Tento návrh stanoví ochranná opatření, která zajistí ochranu menšinových akcionářů a zájmů společnosti. Tato ochranná opatření vyžadují, aby všechny členské státy zajistily, že každé rozhodnutí o přijetí struktury zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem nebo o změně této struktury bude v případě, že má dopad na hlasovací práva, přijato kvalifikovanou většinou na valné hromadě akcionářů. Ochranná opatření stanovená v tomto návrhu zavádějí rovněž omezení váhy hlasů u akcií s násobným hlasovacím právem tím, že ukládají omezení buď s ohledem na strukturu akcií s násobným hlasovacím právem, nebo výkon hlasovacích práv spojených s akciemi s násobným hlasovacím právem při přijímání určitých rozhodnutí. Tato ochranná opatření jsou navržena tak, aby chránila zájmy menšinových akcionářů a zájmy společnosti a zároveň ovládajícím akcionářům poskytovala dostatečnou flexibilitu, aby nedocházelo k odrazování od používání struktur zahrnujících akcie s násobným hlasovacím právem. Tato ochranná opatření jsou navíc do značné míry v souladu s ochrannými opatřeními, která již existují v právních systémech členských států s dobře fungujícími režimy struktur s akciemi s násobným hlasovacím právem. Tyto členské státy by tudíž musely provést minimální úpravy svých stávajících právních systémů.

Stávající rozdíly ve vnitrostátních režimech týkajících se struktury zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem vytvářejí pro společnosti v různých členských státech nerovné podmínky. Podnikatelé a společnosti z členských států, které strukturu zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem zakazují, mají ve srovnání se společnostmi z členských států, jež tuto strukturu povolují, komparativní nevýhodu. Podnikatelé a společnosti, jež chtějí strukturu zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem zavést a využít flexibility, kterou nabízí, mají na výběr, zda zůstanou soukromými společnostmi, nebo zda se přemístí do jiného členského státu (či do země mimo EU), což omezuje jejich výběr financování a zvyšuje jejich investiční náklady. To se týká zejména malých a středních podniků a začínajících podniků v počáteční fázi, které nemají prostředky na pokrytí dodatečných nákladů spojených s kotací v jiném členském státě nebo v zemi mimo EU.

Zavedení struktury zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem ve společnosti vede k tomu, že ostatní akcionáři (investoři) mají v poměru ke svým ekonomickým investicím menší rozhodovací pravomoc. Toto oslabení hlasovacích práv by mohlo vést ke specifickým problémům, pokud by nebylo náležitě omezeno. Mezi takové problémy může patřit například upevnění postavení akcionářů, přelévání majetku společnosti a obecně získávání soukromých výhod ze strany ovládajícího akcionáře, například prostřednictvím transakcí se spřízněnými stranami. Ředicí účinek akcií s násobným hlasovacím právem může navíc vést k tomu, že ovládající akcionáři budou blokovat některá usnesení, včetně těch, která jsou zaměřena na cíle udržitelnosti, čímž budou podporovány zájmy ovládajícího akcionáře, a nikoli dlouhodobě udržitelný rozvoj společnosti. Tyto potenciální problémy však lze řešit zavedením ochranných opatření zaměřených na ochranu menšinových akcionářů a zájmů společnosti, jako je maximální poměr hlasů, ustanovení o pozbytí platnosti a omezení používání akcií s násobným hlasovacím právem v určitých případech, například pokud jde o otázky udržitelnosti.

Nicméně většina těchto alternativních akciových struktur, které jsou pevněji nastaveny, omezuje objem finančních prostředků, jež lze ve fázi IPO a prostřednictvím následných emisí získat. Věrnostní akcie představují mimoto posílený kontrolní mechanismus, který je určen zejména k podpoře dlouhodobé držby akcií u investorů a vede ke stabilnějšímu, dlouhodobě orientovanému vlastnictví, nikoli ke zvýšení atraktivity získávání finančních prostředků od veřejnosti. Jelikož s věrnostními akciemi je obvykle spojeno méně dodatečných hlasovacích práv než s akciemi s násobným hlasovacím právem pro ovládající akcionáře a před aktivací větších hlasovacích práv zpravidla vyžadují určitou dobu držení, jsou zakladateli a rodinnými podniky považovány za méně atraktivní. To dokládají empirické důkazy, které prokazují, že zavedení věrnostních akcií v některých členských státech nezvýšilo počet společností, jež mají přístup na veřejné trhy. Naproti tomu akcie s násobným hlasovacím právem by zakladatelům umožnily zachovat si kontrolu a zároveň prodat větší část své investice do společnosti díky většímu oddělení ekonomického podílu a hlasovacích práv.

Jedním z hlavních problémů, které odrazují zakladatele a rodiny od rozhodnutí vstoupit na burzu (ve fázi před IPO), je obava ze ztráty kontroly nad společností po její kotaci. Kotování znamená rozředění vlastnictví, čímž se snižuje kontrola zakladatelů a rodin nad důležitými investicemi a provozními rozhodnutími společnosti. Společnosti, zejména malé a střední podniky, budou pravděpodobněji usilovat o vstup na veřejné trhy, pokud si ovládající akcionáři mohou po kotaci ponechat rozhodovací pravomoci ve společnosti. To jim umožňuje pokračovat v utváření podniku v souladu s jejich strategickou vizí a zároveň využívat výhod spojených s tím, že jsou kotovanou společností, a získat tak dostatek finančních prostředků, což odůvodňuje absolvování procesu kotace. To platí zejména pro menší rodinné podniky, začínající podniky a podniky s dlouhodobými projekty, které vyžadují značné počáteční náklady. Všem těmto společnostem může hrozit, že budou příliš vystaveny kolísání veřejných trhů nebo hrozbě nepřátelského převzetí. Tyto společnosti by také měly největší prospěch z kotování na trhu pro růst malých a středních podniků, což je kategorie mnohostranných obchodních systémů určená speciálně pro malé a střední podniky, kde mohou využívat méně přísných regulačních požadavků. Menší společnosti mohou mít větší potřebu diverzifikovaného financování než větší společnosti, a to z důvodu jejich obvykle rizikovějšího profilu, menší viditelnosti u potenciálních investorů, nemožnosti dovolit si kotaci na zahraničních burzách a v některých případech také větší potřeby rozšíření činnosti. Jelikož přístup na veřejné trhy je obzvláště důležitý pro menší a rychle rostoucí společnosti, zaměřuje se tento návrh na společnosti kotované na trzích pro růst malých a středních podniků.

Tento návrh je rovněž v souladu s novým evropským programem inovací zveřejněným v roce 2022, neboť by pro zakladatele společností zvýšil atraktivitu kapitálových trhů, aniž by se při kotování na veřejných trzích museli vzdát kontroly.

Řada iniciativ Komise mimoto dále posílí investorskou základnu pro kotované akcie. Fond EU pro primární veřejnou nabídku akcií malých a středních podniků bude hrát roli kotevního investora, který přiláká více soukromých investic do veřejného kapitálu malých a středních podniků prostřednictvím partnerství s institucionálními investory a investic do fondů zaměřených na emitenty z řad malých a středních podniků. Revize nařízení o kapitálových požadavcích a směrnice Solventnost II rozšíří investorskou základnu pro emitenty tím, že usnadní investice bank a pojišťoven do veřejného (dlouhodobého) vlastního kapitálu.

Respondenti, kteří atraktivitu vnímali negativně (včetně dvou příslušných vnitrostátních orgánů a některých sdružení investorů), vyjádřili obavy ohledně zrušení zásady „jedna akcie – jeden hlas“. Jeden z respondentů konkrétně poznamenal, že struktury zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem by mohly narušit stávající mechanismy odpovědnosti v právních předpisech týkajících se správy a řízení společností, jako je možnost akcionářů volit ředitele, a vést k upevňování postavení vedení. Nicméně i mezi respondenty, kteří tento vliv vnímají mírně negativně nebo negativně, někteří poznamenali, že akcie s násobným hlasovacím právem jsou v určitých situacích výhodné (zejména pro rychle rostoucí, inovativní společnosti řízené zakladateli, které se chtějí dát kotovat). Poznamenali, že by všechny předložené změny měly usilovat o náležitou rovnováhu. Tato rovnováha by měla zajistit přiměřenou ochranu správy a řízení, například omezit rozhodnutí, která mohou být přijímána pomocí dodatečných hlasovacích práv, umožnit společnostem řízeným zakladateli získávat finanční prostředky na veřejném trhu a zachovat dlouhodobou vizi zakladatele pro společnost.

V rámci veřejných a cílených konzultací respondenti zdůraznili, že jedním z hlavních důvodů vlny technologicky vyspělých, rychle rostoucích emitentů, kteří se rozhodli kotovat své akcie v zemích mimo EU (jako jsou USA nebo Spojené království), je flexibilita, kterou tyto jurisdikce poskytují emitentům v oblasti akcií s násobným hlasovacím právem. Podobně někteří respondenti zdůraznili, že řada společností v EU v nedávné době přesunula svá sídla ze zemí s omezenými možnostmi vydávání akcií s násobným hlasovacím právem (např. Itálie, Německo a Španělsko) do Nizozemska, země, která zaujala flexibilní přístup a struktury s akciemi s násobným hlasovacím právem povoluje. V neposlední řadě má 64 % respondentů za to, že je vhodné stanovit v právních předpisech EU, že emitenti z celé EU mohou být kotováni v obchodním systému EU na základě struktury zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem.

V této oblasti politiky, kde byly zjištěny velké rozdíly v závazných právních předpisech členských států, by doporučení nemohlo požadovaného cíle tsbližování předpisů dosáhnout. Sbližování prostřednictvím nařízení by navíc členským státům neposkytlo dostatečnou flexibilitu, aby se mohly přizpůsobit místním podmínkám a zachovat soulad pravidel EU s širším vnitrostátním právem obchodních společností.

Navrhovaná směrnice ponechává členským státům dostatečnou flexibilitu, jak ustanovení návrhu do svého vnitrostátního právního režimu začlení. Činí tak doplněním pravidel o další opatření, včetně opatření na ochranu akcionářů a zájmů společnosti, pokud jsou v souladu s cíli této směrnice, nebo povolením struktur akcií s násobným hlasovacím právem v situacích mimo oblast působnosti tohoto návrhu. V souladu se zásadou subsidiarity stanovenou v článku 5 Smlouvy o EU proto navrhovaná směrnice nepřekračuje rámec toho, co je nezbytné pro dosažení jejích cílů.

Podle článku 4 SFEU musí být opatření EU pro dokončení vnitřního trhu posuzováno podle zásady subsidiarity stanovené v čl. 5 odst. 3 Smlouvy o Evropské Unii (SEU). V souladu se zásadou subsidiarity by se opatření na úrovni EU měla přijímat pouze tehdy, pokud cílů navrhovaného opatření nemůže být dosaženo uspokojivě na úrovni členských států, a proto je nutné přijmout opatření na úrovni EU. Pokud jde o akcie s násobným hlasovacím právem, je nepravděpodobné, že by členské státy, které v současnosti tyto struktury zahrnující akcie nepovolují, v blízké budoucnosti jednostranně a bez vnějšího podnětu změnily svá pravidla, nebudou-li přijata opatření na úrovni EU. To je zapříčiněno především historickými důvody, odporem zúčastněných stran v těchto zemích a skutečností, že změna práva obchodních společností, které se vyvíjelo po staletí, je často obtížná. Průtahy při zavádění těchto struktur v celé EU by znamenaly riziko, že v členských státech, které akcie s násobným hlasovacím právem zakazují, budou menší společnosti i nadále připraveny o možnosti financování. I kdyby se členské státy rozhodly přijmout opatření, jejich přístupy by se mohly výrazně lišit, což by mohlo vést k další roztříštěnosti.

Komise shromáždila značné množství údajů přímo od burz cenných papírů, emitentů a sdružení malých a středních podniků. Skupina TESG (činná od října 2020 do května 2021) navíc poskytla důkazy a informace z trhu. Komise si navíc v listopadu 2020 objednala u společnosti Oxera studii týkající se primárních a sekundárních kapitálových trhů v EU (Study on Primary and Secondary Equity Markets in the EU), která poskytla velmi podrobný přehled trhu, rovněž podložený údaji.

Dvě technická pracovní setkání se zúčastněnými stranami, která Komise uspořádala, nepřinesla k tématu akcií s násobným hlasovacím právem žádné významné podněty. Některé zúčastněné strany (burzy) jednoznačně podpořily harmonizaci na úrovni EU, neboť by to zvýšilo atraktivitu kotování. Jiné zúčastněné strany (investoři) se naopak domnívaly, že taková harmonizace není nutná, a zároveň poznamenaly, že pokud by se o takovém přístupu uvažovalo, byla by důležitá vhodná ochranná opatření.

Fórum na vysoké úrovni pro unii kapitálových trhů doporučilo, aby si společnosti mohly při vstupu na burzu zvolit strukturu zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem. Skupina odborníků uvedla, že by tyto struktury pomohly společnostem vyhnout se převzetí většími společnostmi, motivovaly by vlastníky k udržení růstu a pomohly by podpořit dlouhodobou perspektivu společnosti při současném zachování kotování jako atraktivní možnosti financování. Zdůraznili však, že to musí vyvažovat skutečnost, že ostatním akcionářům je bráněno ve výkonu jejich povinností v oblasti dohledu a správy a řízení.

Posouzení dopadů popisuje tři faktory, které vysvětlují problémy související se třemi fázemi cyklu kotace: fází před IPO, samotným procesem IPO a fází po IPO. Faktor, který byl označen za důležitý pro tuto navrhovanou směrnici, se týká nerovných příležitostí pro společnosti v EU, pokud jde o strukturu správy a řízení při kotaci, a to v důsledku rozdílných vnitrostátních pravidel pro akcie s násobným hlasovacím právem.

Regulační změny uvedené v těchto možnostech nemohou samy o sobě vyřešit všechny výzvy, jimž veřejné trhy v EU čelí. Spolu s dalšími opatřeními zvažovanými v rámci širšího plánu na zlepšení přístupu společností na veřejné kapitálové trhy však mají tyto změny pomoci zvrátit současný negativní trend na veřejných trzích EU. Bez těchto zdokonalení právní úpravy by se veřejné trhy v EU nadále spoléhaly na neoptimální regulační rámec pro kotování, což by snížilo atraktivitu veřejných trhů. To by mělo za následek ekonomické náklady pro emitenty z EU, investory a celé hospodářství EU. Základní scénář proto nepředpokládá žádné změny legislativního rámce upravujícího pravidla pro společnosti, které chtějí být kotovány nebo již kotovány jsou.

Upřednostňovaná možnost politiky pro fázi před IPO předpokládá minimální harmonizaci vnitrostátních právních předpisů upravujících struktury zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem, přičemž členským státům je ponechán prostor pro uvážení, jakým způsobem je přizpůsobí. V rámci této možnosti by členské státy, které v současné době struktury zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem zakazují, musely své právní předpisy změnit tak, aby takovéto řídicí struktury umožňovaly. Tato možnost by neukládala žádná další dalekosáhlá omezení těm členským státům, jež v současnosti mají flexibilní a náležitě fungující režim.

Tato možnost by společnosti (založené v členských státech, které v současnosti strukturu akcií s násobným hlasovacím právem zakazují) ke kotaci účinně motivovala. Zajištěním toho, aby společnosti se strukturou zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem mohly být přijaty k obchodování ve všech členských státech, by upřednostňovaná možnost umožnila zakladatelům a vlastníkům společností zmírnit ztrátu kontroly, která je obvykle s kotací spojena. To by otevřelo nové možnosti financování pro ty společnosti, které by jinak o kotaci neuvažovaly. Přineslo by to také značné úspory nákladů společnostem, jež musí být v současné době kotovány v zahraničí, aby mohly flexibility využít. Akcie s násobným hlasovacím právem by mimoto pomohly zakladatelům (po kotaci) vyhnout se krátkodobým tlakům trhu a soustředit se na dlouhodobou vizi společnosti.

Podle upřednostňované možnosti by členské státy mohly flexibilně stanovit ochranná opatření a podmínky týkající se akcií s násobným hlasovacím právem. Musely by však zajistit dodržování několika zásad na vysoké úrovni a minimálních ochranných opatření stanovených na úrovni EU. Mezi ně patří potřeba zajistit přiměřenou rovnováhu mezi zájmy zakladatelů a ochranou menšinových investorů, jakož i ochranou zájmů společnosti. Jelikož by členské státy při zavádění těchto akciových struktur do svých vnitrostátních systémů musely zohlednit zájmy investorů a zájmy společnosti, zajistila by tato možnost ochranu investorů. Ochranná opatření a podmínky by navíc byly přizpůsobeny zvláštnostem místních trhů a trhy, které již mají zavedeny struktury zahrnující akcie s násobným hlasovacím právem, by si zachovaly svou flexibilitu.

Další možnost (nikoli upřednostňovaná) stanoví maximální harmonizaci akcií s násobným hlasovacím právem zavedením podrobného souboru pravidel, včetně ochranných opatření pro menšinové investory a společnost, jako jsou ustanovení o omezení hlasovacích práv, ustanovení o pozbytí platnosti, ustanovení o omezení počtu hlasů spojených s jednou akcií, jejichž cílem by bylo chránit menšinové investory a společnost před nepřiměřeným dopadem těchto akciových struktur. V rámci této možnosti by právo EU mohlo také stanovit, kdo může vlastnit akcie s násobným hlasovacím právem, při jakých rozhodnutích se zohledňují dodatečná hlasovací práva a za jakých podmínek (a zda vůbec) je lze převést na třetí osobu. Tato možnost by byla poměrně normativní, neboť by všechny členské státy měly povinnost zavést stejný pevný rámec, včetně stejných ochranných opatření, což by neumožnilo flexibilitu členským státům, které již mají dobře fungující systém.

Upřednostňovaná možnost by proto byla pro zúčastněné strany, konkrétně emitenty, účinná a zároveň nákladově efektivnější: členské státy, které již mají zavedeny režimy akcií s násobným hlasovacím právem, by nemusely svá pravidla měnit a společnosti v těchto členských státech by se nemusely přizpůsobovat novému režimu a nést dodatečné náklady. Mnohem normativnější alternativní možnost (nikoli upřednostňovaná možnost) pravděpodobně povede k mnohem vyšším nákladům (na úpravu) jak pro členské státy, tak pro emitenty v celé EU. Ačkoli celkové zájmy investorů a zájmy společnosti mohou být na úrovni EU lépe chráněny v rámci alternativní možnosti, nemusí být tato možnost vhodná pro některé členské státy, kde se nezdá, že by investoři byli současnou (flexibilní) úpravou akcií s násobným hlasovacím právem negativně ovlivněni.

Očekává se, že návrh bude mít přímý hospodářský dopad, neboť zlepší přístup společností v EU k alternativním zdrojům financování. Pravděpodobně povede k větší motivaci emitentů ke kotování na veřejných trzích v členských státech, v nichž tyto struktury nejsou povoleny. Ve spojení s dalšími zlepšujícími opatřeními tak může vést k celkově většímu počtu veřejných emisí v EU, což obecně přispěje k růstu kapitálových trhů v EU.

Pokud jde o dopady na životní prostředí, včetně ověření zásady „významně nepoškozovat“ a zásady soudržnosti v oblasti klimatu, očekává se, že tento návrh bude mít na životní prostředí nepřímý pozitivní dopad, neboť společnosti, které obdrží finanční prostředky z veřejných trhů, se mohou zapojit do vývoje a inovací nových technologií šetrných k životnímu prostředí. Zavedení zvláštních ochranných opatření by navíc mělo minimalizovat dopady na společnost vyplývající z rozhodnutí, která mohou mít nepříznivé důsledky pro lidská práva, klima a životní prostředí. Tento návrh by přispěl rovněž k rozvoji otevřenějších a konkurenceschopnějších kapitálových trhů, z čehož by měly prospěch zejména rychleji rostoucí společnosti v inovativních odvětvích a odvětvích náročných na výzkum, která mají obvykle vyšší kapitálové potřeby. Lepší přístup k financování umožní těmto společnostem rychleji růst a vyčlenit více finančních prostředků na programy výzkumu a vývoje, které mohou přispět k dosažení cílů Zelené dohody pro Evropu.

Návrh může mít nepřímý pozitivní sociální dopad za předpokladu, že upřednostňovaná varianta dosáhne cíle přispět k usnadnění přístupu podniků na veřejné trhy, díky čemuž by mohly využívat diverzifikovanější a větší zdroje financování, což by jim umožnilo zapojit se do sociálních inovací a zaměstnat více lidí. Jelikož je iniciativa zaměřena zejména na malé a střední podniky (některá opatření jsou jim přímo určena), je pravděpodobné, že (nepřímý) dopad na zaměstnanost bude obzvláště důležitý. Malé a střední podniky v EU v současnosti zaměstnávají přibližně 100 milionů osob, vytvářejí více než polovinu HDP EU a hrají klíčovou úlohu při vytváření přidané hodnoty v každém hospodářském odvětví. Důležité je, že tvoří 99,8 % společností v EU. Tyto společnosti, které mají lépe přizpůsobený a širší přístup k financování, budou nyní moci růst rychleji, což bude mít pozitivní dopad na zaměstnanost v celé EU. Očekává se, že tato opatření jako součást širšího balíčku pro usnadnění přístupu malých a středních podniků k financování na kapitálovém trhu budou mít pozitivní dopad na trh práce v EU a zvýší hospodářskou soudržnost.

Tento návrh bude mít pravděpodobně nepřímý pozitivní dopad na digitalizaci tím, že poskytne širší a diverzifikovanější zdroje financování pro kapitálově náročné projekty a společnosti, včetně těch, které se zaměřují na digitalizaci a inovace.

Posouzení dopadů dospělo k závěru, že navrhovaný „balíček“ opatření přispěje k dosažení hlavního cíle unie kapitálových trhů, kterým je usnadnění přístupu společností na kapitálové trhy. Tento balíček opatření podpoří společnosti kotované v obchodních systémech EU tím, že sníží jejich administrativní zátěž a umožní lepší likviditu. Posouzení dopadů však také zdůrazňuje, že regulační opatření obsažená v této iniciativě by sama o sobě nemusela nutně vést ke zvýšení počtu veřejných kotací v EU, neboť ten závisí na mnoha různých faktorech.

•Účelnost právních předpisů a zjednodušení

Nebyly zjištěny žádné dopady na administrativní náklady související s přístupem založeným na zásadě „jeden přijmout – jeden zrušit“, třebaže se očekává, že z této iniciativy vyplynou určité náklady na úpravy. Společnostem mohou vzniknout minimální přímé náklady na úpravy, aby se zajistilo, že kotování bude strukturováno v souladu s novými pravidly, konkrétněji se zavedenými ochrannými opatřeními na ochranu investorů.

•Základní práva

Tento návrh respektuje základní práva a svobody stanovené v Listině základních práv Evropské unie. Pro tuto iniciativu je relevantní volný pohyb osob a služeb a svoboda usazování, což jsou jedny ze základních práv a svobod chráněných Smlouvou o Evropské unii a Smlouvou o fungování Evropské unie.

Návrh se dotýká práva na soukromí a ochranu osobních údajů některých akcionářů a osob vykonávajících hlasovací práva ve společnosti, jakož i majitelů cenných papírů se zvláštními kontrolními právy. Ustanovení vyžadující zveřejnění totožnosti těchto akcionářů a osob má posílit důvěru investorů a usnadnit informované investiční rozhodování, a tím zvýšit ochranu investorů i efektivnost trhu. Jelikož investorem může být jakákoli osoba z řad široké veřejnosti, měly by být tyto informace veřejně dostupné. Ustanovení nepřekračuje rámec toho, co je nezbytné k ochraně zájmů investorů, aby mohli činit informovaná rozhodnutí, a k zajištění důvěry investorů. Návrh mimoto vyžaduje zveřejňování osobních údajů pouze ve vztahu k akcionářům a osobám, které mají významnou rozhodovací pravomoc nebo mohou jinak vykonávat kontrolní práva ve společnosti. Pokud by tyto informace nebyly zveřejněny, investoři by nemohli přijímat plně informovaná investiční rozhodnutí.

4.ROZPOČTOVÉ DŮSLEDKY

Neočekává se, že by tato iniciativa měla nějaký významný dopad na rozpočet EU.

5.OSTATNÍ PRVKY