Parallèlement, l’article 36 du règlement MiFIR dispose qu’une plate-forme de négociation ouvre l’accès à ses flux de négociations, sur une base non discriminatoire et transparente, à la demande des contreparties centrales qui souhaitent compenser des transactions sur cette plate-forme de négociation.

L’article 35 du règlement MiFIR dispose qu’une contrepartie centrale ouvre l’accès aux plates-formes de négociation sur une base non discriminatoire et transparente afin de compenser des transactions indépendamment de la plate-forme de négociation où elles sont exécutées. Dans ce contexte, l’accès ouvert et non discriminatoire vise à assurer aux plates-formes de négociation le droit, pour les contrats négociés en leur sein, à un traitement non discriminatoire en termes i) d’obligations de garantie et de conditions de compensation des contrats économiquement équivalents, et ii) d’appels de marges croisés avec des contrats corrélés compensés par la même contrepartie centrale. De cette façon, les plates-formes de négociation devraient avoir la possibilité de décider quelle(s) contrepartie(s) centrale(s) peu(ven)t compenser une transaction exécutée en leur sein.

Les dispositions relatives à un accès ouvert et non discriminatoire visent à renforcer la concurrence entre les plates-formes de négociation et entre les contreparties centrales, et en définitive à réduire les coûts pour les investisseurs finaux, en empêchant des pratiques discriminatoires susceptibles d’exister tant au niveau des contreparties centrales qu'au niveau des plates-formes de négociation.

Conformément à l’article 52, paragraphe 12, du règlement MiFIR, le présent rapport couvre uniquement les produits dérivés cotés et ne concerne donc pas les valeurs mobilières, les instruments du marché monétaire et les produits dérivés de gré à gré.

Par conséquent, si les dispositions du règlement MiFIR relatives à un accès ouvert et non discriminatoire s’appliquent aux produits dérivés négociés au moins sur un marché réglementé, les dispositions du règlement EMIR relatives à un accès ouvert s’appliquent aux produits dérivés négociés uniquement de gré à gré, y compris les produits dérivés négociés sur des systèmes multilatéraux de négociation ou des systèmes organisés de négociation, pour autant qu’ils ne soient pas négociés autrement sur un marché réglementé ou sur un marché d’un pays tiers considéré comme équivalent à un marché réglementé.

Comme le règlement (UE) nº 648/2012 (ci-après le «règlement EMIR») l’a fait pour les produits dérivés de gré à gré, le règlement MiFIR établit une obligation de compensation pour les produits dérivés cotés, ainsi qu’une obligation d’accès transparent et non discriminatoire aux contreparties centrales et aux plates-formes de négociation pour les valeurs mobilières, les instruments du marché monétaire et les produits dérivés cotés.

Dans son évaluation des risques, l’AEMF était invitée par la Commission: i) à déterminer les facteurs de risque potentiels et apprécier leur probabilité, ainsi que l’ampleur des effets préjudiciables sur les systèmes financiers; ii) à évaluer l’existence d’un risque systémique sur la base de facteurs de risque qui peuvent être supposés spécifiques à des accords d’accès au titre du règlement MiFIR; et iii) à présenter une analyse qualitative et quantitative détaillée à l’appui de ses arguments.

L’article 52, paragraphe 12, du règlement MiFIR dispose que le rapport de la Commission européenne devrait se fonder sur une évaluation des risques réalisée par l’AEMF, en consultation avec le CERS, et tenir compte des risques que les dispositions relatives au libre accès concernant les produits dérivés cotés présentent pour la stabilité générale et le bon fonctionnement des marchés financiers dans toute l’Union. En juillet 2015, la Commission a demandé à l’AEMF de procéder à cette évaluation des risques en collaboration avec le CERS. L’AEMF a remis son évaluation des risques le 31 mars 2016 sur la base d’un avis publié par le CERS le 9 février 2016.

Le présent rapport au Parlement européen et au Conseil (ci-après le «rapport») évalue la nécessité d’exclure temporairement les produits dérivés cotés du champ d’application des articles 35 et 36 du règlement (UE) nº 600/2014 concernant les marchés d’instruments financiers (ci-après le «règlement MiFIR»). Conformément à l’article 52, paragraphe 12, la Commission européenne est tenue de présenter au Parlement européen et au Conseil un rapport sur la nécessité d’exclure temporairement les produits dérivés cotés du champ d’application des dispositions des articles 35 et 36 du règlement MiFIR relatives à l’accès non discriminatoire aux contreparties centrales et aux plates-formes de négociation jusqu’à trente mois après le 3 janvier 2018.

Le règlement MiFIR a cependant prévu que, dans certaines circonstances, un accès ouvert aux contreparties centrales et plates-formes de négociation peut entraîner des risques et présenter des inconvénients susceptibles de l’emporter sur les objectifs stratégiques de renforcement de la concurrence. Dans ce contexte, les articles 35 et 36 du règlement MiFIR établissent les conditions auxquelles l’accès peut être refusé. Les autorités compétentes de la contrepartie centrale et de la plate-forme de négociation peuvent refuser l’accès à une contrepartie centrale ou une plate-forme de négociation en particulier lorsque l’octroi de l’accès serait susceptible i) de mettre en péril le fonctionnement harmonieux et ordonné du marché, notamment en raison de la fragmentation des liquidités, ou d’accentuer le risque systémique, ou ii) de requérir un accord d’interopérabilité (pour les produits dérivés cotés), sauf dans le cas où la plate-forme de négociation et les contreparties centrales concernées ont approuvé l’accord d’interopérabilité et où les risques qui en découlent sont couverts par une tierce partie. De surcroît, l’accès peut aussi être refusé par les contreparties centrales et les plates-formes de négociation lorsqu’il entraîne un risque excessif important qui ne peut être géré en ce qui concerne le volume escompté des transactions, les risques et la complexité opérationnels, ainsi que d’autres facteurs de risques excessifs importants.

Ces conditions sont détaillées dans la norme technique de réglementation concernant l’accès à la compensation des plates-formes de négociation et des contreparties centrales, qui couvre aussi les conditions régissant l’octroi de l’accès, les procédures de notification et d’autres exigences. En particulier, la norme technique spécifie davantage les différents types de risques, en fonction du volume de transactions attendu, du risque et de la complexité opérationnels, ainsi que d’autres facteurs créant des risques excessifs importants (par exemple, un nouveau produit, la mise en péril de la viabilité économique de la contrepartie centrale ou de la plate-forme de négociation, un risque juridique, ou une incompatibilité entre les règles de négociation et de compensation).

De plus, le règlement MiFIR introduit des dispositions spécifiques afin de prendre correctement en considération la complexité des produits dérivés cotés et les difficultés considérables qu’un accès ouvert et non discriminatoire est susceptible d’occasionner. La complexité des produits dérivés cotés est due en particulier à leurs échéances longues et à leurs effets de levier.

Dans le cas des produits dérivés cotés, la plate-forme de négociation ou la contrepartie centrale répond par écrit dans un délai de six mois, au lieu de trois mois lorsqu’il s’agit d’autres instruments financiers, et rend l’accès possible dans les trois mois qui suivent sa réponse favorable à la demande d’accès. Lorsqu’une autorité compétente, la plate-forme de négociation ou la contrepartie centrale refuse d’accorder l’accès, elle indique toutes les raisons motivant sa décision et informe les autorités compétentes concernées.

Le règlement MiFIR prévoit aussi un régime transitoire pour les plates-formes proposant la négociation de produits dérivés cotés dont le montant notionnel annuel négocié est inférieur à 1 000 000 millions d’EUR, qui peuvent choisir de ne pas appliquer les dispositions relatives à un accès ouvert et non discriminatoire pendant une période de trente mois (et jusqu’à soixante mois sous certaines conditions) à compter de la date d’application du règlement MiFIR.

Enfin, conformément à l’article 52, paragraphe 12, du règlement MiFIR et sous réserve des conclusions du présent rapport, la Commission peut décider d’exclure les produits dérivés cotés du champ d’application des articles 35 et 36 du règlement MiFIR pour une durée maximale de 30 mois sur la base d’une évaluation des risques réalisée par l’AEMF en consultation avec le CERS. L’article 54, paragraphe 2, du règlement MiFIR dispose en outre que, dans le cas où la Commission décide de ne pas exclure temporairement les produits dérivés cotés du champ d’application des articles 35 et 36 du règlement MiFIR, une contrepartie centrale ou une plate-forme de négociation peut demander à l’autorité compétente dont elle relève l’autorisation de recourir à des régimes transitoires. L’autorité compétente peut évaluer les risques résultant de l’application de l’accès ouvert et non discriminatoire, en ce qui concerne les produits dérivés cotés, pour le bon fonctionnement de la contrepartie centrale ou de la plate-forme de négociation en question, et peut décider d’exempter cette dernière des obligations d’accès pour une période transitoire allant jusqu’au 3 juillet 2020.

4.STRUCTURE DU MARCHÉ DES PRODUITS DÉRIVÉS COTÉS

Il convient de noter que l’évaluation des risques de l’AEMF a été publiée en avril 2016, au tout premier stade, voire avant le début de la mise en œuvre des nouvelles exigences réglementaires qui visent à garantir que i) la négociation des produits dérivés liquides et normalisés s’effectue dans la mesure du possible sur des plates-formes de négociation, et que ii) tant les produits dérivés de gré à gré concernés que les produits dérivés cotés fassent l’objet d’une compensation centrale afin de réduire le risque systémique.

L’AEMF considère, avec le CERS, que l’introduction de l’obligation de négocier les produits dérivés de gré à gré qui remplissent certaines conditions sur une plate-forme de négociation, en application de l’article 28 du règlement MiFIR, devrait vraisemblablement augmenter le nombre de produits dérivés négociés sur les plates-formes de négociation, y compris sur les marchés réglementés. Les produits dérivés proposés sur les marchés réglementés seront donc considérés comme des produits dérivés cotés et, à ce titre, soumis à l’obligation de compensation des produits dérivés cotés par une contrepartie centrale, conformément à l’article 29 du règlement MiFIR.

Selon les constatations de l’AEMF, le marché européen des produits dérivés consiste principalement en produits de gré à gré. À la fin juin 2016, le volume global du marché des produits dérivés cotés représentait un peu plus de 10 % du marché global des produits dérivés, qui est lui-même en déclin depuis 2008. Du point de vue de l’encours notionnel, le marché des produits dérivés cotés se compose principalement de produits dérivés de taux d’intérêt, répartis en 60 % d’options et 40 % de contrats à terme.

L’évaluation des risques effectuée par l’AEMF met aussi en évidence une baisse significative et constante, depuis quelques années, du pourcentage de l’encours notionnel compensé chaque jour pour les produits dérivés cotés, avec un glissement progressif vers des instruments à échéance plus longue.

L’AEMF décrit en outre les marchés européens des produits dérivés cotés comme étant hautement concentrés, au niveau tant de la négociation que de la compensation, à quoi s’ajoute une infrastructure verticalement intégrée du marché, où les structures de négociation et de compensation dominantes font partie des mêmes groupes intégrés. En 2014, la principale contrepartie centrale pour ce qui est du nombre de transactions sur produits dérivés cotés compensés détenait une part de marché de 58 %, tandis que les trois plus grandes contreparties centrales détenaient ensemble 90 % du marché. Plusieurs petits acteurs se partagent les parts de marché restantes.

L’AEMF conclut de son analyse de la structure du marché que celui-ci est encore plus concentré du point de vue des catégories d’actifs, avec plus de 70 % de la valeur des produits dérivés cotés sur actions qui se négocie sur une seule bourse, tandis qu’une autre traite quelque 80 % des produits dérivés cotés sur obligations, toujours du point de vue de la valeur négociée.

Le cas des produits dérivés cotés sur matières premières est légèrement différent – à l’exception des produits dérivés cotés sur l’énergie –, puisque les marchés concernés se caractérisent par un degré de spécialisation élevé et peu de chevauchement entre les plates-formes de négociation et contreparties centrales.

Parallèlement, sur le marché de gré à gré, l’application en cours de l’obligation de compensation prévue par le règlement EMIR a déjà contribué et continuera à centraliser une part importante de la compensation des contrats dérivés négociés de gré à gré. Sur la base des normes techniques de réglementation élaborées par l’AEMF au titre du règlement EMIR, la Commission européenne a en effet déjà adopté des actes délégués sur la compensation centralisée des contrats d’échange de taux d’intérêt (libellés en UR, GBP, JPY, USD, NOK, PLN et SEK) et des contrats d’échange sur risque de défaut (CDS) indiciels libellés en EUR, portant à environ 70 % le volume des compensations sur le marché des produits dérivés de gré à gré dans ces catégories. Il convient aussi de noter que, même si l’offre de compensation est très concentrée, six contreparties centrales différentes proposent des services de compensation pour les contrats d’échange de taux d’intérêt.

La Commission prend note de ce que : i) les produits dérivés de taux d’intérêt représentent la plus grande part du marché des produits dérivés cotés; ii) l’obligation de négociation au titre du règlement MiFIR pourrait faire entrer une partie des produits dérivés de taux d’intérêt dans la définition des produits dérivés cotés; iii) l’obligation de compensation au titre du règlement EMIR s’applique déjà aux contrats d’échange de taux d’intérêt; et iv) malgré la concentration du marché, six contreparties centrales différentes se partagent le marché des produits dérivés de taux d’intérêt. La Commission rejoint donc les conclusions de l’AEMF selon lesquelles les produits dérivés de taux d’intérêt constituent la catégorie d’actifs la plus pertinente pour l’appréciation des conséquences de l’application des dispositions relatives à un accès ouvert et non discriminatoire pour les produits dérivés cotés.

5.ÉVALUATION DES RISQUES AFFÉRENTS AUX DISPOSITIONS RELATIVES À UN ACCÈS OUVERT ET NON DISCRIMINATOIRE POUR LES PRODUITS DÉRIVÉS COTÉS

Bien que les dispositions sur l’accès ouvert au titre du règlement MiFIR ne soient pas encore en application, l’AEMF rapporte que certaines contreparties centrales et plates-formes de négociation de l’EEE ont déjà élaboré et utilisé avec succès des accords d’accès portant sur les produits dérivés cotés ou les produits dérivés de gré à gré. L’AEMF considère que les accords d’accès appliqués par les infrastructures du marché en vertu des dispositions du règlement EMIR n’ont jusqu’à présent pas entraîné de risque systémique notable, et ce malgré le fait que les produits dérivés de gré à gré sont généralement moins normalisés et plus complexes que les produits dérivés cotés.

Cependant, la Commission européenne partage le point de vue exposé par l’AEMF dans son évaluation selon lequel les accords d’accès existants pour les produits dérivés cotés peuvent encore, en principe, engendrer des risques susceptibles de mettre en péril le fonctionnement harmonieux et ordonné des marchés ou d’accentuer le risque systémique.

Dans cette perspective, et compte tenu de l’évaluation des risques macroprudentiels du CERS, l’AEMF souligne une série de risques potentiels qui pourraient résulter de l’application des dispositions relatives à un accès ouvert et non discriminatoire aux produits dérivés cotés en vertu du règlement MiFIR.