ΕΥΡΩΠΑΪΚΗ  ΕΠΙΤΡΟΠΗ  
Βρυξέλλες , 20.10.2011 
SEC(2011) 1218 τελικό  
  
ΕΓΓΡΑΦΟ  ΕΡΓΑΣΙΑΣ  ΤΩΝ  ΥΠΗΡΕΣΙΩΝ  ΤΗΣ  ΕΠΙΤΡΟΠΗΣ  
ΣΥΝΟΨΗ  ΤΗΣ  ΕΚΤΙΜΗΣΗΣ  ANTIKTY ΠΟΥ  
που συνοδεύει  το έγγραφο  
Πρόταση  
Κανονισ µός του Ευρωπαϊκού  Κοινοβουλίου  και του Συµβουλίου  
για τις πράξεις  προσώπων  που κατέχουν  εµπιστευτικές  πληροφορίες  και τις πράξεις  
χειραγώγησης  της αγοράς  (κατάχρηση  αγοράς ) 
 
και 
 
Πρόταση  
Οδηγία  του Ευρωπαϊκού  Κοινοβουλίου  και του Συµβουλίου  
σχετικά  µε τις ποινικές  κυρώσεις  για καταχρήσεις  εµπιστευτικών  πληροφοριών  και για 
χειραγώγηση  αγοράς  
 
{COM(2011) 651 τελικό } 
{SEC(2011) 1217 τελικό }  
 
EL 2   EL 1. ΟΡΙΣΜΟΣ  ΤΟΥ  ΠΡΟΒΛΗΜΑΤΟΣ   
Η οδηγία  σχετικά  µε την κατάχρηση  αγοράς  στοχεύει  στην  ενίσχυση  της 
εµπιστοσύνης  των επενδυτών  και της ακεραιότητας  της αγοράς  µέσω της 
απαγόρευσης  της διαπραγ µάτευσης  στα πρόσωπα  που κατέχουν  εµπιστευτικές  
πληροφορίες  σε σχετικά  χρηµατοπιστωτικά  µέσα και µέσω της απαγόρευσης  της 
κατάχρησης  της αγοράς  µέσω πρακτικών  όπως  είναι  η διάδοση  ψευδών  
πληροφοριών  ή φηµών και η εκτέλεση  συναλλαγών  µε τις οποίες  διαµορφώνονται  
τιµές σε µη κανονικά  επίπεδα  («χειραγώγηση  αγοράς »). 
Η οδηγία  σχετικά  µε την κατάχρηση  της αγοράς  δηµιουργεί  ορισµένα εργαλεία  για 
την πρόληψη  και τον εντοπισ µό καταχρήσεων  αγοράς , όπως  είναι  οι κατάλογοι  των 
προσώπων  που κατέχουν  εµπιστευτικές  πληροφορίες , οι αναφορές  ύποπτων  
συναλλαγών  και η δηµοσιοποίηση  των συναλλαγών  των προσώπων  που ασκούν  
διευθυντικά  καθήκοντα  σε µετοχές . Επιπλέον , υποχρεώνει  τους εκδότες  
χρηµατοπιστωτικών  µέσων  που έχουν  εισαχθεί  προς  διαπραγ µάτευση  σε 
ρυθµιζόµενη αγορά  να δηµοσιοποιούν  όσο το δυνατόν  συντο µότερα  τις 
εµπιστευτικές  πληροφορίες  που κατέχουν , µε περιορισ µένες δυνατότητες  
καθυστέρησης .  
Προκει µένου να προωθήσει  την επιβολή  των µέτρων , η οδηγία  παρέχει  στις εθνικές  
αρµόδιες  αρχές  εξουσίες  έρευνας , λήψης  διοικητικών  µέτρων  και επιβολής  
«αποτελεσ µατικών , αναλογικών  και αποτρεπτικών » κυρώσεων . 
Η οδηγία  σχετικά  µε την κατάχρηση  της αγοράς  έχει εισαγάγει  ένα πλαίσιο  για την 
εναρ µόνιση  των βασικών  εννοιών  και κανόνων  σχετικά  µε την κατάχρηση  της 
αγοράς  και για την ενίσχυση  της συνεργασίας  µεταξύ  των ρυθµιστικών  αρχών . 
Ωστόσο , οι υπηρεσίες  της Επιτροπής  έχουν  προσδιορίσει  ορισµένα προβλή µατα, τα 
οποία  εξετάζονται  περαιτέρω  κατωτέρω . 
1.1. Κενά  στη ρύθµιση των νέων  αγορών , πλατφορ µών και εξωχρη µατιστηριακών  
µέσων   
Εάν ένα χρηµατοπιστωτικό  µέσο έχει εισαχθεί  προς  διαπραγ µάτευση  σε 
ρυθµιζόµενη αγορά , οποιαδήποτε  διαπραγ µάτευση  σε αυτό  το µέσο καλύπτεται  από 
την οδηγία  σχετικά  µε την κατάχρηση  της αγοράς , είτε η διαπραγ µάτευση  λαµβάνει  
χώρα  σε πολυ µερή µηχανισ µό διαπραγ µάτευσης  (ΠΜ∆ ), σε ηλεκτρονικό  σύστη µα 
χρηµατοµεσιτών  («δίκτυο  διασταύρωσης ») ή εξωχρη µατιστηριακά . Επιπλέον , όσον  
αφορά  τις πράξεις  προσώπων  που κατέχουν  εµπιστευτικές  πληροφορίες  (αλλά  όχι τις 
πράξεις  χειραγώγησης  της αγοράς ), η απαγόρευση  επεκτείνεται  και σε 
χρηµατοπιστωτικά  µέσα που δεν έχουν  εισαχθεί  προς  διαπραγ µάτευση  σε 
ρυθµιζόµενη αγορά , των οποίων  η αξία εξαρτάται  από ένα τέτοιο  χρηµατοπιστωτικό  
µέσο.  
Ωστόσο , οι εξελίξεις  στην  αγορά  καθιστούν  την εν λόγω  έµφαση  σε µέσα που έχουν  
εισαχθεί  προς  διαπραγ µάτευση  σε ρυθµιζόµενη αγορά  παρωχη µένη. Ο αυξη µένος 
ανταγωνισ µός και η χρήση  της τεχνολογίας  έχει οδηγήσει  στην  αύξηση  της χρήσης  
ΠΜ∆  και άλλων  οργανω µένων  µηχανισ µών διαπραγ µάτευσης  (όπως  είναι  τα δίκτυα  
διασταύρωσης ) για τη διαπραγ µάτευση  µέσων . Επίσης , έχει σηµειωθεί  ανάπτυξη  
στις εξωχρη µατιστηριακές  αγορές . Αν ένα µέσο δεν έχει εισαχθεί  προς  
 
EL 3   EL διαπραγ µάτευση  σε ρυθµιζόµενη αγορά , αλλά  υπόκεινται  σε διαπραγ µάτευση  µόνο 
σε ΠΜ∆ , σε κάποιο  άλλο  είδος  µηχανισ µού ή εξωχρη µατιστηριακά , δεν καλύπτεται  
από την οδηγία  σχετικά  µε την κατάχρηση  της αγοράς .  
Έχουν  επίσης  εκφραστεί  ανησυχίες  ότι ο αυξη µένος κατακερ µατισµός των 
συναλλαγών  µεταξύ  διαφόρων  αγορών  ενδέχεται  να εµποδίζει  την αποτελεσ µατική  
επιβολή  και τα διαφορετικά  πρότυπα  εποπτείας  ανάλογα  µε το είδος  του χώρου  
διαπραγ µάτευσης  ενδέχεται  να δηµιουργούν  ανισότι µους όρους  ανταγωνισ µού. 
Τέλος , η αυξη µένη τάση  για αυτο µατοποιη µένες συναλλαγές  και συναλλαγές  
υψηλής  συχνότητας  (HFT) θέτει  νέα ζητήµατα όσον  αφορά  τον τρόπο  
παρακολούθησης  των εν λόγω  συναλλαγών  από τις ρυθµιστικές  αρχές  και το κατά  
πόσον  η οδηγία  σχετικά  µε την κατάχρηση  της αγοράς  καλύπτει  επαρκώς  
συγκεκρι µένες στρατηγικές  που ενδέχεται  να συνιστούν  καταχρηστικές  πρακτικές .  
1.2. Κενά  στη ρύθµιση των αγορών  βασικών  εµπορευ µάτων  και των παραγώγων  
µέσων  τους   
Η κατάχρηση  αγοράς  µπορεί  να λαµβάνει  χώρα  σε διάφορες  χώρες  και διαφορετικές  
αγορές , γεγονός  που προκαλεί  ανησυχίες  για τις αγορές  βασικών  εµπορευ µάτων  και 
σχετικών  παράγωγων  µέσων , εάν οι κανόνες  για την ακεραιότητα  και τη διαφάνεια  
της αγοράς  εφαρ µόζονται  στις αγορές  παραγώγων  µέσων , αλλά  όχι στις υποκεί µενες 
αγορές .  
Επί του παρόντος , η οδηγία  σχετικά  µε την κατάχρηση  της αγοράς  δεν υποχρεώνει  
τις εποπτικές  αρχές  του χρηµατοπιστωτικού  τοµέα να λαµβάνουν  υπόψη  τις εξελίξεις  
στις αγορές  ενσώ µατων  βασικών  εµπορευ µάτων  κατά  την παρακολούθηση  των 
χρηµατοπιστωτικών  αγορών  για πιθανή  κατάχρηση  της αγοράς  ή να συνεργάζονται  
και να ανταλλάσσουν  πληροφορίες  µε τις ρυθµιστικές  αρχές  των αγορών  ενσώ µατων  
αγαθών  στην  ΕΕ ή σε τρίτες  χώρες . Η έλλειψη  συνεργασίας  µεταξύ  των ρυθµιστικών  
αρχών  των αγορών  ενσώ µατων  αγαθών  και των αγορών  χρηµατοπιστωτικών  µέσων  
µπορεί  να υπονο µεύσει  την ακεραιότητα  και των δύο τύπων  αγορών . 
Οι αγορές  βασικών  εµπορευ µάτων  δεν υπόκεινται  στους  ίδιους  κανόνες  όσον  αφορά  
την ακεραιότητα  και τη διαφάνεια  των δραστηριοτήτων  διαπραγ µάτευσης  µε τις 
χρηµατοπιστωτικές  αγορές . Απαγορεύεται  η διαπραγ µάτευση  παραγώγων  µέσων  
που διαστρεβλώνει  την τιµή των χρηµατοπιστωτικών  µέσων . Ωστόσο , η 
διαπραγ µάτευση  χρηµατοπιστωτικών  µέσων  που διαστρεβλώνει  τις τιµές των 
υποκεί µενων  αγορών  ενσώ µατων  αγαθών  και η διαπραγ µάτευση  σε αγορές  
ενσώ µατων  αγαθών  που διαστρεβλώνει  τις τιµές των χρηµατοπιστωτικών  µέσων  δεν 
καλύπτονται  από τον τρέχοντα  ορισµό της χειραγώγησης  της αγοράς . Οι ρυθµιστικές  
αρχές  έχουν  εκφράσει  την ανησυχία  τους σχετικά  µε τη χρήση  των αγορών  
παραγώγων  µέσων  για τη χειραγώγηση  των υποκεί µενων  αγορών  βασικών  
εµπορευ µάτων . 
Επιπλέον , δεν υπάρχουν  γενικοί  κανόνες  που να προσδιορίζουν  ποιες  πληροφορίες  
πρέπει  να δηµοσιοποιούνται  στις αγορές  βασικών  εµπορευ µάτων  και υπάρχουν  
ανησυχίες  σχετικά  µε την έλλειψη  διαφάνειας  των θεµελιωδών  πληροφοριών  των 
αγορών  βασικών  εµπορευ µάτων . Αυτό  αποτελεί  πρόβλη µα για τους επενδυτές  σε 
αγορές  παραγώγων  µέσων  βασικών  εµπορευ µάτων , γιατί  η αξία ενός παράγωγου  
µέσου  καθορίζεται  σε µεγάλο  βαθµό από το υποκεί µενο µέσο ή το βασικό  
εµπόρευ µα. Αποτελεί  επίσης  πρόβλη µα για τις εποπτικές  αρχές , οι οποίες  αδυνατούν  
 
EL 4   EL να παρακολουθήσουν  τις συναλλαγές  στις εν λόγω  αγορές  για να εντοπίσουν  πιθανές  
καταχρήσεις . 
1.3. Οι ρυθµιστικές  αρχές  δεν µπορούν  να ασκήσουν  αποτελεσ µατική  επιβολή  
Κατά  πρώτον , οι ρυθµιστικές  αρχές  δεν διαθέτουν  ορισµένες αναγκαίες  εξουσίες  για 
τον εντοπισ µό της κατάχρησης  της αγοράς , όπως  είναι  η λήψη  αναφορών  σχετικά  µε 
ύποπτες  συναλλαγές  σε εξωχρη µατιστηριακά  παράγωγα , παρότι  αυτές  µπορεί  να 
χρησι µοποιούνται  για την κατάχρηση  της αγοράς . Οι ρυθµιστικές  αρχές  σε ορισµένα 
κράτη  µέλη δεν έχουν  πρόσβαση  σε υπάρχοντα  αρχεία  τηλεφωνικών  συνδιαλέξεων  
από εταιρείες  τηλεπικοινωνιών , τα οποία  είναι  απαραίτητα  για την παροχή  
αποδεικτικών  στοιχείων  για την έρευνα  και την επιβολή  κυρώσεων  για κατάχρηση  
της αγοράς , και ιδιαίτερα  για πράξεις  προσώπων  που κατέχουν  εµπιστευτικές  
πληροφορίες . Σαν αποτέλεσ µα, συγκεκρι µένες καταχρήσεις  αγοράς  που υπόκεινται  
σε διοικητικές  κυρώσεις  ενδέχεται  να µην εντοπίζονται  και να µην τιµωρούνται . Η 
πρόσβαση  στα εν λόγω  δεδοµένα θεωρείται  απαραίτητο  εργαλείο  για την εκτέλεση  
των καθηκόντων  των ρυθµιστικών  αρχών  του χρηµατοπιστωτικού  τοµέα για έρευνα  
και για επιβολή  του νόµου. Ορισ µένες ρυθµιστικές  αρχές  δεν έχουν  την εξουσία  
εισόδου  σε ιδιωτικές  εγκαταστάσεις  µε στόχο  την κατάσχεση  εγγράφων . Επιπλέον , 
ενδέχεται  οι ρυθµιστικές  αρχές  να µη διαθέτουν  πρόσβαση  σε σηµαντικές  
πρωτογενείς  πληροφορίες  σχετικά  µε ύποπτες  συναλλαγές  από «πληροφοριοδότες », 
καθώς  µπορεί  να µην παρέχονται  κίνητρα  και επαρκής  προστασία  για την παροχή  
πληροφοριών . Επιπροσθέτως , οι ρυθµιστικές  αρχές  δεν διαθέτουν  εργαλεία  για την 
καταπολέ µηση της «απόπειρας  χειραγώγησης  αγοράς », που συµβαίνει  όταν ένα 
πρόσωπο  αποπειράται  αλλά  δεν καταφέρνει  να χειραγωγήσει  µια αγορά . 
Κατά  δεύτερον , κάποιες  αρµόδιες  αρχές  δεν έχουν  πλήρεις  εξουσίες  επιβολής  
κυρώσεων  ώστε  να διασφαλίζεται  ότι µπορούν  να επιβάλουν  την κατάλληλη  κύρωση  
σε όλες τις καταχρήσεις . Για παράδειγ µα, σε 8 κράτη  µέλη, οι αρµόδιες  αρχές  δεν 
δύνανται  να αποσύρουν  άδειες  λειτουργίες  σε περίπτωση  παραβάσεων . Επιπλέον , σε 
ορισµένα κράτη  µέλη το επίπεδο  των διοικητικών  προστί µων µπορεί  να θεωρηθεί  
χαµηλό και όχι ικανοποιητικά  αποτρεπτικό . Όταν  τα κέρδη  από ένα αδίκη µα 
κατάχρησης  αγοράς  είναι  υψηλότερα  από τις αναµενόµενες κυρώσεις , υπονο µεύεται  
το αποτρεπτικό  αποτέλεσ µα των κυρώσεων . Επιπλέον , δεν διασφαλίζουν  όλες οι 
αρµόδιες  αρχές  τη δηµοσίευση  των κυρώσεων  που επιβάλλονται , γεγονός  που 
αποτελεί  σηµαντικό  παράγοντα  για την αποτελεσ µατική  επιβολή . Τέλος , σε 
ορισµένα κράτη  µέλη και για συγκεκρι µένες παράνο µες πράξεις  προσώπων  που 
κατέχουν  εµπιστευτικές  πληροφορίες  και πράξεις  χειραγώγησης  αγοράς  δεν 
επιβάλλονται  ποινικές  κυρώσεις , οι οποίες  έχουν  σηµαντική  αποτρεπτική  ισχύ. Η 
ανωτέρω  απόκλιση  υπονο µεύει την ενιαία  αγορά , αφήνει  περιθώρια  για εποπτικό  
αρµπιτράζ  και καθιστά  πιο περίπλοκη  τη διασυνοριακή  συνεργασία  των αρχών  
επιβολής  του νόµου. 
1.4. Έλλειψη  σαφήνειας  των εννοιών  και νοµικής σαφήνειας  
Η οδηγία  σχετικά  µε την κατάχρηση  της αγοράς  περιλα µβάνει  ορισµένες επιλογές  
και διακριτικές  ευχέρειες , καθώς  και διατάξεις  που επιτρέπουν  πολλαπλές  ερµηνείες  
στην  πρακτική  εφαρ µογή τους. Οι εν λόγω  αποκλίσεις  και ασάφειες  έχουν  οδηγήσει  
σε διαφορές  στους  κανόνες  που εφαρ µόζονται  στα κράτη  µέλη. Οι επιλογές  και οι 
διακριτικές  ευχέρειες  προσδιορίστηκαν  από την έκθεση  De Larosière ως µια αιτία  
στρεβλώσεων  του ανταγωνισ µού και εποπτικού  αρµπιτράζ , εποµένως  ως εµπόδιο  
 
EL 5   EL στην  αποτελεσ µατική  λειτουργία  της ενιαίας  αγοράς . Συγκεκρι µένα, αυτό  το ζήτηµα 
αφορά  την έννοια  των αποδεκτών  πρακτικών  της αγοράς , τη δηµοσιοποίηση  
εµπιστευτικών  πληροφοριών  από τους εκδότες  και την υποχρέωση  των διευθυντών  
των εκδοτών  να αναφέρουν  τις συναλλαγές  τους σε χρηµατοπιστωτικά  µέσα. 
1.5. ∆υσανάλογος  διοικητικός  φόρτος  για τους  εκδότες , και ιδιαίτερα  τις ΜΜΕ  
Έχουν  εκφραστεί  ανησυχίες  ότι ένας από τους λόγους  που ελάχιστες  ΜΜΕ  
επιδιώκουν  να συγκεντρώσουν  κεφάλαια  σε αγορές  κινητών  αξιών  είναι  ότι οι 
αρχικές  και οι τρέχουσες  δαπάνες  της εισαγωγής  είναι  µεγαλύτερες  από τα οφέλη , 
και ότι η νοµοθεσία  της ΕΕ αποτελεί  υπερβολικά  µεγάλο  εµπόδιο  στην  πρόσβαση  
των χρηµατοπιστωτικών  αγορών  για τις ΜΜΕ . Αν η οδηγία  σχετικά  µε την 
κατάχρηση  αγοράς  επεκτεινόταν  στους  πολυ µερείς  µηχανισ µούς διαπραγ µάτευσης  
χωρίς  προσαρ µογές, οι ΜΜΕ  που είναι  εισηγ µένες στις εν λόγω  αγορές  θα 
επιβαρύνονταν  µε υψηλότερο  κόστος , καθώς  οι αγορές  ΜΜΕ  σε ορισµένα κράτη  
µέλη έχουν  ένα ειδικό  σύστη µα για τον περιορισ µό του κόστους  για τις ΜΜΕ . Οι 
ενδιαφερό µενοι αναφέρουν  ως ιδιαίτερα  προβλη µατικές  από αυτή  την άποψη  τις 
υποχρεώσεις  δηµοσιοποίησης  ευαίσθητων  πληροφοριών  σχετικά  µε τις τιµές, 
κατάρτισης  καταλόγων  των προσώπων  που κατέχουν  εµπιστευτικές  πληροφορίες  και 
δηµοσιοποίησης  των συναλλαγών  των προσώπων  που ασκούν  διευθυντικά  
καθήκοντα . Οι ανωτέρω  υποχρεώσεις  θεωρείται  ότι συνεπάγονται  σηµαντικό  
οικονο µικό και διοικητικό  φόρτο  για τις µικρότερες  εταιρείες . 
2. ΤΟ ΒΑΣΙΚΟ  ΣΕΝΑΡΙΟ  ΚΑΙ  Η ΕΠΙΚΟΥΡΙΚΟΤΗΤΑ   
Αν δεν ληφθούν  µέτρα σε επίπεδο  ΕΕ τα προαναφερθέντα  προβλή µατα ενδέχεται  να 
µη βρουν  συντονισ µένη απάντηση  και να επανε µφανιστούν  στο µέλλον . Σαν 
αποτέλεσ µα, ορισµένες αγορές  και συναλλαγές  δεν θα υπόκεινται  σε κανόνες  για την 
κατάχρηση  αγοράς , ορισµένες καταχρήσεις  θα παρα µείνουν  ατιµώρητες  ή θα λάβουν  
ανεπαρκείς  κυρώσεις  και θα εξακολουθήσουν  να υφίστανται  διοικητικά  εµπόδια  από 
τις διαφορές  στις εθνικές  νοµοθεσίες . Παρότι  όλα τα προαναφερθέντα  προβλή µατα 
έχουν  σηµαντικό  αντίκτυπο  σε κάθε  µεµονωµένο κράτος  µέλος, ο συνολικός  τους 
αντίκτυπος  γίνεται  πλήρως  αντιληπτός  µόνο σε διασυνοριακό  επίπεδο . Αυτό  
συµβαίνει  γιατί  κατάχρηση  αγοράς  µπορεί  να λαµβάνει  χώρα  οπουδήποτε  είναι  
εισηγ µένο το µέσο, ή και εξωχρη µατιστηριακά , µε αποτέλεσ µα να υπάρχει  
πραγ µατικός  κίνδυνος  τα εθνικά  µέτρα ενάντια  στην  κατάχρηση  αγοράς  να 
καταστρατηγούνται  ή να είναι  αναποτελεσ µατικά  απουσία  δράσης  σε επίπεδο  ΕΕ. 
Επιπλέον , µια συνεπής  προσέγγιση  είναι  απαραίτητη  για την αποφυγή  του 
«εποπτικού  αρµπιτράζ ». Σε αυτό  το πλαίσιο , η δράση  της ΕΕ κρίνεται  σκόπι µη από 
την άποψη  της αρχής  της επικουρικότητας . 
Η αρχή  της αναλογικότητας  απαιτεί  κάθε  παρέ µβαση  να είναι  στοχευ µένη και να 
µην υπερβαίνει  τα αναγκαία  µέτρα για την επίτευξη  των στόχων . Η αρχή  αυτή  
αποτέλεσε  οδηγό  για τον προσδιορισ µό των εναλλακτικών  επιλογών , καθώς  και στη 
διάρκεια  της ανάλυσης  και της σύγκρισής  τους. 
3. ΣΤΟΧΟΙ   
 
EL 6   EL ∆εδο µένης της ανωτέρω  ανάλυσης  του προβλή µατος, οι γενικοί  στόχοι  της 
αναθεώρησης  της οδηγίας  σχετικά  µε την κατάχρηση  αγοράς  είναι  η ενίσχυση  της 
εµπιστοσύνης  των επενδυτών  και της ακεραιότητας  της αγοράς , διασφαλίζοντας  
παράλληλα  ένα ενιαίο  εγχειρίδιο  κανόνων  και ισότι µους όρους  ανταγωνισ µού και 
ενισχύοντας  την ελκυστικότητα  των αγορών  κινητών  αξιών  για τη συγκέντρωση  
κεφαλαίου  για ΜΜΕ . 
Η επίτευξη  αυτών  των γενικών  στόχων  προϋποθέτει  την πραγ µατοποίηση  των 
κατωτέρω  ειδικότερων  στόχων  πολιτικής : 
1) ∆ιασφάλιση  ότι ο κανονισ µός συµβαδίζει  µε τις εξελίξεις  της αγοράς  
2) ∆ιασφάλιση  της αποτελεσ µατικής  εφαρ µογής των κανόνων  κατάχρησης  
αγοράς  
3) Ενίσχυση  της αποτελεσ µατικότητας  του συστή µατος κατάχρησης  αγοράς  
διασφαλίζοντας  µεγαλύτερη  σαφήνεια  των εννοιών  και νοµική σαφήνεια  
4) Μείωση  των διοικητικών  εµποδίων  όπου  είναι  δυνατόν , ιδιαίτερα  για τις ΜΜΕ  
4. ΕΠΙΛΟΓΕΣ  ΠΟΛΙΤΙΚΗΣ   
Οι επιλογές  πολιτικής  κατατάσσονται  σε οµάδες ανάλογα  µε τους λειτουργικούς  
στόχους  που προκύπτουν  από τους προαναφερθέντες  ειδικούς  στόχους . 
4.1. Αποτροπή  των καταχρήσεων  αγοράς  σε οργανω µένες αγορές , πλατφόρ µες και 
εξωχρη µατιστηριακές  συναλλαγές  
1) Επιλογή  1 – καµία δράση  της ΕΕ. 
2) Επιλογή  2 – επέκταση  των κανόνων  σχετικά  µε την κατάχρηση  αγοράς  στις 
συµβάσεις  αντιστάθ µισης πιστωτικού  κινδύνου  (CDS). 
3) Επιλογή  3 – επέκταση  των κανόνων  σχετικά  µε τη χειραγώγηση  αγοράς  στα 
εξωχρη µατιστηριακά  µέσα. 
4) Επιλογή  4 – επέκταση  των κανόνων  σχετικά  µε την κατάχρηση  της αγοράς  σε 
µέσα που έχουν  εισαχθεί  προς  διαπραγ µάτευση  µόνο σε πολυ µερείς  
µηχανισ µούς διαπραγ µάτευσης  (ΠΜ∆ ). 
5) Επιλογή  5 – επέκταση  των κανόνων  σχετικά  µε την κατάχρηση  αγοράς  σε 
µέσα που έχουν  εισαχθεί  προς  διαπραγ µάτευση  µόνο σε άλλους  µηχανισ µούς 
διαπραγ µάτευσης  (εκτός  των ΠΜ∆ ). 
6) Επιλογή  6 - επέκταση  των κανόνων  σχετικά  µε την κατάχρηση  αγοράς  σε µέσα 
που υπόκεινται  σε εξωχρη µατιστηριακή  διαπραγ µάτευση  (διµερώς ). 
7) Επιλογή  7 – βελτίωση  της εποπτείας  των συναλλαγών  υψηλής  συχνότητας . 
8) Επιλογή  8 – βελτίωση  της εποπτείας  των επιχειρήσεων  επενδύσεων  που 
διαχειρίζονται  µηχανισ µούς διαπραγ µάτευσης  όπως  για παράδειγ µα ΠΜ∆ . 
 
EL 7   EL 4.2. Αποτροπή  των καταχρήσεων  αγοράς  σε αγορές  βασικών  εµπορευ µάτων  και 
σχετικών  παράγωγων   
1) Επιλογή  1 – καµία δράση  της ΕΕ. 
2) Επιλογή  2 – επέκταση  των ορισµών των εµπιστευτικών  πληροφοριών  και της 
χειραγώγησης  αγοράς  για τη συµπερίληψη  των συµβάσεων  άµεσης  παράδοσης  
επί εµπορευ µάτων  . 
3) Επιλογή  3 - ορισµός των εµπιστευτικών  πληροφοριών  σχετικά  µε παράγωγα  
µέσα εµπορευ µάτων . 
4) Επιλογή  4 – υποχρέωση  των διαπραγ µατευτών  σε αγορές  άµεσης  παράδοσης  
να παρέχουν  τις πληροφορίες  που τους ζητούνται  από τις αρµόδιες  αρχές . 
5) Επιλογή  5 – προώθηση  της διεθνούς  συνεργασίας  µεταξύ  των ρυθµιστικών  
αρχών  των χρηµατοπιστωτικών  αγορών  και των αγορών  ενσώ µατων  αγαθών . 
6) Επιλογή  6 – απαίτηση  από τους εκδότες  παράγωγων  µέσων  επί εµπορευ µάτων  
να δηµοσιεύσουν  ευαίσθητες  πληροφορίες  σχετικά  µε τιµές. 
7) Επιλογή  7 – διευκρίνιση  της χειραγώγησης  αγοράς  στο πλαίσιο  παράγωγων  
µέσων  βασικών  εµπορευ µάτων . 
4.3. ∆ιασφάλιση  ότι οι ρυθµιστικές  αρχές  διαθέτουν  τις αναγκαίες  πληροφορίες  και 
εξουσίες  για αποτελεσ µατική  επιβολή  
1) Επιλογή  1 – καµία δράση  της ΕΕ. 
2) Επιλογή  2 – καθιέρωση  της αναφοράς  των ύποπτων  εντολών  και των 
εξωχρη µατιστηριακών  συναλλαγών . 
3) Επιλογή  3 – απαγόρευση  των αποπειρών  χειραγώγησης  της αγοράς . 
4) Επιλογή  4 – διασφάλιση  της πρόσβασης  σε αρχεία  και δεδοµένα τηλεφωνικών  
συνδιαλέξεων  που τηρούνται  από εταιρείες  τηλεπικοινωνιών  για τη 
διερεύνηση  και την επιβολή  κυρώσεων  σε υποθέσεις  κατάχρησης  αγοράς , µε 
την επιφύλαξη  της εξασφάλισης  δικαστικού  εντάλ µατος. 
5) Επιλογή  5 – διασφάλιση  της πρόσβασης  σε ιδιωτικές  εγκαταστάσεις  µε στόχο  
την κατάσχεση  εγγράφων  για τη διερεύνηση  και την επιβολή  κυρώσεων  σε 
υποθέσεις  κατάχρησης  αγοράς , µε την επιφύλαξη  της εξασφάλισης  δικαστικού  
εντάλ µατος. 
6) Επιλογή  6 – παροχή  προστασίας  και κινήτρων  στους  πληροφοριοδότες . 
4.4. Εξασφάλιση  συνεπών , αποτελεσ µατικών  και αποτρεπτικών  κυρώσεων  
1) Επιλογή  1 – καµία δράση  της ΕΕ. 
2) Επιλογή  2 - κοινοί  ελάχιστοι  κανόνες  για τα διοικητικά  µέτρα και τις 
κυρώσεις . 
 
EL 8   EL 3) Επιλογή  3 – οµοιόµορφα  διοικητικά  µέτρα και κυρώσεις . 
4) Επιλογή  4 – υποχρέωση  ποινικών  κυρώσεων . 
5) Επιλογή  5 – κοινοί  ελάχιστοι  κανόνες  για ποινικές  κυρώσεις . 
6) Επιλογή  6 – βελτιω µένη επιβολή  των κυρώσεων . 
4.5. Περιορισ µός ή εξάλειψη  επιλογών  και διακριτικών  ευχερειών  
1) Επιλογή  1 – καµία δράση  της ΕΕ. 
2) Επιλογή  2 – εναρ µόνιση  αποδεκτών  πρακτικών  της αγοράς . 
3) Επιλογή  3 – κατάργηση  των αποδεκτών  πρακτικών  της αγοράς  και σταδιακή  
εξάλειψη  των υφιστά µενων  πρακτικών . 
4.6. Αποσαφήνιση  ορισ µένων  βασικών  εννοιών   
1) Επιλογή  1 – καµία δράση  της ΕΕ. 
2) Επιλογή  2 – διευκρίνιση  των προϋποθέσεων  αναβολής  της δηµοσιοποίησης  
εµπιστευτικών  πληροφοριών . 
3) Επιλογή  3 – αναφορά  της αναβολής  δηµοσιοποίησης  των εµπιστευτικών  
πληροφοριών . 
4) Επιλογή  4 - καθορισ µός των προϋποθέσεων  της αναβολής  δηµοσιοποίησης  σε 
περιπτώσεις  συστη µικής σηµασίας .  
5) Επιλογή  5 – διευκρίνιση  της δηµοσιοποίησης  των συναλλαγών  προσώπων  που 
ασκούν  διευθυντικά  καθήκοντα . 
4.7. Μείωση  του διοικητικού  φόρτου , ιδιαίτερα  για τις ΜΜΕ  
1) Επιλογή  1 – καµία δράση  της ΕΕ. 
2) Επιλογή  2 – καθεστώς  δηµοσιοποίησης  εµπιστευτικών  πληροφοριών  για τις 
ΜΜΕ . 
3) Επιλογή  3 – απαλλαγή  των ΜΜΕ  από την υποχρέωση  δηµοσιοποίησης  
εµπιστευτικών  πληροφοριών . 
4) Επιλογή  4 – εναρ µόνιση  καταλόγων  προσώπων  που κατέχουν  εµπιστευτικές  
πληροφορίες . 
5) Επιλογή  5 – απαλλαγή  ΜΜΕ  από την υποχρέωση  κατάρτισης  καταλόγων  
προσώπων  που κατέχουν  εµπιστευτικές  πληροφορίες . 
6) Επιλογή  6 – κατάργηση  της αναφοράς  των συναλλαγών  προσώπων  που 
ασκούν  διευθυντικά  καθήκοντα . 
 
EL 9   EL 7) Επιλογή  7 – εναρ µόνιση  των απαιτήσεων  αναφοράς  των συναλλαγών  
προσώπων  που ασκούν  διευθυντικά  καθήκοντα  µε ένα αυξη µένο ανώτατο  όριο 
για όλους  τους εκδότες , συµπεριλα µβανο µένων  των ΜΜΕ . 
8) Επιλογή  8 – καθεστώς  αναφοράς  των συναλλαγών  προσώπων  που ασκούν  
διευθυντικά  καθήκοντα  για τις ΜΜΕ . 
5. ΕΚΤΙΜΗΣΗ  ΤΩΝ  ΕΠΙΠΤΩΣΕΩΝ  ΤΩΝ  ΠΡΟΤΙΜΩΜΕΝΩΝ  ΕΠΙΛΟΓΩΝ   
Οι διάφορες  επιλογές  πολιτικής  εξετάστηκαν  ως προς  τα κριτήρια  της 
αποτελεσ µατικότητας  και της αποδοτικότητάς  τους στην  επίτευξη  των σχετικών  
στόχων . Η σύγκριση  των επιλογών  πολιτικής  οδηγεί  στα ακόλουθα  συµπεράσ µατα: 
– Οργανω µένες αγορές , πλατφόρ µες και εξωχρη µατιστηριακές  συναλλαγές : η 
προτι µώµενη επιλογή  είναι  ένας συνδυασ µός των επιλογών  2, 3, 4, 5, 7 και 8. Ο 
συνδυασ µός των επιλογών  4, 5 και 8 διασφαλίζει  ισότι µους όρους  ανταγωνισ µού 
και υψηλό  επίπεδο  προστασίας  των επενδυτών  και ακεραιότητας  της αγοράς  για 
τα χρηµατοπιστωτικά  µέσα, ανεξάρτητα  από το χώρο  διαπραγ µάτευσης  όπου  
έχουν  εισαχθεί . Ο συνδυασ µός των επιλογών  2 και 3 διασφαλίζει  ότι 
απαγορεύεται  ρητά  η χειραγώγηση  αγοράς  των υποκεί µενων  µέσων  µέσω 
εξωχρη µατιστηριακών  µέσων  όπως  είναι  τα ασφάλιστρα  κινδύνου  CDS. Η 
επιλογή  7 διευκολύνει  τις ρυθµιστικές  αρχές  στο καθήκον  εντοπισ µού και 
επιβολής  κυρώσεων  σε πρακτικές  χειραγώγησης  µέσω συναλλαγών  υψηλής  
συχνότητας . 
– Παράγωγα  µέσα βασικών  εµπορευ µάτων : η προτι µώµενη επιλογή  είναι  ένας 
συνδυασ µός των επιλογών  3, 4, 5 και 7. Ο συνδυασ µός των ανωτέρω  επιλογών  θα 
αποσαφηνίσει  τους υπάρχοντες  ορισµούς και τις απαγορεύσεις , διασφαλίζοντας  
ότι όλες οι στρατηγικές  χειραγώγησης  µεταξύ  µέσων  εµπίπτουν  στο πεδίο  
εφαρ µογής και προσφέρουν  ισότι µους όρους  ανταγωνισ µού στους  επενδυτές . 
Από την άποψη  του κόστους , η αντιστάθ µιση ενδέχεται  να γίνει πιο δαπανηρή  για 
τους παραγωγούς  και οι εποπτικές  αρχές  θα χρειαστεί  να επενδύσουν  σε 
πρόσθετα  εργαλεία  επεξεργασίας  και παρακολούθησης  δεδοµένων . Στα οφέλη  
συγκαταλέγεται  το γεγονός  ότι οι επενδυτές  θα γνωρίζουν  ποιες  πληροφορίες  
αναµένεται  να λάβουν  και πως πρέπει  να συµπεριφέρονται  στις αγορές  
παραγώγων  µέσων .  
– Εξουσίες  των ρυθµιστικών  αρχών : η προτι µώµενη επιλογή  είναι  ένας συνδυασ µός 
των επιλογών  2, 3, 4, 5 και 6. Ο συνδυασ µός των ανωτέρω  επιλογών  θα 
διασφαλίσει  ότι οι ρυθµιστικές  αρχές  έχουν  τις κατάλληλες  εξουσίες  για τον 
εντοπισ µό των καταχρήσεων  αγοράς , ιδιαίτερα  µέσω της διευκόλυνσης  του 
εντοπισ µού των ύποπτων  εξωχρη µατιστηριακών  συναλλαγών  και εντολών  και της 
επιβολής  κυρώσεων  στις απόπειρες  χειραγώγησης  της αγοράς . Το πακέτο  θα 
διασφαλίσει  ότι όταν υπάρχουν  βάσιµες υποψίες  κατάχρησης  της αγοράς , οι 
αρµόδιες  αρχές  έχουν  την εξουσία  πρόσβασης  σε υπάρχοντα  αρχεία  τηλεφωνικών  
συνδιαλέξεων  από εταιρείες  τηλεπικοινωνιών  και εισόδου  σε ιδιωτικές  
εγκαταστάσεις  βάσει  ασφαλιστικών  δικλείδων , σύµφωνα  µε την οδηγία  για την 
προστασία  ιδιωτικής  ζωής  στις ηλεκτρονικές  επικοινωνίες  και µε το Χάρτη  
θεµελιωδών  δικαιω µάτων . Τέλος , το πακέτο  θα βελτιώσει  τον εντοπισ µό 
παρέχοντας  κίνητρα  και προστασία  από αντίποινα  στους  πληροφοριοδότες . 
 
EL 10   EL – Κυρώσεις : η προτι µώµενη επιλογή  είναι  ένας συνδυασ µός των επιλογών  2, 4 και 
6. Οι εν λόγω  επιλογές , οι οποίες  αλληλοενισχύονται , θα διασφαλίσουν  
αποτελεσ µατικές , αναλογικές  και αποτρεπτικές  κυρώσεις  εντός  του πλαισίου  
κατάχρησης  της αγοράς . Σύµφωνα  µε το άρθρο  83 παράγραφος  2 της Συνθήκης  
(ΣΛΕΕ ), η θέσπιση  της υποχρέωσης  ποινικών  κυρώσεων  για πράξεις  προσώπων  
που κατέχουν  εµπιστευτικές  πληροφορίες  και για πράξεις  χειραγώγησης  αγοράς , 
όπως  ορίζονται  σε επίπεδο  Ένωσης , θεωρείται  απαραίτητη  και αναλογική  για τη 
λειτουργία  της εσωτερικής  αγοράς . 
– Επιλογές  και διακριτικές  ευχέρειες : η προτι µώµενη επιλογή  είναι  η επιλογή  3. Η 
εφαρ µογή αυτής  της επιλογής  θα περιορίσει  µια πηγή  νοµικής ασάφειας , θα 
αποσαφηνίσει  το εφαρ µοστέο  νοµικό πλαίσιο  και θα αποτελέσει  ένα βήµα προς  
τη δηµιουργία  ενός ενιαίου  εγχειριδίου  κανόνων  για την ΕΕ. 
– Βασικές  έννοιες : η προτι µώµενη επιλογή  είναι  ένας συνδυασ µός των επιλογών  3, 
4 και 5. Ένας  συνδυασ µός των ανωτέρω  επιλογών  θα διασφαλίσει  µεγαλύτερη  
νοµική σαφήνεια  όσον  αφορά  την αναβολή  της δηµοσιοποίησης  και τις 
συναλλαγές  προσώπων  που ασκούν  διευθυντικά  καθήκοντα , εξαλείφοντας  µια 
επιλογή  της οδηγίας .  
– ΜΜΕ /διοικητικός  φόρτος : η προτι µώµενη επιλογή  είναι  ένας συνδυασ µός των 
επιλογών  2, 4, 5 και 7. Οι εν λόγω  τέσσερις  επιλογές  θα µειώσουν  συνολικά  το 
διοικητικό  φόρτο  που σχετίζεται  µε τις απαιτήσεις  του πλαισίου  κατάχρησης  της 
αγοράς  που αφορούν  τους εκδότες  και θα θεσπίσουν  ένα ειδικό  καθεστώς  
κατάχρησης  της αγοράς  για τις ΜΜΕ  µε µειωµένο διοικητικό  φόρτο  για αυτές .  
6. ΠΑΡΑΚΟΛΟΥΘΗΣΗ  ΚΑΙ  ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ  
Η Επιτροπή  θα παρακολουθεί  τον τρόπο  µε τον οποίο  τα κράτη  µέλη εφαρ µόζουν  τις αλλαγές  
που προτείνονται  στη νοµοθετική  πρωτοβουλία  για την κατάχρηση  αγοράς . Η αξιολόγηση  
των συνεπειών  της εφαρ µογής του νοµοθετικού  µέτρου  µπορεί  να λάβει  χώρα  τρεις  µήνες 
µετά την έναρξη  ισχύος  του, υπό τη µορφή  µιας έκθεσης  προς  το Συµβούλιο  και το 
Κοινοβούλιο . Η εν λόγω  αξιολόγηση  µπορεί  να βασίζεται  σε δεδοµένα από εθνικές  αρµόδιες  
αρχές  σχετικά  µε τις κυρώσεις  για την κατάχρηση  αγοράς  και σε µια έκθεση  της ΕΑΚΑΑ  
σχετικά  µε την εµπειρία  των ρυθµιστικών  αρχών .