FR Journal officiel de l’Union européenne C 277/117

Avis du Comité économique et social européen sur les agences de notation

COM(2008) 704 final – 2008/0217 (COD)

(2009/C 277/25)

Rapporteur: M. Peter MORGAN

Le 1er décembre 2008, le Conseil a décidé, conformément à l'article 95 du traité instituant la Communauté européenne, de consulter le Comité économique et social européen sur la

«Proposition de règlement du Parlement européen et du Conseil sur les agences de notation de crédit»

COM(2008) 704 final – 2008/0217 (COD).

La section spécialisée «Union économique et monétaire, cohésion économique et sociale», chargée de préparer les travaux du Comité en la matière, a adopté son avis le 1er avril 2009 (M. MORGAN, rapporteur).

Lors de sa 453e session plénière des 13 et 14 mai 2009 (séance du 13 mai 2009), le Comité économique et social européen a adopté le présent avis par 157 voix pour, 4 voix contre et 5 abstentions.

1. Conclusions et recommandations

1.1. Le contexte dans lequel s'inscrit le présent avis est la pire crise économique survenue en temps de paix au cours des quatre-vingts dernières années. Cette crise est gravement dommageable aux intérêts des employeurs, des salariés et de toutes les autres catégories représentées au CESE, ainsi qu'à la société civile en général. Des entreprises font faillite, l'emploi s'effondre, des logements sont saisis, les retraites sont menacées, le malaise civil se répand et des gouvernements tombent. L'une des causes profondes de cette crise se trouve dans les problèmes de performance des agences de notation, qui sont des agences non réglementées. Le rôle de l'agence de notation est d'une importance cruciale pour le fonctionnement du système financier et, à ce titre, il n'est pas possible de le laisser s'exercer sans surveillance. L'autorégulation est un échec spectaculaire et le niveau de performance du secteur de la notation de crédit est scandaleux. Le CESE est totalement favorable au projet qui vise à réglementer et à faire enregistrer les agences de notation.

1.2. Pour des raisons historiques l'activité de notation de crédit constitue un oligopole mondial, où les intervenants sont, à titre principal, trois agences de notation (notation de crédit) dénommées Fitch, Moody's et S&P. Bien qu'ayant leur siège aux États-Unis, ces agences sont également les principaux fournisseurs de services de notation de crédit dans l'Union européenne. Aux États-Unis, les agences de notation sont tenues depuis 2007 de s'enregistrer auprès de la SEC («Securities and Exchange Commission»: organisme de contrôle des opérations de bourse). Il n'existe, à ce jour, aucune obligation d'enregistrement dans l'UE. L'enregistrement est, évidemment, l'étape qui précède la réglementation.

1.3. À partir de 2007, les taux de défaut de paiement et d'exécution forcée pour les emprunts hypothécaires à haut risque («subprime») aux États-Unis ont commencé à augmenter considérablement, créant de fortes perturbations sur les marchés des titres garantis par des créances hypothécaires sur des biens immobiliers à usage d'habitation (titres RMBS), qui sont des titres adossés à ces emprunts, ainsi que sur les marchés des obligations garanties par des créances (obligations CDO), produits liés à ces titres. La performance de ces titres continuant à se détériorer, les trois agences de notation de crédit les plus actives dans la notation de ces instruments ont abaissé un nombre significatif des notes qu'elles leur avaient attribuées. La qualité de la notation de ces produits financiers structurés par les agences de notation de crédit a soulevé des questions à propos de l'exactitude de leurs notations, d'une manière générale, ainsi qu'a propos de l'intégrité du processus de notation dans son ensemble.

1.4. En 2006, la Commission européenne a fait connaître son approche réglementaire par rapport aux agences de notation de crédit et a déclaré qu'elle surveillerait de très près l'évolution de la situation dans ce secteur. En octobre 2007, les ministres des Finances de l'UE ont approuvé un ensemble de conclusions concernant la crise, conclusions parmi lesquelles figurait une proposition visant à évaluer le rôle joué par les agences de notation de crédit et à corriger toute déficience significative. Après avoir procédé à de larges consultations et pris en considération les activités menées dans d'autres pays, la Commission a présenté le projet de règlement dont il s'agit ici.

1.5. La proposition fixe quatre grands objectifs:

— premièrement, assurer que les agences de notation évitent les conflits d'intérêts dans le cadre de ce processus ou, du moins, les gèrent convenablement;

— deuxièmement, améliorer la qualité des méthodes utilisées par les agences de notation, ainsi que la qualité de leurs notations;

— troisièmement, renforcer la transparence en imposant des obligations de publicité aux agences de notation;

— quatrièmement, mettre en place un cadre d'enregistrement et de surveillance efficace, afin d'éviter l'arbitrage réglementaire entre les États membres de l'Union européenne.

1.6. Depuis que la Commission a rendu publiques ses propositions de réglementation, le «groupe de Larosière» a rendu son rapport. En ce qui concerne les agences de notation, le groupe a formulé les recommandations suivantes:

— à l'intérieur de l'UE, il conviendrait de renforcer le CERVM (Comité européen des régulateurs des marchés de valeurs mobilières) et de le charger de l'enregistrement et de la surveillance des agences de notation;

— il conviendrait d'entreprendre une révision fondamentale du modèle économique des agences de notation, de leur financement et des possibilités de séparation des activités de notation et des activités de conseil;

— il conviendrait de réduire sensiblement, à terme, l'utilisation des notations à des fins de réglementation financière;

— il conviendrait de procéder à une transformation de la notation des produits structurés en créant des codes distincts pour ces produits.

Les recommandations ci-dessus sont examinées dans les chapitres appropriés du présent avis.

De plus, le groupe a fait état de l'importance cruciale qu'il y a à ce que ces modifications de la réglementation s'accompagnent d'une part, de l'exercice par les investisseurs de la diligence et du jugement qui conviennent, et d'autre part, d'une surveillance améliorée. Le CESE souscrit vigoureusement à cette observation.

1.7. Le COREPER a aussi examiné les propositions de réglementation de la Commission. Le CESE est favorable à la proposition de valider les notations établies dans des pays tiers.

1.8. D'une manière générale, le CESE approuve les propositions de la Commission. Les agences de notation ont joué un rôle déterminant dans l'apparition et l'acquisition de crédibilité de produits structurés qui se sont révélés être toxiques et ont détruit des actifs d'une valeur de plusieurs centaines de milliards de dollars. Les dispositions du règlement proposé représentent le minimum requis dans de telles circonstances. En outre, le CESE estime que les règles en question ne feront pas peser une charge anormale sur une agence de notation bien gérée.

1.9. Les agences de notation de crédit occupent une position privilégiée dans l'industrie des services financiers, parce que dans ce secteur, les entités réglementées ont l'obligation de détenir des titres dits «valeurs d'investissement». Des deux côtés de l'Atlantique, les autorités ont choisi de ne reconnaître qu'un très petit nombre d'agences de notation de crédit à des fins réglementaires. Le CESE encourage la Commission à utiliser le nouveau processus d'enregistrement pour ouvrir l'activité de notation à de nouvelles agences de notation de crédit, notamment en soutenant les éventuelles initiatives qui auraient pour objet la création d'une agence européenne indépendante, et à réformer la réglementation financière pour permettre de reconnaître, à des fins réglementaires, les notations de toute agence de notation de crédit enregistrée dans l'UE. Il ne sera pas facile pour de nouvelles agences de notation de s'installer et d'acquérir une crédibilité. Néanmoins, l'essor, au cours de la dernière décennie, de l'agence Fitch, financée par une société holding française, montre que cela est possible.

1.10. L'oligopole des agences de notation de crédit résulte principalement de la réglementation des services financiers, parce que l'on s'en remet aux notations de crédit en matière de réserves en capital. Le CESE invite les régulateurs de l'UE à ne pas s'appuyer à l'excès sur les notations de crédit, compte tenu, surtout, de l'expérience vécue au cours de la période récente, où certaines notations se sont révélées n'avoir aucun sens. Cela concorde avec la recommandation du groupe de Larosière, qui préconise une réduction significative, à terme, de l'utilisation des notations à des fins de réglementation financière.

1.11. Dans ce contexte, le CESE demande aussi à la Commission de traiter la question des clauses de non-responsabilité des agences de notation. Parce que ces clauses de non-responsabilité tendent à vider de leur sens les notations, ces notations elles-mêmes ne constituent pas réellement une base satisfaisante de détermination des fonds propres. Il faut prendre des mesures pour amener les agences de notation à assumer la responsabilité de leurs notations. Il est possible d'être tolérant à l'égard d'authentiques erreurs, mais il n'est pas possible de l'être à l'égard de manquements au devoir de diligence.

1.12. Le CESE est favorable à la proposition selon laquelle d'une part, les agences de notation de crédit doivent être des personnes morales établies dans la Communauté et d'autre part, c'est l'État membre du siège qui devrait être le régulateur. La Commission a présenté les arguments lui permettant de conclure qu'il n'est pas opportun de charger un organe centralisé de la réglementation et de la surveillance. Même s'il est vrai que ces arguments vont à l'encontre de la proposition du groupe de Larosière, le CESE n'écarte pas a priori l'idée de la création d'une nouvelle autorité de surveillance au niveau de l'UE si les dispositions relatives à la coopération entre les États membres s'avéraient insuffisantes.

1.13. Le CESE constate avec la plus grande satisfaction que le règlement proposé se donne véritablement les moyens de son application. Parmi les mesures de contrôle mises à la disposition des autorités compétentes, figurent notamment le retrait d'enregistrement et l'engagement de poursuites pénales. Des sanctions doivent s'appliquer dans les cas de faute professionnelle grave et de défaut de diligence raisonnable. Les sanctions ainsi prévues doivent être efficaces, proportionnées et dissuasives. Il faut que les sanctions soient appliquées de manière uniforme dans tous les États membres. Le CESE est d'avis que la coordination en la matière devrait être assurée par le Comité européen des régulateurs des marchés des valeurs mobilières (CERVM).

1.14. Au plan organisationnel, l'on s'appuie dans une mesure considérable sur le rôle des administrateurs non exécutifs indépendants. De l'avis du CESE, il devrait être obligatoire que toutes les désignations de personnalités ayant un rôle non exécutif fassent l'objet d'un agrément préalable de l'autorité compétente. Dans le dispositif proposé, cet agrément est indispensable.

1.15. Le CESE demande aux autorités compétentes des États membres de surveiller de très près, dans le cadre de leur surveillance d'ordre organisationnel, le lien entre l'activité de notation et les attentes des actionnaires. Le modèle d'activité commerciale («business model») d'une agence de notation de crédit ne s'adapte pas facilement à la déontologie d'une société cotée en bourse. Il conviendrait d'accorder une attention particulière à la structure des primes de résultats des dirigeants. Le groupe de Larosière a exprimé la même préoccupation et a invité à un examen plus approfondi du modèle économique des agences de notation. Le CESE est favorable à cette démarche.

1.16. Le CESE accueille avec satisfaction les dispositions de l'article 7. La publication des méthodes permettra de savoir sans doute possible si le calcul des notations a pris des raccourcis ou est passé par des voies détournées. En outre, l'agence de notation de crédit aurait désormais l'obligation de vérifier ses sources d'information et de s'assurer qu'elles sont suffisamment fiables pour permettre d'établir une notation. Aspect tout aussi important, les règles concernant les modifications des méthodes et des hypothèses, si elles avaient été en vigueur, auraient pu mettre en évidence, de nombreuses années avant 2007, les erreurs de notation des titres garantis par des créances hypothécaires sur des biens immobiliers à usage d'habitation (titres RMBS).

1.17. En ce qui concerne la publicité, le CESE est particulièrement satisfait de constater que l'UE ira plus loin que les États-Unis pour ce qui concerne les produits structurés, en exigeant que, d'une manière ou d'une autre, les candidats à l'investissement soient clairement avertis des caractéristiques potentiellement toxiques de ces produits. Le groupe de Larosière a proposé l'utilisation d'un système séparé de notation. C'est à cette solution que le CESE donne sa préférence.

1.18. Les objections qui sont faites à l'utilisation d'une série distincte de symboles de notation pour les produits structurés tournent principalement autour du risque qu'après les abaissements massifs de notes auxquels on a assisté, les titres affectés de cette notation distincte puissent être considérés comme des investissements de qualité inférieure. Le CESE est d'avis que cela ne serait pas une mauvaise chose, aussi longtemps que la réputation de ces titres, en termes de notation de crédit, ne sera pas rétablie.

1.19. Il y a lieu d'approuver les différentes publications de caractère général, tant pour des besoins de réglementation que pour les besoins du marché, moyennant deux réserves. Le CESE souhaiterait que la disposition du règlement de l'UE relative aux publications semestrielles des taux de défaut soit tout à fait précise et que le CERVM procède à un examen de la règle de publication du nom des entités notées ou des tiers liés générant plus de 5 % du chiffre d’affaires annuel de l'agence.

1.20. Des préoccupations se sont manifestées des deux côtés de l'Atlantique quant au risque de voir le régime réglementaire des États-Unis et celui de l'UE comporter des règles qui se contrediraient mutuellement. D'aucuns ont même lancé l'idée d'un régime mondial unique. Le CESE trouve satisfaisant le régime communautaire proposé, régime dont on peut prévoir qu'il ne sera pas en contradiction avec le régime américain. Dans les cas où des sociétés doivent se conformer à des normes différentes prévues par des régimes différents, il est d'usage de définir des solutions orientées vers le «facteur commun le plus élevé». Il n'y a aucune raison pour que cette démarche ne puisse s'appliquer dans le cas présent.

2. Introduction

2.1. La création d'un titre garanti par des créances hypothécaires sur des biens immobiliers à usage d'habitation (titre RMBS) est le fait d'un «arrangeur», en général une banque d'investissement, qui regroupe un «pool» de prêts hypothécaires (généralement des milliers de prêts différents) dans un fonds fiduciaire (un «trust»). Le fonds fiduciaire émet des titres garantis par le pool de prêts hypothécaires. Le fonds fiduciaire utilise les recettes de la vente de ces titres pour acheter le pool de prêts hypothécaires. L'intérêt mensuel total et les remboursements du principal qui sont versés au pool de prêts hypothécaires servent à verser l'intérêt mensuel et les remboursements du principal aux investisseurs détenant les titres garantis par des créances hypothécaires sur des biens immobiliers à usage d'habitation (titres RMBS). Les procédés utilisés pour transformer ces «paquets» de prêts douteux à haut risque en produits notés «triple A» sont principalement au nombre de trois: i) le titre RMBS est découpé en tranches qui offrent une hiérarchie de garanties et de rendements; ii) la «surgarantie», de sorte que la valeur du pool de prêts hypothécaires dépasse la valeur des titres RMBS; iii) répartition excédentaire («excess spread»), de sorte que les intérêts du pool de prêts hypothécaires dépassent le montant des intérêts des titres RMBS. De surcroît, l'on considérait à l'époque par hypothèse que les prix de l'immobilier continueraient à augmenter.

2.2. Une obligation garantie par des créances (CDO) est conceptuellement semblable à ce qui précède, à ceci près que l'on utilise des obligations, au lieu de prêts hypothécaires. L'utilisation de titres RMBS dans des pools de garantie d'obligations CDO est passée de 43,3 % en 2003 à 71,3 % en 2006, ce qui revenait à construire un deuxième château de cartes par dessus le premier. L'organisme américain de contrôle des opérations de bourse (SEC: «Securities and Exchange Commission») a trouvé un courriel interne d'une agence de notation de crédit qui qualifie de «monstre» le marché des obligations CDO. Ce courriel dit encore: «Espérons que nous serons tous riches et retraités avant que ce château de cartes ne s'écroule».

2.3. Une étape très importante dans la création, puis la vente d'un titre RMBS, ou d'une obligation CDO, à haut risque est la détermination d'une notation de crédit pour chaque tranche émise par le fonds fiduciaire. En août 2007, l'organisme américain de contrôle des opérations de bourse (SEC) a commencé à procéder à un examen du rôle des agences de notation de crédit dans les perturbations qui s'étaient produites. L'examen portait avant tout sur la façon dont les agences de notation avaient noté les titres RMBS et les obligations CDO. Les principaux domaines examinés étaient notamment les suivants:

a) les politiques, procédure et pratiques de notation, et notamment les modèles, les méthodes, les hypothèses, les critères et les protocoles;

b) le caractère suffisant de la publication des éléments énumérés ci-dessus;

c) la question de savoir si les agences de notation de crédit se conformaient effectivement à leurs propres procédures;

d) l'efficacité des procédures applicables en cas de conflit d'intérêts;

e) la question de savoir si les notations étaient indûment influencées par les conflits d'intérêts.

2.4. Les conclusions générales ont été rapportées comme suit:

a) il y a eu une augmentation substantielle du nombre et de la complexité des transactions portant sur des produits RMBS et CDO à partir de 2002; une partie des agences de notation de crédit ont éprouvé des difficultés à faire face à cette croissance, surtout en ce qui concerne les obligations CDO, ce qui a eu des conséquences sur le soin apporté au processus de notation;

b) des aspects significatifs du processus de notation, tels que les critères de notation, n'ont pas toujours été publiés; des ajustements «hors-modèle» ont été effectués sans trace écrite de motif justifié;

c) aucune des agences n'avait de procédures définies par écrit pour évaluer les produits RMBS et CDO, et elles n'avaient pas non plus de politiques, ni de procédures, précises pour mettre en évidence ou pour corriger les erreurs de leurs modèles ou de leurs méthodes;

d) les agences de notation avaient commencé à mettre en œuvre de nouvelles pratiques pour examiner les informations qui leur étaient fournies aux fins de notation par les émetteurs des titres, mais il n'existait, avant cela, aucune obligation pour l'agence de notation de crédit de vérifier les informations contenues dans les portefeuilles de titres RMBS, et les agences de notation n'insistaient pas pour que les émetteurs fassent preuve de diligence dans la constitution de ces portefeuilles;

e) les agences de notation ne gardaient pas toujours la trace des étapes importantes du processus de notation (notamment la justification des écarts par rapport à leurs modèles, ainsi que des actions et décisions des comités de notation), et elles ne gardaient pas toujours la trace de la présence de participants importants aux travaux des comités de notation;

f) il semble que les agences de notation aient utilisé, pour la surveillance des notations des produits déjà en circulation, des processus moins robustes que ceux qu'elles utilisaient pour les notations initiales; le manque de ressources avait eu des effets sur la régularité du rythme de surveillance; les traces de la surveillance effectivement exercée étaient insuffisantes, et les procédures écrites étaient également insuffisantes;

g) l'on constatait des problèmes de gestion des conflits d'intérêts et des effets de ces conflits d'intérêts sur le processus de notation; des personnes participant à titre principal au processus de notation étaient autorisées à prendre part à des discussions concernant les honoraires;

h) les processus d'audit interne variaient dans des proportions non négligeables; seule l'une des trois agences pouvait être considérée comme disposant de mécanismes appropriés, en matière de contrôle de conformité aux règles en vigueur.

2.5. Il existe une contradiction interne dans le modèle d'activité commerciale («business model») de cette industrie, parce que c'est l'émetteur de l'obligation (l'emprunteur) qui paie la notation, mais cette contradiction est aggravée dans le cas des produits structurés, parce que i) l'arrangeur est le concepteur du produit, ce qui donne une flexibilité dans la manière dont le produit peut être structuré pour assurer des notations optimales, et l'arrangeur peut également choisir l'agence de notation qui attribuera à l'émission une notation favorable et ii) la concentration d'arrangeurs est élevée.

2.6. Sur un échantillon de 642 produits RMBS, ce sont 12 arrangeurs qui en ont traité plus de 80 %; sur un échantillon de 368 produits CDO, ce sont 11 arrangeurs qui en ont traité 80 %; 12 des 13 membres les plus importants de syndicats de garantie de titres RMBS étaient également les 12 membres les plus importants de syndicats de garantie d'obligations CDO. L'effet conjugué de l'influence des arrangeurs dans le choix de l'agence de notation de crédit, d'une part, et de la concentration élevée d'arrangeurs disposant de cette influence, d'autre part, semble avoir démultiplié les conflits d'intérêts inhérents au modèle de rémunération «émetteur-payeur».

2.7. L'organisme américain de contrôle des opérations de bourse (SEC) a publié ses conclusions en juillet 2008, après avoir déjà engagé des consultations sur des propositions de réglementation. De nouvelles réglementations ont été publiées aux États-Unis le 3 décembre 2008. La Commission de l'UE a publié son projet de règlement (COM(2008) 704 final) le 12 novembre 2008, et c'est à cette proposition que se rapporte le présent avis.

2.8. L'enquête ne s'est pas limitée aux régulateurs. Le 18 octobre 2008, le «Financial Times» (FT) a publié des révélations sur le rôle de l'agence Moody's dans la crise des emprunts à haut risque, révélations que Moody's n'a pas contestées. Certains des éléments apportés par l'article du «FT» sont repris aux paragraphes 2.9 à 2.12.

2.9. L'agence Moody's est entrée en bourse en 2000. Après l'entrée en bourse, il s'est produit un changement abrupt. L'on a commencé soudainement à privilégier la rentabilité. Les dirigeants ont bénéficié d'options d'achat d'actions («stock options»). Le centre de gravité s'est entièrement déplacé. L'agence Moody's a publié les marges bénéficiaires les plus élevées de toutes les sociétés de l'indice «S&P 500». Elle a conservé cette place pendant cinq années de suite. Ses actions ont augmenté de 500 % au cours des quatre premières années de transactions, à un moment où le reste du marché était en baisse. Les gains de Moody's ont augmenté de 900 % en une décennie.

2.10. Au début du millénaire, il était presque impossible pour une obligation CDO d'obtenir une notation «triple A» de l'agence Moody's si la garantie était entièrement constituée d'emprunts hypothécaires. L'agence appliquait de longue date un critère de «diversification» qui empêchait les titres dont la garantie était homogène d'obtenir la note la plus élevée. En conséquence, Moody's perdait des parts de marché, parce que ses deux concurrents n'appliquaient pas cette règle de prudence. Moody's a renoncé à cette règle en 2004, après quoi sa part de marché a augmenté à la vitesse de l'éclair.

2.11. En 2006, Moody's a commencé à noter des produits de crédit à effet de levier baptisés «CPDO». La note était un «triple A». L'agence Fitch, à qui il n'avait été demandé de noter aucun produit CPDO, déclarait que selon ses modèles, ces titres se situaient à un niveau guère supérieur à celui des titres dits «pourris». Le bruit a couru que les titres CPDO étaient l'instrument le plus lucratif jamais traité par l'agence Moody's. Au début de l'année 2007, une erreur fut découverte dans le code informatique de la simulation de performance des titres CPDO. Il apparut alors que la surévaluation de ce produit était de l'ordre de quatre niveaux. L'erreur ne fut divulguée ni aux investisseurs, ni aux clients. Le code fut rectifié de manière à pouvoir continuer d'attribuer des notations «triple A». Par la suite, après la révélation de l'erreur par le «Financial Times», des procédures disciplinaires furent engagées à l'intérieur de l'entreprise.

2.12. Au milieu de l'année 2007 la baisse des prix de l'immobilier aux États-Unis était déjà bien amorcée. L'agence Moody's comprit alors que ses modèles étaient inadéquats. Elle commença, en août 2007, à abaisser les notes des titres garantis par des prêts hypothécaires, et l'on était entré dans les turbulences. Dans les derniers mois de l'année, Moody's abaissa les notes d'un nombre de titres plus important que pendant toute la période des dix-neuf années écoulées. L'agence Moody's insiste sur le fait qu'elle ne pouvait en aucune façon prévoir l'arrivée de la crise du crédit, mais elle n'avait pas actualisé ses hypothèses statistiques de base concernant le marché hypothécaire américain depuis 2002. En interne, le personnel débattait de cette question en 2006, mais l'agence ne disposait pas des ressources qui auraient permis de procéder à l'examen et à la réévaluation nécessaires.

2.13. Aussi bien les éléments de fait établis par l'organisme américain de contrôle des opérations de bourse (SEC) que les éléments anecdotiques apportés par le «Financial Times» montrent que de nombreux changements seront nécessaires pour que les agences de notation de crédit puissent remplir la fonction et atteindre le niveau de qualité que l'on attend de ces opérateurs.

3. Contenu essentiel du règlement proposé

Enregistrement et cadre de surveillance

3.1. L'article 2 prévoit que le règlement s'applique aux notations de crédit qui sont destinées à être utilisées à des fins réglementaires, tandis que selon l'article 4, les institutions financières ne peuvent utiliser à des fins réglementaires que les notations de crédit émises par des agences de notation qui sont établies dans la Communauté et qui sont enregistrées conformément aux dispositions du règlement dont il s'agit.

3.2. À l'article 12, il est dit qu'une agence de notation a le droit de demander l'enregistrement afin que ses notations de crédit puissent être utilisées à des fins réglementaires, sous réserve d'être une personne morale établie dans la Communauté. L'autorité compétente de l'État membre d'origine enregistre toute agence de notation qui se conforme aux conditions fixées dans le règlement. L'enregistrement est valable sur tout le territoire de la Communauté.

3.3. La demande initiale d'enregistrement doit être adressée au CERVM (comité européen des régulateurs des marchés de valeurs mobilières), qui la transmet à l'autorité compétente de l'État membre d'origine et en informe les autorités compétentes des autres États membres (article 13); la demande est examinée par l'autorité compétente de l'État membre d'origine (article 14), après quoi l'agence fait l'objet d'une décision d'octroi ou de refus de l'enregistrement de la part de l'autorité compétente de l'État membre, sur avis du CERVM (article 15). Le règlement proposé prévoit le retrait de l'enregistrement au cas où l'agence de notation ne remplirait plus les conditions de l'enregistrement (article 17). Les agences de notation doivent déposer une demande d'enregistrement dans les six mois suivant l'entrée en vigueur du règlement (article 35).

3.4. L'article 20 précise les pouvoirs des autorités compétentes. Celles-ci n'ont pas le droit d'interférer avec le contenu des notations de crédit. Toutefois, elles peuvent:

— accéder à tout document, sous quelque forme que ce soit, et en recevoir une copie;

— exiger des informations de toute personne et, si nécessaire, convoquer et entendre toute personne pour en obtenir des informations;

— procéder à des inspections sur place avec ou sans annonce;

— exiger des enregistrements téléphoniques et d'échanges de données.

3.5. L'article 21 décrit les mesures de surveillance dont disposent les autorités compétentes. Il s'agit notamment du retrait de l'enregistrement, de l'interdiction temporaire d'émettre des notations de crédit, de la suspension de l'utilisation des notations de crédit de l'agence de notation, de l'émission d'une communication au public lorsqu'une agence de notation enfreint les obligations prévues par le règlement, et de la saisine de la justice en vue de poursuites pénales.

3.6. Les articles 22 à 28 contiennent des dispositions relatives à la coopération entre les autorités compétentes, de sorte que l'enregistrement et la surveillance puissent être efficaces dans l'ensemble du marché intérieur. Les articles 29 et 30 prévoient la coopération avec des pays tiers.

3.7. L'article 31 concerne les sanctions applicables par les autorités compétentes. Il prévoit que ces sanctions couvrent au moins les cas de faute professionnelle grave et de défaut de diligence raisonnable. Les sanctions ainsi prévues doivent être efficaces, proportionnées et dissuasives.

Indépendance et prévention des conflits d'intérêts

3.8. L'article 5, paragraphe 1 prévoit qu'une agence de notation veille à ce qu'aucun conflit d'intérêts existant ou potentiel n'affecte l'émission d'une notation de crédit. Aux sections A (exigences organisationnelles) et B (exigences opérationnelles) de l'annexe 1 de la proposition de règlement, figurent les obligations de mise en place d'importants mécanismes permettant d'assurer qu'il en soit ainsi.

3.9. La responsabilité organisationnelle appartient au conseil d'administration ou de surveillance. Les instances dirigeantes doivent satisfaire à des conditions d'honorabilité. Le conseil d'administration ou de surveillance doit comprendre au moins trois membres non exécutifs indépendants. Leur rémunération n'est pas liée à la performance commerciale de l'agence. Leur mandat doit avoir une durée fixe et il ne peut excéder cinq ans. Ce mandat n'est pas renouvelable et des limitations sont prévues concernant la révocation de ces personnes en cours de mandat. Tous les membres du conseil d'administration ou de surveillance doivent avoir une expérience du secteur en question, et au moins un membre indépendant doit disposer d'une connaissance approfondie des marchés du crédit structuré.

3.10. Les membres indépendants du conseil d'administration ou de surveillance doivent assumer la mission spécifique de contrôler l'élaboration et la mise en œuvre de la politique de notation, ainsi que la prévention des conflits d'intérêts. Les politiques et les procédures doivent respecter les dispositions du règlement. Les membres indépendants doivent présenter périodiquement des avis sur ces questions au conseil d'administration ou de surveillance, avis qui sont communiqués à l'autorité compétente, lorsque celle-ci le demande. Pour que les membres indépendants du conseil d'administration ou de surveillance puissent travailler efficacement, les systèmes de notation doivent être correctement établis, s'appuyer sur des contrôles internes et faire l'objet de contrôles indépendants.

3.11. Au plan opérationnel, l'agence de notation identifie et élimine ou, le cas échéant, gère et divulgue tous conflits d'intérêts potentiels ou réels. La proposition décrit en détail les conflits d'intérêts pouvant survenir tant à un niveau personnel qu'à un niveau d'entreprise. Par exemple, une agence de notation s'abstient d'exercer une activité de consultant auprès d'une entité notée ou d'un tiers lié ou de leur fournir des services de conseil en ce qui concerne leur structure sociale ou juridique, leurs actifs ou leurs passifs. De même, une agence de notation s'assure que ses analystes n'émettent pas, de manière formelle ou informelle, de propositions ou de recommandations concernant la conception d'instruments financiers structurés dont on s'attend à ce qu'ils fassent l'objet d'une notation de crédit de sa part.

3.12. Une agence de notation doit établir un relevé et des pistes d'audit de toutes ses activités, et notamment de ses transactions commerciales et techniques avec des entités notées. Ces documents doivent être conservés et communiqués sur demande à l'autorité compétente.

Salariés

3.13. L'article 6 oblige à veiller à ce que les salariés qui sont associés au processus de notation disposent de connaissances et d'une expérience appropriées, ne puissent pas participer à des négociations commerciales avec des entité notées, ne soient pas associés à la fourniture de services de notation à la même entité pour une période supérieure à quatre ans, ne puissent pas de nouveau être associés à la fourniture de services de notation à cette entité dans un délai inférieur à deux ans et soient rémunérés de telle sorte que leur rémunération ne dépende pas du chiffre d'affaires que l'agence de notation tire de sa relation commerciale avec les entités notées relevant de la responsabilité de ces salariés.

3.14. L'annexe 1, section C, énonce d'autres règles concernant les salariés. Celles-ci interdisent aux analystes et autres salariés de posséder, ou d'effectuer toute transaction portant sur, des instruments financiers d'une entité relevant de leur responsabilité ou de solliciter des cadeaux ou des faveurs de cette même entité. D'autres dispositions se rapportent à la confidentialité et à la sécurité des informations.

3.15. Deux dispositions concernent l'emploi ultérieur d'un(e) analyste par une entité à la notation de laquelle il ou elle a été associé(e). Une autre disposition prévoit que quand un(e) analyste rejoint une entité notée, l'agence de notation vérifie le travail qu'il ou elle a effectué au cours des deux années ayant précédé son départ et qui est en rapport avec l'entité en question.

Méthodes de notation

3.16. L'article 7 oblige l'agence de notation à publier les méthodes, modèles et principales hypothèses qu'elle utilise. Elle adopte toutes les mesures nécessaires pour garantir que les informations qu'elle utilise aux fins de l'attribution d'une notation de crédit soient de qualité suffisante et proviennent de sources fiables.

3.17. Une agence de notation doit assurer un suivi de ses notations de crédit et les revoir chaque fois que nécessaire. Lorsqu'une agence de notation modifie ses méthodes, modèles ou principales hypothèses de notation, elle doit immédiatement prendre des mesures pour divulguer les conséquences probables, revoir les notations de crédit affectées par ces modifications et procéder à la nouvelle notation que cela requiert.

Publication et présentation des notations de crédit

3.18. L'article 8 prévoit qu'une agence de notation doit publier toute notation de crédit, ainsi que toute décision d'interrompre une notation de crédit, sur une base non sélective et en temps utile.

3.19. La section D de l'annexe 1 oblige l'agence de notation à indiquer:

— si la notation de crédit a été communiquée à l'entité notée avant diffusion, et dans l'affirmative, si elle a été modifiée à la suite de cette communication;

— la (les) principale(s) méthode(s) utilisée(s) pour établir la notation de crédit;

— la signification de chaque catégorie de notation;

— la date à laquelle la notation de crédit a été publiée pour la première fois et la date à laquelle elle a été actualisée en dernier lieu.

L'agence de notation doit aussi indiquer de manière claire l'ensemble des attributs et limites de la notation de crédit concernée, en particulier pour ce qui est de la qualité des informations disponibles et de la mesure dans laquelle elle a vérifié ces informations.

3.20. Lorsque, en l'absence de données fiables ou du fait de la complexité de structure d'un nouvel instrument ou de la qualité insuffisante des informations disponibles, la question se pose sérieusement de la capacité d'une agence de notation à émettre une notation crédible, cette agence doit s'abstenir d'émettre une notation ou retirer sa notation existante.

3.21. Au moment d'annoncer une notation de crédit, l'agence de notation doit expliquer les principaux éléments qu'elle a fait intervenir. En particulier, dans le cas de la notation d'un instrument financier structuré, elle doit fournir des informations concernant l'analyse des pertes et des flux de trésorerie qu'elle a effectuée.

3.22. Aussi en ce qui concerne les instruments financiers structurés, l'agence de notation doit indiquer à quel niveau elle a évalué les procédures de saine diligence mises en œuvre à l'échelon des actifs sous-jacents à ces instruments (par exemple, un portefeuille de prêts hypothécaires à haut risque). Si elle s'est fiée à l'évaluation d'un tiers, elle doit préciser comment les conclusions de cette évaluation ont influencé sa notation de crédit.

3.23. L'article 8 répond aussi à la préoccupation selon laquelle les notations de crédit concernant des instruments financiers structurés ne sont pas comparables aux notations de crédit qui portent sur des instruments obligataires conventionnels. En conséquence, les agences de notation de crédit doivent adopter des symboles différents, en renonçant à l'alphabet courant, ou bien alors joindre un rapport fournissant une description détaillée de la méthode de notation différente utilisée pour établir la notation de crédit de ces instruments, ainsi que de la manière dont les caractéristiques de risque inhérentes à ces instruments diffèrent des caractéristiques de risque inhérentes aux instruments conventionnels.

Publications générales et périodiques

3.24. Les publications prévues aux articles 9 et 10 font l'objet de dispositions détaillées qui figurent à l'annexe 1, section E. Il est obligatoire que les publications générales soient à la disposition du public et qu'elles soient à jour en tout temps. Les précisions concernent les éléments qui sont les plus importants d'un point de vue réglementaire, tels que les conflits d'intérêt, la politique de publication, les dispositifs de rémunération, les méthodes de notation, les modèles et les principales hypothèses, les modifications de politiques et de procédures, etc.

3.25. Les publications périodiques comprennent des données semestrielles de taux de défaut et des données annuelles relatives aux clients.

3.26. Est en outre obligatoire la publication d'un rapport annuel de transparence. Ce rapport doit fournir des informations détaillées sur la structure juridique et la détention du capital de l'agence de notation, une description de son système interne de contrôle de la qualité, des statistiques concernant l'affectation des membres du personnel, des précisions relatives à sa politique d'archivage, les conclusions de son contrôle interne annuel portant sur le respect de l'obligation d'indépendance, une description de sa politique de rotation du personnel entre les clients, des informations relatives à ses sources de revenus et une déclaration sur le gouvernement d'entreprise.

4. Perspective du CESE

4.1. Les agences de notation de crédit occupent une position privilégiée dans l'industrie des services financiers, parce que dans ce secteur, les entités réglementées ont l'obligation de détenir des titres dits «valeurs d'investissement». Des deux côtés de l'Atlantique, les autorités ont choisi de ne reconnaître qu'un très petit nombre d'agences de notation de crédit à des fins réglementaires. Le CESE encourage la Commission à utiliser le nouveau processus d'enregistrement pour ouvrir l'activité de notation à de nouvelles agences de notation de crédit, notamment en soutenant les éventuelles initiatives qui auraient pour objet la création d'une agence européenne indépendante, et à réformer la réglementation financière pour permettre de reconnaître, à des fins réglementaires, les notations de toute agence de notation de crédit enregistrée dans l'UE.

4.2. L'oligopole des agences de notation de crédit résulte principalement de la réglementation des services financiers, parce que l'on s'en remet aux notations de crédit en matière de réserves en capital. Le CESE invite instamment les autorités de réglementation de l'UE à ne pas s'appuyer à l'excès sur les notations de crédit, compte tenu, surtout, de l'expérience vécue au cours de la période récente, où certaines notations se sont révélées n'avoir aucun sens.

4.3. En outre, le CESE invite la Commission à traiter la question des clauses de non-responsabilité des agences de notation. Habituellement, ces clauses prévoient qu'aucun utilisateur des informations présentées dans l'analyse concernée ne doit prendre de décision d'investissement en fonction d'une notation de crédit ou de tout autre avis figurant dans ladite analyse. Affirmer que les notations ne représentent qu'un avis et qu'il ne faut pas se déterminer en fonction de ces notations rend dérisoire la notion de fonds propres, comme l'a prouvé la crise actuelle. La nouvelle réglementation devrait prévoir l'obligation pour les agences de notation d'assumer leurs notations.

4.4. Le CESE est également favorable à la proposition selon laquelle d'une part, les agences de notation de crédit doivent être des personnes morales établies dans la Communauté et d'autre part, c'est l'État membre du siège qui devrait être le régulateur. Toutefois, le CESE n'écarte pas a priori l'idée de la création d'une nouvelle autorité de surveillance au niveau de l'UE si les dispositions relatives à la coopération entre les États membres s'avéraient insuffisantes

4.5. Le CESE constate avec la plus grande satisfaction que le règlement proposé se donne véritablement les moyens de son application, comme en témoignent les dispositions précises des articles 21 et 31 (cf. les paragraphes 3.5 et 3.7 ci-dessus). L'absence de sanctions de cette nature est un aspect très critiqué du dispositif réglementaire correspondant qui est en place aux États-Unis. Il importe que les sanctions soient appliquées avec la même vigueur dans tous les États membres. Le CESE est d'avis que le CERVM devrait être chargé de la coordination en la matière.

4.6. Les règles proposées au plan organisationnel et au plan opérationnel sont bien conçues. L'obligation de désigner trois dirigeants non exécutifs indépendants est conforme au code de gouvernance des entreprises adopté au Royaume-Uni et ailleurs. L'on s'appuiera dans une mesure considérable sur le rôle des administrateurs non exécutifs indépendants. Ce sont leur comportement et leurs résultats qui détermineront la réussite de l'application des règles organisationnelles. De l'avis du CESE, il devrait être obligatoire que toutes les désignations de personnalités ayant un rôle non exécutif fassent l'objet d'un agrément préalable de l'autorité compétente. Dans le dispositif proposé, cet agrément est indispensable.

4.7. L'agence Fitch est une filiale à 80 % de Fimalac SA, elle-même filiale à 73 % de Marc de Lacharriere. L'agence S&P fait partie du groupe d'entreprises McGraw Hill. Jusqu'en 2000, l'agence Moody's appartenait au groupe Dun and Bradstreet. Les éléments factuels qu'apporte l'enquête du «Financial Times» donnent à penser qu'après 2000, le professionnalisme historique de Moody's peut avoir été compromis par des impératifs boursiers. Le CESE demande aux autorités compétentes des États membres de surveiller de très près, dans le cadre de leur surveillance d'ordre organisationnel, le lien entre l'activité de notation et les attentes des actionnaires. Il conviendrait de prêter une attention particulière à la structure des systèmes de récompense des dirigeants.

4.8. Au plan opérationnel, les interdictions qui sont exposées en détail au paragraphe 3.11 ci-dessus jouent un rôle central dans le contrôle et la prévention de l'élément le plus important des conflits d'intérêt détectés. Une agence de notation de crédit n'aura plus le droit de noter un produit pour lequel elle aura fourni des services de consultance.

4.9. Les règles concernant les salariés sont également conçues pour éliminer les conflits d'intérêt. Comme c'est le cas pour les auditeurs externes, des limites sont fixées à la durée pendant laquelle un analyste peut être associé à un client quelconque, bien qu'il soit possible d'assouplir la règle et de repousser d'une année la limite de quatre ans. Comme c'est aussi le cas pour les auditeurs et toutes les branches du secteur des services financiers, les analystes n'ont pas le droit de détenir de participations dans le capital d'une société cliente. Le CESE marque sa satisfaction quant au fait que les agences de notation de crédit seront désormais astreintes au respect de ces règles prudentielles.

4.10. Le CESE est très favorable aux dispositions de l'article 7. Il permettra de répondre aux abus très manifestes qu'a mis au jour l'enquête de l'organisme américain de contrôle des opérations de bourse (SEC). La publication des méthodes permettra de savoir sans doute possible si le calcul des notations a pris des raccourcis ou est passé par des voies détournées. En outre, l'agence de notation de crédit aura désormais l'obligation de vérifier ses sources d'information et de s'assurer qu'elles sont suffisamment fiables pour permettre d'établir une notation. Aspect tout aussi important, les règles concernant les modifications des méthodes et des hypothèses, si elles avaient été en vigueur, auraient pu mettre en évidence, plusieurs années avant 2007, les erreurs de notation. Le CESE propose de surveiller de près le respect de l'article 7 et, si nécessaire, il serait possible de renforcer les dispositions de cet article.

4.11. Avec l'article 8, «la boucle est bouclée», puisque cet article oblige à publier la manière dont l'agence de notation a appliqué à chaque produit les règles énoncées à l'article 7. Le CESE est particulièrement satisfait de constater que l'UE ira plus loin que les États-Unis pour ce qui concerne les produits structurés, en exigeant que, d'une manière ou d'une autre, les caractéristiques potentiellement toxiques de ces produits soient clairement mises en évidence.

4.12. Les objections qui sont faites à l'utilisation d'une série distincte de symboles de notation tournent principalement autour du risque qu'après les abaissements massifs de notes auxquels on a assisté, les titres affectés de cette notation distincte puissent être considérés comme des investissements de qualité inférieure. Le CESE et d'avis que cela ne serait pas une mauvaise chose, aussi longtemps que la notation de ces titres ne sera pas redevenue normale.

4.13. Les travaux du COREPER ont mis en évidence le fait que la réglementation proposée n'aborde pas expressément la question des notations établies dans des pays tiers. Le CESE est favorable à la proposition du COREPER, selon laquelle ces notations pourraient être utilisées à des fins réglementaires dans l'UE, sous réserve d'être validées par une agence de notation déjà enregistrée dans l'UE, et à condition:

— que les deux agences concernées fassent partie du même groupe;

— que l'agence située dans un pays tiers respecte des obligations de même nature que celles que prévoient les réglementations de l'UE;

— que la publication d'une notation établie dans un pays tiers se justifie par une raison objective;

— qu'une coopération existe entre les autorités compétentes qui sont concernées.

4.14. Les diverses publications prévues, tant pour des besoins de réglementation que pour informer le marché, semblent être des dispositions judicieuses, moyennant peut-être deux réserves.

— Les taux de défaut sont importants parce qu'ils donnent la mesure de la qualité (ou de l'insuffisance de qualité) de l'activité de notation de chaque agence. Aux États-Unis, les obligations sont précises: les agences de notation de crédit doivent publier des statistiques de performance pour une, trois et dix années dans chaque catégorie de notation, de sorte que l'on puisse voir à l'évidence dans quelle mesure leurs notations ont prévu les cas de défaut. Le CESE souhaiterait que la disposition du règlement de l'UE soit tout à fait précise sur ce point.

— Il existe aussi une obligation de faire connaître l'identité des clients qui représentent plus de 5 % du chiffre d'affaires. Il se peut que cette limite soit fixée à un niveau trop bas. Le CESE demande que le CERVM y consacre un examen plus approfondi.