62012CC0441_CS
Opinion of the Advocate-General
Opinion of the Advocate-General
1. Podle směrnice o prospektu(2) členské státy na svém území nepovolí žádnou veřejnou nabídku cenných papírů bez předchozího zveřejnění prospektu.
2. V preambuli směrnice je uvedeno, že cíl sledovaný směrnicí je v zásadě dvojí: zajistit efektivitu jednotného trhu cenných papírů a chránit investory.
3. Pojem „veřejná nabídka cenných papírů“ je vymezen široce, avšak působnost samotné směrnice o prospektu a rovněž povinnost zveřejnit prospekt podléhá celé řadě výjimek. Výjimky se uplatní, mimo jiné, nedosahuje-li celková hodnota protiplnění určitého prahového limitu.
4. Původní řízení se týká situace, kdy zjednodušeně (podrobné vylíčení skutkových okolností dané věci je složitější) společnost A, která má určitý závazek vůči společnosti B, vlastní akcie společnosti C. Tyto akcie byly zabaveny z podnětu společnosti B a soud nařídil jejich prodej v soudní dražbě za účelem splnění části uvedeného závazku. Částka, jež má být dražbou získána, je v usnesení soudu omezena určitou výší, k níž se připočte částka nezbytná k úhradě nákladů řízení, zabavení a prodeje.
5. Za těchto okolností se Hoge Raad der Nederlanden (Nejvyšší soud Nizozemska; dále jen „Hoge Raad“) dotazuje zaprvé, zda je pojem „veřejná nabídka cenných papírů“ ve směrnici o prospektu vymezen natolik široce, aby pod něj spadal takový nucený prodej, o jaký se jedná v projednávané věci, a zadruhé, jak má být určena celková hodnota protiplnění.
6. Z důvodů, které vysvětlím níže, mám za to, že je namístě se nejdříve zabývat druhou otázkou, a to se závěrem, že (se vší pravděpodobností) prodej dotčený v původním řízení je v každém případě z důvodu své omezené hodnoty výslovně vyloučen z oblasti působnosti směrnice o prospektu, a není tedy nutné odpovídat na první otázku. I kdyby tomu tak však nebylo, mám za to, že s ohledem na konkrétní okolnosti takového prodeje by nemělo být nutné zveřejnit prospekt podle uvedené směrnice.
Právní předpisy
Unijní právo
7. Článek 1 směrnice o prospektu má název „Účel a oblast působnosti“.
8. Podle čl. 1 odst. 1 je účelem směrnice „harmonizovat požadavky na sestavování, schvalování a šíření prospektu, který má být zveřejněn při veřejné nabídce cenných papírů nebo přijetí cenných papírů k obchodování na regulovaném trhu umístěném nebo provozovaném v členském státě“. Cíle směrnice jsou uvedeny v preambuli a jsou v zásadě následující: zajistit harmonizací jednak efektivní jednotný trh cenných papírů, na kterém mohou emitenti a předkladatelé nabídek volně působit pod záštitou „jediného schválení“ (kterým je jmenovitě prospekt vyžadovaný a upravený směrnicí)(3), a jednak přiměřenou ochranu investorů, zejména sdělením všech relevantních informací(4) .
9. Článek 1 odst. 2, který upravuje rozsah působnosti směrnice, obsahuje výčet deseti situací, na něž se směrnice o prospektu nevztahuje. Ve všech případech, kromě jediného, jsou tyto situace vymezeny odkazem na dotčený druh cenného papíru. Zmíněná výjimka, kterou je čl. 1 odst. 2 písm. h), vymezuje situaci odkazem na „celkovou [hodnotu] protiplnění“ vypočtenou za období 12 měsíců. Směrnice původně nebyla použitelná, pokud celková hodnota protiplnění nedosahovala částky 2 500 000 eur. Tento limit byl později zvýšen na 5 000 000 eur směrnicí 2010/73/EU(5), která vstoupila v platnost dne 31. prosince 2010 a měla být členskými státy provedena do vnitrostátního práva do dne 1. července 2012.
10. Článek 2 odst. 1 vymezuje několik pojmů pro účely směrnice o prospektu. Zejména:
– „cennými papíry“ se rozumí „třídy cenných papírů, které jsou obchodovatelné na kapitálovém trhu (s výjimkou platebních nástrojů), například [...] akcie společností a další cenné papíry rovnocenné akciím společností, osobních společností či jiných subjektů včetně depozitních certifikátů k těmto akciím [...]“ [čl. 2 odst. 1 písm. a), odkazující (nyní) na čl. 4 odst. 1 bod 18 směrnice 2004/39/ES(6) ];
– „veřejnou nabídkou cenných papírů“ se rozumí „sdělení osobám v jakékoli podobě a jakýmkoli způsobem, které uvádí dostatečné informace o podmínkách nabídky a cenných papírech, které jsou nabízeny, tak, aby byl investor schopen rozhodnout se o koupi nebo upsání těchto cenných papírů. Tato definice se použije i na umístění cenných papírů finančními zprostředkovateli“ [čl. 2 odst. 1 písm. d)];
– „emitentem“ se rozumí „právnická osoba, která emituje cenné papíry nebo navrhuje emisi cenných papírů“ [čl. 2 odst. 1 písm. h)] a
– „osobou předkládající nabídku“ nebo „předkladatelem nabídky“ se rozumí právnická nebo fyzická osoba, která veřejně nabízí cenné papíry [čl. 2 odst. 1 písm. i)].
11. Požadavek na zveřejnění prospektu je stanoven v článku 3 směrnice o prospektu, který zní:
„1. Členské státy na svém území nepovolí žádnou veřejnou nabídku cenných papírů bez předchozího zveřejnění prospektu.
2. Povinnost zveřejnit prospekt se nevztahuje na tyto druhy nabídek:
a) nabídka cenných papírů určená výhradně kvalifikovaným investorům; nebo
b) nabídka cenných papírů určená méně než 100 fyzickým nebo právnickým osobám v jednom členském státě, jiným než kvalifikovaným investorům; nebo
c) nabídka cenných papírů určená investorům nabývajícím cenné papíry za cenu nejméně 50 000 EUR na jednoho investora, pro každou jednotlivou nabídku; nebo
d) nabídka cenných papírů s jednotkovou jmenovitou hodnotou ve výši nejméně 50 000 EUR; nebo
e) nabídka cenných papírů s celkovou hodnotou protiplnění nižší 100 000 než EUR; tento limit se vypočítá za období 12 měsíců.
Každý pozdější další prodej cenných papírů, které byly předtím předmětem jednoho nebo více druhů nabídky uvedené v tomto odstavci, se však bude považovat za samostatnou nabídku a pro účely rozhodování o tom, zda je tento další prodej veřejnou nabídkou cenných papírů, se použije definice uvedená v čl. 2 odst. 1 písm. d). Umístění cenných papírů pomocí finančních zprostředkovatelů podléhá zveřejnění prospektu, pokud pro konečné umístění není splněna žádná z podmínek a) až e).
3. Členské státy zajistí, aby podmínkou k přijetí cenných papírů k obchodování na regulovaném trhu umístěném nebo provozovaném na jejich území bylo zveřejnění prospektu.“
12. Podle článku 4 směrnice o prospektu jsou z povinnosti zveřejnit prospekt vyňaty veřejné nabídky třinácti dalších druhů cenných papírů.
13. Článek 5 směrnice o prospektu stanoví:
„1. Aniž je dotčen čl. 8 odst. 2 [ (7) ], obsahuje prospekt všechny údaje, které jsou podle konkrétní povahy emitenta a veřejně nabízených cenných papírů nebo cenných papírů přijatých k obchodování na regulovaném trhu nutné k tomu, aby investoři mohli podloženě zhodnotit majetek a závazky, finanční situaci, zisky a ztráty a finanční vyhlídky emitenta a kteréhokoli ručitele a práva spojená s danými cennými papíry. Tyto údaje musí být uvedeny srozumitelně a umožňovat snadnou analýzu.
2. Prospekt obsahuje údaje o emitentovi a o cenných papírech, které mají být veřejně nabízeny nebo přijaty k obchodování na regulovaném trhu. Rovněž obsahuje souhrn. Souhrn udává stručně a obecně srozumitelným jazykem základní vlastnosti a rizika spojená s daným emitentem, kterýmkoli ručitelem a danými cennými papíry v jazyce, ve kterém byl prospekt původně sestaven. [...]“
14. Podle čl. 6 odst. 1 směrnice o prospektu „[č]lenské státy zajistí, aby odpovědnost za údaje uvedené v prospektu nesl alespoň emitent nebo jeho správní, řídící či dozorové orgány, předkladatel nabídky nebo osoba, která žádá o přijetí k obchodování na regulovaném trhu, nebo ručitel [...]“. Článek 6 odst. 2 členským státům ukládá „[zajistit], aby se jejich právní a správní předpisy týkající se občanskoprávní odpovědnosti vztahovaly na osoby odpovědné za údaje uvedené v prospektu“.
15. Podle čl. 9 odst. 1 směrnice o prospektu je prospekt platný po dobu 12 měsíců od zveřejnění, je-li prospekt doplněn dodatky požadovanými podle článku 16(8) .
16. Článek 13 odst. 1 směrnice o prospektu stanoví: „Žádný prospekt nebude zveřejněn, dokud jej neschválí příslušný orgán domovského členského státu.“. Schválení musí být oznámeno emitentovi nebo předkladateli nabídky do 10 nebo 20 dnů od předložení návrhu prospektu nebo předložení úplných nezbytných dokumentů či dodatečných údajů podle toho, která z těchto událostí nastane později (čl. 13 odst. 2, 3 a 4).
17. Článek 25 odst. 1 směrnice o prospektu stanoví, že aniž je dotčeno právo členských států ukládat trestní sankce a aniž je dotčen jejich systém občanskoprávní odpovědnosti, zajistí členské státy, „aby bylo možné přijmout vhodná správní opatření nebo uplatnit správní sankce vůči odpovědným osobám v případě, že nebudou dodrženy předpisy přijaté k provedení této směrnice“.
18. Nařízení Komise (ES) č. 809/2004(9) (dále jen „prováděcí nařízení“) stanoví podrobnější pravidla.
19. Článek 22 odst. 1 druhý pododstavec prováděcího nařízení stanoví, že základní prospekt obsahuje údaje obsažené v různých přílohách k uvedenému nařízení v závislosti na druhu dotčeného emitenta a cenných papírů. Uvedené údaje zahrnují úplný přehled situace emitenta, včetně mimo jiné jeho právní formy, investic, hlavní činnosti, hlavních trhů, organizační struktury, finanční situace, zdrojů kapitálů, prognóz zisku a vedení (viz příloha I k prováděcímu nařízení).
Nizozemská právní úprava
20. Směrnice o prospektu byla do nizozemského práva provedena Wet op het financieel toezicht (zákon o finančním dohledu; dále jen „Wft“), přičemž čl. 5 odst. 2 Wft zakazuje jakoukoli veřejnou nabídku cenných papírů v Nizozemsku, ledaže je pro nabídku dostupný prospekt schválený orgánem dohledu členského státu.
21. Podle čl. 53 odst. 2 Vrijstellingsregeling Wft (nařízení s výjimkami z Wft) neplatí pro nabídky s celkovou hodnotou protiplnění do 2 500 000 eur, vypočtenou za období 12 měsíců, povinnost zveřejnit prospekt. Uvedený limit stanovený směrnicí o prospektu v době jejího prvního provedení nebyl po vstupu směrnice 2010/73 v platnost zvýšen na 5 000 000 eur.
Skutkové okolnosti, původní řízení, předběžné otázky a tvrzení účastníků řízení
22. Společnosti Van den Dungen Vastgoed BV a Oosterhout II BVBA (dále jen „Van den Dungen a Oosterhout“) uzavřely se společnostmi Almer Beheer BV a Daedalus Holding BV (dále jen „Almer a Daedalus“) dohodu, na jejímž základě měly být provedeny zejména tyto kroky: měla být založena společnost Global Hail Group BV (dále jen „Global Hail“); veškeré akcie posledně jmenované společnosti měly být v držení Stichti ng Administratiekantoor Global Hail (dále jen „STAK“), přičemž členy správní rady STAK měly být zástupci smluvních stran dohody, a společnosti Van den Dungen a Oosterhout měly převést určité podíly v jiných společnostech na společnost Global Hail, a to za cenu, kterou měly zaplatit společnosti Almer a Daedalus.
23. Mezi smluvními stranami uvedené dohody vzniklo několik sporů a bylo zahájeno několik soudních řízení. Dne 30. října 2009 vydal Rechtbank Breda (okresní soud ve městě Breda) ve prospěch společností Van den Dungen a Oosterhout rozhodnutí, kterým bylo společnostem Almer a Daedalus uloženo zaplatit 500 000 eur jako zálohu na cenu akcií převáděných ve prospěch společnosti Global Hail. K zajištění uvedené platby se společnosti Van den Dungen a Oosterhout domohly exekučního zabavení akciových certifikátů vydaných STAK společnostem Almer a Daedalus.
24. Dne 27. prosince 2010 nařídil Rechtbank Breda usnesením, aby soudní vykonavatel ( deurwaarder ) jmenovaný společnostmi Van den Dungen a Oosterhout uskutečnil do šesti měsíců prodej a převod těchto certifikátů zastupujících akcie. Na základě uvedeného usnesení měl být prodej uskutečněn formou veřejné dražby oznámené inzerátem zveřejněným ve dvou celostátních denících; akcie měly být převedeny na dražitele s nejvyšší nabídkou; měly být nabídnuty veškeré akcie, ale mělo být prodáno jen tolik akcií, kolik jich bude nezbytně nutných pro zaplacení částky 500 000 eur a nákladů řízení, zabavení a výkonu rozhodnutí; povinnost zveřejnit prospekt v tomto případě neplatila.
25. Společnosti Almer a Daedalus napadly uvedené rozhodnutí odvoláním ke Gerechtshof ’s‑Hertogenbosch (krajský odvolací soud ve městě ’s‑Hertogenbosch), který rozhodnutím ze dne 5. dubna 2011 potvrdil usnesení Rechtbank Breda. Konstatoval zejména, že v dotčené věci neexistovala povinnost zveřejnit prospekt, protože nebylo pravděpodobné, že hodnota akcií, které mají být prodány, přesáhne 2 500 000 eur.
26. Společnosti Almer a Daedalus podaly kasační opravný prostředek k Hoge Raad, který maje za to, že rozhodnutí o uvedeném opravném prostředku závisí na výkladu čl. 1 odst. 2 písm. h) a čl. 3 odst. 1 směrnice o prospektu, položil Soudnímu dvoru následující předběžné otázky:
„1) Je třeba čl. 3 odst. 1 směrnice o prospektu vykládat v tom smyslu, že povinnost zveřejnit prospekt stanovená v této směrnici (tzn. mimo osvobození a výjimky pro určité případy stanoveným v téže směrnici) platí i pro nucené dražby cenných papírů?
2) a) V případě kladné odpovědi na [první otázku]: Je třeba pojem ‚celková hodnota protiplnění‘ ve smyslu čl. 1 odst. 2 písm. h) směrnice 2003/71 vykládat v tomto případě tak, že u nucených dražeb cenných papírů je nutno vycházet z výtěžku, který lze rozumně očekávat při zohlednění zvláštní povahy nucené dražby, třebaže je rozumně očekávaný výtěžek značně nižší než skutečná ekonomická hodnota?
b) V případě kladné odpovědi na [první otázku], avšak záporné odpovědi na [druhou otázku písm. a)]: Jak je v tomto případě, zejména u nucených dražeb cenných papírů, třeba vykládat výraz ‚celková hodnota protiplnění‘ ve smyslu čl. 1 odst. 2 písm. h) směrnice 2003/71?“
27. Písemná vyjádření předložily česká, německá, nizozemská, polská a portugalská vláda a Evropská komise. Německá a portugalská vláda a Komise přednesly na jednání ústní vyjádření. Žádná z účastnic původního řízení nepředložila vyjádření k položeným otázkám.
28. Ve svých vyjádřeních se nizozemská vláda zabývá pouze druhou otázkou a Komise má za to, že odpověď na první otázku není nezbytná, bude-li nejprve zodpovězena otázka druhá; obě tyto zúčastněné strany mají patrně za to, že ve věci dotčené v původním řízení nedosahuje celková hodnota protiplnění limitu pro použití směrnice o prospektu.
29. Naopak, německá, polská a portugalská vláda se zabývají pouze první otázkou, kdežto česká vláda se zabývá touto otázkou primárně a druhou otázku řeší pouze stručně.
30. Pokud jde o první otázku, česká vláda a Komise mají za to, že takový nucený prodej akcií, jako je nucený prodej, o nějž se jedná v projednávané věci, spadá pod pojem „veřejná nabídka cenných papírů“ pro účely směrnice o prospektu, kdežto německá a polská vláda zastávají opačné stanovisko. Portugalská vláda je toho názoru, že v rámci takového prodeje brání právo věřitele na účinnou nápravu v přiměřené lhůtě uložení jakékoli povinnosti zveřejnit prospekt, jež by vedla k nepřijatelnému zdržení.
Posouzení
31. Nikdo nenaznačuje, že by akcie dotčené v původním řízení byly čímkoli jiným než cennými papíry ve smyslu směrnice o prospektu(10), ani zde zřejmě není nejmenší důvod k pochybnostem v tomto ohledu.
32. Nejasné je, zda konkrétní způsob, jímž mají být tyto akcie prodány, představuje nabídku vyžadující zveřejnění prospektu podle stejné směrnice.
33. Bez ohledu na to, zda takový prodej je či není takovou nabídkou, nelze na něj směrnici o prospektu použít, pokud je celková hodnota protiplnění nižší, než je limit stanovený v čl. 1 odst. 2 písm. h) směrnice.
34. Považuji proto za vhodné nejprve určit, zda se na dotčený prodej vztahuje takové jasné a výslovné vynětí z působnosti směrnice, a až poté se zabývat otázkou, zda jej lze podřadit pojmu „veřejná nabídka cenných papírů“, pro niž je nezbytné zveřejnění prospektu, který je široce, avšak nikoli přesně, vymezen a který podléhá celé řadě výjimek.
35. Budu se tedy zabývat otázkami položenými Hoge Raad v uvedeném pořadí a začnu druhou otázkou.
K druhé otázce
36. Svou druhou otázkou se Hoge Raad v zásadě dotazuje, jak má být při posuzování toho, zda se v světle limitu stanoveného v čl. 1 odst. 2 písm. h) směrnice o prospektu uvedená směrnice použije na konkrétní prodej akcií, určena „celková hodnota protiplnění“. Než se však budu touto otázkou zabývat, mám za to, že je užitečné zabývat se výší samotného limitu, a to konkrétně s ohledem na okolnosti prodeje dotčeného v původním řízení.
37. V době, kdy Rechtbank Breda vydal své rozhodnutí ze dne 27. prosince 2010, které je předmětem sporu v tomto řízení, byl tento limit stanoven na úrovni 2 500 000 eur ve směrnici o prospektu i v nizozemských právních předpisech. O čtyři dny později vstoupila v platnost směrnice 2010/73, jíž byl uvedený limit ve směrnici o prospektu zvýšen na 5 000 000 eur, přičemž členské státy měly tuto změnu provést do dne 1. července 2012(11) . Většina změn vyplývajících ze směrnice 2010/73 sice byla patrně provedena do nizozemského práva(12), avšak uvedený limit zvýšen nebyl. Existuje proto rozpor mezi směrnicí o prospektu a nizozemskými právními předpisy, který může i nadále přetrvávat v době, kdy konečně dochází k prodeji, jenž je předmětem původního řízení.
38. Nizozemská vláda i Komise tento rozpor sice zmínily, ale nevyvodily z něj žádné důsledky. Ačkoli to nevyplývá zcela jasně z jejího písemného vyjádření, má Komise patrně za to, že nedosahuje-li nabídka stávajícího limitu 5 000 000 eur stanoveného v čl. 1 odst. 2 písm. h), je členský stát oprávněn uplatnit požadavky vnitrostátního práva, které jsou rovnocenné požadavkům směrnice o prospektu, avšak nemůže požadovat zveřejnění prospektu, pokud nabídka nedosahuje limitu 100 000 eur stanoveného v čl. 3 odst. 2 písm. e).
39. Je-li toto skutečně názor Komise, mám za to, že je mylný. Směrnice o prospektu je harmonizační opatření a jedním z jeho hlavních cílů je zavést „jediné schválení“ umožňující emitentům získat kapitál ve všech členských státech. Tento cíl by byl zmařen, pokud by se v jednotlivých členských státech lišil limit pro použití požadavků směrnice o prospektu, z nichž nejdůležitější je povinnost zveřejnit prospekt, ze které pak vycházejí všechny ostatní požadavky.
40. Pokud jde o limit 100 000 eur stanovený v čl. 3 odst. 2 písm. e) směrnice o prospektu, musím přiznat, že jeho existence je pro mne matoucí. Je-li „[celková hodnota] protiplnění v Unii“ vypočtená „za období 12 měsíců“ „nižší než 100 000 eur“, je zbytečné stanovit, že „povinnost zveřejnit prospekt se nevztahuje“ na tyto situace, protože jsou již vyloučeny z použití směrnice jako celku v důsledku mnohem vyššího limitu uvedeného v čl. 1 odst. 2 písm. h). Mám navíc za to, že není běžné, aby ustanovení směrnice upravovalo určitou kategorii transakce, která byla již dříve výslovně vyloučena z rozsahu její působnosti.
41. Pokud měl zákonodárce v úmyslu uložit členským státům, aby stanovily povinnost zveřejnit prospekt v případech, kdy celková hodnota protiplnění přesahuje 2 500 000 eur (nebo následně 5 000 000 eur), současně jim zakázat takovou povinnost uložit v případě, kdy je hodnota protiplnění nižší než 100 000 eur, a zároveň umožnit, aby tuto povinnost stanovily či nestanovily v případech, kdy hodnota protiplnění leží mezi těmito dvěma částkami, mám za to, že měl tento úmysl vyjádřit mnohem jednoznačněji. Za současného stavu nevidím ve znění preambule ani normativní části nic, z čeho by bylo možné takový úmysl dovodit.
42. Mám tedy za to, že emitent či předkladatel nabídky by se mohli dovolávat směrnice o prospektu v platném znění, pokud by nizozemské orgány požadovaly zveřejnění prospektu v případě, kdy celková hodnota protiplnění ve vztahu k nabídce učiněné dne 1. července 2012 či později činila více než 2 500 000 eur a méně než 5 000 000 eur, a že by vnitrostátní soudy byly povinny nepoužít jakoukoli vnitrostátní normu vyžadující takové zveřejnění.
43. Pokud jde o způsob určení celkové hodnoty protiplnění pro tento účel, rozumím obtížím, jež mohou v řadě případů vzniknout. Jakýkoli prodej v dražbě je nejistý, a ačkoli mohou mít akcie určitou objektivní (a přinejmenším přibližně stanovitelnou) ekonomickou hodnotu, neexistuje žádná záruka, že budou za takovou cenu prodány.
44. Za skutkových okolností původního řízení však tento problém patrně nevzniká. Rechtbank Breda pečlivě určil, že má být prodáno pouze tolik akcií, kolik bude nezbytné k úhradě požadované platby ve výši 500 000 eur a veškerých procesních nákladů. Procesní náklady lze v zásadě určit s přiměřenou mírou přesnosti a celková částka, již je třeba prodejem získat, by tedy měla být známa vcelku přesně již před zahájením licitace. Tato částka musí být podle mého názoru považována za „celkovou hodnotu protiplnění“ pro účely použití limitu stanoveného v čl. 1 odst. 2 písm. h) směrnice o prospektu.
45. Pouze pokud by taková celková hodnota protiplnění měla překročit částku 5 000 000 eur, mohla by se směrnice o prospektu případně použít, a to včetně povinnosti zveřejnit prospekt.
46. Zdá se mi velmi nepravděpodobné, že by procesní náklady zabavení akcií a jejich prodeje v dražbě, v níž má být získána jistina ve výši 500 000 eur, měly dosáhnout částky blížící se 4 500 000 eur. Pokud by tomu tak bylo, jednalo by se o velmi závažný problém v oblasti výkonu spravedlnosti v Nizozemsku.
47. Na základě uvedeného východiska by byl prodej dotčený v původním řízení patrně výslovně vyloučen z rozsahu působnosti směrnice o prospektu s tím výsledkem, že nelze uložit žádnou povinnost zveřejnit prospekt. Mělo by tedy být zcela zbytečné, aby se příslušný vnitrostátní soud zabýval – v tomto případě čistě hypotetickou – otázkou, zda by zveřejnění prospektu bylo nutné v případě obdobného prodeje za vyšší částku.
48. Nelze však zapomínat, že částku stanovenou v čl. 1 odst. 2 písm. h) směrnice o prospektu je třeba vypočítat za období 12 měsíců. Vzhledem k tomu, že částka dotčená napadeným rozhodnutím Rechtbank Breda má představovat pouze zálohu na úhradu závazku společností Almer a Daedalus společnostem Van den Dungen a Oosterhout, a jelikož Hoge Raad neuvedl ve své žádosti o rozhodnutí o předběžné otázce celkovou výši uvedeného závazku, je stále možné, že dojde k nařízení dalších prodejů a že celková hodnota protiplnění za období 12 měsíců přesáhne limit 5 000 000 eur. Za takových okolností již nebude otázka zmíněná v předchozím bodě – první otázka položená Hoge Raad – hypotetická.
49. Budu se tedy zabývat otázkou, zda takový nucený prodej akcií, jaký je dotčen v původním řízení, má být považován za veřejnou nabídku akcií, pro niž čl. 3 odst. 1 směrnice o prospektu stanoví povinnost zveřejnit prospekt.
K první otázce
50. Mám zaprvé za to, že veřejný prodej v dražbě inzerovaný ve dvou celostátních denících jednoznačně spadá do rozsahu definice pojmu „veřejná nabídka cenných papírů“ jako „sdělení osobám v jakékoli podobě a jakýmkoli způsobem“ uvedené v čl. 2 odst. 1 písm. d) směrnice o prospektu.
51. Upozorňuji přitom, že zbývající část definice uvedené ve zmíněném ustanovení („které uvádí dostatečné informace o podmínkách nabídky a cenných papírech, které jsou nabízeny, tak, aby byl investor schopen rozhodnout se o koupi nebo upsání těchto cenných papírů“) je patrně v nejlepším případě definicí kruhem. Pokud by v nabídce již byly poskytnuty takové „dostatečné informace“, další zveřejnění prospektu – jehož účelem je takové informace poskytnout(13) – by nebylo patrně nutné, a lze si jen obtížně představit, že by nabídka mohla uniknout povinnosti zveřejnění prospektu z důvodu, že neobsahovala dostatečné informace, které by investorům umožnily se rozhodnout. Budu tedy mít za to, že uvedená část definice znamená, že v nabídce musí být označeny předmětné cenné papíry a uvedeny informace, jež umožní investorům tyto cenné papíry nabýt, pokud se tak rozhodnou, ale nemusí obsahovat všechny nezbytné informace, které jim umožní přijmout podložené rozhodnutí.
52. V tomto světle musí inzerát prodeje v dražbě zveřejněný ve dvou celostátních denících, který si vyžádal Rechtbank Breda, splňovat i druhou část uvedené definice. Při doslovném výkladu by však tuto část definice splňovat nemusel a uvedená definice by se na něj nevztahovala vůbec, neboť je nepravděpodobné, že by inzerát obsahoval všechny informace, které investorům umožní přijmout podložené rozhodnutí.
53. Budu nicméně na základě svého výkladu čl. 2 odst. 1 písm. d) směrnice o prospektu předpokládat, že dotčený prodej spadá pod širokou definici uvedenou v dotčeném ustanovení. Měl by tedy v zásadě podléhat povinnost zveřejnit prospekt stanovené v čl. 3 odst. 1(14) .
54. Uvedená definice i povinnost však podléhají mnoha výjimkám (v rámci tohoto řízení by nebylo účelné rozlišovat mezi vynětím z rozsahu působnosti směrnice o prospektu jako celku a vynětím z povinnosti zveřejnit prospekt, která představuje ústřední ustanovení směrnice a jíž je většina ostatních ustanovení podmíněna, neboť v projednávané věci je dotčena právě použitelnost uvedené povinnosti).
55. Jak jsem již uvedla, prodej dotčený v projednávané věci je patrně vyňat z rozsahu působnosti směrnice na základě ustanovení v čl. 1 odst. 2 písm. h). Ostatních devět výjimek uvedených v čl. 1 odst. 2 se týká určitých druhů cenných papírů, přičemž nic nenaznačuje, že by prodávané akcie, o něž se jedná v původním řízení, spadaly do kterékoli z těchto kategorií.
56. V článku 3 odst. 2 je vyjmenováno pět výjimek z povinnosti zveřejnit prospekt. Jak jsem uvedla výše, čl. 3 odst. 2 písm. e) se patrně v žádném případě nepoužije pro dotčený prodej, kde by hodnota protiplnění měla překročit limit 100 000 eur. Nikdo přitom neuvedl, že by byly v původním řízení relevantní ostatní čtyři výjimky (nabídky určené pouze kvalifikovaným – tedy v zásadě profesionálním – investorům, nabídky určené méně než 150 osobám v jednom členském státě a nabídky cenných papírů s jednotkovou hodnotou nebo hodnotou jednotlivého nákupu přesahující 100 000 eur).
57. V článku 4 odst. 1 a 2 je poté uvedeno dalších třináct druhů nabídek, které lze velmi široce kvalifikovat jako nabídky cenných papírů emitovaných náhradou, výměnou nebo vedle cenných papírů, které již byly vydány nebo obchodovány. Tyto nabídky jsou opět vyňaty z povinnosti zveřejnit prospekt a nabídka dotčená v původním řízení opět patrně nespadá do žádné z uvedených kategorií.
58. Na první pohled tedy, pokud takový nucený prodej cenných papírů, jaký je dotčen v původním řízení, ze své povahy (na rozdíl od své hodnoty) nespadá do žádné z výslovně vyňatých kategorií, musí spadat do široké zbytkové kategorie „sdělení osobám v jakékoli podobě a jakýmkoli způsobem“, které poskytuje potenciálním investorům dostatek informací, jež jim umožní určit nabízené cenné papíry a nabýt je, pokud se k tomu rozhodnou.
59. Mám však za to, že z cílů směrnice o prospektu, z jejího znění, struktury, celkové systematiky, a zejména z formulace dlouhého výčtu výslovných výjimek z jejího rozsahu či z povinnosti zveřejnit prospekt, vyplývá, že záměrem bylo pokrýt všechny druhy situací, v nichž jsou cenné papíry obvykle vydávány či obchodovány, a to zejména – ne-li výlučně – na regulovaných trzích.
60. Je rovněž pravděpodobné – a Komise toto patrně připustila na jednání, když uznala, že směrnice o prospektu bohužel nikde nezmiňuje nucený prodej cenných papírů – že zákonodárce jednoduše nepovažoval za nutné se nuceným prodejem zabývat. Žádnou zmínku o takových prodejích jsem nenašla nikde v přípravných pracích směrnice ani Soudní dvůr nebyl na existenci takové zmínky upozorněn. Výše uvedené může naznačovat, že bylo mlčky předpokládáno, že takové prodeje nespadají do rozsahu působnosti směrnice o prospektu, nebyly-li jejich velmi specifické rysy považovány za hodné jakékoli výslovné zmínky.
61. Je navíc zjevné, že takový nucený prodej cenných papírů, o který se jedná ve věci v původním řízení, je skutečně velmi vzdálen jakékoli obvyklé situaci při vydávání cenných papírů či obchodování s nimi, ať už na regulovaném trhu či za jiných okolností. Nemá nic společného s emisemi cenných papírů a jen velice vzdáleně připomíná obchodování s cennými papíry. Cenné papíry nejsou prodávány jejich emitentem či držitelem, ale byly zabaveny a jsou nyní prodávány z podnětu třetí osoby a na základě příkazu soudního orgánu státu, a to výlučně za účelem splnění závazku. Stručně řečeno, takový prodej nepatří do oblasti, kterou má směrnice o prospektu upravovat, nýbrž do oblasti civilního soudnictví a vymáhání dluhů – a neexistuje žádný náznak, že by tato oblast měla být směrnicí jakkoli dotčena.
62. Při nuceném prodeji nezáleží věřiteli velmi na tom, co bude prodáno ke splnění jeho pohledávky – může jít o cenné papíry či zásoby, zařízení a stroje, pozemky a budovy, vozidla nebo jakýkoli jiný majetek. V některých případech však budou k dispozici pouze cenné papíry. Je-li tomu tak, nemám za to, že by směrnici o prospektu bylo možno vykládat v tom smyslu, že má stanovit věřiteli (nebo soudnímu vykonavateli, který prodej uskutečňuje) povinnost – a případně i dosti obtížnou povinnost – která by neexistovala, kdyby byl k dispozici jiný majetek.
63. Jinými slovy, součástí směrnice o prospektu, ať už výslovnou či implicitní, není legislativní záměr, aby měla dopady na různé mechanismy sloužící v členských státech k vymáhání dluhů u civilních soudů, jestliže tak lze učinit pouze nuceným prodejem cenných papírů.
64. Je třeba mít navíc na paměti, že – zde možná více než za jiných okolností – případný dražitel musí mít při nuceném prodeji majetku, hmotného či nehmotného a jakékoli povahy, na paměti zásadu „caveat emptor“. Při takovém prodeji se kupující vždy vystavuje riziku, že jím nabytý majetek nebude přesně takový, jakým se zvenku jevil. Nemůže očekávat a neočekává stejné úplné informace a záruky, na něž by měl nárok, kdyby kupoval zboží od výrobce či cenné papíry od emitenta či předkladatele nabídky v běžném obchodním styku. Toto je právě důvod, který vedl Hoge Raad k úvaze o způsobu určení celkové hodnoty protiplnění u nabídky, když v důsledku přirozené opatrnosti držitelů může být získaná cena podstatně nižší, než je skutečná hodnota dotčených cenných papírů.
65. K výše uvedeným úvahám lze doplnit několik aspektů – možná menšího významu – zmíněných v různých fázích řízení před Soudním dvorem, které se týkaly praktických obtíží zveřejnění prospektu v případě nuceného prodeje cenných papírů.
66. Je samozřejmě možné, že při tomto způsobu prodeje cenných papírů bude k dispozici platný prospekt(15) . Pokud by tomu tak bylo v původním řízení, lze předpokládat, že by žádost o rozhodnutí o předběžné otázce nebyla v projednávané věci předložena.
67. Může být rovněž pravda (a to i v původním řízení), že držitel cenných papírů má přístup k dostatečným informacím, aby mohl prospekt vydat nebo být nápomocen při jeho vydání. I v takovém případě je však získání, uspořádání a formulování potřebných informací(16) obtížný úkol, který pravděpodobně nepříznivě ovlivní a zpozdí proces vymáhání dluhu(17) .
68. Je patrně pravděpodobnější, že platný prospekt nebude k dispozici nebo že prodávané cenné papíry byly vydány subjektem, s nímž nemá držitel žádný jiný vztah a který nemá žádný zájem na zveřejnění prospektu pouze za účelem nuceného prodeje, s nímž nemá nic společného. Emitent ani nemusí mít sídlo v Evropě; je snadno představitelné, že předmětem nuceného prodeje budou cenné papíry vydané společností působící pouze v Africe, Asii, Austrálii či Severní nebo Jižní Americe, přičemž takové společnosti nelze právem Evropské unie či členského státu, v němž je nucený prodej nařízen, stanovit žádnou odpovědnost. Kdo má tedy nést odpovědnost vyplývající z čl. 6 odst. 1 směrnice o prospektu(18) ? Jediným možným subjektem je předkladatel nabídky – kterým bude patrně soudní vykonavatel uskutečňující prodej, neboť je pravděpodobné, že cenné papíry byly dlužníkovi zabaveny.
69. Získání podrobných informací nezbytných k vyhotovení prospektu by tak mohlo být takřka nepřekonatelným problémem a narušilo by v takovém případě podstatným způsobem řádné použití občanskoprávních prostředků nápravy podle vnitrostátního práva.
70. Mám za to, že je tím potvrzeno, že takový nucený prodej cenných papírů, jaký je dotčen v původním řízení, nespadá do oblasti působnosti směrnice o prospektu.
Závěry
71. S ohledem na všechny výše uvedené důvody mám za to, že by Soudní dvůr měl odpovědět na otázky položené Hoge Raad der Nederlanden takto:
„1) Směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/71/ES ze dne 4. listopadu 2003 o prospektu, který má být zveřejněn při veřejné nabídce nebo přijetí cenných papírů k obchodování, a o změně směrnice 2001/34/ES se nevztahuje na situaci, kdy mají být v dražbě prodány cenné papíry za účelem získání částky, o níž je předem známo, že nedosáhne limitu 5 000 000 eur stanoveného v čl. 1 odst. 2 písm. h) uvedené směrnice v platném znění.
2) Směrnice 2003/71 se nevztahuje na nucený prodej cenných papírů, které byly na základě rozhodnutí soudu zabaveny jejich držiteli a prodány za účelem splnění závazku.“
*
(1) .
(2)
–	Směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/71/ES ze dne 4. listopadu 2003 o prospektu, který má být zveřejněn při veřejné nabídce nebo přijetí cenných papírů k obchodování, a o změně směrnice 2001/34/ES (Úř. věst. L 345, s. 64; Zvl. vyd. 06/06, s. 356), v platném znění.
(3)
–	Viz zejména body 1, 4, 10, 14, 17 a 45 odůvodnění.
(4)
–	Viz zejména body 10, 12, 16, 18 až 21, 27, 29 a 34 odůvodnění.
(5)
–	Článek 1 odst. 1 písm. a) bod i) směrnice Evropského parlamentu a Rady 2010/73/EU ze dne 24. listopadu 2010, kterou se mění [směrnice 2003/71/ES a směrnice] 2004/109/ES o harmonizaci požadavků na průhlednost týkajících se informací o emitentech, jejichž cenné papíry jsou přijaty k obchodování na regulovaném trhu (Úř. věst. L 327, s. 1).
(6)
–	Směrnice Evropského parlamentu a Rady 2004/39/ES ze dne 21. dubna 2004 o trzích finančních nástrojů, o změně směrnice Rady 85/611/EHS a 93/6/EHS a směrnice Evropského parlamentu a Rady 2000/12/ES a o zrušení směrnice Rady 93/22/EHS (Úř. věst. L 145, s. 1; Zvl. vyd. 06/07, s. 263); původní odkaz byl na čl. 1 odst. 5 směrnice 93/22.
(7)
– Článek 8 odst. 2 směrnice o prospektu umožňuje příslušnému orgánu domovského členského státu povolit (za určitých vymezených okolností) neuvedení určitých údajů z prospektu, které by jinak byly vyžadovány.
(8)
–	Článek 16 vyžaduje, aby v dodatku k prospektu byla uvedena každá významná nová skutečnost, podstatná chyba nebo nepřesnost týkající se údajů uvedených v prospektu, které by mohly ovlivnit hodnocení cenných papírů a které se objevily nebo byly zjištěny od okamžiku, kdy byl prospekt schválen, do konečného uzavření veřejné nabídky.
(9)
–	Nařízení Komise (ES) č. 809/2004 ze dne 29. dubna 2004, kterým se provádí směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/71/ES, pokud jde o údaje obsažené v prospektech, úpravu prospektů, uvádění údajů ve formě odkazu, zveřejňování prospektů a šíření inzerátů (Úř. věst. L 149, s. 1; Zvl. vyd. 06/07, s. 307). Bylo přijato zejména na základě čl. 5 odst. 5, článku 7, čl. 10 odst. 4, čl. 11 odst. 3, čl. 14 odst. 8 a čl. 15 odst. 7 směrnice o prospektu.
(10)
–	Viz bod 10 první odrážka tohoto stanoviska.
(11)
–	Viz bod 9 a poznámku 5 tohoto stanoviska.
(12)
–	Wet van 10 mei 2012 tot wijziging van de Wet op het financieel toezicht en de Wet toezicht financiële verslaggeving in verband met de herziene richtlijn prospectus. (zákon ze dne 10. května 2012, kterým se mění zákon o finančním dohledu a zákon o dohledu nad finančním poradenstvím v souvislosti se směrnicí o prospektu ve znění pozdějších změn)
(13)
–	Viz bod 13 tohoto stanoviska.
(14)
–	Pro pořádek doplňuji, že ačkoli se může jevit, že směrnice o prospektu má upravovat zejména první prodej cenných papírů, zejména na regulovaném trhu, z čl. 3 odst. 2 druhého pododstavce vyplývá, že se za určitých okolností vztahuje rovněž na pozdější další prodej (viz bod 11 tohoto stanoviska).
(15)
–	Viz bod 15 tohoto stanoviska.
(16)
–	Viz body 13 a 19 tohoto stanoviska.
(17)
–	Viz rovněž bod 16 tohoto.
(18)
–	Viz body 14 a 17 tohoto stanoviska.