OPTIMAL CEO COMPENSATION AND STOCK OPTIONS

We study the incentive problem between the owners of a firm and its CEO's due to the unobservability of the manager's actions. Our model departs from the literature in two ways. First, we acknowledge that, in contrast with standard repeated moral hazard models, actions taken by CEO's have a persistent effect in time. Second, we derive the effect of effort on stock prices from primitives; i.e., effort affects directly the conditional distribution of profits, and not the distribution of prices. The stock market determines the price of the stock of the firm using information about past profits. A complete characterization of the Second Best contract assuming limited liability is given as a benchmark. Allowing for an arbitrary number of option grants to be awarded, sufficient conditions are given for the implementation of the Second Best contract by an Options Scheme. For a stylized scheme with a unique option grant, the characteristics of the solution are analyzed. We find that the optimal time of exercise balances the increase in quality of information of waiting one extra period with the cost of the poorer smoothing of incentives of doing so. The number of options in the grant, the constant wage, and especially the exercise price are used to best exploit the correlation between the changes in prices and in the likelihood ratios of the histories of profits generating them. As an example, whenever low prices are poorly correlated with the likelihood ratios, the optimal option scheme implies a positive exercise price, which allows for a better use of a higher correlation over the high stock price range than a simple restricted stock scheme. Our results suggest caution regarding regulations that influence the setting of exercise prices. Este articulo estudia el problema de incentivos que surge entre los duenos de una empresa y el ejecutivo que la dirige, fruto de la imposibilidad de observar directamente las acciones del directivo. El modelo difiere del modelo estandar en la literatura en dos puntos clave. En primer lugar, tiene en cuenta que las acciones que toma el directivo tienen un efecto persistente en el tiempo; esta persistencia no la consideran los modelos estandar de riesgo moral repetido. En segundo lugar, el efecto del esfuerzo del directivo en el precio de las acciones de la empresa se deriva de los primitivos del modelo: el esfuerzo determina la distribucion de probabilidad de los beneficios de la empresa, y no directamente la distribucion de precios. Los compradores en el mercado de valores determinan el precio de las acciones basandose en la informacion disponible sobre los beneficios pasados. El articulo presenta, como marco de referencia, una caracterizacion del contrato optimo asumiendo responsabilidad limitada por parte del directivo. Para el caso en que se pueden emitir multiples paquetes de opciones, se presentan condiciones suficientes para la implementacion del contrato optimo. Para un caso simplificado en el que la compensacion se realiza con un solo paquete de opciones, se analizan las caracteristicas del mismo. Los resultados del analisis indican que la fecha de ejercicio optima se determina balanceando los beneficios y los costes de esperar un periodo mas: por un lado, aumenta la calidad de informacion; por el otro, aumenta el coste de proveer incentivos, por tener que estar estos concentrados en un horizonte temporal menor. El numero de opciones en el paquete, el salario, y especialmente el precio de ejercicio se usan para explotar la correlacion entre los cambios en precios y los cocientes de probabilidad relativa correspondientes a las historias de beneficios que generan esos precios. Por ejemplo, cuando los precios bajos estan debilmente correlacionados con los correspondientes cocientes, el paquete optimo de opciones tiene un precio de ejercicio positivo, que permite explotar la correlacion existente en el rango de precios alto mejor que un paquete que incluyera simplemente acciones (i.e, acciones de venta restringida). Estos resultados sugieren cautela a la hora de aprobar regulacion que pueda distorsionar la eleccion de los precios de ejercicio de las opciones en los paquetes de compensacion de directivos de empresa.