COMMISSION DES COMMUNAUTES EUROPEENNES 
Bruxelles, le 10.06.1997 
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(Présenté par la Commission) 


Table des matières 
INTRODUCTION ET SYNTHÈSE I 
Chapitre I LE CONTEXTE DÉMOGRAPHIQUE ET ÉCONOMIQUE 1 
A. Les tendances démographiques actuelles 1 
B. Les conséquences budgétaires de l'évolution démographique sur les régimes de retraite publics 1 
C. La structure actuelle des régimes de retraite 2 
D. Conclusion 6 
Chapitre II RETRAITES ET MARCHÉS DES CAPITAUX DE L'UNION EUROPÉENNE 7 
A. Dimension des fonds de retraite de l'Union européenne 7 
B. Politique de placement des fonds de retraite et d'assurance vie de l'Union 7 
C. Rendement des placements des fonds de retraite 8 
D. Effet des différences de rendement 8 
E. Peut-on accroître le rendement sans encourir de risque excessif? 9 
F. Comment les marchés européens des capitaux pourront-ils absorber le développement futur 
des placements des fonds de retraite et des entreprises d'assurance vie de l'Union européenne? 10 
Chapitre III DES RÈGLES PRUDENTIELLES ADAPTÉES AU MARCHÉ UNIQUE 12 
A. Rôle de la surveillance prudentielle à l'égard des fonds de retraite et d'assurance vie ainsi 
que et de leurs gestionnaires 12 
B. Les effets d'une réglementation excessive sur les placements des fonds de retraite relevant 
du deuxième pilier 12 
C. Règles relatives aux placements effectués par les entreprises d'assurance vie relevant 
du troisième pilier 14 
D. Les régimes relevant du deuxième et du troisième piliers doivent-ils être soumis à des 
règles communautaires analogues? 14 
E. Gestionnaires de fonds 15 
F. Préparer l'avenir 15 
Chapitre IV FACILITER LA LIBRE CIRCULATION DES TRAVAILLEURS 17 
A. Considérations générales 17 
B. Obstacles à la libre circulation des personnes liés aux retraites complémentaires 17 
C. Les diverses approches envisageables 19 
Chapitre V L'IMPORTANCE DES ASPECTS FISCAUX POUR LES RETRAITES COMPLÉMENTAIRES 21 
A. Considérations générales 21 
B. Éviter la double imposition 22 
C. L'intérêt d'une approche commune 22 
Tableau I Niveaux de couverture - Deuxième pilier 
Tableau II Actifs des fonds de retraite, exprimés en termes absolus et en pourcentage du PIB (1993) 
Tableau III Actifs des entreprises d'assurance vie - exprimés en termes absolus et en 
pourcentage du PIB (1995) 
Tableau IV Distribution des actifs des fonds de retraite (deuxième pilier), en pourcentage 
des actifs totaux (1994) 
Tableau V Distribution des actifs des assurances vie (troisième pilier), en pourcentage 
des actifs totaux (1994) 
Tableau VI Écarts entre les taux de rendement des actions et des obligations 
Tableau Via Taux de rendement en termes réels, en % par an, 1967-1990, en monnaie nationale 
Tableau Vlb Prime de rendement des marchés des actions par rapport aux marchés obligataires, 
en % par an, 1981-1995, en monnaie nationale 
Tableau Vie Rendement en termes réels (en % par an) des marchés américains, britannique et belge 
Tableau VII Fonds de retraite 1984-1993. Taux de rendement moyens, volatilité et ratio rendement/risque. 
Tableau VIII Volume des marchés des valeurs mobilières (actions domestiques) (1996) 
Tableau IX Résumé des réglementations nationales applicables aux portefeuilles 
des fonds de -retraite (Deuxième pilier) 
Tableau X Règles communautaires relatives aux placements des entreprises d'assurance (troisième pilier) 
Tableau XI Résumé des règles nationales applicables aux entreprises d'assurance vie (troisième pilier) 
Tableau XII Actifs des régimes d'asssurance vie de groupe en pourcentage des actifs des régimes 
de retraite du deuxième pilier (1994) 
Tableau XIII Comparaison entre les fonds de retraite et l'assurance vie 
Notes , 
/ h 

Introduction et synthèse 
Les retraites constituent un aspect fondamental de la 
protection sociale dans l'Union européenne. Cela res­
sort clairement de la communication de Commission 
intitulée "Moderniser et améliorer la protection socia­
le dans l'Union européenne"1, que le présent docu­
ment vise à approfondir en développant différentes 
idées concernant certains aspects des retraites com­
plémentaires. Il y a à l'heure actuelle/ dans l'UE, 
quatre personnes en âge de travailler pour subvenir 
aux besoins d'un retraité. En 2040, il n'y en aura plus 
que deux. Cette prévision est la conséquence de l'al­
longement de la durée de vie et de la baisse des taux 
de natalité en Europe, où le nombre moyen de nais­
sances par femme est tombé de 2,5 en 1965 à 1,8 en 
France et au Royaume-Uni, et à moins de 1,5 en 
Allemagne, en Italie et en Espagne. Ce phénomène 
n'est pas limité à l'UE, mais se rencontre aussi de 
manière plus ou moins accentuée dans la plupart des 
pays développés. 
Les retraites obligatoires de l'État dans l'UE sont géné­
ralement payées par l'État sur des recettes courantes 
(répartition). Actuellement, il n'y a en général pas de 
fonds de placement spécialement affectés à ce type 
de retraites. Si aucun changement n'est apporté aux 
politiques actuelles en matière de retraite, on assiste­
ra à un gonflement inévitable des dépenses publiques 
pour financer le nombre croissant de retraités. 
Actuellement, les retraites versées par l'État représen­
tent 10 % du PIB. Si aucun changement de politique 
n'intervient, ce chiffre augmentera considérablement 
d'ici à 2030. Les États membres auront du mal à faire 
face à ces besoins accrus, vu le niveau déjà élevé des 
dépenses publiques dans l'UE et l'engagement qu'ils 
ont pris de pratiquer la rigueur budgétaire. 
Plusieurs États membres ont déjà entamé des 
réformes pour assurer la viabilité des régimes publics 
et d'autres réformes sont envisagées. A l'heure actuel­
le, les retraites versées par l'État (premier pilier) 
constituent le gros des prestations de retraite (88 %), 
mais la nécessité de préserver le niveaux des revenus 
lors de la retraite devrait se traduire par un recours 
accru aux autres grandes sources de revenus complé­
mentaires de retraite: La Commission admet sans détours que les politiques 
relatives aux régimes de retraite complémentaire rele­
vant des deuxième et troisième piliers examinés dans 
le présent document sont loin d'être la panacée pour 
résoudre les difficultés auxquelles il faut s'attendre du 
fait de l'évolution démographique. Les systèmes de 
sécurité sociale des États membres continueront de 
fournir le gros des prestations de retraite, l'accent 
étant mis sur la solidarité sociale au sein des généra­
tions et entre elles. 
Conformément au principe de subsidiarité, c'est aux 
États membres qu'il appartient de décider du rôle 
qu'ils souhaitent voir jouer par chacune de ces trois 
sources de prestations de retraite. Ils peuvent modifier 
l'équilibre entre elles soit directement, en changeant 
les règles applicables aux retraites d'État ou en ren­
dant obligatoires les régimes liés à un emploi, soit 
indirectement, par des incitations fiscales. Mais, étant 
donné qu'il existe des régimes complémentaires par 
capitalisation et qu'il est probable que leur importan­
ce ira croissant, le Livre vert examine de quelle maniè­
re le marché unique peut leur permettre de fonction­
ner plus efficacement. 
Contrairement aux régimes publics, la plupart des 
régimes relevant des deuxième et troisième piliers 
sont des régimes par capitalisation, ce qui signifie 
qu'ils sont garantis par des actifs investis pour servir 
des prestations futures de retraite2. Bien que ces 
régimes ne représentent à l'heure actuelle qu'une part 
assez faible de l'ensemble des prestations de retraite, 
les fonds investis pour honorer les engagements au 
titre des retraites sont énormes: en 1993, 1200 mil­
liards d'écus étaient investis au titre des régimes com­
plémentaires; sur les 1600 milliards d'écus d'actifs 
des entreprises d'assurance vie, une partie, modeste 
mais significative, représente des retraites. 
Ces fonds continueront probablement d'augmenter. 
Même si la croissance des régimes relevant du deuxiè­
me pilier, dans tous les États membres, n'atteint que 
la moitié du taux de couverture actuel des Pays-Bas et 
du Royaume-Uni (les États membres ayant actuelle­
ment le taux de couverture le plus élevé), ces fonds 
atteindraient 3000 milliards d'écus. 
• les régimes de retraite-liés à un emploi (deuxième 
pilier); 
• les régimes de retraite souscrits par des particu­
liers, souvent auprès d'entreprises d'assurance vie 
(troisième pilier). La croissance de ces fonds est l'un des éléments pos­
sibles du maintien du niveau des retraites. Pour l'éco­
nomie de l'Union européenne, ils ouvrent des pers­
pectives. Le Livre vert pose la question du rôle que 
devra jouer à cet égard le marché des capitaux dé 
Id 
l'Union, compte tenu notamment de l'impact positif 
de l'introduction de l'Union économique et monétaire. 
Actuellement, dans la plupart des États membres, les 
régimes de retraite liés à un emploi ou à une assuran­
ce vie investissent une grande partie de leurs actifs 
dans des emprunts publics nationaux. Vu l'engage­
ment pris par les États membres de préserver la sta­
bilité financière, il est probable que la capacité de 
croissance des emprunts publics sera limitée, ce qui 
signifie que l'offre d'actions et d'obligations du sec­
teur privé devrait croître si l'augmentation des fonds 
disponibles doit être absorbée par le marché des capi­
taux de l'Ut. Ce dernier se trouvera transformé, du 
fait notamment de l'accroissement de l'offre de capi­
taux à long terme, ce qui pourrait avoir des effets 
bénéfiques pour les entreprises et l'infrastructure de 
l'Union. 
Il semble que certaines des règles actuellement impo­
sées par les États membres dans le cadre du contrôle 
prudentiel qu'ils exercent sur ces fonds aillent au-delà 
de ce qui est objectivement nécessaire et entravent la 
libre circulation des capitaux dans le marché unique. 
Il est évident qu'un contrôle prudentiel est nécessaire 
pour veiller à ce que les fonds de retraite et les entre­
prises d'assurance vie puissent honorer leurs engage­
ments futurs au titre des retraites. Ce contrôle ne doit 
pas être assoupli. L'un des objets du Livre vert est 
d'examiner comment préserver la sécurité des presta­
tions, tout en abolissant les restrictions disproportion­
nées actuellement en vigueur et en permettant le 
développement d'un véritable marché unique des 
fonds de retraite, dans l'intérêt des retraités et des 
futurs retraités. Il apparaît que d'autres méthodes de 
contrôle peuvent offrir une sécurité équivalente. Ces 
méthodes présenteraient deux avantages supplémen­
taires: 
• elles seraient compatibles avec la libre circulation 
des capitaux et encourageraient l'expansion du 
marché des capitaux de l'UE, qui serait plus liqui­
de que les marchés nationaux; et 
• elles permettraient aux fonds de retraite d'investir 
une plus grande partie de leurs actifs dans divers 
instruments financiers à long terme, tels que des 
actions, en fonction de la structure de leurs enga­
gements. Cette stratégie pourrait accroître le ren­
dement des investissements des fonds de retraite 
car ces instruments ont un taux de rendement 
généralement plus élevé que celui des obligations 
publiques. Ce dernier point pourrait se révéler important, il est 
possible que certains fonds de retraite de l'Union puis­
sent augmenter leur taux de rendement actuel en 
diversifiant leur portefeuille et en tirant parti d'un 
marché unique des placements. Même une hausse 
des rendements relativement faible sur une vie profes­
sionnelle normale pourrait faire une grande différen­
ce, en termes de prestations de retraite ou de cotisa­
tions nécessaires pour financer une retraite donnée. 
L'abaissement du coût que représente, pour une entre­
prise, le financement d'une retraite donnée aurait une 
incidence positive sur la création d'emplois. La 
Communauté s'est engagée à améliorer l'emploi dans 
l'Union, engagement concrétisé par le Pacte de 
confiance de la Commission et la stratégie pour l'em­
ploi convenue lors du Conseil européen de Dublin. 
Il va sans dire que le présent Livre vert ne cherche pas 
à inciter les fonds de retraite à investir en actions ni 
dans n'importe quel autre actif. Il considère cepen­
dant que les gestionnaires de fonds doivent avoir 
toute latitude d'investir dans les actifs qu'ils jugent les 
plus appropriés pour leur propre fonds de retraite et 
que cette liberté doit s'exercer au sein d'un marché 
unique. Bien entendu, cette liberté ne peut pas être 
absolue, mais devrait être fondée sur des règles de 
prudence et soumise à un contrôle. La Commission 
veut garantir qu'il n'y ait pas de diminution de la pro­
tection des fonds de retraite. Les considérations de 
prudence sont d'autant plus importantes lorsqu'il 
s'agit d'actions, étant donné que ce type d'actifs est 
plus volatil sur le court terme. La Commission exami­
ne d'autres méthodes de surveillance cadrant avec le 
marché unique. 
Le présent Livre vert insiste également sur la nécessi­
té de confirmer le droit des gestionnaires agréés de 
fonds de placement d'offrir leurs services dans 
d'autres États membres. Non seulement ces gestion­
naires eux-mêmes bénéficieraient ainsi des avantages 
qu'offre un marché unique, mais l'on pourrait égale­
ment attendre du renforcement de la concurrence 
qu'il réduise les coûts et encourage les gestionnaires 
à améliorer leurs résultats. Cela aurait pour effet d'ac­
croître le rendement des placements, au bénéfice des 
affiliés des régimes de retraite. 
Favoriser la mobilité des travailleurs au sein de 
l'Union est un objectif communautaire fondamental. 
Toutefois, alors qu'il existe des arrangements concer­
nant les régimes légaux pour faciliter la libre circula­
tion, il n'y a pas de législation communautaire en 
le. 
matière de mobilité dans le contexte des régimes com­
plémentaires. Les régimes de retraite complémentaire 
peuvent entraver gravement la mobilité de la main-
d'oeuvre. Ce peut être le cas pour les déplacements 
au sein d'un État membre, ce l'est plus encore pour les 
déplacements dans d'autres États membres. La ques­
tion des retraites complémentaires des travailleurs 
migrants a été examinée dans le rapport présenté par 
le Groupe de haut niveau sur la libre circulation des 
travailleurs présidé par Mme Simone Veil, dont la 
conclusion était qu'il fallait prendre des mesures pour 
permettre aux travailleurs migrants d'être traités sur 
un pied d'égalité avec les travailleurs qui changent 
d'emploi au sein d'un même État membre. Le présent 
Livre vert examine quelles sont ces mesures. 
La fiscalité joue un rôle important dans la constitution 
des retraites et l'organisation des régimes, puisqu'elle 
offre un traitement de faveur au niveau des cotisa­
tions, des revenus du fonds et des plus-values, ainsi 
que des prestations. Des réglementations ont été 
mises en place pour contrôler l'utilisation qui est faite 
de ces privilèges fiscaux. Cependant, elles peuvent 
constituer un obstacle à la réalisation d'un marché 
unique, tant pour les régimes professionnels que pour 
les régimes liés à une assurance vie, et peuvent entra­
ver la mobilité des travailleurs. Le Livre vert pose donc 
la question de savoir quelles initiatives sont néces­
saires pour progresser dans ce domaine. 
La Commission est d'avis que les idées débattues 
dans le présent Livre vert peuvent grandement contri­buer à résoudre le problème du maintien du niveau de 
revenu lors de la retraite et à réduire les coûts de la 
main-d'oeuvre. Même si des mesures doivent aussi 
être prises dans d'autres domaines, notamment en ce 
qui concerne la réforme des régimes publics, la mobi­
lité des travailleurs et la fiscalité, l'Union ne peut pas 
se permettre de laisser passer l'occasion qu'offre une 
modification de la politique suivie en matière de pla­
cement des fonds détenus par les institutions de 
retraite et les entreprises d'assurance vie. Le présent 
document ne traite toutefois pas de questions ayant 
trait à la protection des consommateurs (conseils, 
vente Je régimes non adaptés) sauf dans le cadre de 
la réglementation prudentielle. 
La Commission invite les États membres, le Parlement 
européen, le Comité économique et social, le Comité 
des régions, les partenaires sociaux, les agents écono­
miques, les organisations représentatives, les consom­
mateurs et toutes les autres parties intéressées à lui 
faire part de leurs observations au sujet des questions 
abordées dans le présent document. Ces observations 
doivent parvenir par écrit, le 31 décembre 1997 au 
plus tard, à l'adresse suivante: 
Le directeur général - DG XV 
Commission européenne 
Rue de la Loi 200 
B- 1049 Bruxelles 
Fax: (+32 2) 295 65 00 
Adresse Internet: John.Mogg@dg15.cec.be 
/// 
/ 

apitre I: Le contexte démographique et économique 
A.Les tendances démographiques actuelles 
1. La structure démographique de l'Union européen­
ne connaît de profondes mutations. Le taux de 
dépendance, c'est-à-dire le rapport entre les per­
sonnes âgées et la population active, augmente 
dans la plupart des États membres et se situe déjà 
à des niveaux jamais atteints précédemment. Au 
cours des dernières décennies, deux évolutions 
démographiques majeures se sont produites, qui 
sont à l'origine de l'augmentation prévue du taux 
de dépendance: la baisse du taux de fécondité et 
l'allongement de l'espérance de vie. Bien que les 
effets à long terme du vieillissement de la popula­
tion sur les finances publiques soient assez incer­
tains et dépendent de la façon dont l'économie et 
la société s'adaptent à ce processus, il est vrai­
semblable que les dépenses publiques seront sou­
mises à de fortes pressions à la hausse dans les 
années qui viennent. Les régimes de retraite de 
sécurité sociale, qui constituent de loin la premiè­
re composante des retraites en Europe, supporte­
ront une bonne partie de cette pression, étant 
donné que les dépenses au titre de ces régimes 
sont étroitement liées à la pyramide des âges de 
la population. Une pression démographique sem­
blable est patente aux États-Unis et au Japon. 
2. Les conséquences de cette évolution sont très 
importantes. La combinaison de la diminution du 
nombre des naissances et de l'allongement de 
l'espérance de vie implique qu'avec le temps, le 
rapport entre les retraités et les actifs augmente­
ra considérablement. A l'heure actuelle, cinq per­
sonnes en âge de travailler subviennent aux 
besoins d'un retraité par le biais de leurs cotisa­
tions de sécurité sociale. On s'attend à ce qu'en 
2040, ces cinq personnes doivent en moyenne 
subvenir aux besoins de deux retraités. Dans cer­
tains États membres, ce rapport sera encore plus 
défavorable. 
B.Les conséquences budgétaires de l'évolu­
tion démographique sur les régimes de 
retraite publics 
3. Les effets de cette évolution seront progressifs. La 
Commission a réalisé une étude sur les projections 
faites dans les États membres concernant les dépenses futures au titre des retraites de l'État au 
cours des prochaines décennies3. Cette étude est 
basée sur les projections les plus récentes fondées 
sur des hypothèses prenant en compte la législa­
tion actuelle, c'est-à-dire incluant les réformes 
déjà annoncées. Les conclusions en sont les sui­
vantes4. 
• Sur l'ensemble de la période 1995-2030, la 
moyenne pondérée5 des ratios des dépenses' 
de retraite par rapport au PIB dans les 11 
États membres pour lesquels on dispose de 
projections allant jusqu'à l'année 2030 aug­
mentera de 3 points (hypothèses favorables) et 
jusqu'à 4 points (hypothèses défavorables). 
Les pressions exercées sur les dépenses seront 
relativement fortes dans plusieurs États 
membres qui n'ont pas encore réformé en pro­
fondeur leur système de retraite (Belgique, 
Danemark, Irlande, Luxembourg, Pays-Bas), 
mais aussi dans certains autres qui ont déjà 
introduit des réformes d'envergure (Finlande, 
France, Allemagne). La hausse des dépenses 
devrait être assez limitée (dans l'hypothèse 
d'un scénario économique favorable) en Italie, 
au Portugal, en Espagne, en Suède et au 
Royaume-Uni. 
• En 2030, dans plusieurs États membres 
(Belgique, Finlande, France, Allemagne, Italie, 
Luxembourg et Pays-Bas), le ratio des 
dépenses de retraite par rapport au PIB pour­
rait se situer dans une fourchette comprise 
entre 15 % et 20 %. Les dépenses devraient 
être plus faibles au Danemark, en Espagne, en 
Suède (entre 10 % et 15 %), ainsi qu'en 
Irlande, au Portugal et au Royaume-Uni (au-
dessous de 10 %)6. 
4. A l'heure actuelle, environ 88 % de l'ensemble des 
retraites servies dans l'UE sont des retraites ver­
sées par l'État. Ces coûts de retraite représentent 
une part non négligeable du PIB: environ 10 %\ 
Dès lors, tout accroissement des prestations 
retraite totales servies par les États membre 
répercutera sur les budgets. Étant donn JS 
réformes déjà engagées par les États mei..jres, 
seules les tendances démographiques, d'une 
h-
manière générale, contribuent désormais à 
accroître les dépenses de retraite en pourcentage 
du PIB. 
C.La structure actuelle des régimes de retraite 
5. Conformément au principe de subsidiarité, c'est à 
chaque État membre qu'il appartient de définir la 
structure des régimes de retraite qui répond à ses 
besoins. L'importance relative des trois piliers 
dans chaque État membre variera donc considé­
rablement et dépendra du cadre juridique de ces 
régimes et de la mesure dans laquelle d'autres 
facteurs entrent en jeu, tels que la possibilité 
d'abattements fiscaux. De même, la nature de ces 
piliers peut être très différente. En Finlande, par 
exemple, le premier pilier se compose du régime 
de retraite obligatoire de l'État et du régime com­
plémentaire obligatoire, qui fonctionne partielle­
ment par capitalisation8. En France, il existe un 
deuxième pilier obligatoire très important géré sur 
le principe de la répartition. Au Royaume-Uni, il y 
a un régime obligatoire relevant du premier pilier9, 
complémentaire et lié aux revenus, tandis que les 
régimes relevant du deuxième pilier ne sont pas 
obligatoires au niveau national. En Allemagne, en 
Autriche, au Luxembourg et dans une moindre 
mesure en Suède, une grande partie des retraites 
complémentaires sont constituées par le biais de 
régimes non capitalisés financés par l'employeur 
par provisions au bilan. En revanche, la constitu­
tion de régimes par provisions au bilan n'est plus 
autorisée en Espagne. 
6. Partout, les salariés de l'UE, pour s'assurer un 
revenu au moment de leur retraite, font appel à 
plusieurs sources. En termes .économiques géné­
raux, elles peuvent être décrites comme suit: 
Premier retraites forfaitaires de sécurité sociale 
pilier (répartition) 
prestations définies liées aux revenus 
(répartition/capitalisation) 
Deuxième régimes de retraite professionnels 
pilier (répartition/capitalisation) 
Troisième plans d'épargne retrait10 surtout liés à 
pilier une assurance vie vant du deuxième pilier ne représentent que 7 % de 
l'ensemble des paiements. 
Sources des prestations au niveau de l'UE en pour­
centage des prestations totales (1994 - à l'exclusion de 
l'Autriche, la Finlande et la Suède) 
Type de régime 
Premier pilier 88.8% 
Répartition11. 
Deuxième pilier 7% 
Capitalisation, provisions au bilan, plans de 
retraite souscrits auprès d'un assureur 
Troisième pilier 0.9% 
Plans de retraite individuels 
Divers 3.3% 
Régime de revenu garanti sous conditions 
de ressources, programmes d'assistance 
publique 
Source: Eurostat 
7. Le premier pilier 
C'est le régime d'assurance-vieillesse de base, 
auquel il est généralement obligatoire d'adhérer. 
Les régimes de ce type sont financés selon le prin­
cipe de la répartition, dans lequel les cotisations 
versées actuellement par les actifs servent à finan­
cer le paiement des retraites. Le service de ces 
retraites est garanti par l'État et le régime est géré 
par un organisme public. Les prestations de retrai­
te sont calculées sur la base d'une formule établie 
à l'avance, qui fait généralement intervenir le 
nombre d'années de travail. Les revenus au 
moment de la retraite sont souvent adaptés sur la 
base de l'inflation ou des salaires actuels. Le rap­
port entre les cotisations versées pendant la vie 
active et les prestations reçues à la retraite varie 
considérablement d'un système.à l'autre. Dans 
certains États membres, les régimes de base 
offrent une retraite n'ayant aucun rapport avec 
les revenus perçus au cours de la vie active. Dans 
de tels systèmes, il peut y avoir un régime propor­
tionnel aux revenus relevant du premier pilier et 
destiné à compléter les retraites; les cotisations 
dépendront des revenus, qui serviront de référen­
ce pour le calcul des prestations12. 
Le tableau ci-après montre l'importance actuelle des 
régimes relevant du premier pilier. Les régimes rele-
Avantages: 
• offre une couverture quasi universelle; 
• favorise la solidarité au sein des générations 
et entre elles; 
• atténue les problèmes de pauvreté dans la 
vieillesse et évite aux individus certaines diffi­
cultés financières liées à la longévité; 
• renforce la protection sociale; 
• n'établit pas de discrimination entre les 
emplois au détriment de la mobilité de la 
main-d'oeuvre, ni au sein d'un État membre ni 
entre États membres; 
• constitue une assurance contre l'inflation; 
évite les conséquences du risque de place­
ment; 
• ne comporte pas de frais de production. 
Inconvénients: 
• sensibilité au risque que représente l'évolution 
démographique, qui peut menacer la viabilité 
des niveaux actuels des prestations; 
• les régimes par répartition n'ayant pas de 
capital sous-jacent, ils sont sensibles aux modi­
fications réglementaires. Les gouvernements 
peuvent décider de changer la base de calcul 
des prestations, créant une insécurité quant à 
la garantie de prestations suffisantes à l'ave­
nir; 
• lorsque le financement se fait par le biais des 
charges sociales, cela peut fausser le marché 
du travail par les prélèvements opérés sur les 
emplois; 
• aucune marge de manoeuvre pour des solu­
tions individuelles souples dans le cycle des 
cotisations. 
8. Le deuxième pilier 
Le tableau I montre la situation actuelle de la cou­
verture offerte par les régimes complémentaires 
du deuxième pilier. Un exemple illustre la diversité des approches adoptées par les États membres: 
en France, le régime obligatoire relevant du 
deuxième pilier est financé par répartition, couvre 
environ 90% de l'emploi du secteur privé et repré­
sente 21% du total des prestations de retraite, tan­
dis qu'en Italie, les régimes complémentaires cou­
vrent 5% des travailleurs du secteur privé et repré­
sentent 2% du total des prestations de retraite. 
Aux Pays-Bas, les régimes relevant du deuxième 
pilier représentent presque le tiers de la totalité 
des retraites servies. 
Les régimes de retraite de cette catégorie sont 
généralement liés à un emploi ou à l'exercice 
d'une profession ("régime professionnel" ou "régi­
me de branche"). Ces régimes sont réservés aux 
travailleurs de certains secteurs, industries, pro­
fessions ou entreprises, et sont créés sur la base 
d'un accord entre les partenaires sociaux ou par 
référence, par exemple, aux normes en vigueur 
dans un secteur donné. Les régimes relevant du 
deuxième pilier sont gérés par des organismes pri­
vés et les prestations ne sont pas garanties par l'É­
tat. Les cotisations sont fixées sur la base du reve­
nu et sont généralement payées en partie par les 
employeurs et en partie par les salariés. À 
quelques notables exceptions13 près, les régimes 
relevant du deuxième pilier sont généralement 
financés par capitalisation, ce qui signifie que les 
cotisations sont accumulées et investies pour 
financer les prestations qui seront servies à l'ave­
nir, et non pas les prestations actuellement servies 
aux travailleurs qui ont déjà pris leur retraite. 
L'analyse ci-après porte sur les régimes par capi­
talisation. C'est dans le cadre des régimes à coti­
sations définies, dans lesquels les prestations ver­
sées ne dépendent que du rendement des actifs 
investis, que le lien entre les cotisations et les pres­
tations est le plus étroit. Le rendement de la parti­
cipation de l'affilié dans le fonds dépendra du 
choix des placements et les prestations de retraite 
qui lui seront finalement versées dépendront de la 
valeur de cette participation au moment de son 
départ à la retraite. Les régimes à prestations défi­
nies financés par capitalisation, en revanche, 
conservent quelques traces du principe de solida­
rité, en ce sens qu'ils permettent une certaine 
redistribution du revenu entre les affiliés. Dans les 
régimes à prestations définies, l'employeur garan­
tit effectivement un certain niveau de prestations 
en rapport avec le revenu du salarié au moment 
où il prend sa retraite ou vers cette époque. 
Avantages 
• existence d'un lien entre les cotisations et les 
prestations futures, en particulier pour les 
régimes à cotisations définies permettant aux 
travailleurs de distinguer les cotisations préle­
vées au titre des retraites des prélèvements 
obligatoires destinés à financer d'autres pres­
tations sociales; 
• grande insensibilité à l'évolution démogra­
phique; 
• régimes à cotisations définies: les prestations 
sont directement liées aux résultats du fonds 
de placement; 
• régimes à prestations définies: la garantie 
donnée par l'employeur offre une protection 
contre toute baisse de la valeur des actifs. Une 
certaine solidarité est également maintenue; optent pour une interruption de carrière. Il a 
également été dit que ce système pourrait dis­
suader d'employer des travailleurs âgés; 
régimes à cotisations définies: le risque lié à 
l'investissement est assumé par l'affilié; 
régimes à prestations définies: lorsque l'em­
ployeur donne une garantie, son insolvabilité 
rend celle-ci caduque et expose le régime aux 
fluctuations de la valeur des placements (bien 
que le fonds soit autonome et indépendant de 
la situation financière de l'entreprise); 
Les engagements dans les régimes à presta­
tions définies liées aux salaires dépendent de 
facteurs tels que l'inflation et, en particulier, 
l'évolution des salaires; 
les régimes obligatoires peuvent fausser le 
marché de l'emploi; 
• les arrangements volontaires ne faussent pas 
le marché de l'emploi. 
Inconvénients: • aucune garantie contre les effets de l'inflation; 
• le rendement des placements peut ne pas 
répondre aux attentes. 
• la couverture n'est pas universelle dans tous 
les États membres; 
• dans certains États membres, les périodes 
requises pour l'acquisition définitive des droits 
(pendant lesquelles un salarié n'a pas accu­
mulé suffisamment d'années d'ancienneté 
pour avoir droit à une retraite) sont très 
longues; 
• résistance à la mutualisation complète des 
risques, d'où difficulté de parvenir à l'égalité 
de traitement entre hommes et femmes. (Par 
exemple, si la retraite est payée en une seule 
fois sous forme d'un capital, cela peut condui­
re à des paiements annuels plus bas dus à la 
plus grande longévité des femmes); 
• régimes à prestations définies: la méthode 
d'évaluation des prestations auxquelles ont 
droit les travailleurs quittant leur emploi avant 
l'âge de la retraite peut décourager la mobili­
té des travailleurs entre entreprises, tant au 
sein d'un État membre qu'entre États 
membres (voir le chapitre V ci-après). Il peut y 
avoir discrimination au détriment de ceux qui 9. Le troisième pilier 
Les régimes relevant du troisième pilier peuvent 
servir à compléter le premier ou le deuxième pilier, 
ou les deux. Ils présentent un certain nombre des 
caractéristiques des régimes à cotisations définies 
du deuxième pilier, bien que l'affiliation ne soit pas 
liée à un emploi ou à l'exercice d'une profession et 
soit négociée individuellement par la conclusion 
d'un contrat directement avec un prestataire de 
services, généralement une entreprise d'assuran­
ce vie. Les cotisations versées par le preneur sont 
accumulées et investies, le capital ainsi constitué 
servant ensuite à lui servir des prestations de 
retraite. 
Avantages 
• si les résultats du placement des actifs sous-
jacents sont bons, cela peut conduire au relè­
vement du niveau des prestations de retraite; 
• le système de cotisations est souple. Il peut 
s'adapter à des interruptions de carrière ou à 
des périodes de travail à temps partiel; 
• insensibilité à l'évolution démographique; 
• neutralité vis-à-vis des changements d'emploi; 
• si le régime est constitué par une épargne-
retraite sous la forme d'une police d'assuran­
ce vie, le preneur pourra en principe tirer parti 
de la libre prestation des services consacrée 
par la troisième directive sur l'assurance vie, 
et ainsi choisir une formule proposée par un 
prestataire établi dans n'importe quel État 
membre. Les aspects réglementaires et fis­
caux, qui peuvent toutefois jouer un rôle, sont 
examinés aux chapitres IV et V. 
Inconvénients 
• le rendement des placements peut ne pas 
répondre aux attentes; 
• aucune garantie contre les effets de l'inflation; 
• absence de solidarité au sein des générations 
et entre elles; 
• coût: les frais de production sont générale­
ment élevés par rapport aux régimes relevant 
des premier et deuxième piliers; 
• leur succès dépend en partie des réductions 
d'impôts; 
• le risque existe que le produit vendu ne soit 
pas adapté au preneur. 
10. Régimes de groupe 
Les fournisseurs de produits d'assurance vie 
jouent un rôle important dans la constitution des 
retraites. Ils peuvent conclure des retraites indivi­
duelles, comme indiqué ci-dessus. Ils peuvent 
aussi assurer la gestion de fonds de retraite col­
lectifs pour le compte d'un fiduciaire. Un tel arran­
gement relève du deuxième pilier. Une autre pos­
sibilité consiste, pour le fiduciaire du fonds, à char­
ger un professionnel de l'assurance vie de gérer le 
régime sur la base d'une formule collective. Il 
s'agit alors d'un "régime de groupe", qui relève 
également du deuxième pilier. Une troisième 
variante est le régime collectif de retraite indivi­
duelle par capitalisation qui, bien qu'organisé par 
le biais d'un employeur, est un rassemblement de 
retraites individuelles14. 11. Les réformes récemment adoptées par les États 
membres 
Plusieurs États membres ont, au cours de la der­
nière décennie, introduit des réformes visant à 
atténuer l'incidence de l'évolution démographique 
sur les retraites publiques. Ces réformes ont été 
mises en oeuvre de plusieurs manières. Pour pou­
voir maintenir le niveau des prestations, certains 
États membres ont majoré les cotisations de sécu­
rité sociale. Cependant, étant donné les taux de 
cotisation déjà élevés dans la plupart des États 
membres, la maîtrise des dépenses risque d'être le 
principal instrument utilisé pour garantir la viabi­
lité des systèmes de retraite. Des mesures ont déjà 
été prises pour réduire les prestations. On a 
notamment modifié les formules d'indexation des 
prestations, par exemple en ne les adaptant plus 
sur la base des revenus, mais sur la base des prix; 
on a relevé l'âge de la retraite et, ipso facto, le 
nombre d'années de cotisation, et réduit le 
nombre d'années pendant lequel une retraite 
pourra être perçue; on a diminué le rapport entre 
les prestations de retraite et le revenu au cours de 
la vie active (taux de remplacement); on a calculé 
les prestations liées aux revenus sur la base des 
revenus perçus sur une longue période et non plus 
sur la base des revenus des dernières années; 
enfin, on a réduit les incitations à la retraite anti­
cipée. 
12. Une approche différente consiste à mettre en 
place un régime d'assurance-vieillesse par capita­
lisation fonctionnant en parallèle avec le régime 
d'assurance-vieillesse par répartition. En Suède, 
les cotisations légales de retraite sont versées, 
actuellement, au régime par répartition; cepen­
dant, une fois la nouvelle législation entrée en 
vigueur, 2 % devront être versés à un régime légal 
par capitalisation. Une réforme systémique plus 
fondamentale du financement des régimes de 
retraite publics serait le passage de la répartition 
à la capitalisation. Bien que ce sujet ait été lon­
guement débattu, il présente des difficultés de 
mise en oeuvre dans le cas des systèmes de retrai­
te publics arrivés à maturité comme ceux qui pré­
valent dans l'Union, notamment pour calculer 
exactement les droits futurs déjà acquis par les 
travailleurs non retraités. Ce problème est exami­
né dans la communication de la Commission inti­
tulée: "Moderniser et améliorer la protection 
sociale dans l'Union européenne"15. 
13. Une possibilité envisagée, et qui commence déjà à 
se concrétiser, serait que les États membres ins­
taurent progressivement des conditions plus pro­
pices au développement de régimes complémen­
taires par capitalisation privés. Il est néanmoins 
improbable que l'on assiste à une baisse specta­
culaire du niveau des cotisations, car non seule­
ment il faudra payer les retraites de ceux qui sont 
déjà retraités, mais les systèmes publics financés 
par répartition continueront de jouer un rôle fon­
damental dans la structure sociale de l'Union. Les 
régimes par capitalisation privés sont bien établis 
dans plusieurs États membres, dont le Royaume-
Uni, les Pays-Bas, le Danemark et l'Irlande. Les 
législations adoptées récemment dans d'autres 
pays, par exemple en Italie et, plus récemment 
encore, en France, sont l'occasion de nouveaux 
développements dans ce domaine. 
14. Pour résumer, le recours accru aux régimes par 
capitalisation relevant des deuxième et troisième 
piliers impliquerait un transfert partiel de la res­
ponsabilité des retraites des gouvernements aux 
employeurs et aux salariés, ainsi qu'aux individus. 
t Pour des raisons d'ordre économique, il serait sou­
haitable d'avoir des systèmes de retraite (combi­
nant retraite publique et retraite complémentaire) 
incorporant des éléments de répartition et des élé­
ments de capitalisation, les risques et les rende­
ments des uns et des autres étant différents. 
Toutefois, au fur et à mesure que la part des 
retraites complémentaires dans les prestations de 
retraite totales augmente, il devient de plus en 
plus important que les gouvernements mettent en 
place un cadre parfaitement sûr pour que les 
régimes complémentaires par capitalisation puis­
sent fonctionner de manière efficace. Le rôle que 
peut jouer le marché unique à cet égard est exa­
miné dans chapitre suivant. D.Conclusion 
15. L'évolution démographique observée dans tous les 
États membres a amené à examiner son incidence 
sur le financement des régimes de retraite publics. 
Une réduction continue des prestations et des 
droits à pension pour contribuer à garantir la via­
bilité des régimes publics financés par répartition 
est une possibilité que de nombreux États 
membres mettent déjà en pratique, bien que 
d'autres mesures doivent être prises. Toutefois, 
cela aura une incidence négative sur le niveau des 
prestations de retraite totales. C'est la raison pour 
laquelle la tendance au développement de 
régimes par capitalisation relevant des deuxième 
et troisième piliers devrait se confirmer. 
Il va cependant sans dire que le développement de 
régimes par capitalisation dans l'UE ne constitue­
ra en soi pas une solution aux problèmes actuels 
que rencontrent les systèmes financés par réparti­
tion. La viabilité de ces régimes ne peut être assu­
rée que par d'autres réformes internes. Les 
régimes par capitalisation peuvent faciliter la 
réforme des systèmes par répartition en offrant 
des prestations qui compensent la réduction des 
prestations servies par les régimes financés par 
répartition. 
Hapitre II: Retraites et marchés des capitaux de l'Union européenne 
A.Dimension des fonds de retraite de l'Union 
européenne 
16. Le total des actifs détenus par les fonds de retrai­
te de l'Union européenne relevant du deuxième 
pilier s'élève à 1 198 milliards d'écus, dont les ins­
titutions britanniques représentent la-plus grande 
part (717 milliards d'écus, soit 65 % du total) 
(tableau II). En fait, les deux États membres où se 
situent les fonds les plus importants, à savoir le 
Royaume-Uni et les Pays-Bas (261 milliards 
d'écus), représentent ensemble 89 % des actifs 
détenus par les fonds de retraite européens. Par 
comparaison, les fonds de retraite des autres États 
membres sont relativement limités. Cette situation 
peut résulter du fait que les régimes de ces États 
sont financés, non par capitalisation, mais par 
répartition ou sur la base d'un système de provi­
sions au bilan, ou du fait qu'ils ont un taux de cou­
verture très faible (voir tableau I). L'ampleur des 
régimes de capitalisation britannique et néerlan­
dais est encore soulignée par leur poids exprimé 
en pourcentage du PIB national (79 % et 88 % res­
pectivement), nettement plus faible dans les 
autres États membres. La moyenne européenne 
s'établit à (20) % du PIB. À titre de comparaison, 
le total des fonds gérés par les institutions rele­
vant du deuxième pilier s'élève à 3 546 milliards 
d'écus aux États-Unis (60 % du PIB) et à 1 800 mil­
liards d'écus au Japon (45 % du PIB). 
17. La valeur totale des actifs détenus par les entre­
prises d'assurance vie de l'Union, à savoir 
1 600 milliards d'écus (tableau III), est supérieure 
de presque 50 % à celle des fonds relevant du 
deuxième pilier: Ce chiffre comprend les fonds 
gérés au titre du troisième pilier, mais les systèmes 
d'épargne liés à une assurance vie (qui ne sont 
pas spécialement conçus pour financer une retrai­
te) et les contrats d'assurance vie purs, sans élé­
ment d'épargne (liés, par exemple, à un prêt hypo­
thécaire) en constituant la majeure partie. Une 
fois encore, le Royaume-Uni arrive en tête 
(564 milliards d'écus, soit 67 % du PIB), suivi de 
l'Allemagne (380 milliards d'écus, soit 21 % du 
PIB), de la France (317 milliards d'écus, soit 30 % 
du PIB) et des Pays-Bas (138 milliards d'écus, soit 
46% du PIB). Les incitations fiscales accordées par 
chaque État membre influencent la taille et le taux 
de croissance de ces fonds. 18. Il est difficile de prédire la croissance probable des 
fonds de retraite et des fonds assimilés gérés par 
les entreprises d'assurance vie. Celle-ci dépendra 
largement de l'existence éventuelle de règles obli­
geant les employeurs à constituer une couverture 
(deuxième pilier) et des incitations fiscales (deuxiè­
me et troisième piliers). À l'heure actuelle, les 
régimes relevant du deuxième pilier couvrent 23 % 
de la population active de l'Union européenne et 
ils ne représentent que 7 % des prestations totales 
servies à leurs bénéficiaires. Même si la croissan­
ce des régimes relevant du deuxième pilier, dans 
tous les États membres, n'atteint que la moitié du 
taux de couverture actuel des Pays-Bas et du 
Royaume-Uni (les États membres ayant actuelle­
ment le taux de couverture le plus élevé, et tou­
jours en expansion), ces fonds atteindront 
3000 milliards d'écus. Si leur croissance atteint le 
taux de couverture des Pays-Bas et du Royaume-
Uni, ils atteindront 5000 milliards d'écus. De 
même, dans un environnement fiscal favorable, 
lés fonds gérés par les régimes relevant du troisiè­
me pilier pourraient également se développer rapi­
dement sous l'effet d'un ralliement croissant de la 
population aux régimes de retraite individuels. 
B. Politique de placement des fonds de retrai­
te et d'assurance vie de l'Union 
19. Les institutions de retraite et les entreprises d'as­
surance vie font des placements afin d'honorer 
leurs obligations futures. La structure de ces pla­
cements varie considérablement d'un État 
membre à l'autre. Le Royaume-Uni et, dans une 
moindre mesure, l'Irlande sortent du lot, en raison 
d'une préférence marquée pour les actions (80 % 
du portefeuille pour le premier et 55 % pour la 
seconde, contre 52 % aux États-Unis) et de la part 
réduite réservée aux obligations (voir tableau V). 
En revanche, dans la plupart des autres États 
membres, une place beaucoup plus importante 
est accordée aux titres à revenu fixe, notamment 
aux obligations publiques (75 % en Allemagne et 
67 % en France), le pourcentage d'actions étant 
beaucoup plus faible (11 % et 14 % respective­
ment). Les placements dans l'immobilier et les pla­
cements à court terme sont relativement limités 
dans tous les pays de l'Union. Le rapport entre 
actifs étrangers et domestiques est également très 
variable. Les premiers représentent le plus souvent 
moins de 10 % du portefeuille. Lé Royaume-Uni et 
les Pays-Bas font figure d'exceptions, puisque la 
part des actifs étrangers y est de 30 % et 25 % res­
pectivement. 
20. La structure des placements actuels des entre­
prises d'assurance vie est comparable à celle des 
fonds de retraite du deuxième pilier (voir 
tableau V). L'essentiel du portefeuille est en fait 
composé de titres domestiques à revenu fixe (prin­
cipalement des obligations publiques) (75 % du 
total en Allemagne, 70 % en France et en Italie). La 
part des actions est beaucoup plus faible (5 % en 
Allemagne, 18 % en France et 12 % aux Pays-Bas). 
Le Royaume-Uni fait exception, avec presque 50 % 
d'actions domestiques et plus de 10 % d'actions 
étrangères en portefeuille. Les fonds britanniques 
accordent une place beaucoup moins importante 
aux titres à revenu fixe (25 % du total). 
C. Rendement des placements des fonds de 
retraite 
21. Nombre d'études montrent qu'à long terme, les 
' actions tendent à offrir un rendement supérieur à 
celui des obligations (voir tableau VI), même si 
cette tendance n'a rien d'inéluctable. La politique 
de placement d'une institution de retraite ou 
d'une entreprise d'assurance vie et la répartition 
du portefeuille entre actions, obligations, place­
ments dans l'immobilier et placements à court 
terme sont les principaux déterminants du taux de 
rendement du portefeuille global. Étant donné la 
volatilité plus grande des actions, les taux de ren­
dement dépendent de la période sur laquelle ils 
sont mesurés. A court terme, les actions peuvent 
donc donner de moins bons résultats que les obli­
gations, voir perdre de leur valeur. Néanmoins, en 
raison du meilleur rendement des actions à long 
terme et étant donné que les fonds de retraite 
recherchent précisément des placements à long 
terme, certains observateurs estiment qu'il existe 
une possibilité de relever le taux de rendement de 
certains fonds européens de retraite et d'assuran­
ce vie détenant actuellement une proportion éle­
vée d'obligations publiques, en augmentant la 
part des actions dans les portefeuilles de ces 
fonds. 
22. Il est difficile de prouver de façon irréfutable qu'il 
est possible d'améliorer les rendements en inves­
tissant davantage en actions. Le choix d'une pério­de est certes toujours arbitraire, mais sur la pério­
de 1984-1993 (tableau VII), les fonds de retraite 
britanniques et irlandais, qui détiennent de gros 
volumes d'actions, ont enregistré des taux de ren­
dement réels élevés (10,2 % et 10,3 % respective­
ment). Les fonds plaçant environ un tiers de leurs 
actifs en actions ont obtenus des taux réels plus 
faibles (8,1 % en Suède, 7,7 % aux Pays-Bas et 
8,8 % en Belgique). Les rendements les plus bas 
ont été enregistrés dans les États membres dont 
les fonds placent le moins en actions et le plus en 
obligations publiques (7,1 % en Allemagne, 7 % en 
Espagne et 6,3 % au Danemark, où ce taux peu 
élevé s'explique partiellement par le niveau de 
l'imposition des taux d'intérêt réels). Cependant, 
d'autres sources considérées sur d'autres 
périodes ne donnent pas des résultats aussi pro­
bants. 
D. Effet des différences de rendement 
23. Il a été montré, à la section précédente, qu'il y a 
des différences notables, en termes de rendement 
réel, entre les divers fonds de retraite et d'assu­
rance vie de l'Union européenne - comme l'atteste 
l'écart de 6 points de pourcentage séparant les 
plus performants des moins performants de ces 
fonds sur la période 1984-1993. Dans un régime 
par capitalisation, le rendement doit être suffisant 
pour couvrir les effets de l'inflation salariale à 
long terme. Une augmentation du taux de rende­
ment annuel de 2 ou 3 points de pourcentage par 
exemple peut déterminer, sur la totalité d'une vie 
active, une différence considérable qu'il convient 
de ne pas sous-estimer. 
Supposons que l'on souhaite garantir une retraite 
complémentaire fixe équivalant à 35 % du salaire, 
sur la base d'une carrière de 40 ans. Pour un taux 
de rendement réel sur actifs de 6 %, le coût du 
financement est égal à 5 % du salaire; toutes 
choses étant égales par ailleurs, si le taux de ren­
dement réel est de 4 %, ce coût s'élève à 10 % du 
salaire, et si le rendement réel n'est que de 2 %, le 
coût atteint 19 % du salaire. Un rendement peu 
élevé sur les placements des fonds de retraite et 
d'assurance vie entraînera donc: 
• soit, un relèvement substantiel des cotisations 
des employeurs et des salariés, qui alourdira 
les coûts indirects de main-d'oeuvre et affecte­
ra par ricochet la capacité de créer dés 
emplois dans l'Union européenne, 
soit, une forte baisse des prestations pour un 
même niveau de cotisations et, par consé­
quent, une pression accrue sur les dépenses 
publiques liées au premier pilier. 
Il convient de relever que la Commission ne prône 
aucune stratégie de placement donnée pour les 
fonds de retraite. C'est aux gestionnaires de fonds 
qu'il appartient de déterminer la meilleure straté­
gie de placement, dans l'intérêt, en dernière ana­
lyse, des retraités, à ceci près qu'ils doivent être 
soumis à un contrôle prudentiel approprié. Le pré­
sent Livre vert examine le rôle que pourra jouer, à 
l'avenir, le marché unique pour maximiser les pos­
sibilités de placement des gestionnaires de fonds 
tout en maintenant un contrôle prudentiel suffi­
sant. Il examine la question de savoir si les règles 
de contrôle prudentiel actuellement en vigueur 
dans certains États membres ne sont pas dispro­
portionnées, en ce sens qu'elles vont au-delà de ce 
qui est objectivement nécessaire pour garantir la 
sécurité des fonds, tout en empêchant, dans le 
même temps, le développement d'un véritable 
marché unique des fonds de retraite, au bénéfice 
des retraités et des futurs retraités (voir le chapitre 
III). Il commence cependant par passer en revue 
quelques-unes des techniques de gestion d'actifs 
et de surveillance qui sont compatibles avec un 
marché unique des fonds de retraite. 
E. Peut-on accroître le rendement sans encou­
rir de risque excessif? 
24. Étant donné que leurs engagements sont à long 
terme, les fonds de retraite et d'assurance vie peu­
vent se permettre de profiter des rendements 
généralement supérieurs offerts par les actions et 
les placements à long terme. Cependant, il est 
admis que les actions comportent un risque plus 
élevé que les obligations, et notamment les obli­
gations publiques, et que le risque est plus grand 
pour les obligations à long terme que pour les obli­
gations à court terme16. 
25. Il est clair qu'il serait imprudent de viser exclusive­
ment des taux de rendement élevés, sans se pré­
occuper du risque encouru. Nombre de réglemen­
tations nationales sont axées sur des contrôles 
prudentiels conçus pour réduire les risques aux­
quels les fonds sont exposés. 26. Les défenseurs des techniques modernes de ges­
tion des risques avancent que celles-ci permettent 
aux gestionnaires de limiter les risques associés à 
des actifs plus volatils, mais offrant des taux de 
rendement supérieurs. Ces techniques sont desti­
nées à capter le rendement découlant de la prime 
de risque payée par les émetteurs d'actions en évi­
tant toute exposition à une volatilité excessive. Il 
est préférable de baser l'évaluation des risques et 
la répartition des placements sur une vision glo­
bale de la relation actifs/engagements, plutôt que 
de se limiter aux seuls actifs. Par exemple, les 
fonds tendent à rendre leurs actifs de plus en plus 
liquides à mesure que se rapproche la date d'exé­
cution de l'engagement - afin d'éviter les effets 
d'une baisse des cours ou d'une hausse des taux 
d'intérêt de dernière minute. Des fonds de retraite 
différents (par exemple, des régimes jeunes avec 
beaucoup de cotisations et peu de prestations, et 
des régimes plus anciens, avec beaucoup de pres­
tations par rapport aux cotisations) devraient 
donc, selon toute probabilité, adopter des straté­
gies de placement différentes, puisqu'ils n'ont pas 
la même structure actifs/engagements. Ils pour­
raient ainsi maximiser leur rendement en aug­
mentant le moins possible les risques. 
27. En substance, la gestion actif/passif (GAP) consis­
te à axer le portefeuille sur des actifs à long terme 
présentant le rendement le plus élevé et à com­
penser l'augmentation du risque en panachant 
des actifs dont les rendements sont faiblement 
corrélés (diversification). Ainsi, un actif à rende­
ment élevé mais aussi à risque élevé (en d'autres 
termes, un actif volatil) peut être compensé par un 
autre actif à rendement et à risque élevés si ces 
risques ne sont pas positivement corrélés. 
28. Si la diversification des placements est tenue pour 
une approche prudente, c'est parce qu'une 
concentration excessive sur un actif quelconque 
peut accroître le risque et réduire le rendement. 
Même les obligations publiques peuvent fluctuer 
sous l'influence des variations des taux d'intérêt et 
des anticipations inflationnistes. En conséquence, 
la représentation excessive au sein d'un porte­
feuille d'actifs tels que des obligations publiques, 
considérés comme "sûrs", peut en réalité accroître 
les risques par comparaison à un portefeuil' 
diversifié, sans cependant offrir un renderr 
supérieur17. En plaçant leurs actifs sur une vc a 
de marchés faiblement corrélés, les gestionnaires 
se doteront d'un éventail de placements diversi­
fiés, réduisant ainsi le risque potentiel de surre­
présentation des actifs libellés dans une même 
devise. Un observateur conclut comme suit: 
"Les restrictions limitant arbitrairement les place­
ments par catégorie d'actifs, par pays ou par devi­
se sont contraires au principe de prudence, du fait 
qu'elles limitent sévèrement la diversification des 
risques. Elles contraignent les fonds de retraite à 
supporter des risques plus lourds, tout en sacri­
fiant le rendement, et à mener des politiques de 
placement qui, à long terme, lèsent les intérêts de 
leurs affiliés18". 
29. Cette approche de la gestion conjointe des actifs 
et des engagements constitue le principe de base 
de la gestion et de la surveillance "en bon père de 
famille", que l'on applique dans certains États 
membres. La viabilité financière du fonds de 
retraite ou de l'entreprise d'assurance vie est 
jugée sur la base de la concordance entre actifs et 
engagements financiers, évaluée sur la durée de 
vie prévue du régime, en prenant en compte des 
paramètres tels que le type, la dimension, le déve­
loppement et le taux de financement du régime, 
ainsi que le volume et la nature des engagements 
du fonds. En appliquant ces principes de gestion 
des actifs et des engagements, les gestionnaires 
travailleront aussi dans le cadre des principes de 
gestion imposés, par exemple, par les fiduciaires 
ou le conseil d'administration. Cette technique de 
surveillance n'est en rien laxiste. Au contraire, elle 
oblige les autorités de contrôle à veiller à ce que le 
gestionnaire, d'une part, et le trustee/conserva-
teur/dépositaire, d'autre part, jouent leur rôle de 
façon à garantir les droits des adhérents. 
30. Il faudrait que les autorités de surveillance jouent 
un rôle plus actif si l'on veut adopter une approche 
qualitative du placement des actifs gérés par les 
fonds de retraite. Les critères d'évaluation quanti­
tatifs auraient beaucoup moins d'importance. 
Lors de l'examen de la santé financière d'un fonds, 
les autorités de surveillance s'intéresseraient 
séparément à ses engagements à court et à long 
terme ainsi qu'à l'horizon de ses placements, au 
taux de financement par rapport aux engage­
ments et à la nécessité d'assurer la concordance 
entre la structure des engagements et celle des 
actifs grâce à une approche acceptable de la ges­
tion des actifs et des engagements. F. Comment les marchés européens des capi­
taux pourront-ils absorber le développe­
ment futur des placements des fonds de 
retraite et des entreprises d'assurance vie 
de l'Union européenne? 
31. Le développement, dans l'Union, de régimes com­
plémentaires financés par capitalisation gonflera 
le volume des actifs financiers à placer. Ce gonfle­
ment sera considérable, mais progressif. La pré­
sente section examine quels sont les avantages 
que la création d'un véritable marché unique 
pourrait offrir en termes d'augmentation de la 
liquidité et de réduction des coûts supportés par 
les fonds de retraite. Elle examine également les 
changements d'ordre structurel que l'accroisse­
ment des placements des fonds de retraite devrait 
provoquer sur le marché des capitaux de l'Union. 
32. Il est peu probable que l'offre d'obligations 
publiques augmente dans les mêmes proportions 
que le développement des actifs financiers des 
fonds de retraite. 
Les autres instruments de placement sont princi­
palement les actions et les obligations de sociétés. 
Ces valeurs mobilières sont appelées à jouer un 
rôle accru sur les marchés européens des capitaux 
à l'avenir. Mesurée en pourcentage du PIB, la capi­
talisation du marché américain est beaucoup plus 
importante que celle des marchés de l'Union 
(États-Unis: 68 %; Union européenne: 32 %) (voir 
tableau VIII) et les marchés des capitaux ont réus­
si à absorber l'accroissement progressif des actifs 
gérés par les fonds de retraite, ce qui a permis de 
servir des retraites suffisantes. 
Étant donné que les fonds de retraite de l'Union 
devront trouver de nouvelles possibilités de place­
ment, le marché des actions privées pourrait 
constituer progressivement l'une des options que 
choisiront probablement de nombreux fonds. 
Cependant, la privatisation des entreprises 
publiques devrait ne représenter qu'une propor­
tion relativement réduite de ce marché. Par 
ailleurs, l'EASDAQet les marchés boursiers réser­
vés aux petites entreprises dans certains États 
membres pourraient servir de complément aux 
émissions traditionnelles d'actions susceptibles 
d'absorber les fonds des institutions de retraite et 
des entreprises d'assurance vie. De nouvelles 
actions pourraient également être émises par les 
entreprises de l'Union, titres qui remplaceraient, 
10 
dans une certaine mesure, les sources de finance­
ment traditionnelles des entreprises en Europe. 
Un autre secteur du marché européen qui pourrait 
se développer et se substituer, dans certains cas, 
à celui des actions, est celui des obligations de 
sociétés. Ce marché est sous-développé par rap­
port à son homologue américain, qui est plus de 
sept fois plus important. Si l'expérience américai­
ne est transposable dans l'Union européenne, on 
peut s'attendre à une croissance considérable du 
marché européen des obligations de sociétés. 
33. Les marchés des capitaux devront s'adapter pour 
absorber ces fonds. Il se peut que certains de ces 
capitaux quittent l'Union, encore que des pra­
tiques normales de gestion des actifs puissent 
faire en sorte que la plupart des capitaux restent 
à l'intérieur de l'UE19. Toutefois, si les marchés des 
capitaux des États membres sont maintenus sépa­
rés, ils seront moins liquides et moins à même 
d'absorber ces fonds. Par conséquent, les obs­
tacles aux mouvements de capitaux qui ne se jus­
tifient pas objectivement par des considérations 
prudentielles réduiront l'efficacité du processus. 
La directive relative aux services d'investisse­
ment20 a déjà levé nombre d'obstacles qui empê­
chaient les marchés des capitaux de l'Union euro­
péenne d'évoluer dans ce sens. De plus, la troisiè­me phase de l'Union économique et monétaire 
facilitera cette évolution, en supprimant le risque 
de change lié aux valeurs mobilières libellées en 
unités monétaires des États membres partici­
pants. L'introduction de la monnaie unique rédui­
ra également d'autres obstacles, comme les coûts 
des transactions et les retards dans l'application 
des décisions des investisseurs, ce qui devrait 
contribuer à intensifier l'activité de ces derniers. 
Le chapitre III examine les règles prudentielles res­
tantes appliquées par les États membres qui 
entravent la libre circulation des capitaux et pose 
la question de leur justification objective. 
34. La concurrence entre institutions financières et 
centres financiers de l'Union européenne, conju­
guée à l'augmentation des ressources financières 
disponibles, améliorera le fonctionnement des 
marchés européens des capitaux, grâce à des 
coûts réduits et à une liquidité accrue. Ces effets 
seront renforcés par l'établissement de l'UEM, qui 
offrira des possibilités supplémentaires de déve­
loppement d'un marché des capitaux à l'échelle 
de l'Union européenne. 
Question: La Commission souhaite recevoir des avis 
concernant l'analyse faite dans ce chapitre. 
11 
0 hapitre III: Des règles prudentielles adaptées au Marché Unique 
A.Rôle de la surveillance prudentielle à 
l'égard des fonds de retraite et d'assurance 
vie ainsi que de leurs gestionnaires 
35. Il est clair que les fonds de retraite et d'assurance 
vie, ainsi que les gestionnaires de ces fonds, doi­
vent être soumis à une surveillance prudentielle. 
Les consommateurs (autrement dit, les futurs 
retraités) doivent être protégés dans ce domaine 
dont les arcanes ne leur sont guère connus. Les 
autorités de surveillance doivent veiller à ce que 
les gestionnaires des fonds remplissent correcte­
ment leur mission fiduciaire. Le traitement régle­
mentaire des fonds de retraite varie sensiblement 
d'un État membre à l'autre. Tantôt, ils sont cou­
verts par des réglementations spécifiques, tantôt 
ils sont soumis aux mêmes règles que les entre­
prises d'assurance vie. Cela signifie que ces fonds 
sont tenus de respecter les exigences de solvabili­
té minimales, les règles relatives aux provisions 
techniques, les restrictions en matière de place­
ment et toute autre disposition de même nature 
applicable aux entreprises d'assurance vie. 
36. Si les réglementations nationales diffèrent, il exis­
te néanmoins des points communs: 
• obligation pour les fonds de retraite d'obtenir 
l'agrément d'une autorité compétente; 
• possibilité de subordonner cet agrément au 
respect de certains critères, relatifs à l'hono­
rabilité et à la compétence des gestionnaires 
de ces fonds et des conservateurs, déposi­
taires ou fiduciaires de leurs actifs, ou à la 
forme juridique des fonds; 
• obligation de soumettre les fonds à un systè­
me de surveillance prudentielle fondé sur des 
déclarations périodiques et conférant un pou­
voir d'intervention à l'autorité de surveillance; 
• obligation de soumettre le placement des coti­
sations des affiliés à des règles prudentielles 
minimales, prescrivant notamment une ges­
tion en bon père de famille. 
Question: Les parties intéressées sont-elles d'accord 
pour estimer que ces points constituent une base 
appropriée pour une réglementation? B. Les effets d'une réglementation excessive 
sur les placements des fonds de retraite 
relevant du deuxième pilier 
37. Mis à part le principe de la libre circulation des 
capitaux21 et les règles générales relatives à ce 
principe, il n'existe aucune mesure communautai­
re spécifique harmonisant le régime des place­
ments des fonds de retraite. Le principe et les 
règles générales précités visent à garantir à tous 
les investisseurs, y compris les fonds de retraite, le 
droit de placer leurs actifs dans l'État membre de 
l'Union de leur choix. Le Traité autorise les restric­
tions22 qui se justifient pour des raisons d'ordre 
prudentiel. Les États membres ne peuvent exploi­
ter cette dérogation au principe de la libre circula­
tion des capitaux pour appliquer un traitement dis­
criminatoire aux actifs d'origine étrangère ou pour 
instaurer des restrictions déguisées, dictées par 
des motifs autres que prudentiels. En outre, le 
Traité interdit toute mesure23, ne reposant pas sur 
des considérations d'ordre prudentiel, établissant, 
par exemple en imposant des quotités de place­
ment minimales, un "accès privilégié" des admi­
nistrations centrales et des autorités régionales ou 
locales aux institutions financières. La 
Commission prend actuellement des mesures 
contre les États membres qui, pour des raisons 
autres que prudentielles, réservent un traitement 
discriminatoire aux actifs d'origine étrangère. 
38. De nombreux États membres imposent des règles 
restrictives fixant, en général, des pourcentages 
maximum par catégorie d'actifs ou par devise 
(voir tableau IX). L'Allemagne est un exemple de 
cette approche. Les plafonds suivants y sont en 
vigueur: 30 % d'actions, dont 6 % d'actions de 
pays tiers, 25 % de biens immobiliers européens, 
6 % d'obligations non européennes, 20 % d'actifs 
étrangers, tous types confondus, et 10 % d'actifs 
de l'entreprise elle-même. Les fonds de retraite 
des États membres qui ont établi des règles quan­
titatives de ce type tendent à placer une propor­
tion élevée de leurs actifs en obligations 
publiques. 
39. Les règles nationales en matière de surveillance 
prudentielle peuvent avoir pour effet de freiner le 
développement du marché unique et de limiter les 
avantages que celui-ci peut offrir aux investis-
12 
seurs. La Commission est d'avis que, dans bien 
des cas, ces règles vont au-delà de ce qui est 
objectivement nécessaire pour assurer une sur­
veillance prudentielle adéquate. Il existe d'autres 
règles et d'autres techniques prudentielles compa­
tibles avec le marché unique, qui assurent un 
niveau équivalent de sécurité. En particulier, les 
règles prudentielles nationales relatives aux porte­
feuilles de placement peuvent obliger les institu­
tions de retraite et les entreprises d'assurance vie 
à placer une grande part de leurs actifs en obli­
gations publiques. Cela étant, dans la pratique, 
les placements des fonds de retraite de plusieurs 
États membres n'atteignent même pas les pla­
fonds réglementaires. Par exemple, en Allemagne, 
les actifs étrangers ne représentent que 6 % du 
portefeuille des fonds de retraite (maximum auto­
risé: 20 %) et les actions 11 % (pour un plafond 
fixé à 30 %)24. 
Question: La Commission aimerait savoir dans quelle 
mesure les restrictions quantitatives orientent effecti­
vement la stratégie de placement des fonds de retrai­
te, en particulier dans les Etats membres où le pour­
centage maximum d'actions n'est pas atteint. 
Ces restrictions commenceront-elles à influencer 
davantage les politiques de placement si, comme on le 
prévoit, les ressources financières disponibles vien­
nent à augmenter fortement et si les possibilités de 
placement en obligations publiques diminuent, l'offre 
étant insuffisante? 
40. Par le passé, la Commission a proposé à deux 
reprises une interprétation spécifique des règles 
du Traité en ce qui concerne les fonds de retraite: 
tout d'abord dans une proposition de directive25, 
qui a été retirée parce que les modifications pro­
posées par les États membres auraient légitimé 
les restrictions imposées aux fonds de retraite au 
lieu de les assouplir, et ensuite une communica­
tion26, qui a été annulée récemment par la Cour 
européenne de Justice au motif que la 
Commission visait à imposer de nouvelles obliga­
tions contraignantes aux États membres27. 
La Commission considère que les objectifs de la 
proposition de directive et de la communication 
retirés doivent être maintenus, dans un contexte 
élargi: en fait, ces objectifs sont de plus en plus 
actuels, étant donné la prise de conscience crois­
sante de la nécessité de réformer les systèmes de 
retraite si on souhaite garantir leur viabilité. Les objectifs en question peuvent être résumés comme 
suit: 
• le droit pour les gestionnaires de fonds agréés 
conformément à la directive concernant les 
services d'investissement, à la deuxième direc­
tive de coordination bancaire ou à la troisième 
directive sur l'assurance vie28 d'offrir librement 
leurs services dans tous les États membres de 
l'Union; 
• le droit pour les fonds de retraite de placer 
librement leurs actifs "en bon père de famille"; 
la diversification du portefeuille, y compris par 
l'acquisition d'actifs libellés dans une monnaie 
autre que celle des engagements correspon­
dants; la suppression de toute obligation ou 
interdiction, dictée par des considérations 
autres que prudentielles, d'acquérir certaines 
catégories d'actifs déterminées ou d'acquérir 
des actifs dans un État membre déterminé. 
Toute restriction justifiée par des motifs 
d'ordre prudentiel doit être proportionnée aux 
objectifs légitimement visés29. 
41. La levée éventuelle des restrictions ne devrait pas 
entraîner une modification brutale du style de ges­
tion des fonds. Les gestionnaires mettront proba­
blement un certain temps à adapter leur stratégie 
de placement; il faut aussi compter avec la ten­
dance des fonds à privilégier les placements 
domestiques, comme en témoignent certains 
indices, ainsi qu'avec la politique pcudentielle 
habituelle, qui consiste à conserver une forte pro­
portion d'actifs libellés dans les mêmes monnaies 
que les engagements. Ainsi, même lorsque rien ne 
limite les placements en actions étrangères, celles-
ci ne représentent qu'environ 25 à 30 % du porte­
feuille dans les États membres où la liberté de pla­
cement est la plus grande. Dans le même ordre 
d'idées, on relève qu'actuellement, il est très fré­
quent que les gestionnaires de fonds ne profitent 
pas pleinement de leur liberté, ce qui rend impro­
bable une ruée sur les actions. 
Question: Les parties intéressées sont-elles d'accord 
pour estimer que l'approche en matière de réglemen­
tation prudentielle communautaire proposée ci-dessus 
pourrait garantir un niveau de sécurité suffisant tout 
en offrant des perspectives d'amélioration des rende­
ments dans le cadre d'un véritable marché unique des 
fonds de retraite? » 
13 
C. Règles relatives aux placements effectués 
par les entreprises d'assurance vie relevant 
du troisième pilier 
42. Contrairement aux régimes relevant du deuxième 
pilier, qui ne font l'objet d'aucune harmonisation 
spécifique au niveau communautaire, les régimes 
de retraite liés à des contrats d'assurance vie 
appartenant au troisième pilier ont été harmoni­
sés dans le cadre des dispositions relatives au 
marché intérieur30. Une entreprise d'assurance vie 
agréée et surveillée dans un État membre bénéfi­
cie d'un passeport européen qui lui*permet de pro­
poser ses produits dans les autres États membres. 
Des règles communes permettant aux entreprises 
d'assurance d'États membres différents de se 
concurrencer sur un pied d'égalité ont été instau­
rées et des dispositions protègent lès consomma­
teurs. 
43. Les dispositions communautaires régissant les pla­
cements des entreprises d'assurance vie sont pré­
sentées au tableau X31. Les règles les plus impor­
tantes sont les suivantes: 
• l'entreprise doit choisir ses placements en bon 
père de famille; 
• les États membres ne peuvent obliger les 
entreprises d'assurance à placer leurs capi­
taux dans certaines catégories d'actifs déter­
minées, et 
• les États membres ne peuvent obliger une 
entreprise d'assurance à détenir plus de 80 % 
d'actifs libellés dans des monnaies 
congruentes. 
Dans les rares États membres qui ont adopté une 
approche prudentielle souple, les entreprises d'as­
surance détiennent un pourcentage élevé d'ac­
tions, domestiques et étrangères. Cependant, la 
plupart des États membres ont opté pour une 
approche quantitative, comme pour les fonds de 
retraite relevant du deuxième pilier (voir 
tableau XI). En fait, la plupart des actifs des entre­
prises d'assurance de ces États membres sont pla­
cés dans des titres domestiques à revenu fixe 
(Allemagne: 75 %, Espagne: 55 %, France: 68 % et 
Italie: 70 %), même lorsque la réglementation pru­
dentielle autorise un pourcentage plus élevé d'ac­
tions et d'actifs étrangers (actions ou obligations, 
par exemple). Question: La Commission aimerait savoir dans quelle 
mesure les réglementations nationales qui imposent 
des restrictions quantitatives limitent effectivement ou 
sont susceptibles de limiter à l'avenir la stratégie d'in­
vestissement des entreprises d'assurance vie et s'il y a 
lieu de modifier ces restrictions quantitatives, comme 
on le recommande à la section B ci-dessus pour les 
régimes relevant du deuxième pilier. 
D.Les régimes relevant du deuxième et du 
troisième piliers doivent-ils être soumis à 
des règles communautaires analogues? 
44. Le présent Livre vert a examiné les règles pruden­
tielles relatives aux placements des fonds de 
retraite et des entreprises d'assurance vie (autre­
ment dit, à l'actif du bilan). Il convient également 
de se demander si les fonds de retraite doivent 
être soumis à des règles analogues à celles qui 
régissent le passif du bilan des entreprises d'assu­
rance vie et, en particulier, s'il y a lieu d'harmoni­
ser les dispositions relatives aux provisions tech­
niques et à la marge de solvabilité de 4 % des 
fonds propres32. Cette question se pose tout parti­
culièrement lorsque les deux catégories de fonds 
sont en concurrence directe, et notamment 
lorsque les employeurs font appel à des entre­
prises d'assurance vie pour fournir à leurs sala­
riés, dans le cadre du contrat d'emploi, une "assu­
rance de groupe" relevant des règles harmonisées 
applicables au troisième pilier (voir tableau XII)33. 
Sur ce point, l'organisation représentant les assu­
reurs européens (Comité européen des assurances 
- CEA) estime que les régimes de retraite du 
deuxième pilier doivent être soumis à des règles 
prudentielles équivalentes, que leur fonctionne­
ment ou leur gestion soient assurés par un fonds 
de retraite ou par une entreprise d'assurance vie. 
Selon la Commission, il existe quatre options: 
• Option I: soumettre les fonds relevant du 
deuxième pilier aux règles actuellement appli­
cables aux assurances vie de groupe; 
• Option II: adapter les exigences en matière de 
marge de solvabilité pour les assurances vie 
de groupe au cadre actuellement appliqué au 
deuxième pilier; 
• Option III: définir de nouvelles normes com­
munautaires applicables aussi bien aux 
régimes relevant du deuxième pilier qu'à l'as-
14 
surance vie de groupe. La Commission serait 
intéressée par toute proposition concrète en la 
matière; 
Option IV: accepter les différences actuelles, 
au motif qu'elles n'entraînent, en réalité, aucu­
ne distorsion de concurrence notable. 
Question: La Commission aimerait connaître le point 
de vue des tiers. 
E. Gestionnaires de fonds 
45. Les gestionnaires de fonds agréés ont déjà le droit 
de vendre des services d'investissement dans 
toute l'Union, sur la base du Traité et de critères 
harmonisés34. Ils peuvent aussi offrir leurs services 
en tant que gestionnaires de fonds de retraite 
au-delà des frontières. Toute restriction à cette 
liberté pourrait faire obstacle à l'amélioration du 
rendement des placements et enfreindre les prin­
cipes du Traité relatifs à la libre prestation des ser­
vices de gestion dans le marché unique35. 
46. La gestion efficace du portefeuille d'un fonds de 
retraite postule une stratégie de placement 
dûment diversifiée, qui peut nécessiter l'interven­
tion de spécialistes extérieurs. Les fonds de retrai­
te doivent pouvoir faire appel aux conseils et aux 
services de gestion les plus appropriés, ce qui peut 
les amener à solliciter l'intervention d'un gestion­
naire établi dans un autre État membre. Celui-ci 
pourrait être mieux au fait des possibilités de pla­
cements non domestiques, tant à l'intérieur qu'à 
l'extérieur de l'Union. Rien ne devrait empêcher un 
fonds de retraite de faire appel à ce type de servi­
ce. La Commission estime, en outre, qu'un renfor­
cement de la concurrence pourrait permettre une 
diminution des frais de gestion ou une gestion 
plus efficace des fonds. Une réduction de coût ou 
un gain d'efficacité, fût-ce d'un seul point de pour­
centage par an, représente une économie énorme 
sur la totalité d'une vie active. 
Question: La Commission souhaite recevoir des avis 
sur ce point et elle aimerait savoir s'il existe actuelle­
ment des obstacles qui empêchent réellement les ges­
tionnaires de fonds de retraite de fournir des services 
transfrontaliers. F. Préparer l'avenir 
47. Le présent Livre vert a avancé l'idée qu'il pourrait 
être souhaitable de modifier le régime prudentiel 
des fonds de retraite et d'assurance vie. S'il est 
décidé de donner suite à cette recommandation, il 
conviendra de choisir l'instrument le plus efficace 
à cet effet. Il existe plusieurs possibilités: 
Option 1: Se reposer sur l'introduction de l'eu­
ro. Cette option réduirait l'impact des exigences 
de congruence monétaire pour les États membres 
participants. Tout actif de l'un des ces États 
membres se retrouverait automatiquement libellé 
dans une monnaie congruente. Cette option ne 
nécessiterait aucune nouvelle mesure législative 
ou d'exécution de la part de la Commission. Elle 
ne résoudrait toutefois pas le problème des exi­
gences quantitatives injustifiées qui limitent les 
placements dans certaines catégories d'actifs 
(comme les actions) et obligent de facto les inves­
tisseurs à acquérir des obligations (publiques). Elle 
ne contribuerait pas davantage à la résolution des 
difficultés rencontrées par les fonds des États 
membres non participants qui appliquent des 
règles de congruence monétaire ou des limites 
quantitatives. Cette approche pourrait néanmoins 
être combinée à la deuxième option. 
Parallèlement à l'introduction de l'euro, les États 
membres pourraient également modifier unilaté­
ralement leurs réglementations nationales dans le 
sens d'une gestion plus efficace des fonds de 
retraite. Les modifications seraient laissées à l'ap­
préciation de chaque État membre et dépen­
draient de sa propre perception des mesures justi­
fiées par sa situation individuelle. 
Option 2: Appliquer les libertés instaurées par 
le Traité. Cette option se fonde simplement sur les 
obligations qui résultent des principes du Traité 
relatifs à la libre circulation des capitaux et à la 
libre prestation de services. La Commission pour­
rait publier des orientations interprétant ces liber­
tés fondamentales pour ce qui concerne les place­
ments des fonds de retraite et d'assurance vie 
ainsi que les services proposés par les gestion­
naires de ces fonds. Elle examinerait ensuite les 
règles générales et les décisions particulières de 
15 
chaque État membre, afin de s'assurer de leur 
bien-fondé sur le plan prudentiel. Au cas où une 
règle ou une décision paraîtrait injustifiée, la 
Commission serait obligée d'engager une procé­
dure d'infraction en vertu du Traité. Une jurispru­
dence proposant une interprétation pratique des 
règles du Traité se développerait ainsi progressi­
vement. Cette approche présente néanmoins cer­
tains inconvénients: 
• il faudrait du temps pour que l'application pra­
tique des principes juridiques fondamentaux 
se précise; 
• elle pourrait créer une insécurité juridique; en 
effet, la jurisprudence pourra aisément déce­
ler les abus évidents, mais il lui sera plus diffi­
cile de trancher les cas limite, dans lesquels la 
frontière entre restriction prudentielle justifiée 
et injustifiée n'est pas clairement tracée; 
• les interprétations fondées sur la jurispruden­
ce, qui résulte elle-même de procédures 
contradictoires dans des affaires bien pré-
- cises, pourraient créer des rigidités et faire 
obstacle aux adaptations et à la souplesse 
nécessaires dans ce domaine technique et en 
évolution rapide que constitue la surveillance 
financière. Option 3: Adoption d'une directive. Une autre 
solution consisterait à adopter une directive d'har­
monisation fixant des principes de base. Cela per­
mettrait d'arrêter, en coopération avec toutes les 
parties concernées, une interprétation commune 
des dispositions du Traité relatives à ce domaine à 
la fois financier et technique. Une directive pour­
rait prévoir des mécanismes de coopération entre 
la Commission et les autorités de surveillance 
nationales, en vue d'une interprétation et d'une 
actualisation constante de l'application concrète 
des libertés fondamentales du Traité dans le 
domaine de la surveillance des fonds des institu­
tions de retraite et des entreprises d'assurance 
vie. La publication, dans le cadre de cette coopé­
ration, d'un avis sur l'interprétation et l'applica­
tion des directives pourrait établir la transparence 
et la sécurité juridique. Cette approche a déjà été 
tentée auparavant, mais sans succès. La difficulté 
d'accorder les points de vue des États membres 
sur la législation communautaire en la matière est 
évidente; peut-être l'intérêt accru que l'on porte à 
présent aux régimes complémentaires financés 
par capitalisation pourrait-il rapprocher davanta­
ge ces points de vue. 
Question: La Commission souhaite connaître l'avis 
des parties intéressées. 
16 
B hapitre IV: Faciliter la libre circulation des travailleurs 
A. Considérations générales 
48. L'article 51 du traité sur l'Union européenne 
requiert l'adoption de dispositions communau­
taires pour supprimer tous les obstacles s'oppo-
sant, dans le domaine de la sécurité sociale, à une 
libre circulation effective des travailleurs. 
Sur la base de cet article36, la Communauté a déjà 
adopté un certain nombre de textes législatifs 
(règlements 1408/71 et 574/7237) qui suppriment 
les entraves à la mobilité transfrontalière des tra­
vailleurs dans le domaine des retraites légales. 
Ces règlements ne s'appliquent pas aux régimes 
complémentaires de retraite. 
De plus en plus de personnes, qualifiées ou très 
qualifiées, font usage de leur droit de libre circula­
tion. Les régimes complémentaires de retraite 
apportent une contribution substantielle à la pro­
tection sociale de cette catégorie de personnes. 
B. Obstacles à la libre circulation des per­
sonnes liés aux retraites complémentaires 
49. Dans sa communication de juillet 199138, la 
Commission a lancé au niveau communautaire le 
débat sur le rôle des régimes complémentaires de 
retraite et leur incidence sur la libre circulation. 
Dans la foulée de cette communication, les ser­
vices de la Commission ont examiné à plusieurs 
reprises, en association avec des représentants 
des États membres, des partenaires sociaux et des 
fonds de retraite, les moyens qui pourraient per­
mettre de supprimer, dans le domaine des 
retraites complémentaires, les obstacles s'oppo-
sant à la mobilité transfrontalière des travailleurs 
salariés et non salariés dans l'Union européenne. 
Compte tenu de la nature spécifique de nombre 
de régimes de retraite complémentaires et de leur 
extrême diversité au niveau national pour ce qui 
est de leur origine, de leur champ d'application 
personnel et matériel et de leurs formes juridique 
et technique, le système actuel de coordination, 
qui a été conçu pour les régimes légaux, ne paraît 
pas constituer l'instrument approprié pour s'atta­
quer aux problèmes en cause. Une approche plus 
souple s'avère nécessaire. 50. En février 1996, la Commission a décidé de 
demander à un groupe de haut niveau sur la libre 
circulation des personnes, présidé par Mme Veil, 
de lui remettre un avis portant, entre autres, sur 
les mesures qu'il conviendrait de prendre pour 
supprimer les obstacles à la libre circulation des 
travailleurs qui se manifestent dans le domaine 
des retraites complémentaires. 
Le groupe de haut niveau a remis son rapport en 
novembre 1996. Sa conclusion est qu'une initiati­
ve législative communautaire est nécessaire, mais 
que celle-ci doit être limitée, du moins à l'origine, 
à une approche qui intègre les trois éléments sui­
vants: 
a) Le maintien des droits acquis pour les affiliés 
qui cessent d'être adhérents actifs d'un régi­
me de retraite complémentaire parce qu'ils 
quittent un État membre pour s'installer dans 
un autre, au moins dans la même mesure que 
pour les affiliés qui cessent de cotiser au régi­
me tout en demeurant dans l'État membre 
d'origine. 
Ce point particulier s'inspire d'un principe 
fondamental du droit communautaire, le prin­
cipe de "l'égalité de traitement". Cela signifie 
qu'un travailleur qui quitte un régime de 
retraite complémentaire pour aller travailler 
pour le compte d'un autre employeur dans un 
autre État membre ne doit pas perdre les 
droits qu'il a acquis dans le premier régime 
dans les cas où ces droits auraient été mainte­
nus s'il avait changé d'employeur tout en 
demeurant dans le même État membre. 
b) Les paiements transfrontaliers: les États 
membres doivent veiller à l'application d'un 
autre principe fondamental du Traité (libre cir­
culation des capitaux et des paiements) en 
prenant les mesures nécessaires pour assurer 
le paiement dans les autres États membres de 
toutes les prestations dues au titre des 
régimes complémentaires. 
c) Les mesures susceptibles de permettre aux tra­
vailleurs provisoirement détachés par leur 
employeur dans un autre État membre de res» 
ter affiliés au régime de retraite complémen-
17 
taire du pays dans lequel ils travaillaient pré­
cédemment. Il conviendrait à cet effet de sup­
primer tous les obstacles s'opposant à l'affi­
liation transfrontalière. 
À titre de première étape vers la levée des obs­
tacles à la libre circulation dans le domaine des 
retraites complémentaires, la Commission a l'in­
tention de présenter très prochainement une pro­
position de directive qui couvrira les-aspects mis 
en lumière par le rapport du groupe de haut 
niveau. Elle l'a déjà annoncé dans sa communica­
tion intitulée "Moderniser et améliorer la protec­
tion sociale dans l'Union européenne". 
51. La Commission examine également quelle serait 
l'utilité d'un forum communautaire des retraites. 
Ce forum dont la création a été proposée par le 
groupe de haut niveau et qui serait constitué de 
représentants des États membres, des partenaires 
sociaux et des fonds de retraite, aurait pour tâche 
d'explorer les diverses solutions envisageables 
pour lever les difficultés s'opposant encore à la 
mobilité dans le domaine des retraites profession­
nelles. En rapprochant les différents groupes inté­
ressés, il pourrait contribuer utilement à la résolu­
tion du problème de la non-reconnaissance des 
régimes de retraite entre États membres. D'une 
manière générale, sa mission serait de conseiller 
la Commission sur la meilleure manière de sur­
monter les derniers obstacles s'opposant à la libre 
circulation. 
52. Comme on l'a déjà indiqué plus haut, un certain 
nombre d'autres obstacles à la libre circulation, 
qui ne pourront pas être traités dans le cadre de 
la proposition de directive, subsistent néanmoins. 
Les problèmes qui ont été identifiés sont les sui­
vants: 
• le caractère restrictif des conditions imposées 
pour l'acquisition de droits dans les régimes 
complémentaires, en particulier la longueur 
des périodes de carence; 
• les difficultés rencontrées pour transférer les 
droits acquis d'un État membre à un autre; 
les problèmes fiscaux liés à l'acquisition de 
droits à pension dans plus d'un État membre; 
la pénalisation spécifique associée au change­
ment de régime dans le cas d'un travailleur (autre qu'un travailleur détaché par sa propre 
entreprise) qui va temporairement travailler 
dans un État membre autre que celui dans 
lequel il a constitué ses droits à pension. 
53. Conditions d'éligibilité pour l'acquisition de droits 
L'acquisition définitive de droits n'intervient sou­
vent qu'après plusieurs années d'emploi dans une 
entreprise (dix ans dans la législation allemande) 
et parfois seulement au moment du départ à la 
retraite. Tout changement d'emploi avant l'acqui­
sition définitive des droits implique qu'aucune 
retraite professionnelle ne sera versée pour cette 
période d'emploi. Certains régimes de retraite 
couvrent néanmoins tous les travailleurs d'un sec­
teur industriel donné (dans la construction, par 
exemple). Dans ce cas, les changements d'emploi 
au sein du secteur et dans le pays concerné ne 
seront pas sanctionnés par la perte des droits à 
pension. Toutefois, lorsque le nouvel emploi est 
situé dans un autre pays, le changement d'emploi 
impose l'adhésion à un nouveau régime de retrai­
te. On peut donc considérer qu'il y a là un obstacle 
à la mobilité transfrontalière du,travail. 
54. En effet, la longueur des périodes de carence a un 
impact négatif-sur la libre circulation: soit le tra­
vailleur hésite à quitter son employeur de crainte 
de perdre les droits qu'il a acquis dans sont pays 
d'origine, soit il est dissuadé de se rendre dans un 
État membre où la longueur des périodes de 
carence est en règle générale telle qu'il lui faudrait 
y séjourner trop longtemps pour pouvoir acquérir 
des droits à pension. C'est ainsi qu'en Allemagne, 
un travailleur migrant italien ou espagnol devra 
parfois demeurer dix années auprès du même 
employeur pour pouvoir acquérir des droits à pen­
sion au titre du régime de retraite professionnelle 
de ce pays. 
55. Difficultés de transfert des droits acquis d'un Etat 
membre à l'autre, y compris l'absence d'accord 
sur des mécanismes de reconnaissance des droits 
acquis dans d'autres fonds de retraite 
En ce qui concerne la transférabilité, le transfert 
des droits acquis vers un régime d'un Etat 
membre autre que celui dans lequel ils ont été 
constitués se heurte actuellement à diverses 
entraves, qui se situent aussi bien au niveau de la 
législation générale qu'à celui des règles propres 
aux régimes. 
18 
Lorsqu'un travailleur ayant acquis des droits chan­
ge d'emploi, il lui faut décider que faire de ses 
droits. Deux possibilités existent: les droits peuvent 
être conservés dans le régime de retraite au titre 
duquel ils ont été.acquis, et le travailleur pourra 
toucher une pension de ce régime lorsqu'il pren­
dra sa retraite. L'autre possibilité, si la nature du 
régime le permet, consiste à se faire verser une 
somme correspondant au montant des droits 
acquis. Ce capital peut ensuite être-utilisé pour 
acheter une rente différée auprès d'une entreprise 
d'assurance, ou être transféré vers le nouveau 
régime de retraite, sous réserve, bien entendu, que 
celui-ci accepte le transfert. 
56. La transférabilité des droits à pension apparaît 
comme une solution très simple dans le cas des 
régimes par capitalisation, mais elle n'est généra­
lement pas applicable aux régimes fonctionnant 
par constitution de provisions au passif du bilan 
ou par répartition, c'est-à-dire sans aucune accu­
mulation d'actifs financiers en contrepartie des 
engagements de retraite. C'est pourquoi de nom­
breux travailleurs n'ont qu'une seule solution en 
cas de changement'd'emploi, celle de maintenir 
leurs droits dans le régime de retraite qu'ils quit­
tent39. Dans les deux cas (transfert ou maintien 
des droits), leurs augmentations de salaire ulté­
rieures ne seront pas prises en compte comme 
elles l'auraient été s'ils avaient accompli toute leur 
carrière au service du même employeur. Souvent, 
la hausse prévisible des prix ou du salaire moyen 
n'est même pas prise en compte dans le calcul des 
valeurs de transfert. Par conséquent, les ex-affiliés 
ont tendance à ne pas obtenir la part qui leur 
revient du fonds de retraite. 
Le mode de calcul des montants à transférer, qui 
pénalise les affiliés quittant un régime, et la pro­
tection insuffisante des droits "en sommeil" consti­
tuent deux obstacles majeurs à la mobilité du tra­
vail. 
57. Les problèmes fiscaux liés à l'acquisition de droits 
à pension dans plus d'un Etat membre 
Bien que la fiscalité directe relève dans une large 
mesure des États membres, ces derniers doivent 
exercer leurs compétences en la matière sans 
déroger au droit communautaire40. A cet égard, on 
soulignera que l'article 48 suppose non seulement 
l'abolition de toute discrimination fondée sur la 
nationalité, mais également la suppression de toute mesure nationale susceptible d'entraver ou 
de rendre moins intéressant l'exercice, par des res­
sortissants communautaires, des libertés fonda­
mentales garanties par le Traité41. Le chapitre VI ci-
dessous traite des aspects fiscaux d'une manière 
plus générale. 
Les travailleurs qui veulent exercer leur droit de 
libre circulation dans le marché unique peuvent se 
heurter à des obstacles fiscaux lorsqu'ils cher­
chent à transférer (quand c'est possible) des droits 
accumulés d'un régime par capitalisation dans l'É­
tat membre d'origine vers un régime dans l'État 
membre d'accueil. Il est possible que le transfert 
en provenance du régime de l'État membre d'ori­
gine soit taxé, ce qui peut représenter une pénali­
sation si l'État membre d'accueil n'accorde pas 
d'exonération pour le transfert, alors que, le 
moment venu, les prestations de retraite sont 
assujetties à l'impôt sur le revenu. Ceci illustre la 
situation défavorable dans laquelle peuvent se 
trouver les travailleurs exerçant leur droit de libre 
circulation par rapport à ceux qui transfèrent des 
droits au sein du même État membre. 
58. Pénalisation liée au changement de régime dans 
le cas spécifique des personnes allant travailler 
pour une période limitée dans un État membre 
autre que celui dans lequel ils ont accumulé des 
droits à pension 
On peut distinguer deux types de situation: 
• les travailleurs que leurs employeurs déta­
chent dans un autre pays, dans le cadre de la 
même entreprise ou de sociétés associées. La 
proposition de directive mentionnée précé­
demment traitera ce type de situation; 
• tous les autres travailleurs se rendant dans un 
autre État membre pour une période limitée. 
Ces travailleurs, comme les précédents, sont 
pénalisés par le changement de régime de 
retraite. Cette situation tend à décourager la 
mobilité des travailleurs entre États membres. 
C.Les diverses approches envisageables 
59. Une des questions qui se sont posées a été de 
savoir s'il était acceptable de se limiter à traiter les 
obstacles rencontrés au niveau des régimes à affi­
liation obligatoire, donc en laissant de côté les 
régimes facultatifs. Pour certains, des mesures 
19 
réglementaires s'appliquant aux régimes à adhé­
sion facultative auraient pour effet de décourager 
des employeurs qui, en l'absence de telles 
mesures, auraient opté pour la création de 
régimes de ce type. Il semble toutefois difficile de 
traiter différemment des régimes qui, du moins du 
point de vue du travailleur, ont le même objectif: 
compléter sa retraite future. De plus, l'exclusion 
des systèmes à adhésion facultative aurait un 
impact très différent selon l'État membre concer­
né. 
60. Des consultations réalisées, il semble se dégager 
que toute proposition de législation communau­
taire contraignante limitant la longueur des délais 
de carence pose particulièrement problème. 
Toutefois, de longs délais de carence, quels que 
soient leurs avantages par ailleurs, constituent un 
obstacle à la libre circulation. Il convient donc de 
réfléchir au moyen de résoudre ce problème. Cela 
pourrait se faire moyennant l'adoption de 
mesures législatives communautaires qui plafon­
neraient le nombre d'années des délais de caren­
ce. Il pourrait également être précisé qu'aucun 
État membre n'est autorisé à accroître la durée 
actuelle des délais de carence. Une autre option 
envisageable serait que la Communauté s'abs­
tienne de proposer des initiatives législatives dans 
ce domaine et qu'elle se borne à promouvoir une 
discussion au niveau européen entre partenaires 
sociaux. 
61. En ce qui concerne la question du transfert de 
droits à pension, les discussions avec les États 
membres et les partenaires sociaux tendent pour 
l'instant à favoriser une approche dans laquelle il 
serait exigé que le transfert soit rendu possible 
chaque fois que la nature du régime le permet 
(dans le cas des systèmes par capitalisation en 
particulier). Dans les autres cas, le maintien des 
droits acquis serait la seule option offerte. On 
pourrait également exiger que le montant des 
droits transférés fasse l'objet d'une évaluation 
actuarielle équitable, par le régime transférant les 
droits comme par celui auquel vient d'adhérer le 
travailleur. 
La création d'un forum communautaire des 
retraites, proposée par le groupe de haut niveau 
composé de représentants des États membres, 
des partenaires sociaux et des fonds de retraite, 
pourrait utilement contribuer à résoudre les diffi­
cultés techniques liées au transfert des droits à 
pension, par exemple le problème de la limitation éventuelle des transferts de droits aux seuls 
régimes agréés de retraite complémentaire ou la 
question des normes actuarielles d'évaluation des 
valeurs de transfert. 
62. Pour supprimer toute ^pénalisation d'ordre fiscal, 
les États membres pourraient être incités à inclure 
dans leurs conventions bilatérales de double impo­
sition des dispositions précisant le traitement fis­
cal qu'il convient d'accorder aux cotisations, aux 
transferts de droits et aux prestations. Cela per­
mettrait d'adapter chaque arrangement particu­
lier aux spécificités des systèmes fiscaux concer­
nés, mais cette procédure - le fait de convenir de 
dispositions spécifiques à introduire dans toutes 
les conventions bilatérales - serait inévitablement 
longue et complexe et, en outre, moins transpa­
rente que l'établissement de règles communes au 
niveau communautaire, bien que de telles règles 
puissent être difficiles à négocier. 
63. La proposition de directive mentionnée précédem­
ment contiendra en principe des mesures autori­
sant les travailleurs détachés temporairement 
dans un autre État membre par leur employeur à 
rester affiliés au régime de retraite complémentai­
re de l'État dans lequel ils travaillaient antérieure­
ment. 
Cette possibilité d'affiliation transfrontalière pour­
rait être étendue à tous les travailleurs s'installant 
pour une durée limitée dans un autre État 
membre. Cela supposerait un accord entre l'em­
ployeur de l'État membre d'origine, celui de l'État 
membre d'accueil, le travailleur, et le cas échéant, 
le régime de retraite complémentaire concerné. 
Questions: 
1. Une initiative communautaire est-elle nécessaire 
pour éliminer les obstacles identifiés (autres que 
ceux qui seront examinés dans la prochaine pro­
position de directive) à la libre circulation dans le 
domaine des retraites complémentaires? 
2. Dans l'affirmative, quel type d'action paraît le 
plus approprié pour chacun des obstacles qui ont 
été identifiés (initiative législative, accord entre 
partenaires sociaux)? 
3. Dans la négative, comment ces obstacles s'oppo­
sant encore à la libre circulation pourraient-ils être 
supprimés? 
4. Quelles initiatives supplémentaires la Commission 
devrait-elle prendre pour éliminer les derniers obs­
tacles à la libre circulation? 
20 
apitre V: L'importance des aspects fiscaux pour les retraites complémentaires 
A.Considérations générales 
64. La fiscalité des retraites a une incidence impor­
tante sur l'organisation de tous les régimes com­
plémentaires par capitalisation et la plupart, 
sinon la totalité, des États membres accordent des 
avantages fiscaux sous une forme ou une autre. 
L'organisation des régimes de retraite et le choix 
entre les différents modèles de fiscalité sont toute­
fois des matières qui relèvent essentiellement de 
la compétence des États membres. Chaque gou­
vernement national doit décider quel est l'environ­
nement fiscal qui paraît le mieux adapté au 
contexte du pays, en tenant compte du coût des 
incitations fiscales pour le trésor public. Les règles 
fiscales qui ont été développées au fil des années 
sont extrêmement complexes et spécifiques à 
chaque État membre. Elles contiennent des dispo­
sitions très détaillées dont l'objectif est d'assurer 
que les fonds publics dépensés pour encourager la 
constitution d'une épargne en vue de la retraite 
sont bien utilisés exclusivement à cette fin. 
65. Cette extrême diversité aboutit à une situation 
dans laquelle la fiscalité peut constituer un frein à 
la libre circulation des personnes et à la libre pres­
tation de services. Les avantages fiscaux ne sont 
généralement accordés qu'aux régimes se confor­
mant à un certain nombre de règles détaillées et, 
de ce fait, il est fort peu probable qu'un régime 
agréé dans un État membre puisse satisfaire aux 
critères fiscaux applicables aux régimes de retrai­
te dans un autre État membre. Cette situation 
tend, en pratique, à décourager le versement de 
cotisations à des régimes de retraite établis dans 
d'autres États membres. 
66. Dans ce contexte, la Commission entend veiller 
tout particulièrement à ce que les règles fiscales 
applicables à ces régimes soient conformes aux 
principes communautaires fondamentaux de libre 
circulation des personnes et de libre prestation de 
services. Cela vaut aussi bien pour les régimes de 
retraite du deuxième pilier que pour ceux du troi­
sième. Pour les systèmes du troisième pilier, la troi­
sième directive assurance vie assure maintenant 
la libre prestation de services dans l'Union sur la 
base d'une surveillance par l'État membre d'origi­
ne. La suppression des obstacles liés à la sur­
veillance qui s'opposaient aux opérations trans­frontalières des entreprises d'assurance a toute­
fois mis en évidence l'existence d'un certain 
nombre de désavantages fiscaux, notamment au 
niveau de la déductibilité des primes d'assurance 
vie. 
67. Les dispositions fiscales instaurant une discrimi­
nation au détriment des preneurs d'assurance 
ayant souscrit une police auprès d'un assureur 
établi dans un autre État membre ne sont pas 
conformes au principe de la liberté de prestation 
de services. Dans son arrêt dans l'affaire 
Bachmann42, la Cour de Justice a toutefois jugé 
que les dispositions discriminatoires de ce type 
pouvaient être maintenues dans la mesure où 
elles s'avéraient nécessaires pour sauvegarder la 
cohérence du régime fiscal de l'État membre 
concerné. Dans cette affaire, la Cour a confirmé la 
validité d'une disposition de la législation fiscale 
belge qui subordonnait la déductibilité des primes 
de contrats d'assurance vie à la condition que les 
polices aient été émises par des entreprises d'as­
surance établies en Belgique. Ces dispositions se 
justifiaient par l'existence d'un lien entre la déduc­
tibilité des cotisations et l'imposition des sommes 
dues en exécution des contrats; si la déductibilité 
des primes d'assurance versées à des assureurs 
étrangers était autorisée, les autorités fiscales 
belges n'auraient pas la certitude de pouvoir, par 
• la suite, percevoir l'impôt sur les sommes versées 
par les assureurs. 
68. Dans une affaire ultérieure, la Cour a clairement 
précisé que la cohérence fiscale ne pouvait pas 
être invoquée comme justification dans les cas où 
un État membre a volontairement renoncé à cette 
cohérence, par exemple dans les dispositions 
d'une convention de double imposition conclue 
avec un autre État membre. L'arrêt rendu dans 
l'affaire Wielockx43 montre qu'un État membre 
doit tenir compte des effets que les conventions de 
double imposition peuvent avoir sur la cohérence 
fiscale créée au niveau national par la mesure par­
ticulière. Lorsqu'en vertu des dispositions d'une 
convention de double imposition, un État membre 
accepte que les prestations versées à des non-rési­
dents ne soient imposées que dans leur pays de 
résidence, le fait qu'il n'ait plus la possibilité d'im­
poser ces versements ne saurait justifier qu'il refu-
21 
se d'accorder la déductibilité uniquement dans le 
cas où les cotisations sont versées à un régime 
établi dans un autre État membre. 
B. Éviter la double imposition 
69. Tous les États membres ont conclu un grand 
nombre de conventions de double imposition avec 
d'autres États, membres ou non de l'Union. Ces 
conventions, qui sont presque toutes de nature 
bilatérale, visent à la fois à promouvoir l'activité 
économique en supprimant le risque de double 
imposition et à renforcer la coopération en matiè­
re de lutte contre la fraude et l'évasion fiscales. 
Dans l'Union, 98 des 105 relations bilatérales 
théoriquement possibles sont actuellement cou­
vertes par des conventions de double imposition 
de ce type. Même en l'absence de convention bila­
térale, certains États membres renoncent unilaté­
ralement à la double imposition. 
70. En ce qui concerne la fiscalité applicable aux 
retraites professionnelles, les conventions 
actuelles tendent presque exclusivement à élimi­
ner le risque de double imposition au moment du 
versement des retraites. La plupart des conven­
tions bilatérales s'inspirent de l'article 18 de la 
convention type de l'OCDE, qui accorde au pays 
de résidence du contribuable le pouvoir exclusif 
d'imposer les pensions de retraite du secteur privé 
(les pensions des fonctionnaires sont, pour leur 
part, couvertes par l'article 19 de la convention 
type de l'OCDE et sont généralement imposées 
dans le pays de la source). Bien que certaines 
conventions fiscales bilatérales récentes confè­
rent, en matière d'imposition des retraites du sec­
teur privé, un certain nombre de droits au pays de 
la source, le principe fondamental, qui est d'éviter 
la double imposition, reste valable. De la sorte, le 
même revenu ne sera pas imposé deux fois. 
71. Quelques conventions bilatérales conclues entre 
des États membres, par exemple celles liant la 
France et le Royaume-Uni ou le Danemark et le 
Royaume-Uni, traitent spécifiquement du cas des 
cotisations de retraite qu'un travailleur migrant 
peut continuer à verser à un régime du pays qu'il 
a quitté. Ces dispositions, qui vont au-delà de la 
portée limitée de la convention type de l'OCDE, 
prévoient pour l'essentiel une forme de reconnais­
sance mutuelle des régimes de retraite agréés par 
les autorités fiscales de l'autre pays. Elles ont pour 
effet de permettre au travailleur migrant de conti­nuer à bénéficier, dans son nouveau pays de rési­
dence, d'un allégement fiscal pour les cotisations 
de retraite qu'il verse dans l'ancien. Les conven­
tions de ce type peuvent avoir pour effet de lever 
les obstacles s'opposant à la mobilité des tra­
vailleurs. 
C. L'intérêt d'une approche commune 
72. Les conventions bilatérales visant à éviter la 
double imposition ont l'avantage - considérable -
de pouvoir être taillées sur mesure pour s'adapter 
aux spécificités des systèmes fiscaux et de retraite 
des deux pays concernés. En leur défaveur, on doit 
cependant souligner la lourdeur relative d'un sys­
tème qui, pour les relations au sein de l'Union, 
implique la négociation et la renégociation de 
105 conventions distinctes. Compte tenu des pers­
pectives d'élargissement futur, ce chiffre devrait 
connaître une croissance exponentielle44. Enfin, 
ces conventions ne sont pas connues de tous et il 
n'y a pas d'égalité de traitement pour des situa­
tions équivalentes relevant de conventions bilaté­
rales différentes. 
73. Un renforcement dé la coordination des aspects 
transfrontaliers du traitement fiscal des retraites 
pourrait cependant singulièrement simplifier la 
mise à jour des conventions fiscales bilatérales, 
voire faciliter l'extension de leur champ d'applica­
tion. Une telle coordination semble particulière­
ment bien adaptée aux besoins du développement 
du marché unique et pourrait être mise en oeuvre 
de plusieurs façons. Dans une première étape, il 
conviendrait d'examiner si des initiatives ou des 
mesures spécifiques s'avèrent nécessaires dans le 
contexte particulier de l'Union. Dans l'hypothèse 
où les gouvernements des États membres s'accor­
deraient sur telles ou telles règles, il faudrait alors 
choisir les modalités de leur mise en oeuvre: elles 
pourraient, dorénavant, être incorporées aux 
conventions individuelles entre États membres ou 
- autre option - être appliquées sur une base mul­
tilatérale. Par ailleurs, il pourrait être approprié 
qu'un accord portant sur certains aspects de la 
fiscalité des retraites soit adopté sous la forme 
d'un acte communautaire. 
74. Compte tenu, en particulier, de la nécessité de 
veiller à ce que les avantages fiscaux accordés aux 
régimes de retraite ne soient pas utilisés de façon 
abusive, les dispositions de lutte contre l'évasion 
fiscale resteront indispensables. À cet égard, le 
22 
principe de la reconnaissance mutuelle des 
régimes agréés par les autorités fiscales des 
autres États membres, qui est déjà mis en oeuvre 
dans plusieurs conventions bilatérales de double 
imposition, mériterait sans doute un examen plus 
approfondi. Une telle approche, par exemple dans 
le domaine des cotisations transfrontalières, pour-
• rait permettre d'éviter que les avantages fiscaux 
consentis pour favoriser la constitution des 
retraites ne soient détournés de leur finalité. 
75. Dans son rapport du 22 octobre 1996 sur l'évolu­
tion des systèmes fiscaux dans l'Union européen­
ne45, la Commission a souligné la nécessité de 
replacer la politique fiscale dans le contexte des 
enjeux politiques majeurs auxquels l'Union euro­
péenne est actuellement confrontée, tout particu­
lièrement la nécessité de promouvoir l'entreprise 
et l'emploi46. Dans ce rapport, dans lequel elle 
analyse les travaux du groupe de haut niveau sur 
la fiscalité47 et en tire rdes conclusions, la 
Commission se déclare convaincue de la nécessi­
té, pour pouvoir recueillir tous les bénéfices du 
marché unique et stimuler les entreprises, de s'at­
taquer de front aux obstacles entravant ou pénali­
sant les activités économiques au sein de l'Union. 
76. Le rapport de la Commission note que la fiscalité 
des retraites est un domaine dans lequel une ini­
tiative communautaire pourrait s'avérer nécessai­
re et souligne également que de nombreux repré­
sentants personnels du groupe de haut niveau ont 
appelé à engager des actions visant à améliorer le 
fonctionnement des conventions bilatérales de 
double imposition. Sans renoncer en rien aux prin­cipes de subsidiarité et de proportionnalité, la 
Commission estime qu'il pourrait aussi être parti­
culièrement utile de rechercher, au niveau com­
munautaire, les moyens d'améliorer la coordina­
tion et la portée des règles fiscales afférentes au 
financement des retraites. De telles règles 
devraient évidemment faire l'objet d'une décision 
unanime du Conseil. 
77. Le chapitre précédent examinait les problèmes 
particuliers se posant pour les travailleurs occu­
pant temporairement un emploi dans un État 
membre autre que leur État d'origine et présentait 
les mesures législatives que la Commission entend 
proposera ce niveau. Sa proposition est l'occasion 
de faire un pas en avant, modeste mais significa­
tif, dans la voie de la coordination de certaines dis­
positions fiscales, du moins dans le domaine spé­
cifique des retraites complémentaires. 
Questions: 
Dans quelle mesure les règles ou réglementations fis­
cales actuelles (par exemple celles concernant l'affi­
liation aux régimes agréés) constituent-elles un obs­
tacle réel à la libre circulation des travailleurs? 
Est-il possible de s'appuyer sur les conventions fiscales 
bilatérales ou multilatérales pour renforcer la coopé­
ration entre Etats membres au niveau des arrange­
ments transfrontaliers portant sur les retraites? Dans 
l'affirmative, quel doit être le champ couvert par ces 
conventions et comment cette coopération peut-elle 
être mise en oeuvre en pratique? 
Une initiative législative de la Communauté constitue-
t-elle une option appropriée et réaliste? 
23 

«*"*** 
•& Jables ^ 
Observation générale: 
Etant donné l'importance économique croissante des régimes de retraite financés par capitalisation, il est essen­
tiel que tous les acteurs concernés par les retraites, qu'ils s'agisse d'agents économiques, de pouvoirs publics ou 
de toute autre partie intéressée, puissent disposer de statistiques communautaires fiables et harmonisées concer­
nant les institutions de retraite. Ces statistiques doivent être intégrées dans la réglementation communautaire-
cadre, à savoir le règlement n° 58/97 du Conseil, relatif aux statistiques structurelles sur les entreprises. 
33 
Tableau I: Niveaux de couverture - Deuxième pilier 
Pays 
Belgique 
Danemark 
Allemagne 
Grèce 
Espagne 
France 
Irlande 
Italie 
Luxembourg 
Pays-Bas 
Portugal 
RU Couverture 
Estimation en 
% de l'emploi 
total du 
secteur privé 
31 
80 
46 
5 
15 
90 
40 
5 
30 
85 
15 
48 Caractéristiques 
Facultatifs/par capitalisation/fonds de retraite et 
assurances de groupe 
Fonds de société/fonds professionnels par con­
ventions collectives/toujours par capitalisation 
Facultatifs/par provisions au bilan(environ 56 %) et 
par capitalisation (44 %) par le biais de caisses 
("Pensionskassen"),de fonds d'appui et d'assurances 
collectives 
Facultatifs/principalement régimes complémentaires 
de cadres supérieurs/un peu par capitalisation 
Facultatifs/principalement régimes complémentaires 
de cadres supérieurs en raison du niveau élevé des 
retraites de sécurité sociale/en partie par 
capitalisation/principale-ment par provisions au bilan: 
vont être démantelés 
Quasi obligatoires/conventions 
collectives/répartition/plus régimes volontaires pour 
cadres supérieurs par capitalisation 
Facultatifs/par capitalisation/fonds de retraite et 
assurances de groupe 
Facultatifs/principalement régimes complémentaires 
de cadres supérieurs en raison du niveau élevé des 
retraites de sécurité sociale/en partie par 
capitalisation 
Facultatifs/principalement plans de type provisions au 
bilan/ capitalisation limitée existe 
Fonds de société/fonds sectoriels par conventions 
collectives/toujours par capitalisation 
Facultatifs/plans de retraite (pas de fonds) gérés par 
des sociétés de gestion et des entreprises 
d'assurance agréées/par capitalisation/principale­
ment régimes complémentaires de cadres supérieurs 
en raison du niveau élevé des retraites de sécurité 
sociale 
Facultatifs/par capitalisation Part des 
retraites 
complémentai­
res dans le 
total des 
retraites (en %) 
8 % 
18 % 
11 % 
non disponible 
3% 
21 % 
18 % 
2 % 
non disponible 
32 % 
non disponible 
28 % 
Source: European Federation for Retirment Provision (EFRP) - European Pension Funds 1996 - sur la base du rap­
port de la Banque mondiale - Rapport Tamburi 
X 
Tableau II: Actifs des fonds de retraite, exprimés en termes absolus et en pourcentage du PIB (1993) 
Actifs en milliards d'écus Actifs en % du PIB 
Belgique 7 3,4 
Denmark 26 20,1 
Allemagne48 106 5,8 
Espagne 10 2,2 
France 41 3,4 
———^———————— -——^——^^——.^^———^—^————_ 1 
Irlande 18 40,1 
Italie 12 1,2 
Pays-Bas 261 88,5 
RU 717 79,4 
UE49 1198 20,3 
US 3546 59,1 
Japon 1800 44,7 
Source: EFRP - op. cit. 
ïï 
Tableau III: Actifs des entreprises d'assurance vie - exprimés en termes absolus et en pourcentage du PIB (1995) 
Pays Actifs des entreprises Actifs en % du PIB 
d'assurance vie en milliards 
d'écus v 
Belgique 6 2,9 
Danemark 65 49 
Allemagne 379 20,5 
Grèce n.d. 
Espagne 18 4,2 
France 317 30,0 
Irlande n.d. 
Italie 31 3,7 
Luxembourg 5 37,6 
Pays-Bas 138 45,6 
Autriche 5 1,7 
Portugal 3 3,9 
Finlande 6 6,3 
Suède 65 36,9 
RU 565 67,1 
EUR 15 1604 24,9 
N.B. Les chiffres ne sont pas parfaitement comparables, du fait que les règles d'évaluation diffèrent entre les États 
membres (les placements peuvent être évalués à leur prix d'acquisition, comme en Allemagne, ou au prix du mar­
ché, comme au Royaume-Uni). 
Le total UE ne comprend que les États membres énumérés. 
Source: Eurostat 1997 
Z8 
Tableau IV: Distribution des actifs des fonds de retraite (deuxième pilier), en pourcentage des actifs totaux (1994) 
Belgique 
Danemark 
Allemagne 
Espagne 
France 
Irlande 
Italie 
Pays-Bas 
Portugal 
Suède 
RU 
US 
Japon Actions 
36 
22 
11 
4 
14 
55 
14 
30 
(18) 
32 
80 
(52) 
(29) Titres à 
revenu fixe 
fixe 
47 
65 
75 
, 82 
39 
35 
72 
58 
(57) 
47 
11 
(36) 
(63) Immobilier 
7 
9 
11 
1 
7 
6 
10 
10 
5 
8 
6 
4 
3 Placements à 
court terme 
10 
4 
3 
13 
40 
4 
5 
2 
19 
13 
3 
8 
! 5 % d'actifs 
étrangers 
n.d. 
7 
6 
5 
5 
n.d. 
5 
25 
n.d. 
12 
30 
10 
n.d. 
Source: Royal Institute of International Affairs, UBS et EFRP (les chiffres entre parenthèses sont des estimations). 
Tableau V: Distribution des actifs des assurances vie (troisième pilier), en pourcentage des actifs totaux (1994) 
Pays 
Danemark 
Allemagne* 
Espagne* 
France 
Italie 
Pays-Bas 
Suède* 
RU Actions 
Domestiques 
20 
5 
2 
19 
7 
12 
23 
49 étrangères 
5 
n.d. 
n.d. 
-
5 
2 
n.d. 
12 Titres à revenu fixe 
Domestiques . 
66 
762 
55 
69 
70 
711 
61 
24 étrangers 
-
n.d. 
n.d. 
-
5 
4 
n.a. 
3 Immobilier 
3 
5 
10 
8 
12 
6 
7 
9 Divers 
6 
14 
33 
4 
2 
6 
9 
3 
* pays pour lesquels on ne dispose pas d'une ventilation entre actifs domestiques et étrangers 
1 emprunts compris (50%) 
2 emprunts compris (61%) 
Sources: Comité européen des assurances, Annuaire des statistiques d'assurance de l'OCDE, 1987-1994. 
l°l 
Tableau VI: Écarts entre les taux de rendement des actions et des obligations 
La période sur laquelle on calcule les écarts entre les taux de rendement des actions et des obligations est impor­
tante. La prime normalement associée aux rendements des actions par rapport aux obligations dépend très lar­
gement du niveau du marché des valeurs mobilières et de la date de début et de fin de la période sur laquelle on 
effectue les comparaisons. Plusieurs sources sont mentionnées ci-après. Les écarts varient, mais toutes les sources 
indiquent toujours un rendement supérieur des actions. 
Tableau VI a: Taux de rendement en termes réels, en % par an, 1967-1990, en monnaie nationale 
Pays Actions Obligations 
Danemark 7,0 3,4 
Allemagne 9,5 2,7 
France 9,4 1,0 
Italie 4,0 -0,2 
Pays-Bas 7,9 1,0 
Suède 8,4 -0,9 
RU 8,1 -0,5 
US 4,7 ' ' -0,5 
Japon 10,9 0,2 
Source: E.P. Davis: 1995 
Tableau VI b: Prime de rendement des marchés des actions par rapport aux marchés obligataires, 
en % par an, 1981-1995, en monnaie nationale 
Belgique 11,5 
Allemagne 7,1 
France 4,5 
Italie 1,5 
Pays-Bas 6,9 
Suède 15,5 
RU 2,9 
Japon 2,9 
US 1,5 
Source: JP Morgan - FT/S+P Actions World Indices - Pragma Consulting 
n 0 
Tableau VI c : Rendement en termes réels (en % par an) des marchés américains, 
britannique et belge 
Rendement en termes réels (en % par an) des marchés américains, 1926-1984 
Actions de petites sociétés 9,1 
Actions de grosses sociétés 7,1 
Obligations publiques à long terme 1,7 
Source: Ibbotson Associates Inc. 
Rendement en termes réels (en % par an) du marché britannique, 1919-1993 
Actions 7,9 
Obligations de l'État (à long terme) 2,0 
Source: BZW 1994 
Rendement en termes réels (en % par an) du marché belge, 1959-1994 
Actions 4,6 
Titres à revenu fixe 2,3 
Source: Banque Degroof 
2/ 
Tableau VII: Fonds de retraite 1984-1993. Taux de rendement moyens, volatilité et ratio 
rendement/risque. 
Belgique 
Danemark 
Allemagne 
Espagne 
Irlande 
Pays-Bas 
Suède 
RU 
US 
Suisse 
Japon Rendement nominal 
moyen des fonds de 
retraite (rendements 
réels entre parenthèses) 
11,8-(8,8) 
10,0-(6,3) 
9,4-(7,1) 
13,8-(7,0) 
14,0-(10,3) 
9,5-(7,7) 
14,5-(8,1) 
15,5-(10,2) 
13,5-(9,7) 
7,6 - (4,4) 
8,2-(6,5) Écart-type moyen entre 
les rendements 
nominaux 
8,9 
9,4 
7,2 
19,9 
13,7 
7,2 
8,5 
11,4 
9,4 
6,7 
8,3 Ratio50 rendement/risque 
des rendements 
nominaux (Col 1 +Col 2) 
1,3 
1,1 
1,3 
0,7 
1,1 
1,3 
1,7 
1,4 
1,4 
1,1 
1,0 
Source: EFRP 
Note: Des données analogues sur le rendement des placements d'assurance vie seront bientôt disponibles grâce 
à EUROSTAT, dans le cadre des statistiques sur les services d'assurance. 
31 
Tableau VIII: Volume des marchés des valeurs mobilières (actions domestiques) (1996) 
Pays Capitalisation boursière en % du PIB 
Belgique 45.9 
• —"•"—-——~———-^———^———•—————•—————————.i— 
Danemark 41.8 
Allemagne 29.6 
Grèce 19.7 
Espagne 42.3 
France 38.9 
Irlande 49.7 
Italie 21.7 
Luxembourg 193.4 
Pays-Bas 97.8 
Autriche 14.3 
Portugal 23.7 
Finlande 50.7 
Suède 97.2 
RU 149.9 
UE 32 
US 68 
Japon 65 
Source: Fédération des bourses de la CE et Commission européenne. 
33 
Tableau IX: Résumé des réglementations nationales applicables aux portefeuilles des fonds de 
retraite (Deuxième pilier) 
Pays Restrictions 
: i 
Danemark 40 % au maximum peuvent être placés dans des "actifs à haut risque" (actions domestiques, 
actions étrangères et valeurs mobilières non cotées en bourse). Exigence de congruence 
monétaire de 80 %. Dans le cas des devises de l'Union, jusqu'à 50 % des engagements 
peuvent être couverts par des actifs libellés en écus. Pas de placements dans la'société elle-
même. 
Allemagne Maximum 30 % en actions de l'UE, 25 % en placements immobiliers, UE, 6 % en actions non 
UE, 6 % en obligations non UE, 20 % en actifs étrangers au total, 10 %'dans la société elle-
même51. 
Espagne Maximum 5% en valeurs mobilières d'une même société. 90 % des actifs doivent être investis 
en valeurs cotées, dépôts bancaires, immobilier ou prêts hypothécaires. 1 % doit être placé en 
compte courant ou sur le marché monétaire. 
France Au moins 50 % doivent être placés dans des obligations publiques de l'UE, et moins de 33 % 
dans des prêts à des initiateurs. 
Italie Pas de loi applicable aux régimes gérés par l'entreprise elle-même, mais politique de placement 
définie par le conseil d'administration et placements généralement limités aux obligations 
publiques,aux dépôts bancaires, aux polices d'assurance et à l'immobilier. 
Pays-Bas 5 % maximum en actifs de la société; règle du bon père de famille 
Suède La majorité des placements doivent être effectués en obligations et en prêts 
RU 5 % maximum en actifs réels de la société; règle du bon père de famille 
USA Règle du bon père de famille. 
Japon Minimum 50% en obligations, maximum 30 % en actions, 20 % en immobilier, 30 % en actifs 
étrangers et 10 % en actifs d'une même société. 
Source: Commission européenne "Retraites complémentaires dans l'Union européenne" (1994) 
3*7 
Tableau X: Règles communautaires relatives aux placements des entreprises d'assurance 
(troisième pilier) 
Les règles communautaires relatives aux investissements des entreprises d'assurance vie peuvent se résumer 
comme suit (articles 20 et suivants et annexe I de la troisième directive vie): 
• les investissements doivent tenir compte du type d'opérations effectuées par l'entreprise de manière à 
assurer la sécurité, le rendement et la liquidité des investissements de l'entreprise, qui veillera à une diver­
sification et à une dispersion adéquate de ces placements ("bon père de famille"); 
• les types d'actifs qui peuvent être utilisés pour représenter les provisions techniques (essentiellement les 
sinistres futurs et les retraites) sont spécifiés (actions, obligations, etc.); 
• les méthodes d'évaluation de ces actifs sont spécifiées; 
• les États membres ne peuvent obliger les entreprises d'assurance à investir dans des catégories particu­
lières d'actifs; 
• de plus, les États membres exigent de chaque entreprise d'assurance, en ce qui concerne les actifs 
représentatifs de ses provisions techniques, qu'elle ne place pas plus de: 
• 10 % dans un terrain ou une construction; 
• 5 % en actions ou en obligations d'une même entreprise, sauf s'il s'agit d'une autorité étatique, régio­
nale ou locale; 
• 5 % dans des prêts non garantis, dont 1 % pour un seul prêt non garanti; 
• 3 % en encaisses; 
• 10 % en actions non négociées sur un marché réglementé, et 
• enfin, les États membres ne peuvent obliger une reprise d'assurance à détenir plus de 80 % de ses 
actifs dans la même monnaie que ses engagements52. 
3f 
Tableau XI: Résumé des règles nationales applicables aux entreprises d'assurance vie 
(troisième pilier) 
Pays Restrictions 
Danemark Plafond cumulé de 40 % pour les actions domestiques et étrangères, plafond de 10 % pour 
les valeurs non cotées et plafond cumulé de 10 % pour les prêts hypothécaires et les prêts. 
Allemagne Maximum 30% en actions domestiques, 25 % en immobilier, 6 % en actions étrangères, 5 % 
en obligations étrangères, 10 % en valeurs non cotées, et plafond cumulé de 50 % pour les 
prêts hypothécaires et les prêts. 
Espagne Pas de plafond spécifique. 
France Plafond combiné de 65% pour les actions domestiques, les valeurs non cotées et les actions 
étrangères. Plafond de 40 % pour l'immobilier, et plafond cumulé de 10 % pour les prêts 
hypothécaires et les prêts. 
Italie Maximum 20% en actions domestiques, 20 % en valeurs non cotées, 20 % en actions 
étrangères, 50 % en obligations étrangères, 50 % en immobilier, 50 % en prêts hypothécaires, 
0 % en prêts. 
Pays-Bas Plafond cumulé de 10% pour les valeurs mobilières non cotées et les prêts hypothécaires, 
plafond de 8 % pour les prêts. 
Suède Plafond cumulé de 25% pour les actions domestiques, les valeurs mobilières non cotées et les 
actions étrangères. Plafond cumulé de 25 % pour l'immobilier et les prêts hypothécaires, 
plafond de 10 % pour les prêts. 
RU Plafond cumulé de 10% pour les valeurs mobilières non cotées, les prêts hypothécaires et les 
prêts. 
Source: Aspects fondamentaux des assurances, OCDE, 1996 
3<* 
Tableau XII: Actifs des régimes d'asssurance vie de groupe en pourcentage des actifs des 
régimes de retraite du deuxième pilier (1994) 
Pays % 
Belgique 73 
Allemagne53 12 
Espagne 52 
_____^_^^^___________————————————————^-^—^———_ • 
France54 6 
Pays-Bas • 25 
Finlande 56 
Suède 81 
RU 5 
UE55 
Source: CEA 
Tableau XIII: Comparaison entre les fonds de retraite et l'assurance vie 
Il existe des similitudes entre les fonds de retraite et certains produits d'assurance vie: tous deux visent à servir une 
somme d'argent à une date future et bénéficient fréquemment d'incitations fiscales. Dans certains pays, ces simi­
litudes extérieures se reflètent dans l'application aux fonds de retraite de réglementations similaires à celles qui 
s'appliquent à l'assurance vie en vertu de la troisième directive vie. Les principales similitudes et différences sont 
énumérées ci-après. 
Similitudes: 
• tous deux sont des investissements à long terme 
• Il s'agit dans les deux cas d'une gestion professionnelle d'actifs par des personnes agréées 
• Les intérêts des consommateurs sont essentiels dans les deux "produits" 
• Tous deux sont donc encadrés par des règles visant à éviter les risques inutiles pour les capitaux confiés par 
les consommateurs au gestionnaire/à la société. 
Différences: 
Les engagements des régimes de retraite sont à plus long terme que les engagements d'assurance vie. La 
durée moyenne des contrats d'assurance vie tourne autour de 8 à 12 ans. Pour les retraites, la durée des 
engagements se situe souvent autour de 20 à 25 ans, voire plus si les prestations sont servies par la même 
source. Il en résulte que les fonds de retraite doivent faire correspondre à leurs engagements à plus long 
terme des actifs à plus long terme également, ce qui tend à conduire à une plus forte proportion d'inves­
tissements en actions ou dans l'immobilier que dans le cas de l'assurance vie. 
Les polices viesont exposées au risque de rachat anticipé, ce qui implique la nécessité de constituer des 
provisions suffisantes sous la forme d'actifs rapidement réalisables, ou de liquidités, afin de pouvoir faire 
face à des niveaux prévisibles ou imprévisibles d'encaissement anticipé. En revanche, les réglementations 
3> 
interdisent généralement le rachat anticipé de prestations de fonds de retraite, sauf dans quelques cas bien 
précis. De plus, les transferts à un autre régime ne sont autorisés que dans certains cas, par exemple à l'oc­
casion d'un changement d'emploi, et cela se traduit généralement par une pénalité. Le niveau des exi­
gences de liquidités à court terme est donc beaucoup mois élevé pour les retraites. 
On peut faire les mêmes observations en ce qui conce/ne les prêts. Les entreprises d'assurance vie offrent 
généralement des prêts garantis par les polices vie. Elles doivent faire en sorte de disposer d'actifs liquider 
à court terme pour accorder ces prêts. Les régimes de retraite ne peuvent généralement pas offrir de tels 
services; ils n'ont donc pas besoin de disposer de liquidités à court terme à cette fin. 
Les engagements d'assurance vie sont généralement exprimés en termes nominaux: il y a un montant assu­
ré donné, fixé au moment de la souscription de la police. En revanche, les engagements de retraite sont liés 
aux salaires, et dans ce cas, c'est la croissance en termes réels qui importe. Acheter des actifs à court terme 
pour couvrir des engagements de retraite à long terme peut être dangereux, du fait qu'il existe un grand 
risque que ces actifs n'atteignent pas une croissance suffisante pour répondre aux attentes des affiliés du 
régime de retraite. 
Dans les régimes à prestations définies, un facteur important est la "garantie" que donne l'employeur que 
la retraite promise sera effectivement servie quel que soit le rendement des investissements du fonds. Une 
telle garantie n'existe pas dans le contexte de l'assurance vie. Il est évident que cette garantie peut influen­
cer la politique d'investissement du gestionnaire du fonds. 
22 
' COM (97) 102. 
2 II y a des exceptions pour certains régimes professionnels, par exemple 
en Fronce où ces régimes sont financés sur la base de la répartition, et 
en Allemagne où les prestations de retraite sont garanties par des pro­
visions au bilan 
3 Voir D. Franco et T. Munzi: "Public Pension Expenditure Prospects in the 
European Union: A Survey of National Projections", European Economy, 
1996, n° 3. 
4 Les projections nationales ne sont pas homogènes du point de vue de la 
couverture des dépenses de retraite. Des estimations comparables de 
^incidence de ces dépenses sur les comptes de l'État ont été calculées 
sur la base des tendances des dépenses nationales et des ratios des 
dépenses totales au titre des retraites publiques par rapport au PIB pour 
1995. 
s Pondérée par le PIB de 1995 en unités de standard de pouvoir d'achat. 
' Les chiffres du Luxembourg et du Portugal s'appuient sur des projec­
tions allant seulement jusqu'en 2015-2020. 
7 Eurostat, estimation de 1995. 
' Actifs en 1996 -120 % de la masse salariale, 39,5 % du PIB. 
9 Assorti de la possibilité de ne pas y adhérer au profit d'un système 
privé. 
10 Cette catégorie est souvent considérée comme englobant toutes les 
formes d'épargne pouvant servir à constituer un revenu au moment de 
la retraite, telles que l'épargne de précaution individuelle, la propriété 
de biens immobiliers, la détention d'actions, la solidarité familiale, etc. 
" Inclut également le deuxième pilier français, système financé par répar­
tition présentant de nombreuses caractéristiques d'un régime public. 
" Voir par exemple la Finlande, point 5 ci-dessus. 
13 Par exemple, en France, les régimes obligatoires de l'ARRCO et de 
l'AGIRC; en Allemagne, le système adopté par de nombreuses entre­
prises, qui consiste à garantir les promesses de retraite par des provi­
sions au bilan. 
14 La question des formules de groupe est examinée au chapitre IV 
15 COM (97) 102 
" Aux fins du présent document, les risques considérés peuvent être divi­
sés en deux catégories: 
- risque de crédit: le risque que le créancier (le fonds) ne puisse pas res­
pecter ses engagements, en raison de la faillite de l'entreprise émettri-
ce ou de la défaillance des pouvoirs publics émetteurs. Sur le long 
terme, ce risque est reflété par le taux de rendement moyen des diffé­
rents actifs. Il peut bien entendu augmenter à tout instant et se tradui­
re alors par une volatilité accrue de l'actif; 
- risque de marché: le risque que le cours d'un actif baisse de telle sorte 
que l'investisseur ne soit plus en mesure de respecter ses engagements 
au cours de l'année considérée sans liquider une part de son porte­
feuille plus importante que prévu. Ce risque de marché est reflété par la 
volatilité de l'actif. 
" Voir également le tableau VII, qui montre que le rendement réel de cer­
taines obligations publiques a été négatif sur des périodes relativement 
longues. 
" B. Solnik, "Fundamental considerations in cross-border investment: the 
European view". The research foundation of the Institute of Chartered 
Financial Analysts, avril 1994. 
" Aux Etats-Unis, les gestionnaires des fonds de retraite ne sont pas sou­
mis à des restrictions quantitatives pour leurs placements. Comme ils 
ont toutes possibilités d'acheter des actifs en dollars dans leur pays, 
10 % seulement de leurs placements sont effectués en dehors des 
États-Unis. 
20 Directive 93/22/CEE du Conseil, concernant les services d'investisse­
ment dans le domaine des valeurs mobilières. 
21 Article 73 B du Traité. 
22 Article 73 B paragraphe 1 b). 
21 Article 104 A. 
24 Bien entendu, certains fonds de retraite peuvent être limités par les pla­
fonds réglementaires, même si, en moyenne, pour l'ensemble des fonds, 
ces plafonds ne sont pas atteints. Il peut arriver que des fonds soient 
très prudents et souhaitent conserver un pourcentage élevé d'obliga­
tions publiques. D'autres peuvent, en raison, de la jeunesse relative de 
leurs affiliés, opter pour un plus grand pourcentage d'actions. 
25 JOn°C 171 de 1993, p. 11. 26 JO n° C 360 de 1994, p. 8. 
" Affaire n° C-57/95, France contre Commission. 
21 Directive sur les services d'investissement 93/22/CEE; deuxième directi­
ve de coordination bancaire 84/646/CEE; troisième directive assurance 
vie 92/96/CEE. 
" Dans sa proposition de directive et dans sa communication, la 
Commission a proposé, pour commencer, que l'exigence de congruence 
monétaire ne s'applique pas à plus de 60 % du portefeuille. De toute 
façon, l'introduction de l'euro réduira les effets contraignants des règles 
de congruence. 
30 Troisième directive assurance vie 92/96/CEE. 
3' Il s'agit des règles prudentielles qui régissent les placements effectués 
par les entreprises d'assurance vie, autrement dit l'actif du bilan de ces 
entreprises. Le passif du bilan est également couvert par des règles 
communautaires. Ces règles concernent essentiellement le calcul de 
"provisions techniques" couvrant les engagements, ainsi que les actifs 
dans lesquels ces provisions doivent être placées pour garantir le res­
pect des engagements. En outre, les entreprises d'assurance sont obli­
gées de disposer d'une "marge de solvabilité" équivalant à 4 % de leurs 
fonds propres, conçue comme une couverture contre les imprévus et 
comme une garantie complémentaire de l'exécution des engagements. 
32 Voir note n° 30. 
33 Voir troisième directive assurance vie 92/96/CEE et paragraphe 28 ci-
dessus. 
34 Deuxième directive de coordination bancaire 89/646/CEE; troisième 
directive assurance vie 92/96/CEE; directive concernant les services 
d'investissement 93/22/CEE. 
35 Article 59 du Traité. 
36 Depuis l'extension, en 1982, de son champ d'application personnel aux 
travailleurs non salariés, le règlement 1408/71 est basé à la fois sur les 
articles 51 et 235. 
37 Modifié et mis à jour en dernier lieu par le règlement (CE) n° 118/97 (JO 
n°L 28 du 30.1.1997). 
3' Communication de la Commission au Conseil intitulée "Les régimes 
complémentaires de sécurité sociale: la place des régimes complémen­
taires de retraite dans la protection sociale des travailleurs et leur inci­
dence sur la libre circulation", SEC(91)1332. 
" Tel est également le cas lorsque le nouvel emploi n'offre pas la possibi­
lité d'adhérer à un régime professionnel de retraite. 
40 Cf. affaire C-279/93, Finanzamt Kôln-Altstadt contre Schumacker, arrêt 
du 14 février 1995. 
41 Cf. arrêt du 31 mars 1993 dans l'affaire C-19/92, Kraus, Rec. 1993, I-
1663. 
42 Affaires C-204/90, Bachmann contre Belgique, et C-300/90, 
Commission contre Belgique, arrêts du 28 janvier 1992. 
43 Affaire C-80/94, arrêt du 11 août 1995. 
44 II faudrait, par exemple, 190 conventions pour couvrir toutes les rela­
tions bilatérales dans une Union de 20 États membres. 
45 Corn (96) 546 final. 
46 Conseil européen de Florence des 21 et 22 juin 1996, conclusions de la 
présidence (SN300/96), pp. 2-3. 
47 À la suite de la réunion informelle du Conseil ECOFIN du 13 avril 1996, 
ce groupe de haut niveau, présidé par le commissaire Monti, a réuni les 
représentants personnels des ministres des finances de l'UE à quatre 
reprises, entre juin et octobre 1996. 
48 Provisions au bilan en Allemagne: 124 milliards d'écus (1992), source 
CEA 
49 Le total UE comprend uniquement les États membres énumérés. 
50 Plus le ratio est élevé, mieux c'est. 
51 Ceci ne s'applique pas aux provisions au bilan. 
52 Les actifs libellés en écus sont réputés congruents. 
53 L'essentiel (56 %) des actifs de fonds de retraite est constitué par des 
provisions au bilan. 
54 Primes d'assurance vie de groupe en pourcentage des primes totales. Il 
n'a pas été possible de calculer les actifs en raison du fait que les prin­
cipaux régimes de retraite (AGIRC/ARRCO) fonctionnent par réparti­
tion. 
55 Le total UE comprend uniquement les États membres énumérés, à l'ex­
clusion de la France. 
a Zc\ 



ISSN 0254-1491 
COM(97) 283 final 
DOCUMENTS 
FR 04 05 06 10 
N° de catalogue : CB-CO-97-296-FR-C 
ISBN 92-78-21510-4 
Office des publications officielles des Communautés européennes 
L-2985 Luxembourg 
H à