EXPOSÉ DES MOTIFS

1.CONTEXTE DE LA PROPOSITION

•Justification et objectifs de la proposition

L’élargissement de l’accès des entreprises européennes aux sources de financement existant sur le marché, à chaque étape de leur développement, est une priorité centrale de l’union des marchés des capitaux (UMC). Depuis le lancement du plan d’action pour l’union des marchés des capitaux, l’UE a considérablement progressé pour ce qui est de développer les sources de financement vers lesquelles peuvent se tourner les entreprises au fur et à mesure de leur croissance et de rendre les marchés financiers plus largement accessibles dans toute l’Union. De nouvelles règles sont déjà en place pour stimuler l’investissement des fonds de capital-risque européens (EuVECA) dans les jeunes pousses (start-ups) et les entreprises de taille moyenne. La Commission européenne, en partenariat avec le Fonds européen d’investissement (FEI), a aussi lancé un programme de fonds de fonds paneuropéens de capital-risque (VentureEU) pour stimuler dans toute l’Europe l’investissement dans les start-up et les scale-up (entreprises en expansion) innovantes. De nouvelles règles concernant les prospectus ont déjà été adoptées pour permettre aux entreprises de se financer plus facilement par l'emprunt ou les capitaux propres sur les marchés publics. Pour les petites entreprises et les entreprises de moyenne capitalisation qui souhaitent lever des fonds dans toute l’UE, un «prospectus de croissance de l’Union» verra le jour. En outre, pour améliorer l’accès au financement des jeunes pousses et des entrepreneurs, la Commission a proposé la création d’un label européen pour les plates-formes de financement participatif par investissement ou prêt («services européens de financement participatif pour les entreprises»).

Mais il reste encore à mettre en place un cadre réglementaire qui facilite davantage l’accès des petites moyennes entreprises (PME) à l’épargne publique. Cela devrait notamment passer par la promotion du label «marché de croissance des PME» créé par la deuxième directive sur les marchés d’instruments financiers (MiFID II) et par un juste équilibre entre, d’une part, la protection des investisseurs et l’intégrité des marchés et, d’autre part, la nécessité d’éviter toute charge administrative inutile.

Lors de l’examen à mi-parcours du plan d’action concernant l’union des marchés des capitaux de juin 2017, la Commission a renforcé l’accent mis sur l’accès des PME aux marchés boursiers. Dans ce contexte, la Commission s’est engagée «à déterminer, au moyen d’une analyse d’impact, si des modifications ciblées de la législation pertinente de l’UE peuvent créer un environnement réglementaire plus proportionné qui facilite l’entrée en bourse des PME».

Les petites et moyennes entreprises (PME) nouvellement cotées constituent un moteur essentiel de l’investissement et de la création d’emplois. Les taux annuels de croissance et d’augmentation des effectifs de ces entreprises dépassent souvent ceux des sociétés à capitaux privés. Les entreprises cotées en bourse dépendent moins des financements bancaires et bénéficient d’une base d’investissement plus diversifiée, d’un accès plus aisé au financement par l’emprunt et l’apport de capitaux propres (dans le cadre d’offres secondaires), et d’autres atouts encore en termes de visibilité publique et de reconnaissance de la marque.

Toutefois, malgré ces avantages, les marchés boursiers de l’UE destinés aux PME peinent à attirer de nouveaux émetteurs. Sous l’effet de la crise financière, le nombre d’introductions en bourse sur ces marchés a brutalement chuté dans l’Union européenne et n’a pas connu de remontée notable depuis. En conséquence, l’Europe n’atteint plus que la moitié des introductions de PME en bourse qu’elle enregistrait avant la crise (478 introductions en bourse par an en moyenne en 2006-2007, contre 218 entre 2009 et 2017, sur les systèmes multilatéraux de négociation (MTF) de l’UE destinés aux PME). Entre 2006 et 2007, les capitaux levés au moyen des introductions en bourse sur les MTF spécialisés dans les PME atteignaient en moyenne 13,8 milliards d’EUR par an. Ce montant a chuté à 2,55 milliards d’EUR en moyenne, de 2009 à 2017.

Il existe de nombreux facteurs qui influencent la décision des PME d’être cotées en bourse et celle des investisseurs d’investir dans des instruments financiers émis par des PME. L’analyse d’impact montre que les bourses de PME sont confrontées à deux types de difficultés d’ordre réglementaire: i) du côté de l’offre, les émetteurs doivent supporter des coûts de mise en conformité élevés pour être cotés sur les marchés boursiers; ii) du côté de la demande, le manque de liquidité de ces marchés peut peser sur les émetteurs (en raison des coûts plus élevés du capital), sur les investisseurs (que cette faible liquidité et les risques de volatilité qu’elle entraîne peuvent d’emblée décourager d’investir dans des PME) et sur les intermédiaires (dont le modèle économique repose sur les flux d’ordres de clients sur des marchés liquides).

Champ d'application de l’initiative: Marchés de croissance des PME

Cette initiative est strictement limitée aux marchés de croissance des PME et aux entreprises cotées sur ces plates-formes de négociation. Les marchés de croissance des PME constituent une nouvelle catégorie de plates-formes de négociation multilatérale (MTF) créée en janvier 2018 par la directive révisée concernant les marchés d’instruments financiers.

Quant à la question de savoir s’il convenait de faire bénéficier d’assouplissements réglementaires équivalents les PME émettrices admises à la négociation sur des marchés réglementés, il a été décidé de limiter les bénéficiaires aux émetteurs admis à la négociation sur des marchés de croissance des PME. Les exigences imposées aux émetteurs présents sur les marchés réglementés devraient s’appliquer de la même façon quelle que soit la taille de l’entreprise. Des exigences différentes pour les PME et les grandes capitalisations risquent de semer la confusion chez les parties prenantes (notamment les investisseurs).

Cadre réglementaire actuel

Les sociétés cotées sur un marché de croissance des PME sont tenues de se conformer à certaines règles de l’Union, en particulier le règlement sur les abus de marché (règlement MAR) et le règlement sur les prospectus.

Depuis son entrée en application, le 1er juillet 2016, le règlement sur les abus de marché a été étendu aux MTF, y compris aux marchés de croissance des PME. Ce règlement vise à renforcer l’intégrité des marchés et à accroître la confiance des investisseurs. Il interdit: i) d’effectuer ou de tenter d’effectuer des opérations d’initiés; ii) de recommander à une autre personne d’effectuer des opérations d’initiés ou de l’inciter à le faire; iii) de divulguer illicitement des informations privilégiées; ou iv) d’effectuer ou de tenter d’effectuer des manipulations de marché. Les émetteurs doivent aussi se conformer à plusieurs obligations de communication d’informations et d’enregistrement en vertu du règlement. En particulier, les émetteurs sont soumis à l’obligation générale de rendre publiques, dès que possible, les informations privilégiées qui les concernent. En renforçant l’intégrité du marché et en étendant aux MTF le régime applicable aux abus de marché, le règlement sur les abus de marché a joué un rôle crucial dans le rétablissement de la confiance des investisseurs dans les marchés financiers.

Toutefois, cet acte législatif est un règlement «passe-partout». La quasi-totalité de ses exigences s’appliquent de la même manière à tous les émetteurs, indépendamment de leur taille ou des plates-formes sur lesquelles leurs instruments financiers sont admis à la négociation. Le règlement ne prévoit que deux adaptations limitées pour les émetteurs cotés sur les marchés de croissance des PME. La première autorise les plates-formes de négociation exploitant un marché de croissance des PME à publier des informations privilégiées sur leur site internet (au lieu du site internet de l’émetteur). La seconde permet aux émetteurs cotés sur les marchés de croissance des PME de ne produire de listes d’initiés qu’à la demande d’une autorité nationale compétente (ANC). Cependant, l’effet de cet assouplissement est limité, puisque les entreprises restent tenues de recueillir et de conserver toutes les informations nécessaires pour pouvoir produire des listes d’initiés sur demande.

Un prospectus est un document juridiquement requis présentant des informations sur une entreprise dont les valeurs mobilières sont offertes au public ou admises à la négociation sur un marché réglementé. Dans le cadre du plan d’action concernant l’UMC, l’Union européenne a déjà facilité et rendu moins onéreux l’accès des petites entreprises aux marchés boursiers, notamment en créant un «prospectus de croissance de l’Union» allégé dans la version révisée du règlement sur les prospectus. Un émetteur peut demander à être admis à la négociation sur un marché réglementé après avoir offert ses actions sur un marché de croissance des PME pendant quelques années. Il peut décider de le faire afin de bénéficier d’un marché plus liquide et d’un vivier d’investisseurs plus important. Toutefois, s’il souhaite transférer ses actions d’un marché de croissance des PME à un marché réglementé, il doit tout de même produire un prospectus complet, car il n’existe pas de mécanisme de prospectus allégé pour les entreprises dans cette situation.

Le développement des marchés de croissance des PME pâtit du nombre restreint d’allègements actuellement envisagés dans la législation de l’Union pour les émetteurs cotés sur ce nouveau type de plates-formes de négociation. L’objectif général de la présente initiative est donc d’apporter des ajustements techniques au cadre réglementaire de l’Union afin: i) de réduire les charges administratives et les coûts de mise en conformité auxquels sont confrontées les PME dont les instruments financiers sont admis à la négociation sur un marché de croissance des PME, tout en garantissant un niveau de protection élevé des investisseurs et l’intégrité du marché; et ii) d’accroître la liquidité des instruments de capitaux propres cotés sur des marchés de croissance des PME.

Les modifications réglementaires ciblées prévues dans la présente proposition ne suffiront pas, à elles seules, à redynamiser totalement l’accès des PME aux marchés boursiers. Néanmoins, elles aplanissent des obstacles réglementaires désignés par diverses parties prenantes comme autant d’entraves à la levée de capitaux par les PME sur les marchés boursiers, sans se départir des normes les plus exigeantes en matière de protection des investisseurs et d’intégrité du marché. Chaque modification proposée devrait donc être comprise comme un premier pas dans la bonne direction, et non comme une solution en soi. Par ailleurs, la présente proposition de règlement ne constitue pas une refonte du règlement sur les abus de marché (en application depuis moins de deux ans) ou du règlement sur les prospectus (qui a récemment été approuvé par les colégislateurs et entrera en application en juillet 2019). Cette proposition (ainsi que les modifications envisagées dans le règlement (UE) 2017/565) ne comporte que des modifications techniques destinées à rendre plus proportionné le cadre juridique de l’UE applicable aux PME cotées en bourse. Elle garantira l’utilisation dans toute l’UE, par les divers MTF qui s’adressent aux PME, du label «marché de croissance des PME» créé par la directive MiFID II en janvier 2018.