Avis du Comité économique et social européen sur la proposition de règlement du Parlement européen et du Conseil modifiant le règlement (UE) no 600/2014 en vue de renforcer la transparence des données de marché, de lever les obstacles à la mise en place d’un système consolidé de publication, d’optimiser les obligations de négociation et d’interdire la réception de paiements pour la transmission des ordres de clients

[COM(2021) 727 final — 2021/0385(COD)]

(2022/C 290/12)

Rapporteur: Jörg Freiherr FRANK VON FÜRSTENWERTH

Consultation Conseil de l’Union européenne, 3.2.2022 Parlement européen, 27.1.2022 Base juridique Article 114 et article 304 du traité sur le fonctionnement de l’Union européenne Compétence Section «Union économique et monétaire et cohésion économique et sociale» Adoption en section 3.3.2022 Adoption en session plénière 23.3.2022 Session plénière no 568 Résultat du vote (pour/contre/abstentions) 210/0/4

1. Conclusions et recommandations

1.1. Le Comité économique et social européen (CESE) se félicite que la Commission européenne ait présenté en temps utile, conformément à ce qu’elle avait annoncé dans le plan d’action de 2020 pour l’union des marchés des capitaux ( 1 ) , une proposition visant à mettre en place des systèmes consolidés de publication pour chacune des catégories d’actifs que sont les actions, les fonds cotés, les obligations et les instruments financiers dérivés. Il s’agit d’une nouvelle avancée dans la réalisation de l’union des marchés des capitaux. Le CESE marque son soutien à la proposition de la Commission.

1.2. Le CESE réaffirme que la mise en place de l’union des marchés des capitaux constitue un enjeu prioritaire et une condition préalable majeure pour créer un véritable marché unique, surmonter les conséquences de la pandémie de COVID-19 et mener à bien la transition vers une économie durable en Europe.

1.3. Le CESE accueille favorablement la proposition de règlement relatif à la mise en place de systèmes consolidés de publication européens et les mesures d’accompagnement qui s’y rapportent. Sous réserve d’une mise en œuvre appropriée, ces systèmes amélioreront considérablement la transparence et la disponibilité des données de marché, harmoniseront le cadre réglementaire des lieux d’exécution et renforceront les marchés européens des capitaux. Cette transparence consolidée diminuera sensiblement les conséquences de la fragmentation toujours très forte qui y prévaut.

1.4. Le CESE attache une grande importance à la création d’un accès libre et non discriminatoire aux données du marché pour tous, en particulier, bien entendu, pour les petites et moyennes entreprises et, plus généralement, pour les investisseurs de détail. Il invite la Commission européenne à atténuer les asymétries d’information existantes.

1.5. Le CESE recommande à la Commission, dans le cadre de la mise en place de l’union des marchés des capitaux, d’entreprendre de nouvelles activités afin de développer la culture de l’actionnariat, qui reste très variable en Europe. Outre les règles de protection préventive des consommateurs, qui ont pour but de susciter leur confiance, il s’agit avant tout de prendre des mesures visant à améliorer leur éducation en la matière. Le CESE demande en outre à la Commission européenne d’accorder en parallèle une attention particulière aux aspects liés à la santé et à la sécurité au travail, ainsi qu’aux conditions de travail, dans toutes les mesures ressortissant à la création de l’union des marchés des capitaux. Il convient notamment de veiller à ce que les effectifs des autorités européennes et nationales de surveillance tiennent compte de l’augmentation des tâches qui leur incombent.

1.6. En ce qui concerne la question controversée d’interdire la réception de paiements pour la transmission des ordres de clients à des fins d’exécution ( payment for order flow — PFOF), le CESE recommande de donner davantage de poids au principe suivant: les intermédiaires financiers peuvent choisir la plateforme de négociation ou la contrepartie chargée d’exécuter les transactions de leurs clients uniquement dans l’optique d’obtenir pour ces derniers la meilleure exécution possible. Le CESE souscrit à l’avis de la Commission européenne selon lequel la rémunération matérielle ou immatérielle d’un intermédiaire financier par une plateforme de négociation ou une contrepartie pour la transmission des ordres d’exécution va fondamentalement à l’encontre de ce principe.

2. Contexte du présent avis

2.1. Le 25 novembre 2021, la Commission européenne a présenté un train de mesures visant à renforcer l’union des marchés des capitaux, qui se compose d’une communication et de quatre instruments juridiques ( 2 ) . Dans le contexte dudit train de mesures, le présent avis a pour objet la révision du règlement concernant les marchés d’instruments financiers (MiFIR) ( 3 ) , lequel contient, en substance, les règles relatives à l’infrastructure des marchés financiers et constitue, avec la directive européenne concernant les marchés d’instruments financiers ( 4 ) (MiFID II), le cadre réglementaire applicable à la fourniture de services d’investissement.

3. Observations générales

3.1. Mise en contexte de la proposition

3.1.1. Les propositions regroupées dans le train de mesures sur les marchés des capitaux poursuivent l’objectif commun d’accroître la transparence sur les marchés européens des capitaux, toujours caractérisés par une fragmentation. Le Comité économique et social européen salue cet objectif, car en l’absence d’une transparence suffisante et de données fiables disponibles rapidement, la mise en place d’une union des marchés des capitaux ne saurait aboutir. Les modifications qu’il est proposé d’apporter au règlement MiFIR revêtent à cet égard une grande importance. Elles concernent en premier lieu les infrastructures de marché, les règles de protection des investisseurs ayant déjà fait l’objet, dans le contexte de la pandémie de COVID-19, de la «solution rapide» ( 5 ) adoptée au début de l’année 2021 concernant la directive MiFID.

3.1.2. En outre, il est nécessaire de parvenir à la transparence la plus élevée qui soit sur les marchés de titres afin d’améliorer l’accès aux marchés des capitaux, en particulier pour les petites et moyennes entreprises et, plus généralement, pour les investisseurs de détail. Si toutes les plateformes d’exécution sont déjà tenues, à l’heure actuelle, de publier des informations concernant, par exemple, le volume, l’heure et le montant des transactions, il n’y a guère que les grandes entreprises d’investissement qui soient en mesure, et ce uniquement au prix d’un effort financier considérable, de répertorier ces données de manière consolidée et, ainsi, de donner une véritable vue d’ensemble du marché. Par conséquent, nul ne peut être certain aujourd’hui de bénéficier réellement du meilleur prix. La facilité d’accès à des données de marché fiables est pourtant déterminante, en particulier s’agissant des informations en matière de durabilité, lesquelles sont absolument indispensables à la création de marchés financiers durables dans le cadre de la mise en œuvre du pacte vert pour l’Europe, et dont le rôle prend de plus en plus d’importance. Sur le fond, il existe à cet égard un lien étroit avec le point d’accès unique européen et la mise à disposition simplifiée d’informations relatives à la durabilité (objectifs de développement durable).

3.1.3. Un accès facile, rapide et fiable aux données du marché favorisera par ailleurs la concurrence entre les plateformes de négociation grâce à la transparence ainsi obtenue, étant donné que, dans des conditions de transparence, les transactions sur titres sont effectuées là où on peut bénéficier du meilleur prix possible et où la liquidité est élevée. Dans les systèmes consolidés de publication européens, la transparence représente aussi un aspect fondamental aux yeux des investisseurs privés et institutionnels en ce qui concerne les crypto-actifs.

3.1.4. Les systèmes consolidés de publication européens — un pour chaque catégorie d’actifs (actions, fonds cotés, obligations et instruments financiers dérivés) — constituent un outil essentiel pour réduire les asymétries d’information existantes. Ils peuvent également contribuer à affaiblir la dominance des transactions à haute fréquence. Le CESE est favorable à la concurrence dans les infrastructures de marché. Il importe à ses yeux que cette concurrence soit équitable et se pratique sur un même niveau réglementaire. Tout arbitrage réglementaire entre les plateformes de négociation doit être exclu. Bien que le règlement sur l’infrastructure du marché européen (EMIR) soit directement applicable dans les États membres, il est primordial que la Commission européenne suive de près les actes de droit national qui l’accompagnent et leur mise en œuvre concrète, ainsi que les pratiques nationales en matière de surveillance, afin de garantir des conditions de concurrence équitables, qu’elle invite les États membres à procéder à des ajustements en cas de besoin et, le cas échéant, qu’elle sanctionne les infractions.

3.1.5. La mise en place de systèmes consolidés de publication, c’est-à-dire des bases de données centralisées qui permettent à tous les investisseurs (petits et grands gestionnaires d’actifs, fonds de pension, investisseurs de détail) et à tous les intermédiaires financiers, grands ou petits, d’accéder facilement et sans discrimination aux données de marché consolidées, atténuera les avantages dont disposent les grands fournisseurs en matière d’information, facilitera considérablement l’accès aux marchés financiers et, partant, améliorera de manière prospective leur efficacité.

3.1.6. Les systèmes consolidés de publication européens peuvent également contribuer, grâce à l’amélioration de la transparence, à corriger de façon tendancielle une volatilité excessive, qui se caractérise par exemple par des flambées ou des effondrements des prix.

3.1.7. Le CESE est d’avis que la transparence induite par les systèmes consolidés de publication et la facilitation de l’accès aux données du marché, y compris pour les investisseurs de détail, ne peuvent se substituer à la nécessité de continuer à assurer une protection adéquate des investisseurs. L’accès simplifié des investisseurs de détail aux données rappelle combien il est primordial d’intensifier les efforts pour que les consommateurs bénéficient d’une éducation financière suffisante et qu’ils puissent ainsi appréhender de manière responsable les possibilités et les risques que présentent les marchés des capitaux.

3.1.8. La création des systèmes consolidés de publication représente également une avancée majeure sur le plan de l’éthique des données, un aspect qui revêt une importance croissante dans le monde numérisé, où les données constituent une marchandise et un facteur clé de participation à la vie économique et sociale. Le CESE plaide en faveur d’un accès non discriminatoire aux données du marché. Il se réjouit que la mise en place des systèmes consolidés de publication permette notamment aux petites entreprises et aux consommateurs d’avoir accès à des données qui leur sont essentielles et qui, autrement, ne leur seraient pas accessibles en raison d’un manque de ressources financières. Cette initiative répond donc à la nécessité d’un accès éthique à l’information sur les marchés financiers.

3.1.9. Le CESE se félicite que la Commission européenne ait formulé ses propositions en s’appuyant sur des discussions intenses au sujet de leurs répercussions sur le marché, aussi bien sur les plateformes de négociation européennes que sur la concurrence internationale. Il constate en outre avec satisfaction que celle-ci prévoit une évaluation ultérieure des nouvelles règles.

3.2. Système consolidé de publication européen, articles 22 et 27 de la proposition relative au MiFIR

3.2.1. International Securities Identification Number — ISIN) aux instruments financiers dérivés pour toute leur durée de validité (et non sur une base journalière), utilisation des technologies les plus récentes, résilience opérationnelle et simplicité d’accès à moindre coût. Le CESE réitère son soutien ( 6 ) à la proposition de la Commission européenne concernant la mise en place de systèmes consolidés de publication européens. Moyennant une mise en œuvre appropriée sur le plan technique, cette proposition permettra à l’ensemble des acteurs du marché d’avoir accès, quasiment en temps réel, aux données de toutes les plateformes de négociation de l’Union en ce qui concerne les négociations sur les actions, les fonds cotés, les obligations et les instruments financiers dérivés. Les systèmes consolidés de publication européens devraient ainsi contribuer grandement à mettre fin à la fragmentation des marchés. Toutefois, leur succès dépendra très largement de la réussite de leur mise en œuvre dans la pratique: obligation de transmission des données, normes en matière de données, accès aux données, qualité, sécurité et protection (le cas échéant) des données, élimination des problèmes de transparence grâce à l’attribution d’un numéro international d’identification des titres (— ISIN) aux instruments financiers dérivés pour toute leur durée de validité (et non sur une base journalière), utilisation des technologies les plus récentes, résilience opérationnelle et simplicité d’accès à moindre coût.

3.2.2. Pour que cette initiative rencontre un franc succès, il est primordial que tous les fournisseurs de données, sans discrimination aucune, soient soumis aux mêmes exigences rigoureuses en matière de qualité, qu’il s’agisse de bourses de valeurs, de banques, de fournisseurs de données conventionnels ou d’entreprises de technologie financière. La qualité des données et une structure de gouvernance appropriée constituent par ailleurs d’autres conditions de réussite déterminantes. Le CESE juge indispensable que la qualité des données et la gouvernance du système consolidé de publication, en particulier, fassent l’objet d’un contrôle permanent et, si nécessaire, d’ajustements a posteriori.

3.2.3. Le CESE adhère à la proposition, qui a été soigneusement soupesée, de conférer à l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF) un rôle prépondérant dans le suivi en continu des systèmes consolidés de publication européens. Il espère ainsi que l’AEMF, tout comme les autorités nationales de surveillance des valeurs mobilières, seront par ailleurs dotées des ressources financières, matérielles et humaines nécessaires à cette fin.

3.2.4. La procédure de sélection visant à désigner un fournisseur de système consolidé de publication pour chaque catégorie d’actifs est cruciale. Le CESE attache une grande importance au déroulement sans accroc et à la transparence des procédures de sélection, et ce d’autant plus que les premiers fournisseurs de système consolidé de publication bénéficieront d’un avantage concurrentiel de taille lors du lancement, au bout de cinq ans, d’un nouvel appel d’offres. Il est donc souhaitable que les appels d’offres s’inscrivent dans un vaste environnement concurrentiel. Le Comité se félicite que les critères de sélection soient définis en détail et que les exigences organisationnelles applicables aux fournisseurs de système consolidé de publication soient elles aussi déterminées. Le CESE souscrit à l’approche judicieuse consistant à obliger lesdits fournisseurs à publier, à la fin de chaque trimestre, sur leur site web accessible gratuitement, les statistiques de performance et les comptes rendus d’incidents relatifs à la qualité des données.

3.2.5. Outre une avancée majeure, les systèmes consolidés de publication européens constitueront également un outil essentiel pour que les prestataires de services d’investissement puissent satisfaire plus simplement, en se fondant sur une base plus large et de manière plus étayée, à leur obligation d’exécuter au mieux les ordres des clients (article 27, paragraphe 2, de la directive MiFID II). L’obtention du meilleur prix sera le critère principal, en particulier pour les investisseurs de détail. Le CESE fait toutefois observer, à titre de précaution, que les systèmes consolidés de publication européens ne sauraient se substituer au principe d’«exécution au mieux».

3.2.6. Les systèmes consolidés de publication européens ne peuvent être pleinement efficaces que si les différentes plateformes d’exécution établies sur le marché bénéficient de conditions de concurrence équitables. Le CESE appuie dès lors les propositions de la Commission européenne visant à garantir une transparence totale des plateformes de négociation, notamment l’interdiction des plateformes d’échange opaques («dark pools»), sur lesquelles les commerçants ne sont soumis à aucune exigence en matière de transparence.

3.3. Obligation de négociation pour les instruments financiers dérivés, article 28 de la proposition relative au MiFIR

3.3.1. Le CESE se félicite que la proposition de la Commission européenne corrige une erreur systématique commise lors de la publication de la révision du règlement EMIR au titre du programme REFIT. Les petites contreparties financières seront désormais exemptées de l’obligation de négociation, comme tel était déjà le cas jusqu’à présent de l’obligation de compensation.

3.4. Plateforme de négociation pour les actions, article 23 de la proposition relative au MiFIR

3.4.1. La proposition restreint l’obligation de négociation aux actions assorties d’un numéro international d’identification des titres (ISIN) de l’Union européenne. De plus, même celles-ci sont exemptées de ladite obligation si elles sont négociées dans un pays tiers, dans la monnaie locale. La proposition est porteuse d’avantages pour les investisseurs, puisqu’il devrait aussi être possible, pour les titres dont la plateforme de négociation est située en dehors de l’Union européenne, d’obtenir les meilleurs prix qui y sont pratiqués. Cela vaut en particulier pour les titres assortis d’un code ISIN de l’UE, mais qui sont principalement négociés à la Bourse de Londres en livres sterling. Le CESE approuve dès lors expressément la proposition.

3.5. Paiement pour les flux d’ordres, article 39 bis de la proposition relative au MiFIR

3.5.1. payment for order flow — PFOF), soit lorsque des partenaires commerciaux offrent un paiement à des intermédiaires financiers pour qu’ils acheminent vers eux les transactions de leurs clients. Le paiement pour les flux d’ordres constitue avant tout un modèle de financement pour les courtiers en ligne, qui représentent souvent une alternative abordable à la négociation boursière traditionnelle, en particulier pour les investisseurs de détail. Les courtiers dits «zéro commission», tout particulièrement, ont pour pratique de ne facturer aux clients qu’une faible commission pour les ordres et de tirer leurs revenus de «ristournes» sur la plateforme de négociation. Bien souvent, les ordres sont tous redirigés vers un seul et même partenaire commercial. Ces «ristournes» ne sont pas portées à la connaissance des clients. Le CESE partage l’avis de l’AEMF La proposition interdit le modèle de rémunération consistant à payer les flux d’ordres (— PFOF), soit lorsque des partenaires commerciaux offrent un paiement à des intermédiaires financiers pour qu’ils acheminent vers eux les transactions de leurs clients. Le paiement pour les flux d’ordres constitue avant tout un modèle de financement pour les courtiers en ligne, qui représentent souvent une alternative abordable à la négociation boursière traditionnelle, en particulier pour les investisseurs de détail. Les courtiers dits «zéro commission», tout particulièrement, ont pour pratique de ne facturer aux clients qu’une faible commission pour les ordres et de tirer leurs revenus de «ristournes» sur la plateforme de négociation. Bien souvent, les ordres sont tous redirigés vers un seul et même partenaire commercial. Ces «ristournes» ne sont pas portées à la connaissance des clients. Le CESE partage l’avis de l’AEMF ( 7 ) selon lequel cette pratique n’est pas compatible avec l’obligation d’exécution au mieux et la transparence requise en matière de prix. Néanmoins, ces courtiers en ligne représentent, en particulier pour les investisseurs de détail, un moyen d’accéder facilement et à moindre coût aux services d’investissement. Le Comité estime qu’il est impératif de garantir la même transparence des coûts ainsi que des conditions de concurrence équitables entre les sociétés de technologie financière et les fournisseurs conventionnels. Il recommande d’accorder une attention particulière à ce point aux prochaines étapes de la procédure législative.

3.5.2. Selon le CESE, il conviendra alors également d’examiner s’il ne faudrait pas, nonobstant les préoccupations juridiques relatives à l’exécution au mieux, considérer le paiement pour les flux d’ordres comme non souhaitable, ne serait-ce que pour des raisons de structure du marché, étant donné qu’il soustrait des volumes de négociation trop importants des bourses, compromettant ainsi leur fonctionnement général. Une diminution de la liquidité du marché irait en effet totalement à l’encontre des objectifs poursuivis par l’union des marchés des capitaux. Une telle pratique compromettrait avant tout gravement la transparence requise du marché, en particulier s’agissant de la pré-négociation, et porterait préjudice aux clients.

3.6. Exécution au mieux

3.6.1. La Commission européenne propose de supprimer l’obligation imposée aux plateformes d’exécution de publier des informations sur la qualité de l’exécution des ordres, telle qu’elle est prévue à l’article 27, paragraphe 1, de la directive MiFID II. Cette proposition de la Commission européenne est pertinente sachant que, sans conteste, les investisseurs n’ont pas utilisé ces rapports dans la pratique comme une source d’information utile et qu’à l’avenir, des informations post-négociation sur les transactions seront par ailleurs disponibles via les systèmes consolidés de publication européens. Le CESE est à même de comprendre et de soutenir cette approche.

3.6.2. Dans ce cas, il n’est toutefois pas logique que l’AEMF procède actuellement à des consultations quant à une adaptation des normes techniques de réglementation RTS 27 et RTS 28, lesquelles concrétisent la disposition que la Commission européenne, dans sa proposition, suggère justement de supprimer (article 27, paragraphe 2, de la directive MiFID II). Non seulement cette démarche n’a pas de sens, mais elle fait en outre peser sur les personnes concernées une charge administrative qui s’avère en fin de compte complètement inutile. Dans l’optique de pratiques réglementaires saines et durables, le CESE juge primordial d’éviter de telles procédures.

Bruxelles, le 23 mars 2022. La présidente du Comité économique et social européen Christa SCHWENG

(1) COM(2020) 590 final.

(2) Communication de la Commission au Parlement européen, au Conseil, au Comité économique et social européen et au Comité des régions — Union des marchés des capitaux: des résultats, un an après le plan d’action; Proposition établissant un point d’accès unique européen (PAUE); Révision du règlement relatif aux fonds européens d’investissement à long terme (ELTIF); Révision de la directive sur les gestionnaires de fonds d’investissement alternatifs (GFIA); et Révision du règlement concernant les marchés d’instruments financiers (MiFIR).

(3) Règlement (UE) no 600/2014 du Parlement européen et du Conseil du 15 mai 2014 concernant les marchés d’instruments financiers et modifiant le règlement (UE) no 648/2012 (JO L 173 du 12.6.2014, p. 84).

(4) Directive 2014/65/UE du Parlement européen et du Conseil du 15 mai 2014 concernant les marchés d’instruments financiers et modifiant la directive 2002/92/CE et la directive 2011/61/UE (JO L 173 du 12.6.2014, p. 349).

(5) Directive (UE) 2021/338 du Parlement européen et du Conseil du 16 février 2021 modifiant la directive 2014/65/UE en ce qui concerne les obligations d’information, la gouvernance des produits et les limites de position, et les directives 2013/36/UE et (UE) 2019/878 en ce qui concerne leur application aux entreprises d’investissement, afin de soutenir la reprise à la suite de la crise liée à la COVID-19 (JO L 68 du 26.2.2021, p. 14).

(6) JO C 155 du 30.4.2021, p. 20.

(7) Déclaration publique de l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF), document ESMA35-43-2749 daté du 13.7.2021: ESMA warns firms and investors about risks arising from payment for order flow (L’AEMF met en garde les entreprises et les investisseurs contre les risques liés aux paiements pour les flux d’ordres) [disponible en anglais uniquement].