FR Journal officiel de l'Union européenne L 136/50

DÉCISION (UE) 2018/796 DE L'AUTORITÉ EUROPÉENNE DES MARCHÉS FINANCIERS

du 22 mai 2018

de restriction temporaire des contrats sur différence dans l'Union conformément à l'article 40 du règlement (UE) no 600/2014 du Parlement européen et du Conseil

LE CONSEIL DES AUTORITÉS DE SURVEILLANCE DE L'AUTORITÉ EUROPÉENNE DES MARCHÉS FINANCIERS,

vu le traité sur le fonctionnement de l'Union européenne,

vu le règlement (UE) no 1095/2010 du Parlement européen et du Conseil du 24 novembre 2010 instituant une Autorité européenne de surveillance (Autorité européenne des marchés financiers), modifiant la décision no 716/2009/CE et abrogeant la décision 2009/77/CE de la Commission (1), et notamment son article 9, paragraphe 5, son article 43, paragraphe 2, et son article 44, paragraphe 1,

vu le règlement (UE) no 600/2014 du Parlement européen et du Conseil du 15 mai 2014 concernant les marchés d'instruments financiers et modifiant le règlement (UE) no 648/2012 (2), et notamment son article 40,

vu le règlement délégué (UE) 2017/567 de la Commission du 18 mai 2016 complétant le règlement (UE) no 600/2014 du Parlement européen et du Conseil en ce qui concerne les définitions, la transparence, la compression de portefeuille et les mesures de surveillance relatives à l'intervention sur les produits et aux positions (3), et notamment son article 19,

considérant ce qui suit:

1. INTRODUCTION

(1) Au cours des dernières années, l'Autorité européenne des marchés financiers (ESMA) et plusieurs autorités nationales compétentes (ANC) ont observé une augmentation rapide de la commercialisation, de la distribution ou de la vente de contrats financiers pour différences (CFD) aux clients de détail dans l'ensemble de l'Union. Les CFD sont par nature des produits risqués et complexes souvent négociés à des fins de spéculation. L'ESMA et les ANC ont également observé que l'offre de ces produits aux clients de détail s'est de plus en plus souvent caractérisée par des techniques de commercialisation agressives ainsi que par un manque d'informations transparentes qui ne permettent pas aux clients de détail de comprendre les risques qui sous-tendent ces produits. L'ESMA et les ANC ont exprimé de nombreuses préoccupations quant au nombre croissant de clients de détail négociant ces produits et perdant leur argent. Ces préoccupations sont également étayées par de nombreuses plaintes reçues de la part de clients de détail dans l'ensemble de l'Union européenne qui ont subi un préjudice important lors de la négociation de CFD.

(2) Ces problèmes importants de protection des investisseurs ont incité l'ESMA à prendre un certain nombre de mesures non contraignantes. À partir de juin 2015, l'ESMA a coordonné les travaux d'un groupe conjoint établi afin de résoudre les problèmes liés à plusieurs fournisseurs établis à Chypre et proposant des CFD, des options binaires et d'autres produits spéculatifs aux clients de détail à l'échelle transfrontalière dans l'ensemble de l'Union européenne (4). En outre, depuis juillet 2015, l'ESMA a coordonné une task force constituée de représentants de l'ESMA et des ANC dont les travaux visent à surveiller l'offre de CFD et d'options binaires sur le marché de détail ainsi qu'à favoriser des approches de surveillance uniformes dans ce domaine dans l'ensemble de l'Union. L'ESMA a également encouragé la convergence de la surveillance dans l'Union en ce qui concerne l'offre de CFD aux clients de détail au moyen de la publication d'un avis (5) ainsi que d'un certain nombre de questions-réponses (Q-R) (6) conformément à l'article 29 du règlement (UE) no 1095/2010. Enfin, l'ESMA a publié des avertissements (7) dans lesquels elle soulignait ses inquiétudes quant aux risques posés notamment par l'offre non contrôlée de CFD et d'options binaires aux clients de détail. Bien que ces mesures aient exercé des effets positifs (8), l'ESMA considère que le problème important de protection des investisseurs subsiste.

(3) Le 18 janvier 2018, l'ESMA a lancé un appel à contributions sur ses éventuelles mesures d'intervention sur les produits relatives à la commercialisation, à la distribution ou à la vente de CFD et d'options binaires aux clients de détail (9) (ci-après l'«appel à contributions»). Cet appel à contributions a été clos le 5 février 2018. L'ESMA a reçu près de 18 500 (10) réponses. Parmi ces réponses, 82 provenaient de fournisseurs, d'organisations commerciales, de bourses et d'intermédiaires exerçant des activités dans les CFD et/ou les options binaires, 10 de représentants de consommateurs et les autres réponses de particuliers. La grande majorité des réponses de particuliers ont été initiées et transmises par des fournisseurs de CFD et/ou d'options binaires. L'appel à contributions a mis en évidence une préoccupation générale de la première catégorie de répondants, notamment des fournisseurs de produits, quant à la perte de revenus que les mesures proposées pourraient entraîner et aux coûts liés à leur mise en œuvre. Un nombre important de répondants particuliers ont également fait part de préoccupations essentiellement liées au niveau trop bas des limites des effets de levier proposées.

(4) L'ESMA a dûment pris en considération ces préoccupations. Cependant, après les avoir mis en balance avec l'importante crainte concernant la protection des investisseurs, qui a en outre été confirmée par les réponses reçues de représentants des consommateurs et de particuliers favorables aux mesures proposées et demandant des mesures plus strictes, l'ESMA considère qu'il est nécessaire d'imposer une restriction temporaire de la commercialisation, de la distribution ou de la vente de CFD aux clients de détail, conformément à l'article 40 du règlement (UE) no 600/2014.

(5) Une mesure imposée en vertu de l'article 40 du règlement (UE) no 600/2014 doit être réexaminée à intervalles appropriés et au moins tous les trois mois. Lors du réexamen de cette mesure, l'ESMA interviendra à propos de toute pratique éventuelle de contournement. Si la mesure n'est pas reconduite au terme de trois mois, elle expirera automatiquement.

(6) Pour éviter toute ambiguïté, les termes utilisés dans la présente décision ont la même signification que dans la directive 2014/65/UE du Parlement européen et du Conseil (11) et le règlement (UE) no 600/2014, y compris la définition des dérivés.

(7) La restriction temporaire de l'ESMA remplit les conditions énoncées à l'article 40 du règlement (UE) no 600/2014 pour les raisons expliquées ci-dessous.

2. DESCRIPTION DU MARCHÉ DE DÉTAIL DES CFD ET DE L'EXISTENCE DE CRAINTES IMPORTANTES RELATIVES À LA PROTECTION DES INVESTISSEURS [ARTICLE 40, PARAGRAPHE 2, POINT a), DU RÈGLEMENT (UE) No 600/2014]

(8) La présente décision porte sur les CFD qui sont des contrats dérivés réglés en espèces, dont le but est d'exposer le titulaire, à long ou à court terme, aux fluctuations du prix, du niveau ou de la valeur d'un sous-jacent. Ces CFD comprennent notamment des opérations de change au comptant reportables à échéance indéterminée et des spéculations sur écart financier. La présente décision ne porte pas sur les options, les contrats à terme, les contrats d'échange et les contrats de garantie de taux.

(9) Certains répondants à l'appel à contributions ont demandé plus de précisions sur la portée de la mesure. Certains des répondants ont affirmé que la définition des CFD présentée dans l'appel à contributions excluait explicitement les dérivés titrisés du champ d'application de la mesure, tandis que d'autres ont attiré l'attention sur les similitudes entre les CFD et d'autres produits d'investissement et demandé que les mêmes mesures soient appliquées.

(10) L'ESMA confirme que seuls les CFD relèvent du champ d'application de la présente décision. Les warrants et certificats turbo ne sont pas concernés. L'ESMA reconnaît qu'il existe des similitudes entre les CFD et les warrants et certificats turbo, mais ces produits diffèrent également à de nombreux égards. L'ESMA vérifiera de façon étroite si des conséquences préjudiciables similaires pour les clients de détail apparaissent à l'échelle paneuropéenne et interviendra si nécessaire. Les dérivés titrisés qui sont des CFD ne sont pas explicitement exclus de la définition des CFD. Bien que l'ESMA n'ait pas connaissance de l'existence de CFD titrisés à ce stade, l'enveloppe d'un titre et le caractère négociable sur une plateforme de négociation ne modifient pas les caractéristiques essentielles d'un CFD. Si de tels produits devaient être mis sur le marché, ils relèveraient du champ d'application de la présente décision.

(11) Les CFD offrant une exposition avec effet de levier à l'évolution du prix, du niveau ou de la valeur des classes d'actifs sous-jacents existent comme produits d'investissement spéculatifs à court terme proposés à une clientèle niche dans certaines juridictions depuis de plusieurs années. Cependant, au cours des dernières années, un nombre important d'ANC ont fait part de préoccupations quant à l'extension de la distribution de CFD au marché de détail, en dépit de la nature complexe et inappropriée de ces produits pour la grande majorité des clients de détail. Sur la base des informations fournies par un certain nombre d'ANC, l'ESMA a également observé un accroissement des effets de levier offerts par ces produits aux clients de détail et une augmentation des pertes subies par les clients après avoir investi dans ces produits (12). Ces préoccupations sont amplifiées par des techniques de commercialisation souvent agressives et des pratiques inappropriées des fournisseurs qui commercialisent, distribuent ou vendent des CFD, telles que l'offre de paiements et d'avantages monétaires ou non, ou par des informations inappropriées sur les risques.

(12) Ces préoccupations se sont matérialisées dans plusieurs juridictions, une majorité de clients de détail perdant généralement de l'argent dans ces juridictions, comme l'ont fait observer un certain nombre d'ANC (13). Afin de répondre à ces préoccupations, certaines ANC ont pris des mesures dans ce domaine (14). Toutefois, à la lumière notamment de la nature transfrontalière de ces activités, la restriction temporaire de l'ESMA représente l'instrument le plus approprié et efficace pour répondre aux problèmes importants de protection des investisseurs et garantir un niveau minimal commun de protection des investisseurs dans l'ensemble de l'Union, conformément aux conditions énoncées à l'article 40 du règlement (UE) no 600/2014.

(13) La condition mentionnée à l'article 40, paragraphe 2, point a), du règlement (UE) no 600/2014 est qu'il doit notamment exister une crainte importante relative à la protection des investisseurs. Pour déterminer s'il existe une crainte importante relative à la protection des investisseurs, l'ESMA a évalué la pertinence des critères et facteurs énumérés à l'article 19, paragraphe 2 du règlement délégué (UE) 2017/567. Après avoir pris les critères et facteurs pertinents en considération, l'ESMA a conclu qu'il existe une crainte importante relative à la protection des investisseurs pour les raisons suivantes.

2.1. Le degré de complexité et de transparence des CFD

(14) Les CFD sont des produits complexes (15), qui ne sont généralement pas négociés sur une plateforme de négociation. La détermination du prix, les conditions de négociation et le règlement de ces produits n'est pas standardisé, compromettant la capacité des clients de détail de comprendre les conditions du produit. En outre, les fournisseurs de CFD imposent souvent aux clients de reconnaître que les prix de référence utilisés pour déterminer la valeur d'un CFD peuvent être différents du prix disponible sur le marché sous-jacent correspondant, ce qui fait qu'il est difficile pour les clients de détail d'évaluer et de vérifier la précision des prix reçus de la part du fournisseur.

(15) Les coûts et frais applicables à la négociation des CFD sont complexes et manquent de transparence pour les clients de détail. En particulier, les clients de détail considèrent généralement qu'il est difficile de comprendre et d'évaluer le rendement escompté d'un CFD, compte tenu par ailleurs de la complexité résultant de l'incidence des frais de transaction sur ce rendement. Les frais de transaction des CFD s'appliquent normalement à la valeur notionnelle totale de la transaction; les investisseurs supportent par conséquent des frais de transaction plus élevés à mesure que leurs fonds sont investis à des niveaux de levier supérieurs. Les frais de transaction sont généralement déduits de la marge initiale déposée par un client, et un effet de levier important peut déboucher sur une situation dans laquelle le client, au moment de l'ouverture d'un CFD, constate une perte considérable sur son compte de négociation, causée par l'application de frais de transaction élevés. Étant donné que les frais de transaction à un niveau de levier plus élevé réduiront davantage la marge initiale du client, les clients seront contraints de gagner davantage d'argent sur la transaction elle-même pour réaliser un bénéfice. Cette situation limite les possibilités du client de réaliser un bénéfice net des frais de transaction et les expose à un risque de perte plus élevé.

(16) Outre les frais de transaction, des marges et d'autres coûts et frais de financement divers peuvent s'appliquer (16), parmi lesquels des commissions (une commission générale ou une commission sur chaque transaction, ou à l'ouverture et à la clôture d'un compte de CFD) et/ou des frais de gestion de compte. Des frais de financement sont par ailleurs généralement appliqués pour maintenir un CFD ouvert, tels que des frais quotidiens ou au jour le jour, auxquels une majoration peut également être appliquée. Le nombre et la complexité des différents coûts et frais et leur incidence sur le rendement du produit pour le client contribuent à une transparence des CFD insuffisante pour permettre au client de détail de prendre une décision d'investissement en connaissance de cause.

(17) Une autre complexité découle de l'utilisation d'ordres d'interruption des pertes (ordres «stop loss»). Cette caractéristique du produit pourrait donner aux clients de détail l'impression trompeuse qu'un ordre d'interruption des pertes garantit l'exécution au prix qu'ils ont fixé (le niveau de l'ordre d'interruption des pertes). Cependant, les ordres d'interruption des pertes ne garantissent pas de niveau de protection mais le déclenchement d'un «ordre au mieux» lorsque le prix du CFD atteint le prix fixé par le client. En conséquence, le prix reçu par le client (prix d'exécution) peut être différent du prix auquel l'ordre d'interruption des pertes a été fixé (17). Bien que les ordres d'interruption des pertes ne soient pas propres aux CFD, l'effet de levier augmente la sensibilité de la marge d'un investisseur aux évolutions du prix du sous-jacent, entraînant un risque accru de pertes soudaines, ce qui signifie que les mécanismes de contrôle de la négociation tels que les ordres d'interruption des pertes sont insuffisants pour gérer les problèmes de protection des investisseurs.

(18) Une autre complexité importante associée aux CFD peut être liée au marché sous-jacent correspondant. Par exemple, avec la négociation en devises, les clients spéculent sur une devise contre une autre. Si aucune de ces devises n'est celle utilisée par le client pour ouvrir une position sur CFD, tout bénéfice retiré par le client dépendra des mesures prises par celui-ci pour évaluer l'évolution de ces trois devises. Cela veut dire qu'un niveau élevé de connaissance de toutes les devises concernées est nécessaire pour maîtriser les complexités de cette négociation en devises. Les clients de détail ne disposent généralement pas de ces connaissances.

(19) Les CFD avec des cryptomonnaies comme sous-jacent soulèvent des préoccupations distinctes et importantes. Les cryptomonnaies constituent une classe d'actifs relativement immature qui présente des risques majeurs pour les investisseurs. L'ESMA et d'autres instances de régulation ont averti à plusieurs reprises (18) des risques associés à l'investissement dans les cryptomonnaies. Les CFD sur cryptomonnaies présentent également plusieurs de ces préoccupations. Cela s'explique par le fait que les clients de détail ne comprennent généralement pas les risques inhérents à la spéculation sur une classe d'actifs extrêmement volatile et relativement immature, qui sont aggravés par la négociation sur la marge car celle-ci impose aux clients de réagir à très brève échéance. Compte tenu des caractéristiques spécifiques des cryptomonnaies comme classe d'actifs, les mesures visées dans la présente décision feront l'objet d'une surveillance étroite et seront réexaminées si cela est jugé nécessaire.

(20) Le niveau élevé de complexité, le faible degré de transparence, la nature des risques et le type de sous-jacent confirment l'existence d'une crainteimportante relative à la protection des investisseurs en ce qui concerne ces CFD.

2.2. Les caractéristiques ou éléments particuliers des CFD

(21) La caractéristique principale des CFD est leur capacité d'exercer un effet de levier. En général, si l'effet de levier peut augmenter les bénéfices éventuels des clients, il peut aussi accroître les pertes éventuelles. Les ANC ont constaté que les niveaux de levier appliqués aux CFD dans l'ensemble de l'Union vont de 3:1 à 500:1 (19). En ce qui concerne les clients de détail, du fait de l'application d'un effet de levier, la probabilité de pertes accrues est plus importante que la probabilité de gains accrus pour les raisons exposées ci-dessous.

(22) L'effet de levier influe sur le rendement d'un investissement en augmentant l'impact des frais de transaction supportés par les clients de détail (20).

(23) La négociation de produits à effet de levier présente un autre risque, lié à l'interaction d'un effet de levier important et de la pratique de clôture automatique des positions ouvertes. Selon les conditions contractuelles appliquées le plus souvent, les fournisseurs de CFD peuvent à leur discrétion clore le compte d'un client lorsque les avoirs nets du client atteignent un pourcentage spécifié de la marge initiale que le client est tenu de payer pour ouvrir une position ou plusieurs positions sur CFD (21).

(24) L'interaction entre l'effet de levier important et la clôture automatique des positions ouvertes augmente la probabilité de clôture automatique de la position du client par le fournisseur de CFD à brève échéance, à moins que le client ne constitue une marge supplémentaire dans l'espoir d'inverser une position de perte. Un effet de levier important renforce la probabilité qu'un client dispose d'une marge insuffisante pour soutenir ses positions ouvertes sur CFD en augmentant la sensibilité des positions du client à de faibles fluctuations du prix du sous-jacent au détriment du client.

(25) L'ESMA observe que, dans la pratique du marché, la clôture des positions ouvertes semble avoir été introduite par les fournisseurs de CFD essentiellement pour pouvoir mieux gérer les expositions du client et le risque de crédit du fournisseur en clôturant la position du client avant que celui-ci ne dispose plus de fonds suffisants pour couvrir l'exposition effective. La clôture automatique des positions ouvertes offre également aux clients un certain degré de protection car elle réduit, sans l'éliminer, le risque que le client (en particulier à des niveaux de levier importants) perde toute sa marge initiale ou davantage.

(26) Certaines ANC ont indiqué à l'ESMA (22) que le niveau auquel s'applique la clôture automatique des positions ouvertes varie selon les fournisseurs de CFD (23). Les fournisseurs de CFD dont les clients négocient généralement à des tailles d'ordre de valeur inférieure, qui agissent généralement comme contreparties directes aux transactions des clients, ont préalablement fixé la règle de clôture des positions ouvertes entre 0 et 30 % de la marge initiale requise. En réduisant le montant des fonds du client à un niveau proche de 0, le fournisseur place le client dans une situation de risque accru de perdre davantage d'argent qu'il n'en a investi. Certaines ANC constatent également que l'application d'une clôture des positions ouvertes par compte constitue une pratique de marché courante (24). C'est-à-dire que des exigences de marge minimales sont appliquées sur la base de la marge combinée requise pour toutes les positions ouvertes d'un client liées au compte CFD, y compris à travers différentes classes d'actifs. Cela permet aux positions rentables de compenser les positions de perte pour la totalité du compte client.

(27) L'effet de levier présente le risque que les clients perdent davantage d'argent qu'ils n'en ont investi. Il s'agit là d'un risque important que les clients ne comprennent peut-être pas, en dépit des avertissements écrits. La marge fournie par un client l'est à titre de garantie afin de soutenir sa position. Si le prix du sous-jacent, par exemple, évolue par rapport à la position du client et dépasse la marge initiale fournie (25), le client peut être responsable des pertes supérieures aux fonds placés sur son compte de négociation, même après la clôture de toutes ses positions ouvertes sur CFD. Certaines ANC ont signalé à l'ESMA qu'un certain nombre de clients de détail ont perdu des montants considérables lors du décrochage du franc suisse en janvier 2015 (26). De nombreux clients de détail ignoraient qu'ils pouvaient perdre davantage d'argent qu'ils n'en avaient investi (27).

(28) Les transactions à des niveaux de levier importants augmentent également l'incidence d'écarts («gapping») lors des périodes de volatilité importante des marchés (par exemple le krach éclair de la livre sterling et le décrochage du franc suisse). Les écarts interviennent lorsque se produit une évolution soudaine du prix du sous-jacent. Les écarts ne sont pas propres aux CFD, mais les risques liés à de tels événements sont aggravés par le fort effet de levier. En cas d'écarts, le client en position perdante peut ne pas être en mesure de clore une position ouverte sur CFD à son prix préférentiel, ce qui peut provoquer des pertes importantes pour le client (28) lors de transactions à fort effet de levier. Dans le cas du choc du franc suisse en 2015 par exemple, cette situation a fait perdre aux clients de détail des montants considérablement plus importants que ceux investis au départ (29).

(29) Les niveaux de levier souvent élevés offerts aux clients de détail, la volatilité de certains actifs sous-jacents, ainsi que l'application de frais de transaction qui se répercutent sur le rendement de l'investissement, peuvent modifier rapidement la position d'investissement d'un client. Cette situation impose au client d'agir rapidement pour gérer l'exposition au risque en fournissant une marge supplémentaire afin d'éviter la clôture automatique de la position. Dans ce cas, le fort effet de levier peut entraîner des pertes importantes pour les clients de détail à très brève échéance et aggrave le risque que ceux-ci perdent des montants supérieurs aux fonds investis dans la négociation des CFD.

(30) Les facteurs ci-dessus confirment l'existence d'une crainte importante relative à protection des investisseurs en ce qui concerne ces CFD.

2.3. L'ampleur des conséquences potentiellement préjudiciables et le degré de disparité entre le rendement ou le bénéfice prévus pour les investisseurs et le risque de perte

(31) Les informations suivantes fournies par les ANC à l'ESMA indiquent que le nombre de clients de détail investissant dans les CFD ainsi que le nombre de fournisseurs offrant ces produits dans l'ensemble de l'Union ont augmenté: i) la plupart des ANC ont indiqué à l'ESMA avoir constaté que les fournisseurs offrant des CFD aux clients de détail sont agréés dans leur juridiction (30). Pratiquement toutes les ANC ont indiqué à l'ESMA que des fournisseurs de CFD d'autres États membres ayant recours au passeport offrent des CFD dans leur juridiction (31). Certaines ANC ont également mentionné que des fournisseurs de CFD ont recours à des succursales ou à des agents liés pour exercer leur passeport vers les juridictions d'accueil (32); ii) la Cyprus Securities and Exchange Commission (CY-CySEC), l'ANC chypriote, et la Financial Conduct Authority (UK-FCA), l'ANC britannique, ont indiqué une augmentation du nombre de fournisseurs de CFD spécialisés dans la vente de ces produits aux clients de détail à l'échelle transfrontalière, de 103 à 138 fournisseurs à Chypre et de 117 à 143 fournisseurs au Royaume-Uni entre 2016 et 2017; iii) la UK-FCA a également observé une augmentation du nombre de demandes d'agrément d'entreprises d'investissement offrant des CFD. De nouveaux marchés tels que la Grèce, la Hongrie, le Portugal et la Slovaquie ont également observé une augmentation du nombre de demandes d'agrément d'entreprises d'investissement offrant des CFD (33).

(32) Le nombre de clients actifs pour ces produits est mouvant en raison de la durée de vie relativement courte des comptes clients des CFD et de la nature transfrontalière des activités. Sur la base des données recueillies par l'ESMA auprès d'un certain nombre d'ANC (34), l'ESMA estime que le nombre de clients de fournisseurs de CFD et d'options binaires dans l'EEE est passé de 1,5 million en 2015 (35) à environ 2,2 millions en 2017 (36).

(33) Les données relatives aux plaintes des clients indiquent également une préoccupation constante des consommateurs dans ce domaine (37);

(34) Des ANC (38) ont indiqué à l'ESMA être préoccupées par le fait que les restrictions imposées sur certains marchés nationaux [par exemple la Belgique (39) et la France (40)] inciteront les fournisseurs de CFD à rechercher des clients dans d'autres États membres.

(35) Des études spécifiques réalisées par les ANC suivantes sur les résultats obtenus par les clients de détail ayant investi dans les CFD montrent qu'une majorité d'entre eux dans ces États membres perdent de l'argent dans ces transactions: i) la CY-CySEC a analysé un échantillon de comptes clients de détail (environ 290 000 comptes clients) de 18 fournisseurs importants de CFD pour la période comprise entre le 1er janvier 2017 et le 31 août 2017. Cette analyse a révélé que, en moyenne, 76 % des comptes clients enregistraient une perte globale sur cette période particulière, 24 % des comptes clients enregistrant un bénéfice. En moyenne, la perte par compte s'est élevée à environ 1 600 EUR; ii) la Comisión Nacional del Mercado de Valores (ES-CNMV), l'ANC espagnole, a constaté qu'environ 86 % des clients de détail (41) ont en général perdu de l'argent au cours d'une période de 21 mois comprise entre le début 2015 et la fin 2016. La perte moyenne par client de détail s'est élevée à 4 700 EUR (42); iii) l'Autorité des marchés financiers (FR-AMF), l'ANC française, a constaté que plus de 89 % des investisseurs de détail ont globalement perdu de l'argent au cours d'une période de quatre ans, de 2009 à 2013, et que la perte moyenne par client de détail s'élevait à 10 887 EUR (43). En outre, les données fournies par la FR-AMF sur la base des données recueillies par le Médiateur ont révélé que la perte moyenne annuelle par plaignant en ce qui concerne les CFD s'élevait à 15 207 EUR en 2016. En outre, le Médiateur a constaté que, en 2016 et en 2017 en particulier, les pratiques des fournisseurs réglementés sont devenues encore plus agressives et ont de plus en plus ciblé des investisseurs susceptibles de réaliser des investissements importants. Plusieurs plaintes concernant des incidents de harcèlement et de manipulation ont été déposées par des personnes disposant d'économies considérables. Les chiffres relatifs aux médiations en 2016 auprès du Médiateur en France semblent étayer ces informations, le montant moyen recouvré s'élevant à 11 938 EUR et la moitié des cas portant sur un montant supérieur a 5 000 EUR. Les pertes subies par certains investisseurs ont dépassé 90 000 EUR, et les pertes cumulées dans les affaires traitées sur le fond, c'est-à-dire impliquant des entreprises agréées, ont dépassé 1 million d'EUR. La FR-AMF a également constaté que les investisseurs de détail qui négocient le plus (par nombre de transactions, taille moyenne de la transaction ou montant cumulé) perdent le plus. Il en va de même pour ceux qui se maintiennent dans la durée, ce qui révèle l'absence de courbe d'apprentissage; iv) la Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HR-HANFA), l'ANC croate, a réalisé une étude sur les pertes par client pour une entreprise d'investissement offrant des CFD à ses clients. Cette étude a évalué les pertes ou profits de 267 clients de détail pour la période de négociation comprise entre janvier et septembre 2016. HR-HANFA a constaté que les pertes totales des clients au cours de cette période s'élevaient à environ 1 017 900 EUR, tandis que le montant total des bénéfices des clients de détail se chiffrait à environ 420 000 EUR; v) la Central Bank of Ireland (IE-CBI), l'ANC irlandaise, a réalisé un examen thématique en 2015 qui a montré que 75 % des clients de détail négociant des CFD en 2013 et en 2014 ont subi des pertes, la perte moyenne parmi ces clients s'élevant à 6 900 EUR. Un examen de suivi d'un échantillon des plus grands fournisseurs de CFD en Irlande a révélé que, au cours de la période de deux ans 2015-2016, 74 % des clients de détail ont perdu de l'argent, la perte moyenne s'élevant à 2 700 EUR (44); vi) les travaux menés en 2016 par la Commisione Nazionale per le Società e la Borsa (IT-CONSOB), l'ANC italienne, ont montré que, en 2014-2015, 78 % des clients de détail italiens d'un fournisseur spécifique de CFD ont perdu de l'argent en investissant dans les CFD et que 75 % ont perdu de l'argent en investissant dans des opérations de change au comptant reportables à échéance indéterminée, la perte moyenne s'élevant à 2 800 EUR. Une corrélation positive a été constatée entre le nombre d'opérations réalisées par les clients de détail et le montant des pertes subies. Une enquête réalisée ultérieurement par la IT-CONSOB en mars 2017 sur cinq succursales italiennes de fournisseurs actifs dans les CFD a constaté que les pertes des clients de détail en 2016 ont atteint 83 %, la perte moyenne par client s'élevant à environ 7 000 EUR; vii) la Komisja Nadzoru Finansowego (PL-KNF), l'ANC polonaise, a réalisé une étude au T1 2017 (45) sur la base des données fournies par 10 entreprises d'investissement offrant des CFD (sur la base de 130 399 comptes clients dont 38 691 comptes actifs) et conclu que 79,28 % des clients ont perdu de l'argent en 2016. Le résultat moyen a été une perte de 10 060 PLN par client. En outre, une étude similaire menée par PL-KNF au T1 2018 sur la base de données fournies par sept entreprises d'investissement offrant des CFD en Pologne en 2017 (177 883 comptes clients, dont 40 209 comptes actifs) montre que 76,69 % des clients ont perdu de l'argent en 2017. Le résultat moyen a été une perte de 12 156 PLN par client en 2017. Le pourcentage de clients actifs (46) ayant perdu de l'argent s'élève à 81 % (2012), 81 % (2013), 80 % (2014), 82 % (2015), 79 % (2016) et 80 % (2017); viii) une étude réalisée par la Commission de surveillance du secteur financier (LU-CSSF), l'ANC luxembourgeoise, indiquait en septembre 2017 sur la base des données de deux fournisseurs de CFD agréés par la LU-CSSF que les pertes moyennes par client de détail s'étaient élevées à 4 500 EUR et à environ 1 700 EUR respectivement; ix) une analyse réalisée par la UK-FCA en 2014 sur un échantillon de comptes ouverts par des clients de détail non conseillés auprès de fournisseurs de CFD indiquait que 82 % des clients ont perdu de l'argent dans ces produits et que le résultat moyen a été une perte de 2 200 GBP par client de détail sur une période d'un an. Les informations reçues par la UK-FCA au cours du processus de consultation ont également mis en évidence une corrélation entre les niveaux de levier élevés et la probabilité accrue de pertes importantes (47). Une autre étude menée par la UK-FCA en 2016-2017 en ce qui concerne les services de conseil et de gestion sous mandat fournis pour les CFD au cours d'une période de douze mois a également mis en évidence de mauvais résultats pour les clients de détail. Cette étude a constaté que, dans l'ensemble des entreprises offrant des CFD dans le cadre de services de conseil et de gestion sous mandat, 76 % des clients de détail ont perdu de l'argent, enregistrant une perte moyenne de 9 000 GBP. Même lorsque les clients de détail en position favorable sont pris en considération, un investisseur de détail typique bénéficiant de services de conseil et de gestion sous mandat a perdu en moyenne 4 100 GBP environ (48); x) la Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (PT-CMVM), l'ANC portugaise, a constaté que, pour une valeur notionnelle de position des investisseurs de 44 700 millions d'EUR en 2016 et de 44 200 millions d'EUR en 2017, les pertes correspondantes pour les investisseurs de détail se sont élevées à 68,8 millions d'EUR respectivement et à 47,7 millions d'EUR en 2016 et en 2017 respectivement.

(36) La Finanstilsynet (NO-Finanstilsynet), l'ANC norvégienne, a par ailleurs mené une étude sur les résultats des opérations réalisées par les clients de six fournisseurs de CFD en 2016. Cette étude portait sur environ 1 000 clients de détail (49) négociant des CFD au cours d'une période comprise entre un et deux ans débutant en janvier 2014 et s'achevant entre décembre 2014 et décembre 2015 (une période moyenne de négociation de 1,5 an). Elle a montré que 82 % de ces clients ont perdu de l'argent, la perte moyenne par client s'élevant à 29 000 EUR. Les frais de transaction moyens appliqués aux avoirs d'un client s'élevaient à 37 % (en raison du fort effet de levier et de la fréquence des transactions) (50).

(37) Il est à noter que le fait que les clients de détail de CFD perdent systématiquement de l'argent au fil du temps et dans l'ensemble des pays est récurrent en dépit des rendements positifs enregistrés par les clients de détail dans d'autres produits financiers au cours de plusieurs des années en question. Le pourcentage de clients de détail ayant perdu de l'argent dans l'étude de l'AMF visée au considérant 35, point iii), au cours de chaque année comprise entre 2009 et 2013 est stable de façon notable, en dépit des rendements annuels variables sur le marché des actions ou dans les indices de matières premières sur la même période, par exemple (51). La persistance de la structure des pertes des clients de détail dans les CFD indique une caractéristique structurelle du profil de rendement, contrairement aux rendements historiques positifs des investissements (à long terme) dans d'autres produits financiers, tels que les fonds d'investissement en actions.

(38) Ces études illustrent la gravité du problème important de protection des investisseurs soulevé par l'offre de ces CFD aux clients de détail.

2.4. Le type de clients concernés

(39) Les CFD sont commercialisés, distribués ou vendus aux clients tant de détail que professionnels. Toutefois, les clients de détail (contrairement aux clients professionnels) ne possèdent normalement pas l'expérience, la connaissance et l'expertise nécessaires pour prendre des décisions d'investissement qui évaluent correctement les risques qu'ils encourent avec les CFD complexes qui sont l'objet de la présente décision de restriction.

(40) En effet, une étude réalisée dans un État membre indique que les niveaux de levier maximaux les plus élevés sont souvent offerts aux clients de détail, tandis que les clients professionnels et contreparties éligibles se voient proposer des niveaux de levier maximaux plus faibles (52). Étant donné les indications de pertes observées par l'ESMA chez les clients de détail et décrites dans la présente décision, il existe manifestement un problème important de protection des investisseurs en ce qui concerne la commercialisation, la distribution ou la vente de CFD à cette catégorie de clients.

2.5. Activités de commercialisation et de distribution en rapport avec les CFD

(41) Bien que les CFD soient des produits complexes, ils sont le plus souvent offerts aux clients de détail via des plateformes de négociation électroniques, en l'absence de conseil d'investissement ou de gestion de portefeuille. Une évaluation du caractère approprié est requise dans ces cas conformément à l'article 25, paragraphe 3, de la directive 2014/65/UE (53). Toutefois, cette évaluation n'empêche pas les fournisseurs de CFD, leurs clients ou leurs clients potentiels de réaliser une transaction, soumise à un simple avertissement au client. Cette situation peut se produire lorsque le client n'a pas fourni d'informations ou a fourni des informations insuffisantes au fournisseur quant à sa connaissance et à son expérience dans le domaine de l'investissement pertinent pour ce type spécifique de produit ainsi que lorsque le fournisseur a conclu que le produit n'est pas approprié pour le client. Cela permet aux clients de détail d'avoir accès à des produits, tels que les CFD, qui, en raison de leurs caractéristiques, ne devraient pas leur être distribués (54).

(42) La UK-FCA a observé des omissions répétées de la part des fournisseurs de CFD en ce qui concerne l'évaluation du caractère approprié, y compris des faiblesses dans l'évaluation elle-même, des avertissements sur les risques inadaptés à des clients de détail qui n'avaient pas réussi les évaluations du caractère approprié et le défaut de mise en place d'une procédure visant à déterminer si les clients qui ne réussissent pas l'évaluation du caractère approprié, mais qui souhaitent néanmoins négocier des CFD, devraient être autorisés à réaliser des transactions sur CFD (55). En réexaminant cette question à la fin 2016, la UK-FCA a constaté qu'un nombre considérable d'entreprises avaient omis de remédier à ces omissions à la suite des réactions qui leur avaient été transmises précédemment (56).

(43) En outre, les ANC ont exprimé des préoccupations quant au respect par les fournisseurs de CFD de leurs obligations de donner aux clients des informations correctes, claires et non trompeuses, ou d'agir au mieux des intérêts des clients (57). Les ANC ont également fait part de préoccupations concernant l'exécution inadéquate des tests du caractère approprié (58) en pratique et les avertissements inadéquats aux clients en cas d'échec au test du caractère approprié (59). Des exemples de ces mauvaises pratiques, qui ont donné lieu aux questions-réponses de l'ESMA concernant la fourniture de CFD et d'autres produits spéculatifs aux clients de détail en vertu du régime MIFID, sont présentés dans celles-ci (60).

(44) Les ANC ont également observé des pratiques de commercialisation agressives ainsi que des communications commerciales trompeuses dans ce secteur du marché (61). Ces pratiques comprennent par exemple l'utilisation d'accords de parrainage ou d'affiliations avec d'importantes équipes sportives, qui donnent l'impression trompeuse que des produits complexes et spéculatifs tels que les CFD sont adaptés au marché de détail via la promotion de marques générales. Elles comprennent par ailleurs l'utilisation de déclarations trompeuses telles que «la spéculation n'a jamais été aussi facile», «Commencez votre carrière de trader maintenant», «Gagnez 13 000 livres en 24 heures! Lancez-vous» (62).

(45) Dans le cadre de l'élaboration des questions-réponses, certaines ANC ont indiqué à l'ESMA que les fournisseurs de CFD ne fournissent souvent pas d'informations adéquates sur les risques de ces produits (63). En particulier, certaines ANC (64) ont constaté que les fournisseurs de CFD n'expliquaient pas de manière adéquate le potentiel de pertes rapides qui pouvaient être supérieures aux montant des fonds investis.

(46) Dans ce contexte également, certaines ANC ont également fait part de préoccupations quant au renouvellement constant des modèles d'affaires de certains fournisseurs de CFD (65). La durée de vie moyenne relativement courte d'un compte client peut exercer une certaine pression sur les fournisseurs pour maintenir un flux régulier de nouveaux clients, ce qui pourrait inciter les fournisseurs à adopter des techniques de commercialisation et de vente agressives qui ne servent pas les intérêts des clients de détail.

(47) Une caractéristique commune des techniques de commercialisation et de vente adoptées par le secteur des CFD réside dans l'offre d'avantages commerciaux (monétaires et non monétaires), tels que des primes, afin d'attirer les clients de détail et de les encourager à investir dans des CFD, l'offre de cadeaux (par exemple des vacances, des voitures, des produits électroniques), des tutoriels de transaction ou des coûts réduits (par exemple sur les marges ou les frais) (66).

(48) Les primes et autres avantages commerciaux peuvent détourner l'attention des clients de détail par rapport à la nature très risquée du produit. Elles visent généralement à attirer les clients de détail et à stimuler les transactions. Les clients de détail peuvent considérer ces promotions comme une caractéristique centrale du produit à un tel point qu'ils peuvent ne pas évaluer correctement le niveau de risques associés au produit.

(49) En outre, ces avantages commerciaux liés à l'ouverture de comptes de négociation de CFD imposent aux clients de verser des fonds aux fournisseurs et de réaliser un certain nombre de transactions au cours d'une période donnée. Étant donné que les données disponibles démontrent que la majorité des clients de détail perdent de l'argent en négociant des CFD, cette situation implique souvent que les clients perdent plus souvent plus d'argent dans les transactions sur CFD qu'ils n'en auraient perdu en l'absence d'une offre de prime.

(50) Les travaux de surveillance menés par plusieurs ANC ont révélé que les conditions et modalités des offres promotionnelles sont souvent trompeuses et que de nombreux clients ignoraient les conditions d'accès aux avantages/primes offerts. Enfin, un certain nombre de clients ont indiqué avoir rencontré des difficultés pour retirer des fonds lorsqu'ils tentaient d'utiliser ces primes (67).

(51) Outre les facteurs exposés ci-dessus, de nombreuses ANC (68) constatent que les modèles de distribution observés dans ce secteur du marché présentent certains conflits d'intérêts (69). La pression en vue de maintenir une réserve de nouveaux clients renforce les conflits d'intérêts potentiels. Des conflits d'intérêts peuvent se produire, et se sont produits, parce que certains fournisseurs de CFD sont contreparties aux transactions des clients sans couvrir leur exposition, ce qui place par conséquent les intérêts de ces fournisseurs en conflit direct avec ceux de leurs clients. Il existe un risque plus élevé que ces fournisseurs soient incités à manipuler ou à limiter la transparence des prix de référence ou à recourir à des pratiques contestables telles que la clôture de transactions rentables sous des prétextes fallacieux. Le risque existe également que le fournisseur cherche à exploiter des décalages asymétriques (par exemple, en cas de décalage, répercuter les pertes sur le client et conserver les bénéfices). Les fournisseurs peuvent délibérément reporter le temps compris entre la cotation et l'exécution des CFD afin d'exploiter davantage cette pratique. Les ANC ont également recensé des pratiques par lesquelles les fournisseurs appliquent une majoration asymétrique ou incohérente aux marges principales.

(52) Les pratiques de commercialisation et de distribution associées aux CFD décrites ci-dessus confirment l'existence de craintes importantes relatives à la protection des investisseurs en ce qui concerne ces CFD.

3. LES EXIGENCES RÉGLEMENTAIRES APPLICABLES EN VERTU DU DROIT DE L'UNION NE RÉPONDENT PAS À UNE CRAINTE IMPORTANTE RELATIVE À LA PROTECTION DES INVESTISSEURS [ARTICLE 40, PARAGRAPHE 2, POINT b) DU RÈGLEMENT (UE) No 600/2014]

(53) Conformément aux dispositions de l'article 40, paragraphe 2, point b), du règlement (UE) no 600/2014, l'ESMA a examiné si les exigences réglementaires déjà applicables à l'instrument financier ou à l'activité financière en question, en vertu du droit de l'Union, ne parent pas à cette menace. Les exigences réglementaires applicables sont énoncées dans la directive 2014/65/UE, le règlement (UE) no 600/2014 et le règlement (UE) no 1286/2014 du Parlement européen et du Conseil (70). Ces exigences comprennent notamment: i) l'exigence de fournir des informations appropriées aux clients prévue à l'article 24, paragraphes 3 et 4, de la directive 2014/65/UE; (71) ii) les exigences d'adéquation et de caractère approprié prévues à l'article 25, paragraphes 2 et 3, de la directive 2014/65/UE; (72) iii) les exigences de meilleure exécution prévues à l'article 27 de la directive 2014/65/UE; (73); iv) les exigences en matière de gouvernance des produits prévues à l'article 16, paragraphe 3, et à l'article 24, paragraphe 2, de la directive 2014/65/UE; et v) les exigences en matière d'information prévues aux articles 5 à 14 du règlement (UE) no 1286/2014.

(54) Certains fournisseurs, intermédiaires et organisations commerciales ont explicitement mentionné dans leurs réponses à l'appel à contributions que l'ESMA doit prendre en considération les effets de la nouvelle législation avant d'appliquer toute mesure d'intervention sur les produits, notamment l'introduction récente de MiFID II (en particulier les règles de gouvernance des produits) et des PRIIPs.

(55) Il convient de noter que la portée et le contenu de plusieurs exigences réglementaires applicables en vertu de la directive 2014/65/UE et du règlement (UE) no 600/2014 sont similaires à celles qui relèvent de la directive 2004/39/CE (74). Si l'adoption de la directive 2014/65/UE et du règlement (UE) no 600/2014 visait à améliorer plusieurs aspects notables des services et activités d'investissement en vue de renforcer la protection des investisseurs (y compris via des pouvoirs d'intervention sur les produits), les améliorations d'un certain nombre de dispositions applicables ne répondent pas aux préoccupations spécifiques abordées dans la présente décision. Du point de vue des risques et du préjudice des investisseurs examinés dans la présente décision, plusieurs dispositions pertinentes sont par conséquent demeurées dans une large mesure inchangées.

(56) Les exigences de fourniture d'informations appropriées aux clients ont été précisées dans la directive 2014/65/UE, avec une amélioration considérable dans le domaine des informations relatives aux coûts et aux frais, les entreprises d'investissement étant tenues de fournir aux clients des informations complètes sur l'ensemble des coûts et des frais en rapport avec les services d'investissement et les instruments financiers. Cependant, les règles relatives à l'information à elles seules, y compris de meilleures informations sur les coûts, sont manifestement insuffisantes pour répondre aux risques complexes liés à la commercialisation, à la distribution ou à la vente de CFD aux clients de détail.

(57) En particulier, l'article 24, paragraphe 3, de la directive 2014/65/UE impose notamment à toutes les entreprises d'investissement de veiller à ce que toutes les informations, y compris les communications commerciales, destinées aux clients ou aux clients potentiels soient correctes, claires et non trompeuses. L'article 24, paragraphe 4, de la directive 2014/65/UE exige en outre des entreprises d'investissement qu'elles donnent des informations appropriées en temps utile aux clients et aux clients potentiels en ce qui concerne l'entreprise et ses services, les instruments financiers et les stratégies proposées, les systèmes d'exécution et tous les coûts et frais connexes, y compris des conseils et des avertissements sur les risques associés aux investissements dans ces instruments financiers et sur la destination de l'instrument financier à des clients de détail ou à des clients professionnels.

(58) L'ESMA a également pris en considération la pertinence des règles d'information en vertu du règlement (UE) no 1286/2014. Le règlement (UE) no 1286/2014 prévoit des règles uniformes concernant le format et le contenu du document d'informations clés à fournir par les producteurs de produits d'investissement packagés de détail et fondés sur l'assurance (PRIIPs) aux investisseurs de détail afin de les aider à comprendre et à comparer les principaux éléments et risques d'un PRIIP. En particulier, l'article 5 du règlement (UE) no 1286/2014, mis en œuvre par le règlement délégué (UE) 2017/653 de la Commission (75), fixe notamment une méthodologie pour la présentation de l'indicateur synthétique de risque et des explications concernant cet indicateur, en précisant notamment si l'investisseur peut perdre tout le capital investi ou assumer des engagements financiers supplémentaires. Toutefois, ce type d'information n'attire pas suffisamment l'attention du client de détail sur les conséquences de l'investissement dans les CFD en particulier. Par exemple, le ratio de rendement ne porte que sur le produit de CFD individuel et ne fournit pas au client le pourcentage global de clients de détail qui perdent de l'argent en négociant des CFD. En outre, l'indicateur synthétique de risque ne comporte pas d'informations directes sur les performances passées du produit, et ces informations peuvent ne pas être fournies dans les explications d'accompagnement car le producteur de PRIIP jouit d'une certaine discrétion quant à l'inclusion de certaines informations pour le destinataire.

(59) L'ESMA a examiné si ces exigences pouvaient répondre à tout ou partie des préoccupations concernant la commercialisation, la distribution ou la vente de CFD aux clients de détail ou au moins supprimer la nécessité d'introduire les mises en garde contre les risques dans la présente décision. Toutefois, ces exigences ne garantissent pas que les clients de détail dans l'ensemble de l'Union disposeront d'informations uniformes et utiles sur les risques liés à la négociation des CFD. En particulier, les conseils et avertissements visés à l'article 24, paragraphe 4, de la directive 2014/65/UE ne semblent pas répondre à ces préoccupations étant donné les divergences dans l'information susceptible d'être fournie aux clients qui peut ne pas suffisamment attirer leur attention sur les conséquences concrètes liées à la négociation des CFD. Les avertissements sur les risques introduits dans la présente décision fourniraient aux clients des informations importantes, à savoir le pourcentage de comptes de détail perdant de l'argent dans la négociation des CFD avec chaque entreprise particulière. En outre, l'introduction de ces exigences harmoniserait les pratiques dans les entreprises transfrontalières, garantissant un niveau égal d'information aux investisseurs dans l'ensemble de l'Union.

(60) La directive 2014/65/UE a également renforcé les exigences relatives à l'adéquation en exigeant la fourniture d'un rapport d'adéquation au client et en affinant l'évaluation de l'adéquation. En particulier, l'article 25, paragraphe 2, de la directive 2014/65/UE impose aux fournisseurs de CFD de se procurer les informations nécessaires concernant les connaissances et l'expérience du client ou du client potentiel en matière d'investissement en rapport notamment avec le type spécifique de produit ou de service, sa situation financière, y compris sa capacité à subir des pertes, et ses objectifs d'investissement, y compris sa tolérance au risque, de manière à pouvoir lui recommander les services d'investissement et les instruments financiers qui lui conviennent et sont adaptés à sa tolérance au risque et à sa capacité à subir des pertes. Toutefois, les exigences relatives à l'adéquation ne sont applicables qu'à la fourniture de conseils en investissement et à la gestion de portefeuilles et sont par conséquent généralement dépourvus de pertinence en ce qui concerne la négociation de CFD, qui a lieu essentiellement via des plateformes électroniques, en l'absence de conseil en investissement ou de gestion de portefeuille.

(61) En outre, les objectifs de l'évaluation de l'adéquation (examen des produits par rapport aux connaissances et à l'expérience du client, à sa situation financière et à ses objectifs d'investissement) restent en substance inchangés par rapport au régime prévu par la directive 2004/39/CE et, comme l'illustre la présente décision, n'ont pas été suffisants pour éviter les préjudices subis par l'investisseur.

(62) De même, la directive 2014/65/UE a renforcé les exigences relatives au caractère approprié, essentiellement en réduisant la liste de produits non complexes et, par conséquent, en limitant les tyes de produits pouvant faire l'objet de services d'exécution simple d'ordres. L'article 25, paragraphe 3, de la directive 2014/65/UE impose aux fournisseurs de CFD de demander à leurs clients ou clients potentiels de donner des informations sur leurs connaissances et sur leur expérience en matière d'investissement en rapport notamment avec le type spécifique de produit ou de service proposé ou demandé pour être en mesure de déterminer si le service ou le produit d'investissement envisagé est approprié pour le client ou le client potentiel. Si le fournisseur considère que le produit est inapproprié pour le client ou le client potentiel, il en informe celui-ci. Les CFD sont considérés comme des produits financiers complexes et sont par conséquent soumis à un test d'adéquation conformément à l'article 25, paragraphe 3, de la directive 2014/65/UE.

(63) Cependant, c'était déjà le cas en vertu de la directive 2004/39/CE, qui prévoyait en substance le même test d'adéquation que celui prévu par la directive 2014/65/UE. Comme l'illustre la présente décision et comme le démontre l'expérience de surveillance des ANC (76), le test d'adéquation n'a pas été suffisant pour répondre au problème de protection des investisseurs décrit dans la présente décision.

(64) Il est par conséquent peu probable que les tests d'adéquation et du caractère approprié prévus en vertu des exigences réglementaires en vigueur permettent aux clients de détail de négocier des CFD d'une manière qui réponde aux préoccupations importantes quant à la protection des investisseurs.

(65) En ce qui concerne la meilleure exécution, la plupart des règles de meilleure exécution existaient déjà en vertu de la directive 2004/39/CEE. Ces règles ont toutefois été renforcées par la directive 2014/65/UE. En particulier, l'article 27 de la directive 2014/65/UE dispose que les entreprises d'investissement doivent prendre «toutes les mesures suffisantes» (et non plus «toutes les mesures raisonnables») afin d'obtenir le meilleur résultat possible pour leurs clients lors de l'exécution des ordres. En outre, des informations supplémentaires doivent être publiées par les acteurs du marché et, en particulier, les entreprises d'investissement sont tenues de révéler les cinq principales plateformes de négociation où elles ont exécuté les ordres de leurs clients et les résultats obtenus lors de l'exécution de ces ordres.

(66) L'ESMA a examiné si les règles révisées de meilleure exécution pouvaient répondre au moins à certaines des préoccupations concernant la commercialisation, la distribution ou la vente de CFD aux clients de détail. Une transparence accrue autour de l'exécution des ordres aide les clients à mieux comprendre et à évaluer la qualité des pratiques d'exécution de l'entreprise et, ainsi, à mieux évaluer la qualité de l'ensemble du service fourni. En outre, une meilleure information sur le mode d'exécution des ordres des clients aide les clients à vérifier que l'entreprise a pris toutes les mesures suffisantes pour atteindre les meilleurs résultats possibles pour le client. Les exigences relatives à la meilleure exécution renforcent également la norme en matière de meilleure exécution en ce qui concerne les produits de gré à gré en imposant aux entreprises de vérifier l'équité du prix proposé au client au moment d'exécuter les ordres ou de prendre la décision de négocier des produits de gré à gré, y compris les produits personnalisés. Les exigences de la directive 2014/65/UE impliquent de recueillir des données de marché à utiliser pour l'estimation du prix de ces produits et, dans la mesure du possible, de les comparer avec des produits similaires ou comparables. Cependant, les règles de meilleure exécution par elles-mêmes ne préviennent pas les risques liés aux caractéristiques des produits, autres que l'exécution, et à la large commercialisation, distribution ou vente de ces produits aux clients de détail.

(67) En ce qui concerne ces exigences réglementaires substantiellement similaires, l'ESMA a indiqué à plusieurs reprises les risques décrits ci-dessus dans ses avertissements à l'intention des investisseurs, les questions-réponses (Q-R) (77) et l'avis sur les pratiques MIFID à l'intention des entreprises vendant des produits financiers complexes. L'ESMA a également mené des travaux de convergence de la surveillance, notamment par l'intermédiaire du groupe conjoint et de la task force sur les CFD. En dépit du large recours à ces instruments non contraignants visant à garantir une application cohérente et efficace des exigences réglementaires en vigueur, le problème de protection des investisseurs subsiste. Cette situation indique, pour les raisons mentionnées dans la présente section, que ces exigences ne répondent pas à la préoccupation recensée.

(68) L'ESMA a en effet examiné l'incidence potentielle des règles de gouvernance de produits énoncées à l'article 16, paragraphe 3, et à l'article 24, paragraphe 2, de la directive 2014/65/UE. Ces règles exigent des fournisseurs qui produisent des instruments financiers (y compris dès lors les CFD) en vue de leur vente aux clients de veiller à ce que les produits soient conçus pour répondre aux besoins d'un marché cible défini de clients finaux à l'intérieur de la catégorie de clients concernés; à ce que la stratégie de distribution du produit soit compatible avec le marché cible défini; et à ce que le fournisseur prenne les mesures raisonnables afin de veiller à ce que les instruments financiers soient distribués au marché cible défini et examine régulièrement la définition du marché cible et la performance du produit. Les fournisseurs de CFD doivent comprendre les instruments financiers qu'ils offrent ou recommandent, évaluer la compatibilité de l'instrument avec les besoins du client à qui ils fournissent des services d'investissement, en tenant compte également du marché cible défini de clients finaux, et veiller à ce que les instruments financiers ne soient offerts ou recommandés que lorsque cela sert les intérêts du client. En outre, les fournisseurs de CFD qui distribueraient un instrument financier qu'ils n'ont pas produit auront pris les dispositions appropriées pour obtenir et comprendre les informations pertinentes concernant le processus d'approbation du produit, y compris le marché cible défini et les caractéristiques du produit. Les fournisseurs de CFD distribuant des instruments financiers conçus par des fournisseurs non soumis aux exigences en matière de gouvernance des produits fixées par la directive 2014/65/UE ou par des fournisseurs de pays tiers doivent prendre également des dispositions appropriées pour obtenir des informations suffisantes concernant les instruments financiers.

(69) L'ESMA note que les exigences en matière de gouvernance des produits sont introduites pour la première fois dans le droit de l'Union en vertu de la directive 2014/65/UE. Le 2 juin 2017, l'ESMA a publié les «Orientations sur les exigences en matière de gouvernance des produits au titre de la directive MiFID II» (78) dans lesquelles des orientations sont fournies aux producteurs et aux distributeurs pour l'évaluation du marché cible.

(70) Bien que ces exigences pourraient limiter le type de clients (le marché cible) pour lesquels les CFD seraient appropriés et auxquels ils devraient par conséquent être distribués, elles ne préviennent pas les principaux risques décrits dans la présente décision et liés aux caractéristiques du produit (par exemple le fort effet de levier) ou aux pratiques associées (par exemple, l'autorisation des obligations de paiement supplémentaires ou l'offre de primes). Par ailleurs, elles ne restreignent pas spécifiquement la distribution de produits dotés des caractéristiques susmentionnées au marché de masse. En revanche, le préjudice subi par les clients montre que la commercialisation, la distribution ou la vente de CFD n'est pas appropriée au marché de détail, à moins d'être accompagnées de certaines restrictions que les obligations en matière de gouvernance de produits ne précisent pas. Si les répondants à l'appel à contributions indiquent objectivement que les obligations en matière de gouvernance des produits constituent des aspects importants pour déterminer le marché cible et aligner la stratégie de distribution sur celui-ci, certains fournisseurs ont également indiqué dans leurs réponses à l'appel à contributions qu'ils considèrent que les CFD avec des niveaux élevés de levier [par exemple 100:1 (79)] constituent, même si les obligations en matière de gouvernance de produits s'appliquent, un produit approprié pour les clients de détail (ils concluent que le marché cible des CFD avec ce niveau de levier est un marché de masse). Plusieurs entreprises, après la mise en œuvre de la directive 2014/65/UE et de ses obligations de gouvernance en matière de produits, continuent de proposer des CFD avec de tels effets de levier sur le marché de masse (en évaluant seulement le caractère approprié). L'ESMA et les ANC désapprouvent cette approche. Cette situation démontre que les obligations en matière de gouvernance de produits laissent encore aux différents fournisseurs une certaine discrétion quant à la définition des caractéristiques des produits qu'ils cherchent à offrir à leurs clients. Un niveau minimal commun de protection des investisseurs dans l'ensemble de l'Union fait par conséquent toujours défaut.

(71) Malgré l'existence de ces exigences réglementaires, il apparaît que les clients de détail continuent et continueront de perdre de l'argent sur les CFD. Cette mesure est par conséquent nécessaire pour faire face à cette menace.

4. LES AUTORITÉS COMPÉTENTES N'ONT PAS PRIS DE MESURES POUR FAIRE FACE À LA MENACE OU LES MESURES QUI ONT ÉTÉ PRISES NE SONT PAS SUFFISANTES À CET EFFET [ARTICLE 40, PARAGRAPHE 2, POINT c) DU RÈGLEMENT (UE) No 600/2014]

(72) L'une des conditions pour que l'ESMA adopte la restriction dans la présente décision est qu'une ou des autorités compétentes n'aient pas pris de mesures pour faire face à la menace ou que les mesures prises n'aient pas été suffisantes à cet effet.

(73) Le problème de protection des investisseurs décrit dans la présente décision a incité certaines ANC à envisager ou à prendre des mesures nationales visant à limiter la commercialisation, la distribution ou la vente de CFD aux clients de détail: i) depuis août 2016, l'Autorité des services et marchés financiers (BE-FSMA), l'ANC belge, a interdit la commercialisation de certains contrats dérivés de gré à gré (y compris les CFD) aux clients de détail. En outre, la FSMA a interdit un certain nombre de techniques de distributions agressives ou inappropriées telles que les appels non sollicités via des centres d'appel externes, des formes inappropriées de rémunération et des primes ou cadeaux fictifs (80); ii) depuis novembre 2016, la CY-CySEC impose aux fournisseurs de CFD de mettre en place une politique concernant l'effet de levier et de limiter celui-ci à 50:1 pour les clients de détail, à moins qu'un client disposant des connaissances et de l'expérience pertinentes ne demande un effet de levier plus important (81). La CY-CySEC exige également des fournisseurs de prévoir une protection contre les soldes négatifs par compte CFD. En outre, une interdiction de promotion des primes est en place depuis la mi-mars 2017 (82); iii) depuis décembre 2016, la législation française prévoit une interdiction des communications commerciales des fournisseurs de services d'investissement aux particuliers concernant les CFD ne limitant pas la perte des clients par position (83); iv) depuis juillet 2015, la PL-KNF impose aux fournisseurs de CFD de limiter l'effet de levier des CFD pour les clients de détail à un maximum de 100:1 (84). En juillet 2017, le ministère des finances polonais a publié un projet de modification de la loi sur les négociations d'instruments financiers, afin d'établir un effet de levier maximal de 25:1 pour l'ensemble des classes d'actifs et instruments financiers négociés par les clients de détail sans compensation avec contrepartie centrale (85). À la suite de sa large consultation publique menée entre juillet et novembre 2017, le ministère des finances polonais a annoncé le 13 décembre 2017 une mise à jour du projet via une consultation publique ouverte du 13 décembre au 22 décembre 2017. Le nouveau projet introduira deux limites maximales à l'effet de levier: 100:1 pour les clients de détail expérimentés (ceux qui ont conclu au moins 40 transactions au cours des 24 derniers mois avant de conclure une nouvelle transaction pour laquelle la limite de l'effet de levier est fixée) et 50:1 pour les clients de détail inexpérimentés (86); v) depuis octobre 2017, l'autorité des services financiers de Malte (MT-MFSA), l'ANC maltaise, a établi une politique Forex en ligne imposant aux fournisseurs de CFD, d'opérations de change au comptant reportables à échéance indéterminée et d'autres produits spéculatifs complexes de fixer les limites suivantes à l'effet de levier: 50:1 pour les clients de détail et 100:1 pour les clients qui choisissent d'être traités comme des clients professionnels (87); vi) en mai 2017, la Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (DE-BaFin), l'ANC allemande, a interdit la commercialisation, la distribution ou la vente aux clients de détail de CFD qui n'excluent pas les obligations de paiement supplémentaires (88); vii) en mars 2017, la ES-CNMV a demandé aux entités qui vendent aux clients de détail établis en Espagne des CFD ou des produits Forex avec un effet de levier de plus de dix fois ou des options binaires, d'informer expressément ces clients que la ES-CNMV considère que, en raison de la complexité et du degré de risque de ces produits, leur acquisition n'est pas adaptée aux clients de détail. Il a également été demandé à ces entités de veiller à ce que les clients soient informés du coût qu'ils devraient assumer s'ils décidaient de clore leur position après l'achat de ces produits et, dans le cas des CFD et des produits Forex, à ce qu'ils soient avertis que, en raison de l'effet de levier, les pertes pourraient être plus élevées que le montant payé initialement pour acheter le produit en question. En outre, ces entités doivent obtenir du client une déclaration manuscrite ou verbale enregistrée leur permettant de prouver que le client sait que le produit qu'il va acquérir est particulièrement complexe et que la ES-CNMV considère qu'il n'est pas adapté à un client de détail. De plus, le matériel publicitaire utilisé par ces entités, sous réserve de l'autorisation de la ES-CNMV de promouvoir ces produits, doit toujours comporter un avertissement concernant la difficulté de comprendre les produits et le fait que la ES-CNMV considère que ces produits ne sont pas adaptés à des clients de détail en raison de leur complexité et du degré de risque qu'ils comportent. La ES-CNMV a également demandé à la CY-CySEC et à la UK-FCA d'informer les fournisseurs de CFD de ces exigences, en incitant les fournisseurs qui offrent ces services en Espagne à afficher le même avertissement (89); viii) le 6 mars 2017, l'IE-CBI a publié un document de consultation visant à recueillir des avis sur deux options principales: i) l'interdiction de vente ou de distribution de CFD aux clients de détail, ou ii) la mise en place de mesures renforcées de protection des investisseurs, y compris une limite à l'effet de levier et une exigence selon laquelle les clients de détail ne peuvent pas enregistrer de pertes supérieures au montant déposé par eux par position (90); ix) le 10 mai 2017, la Ελληνική Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς (EL-HCMC), l'ANC grecque, a publié une circulaire sur la fourniture de services d'investissement portant sur les instruments financiers dérivés de gré à gré (y compris Forex, CFD et options binaires) via des plateformes de négociation électroniques (91); et x) en février 2018, la PT-CMVM a publié une circulaire indiquant que les entreprises d'investissement s'abstiendront de fournir des services de négociation relatifs aux dérivés liés aux cryptomonnaies s'ils ne sont pas en mesure de respecter toutes les obligations d'information à l'égard des clients en ce qui concerne les caractéristiques de ces produits.

(74) En outre, la Finanstilsynet (NO-Finanstilsynet), l'ANC norvégienne, a publié le 26 février 2018 un document de consultation dans lequel elle propose notamment des mesures similaires en ce qui concerne les CFD, comme proposé par l'ESMA dans l'appel à contributions. La période de consultation s'étend du 26 février 2018 au 26 mars 2018 (92).

(75) D'autres ANC ont averti les clients de détail au sujet des CFD. En particulier: i) en décembre 2016, l'AT-FMA a publié un avertissement concernant les risques associés aux CFD, aux opérations de change au comptant reportables à échéance indéterminée et aux options binaires; ii) en février 2017, l'IT-CONSOB a émis une communication spécifique afin d'avertir les clients de détail italiens à propos des risques associés aux CFD (93); et iii) en novembre 2017, la UK-FCA a publié un avertissement concernant les risques associés aux CFD sur cryptomonnaies (94).

(76) En outre, la NO- Finanstilsynet a retiré l'accréditation d'un fournisseur de CFD après une inspection sur place.

(77) Comme illustré ci-dessus, certaines mesures visant à répondre au problème de protection des investisseurs lié à la commercialisation, à la distribution ou à la vente de CFD aux clients de détail ont été prises ou envisagées par les ANC dans 13 des 28 États membres. Ces mesures varient considérablement et comprennent notamment une interdiction de la commercialisation des CFD aux clients de détail, l'introduction de certaines limites à l'effet de levier, des restrictions commerciales et une obligation de garantir la protection contre les soldes négatifs. Toutefois, même si ces mesures ont eu certains effets, l'important problème de protection des investisseurs subsiste.

(78) En France par exemple, où l'une des mesures les plus fermes prises dans l'Union a été adoptée, la FR-AMF confirme qu'elle reste préoccupée par les caractéristiques de ces produits et l'offre continue de ces produits aux clients de détail. À titre d'exemple, bien que la FR-AMF ait enregistré une diminution du nombre de plaintes en 2017, elle observe que le nombre de plaintes en rapport avec ces produits reste considérable (33 %) (95) par rapport au nombre total de plaintes qu'elle a reçues au sujet d'autres produits et services d'investissement. En Pologne, l'adoption de mesures en juillet 2015 n'a pas suffi pour répondre au problème important de protection des investisseurs. Comme mentionné précédemment, une étude réalisée par la PL-KNF au premier trimestre 2018 montre que 79,69 % des clients ont perdu de l'argent en 2017 et que le montant de la perte moyenne par client a augmenté.

(79) En Belgique en revanche, la BE-FSMA est satisfaite du résultat de ses mesures; elle a toutefois interdit la commercialisation des CFD aux clients de détail; par conséquent, ces produits ne peuvent plus être offerts légalement aux clients de détail en Belgique.

(80) L'ESMA ne dispose pas d'éléments indiquant qu'une interdiction (par opposition à des restrictions) de la commercialisation, de la distribution ou de la vente de CFD aux clients de détail à l'échelle de l'Union soit nécessaire à ce stade. Cependant, étant donné que les différentes restrictions appliquées par les mesures nationales prises jusqu'à présent, qui ne comportent que certains des éléments compris dans la présente mesure (par exemple les limites spécifiques à l'effet de levier ou les restrictions de commercialisation) se sont avérées insuffisantes pour répondre au problème recensé de protection des investisseurs, l'ESMA considère qu'il est nécessaire d'imposer chacune des exigences de la présente décision comme un ensemble, afin d'assurer un niveau minimal de protection des clients de détail dans l'ensemble de l'Union.

(81) En outre, les CFD sont souvent commercialisées, distribuées ou vendues via des plateformes de négociation en ligne. Une interdiction ou restriction nationale serait par conséquent inadéquate pour protéger les clients de détail dans les États membres autres que l'État membre dans lequel la mesure est prise lorsque les fournisseurs de CFD exercent des activités dans d'autres États membres. Comme l'illustrent les données recueillies par la UK-FCA et la CY-CySEC (96), les fournisseurs de CFD ont été en mesure d'approcher aisément et rapidement de nouveaux clients dans l'ensemble de l'Union en opérant en ligne. À titre d'exemple supplémentaire confirmant la dimension européenne des activités dans ce domaine, l'IT-CONSOB a indiqué à l'ESMA que toutes les plaintes relatives aux CFD et aux options binaires qu'elle avait reçues au cours de la période comprise entre septembre 2017 et février 2018 concernaient exclusivement des fournisseurs de CFD exerçant des activités en Italie depuis cinq États membres différents en vertu de la liberté d'offrir des services ou activités d'investissement ou du droit d'établir une succursale dans d'autres États membres (97).

(82) À la lumière de ce qui précède, pour que les mesures nationales soient efficaces pour les clients de détail dans l'ensemble de l'Union, il serait nécessaire que les ANC dans l'ensemble des États membres prennent des mesures visant à introduire le niveau minimal commun de protection des investisseurs décrit dans la présente décision à brève échéance. Comme cela n'a pas été le cas et étant donné l'urgence de répondre au problème de protection des investisseurs identifié, l'ESMA juge nécessaire d'exercer ses pouvoirs d'intervention temporaire sur les produits. Le cadre fragmenté actuel offre des niveaux divers de protection dans l'ensemble de l'Union européenne, voire aucun, en ce qui concerne l'investissement dans les mêmes produits complexes, parfois auprès des mêmes fournisseurs.

(83) Enfin, l'utilisation des pouvoirs de surveillance par les ANC au titre de l'article 69 de la directive 2014/65/UE, par exemple au paragraphe 2, points f) (interdiction temporaire de l'exercice de l'activité professionnelle) et t) (suspension de la commercialisation ou de la vente pour non-conformité aux exigences du processus d'approbation de produit) ne répondraient pas non plus au problème important de protection des investisseurs. Une mesure d'intervention sur les produits s'applique à un produit ou à une activité liée à ce produit et s'applique par conséquent à toutes les entreprises d'investissement fournissant ce produit ou exerçant cette activité, plutôt qu'à une non-conformité particulière d'une entreprise d'investissement. En prévenant à l'échelle de l'Union les risques découlant de l'offre de CFD aux clients de détail, la mesure d'intervention est plus efficace que lorsque les ANC tentent de prendre des mesures contre chaque entreprise de façon individuelle. Comme mentionné ci-dessus, il apparaît qu'il s'agit d'un problème à l'échelle du marché qui n'est pas limité aux particularités des différents fournisseurs et que les principaux risques sont inhérents au produit et au modèle d'affaires des fournisseurs. En tant que telles, diverses mesures individuelles de surveillance ne permettraient pas de prévenir immédiatement que des clients de détail subissent un préjudice et ne constitueraient pas une alternative adéquate à l'utilisation des pouvoirs d'intervention de l'ESMA. La nature transfrontalière de la distribution des CFD, le fait qu'elles touchent plus d'un État membre, l'extension de la distribution à de nouvelles juridictions et la prolifération de différentes mesures nationales pour répondre à un problème similaire de protection des investisseurs (qui à leur tour peuvent contribuer au risque d'arbitrage réglementaire) mènent à la conclusion que des mesures prises à l'échelle de l'Union sont nécessaires pour assurer un niveau commun de protection dans l'ensemble de l'Union.

5. LA MESURE DE L'ESMA RÉPOND À L'IMPORTANT PROBLÈME DE PROTECTION DES INVESTISSEURS RECENSÉ ET N'A PAS D'EFFET NÉGATIF SUR L'EFFICIENCE DES MARCHÉS FINANCIERS OU SUR LES INVESTISSEURS QUI SOIT DISPROPORTIONNÉ PAR RAPPORT À SES AVANTAGES [ARTICLE 40, PARAGRAPHE 2, POINT a), ET PARAGRAPHE 3, POINT a), DU RÈGLEMENT (UE) No 600/2014]

(84) Étant donné l'ampleur et la nature de l'important problème de protection des investisseurs recensé, l'ESMA considère qu'il est nécessaire et proportionné de restreindre temporairement la commercialisation, la distribution ou la vente de CFD aux clients de détail aux cas dans lesquels un certain nombre de conditions sont remplies.

(85) Cette restriction de l'ESMA répond à l'important problème de protection des investisseurs identifié en offrant un niveau approprié et uniforme de protection minimale des clients de détail négociant des CFD dans l'Union. En outre, elle n'exerce pas d'effet négatif sur l'efficience des marchés financiers ou sur les investisseurs qui soit disproportionné par rapport à ses avantages.

(86) Les principaux avantages liés aux mesures d'intervention temporaires de l'ESMA sont les suivants: i) réduction du risque de vente inadaptée de CFD et de ses conséquences financières connexes, ce qui représente un avantage pour les clients de détail et pour les marchés financiers dans leur ensemble; ii) réduction des risques liés à l'arbitrage réglementaire ou prudentiel à travers différentes entités et juridictions; iii) rétablissement de la confiance des clients de détail dans les marchés financiers, y compris la confiance dans les fournisseurs actifs dans ce secteur, qui peuvent avoir vu leur réputation ternie à la suite des problèmes rencontrés par les investisseurs.

(87) L'ESMA considère que les conséquences financières potentielles et les coûts auxquels feront face les fournisseurs lors de la mise en œuvre des mesures d'intervention de la présente décision devraient être de nature à la fois ponctuelle et permanente, en ce qui concerne notamment les éléments suivants: i) les coûts informatiques initiaux et permanents; ii) la mise à jour/révision des dispositions procédurales et organisationnelles; iii) les coûts en ressources humaines liés à la mise en œuvre des mesures d'intervention de l'ESMA (y compris le personnel chargé de la conformité et le personnel fournissant les informations ou services pertinents en matière d'investissement dans les produits); iv) la révision et la mise à jour éventuelle des contrats existants; et v) la réduction des volumes de vente des produits relevant des mesures d'intervention de l'ESMA.

(88) Il est possible que certains de ces coûts soient répercutés sur les investisseurs.

(89) D'autres références sur l'incidence attendue des mesures d'intervention sont présentées ci-dessous.

5.1. Protection relative aux marges initiales

(90) L'ESMA considère qu'il est nécessaire de restreindre la commercialisation, la distribution ou de la vente de CFD aux clients de détail par l'application de limites spécifiques à l'effet de levier selon la nature du sous-jacent.

(91) L'introduction de ces limites à l'effet de levier protégera les clients en leur imposant de fournir une marge initiale minimale afin de conclure un CFD. Cette exigence est appelée «protection relative aux marges initiales». Elle limitera l'exposition de l'investissement notionnel du client au montant investi. Comme les coûts auxquels fait face un client augmentent avec l'exposition de l'investissement notionnel, la protection de la marge initiale réduira la probabilité de pertes pour le client par rapport à celles qui auraient été escomptées si celui-ci négociait à des effets de levier plus importants (98). Comme précisé ci-dessous, la recherche universitaire empirique corrobore cette analyse et indique que les limites à l'effet de levier améliorent les résultats moyens pour les investisseurs (99).

(92) Pour conclure, l'ESMA a pris en considération les réponses à son appel à contributions. Les réponses des fournisseurs, des organisations commerciales et d'autres entités intéressées par l'appel à contributions, à quelques exceptions près, ont généralement été négatives en ce qui concerne les limites proposées à l'effet de levier. La principale incidence sur les fournisseurs de l'imposition de limites proposées à l'effet de levier a été la baisse des revenus. Toutefois, nombre d'entre eux ont indiqué que, de manière générale, ils ne s'opposaient pas aux limites à l'effet de levier comme mesure d'intervention, mais désapprouvaient les limites spécifiques proposées.

(93) Les représentants des consommateurs ont en général accueilli favorablement les mesures proposées pour les CFD, y compris les limites à l'effet de levier proposées par l'ESMA. Près de la moitié des réponses des représentants des consommateurs proposaient toutefois d'aller plus loin que les mesures proposées par l'ESMA, par l'adoption de mesures plus rigoureuses telles que des limites plus strictes à l'effet de levier ou une interdiction complète de la commercialisation, de la distribution ou de la vente de CFD aux clients de détail.

(94) La grande majorité des réponses des particuliers exprimaient, souvent de manière très brève, une approbation ou une désapprobation générale des mesures proposées, et très peu d'entre eux ont étayé leurs commentaires de manière plus détaillée. Une grande majorité de ces particuliers accueillaient défavorablement les limites proposées à l'effet de levier. Parmi les quelques particuliers en faveur des mesures proposées par l'ESMA pour les CFD, certains ont mentionné qu'ils pensaient que les clients de détail nécessitaient un niveau de protection supplémentaire lors de la négociation de ces instruments. Certains d'entre eux ont évoqué le montant des pertes résultant de la négociation des CFD ou se sont plaints du comportement agressif de certaines entreprises. Dans certains cas, les investisseurs ont affirmé qu'ils avaient été victimes de fraude.

(95) Des répondants à l'appel à contributions ont indiqué qu'ils souhaitaient davantage de précisions concernant les catégories utilisées pour la protection relative aux marges initiales. Un répondant a indiqué que plusieurs sous-jacents spécifiques devaient être reclassés en raison de leur volatilité. À la suite d'une analyse quantitative complémentaire, l'ESMA a réassigné l'EuroSTOXX50 à la classe d'actifs des principaux indices. Le NASDAQ-100 est également ajouté à la classe d'actifs des principaux indices.

(96) Les études existantes indiquent qu'un effet de levier plus faible est associé à de meilleurs résultats pour les clients, y compris de moindres pertes par transaction et un montant total de frais de transaction inférieur en raison des moindres volumes de transaction (100).

(97) En particulier, une étude détaillée de Rawley Z. Heimer et Alp Simsek, comparant les résultats des clients avant et après l'application des limites à l'effet de levier sur le marché américain, conclut que les limites à l'effet de levier ont amélioré les résultats des clients pour lesquels l'effet de levier est le plus important de 18 points de pourcentage par mois et atténué leurs pertes de 40 % (101). Cette étude universitaire approfondie démontre l'existence d'une relation positive entre un effet de levier moins important et de moindres volumes de transaction, ce qui a contribué à de meilleurs résultats pour les consommateurs.

(98) L'ESMA n'a pas reçu dans le cadre de l'appel à contributions de données quantitatives indiquant que l'introduction d'une protection relative aux marges initiales entraîne de moindres retours sur investissement pour les clients de détail.

(99) En outre, l'exigence d'une marge initiale minimale préviendra certains risques liés à la distribution des CFD en faisant en sorte que seuls les clients de détail qui sont en mesure de fournir une marge suffisamment élevée puissent négocier ces produits (102).

(100) Corollairement, la protection relative aux marges initiales devrait également réduire la probabilité que les fournisseurs de CFD ciblent des clients de détail de moindre taille, soutenus par un effet de levier plus important. Cette protection devrait inciter les entreprises à porter leur attention sur les clients de détail bien informés plutôt qu'à «multiplier» les clients de détail moins avisés. La protection relative aux marges initiales proposée contribuera par conséquent à faire en sorte que les fournisseurs de CFD agissent selon des conditions qui servent les meilleurs intérêts de leurs clients au lieu d'attirer de nouveaux clients ou d'accroître la part de marché au moyen d'effets de levier plus importants.

(101) La protection relative aux marges initiales contribuera également à prévenir le risque de conflits d'intérêts potentiels, en particulier lorsque les fournisseurs de CFD ne couvrent pas les transactions de leurs clients et bénéficient ainsi directement des pertes des clients, en réduisant le risque que les entreprises profitent des positions en perte des clients et des bénéfices escomptés de la négociation. Elle témoigne d'une approche commune de la protection des investisseurs adoptée par un certain nombre d'autres juridictions internationales (103).

(102) La protection relative aux marges initiales pour chaque sous-jacent a été établie selon la volatilité du sous-jacent en utilisant un modèle de simulation visant à évaluer la probabilité qu'un client perde 50 % de son investissement initial sur une période de détention appropriée (104). En particulier, l'ESMA a réalisé une simulation quantitative de la distribution des rendements qu'un investisseur dans un seul CFD est susceptible d'attendre à différents niveaux de levier. Le point de départ de la simulation se fondait sur environ 10 années de données quotidiennes sur les prix du marché (dans la plupart des cas) pour différents types de sous-jacents souvent utilisés dans les CFD vendus aux clients de détail (105). Aux fins de cette analyse, l'ESMA a pris en considération un CFD qui est automatiquement clos si la marge atteint 50 % de sa valeur initiale. La probabilité simulée avec laquelle la clôture intervient dépend (et augmente en fonction) de l'effet de levier déterminé. L'indicateur examiné était la probabilité de clôture (automatique) comme fonction de l'effet de levier. Cet indicateur permet de fixer des limites à l'effet de levier selon un modèle qui devrait remédier au préjudice de façon systématique dans différentes classes de sous-jacents.

(103) L'ESMA a considéré que, étant donné la nature des investisseurs, qui sont des clients de détail, et des statistiques sur les distributions des périodes de détention de CFD (sur la base de données collectées par les ANC), il convenait d'établir une protection relative aux marges initiales en partant du principe que les clients de détail détiennent un actif pendant un jour au moins. Afin d'établir un point de référence systématique, l'ESMA a ensuite simulé quel effet de levier entraînerait une clôture des positions ouvertes avec une probabilité de 5 %, pour différents actifs sous-jacents. La gamme de résultats au sein de chaque classe d'actifs a ensuite contribué à la sélection des limites à l'effet de levier. Dans la plupart des cas, les limites ont été fixées avec prudence vers l'extrémité inférieure de la gamme. L'ampleur de la négociation des différents actifs a été prise en compte. Par exemple, parmi les CFD sur les matières premières, le pétrole et l'or sont tous deux couramment négociés par des clients de détail, mais les simulations indiquent que l'effet de levier impliquant une probabilité de 5 % de clôture des positions pour les CFD sur l'or est environ deux fois supérieur à celui des CFD sur le pétrole. La limite à l'effet de levier pour les CFD sur l'or est par conséquent différente des limites pour le pétrole et d'autres matières premières. La détermination de la protection relative aux marges initiales de la sorte, notamment via des positions simulées d'une durée d'au moins un jour, offre un niveau de protection cohérent et nécessaire pour les clients de détail, qui ne surveillent peut-être pas leur position durant le jour de cotation ou ne sont peut-être pas en mesure d'évaluer la nécessité d'une réaction rapide face à la volatilité du marché sous-jacent. Dans le cas des CFD sur actions, les données semblent indiquer que les périodes de détention sont généralement plus longues que pour d'autres actifs; des périodes de détention d'un maximum de 5 jours ont été prises en compte.

(104) L'ESMA a envisagé d'autres approches de l'étalonnage de la protection relative aux marges initiales. Une autre solution consisterait par exemple à fixer une seule limite à l'effet de levier pour tous les CFD indépendamment de leur sous-jacent. L'ESMA a néanmoins considéré qu'il convenait d'établir une distinction entre les différents types de sous-jacents étant donné les différences dans la volatilité historique des prix entre différentes classes de sous-jacents, outre les différences dans les structures typiques des frais dans l'ensemble des fournisseurs de CFD actuels (106) et les comportements habituels des clients.

(105) Bien que la mise en œuvre de la protection relative aux marges initiales implique certains coûts pour les fournisseurs de CFD qui devraient adapter les limites à l'effet de levier actuellement offert aux clients de détail, l'ESMA pense que ces coûts ne seront pas disproportionnés par rapport aux avantages liés à la mise en place de cette protection. L'ESMA fait également observer qu'il est déjà courant pour les fournisseurs de CFD de modifier régulièrement l'effet de levier offert à leurs clients selon l'évolution du profil de risque de certains actifs.

5.2. Protection relative à la clôture des positions ouvertes

(106) Une autre mesure de protection des clients de détail est la protection relative à la clôture des positions ouvertes. Cette mesure complète la mise en place de la protection relative aux marges initiales et atténue le risque que les clients de détail perdent des fonds considérablement supérieurs à ceux qu'ils ont investi dans un CFD dans une situation de marché normale.

(107) La fourniture d'une protection relative à la clôture des positions ouvertes et la standardisation du pourcentage auquel les fournisseurs de CFD sont tenus de clore les positions ouvertes des clients sur CFD (à 50 % de la marge initiale requise) vise également à répondre aux pratiques incohérentes de fermeture des positions ouvertes par les fournisseurs de CFD. Certaines ANC ont observé que des fournisseurs de CFD laissent les fonds de leurs clients chuter à 0-30 % de la marge initiale requise pour ouvrir un CFD (107). En permettant aux clients de réduire leur marge à proximité de zéro, les fournisseurs placent les clients en situation de risque de perdre davantage que les fonds qu'ils ont déposés, en particulier dans le cas d'un gapping. Inversement, un niveau trop élevé de clôture des positions ouvertes exposerait les clients à de fréquentes clôtures, ce qui n'est pas dans leur intérêt. Le seuil de 50 % établi par la mesure de l'ESMA atténue le risque de perte substantielle des clients de détail et est par conséquent proportionné.

(108) Dans l'appel à contributions, l'ESMA décrit une protection relative à la clôture des positions ouvertes pour chaque position. Cette approche vise à répondre à un certain nombre de préoccupations liées à l'application de cette mesure au niveau des comptes de négociation de CFD sur le marché actuel. En particulier, comme la protection relative aux marges initiales est appliquée sur la base du sous-jacent du CFD, l'application d'une règle de clôture des positions ouvertes pour chaque position garantirait l'application efficace de la protection relative aux marges initiales pour chaque classe de sous-jacent et plafonnerait l'effet de levier offert par classe de sous-jacent. Cette approche se justifie également par l'intention de contribuer à faire en sorte que les clients de détail connaissent et comprennent leur exposition aux différents sous-jacents. L'ESMA a proposé initialement l'application d'une règle de clôture des positions ouvertes à 50 % de la marge initiale pour chaque position afin d'offrir une protection efficace aux clients de détail tout en réduisant par ailleurs la complexité du produit et en améliorant la connaissance des clients quant à leur exposition.

(109) L'ESMA a pris en considération les réponses de son appel à contributions. Une grande majorité des fournisseurs, des intermédiaires et des organisations commerciales ont répondu à l'appel à contributions en énumérant leurs préoccupations quant à l'application d'une règle de clôture des positions ouvertes par position. En ce qui concerne l'incidence pour les entreprises, les points clés soulevés concernaient les coûts informatiques importants liés à la mise en œuvre des mesures et les coûts permanents liés à la surveillance. De nombreuses réponses fournies par des entreprises ont également soulevé des préoccupations en ce qui concerne les clients existants familiarisés avec la clôture par compte. En outre, des répondants ont souligné que les investisseurs qui appliquent des stratégies de négociation spécifiques ne seraient plus en mesure d'utiliser efficacement ces stratégies, car les différentes positions pourraient être closes à un certain moment si les clients ne complètent pas leurs marges pour la position spécifique, entraînant par conséquent une exposition au marché imprévue s'agissant des positions restantes. Un autre argument concernant les conséquences négatives potentielles de la fermeture des positions ouvertes par position indiquait que, étant donné la clôture des positions, les clients seraient tenus de rouvrir des positions qui pourraient entraîner des coûts de négociation plus élevés.

(110) Des préoccupations semblables quant aux conséquences négatives pour les investisseurs de la fermeture des positions ouvertes par position ont été évoquées dans une partie non négligeable des réponses des différents investisseurs à l'appel à contributions. Les arguments les plus fréquents indiquaient qu'une règle de clôture par position affaiblirait l'utilisation de certaines stratégies de négociation et imposerait aux investisseur de surveiller en permanence leurs positions car ils ne pourraient plus s'appuyer sur certaines couvertures qu'ils avaient mises en place.

(111) La plupart des représentants de consommateurs étaient favorables aux mesures proposées ou ont même proposé des mesures plus strictes en ce qui concerne les CFD (telles qu'une interdiction complète de la commercialisation, de la distribution ou de la vente de ces instruments financiers aux clients de détail).

(112) Des réponses reçues de la part d'entreprises étaient également favorables à la règle de clôture des positions ouvertes par position proposée dans l'appel à contributions. Ces entreprises ont indiqué qu'elles appliquaient déjà cette approche et qu'elles étaient satisfaites des résultats obtenus.

(113) L'ESMA a réalisé une analyse des résultats escomptés des investisseurs selon l'application d'une règle de clôture des positions ouvertes par position (un CFD sera clos lorsque sa valeur tombe en-deçà de 50 % de la valeur de la marge initiale) ou selon un modèle de clôture par compte de négociation de CFD (un CFD sera clos lorsque la valeur de toutes les positions ouvertes sur CFD en rapport avec le compte de négociation ainsi que l'ensemble des fonds dans ce compte tombent en-deçà de 50 % de la valeur totale de la marge initiale pour l'ensemble de ces positions ouvertes sur CFD). Cette analyse a notamment évalué la fréquence des clôtures et l'incidence de la concentration des pertes des clients sur un portefeuille simulé de positions sur CFD selon chaque scénario. Cette analyse n'a pas estimé de résultats chiffrés précis, ce qui témoigne de l'éventail extrêmement large de différents portefeuilles potentiels que pourrait détenir un investisseur. En revanche, l'analyse a envisagé si l'une ou l'autre des deux bases devrait en général produire de meilleurs résultats pour les investisseurs. La conclusion générale a été que le meilleur résultat d'investissement selon une clôture par position ou par compte dépend de l'évolution des prix des sous-jacents du CFD dans les portefeuilles d'investissement. Cela s'explique par le fait que, à la suite d'une clôture qui interviendrait selon un modèle mais pas selon l'autre, le prix d'un sous-jacent pourrait se rétablir ou se détériorer.

(114) En général, la clôture devrait se produire légèrement plus fréquemment selon le modèle de la clôture par position, en partant du principe que le portefeuille de l'investisseur est le même dans les deux cas. Cependant, la clôture devrait être rare dans les deux scénarios, en raison de la protection relative aux marges initiales. Pour les clients avec une seule position dans leur compte de négociation de CFD, il n'existerait aucune différence entre le modèle par compte et le modèle par position. Il ressort clairement de l'appel à contributions que de nombreux comptes de négociation de CFD ne comportent qu'une seule position.

(115) Bien que la différence dans les résultats issue du modèle par position par rapport au modèle par compte devrait être faible pour de nombreux investisseurs (mais ne peut être quantifiée précisément en l'absence de portefeuille représentatif), les réponses à l'appel à contributions ont mis en évidence d'autres raisons pour lesquelles le modèle par compte peut être plus avantageux pour certains investisseurs. D'une part, en permettant aux bénéfices d'une position de compenser les pertes d'une autre, un modèle par compte est favorable à un portefeuille d'investissements diversifié. D'autre part, dans la mesure où la clôture intervient moins souvent dans le modèle par compte, elle réduit la possibilité des investisseurs de supporter les coûts liés à la réouverture de positions.

(116) Compte tenu de l'analyse ci-dessus et des réponses à l'appel à contributions, l'ESMA considère qu'une règle standardisée de clôture des positions par compte à 50 % de la protection de la marge initiale totale comme mesure individuelle à prendre en plus des autres mesures décrites dans la présente décision est plus proportionnée pour appliquer une protection minimale. Cette règle devrait notamment prévoir la clôture d'un ou de plusieurs CFD selon des conditions plus favorables pour le client de détail afin que la valeur du compte ne tombe pas en-deçà de 50 % de la protection de la marge initiale totale payée pour conclure l'ensemble des positions ouvertes sur CFD à tout moment. La valeur du compte à cet effet devrait être déterminée par les fonds dans ce compte ainsi que par tous bénéfices nets non réalisés sur les CFD ouverts liés à ce compte.

(117) La protection relative à la clôture des positions ouvertes proposée par l'ESMA n'empêche pas un fournisseur d'appliquer une règle de clôtur