MIŠLJENJE NEZAVISNE ODVJETNICE

ELEANOR SHARPSTON

od 26. studenoga 2013. ( 1 )

Predmet C‑359/12

Michael Timmel

protiv

Avisa Zeta AG

(zahtjev za prethodnu odluku koji je uputio Handelsgericht Wien (Austrija))

„Direktiva 2003/71/EZ i Uredba (EZ) br. 809/2004 — Osnovni prospekt — Dopune prospekta — Konačni uvjeti — Objava prospekta u elektroničkom obliku“

1. U skladu s Direktivom o prospektu ( 2 ), kada se vrijednosni papiri nude javnosti, „prospekt“ ( 3 ) mora biti sastavljen tako da sadržava informacije koje su nužne da bi se ulagateljima omogućilo da informirano procijene financijski položaj izdavatelja te prava koja nose vrijednosni papiri o kojima je riječ ( 4 ). Direktiva određuje pravni okvir, a njezina provedbena uredba ( 5 ) određuje detaljna pravila u pogledu sadržaja i oblika u kojemu informacije trebaju biti predstavljene u prospektu. Pravila koja uređuju sastavljanje prospekta paradoksalna su s obzirom na to da određena „zahtijevana informacija“ mora biti sadržana u svakom prospektu, iako provedbena uredba određuje kako se takve informacije (premda su „zahtijevane“) mogu izostaviti ako nisu poznate u vrijeme odobravanja osnovnog prospekta i ako se mogu odrediti tek u vrijeme izdavanja ( 6 ). Stoga se može reći da ta materija dovodi do neobičnog pitanja – koliko su važne te „zahtijevane informacije“?

2. U glavnom postupku M. Timmel tvrdi kako su određene informacije, koje je načelno bilo potrebno objaviti, izostavljene iz osnovnog prospekta koji se odnosi na vrijednosne papire koje je on upisao. Štoviše, te informacije nisu bile uključene u dopunu osnovnom prospektu, već su umjesto toga uključene u poseban dokument pod nazivom „konačni uvjeti“, koji nije podnesen nadležnim tijelima relevantne države članice radi odobravanja temeljem nacionalnog zakonodavstva kojim se provodi Direktiva o prospektu. Nakon toga je M. Timmel pokrenuo pravni postupak, tvrdeći kako prospekt nije bio valjano objavljen te da stoga ima pravo odustati od ugovora o kupnji predmetnih vrijednosnih papira. U tom kontekstu, Handelsgericht Wien (Trgovački sud u Beču) traži smjernice za tumačenje Direktive o prospektu i njezine provedbene uredbe. On u biti pita: kada mora izdavatelj vrijednosnih papira koji su ponuđeni javnosti objaviti dopunu osnovnom prospektu i što predstavlja regularnu objavu osnovnog prospekta u elektroničkom obliku?

Zakonodavstvo Unije

Direktiva o prospektu

3. Direktiva o prospektu određuje, između ostalog, (i) sadržaj i oblik prospekta ( 7 ); (ii) ovlasti i postupke u skladu s kojima nacionalna nadležna tijela imaju odobriti prospekt ( 8 ); (iii) objavu prospekta ( 9 ) i (iv) pravila uzajamnog priznavanja koja osiguravaju da prospekt koji odobri „matična država članica“ ( 10 ) bude valjan za javne ponude vrijednosnih papira na cijelom području Europske unije.

4. Relevantne su sljedeće uvodne izjave u preambuli Direktive o prospektu. Uvodna izjava 10. navodi kako je cilj direktive i njezinih provedbenih mjera osigurati zaštitu ulagatelja i učinkovitost tržišta ( 11 ). Uvodna izjava 19. objašnjava kako bi ulagatelji, s obzirom na to da ulaganje u vrijednosne papire uključuje rizik, trebali biti potpuno obaviješteni kako bi procijenili taj rizik. U pogledu sadržaja i oblika prospekta, uvodna izjava 24. objašnjava kako sadržaj osnovnog prospekta treba, posebice, uzeti u obzir potrebu za fleksibilnošću u odnosu na informacije koje se trebaju dati o predmetnim vrijednosnim papirima. Uvodna izjava 34. navodi kako svako novo pitanje koje može utjecati na procjenu ulaganja, a koje je nastalo nakon objave prospekta, ali prije zaključenja ponude, ulagatelj treba pravilno procijeniti i stoga ono zahtijeva odobrenje i distribuciju dopune prospekta.

5. U pojmove definirane u članku 2. stavku 1. Direktive uključeni su i sljedeći pojmovi. Riječ „vrijednosni papiri“ znači „prenosivi vrijednosni papiri“ ( 12 ). Pravi se razlika između „vlasničkih vrijednosnih papira“ i „nevlasničkih vrijednosnih papira“ ( 13 ). Izdavatelj je pravna osoba koja izdaje ili namjerava izdati vrijednosne papire ( 14 ). Osoba koja daje ponudu (ili „ponuditelj“) je pravna osoba ili pojedinac koji nudi vrijednosne papire javnosti ( 15 ). „Ponudbeni program“ znači plan koji dopušta izdavanje nevlasničkih vrijednosnih papira, slične vrste ili roda, stalno ili ponavljajuće tijekom određenog razdoblja izdanja ( 16 ). Konačno, „osnovni prospekt“ znači prospekt koji sadrži sve relevantne informacije kako je navedeno u člancima 5., 7. i 16. (Direktive) u slučaju da postoji dopuna, koje se odnose na izdavatelja i vrijednosne papire koji će biti ponuđeni javnosti ili uvršteni za trgovanje i, prema izdavateljevom izboru, konačne uvjete ponude ( 17 ).

6. Članak 3. stavak 1. Direktive nalaže državama članicama da uvedu mjere kojima se zabranjuje bilo kakva ponuda vrijednosnih papira javnosti na njihovom području bez prethodne objave prospekta.

7. U pogledu sadržaja i oblika prospekta, općenito pravilo u članku 5. stavku 1. Direktive o prospektu jest da prospekt obavezno: „[…] sadržava sve informacije koje su, u skladu s posebnim karakteristikama izdavatelja i vrijednosnih papira ponuđenih javnosti ili uvrštenih za trgovanje na uređenom tržištu, nužne da bi se ulagateljima omogućilo izvršenje na informacijama temeljene procjene imovine i obveza, financijskog položaja, dobiti i gubitaka, kao i očekivanja izdavatelja i bilo kojeg jamca, te prava danih takvim vrijednosnim papirima. Ova informacija mora biti predstavljena u jednostavno analizirajućem i razumljivom obliku.“ ( 18 ) Temeljem članka 5. stavka 3. Direktive o prospektu, izdavatelj može odabrati sastavljanje prospekta na tri načina: kao jedinstveni dokument kako je opisano u Prilogu I. Direktivi, kao tri zasebna dokumenta koji čine registracijski dokument, obavijest o vrijednosnim papirima i obavijest o sažetku kako je opisano u Prilozima II., III. i IV. Direktivi ili kao osnovni prospekt kako je određeno člankom 5. stavkom 4. koji je dopunjen konačnim uvjetima.

8. Članak 5. stavak 4. navodi: „Za sljedeće vrste vrijednosnih papira prospekt se, prema izboru izdavatelja, ponuditelja ili osobe koja traži uvrštenje za trgovanje na uređenom tržištu, može sastojati od osnovnog prospekta koji sadrži sve relevantne informacije koje se odnose na izdavatelja i vrijednosne papire ponuđene javnosti ili one koji će biti uvršteni za trgovanje na uređenom tržištu: a) nevlasničke vrijednosne papire, uključujući varante u bilo kojem obliku, izdane prema ponudbenom programu; b) nevlasničke vrijednosne papire koje kreditne institucije stalno ili ponavljajući izdaju; […] Informacije dane u osnovnom prospektu dopunjuju se u skladu s člankom 16. ažuriranim informacijama o izdavatelju i o vrijednosnim papirima koji će biti ponuđeni javnosti ili uvršteni za trgovanje na uređenom tržištu. Ako konačni uvjeti ponude nisu uključeni ni u osnovni prospekt ni u dopunu, konačni uvjeti dostavljaju se ulagatelju i [podnose] nadležnom tijelu prilikom svake javne ponude u najkraćem mogućem roku i ako je moguće prije početka ponude. U svakom slučaju primjenjuju [se] odredbe članka 8. stavka 1. točke (a).“

9. Članak 7. Direktive o prospektu određuje da prospekt, bez obzira na svoj oblik, mora sadržavati informacije koje ulagateljima trebaju kako bi procijenili rizik. Specifične informacije koje se moraju uključiti navedene su u relevantnim provedbenim mjerama ( 19 ).

10. Članak 8. stavak 1. određuje da ako se u prospekt ne mogu uključiti konačna ponudbena cijena i iznos vrijednosnih papira koji će biti ponuđeni javnosti, države članice moraju osigurati da ili: (a) kriteriji i/ili uvjeti u skladu s kojima će se utvrditi gornji elementi, ili kod cijene, najviša cijena, budu objavljeni u prospektu; ili (b) mora postojati rok ne kraći od dva radna dana, nakon što je podnesen dokument kojim se određuje konačna ponudbena cijena i iznos vrijednosnih papira koji će biti ponuđeni javnosti, tijekom kojega prihvat kupnje ili upisa vrijednosnih papira može biti povučen.

11. U pogledu objave prospekta, članak 14. određuje da jednom odobren od strane nadležnih tijela matične države članice, prospekt treba biti učinjen dostupnim javnosti od strane, primjerice, izdavatelja ili ponuditelja što je prije moguće i u svakom slučaju u razumnom roku prije ponude, a najkasnije na početku ponude javnosti na jedan od načina opisanih u članku 14. stavku 2. Podstavak (b) te odredbe navodi kako je prospekt objavljen u tiskanom obliku kada je „[...] besplatno [...] dostupan javnosti, u službenim prostorijama tržišta na kojem su vrijednosni papiri uvršteni za trgovanje, ili u sjedištu izdavatelja i u službenim prostorijama financijskih posrednika koji obavljaju poslove plasmana ili prodaje vrijednosnih papira, uključujući platne agente“ ( 20 ).

12. U odnosu na dopune prospektu, članak 16. stavak 1. navodi: „U dopuni prospekta navodi se svaka značajna nova činjenica, bitna pogreška ili netočnost koja se odnosi na informaciju uključenu u prospekt koja može utjecati na procjenu vrijednosnih papira i koja je nastala ili je primijećena u razdoblju od odobrenja prospekta do konačnog zaključenja ponude za javnost ili, ovisno o slučaju, do početka trgovanja na uređenom tržištu. Takva dopuna se odobrava na isti način u roku od najviše sedam radnih dana i objavljuje se u skladu s barem istim postupcima primijenjenim kad je izvorni prospekt bio objavljen. Sažetak i svaki njegov prijevod također se dopunjuje, ako je novu informaciju uključenu u dopunu potrebno uzeti u obzir.“

Provedbena uredba

13. Provedbena uredba određuje detaljna pravila o informacijama koje prospekt mora sadržavati ( 21 ). Uvodna izjava 21. u preambuli navodi da bi osnovni prospekt i njegovi konačni uvjeti trebali sadržavati iste informacije kao i prospekt. Sva opća načela koja se primjenjuju na prospekt primjenjuju se i na konačne uvjete. Ipak, kad konačni uvjeti nisu uključeni u osnovni prospekt, njih ne treba odobriti nadležno tijelo. U pogledu pribavljanja pristupa informacijama, uvodna izjava 25. objašnjava da „[p]oboljšana fleksibilnost prilikom povezivanja osnovnog prospekta s njegovim konačnim uvjetima, u usporedbi s pojedinačno objavljenim prospektom, ne bi smjela otežati jednostavan pristup značajnim informacijama za ulagatelje.“ Uvodna izjava 26. navodi da osnovni prospekt treba jasno navesti vrste informacija koje će biti uključene u konačne uvjete. Taj bi zahtjev trebalo biti moguće ispuniti na različite načine, na primjer tako da osnovni prospekt sadrži prazna mjesta za informacije koje se unose u konačne uvjete ili da osnovni prospekt sadrži popis informacija koje nedostaju.

14. Članak 1. provedbene uredbe donosi odredbe, između ostalog, o: obliku prospekta, minimalnim zahtjevima za informacije koje je potrebno uključiti (temeljem članka 7. Direktive o prospektu) i postupcima objavljivanja prospekta kako bi se osiguralo da je prospekt dostupan javnosti.

15. Članak 22. stavak 1. provedbene uredbe nosi naslov „Minimalne informacije koje treba uključiti u osnovni prospekt te s njima povezani konačni uvjeti“. On određuje da osnovni prospekt mora sadržavati elemente informacije koji su traženi, između ostalog, Prilogom V., spomenutim u članku 8. te uredbe. Prema članku 22. stavku 2. provedbene uredbe, „[i]zdavatelj, ponuditelj ili osoba koja traži uvrštenje za trgovanje na uređenom tržištu imaju pravo ispustiti informacije koje nisu poznate kada se odobrava osnovni prospekt, a koje se mogu odrediti samo u vrijeme pojedinog izdanja“. Članak 22. stavak 5. provedbene uredbe navodi da osnovni prospekt treba uključivati sljedeće: naznaku informacije koja će biti uključena u konačne uvjete i način objave konačnih uvjeta. Ako izdavatelj u trenutku odobrenja prospekta nije u mogućnosti odrediti način objave konačnih uvjeta, treba dati naznaku kako će javnost biti obaviještena o načinu koji će se koristiti za objavu konačnih uvjeta.

16. U pogledu objave dopuna, članak 22. stavak 7. provedbene uredbe navodi: „Kad nastupi događaj predviđen u članku 16. stavku 1. [Direktive o prospektu] u razdoblju od odobrenja osnovnog prospekta do konačnog zaključenja ponude za svako izdanje vrijednosnih papira u okviru osnovnog prospekta ili, ovisno o slučaju, do početka trgovanja tim vrijednosnim papirima na uređenom tržištu, izdavatelj, ponuditelj ili osoba koja traži uvrštenje za trgovanje na uređenom tržištu mora objaviti dopunu prospektu prije konačnog zaključenja ponude ili uvrštenja tih vrijednosnih papira za trgovanje.“

17. Članak 26. provedbene uredbe navodi pravila o obliku osnovnog prospekta i njegovim povezanim konačnim uvjetima. Članak 26. stavak 5. navodi da konačni uvjeti koji su priloženi osnovnom prospektu trebaju biti u obliku zasebnog dokumenta koji sadrži samo te uvjete ili uključeni u osnovni prospekt.

18. Pravila koja se odnose na objavu prospekta u elektroničkom obliku navedena su u članku 29. stavku 1. provedbene uredbe, koji zahtijeva da prospekt ili osnovni prospekt bude lako dostupan prilikom ulaska na odgovarajuću internetsku stranicu.

Nacionalno zakonodavstvo

19. Članak 5. Kapitalmarktgesetza (u daljnjem tekstu: KMG) (Zakon o vrijednosnim papirima) određuje da, ako se ponuda vrijednosnih papira koja podliježe obvezi objavljivanja prospekta učini bez objave prospekta ili informacija propisanih stavkom 6., ulagatelji koji su potrošači ( 22 ) imaju pravo odustati od svoje ponude ili od ugovora. Stavak 6. KMG‑a navodi kako dopuna prospektu treba biti objavljena kada postoji značajna nova činjenica, bitna pogreška ili netočnost u vezi s informacijama sadržanima u prospektu koja može utjecati na procjenu vrijednosnih papira i predmetnih ulaganja. Prema stavku 10. KMG‑a, prospekt se smatra objavljenim ako je objavljen, između ostalog, u elektroničkom obliku na internetskoj stranici izdavatelja i, ako je to primjenjivo, na internetskoj stranici financijskih posrednika koji obavljaju poslove plasmana ili prodaje vrijednosnih papira.

Činjenice, postupak i prethodna pitanja

20. Osnovni prospekt za vrijednosni papir „Dragon FX Garant“ izradio je Lehman Brothers Treasury Co. BV (u daljnjem tekstu: Lehman Brothers), izdavatelj, čije je sjedište u razmatranom razdoblju bilo u Amsterdamu. Taj je prospekt očito bio podnesen Irish stock exchangeu (Irskoj burzi), koja ga je odobrila 9. kolovoza 2006. ( 23 ) Uslijedile su tri dopune tom osnovnom prospektu, 29. kolovoza te 6. i 26. rujna 2006. Nacrt „konačnih uvjeta“ učinjen je dostupnim 19. rujna 2006., a konačna verzija tog dokumenta izdana je 4. prosinca 2006.

21. M. Timmel tvrdi da predmetni prospekt nije zakonito objavljen na toj burzi ni u uredu Lehman Brothersa ili njegovog financijskog posrednika. Ipak, ti su dokumenti bili dostupni neko vrijeme na internetskoj stranici Luxembourg Stock Exchangea (Luksemburške burze).

22. Dokumenti se mogu pronaći i preuzeti samo nakon postupka registracije. Bio je omogućen besplatan pregled samo dvaju dokumenata mjesečno. Nakon toga se za svaki pregledani dokument morala platiti naknada. U svakom slučaju, bilo je neophodno platiti naknadu kako bi se konzultiralo dokument pod nazivom „konačni uvjeti“. Sam postupak registracije bio je kompliciran i zahtijevao je čitanje opsežne pravne izjave o ograničenju odgovornosti i unošenje adrese elektroničke pošte kako bi se primila potvrda na engleskom.

23. M. Timmel je 30. listopada 2006. upisao 40.000 jedinica Dragon FX Garanta po cijeni od 40.800 eura. Te je vrijednosne papire stekao 1. prosinca 2006.

24. M. Timmel u ovom stadiju postupka tvrdi kako osnovni prospekt nije uključivao ISIN kod ( 24 ), valutu, nikakav opis temeljnih vrijednosnih papira ili njihovog ranijeg i vjerojatnog budućeg rezultata ili njihove promjenjivosti i nije uključivao nikakvu naznaku metode pomoću koje bi se računao prinos predmetnih vrijednosnih papira. Sukladno tome, on izjavljuje da se želi odustati od sporazuma o kupnji vrijednosnih papira na temelju toga što nisu ispunjeni uvjeti objave prospekta sukladno stavcima 5. i 6. KMG‑a.

25. M. Timmel je stoga pokrenuo postupak pred Handelsgerichtom Wien, u kojemu se raspravlja o odustajanju od sporazuma o kupnji predmetnih vrijednosnih papira i u kojemu traži povrat kupovne cijene tih vrijednosnih papira uvećane za kamate. Nacionalni sud smatra da odluka ovisi o tome je li Aviso Zeta AG (u daljnjem tekstu: Aviso Zeta ili ponuditelj) bio dužan objaviti informacije navedene u članku 22. stavku 2. provedbene uredbe čija je objava načelno obvezna, ali koje nisu bile poznate u vrijeme odobrenja osnovnog prospekta. Sukladno tome, on pita: „1. Treba li članak 22. stavak 2. [provedbene uredbe] tumačiti u smislu da informacije koje su u načelu [(zahtijevane)], a koje nisu još bile poznate u vrijeme odobravanja osnovnog prospekta, ali su već bile poznate u vrijeme objave dopune prospektu, trebaju biti uključene u dopunu prospektu? 2. Valja li primijeniti iznimku iz članka 22. stavka 2. [provedbene uredbe], prema kojoj se navođenje informacija u smislu članka 22. stavka 1. drugog podstavka može ispustiti i onda kad su (zahtijevane) informacije bile poznate prije dana izdanja, ali nakon objave osnovnog prospekta u koji te informacije nisu bile uključene? 3. Može li se govoriti o „regularnoj objavi“ iako je objavljen samo osnovni prospekt koji ne sadrži informacije koje se zahtijevaju u skladu s člankom 22. stavkom 1. drugim podstavkom [provedbene uredbe] i osobito u skladu s Prilogom V. toj uredbi (za dužničke vrijednosne papire čija je pojedinačna nominalna vrijednost manja od 50.000 eura), a konačni uvjeti nisu objavljeni? 4. Je li zahtjev iz članka 29. stavka 1. točke 1. [provedbene uredbe], prema kojem prospekt ili osnovni prospekt mora biti lako dostupan prilikom ulaska na internetsku stranicu na kojoj je učinjen dostupnim javnosti, ispunjen: (a) ako je za pristup, preuzimanje kao i za tiskanje potrebno registrirati se na internetskoj stranici kojoj se zatim može pristupiti i ako je za registraciju potrebno prihvaćanje izjave o ograničenju odgovornosti i prosljeđivanje adrese elektroničke pošte, ili (b) ako je potrebno, u tu svrhu, platiti troškove, ili (c) ako je besplatno pregledavanje prospekta ograničeno na dva dokumenta mjesečno, ali je potrebno preuzeti najmanje tri dokumenta kako bi se dobilo sve zahtijevane informacije iz članka 22. stavka 1. drugog podstavka [provedbene uredbe]? 5. Treba li članak 14. stavak 2. točku (b) [Direktive o prospektu] tumačiti u smislu da osnovni prospekt treba biti dostupan javnosti u sjedištu izdavatelja i u poslovnim prostorijama financijskih posrednika?“

26. Pisana očitovanja podnijeli su M. Timmel i Aviso Zeta (u daljnjem tekstu: stranke glavnog postupka), belgijska, češka, nizozemska i portugalska vlada kao i Europska komisija. Na raspravi od 11. rujna 2013. stranke glavnog postupka, portugalska vlada i Komisija podnijele su usmena očitovanja.

Ocjena

Uvodne napomene

27. Belgijska i nizozemska vlada te Komisija ističu da zakonodavstvo na temelju kojeg su izvršene izmjene ( 25 ) pobliže određuje pravila o vrsti informacija koje bi mogle biti uključene u konačne uvjete te razliku između tog dokumenta i dopune osnovnom prospektu. Ipak, smatram kako se činjenično stanje u predmetu M. Timmela mora ispitati u skladu s pravnim odredbama koje su bile na snazi u razmatranom razdoblju ( 26 ). Stoga se neću osvrnuti na izmjene zakonodavstva u svojoj ocjeni.

28. U tom pogledu, provedbenu uredbu treba tumačiti u skladu s općim okvirom Direktive o prospektu. S obzirom na to da u tekstu tih dviju mjera nedostaje preciznosti, neophodno je razmotriti namjenu predmetnog zakonodavstva i njegove ciljeve. Stoga ću se prilikom razmatranja pitanja koja je postavio nacionalni sud osvrnuti na kontekst u kojemu predmetno zakonodavstvo djeluje, posebice na svrhu kojoj služi oblik osnovnog prospekta.

Razlozi za oblik osnovnog prospekta

29. U određenim aspektima, vrste vrijednosnih papira korištenih za prikupljanje financijskoga kapitala značajno su se promijenile otkad je društvo Dutch East India Company prvi put prikupljalo kapital izdavanjem dionica u 17. stoljeću ( 27 ). Financijski instrumenti su se razvili tako da omoguće komercijalnim poduzećima veću fleksibilnost u alatima koji se koriste za prikupljanje sredstava koja su im potrebna. Postoji velik izbor takvih instrumenata, uključujući Euro Medium Term Notes, pokrivene varante ili hipotekarne obveznice ( 28 ). Oni mogu biti izdani kao dio programa ponude u kojemu se vrijednosni papiri nude javnosti pri različitim kamatnim stopama i uz različite datume otkupa. U takvim okolnostima, prije upisa ulagatelj bi trebao moći utvrditi vrstu vrijednosnog papira koji želi kupiti, primjerice dužničkog vrijednosnog papira kao što je „zapis“, i identitet izdavatelja te možda svih jamaca. Ipak, možda neće biti moguće staviti mu na raspolaganje pojedinosti potrebne za dovršenje te transakcije, kao što je datum otkupa toga zapisa, povezana kamatna stopa ili čak i cijena.

30. Ispitivanjem prospekta priloženog očitovanju M. Timmela otkriva se kako je Lehman Brothers uspostavio program prema kojemu su srednjoročni „zapisi“ ( 29 ) izdavani u nizu „tranši“ ( 30 ).

31. Zakonodavstvo Unije je namjerno uređeno tako ( 31 ) da uzima u obzir razvoj sredstava putem kojih komercijalna poduzeća prikupljaju financijski kapital, pri čemu osigurava da ulagatelji imaju pristup dovoljnim informacijama kako bi mogli procijeniti svoju izloženost riziku. Odabrane strukture odražavaju političku želju da se izdavateljima dopusti fleksibilnost u pogledu sastavljanja informacija sadržanih u prospektima. Prema članku 5. Direktive o prospektu, izdavatelji mogu odabrati oblik prospekta koji najbolje odgovara vrsti vrijednosnog papira koji je predmet izdavanja ( 32 ). Odabire se jedan od tri oblika: i) jedinstven dokument, zasebni dokumenti koji obuhvaćaju registracijski dokument, ii) obavijest o vrijednosnim papirima i obavijest o sažetku ( 33 ) ili iii) osnovni prospekt dopunjen konačnim uvjetima, što je bio oblik koji je ovdje odabrao izdavatelj ( 34 ).

32. Svrha oblika osnovnog prospekta jest smanjiti teret koji pada na izdavatelja u smislu objave više prospekata koji sadrže iste općenite informacije. Osnovni prospekt omogućava izdavatelju odabir izrade jednog dokumenta koji podliježe odobrenju nadležnih tijela relevantne države članice, koji sadržava informacije o izdavatelju, svim jamcima i o predmetnim vrijednosnim papirima. Isti se prospekt može tada koristiti za svaki broj tranši izdanih u okviru programa. Prema Komisiji i belgijskoj, nizozemskoj i portugalskoj vladi, iz teksta drugog i trećeg podstavka članka 5. stavka 4. Direktive o prospektu slijedi da su osnovni prospekt, dopuna i konačni uvjeti načelno zasebni dokumenti. Stoga, izdavatelji mogu odabrati predstaviti konačne uvjete odvojeno od osnovnog prospekta, kako je navedeno u članku 26. stavku 5. provedbene uredbe. Izdavatelj može odabrati tamo predstaviti pojedinosti koje se odnose na predmetne vrijednosne papire i koje su neophodne za dovršenje transakcije (kao što je cijena i količina vrijednosnih papira po tranši). U takvim se okolnostima konačni uvjeti jednostavno podnose relevantnim nadležnim tijelima i ne podliježu postupku odobravanja.

Prvo i drugo pitanje

33. Prvim i drugim pitanjem nacionalni sud u biti pita: kada zahtijevane informacije moraju načelno biti objavljene (kako je to propisano u članku 22. stavku 1. provedbene uredbe), ali nisu poznate izdavatelju ( 35 ) u vrijeme objave osnovnog prospekta, već postanu poznate u razdoblju od tog trenutka do objave dopune, moraju li takve informacije biti uključene u tu (ili svaku sljedeću) dopunu? Ako je odgovor na to pitanje negativan, primjenjuje li se izuzetak od načelne obveze objavljivanja zahtijevanih informacija čak i ako su te informacije bile poznate prije datuma izdavanja predmetnih vrijednosnih papira (no ipak nakon objave osnovnog prospekta)? Razmotrit ću ta dva pitanja zajedno.

34. Pri razmatranju prvog i drugog pitanja, neophodno je razmotriti pravila o objavljivanju dopuna osnovnog prospekta i razliku između dopune i konačnih uvjeta.

35. Zakonodavac je upotrijebio izraze „konačni uvjeti“ u članku 2. stavku 1. točki (r) i „zahtijevana informacija“ u članku 5. stavku 3. Direktive o prospektu, ali ih nije definirao u tom aktu ili provedbenoj uredbi. Štoviše, predmetno zakonodavstvo ne sadrži odredbe u pogledu razlike između informacija koje bi trebale biti sadržane u osnovnom prospektu, dopuni ili konačnim uvjetima.

36. Osim slučaja iz članka 16. stavka 1. Direktive o prospektu koji uređuje pitanje objavljivanja dopune, nije izričito propisana obveza predstavljanja zahtijevanih informacija koje postanu poznate nakon što je objavljen osnovni prospekt. Sukladno tome, bilo bi neophodno dati novo tumačenje provedbenoj uredbi kako bi se stvorila takva obveza.

37. Čini mi se da struktura zakonodavstva ne dopušta tumačenje provedbene uredbe na način da postoji takva obveza. Članak 22. stavak 1. te uredbe navodi pravila o minimalnoj informaciji koja mora biti uključena u osnovni prospekt te u povezane konačne uvjete ( 36 ). Opći okvir koji se odnosi na informacije koje moraju biti objavljene ulagateljima uređen je u članku 5. stavku 1. Direktive o prospektu ( 37 ). U tom kontekstu članak 22. stavak 1. provedbene uredbe donosi specifičnu odredbu o informacijama koje treba uključiti u osnovni prospekt. Te informacije variraju ovisno o predmetnoj vrsti vrijednosnih papira.

38. Člankom 22. stavkom 2. provedbene uredbe priznaje se kako, premda su određene informacije kategorizirane kao načelno „zahtijevane“, one možda neće biti poznate izdavatelju u trenutku odobravanja osnovnog prospekta, kao i to da se određene informacije mogu utvrditi tek u vrijeme pojedinačnog izdavanja predmetnih vrijednosnih papira ( 38 ). Sukladno tome, izdavatelj se ne može obvezati na objavu informacije koju ne zna i ne može odrediti u vrijeme kada se objavljuje osnovni prospekt. Nije izričito navedeno u toj odredbi, no ipak nužno implicitno slijedi, da kada izdavatelj zna ili može utvrditi zahtijevane informacije navedene u članku 22. stavku 1. provedbene uredbe, takve informacije moraju biti objavljene u osnovnom prospektu.

39. Za razliku od nacionalnog suda, ja ne bih ocijenila članak 22. stavak 2. provedbene uredbe takvim da stvara izuzeće ili odstupanje od obveze iz članka 22. stavka 1. te uredbe u pogledu predstavljanja zahtijevanih informacija u osnovnom prospektu jer osoba ne može biti podvrgnuta obvezi objavljivanja onoga za što je poznato da ne zna. Umjesto toga, čini mi se kako članak 22. stavak 2. potvrđuje da se takva obveza ne može nametnuti kada izdavatelj ne zna i nema zahtijevane informacije.

40. Pitanje koje proizlazi jest sljedeće: trebaju li te informacije, kada postanu poznate, biti objavljene u dopuni ili u konačnim uvjetima?

41. Članak 16. stavak 1. Direktive o prospektu navodi da dopuna mora biti objavljena kada postoji „[...]značajna nova činjenica, bitna pogreška ili netočnost koja se odnosi na informacije uključene u prospekt koje mogu utjecati na procjenu vrijednosnih papira i koja je nastala ili je primijećena u razdoblju od odobrenja prospekta do konačnog zaključenja ponude za javnost [...]“ ( 39 ).

42. Dopune imaju posebnu namjenu kako je objašnjeno u uvodnoj izjavi 34. u preambuli Direktive o prospektu. To je potvrđeno u članku 22. stavku 7. provedbene uredbe, koji navodi da dopuna mora biti objavljena kada se aktivira članak 16. stavak 1. Direktive o prospektu nakon što je osnovni prospekt odobren i prije konačnog zatvaranja ponude svakog izdavanja vrijednosnih papira prema tom osnovnom prospektu.

43. Potom se nameće pitanje je li vrsta informacija koja postaje poznata nakon što je osnovni prospekt objavljen takva da aktivira primjenu članka 16. stavka 1. Direktive o prospektu. To je pitanje koje treba razmotriti nacionalni sud jer ono uključuje ocjenu dokaza u vezi s prirodom informacija i njihovim utjecajem na odluku ulagatelja o upisu vrijednosnih papira. Kada nacionalni sud smatra da informacije koje nedostaju nemaju utjecaja na odluku o ulaganju, ali su relevantne za dovršenje predmetne transakcije, ne postoji obveza njihovog predstavljanja u dopuni. Umjesto toga, odgovarajući bi dokument bili konačni uvjeti.

44. U kontekstu ponudbenog programa kao što je onaj o kojemu se raspravlja u glavnom postupku, konačni uvjeti mogli bi pravilno uključivati pojedinosti koje su potrebne za zaključivanje određene transakcije, kao što je konačna cijena ponude i/ili iznos predmetnih vrijednosnih papira. Radi li se ovdje o toj situaciji, pitanje je za nacionalni sud.

45. U pogledu struktura predmetnog zakonskog dokumenta, osnovni prospekt i njegove dopune različiti su dokumenti s različitim funkcijama. Ne slijedi nužno da se pravila koja određuju sadržaj i oblik osnovnog prospekta jednako primjenjuju na dopunu.

46. Osnovni prospekt zajedno s konačnim uvjetima smatra se ekvivalentom prospektu objavljenom u okolnostima kada komercijalno poduzeće jednokratno izdaje vrijednosne papire kako bi prikupilo kapital ( 40 ). Nadalje, izdavatelj mora u osnovnom prospektu naznačiti prirodu informacija koje će biti uključene u konačne uvjete ( 41 ). Nema odgovarajuće odredbe koja uređuje odnos između dopune i konačnih uvjeta.

47. To viđenje potvrđuje daljnje razmatranje zakonodavstva koje pravi razliku između informacija koje moraju biti uključene u osnovni prospekt i svih dopuna i informacija koje bi mogle biti navedene u konačnim uvjetima.

48. Prvo, kao i osnovni prospekt, svaku dopunu moraju odobriti nadležna tijela države članice ( 42 ), dok Direktiva o prospektu ne sadrži odgovarajuće pravilo za odobravanje konačnih uvjeta. Treći podstavak članka 5. stavka 4. Direktive jednostavno navodi da se prilikom javne ponude ulagateljima moraju osigurati konačni uvjeti u najkraćem mogućem roku i ako je moguće prije početka predmetne ponude te se podnose nadležnom tijelu.

49. Drugo, pravi se razlika između vrste informacija koje se uključuju u dopunu od onih koje idu u konačne uvjete. Stoga, članak 8. stavak 1. točka (a) Direktive o prospektu navodi da ako informacije kao što su konačna cijena ponude i iznos vrijednosnih papira koji čine ponudu ne mogu biti uključene u prospekt, tada kriteriji i/ili uvjeti koji će određivati te elemente moraju biti objavljeni u tom dokumentu.

50. Čini mi se da zakonodavac ovdje pravi razliku između, s jedne strane, pojedinosti potrebnih za zaključenje posebne transakcije (poput konačne cijene predmetnih vrijednosnih papira) i, s druge strane, općih informacija (kao što je moguća najviša cijena ili kako se ona može odrediti). Potonja informacija omogućava ulagateljima da izvrše procjenu svih rizika na temelju informacija prije nego što se odluče na upis i time im omogućava donošenje odluka o ulaganju uz potpuno poznavanje činjenica ( 43 ).

51. Ako određene informacije ne mogu biti uključene u osnovni prospekt jer nisu poznate u vrijeme kada se taj dokument objavljuje, no kasnije postanu dostupne te su takve naravi da utječu na procjenu vrijednosnih papira, one će aktivirati primjenu članka 16. stavka 1. Direktive o prospektu i dopuna se mora objaviti. Ipak, informacija o konačnoj cijeni ponude drukčije je prirode. Ona je relevantna za zaključivanje određene predmetne transakcije, a ne procjenu vrijednosnih papira i stoga za odluku o upisu i ulaganju.

52. Treće, članak 16. stavak 2. Direktive o prospektu osigurava pravo na odustajanje kada postoji propust u pogledu ispunjavanja obveze sastavljanja dopune. Ipak, nema odgovarajućeg prava na odustajanje u slučaju propusta podnošenja konačnih uvjeta.

53. Slijedi da izostavljanje zahtijevanih informacija iz prospekta, poznatih izdavatelju u vrijeme objave, kada se te informacije nalaze izvan područja primjene članka 16. stavka 1. Direktive o prospektu i stoga ne aktiviraju objavu dopune, jest izuzetak od obveze objave zahtijevanih informacija kako je navedeno u članku 22. stavku 1. provedbene uredbe. Čini mi se da je tumačenje u tom smislu sukladno ciljevima Direktive i njezine provedbene uredbe.

54. Takvo tumačenje ne bi spriječilo postizanje ciljeva Direktive o prospektu – poboljšanja tržišne učinkovitosti uz istodobno pružanje potpore održavanju regulatornih normi ( 44 ). Ono je također sukladno cilju osiguravanja potpune objave informacija potencijalnim ulagateljima koji bi imali pristup informacijama neophodnim za dovršenje transakcije prema konačnim uvjetima.

55. U okolnostima u kojima je osnovni prospekt objavljen, (i) je li dopušteno izostaviti zahtijevane informacije iz dopune ako se takva dopuna objavljuje, čak i ako su te informacije poznate prije datuma izdavanja predmetnih vrijednosnih papira? Ili (ii) mogu li se samo informacije koje su postale poznate na datum izdavanja izostaviti iz takve dopune?

56. Jedan je odgovor na ta dva pitanja pozitivan, a drugi negativan.

57. Datum izdavanja vrijednosnih papira nije relevantan za ocjenjivanje je li određene informacije trebalo uključiti u dopunu ili konačne uvjete. Bitno je odrediti jesu li informacije koje su postale poznate takve vrste da ulaze u područje primjene članka 16. stavka 1. Direktive o prospektu, čime se aktivira obveza objave dopune. To je pitanje o kojemu mora odlučiti nacionalni sud.

58. Takvo je gledište sukladno zahtjevu da se ulagateljima osigura pristup informacijama koje im omogućuju procjenu rizika. Stoga, ako se aktivira primjena članka 16. stavka 1., mora se objaviti dopuna. U suprotnome, dopuštena je određena mjera fleksibilnosti i zahtijevana informacija koja je bila nepoznata u vrijeme objave osnovnog prospekta može biti predstavljena kasnije u konačnim uvjetima.

59. Sukladno tome, članak 22. stavak 2. provedbene uredbe treba tumačiti tako da znači kako informacije koje je načelno potrebno osigurati ulagateljima temeljem članka 22. stavka 1. te uredbe, a koje nisu bile poznate u vrijeme odobravanja osnovnog prospekta, ali su poznate u vrijeme objave dopune tom prospektu, ne moraju biti uključene u tu dopunu pod uvjetom da predmetne informacije ne predstavljaju značajan novi faktor, bitnu pogrešku ili netočnost koja se odnosi na informaciju uključenu u prospekt, koja može utjecati na procjenu vrijednosnih papira za potrebe članka 16. stavka 1. Direktive o prospektu. To je izuzeće primjenjivo čak i tamo gdje zahtijevana informacija postane poznata prije datuma izdavanja predmetnih vrijednosnih papira (no ipak nakon objave osnovnog prospekta).

Treće pitanje

60. Trećim pitanjem nacionalni sud pita je li objava zakonita kada je objavljen samo osnovni prospekt koji ne sadrži informacije koje se zahtijevaju u skladu s člankom 22. stavkom 1. provedbene uredbe, osobito u skladu s Prilogom V. (za dužničke vrijednosne papire čija je pojedinačna nominalna vrijednost manja od 50.000 eura), a konačni uvjeti (za koje se pretpostavlja kako sadrže te informacije) nisu objavljeni?

61. Nacionalni sud objašnjava kako u glavnom postupku M. Timmel tvrdi da nije bilo zakonite objave osnovnog prospekta na burzi ili u uredu Lehman Brothersa ili njegova financijskog posrednika. Predmetni su dokumenti bili dostupni neko vrijeme na internetskoj stranici Luxembourg Stock Exchangea. U osnovnom prospektu priloženom očitovanju M. Timmela navodi se da je taj dokument podnesen radi odobrenja nadležnim tijelima u Irskoj ( 45 ). Ipak, nacionalni sud nije donio nikakvu presudu o činjenicama koje se odnose na sadržaj tog osnovnog prospekta, o tome koja se država članica treba smatrati „matičnom državom“ za potrebe Direktive o prospektu ili jesu li poštovani postupci odobravanja tog dokumenta, svih dopuna i konačnih uvjeta opisani u predmetnom zakonodavstvu.

62. Pitanje nacionalnog suda pretpostavlja da su informacije navedene u Prilogu V. provedbenoj uredbi bile uključene u konačne uvjete umjesto u osnovni prospekt. Kako bi se utvrdilo je li valjan postupak uključenja tih informacija u konačne uvjete umjesto u prospekt, nacionalni sud prvo treba utvrditi jesu li te informacije bile poznate u vrijeme kada je taj osnovni prospekt objavljen. Drugo, nacionalni sud treba odrediti je li taj osnovni prospekt naznačio da bi se takve informacije kasnije navele u konačnim uvjetima u skladu s člankom 22. stavkom 5. provedbene uredbe. Treće, nacionalni sud treba provjeriti zadovoljava li osnovni prospekt zahtjeve iz članka 13. stavka 1. Direktive utoliko što je objavljen nakon odobrenja relevantnih nadležnih tijela.

63. To pitanje nacionalnog suda implicira da zahtijevana informacija nije uključena ni u jednu dopunu. U nedostatku ikakvih specifičnih zaključaka nacionalnog suda, ipak je neophodno pitati je li predmetna informacija takva da je trebala aktivirati primjenu članka 16. stavka 1. Direktive o prospektu i stoga zahtijevati objavljivanje u dopuni.

64. Pod uvjetom da nacionalni sud utvrdi takvu činjenicu, ako je zahtijevana informacija bila nepoznata u vrijeme kada je objavljen osnovni prospekt i ako ona ne ulazi u područje primjene članka 16. stavka 1. Direktive o prospektu, bilo bi dopušteno samo uključiti tu informaciju u konačne uvjete.

65. Za razliku od osnovnog prospekta ili dopune, odobrenje konačnih uvjeta od strane nadležnih tijela nije neophodno prije njihova objavljivanja. Kako bi se izvršila zakonita objava tog dokumenta, on mora biti dostavljen ulagateljima i podnesen nadležnom tijelu prilikom svake javne ponude u najkraćem mogućem roku i ako je moguće prije početka predmetne ponude ( 46 ). Na nacionalnom je sudu da utvrdi je li se to zaista i dogodilo.

66. Sukladno tome objava je zakonita kada se osnovni prospekt objavi bez zahtijevanih informacija navedenih u članku 22. stavku 1. provedbene uredbe, osobito kako je opisano u Dodatku Prilogu V. toj uredbi, ako ta informacija nije poznata prilikom odobravanja predmetnog osnovnog prospekta i može se odrediti samo u vrijeme pojedinačnog izdavanja i ako su uvjeti iz članka 22. stavka 5. provedbene uredbe zadovoljeni, a konačni uvjeti dostavljeni ulagateljima i podneseni relevantnim nadležnim tijelima prilikom svake ponude javnosti što je prije moguće, a po mogućnosti prije početka ponude, kako je navedeno u članku 5. stavku 4. Direktive o prospektu.

Četvrto pitanje

67. Nacionalni sud tim pitanjem pita može li se reći da je osnovni prospekt „lako dostupan“ potencijalnim ulagateljima koji ulaze na internetsku stranicu gdje izdavatelj omogućava pristup uz zadovoljavanje određenih uvjeta, primjerice: (i) postoji zahtjev za registraciju; ili (ii) registracija podliježe prihvaćanju izjave o ograničenju odgovornosti i davanju adrese elektronske pošte; ili (iii) potrebno je plaćanje; ili (iv) ne traži se naknada, no besplatan pristup zahtijevanim informacijama kako su navedene u članku 22. stavku 1. provedbene uredbe ograničen je na dva dokumenta mjesečno.

68. Tekst članka 29. stavka 1. točke 1. provedbene uredbe kojom se određuju pravila objavljivanja u elektroničkom obliku jednostavan je u onoj mjeri u kojoj navodi kako osnovni prospekt treba biti lako dostupan ulagatelju pri ulasku na internetsku stranicu.

69. Čini mi se da bi uvjet jednostavne registracije mogao biti sukladan toj odredbi ako je postupak registracije ulagatelja jednostavan. Ipak, smatram uvjet takvog pružanja pristupa internetskoj stranici temeljem registracije, prihvaćanja izjave o ograničenju odgovornosti ( 47 ) i davanja adrese elektroničke pošte nesukladnim s konceptom lake dostupnosti.

70. Premda je istina da smo sada u „informacijskom dobu“ kako se ono uobičajeno naziva, ne slijedi zaključak, kako to ističu Komisija i nizozemska vlada, da svi potencijalni ulagatelji imaju adresu elektroničke pošte. Takav bi uvjet stoga automatski isključio svakog ulagatelja koji se ne koristi elektroničkom poštom.

71. Štoviše, nametanje uvjeta prihvaćanja izjave o ograničenju odgovornosti stvara nejednakost stranaka što je u neskladu s ciljem Direktive o prospektu u smislu zaštite ulagatelja, u onoj mjeri u kojoj izdavatelj (stranka koja ima informacije) stvarno može nametnuti ulagatelju izjavu o ograničenju odgovornosti, no potonji ne može pribaviti pristup potrebnim informacijama koje se odnose na potencijalna ulaganja osim ako prihvati tu izjavu o ograničenju odgovornosti. Takav će uvjet vjerojatno odbiti potencijalne ulagatelje i/ili (barem potencijalno) smanjiti pravnu zaštitu koju bi oni inače uživali.

72. Prema Direktivi o prospektu, papirnati primjerci prospekta trebali bi biti besplatno dostupni ( 48 ). Stoga bi bilo u neskladu s tim stajalištem da se dopusti da se za elektronički pristup dokumentaciji traži plaćanje naknade. Očito je kako zahtjev da ulagatelji plaćaju naknadu kako bi pribavili pristup internetskoj stranici ometa pristup te je stoga u neskladu s člankom 29. stavkom 1. provedbene uredbe.

73. Konačno, kada je besplatan pristup ograničen na dva dokumenta mjesečno, no informacije koje ulagatelj treba uključene su u više od dva dokumenta, takav je uvjet jasno u neskladu s obvezom iz članka 5. stavka 1. Direktive o prospektu da se ulagatelju informacije koje su mu potrebne za izvršenje procjene temeljene na informacijama učine dostupnim u obliku koji je razumljiv i koji je moguće jednostavno analizirati.

74. Stoga smatram da je u neskladu s člankom 29. provedbene uredbe učiniti pristup prospektu ili osnovnom prospektu putem internetske stranice takvim da podliježe uvjetima kao što su: (i) zahtijevanje registracije koja podliježe prihvaćanju izjave o ograničenju odgovornosti i davanju adrese elektroničke pošte; ili (ii) zahtijevanje plaćanja; ili (iii) ograničavanje besplatnog pristupa zahtijevanim informacijama kako su navedene u članku 22. stavku 1. provedbene uredbe na dva dokumenta mjesečno.

Peto pitanje

75. Peto pitanje odnosi se na članak 14. stavak 2. točku (b) Direktive o prospektu, prema kojoj se osnovni prospekt smatra dostupnim javnosti kada se objavi na nekoliko različitih načina ( 49 ). Tim pitanjem nacionalni sud postavlja klasično pitanje kako tumačiti odredbu zakonodavstva Unije gdje postoje razlike između verzija na različitim jezicima. Nacionalni sud pita treba li članak 14. stavak 2. točku (b) Direktive tumačiti u smislu da osnovni prospekt treba biti dostupan javnosti u sjedištu izdavatelja i u poslovnim prostorijama financijskih posrednika ili postoji izbor, što znači da izdavatelj može učiniti dokumente dostupnima ili u vlastitom sjedištu ili u sjedištu financijskih posrednika.

76. Nacionalni sud objašnjava da je prema njemačkoj verziji Direktive točno potonje tumačenje. Ipak, engleska, francuska i španjolska verzija Direktive zahtijevaju da se dokumenti učine dostupnima u obje grupe sjedišta ( 50 ).

77. Uvriježena je sudska praksa da kada postoje razilaženja teksta Zajednice između verzija na različitim jezicima, predmetna odredba mora biti tumačena s obzirom na opću strukturu i cilj propisa kojeg je ona dio ( 51 ). Prema tome, nužnost jedinstvene provedbe i stoga tumačenja akta Unije isključuje da se on razmatra izdvojeno u jednoj od svojih verzija, već zahtijeva tumačenje s obzirom na kako stvarnu volju svojeg autora tako i cilj koji slijedi, uzevši u obzir, osobito, verzije utvrđene na svim jezicima ( 52 ).

78. Podnositelj zahtjeva, nizozemska i portugalska vlada te Komisija tvrde da članak 14. stavak 2. točku (b) Direktive treba tumačiti u smislu da ona znači kako osnovni prospekt treba biti dostupan istodobno u sjedištu izdavatelja i u poslovnim prostorijama financijskih posrednika. Belgijska vlada ima drukčije gledište. Ona smatra da prema članku 14. stavku 2. točki (b) Direktive o prospektu izdavatelji imaju izbor i osnovni prospekt se može učiniti dostupnim bilo u sjedištu izdavatelja ili u poslovnim prostorijama financijskih posrednika.

79. Ja se slažem s prvim mišljenjem. Kako postoji razlika u jezičnim verzijama Direktive, a sve su one podjednako autentične, neophodno je ustanoviti jednoobrazno tumačenje koje je sukladno ciljevima i namjeri članka 14. stavka 2. točke (b) Direktive o prospektu.

80. Čini mi se da bi, kada se stavlja na raspolaganje javnosti u tiskanom obliku, osnovni prospekt trebao biti istodobno dostupan u sjedištu izdavatelja i u poslovnim prostorijama financijskih posrednika.

81. To je gledište sukladno ciljevima Direktive o prospektu. Kako tvrdi nizozemska vlada, jedan od tih ciljeva jest osigurati učinkovitost tržišta davanjem izdavatelju jedinstvene „putovnice“ važeće za predmetne vrijednosne papire na cijelom području unutarnjeg tržišta ( 53 ). Ako je izdavateljevo sjedište u jednoj državi članici i osnovni prospekt je jedino tamo dostupan u tiskanom obliku, međutim vrijednosni papiri se nude na prodaju putem financijskih posrednika u drugim državama članicama gdje tiskana verzija tog prospekta nije dostupna, ulagatelji u tim državama bit će u nepovoljnijem položaju. To bi potkopalo drugi cilj Direktive, i to zaštitu ulagatelja.

82. To je gledište također sukladno ciljevima tog zakonskog akta. Članak 14. stavak 7. Direktive navodi da kada se prospekt objavljuje u elektroničkom obliku, besplatan tiskani primjerak ipak mora biti dostupan ako ga zatraži ulagatelj. Slažem se s Komisijom da ulagatelji imaju pravo iznijeti takav zahtjev bilo u poslovnim prostorijama izdavatelja ili u poslovnim prostorijama financijskih posrednika.

83. Stoga mi se čini sukladnim i ciljevima i namjeri zakonodavnog akta da tiskani primjerci prospekta trebaju biti dostupni istodobno u poslovnim prostorijama izdavatelja i u poslovnim prostorijama financijskih posrednika.

84. Stoga se, prema mojem mišljenju, članak 14. stavak 2. točka (b) Direktive o prospektu treba tumačiti u smislu da osnovni prospekt treba biti dostupan javnosti i u sjedištu izdavatelja i u poslovnim prostorijama financijskih posrednika.

Zaključak

85. Stoga držim da bi Sud trebao na sljedeći način odgovoriti na pitanja koja je postavio Handelsgericht Wien: 1. Članak 22. stavak 2. Uredbe Komisije (EZ) br. 809/2004 od 29. travnja 2004. o provedbi Direktive 2003/71/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 4. studenoga 2003. u pogledu informacija koje sadrže prospekti te o njihovom obliku, upućivanju na informacije i objavljivanju takvih prospekata i distribuciji oglasa treba biti protumačen na način da znači da: — informacije koje se načelno moraju dostaviti ulagateljima na temelju članka 22. stavka 1. te uredbe, a koje nisu bile poznate u vrijeme odobravanja osnovnog prospekta, ali su poznate u vrijeme objave dopune tom prospektu, ne moraju biti uključene u tu dopunu pod uvjetom da predmetne informacije ne predstavljaju značajnu novu činjenicu, bitnu pogrešku ili netočnost koja se odnosi na informaciju uključenu u prospekt, koja može utjecati na procjenu vrijednosnih papira za potrebe članka 16. stavka 1. Direktive 2003/71; — taj izuzetak od obveze pružanja (zahtijevane) informacije uređen u drugom podstavku članka 22. stavka 1. Uredbe br. 809/2004 primjenjuje se i u slučaju da (zahtijevana) informacija postane poznata prije datuma izdavanja predmetnih vrijednosnih papira (no ipak nakon objave osnovnog prospekta). 2. Objava je zakonita kada se osnovni prospekt objavi bez zahtijevanih informacija navedenih u drugom podstavku članka 22. stavka 1. Uredbe br. 809/2004, posebice kako je opisano u Dodatku Prilogu V. toj uredbi, ako ta informacija nije poznata prilikom odobravanja osnovnog prospekta i može se odrediti samo u vrijeme pojedinačnog izdavanja i ako su uvjeti iz članka 22. stavka 5. te uredbe zadovoljeni, a konačni uvjeti osigurani ulagateljima i podneseni relevantnim nadležnim tijelima prilikom svake ponude javnosti kako je navedeno u članku 5. stavku 4. Direktive 2003/71. 3. Nije u skladu s člankom 29. Uredbe br. 809/2004 kada je pristup prospektu ili osnovnom prospektu putem internetske stranice ograničen uvjetima kao što su: (i) zahtijevanje registracije koja uključuje prihvaćanje izjave o ograničenju odgovornosti i davanje adrese elektroničke pošte ili (ii) zahtijevanje plaćanja ili (iii) ograničavanje besplatnog pristupa zahtijevanim informacijama kako su navedene u članku 22. stavku 1. Uredbe br. 809/2004 na dva dokumenta mjesečno. 4. Članak 14. stavak 2. točku (b) Direktive 2003/71 treba tumačiti u smislu da osnovni prospekt treba biti dostupan javnosti i u sjedištu izdavatelja i u poslovnim prostorijama financijskih posrednika.

( 1 ) Jezik izvornika: engleski.

( 2 ) Direktiva 2003/71/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 4. studenoga 2003. o prospektu koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštenja u trgovanje te o izmjeni Direktive 2001/34/EZ (SL 2003., L 345, str. 64.) (SL, posebno izdanje na hrvatskom jeziku, poglavlje 6., svezak 3., str. 84.; u daljnjem tekstu: Direktiva o prospektu ili Direktiva). Direktiva je od tada izmijenjena triput, uključujući izmjene na temelju Direktive 2010/73/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 24. studenoga 2010. o izmjeni Direktive 2003/71/EZ o prospektu koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštenja u trgovanje i o izmjeni Direktive 2004/109/EZ o usklađivanju zahtjeva za transparentnošću u vezi s podacima o izdavateljima čiji su vrijednosni papiri uvršteni za trgovanje na uređenom tržištu (SL 2010., L 327, str. 1.) (SL, posebno izdanje na hrvatskom jeziku, poglavlje 6., svezak 4., str. 229.). Vidjeti još točku 27. u nastavku.

( 3 ) Pojam „prospekt“ nije definiran u predmetnom zakonodavstvu. Smatram da se pojam odnosi na dokument o objavi koji sadrži financijske informacije o izdavatelju i vrijednosnim papirima koji su ponuđeni javnosti ili uvršteni za trgovanje. Živopisan opis povijesnog događaja koji prikazuje nesretne posljedice koje mogu uslijediti kada ulagatelji donose odluke bez korištenja dokumentacije o objavi i prije no što su regulatorne mjere poput Direktive o prospektu postojale može se naći u knjizi M. Balena „A very English deceit – The South Sea Bubble and the world’s first great financial scandal“, izdavač Fourth Estate, 2009.

( 4 ) Članak 5. Direktive o prospektu, citiran u točki 7. u nastavku.

( 5 ) Uredba Komisije (EZ) br. 809/2004 od 29. travnja 2004. o provedbi Direktive 2003/71/EZ Europskog parlamenta i Vijeća u pogledu informacija koje sadrže prospekti te o njihovom obliku, upućivanju na informacije i objavljivanju takvih prospekata i distribuciji oglasa (SL 2004., L 149, str. 1.; u daljnjem tekstu: provedbena uredba) (SL, posebno izdanje na hrvatskom jeziku, poglavlje 6., svezak 5., str. 9.). Ta je uredba izmijenjena nekoliko puta, uključujući Delegiranom uredbom Komisije (EU) br. 486/2012 od 30. ožujka 2012. o izmjeni Uredbe (EZ) br. 809/2004 u pogledu oblika i sadržaja prospekta, osnovnog prospekta, sažetka i konačnih uvjeta i u pogledu zahtjeva objavljivanja (SL 2012., L 150, str. 1.) (SL, posebno izdanje na hrvatskom jeziku, poglavlje 6., svezak 7., str. 246.); vidjeti točku 27. u nastavku.

( 6 ) Vidjeti članak 22. provedbene uredbe, citiran u točki 15. u nastavku.

( 7 ) Vidjeti primjerice članke 5. i 8.

( 8 ) Članak 13.

( 9 ) Članak 14.

( 10 ) Članak 2. stavak 1. točka (m); vidjeti dodatno članke 17. i 18. te direktive, koji se odnose na odobrenje prospekata od strane nadležnih tijela matične države i odredbe o uzajamnom priznavanju takvih prospekata na području Europske unije.

( 11 ) Vidjeti također uvodnu izjavu 4.

( 12 ) Vidjeti članak 2. stavak 1. točku (a). Definicija upućuje na članak 1. stavak 4. Direktive Vijeća 93/22/EEZ od 10. svibnja 1993. o investicijskim uslugama u području vrijednosnih papira (SL 1993., L 141, str. 27) (koja je u međuvremenu stavljena izvan snage i zamijenjena). Ta definicija obuhvaća dionice u društvima i druge vrijednosne papire jednakovrijedne dionicama u društvima, obveznicama i drugim oblicima dužničkih vrijednosnih papira koji su utrživi na tržištu kapitala te druge vrijednosne papire koji se obično izdaju pri davanju prava na pribavljanje svih takvih prenosivih vrijednosnih papira upisom ili razmjenom ili dovode do gotovinske namire uz isključenje instrumenata plaćanja.

( 13 ) Članak 2. stavak 1. točke (b) i (c).

( 14 ) Članak 2. stavak 1. točka (h).

( 15 ) Članak 2. stavak 1. točka (i).

( 16 ) Članak 2. stavak 1. točka (k).

( 17 ) Članak 2. stavak 1. točka (r). Priznajem kako sam imala određenih poteškoća u razumijevanju točnog značenja izraza „u slučaju da postoji dopuna“ u okviru ove definicije, barem u engleskoj verziji.

( 18 ) Članak 8. stavak 2. određuje da nadležno tijelo može dopustiti izostavljanje određenih informacija iz prospekta.

( 19 ) Vidjeti provedbenu uredbu, spomenutu u točkama 13. do 18. u nastavku.

( 20 ) Alternativni načini objavljivanja prospekta uključuju: objavu u novinama koje se distribuiraju na cijelom ili pretežitom području država članica u kojima se izvršava ponuda i objavu u elektroničkom obliku na izdavateljevoj internetskoj stranici i, ako je to primjenjivo, na internetskoj stranici financijskih posrednika koji obavljaju poslove plasmana ili prodaje predmetnih vrijednosnih papira ili na internetskoj stranici nadležnog tijela „matične države članice“.

( 21 ) Vidjeti uvodnu izjavu 1. u preambuli provedbene uredbe.

( 22 ) Potrošači, u smislu te odredbe, fizičke su osobe koje djeluju za vlastiti račun, a ne nastupaju u ime društva. Izgleda da se M. Timmel uklapa u tu definiciju u pogledu svoje kupnje dionice.

( 23 ) Kako se navodi u primjerku osnovnog prospekta priloženog očitovanju podnesenog u ime M. Timmela.

( 24 ) ISIN kod je 12-znamenkasti alfanumerički kod koji identificira vrijednosni papir. Te kodove koriste sve vrste komercijalnih poduzeća širom svijeta.

( 25 ) Utvrđene kao Direktiva 2010/73 i Uredba br. 486/2012

( 26 ) Presuda od 22. prosinca 2010., Bavaria, C-120/08, Zb., str. I-13393., t. 41. Razmatrano je razdoblje ono iz 2006. godine; vidjeti točku 20. gore.

( 27 ) Dutch East India Company bilo je ovlašteno društvo, osnovano 1602. godine kada mu je nizozemski parlament dao 21-godišnji monopol za obavljanje „kolonijalnih aktivnosti“ u Aziji. Ono se smatra prvim komercijalnim poduzećem koje je prikupljalo kapital (približno 6.424.588 guldena) izdavanjem dionica.

( 28 ) Vidjeti, na primjer, stranicu 14. Komisijinog izmijenjenog Prijedloga direktive Europskog parlamenta i Vijeća o prospektu koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštenja za trgovanje te o izmjeni Direktive 2001/34/EZ (COM(2002.) 460, završna verzija) i popratnu obavijest za tisak IP/01/1209 od 9. kolovoza 2002.

( 29 ) „Zapisi“ su financijski instrument ili vrsta dužničkih vrijednosnih papira. Imatelj ima pravo na plaćanje glavnice (na datum dospijeća) i kamate zajedno s drugim ugovornim pravima prema uvjetima izdavanja. One se općenito izdaju u kontekstu plana stalno ili ponavljajuće tijekom određenog razdoblja. Vidjeti nadalje definiciju „ponudbenog programa“ u članku 2. stavku 1. točki (k) Direktive u točki 5. gore.

( 30 ) „Tranša“ obuhvaća određenu količinu određene klase vrijednosnih papira izdanih u kontekstu ponudbenog programa.

( 31 ) Izvorni Komisijin Prijedlog direktive Europskog parlamenta i Vijeća o prospektu koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštenja za trgovanje, COM(2001.) 280, preporučao je jedinstven oblik prospekta i stoga nije sadržavao takvu odredbu. Mogućnost odabira oblika prospekta umetnuta je u izmijenjeni prijedlog (COM(2002.) 460) slijedom stava Europskog parlamenta usvojenog tijekom prvog čitanja 14. ožujka 2002. Vidjeti SL 2003., C 47 E, str. 525. i vidjeti dodatno obavijest za medije IP/02/1209 od 9. kolovoza 2002.

( 32 ) Vidjeti uvodnu izjavu 24. u preambuli Direktive o prospektu, spomenutu u točki 4. gore.

( 33 ) Vidjeti članak 5. stavak 3. Direktive o prospektu, spomenut u točki 7. gore.

( 34 ) Članak 5. stavak 4. Direktive o prospektu.

( 35 ) Članak 22. stavak 2. odnosi se na izdavatelja, ponuditelja ili osobu koja traži uvrštenje za trgovanje na reguliranom tržištu. Radi lakšeg snalaženja, u ovom mišljenju jednostavno spominjem izdavatelja.

( 36 ) Članak 22. stavak 1. provodi obvezu iz članka 7. Direktive o prospektu o specifičnim informacijama koje moraju biti uključene u prospekt s ciljem izbjegavanja udvostručavanja informacija kada se prospekt sastoji od zasebnih dokumenata, primjerice osnovnog prospekta i njegovih konačnih uvjeta. Vidjeti točku 9. gore.

( 37 ) Vidjeti točku 7. gore.

( 38 ) Vidjeti, na primjer, pozivanje na ponudbeni program u članku 2. stavku 1. točki (k) Direktive i točku 29. gore.

( 39 ) Vidjeti također uvodnu izjavu 34. u preambuli Direktive o prospektu.

( 40 ) Vidjeti uvodnu izjavu 21. u preambuli provedbene uredbe.

( 41 ) Članak 22. stavak 5. točka 1. provedbene uredbe

( 42 ) Vidjeti članak 13. stavak 1. odnosno članak 16. stavak 1. Direktive o prospektu.

( 43 ) Vidjeti uvodnu izjavu 19. u preambuli Direktive o prospektu.

( 44 ) Vidjeti uvodnu izjavu 10. u preambuli Direktive o prospektu.

( 45 ) U mjerodavno vrijeme sjedište Lehman Brothersa bilo je smješteno u Nizozemskoj.

( 46 ) Vidjeti treći podstavak članka 5. stavka 4. Direktive o prospektu.

( 47 ) Čini se iz odluke kojom se upućuje zahtjev za prethodnu odluku da je predmetna izjava o ograničenju odgovornosti bila složena pravna izjava o ograničenju odgovornosti koju se moralo prihvatiti prije nego što je korisnik sadržaja mogao nastaviti postupak: vidjeti točku 22. gore.

( 48 ) Vidjeti članak 14. stavak 2. točku (b) Direktive o prospektu. Potencijalni ulagatelji će ipak morati snositi trošak kupnje novina ako stječu pristup prospektu na taj način (vidjeti članak 14. stavak 2. točku (a)). Kada se, kao u ovom slučaju, planira značajno ulaganje (vidjeti točku 23. gore), snošenje takvog troška može se činiti razumnim.

( 49 ) Vidjeti bilješku 20. gore.

( 50 ) U vrijeme kada je Direktiva o prospektu stupila na snagu (31. prosinca 2003.) bilo je 15 država članica i 11 službenih jezika. U 10 od tih jezika u članku 14. stavku 2. točki (b) Direktive o prospektu koristi se riječ „i“. Riječ „ili“ koristi se samo u njemačkoj verziji teksta.

( 51 ) Presuda od 6. listopada 1982., Cilfit i dr., C-283/81, Zb., str. I-3415., t. 18. do 20. i presuda od 1. travnja 2004., Borgmann, C-1/02, Zb., str. I-3219., t. 25.

( 52 ) Presuda C‑569/08, Internetportal und Marketing (2010.), Zb., str. I‑4871., t. 35. i navedena sudska praksa.

( 53 ) Vidjeti uvodne izjave 10. i 14. u preambuli Direktive o prospektu.