On the Monetary Analysis of an Open Economy (Analyse monÃ©taire d'une Ã©conomie ouverte) (Del anÃ¡lisis monetario de una economÃ­a abierta)

Recent institutional developments in developed economies have led to increasingly competitive money markets that are dominated by price rather than quantity adjustment. In this situation, monetary aggregates, monetary interest rates, and the exchange rate are jointly determined. But, if an interest rate on money balances is simply introduced into a standard asset-market model of monetary equilibrium, it then appears that the authorities have two degrees of freedom, being able to set two from the set of monetary aggregates, interest rates, and the exchange rate. This conclusion is at odds with conventional views on the limits to sustainable monetary policy. This paper reconciles this discrepancy by requiring that, in equilibrium, the demand for bank loans be compatible with the demand for monetary assets. This procedure requires an explicit treatment of the money supply process, including the behavior of the banking system and of the demand for credit. In the context of this extended model, the monetary authorities can achieve only one independent monetary target. In the long run, monetary policy does not affect real variables, unless the authorities manipulate the behavioral characteristics of the banking system; in the short run, in which nominal prices are sticky, the choice of monetary policy does have real effects. The comparative-static implications of policy choices and exogenous shocks are seen to depend on the relative force and direction of their impact on the demand for bank borrowing as well as for monetary assets. /// Certaines mutations institutionnelles rA©centes au sein des A©conomies dA©veloppA©es se sont traduites par des marchA©s monA©taires de plus en plus compA©titifs, dominA©s par des ajustements de prix plutA´t que par des ajustements de quantitA©. Dans une telle situation, les agrA©gats monA©taires, les taux d'intA©rAat monA©taires et les taux de change sont dA©terminA©s conjointement. Mais, si un taux d'intA©rAat sur les encaisses est simplement introduit dans un modA¨le typique, fondA© sur le marchA© des avoirs d'A©quilibre monA©taire, il apparaA®t que les autoritA©s ont deux degrA©s de libertA© puisqu'elles sont A mAame de dA©finir deux A©lA©ments de l'ensemble constituA© par les agrA©gats monA©taires, les taux d'intA©rAat et le taux de change. Cette conclusion est en contradiction avec l'opinion traditionnelle concernant les limites d'une politique monA©taire soutenable. Le prA©sent document concilie ces points de vue divergents en posant comme condition que, en situation d'A©quilibre, la demande de prAats bancaires soit compatible avec la demande d'avoirs monA©taires. Cette procA©dure requiert un traitement explicite du processus d'offre de monnaie, et notamment du comportement du systA¨me bancaire et de la demande de crA©dit. Dans le contexte de ce modA¨le A©largi, les autoritA©s monA©taires ne peuvent atteindre qu'un objectif monA©taire indA©pendant. A long terme, la politique monA©taire n'affecte pas les variables rA©elles A moins que les autoritA©s ne manipulent les caractA©ristiques du comportement du systA¨me bancaire; A court terme, A©tant donnA© la viscositA© des prix nominaux, le choix de la politique monA©taire a des effets rA©els. On constate que les implications, sur les positions statiques comparA©es, des choix de politique A©conomique et des chocs exogA¨nes dA©pendent de la force relative et du sens de leur impact sur la demande de prAats bancaires et d'avoirs monA©taires. /// La reciente evoluciA³n institucional de las economA­as desarrolladas ha dado origen a mercados monetarios cada vez mAis competitivos dominados por el ajuste de los precios mAis que por el ajuste cuantitativo. En este contexto, los agregados monetarios, los tipos de interA©s y el tipo de cambio se determinan conjuntamente. Pero si se introduce simplemente un tipo de interA©s para los saldos monetarios en un modelo normal de equilibrio monetario del mercado de activos, entonces parecerA­a que las autoridades tendrA­an dos grados de libertad y podrA­an fijar dos magnitudes dentro del conjunto formado por los agregados monetarios, los tipos de interA©s y el tipo de cambio. Esta conclusiA³n difiere de las opiniones convencionales respecto a los lA­mites de una polA­tica monetaria sostenible. En el trabajo se neutraliza esa discrepancia exigiendo que, en estado de equilibrio, la demanda de crA©dito bancario sea compatible con la demanda de activos monetarios. Esta lA³gica requiere un tratamiento explA­cito del mecanismo de oferta monetaria, incluyendo el comportamiento del sistema bancario y de la demanda de crA©dito. En el contexto de este modelo ampliado, las autoridades monetarias sA³lo pueden alcanzar un objetivo monetario independiente. A largo plazo, la polA­tica monetaria no afecta a las variables reales, a menos que las autoridades manipulen las caracterA­sticas de comportamiento del sistema bancario; a corto plazo, con precios nominales rA­gidos, la selecciA³n de una polA­tica monetaria tiene efectos reales. Se considera que las implicaciones comparativas y estAiticas de las diferentes opciones de polA­tica y de los choques exA³genos dependen de la intensidad relativa y de la direcciA³n de su impacto en la demanda de crA©dito bancario asA­ como de activos monetarios.