KONKLUŻJONIJIET TAL-AVUKAT ĠENERALI
CAMPOS SÁNCHEZ-BORDONA
ippreżentati fit‑3 ta’ Lulju 2025 (1)
Kawża C‑567/24
YO
vs
Svema Trade, d.o.o.,
bl-intervent ta’:
azzjonisti minoritarji ta’ Hram Holding d.d.
(Talba għal deċiżjoni preliminari mressqa mill-Okrožno sodišče v Ljubljani (il-Qorti Reġjonali ta’ Ljubljana, is-Slovenja))
“Rinviju għal deċiżjoni preliminari — Libertà ta’ stabbiliment — Kumpanniji — Direttiva 2004/25/KE — Offerta ta’ xiri — Offerta obbligatorja — Dritt tal-Irtirar — Protezzjoni tal-azzjonisti minoritarji — Prezz raġonevoli — Preżunzjoni — Preżunzjoni konfutabbli, inkonfutabbli, jew konfutabbli f’ċerti ċirkustanzi”
1.        Id-Direttiva 2004/25/KE (2) tistabbilixxi linji gwida minimi biex tiżgura t-trasparenza u ċ-ċertezza legali fl-offerti ta’ xiri għas-sigurtajiet ta’ kumpannija (iktar ’il quddiem l-“OPA”).
2.        Fost l-għanijiet tad-Direttiva 2004/25 hemm dak li tiżgura l-ugwaljanza tal-kundizzjonijiet fl-OPA, billi tipproteġi l-interessi tad-detenturi tas-sigurtajiet (partikolarment, iżda mhux biss, dawk tal-azzjonisti minoritarji).
3.        L-Istati Membri għandhom jadottaw miżuri li jippermettu lil kwalunkwe offerent jakkwista sehem maġġoritarju f’kumpannija u jeżerċita kontroll sħiħ fuqha (3). Skont l-Artikolu 15 tad-Direttiva 2004/25, huma għandhom jipprovdu li, jekk offerent jilħaq, bħala riżultat tal-OPA, ċertu perċentwal tal-kapital bid-dritt tal-vot ta’ kumpannija, huwa jista’ jakkwista s-sigurtajiet li jifdal bi prezz raġonevoli (4).
4.        L-għan ta’ din it-talba għal deċiżjoni preliminari huwa li tiġi ċċarata n-natura u l-portata tal-preżunzjoni dwar in-natura raġonevoli tal-prezz li l-offerent huwa meħtieġ iħallas bħala korrispettiv lid-detenturi tas-sigurtajiet suġġetti għad-dritt tal-irtirar, skont it-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25.
5.        Fit-tilwima fil-kawża prinċipali, l-azzjonisti minoritarji ta’ kumpannija affettwata minn OPA qegħdin jikkontestaw lill-azzjonist maġġoritarju. Dan tal-aħħar, wara li akkwista aktar minn 90 % tal-kapital tal-kumpannija bid-dritt tal-vot, qiegħed jitlob l-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar fir-rigward tas-sigurtajiet tal-azzjonisti minoritarji bil-prezz propost fl-OPA. L-azzjonisti minoritarji jsostnu li dan il-prezz ma huwiex ekwu.
I.      Il-kuntest ġuridiku
A.      Id-dritt tal-Unjoni. Id-Direttiva 2004/25
6.        Skont il-premessi 9, 19 u 24 tad-Direttiva 2004/25:
“(9)      L-Istati Membri għandhom jieħdu l-miżuri neċessarji biex jipproteġu lid-detenturi tas-sigurtajiet, b’mod partikolari dawk b’assi f’minoranza, meta jinkiseb il-kontroll tal-kumpanniji tagħhom. L-Istati Membri għandhom jassiguraw din il-protezzjoni billi jobbligaw lill-persuna li tkun kisbet il-kontroll ta’ xi kumpannija biex tagħmel offerta lid-detenturi kollha tas-sigurtajiet tal-kumpannija għall-assi kollha tagħhom bi prezz raġonevoli [ekwu] skont id-definizzjoni komuni […].
[…]
(19)      L-Istati Membri għandhom jieħdu l-miżuri neċessarji biex jagħtu l-possibilità lil kull min jagħmel offerta biex dan jakkwista l-maġġoranza ta’ l-interessi f’kumpanniji oħra u li jeżerċità l-kontroll totali fuqhom […].
[…]
(24)      L-Istati Membri għandhom jieħdu l-miżuri neċessarji biex jagħtu l-possibilità lil min qed jagħmel l-offerta li, wara li jkun għamel l-offerta ta’ xiri, ikun akkwista persentaġġ speċifiku tal-kapital bi drittijiet tal-vot tal-kumpannija biex jirrikjedi mid-detenturi tal-bqija tas-sigurtajiet biex dawn ibiegħulu/ibiegħulha s-sigurtajiet tagħhom. Bl-istess mod, fejn, wara l-offerta ta’ xiri, dak li għamel l-offerta ikun akkwista persentaġġ speċifiku ta’ kapital bi drittijiet tal-vot ta’ kumpannija, id-detenturi tal-bqija tas-sigurtajiet għandu jkollhom il-possibilità li jirrikjedu lil min għamel l-offerta ta’ xiri biex dan jixtri s-sigurtajiet tagħhom. Dawn il-proċeduri ta’ rtirar u bejgħ għandhom japplikaw biss skond kondizzjonijiet speċifiċi li għandhom x’jaqsmu ma’ l-offerti ta’ xiri. L-Istati Membri jistgħu jkomplu japplikaw ir-regoli nazzjonali għall-proċeduri ta’ rtirar u bejgħ taħt ċirkostanzi oħra.”
7.        L-Artikolu 2, intitolat “Definizzjonijiet”, jipprevedi fil-paragrafu 1 tiegħu:
“Għall-iskopijiet ta’ din id-Direttiva:
a)      ‘offerta ta’ xiri’ jew ‘offerta’ għandhom ifissru offerta pubblika (minbarra mill-kumpannija li qed tirċievi l-offerta innifisha) magħmula lid-detenturi tas-sigurtajiet ta’ kumpannija għax-xiri ta’ parti jew is-sigurtajiet kollha msemmija, kemm jekk obbligatorja kif ukoll jekk volontarja, liema offerta ssir wara jew ikollha bħala l-għan tagħha x-xiri tal-kontroll tal-kumpannija li qed tirċievi l-offerta skond il-liġi nazzjonali;
b)      ‘kumpannija li qed tirċievi l-offerta’ għandha tfisser kumpannija li s-sigurtajiet tagħha ikunu suġġetti għall-offerta;
ċ)      ‘min qed jagħmel l-offerta’ għandha tfisser kwalunkwe persuna naturali jew legali regolata mil-liġi pubblika jew privata li qed tagħmel l-offerta;
[…]
e)      ‘sigurtajiet’ għandha tfisser sigurtajiet trasferibbli bi drittijiet tal-vot f’kumpannija;
[…]”.
8.        L-Artikolu 3, intitolat “Prinċipji ġenerali”, jistabbilixxi:
“1.      Għall-iskop li tiġi implimentata din id-Direttiva, l-Istati Membri għandhom jassiguraw li l-prinċipji li ġejjin jiġu mħarsa:
a)      id-detenturi kollha tas-sigurtajiet tal-kumpannija li qed tirċievi l-offerta ta’ l-istess klassi għandhom jiġu trattati b’mod ugwali; aktar minn hekk jekk persuna tikseb il-kontroll ta’ kumpannija, id-detenturi l-oħra tas-sigurtajiet għadhom jiġu protetti;
[…]”.
9.        L-Artikolu 5, intitolat “Il-protezzjoni ta’ l-azzjonisti f’minoranza, l-offerta obbligatorja u l-prezz raġonevoli [ekwu]”) jistipula:
“1.      Fejn persuna naturali jew legali, bħala riżultat ta’ l-akkwist tagħha jew ta’ l-akkwist tal-persuni li qed jaħdmu magħha, iżżomm sigurtajiet tal-kumpannija kif imsemmija fl-Artikolu 1(1) li, b’żieda ma’ l-assi eżistenti ta’ dawk is-sigurtajiet tagħha u l-assi ta’ dawk is-sigurtajiet tal-persuni li qed jaħdmu magħha, b’mod dirett jew indirett, jagħtuha l-persentaġġ speċifiku tad-drittijiet tal-vot f’dik il-kumpannija, li jagħtuha l-kontroll ta’ dik il-kumpannija, l-Istati Membri għandhom jassiguraw li persuni bħal dawn ikunu meħtieġa jagħmlu offerta bħala mezz ta’ protezzjoni għall-azzjonisti f’minoranza ta’ dik il-kumpannija. Offerta bħal din għandha tiġi indirizzata fl-aktar opportunità kmieni lid-detenturi kollha ta’ dawk is-sigurtajiet għall-assi kollha tagħhom bi prezz raġonevoli [ekwu] kif stabbilit fil-paragrafu 4.
[…]
4.      L-għola prezz imħallas għall-istess sigurtajiet minn min qed jagħmel l-offerta, jew mill-persuni li qed jaħdmu flimkien magħha, f’perjodu li għandu jiġi stabbilit mill-Istati Membri, ta’ mhux inqas minn sitt xhur u mhux aktar minn 12-il xahar qabel ma l-offerta msemmija fil-paragrafu 1 tibda titqies bħala l-prezz raġonevoli. Jekk, wara li l-offerta tkun saret pubblika u qabel ma l-offerta tingħalaq għall-aċċettazzjoni, dak li qed jagħmel l-offerta jew kwalunkwe persuna li taħdem flimkien miegħu jixtru sigurtajiet bi prezz għola mill-prezz ta’ l-offerta, dak li qed jagħmel l-offerta għandu jgħolli l-offerta tiegħu biex ma tkunx anqas mill-għola prezz imħallas għas-sigurtajiet miksuba b’dan il-mod.
Jekk jiġu rispettati l-prinċipji ġenerali stabbiliti fl-Artikolu 3(1), l-Istati Membri jistgħu jawtorizzaw lill-awtoritajiet superviżorji tagħhom biex jemendaw il-prezz imsemmi fl-ewwel subparagrafu fiċ-ċirkostanzi u skond il-kriterji li huma determinati b’mod ċar. Għal dak il-għan, huma jistgħu jagħmlu lista taċ-ċirkostanzi li fihom l-għola prezz jista’ jiġi rranġat -il fuq jew ‘l isfel, per eżempju fejn l-għola prezz ikun stabbilit permezz ta’ ftehim bejn dak li jbiegħ u dak li jixtri, fejn il-prezzijiet tas-suq tas-sigurtajiet imsemmija jiġu manipulati, fejn il-prezzijiet tas-suq in ġenerali jew ċerti prezzijiet tas-suq ikunu partikolarment milquta minn ċirkostanzi eċċezzjonali jew biex tiġi mgħejjuna ditta [impriża] li tkun f’diffikultà. Huma jistgħu jiddeterminaw ukoll il-kriterji li jiġu applikati f’dawn il-każi, per eżempju il-medja tal-valur tas-suq f’perjodu partikolari, il-valur maqsum ta’ kumpannija jew kriterji oħra ta’ valutazzjoni li ġeneralment jintużaw fl-analiżi finanzjarja.
[…]”.
10.      L-Artikolu 15, intitolat “Id-dritt ta’ l-irtirar”), jiddikjara:
“1.      L-Istati Membri għandhom jassiguraw li, wara li ssir offerta għas-sigurtajiet kollha lid-detenturi kollha tas-sigurtajiet tal-kumpannija li qed tirċievi l-offerta, il-paragrafi 2 sa 5 għandhom japplikaw.
2.      L-Istati Membri għandhom jassiguraw li min jagħmel l-offerta ikun jista’ jirrikjedi lid-detenturi tal-bqija tas-sigurtajiet biex dawn ibiegħu dawk is-sigurtajiet bi prezz raġonevoli. L-Istati Membri għandhom jintroduċu dan id-dritt f’kull waħda mis-sitwazzjonijiet li ġejjin:
a)      fejn min jagħmel l-offerta jkollu sigurtajiet li jirrapreżentaw mhux inqas minn 90 % tal-kapital bi drittijiet tal-vot u 90 % tad-drittijiet tal-vot fil-kumpannija li qed tirċievi l-offerta,
jew
b)      fejn, wara l-aċċettazzjoni ta’ l-offerta, hu/hi jkunu akkwistaw jew ikunu għamlu kuntratt biex jakkwistaw sigurtajiet li jirrapreżentaw mhux inqas minn 90 % tal-kapital bi drittijiet tal-vot tal-kumpannija li qed tirċievi l-offerta u 90 % tad-drittijiet tal-vot inklużi fl-offerta.
Fil-każ msemmi f’(a), l-Istati Membri jistgħu jistabbilixxu limitu massimu aktar għoli li, iżda, ma jistax ikun aktar għoli minn 95 % tal-kapital bi drittijiet tal-vot u 95 % tad-drittijiet tal-vot.
3.      L-Istati Membri għandhom jassiguraw li jkun hemm regoli fis-seħħ li jagħmlu l-kalkolazzjoni possibli meta l-limitu massimu jintlaħaq.
Fejn kumpannija li qed tirċievi offerta tkun ħarġet aktar minn klassi waħda ta’ sigurtajiet, l-Istati Membri jistgħu jipprovdu li d-dritt ta’ l-irtirar jiġi eżerċitat biss fil-klassi fejn il-limitu massimu stabbilit fil-paragrafu 2 ikun intlaħaq.
4.      Jekk min jagħmel l-offerta ikun jixtieq jagħmel użu mid-dritt ta’ l-irtirar hu/hi għandhom jagħmlu dan fi żmien tliet xhur minn meta jintemm iż-żmien allokat għall-aċċettazzjoni ta’ l-offerta msemmija fl-Artikolu 7.
5.      L-Istati Membri għandhom jassiguraw li jkun hemm garanzija ta’ prezz raġonevoli. Il-prezz għandu jkun l-istess forma bħal konsiderazzjoni [korrispettiv] offruta fl-offerta jew għandu jkun f’forma ta’ flus kontanti. L-Istati Membri għandhom jipprovdu li l-flus kontanti ikunu mill-inqas offruti bħala alternattiva.
Wara li ssir offerta volontarja, fiż-żewġ każi msemmija fil-paragrafu 2(a) u (b), il-konsiderazzjoni offruta fl-offerta għandha titqies bħala raġonevoli fejn, permezz ta’ l-aċċettazzjoni ta’ l-offerta, dak li jagħmel l-offerta ikun akkwista sigurtajiet li jirrapreżentaw mhux inqas minn 90 % tal-kapital bi drittijiet tal-vot inkluż fl-offerta.
Wara li ssir offerta obbligatorja, il-konsiderazzjoni offruta fl-offerta għandha titqies bħala raġonevoli”.
B.      Id-dritt Sloven
11.      L-Artikolu 68 taż-Zakon o prevzemih (il-Liġi dwar l-Akkwist ta’ Kumpanniji; iktar ’il quddiem iż-“Zpre-1”) (5), li tittrasponi l-Artikolu 15 tad-Direttiva 2004/25 fir-Repubblika tas-Slovenja, jipprevedi:
“(1)      Id-dispożizzjonijiet tal-Att dwar il-Kumpanniji Kapitali dwar l-esklużjoni ta’ azzjonisti minoritarji mill-kumpannija għandhom japplikaw, sakemm ma jkunx previst mod ieħor fil-paragrafu 2 ta’ dan l-artikolu, għall-esklużjoni tal-azzjonisti minoritarji tal-kumpannija fil-mira li fiha l-akkwirent ikun kiseb minn tal-inqas 90 % tal-azzjonijiet kollha bid-dritt tal-vot ta’ din il-kumpannija u kiseb din il-perċentwal wara l-aċċettazzjoni ta’ OPA obbligatorja jew volontarja aċċettata mid-detenturi ta’ minn tal-inqas 90 % tal-azzjonijiet bid-dritt tal-vot tal-kumpannija fil-mira li kienet ikkonċernata minn din l-OPA.
(2)      Jekk il-laqgħa ġenerali tal-azzjonisti tal-kumpannija fil-mira, fuq proposta tal-akkwirent, fil-kapaċità tiegħu bħala azzjonist prinċipali, fi żmien 3 xhur mit-tħabbira tar-riżultat tal-OPA msemmija fil-paragrafu preċedenti, tadotta riżoluzzjoni dwar it-trasferiment tal-azzjonijiet tal-azzjonisti minoritarji lill-azzjonist prinċipali, l-akkwirent għandu joffri, bħala korrispettiv, minflok l-ammont fi flus kontanti determinat skont il-Liġi dwar il-Kumpanniji Kapitali, korrispettiv tat-tip u fl-ammont speċifikati fl-OPA.”
II.    Il-fatti, it-tilwima, u d-domandi preliminari
12.      YO huwa azzjonist minoritarju fil-kumpannija Slovena Hram Holding d.d. (iktar ’il quddiem “Hram Holding”). L-azzjonijiet ta’ din il-kumpannija huma kkwotati fil-borża Slovena.
13.      Svema Trade d.o.o. (iktar ’il quddiem “Svema”), inizjalment kellha 19.77 % tal-azzjonijiet ta’ Hram Holding. Fit‑30 ta’ Settembru 2021, Svema xtrat 67.56 % tal-azzjonijiet maħruġa mingħand l-azzjonist maġġoritarju preċedenti, u b’hekk saret is-sid ta’ 87.32 % tal-azzjonijiet ta’ Hram Holding.
14.      Peress li b’dan il-mod hija qabżet il-limitu tal-perċentwal tal-voti li jagħtuha kontroll tal-kumpannija skont il-liġi Slovena, Svema kienet obbligata li tniedi OPA, ħaġa li hija għamlet fis‑27 ta’ Ottubru 2021. Għal dan il-għan, hija bbenefikat mill-awtorizzazzjoni tal-Awtorità Superviżorja tas-Sigurtajiet Slovena.
15.      Bħala riżultat tal-OPA, is-sehem ta’ Svema fil-kapital ta’ Hram Holding laħaq id-90.51 %.
16.      Fi żmien tliet xhur mis-suċċess tal-OPA, il-laqgħa ġenerali ta’ Hram Holding adottat, fuq proposta ta’ Svema, riżoluzzjoni li teħtieġ li l-azzjonisti minoritarji jbigħu l-azzjonijiet tagħhom lil Svema bi skambju għal korrispettiv ugwali għall-ammont stabbilit għal kull azzjoni fl-OPA.
17.      YO ressqet talba quddiem l-Okrožno sodišče v Ljubljani (il-Qorti Reġjonali ta’ Ljubljana) biex tiddetermina l-kumpens li Svema trid tħallas lill-azzjonisti ta’ Hram Holding li ġew imġiegħla jittrasferixxu l-azzjonijiet tagħhom lil Svema.
18.      Insostenn għat-talba tagħha, YO ssostni li l-bejgħ tal-azzjonijiet ta’ Hram Holding lil Svema kienet tranżazzjoni fittizja, li l-iskop veru tagħha kien li teskludi lill-azzjonisti minoritarji billi ġġegħelhom ibigħu l-azzjonijiet tagħhom bi prezz mhux raġonevoli.
19.      Svema ssostni li aġixxiet flimkien mal-ex azzjonist maġġoritarju u tiċħad li l-bejgħ tal-azzjonijiet tal-kumpannija kien tranżazzjoni fittizja. Hija tkompli tesponi li l-korrispettiv finanzjarju għas-sigurtajiet li jifdal la jista’ jkun is-suġġett ta’ stħarriġ ġudizzjarju u lanqas ma jista’ jiġi ddeterminat minn qorti.
20.      B’deċiżjoni tas‑27 ta’ Jannar 2023, inħatar rappreżentant komuni tal-azzjonisti minoritarji għall-finijiet tal-proċedimenti. Dan ir-rappreżentant jaqbel mal-allegazzjonijiet ta’ YO u jiċħad, barra minn hekk, id-dikjarazzjoni ta’ Svema li l-korrispettiv finanzjarju la huwa suġġett għall-istħarriġ ġudizzjarju u lanqas ma jista’ jiġi ddeterminat minn qorti fil-kuntest tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar ta’ azzjonijiet wara OPA obbligatorja.
21.      Peress li l-Artikolu 68 taż-ZPre-1, li l-interpretazzjoni tiegħu trid tkun f’konformità mad-Direttiva 2004/25, huwa rilevanti għas-soluzzjoni tat-tilwima, il-qorti tar-rinviju tixtieq tkun taf jekk il-preżunzjoni ta’ prezz raġonevoli, kif stabbilita fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25, hijiex konfutabbli jew inkonfutabbli.
22.      Il-qorti tar-rinviju (6) tiddikjara li t-tweġiba għal din il-mistoqsija għandha konsegwenzi prattiċi għas-soluzzjoni tat-tilwima, peress li:
–        “Jekk it-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva [2004/25] għandu jiġi interpretat fis-sens li l-preżunzjoni ta’ prezz raġonevoli f’offerta obbligatorja hija, fi kwalunkwe każ, konfutabbli, il-qorti tar-rinviju għandha teżamina […], jekk tqis li f’dan il-każ saret OPA obbligatorja, fid-dawl tal-interpretazzjoni tal-Artikolu 68(2) taż-ZPre-1 konformi mad-dritt tal-Unjoni, in-natura xierqa tal-korrispettiv raġonevoli fil-kuntest tal-OPA […].
–        Min-naħa l-oħra, jekk il-preżunzjoni ta’ prezz raġonevoli tiġi interpretata bħala inkonfutabbli, it-talba tal-azzjonist minoritarju għal protezzjoni ġudizzjarja ma tiġix aċċettata. Madankollu, jekk din id-dispożizzjoni għandha tiġi interpretata fis-sens li l-preżunzjoni hija konfutabbli biss f’ċerti ċirkustanzi, għandu l-ewwel jiġi evalwat jekk tali ċirkustanzi seħħewx u ġewx ivverifikati fil-każ inkwistjoni”.
23.      F’dan il-kuntest, l-Okrožno sodišče v Ljubljani (il-Qorti Reġjonali ta’ Ljubljana) tagħmel id-domandi preliminari li ġejjin lill-Qorti tal-Ġustizzja:
“1      It-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva [2004/25] għandu jiġi interpretat fis-sens li l-preżunzjoni msemmija f’din id-dispożizzjoni tad-direttiva tinftiehem bħala li hija konfutabbli jew inkonfutabbli?
2      Jekk din il-preżunzjoni li l-konsiderazzjoni [korrispettiv] hija raġonevoli tinftiehem bħala konfutabbli, in-natura konfutabbli tagħha hija illimitata jew hija eventwalment limitata għal ċirkustanzi speċifiċi?”
III. Il-proċedura quddiem il-Qorti tal-Ġustizzja
24.      It-talba għal deċiżjoni preliminari ġiet irreġistrata fir-Reġistru tal-Qorti tal-Ġustizzja fil‑21 ta’ Awwissu 2024.
25.      Il-gvernijiet Finlandiż u Taljan, kif ukoll il-Kummissjoni Ewropea, ippreżentaw osservazzjonijiet bil-miktub.
26.      Ma ġiex meqjus li kien neċessarju li tinżamm seduta..
IV.    L-analiżi
27.      Skont l-Artikolu 15(1) u (2) tad-Direttiva 2004/25, wara li ssir offerta, lid-detenturi kollha tas-sigurtajiet, għax-xiri tas-sigurtajiet tal-kumpannija li qiegħda tirċievi l-offerta u li tkun tirrigwarda s-sigurtajiet kollha tagħha, l-Istati Membri għandhom jiżguraw li l-offerent jista’, taħt ċerti kundizzjonijiet, jirrikjedi li d-detenturi l-oħra tas-sigurtajiet ibigħulu dawn is-sigurtajiet bi prezz raġonevoli.
28.      Għalhekk, id-Direttiva 2004/25 tipprevedi l-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar tas-sigurtajiet (fi żmien 3 xhur wara l-għeluq tal-OPA obbligatorja jew volontarja) ladarba l-offerent (7):
–        ikollu ċertu perċentwal tal-kapital li jagħti drittijiet tal-vot, flimkien ma’ ċertu perċentwal tad-drittijiet tal-vot tal-kumpannija fil-mira (8), jew
–        kiseb, bis-saħħa tal-aċċettazzjoni tal-OPA, sigurtajiet li jirrappreżentaw mhux inqas minn 90 % tal-kapital bid-dritt tal-vot tal-kumpannija li qiegħda tirċievi l-offerta u 90% tad-drittijiet tal-vot koperti mill-offerta (9).
29.      Fiż-żewġ każijiet, l-offerent irid iħallas prezz (korrispettiv) raġonevoli lid-detenturi tas-sigurtajiet li huma s-suġġett tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar.
30.      L-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 jistabbilixxi, fir-rigward ta’ dan il-prezz raġonevoli, sistema li tvarja skont jekk l-OPA kinitx volontarja (it-tieni subparagrafu) jew obbligatorja (it-tielet subparagrafu).
31.      Il-qorti tar-rinviju titlob lill-Qorti tal-Ġustizzja tinterpreta t-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25. Hija tixtieq tkun taf jekk il-preżunzjoni applikabbli għall-korrispettiv eżiġibbli fil-kuntest tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar wara OPA hijiex “assoluta” (inkonfutabbli) jew “relattiva” (konfutabbli). Jekk din hija konfutabbli, hija tistaqsi dwar iċ-ċirkustanzi speċifiċi li fihom il-preżunzjoni tapplika jew tiġi kkonfutata.
32.      Fit-teorija, id-dispożizzjoni kkontestata tista’ tiġi interpretata li tfisser li kull Stat Membru huwa liberu li jagħmel il-preżunzjoni konfutabbli jew le. (10) Madankollu, ma jidhirx li t-tielet paragrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 jagħti lill-Istati tali lok għal azzjoni. Fejn jeżisti tali marġni fl-Artikolu 15, il-leġiżlatur innifsu indika dan, bl-użu ta’ tip ieħor ta’ dikjarazzjoni (pereżempju fil-paragrafi (2) u (3) u fl-ewwel subparagrafu tal-paragrafu (5)).
A.      In-natura konfutabbli jew inkonfutabbli tal-preżunzjoni
33.      Il-qorti tar-rinviju tiġġustifika d-dubji tagħha bin-nuqqas ta’ ċarezza testwali tat-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25. L-ambigwità tiegħu ma titneħħiex minn xogħol preċedenti u hija kkonfermata mid-diversità tal-opinjonijiet dottrinali u d-deċiżjonijiet ġudizzjarji dwar din id-dispożizzjoni (11).
1.      L-argument letterali u x-xogħol preparatorju għad-Direttiva
34.      Naqbel mal-qorti tar-rinviju li d-determinazzjoni tan-natura tal-preżunzjoni kkontestata ma hijiex possibbli abbażi tal-formulazzjoni letterali tad-dispożizzjoni. Lanqas ma jidhirli li x-xogħol preparatorju għall-approvazzjoni leġiżlattiva tiegħu huwa konklużiv.
35.      It-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 ma jindikax espressament jekk il-preżunzjoni li jistabbilixxi hijiex konfutabbli jew inkonfutabbli (12), Il-verżjonijiet lingwistiċi tat-test jużaw formulazzjonijiet li, fihom innifishom, għandhom konnotazzjonijiet differenti:
–        f’xi verżjonijiet, il-verb użat jissuġġerixxi li l-preżunzjoni hija konfutabbli. Dan huwa l-każ, pereżempju, tal-verżjonijiet bil-Franċiż (“[est] presumée”), bl-Ingliż (“[shall be] presumed”), jew bil-Portugiż (“presume [-se]”);
–        f’verżjonijiet oħra, min-naħa l-oħra, il-verb użat jissuġġerixxi li din hija preżunzjoni inkonfutabbli: dan huwa l-każ tat-terminu Ġermaniż “gilt”, tal-Ispanjol “[se] considerará” jew tat-Taljan “[è da] considerare”.
36.      L-inċertezza tal-kriterju tal-interpretazzjoni letterali (13) hija intensifikata mill-fatt li, fit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25, xi verżjonijiet lingwistiċi jużaw l-istess verb jew perifrażi bħal fit-tielet subparagrafu (14), filwaqt li oħrajn jinkorporaw varjazzjonijiet li jistgħu jissuġġerixxu l-użu ta’ tipi differenti ta’ preżunzjoni f’kull subparagrafu (15).
37.      Fir-rigward tax-xogħlijiet preparatorji, il-Kummissjoni segwiet l-hekk imsejjaħ “rapport Winter” (16). Il-proposta tal-Kummissjoni, f’konformità ma’ dan ir-rapport, inkludiet il-preżunzjoni tat-tielet subparagrafu (ta’ dak iż-żmien) tal-Artikolu 14(3), li kienet ta’ natura konfutabbli, anki jekk biss meta jkun hemm ċerti ċirkustanzi (17).
38.      Min-naħa l-oħra, fid-dawl tad-dokumenti ppubblikati dwar in-negozjati li wasslu għall-adozzjoni tad-Direttiva 2004/25, ma hemm l-ebda ċertezza li t-test finali jistabbilixxi l-preżunzjoni konfutabbli (18).
39.      Peress li l-kriterji testwali u x-xogħlijiet preċedenti għall-approvazzjoni tagħha ma humiex konklużivi, din id-dispożizzjoni għandha tiġi interpretata fid-dawl tal-kuntest li fiha ġiet adottata u tal-għan tagħha (19).
2.      Il-kuntest
40.      B’mod ġenerali, u kif diġà semmejt, l-Artikolu 15 tad-Direttiva 2004/25 jiddetermina li l-offerent li, wara OPA, ikollu maġġoranza speċifika fil-kapital tal-kumpannija fil-mira, jista’ jikkonsolida l-kontroll tiegħu fiha billi jeżiġi l-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar fir-rigward tas-sigurtajiet detenuti mid-detenturi l-oħra, inkambju għal prezz raġonevoli.
41.      L-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 iservi biex jiffaċilita d-determinazzjoni ta’ dan il-prezz u jiżgura li jkun raġonevoli. Għal dan il-għan, fit-tieni u fit-tielet subparagrafu tiegħu dan jipprevedi żewġ preżunzjonijiet, applikabbli, rispettivament, skont jekk l-OPA preċedenti kinitx volontarja jew obbligatorja.
42.      Iż-żewġ preżunzjonijiet jaqblu sa fejn, sa biex jiġi ddeterminat liema prezz huwa raġonevoli, dawn jagħmlu riferiment għall-korrispettiv offrut fl-OPA preċedenti:
–        Fil-każ ta’ OPA volontarja, “[…] il-konsiderazzjoni [korrispettiv] offruta fl-offerta għandha titqies bħala raġonevoli fejn, permezz ta’ l-aċċettazzjoni ta’ l-offerta, dak li jagħmel l-offerta ikun akkwista sigurtajiet li jirrapreżentaw mhux inqas minn 90 % tal-kapital bi drittijiet tal-vot inkluż fl-offerta.”
–        Fil-każ ta’ OPA obbligatorja, il-korrispettiv tal-offerta sempliċement jitqies raġonevoli.
43.      Għall-ewwel, wieħed jista’ jaħseb li żewġ preżunzjonijiet li jikkondividu l-pożizzjoni u l-istess għan għandhom ukoll l-istess karattru (20). Jekk, fl-eżerċizzju tad-dritt li jintalab l-irtirar, il-preżunzjoni bbażata fuq il-prezz tal-OPA volontarja jkollha titqies, kif nemmen jien, konfutabbli (tpoġġi l-oneru tal-prova fuq min jikkontesta l-ekwità tal-prezz offrut) (21), l-istess jista’ jingħad dwar il-preżunzjoni fil-każ ta’ OPA obbligatorji.
44.      Madankollu, nirrikonoxxi li huwa possibbli li wieħed jattribwixxi għad-diverġenza tal-preżunzjonijiet skont it-tip tal-OPA l-konsegwenza li mhux neċessarjament ikollhom l-istess karattru (22).
45.      Minn din it-tieni perspettiva, ir-rekwiżit li jinqabeż ċertu limitu ta’ aċċettazzjoni (impost mit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25) huwa spjegat mill-fatt li, għall-OPA volontarji, l-offerent jipproponi l-prezz liberament. Madankollu, fl-OPA obbligatorji, l-ewwel sentenza tal-ewwel subparagrafu tal-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25 tispeċifika kif għandu jiġi stabbilit dan il-prezz (23).
46.      Dawn huma diskrepanzi li jistgħu, minn tal-inqas, iqajmu dubji dwar in-natura tal-preżunzjonijiet fl-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 fir-rigward tan-natura konfutabbli jew inkonfutabbli tagħhom.
47.      L-ewwel fattur kuntestwali li jista’ jintuża biex tiġi interpretata d-dispożizzjoni kkontestata għalhekk ma huwiex deċiżiv.
48.      Ta’ importanza akbar, minn perspettiva kuntestwali, huwa l-Artikolu 5 tad-Direttiva 2004/25, li jirregola l-protezzjoni tal-azzjonisti minoritarji, l-offerta obbligatorja, u l-prezz ekwu. Il-paragrafu 4 tiegħu jistabbilixxi l-metodu tal-iffissar tal-prezz ekwu tal-azzjonijiet akkwistati fl-OPA obbligatorja, sabiex ikun komuni għall-Istati Membri kollha (24). L-Artikolu 5(1) jirreferi wkoll għall-prezz ekwu li bih trid issir l-offerta lid-detenturi tas-sigurtajiet.
49.      Skont l-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25, “[l]-għola prezz imħallas għall-istess sigurtajiet minn min qed jagħmel l-offerta, jew mill-persuni li qed jaħdmu flimkien magħha, f’perjodu li għandu jiġi stabbilit mill-Istati Membri, ta’ mhux inqas minn sitt xhur u mhux aktar minn 12-il xahar qabel ma l-offerta msemmija fil-paragrafu 1 tibda titqies bħala l-prezz raġonevoli [ekwu]” (25).
50.      Min-naħa tiegħu, l-Artikolu 15 tad-Direttiva 2004/25, li jittratta l-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar fir-rigward ta’ sigurtajiet, jipprevedi li offerent jista’ jeżiġi li d-detenturi l-oħra tas-sigurtajiet jittrasferixxulu dawn is-sigurtajiet bi prezz raġonevoli (il-paragrafu (2)), li jrid ikun iggarantit (l-ewwel sentenza tal-paragrafu (5)).
51.      F’xi verżjonijiet lingwistiċi tal-Artikolu 15(2) u (5) tad-Direttiva 2004/25, il-prezz irid ikun ukoll ekwu, filwaqt li f’oħrajn huwa meħtieġ prezz raġonevoli (26). Ma nemminx li din id-diverġenza hija ta’ sinifikat kbir: irrispettivament mill-verżjonijiet, il-valur tal-azzjonijiet suġġetti għad-dritt tal-irtirar huwa ddeterminat b’referenza għall-korrispettiv imħallas fil-kuntest tal-OPA, li, fl-offerta obbligatorja, għandu jkun, huwa stess, ekwu (skont id-definizzjoni tad-Direttiva 2004/25 stess). Għalhekk nikkunsidra li, għall-finijiet tat-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5), raġonevoli u ekwu huma sinonimi.
52.      Għal konsistenza interna, il-kunċett ta’ “ekwu” fid-Direttiva 2004/25, kif applikat għall-prezz tal-azzjonijiet minoritarji fil-kumpannija affettwata minn OPA obbligatorja, huwa uniku. It-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) la jinkludi definizzjoni ta’ korrispettiv ekwu għas-sigurtajiet residwi, u lanqas ma jindika metodu indipendenti għad-determinazzjoni tiegħu.
53.      Abbażi ta’ din il-premessa, jista’ jiġi argumentat li l-preżunzjoni fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 hija inkonfutabbli: fil-fażi tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar, il-korrispettiv imħallas preċedentement għal kull sigurtà fl-OPA tipprevali. Dan il-prezz, f’konformità mal-liġi, għandu jkun (kellu jkun) ekwu fih innifsu.
54.      Nifhem, madankollu, li, fid-dawl tal-Artikolu 5, din l-interpretazzjoni tat-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 ma hijiex korretta u li l-preżunzjoni stabbilita f’din tal-aħħar hija konfutabbli.
55.      Tabilħaqq, l-Artikolu 5 tad-Direttiva 2004/25 jirrikjedi li l-valur tas-sigurtà kkalkolat skont il-metodu oġġettiv previst fl-ewwel subparagrafu tal-paragrafu (4) tiegħu, ikun l-ogħla prezz li l-offerent ikun ħallas għall-istess sigurtajiet matul perijodu partikolari. Madankollu, dan il-prezz mhux bilfors irid jikkoinċidi mal-prezz raġonevoli
fl-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar meħtieġ wara offerta obbligatorja.
56.      Inizjalment, dan il-prezz ma jkunx raġonevoli (ma jibqax raġonevoli) jekk, wara li l-offerta tkun saret pubblika u qabel l-għeluq tal-perijodu ta’ aċċettazzjoni, l-offerent jew persuni li jaġixxu flimkien miegħu jixtru sigurtajiet bi prezz ogħla mill-prezz tal-offerta (27).
57.      Barra minn hekk, il-prezz ikkalkulat skont il-metodu deskritt hawn fuq (jiġifieri, l-ogħla prezz imħallas mill-offerent għas-sigurtajiet tal-kumpannija matul perijodu partikolari, qabel il-ksib tal-maġġoranza tal-kapital tal-kumpannija) jista’ jitqies li ma huwiex ekwu f’ċerti ċirkustanzi (28).
58.      It-tieni subparagrafu tal-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25 jirreferi għal sitwazzjonijiet fejn “l-għola prezz ikun stabbilit permezz ta’ ftehim bejn dak li jbiegħ u dak li jixtri, fejn il-prezzijiet tas-suq tas-sigurtajiet imsemmija jiġu manipulati, fejn il-prezzijiet tas-suq in ġenerali jew ċerti prezzijiet tas-suq ikunu partikolarment milquta minn ċirkostanzi eċċezzjonali jew biex tiġi mgħejjuna ditta [impriża] li tkun f’diffikultà”.
59.      Dawn is-sitwazzjonijiet jew sitwazzjonijiet oħra (29) kkaratterizzati minn irregolaritajiet matul l-OPA jew distorsjonijiet fil-funzjonament tas-suq (30) jiġġustifikaw li l-awtoritajiet superviżorji mogħtija s-setgħa mil-liġijiet nazzjonali tagħhom jkunu jistgħu jimmodifikaw, jew ’il fuq jew ’l isfel, ammont li prima facie kien preżunt li kien raġonevoli (31). Il-valutazzjoni l-ġdida ser tkun il-“prezz ekwu”.
60.      Fl-opinjoni tiegħi, minn dak li ġie espost sa’ issa, fir-rigward tar-relazzjoni bejn l-Artikoli 5 u 15 tad-Direttiva 2004/25, jirriżulta li l-preżunzjoni fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva għandha titqies bħala konfutabbli meta ċ-ċirkustanzi msemmija fit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 5(4) tagħha jkunu preżenti.
61.      Li kieku l-preżunzjoni fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 kienet konfutabbli, korrispettiv li oriġinarjament ma kienx raġonevoli skont id-Direttiva nnifisha, iżda li ma ġiex emendat, aktar tard isir raġonevoli, fl-istadju tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar. Il-preżunzjoni inkonfutabbli għalhekk tkun tista’ tirrendi ekwa xi ħaġa li, fir-realtà, ma kinitx.
62.      L-interpretazzjoni kuntestwali tad-dispożizzjoni inkwistjoni għalhekk twassalni biex insostni li l-preżunzjoni li tinsab fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 hija konfutabbli.
3.      L-għan
63.      Wieħed mill-għanijiet tad-Direttiva 2004/25 huwa li tipproteġi l-azzjonisti minoritarji fil-kumpannija li tkun fil-mira tal-OPA. Madankollu, dan l-għan primarju (32) ma huwiex l-uniku wieħed.
64.      Il-Qorti tal-Ġustizzja ddikjarat, f’dan ir-rigward, li:
–        “[I]r-regola ta’ ffissar ta’ prezz raġonevoli [ekwu], li tinsab fl-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25, hija intiża wkoll sabiex tipproteġi lill-offerent sa fejn din tippermetti li jiġi ddeterminat il-prezz massimu li dan ikollu jħallas lill-azzjonisti minoritarji fil-kuntest ta’ OPA” (33).
–        “Barra minn hekk, is-setgħa ta’ tibdil tal-prezz raġonevoli [ekwu], prevista fit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 5(4) ta’ din id-direttiva, tista’ tkun ukoll tali li tipproteġi l-interessi tal-offerent, peress li din id-dispożizzjoni tipprevedi l-ipoteżi li dan il-prezz raġonevoli jista’ jinbidel lejn ’l isfel f’ċerti ċirkustanzi ddeterminati mill-Istati Membri” (34).
65.      Barra minn hekk, ir-regolamentazzjoni tad-Direttiva 2004/25 hija bbażata fuq interess ġenerali, lil hinn mill-protezzjoni tal-offerent u tal-azzjonisti minoritarji (35).
66.      L-Artikolu 15 tad-Direttiva 2004/25 ifittex li jsib bilanċ bejn dawn l-objettivi. Mingħajr ma jittraskura l-interessi tal-offerent, dan jappoġġja dawk tal-azzjonisti mġiegħla jbigħu s-sigurtajiet tagħhom.
67.      L-offerent inizjali, ladarba jsir azzjonist maġġoritarju, għandu l-opportunità li jnaqqas l-ispejjeż u r-riskji assoċjati mal-preżenza kontinwa ta’ azzjonisti minoritarji fil-kumpannija (36). Id-dritt li jġiegħel lill-azzjonisti minoritarji jbigħu s-sigurtajiet tagħhom, ladarba jintlaħaq ċertu limitu ta’ parteċipazzjoni fil-kumpannija, jista’ jitqies bħala korrispettiv għar-regola tal-OPA obbligatorja, li, fl-istess ħin, huwa komplimentari għaliha.
68.      F’dan il-qafas, l-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 jgħaqqad ir-reġim tal-azzjonisti li jirrispondu b’mod pożittiv għal OPA obbligatorja u dak ta’ dawk li, wara li ma qablux li jbigħu s-sigurtajiet tagħhom matul l-OPA, ikunu sfurzati li jbigħuhom jekk l-offerent jikseb ċerta maġġoranza tal-kapital bid-dritt tal-vot.
69.      Il-konnessjoni li qiegħed nirreferi għaliha hija riflessa, minn naħa, fil-forma tal-korrispettiv għall-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar (li, jekk ma jitħallasx fi flus kontanti (37), irid jieħu l-istess forma bħall-korrispettiv għall-offerta) (38) u, min-naħa l-oħra, fil-kalkolu tiegħu, peress li huwa preżunt li l-prezz (39) imħallas għas-sigurtajiet fl-OPA obbligatorja huwa raġonevoli
għas-sigurtajiet li jifdal (40).
70.      B’dan il-mod qiegħda:
–        tiġi offruta, lid-detenturi tas-sigurtajiet li għażlu li ma jbigħux fl-OPA obbligatorja protezzjoni simili għal dik ipprovduta lil dawk li biegħu, u b’hekk tpoġġihom fuq l-istess livell fir-rigward tal-korrispettiv finanzjarju (41).
–        tiġi evitata mġiba opportunistika potenzjali mill-azzjonisti tal-kumpannija li qiegħda tirċievi l-offerta, li, billi jantiċipaw li l-offerent ikun lest li jħallas prezz ogħla għall-azzjonijiet li jifdal wara l-OPA, jista’ jkollhom it-tentazzjoni li jistennew sa dak il-mument (42).
71.      Billi tistabbilixxi l-preżunzjoni inkwistjoni fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tagħha, id-Direttiva 2004/25 għalhekk tfittex li tiffaċilita d-determinazzjoni oġġettiva tal-prezz dovut lid-detenturi tas-sigurtajiet li jifdal. Id-Direttiva mhux biss talli telimina l-ħtieġa li dan jiġi stabbilit individwalment għal kull azzjonist minoritarju, iżda talli ttaffi wkoll (għalkemm, fl-opinjoni tiegħi, ma teliminax) ir-riskju ta’ proċedimenti legali dwar l-ammont tiegħu (43).
72.      Abbażi ta’ dawn il-premessi, nikkunsidra li l-interpretazzjoni tat-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 li tirrispetta bl-iktar mod fidil l-għanijiet tagħha hija dik li tagħti natura konfutabbli lill-preżunzjoni kkontestata, iżda, fl-istess ħin, tipprekludi li jiġi ammess li huwa possibbli li tiġi kkontestata taħt kwalunkwe ċirkustanza.
73.      Fil-fatt, f’kull każ il-preżunzjoni ma tistax titqies bħala inkonfutabbli, għaliex dan ikun jammonta għal ammissjoni li l-prezz stabbilit għall-finijiet tal-OPA jkun ikkunsidrat ekwu, fil-fażi tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar, b’mod inevitabbli, sempliċement għax tħallas f’dik l-OPA, anke jekk jintwera li l-kalkolu tiegħu kien ivvizzjat miċ-ċirkustanzi anomali msemmija fl-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25.
74.      Huwa minnu li l-ħlas tal-prezz aċċettat mill-maġġoranza tal-azzjonisti juri li, bħala prinċipju u mill-perspettiva tas-suq li fih isiru l-OPA, il-korrispettiv kien raġonevoli, fis-sens tad-Direttiva 2004/25. Madankollu, kif spjegajt iktar ’il fuq, id-Direttiva 2004/25 innifisha tirrikonoxxi (Artikolu 5(4)) li, f’ċerti sitwazzjonijiet, il-prezz iddeterminat bl-użu tal-metodu komuni ta’ ffissar jista’ ma jkunx ekwu.
75.      Fiċ-ċirkustanzi stabbiliti fl-ewwel subparagrafu tal-Artikolu 5(4), in fine, tad-Direttiva 2004/25, jew jekk dawk tat-tieni subparagrafu jintlaħqu u l-prezz ma ġiex immodifikat, il-valur li jirriżulta mill-applikazzjoni ta‘ dak il-metodu jista’ jitqies mhux raġonevoli.
76.      Fi kliem ieħor, bl-inkorporazzjoni, fil-fażi tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar, tal-metodu ta’ determinazzjoni tal-korrispettiv tal-offerta validu għall-OPA preċedenti, l-Artikolu 15(2) u l-ewwel subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 jaqdu l-funzjoni tagħhom li jipproteġi lid-detenturi tas-sigurtajiet li jifdal biss fl-assenza ta’ ċirkustanzi li jiġġustifikaw il-konfutazzjoni tal-preżunzjoni li tinsab fl-Artikolu 5(4) ta’ dik id-direttiva.
77.      Minn dak li ntqal hawn fuq isegwi li l-preżunzjoni fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 għandha tkun konfutabbli. Jekk ikun mod ieħor, l-azzjonisti li leġittimament għażlu li ma jbigħux fl-OPA jistgħu ma jirċevux prezz ekwu għas-sigurtajiet tagħhom, kif iddefinit mid-Direttiva 2004/25 innifisha.
78.      Madankollu, il-possibbiltà li l-preżunzjoni tiġi kkonfutata ma għandhiex tkun daqshekk laxka li fl-aħħar mill-aħħar iċċaħħad lil dik il-preżunzjoni minn kwalunkwe utilità u (indirettament) terġa’ tintroduċi l-problema ta’ mġiba opportunistika mill-azzjonisti minoritarji (44).
B.      Il-kundizzjonijiet għall-konfutazzjoni tal-preżunzjoni
79.      It-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 jippresumi li l-prezz offrut f’OPA obbligatorja huwa wkoll raġonevoli fil-kuntest tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar, għaliex jikkunsidra li l-prezz kien raġonevoli f’din l-OPA.
80.      Mill-korrelazzjoni bejn dawn iż-żewġ prezzijiet isegwi li, bħala regola, matul il-fażi tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar ma jkunx hemm lok li jiġi diskuss il-prezz tal-azzjonijiet f’OPA li ntemmet b’suċċess.
81.      Bħala prinċipju, id-dibattitu f’dan ir-rigward ġie solvut bl-iżvolġiment tal-OPA nnifisha, billi nżamm il-prezz aċċettat mill-azzjonisti maġġoritarji, jekk it-tranżazzjoni twettqet f’osservanza tar-rekwiżiti tas-suq. Għalhekk, il-preżunzjoni li tinsab fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 ma tistax tiġi kkontestata meta diskussjoni dwar il-prezz tkun diġà ġiet solvuta matul l-OPA f’ċirkustanzi normali.
82.      L-assoċjazzjoni li d-Direttiva 2004/25 tistabbilixxi bejn il-prezz tal-OPA obbligatorja u l-prezz tas-sigurtajiet li jifdal suġġetti għall-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar twassal għall-identifikazzjoni, bħala sitwazzjonijiet fejn dan tal-aħħar jista’ jiġi kkontestat, l-istess sitwazzjonijiet li fihom tal-ewwel jista’ jitqies bħala mhux ekwu.
83.      Sitwazzjonijiet ta’ dan it-tip huma dawk li d-Direttiva 2004/25 innifisha tikkontempla fit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 5(4) tagħha, li magħhom jistgħu jiżdiedu sitwazzjonijiet oħra simili (45), li ma ġewx evalwati matul l-OPA.
84.      Fl-Istati Membri fejn l-awtorità superviżorja għandha s-setgħa li timmodifika l-prezz tal-offerta (46), l-effettività tal-preżunzjoni (konfutabbli) tisparixxi jekk dik l-awtorità, wara l-analiżi tagħha, ma tikkunsidrax li dak il-prezz huwa raġonevoli. F’każ bħal dan, id-deċiżjoni tal-awtorità regolatorja tipprevali ladarba ssir finali.
85.      Il-Qorti tal-Ġustizzja kellha l-okkażjoni li tiddeċiedi dwar it-tieni subparagrafu tal-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25 (47). L-indikazzjonijiet tagħha, trasposti għat-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5), jimplikaw li:
–        L-Istati Membri għandhom ċerta marġni ta’ evalwazzjoni fid-definizzjoni taċ-ċirkustanzi li taħthom il-preżunzjoni ta’ ekwità fil-prezz tista’ tiġi kkonfutata u sabiex, fejn xieraq, ibiddlu dan il-prezz.
–        Dawn iċ-ċirkustanzi għandhom ikunu ddeterminati b’mod ċar, u dan ma jipprekludix l-użu ta’ kunċetti legali vagi għal dan il-għan. Ma huwiex neċessarju li l-leġiżlatur jispeċifika ex ante s-sitwazzjonijiet kollha koperti minn dawn il-kunċetti, dejjem sakemm l-interpretazzjoni tagħhom tista’ tiġi dedotta b’mod ċar, preċiż u prevedibbli biżżejjed mil-leġiżlazzjoni nazzjonali applikabbli, bl-użu tal-metodi ta’ interpretazzjoni rrikonoxxuti mid-dritt nazzjonali.
–        Il-bdil tal-prezz għandu jiġi eżerċitat f’konformità mal-prinċipji gwida stabbiliti fl-Artikolu 3(1) tad-Direttiva 2004/25.
C.      Id-dritt tal-irtirar u d-dritt għall-proprjetà
86.      Filwaqt li ssostni li l-preżunzjoni fit-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25 hija konfutabbli, il-Kummissjoni tinvoka l-Artikolu 17 tal-Karta tad-Drittijiet Fundamentali tal-Unjoni Ewropea (iktar ’il quddiem “il-Karta”).
87.      Fil-fehma tagħha, l-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar ta’ sigurtajiet fil-konfront ta’ azzjonisti minoritarji jimplika “interferenza kunsiderevoli” fid-dritt għall-proprjetà ggarantit mill-Artikolu 17 tal-Karta (48), b’tali mod li l-preżunzjoni relatata mal-prezz tista’ tiġi miċħuda jekk il-garanzija ta’ kumpens ma tiġix irrispettata.
88.      Nista’ nifhem l-attrattività ta’ dan l-argument. Madankollu, sa fejn jadotta raġunament inerenti għall-esproprjazzjoni u jestendih għall-ambitu tad-detenzjoni ta’ ishma f’kumpannija kkwotata fil-borża li hija s-suġġett tal-OPA, jien inklinat li nħares lejh b’kawtela.
89.      Mingħajr analiżi ulterjuri, li l-qorti tar-rinviju ma talbitx, la jiena ċert dwar jekk huwiex korrett li raġunament tipiku għall-esproprjazzjoni furzata jiġi sempliċement trasposti għall-Artikolu 15 tad-Direttiva 2004/25, u lanqas ma jiena ċert xi jkun ir-riżultat ta’ tali traspożizzjoni. Il-kompatibbiltà bejn id-dritt għall-proprjetà u d-dritt tal-irtirar obbligatorju ġiet ikkonfermata mill-qrati kostituzzjonali u supremi ta’ xi Stati Membri b’argumenti li mhux neċessarjament jikkoinċidu. (49)
90.      Ir-riflessjonijiet li ġejjin qegħdin isiru fil-każ li l-Qorti tal-Ġustizzja, madankollu, tiddeċiedi li teżamina l-proposta tal-Kummissjoni.
91.      Il-Qorti tal-Ġustizzja indikat li l-Artikolu 17(1) tal-Karta japplika għad-detenzjoni ta’ azzjonijiet f’kumpannija negozjabbli fis-suq kapitali (50). Hija ddeċidiet ukoll li d-dritt għall-proprjetà ma jikkostitwixxix prerogattiva assoluta: l-eżerċizzju tiegħu jista’ jkun suġġett għal restrizzjonijiet (51) skont il-kundizzjonijiet tal-Artikoli 17(1) u 52(1) tal-Karta (52).
92.      Il-kompatibbiltà bejn id-dritt għall-proprjetà u d-dritt tal-irtirar tas-sigurtajiet tal-azzjonisti minoritarji għalhekk teħtieġ li dawn il-kundizzjonijiet jiġu ssodisfatti. Fosthom hemm il-ħlas ta’ kumpens xieraq bi skambju għall-privazzjoni mid-dritt.
93.      Madankollu, il-valur tal-azzjonijiet ikkwotati fil-borża huwa stabbilit mis-suq innifsu; jiġifieri, ma jiddependix fuq l-evalwazzjoni ta’ kull azzjonist individwali. Barra minn hekk, kull min isir detentur ta’ azzjonijiet ikkwotati huwa sa mill-bidu nett konxju (jew għandu jkun konxju) mill-fatt li l-istatus legali ta’ dawn is-sigurtajiet jinkludi l-possibbiltà, sostnuta mil-liġi, li jkun imġiegħel ibigħhom meta kumpannija offerenti tniedi offerta ta’ xiri b’suċċess. Għalhekk, id-detenzjoni ta’ azzjonijiet ta’ dan it-tip għandha konnotazzjonijiet li jiddistanzjawhom minn assi oħra li huma suġġetti għall-esproprjazzjoni forzata klassika.
94.      Jekk naċċettaw il-premessa li l-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar tal-azzjonijiet huwa qrib il-kunċett ta’ esproprjazzjoni, ta’ min jinnota li, skont l-Artikolu 1 tal-Protokoll Nru 1 tal-Konvenzjoni Ewropea għall-Protezzjoni tad-Drittijiet tal-Bniedem u l-Libertajiet Fundamentali (KEDB), il-Qorti EDB irrifjutat, bħala ġenerali u inflessibbli, ċerti sistemi għall-kalkolu tal-kumpens fil-każ ta’ esproprjazzjoni (53). Fl-opinjoni tiegħi, preżunzjoni applikabbli għal grupp ta’ persuni (azzjonisti minoritarji) li tkun inkonfutabbli taħt iċ-ċirkustanzi kollha tista’ tiltaqa’ mal-istess oġġezzjoni.
95.      Fir-rigward tal-Artikolu 1 tal-Protokoll Nru 1 tal-KEDB, il-Qorti EDB tikkunsidra li kumpens li jikkorrispondi għall-valur attwali fis-suq tal-assi esproprjati huwa raġonevoli. Kumpens aktar baxx jitqies raġonevoli biss f’ċirkustanzi eċċezzjonali (54).
96.      Minn dak li esponejt fil-punti preċedenti, il-prezz tal-azzjonijiet ikkalkolat skont l-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25 normalment jirrifletti l-valur fis-suq, b’tali mod li anki l-korrispettiv irċevut skont l-Artikolu 15(5)(3) tal-istess direttiva jkun jirrifletti dan il-valur.
97.      Id-Direttiva 2004/25 innifisha tirrikonoxxi, madankollu, li dan il-prezz ma huwiex aċċettabbli f’ċerti ċirkustanzi eċċezzjonali. Jekk dan ikun il-każ għaliex l-ammont tiegħu huwa inqas mill-prezz raġonevoli, lanqas ma jkun aċċettabbli bħala kumpens għall-azzjonijiet suġġetti għal dritt tal-irtirar, mill-perspettiva tad-drittijiet tal-proprjetà. Dan jammonta għal korroborazzjoni tan-natura konfutabbli tal-preżunzjoni stabbilita fl-Artikolu 15(5)(3) tad-Direttiva 2004/25.
V.      Konklużjoni
98.      Fid-dawl ta’ dak li ġie espost, nissuġġerixxi li r-risposta li għandha tingħata lill-Okrožno sodišče v Ljubljani (il-Qorti Reġjonali ta’ Ljubljana) tkun kif ġej:
“It-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tal‑21 ta’ April 2004 fuq offerti ta’ xiri,
għandu jiġi interpretat fis-sens li:
il-preżunzjoni dwar l-ekwità tal-prezz offrut bħala korrispettiv lill-azzjonisti minoritarji b’konsegwenza tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar fil-konfront tas-sigurtajiet tagħhom, hija konfutabbli fl-istess ċirkustanzi u taħt l-istess kundizzjonijiet li fihom, skont it-tieni subparagrafu tal-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25, il-prezz offrut fl-offerta ta’ xiri preċedenti jista’ jitqies li ma mhux ekwu għall-finijiet ta’ din l-offerta, jekk ma jiġix emendat matulha.”
1      Lingwa oriġinali: l-Ispanjol.
2      Id-Direttiva 2004/25/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tal‑21 ta’ April 2004 fuq offerti ta’ xiri (ĠU Edizzjoni Speċjali bil-Malti, Kapitolu 17, Vol. 2, p. 20).
3      Ara l-ewwel sentenza tal-premessa 19 tad-Direttiva 2004/25, kif ukoll il-premessa 24.
4      Ser nirreferi għal dan id-dritt bħala d-dritt li wieħed jitlob id-dritt tal-irtirar. Normalment dan jiġi indikat bit-terminu Ingliż squeeze-out.
5      Uradni list RS, Nru 79/06, 67/07 — ZTFI, 1/08, 68/08, 35/11 — ORZPre75, 105/11 — Deċiżjoni tal-Qorti Kostituzzjonali, 10/12, 38/12, 56/13, 63/13 — ZS-K, 25/14 u 75/15.
6      Talba għal deċiżjoni preliminari, punt 5.
7      L-Artikolu 15(2) tad-Direttiva 2004/25 jippermetti li l-Istati Membri jipprovdu għad-dritt tal-irtirar f’waħda jew oħra mis-sitwazzjonijiet li jiddeskrivi. Din l-għażla għamlitha possibbli li jinżamm l-istatus quo ta’ qabel id-Direttiva fis-sistemi legali nazzjonali li diġà kienu jirregolaw tali dritt.
8      L-Artikolu 15(2)(a) u l-aħħar subparagrafu tal-Artikolu 15(2) tad-Direttiva 2004/25. Jekk il-kumpannija li qiegħda tirċievi l-offerta għandha klassijiet differenti ta’ sigurtajiet, l-Artikolu 15(3) jawtorizza lill-Istati Membri biex jirrestrinġu l-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar għal dik il-klassi li fiha ntlaħaq il-limitu stabbilit skont is-subparagrafi msemmija.
9      L-Artikolu 15(2)(b) tad-Direttiva 2004/25. L-Artikolu 15(3) tagħha wkoll huwa inkwistjoni f’dan il-każ.
10      Din l-interpretazzjoni tista’ tkun ibbażata fuq il-fatt li, wara l-falliment ta’ proġetti preċedenti ta’ armonizzazzjoni tal-qasam tal-OPA fuq livell Komunitarju, id-Direttiva 2004/25 tiddefinixxi biss linji gwida minimi dwar il-kwistjoni, fil-forma ta’ prinċipji komuni u xi rekwiżiti ġenerali li l-Istati Membri għandhom jimplimentaw (ara l-premessi 25 u 26 tagħha). F’din il-perspettiva, l-Istati Membri jistgħu jistabbilixxu kundizzjonijiet addizzjonali għal dawk previsti fid-Direttiva 2004/25 (l-Artikolu 3(2)), u, barra minn hekk, xi dispożizzjonijiet ta’ din tal-aħħar huma sempliċement fakultattivi (ara l-Artikolu 12).
11      Talba għal deċiżjoni preliminari, punti 11 sa 13.
12      Ipparaguna, pereżempju, mal-Artikolu 9(1) tad-Direttiva 2014/104/UE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tas‑26 ta’ Novembru 2014 dwar ċerti regoli li jirregolaw l-azzjonijiet għad-danni skont il-liġi nazzjonali għall-ksur tad-dispożizzjonijiet tal-liġi tal-kompetizzjoni tal-Istati Membri u tal-Unjoni Ewropea (ĠU 2014, L 349, p. 1).
13      Il-paragun, f’diversi lingwi, tal-formulazzjonijiet verbali użati f’dispożizzjonijiet oħra tad-Direttiva 2004/25 li jinkorporaw ukoll preżunzjonijiet (bħall-Artikolu 2(2) jew l-Artikolu 5(4)) jikkonferma li interpretazzjoni letterali ma hijiex utli sabiex tingħata risposta għad-domanda tal-qorti tar-rinviju.
14      Pereżempju, bil-Ġermaniż “gilt”), biċ-Ċek (“považuje”), bil-Franċiż “est présumée”), bl-Ingliż “shall be presumed”) jew bit-Taljan (“è da considerare”).
15      Pereżempju, bl-Ispanjol, “se presumirá” għall-ewwel wieħed, u “se considerará” għat-tieni wieħed; bl-Olandiż, “geacht” għall-ewwel wieħed, u “aangenomen” għat-tieni wieħed. Is-sentenza tas‑16 ta’ Frar 2017, IOS Finance EFC (C‑555/14, EU:C:2017:121, punt 28), flimkien mal-Artikolu 7(2) u (3) tad-Direttiva 2011/7/UE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tas-16 ta’ Frar 2011 dwar il-ġlieda kontra l-ħlas tard fi tranżazzjonijiet kummerċjali (ĠU 2011, L 48, p. 1), tattribwixxi konsegwenzi għad-diverġenza tal-formulazzjonijiet lingwistiċi.
16      Report of the High Level Group of Company Law Experts on Issues Related to Takeover Bids, tal-10 ta’ Jannar 2002 (iktar ’il quddiem, ir-“rapport Winter”). Ir-rapport ġie abbozzat minn grupp ta’ esperti ta’ livell għoli fil-liġi tal-kumpanniji maħluq mill-Kummissjoni biex jifformula proposti biex jindirizza l-oġġezzjonijiet tal-Parlament Ewropew imqajma fl-2001 kontra l-adozzjoni tat-tlettax-il Direttiva dwar il-Liġi tal-Kumpanniji fil-qasam tal-offerti ta’ xiri. Fil-memorandum ta‘ spjegazzjoni għall-proposta għal Direttiva tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill dwar offerti ta’ xiri, (COM(2002) 534 final) (ĠU 2003 C 45E, p. 1) tat‑2 ta’ Ottubru 2002, bit-titlu “Kunsiderazzjonijiet ġenerali”, jista’ jinqara li l-Kummissjoni “qieset bis-sħiħ ir-rakkomandazzjonijiet” tal-grupp ta’ esperti li pproduċew ir-rapport. Żewġ paragrafi wara, huwa speċifikat li “l-proposta ssegwi r-rakkomandazzjonijiet magħmula lill-Kummissjoni fir-‘rapport Winter’ dwar […] l-istabbiliment ta’ dritt għall-irtirar obbligatorju (‘squeeze out’) (Artikolu 14) u l-bejgħ obbligatorju (“sell out”) (Artikolu 15) wara offerta ta’ xiri.”
17      Ara r-rakkomandazzjoni III.3 tar-rapport Winter, kif ukoll il-paġni 65 u 66. Ir-rapport ma jagħtix dettalji dwar il-kundizzjonijiet li taħthom il-preżunzjoni tista’ tiġi kkonfutata.
18      Xi Stati Membri talbu li n-natura konfutabbli tal-preżunzjoni tiġi indikata espliċitament, biż-żieda li “l-qrati jew l-awtorità superviżorja kompetenti ta’ kull Stat Membru jibqgħu liberi li jistabbilixxu prezz differenti fejn xieraq”: ara d-dokument tal-Kunsill Nru 15187/02 tat‑3 ta’ Diċembru 2002, Grupp ta’ Ħidma dwar il-Liġi tal-Kumpanniji (Offerti ta’ Akkwist), li jirrifletti r-riżultat tax-xogħol mill‑20 ta’ Novembru 2002. It-talba, sostnuta minn inqas delegazzjonijiet u limitata għall-awtorità superviżorja, ġiet sussegwentement miżmuma għall-preżunzjoni li tapplika fil-każ ta’ offerta volontarja: ara, pereżempju, in-nota 45 tad-dokument tal-Kunsill Nru 15089/03 tal‑21 ta’ Novembru 2003, li fih verżjoni kkonsolidata tal-proposta ta’ kompromess tal-Presidenza dwar l-abbozz tad-Direttiva.
19      Sentenza tat‑30 ta’ April 2025, Celní jednatelství Zelinka (C‑330/24, EU:C:2025:296), punt 19, u l-ġurisprudenza ċċitata.
20      F’xi verżjonijiet lingwistiċi, it-test tal-artikolu jappoġġja din l-interpretazzjoni billi juża l-istess verb għat-tnejn: ara n-nota ta’ qiegħ il-paġna 14 iktar ’il fuq.
21      Il-preżunzjoni li tapplika meta l-OPA kienet volontarja tistrieħ fuq l-idea li l-prezz kien għoli u kompetittiv biżżejjed fis-suq biex jipperswadi lill-perċentwal ta’ azzjonisti meħtieġ mit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25. Madankollu, jekk l-offerent diġà kellu sehem qrib ħafna ta’ dan il-limitu, ikun hemm bżonn biss ta’ ftit azzjonisti biex joffru s-sigurtajiet tagħhom biex dan il-limitu jinqabeż. Fl-opinjoni tiegħi, il-fiduċja li l-leġiżlatur Ewropew poġġa fl-aċċettazzjoni tal-prezz minn dawk li biegħu fl-OPA volontarja tiġġustifika inverżjoni tal-oneru tal-provi fir-rigward tal-ekwità ta’ dak il-prezz fil-mument tal-eżerċizzju tad-dritt tal-irtirar, iżda ma jidhirlix li hija bażi legali suffiċjenti għal preżunzjoni inkonfutabbli dwar l-imsemmija ekwità.
22      F'xi verżjonijiet lingwistiċi, it-test tal-artikolu jikkorrobora din l-opinjoni, billi juża verbi differenti għal kull preżunzjoni: ara n-nota ta’ qiegħ il-paġna 15 iktar ’il fuq.
23      Għall-OPA obbligatorji, dan il-metodu huwa wkoll l-uniku wieħed permess: is-sentenza tal‑10 ta’ Diċembru 2020, Euromin Holdings (Cyprus) (C‑735/19, EU:C:2020:1014; iktar ’il quddiem is-“sentenza Euromin Holdings (Cyprus)”), punt 47.
24      Ara l-premessa 9 tad-Direttiva 2004/25. Dan ir-reġim komuni huwa doppju: għall-Istati Membri kollha u għad-detenturi kollha ta’ sigurtajiet—tal-istess klassi—fil-kumpannija affettwata. Dan jimplika wkoll unità fl-iffissar tal-prezzijiet. L-użu ta’ metodi oħra huwa possibbli biss fil-qafas tas-setgħa li jiġi mmodifikat il-prezz stabbilit skont il-kriterju komuni: is-sentenza Euromin Holdings (Cyprus), punt 48.
25      L-ewwel sentenza tal-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25 Għalhekk, il-prezz raġonevoli mhux neċessarjament jikkoinċidi mal-prezz attwali tas-suq tal-azzjonijiet. Kull Stat Membru jispeċifika t-tul eżatt tal-perijodu ta’ referenza.
26      Eżempji tal-ewwel huma t-testi Ġermaniżi, Ċeki, Olandiżi u Griegi; eżempji tat-tieni huma t-testi Spanjoli, Franċiżi, Ingliżi, Taljani, Pollakki u Portugiżi.
27      It-tieni sentenza tal-ewwel subparagrafu tal-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25. Il-prezz ogħla jsir il-prezz raġonevoli għall-finijiet tal-OPA.
28      Id-Direttiva 2004/25 tippermetti din il-possibbiltà fit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 5(4), meta tagħti lill-Istati Membri s-setgħa li jawtorizzaw lill-awtoritajiet superviżorji biex jimmodifikaw huma stess il-prezz stabbilit skont il-metodu komuni ta’ ffissar. Din is-setgħa għandha dejjem tiġi eżerċitata fl-osservanza tal-prinċipji gwida stabbiliti fl-Artikolu 3(1) tad-Direttiva.
29      Din il-lista ma hijiex eżawrjenti. Ara s-sentenzi tal‑20 ta’ Lulju 2017, Marco Tronchetti Provera et (C‑206/16, EU:C:2017:572), punti 31 u 38; u Euromin Holdings (Cyprus), punt 45.
30      Kif iddikjarat l-Avukat Ġenerali Kokott fil-konklużjonijiet tagħha għas-sentenza Euromin Holdings (Cyprus) (C‑735/19, EU:C:2020:697), punt 47, “[…] is-suppożizzjoni li l-ogħla prezz imħallas mill-offerent huwa raġonevoli hija ġġustifikata biss f’suq li jiffunzjona tajjeb”. Fil-punt 37 tal-istess konklużjonijiet, hija ddeċidiet li “din id-dispożizzjoni hija bbażata fuq il-kunsiderazzjoni li suq tal-kapital li jiffunzjona tajjeb joħloq prezz tal-azzjonijiet li la jissottovaluta u lanqas jissopravaluta l-kumpannija, u għalhekk jirrifletti l-valur reali ta’ azzjoni fil-kumpannija kkonċernata. Il-leġiżlatur Ewropew kien iggwidat, hawnhekk, mill-mudell ta’ suq effiċjenti, trasparenti u likwidu”.
31      Iċ-ċirkustanzi li taħthom l-intervent tal-awtoritajiet superviżorji huwa possibbli, u l-kriterji li jridu jaderixxu magħhom, għandhom jiġu speċifikati b’mod ċar mill-Istati Membri. It-tieni subparagrafu tal-Artikolu 5(4) tad-Direttiva 2004/25.
32      Sentenza Euromin Holdings (Cyprus), punt 86.
33      Sentenza Euromin Holdings (Cyprus), punt 88.
34      Sentenza Euromin Holdings (Cyprus), punt 89.
35      Ir-rapport Winter, p. 61, esprima dan b’dawn it-termini: “There is indeed a general and public interest in having companies efficiently managed on the one hand, and securities markets sufficiently liquid on the other hand”.
36      Ir-rapport Winter, p. 60 u 61, irrefera għall-ispejjeż li jirriżultaw mill-inkapaċità tal-azzjonist maġġoritarju li jintegra bis-sħiħ il-kumpannija akkwistata fil-grupp tiegħu, f’termini ta’ attivitajiet, użu ta’ assi, organizzazzjoni u finanzi. Spejjeż oħra jkunu diretti, marbuta mal-ħtieġa li tinżamm l-infrastruttura biex isiru laqgħat ġenerali tal-azzjonisti bil-parteċipazzjoni tal-azzjonisti minoritarji (avviżi, post, informazzjoni, eċċ.), u fir-rigward ta’ drittijiet oħra li jistgħu jeżerċitaw (talbiet għal informazzjoni, dritt li jinbdew proċedimenti kontra l-kumpannija, id-diretturi tagħha, eċċ.). Fl-aħħar nett, innota r-riskju li l-azzjonisti minoritarji jistgħu jabbużaw mid-drittijiet tagħhom, jew jheddu li jagħmlu dan, biss għall-iskop li jfixklu l-iżvilupp tal-attivitajiet tal-kumpannija u jġiegħlu lill-azzjonist maġġoritarju jagħmel konċessjonijiet.
37      L-Istati Membri jistgħu jirrikjedu flus kontanti bħala alternattiva fil-każijiet kollha: ara r-raba’ subparagrafu tal-Artikolu 5(5), u l-ewwel subparagrafu tal-Artikolu15(5) tad-Direttiva 2004/25.
38      L-ewwel subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25.
39      Bħala prinċipju, prezz ekwu. Ara, madankollu, il-punti 55 sa 59 ta’ dawn il-konklużjonijiet.
40      It-tielet subparagrafu tal-Artikolu 15(5) tad-Direttiva 2004/25.
41      F’dan l-istadju, wara l-OPA, japplika wkoll il-prinċipju ta’ trattament ugwali tal-azzjonisti tal-istess klassi, li l-Artikolu 3(1)(a) jirrikjedi fl-applikazzjoni tad-Direttiva 2004/25 kollha kemm hija. Konsegwentement, il-loġika ekonomika tal-OPA, jiġifieri, id-distribuzzjoni tal-primjum tal-kontroll fost l-azzjonisti kollha, tiġi applikata wkoll f’dan l-istadju.
42      Li jpoġġi l-OPA nnifisha f’riskju, li fis-suċċess tagħha xorta waħda għandhom interess. L-iffissar tal-prezz b’dan il-mod jagħmilha wkoll possibbli li tiġi evitata l-hekk imsejħa “lemon’s problem” assoċjata ma’ assimetriji fl-informazzjoni, li tinqala’, b‘mod partikolari, jekk il-prezz jiġi ddeterminat b’riferiment għall-valur attwali fis-suq tal-azzjonijiet.
43      L-intervent tal-qrati normalment ma huwiex ta’ ġid għar-ritmu tal-OPA: jipperikola l-progress tal-offerta u joħloq inċertezza dwar l-eżitu tagħha. It-tħassib ta’ ċerti Stati Membri dwar żieda prevedibbli fil-litigazzjoni, b’mod partikolari fir-rigward tal-prezz tal-offerta, ġie rifless (flimkien mal-impożizzjoni ta’ metodu wieħed għall-iffissar tal-prezz tal-OPA obbligatorja fl-ewwel subparagrafu tal-Artikolu 5(4)) fl-Artikolu 4(6) tad-Direttiva 2004/25. Id-dritt skont l-Artikolu 15 jiġi eżerċitat wara t-tmiem tal-OPA. Madankollu, dan it-tħassib jista’ japplika wkoll għal din il-fażi sussegwenti, minħabba l-qosor tagħha u l-fatt li sservi lill-offerent biex jikkompleta t-tranżazzjoni mibdija bl-OPA.
44      Għandu jitfakkar ukoll li l-interpretazzjoni tal-Artikolu 15 tad-Direttiva 2004/25 tapplika wkoll għall-Artikolu 16 tagħha (id-dritt tad-detenturi tas-sigurtajiet li ma aċċettawx l-offerta li jeżiġu li l-offerent jixtri dawn is-sigurtajiet bi prezz raġonevoli). Tendenza lejn imġiba opportunistika hija aktar probabbli fil-kuntest ta’ dan l-artikolu, minħabba l-obbligu ta’ xiri impost fuq l-azzjonist maġġoritarju.
45      Għalhekk dawn ikunu sitwazzjonijiet fejn il-prezz ogħla mħallas mill-offerent fl-OPA ma jikkorrispondix għal dak li kien jiġi stabbilit f’suq kapitali li jiffunzjona sew.
46      Indikajt li l-attribuzzjoni ta’ din is-setgħa hija fakultattiva. Jista’ jkun li l-Istati Membri għażlu mekkaniżmu ieħor biex jiżguraw l-ekwità tal-prezz fl-OPA, jew li jħallu l-kwistjoni f’idejn il-qrati.
47      Is-sentenzi tal‑20 ta’ Lulju 2017, Marco Tronchetti Provera et (C‑206/16, EU:C:2017:572, punti 32, 33, 37 sa 46); u Euromin Holdings (Cyprus), punti minn 51 sa 53. Ara, fl-applikazzjoni ta’ din il-ġurisprudenza, id-digriet tal‑24 ta’ Ottubru 2017, Hitachi Rail Italy Investments u Finmeccanica (C‑655/16 u C‑656/16, EU:C:2017:811).
48      Il-paragrafi 29 et seq. tal-osservazzjonijiet bil-miktub tal-Kummissjoni. Fil-paragrafu 38 ta’ dawn l-osservazzjonijiet, hija targumenta li l-preżunzjoni inkwistjoni ma setgħetx ikollha l-effett li tikser il-garanzija ta’ kumpens xieraq prevista fit-tieni sentenza tal-Artikolu 17(1) tal-Karta.
49      Is-sentenzi tal-Qorti Kostituzzjonali Federali tal-Ġermanja tas‑7 ta’ Awwissu 1962, Feldmühle Fall (1 BvL 16/60); tat‑23 ta’ Awwissu 2000, Moto-Meter (1 BvR 68/95 — 1 BvR 147/97, ECLI:DE:BVerfG:2000:rk20000823.1bvr006895); u tat‑30 ta’ Mejju 2007 (1 BvR 390/04, ECLI:DE:BVerfG:2007:rk20070530.1bvr039004); tal-Qorti Kostituzzjonali tal-Portugall tas‑26 ta’ Novembru 2002, Nru 491/02; tal-Qorti Kostituzzjonali tar-Repubblika Ċeka tas‑27 ta’ Marzu 2007, Pl. US 56/05; tal-Qorti Kostituzzjonali tar-Repubblika tas-Slovenja tal‑1 ta’ Frar 2024, Up-558/20-25; u tal-Qorti tal-Kassazzjoni Franċiża tad‑29 ta’ April 1997, 95-15.220.
50      Is-sentenza tal‑5 ta’ Mejju 2022, BPC Lux 2 et (C‑83/20, EU:C:2022:346, punti 39 sa 41, li tiċċita, fil-punt 41, is-sentenzi tal-Qorti Ewropea tad-Drittijiet tal-Bniedem (iktar ’il quddiem il-“Qorti EDB”) tal‑20 ta’ Settembru 2011, Shesti Mai Engineering OOD et vs Il‑Bulgarija (CE:ECHR:2011:0920JUD001785404, § 77); tal‑21 ta’ Lulju 2016, Mamatas et vs. Il‑Greċja (EC:ECHR:2016:0721JUD006306614), § 90; u tad‑19 ta’ Novembru 2020, Project-trade d.o.o. vs. Il‑Kroazja (EC:ECHR:2020:1119JUD000192014), § 75. Ara wkoll is-sentenzi tal-Qorti tal-Ġustizzja tal‑1 ta’ Awwissu 2022, HOLD Alapkezelő (C‑352/20, EU:C:2022:606), punti 72 u 73; u tal‑5 ta’ Settembru 2024, Novo Banco et (C‑498/22 sa C‑500/22, EU:C:2024:686, punti 109).
51      Il-Qorti tal-Ġustizzja ddeċidiet li, billi tistabbilixxi li “ebda persuna ma tista' tiġi mċaħħda mill-proprjetà tagħha”, it-tieni sentenza tal-Artikolu 17(1) tal-Karta ma tirreferix biss għal privazzjoni ta’ proprjetà bil-għan li tiġi trasferita lill-awtoritajiet pubbliċi: sentenza tal‑21 ta’ Mejju 2019, Il‑Kummissjoni vs L‑Ungerija (Użufrutti fuq art agrikola) (C‑235/17, EU:C:2019:432, il-punt 84).
52      Is-sentenzi tal‑1 ta’ Awwissu 2022, HOLD Alapkezelő (C‑352/20, EU:C:2022:606, il-paragrafi 70 u 71); u tal‑5 ta’ Settembru 2024, Novo Banco et (C‑498/22 sa C‑500/22, EU:C:2024:686, punt 108).
53      Il-Qorti EDB, is-sentenza tal‑15 ta’ Novembru 1996, Katikaridis et vs Il‑Greċja (CE:ECHR:1996:1115JUD001938592).
54      Il-Qorti EDB, is-sentenza tad‑29 ta’ Marzu 2006, Scordino vs L‑Italja (CE:ECHR:2006:0329JUD003681397).