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La stabilité du secteur bancaire : gérer la négociabilité et la complexité
Authors: A. Boot Arnoud W. , Marin&#269; Matej 
Published: March 2015

Cet article se concentre sur la prolifération des innovations financières en tant que mécanisme décisif affectant la stabilité de l’industrie des services financiers. L’une des principales caractéristiques des innovations financières récentes est qu’elles visent à augmenter la négociabilité, rendant ainsi la dissociation des banques et des marchés financiers de plus en plus difficile. Nous soutenons que cette nature plus interconnectée des banques et des marchés financiers accentue la complexité, provoque des prises de décisions opportunistes et des comportements moutonniers, exposant ainsi les banques au caractère cyclique (alternance de fortes expansions et de récessions) des marchés financiers et augmentant l’instabilité.	En partant de ce constat, l’article tente de déterminer si une réglementation en matière de fonds propres et de discipline de marché pourrait être efficace pour contrer cette instabilité élevée. Nous soutiendrons que les mécanismes du marché peuvent être en contradiction avec la stabilité financière et nous mentionnerons les changements institutionnels et réglementaires qui pourraient s’avérer nécessaires. Plus particulièrement, nous préconiserons des mesures correctives de nature structurelle visant à réduire la complexité des institutions financières.	Classification JEL : G01, G10 G21, G24, G28.
La structure des banques européennes : faut-il remettre en cause le modèle de banque universelle ?
Authors: Oudéa Frédéric 
Published: March 2015

Les banques jouent un rôle clé dans l’économie de la zone euro en matière de financement à la fois par leur rôle d’intermédiation du crédit et de l’épargne, de transformation entre ressources court terme et besoins de financements long terme et de couverture des risques des acteurs non financiers. La crise récente conduit à renforcer de façon drastique la réglementation prudentielle s’appliquant aux banques entraînant des transformations majeures dans le système bancaire de la zone euro qui s’adapte en conséquence. C’est le prix à payer afin de renforcer la stabilité du système financier et de l’économie en général. Par contre, les mesures envisagées par certains pays très touchés par la crise financière, telles que la séparation ou l’interdiction d’activités, ne sont pas nécessairement appropriées ni pertinentes dans le contexte de la zone euro. Elles sont de nature à affaiblir un modèle bancaire qui a fait ses preuves, y compris lors de la crise. Classification JEL : G21, G24, G28, G32.
Épargne et investissement dans le décollage de l'Inde : les défis du financement de long terme
Authors: Boillot Jean-Joseph 
Published: March 2015

L’intégration de l’économie indienne à l’économie mondiale à partir des années 1990 a entraîné une progression très rapide du PIB de l’Inde (7 à 9 % par an), nécessaire pour sortir de la pauvreté une part encore importante de sa population. Le caractère graduel des réformes menées, y compris dans le secteur financier, a permis à l’Inde de faire face dans de relativement bonnes conditions à la crise financière de 2008 et aujourd’hui à celle de l’euro. Ceci ne doit toutefois pas occulter la persistance de déséquilibres structurels importants – déficits publics, pauvreté, faiblesse de l’inclusion financière, agriculture encore peu productive et difficultés de financement des infrastructures – qui risquent de contrarier la poursuite d’une croissance rapide en l’absence de nouvelles réformes financières. Classification JEL : E21, E22, O11, O53.
Le rôle de la banque centrale indienne dans la politique économique : une approche par le bilan de la RBI
Authors: Torija-Zane Edgardo 
Published: March 2015

La littérature récente consacrée à la politique monétaire tantôt critique la permissivité de la Reserve Bank of India à l’égard de l’inflation, tantôt justifie son « gradualisme » lui permettant d’arbitrer convenablement parmi un certain nombre d’objectifs contradictoires. Les participants au débat prennent ainsi position sur la question de la hiérarchie souhaitée des objectifs assignés aux banques centrales et sur le choix de la meilleure stratégie à suivre afin de les atteindre. Ces réflexions restent toutefois silencieuses à l’égard des questions structurelles majeures. Cet article examine l’évolution du bilan de la RBI au fil du temps et montre que la libéralisation externe de 1991 a forgé une réorientation significative des fonctions économiques de l’institution. La banque centrale a en effet cessé de financer l’économie domestique pour assumer la tâche d’intégrer le système financier indien dans la finance globalisée. L’accumulation systématique de réserves de change, issue du recyclage des flux de capitaux progressivement tournés vers les actifs indiens et nécessaire à cette intégration, soulève la question des risques financiers supportés par le système financier indien, à l’époque où les principales devises internationales souffrent de déséquilibres persistants. Classification JEL : E58, F31, O16, O53.
Déficits extérieurs et déclin de l'épargne intérieure sont des obstacles au financement du développement de l'Inde
Authors: Ferreira Philippe 
Published: March 2015

Le creusement des déficits courants en Inde implique des besoins de financement externe et pose actuellement des défis importants. Dans cet article, nous étudions les causes de cette dégradation et observons que les chocs externes ont joué un rôle important, notamment la hausse du prix des matières premières. Sur le plan interne, la contrepartie des déséquilibres externes est une baisse de l’épargne, due à des taux d’intérêts réels négatifs et au manque de réformes structurelles pour réduire l’inflation et les déficits budgétaires. Par ailleurs, les déficits courants ont été de plus en plus financés par des flux de dette, en particulier à court terme, ce qui implique la vulnérabilité externe croissante de l’Inde. Les investisseurs étrangers sont à présent de plus en plus réticents à investir dans les pays émergents et les banques européennes réduisent leur exposition à des régions comme l’Asie où leur activité requiert des besoins de financement en dollar. Le lien entre épargne et croissance suggère que le ralentissement actuel de l’activité économique est lié à la baisse de l’épargne et à la plus forte contrainte financière externe. Le renforcement de l’épargne est donc fondamental pour que l’Inde atteigne son potentiel de croissance et nous suggérons des choix de politiques économiques pour atteindre cet objectif. Classification JEL : F32, F43, O19, O53.
L'évolution du secteur financier en Inde
Authors: Herd Richard 
Published: March 2015

Si le secteur financier indien a subi des transformations très profondes depuis le début des années 1990, il est encore influencé par le cadre institutionnel qui préexistait et est marqué par une dualité importante. Tant en ce qui concerne les marchés financiers que le secteur bancaire, le secteur privé est aujourd’hui composé d’acteurs efficaces qui évoluent dans un environnement concurrentiel international. Par contre, le secteur bancaire public, encore important même si sa part s’est réduite rapidement, est confronté à une série de problèmes structurels qu’il peine à résoudre, en particulier l’importance des créances douteuses et d’effectifs importants et peu productifs. Ceci l’amène à devoir se faire recapitaliser de manière récurrente. L’inclusion financière est par ailleurs encore très insuffisante. Tout ceci plaide pour un approfondissement des réformes. Classification JEL : G20, G28, O53.
Fusions et acquisitions en Inde : un aperçu des aspects réglementaires et fiscaux
Authors: Maroo Kalpesh , Parikh Bobby , Rao Sharath 
Published: March 2015

Depuis le milieu des années 1990, les opérations de fusion-acquisition se sont développées très rapidement en Inde du fait de l’ouverture internationale de l’économie et des réformes structurelles. En 2011, l’Inde a été le deuxième pays émergent après la Chine en ce qui concerne le nombre de ces opérations. Cet article examine l’environnement juridique et fiscal pour faire ressortir les contraintes auxquelles sont soumises les sociétés indiennes ou étrangères réalisant ce type d’opérations. Dans une seconde partie, il analyse un certain nombre d’opérations sous cet angle pour mettre en évidence la nécessité d’une bonne prise en compte de ces contraintes. Classification JEL : G34, K22, O53.
Perspectives sur l'inclusion financière
Authors: Mohan Rakesh 
Published: March 2015

La partie la plus pauvre de la population indienne, en particulier dans les campagnes, n’a pas accès aux services bancaires ou d’assurance. La question de l’inclusion financière constitue donc un enjeu important de politique économique. En se basant sur des comparaisons internationales, l’auteur soutient ici que la situation n’est en fait pas si mauvaise qu’habituellement présentée et qu’elle doit être analysée en détail. Pour aider les populations les plus pauvres, il faut notamment bien cerner leurs besoins dont une partie, la santé par exemple, peuvent être couverts par l’État sans obliger ces populations à recourir à des financements coûteux et inutiles. Par ailleurs, il faut que les autorités et les acteurs financiers répondent aux véritables besoins de ces populations en leur fournissant des produits adaptés. Classification JEL : O15, O16, O53.
Le défi de la mondialisation : quelques réflexions du point de vue de la banque centrale indienne
Authors: Subbarao Duvvuri 
Published: March 2015

Cet article dresse un tableau de la vision indienne de la globalisation, des avantages et des risques pour l’économie et la société indienne. Replacée dans une vision de longue période, la globalisation actuelle n’apparaît pas comme un phénomène unique et irréversible. Des considérations politiques pourraient la remettre en cause si les avantages acquis dans certains pays ne compensaient pas les conséquences sociales néfastes, comme, par exemple, la destruction d’emplois dans les pays développés. Au-delà des échanges de biens et services non financiers se pose la question des risques engendrés par la libéralisation financière. Cette dernière peut apporter beaucoup à une économie telle que l’économie indienne, elle implique toutefois la mise en œuvre par la banque centrale d’une politique monétaire complexe pour atteindre la poursuite d’une croissance rapide et bénéfique pour toute la société. Classification JEL : E58, F20, F43, O53.
Création d'un indice boursier islamique sur la place financière de Paris : méthodologie et performance
Authors: Peillex Jonathan , Ureche-Rangau Loredana 
Published: March 2015

Face aux convoitises que la finance islamique suscite actuellement, cet article propose la création et l’étude de la performance d’un indice boursier « shariah compatible » sur la place financière de Paris. Une série de filtres est appliquée au vivier de valeurs composant l’indice SBF 250 pour le rendre « shariah compatible » . À l’issue de ce processus contribuant à l’exclusion de 90 % du bassin d’actions, l’indice islamique final compte 25 sociétés. La méthode de pondération retenue pour calculer le French 25 shariah utilise les capitalisations flottantes avec un plafonnement du poids des valeurs de 15 %. Du 31 août 2007 au 31 août 2010, l’application du ratio de Sharpe, de l’alpha de Jensen et des rentabilités buy and hold nous conduisent à la même conclusion : le French 25 shariah surperforme ses homologues conventionnels et islamiques aussi bien à court terme qu’à long terme. Sur cette même période, la faiblesse moyenne du bêta de l’indice shariah à la française (0,30) peut s’expliquer par la domination de la santé dans la composition sectorielle de ce dernier (40 %). Classification JEL : G10, G11, P43.
Les risques de liquidité bancaire : définitions, interactions et réglementation
Authors: Azzouzi Idrissi Youssef , Madiès Philippe 
Published: March 2015

Ce papier montre le caractère polymorphe de la liquidité et, par voie de conséquence, du risque de liquidité en analysant trois types de liquidité et leurs risques associés, la liquidité banque centrale, la liquidité de marché et la liquidité de financement. Il met en évidence les interactions entre le risque de liquidité de marché et le risque de liquidité de financement, et montre comment ces deux types de risque se renforcent mutuellement. Ce cadre d’analyse permet d’évaluer les propositions de Bâle III en matière de contrôle du risque d’illiquidité dans les banques en mettant l’accent sur les deux nouveaux ratios de liquidité, le ratio de liquidité « à court terme », ou ratio LCR, et le ratio de liquidité « à long terme », ou NSFR. Les auteurs montrent leurs vertus mais aussi leurs limites et suggèrent quelques pistes négligées par le régulateur. Classification JEL : G 20, G21, G28.
L'utilité des investissements de long terme
Authors: Lorenzi Jean-Hervé , Navaux Julien 
Published: March 2015

La crise économique débutée en 2008 a conduit à une raréfaction de l’épargne mondiale, tandis que les pays développés et les pays émergents ont d’importants besoins en investissements de long terme. En France, trois axes regroupent l’essentiel des besoins : l’insertion des jeunes sur le marché du travail et le financement de leurs projets entrepreneuriaux, le soutien aux PME innovantes et les grandes innovations technologiques. Or, la France subit également un choc démographique qui se superpose aux perturbations économiques. Le vieillissement démographique va accentuer la rareté de l’épargne et mobiliser des investissements de long terme spécifiques aux seniors et aux personnes âgées. Les bouleversements économiques et démographiques nécessiteront donc de mettre en œuvre une fiscalité audacieuse et de développer un partage des risques entre la collectivité et les entreprises favorables à l’épargne et aux investissements de long terme. Classification JEL : E21, E22, J11, O38.
L'épargnant au bord de la crise
Authors: Arrondel Luc , Borgy Vladimir , Savignac Frédérique 
Published: March 2015

L’épargnant navigue aujourd’hui sur une mer houleuse : crise financière et économique rendant l’environnement plus incertain, risque macroéconomique lié au devenir du système de protection sociale, réformes fiscales, politiques « d’activation de l’individu » cherchant à le rendre davantage responsable de son avenir... Conséquence, l’épargnant privilégie aujourd’hui plus que jamais les actifs sûrs et de court terme, ce qui inquiète certains acteurs qui veulent à l’inverse privilégier une épargne productive de long terme. En utilisant des données individuelles, nous montrons que ce constat ne concerne pas l’ensemble de la population : les couches aisées et plutôt âgées détiennent des produits risqués et de long terme de façon plutôt fréquente et importante. Par ailleurs, la prudence accrue des épargnants pendant la crise s’explique plus par des anticipations à la baisse (revenus, prix d’actifs boursiers, marché du travail) que par un accroissement de l’aversion au risque durant la crise. Pour aider les individus à sortir de la frilosité financière que certains leur reprochent, une des solutions consisterait alors à ce que l’État (providence) continue à assurer un minimum ces mêmes individus contre les nouveaux risques macroéconomiques… Classification JEL : D92, E21, E24, E61.
Le private equity : investisseur à long terme par excellence
Authors: Bavière Christophe 
Published: March 2015

Le private equity est un mode de financement qui permet d’accompagner à long terme la croissance des entreprises. Il en résulte pour les investisseurs dans les fonds une contrainte d’illiquidité des capitaux investis, avec une durée moyenne d’immobilisation de l’ordre de cinq à sept ans, compensée par une rentabilité meilleure que celle obtenue avec un investissement dans les sociétés cotées. Si l’épargne des ménages français est très fortement investie dans des produits à court terme, les nombreuses initiatives des pouvoirs publics destinées à orienter des capitaux vers les sociétés non cotées ont néanmoins fait preuve d’une remarquable efficacité. Classification JEL : G23, G28.
Les partenariats public-privé : l'avenir du financement des infrastructures
Authors: Angles Bruno 
Published: March 2015

Selon une récente étude de l’OCDE, les besoins mondiaux d’investissement dans les infrastructures s’élèvent à 40 000 Md€ d’ici à 2040. Face à la rareté des deniers publics, le financement de ces besoins apparaît comme un fardeau, voire une gageure, à l’heure où la rigueur s’impose à tous même si le terme en lui-même reste tabou. Pourtant, à travers les outils juridiques et financiers existants que sont les PPP ou les concessions, l’État dispose d’une capacité de recours au secteur privé, afin d’assurer le financement de projets nécessaires pour répondre aux évolutions fondamentales des sociétés contemporaines. Mais de nombreux freins subsistent pour l’investissement privé. Et particulièrement la mobilisation du capital sur le long terme, les infrastructures nécessitant des investissements stables et pérennes. C’est pourquoi les besoins en matière de développement économique et social reposeront en grande partie à l’avenir sur la capacité des États à réorienter l’épargne de long terme et à s’appuyer sur des acteurs spécialisés pour combler « l’infrastructure gap ». Classification JEL : L90, O18.
Le système bancaire de l'ombre : fruit d'une régulation bancaire trop pesante ou véritable rôle économique ?
Authors: Arquié Axelle 
Published: March 2015

L’émergence d’un système bancaire de l’ombre, fournissant à l’image d’une banque classique crédit et liquidité, a suscité des interrogations sur les raisons économiques de son apparition. Est-il le produit d’une stratégie d’évitement en réponse à une régulation bancaire qui aurait entamé la compétitivité des banques ou bien assure-t-il une fonction économique spécifique ? S’il existe bien des éléments empiriques démontrant l’existence d’arbitrages réglementaires et impliquant une responsabilité de la régulation bancaire dans l’essor de ce système bancaire souterrain, ce dernier assume une fonction économique distincte d’une banque classique. Il permet une meilleure diversification du risque en vertu des avantages théoriquement liés à la titrisation. La réalité de cette diversification a cependant été empiriquement contestée au regard de la crise de 2007-2008. Le rôle économique du système de l’ombre tient par ailleurs à la nature de son passif, qui offre à des investisseurs institutionnels, en quête de placements de court terme sûrs, et non éligibles à l’assurance des dépôts réservée aux particuliers, une forme de garantie des dépôts via la dette collatéralisée émise par ces structures, protection qui demeure néanmoins sujette aux variations de la valeur financière du collatéral. Classification JEL : G21, G23, G24, G28.
Ombres et lumières des ETF
Authors: Hamon Jacques 
Published: March 2015

Les exchange traded funds (ETF) répliquent un support, ils émettent des titres négociés sur toutes les plateformes et rencontrent un succès croissant. Ils facilitent la gestion de portefeuille et contribuent à réduire les coûts de transaction. Initialement, le support était un indice d’action et la méthode de réplication consistait à mettre en portefeuille chacun des titres du support (réplication physique). Actuellement, les supports s’étendent à toutes les classes d’actifs mais aussi aux stratégies (positions inverses ou à levier). Une matière première isolée peut servir de support. En Europe, la réplication physique (quasi-réplication le plus souvent) a toujours ses partisans avec le prêt des titres en position qui génère un revenu complémentaire, mais la réplication synthétique via des swaps de performance domine. Les ETF se sont développés en s’appuyant sur les réglementations des fonds d’investissement, puis ont contribué à faire évoluer ces réglementations (assouplissement de l’obligation de diversification, possibilité de recourir aux dérivés) ou se sont appuyés sur d’autres réglementations (émission de titres de dettes et ETN). Deux produits ayant des comportements similaires du point de vue de l’investisseur pourront être réglementés de façons différentes et faire appel à des montages différents. C’est le côté mal éclairé de l’affaire. Les techniques de réplication peuvent ajouter des risques supplémentaires à ceux des supports répliqués : risque de contrepartie, situations de conflits d’intérêt. La réplication de certains supports (métaux, matières premières agricoles) amène à poser la question du risque de manipulation des cours : les échanges sur ETF peuvent-ils déstabiliser les marchés supports ? Un renforcement des obligations de transparence et de publication permettrait à tout investisseur d’estimer précisément la valeur et les risques pesant sur ces produits et améliorerait l’efficacité de la réglementation européenne. Classification JEL : G23, G28.
La finance non réglementée et le négoce international des matières premières
Authors: Simon Yves 
Published: March 2015

Pour de nombreux responsables politiques, commentateurs et régulateurs, il est politiquement correct de vouloir renforcer les réglementations bancaires et financières, et de découvrir à tous les coins de rue des activités non réglementées susceptibles d’avoir des implications systémiques. Les sociétés de négoce de matières premières (pétrole, métaux, énergie, produits agricoles) sont parfois montrées du doigt. Le poids économique des négociants internationaux de matières premières ne cesse de croître depuis trente ans. En 2012, Vitol avait un chiffre d’affaires de 297 Md$ et négociait une moyenne quotidienne de 5,5 millions de barils de pétrole brut. En 2011, le chiffre d’affaires de Glencore atteignait 186 Md$ et ses profits dépassaient 5 Md$. En 2012, ce négociant a acheté Xstrata, la troisième plus importante société minière du monde. Depuis 2007, cette croissance s’est en partie faite au détriment des activités de négoce des grandes banques d’investissement. De tout temps, les banques commerciales internationales (européennes pour la plupart) furent les principales sources de financement des activités de négoce, mais depuis 2008-2009, les négociants cherchent de nouvelles ressources qu’ils trouvent sur les marchés de capitaux (introduction en Bourse et émissions obligataires) et auprès des fonds souverains. La loi Dodd-Frank et les réglementations de Bâle 3 expliquent ce relatif affaiblissement des banques d’investissement et des banques commerciales dont profitent les grands négociants et les marchés de capitaux. Le poids des sociétés de négoce est devenu si important que certains régulateurs ont invoqué à leur sujet la possibilité d’un risque systémique. Cette crainte semble bien excessive. En effet, les relations financières des sociétés de négoce avec leurs contreparties n’ont pas la complexité et l’imbrication qui caractérisent celles entretenues par CME Group, Intercontinental Exchange et les 28 banques internationales épinglées par le Forum de stabilité financière. Classification JEL : F23, F65, G18, Q13.