ET    ET ET 
 
ET    ET  EUROOPA KOMISJON 
Brüssel 27.5.2010 
KOM(2010)243 lõplik 
  
KOMISJONI ARUANNE NÕUKOGULE, E UROOPA PARLAMENDILE, EUROOPA 
MAJANDUS- JA SOTSIAALKOMI TEELE NING REGIOONIDE KOMITEELE 
Direktiivi 2004/109/EÜ (läbipaistvuse nõuete  ühtlustamise kohta teabele, mis kuulub 
avaldamisele emitentide kohta, kelle väär tpaberid on lubatud reguleeritud turul 
kauplemisele) toimimine 
SEK(2010)611 
 
ET 2   ET KOMISJONI ARUANNE NÕUKOGULE, E UROOPA PARLAMENDILE, EUROOPA 
MAJANDUS- JA SOTSIAALKOMI TEELE NING REGIOONIDE KOMITEELE 
Direktiivi 2004/109/EÜ (läbipaistvuse nõuete  ühtlustamise kohta teabele, mis kuulub 
avaldamisele emitentide kohta, kelle väär tpaberid on lubatud reguleeritud turul 
kauplemisele) toimimine 
1. SISSEJUHATUS  
1. Käesolevas aruandes vaadatakse läbi direktiivi 2004/109/EÜ (l äbipaistvuse nõuete 
ühtlustamise kohta teabele, mis kuulub av aldamisele emitentide kohta, kelle 
väärtpaberid on lubatud reguleeritud turul kauplemisele1 (edaspidi 
„läbipaistvusdirektiiv”)) toimimine vast avalt kõnealuse direkt iivi artiklile 33.  
2. Läbipaistvusdirektiiviga on ette näht ud, et emitendid, kelle väärtpaberitega 
kaubeldakse ELi reguleeritud turul, tagava d investoritele asjakoha se läbipaistvuse, 
avaldades korraldatud teabe ja edastavad seda kogu ühend use avalikkusele. Selline 
teave hõlmab finantsaruandei d, teavet oluliste hääleõiguste kohta ja direktiivi 
2003/6/EÜ (siseringitehingute ja turuga manipuleerimise (turu kuritarvitamise) 
kohta)2 artikli 6 kohaselt av aldatavat teavet. 
3. Läbipaistvusdirektiivi eesmärgid on finantsturgude jaoks olulised ja neid tunnustavad 
rahvusvahelised standardimisasutused nagu Rahvusvaheline Väärtpaberijärelevalve 
Organisatsioon või Majanduskoostöö ja  Arengu Organisatsioon. Praegune 
finantskriis on näidanud, et väärtpaberit e emitente käsitleva täpse, ammendava ja 
õigeaegse teabe avalikustamine on esmatähtis  nende äritegevuse ja varade teadlikul 
hindamisel ning seeläbi invest orite pideva usalduse ta gamisel finantsturgudel. 
4. Käesolevas aruandes kirjeldatakse läbipa istvusdirektiivi mõju ja seda, kuidas 
direktiivi on järgitud (2. jagu), määratakse kindlaks peamised probleemid, mis on tekkinud seoses läbipaistvusdirektiivi koha ldamisega (3. jagu), ja tehakse mitmeid 
järeldusi (4. jagu). Käesolev ale aruandele lisatakse kom isjoni talituste töödokument, 
milles esitatakse täiendavaid üksikasju ar uandes kirjeldatud probleemide ning samuti 
teabe kogumise viiside kohta. 
2. L
ÄBIPAISTVUSDIREKTIIVI MÕJU JA DIREKTIIVI JÄRGIMINE  
5. Komisjoni tellitud välisuuring läbi paistvusdirektiivi toimimise kohta3 (edaspidi 
„välisuuring”) osutab, et valdav enam us uuringus osalenud sidusrühmadest on 
                                                 
1 Euroopa Parlamendi ja nõukogu 15. detsembri 2004. aasta direktiiv 2004/109/EÜ läbipaistvuse nõuete 
ühtlustamise kohta teabele, mis ku ulub avaldamisele emitentide kohta, kelle väärtpaberid on lubatud 
reguleeritud turul kauplemisele, ning millega  muudetakse direktiivi 2001/34/EÜ, ELT L 390, 
31.12.2004, lk 38. Vt: www.ec.europa.eu/internal_market/s ecurities/transparency/index_en.htm  
2 ELT L 96, 12.4.2003, lk 16. 
3 Mazars (detsember 2009), Uuring  direktiivis 2004/109/EÜ (läbipai stvuse nõuete ühtlustamise kohta 
teabele, mis kuulub avaldamisele emitentide kohta, kelle väärtpaberid on lubatud reguleeritud turul 
 
ET 3   ET seisukohal, et läbipaistvus direktiiv on turu nõuetekohas e ja tõhusa toimimise 
tagamiseks kasulik. Sidusrühmad on üldise lt seisukohal, et emitentide avalikustatud 
korraldatud teave jõuab investoriteni, välja arvatud ehk ainult juhtudel, kui teavet 
avalikustavad väiksemad börsil noteeritud äriühingud.  
6. Selles küsimuses, kuidas on läbipaist vusdirektiiv majanduslikult mõjutanud 
finantsturgusid, ei ole seni  läbiviidud uuringud andnud veel lõplikku vastust. Pigem 
näib, et läbipaistvusdirektiiv on neutraalne: kuigi seda tajutakse lihtsustava tegurina emiteerimisel esmasel turul, puuduvad empiir ilised tõendid selle koh ta, et see nii on.  
7. Emitentide tegutsemistavade läbivaatamise käigus selgus, et emitendid üldiselt 
täidavad finantsaruandlusega seotud nõude id, kusjuures selle väitega on nõus ka 
sidusrühmad. Avaldatud finantsteavet pe etakse kasulikuks ja investeerimise 
seisukohast piisavaks. Eelkõige hinnatakse  kõrgelt 2004. aastal ke htestatud sätteid, 
millega lihtsustatakse finantsteabe avalikustamise keelenõudeid.  
8. Läbipaistvusdirektiivi nõuete
4 järgimise kulud ei näi esmapilgul eriti kõrged5. See on 
ka emitentide hinnang, kuigi väikeste ja keskmiste börsi l noteeritud äriühingute jaoks 
tekitavad nõuetele vastavusega seotud kul ud probleeme. Päritoluliimesriigi sätte6 
kehtestamine ja finantsteab e avalikustamise keelenõuete  lihtsustamine 2004. aastal 
peaks põhimõtteliselt olema aidanud vähe ndada emitentide kulusid. Samas on 
piiriüleste investorite kulud suuremad, kuna  läbipaistvusdirektiivi nõudeid ei ole 
piisavalt ühtlustatud.  
3. KÕNEALUSE DIREKTIIVI TOIMIMISE LÄBIVAATAMINE : ESILEKERKINUD 
PROBLEEMID  
9. Läbipaistvusdirektiivi toimimise läbivaat amise käigus on esile kerkinud mitmed 
probleemid (üksikasjalikumat teavet saab komisjoni tal ituste töödokumendist, mis on 
lisatud käesolevale aruandele).  
10. Esiteks ja eelkõige on arutelu tõstatatud se oses sellega, kas läbipaistvuseeskirju 
tuleks spetsiaalselt kohandada väikeste  börsil noteeritud är iühingute puhul, et 
reguleeritud turud jääksid sellise emite ndikategooria jaoks atraktiivseks või 
muutuksid veelgi atraktiivsemaks7. Kuna läbipaistvusdirektiivi eeskirjade 
                                                                                                                                                         
kauplemisele) sätestatud teatavate kohustuste kohaldamise kohta. Kättesaadav veebilehel: 
http://ec.europa.eu/internal_market/company/ecgforum/index_en.htm   
4 Tuleb märkida, et läbipaistvusdirektiiv ei hõlma paljusid nõudeid, mis käsitlevad majandusaasta 
aruannete ja poolaasta vahearuannet e sisu (nt raamatupidamisstandard). 
5 Vt Europe Economics (2008) ), Study on the cost of compliance with selected FSAP measures.  
Kättesaadav veebilehel: www.ec.europa.eu/internal_market/f inances/actionplan/index_en.htm  
6 Pärituoluliikmesriigi sätte (vt artikli 3 lõige 1) kohaselt peavad emitendid täitma ainult oma 
päritoluliikmesriigi (tavaliselt liikmesriik, kus nad on registreeritud) sätestatud kohustusi, mitte 
vastuvõtva liikmesriigi sätestatud kohustusi. Kõnealuse sättega tagatakse, et emitentide suhtes ei 
kohaldada mitmeid eeskirju korraga.  
7 Tuleb märkida, et lisaks reguleeritud turgudele (läbipaistvusdirektiivi tähenduses) on ka alternatiivseid 
turge, kus emitendi väärtpaberitega saab kaubelda . Kõnealuseid alternatiivseid turge käsitatakse 
mitmepoolsete kauplemissüsteemidena direktiivi 2004/39/EÜ tähenduses. Läbipaistvusdirektiivi 
eeskirju ei kohaldata kõnealuste alternatiivsete turgude suhtes ja välisuuringu kohaselt ei toeta 
sidusrühmad kõnealuse direktiivi kohaldamise laiendamist kõnealus tele reguleerimata turgudele. 
Praeguses etapis ei kavatse komisjon laiendada lä bipaistvusdirektiivi regulee rimisala mitmepoolsete 
 
ET 4   ET lihtsustamise ja seeläbi kokkuhoiu saavut amise võimalused väiksemate börsil 
noteeritud äriühingute puhul on piiratud, võib võtta teatavaid lihtsustamismeetmeid, 
ilma et see kahjustaks invest orite kaitset, nt: i) sätestada paindlikumad tähtajad 
finantsaruannete avalikustamiseks; ii) leevendada kvartaalse te vahearuannete 
esitamise nõuet; iii) ühtlustada aruannete maksimaalne sisu; või iv) muuta väiksemad börsil noteeritud äriühingud poten tsiaalsetele investoritele ja/või teabevahendajatele 
nagu finantsanalüütikud
8 piiriüleselt nähtavamaks ja seeläbi atraktiivsemaks.  
11. Teiseks tuleb märkida, et kuigi 2004. aasta l läbipaistvusdirekt iiviga kehtestatud 
kvartaalsete vahearuannete esitamise nõue võib põhjustada olukorra , kus investorid 
jälgivad emitentide tegevustulemusi peamiselt lühiajalisest perspektiivist,9 on 
turuosalised selle üldiselt hästi vastuvõtnud. Kvartaalsete  vahearuannete esitamise 
nõude leevendamisest saaksi d tõenäoliselt kasu ainult väiksemad börsil noteeritud 
äriühingud, kuna suured börsil noteeritu d äriühingud tõenäoliselt jätkaksid 
kvartaalsete vahearuannete esitamist.  Samas nõuavad turud üksikasjalikumaid 
eeskirju seoses tegevuse vahearuannete si suga, et lihtsustada emitentidel nõuete 
täitmist ja et oleks paremini ette teada, millist teavet avalikustatakse.  
12. Kolmandaks tuleb tõdeda, et kuna läbipa istvusdirektiiviga ei ole nõuded väga 
ühtlustatud, võimaldab see liikmesr iikidel võtta vastu rangeimaid nõudeid10. Seega 
on liikmesriikides kohaldatavate erinevate ko rdade tõttu läbipaistvusdirektiiv võetud 
üle suhteliselt ebaühtlaselt.  Rangemaid siseriiklikke nõudeid, eelkõige seoses 
olulisest hääleõigusest teavitamisega, peavad sidusrühmad probleemiks. Rangematest nõuetest tulenevad reaalsed ja kulukad rakendamisprobleemid. Sellega 
seoses tõstatub küsimus, kas praegune kord (st minimaalne ühtlustamine) on asjakohane selleks, et läbipais tvusnõudeid oleks võimalik ELis piisavalt ühtlustada.  
13. Neljandaks näib, et läbipaistvusdirek tiivi nõudeid tuleb kohandada vastavalt 
finantsturgudel toimunud uuendustele ning teat avat tüüpi instrumentide puhul tuleks 
kehtestada täiendatud läbipaistvusnõuded. Eelkõige näib, et aktsiate laenuks 
andmisega seotud tegevuse ebapiisav avalikustamine on suurendanud nn „hääletamine väärtpaberit omamata” riski ning teabe puudumine seoses rahas arveldatavate tuletisinstrumentidega on teki tanud järjest suurema „varjatud osaluse” 
probleemi. Seoses teabe avaldamisega ühingujuhtimise eesmärgil pooldavad ELi 
                                                                                                                                                        
 
kauplemissüsteemidele. Üksikasjalikum selgitus on esitatud komisjoni talituste töödokumendis, mis on 
lisatud käesolevale aruandele. 
8 VT näiteks F. Demarigny, An EU-Listing Small Business Act , märts 2010, kättesaadav järgmisel 
aadressil: www.eurocapitalmarkets.org . Kõnealuse aruande kohaselt „on keskmiselt 93 % 
kauplemismahust reguleeritud turgudel seotud 7 % ELis noteeritud äriühingutega”.  
9 Sellise lühiajalise mõju tasakaalustamiseks on komisjon teinud hiljuti mitmeid algatusi, millega 
julgustatakse finantseerimisasutusi ja emitente kehtestama stiimuleid pikaajalisema visiooni 
soodustamiseks. Näiteks on Euroopa Komisjon soovita nud, et emitentide ja finantseerimisasutuste 
juhtide tasustamisel võetaks arvesse äriühingute pika ajalisi tulemusi. Vt Euroopa Komisjoni 30. aprilli 
2009. aasta soovitus 2009/384/EÜ palgapoliitika kohta finantsteenuste sektoris, ELT L 120, 15.5.2009, lk 22; ja komisjoni 30. aprilli 2009. aasta soovitus 2009/385/EÜ millega täiendatakse soovitusi 
2004/913/EÜ ja 2005/162/EÜ seoses noteeritud äriühingute haldus-, juhtiv- või järelevalveorgani 
liikmete tasustamiskorraga, ELT L 120, 15.5.2009, lk 28).  
10 Komisjoni talitused uurisid karmimate siseriiklike nõuete küsimust 2008. aastal ja koostasid vastavat 
üksikasjalikku teavet sisaldava dokumendi, mida võib käsitada käesoleva aruande lisana. Vt komisjoni talituste töödokument, Aruanne rangemate siseriiklike meetmete kohta seoses direktiiviga 2004/109/EÜ 
läbipaistvuse nõuete ühtlustamise kohta teabele, mis kuulub avaldamisele emitentide kohta, kelle 
väärtpaberid on lubatud reguleeritud turul kauplemisele , SEK(2008)3033, 10.12.2008. 
 
ET 5   ET emitentide ühendused sellise mehhanismi kehtestamist, millega võimaldatakse 
emitentidel tuvastada lõppinvestor, nii et aktsionäride ja emitentide vahel oleks 
võimalik pidada tõelist dialoogi. Esita tud on ettepanekuid olulise osaluse 
avalikustamisnõuete tõhustamise kohta isegi juhtudel, kui olulist hääleõigust omavad 
aktsionärid on hästi teada. Mõnes liikmesriig is juba nõutakse, et suured investorid 
avalikustavad oma kavatsused seoses oma osalustega ja selle, kuidas nad osaluse omandamist rahastasid. Samuti on kõnealuse probleemiga seotud küsimus, kas suured (eelkõige institutsionaalsed) investorid peaksid avalikustama oma 
hääletamispoliitika seoses bör sil noteeritud äriühingutega. 
14. Viiendaks tuleb märkida, et lisaks läbipa istvusdirektiivi kohasele finantsaruannete 
avalikustamisele on ELi õigusaktidega ette  nähtud (või vajaduse korral soovitatud), 
et börsil noteeritud äriühingud avaldavad pe rioodiliselt teatavat mittefinantsalast, 
kuid äriühingu juhtimisega seotud teavet, (nn ühingujuhtimise aruande)
11 üldiselt 
koos majandusaasta aruandega. Tõstat atud on küsimus selle kohta, kas 
mittefinantsalase teabe avalikustamise sätte d tuleks kaasata läbipaistvusdirektiivi 
kohasesse korda, et lihtsusta da olemasolevaid nõudeid.  
15. Sellega seondub börsil noteerit ud äriühingute keskkonna-, so tsiaal- ja juhtimisalase 
teabe12 avalikustamine. Mõned sidusrühmad (valitsusvälised organisatsioonid, 
mõned investorite organisatsioonid) nõua vad pidevalt keskkonna-, sotsiaal- ja 
juhtimisalase teabe avalikustamist käsitl evate Euroopa õigusaktide tõhustamist ja 
tugevdamist. Nende arvates oleks läbipais tvusdirektiiv asjakohane vahend, millega 
integreerida sellised avalikustamis nõuded börsil noteeritud äriühingute 
finantsaruandekohustustega ni ng käsitleda mõningaid pr obleeme seoses keskkonna-, 
sotsiaal- ja juhtimisalase teabe ava likustamise eeskirj ade ja tavadega. 
16. Kuuendaks tuleb tõdeda, et korraldatud t eabe salvestamise sellise üleeuroopalise 
süsteemi areng, mille eesmärk on lihtsustada  investoritele juur depääsu teabele, on 
olnud aeglane13 ja direktiivi mõju selles val dkonnas on olnud ebapiisav: huvitatud 
isikud on sunnitud kasutama 27 liikmesr iigi andmebaase, kõnealuseid andmebaase 
ühendava elektroonilise võrgu loomine on alle s algusjärgus ja se lle tulemused on 
seni tagasihoidlikud. Sellega seoses tõst atub küsimus selle kohta, kas direktiiviga 
praegu ettenähtud salvestamismehhanismid  suudavad olla üleeuroopalisel tasandil 
„väravaks” börsil noteerit ud äriühingute varasema finantsteabe juurde.  
                                                 
11 Nõukogu 25. juuli 1978. aasta neljas direktiivi 78/660/EMÜ (mis käsitleb teatavat liiki äriühingute 
raamatupidamise aastaaruandeid) artikkel 46a, v iimati muudetud direktiivi 2006/46/EÜ (ELT 224, 
16.8.2006, lk 1).  
12 Reguleerimise seisukohast puudub keskkonna-, sotsiaal- ja juhtimisalase teabe määratlus ning selle 
reguleerimisala ei ole piiritletud. Sellest hoolimata nä ib, et keskkonna-, sotsiaal- ja juhtimisalase teabe 
avalikustamise teemat tuleks käsitleda ettevõtjate so tsiaalset vastutust käsitleva laiema arutelu raames. 
Euroopa Komisjon määratleb ettevõtjate sotsiaal se vastutuse põhimõttena, mille kohaselt ettevõtted 
lõimivad sotsiaal- ja keskkonnaküsimused vabatahtlikult oma äritegevusse ja suhetesse 
sidusrühmadega. Vt Komisjoni teatis nõukogule, Euroopa Parlamendile, Euroopa Majandus- ja 
Sotsiaalkomiteele ning Regioonide Komiteele - Majanduskasvu- ja tööhõivepartnerluse rakendamine, 
muutes Euroopa ettevõtete sotsiaalse vastutuse eeskujuks, KOM(2006) 136 (lõplik), 22.3.2006. 
13 Vt Komisjoni 11. oktoobri 2007. aasta soovitus, Euroopa Parlamendi ja nõukogu direktiivis 
2004/109/EÜ osutatud korraldatud teabe tsentraliseeritud salvestamiseks ettenähtud ametlikult 
kindlaksmääratud süsteemide elektroonilise võrgu kohta, ELT L 267, 12.10.2007, lk 16.  
 
ET 6   ET 17. Kuigi direktiivi järgimisega ei ole suuremai d probleeme, jõuti läbipaistvusdirektiivi 
toimimise läbivaatamise käigus seisukohale, et selguse huvides tuleks direktiivi tekstis teha mõningaid tehnilisi muudatusi.  
4. K
OKKUVÕTE  
18. Läbipaistvusdirektiivi toimimise läbivaatam ise käigus jõuti seisukohale, et kõnealuse 
direktiivi kohase korra teatavaid valdkondi  saaks parandada, eelkõige seoses 
väiksemate börsil noteeritud äriühingu te suhtes kohaldavate eeskirjade 
lihtsustamisega, et muuta kapitaliturud nende jaoks atraktiivsemaks. Samuti tuleb potentsiaalsete investorite ja analüütikut e jaoks muuta piiriüleselt nähtavamaks 
väiksemad börsil noteeritud äriühingud, et  kõnealuste väiksemate emitentide 
väärpaberitega hakataks rohkem ka uplema. Selle saavutamiseks on 
läbipaistvusdirektiivi raames võimalik võtta  meetmeid. Näiteks aitaks paindlikumate 
tähtaegade kehtestamine finantsaruannete avalikustamisel väikeste börsil noteeritud 
äriühingute puhul muuta kõnealused äriühingud nähtavamaks, kuna nad ei pea enam 
teatama oma tulemustest samal ajal, kui seda teevad suured börsil noteeritud 
äriühingud. Samuti aitaks aruannete maks imaalse sisu ja esituse ühtlustamine 
investoritel kõnealusei d aruandeid lugeda ja neist aru saada. Sellega seoses on 
läbipaistvusdirektiivi toimimise läbivaatamis e käigus jõutud seisukohale, et selleks, 
et muuta väiksemad börsil noteeritud äriü hingud nähtavamaks ja atraktiivsemaks, 
oleks soovitav veelgi lihtsustada potentsiaal setele investoritele ja teabevahendajatele 
üleeuroopalisel tasandil juurdepääsu teabel e, mida avalikustavad väikesed emitendid 
ja mida säilitatakse korraldatud teabe salvestamiseks ettenähtud ametlikult kindlaksmääratud süsteemides. 
19. Lisaks on läbipaistvusdirekt iivi toimimise läbivaatamise käigus jõutud seisukohale, 
et tuleks ühtlustada olulise hääleõiguse ja  hääleõigusele juurdepääsu võimaldavate 
finantsinstrumentide (sealhulgas rahas arveldatavad tuletisinstrumendid) avalikustamise eeskirju ning lihtsust ada emitentide suht es kohaldatavaid 
aruandlusnõudeid laiemas ühingujuhtimise kont ekstis. Sellega seoses on käesolevas 
aruandes käsitletud ka mõne sidusrühma tõ statatud probleeme seoses sotsiaal- ja 
keskkonnaalase teabe avalikustamisega. 
20.