62023CJ0627
PRESUDA SUDA (četvrto vijeće)
9. siječnja 2025. (
*1
)
„Zahtjev za prethodnu odluku – Direktiva 2003/71/EZ – Prospekt koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštavanja u trgovanje – Članak 2. stavak 1. točka (a) – Pojam ‚vrijednosni papiri’ – Članak 3. – Obveza objavljivanja prospekta – Vrijednosni papiri prenosivi na tržištima kapitala – Dionice holding društva koje mogu imati isključivo određene teritorijalne upravne jedinice države članice – Prijenos dionica za koji je potrebno odobrenje upravnog odbora holding društva”
U predmetu C‑627/23,
povodom zahtjeva za prethodnu odluku na temelju članka 267. UFEU‑a, koji je uputio Cour de cassation (Kasacijski sud, Belgija), odlukom od 29. rujna 2023., koju je Sud zaprimio 13. listopada 2023., u postupku
Commune de Schaerbeek,
Commune de Linkebeek
protiv
Holding Communal SA,
SUD (četvrto vijeće),
u sastavu: C. Lycourgos, predsjednik trećeg vijeća, u svojstvu predsjednika četvrtog vijeća, S. Rodin (izvjestitelj) i O. Spineanu‑Matei, suci,
nezavisni odvjetnik: J. Richard de la Tour,
tajnik: A. Calot Escobar,
uzimajući u obzir pisani dio postupka,
uzimajući u obzir očitovanja koja su podnijeli:
–
za Commune de Schaerbeek i Commune de Linkebeek, M. Grégoire, avocate,
–
za Holding Communal SA, P. A. Foriers, avocat,
–
za Europsku komisiju, C. Auvret i P. A. Messina, u svojstvu agenata,
saslušavši mišljenje nezavisnog odvjetnika na raspravi održanoj 5. rujna 2024.,
donosi sljedeću
Presudu
1
Zahtjev za prethodnu odluku odnosi se na tumačenje članka 2. stavka 1. točke (a) Direktive 2003/71/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 4. studenoga 2003. o prospektu koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštavanja u trgovanje te o izmjeni Direktive 2001/34/EZ (SL 2003., L 345, str. 64.) (SL, posebno izdanje na hrvatskom jeziku, poglavlje 6., svezak 3., str. 84.), kako je izmijenjena Direktivom 2008/11/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 11. ožujka 2008. (SL 2008., L 76, str. 37.) (SL, posebno izdanje na hrvatskom jeziku, poglavlje 6., svezak 9., str. 232.; u daljnjem tekstu: Direktiva o prospektu).
2
Zahtjev je upućen u okviru spora između, s jedne strane, Commune de Schaerbeek (Općina Schaerbeek, Belgija) i Commune de Linkebeek (Općina Linkebeek, Belgija) i, s druge strane, društva Holding Communal SA, u pogledu zakonitosti upisa povećanja kapitala tog društva koji su izvršile te općine, s obzirom na činjenicu da prije tog upisa nije objavljen prospekt.
Pravni okvir
Pravo Unije
Direktiva o prospektu
3
Direktiva o prospektu stavljena je izvan snage, s učinkom od 21. srpnja 2019., Uredbom (EU) 2017/1129 Europskog parlamenta i Vijeća od 14. lipnja 2017. o prospektu koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštavanja za trgovanje na uređenom tržištu (SL 2017., L 168, str. 12.). Međutim, uzimajući u obzir vrijeme nastanka činjenica u glavnom postupku, odredbe te direktive i dalje se primjenjuju na taj postupak.
4
Uvodne izjave 10., 12. i 16. navedene direktive glasile su:
„(10)
Svrha ove Direktive i njenih provedbenih mjera je osigurati zaštitu ulagatelja i učinkovitost tržišta u skladu s visokim regulatornim standardima donesenim na mjerodavnim međunarodnim forumima.
[…]
(12)
Kako bi se osigurala zaštita ulagatelja također je potreban potpuni obuhvat vlasničkih i nevlasničkih vrijednosnih papira ponuđenih javnosti ili uvrštenih za trgovanje na uređenim tržištima kako je definirano Direktivom Vijeća 93/22/EEZ od 10. svibnja 1993. o investicijskim uslugama u području vrijednosnih papira [(SL 1993., L 141, str. 27.)], a ne samo vrijednosnih papira koji su uvršteni u službenu kotaciju na burzama. Široka definicija vrijednosnih papira u ovoj Direktivi, koja uključuje varante i pokrivene varante i potvrde, valjana je jedino za ovu Direktivu i slijedom toga ni na koji način ne utječe na različite definicije financijskih instrumenata korištenih u nacionalnom zakonodavstvu u druge svrhe, kao što je npr. oporezivanje. […]
[…]
(16)
Jedan je od ciljeva ove Direktive zaštita ulagatelja. Stoga je primjereno uzeti u obzir različite zahtjeve za zaštitu različitih kategorija ulagatelja [osobito s obzirom na] njihovu razinu stručnosti. Prospektom omogućeno objavljivanje ne traži se za ponude ograničene na kvalificirane ulagatelje. U suprotnom, svaka preprodaja javnosti ili javno trgovanje putem uvrštenja za trgovanje na uređenom tržištu zahtijeva objavu prospekta.”
5
U članku 1. stavku 2. točkama (b) i (d) te direktive propisivalo se:
„Ova Direktiva ne primjenjuje se na:
[…]
(b)
nevlasničke vrijednosne papire koje izdaje država članica ili jedno od regionalnih ili lokalnih tijela države članice, javna međunarodna tijela čija je članica jedna ili više država članica, Europska središnja banka ili središnje banke država članica;
[…]
(d)
vrijednosne papire za koje država članica ili regionalno ili lokalno tijelo države članice bezuvjetno i neopozivo jamče.”
6
U članku 2. stavku 1. točkama (a), (b), (d), (e) i (f) Direktive o prospektu određivalo se:
„U smislu ove Direktive primjenjuju se sljedeće definicije:
(a)
‚vrijednosni papiri’ znači prenosivi vrijednosni papiri kako je definirano člankom 1. stavkom 4. Direktive 93/22/EEZ s izuzetkom instrumenata tržišta novca kako su definirani člankom 1. stavkom 5. [te direktive], s dospijećem manjim od 12 mjeseci. Na ove instrumente se može primjenjivati nacionalno zakonodavstvo;
(b)
‚vlasnički vrijednosni papiri’ znači dionice i drugi prenosivi vrijednosni papiri koji su ekvivalentni udjelima u društvima, kao i bilo koju drugu vrstu prenosivih vrijednosnih papira koji daju pravo stjecanja bilo kojega gore navedenog vrijednosnog papira kao posljedicu njihove konverzije ili izvršavanja njima danih prava, pod uvjetom da su vrijednosni papiri posljednje vrste izdani od izdavatelja temeljnih dionica ili subjekta koji pripada grupi navedenog izdavatelja;
[…]
(d)
‚ponuda vrijednosnih papira javnosti’ znači priopćavanje osobama u bilo kojem obliku i bilo kojim sredstvima, kojim se predstavlja dovoljno informacija o uvjetima ponude i ponuđenim vrijednosnim papirima, kako bi se omogućilo ulagatelju da odluči kupiti ili upisati ove vrijednosne papire. Ova definicija također će se primjenjivati na plasman vrijednosnih papira putem financijskih posrednika;
(e)
‚kvalificirani ulagatelji’ znači:
i.
pravne osobe koje imaju odobrenje za rad ili su subjekt nadzora pri poslovanju na financijskim tržištima […]
ii.
nacionalne i regionalne vlade, […]
iii.
druge pravne osobe koje ne ispunjavaju dva od tri kriterija navedena u [točki] (f);
iv.
određene fizičke osobe: […]
v.
određena mala i srednja poduzeća; primjenom načela uzajamnog priznavanja, država članica može odabrati da ovlasti mala i srednja poduzeća sa sjedištem u toj državi članici i koja izrijekom traže da se razmotre kao kvalificirani ulagatelji;
(f)
‚mala i srednja poduzeća’ znači društva koja prema njihovom posljednjem godišnjem ili konsolidiranom izvještaju ispunjavaju barem dva od sljedeća tri kriterija: prosječni broj zaposlenika tijekom poslovne godine je manji od 250, ukupna aktiva ne premašuje 43000000 eura i godišnji neto prihod ne premašuje 50000000 eura.”
7
U skladu s člankom 3. stavcima 1. i 2. Direktive o prospektu:
„1.   Države članice ne dopuštaju da se bilo kakva ponuda vrijednosnih papira objavi javnosti na njihovom području bez prethodne objave prospekta.
2.   Obveza objavljivanja prospekta ne primjenjuje se na sljedeće vrste ponuda:
(a)
ponudu vrijednosnih papira upućenu isključivo kvalificiranim ulagateljima; i/ili
(b)
ponudu vrijednosnih papira upućenu manjem broju od 100 fizičkih ili pravnih osoba po državi članici, koje nisu kvalificirani ulagatelji; i/ili
(c)
ponudu vrijednosnih papira upućenu ulagateljima koji stječu vrijednosne papire ukupne vrijednosti od barem 50000 eura po ulagatelju, za svaku zasebnu ponudu, i/ili
(d)
ponudu vrijednosnih papira čija pojedinačna nominalna vrijednost iznosi barem 50000 eura; i/ili
(e)
ponudu vrijednosnih papira ukupne vrijednosti manje od 100000 eura, čiji limit se izračunava tijekom razdoblja od 12 mjeseci.
[…]”
8
U članku 4. stavku 1. točki (d) te direktive propisivalo se:
„Obveza objavljivanja prospekta se neće primijeniti na ponude vrijednosnih papira javnosti koje se odnose na sljedeće vrste vrijednosnih papira:
[…]
(d)
ponuđene dionice, dodijeljene ili koje će se besplatno dodijeliti postojećim dioničarima, i dividende isplaćene u obliku dionica istog roda kao i dionice na koje se odnose takve isplate dividende, pod uvjetom da je dostupan dokument koji sadrži informacije o broju i karakteristikama dionica te razlozima i detaljima ponude.”
Direktiva MiFID I
9
Direktiva 2004/39/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 21. travnja 2004. o tržištima financijskih instrumenata te o izmjeni direktiva Vijeća 85/611/EEZ i 93/6/EEZ i Direktive 2000/12/EZ Europskog parlamenta i Vijeća te stavljanju izvan snage Direktive Vijeća 93/22/EEZ (SL 2004., L 145, str. 1.) (SL, posebno izdanje na hrvatskom jeziku, poglavlje 6., svezak 4., str. 29.) (u daljnjem tekstu: Direktiva MiFID I), kako je izmijenjena Direktivom 2006/31/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 5. travnja 2006. (SL 2006., L 114, str. 60.) (SL, posebno izdanje na hrvatskom jeziku, poglavlje 6., svezak 6., str. 26.), stavljena je izvan snage, s učinkom od 3. siječnja 2018., Direktivom 2014/65/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 15. svibnja 2014. o tržištu financijskih instrumenata i izmjeni Direktive 2002/92/EZ i Direktive 2011/61/EU (SL 2014., L 173, str. 349.), kako je izmijenjena Direktivom (EU) 2016/1034 Europskog parlamenta i Vijeća od 23. lipnja 2016. (SL 2016., L 175, str. 8.). Međutim, uzimajući u obzir vrijeme nastanka činjenica u glavnom postupku, odredbe Direktive MiFID I i dalje se primjenjuju na taj postupak.
10
Uvodne izjave 2. i 44. te direktive glasile su:
„(2)
Zadnjih nekoliko godina sve je više aktivnih ulagatelja na financijskim tržištima, a izbor usluga i instrumenata koji im se nudi postaje sve opsežniji i kompleksniji. S obzirom na ovakav razvoj, pravni okvir Zajednice treba obuhvatiti puni raspon aktivnosti namijenjenih ulagateljima. Zato je potrebno osigurati neophodan stupanj usklađivanja koji će ulagateljima nuditi visoki stupanj zaštite, a investicijskim društvima omogućiti pružanje usluga u cijeloj Zajednici kao jedinstvenom tržištu na temelju nadzora matične države članice. S obzirom na navedeno, Direktivu 93/22/EEZ treba zamijeniti novom Direktivom.
[…]
(44)
S obzirom na dvostruki cilj zaštite ulagatelja i osiguravanja nesmetanog funkcioniranja tržišta vrijednosnih papira, treba osigurati postizanje transparentnosti u transakcijama te primjenu pravila koja su u tu svrhu utvrđena za investicijska društva prilikom poslovanja na tržištu. […]”
11
U članku 4. stavku 1. točki 18. Direktive MiFID I propisivalo se:
„Za potrebe Direktive, sljedeći izrazi imaju sljedeće značenje:
[…]
(18)
‚Prenosivi vrijednosni papiri’ znači vrste vrijednosnih papira koji su prenosivi na tržištu kapitala, osim instrumenata plaćanja, kao što su:
(a)
dionice i drugi vrijednosni papiri istog značaja koji predstavljaju udio u kapitalu ili članskim pravima u društvima ili drugim pravnim osobama, te potvrde o deponiranim dionicama;
[…]”
12
U članku 40. stavku 1. te direktive određivalo se:
„Države članice zahtijevaju da uređena tržišta imaju jasna i transparentna pravila u vezi uvrštenja financijskih instrumenata za trgovanje.
Ovim se pravilima osigurava da se svim financijskim instrumentima uvrštenim za trgovanje na uređenom tržištu može trgovati korektno, uredno i djelotvorno, a u slučaju prenosivih vrijednosnih papira da su oni slobodno prenosivi.”
13
U skladu s člankom 69. navedene direktive:
„Direktiva 93/22/EEZ stavlja se izvan snage s učinkom od 1. studenoga 2007. Upućivanja na Direktivu 93/22/EEZ smatraju se upućivanjima na ovu Direktivu. Upućivanja na pojmove definirane u Direktivi 93/22/EEZ ili na članke te Direktive smatraju se upućivanjima na jednake pojmove definirane u ovoj Direktivi ili na njezine članke.”
Belgijsko pravo
14
Direktiva o prospektu prenesena je u belgijsko pravo, među ostalim propisima, loiom du 16 juin 2006, relative aux offres publiques d’instruments de placement et aux admissions d’instruments de placement à la négociation sur des marchés réglementés (Zakon od 16. lipnja 2006. o javnim ponudama ulagačkih instrumenata i uvrštavanju ulagačkih instrumenata za trgovanje na uređenim tržištima (Moniteur belge od 21. lipnja 2006., str. 31352.)). Na temelju članka 5. stavka 1. točke 1. tog zakona, za potrebe njegove primjene pojam „vrijednosni papiri” znači „sve vrste ulagačkih instrumenata koji su prenosivi na tržištu kapitala (osim instrumenata plaćanja), kao što su […] dionice društava i drugi ulagački instrumenti istog značaja koji predstavljaju udio u kapitalu ili članskim pravima u društvima ili drugim subjektima, uključujući ulagačke instrumente koje su izdali subjekti za zajednička ulaganja, osnovani u skladu s ugovornim odnosom ili u obliku trusta, na osnovi kojih imatelji udjela stječu prava nad imovinom u tim subjektima, te potvrde o deponiranim dionicama”.
Glavni postupak i prethodno pitanje
15
Društvo Holding Communal prvotno je osnovano 24. studenoga 1860. pod nazivom „Crédit communal de Belgique” u svrhu financiranja ulaganja lokalnih vlasti u Belgiji. Njegovi su dioničari belgijske općine i pokrajine, među kojima i općine Schaerbeek i Linkebeek.
16
Tijekom 1996. društvo Crédit communal de Belgique spojilo se s društvom Crédit local de France, čime je nastala grupa Dexia. Dvije godine kasnije društvo Crédit communal de Belgique pretvoreno je u holding društvo te se otada zove Holding Communal. Potonje društvo ima velik udio u, među ostalim, društvu Dexia SA.
17
U okviru financijske krize 2008. društvo Holding Communal sudjelovalo je u povećanju kapitala tog društva u iznosu od 500 milijuna eura. Kako bi moglo platiti taj upis, a nakon neuspjelog dobivanja zajma u ljeto 2009., upravni odbor društva Holding Communal odlučio je zatražiti pomoć dioničara te im je predložio, među ostalim, povećanje kapitala ulozima u novcu na temelju kojih se izdaju „kumulativno povlaštene dionice A”.
18
U rujnu 2009. održan je informativni sastanak na kojem su dioničarima prenesene informacije. Osim toga, prilagođen je raspored transakcije povećanja kapitala kako bi se povelo računa o postupku donošenja odluka općina i pokrajina.
19
Na glavnoj skupštini 30. rujna 2009. svi su dioničari društva Holding Communal pristali na to povećanje kapitala. U tom pogledu dioničari su odlučili da se upis provede u dva kruga. Općina Schaerbeek upisala je povećanje kapitala u iznosu od 8161689,60 eura u prvom krugu te u iznosu od 1359011,84 eura u drugom krugu. Kad je riječ o općini Linkebeek, ona je u svakom od dvaju krugova upisala povećanje u iznosu od 53575,68 eura.
20
Izvanredna glavna skupština društva Holding Communal donijela je 7. prosinca 2011. odluku o prestanku i likvidaciji tog društva. Budući da se dobit od likvidacije nije mogla raspodijeliti, dioničari su izgubili sve upise povećanja kapitala, to jest kako one koje su odobrili prije povećanja kapitala tako i one upisane 30. rujna 2009. i uplaćene.
21
Općine Schaerbeek i Linkebeek podnijele su protiv društva Holding Communal tužbu tribunalu de commerce francophone de Bruxelles (Trgovački sud u Bruxellesu za postupke na francuskom jeziku, Belgija) kojom su tražile poništenje svojih upisa spornog povećanja kapitala zbog povrede Zakona od 16. lipnja 2006. Te su općine tvrdile da je u skladu s tim zakonom, prije nego što se od dioničara zatražilo da upišu to povećanje kapitala, trebao biti objavljen prospekt.
22
Taj je sud smatrao da se navedenim zakonom, kao i Direktivom o prospektu, uređuje ponuda vrijednosnih papira samo ako su prenosivi na tržištu kapitala, što nije slučaj s dionicama društva Holding Communal.
23
Cour d’appel de Bruxelles (Žalbeni sud u Bruxellesu, Belgija) potvrdio je tu odluku presudom od 12. travnja 2022. Taj je sud ocijenio, među ostalim, to da dionice koje su izdane u zamjenu za uloge u novcu predstavljaju vrijednosne papire koji nisu prenosivi na tržištu kapitala, s obzirom na to da su ih mogla imati samo općinska i pokrajinska tijela te da je za njihov prijenos bilo potrebno odobrenje upravnog odbora.
24
Općine Schaerbeek i Linkebeek podnijele su kasacijsku žalbu protiv te presude Couru de cassation (Kasacijski sud), sudu koji je uputio zahtjev, ističući da vrijednosni papiri čija ponuda osobama treba dovesti do prethodnog objavljivanja prospekta bez ograničenja obuhvaćaju „dionice društava”, bez obzira na to podliježe li prijenos tih dionica ograničenjima poput potrebe za odobrenjem upravnog odbora ili pripadaju li dotične osobe posebnoj kategoriji, poput općinskih ili pokrajinskih tijela.
25
Taj sud u tom pogledu ističe da ishod te žalbe ovisi o tumačenju pojma „vrijednosni papiri” iz članka 2. stavka 1. točke (a) Direktive o prospektu.
26
U tim je okolnostima Cour de cassation (Kasacijski sud) odlučio prekinuti postupak i uputiti Sudu sljedeće prethodno pitanje:
„Treba li članak 2. stavak 1. točku (a) Direktive [o prospektu], u kojem se upućuje na članak 4. stavak 1. točku 18. Direktive [MiFID I], tumačiti na način da pojam vrijednosnog papira koji je prenosiv na tržištu kapitala uključuje dionice holding društva koje mogu imati samo pokrajine i općine te za čiji je prijenos potrebno odobrenje upravnog odbora?”
O prethodnom pitanju
27
Svojim pitanjem sud koji je uputio zahtjev u biti pita treba li članak 2. stavak 1. točku (a) Direktive o prospektu tumačiti na način da su dionice društva koje mogu imati samo pokrajine i općine države članice te za čiji je prijenos potrebno odobrenje upravnog odbora tog društva obuhvaćene pojmom „vrijednosni papiri” u smislu te direktive.
28
Valja podsjetiti na to da, u skladu s ustaljenom sudskom praksom, u svrhu tumačenja odredbe prava Unije, treba uzeti u obzir ne samo njezin tekst nego i kontekst u kojem se nalazi te ciljeve propisa kojeg je ona dio (presuda od 29. veljače 2024., Eesti Vabariik (Põllumajanduse Registrite ja Informatsiooni Amet), C‑437/22, EU:C:2024:176, t. 48. i navedena sudska praksa).
29
U tom pogledu valja istaknuti, kao prvo, da, u skladu s tekstom članka 2. stavka 1. točke (a) Direktive o prospektu, pojam „vrijednosni papiri” u smislu te direktive obuhvaća „prenosiv[e] vrijednosn[e] papire kako je definirano člankom 1. stavkom 4. Direktive 93/22/EEZ s izuzetkom instrumenata tržišta novca […] s dospijećem kraćim od 12 mjeseci”.
30
Iako je točno da je Direktiva 93/22 stavljena izvan snage Direktivom MiFID I, potonja u svojem članku 69. predviđa da se „[u]pućivanja na pojmove definirane u Direktivi 93/22/EEZ ili na članke te Direktive smatraju […] upućivanjima na jednake pojmove definirane u […] Direktivi [MiFID I] ili na njezine članke”.
31
Na temelju članka 4. stavka 1. točke 18. Direktive MiFID I, pojam „prenosivi vrijednosni papiri” obuhvaća „vrste vrijednosnih papira koji su prenosivi na tržištu kapitala, osim instrumenata plaćanja”, kao što su „dionice i drugi vrijednosni papiri istog značaja koji predstavljaju udio u kapitalu ili članskim pravima u društvima ili drugim pravnim osobama, te potvrde o deponiranim dionicama”, navedeni u točki (a) te odredbe.
32
Na taj način, u skladu s člankom 2. stavkom 1. točkom (a) Direktive o prospektu u vezi s člankom 4. stavkom 1. točkom 18. Direktive MiFID I pojam „vrijednosni papiri” u smislu Direktive o prospektu označava „vrijednosne papire koji su prenosivi na tržištu kapitala”. U tom se pogledu u navedenoj odredbi ne pojašnjava značenje pojmova „prenosivi vrijednosni papiri” i „tržište kapitala”, osim što se iz područja njihove primjene isključuju instrumenti plaćanja. Točno je da članak 4. stavak 1. točka 18. Direktive MiFID I sadržava primjere vrijednosnih papira koji su obuhvaćeni tim pojmom, među kojima su i dionice društava, ali se pritom ne spominju posebna ograničenja u pogledu kategorije osoba koje drže te vrijednosne papire ili eventualna ograničenja koja se tiču njihova prijenosa.
33
Slijedom toga, pojam „vrijednosni papiri koji su prenosivi na tržištu kapitala” u smislu članka 4. stavka 1. točke 18. Direktive MiFID I i, prema tome, pojam „vrijednosni papiri” u smislu Direktive o prospektu treba, kao što je to istaknuo nezavisni odvjetnik u točki 59. svojeg mišljenja, tumačiti široko, na način da obuhvaća vrijednosne papire kao što su dionice društava, pod uvjetom da njihov prijenos ne podliježe ograničenjima koja bi onemogućila ili iznimno otežala prenosivost tih dionica na tržištu kapitala, odnosno između ponuditelja takvih vrijednosnih papira i potencijalnih ulagatelja.
34
Kao drugo, to tumačenje potkrijepljeno je kontekstom u kojem se nalazi pojam „vrijednosni papiri” u smislu Direktive o prospektu.
35
S tim u vezi valja podsjetiti na to da se u članku 40. stavku 1. Direktive MiFID I zahtijeva da uređena tržišta imaju jasna i transparentna pravila u vezi s uvrštenjem financijskih instrumenata za trgovanje, kojima se osigurava da se svim tim instrumentima na uređenom tržištu može trgovati korektno, uredno i djelotvorno, a u slučaju vrijednosnih papira da su oni slobodno prenosivi. Osim toga, u članku 2. stavku 1. točki (d) Direktive o prospektu pojam „ponuda vrijednosnih papira javnosti” definira se kao „priopćavanje osobama u bilo kojem obliku i bilo kojim sredstvima, kojim se predstavlja dovoljno informacija o uvjetima ponude i ponuđenim vrijednosnim papirima, kako bi se omogućilo ulagatelju da odluči kupiti ili upisati ove vrijednosne papire”.
36
Na taj način, iz navedenih odredbi proizlazi to da vrijednosni papiri ne samo da su slobodno prenosivi na uređenim tržištima, nego ih se također jednostavno može ponuditi pod uvjetima koji ulagatelju omogućuju da ih odluči kupiti ili upisati. Iz toga proizlazi da bitna značajka vrijednosnih papira nije prenosivost bez ograničenja na tržištu kapitala, nego njihova prenosivost između ponuditelja takvih papira i potencijalnih ulagatelja, pri čemu takva prenosivost ipak ne smije biti u tolikoj mjeri ograničena da bi bila nemoguća ili iznimno teška.
37
Široko tumačenje pojma „vrijednosni papiri” proizlazi i iz preambula Direktive MiFID I i Direktive o prospektu. Naime, s jedne strane, iz uvodne izjave 2. Direktive MiFID I proizlazi da ona mora obuhvatiti puni raspon aktivnosti namijenjenih ulagateljima. S druge strane, u skladu s uvodnom izjavom 12. Direktive o prospektu, u njoj je prihvaćena, kako bi se osigurala zaštita ulagatelja, široka definicija pojma „vrijednosni papiri” i obuhvaća sve vlasničke i nevlasničke vrijednosne papire ponuđene javnosti ili uvrštene za trgovanje na uređenim tržištima.
38
Kao treće, tumačenje prihvaćeno u točki 33. ove presude u skladu je s ciljevima Direktive MiFID I i Direktive o prospektu, koji se, u skladu s uvodnom izjavom 44. prvonavedene i uvodnom izjavom 10. drugonavedene, sastoje od zaštite ulagatelja i osiguranja dobrog funkcioniranja tržišta (vidjeti u tom smislu, u pogledu Direktive o prospektu, presudu od 3. lipnja 2021., Bankia, C‑910/19, EU:C:2021:433, t. 30. i navedenu sudsku praksu). Naime, tumačenje prema kojem su pojmom „vrijednosni papiri” u smislu tih direktiva obuhvaćene, među ostalim, dionice društava, pod uvjetom da nisu podvrgnute ograničenjima koja onemogućuju ili iznimno otežavaju njihovo trgovanje između ponuditelja vrijednosnih papira i potencijalnih ulagatelja, omogućuje primjenu mehanizama predviđenih navedenim direktivama, koji pridonose u velikoj mjeri ostvarenju dvaju gore navedenih ciljeva na tržištima kapitala na kojima ulagatelji mogu biti aktivni.
39
U ovom slučaju iz odluke kojom se upućuje prethodno pitanje proizlazi to da dionice društva o kojem je riječ u glavnom postupku mogu imati samo pokrajine i općine dotične države članice te da je za njihov prijenos potrebno odobrenje upravnog odbora tog društva. Pod uvjetom da to provjeri sud koji je uputio zahtjev, ne čini se da takve dionice podliježu ograničenjima koja njihovo trgovanje između ponuditelja vrijednosnih papira i ulagača čine nemogućim ili iznimno teškim, s obzirom na to da ta ograničenja ne sprečavaju da se tim dionicama trguje s nezanemarivim brojem potencijalnih ulagatelja, i to unatoč mogućnosti da ponuda ne dovede do prijenosa predmetnih dionica, što se uostalom može dogoditi i u slučaju ponuda koje se odnose na vrijednosne papire društva za čiji prijenos nije potrebno odobrenje njegova upravnog odbora.
40
To razmatranje omogućuje, osim toga, razlikovanje između situacije o kojoj je riječ u glavnom postupku i situacije o kojoj je bila riječ u predmetu u kojem je donesena presuda od 17. rujna 2014., Almer Beheer i Daedalus Holding (C‑441/12, EU:C:2014:2226, t. 35. i 36.). Naime, u tom je predmetu bila riječ o prodajama vrijednosnih papira koje su, s obzirom na to da su se dogodile u okviru ovršnog postupka, bile vrlo udaljene od uobičajenih situacija u trgovanju takvim papirima jer nisu bile namijenjene sudjelovanju u gospodarskoj djelatnosti na tržištu vrijednosnih papira, nego ostvarivanju prava ovrhovoditelja.
41
S obzirom na navode iz zahtjeva za prethodnu odluku, prema kojima se glavni postupak u biti odnosi na pitanje podliježe li poziv na upis dionica društva koje mogu imati samo pokrajine i općine države članice te za čiji je prijenos potrebno odobrenje upravnog odbora tog društva obvezi prethodnog objavljivanja prospekta, predviđenoj u članku 3. stavku 1. Direktive o prospektu, valja još utvrditi, kako bi se sudu koji je uputio zahtjev dao odgovor koji će biti u potpunosti koristan za donošenje odluke u tom postupku, predstavlja li poziv na upis takvih dionica ponudu „javnosti” u smislu tog članka 3. stavka 1.
42
U skladu s člankom 3. stavkom 1. Direktive o prospektu, „[d]ržave članice ne dopuštaju da se bilo kakva ponuda vrijednosnih papira objavi javnosti na njihovom području bez prethodne objave prospekta”. Međutim, u skladu sa stavkom 2. tog članka, ta se obveza ne primjenjuje na određene vrste ponuda vrijednosnih papira, među kojima je i ona navedena u točki (a) tog stavka, u koju se ubraja svaka ponuda vrijednosnih papira „upućena isključivo kvalificiranim ulagateljima”.
43
U tom pogledu valja istaknuti, kao prvo, kao što je to učinio nezavisni odvjetnik u točki 37. svojeg mišljenja, da je definicija pojma „ponuda vrijednosnih papira javnosti”, čiji je tekst naveden u točki 35. ove presude, široka i da ne sadržava ograničenja u pogledu osoba na koje se odnosi takva ponuda odnosno u pogledu detalja koji se tiču oblika njezina priopćavanja.
44
Kao drugo, iako se na temelju članka 4. stavka 1. točke (d) Direktive o prospektu obveza njegova objavljivanja ne primjenjuje na ponude javnosti koje se odnose na ponuđene dionice, dodijeljene ili koje će se besplatno dodijeliti postojećim dioničarima, takva iznimka nije predviđena kada je ponuda za upis dionica društva upućena, uz naknadu, samo dioničarima tog društva.
45
Kao treće, valja naglasiti da se u uvodnoj izjavi 16. Direktive o prospektu izričito navodi da se u toj direktivi uzimaju u obzir različiti zahtjevi za zaštitu različitih kategorija ulagatelja osobito s obzirom na njihovu razinu stručnosti te stoga ne predviđa obvezu objavljivanja prospekta u slučaju ponude ograničene na kvalificirane ulagatelje u smislu navedene direktive.
46
Kad je riječ o spomenutim ulagateljima, navedeno se odstupanje propisuje u članku 3. stavku 2. točki (a) Direktive o prospektu u vezi s tom uvodnom izjavom 16., pri čemu ti ulagatelji, u skladu s člankom 2. stavkom 1. točkom (e) podtočkom ii. te direktive, uključuju, među ostalim, nacionalne i regionalne vlade, ali ne i lokalna tijela.
47
Stoga općine, koje su lokalna tijela, nisu obuhvaćene člankom 2. stavkom 1. točkom (e) podtočkom ii. Direktive o prospektu.
48
Budući da općine nisu obuhvaćene ni drugom kategorijom „kvalificiranih ulagatelja” navedenom u članku 2. stavku 1. točki (e) Direktive o prospektu, pod uvjetom da to provjeri sud koji je uputio zahtjev, ponuda vrijednosnih papira poput one o kojoj je riječ u glavnom postupku, koja je upućena kako općinama tako i pokrajinama države članice, ne može se smatrati upućenom „isključivo kvalificiranim ulagateljima” u smislu članka 3. stavka 2. točke (a) te direktive. U tim okolnostima nije važno mogu li belgijske pokrajine biti „regionalne vlade” u smislu članka 2. stavka 1. točke (e) podtočke ii. Direktive o prospektu.
49
Iz toga slijedi, doduše, podložno iznimkama iz članka 3. stavka 2. točaka (b) do (e) Direktive o prospektu i njezina članka 4., za koje se u zahtjevu za prethodnu odluku ipak ne navodi da se primjenjuju u ovom predmetu, da u slučaju poput onog iz glavnog postupka postoji „javna ponuda vrijednosnih papira” u smislu članka 3. stavka 1. te direktive, koja podliježe obvezi prethodnog objavljivanja prospekta, pod uvjetom da detalji ponude ne onemogućavaju ili iznimno otežavaju prenosivost vrijednosnih papira o kojima je riječ na tržištu kapitala između ponuditelja i potencijalnih ulagatelja.
50
S obzirom na sva prethodna razmatranja, na postavljeno pitanje valja odgovoriti tako da članak 2. stavak 1. točku (a) Direktive o prospektu treba tumačiti na način da su dionice društva koje mogu imati samo pokrajine i općine države članice te čiji se prijenos uvjetuje odobrenjem upravnog odbora tog društva obuhvaćene pojmom „vrijednosni papiri”, u smislu te direktive, tako da poziv na upis takvih dionica podliježe obvezi prethodnog objavljivanja prospekta, predviđenoj u članku 3. stavku 1. navedene direktive, pod uvjetom da detalji ponude ne onemogućavaju ili iznimno otežavaju prenosivost tih dionica na tržištu kapitala između ponuditelja i potencijalnih ulagatelja te da se ne primjenjuje nijedna od iznimaka navedenih u članku 3. stavku 2. i članku 4. te direktive.
Troškovi
51
Budući da ovaj postupak ima značaj prethodnog pitanja za stranke glavnog postupka pred sudom koji je uputio zahtjev, na tom je sudu da odluči o troškovima postupka. Troškovi podnošenja očitovanja Sudu, koji nisu troškovi spomenutih stranaka, ne nadoknađuju se.
Slijedom navedenog, Sud (četvrto vijeće) odlučuje:
Članak 2. stavak 1. točku (a) Direktive 2003/71/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 4. studenoga 2003. o prospektu koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštavanja u trgovanje te o izmjeni Direktive 2001/34/EZ, kako je izmijenjena Direktivom 2008/11/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 11. ožujka 2008.
treba tumačiti na način da su:
dionice društva koje mogu imati samo pokrajine i općine države članice te čiji se prijenos uvjetuje odobrenjem upravnog odbora tog društva obuhvaćene pojmom „vrijednosni papiri”, u smislu Direktive 2003/71, kako je izmijenjena Direktivom 2008/11, tako da poziv na upis takvih dionica podliježe obvezi prethodnog objavljivanja prospekta, predviđenoj u članku 3. stavku 1. Direktive 2003/71, kako je izmijenjena Direktivom 2008/11, pod uvjetom da detalji ponude ne onemogućavaju ili iznimno otežavaju prenosivost tih dionica na tržištu kapitala između ponuditelja i potencijalnih ulagatelja te da se ne primjenjuje nijedna od iznimaka navedenih u članku 3. stavku 2. i članku 4. Direktive 2003/71, kako je izmijenjena Direktivom 2008/11.
Potpisi
(
*1
)	Jezik postupka: francuski