СЪОБЩЕНИЕ НА КОМИСИЯТА

Известие на Комисията за изчисляване на капиталовите разходи за заварената инфраструктура в контекста на прегледа от страна на Комисията на националните уведомления в сектора на електронните съобщения в ЕС

(текст от значение за ЕИП)

(2019/C 375/01)

1. Въведение

1. С настоящото известие се определя методиката на Комисията за изчисляване на средно претеглената цена на капитала („weighted average cost of capital“ — „WACC“) ( 1 ) — като отправна във връзка с прегледа на проектомерките, за които са уведомили националните регулаторни органи (оттук нататък наричани „НРО“ или „регулатори“) в изпълнение на член 7 от Рамковата директива, която е част от нормативната уредба на ЕС на електронните съобщения (оттук нататък наричана „уредбата“) ( 2 ) . Считано от 21 декември 2020 г., член 32 от новия Европейски кодекс за електронни съобщения ( 3 ) ще замени член 7 от Рамковата директива.

2. С WACC се измерва цената на капитала за дружествата. Според икономическата теория ( 4 ) цената на капитала е алтернативната цена на решението да се извърши дадена инвестиция вместо друга инвестиция при същия риск. Следователно цената на капитала е нормата на възвръщаемост, която дадено дружество иска да постигне, за да предприеме дадена инвестиция. Цената на капитала може, в зависимост от източника на финансиране, да бъде разделена на цена на собствения капитал и цена на дълга.

3. НРО използват WACC при регулирането на операторите със значителна пазарна сила (ЗПС). НРО могат да налагат задължения за контрол на цените при предоставянето на определени видове взаимосвързаност и/или достъп в случаите, когато липсва ефективна конкуренция. При контрол на цените НРО вземат предвид направените от оператора инвестиции и допускат разумна възвръщаемост. ( 5 )

4. При уведомленията по член 7 Комисията забеляза значителни различия при изчисляването на WACC за услугите, предоставяни по електронните съобщителни мрежи. Липсва съгласуваност не само между държавите членки, но и във времето (т.е. един и същ НРО използва различни методи в различни моменти). Комисията смята, че има вероятност с тези методически различия да се изкривят стимулите за инвестиране в цифровия единен пазар ( 6 ) и да се подкопае развитието на вътрешния пазар, тъй като те пречат на сближаването на условията за инвестиране в електронните съобщителни мрежи ( 7 )

5. Благодарение на сътрудничеството, по силата на уредбата, помежду си и с Комисията за създаване на съгласувана регулаторна практика и за съгласувано прилагане на уредбата, НРО ще допринасят за развитието на вътрешния пазар ( 8 ) . С настоящото известие ще се подобри изчисляването на WACC в Съюза, с което се допринася за постигането на целите на уредбата.

6. Известието разглежда само изчисляването на WACC за заварената инфраструктура. За целите на настоящото известие „заварена инфраструктура“ означава инфраструктура на оператор със ЗПС, която не е обект на премия за достъп от следващо поколение („Next Generation Access“ — „NGA“) ( 9 ) . В известието не се разглеждат приложимостта и изчисляването на премиите за риск за NGA, нито целесъобразността на задълженията за ценови контрол за определените в член 2, параграф 2 от Кодекса нови мрежи с много голям капацитет ( 10 )

7. За постигането на целите на уредбата НРО, ОЕРЕС и Комисията следва да допринасят за развитието на вътрешния пазар, като насърчават съгласуван регулаторен подход и съгласувано прилагане на уредбата ( 11 ) . НРО следва също така да прилагат обективни, прозрачни, недискриминационни и пропорционални регулаторни принципи ( 12 )

8. В съответствие с целите на уредбата, настоящото известие се основава на следните четири регулаторни принципа: i) съгласуваност на методиката за определяне на параметрите във формулата за WACC; ii) регулаторна предвидимост за ограничаване на неочакваните различия в регулаторния подход и в стойността на параметрите във времето; iii) насърчаването на ефективните инвестиции и иновации в нови и усъвършенствани инфраструктури, като се отчита рискът, поет от инвестиращите дружества; и iv) прозрачност на метода за определяне на разумната норма на възвръщаемост на техните инвестиции, като се избягва излишната сложност.

9. Стремежът е с настоящото известие да се постигнат тези цели и да се допринесе за стабилна регулаторна среда, която благоприятства ефективните инвестиции в електронните съобщителни мрежи в Съюза в интерес на крайните ползватели. С известието ще се премахнат различията в подхода на НРО, които иначе с течение времето биха могли да нанесат ущърб на инвестициите в целия Съюз и оттам — да навредят на функционирането на цифровия единен пазар.

10. С настоящото известие Комисията се стреми да осигури по-голяма прозрачност и предвидимост на своята политика и процес на вземане на решения в областта на регулирането на електронните съобщения. Стойностите на всеки параметър на WACC ще се изчисляват по методиката в настоящото известие и ще се публикуват ежегодно. Комисията ще използва тези стойности като референтни за своя преглед на проектомерките, нотифицирани съгласно член 7 от Рамковата директива.

11. Настоящото известие, заедно с ежегодното публикуване на стойностите на параметрите на WACC, ще осигури по-голяма прозрачност за оценката на Комисията на цената на капитала, когато това е елемент от мерките, съобщавани по силата на член 7 от Рамковата директива.

12. Настоящото известие и придружаващият работен документ на службите на Комисията не засягат тълкуването, което Комисията може да прави, на цената на капитала в други икономически сектори.

2. Изчисляване на среднопретеглената цена на капитала (WACC)

13. WACC се изчислява като среднопретеглена цена на два източника на финансиране на дадено дружество: дългов и капиталов. Теглата отразяват относителния дял на всеки източник на финансиране в общата стойност на дружеството:

където:

— RE е цената на собствения капитал;

— RD е цената на дълга;

— E е стойността на собствения капитал, като е делът на собствения капитал в стойността на дружеството (D+E); и

— D е стойността на дълга, като е делът на дълга в стойността на дружеството (D+E).

2.1. Цена на собствения капитал

14. . Всички НРО в сектора на електронните съобщения изчисляват цената на собствения капитал с помощта на МОКА. Основните причини за това са относителната простота на изчисленията и доказаната ефективност на модела (в сравнение с алтернативните методи). Цената на собствения капитал е възвръщаемостта, която дадено дружество трябва да осигури на своите акционери, за да компенсира риска от инвестиране в дружеството или от притежаване на част от него. Най-често използваният метод за оценка на цената на собствения капитал е моделът за оценка на капиталовите активи (МОКА) ( 13 ) Всички НРО в сектора на електронните съобщения изчисляват цената на собствения капитал с помощта на МОКА. Основните причини за това са относителната простота на изчисленията и доказаната ефективност на модела (в сравнение с алтернативните методи). ( 14 ) Комисията счита, че това е целесъобразен подход за насърчаване на предвидима и хомогенна методика между НРО.

15. Според МОКА в условията на конкурентен пазар инвеститорите са склонни да притежават рискови капиталови инструменти, ако възвръщаемостта им е по-висока от възвръщаемостта, която могат да получат от даден безрисков актив (безрисковият лихвен процент — „risk-free rate“, „RFR“) ( 15 ) . Тази допълнителна възвръщаемост се нарича премия за пазарен риск или премия за капиталов риск („equity risk premium“ — „ERP“) ( 16 )

16. Съгласно основното допускане на МОКА рисковете могат да бъдат разделени в две категории: — Специфични или диверсифицируеми рискове (17): рискове, които могат да бъдат избегнати чрез диверсификация. Специфичните рискове обикновено засягат отделно дружество или сектор, като например промяна в цената на използваните от това дружество или в този сектор суровини. — Системни или недиверсифицируеми рискове (18): рискове, засягащи всички дружества в икономиката, например промени в лихвите и общите ценови равнища или макроикономически сътресения при търсенето.

17. При МОКА специфичните или диверсифицируеми рискове не следва да се отчитат за изчисляване на цената на капитала. Това е така, защото в ефективните капиталови пазари инвеститорите следва да могат да ограничават тези рискове с помощта на диверсифицирани инвестиционни портфейли ( 19 )

18. За разлика от това системните рискове не могат да бъдат диверсифицирани. Поради тази причина при МОКА прогнозната цена на капитала отразява само компенсацията за системните рискове.

19. бета бета е включен за улавяне и коригиране на специфичната чувствителност на собствения капитал спрямо пазарните колебания. По MOKA цената на собствения капитал е сборът на RFR и ERP, умножен по коефициент ( 20 ) . Коефициентъте включен за улавяне и коригиране на специфичната чувствителност на собствения капитал спрямо пазарните колебания.

20. Така по МОКА цената на собствения капитал се изчислява по следния начин: RE = RFR + β × ERP където: — RE е цената на собствения капитал; — RFR е безрисковият лихвен процент; — β e коефициентът бета; а — ERP е премията за капиталов риск.

2.2. Цена на дълга

21. Цената на дълга може да бъде измерена направо като лихвата, плащана от дружеството по неговия дълг, но тя често се изразява като сбор на RFR и дълговата премия:

RD = RFR + Debt Premium

където:

— RD е цената на дълга;

— RFR е безрисковият лихвен процент; и

— Дълговата премия е допълнителната възвръщаемост над RFR, която кредиторите изискват от дадено дружество с определен кредитен риск.

2.3. Изчисляване на параметрите на WACC

22. Формулата за изчисляване на WACC е следната:

23. Съществуват два набора от методически допускания за стойностите на WACC, изчислявани от НРО в целия Съюз. Някои допускания при формулата за WACC са общи за няколко параметъра (напр. продължителност на периода на усредняване), а други се отнасят само за даден параметър (например коригиране на изчислението на коефициента бета). Освен това е необходимо да се разграничат два вида параметри: тези, които отразяват общите икономически условия — RFR и ERP, и тези, които отразяват условия, специфични за дадени дружества (или икономически сектори) — дългови премии, бета и ливъридж ( 21 )

24. В следващите раздели се разглеждат и двете методически допускания: общи парматри спрямо отделни параметри и общи икономически условия спрямо специфични за отделните дружества условия.

3. Допускания, общи за няколко параметъра на WACC

25. В следващите подраздели се описват допусканията, които са общи за няколко параметъра на WACC.

3.1. Продължителност на периода на усредняване

26. Периодът на усредняване е продължителността на базовия период, който регулаторите използват, за да получат средната стойност на RFR, бета и цената на дълга.

27. С оглед на съгласуваността при изчисляването на параметрите на WACC, Комисията счита за целесъобразно да се използва един и същ период на усредняване за всички параметри. Удължаването на периодите на усредняване би могло да доведе до по-голяма предвидимост и стабилност на стойността на параметрите, но за сметка на по-ниска статична ефективност. Изглежда, че подходящият баланс между предвидимост и ефективност се постига при най-често използвания от НРО 5-годишен период на усредняване ( 22 )

3.2. Метод на усредняване

28. Когато изчисляват параметрите на WACC, регулаторите трябва да решат кой метод за усредняване да използват. Обикновено те използват i) средноаритметична стойност, ii) средногеометрична стойност или iii) медиана.

29. Комисията счита използването на средноаритметична стойност за най-целесъобразно за изчисляване на параметрите на WACC. Първо, използването само на един метод на усредняване вместо на няколко комбинирани метода има преимуществото да е по-прозрачно за заинтересованите страни. Второ, средноаритметичната стойност е най-често използваният подход, както и най-лесният за изчисляване ( 23 )

3.3. Честота на периода на отчитане на данните

30. Регулаторите наблюдават RFR, коефициента бета и дълговата премия обикновено ежедневно, ежеседмично или ежемесечно. Честотата на наблюденията и продължителността на периода на усредняване определят размера на извадката и следователно могат да повлияят на стойностите на параметрите и оттам — на крайната стойност на WACC.

31. Еднаквата честота на наблюденията за изчисляване на всички параметри осигурява съгласуваност. Ежеседмичната честота е като че лидобър избор, тъй като в комбинация с 5-годишния период на усредняване изглежда, че осигурява достатъчно наблюдения за получаване на надеждна оценка и ограничава евентуални проблеми поради ниска ликвидност на акциите.

4. Параметри, отразяващи общите икономически условия

32. Съществуват два параметъра на WACC, отразяващи общите икономически условия: безрисковият лихвен процент и премията за капиталов риск.

4.1. Безрисков лихвен процент (RFR)

33. RFR е очакваната норма на възвръщаемост на дадена безрискова инвестиция. За да бъде дадена инвестиция безрискова, рискът от неизпълнение на плащанията трябва да бъде нулев и не трябва да има риск от реинвестиране (т.е. инвеститорът може да реинвестира бъдещите лихвени плащания със същата норма на възвръщаемост, както в момента на първо закупуване на актива). НРО обикновено пресмятат RFR приблизително, като използват доходността по местните държавни облигации.

34. Доходността по държавните облигации отразява, изглежда, достатъчно точно съответния местен RFR. Комисията счита, че използването на местни държавни облигации, заедно със съгласувана методика, ще гарантира, че разликите в RFR отразяват действителните разлики в условията на финансиране между държавите членки.

35. НРО често използват държавни облигации с остатъчен срок до падежа ( 24 ) от 10 години. Доходността по 10-годишните облигации обикновено е по-малко променлива от краткосрочните облигации и по-точно отразява дългия жизнен цикъл на инвестициите в електронните съобщителни мрежи. Поради това Комисията счита, че те са най-целесъобразният показател за целите на настоящото известие ( 25 )

36. С оглед на съгласуваността при изчисляването на RFR е целесъобразно да се използва единен, надежден, прозрачен и лесно достъпен източник на информация за доходността по държавните облигации (например Евростат ( 26 ) ). Не е необходимо да се въвежда корекция с оглед на програмите на централната банка за увеличаване на паричната маса. ( 27 )

4.2. Премия за капиталов риск (ERP)

37. ERP е очакваната възвръщаемост на акциите над RFR, т.е. очакваният допълнителен приход от притежаването на акции с по-висок риск в сравнение с прихода от притежаването на безрискови активи. ERP компенсира допълнителния риск от инвестиране в собствен капитал вместо в безрискови активи.

38. Комисията установи различия в подходите, използвани от регулаторните органи за изчисляване на ERP, като някои използват показател на ЕС, а други — национална ERP или комбинация от двете. Една валидна за целия Съюз ERP се обосновава от емпиричните доказателства за все по-дълбока интеграция на финансовите пазари в Съюза (както се вижда от тясната им взаимообвързаност) и оттам — на съгласувани ERP ( 28 ) . В нейна подкрепа са и доказателствата, че инвеститорите в сектора на далекосъобщенията в ЕС не демонстрират „национални пристрастия“, тъй като значителен дял от акционерите в дружествата за електронни съобщения са граждани на други държави ( 29 ) . Поради това за целите на настоящото известие Комисията счита за подходяща единна, валидна за целия Съюз ERP. Освен това в съответствие с най-често използвания от регулаторните органи подход, Комисията счита за целесъобразно да изчислява тази валидна за целия Съюз ERP, като използва хронологичните стойности на пазарните премии в държавите членки.

5. Специфични за дадено дружество параметри

39. Някои параметри на WACC обхващат общите икономически условия (RFR и ERP), докато други (бета, ливъридж и дългови премии) отразяват икономическите условия за конкретното дружество, за което регулаторът изчислява WACC.

40. За да получат стойностите на специфичните за дадено дружество параметри на WACC, регулаторите обикновено прибягват до група от дружества в областта на електронните съобщения („партньорска група“), което обикновено включва и техните национални оператори със ЗПС. С цел да получат в регулаторните си мерки подходящите стойности на специфичните за дадено дружество параметри, НРО се базират върху стойностите на параметрите на дружествата от партньорската група.

41. Първата важна стъпка при изчисляването на специфичните за дадено дружество параметри е да се приемат критериите за избор на дружествата, които ще бъдат част от партньорската група.

5.1. Критерии за избор на партньорската група

42. Най-подходящи за партньорската група са дружества, които се котират на фондовата борса и търгуваните им акции са ликвидни ( 30 ) . Освен това най-подходящи за изчисляване на WACC с оглед на целите на настоящото известие са дружествата, които притежават електронна съобщителна инфраструктура (за разлика от наемането на такава) и упражняват дейността си в Съюза.

43. Съображенията за ефективност водят до ограничаване на партньорската група до дружествата с кредитен рейтинг от инвестиционен клас ( 31 ) и дружествата, които не участват в съществени сливания и придобивания, тъй като последното би повлияло на стойността на дружеството по начин, който няма връзка с базовия системен риск.

44. Близки до посочените в настоящото известие регулаторни принципи изглеждат следните представени накратко критерии. Дружествата, избрани за партньорската група: — се котират на фондовата борса и търгуваните им акции са ликвидни; — притежават и инвестират в електронна съобщителна инфраструктура; — упражняват дейността си в Съюза; — имат кредитен рейтинг от инвестиционен клас; и — понастоящем не участват, нито са участвали наскоро, в съществени сливания и придобивания.

5.2. Бета на собствения капитал

45. При МОКА бета на собствения капитал отразява системния риск, пред който е изправено дадено дружество в сравнение със средностатистическите дружества на пазара. На практика бета на собствения капитал се изчислява чрез регресионен анализ, т.е. чрез оценка на корелацията между възвръщаемостта по дадена акция на дружеството и възвръщаемостта по пазарен индекс (чиято цел е да представя цялата икономика).

47. При изчисляване на бета на собствения капитал Комисията не счита за целесъобразно да прави корекции ( 37 ) , тъй като е малко вероятно те да направят прогнозирането на бета по-ефективно, като освен това те правят изчисляването ненужно сложно и по-малко прозрачно.

48. За да се сравнят коефициентите бета на дружествата в партньорската група е необходимо да се преобразуват (освободят от ливъридж) коефициентите бета на собствения им капитал в коефициенти бета на активите ( 38 ) . Коефициентите бета на активите отразяват системния риск на дружествата без финансов риск (т.е. риск, свързан със задлъжнялостта). Проста формула за получаване на коефициентите бета на активите от коефициентите бета на собствения капитал е следната: където: — βA = бета на икономическия актив — βD = бета на дълга — βE = бета на собствения капитал — E = собственият капитал на дружеството — D = нетният дълг на дружеството — V = нетният дълг на дружеството

49. Изчисляването на коефициентите бета на дълга е практически доста сложно, но стойностите обикновено варират от 0 до 0,2 ( 39 ) . Използването на единна стойност за бета на дълга би намалило сложността и би повишило прозрачността при изчисляването на WACC. Изглежда подходящо да се избере една междинна стойност на бета на дълга – 0,1.

50. За изчисляването на WACC, бета на актива на партньорската група се преобразува (обратно) в бета на собствения капитал (т.е. добавя се обратно въздействието на дълга върху бета на дружеството) посредством горната формула, която при решаване за бета на собствения капитал се равнява на:

5.3. Ливъридж

51. Както бе посочено по-горе, дружествата могат да се финансират чрез дълг (D) или собствен капитал (E). Сборът от дълга и собствения капитал е равен на стойността на дружеството (V):

V = D + E

52. ) се нарича „ливъридж“. Ливъриджът представлява отношението на задлъжнялост и показва до каква степен дружеството е финансирано от кредитори, а не от акционери. Делът на дълга от стойността на дружеството (т.е.) се нарича „ливъридж“. Ливъриджът представлява отношението на задлъжнялост и показва до каква степен дружеството е финансирано от кредитори, а не от акционери.

53. ) и делът на собствения капитал (т.е. ) се използват, за да се изчисли цената на дълга (т.е. ) и цената на собствения капитал (т.е. или ). При изчисляването на WACC делът на дълга (т.е.) и делът на собствения капитал (т.е.) се използват, за да се изчисли цената на дълга (т.е.) и цената на собствения капитал (т.е.или).

54. Най-често срещаният подход за изчисляване на ливъриджа, който се счита за подходящ за целите на настоящото известие, е използването на балансовата стойност на нетния дълг на дружеството, включително стойността на финансовите лизинги ( 40 )

5.4. Дългова премия и цена на дълга

55. Цената на дълга може да бъде измерена пряко като лихвата, което дружеството плаща по дълга си, или косвено — като премия за RFR.

56. Дълговата премия може да се изчисли като спред между националния RFR и доходността по дългосрочните корпоративни облигации (възможно най-близко до 10-годишния матуритет, използван за RFR) ( 41 )

57. От съображения за съгласуваност Комисията счита, че е по-целесъобразно цената на дълга да се изчислява (косвено) като сбор на RFR и дълговата премия.

6. Данъци и инфлация

Данъчното третиране на дълговите и инфлационните очаквания се отразява върху WACC и поради това трябва да бъде включено в изчисляването на WACC.

6.1. Данъци

58. За дружествата лихвата по дълга е данъчно признат разход. След данъчно облагане WACC отчита това благоприятно данъчно третиране на дълга, както следва:

където:

— RE е цената на собствения капитал, а RD е цената на дълга;

— и cа теглата на собствения капитал и съответно на дълга върху стойността на дружеството; а

— Tc е пределната данъчна ставка.

59. след данъчно облагане ), за да отговорят на изискванията на инвеститорите в капиталови инструменти, изчислени от МАКО, до цената на собствения капитала преди данъчно облагане . WACC преди данъчно облагане се изчислява, като WACC след данъчно облагане се раздели на (1 – T c ), за да се отчетат корпоративните данъци, и може да се изрази по следния начин: НРО обикновено повишават цената на собствения капитал ( 42 ) ), за да отговорят на изискванията на инвеститорите в капиталови инструменти, изчислени от МАКО, до цената на собствения капитала. WACCсе изчислява, като WACCсе раздели на (1 –), за да се отчетат корпоративните данъци, и може да се изрази по следния начин:

60. Комисията смята, че е целесъобразно да се използва съответната ставка на местния корпоративен данък — което е общоприетият от НРО подход за изчисляване на WACC преди данъчно облагане.

6.2. Инфлация

61. реална възвръщаемост. Обикновено има два начина, по които НРО отчитат инфлацията Инвеститорите се стремят към максимална коригирана спрямо инфлацията, т.е.възвръщаемост. Обикновено има два начина, по които НРО отчитат инфлацията ( 43 ) а) инфлацията се компенсира чрез годишната индексация на активите на дружеството и се допуска само реална възвръщаемост на WACC; или б) инфлационните очаквания се включват във възвръщаемостта на капитала, като се използва номинална WACC, без да се изменя базата на активите на дружеството.

62. НРО, използващи първия подход, обикновено преобразуват номиналната WACC в реалната WACC. Един широко използван метод за преобразуване е уравнението на Фишер:

където π е процентът на инфлация.

63. Комисията смята, че за държавите членки от еврозоната е целесъобразно да се използва оценката на инфлацията за цялата еврозона, а държавите членки извън еврозоната биха могли да използват национални оценки на инфлацията. И в двата случая прогнозните оценки са по-целесъобразни, като в идеалния случай биха обхващали период, равен на 10-годишния матуритет на държавните облигации, използвани за изчисляването на RFR. На практика 10-годишни прогнози за инфлацията се изготвят рядко, поради което могат да се използват по-краткосрочни прогнози (например изготвяните от Европейската централна банка прогнози за инфлацията за 5 години напред).

7. Роля на ОЕРЕС и Комисията при изчисляването на параметрите на WACC

64. Службите на Комисията работиха в тясно сътрудничество с ОЕРЕС при подготвителните етапи, довели до приемането на известието. В рамките на това сътрудничество Комисията покани ОЕРЕС да изчислява параметрите на WACC по подхода, описан в настоящото известие. ОЕРЕС се съгласи да изчислява стойностите на параметрите и да ги публикува ежегодно ( 44 ) . Това значително ще улесни работата на НРО при изготвянето на периодичните прегледи на WACC и прегледа от Комисията на тези уведомления.

65. При годишното изчисление ОЕРЕС, в тясно сътрудничество с Комисията, ще изчисли (i) параметрите, отразяващи общите икономически условия, и (ii) специфичните за дадено дружество параметри за партньорската група.

66. По отношение на параметрите, отразяващи общите икономически условия, ОЕРЕС ще изчисли RFR за всяка държава членка и единна, валидна за целия Съюз ERP.

67. По отношение на специфичните за дадено дружество параметри ОЕРЕС ще изготви списък на дружествата, подходящи за партньорската група, и ще изчисли бета на собствени капитал, ливъридж, дългова премия и цената на дълга за всяко дружество, включено в списъка. Освен това ОЕРЕС ще опише фактори, които могат да оправдаят премахването от страна на НРО на едно или няколко дружества от списъка, за да се отчетат националните особености.

8. Честота на преразглеждане на WACC

68. НРО определя/преразглежда WACC с различна периодичност, варираща от повече от веднъж годишно до веднъж на всеки 4—5 години. Тази разлика в честотата е един от факторите, обуславящи разликите в стойностите на WACC между държавите членки.

69. Повишаването на съгласуваността между държавите членки в честотата на изчисленията на WACC би намалило неоправданите разлики в стойностите на WACC.

70. Комисията счита, че актуализирането на националната стойност на WACC най-малко веднъж годишно е целесъобразно за отчитане на актуалните икономически условия ( 45 )

9. Преходен период за приемането на методиката в настоящото известие

71. При прегледа на уведомленията съгласно процедурата по член 7, по правило Комисията ще използва методиката, описана в настоящото известие, от 1 юли 2020 г. Все пак, когато обстоятелствата оправдават това и по искане на уведомяващия НРО, за преходен период до една година (считано от 1 юли 2020 г.) Комисията няма да основава прегледа си на проектомерките върху тази методика ( 46 ) . Фактът, че ако националният регулатор приложи основания на тази методика преглед, това би променило съществено стойността на WACC и би подкопало регулаторната стабилност и предвидимост, е пример за такива обстоятелства. През преходния едногодишен период Комисията ще отчита и факта дали е налице пълният набор параметри на WACC, които ОЕРЕС ще публикува, както и дали НРО имат възможност да се осланят на тези параметри при анализите си.

(1) WACC представлява стойността, за която инвеститорът трябва да бъде компенсиран за дадена инвестиция. В контекста на регулирането на далекосъобщенията WACC се изчислява от съответния национален регулаторен орган и се добавя към максимално разрешената цена на едро, която регулираният оператор може да таксува за достъп до своята инфраструктура. За подробно обяснение на концепцията за WACC вж. раздел 2 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(2) Действащата нормативна уредба се състои от: i) Директива 2002/21/ЕО на Европейския парламент и на Съвета от 7 март 2002 година относно общата регулаторна рамка за електронните съобщителни мрежи и услуги (Рамкова директива), (ОВ L 108, 24.4.2002 г., стр. 33), изменена с Директива 2009/140/ЕО, (ОВ L 337, 18.12.2009 г., стр. 37), и с Регламент (ЕО) № 544/2009, (ОВ L 167, 29.6.2009 г., стр. 12; ii) Директива 2002/20/ЕО на Европейския парламент и на Съвета от 7 март 2002 година относно разрешението на електронните съобщителни мрежи и услуги (Директива за разрешение), (ОВ L 108, 24.4.2002 г., стр. 21); iii) Директива 2002/19/ЕО на Европейския парламент и на Съвета от 7 март 2002 година относно достъпа до електронни съобщителни мрежи и тяхната инфраструктура и взаимосвързаността между тях (Директива за достъпа), (ОВ L 108, 24.4.2002 г., стр. 7; iv) Директива 2002/22/ЕО на Европейския парламент и на Съвета от 7 март 2002 година относно универсалната услуга и правата на потребителите във връзка с електронните съобщителни мрежи и услуги (Директива за универсалната услуга), (ОВ L 108, 24.4.2002 г., стр. 51 и v) Регламент (ЕС) № 531/2012 на Европейския парламент и на Съвета от 13 юни 2012 година относно роуминга в обществени мобилни съобщителни мрежи в рамките на Съюза, (ОВ L 172, 30.6.2012 г., стр. 10), изменен с Регламент (ЕС) 2015/2120 на Европейския парламент и на Съвета от 25 ноември 2015 г., (ОВ L 310, 26.11.2015 г., стр. 1) и Регламент (ЕС) 2017/920 на Европейския парламент и на Съвета от 17 май 2017 г., (ОВ L 147, 9.6.2017 г., стр. 1.).

(3) Директива (EС) 2018/1972 на Европейския парламент и на Съвета от 11 декември 2018 г. за установяване на Европейски кодекс за електронни съобщения) (Кодекса), ОВ L 231, 17.12.2018 г., стр. 36. По силата на член 124, параграф 1 от Кодекса държавите членки са длъжни до 21 декември 2020 г. да приемат националните мерки за транспониране и да ги прилагат от тази дата. Позоваванията на отменените с Кодекса директиви в действащите законови, подзаконови и административни разпоредби се считат за позовавания на Кодекса.

(4) Вж. например Brealey, Myers, Allen (2014), Principles of Corporate Finance, McGraw-Hill, Chapter 9.

(5) В съответствие с член 13 от Рамковата директива. За обстоятелствата, при които гъвкавостта в цените на едро може да бъде оправдана, вж. Препоръка на Комисията 2013/466/ЕС от 11 септември 2013 година относно съгласувани задължения за недопускане на дискриминация и методологии за определяне на разходите с цел насърчаване на конкуренцията и подобряване на средата за инвестиции в широколентова инфраструктура (ОВ L 251, 21.9.2013 г., стр. 13), а считано от 21 декември 2020 г. — член 74 от Кодекса.

(6) Стратегията за цифров единен пазар (https://ec.europa.eu/digital-single-market/en/policies/shaping-digital-single-market) има за цел да осигури на гражданите и бизнеса достъп до дейности онлайн в условията на лоялна конкуренция и защита на потребителите и на данните.

(7) В съответствие с целите, посочени в член 8, параграф 2, буква б) и член 8, параграф 2, буква в) от Рамковата директива.

(8) В съответствие с целта, посочена в член 7, параграф 2 и член 8, параграф 3, буква г) от Рамковата директива.

(9) Известието не разглежда въпроса за обосноваността на допълнителните премии за дадени инвестиции (например мрежи за достъп от следващо поколение). По този въпрос вж. Препоръка на Комисията 2010/572/ЕС от 20 септември 2010 г. относно регулирания достъп до мрежи за достъп от следващо поколение (NGA) (препоръка относно NGA), (ОВ L 251, 25.9.2010 г., стр. 35), и по-специално точка 25 и приложение I. По-ниският рисков профил на инвестициите в FTTN/VDSL (в сравнение с влакнестооптичните линии до домашни абонати) е разгледан в приложение I, раздел 6 към препоръката относно NGA. В такива случаи мрежите за NGA се числят към заварената инфраструктура.

(10) Кодексът възложи на Органа на европейските регулатори в областта на електронните съобщения (ОЕРЕС) да издаде в срок до 21 декември 2020 г. насоки относно критериите, на които трябва да отговаря дадена мрежа, за да се счита за мрежа с много голям капацитет. Освен това Кодексът съдържа (напр. в член 81) няколко разпоредби относно прехода от заварената инфраструктура към нови мрежи с много голям капацитет.

(11) Вж. член 8, параграф 3, буква г) и член 8, параграф 5, буква а) от Рамковата директива.

(12) Вж. член 8, параграф 5 от Рамковата директива.

(13) W.F. Sharpe, ‘Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk’, The Journal of Finance, Vol. 19 (септември 1964 г), стр. 425-442; и J. Lintner, ‘The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets’, The Review of Economics and Statistics, Vol. 47 (февруари 1965 г.), стр. 13—37.

(14) За повече подробности вж. раздел 2.1 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(15) Иискванатат инвеститорите ввръщаемост от дадена безрискова инвестиция.

(16) Очакваната от инвеститорите възвръщаемост над RFR за допълнителния риск, свързан с дадена пазарна инвестиция.

(17) Специфичните рискове могат да бъдат наречени и несистемни рискове, остатъчни рискове, своеобразни рискове или диверсифицируеми рискове.

(18) Недиверсифицируемите рискове могат да бъдат наречени и пазарни рискове, системни рискове или недиверсифицируеми рискове.

(19) Диверсификацията работи, защото цените на различните акции не се движат точно в синхрон (от статистическа гледна точка промените в цените на акциите са с непълна функционална зависимост). В един диверсифициран инвестиционен портфейл има вероятност движението на отделните активи ще бъде компенсирано от движението на други активи в портфейла в дългосрочен план.

(20) Бета е корелацията между възвръщаемостта на даден актив (обикновено пазарната стойност на дружеството) и пазарната възвръщаемост (обикновено пазарната стойност на борсов индекс, приет за представителен за целия пазар или икономика), разделена на дисперсията на пазарната възвръщаемост. При акциите с бета над 1,0 има тенденция на засилване на общото движение на пазара, докато тези с бета между 0 и 1,0 — за намаляване. Например бета от 0,5 означава, че ако пазарът спадне с 1 %, стойността на инвестицията се очаква да спадне с 0,5 %. Бета от 1,5 означава, че ако пазарът спадне с 1 %, стойността на инвестицията се очаква да спадне с 1,5 %.

(21) Ливъриджът е мярка за задлъжнялостта на дадено дружество. Той сравнява размера на финансирането чрез дълг с размера на собствения капитал. Ливъриджът определя теглото на цената на дълга и цената на собствения капитал в WACC. Ливъриджът е разяснен по-подробно в раздел 5.3 от настоящото известие.

(22) За повече подробности вж. раздел 5.1.1 (по-специално 5.1.1.4) от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(23) Вж. раздел 5.1.2 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(24) Остатъчният срок до падежа е оставащото време до погасяване на облигацията. В целия текст на известието матуритет на облигациите означава остатъчен срок до техния падеж.

(25) Вж. раздел 5.2.1.3 и раздел 5.2.1.4 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(26) Евростат публикува ежемесечно доходността по 10-годишните държавни облигации за всяка държава членка (вж. https://ec.europa.eu/eurostat/tgm/table.do?tab=table&plugin=1&language=en&pcode=teimf050).

(27) Вж. раздел 5.2.2 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(28) Вж. раздел 5.2.1.3 и раздел 5.2.1.4 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(29) Вж. раздел 5.2.2.3 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(30) Слабо търгуваните акции могат да не разкриват коректната и актуална стойност на базовите дружества, тъй като продажбата им е свързана със значителни ценови колебания. Те също така имат склонност да бъдат по-променливи от ликвидните.

(31) Инвестиционният клас на кредитните рейтинги зависи от самата агенция за кредитен рейтинг: при Moody’s това са рейтингите от Aaa до Baa3, а при Standard and Poor’s — рейтингите от AAA до BBB.

(32) Вж. раздел 5.3.3.2 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(33) https://www.stoxx.com/index-details?symbol=BKXP.

(34) http://us.spindices.com/indices/equity/sp-europe-350.

(35) https://www.stoxx.com/index-details?symbol=sx5e.

(36) https://www.msci.com/europe.

(37) Традиционните корекции на бета на собствения капитал са тези, предложени от Димсън (коригиране на изкривяванията в бета, когато се използва дневна възвръщаемост, породени от времето, необходимо на акциите на дружеството да реагират на промяна в пазарния индекс); Блум (дългосрочният коефициент бета на дружествата трябва да клони към 1); или Васичек (дългосрочният коефициент бета на дружествата трябва да клони към средната стойност за отрасъла).

(38) Преобразуването (освобождаването от ливъридж) премахва въздействието на дълга върху бета на собствения капитал (или с ливъридж). С други думи, бета на активите се абстрахира от специфичната структура за финансиране на дадено дружество, като по този начин позволява сравняване на коефициентите бета на различни дружества (независимо от техните индивидуални структури за финансиране).

(39) Вж. The Brattle Group, Review of approaches to estimate a reasonable rate of return for investments in electronic communications networks in regulatory proceedings and options for EU harmonization, окончателен доклад, публикуван на 14 юли 2016 г., стр. 88, достъпен на https://publications.europa.eu/en/publication-detail/-/publication/da1cbe44-4a4e-11e6-9c64-01aa75ed71a1/language-en

(40) Вж. раздел 5.3.4 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(41) Вж. раздел 5.3.5 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие, и цитираната в него литература.

(42) Вж. раздел 5.4.1 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(43) Вж. раздел 5.4 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(44) На 38-ото редовно пленарно заседание на Съвета на регулаторите на 7—8 март 2019 г., ОЕРЕС се съгласи да изчислява параметрите на WACC (ОЕРЕС предвиждаше да започне да изчислява безрисковия лихвен процент и премията за капиталов риск още през 2019 г., а от 2020 г. — и коефициента бета, ливъриджа и цената на дълга). Оттогава стана ясно, че ОЕРЕС възнамерява да публикува пълния набор съответни параметри към средата на 2020 г. Заключенията от тази среща (Съвет на регулаторите (19) 45) се намират на следния електронен адрес:

https://berec.europa.eu/eng/document_register/subject_matter/berec/board_of_regulators_meetings/meeting_conclusions/8549-conclusions-of-the-38th-berec-board-of-regulators-plenary-meetings-on-7-8-march-2019-in-budapest-hungary

(45) Вж. раздел 8 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.

(46) Вж. раздел 9 от работния документ на службите на Комисията, придружаващ настоящото известие.