[pic] | COMMISSION DES COMMUNAUTÉS EUROPÉENNES |

Bruxelles, le 15.11.2006

SEC(2006) 1452

DOCUMENT DE TRAVAIL DES SERVICES DE LA COMMISSION Document accompagnant le LIVRE BLANC

LIVRE BLANC SUR L'AMÉLIORATION DU CADRE RÉGISSANT LE MARCHÉ UNIQUE DES FONDS D'INVESTISSEMENT RÉSUMÉ DU RAPPORT D'ANALYSE D'IMPACT {COM(2006) 686 final}{SEC(2006) 1451}

Le processus

La publication par la Commission de son livre vert sur les fonds d'investissement a donné le coup d'envoi à un vaste processus de consultation sur les améliorations susceptibles d'être apportées au cadre OPCVM. De nombreuses contributions des diverses parties prenantes ont été reçues. Parallèlement à ces contributions, un certain nombre de travaux sectoriels ont aussi fourni de précieux résultats aux fins de l'analyse d'impact (AI). Deux groupes d'experts du secteur ont travaillé respectivement sur les moyens de renforcer l'efficacité du marché européen des fonds de détail et sur les modalités de suppression des obstacles au développement paneuropéen des investissements alternatifs. Deux études commandées à des contractants extérieurs ont analysé les évolutions en cours au sein du secteur européen des fonds et estimé les économies qui résulteraient de l'intégration complète du marché des fonds. Des ateliers ont été spécialement organisés pour offrir aux investisseurs, aux régulateurs et aux opérateurs du secteur l'opportunité de débattre ensemble des modalités qui permettraient d'améliorer le prospectus simplifié. Enfin, un comité de pilotage interservices de l'AI a supervisé l'élaboration du présent rapport.

L'analyse contenue dans le rapport AI est un élément important pris en compte par la Commission pour définir la stratégie qu'elle entend suivre ces prochaines années dans le secteur des fonds. Cette stratégie a été exposée dans son livre blanc sur les fonds d'investissement. La pièce centrale de ce livre blanc est une proposition de modifications législatives qu'il est prévu de présenter à l'automne 2007. Une étude approfondie des incidences concrètes des initiatives législatives envisagées viendra compléter l'analyse du présent rapport. Elle sera publiée en même temps que la proposition législative.

Contexte

Depuis l'adoption de la directive OPCVM, il y a une vingtaine d'années, le marché européen des fonds s'est fortement développé et approfondi et le nombre des fonds continue à croître. À la fin de 2005, il existait plus de 29.000 OPCVM. Le volume des actifs gérés a lui aussi connu une croissance rapide, pour atteindre la barre des 5000 milliards d'euros. En 2005, le volume total des actifs gérés par des fonds d'investissement dans l'UE a représenté 59% du PIB de la Communauté. Les OPCVM constituent environ 75% du nombre total des fonds d'investissement dans l'UE.

[pic]Le nombre des OPCVM commercialisés sur une base transfrontière a été multiplié par deux depuis 1998. Aujourd'hui, près de 5000 fonds (soit 17% du total) sont transfrontières. Cette tendance devrait se maintenir: ces dernières années, les ventes nettes des fonds transfrontières ont systématiquement dépassé celles des fonds domestiques.

Le modèle OPCVM est considéré comme une référence, un label, à l'intérieur comme à l'extérieur de l'UE. Les fonds de type OPCVM ont acquis une importante part de marché dans des pays tiers. Cette acceptation internationale des OPCVM s'explique par les nombreuses sauvegardes intégrées à la directive elle-même et par l'absence de scandales significatifs.

Malgré ce bilan positif, l'environnement actuel, en évolution permanente, met à l'épreuve la solidité du cadre OPCVM. Le secteur des fonds se trouve confronté à plusieurs défis majeurs.

- L'innovation financière . L'innovation va inévitablement bousculer les règles de type prescriptif encadrant la politique de placement. Si le cadre OPCVM ne suit pas les évolutions du marché, les gestionnaires d'actifs structureront leurs propositions de placement en recourant à des formules réglementaires offrant plus de souplesse que celui-ci.

- La croissance des fonds non harmonisés . Ces dernières années, la croissance des produits non harmonisés a été particulièrement forte. Sur les marchés de plusieurs États membres, certains de ces produits sont accessibles à la clientèle de détail au niveau national. Certains fournisseurs de produits commercialisés sur plusieurs de ces segments éprouvent une frustration croissante face à l'impossibilité de les proposer à une base d'investisseurs paneuropéenne.

- La concurrence mondiale. L'agrément des OPCVM est généralement perçu comme une garantie en termes de structuration saine du produit et de réglementation efficace, et c'est la raison pour laquelle il a gagné la confiance des régulateurs de nombre de pays tiers. Toutefois, la concurrence des fonds en provenance de certains pays tiers commence à se faire sentir: pour pouvoir continuer à attirer une clientèle mondiale, il sera nécessaire de supprimer tous les coûts inutiles et de mieux soutenir l'innovation.

- Un besoin croissant de produits de retraite privés . Les sociétés européennes vieillissent. Il est important de disposer de dispositifs privés efficaces pour compléter les retraites des régimes publics et professionnels. À cet égard, les fonds d'investissement constituent un support bien établi permettant d'accumuler du capital tout au long de la vie active.

Problèmes identifiés

Le cadre OPCVM est soumis à des tensions de plus en plus fortes. La consultation du livre vert a révélé qu'il n'y avait guère de désaccords concernant les sources des problèmes sur le marché européen des fonds. Du côté de l'offre, les principaux problèmes sont les suivants:

- La prolifération de fonds de taille sous-optimale. 54 % des fonds européens gèrent moins de 50 millions d'euros d'actifs, Une situation qui empêche de réaliser des économies d'échelle et accroît les coûts. Pour un fonds européen typique, le total des frais sur encours (TFE) est actuellement le double par rapport à un fonds américain. Le rythme de cette prolifération des fonds ne se ralentit pas en Europe : en 2005, 887 nouveaux fonds y ont été créés, alors qu'une diminution nette de 65 fonds a été observée sur le marché américain.

- Le manque de souplesse dans l'organisation de la chaîne de valeur. La directive OPCVM limite les possibilités de choix du fonds ou de son gestionnaire concernant la localisation des fonctions essentielles du fonds puisqu'elle exige que le dépositaire soit établi dans le même pays que le fonds. La capacité de la société de gestion d'offrir ses services au-delà des frontières est elle aussi restreinte en pratique. Outre que ces restrictions handicapent le secteur en termes d'économies d'échelle et de spécialisation, elles lui imposent une duplication des ressources qui élève les coûts. C'est ainsi que des économies de l'ordre de 381 à 762 millions d'euros pourraient être réalisées annuellement si chaque groupe gestionnaire européen avait la possibilité de conduire toutes ses activités par le truchement d'une seule société de gestion.

- Les délais requis pour commercialiser les produits. Les procédures d'agrément de l'OPCVM (par l'État membre d'origine) et de notification (à l'État membre d'accueil) peuvent être longues et complexes. Si les coûts directs sont limités, les incertitudes concernant la durée de la procédure peuvent en revanche avoir un impact négatif sur les opportunités d'affaires. Ces incertitudes et ces délais handicapent sérieusement le secteur des fonds par rapport à d'autres produits d'investissement concurrents (par exemple, certificats, contrats d'assurance en unités de compte…).

- Des limitations strictes en matière de placement. La définition du produit imposée par la directive est perçue comme réduisant les opportunités d'investissement et d'affaires, pour les investisseurs comme pour les fonds. Le problème est aggravé par le fait que les OPCVM sont en concurrence avec d'autres produits aux caractéristiques similaires mais soumis à d'autres formes d'obligations d'information et de régulation des intermédiaires. Il existe donc un risque de voir les propositions d'investissement restructurées selon des formules jugées plus commodes du point de vue de la réglementation, mais qui offriraient un niveau de protection moindre aux investisseurs.

- Un traitement non standardisé des ordres des fonds. Le traitement d'un ordre de souscription ou de rachat suppose une série d'interactions entre divers acteurs et de multiples étapes (parfois manuelles). Ce manque d'automatisation et de standardisation augmente les coûts et les délais et peut aggraver le risque opérationnel.

Du côté de la demande, les problèmes ont pour origine :

- Un prospectus simplifié inefficace. Il est trop long et trop complexe et son intérêt pour les investisseurs est donc limité. Il a également entraîné une hausse considérable des frais généraux pour le secteur.

- Le niveau élevé des coûts au niveau de la distribution. Le manque de concurrence et d'ouverture se traduit par des coûts de distribution assez importants, ceux-ci pouvant représenter jusqu'à 75% des coûts totaux dans certains États membres. Les réseaux de distribution deviennent progressivement plus complexes et le nombre des intermédiaires s'accroît. Ces évolutions pourraient se traduire par une baisse de la transparence et par une augmentation des coûts.

Solutions disponibles

En vue de remédier au mieux à ces problèmes, les services de la Commission ont analysé un certain nombre d'options qui pourraient être mises en œuvre. Leurs résultats ont été comparés avec une "option zéro", de statu quo.

1. Exploiter les économies d'échelle

Il a été estimé que le secteur européen des fonds pourrait économiser de l'ordre de 2 à 6 milliards d'euros annuels s'il était en mesure de réaliser tout le potentiel d'économies d'échelle dont il n'a pas encore tiré profit. Pour atteindre cet objectif, deux voies ont été explorées : les fusions (transfrontières) de fonds et le regroupement (ou "pooling") d'actifs.

Dans le cas des fusions, un cadre réglementaire UE qui leur serait favorable produirait des gains d'efficience statique et des effets à long terme non négligeables, par exemple une concurrence accrue entre opérateurs du secteur et un renforcement de la compétitivité globale de celui-ci. Pour être efficace, un tel cadre devrait traiter efficacement deux types de problèmes tenant, d'une part, au mécanisme de fusion lui-même et, d'autre part, aux incidences fiscales négatives susceptibles de résulter d'une fusion. En ce qui concerne la méthode, les options non législatives risquent d'être inefficaces. Seule une modification de la directive semble de nature à permettre à la fois la réalisation d'économies et le maintien de la protection des investisseurs. Quant aux incidences fiscales, l'adoption d'une directive dans le domaine fiscal étant des plus aléatoires, il apparaît que le moyen le plus efficace de limiter les incidences négatives est de recourir à des options non législatives, en particulier la publication d'une communication basée sur la jurisprudence récente en la matière.

L'analyse du regroupement d'actifs distingue deux sortes de techniques : le regroupement dans une entité et le regroupement virtuel. Là encore, il ressort de l'examen des coûts d'opportunité que des raisons impératives militent en faveur d'une action sur ce plan. Dans le cas du regroupement dans une entité, la modification de la directive est inévitable. L'obligation de diversification des OPCVM est incompatible avec cette technique de regroupement. En ce qui concerne le regroupement virtuel, des travaux plus approfondis seront nécessaires au cours de la phase préparatoire afin de concevoir des mécanismes qui facilitent ce regroupement tout en répondant de manière satisfaisante aux préoccupations prudentielles. La Commission entend présenter des propositions législatives qui fourniront un cadre harmonisé et juridiquement sûr pour les opérations de regroupement d'actifs virtuel et leur surveillance.

2. Améliorer la souplesse organisationnelle

Deux voies ont été explorées : le passeport de la société de gestion et le passeport du dépositaire. Le premier de ces passeports, qui avait déjà été introduit par les modifications de 2001 de la directive, s'est révélé inefficace. La rédaction ambiguë de certaines des dispositions le concernant en est en grande partie responsable. La façon dont peut être gérée la coupure entre régulateurs chargés respectivement de la surveillance du fonds et de celle de la société de gestion suscite également des interrogations. Des lignes directrices du CERVM visant à rationnaliser le fonctionnement des mécanismes de coopération déjà prévus par la directive pourraient apaiser ces craintes, mais leur caractère non contraignant ne permet pas de garantir leur efficacité. La levée des ambiguïtés du texte actuel exigera aussi une modification de la directive.

Le caractère opportun de l'introduction d'un passeport de dépositaire a été amplement discuté. L'opinion qui a prévalu est qu'un tel passeport n'aurait pas de sens s'il n'y a pas eu au préalable une harmonisation au niveau du rôle et des responsabilités du dépositaire. Toutefois, la modification de la directive que cela exigerait supposerait de tels bouleversements au niveau de la législation et des pratiques commerciales que l'ampleur des gains anticipés ne semble pas la justifier. D'autres solutions visant à renforcer la flexibilité du marché des activités de dépositaire paraissent plus efficaces en termes de coûts. Le rapport en analyse deux : 1) autoriser les succursales de banques agréées dans un autre État membre à y agir comme dépositaires, et 2) autoriser les dépositaires à déléguer le service de garde/conservation des actifs à un conservateur d'un autre État membre. Ces solutions supposeraient que certains États membres modifient leur législation. À l'avenir, les services de la Commission se proposent de continuer à suivre attentivement l'évolution du marché des dépositaires afin d'apprécier la nécessité d'introduire une plus grande flexibilité et/ou harmonisation.

3. Réduire les délais de mise sur le marché.

Des suggestions visant à raccourcir les délais de commercialisation des OPCVM ont été formulées à deux niveaux. D'abord au niveau de l'agrément par l'autorité de l'État membre d'origine, ensuite à celui de sa notification à l'autorité de l'État membre d'accueil.

En ce qui concerne la procédure d'agrément, il ressort de l'analyse que l'absence, dans la directive, d'une durée maximale déterminée a eu pour conséquence une grande variété des délais selon les États membres. Un raccourcissement des délais d'agrément est toutefois déjà perceptible du fait de la compétition entre autorités nationales. Il apparaît donc que pour des raisons de "subsidiarité", une intervention du législateur communautaire à ce niveau ne serait ni efficace en termes de coûts, ni justifiée.

En ce qui concerne la procédure de notification, l'AI confirme que l'agrément officiel est perçu comme garantissant que le produit commercialisé auprès d'investisseurs de détail a bien été contrôlé et est jugé acceptable. Des efforts non législatifs pour accélérer les notifications ont été consentis mais, malheureusement, ces améliorations ne peuvent pas résoudre tous les problèmes identifiés, notamment la longueur des délais et les incertitudes résultant de la directive. La modification des dispositions concernées de la directive semble donc être la seule méthode efficace de parvenir à la simplification et aux gains d'efficience souhaités.

4. Exploiter de nouvelles possibilités d'investissement.

Une modification de la directive est indispensable si l'on veut offrir aux gestionnaires de fonds un éventail plus large de possibilités d'investissement. Les règles de placement des OPCVM ne sont toutefois pas élastiques à l'infini, et il faut éviter qu'ils perdent de leur crédibilité en tant que produit offrant une excellente protection aux investisseurs. Il n'y a pas non plus de raisons impératives qui justifieraient une modification immédiate de la directive. Une analyse plus approfondie sera nécessaire afin d'évaluer exhaustivement la façon dont les gestionnaires de fonds, de type OPCVM et non harmonisés (et dans ce cas, surtout ceux qui sont accessibles à une clientèle de détail dans certains États membres), usent de leurs pouvoirs en matière d'investissement, de manière à pouvoir identifier les risques susceptibles d'en résulter. Cela pourrait constituer une base précieuse pour décider s'il y a lieu, à moyen terme, d'entreprendre un réexamen de l'architecture réglementaire.

5. Promouvoir la standardisation du traitement des ordres de fonds.

Le secteur a déjà pris plusieurs initiatives dans ce domaine, et l'AI a examiné s'il convenait de les compléter ou de les soutenir par des mesures publiques. Toutefois, les déficiences observées ne sont pas de nature législative ou réglementaire. Les modalités d'une intervention du secteur public à ce niveau ne sont donc pas évidentes.

6. Rationnaliser le prospectus simplifié.

Les analyses et les consultations ont révélé que les acteurs du marché et les régulateurs ne considéraient pas que la notion de prospectus simplifié pâtissait en elle-même de faiblesses rédhibitoires, mais qu'ils jugeaient plutôt que c'étaient les modalités de sa mise en œuvre qui avaient compromis son efficacité. La suppression du prospectus simplifié priverait les investisseurs d'informations précieuses. Le statu quo ou "option zéro" ne semble pas non plus être une solution acceptable du point de vue de la protection du client. Pour véritablement améliorer le prospectus simplifié, il sera nécessaire de s'attaquer à une longue liste de problèmes (relatifs à sa nature, à son champ et à sa conception). Des solutions de type "législation douce" peuvent être envisagées, mais elles ne sauraient résoudre la totalité des problèmes observés au niveau du prospectus simplifié. Leur efficacité risque d'autre part d'être limitée. Une modification de la directive semble donc indispensable: celle-ci devrait être accompagnée et préparée par une série de mesures non législatives de court terme.

7. Préserver un degré élevé de protection des investisseurs dans la distribution de fonds.

Les systèmes de distribution doivent proposer des solutions adaptées aux besoins des investisseurs particuliers. Les conflits d'intérêts et les avantages doivent être gérés de manière appropriée et divulgués. La directive concernant les marchés d'instruments financiers (directive MIF) contient les outils requis pour se conformer à ces obligations et pour garantir la qualité de l'assistance client que les intermédiaires fournissent aux investisseurs. Grâce au suivi attentif de la mise en œuvre de la directive MIF et de son efficacité au niveau de la distribution d'OPCVM, tout problème qui apparaîtrait devrait pouvoir être traité immédiatement.

8. Faciliter une distribution paneuropéenne des fonds non harmonisés.

Les marchés de fonds se développent rapidement et les services de la Commission devront suivre attentivement leur évolution afin de prévenir l'apparition d'entraves au marché intérieur et de risques menaçant la protection des investisseurs. Toutefois, à l'étape actuelle, il ne semble pas justifié d'étendre le passeport OPCVM à des fonds non harmonisés. Les coûts et avantages qui en résulteraient, de même que les options pour y parvenir, ne sont pas encore connus. Un régime commun des placements privés autoriserait en revanche les gestionnaires de fonds non harmonisés à traiter directement avec les investisseurs qualifiés et les contreparties éligibles de toute l'UE, de sorte qu'ils pourraient développer leurs activités sans susciter de craintes au niveau de la protection des investisseurs.

Options retenues

L'AI confirme que toute une série de mesures sont indispensables pour remédier aux problèmes identifiés. Nombre d'entre eux exigeront une modification de la directive OPCVM.

Mesure | Action requise |

Création d'un cadre UE régissant les fusions de fonds | Modification de la directive |

Communication interprétative sur le traitement fiscal des fusions transfrontières de fonds | Mesures non-législatives |

Création d'un cadre UE régissant le regroupement d'actifs dans une entité et virtuel | Modification de la directive |

Activation du passeport de la société de gestion | Modification de la directive |

Plus grande souplesse dans l'organisation paneuropéenne des services de dépositaire | Modification de la législation au niveau national |

Lancement de l'étude sur l'usage que font les fonds OPCVM et fonds non harmonisés de leurs pouvoirs en matière d'investissement | Mesures non-législatives |

Simplification de la procédure de notification | Modification de la directive |

Rationalisation du prospectus simplifié | Modification de la directive + mesures non-législatives |

Suivi de la mise en œuvre de la directive MIF et de son incidence sur la distribution d'OPCVM | Mesures non-législatives |

Évaluation de l'opportunité du développement, pour les fonds non harmonisés, d'un régime du placement privé s'appliquant aux investisseurs qualifiés | Mesures non-législatives |

Analyse des incidences des options choisies

9. Sur les acteurs du secteur

Les délais, les coûts et les incertitudes associées à la gestion des OPCVM seraient substantiellement réduits. Les acteurs du secteur pourraient aussi plus facilement organiser leur activité sur une base paneuropéenne, et réaliser ce faisant des économies grâce aux effets d'échelle et de spécialisation. La mise en œuvre des options retenues aurait aussi des effets sur la dynamique du secteur: le renforcement de l'intégration du marché se traduirait par une concurrence accrue, poussant à son tour les coûts vers le bas. Au niveau mondial, les économies ainsi réalisées renforceraient la compétitivité du secteur européen des fonds.

10. Sur les investisseurs

La rationalisation de l'éventail complexe des catégories de fonds, la réduction des coûts et la consultation plus aisée des documents d'information sont autant d'éléments qui auront un impact positif immédiat sur les investisseurs et qui, à plus long terme, se traduiront par l'existence d'un choix amélioré de produits plus performants. Certaines sources de réduction des coûts profiteront directement au fonds et aux détenteurs de ses parts. Le haut degré de protection des investissements sera garanti par l'introduction de nouvelles exigences ou en renforçant et en clarifiant les dispositions existantes. Les investisseurs seront aussi mieux armés pour prendre des décisions informées et il sera beaucoup plus difficile de négliger leurs intérêts.

11. Sur les régulateurs

L'entrée en vigueur des modifications de la directive entraînera une réorganisation des fonctions et des acteurs de la chaîne de valeur du secteur. Il se peut que des autorités compétentes différentes soient responsables de fonctions étroitement liées entre elles: une coopération efficace entre de telles autorités sera donc indispensable. Il conviendra de clarifier les rôles et responsabilités de chacune de ces autorités, de façon à éviter tout problème à ce niveau. Toutefois, il est considéré que les efforts qui seront demandés en la matière aux autorités régulatrices seront largement compensés par les effets positifs dont profiteront sur le long terme les autres parties prenantes du fait des modifications introduites dans le cadre législatif.