Rapport spécial La surveillance, par l’UE, 
des agences de notation  
de crédit est bien en place, 
mais elle n’est pas encore 
totalement efficaceFR 2015  n° 22
COUR DES
COMPTES
EUROPÉENN E

COUR DES COMPTES EUROPÉENNE  
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Print ISBN 978-92-872-3596-1 ISSN 1831-0850 doi:10.2865/52786 QJ-AB-15-022-FR-C
PDF ISBN 978-92-872-3581-7 ISSN 1977-5695 doi:10.2865/29506 QJ-AB-15-022-FR-N
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La surveillance, par l’UE, 
des agences de notation 
de crédit est bien en place, 
mais elle n’est pas encore 
totalement efficace
(présenté en vertu de l’article 287, paragraphe 4,  
deuxième alinéa, du TFUE) Rapport spécialFR 2015  n° 22
02
 Équipe d’audit
Les rapports spéciaux de la Cour présentent les résultats de ses audits de la performance et de conformité relatifs à des 
domaines budgétaires ou des questions de gestion spécifiques. La Cour sélectionne et conçoit ces activités d’audit de manière 
à maximiser leur incidence en tenant compte des risques susceptibles d’affecter la performance ou la conformité, du niveau des 
recettes ou des dépenses concernées, des évolutions escomptées ainsi que de l’importance politique et de l’intérêt du public.
Le présent audit de la performance a été réalisé par la Chambre IV, présidée par M. Milan Martin Cvikl, Membre de la Cour, 
et compétente pour les domaines de dépenses relatifs aux recettes, à la recherche et aux politiques internes, à la gouver -
nance économique et financière, ainsi qu’aux institutions et organes de l’Union européenne. L’audit a été effectué sous la 
responsabilité de M. Baudilio Tomé Muguruza, Membre de la Cour, assisté de: M. Daniel Costa de Magalhães, chef de cabinet; 
M. Ignacio García de Parada, attaché; M. Zacharias Kolias, directeur; Mme Daniela Hristova, chef d’équipe; Mme Irene Madsen, chef 
d’équipe; M. Christian Detry, auditeur; M. Adrian Savin, auditeur, et M. Matthias Blaas, auditeur.
De gauche à droite:  D. Costa de Magalhães, C. Detry, I. Madsen, M. Blaas, B. Tomé Muguruza,  
Z. Kolias, D. Hristova, A. Savin.
03
 Table  
des matières
Points
 Sigles et acronymes
I-XI Synthèse
1-14  Introduction
2-8 Réformes de la réglementation
9-13  Principales caractéristiques du règlement sur les agences de notation
14 Rôle de l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF)
15-19  Approche d’audit
20-40  Partie I – Enregistrement et activités périphériques
20-21  Introduction
22-34  L ’AEMF a raccourci le processus d’enregistrement, mais l’évaluation de certains critères  
reste difficile
22-24  L ’AEMF dispose de procédures d’enregistrement bien établies pour les agences de notation
25 – 29 L’AEMF a raccourci le processus d’enregistrement, mais ce dernier reste compliqué en raison  
des exigences réglementaires
30 Le niveau de détail fourni par les agences de notation de crédit sur les méthodes était variable
31-34  L ’AEMF n’avait pas d’approche structurée du suivi des activités périphériques
35-40  L ’approche actuelle de l’Eurosystème ne garantit pas que toutes les agences de notation 
enregistrées par l’AEMF sont mises sur un pied d’égalité
41-55  Partie II – Planification et gestion des risques
41-55  Le processus de planification axé sur les risques ne donne pas entièrement l’assurance  
que l’AEMF optimise l’utilisation de ses ressources
42-50  Le recensement des risques est exhaustif, mais difficile à reconstituer
51-54  Les domaines à haut risque n’étaient pas toujours suffisamment couverts
55 En raison de ses ressources limitées, l’AEMF éprouve des difficultés à satisfaire à toutes les exigences 
réglementaires contraignantes
04 Table des matières 
56-89  Partie III – Surveillance
56-59  Surveillance continue et enquêtes de l’AEMF
60-75  Le processus de surveillance a été conçu et mis en œuvre, mais il a besoin de temps  
pour arriver à maturité
61-62  L ’AEMF a jeté des bases solides pour une surveillance efficace des agences de notation
63-68  Les orientations internes et les outils de suivi pourraient être développés davantage pour étayer  
les travaux de surveillance continue
69-72  L’AEMF brasse un volume énorme d’informations de surveillance, mais elle ne dispose d’aucun outil 
informatique spécifique pour enregistrer et traiter ces données
73-75  Il est difficile d’obtenir une description des contrôles de surveillance effectués
76-89  Les progrès sont réels, mais la couverture des domaines thématiques analysés  
n’est pas encore adéquate
78-86  Les méthodes font l’objet d’une surveillance, mais tous les domaines ne sont pas couverts et les exigences 
ne sont pas toujours claires
87-89  L ’AEMF n’a pas encore examiné certains types de conflits d’intérêts
90-108  Partie IV – Publications
90-108  Surveillance, par l’AEMF, des publications générales des agences de notation de crédit
92-94  L’AEMF a régulièrement vérifié les différentes publications générales des agences de notation,  
mais a procédé pour la première fois à leur évaluation transversale détaillée à la fin de l’année 2014
95-99  Les restrictions et la multiplicité des pratiques des agences de notation en matière de publication  
nuisent à la transparence du marché
100-104  Le CEREP ne donne pas suffisamment d’informations sur la performance des notations de crédit attribuées 
par les agences
105-108  L’AEMF ne publie pas suffisamment d’informations à l’intention des utilisateurs des notations sur son site web
109-120  Conclusions et recommandations
110 -111  Enregistrement
112 Gestion des risques et planification
113-114  Surveillance continue et enquêtes
115 Méthodes
116 Conflits d’intérêts
117-118  Publications générales
05 Table des matières 
119 Informations du CEREP
120 Publications sur le site web de l’AEMF
 Annexe I — Structure de gouvernance de l’AEMF
 Annexe II — Approche d’audit
 Annexe III  —  Principales conclusions et recommandations formulées à la suite des enquêtes  
de l’AEMF
 Annexe IV —  Comparaison entre les sites web des autorités de surveillance de l’UE  
et des États-Unis
 Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers,  
de la Banque centrale européenne et de la Commission
06
 Sigles et acronymes
ABS : titre adossé à des actifs
ACN : autorité compétente nationale
AEMF : Autorité européenne des marchés financiers
BCE : Banque centrale européenne
CEREP : registre central
CERVM : Comité européen des régulateurs des marchés de valeurs mobilières
NRSRO : Nationally Recognized Statistical Rating Organization  (organisation de notation statistique reconnue  
au niveau national – États-Unis)
OEEC : organisme externe d’évaluation du crédit
OICV : Organisation internationale des commissions de valeurs
RMBS : titre adossé à des prêts hypothécaires résidentiels
SEC : Securities and Exchange Commission  (Commission des opérations boursières – États-Unis)
Socrat : outil de surveillance des agences de notation de crédit
07
 Synthèse
I
La crise financière mondiale de 2008 a focalisé l’atten -
tion sur le rôle des agences de notation de crédit et sur 
l’impact des notations qu’elles attribuent sur les mar -
chés financiers. Les activités de ces agences, qui étaient 
à peine réglementées en Europe à l’époque, se sont alors 
retrouvées à l’agenda législatif de l’UE.
II
L’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF) 
a été instituée le 1er janvier 2011. L’une de ses principales 
missions consiste à réglementer les agences de notation 
de crédit enregistrées dans l’Union. À cette fin, l’AEMF 
a été dotée de pouvoirs exclusifs concernant leur enre -
gistrement, le suivi de leur performance et la prise de 
décisions en matière de surveillance. À l’heure actuelle, 
elle surveille 23 agences de notation enregistrées dans 
l’UE.
III
L’AEMF a-t-elle réussi à s’ériger en contrôleur des agences 
de notation de crédit présentes dans l’UE? Notre conclu -
sion générale est qu’en peu de temps, elle est parvenue 
à jeter des bases solides pour assurer la surveillance des 
agences de notation dans l’Union. La situation reste tou -
tefois perfectible.
IV
L’AEMF a repris l’enregistrement des agences de notation 
de crédit, auparavant assuré par les autorités compé -
tentes nationales, et a réussi à réduire la durée moyenne 
du processus y afférent. Ce dernier reste toutefois 
compliqué en raison du cadre réglementaire actuel. 
Les méthodes de notation de crédit doivent être rigou -
reuses, systématiques, sans discontinuités et pouvoir être 
validées. Or, les documents de l’AEMF relatifs au pro -
cessus d’enregistrement et contrôlés par la Cour étaient 
principalement axés sur la rigueur de ces méthodes. En 
outre, étant donné que le règlement sur les agences de 
notation ne définit pas clairement les critères méthodo -
logiques, l’AEMF rencontre des difficultés supplémen -
taires lorsqu’il s’agit de les interpréter et de dégager un 
consensus à leur sujet avec les agences de notation.V
Les règles actuelles de l’Eurosystème ne garantissent 
pas que toutes les agences de notation enregistrées par 
l’AEMF sont mises sur un pied d’égalité. L’Eurosystème 
n’accepte que les notations émises par quatre agences 
enregistrées par l’AEMF comme organismes externes 
d’évaluation du crédit dans le cadre du dispositif d’éva -
luation du crédit de l’Eurosystème, ce qui a pour effet 
de créer un double marché et de défavoriser les petites 
agences.
VI
L’AEMF suit une procédure bien établie pour recenser 
les risques. Cependant, compte tenu de l’absence de 
documentation écrite, il était difficile de comprendre 
pourquoi la priorité attribuée à certains risques a été 
redéfinie. De même, il n’existe aucun document expli -
quant pourquoi l’AEMF a mené des enquêtes limitées 
dans certains domaines à haut risque.
VII
Bien que l’AEMF fonde son approche en matière de sur -
veillance sur des bases solides, ses règles et ses orien -
tations sont incomplètes. Étant donné que les outils de 
documentation et de suivi interne sont plutôt rudimen -
taires, il n’est pas toujours possible de reconstituer l’his -
torique des travaux réalisés en matière de surveillance 
continue ainsi que de l’analyse et des conclusions qui en 
découlent. La documentation relative à certaines étapes 
intermédiaires des enquêtes était également incomplète.
VIII
Nous avons examiné la surveillance exercée par l’AEMF 
dans deux domaines: l’évaluation des méthodes et les 
conflits d’intérêts potentiels. Au cours de ses travaux de 
surveillance continue et de ses enquêtes, l’AEMF a éva -
lué un certain nombre d’aspects sur la base des critères 
réglementaires. Cependant, la couverture assurée par 
ses activités de surveillance est encore incomplète et il 
subsiste des domaines qui pourraient faire l’objet d’un 
examen plus poussé à l’avenir.
Synthèse 08
IX
Les informations publiées sont particulièrement impor -
tantes, parce qu’elles permettent aux investisseurs 
potentiels d’effectuer leur propre analyse avant de 
décider de se fier ou non aux notations de crédit. Dans 
le cadre de ses travaux de surveillance continue, l’AEMF 
a vérifié les informations générales publiées par les 
agences de notation. Elle a entamé leur évaluation trans -
versale détaillée à la fin de l’année 2014.
X
Le CEREP , registre central en ligne de l’AEMF, n’a pas 
d’équivalent dans les autres systèmes réglementaires. 
Grâce à cette base de données, l’AEMF fournit des 
informations harmonisées et aisément accessibles sur 
la performance des notations attribuées par toutes les 
agences enregistrées et certifiées. Nous nous interro -
geons toutefois sur l’adéquation des statistiques syn -
thétiques publiées et des contrôles effectués par l’AEMF 
concernant les données transmises au CEREP .
Nos recommandations
XI
L’AEMF devrait:
a) documenter de manière appropriée son évaluation 
de toutes les exigences réglementaires relatives aux 
méthodes de notation de crédit au cours du proces -
sus d’enregistrement;
b) renforcer  la traçabilité du processus de recensement 
des risques, tenir  un journal des changements de 
niveau de risque, documenter  la hiérarchisation des 
risques et les motifs qui la sous-tendent, 
 et suivre  tous les domaines à haut risque suscep -
tibles de bénéficier d’un renforcement des travaux 
de surveillance;
c) actualiser  en permanence son manuel et son guide 
sur la surveillance afin d’intégrer les connaissances et 
l’expérience acquises;
 établir  des orientations internes pour documenter 
efficacement les enquêtes, afin de démontrer  et de 
garantir  que toutes les conclusions sont étayées par 
des analyses appropriées des éléments probants;
 mettre en œuvre un outil informatique spécifique 
pour les activités de surveillance, afin d’améliorer le 
partage des connaissances, de préciser les respon -
sables des diverses tâches, de faciliter l’examen des travaux effectués et d’améliorer la communication au 
sein des équipes chargées de la surveillance;
d) examiner  tous les aspects importants de la concep -
tion et de la mise en œuvre des méthodes des 
agences de notation de crédit non encore couvertes;
e) examiner  de manière structurée les systèmes mis 
en place par les agences de notation pour traiter les 
conflits d’intérêts – notamment ceux liés aux activi -
tés de négociation et aux opérations financières des 
analystes de notation – et tester  l’exactitude des 
informations fournies par ces agences à ce sujet;
f) envisager d’élaborer  des orientations supplémen -
taires sur les exigences relatives aux publications afin 
d’améliorer  les pratiques générales des agences de 
notation dans ce domaine;
g) vérifier  et améliorer  le contenu des informations 
publiées dans le CEREP sur la base des meilleures 
pratiques en matière de publication de la perfor -
mance des notations de crédit;
h) publier  toutes les dispositions législatives appli -
cables et les documents pertinents et améliorer  la 
convivialité de son site web.
09
 Introduction
01 
Les agences de notation de crédit 
émettent des avis qui contribuent 
à réduire l’asymétrie des informations 
circulant parmi les emprunteurs, les 
prêteurs et les autres acteurs du marché. 
Les notations qu’elles attribuent consti -
tuent un important outil sur les marchés 
d’actions et d’obligations, car elles com -
portent des informations destinées aux 
acteurs du marché et aux investisseurs et 
vont même, parfois, jusqu’à remplacer la 
vigilance appropriée de ceux-ci.
Réformes  
de la réglementation
02 
Alors que les régulateurs s’appuyaient 
dans bien des cas sur les notations 
attribuées par les agences, celles-ci n’ont 
pour ainsi dire pas été réglementées 
pendant de nombreuses années. La 
principale approche consistait en une 
autorégulation fondée sur de meilleures 
pratiques généralement acceptées et 
élaborées par l’Organisation internatio -
nale des commissions de valeurs (OICV), 
qui était reconnue comme l’organe de 
normalisation mondial pour le secteur 
des valeurs mobilières.
03 
En 2006, dans sa communication sur 
les agences de notation, la Commis -
sion concluait qu’une réglementation 
peu développée, associée à leur auto -
réglementation sur la base des normes 
de l’OICV, était suffisante pour traiter 
les principaux problèmes concernant 
ces agences1. Les agences de nota -
tion n’étaient réglementées que dans 
quelques domaines, comme les opéra -
tions d’initiés et les manipulations de 
marché, l’activité des établissements 
de crédit ou encore l’adéquation des fonds propres de ces derniers. Le Comité 
européen des régulateurs des marchés 
de valeurs mobilières (CERVM)2 avait reçu 
pour instruction de suivre le respect 
des normes de l’OICV par les agences 
de notation, tandis que la Commis -
sion était censée suivre en continu les 
évolutions dans le secteur. Toutefois, la 
crise financière de 2008 a déclenché de 
vifs débats sur le fonctionnement des 
agences de notation de crédit, ce qui 
a conduit la Commission à déposer, en 
novembre 2008, une proposition visant 
à les réglementer.
04 
Le règlement sur les agences de nota -
tion de crédit a été adopté en sep -
tembre 20093 et exigeait de celles-ci 
qu’elles:
— soient enregistrées auprès d’une 
autorité nationale de surveillance 
lorsqu’elles opèrent dans l’UE;
— publient leurs méthodes, modèles et 
principales hypothèses de notation;
— soient soumises à une surveillance 
exercée par les autorités nationales 
de réglementation des marchés 
des valeurs mobilières, sur la base 
du modèle «pays d’origine/pays 
d’accueil»4.
05 
Le «rapport de Larosière»5 a encouragé 
l’UE à renforcer la réglementation et la 
surveillance des agences de notation. Il 
recommandait de retirer aux autorités 
compétentes nationales la responsabi -
lité en matière d’enregistrement et de 
surveillance des agences de notation 
et de l’attribuer à un organe européen 
centralisé.1 Communication de la 
Commission sur les agences 
de notation (JO C 59 du 
11.3.2006, p. 2).
2 Organe créé en 2001 et 
remplacé depuis par l’AEMF.
3 Règlement (CE) n° 1060/2009 
du Parlement européen et du 
Conseil du 16 septembre 2009 
sur les agences de notation de 
crédit (ci-après le «règlement 
sur les agences de notation») 
(JO L 302 du 17.11.2009, p. 1).
4 Ce modèle consiste en un 
conseil d’autorités de 
surveillance parmi lesquelles 
figurent les autorités 
nationales de surveillance de 
tous les pays où l’agence de 
notation concernée opère. Ce 
modèle a également été 
utilisé pour la surveillance 
bancaire dans l’UE.
5 En novembre 2008, la 
Commission a chargé un 
groupe à haut niveau, dirigé 
par M. Jacques de Larosière, 
de formuler des 
recommandations quant à la 
manière de renforcer le 
dispositif de surveillance en 
Europe en vue de mieux 
protéger les citoyens de 
l’Union et de rétablir la 
confiance dans le système 
financier. Le groupe de 
Larosière a publié son rapport 
définitif en février 2009.
10 Introduction
06 
L’AEMF a été instituée le 1er janvier 20116 
en tant que partie intégrante du Système 
européen de surveillance financière 
(SESF). Ce dernier se compose de l’AEMF, 
de l’Autorité bancaire européenne (ABE)7 
et de l’Autorité européenne des assu -
rances et des pensions professionnelles 
(AEAPP), qui, avec les autorités natio -
nales de surveillance, le Comité euro -
péen du risque systémique (CERS) et le 
comité mixte des autorités européennes 
de surveillance, constituent l’actuelle 
architecture européenne de surveil -
lance. Le principal objectif poursuivi par 
l’AEMF consiste notamment à protéger 
l’intérêt public en assurant l’intégrité, 
la transparence, l’efficience et le bon 
fonctionnement des marchés des valeurs 
mobilières.
07 
En juillet 2011, l’AEMF a été dotée de 
pouvoirs de surveillance exclusifs sur les 
agences de notation enregistrées dans 
l’UE8.
08 
Plus récemment, en mai 2013, une nou -
velle modification a été approuvée dans 
le but de réduire toute confiance exces -
sive des investisseurs dans les notations 
de crédit et d’améliorer la qualité de la 
notation de la dette souveraine des États 
membres de l’UE9.Principales 
caractéristiques  
du règlement sur  
les agences de notation
09 
L’objectif premier du règlement sur les 
agences de notation est de protéger les 
investisseurs et de garantir la stabilité 
des marchés financiers dans l’UE. Le 
règlement s’applique à toute agence de 
notation établie dans l’UE et émettant 
des notations de crédit qui sont com -
muniquées au public ou diffusées sur 
abonnement10.
10 
Le règlement fixe dans le détail la 
manière dont les agences de notation 
doivent gérer les conflits d’intérêts.
11 
Il régit les processus et méthodes 
d’élaboration conduisant à l’émission 
des notations de crédit. Les agences de 
notation doivent utiliser «des méthodes 
de notation rigoureuses, systématiques, 
sans discontinuités et pouvant être vali -
dées sur la base de données historiques, 
y compris des contrôles a posteriori»11. Le 
règlement sur les agences de notation 
ne s’intéresse toutefois pas au contenu 
des notations de crédit12.
12 
Le règlement sur les agences de nota -
tion vise à accroître la transparence en 
exigeant de celles-ci qu’elles publient 
leurs méthodes de notation ainsi que les 
principales hypothèses utilisées. Cette 
transparence a pour but de permettre 
aux acteurs du marché d’évaluer de 
manière plus précise si les notations 
reflètent correctement les risques.6 Règlement (UE) n° 1095/2010 
du Parlement européen et du 
Conseil du 24 novembre 2010 
instituant une Autorité 
européenne de surveillance 
(Autorité européenne des 
marchés financiers), modifiant 
la décision n° 716/2009/CE et 
abrogeant la décision 
2009/77/CE de la Commission 
(JO L 331 du 15.12.2010, p. 84).
7 En juillet 2014, la Cour des 
comptes européenne a publié 
son rapport spécial n° 5/2014 
intitulé «La surveillance 
bancaire prend forme – L’ABE 
évolue dans un contexte 
mouvant» ( http://eca.europa.
eu). Il s’agit là du premier 
rapport spécial de la Cour 
consacré aux réformes 
apportées au cadre de 
réglementation et de 
surveillance du secteur 
financier dans l’UE.
8 Cette version modifiée du 
règlement sur les agences de 
notation est parfois appelée 
«CRA II» ou «ANC II».
9 Cette version modifiée du 
règlement sur les agences de 
notation est parfois appelée 
«CRA III» ou «ANC III».
10 Article 2, paragraphe 1, du 
règlement sur les agences de 
notation.
11 Article 8, paragraphe 3, du 
règlement sur les agences de 
notation.
12 Le règlement précise: «Dans 
l’exercice de leurs missions au 
titre du présent règlement, ni 
l’AEMF, ni la Commission, ni 
aucune autorité publique d’un 
État membre n’interfèrent 
avec le contenu des notations 
de crédit ou les méthodes 
utilisées.»
11 Introduction
13 
Le règlement sur les agences de notation 
confère également de nouvelles préro -
gatives et responsabilités à l’AEMF:
— les agences de notation sont tenues 
de s’enregistrer auprès de l’AEMF 
lorsqu’elles émettent des notations 
sur des produits financiers de l’UE;
— elles sont soumises à une surveil -
lance continue de l’AEMF;
— elles s’exposent à des sanctions 
de l’AEMF en cas de violation du 
règlement.Rôle de l’Autorité 
européenne des marchés 
financiers (AEMF)
14 
Le tableau 1  donne une vue d’ensemble 
des principales activités de l’AEMF en 
matière d’enregistrement et de surveil -
lance des agences de notation de crédit.Tableau 1Vue d’ensemble des tâches de l’AEMF
Enregistrement et activités 
périphériques1Cadre de surveillance
Publication Évaluation des risques  
et planificationSurveillance
• Toutes les agences de notation de 
crédit établies dans l’UE doivent 
demander leur enregistrement 
auprès de l’AEMF.
• Les agences de notation établies 
dans des pays tiers et dont les 
notations de crédit sont utilisées 
dans l’UE devraient être certifiées 
par l’AEMF.
• L’enregistrement est un processus 
en deux temps: i) vérification du 
caractère complet de la demande 
et ii) vérification de sa conformité.
• L’AEMF devrait élaborer 
des normes techniques 
réglementaires pour le processus 
d’enregistrement.
• L’AEMF devrait vérifier qu’aucune 
agence de notation non enre -
gistrée/non certifiée n’émet des 
notations de crédit dans l’UE.• L’AEMF collecte des informa -
tions et effectue des recherches 
sur les marchés afin de repérer 
les tendances et les risques 
du secteur des agences de 
notation.
• L’AEMF évalue les risques sur la 
base des informations sur les 
marchés et des connaissances 
acquises grâce à la surveillance 
des agences de notation.
• Élaboration de fiches d’évalua -
tion des risques pour chaque 
agence de notation et d’un 
tableau de bord général des 
risques.
• Élaboration du programme de 
travail.• L’AEMF est chargée de la surveil -
lance continue des agences de 
notation.
• L’AEMF suit les informations 
périodiques fournies par les 
agences de notation.
• Suivi des notifications effec -
tuées par les agences de nota -
tion concernant les modifica -
tions apportées aux conditions 
de leur enregistrement initial.
• L’AEMF peut mener une enquête 
individuelle, thématique ou 
ponctuelle si un risque de non-
conformité est détecté.
• Suivi des enquêtes et examens 
thématiques antérieurs.• L’AEMF doit veiller à ce que les 
agences de notation publient 
leurs méthodes de notation 
et les principales hypothèses 
y afférentes.
• L’AEMF gère le CEREP , une base 
de données publique sur la 
performance des notations de 
crédit.
• L’AEMF gère la base de données 
interne Socrat à laquelle les 
agences de notation commu -
niquent chaque mois toutes 
leurs initiatives de notation.
1 L’AEMF considère que les activités périphériques consistent dans le repérage de toute entité opérant en tant qu’agence de notation de crédit 
dans l’UE sans être enregistrée.
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des dispositions du règlement sur les agences de notation et des informations fournies par l’AEMF.
12
 Approche d’audit
15 
Lors de son audit, la Cour a examiné si 
le processus d’enregistrement de l’AEMF 
et la surveillance qu’elle exerce à l’égard 
des agences de notation de crédit 
étaient efficaces. Nous avons analysé en 
particulier si:
— les enregistrements de toutes les 
agences de notation de crédit 
possibles avaient été effectués de 
manière correcte et efficiente;
— l’AEMF avait élaboré et mis en œuvre 
une planification solide et une éva -
luation appropriée des risques pour 
ses activités de surveillance;
— la mise en œuvre du cadre de sur -
veillance permettait de traiter les 
problèmes décelés dans les activités 
des agences de notation de crédit13, 
notamment ceux liés à l’indépen -
dance des comités de notation 
et à la prévention des conflits 
d’intérêts;
— l’AEMF et les agences de notation 
publiaient des informations suf -
fisantes et apportant une valeur 
ajoutée à leurs parties prenantes.
16 
Les critères d’audit provenaient des 
sources suivantes:
i) les obligations juridiques et les 
objectifs figurant dans le règlement 
sur les agences de notation ainsi que 
dans les règlements délégués com -
plémentaires (normes techniques);
ii) le manuel et le guide sur la surveil -
lance établis par l’AEMF;
iii) le manuel de l’AEMF relatif à l’enre -
gistrement des agences de notation;
iv) les orientations et les principes per -
tinents de l’OICV;v) les documents de la SEC ( Securities 
and Exchange Commission ), homo -
logue de l’AEMF aux États-Unis, dans 
le but de comparer les pratiques des 
deux autorités de surveillance.
17 
Nous avons collecté nos éléments 
probants moyennant un examen docu -
mentaire d’un échantillon de dossiers 
d’enregistrement et de dossiers de 
surveillance. Nous avons également 
mené des entretiens avec des agents 
de l’AEMF qui jouent un rôle clé dans la 
surveillance et la gestion des risques. Sur 
la base des éléments probants obtenus, 
nous avons analysé le processus d’enre -
gistrement, l’évaluation des risques et 
la planification des ressources, ainsi que 
l’organisation des travaux de surveil -
lance et l’adéquation des informations 
publiées par les agences de notation de 
crédit.
18 
Outre les travaux effectués auprès de 
l’AEMF, les auditeurs de la Cour se sont 
également rendus dans trois agences de 
notation en vue de récolter des informa -
tions et ont mené une enquête auprès 
de dix autorités compétentes nationales 
(ACN)14 afin de cerner leur approche et 
leur méthode en matière de surveillance.
19 
Enfin, des experts externes ont évalué 
les obligations en matière de publication 
des méthodes, des modèles et des prin -
cipales hypothèses de notation de cinq 
agences de notation de crédit, et ont 
examiné les indicateurs de performance 
des notations publiés par l’AEMF dans 
la base de données CEREP . L’ annexe II  
donne une description plus détaillée de 
l’approche d’audit.13 Par exemple les conflits 
d’intérêts potentiels et le 
manque de transparence.
14 Les autorités compétentes 
nationales sont les agences 
nationales chargées, dans le 
cadre de leurs législations 
nationales respectives, de 
surveiller et de réglementer, 
en tout ou en partie, le secteur 
financier.
13
 Partie I – Enregistrement  
et activités périphériques
Introduction
20 
Les agences de notation de crédit éta -
blies dans l’UE doivent être enregistrées 
auprès de l’AEMF pour pouvoir mener 
leurs activités. Avant la création de celle-
ci, ce sont les ACN qui étaient en charge 
du processus d’enregistrement. La 
figure 1  présente la liste des 23 agences 
de notation enregistrées15 au mois de 
juin 2015.21 
Outre la gestion du processus d’enregis -
trement, l’AEMF doit veiller à ce que les 
entreprises qui ne sont pas enregistrées 
comme agence de notation n’émettent 
pas de notations de crédit.Figure 1Agences de notation de crédit enregistrées dans l’UE
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF. Euler Hermes Rating GmbH
 BCRA-Credit Rating Agency AD
 Feri EuroRating Services AG
 Creditreform Rating AG
 Scope Ratings GmbH
 ICAP Group SA
 GBB-Rating Gesellschaft für 
  Bonitätsbeurteilung GmbH
 ASSEKURATA
 ARC Ratings, SA  AM Best Europe-Rating Services Ltd 
 DBRS Ratings Limited
 Fitch Group
 Moody’s Group
 Standard & Poor’s Group
 CRIF SpA
 Capital Intelligence (Cyprus) Ltd
 European Rating Agency, SA
 Cerved Rating Agency SpA  Asexor
 The Economist Intelligence Unit Ltd
 Dagong Europe
 Spread Research
 EuroRatin Sp. Z o.o
 Moody’s Investor Services EMEA Ltd
Toutes sont surveillées par l’AEMF .Par l’AEMF (2012-2015) Par les autorités compétentes nationales (2010-2012)Agences de notation enregistrées dans l’Union européenne15 Moody’s apparaît deux fois 
dans le tableau, parce que, 
après l’enregistrement initial 
de plusieurs agences de 
notation du groupe Moody’s 
par les ACN, l’AEMF 
a enregistré, en 2014, la société 
Moody’s Investor Services 
EMEA Ltd.
14 Partie I – Enregistrement et activités périphériques 
L ’AEMF a raccourci  
le processus 
d’enregistrement, mais 
l’évaluation de certains 
critères reste difficile
L ’AEMF dispose  
de procédures 
d’enregistrement  
bien établies pour  
les agences de notation
22 
Lorsqu’une entreprise établie dans l’UE 
entame des activités dans le secteur des 
notations de crédit, elle doit demander 
son enregistrement auprès de l’AEMF. 
Le processus d’enregistrement se 
déroule en deux temps: i) une phase de vérification du caractère complet de la 
demande et ii) une phase de vérification 
de sa conformité (voir figure 2  pour une 
vue détaillée).Figure 2Processus d’enregistrement des agences de notation
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.+ 45 j* x + 1 j + 20 j + 5 j
+ 20 j
j: jour ouvrable
* Ce délai peut être porté à 60 jours ouvrables en cas d’aval, d’externalisation ou de demande d’exemption.L’agence de 
notation envoie les informations complémen-taires.Conformité Caractère complet
L’AEMF examine la conformité de la demande au règlement sur les agences de notation.
Notiﬁcation de la décision: à l’agence de 
notation,
 à la 
Commission européenne,
 aux autorités 
européennes de surveil-lance,
 aux 
membres du comité technique.
Publication sur le site web de l’AEMF .Le conseil des autorités de surveillance de l’AEMF décide d’approuver ou non la demande.L’agence de notation peut être invitéeà fournir des informations complémen-taires.Si la demande 
est complète, l’AEMF adresse un courrier à l’agence de notation et lance la phase de vériﬁcation de la conformité.Si la demande 
est incomplète, l’AEMF envoie un courrier en demandant des informations complémen-
taires.L’AEMF accuse 
réception de la demande par courriel.L’agence de notation envoie sa demande d’ enregis-trementà l’AEMF .
15 Partie I – Enregistrement et activités périphériques 
23 
L’AEMF a produit un manuel distinct qui 
décrit le processus d’enregistrement et 
précise les procédures à suivre depuis le 
premier contact de l’agence de notation 
avec l’AEMF jusqu’à la fin du processus 
en question. Elle a également élaboré 
des projets de courriel ainsi que des 
modèles pour les demandes préalables, 
les notifications du caractère complet, 
les demandes d’informations, les déci -
sions finales du conseil des autorités de 
surveillance, les redevances, etc. Cela 
améliore l’efficience du processus.
24 
L’AEMF peut, autant de fois qu’elle le 
juge nécessaire, analyser les données 
fournies par l’agence de notation et lui 
demander des informations complémen -
taires. Une fois le dossier de demande 
complet, elle peut exiger des explica -
tions supplémentaires et/ou effectuer 
une visite à l’agence de notation au 
cours de la phase de vérification de la 
conformité.L ’AEMF a raccourci  
le processus 
d’enregistrement,  
mais ce dernier reste 
compliqué en raison des 
exigences réglementaires
25 
Bien que le règlement sur les agences de 
notation impose une approche en deux 
temps (voir figure 2 ), l’AEMF est parve -
nue à réduire considérablement la durée 
moyenne du processus d’enregistre -
ment, qui est passée de 373 à 227 jours 
civils. Le tableau 2  donne une vue 
d’ensemble des demandes traitées par 
les ACN et par l’AEMF jusqu’au mois de 
décembre 2014.Tableau 2Nombre moyen de jours civils nécessaires pour évaluer une demande 
d’enregistrement et nombre moyen de demandes d’informations complémentaires
TOTAL DES DEMANDES DEMANDES ACCEPTÉES DEMANDES REFUSÉES
Nombre 
moyen de jours 
pour l’éva -
luation d’une 
demandeNombre moyen 
de demandes 
d’informations 
complémen-  
tairesNombre moyen 
de jours pour 
l’évaluation 
d’une demandeNombre moyen 
de demandes 
d’informations 
complémen-  
tairesNombre moyen  
de jours pour 
l’évaluation d’une 
demandeNombre moyen de 
demandes d’informa -
tions complémen-  
taires
ACN373 1,8 375 1,8 342 1,0
(19 demandes) (18 demandes acceptées) (1 demande refusée)
AEMF227 2,1 209 2,0 254 2,3
(10 demandes) (6 demandes acceptées) (4 demandes refusées)
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.
16 Partie I – Enregistrement et activités périphériques 
26 
Au cours de la phase de vérification 
du caractère complet de la demande, 
l’AEMF peut exiger des informations 
complémentaires si elle juge les docu -
ments transmis par l’agence de notation 
insuffisants. Chaque fois que l’agence 
de notation envoie des informations 
complémentaires, l’AEMF dispose d’un 
délai de 20 jours ouvrables pour évaluer 
les documents et faire savoir à l’agence 
en question si son dossier est complet 
ou incomplet. La scission du processus 
d’enregistrement en deux phases le rend plutôt compliqué et long, étant donné 
que l’examen du caractère complet 
du dossier implique une évaluation du 
contenu des documents envoyés par 
l’agence de notation. L’AEMF doit donc 
réaliser deux fois les mêmes travaux, 
puisqu’elle doit procéder à une brève 
évaluation de la conformité pendant 
la phase de vérification du caractère 
complet de la demande. La figure 3  
illustre la procédure habituellement sui -
vie au cours de la phase de vérification 
du caractère complet de la demande.Figure 3Durée moyenne de la phase de vérification du caractère complet de la demande  
(en jours ouvrables)
Source: Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF. Lancement de la phase de vérification du caractère complet
 Lancement, par l’AEMF , de la phase de vérification de la conformité L’agence de notation de crédit envoie de nouveaux documents
 L’AEMF évalue le caractère complet de la demande d’ enregistrement
 2e demande d’informations L’AEMF évalue le caractère complet de la demande d’ enregistrement 1
re demande d’informations
 L’agence de notation de crédit envoie de nouveaux documents
 L’AEMF évalue le caractère complet de la demande d’ enregistrement20 jours 
ouvrables20 jours 
ouvrables20 jours 
ouvrables
Jusqu’à
20 jours 
ouvrables
Jusqu’à
20 jours 
ouvrables
Jusqu’à
45 jours 
ouvrables
17 Partie I – Enregistrement et activités périphériques 
27 
Le manuel de l’AEMF sur l’enregistre -
ment des agences de notation de crédit 
dispose que toute demande adressée 
par une agence doit être traitée selon le 
principe du double regard16. Or il était 
impossible de déterminer, sur la base 
des documents, si cette obligation avait 
été respectée pour tous les dossiers 
d’enregistrement examinés.
28 
L’AEMF ne documente pas suffisam -
ment son évaluation des méthodes au 
cours du processus d’enregistrement. 
Les méthodes de notation doivent être 
rigoureuses, systématiques et sans 
discontinuités et pouvoir être validées 
sur la base de données historiques (y 
compris des contrôles a posteriori). 
Chacune de ces obligations est exposée 
plus en détail dans le règlement délégué 
complémentaire relatif aux méthodes 
(voir figure 4  pour en avoir une vue 
d’ensemble). Par ailleurs, le règlement 
sur les agences de notation précise que 
l’AEMF n’est pas autorisée à interférer 
avec le contenu d’une notation de crédit 
ou la méthode utilisée.
29 
Au cours du processus d’enregistrement, 
l’AEMF doit évaluer la conformité des 
méthodes des agences de notation avec 
les exigences susmentionnées. Nous 
avons constaté que les informations 
figurant dans les dossiers d’enregis -
trement examinés étayaient essentiel -
lement la vérification, par l’AEMF, du 
caractère rigoureux des méthodes de 
notation de crédit (voir la partie en bleu 
dans la figure 4 ).16 L’obligation pour toute activité 
d’être approuvée par deux 
personnes au moins. Par 
exemple: séparation de 
différentes fonctions, contrôle 
croisé, double vérification des 
actifs, double signature, etc.
18 Partie I – Enregistrement et activités périphériques Figure 4Méthodes de notation de crédit selon le règlement sur les agences de notation
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des dispositions du règlement sur les agences de notation. Appréciation de la sensibilité de la 
méthode de notation de crédit à un 
changement des hypothèses
 Évaluation des notations de crédit émises dans 
le passé au moyen de la méthode
          Utilisation de données d’ entrée fiables, notamment 
des échantillons de données d’une taille appropriée
 Prise en considération des principales zones géographiques 
couvertes par les entités notées pour chaque type de notation
 Repérage et correction des anomalies systémiques des 
notations de crédit mises en évidence par les contrôles a 
posteriori
 Réexamens réguliers des notations de crédit et de la 
performance
 Tests sur et hors échantillons Informations historiques concernant la validation ou les 
contrôles a posterioriArticle 7:  
VALIDATION,
y compris
CONTRÔLESÀ POSTE-RIORIArticle 6:
  SANS 
DISCONTI-
NUITÉS
 Continuer à utiliser les méthodes de 
notation de crédit, à moins qu’il n’y ait de raison objective d’ en changer ou de cesser de les utiliser
 Capacité à intégrer rapidement toute constatation 
dégagée par un suivi en cours ou un réexamen, en particulier en cas de changement des conditions macroéconomiques ou financières structurelles du marché susceptible d’affecter les notations de crédit que les méthodes de notation produisent
 Comparer les notations de crédit entre actifs 
différents Utilisation systématique des méthodes, des modèles 
analytiques et des principaux critères et hypothèses de notation pour la formulation de toutes les notations de crédit relevant d’une catégorie d’actifs ou d’un segment de marché donné
 Capacité à intégrer rapidement les constatations 
tirées du réexamen du caractère approprié de la méthode de notation de crédit utilisée
Article 5:  SYSTÉMATIQUESArticle 4:  
RIGOUREUSES
Règlement 
délégué sur
les méthodesLes méthodes de notation doivent être rigoureuses, systématiques, sans discontinuités et pouvoir 
être validées sur la base de données historiques, y compris des contrôles a posteriori.
 Procédures claires et contrôles solides Facteurs pertinents Relation modélisée entre les entités notées et les facteurs Modèles analytiques et principaux critères et hypothèses 
de notation fiables, pertinents et liés à la qualité
 Facteurs qualitatifs expliqués: marge d’appréciation, avec 
les pondérations appliquées
 Facteurs quantitatifs expliqués: principales variables, 
sources de données, principales hypothèses, techniques de modélisation et techniques quantitatives, pondérations
 Intégration rapide des constatations ou 
conclusions provenant des fonctions de réexamen interne
19 Partie I – Enregistrement et activités périphériques 
Le niveau de détail fourni  
par les agences de notation 
de crédit sur les méthodes 
était variable
30 
L’AEMF n’a pas établi de liste détaillée 
des documents requis pendant le pro -
cessus d’enregistrement pour évaluer 
les méthodes de notation de crédit. Elle 
n’a pas non plus défini de niveau de 
détail minimal acceptable. Les dossiers 
d’enregistrement examinés ont révélé 
d’importantes différences dans le niveau 
de détail des documents relatifs aux 
méthodes. À titre d’exemple, l’un des 
dossiers d’enregistrement examiné 
ne contenait aucune information sur 
les techniques de modélisation ou les 
techniques quantitatives (contrairement 
aux dispositions du règlement délégué 
sur les méthodes) ni la moindre déclara -
tion sur l’importance de chaque facteur 
qualitatif ou quantitatif utilisé, y compris 
une description et une justification des 
pondérations appliquées à ces facteurs.L ’AEMF n’avait pas 
d’approche structurée 
du suivi des activités 
périphériques
31 
Les sociétés qui n’émettent que des no -
tations de crédit privées, des scores de 
crédit ou des notations de crédit éma -
nant des banques centrales sont exclues 
du champ d’application du règlement 
sur les agences de notation. L’ encadré 1  
illustre la différence entre une notation 
de crédit et un score de crédit.
32 
De nombreuses entreprises émettent 
des scores de crédit, exportent des 
évaluations de crédit ou agissent comme 
de simples conseillers en placement. Les 
entreprises qui fournissent des services 
financiers sont enregistrées et surveil -
lées par leurs ACN respectives.
Notation de crédit et score de crédit
«Notation de crédit» : avis, émis par application d’un système de classification bien défini et bien établi pré -
voyant différentes catégories de notation, concernant la qualité de crédit d’une entité, d’une dette ou obligation 
financière, d’un titre de créance, d’actions privilégiées ou autres instruments financiers, ou d’un émetteur d’une 
telle dette ou obligation financière, d’un tel titre de créance, de telles actions privilégiées ou d’un tel instrument 
financier.
«Score de crédit» : mesure de la qualité de crédit établie à partir de données synthétisées et exprimées uniquement 
sur la base d’un système ou modèle statistique préétabli, sans autres données analytiques de fond relatives à la 
notation émanant d’un analyste de notation.Encadré 1
20 Partie I – Enregistrement et activités périphériques 
33 
L’AEMF dispose d’un comité technique 
pour les agences de notation de cré -
dit17, qui se réunit tous les mois ou tous 
les 2 mois. Les activités périphériques 
sont un point récurrent de l’ordre du 
jour de ses réunions. Ce comité consti -
tue un important réseau pour l’AEMF, 
car il permet de repérer les entités qui 
doivent être enregistrées comme des 
agences de notation de crédit. Certaines 
des entités détectées menaient en effet 
des activités relevant du règlement sur 
les agences de notation et étaient par 
conséquent enregistrées comme telles. 
Bien que l’émission de notations de 
crédit sans enregistrement préalable 
constitue une violation du règlement sur 
les agences de notation, l’AEMF n’a pas 
encore exercé son pouvoir d’infliger une 
amende conféré par ce dernier.
34 
Le suivi, par l’AEMF, des activités péri -
phériques n’était pas structuré et était 
effectué pour l’essentiel au cas par 
cas. En mars 2015, l’autorité a adopté 
une stratégie et un programme de 
travail spécifiques18 pour les activités 
périphériques.L ’approche actuelle  
de l’Eurosystème  
ne garantit pas  
que toutes les agences  
de notation enregistrées 
par l’AEMF sont mises  
sur un pied d’égalité
35 
Les agences de notation de crédit sont 
des sociétés privées qui jouent un rôle 
significatif sur les marchés financiers. 
Plusieurs facteurs compliquent l’entrée 
dans le marché de la notation de crédit. 
Une réputation forgée au cours d’une 
longue période est un avantage concur -
rentiel. Les investisseurs ont tendance 
à privilégier les notations de crédit 
émises par des agences bien connues, 
étant donné que comprendre la mé -
thode qui sous-tend les notations exige 
des ressources. De même, les émetteurs 
ont tendance à ne demander des nota -
tions de crédit qu’auprès d’une agence 
qui a pignon sur rue et qui bénéficie de 
la confiance des investisseurs.
36 
La surveillance du marché de la notation 
de crédit permet, entre autres, d’offrir 
aux utilisateurs de ces notations une cer -
taine assurance de la qualité des travaux 
des agences. En réalité, le manque de 
concurrence sur le marché de la notation 
de crédit constituait un problème19 et 
l’instauration de conditions de concur -
rence réellement équitables pour tous 
les acteurs de ce marché était l’une des 
raisons principales de la création de 
l’AEMF.17 Le comité technique se 
compose de représentants 
des ACN et a été mis en place 
pour aider l’AEMF à élaborer 
des décisions stratégiques 
relatives à la surveillance des 
agences de notation de crédit. 
Il dispense des conseils 
techniques en contribuant à la 
rédaction des normes 
techniques, des orientations et 
des recommandations.
18 À titre d’exemple, l’AEMF va 
régulièrement demander aux 
agences de notation de crédit 
enregistrées et aux autres 
parties prenantes si elles 
possèdent de quelconques 
informations sur de possibles 
émetteurs de notations dans 
l’UE, et effectuer, une fois par 
semestre, des recherches par 
«balayage» sur l’internet.
19 L’UE a pris des mesures pour 
accroître la concurrence sur le 
marché de la notation de 
crédit en Europe. Le règlement 
sur les agences de notation 
traite du renforcement de la 
concurrence dans plusieurs 
paragraphes. En différentes 
occasions, le Parlement 
européen a demandé à la 
Commission d’étudier la 
possibilité d’instaurer un 
réseau européen des agences 
de notation. Le 5 mai 2014, la 
Commission a approuvé un 
rapport adressé au Parlement 
européen et au Conseil et 
traitant de la possibilité de 
créer un réseau de petites 
agences de notation de crédit 
dans l’UE (COM(2014) 248 
final).
21 Partie I – Enregistrement et activités périphériques 
37 
L’ Euros ys tèm e20 est un acteur important 
des marchés financiers. Il alimente le sys -
tème financier en liquidité au moyen de 
ses opérations de politique monétaire. 
Il n’accorde aux contreparties éligibles21 
que des crédits adossés à des garanties22, 
qui doivent satisfaire à des exigences de 
qualité de signature élevée. Pour effec -
tuer cette évaluation du crédit23, l’Euro -
système tient compte d’informations 
provenant de plusieurs sources:
 ο les notations de crédit émises par les 
organismes externes d’évaluation du 
crédit (OEEC)24;
 ο les systèmes internes d’évaluation 
du crédit des banques centrales 
nationales;
 ο les systèmes de notation internes;
 ο les fournisseurs tiers d’outils de 
notation.
38 
Pour le moment, l’Eurosystème ne 
retient que les notations de quatre OEEC. 
Pour voir ses notations acceptées par 
l’Eurosystème, l’agence de notation de 
crédit doit être enregistrée ou certifiée 
par l’AEMF tout en satisfaisant à une 
série de critères opérationnels et en as -
surant une couverture adaptée. En outre, 
l’Eurosystème accepte à l’heure actuelle 
deux agences de notation de plus petite 
taille comme fournisseurs d’outils de 
notation. Toutefois, ces outils présentent 
une valeur limitée par rapport à une 
acceptation en tant qu’OEEC.39 
À la lumière des entretiens que nous 
avons menés avec les acteurs du marché 
de la notation de crédit, les petites 
agences européennes du secteur consi -
dèrent l’enregistrement en tant qu’OEEC 
auprès de l’Eurosystème comme très 
important pour le futur développement 
de leurs activités, notamment pour accé -
der au marché de la notation de crédit 
pour les instruments financiers structu -
rés25, qui est de loin le segment le plus 
lucratif pour les agences de notation. 
Toutefois, par son approche, l’Eurosys -
tème maintient effectivement un double 
marché dans lequel les petites agences 
de notation de crédit ne peuvent lutter 
à armes égales avec leurs concurrentes 
plus importantes. Le critère relatif à la 
«couverture adaptée» constitue en 
particulier un obstacle réel à l’accès au 
marché26.
40 
L’approche actuellement suivie par 
l’Eurosystème pour «reconnaître» les 
agences de notation de crédit ressemble 
davantage à la surveillance de ces 
dernières – une mission confiée unique -
ment à l’AEMF par le législateur euro -
péen – qu’à un simple processus admi -
nistratif d’acceptation des «fournisseurs» 
de notations de crédit. À titre de compa -
raison, la Réserve fédérale des États-Unis 
accepte en général les notations des dix 
agences enregistrées par la SEC.20 L’Eurosystème est l’autorité 
monétaire de la zone euro. Il 
se compose de la Banque 
centrale européenne et des 
banques centrales nationales 
des États membres. Son 
objectif premier est le 
maintien de la stabilité des 
prix. L’Eurosystème vise 
également à préserver la 
stabilité financière et 
à promouvoir l’intégration 
financière européenne.
21 Ces contreparties éligibles 
doivent satisfaire à certaines 
exigences énoncées aux 
articles 55 à 57 de 
l’orientation BCE/2014/60.
22 Les actifs donnés en garantie 
à l’Eurosystème pour les 
opérations de crédit des 
banques centrales doivent 
satisfaire à certains critères.
23 Le dispositif d’évaluation du 
crédit de l’Eurosystème définit 
les procédures, les règles et les 
techniques pour garantir des 
exigences de qualité de 
signature élevée pour tous les 
actifs éligibles.
24 Il s’agit d’agences de notation 
de crédit qui émettent des 
notations et formulent des 
probabilités de défaut 
connexes à des fins 
réglementaires.
25 Les instruments financiers 
structurés recourent à des 
entités juridiques et des 
sociétés complexes pour le 
transfert des risques. Ils sont, 
par exemple, le résultat d’une 
opération de titrisation dans 
laquelle un panier d’actifs est 
utilisé pour créer un nouvel 
instrument financier doté de 
caractéristiques spécifiques.
26 Pour remplir ce critère, il faut 
qu’un grand nombre 
d’émetteurs demandent des 
notations de crédit, en 
particulier ceux qui sont actifs 
sur le marché des instruments 
financiers structurés. Il est 
toutefois peu probable qu’ils 
le fassent si l’agence de 
notation de crédit n’est pas 
encore acceptée par 
l’Eurosystème.
22
 Partie II – Planification  
et gestion des risques
Le processus  
de planification  
axé sur les risques  
ne donne pas entièrement 
l’assurance que l’AEMF 
optimise l’utilisation  
de ses ressources
41 
Les entités surveillées ne peuvent pas 
faire l’objet d’une enquête permanente; 
il est donc très important de disposer 
d’un système rationnel qui permette de 
décider des aspects à cibler du moment 
auquel le faire. C’est pourquoi l’AEMF 
applique, pour ses activités de surveil -
lance, un processus de planification axé 
sur les risques afin de garantir que ses 
ressources limitées sont déployées de 
la manière la plus efficace possible. Le 
processus peut être subdivisé en trois 
phases (voir figure 5 ):
i) l’analyse des risques devrait per -
mettre de repérer les éventuels cas 
de non-conformité;ii) la hiérarchisation des risques devrait 
permettre de repérer les domaines 
à haut risque à couvrir par les activi -
tés de surveillance;
iii) le programme de travail énonçant 
les activités de surveillance devrait 
prévoir une affectation des res -
sources en fonction des priorités 
pour l’année suivante.Figure 5Processus annuel de l’AEMF en matière d’évaluation des risques
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.
 Sélection des activités de surveillance
 Affectation du personnelFiches d’ évaluation 
des risques
Programme
de travail annuelRapport sur les 
risques pour le 
conseil des autorités 
de surveillance Analyses ponctuellesTableau de bord 
des risquesRecensement des risques Planification Hiérarchisation des risques
23 Partie II – Planification et gestion des risques 
Le recensement des risques 
est exhaustif, mais difficile 
à reconstituer
L ’AEMF suit une approche 
exhaustive pour le recensement 
des risques...
42 
L’AEMF articule son évaluation des 
risques autour d’une matrice composée 
de 13 domaines à risque, regroupés en 4 catégories de risques (voir figure 6 ). 
Les domaines à risque couvrent des 
thèmes vastes, composés eux-mêmes 
d’une série de thèmes plus précis. À titre 
d’exemple, le domaine à risque intitulé 
«Gestion des conflits d’intérêts» englobe 
plus de 9 thèmes détaillés, parmi les -
quels l’influence des actionnaires ou des 
membres du conseil d’administration et 
l’adéquation des informations publiées.Figure 6Des catégories de risques aux domaines et thèmes à risque
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.CATÉGORIES DE RISQUES /uniF6AE4/uniF6AF
Qualité de gestion des risquesProcessus de notationMéthode utilisée pour le 
cadre interne de gestiondes risquesQualité de gestion
Chaque domaine à risque englobe un certain nombre de thèmes
 Fonctions de contrôle interne
 Directeurs non exécutifs indépendants Séparation entre personnel commercial et personnel chargé des travaux analytiques Influence des actionnaires Influence des membres du conseil d’administration Influence des services accessoires Adéquation des informations publiées Adéquation des politiques de gestion des conflits d’intérêts Examens internes des conflits d’intérêts décelés Autres thèmesStructures et procédures
ExternalisationRessources humainesTechnologies de l’information Portefeuille
Concentration Stratégie
Audit et conformitéRISQUES
OPÉRATIONNELSRISQUES
ENVIRONNEMENTAUXRISQUES LIÉS AU MODÈLE 
D’ENTREPRISERISQUES EN MATIÈRE
DE GOUVERNANCE
Gestion des 
conﬂits d’intérêtsDomaines à risque (13)
24 Partie II – Planification et gestion des risques 
43 
L’évaluation annuelle des risques est la 
principale manière de les recenser. Elle 
s’appuie sur les connaissances acquises 
pendant l’année au sujet des agences 
de notation de crédit et sur l’analyse 
des documents qu’elles ont présen -
tés au cours de celle-ci. Sur la base de 
ces informations, le personnel chargé 
d’analyser les risques établit, en collabo -
ration avec les agents responsables de 
la surveillance, des fiches d’évaluation 
pour chaque agence surveillée. Ces 
fiches recensent tous les risques connus 
ainsi que la note qui leur est attribuée en 
fonction de leur importance.
44 
Les fiches sont intégrées dans un tableau 
de bord annuel des risques, qui indique 
le niveau de risque par domaine à risque 
pour chaque agence surveillée. Des 
tableaux de bord distincts et spécifiques 
sont créés pour les grandes agences de 
notation et pour toutes les agences plus 
petites afin de tenir compte des diffé -
rents impacts sur le marché. Ils servent 
à cerner les risques systématiques sur le 
marché des agences de notation.
45 
Parallèlement à l’évaluation annuelle des 
risques, l’AEMF recourt à des analyses 
ponctuelles. Celles-ci peuvent être 
déclenchées par toute information 
pertinente sur le marché des agences 
de notation, par l’analyse des données 
de notation ou par les données en 
provenance du marché du crédit. Le 
but est de relever en temps utile les 
domaines spécifiques susceptibles de 
poser un problème dans chaque agence 
de notation ou dans chaque groupe 
d’agences proposant le même produit 
de notation, ainsi que toute évolution 
du marché qui pourrait déclencher une 
révision des priorités dans les activités 
de surveillance.46 
L’AEMF a progressivement accru le 
recours aux analyses ponctuelles des 
risques, comme ce fut récemment le cas 
à la suite de conclusions qu’elle avait for -
mulées. Toutes ces analyses l’ont aidée 
à déterminer les domaines à haut risque 
et ceux qui nécessitent un renforcement 
des connaissances de l’équipe de surveil -
lance sur des thèmes spécifiques.
... mais les documents étaient 
insuffisants à plusieurs égards
47 
Dans le domaine de la gestion des 
risques, les connaissances disponibles 
devraient être documentées de manière 
appropriée et compréhensible. Il devrait 
en aller de même des conclusions et 
problèmes détaillés, ainsi que de la 
justification des changements de niveau 
de risque. Afin de garantir une surveil -
lance efficace, le cadre devrait permettre 
au personnel chargé de la surveillance 
d’examiner l’évolution des risques et la 
manière de les traiter27.
48 
Les fiches donnent une évaluation glo -
bale des différents domaines à risque. 
Si le résultat de cette évaluation globale 
a bien été enregistré, il n’existe aucun 
document relatif aux évaluations des 
thèmes détaillés composant chacun des 
domaines à risque. Cela peut entraîner 
une perte de connaissances et engen -
drer des difficultés à comprendre com -
ment les sous-risques sont passés dans 
une catégorie de risque plus élevé.27 Norme internationale 
IEC 31010:2009, section 5.5.
25 Partie II – Planification et gestion des risques 
49 
Les orientations en matière d’évaluation 
des risques précisent les documents 
à consulter lors de l’établissement des 
fiches. Toutefois, les travaux sous-jacents 
ne sont pas correctement documentés et 
aucun élément ne prouve que quelqu’un 
les vérifie.
50 
Si un niveau de risque est modifié dans 
une fiche, l’AEMF ne consigne nulle part 
les motifs de cette modification. Les dé -
cisions en la matière sont prises verbale -
ment lors de réunions informelles entre 
le personnel chargé de la surveillance 
et l’équipe responsable de l’analyse des 
risques.
Les domaines à haut risque 
n’étaient pas toujours 
suffisamment couverts
51 
S’appuyant sur les fiches, les tableaux 
de bord des risques et les informa -
tions tirées des analyses ponctuelles, 
l’AEMF rédige un rapport sur les risques 
à l’intention du conseil des autorités 
de surveillance. Ce document recense 
les domaines à haut risque, c’est-à-dire 
les problèmes fondamentaux à traiter 
comme une priorité essentielle dans le 
cadre des travaux de surveillance. Le 
programme de travail annuel définit les 
domaines sur lesquels l’AEMF centrera 
ses activités de surveillance.
52 
L’AEMF a commencé à suivre son 
approche axée sur les risques au terme 
de sa première année de surveillance, 
mais sans toujours faire preuve de 
cohérence au début. Certains domaines 
à haut risque renseignés dans les fiches 
d’évaluation des risques et dans les rap -
ports sur les risques adressés au conseil 
des autorités de surveillance auraient 
tiré profit d’activités de surveillance 
supplémentaires.53 
La couverture limitée de certains risques 
élevés se justifierait si les ressources 
de l’AEMF en matière de surveillance 
avaient été utilisées pour couvrir 
d’autres domaines à haut risque ou si 
une action immédiate avait nécessité 
un nombre excessif de ressources. Nous 
avons toutefois observé que certaines 
enquêtes portaient sur des domaines 
à risque moins élevé, alors que ceux pré -
sentant un risque plus élevé auraient tiré 
profit d’évaluations complémentaires.
54 
De plus, les enquêtes n’ont pas couvert 
entièrement les risques considérés 
comme prioritaires lors du processus 
annuel d’évaluation des risques en 
raison d’un décalage entre les domaines 
à risque et la manière de mener les en -
quêtes. Les fiches, les tableaux de bord 
et le rapport sur les risques organisent 
ceux-ci en fonction des thèmes (stra -
tégie ou externalisation, par exemple). 
Or la plupart des thèmes des enquêtes 
sont structurés en fonction des classes 
d’actifs (dette souveraine ou dette ban -
caire, par exemple). Par conséquent, les 
objectifs des enquêtes ne correspondent 
pas exactement aux risques décelés.
En raison de ses ressources 
limitées, l’AEMF 
éprouve des difficultés 
à satisfaire à toutes les 
exigences réglementaires 
contraignantes
55 
Fin 2014, l’unité consacrée aux agences 
de notation comptait 26 agents, dont 15 
étaient affectés aux missions de surveil -
lance et 4 à l’analyse des risques. Le reste 
de l’effectif s’occupait essentiellement 
de travaux de nature politique. En raison 
du nombre limité d’agents ainsi que de 
la quantité croissante d’exigences régle -
mentaires, l’AEMF a éprouvé de grandes 
difficultés à assurer une couverture 
appropriée des contrôles du respect de 
la réglementation28.28 Notamment dans des 
domaines comme les 
technologies de l’information, 
les contrôles internes, les 
méthodes et les conflits 
d’intérêts.
26
 Partie III – Surveillance
58 
Les travaux de surveillance continue 
de l’AEMF comportent une analyse des 
informations transmises périodique -
ment par les entités surveillées, une 
analyse des informations émanant de 
sources externes (autorités, concurrents, 
plaintes, articles de presse, etc.), un suivi 
des questions adressées par les agences 
de notation de crédit et une commu -
nication avec la direction des agences 
de notation tout au long du cycle de 
surveillance. Le tableau 3  présente les 
tâches de l’AEMF dans le cadre du pro -
cessus de surveillance continue.Surveillance continue  
et enquêtes de l’AEMF
56 
Toutes les agences de notation de 
crédit sont soumises à une surveillance 
continue dès leur enregistrement. Cette 
dernière vise à permettre de repérer 
rapidement, parmi les entités surveillées, 
celles qui pourraient ne pas respecter les 
exigences applicables.57 
Pour assurer cette surveillance, l’AEMF 
suit une approche axée sur les risques. 
L’intensité, l’étendue et les types d’activi -
tés y afférentes sont déterminés en fonc -
tion des risques posés par les différents 
acteurs du marché (voir figure 7 ). Les 
problèmes potentiels décelés au cours 
de la surveillance continue documen -
taire sont analysés et donnent lieu, le 
cas échéant, à des activités d’enquête 
supplémentaires.Figure 7Activités de surveillance
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des dispositions du règlement sur les agences de notation.Activités 
d’ enquête 
supplémentairesAnalyse des risques
Inspection sur placeEnquête généraleDemande d’informations
Surveillance continue 
documentaire
27 Partie III – Surveillance
59 
Parallèlement à la surveillance continue, 
l’AEMF sélectionne, régulièrement et 
sur la base de ses propres évaluations 
des risques, les domaines présentant un 
risque pour la conformité au sein des 
agences de notation afin de les sou -
mettre à des activités d’enquête complé -
mentaires (essentiellement des enquêtes 
générales). Dans la plupart des cas, les 
enquêtes générales incluent des ins -
pections sur place. L’ annexe III  présente 
une vue d’ensemble des inspections sur 
place effectuées par l’AEMF. Schémati -
quement, elles peuvent être réparties en 
deux catégories:
— les enquêtes thématiques qui ciblent 
certains problèmes communs à plu -
sieurs grandes agences de notation;
— les enquêtes individuelles menées 
dans certaines agences de notation 
sur des questions spécifiques.Tableau 3Tâches de l’AEMF dans le cadre de la surveillance continue
Analyse des informationsExamen des informations périodiques transmises par les agences de notation de crédit (sur une base trimestrielle  
ou semestrielle).
Examen des informations périodiques publiées par les agences de notation.
Examen des notifications transmises par les agences de notation conformément au règlement relatif à ces dernières  
(par exemple notification des modifications substantielles apportées aux conditions de l’enregistrement initial).
Suivi régulier des informations publiées sur les sites web des agences de notation.
Rapports/alertes transmis par l’équipe de l’AEMF responsable de l’analyse des risques.
Missions régulièresEntretiens périodiques avec les agences de notation (organisés après la réception des informations semestrielles).
Entretiens dans le cadre du cycle obligatoire avec les agences de notation (entretiens périodiques et réunions avec le 
personnel clé de celles-ci: responsable de la conformité, fonction de réexamen interne, audit interne, gestion des risques, 
directeur général et directeurs non exécutifs indépendants). La fréquence de ces entretiens dépend de la taille de l’agence 
concernée.
Autres tâchesTravaux d’approfondissement (suivi des domaines à risque potentiels recensés au cours de l’analyse des informations  
ou des activités menées lors des missions régulières).
Traitement des plaintes de tiers.
Suivi des plans de mesures correctrices après enquête.
Interaction avec les agences de notation – réponse ponctuelle aux questions de celles-ci.
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.
28 Partie III – Surveillance
Le processus  
de surveillance a été 
conçu et mis en œuvre, 
mais il a besoin de temps 
pour arriver à maturité
60 
Une surveillance efficace requiert:
i) une politique de surveillance 
exhaustive qui balise le processus 
de surveillance en combinant des 
méthodes de surveillance compo -
sées de contrôles sur place et sur 
pièces;
ii) des orientations et des méthodes 
internes exhaustives pour épau -
ler le personnel dans ses tâches 
quotidiennes;
iii) la collecte et l’analyse 
d’informations;
iv) un contrôle efficace du travail 
accompli et des mesures correctrices 
prises par les agences de notation 
de crédit pour donner suite aux 
conclusions.L ’AEMF a jeté des bases 
solides pour une surveillance 
efficace des agences  
de notation
61 
Selon les meilleures pratiques, les auto -
rités de surveillance devraient dispo -
ser d’une méthode qui leur permette 
de déterminer et d’évaluer la nature, 
l’impact et la portée des risques aux -
quels les entités surveillées sont expo -
sées, y compris l’activité principale, le 
profil de risque et l’environnement de 
contrôle interne. Les priorités en matière 
de travaux sur pièces et sur place sont 
établies en fonction des résultats de 
cette évaluation29.
62 
L’AEMF énonce ses principes généraux 
dans son manuel et son guide sur la 
surveillance. Ces documents sont des 
référentiels utiles aux équipes de l’AEMF 
chargées de la surveillance et leur 
fournissent des orientations pratiques 
sur la manière de mettre en œuvre une 
surveillance efficace et efficiente dans 
le cadre du règlement sur les agences 
de notation. Le manuel de l’AEMF sur 
la surveillance donne une description 
détaillée de l’enquête en tant que 
méthode de surveillance. Il détaille les 
différentes phases et établit la liste des 
informations minimales requises dans le 
plan de projet, ainsi que toutes les autres 
étapes à suivre obligatoirement sur 
place au cours de la phase d’information 
(voir figure 8 ).29 Par analogie, les «Principes 
fondamentaux pour un 
contrôle bancaire efficace», 
publiés par la Banque des 
règlements internationaux 
(BIS), pourraient également 
s’appliquer à la surveillance 
des agences de notation de 
crédit.
29 Partie III – Surveillance
Les orientations internes et 
les outils de suivi pourraient 
être développés davantage 
pour étayer les travaux  
de surveillance continue
63 
Les orientations internes devraient 
clairement préciser la fréquence et 
l’étendue des examens. En outre, il 
conviendrait d’élaborer des politiques 
et procédures afin de garantir que ces 
derniers soient menés de manière minu -
tieuse et cohérente, avec des objectifs 
clairs.
64 
Le manuel et le guide sur la surveillance 
ne donnent qu’une description générale 
du processus de surveillance continue 
et ne définissent pas les types exacts de 
tâches de surveillance que l’AEMF doit 
effectuer. Ils ne fournissent pas non plus 
d’informations sur la fréquence de ces 
tâches.65 
L’AEMF établit les plans de surveillance 
sur une base annuelle pour la période 
suivante. Toutefois, elle ne disposait pas 
de plan de surveillance distinct pour 
chaque agence de notation qui précise -
rait les tâches de surveillance à exécuter 
chaque année. En outre, nous n’avons 
pas trouvé de calendriers suffisamment 
prédéfinis qui indiquent la fréquence 
minimale des contrôles de surveillance 
réguliers à effectuer pour chaque 
agence de notation.
66 
Le règlement sur les agences de nota -
tion prévoit un ensemble clair de règles 
à faire surveiller par l’AEMF. Toutefois, 
celle-ci n’utilise pas systématiquement 
de listes de vérification comme outil de 
surveillance. De plus, de nombreuses 
ACN utilisent des questionnaires et des 
listes de vérification dans le cadre de 
leurs travaux de surveillance.Figure 8Principales étapes d’une enquête
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base du manuel et du guide de l’AEMF sur la surveillance.Lettre ﬁnale
(plan de mesures correctrices) Plan de projet Sanctions et suivi Lettre préliminaire Phase sur place Demandes d’informations Réponse de l’agence de notation
Ligne du temps
30 Partie III – Surveillance
67 
Par ailleurs, les différentes équipes res -
ponsables de la surveillance n’utilisent 
pas de format normalisé pour docu -
menter leurs travaux et il est difficile de 
reconstituer l’historique des travaux réa -
lisés en matière de surveillance continue, 
ainsi que de l’analyse et des conclusions 
qui en découlent.
68 
L’AEMF a également établi un «dossier 
de critères», dont le but est de «garan -
tir la cohérence» en permettant aux 
évaluateurs de «consulter les décisions 
qu’elle a adoptées précédemment» au 
cours du processus d’enregistrement et 
par la suite dans le cadre de ses travaux 
de surveillance continue. Le «dossier de 
critères» contient, entre autres, des cour -
riels du service juridique, les décisions 
antérieures de l’AEMF et des courriers 
internes relatifs aux problèmes rencon -
trés au cours du processus d’enregistre -
ment et des travaux de surveillance. Il 
s’agit là d’une bonne initiative, mais la 
structure du dossier de critères ne garan -
tit pas qu’il soit utilisé comme orienta -
tion exhaustive pour les agents chargés 
de la surveillance dans le cadre de leurs 
travaux quotidiens.
L ’AEMF brasse un volume 
énorme d’informations 
de surveillance, mais elle 
ne dispose d’aucun outil 
informatique spécifique  
pour enregistrer et traiter  
ces données
69 
L’AEMF traite deux types d’informations:
— des informations ponctuelles (modi -
fications substantielles des condi -
tions de l’enregistrement initial, 
plaintes de tiers, questions posées 
par les agences de notation, etc.);— des informations périodiques qui 
lui sont transmises sur une base 
trimestrielle ou semestrielle (infor -
mations sur les recettes et les coûts 
des agences de notation, renouvelle -
ment du personnel clé des agences 
de notation, procès-verbaux des réu -
nions du conseil d’administration, 
rapports d’audit interne, rapports 
de la fonction de réexamen interne, 
etc.).
70 
L’AEMF a créé un fichier pour enregistrer 
l’analyse des informations périodiques 
fournies par toutes les agences de nota -
tion qu’elle surveille (voir  encadré 2 ).
71 
Ce fichier est une bonne initiative pour 
garder trace du volume énorme d’infor -
mations de surveillance reçues, mais 
il est complexe et difficile à suivre. En 
outre, il n’a pas de «propriétaire», si bien 
que tout membre de l’équipe chargée de 
la surveillance peut en éditer, modifier 
ou effacer le contenu sans conserver la 
moindre trace des modifications appor -
tées ni de leur(s) auteur(s).
72 
Étant donné qu’elle ne dispose pas 
d’outil informatique spécifique pour 
enregistrer les informations reçues 
ainsi que pour documenter et analy -
ser les travaux de surveillance, l’AEMF 
a créé une structure qui semble servir 
essentiellement d’outil de stockage des 
informations transmises par les agences 
de notation de crédit. Nous n’avons 
toutefois trouvé dans aucun cas d’élé -
ment probant attestant de la réalisation 
d’une analyse détaillée des informations 
obtenues. Les ACN ont déclaré qu’elles 
disposaient toutes d’un système infor -
matique de surveillance pour documen -
ter leurs travaux en la matière et faciliter 
la conservation des connaissances au 
sein de l’organisation.
31 Partie III – Surveillance
Il est difficile d’obtenir  
une description des contrôles 
de surveillance effectués
73 
La documentation, par l’AEMF, des 
enquêtes ne permet pas d’obtenir 
suffisamment d’éléments probants 
attestant la réalisation de toutes les 
étapes intermédiaires. C’est pourquoi il 
est difficile pour l’AEMF de suivre et de 
démontrer la bonne exécution de toutes 
ses tâches conformément aux objectifs 
des enquêtes. En particulier, les docu -
ments de travail ne permettaient pas de 
déterminer comment tous les éléments 
probants requis étaient évalués.
74 
Après une enquête, l’AEMF adresse 
des courriers aux agences de notation 
avec les conclusions préliminaires et/
ou définitives. Le manuel sur la surveil -
lance suggère que les lettres devraient 
renvoyer à la législation concernée. Une 
référence au fondement juridique spé -
cifique de chaque conclusion permet -
trait aux agences de notation de mieux comprendre les risques pour la confor -
mité mentionnés dans les courriers. 
Toutefois, l’AEMF a pris pour habitude 
de communiquer ses conclusions sans 
la moindre référence juridique à des 
articles spécifiques des règlements.
75 
L’AEMF assure le suivi de la mise en 
œuvre, par les agences de notation, des 
plans de mesures correctrices au moyen 
d’un tableau spécifique pour chaque 
enquête et chaque agence de notation. 
Elle n’a pas d’approche harmonisée pour 
documenter les analyses et les commen -
taires du personnel dans ces tableaux 
(par exemple pour déterminer les 
éléments probants spécifiques attestant 
que l’agence de notation a suffisamment 
mis en œuvre une action requise).Exemples de données suivies
 οTéléconférences et réunions avec les agences de notation.
 οNotifications.
 οInformations fournies par le personnel des agences de notation ou glanées sur le site web de celles-ci  
sur les modifications apportées aux méthodes, aux échelles de notation et à la structure de l’entreprise.
 οDonnées relatives aux recettes des agences de notation, à leurs coûts, à la rotation de leur personnel  
et à d’autres aspects touchant ce dernier.
 οRapports de conformité, rapports d’audit interne, états financiers audités et procès-verbaux du conseil 
d’administration.
 οRapports de transparence des agences de notation.
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.Encadré 2
32 Partie III – Surveillance
Les progrès sont réels, 
mais la couverture  
des domaines 
thématiques analysés 
n’est pas encore adéquate
76 
En raison de l’approche axée sur les 
risques adoptée pour assurer la sur -
veillance, l’AEMF ne peut en couvrir 
que quelques-uns par ses travaux. Les 
contrôles de surveillance varient donc 
d’un thème à l’autre. Pour achever notre 
évaluation du processus de surveillance 
assuré par l’AEMF, nous avons choisi 
deux domaines thématiques à examiner 
en détail:
i) les méthodes, modèles et princi -
pales hypothèses de notation des 
agences;
ii) les conflits d’intérêts sur le marché 
des agences de notation de crédit.
77 
Ce choix était motivé par l’importance 
de ces thèmes pour le fonctionnement 
du marché des agences de notation. Les 
méthodes constituent la clé de voûte 
de l’attribution, par les agences, de 
leurs notations et des perspectives en la 
matière. Le conflit d’intérêts a été pointé 
du doigt comme l’une des principales 
faiblesses affectant le marché de la 
notation de crédit avant la crise des 
subprimes . Notre analyse nous a permis 
de mesurer le travail accompli par l’AEMF 
depuis quatre ans, à savoir depuis sa 
création.Les méthodes font l’objet 
d’une surveillance, mais  
tous les domaines ne sont 
pas couverts et les exigences 
ne sont pas toujours claires
78 
Une agence de notation de crédit doit 
préciser dans sa demande d’enregis -
trement les types de notations qu’elle 
émettra30. Elle doit aussi fournir à cette 
occasion les documents requis relatifs 
à ses méthodes et modèles. À la lumière 
de ces informations, l’AEMF évalue si les 
méthodes et modèles de l’agence de 
notation au moment de l’enregistrement 
sont conformes au règlement sur les 
agences de notation et au règlement 
délégué qui l’appuie.
79 
Les agences de notation ont l’obliga -
tion d’utiliser des méthodes de nota -
tion rigoureuses, systématiques, sans 
discontinuités et pouvant être validées 
sur la base de données historiques, 
y compris des contrôles a posteriori. 
L’AEMF est tenue d’examiner sur une 
base régulière si chaque agence de 
notation se conforme à ces exigences 
réglementaires.30 Annexe II, point 8, du 
règlement délégué sur 
l’enregistrement.
33 Partie III – Surveillance
Les exigences réglementaires 
relatives aux méthodes  
ne sont pas toujours définies
80 
Le règlement sur les agences de notation 
ne donne aucune définition ni critère 
concernant les exigences réglementaires 
à l’égard des méthodes. Un règlement 
délégué de la Commission31 énonce des 
normes techniques de réglementation 
aux fins de l’évaluation, par l’AEMF, des 
exigences réglementaires à l’égard des 
méthodes. Dans les rapports publiés 
présentant les conclusions des enquêtes 
effectuées dans le domaine des mé -
thodes, l’AEMF a donné des exemples de 
contenu méthodologique afin d’orienter 
le secteur sur ses attentes en la matière. 
Néanmoins, plusieurs conditions énon -
cées dans ces normes mériteraient une 
clarification, dans le but d’améliorer le 
consensus entre l’AEMF et les agences 
de notation de crédit à propos des 
exigences réglementaires concernant les 
méthodes.
La surveillance exercée  
par l’AEMF sur les méthodes  
des agences de notation  
ne couvrait pas  
tous leurs aspects
81 
Au cours des travaux de surveillance 
continue et des enquêtes approfondies, 
l’AEMF vérifie la mise en œuvre, par les 
agences de notation, des exigences 
réglementaires relatives aux méthodes.82 
La surveillance continue exercée par 
l’AEMF est conçue de telle manière 
que l’évaluation de la conformité des 
agences de notation aux exigences 
réglementaires relatives aux méthodes 
consiste essentiellement à vérifier si les 
agences de notation ont mis en place 
des contrôles internes appropriés, 
comme:
— une fonction interne indépendante 
chargée de réexaminer périodique -
ment les méthodes, les modèles 
et les principales hypothèses de 
notation;
— la présence de membres indé -
pendants au sein des conseils 
d’administration et de surveillance 
des agences, chargés du suivi de 
l’efficacité des systèmes de contrôle 
interne de celles-ci, y compris de l’ef -
ficience de la fonction de réexamen 
interne;
— la documentation des revues pério -
diques des méthodes et des procé -
dures qui les sous-tendent.
83 
C’est pourquoi l’évaluation par l’AEMF 
des exigences méthodologiques doit 
être complétée par des enquêtes 
approfondies. En raison des ressources 
dont elle dispose et du nombre élevé de 
méthodes à surveiller32, l’AEMF recourt 
à des évaluations des risques pour 
sélectionner les thèmes de ses enquêtes 
relatives au respect des exigences 
méthodologiques. Le tableau 4  présente 
une vue d’ensemble des évaluations 
qui ont porté sur le respect des normes 
techniques réglementaires relatives aux 
méthodes et auxquelles l’AEMF a pro -
cédé lors des enquêtes thématiques. Le 
tableau se fonde sur des documents de 
l’AEMF.31 Règlement délégué (UE) 
n° 447/2012 de la Commission 
du 21 mars 2012 complétant le 
règlement (CE) n° 1060/2009 
du Parlement européen et du 
Conseil par des normes 
techniques de réglementation 
aux fins de l’évaluation de la 
conformité des méthodes de 
notation de crédit (JO L 140 du 
30.5.2012, p. 14).
32 Pour les trois principales 
agences de notation de crédit, 
l’AEMF recense plus de 
800 méthodes pour les 
différentes classes d’actifs et 
les divers segments de 
marché.
34 Partie III – Surveillance
84 
Certaines exigences réglementaires 
importantes concernant les méthodes 
n’ont dès lors pas encore été examinées 
dans le cadre des enquêtes thématiques 
de l’AEMF. À titre d’exemple, celle-ci:
— n’a lancé qu’en 2014 une analyse 
en profondeur des pratiques des 
agences de notation en matière de 
validation des méthodes;
— n’a pas vérifié les exigences régle -
mentaires relatives à la continuité 
des notations dans les différentes 
classes d’actifs.L ’AEMF ne disposait d’aucune 
procédure formelle pour 
examiner les modifications 
apportées aux méthodes  
des agences de notation  
ou l’émission, par celles-ci,  
d’un nouveau type de notation
85 
Lorsque, après avoir été enregistrée, 
une agence de notation apporte une 
modification substantielle à l’une de ses 
méthodes ou développe son activité 
par l’émission d’un nouveau type de 
notation, elle doit en informer l’AEMF. 
Cependant, le règlement sur les agences 
de notation ne donne pas de définition 
de la notion de «modification substan -
tielle». En 2010, le CERVM a publié une 
orientation33 définissant ce qu’il faut 
considérer comme une modification 
substantielle. En 2014, l’AEMF a com -
muniqué sa définition de cette notion 
dans sa «Foire aux questions» relative 
à la mise en œuvre du règlement sur les 
agences de notation. En mars 2015, elle 
a actualisé cette définition34 en préci -
sant les changements des conditions de 
l’enregistrement initial concernant les 
méthodes, les modèles ou les principales 
hypothèses de notation.33 CESR’s Guidance on Registration 
Process, Functioning of Colleges, 
Mediation Protocol, Information 
set out in Annex II, Information 
set for the application for 
Certification and for the 
assessment of CRAs systemic 
importance  (Orientation du 
CERVM sur le processus 
d’enregistrement, le 
fonctionnement des collèges, 
le protocole de médiation, les 
informations figurant 
à l’annexe II, ainsi que les 
informations relatives à la 
demande de certification et 
à l’évaluation de l’importance 
systémique des agences de 
notation de crédit), 
document CESR/10-347, p. 16.
34 Orientation du 19 mars 2015 
relative aux informations 
périodiques que les agences 
de notation de crédit doivent 
transmettre à l’AEMF.Tableau 4Vue d’ensemble des évaluations portant sur les exigences méthodologiques  
et effectuées par l’AEMF dans le cadre des enquêtes thématiques
Exigences réglementairesExamen du pro -
cessus de notation 
(2012)1Enquête relative 
aux notations des 
banques (2013)Enquête relative 
aux notations 
souveraines 
(2013)Enquêtes relatives aux 
petites et moyennes 
agences de notation 
(2014)Enquête relative aux 
notations des ins -
truments financiers 
structurés (2014)
Rigoureux s.o. En partie Non En partie En partie
Systématique  
et sans discontinuitéss.o. En partie Non Non Oui
Sans discontinuités pour 
toutes les classes d’actifss.o. Non Non Non Non
Pouvant être validé  
sur la base  
de l’ expérience historiques.o. En partie Non En partie En partie
1 Cette enquête était terminée avant l’adoption des normes techniques réglementaires.
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.
35 Partie III – Surveillance
86 
Bien que l’AEMF ait clarifié le moment 
où les agences de notation devaient 
notifier les modifications substantielles, 
elle ne disposait pas de procédure 
formelle pour examiner les notifications 
des nouvelles méthodes appliquées 
ou des modifications substantielles 
apportées aux méthodes existantes 
au cours de la période couverte par 
l’audit. En juin 2015, l’AEMF a adopté une 
procédure décrivant les étapes à suivre 
lorsqu’elle reçoit d’une agence une noti -
fication relative à une méthode.
L ’AEMF n’a pas encore 
examiné certains types  
de conflits d’intérêts
87 
L’Organisation de coopération et de 
développement économiques (OCDE) 
définit le conflit d’intérêts comme une 
«situation dans laquelle une personne 
ou une entreprise (publique ou privée) 
est en mesure d’exploiter sa qualité 
professionnelle ou officielle d’une quel -
conque manière à des fins personnelles 
ou dans l’intérêt de l’entreprise».
88 
Sur le marché des notations de crédit, les 
conflits d’intérêts sont principalement 
liés aux influences possibles des parties 
concernées sur la notation. Tant la com -
mission d’enquête sur la crise financière 
(Financial Crisis Inquiry Commission )35 
mise en place aux États-Unis que l’Orga -
nisation internationale des commissions 
de valeurs36 ont considéré ces conflits 
comme l’une des faiblesses majeures du 
secteur des notations de crédit avant la 
crise des subprimes .89 
Dans ce contexte, l’AEMF a évalué les 
mesures mises en place par les agences 
de notation pour éviter les conflits 
d’intérêts et, entre autres, le caractère 
approprié, efficace et indépendant d’un 
certain nombre de fonctions de contrôle 
interne. Toutefois, certains domaines 
pourraient faire l’objet d’un examen plus 
approfondi dans le futur:
i) l’AEMF n’a pas suffisamment exa -
miné si les services accessoires des 
agences de notation de crédit ont pu 
influencer la notation. Elle n’a mené 
que des activités de surveillance 
limitées dans ce domaine37;
ii) nous n’avons guère trouvé d’élé -
ments probants attestant que l’AEMF 
avait examiné des conflits d’intérêts 
éventuels entre les agences de nota -
tion et les sociétés de conseil faisant 
partie du même holding;
iii) l’AEMF n’a pas examiné de manière 
structurée les conflits d’intérêts 
relatifs aux activités de négocia -
tion et aux opérations financières 
menées par les analystes de nota -
tion. Le personnel des agences de 
notation engagé dans une initiative 
de notation dispose d’informations 
privilégiées avant la publication de 
celle-ci. Les agences de notation 
devraient donc avoir mis en place 
des procédures permettant de 
suivre les activités de négociation 
et les portefeuilles de titres de leurs 
analystes afin de limiter le risque de 
délit d’initié. L’AEMF reçoit des infor -
mations sur les résultats de ce suivi, 
mais elle n’a pas testé les procédures 
mises en place par les agences de 
notation pour vérifier l’exactitude 
des informations obtenues.35 Aux États-Unis, la commission 
d’enquête sur la crise 
financière a examiné les 
raisons de la crise financière 
dans le cadre du Fraud 
Enforcement and Recovery Act . 
Elle a publié son rapport en 
janvier 2011.
36 Comité technique de l’OICV, 
Report on the subprime crisis  
(Rapport sur la crise des 
subprimes ), mai 2008.
37 À titre d’exemple, l’AEMF 
a constaté que la publication, 
par les agences de notation de 
crédit, de documents de 
recherche peut limiter 
l’indépendance des analystes 
de notation. Si un comité de 
notation doit approuver une 
notation peu de temps après 
la publication d’un document 
de recherche, il lui sera difficile 
de prendre une décision qui 
ne va pas dans le même sens 
que les conclusions du 
document en question.
36
 Partie IV – Publications
Surveillance, par l’AEMF, 
des publications 
générales des agences  
de notation de crédit
90 
L’un des objectifs du règlement CRA III 
est d’améliorer la transparence des 
agences de notation et du marché de 
la notation de crédit, notamment dans 
le domaine de la politique tarifaire 
des agences, des commissions qu’elles 
perçoivent, ainsi que de la manière 
dont elles conduisent le processus de 
notation et forment leurs conclusions. 
Cette transparence est assurée par la 
publication d’informations complètes et 
aisément accessibles.
91 
En vertu du règlement sur les agences 
de notation, celles-ci sont tenues 
d’effectuer deux types de publications: 
générales et périodiques. Les publica -
tions générales concernent les infor -
mations que les agences de notation 
doivent publier, principalement sur leur 
site web. Les publications périodiques 
concernent les informations de sur -
veillance régulières que les agences de 
notation doivent transmettre à l’AEMF. 
Les publications de l’AEMF relatives 
aux résultats de ses propres travaux de 
surveillance et destinées à ses parties 
prenantes constituent une autre source 
importante d’informations.L ’AEMF a régulièrement 
vérifié les différentes 
publications générales  
des agences de notation, 
mais a procédé  
pour la première fois 
à leur évaluation 
transversale détaillée 
à la fin de l’année 2014
92 
En vertu du règlement sur les agences 
de notation, celles-ci sont obligées de 
publier plusieurs types d’informations 
générales (voir figure 9 ).
93 
Les publications générales constituent 
un important outil de communication 
entre les agences de notation et les 
utilisateurs des notations de crédit. Ces 
derniers doivent pouvoir effectuer leur 
propre analyse et faire preuve de la vigi -
lance appropriée lorsqu’ils évaluent la 
fiabilité d’une notation de crédit donnée. 
Ils doivent être en mesure d’apprécier les 
risques auxquels une agence de nota -
tion est exposée, comme les risques de 
conflits d’intérêts, le risque de notations 
de crédit fondées sur des données de 
mauvaise qualité, les risques inhérents 
aux méthodes utilisées, etc.
94 
L’AEMF a examiné les publications géné -
rales des agences de notation au cours 
de ses travaux de surveillance continue 
et dans le cadre de ses enquêtes. Tou -
tefois, la première analyse détaillée des 
pratiques en la matière a été lancée en 
décembre 2014.
37 Partie IV – Publications
Les restrictions  
et la multiplicité des 
pratiques des agences  
de notation en matière  
de publication nuisent  
à la transparence du marché
95 
Nous avons décelé des faiblesses dans 
les pratiques relatives aux publications 
générales.
96 
Les agences de notation doivent rendre 
publiques des informations spéci -
fiques (voir figure 9 ). Pour ce faire, elles 
utilisent en premier lieu leur site web. 
Nous avons constaté que les utilisateurs 
doivent créer un compte au moyen de 
données à caractère personnel pour 
accéder à certains de ces sites. Les 
politiques en matière de protection de 
la vie privée des agences de notation 
concernées précisent que les données 
à caractère personnel fournies par les utilisateurs peuvent être communiquées 
à des tiers, ce qui peut en décourager 
certains de créer un compte.
97 
Le règlement sur les agences de notation 
n’oblige pas ces dernières à divulguer 
les informations confidentielles. Dans 
la pratique, cela signifie qu’il n’est pas 
obligatoire de communiquer certaines 
parties d’une méthode. Cela donne lieu 
à un paradoxe, puisqu’une agence de 
notation peut décider de ne pas dévoiler 
l’intégralité de sa méthode si celle-ci 
comporte des informations confiden -
tielles, et affecte la capacité des utili -
sateurs de faire preuve de la vigilance 
appropriée.Figure 9Exigences en matière de publications générales
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des dispositions du règlement sur les agences de notation.Modiﬁcations des systèmesRessources
et procédures
Méthodes et description des modèles,
ainsi que principales hypothèses de notationCaractère général 
des accords
de compensationPolitiques de publication 
des notations de crédit 
et des perspectives
de notationServices accessoiresCodes de conduite
et rapport
de transparence 
annuel
 Publications 
générales 
des agences 
de notation
38 Partie IV – Publications
98 
Les agences de notation doivent publier 
«les méthodes, modèles et principales 
hypothèses de notation qu’elles utilisent 
dans le cadre leurs activités de notation 
de crédit». Nous avons évalué les publi -
cations générales des agences de nota -
tion sur les méthodes, en nous concen -
trant sur quatre types de notations 
de crédit: les institutions financières 
(banques), les États, les instruments 
financiers structurés (méthode princi -
pale, ABS de crédit à la consommation et 
RMBS) et les obligations garanties.
99 
Les agences de notation respectaient en 
général les dispositions du règlement 
en publiant leurs méthodes. Toutefois, 
le format utilisé pour cette publication 
variait fortement d’une agence à l’autre, 
ce qui limitait la comparabilité. Ce pro -
blème aurait pu être partiellement évité 
si un format normalisé avait été défini 
pour la présentation des méthodes par 
les agences de notation. La facilité avec 
laquelle les documents peuvent être 
trouvés différait d’une agence à l’autre et 
d’un type de notation à l’autre. Pour de 
nombreuses sous-classes de la catégorie 
des instruments financiers structurés, 
les agences de notation ne fournissaient 
qu’un aperçu du processus de notation, 
et des informations importantes sur la 
méthode faisaient défaut. Il était dès lors 
impossible de reproduire la notation.Le CEREP ne donne pas 
suffisamment d’informations 
sur la performance  
des notations de crédit 
attribuées par les agences
Informations semestrielles
100  
Le CEREP , registre central en ligne de 
l’AEMF, n’a pas d’équivalent dans les 
autres systèmes réglementaires. Grâce 
à cette base de données, l’AEMF four -
nit des informations harmonisées et 
aisément accessibles sur la performance 
des notations attribuées par toutes les 
agences enregistrées et certifiées. Les 
agences de notation y mettent à disposi -
tion des informations sur leurs notations 
historiques. L’AEMF publie des statis -
tiques synthétiques semestrielles sur 
la performance des notations de crédit 
des agences, sur la base des données 
fournies par ces dernières. Il s’agit ici, 
pour un horizon temporel et une classe 
d’actifs déterminés, des statistiques 
relatives aux activités de notation, 
des taux de défaut et des matrices de 
transition . Le CEREP donne des statis -
tiques synthétiques utiles pour les inves -
tisseurs et les chercheurs, sur la base de 
questions permettant des filtres mul -
tiples qu’ils peuvent adapter en fonction 
de leurs besoins. Le CEREP:
— ne publie pas d’autres statistiques 
utiles pour les utilisateurs, comme 
les taux de défaut moyens ou les 
matrices de transition moyennes;
— ne propose pas d’options de filtrage 
permettant aux utilisateurs de télé -
charger les statistiques synthétiques 
résultant de plusieurs questions 
(filtres) à la fois.
39 Partie IV – Publications
101  
Le règlement sur les agences de notation 
impose à l’AEMF de rendre accessibles au 
public les informations communiquées 
par les agences de notation au CEREP38. 
Si les informations qualitatives trans -
mises par les agences de notation sont 
bien publiées dans le CEREP , ce n’est pas 
le cas des données sous-jacentes qu’elles 
communiquent. La publication de 
celles-ci offrirait plusieurs avantages aux 
utilisateurs du CEREP , qui pourraient, par 
exemple, mieux comprendre le caractère 
prédictif des statistiques synthétiques.
102  
Le règlement sur les agences de nota -
tion n’impose pas à celles-ci de suivre les 
émetteurs/instruments financiers après 
le retrait de leurs notations respectives. 
Par suite, les statistiques synthétiques du 
CEREP ne tiennent pas compte d’événe -
ments par défaut qui se produisent après 
un retrait de notation. Afin de pallier 
cette absence d’informations, le CEREP 
publie des statistiques par type de motif 
de retrait39. Cependant, certaines statis -
tiques relatives aux activités de notation 
présentent un taux élevé de retraits 
inexpliqués. Cela nuit à la crédibilité 
du caractère prédictif des statistiques 
synthétiques concernées.103  
L’AEMF procède à certains contrôles 
automatiques des nouvelles données 
communiquées au CEREP afin d’en véri -
fier l’intégrité avant publication. Elle n’en 
contrôle toutefois pas l’exactitude (par 
exemple par des rapprochements avec 
d’autres bases de données publiques, 
avec les bases de données internes des 
agences de notation, etc.) avant publica -
tion. Ces vérifications seraient pourtant 
utiles car:
— dans certains cas, des données 
étaient erronées ou ont été revues 
dans le CEREP;
— les données ne font l’objet d’aucun 
contrôle public. Le CEREP ne précise 
pas si des corrections ont été appor -
tées à la suite d’erreurs constatées 
dans les données historiques trans -
mises par les agences de notation 
au CEREP , ni si ces données ont fait 
l’objet d’autres révisions.
Informations qualitatives 
transmises
104  
D’une agence de notation à l’autre, 
les informations sont dépourvues de 
structure comparable et ne permettent 
pas aux utilisateurs de voir quand des 
modifications ont été apportées aux 
méthodes, ni quand ces changements 
ont affecté les notations et leur perfor -
mance. C’est là un aspect important, 
étant donné que les statistiques synthé -
tiques du CEREP couvrent des notations 
du passé qui ont peut-être été émises 
au moyen de méthodes différentes de 
celles actuellement présentées dans ce 
registre central.38 Article 11, paragraphe 2, du 
règlement sur les agences de 
notation.
39 Par exemple: informations 
incorrectes ou insuffisantes, 
échéance de l’obligation, 
faillite, réorganisation de 
l’entité notée, autres raisons 
(inexpliquées), etc.
40 Partie IV – Publications
L ’AEMF ne publie pas 
suffisamment d’informations 
à l’intention des utilisateurs 
des notations sur son site 
web
105  
L’AEMF devrait publier régulièrement 
des informations relatives à ses champs 
d’activité et veiller à ce qu’elles soient 
aisément accessibles. Nous avons 
comparé les informations disponibles 
sur les sites web de l’AEMF et du bureau 
des notations de crédit de la SEC, qui 
surveille les agences de notation enre -
gistrées aux États-Unis (désignées par le 
sigle NRSRO).
106  
À titre d’exemple, l’AEMF ne publie pas 
sur son site web tous les textes législatifs 
(six règlements délégués n’y sont pas 
disponibles), alors que le bureau des 
notations de crédit de la SEC propose 
une section distincte comportant des 
liens vers tous les règlements concer -
nant les NRSRO (voir annexe IV  pour 
plus de détails).107  
Les documents de l’AEMF relatifs aux 
agences de notation de crédit peuvent 
être consultés de deux façons: une 
simple liste comptant quelque deux 
cents documents sans la moindre possi -
bilité de sélection ou une liste proposant 
deux filtres qui n’améliorent l’accessibi -
lité que de manière limitée. Par contre, 
le site web de la SEC procède par section 
spécifique pour chaque type d’infor -
mations, ce qui rend son utilisation plus 
conviviale.
108  
Une analyse du site web de l’AEMF 
permet de constater que certains textes 
législatifs applicables ne sont pas dispo -
nibles sur le site web. Il en va de même 
de certains documents utiles, comme le 
modèle d’enregistrement et les orienta -
tions à l’intention des lanceurs d’alerte 
(voir annexe IV ).
41
 Conclusions  
et recommandations
109  
Notre conclusion générale est que, en 
peu de temps, l’AEMF est parvenue 
à jeter des bases solides pour assurer 
une surveillance efficace des agences 
de notation dans l’UE. La situation reste 
néanmoins perfectible.
Enregistrement
110  
L’AEMF a bien élaboré des procédures 
d’enregistrement. Cela étant, le pro -
cessus reste compliqué à cause de sa 
scission en deux phases (vérification du 
caractère complet et vérification de la 
conformité) conformément aux dispo -
sitions du règlement sur les agences de 
notation. Les méthodes de notation de 
crédit doivent être rigoureuses, systé -
matiques, sans discontinuités et pouvoir 
être validées. Toutefois, les éléments 
probants contrôlés concernaient prin -
cipalement la rigueur des méthodes 
(points 20 à 30).
Recommandation n° 1
Au cours du processus d’enregistrement, 
l’AEMF devrait documenter de manière 
appropriée son évaluation de toutes les 
exigences réglementaires relatives aux 
méthodes de notation de crédit.111 
Les règles actuelles de l’Eurosystème ne 
garantissent pas que toutes les agences 
de notation enregistrées par l’AEMF 
sont mises sur un pied d’égalité. Pour le 
moment, l’Eurosystème accepte les nota -
tions émises par quatre agences enre -
gistrées par l’AEMF comme OEEC dans 
le cadre du dispositif d’évaluation du 
crédit de l’Eurosystème. Pour voir leurs 
notations acceptées par ce dernier, les 
agences de notation doivent satisfaire 
à des critères opérationnels supplémen -
taires, en plus d’être enregistrées ou cer -
tifiées auprès de l’AEMF. Cette approche 
crée un double marché dans lequel les 
petites agences de notation de crédit 
ne peuvent lutter à armes égales avec 
leurs concurrentes plus importantes 
(points 35 à 40).
Gestion des risques  
et planification
112  
L’AEMF suit une procédure bien établie 
pour recenser les risques. Cependant, 
compte tenu de l’absence de documen -
tation écrite, il est difficile de com -
prendre pourquoi la priorité attribuée 
à certains risques a été redéfinie. L’AEMF 
n’a pas enquêté de manière suffisante 
et cohérente sur tous les domaines 
à haut risque. Nous avons constaté que 
les ressources consacrées à la surveil -
lance n’étaient pas bien adaptées aux 
exigences croissantes définies dans le 
règlement (points 41 à 55).
42 Conclusions et recommandations 
Recommandation n° 2
L’AEMF devrait renforcer la traçabilité du 
processus de recensement des risques. 
L’AEMF devrait tenir un journal des chan -
gements de niveau de risque et docu -
menter la hiérarchisation des risques et 
les motifs qui la sous-tendent.
L’AEMF devrait suivre tous les domaines 
à haut risque susceptibles de bénéfi -
cier d’un renforcement des travaux de 
surveillance.
Surveillance continue  
et enquêtes
113  
L’AEMF a fondé son approche en matière 
de surveillance sur des bases solides. 
Toutefois, ses orientations dans ce 
domaine ne définissent pas les types 
exacts de tâches de surveillance conti -
nue qu’elle doit effectuer, et ne four -
nissent pas non plus d’informations sur 
leur fréquence. L’AEMF établit un plan 
de surveillance annuel pour la période 
suivante. Il n’existait pas de plan détaillé 
des tâches de surveillance continue par 
agence de notation. L’AEMF ne dispose 
pas de normes internes appropriées en 
matière de documentation des travaux 
de surveillance et il est difficile de 
reconstituer l’historique des travaux réa -
lisés en matière de surveillance continue, 
ainsi que de l’analyse et des conclusions 
qui en découlent (points 56 à 77).
114  
De même, la documentation relative 
à certaines étapes intermédiaires des 
enquêtes est incomplète. Les documents 
de l’AEMF relatifs aux enquêtes auditées 
ne permettent pas de déterminer com -
ment tous les éléments probants requis 
ont été évalués (points 56 à 77).Recommandation n° 3
Le manuel et le guide de l’AEMF sur la 
surveillance devraient être actualisés en 
permanence afin d’intégrer les connais -
sances et l’expérience acquises.
L’AEMF devrait établir des orientations 
internes pour documenter efficacement 
les enquêtes afin de démontrer et de 
garantir que toutes les conclusions sont 
étayées par des analyses appropriées 
des éléments probants.
La mise en œuvre d’un outil informa -
tique spécifique pour les activités de 
surveillance permettrait d’améliorer le 
partage des connaissances, de préciser 
les responsables des diverses tâches, de 
faciliter l’examen des travaux effectués 
et d’améliorer la communication au sein 
des équipes chargées de la surveillance.
Méthodes
115  
L’AEMF a examiné les méthodes des 
agences de notation de crédit sur la 
base des critères réglementaires, au 
moyen d’une surveillance continue et 
d’enquêtes. Elle ne dispose toutefois pas 
d’une procédure lui permettant d’exa -
miner les nouvelles méthodes ou les 
modifications substantielles apportées 
aux méthodes et communiquées par les 
agences de notation. L’AEMF rencontre 
des difficultés lorsqu’il s’agit d’interpré -
ter les critères méthodologiques et de 
dégager un consensus avec les agences 
à propos de leur respect. Certains cri -
tères doivent encore être examinés de 
manière approfondie (points 78 à 86).
43 Conclusions et recommandations 
Recommandation n° 4
L’AEMF devrait examiner tous les 
aspects importants de la conception 
et de la mise en œuvre des méthodes 
des agences de notation de crédit non 
encore couvertes.
Conflits d’intérêts
116  
L’AEMF n’a pas examiné suffisamment 
certains conflits d’intérêts potentiels. 
Bien que l’AEMF reçoive, de la part des 
agences de notation de crédit, de nom -
breuses informations relatives aux acti -
vités de négociation et aux portefeuilles 
de titres de leur personnel, elle ne les 
a pas examinées de manière structurée. 
De plus, lors des examens thématiques 
et individuels, cette question n’a été 
abordée que de manière sporadique 
(points 87 à 89).
Recommandation n° 5
L’AEMF devrait examiner de manière 
structurée les systèmes mis en place 
par les agences de notation pour traiter 
les conflits d’intérêts, notamment ceux 
liés aux activités de négociation et aux 
opérations financières des analystes de 
notation.
Elle devrait tester en outre l’exacti -
tude des informations fournies par les 
agences de notation au sujet des conflits 
d’intérêts.Publications générales
117  
L’AEMF a vérifié régulièrement les 
publications générales des agences de 
notation au cours de sa surveillance 
continue et de ses enquêtes, mais la pre -
mière évaluation transversale détaillée 
a débuté fin 2014 (points 90 à 94).
118  
Nous avons constaté que les publica -
tions générales des agences de notation 
ne sont pas toujours du plus haut niveau 
et qu’elles ne permettent pas toujours 
aux utilisateurs potentiels des notations 
de crédit de faire preuve de la vigilance 
appropriée. C’est particulièrement vrai 
pour les publications relatives aux mé -
thodes, aux descriptions de modèles et 
aux principales hypothèses de notation 
(points 95 à 99).
Recommandation n° 6
L’AEMF devrait poursuivre le travail 
d’harmonisation des pratiques des 
agences de notation de crédit en matière 
d’information et envisager d’élaborer 
des orientations supplémentaires sur 
les exigences relatives aux publications, 
conformément aux dispositions de l’ar -
ticle 16 du règlement (UE) n° 1095/2010, 
afin d’améliorer les pratiques géné -
rales des agences de notation dans ce 
domaine.
44 Conclusions et recommandations 
Informations du CEREP
119  
Les informations communiquées par 
l’AEMF dans le registre central en ligne 
(CEREP) au sujet de la performance des 
notations de crédit attribuées par toutes 
les agences de notation enregistrées et 
certifiées sont harmonisées et aisément 
accessibles. Elles n’ont pas d’équivalent 
dans les autres systèmes réglementaires. 
Toutefois, nous nous interrogeons sur le 
caractère suffisant de ces informations 
et sur l’absence de contrôles appropriés, 
par l’AEMF, des données transmises au 
CEREP (points 100 à 104).
Recommandation n° 7
L’AEMF devrait vérifier et améliorer le 
contenu des informations publiées dans 
le CEREP sur la base des meilleures pra -
tiques en matière de publication de la 
performance des notations de crédit.Publications sur le site 
web de l’AEMF
120  
Certaines informations utiles pour les 
agences de notation, pour les nouveaux 
acteurs potentiels du marché et pour 
les utilisateurs des notations de crédit 
font défaut sur le site web de l’AEMF. Ce 
dernier n’est pas bien structuré et les 
informations disponibles sont difficiles 
à trouver (voir points 105 à 108).
Recommandation n° 8
L’AEMF devrait publier toutes les dis -
positions législatives applicables et les 
documents pertinents et améliorer la 
convivialité de son site web.
Le présent rapport a été adopté par la Chambre IV, présidée par M. Milan Martin 
CVIKL, Membre de la Cour des comptes, à Luxembourg en sa réunion du 24 novembre 
2015.
 Par la Cour des comptes
 Vítor Manuel da SILVA CALDEIRA
 Président

45
 Annexes
Structure de gouvernance de l’AEMF
La structure de gouvernance de l’AEMF dans le domaine de la surveillance compte quatre niveaux. Le tableau ci-après 
donne un aperçu des responsabilités assumées à chaque niveau.
Conseil des autorités  
de surveillanceConseil d’administration Directeur exécutif Chef d’unité/de division
Composition:
le dirigeant des 28 autorités 
compétentes nationales de l’UE, le 
président de l’AEMF, un représen -
tant de l’AEAPP , un représentant de 
l’ABE, un représentant du CERS, un 
représentant de la Commission et 
un représentent de l’EEE (Islande, 
Liechtenstein et Norvège).
C’est lui qui décide en dernier ressort 
au sein de l’AEMF.
Tâches
– Adopter le plan de surveillance 
annuel, qui décrit toutes les 
enquêtes prévues ainsi que 
les travaux projetés dans le 
domaine de la surveillance 
continue. À cette fin, le conseil 
des autorités de surveillance 
reçoit un rapport sur les risques 
établi par l’équipe de l’AEMF 
chargée de la surveillance. Ce 
rapport sur les risques recense 
sous une forme anonymisée 
ceux qui sont spécifiques aux 
différentes agences de notation.
– Adopter le rapport annuel, 
qui décrit les activités de 
surveillance de l’AEMF sur 
la base du rapport annuel 
d’activité de l’équipe chargée de 
la surveillance.
– Adopter les autres rapports 
publics (les informations four -
nies par le conseil des autorités 
de surveillance comportent plus 
d’observations détaillées que ce 
qui est publié dans le rapport 
public).Composition:
six membres du conseil des autorités 
de surveillance choisis par leurs pairs 
et le président de l’AEMF.
Tâches
– Superviser le programme de 
travail pluriannuel, le budget 
et les ressources humaines de 
l ’AEMF.
– Contrôler la mise en œuvre du 
plan des travaux de surveillance.
– Examiner les informations 
trimestrielles transmises par le 
directeur exécutif concernant 
les travaux de surveillance: 
enregistrements, enquêtes en 
cours, conclusions et mesures 
correctrices.Tâches
– Superviser les travaux de 
surveillance de l’AEMF.
– Mettre en œuvre le plan des 
travaux de surveillance.
– Veiller au bon fonctionnement 
des divisions/unités en charge 
de la surveillance.
– Signer les autorisations écrites 
ou les décisions relatives aux 
enquêtes ou aux inspections.
– Signer les décisions relatives aux 
demandes d’informations.
– Approuver les plans de mesures 
correctrices.
– Transmettre des informations 
sur les activités de surveillance 
de l’AEMF au conseil d’admi -
nistration et au conseil des 
autorités de surveillance.Tâches
– Proposer un plan annuel de 
travaux de surveillance et le 
mettre en œuvre après son 
approbation.
– Signer les demandes d’informa -
tions simples.
– Ébaucher les plans de mesures 
correctrices, les décisions et les 
rapports publics à soumettre au 
directeur exécutif pour signa -
ture ou transmission à l’échelon 
supérieur.
– Veiller à ce que les décisions 
en matière de surveillance ne 
soient prises qu’après avoir 
été suffisamment remises en 
question lors de discussions sur 
les conclusions.
– Proposer des mesures 
correctrices avec l’équipe de 
surveillance concernée.
– Mettre en place des canaux de 
communication qui permettent 
au personnel chargé de la 
surveillance de faire connaître 
son opinion et/ou ses craintes 
à tout moment du processus de 
surveillance.
– Veiller à ce que les agences de 
notation surveillées puissent 
commenter les conclusions et 
les mesures correctrices avant 
l’établissement du rapport 
définitif.
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.Annexe I
46 Annexes
Approche d’audit
Parallèlement aux travaux réalisés par la Cour, deux experts ont été mandatés pour analyser des thèmes spécifiques 
dans le domaine audité. En outre, nous avons demandé à une sélection d’autorités compétentes nationales de nous 
fournir des informations permettant une comparaison entre les pratiques en matière de surveillance.
Certaines déclarations figurant dans le rapport s’appuient sur les éléments de ces rapports d’experts et sur les résul -
tats des enquêtes menées au niveau des autorités compétentes nationales.
Rapports d’experts
Certains aspects du sujet de l’audit présentant un caractère complexe et spécialisé, la Cour a dû recourir aux services 
de deux experts. Ces derniers ont contribué:
 ο à l’analyse des exigences en matière de publication des méthodes, modèles et principales hypothèses de notation des 
agences de notation de crédit;
 ο aux travaux analytiques quantitatifs relatifs à la performance des notations et fondés sur des données de notation dis -
ponibles dans le registre central (CEREP) de l’AEMF.
Analyse des exigences en matière de publication des méthodes, modèles et principales 
hypothèses de notation des agences de notation de crédit
Les experts ont effectué les tâches suivantes:
 ο une analyse des exigences en matière de publication des méthodes, modèles et principales hypothèses de notation 
des agences de notation, ainsi qu’un examen critique destiné à vérifier si l’AEMF a fourni des règles et des orientations 
suffisantes et claires en la matière;
 ο une comparaison des exigences de l’UE avec celles de la SEC, en matière de publication des méthodes, modèles et 
principales hypothèses de notation des agences de notation;
 ο en ce qui concerne un échantillon de cinq agences de notation (sélectionnées par la Cour des comptes européenne) et 
sur la base des informations disponibles publiquement:
 • une analyse des informations publiées sur les méthodes, modèles et principales hypothèses de notation, 
afin de comparer les exigences de publication contenues dans le règlement sur les agences de notation 
et de déterminer si ce dernier a été respecté, en particulier dans le cas des obligations souveraines et des 
instruments financiers structurés;
 • un examen critique des informations publiées afin de déterminer si elles fournissaient des détails suffisants 
aux investisseurs pour leur permettre d’évaluer les méthodes, modèles et principales hypothèses de nota -
tion (à savoir de répondre à la question suivante: un investisseur peut-il recalculer une notation sur la base 
des informations publiées sur les méthodes, modèles et principales hypothèses de notation et obtient-il le 
même résultat?);Annexe II
47 Annexes
 • une évaluation des informations publiées afin de déterminer si elles permettent à un investisseur de 
compa rer les méthodes, modèles et principales hypothèses de notation pour une notation précise (la Cour 
des comptes européenne avait sélectionné à cet effet un échantillon de notations de crédit);
 • un recensement des bonnes pratiques en matière de publication, susceptibles d’être partagées par les 
agences de notation.
Mesures quantitatives de la performance des notations de crédit émises par les agences 
de notation
Sur la base des mesures de la performance publiées dans le CEREP , l’expert a examiné:
 ο la pertinence, la cohérence (par exemple le caractère complet et la qualité des données) et la comparabilité des indica -
teurs de performance des notations de crédit tels qu’ils étaient publiés par l’AEMF dans le CEREP;
 ο les faiblesses ou les difficultés relatives à ces publications, recommandant ensuite des améliorations ou d’autres options 
qui pourraient être utiles pour l’information des investisseurs et/ou la recherche universitaire;
 ο divers aspects de la comparabilité des mesures quantitatives de la performance des notations, comme la comparabilité 
des notations émises au fil du temps, entre les différentes agences, entre les classes d’actifs et entre les régions géogra -
phiques, afin d’examiner les pouvoirs discriminant et prédictif des mesures publiées;
 ο les informations quantitatives publiées dans le CEREP pour ensuite les comparer avec d’autres informations/bases de 
données accessibles aux investisseurs/chercheurs universitaires.
Enquête auprès d’une sélection d’autorités compétentes nationales
L’équipe d’audit a interrogé dix autorités compétentes nationales au sujet de leurs pratiques en matière de surveil -
lance. Les questions portaient sur leur approche générale de la surveillance des institutions financières et sur leurs 
tâches dans le domaine de l’enregistrement des agences de notation de crédit.
Les principales questions posées sont reprises dans la liste ci-après:
 ο Veuillez dresser une liste reprenant les types d’activités de surveillance effectuées par votre institution et leur fréquence.
 ο Comment les activités de surveillance continue sont-elles déterminées au sein de votre institution?
 ο Votre institution dispose-t-elle d’un système informatique spécifiquement réservé à la surveillance et utilisé pour docu -
menter les travaux dans ce domaine et pour conserver les connaissances acquises?
 ο Comment l’analyse des publications périodiques est-elle documentée au sein de votre institution?
 ο Votre institution élabore-t-elle des instructions et des orientations pour les entités surveillées et, dans l’affirmative, ces 
consignes leur sont-elles communiquées?Annexe II
48 Annexes
 ο Votre institution a-t-elle visité les agences de notation pendant le processus d’enregistrement?
 ο Comment votre institution a-t-elle examiné si les méthodes des agences de notation de crédit étaient conformes aux 
dispositions du règlement les concernant?
 ο En tant qu’autorité de surveillance financière, comment déterminez-vous si une notation émise par une agence de 
notation de crédit est privée ou publique? Comment vous assurez-vous que les notations de crédit privées ne servent 
pas à des fins réglementaires?
Synthèse de l’approche d’audit
Questions d’audit Critères d’audit Éléments probants
i) Les enregistrements de toutes les 
agences de notation de crédit possibles 
ont-ils été effectués correctement 
et de la manière la plus efficiente 
possible?i) Les obligations juridiques et les objectifs 
énoncés dans le règlement sur les agences 
de notation, ainsi que les règlements 
délégués (normes techniques) qui les 
complètent
ii) Le manuel de l’AEMF pour les enregistre -
ments des agences de notationi) Analyse du processus d’enregistrement
ii) Analyse d’une sélection de dossiers d’enregistrement
iii) Entretiens avec le personnel clé
iv) Visites de collecte d’informations auprès d’une sélec -
tion d’agences de notation
v) Consultation des ACN au moyen d’une enquête sur 
leurs pratiques
vi) Comparaison avec les pratiques en vigueur à la SEC 
(États-Unis)
ii) L’AEMF a-t-elle élaboré et mis en 
œuvre une planification solide et une 
évaluation appropriée des risques pour 
ses activités de surveillance?i) Le manuel et le guide internes de l’AEMF 
sur la surveillancei) Analyse de l’évaluation des risques effectuée par 
l’AEMF
ii) Analyse des documents de planification internes de 
l’AEMF
iii) Entretiens avec le personnel clé
iv) Consultation des ACN au moyen d’une enquête sur 
leurs pratiques
iii) La mise en œuvre du cadre de 
surveillance permet-elle de traiter les 
problèmes décelés dans les activités 
des agences de notation de crédit, 
notamment ceux liés à l’indépendance 
des comités de notation et à la préven -
tion des conflits d’intérêts?i) Les obligations juridiques et les objectifs 
énoncés dans le règlement sur les agences 
de notation, ainsi que les règlements 
délégués (normes techniques) qui les 
complètent
ii) Le manuel et le guide internes de l’AEMF 
sur la surveillance
iii) Les orientations et principes applicables 
de l’OICVi) Analyse des dossiers sur les travaux de surveillance 
continue
ii) Analyse des dossiers de surveillance et des documents 
internes, notamment les examens thématiques et 
individuels
iii) Entretiens avec le personnel clé
iv) Visites de collecte d’informations auprès d’une sélec -
tion d’agences de notation
v) Consultation des ACN au moyen d’une enquête sur 
leurs pratiques
vi) Comparaison avec les pratiques en vigueur à la SEC 
(États-Unis)
iv) L’AEMF et les agences de notation 
publiaient-elles des informations 
suffisantes et apportant une valeur 
ajoutée à leurs parties prenantes (en 
particulier le Parlement européen) 
en ce qui concerne leurs activités de 
surveillance?i) Les obligations juridiques et les objectifs 
énoncés dans le règlement sur les agences 
de notation, ainsi que les règlements 
délégués (normes techiques) qui les 
complètent
ii) Le manuel et le guide internes de l’AEMF 
sur la surveillancei) Analyse quantitative des informations de notation 
contenues dans la base de données CEREP
ii) Analyse de la base de données Socrat
iii) Évaluation, par des experts externes, des exigences 
en matière de publication des méthodes, modèles et 
principales hypothèses de notation
iv) Examen, par un expert externe, des indicateurs de 
performance en matière de notation dans la base de 
données CEREP
v) Consultation des ACN au moyen d’une enquête sur 
leurs pratiques
Source:  Cour des comptes européenne.Annexe II
49 Annexes
Principales conclusions et recommandations formulées à la suite des enquêtes  
de l’AEMF
2012 2013
Enquête thématique:
le processus de nota -
tion des obligations 
souveraines, bancaires 
et garanties chez S&P , 
Moody’s et FitchEnquête individuelle:
la gouvernance d’entre -
prise et les contrôles 
internes dans une agence 
de notationEnquête thématique:
le processus d’examen, 
de mise en œuvre et de 
publication des méthodes 
de notation chez S&P , 
Moody’s et FitchEnquête individuelle:
le contrôle de la publica -
tion des notations dans 
une agence de notationEnquête thématique:
le processus des notations 
souveraines chez S&P , 
Moody’s et Fitch
– Les processus internes 
des agences de notation 
ne font pas l’objet 
d’un enregistrement 
suffisant.
– La rotation du personnel 
est élevée et il manque 
des effectifs dans 
des lignes d’activité 
spécifiques.
– Les fonctions de 
contrôle interne de -
vraient être améliorées.
– Les rôles et les tâches 
des membres indépen -
dants du conseil d’admi -
nistration devraient être 
améliorés.
– Les documents sur 
les méthodes étaient 
multiples et difficiles 
à trouver sur les sites 
web des agences de 
notation.
– Les systèmes d’informa -
tion devraient être mis 
en œuvre et vérifiés de 
manière appropriée.– L’indépendance de cer -
tains directeurs n’était 
pas garantie.
– Le conseil d’adminis -
tration devrait évaluer 
en permanence les 
systèmes de contrôle 
interne et renforcer la 
communication avec les 
fonctions de contrôle.
– Il faudrait vérifier si les 
ressources consacrées 
aux fonctions de 
contrôle interne sont 
appropriées.
– Il importe de clarifier 
l’habilitation et les 
procédures de travail de 
la fonction de réexamen 
interne.
– Il importe de clarifier les 
documents qui doivent 
être envoyés aux comi -
tés de notation.– Les éléments qui ont 
influé sur les notations 
n’ont pas tous été inté -
grés dans la méthode.
– Les informations 
publiées étaient insuf -
fisantes: certains outils, 
critères et anciennes 
méthodes n’ont pas été 
publiés.
– Les facteurs qualita -
tifs et quantitatifs, 
les modèles et les 
informations probantes 
historiques n’étaient pas 
enregistrés de manière 
appropriée.
– L’examen annuel des 
méthodes n’était pas 
suffisant.
– Les notations ne 
faisaient pas l’objet d’un 
suivi après modification 
de la méthode suivie 
pour les établir.
– Certaines informations 
utilisées pour étayer 
des notations de crédit 
étaient obsolètes.– La publication des 
modifications apportées 
aux notations devrait 
s’effectuer en temps 
utile et de manière 
transparente.
– L’architecture informa -
tique et le mécanisme 
de contrôle devraient 
appuyer de manière 
appropriée la conti -
nuité et la régularité 
de la publication des 
notations.
– Le processus de 
diffusion des notations 
devrait faire l’objet d’un 
suivi.
– Les responsabilités 
dans le processus 
de publication des 
notations devraient être 
attribuées et documen -
tées de manière claire.– Le conseil d’adminis -
tration et la fonction de 
réexamen étaient enga -
gés dans les activités de 
notation.
– Les conflits d’intérêts ne 
sont pas suffisamment 
contrôlés dans le cas 
des analystes de valeurs 
souveraines engagés 
dans des activités de 
recherche.
– Les entités notées 
n’avaient pas toujours la 
possibilité de faire appel 
avant la publication de 
la notation.
– Des tiers non autorisés 
avaient accès aux 
futures initiatives de 
notation.
– Des insuffisances ont 
été relevées dans les 
contrôles des autori -
sations et des accès au 
niveau des systèmes 
d’information.
– Des retards importants 
ont été constatés entre 
les décisions de notation 
et leur publication.
– Le personnel en début 
de carrière et les nou -
velles recrues avaient 
des responsabilités ana -
lytiques considérables.
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.Annexe III
50 Annexes
2014
Enquête thématique:
la notation des instruments financiers 
structurés chez Fitch, Moody’s, S&P et DBRSDeux enquêtes thématiques: la gouvernance 
d’entreprise et les fonctions de contrôle dans 
14 agences de notation de petite taille et quatre 
de taille moyenne
– La qualité des informations utilisées et provenant 
des fournisseurs de données n’était pas contrôlée.
– La méthode n’était pas appliquée dans son inté -
gralité lors du processus de suivi des notations.
– L’information relative aux différents cadres 
analytiques utilisés était insuffisante.
– Des retards ont été observés dans la réalisation 
des réexamens annuels des notations.
– La fonction de réexamen interne, y compris 
lorsqu’elle examine les méthodes, modèles et 
principales hypothèses de notation, devrait être 
renforcée pour garantir l’indépendance.– Les membres du conseil d’administration dis -
posent d’une connaissance limitée des exigences 
réglementaires, se réunissent trop peu et ont une 
interaction limitée avec la fonction de contrôle.
– Les activités de suivi des directeurs indépendants 
du conseil des autorités de surveillance devraient 
être renforcées.
– Le conseil d’administration et le conseil des 
autorités de surveillance devraient respecter le 
règlement sur les agences de notation.
– Les fonctions de vérification de la conformité et 
de réexamen interne devraient être indépen -
dantes. Les analystes de notation, les action -
naires ou les membres du personnel en charge 
du développement des activités ne devraient 
pas participer au processus d’approbation des 
méthodes.
– La fonction de vérification de la conformité 
devrait disposer de ressources appropriées; son 
rôle et ses responsabilités devraient être claire -
ment attribués.
– Les procédures internes de validation et de 
contrôle a posteriori des méthodes devraient être 
plus claires et plus détaillées.
– La notification de l’initiative de notation à l’entité 
notée n’était pas conforme au règlement dans le 
cas de certaines agences de notation et renforçait 
le risque de fuite d’informations confidentielles et 
le risque que l’émetteur n’influe sur la décision de 
l’agence de notation.
Source:  Cour des comptes européenne, sur la base des informations fournies par l’AEMF.Annexe III
51 Annexes
Comparaison entre les sites web des autorités de surveillance de l’UE  
et des États-Unis
AEMF  
(section consacrée aux agences de notation)SEC  
(section  Office of Credit Ratings  – OCR)
1.  Disponibilité et accessibilité des règlements 
pertinents
  Le «Code de bonnes pratiques pour la transpa -
rence des politiques monétaire et financière: 
Déclaration de principes» du FMI recommande 
que «les textes de la réglementation et des 
autres directives et instructions d’application 
générale émises par les organes financiers1 
doivent être facilement consultables par le 
public».– Seuls le règlement sur les agences de notation 
(règlement (CE) n° 1060/2009) et l’une des 
trois modifications sont disponibles.
– Les six règlements délégués qui complètent le 
règlement sur les agences de notation ne sont 
pas disponibles.
– Les règlements ne sont pas faciles à trouver, 
car ils ne font pas l’objet d’une section spéci -
fique. Il existe deux options:
• faire défiler les 180 documents qui se 
trouvent dans la sous-section consacrée 
aux agences de notation, sans pouvoir 
utiliser ni option ni filtre;
• ignorer la sous-section en question et 
consulter l’onglet générique «Docu -
ments», qui permet d’utiliser deux filtres 
(bien que l’un d’entre eux ne propose 
pas de tri dans l’ordre alphabétique).– Une section spécialement consacrée à la 
législation boursière est prévue sur la 
page d’accueil de l’OCR, avec des liens 
directs vers tous les règlements concer -
nant les NRSRO.
2.  Disponibilité et accessibilité des rapports  
des agences de notation
  «Les organes financiers doivent publier des 
rapports périodiques sur les dispositions qu’ils 
prennent dans le but d’atteindre leurs objectifs 
généraux»2 et ils «doivent diffuser des rapports 
périodiques publics décrivant les principaux 
éléments de l’évolution du(des) volet(s) du 
système financier dont ils ont expressément la 
responsabilité»3.– Il existe deux types de rapports:
• le rapport annuel de surveillance, par 
l’AEMF, des agences de notation de 
crédit;
• des rapports ponctuels.
– Il n’existe pas de section spécifique pour 
ces rapports. Les deux mêmes options sont 
possibles:
• faire défiler les documents dans la 
sous-section consacrée aux agences de 
notation;
• ignorer la sous-section en question et 
consulter l’onglet «Documents», puis 
utiliser les filtres.– Le site web de l’OCR propose une section 
consacrée aux rapports publics ( Public 
Reports ), qui y sont classés par type:
• rapports et études réalisés par 
le personnel ( Staff Reports and 
Studies );
• orientations pour le personnel ( Staff 
Guidance );
• rapports annuels au Congrès 
(Annual Reports to Congress );
• rapports d’examen annuels ( Annual 
Examination Reports ).
3.  Publication des agences de notation de crédit 
enregistrées
  Dans l’UE, le règlement sur les agences de 
notation dispose que «l’AEMF publie sur son 
site internet la liste des agences de notation de 
crédit enregistrées conformément au présent 
règlement»4.– Il existe une section spécifique proposant la 
liste des agences de notation enregistrées et 
certifiées. Les utilisateurs peuvent y trouver le 
nom de l’agence, son pays de résidence, son 
statut (enregistré/certifié) et la date effective 
de l’enregistrement.– Dans la section «Division Resources» , 
les utilisateurs peuvent voir les NRSRO 
enregistrées ainsi que la date de leur 
enregistrement.
1  L’expression «organes financiers» désigne les dispositifs institutionnels qui régissent la réglementation, la supervision et la surveillance 
du système financier et du système de paiements, y compris des marchés et des institutions, en vue de promouvoir la stabilité financière, 
l’efficience du marché et la protection des actifs de la clientèle et des consommateurs – Fonds monétaire international, «Code de bonnes 
pratiques pour la transparence des politiques monétaire et financière: Déclaration de principes» (Annexe – Définitions), 1999.
2  Principe n° 6.3 du «Code de bonnes pratiques pour la transparence des politiques monétaire et financière: Déclaration de principes» du 
Fonds monétaire international (1999).
3  Principe n° 7.1 du «Code de bonnes pratiques pour la transparence des politiques monétaire et financière: Déclaration de principes» du 
Fonds monétaire international (1999).
4 Article 18, paragraphe 3.Annexe IV
52 Annexes
AEMF  
(section consacrée aux agences de notation)SEC  
(section  Office of Credit Ratings  – OCR)
4.  Publication des types de notations de crédit 
émises par chaque agence 
  Dans l’UE, le règlement sur les agences de 
notation précise que son objectif consiste 
à «renforcer l’intégrité, la transparence [...] des 
activités de notation de crédit, contribuant [...] 
au bon fonctionnement du marché intérieur, 
tout en assurant un niveau de protection élevé 
aux consommateurs et aux investisseurs»5. La 
publication des différents types de notations 
contribue à une plus grande transparence de 
celles-ci.– Aucune information sur les types de notations 
émises actuellement par les agences n’est 
aisément accessible.
– Toutefois, l’utilisateur peut trouver ce type 
d’information dans le rapport annuel de 
l’AEMF consacré aux calculs des parts de 
marché aux fins de l’article 8 quinquies  du 
règlement sur les agences de notation. Si les 
notations ne sont pas sollicitées ou si l’agence 
de notation n’a tiré aucun revenu au cours 
de l’exercice pour ce type de notations, elles 
n’apparaîtront pas dans le rapport.– Dans la section consacrée aux NRSRO 
enregistrées, l’utilisateur trouve, pour 
chacune d’entre elles, un document 
d’enregistrement ( order granting regis -
tration ) qui précise le type de notations 
qu’elle émet au moment de l’enregistre -
ment ainsi que tout retrait ultérieur.
5.  Publication du formulaire ou modèle 
d’enregistrement
  Un accès direct au modèle d’enregistrement per -
mettrait aux nouvelles agences de notation de 
mieux comprendre le processus et les inciterait 
à introduire leur demande.– Le modèle d’enregistrement n’est pas publi -
quement disponible sur le site web.
– L’équipe en charge des agences de notation 
envoie le formulaire après que l’agence 
demandeuse a pris contact avec l’AEMF.– Le formulaire d’enregistrement des 
NRSRO est publiquement disponible sur 
le site web et peut être trouvé aisément 
dans la section «Examination Resources» .
6.  Accessibilité des publications réglementaires 
des agences de notation
  Les agences de notation de crédit doivent 
rendre publics plusieurs types d’informations. 
À titre d’exemple, dans l’UE, le règlement sur 
les agences de notation leur impose de publier 
chaque année un rapport de transparence 
contenant des informations sur leur structure 
juridique et la détention de leur capital, une 
description de leurs mécanismes de contrôle 
interne, des statistiques concernant l’affecta -
tion des membres de leur personnel, etc. Les 
investisseurs doivent connaître ces informations 
publiées, afin qu’elles soient une ressource utile 
et qu’elles aident les utilisateurs des notations 
de crédit à ne «pas se reposer aveuglément 
sur les notations de crédit, mais [...] à réaliser 
leur propre analyse et à [...] faire preuve de la 
vigilance appropriée».– Le site web de l’AEMF ne fait pas la moindre 
référence aux publications réglementaires sur 
les sites web des agences de notation.– Les NRSRO sont tenues de rendre 
publiques certaines parties de leur 
formulaire d’enregistrement et de leur 
formulaire de certification annuel. La 
section consacrée à ces formulaires sur le 
site web de l’OCR comporte des liens vers 
les sites web des différentes agences de 
notation, ce qui permet aux utilisateurs 
de trouver les formulaires concernés.
7. Orientations pour les lanceurs d’alerte
  Les informations et orientations spécifiquement 
destinées aux lanceurs d’alerte facilitent la 
communication au régulateur compétent de 
toute faute et/ou violation éventuelles de la 
réglementation en vigueur.– Aucune orientation spécifique n’est dispo -
nible. La section consacrée aux agences de 
notation comporte une adresse de courriel 
destinée aux questions (CRA-info@esma.
europa.eu),  qui peut également servir au 
dépôt d’une plainte.– Un lien renvoie vers le site web du service 
destiné aux lanceurs d’alerte ( Office of 
the Whistleblower ), qui propose une 
multitude d’informations.
5 Article premier.
Source:  Cour des comptes européenne.Annexe IV
53
Le type d’enquête (individuelle ou thématique) 
dépend, entre autres considérations, de la complexité 
et du niveau de particularité du risque identifié. 
En outre, bien que l’enquête se concentre sur les 
domaines à haut risque observés, la nature inter -
dépendante des domaines de risque peut susciter 
l’inclusion de domaines présentant moins de risques 
dans l’enquête.
Outre l’exercice stratégique annuel, l’AEMF évalue 
et gère les risques en permanence. Si, en dehors 
de l’exercice stratégique, de nouveaux risques sont 
observés à l’aide d’une surveillance continue (analyse 
d’informations périodiques, analyse des plaintes, noti -
fications de changements par rapport aux conditions 
initiales d’enregistrement, entretiens réguliers, etc.) 
et d’une surveillance du marché, un (nouvel) exercice 
de hiérarchisation sera réalisé pour garantir que les 
ressources sont consacrées aux risques présentant le 
plus fort potentiel de nuisance pour les investisseurs 
et, plus généralement, pour la stabilité financière.
L’AEMF reconnaît la nécessité d’une piste de documen -
tation plus complète pour soutenir la hiérarchisation 
des risques tout au long de l’année.
VII
Le manuel de surveillance et le guide de l’AEMF ont 
pour objectif de définir le cadre de surveillance de 
l’AEMF, de décrire les processus de surveillance ainsi 
que les étapes et principes communs à suivre dans le 
cadre de ces processus.
Ces documents définissent des tâches de surveil -
lance minimales à réaliser tout au long de l’année et 
qui peuvent être planifiées. Toutefois, les tâches de 
surveillance exactes et leur fréquence ne peuvent pas 
être définies à l’avance en raison de la nature impré -
visible de certaines actions de surveillance qui sont 
définies en fonction du profil de risque évolutif de 
chaque agence de notation de crédit.Note de synthèse
VI
L’AEMF a pris, en connaissance de cause, la décision de 
se charger de la surveillance des risques, en partant 
du principe que tous les risques ne peuvent pas être 
éliminés et que les actions de surveillance doivent 
identifier et gérer ceux qui ont le plus grand potentiel 
de nuisance pour les investisseurs et, plus générale -
ment, pour la stabilité financière.
L’approche basée sur les risques de l’AEMF est conçue 
pour consacrer des ressources aux domaines les plus 
importants et a été introduite après sa première année 
de surveillance.
Depuis lors, tous les domaines à haut risque qui ont 
été identifiés pour les agences de notation de crédit 
à fort impact ont été gérés soit au moyen d’enquêtes, 
soit au moyen d’une surveillance continue.
Le cadre de l’AEMF basé sur les risques comprend trois 
phases indépendantes:
i) l’identification et l’évaluation des risques;
ii) la hiérarchisation des risques, et
iii) la définition des actions de surveillance pour gérer 
les risques hiérarchisés.
Ce cadre s’articule autour de 13 indicateurs de risque 
et, une fois par an, l’AEMF réalise un exercice straté -
gique pour élaborer le plan de travail de surveillance 
annuel qui définit les priorités et les actions pour 
l’année à venir. Depuis 2012, au total, 39 indicateurs 
de risque ont été identifiés comme étant à haut risque 
pour les agences de notation de crédit à fort impact.
Quatre de ces risques identifiés ont été gérés au 
moyen d’une surveillance continue. Les 35 autres 
domaines de risque ont fait l’objet d’un suivi au moyen 
d’une enquête individuelle ou thématique l’année 
suivant leur identification.Réponses de l’Autorité 
européenne des marchés 
financiers
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers54
VIII
L’AEMF a mis en œuvre une approche basée sur les 
risques dont l’objectif est de hiérarchiser les activités 
de surveillance en fonction des risques identifiés, 
pour garantir une répartition efficace et effective des 
ressources.
Les conflits d’intérêts et les méthodologies font partie 
des indicateurs de risque évalués dans le cadre de 
risque de l’AEMF.
L’AEMF évalue en permanence le risque méthodo -
logique dans le cadre de sa surveillance continue 
pour laquelle elle reçoit et analyse régulièrement de 
nombreuses informations associées à la méthodolo -
gie. Lorsque ces indicateurs de risque ont été identi -
fiés comme étant à haut risque dans les agences de 
notation de crédit, l’AEMF les a systématiquement 
gérés par ses actions de surveillance, ce qui inclut, par 
exemple, l’enquête thématique sur les méthodologies 
bancaires par laquelle l’AEMF a évalué le respect des 
exigences relatives à l’utilisation de méthodologies 
qui doivent être rigoureuses, systématiques, sans 
discontinuités et validées.
En outre, l’AEMF a également évalué la conformité 
des méthodologies aux dispositions du règlement 
relatif aux agences de notation de crédit dans le cadre 
d’autres enquêtes, bien que le risque méthodologique 
ne soit pas l’élément principal et que le niveau de 
l’analyse réalisée varie en fonction du champ d’appli -
cation de l’enquête. En 2015, l’AEMF a également 
mené une enquête sur la validation des méthodolo -
gies. Pour plus de détails, voir la réponse de l’AEMF 
aux points 81 à 84.
En ce qui concerne les conflits d’intérêts, l’ensemble 
du règlement relatif aux agences de notation de 
crédit est conçu pour gérer les conflits d’intérêts et 
la plupart des dispositions mises en œuvre dans le 
cadre du règlement relatif aux agences de notation 
de crédit sont associées à l’obligation des agences 
de notation de crédit de garantir l’indépendance de 
ses activités de notation (prévention, identification, 
gestion et divulgation des conflits). Depuis le lance -
ment de son activité de surveillance, l’AEMF a consacré 
d’importants efforts de surveillance à l’évaluation des 
mesures mises en place par les agences de notation 
de crédit pour éviter les conflits d’intérêts. La majorité 
des interactions avec les agences de notation de crédit 
et les conclusions suivant les enquêtes de l’AEMF 
sont donc associées aux dispositions du règlement 
relatif aux agences de notation de crédit relatives La surveillance est, par nature, un exercice dynamique 
et, conformément à son cadre basé sur les risques, 
l’AEMF doit adapter l’axe principal de son activité de 
surveillance à la nature évolutive du secteur et des 
risques observés. Pour cette raison, le manuel de 
surveillance et le guide sont maintenant systémati -
quement complétés par: des stratégies et des plans de 
travail annuels définis pour les agences de notation 
de crédit les plus à risque incluant les actions à réaliser 
avec les délais; des réunions périodiques suivant un 
cycle d’engagement défini annuellement et commu -
niqué aux agences de notation de crédit; des plans de 
projets pour chaque enquête.
Selon l’AEMF, tous ces documents constituent un 
ensemble complet de règles et de lignes directrices 
qui offrent la flexibilité nécessaire pour adapter 
l’approche de l’AEMF en matière de surveillance et 
pour utiliser les outils de surveillance de la façon la 
plus efficace.
L’AEMF reconnaît que l’enregistrement de l’analyse 
réalisée sur la base des informations périodiques 
reçues des agences de notation de crédit peut être 
amélioré. À cet égard, l’unité des agences de notation 
de crédit développe un nouvel outil pour la surveil -
lance continue des informations et l’évaluation des 
risques. Cet outil permettra de consigner les com -
mentaires et les analyses des superviseurs dans des 
documents prévus à cet effet par la mise en œuvre de 
modèles structurés, améliorant ainsi les pratiques d’ar -
chivage de l’analyse réalisée et des risques identifiés.
Toutefois, l’AEMF remarque que les pratiques d’archi -
vage qu’elle a mises en place ces dernières années lui 
ont permis de respecter ses obligations réglemen -
taires et reflètent les besoins internes de l’organisa -
tion. Par exemple, bien que l’AEMF ne puisse pas docu -
menter en interne toutes les étapes intermédiaires 
de ses analyses au cours des enquêtes, toutes les 
conclusions et les éléments de preuve à l’appui sont 
documentés de manière exhaustive dans les lettres 
envoyées aux agences de notation de crédit.
Par conséquent, bien que l’AEMF reconnaisse que ses 
outils de documentation et de surveillance peuvent 
être améliorés, elle pense qu’ils ont jusqu’à présent 
été efficaces et lui ont permis de conserver les infor -
mations pertinentes soutenant son processus de prise 
de décisions.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers55
Une fois que les données passent avec succès ces 
contrôles initiaux et sont enregistrées dans la base 
de données, des contrôles ad hoc sont réalisés en 
permanence pour garantir davantage la cohérence 
et la qualité des données. Le fait qu’il n’y ait pas de 
rapprochement systématique avec d’autres bases de 
données est une conséquence directe du manque 
d’identifiants communs des données du registre 
CEREP . Ce problème sera réglé dans le cadre de la mise 
en œuvre de la plate-forme de notation européenne 
dans la mesure où la norme technique de réglementa -
tion associée inclut une exigence de communication 
(le cas échéant) des identifiants mondiaux (tels que les 
identifiants pour les entités juridiques, les codes BIC, 
les ISIN, etc.). 
En outre, il convient de noter que, sur une base appro -
priée et dans la mesure du possible, l’AEMF vérifie la 
validité des données par rapport à d’autres bases de 
données.
XI a)
L’AEMF accepte cette recommandation.
L’AEMF reconnaît que la documentation de son 
évaluation peut être améliorée pour offrir des don -
nées probantes dans ses documents de travail relatifs 
à l’évaluation réalisée et pour faciliter une piste d’audit 
de son analyse.
XI b)
L’AEMF accepte cette recommandation.
XI c)
L’AEMF accepte partiellement cette recommandation.
L’AEMF mettra à jour son manuel de surveillance 
et son guide de surveillance lorsque ce sera néces -
saire pour intégrer les connaissances et expériences 
acquises.
L’AEMF demeure convaincue que, dans le cadre des 
enquêtes, toutes les conclusions et constatations 
communiquées aux agences de notation de crédit et 
les éléments de preuve à l’appui sont documentés de 
façon exhaustive.à l’indépendance et à la prévention des conflits d’inté -
rêts. C’est ce qu’indiquent également les rapports 
annuels publics et les plans de travail de l’AEMF dans 
lesquels cette dernière identifie les principaux risques 
de surveillance sur lesquels elle se concentrera au 
cours des prochaines années et fournit des informa -
tions sur les principaux problèmes identifiés au cours 
des enquêtes passées. De la même manière, les deux 
avis au public publiés par l’AEMF, respectivement en 
juin 2014 et juin 2015, font tous deux référence à des 
infractions aux dispositions du règlement relatif aux 
agences de notation de crédit concernant les mesures 
visant à garantir l’indépendance et à prévenir les 
conflits d’intérêts potentiels. Pour plus de détails, voir 
la réponse de l’AEMF aux points 87 à 89.
Étant donné ce qui précède, l’AEMF est satisfaite 
d’avoir consacré les ressources nécessaires pour gérer 
les risques qu’elle a identifiés concernant les métho -
dologies et les conflits d’intérêts. L’AEMF continuera 
à surveiller ces domaines et mettra en place des 
actions appropriées dans les domaines qui présentent 
des risques importants.
X
Le mandat de l’AEMF pour le registre CEREP dans le 
cadre du règlement relatif aux agences de notation de 
crédit est de collecter des données de performances 
historiques auprès de chaque agence de notation de 
crédit et de les mettre à la disposition des usagers sur 
un site web central.
Bien que le registre CEREP n’inclue pas de liste exhaus -
tive de toutes les statistiques possibles, les usagers 
peuvent, au moyen de recherches multiples, trouver 
diverses statistiques supplémentaires couramment 
utilisées dans le secteur. Cette approche a été choisie 
parce que l’utilité des statistiques est, par nature, très 
subjective et dépend en grande partie de l’objectif 
final de l’usager qui peut varier grandement.
L’AEMF souhaite souligner le fait que seules les don -
nées qui passent avec succès des contrôles stricts de 
validation intégrés à l’outil de collecte de données 
(50 vérifications au niveau 1 et 50 autres au niveau 2) 
et des contrôles d’exhaustivité systématiques figurent 
dans la base de données et sont finalement propo -
sées dans le registre CEREP . Outre le fait de garantir la 
qualité des données, ces étapes permettent d’assurer 
la normalisation et la comparabilité des données sou -
mises, ainsi que la cohérence dans le temps.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers56
XI g)
L’AEMF accepte cette recommandation.
L’AEMF continuera son dialogue permanent avec 
les parties prenantes pour identifier la façon dont 
le registre CEREP peut être amélioré pour mieux 
répondre aux besoins de ses usagers.
XI h)
L’AEMF accepte cette recommandation.
L’AEMF rénove actuellement son site web. La future 
version intégrera les améliorations suggérées dans 
cette recommandation.
Partie I – Activités d’enregistrement et de périmètre
27
L’AEMF affecte systématiquement au moins deux 
évaluateurs pour travailler sur chaque demande 
d’enregistrement afin de garantir le principe de 
double vérification. En outre, chaque décision relative 
au caractère incomplet, complet et au respect des 
normes (enregistrement ou refus) est soumise à un 
processus d’approbation qui implique le coordinateur 
des demandes d’enregistrement, le chef d’équipe, le 
chef de l’unité des agences de notation de crédit et le 
directeur exécutif de l’AEMF.
Des éléments prouvant qu’au moins deux évaluateurs 
ont travaillé sur un dossier d’enregistrement sont 
disponibles dans la correspondance interne de l’AEMF 
et dans toutes les correspondances officielles avec les 
demandeurs.
Les preuves du processus d’approbation de l’AEMF 
sont disponibles dans la correspondance interne de 
l’AEMF. En outre, les décisions relatives au caractère 
incomplet ou complet sont signées par le directeur 
exécutif de l’AEMF, alors que les décisions d’enregistre -
ment et de refus sont officiellement approuvées par 
le comité de surveillance de l’AEMF et signées par la 
présidence de l’AEMF.
Néanmoins, l’AEMF reconnaît que la documentation 
de ses pratiques internes peut être améliorée.L’AEMF reconnaît que l’enregistrement de l’analyse 
réalisée sur les informations périodiques reçues des 
agences de notation de crédit peut être renforcé 
et elle améliore actuellement ses pratiques d’archi -
vage des analyses réalisées et des risques identifiés. 
Toutefois, dans la mesure où le nombre d’agences de 
notation de crédit enregistrées reste limité, l’AEMF 
ne considère pas qu’à ce stade un outil informatique 
spécifique soit nécessaire.
XI d)
L’AEMF accepte partiellement cette recommandation.
L’AEMF continuera à évaluer régulièrement le risque 
méthodologique dans le cadre de sa surveillance 
permanente et mettra en place des actions de surveil -
lance spécifiques lorsque des risques sont identifiés, 
conformément à l’approche basée sur les risques de 
l’AEMF.
XI e)
L’AEMF accepte partiellement cette recommandation.
L’AEMF continuera à évaluer régulièrement les risques 
associés aux conflits d’intérêts potentiels dans le 
cadre de sa surveillance permanente, notamment 
les mesures et les vérifications mises en place par 
les agences de notation de crédit pour surveiller les 
activités boursières et les transactions financières des 
analystes de notation, et mettra en place des actions 
de surveillance spécifiques lorsque des risques seront 
identifiés, conformément à son approche basée sur les 
risques.
XI f)
L’AEMF accepte partiellement cette recommandation.
L’AEMF traitera les faiblesses identifiées par des 
agences de notation de crédit spécifiques grâce 
à son mandat de surveillance. Des recommandations 
supplémentaires pour toutes les agences de notation 
de crédit sur les exigences en matière de divulgation 
seront prises en considération lorsque c’est nécessaire 
et conformément à la réglementation.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers57
En ce qui concerne la documentation de son analyse, 
l’AEMF a appliqué les dispositions du règlement relatif 
aux agences de notation de crédit. L’article 18 du 
règlement relatif aux agences de notation de crédit 
stipule que, lorsque l’AEMF refuse l’enregistrement 
d’une agence de notation de crédit, elle doit motiver 
dûment sa décision. À cet égard, l’AEMF a documenté 
de façon exhaustive son évaluation dans les décisions 
de refus adoptées par le comité de surveillance.
Toutefois, l’AEMF reconnaît que, même si ce n’est pas 
exigé par le règlement relatif aux agences de notation 
de crédit, la documentation de son évaluation peut 
être améliorée pour proposer des données probantes 
dans ses documents de travail pour l’évaluation réali -
sée et pour faciliter une piste d’audit de son analyse.
30
Selon les dispositions du règlement relatif aux agences 
de notation de crédit, l’AEMF ne peut imposer de 
conditions d’enregistrement qui ne sont pas prévues 
par le règlement. L’AEMF ne peut donc pas exiger une 
série d’informations prédéfinies ou définir un niveau 
d’acceptation minimal en matière de détails. Toutefois, 
l’AEMF souhaite relever que, lorsqu’elle a jugé que 
des informations supplémentaires étaient nécessaires 
pour réaliser une évaluation de conformité, ces infor -
mations ont été demandées dans le cadre du proces -
sus d’enregistrement.
En ce qui concerne les différences au niveau des 
détails dans la documentation des méthodologies, 
l’AEMF souhaite indiquer que les dossiers d’enregis -
trement examinés faisaient référence à différentes 
agences de notation de crédit actives dans différents 
secteurs. Le contenu des méthodologies est, par 
nature, différent d’une agence de notation de crédit 
à l’autre et, au sein d’une même agence de notation 
de crédit, d’une catégorie d’actifs à l’autre, et aucune 
disposition dans le règlement relatif aux agences de 
notation de crédit n’exige des agences de notation de 
crédit qu’elles préparent leurs méthodologies selon 
un format prédéfini.Réponse commune aux points 28 et 29
Depuis que l’AEMF a repris la surveillance des agences 
de notation de crédit en juillet 2011, et jusqu’en 
septembre 2015, elle a évalué 17 demandes d’enregis -
trement. Quatre demandeurs ont retiré leur demande, 
six demandes ont été refusées et sept agences de 
notation de crédit ont été enregistrées.
Au cours de la phase de conformité, l’AEMF évalue toutes 
les dispositions pertinentes du règlement relatif aux 
agences de notation de crédit, notamment la conformité 
avec l’exigence relative à l’utilisation de méthodolo -
gies qui doivent être rigoureuses, systématiques, sans 
discontinuités et validées. Le règlement délégué (UE) 
n° 447/2012 de la Commission (la norme technique de 
réglementation sur les méthodologies) offre à l’AEMF un 
cadre pour l’évaluation de ces dispositions.
Chaque disposition est évaluée séparément et l’AEMF 
prend non seulement en considération la métho -
dologie spécifique évaluée mais également tous les 
autres documents soumis par le demandeur, tels que 
les politiques et procédures régissant le processus de 
notation et les résultats de la validation de la métho -
dologie réalisée par le demandeur. Lorsque l’AEMF 
juge que des informations supplémentaires sont 
nécessaires pour réaliser son analyse, celles-ci sont 
demandées dans le cadre de la phase de conformité.
De l’avis de l’AEMF, la documentation qui a été reçue 
dans le cadre des processus d’enregistrement lui a per -
mis d’évaluer de façon exhaustive toutes les disposi -
tions définies dans le règlement relatif aux agences 
de notation de crédit et dans la norme technique de 
réglementation sur les méthodologies.
À cet égard, l’AEMF ne s’est pas uniquement concentrée 
sur l’évaluation de la rigueur des méthodologies au cours 
du processus d’enregistrement mais elle a également 
évalué toutes les dispositions pertinentes.
Par exemple, l’AEMF a refusé un certain nombre de 
demandes d’enregistrement en raison de la non-
conformité avec les dispositions suivantes: rigueur 
(3 cas), systématisation (2 cas) et soumission à un 
processus de validation (4 cas).
Ces chiffres montrent que la raison la plus courante 
des refus de demandes d’enregistrement en raison 
de la non-conformité avec les articles de la norme 
technique de réglementation sur les méthodologies 
était le non-respect de la disposition qui exige que les 
méthodologies soient soumises à une validation.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers58
Certaines des entités détectées réalisaient effective -
ment des activités relevant du règlement relatif aux 
agences de notation de crédit et étaient donc enregis -
trées en tant qu’agences de notation de crédit. Toutes 
ces entités ont été identifiées avant la publication 
par l’AEMF de ses orientations sur le champ d’appli -
cation du règlement sur les agences de notation de 
crédit le 30 juillet 2013. Dans ces orientations, l’AEMF 
indiquait clairement au public que la publication de 
notations sans être enregistré constitue une viola -
tion du règlement relatif aux agences de notation de 
crédit pour laquelle l’AEMF est habilitée à infliger une 
amende. L’AEMF n’a pas encore usé de cette préroga -
tive car elle n’a pas identifié d’entreprises menant des 
activités de notation de crédit après la publication des 
orientations.
Réponse commune aux points 35 à 40
L’AEMF note qu’elle est uniquement responsable de 
l’enregistrement et de la surveillance des agences de 
notation de crédit au sein de l’UE et que le fonction -
nement de l’Eurosystème ne fait pas partie de son 
mandat.
Le résultat du processus d’enregistrement de l’AEMF 
n’a pas d’influence sur les règles régissant l’accepta -
tion des notations de crédit dans l’Eurosystème.
Partie II – Planification et gestion des risques
48
Le cadre de l’AEMF est conçu de telle manière que les 
principales préoccupations identifiées sont réperto -
riées sous chaque catégorie de risque. En général, c’est 
la préoccupation la plus importante qui fera l’objet 
d’une évaluation globale pour un domaine de risque 
particulier. En outre, tous les risques identifiés sont 
documentés.
49
Le fait de savoir si tous les documents nécessaires ont 
été analysés, et avec quels résultats, est systématique -
ment vérifié au cours de discussions bilatérales entre 
le personnel responsable des risques et le personnel 
de surveillance. Toutefois, l’AEMF reconnaît qu’elle ne 
dispose pas d’une documentation officielle pour cette 
interaction.En ce qui concerne l’éventuelle absence dans les 
méthodologies de certaines informations incluses 
dans la norme technique de réglementation (à savoir 
les techniques de modélisation ou quantitatives, la 
déclaration de l’importance de chaque facteur qualita -
tif ou quantitatif, etc.), la norme technique de régle -
mentation ne définit pas d’exigences réglementaires 
de divulgation mais énonce des règles que l’AEMF 
doit respecter lors de l’évaluation de la conformité des 
méthodologies de notation de crédit avec les disposi -
tions définies au paragraphe 3 de l’article 8 du règle -
ment relatif aux agences de notation de crédit. En ce 
qui concerne ces dispositions, outre les informations 
mises à la disposition du public, l’AEMF reçoit toute 
la documentation interne de l’agence de notation de 
crédit qui lui permet d’évaluer si la méthodologie res -
pecte les exigences définies par la norme technique 
de réglementation.
Enfin, en ce qui concerne le dossier d’enregistrement 
spécifique, l’AEMF a reçu les informations sur les 
techniques de modélisation et quantitatives lors de la 
phase de pré-enregistrement, mais elles n’ont pas été 
incluses dans le dossier d’enregistrement examiné.
Réponse commune aux points 31 à 34
L’AEMF a réalisé une activité de périmètre depuis sa 
création et, parallèlement aux notifications des auto -
rités nationales de concurrence, elle a régulièrement 
réalisé des analyses indépendantes.
L’AEMF a été en contact avec plusieurs prestataires 
de notation de crédit potentiels et elle a directement 
identifié la majorité de ces entités. Cette activité a per -
mis à l’AEMF d’identifier, en temps voulu, les entre -
prises qui seraient enregistrées en tant qu’agences de 
notation de crédit.
Selon l’AEMF, les deux activités (l’évaluation interne de 
l’AEMF et la contribution des autorités nationales de 
concurrence) revêtent la même importance.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers59
Le type d’enquête (individuelle ou thématique) 
dépend, entre autres considérations, de la complexité 
et du niveau de particularité du risque identifié. 
En outre, bien que l’enquête se concentre sur les 
domaines à haut risque observés, la nature inter -
dépendante des domaines de risque peut susciter 
l’inclusion de domaines présentant moins de risques 
dans l’enquête.
Par exemple, l’AEMF a lancé une enquête sur les 
notations de crédit des finances structurées basée sur 
un risque élevé identifié dans une catégorie de risque 
associée au risque de portefeuille. Toutefois, pour 
disposer d’une vision d’ensemble de ce type d’actifs et 
des pratiques pertinentes adoptées par les agences de 
notation de crédit, l’AEMF a dû prendre en considéra -
tion tous les aspects du processus de notation, ce qui 
incluait évidemment les aspects couverts par d’autres 
indicateurs de risque (par exemple la répartition des 
ressources pour l’activité de surveillance des nota -
tions, les informations utilisées au cours du processus 
de notation ainsi que l’application et l’analyse des 
méthodologies adéquates).
Outre l’exercice stratégique annuel mis en place, 
l’AEMF surveille et évalue les risques de façon conti -
nue. Si, en dehors de l’exercice stratégique, de 
nouveaux risques sont observés grâce à la surveil -
lance continue de l’AEMF (analyse des informations 
périodiques, analyse des plaintes, notifications des 
modifications par rapport aux conditions initiales 
d’enregistrement, entretiens périodiques, etc.) et à la 
surveillance du marché, un (nouvel) exercice de hiérar -
chisation sera réalisé pour garantir que les ressources 
sont consacrées aux risques qui présentent le plus 
grand potentiel de nuisance pour les investisseurs et, 
plus généralement, pour la stabilité financière.
54
L’AEMF a structuré certaines des enquêtes passées 
autour de notations de catégories d’actifs spécifiques. 
Toutefois, cela ne signifie pas que les enquêtes ne se 
concentrent pas sur les aspects des risques commer -
ciaux identifiés par le cadre d’évaluation des risques. 
Les catégories d’actifs spécifiques (qui sont consi -
dérées comme importantes dans l’évaluation des 
risques environnementaux/risques de portefeuille) 
sont au contraire utilisées pour élaborer un échantil -
lon cohérent et significatif grâce auquel les enquêtes 
peuvent évaluer les risques clés identifiés pour les 
agences de notation de crédit concernées. En outre, 
bien que nous puissions évaluer un risque spécifique 50
La contribution de l’analyse stratégique fondamentale 
réalisée au moins une fois par an est documentée dans 
les fiches d’évaluation. La raison pour laquelle une 
éventuelle modification de l’évaluation des risques 
suite aux réunions de vérification de la cohérence 
entre l’équipe chargée des risques et l’équipe chargée 
de la surveillance n’est pas documentée est que ces 
réunions font partie de la phase de finalisation de la 
compilation du tableau de bord des risques.
L’AEMF reconnaît la nécessité d’une piste de documen -
tation plus complète pour soutenir la hiérarchisation 
des risques tout au long de l’année. À cet égard, elle 
élabore actuellement un nouveau registre conçu pour 
enregistrer les modifications dans l’évaluation des 
risques de façon continue.
Réponse commune aux points 52 et 53
L’approche basée sur les risques de l’AEMF a été intro -
duite après sa première année de surveillance. Depuis 
lors, tous les domaines à haut risque qui ont été 
identifiés pour les agences de notation de crédit à fort 
impact ont été gérés soit au moyen d’enquêtes, soit au 
moyen d’une surveillance continue.
Le cadre de l’AEMF basé sur les risques comprend 
3 phases interdépendantes: i) l’identification et l’éva -
luation des risques, ii) la hiérarchisation des risques et 
iii) la définition des actions de surveillance pour gérer 
les risques hiérarchisés. Ce cadre s’articule autour de 
13 indicateurs de risque et, au moins une fois par an, 
l’AEMF réalise un exercice stratégique pour élaborer 
le plan de travail de surveillance annuel qui définit les 
priorités et les actions pour l’année à venir. 
Depuis 2012, au total, 39 indicateurs de risque ont 
été identifiés comme étant à haut risque pour les 
4 agences de notation de crédit à fort impact.
Quatre de ces risques identifiés ont été gérés au 
moyen d’une surveillance continue. Les 35 autres 
domaines de risque ont fait l’objet d’un suivi au moyen 
d’une enquête individuelle ou thématique l’année 
suivant l’identification.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers60
L’AEMF pense qu’aller plus loin que cela et que des 
tâches de surveillance pérennes et leur calendrier (en 
les incluant dans les manuels et guides de l’AEMF) 
constitueraient une contrainte peu souhaitable pour 
l’efficacité de sa surveillance.
65
L’AEMF relève qu’elle a récemment élaboré des plans 
de surveillance individuels pour les agences de 
notation de crédit qui présentent les risques les plus 
élevés.
Toutefois, avant d’introduire des plans de surveillance 
individuels, l’AEMF a toujours défini annuellement le 
calendrier des vérifications régulières. Par exemple, 
les réunions dans le cadre du cycle d’engagement ont 
été prévues annuellement et cette fréquence a été 
communiquée aux agences de notation de crédit 
concernées. Par ailleurs, l’analyse des informations 
périodiques reçues des agences de notation de crédit 
a été planifiée conformément aux délais de soumis -
sion et l’analyse connexe a été enregistrée dans un 
dossier spécifique.
Toutefois, certaines interactions avec les agences 
de notation de crédit ont lieu uniquement si l’AEMF 
a besoin d’éclaircissements supplémentaires ou si un 
événement spécifique survient (par exemple des noti -
fications reçues des agences de notation de crédit, un 
dépôt de plainte, des discussions suite à l’analyse des 
informations périodiques) et ne peuvent donc pas être 
planifiées à l’avance.
L’AEMF pense que son approche de surveillance doit 
rester suffisamment flexible pour ajuster la fréquence 
et l’intensité des interactions avec les agences de 
notation de crédit en fonction des événements ou des 
risques observés.
66
L’AEMF pense qu’elle doit sélectionner l’outil de 
surveillance qu’elle considère comme étant le plus 
efficace pour atteindre ses objectifs de surveillance.
Par le passé, l’AEMF a utilisé des listes de vérification 
et des questionnaires, le cas échéant, pour réaliser 
ses vérifications. Toutefois, l’AEMF considère que les 
listes de vérification ne sont un outil efficace que pour 
certaines activités de surveillance.dans le détail pour une catégorie d’actifs donnée, le 
plan de mesures correctives demande généralement 
la résolution des problèmes pertinents observés dans 
toutes les catégories d’actifs et pas uniquement pour 
celle faisant l’objet d’une enquête.
55
L’AEMF a pris, en connaissance de cause, la décision de 
se charger de la surveillance des risques, en partant 
du principe que tous les risques ne peuvent pas être 
éliminés et que les actions de surveillance doivent 
viser à identifier et gérer ceux qui ont le plus grand 
potentiel de nuisance pour les investisseurs et pour la 
stabilité financière.
Partie III – Surveillance
Réponse commune aux points 63 et 64
L’AEMF note que le manuel de surveillance et le guide 
ont pour objectif de définir le cadre de surveillance de 
l’AEMF, de décrire les processus de surveillance ainsi 
que les étapes et principes communs à suivre dans le 
cadre de ces processus. Ces documents définissent 
des tâches de surveillance minimales à réaliser tout au 
long de l’année et qui peuvent être planifiées a priori.
L’AEMF pense que les types exacts de tâches de sur -
veillance et leur fréquence ne peuvent pas être définis 
dans ces documents en raison de la nature imprévi -
sible de certaines activités de surveillance motivées 
par le profil de risque de chaque agence de notation 
de crédit. Pour cette raison, le manuel de surveil -
lance et le guide sont maintenant systématiquement 
complétés par: des stratégies et des plans de travail 
annuels définis pour les agences de notation de crédit 
les plus à risque incluant les actions à réaliser avec 
les délais; des réunions périodiques suivant un cycle 
d’engagement défini annuellement et communiqué 
aux agences de notation de crédit; des plans de pro -
jets pour chaque enquête.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers61
Bien que toutes les activités ne soient pas totalement 
documentées, les documents de travail de l’AEMF 
contiennent toutefois des preuves de l’analyse réali -
sée. À cet égard, l’AEMF note qu’elle fonctionne avec 
des ressources limitées et que le temps consacré à la 
documentation doit être proportionné.
L’AEMF a évalué les avantages d’un système infor -
matique spécifique et a pondéré ces avantages par 
rapport aux coûts d’installation et de maintenance. 
Dans la mesure où le nombre d’agences de notation 
de crédit enregistrées reste limité, l’AEMF ne considère 
pas qu’à ce stade un outil informatique spécifique soit 
nécessaire et elle pense qu’une comparaison avec les 
autorités nationales de concurrence n’est pas appro -
priée à la lumière du nombre d’agences de notation 
de crédit enregistrées et de la taille de l’équipe de 
surveillance de l’AEMF par rapport aux chiffres res -
pectifs pour la plupart des autorités nationales de 
concurrence.
73
L’AEMF analyse et suit systématiquement toutes 
les informations demandées dans le cadre de ses 
enquêtes. Ses documents de travail montrent que 
toutes les informations pertinentes sont systémati -
quement collectées au cours des enquêtes et dans le 
cadre des plans d’actions correctrices.
L’AEMF ne documente pas toutes les étapes intermé -
diaires de son analyse. Il s’agit d’une décision prise 
en connaissance de cause dans la mesure où l’AEMF 
dispose d’un nombre limité de ressources et doit les 
utiliser de la façon la plus efficace possible. Toutefois, 
les résultats des enquêtes, ainsi que les preuves à l’ap -
pui, sont documentés de manière exhaustive dans les 
lettres envoyées aux agences de notation de crédit. 
L’AEMF conserve donc des archives suffisantes pour 
prouver et garantir que les conclusions des enquêtes 
sont étayées par une analyse exhaustive des preuves 
collectées.
74
Les lettres de l’AEMF aux agences de notation de cré -
dit sont rédigées conformément à son manuel de sur -
veillance, lequel n’exige pas de références aux articles 
et paragraphes du règlement relatif aux agences de 
notation de crédit à l’origine de chaque conclusion.L’AEMF cherche en permanence à améliorer ses pra -
tiques de surveillance, tout en étudiant les pratiques 
des autres organismes de surveillance. Toutefois, toute 
comparaison avec des outils de surveillance utilisés 
par les autorités nationales de concurrence doit tenir 
compte des différences en termes de mandat, des 
objectifs de surveillance, de la nature du secteur sur -
veillé et du nombre d’entités surveillées.
67
L’AEMF reconnaît que l’enregistrement de l’analyse 
réalisée sur les informations périodiques reçues des 
agences de notation de crédit peut être amélioré. 
À cet égard, l’AEMF élabore un nouvel outil pour la 
surveillance continue des informations et l’évaluation 
des risques. Cet outil permettra de consigner les com -
mentaires et les analyses des superviseurs dans des 
documents prévus à cet effet par la mise en œuvre de 
modèles structurés, améliorant ainsi les pratiques d’ar -
chivage de l’analyse réalisée et des risques identifiés.
68
L’AEMF pense que le «dossier des critères» a jusqu’à 
présent permis de garantir la cohérence de ses déci -
sions. Bien que l’AEMF reconnaisse que la documenta -
tion peut être améliorée, la surveillance des agences 
de notation de crédit par l’AEMF a commencé à la 
fin de l’année 2011 et c’est uniquement après qu’un 
nombre suffisant de décisions a été pris que l’AEMF 
a ressenti la nécessité de commencer à développer 
une base de données plus structurée. Après quatre 
années d’activités de surveillance, les informations 
incluses dans le dossier ont atteint une masse critique 
suffisante et l’AEMF a récemment mis en œuvre un 
outil fondé sur un wiki pour faciliter l’utilisation effi -
cace de ces informations.
Réponse commune aux points 69 à 72
L’AEMF reconnaît que l’enregistrement de l’analyse 
qu’elle réalise sur les informations périodiques reçues 
des agences de notation de crédit peut être amélioré 
et, comme expliqué dans les points précédents, elle 
élabore un nouvel outil pour la surveillance continue 
des informations et l’évaluation des risques.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers62
Lorsque l’indicateur de risque méthodologique a été 
identifié comme étant un risque élevé au sein des 
agences de notation de crédit, l’AEMF l’a systéma -
tiquement couvert par ses actions de surveillance, 
notamment l’enquête thématique dans les méthodo -
logies bancaires.
En outre, l’AEMF a également évalué la conformité 
des méthodologies aux dispositions du règlement 
relatif aux agences de notation de crédit dans le cadre 
d’autres enquêtes, bien que le risque méthodologique 
ne soit pas l’élément principal et que le niveau de 
l’analyse réalisée varie en fonction du champ d’appli -
cation de l’enquête.
À cet égard, l’AEMF remarque que le tableau 4 (rela -
tif à l’activité réalisée par l’AEMF dans le cadre de 
certaines enquêtes menées par le passé) ne reflète 
pas l’ensemble de l’activité de l’AEMF en matière de 
méthodologies.
De manière générale, l’AEMF souhaite faire remarquer 
que, dans toutes les enquêtes décrites dans le tableau, 
elle a largement étudié l’activité de la fonction de 
contrôle interne qui est essentielle pour garantir que 
les agences de notation de crédit utilisent des métho -
dologies rigoureuses, systématiques, sans discontinui -
tés et validées. Dans ce contexte, l’AEMF a demandé 
et évalué des informations, réalisé des entretiens et 
publié des recommandations sur l’activité d’une telle 
fonction. Parallèlement à toutes ces enquêtes, l’AEMF 
a vérifié que les agences de notation de crédit ont 
utilisé une échelle de notation unique pour permettre 
la comparabilité des notations pour différentes caté -
gories d’actifs et que la fonction de contrôle interne 
a adopté les mêmes procédures pour toutes les caté -
gories d’actifs analysées («continues pour toutes les 
catégories d’actifs» dans le tableau).
Bien que les enquêtes relatives aux notations ban -
caires se soient spécifiquement concentrées sur les 
méthodologies, les autres enquêtes passées n’ont 
pas eu pour objectif principal de couvrir les risques 
méthodologiques. Néanmoins, l’AEMF a évalué la 
façon dont les méthodologies sont élaborées, approu -
vées, analysées et/ou appliquées pour les différentes 
catégories d’actifs et dans différentes actions de 
notation pour les échantillons sélectionnés dans ces 
enquêtes. Suite à ces enquêtes, l’AEMF a également 
publié des recommandations spécifiques concernant 
le domaine méthodologique à l’intention des agences 
de notation de crédit.L’AEMF pense que ses lettres et plans d’actions correc -
trices identifient clairement les domaines de non-
conformité concernés et ne voit pas de valeur ajoutée 
dans la mention explicite de l’article applicable du 
règlement relatif aux agences de notation de crédit 
pour chaque conclusion.
75
Les tableaux de suivi sont les documents de travail 
internes de l’AEMF. Ils sont préparés dans un format 
normalisé pour toutes les enquêtes et les preuves 
à l’appui sont systématiquement enregistrées dans 
des dossiers spécifiques. Toutefois, la normalisation ne 
peut faire référence qu’au format utilisé. Les analyses 
et les commentaires inclus dans les tableaux varient 
en termes de contenu en fonction du sujet analysé.
80
L’AEMF reconnaît qu’un certain nombre de termes uti -
lisés dans le règlement relatif aux agences de notation 
de crédit ne sont pas définis. Toutefois, l’AEMF ne peut 
élaborer de recommandations spécifiques que dans le 
cadre du règlement relatif aux agences de notation de 
crédit. Elle l’a fait par le passé pour offrir de la transpa -
rence et d’autres clarifications concernant ses activités 
de surveillance, par exemple au moyen d’orientations 
et de recommandations, de questions et réponses et 
de rapports publics.
Réponse commune aux points 81 à 84
Pour garantir que les agences de notation de crédit 
respectent les exigences réglementaires relatives 
à l’utilisation de méthodologies rigoureuses, sys -
tématiques, sans discontinuités et soumises à une 
validation et à des vérifications a posteriori, l’AEMF 
utilise une approche basée sur les risques qui permet 
de concentrer les ressources sur les domaines les plus 
importants. Les méthodologies font partie des indica -
teurs de risques évalués dans le cadre des risques de 
l’AEMF.
L’AEMF évalue en permanence le risque méthodo -
logique dans le cadre de sa surveillance continue 
pour laquelle elle reçoit et analyse régulièrement de 
nombreuses informations associées à la méthodolo -
gie. Cela permet de disposer d’une vision d’ensemble 
des évolutions dans l’univers des méthodologies pour 
chaque agence de notation de crédit. 
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers63
C’est ce qu’indiquent également les rapports annuels 
publics et les plans de travail de l’AEMF dans lesquels 
cette dernière identifie les principaux risques de sur -
veillance sur lesquels elle se concentrera au cours des 
prochaines années et fournit des informations sur les 
principaux problèmes identifiés au cours des enquêtes 
passées. De la même manière, les deux avis publics 
publiés par l’AEMF, respectivement en juin 2014 et 
juin 2015, font tous deux référence à des infractions 
aux dispositions du règlement relatif aux agences 
de notation de crédit concernant les mesures visant 
à garantir l’indépendance et à prévenir les conflits 
d’intérêts potentiels.
Comme expliqué précédemment, l’AEMF a mis en 
œuvre une approche basée sur les risques dont l’ob -
jectif est d’identifier les risques et de hiérarchiser les 
activités en conséquence. Les conflits d’intérêts font 
partie des indicateurs de risque évalués dans le cadre 
des risques de l’AEMF. Lorsque ces indicateurs ont été 
identifiés comme étant à haut risque dans les agences 
de notation de crédit, l’AEMF les a systématiquement 
gérés au moyen de ses actions de surveillance.
Les conflits potentiels présentés par l’offre de services 
accessoires, de services proposés par des sociétés 
sœurs et la détention de valeurs par des analystes 
constituent un aspect des conflits d’intérêts potentiels 
auxquels une agence de notation de crédit doit faire 
face. En outre, un non-respect des dispositions en ce 
qui concerne ces conflits potentiels n’a pas été iden -
tifié par l’AEMF comme étant à haut risque. L’AEMF 
n’a donc pas mis en place d’action de surveillance 
spéciale dans ces domaines spécifiques. Toutefois, ces 
domaines ont été contrôlés au moyen d’une surveil -
lance continue et analysés dans le cadre de certaines 
enquêtes menées par le passé. En particulier:
— l’AEMF a plusieurs fois interagi avec les agences de 
notation de crédit dans le cadre de sa surveillance 
continue en ce qui concerne l’offre de services autres 
que les notations de crédit et les conflits d’intérêts 
potentiels associés. Une analyse de ces domaines 
a également été réalisée dans le cadre de deux 
enquêtes menées par l’AEMF par le passé;À la lumière de ce qui précède, l’AEMF pense que le 
tableau 4 ne reflète pas suffisamment la surveillance 
des méthodologies menée dans le cadre des enquêtes 
thématiques.
Dans ce contexte, l’AEMF pense que sa surveillance 
des méthodologies a jusqu’à présent été adéquate et 
efficace. L’AEMF continuera à évaluer régulièrement le 
risque méthodologique dans le cadre de sa surveillance 
continue et mettra en œuvre des actions de surveil -
lance spécifiques lorsque des risques seront identifiés, 
conformément à son approche basée sur les risques.
Réponse commune aux points 85 et 86
Bien que l’AEMF reconnaisse que, jusqu’à récemment, 
elle ne disposait pas d’une procédure officielle pour 
examiner les notifications de modifications matérielles 
apportées aux méthodologies existantes, elle dispo -
sait d’une procédure décrivant en détail les activités 
d’enregistrement et de surveillance que l’unité des 
agences de notation de crédit doit suivre en ce qui 
concerne les notifications de modifications matérielles 
apportées aux conditions de l’enregistrement initial, 
ce qui inclut la publication d’un nouveau type/catégo -
rie de notations de crédit.
Réponse commune aux points 87 à 89
L’AEMF souhaite souligner que l’ensemble du règle -
ment relatif aux agences de notation de crédit est 
conçu pour gérer les conflits d’intérêts et que, par 
conséquent, depuis le lancement de son activité de 
surveillance, elle a consacré d’importants efforts de 
surveillance à l’évaluation des mesures mises en place 
par les agences de notation de crédit pour éviter les 
conflits d’intérêt.
L’annexe I du règlement relatif aux agences de nota -
tion de crédit est intitulée «Indépendance et préven -
tion des conflits d’intérêts». L’AEMF a réalisé des ana -
lyses pour chacune des sections incluses dans cette 
annexe. Ces vérifications ont tout d’abord été réalisées 
au cours du processus d’enregistrement, puis de 
manière régulière par le biais des informations pério -
diques reçues des agences de notation de crédit, ainsi 
qu’au cours des enquêtes thématiques et individuelles 
ad hoc. En conséquence, la majorité des interactions 
avec les agences de notation de crédit et les conclu -
sions à la suite des enquêtes de l’AEMF sont associées 
aux dispositions du règlement relatif aux agences de 
notation de crédit relatives à l’indépendance et à la 
prévention des conflits d’intérêts.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers64
En 2014, l’AEMF a réalisé une analyse avec l’objectif 
de vérifier le niveau d’harmonisation des agences de 
notation de crédit en matière de respect de certaines 
dispositions relatives à la divulgation incluses dans le 
règlement relatif aux agences de notation de crédit. 
L’objectif de cet exercice est de garantir la cohérence 
dans toutes les agences de notation de crédit.
En fait, l’AEMF réalise régulièrement des évaluations 
entre les agences de notation de crédit pour vérifier 
l’harmonisation de la mise en œuvre de certaines exi -
gences du règlement relatif aux agences de notation 
de crédit, telles que celles relatives au travail de sur -
veillance de l’AEMF sur le respect, par les agences de 
notation de crédit publiant des notations souveraines, 
des nouvelles dispositions relatives à la divulgation 
introduites par les modifications de 2013 apportées 
au règlement relatif aux agences de notation de crédit 
(voir le rapport annuel et le plan de travail de l’AEMF 
du 16 février 2015).
Réponse commune aux points 95 à 99
L’AEMF remarque que le contenu de ces paragraphes 
n’est pas associé à la surveillance de l’AEMF. Le rôle de 
l’AEMF est de s’assurer que les agences de notation de 
crédit respectent le règlement relatif aux agences de 
notation de crédit et elle ne peut pas aller au-delà des 
dispositions du règlement.
Plus particulièrement, l’évaluation visant à détermi -
ner si les dispositions relatives à la divulgation du 
règlement relatif aux agences de notation de crédit 
permettent aux usagers des notations de réaliser des 
tâches spécifiques, à savoir leurs propres vérifications 
préalables, ne fait notamment pas partie des rôles de 
l’AEMF. Par exemple:
le règlement relatif aux agences de notation de crédit 
ne comprend pas de disposition qui exige des agences 
de notation de crédit qu’elles préparent leurs métho -
dologies en fonction d’un format prédéfini. L’AEMF 
ne peut donc pas imposer de divulgation normalisée 
à cet égard.
L’AEMF souhaite également noter que, notamment 
dans la catégorie des finances structurées, les agences 
de notation de crédit peuvent publier des méthodo -
logies qui incluent des principes généraux applicables 
à différentes catégories d’actifs (méthodologies 
maîtresses). Ces méthodologies intersectorielles 
contiennent uniquement des principes généraux et 
doivent être lues conjointement avec la méthodologie — en ce qui concerne les mesures et les vérifications 
mises en place par les agences de notation de 
crédit pour prévenir la divulgation d’informations 
confidentielles à des tierces parties ou à des socié -
tés sœurs dès le processus d’enregistrement, les 
agences de notation de crédit ont été invitées 
à mettre en place des garanties solides pour s’assu -
rer d’une séparation stricte entre les activités des 
agences de notation de crédit et les autres activités 
des sociétés sœurs. Dans le cadre de sa surveillance 
continue, l’AEMF contrôle régulièrement l’applica -
tion des vérifications associées et les manquements 
aux mesures de confidentialité. En outre, une analyse 
des mesures visant à garantir que des informations 
confidentielles ne sont pas partagées avec des 
tierces parties a été réalisée dans le cadre de plu -
sieurs enquêtes menées par l’AEMF;
— en ce qui concerne les mesures mises en place par 
les agences de notation de crédit pour prévenir les 
conflits d’intérêts associés aux activités commer -
ciales et les transactions financières des analystes 
de notation, l’AEMF a examiné les politiques et 
procédures associées au cours du processus d’enre -
gistrement et, le cas échéant, les informations 
reçues au cours de la surveillance continue. L’AEMF 
reçoit régulièrement les résultats des vérifications 
réalisées par les agences de notation de crédit dans 
ce domaine et en assure le suivi si nécessaire. À cet 
égard, l’AEMF se base sur le système de contrôle 
interne des entités supervisées et réagit lorsqu’elle 
pense que ces vérifications ne sont pas correctement 
réalisées ou lorsque des risques spécifiques ont été 
identifiés dans le domaine concerné.
Partie IV – Publications
Réponse commune aux points 92 à 94
Outre les divulgations au grand public, le règle -
ment relatif aux agences de notation de crédit inclut 
d’autres dispositions importantes en matière de 
divulgation, notamment les dispositions concernant 
les règles sur la présentation des notations de crédit et 
des prévisions de notations, que l’AEMF vérifie régu -
lièrement dans le cadre de sa surveillance continue et 
des enquêtes et qui sont essentielles pour les usagers 
des notations afin de réaliser leurs propres analyses.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers65
L’article 11, paragraphe 2, du règlement relatif aux 
agences de notation de crédit stipule qu’une agence 
de notation de crédit communique à un registre 
central, établi par l’AEMF, des données relatives à sa 
performance passée, et notamment à la fréquence de 
transition des notations, ainsi que des informations 
relatives aux notations de crédit émises dans le passé 
et à leurs modifications. Elle transmet ces informations 
au registre sous une forme normalisée, conformément 
à ce que prévoit l’AEMF. L’AEMF rend ces informations 
accessibles au public et publie chaque année un 
résumé des principales évolutions constatées.
À cet égard, l’AEMF publie des informations relatives 
aux notations de crédit émises dans le passé et à leurs 
modifications sous la forme de tableaux d’activités 
normalisés. Ces informations incluent, entre autres, le 
nombre de nouvelles notations émises, le nombre de 
retraits (ventilés par raison du retrait), le nombre de 
notations relevées et abaissées, le nombre de défauts, 
le rapport entre les notations relevées/abaissées et le 
nombre moyen d’échelles pour les notations relevées/
abaissées.
En outre, l’AEMF publie des données de performances 
historiques des agences de notation de crédit, 
notamment des matrices de transition. Pour garantir 
un niveau suffisant de normalisation et de compara -
bilité au niveau des statistiques publiées, le groupe 
de travail technique de l’AEMF nommé au moment 
de la mise en œuvre du registre CEREP a décidé de 
collecter des données brutes et des statistiques au 
niveau central plutôt que de collecter des statistiques 
précalculées. Toutefois, conformément au règlement 
relatif aux agences de notation de crédit, l’AEMF ne 
dispose pas de mandat pour publier des données 
sous-jacentes. Cela a été confirmé dans plusieurs avis 
reçus par l’AEMF lors de la préparation de la mise en 
œuvre du registre CEREP . Bien que l’AEMF admette 
que des investisseurs puissent bénéficier de cette 
publication, nous pensons que cela ne faisait pas 
partie du champ d’application du règlement relatif 
aux agences de notation de crédit et l’AEMF aurait fait 
face à des risques juridiques importants associés aux 
dispositions relatives aux droits d’auteur et au mauvais 
usage des informations.
Le fait que les modifications de 2013 apportées au 
règlement relatif aux agences de notation de crédit 
aient introduit la plate-forme de notation européenne, 
qui stipule que l’AEMF doit publier les notations de 
crédit individuelles qui lui sont transmises, est révéla -
teur à cet égard.pertinente pour la catégorie d’actifs spécifique. Lors 
de la vérification du respect des dispositions relatives 
à la divulgation définies dans le règlement relatif aux 
agences de notation de crédit, L’AEMF vérifie toutes 
les méthodologies pertinentes applicables à une caté -
gorie d’actifs donnée.
100
Le registre CEREP centralise des statistiques de per -
formances historiques normalisées qui s’appliquent 
à tous les types de notations et d’agences de notation 
de crédit. Il offre une grande flexibilité aux usagers 
en proposant des rapports sur toute combinaison de 
données, en fonction de l’intérêt des usagers. Confor -
mément au mandat légal, les agences de notation de 
crédit ne doivent pas proposer de «notations histo -
riques» mais sont plutôt obligées de communiquer 
des «données de performances historiques». En consé -
quence, l’AEMF ne dispose pas d’un mandat pour 
publier des informations sur les notations de crédit 
individuelles au moyen du registre CEREP .
Bien que le registre CEREP n’inclue pas de liste exhaus -
tive de toutes les statistiques possibles, les usagers 
peuvent, à l’aide de recherches multiples, trouver 
diverses statistiques supplémentaires, notamment 
celles suggérées dans le rapport de la Cour. Cette 
approche a été choisie car l’utilité des statistiques est, 
par nature, très subjective et dépend en grande partie 
de l’objectif final de l’usager.
L’AEMF reconnaît qu’il serait utile de faciliter davan -
tage l’extraction des données à partir du registre 
CEREP . Toutefois, la faisabilité de la mise en œuvre de 
fonctions de téléchargement et d’options de filtres 
plus flexibles doit être évaluée par l’AEMF par rapport: 
aux restrictions de son mandat légal, à la possibilité 
de calculer ces statistiques au sein de la structure des 
données existante du registre CEREP et à la diver -
sité des données tout en conservant la flexibilité de 
recherche de l’outil, aux synergies avec les nouvelles 
exigences de divulgation pour la publication sur la 
plate-forme de notation européenne, ainsi qu’aux 
contraintes budgétaires et d’autres ressources.
101
Le mandat de l’AEMF dans le cadre du règlement rela -
tif aux agences de notation de crédit est de collecter 
les données de performances historiques auprès de 
chaque agence de notation de crédit et de les mettre 
à la disposition des usagers sur un site web central.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers66
En outre, il convient de noter qu’occasionnellement et 
dans la mesure du possible, l’AEMF vérifie la validité 
des données par rapport à d’autres bases de données.
Le registre CEREP permet, d’un point de vue tech -
nique, aux agences de notation de crédit de mettre 
à jour les données précédemment communiquées. Les 
informations anciennes et nouvelles sont conservées 
dans la base de données. L’AEMF reconnaît la valeur 
des informations associées aux corrections et aux 
révisions et étudie des alternatives pour la divulgation 
de ces informations sur la plate-forme de notation 
européenne.
104
Les données qualitatives proposées dans le registre 
CEREP incluent les échelles de notations, des défini -
tions des défauts et une vue d’ensemble des métho -
dologies par les agences de notation de crédit. Cela 
vise à proposer un résumé exhaustif des méthodolo -
gies, y compris les modifications. Le registre CEREP 
n’a jamais eu pour objectif de jouer le rôle de registre 
exhaustif d’informations sur les méthodologies des 
agences de notation de crédit et les usagers doivent 
consulter les sites web individuels des agences de 
notation de crédit pour obtenir des informations com -
plètes. En outre, bien que les agences de notation de 
crédit soient invitées à communiquer les mêmes infor -
mations, une harmonisation en termes de contenu 
n’est pas significative car elle saperait l’objectif de pré -
sentation des définitions spécifiques et des échelles 
de notations des agences de notation de crédit.
Actuellement, le registre CEREP ne divulgue que les 
données qualitatives les plus actualisées. L’AEMF 
étudiera la possibilité de divulguer des modifications 
historiques apportées aux données qualitatives au 
cours du développement de la plate-forme de nota -
tion européenne.
Réponse commune aux points 105 
à 108
L’AEMF rénove actuellement son site web. La future 
version de son site web a pour objectif de garantir que 
ces sources d’informations répondent aux besoins des 
parties prenantes de l’AEMF en termes d’informations 
fournies mais également en termes de présentation. 
Une mise à jour générale du contenu est planifiée, la 
liste des documents externes disponibles sera mise 
à jour et la convivialité sera améliorée.102
Bien que l’AEMF ne soit pas tenue de surveiller les évé -
nements qui se produisent après un retrait de nota -
tion, en 2014, elle a réalisé un travail de surveillance 
pour comprendre les raisons des retraits de notations. 
Cela a débouché sur une modification des normes de 
communication pour les «raisons des retraits» dans 
le projet de norme technique de réglementation 
associée à la plate-forme de notation européenne. 
Elle propose maintenant un choix plus large de motifs, 
notamment la possibilité de spécifier la raison, si le 
retrait ne peut pas être classé dans une des catégories 
répertoriées.
Une fois que les données seront communiquées dans 
le cadre des nouvelles exigences (à savoir, pour les 
retraits de notations, après le 1er juillet 2015), l’AEMF 
vérifiera les raisons fournies et, si nécessaire, assurera 
un suivi avec les agences de notation de crédit pour 
obtenir des clarifications et/ou pour créer des catégo -
ries supplémentaires de raisons de retraits.
103
L’AEMF souhaite souligner que seules les données qui 
passent avec succès des contrôles stricts de validation 
intégrés à l’outil de collecte de données (50 vérifi -
cations au niveau 1 et 50 autres au niveau 2) et des 
contrôles de conformité systématiques sont enregis -
trées dans la base de données et sont finalement pro -
posées dans le registre CEREP . Outre le fait de garantir 
la qualité des données, ces étapes permettent d’assu -
rer la normalisation et la comparabilité des données 
soumises, ainsi que la cohérence dans le temps.
Une fois que les données passent avec succès ces 
contrôles initiaux et sont enregistrées dans la base 
de données, des contrôles ad hoc sont réalisés en 
permanence pour garantir davantage la cohérence 
et la qualité des données. Le fait qu’il n’y ait pas de 
rapprochement systématique avec d’autres bases de 
données est une conséquence directe du manque 
d’identifiants communs des données du registre 
CEREP . Ce problème sera réglé dans le cadre de la mise 
en œuvre de la plate-forme de notation européenne 
dans la mesure où la norme technique de réglementa -
tion associée inclut une exigence de communication, 
le cas échéant, des identifiants mondiaux (tels que les 
identifiants pour les entités juridiques, les codes BIC, 
les ISIN, etc.).
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers67
Recommandation 3
L’AEMF accepte partiellement cette recommandation
L’AEMF mettra à jour son manuel de surveillance 
et son guide de surveillance lorsque ce sera néces -
saire pour intégrer les connaissances et expériences 
acquises.
L’AEMF demeure convaincue que, dans le cadre des 
enquêtes, toutes les conclusions et constatations 
communiquées aux agences de notation de crédit et 
les éléments de preuve à l’appui sont documentés de 
façon exhaustive.
L’AEMF reconnaît que l’enregistrement de l’analyse 
réalisée sur les informations périodiques reçues des 
agences de notation de crédit peut être renforcé 
et elle améliore actuellement ses pratiques d’archi -
vage des analyses réalisées et des risques identifiés. 
Toutefois, dans la mesure où le nombre d’agences de 
notation de crédit enregistrées reste limité, l’AEMF 
ne considère pas qu’à ce stade un outil informatique 
spécifique soit nécessaire.
115
Voir la réponse de l’AEMF au point VIII de la note de 
synthèse et aux points 78 à 86.
Recommandation 4
L’AEMF accepte partiellement cette recommandation.
L’AEMF continuera à évaluer régulièrement le risque 
méthodologique dans le cadre de sa surveillance 
permanente et mettra en place des actions de surveil -
lance spécifiques lorsque des risques sont identifiés, 
conformément à l’approche basée sur les risques de 
l’AEMF.
116
Voir la réponse de l’AEMF au point VIII de la note de 
synthèse et aux points 87 à 89.Bien que l’AEMF cherche en permanence à améliorer 
le niveau et la qualité des informations mises à dispo -
sition, l’AEMF publie régulièrement des informations 
associées à ses domaines d’activité et les informations 
divulguées jusqu’à présent sur son site web respec -
taient les obligations réglementaires de l’AEMF.
Conclusions et recommandations
110
Voir la réponse de l’AEMF aux points 20 à 30.
111
Voir la réponse de l’AEMF aux points 35 à 40.
Recommandation 1
L’AEMF accepte cette recommandation.
L’AEMF reconnaît que la documentation de son éva -
luation peut être améliorée pour offrir des données 
probantes dans ses documents de travail relatifs à 
l’évaluation réalisée et pour faciliter une piste d’audit 
de son analyse.
112
Voir la réponse de l’AEMF au point VI du résumé exé -
cutif et aux points 41 à 55.
Recommandation 2
L’AEMF accepte cette recommandation
Réponse commune aux points 113 et 
114
Voir la réponse de l’AEMF au point VII de la note de 
synthèse et aux points 56 à 77.
Réponses de l’Autorité européenne des marchés financiers68
119
Voir la réponse de l’AEMF au point X de la note de 
synthèse et aux points 100 à 104.
Recommandation 7
L’AEMF accepte cette recommandation.
L’AEMF continuera son dialogue permanent avec 
les parties prenantes pour identifier la façon dont 
le registre CEREP peut être amélioré pour mieux 
répondre aux besoins de ses usagers.
120
Voir la réponse de l’AEMF aux points 105 à 108.
Recommandation 8
L’AEMF accepte cette recommandation.
L’AEMF rénove actuellement son site web. La future 
version intégrera les améliorations suggérées dans 
cette recommandation.Recommandation 5
L’AEMF accepte partiellement cette recommandation.
L’AEMF continuera à évaluer régulièrement les risques 
associés aux conflits d’intérêts potentiels dans le 
cadre de sa surveillance permanente, notamment les 
mesures et les contrôles mis en place par les agences 
de notation de crédit pour surveiller les activités 
boursières et les transactions financières des analystes 
de notation, et mettra en place des actions de surveil -
lance spécifiques lorsque des risques sont identifiés, 
conformément à l’approche basée sur les risques de 
l’AEMF.
117
Voir la réponse de l’AEMF aux points 92 à 94.
118
Voir la réponse de l’AEMF aux points 95 à 99.
Recommandation 6
L’AEMF accepte partiellement cette recommandation
L’AEMF traitera les faiblesses identifiées par des 
agences de notation de crédit spécifiques grâce à son 
mandat de surveillance. Des orientations supplémen -
taires pour toutes les agences de notation de crédit 
sur les exigences en matière de divulgation seront 
envisagées lorsque cela est nécessaire et conformé -
ment à la réglementation.
69
Les systèmes acceptés en tant qu’outils de notation 
comptent également certaines petites agences de 
notation européennes enregistrées auprès de l’AEMF.
— Troisièmement, il convient de noter que l’ECAF est 
ouvert à d’autres agences de notation, pour autant 
qu’elles sollicitent son agrément et qu’elles res -
pectent les exigences minimales applicables pour 
l’acceptation par l’ECAF de systèmes d’évaluation 
du crédit. Les critères d’acceptation de l’ECAF ont 
pour objet de garantir que tout nouveau système 
est adapté à l’objectif spécifique des opérations de 
politique monétaire de l’Eurosystème. L’Eurosystème 
est ainsi protégé contre les risques financiers, tandis 
qu’une égalité de traitement est instaurée entre les 
différents systèmes lui fournissant des informations 
relatives à l’évaluation du crédit. Dans ce contexte, 
l’Eurosystème agit en tant qu’utilisateur de notations 
de crédit et non comme régulateur ou autorité de 
surveillance.
 Les processus d’acceptation comportent des 
contrôles de qualité visant à déterminer si la cou -
verture est suffisante en vue d’une mise en œuvre 
efficace de l’ECAF et tiennent compte des différentes 
situations réglementaires. Par exemple, les critères 
d’acceptation des agences de notation de crédit 
comme OEEC3 stipulent :
a) que les OEEC sont enregistrés ou certifiés 
par l’AEMF, conformément au règlement (CE) 
n° 1060/2009 et
b) qu’ils remplissent des critères opérationnels 
et fournissent une couverture adaptée afin de 
garantir la mise en œuvre efficace de l’ECAF.
 En particulier, le recours à une évaluation de la 
qualité du crédit effectuée par un OEEC dépend de 
la mise à la disposition de l’Eurosystème des infor -
mations concernant ces évaluations. En outre, des 
éléments doivent être fournis qui permettent, d’une 
part, la comparaison et l’attribution des évaluations, 
c’est-à-dire leur «mise en correspondance» avec 
les échelons de qualité du crédit de l’Eurosystème, 
et, d’autre part, la mise en œuvre du processus de 
suivi des performances. La vigilance exercée par 
l’Eurosystème à l’égard des OEEC s’appuie donc sur 
les travaux prudentiels menés par l’AEMF, mais va 
au-delà par différents aspects. 
3 Voir l’article 120 de l’orientation BCE/2014/60.Synthèse
V
La BCE a reçu de la Cour des comptes européenne le 
paragraphe V du résumé ainsi que les paragraphes 35 
à 40 et 111 du rapport, et souhaite apporter les préci -
sions suivantes.
— Premièrement, l’Eurosystème a l’obligation sta -
tutaire de veiller à ce que les opérations de crédit 
qu’il conduit soient couvertes par des garanties 
adéquates1. À cette fin, le dispositif d’évaluation du 
crédit de l’Eurosystème ( Eurosystem Credit Assessment 
Framework , ECAF) est un instrument important per -
mettant d’atténuer les risques financiers pour l’Euro -
système et sa définition concourt à l’indépendance 
opérationnelle de l’Eurosystème dans la conduite des 
opérations de politique monétaire. Les procédures, 
règles et techniques définies par l’ECAF jouent un 
rôle essentiel dans la garantie du respect de l’exi -
gence de l’Eurosystème de normes de crédit élevées 
applicables à l’ensemble des actifs éligibles en tant 
que garanties des opérations de politique monétaire 
de l’Eurosystème. Les dispositions juridiques relatives 
à l’ECAF sont précisées dans l’orientation de la BCE 
concernant la mise en œuvre du cadre de politique 
monétaire de l’Eurosystème (refonte) (BCE/2014/60)2.
— En deuxième lieu, pour l’évaluation des garanties, 
l’Eurosystème ne s’appuie pas uniquement sur quatre 
agences de notation de crédit enregistrées auprès de 
l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF). 
Comme le relève la Cour au paragraphe 37, l’Eurosys -
tème tient compte, en fait, d’informations provenant 
de systèmes d’évaluation des risques de crédit ayant 
plusieurs sources: organismes externes d’évaluation 
du crédit (OEEC), outils de notation, systèmes internes 
d’évaluation du crédit des banques centrales natio -
nales, modèles de notation internes des contreparties 
(internal ratings-based , IRB) des banques. 
1 Voir l’article 18.1 des statuts du Système européen de banques 
centrales et de la Banque centrale européenne.
2 Voir https://www.ecb.europa.eu/ecb/legal/pdf/oj_
jol_2015_091_r_0002_fr_txt.pdf . Vous trouverez davantage 
d’informations (disponibles uniquement en anglais) concernant 
l’ECAF dans la publication récente de la BCE intitulée « The 
financial risk management of the Eurosystem monetary policy 
operations » (La gestion des risques financiers associés aux 
opérations de politique monétaire de l’Eurosystème) et sur le 
site internet de la BCE: http://www.ecb.europa.eu/mopo/assets/
risk/ecaf/html/index.en.html .Réponses de la Banque 
centrale européenne
Réponses de la Banque centrale européenne 70
 Une approche similaire sera suivie pour les sociétés 
d’assurance au titre de la directive «solvabilité II»9. La 
BCE va examiner les effets de ces modifications régle -
mentaires sur le marché des agences de notation, en 
particulier en ce qui concerne la quantité et la qualité 
des notations de crédit.
Partie I – Enregistrement  et activités périphériques
Conclusions
38
L’Eurosystème accepte plusieurs outils de notation 
en fonction d’une série de critères d’acceptation10, 
y compris certaines petites agences de notation euro -
péennes. Le modèle d’activité des outils de notation 
acceptés s’est concentré sur l’évaluation des sociétés 
non financières, pour lesquelles ils ont été acceptés 
par l’Eurosystème.
40
L’Eurosystème accepte les agences de notation qui 
sont enregistrées ou certifiées par l’AEMF comme 
OEEC ou outils de notation si elles contribuent à la 
mise en œuvre efficace de l’ECAF pour les opérations 
de politique monétaire (voir plus haut). L’Eurosystème 
n’agit pas en tant que régulateur ou autorité de sur -
veillance dans ce contexte11.
6 Voir la liste des agences de notation de crédit éligibles 
dans les différents États membres: www.eba.europa.eu/
documents/10180/585167/ecai_recognition.xls .
7 Voir les projets d’ITS concernant la mise en correspondance 
des évaluations de crédit établies par les OEEC en vertu de 
l’article 136, paragraphes 1 et 3, du règlement (UE) n° 575/2013 
relatif aux exigences de fonds propres (CRR). Pour les positions 
de titrisation, voir le document de consultation relatif aux ITS 
sur la mise en correspondance des évaluations de crédit établies 
par les OEEC (EBA/CP/2015/08). Voir aussi les projets d’ITS 
concernant l’association des évaluations de crédit des OEEC à des 
échelons objectifs de qualité de crédit sur la base de l’article 109, 
paragraphe a) de la directive 2009/138/CE (solvabilité II).
8 Voir le règlement (UE) n° 575/2013 du Parlement européen et du 
Conseil du 26 juin 2013 concernant les exigences prudentielles 
applicables aux établissements de crédit et aux entreprises 
d’investissement.
9 Voir la directive 2009/138/CE du Parlement européen et du 
Conseil du 25 novembre 2009 sur l’accès aux activités de 
l’assurance et de la réassurance et leur exercice (solvabilité II).
10 Voir l’article 124 de l’orientation BCE/2014/60 
et https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/
acceptancecriteriaratingtools201505.en.pdf . Dans un contexte de ressources internes limitées, 
l’Eurosystème doit également veiller à l’efficacité du 
recours à ces agences de notation dans la mise en 
œuvre de son cadre de politique monétaire.
 Il convient par ailleurs de noter que l’ECAF et la vigi -
lance par rapport aux informations fournies par les 
agences de notation ont été renforcés ces dernières 
années. Cette évolution est conforme à l’engage -
ment de la BCE d’appliquer les principes édictés par 
le Conseil de stabilité financière en vue de réduire les 
références aux notations externes4.
— Quatrièmement, de nombreux facteurs influencent 
l’accès au marché des agences de notation de crédit, 
l’acceptation par l’ECAF n’étant qu’un facteur peu 
important. La Cour le reconnaît quand elle fait 
référence aux différents facteurs  qui rendent difficile 
l’accès au marché de la notation de crédit (para -
graphe 35) et aux initiatives du Parlement européen 
visant à étudier la possibilité d’instituer un réseau 
européen d’agences de notation de crédit (para -
graphe 36). Le rapport de la Commission européenne 
sur la possibilité de créer un tel réseau a relevé de 
multiples obstacles ainsi qu’un manque de soutien, 
dans les conditions actuelles, de la part des repré -
sentants du secteur pour toute forme de réseau 
d’agences de notation de plus petite taille5.
 Ainsi, par exemple, le recours à des notations de crédit 
par les banques dans le cadre des exigences de fonds 
propres n’est pas couvert par le champ de l’audit de 
la Cour. À l’heure actuelle, les banques semblent faire 
appel à un nombre limité, trois souvent, d’agences de 
notation s’agissant des exigences de fonds propres qui 
leur sont imposées dans les différents États membres 
de l’Union6. Il faut attendre l’adoption7 des normes 
techniques d’exécution ( Implementing Technical 
Standards , ITS) du règlement relatif aux exigences 
de fonds propres (CRR)8 pour que toutes les agences 
de notation de crédit enregistrées ou certifiées par 
l’AEMF puissent intervenir dans le cadre des exigences 
de fonds propres selon l’«approche standard».
4 Voir, par exemple, Conseil de stabilité financière, Principles for 
Reducing Reliance on CRA Ratings  (Principes pour réduire les 
références aux notations de crédit des agences spécialisées), 
octobre 2010. Voir http://www.financialstabilityboard.org/
publications/r_101027.pdf .
5 Voir le rapport de la Commission au Conseil et au Parlement 
européen sur la possibilité de créer un réseau d’agences de 
notation de crédit de plus petite taille dans l’Union européenne 
(COM(2014) 248 final): http://ec.europa.eu/transparency/
regdoc/rep/1/2014/FR/1-2014-248-FR-F1-1.Pdf .
Réponses de la Banque centrale européenne 71
En outre, l’affirmation selon laquelle la Réserve fédérale 
américaine accepte les notations de l’ensemble des dix 
agences enregistrées par la SEC (commission améri -
caine des opérations de bourse) ne correspond pas aux 
informations dont la BCE dispose. À cet égard, il est 
noté que le Système fédéral de réserve n’indique pas 
publiquement à quelles agences de notation de crédit 
il recourt pour déterminer l’éligibilité et le traitement 
des garanties. Une exception a été faite lors du recours 
aux notations de crédit dans le cadre de la Term Asset-
Backed Securities Loan Facility  (TALF), pour laquelle 
la Réserve fédérale avait publiquement annoncé ses 
exigences: méthodologie de notation relative aux 
titres adossés à des actifs ( asset-backed securities , ABS), 
expérience suffisante (attestée par la fourniture d’un 
nombre minimal de notations publiques pertinentes), 
enregistrement auprès de la SEC en tant qu’organisa -
tion de notation statistique reconnue sur le plan natio -
nal ( Nationally Recognised Statistical Rating Organiza -
tions , NRSRO)12. Indépendamment des différences dans 
les cadres de mise en œuvre de la politique monétaire 
existant entre les États-Unis et la zone euro ainsi qu’en 
ce qui concerne l’environnement réglementaire et de 
marché des agences de notation, ces exigences pré -
sentent certaines caractéristiques semblables à celles 
en vigueur dans l’Eurosystème.
Conclusion
Au vu des précisions apportées ci-dessus, la BCE consi -
dère qu’il aurait été utile que l’audit puisse couvrir les 
différents facteurs influençant le marché des petites 
agences de notation de crédit, dont l’ECAF ne consti -
tue qu’un aspect.
Conclusions et recommandations
111
Voir les commentaires de la BCE sur le paragraphe V de 
la synthèse.
11 L’article 119, paragraphe 4, de l’orientation BCE/2014/60 stipule 
explicitement: «Par la publication d’informations à propos 
des systèmes acceptés d’évaluation du crédit en lien avec 
ses opérations de crédit, l’Eurosystème n’assume aucune 
responsabilité concernant son évaluation des systèmes 
acceptés d’évaluation du crédit.»
12 Voir § 201.3 (e) (1) du règlement A du Conseil des gouverneurs 
de la Réserve fédérale: https://www.frbdiscountwindow.org/
en/Pages/General-Information/Regulation-A-Federal-Reserve-
Board-Governors.aspx .
72
99
Il importe de relever que, conformément à l’ar -
ticle 23 du règlement (CE) n° 1060/2009, les autori -
tés publiques n’interfèrent pas avec le contenu des 
méthodes de notation de crédit. S’il y a lieu, des 
orientations supplémentaires, émises conformément 
à l’article 16 du règlement (UE) n° 1095/2010 par 
l’AEMF à l’intention des agences de notation de crédit, 
pourraient être envisagées pour améliorer la présenta -
tion des méthodes de notation de crédit et permettre 
de comparer plus facilement les méthodes de diffé -
rentes agences.
Conclusions et recommandations
118
Le règlement (CE) n° 1060/2009 sur les agences de 
notation de crédit a amélioré la transparence des 
agences qui exercent leurs activités sur le marché 
européen, sous réserve d’une surveillance effective 
par l’AEMF. Ces dispositions ont considérablement 
amélioré la transparence des notations de crédit et 
des méthodes de notation et, grâce à la publication, 
dans un registre central géré par l’AEMF, des données 
sur les performances passées concernant les notations 
de crédit, les utilisateurs sont ainsi mieux à même de 
faire preuve de la vigilance appropriée. Par ailleurs, ces 
nouvelles règles visent aussi à réduire chez les inves -
tisseurs le recours exclusif et mécanique aux notations 
de crédit externes.Partie IV – Publications
Réponse commune aux points 95 et 96
En réaction à la crise financière, le règlement (CE) 
n° 1060/2009 sur les agences de notation de crédit 
a considérablement amélioré la transparence sur le 
fonctionnement des agences qui exercent leurs activi -
tés sur le marché européen. En particulier, il a renforcé 
la transparence des notations de crédit, des méthodes 
de notation et des données relatives à la perfor -
mance passée des agences enregistrées et agréées. 
Bien qu’il puisse y avoir certaines différences dans le 
mode de publication des informations, les agences 
de notation de crédit respectent généralement les 
obligations de communication établies par le règle -
ment (CE) n° 1060/2009. S’il y a lieu, des orientations 
supplémentaires sur les obligations d’information, 
émises par l’Autorité européenne des marchés finan -
ciers (AEMF) à l’intention des agences de notation de 
crédit, conformément à l’article 16 du règlement (UE) 
n° 1095/2010, pourraient être envisagées pour amélio -
rer les pratiques relatives aux publications générales 
des agences de notation.
97
Le règlement (CE) n° 1060/2009 sur les agences de 
notation de crédit vise à concilier la nécessité de 
communiquer des informations sur les méthodes de 
notation et celle de préserver, en parallèle, la confi -
dentialité des informations détenues par les agences 
de notation.
Pour que les utilisateurs puissent faire preuve de 
la vigilance appropriée, le règlement prévoit non 
seulement la communication d’informations sur les 
méthodes de notation mais aussi la publication, par 
l’AEMF, d’informations relatives à la performance 
passée des agences de notation de crédit. Cela permet 
également aux investisseurs de faire preuve de la 
vigilance appropriée.Réponses  
de la Commission
COMMENT VOUS PROCURER LES PUBLICATIONS
DE L’UNION EUROPÉENNE?
Publications gratuites:
  un seul exemplaire:  
sur le site EU Bookshop (http://bookshop.europa.eu);
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(*)  Les informations sont fournies à titre gracieux et les appels sont généralement gratuits (sauf certains opérateurs,  
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COUR DES
COMPTES
EUROPÉENN E
La crise financière de 2008 a focalisé l’attention sur les 
agences de notation de crédit, ainsi que sur leur impact sur 
les marchés financiers. À cette époque, les agences 
n’étaient guère réglementées en Europe. En 2011, 
l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF) a été 
créée pour en assurer l’enregistrement, le suivi et la 
surveillance. Dans le présent rapport, la Cour examine si 
l’AEMF a réussi à s’ériger en contrôleur des agences de 
notation de crédit pour l’UE. Nous estimons, en conclusion, 
que l’AEMF a jeté des bases solides, mais que ses règles et 
ses orientations sont incomplètes à l’heure actuelle et que 
des risques significatifs doivent encore être traités 
à l’avenir.