Dom afsagt af Retten i Første Instans (Anden Udvidede Afdeling) den 12. december 1996. - Compagnie nationale Air France mod Kommissionen for De Europæiske Fællesskaber. - Statsstøtte - Lufttransport - Luftfartsselskab i økonomisk krise. - Sag T-358/94.



Samling af Afgørelser 1996 side II-02109



Sammendrag

Parter

Dommens præmisser

Afgørelse om sagsomkostninger

Afgørelse



Nøgleord

1 Statsstoette - begreb - stoette ydet af et offentligt organ oprettet af staten - kriterier for, om dette henhoerer under den offentlige sektor

(EF-traktaten, art. 92, stk. 1)

2 Statsstoette - begreb - stoette med statsmidler - investeringer foretaget med private midler, der kan kraeves tilbagebetalt, og som forvaltes af et offentligt organ - omfattet - betingelser

(EF-traktaten, art. 92, stk. 1)

3 Statsstoette - Kommissionens beslutning, hvori det fastslaas, at en national foranstaltning er i strid med traktatens artikel 92, stk. 1 - kompliceret oekonomisk vurdering - Rettens proevelse - graenser

(EF-traktaten, art. 92, stk. 1)

4 Statsstoette - begreb - oekonomisk stoette fra en medlemsstat til en virksomhed - bedoemmelseskriterium - en rimelig investering for en fornuftig privat investor - foreligger ikke ved tegning af naesten alle vaerdipapirer udstedt af en virksomhed, hvis oekonomiske situation er under staerk forvaerring, som der ikke kan rettes op paa, selv ikke paa lang sigt

(EF-traktaten, art. 92, stk. 1)

5 Institutionernes retsakter - begrundelse - forpligtelse - raekkevidde - beslutninger

(EF-traktaten, art. 190)

Sammendrag

6 Alle former for stoette, der truer den frie konkurrence og hidroerer fra den offentlige sektor, er omfattet af traktatens artikel 92, idet det ikke kraeves, at stoetten ydes af en medlemsstats regering eller centraladministration.

Et organ, der er oprettet ved lov i en medlemsstat som et »saerligt organ«, og som staar under tilsyn fra den lovgivende myndighed, der indestaar for det, hvis formaal er reguleret i bestemmelser i love og administrative forskrifter, og hvis generaldirektoer og oevrige ledere udnaevnes af henholdsvis medlemsstatens statsoverhoved og regering, henhoerer under den offentlige sektor, og der kan ikke rejses tvivl om, at organet er offentligt, blot paa grund af forhold vedroerende den interne organisation af den offentlige sektor, saasom regler til sikring af det paagaeldende offentlige organs uafhaengighed af andre offentlige instanser.

Dels er den lovgivende myndighed, som organet er tilknyttet, en af statens forfatningsmaessige myndigheder, dels kan faellesskabsretten ikke tillade, at statsstoettereglerne kan omgaas ved blot at oprette uafhaengige institutioner med den opgave at fordele stoetten.

7 For at anses for statsstoette skal en investering kunne siges at udgoere en fordel, som direkte eller indirekte ydes ved hjaelp af statsmidler, hvilket forudsaetter, at de midler, hvormed stoetten ydes, stammer fra medlemsstaten. Traktatens artikel 92, stk. 1, omfatter saaledes alle oekonomiske midler, som den offentlige sektor faktisk kan anvende til at stoette virksomheder, uden at det har nogen betydning, om disse midler permanent er en del af den paagaeldende sektors formue.

En investering, der foretages af et organ, der henhoerer under den offentlige sektor, med private midler, der kan kraeves tilbagebetalt, kan saaledes anses for statsstoette, naar indfoersler og afgange af midler giver en konstant saldo, som organet kan anvende paa eget ansvar, som om midlerne svarende til denne saldo definitivt stod til raadighed for det.

8 Domstolsproevelsen af en retsakt, der bygger paa en kompliceret oekonomisk vurdering, og hvori Kommissionen fastslaar, at en national foranstaltning er i strid med traktatens artikel 92, stk. 1, maa begraenses til en kontrol af, om procedure- og begrundelsesforskrifterne er overholdt, om de faktiske omstaendigheder, paa grundlag af hvilke det anfaegtede valg er foretaget, er materielt rigtige, samt til, om der foreligger en aabenbar fejl ved vurderingen af de naevnte faktiske omstaendigheder, eller om der er begaaet magtfordrejning.

9 Kapital, som staten direkte eller indirekte indskyder i en virksomhed paa vilkaar, der svarer til normale markedsvilkaar, kan ikke anses for statsstoette.

Derimod udgoer det statsstoette i traktatens artikel 92, stk. 1's forstand, naar en stat gennem et aktieselskab, der er et datterselskab ejet 100% af et statsligt offentligt organ, foretager en omfattende investering ved at tegne naesten alle de vaerdipapirer, der er udstedt af en virksomhed i oekonomiske vanskeligheder, med henblik paa omstrukturering af virksomheden, selv om det er klart, at den planlagte omstrukturering selv ikke paa lang sigt kan rette op paa virksomhedens vanskelige situation, der er praeget af tyngende gaeld og meget store tab. Under disse omstaendigheder ville en hypotetisk privat investor ved tegn paa og udsigter til forbedring, der maa anses for ubetydelige i forhold til denne situation, ikke vaere tilskyndet til at tilfoere den paagaeldende kapital, eftersom der ikke er udsigt til, at virksomheden vil kunne tilbagebetale den investerede kapital.

10 Den forpligtelse, der i medfoer af traktatens artikel 190 paahviler Faellesskabets institutioner til at begrunde deres beslutninger, skal goere det muligt for Faellesskabets retsinstanser at udoeve deres legalitetskontrol og for den beroerte at goere sig bekendt med begrundelsen for den trufne foranstaltning med henblik paa at kunne varetage sine interesser og afgoere, om beslutningen er lovlig.

Parter

I sag T-358/94,

Compagnie nationale Air France, Paris, ved advokaterne Dominique Borde og André Moquet, Paris og Bruxelles, og med valgt adresse i Luxembourg hos advokat Guy Harles, 8-10, rue Mathias Hardt,

sagsoeger,

mod

Kommissionen for De Europaeiske Faellesskaber ved Ben Smulders, Kommissionens Juridiske Tjeneste, som befuldmaegtiget, bistaaet af advokat i Paris og Barrister of the Bar of England and Wales Ami Barav, og med valgt adresse i Luxembourg hos Carlos Gómez de la Cruz, Kommissionens Juridiske Tjeneste, Wagner-Centret, Kirchberg,

sagsoegt,

angaaende en paastand om annullation af Kommissionens beslutning 94/662/EF af 27. juli 1994 om CDC-Participations' tegning af obligationslaan emitteret af Air France (EFT L 258, s. 26),

har

DE EUROPAEISKE FAELLESSKABERS RET I FOERSTE INSTANS

(Anden Udvidede Afdeling)

sammensat af afdelingsformanden, H. Kirschner, og dommerne B. Vesterdorf, C.W. Bellamy, A. Kalogeropoulos og A. Potocki,

justitssekretaer: fuldmaegtig J. Palacio González,

paa grundlag af den skriftlige forhandling og efter mundtlig forhandling den 26. juni 1996,

afsagt foelgende

Dom

Dommens præmisser

Sagens faktiske omstaendigheder

1 Fra 1990 har der vaeret oekonomisk krise i luftfartssektoren i Faellesskabet. Af den grund havde ogsaa aktieselskabet Compagnie nationale Air France (herefter »Air France« eller »sagsoegeren«), hvori 99,329% af kapitalen tilhoerer den franske stat, faaet alvorlige oekonomiske og finansielle vanskeligheder.

2 I loebet af 1991 og 1992 undersoegte Kommissionen for foerste gang Air France's oekonomiske og finansielle situation. I den forbindelse godkendte Kommissionen ved beslutninger af 20. november 1991 og 15. juli 1992 kapitaltilfoersler paa i alt 5,84 mia. FF, som de franske myndigheder havde underrettet den om. Kommissionen var af den opfattelse, at udsigterne til investeringens afkast paa langt sigt maatte tillaegges mere vaegt end vanskelighederne paa kort sigt som foelge af Air France-koncernens finansielle struktur. Kommissionen tog derved ogsaa hensyn til, at Air France-koncernen var under omstrukturering i henhold til en »plankontrakt« (CAP'93), der var godkendt af de franske myndigheder den 1. august 1991, og hvori der var opstillet en raekke oekonomiske maal, der skulle naas i loebet af perioden 1991-1993. Paa baggrund af disse oplysninger fandt Kommissionen, at de paagaeldende finansielle foranstaltninger ikke udgjorde statsstoette i EOEF-traktatens artikel 92's forstand.

3 For at afhjaelpe sine oekonomiske vanskeligheder udarbejdede Air France i oktober 1992 endnu en omstruktureringsplan, som selskabet kaldte »programme de retour à l'équilibre« (PRE 1), og som foerst og fremmest skulle nedbringe driftsomkostningerne og medfoere en strukturel forbedring af selskabets selvfinansieringsevne fra 1994.

4 I november 1992 henvendte Air France sig til la Caisse des dépôts et consignations-participations (herefter »CDC-P«) for at faa bistand til visse finansieringstransaktioner. Det franske aktieselskab CDC-P ejer 0,538% af kapitalen i Air France og er et datterselskab, der er 100%-ejet af la Caisse des dépôts et consignations (herefter »la Caisse«), som er et saerligt ved lov oprettet offentligt organ.

5 Midt i december 1992 meddelte CDC-P, at selskabet var rede til at garantere gennemfoerelsen af de projekterede transaktioner. Da CDC-P og Air France i begyndelsen af 1993 havde fastlagt disse transaktioner i detaljer, vedtog Air France's bestyrelse ved et moede den 17. februar 1993 de naermere bestemmelser om gennemfoerelsen heraf.

6 Ved en ekstraordinaer generalforsamling den 24. marts 1993 vedtog aktionaererne i Air France derefter en emission af vaerdipapirer paa et beloeb af 1,5 mia. FF i form af:

- obligationer, der skal indfries ved ombytning til aktier (herefter »ORA«), til ca. 750 mio. FF

- efterstillede vaerdipapirer med stigende forrentning og warrants (titres subordonnés à intérêt progressif assortis de bons de souscription d'actions, herefter »TSIP-BSA«), ligeledes til ca. 750 mio. FF.

7 Naesten alle disse vaerdipapirer, som blev emitteret af Air France i april 1993, blev tegnet af CDC-P (99,7% af ORA og 99,9% af TSIP-BSA), idet den franske stat, der var hovedaktionaer i Air France, havde besluttet ikke at deltage. En raekke udenlandske private investorer fik adgang til tegning i forhold til deres andel i Air France's kapital, dvs. paa davaerende tidspunkt 0,132%, hvilket svarer til vaerdipapirer til en vaerdi af ca. 2 mio. FF.

8 De udstedte vaerdipapirer er noteret paa navn og er ikke boersnoterede.

9 Vaerdipapirerne har nedenstaaende karakteristika.

10 Indtil den 1. januar 2000 forrentes ORA med en fast rente (4%) og en variabel rente reguleret efter Air France's resultater, og den forventede samlede gennemsnitlige aktuarmaessige rente er paa 6,5% p.a. Hver ORA vil obligatorisk blive indfriet ved ombytning til en aktie senest den 1. januar 2000, idet indehaveren til enhver tid inden denne dato kan forlange ombytning. Investeringens interne forrentning, som beregnet af CDC-P paa grundlag af renterne og den forventede vaerditilvaekst af aktierne, er paa 14%.

11 TSIP har ubestemt loebetid. I tilfaelde af konkurs eller likvidation af Air France fyldestgoeres de foerst efter alle privilegerede og uprivilegerede fordringer, dog forud for ORA. Air France har imidlertid ret til at indfri TSIP efter den 1. januar 2000. Indtil den 1. januar 2000 forrentes TSIP med faste og progressive rentesatser (fra 5,5% til 8,5%), idet den gennemsnitlige aktuarmaessige rente i perioden er 7%. Fra denne dato bliver renten variabel, og satsen stiger gradvis. Air France kan suspendere betaling af rente, hvis koncernen har et konsolideret tab paa over 30% af egenkapitalen. Til hver TSIP, der er emitteret, er der knyttet en warrant (BSA), som er uafhaengig af TSIP, og som - ganske som ORA og TSIP - er omsaettelig og overdragelig. Indehaveren kan konvertere sin warrant til aktier naar som helst indtil den 1. januar 2000. De warrants, som ikke er konverteret paa den dato, bortfalder. Investeringens interne forrentning i perioden 1993-1999 er af CDC-P beregnet til 11,5%.

12 Da Kommissionen bl.a. gennem pressen havde faaet kendskab til, at den franske regering havde til hensigt at tilfoere Air France midler, anmodede den ved skrivelse af 1. marts 1993 de franske myndigheder om at give oplysninger om de foranstaltninger, der paataenktes med henblik paa daekning af Air France-koncernens underskud. Den franske regering besvarede skrivelsen i note af 22. april 1993, hvori den oplyste, at de ovennaevnte to emissioner af vaerdipapirer var blevet garanteret af CDC-P. Efter et informationsmoede i maj 1993, hvori der deltog tjenestemaend fra Kommissionen, repraesentanter for den franske regering og repraesentanter for Air France, blev CDC-P's tegning af vaerdipapirer den 19. juli 1993 registreret som stoette, der ikke var anmeldt til Kommissionen. Ved skrivelse af 7. december 1993 meddelte Kommissionen den franske regering, at den den 10. november 1993 havde besluttet at indlede den i traktatens artikel 93, stk. 2, omhandlede procedure.

13 Ved skrivelse af 7. januar 1994 meddelte de franske myndigheder deres stillingtagen til sagen, idet de anfoerte foelgende:

- Kommissionen havde ikke faaet meddelelse om den finansielle foranstaltning, fordi den ikke blev betragtet som statsstoette.

- La Caisse og CDC-P er organer, der er uafhaengige af den franske regering.

- CDC-P besluttede at investere i Air France paa et tidspunkt, hvor Air France's situation svarede til konkurrenternes, og udsigterne generelt var lovende. CDC-P handlede saaledes som en fornuftig investor.

- De udenlandske private investorers deltagelse i transaktionen bekraefter, at tegningsvilkaarene var tiltraekkende. Deres oensker om tegning kunne end ikke imoedekommes fuldstaendig, da dette ville have indebaaret en delvis privatisering af Air France.

- Det eneste maal med investeringen var at bidrage til omstruktureringen af Air France, og investeringen blev foretaget i forbindelse med omstruktureringsplanen fra oktober 1992 (PRE 1).

14 I loebet af 1993 udstedte Air France tre andre slags vaerdipapirer, nemlig et obligationslaan paa 1,5 mia. FF til 8,25% i rente i februar, et obligationslaan paa 1,5 mia. FF i juni og et laan paa 300 mio. FF i oktober, som efter det oplyste alle blev anbragt i den private sektor.

15 For saa vidt angaar ORA og TSIP-BSA vedtog Kommissionen den 27. juli 1994 beslutning 94/662/EF om CDC-Participations' tegning af obligationslaan emitteret af Air France (EFT L 258, s. 26, herefter »den anfaegtede beslutning« eller »beslutningen«).

16 I denne beslutning fastslog Kommissionen for det foerste, at trods omstruktureringsplanen CAP'93 og kapitaltilfoersler paa naesten 6 mia. FF i 1991 og 1992 blev Air France's situation til stadighed vaerre, at Air France's nettoresultat i 1992 blev negativt for tredje gang i traek, denne gang langt mere negativt end tidligere (minus 3,2 mia. FF), og at selskabet var i en vaerre situation end andre store europaeiske luftfartsselskaber.

17 Kommissionen anfoerte derefter, at la Caisse er et fransk offentligt organ, hvis bestyrelsesmedlemmer udnaevnes af den franske regering. CDC-P, der er et datterselskab, der er 100%-ejet af la Caisse, fandtes saaledes ikke at vaere selvstaendig i forhold til la Caisse, der selv er kontrolleret af de franske offentlige myndigheder. Kapitaltilfoerslen er derfor en handling, der kan tilskrives den franske stat. La Caisse's og CDC-P's investeringsaktivitet fandtes derfor at vaere blevet foretaget under statens indflydelse.

18 Kommissionen undersoegte saerligt, om den paagaeldende finansielle transaktion var foretaget paa betingelser, som ville vaere acceptable for en privat investor, der driver virksomhed paa normale markedsoekonomiske vilkaar. Kommissionen fandt, at dette er tilfaeldet, naar et betydeligt antal private minoritetsaktionaerer deltager i transaktionen paa grundlag af deres forholdsmaessige aktiebesiddelser. De private investorers aktiebesiddelse skal imidlertid ifoelge Kommissionen vaere af reel oekonomisk betydning. De private aktionaerers aktiebesiddelser i Air France udgjorde imidlertid i den foreliggende sag kun 0,132% af Air France's kapital, og den andel af vaerdipapirerne, de havde tegnet, var ubetydelig. Kommissionen kunne endvidere ikke tillaegge det nogen afgoerende betydning, at de private udenlandske investorers oensker ikke kunne imoedekommes fuldt ud. De vaerdipapirer, som disse private investorer havde oensket at tegne, udgjorde nemlig kun en lille procentdel (3,3%) af det samlede antal.

19 Tidspunktet for ydelse af stoetten fastsatte Kommissionen til tidspunktet for tegningen af obligationerne, dvs. april 1993, med den begrundelse, at CDC-P ikke var forpligtet til tegning af emissionen foer denne dato. Under alle omstaendigheder kunne datoen tidligst saettes til den 17. februar 1993, dvs. datoen, hvor Air France's bestyrelse fastsatte bestemmelserne om investeringen og fremsatte forslag om at emittere vaerdipapirerne. Da investeringsbeslutningen blev truffet (dvs. tidligst den 17.2.1993), burde CDC-P have vaeret klar over den klare forvaerring af Air France's finansielle struktur. CDC-P vidste i hvert fald besked med virksomhedens oegede tab i 1992 (3,2 mia. FF i 1992 efter 685 mio. FF i 1991 og 717 mio. FF i 1990) og burde have vaeret alvorligt bekymret over selskabets kritiske gaeldsstruktur.

20 I den forbindelse undersoegte Kommissionen de naermere bestemmelser i de udstedte vaerdipapirer for at kontrollere, at de var i overensstemmelse med markedsvilkaarene. Kommissionen betegnede ORA som en »udskudt forhoejelse af kapitalen« og tilfoejede, at tilsvarende betragtninger gjaldt for TSIP-BSA. Da Kommissionen havde paapeget, at ulempen ved TSIP-BSA er de daarlige tilbagebetalingsvilkaar i tilfaelde af, at selskabet oploeses, hvilket var grunden til, at »saadanne vaerdipapirer heller ikke [var] saerlig almindelige paa kapitalmarkederne«, anfoerte den, at forrentningen af baade ORA og TSIP-BSA i vidt omfang afhang af Air France's resultater. Kommissionen understregede endvidere, at CDC-P's beregning af vaerdipapirernes interne rente havde vaeret for optimistisk. I betragtning af svagheden i de finansielle udsigter paa mellemlangt og langt sigt burde CDC-P have konkluderet, at vaerdien af de fremtidige aktier fra konvertering var lig nul. Kommissionen udledte heraf, at en fornuftig privat investor ikke ville have vaeret villig til at indgaa i en betydningsfuld finansiel transaktion med Air France paa samme maade som CDC-P.

21 Kommissionen fandt, at naar det drejer sig om tabsgivende selskaber som Air France, ville en investor, som investerer paa langt sigt, basere sin beslutning paa en sammenhaengende omstruktureringsplan. I den foreliggende sag var stoetten imidlertid ikke direkte knyttet til PRE 1. Under alle omstaendigheder ville PRE 1 end ikke paa langt sigt vaere tilstraekkelig til at genoprette Air France's finansielle og oekonomiske levedygtighed, for saa vidt som PRE 1 primaert sigtede paa at reducere driftsomkostningerne og de finansielle udgifter, men ikke tilstraekkeligt behandlede de andre finansielle parametre, som formodedes at forblive konstante, og der ikke deri indgik andre omstruktureringsforanstaltninger i tilfaelde af yderligere forvaerring af Air France's oekonomiske situation. Efter Kommissionens opfattelse burde CDC-P ved investeringen have vaeret klar over PRE 1's strukturelle svagheder.

22 Paa baggrund af samtlige ovennaevnte oplysninger fandt Kommissionen, at en fornuftig privat investor ikke ville have investeret 1,5 mia. FF i Air France i betragtning af selskabets seneste daarlige resultater baade i driftsmaessig og finansiel henseende samt i betragtning af, at selskabet havde vaeret ude af stand til at gennemfoere omstruktureringsprogrammet CAP'93, og den omstaendighed, at det var klart, at PRE 1 ikke var tilstraekkeligt til at rette op paa situationen. Sammenfattende bedoemte Kommissionen derfor den omtvistede kapitaltilfoersel som en driftsstoette, som havde til formaal at hjaelpe Air France til midlertidigt at overvinde sin finansielle krise.

23 Kommissionen fastslog derefter,

- at den paagaeldende stoette fordrejede konkurrencen og i kraft af selve sin karakter paavirkede samhandelen mellem medlemsstaterne indbyrdes og i hele Det Europaeiske OEkonomiske Samarbejdsomraade (EOES)

- at stoetten ikke faldt ind under de i traktatens artikel 92, stk. 2, eller de i EOES-aftalens artikel 61, stk. 2, omhandlede tilfaelde

- at stoetten heller ikke i medfoer af traktatens artikel 92, stk. 3, og EOES-aftalens artikel 61, stk. 3, kunne anses for forenelig med det faelles marked.

24 Kommissionen besluttede derfor

- at anse CDC-P's tegning for et beloeb paa 1 497 415 290 FF af ORA og TSIP-BSA udstedt af Air France i april 1993 for en ulovlig statsstoette, som er uforenelig med faellesmarkedet (beslutningens artikel 1)

- at paalaegge Den Franske Republik at kraeve tilbagebetaling af denne stoette paa 1 497 415 290 FF efter fradrag af de renter, som Air France allerede maatte have betalt til CDC-P (artikel 2).

25 I medfoer af artikel 4 blev beslutningen meddelt den franske regering den 9. august 1994.

26 Den 27. juli 1994 vedtog Kommissionen endvidere beslutning 94/653/EF om den anmeldte foroegelse af Air France's kapital (EFT L 254, s. 73), hvori den fandt, at statsstoette, der skulle ydes Air France i form af en kapitaludvidelse paa 20 mia. FF, var forenelig med faellesmarkedet og EOES-aftalen. Kommissionen naevner heri CDC-P's tegning af ORA og TSIP-BSA, som Air France udstedte i april 1993. Kommissionen anser deri ORA for kvasi-egenkapital. Med hensyn til TSIP-BSA paapeger Kommissionen, at investoren ikke har nogen pligt til at konvertere, og at det, saafremt det var noedvendigt at klassificere denne type papirer, ville vaere mere naturligt at anse dem for gaeld.

27 Den anden beslutning af 27. juli 1994 er blevet anfaegtet af en raekke luftfartsselskaber (sag T-371/94, British Airways m.fl. mod Kommissionen, og sag T-394/94, British Midland mod Kommissionen).

Retsforhandlinger

28 Ved staevning indleveret til Rettens Justitskontor den 26. oktober 1994 har Air France anlagt naervaerende sag. Paa grundlag af den refererende dommers rapport har Retten (Anden Udvidede Afdeling) besluttet at indlede den mundtlige forhandling uden forudgaaende bevisoptagelse. Retten har imidlertid ivaerksat visse foranstaltninger til sagens tilrettelaeggelse og anmodet parterne om at fremlaegge visse dokumenter og besvare en raekke spoergsmaal. I retsmoedet den 26. juni 1996 har parterne afgivet mundtlige indlaeg og besvaret spoergsmaal fra Retten.

29 Den Franske Republik har anlagt en tilsvarende sag til proevelse af den samme beslutning (sag C-282/94). Domstolen har udsat sagen ved kendelse af 4. april 1995.

30 Sagsoegeren har nedlagt foelgende paastande:

- Det fastslaas, at Kommissionen med den anfaegtede beslutning har tilsidesat bestemmelserne i traktatens artikel 92 og 190, og beslutningen annulleres.

- Kommissionen tilpligtes at betale sagens omkostninger.

Kommissionen har nedlagt foelgende paastande:

- Frifindelse.

- Sagsoegeren tilpligtes at betale sagens omkostninger.

Formaliteten

31 Kommissionen har ikke bestridt, at sagen kan antages til realitetsbehandling. Selv om den anfaegtede beslutning kun er rettet til Den Franske Republik, er sagsoegeren, Air France, i henhold til EF-traktatens artikel 173, stk. 4, umiddelbart og individuelt beroert af beslutningen i sin egenskab af modtager af den paagaeldende stoette (Domstolens dom af 13.3.1985, forenede sager 296/82 og 318/82, Nederlandene og Leeuwarder Papierwarenfabriek mod Kommissionen, Sml. s. 809, praemis 13).

32 Ifoelge Domstolens faste praksis (jf. f.eks. dom af 13.7.1989, sag 108/88, Jaenicke Cendoya mod Kommissionen, Sml. s. 2711, praemis 8 og 9) kan paastande, hvormed der soeges opnaaet Domstolens anerkendelse af rigtigheden af anbringender til stoette for en annullationspaastand, ikke antages til realitetsbehandling. Sagsoegerens paastand om, at det fastslaas, at Kommissionen med den anfaegtede beslutning har tilsidesat bestemmelserne i traktatens artikel 92 og 190, maa derfor afvises.

Realiteten

33 Til stoette for sine paastande har sagsoegeren fremfoert to anbringender. Det foerste anbringende er, at traktatens artikel 92 er tilsidesat, idet det goeres gaeldende, at Kommissionen, da den ansaa CDC-P's investering i Air France for statsstoette, begik en raekke aabenbare fejl ved anvendelsen af bestemmelsen. Det andet anbringende er, at Kommissionen har tilsidesat sin begrundelsespligt i henhold til traktatens artikel 190.

1. Anbringendet vedroerende tilsidesaettelse af traktatens artikel 92

34 I forbindelse med sit foerste anbringende har sagsoegeren fremfoert en raekke klagepunkter, idet sagsoegeren goer gaeldende, at Kommissionen har begaaet flere aabenbare fejl ved anvendelsen af traktatens artikel 92.

35 Naar investeringen blev anset for statsstoette i beslutningen, skyldes det en forkert vurdering

- af vedtaegterne for la Caisse og CDC-P

- af, hvornaar CDC-P traf investeringsbeslutningen

- af baggrunden for CDC-P's investeringsbeslutning

- af det omfang, hvori en raekke private aktionaerer i Air France havde tegnet vaerdipapirer, og omfanget af andre private investeringer i Air France, og

- ved anvendelsen af princippet om den fornuftige private investor i forbindelse med de saerlige karakteristika ved de udstedte vaerdipapirer.

36 Under de foreliggende omstaendigheder finder Retten, at dette anbringende maa opdeles i to led, idet det i det foerste goeres gaeldende, at der ikke er tale om en statslig investering, og i det andet, at Kommissionen har foretaget en ukorrekt anvendelse af kriteriet om, hvad der ville vaere normal adfaerd hos en fornuftig privat investor i forhold til den samme investering, hvorved sagsoegeren har fremfoert en lang raekke forskellige argumenter.

Foerste anbringendes foerste led

Parternes argumenter

37 Sagsoegeren har gjort gaeldende, at Kommissionen i den anfaegtede beslutning fejlagtigt har anfoert, at CDC-P ikke er selvstaendig i forhold til la Caisse, at la Caisse selv er underlagt de franske offentlige myndigheder, og at den paagaeldende investering er foretaget under statens indflydelse. Sagsoegeren understreger, at saavel la Caisse som CDC-P faktisk er uafhaengige af den franske regering.

38 Til stoette herfor har sagsoegeren for det foerste paaberaabt sig la Caisse's saerlige status, idet la Caisse er oprettet ved artikel 110 og 115 i loi sur les finances af 28. april 1816, betegnes som et »établissement spécial« (et saerligt organ) og staar under tilsyn fra den lovgivende myndighed, der indestaar for det. Da den lovgivende myndighed er uafhaengig af den udoevende magt, kan la Caisse imidlertid ikke anses for at vaere et organ kontrolleret af de franske offentlige myndigheder. Kommissionens argument - for at la Caisse henhoerer under den franske stat - om den maade, hvorpaa den franske regering udnaevner ledelsen af la Caisse, er ikke relevant. Det forhold, at generaldirektoeren for la Caisse ikke kan afskediges - idet han i henhold til ovennaevnte lov af 1816 kun er underlagt en uafhaengig »Commission de surveillance« (herefter »tilsynsraadet«), der repraesenterer den lovgivende myndighed - skal sikre generaldirektoerens uafhaengighed af pression fra den udoevende magt.

39 Sagsoegeren har dernaest paapeget, at »section générale« af la Caisse, som tager sig af dens konkurrencemaessige aktiviteter som bank og investor, ikke er underlagt det almindelige tilsyn fra den franske rigsrevision, som det ellers paahviler at foere regnskabskontrol med administrationen og organer herunder. La Caisse's regnskaber er derimod underlagt tilsyn fra uafhaengige revisorer, der udfoerer deres arbejde efter de almindelige retsregler for selskaber. Kommissionen har ikke taget hensyn til, at der er tillagt la Caisse to vidt forskellige opgaver, hvilket viser sig ved en fuldstaendig adskillelse af dens aktiviteter mellem »section générale« og forvaltningen af opsparede midler, idet sidstnaevnte aktivitet er indgaaende reguleret, for saa vidt som den udfoeres for staten. De midler, som CDC-P anvendte til den omtvistede tegning, var la Caisse's egne midler, der var opfoert i regnskabet under »section générale«, og med hensyn til hvilke der i henhold til lov og administrative forskrifter ikke gaelder nogen pligt til at foretage forudgaaende hoering af statsmyndighederne eller indhente deres tilladelse eller efterfoelgende godkendelse.

40 Sagsoegeren har endvidere anfoert, at de naermere bestemmelser om administrativt tilsyn og domstolskontrol med la Caisse samt dens regnskabsmaessige og skattemaessige ordning viser, at statens politiske myndigheder ikke har nogen afgoerende indflydelse paa den.

41 Med hensyn til CDC-P, som er et datterselskab 100%-ejet af la Caisse, har sagsoegeren gjort gaeldende, at CDC-P ligeledes opererer uafhaengigt af den franske regering. Den omstridte tegning af de af Air France udstedte vaerdipapirer faldt ind under CDC-P's vedtaegtsmaessige formaal. CDC-P driver virksomhed, hvorved kapitalen administreres ud fra risikovurderinger med henblik paa spekulation, hvilket foerst og fremmest sker med henblik paa rentabilitet, og denne virksomhed kan ikke sammenlignes med adfaerden hos en institution, der skal udfoere en opgave i almenhedens interesse. Sagsoegeren har endvidere anfoert, at i medfoer af CDC-P's vedtaegter udnaevnes dennes bestyrelse af aktionaererne under en generalforsamling og kan afsaettes af dem efter de almindelige selskabsretlige regler. Blandt bestyrelsesmedlemmerne er der folk fra erhvervslivet, der hverken er fra la Caisse-koncernen eller statsadministrationen.

42 Sagsoegeren har imidlertid ikke bestridt, at selv om den formelle beslutning om at investere i Air France endeligt blev truffet af CDC-P, blev investeringen foretaget efter afgoerende paavirkning fra hovedaktionaeren, la Caisse, og med midler, som la Caisse havde stillet til raadighed.

43 Sagsoegeren har gjort gaeldende, at Kommissionen retsstridigt har anlagt en udvidende fortolkning af udtrykket »statsstoette eller stoette, som ydes ved hjaelp af statsmidler« i traktatens artikel 92, da den fandt, at blot indflydelse, som staten oever paa en erhvervsdrivende, kan foere til, at der anses at vaere ydet statsstoette, selv naar de beloeb, den paagaeldende investering vedroerer, ikke hidroerer fra statsmidler. Denne fortolkning er i strid med ordlyden af den paagaeldende artikel, som skal anvendes snaevert. Betingelserne i traktatens artikel 92 er ikke opfyldt, hvis den omtvistede stoette hverken er ydet af staten eller med statsmidler som i den foreliggende sag. CDC-P tegnede de omtvistede vaerdipapirer ved hjaelp af private midler stillet til raadighed af la Caisse.

44 Sagsoegeren har lagt vaegt paa, at de af la Caisse forvaltede midler er private. I medfoer af de gaeldende nationale bestemmelser kommer de af la Caisse forvaltede midler fra frivillige indskud fra borgere eller indskud fra sparekasser. Som forvalter af private midler handler la Caisse saaledes paa baggrund af udviklingen paa markederne som investor med hensyn til midlerne i »section générale«, hvoraf forvaltningen - i modsaetning til ved de opsparede midler - er fri. Sagsoegeren anfoerer endvidere, at de private sparere naar som helst kan haeve de af la Caisse forvaltede indskud, hvilket udgoer en vaesentlig forskel fra offentlige midler, som, fordi de kommer ind ved beskatning, fuldt ud staar til de offentlige myndigheders raadighed.

45 Sagsoegeren har konkluderet, at eftersom den af la Caisse forvaltede formue er private midler, kan de beloeb, som la Caisse stiller til raadighed for CDC-P, ikke anses for statslige midler. Den i den foreliggende sag anfaegtede transaktion har hverken indebaaret en direkte eller indirekte overfoersel af statsmidler eller en oekonomisk byrde for staten. Sagsoegeren har i den forbindelse henvist til Domstolens dom af 24. januar 1978 (sag 82/77, Van Tiggele, Sml. s. 25, praemis 25), af 17. marts 1993 (forenede sager C-72/91 og C-73/91, Sloman Neptun, Sml. I, s. 887, praemis 21) og af 30. november 1993 (sag C-189/91, Kirsammer-Hack, Sml. I, s. 6185, praemis 17 og 18).

46 Under henvisning til dom af 21. marts 1991 (sag C-303/88, Italien mod Kommissionen, Sml. I, s. 1433) og af 2. februar 1988 (forenede sager 67/85, 68/85 og 70/85, Van der Kooy m.fl. mod Kommissionen, Sml. s. 219) samt til generaladvokatens forslag til afgoerelse i sidstnaevnte sag (s. 240) har sagsoegeren paapeget, at hverken la Caisse eller CDC-P i den foreliggende sag har handlet efter krav fra eller under dominerende eller faktisk indflydelse fra statens side. Eftersom la Caisse og CDC-P hverken er statsorganer eller private virksomheder kontrolleret af staten, og deres beslutninger traeffes uafhaengigt af forudgaaende instrukser eller efterfoelgende godkendelse fra staten, burde Kommissionen ikke have anset CDC-P's tegning af vaerdipapirer i Air France i april 1993 for statsstoette.

47 Kommissionen har for det foerste henvist til Domstolens retspraksis, hvorefter forbuddet i traktatens artikel 92, stk. 1, omfatter al stoette, som ydes af medlemsstaterne, uden sondring mellem tilfaelde, hvor stoetten ydes direkte af staten, og tilfaelde, hvor den ydes af offentlige eller private organer, som staten udpeger til at administrere stoetten (ovennaevnte dom i sagen Van der Kooy m.fl. mod Kommissionen, praemis 35). I den foreliggende sag har la Caisse i henhold til de gaeldende nationale regler til opgave at forvalte offentlige og private midler, der ofte vil vaere indsat i medfoer af en forpligtelse i loven eller administrative forskrifter. Endvidere er anbringelsen af de midler, la Caisse forvalter, ligesom ogsaa adgangen til at haeve indskud, reguleret ved lov eller administrative forskrifter.

48 Kommissionen har i den forbindelse henvist til Domstolens dom af 2. juli 1974 (sag 173/73, Italien mod Kommissionen, Sml. s. 709, praemis 35), hvorefter der er tale om stoette, som ydes ved hjaelp af statsmidler, naar de paagaeldende midler dels hidroerer fra de obligatoriske bidrag, som den nationale lovgivning foreskriver, dels bestyres og fordeles i henhold til denne lovgivning, selv om de bliver administreret af institutioner, der ikke henhoerer under den offentlige myndighed. Kommissionen er af den opfattelse, at de indskud, der er foretaget i la Caisse i medfoer af forpligtelser i henhold til lov eller administrative forskrifter, skal anses for at vaere obligatoriske bidrag i denne doms forstand. Under alle omstaendigheder er det ufornoedent at godtgoere, at de midler, hvis anvendelse er fastsat i reglerne, specielt og udtrykkeligt er stoetteforanstaltninger (ovennaevnte dom af 21.3.1991, Italien mod Kommissionen, praemis 14). De i la Caisse indsatte beloeb kan derfor ikke betragtes som private midler.

49 Kommissionen har fremhaevet statens rolle ved udnaevnelsen af det ledende personale i la Caisse. I medfoer af de gaeldende nationale bestemmelser udnaevnes generaldirektoeren for la Caisse af den franske praesident efter indstilling fra oekonomi- og finansministeren. Paa tidspunktet for sagens faktiske omstaendigheder kunne generaldirektoeren ganske vist kun afskediges af den franske praesident efter anmodning fra tilsynsraadet, men dette kan ikke siges at goere statens rolle mindre, naar naesten samtlige medlemmer af dette raad tilhoerer statsapparatet. Udnaevnelsen af de oevrige ledere i la Caisse samt hoejere tjenestemaend foretages af regeringen, og det udnaevnte personale er omfattet af de almindelige vedtaegter for tjenestemaend. Der kan saaledes ikke vaere nogen tvivl om de offentlige myndigheders afgoerende rolle i la Caisse's virksomhed.

50 Med hensyn til tilsynsraadet har Kommissionen naermere anfoert, at den omstaendighed, at raadet repraesenterer den lovgivende myndighed, ikke er til hinder for, at la Caisse kan vaere underordnet staten. I henhold til faellesskabsretten er staten ansvarlig, uanset hvilket organ der staar bag traktatbruddet. Ifoelge Domstolens praksis paa andre omraader er det ligegyldigt, i hvilken egenskab staten handler, naar den intervenerer (dom af 26.2.1986, sag 152/84, Marshall, Sml. s. 723, praemis 49, og af 15.5.1986, sag 222/84, Johnston, Sml. s. 1651, praemis 56). Det kan derfor ikke benaegtes, at la Caisse's interventioner maa anses for at vaere statsinterventioner, uanset fra hvilken del af statsapparatet de midler, der er anvendt til en vis transaktion, hidroerer.

51 Kommissionen har konkluderet, at uanset sine saerlige kendetegn er la Caisse som et offentligt organ omfattet af traktatens regler om statsstoette. Selv om la Caisse teoretisk set er underlagt den lovgivende myndighed, kan dens aktiviteter ikke unddrages Faellesskabets kontrol med statsstoette. Eftersom det er et offentligt organ, kan det ikke bestrides, at la Caisse's aktiviteter maa tilregnes staten.

52 I replikken har sagsoegeren bestridt, at de ovennaevnte domme af 2. juli 1974 og 21. marts 1991 i sagerne anlagt af Italien mod Kommissionen, som Kommissionen har paaberaabt sig til godtgoerelse af, at de af CDC-P anvendte midler er statsmidler, skulle have nogen relevans. For det foerste er det, naar de midler, der er stillet til raadighed for la Caisse, er private, helt umuligt at anse dem for »indskudsmidler« ydet af staten. For det andet er disse private midler, som er ubestridte tilgodehavender, der kan udbetales paa anfordring, paa ingen maade »obligatoriske bidrag«, som der stilles krav om i henhold til statens lovgivning, og de kan derfor ikke anses for statsmidler.

53 Sagsoegeren har endvidere anfoert, at tilsynsraadet er en egentlig kontrolmyndighed, der har reel indflydelse paa de beslutninger, der traeffes af generaldirektoeren for la Caisse. Under alle omstaendigheder har Kommissionen paa ingen maade foert bevis for, at la Caisse's beslutning om at stille en del af sine egne midler til raadighed for CDC-P til den omtvistede investering ikke var under kontrol af tilsynsraadet.

54 Det af Kommissionen anvendte begreb »statsapparat« grunder sig endvidere paa en urimelig udvidelse af begrebet statsmyndighed i traktatens artikel 92's forstand. De eneste statsmyndigheder, der kan beslutte at indroemme en oekonomisk fordel, der kan udgoere statsstoette, er dem, der har de noedvendige politiske befoejelser til at traeffe foranstaltninger i almenhedens interesse, dvs. regeringen og den gren af statens centraladministration, der har til opgave at anvende retningslinjerne for den oekonomiske politik, som regeringen har udstukket.

Rettens bemaerkninger

55 Det skal undersoeges, om Kommissionen med rette kan anse CDC-P's omtvistede investering for at vaere resultatet af en adfaerd, der maa tilregnes den franske stat (jf. ovennaevnte dom af 21.3.1991, Italien mod Kommissionen, praemis 11).

56 Traktatens artikel 92, stk. 1, og EOES-aftalens artikel 61, stk. 1, omhandler statsstoette og stoette, som ydes ved hjaelp af statsmidler »under enhver taenkelig form«. Fortolkningen af disse bestemmelser skal derfor, i stedet for at stoettes paa formelle kriterier, tage udgangspunkt i bestemmelsernes formaal, som i overensstemmelse med traktatens artikel 3, litra g), er at sikre, at konkurrencen ikke fordrejes. Det foelger heraf, at alle former for stoette, der truer den frie konkurrence og hidroerer fra den offentlige sektor, er omfattet af ovennaevnte bestemmelser, idet det ikke hertil kraeves, at stoetten ydes af en medlemsstats regering eller centraladministration (jf. tilsvarende Domstolens dom af 21.3.1991, sag C-305/89, Italien mod Kommissionen, Sml. I, s. 1603, praemis 13, og ovennaevnte dom i sagen Sloman Neptun, praemis 19).

57 I den foreliggende sag kan Rettens undersoegelse begraenses til kun at angaa la Caisse's status. Selv om det formelt var det private aktieselskab CDC-P, der tegnede de paagaeldende vaerdipapirer, har sagsoegeren udtrykkeligt anerkendt (i replikken, punkt 12), at »investeringen [blev] foretaget efter afgoerende paavirkning fra hovedaktionaeren [la Caisse] og med midler, som la Caisse havde stillet til raadighed«. Det foelger heraf, at den paagaeldende tegning under alle omstaendigheder maa tilregnes la Caisse. Den af sagsoegeren fremfoerte argumentation for, at CDC-P skulle vaere uafhaengig, er derfor uden relevans.

58 Med hensyn til la Caisse bemaerkes det, at la Caisse er oprettet ved loi sur les finances af 1816 som et »établissement spécial« (et saerligt organ) og staar under »tilsyn fra den lovgivende myndighed, der indestaar for det«, at dens formaal - der bl.a. omfatter forvaltning af offentlige og private midler fra lovpligtige indskud - er reguleret i bestemmelser i love og administrative forskrifter, og at generaldirektoeren udnaevnes af den franske praesident, mens de oevrige ledere udnaevnes af regeringen.

59 Disse oplysninger er tilstraekkelige til at begrunde, at la Caisse maa anses for at henhoere under den offentlige sektor. La Caisse er uden tvivl kun tilknyttet »lovgivende myndighed«. Den lovgivende myndighed er en af de forfatningsmaessige myndigheder i en stat, hvorfor dens handlinger noedvendigvis maa tilregnes staten.

60 Denne argumentation understoettes af Domstolens praksis med hensyn til traktatbrud i henhold til traktatens artikel 169, hvorefter en medlemsstat ifalder ansvar, uanset hvilket statsorgan der ved sin handling eller undladelse har vaeret aarsag til traktatbruddet, »endog selv om der er tale om en forfatningsmaessigt uafhaengig institution« (dom af 5.5.1970, sag 77/69, Kommissionen mod Belgien, Sml. s. 47, org. ref.: Rec. s. 237, praemis 15). Denne vurdering goer sig ligeledes gaeldende inden for kontrol med statsstoette, idet Domstolen har anerkendt, at soegsmaalsadgangen i henhold til traktatens artikel 93, stk. 2, andet afsnit, blot er en variant af traktatbrudssoegsmaalet, der paa saerlig maade er tilpasset de saerlige problemer, statsstoette rejser for konkurrencen i faellesmarkedet (dom af 14.2.1990, sag C-301/87, Frankrig mod Kommissionen, Sml. I, s. 307, praemis 23).

61 Det foelger af ovenstaaende, at Kommissionen med rette kunne anse la Caisse for et organ i den offentlige sektor, hvis adfaerd maa tilregnes den franske stat.

62 Argumenterne vedroerende la Caisse's juridiske uafhaengighed af de statslige politiske myndigheder, det forhold, at generaldirektoeren ikke kan afskediges og kun er underlagt kontrol af et uafhaengigt tilsynsraad, la Caisse's saerlige status i forhold til den franske revisionsret og saerlige regnskabsmaessige og skattemaessige ordning taler ikke imod dette resultat. Disse forhold vedroerer den interne organisation af den offentlige sektor, og der kan ikke rejses tvivl om, at en instans er offentlig, blot fordi der er regler til sikring af den paagaeldende offentlige instans' uafhaengighed af andre instanser. Faellesskabsretten kan ikke tillade, at statsstoettereglerne kan omgaas ved blot at oprette uafhaengige institutioner med den opgave at fordele stoetten.

63 For saa vidt som sagsoegeren dernaest har bestridt, at den omtvistede investering er statsstoette, under henvisning til, at de af la Caisse forvaltede midler er private, og at indskyderne af midlerne naar som helst kan anmode om deres udbetaling, bemaerkes det, at ifoelge Domstolens praksis (ovennaevnte dom i Van Tiggele-sagen, praemis 25, og dom af 13.10.1982, forenede sager 213/81, 214/81 og 215/81, Norddeutsches Vieh- und Fleischkontor, Sml. s. 3583, praemis 22) skal den omtvistede investering for at anses for statsstoette, kunne siges at udgoere en fordel, som direkte eller indirekte ydes ved hjaelp af statsmidler, hvilket forudsaetter, at »de midler, hvormed stoetten ydes, stammer fra medlemsstaten«.

64 Sagsoegeren har gjort gaeldende, at de i la Caisse indsatte midler, naar de kan kraeves tilbagebetalt, ikke er »obligatoriske bidrag« som omhandlet i ovennaevnte dom af 2. juli 1974 i sagen Italien mod Kommissionen, idet kun bidrag, som definitivt staar til raadighed for staten, er obligatoriske. Det bemaerkes hertil, at Domstolen i den paagaeldende dom (praemis 33, 34 og 35) fastslog, at den delvise nedsaettelse af de oekonomiske byrder til det offentlige, der paahvilede virksomhederne i en enkelt sektor inden for industrien, udgjorde stoette i traktatens artikel 92's forstand, for saa vidt som det indtaegtstab, der fulgte heraf, blev udlignet ved hjaelp af midler fra de obligatoriske bidrag i medfoer af den nationale lovgivning.

65 Ganske vist adskiller den foreliggende sag sig fra det tilfaelde, der var genstanden for ovennaevnte dom, for saa vidt som de beloeb, der indsaettes i la Caisse, ikke er uopsigelige, men kan haeves af indskyderne. Beloebene staar saaledes, i modsaetning til indtaegter fra skatter og obligatoriske bidrag, ikke permanent til raadighed for den offentlige sektor. Alligevel maa det undersoeges, i hvilket omfang den retlige status af de af la Caisse forvaltede midler afspejler den oekonomiske virkelighed, saerligt under hensyn til, at faellesskabsretten omfatter stoette, som ydes ved hjaelp af statsmidler »under enhver taenkelig form«.

66 I den forbindelse bemaerkes det, at indfoersler og afgange af midler i la Caisse giver en konstant saldo, som la Caisse kan anvende, som om midlerne svarende til denne saldo definitivt stod til raadighed for den. La Caisse kan saaledes - som sagsoegeren selv har anfoert - »paa baggrund af udviklingen paa markederne handle som investor« (staevningen, punkt 11) og anvende den disponible saldo paa eget ansvar.

67 Den omtvistede investering, der er finansieret med den disponible saldo i la Caisse, findes at kunne fordreje konkurrencevilkaarene i den i traktatens artikel 92, stk. 1, anvendte betydning paa samme maade, som hvis investeringen havde vaeret finansieret med indtaegter fra beskatning eller obligatoriske bidrag. Bestemmelsen omfatter saaledes alle oekonomiske midler, som den offentlige sektor faktisk kan anvende til at stoette virksomheder, uden at det har nogen betydning, om disse midler permanent er en del af den paagaeldende sektors formue. Den omstaendighed, at de af la Caisse anvendte midler kunne kraeves tilbagebetalt, er derfor uden relevans. I oevrigt er der ingen oplysninger i sagens akter, der giver grundlag for at antage, at den omtvistede investering blev vanskeliggjort ved, at de anvendte midler kunne kraeves tilbagebetalt.

68 Endelig er dette resultat ikke i strid med Domstolens dom af 30. januar 1985 (sag 290/83, Kommissionen mod Frankrig, Sml. s. 439, praemis 15), hvori Domstolen fastslog, at »artikel 92 i traktaten omfatter [...] stoette, der [...] er blevet vedtaget og finansieret af et offentligt organ og kun kan ivaerksaettes med godkendelse fra det offentlige [...].« Dommen skal ikke fortolkes saaledes, at godkendelse fra de offentlige myndigheder altid er en forudsaetning for, at der kan siges at foreligge statsstoette, hvilket saerligt gaelder i tilfaelde, hvor den institution, der har truffet beslutning om og finansieret den paagaeldende finansielle transaktion, selv henhoerer under den offentlige sektor. Domstolen indskraenkede sig snarere til at naevne samtlige faktorer, der faktisk forelaa i den paadoemte sag, for heraf at slutte, at i hvert fald, hvor disse faktorer samlet var til stede, var situationen omfattet af traktatens artikel 92, stk. 1. Selv om la Caisse's investering ikke blev godkendt af den franske regering, er det, som ovenfor anfoert, tilstraekkeligt, at la Caisse henhoerer under den offentlige sektor og til investeringen har anvendt midler, hvorover den havde raadighed, for at investeringen kan anses for en statslig foranstaltning, der kan udgoere stoette i henhold til traktatens artikel 92, stk. 1.

69 Det foelger heraf, at foerste anbringendes foerste led maa forkastes.

Foerste anbringendes andet led

70 For saa vidt som sagsoegeren med en raekke forskellige argumenter har gjort gaeldende, at Kommissionen i den foreliggende sag har foretaget en urigtig anvendelse af kriteriet om, hvordan en fornuftig privat investor, der driver virksomhed paa normale markedsoekonomiske vilkaar, ville baere sig ad, bemaerkes det for det foerste, at dette kriterium udspringer af princippet om ligebehandling af den offentlige og private sektor, i henhold til hvilket kapital, som staten direkte eller indirekte indskyder i en virksomhed paa vilkaar, der svarer til normale markedsvilkaar, ikke kan anses for statsstoette (ovennaevnte dom af 21.3.1991, sag C-303/88, Italien mod Kommissionen, praemis 20).

71 For det andet skal det bemaerkes, at Domstolen i dom af 29. februar 1996 (sag C-56/93, Belgien mod Kommissionen, Sml. I, s. 723, praemis 10 og 11), da den tog stilling til anbringender vedroerende henholdsvis en aabenbar fejl ved vurderingen af faktiske omstaendigheder og en fejlagtig fortolkning af traktatens artikel 92, stk. 1, fandt, at Kommissionens undersoegelse af, om en bestemt foranstaltning kan anses for stoette i henhold til traktatens artikel 92, stk. 1, fordi staten ikke har handlet »som en almindelig erhvervsdrivende«, indebaerer en kompliceret oekonomisk bedoemmelse. I den foreliggende sag har Kommissionen ved anvendelsen af kriteriet om normal adfaerd hos en fornuftig privat investor ligeledes skullet anlaegge en raekke komplicerede oekonomiske vurderinger.

72 Det foelger af fast retspraksis, at Kommissionen raader over et skoen, naar den vedtager en retsakt, der indebaerer saadanne vurderinger. Domstolsproevelsen maa begraenses til en kontrol af, om procedure- og begrundelsesforskrifterne er overholdt, om de faktiske omstaendigheder, paa grundlag af hvilke det anfaegtede valg er foretaget, er materielt rigtige, samt til, om der foreligger en aabenbar fejl ved vurderingen af de naevnte faktiske omstaendigheder, eller om der er begaaet magtfordrejning (samme dom, Belgien mod Kommissionen, praemis 11).

73 Det er paa baggrund af ovennaevnte betragtninger, at der skal foretages en gennemgang af de af sagsoegeren fremfoerte argumenter.

Argumentet om, at der er foretaget en urigtig faktisk vurdering af, hvornaar CDC-P traf investeringsbeslutningen

- Parternes argumenter

74 Sagsoegeren har gjort gaeldende, at Kommissionen i den anfaegtede beslutning kun har lagt vaegt paa det tidspunkt, hvor CDC-P faktisk tegnede vaerdipapirerne udstedt af Air France, nemlig i april 1993, hvorved den har overset, at det kraever tid at forberede og gennemfoere en saa kompliceret transaktion som udstedelse af ORA og TSIP-BSA. CDC-P havde bidraget til forberedelsen af emissionerne og havde saaledes lige fra begyndelsen deltaget i udarbejdelsen af den finansiering, der til slut blev udbudt til offentligheden. Der blev foerst taget kontakt mellem Air France og CDC-P i november 1992. I december 1992, efter at Air France var fremkommet med en gunstig bedoemmelse af de oekonomiske udsigter paa mellemlangt sigt, aftalte Air France og CDC-P at udarbejde langsigtede oekonomiske prognoser, der blev afsluttet i loebet af januar 1993. CDC-P's bestyrelse fik officielt meddelelse om transaktionen allerede i januar 1993. CDC-P fremsendte da et forslag til Air France om tegning af et beloeb svarende til det paataenkte offentlige udbud, hvilket efter CDC-P's opfattelse skulle sikre gennemfoerelsen af den paataenkte transaktion.

75 Sagsoegeren har understreget, at det foerst var ved udgangen af det foerste kvartal af 1993, at det blev kendt, at der var sket den »klar(e) forvaerring af Air France's finansielle struktur«, som Kommissionen har anfoert som begrundelse for, at der skulle vaere tale om statsstoette. De rentabilitetsundersoegelser, der laa til grund for investeringsbeslutningen, var imidlertid foretaget paa grundlag af de regnskaber, der var afsluttet den 30. september 1992 - de eneste tal, der var til raadighed i slutningen af 1992 - og det foerste kvartal af 1993 var kun blevet anvendt til at gennemfoere de paataenkte emissioner. Tegningen i april 1993 var saaledes kun den formelle afslutning paa en procedure, som laa i forlaengelse af en oekonomisk beslutning, der var truffet lige i begyndelsen af 1993, da ovennaevnte finansielle forvaerring endnu ikke var indtraadt.

76 Sagsoegeren er af den opfattelse, at Kommissionen, ved at tillaegge den formelle side af investeringen - nemlig tegningen i april 1993 - stoerre vaegt end den egentlige beslutning, har henskudt tidspunktet for den oekonomiske vurdering af transaktionen til en dato fire maaneder efter, at beslutningen reelt blev truffet. Kommissionen har derved ikke fulgt sin egen doktrin paa konkurrence- og statsstoetteomraadet om, at der skal tages hensyn til de oekonomiske forhold ved transaktionen og ikke dens retlige form. Kommissionen har saaledes uberettiget valgt den loesning, der bedst tilgodeser Kommissionens interesser, uden at tage hensyn til de praktiske realiteter bag gennemfoerelsen af en transaktion som et offentligt udbud.

77 Kommissionen har anfoert, at ifoelge den anfaegtede beslutning maatte tidspunktet for CDC-P's investeringsbeslutning ifoelge almindelig forretningspraksis anses for at vaere tidspunktet for den faktiske tegning af vaerdipapirerne i april 1993, og at denne dato under alle omstaendigheder ikke kunne ligge foer den 17. februar 1993. Ved at fastslaa, at der ikke foer denne dato kunne vaere truffet nogen retligt uigenkaldelig beslutning, tog Kommissionen hensyn til de reelle befoejelser og den reelle indflydelse ud over de rent juridiske formaliteter. I de franske myndigheders skrivelse til Kommissionen af 7. januar 1994 anfoeres det klart, at »CDC-P i februar 1993 fuldfoerte sin beslutning om at tegne« den omtvistede emission.

- Rettens bemaerkninger

78 I den anfaegtede beslutning (EFT, s. 32) har Kommissionen foretaget foelgende konstateringer paa grundlag af oplysninger fra de franske myndigheder:

»[...] Air France's bestyrelse [fastsatte], efter forhandlinger med CDC-P, de naermere bestemmelser for investeringen og foreslog aktionaererne at godkende emissionen den 17. februar 1993. Paa den ekstraordinaere generalforsamling, der blev afholdt den 24. marts 1993, blev de definitive bestemmelser for obligationsemissionen godkendt. Ifoelge almindelig forretningspraksis maa CDC-P's investeringsbeslutning formodes at vaere truffet paa tidspunktet for tegningen af obligationerne (dvs. april 1993). De franske myndigheder har ikke godtgjort, at CDC-P var juridisk forpligtet til tegning af emissionen foer denne dato. Da der ikke foreligger noget retligt bindende dokument, maa enhver erklaering fra CDC-P's side foer tegningsdatoen betragtes som en simpel hensigtserklaering. Under alle omstaendigheder, og selv hvis det formodes, at CDC-P traf investeringsbeslutningen foer april 1993, og at denne beslutning ikke kunne tilbagekaldes, kan den relevante dato tidligst saettes til den 17. februar 1993 (dvs. datoen for bestyrelsens forslag om at udstede obligationerne). Foer denne dato var de endelige emissionsbestemmelser endnu ikke fastsat, og CDC-P havde saaledes ikke tilstraekkelige oplysninger til raadighed til at traeffe en endelig beslutning eller at forpligte sig paa nogen maade.«

79 Kommissionen kan ikke anses for i denne argumentation at have anlagt en aabenbart urigtig vurdering. En fornuftig privat investor ville ikke under normale omstaendigheder have truffet en beslutning, hvorved han uigenkaldeligt forpligter sig til at foretage en investering af et omfang som den foreliggende eller at garantere den, saa laenge de naermere bestemmelser om den endnu ikke var endeligt fastsat. I den foreliggende sag ville den paagaeldende investor derfor foerst have truffet en saadan beslutning den 17. februar 1993. I en situation som i den foreliggende sag - hvor der var gaaet flere maaneder mellem forhandlingerne mellem udstederen og tegneren og tegningen af de omtvistede vaerdipapirer i april 1993 - ville en fornuftig privat investor endvidere have soerget for i denne forhandlingsperiode indgaaende at foelge den oekonomiske og finansielle udvikling i den virksomhed, hvori han havde til hensigt at investere. I tilfaelde af, at der skulle indtraede en negativ begivenhed af stoerre omfang, ville han ikke have betaenkt sig paa at opgive projektet, saa laenge han ikke var juridisk forpligtet til at gennemfoere det. Kommissionen kunne derfor med rette gaa ud fra, at investeringsbeslutningen i den foreliggende sag blev truffet i april 1993 eller tidligst den 17. februar 1993.

80 Det af sagsoegeren rejste spoergsmaal om, hvilke relevante oekonomiske og finansielle faktorer en fornuftig privat investor med rimelighed kunne og skulle tage i betragtning paa den paagaeldende dato, vil blive undersoegt i forbindelse med det foelgende argument.

81 Argumentet om, at der er foretaget en urigtig faktisk vurdering af, hvornaar investeringsbeslutningen blev truffet, maa derfor under alle omstaendigheder forkastes.

Argumentet om en fejlagtig vurdering af baggrunden for CDC-P's investeringsbeslutning

- Parternes argumenter

82 Sagsoegeren har gjort gaeldende, at Kommissionen i den anfaegtede beslutning fejlagtigt har undladt at foretage nogen som helst vurdering af den generelle situation paa luftfartsmarkedet paa tidspunktet for de omtvistede transaktioner. Ved en vurdering af den oejeblikkelige situation omkring den omtvistede investering ville der ikke vaere nogen hindringer for, at en fornuftig privat investor kunne traeffe en lignende beslutning. Selv om de oplysninger, der var til raadighed paa det relevante tidspunkt, viste, at Air France's situation var blevet forvaerret i loebet af regnskabsaaret 1992, havde CDC-P god grund til at tage en raekke oplysninger i betragtning, der gav anledning til forhaabninger om en hurtig forbedring af situationen. Deriblandt er efter sagsoegerens opfattelse oplysningen om en stigning i den af Air France registrerede trafik i 1992 (+ 11,2% i slutningen af november 1992).

83 Sagsoegeren har endvidere anfoert, at beslutningen om at tegne de omtvistede vaerdipapirer i vidt omfang beroede paa Air France' omstruktureringsplan (PRE 1) i oktober 1992, der skulle supplere CAP'93-planen og havde til formaal at opnaa finansiel ligevaegt igen fra 1994, idet omstruktureringen af Air France i oevrigt var paagaaet i flere aar. Selv om Air France's resultater i 1992 ikke var som paaregnet, kunne CDC-P saaledes have forhaabninger om, at der ville blive rettet op paa selskabets finansielle situation de foelgende aar. I denne forbindelse havde PRE 1 vist en meget staerk vilje hos bestyrelsen i Air France til at traeffe de foranstaltninger, der maatte vise sig at vaere noedvendige, idet maalet var en stigning paa 3 mia. FF i cash-flow om aaret, fortsat nedskaering af arbejdsstyrken med henblik paa forbedret produktivitet og et mere aggressivt handelsfremstoed. CDC-P kunne derfor med god grund antage, at de omfattende nedlaeggelser af stillinger (5 000 paa to aar), de handelsmaessige foranstaltninger til at rette op paa faldet i indtaegterne pr. enhed og maalene i CAP'93- og PRE 1-programmerne (+ 4,5 mia. FF i forbedring af bruttofortjenesten i 1994) tilsammen kunne klare vanskelighederne i Air France, selv om der var lange frister for gennemfoerelse af de af planerne omfattede foranstaltninger.

84 Sagsoegeren har dernaest anfoert, at udsigten til, at Air France kom ud af vanskelighederne paa grund af foranstaltningerne i PRE 1, blev understoettet af prognoserne for udviklingen paa luftfartsmarkedet i 1993. Dels planlagde Air France i begyndelsen af 1993 at udvide sin passager- og godstrafik, dels havde finansieringsselskabet Edmond de Rothschild Banque i en undersoegelse af 13. januar 1993 af kapitalforhoejelsen i Air France udtalt, at selv om luftfartsmarkedet var trykket, var der paa kort sigt visse opmuntrende tegn for investorer.

85 Under paaberaabelse af bl.a. utilstraekkeligheder ved de af Air France gennemfoerte omstruktureringsplaner har Kommissionen begrundet den anfaegtede beslutning med omstaendigheder, som ikke kunne vaere investorerne bekendt, da de traf beslutningen om at tegne de omtvistede vaerdipapirer. Naar PRE 1-planen ikke var lykkedes, skyldtes det begivenheder, der indtraadte i loebet af den foerste halvdel af 1993. Omstruktureringsprogrammet CAP'93 var endvidere stadig under afvikling i april 1993, og Kommissionen kunne ikke laegge til grund, at de finansielle maal i CAP'93 paa tidspunktet for den paagaeldende tegning ikke kunne naas. Hverken faldet i passagertrafikken i de fire foerste maaneder af 1993 eller Air France's finansielle situation efter september 1992 kunne have vaeret CDC-P bekendt paa tidspunktet for den omtvistede investering.

86 For saa vidt angaar omstaendighederne ved investeringen paa mellemlangt og langt sigt har sagsoegeren paapeget, at fremtidsudsigterne, baade for luftfartsselskaberne i almindelighed og Air France i saerdeleshed, gav grund til at antage, at erhvervelse af en andel i emissionerne ville vaere en god forretning. Sagsoegeren henviser igen til Rothschild's undersoegelse og anfoerer saerligt, at det i undersoegelsen paapeges, at »rentabiliteten af de selskaber, der har forbedret deres produktivitet, maa antages at stige kraftigt, naar det oekonomiske opsving indtraeder«, hvorfor »visse analytikere generelt anbefaler sektoren paa langt sigt«.

87 I den forbindelse henviser sagsoegeren til de fordele, Air France sad inde med, nemlig forrettigheder til adgang til Charles-de-Gaulle-lufthavnen i Roissy-en-France, et enestaaende trafiknet i Frankrig og internationalt og en finansiel struktur, som ved udgangen af 1992 svarede til eller endog var mere tilfredsstillende end de naermeste konkurrenters. Air France's gaeld var paa 33% af omsaetningen mod 38% i British Airways, 41% i Swissair og 67% i Japan Airlines. Forholdet mellem nettoresultatet og omsaetningen i Air France-koncernen var i slutningen af 1992 stadig naesten det samme som konkurrenternes. Det var samtlige disse forhold, der fik investeringsbanken Lehman Brothers til at fremhaeve Air France's potentiale, da den i en undersoegelse offentliggjort i september 1993 anfoerte foelgende: »There is a great potential for Air France to become one of Europe's most successful airlines [...] Air France has the potential to become a profitable, leading European carrier.«

88 Den optimistiske analyse af udviklingen paa markedet paa langt sigt blev endvidere bekraeftet af Kommissionen selv, som i sin beslutning 94/118/EF af 21. december 1993 om stoette fra Irland til Aer Lingus-gruppen, der hovedsagelig udfoerer lufttransport (EFT 1994 L 54, s. 30), anfoerte, at prognosen for flytransportsektoren paa langt sigt var ganske positiv, og at der, hvis det lykkedes at faa et generelt oekonomisk opsving i gang, kunne forventes bedre resultater i loebet af de foelgende to aar (EFT, s. 38). Endvidere praeciserede Kommissionen i ovennaevnte beslutning 94/653 af 27. juli 1994 om godkendelse af den anmeldte foroegelse af Air France's selskabskapital, der blev truffet den samme dag som den anfaegtede beslutning, at da passagertrafikken var steget med 14% og 9% i 1992 og 1993, var udsigterne for den europaeiske luftfart ret positive paa mellemlangt sigt (1994-1997), og at trafikken sandsynligvis skulle stige med 6% om aaret (EFT, s. 82).

89 Sagsoegeren har endvidere anfoert, at Kommissionen har indtaget en anden holdning i den anfaegtede beslutning, end den gjorde til Air France's emission af ORA i juli 1992, hvor den fandt, at det »paa baggrund af prognosen for udviklingen af Air France-koncernen og udsigten til stigning i selskabets vaerdi [ville vaere] en vaesentlig fordel« at have aktier i Air France i 2000. Sagsoegeren har anfoert, at selv om Air France's situation bestemt forvaerredes mellem juli 1992 og begyndelsen af 1993, forringede det dog ikke langtidsperspektiverne for virksomheden. Det var kun investorernes risiko, der blev foroeget paa grund af de forbigaaende vanskeligheder, der opstod i denne periode, hvilket ses af den stigning i afkastet, der blev udbetalt i forbindelse med emissionerne i april 1993, i forhold til emissionerne i 1992.

90 Sagsoegeren udleder heraf, at Kommissionen ikke i den anfaegtede beslutning kunne haevde, at en almindelig investor ikke ville have investeret i denne sektor, og kritisere, at CDC-P allerede i begyndelsen af 1993 havde foregrebet denne generelle udvikling paa lufttransportmarkedet. CDC-P var klar over Air France's oekonomiske vanskeligheder, som fremgik af regnskaberne pr. 30. september 1992, men var af den opfattelse, at disse vanskeligheder kun var forbigaaende og ville ophoere under generelt gunstigere vilkaar, der med tiden ville medfoere, at Air France blev rentabel igen. Denne vurdering deltes i oevrigt af de private investorer, der tegnede de omtvistede emissioner.

91 Under alle omstaendigheder tog CDC-P, da den traf sin beslutning - hvor kun Air France's regnskaber pr. 30. september 1992 var til raadighed, idet de endelige regnskaber for regnskabsaaret 1992 endnu ikke var offentliggjort - med rette hensyn til Air France-koncernens driftsresultat i regnskabsaaret 1991 (213 mio. FF) og de positive nettoresultater i regnskabsaarene 1983-1989 (685 mio. FF i 1989). I den forbindelse har sagsoegeren henvist til Domstolens dom af 10. juli 1986 (sag 234/84, Belgien mod Kommissionen, Sml. s. 2263, praemis 15), hvorefter en privat selskabsdeltager kan indskyde den noedvendige kapital til at sikre, at en virksomhed, der er kommet i forbigaaende vanskeligheder, kan overleve og paa ny kan blive rentabel, efter omstaendighederne efter en omstrukturering.

92 Kommissionen har for det foerste anfoert, at den ikke har haevdet, at en privat investor ikke ville have investeret i lufttransportsektoren. Den har derimod undersoegt spoergsmaalet, om en privat investor paa baggrund af Air France's oekonomiske situation ville have investeret 1,5 mia. FF paa det tidspunkt, hvor CDC-P's beslutning blev truffet. Det var saerligt, fordi der ikke forelaa nogen holdbar omstruktureringsplan, at dette spoergsmaal maatte besvares benaegtende.

93 Det ville ikke vaere korrekt at paastaa, at CDC-P's investeringsbeslutning blev truffet under hensyntagen til omstruktureringsprogrammet CAP'93. Dette program var nemlig blevet erstattet af PRE 1-planen i oktober 1992. Som det fremgaar af skrivelsen fra de franske myndigheder af 7. januar 1994, var CDC-P's investering »netop foretaget paa baggrund af en omfattende omstruktureringsplan, der var fremlagt i efteraaret 1992 (plan de retour à l'équilibre)«. Kommissionen bemaerker hertil, at den i den anfaegtede beslutning (EFT, s. 33 og 34) gennemgik PRE 1 i detaljer og fandt den utilstraekkelig til at genoprette selskabets oekonomiske levedygtighed, selv paa laengere sigt. Kommissionen undersoegte da PRE 1, som planen var fremlagt i oktober 1992, og havde ikke vurderet den paa grundlag af begivenhederne, der var indtraadt efter den omtvistede investeringsbeslutning.

94 Endvidere er det forkert, naar sagsoegeren haevder, at kun Air France's regnskaber til den 30. september 1992 var til raadighed paa det tidspunkt, hvor CDC-P traf beslutningen om at investere. Omfanget af Air France's tab i 1992 kunne forudses og var delvis dokumenteret allerede i november 1992. Faktisk var der allerede artikler i pressen den 13. oktober, 7. november og 15. december 1992, hvoraf det fremgik, at formanden og generaldirektoeren for Air France havde annonceret, at det forventede konsoliderede tab for 1992 var i stoerrelsesordenen 3 mia. FF. Udsigten til tab paa 3,2 mia. FF var udtrykkeligt blevet naevnt i et prospekt fra Air France vedroerende et laan for februar 1993, der var godkendt ved paategning af Commission des opérations de Bourse (herefter »COB«) den 25. januar 1993. Det var utaenkeligt, at CDC-P, som havde ligget i forhandlinger med Air France siden november 1992, ikke kendte dette tal og var uvidende om den alvorlige forringelse, som det udgjorde i forhold til tidligere tab.

95 I modsaetning til, hvad sagsoegeren har haevdet, foerer den umiddelbare situation omkring investeringen saaledes paa ingen maade til, at man maa anerkende, at en privat investor ville have foretaget den. Det var sagsoegeren bekendt, hvor alvorlig situationen var for Air France. Stigningen i trafikken paa 11,2%, som sagsoegeren har anfoert fandt sted i de foerste 11 maaneder af 1992, var ikke noget tegn paa forbedring, eftersom de af Air France registrerede indtaegter pr. enhed var faldet med 8,1%. Endvidere var Air France's resultater i 1992 forholdsvis ringe i forhold til konkurrenternes. Air France havde oeget antallet af befordrede passager pr. km med 8,9%, mens British Airways havde haft en fremgang paa 15,4%, Lufthansa paa 14% og KLM paa 16,1%, og den gennemsnitlige forbedring i 1992 for alle selskaber i AEA var paa 13,3%.

96 Udsigterne paa mellemlangt og langt sigt kunne efter Kommissionens opfattelse heller ikke tilskynde en fornuftig privat investor til at investere i Air France paa det tidspunkt, hvor CDC-P traf sin beslutning. Kommissionen mener, at Rothschild's undersoegelse, som sagsoegeren har paaberaabt sig, hverken gennemgaar konsekvenserne af luftfartens liberalisering i 1997 eller Air France's oekonomiske situation eller kommer ind paa selskabets produktivitetsproblemer. Med hensyn til rapporten fra Lehman Brothers har Kommissionen paapeget, at den er fra september 1993, hvorfor CDC-P ikke var vidende om indholdet af den og konklusionerne deri, da CDC-P traf investeringsbeslutningen. Under alle omstaendigheder anfoertes der foelgende i rapporten med hensyn til Air France: »Until recently, lack of strategic vision and restrictive work practices have been at the heart of continual and heavy group losses«. Ifoelge rapporten afhaenger Air France's mulighed for at blive et af de mest rentable europaeiske selskaber endvidere af, om selskabet kan reducere sine omkostninger betydeligt. I PRE 1, der var i kraft i den paagaeldende periode, var der imidlertid ikke truffet nogen reel foranstaltning til at reducere Air France's omkostninger.

- Rettens bemaerkninger

97 Den anfaegtede beslutning gennemgaar i detaljer Air France's oekonomiske situation og understreger saerligt den klare forvaerring af Air France's finansielle struktur i loebet af de tre aar forud for den omtvistede investering. Kommissionen anfoerer deri, at Air France har akkumuleret et fortsat underskud paa 717 mio. FF i 1990, 685 mio. FF i 1991 og 3,2 mia. FF i 1992, idet underskuddet er firedoblet i forhold til 1991 til trods for vedtagelsen af omstruktureringsplanen CAP'93 i 1991 og tilfoerslen af 5,84 mia. FF i 1991 og 1992 (jf. ovenfor, praemis 2). Kommissionen er endvidere af den opfattelse, at det var helt klart, at den nye omstruktureringsplan, PRE 1, der blev vedtaget i oktober 1992, selv ikke paa langt sigt kunne rette op paa Air France's vanskelige situation.

98 I den forbindelse var Kommissionen ikke forpligtet til ved udoevelsen af det skoen, der tilkommer den paa omraadet, at forbedre det negative resultat, den var kommet frem til, ved at tage hensyn til de ringe tegn paa og udsigter til forbedring, som sagsoegeren har paaberaabt sig, naar disse kunne anses for ubetydelige i forhold til Air France's generelle oekonomiske og finansielle situation. Der skal herved blot henvises til Domstolens dom af 3. oktober 1991 (sag C-261/89, Italien mod Kommissionen, Sml. I, s. 4437, praemis 14), hvori Domstolen i stedet for at fastslaa, at Kommissionen havde en pligt til at foretage en minutioes afvejning af samtlige negative og positive oplysninger, for virksomheden Aluminia's vedkommende anerkendte, at Kommissionen havde foretaget en samlet vurdering, hvoraf fremgik, at den omstaendighed, at der var et positivt resultat, selv om det havde kunnet forudses, ikke ville have vaeret tilstraekkeligt til at faa en eventuel privat investor til at indskyde den omhandlede kapital, da et saadant resultat var for svagt til at kunne opveje den tyngende gaeld og de meget store tab.

99 Selv om sagsoegeren ikke bestrider de ovennaevnte oplysninger, som Kommissionen har lagt vaegt paa i den anfaegtede beslutning, fremfoerer sagsoegeren dog en raekke klagepunkter mod Kommissionens vurderinger.

100 Sagsoegeren har for det foerste gjort gaeldende, at paa det tidspunkt, hvor den omtvistede investering fandt sted, var de endelige regnskaber for 1992, hvoraf der fremgik et underskud paa 3,2 mia. FF for dette aar, endnu ikke offentliggjort, og CDC-P kunne da endnu ikke vaere vidende om dette underskud.

101 Det bemaerkes hertil, at de artikler, der kom frem i pressen i oktober, november og december 1992 i Le Figaro, Financial Times og Le Monde, oplyste, at Air France-koncernen ventede et underskud paa 3 mia. FF for regnskabsaaret 1992. Endvidere naevntes i det tegningsprospekt, Air France selv havde udstedt, og som blev paategnet af COB den 25. januar 1993, foelgende »fremtidsperspektiver«: »Det konsoliderede nettoresultat (for koncernen) for regnskabsaaret 1992 anslaas paa nuvaerende tidspunkt til et tab paa 3,2 mia. FF.« Kommissionen kunne saaledes med rette vaere af den opfattelse, at en fornuftig privat investor ville have vaeret vidende om disse tal, saa meget desto mere som denne investor, CDC-P, havde ligget i forhandlinger med Air France siden november 1992. Klagepunktet om, at Kommissionen ikke burde have taget tabet paa 3,2 mia. FF i 1992 i betragtning, maa derfor forkastes.

102 Sagsoegeren har for det andet gjort gaeldende, at Kommissionen har undladt at tage hensyn til den positive faktor i de samlede maal med omstruktureringsplanen PRE 1 og CAP'93-programmet - der endnu var under afvikling i april 1993 - og truffet den anfaegtede beslutning paa grundlag af omstaendigheder, der laa efter investeringsbeslutningen, idet PRE 1-planen slog fejl paa grund af begivenheder efter dette tidspunkt.

103 Det bemaerkes herved, at det i den anfaegtede beslutning efter en beskrivelse af de i PRE 1 planlagte foranstaltninger konkluderes, at planen er mangelfuld i flere henseender og utilstraekkelig paa visse punkter. Kommissionen har saaledes bl.a. anfoert, at der bortset fra oprettelsen af et knudepunkt i Charles-de-Gaulle-lufthavnen i Roissy-en-France ikke var truffet nogen foranstaltning til at oege indtaegterne, og at der ikke i planen var foretaget en analyse af den forventede udvikling paa markedet under liberalisering, at der ikke var truffet bestemmelse om en tilpasning af Air France's handelsmaessige politik til den midlertidige overkapacitet inden for luftfarten, men i stedet var anlagt en investeringsstrategi, og at der heller ikke var truffet bestemmelse om andre omstruktureringsforanstaltninger i tilfaelde af yderligere forvaerring af selskabets oekonomiske situation. I den forbindelse hverken naevnes eller tages der hensyn til omstaendigheder efter februar 1993 i den anfaegtede beslutning. Over for denne vurdering har sagsoegeren kun gjort gaeldende, at CDC-P's investeringsbeslutning i vidt omfang var truffet under forudsaetning af gennemfoerelsen af PRE 1, naevnt maalene med planen og opregnet de oenskede resultater. Retten finder ikke, at denne argumentation kan godtgoere, at Kommissionen anlagde et aabenbart urigtigt skoen, da den lagde til grund, at PRE 1 ikke var tilstraekkelig til at genoprette Air France's oekonomiske levedygtighed og rentabilitet, selv paa laengere sigt.

104 Med hensyn til betydningen af CAP'93-programmet bemaerkes for det foerste, at de franske myndigheder ikke under den administrative procedure har godtgjort nogen forbindelse mellem den omtvistede investering og CAP'93-programmet. Tvaertimod har de i deres skrivelse af 7. januar 1994 anfoert, at investeringen kun var foretaget paa baggrund af PRE 1. For det andet resulterede CAP'93 sammen med en indsproejtning af 5,84 mia. FF i 1991 og 1992 i en firedobling af Air France's tab, der naaede op paa 3,2 mia. FF i 1992. Det var derfor med rette, at Kommissionen undlod at tage hensyn til CAP'93-programmet i den anfaegtede beslutning.

105 Sagsoegeren har endelig for det tredje gjort gaeldende, at Kommissionen i sin vurdering af, at ingen fornuftig privat investor ville have foretaget den omtvistede investering, var i aaben modstrid med sin egen optimistiske bedoemmelse af udviklingen i den civile luftfartssektor i Faellesskabet i almindelighed og udviklingen i Air France i saerdeleshed. Sagsoegeren har endvidere anfoert, at denne optimistiske bedoemmelse i oevrigt deltes af eksperter i banksektoren.

PRAEMISSERNE FORTSAETTES UNDER DOKNUM: 694A0358.1

106 I det omfang sagsoegeren saaledes henviser til de beslutninger, Kommissionen vedtog den 20. november 1991 og den 15. juli 1992 (jf. ovenfor, praemis 2), maa det for det foerste fastslaas, at sagsoegeren har citeret pressemeddelelsen om beslutningerne, som indeholder en langt mere optimistisk bedoemmelse af udsigterne for Air France-koncernen end selve beslutningerne. I beslutningerne anfoeres det blot, at de paagaeldende finansielle transaktioner er forenelige med princippet om den fornuftige private investor, og dette begrundes i, at udsigterne til afkast af investeringen paa langt sigt »paa grundlag af de foreliggende oplysninger« maa tillaegges mere vaegt end vanskelighederne paa kort sigt som foelge af Air France-koncernens »aktuelle oekonomiske struktur«. Endvidere erklaerer Kommissionen i beslutningen af 20. november 1991, at den »udtrykkeligt forbeholder sig sin stilling til nye kapitalforhoejelser i Air France i 1992 og 1993«, og at dens beslutning om disse transaktioner vil afhaenge af en »ajourfoert vurdering af virksomhedens oekonomiske og finansielle situation, gennemfoerelse af 'Contrat de plan'« osv.

107 Det fremgaar saaledes, at Kommissionen selv tidsmaessigt har begraenset raekkevidden af sin vurdering af udsigterne for Air France-koncernen, hvilket allerede udelukker, at der kan vaere modstrid med den vurdering, der senere er anlagt i den anfaegtede beslutning. Skoent beslutningerne i 1991 og 1992 gav tilladelse til indskud af 5,84 mia. FF, blev der deri ogsaa taget hensyn til omstruktureringsplanen CAP'93, som netop var lanceret, og som Kommissionen tilsyneladende ikke havde nogen indvendinger mod paa davaerende tidspunkt. Som fastslaaet ovenfor, var det foerst i begyndelsen af 1993, at en fornuftig privat investor ville have vaeret klar over, at Air France's tab til trods for CAP'93 og tilfoerslen af 5,84 mia. FF ville firedobles, og at den foelgende omstruktureringsplan (PRE 1) ikke ville vaere tilstraekkelig. Paa denne baggrund kunne Kommissionen i den anfaegtede afgoerelse gaa ud fra, at udsigterne for Air France-koncernen paa mellemlangt og langt sigt var daarlige, uden at dette var i modstrid med de to forudgaaende beslutninger.

108 I de ovennaevnte beslutninger 94/118 af 21. december 1993 (Aer Lingus) og 94/653 af 27. juli 1994 (Air France) vurderede Kommissionen ganske som i den anfaegtede beslutning, at de paagaeldende virksomheders oekonomiske og finansielle situation var en saadan, at ingen fornuftig privat investor ville have foretaget de kritiserede finansielle transaktioner. De blev derfor ligesom transaktionerne i den foreliggende sag anset for statsstoette. Det var kun ved anvendelse af undtagelsesbestemmelsen i traktatens artikel 92, stk. 3, litra c), at Kommissionen dels anerkendte, at der forelaa to holdbare omstruktureringsplaner, dels anlagde den bedoemmelse, at den paataenkte statsstoette var berettiget af hensyn til situationen for civil luftfart i Faellesskabet, som der var positive udsigter for paa mellemlangt og laengere sigt. Der har derfor ikke vaeret nogen modsaetninger i anvendelsen af kriteriet om den fornuftige private investor.

109 De positive vurderinger, som var anlagt af finansieringsselskabet Edmond de Rothschild Banque og investeringsbanken Lehman Brothers, vedroerte luftfartssektoren som saadan og mulighederne for Air France's udvikling. Saa laenge Air France ikke havde fremlagt en overbevisende omstruktureringsplan - hvilket ikke var tilfaeldet i begyndelsen af 1993 (jf. ovenfor, praemis 103) - kunne Kommissionen imidlertid med rette gaa ud fra, at Air France hverken ville udnytte sit eventuelle udviklingspotentiale eller drage fordel af en positiv udvikling i den civile luftfart i Faellesskabet.

110 Det foelger af ovenstaaende, at argumentet om en fejlagtig vurdering af situationen omkring investeringsbeslutningen maa forkastes.

Argumentet om en aabenbar fejl ved anvendelsen af princippet om den fornuftige private investor i forbindelse med de saerlige karakteristika ved de udstedte vaerdipapirer

- Parternes argumenter

111 Sagsoegeren er af den opfattelse, at emissionerne er markedstransaktioner, der er foretaget paa markedsvilkaar, og har for det foerste gjort gaeldende, at Kommissionen i beslutningen har undladt at tage hensyn til, at investeringen blev foretaget som et offentligt udbud og ikke var forbeholdt CDC-P, men stod aaben for alle interesserede investorer. Dette offentlige udbud indebar i medfoer af de relevante nationale bestemmelser, at der skulle forelaegges et prospekt til de paataenkte emissioner for COB til forudgaaende kontrol. Eftersom COB havde godkendt prospektet, der var udarbejdet til emissionerne i april 1993, var det klart, at COB skoennede, at projektet ikke indebar en uacceptabel risiko for investorerne. COB havde end ikke gjort brug af sin mulighed i henhold til de relevante nationale bestemmelser for at udforme en advarsel og anmode om indfoejelse af den i indbydelsen.

112 Sagsoegeren har under henvisning til de opgaver, der er paalagt COB, gjort gaeldende, at selv om kontrollen med, at risikoen er forenelig med investorernes interesser, ikke indebaerer en systematisk kontrol med hensigtsmaessigheden af den paataenkte transaktion, betaenker COB sig i praksis ikke paa at naegte at godkende transaktioner, der frembyder for stor risiko. COB kunne have naegtet at give sin paategning af de omtvistede emissioner eller have indsat en advarsel, hvori investorernes opmaerksomhed blev henledt paa den dermed forbundne risiko, hvis COB havde skoennet, at tegningen indebar en risiko, der var uforenelig med sparernes interesser. Kommissionen havde derfor ikke uden at bestride COB's paategning, som den end ikke havde naevnt i beslutningen, kunnet konkludere, at udsigterne til rentabilitet af CDC-P's investering var af en saadan art, at en privat investor ikke ville have foretaget den.

113 Sagsoegeren har for det andet bestridt Kommissionens opfattelse af, at de vaerdipapirer, Air France havde emitteret og CDC-P tegnet, var usaedvanlige paa finansmarkederne. De stoerste franske virksomheder havde f.eks. alene i 1990 og 1991 foretaget tilsvarende emissioner. De omtvistede ORA og TSIP-BSA var fyldestgoerende, for saa vidt som de for det foerste sikrer deres tegnere et sikkert afkast paa kort og mellemlangt sigt og dernaest giver grund til forhaabning om en paa langt sigt betydelig »loeftestangsvirkning« ved at give adgang til kapitalen i Air France. Under alle omstaendigheder har Kommissionen ikke foert bevis for, at de saerlige karakteristika ved vaerdipapirerne ikke var saedvanlige for denne type produkter. I modsaetning til laan, der ydes til en lavere rente end markedsrenten, hvor forskellen mellem den saedvanlige rente og den undtagelsesvise rente udgoer stoetten, indeholder investeringstransaktionen i den foreliggende sag saaledes ikke noget element af stoette.

114 I replikken (punkt 103-107) har sagsoegeren i forbindelse med vurderingen af de omtvistede TSIP oplyst, at Air France i februar og juni 1993 udstedte to obligationslaan paa hver 1,5 mia. FF, som blev bestyret af Crédit lyonnais. Sagsoegeren har endvidere anfoert, at det afkast, der skulle betales til TSIP efter 2000, sammenlignet med, hvad der skulle udbetales i rente i den samme periode for TSIP udstedt paa samme tidspunkt af Crédit lyonnais, CIC og Banque La Henin, befandt sig inden for markedets »spaendvidde«. Sagsoegeren har derefter foretaget en sammenligning af emissionsvilkaarene for de omtvistede TSIP-BSA med vilkaarene for emissioner af obligationer med warrant, som sagsoegeren mener er et finansielt produkt meget lignende TSIP-BSA, og en tilsvarende sammenligning med konvertible obligationer, der er udstedt siden 1990.

115 Sagsoegeren har endvidere anfoert, at ejere af ORA og TSIP-BSA bliver aktionaerer efter en observationsperiode, hvor de modtager et afkast, hvorfor en beslutning om at tegne denne type produkter traeffes paa grund af det afkast, der udbetales i laaneperioden, og i forhaabning om gevinst i form af realisering af en vaesentlig vaerditilvaekst af aktierne, naar obligationerne konverteres til aktier. Kommissionens analyse alene paa grundlag af Air France's finansielle situation i aarene 1992 og 1993 er saaledes ikke relevant fra et finansielt synspunkt. For at kunne anlaegge en vurdering af investeringens rentabilitet, skulle der foerst foretages en analyse af udviklingen af Air France's finansielle situation indtil 2000. De warrants, der var knyttet til TSIP, gav indehaverne mulighed for at tegne nye aktier i Air France, tilmed til en pris af 517 FF pr. aktie, selv om vurderingsprisen paa en saadan aktie dengang var paa 849 FF »i en horisont frem til 2000«, hvilket fremgik af et dokument fra Air France af 19. februar 1993. Paastanden i den anfaegtede beslutning om, at disse warrants var vaerdiloese, fordi de underliggende aktier ikke havde nogen vaerdi paa det tidspunkt, hvor de skulle tegnes, er saaledes vilkaarlig.

116 Hvad saerligt angaar TSIP har sagsoegeren henvist til, at emissionskontrakten indeholder en bestemmelse om indfrielse fra den 1. januar 2000, hvis Air France oensker det. CDC-P havde saaledes god grund til at antage, at mekanismen med progressivt afkast, der beroerte den variable rentesats fra regnskabsaaret 2000, tilskyndede Air France til at indfri TSIP den 1. januar 2000. Denne mekanisme med tilskyndelse til tidlig indfrielse skulle have faaet en fornuftig investor som f.eks. CDC-P til at betragte de udstedte TSIP som almindelige obligationer til udloeb den 1. januar 2000, med fast og stigende rente varierende fra 5,5 til 8,5% og aktuarmaessigt udbytte paa 7%.

117 Under retsmoedet har sagsoegeren naermere uddybet sidstnaevnte anbringende. Ifoelge sagsoegeren har Kommissionen begaaet to grundlaeggende fejl i skoensudoevelsen. For det foerste udtalte Kommissionen efter, at den havde anset ORA for en aktieinvestering og en udskudt forhoejelse af kapitalen, at »tilsvarende betragtninger gaelder for TSIP-BSA« (beslutningen, EFT, s. 32). Kommissionen havde derved fordrejet TSIP og gjort dem til overskudsbeviser, selv om TSIP i det vaesentlige er en form for rentebaerende obligation, som kun eventuelt og alene efter investorens valg kan give adgang til Air France's kapital. For det andet underforstaar Kommissionen, naar den (EFT, ligeledes s. 32) med hensyn til de samme TSIP-BSA anfoerer, at »ejeren [ogsaa] kan [...] undlade at bruge sin tegningsret og kan vaelge fortsat at modtage rente efter den 1. januar 2000, indtil selskabet beslutter at indfri vaerdipapirerne«, at tegneren, hvis den paagaeldende undlader at konvertere sine warrants til aktier, har ret til fortsat oppeboersel af renter efter den 1. januar 2000. Dette er imidlertid to vidt forskellige spoergsmaal, eftersom warrants er uafhaengige af TSIP og kan overdrages for sig.

118 Sagsoegeren har endelig naevnt muligheden for vaerditilvaekst, som en fremtidig privatisering af Air France kunne give forhaabninger om. Succesen med privatisering af British Airways, men ogsaa udsigten, ved udgangen af 1992, til en aendring i det politiske flertal i Frankrig i april 1993 kunne have varslet om en saadan udvikling. Denne udsigt til en fremtidig privatisering var blevet droeftet paa det tidspunkt, hvor investeringen blev foretaget, hvilket ses af udtalelser fra repraesentanter for det fremtidige flertal, der kom til magten. CDC-P kunne saaledes med foeje ved udgangen af 1992 og i begyndelsen af 1993 - dvs. nogle maaneder foer det franske valg til den lovgivende forsamling, om hvis resultat der ikke var nogen tvivl - have forhaabninger om en fremtidig privatisering af Air France med den virkning, at de aktier, som CDC-P ville blive indehaver af som foelge af de omtvistede vaerdipapirer, med tiden ville faa en oeget omsaettelighed.

119 Med hensyn til de naermere omstaendigheder ved de af Air France udstedte og CDC-P tegnede vaerdipapirer har Kommissionen henvist til sin indgaaende gennemgang af deres karakteristika (beslutningen, EFT, s. 28, 29 og 32).

120 Kommissionen har endvidere anfoert, at den usaedvanlige karakter af ORA bevidnes af, at Air France i 1993 var den eneste virksomhed, der udstedte simple ORA, og at denne emission udgoer 70% af den samlede maengde af ORA udstedt i Frankrig, alle former taget under ét. Til de to andre emissioner af ORA i 1993 var der knyttet warrants, og de emitterende selskaber var boersnoterede. Air France's ORA var de eneste, der blev emitteret uden for det officielle marked, og da de ikke var boersnoterede, og der ikke var noget sekundaert marked, var disse ORA ikke saerligt omsaettelige, navnlig fordi de er paa navn. Endvidere ville indehaverne i tilfaelde af virksomhedens oploesning opnaa tilbagebetaling paa samme maade som aktionaererne, nemlig efter alle andre kreditorer.

121 Kommissionen har med hensyn til TSIP-BSA paapeget, at Air France i 1993 var det eneste selskab, der emitterede denne type vaerdipapirer, og at det forhold, at der kun var én emission af TSIP i 1992 og ingen i 1991, viser, hvor usaedvanlige de er. Kommissionen har endvidere anfoert, at TSIP-BSA er lige saa lidt omsaettelige som ORA. Eftersom der ikke skete andre emissioner af TSIP end Air France's i 1993, er sagsoegerens sammenligninger med andre selskabers emissioner af TSIP uden relevans. Under alle omstaendigheder er de andre TSIP meget forskellige fra dem, Air France har udstedt. I duplikken har Kommissionen ikke taget stilling til detaljerne i argumentationen i replikken vedroerende vurderingen af de omstridte TSIP-BSA og sammenligningen af dem med TSIP fra andre selskaber eller med andre typer vaerdipapirer.

122 Kommissionen er af den opfattelse, at adgangen til kapitalen i Air France - paa laengere sigt for indehaverne af ORA og kun muligvis for indehaverne af TSIP-BSA - ikke gav grund til forventning om en paa langt sigt betydelig »loeftestangsvirkning« i form af en potentiel vaerditilvaekst. Sagsoegeren har selv i staevningen anerkendt, at det i marts 1993 var vanskeligt at forudse vaerdien af aktierne i Air France i 2000 og omfanget af en eventuel vaerditilvaekst. Ikke desto mindre var vurderingsprisen af aktien til dette tidspunkt praecist anslaaet til 849 FF en maaned foer. Kommissionen har imidlertid bemaerket, at prisen paa aktier i Air France i december 1994 var fastsat til 78 FF ved bekendtgoerelse fra oekonomi- og finansministeren i overensstemmelse med en udtalelse fra »Commission de la privatisation«.

123 Den omtvistede tegnings usaedvanlige karakter bekraeftes ifoelge Kommissionen af, at det til trods for, at det haevdes, at de paagaeldende emissioner var attraktive, kun var CDC-P, der udviste en egentlig interesse for dem, idet CDC-P alene tegnede 99,9% af TSIP-BSA og 99,7% af ORA, selv om CDC-P kun havde 0,53% af kapitalen i Air France. Kommissionen har heraf udledt, at Air France's finansielle situation, herunder omfanget af tab og gaeld, samt svaghederne ved PRE 1 og planens utilstraekkelighed med hensyn til at rette op paa situationen gjorde det umuligt for Air France at rejse de paagaeldende beloeb paa kapitalmarkederne, og at en privat investor derfor ikke ville have investeret saa vaesentlige summer i Air France.

124 Kommissionen er af den opfattelse, at COB's paategning ikke udgoer en godkendelse af den omtvistede emission i enhver henseende. Ved paategningen bevidnes det blot, at de oplysninger, der gives de potentielle investorer, er tilstraekkelige til, at de er i stand til at traeffe afgoerelse paa et fyldestgoerende grundlag. Paategningen indebaerer ingen vurdering af hensigtsmaessigheden af de paataenkte transaktioner eller berettigelsen af de naermere bestemmelser herom, men paafoeres, naar COB godkender, at transaktionen formelt er i overensstemmelse med reglerne.

125 For saa vidt som sagsoegeren har anfoert, at Kommissionen har fordrejet TSIP-BSA, har Kommissionen under retsmoedet erklaeret, at for den var det vaesentlige ikke saa meget de tekniske eller specifikke karakteristika ved henholdsvis ORA og TSIP-BSA, men foerst og fremmest investeringen i Air France principielt. Kommissionen mener endvidere ikke at have begaaet nogen fejl i skoensudoevelsen, da den anfoerte, at det vaesentligste kendetegn ved TSIP-BSA var den fakultative konvertering, i forhold til den obligatoriske konvertering af ORA ved deres udloeb. Endelig har Air France selv i sit prospekt vedroerende de omtvistede emissioner oplyst, at emissionen baade af ORA og af TSIP-BSA paa laengere sigt skulle oege selskabets egenkapital.

- Rettens bemaerkninger

126 Med hensyn til spoergsmaalet om betydningen af COB's paategning af prospektet vedroerende emissionerne fremgaar det for det foerste af sagens akter (replikken, punkt 115), at sagsoegeren ikke har haevdet, at COB i den foreliggende sag havde kontrolleret, om det var hensigtsmaessigt for en fornuftig privat investor at foretage den finansielle transaktion. Tvaertimod har sagsoegeren anerkendt, at COB ikke systematisk foretager en saadan kontrol.

127 Det maa konstateres, at COB med en standardformulering blot erklaerer, at den »i medfoer af artikel 6 og 7 i bekendtgoerelse nr. 67-833 af 28. september 1967 anfoerer naervaerende prospekt sin paategning nr. 93-138 af 25. marts 1993«. Det fremgaar saaledes, at COB ikke har afgivet en begrundet udtalelse med oekonomiske og finansielle vurderinger, der kunne stride mod Kommissionens vurderinger i den anfaegtede beslutning, og som Kommissionen kunne og eventuelt burde have inddraget.

128 Det skal for det andet med hensyn til anbringenderne om, at Kommissionen har anlagt en forkert vurdering af vaerdien og de saerlige karakteristika ved vaerdipapirerne, foerst undersoeges, om Kommissionen med urette har behandlet TSIP-BSA og ORA ens.

129 Det relevante afsnit i beslutningen (EFT, s. 32) har foelgende ordlyd:

»CDC-P's tegning af ORA kan sammenlignes med en aktieinvestering, der tager sigte paa at styrke luftfartsselskabets egenkapital. ORA er vaerdipapirer, som obligatorisk konverteres til aktier, og de repraesenterer ud fra et finansielt synspunkt en udskudt forhoejelse af kapitalen. For saa vidt angaar ORA afhaenger forrentningen af investeringen, som tidligere anfoert, af selskabets finansielle resultater og vaerdien af Air France's aktier paa ombytningstidspunktet. Tilsvarende betragtninger gaelder for TSIP-BSA. TSIP-BSA konverteres dog ikke obligatorisk til aktier [...]«

130 Med henblik paa en objektiv fortolkning af sidestillingen af disse to typer vaerdipapirer (»tilsvarende betragtninger gaelder ...«) maa denne passage ses i konteksten af den generelle begrundelse, der er givet vedroerende vaerdipapirerne. I den forbindelse er de vaesentlige karakteristika ved disse vaerdipapirer korrekt beskrevet i den anfaegtede beslutning (EFT, s. 28 og 29), og sagsoegeren har i oevrigt aldrig bestridt denne beskrivelse som saadan. Der kan derfor ikke vaere tale om, at Kommissionen har sammenblandet, hvordan ORA paa den ene side og TSIP-SA paa den anden side fungerer.

131 Med hensyn til den oekonomiske vurdering af vaerdipapirerne gaelder betegnelsen »aktieinvestering« og »udskudt forhoejelse af kapitalen«, som ubestrideligt passer paa ORA, idet disse obligatorisk konverteres til aktier, ogsaa for warrants, dog med det forbehold - som Kommissionen selv har fremhaevet - at konverteringen af warrants til aktier kun er fakultativ.

132 TSIP yder kun renter og giver ikke ret til konvertering til aktier, og de kan i realiteten kun fyldestgoeres i tilfaelde af konkurs eller likvidation af Air France. Paa det relevante tidspunkt i begyndelsen af 1993 maatte det for en fornuftig privat investor paa grund af tabene, og fordi der ikke var nogen holdbar omstruktureringsplan, forekomme umuligt, at Air France ville indfri dem foer tiden. Kommissionen kunne derfor uden at anlaegge et aabenbart urigtigt skoen laegge til grund, at TSIP havde en »ubestemt loebetid« (EFT, s. 28).

133 Endvidere er det i Air France's prospekt i forbindelse med de omtvistede emissioner (bilag 2 til staevningen) udtrykkeligt anfoert i kapitel II, afsnit B, punkt 2.1.7, at emissionen af TSIP-BSA »har til formaal paa laengere sigt at styrke selskabets egenkapital«. I oevrigt gentog sagsoegeren dette synspunkt under den skriftlige procedure [staevningen, punkt 24, litra a)], idet sagsoegeren paapegede, at »i modsaetning til andre produkter saasom almindelige obligationslaan [...] indebaerer TSIP-BSA, at indehaverne heraf bliver aktionaerer efter en observationsperiode, hvor de modtager et afkast«. Kommissionen har derfor ikke anlagt et aabenbart urigtigt skoen, da den i et vist omfang sidestillede TSIP-BSA og ORA.

134 Under alle omstaendigheder kunne Kommissionen med foeje gaa ud fra, at en fornuftig privat investor under hensyn til Air France's oekonomiske situation, der stadig forvaerredes, og til manglen paa en holdbar omstruktureringsplan, ikke - som CDC-P og bag CDC-P la Caisse - ville have tegnet naesten samtlige ORA og TSIP-BSA, Air France udstedte, i begyndelsen af 1993. Der var naesten ingen udsigt til, at Air France ville indfri eller tilbagebetale den investerede kapital, det vaere sig i form af aktier eller ved tilbagebetaling af de indskudte midler. Det er saaledes ikke godtgjort, at Kommissionen skulle have anlagt et aabenbart urigtigt skoen, da den konkluderede, at de fremtidige aktier hidroerende fra ORA og BSA var af ringe vaerdi, og lagde vaegt paa, at TSIP var forbundet med saerlige ulemper, idet de foerst kunne indfries efter alle andre kreditorer, undtagen ORA, i tilfaelde af konkurs eller likvidation af Air France, og idet renteudbetalingen blev suspenderet i de aar, hvor Air France havde et konsolideret tab paa over 30% af egenkapitalen. Det er i oevrigt betegnende, at ingen af de tre private banker, der deltog i den omtvistede investering, ville tegne TSIP.

135 Kommissionen kunne saaledes under udoevelse af sin skoensbefoejelse underkende den omtvistede investering i sin helhed og var ikke forpligtet til at isolere det element af stoette, der var indeholdt i hver ORA eller TSIP-BSA, efter en sammenligning med de eventuelle normale markedsvilkaar, herunder med hensyn til deres rentesats og interne forrentning. Dette goer sig ligeledes gaeldende for saa vidt angaar sammenligningen af TSIP-BSA med andre angiveligt lignende vaerdipapirer. Disse momenter i sammenligningen er, selv om Kommissionen ikke i det vaesentlige har bestridt dem, uden relevans, idet sagsoegeren ikke har gjort gaeldende eller godtgjort, hverken at de andre vaerdipapirer fremboed tilsvarende risici som TSIP - saerligt med hensyn til de ugunstige vilkaar for tilbagebetaling i tilfaelde af oploesning eller likvidation af det udstedende selskab - eller, at de andre selskaber, der havde emitteret saadanne vaerdipapirer, paa emissionstidspunktet havde vaeret i en tilsvarende oekonomisk og finansiel situation som Air France i begyndelsen af 1993.

136 Det er herefter ligeledes ufornoedent at undersoege, om Kommissionen har anlagt en urigtig vurdering af, at de paagaeldende warrants var uafhaengige af TSIP, da den anfoerte, at »ejeren [ogsaa] kan [...] undlade at bruge sin tegningsret og kan vaelge fortsat at modtage rente ...« Baade disse warrants og TSIP kunne saaledes anses for ikke at have - hverken samlet eller hver for sig - en reel vaerdi, der fra en fornuftig privat investors synspunkt kunne begrunde, at man foretog en investering af det omfang, som CDC-P, dvs. la Caisse, gjorde.

137 Det samme goer sig gaeldende, for saa vidt som Kommissionen i ovennaevnte beslutning 94/653 af 27. juli 1994 (jf. ovenfor, praemis 26) ansaa ORA for kvasi-egenkapital i Air France og TSIP-BSA for gaeld. Med hensyn til TSIP's karakteristika og reelle vaerdi, som er gennemgaaet ovenfor, kan spoergsmaalet, om vurderingen af vaerdipapirerne i beslutning 94/653 med henblik paa at fastslaa forholdet mellem Air France's langfristede gaeld og egenkapitalen er i overensstemmelse med