KOMISJONI TEATIS

Komisjoni teatis, mis käsitleb pärandtaristu kapitali hinna arvutamist seoses komisjoni poolt riiklike teadete läbivaatamisega ELi elektroonilise side sektoris

(EMPs kohaldatav tekst)

(2019/C 375/01)

1. Sissejuhatus

1. Käesolevas teatises esitatakse komisjoni metoodika kapitali kaalutud keskmise hinna ( 1 ) hindamiseks seoses riikide reguleerivate asutuste poolt raamdirektiivi artikli 7 alusel teatatud meetmete eelnõude läbivaatamisega. See direktiiv on ELi elektroonilise side õigusraamistiku (edaspidi „raamistik“) ( 2 ) osa. Alates 21. detsembrist 2020 on raamdirektiivi artikkel 7 asendatud Euroopa elektroonilise side uue seadustiku ( 3 ) artikliga 32.

2. Kapitali kaalutud keskmine hind mõõdab äriühingu kapitali maksumust. Majandusteooria ( 4 ) kohaselt on kapitali hind ühe investeeringu asemel teatava teise sama riskiga investeeringu tegemise alternatiivkulu. Seega on kapitali hind äriühingu poolt konkreetse investeeringu tegemiseks nõutav tulumäär. Kapitali hinna võib sõltuvalt rahastamisallikast jagada omakapitali hinnaks ja võlakapitali hinnaks.

3. Riikide reguleerivad asutused kasutavad kapitali kaalutud keskmist hinda märkimisväärse turujõuga ettevõtjate reguleerimiseks. Riikide reguleerivad asutused võivad kehtestada hinnakontrolli kohustuse teatavat liiki vastastikuse sidumise ja/või juurdepääsu pakkumiseks olukordades, kus puudub tõhus konkurents. Hinnakontrolli puhul võtavad riikide reguleerivad asutused arvesse ettevõtja tehtud investeeringuid ja võimaldavad neile mõistliku tulumäära. ( 5 )

4. Seoses artikli 7 kohaste teadetega on komisjon täheldanud märkimisväärseid erinevusi elektrooniliste sidevõrkude kaudu osutatavate teenuste kapitali kaalutud keskmise hinna hindamisel. Erinevused ei ole mitte üksnes liikmesriikide vahel, vaid ka ajas (st sama riigi reguleeriv asutus kasutab eri aegadel erinevaid meetodeid). Komisjon on seisukohal, et sellised metoodika erinevused moonutavad tõenäoliselt digitaalsel ühtsel turul ( 6 ) investeerimisstiimuleid ja pärsivad siseturu arengut, takistades ühtsete tingimuste loomist investeeringuteks elektroonilise side võrkudesse ( 7 )

5. Raamistiku eesmärk on tagada, et riikide reguleerivad asutused aitaksid kaasa siseturu arengule, tehes koostööd omavahel ja komisjoniga, et tagada ühtse reguleerimistava väljakujundamine ja raamistiku järjepidev kohaldamine ( 8 ) . Kooskõlas raamistiku eesmärkidega on käesoleva teatise eesmärk veelgi ühtlustada kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamist kogu liidus.

6. Teatises käsitletakse kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamist üksnes pärandtaristu puhul. Käesolevas teatises tähendab „pärandtaristu“ märkimisväärse turujõuga ettevõtja taristut, mille suhtes ei kohaldata järgmise põlvkonna juurdepääsuvõrgu riskipreemiat ( 9 ) . Teatises ei käsitleta järgmise põlvkonna juurdepääsuvõrkude riskipreemia kohaldamist või arvutamist ega hinnakontrolli kohustuste asjakohasust uute väga suure läbilaskevõimega võrkude puhul, nagu on määratletud seadustiku artikli 2 lõikes 2 ( 10 )

7. Vastavalt raamistiku eesmärkidele peaksid riikide reguleerivad asutused, BEREC ja komisjon aitama üheskoos kaasa siseturu arengule, edendades ühtset regulatiivset lähenemisviisi ja raamistiku järjepidevat kohaldamist ( 11 ) . Riikide reguleerivad asutused peaksid kohaldama ka objektiivseid, läbipaistvaid, mittediskrimineerivaid ja proportsionaalseid reguleerimispõhimõtteid ( 12 )

8. Kooskõlas raamistiku eesmärkidega põhineb käesolev teatis järgmisel neljal reguleerimispõhimõttel: i) kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamise valemi parameetrite kindlaksmääramiseks kasutatava metoodika järjepidevus ; ii) regulatiivne prognoositavus , et piirata aja jooksul ettearvamatuid erinevusi regulatiivses lähenemisviisis ja parameetrite väärtuses; iii) tõhusa investeerimise ja innovatsiooni edendamine uutes ja täiustatud taristutes, võttes arvesse investeerivate ettevõtjate riske, ja iv) sellise meetodi läbipaistvus , mille kohaselt määratakse kindlaks investeeringute mõistlik tulumäär, vältides põhjendamatut keerukust.

9. Käesoleva teatise eesmärk on saavutada nimetatud eesmärgid ja edendada stabiilset regulatiivset keskkonda, mis soodustab tõhusaid investeeringuid liidu elektroonilise side võrkudesse lõppkasutajate hüvanguks. See hoiab ära, et riikide reguleerivate asutuste lähenemisviiside erinevus ajas ja liikmesriikide vahel hakkab moonutama investeeringuid, mis võib kahjustada digitaalse ühtse turu toimimist.

10. Käesoleva teatisega püüab komisjon tagada oma poliitika ja otsuste tegemise suurema läbipaistvuse ja prognoositavuse elektroonilise side reguleerimise valdkonnas. Käesolevas teatises esitatud metoodika kohaselt arvutatakse ja avaldatakse kapitali kaalutud keskmise hinna iga parameetri väärtus kord aastas. Komisjon kasutab neid väärtusi võrdlusalusena raamdirektiivi artikli 7 kohaselt teatatud meetmete eelnõude läbivaatamisel.

11. Käesolev teatis ja selle kohaselt igal aastal avaldatavad kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrite väärtused tagavad suurema läbipaistvuse seoses komisjoni hinnanguga kapitali hinna kohta, kui see on osa meetmetest, millest talle on teatatud raamdirektiivi artikli 7 kohaselt.

12. Käesolev teatis ja sellele lisatud komisjoni talituste töödokument ei piira seda, kuidas komisjon võib tõlgendada kapitali hinda muudes majandusharudes.

2. Kapitali kaalutud keskmise hinna hindamine

13. Kapitali kaalutud keskmine hind arvutatakse äriühingu kahe rahastamisallika (võlakapital ja omakapital) kaalutud keskmise hinnana. Osakaal kajastab iga rahastamisallika suhtelist osa ettevõtte koguväärtuses:

kus:

— RE on omakapitali hind;

— RD on võlakapitali hind;

— E on omakapitali väärtus, kusjuures on omakapitali osakaal äriühingu väärtuses (D+E), ning

— D on võlakapitali väärtus, kusjuures on võlakapitali osakaal äriühingu väärtuses (D+E).

2.1. Omakapitali hind

14. Capital Asset Pricing Model , edaspidi „CAPM“) Omakapitali hind on tulu, mida äriühing peab oma aktsionäridele tooma, et kompenseerida riski, mis tuleneb äriühingusse investeerimisest või selles osaluse omamisest. Kõige sagedamini kasutatav meetod omakapitali hinna hindamiseks on finantsvarade hindamise mudel (, edaspidi „CAPM“) ( 13 ) . Kõik elektroonilise side sektori reguleerivad asutused arvutavad omakapitali hinda CAPMi kohaselt. CAPMi kasutamise peamised põhjused on arvutamise suhteline lihtsus ja pikaaegne kasutuspraktika (võrreldes alternatiivsete võimalustega) ( 14 ) . Komisjon peab seda asjakohaseks lähenemisviisiks, et edendada prognoositavat ja ühtset metoodikat riikide reguleerivates asutustes.

15. CAPMi kohaselt on investorid tiheda konkurentsiga turul nõus investeerima riskantsetesse aktsiatesse juhul, kui nende tulumäär on suurem riskivaba vara tulumäärast (riskivaba tulumäär) ( 15 ) . Seda täiendavat tulumäära nimetatakse tururiskipreemiaks või aktsiariskipreemiaks ( 16 )

16. Vastavalt CAPMi põhieeldusele saab riske jagada kahte kategooriasse. — Spetsiifilised ehk hajutatavad riskid (17): riskid, mida saab kõrvaldada hajutamise teel. Spetsiifilised riskid mõjutavad tavaliselt üksikut äriühingut või sektorit, nt äriühingu või sektori kasutatava sisendi hinna muutus. — Süsteemsed ehk hajutamatud riskid (18): riskid, mis mõjutavad majanduses kõiki ettevõtteid, nt intressimäärade ja üldise hinnataseme muutused või makromajanduslikud šokid nõudluse poolel.

17. CAPMi raamistikus ei tohiks kapitali hinna hindamisel spetsiifilisi ehk hajutatavaid riske arvesse võtta. See on tingitud sellest, et tõhusatel kapitaliturgudel peaks investoritel olema võimalik selliseid riske vähendada hajutatud investeerimisportfelli omamise kaudu ( 19 )

18. Seevastu süsteemseid riske ei saa hajutada. Seepärast kajastab CAPMi raamistikus hinnanguline kapitali hind üksnes süsteemsete riskide kompenseerimist.

19. CAPMi kohaselt on omakapitali hind riskivaba tulumäära ja aktsiariskipreemia summa, mis on korrutatud beetakoefitsiendiga ( 20 ) . Beetakoefitsient on ette nähtud selleks, et võtta arvesse aktsia spetsiifilist tundlikkust turukõikumiste suhtes ja teha vastavad korrektsioonid.

20. Sellega seoses arvutatakse CAPMi raamistikus omakapitali hind järgmiselt: RE = RFR + β × ERP kus: — RE on omakapitali hind; — RFR on riskivaba tulumäär; — β on beeta ning — ERP on aktsiariskipreemia.

2.2. Võlakapitali hind

21. Võlakapitali hinda saab mõõta otse intressina, mida äriühing maksab oma võlakohustuste pealt, kuid sageli väljendatakse seda riskivaba tulumäära ja võlapreemia summana:

RD = RFR + võlapreemia

kus:

— RD on võlakapitali hind;

— RFR on riskivaba tulumäär ning

— võlapreemia on täiendav tulumäär, mida laenuandjad nõuavad teatava krediidiriskiga äriühingult lisaks riskivabale tulumäärale.

2.3. Kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrite hindamine

22. Kapitali kaalutud keskmise hinna hindamise valem on järgmine.

23. On olemas kaks metodoloogiliste eelduste rühma, mis mõjutavad riikide reguleerivate asutuste poolt hinnatava kapitali kaalutud keskmise hinna väärtust kogu liidus. Mõned eeldused on samad mitme parameetri puhul (nt keskmistamisperioodi pikkus), samas kui teised kehtivad kapitali kaalutud keskmise hinna valemis ainult ühe parameetri puhul (nt beeta väärtusega korrigeerimine). Lisaks tuleb eristada kahte liiki parameetreid: need, mis kajastavad üldisi majandustingimusi (riskivaba tulumäär ja aktsiariskipreemia), ja need, mis kajastavad konkreetseid äriühinguid (või tööstusharusid) mõjutavaid tingimusi (võlapreemia, beeta ja finantsvõimendus ( 21 ) ).

24. Järgmistes punktides käsitletakse mõlemat metodoloogiliste eelduste rühma: ühised vs . üksikud parameetrid ning üldised majandustingimused vs . äriühingupõhised tingimused.

3. Kapitali kaalutud keskmise hinna mitme parameetri ühised eeldused

25. Järgmistes alapunktides kirjeldatakse eeldusi, mis on ühised kapitali kaalutud keskmise hinna mitme parameetri puhul.

3.1. Keskmistamisperioodi pikkus

26. Keskmistamisperiood on selline võrdlusperiood, mida reguleerivad asutused kasutavad riskivaba tulumäära, beeta ja võlakapitali hinna keskmise väärtuse tuletamiseks.

27. Selleks et tagada kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrite hindamise järjepidevus, peab komisjon asjakohaseks kasutada kõigi parameetrite puhul sama keskmistamisperioodi. Pikema keskmistamisperioodi kasutamine soodustaks tõenäoliselt parameetrite väärtuse paremat prognoositavust ja stabiilsust, kuid teeks seda väiksema staatilise tõhususe arvelt. Viieaastane keskmistamisperiood, mis on praegu üks riikide reguleerivate asutuste poolt kõige rohkem kasutatav keskmistamisperiood, peaks tõenäoliselt tagama prognoositavuse ja tõhususe vahel õige tasakaalu ( 22 )

3.2. Keskmistamise meetod

28. Kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrite hindamisel peavad reguleerivad asutused otsustama, millist keskmistamise meetodit kasutada. Tavaliselt kasutatakse i) aritmeetilist keskmist, ii) geomeetrilist keskmist või iii) mediaani.

29. Komisjon on seisukohal, et aritmeetilise keskmise meetod sobib kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrite hindamiseks kõige paremini. Esiteks on üheainsa keskmistamise meetodi kasutamine sidusrühmade jaoks tõenäoliselt läbipaistvam kui mitme meetodi kombinatsioonid. Teiseks on aritmeetiliselt keskmine kõige rohkem kasutatav ja lihtsaim meetod ( 23 )

3.3. Vaatluste sagedus

30. Reguleerivate asutuste poolt riskivaba tulumäära, beeta ja võlapreemia hindamiseks kasutatavate vaatluste sagedus on tavalisel kord päevas, nädalas või kuus. Vaatluste sagedus koos keskmistamisperioodi pikkusega määrab valimi suuruse ja võib seega mõjutada parameetrite väärtusi ja lõppkokkuvõttes kapitali kaalutud keskmise hinna lõppväärtust.

31. Sama vaatluste sageduse kasutamine kõigi parameetrite hindamisel tagab järjepidevuse. Kord nädalas on tõenäoliselt sobiv sagedus, sest koos viieaastase keskmistamisperioodiga pakub see tõenäoliselt piisavalt vaatlusi, mille alusel saab tuletada usaldusväärse hinnangu ja leevendada aktsiate väikese likviidsusega seotud probleeme (kui neid on).

4. Üldisi majandustingimusi kajastavad parameetrid

32. Üldisi majandustingimusi kajastavad kaks kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrit: riskivaba tulumäär ja aktsiariskipreemia.

4.1. Riskivaba tulumäär

33. Riskivaba tulumäär on riskivaba investeeringu eeldatav tootlus. Selleks et investeering oleks riskivaba, peab maksete tegemata jätmise risk olema null ning reinvesteerimise riski ei tohi olla (st investor saab reinvesteerida tulevased intressimaksed sama tulumääraga, mis oli vara esmase ostmise ajal). Riikide reguleerivad asutused võtavad riskivaba tulumäära hindamisel tavaliselt aluseks asjaomase riigi riigivõlakirjade tootluse.

34. Riigivõlakirjade tootlus kajastab tõenäoliselt asjakohaselt asjaomase riigi riskivaba tulumäära. Komisjon leiab, et riigivõlakirjade kasutamine koos ühtse metoodikaga tagab, et riskivaba tulumäära erinevused kajastavad rahastamistingimuste tegelikke erinevusi liikmesriikide vahel.

35. Riikide reguleerivad asutused kasutavad sageli riigivõlakirju, mille järelejäänud tähtaeg ( 24 ) on 10 aastat. Kümneaastaste võlakirjade tootlus on lühemaajaliste võlakirjadega võrreldes tavaliselt vähem volatiilne ja paremini kooskõlas elektroonilistesse sidevõrkudesse tehtavate investeeringute pikaealisusega. Seepärast peab komisjon kümneaastaseid võlakirju käesoleva teatise seisukohast kõige sobivamaks võrdlusaluseks ( 25 )

36. Riskivaba tulumäära hindamise järjepidevuse tagamiseks on soovitatav kasutada riigivõlakirjade tootluse puhul ühtset, usaldusväärset, läbipaistvat ja kergesti kättesaadavat teabeallikat (nt Eurostat ( 26 ) ). Keskpanga kvantitatiivse lõdvendamise programmidega seoses ei ole vaja teha kohandusi. ( 27 )

4.2. Aktsiariskipreemia

37. Aktsiariskipreemia on aktsiate oodatav tulumäär, mis ületab riskivaba tulumäära, st oodatav täiendav intress võrreldes riskivaba vara intressiga suurema riskiga aktsiate omamise eest. Aktsiariskipreemia kompenseerib täiendavat riski, mis tuleneb sellest, et riskivaba vara asemel investeeritakse aktsiatesse.

38. Komisjon on teinud kindlaks erinevused lähenemisviisides, mida reguleerivad asutused kasutavad aktsiariskipreemia hindamiseks, kusjuures mõned kasutavad ELi võrdlusalust, teised aga riigipõhist aktsiariskipreemiat või mõlema kombinatsiooni. Liiduülene aktsiariskipreemia on kooskõlas empiiriliste tõenditega, mis osutavad sellele, et liidu finantsturud on üha enam integreeritud (nagu on näidanud nende suurenenud korrelatsioon) ja seega on neil üha sarnasem aktsiariskipreemia ( 28 ) . Samuti on see kooskõlas tõenditega, mis osutavad sellele, et ELi telekommunikatsioonisektori investorid ei ole üksnes kodumaised ning märkimisväärne osa elektroonilise side ettevõtete aktsionäridest on välismaalased ( 29 ) . Seepärast on komisjon seisukohal, et käesoleva teatise seisukohast on asjakohane kasutada ühtset liiduülest aktsiariskipreemiat. Lisaks sellele leiab komisjon kooskõlas reguleerivate asutuste kõige sagedamini kasutatava lähenemisviisiga, et seda liiduülest aktsiariskipreemiat on asjakohane hinnata liikmesriikide tururiskipreemiate aegridade alusel.

5. Äriühingupõhised parameetrid

39. Mõned kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrid (riskivaba tulumäär ja aktsiariskipreemia) kajastavad üldisi majandustingimusi, samas kui teised (beeta, finantsvõimendus ja võlapreemia) kajastavad sellise konkreetse äriühingu majandustingimusi, mille kapitali kaalutud keskmist hinda reguleeriv asutus hindab.

40. Äriühingupõhiste kaalutud keskmise hinna parameetrite väärtuse tuletamisel tuginevad reguleerivad asutused tavaliselt elektroonilise side ettevõtete rühmale (võrdlusrühm), kuhu kuuluvad tavaliselt riigi märkimisväärse turujõuga ettevõtjad. Riikide reguleerivad asutused tuletavad võrdlusrühma kuuluvate äriühingute parameetrite väärtuste alusel oma regulatiivsetes meetmetes kasutatavate äriühingupõhiste parameetrite asjakohased väärtused.

41. Esimene oluline samm äriühingupõhiste parameetrite hindamisel on määrata kindlaks kriteeriumid, mille alusel äriühingud võrdlusrühma valitakse.

5.1. Võrdlusrühma koostamise kriteeriumid

42. Võrdlusrühma koostamiseks sobivad kõige paremini börsil noteeritud äriühingud, mille aktsiad on likviidselt kaubeldavad ( 30 ) . Lisaks sobivad kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamiseks vastavalt käesoleva teatise eesmärkidele sellised äriühingud, kes omavad elektroonilise side taristut, mitte ei rendi seda, ja kelle peamine tegevuskoht on liidus.

43. Tõhususe huvides tuleb võrdlusrühma puhul eelistada investeerimisjärgu krediidireitinguga ( 31 ) äriühingud ja äriühingud, kes ei ole seotud oluliste ühinemiste ja omandamistega, kuna see mõjutaks äriühingu väärtust viisil, mis ei ole seotud tema süsteemse alusriskiga.

44. Kokkuvõttes oleksid käesolevas teatises esitatud reguleerimispõhimõtetega kooskõlas järgmised kriteeriumid. Võrdlusrühma valitud äriühingute puhul kehtib järgmine: — nad on noteeritud väärtpaberibörsil ja nende aktsiad on likviidselt kaubeldavad; — nad omavad elektroonilise side taristut ja investeerivad sellesse; — nende peamine tegevuskoht on liidus; — neil on investeerimisjärgu krediidireiting ning — nad ei ole kaasatud või ei ole hiljuti olnud kaasatud olulistesse ühinemistesse ja omandamistesse.

5.2. Aktsia beeta

45. CAPMi raamistikus kajastab aktsia beeta süsteemset riski, mis on äriühingul võrreldes turul tegutseva keskmise äriühinguga. Praktikas hinnatakse aktsia beetat regressioonanalüüsi kaudu, st hinnatakse äriühingu aktsia tulumäära ja turuindeksi (mis peaks kajatama kogu majandust) tulumäära korrelatsiooni.

47. Komisjon leiab, et aktsia beeta hindamisel ei ole asjakohane teha kohandusi, ( 37 ) kuna need ei paranda tõenäoliselt beetahindamise tõhusust ja muudavad hindamise tarbetult keerukaks ja vähem läbipaistvaks.

48. Selleks et võrrelda võrdlusrühma kuuluvate äriühingute beetasid, tuleb nende aktsia beetad arvestada ümber vara beetadeks (st kõrvaldada võimendus) ( 38 ) . Vara beetad kajastavad äriühingute süsteemset riski, mis ei sisalda finantsriski ehk finantsvõimenduse tasemega seotud riski. Lihtne valem aktsia beetast vara beeta tuletamiseks on järgmine: kus: — βA = vara beeta — βD =vara beeta — βE = aktsia beeta — E = äriühingu omakapital — D = äriühingu netovõlg — V = äriühingu väärtus (E + D)

49. Võla beeta hindamisel on märkimisväärseid praktilisi probleeme, kuid tavaliselt jääb võla beeta väärtus vahemikku 0–0,2 ( 39 ) . Ühtse väärtuse kasutamine võla beeta puhul vähendaks keerukust ja parandaks kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamise läbipaistvust. Vahepealne võla beeta väärtus 0,1 näib olevat mõistlik valik.

50. Kapitali kaalutud keskmise hinna hindamiseks arvestatakse võrdlusrühma vara beeta (tagasi) aktsia beetaks (st võla mõju võetakse äriühingu beetas taas arvesse), kasutades eespool esitatud valemit, mille korral näeb aktsia beeta valem välja selline:

5.3. Finantsvõimendus

51. Nagu eespool märgitud, võivad äriühingud rahastada end võlakapitali (D) või omakapitali (E) kaudu. Võlakapitali ja omakapitali summa on äriühingu väärtus (V):

V = D + E

52. ) nimetatakse finantsvõimenduseks. Finantsvõimenduse määr näitab, mil määral on äriühingut rahastanud laenuandjad, mitte aktsionärid. Võlakapitali osakaalu äriühingu väärtuses (st) nimetatakse finantsvõimenduseks. Finantsvõimenduse määr näitab, mil määral on äriühingut rahastanud laenuandjad, mitte aktsionärid.

53. ) ja omakapitali osakaalu (st ) kasutatakse kapitali kaalutud keskmise hinna hindamisel võlakapitali hinna (st ) ja omakapitali hinna (st või ) arvutamiseks. Võlakapitali osakaalu (st) ja omakapitali osakaalu (st) kasutatakse kapitali kaalutud keskmise hinna hindamisel võlakapitali hinna (st) ja omakapitali hinna (stvõi) arvutamiseks.

54. Kõige levinum lähenemisviis finantsvõimenduse hindamiseks, mida peetakse asjakohaseks ka käesoleva teatise seisukohast, on kasutada äriühingu netovõla bilansilist väärtust, sealhulgas kapitalirendi väärtust ( 40 )

5.4. Võlapreemia ja võlakapitali hind

55. Võlakapitali hinda saab mõõta otse intressina, mida äriühing maksab oma võlakohustuste pealt, või kaudselt riskivabale tulumäärale lisanduva preemiana.

56. Võlapreemiat on võimalik hinnata asjaomase riigi riskivaba tulumäära ja äriühingute pikaajaliste võlakirjade (mille tähtaeg on võimalikult lähedal riskivaba tulumäära puhul kasutatavatele kümneaastastele tähtajale) tootluse vahena ( 41 )

57. Järjepidevuse huvides peab komisjon asjakohasemaks hinnata võlakapitali hinda (kaudselt) riskivaba tulumäära ja võlapreemia summana.

6. Maksud ja inflatsioon

Võlakapitali maksukohtlemine ja inflatsiooniootused mõjutavad kapitali kaalutud keskmist hinda ning seega tuleb neid võtta arvesse kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamisel.

6.1. Maksud

58. Äriühingud võivad võlaintressid maksustatavast tulust maha arvata. Maksustamisjärgse kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamisel võetakse sellist soodsat maksukohtlemist arvesse järgmiselt:

kus:

— RE on omakapitali hind ja RD on võlakapitali hind;

— ja on omakapitali ja võlakapitali vastavad osakaalud äriühingu väärtuses; ning

— Tc on maksupiirmäär.

59. maksustamisjärgse ) omakapitali hinna maksustamiseelseks omakapitali hinnaks, et vastata omakapitali investorite nõudmistele, nagu on ette nähtud CAPMiga. Maksustamiseelse kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamiseks jagatakse maksustamisjärgne kapitali kaalutud keskmine hind (1 – T c ), et võtta arvesse äriühingu tulumaksu, ja seda võib väljendada järgmiselt: Riikide reguleerivad asutused tavaliselt arvestavad () omakapitali hinna ( 42 ) ümberomakapitali hinnaks, et vastata omakapitali investorite nõudmistele, nagu on ette nähtud CAPMiga.kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamiseks jagataksekapitali kaalutud keskmine hind (1 –), et võtta arvesse äriühingu tulumaksu, ja seda võib väljendada järgmiselt:

60. Komisjon peab asjakohaseks kasutada maksustamiseelse kapitali kaalutud keskmise hinna hindamiseks asjaomase riigi kehtivat äriühingu tulumaksu määra ning see on ka riikide reguleerivate asutuste ühine lähenemisviis.

6.2. Inflatsioon

61. reaaltulu . Riikide reguleerivad asutused võtavad inflatsiooni arvesse tavaliselt kahel meetodil Investorid maksimeerivad oma inflatsiooniga korrigeeritud tulu ehk. Riikide reguleerivad asutused võtavad inflatsiooni arvesse tavaliselt kahel meetodil ( 43 ) a) inflatsiooni kompenseeritakse äriühingu varade iga-aastase indekseerimise kaudu ja lubatud on üksnes reaalne kapitali kaalutud keskmine tulumäär või b) inflatsiooniootused on arvestatud kapitali tulumäära hulka, kasutades nominaalset kapitali kaalutud keskmist hinda ilma äriühingu varabaasi korrigeerimiseta.

62. Riikide reguleerivad asutused, kes kasutavad esimest meetodit, arvestavad tavaliselt nominaalse kapitali kaalutud keskmise hinna ümber reaalseks kapitali kaalutud keskmiseks hinnaks. Üks levinud ümberarvestusmeetod on Fisheri võrrand:

kus π on inflatsioonimäär.

63. Komisjon leiab, et euroala liikmesriikide puhul on asjakohane kasutada euroalaülest inflatsioonihinnangut. Euroalasse mittekuuluvate liikmesriikide puhul võib olla põhjendatud riigipõhiste inflatsioonihinnangute kasutamine. Mõlemal juhul on asjakohasem kasutada prognoose ja need peaksid ideaalis hõlmama ajavahemikku, mis on võrdne riskivaba tulumäära hindamiseks kasutatavate kümneaastaste riigivõlakirjade lunastamistähtajaga. Praktikas on kümne aasta inflatsiooniprognoos harva kättesaadav ning seega võib kasutada lühema perioodi prognoose (nt EKP inflatsiooniprognoos viieks aastaks).

7. BERECi ja komisjoni roll kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrite arvutamisel

64. Teatise vastuvõtmisele eelnenud ettevalmistöö käigus tegid komisjoni talitused tihedat koostööd BERECiga. Selle koostöö raames palus komisjon BERECil hinnata kapitali kaalutud keskmise hinna parameetreid kooskõlas käesolevas teatises kirjeldatud lähenemisviisiga. BEREC nõustus hindama parameetrite väärtusi ja avaldama need igal aastal ( 44 ) . See hõlbustab oluliselt riikide reguleerivate asutuste tööd kapitali kaalutud keskmise hinna perioodilise läbivaatamise ettevalmistamisel ja komisjoni tööd selliste teadete läbivaatamisel.

65. Iga-aastasel arvutamisel hindab BEREC tihedas koostöös komisjoniga i) üldisi majandustingimusi kajastavaid parameetreid ja ii) äriühingupõhiseid parameetreid võrdlusrühma puhul.

66. Üldisi majandustingimusi kajastavate parameetrite puhul hindab BEREC iga liikmesriigi riskivaba tulumäära ja ühtset liiduülest aktsiariskipreemiat.

67. Äriühingupõhiste parameetrite puhul koostab BEREC loetelu võrdlusrühma sobivatest äriühingutest ja hindab iga loetelusse kuuluva äriühingu aktsia beetat, finantsvõimendust, võlapreemiat ja võlakapitali hinda. Lisaks kirjeldab BEREC tegureid, mille alusel võivad riikide reguleerivad asutused arvata loetelust välja ühe või mitu äriühingut, et võtta arvesse riigi eripära.

8. Kapitali kaalutud keskmise hinna läbivaatamise sagedus

68. Riikide reguleerivad asutused kehtestavad/vaatavad läbi kapitali kaalutud keskmise hinna erineva sagedusega, mis võib ulatuda mitmest korrast aastas kuni ühe korrani 4–5 aasta jooksul. See sageduse erinevus on üks teguritest, millega on põhjendatavad kapitali kaalutud keskmise hinna väärtuste erinevused eri liikmesriikides.

69. Kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamise sageduse järjepidevuse suurendamine kõigis liikmesriikides vähendaks põhjendamatuid erinevusi kapitali kaalutud keskmise hinna väärtustes.

70. Komisjon leiab, et kapitali kaalutud keskmise hinna riigipõhise väärtuse ajakohastamine vähemalt kord aastas on asjakohane, et võtta arvesse hiljutisi majandustingimusi ( 45 )

9. Üleminekuperiood käesolevas teatises esitatud metoodika kasutuselevõtuks

71. Artikli 7 kohase menetluse raames teadete läbivaatamisel kasutab komisjon reeglina käesolevas teatises kirjeldatud metoodikat alates 1. juulist 2020. Põhjendatud juhtudel ja teavitava riigi reguleeriva asutuse taotlusel ei tugine komisjon meetmete eelnõude läbivaatamisel sellele metoodikale kuni üheaastase üleminekuperioodi jooksul (alates 1. juulist 2020) ( 46 ) . Näiteks võib see olla põhjendatud juhul, kui sellel riigi reguleeriva asutuse poolt kohaldatud metoodikal põhinev läbivaatamine tooks kaasa kapitali kaalutud keskmise hinna märkimisväärse muutuse, mis kahjustab regulatiivset stabiilsust ja prognoositavust. Üheaastase üleminekuperioodi jooksul võtab komisjon arvesse ka seda, kas BERECi poolt avaldatavad kõik kapitali kaalutud keskmise hinna parameetrid on kättesaadavad ja kas riikide reguleerivatel asutustel on võimalik analüüside tegemisel neile toetuda.

(1) Kapitali kaalutud keskmine hind on väärtus, mille ulatuses peab investor saama investeeringu eest kompensatsiooni. Telekommunikatsiooni reguleerimise kontekstis arvutab kapitali kaalutud keskmise hinna asjaomane riiklik reguleeriv asutus ja see lisatakse suurimale lubatud hulgihinnale, mida reguleeritud ettevõtja võib oma taristule juurdepääsu eest nõuda. Kapitali kaalutud keskmise hinna kontseptsiooni on põhjalikult selgitatud käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punktis 2.

(2) Praegu kehtiv õigusraamistik koosneb järgmisest: i) Euroopa Parlamendi ja nõukogu 7. märtsi 2002. aasta direktiiv 2002/21/EÜ elektrooniliste sidevõrkude ja -teenuste ühise reguleeriva raamistiku kohta (raamdirektiiv) (EÜT L 108, 24.4.2002, lk 33), muudetud direktiiviga 2009/140/EÜ (ELT L 337, 18.12.2009, lk 37) ja määrusega (EÜ) nr 544/2009 (ELT L 167, 29.6.2009, lk 12); ii) Euroopa Parlamendi ja nõukogu 7. märtsi 2002. aasta direktiiv 2002/20/EÜ elektrooniliste sidevõrkude ja -teenustega seotud lubade andmise kohta (loadirektiiv) (EÜT L 108, 24.4.2002, lk 21); iii) Euroopa Parlamendi ja nõukogu 7. märtsi 2002. aasta direktiiv 2002/19/EÜ elektroonilistele sidevõrkudele ja nendega seotud vahenditele juurdepääsu ja vastastikuse sidumise kohta (juurdepääsu käsitlev direktiiv) (EÜT L 108, 24.4.2002, lk 7); iv) Euroopa Parlamendi ja nõukogu 7. märtsi 2002. aasta direktiivi 2002/22/EÜ universaalteenuse ning kasutajate õiguste kohta elektrooniliste sidevõrkude ja -teenuste puhul (universaalteenuse direktiiv) (EÜT L 108, 24.4.2002, lk 51) ja v) Euroopa Parlamendi ja nõukogu 13. juuni 2012. aasta määrus (EL) nr 531/2012, mis käsitleb rändlust üldkasutatavates mobiilsidevõrkudes liidu piires (ELT L 172, 30.6.2012, lk 10), muudetud Euroopa Parlamendi ja nõukogu 25. novembri 2015. aasta määrusega (EL) 2015/2120 (ELT L 310, 26.11.2015, lk 1) ning Euroopa Parlamendi ja nõukogu 17. mai 2017. aasta määrusega (EL) 2017/920 (ELT L 147, 9.6.2017, lk 1).

(3) Euroopa Parlamendi ja nõukogu 11. detsembri 2018. aasta direktiiv (EL) 2018/1972, millega kehtestatakse Euroopa elektroonilise side seadustik (ELT L 321, 17.12.2018, lk 36). Seadustiku artikli 124 lõike 1 kohaselt peavad liikmesriigid võtma riiklikud ülevõtmismeetmed vastu 21. detsembriks 2020 ja neid sellest kuupäevast alates kohaldama. Kehtivates õigus- ja haldusnormides olevaid viiteid seadustikuga kehtetuks tunnistatud direktiividele tõlgendatakse viidetena seadustikule.

(4) Vt näiteks Brealey, Myers, Allen (2014), Principles of Corporate Finance, McGraw Hill, 9. peatükk.

(5) Vastavalt raamdirektiivi artiklile 13. Vt ka komisjoni 11. septembri 2013. aasta soovitus 2013/466/EL (järjepidevate mittediskrimineerimiskohustuste ja kuluarvestuse metoodikate kohta eesmärgiga edendada konkurentsi ja parandada lairibasse investeerimise keskkonda) (ELT L 251, 21.9.2013, lk 13) asjaolude kohta, mille korral võib hulgihinna paindlikkus olla põhjendatud, ning alates 21. detsembrist 2020 seadustiku artikkel 74.

(6) Digitaalse ühtse turu strateegia (https://ec.europa.eu/digital-single-market/en/policies/shaping-digital-single-market) eesmärk on tagada üksikisikutele ja ettevõtjatele juurdepääs veebitegevusele tingimustel, mis tagavad ausa konkurentsi ning tarbija- ja andmekaitse.

(7) Kooskõlas raamdirektiivi artikli 8 lõike 2 punktides b ja c sätestatud eesmärkidega.

(8) Kooskõlas raamdirektiivi artikli 7 lõikes 2 ja artikli 8 lõike 3 punktis d sätestatud eesmärgiga.

(9) Käesolevas teatises ei hinnata, kas teatavate investeeringute (nt järgmise põlvkonna juurdepääsuvõrgud) puhul on täiendav riskipreemia põhjendatud. Selles küsimuses vt komisjoni 20. septembri 2010. aasta soovitus 2010/572/EL reguleeritud juurdepääsu kohta järgmise põlvkonna juurdepääsuvõrkudele (järgmise põlvkonna juurdepääsuvõrkude soovitus) (ELT L 251, 25.9.2010, lk 35), eriti selle punkt 25 ja I lisa. FTTN/VDSL investeeringute madalamat riskiprofiili (võrreldes valguskaabelühendusega lõppkasutajani) käsitletakse järgmise põlvkonna juurdepääsuvõrkude soovituse I lisa punktis 6. Sellistel juhtudel kuuluvad järgmise põlvkonna juurdepääsuvõrgud pärandtaristu hulka.

(10) Seadustikuga seati Elektroonilise Side Euroopa Reguleerivate Asutuste Ühendatud Ametile (BEREC) ülesandeks anda 21. detsembriks 2020 välja suunised kriteeriumide kohta, millele võrgustik peab vastama, et teda saaks pidada väga suure läbilaskevõimega võrguks. Lisaks sisaldab seadustik (nt selle artikkel 81) mitmeid sätteid, mis käsitlevad üleminekut pärandtaristult uutele väga suure läbilaskevõimega võrkudele.

(11) Vt raamdirektiivi artikli 8 lõike 3 punkt d ja artikli 8 lõike 5 punkt a.

(12) Vt raamdirektiivi artikli 8 lõige 5.

(13) W.F. Sharpe, „Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk“, The Journal of Finance, kd. 19 (september 1964), lk 425–442; ja J. Lintner, „The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets“, The Review of Economics and Statistics, kd 47 (veebruar 1965), lk 13–37.

(14) Üksikasjalikuma teabe saamiseks vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 2.1.

(15) Investorite nõutav tulumäär riskivaba investeeringu puhul.

(16) Tulumäär, mida investor nõuab lisaks riskivabale tulumäärale turuinvesteeringuga kaasneva täiendava riski eest.

(17) Spetsiifilisi riske võidakse nimetada ka mittesüsteemseteks riskideks, jääkriskideks, ainulaadseteks riskideks või hajutatavateks riskideks.

(18) Hajutamatuid riske võidakse nimetada ka tururiskideks, süsteemseteks riskideks või mittehajutatavateks riskideks.

(19) Hajutamine toimib tänu sellele, et eri aktsiate hinnad ei muutu täpselt ühtemoodi (aktsiahinna muutused ei ole statistilisest seisukohast täielikult korrelatsioonis). Hajutatud investeerimisportfelli puhul kompenseeritakse üksikute varade liikumised pikas perspektiivis tõenäoliselt teiste portfelli kuuluvate varade liikumisega.

(20) Beeta on vara tulumäära (tavaliselt ettevõtte turuväärtus) ja turutulumäära (tavaliselt sellise aktsiaindeksi turuväärtus, mis peaks kajastama kogu turgu või majandust) kovariatsioon, jagatuna turutulumäära variatsiooniga. Aktsiad, mille beeta on suurem kui 1,0, võimendavad turu üldist liikumist, samas kui aktsiad, mille beeta on vahemikus 0–1,0, vähendavad turu üldist liikumist. Näiteks beeta 0,5 tähendab, et kui turg langeb 1 %, eeldatakse, et investeeringu väärtus väheneb 0,5 %. Beeta 1,5 tähendab, et kui turg langeb 1 %, eeldatakse, et investeeringu väärtus väheneb 1,5 %.

(21) Mõõdab äriühingu finantsvõimendust. Selle raames võrreldakse võlakohustuste summat omanike omakapitali summaga. See aitab kindlaks määrata võlakapitali hinna ja omakapitali hinna osakaalu kapitali kaalutud keskmise hinna arvutamisel. Finantsvõimendust on põhjalikumalt selgitatud käesoleva teatise punktis 5.3.

(22) Üksikasjalikuma teabe saamiseks vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.1.1 (eriti alapunkt 5.1.1.4)

(23) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.1.2.

(24) Järelejäänud tähtaeg on võlakirja lunastamise kuupäevani jäänud tähtaeg. Kogu teatises käsitatakse võlakirja lunastamistähtaega võlakirja järelejäänud tähtajana.

(25) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punktid 5.2.1.3 ja 5.2.1.4.

(26) Eurostat avaldab kümneaastaste riigivõlakirjade tootluse iga liikmesriigi kohta kord kuus (vt https://ec.europa.eu/eurostat/tgm/table.do?tab=table&plugin=1&language=en&pcode=teimf050).

(27) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.2.2.

(28) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punktid 5.2.1.3 ja 5.2.1.4.

(29) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.2.2.3.

(30) Vähekaubeldavad aktsiad ei pruugi kajastada asjaomase äriühingu õiget ja ajakohast väärtust, sest neid ei saa ilma olulise hinnamuutuseta hõlpsasti müüa. Samuti on need tavaliselt volatiilsemad kui likviidsed aktsiad.

(31) Investeerimisjärgu krediidireiting sõltub konkreetsest reitinguagentuurist: Moody’se puhul vastab see reitingutele Aaa kuni Baa3 ja Standard & Poor’si puhul reitingutele AAA kuni BBB.

(32) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.3.3.2.

(33) https://www.stoxx.com/index-details?symbol=BKXP

(34) http://us.spindices.com/indices/equity/sp-europe-350

(35) https://www.stoxx.com/index-details?symbol=sx5e

(36) https://www.msci.com/europe

(37) Aktsia beeta levinumad kohandamised on pannud ette Dimson (beetahinnangute moonutuste korrigeerimine päevaste tulumäärade kasutamise korral turuindeksi muutuste ja äriühingu aktsial nendele reageerimiseks kuluva aja mittevastavuse tõttu); Blume (pikas perspektiivis peaks äriühingute beeta lähenema väärtusele 1) ja Vasicek (pikas perspektiivis peaks äriühingute beeta lähenema majandusharu keskmisele).

(38) Ümberarvestamise (võimenduse kõrvaldamise) kaudu kõrvaldatakse võla mõju aktsia (või võimendatud) beetale. Teisisõnu ei võta vara beeta arvesse äriühingu rahastamisstruktuuri ja võimaldab seega võrrelda eri äriühingute beetasid (sõltumata nende konkreetsetest rahastamisstruktuuridest).

(39) Vt The Brattle Group, Review of approaches to estimate a reasonable rate of return for investments in electronic communications networks in regulatory proceedings and options for EU harmonization, 14. juulil 2016 avaldatud lõpparuanne, lk 88, kättesaadav aadressil https://publications.europa.eu/en/publication-detail/-/publication/da1cbe44-4a4e-11e6-9c64-01aa75ed71a1/language-en.

(40) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.3.4.

(41) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.3.5 ja selles viidatud kirjandus.

(42) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.4.1.

(43) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 5.4.

(44) Reguleerivate asutuste nõukogu 7.–8. märtsil 2019 toimunud 38. korralisel täiskogu koosolekul nõustus BEREC arvutama kapitali kaalutud keskmise hinna parameetreid (BEREC kavatses arvutada riskivaba tulumäära ja aktsiariskipreemiat juba 2019. aastal ning beeta, finantsvõimenduse ja võlakapitali hinda alates 2020. aastast). Praeguseks on selgunud, et BEREC kavatseb avaldada kõik asjaomased parameetrid 2020. aasta keskpaigaks. Selle koosoleku järeldused (BoR (19) 45) on kättesaadavad aadressil

https://berec.europa.eu/eng/document_register/subject_matter/berec/board_of_regulators_meetings/meeting_conclusions/8549-conclusions-of-the-38th-berec-board-of-regulators-plenary-meetings-on-7-8-march-2019-in-budapest-hungary.

(45) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 8.

(46) Vt käesolevale teatisele lisatud komisjoni talituste töödokumendi punkt 9.