자본시장과금융투자업에관한법률위반 (형사, 서울남부지방법원)
공포일: 2023.01.26 / 시행일:

【피 고 인】 피고인 1 외 1인
【검 사】 이치현(기소), 이부용(공판)
【변 호 인】 법무법인(유) 율촌 외 3인
【주 문】
 피고인 2를 징역 1년 및 벌금 10,000,000원에 처한다.
 피고인 2가 위 벌금을 납입하지 아니하는 경우 100,000원을 1일로 환산한 기간 피고인 2를 노역장에 유치한다.
 다만 이 판결 확정일부터 2년간 피고인 2에 대한 위 징역형의 집행을 유예한다.
 피고인 2에게 120시간의 사회봉사를 명한다.
 피고인 2에게 위 벌금에 상당한 금액의 가납을 명한다.
 피고인 1은 무죄.
 피고인 2에 대한 이 사건 공소사실 중 자기 명의 금융상품 매매금지 위반으로 인한 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 위반의 점은 무죄.

【이 유】【피고인 2에 대한 범죄사실】 1. 피고인의 지위 
 피고인은 2013년 10월경 ○○○투자 주식회사(이하 ‘○○○투자’라 한다)에 입사하여 리서치센터 기업분석실 스몰캡팀장으로 근무하였고, 2019년 1월경부터 2020년 12월경까지 리서치센터 코스닥벤처팀장의 지위에서 금융투자분석사(이하 필요에 의하여 금융투자분석사로 지칭하는 경우를 제외하고는 ‘애널리스트’라 한다)로 근무하였다. 피고인은 2014년경부터 2020년경까지 7년간 (언론사명 생략)의 스몰캡 부문 베스트 애널리스트 1위에 선정되었다. 
 2. 범죄행위 
 가. 범행 동기 및 경위
 금융투자회사의 애널리스트는 금융투자전문인력과 자격시험에 관한 규정 등에 따라 전문지식을 갖추었음이 시험 등 일정 요건에 의하여 확인된 후 금융투자협회에 등록된 사람으로서, 기업의 영업, 재무, 투자 정보 등을 수집·분석하여 조사분석자료를 작성한 후, 소속 금융투자회사 명의(작성한 애널리스트 성명을 병기한다)로 공표하는 업무를 수행한다.
 애널리스트는 분석대상 기업의 실적이나 재무상태 등을 분석하여 조사분석자료(실무상 특정 기업에 대하여 작성된 조사분석자료를 ‘기업분석보고서’라 부른다)를 작성하는데, 피고인이 근무한 코스닥벤처팀(스몰캡팀)에서는 ① 투자의견이 ‘BUY’면서 현재 주가와 목표주가를 기재한 기업분석보고서와 ② 투자의견이 ‘Not Rated’이면서 현재 주가만을 기재한 기업분석보고서 등 두 가지 종류의 기업분석보고서를 작성하였다. 이 두 가지의 기업분석보고서는 투자의견과 목표주가 기재 여부에는 차이가 있으나, 분석대상 기업의 주가상승을 예상할 수 있는 사업전망, 영업실적, 재무상태 등 호재성 정보는 모두 기재되어 있다.
 한편 이러한 기업분석보고서에는 "작성한 애널리스트가 외부의 압력이나 부당한 간섭 없이 신의성실하게 작성하였다. 본 조사자료는 제3자에게 사전에 제공한 사실이 없다. 작성한 애널리스트는 해당 기업의 주식을 보유하고 있지 않다. 해당 조사자료는 고객의 투자에 정보를 제공할 목적으로 작성되었다."는 내용이 기재되어 있으므로, 애널리스트 또는 조사분석자료 작성에 영향력을 행사하는 자는 조사분석자료를 공표하거나 특정인에게 제공하기 전에 조사분석과정 중 지득한 정보를 이용하여 주식을 매매하거나 다른 사람으로 하여금 이를 이용하게 하여서는 아니되고, 조사분석자료를 공표하거나 일반투자자를 대상으로 자신의 재산적 이해에 영향을 미칠 수 있는 금융투자상품의 매매를 권유하는 경우 그 재산적 이해관계를 고지하여야 할 의무가 있다.
 그럼에도 피고인은 ○○○투자의 애널리스트로서 피고인이 작성하는 기업분석보고서 공표 시 해당 종목의 주가가 오를 가능성이 높은 것을 이용하여, 그러한 기업분석보고서를 작성하면서 미리 그 해당 종목을 ○○○투자의 대표이사인 피고인 1명의의 증권계좌(○○○투자 (계좌번호 2 생략))를 관리하는 피고인 1의 비서인 공소외 1과 피고인의 장모인 공소외 2 명의의 증권계좌[△△증권 (계좌번호 3 생략)]를 관리하는 △△증권 도곡지점 직원 공소외 3에게 알려주어 사전에 해당 종목의 주식을 매수하게 한 후 기업분석보고서 공표 이후 해당 종목의 주가가 오르면 이를 매도하게 하는 방법으로 피고인 1과 공소외 2에게 이익을 취득하게 하려고 마음먹었다[공소외 1 부재 시에는 피고인 1의 수행비서인 공소외 4(2017년 2월경 ~ 2019년 6월경) 또는 공소외 5(2019년 6월경 ~ 2019년 9월경)가 매매한다. 이하 위와 같은 매매방식을 ‘선행매매’라 한다].
 나. 구체적 행위
 1) 피고인 1 명의의 증권계좌 이용 선행매매
 피고인은 2017. 4. 19.경 서울 영등포구 (이하 생략)에 있는 ○○○투자 리서치센터 사무실에서 공소외 1에게 전화로 연락하여 ‘(회사명 7 생략) 주식을 사라’는 취지로 알려주었고, 그에 따라 공소외 1은 같은 날 (회사명 7 생략) 주식 2,700주를 주당 10,482원에 매수하였다. 그 후 피고인은 2017. 4. 19. 22:18경 (회사명 7 생략)에 대하여 ‘투자의견 BUY, 목표주가 17,500원’이라고 기재한 2017. 4. 20.자 ○○○투자 및 피고인 명의의 기업분석보고서를 공표하고, 2017년 4월 말경 공소외 1에게 전화로 연락하여 ‘(회사명 7 생략) 주식을 팔라’는 취지로 말하였다. 이에 공소외 1은 2017. 4. 27.경 (회사명 7 생략) 주식 2,700주를 주당 10,567원에 매도하였고, 그 결과 피고인 1은 228,693원의 이익을 취득하였다. 피고인과 공소외 1은 이를 비롯하여 2019. 3. 21.경까지 총 5개의 종목에 대하여 위와 같은 방법으로 별지 범죄일람표(1) 연번 2, 12, 18, 19, 31 기재와 같이 주식을 매매하여 피고인 1로 하여금 합계 8,135,619원의 이익을 취득하게 하였다.
 이로써 피고인은 공소외 1과 공모하여 금융투자상품인 주식의 매매와 관련하여 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하였다.
 2) 공소외 2 명의의 증권계좌 이용 선행매매
 피고인은 2019. 3. 6.경 공소외 3에게 전화로 연락하여 ‘(회사명 8 생략) 주식을 사라’는 취지로 알려주고 그에 따라 공소외 3은 같은 날 (회사명 8 생략) 주식 2,745주를 주당 8,379원에 매수하였다. 그 후 피고인은 2018. 3. 11. 22:28경 (회사명 8 생략)에 대하여 투자의견은 ‘Not Rated’이지만 ‘완벽한 턴어라운드, 소형 2차전지 Can의 강자, 2018년 턴어라운드 효과 온기 반영’이라는 제목으로 각종 호재성 정보를 기재한 다음 추정 재무제표를 포함하면서 투자의견 비율 ‘Buy(매수) 90.6%’로 공시하는 내용의 2018. 3. 11.자 ○○○투자 및 피고인 명의의 기업분석보고서를 공표하고, 그 무렵 공소외 3에게 연락하여 ‘(회사명 8 생략) 주식을 팔라’는 취지로 말하였다. 이에 공소외 3은 2018. 3. 20.경 (회사명 8 생략) 주식 2,745주를 주당 12,298원에 매도하였고, 그 결과 공소외 2는 10,758,476원의 이익을 취득하였다. 피고인은 이를 비롯하여 2019. 4. 3.경까지 총 2개의 종목에 대하여 위와 같은 방법으로 별지 범죄일람표(2) 연번 2, 3 기재와 같이 주식을 매매하여 공소외 2로 하여금 합계 10,758,476원의 이익을 취득하게 하였다.
 이로써 피고인은 금융투자상품인 주식의 매매와 관련하여 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하였다.
【증거의 요지】1. 피고인 2의 일부 법정진술
1. 증인 공소외 12, 공소외 4, 공소외 9, 피고인 1의 각 법정진술
1. 공소외 1, 공소외 13에 대한 각 검찰 진술조서
1. 공소외 3에 대한 경찰 진술조서
1. 수사보고(공표전 정보제공금지 등 금융투자분석사의 의무사항), 수사보고[공소외 2 명의 △△증권 (계좌번호 3 생략) 계좌 자금주체 확인], 수사보고(금감원의 부당이득 산정기준 확인)
1. 녹취서(공소외 2 계좌 관련 22부)
1. 등기사항일부증명서(○○○투자 주식회사), 인사기록카드(피고인 2), ○○○투자조직도 4부, 리서치발간일시 1부, 피고인 1 ○○○투자 계좌 거래내역, 공소외 2 △△증권 계좌 거래내역(피고인 2 장모), 범죄일람표(1)·(2) 기재 주식종목 관련 기업분석보고서
1. 서울남부지법 2020고합26 판결문
【법령의 적용】1. 범죄사실에 대한 해당법조
 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2018. 3. 27. 법률 제15549호로 개정되기 전의 것) 제443조 제1항 제8호, 제178조 제1항 제1호, 제447조 제1항, 형법 제30조(피고인 1 명의의 증권계좌 이용 사기적 부정거래의 점, 포괄하여, 벌금형 필요적 병과)구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2021. 1. 5. 법률 제17879호로 개정되기 전의 것, 이하 2021. 1. 5. 개정 전후의 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률을 통틀어 ‘구 자본시장법’이라 한다) 제443조 제1항 제8호, 제178조 제1항 제1호, 제447조 제1항(공소외 2 명의의 증권계좌 이용 사기적 부정거래의 점, 포괄하여, 벌금형 필요적 병과)
1. 경합범가중
 제38조 제1항 제2호, 제50조(범정이 더 무거운 피고인 1 명의의 증권계좌 이용 사기적 부정거래에 의한 자본시장과금융투자업에관한법률위반죄에 정한 형에 경합범가중)
1. 노역장유치
 형법 제70조 제1항, 제69조 제2항 
1. 집행유예
 형법 제62조 제1항(징역형에 대하여, 아래 양형의 이유 중 유리한 정상 참작)
1. 사회봉사명령
 형법 제62조의2 
1. 가납명령
 형사소송법 제334조 제1항 
【피고인 2와 그 변호인들의 주장에 대한 판단】 1. 주장의 요지 
 가. 별지 범죄일람표(1) 연번 2, 18, 31과 별지 범죄일람표(2) 연번 2 기재 각 주식매매의 경우 그 매도시점이 조사분석자료 공표 후 7일이 경과한 후로서 조사분석자료 공표에 따른 주가상승 효과가 이미 소멸된 이후에 매도되었으므로, 조사분석자료 공표를 이용한 사기적 부정거래인 선행매매에 해당하지 아니한다.
 나. 별지 범죄일람표(1) 연번 12, 18과 별지 범죄일람표(2) 연번 2 기재 각 주식매매의 경우 해당 종목의 기업분석보고서는 투자의견과 목표주가가 제시되어 있지 아니한 ‘Not Rated’ 기업분석보고서로서 이를 이용한 거래는 사기적 부정거래인 선행매매에 해당하지 아니한다.
 다. 별지 범죄일람표(2) 연번 2 기재 주식매매의 경우 해당 종목에 대하여 기업분석보고서 작성 전 피고인이 한국경제TV에 출연하여 그 주식종목에 대한 매수추천을 함으로써 조사분석자료가 이미 공표되었으므로, 사기적 부정거래인 선행매매에 해당하지 아니한다. 
 2. 관련 법리 
 구 자본시장법 제178조 제1항 제1호는 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래와 관련하여 ‘부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하는 행위’를 금지하고 있다. 여기서 ‘부정한 수단, 계획 또는 기교’란 사회통념상 부정하다고 인정되는 일체의 수단, 계획 또는 기교를 말한다. 어떠한 행위를 부정하다고 할지는 그 행위가 법령 등에서 금지된 것인지, 다른 투자자로 하여금 잘못된 판단을 하게 함으로써 공정한 경쟁을 해치고 선의의 투자자에게 손해를 전가하여 자본시장의 공정성, 신뢰성과 효율성을 해칠 위험이 있는지를 고려하여 판단하여야 한다.
 투자자문업자, 증권분석가, 언론매체 종사자, 투자 관련 웹사이트 운영자 등이 자신이 추천하는 증권을 미리 매수하여 보유하고 있고 추천 후에 이를 매도할 수도 있다는 증권에 관한 자신의 이해관계를 표시하지 아니한 채 증권의 매수를 추천하는 행위는 구 자본시장법 제178조 제1항 제1호에서 정한 ‘부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하는 행위’에 해당한다. 여기서 ‘증권의 매수를 추천’한다는 것은 투자자에게 특정 증권이 매수하기에 적합하다는 사실을 소개하여 그 증권에 대한 매수의사를 불러일으키는 것을 가리킨다. 어떠한 ‘증권의 매수추천’이 부정한 수단, 계획이나 기교를 사용하는 행위인지 또는 위계의 사용인지 등은 행위자의 지위, 행위자가 특정 진술이나 표시를 하게 된 동기와 경위, 그 진술 등이 미래의 재무상태나 영업실적 등에 대한 예측이나 전망에 관한 사항일 때는 합리적인 근거에 기초하여 성실하게 한 것인지, 진술 등의 내용이 거래 상대방이나 불특정 투자자에게 오인·착각을 유발할 위험이 있는지, 행위자가 진술 등을 한 후 취한 행동과 주가의 동향, 행위 전후의 여러 사정 등을 종합하여 객관적인 기준에 따라 판단하여야 한다(대법원 2022. 5. 26. 선고 2018도13864 판결 등 참조).
 3. 판단 
 가. 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들, 특히 서울남부지법 2020고합26 판결문의 기재에 의하면, 통계상 조사분석자료 발표 당일 해당 종목에 대한 초과수익률이 0.47%로 상승하였다가 발표 이후 점차 하락하여 7일이 되면 초과수익률이 소멸한다는 것이고, 피고인과 그 변호인들의 주장도 이와 동일하다. 
 따라서 조사분석자료인 기업분석보고서의 공표를 예정하고 그 공표 전에 해당 종목의 주식을 매수한 후 기업분석보고서 공표일 이후 초과수익률이 소멸하기 전인 7일 이내에 이를 매도하였다면, 이는 기업분석보고서의 공표로 인한 주가상승 효과를 적극적으로 이용하여 이익을 얻기 위한 행위로서 사기적 부정거래인 선행매매에 해당한다고 할 수 있다.
 피고인이 주장하는 주식매매는 모두 영업일 기준으로 기업분석보고서 공표일 이후 7일 이내에 매도되어 초과수익률이 소멸하기 전에 매도된 것이므로, 피고인이 기업분석보고서의 공표 전에 해당 종목의 주식을 매수한 후 공표로 인한 주가상승 효과를 충분히 누리고 이를 매도한 것이라고 볼 수 있어 위와 같은 주식매매가 사기적 부정거래인 선행매매에 해당한다고 할 수 있다.
 나. 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 인정할 수 있는 다음과 같은 사정들, 즉 ① ‘Not Rated’ 기업분석보고서도 매수의견과 목표주가만 기재되어 있지 아니할 뿐, 주가상승에 영향을 미칠 수 있는 호재성 정보는 구체적이고 다양하게 기재하고 있는 점, ② 조사분석자료에서 가장 중요한 것 중 하나가 추정 재무제표에 따른 가치 평가인데, ‘Not Rated’ 기업분석보고서에도 추정 재무제표가 포함되어 있는 점, ③ 피고인이 공표한 기업분석보고서 말미에 투자의견 비율을 기재하여 이를 공시하고 있는데, 별지 범죄일람표(1) 연번 12, 18과 별지 범죄일람표(2) 연번 2 기재 각 해당 종목의 기업분석보고서들 모두 ‘BUY(매수)’ 의견의 비율이 90% 이상으로 기재되어 있기 때문에 실질적으로는 매수추천 의견을 밝힌 것과 다를 것이 없는 점에 비추어 보면, 위와 같은 기업분석보고서들 역시 투자자들에게 매수추천이라는 인식을 심어주기에 충분하므로, 이를 이용한 주식매매 역시 사기적 부정거래인 선행매매에 해당한다.
 다. 구 자본시장법 제71조 제2호와 금융투자회사의 영업 및 업무에 관한 규정 제2-25조에 의하면, 조사분석자료는 ‘금융투자회사의 명의로 공표 또는 제3자에게 제공되는 것으로서 특정 금융투자상품의 가치에 대한 주장이나 예측을 담고 있는 자료’를 의미하므로, 피고인이 방송에 출연하여 어떠한 종목의 주식을 매수추천하였다고 하더라도 이는 금융투자회사가 아닌 피고인의 개인적 지위에서 해당 종목에 대한 의견을 밝힌 것에 불과하므로, 이를 조사분석자료의 공표에 해당한다고 볼 수 없다. 
 설령 위와 같은 매수추천을 조사분석자료의 공표에 해당한다고 보더라도, 피고인이 그 방송에서 밝힌 주식종목 분석내용과 피고인이 실제로 공표한 해당 종목의 기업분석보고서의 내용의 완전히 같은 것이 아닌 이상 그 영향력이 서로 다를 수밖에 없다. 나아가 주식시장은 그 특성상 시세변동이 심하고 동일한 원인으로 시세상승 후 조정을 거쳐 또다시 시세상승이 일어날 수도 있는 것이어서, 이미 어떤 주식종목에 대하여 조사분석자료가 공표되었다고 한들 또다른 조사분석자료가 공표될 경우에는 이를 원인으로 또다시 시세가 변동될 가능성이 충분하다. 따라서 피고인이 주식의 매수 전에 방송에 출연하여 해당 종목을 이미 추천하였다고 하더라도, 새로운 조사분석자료가 작성·공표되기 전에 해당 종목의 주식을 미리 매수하고 그 조사분석자료의 공표에 따른 주가상승 효과를 이용한 후 이를 매도하였다면, 이는 사기적 부정거래인 선행매매에 해당할 수 있다. 따라서 해당 종목 주식의 매수 전에 조사분석자료가 이미 공표된 적이 있다는 사정만으로 위와 같은 주식매매가 선행매매에 해당하지 아니한다고 볼 것은 아니다.
 별지 범죄일람표(2) 연번 2 기재 주식매매의 경우, 해당 종목에 대한 기업분석보고서가 공표되기 4 영업일 전에 피고인이 공소외 3에게 지시하여 해당 종목의 주식을 매수하게 하였고, 앞서 본 바와 같이 그 기업분석보고서 역시 주식시장에 영향을 줄 수 있는 조사분석자료에 해당하는데다가, 주가상승의 효과가 소멸하는 영업일 기준 7일 전에 이를 매도함으로써 기업분석보고서의 공표에 따른 주가상승 효과를 이용하였다고 볼 수 있다면, 이는 사기적 부정거래인 선행매매에 해당하고, 피고인이 주장하는 사정만으로 선행매매에 해당하지 아니한다고 볼 수는 없다.
 4. 결론 
 결국 피고인과 그 변호인들의 위와 같은 주장들은 모두 이유 없다. 
【양형의 이유주2)주3)】 피고인 2의 이 사건 범행들은 자본시장에서 일반투자자들이 애널리스트에 대하여 특별한 신뢰를 가지고 있음을 이용한 것으로서 전체 자본시장의 공신력을 크게 훼손하고 일반투자자들에게 손해를 가하는 것이므로, 그 죄질이나 범정이 매우 불량하다. 
 그러나 피고인 2의 이 사건 범행들이 실제 주가 등에 미친 영향이 비교적 크지 아니한 것으로 보이고, 그 행위의 규모 역시 크지 아니하다. 더욱이 피고인 2는 자신의 직장상사인 피고인 1 등의 부탁으로 어쩔 수 없이 피고인 1을 위하여 주식종목을 추천해주는 과정에서 그 부탁의 취지를 오해하여 눈에 띄는 주식매매의 수익을 내기 위하여 선행매매에까지 이른 것으로 보일 뿐, 피고인 2가 직접 이 사건 범행들로 인한 이익을 얻을 의사는 없었던 것으로 보인다. 그리고 피고인 2에게 벌금형을 초과하는 형사처벌을 받은 전력도 없다. 이러한 사정들은 피고인 2에게 유리한 양형요소에 해당한다.
 이러한 사정들과 그 밖에 피고인 2의 연령, 성행, 범행의 동기 및 경위, 수단과 결과, 범행 후의 정황 등 이 사건 변론에 나타난 모든 양형조건을 종합하여 주문과 같이 형을 정한다.
【무죄부분】 1. 피고인 1 
 가. 공소사실의 요지
 피고인은 2016년 3월경부터 2021년 3월경까지 금융투자회사인 ○○○투자의 대표이사로 근무하였다. 
 피고인은 2017년 2월경 ○○○투자의 애널리스트인 피고인 2 또는 그 팀원들이 작성한 조사분석자료인 기업분석보고서가 공표되면 주가가 오를 가능성이 높은 것을 이용하여 피고인 2가 그러한 기업분석보고서를 작성하면서 미리 그 해당 종목을 피고인의 비서인 공소외 1에게 알려주어 사전에 해당 종목의 주식을 매수하게 한 후 기업분석보고서 공표 이후 주가가 오르면 이를 매도하게 하는 방법으로 이익을 취득하기로 마음먹었다.
 이후 피고인은 그의 비서인 공소외 1에게 1억 원 상당의 잔고가 있는 피고인 명의의 ○○○투자 증권계좌(계좌번호 2 생략)와 공인인증서를 관리하면서 피고인 2가 알려주는 해당 종목의 주식을 그 시점에 매수·매도하게 지시하였다[공소외 1 부재 시에는 피고인의 수행비서인 공소외 4(2017년 2월경 ~ 2019년 6월경), 공소외 5(2019년 6월경 ~ 2019년 9월경)가 매매한다]. 
 피고인은 2017년 2월경 서울 영등포구 (이하 생략)에 있는 ○○○투자 대표이사 집무실에서 피고인 2에게 리서치센터에서 작성하는 기업분석보고서 및 그 내용 등 외부에 공표되지 아니한 직무관련 정보를 공소외 1에게 전달하도록 지시하였고, 이에 피고인 2는 2017. 2. 17.경 공소외 1에게 전화로 연락하여 ‘(회사명 1 생략) 주식을 사라’는 취지로 알려주었으며, 그에 따라 공소외 1은 2017. 2. 17.경 (회사명 1 생략) 주식 6,126주를 주당 9,974원에 매수하였다. 그 후 피고인 2는 2017. 2. 21. 20:48경 2017. 2. 22.자 (회사명 1 생략)에 대하여 ‘투자의견 BUY, 목표주가 16,800원’이라고 기재한 ○○○투자 및 피고인 2 명의의 기업분석보고서를 공표한 이후, 2017년 4월 초순경 공소외 1에게 전화로 연락하여 ‘(회사명 1 생략) 주식을 팔라’는 취지로 말하였다. 이에 공소외 1은 2017. 4. 6.경과 2017. 6. 19.경 (회사명 1 생략) 주식 6,126주를 주당 12,542원에 매도하였고, 그 결과 피고인은 15,727,923원의 이익을 취득하였다. 피고인은 이를 비롯하여 2017. 2. 17.경부터 2019. 9. 23.경까지 총 47개 종목에 대하여 위와 같은 방법으로 별지 범죄일람표(1) 기재와 같이 주식을 매매하여 합계 139,627,488원의 이익을 취득하였다.
 이로써 피고인은 피고인 2 및 공소외 1과 공모하여 금융투자상품인 주식의 매매와 관련하여 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용함과 동시에 직무상 알게 된 정보로서 외부에 공개되지 아니한 정보를 정당한 사유 없이 피고인의 이익을 위하여 이용하였다.
 나. 피고인의 주장
 피고인은 피고인 2에게 유망 주식종목 추천을 부탁하였을 뿐, 조사분석자료인 기업분석보고서가 작성·공표될 종목의 주식에 대한 선행매매를 지시하거나 피고인 2가 선행매매할 것을 알면서 주식종목 추천을 부탁한 것은 아니므로, 피고인 2의 사기적 부정거래 및 직무관련 정보 이용행위에 가담하지 아니하였다고 주장한다.
 다. 판단
 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하면, 피고인이 2017년 2월경 ○○○투자의 대표이사 집무실에서 공소외 9와 함께 있으면서 피고인 2에게 주식종목 추천을 부탁한 사실, 이후 피고인 2가 피고인의 비서인 공소외 1에게 "제가 전화하면 받으시면 돼요."라고 말하였고, 피고인은 공소외 1에게 피고인 2가 알려주는 대로 주식매매를 하면 된다고 지시한 사실, 2018년 초경에도 피고인이 공소외 9가 함께 있는 스시바에서 피고인 2에게 "아들 전세자금 마련해야 되니까 잔고가 1억 5,000만 원 정도인데 이거 두세배로 불려야 하지 않겠어. 4~5억 원은 돼야 되지 않겠어."라고 말하면서 주식매매로 이익을 더 불려보라는 취지로 말한 사실, 피고인 2는 검찰조사에서 "피고인이 ‘수익률 3~4배가 나와야 한다. 다양한 방법으로 종목을 잘 사봐라. 새로운 곳이 있으면 빨리 잘 사봐라’라는 말을 하였고, 스시바에서 위와 같은 말을 들었기 때문에 선행매매를 하라는 취지로 받아들였다."고 진술한 사실을 인정할 수 있다.
 그러나 기록에 의하여 인정할 수 있는 다음과 같은 사정들을 종합하면, 위와 같은 사정들만으로는 피고인이 피고인 2에게 기업분석보고서가 공표되는 것을 이용하여 선행매매를 하도록 지시하였다거나 피고인 2가 선행매매를 할 것을 알면서 피고인 2에게 주식종목의 추천을 부탁하였다는 사실을 인정하기에 부족하고 달리 이를 인정할 증거가 없다.
 ① 피고인 2가 선행매매를 지시받은 것으로 해석하였다는 피고인의 발언 내용이 반드시 선행매매를 하라는 것으로 해석되지 아니하고, 피고인 주장과 같이 단순히 유망 주식종목을 추천하되 최대한의 이익을 낼 수 있는 주식종목으로 추천해달라는 것으로 해석될 여지도 충분하다. 피고인 2가 직장상사인 피고인을 위하여 눈에 띄는 주식매매의 수익을 내야 한다는 압박감에서 위와 같이 해석하였을 가능성도 배제할 수 없다.
 ② 피고인 2는 검찰조사에서 위와 같이 선행매매를 하라는 취지로 받아들였다고 진술하였으나, 이 법정에 증인으로 출석하여서는 ‘상당한 부담감을 느낀 것은 맞으나 그와 같은 취지로 받아들이지 않았다’고 진술함으로써 검찰에서의 진술을 번복하였다. 
 ③ 피고인이 공소외 1에게 증권계좌를 위임하여 피고인 2가 추천한 대로 주식을 매매하게 하면서 특별히 공소외 1에게 발각되지 않도록 주의를 당부한 사실은 없는 것으로 보인다. 주식매매에 사용된 증권계좌는 ○○○투자에 신고된 피고인 명의의 증권계좌로서 피고인의 주식매매가 ○○○투자에 모니터링되므로, 결국 피고인은 자신의 주식매매가 사실상 공개되는 상황에서 피고인 2로부터 주식종목을 추천받아 주식을 매매한 것으로 보인다. 피고인이 발각될 경우 피고인의 신분과 명망에 크게 영향을 미칠 수 있는 선행매매를 위와 같이 쉽게 들킬 위험에 대한 고려 없이 피고인 2에게 부탁하여 이를 진행하였다는 것은 선뜻 납득되지 아니한다.
 ④ 피고인이 선행매매를 의도하고 ○○○투자에 공개된 것과 다름 없는 피고인의 증권계좌를 이용하였다면, 이는 발각될 것을 감수하고서라도 얻을 수 있는 경제적 이익에 대한 유혹이 매우 컸다는 것을 의미한다. 그렇다면 피고인으로서는 최대한의 이익을 얻기 위하여 조사분석자료인 기업분석보고서의 공표가 예정된 종목들만 한정하여 거래를 하였을 법하다. 그러나 피고인을 조사한 금융감독원 공소외 8 검사역의 검찰조사에서의 진술에 의하더라도 기업분석보고서 공표와 관련되지 아니한 주식매매가 다수 있었다는 것이고, 그 비율이 5:5 정도라는 것이다. 
 ⑤ 피고인이 주식매매를 하면서 매매 종목 및 단가를 확인하였다면, 피고인이 매매한 주식이 기업분석보고서가 공표된 해당 종목에 해당한다는 사실을 알아차렸을 것으로 보인다. 그러나 피고인이 간헐적으로 자신의 증권계좌의 수익률과 평가액을 확인한 사실은 있으나, 주기적으로 자신의 매매 종목 및 단가를 확인하였다는 사실을 인정할 증거는 찾아보기 어렵다.
 라. 결론
 그렇다면 피고인에 대한 이 사건 공소사실은 범죄사실의 증명이 없는 때에 해당하므로 형사소송법 제325조 후단에 의하여 무죄를 선고하고, 형법 제58조 제2항 단서에 의하여 판결의 요지를 공시하지 아니하기로 하여 주문과 같이 판결한다.
 2. 피고인 2에 대한 직무관련 정보 이용으로 인한 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 위반의 점 
 가. 공소사실의 요지
 피고인은 범죄사실 기재와 같이 ○○○투자의 애널리스트로 근무하면서 2014년경부터 2020년경까지 7년간 (언론사명 생략)의 스몰캡 부문 베스트 애널리스트 1위에 선정되었던 사람으로서, 범죄사실 기재와 같이 피고인 또는 그 팀원들이 작성하는 기업분석보고서 공표 시 해당 종목의 주가가 오를 가능성이 높은 것을 이용하여, 그러한 기업분석보고서를 작성하면서 미리 그 해당 종목을 ○○○투자의 대표이사인 피고인 1 명의의 증권계좌(○○○투자 (계좌번호 2 생략))를 관리하는 피고인 1의 비서인 공소외 1과 피고인의 장모인 공소외 2 명의의 증권계좌[△△증권 (계좌번호 3 생략)]를 관리하는 △△증권 도곡지점 직원 공소외 3에게 알려주어 사전에 해당 종목의 주식을 매수하게 한 후 기업분석보고서 공표 이후 주가가 오르면 이를 매도하게 하는 방법으로 피고인 1과 공소외 2에게 이익을 취득하게 하려고 마음먹었다.
 1) 피고인 1 명의의 증권계좌 이용
 피고인은 2017. 2. 17.경 공소외 1에게 전화로 연락하여 ‘(회사명 1 생략) 주식을 사라’는 취지로 알려주었으며, 그에 따라 공소외 1은 2017. 2. 17.경 (회사명 1 생략) 주식 6,126주를 주당 9,974원에 매수하였다. 그 후 피고인은 2017. 2. 21. 20:48경 2017. 2. 22.자 (회사명 1 생략)에 대하여 ‘투자의견 BUY, 목표주가 16,800원’이라고 기재한 ○○○투자 및 피고인 명의의 기업분석보고서를 공표하고, 2017년 4월 초순경 공소외 1에게 전화로 연락하여 ‘(회사명 1 생략) 주식을 팔라’는 취지로 말하였다. 이에 공소외 1은 2017. 4. 6.경과 2017. 6. 19.경 (회사명 1 생략) 주식 6,126주를 주당 12,542원에 매도하였고, 그 결과 피고인 1은 15,727,923원의 이익을 취득하였다. 피고인과 공소외 1은 이를 비롯하여 2017. 2. 17.경부터 2019. 9. 23.경까지 총 47개 종목에 대하여 위와 같은 방법으로 별지 범죄일람표(1) 기재와 같이 주식을 매매하여 피고인 1로 하여금 합계 139,627,488원의 이익을 취득하게 하였다.
 이로써 금융투자업자인 피고인은 공소외 1과 공모하여 직무상 알게 된 정보로서 외부에 공개되지 아니한 정보를 정당한 사유 없이 피고인 1의 이익을 위하여 이용하였다.
 2) 공소외 2 명의의 증권계좌 이용
 피고인은 2019. 8. 6.경 공소외 3에게 전화로 연락하여 ‘(회사명 2 생략) 주식을 사라’는 취지로 알려주고, 그에 따라 공소외 3은 (회사명 2 생략) 주식 900주를 주당 32,148원에 매수하였다. 그 후 피고인은 2019. 8. 6. 21:19경 2019. 8. 7.자 (회사명 2 생략)에 대해 ‘투자의견 BUY, 목표주가 57,800원’이라고 기재한 ○○○투자 및 피고인 명의의 기업분석보고서를 공표하고, 그 무렵 공소외 3에게 연락하여 ‘(회사명 2 생략) 주식을 팔라’는 취지로 말하였다. 이에 공소외 3은 2019. 8. 8.경 (회사명 2 생략) 주식 900주를 주당 33,112원에 매도하였고, 그 결과 공소외 2는 867,609원의 이익을 취득하였다. 피고인은 이를 비롯하여 2018. 1. 31.경부터 2020. 4. 22.경까지 총 9개 종목에 대하여 위와 같은 방법으로 별지 범죄일람표(2) 기재와 같이 주식을 매매하여 공소외 2로 하여금 합계 13,930,547원의 이익을 취득하게 하였다.
 이로써 금융투자업자인 피고인은 직무상 알게 된 정보로서 외부에 공개되지 아니한 정보를 정당한 사유 없이 공소외 2의 이익을 위하여 이용하였다.
 나. 판단
 1) 이 부분 공소사실은 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2019. 11. 26. 법률 제16657호로 개정되기 전의 것) 제445조 제9호, 제54조(이하 ‘이 사건 벌칙규정’이라 한다) 위반에 관한 것으로서, 제54조는 "금융투자업자는 직무상 알게 된 정보로서 외부에 공개되지 아니한 정보를 정당한 사유 없이 자기 또는 제3자의 이익을 위하여 이용하여서는 아니된다."고 규정하고 있고, 제445조 제9호는 "제54조를 위반하여 직무상 알게 된 정보로서 외부에 공개되지 아니한 정보를 자기 또는 제3자의 이익을 위하여 이용한 자에 대하여 3년 이하의 징역 또는 1억 원 이하의 벌금에 처한다."고 규정하고 있다. 위와 같은 법규정들에 의하면, 이 사건 벌칙규정의 적용대상은 ‘금융투자업자’로 한정됨이 분명하다.
 2) 따라서 금융투자분석사인 피고인이 금융투자업자에 해당하는지에 관하여 보건대, 자본시장과 금융투자업에 관한 법률은 금융투자업자를 ‘금융투자업에 대하여 금융위원회의 인가를 받거나 금융위원회에 등록하여 이를 영위하는 자’라고 규정하면서(제8조 제1항), 금융위원회의 인가 또는 등록을 받을 수 있는 자를 주식회사 또는 금융기관으로 한정하고 있으므로(제12조 제2항, 제17조 제2항), 금융투자업자로 인가 또는 등록된 사실이 없는 피고인은 문언해석상 이 사건 벌칙규정의 적용대상인 금융투자업자에 해당하지 아니한다.
 이 사건 벌칙규정 중 제54조는 2020. 5. 19. 법률 제17295호로 개정을 거치면서 "금융투자업자 및 그 임직원은 제45조 제1항 또는 제2항에 따라 정보교류 차단의 대상이 되는 정보를 정당한 사유 없이 본인이 이용하거나 제3자에게 이용하게 하여서는 아니 된다."는 조항이 제2항으로 신설되었다. 그와 동시에 기존의 벌칙규정은 주체의 변경 없이 제54조 제1항으로 편입되어, 금융투자업자와 그 임직원을 명확히 구별하게 되었다. 자본시장과 금융투자업에 관한 법률은 금융투자분석사를 금융투자업의 주요 직무 종사자로 분류하고는 있으나(제286조 제1항 제3호), 이를 금융투자업자로 분류하고 있는 규정은 발견되지 아니한다. 오히려 금융투자회사의 영업 및 업무에 관한 규정 제2-25조는 금융투자분석사를 금융투자회사의 임직원으로 규정하고 있으므로, 금융투자분석사인 피고인은 금융투자업자의 임직원에 해당할 수는 있으나 금융투자업자에 해당한다고 볼 수는 없다. 
 3) 이 사건 벌칙규정과 비슷한 조문체계를 가지고 있는 구 건설산업기본법(2011. 5. 24. 법률 제10719호로 개정되기 전의 것. 이하 같다) 제21조 제1항, 제96조 제4호 위반 사건에 있어서도 일찍이 대법원은 건설업자란 구 건설산업기본법 제2조 제5호에 따라 ‘구 건설산업기본법 또는 다른 법률에 의하여 등록 등을 하고 건설업을 영위하는 자’를 의미한다는 전제 하에 건설업자인 회사의 대표자는 건설업자의 지위에 있지 아니하여 구 건설산업기본법 제96조 제4호, 제21조 제1항 위반의 주체가 될 수 없다고 판시한 바 있다(대법원 2013. 6. 27. 선고 2013도4047 판결 참조). 
 4) 한편, 검사는 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제6조 제1항이 금융투자업을 ‘이익을 얻을 목적으로 계속적이거나 반복적인 방법으로 행하는 행위’로 규정하고 있음을 근거로 금융투자업자란 위와 같은 행위를 하는 사람을 의미하고, 금융투자분석사 역시 금융투자업의 주요 직무 종사자로서 금융투자업을 계속적이거나 반복적으로 행하는 사람이므로, 금융투자업자에 해당한다고 주장하는 것으로 보인다. 그러나 앞서 본 바와 같이 자본시장과 금융투자업에 관한 법률은 금융투자업자를 ‘금융투자업에 대하여 금융위원회의 인가를 받거나 금융위원회에 등록하여 이를 영위하는 자’로 명확히 규정하고 있으므로, 이와 달리 해석할 수 없다. 설령 검사 주장과 같이 해석할 여지가 있더라도, 금융투자업자에 해당하기 위해서는 계속적이거나 반복적인 방법으로 금융투자업을 행하여야 할 뿐만 아니라 그와 같은 행위를 통하여 ‘이익을 얻을 목적’이 있어야 하는데, 여기서 이익이란 금융투자업을 통하여 얻게 되는 직접적인 이익을 의미할 뿐, 금융투자 업무를 하면서 받게 되는 임금 또는 보수와 같은 간접적인 이익까지 포함한다고 볼 수는 없다. 금융투자회사인 ○○○투자에 고용되어 금융투자분석의 업무를 하면서 임금을 받았을 뿐인 피고인은 어느모로 보나 금융투자업자에 해당한다고 볼 수 없다.
 또한 검사는 대법원 2022. 5. 26. 선고 2018도18864 판결, 대법원 2017. 3. 30. 선고 2014도6910 판결 등을 통하여 대법원이 금융투자분석사를 금융투자업자 중 하나인 투자자문업자의 한 종류로 판시하였다는 전제 하에 금융투자분석사인 피고인을 금융투자업자에 해당한다고 주장하는 것으로 보인다. 그러나 대법원은 위와 같은 판결에서 주식매매에 있어 ‘부정한 수단, 계획 또는 기교’에 해당하는 이른바 스캘핑 행위를 할 수 있는 주체로서 투자자문업자 외에 금융투자분석사, 언론매체 종사자, 투자 관련 웹사이트 운영자 등을 병렬적으로 열거하면서 ‘투자자문업자 등’으로 표시함으로써 금융투자분석사를 투자자문업자와 유사한 역할을 하는 사람 중 하나로 판시하였을 뿐, 검사 주장과 같이 투자자문업자의 한 종류로 판시하였다고 해석되지는 아니하므로, 검사의 위와 같은 주장은 대법원의 판결을 잘못 해석한 결과로 보인다.
 5) 결국 피고인을 이 부분 공소사실의 실제 행위자로서 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제448조가 정한 양벌규정에 따라 처벌할 수 있음은 별론으로 하고, 금융투자분석사로서 금융투자업자의 임직원에 해당할 뿐 금융투자업자에는 해당하지 아니한 피고인을 이 사건 벌칙규정을 위반하였다고 하여 처벌할 수는 없다.
 다. 결론
 그렇다면 피고인에 대한 이 부분 공소사실은 범죄로 되지 아니한 때에 해당하므로 형사소송법 제325조 전단에 의하여 무죄를 선고하여야 할 것이나, 이와 각각 상상적 경합관계에 있는 별지 범죄일람표(1) 연번 2, 12, 18, 19, 31과 별지 범죄일람표(2) 연번 2, 3 기재 각 사기적 부정거래로 인한 자본시장과금융투자업에관한법률위반죄를 모두 유죄로 인정하는 이상 주문에서 따로 무죄를 선고하지 아니한다.
 3. 피고인 2에 대한 사기적 부정거래로 인한 자본시장과 금융투자업에 관한 법률위반의 점 
 가. 공소사실의 요지
 피고인은 범죄사실 제2의 나.항 기재와 동일한 방법으로 별지 범죄일람표(1) 연번 1, 3 내지 11, 13 내지 17, 20 내지 30, 32 내지 47과 별지 범죄일람표(2) 연번 1, 4 내지 9 기재와 같이 금융투자상품인 주식의 매매와 관련하여 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하여 피고인 1로 하여금 합계 131,491,869원, 공소외 2로 하여금 합계 3,172,071원의 이익을 각각 취득하도록 하였다.
 나. 판단
 1) 별지 범죄일람표(1) 연번 1, 11, 14, 20, 23, 24, 26, 28, 30, 34, 35, 38, 41 내지 45와 별지 범죄일람표(2) 연번 5, 6, 8 기재 각 주식매매 부분(피고인이 아닌 다른 사람이 작성한 기업분석보고서 관련 주식매매 부분)
 이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하면, 피고인이 속한 리서치센터 스몰캡팀에서 이른바 ‘브레인스토밍 회의’를 통하여 주식시장의 주류 테마 또는 산업군에 대한 토의가 이루어지고, 경우에 따라서는 탐방할 기업에 대한 논의도 이루어지는 사실, 구글캘린더 또는 사무실의 화이트보드 게시판에 애널리스트와 RA가 탐방할 기업을 기재하기도 하는 사실, 담당 애널리스트가 기업분석보고서를 작성할 때 RA에게 여러 지시를 내리기도 하여 대상 기업이 어디인지 관심을 가지면 충분히 알 수 있는 여건이 되는 사실, 애널리스트가 작성중인 기업분석보고서를 ○○○투자 NAS의 드라이브에 저장하기도 하는데 관리자 계정의 ID와 비밀번호가 유출되어 관리자 계정으로 접속할 경우 작성중인 기업분석보고서의 내용을 확인할 수 있었던 사실을 인정할 수 있다. 따라서 피고인이 다른 애널리스트가 작성·공표할 기업분석보고서의 내용과 공표시점을 알 수는 있었을 것으로 보인다.
 그러나 기록에 의하여 인정할 수 있는 다음과 같은 사정들에 비추어 보면, 피고인이 다른 애널리스트 작성의 기업분석보고서의 내용과 공표시점을 알 수 있었다는 사실에서 더 나아가 개별 주식종목에 대하여 그에 대한 다른 애널리스트 작성의 기업분석보고서의 내용과 공표시점을 실제로 알면서 이를 이용하여 선행매매를 하였다는 사실을 인정하기에는 부족하고, 달리 이를 인정할 증거가 없다.
 ① 피고인과 공소외 6, 공소외 10, 공소외 11은 모두 같은 스몰캡팀 소속으로서 앞서 본 바와 같이 이른바 ‘브레인스토밍 회의’를 통하여 주식시장의 주류 테마와 산업군에 대한 토의를 하였기 때문에 피고인이 주식시장의 주류 테마와 산업군에 대하여 다른 애널리스트와 동일한 관심을 가지고 있었을 수 있고, 주식시장의 동일한 주류 테마와 산업군 내에서 주가상승이 예상되는 유망종목은 많지 않을 것이며, 피고인과 다른 애널리스트 역시 금융투자분석에 있어 전문가에 해당하므로, 동일한 주식종목에 대하여 동일한 의견을 가지는 것이 충분히 가능해 보인다. 이에 따라 다른 애널리스트가 특정 주식종목에 대한 기업분석보고서를 작성하고 공표할 시점에 피고인이 그 기업분석보고서와 관계없이 그 종목의 주식을 유망 주식종목으로 보고 그에 대한 매매결정을 내렸을 가능성이 존재한다. 
 ② 별지 범죄일람표(1), (2) 기재 각 주식매매 기간 동안 공소외 6이 작성·공표한 기업분석보고서는 211개이고, 공소외 10과 공소외 11을 포함한 같은 스몰캡팀 내의 다른 애널리스트들이 작성·공표한 기업분석보고서는 합계 163개이다. 그 중 위와 같은 주식매매 종목과 일치하는 종목은 공소외 6의 경우 8개, 공소외 10과 공소외 11의 경우 합계 8개일 뿐이다. 공소외 6, 공소외 10, 공소외 11이 작성한 기업분석보고서들 상당수가 매수추천 의견의 기업분석보고서였을 것으로 보이는데, 피고인이 기업분석보고서의 공표를 이용하여 이익을 얻고자 하였음에도 전체 기업분석보고서들 가운데 몇 개가 되지 아니한 소수의 기업분석보고서만을 이용하였다는 것이 납득하기 쉽지 아니하므로, 피고인이 해당 종목의 주식을 매매할 시점에 우연히 공소외 6, 공소외 10, 공소외 11이 기업분석보고서를 작성하고 공표하였을 가능성도 배제하기 어렵다. 
 ③ 피고인은 스몰캡 분야에서 7년 연속 1위를 차지할 정도로 유능한 애널리스트여서 다른 애널리스트보다 주식시장에 끼치는 영향력이 더 컸을 것으로 보이고, 피고인이 별지 범죄일람표(1), (2) 기재 각 주식매매 기간 동안 278개의 기업분석보고서를 작성·공표하였으므로, 피고인이 기업분석보고서의 공표에 따른 주가상승의 효과를 이용하여 주식을 매매할 의사였다면 자신이 작성·공표하는 기업분석보고서를 이용하여도 충분한 상황이었다. 이러한 피고인이 굳이 다른 애널리스트 작성의 기업분석보고서를 이용한 이유를 납득하기 어렵다.
 2) 나머지 주식매매 부분[별지 범죄일람표(1) 연번 3 내지 10, 13, 15, 16, 17, 21, 22, 25, 27, 29, 32, 33, 36, 37, 39, 40, 46, 47과 별지 범죄일람표(2) 연번 1, 4, 7, 9]
 선행매매가 자본시장과 금융투자업에 관한 법률이 정한 ‘부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하는 행위’에 해당하여 금지되는 이유는, 애널리스트가 조사분석자료를 작성하여 공표할 해당 기업의 주식을 미리 매수하여 보유하고 있음에도 이에 대한 자신의 이해관계를 표시하지 아니한 채 조사분석자료를 작성하여 공표하는 방식으로 주식의 매수추천을 하고 이로 인한 주가상승의 효과를 이용하여 공표 후에 이를 매도함으로써 애널리스트는 이익을 얻을 기회가 큰 반면, 일반투자자들에게는 손해가 전가되어 자본시장의 공정성과 신뢰성을 해칠 수 있기 때문이다. 
 따라서 애널리스트가 조사분석자료의 공표 전에 특정 주식을 매수하여 보유하고 있다고 하더라도, 공표 후 주가상승의 효과를 이용하여 해당 주식을 매도하는 방식으로 이익을 얻을 의도 하에 한 것이 아니라면, 이는 조사분석자료의 공표를 이용하여 애널리스트는 이익을 얻고 일반투자자들에게 손해를 전가하기 위한 매매행위에 해당하지 아니한다고 볼 여지가 충분하므로, 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하는 행위에 해당한다고 단정하기 어렵다.
 그런데 앞서 본 바와 같이 통계상 조사분석자료 공표에 따른 주가상승의 효과는 7일이 지나면 소멸된다는 것이고, 이 부분 공소사실에 해당하는 주식매매는 그 매도일이 조사분석자료 공표 후 영업일 기준으로 최소 8일, 최대 5개월 후에 이루어진 것으로서, 시세변동이 심한 주식시장의 특성상 조사분석자료 공표에 따른 주가상승의 효과가 소멸한 후 다른 이유로 주가가 변동하였을 수 있는 때에 매도된 것이므로, 피고인이 조사분석자료의 공표를 이용하여 이익을 얻고 일반투자자들에게 손해를 전가하기 위한 매매행위에 해당한다고 단정할 수 없고, 달리 이를 인정할 증거가 없다.
 다. 결론
 그렇다면 피고인에 대한 이 부분 공소사실은 범죄사실의 증명이 없는 때에 해당하여 형사소송법 제325조 후단에 의하여 무죄를 선고해야 할 것이나, 이와 각각 포괄일죄의 관계에 있는 별지 범죄일람표(1) 연번 2, 12, 18, 19, 31과 별지 범죄일람표(2) 연번 2, 3 기재 각 사기적 부정거래로 인한 자본시장과금융투자업에관한법률위반죄를 모두 유죄로 인정하는 이상 주문에서 따로 무죄를 선고하지 아니한다.
 4. 피고인 2에 대한 자기 명의 금융상품 매매금지 위반으로 인한 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 위반의 점 
 가. 공소사실의 요지
 금융투자업자의 임직원은 자기의 계산으로 금융투자상품을 매매하는 경우에는 자기의 명의로 매매하여야 한다.
 피고인은 2020. 3. 23.경 피고인의 자금 2억 4,000만 원을 배우자 공소외 7 명의의 □□증권 증권계좌(계좌번호 1 생략)에 송금한 후 그 증권계좌를 관리하면서 ‘(회사명 6 생략)’ 주식을 매매한 것을 비롯하여 그 때부터 2020. 9. 18.경까지 별지 범죄일람표(3) 기재와 같이 총 90회에 걸쳐 주식을 매매하였다. 
 이로써 금융투자업자의 임직원인 피고인은 자기의 계산으로 다른 사람 명의로 금융투자상품을 매매하였다.
 나. 판단
 이 부분 공소사실에 대한 피고인의 주장은 공소외 7이 펀드에 투자한다고 하여 자금을 공소외 7에게 빌려주어 공소외 7이 직접 주식을 매매하였으므로, 피고인의 계산으로 주식을 매매한 것이 아니라는 것이다.
 기록에 의하면, 별지 범죄일람표(3) 기재 주식매매는 아이폰 11,2 기종의 휴대폰으로 이루어진 사실, 아이폰 11,2 기종의 휴대폰은 아이폰XS 모델인 사실, 피고인의 집에서 삼성 휴대폰과 아이폰7, 아이폰XS, 아이폰11proMax 휴대폰 등 총 4대의 휴대폰이 압수되었는데 그 중 삼성 휴대폰과 아이폰11proMax 휴대폰은 피고인이, 아이폰7과 아이폰XS 휴대폰은 공소외 7이 각각 사용하였던 사실을 인정할 수 있으므로, 별지 범죄일람표(3) 기재 주식매매는 공소외 7이 아이폰XS 휴대폰을 통하여 직접 하였던 것으로 보인다.
 따라서 별지 범죄일람표(3) 기재 주식매매의 주체는 피고인이 아닌 공소외 7이라 할 것이고, 주식매매 자금의 원천이 피고인이라고 하더라도 그 자금이 공소외 7 명의의 증권계좌에 송금되어 공소외 7이 직접 주식매매를 하였다고 인정할 수 있는 이상 이는 공소외 7이 자신의 계산으로 직접 주식매매를 한 것에 해당하고, 달리 피고인의 계산으로 주식매매가 이루어졌다는 사실을 인정할만한 증거를 찾아보기 어렵다.
 다. 결론
 그렇다면 피고인에 대한 이 부분 공소사실은 범죄사실의 증명이 없는 때에 해당하므로 형사소송법 제325조 후단에 의하여 무죄를 선고하고, 형법 제58조 제2항 단서에 의하여 판결의 요지를 공시하지 아니하기로 하여 주문과 같이 판결한다.
[범죄일람표 1~2 각 생략]

판사 이상주(재판장) 박재성 김세이