DOI: 10.14457/tu.the.2016.511
title: การศึกษาเปรียบเทียบผลการดำเนินงานของกองทุนรวมที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์

description: การศึกษานี้มีวัตถุประสงค์เพื่อเปรียบเทียบอัตราผลตอบแทน ความเสี่ยง และการดำเนินงานของกองทุนรวมที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ การลงทุนในตราสารทุนและผลตอบแทนจากการฝากเงินในธนาคาร เพื่อเป็นข้อมูลในการตัดสินใจลงทุนในกองทุนรวมที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ เนื่องจากปัจจุบันคนไทยให้ความสำคัญกับการลงทุนมากขึ้น โดยอาจลงทุนด้วยการฝากธนาคาร ลงทุนในตราสารทุน หรือลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ อย่างไรก็ดีอัตราดอกเบี้ยเงินฝากในปัจจุบันนั้นมีค่าต่ำมาก ส่วนตลาดหลักทรัพย์แม้ว่าจะให้อัตราผลตอบแทนที่สูงแต่ตลาดก็มีความผันผวนสูงเช่นกัน สำหรับการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์โดยตรงนั้น ถึงแม้ว่ามูลค่าของอสังหาริมทรัพย์มีแนวโน้มที่จะสูงขึ้นตลอด แต่การลงทุนในอสังหาริมทรัพย์โดยตรงก็มีข้อจำกัดอยู่หลายประการ โดยเฉพาะในส่วนของเงินสำหรับการเริ่มลงทุนและสภาพคล่อง การลงทุนในอสังหาริมทรัพย์โดยผ่านกองทุนรวมจึงเป็นอีกทางเลือกที่น่าสนใจ การศึกษาครั้งนี้ครอบคลุมกองทุนรวมที่ลงในทุนอสังหาริมทรัพย์ที่นักลงทุนทั่วไปในประเทศไทยสามารถลงทุนได้ทั้ง 4 ประเภท คือ กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ประเภทกอง1, กองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐาน, กองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์, และกองทุนรวมที่เน้นลงทุนในกองทุนอสังหาริมทรัพย์ โดยเลือกกองทุนที่มีผลการดำเนินงานไม่ต่ำกว่า 2 ปี และกำหนดช่วงระยะเวลาการศึกษาตั้งแต่เดือนมกราคม พ.ศ. 2555 ถึงเดือนธันวาคม พ.ศ. 2559 โดยนำข้อมูลรายเดือนมาคำนวณอัตราผลตอบแทน ความเสี่ยง ค่าสัมประสิทธิ์การแปรผัน ค่าสัมประสิทธิ์สหสัมพันธ์ และผลการดำเนินงานด้วยมาตรวัด Sharpe, Treynor และ Jensenเนื่องจากการศึกษานี้ต้องการศึกษาอัตราผลตอบที่ผู้ลงทุนได้รับจริงจากการลงทุน ข้อมูลที่ใช้ในการคำนวณจึงเป็นค่าจริงสำหรับการลงทุน โดยในส่วนของกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ประเภทกอง 1, กองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐาน, และกองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ ซึ่งเป็นกองทุนปิดและหน่วยลงทุนถูกซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์นั้น จะใช้ราคาปิด ณ วันทำการสุดท้ายของเดือน นอกจากนี้กองทุนทั้ง 3 ประเภทนี้ยังอาจมีการลดทุนโดยจ่ายเงินคืนแก่ผู้ถือหน่วยลงทุนเมื่อเกิดสภาพคล่องส่วนเกิน  จำนวนเงินคืนจากการลดทุนจึงถูกนำมาใช้ในการคำนวณอัตราผลตอบแทนด้วย ในส่วนของกองทุนรวมที่เน้นลงทุนในกองทุนอสังหาริมทรัพย์ซึ่งเป็นกองทุนเปิดนั้น การคำนวณจะใช้มูลค่าทรัพย์สินสุทธิ (Net Asset Value - NAV) ณ วันทำการสุดท้ายของเดือน ในการคำนวณจากการศึกษาซึ่งครอบคลุม กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ประเภทกอง 1 จำนวน 48 กองทุน, กองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐาน 3 กองทุน, กองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ (REIT) 3 กองทุน, และกองทุนรวมที่เน้นลงทุนในกองทุนอสังหาริมทรัพย์ 20 กองทุนสามารถกล่าวสรุปได้ว่า กองทุนรวมที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ทั้ง 4 ประเภทนี้เมื่อพิจารณาเป็นรายปีอาจมีอัตราผลตอบแทนที่สูงหรือต่ำกว่าตลาด ขึ้นอยู่กับปีที่ทำการศึกษา แต่เมื่อพิจารณาในระยะยาวตลอดช่วงการดำเนินการ 2 – 5 ปีพบว่ากองทุนรวมส่วนใหญ่ให้อัตราผลตอบแทนสูงกว่าตลาด เนื่องจากความผันผวนของตลาดทำให้อัตราผลตอบแทนติดลบมากในบางปีและส่งผลให้อัตราผลตอบแทนในระยะยาวมีค่าต่ำ ส่วนเมื่อพิจารณาเปรียบเทียบกับอัตราผลตอบแทนจากของดอกเบี้ยเงินฝากประจำพบว่ากองทุนรวมส่วนใหญ่ให้อัตราผลตอบแทนที่ดีกว่ากองทุนรวมที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์จึงเป็นทางเลือกที่น่าสนใจสำหรับผู้ที่ต้องการลงทุนระยะยาวและต้องการผลตอบแทนที่ดีกว่าการฝากธนาคาร เมื่อพิจารณากองทุนในแต่ละประเภทนั้นจะเห็นได้ว่ามีกองทุนที่มีผลการดำเนินงานโดดเด่นในหลาย ๆ ด้าน ซึ่งในการเลือกลงทุนนั้นควรพิจารณาทั้งผลตอบแทนและความเสี่ยง โดยอาจใช้มาตรวัดของ Sharpe และ Treynor ประกอบการพิจารณาเพื่อให้ทราบอัตราผลตอบแทนที่ปรับตามค่าความเสี่ยงแล้ว มาตรวัดของ Jensen ยังเป็นตัวช่วยที่ดีในการเปรียบเทียบระหว่างอัตราผลตอบแทนจริงและอัตราผลแทนที่คาดว่าจะได้รับสำหรับกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ประเภทกอง 1 พบว่ากองทุนรวมประเภทนี้ส่วนใหญ่มีอัตราผลตอบแทนเฉลี่ยต่อเดือนที่ต่ำกว่าตลาด ยกเว้นในปี พ.ศ. 2556 และ 2558 ซึ่งตลาดมีอัตราผลตอบแทนติดลบ โดยกองทุนรวมสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ ซี.พี.ทาวเวอร์ โกรท (CPTGF) เป็นกองทุนทีให้อัตราผลตอบแทนเฉลี่ยต่อเดือนสูงที่สุดในปี 2559 มีค่าเท่ากับ 3.75% สูงกว่าอัตราผลตอบแทนจากตลาดซึ่งมีค่าเท่ากับ 1.55% และยังให้อัตราผลตอบแทนที่ดีในอันดับต้นๆเมื่อพิจารณาอัตราผลตอบแทนตลอดช่วงการดำเนินงาน 2- 3 ปีย้อนหลัง ส่วนกองทุนที่ให้อัตราผลตอบแทนสูงเป็นอันดับ 1 ตลอดช่วงระยะเวลาการดำเนินงาน 5 ปี คือ กองทุนรวมสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์สนามบินสมุย (SPF) เมื่อพิจารณาค่า Sharpe ในปี พ.ศ. 2555, 2557 และ 2559 ซึ่งเป็นปีที่ค่า Sharpe ของตลาดมีค่าเป็นบวกนั้น มีกองทุนที่มีค่า Sharpe สูงกว่าตลาดเพียง 9 - 10 กองทุน ในปี พ.ศ. 2559 กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่า ควอลิตี้ เฮ้าส์ โฮเทล แอนด์ เรซิเดนซ์ (QHHR) เป็นกองทุนที่มีค่า Sharpe สูงที่สุดโดยมีค่า Sharpe เท่ากับ 1.42 สูงกว่าตลาดซึ่งมีค่า Sharpe เท่ากับ 0.59 และกองทุนอสังหาริมทรัพย์เคพีเอ็น (KPNPF) เป็นกองทุนที่มีค่า Sharpe สูงที่สุดในช่วงระยะเวลาดำเนินงาน 3 ปีย้อนหลังกันโดยมีค่า Sharpe เท่ากับ 0.65 ส่วนตลอดช่วงการดำเนินงาน 5 ปีย้อนหลังนั้น กองทุนรวมสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์สนามบินสมุย (SPF) มีที่มีค่า Sharpe สูงที่สุดโดยมีค่า Sharpe เท่ากับ 0.51 สูงกว่าค่า Sharpe ของตลาดในช่วงระยะเวลาดำเนินงานเดียวกันซึ่งมีค่าเท่ากับ 0.15 สำหรับค่า Treynor พบว่ากองทุนส่วนใหญ่มีค่า Treynor ที่ดีกว่าตลาด ซึ่งเป็นผลมาจากการที่การเปลี่ยนแปลงราคาของกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์มีความสัมพันธ์กับการเปลี่ยนแปลงของตลาดน้อย ในส่วนของค่า Jensen พบว่ากองทุนอสังหาริมทรัพย์ส่วนใหญ่มีค่า Jensen เป็นบวกสำหรับกองทุนโครงสร้างพื้นฐาน ได้ศึกษากองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐานโทรคมนาคม ทรูโกรท (DIF), กองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐานโรงไฟฟ้าอมตะ บี.กริม เพาเวอร์ (ABPIF), และกองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐานระบบขนส่งมวลชนทางราง บีทีเอสโกรท (BTSGIF) พบว่า ในปี พ.ศ. 2559 กองทุนรวมทั้ง 3 กองทุนมีอัตราผลตอบแทนใกล้เคียงกับตลาด อย่างไรก็ดี ในปี 2558 มีเพียง BTSGIF ที่มีอัตราผลตอบแทนสูงกว่าตลาดโดยมีค่าอัตราผลตอบแทน 1.82% ส่วนเมื่อพิจารณาตลอดช่วงระยะเวลาการดำเนินงาน 2-3 ปีพบว่าทั้งสามกองทุนมีอัตราผลตอบแทนที่สูงกว่าตลาด สำหรับการวัดผลการดำเนินงานในรูปแบบของค่า Sharpe พบว่าในปี 2559 มีเพียงกองทุน ABPIF ที่มีค่า Sharpe สูงกว่าตลาด แต่เมื่อพิจารณาตลอดระยะเวลาการดำเนินงานย้อนหลัง 2- 3 ปี นั้นพบว่า Sharpe ของกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ทั้ง 3 กองทุนนั้นสูงกว่าตลาด แสดงให้เห็นว่าระยะยาวกองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐานนั้นมีการบริหารงานที่ดีกว่าตลาดภายใต้ความเสี่ยงที่เท่ากัน ในส่วนของค่า Treynor พบว่ากองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐานนั้นมีค่า Treynor ที่สูงกว่าตลาดทุกปีและตลอดระยะเวลาการดำเนินงาน ซึ่งเป็นผลมาจากค่าเบต้าของกองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐานนั้นมีค่าน้อยสำหรับการวัดผลการดำเนินงานโดยมาตรวัด Jensen พบว่าค่า Jensen ของกองทุนรวมโครงสร้างพื้นฐานนั้นมีค่าเป็นบวกทุกปี และตลอดช่วงระยะเวลาการดำเนินงาน 2 -3 ปีย้อนหลังในส่วนของกองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ (REIT) ได้ทำการศึกษาทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าดับบลิวเอชเอ พรีเมี่ยม โกรท (WHART), ทรัสต์เพื่อการลงทุนในสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ แอล เอช ช้อปปิ้ง เซ็นเตอร์ (LHSC), และทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์อิมแพ็คโกรท (IMPACT) จากการศึกษาอัตราผลตอบแทนในปี พ.ศ. 2559 พบว่า LHSC และ IMPACT สามารถสร้างอัตราผลตอบแทนได้ดีกว่าตลาด และเมื่อพิจารณาอัตราผลตอบแทนตลอดช่วงระยะเวลาการดำเนินงาน 2 ปีย้อนหลังพบว่า อัตราผลตอบแทนของทั้ง 3 กองทุนนั้นดีกว่าตลาด ส่วนหนึ่งเป็นผลจากการที่อัตราผลตอบแทนของตลาดมีค่าต่ำในระดับติดลบในปี 2558 สำหรับค่า Sharpe พบว่าในปี 2559 กองทรัสต์ IMPACT และ LHSC นั้นมีค่า Sharpe ใกล้เคียงกับตลาด และเมื่อพิจารณาค่า Sharpe ตลอดระยะเวลาการดำเนินงานย้อนหลัง 2 ปี นั้นพบว่า Sharpe ของกองทรัสต์ทั้ง 3 กองนั้นสูงกว่าตลาด ในส่วนของค่า Treynor พบว่ากองทรัสต์นั้นมีค่า Treynor ที่สูงกว่าตลาดทุกปีและตลอดระยะเวลาการดำเนินงาน โดยกองทรัสต์ที่มีค่า Treynor สูงสุดคือกองทรัสต์ IMPACTสำหรับการวัดผลด้วยมาตรวัด Jensen นั้น พบว่าค่า Jensen ของกองทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ทั้ง 3 กองนั้น มีค่าเป็นบวกทุกปีและตลอดช่วงระยะเวลาการดำเนินงาน 2 ปีย้อนหลัง โดย IMPACT นั้นยังเป็นกองทรัสต์ที่มีค่า Jensen สูงที่สุดด้วยสำหรับกองทุนรวมที่เน้นลงทุนในกองทุนอสังหาริมทรัพย์ พบว่าเมื่อพิจารณาอัตราผลตอบแทนในแต่ละปี กองทุนส่วนใหญ่มีอัตราผลตอบแทนที่ต่ำกว่าตลาด โดยกองทุนที่มีอัตราผลตอบแทนดีที่สุดในปี พ.ศ. 2559 คือกองทุนเปิดซีไอเอ็มบี-พรินซิเพิล พร็อพเพอร์ตี้ อินคัมเพื่อการเลี้ยงชีพ (CIMB-PRINCIPAL iProp-RMF) ซึ่งมีค่าเฉลี่ยอัตราผลตอบแทนต่อเดือนเท่ากับ 1.75% ส่วนในช่วงระยะเวลาการดำเนินงาน 2 – 4 ย้อนหลังนั้น เนื่องจากอัตราผลตอบแทนของมีตลาดค่าต่ำ กองทุนส่วนใหญ่จึงมีอัตราผลตอบแทนที่สูงกว่า สำหรับกองทุนที่ให้อัตราผลตอบแทนสูงสุดในช่วงระยะเวลาการดำเนินงาน 3 ปี คือกองทุนเปิดซีไอเอ็มบี-พรินซิเพิล พร็อพเพอร์ตี้ อินคัม-ขายคืนหน่วยลงทุนอัตโนมัติ (CIMB-Principle iProp-R) โดยให้อัตราผลตอบแทนเท่ากับ 1.31% สำหรับค่า Sharpe พบว่ากองทุนส่วนใหญ่มีค่าต่ำกว่าตลาด ยกเว้นในปี พ.ศ. 2558 ซึ่งค่า Sharpe ของตลาดมีค่าติดลบมาก ในปี พ.ศ. 2559 นั้น กองทุน CIMB-Principle iProp-R มีค่า Sharpe สูงสุดโดยมีค่าเท่ากับ 0.51 แต่ก็ยังต่ำกว่าค่า Sharpe ของตลาดซึ่งมีค่าเท่ากับ 0.59 นอกจากนี้กองทุน CIMB-Principle iProp-R ยังเป็นกองทุนที่มีค่า Sharpe ที่สูงที่สุดเมื่อพิจารณาตลอดช่วงระยะเวลาดำเนินการ 3 ปีย้อนหลัง ในส่วนของค่า Treynor นั้น พบว่ากองทุนส่วนใหญ่มีค่า Treynor ที่สูงกว่าตลาด สำหรับค่า Jensen พบว่ากองทุนส่วนใหญ่นั้นมีค่า Jensen เป็นบวก ยกเว้นในปี พ.ศ. 2557 โดยในปี พ.ศ. 2559  CIMB-Principle iProp-RMF เป็นกองทุนที่มีค่า Jensen สูงที่สุด โดยมีค่าเท่ากับ 1.19% ส่วนเมื่อพิจารณาผลการดำเนินงานตลอดช่วง 3 ปีนั้น พบว่า CIMB-Principle iProp-RMF เป็นกองทุนที่มีค่า Jensen สูงสุดโดยมีค่าเท่ากับ 1.07%