62012CC0441_RO
Opinion of the Advocate-General
Opinion of the Advocate-General
1. Potrivit Directivei 2003/71(2), statele membre nu pot să autorizeze nicio ofertă publică de valori mobiliare pe teritoriul lor fără publicarea prealabilă a unui prospect.
2. După cum se afirmă în considerentele directivei, scopul acesteia este în esență dublu: asigurarea eficacității pe o piață unică a valorilor mobiliare și protejarea investitorilor.
3. Conceptul de ofertă de valori mobiliare către public este definit în sens larg, dar există o serie de excepții în ceea ce privește atât domeniul de aplicare al Directivei 2003/71 însăși, cât și obligația de a publica un prospect. Inter alia, excepțiile se aplică atunci când valoarea totală a ofertei este sub un anumit prag.
4. Acțiunea principală privește o situație în care, pe scurt (faptele detaliate sunt mai complexe), societatea A, care are o datorie la compania B, deține acțiuni la societatea C. Aceste acțiuni au fost puse sub sechestru la solicitarea societății B, iar o instanță a dispus vânzarea lor la licitație de către un executor judecătoresc pentru a îndestula o parte din creanță. Suma care trebuie să fie strânsă este limitată în hotărârea curții la o sumă specificată plus suma necesară pentru a acoperi cheltuielile de judecată, de punere sub sechestru și de vânzare.
5. În aceste împrejurări, Hoge Raad der Nederlanden (Curtea Supremă din Țările de Jos, denumită în continuare „Hoge Raad”) dorește să afle, în primul rând, dacă definiția ofertei publice de valori mobiliare din Directiva 2003/71 este suficient de largă pentru a acoperi o vânzare la licitație de tipul celei aflate în discuție și, în al doilea rând, cum trebuie determinată valoarea totală a ofertei.
6. Pentru motivele pe care le vom explica, considerăm că este preferabil să se analizeze mai întâi a doua întrebare, ajungând la concluzia că (după toate probabilitățile) vânzarea în discuție în procedura principală este în orice caz exclusă în mod expres din domeniul de aplicare al Directivei 2003/71 din cauza valorii sale limitate, astfel încât nu este necesar să se răspundă la prima întrebare. Totuși, chiar dacă concluzia ar fi diferită, apreciem că împrejurările unei astfel de vânzări sunt de așa natură încât nu trebuie să se considere că necesită o publicare a unui prospect potrivit acestei directive.
Legislație
Dreptul Uniunii Europene
7. Articolul 1 din Directiva 2003/71 este intitulat „Obiectul și domeniul de aplicare”.
8. Potrivit articolului 1 alineatul (1), obiectul este „armonizarea prevederilor privind întocmirea, aprobarea și difuzarea prospectului care urmează să fie publicat în cazul unei oferte publice de valori mobiliare sau pentru admiterea valorilor mobiliare la tranzacționarea pe piața reglementată situată sau operând pe teritoriul unui stat membru”. În considerente se arată că scopurile și obiectivele fundamentale urmăresc, în esență, să se asigure prin armonizare, pe de o parte, o piață unică eficientă a valorilor mobiliare, în care emitenții și ofertanții de valori mobiliare să poată opera în mod liber sub acoperirea unui „pașaport unic” (și anume, prospectul impus și reglementat de directivă)(3) și, pe de altă parte, protecția adecvată a investitorilor, în special prin dezvăluirea tuturor informațiilor relevante(4) .
9. Articolul 1 alineatul (2), care se referă la domeniul de aplicare, enumeră 10 situații în care Directiva 2003/71 nu se aplică. În toate cazurile, cu o singură excepție, aceste situații sunt definite prin referire la tipul de valoare mobiliară implicată. Articolul 1 alineatul (2) litera (h), care cuprinde excepția respectivă, definește situația prin referire la „valoarea totală a ofertei”, calculată pentru o perioadă de 12 luni. Inițial, directiva nu trebuia să se aplice atunci când valoarea totală era mai mică de 2 500 000 de euro. Acest prag a fost ridicat la 5 000 000 de euro prin Directiva 2010/73/UE(5), care a intrat în vigoare la 31 decembrie 2010 și care trebuia sa fie transpusă de statele membre până la 1 iulie 2012.
10. Articolul 2 alineatul (1) definește o serie de noțiuni în sensul Directivei 2003/71. În special:
– „«valori mobiliare» înseamnă categoriile de titluri care pot fi tranzacționate pe piața capitalurilor (cu excepția instrumentelor de plată), precum […] acțiunile la întreprinderi și alte titluri echivalente acțiunilor la întreprinderi, la întreprinderi de tip parteneriat sau la alte entități, precum și certificatele reprezentative de acțiuni […] [articolul 2 alineatul (1) litera (a) cu referire la articolul 4 alineatul (1) punctul 18 (actual) din Directiva 2004/39/CE](6) ;”
– „«ofertă publică de valori mobiliare» înseamnă o comunicare adresată sub orice formă și prin orice mijloc unor persoane și care prezintă o informație suficientă asupra condițiilor ofertei și a titlurilor care urmează să fie oferite, astfel încât să îl pună pe investitor în măsura de a hotărî cumpărarea sau subscrierea acestor valori mobiliare. Această definiție se aplică de asemenea investițiilor de valori mobiliare prin intermediari financiari” [articolul 2 alineatul (1) litera (d)];”
– „«emitent» înseamnă o entitate juridică care emite sau propune emiterea de valori mobiliare” [articolul 2 alineatul (1) litera (h)]; și
– „«persoană care face o ofertă» sau «ofertant» înseamnă o persoană fizică sau juridică care oferă valori mobiliare publicului” [articolul 2 alineatul (1) punctul(i)].
11. Obligația de a publica un prospect este stabilită la articolul 3 din Directiva 2003/71, care prevede:
„(1) Statele membre nu autorizează nicio ofertă publică de valori mobiliare pe teritoriul lor fără publicarea prealabilă a unui prospect.
(2) Obligativitatea publicării unui prospect nu se aplică următoarelor categorii de oferte:
(a) unei oferte de valori mobiliare adresate numai investitorilor calificați și/sau
(b) unei oferte de valori mobiliare adresate cel puțin la 100 de persoane fizice sau juridice, altele decât investitorii calificați, pe stat membru și/sau
(c) unei oferte de valori mobiliare adresate investitorilor care achiziționează aceste valori pentru un preț total de cel puțin 50 000 EUR pe investitor și pe ofertă distinctă și/sau
(d) unei oferte de valori mobiliare a căror valoare nominală unitară se ridică la mai puțin de 50 000 EUR și/sau
(e) unei oferte de valori mobiliare a cărei valoare totală este mai mică de 100 000 EUR. Această limită se calculează pe o perioadă de douăsprezece luni.
Orice revânzare de valori mobiliare care făceau anterior obiectul unuia sau mai multor tipuri de oferte menționate la prezentul alineat se consideră, cu toate acestea, ca o ofertă distinctă și definiția stabilită la articolul 2 alineatul (1) litera (d) se aplică pentru a stabili dacă această revânzare este o ofertă publică. Plasamentul de valori mobiliare face obiectul publicării unui prospect, în cazul în care niciuna dintre condițiile prevăzute la literele (a)–(e) nu este îndeplinită pentru investiția finală.
(3) Statele membre asigură că orice admitere de valoare mobiliară la tranzacționarea pe o piață reglementată situată sau operând pe teritoriul lor este supusă publicării unui prospect.”
12. Potrivit articolului 4 din Directiva 2003/71, ofertele publice care au ca obiect încă 13 categorii de valori mobiliare sunt scutite de obligația publicării unui prospect.
13. Articolul 5 din Directiva 2003/71 prevede:
„(1) Fără a aduce atingere articolului 8 alineatul (2) [ (7) ], prospectul conține toate informațiile care, ținând seama de natura specifică a emitentului și a valorilor mobiliare oferite public sau admise la tranzacționarea pe o piață reglementată, sunt informații necesare pentru a permite investitorilor să evalueze în cunoștință de cauză patrimoniul, situația financiară, rezultatele și perspectivele emitentului și ale eventualilor garanți, precum și taxele aferente acestor valori mobiliare. Aceste informații se prezintă sub o formă ușor de analizat și de înțeles.
(2) Prospectul conține informații privind emitentul și valorile mobiliare care trebuie oferite public sau care sunt propuse la tranzacționare pe o piață reglementată. Acesta cuprinde de asemenea un rezumat. Rezumatul expune pe scurt și într‑un limbaj care nu este tehnic principalele caracteristici ale emitentului, ele eventualilor garanți și ale valorilor mobiliare și ale principalelor riscuri prezentate de către aceștia, în limba în care s‑a realizat prospectul inițial. […]”
14. Potrivit articolului 6 alineatul (1) din Directiva 2003/71, „[s]tatele membre se asigură că răspunderea față de informațiile furnizate într‑un prospect revine cel puțin emitentului sau organelor sale de administrație, de conducere sau de supraveghere, ofertantului, persoanei care solicită admiterea la tranzacționarea pe o piață reglementată sau garantului, după caz […]”. Articolul 6 alineatul (2) prevede că statele membre „se asigură că actele cu putere de lege și actele administrative din domeniul răspunderii civile se aplică persoanelor responsabile de informațiile furnizate în prospecte”.
15. Potrivit articolului 9 alineatul (1) din Directiva 2003/71, un prospect rămâne valabil douăsprezece luni de la publicarea sa, pentru alte oferte publice, atât timp cât se completează cu elementele impuse în temeiul articolului 16(8) .
16. Articolul 13 alineatul (1) din Directiva 2003/71 prevede: „Niciun prospect nu se publică înainte de a fi aprobat de către autoritatea competentă a statului membru de origine”. Această aprobare trebuie să fie notificată emitentului sau ofertantului fie în zece, fie în douăzeci de zile lucrătoare de la prezentarea proiectului de prospect sau de la furnizarea tuturor documentelor ori informațiilor suplimentare necesare, dacă această dată este ulterioară celei dintâi [articolul 13 alineatele (2), (3) și (4)].
17. Articolul 25 alineatul (1) din Directiva 2003/71 prevede că, fără a aduce atingere dreptului lor de a aplica sancțiuni penale sau sistemului lor de răspundere civilă, statele membre se asigură că „se pot lua măsurile sau sancțiunile administrative corespunzătoare împotriva persoanelor răspunzătoare, în cazul în care nu s‑au respectat dispozițiile adoptate în conformitate cu prezenta directivă”.
18. Regulamentul (CE) nr. 809/2004 al Comisiei(9) (denumit în continuare „Regulamentul de punere în aplicare”) conține norme mai detaliate.
19. Articolul 22 alineatul (1) al doilea paragraf din Regulamentul de punere în aplicare prevede că un prospect de bază trebuie să conțină informațiile enumerate în diferitele anexe la regulamentul respectiv, în funcție de tipul de emitent și de valori mobiliare implicat. Aceste informații cuprind și o prezentare completă a situației emitentului, inclusiv, inter alia, forma sa juridică, investițiile, activitățile principale, piețele principale, structura organizatorică, situația financiară, resursele de capital, previziuni privind profitul și gestionarea (a se vedea anexa I la Regul amentul de punere în aplicare).
Dreptul olandez
20. Directiva 2003/71 a fost transpusă în dreptul olandez prin Legea privind supravegherea financiară (Wet op het financieel toezicht, denumită în continuare „Wft”), care interzice la articolul 5 alineatul (2) orice ofertă publică de vânzare a valorilor mobiliare în Țările de Jos, cu excepția cazului în care se pune la dispoziția publicului larg un prospect aprobat de autoritatea de supraveghere a unui stat membru.
21. Conform articolului 53 alineatul (2) din Legea privind derogările de la Wft (Vrijstellingsregeling Wft), nu există obligația de a publica un prospect atunci când valoarea totală a ofertei, calculată pentru o perioadă de 12 luni, este mai mică de 2 500 000 de euro. Acest prag, care a fost stabilit atunci când Directiva 2003/71 a fost transpusă inițial, nu a fost majorat la 5 000 000 de euro după intrarea în vigoare a Directivei 2010/73.
Situația de fapt, procedura, întrebările și observațiile
22. Van den Dungen Vastgoed BV și Oosterhout II BVBA (denumite în continuare „Van den Dungen și Oosterhout”) au încheiat un contract cu Almer Beheer BV și Daedalus Holding BV (denumite în continuare „Almer și Daedalus”), potrivit căruia, în special, trebuia să fie înființată societatea Global Hail Group BV (denumită în continuare „Global Hail”), toate acțiunile sale urmau să fie deținute de Stichting Administratiekantoor Global Hail (denumit în continuare „STAK”), ai cărui directori trebuiau să fie cu toții reprezentanți ai părților contractului, iar Van den Dungen and Oosterhout trebuiau să transfere anumite acțiuni deținute la alte societăți către Global Hail în schimbul unui preț care trebuia să fie plătit de Almer and Daedalus.
23. Între părți au apărut mai multe divergențe și litigii. La 30 octombrie 2009, Van den Dungen și Oosterhout au obținut o ordonanță pronunțată de Rechtbank Breda (Tribunalul districtual din Breda) prin care Almer și Daedalus erau obligate la plata sumei de 500 000 de euro cu titlu de avans din prețul acțiunilor transferate către Global Hail. Pentru a garanta plata, Van den Dungen și Oosterhout au pus sub sechestru certificatele de acțiuni emise de STAK pentru Almer și Daedalus.
24. La 27 decembrie 2010, Rechtbank Breda a dispus vânzarea și transferul acestor certificate de acțiuni în termen de șase luni de către un executor judecătoresc (deurwaarder) care urma să fie desemnat de către Van den Dungen și Oosterhout. Potrivit hotărârii respective, vânzarea trebuia să se facă prin licitație publică, organizată după publicarea unui anunț în două ziare naționale, acțiunile trebuiau să fie transferate ofertantului care oferea prețul cel mai mare, toate acțiunile urmau să facă obiectul ofertei, dar trebuiau să fie licitate numai atâtea câte erau necesare pentru a se asigura plata sumei de 500 000 de euro plus cheltuielile de judecată, de punere sub sechestru și de executare, iar obligația de publicare a unui prospect nu se aplica.
25. Almer și Daedalus au formulat apel la Gerechtshof ’s‑Hertogenbosch (Curtea de Apel Regională din ’s‑Hertogenbosch) care, la 5 aprilie 2011, a confirmat hotărârea pronunțată de Rechtbank Breda. În special, aceasta a considerat că nu exista obligația de a publica un prospect, întrucât era improbabil ca valoarea acțiunilor care trebuiau să fie vândute să depășească 2 500 000 de euro.
26. Almer și Daedalus au formulat recurs la Hoge Raad care, considerând că soluția din recurs depinde de interpretarea articolului 1 alineatul (2) litera (h) și a articolului 3 alineatul (1) din Directiva 2003/71, a adresat următoarele întrebări preliminare:
„1) Articolul 3 alineatul (1) din Directiva 2003/71 trebuie interpretat în sensul că, în principiu (adică pe lângă derogările și excepțiile prevăzute în anumite cazuri de directivă), obligația de publicare a unui prospect prevăzută de această directivă este aplicabilă și în cazul unei vânzări silite de valori mobiliare?
2) (a) În cazul unui răspuns afirmativ la prima întrebare, noțiunea «valoarea totală a ofertei» de la articolul 1 alineatul (2) litera (h) din Directiva 2003/71 trebuie interpretată în sensul că, în cazul unei vânzări silite de valori mobiliare, trebuie să se pornească de la câștigul preconizat în mod rezonabil, ținându‑se seama de caracterul special al acestui tip de vânzare silită, chiar și atunci când câștigul preconizat este în mod rezonabil cu mult mai mic decât valoarea de piață?
(b) În cazul unui răspuns afirmativ la prima întrebare și al unui răspuns negativ la a doua întrebare, cum trebuie interpretată noțiunea «valoarea totală a ofertei» în sensul articolului 1 alineatul (2) litera (h) din Directiva 2003/71, în special în cazul unei vânzări silite de valori mobiliare?”
27. Guvernele ceh, german, olandez, polonez și portughez, precum și Comisia Europeană au depus observații scrise. În ședință, guvernele german și portughez, precum și Comisia au prezentat observații orale. Niciuna dintre părțile din litigiul principal nu a prezentat observații privind întrebările adresate.
28. În observațiile prezentate, guvernul olandez a abordat doar a doua întrebare, iar Comisia consideră că nu este necesar un răspuns la prima întrebare dacă se răspunde mai întâi la a doua întrebare; ambele par să considere că, în litigiul principal, valoarea totală a ofertei se află sub pragul prezăvut pentru aplicarea Directivei 2003/71.
29. În schimb, guvernele german, polonez și portughez au abordat doar prima întrebare, în timp ce guvernul ceh o analizează în principal tot pe aceasta și doar în mod sumar a doua întrebare.
30. În ceea ce privește prima întrebare, guvernul ceh și Comisia consideră că vânzarea la licitație a unor acțiuni de tipul celor în discuție se încadrează în noțiunea de ofertă publică de valori mobiliare în sensul Directivei 2003/71, în timp ce guvernele german și polonez au adoptat punctul de vedere contrar; guvernul portughez consideră că, în contextul unei astfel de vânzări, dreptul creditorului la o reparație eficientă într‑un termen rezonabil exclude impunerea oricărei obligații de a publica un prospect, care ar presupune întârzieri inacceptabile.
Apreciere
31. Nu s‑a sugerat că acțiunile aflate în discuție în acțiunea principală sunt altceva decât valori mobiliare în sensul Directivei 2003/71(10) și nici nu pare să existe cel mai mic motiv de îndoială în această privință.
32. Chestiunea în legătură cu care există îndoieli este dacă modalitatea concretă în care trebuie să fie vândute aceste acțiuni este o ofertă care necesită publicarea unui prospect în sensul aceleiași directive.
33. Totuși, indiferent dacă o astfel de vânzare este sau nu este o astfel de ofertă, Directiva 2003/71 nu se poate aplica dacă valoarea totală este sub pragul stabilit la articolul 1 alineatul (2) litera (h) din aceasta.
34. Prin urmare, considerăm că este preferabil să se analizeze mai întâi dacă vânzarea este vizată de acea excludere clară și explicită din domeniul de aplicare al directivei înainte de a stabili dacă se încadrează în noțiunea de ofertă publică de valori mobiliare care necesită publicarea unui prospect, care este definită pe larg, dar nu în mod precis, și care face obiectul unui număr considerabil de excepții.
35. Prin urmare, vom aborda întrebările adresate de Hoge Raad în această ordine, începând cu a doua întrebare.
A doua întrebare
36. Prin intermediul celei de a doua întrebări, Hoge Raad urmărește, în esență, să afle cum trebuie să fie determinată „valoarea totală a ofertei” atunci când se stabilește dacă, în funcție de pragul prevăzut la articolul 1 alineatul (2) litera (h) din Directiva 2003/71, aceasta se aplică în cazul unei vânzări de acțiuni anume. Totuși, considerăm că este util ca, înainte de a aborda această chestiune, să analizăm nivelul pragului aplicabil în sine, în special în raport cu împrejurările vânzării în discuție în litigiul principal.
37. Atunci când, la 27 decembrie 2010, Rechtbank Breda a emis ordonanța care face obiectul litigiului din cauza principală, pragul era stabilit la 2 500 000 de euro, atât în Directiva 2003/71, cât și în legislația olandeză. Patru zile mai târziu a intrat în vigoare Directiva 2010/73, ridicând pragul prevăzut de Directiva 2003/71 la 5 000 000 de euro, schimbare care trebuia să fie implementată de statele membre până la data de 1 iulie 2012(11) . Totuși, se pare că, deși cele mai multe dintre modificările introduse prin Directiva 2010/73 au fost transpuse în dreptul olandez(12), nu însă și pragul respectiv. Prin urmare, există o discrepanță între Directiva 2003/71 și legislația olandeză, care este posibil să continue să existe la momentul desfășurării în cele din urmă a vânzării în discuție în litigiul principal.
38. Atât guvernul olandez, cât și Comisia au menționat această discrepanță, dar nu au dedus care erau consecințele. Deși nu rezultă cu deplină claritate din observațiile sale scrise, opinia Comisiei pare să fie aceea că un stat membru are dreptul să aplice cerințele din dreptul național echivalente cu cele din Directiva 2003/71 atunci când o ofertă este sub pragul actual de 5 000 000 de euro prevăzut la articolul 1 alineatul (2) litera (h), dar nu poate să impună publicarea unui prospect dacă oferta este sub pragul de 100 000 de euro prevăzut la articolul 3 alineatul (2) litera (e).
39. Dacă într‑adevăr aceasta este opinia Comisiei, considerăm că este greșită. Directiva 2003/71 este o măsură de armonizare, unul dintre obiectivele sale fundamentale fiind acela de a oferi un „pașaport unic” care să permită emitenților să acumuleze capitaluri în toate statele membre. Acest obiectiv ar fi stabilit în mod inutil dacă pragul pentru aplicarea cerințelor Directivei 2003/71 – dintre care cea mai importantă, pe care se bazează toate celelalte, este obligația de a publica un prospect – ar fi diferite între statele membre.
40. În ceea ce privește pragul de 100 000 de euro de la articolul 3 alineatul (2) litera (e) din Directiva 2003/71, mărturisim că existența sa este derutantă. Atunci când „[valoarea] totală în Uniune este mai mică de 100 000 de euro […] [calculată] pe o perioadă de douăsprezece luni”, nu este necesar să se precizeze că „[o]bligativitatea publicării unui prospect nu se aplică”, întrucât aceste situatii sunt deja excluse din domeniul de aplicare al directivei în ansamblul său prin pragul mult mai mare de la articolul 1 alineatul (2) litera (h). Mai mult, ar fi o anomalie ca o dispoziție a unei directive să reglementeze o categorie de tranzacții care a fost anterior exclusă în mod explicit din domeniul său de aplicare.
41. Dacă intenția legiuitorului ar fi fost să ceară statelor membre impunerea obligației de a publica un prospect atunci când valoarea totală depășește 2 500 000 de euro (sau, ulterior, 5 000 000 de euro), pentru a exclude impunerea obligației respective de către acestea atunci când valoarea este sub 100 000 de euro și pentru a le permite să opteze între impunerea sau neimpunerea sa atunci când valoarea este între cele două sume, considerăm că intenția ar fi trebuit să fie exprimată mult mai clar. Având în vedere această situație, nu găsim niciun element în textul considerentelor sau al dispozițiilor din care ar putea să fi dedusă o astfel de intenție.
42. În consecință, considerăm că un emitent sau un ofertant ar fi îndreptățit să se prevaleze de Directiva 2003/71, astfel cum a fost modificată, dacă autoritățile olandeze ar impune publicarea unui prospect atunci când valoarea totală a unei oferte făcute la data de sau după data de 1 iulie 2012 este cuprinsă între 2 500 000 de euro și 5 000 000 de euro și că instanțele naționale ar fi obligate să nu aplice normele interne care impun o astfel de publicare.
43. Trecând la metoda de determinare a valorii totale în acest scop, putem întelege dificultatea care ar putea apărea în multe situații. Orice vânzare la licitație este incertă și, deși acțiunile au o valoare economică obiectivă (și cel puțin aproximativ identificabilă), nu poate exista nicio garanție că vor fi vândute la acest preț.
44. Nu există însă această dificultate în împrejurările din litigiul principal. Rechtbank Breda a avut grijă să specifice că trebuie să fie vândut numai numărul de acțiuni necesar pentru a se asigura acoperirea sumei de 500 000 de euro, precum și a tuturor cheltuielilor de judecată aferente procedurii. Întrucât aceste cheltuieli pot fi, în principiu, determinate cu un nivel rezonabil de precizie, suma totală care trebuie strânsă prin vânzare ar trebui să fie, cu mici variații, cunoscută înainte ca licitația să aibă loc. În opinia noastră, această sumă trebuie să fie considerată „valoarea totală” în vederea aplicării pragului de la articolul 1 alineatul (2) litera (h) din Directiva 2003/71.
45. Prin urmare, numai dacă această valoare totală depășește 5 000 000 de euro se poate aplica Directiva 2003/71, cu obligația aferentă de a publica un prospect.
46. Pare extrem de improbabil ca totalitatea cheltuielilor de punere sub sechestru și de vânzare la licitație a unor acțiuni pentru strângerea sumei principale de 500 000 de euro să se apropie de 4 500 000 de euro. Dacă situația ar fi aceasta, ar exista o problemă extrem de îngrijorătoare pentru îndeplinirea actului de justiție în Țările de Jos.
47. Pe această bază, ar rezulta că vânzarea aflată în discuție în acțiunea principală este exclusă în mod expres din domeniul de aplicare al Directivei 2003/71, cu consecința că nu poate fi impusă obligația de a publica un prospect. Prin urmare, ar fi complet inutil ca instanța națională competentă să analizeze întrebarea – în acest caz pur ipotetică – dacă o vânzare comparabilă pentru o sumă mai mare ar necesita publicarea unui prospect.
48. Totuși, nu trebuie să uităm că valoarea pragului de la articolul 1 alineatul (2) litera (h) din Directiva 2003/71 trebuie calculat pentru o perioadă de 12 luni. Întrucât se afirmă că suma care face obiectul ordonanței atacate a Rechtbank Breda reprezintă numai un avans din plata creanței pe care Almer și Daedalus o au față de Van den Dungen și Oosterhout și fiindcă Hoge Raad nu a indicat valoarea totală a acestei creanțe în cererea sa de decizie preliminară, rămâne posibilitatea de a se dispune și alte vânzari, care poate vor ridica valoarea totală pentru o perioadă de doisprezece luni peste pragul de 5 000 000 EUR. În aceste condiții, întrebarea la care ne‑am referit în paragraful anterior – prima întrebare adresată de Hoge Raad – nu ar mai fi ipotetică.
49. Prin urmare, vom aborda întrebarea dacă o vânzare la licitație a acțiunilor de tipul celei aflate în discuție în acțiunea principală trebuie considerată o ofertă publică de valori mobiliare, în privința căreia articolul 3 alineatul (1) din Directiva 2003/71 impune obligația de a publica un prospect.
Prima întrebare
50. În primul rând, se pare că este clar că o vânzare prin licitație publică anunțată în două ziare naționale trebuie să fie vizată de definiția „ofertei publice de valori mobiliare” ca fiind „o comunicare adresată sub orice formă și prin orice mijloc unor persoane” de la articolul 2 alineatul (1) litera (d) din Directiva 2003/71.
51. Dorim să subliniem aici că restul definiției din dispoziția respectivă („și care prezintă o informație suficientă asupra condițiilor ofertei și a titlurilor care urmează să fie oferite, astfel încât să îl pună pe investitor în măsura de a hotărî cumpărarea sau subscrierea acestor valori mobiliare”) pare circulară în cel mai bun caz. Dacă oferta ar furniza deja o astfel de „informație suficientă”, publicarea suplimentară a unui prospect – care este conceput pentru a furniza această informație(13) – nu ar mai fi necesară și este greu de imaginat posibilitatea ca în cazul unei oferte să nu se aplice obligația de a publica un prospect pe motiv că nu conține suficiente informații pentru a permite unui investitor să decidă. Prin urmare, vom considera că această parte a definiției înseamnă că oferta trebuie să identifice valorile mobiliare în cauză și să furnizeze informațiile necesare pentru a permite unui investitor să le achizitioneze dacă decide să facă acest lucru, dar nu că trebuie să conțină toate informațiile necesare pentru a‑i permite să ia o decizie în cunoștință de cauză.
52. Din această perspectivă, anunțarea vânzării la licitație în două ziare naționale, astfel cum a dispus Rechtbank Breda, trebuie să respecte și a doua parte a definiției. Totuși, interpretată literal, întrucât este puțin probabil ca anunțul să conțină toate informațiile care i‑ar permite unui investitor să ia o decizie în cunoștință de cauză, acesta ar putea foarte bine să nu respecte această parte a definiției și în acest fel definiția în întregime.
53. Vom presupune însă, pe baza interpretării noastre referitoare la articolul 2 alineatul (1) litera (d) din Directiva 2003/71, că vânzarea în discuție se încadrează în definiția largă din această dispoziție. Prin urmare, acesta ar trebui, în principiu, să facă obiectul obligației de a publica un prospect prevăzută la articolul 3 alineatul (1)(14) .
54. Totuși, atât definiția, cât și obligația sunt însoțite de numeroase excepții (în contextul prezentei proceduri, nu este utilă distincția între excluderea din domeniul de aplicare al Directivei 2003/71 în întregul său și scutirea de obligația de a publica un prospect, care este dispoziția principală a directivei și de care depind cele mai multe dintre celelalte dispoziții din moment ce problema în discuție este aplicabilitatea obligației respective).
55. După cum am menționat, se pare că excluderea din domeniul de aplicare al directivei prevăzută la articolul 1 alineatul (2) litera (h) s‑ar aplica în cazul vânzării în discuție. Celelalte nouă excepții din articolul 1 alineatul (2) privesc anumite tipuri de valori mobiliare și nu există niciun indiciu în sensul că acțiunile din litigiul principal care trebuie să fie vândute se încadrează în vreuna dintre aceste categorii.
56. Articolul 3 alineatul (2) enumeră cinci excepții de la obligația de a publica un prospect. În orice caz, pare improbabil ca articolul 3 alineatul (2) litera (e), pe care l‑am analizat mai sus, să se aplice vânzării aflate în discuție, a cărei valoare este de așteptat să depășească pragul de 100 000 de euro. Nu s‑a sugerat că celelalte patru (oferte adresate exclusiv investitorilor calificați – adică, în esență, profesioniști, cele adresate unui număr mai mic de 150 de persoane pentru fiecare stat membru și cele în cazul cărora valoarea fiecărei unități sau a fiecărei achiziții depășește 100 000 de euro) ar fi relevante în litigiul principal.
57. Articolul 4 alineatele (1) și (2) enumeră în continuare alte 13 tipuri de oferte, care pot fi calificate în mod foarte larg drept oferte de valori mobiliare pentru substituirea, schimbul sau suplimentarea unor valori mobiliare care au fost deja emise sau tranzacționate. Din nou, aceste oferte sunt scutite de obligația de a publica un prospect și iarăși se pare că oferta în discuție în ligitiul principal nu se încadrează în niciuna dintre categoriile enumerate.
58. Prin urmare, la prima vedere s‑ar părea că, dacă o vânzare prin licitație publică a unor valori mobiliare de tipul celor în discuție în litigiul principal nu se încadrează prin natura sa (spre deosebire de valoarea sa) în niciuna dintre categoriile excluse în mod expres, aceasta trebuie sa se încadreze în categoria largă care rămâne, cea a „[unei comunicări adresate] sub orice formă și prin orice mijloc unor persoane” care oferă potențialilor investitori informații suficiente pentru a le permite să identifice valorile mobiliare oferite și să le achizitioneze dacă decid să facă acest lucru.
59. Totuși, considerăm că reiese în mod clar din obiectivele Directivei 2003/71, din modul său de redactare, din structura și organizarea sa de asamblu și, îndeosebi, din condițiile cuprinse în lunga listă de excepții exprese de la domeniul său de aplicare sau de la obligația de a publica un prospect, că intenția a fost aceea de a acoperi toate tipurile de situații în care valorile mobiliare sunt în mod normal
emise sau tranzacționate, în special – dacă nu chiar exclusiv – pe piețele reglementate.
60. Pare totodată probabil – iar acest lucru se poate spune că a fost recunoscut în mod discret de către Comisie în ședință atunci când a fost de acord că este regretabil faptul că Directiva 2003/71 nu a menționat deloc vânzarea prin licitație publică a valorilor mobiliare – că legiuitorul pur și simplu nu a considerat necesar să abordeze licitațiile publice. Nu am găsit nicio menționare a acestui tip de vânzări în procesul de elaborare a directivei și nicio astfel de referire nu a fost adusă în atenția Curții. Acest lucru ar putea sugera că s‑a presupus în mod tacit că aceste vânzări nu intră în domeniul de aplicare al Directivei 2003/71, odată ce s‑a considerat că nu era cazul să se menționeze în mod expres trăsăturile lor foarte specifice.
61. Mai mult, este clar că vânzările prin licitație publică a valorilor mobiliare precum cea în discuție în litigiul principal sunt într‑adevăr foarte diferite de orice operațiune normală de emitere sau tranzacționare a valorilor mobiliare, fie pe o piață reglementată, fie în alte circumstanțe. Nu au nimic în comun cu emiterea acestor titluri și prezintă doar o foarte slabă similitudine cu tranzacționarea lor. Valorile mobiliare nu sunt vândute de către emitent sau deținător, ci au fost puse sub sechestru și sunt vândute la solicitarea unui terț și prin ordonanța unei autorități judiciare a statului, doar pentru îndestularea unei creanțe. Pe scurt, astfel de vânzări nu aparțin sferei pe care Directiva 2003/71 urmărea să o reglementeze, ci sferei justitiei civile și a executării silite – și nu există niciun indiciu în sensul că directiva trebuia să afecteze această sferă în vreun fel.
62. În cazul unei licitații publice, pentru creditor este puțin important ce se vinde pentru îndestularea creanței sale – pot fi valori mobiliare sau un stoc de mărfuri, instalații și utilaje, terenuri și clădiri, vehicule sau orice alte bunuri. Totuși, este posibil ca în unele cazuri să fie disponibile doar valori mobiliare. În aceste cazuri, considerăm că Directiva 2003/71 nu poate fi interpretată ca fiind destinată să creeze o obligație – care poate fi una foarte oneroasă – în sarcina creditorului (sau a executorului judecătoresc care efectuează vânzarea) care nu ar fi existat dacă ar fi fost disponibile alte bunuri.
63. Cu alte cuvinte, intenția legislativă expresă sau tacită a Directivei 2003/71 nu ar fi aceea de a exista eventuale repercusiuni asupra diferitelor mijloace de executare silită prin instanțele civile din statele membre atunci când aceasta se poate face doar prin vânzarea la licitație a unor valori mobiliare.
64. Mai mult, trebuie amintit că – în această situație poate mai mult decât în orice alte împrejurări – un potențial ofertant în cadrul unei vânzări prin licitație publică a unor bunuri, fie corporale, fie necorporale și de orice natură, trebuie să aibă permanent în vedere maxima „ caveat emptor ”. În cazul unor astfel de vânzări, cumpărătorul trebuie întotdeauna să își asume riscul ca achiziția sa să nu fie de fapt ceea ce pare la prima vedere. El nu poate aștepta și nici nu așteaptă același tip de informații complete și de garanție la care ar fi avut dreptul dacă achiziționa bunurile de la un producător sau valorile mobiliare de la un emitent ori ofertant în procesul obișnuit al unei tranzacționări. Astfel, tocmai acesta este motivul pentru care Hoge Raad și‑a pus problema privind metoda de determinare a valorii totale a unei oferte întrucât, din cauza prudenței naturale a ofertanților, prețul obținut poate fi semnificativ mai mic decât valoarea reală a valorilor mobiliare.
65. Acestor considerații li se pot adăuga, deși poate că au o importanță secundară, o serie de probleme ridicate în diverse etape ale produrii din fața Curții privind dificultățile de natură practică legate de publicarea unui prospect în cazul unei vânzări prin licitație publică a valorilor mobiliare.
66. Desigur că este posibil ca, atunci când valorile mobiliare sunt vândute în acest mod, să fie disponibil un prospect valabil(15) . Dacă astfel ar fi stat lucrurile în cazul litigiului principal, se poate presupune că prezenta cerere de decizie preliminară nu ar mai fi fost formulată.
67. Este posibil de asemenea (și aceasta ar putea fi situația în litigiul principal) ca deținătorul valorilor mobiliare să aibă acces la informații suficiente pentru a putea să realizeze un prospect sau să ajute la întocmirea sa. Însă chiar și în acest caz obținerea, organizarea și formularea informațiilor necesare(16) este o sarcină oneroasă care este probabil să îngreuneze și să întârzie procesul de executare silită(17) .
68. Totuși, este mai probabil ca un prospect valabil să nu fie disponibil și/sau ca valorile mobiliare care trebuie să fie vândute să fi fost emise de o entitate cu care deținătorul nu are alte raporturi și care nu niciun interes să publice un prospect doar în scopul efectuării unei vânzări cu care nu mai are nicio legătură. Emitentul ar putea chiar să nu aibă sediul social în Europa; este foarte posibil ca o licitație publică să implice vânzarea unor valori imobiliare emise de o societate prezentă numai în Africa, Asia, Australia sau America, căreia nu i se poate atribui nicio răspundere prin dreptul Uniunii Europene sau al statului membru în care este dispusă vânzarea prin licitație publică. Cui îi va reveni atunci răspunderea potrivit articolului 6 alineatul (1) din Directiva 2003/71(18) ? Singura posibilitate este ca răspunderea să îi revină ofertantului care, prezumtiv, să fie considerat executorul judecătoresc care efectuează vânzarea, din moment ce valorile mobiliare au fost deja puse sub sechestru.
69. În consecință, obținerea informațiilor detaliate necesare pentru întocmirea unui prospect s‑ar putea dovedi o problema aproape insurmontabilă și, în acest caz, ar stânjeni în mod semnificativ exercitarea adecvată a mijloacelor de despăgubire civilă potrivit dreptului național.
70. Astfel, se confimă punctul nostru de vedere potrivit căruia vânzarea prin licitație publică a valorilor mobiliare de tipul celor în discuție în litigiul principal nu intră în domeniul de aplicare al Directivei 2003/71.
Concluzie
71. Pentru toate motivele menționate mai sus, propunem Curții să răspundă la întrebările adresate de Hoge Raad der Nederlanden după cum urmează:
„1) Directiva 2003/71/CE a Parlamentului European și a Consiliului din 4 noiembrie 2003 privind prospectul care trebuie publicat în cazul unei oferte publice de valori mobiliare sau pentru admiterea valorilor mobiliare la tranzacționare și de modificare a Directivei 2001/34/CE, cu modificările ulterioare, nu se aplică în cazul în care valorile mobiliare trebuie să fie vândute la licitație publică pentru a strânge o sumă despre care se știe dinainte că este sub pragul de 5 000 000 EUR stabilit la articolul 1 alineatul (2) litera (h) din directiva menționată.
2) Directiva 2003/71 nu se aplică în cazul unei vânzări prin licitație publică a unor valori mobiliare atunci când o instanță a dispus punerea sub sechestru și vânzarea lor pentru îndestularea unei creanțe.”
(1) .
(2)
–	Directiva 2003/71/CE a Parlamentului European și a Consiliului din 4 noiembrie 2003 privind prospectul care trebuie publicat în cazul unei oferte publice de valori mobiliare sau pentru admiterea valorilor mobiliare la tranzacționare și de modificare a Directivei 2001/34/CE (JO L 345, p. 64, Ediție specială, 06/vol. 7, p. 23), astfel cum a fost modificată.
(3)
–	A se vedea, în special, considerentele (1), (4), (10), (14), (17) și (45).
(4)
–	A se vedea, în special, considerentele (10), (12), (16), (18)-(21), (27), (29) și (34).
(5)
–	Articolul 1 alineatul (1) litera (a) punctul (i) din Directiva 2010/73 a Parlamentului European și a Consiliului din 24 noiembrie 2010 de modificare [a Directivei 2003/71/CE și a Directivei] 2004/109/CE privind armonizarea obligațiilor de transparență în ceea ce privește informația referitoare la emitenții ale căror valori mobiliare sunt admise la tranzacționare pe o piață reglementată (JO 2010, L 327, p. 1).
(6)
–	Directiva 2004/39/CE a Parlamentului European și a Consiliului din 21 aprilie 2004 privind piețele instrumentelor financiare, de modificare a Directivelor 85/611/CEE și 93/6/CEE ale Consiliului și a Directivei 2000/12/CE a Parlamentului European și a Consiliului și de abrogare a Directivei 93/22/CEE a Consiliului (JO 2004, L 145, p. 1, Ediție specială, 06/vol. 8, p. 247); inițial, trimiterea era la articolul 1 alineatul (5) din Directiva 93/22.
(7)
– Articolul 8 alineatul (2) din Directiva 2003/71 permite autorității competente a statului membru gazdă să autorizeze (în anumite împrejurări indicate) omiterea introducerii în prospect a unor informații care în caz contrar ar fi obligatorie.
(8)
– Articolul 16 impune să se menționeze, într‑un supliment la prospect, orice fapt nou semnificativ, orice eroare sau inexactitate substanțiale privind informațiile cuprinse în prospect, care este de natură să influențeze evaluarea valorilor mobiliare și survine sau se constată între aprobarea prospectului și închiderea definitivă a ofertei publice.
(9)
–	Regulamentul (CE) nr. 809/2004 al Comisiei din 29 aprilie 2004 de punere în aplicare a Directivei 2003/71/CE a Parlamentului European și a Consiliului în ceea ce privește informațiile conținute în prospectele, structura prospectelor, includerea de informații prin trimiteri, publicarea prospectelor și difuzarea comunicatelor cu caracter publicitar (JO 2004, L 149, p. 1, Ediție specială, 06/vol. 7, p. 60). A fost adoptat mai ales în temeiul articolului 5 alineatul (5), al articolului 7, al articolului 10 alineatul (4), al articolului 11 alineatul (3), al articolului 14 alineatul (8) și al articolului 15 alineatul (7) din Directiva 2003/71.
(10)
–	A se vedea prima liniuță de la punctul 10 de mai sus.
(11)
–	A se vedea punctul 9 și nota de subsol 5 de mai sus.
(12)
–	Wet van 10 mei 2012 tot wijziging van de Wet op het financieel toezicht en de Wet toezicht financiële verslaggeving in verband met de herziene richtlijn prospectus (Legea din 10 mai 2012 de modificare a Legii privind supravegherea financiară și a Legii privind supravegherea informațiilor financiare în legătură cu Directiva 2003/71 modificată).
(13)
–	A se vedea punctul 13 de mai sus.
(14)
– Din motive de claritate am adăuga că, deși Directiva 2003/71 poate să pară concepută în principal pentru a se aplica vânzărilor inițiale de valori mobiliare, în special pe o piață reglementată, reiese clar din articolul 3 alineatul (2) al doilea paragraf că se aplică și revânzărilor ulterioare în anumite împrejurări (a se vedea punctul 11 de mai sus).
(15)
–	A se vedea punctul 15 de mai sus.
(16)
–	A se vedea punctele 13 și 19 de mai sus.
(17)
–	A se vedea și punctul 16 de mai sus.
(18)
–	A se vedea punctele 14 și 17 de mai sus.