손해배상 (민사, 서울고등법원)
공포일: 2015.10.23 / 시행일:

【원고, 항소인 겸 피항소인】 재단법인 ○○○ 외 1인 (소송대리인 법무법인 세종 담당변호사 변희찬 외 5인)
【피고, 피항소인 겸 항소인】 △△△ 주식회사 외 1인 (소송대리인 변호사 이경구 외 2인)
【제1심판결】 서울중앙지방법원 2014. 10. 30. 선고 2011가합82631 판결 
【변론종결】2015. 9. 4.
【주 문】
 1. 원고들 및 피고들의 각 항소와 피고 1 회사의 가지급물반환신청을 모두 기각한다.
 2. 항소비용은 각자 부담하고, 가지급물반환신청비용은 피고 1 회사가 부담한다.

【청구취지, 항소취지 및 가지급물반환신청취지】 1. 원고들의 청구취지 및 항소취지 
 제1심 판결을 다음과 같이 변경한다. 피고들은 연대하여 원고들에게 각 500억 원 및 이에 대하여 2010. 6. 29.부터 이 사건 소장 부본 송달일까지 연 5%, 그 다음 날부터 다 갚는 날까지 연 20%의 각 비율로 계산한 돈을 지급하라.
 2. 피고들의 항소취지 
 제1심 판결 중 피고들 패소 부분을 취소하고, 위 취소 부분에 해당하는 원고들의 피고들에 대한 청구를 모두 기각한다.
 3. 피고 1 회사의 가지급물반환신청취지 
 원고들은 피고 1 회사에게 가지급물의 반환으로 각 24,368,788,140원 및 그중 각 155억 원에 대하여는 2014. 10. 30.부터, 각 8,868,788,140원에 대하여는 2014. 11. 5.부터 이 사건 가지급물반환신청서 부본 송달일까지는 연 5%, 그 다음 날부터 다 갚는 날까지는 연 20%의 각 비율로 계산한 돈을 지급하라.
【이 유】 1. 기초사실 
 이 법원이 이 부분에 관하여 쓸 이유는, 제1심 판결문 제14쪽 마지막 행의 "2010. 4. 18."을 "2010. 4. 28."로 고치고, 제18쪽 제14 내지 19행을 아래와 같이 고치며, 마지막 행의 "49호증"을 "49, 74호증"으로 고치는 것 외에는, 제1심 판결 중 해당 부분 기재와 같으므로, 민사소송법 제420조 본문에 따라 이를 그대로 인용한다.
 『6) 서울중앙지방법원은 2013. 12. 13. ‘피고들은 금융투자업자가 투자 권유를 함에 있어서 불확실한 사항에 대하여 단정적인 판단을 제공하거나 확실하다고 오인하게 할 소지가 있는 내용을 알리는 행위를 하였다’라는 이유로 부당권유로 인한 자본시장법위반죄를 유죄로 인정하였으나, ‘피고들이 이 사건 투자를 유치하기 위해 원고들에게 사기적 부정거래 및 기망행위를 하였다’는 공소사실에 관하여는 무죄로 판단하고, 피고들에게 각 벌금 1억 원을 선고하였다(위 법원 2011고합1372 판결).
 7) 위 판결에 대하여 피고들과 검사 모두 항소하였고, 서울고등법원은 2014. 10. 24. 그 항소를 모두 기각하였으며(위 법원 2014노73 판결), 위 판결에 대하여 피고들과 검사가 상고하여 현재 대법원 2014도14924 사건으로 계속 중이다.』
 2. 피고들의 부정거래행위 또는 기망행위에 따른 손해배상책임의 존부 
 가. 원고들 주장의 요지
 누구든지 금융투자상품의 매매 등과 관련하여 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시를 하거나 타인에게 오해를 유발시키지 아니하기 위하여 필요한 중요사항의 기재 또는 표시가 누락된 문서, 그 밖의 기재 또는 표시를 사용하여 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위를 하여서는 아니 된다(자본시장법 제178조 제1항 제2호).
 그런데 피고들은 이 사건 투자 권유 당시 소외 10 은행의 부실한 재무상황을 알고 있었음에도 원고들에 대하여 아래와 같은 일련의 부정거래행위 또는 기망행위를 하였으므로, 그에 따른 원고들의 손해를 배상할 책임이 있다.
 1) 피고들은 투자자인 원고들의 이익보다는 소외 10 은행의 대규모 부실 및 이에 따른 불이익을 방지할 목적으로 이 사건 투자의향서를 작성하고, 소외 10 은행의 사정 내지 투자의향서 작성 경위 등을 밝히지 않은 채 2010. 4. 7. 원고 재단의 2010년 제2차 기금관리위원회 및 2010. 4. 28. 원고 학교의 2010년 제1회 기금운용자문위원회에서 소외 10 은행에 대한 투자를 유인하였다.
 2) 피고들은 원고들에게 이 사건 투자에 관한 설명을 하면서, 소외 10 은행이 유상증자를 필요로 하는 이유가 금융감독원의 검사 결과 내부 부실이 밝혀졌기 때문이 아니라 금융감독원이 과다한 충당금 설정을 요구하기 때문이고, 본인이 학생들에게 장학금을 주는 셈 치고 배당을 많이 주자고 소외 10 은행 대주주를 설득하여 연 12%의 고수익을 보장하게 된 것이어서 매우 안정한 투자이며, 소외 10 은행의 대주주 및 임원진도 아무런 도덕적 흠결이 없다고 설명하였다.
 3) 피고들은 2010. 6. 16. 추가자료(이하 ‘이 사건 추가자료’라고 한다)를 작성하면서 원고들에게 오해를 유발시키지 아니하기 위하여 필요한 중요사항에 관하여 거짓의 내용을 기재하고, 금융자문수수료와 소외 11 은행의 대손충당금 및 이해상충사항 등에 관한 기재를 누락하였으며, 이를 이 사건 투자 여부가 결정되는 2010. 6. 17.자 원고 재단 기금관리위원회에서 배포하였다.
 4) 피고들은 2010. 6. 17. 원고 재단의 제3차 기금관리위원회에서 연결 BIS 비율, 브라질 국채의 매각 경위, 본 PF 대출의 비중, 소외 10 은행과의 관계 및 펀드를 이용하여 이 사건 투자를 진행하게 된 경위, 금융감독원의 입장, 금융감독원의 공동검사 결과, 소외 10 은행 대주주의 건전성, 소외 10 은행에 대한 재무상태 및 연 12% 배당가능성, 투자금 회수가능성 등에 관하여 거짓설명을 하였다. 
 5) 피고들은 2010. 6. 23. 소외 10 은행으로부터 받은 경영정상화 이행계획서를 통해 소외 10 은행의 2009. 6.말과 2009. 12.말 BIS 비율이 기존 소외 10 은행이 공시한 자료와는 현저한 차이가 있어 소외 10 은행의 재무상황이 매우 부실하고, 소외 10 은행이 작성한 재무제표가 분식된 사실, 1,500억 원 유상증자에도 불구하고 BIS 비율이 8%에 미달하여 8·8클럽에서 탈락할 가능성이 높았다는 사실, 8·8클럽에서 탈락할 경우 뱅크런 사태 등이 발생하여 원고들이 투자금 전액의 손실을 볼 수 있다는 사실 등을 알고 있었음에도 2010. 6. 25.자 이 사건 상품제안서 및 2010. 6. 28.자 ‘조찬회시 질의사항 답변자료’ 작성시 이미 지득한 소외 10 은행의 2009. 6.말과 2009. 12.말 BIS 비율을 숨긴 채 과거 공시자료의 높은 수치만을 제시함으로써, 원고들에게 2010. 3.말 BIS 비율의 하락이 당시 금융감독원의 강화된 기준에 따른 ‘일시적인 현상’인 것처럼 거짓설명을 하였다. 
 나. 판단
 1) 2010. 3. 30.자 이 사건 투자의향서 작성 및 2010. 4.경까지의 투자유인 관련
 원고들은 이 사건 투자의향서가 금융감독원과 예금보험공사의 공동검사 결과 드러난 소외 10 은행의 대규모 부실과 이로 인한 BIS 비율 하락 및 8·8클럽 탈락 등의 위험성을 피고들이 인지하고 이러한 사태를 막기 위해 작성된 것이라고 주장하나, 앞서 인정하였거나 그로부터 추단되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 피고들의 이 사건 투자의향서 작성 및 2010. 4. 7. 원고 재단의 제2차 기금관리위원회 내지 2010. 4. 28. 원고 학교의 제1회 기금운용자문위원회에서의 설명 등이 사기적 부정거래행위 또는 기망행위에 해당한다고 단정하기 어렵고, 달리 이를 인정할 만한 증거가 없다.
 가) 2010. 3.경 금융감독원의 검사결과는 ‘소외 10 은행의 분식회계 사실이 드러나 대규모 부실이 있음이 밝혀졌다’는 것이 아니라 ‘금융감독원이 변경된 자산건전성 평가기준에 따라 소외 10 은행의 자산을 평가해 보니 소외 10 은행은 예전보다 2,000억 원 이상 증가된 대손충당금을 쌓아야 하고, 이로 인해 연결 BIS 비율이 하락하게 된다’는 것이었다.
 나) 소외 10 은행이 퇴출될 경우 피고들이 운용하는 펀드의 손실이 발생하는 등 피고들과 소외 10 은행의 이해관계가 일치하는 일부 사정이 엿보이기는 하나, 이 사건 투자가 실패할 경우 피고들의 부담하여야 하는 책임 등을 감안하여 볼 때, 그러한 사정만으로 피고들이 소외 10 은행 경영진과 공모하여 원고들을 상대로 중요사항을 거짓으로 기재·설명하거나 의도적으로 숨기는 사기적 부정거래행위 또는 기망행위에까지 나아간다는 것은 선뜻 납득하기 어렵다.
 2) 2010. 5. 초 작성한 투자리포트 및 2010. 6. 16. 이전까지의 투자 권유
 갑 제4호증, 을 제58 내지 63호증의 각 기재에 변론 전체의 취지를 종합하여 인정되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 원고가 주장하는 사정이나 제출한 증거만으로, 투자리포트 작성을 비롯해서 피고들의 2010. 6. 16. 이전까지의 투자 권유행위가 사기적 부정거래행위 또는 기망행위에 해당한다고 단정하기 어렵고, 달리 이를 인정할 만한 증거가 없다. 
 가) 피고 1 회사 전략투자금의 담당과장 소외 1은 2010. 4. 8. 소외 11 은행의 소외 2 전무에게 투자리포트 작성에 필요한 자료를 제공해 줄 것을 요청하였고, 2010. 4. 13.경부터 소외 2 전무로부터 소외 10 은행의 추정재무제표 등을 작성하는데 필요한 자료를 제공받았는데, 일부 오류가 있을 경우 소외 1이 이를 지적하면 소외 2가 이를 수정하여 다시 자료를 보내는 방식으로 여러 차례에 걸쳐 소외 10 은행으로부터 자료를 제공받았다.
 나) 투자리포트 중 종합 의견 부분에서는 이 사건 투자의 본질이 ‘자본확충을 통해 부실자산을 줄이고 충당된 자기자본을 바탕으로 우량 저축은행으로의 재도약을 지원하는 Turn Around 투자’임을 명시하고 있다.
 다) 피고들이 투자리포트를 작성할 당시 금융감독원의 검사 결과에 관해서 대략적인 내용을 알고 있는 것을 넘어서 연결 BIS 비율이나 요증자액 등의 구체적인 수치에 관해서까지 구체적으로 알고 있었다고 단정하기 어렵다.
 라) 원고들은 피고 2가 2010. 5. 27. 금융감독원을 방문하여 소외 3 국장으로부터 소외 10 은행의 대규모 부실이 드러난 사실을 알게 되었다는 취지로도 주장하나, 소외 3은 피고들에 대한 제1심 형사재판(서울중앙지방법원 2011고합1372)에서, ‘피고 2로부터 피고 1 회사에서 소외 10 은행의 유상증자를 유치하겠다는 말을 들은 후, 소외 10 은행의 정확한 재무상태를 아느냐, 소외 10 은행의 정확한 재무정보를 투자자에게 제공하여 투자자 보호에 문제가 발생하지 않도록 했으면 좋겠다고 말한 사실은 있으나, 공동검사 결과의 대체적 내용 및 구체적 수치를 문서 또는 구두로 알려주거나, 왜 무리하게 하려고 하느냐는 취지의 말을 하지는 않았다’고 진술하였다.
 마) 소외 10 은행 대주주 등의 도덕성과 관련하여 피고 2는, 소외 10 은행이 업계 수위 저축은행으로 성장하여 온 데에는 소외 10 은행 대주주 및 경영진의 노력 등이 있었기 때문이라는 점을 강조하는 과정에서 투명성 이야기를 하였던 것이고, 투명성 이야기가 있었던 전후 이야기의 초점은 소외 10 은행이 금융감독원 공동검사로 인한 대손충당금 문제만 해결하면 앞으로도 지속적인 성장이 예측되어 이익배당에는 문제가 없을 것이라는 점에 있었다.
 바) 더욱이 피고 2는 당시 ‘소외 10 은행이 과거 5년간 매년 500억 내지 600억 상당의 이익을 보았고, 그런 점 등에 비추어 내년에도 그 정도의 이익을 볼 수 있을 것으로 판단하고 있다’고 말하였을 뿐, 소외 10 은행에 대주주 등의 불법행위로 인한 경영 악화 사태가 벌어지지 않을 것이 확실하다는 취지로 말한 것으로 보이지는 않는다.
 3) 이 사건 추가자료에 관하여
 가) 원고들은 이 사건 추가자료상의 중요사항에 관한 거짓의 기재 또는 표시나 필요한 중요사항의 기재 또는 표시 누락 등에 관하여 다음과 같이 구체적으로 주장한다.
 ① 이 사건 추가자료에는 ‘금융자문수수료’ 항목 대신 ‘2010. 6.말 예상 실적’이기재되어 있는바, 금융감독원의 최종 귀임보고서와 비교할 때 이는 연결 BIS 비율 산정방식을 거짓으로 기재한 것으로 보아야 한다. 또한, 소외 4가 최초 소외 1에게 보낸 이메일 첨부 자료에 기재되어 있는 금융자문수수료 1,400억 원 항목이 위 소외 1과 소외 5에 의해 수차 수정되어 결국 이 사건 추가자료에서 삭제되었는바, 이는 필요한 중요사항에 관한 기재 누락에 해당한다.
 ② 피고들이 소외 4에게 보낸 초고에는 소외 10 은행과 소외 11 은행의 요적립 대손충당금의 합계액 3,262억 원이 기재되어 있었으나, 이 사건 추가자료에는 소외 11 은행의 대손충당금 액수 약 920억 원이 삭제되고, 소외 10 은행만의 요적립 대손충당금 2,342억 원만이 기재되어 있는바, 이는 필요한 중요사항에 관한 기재 누락에 해당한다. 
 ③ 피고들은 소외 10 은행이 이 사건 투자 이점 이후인 2010. 10.경 소외 12 은행 지분 404억 원 상당을 인수할 예정이라는 사실은 알고 있었고, 그러한 사실은 원고들과 피고들 사이의 이해가 상충되는 사안이다. 그럼에도 피고들이 이 사건 추가자료에 이를 기재하지 않은 것은 중요사항에 관한 기재 누락에 해당한다.
 ④ 소외 4가 피고 1 회사에 2010. 6. 16. 10:48 보낸 당초 이메일 첨부 자료에는, 금융감독원의 감사 결과는 아직 확정되지 않았으나 대손충당금 적립 기준의 변경에 따른 충당금 추가 적립에 관한 사항이 가장 큰 쟁점이라고 기재되어 있었으나, 소외 1과 소외 5가 수차 위 문구를 수정하거나 수정요구한 끝에 이 사건 추가자료에는 금융감독원 검사는 종결되었으며, 검사 결과 대손충당금 적립 기준의 변경에 따른 충당금 2,342억 원 추가 적립 이외에 다른 쟁점은 없다는 취지로 기재되었다. 이는 중요사항에 관한 거짓 기재에 해당한다.
 나) 그러나 갑 제27, 29, 41, 42, 74호증, 을 제5, 15, 16, 35, 36, 85호증의 각 기재에 변론 전체의 취지를 종합하여 인정되거나 그로부터 쉽게 추단되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 원고들이 지적하는 위와 같은 부분은 피고들의 설명의무위반이나 부당권유행위에 해당하는지 여부는 별론으로 하고, 나아가 사기적 부정거래행위 또는 기망행위에 해당한다고 단정하기 어렵고, 달리 이를 인정할 만한 증거가 없다. 
 ① 이 사건 추가자료에 기재되어 있는 소외 10 은행의 연결 BIS 비율 수치 1.02%는 금융감독원이 2010. 6. 초순경 소외 10 은행 측에 교부한 검사 결과 잠정 확인서와 금융감독원이 2010. 7.경 작성한 금감원 최종 귀임보고서(이하 ‘귀임보고서’라고 한다) 상의 연결 BIS 비율과 같다.
 ② 귀임보고서상의 유상증자 후 연결 BIS 비율 수치가 8.69%로 기재되어 있는 점에 비추어 볼 때, 이 사건 추가자료에 기재되어 있는 소외 10 은행의 유상증자 후 연결 BIS 비율 8.13%가 거짓 기재된 것으로 볼 수 없다.
 이에 대하여 원고들은, ㉮ 이 사건 추가자료상의 수치는 결과적으로 대주주의 유상증자액 500억 원만큼 과다하게 부풀려진 것인 점(이에 따라 원고들은 대주주의 500억 원 선증자시 BIS 비율이 9.14%에 달할 것이라고 예상하였던 것이라고 주장한다), ㉯ 이 사건 추가자료상의 BIS 비율의 경우 ‘캠코에 대한 채권매각’과 ‘유상증자 1,000억 원’, ‘금융자문수수료를 포함한 2010. 6.말 예상실적’을 반영하여 산출된 것인데, 소외 10 은행의 2010. 6. 30.자 당기순이익은 약 976억 원 적자이므로, 위 추가자료상 BIS 비율이 귀임보고서상의 BIS 비율과 유사하기 위하여는 유상증자 부족액 500억 원과 2010. 6.말 당기순손실액 약 976억 원을 합한 약 1,476억 원이 어딘가에서 보충되어야 하는바, 결국 이 사건 추가자료상 "2010. 6.말 실적 반영"이라는 문구는 소외 4가 최초로 보낸 이메일에 기재된 것으로서 금융감독원과 소외 10 은행 사이에 그 선인식 여부에 관해 논란이 되었던 금융자문수수료 이슈를 숨기기 위한 기만적 술책에 불과한 점, ㉰ 귀임보고서상의 BIS 비율은 금융자문수수료 907억 원을 기초로 한 것인 반면, 이 사건 추가자료상의 BIS 비율은 금융자문수수료 1,400억 원을 기초로 한 것인 점, ㉱ 귀임보고서상의 유상증자 후 연결 BIS 비율 8.69%는 소외 11 은행의 500억 유상증자를 감안한 연결 BIS 비율이므로, 이 사건 추가자료상의 연결 BIS 비율이 올바르게 산정되었는지는 소외 10 은행의 1,500억 원 유상증자만을 감안한 귀임보고서상의 BIS 비율 8.11%를 기준으로 판단하여야 하는 점 등을 들어, 이 사건 추가자료상의 BIS 비율 및 산정방식에 거짓 기재가 있었던 것으로 보아야 한다고 주장한다. 
 그러나 ㉮ 귀임보고서에 이 사건 유상증자 후 연결 BIS 비율이 이 사건 추가자료상의 8.13%보다 높은 8.69%로 기재되어 있는 것은, 이 사건 추가자료에서 예정하고 있는 유상증자액 1,000억 원 외에 대주주 등의 추가 증자액 500억 원이 반영된 것일 수 있는 점[피고들에 대한 형사 항소심판결(갑 제76호증) 제36쪽 참조], ㉯ 아래에서 보는 바와 같이 금융자문수수료를 포함시켜 연결 BIS 비율을 산정하는 방식 자체가 부당하다고 단정할 수 없는 점, ㉰ 피고들은 이 사건 추가자료 제6쪽에 금융자문수수료 금액은 물론 이를 수익으로 인식하는 회계연도까지 명확히 기재한 점, ㉱ 소외 1이 받은 이 사건 추가자료 초안에 기재되어 있던 금융자문수수료 1,400억 원은 소외 10 은행의 금융자문수수료 700억 원과 소외 11 은행의 금융자문수수료 700억 원을 합한 금액이고[갑 제41호증의 2, 기록 제581쪽의 주2) 참조], 이 사건 추가자료 제5쪽의 소외 10 은행 손익계산서상의 금융자문수수료는 90,738,000,000원인 점, ㉲ 원고들이 이 사건 추가자료상의 BIS 비율과 비교 대상이 되어야 한다고 주장하는 귀임보고서상의 BIS 비율 8.11%는 2010. 3.을 기준으로 한 것인 반면(기록 제3387쪽), 이 사건 추가자료 상의 연결 BIS 비율은 2010. 6.을 기준으로 한 것인 데다가, 이 사건 추가자료상의 연결 BIS 비율은 소외 11 은행의 500억 원 유상증자까지 감안한 것으로 보이는 점(피고들의 2015. 10. 7.자 참고서면에 첨부된 참고자료 1 및 을 제60호증의 기재 참조), ㉲ 이 사건 추가자료의 일부 초안에 기재되어 있는 BIS 비율이 이 사건 추가자료상의 BIS 비율을 상회하는 점(소외 10 은행 단독의 BIS 비율은 13.14%에서 12.7%로, 연결 BIS 비율은 9.59%에서 8.13%로 변경되었다) 등에 비추어, 적어도 피고들이 이 사건 추가자료에 고의로 연결 BIS 비율 또는 그 산정방식에 관하여 거짓 기재를 한 것으로 볼 수는 없다. 따라서 원고들의 위 주장은 받아들일 수 없다.
 ③ 원고들은 금융자문수수료와 관련하여 이는 허위의 수입을 계상하여 BIS 비율 수치를 조작한 것이라는 취지로 주장하나, 현재와 같은 형태의 금융자문수수료 수취는 금지하거나 규제하는 것이 타당하다는 의견을 표시하였던 금융감독원조차도 귀임보고서 작성시 금융자문수수료를 포함하여 연결 BIS 비율 수치를 산정하였고(금융자문수수료 액수에 관하여 다툼이 있을 뿐, 원고들도 금융감독원이 귀임보고서 작성시 금융자문수수료를 반영하여 연결 BIS 비율 수치를 산정한 사실 자체는 인정한다), 더욱이 이 사건 추가자료 작성 당시는 금융위원회가 금융자문수수료 수취를 금지하는 규정을 제정하거나, 저축은행들을 상대로 금융자문수수료 수취를 금지하는 내용의 행정지도를 특별히 하지도 않았다. 
 ④ 이 사건 추가자료는 소외 5 등이 소외 10 은행 측과 전자우편 등을 주고받으며 협의한 후 작성한 것으로 보일 뿐, 그 기재를 임의로 수정·가공한 것으로 볼 수는 없는바, 그 초안의 내용과 일부 다르다는 사정만으로 위 추가자료에 거짓 기재가 있었던 것으로 볼 수는 없다.
 ⑤ 앞서 인정한 바와 같이 이 사건 추가자료에는 금융자문수수료 1,400억 원을 반영하여 BIS 비율을 산정하였다고 명시되어 있지 아니하고, ‘2010. 6.말 예상 실적 반영’이라고만 기재되어 있는바, 원고들이 이 사건 펀드에 투자할 것인지를 결정함에 있어서 완전하지 못한 정보를 제공한 것으로 보이기는 한다. 그러나 이 사건 추가자료에 첨부된 추정 재무제표에 수수료 수익 부분이 기재되어 있었던 이상, 본문에 별도로 금융자문수수료를 기재할 경우 투자자 입장에서는 첨부된 추정 재무제표에 기재되어 있는 수수료 수익 외에 별도로 금융자문수수료가 발생하는 것으로 오해할 수 있기 때문에 금융자문수수료 부분을 별도로 본문에 기재하지 아니하였을 가능성도 배제할 수 없다. 따라서 의도적인 중요사항의 기재 누락으로 보기는 어렵다.
 ⑥ 이 사건 추가자료에 기재된 소외 10 은행 자체의 요적립 대손충당금 2,342억 원은 금융감독원이 2010. 6. 초순경 소외 10 은행 측에 교부한 검사 결과 잠정 확인서와 금융감독원이 2010. 7.경 작성한 금감원 최종 귀임보고서상의 요적립 대손충당금 액수와 동일하고, "소외 10 은행의 금융감독원 검사 결과 대손충당금 2,342억 원이 추가 적립되어야 한다."는 사실 자체가 거짓 기재는 아니다.
 ⑦ 이 사건 유상증자 및 기금관리위원회에서 논의의 중심이 되었던 것은 소외 10 은행의 연결 BIS 비율이고, 요적립 대손충당금의 액수는 BIS 비율 수치에 영향을 주는 것인데, 이 사건 추가자료에 BIS 비율은 소외 11 은행까지 포함한 연결 BIS 비율로 작성되어 있다.
 ⑧ 최초에 투자자 측에 제시되었던 투자 리포트상의 여러 수치가 소외 10 은행 단독 기준으로 작성되어 있어서, 그 수치 변동 판단의 용이성을 위해 이 사건 추가자료에 요적립 대손충당금 액수를 소외 10 은행 단독 기준으로 기재한 것으로 보인다.
 ⑨ 피고들이 □□□ 중앙부산 펀드를 통해 취득하였던 소외 10 은행 지분 125억 원 상당을 처분하는 과정에 있고, 소외 10 은행이 이 사건 유상증자 후 약 4개월 후인 2010. 10.경에 피고 1 회사 등이 세운 SPC인 소외 16 회사 등으로부터 소외 12 은행 지분 25.7%를 약 404억 원에 인수하여야 한다는 사정과 관련하여, □□□ 중앙부산 펀드가 소외 10 은행에 풋백옵션을 행사하지 못한 이유는 소외 10 은행의 자금 사정이 어려워서라기보다 소외 10 은행이 감독당국으로부터 대주주 승인을 받지 못하였기 때문이었고, 소외 10 은행이 소외 16 회사 등의 풋백옵션을 받지 못할 경우 피고 1 회사가 제3금융권에 약 404억 원을 변제할 의무를 부담하는 것도 아니었으므로, 이를 이해상충사항이라고 단정할 수도 없다.
 ⑩ 당초 원고들이 이 사건 펀드에 돈을 투자할 당시 그 투자금의 사용용도 또는 계획이 특별히 정해지지 않은 상태에서 유상증자 대금을 어떠한 용도로 사용할 것인지는 기본적으로 소외 10 은행의 전략적 판단 문제이다.
 ⑪ 이 사건 추가자료 제6쪽의 ‘추정손익 차이 설명’ 부분에는, 소외 10 은행이 소외 12 은행의 지분 100%를 가지고 있음을 전제로 소외 12 은행의 손실액 528억 원 전액이 반영되어 있는바, 소외 10 은행이 소외 12 은행의 지분을 매수할 예정이라는 사실이 명시적으로 기재되어 있지는 않았더라도, 적어도 피고들이 고의로 그러한 사실을 감추려 하지는 아니하였던 것으로 보인다.
 ⑫ 소외 4가 소외 1에게 보낸 이 사건 추가자료 초안에는 ‘감사결과는 아직 확정되지 않았으나’라고 기재되어 있었으나, 이 사건 추가자료에는 ‘소외 13 은행의 금융감독원 검사는 종결되었으며’라고 기재되어 있는 사실은 인정되나, ㉮ 이 사건 추가자료가 그 초안과 달라졌다는 사정만으로 이 부분 기재가 거짓기재라고 단정할 수 없는 점, ㉯ 소외 5와 소외 1은 소외 10 은행 측과 여러 차례에 걸쳐 자료 작성을 위한 전자우편을 주고받았는데, 소외 10 은행 측의 회계사 소외 4가 2010. 6. 16. 20:10경에 보낸 전자우편 첨부자료에 ‘소외 13 은행의 금융감독원 검사는 종결되었으며’라고 기재되어 있었던 점, ㉰ 소외 1 등은 "검사가 종결되었다."라는 의미를 "현장에서 실시하는 검사가 종결되었다."라는 의미로 이해하였다고 주장하는데, 실제로 이 사건 추가자료 작성 시점에서 소외 10 은행과 소외 11 은행의 경우 현장 검사가 종결되었던 점, ㉱ 소외 4는 형사사건에서 "지금 생각을 해보면 검사가 종결됐다는 것은 현장에서 종결됐다는 취지로 생각이 되고, 확정은 이것을 취합해서 여러 가지 내부검토나 이런 것을 통해서 그것을 문서화하고 소외 10 은행에 통보하는 절차 이런 것들이 추가로 되어야 확정하는 것이 아닌가라는 생각이 듭니다."라고 진술한 점 등에 비추어 보면, 이 사건 추가자료에 ‘소외 13 은행의 금융감독원 검사는 종결되었으며’라고 기재되어 있었다고 하여, 이를 고의적인 거짓 기재로 보기는 어렵다.
 4) 피고 2의 원고 재단의 제3차 기금관리위원회에서의 발언에 관하여
 갑 제27, 29, 39, 74호증, 을 제31호증의 각 기재에 변론 전체의 취지를 종합하여 인정되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 피고 2의 위 위원회에서의 발언은, 원고 재단에 대한 설명의무위반이나 부당권유행위에 해당하는지 여부는 별론으로 하고, 더 나아가 사기적 부정거래행위 또는 기망행위에 해당한다고 단정하기 어렵고, 달리 이를 인정할 만한 증거가 없다. 
 가) 피고 2가 위 제3차 기금관리위원회 회의에서 설명한 BIS 비율 수치는 금융감독원의 최종 귀임보고서 상의 수치와 크게 다르지 않다.
 나) 피고 2가 이 사건 추가자료 작성 당시 피고 1 회사의 직원들에게 BIS 비율 수치를 보수적으로 산정하라고 지시한 적이 없는 사실은 인정되나, 금융감독원은 소외 10 은행의 PF 대출채권에 대한 자산건전성 평가를 하면서 이전까지의 기준이던 연체 판단 방식이 아니라 PF 사업의 사업성을 평가하는 새로운 방식을 적용하여 검사를 하였는데, 그 결과 이전에는 정상여신으로 분류되던 채권 상당수가 고정이하 여신으로 재분류되었는바, 피고 2로서는 이를 두고 금융감독원의 공동검사가 매우 엄격히 진행되었다고 여겼을 수 있고, 그러한 판단을 ‘보수적으로 작성하였다’는 말로 하였다고 볼 수 있다.
 다) 피고 2의 ‘금융감독원의 검사결과를 전부 입수하여 확인하였다’는 취지의 발언은 전체 맥락상 ‘이 사건 추가자료는 금융감독원의 공동검사 결과가 정확하게 반영된 자료’라는 취지에서 나온 표현으로 보이고, 앞서 본 바와 같이 실제 BIS 비율, 대손충당금 액수 등 피고 2가 위 회의에서 설명한 각종 수치는 금융감독원의 최종 귀임보고서 상의 수치와 크게 다르지 않다.
 라) 피고 2가 위 제3차 기금관리위원회 회의에서 금융감독원과 예금보험공사의 소외 10 은행 및 계열 저축은행에 대한 공동검사 결과를 설명한 발언의 내용 및 취지는 피고 2 자신이 판단할 때 ‘소외 10 은행에 대한 충당금 요구 기준을 모든 저축은행에 적용하게 되면 한국의 저축은행들은 모두 문을 닫아야 할 정도로 충당금 요구 기준이 엄격하다. 그래서 금융감독원이 발표를 못하는 것 같다’는 것에 불과하고, 이는 금융감독원의 소외 10 은행에 대한 검사 기준이 엄격하다는 자신의 의견을 피력한 것으로 보일 뿐이다. 따라서 피고 2가 금융감독원의 입장에 대해 명시적으로 거짓 설명을 한 것이라거나 그에 관한 고의가 있었다고 볼 수는 없다.
 마) 피고 2가 금융감독원이 소외 10 은행에 브라질 국채를 매각하도록 한 정확한 이유를 확인하지 않은 채 대손충당금 문제가 관련된 것처럼 언급한 사실은 있으나, 피고 2로서는 감독당국이 전체적으로 너무 엄격한 기준으로 소외 10 은행을 검사하고 있다는 의견을 피력하면서 그 예로 브라질 국채 건도 함께 이야기한 정도로 보일 뿐이고, 위와 같은 전체적인 이야기의 취지 및 흐름에 비추어 이를 의도적인 거짓 설명으로 보기는 어렵다.
 바) 비록 소외 10 은행의 PF 대출 사업장 중 상당 부분은 본 PF가 아니었으나, 피고 2는 제3차 기금관리위원회 회의에서 소외 10 은행으로부터 받은 자료인 ‘소외 10 은행 부동산 PF 현황 및 향후 회수 계획표’를 제시하였는데, 이 표에는 소외 10 은행이 PF 대출을 하여 준 사업명, 시공사가 정해진 경우 시공사명, 대출잔액, 금융감독원 검사 전후에 따른 충당금 액수, 예상 사업 이익이 상세하게 기재되어 있다.
 사) 피고 2는 소외 10 은행이 업계 수위 저축은행으로 성장하여 온 데에는 소외 10 은행 대주주 및 경영진의 노력 등이 있었기 때문이라는 점을 강조하는 과정에서 투명성 이야기를 한 것으로 보이고, 전후 이야기의 초점은 소외 10 은행이 금융감독원 공동검사로 인한 대손충당금 문제만 해결하면 앞으로도 지속적인 성장이 예측되어 이익배당에는 문제가 없을 것이라는 점에 있었다. 한편 피고 2는 "소외 10 은행이 과거 5년간 매년 500억 원 ~ 600억 원 상당의 이익을 보았고, 그런 점 등에 비추어 내년에도 그 정도의 이익을 볼 수 있을 것으로 판단하고 있다."라고 말하였을 뿐, 소외 10 은행에 대주주 등의 불법행위로 인한 경영 악화 사태가 벌어지지 않을 것이 확실하다는 취지로 말한 것으로 보이지는 않는다. 나아가 아래 6)항에서 살펴보는 바와 같이 피고 2가 당시 소외 10 은행의 자산건전성 및 손익 구조가 회복하기 어려울 정도로 악화된 상태였다는 점을 알고 있었다고 볼 수 없는바, 피고 2가 소외 10 은행의 과거 재무제표에 신뢰성을 부여하기 위해 의도적으로 이 부분 발언을 한 것으로 볼 수도 없다.
 5) 2010. 6. 25.자 상품제안서 및 2010. 6. 28.자 조찬회시 질의사항 답변자료에 관하여
 가) 2010. 6. 23.자 경영정상화 이행계획서에는 실제 소외 10 은행의 2009년도 BIS 비율(2009. 6.말 기준 2.17%, 2009. 12.말 기준 1.21%)과 8·8클럽 탈락 가능성이 기재되어 있었음에도, 2010. 6. 25.자 상품제안서와 2010. 6. 28.자 답변자료에는 그러한 사실이 포함되어 있지 아니한 점은 당사자 사이에 다툼이 없다.
 나) 그러나 앞서 든 증거와 변론 전체의 취지 등에 의하여 인정되거나 그로부터 쉽게 추단되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 위와 같은 부분은 피고들의 설명의무위반으로 볼 수 있는지 여부는 별론으로 하고, 더 나아가 피고들의 사기적 부정거래행위 또는 기망행위에 해당한다고 볼 수 없고, 달리 이를 인정할 만한 증거가 없다. 
 ① 이 사건 투자 이후 금융감독원의 소외 10 은행 및 계열 저축은행에 대한 자산·부채 실사나 검찰 수사 등이 있었고, 그에 따라 소외 10 은행의 분식회계가 드러난 것인바, 피고들이 2010. 6. 23.자 경영정상화 이행계획서를 통해 소외 10 은행의 재무제표가 분식된 사실을 알 수 있었다고 볼 수 없다.
 ② 실제 2010. 6.말 소외 10 은행이 1,500억 원을 유상증자한 이후 공시된 자료(을 제87호증의 기재)에 의하면, 연결 BIS 비율이 8%를 초과한 8.31%로 기재되어 있다.
 ③ 피고 2나 소외 1, 소외 5는 이 사건 펀드 판매와 관련하여 이 사건 상품제안서 등 서류를 작성함에 있어 기본적으로 금융감독원 전자공시시스템에 공시된 소외 10 은행에 대한 재무제표 등을 일차적 자료로 삼았고, 소외 10 은행 측과 여러 차례에 걸쳐 자료 작성을 위한 이메일을 주고 받는 과정에서 소외 10 은행의 계산 결과나 BIS 비율 수치 산정 시점 등의 오류를 지적·수정하기도 하였다. 
 ④ 2010. 6. 25.자 상품제안서에 기재되어 있는 2009. 12.말 기준 9.42%라는 BIS 비율은 소외 10 은행의 2010. 2. 16.자 반기보고서에 공시된 사항이었다.
 ⑤ 2010. 3. 2.부터 실시된 금융감독원의 공동검사는 PF 대출에 대한 자산건전성 분류기준을 엄격하게 적용하여 재평가한 것이 본질이고, 피고들은 2010. 6. 28.자 ‘조찬회시 질의 사항 답변자료’(갑 제46호증)를 통하여 BIS 비율이 낮아지게 된 경위에 관하여 설명하였다. 
 ⑥ 나아가 경영정상화 이행계획서에 기재된 2009년도 BIS 비율은 금융감독원이 2010. 3.말 기준 BIS 비율 산정시 고려하였던 변경된 대손충당금 설정기준을 2009년도에 소급적용하여 산정한 것에 불과하므로, 피고들이 그러한 사실을 알았다고 하여 분식회계 사실을 알았다고 볼 수도 없다. 
 ⑦ 피고들은 이미 이 사건 추가자료에서 비록 2010. 6.말을 기준으로 한 것이기는 하나 소외 10 은행의 변경 기준 적용 전 연결 BIS 비율을 8.86%, 변경 기준 적용 후 연결 BIS 비율을 1.02%로 명시하였는바, 원고들로서도 금융감독원의 자산건전성 분류 기준 강화에 따라 BIS 비율이 소외 10 은행이 기존에 공시한 내용과 다를 수 있다는 점을 알고 있었던 것으로 보아야 하고, 이러한 상황에서 피고들이 원고들을 속일 의도로 기존에 공시된 연결 BIS 비율을 그대로 기재한 것으로 보기는 어렵다.
 ⑧ 8·8클럽 미달시 유예조치 건의의 내용은, 소외 10 은행에 대한 1,500억 원 규모의 유상증자에도 BIS 비율이 ‘일시적으로’ 2010. 6. 기준 8% 이하로 낮아질 가능성이 있고, 이 경우 ‘신용 공여 한도 축소 조치’를 유예하여 달라는 취지의 감독 당국에 대한 건의사항으로서, 투자설명자료와는 그 성격이 다를 뿐만 아니라, BIS 비율이 어떠한 원인으로 어느 범위까지 낮아질 것이라는 구체적인 예상이나 이를 뒷받침할 수 있는 객관적인 자료가 포함되어 있지 않다. 결국, 피고들이 2010. 6.을 기준으로 실제 소외 10 은행의 BIS 비율이 8%에 미달됨을 알았거나 알 수 있었다고 단정할 수 없는 이상(앞서 인정한 바와 같이 공시된 자료에 의하면, 연결 BIS 비율이 8%를 초과한 8.31%로 기재되어 있다), 그 내용을 추가자료에 포함시키지 않았다고 하더라고 고의적인 기재 누락으로 볼 수는 없다.
 6) 전체적인 동기 내지 고의
 앞서 든 증거에 의하여 인정되거나, 그로부터 추단되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 원고들이 주장하는 사정이나 제출한 증거만으로는 피고들이 소외 10 은행 경영진과 공모하여 원고들을 상대로 중요사항을 거짓으로 기재·설명하거나 의도적으로 숨기는 사기적 부정거래행위 또는 기망행위를 할 동기가 있었다거나, 피고들이 소외 10 은행 측이 제공하는 경영상태에 관한 상세한 자료·수치를 보고 그것이 거짓이라는 점을 파악할 수 있었다고 단정할 수 없고, 달리 이를 인정할 증거가 없다.
 가) 2010. 6. 30.경 피고 1 회사의 전체 수탁고는 10조 7,150억 3,200만 원인데, 소외 10 은행의 수탁고는 1,668억 원으로 그 비중은 1.56%에 불과하였고, 소외 10 은행 및 계열저축은행의 수탁고를 모두 모아 보더라도 6,897억 8,800만 원으로 그 비중은 6.44%이었다. 반면 원고 학교의 수탁고는 1,409억 1,200만 원으로 그 비중이 1.32%이고, 원고 재단의 수탁고는 1,600억 원으로 그 비중이 1.49%였다. 한편 원고 재단은 2007.경부터 2010.경 사이에 약 1,900억 원을, 원고 학교는 2010.경부터 2011.경 사이에 약 2,675억 원을 피고 1 회사가 운용하는 펀드에 투자하여 왔고, 피고 1 회사는 기본적으로 운용자금의 0.05% ~ 0.1% 정도의 수수료를 수익원으로 하고 있다. 
 앞서 본 사정에 이 사건 투자가 실패로 귀착되는 경우 피고들로서도 상당한 경제적 타격을 입게 되는 점 등을 보태어 보면, 비록 피고 1 회사와 소외 10 은행 사이에 어느 정도 경제적 이해관계가 있는 것으로 인정된다고 하더라도, 소외 10 은행이 시장에서 퇴출되는 것을 저지하기 위해 피고들이 원고들에게 의도적으로 거짓 자료를 제시하고 사실과 다른 내용을 설명하면서까지 이 사건 펀드에 투자할 것을 제안할 필요가 있었던 것으로 단정할 수는 없다.
 나) 소외 10 은행의 임원인 소외 6, 소외 7은 형사사건에서 ‘피고 2에게 분식회계 사실을 알려준 사실도 없고 위 분식회계 사실은 2011. 2.경 소외 10 은행이 영업정지명령을 받은 이후 검찰의 수사를 통해 밝혀진 것이며, 그 이전에는 금융감독원의 검사 시에도 밝혀지지 않았던 것이므로, 이 사건 유상증자 당시 피고 1 회사가 실사했더라도 소외 10 은행의 분식회계 사실을 알 수는 없었을 것’이라는 취지로 진술하였고, 피고 2가 이 사건 투자를 추진할 당시 소외 10 은행의 공시된 자료나 추정재무제표 등과 같은 객관적인 자료가 분식회계에 의한 것이었던 사실을 알고 있었다고 볼 수 있는 객관적인 증거가 없다. 
 다) 비록 피고 2가 이 사건 펀드를 제안하기 전에 소외 10 은행에 이 사건 투자의향서를 미리 작성해 주었으나, 위 투자의향서에는 "□□□ 자산운용은 소외 13 은행이 발행하고자 하는 전환우선주에 대하여 최대 1,000억 원의 범위 내에서 다음과 같이 투자할 의향이 있습니다. 단, 본 의향서는 투자확약이 아니며 최종 투자결정은 당사의 내부 의사결정 과정에 따라 확정됩니다."라고 기재되어 있는데, 위 문언의 기재에 의하더라도 소외 10 은행이 발행하고자 하는 전환우선주에 피고 1 회사가 ‘투자할 의향’이 있다는 것이지, 투자를 반드시 하겠다는 투자확약은 아니다.
 라) 피고 2나 소외 1, 소외 5는 이 사건 펀드 판매와 관련하여 이 사건 상품제안서 등 서류를 작성함에 있어서 기본적으로 금융감독원 전자공시시스템에 공시된 소외 10 은행에 대한 재무제표 등을 일차적 자료로 삼았고, 소외 10 은행 측과 여러 차례에 걸쳐 자료 작성을 위한 전자우편을 주고받는 과정에서 소외 10 은행의 계산 결과나 BIS 비율 수치 산정 시점 등의 오류를 지적·수정하기도 하였으며, 실제 상품제안서 등에 기재된 소외 10 은행의 연결 BIS 비율, 요적립 대손충당금 액수 등은 금융감독원의 검사 결과와 크게 다르지 않았다. 
 마) 당초 피고 1 회사 측에서 소외 10 은행에 대한 실사를 하려고 하였다가 소외 10 은행 감사 소외 7로부터 "현재 소외 10 은행에 금융감독원의 검사가 강도 높게 실시 중이므로 금융감독원의 검사 결과로 실사를 대체하면 좋겠다."라는 의사를 전달받고 이를 받아들였는데, 금융투자업자가 투자 상품을 판매함에 있어 피투자처에 대하여 매번 실사를 거쳐야 한다고 보기는 어려울 뿐만 아니라, 당시 소외 10 은행에 대하여는 실제 감사원의 요청에 따라 금융감독원 등의 특별검사가 진행되고 있었으므로 그 검사 결과를 일응의 기준으로 삼기로 하는 것은 금융투자업자로서 가능한 판단의 범위 내에 속하는 것으로 보인다.
 다. 소결론
 결국, 피고들이 이 사건 투자 권유 당시 소외 10 은행의 부실한 재무상황을 알고 있었음에도 원고들에 대하여 부정거래행위 또는 기망행위를 한 것으로 보기는 어려우므로, 이와 다른 전제에서 출발한 원고들의 이 부분 손해배상 주장은 받아들일 수 없다.
 3. 피고들의 이 사건 펀드 운용단계에서의 투자자 보호의무 위반에 따른 손해배상책임의 존부 
 가. 원고들 주장의 요지
 1) 이해상충방지 규정 위반의 점
 금융투자업자는 금융투자업을 영위함에 있어서 정당한 사유 없이 투자자의 이익을 해하면서 자기가 이익을 얻거나 제삼자가 이익을 얻도록 하여서는 아니 되고(자본시장법 제37조 제2항), 이해상충이 발생할 가능성이 있다고 인정되는 경우에는 그 사실을 미리 해당 투자자에게 알려야 하며(자본시장법 제44조 제2항), 이해상충이 발생할 가능성을 낮추는 것이 곤란하다고 판단되는 경우에는 매매, 그 밖의 거래를 하여서는 아니 된다(자본시장법 제44조 제3항). 
 그런데 소외 10 은행이 이 사건 투자 이후 소외 12 은행 지분 404억 원 상당을 인수할 예정이라는 사실은 원고들과 피고들 사이의 이해가 상충되는 사안임에도 피고 2는 원고들에게 이를 전혀 알리지 않은 채 오히려 적극적으로 은폐하였으므로, 피고들은 자본시장법상 이해상충방지의무 위반에 따른 손해배상책임이 있다.
 2) 집합투자재산 운용 과정에서의 투자자보호의무 위반의 점
 집합투자업자는 투자자에 대하여 선량한 관리자의 주의로써 집합투자재산을 운용하여야 하고(자본시장법 제79조 제1항), 투자자의 이익을 보호하기 위하여 해당 업무를 충실하게 수행하여야 한다(자본시장법 제79조 제2항).
 그런데 피고 2는 소외 10 은행의 유상증자에 참여한 소외 14 회사가 투자금을 회수하는 상황에서 원고들을 위한 아무런 채권확보조치를 취하지 않는 등 집합투자재산 운용과정에서의 선량한 관리자의 주의를 게을리하였으므로, 이로 인한 원고들의 손해를 배상할 책임이 있다.
 나. 판단
 1) 이해상충방지 규정 위반의 점
 앞서 본 바와 같이 원고들이 이해상충사항이라고 주장하는 사정은 자본시장법에서 정한 이해상충사항이라고 단정할 수 없는바, 소외 10 은행이 이 사건 투자 이후 소외 12 은행 지분 404억 원 상당을 인수할 예정이라는 사실을 원고에게 알리지 아니한 것이 사기적 부정거래행위 또는 기망행위로 볼 수 없는 것과 같은 이유로, 피고들에게 자본시장법상 이해상충방지의무 위반이 있었다고 볼 수 없다.
 2) 집합투자재산 운용 과정에서의 투자자보호의무 위반의 점
 앞서 든 증거와 변론 전체의 취지에 의하여 인정되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 원고가 주장하는 사정이나 제출한 증거만으로, 피고들이 집합투자재산 운용 과정에서 투자자보호의무를 위반하였음을 인정하기 어렵고, 달리 이를 인정할 만한 증거가 없다. 
 가) 원고들은 소외 14 회사가 투자금을 회수하는 상황에서 피고들이 풋옵션을 행사하는 등의 적극적인 채권확보조치를 취했어야 했다고 주장하나, 소외 14 회사가 주식을 매각하였다는 사정만으로 피고들이 소외 10 은행의 부실이 심화되었음을 인식하고 투자금을 적극적으로 회수하는 조치에 나아갔어야 했다고 단정할 수는 없다.
 나) 이 사건 펀드 투자가 기본적으로 대손충당금 적립을 위한 투자였던 것은 맞지만, 그렇다고 하여 소외 10 은행이 대손충당금 명목으로 투자받은 금원을 어느 특정한 계좌에 계속 보관하고 있어야 하는 것은 아니고, 유상증자 대금을 어떠한 용도로 사용할 것인지는 기본적으로 소외 10 은행의 전략적 판단 문제이므로, 이 사건 투자금을 소외 12 은행의 주식취득대금 및 증자대금으로 사용한 것 자체를 잘못으로 보기 어렵다.
 다) 원고들은 2010. 11.경 소외 10 은행이 2010. 11. 22. 소외 12 은행의 유상증자에 참여한 사실(소외 10 은행 258억 원, 소외 11 은행 683억 원)을 보고받았던 것으로 보임에도(을 제42호증의 11의 기재), 이에 관한 이의를 제기하였다는 자료가 없다.
 라) 피고들은 이 사건 투자 이후 원고들에게 수시로 이 사건 펀드의 운용 현황 등을 알려주었고, 2010. 12.말 소외 10 은행의 연결 BIS 비율이 7% 미만으로 내려갈 것이 예상되자 2011. 2. 15. 소외 10 은행의 대주주 소외 8에게 주주간약정에 따라 ‘주식매입청구권행사 및 질권설정의 통지’를 하였다.
 마) 피고들은 2011. 3.경 소외 15 회계법인과 재무자문 용역계약을 체결하여 이 사건 펀드가 가진 소외 10 은행의 지분 및 공동매도청구권의 대상 주식에 대한 매각 절차를 진행하기도 하였다.
 다. 소결론
 따라서 피고들이 이해상충방지 규정을 위반하였다거나 집합투자재산 운용 과정에서의 투자자보호의무를 위반하였음을 전제로 한 원고들의 이 부분 손해배상 주장은 받아들일 수 없다.
 4. 피고들의 설명의무위반 내지 부당권유에 따른 손해배상책임의 존부 
 가. 주장의 요지
 1) 원고들
 피고 2는 ‘부도위험이 없는 12% 수익을 제시하는 상품’을 연결해 줄 수 있다고 말하는 등 이 사건 투자 권유를 함에 있어 그 투자의 위험성 등을 충분히 설명하지 않았을 뿐만 아니라, 불확실한 사항에 대하여 단정적 판단을 제공하거나 확실하다고 오인하게 할 소지가 있는 내용을 알리는 행위를 하였으므로, 그에 따른 원고들의 손해를 배상할 책임이 있다.
 2) 피고들
 피고 2가 원고들이 주장하는 내용의 발언 자체를 한 사실이 없거나, 설령 그와 같은 발언을 하였다고 하더라도 구체적인 투자 상품에 관한 투자를 권유하기 이전의 발언이거나 투자에 관한 의사결정이 이루어진 후의 발언이고, 원고들의 기금관리위원 또는 기금운용자문위원들은 피고 2의 발언에 전혀 영향을 받지 않고 이 사건 투자를 결정하였으므로, 원고들이 이 사건 투자를 결정함에 있어 그 위험인식 형성을 방해한 것으로 볼 수 없다. 
 나. 법리
 자본시장법 제47조 제1항은 ‘금융투자업자는 일반투자자를 상대로 투자 권유를 하는 경우에는 금융투자상품의 내용, 투자에 따르는 위험, 그 밖에 대통령령으로 정하는 사항을 일반투자자가 이해할 수 있도록 설명하여야 한다.’라고 규정하고 있고, 제3항은 ‘금융투자업자는 제1항에 따른 설명을 함에 있어서 중요사항을 거짓 또는 왜곡(불확실한 사항에 대하여 단정적 판단을 제공하거나 확실하다고 오인하게 할 소지가 있는 내용을 알리는 행위를 말한다)하여 설명하거나 중요사항을 누락하여서는 아니 된다.’라고 규정하고 있으며, 제49조 제2호는 금융투자업자는 투자 권유를 함에 있어서 ‘불확실한 사항에 대하여 단정적 판단을 제공하거나 확실하다고 오인하게 할 소지가 있는 내용을 알리는 행위’를 하여서는 아니 된다고 규정하고 있다.
 따라서 금융투자업자가 고객에게 투자 권유를 할 때에는 그 투자에 따르는 위험을 포함하여 당해 상품의 특성과 주요 내용을 명확히 설명함으로써 고객이 그 정보를 바탕으로 합리적인 투자판단을 할 수 있도록 고객을 보호하여야 할 주의의무가 있고, 이러한 주의의무를 위반한 결과 고객에게 손해가 발생한 때에는 불법행위로 인한 손해배상책임이 성립하는데, 이 경우 고객에게 어느 정도의 설명을 하여야 하는지는 당해 상품의 특성 및 위험도의 수준, 고객의 투자경험 및 능력 등을 종합적으로 고려하여 판단하여야 하며, 그 불법행위가 성립하기 위해서는 당해 권유행위가 투자자에게 거래행위에 필연적으로 수반되는 위험성에 관한 올바른 인식형성을 방해하거나 또는 고객의 투자상황에 비추어 과대한 위험성을 수반하는 거래를 적극적으로 권유한 경우에 해당하여, 결국 고객에 대한 보호의무를 저버려 위법성을 띤 행위인 것으로 평가될 수 있는 경우라야 할 것이다. 그리고 이러한 설명의무 내지 부당권유 금지의무와 같은 투자자보호의무는 투자자가 일반투자자가 아닌 전문투자자라고 해서 배제되는 것이 아니라 그 의무의 정도가 완화될 뿐이다. 
 다. 인정사실
 아래의 사실은 당사자들 사이에 다툼이 없거나, 갑 제1, 2, 8, 27, 74호증의 각 기재 및 변론 전체의 취지를 종합하여 인정할 수 있다.
 1) 원고 학교에 대한 권유행위
 가) 피고 2는 2010. 4. 28. 10:30경 원고 학교 제1회 기금운용자문위원회 회의에서 ‘부도위험이 없는 12% 수익을 제시하는 상품’을 연결해 줄 수 있다고 말하였다.
 나) 피고 2는 2010. 5. 27.경 원고 학교의 본부장 소외 9에게 소외 10 은행이 발행하는 우선주에 투자할 것을 권유하면서 ‘선제적인 차원에서 이루어지는 투자로 위험성이 있다면 장학재단에 그런 제안을 하겠느냐, 전혀 문제가 없는 안전한 투자’라고 말하였다.
 2) 원고 재단에 대한 권유행위
 가) 피고 2는 2010. 4. 7. 07:30경 원고 재단 2010년 제2차 기금관리위원회 회의(이하 ‘제2차 기금관리위원회 회의’라고 한다)에서, ‘정부가 지금 과도하게 충당금 쌓기를 요구하고 있어요. … 그러면 저는 상환전환우선주 같은 것들을 발행시켜 가지고 완전히 풋백개런티를 만들어 저는 12~13%대를 받을 수도 있을 것 같거든요. 무리하게 받는 거죠. 왜냐하면 상대방이 필요하니까, … 그러니까 그렇게 해가지고 발행해서 우리가 3년 정도 500억씩 투자를 해버리면 대박 나는 거거든요, … 사실은 꼭 필요 있는 거는 아닌데 지금 캐피탈 인젝션 할 수밖에 없는 상황에 몰려 있습니다’라고 말하였다.
 나) 피고 2는 2010. 6. 17. 07:30경 원고 재단의 2010년 제3차 기금관리위원회 회의(이하 ‘제3차 기금관리위원회 회의’라고 한다)에서 다음과 같이 발언하였다.
 ① 소외 10 은행의 유상증자 필요성 및 투자 위험성에 관하여, ‘6개월만 지나면 시장에 다시는 없습니다. 12%짜리 없어요’, ‘감독원에서 분명히 이번에 요구충당금은 하여튼 정말 엄격한 잣대를 대서 충당 요구를 했고, 그러다 보니까 소외 10 은행 입장에서는 자본확충이 필요하게 된 거죠, … 리스크는 가장 맥시마이즈 되어 있다고 저는 현재 보고 있습니다’라고 말하였다.
 ② 금융감독원의 소외 10 은행에 대한 대손충당금 적립 요구 및 그 액수에 관하여, ‘2,342억 원에 감독원의 요구 충당금이라는 것 자체가 … 비계량 정성 평가가 들어갔습니다. … 그냥 정상적인 것을 조그마한 흔적만 있어도 다 이거 비정상이니까 전부 다 충당금 잡아라. 상당히 논쟁의 여지가 있는 것들을, … 감독원이 요구하는 것을 다 적용했을 경우에 얼마가 되느냐를 계산했기 때문에 이 수치는 제가 볼 때는 가장 워스트 케이스 데이터(worst case data)라고 보면 거의 틀림없을 것 같습니다’라고 말하였다.
 ③ 금융감독원의 소외 10 은행 검사 결과 발표 및 유상증자에 대한 입장에 관하여, ‘감독원 실사를 왜 발표를 안 하냐, 3개월이나 실사를 다 했는데, … 소외 10 은행에 충당금 요구기준을 모든 저축은행에 적용하게 되면, 제가 볼 때는 한국 저축은행 다 문 닫아야 될 것 같습니다. … 제가 감독원장, 금융감독원 담당국장을 만나서 이야기 들은 겁니다. … 그분들이 뭐냐 하면 감독당국에서 뭐라고 이야기 하냐하면 우리는 소외 10 은행이 증자할 때까지 기다립니다. 쉽게 말하면 그 말은 어떤 거냐 하면 발표 못합니다, 즉 발표 생각 없습니다. … 지금 감독당국에서 우리 같은 재단이 투자를 해가지고 좋은 모범케이스로 만들어 가지고 발표를 하려고 기다리고 있는 거거든요’라고 말하였다.
 ④ 소외 10 은행의 경영 및 재무 상황에 관하여, ‘사실은 이 딜이라는 것은 저는 어쩌면 정말 투자해도 되는 딜로 단연코 생각을 하는 게 … 소외 10 은행도 사실은 1,000억 원이 필요한 건 아니에요 … 기본적으로 소외 10 은행의 비즈니스 모델이 뛰어납니다’, ‘우리 것이 1,000억이 들어가고 난 다음에 소외 10 은행이 어떻게 될 것이냐, 이게 난 제일 중요하다고 봅니다. 우리 1,000억 원이 들어가고 난 다음에 돈이 더 투입이, 이 회사에는 더 투입되어야 되는 거냐, 아닌 거냐. … 저는 지금 현재 아침에 제안서를 낸 것은 뭐냐면 이런 자료를 만들어 온 것은 뭐냐 하면 우리 돈 1,000억이 투입되면 소외 10 은행은 완벽하게 저는 우량저축은행으로 올라간다고 봅니다’라고 말하고, ‘앞으로 소외 10 은행과 같은 비즈니스모델을 가져야만 저축은행이 살아남을 수 있다’는 취지로 말하였다.
 ⑤ 투자금 손실 가능성과 관련하여, ‘나는 … 뭐냐 하면 예를 들어서 우리가 12%를 받아도 엄청 좋고, 12%를 못 받으면 시장에 갖다 매각하면요 우리 원금 회수하는 데는 이거는 땅 짚고 헤엄치기에요, 그냥. 땅 짚고 헤엄치기에요. … 10조짜리 저축은행을 51% 지분을 갖고 있는데 우리가 그거를 1,000억 원 회수 못 하겠습니까? 저 같으면 그냥 일주일이면 회수해요 … 일주일에 2,000억 원 바로 드립니다. 따블로’라고 말하였다. 
 라. 피고들의 손해배상책임의 성립
 1) 피고들의 투자 위험요소 등에 관한 설명의무위반
 가) 위 인정사실 및 앞서 든 증거와 변론 전체의 취지에 의하면, 피고 2는 위 다.항 기재 발언을 할 당시, ① 소외 10 은행이 유상증자 후 약 4개월 후인 2010. 10.경 소외 16 회사 등으로부터 소외 12 은행 지분을 404억 원에 인수하여야 하는데 이 경우 소외 10 은행에 지분법 손실이 발생하는 점, ② 캄보디아 사업 시행사 지분 60%를 소외 10 은행이 보유하고 있고, 소외 10 은행의 대출금 또는 투자금의 회수는 캄보디아 사업의 성공 여부에 달려 있었던 점, ③ 소외 10 은행 및 계열 저축은행의 PF 대출 비중이 다른 저축은행과 비교하여 높고, 그중 상당수는 턴키베이스 방식이라는 점 등을 당연히 알고 있었음에도, 이 사건 펀드에 관한 투자를 제안할 당시, 소외 10 은행이 약 4개월 후 소외 16 회사 등으로부터 약 404억 원에 소외 12 은행 지분을 인수할 예정이라는 점을 원고들에게 교부한 상품제안서 등에 기재하지 않았고, 원고들의 투자금 중 상당액이 소외 12 은행 지분 인수 대금으로 사용될 가능성(이와 같은 계열사의 지분인수에 이 사건 투자금을 사용하는 것은 앞서 본 투자리포트에 이 사건 투자의 본질이 충당된 자기 자본을 바탕으로 재도약을 지원하는 Turn Around 투자라고 명시한 취지와 배치된다), 캄보디아 사업의 성공 여부에 따라 소외 10 은행이 큰 이익을 얻을 수도 있지만, 반대로 큰 손실을 입을 위험이 있다는 점 및 소외 10 은행의 PF 대출 중 상당수가 상대적으로 위험성이 높은 턴키베이스 방식이라는 점에 관하여도 별다른 설명을 하지 않았다는 사실이 인정된다.
 나) 또한, 앞서 본 바와 같이 이 사건 추가자료상의 연결 BIS 비율 수치는 금융자문수수료 1,400억 원을 수익으로 인식한 것을 전제로 계산된 것인데, 피고들은 이 사건 추가자료를 작성하면서 ‘금융자문수수료 1,400억 원을 수익으로 인식한 것을 전제로 연결 BIS 비율 수치를 계산하였다’라고 명시하지 않았다. 위와 같은 금융자문수수료는 투자자들에게 그 내역을 제공할 경우 그 규모가 거액이고 소외 10 은행이 그러한 자문용역을 제공할 수 있는 인력을 갖추고 있었는지 및 그러한 수익인식이 지속적으로 가능한지에 관하여 투자자들이 의문을 품고 투자 결정시 위험요소로 고려할 수 있는 사항이다. 
 다) 다음으로, 앞서 든 증거에 의하면, 이 사건 추가자료 초안에는 금융감독원의 새로운 기준에 따라 추가로 설정하여야 할 대손충당금이 소외 10 은행, 소외 11 은행을 연결하여 3,262억 원으로 기재되어 있었으나, 이 사건 추가자료에는 금융감독원 검사 결과 대손충당금 2,342억 원 추가 적립 이외 다른 쟁점은 없다는 취지로 기재되어 있는 사실도 인정된다.
 라) 결국 피고들은 위와 같이 이 사건 투자의 손실 가능성 등 투자수익에 관한 정보를 제대로 설명하지 아니한 채 연 12%대 수익의 확실성만을 강조한 사실이 인정되는바, 이는 원고들에 대한 투자 권유 단계에서 소외 10 은행이 발행하는 우선주 투자의 위험요소 등에 관하여 필요한 정보를 제대로 제공하지 않거나 필요한 설명을 제대로 하지 아니한 것으로 보아야 하고, 피고들이 드는 사정이나 원용 또는 제출한 갑 제4, 5, 13, 29, 33, 34, 39, 42, 45, 46, 48, 53, 62, 73호증, 을 제1, 11, 12, 22, 25, 28, 32, 33, 46, 114, 117호증의 각 기재만으로는 위 인정을 뒤집기 부족하며, 달리 반증이 없다.
 [위 각 증거를 모두 모아 보더라도 피고들 주장과 같이 해당 정보를 원고들이 이미 알고 있었거나, 피고들이 이에 관한 충분한 정보를 제공하였다고 볼 수는 없고, 한편 작위의무가 객관적으로 인정되는 이상 의무자가 의무의 존재를 인식하지 못하였더라도 불법행위 성립에는 영향이 없고, 이는 고지의무 위반에 의하여 불법행위가 성립하는 경우에도 마찬가지이므로, 설령 피고들의 부주의 또는 착오 등으로 고지의무가 있다는 것을 인식하지 못하였다고 하여 위법성이 부정될 수 있는 것은 아니다(대법원 2012. 4. 26. 선고 2010다8709 판결 참조).]
 2) 피고들의 부당권유행위
 가) 앞서 든 증거에 의하여 인정되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 피고 2는 2010. 4. 7.경부터 2010. 6. 17.까지 위 다.항 기재 발언을 통하여 피고들에 대하여 이 사건 펀드의 투자를 권유한 것으로 보아야 하고, 피고들이 주장하는 사정이나 갑 제7호증, 을 제139호증의 각 기재 등만으로는, 위 발언이 구체적인 투자 상품에 대한 투자 권유가 아니거나, 원고들의 투자에 관한 의사결정이 이루어진 이후의 것으로 볼 수 없다(피고 2가 제3차 기금관리위원회 회의에서 발언할 당시 여전히 원고 재단에 대하여 이 사건 펀드 투자를 권유하는 단계에 있었다고 보아야 한다).
 ① 피고 2는 이미 2010. 3. 30.경 이미 소외 10 은행 측에 ‘소외 10 은행이 발행하고자 하는 전환우선주에 1,000억 원 범위 내에서 투자할 의향이 있다’는 이 사건 투자의향서를 작성·교부하였다.
 ② 피고 1 회사는 2010. 3. 30.경부터 원고 재단의 제2차 기금관리위원회 회의 및 원고 학교의 제1회 기금운용자문위원회 회의가 개최되기까지 사이에 소외 10 은행 등과 함께 유상증자에 필요한 소외 10 은행 정관 개정 작업 및 추정재무제표 검토 등의 작업을 지속적으로 수행하였다.
 ③ 피고들은 원고 학교에 위와 같이 2010. 5. 7.경 투자대상이 소외 10 은행임을 설명한 후 2010. 5. 10.경 이 사건 펀드에 관한 구체적 내용이 담긴 투자 리포트를 보냈고, 2010. 5. 10.경 원고 재단 제2차 기금관리 소위원회 회의에서 위 투자 리포트를 제시하며 소외 10 은행에 대한 이 사건 펀드 투자를 설명하였으며, 위 투자 리포트에는 투자 대상으로 소외 10 은행이, 목표 수익률로 연 12%가 기재되어 있었다.
 ④ 피고 2는 2010. 5. 27.경 및 2010. 6. 17.경 각 원고 학교 및 원고 재단 측에 이 사건 펀드에 관한 설명을 하였다. 
 ⑤ 피고 2가 2010. 6. 17.경 제3차 기금관리위원회에서 한 발언의 전체적인 취지는, 기금관리위원들로부터 "삼성장학재단 및 포항공대의 각 500억 원 투자 외에 대주주 등의 500억 원 선증자가 필요하고, 그것이 이루어질 경우 투자할 만하다."라는 의견이 개진되자, 소외 10 은행 대주주 등에게 500억 원 선증자를 역제안하는 내용이다.
 ⑥ 원고 재단이 제3차 기금관리위원회 회의에서 피고 2에게 발급하여 준 투자의향서는 소외 10 은행 대주주 등이 500억 원 상당을 선증자하는 것을 조건으로 하는 것일 뿐만 아니라, 그 문구 자체도 소외 10 은행 대주주 등이 먼저 500억 원 상당을 증자할 경우 500억 원의 투자에 ‘참여할 의향이 있다.’라는 것으로서, 투자를 최종적으로 결정한 것이 아님이 분명하다.
 ⑦ 원고 재단은 제3차 기금관리위원회 회의 이후에도 피고들에 소외 10 은행의 PF 대출 상황 등 이 사건 펀드 투자 건과 관련한 여러 문의를 하였고, 이에 피고 1 회사는 삼성장학재단에 관련 자료를 작성하여 보내는 등의 행동을 하였다. 
 ⑧ 이 사건 펀드의 구조에 따라 피고 1 회사와 신탁회사 등 사이에 계약이 정식으로 체결되고 원고 재단이 투자금 500억 원을 납입한 것은 제3차 기금관리위원회가 개최된 2010. 6. 17.경으로부터 약 12일이 경과한 후인 2010. 6. 29.경이었다.
 ⑨ 원고들이 실제 투자계약을 정식으로 체결한 2010. 6. 29.까지 사이에 예상할 수 없는 돌발상황이 생기면 언제든지 투자의향을 철회할 수 있었던 것으로 보이고, 그렇게 하는 데 장애가 될 만한 사정은 찾아볼 수 없다.
 나) ‘불확실한 사항에 대한 단정적 판단 제공’ 및 ‘불확실한 사항에 대하여 확실하다고 오인하게 할 소지가 있는 내용을 알리는 행위’에 해당하는지는 통상의 주의력을 가진 평균적 투자자를 기준으로 규범적으로 판단되어야 할 것인데, 피고 2는 앞서 인정한 바와 같이 원고들에게 소외 10 은행에 대한 이 사건 펀드 투자를 권유하면서, 소외 10 은행에 대한 투자의 위험 정도, 대손충당금 액수, 금융감독원의 입장, 1,000억 원 유상증자 후 소외 10 은행의 재무 상황 등 불확실한 사항들에 대하여, ‘전혀 문제가 없는’, ‘대박 나는 거다’, ‘다시는 없다’, ‘단연코’, ‘완벽하게’, ‘땅 짚고 헤엄치기’ 등의 단정적 표현을 사용하면서, 피고 2 자신이 실제 들은 바가 없거나 정확히 경험하지도 않은 내용을 자신의 판단만으로 알렸다. 이러한 피고 2의 발언은 통상의 주의력을 가진 평균적 투자자를 기준으로 볼 때 자본시장법 제49조 제2호에서 금지하고 있는 불확실한 사항에 대하여 단정적 판단을 제공하거나 확실하다고 오인하게 할 소지가 있는 내용을 알리는 행위에 해당된다. 
 다) 피고 2는 금융감독원 측으로부터 소외 10 은행 및 계열 저축은행에 대한 검사 결과를 발표하지 못하는 이유를 들은 적이 없음에도 앞서 인정한 바와 같이 ‘제가 감독원장, 금융감독원 담당국장을 만나서 이야기 들은 겁니다. … 그분들이 뭐냐 하면 감독당국에서 뭐라고 이야기 하냐하면 우리는 소외 10 은행이 증자할 때까지 기다립니다’라고 발언하였다는 사실도 인정된다. 비록 발언의 전체적인 취지에 비추어, 앞서 본 바와 같이 피고 2가 소외 10 은행 및 계열 저축은행에 대한 공동검사 상황과 금융감독원의 입장을 거짓 설명한 것에 이르지는 않는다 할지라도 이러한 발언이 불확실한 사항에 대하여 단정적 판단을 제공하거나 확실하다고 오인하게 할 소지가 있는 내용을 알리는 행위에 해당함은 분명하다(피고 2가 평소 단정적인 말투를 자주 사용하였다고 하더라도 달리 볼 수 없다).
 라) 비록 원고들의 기금관리위원 또는 기금운용자문위원들이 이 사건 펀드의 상품구조 및 내재적 위험성들을 잘 이해할 수 있는 전문가집단이고, 원고들의 투자성향 내지 투자경험 역시 이 사건 펀드의 위험을 감수하기에 충분하다 하더라도, ① 원고들의 기금관리위원 또는 기금운용자문위원들과 피고 2의 친분관계, ② 피고 2의 금융투자업계에서의 경력, ③ 이 사건 투자 이전 원고들의 기금을 관리하면서 상당한 운용수익을 거두었던 점, ④ 다른 기금관리위원 또는 기금운용자문위원들의 의견을 반영하여 일부 변경되긴 하였으나 이 사건 투자의 기본적인 구조는 피고 2가 제안한 것과 일치하는 점 등에 비추어 보면, 원고들이 피고 2의 과장된 언동에만 전적으로 의지하여 이 사건 투자를 결정한 것은 아니라 할지라도, 적어도 원고들의 이 사건 투자 결정에 있어 피고 2의 단정적이고 확신에 찬 표현들이 영향을 미쳤다고 보아야 한다.
 3) 인과관계의 존부 등
 가) 앞서 본 바와 같이 피고들은 원고들에 대한 투자 권유 단계에서 소외 10 은행이 발행하는 우선주 투자의 위험요소 등에 관하여 필요한 정보를 제대로 제공하지 않았고, 불확실한 사항에 대하여 단정적인 판단을 제공하거나 확실하다고 오인하게 할 소지가 있는 내용을 알렸는바, 그로 인하여 원고들은 충분한 정보를 제공받지 못한 것과 더불어 이 사건 투자의 위험성에 관한 올바른 인식형성이 방해된 상태에서 이 사건 펀드 투자를 결정한 사실이 넉넉히 인정되고, 피고들이 드는 사정이나 원용 또는 제출한 갑 제2, 4, 5, 7, 8, 12, 19, 24, 29, 31, 40, 56, 57호증, 을 제11, 25, 26, 27, 28, 44, 46, 73, 79, 113, 129, 130, 131, 139호증 등의 각 기재만으로는 위 인정을 뒤집기 부족하고, 달리 반증이 없다(위 각 증거를 모두 모아 보더라도, 원고들이 피고들의 위와 같은 설명의무위반이나 부당권유행위와 상관없이, 투자 위험을 방지하기 위한 안전장치를 갖추고 독자적인 판단 또는 금융감독원의 독려, 독촉에 따라 이 사건 투자를 결정하였다거나, 오히려 원고들이 피고들에게 적극적인 투자 권유를 요청하고, 기금관리위원 또는 기금운용자문위원들에 대한 설득을 요청하였다고 볼 수는 없다).
 나) 한편 피고들은, 원고들은 자본시장법상 전문투자자에 준하는 자들이므로 일반투자자에 대한 투자 권유 시에 적용되는 자본시장법상 설명의무 등의 보호대상에 해당한다고 보기 어렵다고 주장하나, 이 사건 투자 당시 원고들은 자본시장법 제9조 및 시행령 제10조에서 정한 전문투자자로 등록되지 아니한 상태였을 뿐만 아니라(원고 재단만이 2014. 1. 9.경에 가서야 전문투자자로 정식 지정된 것으로 보인다), 앞서 본 바와 같이 전문투자자라고 하더라도 자본시장법상 설명의무 등의 보호대상에 해당하지 아니한다고 볼 수 없으므로, 위 주장은 다른 점에 관하여 더 나아가 살펴볼 필요 없이 받아들일 수 없다.
 다) 또한 피고들은, 이 사건 투자에 따라 원고들에게 발생한 손해가 피고들의 설명의무위반 때문이 아니라 피고들은 물론 금융당국 조차 밝혀내지 못한 소외 10 은행의 엄청한 분식회계와 부실대출 및 금융감독원의 전격적인 영업정지처분에 기인한 것이고, 설명의무위반 등으로 문제된 사항은 소외 10 은행의 파산과는 무관한 사항이므로, 결국 원고들의 손해와의 인과관계가 없다는 취지로 주장한다.
 그러나 원고들의 손해는 피고들의 설명의무위반과 부당권유행위에 영향을 받아 원고들이 아래에서 보는 바와 같이 잔존가치가 0원인 이 사건 수익증권에 대하여 투자함으로써 발생한 것이므로, 피고들의 설명의무위반과 원고들의 손해 사이의 인과관계 자체가 없다고 볼 수는 없고, 다만 피고들도 투자 권유 당시 소외 10 은행의 정확한 분식회계와 부실대출 규모를 알지 못하였고, 금융감독원의 전격적인 영업정지처분을 예상하지 못하였다는 사정은 그 책임을 제한하는 사정으로 참작할 수 있을 뿐이다.
 라) 피고들은, 설명의무위반 등에 관한 많은 대법원 판결 등을 열거하면서, 피고들에 대한 이 부분 손해배상책임의 성립에 관하여 다투나, 이 사건의 경우 앞서 본 바와 같이 ① 피고 2는 피고 1 회사의 대표이사와 원고들의 기금관리위원 또는 기금운용자문위원을 겸하고 있으면서 다른 위원들과의 신뢰관계에 터 잡아 직접 이 사건 펀드에 관한 투자 권유를 한 점, ② 이 사건 투자는 소외 10 은행의 재무상황, 사업현황과 전망, 경영진의 경영능력, 금융감독원의 검사결과 등이 투자 판단의 중요한 요소였는데, 원고들로서는 그러한 투자 정보에 직접 접근할 방법이 없었고, 피고들이 제공하는 정보에 크게 의존할 수밖에 없었던 점, ③ 피고들은 소외 10 은행과 오랜 기간 밀접한 관계를 유지하였는바, 소외 10 은행의 대규모 분식회계 자체를 미리 알 수는 없었다고 하더라도 중요한 투자 정보를 파악하기 유리한 지위에 있었던 것은 부인할 수 없는 점 등에 비추어, 피고들이 열거한 판결의 사안과 달리 보아야 하므로, 위 주장은 받아들일 수 없다.
 4) 소결론
 따라서 피고들은 그 설명의무위반 및 부당권유행위에 따라 발생한 원고들의 손해를 배상할 책임이 있고, 이를 다투는 피고들의 주장은 모두 받아들일 수 없다.
 5. 손해배상의 범위 
 가. 관련 법리
 불법행위로 인한 재산상의 손해는 그로 인하여 발생한 재산상의 불이익, 즉 불법행위가 없었더라면 존재하였을 재산상태와 현재의 재산상태의 차이로서, 그것은 기존의 이익이 상실되는 적극적 손해와 장차 얻을 수 있을 이익을 얻지 못하는 소극적 손해를 포함하는 것인데, 이러한 손해가 현실적으로 발생하였는지는 사회통념에 비추어 합리적으로 판단하여야 한다(대법원 1992. 6. 23. 선고 91다33070 전원합의체 판결, 대법원 2011. 7. 28. 선고 2010다76368 판결 등 참조). 한편 간접투자법상 자산운용회사의 부당권유로 인하여 투자자가 입은 손해액은 투자원금에서 그 투자로 인하여 취득한 수익증권에 기하여 회수하였거나 회수할 수 있는 금전의 총액을 뺀 금액이 된다(대법원 2013. 1. 24. 선고 2012다29649 판결 등 참조).
 나. 원고들의 손해액
 1) 원고들이 2010. 6. 29. 이 사건 펀드에 각 500억 원을 투자한 사실은 앞서 본 바와 같고, 원고들이 이 사건 펀드에 투자한 투자원금 전부를 회수하지 못하고 있는 사실은 당사자들 사이에 다툼이 없다. 
 2) 나아가 앞서 든 증거와 변론 전체의 취지에 의하여 인정되는 아래와 같은 사정에 비추어 볼 때, 이 사건 펀드의 기초자산인 전환우선주식의 가치는 0원이고, 이 사건 펀드의 수익증권에 대한 잔존가치 역시 0원으로 봄이 상당하다. 결국 원고들의 손해액은 투자원금 상당액이고, 이러한 손해는 소외 10 은행의 재정상태에 비추어 원고들이 투자금을 지급한 2010. 6. 29. 당시 이미 객관적으로 확정되어 있었다고 보아야 한다.
 가) 이 사건 투자는 수탁회사인 소외 17 회사가 소외 10 은행 발행의 전환우선주식을 인수하고, 우선주식을 보유하는 기간 동안 소외 10 은행으로부터 1주당 발행가액 56,500원을 기준으로 최소 연 12.1%에 해당하는 금액을 우선배당받으며, 소외 17 회사는 위 배당금 내지 주식매각시의 매각대금을 수익자인 원고들에게 지급하는 구조로 이루어졌다.
 나) 앞서 본 바와 같이 금융감독원의 자산·부채 실사 결과 2010. 12.말 기준으로, 소외 10 은행, 소외 11 은행, 소외 18 은행, 소외 12 은행, 소외 19 은행이 모두 자본잠식 상태이고, BIS 비율이 각 -50.29%, -43.35%, -28.48%, -25.29%, -11.56%로 드러났다. 
 3) 이에 대하여 피고들은, 이 사건 펀드의 수익권자의 지위에 있는 원고들은 이 사건 펀드의 수탁회사인 소외 17 회사가 파산자 소외 10 은행에 대한 손해배상채권을 파산절차에서 배당받으면 그것이 신탁재산에 편입되고 다시 그로부터 수익증권에 기하여 전보를 받을 수 있게 되므로, 원고들의 손해액은 아직 확정되지 않았다고 주장한다. 
 그러나 앞서 본 바와 같이 이 사건 수익증권의 잔존가치는 이 사건 투자 당시 0원이고, 설령 소외 17 회사가 파산자 소외 10 은행에 대한 손해배상채권을 파산절차에서 배당받아 원고들의 일부 손해가 사후에 전보될 가능성이 있다고 하더라도, 그러한 사정만으로 이 사건 수익증권의 잔존가치가 남아 있는 것으로 볼 수 없으므로(이 사건 수익증권이 그대로 손해배상채권으로 변형되었다고 볼 수도 없다), 위 주장은 받아들일 수 없다.
 (피고들이 드는 대법원 2015. 9. 15. 선고 2014다826 판결, 대법원 2013. 1. 24. 선고 2012다29649 판결, 대법원 2012. 12. 13. 선고 2011다25695 판결 등은 모두 수익증권의 잔존가치가 남아 있음이 분명하거나, 그 잔존가치가 현실적·확정적으로 확정되지 아니한 사안들로서, 이 사건과 그 사실관계가 다르다.)
 다. 책임의 제한
 앞서 든 증거와 변론 전체의 취지에 의하여 인정되는 아래와 같은 사정을 참작하여 볼 때, 피고들이 원고들에게 배상할 손해액은 공평의 원칙상 원고들이 입은 손해액의 40%로 제한함이 상당하다.
 1) 이 사건 펀드는 소외 10 은행 발행의 전환우선주식에 투자하는 것으로, 소외 10 은행이 재정적 파탄으로 청산할 경우 채권자보다 열후한 순위에 놓이게 되고, 연 12%대의 높은 수익을 추구하는 점에서 필연적으로 높은 투자위험이 존재할 수밖에 없었다.
 2) 이 사건 투자를 결정한 원고들의 기금관리위원 또는 기금운용자문위원들은 금융투자 분야에 있어서 상당한 전문성을 지닌 전문가들로 구성되어 있고, 실제 원고들 기금관리위원 또는 기금운용자문위원들의 의견을 반영하여 이 사건 투자구조가 일부 변경되기도 하였다.
 3) 이 사건 펀드의 손실이 발생한 것은 근본적으로 소외 10 은행 측의 분식회계에 따른 것인데, 이는 2010. 3.경부터 6.경 사이에 이루어진 금융감독원의 자산건전성 평가에서도 적발되지 않은 것으로, 원고들이 이 사건 투자를 결정하기 전 피고들이 소외 10 은행에 대한 실사를 거쳤다 하더라도 소외 10 은행의 분식회계 사실을 쉽게 밝혀냈을 것으로 보기는 어렵다. 
 4) 피고들이 작성한 이 사건 상품제안서의 ‘주요 투자 위험’이라는 항목에 영업환경 악화 리스크, 최저배당 미지급 위험, Exit Risk 등이 기재되어 있고, 원고들의 기금관리위원 또는 기금운용자문위원들 역시 고수익 상품인 이 사건 펀드의 원금손실가능성에 대하여 어느 정도 인지하고 있었던 것으로 보인다.
 5) 이 사건 펀드는 위탁자와 투자자 간의 개별계약에 따라 형성되는 이른바 ‘사모펀드’로서, 공모펀드(공모간접투자기구)에 비하여 원고들에게 보다 엄격한 자기책임의 원칙이 요구된다.
 6) 원고들이 이 사건 투자 당시 자본시장법상 전문투자자로 등록되어 있지 아니하였다고 하더라도, 그 금융투자상품 잔고가 100억 원 이상으로 전문투자자로 취급되기 위한 투자규모 요건은 갖추고 있었다. 또한, 원고들은 예탁한 자금을 운용하여 수익을 올리는 금융기관에 유사한 업무를 하고 있었고, 풍부한 투자 및 거래 경험이 있었다.
 7) 이 사건 펀드와 같은 간접투자 상품은 신탁재산을 자산운용회사의 고유재산과 분리하여 신탁재산의 운용으로 인한 수익과 손해를 모두 수익권자에게 귀속시키는 것인데, 이 경우 자산운용회사는 운용보수를 취득하는 것에 불과하다. 
 8) 피고 2가 원고들의 기금관리위원 또는 기금운용자문위원으로 일하는 동안 많은 투자 권유를 하였고, 원고들은 이를 받아들여 상당한 투자 이익을 얻기도 하였다(갑 제40호증, 을 제21, 131호증의 각 기재 등 참조).
 라. 피고들의 공제 주장에 관한 판단
 1) 피고들은 원고들에 대한 손해배상책임이 인정된다고 하더라도, 원고들의 손해액은 투자원금에서 이 사건 수익증권의 잔존가치 즉 파산자 소외 10 은행의 파산관재인 예금보험공사가 작성한 2015. 7. 14.자 정기보고서(을 제142호증)상의 배당예상률 28.01%에 따라 원고들에게 분배될 28,009,817,935원을 공제한 돈이 되어야 한다고 주장한다.
 2) 그러나 피고들의 위와 같은 주장은 아래와 같은 이유에서 받아들이기 어렵다. 
 가) 우선 피고들이 주장하는 사정이나 을 제142호증의 기재 등 제출한 증거만으로, 현 상태에서 원고들이 28,009,817,935원을 실제 분배받았다거나, 그와 같은 분배가 이루어질 것이 확정되었다고 볼 수 없다.
 나) 다음으로, 앞서 본 바와 같이 이 사건 펀드의 기초자산의 가치가 0원인 이상, 이 사건 수익증권의 가치도 0원이 되어 이로써 원고들의 손해는 확정되었다고 보아야 하고, 이 사건 펀드의 수탁회사인 소외 17 회사가 파산자 소외 10 은행 등을 상대로 손해배상채권을 행사하여 그 손해배상금을 신탁재산에 편입시킬 수 있다는 사정만으로 달리 볼 것은 아니다. 이는 가해자의 불법행위로 인하여 재산권을 상실한 피해자가 그 가해자 외의 제3자를 상대로 계약상 권리나 손해배상채권을 행사하여 손해를 전보받을 수 있다 하더라도 그러한 사정만으로 그 재산권 가액 상당을 손해액으로 보아 가해자를 상대로 그에 대한 손해배상채권을 행사하는 데 장애가 되지 않는 것과 다르지 않다(대법원 2009. 3. 26. 선고 2006다47677 판결 등 참조).
 다) 이 사건 펀드의 수익증권 보유자들인 원고들은 앞서 본 피고들의 설명의무위반 내지 부당권유행위로 인하여 투자금을 상실하는 손해를 입었으므로 피고들에게 그로 인한 손해배상을 구할 수 있음은 물론이지만, 소외 10 은행의 재무제표에 대하여 분식회계를 한 임직원과 그 사용자인 소외 10 은행 등을 상대로 직접 손해배상을 구할 수도 있고, 나아가 이 사건 펀드의 수탁회사로서 원고들에 대하여 선관주의의무를 부담하는 소외 17 회사를 통하여 분식회계로 인하여 무가치한 이 사건 펀드의 기초자산(전환우선주)을 인수하게 되었음을 이유로 소외 10 은행 등을 상대로 손해배상을 구하여 원고들의 손해를 종국적으로 전보받을 수 있다. 
 그런데 고의로 분식회계를 한 파산자 소외 10 은행의 책임비율은 이 사건에서 인정된 피고들의 책임비율 40%와 피고들이 주장하는 파산자 소외 10 은행의 일반 파산채권에 대한 예상배당률 28.01%를 합산한 68.01%보다 훨씬 높다고 보아야 하므로, 피고들 주장과 같이 설령 원고들이 이 사건 펀드의 수탁회사인 소외 17 회사를 통하여 파산자 소외 10 은행에 대한 파산절차에서 전체 손해액의 28.01% 정도를 추가 전보받을 수 있는 가능성이 있다고 하더라도, 그러한 사정만으로 원고들이 이중 이득을 취한다고 볼 수 없다.
 [피고들의 손해배상채무와 파산자 소외 10 은행의 손해배상채무는 서로 별개의 원인으로 발생한 독립된 채무이나 동일한 경제적 목적을 가진 채무로서, 서로 중첩되는 부분에 관하여는 일방의 채무가 변제 등으로 소멸하면 타방의 채무도 소멸하는 이른바 부진정연대 또는 이와 유사한 관계에 있는 것으로 보이고, 금액이 다른 채무가 서로 부진정연대의 관계에 있을 때 금액이 많은 채무의 일부가 변제 등으로 소멸하는 경우 그중 먼저 소멸하는 부분은 당사자의 의사와 채무 전액의 지급을 확실히 확보하려는 부진정연대채무제도의 취지에 비추어 볼 때 다른 채무자와 공동으로 채무를 부담하는 부분이 아니라 단독으로 채무를 부담하는 부분으로 보아야 한다(대법원 2010. 2. 25. 선고 2009다87621 판결 등 참조).]
 마. 소결론
 따라서 피고들은 연대하여 원고들에게 손해배상으로 각 200억 원(= 투자원금 500억 원 × 40%) 및 이에 대하여 투자금 지급일인 2010. 6. 29.부터 피고들이 그 이행의무의 존부나 범위에 관하여 항쟁함이 상당한 제1심 판결 선고일인 2014. 10. 30.까지는 민법이 정한 연 5%, 그 다음 날부터 다 갚는 날까지는 소송촉진 등에 관한 특례법이 정한 연 20%의 각 비율로 계산한 지연손해금을 지급할 의무가 있다.
 이에 대하여 피고들은 지연손해금 기산일은 이 사건 펀드의 만기일인 2015. 6. 29. 이후로, 원고들에게 파산자 소외 10 은행에 대한 파산절차에 따라 결과적으로 분배될 금액이 정해진 2015. 7. 14.로 보아야 한다는 취지로 주장하나, 앞서 본 바와 같이 2010. 6. 29. 이 사건 수익증권의 잔존가치가 0원이고, 그 당시 이미 원고들의 손해액이 확정된 것으로 보아야 하므로, 위 주장은 받아들일 수 없다.
 (피고들은 제1심 변론종결 후 서울중앙지방법원 2014가합47615호로 반소를 제기하면서, 이 사건 수익증권에 기하여 다시 손해를 전보받는 이중 이득을 방지하기 위하여 원고들은 수익권을 피고들에게 양도하고, 대우증권 주식회사가 작성, 비치하는 수익증권투자자계좌부에 수익권이 피고들에게 양도되었다는 취지의 대체기재를 요청하는 의사표시를 할 의무가 있다는 취지로 주장하였는바, 위 반소는 2015. 5. 14. 취하되었다. 한편 피고들은 당심에 이르러서도 서울고등법원 2015나12965호로 같은 취지의 반소를 제기하였는바, 위 반소 또한 2015. 6. 8. 취하되었다. 한편 피고들이 이 사건에서 "원고들에 대한 손해배상의무는 원고들의 피고들에 대한 이 사건 수익증권 양도의무와 동시이행관계에 있다"는 취지의 주장을 한 것으로 선해하여 보더라도, 앞서 본 바와 같이 이 사건 수익증권의 잔존가치가 0원인 점, 원고들이 이후 파산자 소외 10 은행 측으로부터 그 손해의 일부를 전보받더라도 이중 이득으로 볼 수 없는 점 등에 비추어 볼 때, 위 주장을 그대로 받아들일 수는 없다.)
 6. 결론 
 그렇다면, 원고들의 피고들에 대한 청구는 위 인정범위 내에서 이유 있어 이를 일부 인용하고, 나머지 청구는 이유 없어 이를 모두 기각하여야 할 것인바, 제1심 판결은 이와 결론을 같이하여 정당하므로, 원고들 및 피고들의 항소는 이유 없어 이를 모두 기각하고, 같은 이유에서 피고 1 회사의 원고들에 대한 가지급물반환신청 역시 이유 없어 이를 기각하기로 하여(피고 1 회사가 가지급물 지급일인 2014. 10. 30. 및 2014. 11. 5.을 기준으로 원고들에게 지급하여야 할 손해배상금 원리금은, 위 피고가 실제 가집행선고부 제1심 판결에 따라 원고들에게 2014. 10. 30. 지급한 각 155억 원 및 2014. 11. 5. 지급한 각 8,868,788,140원과 같다), 주문과 같이 판결한다. 

판사 김인겸(재판장) 한소영 신종오