Quantitative Controls and Unofficial Markets in Foreign Exchange: A Theoretical Framework (ContrÃ´les quantitatifs et marchÃ©s non officiels de change: un cadre thÃ©orique) (Controles cuantitativos y mercados no oficiales de divisas: Un marco tÃ©orico)

This paper examines the effects of monetary, fiscal, and exchange rate policy in a dual exchange rate regime that has arisen in response to exchange controls in the official market. A key feature distinguishing this arrangement from other dual exchange systems is the absence of an automatic mechanism, such as reserve movements or exchange rate changes, to ensure that the official foreign exchange market clears. As a consequence, there are incentives for illegal foreign exchange transactions to take place at a premium price in a secondary or parallel market. Starting from a partial equilibrium setting and extending the analysis to a general equilibrium framework, the paper presents results that differ significantly from those of standard models of an open economy that allow the official foreign exchange market to clear. The principal conclusions of the paper are as follows. First, under a plausible set of assumptions, a devaluation of the official exchange rate results in an unambiguous appreciation of the parallel market rate. Second, when the official foreign exchange market is not allowed to clear, changes in domestic credit and in the official exchange rate have permanent real effects. In addition, because the presence of controls prevents a deterioration in the balance of payments when inflationary financial policies are being pursued, the domestic currency will undergo an effective depreciation in the parallel market. Devaluing the official exchange rate under such conditions will have no inflationary effect because the increase in prices and the reduction in real wages normally associated with a devaluation will already have taken place. Indeed, the analysis shows that deflationary forces are set in motion if the devaluation is preannounced or widely anticipated. Third, the paper shows that, in a restrictive exchange regime, failure to take adequately into account expectations of changes in the official exchange rate may lead to the erroneous conclusion that a devaluation of the official rate is inflationary and that its influence on the parallel market rate is minor. /// Le document examine les effets des politiques monA©taire, budgA©taire et de taux de change dans le cadre d'un rA©gime de double marchA© des changes qui est apparu en rA©action A l'existence de contrA´les de change sur le marchA© officiel. Une des caractA©ristiques essentielles distinguant un tel rA©gime des autres rA©gimes de double marchA© des changes est l'absence de mA©canismes automatiques, tels que les variations des rA©serves ou les mouvements du taux de change, permettant d'assurer la rA©alisation de l'A©quilibre sur le marchA© officiel des changes. En consA©quence, il existe des facteurs incitant A effectuer des transactions illA©gales de change A un taux comportant une prime, sur le marchA© secondaire ou parallA¨le. L'analyse, d'abord effectuA©e dans le cadre d'un modA¨le d'A©quilibre partiel et ensuite A©tendue au cadre d'un modA¨le d'A©quilibre gA©nA©ral, aboutit A des rA©sultats qui diffA¨rent sensiblement de ceux que font apparaA®tre les modA¨les types d'A©conomie ouverte dans lesquels l'A©quilibre est rA©alisA© sur le marchA© officiel des changes. Les conclusions principales de l'A©tude sont les suivantes. En premier lieu, compte tenu d'une sA©rie d'hypothA¨ses plausibles, une dA©valuation du taux de change officiel se traduit par une nette apprA©ciation du taux de marchA© parallA¨le. En deuxiA¨me lieu, lorsque l'A©quilibre ne peut pas Aatre rA©alisA© sur le marchA© de change officiel, les variations du crA©dit intA©rieur et du taux de change officiel ont des effets rA©els permanents. En outre, A©tant donnA© que l'existence de contrA´les empAache toute dA©tA©rioration de la balance des paiements lorsque des politiques financiA¨res inflationnistes sont appliquA©es, la monnaie nationale subira une dA©prA©ciation effective sur le marchA© parallA¨le. Dans de telles conditions, une dA©valuation du taux de change officiel n'aura pas d'effet inflationniste A©tant donnA© que la hausse des prix et la baisse des salaires rA©els, qui accompagnent normalement une dA©valuation, auront dA©jA eu lieu. De fait, l'analyse montre que des facteurs dA©flationnistes commencent A jouer si l'on s'attend gA©nA©ralement A ce qu'une dA©valuation ait lieu ou si celle-ci est annoncA©e prA©alablement. En troisiA¨me lieu, l'analyse montre que, dans le cadre d'un rA©gime de change restrictif, le fait de ne pas tenir suffisamment compte des anticipations concernant les variations du taux de change officiel peut conduire A la conclusion erronA©e qu'une dA©valuation du taux officiel est inflationniste et que son influence sur le taux du marchA© parallA¨le est nA©gligeable. /// En este trabajo se examinan los efectos de la polA­tica monetaria, fiscal y cambiaria en un rA©gimen de tipo doble de cambio, surgido como consecuencia de la imposiciA³n de controles cambiarios en el mercado oficial. Una caracterA­stica fundamental que diferencia a este rA©gimen de otros sistemas de doble tipo de cambio es la ausencia de un mecanismo automAitico, como las fluctuaciones de las reservas o del tipo de cambio, que asegure que el mercado oficial de divisas pueda alcanzar un equilibrio. Como consecuencia de la ausencia de ese mecanismo, surgen incentivos para efectuar transacciones cambiarias ilegales con prima en un mercado secundario o paralelo. A partir de un modelo de equilibrio parcial y ampliando mAis adelante el anAilisis a un contexto de equilibrio general, en el trabajo se presentan resultados que difieren en forma significativa de los resultados obtenidos con los modelos mAis usados de economA­a abierta que permite el equilibrio del mercado oficial de divisas. Las principales conclusiones a las que se llega en el trabajo son las siguientes. Primero, con un conjunto aceptable de supuestos, una devaluaciA³n del tipo de cambio oficial da por resultado una apreciaciA³n inequA­voca del tipo de cambio del mercado paralelo. Segundo, cuando las condiciones del mercado oficial de divisas impiden que se equilibre, las modificaciones del crA©dito interno y del tipo de cambio oficial tienen efectos reales permanentes. AdemAis, debido a que la imposiciA³n de controles impide el deterioro de la balanza de pagos cuando se aplica una polA­tica financiera inflacionaria, la moneda nacional experimenta una depreciaciA³n real en el mercado paralelo. En estas circunstancias la devaluaciA³n del tipo de cambio oficial no tendrAi efectos inflacionarios, ya que el aumento de los precios y la reducciA³n de los salarios reales, normalmente relacionados con una devaluaciA³n, habrA­an ocurrido antes. En efecto, el anAilisis demuestra que, si la devaluaciA³n se anuncia de antemano o se prevA© en forma generalizada se ponen en movimiento fuerzas deflacionarias. Tercero, el trabajo demuestra que, en un rA©gimen cambiario restrictivo, si no se tienen debidamente en cuenta las expectativas sobre las modificaciones del tipo de cambio oficial, se puede llegar a la conclusiA³n equivocada de que una devaluaciA³n del tipo oficial tiene efectos inflacionarios y de que no ejerce mayor influencia en el tipo de cambio del mercado paralelo.