title: A New Measure of Monetary Policy Shocks
Creators: name: Zhang, Xu
Publisher: name: Bank of Canada
Year: 2021

description: "Central bank announcements contain both:

- a stance on monetary policy
- an assessment of the economic outlook

When expecting strong growth, central banks usually raise interest rates to stabilize the economy. But an announcement of interest rates higher than the market anticipated may change market participants’ beliefs, leading them to conclude the economy is stronger than they thought. When policy makers and researchers assess monetary non-neutrality, they must consider the distinction between the effect of the central bank’s monetary policy stance and the effects of a shift in fundamentals.

I measure this distinction by constructing a monetary policy shock series and applying it to the Federal Reserve’s monetary policy announcements. In particular, I examine the high-frequency movements of interest rates in a 30-minute window around the time of the Federal Reserve’s announcement. Because the announcement may reshape expectations about future monetary policy, I use changes in contract rates of interest rate futures settled in both the current and subsequent months. I then project these surprises onto the Federal Reserve’s information set, which is measured by its own economic forecasts preceding each announcement. The monetary policy stance shock is the portion of interest rate surprises which cannot be explained by the economic forecasts.

I estimate the causal effects of monetary policy on the financial market and the macro economy using the constructed monetary policy stance shock as an instrument variable. My findings are consistent with the traditional channels of monetary policy non-neutrality. A contractionary monetary policy shock will cause:

- an upward revision in private forecasts of the unemployment rate
- a downward revision in private forecasts of inflation
- a decline in stock prices"

description: "Dans leurs annonces, les banques centrales communiquent :

- l’orientation de leur politique monétaire;
- leur lecture des perspectives économiques.

Quand elles prévoient une accélération de la croissance, les banques centrales relèvent habituellement les taux d’intérêt pour stabiliser l’économie. Mais en publiant des taux plus élevés que ce qu’anticipait le marché, elles peuvent changer les perceptions des opérateurs, qui risquent alors de conclure que l’économie se porte mieux qu’escompté. Dans leur évaluation du degré de non-neutralité de la politique monétaire, les autorités et les chercheurs se doivent de différencier l’incidence de l’orientation de la politique monétaire et les effets de l’évolution des facteurs fondamentaux.

Pour mesurer cette incidence, je construis une série de chocs de politique monétaire et l’applique aux annonces du taux directeur faites par la Réserve fédérale. Plus précisément, j’analyse les mouvements de haute fréquence des taux d’intérêt dans la période de 30 minutes entourant ces annonces. Puisque les marchés sont susceptibles de revoir leurs attentes à l’égard des taux directeurs futurs, j’utilise les variations des taux des contrats à terme sur taux d’intérêt dont le règlement intervient dans le mois de l’annonce et les mois suivants. J’effectue ensuite une régression de ces mouvements de haute fréquence des taux sur les prévisions économiques que la Réserve fédérale publie avant chaque annonce. Le choc attribuable à l’orientation de la politique monétaire correspond à la part des mouvements de haute fréquence des taux d’intérêt qui n’est pas expliquée par les prévisions économiques.

J’estime les effets de la politique monétaire sur les marchés financiers et l’économie en prenant comme variable instrumentale le choc d’orientation de la politique monétaire. Mes résultats concordent avec ce que l’on observe normalement en cas de non-neutralité de la politique monétaire. Un choc d’orientation restrictive de la politique monétaire entraînera :

- une révision à la hausse des prévisions du taux de chômage établies par le secteur privé
- une révision à la baisse des prévisions d’inflation du secteur privé
- un recul des cours des actions"