimento reale di taluni titoli di Stato è stato 
negativo per periodi relativamente lunghi. 
B. Solnik , "Fundamental considerations in cross-border investment: the European view". The 
research foundation of the Institute of Chartered Financial Analysts, April 1994. 
Negli Stati Uniti i gestori dei fondi pensione non sono vincolati a restrizioni quantitative agli 
investimenti. Poiché l'ambito nel quale possono acquistare attività in dollari copre un intero 
continente, di fatto essi investono fuori dagli USA solo il 10% delle loro attività. 
Direttiva 93/22/CEE del Consiglio relativa ai servizi di investimento nel settore dei valori mobiliari. 
Articolo 73B del trattato. 
Articolo 73D, paragrafo 1, lettera b). 
Articolo 104A. 
ft 
È ovvio che le disposizioni in materia di massimali di investimento gravano sui singoli fondi 
pensioni anche nel caso in cui in media i fondi non sfruttino appieno le percentuali autorizzate. 
Alcuni fondi, infatti, adottano un'impostazione più "conservatrice" quanto a strategia di 
investimento, preferendo investire in maniera significativa in titoli di Stato. Altri fondi con affiliati 
più giovani sono più interessati a maggiori investimenti in azioni. 
GUC 171/93, pag. 11 
GU C 360/94, pag.8 
Causa n. C-57/95 Francia /Commissione. 
Direttiva sui servizi di investimento 93/22/CEE; seconda direttiva bancaria 89/646/CEE; terza 
direttiva del ramo vita 92/96/CEE. 
Nel suo progetto di direttiva e nella comunicazione, la Commissione proponeva, come prima 
misura, una congruenza valutaria non superiore al 60%. In ogni caso, l'introduzione dell'euro 
ridurrà l'effetto restrittivo di tutti i requisiti di congruenza valutaria. 
Terza direttiva vita, 92/96/CEE. 
Le disposizioni riguardano le regole prudenziali applicabili nell'Unione europea agli investimenti 
realizzati dalle imprese di assicurazione del ramo vita, cioè al lato attività dello stato patrimoniale. 
L'armonizzazione riguarda anche il lato passività dello stato patrimoniale. Le disposizioni in 
questione si basano sul calcolo delle "riserve tecniche", che sono le passività previste e le attività a 
sostegno di tali riserve destinate a garantire la copertura delle passività. Le imprese di assicurazione 
sono inoltre tenute a mantenere un margine di solvibilità del 4% dei capitali propri a copertura di 
eventuali fatti imprevisti e come ulteriore garanzia della capacità dell'impresa di assicurazione di 
far fronte agli impegni. 
Cfr. nota 30. 
Cfr. terza direttiva vita 92/96/CEE e anche il precedente capitolo 2, paragrafo 28. 
Seconda direttiva bancaria 89/646/CEE; terza direttiva assicurazioni vita 92/96/CEE; direttiva sui 
servizi d'investimento 93/22/CEE. 
Articolo 59 
In seguito all'estensione, nel 1982, del campo di applicazione ai lavoratori autonomi, il regolamento 
n. 1408/71 si basa sull'articolo 51 e sull'articolo 235. 
Modificato ed aggiornato da ultimo dal regolamento (CE) n. I 18/97 (GU n. L 28 del 30 gennaio 
1997). 
Comunicazione della Commissione al Consiglio "Regimi complementari di previdenza sociale: 
l'importanza dei regimi di pensione integrativi ai fini della tutela sociale dei lavoratori e loro 
conseguenze sulla libertà di circolazione", SEC(9I)I332. 
Questo sarebbe anche il caso qualora il nuovo rapporto di lavoro dipendente non prevedesse il 
versamento di contributi in un sistema pensionistico professionale. 
Cfr. Finanzamt Kòln-Altstadt v. Schumacher, Causa C-279/93, sentenza del 14 febbraio 1995. 
Cfr. Kraus, Causa C-19/92, Race. 1993 1-663, sentenza del 31 marzo 1993. 
Causa C-204/94, Bachmann v. Belgio, e C-300/90, Commissione v. Belgio, sentenze del 28 gennaio 
1992. 
Causa C-80/94, sentenza dell'I 1 agosto 1995. 
Ad esempio, ci vorranno 190 accordi per coprire tutte le relazioni bilaterali all'interno di una 
Unione formata da 20 Stati membri. 
COM (96) 546 def. 
Consiglio europeo di Firenze del 21 e 22 giugno 1996, conclusioni della presidenza (SN300/96), 
pagg. 2-3. 
97 
49 
50 
SI 
52 
53 
54 
55 A seguito della riunione informale del Consiglio ECOFIN del 13 aprile 1996, tale gruppo di alto 
livello, presieduto dal Commissario Monti, ha riunito i rappresentali li personali dei ministri delle 
finanze degli Siali membri dell'I Inioiic in quattro riprese. Ira giugno e ottobre 1996. 
Accantonamenti contabili in Germania: 124 mld di ECU (1992) fonte CEA 
Il totale EU include solo gli Stati membri elencati. 
Il rapporto è tanto più favorevole quanto più e elevato il suo valore. 
Non applicabile ai regimi finanziati con accantonamenti contabili. 
Le attività denominate in ECU sono considerate congruenti. 
La maggior parte (il 56%) delle attività dei fondi pensione sono accantonamenti contabili. 
Premi delle assicurazioni vita collettive in percentuale del totale dei premi delle assicurazioni 
pensioni. Non è stato possibile calcolare le attività perché i regimi principali (AGIRC/ARRCO) 
funzionano a ripartizione. 
Include solo gli Stati membri elencati ed esclude la Francia. 
f2 

ISSN 0254-1505 
COM(97) 283 def. 
DOCUMENTI 
IT 04 05 06 10 
N. di catalogo : CB-C0-97-296-IT-C 
ISBN 92-78-21511-2 
Ufficio delle pubblicazioni ufficiali delle Comunità europee 
L-2985 Lussemburgo 
f3