ЕВРОПЕЙСКА  КОМИСИЯ  
Брюксел , 7.12.2011 
SEC(2011) 1516 окончателен  
  
РАБОТЕН  ДОКУМЕНТ  НА СЛУЖБИТЕ  НА КОМИСИЯТА  
ОБОБЩЕНА  ОЦЕНКА  НА ВЪЗДЕЙСТВИЕТО  
придружаваща  
Предложение  за 
РЕГЛАМЕНТ  НА ЕВРОПЕЙСКИЯ  ПАРЛАМЕНТ  И НА СЪВЕТА  
 
относно  европейските  фондове  за рисков  капитал  
{COM(2011) 860 окончател eн} 
{SEC(2011) 1515 окончател eн}  
 
BG 2   BG 1. ВЪВЕДЕНИЕ  
Фондовете  за рисков  капитал  представляват  оператори , които  предоставят  предимно  дялово  
финансиране  на като цяло  много  малки  дружества , намиращи  се в първоначалните  етапи  на 
своето  стопанско  развитие . Често  тези дружества  са иновативни  и се характеризират  с голям  
потенциал  за растеж  и разрастване . Финансирането  на проекти  с рисков  капитал  в ЕС крие  
висок  и в до голяма  степен  неизползван  потенциал  за развитието  на малките  и средни  
предприятия  (МСП )1. МСП , които  разчитат  на финансиране  с рисков  капитал , се развиват  
по-добре  от тези, които  не ползват  подобна  капиталова  подкрепа . Подпомаганите  чрез 
рисков  капитал  МСП  могат  да създават  висококачествени  работни  места , тъй като рисковият  
капитал  подкрепя  осъществяването  на иновативен  бизнес , чийто  растеж  изпреварва  растежа  
в повечето  традиционни  сектори . Според  последните  проучвания  увеличаването  на 
инвестициите  с рисков  капитал  води  до нарастване  на БВП , а ефектът  е още по-осезаем , 
когато  МСП  биват  финансирани  на един  по-ранен  етап. Насърчаването  на употребата  на 
рисков  капитал  може  следователно  да доведе  до раздвижване  на реалната  икономика .  
В Европа  обаче  равнището  на средствата , набрани  с цел финансиране  с рисков  капитал , 
остава  незадоволително . Средният  размер  на европейските  фондове  за рисков  капитал  е 
малък  (60 млн. EUR), което  влияе  неблагоприятно  върху  оптималното  разпределение  на 
ресурсите . Относително  малките  размери  на европейските  фондове  за рисков  капитал  
възпрепятстват  реализирането  на икономии  от мащаба , които  са предпоставка  за 
специализацията , необходима  за успешното  управление  на всеки  фонд  за рисков  капитал .  
Фокусът  на оценката  на въздействието  попада  върху  подходящите  регулаторни  мерки , с 
които  да се осигурят  по-широки  източници  на финансиране  за фондовете  за рисков  капитал  
и да се позволи  на европейските  фондове  за рисков  капитал  да увеличат  обема  на 
управляваните  от тях активи . Основната  крайна  цел е тези фондове  да се превърнат  в 
основен  инструмент  за финансиране  на новосъздадените  иновативни  дружества . За да бъде  
постиганата  тази цел, оценката  на въздействието  акцентира  върху  правилата  за „частно  
пласиране “ на фондовете  за рисков  капитал  сред  потенциалните  инвеститори .  
2. ОПРЕДЕЛЯНЕ  НА ПРОБЛЕМА   
Причина  1: Регулаторна  разпокъсаност . В сравнение  с конкурентните  глобални  центрове  на 
високотехнологични  постижения  и иновации , и най-вече САЩ , правилата  относно  пазарното  
предлагане  на инвестиции  с рисков  капитал  са фрагментирани  и разпокъсани . Девет  от 27-те 
държави -членки  са приели  специфични  правила  относно  функционирането  на фондове  за 
рисков  капитал , състава  на техния  инвестиционен  портфейл , допустимите  инвестиционни  
инструменти , допустимите  инвестиционни  цели , географското  разположение  на 
инвестиционните  цели , и видовете  инвеститори , които  могат  да участват  в подобни  фондове . 
Всички  тези правила  се отличават  по отношение  на някои  или всички  от посочените  по-горе 
точки . Това  попречи  на утвърждаването  на единна  концепция  за това какво  представляват  
фондовете  за рисков  капитал . Осемнадесет  държави -членки  не са приели  конкретни  правила  
относно  набирането  на средства  от страна  на управителите  на рисков  капитал . За фондовете , 
                                                 
1 Определението  на МСП  може  да бъде  намерено  в Препоръката  на Комисията  от 6 май 2003 г. относно  
определението  на микро -, малки  и средни  предприятия  (OВ L 124/36, 20.5.2003 г.) 
 
BG 3   BG желаещи  да извършат  „частно  пласиране “2 на рисков  капитал , важат  общите  правила  на 
дружественото  право  и задълженията  за изготвяне  на проспект . Съблюдаването  на тази 
съвкупност  от разнородни  правила  създава  допълнителни  разходи  и усложнения .  
Причина  2: Допълнителни  процедурни  пречки  за фондовете  за рисков  капитал , които  
набират  средства  в чужбина , а не на вътрешния  пазар . В резултат  на регулаторната  
разпокъсаност  и необходимостта  от съблюдаване  на различни  набори  от правила , 
регулиращи  пазарното  предлагане  на фондове  за рисков  капитал , нарастването  на броя  на 
целевите  юрисдикции  води  до по-сложни  процедурни  и подготвителни  стъпки , необходими  
за набирането  на рисков  капитал  (правила  за идентификация  или местни  правила , правни  
консултации , анализ  на разходите  и ползите  преди  установяването  на пазара ).  
Причина  3: Фондовете  за рисков  капитал , набиращи  средства  в чужбина , поемат  разходи , 
които  не биха  възникнали  при привличането  на капитали  на вътрешния  пазар . За да се 
гарантира  спазването  на различните  правни  изисквания , които  се прилагат  при предлагането  
на пазара  на фондове  за рисков  капитал , техните  управителите  трябва  да положат  
„дължимите  грижи “, гарантиращи  точното  установяване  на всички  приложими  правила  и 
изисквания . Разходите , свързани  с адаптирането  на правната  документация  към 
изискванията  на различните  национални  правила  за частното  пласиране , може  да достигат  до 
500—1000 EUR за всяка  юрисдикция . Ако фондът  за рисков  капитал  спонсор  желае  да 
набере  капитал  в целия  ЕС, тези разходи  ще нараснат  от 13,500 EUR до 27 000 EUR.  
Причина  4: В няколко  юрисдикции  предлагането  на рисков  капитал  е подчинено  на правила , 
изискващи  изготвяне  на проспект . Основните  разходи  са свързани  с националните  
изисквания  за изготвяне  на проспект . Например  държавите -членки  и техните  регулаторни  
органи  споделят  различни  гледни  точки  относно  това дали  дяловете  в командитни  дружества  
(типичната  правна  форма  на фондовете  за рисков  капитал ) могат  да се считат  за ценни  книжа  
и следователно  дали  попадат  в обхвата  на Директивата  за проспектите . Регистрацията  на 
проспект  само  в една  приемаща  държава -членка  (Германия ) би струвала  около  40 000 EUR . 
Изисквания  за изготвяне  на проспект  и режим  за предварително  одобрение  бяха  установени  
в Австрия , Белгия , Нидерландия , Франция , Швеция  и Обединеното  кралство .  
Причина  5: Няколко  юрисдикции  изискват  местна  регистрация  и местно  търговско  
представителство . Много  държави -членки  обвързват  търгуването  на фондове  за рисков  
капитал  на своите  територии  с ангажирането  на местен  лицензиран  търговски  представител  
(напр . финансова  институция ). В противен  случай  управителите  на рисков  капитал  трябва  да 
получат  лиценз , който  им дава право  да действат  като търговски  представител . Разходите  по 
получаването  на лиценз  за търговия  варират  от 20 000 EUR до 40 000 EUR3. Като  пример , 
годишните  разходи  за поддържане  на регулирано  „местно  представителство “ в Обединеното  
кралство  биха  възлезли  на най-малко  25 000 EUR.  В тази сума  не са включени  разходите  за 
персонал .  
Според  оценките , публикувани  през  2007 г. в доклад  на експертната  група  относно  
премахването  на препятствията  пред  трансграничните  инвестиции  чрез фондове  за рисков  
капитал , разходите  за управление  на четири  паралелни  фондови  структури , необходими  за 
                                                 
2 Под частното  пласиране  се разбира  като цяло  пазарното  предлагане /продажбата  на (в този случай ) 
дялови  единици  или акции  в инвестиционни  фондове  сред  ограничен  кръг  от най-често  професионални  
инвеститори . Частното  пласиране  е антиподът  на публичното  набиране  на капитал /емитирането  на 
акции  на публичните  пазари . 
3 По оценка  на юридическите  съветници  на EVCA от 25 октомври  2011 г.  
 
BG 4   BG набирането  на средства  в четири  различни  юрисдикции , превишават  с 0,4 % общия  капитал , 
записан  в този фонд .  
3. АНАЛИЗ  НА СУБСИДИАРНОСТТА   
Вече  бе изпробвано  решение , базирано  на действия  от страна  на държавите -членки , но не бе 
постигнат  желаният  резултат . През  2007 г. Комисията  предложи  взаимното  признаване  на 
фондове  за рисков  капитал , които  законно  се предлагат  на пазара  в друга  държава -членка . 
Въпреки  това в доклад  от декември  2009 г. Комисията  заключи , че взаимното  признаване  
само  по себе си не спомага  за отварянето  на пазарите  на приемащите  държави -членки  за 
управителите  на фондове  за рисков  капитал , установени  в една  юрисдикция . Следователно  
единствено  целенасочената  хармонизация  на европейско  равнище  на основните  изисквания , 
приложими  към фондовете  за рисков  капитал , ще създаде  условия  за трансгранично  пазарно  
предлагане .  
4. ЦЕЛИ 
Общи  цели  – повишаване  на конкурентоспособността  на европейските  МСП  на глобалния  
пазар  
Основната  цел е европейските  МСП  да станат  по-конкурентоспособни  на глобалния  пазар . В 
Европа  не липсват  идеи  и новатори . Финансирането  на новосъздадените  предприятия  и 
предприемачеството  са областите , в които  Европа  трябва  да навакса .  
Специфична  цел – създаване  на Европейска  система  за трансгранично  набиране  на средства  
от фондовете  за рисков  капитал  
Рисковият  капитал  е предпочитана  форма  на финансиране  за новосъздадените  дружества . В 
началните  етапи  на своята  дейност  предприемачите  предпочитат  стабилността  на дяловото  
финансиране  пред  използването  на заеми  или други  дългови  инструменти . Предложеният  
курс  на действие  следователно  акцентира  върху  формирането  на по-широки  капиталови  
пазари  за фондовете  за рисков  капитал .  
Оперативни  цели  
Установяване  на понятието  „допустим  фонд  за рисков  капитал “. С цел да се подобри  на 
практика  трансграничното  набиране  на средства , е необходимо  общо  разбиране  на 
концепцията  за „рисков  капитал “. Ето защо  се предлага  хармонизация  на съществените  
характеристики  на фондовете  за рисков  капитал .  
Създаване  на общ регулаторен  подход  относно  „допустимите  фондове  за рисков  капитал “ 
и техните  управители . След  като понятието  „фонд  за рисков  капитал “ бъде  определено  с 
необходимата  степен  на точност , следващата  оперативна  цел ще бъде  свързана  с 
осигуряването  на единна  рамка , приложима  при пазарното  предлагане  на допустими  
фондове  за рисков  капитал  в Общността .  
Създаване  на мрежа  за административно  сътрудничество , целяща  ефективното  
утвърждаване  и надзор  на управителите  на допустими  фондове  за рисков  капитал . 
Съществен  оперативен  елемент  на практическото  прилагане  на трансграничното  набиране  на 
 
BG 5   BG средства  представлява  институционалната  рамка  за административно  сътрудничество  при 
наблюдението  и прилагането  на единните  правила  за фондовете  за рисков  капитал .  
5. ВАРИАНТИ  ЗА ДЕЙСТВИЕ  
По отношение  на съществените  варианти  за действие  оценката  на въздействието  разглежда  
как най-добре  да се определят  основните  характеристики  на фондовете  за рисков  капитал , в 
т.ч. инвестиционни  прагове  на портфейла , целеви  предприятия  и допустими  инвестиционни  
инструменти . Бяха  оценени  варианти , при които  инвестиционният  праг , т.е. делът  от 
поверения  капитал , инвестиран  в допустими  целеви  предприятия  (нетъргувани  на борсата  
МСП ), варира  между  50 %, 70 % или 90 %. Оценяваните  инструменти  включваха  капиталови  
и хибридни  капиталови  инструменти . По отношение  на допустимите  инвеститори  бяха  
оценени  варианти , които  включваха  отваряне  на фондовете  за професионални  инвеститори  
(съгласно  определението  в Директивата  за пазарите  на финансови  инструменти ), за по-голям  
брой  богати  фамилии  („family offices“), бизнес  ангели  („angel investors“), мениджърски  екипи  
и състоятелни  частни  лица , както  и за всички  непрофесионални  инвеститори .  
По отношение  на правната  форма  бяха  оценени  няколко  варианта . Те включваха  специални  
правила  за фондовете  за рисков  капитал , които  да бъдат  заложени  в директивата  за лицата , 
управляващи  фондове  за алтернативни  инвестиции , да бъдат  приети  като последващи  мерки  
при прилагането  на въпросната  директива , да бъдат  наложени  чрез целенасочен  
самостоятелен  правен  инструмент  или чрез правен  инструмент , определящ  условията  за 
„взаимно  признаване “ на националните  подходи  относно  рисковия  капитал  или при липса  на 
такива  — за „частното  пласиране “.  
6. ОЦЕНКА  НА ВЪЗДЕЙСТВИЕТО   
Оценката  на въздействието  разкри  предимствата  на междинния  подход . Подходът , при който  
междинният  дял от 70 % от поверения  капитал  трябва  да бъде  инвестиран  в капиталови  или 
хибридни  капиталови  инструменти , емитирани  от допустими  МСП , ще създаде  най-
подходящите  условия  за утвърждаването  на европейски  стандарт  за качество  на „фондовете  
за рисков  капитал “, като същевременно  бъде  избегната  опасността  от неговото  
омаловажаване . По отношение  на допустимите  инвеститори  предпочитаният  подход  е 
създаване  на схема  за професионални  инвеститори , до която  при определени  условия  ще 
бъдат  допускани  инвестиции  на богати  фамилии , бизнес  ангели , мениджърски  екипи  и 
състоятелни  частни  лица , но не и на непрофесионални  инвеститори . Този  подход  ще обхване  
основното  ядро  от инвеститори  в рисков  капитал , без да се налага  въвеждането  на цялостна  
рамка  за непрофесионални  инвеститори .  
По отношение  на правния  инструмент  оценката  на въздействието  подкрепя  самостоятелния  
подход . Счита  се, че вариантите  за утвърждаване  на единни  правила  за фондовете  за рисков  
капитал  в директивата  за лицата , управляващи  фондове  за алтернативни  инвестиции , ще 
причиняват  проблеми  в съществуващата  рамка , която  ще трябва  да съчетае  строги  надзорни  
изисквания  спрямо  нехомогенна  група  от лица , управляващи  фондове  за алтернативни  
инвестиции . Освен  това при липсата  на регулаторно  сближаване  на високо  равнище  между  
държавите -членки  се смята , че вариантът  за „взаимно  признаване “ на законно  предлаганите  
на пазара  фондове  за рисков  капитал  няма  да спомогне  за достигането  на първата  оперативна  
цел (общо  разбиране  на концепцията  за това какво  представляват  фондовете  за рисков  
капитал  и създаването  на единни  условия  за тяхното  предлагане  на пазара ).  
 
BG 6   BG 7. СРАВНЕНИЕ  НА ВАРИАНТИТЕ  И ИЗБОР  НА ДЕЙСТВИЕ   
Окончателният  сравнителен  анализ  на всички  съществени  и процедурни  варианти  води  до 
заключението , че предпочитаният  вариант  е самостоятелен  инструмент  за хармонизация , 
който  би създал  еднакви  условия  за предлагането  на съответните  допустими  фондове  за 
рисков  капитал  в Общността .  
Счита  се, че избраният  подход  ще бъде  най-ефикасен , тъй като управителят  на фонда  ще 
може  на практика  да предлага  унифицираните  фондове  в цялата  Общност , ако той отговаря  
на всички  единни  изисквания , посочени  в предложения  инструмент , без да е необходимо : i) 
да решава  дали  да прилага  регулаторната  рамка , предвидена  в Директива  2011/61/ ЕО, или ii) 
да спазва  остатъчните  – и твърде  разнородни  — национални  правила  относно  фондовете  за 
рисков  капитал , частното  пласиране , проспектите  или изисквания  за местно  търговско  
представителство .  
8. РАЗХОДИ  И ПОЛЗИ  
Не се очаква  съблюдаването  на единните  критерии  да доведе  до значителни  разходи  или 
административна  тежест . Хармонизирането  на изискванията  за качество , приложими  към 
фондовете  за рисков  капитал , би довело  до значително  намаляване  на разходите , които  
понастоящем  са свързани  със задължението  за съблюдаване  на различните  и твърде  
разнородни  национални  правила , които  биха  се прилагали  при липса  на хармонизация .  
Възможно  е за фондовете  за рисков  капитал  да възникнат  определени  разходи , свързани  с 
промяната  на техните  стандарти  за оповестяване  и докладване  с цел привеждането  им в 
съответствие  с единните  правила , но по своя размер  тези разходи  вероятно  ще представляват  
малка  част от оперативните  разходи  при действащия  сценарий , при който  фондовете  трябва  
да се съобразяват  с различни  национални  разпоредби , които  регламентират  оповестяването  и 
докладването .  
Не се очаква  разходите , свързани  с надзорното  съблюдаване  на единната  рамка , да бъдат  
значителни , тъй като всички  фондове  за алтернативни  инвестиции , които  не бъдат  
регистрирани  съгласно  предложената  рамка , трябва  да спазват  общите  изисквания  за 
регистрация  и оповестяване , посочени  в член  3, параграф  3 от директивата  за лицата , 
управляващи  фондове  за алтернативни  инвестиции .  
Някои  изисквания  биха  могли  да доведат  до по-високи  разходи  за портфейлните  дружества , 
към които  се насочват  допустимите  фондове  за рисков  капитал . Тези  разходи  могат  да 
възникнат  по-специално  в резултат  на задължението  на фондовете  да предоставят  редовни  
годишни  доклади . При все това е малко  вероятно  тези разходи  да бъдат  значително  по-
високи  от разходите  при действащия  сценарий , тъй като „инвестиционната  готовност “ 
представлява  предварително  условия  за портфейлните  дружества , които  търсят  финансиране  
чрез рисков  капитал .  
Със създаването  на Европейска  рамка  за рисков  капитал , основана  на общото  разбиране  на 
понятието  „допустим  фонд  за рисков  капитал “, се очаква  да се подобри  ефективността  при 
трансграничното  набиране  на средства , насърчи  конкуренцията  сред  лицата , управляващи  
фондове  за рисков  капитал , и разширят  възможностите  за специализация . От гледна  точка  на 
инвеститорите  единните  правила , регламентиращи  фондовете  за рисков  капитал , биха  
увеличили  доверието  в този конкретен  клас активи  и в комбинация  с по-лесния  достъп  до 
 
BG 7   BG финансиране  биха  помогнали  на инвеститорите  да разпределят  по-ефективно  своя капитал . 
И накрая , единната  рамка  за фондовете  за рисков  капитал  ще насочи  повече  капитали  към 
иновационните  предприятия  и дружествата  с висок  потенциал  за растеж . 
9. МОНИТОРИНГ  И ОЦЕНКА  
В съответствие  с целите , стоящи  в основата  на избраните  от Комисията  действия , 
извършените  след  приемането  мониторинг  и оценка  ще се съсредоточат  върху  следните  три 
въпроса : (1) дали  новата  рамка  е наложила  понятието  „допустим  фонд  за рисков  капитал “, 
(2) дали  новата  рамка  е допринесла  за утвърждаването  на общ регулаторен  подход  за 
квалифицираните  фондове  за рисков  капитал  и (3) дали  новата  рамка  е допринесла  за 
създаването  на мрежа  за административно  сътрудничество , целяща  ефективното  
утвърждаване  и надзор  на управителите  на европейските  фондове  за рисков  капитал .  
Мониторингът  на тези въпроси  ще се осъществява  в тясно  сътрудничество  с ЕОЦКП , на 
който  ще бъде  поверена  задачата  да поддържа  централен  регистър , който  ще бъде  публично  
достъпен  в интернет  и ще обхваща  всички  регистрирани  в съответствие  с предложения  
регламент  управители  на допустими  фондове  за рисков  капитал  в Съюза .