62012CC0441
CONCLUSÕES DA ADVOGADA‑GERAL
ELEANOR SHARPSTON
apresentadas em 19 de junho de 2014 (
1
)
Processo C‑441/12
Almer Beheer BV
e
Daedalus Holding BV
contra
Van den Dungen Vastgoed BV
e
Oosterhout II BVBA
[pedido de decisão prejudicial apresentado pelo Hoge Raad der Nederlanden (Países Baixos)]
«Direito das sociedades comerciais — Diretiva 2003/71/CE — Obrigação de publicação de um prospeto em caso de oferta pública de valores mobiliários — Âmbito de aplicação — Venda judicial e transmissão de valores mobiliários — Valor total da oferta»
1.
Nos termos da Diretiva 2003/71 (
2
), os Estados‑Membros não devem permitir que seja feita qualquer oferta de valores mobiliários ao público no respetivo território sem prévia publicação de um prospeto.
2.
Conforme referido no seu preâmbulo, a diretiva tem essencialmente dois objetivos: garantir a eficiência num mercado único de valores mobiliários e proteger os investidores.
3.
O conceito de oferta de valores mobiliários ao público é definido em termos amplos, mas estão previstas várias exceções à aplicação da própria diretiva «prospeto» e da obrigação de publicação de um prospeto, nomeadamente nos casos em que o valor total da oferta é inferior a um determinado limite.
4.
O processo principal diz respeito a uma situação em que, descrita de forma esquemática (os factos descritos em pormenor são mais complexos), a sociedade A, que tem uma dívida para com a sociedade B, é titular de participações no capital da sociedade C. Essas participações foram penhoradas a pedido da sociedade B e um tribunal decretou a sua venda em hasta pública a fim de satisfazer parte do crédito. No seu despacho, o tribunal estabeleceu um limite para o produto da venda, ao qual acresceria o montante necessário para cobrir os custos do processo, da penhora e da venda.
5.
Naquelas circunstâncias, o Hoge Raad der Nederlanden (Supremo Tribunal dos Países Baixos) (a seguir «Hoge Raad») pretende saber, em primeiro lugar, se a definição de oferta de valores mobiliários ao público constante da diretiva «prospeto» é suficientemente ampla para abranger uma venda judicial como a que está em causa e, em segundo lugar, como deve ser determinado o valor total da oferta.
6.
Por razões que explicarei mais adiante, considero preferível analisar primeiro a segunda questão, chegando à conclusão de que (com toda a probabilidade) a venda em causa no processo principal está, em qualquer caso, expressamente excluída do âmbito de aplicação da diretiva «prospeto» devido ao seu reduzido valor, pelo que é desnecessário responder à primeira questão. Contudo, mesmo que assim não seja, entendo que as circunstâncias que rodeiam aquela venda obstam a que se considere que é exigida a publicação de um prospeto nos termos da diretiva supramencionada.
Legislação
Direito da União Europeia (UE)
7.
O artigo 1.o da diretiva «prospeto» tem por epígrafe «Objetivo e âmbito de aplicação».
8.
Nos termos do artigo 1.o, n.o 1, o objetivo é «harmonizar as condições de elaboração, aprovação e difusão do prospeto a publicar em caso de oferta pública de valores mobiliários ou da sua admissão à negociação num mercado regulamentado situado ou que funcione num Estado‑Membro». As finalidades e objetivos subjacentes, que são explicados no preâmbulo, consistem essencialmente em procurar garantir através da harmonização, por um lado, um mercado único eficiente de valores mobiliários, onde os emitentes e os oferentes de valores mobiliários possam exercer livremente a sua atividade ao abrigo de um «passaporte único» (ou seja, o prospeto exigido e regulamentado pela diretiva) (
3
) e, por outro lado, uma proteção adequada dos investidores, especialmente através da divulgação de todas as informações pertinentes (
4
).
9.
O artigo 1.o, n.o 2, que diz respeito ao âmbito de aplicação, enumera dez situações a que a diretiva «prospeto» não é aplicável. Em todos os casos, exceto num, essas situações são definidas por referência ao tipo de valor mobiliário em causa. A exceção, o artigo 1.o, n.o 2, alínea h), define a situação por referência ao valor total da oferta, calculado ao longo de um período de doze meses. Na versão originária, a diretiva não era aplicável quando esse valor total fosse inferior a 2 500 000 euros. Este limite foi aumentado para 5000000 euros pela Diretiva 2010/73/UE (
5
), que entrou em vigor em 31 de dezembro de 2010 e deveria ser transposta pelos Estados‑Membros até 1 de julho de 2012.
10.
O artigo 2.o, n.o 1, define vários termos para efeitos da diretiva «prospeto». Em especial, entende‑se por:
—
«Valores mobiliários»: «as categorias de valores que são negociáveis no mercado de capitais, com exceção dos meios de pagamento, como por exemplo […] [a]ções de sociedades e outros valores equivalentes a ações de sociedades, de sociedades de responsabilidade limitada (partnership) ou de outras entidades, bem como certificados de depósito de ações […]» [artigo 2.o, n.o 1, alínea a), que remete para o (atual) artigo 4.o, n.o 1, ponto 18, da Diretiva 2004/39/CE do Conselho (
6
)];
—
«Oferta de valores mobiliários ao público»: «uma comunicação ao público, independentemente da forma e dos meios por ela assumidos, que apresente informações suficientes sobre as condições da oferta e os valores mobiliários em questão, a fim de permitir a um investidor decidir sobre a aquisição ou subscrição desses valores mobiliários. Esta definição é igualmente aplicável à colocação de valores mobiliários através de intermediários financeiros» [artigo 2.o, n.o 1, alínea d)];
—
«Emitente»: «uma entidade jurídica que proceda à emissão ou que proponha a emissão de valores mobiliários» [artigo 2.o, n.o 1, alínea h)]; e
—
«Pessoa que faz uma oferta» ou «oferente»: «uma entidade jurídica ou uma pessoa singular que oferece valores mobiliários ao público» [artigo 2.o, n.o 1, alínea i)].
11.
A obrigação de publicação de um prospeto encontra‑se estabelecida no artigo 3.o da diretiva «prospeto», que dispõe o seguinte:
«1.   Os Estados‑Membros não devem permitir que seja feita qualquer oferta de valores mobiliários ao público no respetivo território sem prévia publicação de um prospeto.
2.   A obrigação de publicação de um prospeto não se aplica aos seguintes tipos de oferta:
a)
Uma oferta de valores mobiliários dirigida unicamente a investidores qualificados; e/ou
b)
Uma oferta de valores mobiliários dirigida a menos de 100 pessoas singulares ou coletivas por Estado‑Membro, que não sejam investidores qualificados; e /ou
c)
Uma oferta de valores mobiliários dirigida a investidores que adquirem valores mobiliários por um valor mínimo de 50000 euros por investidor, por cada oferta distinta; e/ou
d)
Uma oferta de valores mobiliários cujo valor nominal unitário ascenda a pelo menos 50000 euros; e/ou
e)
Uma oferta de valores mobiliários com um valor total inferior a 100 000 euros, limite esse que será calculado ao longo de um período de 12 meses.
No entanto, qualquer revenda subsequente de valores mobiliários que tenham sido anteriormente objeto de um ou mais dos tipos de oferta mencionados no presente número deve ser considerada uma oferta distinta, sendo aplicável a definição constante da alínea d) do n.o 1 do artigo 2.o para determinar se essa revenda constitui uma oferta de valores mobiliários ao público. A colocação de valores mobiliários através de intermediários financeiros é subordinada à publicação de um prospeto caso nenhuma das condições indicadas nas alíneas a) a e) seja preenchida para a colocação final.
3.   Os Estados‑Membros devem assegurar que qualquer admissão de valores mobiliários à negociação num mercado regulamentado situado no seu território ou que nele funcione esteja subordinada à publicação de um prospeto.»
12.
Nos termos do artigo 4.o da diretiva «prospeto», as ofertas ao público de outras 13 categorias de valores mobiliários estão dispensadas da obrigação de publicação de um prospeto.
13.
O artigo 5.o da diretiva «prospeto» estabelece o seguinte:
«1.   Sem prejuízo do disposto no n.o 2 do artigo 8.o, [ (
7
) ] o prospeto deve conter todas as informações que, em função das características específicas do emitente e dos valores mobiliários que são objeto de oferta ao público ou de admissão à negociação num mercado regulamentado, sejam necessárias para que os investidores possam efetuar uma avaliação informada do ativo e do passivo, da situação financeira e dos resultados e perspetivas do emitente e de um eventual garante e dos direitos inerentes a esses valores mobiliários. Esta informação deve ser apresentada de uma forma que facilite a sua análise e compreensão.
2.   O prospeto deve conter informação respeitante ao emitente e aos valores mobiliários que irão ser objeto de oferta ao público ou de admissão à negociação num mercado regulamentado. Deve igualmente incluir um sumário. O sumário deve, de uma forma concisa e numa linguagem não técnica, apresentar as características essenciais e os riscos associados ao emitente, ao eventual garante e aos valores mobiliários na língua em que o prospeto foi originalmente redigido. [...]»
14.
Nos termos do artigo 6.o, n.o 1, da diretiva «prospeto», «[o]s Estados—Membros devem assegurar que a responsabilidade pela informação prestada num prospeto incumba, pelo menos, ao emitente ou aos seus órgãos de administração, direção ou fiscalização, ao oferente, à pessoa que solicita a admissão à negociação num mercado regulamentado ou ao garante, consoante o caso [...] […]». O artigo 6.o, n.o 2, impõe aos Estados‑Membros o dever de «assegurar que as suas disposições legislativas, regulamentares e administrativas em matéria de responsabilidade civil sejam aplicáveis às pessoas responsáveis pela informação fornecida num prospeto».
15.
Segundo o artigo 9.o, n.o 1, da diretiva «prospeto», o prospeto é válido por um período de doze meses a contar da data da sua publicação relativamente a ofertas públicas, desde que seja complementado por eventuais adendas exigidas nos termos do artigo 16 (
8
).
16.
O artigo 13.o, n.o 1, da diretiva «prospeto» estabelece o seguinte: «Nenhum prospeto pode ser publicado sem prévia aprovação pela autoridade competente do Estado‑Membro de origem». Essa aprovação tem de ser notificada ao emitente ou oferente no prazo de dez ou vinte dias a contar da data da apresentação do projeto do prospeto ou, se posterior, da data em que tiverem sido fornecidos todos os documentos necessários ou informações suplementares (artigo 13.o, n.os 2, 3 e 4).
17.
O artigo 25.o, n.o 1, da diretiva «prospeto» estabelece que, sem prejuízo do direito de imporem sanções penais e do regime de responsabilidade civil neles vigente, os Estados‑Membros devem assegurar «que possam ser tomadas medidas administrativas adequadas ou impostas sanções administrativas contra as pessoas responsáveis, em caso de incumprimento das disposições aprovadas em execução da presente diretiva».
18.
O Regulamento (CE) n.o 809/2004 da Comissão (
9
) (a seguir «regulamento de execução») contém regras mais detalhadas.
19.
O artigo 22.o, n.o 1, segundo parágrafo, do regulamento de execução exige que o prospeto de base contenha as informações discriminadas nos diversos anexos àquele regulamento, consoante o tipo de emitente e os valores mobiliários em causa. As referidas informações incluem uma panorâmica geral completa da situação do emitente, nomeadamente a sua forma jurídica, investimentos, atividades principais, mercados principais, estrutura organizativa, situação financeira, recursos de capital, previsões de lucros e direção (v. Anexo I ao regulamento de execução).
Direito neerlandês
20.
A diretiva «prospeto» foi transposta para o direito neerlandês pela Wet op het financieel toezicht (Lei da Supervisão Financeira) (a seguir «Wft»), cujo artigo 5.o, n.o 2, proíbe a oferta de valores mobiliários ao público, nos Países Baixos, sem que esteja disponível ao público um prospeto aprovado pela entidade supervisora de um Estado‑Membro.
21.
Nos termos do artigo 53.o, n.o 2, da Vrijstellingsregeling Wft (portaria que regulamenta os casos em que não se aplica o disposto na Wft), não existe qualquer obrigação de publicação de um prospeto quando o valor total da oferta, calculado ao longo de um período de doze meses, for inferior a 2 500 000 euros. Este limite, que foi fixado quando a diretiva «prospeto» foi inicialmente transposta para o direito interno, não foi alterado desde a entrada em vigor da Diretiva 2010/73, que aumentou esse limite para 5000000 euros.
Matéria de facto, tramitação, questões e observações das partes
22.
A Van den Dungen Vastgoed BV e a Oosterhout II BVBA (a seguir «Van den Dungen e Oosterhout») celebraram um contrato com a Almer Beheer BV e a Daedalus Holding BV (a seguir «Almer e Daedalus»), que previa, em especial, o seguinte: seria criada a sociedade Global Hail Group BV (a seguir «Global Hail»); todas as participações nesta sociedade seriam detidas pela Stichting Administratiekantoor Global Hail (a seguir «STAK»), cujos administradores seriam, todos eles, representantes das partes no contrato; a Van den Dungen e a Oosterhout transfeririam certas participações noutras sociedades para a Global Hail, mediante uma contrapartida a pagar pela Almer e pela Daedalus.
23.
Surgiram vários litígios entre as partes, que deram origem a vários processos judiciais. Em 30 de outubro de 2009, na sequência de uma ação proposta pela Van den Dungen e pela Oosterhout, o Rechtbank Breda (tribunal de primeira instância de Breda) condenou a Almer e a Daedalus no pagamento de 500000 euros a título de adiantamento do preço das participações transferidas para a Global Hail. A fim de garantir o pagamento, a Van den Dungen e a Oosterhout requereram a penhora, em sede de processo executivo, dos certificados de participações sociais emitidos pela STAK em nome da Almer e da Daedalus.
24.
Em 27 de dezembro de 2010, o Rechtbank Breda emitiu um despacho no qual decretava a venda e transmissão dos referidos certificados de participações sociais, no prazo de seis meses, por um funcionário judicial (deurwaarder) a designar pela Van den Dungen e pela Oosterhout. Nos termos daquele despacho, a venda teria lugar mediante hasta pública e deveria ser publicitada em dois jornais nacionais; os certificados de participações sociais seriam vendidos e transmitidos a quem apresentasse a proposta mais elevada; todas as participações seriam objeto de oferta, mas apenas seriam vendidas as que fossem necessárias para perfazer o montante de 500000 euros, acrescidos dos custos do processo, da penhora e da execução; não sendo aplicável a obrigação de publicação de um prospeto.
25.
A Almer e a Daedalus recorreram para o Gerechtshof ‘s‑Hertogenbosch (tribunal de segunda instância de ‘s‑Hertogenbosch), que, em 5 de abril de 2011, confirmou a decisão do Rechtbank Breda, tendo considerado, em especial, que não existia a obrigação de publicar um prospeto porque o valor das participações objeto da venda seria provavelmente inferior a 2 500 000 euros.
26.
A Almer e a Daedalus recorreram para o Hoge Raad, que, entendendo que a decisão do recurso depende da interpretação dos artigos 1.°, n.o 2, alínea h), e 3.°, n.o 1, da diretiva «prospeto», pediu ao Tribunal de Justiça que se pronunciasse, a título prejudicial, sobre as seguintes questões:
«1.
O artigo 3.o, n.o 1, da diretiva «prospeto» deve ser interpretado no sentido de que a obrigação de publicação de um prospeto nele estabelecida também se aplica, em princípio (ou seja, abstraindo das dispensas e exceções previstas na diretiva para determinados casos), a uma venda judicial de valores mobiliários?
2.
a)
Em caso de resposta afirmativa à primeira questão, o conceito de ‘valor total da oferta’, a que se refere o artigo 1.o, n.o 2, alínea h), da diretiva «prospeto» deve então ser interpretado no sentido de que, numa venda judicial de valores mobiliários, se deve tomar por referência o produto razoavelmente previsível da venda judicial, tendo em conta o seu caráter especial, mesmo no caso de esse valor se situar muito abaixo do valor económico real?
b)
Em caso de resposta afirmativa à primeira questão, mas de resposta negativa à alínea a) da segunda questão, como se deve interpretar o conceito de ‘valor total da oferta’ a que se refere o artigo 1.o, n.o 2, alínea h), da diretiva «prospeto», em especial numa venda judicial de valores mobiliários?»
27.
Foram apresentadas observações escritas pelos Governos alemão, checo, neerlandês, polaco e português, e ainda pela Comissão Europeia. Na audiência, os Governos alemão e português e a Comissão apresentaram observações orais. Nenhuma das partes no processo principal apresentou comentários sobre as questões suscitadas.
28.
Nas suas observações, o Governo neerlandês aborda apenas a segunda questão e a Comissão considera que, se a segunda questão for respondida em primeiro lugar, será desnecessário responder à primeira questão; ambos parecem entender que, no caso em apreço no processo principal, o valor total da oferta não atinge o limite estipulado para a aplicação da diretiva «prospeto».
29.
Por seu lado, os Governos alemão, polaco e português abordam apenas a primeira questão, enquanto o Governo checo examina sobretudo aquela questão, fazendo meramente uma análise sumária da segunda questão.
30.
Relativamente à primeira questão, o Governo checo e a Comissão consideram que uma venda judicial de participações sociais do tipo em causa enquadra‑se no conceito de oferta de valores mobiliários ao público para efeitos da diretiva «prospeto», enquanto os Governos alemão e polaco adotam a posição contrária; o Governo português considera que, no contexto da referida venda, o direito do credor a uma tutela jurisdicional efetiva num prazo razoável obsta à imposição de uma obrigação de publicação de um prospeto, que acarretaria um atraso inaceitável.
Apreciação
31.
Não é disputada a qualificação das participações sociais em causa no processo principal como valores mobiliários na aceção da diretiva «prospeto» (
10
), nem parece existir qualquer motivo para questionar aquela qualificação.
32.
O que está em causa é se o modo concreto como a venda daquelas participações deverá ter lugar constitui uma oferta para a qual a diretiva exige a publicação de um prospeto.
33.
No entanto, independentemente de a referida venda constituir ou não uma oferta, a diretiva «prospeto» não será aplicável se o valor total for inferior ao limite estabelecido no seu artigo 1.o, n.o 2, alínea h).
34.
Por conseguinte, creio ser preferível determinar primeiro se a venda está ou não abrangida por aquela exclusão, clara e expressa, do âmbito de aplicação da diretiva e só depois analisar se a mesma se enquadra no conceito de oferta de valores mobiliários ao público que exige a publicação de um prospeto, um conceito que é definido de forma ampla, embora não rigorosa, e está sujeito a um considerável número de exceções.
35.
Assim sendo, abordarei as questões suscitadas pelo Hoge Raad por aquela ordem, começando pela segunda questão.
Segunda questão
36.
Com a sua segunda questão, o Hoge Raad pretende saber, no fundo, como deve ser determinado o «valor total da oferta» para estabelecer se, à luz do artigo 1.o, n.o 2, alínea h), a diretiva «prospeto» é aplicável a uma determinada venda de participações sociais. Antes de me debruçar sobre esta questão, porém, considero que será útil analisar o próprio limite aplicável, tendo em conta, em especial, as circunstâncias que rodeiam a venda em causa no processo principal.
37.
Quando, em 27 de dezembro de 2010, o Rechtbank Breda proferiu o despacho impugnado naquele processo, o limite tinha sido fixado em 2500000 euros, tanto na diretiva «prospeto» como na legislação neerlandesa. Quatro dias depois entrou em vigor a Diretiva 2010/73, elevando o limite previsto na diretiva «prospeto» para 5000000 euros, uma alteração que os Estados‑Membros tinham de implementar até 1 de julho de 2012 (
11
). Contudo, parece que, embora a maioria das alterações introduzidas pela Diretiva 2010/73 tenham sido transpostas para o direito neerlandês (
12
), o novo limite não o foi. Existe, assim, uma discrepância entre a diretiva «prospeto» e a legislação neerlandesa, que ainda poderá existir quando a venda em causa no processo principal finalmente ocorrer.
38.
O Governo neerlandês e a Comissão mencionaram a discrepância, mas dela não retiraram quaisquer consequências. Embora não esteja claramente enunciada nas suas observações escritas, creio que a posição da Comissão é a de que um Estado‑Membro tem a faculdade de aplicar requisitos previstos na legislação nacional equivalentes aos da diretiva «prospeto» quando uma oferta não atinge o atual limite de 5000000 euros fixado no artigo 1.o, n.o 2, alínea h), mas não de exigir a publicação de um prospeto quando a oferta não atinge o limite de 100000 euros previsto no artigo 3.o, n.o 2, alínea e).
39.
Se esta é, de facto, a sua posição, parece‑me errada. A diretiva «prospeto» é uma medida de harmonização, sendo um dos seus objetivos fundamentais proporcionar um «passaporte único» que permita aos emitentes mobilizar capital em todos os Estados‑Membros. Esse objetivo seria frustrado se o limite para a aplicação dos requisitos da diretiva «prospeto» — dentre os quais o mais importante, e no qual todos os outros se baseiam, é a obrigação de publicação de um prospeto — fosse diferente nos vários Estados‑Membros.
40.
No que respeita ao limite de 100000 euros previsto no artigo 3.o, n.o 2, alínea e), da diretiva «prospeto», confesso‑me intrigada com a sua presença. Sempre que o «valor total [na União Europeia] [for] inferior a 100 000 euros, […] calculado ao longo de um período de 12 meses», é desnecessário indicar que «[a] obrigação de publicação de um prospeto não se aplica» porque estas situações já estão excluídas do âmbito de aplicação da diretiva no seu todo em virtude do limite estabelecido no artigo 1.o, n.o 2, alínea h), que é muito mais elevado. Além disso, é algo estranho que uma disposição de uma diretiva regule uma categoria de transações expressamente excluídas do seu âmbito de aplicação por uma disposição anterior.
41.
Se a intenção do legislador era exigir que os Estados‑Membros impusessem uma obrigação de publicação de um prospeto nos casos em que o valor total ultrapassasse 2500000 euros (ou, posteriormente, 5000000 euros), obstar a que impusessem tal obrigação nos casos em que o valor fosse inferior a 100 000 euros e dar‑lhes a opção de imporem ou não essa obrigação nos casos em que o valor se situasse entre estes dois limites, creio que a intenção teria de ter sido expressa de modo consideravelmente mais claro. Não sendo esta a realidade, não encontro nada na letra do preâmbulo ou do dispositivo que permita inferir essa intenção.
42.
Consequentemente, considero que os emitentes ou oferentes poderiam invocar a diretiva «prospeto» na redação então em vigor se as autoridades neerlandesas exigissem a publicação de um prospeto nos casos em que o valor total da oferta em 1 de julho de 2012 ou após essa data se situasse entre 2500000 euros e 5 000 000 euros. Entendo igualmente que os órgãos jurisdicionais nacionais estariam obrigados a não aplicar qualquer disposição nacional que exigisse tal publicação.
43.
Quanto ao método de determinação do valor total para aquele efeito, compreendo que, em muitos casos, poderão surgir dificuldades. Qualquer venda em leilão está rodeada de incerteza e, embora as participações sociais possam ter um valor económico objetivo (e determinável, pelo menos em termos aproximados), não há qualquer garantia de que serão vendidas por esse preço.
44.
Porém, no caso em apreço no processo principal, não parece existir essa dificuldade. O Rechtbank Breda teve o cuidado de especificar que apenas deveriam ser vendidas as participações sociais que fossem necessárias para satisfazer o pagamento dos 500000 euros, juntamente com todos os custos do processo. Uma vez que os custos do processo são, em princípio, determináveis com um grau de precisão razoável, o montante total que se pretende obter com a venda deveria ser conhecido, com uma pequena margem de erro, antes da licitação. No meu entender, é esse o montante que deve ser considerado o «valor total» para efeitos de aplicação do limite previsto no artigo 1.o, n.o 2, alínea h), da diretiva «prospeto».
45.
Por conseguinte, a diretiva «prospeto» e a obrigação de publicação de um prospeto nela prevista só seriam aplicáveis se esse valor total ultrapassasse 5000000 euros.
46.
Afigura‑se altamente improvável que os custos processuais de uma penhora e venda em hasta pública de participações sociais com o objetivo de angariar 500000 euros ascendessem a 4 500 000 euros ou a um montante remotamente semelhante. Se assim fosse, a administração da justiça nos Países Baixos teria em mãos um gravíssimo problema.
47.
Assim sendo, dir‑se‑ia que a venda em causa no processo principal estava expressamente excluída do âmbito de aplicação da diretiva «prospeto», pelo que não poderia ser imposta qualquer obrigação de publicação de um prospeto. Por conseguinte, deveria ser totalmente desnecessário que o órgão jurisdicional nacional competente ponderasse a questão — naquele caso, puramente hipotética — de saber se uma venda deste tipo mas por um montante superior exigiria a publicação de um prospeto.
48.
Contudo, importa não esquecer que o valor‑limite referido no artigo 1.o, n.o 2, alínea h), da diretiva «prospeto» deverá ser calculado ao longo de um período de 12 meses. Uma vez que o montante em causa no despacho do Rechtbank Breda impugnado representa apenas alegadamente um adiantamento do pagamento da dívida da Almer e da Daedalus para com a Van den Dungen e a Oosterhout, e que o Hoge Raad não referiu o montante total dessa dívida no seu pedido de decisão prejudicial, é possível que venham a ser decretadas mais vendas, caso em que o valor total ao longo de um período de 12 meses poderá vir a ultrapassar o limite de 5000000 euros. Nesse caso, a questão referida no número anterior — a primeira questão do Hoge Raad — deixaria de ser hipotética.
49.
Consequentemente, debruçar‑me‑ei agora sobre a questão de saber se uma venda judicial de participações sociais como aquela que está em causa no processo principal deve ser considerada uma oferta de valores mobiliários ao público relativamente à qual o artigo 3.o, n.o 1, da diretiva «prospeto» impõe a obrigação de publicação de um prospeto.
Primeira questão
50.
Em primeiro lugar, creio ser evidente que uma venda em hasta pública publicitada em dois jornais nacionais estará necessariamente abrangida pela definição de «oferta de valores mobiliários ao público», enquanto «comunicação ao público, independentemente da forma e dos meios por ela assumidos», constante do artigo 2.o, n.o 1, alínea d), da diretiva «prospeto».
51.
Chamaria aqui a atenção para o facto de o resto da definição constante da referida disposição («que apresente informações suficientes sobre as condições da oferta e os valores mobiliários em questão, a fim de permitir a um investidor decidir sobre a aquisição ou subscrição desses valores mobiliários») ser, na melhor das hipóteses, redundante. Se a oferta já fornecesse as tais «informações suficientes», a publicação adicional de um prospeto — que tem por objetivo a prestação dessas informações (
13
) — seria desnecessária e não faria sentido que uma oferta se pudesse subtrair à obrigação de publicação de um prospeto com fundamento no facto de não conter informações suficientes para permitir a um investidor tomar uma decisão. Por conseguinte, partirei do princípio de que aquela parte da definição significa que a oferta tem de identificar os valores mobiliários em causa e fornecer as informações que forem necessárias para permitir que um investidor os adquira caso decida fazê‑lo, mas não no sentido de que tem de conter todas as informações necessárias para lhe permitir tomar uma decisão informada.
52.
Vista nesta perspetiva, a publicitação da venda em hasta pública em dois jornais nacionais, conforme decretado pelo Rechtbank Breda, também tem de corresponder à segunda parte da definição. Porém, fazendo uma leitura literal, uma vez que é pouco provável que o anúncio contenha todas as informações necessárias para permitir a um investidor tomar uma decisão informada, poderá não estar abrangida por aquela parte da definição e, consequentemente, não se enquadrar de todo na definição.
53.
Não obstante, presumirei, com base na minha leitura do artigo 2.o, n.o 1, alínea d), da diretiva «prospeto», que a venda em causa está abrangida pela definição ampla constante daquela disposição. Como tal, deveria, em princípio, estar sujeita à obrigação de publicação de um prospeto estabelecida no artigo 3.o, n.o 1 (
14
).
54.
No entanto, tanto a definição como a obrigação estão sujeitas a numerosas exceções (no contexto do presente processo, de pouco servirá distinguir entre a exclusão do âmbito de aplicação da diretiva «prospeto» no seu todo e a dispensa da obrigação de publicação de um prospeto, que é a disposição mais importante da diretiva e da qual dependem a maior parte das outras disposições, dado que o que está em causa é a aplicabilidade daquela obrigação.
55.
Tal como já referi, é provável que a venda em questão seja abrangida pela exclusão do âmbito de aplicação da diretiva prevista no artigo 1.o, n.o 2, alínea h). As restantes nove exclusões referidas no n.o 2 do artigo 1.o dizem respeito a tipos específicos de valores mobiliários e não existe qualquer indicação de que as participações sociais que serão objeto de venda no processo principal se enquadrem em qualquer uma daquelas categorias.
56.
O artigo 3.o, n.o 2, enumera cinco exceções à obrigação de publicação de um prospeto. Em qualquer caso, o artigo 3.o, n.o 2, alínea e), que analisei anteriormente, dificilmente será aplicável à venda em questão, cujo valor deverá previsivelmente ultrapassar o limite de 100000 euros. Relativamente às outras quatro exceções (ofertas dirigidas unicamente a investidores qualificados, ou seja, no fundo, profissionais; ofertas dirigidas a menos de 150 pessoas por Estado‑Membro; e ofertas em que o valor de cada unidade ou de cada aquisição ultrapassa 100000 euros), a sua irrelevância para o processo principal não é disputada.
57.
Seguidamente, os n.os 1 e 2 do artigo 4.o enumeram mais treze tipos de ofertas que, de um modo muito geral, poderão ser qualificadas como ofertas de valores mobiliários em substituição, em troca ou em acréscimo de valores mobiliários já emitidos ou negociados. Mais uma vez, essas ofertas estão dispensadas da obrigação de publicação de um prospeto e, mais uma vez, a oferta em questão no processo principal parece não se enquadrar em nenhuma das categorias enumeradas.
58.
Perante este cenário, dir‑se‑ia então que, se uma venda judicial de valores mobiliários como aquela que está em causa no processo principal não se enquadra, por força da sua natureza (por oposição ao seu valor), em nenhuma das categorias expressamente excluídas, enquadrar‑se‑á certamente na categoria residual geral de «uma comunicação ao público, independentemente da forma e dos meios por ela assumidos» que fornece a potenciais investidores informações suficientes para lhes permitir identificar os valores mobiliários objeto da oferta e adquiri‑los caso decidam fazê‑lo.
59.
Contudo, tendo em conta as finalidades e objetivos declarados da diretiva «prospeto», a sua redação, estrutura e sistemática no seu todo e, em especial, a longa lista de exceções explícitas ao seu âmbito de aplicação ou à obrigação de publicação de um prospeto, creio ser claro que a intenção era abranger todos os tipos de situações em que são normalmente emitidos ou negociados valores mobiliários, especialmente — se não mesmo unicamente — em mercados regulamentados.
60.
Parece igualmente provável que o legislador simplesmente não tenha considerado necessário regular as vendas judiciais, uma possibilidade que a Comissão parece ter diplomaticamente admitido na audiência ao concordar que era lamentável que a diretiva «prospeto» não fizesse qualquer referência às vendas judiciais de valores mobiliários. Não encontrei qualquer referência a essas vendas nos trabalhos preparatórios da diretiva, nem tal referência foi levada ao conhecimento do Tribunal de Justiça. Este facto poderá indicar que se presumia tacitamente que as referidas vendas não estavam abrangidas pelo âmbito de aplicação da diretiva «prospeto», dado que as suas características (que são muito específicas) não foram consideradas dignas de uma referência expressa.
61.
Além disso, é indiscutível que as vendas judiciais de valores mobiliários como a que está em causa no processo principal estão muito longe de uma situação normal de emissão ou negociação de valores mobiliários, num mercado regulamentado ou noutras circunstâncias. Nada têm a ver com a emissão de valores mobiliários e a sua semelhança com a negociação destes valores é muito remota. Os valores mobiliários não são vendidos pelo emitente ou titular, sendo antes penhorados com a intenção de serem vendidos a pedido de um terceiro e por ordem de uma autoridade judicial do Estado, unicamente com o objetivo de satisfazer um crédito. Em resumo, as referidas vendas não pertencem ao domínio que a diretiva «prospeto» pretendia regular, mas sim ao domínio da justiça civil e da execução de créditos — e não há qualquer indicação de que a diretiva pretendia afetar, de forma alguma, aquele domínio.
62.
Numa venda judicial, é indiferente para o credor o que é vendido para satisfazer o seu crédito — poderão ser valores mobiliários ou material, equipamento e maquinaria, terrenos e edifícios, veículos ou qualquer outro bem. Porém, em alguns casos, poderão estar apenas disponíveis valores mobiliários. Nesses casos, não creio que a diretiva «prospeto» possa ser interpretada no sentido de pretender impor uma obrigação — e possivelmente uma obrigação bastante onerosa — sobre o credor (ou sobre o funcionário judicial responsável pela venda) que não existiria se estivessem disponíveis outros bens.
63.
Por outras palavras, a intenção legislativa, expressa ou implícita, da diretiva «prospeto» não contempla quaisquer repercussões sobre os diversos meios estabelecidos pelos Estados‑Membros para executar créditos através dos tribunais civis quando essa execução só possa ter lugar através de uma venda judicial de valores mobiliários.
64.
Importa igualmente recordar que — possivelmente neste caso mais do que em qualquer outro — um potencial licitante numa venda judicial de bens, sejam eles corpóreos ou incorpóreos e seja qual for a sua natureza, deve ter sempre presente a máxima «caveat emptor». Nestas vendas, o comprador tem de assumir sempre o risco de o bem adquirido não ser exatamente aquilo que parecia à primeira vista. Não pode esperar, e não espera, uma garantia e informações tão completas como aquelas a que teria direito se comprasse um produto a um fabricante ou valores mobiliários a um emitente ou oferente no decurso normal da atividade. Com efeito, foi exatamente por este motivo que o Hoge Raad questionou o método de determinação do valor total de uma oferta, dado que, devido à natureza cautelosa dos licitantes, o preço obtido poderia ser significativamente inferior ao valor real dos valores mobiliários.
65.
A estas considerações acrescem várias questões, embora talvez de importância secundária, que foram suscitadas em várias fases do processo perante o Tribunal de Justiça, relacionadas com as dificuldades práticas da publicação de um prospeto no caso de uma venda judicial de valores mobiliários.
66.
Evidentemente, é possível que, naquele tipo de venda, esteja disponível um prospeto válido (
15
). Se tal tivesse acontecido no processo principal, presumivelmente o presente pedido de decisão prejudicial não teria sido apresentado.
67.
Também poderá dar‑se o caso (possivelmente, será o caso no processo principal) de o titular dos valores mobiliários ter acesso a informações suficientes para poder elaborar um prospeto ou contribuir para a sua elaboração. Todavia, mesmo nesse caso, a obtenção, organização e formulação das informações necessárias (
16
) é uma tarefa onerosa que irá provavelmente dificultar e atrasar o processo de execução de créditos (
17
).
68.
No entanto, o cenário mais provável será talvez o da inexistência de um prospeto válido e/ou de o emitente dos valores mobiliários objeto da venda ser uma entidade com a qual o titular não tem qualquer outra relação comercial e que não tem qualquer interesse em publicar um prospeto unicamente para efeitos de uma venda judicial que não lhe diz respeito. O emitente até poderá não ter sede na Europa; é perfeitamente concebível que uma venda judicial envolva valores mobiliários emitidos por uma sociedade presente apenas em África, na Ásia, na Austrália ou nas Américas, à qual não poderá ser imputada qualquer responsabilidade pelo direito da União Europeia ou do Estado‑Membro onde é decretada a venda judicial. A quem deverá então incumbir a responsabilidade nos termos do artigo 6.o, n.o 1, da diretiva «prospeto»? (
18
) A única possibilidade é o oferente — que se presumirá ser o funcionário judicial responsável pela venda, uma vez que os valores mobiliários já terão provavelmente sido penhorados.
69.
Consequentemente, a obtenção das informações detalhadas necessárias para elaborar um prospeto poderia revelar‑se um problema praticamente inultrapassável e, naquele caso, criaria obstáculos significativos à utilização adequada dos meios de recurso previstos no direito civil nacional.
70.
Considero, assim, confirmada a minha conclusão de que as vendas judiciais de valores mobiliários do tipo em causa no processo principal não estão abrangidas pelo âmbito de aplicação da diretiva «prospeto».
Conclusão
71.
Pelos motivos acima expostos, entendo que o Tribunal de Justiça deve decidir sobre as questões colocadas pelo Hoge Raad der Nederlanden nos seguintes termos:
(1)
A Diretiva 2003/71/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 4 de novembro de 2003, relativa ao prospeto a publicar em caso de oferta pública de valores mobiliários ou da sua admissão à negociação e que altera a Diretiva 2001/34/CE, não é aplicável a uma situação em que os valores mobiliários são vendidos em hasta pública para angariar um montante que se sabe previamente ser inferior ao limite de 5000000 euros estabelecido no artigo 1.o, n.o 2, alínea h), da referida diretiva, na redação em vigor.
(2)
A Diretiva 2003/71 não é aplicável a uma venda judicial de valores mobiliários que foram penhorados e vendidos por ordem de um tribunal para satisfazer um crédito.
(
1
)	Língua original: inglês.
(
2
)	Diretiva 2003/71/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 4 de novembro de 2003, relativa ao prospeto a publicar em caso de oferta pública de valores mobiliários ou da sua admissão à negociação e que altera a Diretiva 2001/34/CE (JO L 345, p. 64), na redação em vigor (a seguir «diretiva ‘prospeto’»).
(
3
)	V., em especial, os considerandos 1, 4, 10, 14, 17 e 45.
(
4
)	V., em especial, os considerandos 10, 12, 16, 18 a 21, 27, 29 e 34.
(
5
)	Artigo 1.o, n.o 1, alínea a), i), da Diretiva 2010/73/UE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 24 de novembro de 2010, que altera a [Diretiva 2003/71/CE e a Diretiva] 2004/109/CE, relativa à harmonização dos requisitos de transparência no que se refere às informações respeitantes aos emitentes cujos valores mobiliários estão admitidos à negociação num mercado regulamentado (JO L 327, p. 1).
(
6
)	Diretiva 2004/39/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de
21 de abril de 2004, relativa aos mercados de instrumentos financeiros, que altera as Diretivas
85/611/CEE e
93/6/CEE do Conselho e a Diretiva
2000/12/CE do Parlamento Europeu e do Conselho e que revoga a Diretiva
93/22/CEE do Conselho (JO L 145, p. 1); originalmente era feita remissão para o artigo 1.o, n.o 5, da Diretiva 93/22.
(
7
)	O artigo 8.o, n.o 2, da diretiva «prospeto» permite que a autoridade competente do Estado‑Membro de origem autorize (em certas circunstâncias) a omissão no prospeto de informações que, em regra, seriam exigidas.
(
8
)	O artigo 16.o exige que qualquer facto novo significativo, erro ou inexatidão importantes respeitantes à informação incluída no prospeto, que seja suscetível de influenciar a avaliação dos valores mobiliários e que ocorra ou seja detetado entre o momento em que o prospeto é aprovado e o encerramento definitivo da oferta pública, seja referido numa adenda ao prospeto.
(
9
)	Regulamento (CE) n.o 809/2004 da Comissão, de 29 de abril de 2004, que estabelece normas de aplicação da Diretiva 2003/71/CE do Parlamento Europeu e do Conselho no que diz respeito à informação contida nos prospetos, bem como os respetivos modelos, à inserção por remissão, à publicação dos referidos prospetos e divulgação de anúncios publicitários (JO L 149, p. 1). Foi adotado com base, em especial, nos artigos 5.°, n.o 5, 7.°, 10.°, n.o 4, 11.°, n.o 3, 14.°, n.o 8, e 15.°, n.o 7, da diretiva «prospeto».
(
10
)	V. n.o 10, supra, primeiro travessão.
(
11
)	V. n.o 9 e nota 5, supra.
(
12
)	Wet van 10 mei 2012 tot wijziging van de Wet op het financieel toezicht en de Wet toezicht financiële verslaggeving in verband met de herziene richtlijn prospectus (Lei de 10 de maio de 2012 que alterou a lei de supervisão financeira e a lei de supervisão da informação financeira em conjugação com a diretiva «prospeto» alterada).
(
13
)	V. n.o 13, supra.
(
14
)	Para ser exaustiva, acrescentaria que, embora a diretiva «prospeto» pareça ter por objeto, antes de mais, as vendas iniciais de valores mobiliários, em especial num mercado regulamentado, resulta claramente do artigo 3.o, n.o 2, segundo parágrafo, que também é aplicável, em certas circunstâncias, a revendas subsequentes (v. n.o 11, supra).
(
15
)	V. n.o 15, supra.
(
16
)	V. n.os 13 e 19, supra.
(
17
)	V., igualmente, o n.o 16, supra.
(
18
)	V. n.os 14 e 17, supra.