14. 6. 76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/1 
I 
(Meddelelser) 
RÅD  OG  KOMMISSION 
SYTTENDE  BERETNING 
OM DET  MONETÆRE  UDVALGS  VIRKSOMHED 
FORORD 
Sigtet  med  denne  beretning  er at give  en kortfattet  oversigt  over  Det monetære  Udvalgs 
virksomhed  i 1975. 
I årets  løb afholdt  udvalget  13 møder,  og arbejdsgrupperne,  som  enten  bestod  af nogle 
af dets  medlemmer  eller  var nedsat  på dets  initiativ,  mødtes  talrige  gange.  En liste  over 
medlemmerne  pr. 31. december  1975  er vedlagt. 
Beretningen  vedtoges  den 31. december  1975. 
INDLEDNING 
1. 1975  markeredes  af en økonomisk  afmatning, 
som man  ikke  har  kendt  til siden  trediverne.  Den 
påvirkede  alle de industrialiserede  lande  og de udvik-
lingslande,  som  ikke  er olieproducerende;  den  slog 
igennem  på den internationale  handel,  som  faldt  brat 
i mængde.  Betalingsbalancesituationen  kendetegnedes 
i 1975  ved en betydelig  nedsættelse  af OPEC-landenes 
overskud,  en betydelig  forbedring  for  de store 
industrilande  som  helhed  og en forringelse  for andre 
landegrupper,  dvs.  de udviklingslande,  som  ikke  er 
olieproducerende,  OECD's  mindre  medlemsstater  og 
de centralt  styrede  økonomier. 2. Skønt  den  økonomiske  afmatning  førte  til en 
forbedring  af udenrigsbalancen  i alle  Fællesskabets 
medlemsstater,  forårsagede  den  omfattende  arbejds-
løshed  i hvert  af dem  og medførte  kun  en delvis 
afsvækkelse  af inflationen.  Under  disse  omstændig-
heder  søgte  fællesskabsmyndighederne  som  i de fore-
gående  år at hjælpe  vanskeligt  stillede  medlemsstater 
og som  et prioriteret  mål  at beskytte  de landvindin-
ger, som  hidtil  er foretaget  af Fællesskabet,  og som 
måske  kunne  trues  i den  vanskelige  økonomiske 
situation. 
FÆLLESSKABETS  INDSATS  OG  UDVALGETS  VIRKSOMHED 
3. I begyndelsen  af 1975  deltog  fem  af Fælles-
skabets  medlemsstater  i fællesskabsordningen  af 
10. april  1972  om indsnævringen  af grænserne  for 
kursudsving  mellem  Fællesskabets  valutaer  (slangen). Den 10. juli  meddelte  Frankrig,  som  havde  forladt 
slangen  den 21. januar  1974,  imidlertid,  at den franske 
franc  atter  officielt  tilsluttede  sig slangen  til den 
gamle  centralkurs.  På dette  tidspunkt  ændredes  ord-
De Europæiske  Fællesskabers  Tidende  14.  6. 76 Nr. C 132/2 
ningens  funktion:  medens  forlængelsen  på tre måne-
der under  den  meget  kortfristede  finansieringsord-
ning hidtil  kun  havde  været  mulig  efter  aftale  mel-
lem debitorer  og kreditorer,  stilledes  den  nu inden 
for visse  grænser  automatisk  til debitors  rådighed  på 
anmodning.  Hvad  angår  afregningen,  ændredes  reg-
lerne,  således  at guld  udelukkedes  fra  beregningen 
af reserver,  og således  at det formelt  bekræftedes,  at 
guldet  holdtes  uden  for selve  afregningerne. 
4. I  årets  løb  fandtes  der — oprindelig  inden  for 
rammerne  af Den  europæiske  Udviklingsfond  — en 
løsning  på det  store  problem  vedrørende  de euro-
pæiske  regningsenheder.  På  Rådets  møde  den 
16. september  1974  var Det  monetære  Udvalg  blevet 
instrueret  om at påbegynde  arbejdet  med  problemet 
vedrørende  de regningsenheder,  som  anvendes  i for-
skellige  sektorer,  og det  havde  allerede  fremlagt  to 
udtalelser  inden  udgangen  af 1974  (se sekstende  års-
beretning,  stk. 30). 
5. På  grundlag  af en rapport,  som  blev  udarbejdet 
af stedfortræderne,  vedtog  Det  monetære  Udvalg  på 
mødet  den  4. marts  endnu  en udtalelse  om  dette 
spørgsmål  (bilag  I), og den  18.  marts  vedtog  Rådet 
en ny regningsenhed  for  transaktioner  under  Lomé-
konventionen,  hvor  der var et særligt  hastende  behov. 
Denne  regningsenhed  var baseret  på en »valutakurv«, 
som i værdi  svarede  til 1 SDR  pr. 28. juni  1974,  og 
som var  sammensat  af følgende  beløb  i medlems-
staternes  valutaer: 
DM 0,828 (27,3  °/o) 
£ 0,0885 (17,5  °/o) 
ffr. 1,15 (19,5  %) 
lire 109 (14,0  %) 
fl. 0,286 ( 9,0 %) 
bfr. 3,66 ( 7,9%) 
lfr. 0,14 ( 0,3 %) 
dkr. 0,217 ( 3,0%) 
I£ 0,00759 ( 1,5%). 
Regningsenhedens  modværdi  i forskellige  valutaer 
beregnes  og offentliggøres  daglig  af Kommissionens 
tjenestegrene.  Senere  indførtes  denne  regningsenhed 
i Den  europæiske  Investeringsbank  og i Det  euro-
pæiske  Kul-  og Stålfællesskab.  Desuden  bemærkede 
Det europæiske  Råd  på mødet  i Rom  den  2. decem-
ber Kommissionens  ønske  om som  et næste  skridt  at 
forelægge  Rådet  forslag  om anvendelse  af den  euro-
pæiske  regningsenhed  på Fællesskabets  budget. 6. Internationale  valutaspørgsmål,  navnlig  refor-
men af det internationale  valutasystem,  optog  megen 
af Det  monetære  Udvalgs  tid i årets  løb.  Dette  var en 
følge  af den  femårige  kvoterevision  i Den  inter-
nationale  Valutafond  samt  behovet  for at gøre  yder-
ligere  fremskridt  vedrørende  reformen  af det  inter-
nationale  valutasystem  og tilpasse  fondsoverenskom-
sten til de aftalte  reformer. 
7. Det  monetære  Udvalg  spillede  en vigtig  rolle  i 
forbindelse  med  processen  med  skabelse  af en fælles 
stilling  til disse  problemer.  Navnlig  tre aspekter  var 
centrale  ved  forhandlingerne:  fordelingen  af for-
højelserne  af IMF-kvoterne,  problemet  vedrørende 
guldet  og spørgsmålet  om vekselkurssystemet. 
8. Hvad  angår  kvoterne,  var  udvalgets  stilling  — 
på baggrund  af de allerede  i IMF  opnåede  aftaler 
om fordobling  af OPEC-landenes  kvoter  og opret-
holdelse  af udviklingslandenes  kvoter  — i alt væsent-
ligt følgende: 
a) enighed  om ved  afstemninger  om vigtige  spørgs-
mål generelt  at anvende  kvalificeret  flertal  på 
85 % i stedet  for 80 °/o; 
b) enighed  om  fordelingen  af kvoterne  mellem 
industrialiserede  lande  på grundlag  af en ændret 
anvendelse  af Bretton  Woods-formlen. 
9. I  sin rapport  af 27.  juni  (bilag  II) tilsluttede 
udvalget  sig forslag  vedrørende  IMF's  guldbehold-
ninger  og udarbejdede  ordninger  for  de pengepoli-
tiske  myndigheders  transaktioner  med  guld;  disse 
ordninger  afspejlede  den  enighed,  som  var  opnået 
mellem  EØF's  finansministre  i Zeist  den  22.  og 
23. april  1974  (se sekstende  årsberetning,  stk.  27), 
og udgjorde  tilsammen  grundlaget  for  den  efterføl-
gende  aftale  i IMF's  Interimskomité  i august. 
10. Senere  enedes  udvalget  om  at understrege 
nødvendigheden  af at bevare  symmetrien  ved  iværk-
sættelsen  af visse  elementer  af den  samlede  løsning 
vedrørende  guldet,  nemlig  salg  af guld  til fordel  for 
udviklingslandene,  tilbagelevering  af guld  til med-
lemsstaterne  og frihed  for de pengepolitiske  myndig-
heder  til at gennemføre  transaktioner  med  guld. 
11. Under  drøftelserne  af en klausul  om  sam-
arbejde  med  IMF  om guldpolitikken  enedes  udvalget 
om, at IMF-overenskomsten  skulle  lade  SDR  nyde 
fremme  som  det  vigtigste  reserveaktiv  i det  inter-
nationale  valutasystem,  og at alle  referencer  vedrø-
rende  en formindskelse  af guldets  rolle  skulle  led-
sages  af referencer  vedrørende  en formindskelse  af 
reservevalutaernes  rolle. 
14. 6. 76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/3 
12. Under  hele  drøftelsen  fastholdt  Det  monetære 
Udvalg  betydningen  af en afbalanceret  helhedsløs-
ning  inden  for  IMF,  selv  om  det  på Interimskomi-
teens  møde  den  31.  august  ikke  var  muligt  at skabe 
noget  øjeblikkeligt  fremskridt,  hvad  angår  vekselkurs-
ordninger.  Om  dette  punkt  enedes  udvalget  om  en 
ramme  for de endelige  mål,  som  det fremgår  af dets 
rapport  af 27. juni.  Senere  støttede  udvalget  de mel-
lem de franske  og amerikanske  myndigheder  ind-
gåede  aftaler,  som  senere  udgjorde  grundlaget  for den 
generelle  Jamaica-aftale  i januar  1976. 
13. I  henhold  til de af Rådet  fastsatte  ordninger, 
navnlig  angående  de økonomisk-politiske  betingelser 
for ydelsen  i december  1974  af finansiel  bistand  på 
mellemlang  sigt  til Italien  til et beløb  af 1 159,2  mil-
lioner  regningsenheder,  fulgte  udvalget  den  italienske 
økonomiske  og  finansielle  situation.  Med  henblik 
herpå  nedsattes  en særlig  arbejdsgruppe  under  for-
sæde  af R. de la Geniére.  Efter  henstilling  fra Kom-
missionen  og på grundlag  af en udtalelse  fra  Det 
monetære  Udvalg  tilpassede  Rådet  den  18. december 
1975  de  økonomisk-politiske  betingelser,  der  var 
opstillet  vedrørende  ydelsen  af bistand  på mellem-
lang  sigt  til Italien  for det følgende  år. 
14. I  henhold  til artikel  4 i Rådets  beslutning  af 
22. marts  1971  om indførelse  af et system  til ydelse 
af finansiel  bistand  på mellemlang  sigt  undersøgte 
en arbejdsgruppe  under  Det  monetære  Udvalg  under 
forsæde  af S. Andersen  to gange  betalingsbalance-
situationen  og reservestillingen  i Det  forenede  Konge-rige,  som  — omned  dette  land  fortsat  ydede  kortfristet 
bistand  på bilateral  basis  — ikke  havde  deltaget  i 
bistanden  på mellemlang  sigt  til Italien.  På møderne 
den 15.  april  og den  28.  november  godkendte  Det 
monetære  Udvalg  konklusionerne  i denne  arbejds-
gruppes  rapporter;  konklusionerne  var  i begge  til-
fælde,  at det  fortsat  skulle  tillades,  at Det  forenede 
Kongerige  ikke  deltog  i den  finansielle  bistand  på 
mellemlang  sigt. 
15. I  forbindelse  med  mulighederne  for  lån  til 
Italien  og Irland  under  fællesskabslåneordningen  ind-
ledte  Det  monetære  Udvalg  undersøgelser  af den  øko-
nomiske  situation  i disse  to lande. 
16. Udvalget  tillagde  sine  regelmæssige  undersøgel-
ser af den  pengepolitiske  og finansielle  udvikling  i 
medlemsstaterne  særlig  betydning  og lagde  hoved-
vægten  på den  førte  pengepolitik  samt  problemerne 
vedrørende  finansieringen  af medlemsstaternes  bud-
getunderskud. 
17. Udvalget  undersøgte  tillige  andre  spørgsmål, 
herunder  forslag  til aktioner  fra  Fællesskabets  side, 
f.eks.  vedrørende  en forstærkelse  af beføjelserne  for 
Den europæiske  Fond  for  monetært  Samarbejde  og 
Euratom's  emission  af lån  med  henblik  på finansie-
ring af kernekraftværker,  samt  ordninger  vedrørende 
forberedelsen  af Rådets  samlinger  om økonomiske  og 
finansielle  spørgsmål  og forslag  til ændring  af om-
regningskurserne  mellem  nationale  valutaer  og reg-
ningsenheder  under  den  fælles  landbrugspolitik. 
ARBEJDSGRUPPER  UNDER  DET  MONETÆRE  UDVALG 
18. Arbejdsgruppen  vedrørende  markederne  for 
værdipapirer  fortsatte  sin undersøgelse  af udviklingen 
på medlemsstaternes  kapitalmarkeder  og på de inter-
nationale  kapitalmarkeder  og drøftede  kapitalmar-
kedspolitik.  Den  undersøgte  forskellige  aspekter  ved 
inflationens  indvirkning  på finansielle  aktiver  og 
mulighederne  for en indeksregulering.  Navnlig  færdig-
gjorde  den  sin  i 1974  påbegyndte  rapport  om 
»Metoder  til beskyttelse  af obligationsindehaveren 
mod  inflation  og disses  indvirkning  på kapitalbevæ-
gelserne  inden  for Fællesskabet«  (bilag  III).  Arbejds-
gruppen  fortsatte  også  sit arbejde  med  forordningen 
om betingelserne  for  obligationsudstedelse  på med-
lemsstaternes  obligationsmarkeder.  Dette  er en kon-
tinuerlig  ajourførings-  og justeringsproces  og sigter 
på en  supplering  af dens  rapport  fra  1970  om 
»Obligationsmarkedspolitikken  i EØF's  medlems-
stater«. 
19. Efter  at Rådet  på mødet  den  16.  september 
1974  havde  opfordret  Det  monetære  Udvalg  og Ud-
valget  af direktionsformænd  for Centralbankerne  til snarest  muligt  at påbegynde  arbejdet  vedrørende  en 
samordnet  aktion  på euromarkederne  (se  sekstende 
årsberetning),  besluttede  udvalgene  at overdrage 
denne  opgave  til arbejdsgruppen  vedrørende  kort-
fristede  kapitalbevægelser,  der  med  henblik  herpå 
skulle  ændres  til en arbejdsgruppe  sammensat  af Det 
monetære  Udvalg  og Udvalget  af Direktionsformænd 
i fællesskab.  På mødet  den  12.  februar  ændrede  Det 
monetære  Udvalg  i overensstemmelse  hermed  denne 
arbejdsgruppes  opgavebeskrivelse.  Arbejdsgruppen 
indledte  arbejdet  vedrørende  eurovalutamarkedet  og 
reguleringen  af  de  internationale  finansielle 
strømme. 
20. Arbejdsgruppen  vedrørende  harmonisering  af 
de pengepolitiske  instrumenter,  der  i 1974  nedsattes 
i samarbejde  med  Udvalget  af Direktionsformænd, 
mødtes  i overensstemmelse  med  sin opgavebeskrivelse 
flere  gange  i årets  løb.  Arbejdsgruppen  har  til hen-
sigt at fremlægge  en foreløbig  rapport  i begyndelsen 
af 1976. 
Nr. C 132/4 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende 14. 6. 76 
DET  MONETÆRE  UDVALGS  MEDLEMMER  OG STEDFORTRÆDERE 
Formand 
Dr. C. J. Oort Thesaurier  generaal  bji het Ministerie  van  Financién  (Haag) 
Næstformand 
Dr. O. Emminger 
C. de Strycker  , 
(indtil  24. marts  1975) Vizepråsideiit  der Deutschen  Bundesbank 
(Frankfurt  am Main) 
Vice-gouverneur  de la Banqe  nationale  de Belgique 
(Bruxelles) 
Medlemmer 
S. Andersen 
J. Balfour 
F. Boyer  de la Giroday 
B. J. Breen 
R. de la Geniére 
M. D'Haeze 
(indtil  23. maj  1975) 
A. Dondelinger 
(siden  1. januar  1975) 
C. W. Fogarty 
(indtil  31. december  1975) 
J.-Y.  Haberer 
K. Hansen 
G. Janson 
(siden  23. maj  1975) 
R. Kirsch 
(siden  1. januar  1975) 
Prof.  G. Magnifico 
(siden  2. september  1975) 
Prof.  G. Miconi 
(indtil  2. september  1975) 
Dott.  Mosca 
T. O'Cofaigh 
Dott.  R. Ossola 
(indtil  2. september  1975) 
Dott.  S. Palumbo 
(siden  2. september  1975) 
Dr. A. Szasz 
J. van  Ypersele  de Strihou 
(siden  23. maj  1975) 
Dr. H. H. Weber Direktør,  Danmarks  Nationalbank  (København) 
Bank  of England  (London) 
Direktør  i generaldirektoratet  for økonomiske  og finansielle 
spørgsmål  — Kommissionen  for De europæiske  Fællesskaber 
(Bruxelles) 
Central  Bank  of Ireland  (Dublin) 
Sous-gouverneur  de la Banque  de France  (Paris) 
Directeur  général  de l'administration  de la trésorie  et de la 
dette  publique  — ministére  des finances  (Bruxelles) 
Commissaire  au contråle  des banques  (Luxembourg) 
H.M.  Treasury  (London) 
Chef  du service  des affaires  internationales  a la direction  du 
trésor  — ministére  de l'économie  et des finances  (Paris) 
Departementschef  — Det  økonomiske  Sekretariat  (København) 
Directeur  de la Banque  nationale  de Belgique  (Bruxelles) 
Conseiller  de gouvernement  — ministére  des finances 
(Luxembourg) 
Banca  d'Italia  (Rom) 
Direttore  generale  del tesoro  — ministero  del tesoro  (Rom) 
Generaldirektør  for økonomiske  og finansielle  spørgsmål  — 
Kommissionen  for De europæiske  Fællesskaber  (Bruxelles) 
Department  of Finance  (Dublin) 
Vicedirettore  generale  della  Banca  d'Italia  (Rom) 
Dirigente  generale  al ministero  del Tesoro  (Rom) 
Directeur  van  de Nederlandsche  Bank  N.V.  (Amsterdam) 
Conseiller  du ministre  des finances  (Bruxelles) 
Ministerialdirektor  — Bundesministerium  der Finanzen  (Bonn) 
14. 6.76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/5 
Formand  for Det  monetære 
Udvalgs  stedfortrædere  . 
J. G. Littler H.M.  Treasury  (London) 
Stedfortrædere 
Dott.  V. Barattieri  di san Pietro 
(siden  2. september  1975) 
J.-M.  Bloch-Lainé 
Drs. D. H. Boot 
C. F. Cavanagh 
(siden  4. Oktober  1975) 
L. Dalgaard 
Dr. W. Flandorffer 
F. L. Hall 
P. Jaans 
(siden  1. januar  1975) 
G. Jennemann 
G. Lefort 
D. Lynch 
(indtil  3. oktober  1975) 
D. McCormack 
Prof.  G. Magnificio 
(indtil  2. september  1975) 
J. Mertens  de Wilmars 
L. Meulemans 
(siden  23. maj  1975) 
Dr. B. Molitor 
(indtil  1. april  1975) 
J. E. Nash 
Dott.  S. Palumbo 
(indtil  2. september  1975) 
M. Schmit 
N. Ussing 
Drs. R. Van  Boven 
J. van  Ypersele  de Strihou 
(indtil  23. maj  1975) 
Dr. M. Wegner 
(siden  1. april  1975) 
Dott.  A. Zodda 
(siden  2. september  1975) Banca  d'Italia  (Rom) 
Sous-directeur  a la direction  du trésor  — Ministére  de 
l'économie  et des finances  (Paris) 
Onderdirecteur  van de Nederlandsche  Bank  N.V.  (Amsterdam) 
Department  of Finance  (Dublin) 
Kontorchef  — Danmarks  Nationalbank  (København) 
Ministerialrat  — Bundesministerium  fur Wirtschaft  (Bonn) 
Bank  of England  (London) 
Secrétaire  général  au commissariat  au controle  des banques 
(Luxembourg) 
Bankdirektor  — Deutsche  Bundesbank  (Frankfurt  am Main) 
Directeur  général  des services  étrangers  de la Banque  de 
France  (Paris) 
Department  of Finance  (Dublin) 
Central  Bank  of Ireland  (Dublin) 
Banca  d'Italia  (Rom) 
Conseiller  économique  de la Banque  nationale  de Belgique 
(Bruxelles) 
Inspecteur  général  a l'administration  de la trésorerie 
(Bruxelles) 
Direktør  i generaldirektoratet  for økonomiske  og finansielle 
spørgsmål  — Kommissionen  for Det  europæiske  Fællesskaber 
(Bruxelles) 
Direktør  i generaldirektoratet  for  økonomiske  og finansielle 
spørgsmål  — Kommissionen  for Det  europæiske  Fællesskaber 
(Bruxelles) 
Dirigente  generale  al ministero  del Tesoro  (Rom) 
Inspecteur  des finances  (Luxembourg) 
Kontorchef  — Det  økonomiske  Sekretariat  (København) 
Ministerie  van  Financién  (Haag) 
Conseiller  du ministre  des finances  (Bruxelles) 
Direktør  i generaldirektoratet  for økonomiske  og finansielle 
spørgsmål  — Kommissionen  for De europæiske  Fællesskaber 
(Bruxelles) 
Ministero  del Tesoro  (Rom) 
Sekretariat 
G. Morelli 
G. Lermen 
A. Chapman 
Nr. C 132/6 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende 14. 6. 76 
BILAG  1 
DET  MONETÆRE  UDVALGS  RAPPORT  TIL  RÅDET  OG  KOMMISSIONEN  OM 
REGNINGSENHEDEN 
1. Udvalget  gennemgik  problemet  vedrørende  defini-
tionen  af en ny regningsenhed  på grundlag  af den  af 
stedfortræderne  fremlagte  rapport  (vedlagte  bilag)  og af 
en af Kommissionen  gennemført  simuleringsøvelse. 
2. De  seneste  hændelser  på det  monetære  område,  som 
har ført  til almindelig  flydning  for nogle  valutaer,  bærer 
ansvaret  for  vanskelighederne  i forbindelse  med  reg-
ningsenhedernes  anvendelse  inden  for  EØF,  idet  disse 
regningsenheder  begrebsmæssigt  var  baserede  på pari-
tetsværdier  og  var  definerede  ved  en  vægt  i guld. 
Udvalget  anerkender  behovet  for  en definition  af en ny 
regningsenhed,  der passer  bedre  til de nuværende  omstæn-
digheder,  og som  gradvis  og med  nødvendige  tilpasnin-
ger i henseende  til omregningsregler  kan  indføres  i for-
skellige  sektorer.  For  så vidt  angår  EFMS,  hvor  der  kun 
foregår  transaktioner  mellem  lande,  hvis  valutaer  har  faste 
indbyrdes  kursrelationer,  er den  eksisterende  regnings-
enhed  baseret  på et paritetsgitter  (fastkurssystem)  imidler-
tid at foretrække. 
3. Bortset  herfra  er det  udvalgets  opfattelse,  at en 
regningsenhed  baseret  på  en  »standard«-kurv  af euro-
pæiske  valutaer  i almindelighed  er den  regningsenhed,  der 
passer  bedst  til Fællesskabets  behov. 4. Udvalget  har  nøje  gennemgået  de i stedfortrædernes 
rapport  fremførte  argumenter  vedrørende  sammenvejnin-
gen af de valutaer,  der  indgår  i kurven,  og har  bemærket, 
at selv  store  forskelle  i de vægte,  der  tildeles  den  enkelte 
valuta,  kun  medfører  ubetydelige  forskelle  i værdien  af 
regningsenheden  som  helhed. 
Udvalget  foretog  en detaljeret  gennemgang  af den  række 
af kriterier,  der  skulle  tages  hensyn  til i forbindelse  med 
definitionen  af en EØF-kurv;  det  er udvalgets  opfattelse, 
at det  dermed  har  lagt  grunden  for  de afgørelser,  der 
skal træffes. 
5. Udvalget  var  af den  opfattelse,  at den  nye  reg-
ningsenhed  som  defineret  under  punkt  3 ovenfor  straks 
kunne  anvendes  af EUF.  Det  gav  udtryk  for,  at dette 
kunne  være  grundlag  for,  at EIB's  myndigheder  kunne 
træffe  en foreløbig  afgørelse  om  en ordning  vedrørende 
den omregning  af valutaer,  der  skal  anvendes  i bankens 
regnskaber.  Det  mente,  at yderligere  undersøgelser  ville 
være  nødvendige,  før  regningsenheden  med  nødvendige 
tilpasninger  i henseende  til omregningsregler  kunne  ind-
føres  i andre  af Fællesskabets  aktivitetssektorer. 
6. Udvalget  noterede  sig,  at Kommissionen  har  til hen-
sigt at forelægge  Rådet  forslag  i denne  forbindelse. 
Tillæg 
Rapport  fra det monetære  udvalgs  stedfortrædere  om europæiske  regningsenheder 
1. Udvalget  har  i samarbejde  med  sagkyndige  på om-
rådet  — hvis  bistand  har  været  til megen  nytte  — under-
søgt nogle  af de  praktiske  problemer,  hvad  angår  en 
anvendelse  af forskellige  typer  regningsenheder  på  en 
række  fællesskabsaktiviteter.  Udvalget  har  ikke  haft  tid 
til at undersøge  regningsenhedsproblemerne  i samtlige 
fællesskabssektorer,  men  har  til undersøgelsen  udvalgt  fem 
store  sektorer,  hvor  der  er tale  om  en lang  række  for-
skellige  transaktioner. 
2. I  denne  rapport  foretages: 
— en gennemgang  af de mulige  valg  af regningsenheder, 
der er taget  i betragtning; 
— en undersøgelse  af, hvorvidt  forskellige  regningsenheder 
passer  til hver  af de aktiviteter,  der  er blevet  under-
søgt; 
— en række  almindelige  betragtninger; en angivelse  af de punkter,  hvor  der  skal  træffes  poli-
tiske  afgørelser  på  grundlag  af teknisk  acceptable 
handlingsalternativer. 
Mulige  regningsenheder 
3. De  eksisterende  regningsenheder  inden  for  Fælles-
skabet,  som  er baserede  på faste  paritetsværdier  og stabile 
kursrelationer,  blev  alle  skabt  på grundlag  af en opret-
holdelse  af valutaernes  paritetskurser  over  for  en central 
numéraire  på markedet  i form  af guld  eller  dollars  baseret 
på guld.  Dette  grundlag  eksisterer  ikke  længere,  og dette 
forhold  har  ikke  alene  ført  til, at Fællesskabets  regningsen-
heder  er blevet  forældede,  men  tillige  i mange  tilfælde  til 
vanskeligheder  i forbindelse  med  den  daglige  anvendelse 
af disse  regningsenheder  eller  til udbredt  utilfredshed  med 
resultaterne.  For  samtlige  enheders  vedkommende  blev  der 
14. 6. 76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/7 
taget  højde  for  ændringer  i paritetsværdierne,  men  man 
forudså  ikke  den  nuværende  situation,  hvor  paritetsvær-
dierne  formelt  forbliver  uændrede,  men  ikke  længere  svarer 
til markedskurserne.  Det  har derfor  i mange  tilfælde  været 
nødvendigt  med  løsninger  ad hoc. 
4. Under  de nuværende  omstændigheder  er det  stadig 
muligt  at bevare  begrebet  faste  valutariske  relationer  for 
regningsenheden  inden  for  Fællesskabet,  men  kun  for  så 
vidt angår  den  gruppe  valutaer,  som  deltager  i »slange-
samarbejdet«,  og som  opretholder  faste  indbyrdes  kurs-
relationer.  Den  regningsenhed,  som  er et konkret  udtryk 
for dette  begreb,  er enheden  baseret  på et »paritetsgitter« 
(fastkurssystem).  Det  vigtigste  særtræk  ved  denne  enhed, 
således  som  den  for  tiden  anvendes  af Den  europæiske 
Fond  for  monetært  Samarbejde  i forbindelse  med  inter-
ventions-  og betalingsordninger,  er, at alle  »slangevalu-
taerne«  har  en stabil  værdi,  bortset  fra  mindre  udsving 
inden  for  fastsatte  margener  og bortset  fra  udtrykkelige 
ændringer  af centralkurserne;  for at beregne  et tilsvarende 
realistisk  forhold  mellem  denne  enhed  og andre  valutaer 
skulle  der foretages  en omregning  af disse  andre  valutaer 
ved hjælp  af de flydende  kursrelationer  på markederne 
mellem  disse  og »slangevalutaernes«  gennemsnit,  således 
som det  er sket  for  den  nuværende  EKSF-enheds  ved-
kommende. 
5. Alternativet  til denne  fremgangsmåde  med  et »pari-
tetsgitter«  er en sammensat  enhed,  som  er baseret  på en 
valutakurv,  og som  gengiver  alle  de i kurven  indgående 
valutaers  værdi  på markedet  fra dag  til dag.  For  Fælles-
skabets  vedkommende  er der  tale  om  et betydningsfuldt 
valg mellem  en kurv  sammensat  af verdens  valutaer  og en 
kurv  sammensat  af EØF-valutaer. 
6. Det  karakteristiske  ved  en kurv  sammensat  af ver-
dens  valutaer  er, at den  ville  være  målestok  for  et gen-
nemsnit  af værdien  af alle  verdens  valutaer.  »SDK  kur-
ven«,  der  blev  vedtaget  af Den  internationale  Valutafond 
med virkning  fra 1. juli 1974,  er den  internationalt  accep-
terede  udgave  af dette  begreb  og den  eneste,  det er værd 
at tage  i betragtning.  US-dollaren  har  en vægt  på næsten 
en tredjedel  i SDR-kurven,  og de EØF-valutaer,  der  ind-
går i den,  har en vægt  på næsten  en halv. 
7. En  »EØF-kurv«  ville  på tilsvarende  måde  repræsen-
tere et gennemsnit  af værdien  af alle  EØF's  valutaer.  Det 
samlede  antal  EØF-valutaer  er lille  nok  til, at man  kan 
overskue  at inddrage  dem  alle  i kurven,  hvilket  synes  at 
være  ønskværdigt.  Da nogle  af dem  har indbyrdes  flydende 
kursrelationer,  ville  det  være  nødvendigt  at anvende  de 
samme  principper  for opbygning  og virksomhed  som  dem, 
der anvendes  på SDR:  en standardkurv,  hvor  hver  valuta 
indgår  med  et fast  beløb.  Et hovedproblem  er, hvilken 
form  for sammenvejning  af de ni valutaer  der skal  vælges 
for at få det ønskede  gennemsnitsresultat;  dette  gennem-
gås senere. 
8. De  nedenfor  gennemgåede  valgmuligheder  er derfor: 
— enheden  baseret  på et »paritetsgitter«, 
— SDR, 
— en eller  flere  muligheder  for en »EØF«-kurv. Omregningsordninger 
9. Det  er vigtigt  at anerkende,  at nogle  af de  alvor-
ligste  problemer  i forbindelse  med  regningsenheders 
anvendelse  i nogle  sektorer  for  tiden  angår  kurserne  for 
omregning  til nationale  valutaer;  disse  kurser  følger  ikke 
automatisk  af og  har  i praksis  afveget  betydeligt  fra 
markedskurserne.  Definitionen  af en ny regningsenhed  vil 
ikke automatisk  løse  disse  problemer,  men  med  henblik 
på en overgang  til mere  realistiske  omregningskurser  ville 
det være  hensigtsmæssigt  at vælge  en definition,  der tager 
hensyn  til denne  proces.  Selv  i så fald  kunne  særlige  ord-
ninger  i nogle  tilfælde  være  nødvendige  for  at bevare 
disse  omregningskurser  uændrede  i nogle  perioder.  Så-
danne  særlige  ordninger  svækker  imidlertid  ikke  nødven-
digvis  målsætningen  vedrørende  et valg  af en ny og mere 
hensigtsmæssig  definition  af regningsenheden. 
De gennemgåede  hovedaktiviteter 
10. Udvalget  har  med  bistand  af sagkyndige  undersøgt, 
hvad  det  indebærer  at prøve  på at indpasse  de ovenfor 
beskrevne  regningsenheder  i fire  vigtige  aktiviteter  inden 
for Fællesskabet:  Den  europæiske  Fond  for  monetært 
Samarbejde,  Den  europæiske  Udviklingsfond,  den  fælles 
landbrugspolitik  og Fællesskabets  budget. 
I de følgende  stykker  lægges  hovedvægten  på punkter  af 
særlig  interesse  og betydning. 
11. Det  grundlæggende  behov  for en regningsenhed  for 
hver  af disse  aktiviteter  er i almindelighed  en følge  af, at 
det af bogholderimæssige  årsager  er teknisk  nødvendigt 
at have  en enkelt  fællesnævner  for hver  af disse  aktiviteter; 
det er i flere  tilfælde  en yderligere  grund,  at transaktio-
nerne  indebærer  bestemmelse  af værdier,  fordringer  og 
forpligtelser  i henhold  til et system  for  deling  mellem 
deltagende  lande  og  opretholdelse  af lige  andele  og 
fordringer  over  tiden,  når  valutaer  svinger  indbyrdes  i 
værdi.  Endelig  kan  regningsenheden  være  nyttig  som 
målestok  for de ønskede  vækstrater  i forskellige  aktivitets-
sektorer. 
12. I  hele  den  række  af transaktioner,  som  indgår  i de 
fire undersøgte  aktiviteter,  er der  kun  ét, hvor  man  kan 
sige,  at valget  af en bestemt  regningsenhed  automatisk 
løser  eller  eliminerer  tekniske  problemer,  medens  enhver 
anden  regningsenhed  ville  skabe  sådanne  problemer.  Det 
gælder  Den  europæiske  Fond  for  monetært  Samarbejde, 
hvor  den  enhed,  der anvendes  for tiden  — enheden  baseret 
på et »paritetsgitter«  — er den  rette,  idet  den  præcis  passer 
sammen  med  de transaktioner,  hvorpå  den  anvendes.  Det 
er intet  tilfælde,  at denne  transaktionsform  adskiller  sig 
fra alle  de andre  transaktionsformer  inden  for  Fælles-
skabet,  hvor  det  er nødvendigt  at have  regningsenheder, 
idet der  gør  sig det  vigtige  aspekt  gældende,  at den  pr. 
definition  er begrænset  til transaktioner  mellem  »slange-
staterne«  indbyrdes,  dvs.  de stater,  som  opretholder  faste 
indbyrdes  kursrelationer.  Udvalget  har ikke  behandlet  den 
helt anden  situation,  som  ville  opstå  for  Den  europæiske 
Fond  for  monetært  Samarbejde,  hvis  der  indførtes  en ny 
ordning  (der  imidlertid  ikke  kan  fastsættes  nærmere),  som 
skulle  omfatte  interventions-  og betalingsordninger  mel-
Nr. C 132/8 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende 14. 6. 76 
lem samtlige  EØF-staterne  og ikke  blot  »slangestaterne«. 
For så vidt  angår  det  nuværende  transaktionsgrundlag, 
synes  der imidlertid  at være  en stærk  teknisk  begrundelse 
for at behandle  dette  som  en undtagelse  og fastslå  en 
brug  af enheden  baseret  på et »paritetsgitter«  til dette 
formål,  uanset  hvad  der  måtte  blive  truffet  afgørelse  om 
på andre  områder. 
13. For  alle  de øvrige  undersøgte  fællesskabstransaktio-
ners vedkommende  er det nødvendigt  at dække  alle  Fæl-
lesskabets  medlemsstater  og derfor  at rumme  valutaer  med 
flydende  kursrelationer.  I dette  tilfælde  siger  det sig selv, 
at de grundlæggende  vanskeligheder  ikke  hidrører  fra 
valget  af regningsenhed  og ikke  automatisk  kan  løses  ved 
et bestemt  valg.  Der  findes  ingen  trylleformular,  som  kan 
føre til, at man  for tiden  alene  ved hjælp  af definitionen  af 
regningsenheden  kan  genskabe  harmoni  i alle  EØF-valu-
taernes  indbyrdes  kursrelationer.  En regningsenhed  kan 
være  mere  velegnet  end  en anden,  fordi  udviklingen  i en 
overskuelig  fremtid  i dens  værdi  passer  bedre  sammen  med 
en opretholdelse  af den  ønskede  værdi  af bestemte 
transaktioner;  forskellige  enheder  vil have  en tendens  til 
at fremkalde  et større  eller  mindre  behov  for tilpasning 
for at få forandringerne  i markedskurserne  til at være 
i overensstemmelse  med  bestemte  forskellige  EØF-valu-
taer. Det  må imidlertid  bemærkes,  at hvert  enkelt  tilfælde 
er forbundet  med  fordele  og ulemper,  og at der  skal 
foretages  en bedømmelse. 
14. Mange  af problemerne  gør  sig  gældende  på en 
meget  ensartet  måde  i forhold  til alle  de aktiviteter,  hvori 
alle EØF-valutaerne  indgår.  Inden  der foretages  gennem-
gang  af nogle  almindelige  betragtninger,  er det  imid-
lertid  hensigtsmæssigt  at nævne  nogle  punkter,  der gør sig 
gældende  for bestemte  aktiviteters  vedkommende: 
a) Den  europæiske  Udviklingsfond:  valget  af regnings-
enhed  er bestemmende  for udviklingen  i købekraften 
og omkostningerne  for Fonden  som  helhed  over  for 
både  modtagere  og givere.  Udvalget  er af den  opfat-
telse,  at værdien  af »slangevalutaerne«  er den målestok, 
der er mindst  hensigtsmæssig  for  dette  områdes 
vedkommende.  Den  globale  værdimålestok  i form  af 
SDR  kunne  udgøre  et rationelt  valg,  for så vidt  angår 
transaktioner,  som  direkte  påvirker  mange  lande  uden 
for Fællesskabet,  og ville  være  velkendt  og umiddelbart 
forståelig  for dem.  Ud  fra  EØF-landenes  synspunkt 
er det mere  hensigtsmæssigt  at udmåle  de beløbsmæs-
sige garantier  i et gennemsnit  af EØF-valutaer,  og det 
forhold,  at Fondens  udgifter  er helt  afhængige  af 
tilførsler  fra EØF-lande,  burde  også  gøre  dette  accep-
tabelt  for modtagerlandene. 
b) Den  fælles  landbrugspolitik:  De  sagkyndige  ser intet 
sådant  systematisk  forhold  mellem  priserne  på varer 
under  den  fælles  landbrugspolitik  og en valuta  eller 
en valutagruppe,  at der  kan  udpeges  en bestemt 
regningsenhed.  På grund  af indvirkningen  på forbru-
gerpriserne  og landmændenes  indkomster  vil  intet 
medlemsland  tillade,  at  interventionspriserne  og 
afgiftstærsklerne  følger  ændringerne  i dets  valutas 
værdi.  Med  henblik  herpå  fastsættes  omregningskur-
serne  mellem  regningsenhederne  og EØF-valutaerne 
alene  ved  udtrykkelige  afgørelser,  og følger  ikke 
automatisk  svingningerne  på markedet  eller  ændrin-
gerne  i paritetskurserne,  i det mindste  på kort  sigt. Afvigelser  fra markedets  kurser  udlignes  ved tillægning 
eller fradrag  af monetære  udligningsbeløb.  Der  ville 
opstå  vanskeligheder  i forbindelse  med  en ophævelse 
af disse  monetære  udligningsbeløb,  navnlig  såfremt 
dette  sker  på en automatisk  basis,  som  følge  af deres 
indvirkning  på prisniveauerne  i forskellige  lande.  Det 
kan i denne  forbindelse  bemærkes,  at: 
i) en EØF-gennemsnitskurv  ville  indebære  en spred-
ning af nødvendige  justeringer  mellem  EØF-
valutaerne  og en minimal  risiko  for,  at det skulle 
være  nødvendigt  at foretage  meget  store  justeringer 
af en eller  to valutaer.  Den  ville  imidlertid  også 
skabe  et behov  for  flere  justeringer  eller  en 
anvendelse  af monetære  udligningsbeløb  mellem 
alle valutaer,  såfremt  der  sker  forandringer  i en 
valutas  værdi.  For  »stærke«  valutaer  ville  dette 
— fordi  det sandsynligvis  ikke  ville  være  muligt  at 
reducere  producentpriserne  — være  ensbetydende 
med stadig  større  positive  monetære  udlignings-
beløb,  som  det antagelig  vil være  særdeles  vanske-
ligt at ophæve  senere. 
ii) enheden  baseret  på et paritetsgitter  ville  — såfremt 
det antages,  at den  ville  have  en tendens  til at 
blive  stærkere  end gennemsnittet  af EØF-valutaer  — 
indebære,  at der  måtte  foretages  flere  og større 
justeringer  eller  indføres  større  negative  udlignings-
beløb,  for  så vidt  angår  de svagere  valutaer, 
samtidig  med  at der  sker  generelle  producentpris-
stigninger  for  at bringe  omregningskurserne  på 
linje  med  markedskurserne;  de større  og måske 
inflationære  stigninger,  som  landene  med  svagere 
valutaer  ville  kræve  i et sådant  system,  ville  være 
en ulempe. 
iii) SDR-kurven  indebærer  en risiko  for,  at regnings-
enheden  afviger  signifikant  fra alle EØF-valutaerne, 
hvilket  ville  være  uheldigt. 
c) Fællesskabets  budget:  her  som  andetsteds  er der  for 
alle EØF-medlemslandene  betydelige  praktiske  fordele 
forbundet  med  en opretholdelse  af et fast  forhold 
mellem  landets  valuta  og regningsenheden  som  følge 
af den  automatiske  sammenhæng  mellem  opgørelser 
i dets  egen  valuta  på dets  indenlandske  budget  og ind-
og udbetalinger  udmålt  i regningsenheder.  Denne 
fordel  kan  imidlertid  — som  det er tilfældet  i dag  — 
være  ensbetydende  med,  at dette  faste  forhold  mellem 
valutaer  bliver  aldeles  urealistisk  sammenlignet  med 
markedskurserne.  Hvorom  alting  er, synes  det at være 
hensigtsmæssigt,  at definitionen  af regningsenheden  i 
almindelighed  fremmer  et realistisk  forhold  mellem 
valutaer.  Bortset  fra denne  betragtning  kunne  udvalget 
ikke finde  nogen  driftsmæssig  grund  til at foretrække 
eller forkaste  noget  bestemt  valg  af enhed,  omend 
det var den  almindelige  opfattelse,  at SDR  ville  være 
uhensigtsmæssige,  idet  disse  uundgåeligt  ville  indføre 
ikke-fællesskabsvalutaer  i transaktioner,  der  i alt 
væsentligt  er interne  fællesskabsanliggender.  Under  alle 
omstændigheder  gør to forhold  sig klart  gældende:  for 
det første  har omregningsproblemet  — uanset  om og 
med hvor  høj  grad  af tidsmæssig  opfølgningsnøjag-
14. 6. 76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/9 
tighed  og forandringshyppighed,  der  skulle  foretages 
omregning  efter  markedskurserne  —  meget  større 
betydning,  hvad  angår  dets  praktiske  virkninger,  end 
hvad  angår  valget  af regningsenhed;  for  det  andet 
forventes  det  omfang,  hvori  der  gennemføres  trans-
aktioner  udmålt  i regningsenheder  via  budgettet,  at 
ville  aftage,  idet  de nuværende  bidrag  fra  medlems-
staterne  afløses  af »egne  indtægter«,  som  udmåles  i 
indenlandsk  valuta,  uden  at der  sker  nogen  tilsvarende 
ændring  af udgiftsansættelsesmønstret. 
15. Som  en kortfattet  sammenfatning  af, hvad  denne 
undersøgelse  af bestemte  aktiviteter  har  ført  til,  har  vi 
derfor  følgende  indikatorer  for,  hvilke  regningsenheder 
der bør  vælges: 
a) Den  europæiske  Fond  for  monetært  Samarbejde  er et 
særtilfælde,  hvor  der  er særdeles  stærke  tekniske  grund 
til at vælge  enheden  baseret  på et »paritetsgitter«  og 
forkaste  alternativerne; 
b) der  er ikke  tale  om  nogen  tilsvarende  stærk  teknisk 
grund,  hvad  angår  de øvrige  aktiviteter; 
c) enheden  baseret  på et »paritetsgitter«  anses  for  at 
være  mindst  egnet  til Den  europæiske  Udviklingsfond; 
d) SDR  anses  for  at være  mindst  egnet  til Fællesskabets 
budget  og til den  fælles  landbrugspolitik. 
16. Udvalget  har  ikke  foretaget  detaljeret  gennemgang 
af de tekniske  ordninger,  som  måtte  være  nødvendige  i 
forbindelse  med  overgangen  fra  det  nuværende  system 
til en ny regningsenhed  i hver  sektor.  Det  vil navnlig  være 
nødvendigt  for  et sådant  fremtidigt  arbejde,  at der  sikres 
en teknisk  planlægning  med  henblik  på overgangen  til en 
ny regningsenhed,  således  at denne  overgang  ikke  fører 
til alvorlige  økonomiske  og politiske  problemer  for  nogle 
medlemslande,  for eksempel  i landbrugssektoren. 
Generelle  betragtninger 
17. Der  kan  med  varierende  betydning  anlægges 
adskillige  betragtninger  vedrørende  alle  eller  de fleste 
områder,  hvor  der  anvendes  regningsenheder,  bortset  fra 
de specielle  forhold,  der  gør  sig gældende  for  Den  euro-
pæiske  Fond  for monetært  Samarbejde. 
18. Den  første  betragtning  vedrører  den  relative  udvik-
ling i forskellige  regningsenheders  værdi. 
Kommissionens  simuleringsøvelse  (teksten  kan  erhverves, 
hvis det  ønskes)  afdækker  adskillige  interessante  forhold 
vedrørende  de forskellige  enheders  relative  værdi: 
a) skønt  værdierne  divergerer  og konvergerer  på forskel-
lige tidspunkter,  er den  generelle  divergens  måske 
mindre  udtalt,  end  man  skulle  forvente  på baggrund 
af meget  store  udsving  i de individuelle  valutaers 
relative  værdi;  dette  skyldes,  at alle  enhederne  på den 
ene eller  den  anden  måde  udtrykker  gennemsnits-
eller  middelværdier  snarere  end  yderværdier; b) der  er alligevel  tale  om  en vis systematisk  divergens 
med  en  generel  svækkelse  af SDR-kurven  og  en 
styrkelse  af enheden  baseret  på  et »paritetsgitter«, 
medens  EØF-kurven  i almindelighed  ligger  mellem 
disse  to; 
c) svækkelsen  af SDR-kurven  for nylig  er en direkte  følge 
af, at US-dollaren  indgår  med  så stor  vægt;  det  kan 
naturligvis  ikke  antages,  at forløbet  mellem  marts  1973 
og december  1974  vil fortsætte  i fremtiden;  en frem-
tidig  opskrivning  af US-dollaren  ville  føre  til, at det 
seneste  mønster  ville  vendes  om; 
d) der  har  i almindelighed  været  tale  om,  at enheden 
baseret  på et »paritetsgitter«  står  stærkt,  i det  mindste 
sammenlignet  med  kurve  baseret  på  alle  EØF's 
valutaer. 
19. Et  andet  aspekt  ved  spørgsmålet  om  relativ  værdi 
er kursforholdet  mellem  hver  enkelt  mulig  enhed  og hver 
enkelt  EØF-valuta.  Det  vigtigste  punkt,  der  fremstår  her, 
er de praktiske  fordele  for  hvert  EØF-land  ved  at have 
et forholdsvis  stabilt  kursforhold  mellem  sin  valuta  og 
regningsenheden.  Når  kursforholdene  mellem  valutaer 
svinger,  er det  aldeles  umuligt  for  dem  alle  at have  et 
stabilt  kursforhold  til en fælles  enhed.  I denne  henseende 
er enheden  baseret  på et »paritetsgitter«  forbundet  med 
store  praktiske  fordele  for  de lande,  der  har  faste  ind-
byrdes  kursrelationer.  Dette  medfører  imidlertid  uund-
gåeligt,  at hele  byrden  fra  eventuelle  nødvendige  juste-
ringer  påhviler  andre  valutaer  inden  for  systemet,  og de 
valutaer,  der  ligger  fjernest  fra  »slangegruppen«,  vil 
måske  være  nødt  til at foretage  omfattende  justeringer. 
Sammenlignet  hermed  vil en kurve,  som  udtrykker  gen-
nemsnitsværdien  af EØF-valutaerne  give  anledning  til 
justering  af alle  de valutaer,  der  indgår  i kurven  (en 
bevægelse  i en vilkårlig  valuta  vil  påvirke  regningsen-
hedens  værdi  og  dermed  kursforholdet  mellem  denne 
og alle  andre  valutaer),  men  de største  justeringer  vil have 
en tendens  til at blive  afdæmpet:  byrden  vil i en vis 
forstand  blive  mere  ligeligt  fordelt  og vil være  mindre 
klart  udtalt  for de største  justeringers  vedkommende. 
20. Den  tredje  generelle  betragtning  vedrører  omreg-
ningsordningerne.  Som  allerede  nævnt  opstår  der  ingen 
problemer  i forbindelse  med  omregning  mellem  enheden 
baseret  på et »paritetsgitter«  og slangevalutaerne,  bortset 
fra eventuelle  udtrykkelige  ændringer  af centralkursen  (det 
antages,  at de  forholdsvis  små  svingninger  inden  for 
EØF-valutaordningernes  margener  er så små,  at det  er 
rimeligt  at se bort  fra  dem).  I alle  andre  tilfælde  opstår 
der problemer  vedrørende  det  omfang,  hvori  ordningerne 
skal udtrykke  de daglige  svingninger  i markedskursérne. 
Som  påvist  ovenfor  kan  EØF-kurvernes  »udjævningseffekt« 
afdæmpe  den  øvre  grænse  for  de ændringer,  det  måtte 
være  nødvendigt  at foretage  i en given  valutas  værdi,  men 
bortset  herfra  er der  ikke  forbundet  nogen  særlig  teknisk 
fordel  eller  ulempe  med  valget  af regningsenheden  ud fra 
dette  synspunkt.  Hvorvidt  der  skal  foretages  præcis 
omregning  efter  markedskurserne,  er en sag,  hvorom  der 
skal træffes  afgørelse  under  hensyntagen  til hver  enkelt 
aktivitets  behov  og betingelser  (f. eks.  de særlige  betragt-
ninger  vedrørende  den  fælles  landbrugspolitik,  muligheden 
for det  formålstjenlige  i at arbejde  med  en ramme  på et 
år eller  en anden  bestemt  periode,  i forhold  til Fælles-
skabets  budget  osv.). 
Nr. C 132/10 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende 14. 6. 76 
21. En  fjerde  generel  betragtning  vedrører  den  hyppig-
hed, hvormed  regningsenheden  skal  justeres.  For  så vidt 
angår  enheden  baseret  på  et »paritetsgitter«,  er der 
måske  slet  ikke  brug  for nogen  justering  (se dog  stk.  22). 
Enhver  justering  af SDR-kurven  vil være  en sag,  der  skal 
afgøres  i Den  internationale  Valutafond,  altså  uden  for 
fællesskabsrammen.  Det  må  overvejes  — muligvis  i lyset 
af den  fremtidige  udvikling  — hvorvidt  det vil være  nød-
vendigt  at justere  en EØF-kurv  fra tid til anden. 
22. En  femte  betragtning,  der  er knyttet  til de forud-
gående  bemærkninger,  vedrører  forskellige  regningsen-
heders  holdbarhed.  Der  kan  ikke  rejses  tvivl  om en EØF-
kurvs  holdbarhed,  bortset  fra mulige  behov  for justeringer 
af sammenvejningen,  hvorom  der  skulle  træffes  afgørelse 
af Fællesskabet.  Hvad  angår  de to andre  mulige  enheder, 
må der imidlertid  tages  to forbehold: 
a) enheder  baseret  på et »paritetsgitter«:  som  anført  straks 
ved begyndelsen  er denne  enhed  afhængig  af eksi-
stensen  af et sæt  valutaer  inden  for Fællesskabet,  som 
opretholder  faste  indbyrdes  kursrelationer.  Deværre 
er gruppen  mindre  repræsentativ,  end  alle  ville  ønske. 
Enhver  yderligere  formindskelse  af dens  størrelse  ville 
ikke  alene  forringe  vægten  af ethvert  argument  for 
fortsat  brug  af denne  enhed,  men  denne  formind-
skelse  kunne  på et sådant  niveau,  at selve  enhedens 
definition  kunne  vække  mistro; 
b) SDR:  Da  den  internationale  Valutafond  indførte  den 
nye definition  af SDR,  besluttede  den  at revidere  denne 
midt  i 1976.  Det  kan  fornuftigvis  antages,  at en inter-
national  beslutning  herom  vil  blive  truffet  under 
hensyntagen  til en bevarelse  af de nye  SDR's  anven-
delighed,  men  det  kan  give  anledning  til forsigtighed, 
at beslutningen  nødvendigvis  vil blive  truffet  uden 
for fællesskabsrammen. 
23. Den  sidste  generelle  betragtning  er politisk  snarere 
end teknisk.  Ved  siden  af de europæiske  regningsenheders 
rent tekniske  funktion  som  fællesnævnere  med  henblik  på 
regnskabs-  og i nogle  tilfælde  vurderingsformål,  har  de 
en vis præsentationsmæssig  betydning  som  indikatorer  for 
arten  af Fællesskabets  aktiviteter.  I forlængelse  af denne 
tanke  kan  det  antages,  at de valgte  enheder  burde  repræ-
sentere  Fællesskabet,  så langt  tekniske  betragtninger  gør 
dette  muligt.  Enheden  baseret  på et paritetsgitter  er ganske 
afgjort  det definitionsmæssige  begreb,  der  bedst  svarer  til 
det langsigtede  mål  vedrørende  stabile  kursrelationer 
mellem  alle  EØF-valutaerne.  Under  de nuværende  omstæn-
digheder  har  tekniske  betragtninger  imidlertid  en tendens 
til at pege  i retning  af: for  det  første  en EØF-kurv;  for 
det andet  et valg  af en enkelt  EØF-kurv  snarere  end  en 
række  kurve  med  forskellige  sammenvejningsgrundlag. 
Det sidste  punkt  gør  sig særligt  stærkt  gældende,  så længe 
der ikke  er tale  om meget  stor  divergens  mellem  forskel-
lige EØF-kurvers  optræden  (de  to enheder,  der  efter-
prøvedes  i Kommissionens  simuleringsøvelse,  afveg  ret 
meget  fra  hinanden  inden  for  de intervaller  af de to 
udgaver  der  kan  anses  for at være  rimeligt  begrundede), 
og så længe  der  ikke  er specifikke  driftsmæssige  grunde 
tal at vælge  særlige  sammenvejninger  i relation  til speci-
fikke  transaktioner.  Det  er tillige  værd  at bemærke,  at såfremt  der vedtages  en EØF-kurv,  og der senere  indføres 
faste  indbyrdes  kursrelationer  mellem  EØF-valutaerne, 
ville enheden  baseret  på en EØF-kurv  på dette  trin  af sig 
selv få et forholdsvis  stabilt  forhold  til alle  EØF-valu-
taerne;  der  skulle  så træffes  afgørelse  om,  hvorvidt 
regningsenheden  fortsat  skal  defineres  som  en kurv,  eller 
om man  skal  udnytte  muligheden  til på ny at definere  en 
regningsenhed  baseret  på et »paritetsgitter«. 
Konklusioner  og  henstillinger 
24. Dette  er i alt væsentligt  en teknisk  rapport,  og 
udvalget  anerkender,  at det — navnlig  såfremt  der ikke  er 
særligt  stærke  tekniske  bevæggrunde  for  at udpege  en 
bestemt  løsning  — ikke  er hensigtsmæssigt  at afgive  for-
melle  henstillinger. 
25. Det  kan  imidlertid  være  en støtte  for Rådet  i dets 
bestræbelser  for  at nå en beslutning  at tage  følgende 
ramme  og slutningskæde  i betragtning. 
26. Det  er vigtigt  at anerkende,  at nogle  af de alvor-
ligste  problemer  i forbindelse  med  regningsenhedens 
anvendelse  i nogle  sektorer  for  tiden  angår  kurserne  for 
omregning  til national  valuta;  disse  kurser  følger  ikke 
automatisk  af og har  i praksis  afveget  betydeligt  fra mar-
kedskurserne.  Definitionen  af en ny regningsenhed  vil ikke 
automatisk  løse  disse  problemer,  men  med  henblik  på en 
overgang  til mere  realistiske  omregningskurser  ville  det 
være  hensigtsmæssigt  at vælge  en definition,  der  tager 
hensyn  til denne  proces.  Selv  i så fald  kunne  særlige  ord-
ninger  i nogle  tilfælde  være  nødvendige  for at bevare  disse 
omregningskurser  uændrede  i nogle  perioder.  Sådanne 
særlige  ordninger  svækker  imidlertid  ikke  nødvendigvis 
målsætningen  vedrørende  et valg  af en ny og mere  hen-
sigtsmæssig  definition  af regningsenheden. 
27. Første  spørgsmål:  Er  det  væsentligt  eller  ønskvær-
digt,  at der  indføres  en enkelt  definition  af regningsenhe-
den for hele  Fællesskabet?  Udvalget  ser bort  fra fordelene 
i forbindelse  med  præsentationen,  men  føler  sig forpligtiget 
til at påpege,  at der  i det  mindste  er én stor,  løbende 
fællesskabsaktivitet  — Den  europæiske  Fond  for monetært 
Samarbejdes  nuværende  interventions-  og betalingssystem 
— hvor  der  er stærke  tekniske  grunde  til at vælge  den 
eksisterende  enhed  (baseret  på et paritetsgitter);  derimod 
synes  valget  af denne  særlige  enhed  at være  mindre  hen-
sigtsmæssigt  i andre  tilfælde  og måske  ikke  at være  det 
generelt  mest  attråværdige  valg. 
28. Andet  spørgsmål:  Er  det  nødvendigt  samtidig  at 
indføre  en ny enhed  for alle  de aktiviteter,  hvor  den  kan 
anvendes?  For  så vidt  angår  tekniske  betragtninger,  er der 
bestemt  ingen  grund  til samtidig  indførelse  — der er natur-
ligvis  tale  om  en vis interrelation  og overlapning,  hvad 
angår  bogføringen  af forskellige  transaktioner,  men  dette 
gør ikke  brugen  af en og samme  enhed  bydende  nødven-
dig. Det  ser desuden  ud til, at det haster  betydeligt  mere  i 
nogle  tilfælde  end  i andre  med  at fastsætte  en ny defini-
tion. 
29. Tredje  spørgsmål:  Er  det  — selv  om  det  umiddel-
bare svar  på de faste  to spørgsmål  er negativt  — alligevel 
ønskværdigt  at prøve  på at indføre  en ny regningsenhed, 
14. 6. 76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/11 
der kunne  finde  bred  anvendelse,  selv  om dette  ikke  sker 
med øjeblikkelig  virkning,  eller  nogensinde  vil  kunne 
finde  anvendelse  på alle  Fællesskabets  aktiviteter?  Såfremt 
svaret  på dette  spørgsmål  er bekræftende,  synes  den enhed, 
der ud fra et teknisk  synspunkt  ville  kunne  anvendes  med 
mindst  ulempe  på det  bredeste  aktivitetsområde,  at være 
en tilfredsstillende  EØF-kurs. 
30. Fjerde  spørgsmål:  Såfremt  det anses  for ønskværdigt 
at indføre  en EØF-kurv,  hvordan  skulle  denne  så sam-
mensættes? 
31. Femte  spørgsmål:  Bør  der  træffes  øjeblikkelige 
beslutninger  om regningsenheder  for særlige  transaktioners 
vedkommende?  Udvalget  fremlægger  tre forslag: 
a) Den  europæiske  Fond  for monetært  Samarbejde:  det  er 
ikke nødvendigt  at træffe  nogen  beslutning,  men  Rådet 
kunne  ønske  at overveje,  hvorvidt  det skulle  bekræfte, 
at enheden  baseret  på et »paritetsgitter«  i det mindste 
for tiden  fortsat  skulle  finde  anvendelse,  uden  at fore-
gribe  beslutninger  om andre  aktiviteter; 
b) Den  europæiske  Udviklingsfond:  Udvalget  har  for-
ståelse  for,  at det er væsentligt  at fastlægge  en ny reg-ningsenhed  for denne  fond,  inden  den  påbegynder  sin 
virksomhed  i 1976,  og at det  under  hensyntagen  til 
alle implicerede  parter  er ønskeligt,  at spørgsmålet 
afklares  så hurtigt  som  muligt; 
c) Den  europæiske  Investeringsbank:  det  er særlig  vigtigt, 
at banken  hurtigt  vedtager  foreløbige  foranstaltninger, 
der sætter  den  i stand  til at anvende  realistiske  valuta-
kurser  i forbindelse  med  forelæggelsen  af dens  årsregn-
skab  for 1974.  Dette  behøver  ikke  at foregribe  senere 
beslutninger.  Såfremt  der  blev  truffet  beslutning  om 
Den europæiske  Udviklingsfond,  kunne  dette  imidler-
tid være  en støtte  for EIB's  myndigheder  i forbindelse 
med beslutningen  om tilfredsstillende  foreløbige  foran-
staltninger; 
d) For  så vidt  angår  alle  andre  aktiviteter,  bør  Kommis-
sionens  tjenestegrene  under  hensyntagen  til en hen-
sigtsmæssig  »timing«  og eventuelle  særligt  hastende 
bevæggrunde  opfordres  til at fortsætte  sine  under-
søgelser  og fremsætte  egnede  forslag  i henhold  til de 
i Rådets  beslutning  udstukne  generelle  retningslinjer; 
disse  forslag  skal  i princippet  udgøre  et svar  på det 
tredje  spørgsmål  ovenfor. 
BILAG  II 
RAPPORT  TIL  RÅDET  OG  KOMMISSIONEN  OM  REFORMEN  AF DET  INTERNATIO-
NALE  VALUTASYSTEM 
1. I  henhold  til anmodning  fra  Rådet  på mødet  den 
16. juni  1975  har  Det  monetære  Udvalg  udarbejdet  en 
redegørelse  for resultaterne  af det af IMF's  Interimskomité 
afholdte  møde  i Paris  den  10. og 11. juni  og over  udsig-
terne  til fremtidige  fremskridt. 
2. Udvalget  er af den  opfattelse,  at der  bør  tilstræbes 
enighed  om  hele  den  række  af problemer,  der  drøftedes 
på Interimskomiteens  møde  i Paris,  og som  omtaltes  i 
pressemeddelelsen,  i form  af en pakkeløsning,  som  også 
indbefatter  en revision  af de nuværende  kvoter.  I de føl-
gende  afsnit  af denne  rapport  behandles  elementerne  i en 
eventuel  overenskomst  i en konstruktiv  ånd,  og de endnu 
ikke afklarede  omtvistede  spørgsmål  og  Fællesskabets 
mulige  holdning  til disse  spørgsmål  og  Fællesskabets 
mulige  holdning  til disse  spørgsmål  fastlægges. 
IMF-guld 
3. Udvalget  anbefaler  at støtte  forslagene,  hvorom  der 
var bred  enighed  i Paris,  og i henhold  til hvilke  der skulle 
disponeres  over  IMF's  guldbeholdning  på ca.  150  mio 
ounces  på stort  set følgende  måde: 
— fonden  skulle  fortsat  råde  over  to tredjedele  (100  mio 
ounces),  hvis  fremtidige  anbringelse  skulle  afgøres  af 
styrelsen/repræsentantskabet  med  et flertal  på 85 °/o; 
fondsoverenskomsten  skulle  omfatte  beføjelser,  som 
tillod  en lang  række  beslutninger  inden  for rammerne 
af IMF's  almindelige  målsætning,  og som  hverken 
udelukkede  yderligere  godskrivning  eller  yderligere 
salg; — en sjettedel  (25 mio  ounces)  skulle  godskrives  de nuvæ-
rende  medlemmer  i forhold  til de den  (1. juli  1975) 
gældende  kvoter;  modtagerne  skulle  yde  IMF  godt-
gørelse  i deres  egen  valuta,  som  de ikke  ville  være 
forpligtet  til at købe  igen,  til et beløb  svarende  til den 
officielle  SDR-værdi  af det godskrevne  guld  ('); fonden 
ville ikke  knytte  andre  betingelser  dertil; 
— en sjettedel  (25  mio  ounces)  skulle  sælges  af fonden, 
således  at det gav  det størst  mulige  udbytte,  enten  på 
markedet  eller  til medlemmerne  til priser,  som  tager 
hensyn  til den  nuværende  situation  på guldmarkederne; 
et beløb  svarende  til den  officielle  SDR-værdi  af det 
solgte  guld  skulle  opbevares  i IMF  på generalkontoen, 
og eventuelt  overskud  ville  blive  anvendt  i overens-
stemmelse  med  fremtidige  afgørelser  om afholdelse  af 
udgifter  i udviklingslandenes  interesse,  især  landene 
med lav indkomst. 
Selv om de forholdsmæssige  andele,  der er angivet  oven-
for, kan  godkendes  af alle  udvalgets  medlemmer,  var der 
dog et vist  spillerum  for  forhandlinger;  men  procentsat-
serne  for de to sidstnævnte  kategorier  skulle  fortsat  være 
ens. 
(') Udvalget  erkendte  problemet  med  hensyn  til  opretholdelsen  af 
værdien  af de valutaer,  der  indbetaltes  til fonden  for  guld.  Det 
fandtes  imidlertid  mest  hensigtsmæssigt,  at dette  spørgsmål  under-
søgtes  af styrelsen. 
Nr. C 132/12 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende 14. 6. 76 
De pengepolitiske  myndigheders  transaktioner  i guld 
4. Alle  fællesskabslandene  er rede  til at indgå  aftaler 
om pengepolitiske  myndigheders  transaktioner  i guld,  som 
falder  uden  for fondsoverenskomsten,  under  forudsætning 
af, at sådanne  transaktioner  ikke  er i modstrid  med  Zeist-
overenskomsten  og  ikke  omfatter  begrænsninger  i de 
enkelte  landes  transaktioner  ud over  de begrænsninger, 
der omhandles  i bilag  I, som  indeholder  den  af udvalget 
foreslåede  affattelse. 
5. Som  aftalt  i Interimskomitéen  vil  aftalerne  ligge 
uden  for denne  overenskomst  bestemmelser,  men  der  ville 
være  mulighed  for henvisning  til artiklerne  i IMF-overens-
komsten  under  to former: 
[a) Opretholdelse  af de pengepolitiske  myndigheders  for-
pligtelser  til at indberette  guldbeholdningerne  i hen-
hold  til artikel  VIII;] 
b) En  klausul  vedrørende  guldpolitikken  i almindelighed, 
knyttet  til og nærmere  forklaret  i følgende  afsnit. 
Reservevalutaer 
6. Under  tidligere  drøftelser  af en international  valuta-
reform  var  der  i Fællesskabet  enighed  om  at indtage  en 
positiv  holdning  til aftaler  om betalinger  og indlølselighed, 
som ville  have  medført  en trinvis  afskaffelse  af reserve-
valutaerne.  Medens  alle  komiteens  medlemmer  erkendte 
det umulige  i at gennemføre  sådanne  ordninger  i den 
nærmeste  fremtid,  anså  de det  for  hensigtsmæssigt  at 
indføje  en angivelse  af denne  retning  for  den  fremtidige 
udvikling  af det  internationale  valutasystem  i IMF-over-
enskomstens  artikler.  Dette  kunne  måske  gennemføres  ved 
hjælp  af en klausul  med  følgende  ordlyd: 
»Hvert  medlem  forpligter  sig til at samarbejde  med 
fonden  og med  de andre  medlemmer  for  at indføre 
de særlige  trækningsrettigheder  som  det vigtigste  reser-
vemiddel  og for  at begrænse  guldets  og reservevalu-
taernes  rolle  i det internationale  valutasystem«. 
Valutakursordninger 
7. De  omtvistede  spørgsmål  på mødet  i Paris  var  føl-
gende:  en definition  af det  endelige  mål  og rækkefølgen for indførelse  af ordninger  og regler  med  henblik  på et 
fremtidigt  parikurssystem,  samt  den  indledende  tilslutning 
til dette  system  og den  senere  overholdelse  af det. 
8. Hvad  angår  det endelige  mål,  er det udvalgets  ønske, 
at overenskomsten  får den  ordlyd,  hvorom  der  opnåedes 
enighed  i Paris-communiqueet,  som  på sin side  var base-
ret på ordlyden  i den  i Nairobi  i 1973  aftalte  »skitse  til 
reform«,  nemlig: 
»Det  endelige  mål  er et system  baseret  på stabile  men 
justerbare  parikurser  og under  særlige  omstændigheder  på 
flydene  valutaer  under  forudsætning  af dertil  egnede 
regler  og under  fondens  opsyn«. 
9. Bilag  II indeholder  en række  udkast  vedrørende  de 
vigtigste  problemer  i forbindelse  med  oprettelsen  af et 
fremtidigt  parikurssystem  og tilslutningen  hertil.  Der  er 
ikke uenighed  om,  hvorledes  det nye  system  skal  oprettes, 
nemlig  gennem  en beslutning,  hvortil  der  kun  fordres 
[simpelt]  flertal.  Det  er i forbindelse  med  de to øvrige 
punkter,  der opstår  vanskeligheder: 
— omfanget  af det enkelte  medlems  forpligtelse  til at til-
slutte  sig det nye  system  gennem  anmeldelse  af pari-
kursen  på sin egen  valuta; 
— omfanget  af tvangsmidler,  som  kan  bringes  i an-
vendelse  over  for  et medlem,  som  har  indgået  aftale 
om en parikurs,  og som  senere  måtte  ønske  at lade  sin 
valuta  flyde. 
Til løsning  af disse  problemer  omfatter  bilaget  tre mulig-
heder,  som  går  fra det enkelte  medlems  frie  valg  til fon-
dens  fulde  beslutningsret.  Et stort  flertal  af medlemmerne 
kunne  gå ind  for  det  andet  alternativ,  for  så vidt  angik 
begge  spørgsmål,  enten  som  den  foretrukne  løsning  eller 
som et forsøg  på at finde  frem  til en fælles  holdning. 
Revision  af kvoterne 
10. Udvalget  har  ikke  drøftet  de nærmere  enkeltheder 
i forbindelse  med  mulighederne  for  en revision  af kvo-
terne.  Det  er imidlertid  af den  opfattelse,  at Fællesskabet 
bør rette  henvendelse  til De forenede  Staters  myndigheder 
for at give  dem  en forsikring  om,  at der  kunne  træffes 
aftale  om  en passende  procedure,  således  at den  nye 
stemmefordeling,  som  ville  blive  resultatet  af en revision 
af kvoterne,  først  ville  blive  virksom  efter  godkendelse  af 
den ændrede  overenskomst. 
Tillæg  I 
Den foreslåede  aftale  vedrørende  handelen  med  guld 
Deltagerne  i aftalen  er enige  om,  at de pengepolitiske  myndigheder  frit  kan  gå ind  i guld-
transaktioner  under  forudsætning  af den  i det følgende  skitserede  forståelse: 
a) guldtransaktioner  vil ikke  blive  gennemført  med  det  formål  de facto  at fastsætte  en fast 
guldpris; 
14.6.  76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/13 
b) der  vil ikke  blive  foretaget  guldopkøb,  når  det  vil medføre  en forøgelse  af summen  af 
medlemsstaternes  og IMF's  guldbeholdninger  ud over  beholdningerne  pr. 1. maj  1975; 
c) denne  aftale  vil blive  taget  op til fornyet  overvejelse  inden  for to år eller  til enhver  tid,  hvis 
det i modstrid  med  den  under  punkt  a) ovenfor  formulerede  hensigt  viser  sig,  at trans-
aktioner  i guld  rent  faktisk  fører  til fastsættelse  af en fast  guldpris. 
Nogle  medlemmer  er af den  opfattelse,  at datoen  for  overenskomstens  ikrafttræden  ikke  kan 
stå åben,  og de kan  heller  ikke  godkende,  at overenskomsten  løbende  skal  tages  op til fornyet 
overvejelse.  Følgelig  foreslår  de følgende  alternative  version  af punkt  c): 
»Denne  aftale  skal  være  gældende  i to år efter  den  ændrede  overenskomsts  ikrafttræden. 
I løbet  af denne  periode  kan  den  gøres  til genstand  for fælles  samråd,  hvis  det i modstrid 
med den  under  punkt  a) ovenfor  formulerede  hensigt  viser  sig,  at transaktioner  i guld  rent 
faktisk  fører  til fastsættelse  af en fast  guldpris«. 
Tillæg  II 
a) Indførelsen  af systemet 
Fonden  skal  underrette  medlemmerne,  så snart  omstæn-
dighederne  tillader,  at der  kan  genindføres  parikurser, 
for så vidt  angår  denne  overenskomst,  udtrykt  i særlige 
trækningsrettigheder  eller  enhver  anden  fællesnævner,  som 
fonden  måtte  fastsætte.  Fællesnævneren  må ikke  være  guld 
eller en enkelt  valuta. 
b) Et medlems  tilslutning  til systemet 
Alternativ  1 
Et medlem  kan  foreslå  en parikurs  på ethvert  tidspunkt, 
efter  at meddelelsen,  jf. punkt  a) ovenfor,  er givet. 
Alternativ  2 
Et medlem  skal  foreslå  en parikurs  inden  for  en rimelig 
frist,  efter  at meddelelsen,  jf. punkt  a) ovenfor,  er givet, 
medmindre  det  pågældende  medlem  godtgør  over  for 
fonden,  at det på grund  af de omstændigheder,  hvori  det 
befinder  sig,  ikke  har  mulighed  for  at fastsætte  en pari-
kurs.  Fonden  skal  ikke  gøre  indsigelse  .mod  en sådan 
fremstilling.  Det  pågældende  medlem  skal  imidlertid 
regelmæssigt  holde  samråd  med  fonden  og føre  en valuta-
kurspolitik  i overensstemmelse  med  sådanne  retnings-
linjer  for flydende  valutaer,  som  fonden  måtte  fastsætte. 
Alternativ  3 
Et medlem  skal  foreslå  en parikurs  inden  for  en rimelig 
frist,  efter  at meddelelsen,  jf. punkt  a) ovenfor,  er givet, 
medmindre  det  pågældende  medlem  godtgør  over  for 
fonden,  og fonden  godkender,  at de omstændigheder, 
hvori  dette  medlem  befinder  sig,  ikke  retfærdiggør  fast-
sættelsen  af en parikurs. 
c) Senere  midlertidig  flydning 
Alternativ  1 
Parikursen  på et medlems  valuta  fastsat  i henhold  til 
denne  overenskomst  skal  ikke  længere  være  gyldig,  for så 
vidt angår  denne  overenskomst,  hvis  det  pågældende 
medlem  meddeler  fonden,  at det  har  opgivet  parikursen. Alternativ  2 
Parikursen  på et medlems  valuta  fastsat  i henhold  til 
denne  overenskomst  skal  ikke  længere  være  gyldig,  for så 
vidt angår  denne  overenskomst,  hvis  det  pågældende 
medlem  godtgør  over  for  fonden,  at de omstændigheder, 
hvori  det befinder  sig, ikke  længere  tillader  opretholdelsen 
af en parikurs.  Fonden  skal  ikke  gøre  indsigelse  mod  en 
sådan  fremstilling.  Et medlem,  som  på denne  måde  har 
opgivet  sin parikurs,  skal  omgående  holde  samråd  med 
fonden  og skal  føre  en valutakurspolitik  i overensstem-
melse  med  sådanne  retningslinjer  for  flydende  valutaer, 
som fonden  måtte  fastsætte. 
Alternativ  3 
Parikursen  på et medlems  valuta  fastsat  i henhold  til 
denne  overenskomst  skal  ikke  længere  være  gyldig,  for 
så vidt  angår  denne  overenskomst,  hvis  det  pågældende 
medlem  meddeler  fonden,  at det har  til hensigt  at opgive 
parikursen,  og fonden  giver  bemyndigelse  dertil  under 
iagttagelse  af sådanne  betingelser,  som  den  måtte  anse 
for passende. 
Visse  medlemmer  var  af den  opfattelse,  at det  ville  være 
hensigtsmæssigt,  hvis  udvalget  udarbejdede  en liste  over 
en række  mulige  tekniske  varianter  af ovennævnte  alter-
nativ  2 og 3, både  vedrørende  tilslutning  til systemet  og 
senere  midlertidig  flydning.  Under  alle  omstændigheder 
kan den  endelige  beslutning,  som  i den  sidste  ende  ligger 
hos medlemslandet,  først  træffes,  efter  at mulighederne 
i følgende  procedure,  som  er opført  i stigende  orden  med 
hensyn  til medlemmernes  moralske  bundethed,  er udtømt: 
1. Medlemmet  skal  retfærdiggøre  sin anmodning,  og der 
vil blive  givet  bemyndigelse,  medmindre  der  er rent 
åbenlyse  grunde,  der taler  imod. 
2. Medlemmet  skal  retfærdiggøre  sin  anmodning,  og 
bemyndigelsen  vil blive  ledsaget  af særlige  retnings-
linjer,  som  fonden  fastsætter  ad hoc. 
3. Medlemmet  skal  retfærdiggøre  sin anmodning.  Inden 
bemyndigelsen  gives,  kan  fonden  anmode  medlemmet 
om at tage  sin stilling  op til fornyet  overvejelse  (inden 
for en vis  tidsfrist);  det  pågældende  medlem  kan 
imidlertid  bekræfte  sin stilling. 
Nr. C 132/14 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende 14. 6. 76 
4. Medlemmet  skal  retfærdiggøre  sin anmodning.  Fonden 
vil give  en midlertidig  bemyndigelse,  og ved  udgangen 
af den  aftalte  periode  skal  det  pågældende  medlem 
indgive  en ny anmodning. 
5. Medlemmet  skal  retfærdiggøre  sin anmodning.  Fonden 
vil give  bemyndigelse,  men  af midlertidig  karakter,  og 
den kan  tilbagekaldes  til enhver  tid. 
6. Medlemmet  skal  retfærdiggøre  sin anmodning.  Fonden 
vil give  bemyndigelse  på grundlag  af en flertalsbeslut-
ning  omfattende  [85],  [80],  [70],  [50%]. Andre  medlemmer  har  foreslået  en løsning,  som  ligger 
mellem  alternativ  1 og alternativ  2, jf. punkt  b) ovenfor. 
Den lyder  som  følger: 
Et medlem  kan  foreslå  en parikurs  på ethvert  tidspunkt, 
efter  at meddelelsen,  jf. punkt  a) ovenfor,  er givet. 
Hvis  det pågældende  medlem  ikke  føler  sig i stand  til at 
gøre  dette,  skal  det  regelmæssigt  holde  samråd  med 
fonden  og skal  føre  en valutakurspolitik  i overensstem-
melse  med  sådanne  retningslinjer  for  flydende  valutaer, 
som fonden  måtte  fastsætte. 
BILAG  111 
NOTAT  TIL  ARBEJDSGRUPPEN  VEDRØRENDE  MARKEDET  FOR  VÆRDIPAPIRER  OM 
PASSENDE  FORHOLDSREGLER  MED  HENBLIK  PÅ  AT  BESKYTTE  INDEHAVERE  AF 
OBLIGATIONER  MOD  INFLATION  — DEN  VIRKNING,  SOM  DERES  EVENTUELLE 
VEDTAGELSE  VIL  FÅ  PÅ  KAPITALBEVÆGELSERNE  INDEN  FOR  FÆLLESSKABET 
Den høje  inflationsrate  der  hersker  i de fleste  af fælles-
skabslandene  har  foranlediget  medlemmerne  af arbejds-
gruppen  vedrørende  »markedet  for  værdipapirer«  til at 
undersøge  spørgsmålet  om  beskyttelse  af indehavere  af 
fastforrentede  værdipapirer  mod  tab  på grund  af købe-
kraftsforringelsen. 
Eksperterne  koncentrerer  sig især  om  to punkter: 
— de metoder,  der  kan  bringes  i anvendelse  i denne 
forbindelse, 
— den  virkning,  metodernes  eventuelle  anvendelse  i visse 
medlemslande  vil få på kapitalbevægelserne  inden  for 
Fællesskabet  og  i forbindelse  hermed  problemerne 
vedrørende  samordning  af den  politik,  som  medlem-
merne  fører  i den forbindelse. 
I. Generelle  aspekter  i forbindelse  med  dette  problem 
1. Der  sker  en  reel  forringelse  af obligationernes 
effektive  afkast,  når den  møntenhed,  som  de er udstedt  i, 
udsættes  for  værdiforringelse.  Den  effektive  rente  falder 
til nul eller  bliver  endog  negativ,  når inflationsraten  bliver 
lig med  eller  overstiger  værdipapirernes  nominelle  rente. 
Desuden  kan  kapitalforringelsen  yderligere  forværres  ved 
et kursfald  i obligationerne  på børsen  som  følge  af den 
rentestigning,  der  normalt  er karakteristisk  for  perioder 
med stærk  inflation. 
Denne  forringelse  af den  investerede  opsparings  realværdi 
kommer  først  og fremmest  låntagerne  til gode.  Ud fra et 
simpelt  retfærdighedssynspunkt  er det derfor  frem  for alt 
nødvendigt  at træffe  hensigtsmæssige  foranstaltninger  til 
at formindske  eller  endog  fjerne  en sådan  formueover-
førsel. 
Dette  synspunkt  må dog  kvalificeres. 
For det  første  fordi  disse  formueoverførelser  fra långiver 
til låntager  helt  eller  delvis  ophæver  hinanden,  i den 
udstrækning  overførslerne  foretages  inden  for  samme formue.  Dette  er f.eks.  tilfældet  med  de banker,  der  har 
passiver,  der forringes  i værdi  samtidig  med  deres  aktiver, 
eller med  de privatpersoner  der  er indehavere  af obli-
gationer,  når  disse  desuden  ved  låntagning  har  erhvervet 
realværdier.  Den  sidstnævnte  situation  er blevet  meget 
hyppig  efter  at det er blevet  mere  almindeligt  at erhverve 
egen  bolig. 
For det  andet  bør  man  med  henblik  på med  tilbage-
virkende  kraft  at yde  godtgørelse  til indehavere  af obli-
gationer,  tage  hensyn  til tidspunktet  og betingelserne  for 
erhvervelse  af værdipapirerne.  Det  vil ikke  være  retfærdigt, 
at yde  godtgørelse  til alle  indehavere  af værdipapirer,  som 
om de havde  haft  værdipapirerne  lige  fra emissionstids-
punktet,  da de kunne  have  købt  dem  på markedet  lang 
tid efter  emissionens  afslutning  og på gunstigere  betin-
gelser. 
Sammenlignet  med  situationen  før første  verdenskrig  kan 
man dog  konstatere  at det  i dag  er sjældent  at have 
formuer,  der udelukkende  består  af obligationer,  og endnu 
mere  sjældent  at finde  personer,  hvis  indtægt  udelukkende 
hidrører  fra fast  forrentede  værdipapirer.  Imidlertid  fore-
kommer  der  sådanne  tilfælde  dels  med  privatpersoner 
— f. eks.  landmænd,  der  ikke  mere  driver  landbrug,  og 
som har  investeret  provenuet  ved  salg  af deres  ejendom 
i livrenter  — dels  med  institutioner  og her især  pensions-
fonds.  Situationen  for så vidt  angår  de sidstnævnte,  der er 
tvunget  til at finansiere  udgifterne,  der  næsten  stiger  i 
takt med  inflationen  samtidig  med,  at deres  aktivers 
realværdi  fortsat  forringes,  ville  i sig selv  retfærdiggøre, 
at der blev  truffet  foranstaltninger  til deres  fordel. 
Ikke  desto  mindre  viser  de allerede  her nævnte  forbehold, 
at problemet  vedrørende  beskyttelse  af indehavere  af 
obligationer  ikke  er så enkelt  at løse  som  det  i første 
omgang  kunne  se ud til. 
2. Ser  man  bort  fra spørgsmålet  om  retfærdighed,  bør 
det understreges,  at den  fortsatte  tilstedeværelse  af en 
stærk  inflation  vil forøge  nødvendigheden  af foranstalt-
14. 6. 76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/15 
ninger  med  henblik  på at hjælpe  indehavere  af obligationer 
og sparere  i almindelighed,  såfremt  man  ønsker  at tilve-
jebringe  den  kapital,  der er nødvendig  til at finansiere  en 
fortsættelse  af den  økonomiske  vækst.  I de fleste  euro-
pæiske  lande  viser  efterkrigsårene  desuden,  at de foran-
staltninger,  der  i denne  periode  blev  truffet  til fordel  for 
opsparing,  først  og fremmest  var inspireret  af denne  idé. 
3. Det  er indlysende,  at den  mest  effektive  beskyttelse 
af fordringshavere  er en  heldig  bekæmpelse  af selve 
inflationen,  og  alle  medlemmerne  af arbejdsgruppen 
fandt,  at bevarelsen  af en relativ  stabil  pengeværdi  var  et 
af de vigtigste  mål.  Det  er imidlertid  en kendsgerning,  at 
der på trods  af den  stabiliseringspolitik  som  medlems-
landene  har  ført  og muligvis  på grund  af de mangeartede 
og sammensatte  faktorer,  der  medvirker  til inflations-
udviklingen  fortsat  finder  en forringelse  af pengenes  købe-
kraft  sted  i alle  fællesskabslande  omend  i forskelligt  tempo. 
Eksperterne  er derfor  enige  om  nødvendigheden  af,  at 
undersøge  hensigtsmæssige  metoder  til at give  indehavere 
af fast  forrentede  vædipapirer  en minimal  beskyttelse  mod 
en forringelse  af deres  investeringers  realværdi. 
4. Endelig  bør  man  overveje,  om  de foranstaltninger, 
der eventuelt  skal  træffes  med  henblik  på at beskytte 
sparernes  interesser,  ikke  blot  skal  gælde  i fremtiden  men 
også  med  tilbagevirkende  kraft,  hvilket  rejser  problemet 
om kompensation  til obligationsejere  for  de tab,  de har 
lidt. 
II. De forskellige  metoder,  der kan  tages  i anvendelse  med 
henblik  på at beskytte  fordringshavere 
Der kan  være  tale  om  tre metoder  til at sikre  at real-
værdien  af en fordringshavers  kapital,  og af hans  indtægt 
fra denne  kapital  forbliver  forholdsvis  stabil: 
1. Metoder  der  skal  sikre,  at emissionerne  bliver  bedre 
tilpasset  markedsbetingelserne. 
2. En  eller  anden  form  for  forhøjelse  af det  nominelle 
afkast,  således  at kapitalen  fortsat  giver  en positiv 
effektiv  rente. 
3. Indeksregulering. 
Medlemmerne  af arbejdsgruppen  koncentrerede  sig hoved-
sageligt  om de første  to punkter,  men  indeksreguleringen 
blev også  drøftet  nøje.  Det  var  imidlertid  den  almindelige 
opfattelse,  at indførelsen  af indeksregulering  ville  skabe 
et generelt  problem,  der  gik  langt  ud over  problemet 
vedrørende  beskyttelse  af indehavere  af fast  forrentede 
værdipapirer. 
Desuden  har  de ikke  særlig  overbevisende  resultater  af 
tidligere  og  nuværende  indeksreguleringsordninger  fået 
flertallet  af eksperterne  til at indtage  en temmelig  forbe-
holden  for ikke  at sige  negativ  holdning  i denne  sag. 1. Tekniske  metoder  til en bedre  tilpasning  af emissio-
nerne  til svingningerne  på  markedet 
I første  omgang  kunne  en bedre  tilpasning  af emissionerne 
til betingelserne  på markedet  gennemføres  ved,  at man  gav 
markedsdeltagerne  større  handlefrihed  ved  fastsættelsen 
af betingelserne  for  nye  emissioner.  Dette  ville  medvirke 
til på nationale  markeder  at genskabe  forhold,  der svarer 
til dem,  der  hersker  på det  internationale  kapitalmarked, 
hvor  långiver  og låntager  hele  tiden  kan  tilpasse  sig til 
forholdene,  da der ikke  findes  nogen  bestemmelser. 
De påtænkte  tekniske  metoder  vedrørende  rentesatsens 
højde  og lånenes  løbetid. 
a) Indehaveren  af obligationer  ville  uden  tvivl  nyde  bedre 
beskyttelse  ved  en rentepolitik,  der  tilsigter  at give 
ham en positiv  forrentning  af kapitalen.  Imidlertid 
afhænger  renteniveauets  højde  på det nationale  marked 
af det  pågældende  lands  konjunktur,  og  navnlig 
afhænger  det af inflationspressets  styrelse,  men  også  af 
de pengepolitiske  myndigheders  foranstaltninger,  der 
igen bestemmes  af den  økonomiske  politisk  generelle 
krav.  De  pengepolitiske  myndigheders  handlefrihed 
er desuden  langt  fra fuldstændig  på dette  område,  idet 
deres  muligheder  er begrænset  af påvirkningen  af 
ydre  faktorer,  så snart  de internationale  kapitalbe-
vægelser  er tilstrækkeligt  liberaliseret; 
disse  generelle  forhold  forklarer,  hvorfor  beskyttelsen 
af indehavere  af fast  forrentede  værdipapirer  eller 
sparere  i almindelighed  ikke  kan  spille  en afgørende 
rolle  i pengepolitikken. 
Derfor  vil indehaveren  af fast  forrentede  værdipapirer 
altid  lide  et tab  i det  øjeblik  markedsrenten  ligger 
over  rentesatsen  på hans  værdipapirer.  Denne  risiko 
eksisterer  selvfølgelig  også  i en periode  med  relativ 
stabilitet,  men  den  er betydelig  større  i en inflations-
periode. 
Den kan  til dels  fjernes,  hvis  obligationsrenten  perio-
disk tilpasses  markedsbetingelserne.  De emissioner  med 
varierende  rentesats,  der  først  fremkom  på det  inter-
nationale  kapitalmarked  og derefter  på visse  nationale 
kapitalmarkeder  imødekommer  dette  behov. 
Som eksempel  på gennemførelse  af sådanne  emissioner 
i medlemslandene  kan  nævnes  et lån  som  ENEL  i 
Italien  optog  i juni  1974,  og hvis  rentesats  (halvårligt 
mindst  4 %>) varierer  i takt  med  den  gennemsnitlige 
effektive  rente  af et udsnit  af børsnoterede  obligationer. 
På samme  måde  optog  »Groupement  de l'Industrie 
Sidérurgique«  (Frankrig)  i december  1974  et lån,  hvis 
rentesats  fastsættes  i henhold  til den  gennemsnitlige 
rente  på pengemarkedet  i de seks  måneder,  der  går 
forud  for kuponens  forfaldsdag. 
Man  bør  imidlertid  være  opmærksom  på,  at denne 
låneteknik  i princippet  beskytter  indehaveren  mod  en 
forringelse  af kapitalens  pålydende  værdi,  men  ikke 
altid  mod  en forringelse  af realværdien.  Dette  er til-
fældet,  når rentesatsen  er lavere  end  den  procent  med 
hvilken  pengenes  værdi  forringes,  fordi  inflationsraten 
og navnlig  den  forventede  inflationsrate  kun  er én af 
de faktorer,  der bestemmer  renteniveauet. 
Nr. C 132/16 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende 14. 6. 76 
b) En  anden  teknik,  der  giver  markedsdeltagerne  mulig-
hed for en lettere  tilpasning  til de skiftende  markeds-
betingelser,  består  i at afkorte  lånenes  løbetid.  Dette 
er til fordel  for indehaveren  af obligationer  i tilfælde 
af en hurtig  rentestigning,  idet  den  sætter  ham  i stand 
til at overføre  kapitalen  til en mere  rentabel  investering. 
Desuden  er værditabet  ikke  så stort  for  kortfristede 
obligationer  som  for langfristedes  vedkommende.  Man 
har endvidere  i løbet  af de sidste  år i en række  fælles-
skabslande  konstateret  en tendens  til udstedelse  af 
værdipapirer  med  kortere  løbetid. 
I Forbundsrepublikken  Tyskland  er den  gennemsnit-
lige løbetid  for  offentlige  og private  lån  således  i de 
sidste  år blevet  afkortet  fra omkring  15—20  år til 10 
år og endog  midlertidigt  til 5 år i efteråret  1974.  For 
så vidt  angår  obligationer  med  pant  i fast  ejendom 
er der sket  afkortelser  fra 30—40  år til 5—10  år. 
Lignende  tendenser  kan  spores  i Belgien,  hvor  der 
optages  et stigende  antal  lån med  en tilbagebetalings-
option  efter  udløb  af halvdelen  af løbetiden.  Denne 
option  giver  långiver  mulighed  for,  enten  at få kapi-
talen  udbetalt  eller  lade  lånet  løbe  til den  endelige 
forfaldstid  til en i almindelighed  højere  rentesats. 
På lignende  måder  kan  man  indføre  førtidstilbage-
betalingsklausuler  til fordel  for långiveren;  disse  gælder 
i kontrakterne  almindeligvis  kun  låntageren,  eller  man 
kunne  fastsætte  hyppige  og regelmæssige  tilbagebeta-
linger  fra  et bestemt  tidspunkt.  Det  allerede  omtalte 
lån af G.I.S.  (Frankrig)  er forsynet  med  en sådan 
klausul,  der træder  i kraft  i begyndelsen  af det andet  år. 
2. Forhøjelse  af den effektive  rente 
a) De  metoder,  der  her  er beskrevet  kan  kun  omfatte 
nye emissioner,  og de beskytter  således  kun  nye  lån-
tegnere;  tilbage  er så tilfældet  med  ejerne  af gamle 
obligationer,  hvis  værdi  er blevet  forringet  på grund 
af inflationen  og de stigende  rentesatser.  Det  kan 
generelt  siges,  at der  aldrig  er blevet  fundet  en samlet 
løsning  på dette  problem,  da det  faktisk  er umuligt 
at tilvejebringe  de midler,  der  er nødvendige  til at 
kompensere  ejerne;  dette  gælder  særlig  for værdipapirer, 
der er udstedt  af staten  eller  andre  offentlige  organer, 
hvis gæld  i visse  lande  når  en betragtelig  størrelse;  de 
beløb,  der  skulle  udbetales  til obligationsindehaverne 
ville nødvendiggøre  en betydelig  stigning  i skatte-
indtægterne,  hvilket  i de fleste  lande  ville  være  van-
skeligt  at opnå. anstaltninger  ville  imidlertid  næppe  være  en virkelig 
hjælp  for  spareren.  Foranstaltningerne  kunne  nemlig 
medvirke  til at skabe  et præcedens,  der  stiller  spørgs-
målstegn  ved  karakteren  af fast  forrentede  værdipapirer 
(fast  rente  og fast  løbetid).  De kunne  naturligvis  også 
medføre  en urimelig  omkostningsforøgelse,  som  må 
overvæltes  i form  af højere  priser  eller  skatter. 
Endelig  er der  på et stort  marked  med  fast  forrentede 
værdipapirer  en risiko  for at investorer,  der  har  solgt 
deres  papirer  før  foranstaltningerne  trådte  i kraft, 
ikke ville  få kompensation. 
Det ville  resultere  i usikkerhed  og  svigtende  tillid, 
selvom  det var det modsatte  man  tilsigtede. 
Dette  udelukker  ikke  muligheden  for  at anvende 
smidighed  i lånebetingelser  med  henblik  på at frem-
skynde  tilbagebetalingen  af allerede  cirkulerende  obli-
gationer,  og således  at fritage  spareren  for  i urimelig 
lang  tid at være  bundet  til en forrentning,  der i betragt-
ning  af den  forstærkede  inflationstendens,  forekommer 
alt for lav. 
I Tyskland  har  man  for  nylig  valgt  denne  løsning. 
I disse  lande  har hypotekbankerne  og andre  realkredit-
institutioner  via deres  sammenslutninger  forpligtet  sig 
til over  for  forbundsregeningen  årligt  at anvende  et 
beløb  på 200  mio  DM  til frivillig  indløsning  af deres 
egne  lavt  forrentede  (5 % og  5,5  °/o) værdipapirer. 
Disse  frivillige  indløsninger  sker  ved  genopkøb  uden 
om børsen  til den  gennemsnitlige  udstedelsespris.  Ved 
disse  genopkøb  er der  tale  om et begrænset  beløb  for 
hver obligationsejer,  som  desuden  skal  bevise,  at han 
har været  i besiddelse  af værdipapirerne  fra et bestemt 
tidspunkt.  Dette  er for  om  muligt  at forhindre,  at 
fordelen  ved  disse  foranstaltninger  også  kommer  til at 
gælde  for værdipapirer,  der er erhvervet  på et tidligere 
tidspunkt  på børsen  til priser,  der er lavere  end  emis-
sionsprisen.  En anden  form  for frivillig  indløsning  er 
udtrækning  før  tiden  eller  indfrielse  af enkelte  serier 
eller hele  emissioner. 
Der findes  desuden  i forskellige  lande  isolerede  tilfælde 
med låntagere  fra den  private  og den  offentlige  sektor, 
der er gået  ind  på at genopkøbe  deres  værdipapirer 
over børspris  — normalt  i forbindelse  med  nye  mis-
sioner,  således  som  f.eks.  det for nyligt  af IMI  i Italien 
emitterede  lån — eller  at hæve  renten  på allerede  cirku-
lerende  obligationer,  således  som  det  for  nyligt  skete 
i Østrig. 
Man  bør  være  opmærksom  på et andet  vigtigt  aspekt 
af dette  problem.  Det  ville  med  henblik  på beskyttelse 
af spareren  generelt  forekomme  hensigtsmæssigt,  om 
man ændrede  lånebetingelserne  i lånets  løbetid  til 
fordel  for spareren  og således  afvige  fra de oprindelige 
betingelser.  Sådanne  foranstaltninger  kunne  også 
tænkes  foretaget  på statens  initiativ.  Denne  slags  for-b) Man  kunne  ligeledes  overveje  skattemæssige  foran-
staltninger  i henhold  til hvilke  skat  kun  pålignes  den 
del af renten,  der  overstiger  den  procent  hvormed 
købekraften  forringes,  dvs.  realindkomsten;  i Forbunds-
republikken  Tyskland  har  en skatteborger  i forbunds-
skatteretten  forsøgt  at få gennemført  en sådan  ordning, 
men det  lykkedes  ham  ikke  på daværende  tidspunkt; 
14. 6. 76 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende Nr. C 132/17 
lignende  forslag  er blevet  fremsat  i flere  lande  af 
forskellige  økonomiske  og  politiske  grupper;  alle 
forslagene  drejer  sig om kun  at beskatte  en del af den 
nominelle  rente:  enten  en basisrente  — renteindtægt 
derudover  er fritaget  — eller  den  del  af renten,  der 
svarer  til den  del,  der ligger  over  inflationsraten;  disse 
forslag  har hidtil  i det mindste  i de forskellige  fælles-
skabslande  ikke  ført  til nogen  konkrete  resultater; 
c) når  der  træffes  foranstaltninger  til stimulering  af den 
samlede  opsparing  sker  forhøjelsen  af obligationse-
jernes  renteindtægt  kun  indirekte  og globalt.  Eksempler 
herpå  er skattefritagelse  i Frankrig  for  renteindtægter 
af værdipapirer  op til 3 000 ffr.;  skattefritagelse  i visse 
lande  for  midler  der  i forbindelse  med  opsparings-
kontrakter  er anbragt  i værdipapirer;  et sidste  eksempel 
er opsparingspræmier  ydet  af staten. 
3. Indeksregulering 
Der hersker  mange  modstridende  meninger  om princippet 
om indeksregulering.  Princippet  går  ud på at skabe  en 
forbindelse  mellem  kapitalens  pålydende  værdi  eller  dens 
pålydende  rente  eller  begge  og et indeks,  der er et udtryk 
for købekraften. 
Ofte  anvendes  forbrugerindekset  som  reference,  men  det 
er ikke  nogen  ufravigelig  regel,  idet  man  også  udmærket 
kan anvende  engrosprisindekset  (Brasilien),  indekset  for 
en fremmed  valutakurs  (kursen  på US$  i Israel)  eller  også 
et indeks,  der  er et udtryk  for  låntagerens  økonomiske 
aktivitet  (f.eks.  omsætning). 
Flertallet  af arbejdsgruppens  medlemmer  var  enige  om, 
at det næppe  var  muligt  at isolere  problemet  vedrørende 
indeksregulering  af fast  forrentede  værdipapirer  fra  det 
mere  almindelige  problem  om  indeksregulering  af for-
dringer  i økonomien  som  helhed  (*). 
Under  de nuværende  økonomiske  betingelser  ville  det  i 
realiteten  være  svært  at indføre  indeksregulering  på obli-
gationsmarkedet  uden  også  at  indeksregulere  andre 
former  for  opsparing.  Desuden  vil en generel  indeksre-
gulering  af opsparing  medvirke  til at bevare  for  ikke  at 
sige forøge  inflationsimpulsen.  Finansieringsinstitutterne 
og bankerne  ville  i forbindelse  med  den  simple  overførsel 
fra konto  til konto  se sig forpligtet  til at indeksregulere 
samtlige  deres  forpligtelser  uden  i praksis  at være  i stand 
til at revaluere  deres  gamle  fordringer. 
Det ville  uden  tvivl  være  muligt  at begrænse  indeksregu-
leringen  til finansielle  aktiver,  der  er båndlagt  i en vis 
periode,  som  f. eks.  indlån  med  fast  løbetid  og indlån  på 
opsigelse  eller  blokerede  opsparingskonti.  Men  en sådan 
specifisering  ville  konkurrencemæssigt  stille  finansierings-
institutterne  og bankerne  — især  i lande,  hvor  kreditinsti-
tutterne  er stærkt  specialiseret  — meget  ulige,  afhængig  af 
hvor  mange  af deres  midler,  der  er indeksreguleret. 
Endeligt  er valget  af et referenceindeks  for  finansielle 
aktiver  i sig selv  en temmelig  vanskelig  sag. Bortset  fra  disse  generelle  betragtninger,  var  der  efter 
flertallet  af eksperternes  mening  en anden  afgørende  grund 
til ikke  at anse  indeksreguleringen  som  en egnet  foran-
staltning  til at beskytte  indehavere  af fast  forrentede 
værdipapirer,  nemlig  de hidtil  gjorte  erfaringer,  der ikke 
har været  særligt  overbevisende. 
De finske  myndigheder  måtte  erkende  deres  nederlag  på 
dette  område.  Den  brasilianske  model,  der ofte  citeres  som 
et eksempel,  fungerer  på en  økonomisk  og  politisk 
baggrund,  som  er vanskelig  at overføre  til europæiske 
forhold. 
I fællesskabslandene  er Frankrig  det eneste  land,  hvor  den 
offentlige  og den  private  sektors  udstedelse  af indeksregu-
lerede  værdipapirer  har  haft  en vis betydning  i 50'erne. 
Men  det er værd  at bemærke,  at dybtgående  undersøgelser 
har ført  til den  konklusion,  at indehaverne  af indeksregu-
lerede  værdipapirer  i hvert  fald  for  så vidt  angår  den 
private  sektor,  generelt  ikke  var bedre  beskyttet,  end  hvis 
de havde  købt  de almindelige  værdipapirer. 
Indeksreguleringen  på  grundlag  af købekraftindekser, 
såvel  som  indekser  for  visse  varer  eller  råvarer,  der  er 
repræsentative  for  prisniveauet  (f.eks.  guld),  har  ikke 
været  tilladt  i Frankrig  sidert  stabiliseringsplanen  i 195B, 
men indeksregulering  af prisen  for varer  og tjenesteydelser 
ydet af låntageren  er stadig  tilladt. 
I andre  lande  — især  i Tyskland  — skal  al form  for regu-
lering  af varers  og tjenesteydelsers  pengeværdi  eller  regu-
lering  af indekser,  der  er repræsentative  for den  samlede 
prisudvikling,  godkendes,  og der  gives  aldrig  tilladelse 
til denne  form  for  regulering  på det  finansielle  område. 
I Det  forenede  Kongerige  har  der  indtil  nu ikke  været 
en samlet  plan  for  indeksregulering  af opsparing.  Rege-
ringen  vil dog  i juni  og juli  1975  forsøgsvis  indføre  to 
indeksregulerede  spareordninger,  der  udelukkende  er 
forbeholdt  den  lille  sparer,  som  er begrænset  til maksi-
malbeløb  af ringe  størrelse.  Kun  kapitalen  indeksreguleres. 
Efter  disse  ordninger  vil der  blive  udbetalt  en lille  bonus, 
der skal  sikre  spareren  en  lav,  men  positiv  effektiv 
forrentning  af kapitalen.  Bortset  fra disse  to ordninger  er 
der ingen  planer  vedrørende  nye  indeksreguleringsforan-
staltninger. 
III. Virkningerne  på kapitalbevægelserne  inden  for Fælles-
skabet,  som  følge  af en eller  flere  staters  vedtagelse  af 
foranstaltninger  til beskyttelse  af indehavere  af 
værdipapirer 
Lad os antage,  at en eller  flere  af Fællesskabets  medlems-
stater  træffer  foranstaltninger  til fordel  for indehavere  af 
fast forrentede  værdipapirer.  Ville  sådanne  beslutninger 
ikke gribe  forstyrrende  ind  i kapitalbevægelserne  og 
således  være  til skade  for de andre  medlemsstater?  Det  er 
vanskeligt  at give  et entydigt  svar  på dette  spørgsmål. 
(') Spørgsmålet  er yderligere  behandlet  i en af OECD's  kapitalmar-
kedskomité  udarbejdet  rapport,  »Indeksregulering  af fast  forrentede 
værdipapirer«. 1. Under  de nuværende  omstændigheder  bør  man  først 
og fremmest  tænke  på at individuelle  investorer  i faste 
Nr. C 132/18 De Europæiske  Fællesskabers  Tidende 14. 6. 76 
forrentede  værdipapirer  på  det  internationale  marked 
almindeligvis  kun  har  ringe  viden  om  de udenlandske 
kapitalmarkeder  og således  højst  sandsynligt  ikke  vil 
anbringe  deres  midler  der.  Hvis  det  skulle  være  ander-
ledes,  skulle  der  være  tale  om  betydelige  forskelle  med 
hensyn  til betingelserne  de enkelte  markeder  imellem.  Der, 
hvor  der er skattefordele,  er disse  almindeligvis  ikke  bedre 
kendt  uden  for  landegrænserne  og gælder  ofte  kun  de 
pågældende  landes  egne  borgere.  Denne  mangel  på viden 
om forholdene  på andre  landes  kapitalmarkeder  forværres 
yderligere  i nogle  lande  på grund  af regler,  der forbyder 
offentliggørelse  af udenlandske  emmissioner. 
Institutionelle  investorer  har  langt  bedre  mulighed  for at 
vurdere  fordelene  ved  at investere  på et marked  frem  for 
et andet.  Men  mange  af dem  skal  i forbindelse  med 
investering  af deres  midler  overholde  regler,  der i praksis 
begrænser  deres  handlefrihed. 
2. Indtil  der  er nået  en omfattende  økonomisk,  valu-
tarisk  og finansiel  intergretion  inden  for Fællesskabet,  og 
så længe,  der fortsat  er valutaer,  der flyder,  vil investorer, 
der erhverver  sig  værdipapirer,  der  er udstedt  i andre 
fællesskabslande,  løbe  en kursrisiko,  der  er vanskelig  at 
vurdere. 
Ud fra dette  synspunkt  ville  der  også  være  tale  om,  at 
foranstaltninger,  der var truffet  med  henblik  på at beskytte 
indehavere  af værdipapirer  og sparere  i almindelighed, 
ikke ville  have  helt  den  tilsigtede  virkning,  idet  det  jo ville være  udtryk  for  svagheden  i det pågældende  lands 
valuta. 
3. Disse  generelle  iagttagelser  virker  knapt  så over-
bevisende  i tilfælde,  hvor  det  drejer  sig om  økonomier, 
der, således  som  det  er tilfældet  inden  for  Fællesskabet, 
er særlig  tæt  knyttet  sammen  økonomisk,  valutarisk  og 
finansielt.  Det  er derfor  indlysende,  at enhver  foranstalt-
ning,  der  træffes  isoleret  af et af landene  med  henblik 
på at beskytte  eller  begunstige  indehavere  af værdipapirer 
eller opsparing  i almindelighed,  kunne  påvirke  retningen 
eller størrelsen  af kapitalbevægelsen. 
4. Den  ovenfor  beskrevne  situation  er netop  den,  der 
vil indtræde  i hele  Fællesskabet,  efterhånden  som  betin-
gelserne  på kapitalmarkedet  bliver  tilnærmet  hinanden 
i forbindelse  med  gennemførelse  af Den  økonomiske  og 
monitære  Union. 
IV. Konklusion 
De har  nævnte  problemer  understreger  nødvendigheden 
af, at medlemslandene  inden  for  rammerne  af Fælles-
skabets  institutioner  samordner  de foranstaltninger,  som 
de agter,  at træffe  til fordel  for indehavere  af fast  forren-
tede værdipapirer.  De  foranstaltninger,  der  skal  træffes 
eller forberedes,  skal  være  baseret  på metoder,  der  blev 
beskrevet  i afsnittene  II-1  og II-2,  selvom  disse  foran-
staltninger  vil kunne  rejse  betydelige  problemer.