EL    EL EL 
 
EL    EL  ΕΠΙΤΡΟΠΗ  ΤΩΝ ΕΥΡΩΠΑΪΚΩΝ  ΚΟΙΝΟΤΗΤΩΝ  
Βρυξέλλες , 30.4.2009 
SEC(2009) 577 
  
ΕΓΓΡΑΦΟ  ΕΡΓΑΣΙΑΣ  ΤΩΝ  ΥΠΗΡΕΣΙΩΝ  ΤΗΣ  ΕΠΙΤΡΟΠΗΣ  
Συνοδευτικό  έγγραφο  στην  
 
Πρόταση   
 
Ο∆ΗΓΙΑΣ  ΤΟΥ  ΕΥΡΩΠΑΪΚΟΥ  ΚΟΙΝΟΒΟΥΛΙΟΥ  ΚΑΙ  ΤΟΥ  ΣΥΜΒΟΥΛΙΟΥ   
 
σχετικά  µε τους  διαχειριστές  οργανισ µών εναλλακτικών  επενδύσεων  και για την 
τροποποίηση  των οδηγιών  2004/39/ ΕΚ και 2009/…/ ΕΚ 
  
ΣΥΝΟΨΗ  ΤΗΣ  ΕΚΤΙΜΗΣΗΣ  ΕΠΙΠΤΩΣΕΩΝ   
 
{COM(2009) 207} 
{SEC(2009) 576} 
 
EL 2   EL  
ΣΥΝΟΨΗ  ΤΗΣ  ΕΚΤΙΜΗΣΗΣ  ΕΠΙΠΤΩΣΕΩΝ   
 
Η χρηµατοπιστωτική  κρίση  έχει αποκαλύψει  σειρά  ευπαθειών  του χρηµατοπιστωτικού  
συστή µατος. Οι εν λόγω  ευπάθειες  καθιστούν  αναγκαία  την πλήρη  αναθεώρηση  των 
ρυθµιστικών  και εποπτικών  πλαισίων  για όλους  τους σηµαντικούς  φορείς  των ευρωπαϊκών  
χρηµατοπιστωτικών  αγορών . Όπως  περιγράφεται  στην  ανακοίνωση  της Επιτροπής  για το 
εαρινό  Ευρωπαϊκό  Συµβούλιο  και σύµφωνα  µε τα συµπεράσ µατα της οµάδας  των 20 (G20), 
η Επιτροπή  δεσµεύεται  να εξασφαλίσει  ότι «όλοι οι σχετικοί  φορείς  [...] υπόκεινται  σε 
κατάλληλες  κανονιστικές  ρυθµίσεις και εποπτεία ». Προς  τούτο  απαιτείται  η κάλυψη  κενών  σε 
τοµείς όπου  οι ευρωπαϊκές  και εθνικές  διατάξεις  παρουσιάζουν  ατέλειες . 
Ένας  από τους τοµείς αυτούς  αφορά  τις δραστηριότητες  των διαχειριστών  οργανισ µών 
εναλλακτικών  επενδύσεων  (ΟΕΕ ), οι οποίοι  ορίζονται  ως όλοι οι οργανισ µοί επενδύσεων  οι 
οποίοι  δεν εναρ µονίζονται  δυνά µει της οδηγίας  ΟΣΕΚΑ1. Ο τοµέας των ΟΕΕ  είναι  ευρύς  – 
καθώς  διαχειρίζονταν  περιουσιακά  στοιχεία  αξίας  περίπου  2 τρισεκατο µµυρίων  ευρώ  στα 
τέλη του 2008 – και πολυσχιδής . Οι διαχειριστές  ΟΕΕ  (∆ΟΕΕ ) χρησι µοποιούν  ένα ευρύ  
φάσµα επενδυτικών  στρατηγικών  και τεχνικών  και επενδύουν  σε σειρά  χρηµατοπιστωτικών  
και υλικών  περιουσιακών  στοιχείων . Τα αµοιβαία  κεφάλαια  αντιστάθ µισης κινδύνου , τα 
ιδιωτικά  επενδυτικά  κεφάλαια , τα αµοιβαία  κεφάλαια  εµπορευ µάτων , τα αµοιβαία  κεφάλαια  
ακινήτων  και τα επενδυτικά  κεφάλαια  σε έργα  υποδο µής εµπίπτουν , µεταξύ  άλλων , σε αυτήν  
την κατηγορία . Λόγω  των κινδύνων  που συνεπάγονται  οι εν λόγω  επενδύσεις , οι επενδύσεις  
σε ΟΕΕ  περιορίζονται  κατά  κύριο  λόγο  σε επαγγελ µατίες  επενδυτές . 
Οι δραστηριότητες  των ∆ΟΕΕ  ενέχουν  σειρά  κινδύνων  για τους επενδυτές  και τους 
αντισυ µβαλλο µένους  τους, καθώς  και για την αποδοτικότητα  και τη σταθερότητα  των 
χρηµατοπιστωτικών  αγορών  (βλ. πίνακα  1). Ο χαρακτήρας  και η ένταση  των εν λόγω  
κινδύνων  διαφέρει  µεταξύ  των επιχειρη µατικών  µοντέλων . Για παράδειγ µα, οι 
µακροοικονο µικοί προληπτικοί  κίνδυνοι  οι οποίοι  συνδέονται  µε τη χρήση  µόχλευσης  
σχετίζονται  πρωτίστως  µε τις δραστηριότητες  αµοιβαίων  κεφαλαίων  αντιστάθ µισης κινδύνου  
και µε αµοιβαία  κεφάλαια  εµπορευ µάτων , ενώ οι κίνδυνοι  οι οποίοι  συνδέονται  µε τη 
διακυβέρνηση  εταιρειών  χαρτοφυλακίου  συνδέονται  στενότερα  µε τα ιδιωτικά  επενδυτικά  
κεφάλαια . Ωστόσο , υπάρχουν  άλλοι  κίνδυνοι  οι οποίοι  είναι  κοινοί  για όλους  τους τύπους  
∆ΟΕΕ . 
                                                 
1 Οδηγία  85/611/ΕΟΚ  περί οργανισ µών συλλογικών  επενδύσεων  σε κινητές  αξίες  (ΟΣΕΚΑ ) 
 
EL 3   EL Πίνακας  1: Επισκόπηση  βασικών  τοµέων κινδύνου  
Μακροοικονο µικοί 
προληπτικοί  
(συστη µικοί) κίνδυνοι , 
ιδίως  αναφορικά  µε τη 
χρήση  µόχλευσης  • Άµεση έκθεση  σε κινδύνους  συστη µικά σηµαντικών  τραπεζών  (ως παρόχων  
µόχλευσης ) στον  τοµέα των ∆ΟΕΕ  
• Φιλοκυκλικές  επιπτώσεις  συµπεριφοράς  της αγέλης , συγκέντρωση  κινδύνων  
σε συγκεκρι µένα τµήµατα της αγοράς  και («εξαναγκασ µένη») αποµόχλευση  
που µεταδίδονται  στους  αντισυ µβαλλο µένους  µέσω των τιµών περιουσιακών  
στοιχείων  και της ρευστότητας  της αγοράς   
Μικροοικονο µικοί 
προληπτικοί  κίνδυνοι  • Πιθανές  αδυνα µίες σε εσωτερικά  συστή µατα διαχείρισης  κινδύνων  αναφορικά  
µε κινδύνους  ρευστότητας , κινδύνους  της αγοράς , κινδύνους  
αντισυ µβαλλο µένων  (πιστωτικοί  κίνδυνοι  και κίνδυνοι  διακανονισ µού, ειδικά  
στην  περίπτωση  ακάλυπτης  πώλησης ) και λειτουργικούς  κινδύνους  
Προστασία  των 
επενδυτών  • Κενά  στην  πληροφόρηση  των επενδυτών  σχετικά  µε την επενδυτική  πολιτική , 
τη διαχείριση  κινδύνων , τις εσωτερικές  διαδικασίες , κλπ. ως εµπόδιο  για 
αποτελεσ µατική  δέουσα  επιµέλεια  
• Συγκρούσεις  συµφερόντων  και αποτυχίες  στη διακυβέρνηση  επενδυτικών  
οργανισ µών, ιδίως  όσον  αφορά  την αµοιβή, την αποτί µηση και τη διοίκηση  
Αποδοτικότητα  και 
ακεραιότητα  της αγοράς  • Επιπτώσεις  δυνα µικών  τεχνικών  εµπορίου  και ακάλυπτων  πωλήσεων  στη 
λειτουργία  της αγοράς   
• Πιθανότητα  κατάχρησης  της αγοράς  σε σχέση  µε ορισµένες τεχνικές , για 
παράδειγ µα, ακάλυπτες  πωλήσεις . 
Επιπτώσεις  στην  αγορά  
για εταιρικό  έλεγχο  • Έλλειψη  διαφάνειας  κατά  τη δηµιουργία  συµµετοχών  σε εισηγ µένες στο 
χρηµατιστήριο  εταιρείες  (π.χ. µέσω της χρήσης  δανειοληψίας  µετοχών , 
συµβάσεων  επί διαφοράς ), ή συντονισ µένης δράσης  σε «µαχητικές » 
στρατηγικές  
Απόκτηση  ελέγχου  
εταιρειών  από ∆ΟΕΕ  • Πιθανότητα  απόκλισης  κινήτρων  στη διαχείριση  εταιρειών  χαρτοφυλακίου , 
ιδίως  σε σχέση  µε τη χρήση  χρηµατοδότησης  χρέους  
• Έλλειψη  διαφάνειας  και δηµόσιου  ελέγχου  εταιρειών  οι οποίες  υπόκεινται  σε 
εξαγορές  
Η χρηµατοπιστωτική  κρίση  έχει διαλευκάνει  περαιτέρω  το ρόλο  που διαδρα µατίζουν  οι 
∆ΟΕΕ  στις χρηµατοπιστωτικές  αγορές . Παρόλο  που οι ∆ΟΕΕ  δεν ήταν  η αιτία  της κρίσης , 
πρόσφατα  γεγονότα  άσκησαν  σοβαρή  πίεση  στον  τοµέα. Πολλοί  ∆ΟΕΕ  έχουν  υποστεί  
προβλή µατα ρευστότητας , καθώς  πασχίζουν  να διαχειριστούν  την ανισορροπία  µεταξύ  του 
βαθµού ρευστότητας  για την οποία  είχαν  διαβεβαιωθεί  οι επενδυτές  και της έλλειψης  
ρευστότητας  των επενδύσεών  τους. Σε ορισµένες περιπτώσεις , η ευρύτερη  αγορά  έχει βιώσει  
δυσµενείς  επιπτώσεις . Για παράδειγ µα, η αιφνίδια  αποδό µηση µεγάλων  µοχλευ µένων  θέσεων  
από αµοιβαία  κεφάλαια  αντιστάθ µισης κινδύνου  ως απάντηση  προς  την τάση  για 
αυστηρότερους  πιστωτικούς  όρους  και προς  τα αιτήµατα των επενδυτών  για εξαγορές  είχε 
φιλοκυκλική  επίπτωση  στις πτωτικές  αγορές  και µπορεί  να προκάλεσε  προβλή µατα στη 
ρευστότητα  της αγοράς . 
Ορισ µός του προβλή µατος  
Το κύριο  µέληµα της παρούσας  εκτίµησης  επιπτώσεων  είναι  αν οι τρέχοντες  ρυθµιστικοί  και 
εποπτικοί  διακανονισ µοί για τον τοµέα των ∆ΟΕΕ  στην  ΕΕ αντιπροσωπεύουν  σταθερή  βάση  
για την παρακολούθηση  και τον έλεγχο  των εν λόγω  κινδύνων . Ειδικότερα , η έκθεση  εξετάζει  
αν η διασυνοριακή  διάσταση  λαµβάνεται  επαρκώς  υπόψη , δεδοµένου του διεθνούς  
χαρακτήρα  των επενδυτών  και των αντισυ µβαλλό µενων  των ∆ΟΕΕ  και του ενεργού  τους 
ρόλου  στις χρηµατοπιστωτικές  αγορές  σε ολόκληρη  την Ευρώπη . 
Παρά  τη διασυνδεσι µότητα  αυτή , το ρυθµιστικό  περιβάλλον  για τους ∆ΟΕΕ  είναι  σήµερα 
ιδιαίτερα  κατακερ µατισµένο. Παρόλο  που οι ∆ΟΕΕ  υπόκεινται  σε ορισµένες διαθε µατικές  
διατάξεις  του κοινοτικού  δικαίου , δεν υφίσταται  καµία κοινοτική  κανονιστική  ρύθµιση η 
 
EL 4   EL οποία  να στοχεύει  άµεσα στους  ∆ΟΕΕ . Αυτό  δεν σηµαίνει  ότι οι ∆ΟΕΕ  δεν αποτελούν  
αντικεί µενο κανονιστικών  ρυθµίσεων : πολλοί  εξ αυτών  υπόκεινται  σε κανονιστικές  ρυθµίσεις  
και εποπτεία  στα κράτη  µέλη όπου  είναι  εγκατεστη µένοι. Ωστόσο , το πεδίο  εφαρ µογής και το 
περιεχό µενο των εθνικών  καθεστώτων  ποικίλλει  σηµαντικά , για παράδειγ µα, όσον  αφορά  τις 
απαιτήσεις  για την εγγραφή  και την εξουσιοδότηση  των ∆ΟΕΕ , την υποβολή  εκθέσεων  στο 
πλαίσιο  ρυθµίσεων  και τα πρότυπα  σχετικά  µε την πληροφόρηση  επενδυτών  και τη 
διαχείριση  κινδύνων . 
 
EL 5   EL Η έκθεση  εξετάζει  δύο σχετικά  προβλή µατα τα οποία  συνδέονται  µε τον εν λόγω  ρυθµιστικό  
κατακερ µατισµό: 
• Πρώτον , ο ρυθµιστικός  κατακερ µατισµός µπορεί  να εµποδίσει  τις αποτελεσ µατικές  
κανονιστικές  ρυθµίσεις , την επίβλεψη  και τη µακροοικονο µική προληπτική  εποπτεία  
των ∆ΟΕΕ , µέσω της αποτυχίας  να λάβει  υπόψη  τη διασυνοριακή  διάσταση  των 
δραστηριοτήτων  τους. Το γεγονός  αυτό  µπορεί  να έχει ως αποτέλεσ µα ελλιπή  ή µη 
συµβατή  παρακολούθηση  και έλεγχο  των µακροοικονο µικών  προληπτικών  και 
µικροοικονο µικών  προληπτικών  κινδύνων  και αδυνα µιών, καθώς  και των κινδύνων  και 
των αδυνα µιών ως προς  την αποδοτικότητα  της αγοράς  στα πλαίσια  εξασφάλισης  
προστασίας  για τους επενδυτές . 
• ∆εύτερον , µπορεί  επίσης  να παρε µποδίσει  την ενοποίηση  της αγοράς  και την ανάπτυξη  
της ενιαίας  αγοράς  µε τη δηµιουργία  εµποδίων  όσον  αφορά  την αποδοτική  διασυνοριακή  
κατανο µή προϊόντων  των ∆ΟΕΕ . Αυτό  µπορεί  να αποτελέσει  εµπόδιο  για τους ∆ΟΕΕ  
όσον  αφορά  την επίτευξη  των διαθέσι µων οικονο µιών κλίµακας  και τη βέλτιστη  
διαφοροποίηση  των χαρτοφυλακίων  των επενδυτών . 
Η έκθεση  καταλήγει  στο συµπέρασ µα ότι το σηµερινό  ρυθµιστικό  περιβάλλον , όταν κρίνεται  
από τη σκοπιά  της ΕΕ, δεν αντιπροσωπεύει  εκτενή  ή αποτελεσ µατική  βάση  για την 
παρακολούθηση  και την ανταπόκριση  στους  κινδύνους  τους οποίους  θέτουν  οι ∆ΟΕΕ  στους  
αντισυ µβαλλο µένους  τους και στο χρηµατοπιστωτικό  σύστη µα. Η ευρωπαϊκή  διάσταση  του 
δηµόσιου  συµφέροντος  που πρέπει  να προστατευτεί  µέσω κανονιστικών  ρυθµίσεων  και 
εποπτείας  δεν λαµβάνεται  επαρκώς  υπόψη . 
Ειδικότερα , η απουσία  συνεκτικής  προσέγγισης  όσον  αφορά  τη συλλογή  σχετικών  
µακροοικονο µικών  προληπτικών  δεδοµένων  από τους ∆ΟΕΕ  (για παράδειγ µα, σχετικά  µε τη 
µόχλευση  και τη συγκέντρωση  κινδύνων ) και ενός αποτελεσ µατικού  µηχανισ µού για την 
ανταλλαγή  των εν λόγω  πληροφοριών  µεταξύ  των µακροοικονο µικών  προληπτικών  αρχών  σε 
ευρωπαϊκό  και παγκόσ µιο επίπεδο  αποτελεί  ένα σηµαντικό  εµπόδιο  για την αποτελεσ µατική  
µακροοικονο µική προληπτική  εποπτεία . Επίσης , η απουσία  ενός οµοιόµορφου  προτύπου  
εποπτείας  και προστασίας  στο πλαίσιο  ρυθµίσεων  σε όλη την ΕΕ συνιστά  πηγή  αβεβαιότητας  
για τους επενδυτές  και τους αντισυ µβαλλο µένους . 
Στόχοι : 
Ανταποκρινό µενη στα εν λόγω  προβλή µατα, η έκθεση  ορίζει  ως πρωταρχικό  στόχο  την 
επίτευξη  ενός πλήρους  και αποτελεσ µατικού  ρυθµιστικού  και εποπτικού  πλαισίου  για τους 
∆ΟΕΕ  στην  ΕΕ. 
Η έκθεση  αναγνωρίζει  ότι ορισµένοι από τους περιγραφό µενους  κινδύνους  δεν είναι  
αποκλειστικοί  για τον τοµέα των ∆ΟΕΕ , και συνεπώς , αντιµετωπίζονται  καλύτερα  µέσω 
εγκάρσιων  πρωτοβουλιών . Οι εν λόγω  πρωτοβουλίες  περιλα µβάνουν  µέτρα για την 
αντιµετώπιση  ζητηµάτων  σχετικά  µε ακάλυπτες  πωλήσεις  και µε τη διαφάνεια  ορισµένων  
τεχνικών  για την απόκτηση  δικαιω µάτων  ψήφου  σε εισηγ µένες στο χρηµατιστήριο  εταιρείες . 
Επιπλέον , στην  έκθεση  σηµειώνεται  ότι άλλα  στοιχεία  του ευρύτερου  µεταρρυθ µιστικού  
προγρά µµατος που εξαγγέλθηκε  στην  ανακοίνωση  προς  το εαρινό  Ευρωπαϊκό  Συµβούλιο  θα 
έχουν  αντίκτυπο  στον  τοµέα των ∆ΟΕΕ . 
 
EL 6   EL Ωστόσο , πολλοί  άλλοι  κίνδυνοι  σχετίζονται  άµεσα µε τις δραστηριότητες  των ∆ΟΕΕ , και ως 
τέτοιοι  δικαιολογούν  στοχοθετη µένη ανταπόκριση . Οι συγκεκρι µένοι στόχοι  της εν λόγω  
ανταπόκρισης  θα ήταν : 
• Η διασφάλιση  ότι όλοι οι ∆ΟΕΕ  υπόκεινται  σε κατάλληλες  απαιτήσεις  έγκρισης  και 
εγγραφής  
• Η πρόβλεψη  ενός πλαισίου  για την ορθή  παρακολούθηση  των µακροοικονο µικών  
προληπτικών  κινδύνων  
• Η διασφάλιση  της ορθής  παρακολούθησης  και του περιορισ µού των µικροοικονο µικών  
προληπτικών  κινδύνων  
• Η πρόβλεψη  κοινής  προσέγγισης  για την προστασία  επαγγελ µατιών  επενδυτών  σε ΟΕΕ  
• Η βελτίωση  της δηµόσιας  ευθύνης  των ∆ΟΕΕ  οι οποίοι  έχουν  ελέγχουσα  συµµετοχή  σε 
εταιρείες  
• Η ανάπτυξη  της ενιαίας  αγοράς  για τους ΟΕΕ  
• Η διασφάλιση  της αναλογικότητας  των δράσεων  ως προς  τους κινδύνους  που τίθενται  και 
της κατάλληλης  διαφοροποίησής  τους, προκει µένου να ληφθούν  υπόψη  οι διαφορές  των 
επιχειρη µατικών  µοντέλων  των ∆ΟΕΕ . 
Ποιος  τύπος  δράσης  απαιτείται  για την επίτευξη  αυτών  των στόχων ; 
Κατά  την αξιολόγηση  της κατάλληλης  µορφής  ανταπόκρισης  στα προβλή µατα τα οποία  
προσδιορίστηκαν , η εκτίµηση επιπτώσεων  αναφέρει  σειρά  καίριων  ερωτη µάτων  ως προς  το 
στόχο  και το πεδίο  εφαρ µογής της εν λόγω  δράσης , πριν από την εξέταση  του επιπέδου  στο 
οποίο  θα πρέπει  να ληφθεί  η σχετική  δράση . 
Σε ποια µέρη της αλυσίδας  αξίας  θα πρέπει  να στοχεύει ; 
Στην  έκθεση  κρίνεται  ότι θα υπήρχε  καλύτερη  επίτευξη  των στόχων  µέσω µιας προσέγγισης  
η οποία  στοχεύει  στο επίπεδο  των ∆ΟΕΕ . Παρόλο  που οι ΟΕΕ  αποτελούν  απλώς  µια νοµική 
δοµή για τη συγκέντρωση  περιουσιακών  στοιχείων  και δεν έχουν  οικονο µική ζωή από µόνοι 
τους, ο ∆ΟΕΕ  είναι  υπεύθυνος  για όλες τις σηµαντικές  αποφάσεις  σχετικά  µε τη διαχείριση  
των κεφαλαίων . Στις εν λόγω  αποφάσεις  περιλα µβάνονται  αποφάσεις  σχετικά  µε την 
επένδυση , τη χρήση  της µόχλευσης , τη διάρθρωση  διακυβέρνησης , τα εσωτερικά  συστή µατα 
διαχείρισης  κινδύνων  και την αποφυγή  σύγκρουσης  συµφερόντων , τη διαχείριση  των 
σχέσεων  µε τους επενδυτές , τους αντισυ µβαλλο µένους  και τις ρυθµιστικές  αρχές , 
συµπεριλα µβανο µένης της παροχής  πληροφοριών , καθώς  και αποφάσεις  σχετικά  µε την 
οργάνωση  των διοικητικών  καθηκόντων  (συµπεριλα µβανο µένης της αποτί µησης ), τη φύλαξη  
περιουσιακών  στοιχείων  και τον έλεγχο , ακόµα και αν τα εν λόγω  καθήκοντα  ανατίθενται  σε 
τρίτους . Κατά  συνέπεια , οι κίνδυνοι  έγκεινται  σχεδόν  αποκλειστικά  στο επίπεδο  των ∆ΟΕΕ . 
Στην  έκθεση  σηµειώνεται , ωστόσο , ότι µια προσέγγιση  η οποία  εστιάζεται  στους  ∆ΟΕΕ  θα 
πρέπει  να συµπληρωθεί  από κατάλληλους  ελέγχους  σε τρίτους  παρόχους  υπηρεσιών  (όπως  
εκτιµητές και θεµατοφύλακες ). Επίσης , η αυστηρή  διαχείριση  κινδύνων  αντισυ µβαλλό µενων  
από τους δανειστές  παίζει  σηµαντικό  ρόλο  στη µείωση  των κινδύνων  που θέτουν  οι ∆ΟΕΕ  
στον  τραπεζικό  τοµέα. 
Ποιο  είναι  το κατάλληλο  πεδίο  εφαρ µογής της δράσης : θα πρέπει  να στοχοθετηθούν  συγκρι µένα 
επιχειρη µατικά  µοντέλα  ∆ΟΕΕ , ή είναι  προτι µότερη  µια πιο οριζόντια  προσέγγιση ; 
 
EL 7   EL Η έκθεση  στη συνέχεια  εξετάζει  τις εναλλακτικές  λύσεις : για τη στόχευση  συγκεκρι µένων  
επιχειρη µατικών  µοντέλων  ή για την ανάπτυξη  µιας οριζόντιας  προσέγγισης  για τον τοµέα 
των ∆ΟΕΕ . Η έκθεση  καταλήγει  στο συµπέρασ µα ότι µια οριζόντια  προσέγγιση  θα 
αποτελούσε  την προτι µώµενη επιλογή , υπό την προϋπόθεση  ότι είναι  σχεδιασ µένη ούτως  
ώστε  να είναι  αναλογική  και ευαίσθητη  στις διαφορές  µεταξύ  των επιχειρη µατικών  
µοντέλων . Θα ήταν  δύσκολο  να οριστούν  µεµονωµένα επιχειρη µατικά  µοντέλα  µε ακριβή  
από νοµική άποψη  και µε αυστηρό  τρόπο  και οποιοιδήποτε  σχετικοί  ορισµοί θα 
δηµιουργούσαν  ευκαιρίες  για ρυθµιστική  καταστρατήγηση . Επίσης , πολλοί  από τους 
κινδύνους  στους  οποίους  ανταποκρίνονται  αυτές  οι δράσεις  δεν περιορίζονται  σε µεµονωµένα 
επιχειρη µατικά  µοντέλα  αλλά  βρίσκονται , σε µεγαλύτερο  ή µικρότερο  βαθµό, στο συνολικό  
πεδίο  των ∆ΟΕΕ . Ως εκ τούτου , η ευρύτερη  κάλυψη  θα διασφάλιζε  τον ολοκληρω µένο 
έλεγχο  των κινδύνων . 
Η προτί µηση ενός περιεκτικότερου  µέτρου  δεν συνεπάγεται  την καταλληλότητα  µίας ενιαίας  
προσέγγισης  για όλους . Ένα κατάλληλα  σχεδιασ µένο µέτρο θα πρέπει  να είναι  ευαίσθητο  
στις διαφορές  των επιχειρη µατικών  µοντέλων , µε διατάξεις  οι οποίες  εστιάζουν  στους  
κινδύνους  που θέτουν  συγκεκρι µένες δραστηριότητες . 
Ποιο  είναι  το µέγεθος  της αλυσίδας  αξίας  των ΟΕΕ  που πρέπει  να εντοπιστεί  στην ΕΕ 
προκει µένου η δράση  να καταστεί  αποτελεσ µατική ; 
Για να καταστούν  αποτελεσ µατικές  οι κανονιστικές  ρυθµίσεις  και η εποπτεία  της 
δραστηριότητας  των ∆ΟΕΕ  στην  ΕΕ, οι ∆ΟΕΕ  πρέπει  να εντοπίζονται  στην  ΕΕ. Ωστόσο , η 
έκθεση  αναγνωρίζει  ότι σηµαντικά  µέρη της αλυσίδας  αξίας  των ΟΕΕ  συχνά  ανήκουν  σε 
υπεράκτιες  δικαιοδοσίες , ιδίως  όσον  αφορά  τους ίδιους  τους ΟΕΕ  και σηµαντικούς  τρίτους  
παρόχους  υπηρεσιών . 
Στην  έκθεση  υπενθυ µίζεται  ότι εφόσον  οι κίνδυνοι  έγκεινται  σχεδόν  αποκλειστικά  στο 
επίπεδο  των ∆ΟΕΕ , η έδρα  των ΟΕΕ  δεν διακυβεύει  την επίτευξη  των στόχων . Ωστόσο , 
µολονότι  ορισµένες υπηρεσίες  τρίτων , για παράδειγ µα η αποτί µηση και η φύλαξη  
περιουσιακών  στοιχείων , είναι  σηµαντικές  για την προστασία  των επενδυτών , εν τούτοις  
συχνά  πραγ µατοποιούνται  υπεράκτια  για ορισµένους  τύπους  ∆ΟΕΕ . Σε αυτές  τις 
περιπτώσεις , η θέσπιση  αποτελεσ µατικών  ελέγχων  για τις εν λόγω  δραστηριότητες  
καθίσταται  αναγκαία  για την αποτελεσ µατική  ανταπόκριση  στους  κινδύνους . 
Ποιο  είναι  το κατάλληλο  επίπεδο  δράσης ; 
Στην  έκθεση  αξιολογούνται  πέντε  επιλογές : «καµία ενέργεια », προσεγγίσεις  αυτορρύθ µισης 
και νοµοθετική  δράση  σε επίπεδο  κρατών  µελών , σε ευρωπαϊκό  επίπεδο  και σε διεθνές  
επίπεδο . Στην  εν λόγω  έκθεση  εξάγεται  το συµπέρασ µα ότι η αποτελεσ µατική  
παρακολούθηση  και µείωση  των κινδύνων  που σχετίζονται  µε τους ∆ΟΕΕ  καθιστούν  
αναγκαία  τη θέσπιση  νοµικά δεσµευτικών  και εκτελεστών  µέτρων  για τη διασφάλιση  υψηλού  
προτύπου  κανονιστικών  ρυθµίσεων  και εποπτείας  σε ολόκληρη  την ΕΕ. Πρότυπα  ειδικά  
ανεπτυγ µένα από τον κλάδο  µπορεί  να διαδρα µατίσουν  σηµαντικό  ρόλο  στην  ενηµέρωση  των 
εν λόγω  διατάξεων  και στην  παροχή  επιπλέον  καθοδήγησης  για τον κλάδο . 
Τα κράτη  µέλη θα µπορούσαν  κατ’ αρχήν  να αναβαθ µίσουν  τους ρυθµιστικούς  και 
εποπτικούς  κανόνες  τους και να επιδιώξουν  τη βελτίωση  της συνεργασίας  µεταξύ  των 
δικαιοδοσιών . Ωστόσο , µια µη συντονισ µένη προσέγγιση  θα ενείχε  τον κίνδυνο  αποτυχίας  να 
συνυπολογιστεί  η διασυνοριακή  φύση  των κινδύνων , ενώ η δεσµευτική  συνεργασία  και οι 
 
EL 8   EL συµφωνίες  ανταλλαγής  πληροφοριών  µπορεί  να αποδειχθούν  απροσδιόριστες . Επίσης , δεν θα 
µπορούσε  να δοθεί  εγγύηση  για την επίτευξη  των ελευθεριών  της ενιαίας  αγοράς . 
Κατά  συνέπεια , η νοµοθετική  δράση  σε ευρωπαϊκό  επίπεδο  θεωρείται  ότι προσφέρει  σαφή  
πλεονεκτή µατα, τόσο  από απόψεως  παρακολούθησης  και ελέγχου  κινδύνων  σε 
πανευρωπαϊκό  επίπεδο , όσο και από απόψεως  παροχής  ενός ασφαλούς  πλαισίου  για 
πανευρωπαϊκή  κατανο µή των ΟΕΕ . ∆εδο µένης της πιθανότητας  διεθνούς  εξάπλωσης  των 
κινδύνων , η δράση  στην  ΕΕ θα πρέπει  ιδανικά  να είναι  συντονισ µένη µε τη διεθνή  δράση  
στον  εν λόγω  τοµέα. Η ανάπτυξη  ενός ισχυρού  πλαισίου  στην  Ευρώπη  θα µπορούσε  να 
αποτελέσει  µία χρήσι µη αφετηρία  για παγκόσ µια συζήτηση  και ανταλλαγή  πληροφοριών . 
Επικουρικότητα  
Στην  έκθεση  προβάλλεται  το επιχείρη µα ότι η ευρωπαϊκή  δράση  στον  εν λόγω  τοµέα θα 
τηρούσε  την αρχή  της επικουρικότητας  δυνά µει του διεθνικού  χαρακτήρα  των κινδύνων  και 
της ανάγκης  για υψηλό  βαθµό συνεκτικότητας  στις απαιτήσεις  που τίθενται  για τους ∆ΟΕΕ  
και στις πληροφορίες  που συλλέγονται  από αυτούς . Το άρθρο  47 παράγραφος  2 της συνθήκης  
ΕΚ παρέχει  τη νοµική βάση  για την εν λόγω  δράση . 
Όσον  αφορά  την επιλογή  του µέσου , µια οδηγία  θα προσέφερε  την κατάλληλη  ισορροπία  
µεταξύ  της εναρ µόνισης  των βασικών  µέτρων  ελέγχου  κινδύνων  και της δυνατότητας  
ευελιξίας  των κρατών  µελών  όσον  αφορά  την ενσω µάτωση  των εν λόγω  διατάξεων  στο 
εθνικό  δίκαιο  . Ένα ευρωπαϊκό  καθεστώς  θα µπορούσε  επίσης  να παράσχει  επαρκή  ευελιξία  
προκει µένου τα κράτη  µέλη να εφαρ µόσουν  επιπρόσθετες  απαιτήσεις  για τους ∆ΟΕΕ  οι 
οποίοι  λειτουργούν  σε καθαρά  εγχώριο  περιβάλλον , και εάν είναι  σκόπι µο, να παράσχει  ένα 
καθεστώς  για τη διάθεση  ορισµένων  τύπων  ΟΕΕ  στο ευρύ  επενδυτικό  κοινό . 
∆ιατάξεις  ενδεχό µενης πρότασης  και αναµενόµενες επιπτώσεις  
Στην  τελευταία  ενότητα  εξετάζεται  ο τρόπος  µε τον οποίο  θα µπορούσε  να δοµηθεί η δράση  
στον  εν λόγω  τοµέα ούτως  ώστε  να είναι  αναλογική  προς  τους κινδύνους  που τίθενται  και να 
αποφεύγεται  η δηµιουργία  υπερβολικής  διοικητικής  επιβάρυνσης . 
Γενικές  διατάξεις  
Στην  έκθεση  περιγράφεται  ένα σύνολο  γενικών  διατάξεων  προς  εφαρ µογή σε όλους  τους 
∆ΟΕΕ . Στις εν λόγω  διατάξεις  θα περιλα µβάνονταν  απαιτήσεις  έγκρισης  σχεδιασ µένες ούτως  
ώστε  να παράσχουν  στην  αρµόδια αρχή  επαρκή  διαβεβαίωση  ότι ο ∆ΟΕΕ  πληροί  τις 
απαιτήσεις  ικανότητας  και ήθους , ότι έχει στην  κατοχή  του επαρκές  κεφάλαιο , και ότι 
διαθέτει  τους κατάλληλους  διακανονισ µούς για, µεταξύ  άλλων , διαχείριση  των κινδύνων , 
αποτί µηση, φύλαξη  περιουσιακών  στοιχείων , έλεγχο  και διαχείριση  σύγκρουσης  
συµφερόντων . Με τη θέσπιση  επιπλέον  διατάξεων  θα επιδιωκόταν  η διασφάλιση  ότι οι ∆ΟΕΕ  
παρέχουν  κατάλληλες  και επίκαιρες  πληροφορίες  προς  τους επενδυτές  σχετικά  µε την 
επενδυτική  πολιτική , τις αµοιβές  και τα εσωτερικά  συστή µατά τους, και προς  τις ρυθµιστικές  
αρχές  σχετικά  µε τη φύση  των υπό διαχείριση  ΟΕΕ , τις κύριες  θέσεις  και συγκεντρώσεις  
κινδύνων . Με την επιφύλαξη  των εν λόγω  απαιτήσεων , θα εκχωρούνταν  στους  ∆ΟΕΕ  το 
δικαίω µα να παρέχουν  τις υπηρεσίες  τους σε όλα τα κράτη  µέλη (µε την επιφύλαξη  
κοινοποίησης ) και να πραγ µατοποιούν  εµπορική  προώθηση  των ΟΕΕ  που διαχειρίζονται  σε 
επαγγελ µατίες  επενδυτές  σε όλη την ΕΕ. 
 
EL 9   EL Οι εν λόγω  απαιτήσεις  θα εφαρ µόζονταν  µόνο για ∆ΟΕΕ  οι οποίοι  διαχειρίζονται  συνολικά  
250 εκατο µµύρια ευρώ  ή περισσότερα , προκει µένου να είναι  ανάλογες . Όσον  αφορά  τους 
µικρότερους  ∆ΟΕΕ , η επιπλέον  διοικητική  επιβάρυνση  και η επιβάρυνση  για τις εποπτικές  
αρχές  θα υπερέβαινε  το οριακό  όφελος  όσον  αφορά  τη µείωση  των κινδύνων  οι οποίοι  
συνδέονται  µε τις δραστηριότητές  τους. 
∆ιατάξεις  βάσει  δραστηριότητας  
Εκτός  από τις γενικές  διατάξεις , πολλές  διατάξεις  θα ίσχυαν  αποκλειστικά  και µόνο σε 
περίπτωση  που οι ∆ΟΕΕ  ασχολούνταν  µε συγκεκρι µένες δραστηριότητες . Οι εν λόγω  
διατάξεις  θα ήταν  ευαίσθητες  στις διαφορές  των επιχειρη µατικών  µοντέλων  των ∆ΟΕΕ  και 
βαθµονοµηµένες στους  κινδύνους  που τίθενται . Συγκεκρι µένα: 
• Όσον  αφορά  τους ∆ΟΕΕ  οι οποίοι  χρησι µοποιούν  συστη µατικά  τη µόχλευση  και σε 
σχετική  κλίµακα, θα απαιτούνταν  η παροχή  επιπλέον  πληροφόρησης  προς  τους επενδυτές  
και η υποχρέωση  υποβολής  εκθέσεων  στις αρµόδιες  αρχές  σχετικά  µε τη χρήση  
µόχλευσης , και 
• Όσον  αφορά  τους ∆ΟΕΕ  οι οποίοι  αποκτούν  συµµετοχές  σε εταιρείες , επιπλέον  
απαιτήσεις  πληροφόρησης  και γνωστοποίησης  θα δροµολογούνταν  µόλις ένας ΟΕΕ  
αποκτούσε  την πλειοψηφία  των µετοχών  σε µια (µη ΜΜΕ ) εταιρεία , και σε περίπτωση  
που ένας ∆ΟΕΕ  πραγ µατοποιούσε  αποχώρηση  µιας εταιρείας  από το χρηµατιστήριο , οι 
υποχρεώσεις  υποβολής  εκθέσεων , όπως  απαιτείται  για τις εισηγ µένες στο χρηµατιστήριο  
εταιρείες , θα εξακολουθούσαν  να ισχύουν  προσωρινά . 
∆ιοικητική  επιβάρυνση  
Οι απαιτήσεις  του προτεινό µενου µέτρου  θα δηµιουργούσαν  ορισµένες διοικητικές  
επιβαρύνσεις  για τους ∆ΟΕΕ . Οι επιπλέον  δαπάνες  θα ήταν  εξαρτώ µενες κυρίως  από τις ήδη 
θεσπισ µένες εθνικές  απαιτήσεις  της χώρας  εγκατάστασης . Οι εν λόγω  επιπλέον  δαπάνες  για 
τους ∆ΟΕΕ  (και τις εποπτικές  αρχές  τους) θα αιτιολογούνταν  από την ενισχυ µένη εποπτεία  
και τα οφέλη  για τους ∆ΟΕΕ  από πλευράς  διασυνοριακής  παροχής  υπηρεσιών  των ∆ΟΕΕ  και 
εµπορικής  προώθησης  των ΟΕΕ  σε επαγγελ µατίες  επενδυτές  κατόπιν  µιας απλής  διαδικασίας  
κοινοποίησης . 
Λόγω  αβεβαιότητας  σχετικά  µε τις δαπάνες , είναι  αδύνατο  να εκτιµηθεί ή να προσδιοριστεί  
µε ακρίβεια  το µέγεθος  των επιπτώσεων  της πρότασης  στην  ανταγωνιστικότητα  των ∆ΟΕΕ  
µε έδρα  στην  ΕΕ.