CS Úřední věstník Evropské unie C 161/3

STANOVISKO EVROPSKÉ CENTRÁLNÍ BANKY

ze dne 22. března 2012

k i) návrhu směrnice o trzích finančních nástrojů a o zrušení směrnice Evropského parlamentu a Rady 2004/39/ES, ii) návrhu nařízení o trzích finančních nástrojů a o změně nařízení (nařízení o infrastruktuře evropských trhů) o OTC derivátech, ústředních protistranách a registrech obchodních údajů, iii) návrhu směrnice o trestněprávním postihu za obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem a iv) návrhu nařízení o obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem (zneužívání trhu)

(CON/2012/21)

2012/C 161/03

Úvod a právní základ

Evropská centrální banka (ECB) obdržela dne 25. listopadu 2011 tři žádosti Rady Evropské unie o stanovisko k i) návrhu (1) směrnice Evropského parlamentu a Rady o trzích finančních nástrojů a o zrušení směrnice Evropského parlamentu a Rady 2004/39/ES (dále jen „navrhovaná směrnice MiFID“), ii) návrhu (2) nařízení Evropského parlamentu a Rady o trzích finančních nástrojů a o změně nařízení (nařízení o infrastruktuře evropských trhů) (3) o OTC derivátech, ústředních protistranách a registrech obchodních údajů (dále jen „navrhované nařízení MiFIR“), iii) návrhu nařízení Evropského parlamentu a Rady o obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem (zneužívání trhu) (4) (dále jen „navrhované nařízení MAR“). Dne 30. listopadu 2011 pak ECB obdržela žádost Rady o stanovisko k návrhu směrnice Evropského parlamentu a Rady o trestněprávním postihu za obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem (5) (dále jen „navrhovaná směrnice MAD“).

Pravomoc ECB zaujmout stanovisko k navrhovaným směrnicím a nařízením je založena čl. 127 odst. 4 a čl. 282 odst. 5 Smlouvy o fungování Evropské unie. Navrhované směrnice a nařízení obsahují ustanovení, která mají vliv na integraci a integritu evropských finančních trhů a na důvěru veřejnosti v cenné papíry a deriváty a dotýkají se příspěvku Evropského systému centrálních bank (ESCB) k řádnému provádění opatření, jež přijímají příslušné orgány v oblasti obezřetnostního dohledu nad úvěrovými institucemi a stability finančního systému podle čl. 127 odst. 5 Smlouvy a k podpoře hladkého fungování platebních systémů. Z důvodu hospodárnosti a jasnosti se ECB rozhodla přijmout ke čtyřem shora uvedeným legislativním návrhům jediné stanovisko. V souladu s čl. 17.5 první větou jednacího řádu Evropské centrální banky přijala toto stanovisko Rada guvernérů.

Všeobecné připomínky

1. Cíle a struktura navrhovaných směrnic a nařízení

1.1 Dne 20. října 2011 přijala Komise čtyři shora uvedené návrhy, které mají nahradit směrnice 2004/39/ES (6) a 2003/6/ES (7) a jejichž cílem je zajistit efektivitu, integritu, odolnost a transparentnost finančních trhů. Konkrétně navrhovaná směrnice MiFID přepracovává směrnici 2004/39/ES, pokud jde o přístup k činnosti investičních podniků, regulovaných trhů a poskytovatelů služeb vykazování údajů, jejich řízení a dohledový rámec, který se na ně vztahuje, provádění investičních činností a poskytování investičních služeb podniky ze třetích zemí prostřednictvím pobočky. Navrhované nařízení MiFIR dále zlepšuje úpravu obsaženou ve směrnici 2004/39/ES a zavádí nová pravidla pro zveřejňování obchodních údajů, hlášení o transakcích, povinné obchodování s deriváty v organizovaných systémech, nediskriminační přístup k zúčtovacím systémům, zásahy u produktů a řízení pozic a poskytování služeb podniky z třetích zemí bez pobočky. Navrhovaným nařízením MAR se zrušuje a nahrazuje směrnice 2003/6/ES. Navrhovaná směrnice MAD, která se opírá o čl. 83 odst. 2 Smlouvy, požaduje, aby členské státy zavedly minimální trestní postih za nejzávažnější formy zneužívání trhu.

1.2 ECB podporuje navrhovaná opatření, která mají zlepšit úpravu trhů finančních nástrojů, neboť představují významný krok směrem k posílení ochrany investorů a vytvoření zdravějšího a bezpečnějšího finančního systému v Evropské unii.

2. Jednotný evropský soubor pravidel pro finanční odvětví a poradní role ECB

2.1 Navrhovaný právní rámec povede ke zvýšení právní jistoty omezením možnosti volby a vlastního uvážení členského státu a sníží riziko narušování trhu a regulační arbitráže. Zejména je vítaná větší harmonizace, k níž dojde přijetím dvou přímo použitelných nařízení a směrnice o trestněprávním postihu, neboť zajistí rovné podmínky a srovnatelná minimální pravidla pro přijímání správních opatření a ukládání správních sankcí a pokut i trestních sankcí.

2.2 ECB velmi podporuje vypracování jednotného evropského souboru pravidel pro všechny finanční instituce (8), neboť podpoří plynulé fungování jednotného trhu v Unii a napomůže větší finanční integraci v Evropě (9). Jak bylo uvedeno již v předchozích stanoviscích (10), ECB kromě toho doporučuje zajistit, aby předmětem běžného legislativního procesu zůstaly pouze rámcové zásady odrážející základní politická rozhodnutí a podstatné otázky a aby technická pravidla byla přijímána jako akty v přenesené pravomoci či prováděcí akty v souladu s články 290 a 291 Smlouvy, a to případně na základě návrhů regulačních a prováděcích norem vypracovaných Evropskými orgány dohledu (orgány ESA) (11). S ohledem na význam aktů v přenesené pravomoci a prováděcích aktů jakožto podstatné složky jednotného evropského souboru pravidel ECB v tomto směru očekává, že bude k návrhům těchto aktů Unie v budoucnu případně konzultována (12).

2.3 ECB navíc doporučuje zajistit vzájemnou konzistentnost právních předpisů Unie o finančních službách mezi jednotlivými odvětvími.

3. Pravomoci příslušných orgánů, role orgánu ESMA a makroobezřetnostních orgánů

3.1 ECB vítá, že navrhovaný právní rámec posiluje a slaďuje pravomoci orgánů, které vykonávají dohled nad investičními podniky a trhy finančních nástrojů, i výkon jejich vyšetřovacích pravomocí (13), přičemž zvláštní důraz klade na přeshraniční spolupráci (14). Pro řádné fungování trhů finančních nástrojů má zásadní význam, aby příslušné orgány napříč Unií vytvořily síť dobře vybavených orgánů dohledu s dostatečnou pravomocí, které budou schopny reagovat na nežádoucí trendy, činnosti nebo hrozby na trzích. V tomto směru ECB podporuje silné postavení Evropského orgánu pro cenné papíry a trhy (orgán ESMA) v navrhovaném právním rámci, zejména pokud jde o jeho úkol usnadňovat a koordinovat postupy a o vypracování technických norem. Dále také povinnost vnitrostátních příslušných orgánů spolupracovat s orgánem ESMA a poskytovat mu veškeré potřebné informace přispěje k důsledné aplikaci navrhovaných nařízení a nastolení rovných podmínek v Unii. V tomto ohledu ECB navrhuje, stejně jako ve svých dřívějších stanoviscích (15), další zlepšení v oblasti spolupráce a sdílení informací mezi Evropským systémem orgánů finančního dohledu a mezi orgány dohledu a centrálními bankami ESCB včetně ECB, mají-li dané informace význam pro plnění jejich úkolů (16).

3.2 Je také nezbytné, aby příslušné orgány spolupracovaly s dalšími orgány v tomtéž členském státu, a to navrhovaný právní rámec také předpokládá (17). ECB navíc v zájmu jistoty, že bude vhodným způsobem zohledněn i makroobezřetnostní pohled, doporučuje, aby byly zavedeny a posíleny odpovídající postupy spolupráce s makroobezřetnostními orgány v případech, kdy je třeba zhodnotit, zda nastalo ohrožení stability finančního systému (18). To může znamenat spolupráci mezi příslušnými orgány a vnitrostátními makroobezřetnostními orgány (19) nebo v jiných případech spolupráci orgánu ESMA s Evropskou radou pro systémová rizika (ESRB) (20). V tomto směru by zřejmě bylo namístě takovou spolupráci právně zakotvit při revizi nařízení (EU) č. 1095/2010 (21).

3.3 Návrh na zpřísnění režimu ukládání správních sankcí vybavením příslušných orgánů souborem minimálních správních opatření, sankcí a pokut představuje vhodný způsob, jak zajistit stejné postupy napříč Unií, zatímco bude na uvážení vnitrostátních zákonodárců, zda příslušné orgány vybaví dodatečnými pravomocemi v oblasti ukládání sankcí, a zejména zda přijmou přísnější úpravu peněžitých správních sankcí (22). Navíc v zájmu zajištění transparentnosti a konzistentnosti správních sankcí přijatých v Unii, by členské státy měly Komisi a orgán ESMA informovat o použitelných vnitrostátních pravidlech i o všech jejich pozdějších změnách (23).

Konkrétní připomínky

A. Revize směrnice 2004/39/ES

4. Vývoj struktury trhu

ECB podporuje návrhy Komise, jejichž cílem je aktualizace rámce struktury trhu ve světle finanční inovace a posledního technologického vývoje, a zejména pak návrhy týkající se úpravy nové platformy pro obchodování, tj. organizovaného obchodního systému (OTF), kterými by došlo k rozšíření působnosti regulačního rámce Unie. ECB poznamenává, že navrhovaná směrnice MiFID a navrhované nařízení MiFIR by měly zajistit rovné podmínky pro všechna regulovaná obchodní místa tím, že na ně vztáhne stejné organizační požadavky a pravidla transparentnosti s odpovídajícím určením, a odstraní tím veškeré tendence k regulační arbitráži.

5. Požadavky na transparentnost a konsolidace údajů

5.1 ECB podporuje navrhované rozšíření oblasti působnosti požadavků na transparentnost před uzavřením obchodu i po něm na jiné než akciové nástroje včetně dluhopisů, strukturovaných produktů a derivátů přijatých k obchodování nebo obchodovaných na regulovaném trhu, v mnohostranném systému obchodování (MTF) nebo v OTF, jakož i derivátů, které se považují za způsobilé pro ústřední zúčtování, neboť povede ke zlepšení procesu tvorby cen a podpoří proces hodnocení těchto nástrojů.

5.2 Navrhovaná směrnice MiFID (24) a navrhované nařízení MiFIR (25) zavádějí ustanovení, jejichž cílem je usnadnit konsolidaci údajů pro informace o transparentnosti. Podle těchto ustanovení budou poskytovatelé konsolidovaných obchodních informací (CTP) shromažďovat informace z obchodních míst, a pokud jde o obchody prováděné mimo obchodní místa, od investičních podniků prostřednictvím schválených systémů zveřejňování. Komise má za to, že navrhovaná nařízení stanoví podmínky pro vznik poskytovatelů CTP (26). I přes možný vývoj těchto komerčních řešení má ECB za to, že skutečná transparentnost může být odpovídajícím způsobem zajištěna jedině zřízením jediného poskytovatele CTP. V tomto ohledu si ECB všímá, že Komise má o fungování služby konsolidovaných obchodních informací v praxi podat zprávu a, bude-li to považovat za vhodné, předložit legislativní návrh na zřízení jediného subjektu, který bude službu konsolidovaných informací po uzavření obchodu provozovat (27). ECB však má za to, že zkušenost získaná v mezidobí od transpozice směrnice 2004/39/ES prokázala selhání trhu při konsolidaci údajů a odůvodňuje předložení legislativních návrhů již v této fázi, pokud se tyto problémy mají řešit.

6. Podávání hlášení o transakcích

Pokud jde o podávání hlášení o transakcích, ECB podporuje návrh, aby do hlášení byly zahrnuty informace o klientovi, jehož jménem investiční podnik transakci uskutečnil, a obzvláště vyzdvihuje význam zařazení odkazu na používání jedinečného identifikátoru pro investiční podniky a/nebo klienta transakce. ECB si rovněž všímá, že investiční podniky, které provádějí transakce s finančními nástroji na vlastní účet nebo jménem svých klientů, budou povinny podávat podrobné informace vnitrostátním příslušným orgánům a také údaje uchovávat, aby byly orgánům dohledu dostupné nejméně po dobu pěti let. Vzhledem k tomu, že příslušné orgány budou tyto informace používat rovněž ke sledování zneužívání trhu a manipulace s trhem, ECB zdůrazňuje, že je důležité zajistit, aby informace podávané v rámci hlášení transakcí byly co možná nejdříve snadno přístupné v jednotném systému na evropské úrovni, který určí orgán ESMA, spíše než aby jejich zpřístupnění v takovém systému následovalo až po případné revizi navrhovaného nařízení MiFIR dva roky poté, kdy nařízení vstoupí v platnost (28).

7. Výjimky z povinnosti hlásit transakce a informační povinnosti pro transakce centrálních bank

7.1 Shora uvedená úprava požadavků na transparentnost a poskytování informací neupravuje žádnou výjimku ve vztahu k transakcím, kde protistranou je centrální banka ESCB (29).

7.2 ECB v tomto ohledu poznamenává, že zatímco hlášení transakcí uskutečňovaných centrálními bankami v rámci plnění jejich zákonných cílů a úkolů by nepřineslo větší transparentnost trhu, účinnost těchto operací, zejména pak v oblasti monetární politiky či devizových operací, a tedy i plnění těchto úkolů centrálními bankami, které je závislé na včasnosti a důvěrnosti, by mohlo být zveřejněním informací o takových transakcích, ať už v reálném čase nebo s časovým odstupem, vážně ohroženo. Navíc by transparentnost ohledně určitých typů obchodů a jejich velikosti v určitých obdobích mohla účastníkům trhu umožnit téměř okamžitě identifikovat transakce centrálních bank ESCB jako takové, a to i bez uvedení jména těchto bank. ECB proto důrazně doporučuje, aby transakce centrálních bank ESCB byly z požadavků na transparentnost vyňaty (30).

7.3 Pokud jde o informační povinnost, rovněž požadavek, aby protistrany transakcí, jejichž stranou je člen ESCB, příslušným orgánům poskytovaly veškeré související podrobné informace, by též mohl vést k porušení režimu důvěrnosti, který se vztahuje na ECB a národní centrální banky, a ke zmaření účelu imunit, které svědčí ECB podle Smlouvy, zejména pokud jde o nedotknutelnost archivů a veškeré úřední komunikace ECB (31). Hlavním důvodem je, že proces poskytování informací příslušným orgánům může probíhat rovněž přes jiné subjekty, jako jsou obchodní místa, schválené systémy zveřejňování či registry obchodních údajů. Z těchto důvodů by měly být transakce, v nichž je protistranou centrální banka ESCB, vyňaty rovněž z plnění informační povinnosti (32).

8. Trhy malých a středních podniků

Navrhovaná směrnice MiFID (33) umožňuje provozovateli systému MTF, aby požádal své domovské příslušné orgány o registraci systému MTF jakožto trhu pro růst malých a středních podniků (MSP) (34). Vzhledem k těžkostem, které nedávno potkaly mnohé MSP, pokud jde o přístup k financování, a předpokládáme-li, že se takové těžkosti budou znovu objevovat v obdobích napětí na trhu, zřízení obchodního místa, které se zaměřuje na emise MSP, jistě přichází v pravou chvíli. Toto obchodní místo bude MSP nejen poskytovat financování, zejména v obdobích obtíží, ale zdokonalí také tvorbu cen a určování cen u jejich emisí. Protože se tento systém MTF bude zaměřovat na tyto emise, je pravděpodobné, že ceny budou lépe odrážet faktory, které jsou z hlediska MSP relevantnější.

9. Obchodování standardizovaných OTC derivátů

9.1 Eurosystém již zmínil (35) naléhavost přijetí kroků k provedení závazku G20, který byl dohodnut v září 2009, v Unii, když uvedl, že „všechny kontrakty o standardizovaných OTC derivátech by měly být obchodovány na burzách nebo případně elektronických obchodních platformách a vypořádány prostřednictvím ústředních protistran nejpozději do konce roku 2012“, a to s cílem zlepšit transparentnost na trzích s OTC deriváty, zmírnit systémová rizika a zajistit ochranu proti zneužívání trhu.

9.2 V tomto kontextu je ECB zastáncem těch ustanovení (36), o která se opírá požadavek, aby způsobilé OTC deriváty byly obchodovány na regulovaných trzích, v systémech MTF a OTF a aby byl orgánu ESMA svěřen úkol zjistit přesný rozsah této povinnosti při zohlednění likvidity (37). ECB však poznamenává, že takovýto přístup je možná zapotřebí doplnit v reakci na doporučení Rady pro finanční stabilitu, že „orgány by měly vyvinout pobídky a případně regulační pravidla s cílem zvýšit míru využívání standardizovaných produktů a standardizovaných postupů“ (38). Vzhledem k těmto skutečnostem má ECB za to, že pravidelné sledování obchodů s nestandardizovanými smlouvami mimo regulovaný trh, systém MTF nebo systém OTF by mělo být prováděno na úrovni Unie.

10. Přísnější požadavky pro algoritmické obchodování včetně vysokofrekvenčního obchodování

10.1 Algoritmické obchodování včetně vysokofrekvenčního obchodování může vyvolat riziko pro likviditu a efektivitu finančních trhů, a to zejména v obdobích, kdy na něm vládne napětí. ECB proto vítá navrhované změny směrnice 2004/39/ES, které zavádějí vhodné organizační záruky pro obchodní místa, např. pokud jde o kapacitu obchodování, zavedení přerušovacích mechanismů, nabídku přístupu na trh pro subjekty zabývající se vysokofrekvenčním obchodováním a investiční podniky, které poskytují přímý elektronický přístup na obchodní místa. Navrhovaná ustanovení rovněž usnadní dohled a sledování vysokofrekvenčního a algoritmického obchodování ze strany příslušných orgánů.

10.2 ECB se však domnívá, že regulační rámec by měl jasně stanovit, že všechny subjekty, které se profesionálně zabývají algoritmickým obchodováním, by měly být podřazeny pod definici investičních podniků a tedy spadat do působnosti směrnice MiFID a jejich činnost by měla podléhat dohledu a sledování ze strany příslušných orgánů (39). Zajištěním úplného pokrytí všech subjektů, které se profesionálně zabývají vysokofrekvenčním a algoritmickým obchodováním, by se omezila možnost obcházení navrhovaných pravidel.

10.3 ECB vítá ustanovení navrhovaného nařízení MiFIR, která se týkají podrobností o hlášených transakcích, k nimž patří informace k identifikaci počítačových algoritmů v investičním podniku zodpovědných za investiční rozhodnutí a uskutečnění transakce (40). ECB má za to, že v zájmu usnadnění dohledu nad trhem a zamezení i odhalování zneužívání trhu by měly být vyvinuty takovéto jedinečné identifikátory, které slouží k identifikaci jakýchkoli algoritmem generovaných obchodů v rámci všech obchodních platforem a jimi napříč.

10.4 Konečně navrhované požadavky, aby byly na regulovaném trhu zavedeny účinné systémy, postupy a opatření (41), by měly zajistit, že systémy algoritmického obchodování nebudou schopny vytvořit na trhu podmínky narušující řádné obchodování anebo k jejich vytvoření přispět. V tomto ohledu ECB vítá i) zavedení podmínek, za nichž má dojít k pozastavení obchodování, dojde-li k významnému pohybu cen finančního nástroje na daném trhu, a ii) zavedení maximálního poměru mezi neprovedenými příkazy a transakcemi a omezení minimálního kroku kotace (42). Zatímco podle názoru ECB by Komise měla být zmocněna ke stanovení maximálního poměru neprovedených příkazů k transakcím, ECB má za to, že není nutné stanovovat minimální poměr neprovedených příkazů k transakcím (43).

11. Limity pozic a podávání zpráv o komoditních derivátech

11.1 Navrhovaná směrnice MiFID stanoví, že členské státy jsou povinny zajistit, aby regulované trhy, provozovatelé systémů MTF a systémů OTF, kteří přijímají k obchodování komoditní deriváty, uplatňovali vhodné limity nebo jiná opatření s rovnocenným účinkem s cílem podpořit likviditu, zabránit zneužívání trhu a podpořit řádné stanovení cen a podmínky vypořádání pro fyzicky doručené komodity (44). Podle navrhované směrnice MiFID mohou být tyto limity navzájem harmonizovány prostřednictvím aktů Komise v přenesené pravomoci (45) a příslušné orgány mají být rovněž zmocněny, aby dopředu stanovily limity pozic pro komoditní deriváty (46) pro konkrétně stanovené období, zatímco orgánu ESMA má být svěřena role koordinátora těchto opatření, jakož i zvláštní přímé pravomoci v této oblasti (47). ECB tato ustanovení vítá.

11.2 Pokud však jde o limity pro komoditní deriváty, ECB zdůrazňuje význam zvolení správného způsobu řešení rizika regulační arbitráže a narušování hospodářské soutěže, a to nejen napříč členskými státy, ale také ve vztahu k dalším významným finančním centrům. Je proto zcela zásadní, aby byl v této oblasti nalezen společný přístup. Toho lze dosáhnout pověřením orgánu ESMA, aby jednak vypracoval společné principy na úrovni Unie a jednak koordinoval opatření přijímaná vnitrostátními příslušnými orgány.

11.3 Navíc ECB sice podporuje přijetí limitů pozic (48), avšak některé jeho aspekty je třeba dále objasnit. To se týká zejména vymezení vhodné prahové hodnoty, doby, po kterou se mají tyto limity uplatňovat, a využívání derivátových kontraktů účastníky trhu (49). Navíc se ECB domnívá, že tvrzení, že limit pozic by přispěly k podpoře tržní likvidity, je třeba lépe vysvětlit.

11.4 Navrhovaná směrnice MiFID upravuje (50) zveřejňování pozic, které drží různé kategorie obchodníků. Kromě toho vyžaduje, aby regulované trhy, systémy MTF či systémy OTF, na nichž/v nichž se obchoduje s komoditními deriváty nebo s deriváty povolenek na emise, zveřejňovaly týdenní zprávy o těchto pozicích. Navíc pro posouzení chování účastníků trhu, zejména pokud jde o sledování koncentrace pozic účastníků trhu, by odpovídajícím způsobem posloužily údaje o dlouhých a krátkých pozicích, jakož i o otevřených úrokových pozicích.

12. Ochrana investorů a dohledový rámec

12.1 ECB vítá zmocnění orgánu ESMA, aby dočasně zakázal nebo omezil uvádění na trh, distribuci nebo prodej určitých finančních nástrojů či určitého typu finanční činnosti či praktik (51). V tomto směru je třeba vzít v úvahu, že zásah orgánu ESMA může být odpovědí i na ohrožení řádného fungování finančních trhů a stability celého finančního systému či jeho části (52). ECB proto doporučuje, aby byla v těchto otázkách zajištěna řádná koordinace s ESRB (53).

12.2 Pro distribuci různých finančních produktů mezi neprofesionální investory je třeba zajistit konzistentní regulační rámec, tak aby byly uspokojeny podobné potřeby investorů a vyřešeny srovnatelné problémy ochrany investorů (54). Na základě těchto skutečností si ECB všímá, že navrhovaná směrnice MiFID požadavky, zejména pokud jde o pravidla pro výkon činnosti a střet zájmů, rozšiřuje na úvěrové instituce, které prodávají strukturované vklady ve spojení s poradenstvím i bez něj. V tomto ohledu ECB podtrhuje nutnost: i) vyjasnění definice „strukturovaných vkladů“, ii) specifikace režimu ochrany spotřebitele, který se uplatní na finanční produkty, a iii) zajištění konzistentního přístupu, pokud jde o tyto aspekty, v různých legislativních iniciativách Unie, jako například při revizi směrnice Evropského parlamentu a Rady 94/19/ES ze dne 30. května 1994 o systémech pojištění vkladů (55) a v rámci pokračujících prací na strukturovaných retailových investičních produktech. Navíc v zájmu zajištění konzistentního přístupu ve všech odvětvích finančních služeb ECB podtrhuje důležitost navržení a provedení regulačního a dohledového rámce k ochraně investorů například v oblasti praktik křížového prodeje (56), a to v maximálním možném rozsahu a za úzké spolupráce orgánů ESA.

12.3 ECB rovněž vítá návrhy Komise, které se týkají investičního poradenství. Ačkoli se jedná o krok správným směrem, ECB vyzývá Komisi, aby zvážila další opatření k posílení ochrany neprofesionálních investorů, jako je například zvyšování finanční gramotnosti (57).

12.4 Navrhovaná směrnice MiFID (58) opravňuje členské státy k přijetí specifických kritérií, které by sloužily k posouzení odborné způsobilosti a znalosti obcí a místních veřejných orgánů, které žádají, aby se k nim přistupovalo jako k profesionálním klientům. Tento přístup bere v úvahu skutečnost, že schopnost těchto subjektů posoudit důsledky finančních závazků se významně liší v různých částech Evropy. Chybná rozhodnutí veřejných subjektů mohou mít vážné důsledky pro veřejné finance v členských státech a potenciálně mohou mít negativní dopad i na finanční stabilitu na evropské úrovni. Kromě toho by mohlo být namístě požádat členské státy, aby zavedly kritéria k objasnění, které kategorie subjektů splňují podmínky pro to, aby se k nim přistupovalo jako k profesionálním klientům. Rovněž by mohl být přizván orgán ESMA, aby na tomto poli poskytl určité vodítko.

13. Podniky z třetích zemí

13.1 ECB všestranně vítá navrhovaný harmonizovaný rámec pro služby poskytované v Unii podniky z třetích zemí i umožnění podnikům, které mají pobočku v členském státě, aby poskytovaly služby v dalších členských státech, aniž by i v nich musely zakládat další pobočky. Harmonizovaný přístupový režim pro podniky ze třetích zemí sníží roztříštěnost, podpoří rovné podmínky mezi členskými státy a zvýší právní jistotu pro všechny účastníky trhu, neboť podmínky přístupu na trh budou předvídatelnější. ECB poznamenává, že zajištění stejné úrovně ochrany investorů a stejných regulačních standardů pro činnost podniků z třetích zemí ve srovnání s podniky z EU/EHP má klíčový význam a je nezbytné, má-li se zabránit narušování trhu.

13.2 Navrhovaný diferencovaný přístup rozlišuje mezi povinným založením pobočky, pokud mají být investiční služby nebo činnosti poskytovány neprofesionálním klientům, a možným poskytováním takových služeb bez založení pobočky v ostatních případech. Odráží se v něm nutnost zvýšit úroveň ochrany neprofesionálních klientů, která se v navrhované směrnici MiFID řeší zejména i) rozhodnutím Komise o rovnocennosti obezřetnostního rámce třetí země, ii) vztažením některých povinností upravených ve směrnici MiFID na pobočku a iii) úpravou dohledu příslušného orgánu členské země, kde pobočka získala povolení (59). ECB však poznamenává, že má-li se neprofesionálním investorům účinně dostat stejné úrovně ochrany, je třeba prostřednictvím ujednání o spolupráci uzavřených s třetími zeměmi zajistit, že požadavek dostatečného počátečního kapitálu účinně ochrání investory, neboť pouze podnik z třetí země, a nikoli jeho pobočka, je nositelem práv a povinností a nese i konečnou odpovědnost vůči investorům. Navíc by mohlo být ke značné újmě investorů, kdyby se spory měly řešit v souladu s právem třetí země a v jeho jurisdikci.

B. Revize směrnice 2003/6/ES

14. Obecná ustanovení

14.1 Oblast působnosti (60) regulačního rámce proti zneužívání trhu se rozšiřuje zahrnutím nových trhů, zejména nových obchodních míst jako jsou systémy MTF a systémy OTF, a pokrytím OTC finančních nástrojů včetně derivátů. Dále je pokryto také jakékoli jednání nebo transakce týkající se finančního nástroje, který spadá do působnosti navrhovaného nařízení MAR, i když se toto jednání nebo transakce uskuteční mimo regulovaný trh, systém MTF nebo systém OTF. ECB podporuje návrhy Komise na rozšíření oblasti působnosti regulačního rámce proti zneužívání trhu do té míry, v jaké povedou ke zvýšení účinnosti tohoto rámce jeho přizpůsobením finanční inovaci a nejnovějšímu technologickému vývoji.

14.2 S cílem zamezit obcházení pravidel přesunem činnosti mimo Unii platí, že zákazy a požadavky uvedené v navrhovaném nařízení MAR se vztahují i na činnosti prováděné mimo Unii (61). Pokud jde o účinnou kontrolu a sankcionování takových činností, ECB považuje za zásadní, aby byly uzavřeny dohody o spolupráci s třetími zeměmi. V tomto ohledu ECB vítá, že se navrhované nařízení MAR zabývá i touto otázkou a rovněž stanoví, že orgán ESMA koordinuje a usnadňuje tento proces vypracováním vzorové dohody (62). Vzhledem k těmto skutečnostem ECB doporučuje, aby byl režim vynětí z působnosti v některých případech rozšířen na činnosti v oblasti řízení měnové politiky a správy veřejného dluhu rovněž mimo Unii.

14.3 ECB vítá, že navrhované nařízení MAR popisuje specifické případy manipulace s trhem (63) s odkazem na nové obchodní techniky, jako je algoritmické obchodování včetně vysokofrekvenčního obchodování. Jak bylo uvedeno výše, ačkoli praktiky algoritmického obchodování mohou mít legitimní účel, mohou také představovat značné riziko, neboť mohou narušovat normální fungování trhu a zvyšovat volatilitu, což není ve veřejném zájmu. ECB proto vítá přísné sledování takových obchodních technik s cílem chránit řádné fungování trhu a veřejný zájem.

14.4 Navrhované nařízení MAR (64) implicitně označuje obchodování v době uzavírání trhu za manipulaci s trhem či pokus o manipulaci s trhem. Avšak s vyšším objemem obchodování na konci a na začátku obchodního dne, kdy jsou vypořádány pozice, zpracovány informace došlé přes noc nebo mohou být na trh uvedeny specifické novinky, se lze setkat na mnohých trzích. V tomto ohledu by ECB doporučovala podrobnější rozbor anebo vylepšení této definice manipulace s trhem.

15. Definice důvěrných informací

ECB vítá rozsah definice důvěrných informací (65). Nicméně odkaz na komoditu (66) navozuje dojem, že spotový trh dané komodity může být využit k manipulaci s trhem s deriváty téže komodity nebo jiných komodit a naopak. Uvádí se též (67), že oblast působnosti navrhovaného nařízení MAR by neměla být rozšiřována na jednání, které nezahrnuje finanční nástroje, například obchody se spotovými komoditními kontrakty, které ovlivňují pouze spotový trh. V tomto ohledu by měla být definice upravena jasněji, neboť navrhované nařízení MAR implicitně vychází z toho (68), že spotový trh a trh s deriváty jsou navzájem propojeny jak napříč komoditami, tak napříč hranicemi států. Pak je ale těžké chápat, jaký typ spotového obchodování bude schopen ovlivnit jen spotový trh.

16. Zveřejňování důvěrných informací systémového významu

16.1 Navrhované nařízení MAR vyžaduje, aby emitent finančních nástrojů co nejdříve informoval veřejnost o důvěrných informacích, jež se ho přímo týkají (69). Současně navrhované nařízení MAR zachovává ustanovení směrnice 2003/6/ES, které emitentovi dovoluje odložit zveřejnění, i) není-li pravděpodobné, že by odklad uvedl veřejnost v omyl a ii) je-li možné zajistit důvěrnost informací. Pokud emitent možnost odkladu zveřejnění využije, je povinen informovat příslušný orgán okamžitě po zveřejnění, aby umožnil následnou kontrolu specifických podmínek odůvodňujících odklad (70). Navrhované nařízení MAR navíc stanoví, jakožto nový prvek režimu zveřejňování, že příslušný orgán může emitentovi předem povolit odklad zveřejnění, i) jde-li o informaci systémového významu, ii) je-li odklad zveřejnění ve veřejném zájmu a iii) je-li možné zajistit důvěrnost informací (71).

16.2 Jak bylo uvedeno v jednom z předcházejících stanovisek (72), ECB podporuje další zlepšení právního rámce, pokud jde o odklad zveřejňování podle navrhovaného nařízení MAR. Obecný zájem na zveřejnění může stát proti nutnosti zachovat důvěrnost alespoň na omezenou dobu, buď v zájmu emitenta anebo ve veřejném zájmu. Odklad zveřejnění může nastat ve dvou situacích, buď i) je v zájmu emitenta a dojde k němu na jeho vlastní odpovědnost (73) anebo ii) je ve veřejném zájmu a dojde k němu v návaznosti na povolení příslušného orgánu (74). ECB vítá tuto výjimku ve veřejném zájmu, která se kombinuje s podmínkou, že se jedná o informaci systémového významu, neboť tak umožňuje vzít v potaz i úvahy týkající se finanční stability, které mohou obzvláště vyvstat v případech, kdy je emitentovi nouzově poskytována likvidita.

16.3 Posouzení, zda má informace systémový význam a zda je odklad zveřejnění ve veřejném zájmu, by u finančních institucí mělo být prováděno v úzké spolupráci s národní centrální bankou a vnitrostátním orgánem dohledu a také s obezřetnostním orgánem, jedná-li se o subjekt odlišný od centrální banky a orgánu dohledu. Na vnitrostátní úrovni by měly být zavedeny vhodné a účinné postupy ke včasnému zapojení těchto orgánů, které budou mít oporu v souboru zásad na úrovni Unie. Odůvodňuje-li to systémový význam a veřejný zájem, příslušný orgán by měl být zmocněn nařídit odklad zveřejnění. Zejména může být nutné zachovat důvěrnost informací o úvěrech nebo jiných likviditních facilitách centrálních bank poskytovaných konkrétní úvěrové instituci, včetně nouzového poskytnutí likvidity, a tím přispět ke stabilitě finančního systému jako celku a zachovat důvěru veřejnosti v době krize (75).

17. Trestní postih za obchodování zasvěcených osob nebo manipulaci s trhem

17.1 ECB vítá ustanovení navrhované směrnice MAD, která definují minimální pravidla pro trestní postih za nejzávažnější trestné činy zneužívání trhu. Tato pravidla jsou nezbytná k zajištění účinnosti a úspěšnosti legislativního rámce a tedy k účinnému provedení politiky Unie v oblasti boje proti zneužívání trhu. Navíc rovný, přísný a odrazující režim postihu finanční kriminality a jeho důsledné a účinné vymáhání představují klíčové prvky právního státu a současně napomáhají i zajištění finanční stability.

17.2 ECB vítá, že se navrhovaná směrnice MAD (76) zabývá i otázkou odpovědnosti právnických osob, neboť taková odpovědnost na úrovni podniků dokáže být správným podnětem k přísnějšímu internímu sledování a kontrolám a tím podpořit řádné řízení a správu podniků a tržní disciplínu. Nicméně pro úspěšné provedení těchto ustanovení a dosažení zamýšlených cílů bude třeba rovněž pečlivě zohlednit vnitrostátní právní specifika, neboť koncept trestní odpovědnosti právnických osob neexistuje ve všech členských státech.

Konkrétní pozměňovací návrhy k těm ustanovením navrhovaných směrnic MiFID a MAD a k navrhovaným nařízením MiFIR a MAR, která ECB doporučuje změnit, jsou spolu s příslušným odůvodněním uvedeny v příloze.

Ve Frankfurtu nad Mohanem dne 22. března 2012. Prezident ECB Mario DRAGHI

(1) KOM(2011) 656 v konečném znění.

(2) KOM(2011) 652 v konečném znění.

(3) Viz návrh nařízení o OTC derivátech, ústředních protistranách a registrech obchodních údajů, září 2010, KOM(2010) 484 v konečném znění.

(4) KOM(2011) 651 v konečném znění.

(5) KOM(2011) 654 v konečném znění.

(6) Směrnice Evropského parlamentu a Rady 2004/39/ES ze dne 21. dubna 2004 o trzích finančních nástrojů, o změně směrnice Rady 85/611/EHS a 93/6/EHS a směrnice Evropského parlamentu a Rady 2000/12/ES a o zrušení směrnice Rady 93/22/EHS (Úř. věst. L 145, 30.4.2004, s. 1).

(7) Směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/6/ES ze dne 28. ledna 2003 o obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem (zneužívání trhu) (Úř. věst L 96, 12.4.2003, s. 16).

(8) Viz odstavec 20 závěrů Evropské rady ze dne 18. a 19. června 2009.

(9) Viz například odstavec 3 stanoviska ECB CON/2011/42 ze dne 4. května 2011 k návrhu směrnice Evropského parlamentu a Rady, kterou se mění směrnice 2003/71/ES a 2009/138/ES s ohledem na pravomoci Evropského orgánu pro pojišťovnictví a zaměstnanecké penzijní pojištění a Evropského orgánu pro cenné papíry a trhy (Úř. věst. C 159, 28.5.2011, s. 10). Všechny stanoviska a dokumenty ECB jsou zveřejněny na internetových stránkách ECB http://www.ecb.europa.eu

(10) Viz například odstavec 2 stanoviska ECB CON/2009/17 ze dne 5. března 2009 na žádost Rady Evropské unie k návrhu Směrnice Evropského parlamentu a Rady, kterou se mění směrnice 2006/48/ES a 2006/49/ES, pokud jde o banky přidružené k ústředním institucím, některé položky kapitálu, velkou angažovanost, režimy dohledu a krizové řízení (Úř. věst. C 93, 22.4.2009, s. 3).

(11) Nařízení Evropského parlamentu a Rady (EU) č. 1093/2010 ze dne 24. listopadu 2010 o zřízení Evropského orgánu dohledu (Evropského orgánu pro bankovnictví), o změně rozhodnutí č. 716/2009/ES a o zrušení rozhodnutí Komise 2009/78/ES (Úř. věst. L 331, 15.12.2010, s. 12), nařízení Evropského parlamentu a Rady (EU) č. 1094/2010 ze dne 24. listopadu 2010 o zřízení Evropského orgánu dohledu (Evropského orgánu pro pojišťovnictví a zaměstnanecké penzijní pojištění), o změně rozhodnutí č. 716/2009/ES a o zrušení rozhodnutí Komise 2009/79/ES (Úř. věst. L 331, 15.12.2010, s. 48) a nařízení Evropského parlamentu a Rady (EU) č. 1095/2010 ze dne 24. listopadu 2010 o zřízení Evropského orgánu dohledu (Evropského orgánu pro cenné papíry a trhy), o změně rozhodnutí č. 716/2009/ES a o zrušení rozhodnutí Komise 2009/77/ES (Úř. věst L 331, 15.12.2010, s. 84). Tato nařízení zavádějí postup pro vývoj návrhů technických regulačních a prováděcích norem orgány ESA předtím, než Komise tyto návrhy schválí ve formě aktů v přenesené pravomoci nebo prováděcích aktů.

(12) Viz například stanoviska ECB CON/2010/23 ze dne 18. března 2010 k návrhu směrnice Evropského parlamentu a Rady, kterou se mění směrnice 1998/26/ES, 2002/87/ES, 2003/6/ES, 2003/41/ES, 2003/71/ES, 2004/39/ES, 2004/109/ES, 2005/60/ES, 2006/48/ES, 2006/49/ES a 2009/65/ES s ohledem na pravomoci Evropského orgánu pro bankovnictví, Evropského orgánu pro pojišťovnictví a zaměstnanecké penzijní pojištění a Evropského orgánu pro cenné papíry a trhy (Úř. věst. C 87, 1.4.2010, s. 1), odstavec 1.3, CON/2011/42, odstavec 4, CON/2011/44 ze dne 19. května 2011 k návrhu nařízení Evropského parlamentu a Rady o Evropském systému národních a regionálních účtů v Evropské unii (Úř. věst. C 203, 9.7.2011, s. 5), odstavec 8, a z nedávné doby stanovisko CON/2012/5 ze dne 25. ledna 2012 k návrhu směrnice o přístupu k činnosti úvěrových institucí a o obezřetnostním dohledu nad úvěrovými institucemi a investičními podniky a k návrhu nařízení o obezřetnostních požadavcích na úvěrové instituce a investiční podniky (Úř. věst. C 105, 11.4.2012, s. 1), odstavec 4.

(13) Články 70 a 71 navrhované směrnice MiFID a článek 17 navrhovaného nařízení MAR.

(14) Články 83 a 84 navrhované směrnice MiFID a článek 19 navrhovaného nařízení MAR.

(15) Viz například odstavce 13 až 15 stanoviska CON/2009/17, odstavce 4 až 6 stanoviska CON/2010/5, odstavec 2.2 stanoviska CON/2010/23, odstavec 5 stanoviska CON/2011/42 a z nedávné doby odstavec 11.1 stanoviska CON/2012/5.

(16) Viz změna č. 11 v příloze tohoto stanoviska.

(17) Viz článek 70 navrhované směrnice MiFID a článek 17 navrhovaného nařízení MAR.

(18) Viz například články 31, 32 a 35 navrhovaného nařízení MiFIR, podle nichž se orgán ESMA a příslušné orgány mohou v rámci svých pravomocí v oblasti zásahů u produktů zabývat i hrozbou pro řádné fungování finančních trhů a pro stabilitu celého finančního systému či jeho části.

(19) Viz například článek 70 navrhované směrnice MiFID a změna č. 11 v příloze tohoto stanoviska.

(20) Viz například články 31, 33, 34 navrhovaného nařízení MiFIR, které stanoví podmínky pro výkon pravomoci orgánu ESMA zasáhnout a jeho úkol koordinovat a usnadňovat postupy.

(21) Článek 81 nařízení (EU) č. 1095/2010.

(22) Viz článek 26 navrhovaného nařízení MAR.

(23) Toto ustanovení je již v článku 24 navrhovaného nařízení MAR. Podobná povinnost by měla být zakotvena i v navrhované směrnici MiFID.

(24) Viz články 61 až 68 navrhované směrnice MiFID.

(25) Viz články 11 až 12 navrhovaného nařízení MiFIR.

(26) Viz 78. bod odůvodnění a odstavec 3.4.12 důvodové zprávy k navrhované směrnici MiFID.

(27) Viz čl. 96 odst. 1 písm. f) navrhované směrnice MiFID.

(28) Viz změna č. 13 v příloze tohoto stanoviska.

(29) Čl. 2 odst. 1 písm. g) navrhované směrnice MiFID upravuje pouze subjektivní výjimku pro centrální banky ESCB. Navrhované nařízení MiFIR výjimky neobsahuje. V každém případě nejsou investiční podniky, které jsou protistranami v transakcích centrálních bank ESCB, jednoznačně vyňaty z požadavků na transparentnost a z informační povinnosti upravených v článcích 19, 20 a 23 navrhovaného nařízení MiFIR.

(30) Viz změna č. 12 v příloze tohoto stanoviska.

(31) Viz článek 343 Smlouvy a článek 39 Statutu Evropského systému centrálních bank a Evropské centrální banky, jakož i články 22, 2 a 5 Protokolu o výsadách a imunitách Evropské unie.

(32) Viz poznámka pod čarou 30.

(33) Viz článek 35 navrhované směrnice MiFID.

(34) Podle čl. 4 odst. 1 pododst. 11 navrhované směrnice MiFID se „trhem pro růst MSP“ rozumí systém MTF, který je zapsán do rejstříku jako trh pro růst MSP v souladu s článkem 35.

(35) Viz s. 2 veřejné konzultace vedené Evropskou komisí o „Revizi směrnice o trzích finančních nástrojů MiFID – příspěvek Eurosystému“, únor 2011 (dále jen „příspěvek Eurosystému z r. 2011“).

(36) Článek 24 navrhovaného nařízení MiFIR.

(37) Viz příspěvek Eurosystému z r. 2011, s. 2.

(38) Implementing OTC Derivatives Market Reforms – Report of the OTC Derivatives Working Group (Provádění reforem trhu s OTC deriváty – zpráva pracovní skupiny pro OTC deriváty), 10. říjen 2010, „orgány by měly pravidelně prověřovat nové aktivity na trhu a monitorovat rozsah, v jakém účastníci trhu případně obchodují s nestandardizovanými kontrakty s cílem vyhnout se ústřednímu zúčtování a požadavkům na obchodování, a podniknout kroky proti takovému chování.“ K dispozici na internetových stránkách Rady pro finanční stabilitu http://www.financialstabilityboard.org

(39) Viz změny k 47. bodu odůvodnění, čl. 2 odst. 1 a čl. 17 odst. 2 navrhované směrnice MiFID v příloze tohoto stanoviska.

(40) Viz čl. 23 odst. 3 navrhovaného nařízení MiFIR.

(41) Viz čl. 51 odst. 3 navrhované směrnice MiFID.

(42) Takový přístup je v souladu s dokumentem Final Report on Regulatory Issues Raised by the Impact of Technological Changes on Market Integrity and Efficiency (Závěrečná zpráva o otázkách regulace vznikajících v souvislosti s dopady technologických změn na integritu a efektivitu trhů), říjen 2011, k dispozici na internetových stránkách Mezinárodní organizace komisí pro cenné papíry http://www.iosco.org

(43) Viz změna č. 10 k čl. 51 odst. 7 písm. c) navrhované směrnice MiFID v příloze tohoto stanoviska.

(44) Viz článek 59 navrhované směrnice MiFID.

(45) Viz čl. 59 odst. 3 navrhované směrnice MiFID.

(46) Viz čl. 72 odst. 1 písm. g) navrhované směrnice MiFID.

(47) Viz čl. 59 odst. 4 navrhované směrnice MiFID a články 34 a 35 navrhovaného nařízení MiFIR.

(48) Jak se na ně odkazuje v čl. 72 odst. 1 písm. g) navrhované směrnice MiFID.

(49) Viz dokument OICV-IOSCO, Principles for the Regulation and Supervision of Commodity Derivatives Markets, Final Report (Zásady regulace a dohledu na trzích komoditních derivátů, závěrečná zpráva), září 2011, kde se uvádí „uplatňování fixních limitů pozic se primárně považuje za nástroj, který má dopředu bránit tržní koncentraci zavedením limitů na nekomerční účast na kontraktu v různé měsíce obchodního cyklu kontraktu“, k dispozici na internetových stránkách Mezinárodní organizace komisí pro cenné papíry na http://www.iosco.org

(50) Viz článek 60 navrhované směrnice MiFID.

(51) Článek 31 navrhovaného nařízení MiFIR. Viz též 12. bod odůvodnění a čl. 9 odst. 5 nařízení (EU) č. 1095/2010.

(52) Viz čl. 31 odst. 2 písm. a) navrhovaného nařízení MiFIR.

(53) Více viz v odstavci 3 obecných připomínek.

(54) Viz v tomto ohledu podpůrná stanoviska vyjádřená Komisí v souvislosti se strukturovanými retailovými investičními produkty, odstavec 3.4.2 důvodové zprávy k navrhované směrnici MiFID.

(55) Úř. věst. L 135, 31.5.1994, s. 5. Viz KOM(2010) 368 v konečném znění, který přepracovává směrnici 94/19/ES.

(56) Viz změna č. 6 k druhému odstavci čl. 24 odst. 7 navrhované směrnice MiFID v příloze tohoto stanoviska.

(57) Viz též čl. 9 odst. 1 písm. b) nařízení (EU) č. 1095/2010.

(58) Viz příloha II (II.1) navrhované směrnice MiFID.

(59) Čl. 43 odst. 2 navrhované směrnice MiFID.

(60) Viz článek 2 navrhovaného nařízení MAR.

(61) Čl. 2 odst. 4 navrhovaného nařízení MAR.

(62) Článek 20 navrhovaného nařízení MAR.

(63) Viz čl. 8 odst. 3 navrhovaného nařízení MAR a s ním související změna č. 16 v příloze tohoto stanoviska.

(64) Viz čl. 8 odst. 3 písm. b) navrhovaného nařízení MAR.

(65) Viz čl. 6 odst. 1 písm. b) navrhovaného nařízení MAR.

(66) Viz 15. bod odůvodnění a čl. 2 odst. 3 navrhovaného nařízení MAR.

(67) Viz odstavec 3.4.1.2 důvodové zprávy a 15. bod odůvodnění navrhovaného nařízení MAR.

(68) Viz 15. bod odůvodnění navrhovaného nařízení MAR.

(69) Viz čl. 12 odst. 1 navrhovaného nařízení MAR.

(70) Viz čl. 12 odst. 4 navrhovaného nařízení MAR, viz bod 3.4.3.2 důvodové zprávy k navrhovanému nařízení MAR a čl. 6 odst. 2 Směrnice 2003/6/ES.

(71) Viz čl. 12 odst. 5 navrhovaného nařízení MAR.

(72) Viz odstavec 2 stanoviska ECB CON/2010/6 ze dne 11. ledna 2010 k návrhu směrnice Evropského parlamentu a Rady, kterou se mění směrnice 2003/71/ES a 2004/109/ES (Úř. věst. C 19, 26.1.2010, s. 1).

(73) Čl. 12 odst. 4 navrhovaného nařízení MAR.

(74) Viz poznámka pod čarou 71.

(75) Viz změny č. 14, 15 a 17 v příloze tohoto stanoviska.

(76) Viz článek 7 navrhované směrnice MAD.