COMMUNICATION DE LA COMMISSION

Communication de la Commission relative au calcul du coût du capital pour l’infrastructure historique dans le cadre de l’examen par la Commission des notifications nationales dans le secteur des communications électroniques dans l’Union européenne

(Texte présentant de l’intérêt pour l’EEE)

(2019/C 375/01)

1. Introduction

1. La présente communication décrit la méthodologie appliquée par la Commission pour estimer le coût moyen pondéré du capital (CMPC) ( 1 ) comme valeur de référence dans le cadre de l’examen des projets de mesures communiqués par les autorités de régulation nationales (ARN ou régulateurs) en vertu de l’article 7 de la directive «cadre», qui fait partie du cadre réglementaire de l’UE en matière de communications électroniques (ci-après le «cadre») ( 2 ) . À partir du 21 décembre 2020, l’article 32 du nouveau code des communications électroniques européen ( 3 ) remplacera l’article 7 de la directive «cadre».

2. Le CMPC mesure le coût du capital d’une entreprise. Conformément à la théorie économique ( 4 ) , le coût du capital est le coût d’opportunité d’un investissement donné par rapport à un autre investissement présentant un niveau de risque semblable. Le coût du capital est donc le taux de rendement exigé par une entreprise pour réaliser un investissement donné. Le coût du capital peut être ventilé en coût des fonds propres et en coût de la dette, selon la source de financement.

3. Les ARN utilisent le CMPC dans le contexte de la régulation des opérateurs désignés comme étant puissants sur le marché (opérateurs PSM). Les ARN peuvent imposer des obligations en matière de contrôle des prix pour la fourniture de types particuliers d’interconnexion ou d’accès afin de pallier l’absence de concurrence effective. Lorsque les prix sont contrôlés, les ARN tiennent compte de l’investissement réalisé par l’opérateur et prévoient un retour sur investissements raisonnable. ( 5 )

4. Après examen des projets de mesures communiqués en vertu de l’article 7, la Commission a constaté des disparités importantes dans l’estimation du CMPC pour les services fournis sur les réseaux de communications électroniques. Des incohérences existent non seulement entre les États membres, mais aussi dans le temps (la même ARN utilise des méthodes différentes à des moments différents). La Commission estime que ces incohérences méthodologiques sont de nature à fausser les incitations à l’investissement dans le marché unique numérique ( 6 ) et à ralentir le développement du marché intérieur en entravant la création de conditions homogènes d’investissement dans les réseaux de communications électroniques ( 7 )

5. Le cadre vise à faire en sorte que les ARN contribuent au développement du marché intérieur en coopérant entre elles ainsi qu’avec la Commission, afin d’assurer le développement de pratiques cohérentes en matière de régulation et l’application cohérente du cadre ( 8 ) . Conformément à ces objectifs, la présente communication a pour but d’accroître la cohérence entre les calculs du CMPC dans toute l’Union.

6. La présente communication porte uniquement sur le calcul du CMPC pour l’infrastructure historique. Aux fins de la présente communication, on entend par «infrastructure historique» l’infrastructure d’un opérateur PSM ne faisant pas l’objet d’une prime de risque NGA ( 9 ) («Next Generation Access» - accès de nouvelle génération). La présente communication ne porte pas sur l’applicabilité ou le calcul des primes de risque NGA et exclut tout examen de la pertinence des obligations en matière de contrôle des prix pour les nouveaux réseaux à très haute capacité tels que définis à l’article 2, paragraphe 2, du code ( 10 )

7. Conformément aux objectifs du cadre, les ARN, l’ORECE et la Commission devraient tous contribuer au développement du marché intérieur en promouvant des approches cohérentes en matière de régulation et l’application cohérente du cadre ( 11 ) . Les ARN devraient également appliquer des principes objectifs, transparents, non discriminatoires et proportionnés en matière de régulation ( 12 )

8. Conformément aux objectifs du cadre, la présente communication est basée sur les quatre principes de régulation suivants: i) la cohérence de la méthodologie utilisée pour déterminer les paramètres dans la formule CMPC; ii) la prévisibilité de la régulation pour limiter les variations inattendues de l’approche en matière de régulation et de la valeur des paramètres au fil du temps; iii) la promotion des investissements efficaces et de l’innovation dans des infrastructures nouvelles et améliorées, compte tenu du risque encouru par les entreprises qui investissent; et iv) la transparence de la méthode utilisée pour déterminer un retour sur investissements raisonnable, en évitant toute complexité injustifiée.

9. La présente communication vise à réaliser ces objectifs et à contribuer à la mise en place d’un environnement stable en matière de régulation qui favorise des investissements efficaces dans les réseaux de communications électroniques dans l’Union dans l’intérêt des utilisateurs finals. Elle vise à lutter contre toute distorsion des investissements créée par des incohérences, au fil du temps ou d’un pays à l’autre de l’Union, dans les approches adoptées par les ARN, qui pourrait entraver le fonctionnement du marché unique numérique.

10. Par la présente communication, la Commission entend renforcer la transparence et la prévisibilité de sa politique et de son processus décisionnel en matière de régulation des communications électroniques. Sur la base de la méthodologie exposée dans la présente communication, les valeurs de chacun des paramètres du CMPC seront calculées et publiées chaque année. La Commission les utilisera comme valeurs de référence lors de son examen des projets de mesures communiqués en vertu de l’article 7 de la directive «cadre».

11. La présente communication et la publication annuelle des valeurs des paramètres du CMPC calculées conformément à sa méthodologie assureront une plus grande transparence en ce qui concerne l’évaluation par la Commission du coût du capital, lorsqu’il s’agit d’un élément des mesures communiquées à la Commission en vertu de l’article 7 de la directive «cadre».

12. La présente communication et le document de travail des services de la Commission qui l’accompagne sont sans préjudice de l’interprétation que la Commission pourrait donner à la notion de coût du capital dans d’autres secteurs économiques.

2. Estimation du coût moyen pondéré du capital (CMPC)

13. Le CMPC correspond à la moyenne pondérée du coût des deux ressources financières d’une entreprise: la dette et les fonds propres. Les pondérations reflètent la part relative de chaque ressource financière dans la valeur totale de l’entreprise:

où:

— RE est le coût des fonds propres;

— RD est le coût de la dette;

— E est la valeur des fonds propres, étant la part des fonds propres dans la valeur de l’entreprise (D+E); et

— D est la valeur de la dette, étant la part de la dette dans la valeur de l’entreprise (D+E).

2.1. Coût des fonds propres

14. . Toutes les ARN dans le secteur des communications électroniques utilisent le MEDAF pour estimer le coût des fonds propres, principalement du fait de la relative simplicité de son calcul et de son ancienneté (par rapport aux autres méthodes) Le coût des fonds propres est le rendement qu’une entreprise doit offrir à ses actionnaires pour compenser le risque qu’ils prennent en investissant dans l’entreprise, c’est-à-dire en en détenant une partie. La méthode la plus couramment utilisée pour estimer le coût des fonds propres est le modèle d’évaluation des actifs financiers (MEDAF) ( 13 ) Toutes les ARN dans le secteur des communications électroniques utilisent le MEDAF pour estimer le coût des fonds propres, principalement du fait de la relative simplicité de son calcul et de son ancienneté (par rapport aux autres méthodes) ( 14 ) . La Commission est d’avis que cette approche est appropriée pour promouvoir la prévisibilité et l’homogénéité de la méthodologie de toutes les ARN.

15. Selon le MEDAF, dans un marché concurrentiel, les investisseurs sont prêts à acheter des actions à risque si leur rendement est supérieur à celui que pourrait leur rapporter un actif sans risque (le taux sans risque ou RFR pour «risk-free rate») ( 15 ) . Ce surplus de rendement est appelé «prime de risque de marché» ou «prime de risque sur les fonds propres» (ERP pour «equity risk premium») ( 16 )

16. Selon l’hypothèse de base du MEDAF, les risques peuvent être répartis en deux catégories: — les risques spécifiques ou diversifiables (17): les risques qui peuvent être supprimés par la diversification. Les risques spécifiques pèsent généralement sur une entreprise individuelle ou un secteur particulier, comme, par exemple, une modification du prix d’un intrant utilisé par l’entreprise ou dans le secteur, — les risques systématiques ou non diversifiables (18): les risques qui pèsent sur toutes les entreprises de l’économie, comme, par exemple, l’évolution des taux d’intérêt et du niveau général des prix ou les chocs macroéconomiques de demande.

17. Dans le cadre du MEDAF, l’estimation du coût du capital ne doit pas tenir compte des risques spécifiques ou diversifiables. En effet, dans des marchés de capitaux efficients, les investisseurs sont censés pouvoir réduire ces risques en détenant un portefeuille diversifié de placements ( 19 )

18. En revanche, les risques systématiques ne peuvent pas être réduits par la diversification. C’est la raison pour laquelle, dans le cadre du MEDAF, l’estimation du coût du capital reflète uniquement la compensation des risques systématiques.

19. Selon le MEDAF, le coût des fonds propres correspond à la somme du RFR et de l’ERP, multiplié par le coefficient bêta ( 20 ) . Le coefficient bêta est inclus pour rendre compte de la sensibilité spécifique des fonds propres considérés aux fluctuations du marché.

20. À cet égard, dans le cadre du MEDAF, le coût des fonds propres est calculé comme suit: RE = RFR + β × ERP où: — RE est le coût des fonds propres; — RFR est le taux sans risque; — β est le bêta; et — ERP est la prime de risque sur les fonds propres.

2.2. Coût de la dette

21. Le coût de la dette peut être mesuré directement comme étant l’intérêt payé par l’entreprise sur sa dette, mais il est souvent exprimé comme étant la somme du RFR et d’une prime de dette:

RD = RFR + Prime de dette

où:

— RD est le coût de la dette;

— RFR est le taux sans risque; et

— la prime de dette est le surplus de rendement, en sus du RFR, que les prêteurs exigent d’une entreprise présentant un risque de crédit donné.

2.3. Estimation des paramètres du CMPC

22. Le CMPC est estimé selon la formule suivante:

23. Il existe deux ensembles d’hypothèses méthodologiques qui ont une incidence sur les valeurs du CMPC estimées par les ARN à travers l’Union. Certaines hypothèses sont communes à plusieurs paramètres (par exemple, la durée de la période de calcul de la moyenne), tandis que d’autres sont propres à un seul paramètre dans la formule du CMPC (par exemple, l’ajustement de l’estimation du bêta). Il convient par ailleurs de distinguer deux types de paramètres: ceux qui reflètent les conditions économiques générales (le RFR et l’ERP) et ceux qui reflètent les conditions spécifiques à l’entreprise concernée (ou au secteur) (prime de dette, bêta et ratio d’endettement ( 21 ) ).

24. Les sections suivantes traitent des deux ensembles d’hypothèses méthodologiques: hypothèses communes à plusieurs paramètres contre hypothèses propres à un seul paramètre, et conditions générales économiques contre conditions propres à certaines entreprises.

3. Hypothèses communes à plusieurs paramètres du CMPC

25. Les points suivants décrivent les hypothèses communes à plusieurs paramètres du CMPC.

3.1. Durée de la période de calcul de la moyenne

26. La période de calcul de la moyenne est la durée de la période de référence qui est utilisée par les régulateurs pour obtenir une valeur moyenne pour le RFR, le bêta et le coût de la dette.

27. Pour assurer la cohérence de l’estimation des paramètres du CMPC, la Commission considère qu’il convient d’utiliser la même période de calcul de la moyenne pour tous les paramètres. Un allongement de la période de calcul de la moyenne tend à favoriser une plus grande prévisibilité et une meilleure stabilité de la valeur des paramètres, mais au détriment de l’efficience statique. Une période de 5 ans, soit la plus couramment utilisée par les ARN, tend à permettre un juste équilibre entre prévisibilité et efficience ( 22 )

3.2. Méthode de calcul de la moyenne

28. Les régulateurs doivent décider de la méthode de calcul de la moyenne à utiliser pour estimer les paramètres du CMPC. En règle générale, ils utilisent i) une moyenne arithmétique, ii) une moyenne géométrique ou iii) une médiane.

29. La Commission estime que la méthode la plus appropriée pour estimer les paramètres du CMPC est la moyenne arithmétique. Premièrement, l’utilisation d’une seule méthode de calcul de la moyenne tend à être plus transparente pour les parties intéressées que la combinaison de plusieurs méthodes. Deuxièmement, l’approche de la moyenne arithmétique est la plus couramment utilisée et la plus facile à calculer ( 23 )

3.3. Fréquence de la période d’échantillonnage

30. Pour estimer le RFR, le bêta et la prime de dette, les régulateurs utilisent généralement une fréquence d’observations journalière, hebdomadaire ou mensuelle. Le choix de la fréquence des observations, ainsi que la durée de la période de calcul de la moyenne, déterminent la taille de l’échantillon et sont donc susceptibles d’influencer les valeurs des paramètres et, en fin de compte, la valeur finale du CMPC.

31. L’utilisation de la même fréquence d’observations pour estimer tous les paramètres est une garantie de cohérence. Une fréquence hebdomadaire se révèle généralement un choix efficace, car, combinée à une période de calcul de la moyenne de 5 ans, elle tend à fournir des observations suffisantes pour établir une estimation fiable et atténuer les problèmes de faible liquidité des actions (le cas échéant).

4. Paramètres rendant compte des conditions économiques générales

32. Les paramètres du CMPC qui rendent compte des conditions économiques générales sont au nombre de deux: le taux sans risque et la prime de risque de marché.

4.1. Le taux sans risque (RFR)

33. Le RFR est le taux de rendement attendu sur un investissement sans risque. Pour qu’un investissement soit exempt de risque, le risque de défaut de paiement doit être nul et il ne doit pas y avoir de risque de réinvestissement (l’investisseur peut réinvestir les paiements d’intérêts futurs au même taux de rendement que lors de l’achat de l’actif). En règle générale, les ARN estiment le RFR en se fondant sur les rendements des obligations d’État du pays concerné.

34. En effet, le rendement des obligations d’État est censé refléter de manière appropriée le RFR du pays. La Commission considère que le recours aux obligations d’État, associé à une méthodologie cohérente, permettra de garantir que les différences entre les RFR reflètent fidèlement les disparités des conditions de financement entre les États membres.

35. Les ARN utilisent fréquemment des obligations d’État avec une échéance résiduelle de 10 ans ( 24 ) . Les rendements des obligations à 10 ans tendent à être moins volatils que ceux des obligations à plus court terme, et à mieux correspondre à la longue durée de vie des investissements dans les réseaux de communications électroniques. La Commission les considère donc comme la référence la plus appropriée aux fins de la présente communication ( 25 )

36. Pour que l’estimation du RFR soit cohérente, il est préférable de se fonder sur une source d’informations unique, fiable, transparente et facilement accessible pour les rendements des obligations d’État (Eurostat ( 26 ) , par exemple). Il n’est pas nécessaire de procéder à un ajustement pour tenir compte des programmes d’assouplissement quantitatif des banques centrales. ( 27 )

4.2. La prime de risque de marché (ERP)

37. La prime de risque de marché (ERP) est le surplus de rendement des fonds propres escompté au-delà du RFR, c’est-à-dire le rendement supplémentaire exigé pour un investissement en fonds propres comportant un risque plus élevé par rapport à un investissement dans des actifs sans risque. L’ERP compense la prise de risque liée à un investissement en fonds propres plutôt que dans un actif sans risque.

38. La Commission a constaté des disparités dans les approches utilisées par les autorités de régulation pour estimer l’ERP, certaines utilisant un indice de référence de l’UE, d’autres une ERP nationale ou une combinaison des deux. La notion d’ERP à l’échelle de l’Union se situe dans la logique des données empiriques qui indiquent que les marchés financiers de l’Union sont de plus en plus intégrés (comme en atteste leur corrélation accrue) et que leurs ERP convergent donc de plus en plus ( 28 ) . Elle concorde également avec les indices laissant penser que les investisseurs dans le secteur des télécommunications de l’UE ne pratiquent pas la «préférence nationale», puisqu’une grande partie des actionnaires des entreprises de communications électroniques sont étrangers ( 29 ) . Par conséquent, la Commission considère qu’une ERP unique à l’échelle de l’Union est appropriée aux fins de la présente communication. En outre, conformément à l’approche la plus couramment utilisée par les autorités de régulation, la Commission estime opportun, pour estimer cette ERP à l’échelle de l’Union, d’avoir recours aux séries historiques de primes de marché dans les États membres.

5. Paramètres spécifiques aux entreprises

39. Certains paramètres du CMPC reflètent les conditions économiques générales (RFR et ERP), tandis que d’autres (bêta, ratio d’endettement et prime de dette) traduisent la situation économique de l’entreprise pour laquelle le régulateur estime le CMPC.

40. Pour établir les valeurs des paramètres du CMPC propres aux entreprises, les autorités de régulation s’appuient généralement sur un groupe d’entreprises de communications électroniques («groupe de pairs»), qui comprend en général l’opérateur ou les opérateurs nationaux puissants sur le marché (PSM). Les ARN se fondent sur les valeurs des paramètres des entreprises du groupe de pairs pour établir, aux fins des mesures réglementaires qu’elles adoptent, des valeurs appropriées pour les paramètres propres aux entreprises.

41. Pour estimer les paramètres propres aux entreprises, il est d’abord essentiel de déterminer les critères de sélection des entreprises qui feront partie du groupe de pairs.

5.1. Critères de sélection pour composer un groupe de pairs

42. Les sociétés cotées en bourse et dont les actions sont liquides ( 30 ) sont les plus appropriées pour composer le groupe de pairs. En outre, il est préférable, aux fins du calcul du CMPC conformément aux objectifs de la présente communication, de choisir des entreprises qui sont propriétaires, et non locataires, de leurs infrastructures de communications électroniques, et qui exercent leurs activités principalement dans l’Union.

43. Il est préconisé, pour des raisons d’efficacité, de limiter le groupe de pairs à des entreprises ayant une notation financière «investment grade» ( 31 ) et à des entreprises qui ne sont pas associées à des opérations importantes de fusion et d’acquisition, car ces dernières affecteraient la valeur d’une entreprise dans une mesure qui serait sans rapport avec son risque systématique sous-jacent.

44. En résumé, les critères conformes aux principes de régulation exposés dans la présente communication seraient les suivants: les entreprises choisies pour composer le groupe de pairs: — sont cotées en bourse et ont des actions liquides, — sont propriétaires d’infrastructures de communications électroniques dans lesquelles elles investissent, — exercent principalement leurs activités dans l’Union, — ont une notation financière «investment grade», et — ne sont pas, ou n’ont pas été récemment, associées à des opérations importantes de fusion et acquisition.

5.2. Bêta des fonds propres

45. Dans le cadre du MEDAF, le bêta des fonds propres reflète le risque systématique couru par une entreprise donnée par rapport à une entreprise moyenne sur le marché. Dans la pratique, on obtient le bêta des fonds propres en procédant à une analyse de régression, c’est-à-dire en estimant la corrélation entre le rendement de l’action d’une entreprise et celui d’un indice boursier (qui est censé représenter l’ensemble de l’économie).

47. Pour estimer le bêta des fonds propres, la Commission estime qu’il n’y a pas lieu de procéder à des ajustements ( 37 ) , car ces derniers sont peu susceptibles d’améliorer l’efficacité de l’estimateur du bêta et rendent l’estimation inutilement complexe et opaque.

48. Pour comparer les bêtas des entreprises au sein du groupe de pairs, il est nécessaire de convertir (désendetter) leurs bêtas des fonds propres en bêtas de l’actif économique ( 38 ) . Le bêta de l’actif économique reflète le risque systématique de l’entreprise, hors risque financier (c’est-à-dire le risque associé au niveau de levier financier). Pour calculer le bêta de l’actif économique à partir du bêta des fonds propres, on peut appliquer la formule suivante: où: — βA = bêta de l’actif économique — βD = bêta de l’endettement — βE = bêta des fonds propres — E = fonds propres — D = dette nette de l’entreprise — V = valeur de l’entreprise (E + D)

49. L’estimation du bêta de l’endettement n’est pas dénuée d’importantes difficultés pratiques, mais sa valeur se situe généralement dans une fourchette de 0 à 0,2 ( 39 ) . Utiliser une valeur unique pour le bêta de l’endettement permettrait de simplifier le calcul du CMPC et d’en accroître la transparence. Il semble raisonnable d’opter pour une valeur intermédiaire de bêta de l’endettement de 0,1.

50. Pour estimer le CMPC, le bêta de l’actif économique du groupe de pairs est (re)converti en bêta des fonds propres (c’est-à-dire que l’incidence de la dette sur le bêta de l’entreprise est rétablie) à l’aide de la formule ci-dessus, qui, si l’on recherche la valeur du bêta des fonds propres, donne:

5.3. Le ratio d’endettement

51. Comme cela a été indiqué plus haut, les entreprises peuvent se financer par l’endettement (D) ou par les fonds propres (E). La somme de l’endettement et des fonds propres est égale à la valeur de l’entreprise (V):

V = D + E

52. ) est appelée «ratio d’endettement» ( gearing ). Le ratio d’endettement mesure le levier financier. Il montre dans quelle mesure une entreprise est financée par emprunt plutôt que par les apports des actionnaires. La part de la dette dans la valeur de l’entreprise (c’est-à-dire) est appelée «ratio d’endettement» (). Le ratio d’endettement mesure le levier financier. Il montre dans quelle mesure une entreprise est financée par emprunt plutôt que par les apports des actionnaires.

53. ) et celle de fonds propres ( ) pour calculer le coût de la dette ( ) et le coût des fonds propres ( ou ). Lorsqu’on estime le CMPC, on utilise la proportion de dette () et celle de fonds propres () pour calculer le coût de la dette () et le coût des fonds propres (ou).

54. La méthode la plus courante pour estimer le ratio d’endettement, considérée comme appropriée aux fins de la présente communication, consiste à utiliser la valeur comptable de la dette nette d’une société, y compris les engagements de crédit-bail ( 40 )

5.4. La prime de dette et le coût de la dette

55. Le coût de la dette peut être mesuré directement comme étant l’intérêt payé par une entreprise sur sa dette, ou indirectement comme une prime ajoutée au RFR.

56. On peut estimer la prime de dette comme étant l’écart entre le RFR national et le rendement des obligations d’entreprise à long terme (le plus près possible de l’échéance à 10 ans utilisée pour le RFR) ( 41 )

57. Par souci de cohérence, la Commission estime qu’il est plus approprié d’estimer (indirectement) le coût de la dette comme étant la somme du RFR et de la prime de dette.

6. Impôts et inflation

Le traitement fiscal des prévisions relatives à la dette et à l’inflation influe sur le CMPC et doit donc être intégré dans le calcul du CMPC.

6.1. Impôts

58. Les intérêts sur la dette constituent une dépense fiscalement déductible pour les sociétés. Le CMPC après impôts tient compte de ce traitement fiscal favorable de la dette selon la formule suivante:

où:

— RE est le coût des fonds propres et RD est le coût de la dette;

— et sont les poids respectifs des fonds propres et de la dette dans la valeur de l’entreprise; et

— Tc est le taux marginal d’imposition.

59. T c ), afin de tenir compte de l’impôt sur les sociétés, et peut être exprimé de la manière suivante: En règle générale, les ARN augmentent le coût (après impôt) des fonds propres ( 42 ) , afin de répondre aux exigences des investisseurs en fonds propres, telles qu’estimées par le MEDAF, en le transformant en coût (avant impôt) des fonds propres. Le CMPC avant impôt est calculé en divisant le CMPC après impôt par (1 –), afin de tenir compte de l’impôt sur les sociétés, et peut être exprimé de la manière suivante:

60. La Commission juge approprié, pour estimer le CMPC avant impôt, d’utiliser le taux national pertinent d’imposition des sociétés, conformément à l’approche commune adoptée par les ARN.

6.2. Inflation

61. réels. D’une manière générale, deux approches différentes sont utilisées par les ARN pour tenir compte de l’inflation Les investisseurs optimisent leurs rendements corrigés de l’inflation ouD’une manière générale, deux approches différentes sont utilisées par les ARN pour tenir compte de l’inflation ( 43 ) a) l’inflation est compensée par l’indexation annuelle des actifs de l’entreprise et seul un rendement réel du CMPC est autorisé; ou b) les prévisions d’inflation sont incluses dans le rendement du capital, en utilisant un CMPC nominal, sans appliquer d’ajustement à la base d’actifs de la société.

62. Généralement, les ARN qui utilisent la première approche convertissent le CMPC nominal en CMPC réel. L’une des méthodes de conversion couramment utilisées à cet égard est l’équation de Fisher:

où π est le taux d’inflation.

63. La Commission estime qu’il convient d’utiliser une estimation de l’inflation à l’échelle de la zone euro pour les États membres de la zone euro; tandis qu’une estimation nationale peut être justifiée pour les États membres qui ne font pas partie de la zone euro. Dans les deux cas, des estimations prospectives sont plus appropriées et elles devraient idéalement couvrir une période correspondant à l’échéance de 10 ans des obligations d’État utilisées pour estimer le RFR. Dans la pratique, on dispose rarement de prévisions d’inflation sur 10 ans et on peut donc avoir recours à des prévisions à plus court terme (par exemple, les prévisions d’inflation à 5 ans de la BCE).

7. Rôle de l’ORECE et de la Commission dans le calcul des paramètres du CMPC

64. Les services de la Commission ont travaillé en étroite coopération avec l’ORECE pendant les étapes préparatoires à l’adoption de la présente communication. Dans le cadre de cette collaboration, la Commission a invité l’ORECE à estimer les paramètres du CMPC conformément à l’approche décrite dans la présente communication. L’ORECE a accepté de procéder à des estimations des valeurs de ces paramètres et de les publier chaque année ( 44 ) . Cela facilitera grandement la tâche des ARN lors de la préparation des révisions périodiques du CMPC et celle de la Commission lors de l’examen des notifications.

65. Lors de cet exercice annuel de calcul, l’ORECE estimera, en étroite collaboration avec la Commission, i) les paramètres reflétant les conditions économiques générales et ii) les paramètres propres aux entreprises pour le groupe de pairs.

66. En ce qui concerne les paramètres reflétant les conditions économiques générales, l’ORECE estimera le RFR pour chaque État membre et une prime de risque de marché pour l’ensemble de l’Union.

67. Pour ce qui est des paramètres propres aux entreprises, l’ORECE établira une liste d’entreprises propres à faire partie du groupe de pairs et estimera le bêta des fonds propres, le ratio d’endettement, la prime de dette et le coût de la dette pour chaque entreprise figurant sur la liste. En outre, il décrira les facteurs susceptibles de justifier que les ARN retirent une ou plusieurs entreprises de la liste afin de tenir compte des spécificités nationales.

8. Fréquence des révisions du CMPC

68. Les ARN fixent/révisent le CMPC selon une périodicité différente, allant de plus d’une fois par an à une fois tous les 4 à 5 ans. Cette différence de périodicité est l’un des facteurs qui expliquent que le CMPC aie des valeurs différentes selon les États membres.

69. Harmoniser la périodicité des calculs du CMPC entre les États membres permettrait de réduire les différences injustifiées entre les valeurs du CMPC.

70. La Commission considère qu’il convient de mettre à jour la valeur nationale du CMPC au moins une fois par an pour tenir compte de la conjoncture économique récente ( 45 )

9. Période transitoire pour l’adoption de la méthodologie prévue par la présente communication

71. er juillet 2020. Toutefois, dans des cas justifiés et à la demande de l’ARN notifiante, la Commission observera une période transitoire pouvant aller jusqu’à un an (à partir du 1 er juillet 2020) Pour examiner les notifications dans le cadre de la procédure prévue à l’article 7, la Commission appliquera, en règle générale, la méthode décrite dans la présente communication à compter du 1juillet 2020. Toutefois, dans des cas justifiés et à la demande de l’ARN notifiante, la Commission observera une période transitoire pouvant aller jusqu’à un an (à partir du 1juillet 2020) ( 46 ) avant de commencer à fonder son examen des projets de mesures sur cette méthode. Cela pourrait, par exemple, être justifié si l’application de cette méthode de révision par l’ARN entraînait des modifications substantielles de la valeur du CMPC de nature à porter atteinte à la stabilité et à la prévisibilité de la régulation. Pendant cette période transitoire d’un an, la Commission établira également si la totalité des paramètres du CMPC devant être publiés par l’ORECE est disponible et s’il est possible pour les ARN de fonder leurs analyses sur ces paramètres.

(1) Le CMPC représente la valeur de la compensation qu’un investisseur doit recevoir en retour d’un investissement. Dans le contexte de la régulation des télécommunications, le CMPC est calculé par l’autorité de régulation nationale concernée et il est ajouté au prix de gros maximal autorisé que l’opérateur régulé peut facturer pour l’accès à son infrastructure. Une explication exhaustive de la notion de CMPC est disponible à la section 2 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(2) Le cadre réglementaire actuellement en vigueur est composé des actes suivants: i) la directive 2002/21/CE du Parlement européen et du Conseil du 7 mars 2002 relative à un cadre réglementaire commun pour les réseaux et services de communications électroniques (directive «cadre») (JO L 108 du 24.4.2002, p. 33), telle que modifiée par la directive 2009/140/CE (JO L 337 du 18.12.2009, p. 37), et par le règlement (CE) no 544/2009 (JO L 167 du 29.6.2009, p. 12); ii) la directive 2002/20/CE du Parlement européen et du Conseil du 7 mars 2002 relative à l’autorisation de réseaux et de services de communications électroniques (directive «autorisation») (JO L 108 du 24.4.2002, p. 21); iii) la directive 2002/19/CE du Parlement européen et du Conseil du 7 mars 2002 relative à l’accès aux réseaux de communications électroniques et aux ressources associées, ainsi qu’à leur interconnexion (directive «accès») (JO L 108 du 24.4.2002, p. 7); iv) la directive 2002/22/CE du Parlement européen et du Conseil du 7 mars 2002 concernant le service universel et les droits des utilisateurs au regard des réseaux et services de communications électroniques (directive «service universel» (JO L 108 du 24.4.2002, p. 51); et v) le règlement (UE) no 531/2012 du Parlement européen et du Conseil du 13 juin 2012 concernant l’itinérance sur les réseaux publics de communications mobiles à l’intérieur de l’Union (JO L 172 du 30.6.2012, p. 10), tel que modifié par le règlement (UE) 2015/2120 du Parlement européen et du Conseil du 25 novembre 2015 (JO L 310 du 26.11.2015, p. 1), et par le règlement (UE) 2017/920 du Parlement européen et du Conseil du 17 mai 2017 (JO L 147 du 9.6.2017, p. 1).

(3) Directive (UE) 2018/1972 du Parlement européen et du Conseil du 11 décembre 2018 établissant le code des communications électroniques européen (le «code»), JO L 231 du 17.12.2018, p. 36. Conformément à l’article 124, paragraphe 1, du code, les États membres sont tenus d’adopter, au plus tard le 21 décembre 2020, les mesures nationales de transposition de ladite directive et de les appliquer à partir de cette date. Les références faites, dans les dispositions législatives, réglementaires et administratives en vigueur, aux directives abrogées par le code s’entendent comme faites au code.

(4) Voir, par exemple, Brealey, Myers, Allen (2014), «Principles of Corporate Finance», McGraw-Hill, chapitre 9.

(5) Conformément à l’article 13 de la directive «cadre». Voir également la recommandation 2013/466/UE de la Commission du 11 septembre 2013 sur des obligations de non-discrimination et des méthodes de calcul des coûts cohérentes pour promouvoir la concurrence et encourager l’investissement dans le haut débit (JO L 251 du 21.9.2013, p. 13), en ce qui concerne les circonstances pouvant justifier la souplesse tarifaire au niveau de gros et, à partir du 21 décembre 2020, l’article 74 du code.

(6) La stratégie pour un marché unique numérique (https://ec.europa.eu/digital-single-market/en/policies/shaping-digital-single-market) vise à garantir l’accès à des activités en ligne pour les particuliers et les entreprises dans des conditions de concurrence loyale et dans le respect des règles de protection des consommateurs et des données.

(7) Conformément aux objectifs énoncés à l’article 8, paragraphe 2, points b) et c), de la directive «cadre».

(8) Conformément à l’objectif énoncé à l’article 7, paragraphe 2, et à l’article 8, paragraphe 3, point d), de la directive «cadre».

(9) La présente communication ne préjuge pas de la question de savoir s’il est justifié d’accorder des primes supplémentaires pour des investissements spécifiques (réseaux d'accès de nouvelle génération, par exemple). Sur ce point, voir la recommandation 2010/572/UE de la Commission du 20 septembre 2010 sur l’accès réglementé aux réseaux d’accès de nouvelle génération (NGA) («recommandation NGA») (JO L 251 du 25.9.2010, p. 35), et notamment son point 25 et son annexe I. L’annexe I, point 6, de la recommandation NGA examine le fait que les investissements dans le FTTN/VDSL présentent un profil de risque plus bas que les investissements dans le FTTH (fibre jusqu’à l’abonné). Dans de tels cas, les réseaux NGA sont considérés comme faisant partie de l’infrastructure historique.

(10) Conformément au code, l’Organe des régulateurs européens des communications électroniques (ORECE) est chargé de publier, au plus tard le 21 décembre 2020, des lignes directrices concernant les critères auxquels un réseau doit satisfaire pour être considéré comme un réseau à très haute capacité. Par ailleurs, le code contient, à l’article 81 notamment, plusieurs dispositions relatives au processus de migration à partir de l’infrastructure historique vers de nouveaux réseaux à très haute capacité.

(11) Voir l’article 8, paragraphe 3, point d), et l’article 8, paragraphe 5, point a), de la directive «cadre».

(12) Voir l'article 8, paragraphe 5, de la directive «cadre».

(13) W.F. Sharpe, «Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk», The Journal of Finance, Vol. 19 (septembre 1964), p. 425; et J. Lintner, «The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets», The Review of Economics and Statistics, Vol. 47 (février 1965), p. 13.

(14) Pour plus de précisions, voir la section 2.1 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(15) La rentabilité exigée par un investisseur pour un investissement sans risque.

(16) Le retour en sus du RFR qu'un investisseur exige pour le risque supplémentaire lié à un investissement sur le marché.

(17) Les risques spécifiques sont également appelés risques non systématiques, risques résiduels, risques uniques ou risques diversifiables.

(18) Les risques non diversifiables sont également appelés risques de marché, risques systématiques ou risques impossibles à diversifier.

(19) La diversification fonctionne parce que les cours des différentes actions ne varient pas exactement de la même manière (d’un point de vue statistique, les variations des cours sont imparfaitement corrélées). Dans un portefeuille diversifié de placements, il est probable que les mouvements d’actifs individuels soient compensés par les mouvements d’autres actifs du portefeuille sur le long terme.

(20) Le bêta est la covariance entre la rentabilité d’un actif (généralement, la valeur de marché de l’entreprise) et la rentabilité du marché (généralement, la valeur de marché d’un indice boursier servant à représenter l’ensemble du marché ou de l’économie) divisée par la variance de la rentabilité du marché. Les actions dont le bêta est supérieur à 1,0 amplifient les mouvements globaux du marché, tandis que celles dont le bêta se situe entre 0 et 1,0 réduisent les mouvements globaux du marché. Par exemple, si le bêta est de 0,5 et si le marché recule de 1 %, on peut s’attendre à ce que la valeur de l’investissement diminue de 0,5 %. Si le bêta est de 1,5 et si le marché recule de 1 %, on peut s’attendre à ce que la valeur de l’investissement diminue de 1,5 %.

(21) Le ratio d’endettement mesure le recours d'une entreprise au levier financier. Il compare le montant du financement par l’emprunt au montant des fonds propres. Le ratio d’endettement détermine le poids du coût de la dette et du coût des fonds propres dans le CMPC. Le ratio d’endettement est expliqué plus en détail au point 5.3 de la présente communication.

(22) Pour plus de précisions, voir la section 5.1.1 (et notamment la section 5.1.1.4) du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(23) Voir la section 5.1.2 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(24) L’échéance résiduelle est le délai restant à courir jusqu’au remboursement de l’obligation. Dans la présente communication, l’«échéance des obligations» désigne l’échéance résiduelle des obligations.

(25) Voir les sections 5.2.1.3 et 5.2.1.4 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(26) Eurostat publie tous les mois les rendements des obligations d’État à 10 ans pour chaque État membre (voir https://appsso.eurostat.ec.europa.eu/nui/show.do?dataset=irt_lt_gby10_m&lang=fr).

(27) Voir la section 5.2.2 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(28) Voir les sections 5.2.1.3 et 5.2.1.4 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(29) Voir la section 5.2.2.3 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(30) Les actions ayant un faible volume d’échanges peuvent ne pas refléter la valeur exacte et actualisée des entreprises sous-jacentes parce qu’elles ne peuvent pas être vendues facilement sans effet majeur sur leur prix. Elles ont aussi tendance à être plus volatiles que les actions liquides.

(31) La notation financière «investment grade» varie en fonction de l’agence de notation: elle correspond aux notes allant de Aaa à Baa3 dans le cas de Moody’s et aux notes allant de AAA à BBB pour Standard & Poor’s.

(32) Voir la section 5.3.3.2 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(33) https://www.stoxx.com/index-details?symbol=BKXP

(34) http://us.spindices.com/indices/equity/sp-europe-350

(35) https://www.stoxx.com/index-details?symbol=sx5e

(36) https://www.msci.com/europe

(37) Les méthodes traditionnelles d’ajustement du bêta des fonds propres sont celles proposées par Dimson (correction des distorsions dans l’estimation du bêta créées par l'utilisation de rendements journaliers en raison du décalage entre les variations de l’indice boursier et le temps nécessaire aux actions de l’entreprise pour réagir à ces variations); Blume (sur le long terme, le bêta des entreprises devrait tendre vers une valeur de 1); ou Vasicek (sur le long terme, le bêta des entreprises devrait tendre vers la moyenne du secteur).

(38) La conversion (désendettement) neutralise l’incidence de l’endettement sur le bêta des fonds propres (ou bêta endetté). En d’autres termes, le bêta de l’actif économique fait abstraction de la structure financière propre à l’entreprise, ce qui permet de comparer les bêtas de différentes entreprises (quelle que soit leur structure financière).

(39) Voir «The Brattle Group, Review of approaches to estimate a reasonable rate of return for investments in electronic communications networks in regulatory proceedings and options for EU harmonization», rapport final publié le 14 juillet 2016, p. 88, disponible (en anglais) à l’adresse suivante: https://publications.europa.eu/en/publication-detail/-/publication/da1cbe44-4a4e-11e6-9c64-01aa75ed71a1/language-en.

(40) Voir la section 5.3.4 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(41) Voir la section 5.3.5 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication, et la littérature spécialisée citée.

(42) Voir la section 5.4.1 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(43) Voir la section 5.4 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(44) Lors de la 38e session plénière ordinaire du conseil des régulateurs des 7 et 8 mars 2019, l’ORECE a accepté de calculer les paramètres du CMPC (l’ORECE a envisagé de calculer le taux sans risque et la prime de risque de marché dès 2019 et le bêta, le ratio d’endettement et le coût de la dette à partir de 2020). Il est apparu entre-temps que l’ORECE espère publier tous les paramètres pertinents d’ici la première moitié de 2020. Les conclusions de cette réunion [BoR (19) 45] sont disponibles à l’adresse suivante:

https://berec.europa.eu/eng/document_register/subject_matter/berec/board_of_regulators_meetings/meeting_conclusions/8549-conclusions-of-the-38th-berec-board-of-regulators-plenary-meetings-on-7-8-march-2019-in-budapest-hungary.

(45) Voir la section 8 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.

(46) Voir la section 9 du document de travail des services de la Commission qui accompagne la présente communication.