null
STANOVISKO GENERÁLNÍHO ADVOKÁTA
MANUELA CAMPOS SÁNCHEZ-BORDONY
přednesené dne 22. ledna 2026(1)
Věc C‑773/24
A.
za účasti:
Lietuvos bankas
[žádost o rozhodnutí o předběžné otázce, kterou podal Lietuvos vyriausiasis administracinis teismas (Nejvyšší správní soud Litvy)]
„ Řízení o předběžné otázce – Jednotný trh finančních služeb – Zneužití trhu – Nařízení (EU) č. 596/2014 – Pojem ‚vnitřní informace‘ – Obchodování zasvěcené osoby – Domněnka obchodování s využitím vnitřní informace v případě, že je vnitřní informace k dispozici – Obrácení domněnky v případě legitimních forem finanční činnosti – Legitimní činnost v rámci běžného výkonu povolání investičních podniků (makléřů) – Praxe front running – Plány a strategie obchodování vlastní účastníkům trhu – Povinnost investičních podniků oznamovat pokyny k provedení obchodů s cennými papíry, u nichž existuje podezření na využití vnitřní informace“
1.        Spor, který je základem této žádosti o rozhodnutí o předběžné otázce, se týká legality sankce, kterou Lietuvos Bankas (Litevská centrální banka) uložila úvěrové instituci poskytující finanční a investiční služby za obchodování zasvěcených osob ve smyslu čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014(2).
2.        Zvláštností této věci je, že sankcionovaná úvěrová instituce prováděla pokyny k prodeji finančních nástrojů (akcií) tak, jak jí je předal klient, který stanovil cenu transakcí. Litevská centrální banka měla za to, že cena akcií prodaných za těchto podmínek představovala vnitřní informaci ve smyslu článku 7 nařízení č. 596/2014.
3.        Při odpovědi předkládajícímu soudu bude muset Soudní dvůr analyzovat vztah mezi dvěma ustanoveními nařízení č. 596/2014:
–        článkem 8 odst. 1, který definuje pojem „obchodování zasvěcené osoby“. Tento pojem zahrnuje jednání osoby, která disponuje vnitřní informací a používá ji při obchodování s finančními nástroji, jichž se informace týká, na svůj vlastní účet nebo na účet třetí osoby.
–        článkem 9 odst. 2 písm. b), který pod nadpisem „Legitimní jednání“ stanoví zvláštní režim pro právnické osoby oprávněné provádět pokyny jménem třetích osob, pokud je nabytí nebo zcizení finančních nástrojů, k nimž se tento pokyn vztahuje, provedeno jakožto oprávněný pokyn v rámci běžného výkonu [jejich funkcí]“.
I.      Právní rámec. Unijní právo: Nařízení č. 596/2014
4.        Pro projednávanou věc jsou relevantní body 23, 24, 26, 29, 30, 31 a 54 odůvodnění.
5.        Zejména bod 24 odůvodnění uvádí:
„Pokud právnická nebo fyzická osoba, která disponuje vnitřní informací, nabude nebo zcizí finanční nástroje, k nimž se tato informace vztahuje, nebo se pokusí tyto nástroje nabýt nebo zcizit, a to přímo nebo nepřímo na svůj vlastní účet nebo na účet třetí strany, je třeba se domnívat, že tato osoba tuto informaci použila. Touto domněnkou není dotčena právo na obhajobu. Otázku, zda určitá osoba porušila zákaz obchodování zasvěcené osoby nebo se pokusila provádět obchodování zasvěcené osoby, je třeba analyzovat s ohledem na účel tohoto nařízení, kterým je ochrana integrity finančního trhu a posílení důvěry investorů, k čemuž je nutná záruka, že investoři budou postaveni na stejnou úroveň a chráněni před zneužíváním vnitřních informací.“
6.        Článek 7, nadepsaný „Vnitřní informace“, stanoví:
„1.      Pro účely tohoto nařízení se jako vnitřní informace označují následující typy informací:
a)      informace přesné povahy, která nebyla uveřejněna, týká se přímo nebo nepřímo jednoho nebo několika emitentů nebo jednoho nebo několika finančních nástrojů a která, pokud by byla zveřejněna, by pravděpodobně měla významný dopad na ceny těchto finančních nástrojů nebo na ceny souvisejících derivátových finančních nástrojů;
[…]
d)      pro osoby pověřené prováděním pokynů týkajících se finančních nástrojů to také znamená informaci dodanou klientem a týkající se dosud nevyřízených pokynů klienta k finančním nástrojům, která je přesné povahy, týká se přímo nebo nepřímo jednoho nebo více emitentů nebo jednoho nebo více finančních nástrojů a která, pokud by byla uveřejněna, by pravděpodobně měla významný dopad na ceny těchto finančních nástrojů [...]
[…]“
7.        Článek 8, nadepsaný „Obchodování zasvěcené osoby“, stanoví:
„1.      Pro účely tohoto nařízení dochází k obchodování zasvěcené osoby tehdy, když osoba disponuje vnitřní informací a použije ji při nabytí nebo zcizení finančních nástrojů, jichž se informace týká, na svůj vlastní účet nebo na účet třetí osoby, přímo nebo nepřímo. […]
[…]
4.      Tento článek se použije na každou osobu, která disponuje vnitřní informací v důsledku toho, že:
[…]
c)      má přístup k této informaci v souvislosti s výkonem zaměstnání, povolání nebo v souvislosti s plněním povinností, nebo
[…]
Tento článek se rovněž použije na každou osobu, která disponuje vnitřní informací za jiných okolností než těch uvedených v prvním pododstavci, pokud tato osoba ví nebo by měla vědět, že se jedná o vnitřní informaci.
[…]“
8.        Článek 9, nadepsaný „Legitimní jednání“, stanoví:
„[…]
2.      Pro účely článků 8 a 14 pouhá skutečnost, že určitá osoba disponuje vnitřní informací, neznamená, že tato osoba uvedenou informaci využila a dopustila se tak na základě určitého nabytí nebo zcizení obchodování zasvěcené osoby, pokud tato osoba:
[…]
b)      je oprávněna provádět pokyny jménem třetích stran a nabytí nebo zcizení finančních nástrojů, k nimž se tento pokyn vztahuje, je provedeno jakožto oprávněný pokyn v rámci běžného výkonu zaměstnání, povolání nebo funkce této osoby.
[…]
6.      Aniž jsou dotčeny odstavce 1 až 5 tohoto článku, za porušení zákazu obchodování zasvěcené osoby podle článku 14 může být nicméně považován případ, kdy příslušný orgán stanoví, že v pozadí daných pokynů k obchodování, obchodů či jednání byl nelegitimní důvod.“
II.    Skutkový stav, spor a předběžné otázky
9.        Popis skutkového stavu, který uvedu níže, odráží odpovídající body předkládacího rozhodnutí.
10.      A. je úvěrovou institucí registrovanou v Estonsku, která podléhá dohledu estonského orgánu finančního dohledu. Poskytuje finanční a investiční služby.
11.      C., společnost registrovaná v Lucembursku a nyní již zlikvidovaná, byla majitelkou 3 700 874 akcií akciové společnosti kótované na burze (dále jen „emitent“). Tyto akcie představovaly 47,40 % celkového kapitálu.
12.      Dne 30. října 2019 C. pověřila třetí osobu (dále jen „zástupkyně“), aby jednala jejím jménem. Toto pověření zahrnovalo právo jednat v souvislosti s prodejem akcií emitenta v majetku společnosti C., tedy činit rozhodnutí a provádět veškeré úkony související se zcizením těchto akcií podle vlastního uvážení a za podmínek, které tato osoba určí, včetně práva rozhodnout o tom, zda budou akcie emitenta prodány na regulovaném trhu, nebo mimo něj.
13.      Dne 18. listopadu 2019 uzavřely A. a C. (C. prostřednictvím svého zástupce) rovněž smlouvu o poskytování poradenských služeb, na jejímž základě se A. zavázala zařídit prodej části akcií emitenta v majetku společnosti C. v rámci postupu průzkumu poptávky a umisťování cenných papírů(3) a poskytovat společnosti C. poradenství v záležitostech týkajících se zajištění tohoto postupu.
14.      Dne 18. listopadu 2019 uzavřely A. a C. (C. prostřednictvím svého zástupce), též smlouvu o poskytování investičních služeb. Na základě této smlouvy A. provedla pokyny společnosti C. k prodeji akcií emitenta na regulovaném trhu prostřednictvím postupu automatizovaného provádění pokynů (dále jen „automatizované obchody“).
15.      Dne 20. listopadu 2019 v 18:03 hod. emitent veřejně oznámil(4), že od společnosti C. obdržel oznámení o záměru prodat část akcií (emitenta) v rámci ABB. Podle tohoto oznámení zamýšlela společnost C. prodat akcie za cenu 5 milionů eur, ABB měl být zahájen dne 20. listopadu 2019 a dle očekávání měl být dokončen o dva dny později (společnost C. mohla dle svého rozhodnutí tento proces urychlit a dokončit jej dříve) a A. vystupovala jako hlavní upisovatel.
16.      Dne 21. listopadu 2019, tj. v návaznosti na toto oznámení, klesla cena akcií emitenta o 11,72 % a bylo zahájeno intenzivní obchodování s jeho akciemi; zatímco dne 20. listopadu 2019 bylo prostřednictvím automatizovaných obchodů zobchodováno 935 akcií na regulovaném trhu, dne 21. listopadu 2019 to bylo 40 396 akcií (43_02násobek), a dne 22. listopadu 2019 dokonce 93 014 akcií.
17.      Ve dnech 21. a 22. listopadu 2019 se zaměstnanci A. obrátili na nejméně 13 potenciálních investorů s nabídkou prodeje akcií emitenta v rámci ABB. Od 21. listopadu 2019 A. jednající jménem C. informovala potenciální investory o tom, že společnost C. jako prodávající nabízí cenu 4 eura, kterou považuje za přijatelnou. Tato cena byla výrazně nižší než tržní cena(5).
18.      Dne 21. listopadu 2019 v 16:44 hod. a téhož dne ve 21:47 hod. byly přijaty první dvě nabídky na koupi 71 395 a 12 500 akcií emitenta za cenu 4 eura za akcii v rámci ABB.
19.      Dne 21. listopadu 2019 ve 23:03 hod. se zástupkyně C. dotázala A. e-mailem na možnost prodeje některých akcií na trhu dne 22. listopadu 2019. Zástupkyně ve své zprávě upřesnila, že v tento den došlo na trhu k velkému pohybu (s proměnlivou cenou mezi 5,1 a 5,9 eura) a že je připraven prodat akcie v případě poptávky. Dále se dotázala, zda musí zaslat nějaký zvláštní pokyn, nebo zda bude stačit smlouva uzavřená mezi společností C. a A. Ve 23:38 hod. téhož dne A. v e-mailové odpovědi na dotaz zástupkyně v podstatě požádala o určení maximální výše ceny a počtu akcií, které mají být prodány na regulovaném trhu.
20.      Popis toho, co se stalo dne 22. listopadu 2019, je následující:
–        V 00:12 hod. podala zástupkyně C. u A. první pokyn k prodeji až 50 000 akcií emitenta prostřednictvím automatizovaných obchodů, s vynaložením řádné péče na trhu, a to za cenu, která nebude nižší než 4 eura za akcii.
–        Při provádění tohoto pokynu A. od 10:00 hod. do 15:59 hod. prodala celkem 48 874 akcií emitenta na regulovaném trhu za váženou průměrnou cenu 5,04 eura(6).
–        V 11:36 hod. se zástupkyně C. e-mailem dotázala A., kolik akcií bylo prodáno a zda je třeba rozšířit rozsah pokynu. Společnost A. tuto zástupkyni informovala, že k danému okamžiku bylo prodáno 34 537 akcií za váženou průměrnou cenu 5,109 eura za akcii.
–        Ve 12:16 hod. byla přijata třetí nabídka na koupi 5 000 akcií emitenta v rámci ABB za cenu 4 eura za akcii.
–        Ve 12:33 hod. zástupkyně C. podala u A. druhý pokyn k prodeji až 50 000 dalších akcií emitenta prostřednictvím automatizovaných obchodů, s vynaložením řádné péče na trhu, a to za cenu, která nebude nižší než 4 eura za akcii. Tento pokyn nebyl dne 22. listopadu proveden, neboť ještě nebyly prodány všechny akcie na základě prvního pokynu.
–        Ve 14:17 hod. informovala A. zástupkyni C., že podané pokyny byly provedeny, přičemž uvedla, že na regulovaném trhu bylo prodáno celkem 41 037 akcií emitenta za váženou průměrnou cenu 5,084 eura za akcii.
–        Ve 14:49 hod., po doručení posledních tří nabídek na koupi akcií emitenta v rámci ABB za cenu 4 eura za akcii sdělila A. zástupkyni C. e-mailem výsledky ABB: a sice že byly doručeny pokyny (nabídky investorů) ke koupi 904 745 akcií (celkem 6 nabídek) za cenu 4 eura za akcii. Společnost A. požádala o odpověď ohledně doručených nabídek (zda mají být tyto nabídky přijaty).
–        V 16:06 hod. zástupkyně C. informovala e-mailem A., že nabídky investorů na koupi akcií emitenta přijímá.
–        V 19:12 hod. učinil emitent prostřednictvím informačního systému burzy cenných papírů veřejné oznámení, že společnost C. prodala 904 745 svých akcií v rámci ABB za cenu 4 eura za akcii. V průběhu burzovního dne 25. listopadu 2019 se cena akcií emitenta propadla o 11,72 % na 4,22 eura.
21.      Ve dnech 25. a 26. listopadu 2019, tedy poté, co již byly prostřednictvím informačního systému burzy cenných papírů oznámeny obchody, jimiž byly prodány akcie v rámci ABB, bylo na základě výše uvedeného prvního a druhého pokynu prodáno zbývajících 51 126 akcií emitenta prostřednictvím automatizovaných obchodů.
22.      Od 18. února 2020 do 5. března 2021 prováděla Litevská centrální banka vyšetřování týkající se těchto transakcí.
23.      Dne 10. února 2022 přijala Litevská centrální banka rozhodnutí, v němž v podstatě konstatovala, že: 1) do 22. listopadu 2019 19:12 hod. představovala přesná cena (4 eura) akcií emitenta prodávaných v rámci ABB vnitřní informaci ve smyslu článku 7 nařízení č. 596/2014; 2) v okamžiku provádění pokynu společnosti C. k prodeji těchto akcií emitenta na regulovaném trhu měla A. tuto informaci k dispozici; 3) tuto informaci A. použila ve prospěch a v zájmu společnosti C. za účelem získání nespravedlivé výhody. V důsledku toho Litevská centrální banka prohlásila, že A. porušila zákaz obchodování zasvěcené osoby stanovený v čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014, a za toto porušení jí uložila pokutu ve výši 200 000 eur.
24.      V tomtéž rozhodnutí ze dne 10. února 2022 Litevská centrální banka výslovně konstatovala, že nebylo zkoumáno, zda se porušení mohla dopustit společnost C. Podle jejího názoru představovala jednání A., tj. provedení pokynů, které C. podala prostřednictvím svého zástupce, dne 22. listopadu 2019, samostatné porušení spočívající v obchodování zasvěcené osoby.
25.      Rozsudkem ze dne 10. října 2022 Vilniaus apygardos administracinis teismas (Krajský správní soud ve Vilniusu, Litva) zamítl žalobu podanou A., která zpochybňovala legalitu a platnost rozhodnutí Litevské centrální banky ze dne 10. února 2022.
26.      Proti rozsudku soudu prvního stupně podala A. kasační opravný prostředek k Lietuvos vyriausiasis administracinis teismas (Nejvyšší správní soud Litvy), který předkládá Soudnímu dvoru následující předběžné otázky:
„1)      Musí být čl. 9 odst. 2 písm. b) [nařízení č. 596/2014] vykládán v tom smyslu, že provedení pokynu k prodeji cenných papírů (akcií) na regulovaném trhu investičním podnikem, který byl podán klientem na základě běžné smlouvy o poskytování služeb, (ne)lze považovat za jednání překračující běžný výkon povinností tohoto investičního podniku pouze z toho důvodu, že i) tento investiční podnik poskytuje služby dotčenému klientovi na základě jiné smlouvy související s prodejem těchto cenných papírů (akcií) mimo regulovaný trh, přičemž ii) v důsledku této skutečnosti má tento investiční podnik k dispozici vnitřní informaci týkající se záměrů klienta (informaci o rozhodnutí klienta) ve vztahu k ceně cenných papírů (akcií), které mají být prodány mimo regulovaný trh?
2)      Musí být čl. 8 odst. 1, čl. 9 odst. 2 písm. b) a čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014 vykládány v tom smyslu, že příslušný orgán (ne)může považovat osobu uvedenou v čl. 9 odst. 2 písm. b) tohoto nařízení za osobu, která se dopustila porušení zákazu stanoveného v čl. 14 písm. a) tohoto nařízení, pokud tato osoba obchoduje s cennými papíry na základě smlouvy s klientem pouze za účelem provedení pokynu tohoto klienta bez ohledu na to, zda tento klient podal uvedený pokyn na základě vnitřní informace ve smyslu čl. 8 odst. 1 tohoto nařízení?
3)      Musí být čl. 9 odst. 6 nařízení č. 596/2014 vykládán v tom smyslu, že stačí, aby příslušný orgán při rozhodování o tom, zda investiční podnik (makléř) porušil čl. 14 písm. a) uvedeného nařízení, vycházel pro účely prokázání, že v pozadí podání pokynu klientem investičnímu podniku uvedenému v čl. 9 odst. 2 písm. b) uvedeného nařízení k prodeji cenných papírů (akcií) na regulovaném trhu stál nelegitimní důvod, pouze z domněnky uvedené v bodě 24 odůvodnění tohoto nařízení?
4)      Musí být čl. 8 odst. 1 nařízení č. 596/2014 vykládán v tom smyslu, že omezení, která jsou v něm stanovena, (ne)mohou být uplatněna na obchodování s akciemi emitenta na regulovaném trhu za tržní cenu, které provádí osoba, jež má podíl na kapitálu tohoto emitenta, a to pouze z toho důvodu, že tato osoba se již (svobodně) rozhodla pro určitou konkrétní cenu za akcie tohoto emitenta, která však dosud nebyla veřejně oznámena, přičemž tyto akcie mají být prodány v rámci postupu mimo regulovaný trh, jehož zahájení a očekávané ukončení byly zveřejněny?
5)      Musí být bod 24 odůvodnění, čl. 8 odst. 1 a čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014 vykládány v tom smyslu, že pro účely vyvrácení domněnky zneužívání trhu uvedené v bodě 24 odůvodnění tohoto nařízení: i) je nezbytné, aby osoba uvedená v čl. 8 odst. 4 druhém pododstavci uvedeného nařízení, která na základě smlouvy provedla pokyn klienta k prodeji části jeho cenných papírů (akcií) na regulovaném trhu, prokázala, že její klient se při podávání pokynu nedopustil jednání uvedeného v čl. 8 odst. 1 tohoto nařízení, nebo ii) stačí, aby tato osoba prokázala, že pokyn klienta provedla z jiného důvodu, než je disponování vnitřní informací?“
III. Řízení před Soudním dvorem
27.      Žádost o rozhodnutí o předběžné otázce byla zapsána do rejstříku Soudního dvora dne 11. listopadu 2024.
28.      Písemná vyjádření předložily A., řecká, litevská a polská vláda, jakož i Evropská komise.
29.      Jednání, které se konalo dne 19. listopadu 2025, se zúčastnily A., řecká a litevská vláda, jakož i Komise.
IV.    Posouzení
A.      Úvodní poznámky předkládajícího soudu
30.      Předkládající soud poté, co popsal skutkový stav způsobem, který jsem uvedl výše, uvádí řadu skutkových a právních okolností(7), které je třeba zdůraznit.
31.      Zaprvé uvádí, že ABB byl předmětem veřejného oznámení a byl otevřený v tom smyslu, že každý, kdo měl zájem, mohl učinit nabídku na koupi akcií(8).
32.      Zadruhé dodává, že lze objektivně předpokládat, že mezi 10:00 a 15:59 hod. dne 22. listopadu 2019 (tj. v době, kdy A. prováděla pokyn společnosti C. k prodeji části akcií na regulovaném trhu) existovala vnitřní informace v tom smyslu, že „se, jak bylo možné důvodně očekávat, společnost C. chystá prodat část akcií emitenta v rámci [ABB] mimo regulovaný trh, a to konkrétně za cenu 4 eura za akcii“.
33.      Podle předkládajícího soudu:
–        Ze všech okolností předcházejících veřejnému oznámení výsledků ABB bylo možno důvodně předpokládat, že před prvním pokynem (dne 22. listopadu 2019 v 00:12 hod.) k prodeji části akcií emitenta na regulovaném trhu společnost C. chtěla prodat část dotčených akcií v rámci ABB za cenu 4 eura za akcii, přičemž neexistovaly žádné další objektivní skutečnosti, které mohly vyvolat jakékoli důvodné pochybnosti v tom směru, že by k prodeji akcií v rámci ABB nemuselo dojít v důsledku toho, že by se prodávající (společnost C.) rozmyslel jinak nebo že by již nebyl ochoten prodej uskutečnit.
–        Proto lze při posuzování informací o záměrech společnosti C. z hlediska nezávislé osoby na základě důkazů obsažených ve spise vyslovit objektivní předpoklad, že tyto informace (informace o konkrétní ceně akcií emitenta, které měly být prodány v rámci ABB) představují vnitřní informaci ve smyslu čl. 7 odst. 1 písm. a) nařízení č. 596/2014.
–        Existují rovněž objektivní důvody pro závěr, že A. si byla této (vnitřní) informace týkající se záměrů svého klienta (společnosti C.) v rámci ABB vědoma [čl. 7 odst. 1 písm. d) nařízení č. 596/2014], a to mimo jiné vzhledem k provedení pokynu dne 22. listopadu 2019 v 00:12 hod.
34.      Zatřetí předkládající soud uvádí, že Litevská centrální banka ani důkazy v projednávané věci nezpochybňují tvrzení A. o tom, že:
–        Akcie emitenta byly obchodovány na regulovaném trhu pouze z podnětu společnosti C. (jejího zástupce), tedy A. nenabídla společnosti C. obchodování na regulovaném trhu ani ji k tomu nenaváděla.
–        Při provádění pokynů společnosti C. jednala A. v postavení investičního podniku, který na základě smlouvy uzavřené se společností C. poskytoval služby uvedené v bodech 1 a 2 přílohy I oddílu A směrnice 2014/65/EU(9).
–        Společnost A. se nesnažila získat ani nezískala žádný jiný prospěch z provedení pokynů C. nad rámec běžné provize.
–        Nebylo prokázáno, ani rozhodnutí Litevské centrální banky to neuvádí, že by A. během daného období obchodovala s akciemi emitenta na regulovaném trhu ve vlastní prospěch nebo ve prospěch jiných třetích stran (vyjma společnosti C.) ani že by k obchodování s těmito cennými papíry naváděla jiné osoby.
35.      Začtvrté, jak zdůrazňuje předkládající soud, Litevská centrální banka se nevyjádřila k odpovědnosti společnosti C. Uvedla, že A. porušila čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014, a to v podstatě z toho důvodu, že jednala ve prospěch a v zájmu společnosti C. tím, že jí poskytla nespravedlivou výhodu oproti ostatním účastníkům regulovaného trhu, a že A. si jakožto profesionální účastník trhu musela být této nespravedlivé výhody pro C. vědoma.
B.      První, druhá a třetí předběžná otázka
36.      Těmito třemi otázkami, kterými se lze zabývat společně, se předkládající soud táže, za jakých okolností osoba uvedená v čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení č. 596/2014, která je oprávněna provádět pokyny k prodeji akcií jménem třetích stran, provádí obchodování zasvěcených osob, které je zakázáno článkem 14 uvedeného nařízení.
37.      Odpověď vyžaduje především analýzu vztahu mezi různými články nařízení č. 596/2014, a to na základě předpokladu, z něhož vychází předkládající soud: informace, které má A. k dispozici a které se týkají ceny, kterou byl majitel akcií ochoten přijmout v rámci ABB, lze kvalifikovat jako vnitřní. Investoři účastnící se regulovaného trhu tuto cenu neznali(10).
38.      Podle čl. 8 odst. 1 a 4 písm. c) ve spojení s článkem 14 nařízení č. 596/2014 vyžaduje existence obchodování zasvěcené osoby současně: a) disponování s vnitřní informací a b) využití této vnitřní informace za podmínek stanovených v článku 8 nařízení č. 596/2014.
39.      Z odpovídajících ustanovení směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/6/ES ze dne 28. ledna 2003 o obchodování zasvěcených osob a manipulaci s trhem (zneužívání trhu) (Úř. věst. 2003, L 96, s. 16; Zvl. vyd. 06/04, s. 367) Soudní dvůr dříve vyvodil, že:
–        „zákaz obchodování zasvěcených osob [se] uplatní tehdy, pokud primární zasvěcená osoba, která drží důvěrnou informaci, neoprávněně využije výhody spočívající v této informaci, když při provádění tržní operace postupuje v souladu s touto informací“(11);
–        „skutečnost, že primární zasvěcená osoba, která drží důvěrnou informaci, provedla tržní operaci s finančními nástroji, jichž se týká tato informace, znamená, že tato osoba ‚použila tuto informaci‘ ve smyslu čl. [...], přičemž je třeba dodržet práva na obhajobu a zvláště právo vyvrátit tuto domněnku“(12);
–        „aby však nedošlo k rozšíření zákazu stanoveného v čl. [...] nad rámec toho, co je přiměřené a nezbytné k dosažení cílů sledovaných touto směrnicí, mohou některé situace vyžadovat důkladný přezkum skutkových okolností, na základě kterého bude možné ujistit se, že použití důvěrné informace má skutečně neoprávněnou povahu, jejíž zákaz je v zájmu integrity finančních trhů a důvěry investorů cílem uvedené směrnice“(13).
40.      Pravidlo a výjimka Spector byly převzaty do bodu 24 odůvodnění nařízení č. 596/2014(14). Toto nařízení nezakazuje veškeré využívání vnitřních informací, ale pouze jejich využívání způsobem, který je v rozporu s jeho cíli, na které rovněž odkazuje Soudní dvůr(15).
41.      Preambule (body 18, 29 a 30 odůvodnění) směrnice 2003/6 uváděla „[…] několik příkladů situací, ve kterých provádění tržní operace primární zasvěcenou osobou, která drží důvěrnou informaci, nemusí samo o sobě představovat ‚použití důvěrné informace‘ ve smyslu čl. 2 odst. 1 této směrnice“(16).
42.      Tyto případy jsou nyní kodifikovány v článku 9 nařízení č. 596/2014. Určité transakce, i když jsou prováděny na základě vnitřní informace, jsou přípustné, pokud neporušují základní cíl zákazu obchodování zasvěcených osob(17). Jinými slovy, nepovažují se za „využití“ vnitřní informace(18).
43.      Výjimky uvedené v článku 9 nepředstavují vyčerpávající seznam: hospodářský subjekt může prokázat, že disponuje vnitřní informací, ale že ji nevyužil způsobem, který je v rozporu s cíli nařízení č. 596/2014.
44.      Pro účely projednávané věci čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení č. 596/2014 konkrétně stanoví, že osoba, která disponuje vnitřní informaci, se nepovažuje za osobu, která tuto informaci využila (a tudíž se dopustila obchodování zasvěcených osob), pokud „je oprávněna provádět pokyny jménem třetích stran a nabytí nebo zcizení finančních nástrojů, k nimž se tento pokyn vztahuje, je provedeno jakožto oprávněný pokyn v rámci běžného výkonu zaměstnání, povolání nebo funkce této osoby“(19).
45.      Výjimka stanovená v čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení 596/2014(20) připouští neexistenci příčinné souvislosti mezi disponováním s vnitřní informací a rozhodnutím provést pokyn týkající se akcií(21). Disponování s vnitřní informací v zásadě nemá vliv na činnost investičního podniku, který z disponování s ní nemá žádnou výhodu(22).
46.      Mezi osoby, na které se vztahuje sporná výjimka, patří úvěrové instituce a investiční podniky povolené podle směrnice 2014/65(23). Při provádění pokynů k prodeji finančních nástrojů na účet klientů je jejich manévrovací prostor omezenější, protože pokyny klientů určují chování podniku, který pokyn provádí.
47.      Cílem výjimky uznané v čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení č. 596/2014 je umožnit úvěrovým institucím nebo investičním podnikům vykonávat profesionální činnost i v případě, že disponují vnitřními informacemi, což je běžné v důsledku jejich vztahů s klienty.
48.      Tak to uvedl Soudní dvůr ve světle bodu 18 odůvodnění směrnice 2003/6(24): „[…] [a]utomatické uplatnění těchto kritérií na některé odborníky působící na finančních trzích, kteří ze své podstaty drží důvěrné informace týkající se tržních operací provedených třetími stranami, by však mohlo vést k zákazu jejich činnosti, která je přitom legitimní a užitečná pro řádné fungování finančních trhů […]“(25).
49.      Dochází tedy ke změně v uplatňování článku 8 nařízení č. 596/2014. Ačkoli v zásadě důkazní břemeno ohledně nevyužití vnitřních informací nese osoba, která má tyto informace k dispozici, neplatí to v případě úvěrových institucí nebo investičních podniků.
50.      Článek 9 nařízení č. 596/2014 přenáší důkazní břemeno vymezením několika případů, v nichž se nepoužije obecné pravidlo článku 8 tohoto nařízení. Podle odstavců 1 až 5 článku 9 se předpokládá, že hospodářské subjekty disponují vnitřními informacemi, ale nevyužívají je, a proto se nedopouštějí zakázaných transakcí(26).
51.      Článek 9 odst. 6 nařízení č. 596/2014 přitom stanoví, že „[a]niž jsou dotčeny odstavce 1 až 5 tohoto článku, za porušení zákazu obchodování zasvěcené osoby [...] může být nicméně považován případ, kdy příslušný orgán stanoví, že v pozadí daných pokynů k obchodování, obchodů či jednání byl nelegitimní důvod“.
52.      Toto ustanovení přenáší důkazní břemeno na příslušný orgán. Ten musí prokázat, že investiční podnik se dopustil protiprávní činnosti s využitím vnitřních informací. Nestačí, aby se tento orgán omezil na pouhé odvolání se na čl. 8 odst. 1 a bod 24 odůvodnění nařízení č. 596/2014.
53.      Výjimka stanovená v čl. 9 odst. 2 nařízení č. 596/2014 se použije, jak jsem již zdůraznil, pokud „nabytí nebo zcizení finančních nástrojů, k nimž se tento pokyn vztahuje, je provedeno jakožto oprávněný pokyn v rámci běžného výkonu zaměstnání, povolání nebo funkce této osoby“.
54.      Ověření „oprávněnosti“ způsobu, jakým bylo provedeno nabytí nebo zcizení finančních nástrojů na pokyn klienta, vyžaduje analýzu každého jednotlivého případu. Vzhledem k tomu, že předkládající soud má k dispozici všechny prvky pro posouzení chování investičního podniku, je v lepším postavení k provedení tohoto posouzení.
55.      Soudní dvůr však může předkládajícímu soudu poskytnout určitá vodítka pro účely jeho analýzy projednávaného sporu.
56.      Prvním prvkem je vývoj ABB a cena akcií v rámci tohoto postupu. ABB se často provádí mezi uzavřením obchodu s akciemi na regulovaném trhu a zahájením následujícího obchodního dne, aby se zabránilo nadměrným výkyvům cen a volatilitě trhu. Cena se obvykle stanoví při uzavření nabídek s přihlédnutím k charakteristikám investorů a objemu poptávky. Jelikož se ABB obvykle účastní kvalifikovaní investoři, kteří nabývají významné balíky akcií, je obvyklé, že tito investoři nakupují za cenu mírně nižší, než je cena na regulovaném trhu.
57.      V této věci poskytovala A. investiční služby uvedené v příloze I oddílu A směrnice 2014/65(27) v rámci postupu (ABB), jehož fungování není v unijním právu upraveno žádnými zvláštními předpisy.
58.      ABB určený pouze pro kvalifikované investory může vést k riziku nerovného zacházení mezi nimi a malými investory, kteří působí převážně na regulovaném trhu(28). Investiční podniky musí v těchto případech důsledně dodržovat povinnosti stanovené v článcích 23, 24 a 27 směrnice 2014/65(29).
59.      Nesplnění těchto povinností, jak uvedla Komise na jednání, má za následek, že se na investiční podnik přestane vztahovat domněnka legality jeho jednání, pokud disponuje vnitřními informacemi a neprovede pokyn k nákupu akcií „jakožto oprávněný pokyn v rámci běžného výkonu [...] funkce této osoby“ [čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení č. 596/2014].
60.      V této věci se průběh ABB(30) a stanovení ceny akcií vyznačovaly neobvyklými okolnostmi:
–        ABB proběhl během dvou dnů a souběžně s prodejem akcií na regulovaném trhu. Souběžnost těchto dvou postupů, ačkoli není zakázána žádným unijním předpisem, vytváří riziko spekulativního prodeje akcií a může poškodit malé investory, kteří nakupují akcie na regulovaném trhu.
–        Tentýž podnik poskytující finanční služby (A.) se současně podílel na prodeji akcií na regulovaném trhu a v rámci ABB. Zapojení jiného podniku nebo jiných podniků do obou postupů, jak některé zúčastněné strany uvedly na jednání, by bylo účinným opatřením k zabránění využití vnitřních informací, které měla A. k dispozici.
–        Podle informací obsažených ve spise byla cena akcií v rámci ABB předem stanovena prodávajícím a byla známa A. (podle předkládajícího soudu se jednalo o vnitřní informaci). Vše však nasvědčuje tomu, že potenciální kupci v rámci ABB předložili nabídky na koupi akcií právě za tuto cenu. V takovém případě A. nemusela stanovit prodejní cenu akcií při uzavření ABB na základě obdržených nabídek.
61.      V každém případě, jak bylo zdůrazněno na jednání, nebyla A. sankcionována za nesplnění povinností stanovených ve směrnici 2014/65 (tj. svých profesních povinností jako podniku poskytujícího investiční služby).
62.      Druhým prvkem pro posouzení je interakce mezi A. a klientem C. při rozhodování o prodeji akcií v rámci ABB a současně na regulovaném trhu. Není prokázáno, že by investiční podnik tohoto klienta naváděl k souběžnému dvojímu prodeji nebo mu jej doporučoval: předkládající soud uvádí, že akcie emitenta byly obchodovány na regulovaném trhu výlučně z iniciativy C. (jeho zástupce), což znamená, že A. nenabídla společnosti C. obchodování na regulovaném trhu ani ji k tomu nenaváděla.
63.      Třetím relevantním prvkem jsou podmínky stanovené ve smlouvách mezi C. a A. o prodeji akcií. Předkládající soud vychází z toho, že v tomto případě informace o ceně akcií, které měly být prodány prostřednictvím ABB, představovaly vnitřní informace ve smyslu čl. 7 odst. 1 písm. a) nařízení č. 596/2014. Předkládající soud však sám tvrdí, že A. jakožto investiční podnik při provádění pokynů společnosti C. postupovala v souladu s podmínkami smlouvy uzavřené s klientem.
64.      Čtvrtým prvkem, který je třeba zohlednit, je získání prospěchu pro investiční podnik obviněný z protiprávního jednání uvedeného v čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014. Jak jsem již uvedl, předkládající soud jednoznačně uvádí, že A. se nesnažila získat ani nezískala žádný jiný prospěch z provedení pokynů C. nad rámec běžné provize(31).
65.      Podle mého názoru má tato poslední okolnost zvláštní význam pro určení, zda A. porušila zákaz obchodování zasvěcené osoby.
66.      Pokud A. neobchodovala s akciemi na regulovaném trhu ve svůj vlastní prospěch nebo ve prospěch třetích osob (jiných než C.) ani nenabádala jiné osoby k obchodování s těmito cennými papíry, je podle mého názoru obtížné jí jakožto
pachateli protiprávního jednání
přičítat protiprávní transakci, která vyžaduje získání „[nespravedlivé výhody] díky této [vnitřní] informaci“(32).
67.      Pokud se investiční podnik omezuje na provádění pokynů klienta a provádí pokyny k prodeji za podmínek stanovených klientem, i když disponuje vnitřními informacemi, ve skutečnosti neexistuje souvislost mezi těmito informacemi a jednáním makléře. Pokyn k prodeji by byl proveden stejným způsobem, kdyby investiční podnik neměl k dispozici vnitřní informace.
68.      Opakuji, že protiprávní jednání uvedené v čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014 (uskutečnění obchodování zasvěcených osob) předpokládá, že jeho pachatel dosáhne nebo usiluje o konkrétní prospěch (výhodu), který se v případě investičního podniku neidentifikuje pouhou odměnou za služby, které poskytuje klientovi, formou běžné provize.
69.      S ohledem na výše uvedené úvahy mám za to, že čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení č. 596/2014 musí být vykládán v tom smyslu, že
–        investiční podnik, který provádí pokyny k prodeji cenných papírů na regulovaném trhu, zadané klientem na základě běžné smlouvy o poskytování služeb, a současně pro stejného klienta organizuje postup průzkumu poptávky a zrychleného umisťování cenných papírů, neprovádí transakce s využitím vnitřních informací, pokud orgán dohledu neprokáže, že a) tento podnik disponoval vnitřními informacemi o záměru klienta o ceně cenných papírů, které měly být prodány mimo regulovaný trh, a b) jednání tohoto podniku nebylo v rozporu s platnými profesními pravidly;
–        jsou-li splněny podmínky čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení č. 596/2014, nelze předpokládat, že investiční podnik porušil zákaz stanovený v čl. 14 písm. a) tohoto nařízení, ledaže by příslušný vnitrostátní orgán v souladu s čl. 9 odst. 6 nařízení č. 596/2014 prokázal, že existoval nelegitimní důvod pro provedení pokynu k obchodování.
C.      Čtvrtá předběžná otázka
70.      Předkládající soud žádá Soudní dvůr o výklad čl. 8 odst. 1 nařízení č. 596/2014, který definuje pojem „obchodování zasvěcených osob“.
71.      O výklad čl. 8 odst. 1 nařízení č. 596/2014 se žádá, aby bylo stanoveno, zda „omezení, která jsou v něm stanovena, (ne)mohou být uplatněna na obchodování s akciemi emitenta na regulovaném trhu za tržní cenu, které provádí osoba, jež má podíl na kapitálu tohoto emitenta, a to pouze z toho důvodu, že tato osoba se již (svobodně) rozhodla pro určitou konkrétní cenu za akcie tohoto emitenta, která však dosud nebyla veřejně oznámena, přičemž tyto akcie mají být prodány v rámci postupu mimo regulovaný trh, jehož zahájení a očekávané ukončení byly zveřejněny“.
72.      V konečném důsledku je třeba určit, zda majitel akcií emitenta, který zadává jejich prodej investičnímu podniku, uskutečňuje obchodování zasvěcené osoby ve smyslu čl. 8 odst. 1 nařízení č. 596/2014.
73.      Řecká a litevská vláda měly za to, že tato otázka není nezbytná pro vyřešení sporu v původním řízení, a musí být tedy prohlášena za nepřípustnou. Souhlasím s nimi.
74.      Z předkládacího rozhodnutí vyplývá, že litevský orgán dohledu sankcionoval jako využití vnitřních informací pouze jednání investičního podniku, nikoli však jednání akcionáře (společnosti C.), který jí zadal prodej svých akcií(33).
75.      Ve věci v původním řízení se tedy nejedná o jednání klienta, majitele akcií, ale o jednání investičního podniku, který jednal jako makléř při prodeji těchto akcií na regulovaném trhu a prostřednictvím ABB.
76.      Pokud by byla otázka přípustná, souhlasím s předkládajícím soudem(34), že článek 8 nařízení č. 596/2014 se nevztahuje na majitele akcií emitenta, který se rozhodne tyto akcie za okolností projednávané věci prodat.
77.      Ačkoli C. byla majitelem části kapitálu emitenta (a v tomto smyslu možnou osobou, která disponuje vnitřní informací)(35), nezískala sporné informace v postavení akcionáře. Ve skutečnosti tyto informace nebyly známy ani emitentovi(36), protože se týkaly pouze záměru C. prodat své akcie, tj. pouze jejích vlastních investičních rozhodnutí(37).
78.      Záměr majitele cenných papírů ohledně přijatelné ceny aktiv, které chce prodat, určený výhradně jeho vlastní vůlí a osobním rozhodnutím, nelze považovat za disponování s vnitřními informacemi ve smyslu čl. 8 odst. 4 druhého pododstavce nařízení č. 596/2014(38).
79.      Jak vyplývá z bodů 31(39) a 54(40) odůvodnění nařízení č. 596/2014, jak samotné rozhodnutí majitele o prodeji cenných papírů, které pravděpodobně zahrnovalo rozhodnutí o přijatelné ceně, tak jednání tohoto majitele založené na jeho vlastních plánech a obchodních strategiích nelze považovat za využití vnitřních informací.
80.      Vzhledem k tomu, že C. není třetí stranou ve vztahu k předmětným informacím, její rozhodnutí prodat část akcií na regulovaném trhu za tržní cenu spolu s rozhodnutím prodat je také za konkrétní cenu prostřednictvím ABB nepředstavuje obchodování zasvěcených osob ve smyslu čl. 8 odst. 1 nařízení č. 596/2014.
D.      Pátá předběžná otázka
81.      Předkládající soud se táže, zda bod 24 odůvodnění, jakož i čl. 8 odst. 1 a čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014 mohou být vykládány v tom smyslu, že k vyvrácení domněnky uvedené v tomto bodě odůvodnění
–        „[...] je nezbytné, aby osoba uvedená v čl. 8 odst. 4 druhém pododstavci uvedeného nařízení, která na základě smlouvy provedla pokyn klienta k prodeji části jeho cenných papírů (akcií) na regulovaném trhu, prokázala, že její klient se při podávání pokynu nedopustil jednání uvedeného v čl. 8 odst. 1 tohoto nařízení, nebo
–        [...] stačí, aby tato osoba prokázala, že pokyn klienta provedla z jiného důvodu, než je disponování vnitřní informací.“
82.      Již jsem uvedl, že podle bodu 24 odůvodnění nařízení č. 596/2014 se má za to, že hospodářské subjekty, které disponují vnitřními informacemi, se dopouštějí obchodování zasvěcených osob (ve smyslu čl. 8 odst. 1 tohoto nařízení), pokud mají tyto informace vnitřní povahu.
83.      Rovněž jsem vysvětlil, že čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení č. 596/2014 vyvrací domněnku v případě makléřů, kteří provádějí pokyny k prodeji akcií ve prospěch svých klientů, pokud jednají „[oprávněně] v rámci běžného výkonu zaměstnání, povolání nebo funkce této osoby“.
84.      Na základě těchto předpokladů se investiční podnik, který se omezuje na oprávněné provedení pokynu klienta v rámci běžného výkonu svého úkolu, nedopouští obchodování zasvěcené osoby, a to ani v případě, že klient disponuje vnitřními informacemi a využívá je k zadání pokynu k obchodování(41).
85.      Tento výklad je potvrzen bodem 30 odůvodnění nařízení č. 596/2014(42). Podle něj se investiční podniky, které se omezují na provádění pokynů svých klientů, v zásadě nedopouštějí obchodování zasvěcených osob. Naopak takového obchodování se dopouštějí, když na trzích s cennými papíry provádějí transakce ve svůj vlastní prospěch s využitím vnitřních informací, které získávají od klientů.
86.      V této souvislosti čl. 8 odst. 1 nařízení č. 596/2014 neukládá těmto podnikům povinnost prokázat, že se jejich klienti při předávání pokynů k obchodování nedopouštějí obchodování zasvěcených osob. Takové důkazní břemeno by bylo nepřiměřené a ztěžovalo by poskytování jejich služeb, které jsou nezbytné pro řádné fungování finančních trhů.
87.      Je pravda, že investiční podniky musí mít účinná opatření, systémy a postupy zaměřené na prevenci a odhalování obchodování zasvěcené osoby a pokusů o ně (čl. 16 odst. 1 a 2 nařízení č. 596/2014).
88.      Pokud mají tytéž podniky oprávněné důvody se domnívat, že pokyn týkající se finančního nástroje by mohl představovat obchodování zasvěcených osob nebo pokus o obchodování zasvěcených osob, musí to neprodleně oznámit příslušnému orgánu (čl. 16 odst. 2 a 3 nařízení č. 596/2014).
89.      Tyto oznamovací povinnosti, které mají spíše preventivní charakter(43), však neznamenají, že investiční podniky jsou povinny prokázat (negativní) skutečnost, že se klient nedopustil jednání spadajícího pod čl. 8 odst. 1 nařízení č. 596/2014.
90.      Podle informací, které má Soudní dvůr k dispozici, A. neoznámila Litevské centrální bance prodej akcií C., který provedla současně v rámci ABB a na regulovaném trhu. V tomto sporu se však jedná (za což Litevská centrální banka uložila A. sankci) o porušení článku 14, nikoli čl. 16 odst. 1 a 2 nařízení č. 596/2014(44).
91.      Konečně čl. 8 odst. 1 a čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014 je třeba vykládat v tom smyslu, že investiční podnik může vyvrátit domněnku uvedenou v bodě 24 odůvodnění uvedeného nařízení prokázáním, že se omezil na oprávněné provedení pokynu k prodeji akcií svého klienta v rámci běžného výkonu své činnosti podle pokynů klienta. Není nutné, aby prokázal, že klient nevyužil vnitřní informace při vydání pokynu k obchodování.
V.      Závěry
92.      S ohledem na výše uvedené navrhuji, aby Soudní dvůr odpověděl Lietuvos vyriausiasis administracinis teismas (Nejvyšší správní soud Litvy) následovně:
„1)      Čtvrtá předběžná otázka je nepřípustná.
2)      Článek 9 odst. 2 písm. b) nařízení Evropského parlamentu a Rady č. 596/2014 ze dne 16. dubna 2014 o zneužívání trhu (nařízení o zneužívání trhu) a o zrušení směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/6/ES a směrnic Komise 2003/124/ES, 2003/125/ES a 2004/72/ES
musí být vykládán v tom smyslu, že
–        investiční podnik, který provádí pokyny k prodeji cenných papírů na regulovaném trhu, zadané klientem na základě běžné smlouvy o poskytování služeb, a současně pro stejného klienta organizuje postup průzkumu poptávky a zrychleného umisťování cenných papírů, neprovádí transakce s využitím vnitřních informací, pokud orgán dohledu neprokáže, že a) tento podnik disponoval vnitřními informacemi o záměru klienta ohledně ceny cenných papírů, které měly být prodány mimo regulovaný trh, a b) jednání tohoto podniku nebylo v rozporu s platnými profesními pravidly;
–        jsou-li splněny podmínky čl. 9 odst. 2 písm. b) nařízení č. 596/2014, nelze předpokládat, že investiční podnik porušil zákaz stanovený v čl. 14 písm. a) tohoto nařízení, ledaže by příslušný vnitrostátní orgán v souladu s čl. 9 odst. 6 nařízení č. 596/2014 prokázal, že existoval nelegitimní důvod pro provedení pokynu k obchodování.
3)      Článek 8 odst. 1 a čl. 14 písm. a) nařízení č. 596/2014 je třeba vykládat v tom smyslu, že investiční podnik může vyvrátit domněnku uvedenou v bodě 24 odůvodnění uvedeného nařízení prokázáním, že se omezil na oprávněné provedení pokynu k prodeji akcií svého klienta v rámci běžného výkonu své činnosti podle pokynů klienta. Není nutné, aby prokázal, že klient nevyužil vnitřní informace při vydání pokynu k obchodování.“
1      Původní jazyk: španělština.
2      Nařízení Evropského parlamentu a Rady (EU) ze dne 16. dubna 2014 o zneužívání trhu (nařízení o zneužívání trhu) a o zrušení směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/6/ES a směrnic Komise 2003/124/ES, 2003/125/ES a 2004/72/ES (Úř. věst. 2014, L 173, s. 1).
3      Postupy průzkumu poptávky a zrychleného umisťování cenných papírů se obvykle používají na kapitálových trzích k nabídce nových akcií vydaných při navýšení kapitálu nebo balíku již existujících akcií společnosti kótované na burze kvalifikovaným investorům (institucionálním i neinstitucionálním). Předkládací rozhodnutí používá pro označení postupu použitého v této věci anglosaský výraz accelerated book building. Dále jej budu označovat jako „ABB“.
4      Oznámení bylo učiněno prostřednictvím informačního systému kótované akciové společnosti Nasdaq Vilnius vertybinių popierių birža (dále jen „burza cenných papírů“).
5      Vážená průměrná cena akcií emitenta na regulovaném trhu činila dne 21. listopadu 5,4348463 eura za akcii a dne 22. listopadu 20 195,0194492 eura za akcii.
6      Byly prodány akcie v celkové hodnotě 246 412,03 eura; nejvyšší cena byla 5,50 eura za akcii a nejnižší 4,78 eura; Společnost C. zahájila obchodování prodejem za 5,40 eura za akcii a ukončila jej na ceně 4,78 eura za akcii.
7      Body 35 až 41 předkládacího rozhodnutí.
8      Na jednání A. tuto skutečnost potvrdila a zdůraznila, že ABB bylo otevřeno i malým investorům, nikoli pouze kvalifikovaným investorům. Ve skutečnosti uvedla, že v rámci ABB nakoupili akcie někteří malí investoři.
9      Směrnice Evropského parlamentu a Rady ze dne 15. května 2014 o trzích finančních nástrojů a o změně směrnic 2002/92/ES a 2011/61/EU (Úř. věst. 2014, L 173, s. 349).
10      Není sporu o tom, že tyto informace splňují čtyři základní prvky, které „jsou vzájemně nezávislé a představují minimální podmínky, z nichž každá musí být splněna, aby mohla být informace kvalifikována jako ‚důvěrná‘ “. Tato informace tedy musí být „přesné povahy“; nesmí být „uveřejněna“; musí se „přímo nebo nepřímo týkat jednoho nebo více finančních nástrojů nebo jejich emitentů“; a kdyby byla uveřejněna, „pravděpodobně by měla významný dopad na ceny dotyčných finančních nástrojů nebo na ceny odvozených finančních derivátů“. Viz rozsudky ze dne 11. března 2015, Lafonta (C‑628/13, EU:C:2015:162, body 24 a 28); a ze dne 15. března 2022, Autorité des marchés financiers (C‑302/20, EU:C:2022:190; dále jen „rozsudek Autorité des marchés financiers“, bod 33).
11      Rozsudek ze dne 23. prosince 2009, Spector Photo Group a Van Raemdonck (C‑45/08, EU:C:2009:806; dále jen „rozsudek Spector“, bod 53).
12      Rozsudek Spector (bod 54). Tato domněnka se od té doby nazývá pravidlo Spector. Možnost, že obviněná osoba může tuto domněnku vyvrátit, se nazývá výjimka Spector. Viz Klöhn, L., „The European Insider Trading Regulation after Spector Photo Group“, European Company and Financial Law Review, 2010, s. 347.
13      Rozsudek Spector (bod 55).
14      Uvedeného v bodě 5 tohoto stanoviska.
15      Rozsudky ze dne 11. března 2015, Lafonta (C‑628/13, EU:C:2015:162, bod 21), a Autorité des marchés financiers (bod 43).
16      Rozsudek Spector (body 56 až 61).
17      Rozsudek Spector (bod 61).
18      Veil, R., „§ 14. Insider Dealing“, in Veil, R., European Capital Markets Law, 3.ª vydání, Hart Publishing, Oxford, 2022, s. 213; a Winner, M., „Article 9: Legitimate Behaviour“, in Kalss, M.; Oppitz, S.; Torggler, U., EU Market Abuse Regulation, A Commentary on Regulation (EU) N
o 596/2014, Edward Elgar, 2021, s. 117.
19      V bodě 30 odůvodnění nařízení č. 596/2014 se ve stejném duchu uvádí, že „[p]ouhá skutečnost, že [...] osoby oprávněné provádět pokyny jménem třetích stran s vnitřními informacemi se omezí na svědomité vykonání, rušení nebo změnu pokynu, by neměla být považována za používání těchto vnitřních informací. Ustanovení na ochranu [...] stanovené v tomto nařízení [...] osoby oprávněné vykonávat pokyny jménem třetích stran s vnitřními informacemi se nevztahují na činnosti jednoznačn[ě] zakázané tímto nařízením, včetně praxe známé jako ‚front-running‘ “. Front running je praktika manipulace s trhem, při které makléř využívá vnitřních informací, které má o pokynech klientů, a provádí transakce ve svůj prospěch.
20      Pokud se nemýlím, Soudní dvůr se k této výjimce dosud nevyjádřil, ale vyjádřil se k výjimce uvedené v čl. 10 odst. 1 nařízení č. 596/2014, která stanoví požadavek úzké souvislosti mezi zpřístupněním vnitřních informací a výkonem zaměstnání, povolání nebo funkce, aby bylo takové zpřístupnění odůvodněné. Rozsudky ze dne 22. listopadu 2005, Grøngaard a Bang (C‑384/02, EU:C:2005:708, body 31 a 34); a Autorité des marchés financiers (bod 78).
21      Hansen, J. L., „Article 9: Legitimate Behaviour“, in Ventoruzzo, M.; Mock, S., Market Abuse Regulation: Commentary and annotated Guide, 2.ª vydání, Oxford University Press, 2022, s. 336. Viz rovněž BaFin, Issuer Guidelines, Modul C: Requirements based on Market Abuse Regulation, 2020, s. 57, dostupné na adrese https://www.bafin.de/SharedDocs/Downloads/EN/Leitfaden/WA/dl_emittentenleitfaden_modul_C_en.html?nn= 19584146, „If a transaction is carried out in which the obligation concerned is based on an order that was placed or an agreement that was concluded before the possession of inside information, or which serves to satisfy a legal or regulatory obligation that arose before the possession of inside information, there is also no presumption under Article 9(3) of the MAR that the inside information was used. In this case, there is no causal link between the possession of inside information and the decision to place the order, because the obligation arise before the possession of inside information.“
22      Klöhn, L., „The European Insider Trading Regulation after Spector Photo Group“, European Company and Financial Law Review, 2010, s. 360.
23      Článek 4 bod 5 směrnice 2014/65 definuje provádění pokynů na účet zákazníka jako „jednání k uzavření smlouvy o nákupu nebo prodeji jednoho či více finančních nástrojů na účet zákazníka, včetně uzavírání smluv o prodeji finančních nástrojů vydaných investičním podnikem nebo úvěrovou institucí v okamžiku jejich vydání“.
24      „Tento bod odůvodnění [...] uvádí, že pouhá skutečnost, že makléři, subjekty oprávněné jednat jako protistrany nebo osoby oprávněné plnit příkazy jménem třetích stran, disponující důvěrnými informacemi, se sami omezují na provádění tržních operací legitimně a podle pravidel, která se na ně vztahují, ‚by sama o sobě neměla být považována za používání těchto důvěrných informací‘“. Rozsudek Spector (bod 58).
25      Rozsudek Spector (bod 57).
26      Bod 29 odůvodnění nařízení č. 596/2014 uvádí, že „[a]by nebyly neúmyslně zakázány legitimní formy finanční činnosti, zejména pokud nevedou k zneužívání trhu, je nezbytné uznat určité legitimní jednání [...]“
27      Mezi ně patří „přijímání a předávání pokynů týkajících se jednoho nebo více finančních nástrojů“ (bod 1); „provádění pokynů na účet zákazníka“ (bod 2); „upisování finančních nástrojů nebo umisťování finančních nástrojů na základě pevného závazku převzetí“ (bod 6) a „umisťování finančních nástrojů bez pevného závazku převzetí“ (bod 7).
28      Již jsem připomněl, že ABB použitý v této věci byl otevřen všem typům investorů, velkým i malým. Pravdou je, že A. kontaktovala velké investory (fondy), aby získala nabídky na koupi.
29      Článek 23 odst. 1 ukládá těmto podnikům povinnost přijmout „[…] veškerá vhodná opatření ke zjištění, prevenci a řízení střetů zájmů mezi nimi, včetně jejich řídících pracovníků, zaměstnanců a vázaných zástupců nebo jakékoli osoby s nimi přímo nebo nepřímo spojené kontrolou, a jejich zákazníky nebo mezi dvěma zákazníky, které vzniknou v průběhu poskytování investičních a doplňkových služeb nebo jejich kombinace […]“ Článek 24 odst. 1 stanoví, že investiční podniky musí jednat „[…] čestně, spravedlivě a profesionálně v souladu s nejlepšími zájmy svých zákazníků […]“ Podle čl. 27 odst. 1 musí investiční podniky při provádění pokynů přijmout „[…] veškerá dostatečná opatření k tomu, aby při provádění pokynů dosáhly nejlepšího možného výsledku pro své zákazníky vzhledem k ceně, nákladům, rychlosti, pravděpodobnosti provedení a vypořádání, objemu, povaze nebo jinému aspektu souvisejícímu s provedením pokynu. Avšak existuje-li konkrétní instrukce zákazníka, provede investiční podnik pokyn podle této konkrétní instrukce“.
30      Společnost A. na jednání uvedla, že se jednalo o první ABB organizovaný v pobaltských zemích.
31      Na jednání A. uvedla, že účtovaná provize činila 4 928 eur, což nelze považovat za „prospěch“, jelikož se jednalo pouze o cenu za poskytnutí služby.
32      Bod 23 odůvodnění nařízení č. 596/2014. Kurzivou zvýraznil autor stanoviska.
33      Na jednání litevská vláda oznámila, že společnost C. jako právnická osoba zanikla, takže proti ní nebylo možné zahájit sankční řízení.
34      Body 66 až 71 předkládacího rozhodnutí.
35      Článek 8 nařízení č. 596/2014 „se použije na každou osobu, která disponuje vnitřní informací v důsledku toho, že: […] b) má podíl na kapitálu emitenta nebo účastníka trhu s povolenkami na emise; c) má přístup k této informaci v souvislosti s výkonem zaměstnání, povolání nebo v souvislosti s plněním povinností […]“ (čl. 8 odst. 4 první pododstavec nařízení č. 596/2014).
36      Situace by byla odlišná, pokud by rozhodnutí o prodeji akcií za určitou cenu přijal emitent a jeden z jeho akcionářů, který měl tuto informaci k dispozici, ji využil ve svůj prospěch před jejím zveřejněním k prodeji nebo nákupu akcií této společnosti. V takovém případě by se akcionář dopustil obchodování zasvěcených osob.
37      V tomto případě chybí vztah důvěry (zmíněný zejména v rozsudku Spector, bod 36), který spojuje primární zasvěcené osoby, na které se vztahuje čl. 8 odst. 4 první pododstavec nařízení č. 596/2014, s emitentem finančních nástrojů.
38      „Tento článek se rovněž použije na každou osobu, která disponuje vnitřní informací za jiných okolností než těch uvedených v prvním pododstavci, pokud tato osoba ví nebo by měla vědět, že se jedná o vnitřní informaci“ (čl. 8 odst. 4 druhý pododstavec nařízení č. 596/2014).
39      „Vzhledem k tomu, že nabytí nebo zcizení finančních nástrojů nutně zahrnuje předchozí rozhodnutí o nabytí nebo zcizení přijaté osobou, která provádí některý z těchto obchodů, pouhé nabytí nebo zcizení by nemělo být považováno za použití vnitřní informace. Jednání na základě vlastních obchodních plánů a strategií by nemělo být považováno za používání vnitřní informace. […]“
40      „[…] Informace týkající se vlastních obchodních plánů a strategií účastníka trhu nejsou považovány za vnitřní informace […]“
41      Předkládající soud vylučuje, že by A. nabídla nebo naváděla C. k souběžnému obchodování na regulovaném trhu. Nezdá se tedy, že by se v tomto případě jednalo o transakci zakázanou článkem 14 písm. b) nařízení č. 596/2014 („doporučovat jiné osobě, aby prováděla obchodování zasvěcené osoby, nebo ji k tomu navádět“). Sankce byla uložena jako reakce na porušení čl. 14 písm. a) uvedeného nařízení.
42      Uvedeným v poznámce pod čarou 19 tohoto stanoviska.
43      Viz Litten, R., EU Capital Market Law. The Law of Financial Instruments, Edward Elgar, 2024, s. 114.
44      Na jednání litevská vláda informovala, že Litevská centrální banka se domnívá, že případné porušení čl. 16 odst. 1 a 2 nařízení č. 596/2014 ze strany A. by mohlo být stíháno estonským orgánem dohledu, tedy členským státem, ve kterém má A. hlavní sídlo. Dodala, že řízení bylo zahájeno v Estonsku, ale dosud nebyla uložena žádná sankce a nejsou k dispozici žádné informace o stavu tohoto řízení.