62012CC0359_ES
Conclusiones del abogado general
Conclusiones del abogado general
1. Con arreglo a la Directiva sobre el folleto, (2) en caso de venta pública de valores negociables se debe redactar un «folleto» (3) que contenga la información necesaria para que los inversores puedan hacer una evaluación, con la suficiente información, de la situación financiera del emisor y de los derechos inherentes a los valores de que se trate. (4) La Directiva establece el marco legal, y su reglamento de aplicación (5) contiene normas detalladas acerca del contenido y el formato en que debe presentarse dicha información en el folleto. Las normas que regulan la redacción de un folleto son paradójicas en el sentido de que todo folleto debe incluir cierta «información requerida», pero el Reglamento de aplicación dispone que dicha información (aun «requerida») se puede omitir si no se conoce en el momento en que se aprueba el folleto y solamente puede determinarse en el momento de la emisión. (6) Por lo tanto, se puede decir que el presente asunto suscita una curiosa cuestión: ¿hasta qué punto es requerida la «información requerida»?
2. En el procedimiento principal, el Sr. Timmel alega que cierta información que en principio debía ser publicada se omitió en el folleto de base relativo a los valores que él suscribió. Además, dicha información no se incluyó tampoco en un suplemento del folleto de base, pero sí se incluyó en un documento aparte conocido como «condiciones finales», que no fue presentado a las autoridades competentes del Estado miembro en cuestión para su aprobación de conformidad con la legislación nacional por la que se transponía la Directiva sobre el folleto. Posteriormente, el Sr. Timmel inició un procedimiento en que alegó que el folleto no había sido legalmente publicado, por lo que tenía derecho a desistir del contrato de compraventa de los valores de que se trata. En tal situación, el Handelsgericht Wien (Tribunal de lo Mercantil de Viena) solicita orientación acerca de la interpretación de la Directiva sobre el folleto y su Reglamento de aplicación. En esencia, desea saber cuándo un emisor de valores que se ofertan al público debe publicar un suplemento de un folleto de base y qué constituye la publicación válida de un folleto de base en formato electrónico.
Legislación de la UE
Directiva sobre el folleto
3. La Directiva sobre el folleto regula, en particular: i) el contenido y el formato del folleto; (7) ii) las competencias y disposiciones con arreglo a las cuales las autoridades competentes han de aprobar un folleto; (8) iii) la publicación del folleto, (9) y iv) las condiciones del reconocimiento mutuo que garantizan que un folleto aprobado por el «Estado miembro de origen» (10) sea válido para publicar ofertas de valores en todo el territorio de la Unión Europea.
4. Son relevantes los siguientes considerandos de la Directiva sobre el folleto: De conformidad con el décimo considerando, el objetivo de la Directiva y de sus normas de desarrollo es garantizar la protección del inversor y la eficiencia del mercado. (11) El decimonoveno considerando explica que, dado que la inversión en valores conlleva un riesgo, se debe informar íntegramente a los inversores para que puedan evaluar dicho riesgo. En cuanto al contenido y el formato del folleto, el vigésimo cuarto considerando explica que el contenido del folleto de base debe tener en cuenta, en particular, la necesidad de flexibilidad en relación con la información que deberá darse sobre los valores. El trigésimo cuarto considerando declara que los inversores deben evaluar correctamente todo acontecimiento sobrevenido después de la publicación del folleto pero antes del cierre de la oferta […], que pueda afectar a la evaluación de la inversión y por lo tanto requiera la aprobación y difusión de un suplemento del folleto.
5. El artículo 2 de la Directiva define, entre otros, los siguientes conceptos: «valores» significa «valores mobiliarios». (12) Se distingue entre «valores participativos» y «valores no participativos». (13) Es «emisor» toda persona jurídica que emita o se proponga emitir cualquier valor. (14) La persona que hace una oferta (oferente) es una persona física o jurídica que oferta valores al público. (15) Es «programa de oferta» el programa que permite la emisión de valores no participativos de tipo o clase similares, de manera continua o reiterada durante un período especificado de emisión. (16) Por último, «folleto de base» será un folleto que contenga toda la información pertinente, tal como se especifica en los artículos 5, 7 y 16 (de la Directiva) en el caso de que exista un suplemento, relativo al emisor y a los valores que deban ofertarse al público o ser admitidos a cotización y, si el emisor así lo desea, las condiciones finales de la oferta. (17)
6. El artículo 3, apartado 1, de la Directiva exige a los Estados miembros introducir medidas que prohíban toda oferta de valores al público dentro de su territorio sin publicación previa de un folleto.
7. En cuanto al contenido y el formato del folleto, la regla general del artículo 5, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto es que el folleto «[…] contendrá toda la información que, según el carácter particular del emisor y de los valores ofertados al público o admitidos a cotización en un mercado regulado, sea necesaria para que los inversores puedan hacer una evaluación, con la suficiente información, de los activos y pasivos, la situación financiera, beneficios y pérdidas, así como de las perspectivas del emisor y de todo garante y de los derechos inherentes a tales valores. Esta información se presentará en forma fácilmente analizable y comprensible». (18) Con arreglo al artículo 5, apartado 3, de la Directiva sobre el folleto, el emisor puede optar entre elaborar el folleto: i) como documento único conforme al anexo I de la Directiva; ii) en tres documentos separados consistentes en un documento de registro, una nota sobre los valores y una nota de síntesis con arreglo a los anexos II, III y IV de la Directiva, o iii) como folleto de base conforme a lo dispuesto en el artículo 5, apartado 4, complementado con condiciones finales.
8. El artículo 5, apartado 4, establece:
«Para los siguientes tipos de valores, el folleto podrá estar constituido, a elección del emisor, oferente o persona que solicite la admisión a cotización en un mercado regulado por un folleto de base que contenga toda la información pertinente relativa al emisor y a los valores que deban ofertarse al público o ser admitidos a cotización en un mercado regulado:
a) valores no participativos, incluidos los certificados de opción de compra en todas sus formas, emitidos conforme a un programa de oferta;
b) valores no participativos emitidos de manera continua o reiterada por las entidades de crédito,
[…]
La información que figura en el folleto de base se completará, en su caso, con información actualizada sobre el emisor y sobre los valores que vayan a ofertarse al público o admitirse a cotización en un mercado regulado, de conformidad con el artículo 16.
Si las condiciones finales de la oferta no figuran ni en el folleto de base ni en un suplemento, éstas se facilitarán a los inversores y se presentarán a la autoridad competente cuando se haga cada oferta pública tan pronto como sea factible, y, de ser posible, antes del lanzamiento de la oferta. En ese caso será de aplicación lo dispuesto en la letra a) del apartado 1 del artículo 8.»
9. El artículo 7 de la Directiva sobre el folleto dispone que, cualquiera que sea su formato, el folleto debe contener la información que los inversores necesitan para evaluar el riesgo. La información específica que se ha de incluir se establece en las medidas de ejecución correspondientes. (19)
10. El artículo 8, apartado 1, establece que, cuando el precio final de la oferta y el número de valores que se vayan a ofertar al público no puedan incluirse en el folleto, los Estados miembros se han de asegurar de que: a) figuren en el folleto los criterios, y/o las condiciones que van aparejadas para determinar los citados elementos o, en el caso del precio, el precio máximo, o b) una vez registrado el documento en que se determina el precio final de la oferta y el número de valores que se vayan a ofertar al público, medie un plazo no inferior a dos días laborables durante el cual pueda retirarse cualquier compra o suscripción de valores.
11. En cuanto a la publicación del folleto, el artículo 14 establece que, una vez que haya sido aprobado por las autoridades competentes del «Estado miembro de origen», debe ser puesto a disposición del público, por ejemplo, por el emisor o por el oferente tan pronto como sea factible y, en todo caso, dentro de un plazo razonable antes del inicio de la oferta al público, o como máximo en ese momento, en alguna de las formas previstas en el apartado 2. La letra b) de dicha disposición establece que un folleto en forma impresa se considera publicado cuando está «gratuitamente a disposición del público en las oficinas del mercado en el cual los valores se admiten a cotización, o en los domicilios sociales del emisor y en las oficinas de los intermediarios financieros que coloquen o que vendan los valores, incluidos los organismos pagadores». (20)
12. En cuanto a los suplementos del folleto, el artículo 16, apartado 1, establece: «Deberá mencionarse en un suplemento del folleto cada nuevo factor significativo, error material o inexactitud relativos a la información incluida en el folleto, susceptible de afectar a la evaluación de los valores y que surja o se observe entre el momento en que se aprueba el folleto y el cierre definitivo de la oferta al público o, en su caso, el momento en que comience la cotización en un mercado regulado. Este suplemento se aprobará de la misma manera en un plazo máximo de siete días hábiles y se publicará de conformidad con, por lo menos, las mismas modalidades que fueron aplicables cuando se publicó el folleto original. La síntesis y cualquier eventual traducción de la misma se completará asimismo, si fuera necesario, para tener en cuenta la nueva información incluida en el suplemento.»
El Reglamento de aplicación
13. El Reglamento de aplicación establece las normas específicas relativas a la información que debe contener el folleto. (21) El vigésimo primer considerando afirma que un folleto de base y sus condiciones finales deben contener la misma información que un folleto. Todos los principios generales aplicables a un folleto son igualmente aplicables a las condiciones finales. Sin embargo, si las condiciones finales no están incluidas en el folleto de base, no tienen que ser aprobadas por la autoridad competente. En cuanto al acceso a la información, el vigésimo quinto considerando explica que «la mayor flexibilidad en la articulación del folleto de base con sus condiciones finales de la que tiene un folleto para una sola emisión no debe obstaculizar el fácil acceso a la información importante por parte de los inversores». El vigésimo sexto considerando afirma que un folleto de base debe establecer de manera fácilmente identificable la clase de información que debe incluirse en forma de condiciones finales. Este requisito puede satisfacerse de varias maneras, por ejemplo, si el folleto de base contiene apartados en blanco para cualquier información que se quiera introducir en las condiciones finales o si el folleto de base contiene una lista que ilustra la información que no figura en él.
14. El artículo 1 del Reglamento de aplicación dispone, en particular, el formato del folleto, la información mínima que ha de incluir (con arreglo al artículo 7 de la Directiva) y los métodos de publicación del folleto para asegurar su puesta a disposición del público.
15. El artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación lleva por título «Información mínima que debe incluirse en un folleto de base y en sus correspondientes condiciones finales». En él se establece que el folleto de base deberá contener los elementos de información requeridos, entre otros, en el anexo V, mencionado en el artículo 8 del Reglamento. De conformidad con el artículo 22, apartado 2, del Reglamento de aplicación, «el emisor, el oferente o la persona que pide la admisión a cotización en un mercado regulado pueden omitir los elementos de información que no sean conocidos cuando se apruebe el folleto de base y que solamente pueden determinarse en el momento de la emisión en cuestión». El artículo 22, apartado 5, del Reglamento de aplicación establece que el folleto de base debe contener lo siguiente: i) una nota sobre la información que se incluirá en las condiciones finales, y ii) el método de publicación de las condiciones finales; si el emisor no está en condiciones de determinar, en el momento de la aprobación del folleto, el método de publicación de las condiciones finales, debe hacerse una indicación de cómo se informará al público sobre el método que se utilizará para la publicación de esas condiciones finales.
16. En cuanto a la publicación de suplementos, el artículo 22, apartado 7, del Reglamento de aplicación establece: «Si se produce un acontecimiento previsto en el apartado 1 del artículo 16 de la Directiva 2003/71/CE entre el momento en que se aprueba el folleto de base y el cierre final de la oferta de cada emisión de valores del folleto de base o, según el caso, el momento en que se inicia la cotización de esos valores en un mercado regulado, el emisor, el oferente o la persona que solicite la admisión a cotización en un mercado regulado publicará un suplemento antes del cierre final de la oferta o de la admisión a cotización de esos valores.»
17. El artículo 26 del Reglamento de aplicación contiene las reglas que rigen el formato del folleto de base y sus correspondientes condiciones finales. Con arreglo a su apartado 5, las condiciones finales adjuntas a un folleto de base se presentarán en forma de un documento separado que contenga solamente las condiciones finales o éstas se incluirán en el folleto de base.
18. Las normas relativas a la publicación de un folleto en formato electrónico se incluyen en el artículo 29, apartado 1, del Reglamento de aplicación, que exige que se tenga fácil acceso al folleto o al folleto de base al entrar en el sitio Internet.
Normativa nacional
19. El artículo 5 de la Kapitalmarktgesetz (Ley de valores; en lo sucesivo, «KMG») establece que, si se hace una oferta de valores sujeta a la obligación de publicar un folleto sin publicar el folleto o la información prevista en el artículo 6, los inversores que sean consumidores (22) tendrán derecho a retirar su oferta o desistir del contrato. El artículo 6 de la KMG establece que se ha de publicar un suplemento del folleto cuando exista un nuevo factor significativo, un error material o una inexactitud relativos a la información incluida en el folleto que pueda afectar a la evaluación de los valores e inversiones de que se trate. Con arreglo al artículo 10 de la KMG, se considera que un folleto ha sido publicado si se ha publicado, entre otras formas, en formato electrónico en el sitio Internet del emisor y, en su caso, en el sitio Internet del intermediario financiero que coloque o venda los valores.
Hechos, procedimiento y cuestiones prejudiciales planteadas
20. El folleto de base del valor «Dragon FX Garant» fue redactado por Lehman Brothers Treasury Co. BV (en lo sucesivo, «Lehman Brothers»), el emisor, cuyo domicilio social en el momento de autos estaba en Ámsterdam. Según parece, dicho folleto fue registrado en la bolsa irlandesa, que lo aprobó el 9 de agosto de 2006. (23) A ese folleto de base le siguieron tres suplementos, de 29 de agosto, y de 6 y 26 de septiembre de 2006. Se puso a disposición del público un borrador de «condiciones finales» el 19 de septiembre de 2006, y la versión definitiva se emitió el 4 de diciembre de ese mismo año.
21. El Sr. Timmel alega que ni en la sede de la bolsa ni en los domicilios sociales de Lehman Brothers ni de su intermediario financiero se publicó debidamente el folleto. Sin embargo, los documentos estuvieron disponibles durante algún tiempo en la página principal de la bolsa de Luxemburgo.
22. Sólo era posible encontrar y acceder a los documentos tras un proceso de registro, que permitía únicamente disponer de forma gratuita de dos documentos por mes, y se debía pagar una tasa por cada documento adicional. En cualquier caso, para disponer del documento titulado «condiciones finales» era necesario pagar un precio. Por su parte, el proceso de registro era muy tedioso y exigía la lectura de una extensa exoneración de responsabilidad («legal disclaimer»), así como la indicación de una dirección de correo electrónico para recibir un mensaje de confirmación en inglés.
23. El 30 de octubre de 2006, el Sr. Timmel suscribió 40.000 unidades de Dragon FX Garant por el precio de 40.800 euros. La adquisición de los valores se produjo el 1 de diciembre de 2006.
24. El Sr. Timmel alega ahora que el folleto de base no incluía el código ISIN, (24) la divisa, la descripción de los valores subyacentes ni su trayectoria pasada y futura y su volatilidad, ni ninguna indicación del método de cálculo de la rentabilidad de los valores de que se trataba. Por ese motivo, declara que desea desistir del contrato de compraventa de los valores y se acoge al motivo de que se incumplió la obligación de publicar un folleto con arreglo a los artículos 5 y 6 de la KMG.
25. El Sr. Timmel inició un procedimiento ante el Handelsgericht Wien en que pretende desistir del contrato de compraventa de los valores de que se trata y reclama la devolución del precio pagado por ellos, más los intereses. El órgano jurisdiccional nacional considera que la resolución depende de si Aviso Zeta AG (en lo sucesivo, «Aviso Zeta» o «emisor») estaba obligada a publicar la información mencionada en el artículo 22, apartado 2, del Reglamento de aplicación, que en principio es información requerida pero que se desconocía en el momento de la aprobación del folleto de base. En consecuencia, interroga:
«1) ¿Debe interpretarse el artículo 22, apartado 2, del [Reglamento de aplicación], en el sentido de que la información que, en principio, ha de incluirse imperativamente y que no era conocida cuando se aprobó el folleto de base debe incluirse en un suplemento si era conocida en el momento de publicación de éste?
2) ¿Es aplicable la excepción del artículo 22, apartado 2, del [Reglamento de aplicación], conforme a la cual se pueden omitir los elementos de información, en el sentido del artículo 22, apartado 1, [párrafo segundo], cuando dicha información (de inclusión obligada) era conocida antes del momento de la emisión, pero después de la publicación del folleto de base, en el que no se incluye dicha información?
3) ¿Puede considerarse que existe una publicación debida cuando únicamente se ha producido la publicación de un folleto de base sin la información [requerida] con arreglo al artículo 22, apartado 1, [párrafo segundo], del [Reglamento de aplicación], especialmente (en el caso de valores de denominación inferior a 50.000 euros) con arreglo al anexo 5 y no se han publicado las condiciones finales?
4) ¿Se cumple el requisito establecido en el artículo 29, apartado 1, número 1, del [Reglamento de aplicación], conforme al cual se debe tener fácil acceso al folleto o al folleto de base al entrar en el sitio Internet donde se divulguen dichos documentos:
a) si para la disponibilidad, la descarga y la impresión es necesario registrarse en el sitio Internet, en el que estarán disponibles posteriormente, siendo necesarios el registro, la aceptación de una exoneración de responsabilidad y la comunicación de una dirección de correo electrónico, o
b) si a cambio debe abonarse una retribución, o
c) si la disponibilidad gratuita de partes de folletos está limitada a dos documentos por mes, cuando para obtener toda la información obligatoria en el sentido del artículo 22, apartado 1, segunda frase, del [Reglamento de aplicación] deben descargarse al menos tres documentos?
5) ¿Debe interpretarse la disposición del artículo 14, apartado 2, letra b), de la [Directiva sobre el folleto], en el sentido de que el folleto de base deberá ponerse a disposición en los domicilios sociales del emisor y del intermediario financiero?»
26. Han presentado observaciones escritas el Sr. Timmel y Aviso Zeta (en lo sucesivo, «partes del procedimiento principal»), los Gobiernos de Bélgica, República Checa, Países Bajos y Portugal y la Comisión Europea. Presentaron observaciones orales en la vista celebrada el 11 de septiembre de 2013 las partes del procedimiento principal, el Gobierno portugués y la Comisión.
Apreciación
Consideraciones preliminares
27. Los Gobiernos de Bélgica y los Países Bajos y la Comisión alegan que las reformas legislativas (25) aclaran las reglas que rigen el tipo de información que se puede incluir en las condiciones finales y la distinción entre dicho documento y el suplemento del folleto de base. Sin embargo, yo entiendo que la situación de hecho del Sr. Timmel debe examinarse a la luz de las disposiciones vigentes en el momento de autos. (26) Por lo tanto, no voy a atender a las reformas legislativas en mi apreciación.
28. A este respecto, el Reglamento de aplicación debe interpretarse a la luz del marco general de la Directiva sobre el folleto y, en la medida en que dichos actos legislativos resulten imprecisos, se habrá de considerar la estructura de la legislación en cuestión y sus objetivos. Por lo tanto, al analizar las cuestiones planteadas por el órgano jurisdiccional nacional voy a atender al contexto en que se inserta la legislación pertinente y, en particular, al objetivo perseguido con el formato del folleto de base.
Razones para el formato del folleto de base
29. En algunos aspectos, los tipos de valores utilizados para obtener capital han variado sustancialmente desde que lo hiciera por primera vez la Compañía Neerlandesa de las Indias Orientales en el siglo XVII. (27) Los instrumentos financieros han evolucionado para otorgar a las sociedades mercantiles mayor flexibilidad en los instrumentos empleados para obtener los fondos que necesitan. Existe una amplia variedad de esos instrumentos, como los pagarés en euros a medio plazo, los certificados de opción de compra cubiertos o los bonos hipotecarios. (28) Pueden emitirse en el marco de un programa de oferta en que se ofrecen valores al público a diferentes tipos de interés y con distintos vencimientos. En tales circunstancias, antes de suscribir valores, el inversor ha de poder determinar el tipo de valor que desea adquirir: por ejemplo, un título de deuda como un pagaré; además de la identidad del emisor y, en su caso, los posibles garantes. Sin embargo, puede no ser posible facilitarle los detalles necesarios para efectuar la operación, como por ejemplo la fecha de vencimiento del pagaré, el tipo de interés aplicable o incluso el precio.
30. En un examen del folleto adjunto a las observaciones del Sr. Timmel se comprueba que Lehman Brothers había concebido un programa en el marco del cual se emitirían pagarés a medio plazo (29) en diferentes «tramos». (30)
31. La legislación de la UE ha sido concebida deliberadamente (31) para tener en cuenta las nuevas formas de obtener capital por las sociedades mercantiles, asegurando al mismo tiempo que los inversores tengan acceso a información que les permita evaluar su exposición al riesgo. Las estructuras elegidas reflejan un deseo político de conceder flexibilidad a los usuarios a la hora de redactar la información contenida en los folletos. Con arreglo al artículo 5 de la Directiva sobre el folleto, los emisores pueden escoger el formato de folleto que mejor se adapte al tipo de valor emitido. (32) Las opciones son tres: i) un documento único; ii) documentos separados consistentes en un documento de registro junto con una nota sobre los valores y una nota de síntesis, (33) o iii) un folleto de base complementado con condiciones finales, que es el formato que ha elegido aquí el emisor. (34)
32. La finalidad del formato del folleto de base consiste en reducir la carga que se impone al emisor de publicar múltiples folletos que contengan la misma información general. Un folleto de base permite al emisor optar por redactar un documento que se someta a la aprobación de las autoridades competentes del Estado miembro de que se trate y que contenga información sobre el emisor, el posible garante y los valores. El mismo folleto se puede usar entonces para múltiples tramos emitidos en el marco de un programa. Según la Comisión y los Gobiernos de Bélgica, Países Bajos y Portugal, de los términos de los párrafos segundo y tercero del artículo 5, apartado 4, de la Directiva sobre el folleto se deduce que el folleto de base, el suplemento y las condiciones finales son, en principio, documentos separados. Por lo tanto, los emisores pueden optar por presentar las condiciones finales separadas del folleto de base, tal como establece el artículo 26, apartado 5, del Reglamento de aplicación. En ese caso, el emisor puede optar por presentar los datos relativos a los valores que sean necesarios para efectuar la operación (por ejemplo, el precio y la cantidad de los valores de cada tramo). En tales circunstancias, las condiciones finales simplemente se presentan a las autoridades competentes y ya no están sujetas a un procedimiento de aprobación.
Cuestiones primera y segunda
33. En sus cuestiones primera y segunda, el órgano jurisdiccional nacional interroga, en esencia, cuándo la información requerida debe ser publicada en principio (de conformidad con el artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación) pero no la conoce el emisor (35) en el momento de publicarse el folleto de base pero se llega a conocer en el período intermedio entre dicho momento y el de publicación del suplemento, ¿debe incluirse dicha información en ese suplemento (y en cualquier otro posterior)? En caso de respuesta negativa, ¿se aplica la excepción de la obligación de publicar, en principio, la información requerida, aun cuando dicha información se conociera antes de la fecha de emisión de los valores (pero después de la publicación del folleto de base)? Voy a estudiar las dos cuestiones a la vez.
34. Para examinar las dos cuestiones es necesario considerar las normas que rigen la publicación de un suplemento de un folleto de base y la diferencia entre el suplemento y las condiciones finales.
35. El legislador ha utilizado la expresión «condiciones finales» en el artículo 2, apartado 1, letra r), y la expresión «información solicitada» en el artículo 5, apartado 3, de la Directiva sobre el folleto, pero no las ha definido ni allí ni en el Reglamento de aplicación. Por otro lado, la legislación pertinente nada dice acerca de la diferencia entre la información que deben contener i) el folleto de base, ii) el suplemento y iii) las condiciones finales.
36. No hay ninguna obligación expresa en cuanto a la presentación de la información requerida que se llegue a conocer después de la publicación del folleto de base en circunstancias no contempladas por el artículo 16, apartado 1, de la Directiva, relativo a la publicación del suplemento. Por lo tanto, para que existiera tal obligación, sería necesaria una interpretación del Reglamento de aplicación en ese sentido.
37. A mi parecer, la estructura de la legislación no permite deducir la mencionada obligación del Reglamento de aplicación. Su artículo 22, apartado 1, establece reglas relativas a la información mínima que se debe incluir en el folleto de base y en sus correspondientes condiciones finales. (36) El artículo 5, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto contiene el marco general sobre la información que se debe dar a conocer a los inversores. (37) A este respecto, el artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación concreta la información que debe incluir el folleto de base, información que varía en función del tipo de valores de que se trate.
38. El artículo 22, apartado 2, del Reglamento de aplicación reconoce que, aunque se califica cierta información como «requerida» en principio, puede no ser conocida por un emisor cuando se aprueba el folleto de base, y que, además, cierta información puede determinarse únicamente en el momento de la emisión en cuestión de los valores. (38) En consecuencia, un emisor no puede estar obligado a revelar información que no conozca y que no pueda determinar en el momento de publicación del folleto de base. No se dice expresamente en dicha disposición, pero es consecuencia necesaria que, cuando un emisor conoce o puede determinar la información requerida que prevé el artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación, dicha información debe ser publicada en el folleto de base.
39. A diferencia del órgano jurisdiccional nacional, yo no considero que el artículo 22, apartado 2, del Reglamento de aplicación constituya una excepción o dispensa de la obligación prevista en el apartado 1 de dicho artículo de facilitar la información requerida en un folleto de base, pues nadie puede estar obligado a revelar lo que manifiestamente no conoce. Por el contrario, es mi parecer que el artículo 22, apartado 2, confirma que no se puede imponer tal obligación cuando el emisor no conozca y no disponga de la información requerida.
40. Se plantea entonces la cuestión de si, cuando dicha información se llegue a conocer, debe ser publicada en un suplemento o en las condiciones finales.
41. El artículo 16, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto afirma que debe publicarse un suplemento cuando exista un «[…] nuevo factor significativo, error material o inexactitud relativos a la información incluida en el folleto, susceptible de afectar a la evaluación de los valores y que surja o se observe entre el momento en que se aprueba el folleto y el cierre definitivo de la oferta al público [...]». (39)
42. Los suplementos tienen una finalidad concreta, tal como explica el trigésimo cuarto considerando de la Directiva, y así lo confirma el artículo 22, apartado 7, del Reglamento de aplicación, con arreglo al cual se debe publicar un suplemento cuando entre en aplicación el artículo 16, apartado 1, de la Directiva sobre el suplemento tras haber sido aprobado el folleto de base y antes del cierre final de la oferta de cada emisión de valores en virtud de dicho folleto de base.
43. Se plantea entonces la cuestión de si el tipo de información que se llega a conocer después de la publicación del folleto de base es tal que suscita la aplicación del artículo 16, apartado 1, de la Directiva. Corresponde al órgano jurisdiccional nacional examinar dicha cuestión, pues implica la apreciación de las pruebas relativas al carácter de la información y a su influencia en los inversores a la hora de decidir suscribir los valores. Si el órgano jurisdiccional nacional considera que la información omitida no tendría trascendencia en la decisión de invertir pero es necesaria para efectuar la operación, no habrá obligación de presentarla en un suplemento, y el documento apropiado serán unas condiciones finales.
44. En el marco de un programa de oferta como del que se trata en el procedimiento principal, sería adecuado que las condiciones finales incluyesen los datos necesarios para efectuar una operación concreta, como el precio final de la oferta o la cantidad de valores en cuestión. Si es o no es así debe decidirlo el órgano jurisdiccional nacional.
45. En cuanto a la estructura de la legislación controvertida, el folleto de base y sus suplementos son documentos distintos con funciones diferentes. Las reglas que rigen el contenido y el formato del folleto de base no se han de aplicar necesariamente de igual forma al suplemento.
46. El folleto de base junto con las condiciones finales se considera que equivalen a un folleto publicado en el caso de que una sociedad mercantil realice una emisión única de valores para obtener capital. (40) Por otro lado, el emisor está obligado a indicar en el folleto de base el carácter de la información que se incluirá en las condiciones finales. (41) No hay ninguna disposición equivalente sobre las reglas que rigen la relación entre los suplementos y las condiciones finales.
47. Este punto de vista queda confirmado si se sigue analizando la legislación que establece la distinción entre la información que se ha de incluir en el folleto de base y en los posibles suplementos y la información que se pueda establecer en las condiciones finales.
48. En primer lugar, al igual que el folleto de base, cualquier suplemento debe ser aprobado por las autoridades competentes del Estado miembro, (42) mientras que en la Directiva sobre el folleto no se exige una aprobación análoga de las condiciones finales. El tercer párrafo del artículo 5, apartado 4, de la Directiva solamente afirma que cuando se realice una oferta pública se deben facilitar a los inversores las condiciones finales tan pronto como sea factible y, de ser posible, antes del lanzamiento de la oferta de que se trate, y se deben presentar a las autoridades competentes.
49. En segundo lugar, se distingue entre el tipo de información incluida en el suplemento y la que contienen las condiciones finales. Por ejemplo, el artículo 8, apartado 1, letra a), de la Directiva sobre el folleto establece que, si el precio final de la oferta y el número de valores que ésta comprenda no se pueden incluir en el folleto, los criterios y/o las condiciones que permitan determinar dichos elementos sí deben figurar en él.
50. A mi parecer, el legislador distingue aquí entre, por un lado, los datos necesarios para efectuar una operación específica (como el precio final de los valores) y, por otro, información general (como un posible precio máximo o cómo se puede determinar). Esta última información permite a los inversores evaluar con la información suficiente todos los riesgos y tomar decisiones de inversión con conocimiento de causa. (43)
51. Si cierta información particular no se puede incluir en el folleto de base por no ser conocida en el momento en que se publique dicho documento pero sí se dispone de ella posteriormente y puede afectar a la evaluación de los valores, entonces entra en aplicación el artículo 16, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto y se ha de publicar un suplemento. Sin embargo, la información sobre el precio final de la oferta es de diferente carácter. Sirve para llevar a cabo la operación específica, y no tanto para evaluar los valores y, por ende, a decidir sobre la suscripción e inversión.
52. En tercer lugar, el artículo 16, apartado 2, de la Directiva sobre el folleto reconoce el derecho a retirarse si no se ha cumplido con la obligación de redactar un suplemento, pero no hay un derecho equivalente en caso de no presentarse las condiciones finales.
53. De ahí se deduce que la omisión de información requerida que conozca el emisor en el momento de la publicación del folleto, si dicha información no está contemplada por el artículo 16, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto y, por tanto, no suscita la publicación de un suplemento, constituye una excepción a la obligación de publicar la información requerida que establece el artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación. A mi parecer, tal interpretación es compatible con los objetivos de la Directiva y de su Reglamento de aplicación.
54. Con ella no se frustra la finalidad de la Directiva sobre el folleto de mejorar la eficiencia del mercado a la vez que se favorece el mantenimiento de unas normas reglamentarias de alto nivel. (44) Asimismo, es coherente con el objetivo de garantizar que se facilite plenamente información a los inversores potenciales que puedan acceder a la información necesaria para efectuar la operación en las condiciones finales.
55. En el caso de que se haya publicado un folleto de base: i) ¿Es lícito omitir información requerida en un suplemento si éste se publica, aunque dicha información sea conocida antes de la fecha de emisión de los valores? ii) ¿O bien sólo se puede omitir de dicho suplemento la información que se haya conocido en la fecha misma de emisión?
56. La respuesta a estas dos cuestiones es afirmativa y negativa, respectivamente.
57. La fecha de emisión de los valores carece de relevancia para la evaluación de si se ha de incluir información concreta en un suplemento o en las condiciones finales. Lo que importa es si la información que se llega a conocer es de tal carácter que esté contemplada por el artículo 16, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto y, por tanto, haga obligatoria la publicación de un suplemento. Esto lo ha de determinar el órgano jurisdiccional nacional.
58. El mencionado punto de vista es coherente con el objetivo de asegurar que los inversores accedan a información que les permita evaluar el riesgo. Por lo tanto, si entra en aplicación el artículo 16, apartado 1, se ha de publicar un suplemento. Si no, se permite un cierto grado de flexibilidad y la información requerida que no se conocía en el momento de publicación del folleto de base puede presentarse más tarde, en las condiciones finales.
59. En consecuencia, el artículo 22, apartado 2, del Reglamento de aplicación se ha de interpretar en el sentido de que la información que en principio el apartado 1 del mismo artículo requiere facilitar a los inversores y que no fuera conocida en el momento de la aprobación del folleto de base pero sí en el de publicación de un suplemento de dicho folleto no es necesario que sea incluida en el suplemento si no representa un nuevo factor significativo, error material o inexactitud relativos a la información incluida en el folleto que pueda afectar a la evaluación de los valores a los efectos del artículo 16, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto. Dicha excepción entra en juego aunque la información requerida se llegue a conocer antes de la fecha de emisión de los valores (pero tras la publicación del folleto de base).
Tercera cuestión
60. Con la tercera cuestión el órgano jurisdiccional nacional plantea si existe una publicación debida si únicamente se ha publicado un folleto de base sin la información requerida por el artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación, especialmente la prevista en el anexo V (relativo a valores con una denominación individual inferior a 50.000 euros), y no se han publicado posteriormente las condiciones finales (que probablemente sí contienen dicha información).
61. El órgano jurisdiccional nacional aclara que en el procedimiento principal el Sr. Timmel alega que el folleto de base no se publicó debidamente ni en la bolsa ni en los domicilios sociales de Lehman Brothers ni de su intermediario financiero. Los documentos de que se trata estuvieron disponibles durante algún tiempo en la página principal de la bolsa de Luxemburgo. En el folleto de base adjunto a las observaciones del Sr. Timmel se afirma que el documento fue sometido a la aprobación de las autoridades competentes en Irlanda. (45) Sin embargo, el órgano jurisdiccional nacional no ha efectuado ninguna apreciación de los hechos en cuanto al contenido del folleto de base, en cuanto a cuál era el Estado miembro que debía considerarse «de origen» a los efectos de la Directiva sobre el folleto, ni en cuanto a si se ha observado el procedimiento establecido en la legislación en cuestión para la aprobación de dicho documento, sus posibles suplementos y las condiciones finales.
62. Tras esta cuestión subyace la presunción del órgano jurisdiccional nacional de que la información prevista en el anexo V del Reglamento de aplicación se incluyó en las condiciones finales y no en el folleto de base. Para determinar si fue correcto hacerlo así, el órgano jurisdiccional nacional debe comprobar, en primer lugar, si dicha información era conocida en el momento de publicarse el folleto de base; en segundo lugar, si el folleto de base indicaba que dicha información se expondría posteriormente en las condiciones finales con arreglo al artículo 22, apartado 5, del Reglamento de aplicación; y, en tercer lugar, si el folleto de base satisface lo exigido por el artículo 13, apartado 1, de la Directiva en caso de que fuera publicado después de la aprobación por las autoridades competentes.
63. En la cuestión prejudicial va implícito que la información requerida no se incluyó en ningún suplemento. No obstante, a falta de apreciaciones específicas por el órgano jurisdiccional nacional procede preguntarse si la información en cuestión era de tal naturaleza que suscitase la aplicación del artículo 16, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto y, por tanto, exigía la publicación de un suplemento.
64. Sin perjuicio del examen que haga el órgano jurisdiccional nacional de los hechos, si la información requerida no se conocía en el momento en que se publicó el folleto de base y no está comprendida en el ámbito de aplicación del artículo 16, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto, fue lícito incluirla simplemente en las condiciones finales.
65. A diferencia del folleto de base y de los suplementos, no es preciso que las autoridades competentes aprueben las condiciones finales antes de ser publicadas. Para que dicho documento sea debidamente publicado se debe facilitar a los inversores y se deben presentar a la autoridad competente cuando se haga cada oferta pública tan pronto como sea factible y, de ser posible, antes del lanzamiento de la oferta de que se trate. (46) Incumbe al órgano jurisdiccional nacional determinar si de hecho fue así.
66. En consecuencia, el folleto de base se ha publicado debidamente sin la información requerida por el artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación y, en particular, con arreglo al esquema del anexo V de dicho Reglamento, si dicha información no se conocía en el momento de aprobación del folleto de base de que se trata y sólo se ha podido determinar en el momento de cada emisión individual, y siempre que se cumplan los requisitos del artículo 22, apartado 5, del Reglamento de aplicación y las condiciones finales se faciliten a los inversores y se presenten a las autoridades competentes cuando se haga cada oferta pública tan pronto como sea factible y, de ser posible, antes del lanzamiento de la oferta, de conformidad con el artículo 5, apartado 4, de la Directiva sobre el folleto.
Cuarta cuestión
67. El órgano jurisdiccional nacional pregunta aquí si un folleto de base se puede calificar como «de fácil acceso» para los posibles inversores que visiten un sitio Internet cuando el emisor sólo concede el acceso con ciertas condiciones: i) se exige un registro, o ii) el registro está supeditado a la aceptación de una exoneración de responsabilidad y la comunicación de una dirección de correo electrónico, o iii) se exige un pago, o iv) no se exige ninguna tasa pero el acceso gratuito a la información requerida por el artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación se limita a dos documentos al mes.
68. Los términos del artículo 29, apartado 1, número 1, del Reglamento de aplicación, que establece las reglas para la publicación en formato electrónico son poco expresivos, pues se limitan a decir que el folleto de base debe estar fácilmente accesible a todo inversor que entre en el sitio Internet.
69. A mi parecer, un simple requisito de registro puede ser compatible con dicha disposición si el proceso de registro es sencillo para los inversores. Sin embargo, a mi parecer, una condición como la de supeditar el acceso a un sitio Internet a un registro, la aceptación de una exoneración de responsabilidad (47) y la comunicación de un correo electrónico es incompatible con el concepto de fácil acceso.
70. Aunque es cierto que ahora nos encontramos en lo que se ha dado llamar «la era de la información», ello no significa, como señalan la Comisión y el Gobierno de los Países Bajos, que todos los posibles inversores hayan de tener correo electrónico. Por lo tanto, dicha condición excluiría automáticamente a todo inversor que no usase ese medio.
71. Además, la imposición de un requisito de aceptar una exoneración de responsabilidad genera una desigualdad de condiciones incompatible con el objetivo de protección de los inversores que persigue la Directiva sobre el folleto, ya que el emisor (quien posee la información) tiene la posibilidad efectiva de imponer la exoneración al inversor, pero éste no puede acceder a información necesaria relativa a posibles inversiones si no consiente en dicha exoneración. Tal condición puede disuadir a posibles inversores y (al menos, potencialmente) reducir la protección jurídica que en otro caso tendrían.
72. Con arreglo a la Directiva sobre el folleto, se deben facilitar copias en papel gratuitamente. (48) Por lo tanto, sería incongruente con ese propósito permitir que se impusiera una tasa por el acceso electrónico a la documentación. Es evidente que exigir a los inversores el pago de una tasa para acceder a un sitio Internet dificulta el acceso, por lo que es incompatible con el artículo 29, apartado 1, del Reglamento de aplicación.
73. Por último, si el acceso gratuito se limita a dos documentos al mes pero la información que necesita el inversor consta en más de dos documentos, esa condición es evidentemente contraria a la obligación que impone el artículo 5, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto de facilitar al inversor, en forma fácilmente analizable y comprensible, la información que necesita para hacer una evaluación fundada.
74. Por lo tanto, entiendo que es incompatible con el artículo 29 del Reglamento de aplicación someter el acceso a un folleto o folleto de base mediante un sitio Internet a condiciones tales como: i) un registro condicionado a la aceptación de una exoneración de responsabilidad y la comunicación de una dirección de correo electrónico, o ii) la realización de un pago, o iii) restringir a dos documentos al mes el acceso gratuito a la información requerida por el artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación.
Quinta cuestión
75. La quinta cuestión se refiere al artículo 14, apartado 2, letra b), de la Directiva sobre el folleto, con arreglo al cual el folleto se considera disponible para el público cuando se publique en diferentes formas. (49) Con esa cuestión el órgano jurisdiccional nacional plantea el clásico problema de cómo interpretar una disposición de Derecho de la Unión si hay diferencias entre las versiones lingüísticas. Desea saber si el artículo 14, apartado 2, letra b), de la Directiva se ha de interpretar en el sentido de que el folleto de base debe ponerse a disposición del público en el domicilio social del emisor y en los domicilios sociales de los intermediarios financieros o si existe una opción, es decir, si puede ponerlos a disposición del público, bien en su domicilio social o en el de los intermediarios financieros.
76. El órgano jurisdiccional nacional explica que, de conformidad con la versión alemana de la Directiva, la correcta es la segunda interpretación. Sin embargo, en las versiones inglesa, francesa y española de la Directiva, los documentos deben ponerse a disposición del público en los dos domicilios sociales. (50)
77. Es jurisprudencia asentada que, en caso de divergencia entre las distintas versiones lingüísticas de una disposición comunitaria, la norma de que se trata debe interpretarse en función de la estructura general y de la finalidad de la normativa en que se integra. (51) En consecuencia, la necesidad de una aplicación y, por ende, de una interpretación uniformes de un texto comunitario excluye que éste sea considerado de manera aislada en una de sus versiones, exigiendo, por el contrario, que sea interpretado en función tanto de la voluntad real de su autor como del objetivo perseguido por éste a la luz, en particular, de las versiones adoptadas en todas las lenguas. (52)
78. El demandante, los Gobiernos de los Países Bajos y Portugal y la Comisión argumentan que el artículo 14, apartado 2, letra b), de la Directiva se debe interpretar en el sentido de que el folleto debe estar disponible al público simultáneamente en los domicilios sociales del emisor y de los intermediarios financieros. Pero el Gobierno belga, por el contrario, considera que con arreglo al artículo 14, apartado 2, letra b), de la Directiva sobre el folleto los emisores tienen la posibilidad de elegir, y el folleto de base se puede poner a disposición del público bien en el domicilio social del emisor o bien en el del intermediario financiero.
79. Yo estoy de acuerdo con la primera postura. Dado que existen discrepancias entre las versiones de la Directiva y todas ellas son auténticas, es necesario establecer una interpretación uniforme que sea coherente con los objetivos y la estructura de la disposición.
80. A mi parecer, si el folleto de base se pone a disposición del público en formato impreso, debe estar disponible simultáneamente en los domicilios sociales del emisor y del intermediario financiero.
81. Esa postura es conforme con los objetivos de la Directiva sobre el folleto. Tal como alega el Gobierno de los Países Bajos, uno de ellos es favorecer la eficiencia del mercado, lo que se consigue concediendo al emisor un «pasaporte» único, válido para los valores de que se trata en todo el territorio del mercado interior. (53) Si el domicilio social del emisor está en un Estado miembro y el folleto de base sólo está disponible en versión impresa allí pero los valores se ofrecen para su venta por intermediarios financieros en otros Estados miembros donde no está disponible dicha versión impresa del folleto, los inversores de esos Estados miembros estarán en desventaja, y eso socavaría otro de los objetivos de la Directiva: el de proteger a los inversores.
82. Dicho punto de vista también es coherente con la estructura de la legislación. El artículo 14, apartado 7, de la Directiva establece que, cuando un folleto se publique en formato electrónico, no obstante se debe entregar al inversor gratuitamente y a petición de éste una copia en papel. Estoy de acuerdo con la Comisión en que los inversores tienen derecho a exigir dicha copia, bien en el domicilio social del emisor, bien en el de los intermediarios financieros.
83. Por lo tanto, me parece coherente tanto con la finalidad como con la estructura de la legislación que las copias del folleto en papel estén disponibles simultáneamente en los domicilios sociales del emisor y del intermediario financiero.
84. En consecuencia, entiendo que la disposición del artículo 14, apartado 2, letra b), de la Directiva sobre el folleto debe interpretarse en el sentido de que el folleto de base deberá ponerse a disposición en los domicilios sociales del emisor y del intermediario financiero.
Conclusión
85. Por consiguiente, opino que el Tribunal de Justicia debe responder a las cuestiones remitidas por el Handelsgericht Wien de la siguiente forma:
«1) El artículo 22, apartado 2, del Reglamento (CE) nº 809/2004 de la Comisión, de 29 de abril de 2004, relativo a la aplicación de la Directiva 2003/71/CE del Parlamento Europeo y del Consejo en cuanto a la información contenida en los folletos así como el formato, incorporación por referencia, publicación de dichos folletos y difusión de publicidad, debe interpretarse en el sentido de que:
– la información que, en principio, el apartado 1 del mismo artículo requiere facilitar a los inversores y que no fuera conocida en el momento de la aprobación del folleto de base pero sí en el de publicación de un suplemento de dicho folleto no es necesario que sea incluida en el suplemento siempre que no represente un nuevo factor significativo, error material o inexactitud relativos a la información incluida en el folleto que pueda afectar a la evaluación de los valores a los efectos del artículo 16, apartado 1, de la Directiva 2003/71;
– dicha excepción a la obligación de facilitar elementos de información (requerida) con arreglo al artículo 22, apartado 1, del Reglamento nº 809/2004 es aplicable aun cuando la información (requerida) sea conocida aun antes de la fecha de emisión de los valores (pero después de la publicación del folleto de base).
2) El folleto de base se ha publicado debidamente sin la información (requerida) del artículo 22, apartado 1, del Reglamento de aplicación y, en particular, con arreglo al esquema del anexo V de dicho Reglamento, si dicha información no se conocía en el momento de la aprobación del folleto de base en cuestión y sólo se ha podido determinar en el momento de cada emisión individual, y siempre que se cumplan los requisitos del artículo 22, apartado 5, de dicho Reglamento y las condiciones finales se faciliten a los inversores y se presenten a las autoridades competentes cuando se realice cada oferta pública, de conformidad con el artículo 5, apartado 4, de la Directiva 2003/71.
3) Es incompatible con el artículo 29 del Reglamento nº 809/2004 someter el acceso a un folleto o folleto de base mediante un sitio Internet a condiciones tales como: i) un registro que implica la aceptación de una exoneración de responsabilidad y la comunicación de una dirección de correo electrónico, o ii) la realización de un pago, o iii) restringir a dos documentos al mes el acceso gratuito a la información requerida por el artículo 22, apartado 1, del Reglamento nº 809/2004.
4) El artículo 14, apartado 2, letra b), de la Directiva 2003/71 debe interpretarse en el sentido de que el folleto de base deberá ponerse a disposición en los domicilios sociales tanto del emisor como del intermediario financiero.»
(1) .
(2)
–	Directiva 2003/71/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 4 de noviembre de 2003, sobre el folleto que debe publicarse en caso de oferta pública o admisión a cotización de valores y por la que se modifica la Directiva 2001/34/CE (DO L 345, p. 64) (en lo sucesivo, «Directiva sobre el folleto» o «Directiva»). Desde entonces, la Directiva ha sufrido tres modificaciones, entre ellas las introducidas por la Directiva 2010/73/UE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 24 de noviembre de 2010, por la que se modifican la Directiva 2003/71/CE sobre el folleto que debe publicarse en caso de oferta pública o admisión a cotización de valores y la Directiva 2004/109/CE sobre la armonización de los requisitos de transparencia relativos a la información sobre los emisores cuyos valores se admiten a negociación en un mercado regulado (DO L 327, p. 1). Véase el punto 27 de las presentes conclusiones.
(3)
–	El término «folleto» no está definido en la legislación relevante. Yo lo entiendo referido a un documento publicitario que contiene información financiera relativa al emisor y a los valores que se ofertan al público o se admiten a cotización. El ameno relato de un acontecimiento histórico en el que quedaron de manifiesto las lamentables consecuencias que puede tener para los inversores tomar decisiones sin consultar la documentación publicitaria y antes de que existiesen actos legislativos como la Directiva sobre el folleto, se puede encontrar en: A very English deceit – The South Sea Bubble and the world’s first great financial scandal, de Malcolm Balen, publicado por Fourth Estate.
(4)
–	Artículo 5 de la Directiva sobre el folleto, citada en el punto 7 de las presentes conclusiones.
(5)
–	Reglamento (CE) nº 809/2004 de la Comisión, de 29 de abril de 2004, relativo a la aplicación de la Directiva 2003/71/CE del Parlamento Europeo y del Consejo en cuanto a la información contenida en los folletos así como el formato, incorporación por referencia, publicación de dichos folletos y difusión de publicidad (DO L 149, p. 1; en lo sucesivo, «Reglamento de aplicación»). El Reglamento ha sido modificado en diversas ocasiones, entre ellas por el Reglamento Delegado (UE) nº 486/2012 de la Comisión, de 30 de marzo de 2012, por el que se modifica el Reglamento (CE) nº 809/2004 en lo que se refiere al formato y el contenido del folleto, del folleto de base, de la nota de síntesis y de las condiciones finales, en cuanto a los requisitos de información (DO L 150. p. 1); véase también el punto 27 de las presentes conclusiones.
(6)
–	Véase el artículo 22 del Reglamento de aplicación, citado en el punto 15 de las presentes conclusiones.
(7)
–	Véanse, por ejemplo, los artículos 5 y 8.
(8)
–	Artículo 13.
(9)
–	Artículo 14.
(10)
–	Artículo 2, letra m); véanse también los artículos 17 y 18 de la Directiva, relativos a la aprobación de folletos por las autoridades competentes del Estado miembro de origen y las disposiciones sobre el reconocimiento mutuo de dichos folletos en el territorio de la Unión.
(11)
–	Véase también el cuarto considerando.
(12)
–	Véase el artículo 2, apartado 1, letra a). La definición se remite al artículo 1, apartado 4, de la Directiva 93/22/CEE del Consejo, de 10 de mayo de 1993, relativa a los servicios de inversión en el ámbito de los valores negociables (DO L 141, p. 27), que ya ha sido derogada y sustituida. Dicha definición comprendía: las acciones y otros valores asimilables a acciones; las obligaciones y otros títulos de crédito negociables en el mercado de capitales, y cualesquiera otros valores habitualmente negociados que permitan adquirir esos valores por suscripción o canje, o den lugar a un pago en metálico.
(13)
–	Artículo 2, apartado 1, letras b) y c).
(14)
–	Artículo 2, apartado 1, letra h).
(15)
–	Artículo 2, apartado 1, letra i).
(16)
–	Artículo 2, apartado 1, letra k).
(17)
–	Artículo 2, apartado 1, letra r). Reconozco tener cierta dificultad para entender el significado preciso de la frase «en el caso de que exista un suplemento» de esta definición en la versión inglesa.
(18)
–	El artículo 8, apartado 2, establece que una autoridad competente podrá autorizar la omisión del folleto de determinados datos.
(19)
–	Véase el Reglamento de aplicación, mencionado en los puntos 13 a 18 de las presentes conclusiones.
(20)
–	Las formas alternativas de poner un folleto a disposición del público son: i) en un periódico con amplia circulación en los Estados miembros en que se hace la oferta al público, y ii) publicación en formato electrónico en el sitio Internet del emisor y, en su caso, en el sitio Internet de los intermediarios financieros que coloquen o vendan los valores de que se trate, o en el sitio Internet de la autoridad competente del «Estado miembro de origen».
(21)
–	Véase el primer considerando del Reglamento de aplicación.
(22)
–	Son consumidores a los efectos de esta disposición las personas físicas que actúen por cuenta propia y no en nombre de una sociedad. Según parece, el Sr. Timmel cumple la definición respecto a su compra de acciones.
(23)
–	Según se expone en la copia del folleto de base adjunta a las observaciones presentadas en nombre del Sr. Timmel.
(24)
–	El código ISIN es un código alfanumérico de doce dígitos que identifica un valor. Son códigos de uso internacional por las sociedades mercantiles de todo tipo.
(25)
–	Identificadas como la Directiva 2010/73 y el Reglamento nº 486/2012.
(26)
–	Sentencia de 15 de abril de 2010, Bavaria (C‑120/08, Rec. p. I‑13393), apartado 41. El momento de autos fue durante el año 2006; véase el punto 20 de las presentes conclusiones.
(27)
–	La Compañía Neerlandesa de las Indias Orientales era una sociedad oficial fundada en 1602, cuando los Estados Generales de los Países Bajos le concedieron un monopolio de 21 años para realizar «actividades coloniales» en Asia. Se considera la primera sociedad mercantil que se capitalizó emitiendo acciones (obtuvo aproximadamente 6.424.588 florines).
(28)
–	Véase, por ejemplo, la página 14 de la Propuesta modificada de Directiva del Parlamento Europeo y del Consejo sobre el prospecto que debe publicarse en caso de oferta pública o admisión a cotización de valores y que modifica la Directiva 2001/34/CE [COM(2002) 460 final], de la Comisión, y la correspondiente nota de prensa IP/01/1209, de 9 de agosto de 2002.
(29)
–	Los pagarés son un instrumento financiero o un tipo de título-valor; su titular tiene derecho a cobrar el principal (en la fecha de vencimiento) y los intereses, además de otros derechos contractuales conforme a las condiciones de emisión. Normalmente se utilizan en el marco de un programa de forma continua o repetida durante un período determinado; véase también la definición de «programa de oferta» en el artículo 2, apartado 1, letra k), de la Directiva, citado en el punto 5 de las presentes conclusiones.
(30)
–	Un «tramo» comprende una cierta cantidad de un tipo concreto de valores emitidos en el marco de un programa de oferta.
(31)
–	La propuesta original de la Comisión de una Directiva del Parlamento Europeo y del Consejo sobre el prospecto que debe publicarse en caso de oferta pública o admisión a cotización de valores, COM(2001) 280, recomendaba un único formato de prospecto, por lo que no contenía una disposición de este tipo. La posibilidad de elegir el formato se introdujo en la propuesta modificada [COM(2002) 460], tras la posición del Parlamento Europeo adoptada en primera lectura el 14 de marzo de 2002. Véase DO 2003, C 47E, p. 525, y véase también la nota de prensa IP/02/1209, de 9 de agosto de 2002.
(32)
–	Véase el vigésimo cuarto considerando de la Directiva, mencionado en el punto 4 de las presentes conclusiones.
(33)
–	Véase el artículo 5, apartado 3, de la Directiva sobre el folleto, mencionado en el punto 7 de las presentes conclusiones.
(34)
–	Artículo 5, apartado 4, de la Directiva sobre el folleto.
(35)
–	El artículo 22, apartado 2, se refiere al emisor, al oferente o a la persona que solicite la admisión a cotización en un mercado regulado. Para facilitar la lectura, en las presentes conclusiones me he referido simplemente al emisor.
(36)
–	El artículo 22, apartado 1, concreta la obli gación establecida en el artículo 7 de la Directiva sobre el folleto en relación con la información específica que debe incluir un folleto a fin de evitar la duplicidad de información cuando un folleto consta de documentos separados; por ejemplo, un folleto de base y sus correspondientes condiciones finales. Véase el punto 9 de las presentes conclusiones.
(37)
–	Véase el punto 7 de las presentes conclusiones.
(38)
–	Véase, por ejemplo, la referencia a un programa de oferta en el artículo 2, apartado 1, letra k), de la Directiva, así como el punto 29 de las presentes conclusiones.
(39)
–	Véase, igualmente, el trigésimo cuarto considerando de la Directiva sobre el folleto.
(40)
–	Véase el vigésimo primer considerando del Reglamento de aplicación.
(41)
–	Artículo 22, apartado 5, número 1, del Reglamento de aplicación.
(42)
–	Véanse los artículos 13, apartado 1, y 16, apartado 1, de la Directiva sobre el folleto, respectivamente.
(43)
–	Véase el decimonoveno considerando de la Directiva sobre el folleto.
(44)
–	Véase el décimo considerando de la Directiva sobre el folleto.
(45)
–	En el momento de autos, el domicilio social de Lehman Brothers estaba situado en los Países Bajos.
(46)
–	Véase el artículo 5, apartado 4, párrafo tercero, de la Directiva sobre el folleto.
(47)
–	De la resolución de remisión parece deducirse que la exoneración de responsabilidad en cuestión era una exoneración jurídica general que debía aceptarse para poder proseguir el proceso; véase el punto 22 de las presentes conclusiones.
(48)
–	Véase el artículo 14, apartado 2, letra b), de la Directiva sobre el folleto. No obstante, los posibles inversores han de asumir el coste de comprar un periódico si obtienen acceso a un folleto por esa vía [véase el artículo 14, apartado 2, letra a)]. Si, como aquí sucede, se contempla la posibilidad de una inversión cuantiosa (véase el punto 23 de las presentes conclusiones), ese coste no parece despropor cionado.
(49)
–	Véase la nota 20.
(50)
–	Cuando entró en vigor la Directiva sobre el folleto (el 31 de diciembre de 2003) había quince Estados miembros y once lenguas oficiales. En diez de esas lenguas se utilizaba la conjunción «y» en el artículo 14, apartado 2, letra b), de la Directiva, y la palabra «o» se utilizaba sólo en la versión alemana del texto.
(51)
–	Sentencias de 6 de octubre de 1982, CILFIT y otros (283/81, Rec. p. 3415), apartados 18 a 20, y de 1 de abril de 2004, Borgmann (C‑1/02, Rec. p. I‑3219), apartado 25.
(52)
–	Sentencia de 3 de junio de 2010, Internetportal und Marketing (C‑569/08 Rec. p. I‑4871), apartado 35 y la jurisprudencia allí citada.
(53)
–	Véanse el décimo y el decimocuarto considerandos de la Directiva sobre el folleto.