ESMA je od travnja do lipnja 2020. provela javno savjetovanje kako bi prikupila različita stajališta i podatke o toj temi. Rezultati tog javnog savjetovanja uključeni su u ESMA-ino drugo izvješće Komisiji iz prosinca 2020., koje je sastavljeno u suradnji s EBA-om, EIOPA-om i ESRB-om.

U članku 85. Uredbe EMIR Refit od Komisije se zahtijeva da do konačnog produljenja izuzeća sastavlja godišnja izvješća u kojima procjenjuje jesu li izrađena prihvatljiva tehnička rješenja potrebna mirovinskim sustavima za prijenos gotovinskih i negotovinskih kolaterala kao varijacijskih iznosa nadoknade te jesu li za ta prihvatljiva tehnička rješenja potrebne neke dodatne mjere. Uredbom se utvrđuje i da ESMA, u suradnji s Europskim nadzornim tijelom za bankarstvo (EBA), EIOPA-om i ESRB-om, mora podnositi godišnja izvješća Komisiji u kojima ocjenjuje to pitanje.

Uredbom EMIR Refit, koja je stupila na snagu u lipnju 2019., izuzeće je produljeno do lipnja 2021. i može se produljiti još dvaput delegiranim aktima Komisije, svaki put za najviše godinu dana. Međutim, krajnji je cilj Uredbe i dalje što prije omogućiti središnje poravnanje za mirovinske sustave. Središnje druge ugovorne strane, članovi sustava poravnanja i mirovinski sustavi moraju učiniti sve što je u njihovoj moći kako bi pridonijeli izradi prihvatljivih rješenja.

U Uredbi (EU) br. 648/2012 (Uredba o infrastrukturi europskog tržišta – EMIR) za subjekte koji upravljaju mirovinskim sustavima predviđa se privremeno izuzeće od obveze središnjeg poravnanja za određene vrste OTC izvedenica. Cilj je privremenog izuzeća da se uzmu u obzir posebne značajke poslovnog modela takvih subjekata i učinak koji bi obveza poravnanja mogla imati na mirovine: subjekti koji upravljaju mirovinskim sustavima obično drže minimum novčanih sredstava kako bi svojim osiguranicima omogućili maksimalan povrat. Stoga postoji opasnost da bi uvođenje obveze središnjeg poravnanja ugovora o OTC izvedenicama za mirovinske sustave moglo dovesti do toga da mirovinski sustavi moraju pretvoriti znatan dio svoje imovine u gotovinu kako bi mogli ispuniti zahtjeve središnjih drugih ugovornih strana za iznos nadoknade, što bi moglo negativno utjecati na mirovinske prihode umirovljenika. Cilj je privremenog izuzeća da se mirovinskim sustavima, središnjim drugim ugovornim stranama i članovima sustava poravnanja da potrebno vrijeme da iznađu prihvatljivo tehničko rješenje kojim bi se mirovinskim sustavima omogućilo središnje poravnanje posredstvom središnjih drugih ugovornih strana, a istodobno izbjeglo značajne negativne učinke na prihode umirovljenika.

Savjetovanje je potvrdilo da neki mirovinski sustavi već dobrovoljno poravnavaju dio svojeg portfelja, među ostalim i kako bi izbjegli da se na njih primjenjuju pravila o inicijalnim iznosima nadoknade za bilateralne transakcije. Ta poravnanja obavljaju kao klijenti članova sustava poravnanja. U određenim slučajevima mirovinski sustavi primjenjuju i olakšani pristup tržištima poravnanih repo ugovora koji nude određene središnje druge ugovorne strane. Prema podacima koje je ESMA-i dostavila Nizozemska narodna banka stope poravnanja u trećem tromjesečju 2020. za ugovore o zamjeni kamatne stope s referentnim kamatnim stopama Euribor i Libor za nizozemske mirovinske fondove iznosile su prosječno 22 % za velike mirovinske fondove (od 3 do 26 %), 25 % za srednje velike mirovinske fondove (od 0 do 46 %) i 37 % za male mirovinske fondove (od 0 do 100 %). Podaci pokazuju velike razlike među poduzećima. U Danskoj, prema analizi Danske narodne banke (Danmarks Nationalbank), danski mirovinski sustavi poravnavaju posredstvom središnje druge ugovorne strane približno 42 % svojih kamatnih izvedenica, pri čemu su također prisutne znatne razlike među poduzećima.

Neovisno o budućoj obvezi središnjeg poravnanja, mirovinski sustavi smatraju središnje poravnanje korisnim. Prema podacima ESMA-e kao glavnu prednost navode karakterističnu likvidnost poravnanih proizvoda, učinkovitost izvršenja i druge aspekte povezane s troškovima. Neki sudionici javnog savjetovanja naveli su da mirovinski sustavi već sada imaju drukčije troškove za bilateralne ugovore i za ugovore poravnane posredstvom središnje druge ugovorne strane. Naveli su da izvršenje bilateralnog 30-godišnjeg ugovora o zamjeni kamatne stope nominalnog iznosa od 50 milijuna može stvoriti neznatno više troškove od izvršenja 30-godišnjeg ugovora o zamjeni kamatne stope poravnanog posredstvom središnje druge ugovorne strane te da poravnanje prvonavedenog ugovora može biti skuplje.

Savjetovanje potvrđuje i da je mirovinskim sustavima glavna poteškoća povezana sa središnjem poravnanjem gotovinski varijacijski iznos nadoknade. Ostali navedeni problemi uključuju trošak poravnanja, koji bi bio povezan s iznosom kapitala koji bi banke, na temelju pravila o kapitalu banaka, morale držati u odnosu na pozicije klijenata, zatim mogućnost da članovi sustava poravnanja raskinu ugovore sa svojim klijentima uz kratak otkazni rok te problemi koji bi mogli nastati za mirovinske sustave u slučaju potrebe za prenošenjem njihovih velikih pozicija na drugog člana sustava poravnanja. Međutim, treba napomenuti da u prostoru bilateralnog poravnanja mirovinski sustavi mogu biti izloženi i neispunjavanju obveza njihovih drugih ugovornih strana u trgovanju.

Općenito, sudionici savjetovanja slažu se da bi rješenje problema središnjeg poravnanja mirovinskih sustava trebalo biti takvo da se njime uspostavi odgovarajuća ravnoteža između ciljeva otpornosti financijskog sustava i izbjegavanja nerazmjernih troškova za umirovljenike te bi trebalo funkcionirati i u uobičajenim i u stresnim tržišnim uvjetima.

3.2.Potencijalni učinci prelaska na obvezno središnje poravnanje

Na temelju kvantitativnih informacija koje je ESMA prikupila u okviru javnog savjetovanja dobiva se pregled potencijalnog učinka središnjeg poravnanja za mirovinske sustave u pogledu: i. inicijalnog iznosa nadoknade; ii. alokacije gotovine; iii. smanjenja prinosa; i iv. učinaka na likvidnost u slučaju stresa.

I)Učinak na inicijalni iznos nadoknade

Prema studiji iz 2018. koju su proveli ISDA i PensionsEurope obvezom poravnanja koja bi obuhvaćala nizozemske i danske mirovinske fondove poravnani inicijalni iznos nadoknade povećao bi se za približno 7,4 milijarde EUR ako bi se morale poravnati samo nove transakcije, za 26 milijardi EUR ako bi se moralo poravnati 50 % starih transakcija i za 44 milijarde EUR ako bi se morale poravnati sve stare transakcije.

Nadalje, središnje druge ugovorne strane mogle bi procijeniti da veliki mirovinski sustavi znatno pridonose rizičnosti jer često drže jednosmjerne pozicije u ugovorima o zamjeni. Jedna od tih strana izvijestila je ESMA-u o tome da bi njezini likvidni dodaci na inicijalni iznos nadoknade mogli biti toliko veliki da bi mogla razmotriti određivanje gornje granice broja ugovora o zamjeni koje bi mogla poravnati.

II)Učinak na alokaciju gotovine

Istekom izuzeća od obveze središnjeg poravnanja za mirovinske sustave mogla bi nastati obveza izdvajanja gotovine kako bi mogli odgovoriti na potencijalne pozive na uplatu iznosa nadoknade. U slučaju izloženosti po izvedenicama time se smanjuje kreditni rizik druge ugovorne strane, ali se istodobno povećava likvidnosni rizik. U prevladavajućem okruženju niskih prinosa držanje gotovine i druge likvidne imovine postaje sve skuplje. Kad je riječ o investicijskim fondovima, to ih je potaknulo na smanjenje udjela takve imovine u portfelju. Javno savjetovanje je pokazalo da dok neki mirovinski fondovi drže približno 2 % imovine u gotovini, drugi imaju strategiju nedržanja imovine u gotovini. Izvješće ESMA-e, koje se temelji na odgovorima dobivenima u okviru javnog savjetovanja, pokazuje da bi mirovinski sustav koji bi htio moći odgovoriti na 99,8 % poziva na uplatu varijacijskog iznosa nadoknade, pod pretpostavkom da je 30 % njegove alokacije gotovine dostupno u roku od jednog dana, trebao držati 7,8 % svoje imovine u gotovinskom portfelju. Taj bi se iznos povećao na 10,9 % ako bi taj mirovinski sustav htio moći odgovoriti na 99,95 % poziva na uplatu varijacijskog iznosa nadoknade, a smanjio bi se na 5,3 % ako bi htio moći odgovoriti na 99 % poziva.

III)Potencijalno smanjenje povrata

Ako bi mirovinski sustavi alocirali dodatan dio imovine u gotovinu kako bi mogli odgovoriti na potencijalne pozive na uplatu iznosa nadoknade, to bi značilo smanjenje godišnjeg povrata. Izvješće ESMA-e upućuje na to da bi, ako bi određeni mirovinski sustav morao alocirati 5–10 % svojeg investicijskog portfelja u gotovinu, posljedično smanjenje godišnjeg povrata moglo iznositi približno 0,17–0,33 % godišnje u sadašnjem okruženju niskih kamatnih stopa (s povratom od približno 3,17 %). Ako se umjesto toga uzme u obzir povijesni povrat (koji je, prema podacima OECD-a, u nizozemskom sektoru mirovinskih fondova u posljednjih 15 godina iznosio približno 6 %), smanjenje povrata kretalo bi se od 0,3 do 0,6 %.

Drugi upravitelji imovinom koji su sudjelovali u savjetovanju naveli su da mirovinski sustavi koji su njihovi klijenti već imaju znatnu gotovinsku rezervu, pa bi za njih troškovi financiranja privremeno visoke potražnje za likvidnošću bili vrlo niski.

U tom pogledu trebalo bi imati na umu i to da će se mirovinski fondovi vjerojatno suočiti s duljim razdobljem niskih povrata te bi im moglo biti teško ponovo dosegnuti povijesne razine povrata. Čak i ako je novijim mjerama monetarne politike središnjih banaka preokrenut trend znatnog smanjenja cijene imovine, mirovinski fondovi vjerojatno će se srednjoročno i dugoročno suočavati s nižim kamatnim stopama. Bit će teško ponovno dosegnuti povijesne stope povrata u potencijalno volatilnom okruženju koje karakteriziraju niske kamatne stope. U takvom scenariju čak i umjereno smanjenje prinosa može nepovoljno utjecati na povrat za umirovljenike. Primjerice, analiza koju je proveo ESB pokazuje da se u slučaju društava za osiguranje, ako bi i dalje poslovali u okruženju sa sadašnjim kamatnim stopama, predviđa da će kuponski prihod pasti s 2,8 % u 2019. na 1,7 % u 2030. zbog dospijeća vrijednosnih papira s višim prinosima. Procjenjuje se da će doći i do pada zajamčenih stopa.

IV)Učinak na likvidnost u slučaju stresa

Potrebe za likvidnošću mirovinskih sustava radi plaćanja varijacijskog iznosa nadoknade u stresnom scenariju koji se temelji na promjeni stopa od 1 % razmatrane su u prvom izvješću Komisije, u kojem su navedeni podaci iz studije iz 2014. koju su provele konzultantske kuće Europe Economics i Bourse Consult i iz novijih analiza tog pitanja koje je proveo Eurosustav. Povećanje kamatnih stopa potaknulo bi središnje druge ugovorne strane na aktiviranje poziva na uplatu varijacijskog iznosa nadoknade za portfelje ugovora o zamjeni kamatne stope mirovinskih fondova. Koristeći kao primjer nizozemske mirovinske fondove (prema podacima kojima raspolaže Eurosustav oni drže približno 89 % ugovora o zamjeni kamatne stope mirovinskih fondova europodručja), Eurosustav je proveo simulaciju učinka jednodnevne paralelne promjene u krivulji prinosa s porastom od 100 baznih bodova. U tom simuliranom stresnom scenariju pozivi na uplatu varijacijskog iznosa nadoknade za ugovore o zamjeni kamatne stope koje drže nizozemski mirovinski fondovi mogli bi iznositi od 36 milijardi EUR do 47 milijardi EUR, čime bi nastao ukupni novčani manjak u iznosu od 6 milijardi EUR do 15 milijardi EUR (za sve mirovinske fondove europodručja taj bi manjak mogao iznositi do 17 milijardi EUR). Na procijenjenoj gornjoj granici tog raspona 55 % nizozemskih mirovinskih fondova ne bi imalo dovoljno gotovine za pokrivanje poziva na uplatu varijacijskog iznosa nadoknade. Taj bi manjak bio koncentriran unutar malog broja fondova s relativno niskim plaćanjima za varijacijski iznos nadoknade.

Odgovori dobiveni u tom pogledu u okviru javnog savjetovanja ESMA-e pokazuju da bi, u scenariju s promjenom stopa za 100 baznih bodova, zahtjev za uplatu varijacijskog iznosa nadoknade u gotovini iznosio približno 95 milijardi EUR za sve nizozemske, danske i irske mirovinske sustave koji primjenjuju ugovore o zamjeni.