62023CJ0627
DOMSTOLENS DOM (Fjerde Afdeling)
9. januar 2025 (
*1
)
»Præjudiciel forelæggelse – direktiv 2003/71/EF – det prospekt, der skal offentliggøres, når værdipapirer udbydes til offentligheden eller optages til handel – artikel 2, stk. 1, litra a) – begrebet »værdipapirer« – artikel 3 – forpligtelse til at offentliggøre et prospekt – værdipapirer, der kan omsættes på kapitalmarkederne – aktier i et holdingselskab, der kun kan besiddes af visse af en medlemsstats territoriale administrative myndigheder – overdragelse af aktier, der kræver godkendelse fra holdingselskabets bestyrelse«
I sag C-627/23,
angående en anmodning om præjudiciel afgørelse i henhold til artikel 267 TEUF, indgivet af Cour de cassation (kassationsdomstol, Belgien) ved afgørelse af 29. september 2023, indgået til Domstolen den 13. oktober 2023, i sagen
Commune de Schaerbeek,
Commune de Linkebeek
mod
Holding Communal SA,
har
DOMSTOLEN (Fjerde Afdeling),
sammensat af afdelingsformanden for Tredje Afdeling, C. Lycourgos, som fungerende formand for Fjerde Afdeling, og dommerne S. Rodin (refererende dommer) og O. Spineanu-Matei,
generaladvokat: J. Richard de la Tour
justitssekretær: A. Calot Escobar,
på grundlag af den skriftlige forhandling,
efter at der er afgivet indlæg af:
–
Commune de Schaerbeek og Commune de Linkebeek ved avocate M. Grégoire,
–
Holding Communal SA ved avocat P.A. Foriers,
–
Europa-Kommissionen ved C. Auvret og P.A. Messina, som befuldmægtigede,
og efter at generaladvokaten har fremsat forslag til afgørelse i retsmødet den 5. september 2024,
afsagt følgende
Dom
1
Anmodningen om præjudiciel afgørelse vedrører fortolkningen af artikel 2, stk. 1, litra a), i Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2003/71/EF af 4. november 2003 om det prospekt, der skal offentliggøres, når værdipapirer udbydes til offentligheden eller optages til handel, og om ændring af direktiv 2001/34/EF (EUT 2003, L 345, s. 64), som ændret ved Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2008/11/EF af 11. marts 2008 (EUT 2008, L 76, s. 37) (herefter »prospektdirektivet«).
2
Anmodningen er blevet indgivet i forbindelse med en tvist mellem på den ene side Commune de Schaerbeek og Commune de Linkebeek (Belgien) og på den anden side Holding Communal SA vedrørende lovligheden af disse kommuners tegning af en kapitalforhøjelse i Holding Communal, idet der ikke forud for denne tegning var sket en offentliggørelse af et prospekt.
Retsforskrifter
EU-retten
Prospektdirektivet
3
Prospektdirektivet blev ophævet med virkning fra den 21. juli 2019 ved Europa-Parlamentets og Rådets forordning (EU) 2017/1129 af 14. juni 2017 om det prospekt, der skal offentliggøres, når værdipapirer udbydes til offentligheden eller optages til handel på et reguleret marked, og om ophævelse af direktiv 2003/71/EF (EUT 2017, L 168, s. 12). Henset til tidspunktet for de faktiske omstændigheder i hovedsagen er det imidlertid dette direktivs bestemmelser, der fortsat finder anvendelse på denne sag.
4
Følgende fremgik af 10., 12. og 16. betragtning til direktivet:
»(10)
Formålet med direktivet og dets gennemførelsesforanstaltninger er at sikre investorbeskyttelse og markedseffektivitet i overensstemmelse med de høje reguleringsstandarder, der vedtages i de relevante internationale fora.
[...]
(12)
For at sikre investorbeskyttelse er der også behov for fuldstændig dækning af værdipapirer, der er kapitalandele, og værdipapirer, der ikke er kapitalandele, og som udbydes til offentligheden eller optages til handel på regulerede markeder som defineret i Rådets direktiv 93/22/EØF af 10. maj 1993 om investeringsservice i forbindelse med værdipapirer [(EFT 1993, L 141, s. 27)], og ikke kun værdipapirer, der er optaget til officiel notering på fondsbørser. Den brede definition af værdipapirer i dette direktiv, der omfatter warrants og covered warrants og beviser, gælder kun for nærværende direktiv og berører således på ingen måde de mange forskellige definitioner af finansielle instrumenter, der anvendes i national lovgivning for andre formål såsom beskatning. [...]
[...]
(16)
Et af formålene med direktivet er at beskytte investorerne. Der må derfor tages hensyn til de forskellige beskyttelsesbehov, som de forskellige investorkategorier har, og deres sagkundskaber. Afgivelse af oplysninger ved brug af prospekt er ikke nødvendigt for udbud, der er begrænset til kvalificerede investorer. Derimod kræver ethvert videresalg til offentligheden eller offentlig omsætning gennem optagelse til handel på et reguleret marked offentliggørelse af et prospekt.«
5
Samme direktivs artikel 1, stk. 2, litra b) og d), fastsatte:
»Dette direktiv finder ikke anvendelse på:
[...]
b)
værdipapirer, der ikke er kapitalandele og udstedes af en medlemsstat eller en af dennes regionale eller lokale myndigheder eller af offentligretlige internationale organer, som en eller flere medlemsstater er medlem af, eller af Den Europæiske Centralbank eller medlemsstaternes centralbanker
[...]
d)
værdipapirer dækket af en ubetinget og uigenkaldelig garanti fra en medlemsstat eller en af dennes regionale eller lokale myndigheder.«
6
Prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra a), b), d), e) og f), bestemte:
»I dette direktiv forstås ved:
a)
»værdipapirer«: omsættelige værdipapirer som defineret i artikel 1, nr. 4), i direktiv 93/22/EØF, bortset fra obligationer og andre pengemarkedsinstrumenter[…] som defineret i [dette sidstnævnte direktivs] artikel 1, nr. 5), [...] med en løbetid på mindre end 12 måneder. Den nationale lovgivning kan finde anvendelse på disse instrumenter
b)
»værdipapirer, der er kapitalandele«: aktier og andre omsættelige værdipapirer svarende til aktier i selskaber samt enhver anden form for omsættelige værdipapirer, der giver ret til at erhverve et af førnævnte værdipapirer som følge af en konvertering eller udøvelse af de dertil knyttede rettigheder, forudsat at sidstnævnte form for værdipapirer er udstedt af udstederen af de underliggende aktier eller af en enhed, der tilhører samme koncern som nævnte udsteder
[...]
d)
»udbud af værdipapirer til offentligheden«: henvendelse til personer i enhver form og ad enhver vej med tilstrækkelige oplysninger om udbudsbetingelserne og de udbudte værdipapirer, således at en investor bliver i stand til at træffe afgørelse om køb eller tegning af disse værdipapirer. Denne definition finder også anvendelse ved placering af værdipapirer gennem finansielle formidlere
e)
»kvalificerede investorer«:
i)
juridiske enheder, godkendte eller regulerede med henblik på at operere på de finansielle markeder [...]
ii)
centraladministrationer og regionale myndigheder, [...]
iii)
andre juridiske enheder, som ikke opfylder to af de tre kriterier i litra f)
iv)
visse fysiske personer: [...]
v)
visse [små og mellemstore virksomheder (SMV’er)]: med forbehold af gensidig anerkendelse kan en medlemsstat vælge at godkende SMV’er, der er registreret i den pågældende medlemsstat, og hvis de udtrykkeligt anmoder herom, som kvalificerede investorer
f)
»små og mellemstore virksomheder«: selskaber, der ifølge de seneste årsregnskaber eller konsoliderede regnskaber opfylder mindst to af følgende tre kriterier: et gennemsnitligt antal ansatte i løbet af regnskabsåret på mindre end 250, en samlet balance på mindre end 43000000 EUR og en årlig nettoomsætning på mindre end 50000000 EUR.«
7
Prospektdirektivets artikel 3, stk. 1 og 2, havde følgende ordlyd:
»1.   Medlemsstaterne giver ikke tilladelse til udbud af værdipapirer til offentligheden inden for deres område, før der er offentliggjort et prospekt.
2.   Forpligtelsen til at offentliggøre et prospekt finder ikke anvendelse på følgende former for udbud:
a)
udbud af værdipapirer udelukkende til kvalificerede investorer
b)
udbud af værdipapirer, der er rettet til færre end 100 fysiske eller juridiske personer pr. medlemsstat, som ikke er kvalificerede investorer
c)
udbud af værdipapirer, der er rettet til investorer, som erhverver værdipapirer for i alt mindst 50000 EUR pr. investor for hver særskilt udbud
d)
udbud af værdipapirer, hvis pålydende pr. enhed beløber sig til mindst 50000 EUR, og/eller
e)
udbud af værdipapirer til en samlet værdi af mindre end 100000 EUR. Ovennævnte begrænsning beregnes over et tidsrum på 12 måneder.
[...]«
8
Direktivets artikel 4, stk. 1, litra d), fastsatte:
»Forpligtelsen til at offentliggøre et prospekt finder ikke anvendelse på udbud til offentligheden af følgende former for værdipapirer:
[...]
d)
aktier, der udbydes, tildeles eller skal tildeles gratis til eksisterende aktionærer, og udbytte, der udbetales i form af aktier af samme klasse som de udbyttegivende aktier, såfremt der gives adgang til et dokument indeholdende oplysninger om aktiernes antal og klasse samt årsagerne til og de nærmere omstændigheder ved transaktionen.«
MiFID I-direktivet
9
Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2004/39/EF af 21. april 2004 om markeder for finansielle instrumenter, om ændring af Rådets direktiv 85/611/EØF, og 93/6/EØF samt Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2000/12/EF og om ophævelse af Rådets direktiv 93/22/EØF (EUT 2004, L 145, s. 1) (herefter »MiFID I-direktivet«), som ændret ved Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2006/31/EF af 5. april 2006 (EUT 2006, L 114, s. 60), blev ophævet med virkning fra den 3. januar 2018 ved Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2014/65/EU af 15. maj 2014 om markeder for finansielle instrumenter og om ændring af direktiv 2002/92/EF og direktiv 2011/61/EU (EUT 2014, L 173, s. 349), som ændret ved Europa-Parlamentets og Rådets direktiv af 23. juni 2016 (EUT 2016, L 175, s. 8). Henset til tidspunktet for de faktiske omstændigheder i hovedsagen er det imidlertid MiFID I-direktivets bestemmelser, der fortsat finder anvendelse på denne sag.
10
Dette direktivs 2. og 44. betragtning havde følgende ordlyd:
»(2)
I de senere år er flere investorer blevet aktive på de finansielle markeder, hvor de tilbydes et stadig mere komplekst og vidtrækkende sæt tjenesteydelser og instrumenter. Som følge af denne udvikling bør Fællesskabets retlige ramme omfatte hele viften af investororienterede aktiviteter. Med henblik herpå er det nødvendigt at fastsætte bestemmelser, der sikrer den grad af harmonisering, der er nødvendig for at give investorer en udstrakt beskyttelse og gøre det muligt for investeringsselskaber at levere tjenesteydelser i hele Fællesskabet, der er et indre marked, på grundlag af hjemlandstilsyn. I betragtning af det ovenfor anførte bør direktiv 93/22/EØF erstattes af et nyt direktiv.
[...]
(44)
Med det dobbelte formål at beskytte investorerne og sørge for, at værdipapirmarkederne fungerer efter hensigten, skal det sikres, at der er gennemsigtighed i forbindelse med transaktionerne, og at de regler, der i dette direktiv er fastsat i dette øjemed, finder anvendelse på investeringsselskaber, når de opererer på markedet. [...]«
11
MiFID I-direktivets artikel 4, stk. 1, nr. 18), fastsatte:
»I dette direktiv forstås ved:
[...]
18)
»værdipapirer«: de kategorier af værdipapirer, der kan omsættes på kapitalmarkedet (bortset fra betalingsinstrumenter), som f.eks.:
a)
aktier i selskaber og andre værdipapirer, der kan sidestilles med aktier i selskaber, partnerskaber og andre foretagender, samt aktiebeviser
[...]«
12
Direktivets artikel 40, stk. 1, bestemte:
»Medlemsstaterne stiller krav om, at de regulerede markeder har klare og gennemsigtige regler for finansielle instrumenters optagelse til handel.
Reglerne skal sikre, at eventuelle finansielle instrumenter, der optages til handel på et reguleret marked, kan handles på en redelig, velordnet og effektiv måde, og at de, når der er tale om værdipapirer, er frit omsættelige.«
13
Dette direktivs artikel 69 havde følgende ordlyd:
»Direktiv 93/22/EØF ophæves med virkning fra den 1. november 2007. Henvisninger til direktiv 93/22/EØF skal fortolkes som henvisninger til nærværende direktiv. Henvisninger til begreber, der er defineret i direktiv 93/22/EØF, eller til artikler heri, skal fortolkes som henvisninger til det tilsvarende begreb, der er defineret i nærværende direktiv eller til artikler heri.«
Belgisk ret
14
Ved loi du 16 juin 2006 relative aux offres publiques d’instruments de placement et aux admissions d’instruments de placement à la négociation sur des marchés réglementés (lov af 16.6.2006 om udbud til offentligheden af investeringsinstrumenter og om optagelse af investeringsinstrumenter til handel på regulerede markeder) (Moniteur belge af 21.6.2006, s. 31352) blev prospektdirektivet gennemført i belgisk ret. I medfør af denne lovs artikel 5, stk. 1, nr. 1, skal der i denne lov ved »værdipapirer« forstås »alle former for investeringsinstrumenter, der kan omsættes på kapitalmarkedet (bortset fra betalingsinstrumenter), som f.eks. [...] aktier i selskaber og andre investeringsinstrumenter, der kan sidestilles med aktier i selskaber, partnerskaber og andre foretagender, herunder investeringsinstrumenter udstedt af institutter for kollektiv investering, der er oprettet ved aftale eller som trust, og som repræsenterer deltagernes rettigheder til disse institutters aktiver, samt aktiebeviser«.
Tvisten i hovedsagen og det præjudicielle spørgsmål
15
Holding Communal blev oprindeligt stiftet den 24. november 1860 under navnet »Crédit communal de Belgique« med henblik på at finansiere de belgiske lokale myndigheders investeringer. Selskabets aktionærer er de belgiske kommuner og provinser, herunder navnlig Commune de Schaerbeek og Commune de Linkebeek.
16
I 1996 fusionerede Crédit communal de Belgique med Crédit local de France, hvorved Dexia-koncernen blev grundlagt. I 1998 blev Crédit communal de Belgique omdannet til et holdingselskab og fik sit nuværende navn, Holding Communal. Denne sidstnævnte har en betydelig kapitalandel i Dexia SA.
17
I forbindelse med finanskrisen i 2008 deltog Holding Communal i kapitalforhøjelsen i dette selskab med 500 mio. EUR. For at kunne dække denne tegning, og da det ikke lykkedes at få et lån i sommeren 2009, besluttede bestyrelsen i Holding Communal at rette henvendelse til aktionærerne med bl.a. et forslag om en kapitalforhøjelse ved indskud i kontanter, der gav anledning til udstedelse af »kumulative A-præferenceaktier«.
18
I september 2009 blev der afholdt et informationsmøde, hvor aktionærerne blev underrettet. Tidsplanen for transaktionen bestående i kapitalforhøjelsen blev i øvrigt tilpasset for at tage hensyn til kommunernes og provinsernes særlige beslutningsproces.
19
På Holding Communals generalforsamling den 30. september 2009 godkendte selskabets aktionærer denne kapitalforhøjelse. For så vidt angår kapitalforhøjelsen besluttede aktionærerne, at tegningen skulle ske i to runder. I første runde tegnede Commune de Schaerbeek sig for et indskud på 8161689,60 EUR og i anden runde på 1359011,84 EUR. Med hensyn til Commune de Linkebeek tegnede denne sig i begge runder for et indskud på 53575,68 EUR.
20
Den 7. december 2011 blev det på en ekstraordinær generalforsamling i Holding Communal besluttet at opløse selskabet og likvidere det. Der kunne ikke udloddes noget likvidationsprovenu, og aktionærerne mistede samtlige deres tegnede indskud, dvs. både dem, der blev foretaget inden kapitalforhøjelsen, og dem, der blev tegnet den 30. september 2009, og som var blevet frigivet.
21
Commune de Schaerbeek og Commune de Linkebeek anlagde et søgsmål mod Holding Communal ved tribunal de commerce francophone de Bruxelles (den fransksprogede handelsret i Bruxelles, Belgien) med påstand om annullation af deres tegnede indskud i den pågældende kapitalforhøjelse som følge af en tilsidesættelse af loven af 16. juni 2006. Disse kommuner gjorde gældende, at der i henhold til denne lov skulle have været offentliggjort et prospekt, inden aktionærerne blev inviteret til at tegne denne kapitalforhøjelse.
22
Denne ret fandt, at den nævnte lov, i lighed med prospektdirektivet, kun regulerede udbud af værdipapirer, som var omsættelige på kapitalmarkedet, hvilket ikke var tilfældet med aktierne i Holding Communal.
23
Denne afgørelse blev stadfæstet af cour d’appel de Bruxelles (appeldomstolen i Bruxelles, Belgien) ved dom af 12. april 2022. Denne ret fastslog bl.a., at de aktier, der blev udstedt som modydelse for de kontante indskud, udgjorde værdipapirer, der ikke var omsættelige på kapitalmarkedet, eftersom de kun kunne ejes af kommunale myndigheder og provinsmyndigheder, og at deres overdragelse var betinget af bestyrelsens godkendelse.
24
Commune de Schaerbeek og Commune de Linkebeek har iværksat kassationsappel til prøvelse af denne dom ved Cour de cassation (kassationsdomstol, Belgien), som er den forelæggende ret, idet de har gjort gældende, at de værdipapirer, for hvilke et udbud til personer skal give anledning til forudgående offentliggørelse af et prospekt, uden begrænsninger omfatter »aktier i selskaber«, selv om overdragelsen af disse aktier måtte være underlagt begrænsninger, såsom kravet om bestyrelsens godkendelse, eller hvorvidt de berørte personer tilhører en bestemt kategori, såsom kommunale myndigheder og provinsmyndigheder.
25
Den forelæggende ret har i denne henseende anført, at appelsagens udfald afhænger af fortolkningen af begrebet »værdipapirer« som omhandlet i prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra a).
26
På denne baggrund har Cour de cassation (kassationsdomstol) besluttet at udsætte sagen og forelægge Domstolen følgende præjudicielle spørgsmål:
»Skal [prospektdirektivets] artikel 2, stk. 1, litra a), [...], i hvilken bestemmelse der henvises til [MiFID I-direktivets] artikel 4, stk. 1, nr. 18), [...] fortolkes således, at begrebet »værdipapirer, der kan omsættes på kapitalmarkedet« omfatter aktierne i et holdingselskab, der kun kan ejes af provinser og kommuner, og hvis overdragelse skal godkendes af bestyrelsen?«
Om det præjudicielle spørgsmål
27
Med spørgsmålet ønsker den forelæggende ret nærmere bestemt oplyst, om prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra a), skal fortolkes således, at aktier i et selskab, der kun kan ejes af provinser og kommuner i en medlemsstat, og hvis overdragelse er betinget af godkendelse fra selskabets bestyrelse, er omfattet af begrebet »værdipapirer« som omhandlet i dette direktiv.
28
Det bemærkes, at der ifølge fast retspraksis ved fortolkningen af en EU-retlig bestemmelse ikke blot skal tages hensyn til dennes ordlyd, men også til den sammenhæng, hvori den indgår, og til de mål, der forfølges med den ordning, som den udgør en del af (dom af 29.2.2024, Eesti Vabariik (Põllumajanduse Registrite ja Informatsiooni Amet), C-437/22, EU:C:2024:176, præmis 48 og den deri nævnte retspraksis).
29
Det skal i denne henseende i første række bemærkes, at ifølge ordlyden af prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra a), omfatter begrebet »værdipapirer« i dette direktivs forstand »omsættelige værdipapirer som defineret i artikel 1, nr. 4), i direktiv 93/22/EØF, bortset fra obligationer og andre pengemarkedsinstrumenter[...] med en løbetid på mindre end 12 måneder«.
30
Selv om direktiv 93/22 ganske vist blev ophævet ved MiFID I-direktivet, fastsætter dette sidstnævnte i artikel 69, at »[h]envisninger til begreber, der er defineret i direktiv 93/22/EØF, eller til artikler heri, skal fortolkes som henvisninger til det tilsvarende begreb, der er defineret i [MiFID I-direktivet] eller til artikler heri«.
31
I medfør af MiFID I-direktivets artikel 4, stk. 1, nr. 18), er »de kategorier af værdipapirer, der kan omsættes på kapitalmarkedet (bortset fra betalingsinstrumenter)«, som f.eks. »aktier i selskaber og andre værdipapirer, der kan sidestilles med aktier i selskaber, partnerskaber og andre foretagender, samt aktiebeviser« som omhandlet i denne bestemmelses litra a), omfattet af begrebet »værdipapirer«.
32
I henhold til prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra a), sammenholdt med MiFID I-direktivets artikel 4, stk. 1, nr. 18), betegner begrebet »værdipapirer« i prospektdirektivets forstand således »værdipapirer, der kan omsættes på kapitalmarkedet«. I denne henseende indeholder denne bestemmelse ikke en præcisering af udtrykket »omsættes« og »kapitalmarkedet«, bortset fra præciseringen af, at betalingsinstrumenter ikke er omfattet heraf. MiFID I-direktivets artikel 4, stk. 1, nr. 18), indeholder ganske vist eksempler på værdipapirer, der er omfattet af dette begreb, herunder aktier i selskaber, uden dog at nævne særlige restriktioner med hensyn til karakteristika ved personer, som besidder disse værdipapirer, eller med hensyn til eventuelle begrænsninger i forbindelse med deres overdragelse.
33
Udtrykket »værdipapirer, der kan omsættes på kapitalmarkedet« som omhandlet i MiFID I-direktivets artikel 4, stk. 1, nr. 18), og dermed begrebet »værdipapirer« som omhandlet i prospektdirektivet skal følgelig, og således som generaladvokaten har anført i punkt 59 i forslaget til afgørelse, fortolkes bredt, således at værdipapirer såsom aktier i selskaber er omfattet af dette begreb, forudsat at overdragelsen heraf ikke er underlagt begrænsninger, som vil gøre deres omsættelighed på kapitalmarkedet, dvs. mellem udbydere af sådanne værdipapirer og potentielle investorer, umulig eller yderst vanskelig.
34
I anden række understøttes denne fortolkning af den sammenhæng, som begrebet »værdipapirer« i prospektdirektivets forstand indgår i.
35
Det bemærkes i denne henseende, at MiFID I-direktivets artikel 40, stk. 1, stiller krav om, at de regulerede markeder har klare og gennemsigtige regler for finansielle instrumenters optagelse til handel, hvilke regler skal sikre, at eventuelle finansielle instrumenter, der optages til handel på et reguleret marked, kan handles på en redelig, velordnet og effektiv måde, og at de, når der er tale om værdipapirer, er frit omsættelige. Prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra d), definerer endvidere begrebet »udbud af værdipapirer til offentligheden« som »henvendelse til personer i enhver form og ad enhver vej med tilstrækkelige oplysninger om udbudsbetingelserne og de udbudte værdipapirer, således at en investor bliver i stand til at træffe afgørelse om køb eller tegning af disse værdipapirer«.
36
Det følger således af disse bestemmelser, at værdipapirer ikke alene frit kan handles på regulerede markeder, men de kan ligeledes blot udbydes på betingelser, der gør en investor i stand til at træffe afgørelse om køb eller tegning af heraf. Heraf følger, at det ikke er omsættelighed uden begrænsninger på kapitalmarkedet, som udgør værdipapirers væsentligste kendetegn, men muligheden for at handle sådanne værdipairer mellem udbydere af værdipapirer og potentielle investorer, idet en sådan omsættelighed dog ikke må være så begrænset, at den bliver umulig eller yderst vanskelig.
37
En bred fortolkning af begrebet »værdipapirer« følger ligeledes af præamblerne til MiFID I-direktivet og prospektdirektivet. Det fremgår således for det første af 2. betragtning til MiFID I-direktivet, at dette bør omfatte hele viften af investororienterede aktiviteter. For det andet fremgår det af 12. betragtning til prospektdirektivet, at dette direktiv, for at sikre investorbeskyttelse, anvender en udvidet definition af begrebet »værdipapirer« og dækker værdipapirer, der er kapitalandele, og værdipapirer, der ikke er kapitalandele, og som udbydes til offentligheden eller optages til handel på regulerede markeder.
38
I tredje række er den fortolkning, der er lagt til grund i nærværende doms præmis 33, i overensstemmelse med de formål, der forfølges med MiFID I-direktivet og prospektdirektivet, der ifølge 44. betragtning til det førstnævnte og 10. betragtning til det sidstnævnte består i investorbeskyttelse og at sørge for, at markederne fungerer efter hensigten (for så vidt angår prospektdirektivet jf. i denne retning dom af 3.6.2021, Bankia, C-910/19, EU:C:2021:433, præmis 30 og den deri nævnte retspraksis). Den fortolkning, hvorefter navnlig aktier i selskaber er omfattet af begrebet »værdipapirer« i disse direktivers forstand, forudsat at disse ikke er underlagt begrænsninger, der gør handelen af dem mellem udbydere af værdipapirer og potentielle investorer umulig eller yderst vanskelig, giver således mulighed for anvendelse af de mekanismer, der er fastsat i de nævnte direktiver, hvilke bidrager til realiseringen af de to ovennævnte formål i stor skala på kapitalmarkederne, hvor investorer kan være aktive.
39
I den foreliggende sag fremgår det af forelæggelsesafgørelsen, at aktierne i det selskab, der er omhandlet i hovedsagen, kun kan besiddes af provinser og kommuner i den pågældende medlemsstat, og at en overdragelse af dem er betinget af en godkendelse heraf fra selskabets bestyrelse. Med forbehold af den forelæggende rets efterprøvelse synes sådanne aktier ikke være underlagt begrænsninger, der gør deres handel mellem udbydere af værdipapirer og investorer umulig eller yderst vanskelig, idet disse begrænsninger ikke forhindrer, at disse aktier kan handles med et ikke ubetydeligt antal potentielle investorer, og dette til trods for muligheden for, at udbuddet ikke fører til en overdragelse af de pågældende aktier, hvilket ligeledes kan ske ved udbud af værdipapirer i et selskab, hvis overdragelse ikke er betinget af bestyrelsens godkendelse heraf.
40
Denne betragtning gør det endvidere muligt at sondre mellem den situation, der foreligger i hovedsagen, og den situation, der forelå i den sag, der gav anledning til dom af 17. september 2014, Almer Beheer og Daedalus Holding (C-441/12, EU:C:2014:2226, præmis 35 og 36). Denne sag handlede således om salg af værdipapirer, der, idet salg fandt sted inden for en håndhævelsesproces, lå langt fra enhver normal situation for handel med sådanne papirer, eftersom et sådant salg ikke tilsigtede at bidrage til en økonomisk aktivitet på værdipapirmarkedet, men alene skulle opfylde rettighederne for en kreditor, der havde gjort udlæg.
41
Henset til oplysningerne i anmodningen om præjudiciel afgørelse, hvorefter tvisten i hovedsagen hovedsageligt vedrører spørgsmålet om, hvorvidt en invitation til at tegne aktier i et selskab, der kun kan besiddes af provinser og kommuner i en medlemsstat, og hvis overdragelse er betinget af godkendelse fra dette selskabs bestyrelse, er underlagt forpligtelsen til forudgående offentliggørelse af et prospekt, som er fastsat i prospektdirektivets artikel 3, stk. 1, skal det endvidere – for at give den forelæggende ret en besvarelse, der er fuldt ud nyttig for afgørelsen af tvisten i hovedsagen – afgøres, om en invitation til at tegne sådanne aktier udgør et udbud »til offentligheden« som omhandlet i denne artikel 3, stk. 1.
42
Det fremgår af prospektdirektivets artikel 3, stk. 1, at »[m]edlemsstaterne [ikke] giver [...] tilladelse til udbud af værdipapirer til offentligheden inden for deres område, før der er offentliggjort et prospekt«. Det følger imidlertid af denne artikels stk. 2, at denne forpligtelse ikke finder anvendelse på visse former for udbud af værdipapirer, herunder et sådant, der er nævnt i dette stykkes litra a), hvorunder hører ethvert udbud af værdipapirer »udelukkende til kvalificerede investorer«.
43
Det skal i denne henseende for det første bemærkes, i lighed med det af generaladvokaten i punkt 37 i forslaget til afgørelse anførte, at definitionen af begrebet »værdipapirer[, der] udbydes til offentligheden«, hvis ordlyd er gengivet i nærværende doms præmis 35, er bredt formuleret og ikke indeholder nogen begrænsninger med hensyn til de personer, der berøres af et sådant udbud, eller henvendelsens form.
44
Selv om forpligtelsen til at offentliggøre et prospekt i medfør af prospektdirektivets artikel 4, stk. 1, litra d), for det andet ikke finder anvendelse på udbud til offentligheden, der angår aktier, der udbydes, tildeles eller skal tildeles gratis til eksisterende aktionærer, er der ikke fastsat en sådan undtagelse, når et tegningsudbud af aktier i et selskab rettes til – mod betaling – kun selskabets aktionærer.
45
Det skal for det tredje fremhæves, at det i 16. betragtning til prospektdirektivet udtrykkeligt er anført, at direktivet tager hensyn til de forskellige beskyttelsesbehov, som de forskellige investorkategorier har, og deres sagkundskaber, og således ikke fastsætter en forpligtelse til at offentliggøre et prospekt ved udbud, der er begrænset til kvalificerede investorer i dette direktivs forstand.
46
Prospektdirektivets artikel 3, stk. 2, litra a), sammenholdt med 16. betragtning hertil, fastsætter en sådan fravigelse med hensyn til sådanne investorer, idet disse ifølge dette direktivs artikel 2, stk. 1, litra e), nr. ii), bl.a. indbefatter centraladministrationer og regionale myndigheder, men ikke lokale myndigheder.
47
Kommunerne, der er de lokale myndigheder, er således ikke omhandlet i prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra e), nr. ii).
48
Idet kommunerne heller ikke, med forbehold af den forelæggende rets efterprøvelse, henhører under en anden kategori af kvalificerede investorer, som er nævnt i prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra e), kan et udbud af værdipapirer som det, der er omhandlet i hovedsagen, og som henvender sig til både kommuner og provinser i en medlemsstat, ikke anses for at være udbudt »udelukkende til kvalificerede investorer« som omhandlet i direktivets artikel 3, stk. 2, litra a). Under disse omstændigheder er det uden betydning, at de belgiske provinser efter omstændighederne både kan anses for at udgøre »regionale myndigheder« som omhandlet i prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra e), nr. ii), og for ikke at udgøre sådanne myndigheder.
49
Heraf følger ganske vist, med forbehold af de undtagelser, der er omhandlet i prospektdirektivets artikel 3, stk. 2, litra b)-e), og dets artikel 4, hvilke undtagelser ikke i forelæggelsesafgørelsen er angivet til at finde anvendelse i den foreliggende sag, at der i et tilfælde som det, der er omhandlet i hovedsagen, foreligger et »udbud af værdipapirer til offentligheden« som omhandlet i dette direktivs artikel 3, stk. 1, der er underlagt forpligtelsen til forudgående offentliggørelse af et prospekt, forudsat at de nærmere omstændigheder ved transaktionen ikke gør de pågældende værdipapirers omsættelighed på kapitalmarkedet mellem udbydere og potentielle investorer umulig eller yderst vanskelig.
50
Henset til samtlige ovenstående betragtninger skal det forelagte spørgsmål besvares med, at prospektdirektivets artikel 2, stk. 1, litra a), skal fortolkes således, at aktier i et selskab, der kun kan ejes af provinser og kommuner i en medlemsstat, og hvis overdragelse er betinget af godkendelse fra selskabets bestyrelse, er omfattet af begrebet »værdipapirer« som omhandlet i dette direktiv, således at en invitation til at tegne sådanne aktier er underlagt forpligtelsen til forudgående offentliggørelse af et prospekt, som er fastsat i dette direktivs artikel 3, stk. 1, forudsat at de nærmere omstændigheder ved transaktionen ikke gør disse aktiers omsættelighed på kapitalmarkedet mellem udbydere og potentielle investorer umulig eller yderst vanskelig, og at ingen af de undtagelser, der er fastsat i samme direktivs artikel 3, stk. 2, og i artikel 4 finder anvendelse.
Sagsomkostninger
51
Da sagens behandling i forhold til hovedsagens parter udgør et led i den sag, der verserer for den forelæggende ret, tilkommer det denne at træffe afgørelse om sagsomkostningerne. Bortset fra nævnte parters udgifter kan de udgifter, som er afholdt i forbindelse med afgivelse af indlæg for Domstolen, ikke erstattes.
På grundlag af disse præmisser kender Domstolen (Fjerde Afdeling) for ret:
Artikel 2, stk. 1, litra a), i Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2003/71/EF af 4. november 2003 om det prospekt, der skal offentliggøres, når værdipapirer udbydes til offentligheden eller optages til handel, og om ændring af direktiv 2001/34/EF, som ændret ved Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2008/11/EF af 11. marts 2008,
skal fortolkes således, at
aktier i et selskab, der kun kan ejes af provinser og kommuner i en medlemsstat, og hvis overdragelse er betinget af godkendelse fra selskabets bestyrelse, er omfattet af begrebet »værdipapirer« som omhandlet i direktiv 2003/71, som ændret ved direktiv 2008/11, således at en invitation til at tegne sådanne aktier er underlagt forpligtelsen til forudgående offentliggørelse af et prospekt, som er fastsat i artikel 3, stk. 1, i direktiv 2003/71, som ændret ved direktiv 2008/11, forudsat at de nærmere omstændigheder ved transaktionen ikke gør disse aktiers omsættelighed på kapitalmarkedet mellem udbydere og potentielle investorer umulig eller yderst vanskelig, og at ingen af de undtagelser, der er fastsat i artikel 3, stk. 2, og i artikel 4 i direktiv 2003/71, som ændret ved direktiv 2008/11, finder anvendelse.
Underskrifter
(
*1
) – Processprog: fransk.