Parere della Banca centrale europea

del 30 settembre 2003

su richiesta del Consiglio dell'Unione europea in merito a una direttiva proposta del Parlamento europeo e del Consiglio sull'armonizzazione degli obblighi di trasparenza riguardanti le informazioni sugli emittenti i cui valori mobiliari sono ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato e che modifica la Direttiva 2001/34/CE [COM(2003) 138 def.]

(CON/2003/21)

(2003/C 242/06)

Introduzione

1. Il 28 aprile 2003 la Banca centrale europea (BCE) ha ricevuto dal Consiglio dell'Unione europea una richiesta di parere in merito a una proposta di direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio sull'armonizzazione degli obblighi di trasparenza riguardanti le informazioni sugli emittenti i cui valori mobiliari sono ammessi alla negoziazione in un mercato regolamentato e che modifica la direttiva 2001/34/CE (di seguito la "direttiva proposta").

2. La BCE è competente a formulare un parere in virtù dell'articolo 105, paragrafo 4, primo trattino, del trattato che istituisce la Comunità europea, dal momento che la direttiva proposta è necessaria a tutelare l'integrità dei mercati finanziari della Comunità e ad accrescere la fiducia degli investitori e la stabilità del settore finanziario. In conformità del primo periodo dell'articolo 17.5 del Regolamento interno della Banca centrale europea, il Consiglio direttivo della BCE ha adottato il presente parere.

3. L'obiettivo principale della direttiva proposta è di incrementare la protezione degli investitori e l'efficienza del mercato aumentando il livello di trasparenza delle informazioni fornite dagli emittenti di titoli azionari e obbligazionari ammessi alle negoziazioni nei mercati regolamentati europei. Nello specifico, la direttiva proposta migliora l'informativa finanziaria annuale degli emittenti, in particolare armonizzando le scadenze per la presentazione delle relazioni finanziarie annuali; sottopone a revisione le regole esistenti riguardanti la relazione semestrale, prendendo in considerazione i principi contabili internazionali (International Accounting Standards, IAS); estende la relazione semestrale agli emittenti di titoli obbligazionari; introduce un nuovo requisito per la relazione finanziaria trimestrale; migliora il quadro armonizzato esistente per la comunicazione delle modifiche delle partecipazioni rilevanti in emittenti ed infine rende più attuali le regole comunitarie esistenti in materia di informazioni fornite dagli emittenti.

Considerazioni di carattere generale

4. La BCE accoglie complessivamente con favore e sostiene la direttiva proposta, in quanto essa fornisce mezzi efficaci per migliorare l'efficienza dei mercati finanziari europei, favorendone l'integrazione e promuovendo la stabilità del settore finanziario. Inoltre, lo sviluppo in Europa di mercati finanziari efficienti e competitivi aumenta il potenziale di crescita economica. La BCE rileva che la direttiva proposta costituisce una componente essenziale di un progetto più complesso teso a rendere più moderna la normativa europea in materia di mercati mobiliari, così come previsto dal Piano d'azione per i servizi finanziari(1). Il regolamento relativo all'applicazione dei principi contabili internazionali(2), la direttiva sugli abusi di mercato(3) e la futura direttiva sul prospetto(4) costituiscono la base per un miglioramento di fondo dell'efficienza complessiva dei mercati finanziari europei. La direttiva proposta funge da complemento a tale progetto apportando elementi di modernizzazione al quadro regolamentare europeo sull'informativa finanziaria e sulla comunicazione agli azionisti.

5. L'introduzione di principi armonizzati e perfezionati sull'informativa avrà effetti benefici sull'economia europea in quanto contribuirà a migliorare l'efficienza del mercato, faciliterà ulteriormente l'integrazione dei mercati finanziari europei e concorrerà a realizzare la stabilità del settore finanziario nell'area dell'euro. L'efficienza del mercato verrà migliorata dal fatto che la comunicazione di informazioni tempestive, complete ed accurate da parte degli emittenti consente una migliore determinazione del giusto prezzo. Ciò, a sua volta, riduce le distorsioni occulte consentendo ai mercati, agli emittenti e agli investitori di confrontare tra loro simili opportunità di investimento in Europa, aumentando la concorrenza e riducendo il grado di incertezza. Un quadro coerente relativo all'informativa finanziaria per l'Unione europea (UE), applicato in maniera adeguata e uniforme, aumenterà anche la fiducia degli investitori nell'integrità del sistema finanziario europeo e nella possibilità di investire in un più ampio ventaglio di società europee. Ciò comporterà una più efficiente allocazione delle risorse tra quelle società che saranno in grado di farne un uso migliore.

6. Ancora, il rafforzamento degli obblighi di comunicazione ridurrà verosimilmente i costi in conto capitale sostenuti dalle società. A questo riguardo, molto importanti sono le proposte di regole più severe relative all'informativa finanziaria provvisoria così come le proposte di comunicazione periodica di informazioni finanziarie attendibili. Un'informativa più ampia riduce il grado di incertezza legato alle attività presenti e future delle società. Tutto ciò accrescerà la fiducia degli investitori nelle comunicazioni riguardanti l'andamento delle società e tenderà diminuire i costi in conto capitale da esse sostenuti. La cosiddetta "agency theory" costituisce la ragione per la quale la disponibilità di fondi è stata collegata al livello di informativa. In una realtà nella quale vi è asimmetria informativa tra gestione societaria da un lato e detentori di titoli azionari e obbligazionari dall'altro, la comunicazione di ulteriori informazioni sarebbe d'aiuto nell'attenuare i problemi di selezione contraria e di rischio morale (adverse selection and moral hazard), che verranno compensati da una diminuzione di costi in conto capitale. Inoltre, gli obblighi di comunicazione comportano un effetto benefico in capo agli emittenti in quanto agiscono quale congegno di natura disciplinare sui soggetti responsabili della gestione societaria.

7. La direttiva proposta faciliterà ulteriormente l'integrazione dei mercati finanziari europei, permettendo quindi lo sfruttamento di tutti i possibili benefici apportati dall'euro. L'armonizzazione degli obblighi di trasparenza in tutta la UE porterà a una maggiore partecipazione transfrontaliera nei mercati, con riguardo in particolare ai valori mobiliari emessi dalle società. Gli investitori in cerca di una guida affidabile per le proprie decisioni saranno tutelati da accordi armonizzati relativi alla trasparenza, coerenza e comparabilità delle relazioni finanziarie delle società quotate.

8. Infine, la BCE si attende che la direttiva proposta abbia effetti altresì benefici sulla stabilità del settore finanziario. Innanzitutto, quando il prezzo dei titoli rifletterà più accuratamente le prospettive di guadagno e i rischi affrontati dagli emittenti, gli investitori saranno posti in una condizione migliore per osservare gli emittenti e porre rimedio laddove vi siano squilibri finanziari, in tal modo riducendo i rischi di instabilità del settore finanziario. In secondo luogo, la maggiore tempestività, accuratezza e coerenza delle informazioni messe a disposizione dagli investitori ridurranno il rischio di rilevare con ritardo casi gravi di cattiva allocazione di capitale, riducendo così la necessità di intervenire con nette correzioni dei prezzi. Non si può escludere che informazioni finanziarie più frequenti e dettagliate possano essere associate a più numerose oscillazioni dei prezzi a breve termine. Tuttavia, nel medio periodo, le oscillazioni dei prezzi associate a nette correzioni delle attese dovrebbero essere meno pronunciate. Complessivamente, ci si aspetta un impatto positivo sulla volatilità del mercato. In terzo luogo, anche l'atteso miglioramento dell'efficienza del mercato concorrerà ad aumentarne la liquidità, cosa che a sua volta consentirà ai mercati di resistere meglio agli shock. Infine, la maggiore diversificazione a livello transfrontaliero tra i portafogli degli investitori contribuirà ad attenuare l'influenza delle preferenze nazionali in fase di scelte di investimento. Ciò, a sua volta, aumenterà la capacità di ripresa complessiva del sistema finanziario europeo rispetto agli shock derivanti dai singoli mercati finanziari.

9. Tuttavia, come sotto indicato, la BCE ritiene necessaria qualche ulteriore considerazione. In particolare con riguardo: all'applicazione di alcune disposizioni della direttiva proposta alla BCE e alle banche centrali nazionali (BCN), alle norme relative alle relazioni finanziarie semestrali, alla coerenza con gli obblighi di comunicazione relativi alla vigilanza, alle norme relative alle autorità competenti e all'opportunità di fare riferimento a principi statistici europei.

Applicazione della direttiva proposta alla BCE e alle BCN

10. La BCE rileva che l'articolo 8 della direttiva proposta esenta la BCE e le BCN, in quanto emittenti di titoli di debito sovrano, dall'applicazione delle norme relative alle informazioni periodiche (dall'articolo 4 all'articolo 6) ma non dall'applicazione di altre disposizioni relative all'informativa. Ciò significa che la direttiva proposta non prende in considerazione i compiti specifici attribuiti alla BCE e, in particolare, le sue responsabilità in materia di politica monetaria nell'area dell'euro. L'applicazione della direttiva proposta alla BCE potrebbe avere effetti negativi sullo svolgimento dei compiti ad essa affidati. Infatti, l'attuazione della politica monetaria unica potrebbe, in certe circostanze, poggiare sull'emissione di certificati di debito quale strumento di controllo monetario, cosa che potrebbe avvenire con l'intento di adattare la posizione strutturale di liquidità dell'Eurosistema nei confronti del sistema bancario, in modo da creare (o aumentare) il fabbisogno di liquidità nel sistema bancario. Infatti, nella pubblicazione dal titolo "Caratteristiche generali degli strumenti e delle procedure di politica monetaria dell'Eurosistema"(5) si afferma che essa è competente ad emettere certificati di debito. Data la particolare natura dell'emissione di certificati di debito quale strumento di controllo monetario, la BCE ritiene che alcune disposizioni della direttiva proposta non possano esserle applicate.

11. L'applicazione di tali disposizioni della direttiva proposta alla BCE e alle BCN potrebbe inoltre ostacolare lo svolgimento degli specifici compiti di politica monetaria ad esse rispettivamente assegnati. Ad esempio, in conformità degli articoli compresi tra l'articolo 9 e l'articolo 12, le BCN hanno l'obbligo di comunicare le informazioni relative alle partecipazioni rilevanti. A tale riguardo, la BCE rileva che tali norme potrebbero rendere le banche centrali soggette a obblighi di comunicazione aventi ad oggetto valori mobiliari ricevuti a titolo di garanzia nell'esercizio dei compiti di politica monetaria, con effetti potenzialmente negativi sul regolare svolgimento e sull'efficienza delle operazioni di banca centrale. L'applicazione di disposizioni sulle comunicazioni con riguardo a valori mobiliari ricevuti a titolo di garanzia potrebbe inoltre intaccare il regolare funzionamento del mercato europeo dei pronti contro termine, e potrebbe essere vista come contraria all'obiettivo della semplificazione dell'uso di garanzie finanziarie, attraverso la limitazione degli oneri amministrativi, perseguito dalla direttiva 2002/47/CE del Parlamento europeo e del Consiglio del 6 giugno 2002 relativa ai contratti di garanzia finanziaria(6). Pertanto, la BCE ritiene necessario soffermarsi ulteriormente su tale aspetto.

12. Più in generale, la BCE osserva che con il trattato, con lo statuto del Sistema europeo di banche centrali e della Banca centrale europea, ovvero con i rispettivi statuti in caso di BCN non partecipanti, sono stati assegnati alla stessa BCE e alle BCN compiti specifici in materia di politica monetaria; la BCE osserva inoltre che tali compiti difficilmente potrebbero essere conciliabili con l'applicazione della direttiva proposta alle attività di banca centrale relative all'attuazione della politica monetaria. La BCE prende nota del fatto che le caratteristiche delle banche centrali sono state già riconosciute nelle direttive concernenti la regolamentazione sui valori mobiliari. Più in particolare, i valori mobiliari emessi dalla BCE e dalle BCN devono essere esentati dall'applicazione della citata direttiva sul prospetto(7). Dal momento che l'applicazione di principi armonizzati in materia di informativa non è richiesta quanto ai titoli emessi dalla BCE e dalle BCN qualora essi siano offerti al pubblico, in un'ottica di coerenza anche le regole in materia di comunicazioni continue, previste dalla direttiva proposta, non dovrebbero ad essi applicarsi. Resta fermo che, in casi specifici, poiché le azioni delle BCN sono talvolta ammesse alla negoziazione nei mercati regolamentati, esse potrebbero essere tenute a comunicare informazioni agli investitori. In tali casi, la normativa nazionale all'uopo predisposta dovrebbe prevedere per le BCN il dovere di effettuare tale comunicazione, tenendo conto della loro specifica condizione. Ai sensi del trattato, la BCE dovrebbe essere consultata su tale normativa al fine di poterne valutare la compatibilità con il trattato e lo statuto. Alla luce di quanto sopra, la BCE è del parere che la direttiva proposta non debba applicarsi ad alcuno dei membri del SEBC.

Relazione finanziaria semestrale (articolo 5)

13. La BCE rileva che, conformemente all'articolo 5 della direttiva proposta, gli emittenti saranno tenuti a pubblicare le relazioni finanziarie semestrali, comprendenti un bilancio abbreviato e un aggiornamento dell'ultima relazione sulla gestione. La BCE considera tale articolo, in linea di principio, con favore, in quanto esso migliorerà e armonizzerà in tutta la UE la determinazione del giusto prezzo, tenendo conto dei principi IAS. Il riferimento ai principi IAS è altresì benvenuto poiché di supporto allo svolgimento dei compiti statistici assunti dalla BCE. I principi IAS sono largamente coerenti con i principi statistici europei e internazionali. In tale contesto, la BCE sottolinea i vantaggi di assicurare che i principi statistici e contabili europei e internazionali siano il più possibile coerenti. Tale armonizzazione farà in modo che la medesima fonte di dati possa essere utilizzata a fini diversi. A sua volta, sarà aumentato il grado di affidabilità delle statistiche e ridotto l'onere di comunicazione in capo agli emittenti. Tuttavia, la BCE prende atto che la direttiva proposta non sottopone le relazioni finanziarie semestrali all'obbligo di revisione. L'articolo 5, paragrafo 5, lettera c), prevede che la Commissione adotti misure di attuazione, sulla base della "procedura di comitato" (Comitology Procedure), tali da rendere obbligatoria la revisione "se è comprovato che vi è urgente necessità di rafforzare la tutela degli investitori in tutta la comunità". Poiché le relazioni finanziarie semestrali sono già soggette alla revisione obbligatoria in alcuni Stati membri, la BCE si dichiara favorevole all'iniziativa volta a rendere la revisione obbligatoria in tutta la UE, al fine di evitare differenze a livello nazionale suscettibili di creare un livello di qualità non paritario quanto alla comunicazione di dati in materia finanziaria e statistica.

Informazioni finanziarie trimestrali (articolo 6)

14. La BCE osserva che l'articolo 6 impone l'obbligo di comunicare su base trimestrale informazioni finanziarie relative agli emittenti le cui azioni siano ammesse alla negoziazione in mercati regolamentati. Come osservato in precedenza, la BCE, in generale, accoglie di buon grado iniziative volte ad aumentare il grado di pubblicità, sia in termini di frequenza che di qualità delle comunicazioni relativamente agli emittenti di attività finanziarie. Come sottolineato da parte della Commissione(8), molte delle società europee i cui valori mobiliari sono quotati nei mercati regolamentati già comunicano informazioni su base trimestrale. La BCE accoglie di buon grado la regola proposta che armonizzerà le norme relative a tale informativa. Tale obbligo è già divenuto, nella pratica, un importante punto di riferimento per gli investitori nell'ambito del controllo sulle società. Una tempestiva comunicazione di informazioni periodiche assicura che tutti i partecipanti al mercato abbiano accesso alle informazioni finanziarie rilevanti, coadiuvando in tal modo l'efficiente determinazione del giusto prezzo delle attività finanziarie. In ogni caso, l'informativa trimestrale dovrebbe comprendere solamente informazioni considerate della massima importanza per gli investitori e di conseguenza ridurre al minimo l'onere imposto in capo agli emittenti.

Coerenza con gli obblighi di comunicazione relativi alla vigilanza

15. La BCE osserva che gli emittenti di titoli, in particolare i soggetti sottoposti a regolamentazione, non solo dovranno rispettare le regole in materia di informativa contenute nella direttiva proposta, ma dovranno altresì rispettare quanto previsto in tema di obblighi di comunicazione previsti in altre direttive UE. Ad esempio, gli enti creditizi i cui titoli sono negoziati in mercati regolamentati devono osservare gli obblighi di comunicazione delineati nella direttiva 2000/21/CE del Parlamento europeo e del Consiglio del 20 marzo 2000 relativa all'accesso all'attività degli enti creditizi(9), mentre sia gli enti creditizi che le imprese di investimento saranno soggette alle regole in materia di comunicazione da includersi nel terzo pilastro della direttiva sull'adeguatezza patrimoniale(10), in seguito alla sua revisione. Al fine di assicurare che l'onere di comunicazione complessivo incombente sulle istituzioni finanziarie quotate non sia eccessivo, la Commissione potrebbe voler verificare se non si possa raggiungere una maggiore coerenza, a livello comunitario, tra obblighi di comunicazione aventi scopi differenti. Per esempio, in conformità dell'articolo 9, paragrafo 1, della direttiva proposta, è stabilito che venga fatta notifica all'emittente ogni qualvolta un possessore di valori mobiliari detenga la percentuale minima del 5 % di diritti di voto o di capitale, come conseguenza di un atto di acquisizione o di cessione. In conformità dell'articolo 1, paragrafo 10, e dell'articolo 16, paragrafo 1, della direttiva 2000/12/CE, l'autorità competente deve essere informata circa l'intenzione di detenere una partecipazione qualificata in modo tale che la percentuale dei diritti di voto o del capitale da essa detenuta raggiunga o superi il 10 %. Allo stesso modo, la Commissione potrebbe anche valutare l'opportunità di perseguire una maggiore omogeneità tra gli obblighi di informativa previsti dalla direttiva proposta per le società quotate e quelli che ricadono sulle istituzioni finanziarie, attualmente oggetto di sviluppo nel contesto della revisione della direttiva sull'adeguatezza patrimoniale.

Norme relative alle autorità competenti (articoli 20 e 21)

16. Per quanto riguarda le disposizioni relative alle autorità competenti, la BCE commenta come segue. Innanzitutto, l'articolo 20, paragrafo 1, prevede che gli Stati membri designino un'unica autorità amministrativa competente. Sulla base dell'articolo 20, paragrafo 2, gli Stati membri possono consentire che tale autorità deleghi alcuni compiti ad altri soggetti quali, ad esempio, gli stessi operatori nei mercati regolamentati. Qualunque delega di compiti è sottoposta a determinate condizioni. In particolare, i soggetti in esame sono tenuti a presentare un'organizzazione interna tale da evitare il verificarsi di conflitti di interesse. Come esposto nel parere della BCE sulla proposta di direttiva sul prospetto(11), la BCE ritiene che misure efficienti che facciano fronte a possibili conflitti di interesse acquisteranno importanza in quanto sempre più elevato è il numero di mercati di borsa sottoposti a trasformazione in soggetti "con scopo di lucro", rimanendo ancora ad esse affidati compiti quali la quotazione nonché altre "funzioni pubbliche". Di conseguenza, è necessario individuare interventi di natura regolamentare appropriati al fine di affrontare e risolvere i potenziali conflitti di interesse dovuti all'evoluzione della natura dei mercati di borsa. La BCE pertanto riterrebbe opportuno che la Commissione indicasse con maggiore chiarezza quali sono le misure volte a mitigare i rischi di tali conflitti. Inoltre, al fine di evitare il verificarsi di conflitti di interesse, potrebbero essere adottate ulteriori precauzioni, imponendo in capo a tali soggetti non solo l'obbligo di organizzarsi internamente in modo tale da evitare possibili conflitti di interesse, ma anche di predisporre meccanismi di gestione di tali conflitti, nel caso in cui se ne presenti la necessità.

17. La BCE ritiene che la direttiva proposta potrebbe prevedere un ambito di applicazione più ampio per la cooperazione tra autorità competenti. Essa si riferisce esclusivamente alla cooperazione tra le "autorità competenti" dello Stato membro d'origine e di quello ospitante responsabili per il controllo dell'adempimento degli obblighi previsti. Nondimeno, si potrebbe inoltre garantire la cooperazione con le autorità nazionali responsabili dell'attuazione della vigilanza prudenziale e della vigilanza in materia di regole di condotta sui soggetti sottoposti a regolamentazione, quali gli enti creditizi e le imprese di investimento i cui titoli sono ammessi alla negoziazione in mercati regolamentati. Ciò sarebbe particolarmente appropriato dal momento che talune informazioni in materia di istituzioni finanziarie quotate devono essere comunicate sia al pubblico che alle autorità di vigilanza competenti. In tal modo la Commissione potrebbe valutare l'opportunità di aggiungere una disposizione che preveda una stretta cooperazione tra le autorità di vigilanza, così come intese nella direttiva proposta, e i soggetti incaricati della vigilanza prudenziale nonché della vigilanza in materia di regole di condotta, nei limiti in cui ciò sia compatibile con l'obbligo del segreto professionale.

Opportunità di fare riferimento ai principi statististici europei

18. Per quanto concerne l'articolo 9, attinente alla notifica dell'acquisizione o cessione di partecipazioni rilevanti, la BCE accoglierebbe con favore tale articolo qualora la direttiva proposta stabilisse che le informazioni relative all'acquisizione ovvero alla cessione di partecipazioni rilevanti debbano essere fornite in conformità dei principi statistici europei come riportati nel SEC 95(12). Ciò condurrebbe ad una maggiore trasparenza e qualità delle informazioni, in quanto fondate su definizioni e concetti armonizzati. Inoltre, la raccolta separata di tali dati da parte della BCE e delle BCN partecipanti, nel quadro degli obblighi di comunicazione statistica della BCE, risulterebbe superflua.

19. Allo stesso modo, come suggerito dall'articolo 18, la BCE accoglie di buon grado la creazione di una singola rete elettronica, ovvero di una piattaforma di reti elettroniche tra gli Stati membri, che facilitino l'accesso pubblico alle informazioni da comunicare ai sensi della futura direttiva sul prospetto. La BCE incoraggia tuttavia l'inclusione di informazioni relative alla classificazione per settore dell'emittente e alla classificazione per strumenti dei valori mobiliari emessi, informazioni che dovrebbero altrimenti essere raccolte dalla BCE e dalle BCN degli Stati membri partecipanti, nel quadro degli obblighi di comunicazione statistica della BCE.

20. Il presente parere sarà pubblicato nella Gazzetta ufficiale dell'Unione europea.

Fatto a Francoforte sul Meno, il 30 settembre 2003.

Il Presidente della BCE

Willem F. Duisenberg

(1) Approvato dai Capi di Stato e di Governo in occasione del Consiglio europeo di Lisbona nel marzo 2000.

(2) Regolamento (CE) n. 1606/2002 del Parlamento europeo e del Consiglio del 19 luglio 2002 relativo all'applicazione dei principi contabili internazionali (GU L 243 dell'11.9.2002, pag. 1).

(3) Direttiva 2003/6/CE del Parlamento europeo e del Consiglio del 28 gennaio 2003 relativa all'abuso di informazioni privilegiate e alla manipolazione del mercato (abusi di mercato) (GU L 96 del 12.4.2003, pag. 16).

(4) Posizione comune (CE) n. 25/2003 del 24 marzo 2003 adottata dal Consiglio, deliberando in conformità della procedura di cui all'articolo 251 del trattato che istituisce la Comunità europea, in vista dell'adozione di una direttiva del Parlamento europeo e del Consiglio relativa al prospetto da pubblicare per l'offerta pubblica o l'ammissione alla negoziazione di strumenti finanziari e che modifica la direttiva 2001/34/CE (GU C 125 E del 27.5.2003, pag. 21).

(5) Allegato I all'Indirizzo BCE/2000/7 del 31 agosto 2000 sugli strumenti e sulle procedure di politica monetaria dell'Eurosistema, (GU L 310 dell'11.12.2000, pag. 1). Indirizzo come modificato dall'indirizzo BCE/2002/2 (GU L 185 del 15.7.2002, pag. 1).

(6) GU L 168 del 27.6.2002, pag. 43. Si veda il considerando 9.

(7) Articolo 1, paragrafo 2, lettere a) e b), della posizione comune (CE) n. 25/2003.

(8) Relazione, pag. 17.

(9) GU L 126 del 26.5.2000, pag. 1. Direttiva come da ultimo modificata dalla direttiva BCE/2002/87/CE (GU L 35 dell'11.2.2003, pag. 1).

(10) Direttiva del Consiglio 93/6/CEE del 15 marzo 1993 relativa all'adeguatezza patrimoniale delle imprese di investimento e degli enti creditizi, (GU L 141 dell'11.6.1993, pag. 1). Direttiva come da ultimo modificata dalla direttiva 2002/87/CE del Parlamento europeo e del Consiglio (GU L 35 dell'11.2.2003, pag. 1).

(11) CON/2001/36.

(12) Contenuto nell'allegato A del regolamento (CE) n. 2223/96 del Consiglio del 25 giugno 1996 relativo al Sistema europeo dei conti nazionali e regionali nella Comunità, GU L 310 del 30.11.1996, pag. 1 (in seguito "SEC 95"). Regolamento come da ultimo modificato dal regolamento (CE) n. 1267/2003 (GU L 180 del 18.7.2003, pag. 1).