FR Journal officiel de l'Union européenne L 144/29

DÉCISION DE LA COMMISSION

du 20 mars 2013

concernant l'aide d'État no SA.23420 (11/C, ex NN40/10) mise à exécution par la Belgique en faveur de SA Ducroire

[notifiée sous le numéro C(2013) 1497]

(Les textes en langues française et néerlandaise sont les seuls faisant foi.)

(Texte présentant de l'intérêt pour l'EEE)

(2014/274/UE)

LA COMMISSION EUROPÉENNE,

vu le traité sur le fonctionnement de l'Union européenne, et notamment son article 108, paragraphe 2, premier alinéa (1),

vu l'accord sur l'Espace économique européen, et notamment son article 62, paragraphe 1, point a),

après avoir invité les intéressés à présenter leurs observations conformément auxdits articles (2),

considérant ce qui suit:

I. PROCEDURE

(1) Le 5 juin 2007, [la plaignante] (3) a adressé une plainte à la Commission européenne concernant l'apport en capital initial de 150 millions d'EUR dont la société anonyme Ducroire (ci-après «la SA Ducroire») aurait bénéficié lors de sa création en septembre 2004 par l'Office National du Ducroire (ci-après «l'ONDD»).

(2) Par courrier du 7 décembre 2007, la Commission a posé des questions détaillées à la Belgique. Les réponses à ces questions, auxquelles étaient joints de nombreux documents ainsi qu'un plan d'affaires lui sont parvenues le 12 février 2008.

(3) Une réunion entre la plaignante et les services de la Commission a eu lieu le 9 septembre 2008.

(4) Une version non confidentielle de la plainte a été communiquée à la Belgique par la Commission le 4 décembre 2008.

(5) Une version non confidentielle des observations de la Belgique ainsi que des questions spécifiques ont été adressées à la plaignante les 12 et 17 décembre 2008. La plaignante y a répondu par lettre du 6 novembre 2009.

(6) Des questions supplémentaires ont été posées à la Belgique le 21 avril 2010 auxquelles la Belgique a répondu le 23 juillet 2010.

(7) Le 23 février 2011, la Commission a décidé d'ouvrir la procédure formelle d'examen prévue à l'article 108, paragraphe 2, du traité sur le fonctionnement de l'Union européenne (ci-après «TFUE») (4) à l'égard des mesures d'aides éventuelles suivantes: (i) la garantie de l'État belge dont l'ONDD a bénéficié pour ses risques cessibles; (ii) un ou plusieurs transferts internes de ressources en faveur de l'assurance des risques cessibles et (iii) le capital souscrit par l'ONDD en faveur des activités d'assurance des risques cessibles de la SA Ducroire. La Commission a invité les intéressés à présenter leurs observations sur les mesures en cause.

(8) Deux réunions entre les autorités belges, l'ONDD, la SA Ducroire et les services de la Commission se sont tenues respectivement le 17 mars 2011 et le 28 avril 2011.

(9) Le 4 mai 2011, les autorités belges ont demandé à bénéficier d'une prolongation de quatre semaines du délai de réponse à la décision d'ouverture de la procédure formelle d'examen (ci-après «la décision d'ouverture»). Le 5 mai 2011, la Commission a informé les autorités belges qu'elle n'avait pas d'objections à la demande de prolongation de délai et a demandé des informations complémentaires relatives à la réunion du 28 avril 2011.

(10) Le 1er juin 2011, les autorités belges ont communiqué leur réponse aux observations et questions formulées par la Commission dans la décision d'ouverture. Les annexes à leur réponse ont été communiquées les 9 et 10 juin 2011.

(11) A la suite de cette réponse, la Commission a demandé le 27 juillet 2011 des informations complémentaires.

(12) Afin de préparer leur réponse aux questions de la Commission, les autorités belges ont organisé deux réunions techniques avec les services de la Commission et le bénéficiaire des mesures d'aide, respectivement les 26 septembre et 18 octobre 2011. Des informations complémentaires relatives aux sujets abordés lors de ces réunions ont été communiquées par la Belgique le 14 novembre 2011.

(13) Le 5 décembre 2011, les autorités belges ont communiqué leur réponse aux questions de la Commission datée du 27 juillet 2011.

(14) La Commission a demandé le 23 avril 2012 quelques précisions sur les différentes informations soumises, que les autorités belges ont fournies le 16 mai 2012.

(15) Une réunion entre les autorités belges, l'ONDD, la SA Ducroire et les services de la Commission s'est tenue le 21 mai 2012, à la suite de laquelle les autorités belges ont communiqué par courrier du 31 mai 2012 des explications complémentaires. Par lettre datée du 14 juin 2012, les autorités belges ont réitéré leur position sur la mesure d'allocation en capital mise en cause par la Commission.

II. DESCRIPTION DETAILLEE DE L'AIDE

II.1. LE BENEFICIAIRE ET SES ACTIVITES

(16) L'ONDD est une «institution publique autonome» opérant sur le marché de l'assurance-crédit et bénéficiant du soutien et de la garantie de l'État belge.

(17) Jusqu'au 31 août 2003, toutes les activités exercées par l'ONDD l'étaient pour son compte propre, bénéficiant de la garantie de l'État. Il n'existait pas de comptabilité séparée entre l'activité d'assurance-crédit à court terme et celle à long terme, ni en ce qui concerne les risques cessibles et non-cessibles. La communication de la Commission aux États membres, faite conformément à l'article 93, paragraphe 1, du traité, concernant l'application des articles 92 et 93 du traité à l'assurance-crédit à l'exportation à court terme (ci-après «la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation») (5) qualifie de cessibles les risques commerciaux et politiques d'une durée de moins de deux ans, afférents à des débiteurs (6) établis dans l'un des pays de l'Union européenne ou dans certains pays membres de l'OCDE, à savoir l'Australie, le Canada, l'Islande, le Japon, la Nouvelle-Zélande, la Norvège, la Suisse et les États-Unis d'Amérique (7).

(18) Le 1er septembre 2003, l'ONDD a activé un compte, dit «commercial», ne bénéficiant pas, selon les autorités belges, de la garantie de l'État, qui a été affecté, à partir de cette date, à l'ensemble de l'activité relative aux risques à court terme. Un capital de [45-70] millions d'EUR avait alors été alloué à ce compte commercial, permettant d'obtenir l'agrément du régulateur national des assureurs, l'Office de Contrôle des Assurances (ci-après «l'OCA»). Il n'existait pas au sein de ce compte commercial une comptabilité séparée entre les risques cessibles et non-cessibles.

(19) En mai 2004, l'ONDD décide de filialiser ses activités existantes d'assurance-crédit à court terme en créant la SA Ducroire. D'après les autorités belges, la décision de créer la SA Ducroire a été prise afin de se conformer à la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation qui invite les États membres à modifier leur régimes d'assurance-crédit à l'exportation de façon à ce que les organismes d'assurance-crédit à l'exportation ne bénéficient plus du soutien de l'État pour ce qui concerne les risques qualifiés de «cessibles».

(20) La décision de créer la SA Ducroire et de lui allouer un capital de 150 millions d'EUR a été prise par le conseil d'administration du 11 mai 2004 sur la base d'un plan d'affaires élaboré par l'ONDD à horizon 2005-2007 dans le cadre duquel deux scénarios étaient envisagés: un scénario A) qualifié de «réaliste», basé sur la conjoncture et fondé sur une croissance des montants assurés de 3 %; et un scénario B) qualifié de «dynamique», basé sur une approche proactive en terme de conquête de marché fondé sur une hypothèse de croissance double de celle du scénario réaliste, à savoir de 6 % (8).

(21) La SA Ducroire a été constituée le 23 septembre 2004, date à laquelle l'ONDD a souscrit 150 millions d'EUR au capital de cette société, dont 100 millions d'EUR ont été libérés immédiatement tandis que les 50 millions d'EUR restants l'ont été en 2009.

(22) Le 1er janvier 2005, l'ONDD a transféré son portefeuille de risques à court terme à la SA Ducroire qui a entamé à partir de cette date ses activités. L'ONDD, quant à lui, continue à gérer les risques à long terme.

(23) Ainsi, la SA Ducroire gère l'ensemble des risques cessibles au sens de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation (qui, par définition, sont de court terme) ainsi que les risques non-cessibles à court terme, tels que les risques de moins de deux ans afférents à des débiteurs établis en dehors de l'OCDE.

(24) En 2007, la SA Ducroire a acquis 33 % du capital de Komerčni ύvěrová pojišt'ovna EGAP (KUP) (la branche commerciale de l'agence nationale tchèque d'assurance-crédit à l'exportation) pour un montant de [12-14] millions d'EUR. Cette acquisition avait été effectuée conjointement avec SACE BT, qui avait acquis également 33 % du capital de KUP. En 2009, la SA Ducroire a racheté l'intégralité de la participation de SACE BT dans le capital de KUP pour la somme de [0-20] millions d'EUR. La SA Ducroire a ainsi acquis 66 % du capital de KUP pour un montant total de [10-35] millions d'EUR. De ce dernier montant, 12 millions d'EUR ont ensuite été actés comme une moins-value sur participation (ajustement négatif de la valeur de l'investissement).

II.2. LA PLAINTE

(25) Le 5 juin 2007, une plainte a été introduite à la Commission. Selon la plaignante, l'ONDD a effectué la dotation en capital à des conditions qu'un investisseur privé n'aurait pas pu consentir. D'une part, la rentabilité de la SA Ducroire, telle qu'escomptée lors de l'apport du capital serait inférieure à celle qu'attendrait un investisseur privé. D'autre part, le capital alloué à la SA Ducroire dépasserait le capital nécessaire, tant au regard des règles prudentielles sur les fonds propres adéquats minimaux que par rapport à la moyenne du ratio de solvabilité (primes nettes/fonds propres) des autres acteurs du secteur. Selon la plaignante, c'est grâce uniquement à leur «surcapitalisation» en 2004 que la SA Ducroire et SACE BT ont pu déposer, durant le second semestre de l'année 2006, une offre conjointe «défiant toute concurrence» pour l'achat de 66 % des actions de KUP.

II.3. RAISONS AYANT JUSTIFIE L'OUVERTURE DE LA PROCEDURE

(26) L'enquête initiée le 23 février 2011 concerne les mesures suivantes: a) La garantie de l'État belge dont l'ONDD aurait bénéficié pour ses risques cessibles (ci-après «Mesure 1»); b) Les éventuels transferts internes (au sein de l'ONDD) de ressources de ses activités d'assurance des risques non-cessibles vers ses activités d'assurance des risques cessibles (avant le transfert des activités d'assurance des risques à court terme à la SA Ducroire) (ci-après «Mesure 2»); En effet, il n'existait pas au sein de l'ONDD, lorsque celui-ci exerçait des activités d'assurance des risques cessibles, de gestion et de comptabilité séparée pour les activités d'assurance des risques cessibles et pour celles des risques non-cessibles (à court terme), contrairement à la prescription du point 4.3 de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation. Selon le point 4.3 de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation, les organismes d'assurance-crédit opérant avec le soutien de l'État doivent «avoir une gestion séparée et tenir une comptabilité séparée pour les activités d'assurance des risques cessibles et des risques non-cessibles exercées pour le compte ou avec la garantie de l'État afin de prouver qu'ils ne bénéficient pas d'aides publiques dans le domaine des risques cessibles». c) L'allocation en capital (150 millions d'EUR de capital souscrit) par l'ONDD en 2004 en faveur de sa filiale, la SA Ducroire (ci-après «Mesure 3»).

(27) En ce qui concerne la Mesure 3, la décision d'ouverture aboutissait à la conclusion que les parties suivantes de l'allocation de capital à la SA Ducroire ne constituent pas une aide (9): a) la partie du capital initial de la SA Ducroire pouvant être considérée comme supportant l'activité de risques non-cessibles (10) ne constitue pas une aide. En effet, selon les termes de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation, il est loisible aux Etats Membres de soutenir l'activité d'assurance-crédit à l'exportation dans le domaine des risques non-cessibles. Comme cette activité n'est pas supposée être exercée par les opérateurs de marché, le soutien des États n'est pas susceptible de distordre une quelconque concurrence et ne peut donc constituer une aide d'État au sens de l'article 107, paragraphe 1, du TFUE. La Commission invitait donc la Belgique à clarifier la partie du capital de la SA Ducroire soutenant son activité liée aux risques non-cessibles. b) la partie du capital de la SA Ducroire profitant déjà au sein de l'ONDD à l'activité d'assurance des risques cessibles et qui a été simplement transférée à la SA Ducroire avec les activités correspondantes ne constitue pas une aide. Il s'agirait uniquement du changement de la forme juridique d'une activité économique préexistante avec le capital s'y rattachant (11).

(28) L'aide éventuelle nouvelle en cause (Mesure 3) ne concerne donc que la partie du capital allouée à la SA Ducroire qui ne soutient pas l'activité d'assurance-crédit des risques non-cessibles et qui excède la partie du capital qui profitait déjà à l'activité relative aux risques cessibles au sein de l'ONDD au 31 décembre 2004 (juste avant le transfert des activités d'assurance des risques à court terme à la SA Ducroire).

(29) Aux fins de la présente décision, les définitions suivantes s'appliquent: a) «capital additionnel» la partie du capital alloué à la SA Ducroire qui excède la partie du capital qui profitait déjà à l'activité relative aux risques à court terme (comprenant des risques cessibles et non cessibles) au sein de l'ONDD au 31 décembre 2004 (juste avant le transfert des activités d'assurance des risques à court terme à la SA Ducroire); b) «capital supplémentaire» la partie du capital additionnel, qui vient d'être défini, qui profite à l'activité d'assurance-crédit des risques cessibles (c'est-à-dire le capital alloué à la SA Ducroire qui profite à l'activité d'assurance-crédit des risques cessibles et qui excède la partie du capital qui profitait déjà à l'activité relative aux risques cessibles au sein de l'ONDD au 31 décembre 2004).

(30) Le capital additionnel comprend donc notamment le capital supplémentaire (voir le graphique au considérant 141).

(31) Dans la décision d'ouverture, la Commission supposait l'existence d'un capital additionnel et supplémentaire important étant donné la disproportion entre le capital de 150 millions d'EUR accordé à la SA Ducroire lors de sa création et le capital de [45-70] millions d'EUR alloué au sein de l'ONDD au compte commercial affecté, du 1er septembre 2003 au 31 décembre 2004, à l'activité relative aux risques à court terme, qui incluait les risques cessibles. La Commission a dès lors indiqué qu'il semblait exister un capital additionnel et supplémentaire et que sa profitabilité attendue semblait insuffisante.

(32) Le manquement de l'ONDD et de la SA Ducroire à se conformer au point 4.3 de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation (voir les considérants 17 et 19), c'est-à-dire à établir une gestion et une comptabilité séparée distinguant les risques cessibles des risques non-cessibles, mettait la Commission dans l'impossibilité de circonscrire avec précision l'ampleur du «capital supplémentaire» au stade de l'ouverture de la procédure formelle d'examen. Dans sa décision d'ouverture, la Commission a donc invité les autorités belges à se conformer au point 4.3 de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation et à lui indiquer les parties du capital qui soutenaient respectivement l'activité des risques non-cessibles à court terme et l'activité des risques cessibles, avant et après leur transfert à la SA Ducroire.

III. OBSERVATIONS DES INTERESSES

(33) La Commission n'a reçu, dans les délais fixés, aucune observation des parties intéressées concernant l'ouverture de la procédure.

IV. COMMENTAIRES DE LA BELGIQUE

Quant aux Mesures 1 et 2: Garantie de l'Etat en faveur des risques cessibles au sein de l'ONDD et transferts internes des ressources en faveur des risques cessibles de l'ONDD

(34) La Belgique a déclaré que l'ONDD s'est toujours concentré sur les risques non-cessibles et la prédominance de ces risques dans son portefeuille était une constante. Après 1993 (12) et avant l'accession des dix nouveaux Etats Membres de l'Union européenne (UE) en mai 2004, l'activité relative aux risques cessibles au sein de l'ONDD était insignifiante. A la fin de 2003, les primes relatives à cette activité ne représentaient qu'environ [0-1 %] du portefeuille des risques à court terme et les montants assurés ne s'élevaient qu'à environ […] millions d'EUR (voir Tableau 1 ci-dessous). Il est à noter que le très faible pourcentage de risques cessibles qui était alors couvert ne l'était qu'en raison du lien de ces risques à un risque non-cessible (13).

(35) Ce n'est qu'à partir du 1er mai 2004, lors de l'accession des dix nouveaux États membres de l'Union européenne, que l'équilibre entre risques cessibles et risques non-cessibles à court terme a été modifié au sein du portefeuille de l'ONDD puisque la part de risques cessibles dans le portefeuille de l'ONDD est passée de [0-1 %] (en termes de primes) en 2003 à [15-20 %] en 2004 (voir Tableau 1 ci-dessous). Cette modification résulte d'un basculement automatique de la catégorie non-cessible vers la catégorie cessible des risques à court terme afférents aux débiteurs situés dans les dix nouveaux États membres de l'Union européenne.

(36) En ce qui concerne la Mesure 1, les autorités belges ont également ajouté que la garantie de l'Etat belge a été désactivée dès le 1er septembre 2003 en ce qui concerne les risques cessibles de par leur transfert au compte commercial pour lequel l'ONDD a obtenu l'agrément de l'OCA (14), précisément parce que ce compte ne bénéficiait pas de la garantie de l'Etat (les activités bénéficiant de la garantie de l'Etat ne sont pas régulées par l'OCA).

(37) En ce qui concerne les transferts internes éventuels de ressources en faveur des risques cessibles au sein de l'ONDD, les autorités belges font valoir qu'étant donné l'importance insignifiante de l'activité des risques cessibles, un quelconque transfert de ressources était inconcevable et serait de toute manière de minimis (15).

(38) Les autorités belges concluent que pour la Mesure 1 et la Mesure 2, les montants en jeu sont en toutes hypothèses de minimis (16). Tableau 1 Évolution des primes et montants assurés pour les risques cessibles et non-cessibles à court terme (polices globales exportateurs — court terme) (En milliers EUR €) 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 risques cessibles […] […] […] […] […] […] […] dont cessibles depuis 2004 (10 nouveaux adhérents) […] […] […] dont cessibles depuis 2007 (2 nouveaux adhérents) risques non-cessibles […] […] […] […] […] […] […] dont cessibles depuis 2004 (10 nouveaux adhérents) […] […] […] […] dont cessibles depuis 2007 (2 nouveaux adhérents) […] […] […] […] […] […] […] Montant assuré […] […] […] […] […] […] […] risques cessibles […] […] […] […] […] […] […] dont cessibles depuis 2004 (10 nouveaux adhérents) […] […] […] dont cessibles depuis 2007 (2 nouveaux adhérents) risques non-cessibles […] […] […] […] […] […] […] dont cessibles depuis 2004 (10 nouveaux adhérents) […] […] […] […] dont cessibles depuis 2007 (2 nouveaux adhérents) […] […] […] […] […] […] […] Prime […] […] […] […] […] […] […] (En %) 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 risques cessibles [0-1 %] [0-1 %] [0-1 %] [0-1 %] [20-25 %] [20-25 %] [25-30 %] dont cessibles depuis 2004 (10 nouveaux adhérents) [20-25 %] [15-20 %] [15-20 %] dont cessibles depuis 2007 (2 nouveaux adhérents) risques non-cessibles [99-100 %] [99-100 %] [99-100 %] [99-100 %] [75-80 %] [75-80 %] [70-75 %] dont cessibles depuis 2004 (10 nouveaux adhérents) [20-25 %] [15-20 %] [20-25 %] [20-25 %] dont cessibles depuis 2007 (2 nouveaux adhérents) [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] Montant assuré 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % risques cessibles [0-1 %] [0-1 %] [0-1 %] [0-1 %] [15-20 %] [15-20 %] [15-20 %] dont cessibles depuis 2004 (10 nouveaux adhérents) [15-20 %] [10-15 %] [10-15 %] dont cessibles depuis 2007 (2 nouveaux adhérents) risques non-cessibles [99-100 %] [99-100 %] [99-100 %] [99-100 %] [80-85 %] [80-85 %] [80-85 %] dont cessibles depuis 2004 (10 nouveaux adhérents) [15-20 %] [15-20 %] [20-25 %] [15-20 %] dont cessibles depuis 2007 (2 nouveaux adhérents) [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] [0-5 %] [5-10 %] Prime 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 % 100,00 %

Quant à la Mesure 3: Capital alloué par l'ONDD à la SA Ducroire

(39) Afin de justifier que le capital alloué par l'ONDD à la SA Ducroire était nécessaire et répondait au critère de l'investisseur privé, les autorités belges ont présenté les arguments suivants: 1) l'opération doit être analysée dans son contexte, celui d'un transfert d'une activité existante sous la forme d'une filialisation, 2) l'apport en capital est justifié sur base de règles de solvabilité, 3) la rentabilité attendue des activités cessibles de la SA Ducroire était suffisante pour convaincre un investisseur privé en économie de marché de réaliser cet investissement.

1. L'opération consiste en un transfert d'activité existante (18)

(40) Les autorités belges estiment que l'apport en capital doit être apprécié dans son contexte qui est celui d'un transfert d'une activité existante. L'intégralité de l'activité logée au sein de la SA Ducroire à sa création correspondait purement à un transfert de portefeuille des activités à court terme de l'ONDD.

(41) A cet effet, les autorités belges déclarent que tous les postes du bilan du compte commercial ayant trait à l'activité commerciale ont été transférés vers le bilan d'ouverture de la SA Ducroire. A l'actif, seules les créances directement liées aux polices d'assurance déjà en portefeuille ont été transférées (les placements n'ont pas été transférés). Au passif, les postes transférés concernent uniquement ceux liés au portefeuille d'assurance existant et excluent donc le capital, les réserves et provisions pour égalisation et catastrophes (19). Les autorités belges soulignent que les [45-70] millions d'EUR alloués au compte commercial ne sont pas transférés à la SA Ducroire puisque l'identification de la hauteur du capital a fait l'objet d'une appréciation spécifique.

(42) Les autorités belges soutiennent que le capital alloué au compte commercial n'est pas un comparatif pertinent pour apprécier les besoins en capital de la SA Ducroire. Le besoin en capital du compte commercial a été estimé par application mécanique des règles de la directive 2002/13/CE du Parlement européen et du Conseil du 5 mars 2002 modifiant la directive 73/239/CEE du Conseil en ce qui concerne l'exigence de la marge de solvabilité des entreprises d'assurance non vie (20) (ci-après la «directive Solvabilité I») correspondant aux règles prudentielles afin d'obtenir l'agrément de l'OCA pour l'activité à court terme dès lors qu'elle ne bénéficiait plus de la garantie de l'Etat, mais ce capital ne correspond pas au capital économique nécessaire pour couvrir le profil de risque de cette activité.

(43) Selon les autorités belges, il existe une différence entre l'attitude d'un investisseur privé qui recherche la rentabilité d'un nouvel investissement et une entreprise mère qui filialise ses activités existantes. En juger autrement pourrait selon les autorités belges forcer une entreprise publique à céder ou cesser une activité économique si celle-ci ne présente pas une rentabilité suffisante pour un investisseur privé en économie de marché, ce qui serait une atteinte au principe de neutralité du capital public énoncé dans l'article 345 du TFUE.

2. Les méthodes utilisées pour justifier le montant du capital de la SA Ducroire

(44) Les autorités belges soutiennent qu'en 2004, deux méthodes pouvaient être envisagées pour déterminer les besoins en capital des assureurs-crédit: a) la méthode classique du secteur des assurances en générale, établie par la directive Solvabilité I et qui est basée sur la rémunération des risques (soit les primes — «premium based approach») et b) la méthode basée sur les risques encourus («exposure based approach\»), comme par exemple la méthode des règles de Bâle appliquées au secteur bancaire et la méthode Standard & Poor's pour déterminer le capital nécessaire d'un assureur crédit.

Règles prudentielles en vigueur: Solvabilité I

(45) Dans le cas de la SA Ducroire, les autorités belges considèrent que la méthode prévue par la directive Solvabilité I ne reflète pas suffisamment le profil financier global d'un assureur.

(46) Selon la directive Solvabilité I, l'exigence de la marge de solvabilité est égale au montant le plus élevé entre deux résultats, l'un se basant sur le montant annuel des primes ou cotisations, et l'autre sur la charge moyenne des sinistres pour les trois derniers exercices sociaux. Toutefois, le seuil minimum absolu est de 3 millions d'EUR pour les années 2004 à 2006 et de 3,2 millions d'EUR pour les années 2007 à 2009.

(47) L'application de ces règles par l'ONDD conduit à un niveau de capital minimum pour la SA Ducroire d'environ 3 à 3,3 millions d'EUR (21), entre 2005 et 2007, sur la base des données du plan d'affaires (voir tableau 2 ci-dessous).

(48) La Belgique fait valoir que les besoins en capital des assureurs-crédit dépendent davantage des risques encourus que de la rémunération des risques (les primes) et que les méthodologies fondées sur les risques encourus («exposure based approach») (comme par exemple l'article 8 de la loi de 1939 sur l'ONDD, la méthode Standard & Poor's, ou la méthode des règles de Bâle appliquées au secteur bancaire) sont plus adaptées que la directive Solvabilité I, fondée sur la rémunération des risques («premium based approach»).

(49) Selon les autorités belges, le portefeuille de risques assurés par la SA Ducroire est atypique dans la mesure où, contrairement à la plupart de ses concurrents, elle couvre majoritairement des risques non-cessibles au sens de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation. Le niveau de risque que comporte un tel portefeuille est substantiellement plus élevé que celui d'un portefeuille exclusivement ou partiellement constitué de risques cessibles et justifierait selon la Belgique l'utilisation de règles plus prudentes.

«Exposure based approach»: i) Application de l'article 8 de la loi de 1939 sur l'ONDD à la SA Ducroire

(50) Les autorités belges estiment l'application de l'article 8 de la loi du 31 août 1939 sur l'ONDD (22) (ci-après «loi de 1939») appropriée dans ce cas de figure car elle s'inspire de l'«exposure based approach». Il est important de préciser que l'article 8 de la loi de 1939 n'a aucune portée réglementaire pour la SA Ducroire car il ne s'applique qu'à l'ONDD.

(51) En outre, bien que l'article 8 indique le montant maximum des engagements de l'ONDD résultant de ses activités pour son compte propre avec la garantie de l'Etat ainsi que de celles pour le compte de l'Etat, les autorités belges considèrent que l'article 8 de la loi de 1939 constitue un point de référence minimum pour la SA Ducroire, qui elle, ne bénéficie pas de la garantie de l'Etat.

(52) En appliquant l'article 8, 1o de la Loi de 1939 (23), qui indique que les engagements ne peuvent dépasser 20 fois le montant cumulé de la dotation et de la réserve générale, les autorités belges estiment (24) le besoin en capital de la SA Ducroire à environ 92 à 106 millions d'EUR entre 2005 et 2007 sur la base du plan d'affaires, (voir tableau 2 ci-dessous).

«Exposure based approach»: ii) modèle développé par Standard & Poor's

(53) Dans leurs commentaires, les autorités belges se réfèrent à la méthode développée par Standard & Poor's pour déterminer le capital nécessaire d'un assureur crédit.

(54) Pour établir le niveau de ce capital (25), Standard & Poor's utilise un modèle basé sur les risques encourus («exposure based approach») accompagné d'une évaluation de la réassurance de l'assureur. Le capital requis est déterminé selon une méthodologie qui compare les sinistres bruts avec les montants assurés bruts («the gross loss over gross exposure method») sur une période de (normalement) 10 ans. Le ratio le plus élevé au cours de cette période est multiplié par un facteur de 1,25 et appliqué aux montants assurés projetés et ajustés pour tenir compte de la réassurance. Le modèle repose sur l'hypothèse que le portefeuille de l'assureur est raisonnablement bien diversifié géographiquement et par ligne d'activité («line of business»).

(55) Bien qu'elles s'y réfèrent, les autorités belges n'ont pas utilisé la méthode de Standard & Poor's pour déterminer le niveau de capital nécessaire à la SA Ducroire.

«Exposure based approach»: iii) Application des règles de Bâle I à l'assureur crédit (le ratio Cooke)

(56) Selon les autorités belges, les règles de Bâle seraient plus adaptées pour apprécier la solvabilité des assureurs-crédit que les règles prudentielles en vigueur, à savoir la directive Solvabilité I. La nature des activités des assureurs-crédit et le principe de précaution justifient le recours aux règles de Bâle. Selon les autorités, l'assurance-crédit s'apparente à l'activité de crédit des banques au niveau du risque de la contrepartie (dont principalement le risque de non-paiement par le débiteur). De plus, l'activité de la SA Ducroire, contrairement à celle d'autres assureurs crédit privés, comprend essentiellement des risques de crédit sur des débiteurs localisés dans des pays moins avancés ou émergents [risques situés en Zone 2 (26)].

(57) Ainsi, selon les autorités belges, le ratio Cooke des règles prudentielles de Bâle I qui exige une capitalisation minimum correspondant à 8 % des engagements nets, serait plus approprié pour apprécier la solvabilité des assureurs-crédit.

(58) Il ressort du procès-verbal du conseil d'administration de l'ONDD du 20 avril 2004 que ce dernier s'est basé sur le ratio Cooke pour déterminer le capital nécessaire à la SA Ducroire tout en prenant en considération la nécessité de doter la SA d'une crédibilité suffisante face à ses concurrents.

(59) En effet, le ratio retenu par les autorités belges dans les calculs n'est pas de 8 % comme prescrit par les règles de Bâle I mais de 10 % afin de prévoir un tampon de sécurité.

(60) Le capital ainsi déterminé par l'ONDD pour la SA Ducroire et tel qu'indiqué (27) dans les plans financiers soumis au régulateur et dans la note d'information du 20 avril 2004 sur base de laquelle le conseil d'administration a donné son accord de principe à la création de la SA Ducroire avec un capital souscrit de 150 millions d'EUR, était d'environ 68 à 74 millions d'EUR pour la fin 2006, (voir tableau 2 ci-dessous). Les hypothèses retenues incluaient uniquement la couverture des risques situés en Zone 2 et dans les 10 pays ayant adhéré à l'Union européenne en mai 2004.

(61) Par contre, dans la note stratégique du 28 septembre 2004 (28), le capital estimé par l'ONDD selon le ratio Cooke (10 % des engagements nets), entre 2005 et 2007, était d'environ 74 à 101 millions d'EUR. Contrairement aux projections financières de la note d'avril 2004, les projections financières de septembre 2004 intégraient la couverture de tous les risques à court terme, englobant ainsi l'intégralité des Zones 1 et 2. Il est conclu dans cette note qu'«un capital libéré de 100 millions d'EUR suffit pour exercer l'activité court terme polices globales exportateurs jusqu'en 2007 mais devra être revu après cette période».

(62) Les autorités belges considèrent que l'application du ratio Cooke n'est pas une méthode appropriée pour scinder les besoins en capital entre l'activité cessible et l'activité non-cessible, car la méthode du ratio Cooke, qui est appliquée aux montants des engagements, induit, selon elles, une certaine linéarité en ne prenant pas suffisamment en compte la nature variée des différents risques sous-jacents.

Application de la méthodologie de la directive Solvabilité II avec modélisation interne pour les risques politiques

(63) Les règles de Solvabilité II relèvent de la directive 2009/138/CE du Parlement européen et du Conseil du 25 novembre 2009 sur l'accès aux activités de l'assurance et de la réassurance et leur exercice (29) (ci-après la «directive Solvabilité II»).

(64) Afin d'opérer la scission des besoins en capital entre les activités cessibles d'une part et celles non-cessibles d'autre part, l'ONDD a développé en 2011 une méthodologie qu'il considère plus appropriée. Il s'agit de la formule standard de Solvabilité II (30), développée dans le cadre de la Quantitative Impact Study 5 (QIS 5), accompagnée d'une modélisation interne du besoin en capital pour couvrir le risque politique et calibrée pour satisfaire une solvabilité correspondant à un rating A et appliquée avec les paramètres correspondant à 2004.

(65) Selon les autorités belges, il peut être raisonnablement considéré qu'un investisseur privé avisé se serait fondé sur cette méthodologie en 2004.

(66) La formule standard de Solvabilité II QIS 5 a été appliquée par l'ONDD pour tous les risques à l'exception des risques politiques. Selon les autorités belges, le risque politique en assurance-crédit s'apparente à une forme de risque catastrophe. Or, selon les autorités belges, le risque catastrophe pour l'assurance-crédit est actuellement mal couvert par la formule standard de Solvabilité II QIS 5. Il est dès lors, selon elles, justifié de recourir à un modèle interne pour l'estimation du besoin en capital des risques politiques.

(67) Selon cette méthode, le besoin en capital de la SA Ducroire est estimé (31) à environ 80 à 99 millions d'EUR, entre 2005 et 2007, et à environ [125-150] millions d'EUR en 2009 sur la base du plan d'affaires (voir tableau 2 ci-dessous). La majorité de ce besoin en capital provient de la couverture du risque politique.

(68) Faisant suite à une demande de la Commission, les autorités belges ont estimé le besoin en capital de la SA Ducroire en appliquant la formule standard de Solvabilité II QIS 5 pour tous les types de risque (en ce compris, le risque politique). Dans ce cas, le besoin en capital de la SA Ducroire serait (32) inférieur de 23 à 25 millions d'EUR entre 2005 et 2007 et inférieur de [25-50] millions d'EUR pour 2009 (voir Tableau 2: ci-dessous). Tableau 2 Détermination du capital de la SA Ducroire par l'ONDD/les autorités belges pour les années 2005, 2007 et 2009 selon deux scénarios de croissance et selon différentes méthodes (en millions d'EUR) Méthodologie Scénario (33) Période considérée Besoin en capital pour les risques cessibles Besoin en capital pour les risques non-cessibles Total Sur base du plan d'affaires Solvency I selon les commentaires de décembre 2011 A (3 %) Fin 2005 3,0 3,0 3 (34) Fin 2007 3,2 3,2 3,2 (34) B (6 %) Fin 2005 3,0 3,0 3,0 (34) Fin 2007 3,2 3,2 3,3 (34) Article 8 de Loi 1939 selon les commentaires de décembre 2011 A (3 %) Fin 2005 92 Fin 2007 97 Fin 2009 [100-125] B (6 %) Fin 2005 95 Fin 2007 106 Fin 2009 [100-125] Ratio Cooke/Bâle I (10 % des engagements nets) selon PV du CA du 20.04.2004 et tels que soumis au régulateur A (3 %) Fin 2006 68,2 B (6 %) Fin 2006 74,3 Ratio Cooke/Bâle I (avec 10 % des engagements nets) selon la note stratégique du 28.09.2004 A (3 %) Fin 2005 73,5 Fin 2007 92,2 B (6 %) Fin 2005 77,4 Fin 2007 100,7 Ratio Cooke/Bâle I (avec 10 % des engagements nets) selon les commentaires de décembre 2011 A (3 %) Fin 2009 [100-125] B (6 %) Fin 2009 [125-150] Solvabilité II, méthode «standard» (de 2011) selon les commentaires de décembre 2011, Annexe B10 A (3 %) Fin 2005 7,0 48,0 55,0 Fin 2007 9,0 56,0 65,0 Fin 2009 [10-20] [65-80] [75-100] B (6 %) Fin 2005 8,0 51,0 59,0 Fin 2007 10,0 64,0 74,0 Fin 2009 [5-15] [70-85] [75-100] Solvabilité II avec modélisation interne pour les risques politiques selon les commentaires de décembre 2011 A (3 %) Fin 2005 7,0 73,0 80,0 Fin 2007 9,0 81,0 90,0 Fin 2009 [5-15] [110-135] [125-150] B (6 %) Fin 2005 8,0 74,0 82,0 Fin 2007 10,0 89,0 99,0 Fin 2009 [5-15] [120-135] [125-150] Capital (QIS 5 + modèle interne) ajusté (voir le considérant 76) y inclus le bénéfice cumulé (35) A (3 %) Fin 2005 9,8 90,2 100,0 Fin 2007 10,8 91,7 102,5 Fin 2009 [5-15] [130-145] [135-160] B (6 %) Fin 2005 9,8 90,2 100 Fin 2007 11 92,3 103,3 Fin 2009 [10-20] [140-155] [150-175] Sur base des chiffres réalisés Capital libéré alloué selon les commentaires du 31 mai 2012 Fin 2011 [40-80] [70-110] 150,0

(69) Dans leurs commentaires des 16 et 31 mai 2012, l'ONDD a précisé que, à la suite des décisions stratégiques prises entre 2007 et 2009 (par exemple, changement de stratégie de réassurance, évolution des paramètres des risques du portefeuille des risques non-cessibles) qui n'étaient pas prévues dans leur plan stratégique de 2004, des transferts internes de capital ont eu lieu des affaires non-cessibles vers les affaires cessibles.

3. Principe de l'investisseur privé en économie de marché

(70) Selon les autorités belges, l'apport en capital initial de l'ONDD lors de la constitution de la SA Ducroire satisfait le critère de l'investisseur privé en économie de marché.

Rentabilité selon les projections de 2004

(71) Dans la note d'avril 2004, l'ONDD escomptait, selon le scénario 1B tablant sur une croissance des activités de 6 %, un taux de rentabilité des capitaux propres («return on equity» ou «ROE») de 1,3 % à 1,5 % pour les trois premières années d'activités de la SA Ducroire (2005, 2006, et 2007) en incluant les provisions d'égalisation, et de 2,2 % à 2,9 % pour ces mêmes années en excluant la provision d'égalisation. Tableau 3 Projections financières d'avril 2004 (périmètre: Zone 1 «10 pays adhérents» + Zone 2) (en milliers EUR) Scénario 1A: croissance 3 % Scénario 1 B: croissance 6 % Budget 2005 Budget 2006 Budget 2007 Budget 2005 Budget 2006 Budget 2007 Résultat de l'activité d'assurance – 527 – 536 – 543 47 389 763 Résultat de l'activité de gestion 1 643 1 692 1 742 1 749 1 885 2 029 Résultat technique 1 116 1 156 1 199 1 797 2 274 2 792 Dotation provision égalisation – 837 – 867 – 899 – 1 347 – 1 706 – 2 094 Résultat technique après prov. d'égal. 279 289 300 449 569 698 Résultat financier 2 360 2 468 2 577 2 369 2 499 2 641 Taxes – 871 – 910 – 949 – 930 – 1 012 – 1 102 Résultat 1 768 1 847 1 927 1 888 2 055 2 237 Capital 150 000 150 000 150 000 150 000 150 000 150 000 Return on equity (résultat/capital) 1,2 % 1,2 % 1,3 % 1,3 % 1,4 % 1,5 % Résultat + prov. d'égal. 2 605 2 715 2 826 3 235 3 761 4 331 Return on equity avant prov. d'égal. (résultat + prov.d'égal.)/capital 1,7 % 1,8 % 1,9 % 2,2 % 2,5 % 2,9 % Cash flow 5 744 5 190 5 803 6 634 6 557 7 742 Niveau de capital requis par l'activité 68 186 74 319 Source: l'ONDD. Il s'agit des projections financières figurant à l'annexe 8, page 70 (note intitulée «Création d'une société anonyme» présentée au Conseil d'administration de l'ONDD du 20 avril 2004) des observations des autorités belges du 1er juin 2011.

(72) Dans la note présentée à son conseil d'administration du 28 septembre 2004 — donc postérieure à la constitution de la SA Ducroire le 23 septembre 2004 — l'ONDD escomptait, selon le scénario «dynamique — croissance à 6 %», un ROE de 1,3 % à 1,9 % pour les trois années 2005, 2006, et 2007 en incluant les provisions d'égalisation, et de 2,8 % à 4,3 % pour ces mêmes années en excluant les provisions d'égalisation. Les projections financières de septembre 2004 présentent des résultats légèrement différents de celles d'avril 2004 car celles de septembre 2004 se basent sur un périmètre d'activités plus étendu (l'intégralité de la Zone 1). En outre certaines hypothèses ont été revues en septembre 2004. Tableau 4 Projections financières — septembre 2004 (périmètre: intégralité Zone 1 et Zone 2) (en milliers d'EUR) Scénario 1A croissance 3 % Scénario 1 B croissance 6 % Budget 2005 Budget 2006 Budget 2007 Budget 2005 Budget 2006 Budget 2007 Résultat de l'activité d'assurance (36) – 229 49 292 330 924 1 504 dont risques non-cessibles (Zone 2) 378 688 970 918 1 537 2 148 dont risques cessibles (Zone 1«10 pays adhérents») – 619 – 579 – 545 – 600 – 553 – 511 dont autres risques cessibles (Zone 1 «Autres pays)» 13 – 12 3 31 43 109 Résultat de l'activité de gestion 1 662 1 734 1 805 1 768 1 924 2 086 Résultat technique 1 433 1 783 2 096 2 097 2 848 3 590 Dotation provision égalisation – 1 066 – 1 383 – 1 672 – 1 564 – 2 182 – 2 392 Résultat technique après prov. d'égal. 367 400 425 533 667 1 197 Résultat financier 1 366 1 470 1 581 1 375 1 500 1 642 Taxes – 568 – 637 – 706 – 626 – 735 – 981 Résultat 1 165 1 233 1 300 1 282 1 432 1 858 Capital 100 000 100 000 100 000 100 000 100 000 100 000 Return on equity (résultat/capital) 1,2 % 1,2 % 1,3 % 1,3 % 1,4 % 1,9 % Résultat + prov. d'égalisation 2 231 2 616 2 972 2 846 3 614 4 251 Return on equity avant prov. d'égal. (résultat + prov. d'égal.)/capital 2,2 % 2,6 % 3,0 % 2,8 % 3,6 % 4,3 % Cash flow 5 358 5 152 6 080 6 233 6 471 7 796 Niveau de capital requis par l'activité 73 506 82 798 92 150 77 419 88 931 100 696 Source: l'ONDD. Il s'agit des projections financières figurant à la page 28 et à l'annexe 9 de la note intitulée «Lignes directrices stratégiques pour l'ONDD et sa SA» présentée au conseil d'administration de l'ONDD du 28 septembre 2004, soumise par les autorités belges le 1er juin 2011 en annexe 10 de leurs observations.

(73) Contrairement à la note d'avril 2004, le ROE est calculé sur la base de 100 millions d'EUR de capital libéré, sans tenir compte des 50 millions d'EUR supplémentaires investis mais non libérés.

(74) En ce qui concerne le ROE escompté pour l'activité des risques cessibles, les autorités belges ont expliqué que la ventilation telle qu'établie dans la note stratégique présentée au conseil d'administration de 28 septembre 2004 (37) ne doit pas être prise en compte pour l'analyse de la rentabilité des activités cessibles et non-cessibles. Les autorités belges ont expliqué (38) que ces projections sont aberrantes, puisque le niveau de sinistralité était fortement surestimé pour les risques devenus cessibles en 2004, tandis qu'il n'a pas été tenu compte de la possibilité pour un assureur d'ajuster les primes en cas de sinistralité élevée effectivement observée. Les autorités belges rappellent que le conseil d'administration de l'ONDD ne s'est pas basé sur la scission opérée dans l'annexe 9 de la note stratégique pour décider du niveau de capitalisation de la SA Ducroire.

Rentabilité selon les projections établies ex post en 2011

(75) Ces projections de 2004 n'ont dès lors pas servi de base pour la scission des projections des risques cessibles et non-cessibles soumise à la Commission en juin 2011. Les observations de juin 2011 se sont, quant à elles, basées sur l'historique antérieur à 2004 et sur les performances des concurrents de la SA Ducroire à l'époque. La Belgique est d'avis que l'approche utilisée dans les observations de juin 2011 reflète le mieux le raisonnement qu'aurait pu suivre un investisseur privé en 2004, tout en restant cohérente avec le résultat consolidé.

(76) Dans leurs observations de juin 2011, les autorités belges ont estimé la rentabilité pour les affaires cessibles par rapport au capital alloué à cette activité selon le modèle Solvabilité II (formule standard QIS 5 et modèle interne), méthode qui a été développée ex post à la suite de la demande de la Commission. Il est à noter que la différence entre le montant du capital minimum selon ce modèle, à savoir 82 millions d'EUR, et le capital effectivement libéré de 100 millions d'EUR a été affectée à l'activité cessible et non-cessible proportionnellement à leur part respective dans le capital minimum de 82 millions d'EUR. Il en résulte que le capital «ajusté» estimé par l'ONDD pour les risques cessibles s'élève à 9,8 millions d'EUR pour 2005 (39) (voir tableau 5 ci-dessous).

(77) Sur la base des projections financières revues et soumises par les autorités belges en 2011 et leurs estimations du capital alloué à l'activité relative aux risques cessibles comme expliqué au considérant 76, la rentabilité de l'activité des risques cessibles pour 2005-2007, telle que déterminée par les autorités belges est présentée ci-dessous: Tableau 5 Projections financières recalculées en 2011 (40) (en milliers EUR) Scénario 1B (croissance 6 %) risques cessibles Scénario 1 B (croissance 6 %) risques non-cessibles Projections financières Budget 2005 Budget 2006 Budget 2007 Budget 2005 Budget 2006 Budget 2007 Résultat de l'activité d'assurance 656 516 596 – 326 408 908 Résultat de l'activité de gestion 292 329 363 1 476 1 596 1 723 Résultat technique avant provision 948 845 959 1 150 2 004 2 631 Dotation provision égalisation – 328 – 347 – 368 – 1 236 – 1 835 – 2 024 Résultat technique après prov. égal. 620 497 591 -86 170 607 Résultat financier 280 347 374 1 095 1 153 1 268 Taxes – 297 – 279 – 318 – 330 – 456 – 664 Résultat après impôt 603 566 646 679 866 1 212 Capital (QIS 5 + modèle interne) ajusté (41) 9 756 10 322 10 969 90 244 91 110 92 321 Capital ajusté + prov. d'égal. 9 756 10 437 11 205 90 244 91 743 93 671 ROE (résultat/capital) 6,2 % 5,5 % 5,9 % 0,8 % 1,0 % 1,3 % Résultat + prov. d'égal. 823 799 893 1 511 2 068 2 519 ROE avant prov. d'égal. 8,4 % 7,7 % 8,0 % 1,7 % 2,3 % 2,7 %

(78) Le ROE est calculé par les autorités belges sur la base de 100 millions d'EUR de capital libéré, sans tenir compte des 50 millions d'EUR supplémentaires investis mais libérés uniquement en 2009.

(79) Au doute soulevé dans la décision d'ouverture qu'un investisseur privé demanderait une rémunération sur le capital non libéré étant donné qu'il le perdrait en cas de faillite, les autorités belges ont répondu qu'elles maintenaient leur position, à savoir que le capital de 50 millions d'EUR ne doit pas être pris en compte dans le calcul de la rentabilité jusqu'à ce qu'il soit effectivement libéré. Selon elles, la faillite (à supposer que celle-ci entraîne un appel du solde du capital souscrit) aurait pour seul effet de réduire la durée d'un tel placement. Elles ont également ajouté que, jusqu'à sa libération en 2009, l'ONDD était en mesure de placer librement ce capital de 50 millions d'EUR sur le marché afin de bénéficier d'un rendement correspondant.

(80) De plus, selon les autorités belges, un taux de placement de 2 %, utilisé dans les projections de 2004 et pris en considération dans les calculs présentés dans le Tableau 5, est inférieur à ce qu'un investisseur privé aurait vraisemblablement utilisé. En utilisant un taux de placement de 3,5 %, les autorités belges ont déterminé que la projection de rentabilité des affaires cessibles (ROE ajusté pour la provision d'égalisation) atteindrait entre 2005-2007 un niveau d'environ 9,7 à 10,4 % (contre environ 7,7 à 8,4 % avec un taux de placement de 2 %) (42).

L'utilisation du ratio ROR

(81) Les autorités belges estiment que le taux le plus adapté pour évaluer la rentabilité attendue de l'investissement est celui de l'Economic Return on Revenue (ci-après «ROR»), bien que ce taux soit absent des projections financières ex ante (plan d'affaires de l'ONDD). Ce taux se calcule en rapportant le revenu technique (avant dotation à la provision d'égalisation) au chiffre d'affaires (primes d'assurance). Selon les autorités belges, le ROR est le plus approprié dans la mesure où: a) il se calcule avant la provision pour égalisation, imposée par les autorités prudentielles belges, qui vise à équilibrer les résultats dans le temps et à couvrir des pertes futures éventuelles résultant de l'activité future; b) le ROR reflète exactement la rentabilité de l'activité d'assurance-crédit en l'isolant de la rentabilité purement financière. Il indique donc la rentabilité liée au «cœur» de l'activité d'assurance-crédit.

(82) Avec un ROR de 16,5 % et 18,5 % respectivement en 2005 et 2006, la SA Ducroire serait plus rentable (43) que les trois plus grands acteurs de l'assurance-crédit Coface, Euler Hermes et Atradius dont les ROR en 2005 et 2006 étaient respectivement de 9,7 % et 10,9 %, 16,0 % et 16,9 %, 9,3 % et 11,9 %.

Détermination de la rentabilité attendue

(83) En réponse à une remarque de la Commission qui faisait valoir qu'il était peu probable qu'un investisseur privé se base uniquement sur le ratio ROR pour apprécier la rentabilité de l'investissement qu'il envisage de consentir, les autorités belges ont proposé deux nouvelles méthodologies, afin de justifier que la rentabilité de la SA Ducroire était suffisante au moment de sa capitalisation. Il s'agit a) du modèle «Capital Asset Pricing Model» (ci-après «CAPM») (44), qui permet d'estimer le taux de rendement attendu par le marché pour un actif financier en fonction de son risque et b) d'un «benchmarking» de la rentabilité des assureurs de crédit.

(84) Selon le modèle CAPM, le coût du capital est déterminé selon la formule suivante: Coût du capital = taux sans risque + prime de risque du capital Coût du capital = taux sans risque + coefficient Bêta de l'actif (*) [prime de risque du marché] Où le Bêta de l'actif représente la volatilité de la rentabilité de l'actif considéré rapportée à celle du marché

(85) Les autorités belges ont estimé le coût du capital de la SA Ducroire comme indiqué dans le graphique ci-dessous.

(86) Selon les estimations de l'ONDD se basant sur le CAPM, un investisseur privé dans le secteur de l'assurance non-vie belge aurait exigé en 2004 une rentabilité de minimum 7-8 %.

(87) Pour réaliser le benchmark des rentabilités historiques du secteur, les autorités belges ont établi un échantillon d'assureurs en retenant ceux qui répondent aux critères suivants: a) acteurs européens, b) dont l'assurance-crédit est l'activité principale, c) qui sont actifs majoritairement dans le secteur des risques cessibles et ont une activité dans le secteur des risques non-cessibles, à l'exclusion des entreprises sujettes à une procédure d'aide d'Etat ou créées après 2004 et à l'exclusion des filiales d'une entreprise figurant dans l'échantillon. L'échantillon comprend 11 assureurs. Selon les autorités belges, pour les assureurs-crédit actifs majoritairement dans le secteur des risques cessibles, on observe un ROE moyen de 6 à 7,5 % selon la périodicité considérée (c'est-à-dire avec ou sans les années de crise). Le ROE moyen pour ces 11 assureurs en 2004 est de 7,8 % comparé à 13.3 % le ROE moyen des 3 acteurs de référence du marché (voir tableau 6). Tableau 6 Benchmark de rentabilité des assureurs-crédit soumis par la Belgique Méthodologie de définition de l'échantillon pour le benchmarking de ROE cessible ROE (46), 2000-09, pourcentage Entreprises Siège social Part de cessible estimée (47) % Primes brutes M€, 2004 ROE Moyennes Critère de filtrage Taille de l'échantillon 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2001-04 2003-04 2001 -09 ߦ Assureurs-crédits membres de l'ICISA et l'Union de Berne (48) 115 Cesce Spain 60 51 (49) 2,3 5,2 7,3 6,0 3,5 8,3 2,3 – 24,0 10,4 4,1 4,5 1,8 KUKE Poland 60 7 – 9,0 0,5 1,9 5,5 7,9 4,9 5,3 8,1 – 14,6 – 0,3 3,7 1,2 ߦ Assureurs-crédits européens (51) 47 COSEC Portugal 90 37 1,5 1,7 – 5,1 8,1 7,3 2,2 6,0 – 9,0 1,8 1,5 1,5 1,6 Prisma Germany 100 36 0,0 4,8 6,8 4,7 5,6 9,3 12,9 17,1 9,5 15,9 7,6 6,6 7,5 9,9 ߦ Entreprises dont l'assurance crédit est l'activité principale et qui sont actives majoritairement sur le cessible (45) 19 Credit y Caucion Spain 100 341 9,0 13,7 14,3 16,0 21,1 17,6 14,3 13,7 15,2 53,7 0,5 17,3 19,4 18,5 Baez Bulgaria 60 0,5 4,7 8,7 5,3 11,5 10,6 14,2 4,7 4,7 9,2 ߦ Exclusion des entreprises sujettes à une procédure pour l'aide ďÉtat (i.e. SACE et SACE BT) 16 Garant Austria 50 4 – 7,3 – 5,6 0,6 1,3 3,2 -10,7 -7,3 -7,3 -3,1 Mehib Hungary 90 6 (49) 0,2 0,8 2,2 0,8 -2,3 0,4 5,7 8,2 ߦ Exclusion des entreprises créées après 2004 et/ou filiale d'une autre entreprise déjà dans la liste 11 Atradius Netherlands 90 1079 1,8 – 17,5 3,4 10,1 16,8 14,5 19,4 – 22,1 – 12,5 – 0,5 6,8 1,5 Euler Hermes France 96 1567 13,7 13,2 16,7 14,5 18,4 17,7 17,3 21,8 4,5 1,3 15,7 16,4 13,9 COFACE France 83 903 11,3 11,8 9,2 3,2 13,2 11,5 13,4 11,2 15,1 3,7 – 15,0 9,3 12,4 7,3 Moyenne (50) 11,0 5,0 3,4 7,0 7,8 8,9 8,4 9,8 4,6 -0,8 5,8 7,4 6,0 Moyenne (50) des 3 acteurs de référence 8,1 0,8 10,4 13,3 16,0 14,3 18,8 -4,6 -8,7 8,2 11,9 7,6 Moyenne (50) des acteurs de taille comparable 3,1 4,7 5,3 5,8 6,2 6,2 6,4 8,0 2,2 4,7 5,5 5,3

(88) Selon les autorités belges, la rentabilité escomptée avant provision d'égalisation (ROE avant provision d'égalisation) de l'activité des risques cessibles, selon les projections financières recalculées par les autorités belges en 2011 sous le scénario 1B (voir tableau 5), est en ligne avec attentes de rentabilité qu'aurait eues un investisseur privé en 2004 (telles qu'estimées par les autorités belges sur la base du coût du capital selon le modèle CAPM et sur la base du benchmarking de la rentabilité des assureurs crédits, voir les considérants 86 et 87 respectivement).

Séparation des comptes

(89) A la suite de la demande de la Commission, exprimée dans la décision d'ouverture, de se conformer au point 4.3 de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation imposant une gestion séparée et des comptes séparés pour les activités d'assurance des risques cessibles et des risques non-cessibles, les autorités belges ont répondu qu'une telle scission de comptes n'est pas requise. Après le 1er janvier 2005, les activités à court terme (risques cessibles et non-cessibles) sont exercées au sein de la SA Ducroire dans le cadre du transfert d'une activité existante. Selon les autorités belges, comme la SA Ducroire ne bénéficie plus du soutien de l'Etat, même pour l'activité relative aux risques non-cessibles qu'elle exerce, la Belgique est d'avis qu'il n'est pas nécessaire d'établir des comptes séparés.

V. APPRECIATION DE L'AIDE

V.1. EXISTENCE D'AIDES D'ÉTAT

(90) L'article 107, paragraphe 1, du TFUE prévoit que, sauf dérogations prévues par les traités, sont incompatibles avec le marché intérieur, dans la mesure où elles affectent les échanges entre États membres, les aides accordées par les États ou au moyen de ressources d'État sous quelque forme que ce soit qui faussent ou qui menacent de fausser la concurrence en favorisant certaines entreprises ou certaines productions.

(91) La Commission doit dans un premier temps analyser si les mesures en question constituent des aides d'État au sens de l'article 107, paragraphe 1, du TFUE. Par conséquent, dans les prochaines sections, elle analyse les mesures au regard des différents critères constitutifs d'une aide.

V.1.1. Existence d'un avantage

V.1.1.1. Existence d'un avantage du fait de la garantie de l'État (Mesure 1) et de transferts internes éventuels de ressources en faveur des risques cessibles au sein de l'ONDD (Mesure 2)

(92) Selon les points 3.1 et 3.2 de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation, la garantie d'État dont bénéficie une entreprise d'assurance-crédit à l'exportation est susceptible de lui conférer un avantage financier par rapport à ses concurrentes. Ainsi, l'enquête initiée le 23 février 2011 (voir le considérant 26) concernait notamment la garantie de l'État belge dont l'ONDD a bénéficié pour son activité relative aux risques cessibles.

(93) À partir du 1er septembre 2003, un compte dit «commercial» ne bénéficiant pas, selon les autorités belges, de la garantie de l'État a été affecté à l'activité de l'ONDD relative aux risques à court terme, en ce compris les risques cessibles.

(94) Comme il n'existait pas au sein de l'ONDD de comptes séparés permettant de distinguer l'activité d'assurance des risques cessibles et celle relative aux risques non-cessibles, les autorités belges ont été invitées à préciser la partie de la garantie de l'État pouvant être considérée comme allouée, jusqu'au 31 août 2003, à l'activité relative aux risques cessibles. Elles ont également été invitées à fournir les preuves que cette garantie aurait cessé à la date du 31 août 2003 et non lors de la création de la SA Ducroire le 1er janvier 2005.

(95) Les autorités belges ont affirmé que l'ONDD a cessé d'offrir une couverture de risques sur des débiteurs en «Zone 1» (52) en 1993. Après 1993, l'activité de l'ONDD visait exclusivement les risques non-cessibles. L'ONDD admettait à titre tout à fait exceptionnel la couverture de risques cessibles.

(96) Comme énoncé au considérant 34, la Belgique a précisé que l'activité relative aux risques cessibles au sein de l'ONDD avant mai 2004 était insignifiante. De plus, le très faible pourcentage de risques cessibles qui était alors couvert ne l'était qu'en raison du lien de ces risques avec un risque non-cessible. Le cas de figure visé (53) est le suivant: «Un assuré X vendait des biens à un intermédiaire A localisé en zone 1, lequel revendait les biens au client final B, situé en zone 2. Les biens étaient la plupart du temps directement livrés au client final B. Le paiement de la facture de l'assuré X par l'intermédiaire A était de facto lié au paiement de la facture de l'intermédiaire A par le client final B. Les assurés ne trouvaient généralement pas de couverture auprès d'un autre assureur crédit vu qu'il s'agissait d'opérations dépendantes du risque politique du pays où était localisé le client final B».

(97) Les autorités belges ont réaffirmé que ces risques ne trouvaient pas de couverture auprès d'autres assureurs-crédit privés.

(98) Au regard des éléments énoncés aux considérants 93 à 95, il est estimé que ces risques, bien que théoriquement qualifiés de cessibles (en raison de la relation principale entre l'exportateur assuré X, et l'intermédiaire A), sont à considérer dans la pratique comme des risques non-cessibles, étant donné les conditions de marché de cette période. En outre, avant mai 2004, ces risques étaient couverts par l'ONDD de manière tout à fait exceptionnelle puisqu'ils représentaient moins d'[0-2 %] des primes (sur la période 2000-2004) du portefeuille à court terme de l'ONDD (voir le considérant 34).

(99) Les autorités belges ont également apporté les preuves que la garantie de l'Etat dont bénéficiait l'ONDD pour son activité relative aux risques cessibles a cessé de courir à partir du 1er septembre 2003. En effet, cette garantie s'est éteinte dès le transfert des risques cessibles au compte commercial, compte pour lequel l'ONDD a obtenu l'agrément de l'OCA (54), précisément parce que ce compte ne bénéficiait pas de la garantie de l'Etat. L'Arrêté Royal définissant les activités exercées par l'ONDD pour son compte propre sans la garantie de l'Etat, publié le 1er septembre 2003, date à laquelle il est entré en vigueur, définit les opérations à imputer sur ce compte. Suite à l'entrée en vigueur de l'Arrêté Royal (55), toute couverture de risques par une police exportateur et d'une durée de moins de 2 ans est régie par l'article 3, 2 de la Loi de 1939 (activité pour le compte de l'ONDD sans la garantie de l'État).

(100) En conclusion, les doutes soulevés par la Commission dans la décision d'ouverture et qui concernaient l'existence d'un avantage pour l'activité d'assurance des risques cessibles du fait de la garantie de l'État sont levés. Il est, en effet, considéré que la garantie de l'Etat dont l'ONDD a bénéficié pour son activité relative aux risques cessibles jusqu'en août 2003 n'a pas conféré à cette activité un avantage concurrentiel par rapport à ses concurrents, puisqu'il n'existait pas d'activité réellement cessible. En outre, il n'y a eu aucune tentative de développer une activité réellement cessible sur la base de la garantie étatique. Il peut également être conclu que l'intégralité de l'activité relative aux risques à court terme a cessé de bénéficier de la garantie de l'Etat à partir du 1er septembre 2003.

(101) Il n'y a pas eu de transferts internes de ressources en faveur des risques cessibles au sein de l'ONDD étant donné qu'il n'existait pas d'activité des risques réellement cessibles. Il n'y a eu aucune tentative de développer une activité réellement cessible sur la base de transfert de ressources de l'activité non-cessible (voir le considérant 98). En conclusion, il n'y a pas d'éléments probants qui soutiennent l'existence de transferts de ressources en faveur des risques cessibles au sein de l'ONDD ou de quelconque avantage dont aurait pu bénéficier l'ONDD à la suite de tels transferts.

(102) En conclusion, la Mesure 1 et la Mesure 2 ne confèrent pas un avantage au sens de l'article 107 du TFUE. Par conséquent, elles ne constituent pas une aide d'Etat.

(103) Il en résulte que l'analyse des autres critères constitutifs d'une aide (ressources d'État, sélectivité, distorsion de concurrence) ne sera pas développée pour les Mesures 1 et 2 dans les parties ci-dessous.

V.1.1.2. Existence d'un avantage du fait de l'allocation de capital à la SA Ducroire (Mesure 3)

Champ couvert pour apprécier si l'allocation de capital à la SA Ducroire constitue une aide

(104) Selon la décision d'ouverture (voir les considérants 27 et 28 de la présente décision), les deux montants suivants doivent être déduits du montant de l'allocation initiale de capital de la SA Ducroire car ils ne constituent pas des aides: a) la partie du capital supportant l'activité des risques non-cessibles (premier critère d'exclusion); b) la partie du capital profitant déjà, au sein de l'ONDD, à l'activité relative aux risques cessibles, et simplement transférée à la SA Ducroire avec les activités correspondantes. En effet, il s'agirait alors uniquement du changement de la forme juridique d'une activité économique préexistante, avec le capital s'y rattachant. Sur la base de l'approche suivie dans la décision sur la création de la Banque Postale (56), un tel transfert de capital n'octroie pas un nouvel avantage à l'activité économique en question et ne peut donc constituer une aide en tant que telle (deuxième critère d'exclusion).

(105) Pour suivre l'approche développée dans la décision d'ouverture, la Commission devrait commencer par appliquer ces deux critères d'exclusion.

(106) Cependant, la Belgique a invoqué un argument qui s'inspire du second critère d'exclusion et qui, s'il s'avérait correct, permettrait d'exclure immédiatement la qualification d'aide de l'ensemble de la mesure 3. La Commission va donc d'abord démontrer que cet argument n'est pas valable, avant d'appliquer les deux critères d'exclusion présentés dans la décision d'ouverture.

Rejet de l'affirmation de la Belgique selon laquelle la totalité des 150 millions d'EUR était liée à l'activité transférée en 2004

(107) En réponse à la décision d'ouverture, la Belgique a invoqué à son profit et amplifié le deuxième critère d'exclusion selon lequel le capital qui, au sein de l'ONDD, profitait déjà aux activités cessibles existantes juste avant leur transfert à la SA Ducroire le 1er janvier 2005 ne constitue pas une aide. Plus précisément, la Belgique considère que l'ensemble du capital initial de 150 millions d'EUR alloué à la SA Ducroire constituait le capital économique associé aux activités d'assurance à court terme (cessibles et non-cessibles) transférées. Elle considère que la création de la SA Ducroire avec son capital initial de 150 millions d'EUR n'est qu'un changement de forme juridique d'une activité existante et du capital s'y rapportant. La totalité de l'allocation initiale de capital ne serait donc pas une aide. Par conséquent, selon la Belgique, il n'y a pas lieu de vérifier comment ce capital a été utilisé par la suite par la SA Ducroire (c'est-à-dire, s'il a été utilisé pour les risques cessibles ou non-cessibles — premier critère d'exclusion) étant donné que ce capital ne saurait constituer une aide.

(108) Pour soutenir cette affirmation, les autorités belges font valoir que la souscription de 150 millions d'EUR au capital de la SA Ducroire était nécessaire, et ce, dès le début de 2005. Les autorités belges justifient ce niveau de capitalisation sur la base des «standards actuels» développés dans le cadre de l'adoption de la directive Solvabilité II (57) (méthode dite «standard» selon les paramètres techniques tels qu'établis dans une étude d'impact («QIS 5» pour la Belgique, datant de mars 2011) pour tous les risques de la SA Ducroire à l'exception des risques politiques pour lesquels une modélisation interne a été utilisée afin de déterminer le besoin en capital pour couvrir ces risques. Comme indiqué dans la rubrique «Solvabilité II avec modélisation interne pour les risques politiques» du tableau 2, un capital de [125-150] millions d'EUR était nécessaire pour couvrir le niveau d'activité prévu en 2009.

(109) La Commission observe que la notion de «capital se rattachant aux activités transférées» est définie dans la décision de la Commission du 21 décembre 2005«Mesures liées à la création et au fonctionnement de la Banque Postale» (58). Dans ce cas, il a été conclu que le transfert ne comportait pas de capital nouveau car seuls les fonds propres attachés aux activités des services financiers de La Poste étaient transférés à l'entité juridique nouvellement créée «La Banque Postale». En d'autres termes, il s'agissait exclusivement des fonds propres existants et clairement précédemment affectés aux biens, droits et obligations transférés. L'analyse portait donc sur le capital qui était déjà formellement attaché aux activités transférées et non sur une estimation prospective du capital qu'il aurait été opportun d'attribuer à la nouvelle entité pour supporter son développement futur.

(110) Comme expliqué précédemment, l'activité relative aux risques à court terme (cessibles et non-cessibles) transférée à la SA Ducroire était gérée au sein de l'ONDD au travers du compte commercial depuis le 1er septembre 2003. Un capital de [45-70] millions d'EUR avait été affecté à ce compte. De plus, comme énoncé au considérant 99, l'ONDD a obtenu spécifiquement et uniquement pour le compte commercial (et le capital de [45-70] millions d'EUR y afférent) l'agrément du régulateur national des assureurs (l'OCA). Les règles et contrôle de l'OCA portaient entre autres sur le respect des règles de solvabilité (fonds de garantie minimum, marge de solvabilité à constituer) (59). Il s'ensuit que, sur la base des règles prudentielles en vigueur à l'époque, ces activités à court terme logées dans le compte commercial étaient suffisamment capitalisées.

(111) A ce propos, la Commission observe que, selon la note interne du 20 avril 2004 (60) sur la base de laquelle la décision de créer la SA Ducroire et de lui allouer un capital de 150 millions d'EUR a été prise, le capital strictement alloué à l'activité relative aux risques à court terme était le capital enregistré dans le compte commercial plus le bénéfice d'une période de 16 mois (du 1er septembre 2003 au 31 décembre 2004) estimé à [0-5] millions d'EUR. La note précise que «sur le capital de 150 millions d'EUR de la SA, [45-70] millions proviendraient du transfert des fonds propres du compte commercial». La Commission conclut donc qu'au moment de décider de créer la SA Ducroire, le capital qui pouvait être considéré comme formellement alloué aux activités à court terme au 31 décembre 2004 ne s'élevait qu'à [45-75] millions d'EUR (à [45-70] millions d'EUR plus le bénéfice estimé de [0-5] millions d'EUR). Dès lors, seul le transfert de ce capital pour un montant de [45-75] millions d'EUR constitue la partie du capital profitant déjà au sein de l'ONDD à l'activité relative aux risques à court terme et simplement transférée à la SA Ducroire. Ce transfert ne peut dès lors constituer un nouvel avantage pour cette activité et ne peut donc constituer une aide.

(112) La Commission rejette donc l'affirmation de la Belgique selon laquelle l'intégralité du capital initial d'un montant de 150 millions d'EUR constitue le capital simplement transféré, qui était déjà alloué au sein de l'ONDD à l'activité transférée et, ne peut dès lors être considéré comme un avantage. La Commission considère que la différence entre les [45-75] millions d'EUR et le capital effectivement souscrit de 150 millions d'EUR constitue donc un capital additionnel représentant un nouvel avantage pour cette activité.

(113) À titre subsidiaire, la Commission observe que les notes internes de 2004, qui ont soutenu la décision de l'ONDD de doter la SA Ducroire d'un capital de 150 millions d'EUR (largement supérieur aux [45-75] millions d'EUR affectés au compte commercial), indiquent que l'ONDD a considéré différents scénarios de croissance d'activités pour la future SA Ducroire. Le besoin en capital de 150 millions d'EUR a donc été déterminé sur la base d'hypothèses de croissance future des activités de la SA Ducroire. Il peut donc en être conclu que l'approche des autorités belges équivaut à exclure du champ d'analyse de l'existence d'un avantage l'ensemble du capital dont on pouvait estimer que la nouvelle entité aurait besoin pour soutenir son développement futur. Cette approche ne peut être acceptée. Seul le capital, dont bénéficiaient déjà formellement les activités transférées au sein de l'entité juridique existante (activités d'assurance à court terme au sein de l'ONDD), ne constitue pas un nouvel avantage puisque précisément les activités en question en bénéficiaient déjà. Inversement, tout capital additionnel constitue un nouvel avantage puisque l'activité en question ne bénéficiait pas de ce capital avant le transfert. La décision de créer la SA Ducroire et de lui allouer un capital de 150 millions d'EUR ne peut donc être considérée comme un simple changement de forme juridique d'une activité existante avec un simple transfert du capital alloué à l'activité transférée. Dès lors, l'affirmation des autorités belges selon laquelle dès 2004 on pouvait prévoir que la SA Ducroire aurait besoin d'un capital de 150 millions d'EUR en 2009 sur la base de la croissance attendue de ses activités est hors de propos. Les autorités belges ne démontrent en effet en rien que ce capital de 150 millions d'EUR était déjà alloué aux activités à court terme au sein de l'ONDD avant leur transfert à la SA Ducroire et que ce capital de 150 millions d'EUR n'inclut dès lors pas un nouvel avantage pour ces activités.

(114) À titre tout à fait subsidiaire, même si le capital nécessaire pour soutenir la croissance attendue des activités était un critère pertinent pour la présente analyse (ce que la Commission conteste), la Commission observe ce qui suit: a) premièrement, les projections financières existantes en 2004 couvraient uniquement la période 2005-2007. Dès lors, même si le capital nécessaire pour soutenir la croissance des activités était un critère pertinent pour la présente analyse (ce que la Commission conteste), il ne pourrait être accepté qu'il soit basé sur le niveau attendu d'activité en 2009 puisque ce niveau d'activité n'avait même pas été estimé en 2004; b) deuxièmement, la méthodologie de la directive Solvabilité II accompagnée d'une modélisation interne pour les risques politiques, proposée par la Belgique pour estimer le capital nécessaire ne peut pas être acceptée. En effet, cette méthode était absente des notes internes de 2004 sur lesquelles le conseil d'administration de l'ONDD du 20 avril 2004 s'est fondé pour décider de la création de la SA Ducroire et du capital à y allouer puisque cette méthode était inexistante à l'époque (sa date d'entrée en vigueur est seulement prévue pour le 1er janvier 2014). Elle a été appliquée par l'ONDD pour la première fois en 2011 et continue à être développée. Par conséquent, la modélisation interne pour les risques politiques n'a pas encore été validée par le régulateur d'assurance belge, contrairement aux exigences de la directive Solvabilité II (61). L'utilisation d'une méthodologie inexistante en 2004, telle que Solvabilité II, pour laquelle de nombreux paramètres de calcul ainsi qu'un calendrier de mise en œuvre n'ont pas encore été finalisés à ce jour (ils en sont encore au stade de la QIS) n'est pas appropriée. Considérer que le capital économique nécessaire à la SA Ducroire à sa création en 2005 pour continuer l'activité préexistante au sein de l'ONDD doit être déterminé sur la base des exigences de la directive Solvabilité II qui n'existaient même pas à l'époque et pour lesquelles les régulateurs auraient de toute façon prévu un régime de transition paraît excessif. De plus, en conclure autrement reviendrait à contredire la validation du niveau de capital (marge de solvabilité) (62) du compte commercial ([45-70] millions d'EUR) par le régulateur qui avait considéré à l'époque ce capital comme suffisant au regard des règles prudentielles en vigueur.

(115) Le conseil d'administration de l'ONDD du 20 avril 2004 s'est basé sur une autre méthode pour déterminer le capital nécessaire à la SA Ducroire, à savoir le ratio Cooke, tout en prenant en considération la nécessité de doter la SA Ducroire d'une crédibilité suffisante face à ses concurrents. En effet, le ratio retenu dans les calculs n'est pas de 8 % comme prescrit par les règles de Bâle I mais de 10 %. Ainsi, les calculs du besoin en capital faits en 2004 incluaient un tampon de sécurité de 2 %. Il est à noter que le capital ainsi déterminé pour la fin de l'année 2004 s'élevait à 66 millions d'EUR (63) et est donc bien inférieur aux 150 millions d'EUR de capital souscrit.

(116) A propos de l'utilisation du ratio Cooke pour déterminer le capital nécessaire, la Commission a critiqué, dans la décision d'ouverture, la pertinence d'appliquer des règles bancaires (comme le ratio Cooke) à des assureurs crédit, eu égard aux nombreuses différences entre les risques assumés par les assureurs crédit et par les banques (voir considérant 90 de la décision d'ouverture). A cet égard, la Belgique n'a pas apporté la preuve que les règles de Bâle (ratio Cooke) — qui, en droit, s'appliquent exclusivement au secteur bancaire — seraient en pratique appliquées par les organismes d'assurance-crédit ou recommandées par les agences de notation ou par les instances de contrôles des assurances.

(117) En ce qui concerne l'application de l'article 8 de la loi de 1939 sur l'ONDD, les autorités belges ont confirmé que cette loi ne s'applique pas à la SA Ducroire. De plus, cet article concerne uniquement les activités pour compte propre de l'ONDD avec la garantie de l'Etat ainsi que celles pour le compte de l'Etat.

(118) Bien que la Belgique se réfère à la méthode de Standard & Poor's, qui existait à l'époque pour déterminer les besoins en capital des assureurs-crédit, il est à noter que les autorités belges n'ont soumis aucune estimation de capital selon cette méthode. Elle n'a d'ailleurs pas été utilisée par l'ONDD en 2004.

(119) En conclusion, même à supposer que le capital nécessaire pour soutenir la croissance attendue des activités de la SA Ducroire soit un critère pertinent pour la présente analyse (ce que la Commission conteste), les autorités belges n'ont apporté aucun élément permettant de démontrer de manière probante que le besoin en capital relatif aux risques à court terme et transféré à la SA Ducroire devait être supérieur au capital existant sur le compte commercial de l'ONDD à la fin de 2004.

(120) Dans la présente section, la Commission a démontré qu'il fallait rejeter l'affirmation des autorités belges selon laquelle l'allocation d'un capital initial de 150 millions d'EUR à la SA Ducroire en 2004 constitue uniquement le transfert du capital qui profitait déjà à l'activité relative aux risques à court terme au sein de l'ONDD. La Commission a en effet conclu que le capital qui profitait déjà à l'activité relative aux risques à court terme au sein de l'ONDD avant le transfert de cette activité à la SA Ducroire s'élevait à [45-75] millions d'EUR et qu'il existait donc un capital additionnel de [75-100] millions d'EUR pour cette activité.

(121) Il convient à présent d'examiner l'application des deux critères d'exclusion décrits dans la décision d'ouverture. Le second critère d'exclusion sera d'abord développé, ensuite le premier.

Partie du capital profitant déjà, au sein de l'ONDD, aux risques cessibles, et simplement transférée à la SA Ducroire avec les activités correspondantes (deuxième critère d'exclusion décrit dans la décision d'ouverture)

(122) Dans le considérant 111, la Commission a conclu qu'au sein de l'ONDD un capital de [45-75] millions d'EUR était alloué à l'activité relative aux risques à court terme au 31 décembre 2004. Pour appliquer le deuxième critère d'exclusion, il faut donc estimer, sur les [45-75] millions d'EUR alloués à l'activité des risques à court terme fin 2004, la partie du capital relative aux risques cessibles (64). Comme décrit précédemment, ces risques cessibles étaient exclusivement composés de risques afférents à des débiteurs localisés dans les dix Etats ayant adhéré à l'Union européenne en mai 2004.

(123) Comme également décrit précédemment, le compte commercial qui bénéficiait d'un capital de [45-75] millions d'EUR fin 2004 ne contenait pas de comptes séparés permettant d'identifier précisément le capital profitant uniquement à l'activité relative aux risques cessibles. Il s'agit donc d'estimer la part des [45-75] millions d'EUR dont on peut raisonnablement considérer qu'elle profitait à l'activité relative aux risques cessibles.

(124) Selon les données soumises au régulateur en 2004, les montants des engagements nets étaient de 141,6 millions d'EUR pour les risques relatifs aux dix nouveaux Etats adhérents et de 661,4 millions d'EUR pour l'ensemble des polices exportateurs de court terme à la fin de 2004 (65). Sur la base d'une répartition des [45-75] millions d'EUR au pro rata sur la base des engagements nets, [10-25] millions d'EUR peuvent donc être considérés comme constituant le capital lié aux risques relatifs aux dix nouveaux Etats adhérents avant leur transfert du compte commercial de l'ONDD à la SA Ducroire.

(125) La Commission constate qu'une telle répartition du capital en fonction des engagements nets est cohérente avec l'approche suivie par l'ONDD lui-même en 2004 (66).

(126) La Commission observe également que les autorités belges et l'ONDD/SA Ducroire ont constamment affirmé au cours de la procédure que les risques non-cessibles requéraient, pour un montant assuré donné, plus de capital que les risques cessibles. Dès lors, le montant de [10-25] millions d'EUR constitue plutôt un plafond qu'un plancher. La Commission considère néanmoins raisonnable de retenir ce chiffre car il est cohérent avec l'approche suivie par l'ONDD lui-même en 2004.

(127) La Commission en conclut que, sur le montant de capital initial de 150 millions d'EUR, on peut considérer que le montant de [10-25] millions d'EUR ne constitue pas un avantage en faveur de l'activité des risques cessibles, car il profitait déjà à cette activité au sein de l'ONDD (67). Il s'agit dans ce cas uniquement du changement de forme juridique d'une même activité économique et du capital dont celle-ci bénéficiait. Le transfert vers la SA Ducroire de ce capital avec l'activité en question ne peut donc constituer une aide.

(128) Par analogie, il faut appliquer le même raisonnement au montant du capital relatif aux risques afférents à des débiteurs localisés en Roumanie et en Bulgarie. En effet, en 2007, il a y eu une reclassification des risques non-cessibles afférents à des débiteurs localisés en Roumanie et Bulgarie vers la catégorie des risques cessibles, du fait de l'adhésion de ces Etats à l'Union européenne. Le capital qui profitait déjà à ces risques lorsqu'ils n'étaient pas cessibles ne peut donc constituer un nouvel avantage du simple fait que ces risques sont devenus cessibles par la suite. Il convient donc d'exclure également ce capital de la qualification d'aide.

(129) Ainsi, le capital relatif aux risques non-cessibles devenus cessibles est exclu de l'analyse de l'existence d'un avantage. Dans leurs commentaires du 16 mai 2012, les autorités belges ont estimé le capital relatif aux risques afférents à des débiteurs localisés en Roumanie et Bulgarie à concurrence de [0-2] millions d'EUR en partant de l'hypothèse que ces risques étaient cessibles en 2005. Par contre, elles n'ont pas fourni d'estimation du capital associé à ces risques au 31 décembre 2006. Comme les risques en question n'étaient précisément pas cessibles en 2005, l'estimation des autorités belges du capital alloué à ces risques tend donc à être sous-estimée. Les comptes séparés recréés rétrospectivement par l'ONDD dans le cadre de la présente procédure (les commentaires du 16 mai 2012), font apparaître que le capital alloué aux risques non-cessibles diminue de [0-5] millions d'EUR en 2007 par rapport à 2006. Cette diminution s'explique par le changement de qualification des risques liés à la Roumanie et à la Bulgarie (considérés comme risques cessibles à partir de 2007), mais aussi par d'autres facteurs, comme le changement de politique de réassurance. Sur la base de l'ensemble des éléments disponibles, on peut raisonnablement considérer que le capital dont les risques liés à la Bulgarie et à la Roumanie bénéficiaient avant de devenir cessibles s'élevait à [0-5] millions d'EUR.

(130) Au vu de ce qui précède, la Commission conclut qu'un montant de [10-25] millions d'EUR profitait déjà aux risques cessibles avant le 1er janvier 2005 et que le transfert de ce capital avec les activités en question ne peut dès lors constituer un avantage. De même, un montant de [0-5] millions d'EUR profitait déjà aux risques devenus cessibles le 1er janvier 2007 (Roumanie et Bulgarie) avant qu'ils ne deviennent cessibles.

Partie du capital soutenant l'activité des risques non-cessibles (premier critère d'exclusion décrit dans la décision d'ouverture)

(131) Comme décrit précédemment, un capital de [45-75]millions d'EUR profitait déjà aux risques à court terme avant leur transfert à l'ONDD (voir considérant 120). Parmi ces [45-75] millions d'EUR, il a été conclu précédemment qu'on peut raisonnablement estimer la part des risques cessibles à [10-25] millions d'EUR. Dès lors, on peut raisonnablement estimer la part des risques non-cessibles à [35-50] millions d'EUR (dont [0-5] millions d'EUR, relatifs aux risques liés à la Bulgarie et à la Roumanie, sont devenus cessibles en 2007).

(132) Pour les mêmes raisons que celles expliquées au considérant 127, le transfert de l'ensemble des [45-75] millions d'EUR (y compris la part des risques non-cessibles estimée à [35-50] millions d'EUR) ne constituant pas un avantage, celui-ci est exclu de l'analyse de l'existence d'aide.

(133) En conclusion, sur le capital initial de 150 millions d'EUR alloué à la SA Ducroire, seuls [75-100] millions d'EUR constituent un capital additionnel, c'est-à-dire du capital nouveau. Seul l'octroi de ces [75-100] millions d'EUR pourrait donc constituer un avantage (voir considérant 120).

(134) Comme il est rappelé au considérant 65 de la décision d'ouverture, il est loisible aux Etats Membres de soutenir l'activité d'assurance de risques non-cessibles, étant donné que la Commission considère qu'il n'existe pas de marché pour ces risques. Il ne peut donc y avoir de distorsion de concurrence vis-à-vis d'autres assureurs. Cependant, la Commission observe qu'il n'existait aucune séparation des comptes entre l'activité des risques cessibles et celle des risques non-cessible au sein de la SA Ducroire. Formellement, aucun capital n'était alloué à l'activité des risques non-cessibles. Aucune partie du capital de 150 millions d'EUR n'a été isolée pour financer l'activité des risques non-cessibles. Dès lors, une approche purement formelle pourrait conduire à n'exclure aucune partie du capital additionnel de [75-100] millions d'EUR. Une telle approche serait d'autant plus justifiée que l'obligation d'introduire des comptes séparés est expressément prévue au point 4.3 de la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation qui était en vigueur depuis 1998. Cependant, il est manifeste qu'une partie importante des activités de la SA Ducroire concerne l'assurance des risques non-cessibles. La SA Ducroire n'aurait pas pu assurer ces risques sans capital approprié. Dès lors, en plus des [45-75] millions d'EUR (dont [35-50] millions d'EUR pour les risques non-cessibles), la Commission peut accepter d'exclure également de la qualification d'aide la partie du capital dont il peut être raisonnablement démontré qu'elle a été utilisée pour soutenir l'activité d'assurance des risques non-cessibles.

(135) Dans la décision d'ouverture, la Belgique a été invitée à mettre au point une méthode permettant de déterminer la partie du capital de la SA Ducroire pouvant être considérée comme soutenant l'activité des risques cessibles et celle soutenant l'activité des risques non-cessibles. Suite à cette demande de la Commission, les autorités belges ont soumis pour la période 2005-2011 un bilan et un compte de résultat séparés pour l'activité des risques cessibles et celle des risques non-cessibles. Le bilan des risques non-cessibles au 31 décembre 2011 comprend un capital de [70-110] millions d'EUR et celui des risques cessibles un capital de [40-80] millions d'EUR. Bien que la séparation des comptes se base sur certaines hypothèses ou données partiellement vérifiables dans un contexte de reconstruction rétrospective, les niveaux de capital pour l'activité des risques cessibles et non cessibles au 31 décembre 2011 sont considérés par la Commission comme étant raisonnables.

(136) La Commission accepte donc d'exclure de la qualification d'aide [70-110] millions d'EUR car de facto ils supportent une activité ne faisant pas l'objet de concurrence selon la communication sur l'assurance-crédit à l'exportation.

(137) Le capital profitant aux risques à court terme non-cessibles est donc passé de [35-50] millions d'EUR fin 2004 à [70-110] millions d'EUR fin décembre 2011, soit une augmentation de [35-60] millions d'EUR. Comme le montant de [35-50] millions d'EUR de capital lié à l'activité des risques non cessibles inclut les [0-5] millions d'EUR relatifs aux risques liés à la Roumanie et à la Bulgarie, requalifiés comme cessibles en 2007, l'augmentation brute du capital bénéficiant aux risques non-cessibles est de [35-65] millions d'EUR. En d'autres termes, sur le capital additionnel de [75-100] millions d'EUR, [35-65] millions d'EUR ont de facto soutenu l'activité des risques non-cessibles.

Conclusion sur l'application des deux critères d'exclusion et sur le montant du capital supplémentaire

(138) Un montant de [70-110] millions d'EUR a été exclu de la qualification d'aide car ce montant a pu être considéré comme soutenant l'activité des risques non-cessibles à la date du 31 décembre 2011 (premier critère d'exclusion). Un montant de [10-25] millions d'EUR a également été exclu de la qualification d'aide car il a pu être considéré comme ne constituant pas un avantage vu qu'il profitait déjà aux risques cessibles avant le transfert de ces risques à la SA Ducroire le 31 décembre 2004 (deuxième critère d'exclusion). Par ailleurs, un montant de [0-5] millions d'EUR doit également être exclu car il bénéficiait déjà aux risques liés à la Bulgarie et à la Roumanie avant qu'ils ne deviennent cessibles le 1er janvier 2007.

(139) En conclusion, seuls 36,6 millions d'EUR de l'allocation initiale de capital de 150 millions d'EUR pourraient constituer un avantage et une aide d'état au sens de l'article 107, paragraphe 1, du TFUE.

(140) Une autre façon de présenter le résultat de 36,6 millions d'EUR consiste à soustraire, du capital initial de 150 millions d'EUR octroyé à la SA Ducroire, 1) les [45-75] millions d'EUR dont les risques à court terme profitaient déjà avant leur transfert à la SA Ducroire (y compris les [0-5] millions d'EUR liés aux risques afférents à des débiteurs établis en Roumanie et Bulgarie qui sont devenus cessibles le 1er janvier 2007); et 2) les [35-65] millions d'EUR additionnels qui soutenaient de facto les risques non-cessibles. On obtient dès lors 36,6 millions d'EUR.

(141) Cette analyse de la répartition du capital est présentée dans le graphique suivant:

(142) A titre subsidiaire, la Commission observe ce qui suit. Les autorités belges affirment qu'à l'exception d'environ 7 à 13 millions d'EUR (voir tableau 2), l'intégralité du capital de 150 millions d'EUR était implicitement allouée en 2004 aux risques non-cessibles. Sur la base de cette première affirmation, la Belgique affirme que ce n'est que plus tard (en 2007 et 2008), qu'une partie du capital initialement alloué aux risques non-cessibles a été transférée vers les risques cessibles. La Belgique affirme dès lors que seuls ces transferts de capital pourraient constituer des aides et que le test de l'investisseur privé doit être appliqué à ces montants au moment de leurs transferts internes et non au moment de l'allocation initiale de capital en 2004. Ce raisonnement ne peut pas être accepté.

(143) En effet, lors de la création de la SA Ducroire et dans les années qui suivirent, le capital de 150 millions d'EUR n'a jamais été formellement alloué à l'activité relative aux risques cessibles et à celle relative aux risques non-cessibles respectivement. Ce capital pouvait être utilisé librement pour soutenir l'activité relative aux risques cessibles ou celle relative aux risques non-cessibles (dans des proportions indéfinies) selon les occasions du marché et les choix stratégiques de la SA Ducroire. L'allocation de capital entre l'activité des risques cessibles et celle des risques non cessibles n'a été recréée que rétroactivement dans le cadre de la présente procédure. Les documents de 2004, tels que soumis par les autorités belges, ne présentaient pas d'allocation du capital entre les différentes activités. La Commission ne peut donc accepter d'exclure de l'analyse de l'existence d'une aide une partie des [75-100] millions d'EUR de capital additionnel de la SA Ducroire sur la seule base du fait qu'à cette époque ce montant aurait pu servir à soutenir l'activité de risques non-cessibles. Comme indiqué précédemment, seule la partie du capital additionnel de [75-100] millions d'EUR dont il peut être démontré qu'elle a effectivement soutenu l'activité des risques non-cessibles peut être exclue de l'analyse de l'existence d'une aide.

(144) A titre tout à fait subsidiaire, la Commission observe que, même si l'on devait accepter l'argument de la Belgique selon lequel une partie du capital initial de la SA Ducroire était affectée aux risques non-cessibles et dès lors ne pouvait entrer dans le champ d'application de l'article 107, paragraphe 1, du TFUE, cet argument ne s'appliquerait au montant de 36,6 millions d'EUR que si la Belgique parvenait à démontrer que le capital alloué aux risques non-cessibles était supérieur à [70-110] millions d'EUR. (En effet, pour calculer les 36,6 millions d'EUR, un montant de [70-110] millions d'EUR supportant l'activité relative aux risques non-cessibles a déjà été déduit des 150 millions d'EUR). Or, il est évident qu'un tel montant n'a jamais été alloué aux risques non-cessibles en 2004 puisque les documents internes indiquent qu'un capital de 100 millions d'EUR était suffisant pour couvrir l'ensemble des risques à court terme (non-cessibles et cessibles) jusqu'en 2007.

L'application du principe de l'investisseur privé en économie de marché

(145) Selon une jurisprudence constante, afin d'établir qu'une mesure accorde un avantage économique, il y a lieu d'apprécier si, dans des circonstances similaires, un investisseur privé dans une économie de marché d'une taille comparable à celle de l'entreprise concernée aurait procédé à un apport de capital de la même importance (68), eu égard notamment à l'information disponible et aux développements prévisibles lors de cet investissement.

(146) Dans le cas présent, il s'agit d'analyser si le capital supplémentaire de 36,6 millions d'EUR accordé en 2004 présentait une rentabilité suffisante pour convaincre un investisseur privé en économie de marché. Cependant, la rentabilité de ce capital supplémentaire ne peut être analysée séparément de l'ensemble du capital car ce capital supplémentaire résulte d'une division artificielle du capital de 150 millions d'EUR souscrit en 2004. Aucun flux de revenu précis ne peut être identifié comme provenant de ces 36,6 millions d'EUR. En d'autres termes, le profit d'une activité spécifique n'était pas assigné à ces 36,6 millions d'EUR, puisqu'il n'existait pas de comptes séparés. La Commission considère donc qu'afin d'appliquer correctement le test de l'investisseur privé, il faut vérifier que l'ensemble du capital de 150 millions d'EUR présentait une rentabilité attendue suffisante. Si tel n'est pas le cas, il faudra en conclure que les 36,6 millions d'EUR constituent un avantage.

(147) A titre tout à fait subsidiaire, une autre possibilité serait d'appliquer une méthode au pro rata sur le résultat généré, ce qui donnerait le même résultat.

(148) La Commission ne considère pas non plus qu'il faille analyser uniquement la rentabilité du capital additionnel de [75-100] millions d'EUR et exclure les [45-75] millions d'EUR alloués à l'activité des risques à court terme avant leur transfert à la SA Ducroire. En effet, l'ONDD aurait pu décider d'arrêter son activité liée aux risques à court terme et récupérer le montant de capital alloué à cette activité à l'époque, c'est-à-dire [45-75] millions d'EUR (69). Ces [45-75] millions d'EUR ne peuvent donc pas être considérés comme un coût supporté dans le passé et irrécupérable («sunk cost»).

(149) Dans les considérants suivants, la Commission démontrera que la rentabilité attendue des 150 millions d'EUR était insuffisante pour convaincre un investisseur privé d'effectuer un tel investissement. A titre subsidiaire, elle montrera que, même si on considère que l'activité des risques cessibles bénéficiait virtuellement d'un capital de [45-65] millions d'EUR (36,6 million EUR plus [10-25] millions d'EUR) et des bénéfices attendus liés à cette activité spécifique, la rentabilité attendue de cette activité était également insuffisante.

(150) Le critère de l'investisseur privé en économie de marché doit être appliqué ex ante. C'est au moment où l'apport en capital a été octroyé qu'il convient de se placer afin d'apprécier si un investisseur privé aurait lui aussi procédé à un tel apport. Dans l'appréciation du critère de l'investisseur privé, il convient de s'abstenir de tenir compte des développements postérieurs à l'apport en capital. En outre, la conformité au critère de l'investisseur privé en économie de marché peut être démontrée par un plan d'affaires ex ante sur la base duquel la décision d'investir a été prise (70). Selon la jurisprudence récente (71), un État membre ne peut invoquer que des éléments objectifs et vérifiables qu'il a pris en compte, préalablement ou simultanément à la décision de procéder à un investissement. Peuvent notamment être requis, à cet égard, des éléments faisant apparaître que cette décision est fondée sur des évaluations économiques comparables à celles qu'un investisseur privé rationnel, se trouvant dans une situation comparable, aurait fait établir avant de procéder audit investissement aux fins de déterminer sa rentabilité future. En revanche, des évaluations économiques établies après l'octroi dudit avantage, le constat rétrospectif de la rentabilité effective de l'investissement réalisé ou des justifications ultérieures du choix du procédé effectivement retenu ne sauraient suffire à établir qu'un État membre a pris la décision d'investissement comme un actionnaire privé en économie de marché.

(151) Etant donné qu'aucun investisseur privé n'a pris part à la mesure en cause et que la SA Ducroire n'est pas cotée en bourse, le paramètre dont la validité doit être appréciée est la rentabilité attendue de l'investissement, telle qu'elle pouvait être escomptée sur la base de l'information disponible et des développements prévisibles à l'époque (comme figurant, en principe, dans le plan d'affaires défini par l'ONDD en 2004). En effet, selon la jurisprudence de la Cour (72) et la pratique décisionnelle de la Commission (73), le fait que l'apport en capital soit prétendument nécessaire à la poursuite de l'activité de l'entreprise ou à la capitalisation adéquate de l'activité, en vertu des règles prudentielles ou d'une estimation des risques encourus, ne permet pas de considérer que le critère de l'investisseur privé en économie de marché soit rempli. Un investisseur privé dans des conditions normales de marché ne procéderait à un tel apport en capital que si la rentabilité attendue était suffisante, lors dudit apport, eu égard aux informations disponibles et aux évolutions prévisibles à ce moment précis (74). La Commission observe dès lors que les arguments avancés par la Belgique pour justifier qu'un niveau de capital de 150 millions d'EUR était «nécessaire» économiquement et/ou sur la base des règles prudentielles sont inopérants pour démontrer que cet investissement présentait une rentabilité suffisante pour un investisseur de marché.

(152) Les autorités belges fondent leur analyse de la rentabilité sur le plan d'affaires du 28 septembre 2004. Or, la création de la SA Ducroire date du 23 septembre 2004. Elle n'a cependant commencé réellement ses activités économiques que le 1er janvier 2005, vu que le portefeuille de risques à court terme a continué à appartenir à l'ONDD jusqu'au 31 décembre 2004, date à laquelle il a été transféré. On peut donc considérer que jusqu'à peu avant cette date, l'ONDD aurait pu revenir sur sa décision d'investissement dans cette activité en ne transférant pas les risques en question et en liquidant l'entité juridique nouvellement créée. Il est donc acceptable de prendre en compte le plan d'affaires de l'ONDD du 28 septembre 2004, ainsi que le demandent les autorités belges.

(153) Il ressort des notes et procès-verbaux de 2004 que la décision de l'ONDD de doter la SA Ducroire d'un capital de 150 millions d'EUR répondait essentiellement à la volonté de l'ONDD de doter sa filiale d'un capital initial jugé «suffisant» pour assurer le développement de ses activités et pour […] — «un capital libéré de 100 millions d'EUR suffit pour exercer l'activité court terme polices globales exportateurs jusqu'en 2007 mais devra être revu après cette période» (75), sans qu'il soit réellement et précisément démontré que la rentabilité future attendue était satisfaisante du point de vue d'un investisseur privé. En termes d'analyse de la profitabilité attendue, seul un résultat positif anticipé pour l'ensemble des activités pour les trois premières années semble avoir suffi à convaincre l'ONDD de procéder à l'investissement.

(154) En effet, selon les projections du scénario B du plan d'affaires du 28 septembre 2004, l'ONDD escomptait un ROE sur la totalité des activités de 1,3 % à 1,9 % pour les années 2005, 2006 et 2007 selon le scénario «dynamique — croissance à 6 %» du plan d'affaires du 28 septembre 2004 (le ROE avant provision d'égalisation s'élevait à 2,8-4,3 %) (voir tableau 4). Il est à préciser que cette rentabilité est calculée sur la base d'un capital de 100 millions d'EUR sans tenir compte des 50 millions non libérés, ce qui rend le résultat de la rentabilité plus favorable qu'il n'est en réalité. Le taux de rentabilité attendu dans les projections financières du 20 avril 2004 n'était pas supérieur (voir tableau 3).

(155) Au vu de ce qui précède, il apparaît que la rentabilité attendue de la future SA Ducroire était insuffisante pour convaincre un investisseur privé en économie de marché de procéder à un tel investissement. En effet, la rentabilité attendue était inférieure au taux sans risque (rendement des obligations d'État belge à long terme) pour les trois premières années [le taux moyen des obliga