Bank M&As in the U.S. and the EU
Authors: Πυργιωτάκης Εμμανουήλ 
Published: September 2021

Η παρούσα διατριβή επικεντρώνεται σε μία λεπτομερή μελέτη των τραπεζικών συγχωνεύσεων και εξαγορών, και πιο συγκεκριμένα, στον τρόπο με τον οποίο οι κεφαλαιαγορές αντιδρούν στις ανακοινώσεις των συγχωνεύσεων αυτών. Απώτερος σκοπός της μελέτης είναι να εντοπίσει νέα ευρήματα στο χώρο των τραπεζικών συγχωνεύσεων, δεδομένων των δομικών αλλαγών του υπέστη ο τραπεζικός κλάδος τα τελευταία χρόνια. Όπως αναφέρει ο Kaplan (2000), οι απότομες αλλαγές στον τραπεζικό κλάδο και στην σχετική νομοθεσία δημιουργούν κύματα τραπεζικών συγχωνεύσεων. Ως εκ τούτου, η τρέχουσα οικονομική κατάσταση αποτελεί μια μοναδική ευκαιρία για την μελέτη του φαινομένου αυτού. Στην Αμερική, το νομοσχέδιο Dodd-Frank εφαρμόστηκε ως μια λύση για την κρίση του 2008 και άλλαξε το κανονιστικό πλαίσιο των τραπεζών, και στην Ευρώπη, η κρίση χρέους αποκάλυψε τις αδυναμίες των τραπεζικών συστημάτων των κρατών μελών. Και τα δύο γεγονότα είναι πιθανό να επέφεραν αλλαγές στον τρόπο που οι επενδυτές αντιδρούν στις ανακοινώσεις για επικείμενες συγχωνεύσεις στον τραπεζικό κλάδο. Ένα επίσης σημαντικό κομμάτι με το οποίο ασχολείται η παρούσα διατριβή είναι ένας βασικός περιορισμός των προηγουμένων σχετικών μελετών. Πιο συγκεκριμένα, όλες οι μελέτες έως τώρα χρησιμοποιούν δείγματα μεταξύ εισηγμένων τραπεζών. Παρόλα αυτά, στην βιβλιογραφία των μη τραπεζικών συγχωνεύσεων, υπάρχουν σαφείς ενδείξεις πως η εξαγορά μιας μη εισηγμένης εταιρίας έχει σημαντικά χρηματοοικονομικά οφέλη για τον αγοραστή (Fuller et al., 2002; Officer et al., 2009). Κατά συνέπεια, επιχειρούμε να καλύψουμε το βιβλιογραφικό αυτό κενό και να εξετάσουμε εάν η θετική επίδραση των μη εισηγμένων εταιριών στόχος ισχύει και στον τραπεζικό κλάδο.Πριν αναφερθούμε στις επιμέρους μελέτες μας, θα ήταν σκόπιμο να παραθέσουμε μια λεπτομερή βιβλιογραφική ανασκόπηση, αναφορικά με το θέμα των τραπεζικών συγχωνεύσεων. Συνεπώς, στο δεύτερο κεφάλαιο της διατριβής αυτής, αναλύουμε εκτενώς τις σχετικές με το αντικείμενο μας μελέτες. Αρχικά, αναφερόμαστε σε θεωρητικό επίπεδο στα βασικά κίνητρα των τραπεζικών συγχωνεύσεων και εξαγορών, καθώς και στους οικονομικούς και άλλους παράγοντες που επηρεάζουν τις στρατηγικές εξαγορών των πιστωτικών ιδρυμάτων. Επιπροσθέτως, αναλύουμε τις νομοθετικές αλλαγές στον Αμερικάνικο και Ευρωπαϊκό κλάδο σε ξεχωριστή υποενότητα του κεφαλαίου αυτού, δεδομένης της σημασίας τους στον καθορισμό των επενδυτικών στρατηγικών των τραπεζών (Berger et al., 1999; Goddard et al., 2007). Τέλος, θα αναλύσουμε την μεθοδολογία μελέτης γεγονότος (event study) και τις κυριότερες σχετικές δημοσιευμένες έρευνες, καθότι είναι η βασική μεθοδολογία που χρησιμοποιούμε στις μελέτες μας για την αξιολόγηση των τραπεζικών συγχωνεύσεων. Στην πρώτη μας μελέτη εξετάζουμε την επίδραση του νομοσχεδίου Dodd-Frank στις Αμερικάνικες τραπεζικές συγχωνεύσεις. Αρχικά, βρίσκουμε πως τα κόστη συμμόρφωσης με το νέο νομοσχέδιο καθώς και οι νέοι περιορισμοί δημιούργησαν μια νέα τάση συγχωνεύσεων μεταξύ μικρών τραπεζών. Στην πραγματικότητα, οι μικρές τράπεζες συγχωνεύονται με έντονο ρυθμό, μιας και η αύξηση του μεγέθους τους βοηθάει στο να απορροφούν γρηγορότερα τα κόστη συμμόρφωσης. Βάσει των κανονιστικών πλαισίων του νομοσχεδίου, το ανώτατο σημείο για βέλτιστες συγχωνεύσεις μεταξύ μικρών τραπεζών θα είναι τα $10 δισεκατομμύρια σε αξία στοιχείων ενεργητικού, δεδομένου ότι οι τράπεζες που δεν υπερβαίνουν αυτό το όριο εξαιρούνται από τους περισσότερους περιορισμούς. Πιο συγκεκριμένα, τα ιδρύματα που ξεπερνούν τα $10 και $50 δισεκατομμύρια σε στοιχεία ενεργητικού, υπόκεινται σε αυστηρότερους ελέγχους κεφαλαιακής επάρκειας και ρευστότητας, καθώς και σε περιορισμούς αναφορικά με τις χρεώσεις των καρτών που εκδίδουν και με την θέση τους σε επενδυτικά σχήματα. Αντιθέτως, οι μικρές τράπεζες απολαμβάνουν ένα είδος “ασυλίας” από αυτούς τους περιορισμούς και την εκτενή εποπτεία, σε μια προσπάθεια των νομοθετών να αυξήσουν την ανταγωνιστικότητα των μικρών πιστωτικών ιδρυμάτων στην Αμερικάνικη αγορά. Συνεπώς, η βασική υπόθεση της μελέτης είναι πως οι συγχωνεύσεις μικρών τραπεζικών ιδρυμάτων είναι επωφελείς μετά το πέρας του νομοσχεδίου για δύο λόγους: (1) επιτρέπουν στα συγχωνευθέντα ιδρύματα να απορροφήσουν τα κόστη συμμόρφωσης με ταχύτερο ρυθμό, δημιουργώντας οικονομίες κλίμακας, και παράλληλα (2) δεν υποχρεούνται να εφαρμόσουν επιπλέον νομοθετικό πλαίσιο εν αντιθέσει με τις μεγάλες τράπεζες.Χρησιμοποιώντας ένα δείγμα 640 συγχωνεύσεων από το 1990 έως το 2014, βρίσκουμε πως μετά την εφαρμογή του νομοσχεδίου, οι συγχωνεύσεις μικρών τραπεζών (που το σύνολο το ενεργητικού τους δεν ξεπερνά αθροιστικά τα $10 δισεκατομμύρια), δημιουργούν σημαντικά μεγαλύτερη αξία στους μετόχους συγκριτικά με τα προηγούμενα χρόνια. Είναι αξιοσημείωτο, πως αυτή η στατιστικά σημαντική διαφορά παραμένει ακόμα και αν ελέγξουμε την πιθανή επίδραση του μεγέθους των εταιριών, του γεωγραφικού προσδιορισμού της συγχώνευσης, ή του τρόπου πληρωμής. Επιπροσθέτως, από την ανάλυση της παλινδρόμησης προκύπτει πως η μετοχική αξία αυτή αυξάνει όσο αυξάνουν και οι προοπτικές για μεγαλύτερες μειώσεις στα κόστη συμμόρφωσης με το νομοσχέδιο. Στην δεύτερη μας έρευνα επιχειρούμε να επεκτείνουμε την υπάρχουσα βιβλιογραφία εξετάζοντας εξαγορές εισηγημένων και μη εισηγμένων εταιριών από εισηγμένες Αμερικάνικες τράπεζες. Οι σχετικές μελέτες για τις συγχωνεύσεις μη τραπεζικών ιδρυμάτων καταδεικνύουν πως οι εταιρίες που εξαγοράζουν μη εισηγμένες εταιρίες στόχους απολαμβάνουν θετικές υπερβάλλουσες αποδόσεις στην ανακοίνωση των εξαγορών αυτών. Επιπροσθέτως, οι έρευνες αυτές αποδίδουν την θετική απόκριση της αγοράς στην αβεβαιότητα που ενέχει η εξαγορά μιας μη εισηγμένης εταιρίας. Έχοντας συνεπώς υπόψη πως ο τραπεζικός κλάδος είναι ένας κλάδος με μεγάλη δυσκολία στην αποτίμηση των στοιχείων του ενεργητικού, καθώς και της λεγόμενης “σκιώδους τραπεζικής αγοράς”, αναμένουμε πως η εξαγορά ενός μη εισηγμένου χρηματοπιστωτικού ιδρύματος θα ενέχει ακόμα μεγαλύτερη αβεβαιότητα. Ακολούθως, περιμένουμε να βρούμε θετικές υπερβάλλουσες αποδόσεις στις ανακοινώσεις των εξαγορών αυτών.Για τον σκοπό αυτό, χρησιμοποιούμε ένα δείγμα της τάξεως των 2.178 συγχωνεύσεων από το 1984 έως το 2015. Τα αποτελέσματα μας δείχνουν, εν αντιθέσει με ότι έχει αναφερθεί έως τώρα, πως οι τράπεζες που αγοράζουν μη εισηγμένες εταιρίες απολαμβάνουν θετικές υπερβάλλουσες αποδόσεις στις ανακοινώσεις των εξαγορών αυτών. Είναι επίσης άξιο αναφοράς πως οι υπερβάλλουσες αυτές αποδόσεις δεν εξαρτώνται από συνήθεις παράγοντες όπως ο τρόπος πληρωμής, οι νομοθετικές αλλαγές, ο γεωγραφικός προσδιορισμός της εξαγοράς, και το μέγεθος των εταιριών. Σε μια προσπάθεια να αναλύσουμε την αιτία του φαινομένου αυτού, εξετάζουμε το ρόλο των χρηματοοικονομικών συμβούλων στον καθορισμό των αποδόσεων. Οι χρηματοοικονομικοί σύμβουλοι παρέχουν υψίστης σημασίας υπηρεσίες στην περίπτωση των εξαγορών μη εισηγμένων εταιριών, δεδομένου πως οι μη εισηγμένες εταιρίες δεν παρέχουν πληροφορίες για την οικονομική τους κατάσταση στο ευρύ κοινό. Ακολούθως, βρίσκουμε πως όταν οι τράπεζες δεν χρησιμοποιούν συμβούλους σε τέτοιες εξαγορές, οι υπερβάλλουσες αποδόσεις τους είναι αρνητικές, και συγκρίσιμες με αυτές των εξαγορών εισηγμένων εταιριών. Στην περίπτωση όμως που χρησιμοποιούν τέτοιες υπηρεσίες, τότε επιτυγχάνουν υψηλές υπερβάλλουσες αποδόσεις.Στην τρίτη και τελευταία μελέτη εξετάζουμε την πιθανή επίδραση της Ευρωπαϊκής κρίσης χρέους στην τραπεζικές συγχωνεύσεις των κρατών μελών της Ένωσης. Υποθέτουμε πως σε ένα περιβάλλον οικονομικής δυσπραγίας η ικανότητα κάποιον τραπεζών να εξαγοράζουν άλλα ιδρύματα θα μεταφράζεται σαν σημάδι καλής οικονομικής κατάστασης. Πιο συγκεκριμένα, σε ένα τραπεζικό κλάδο που αντιμετωπίζει έλλειψη ρευστότητας και κερδοφορίας λόγω της έκθεσης σε κόκκινα δάνεια και κρατικά ομόλογα, η ικανότητα επέκτασης μέσω εξαγορών μπορεί να υπονοεί οικονομική ευρωστία. Ως εκ τούτου, αναλύουμε ένα δείγμα 522 τραπεζικών συγχωνεύσεων από το 1990 ως το 2016 για να δούμε εάν η κρίση επέφερε αλλαγές στον τρόπο που οι επενδυτές αντιδρούν στις ανακοινώσεις των επικείμενων συγχωνεύσεων. Τα εμπειρικά αποτελέσματα δείχνουν, πως οι τράπεζες που ανακοίνωσαν κάποια εξαγορά από το 2009 και μετά, κερδίζουν 2% μεγαλύτερες υπερβάλλουσες αποδόσεις συγκριτικά με τα προηγούμενα χρόνια. Η απόδοση αυτή μεταφράζεται σε μια υπερβάλλουσα απόδοση της τάξης των $34 εκατομμυρίων για την μέση εξαγοράζουσα τράπεζα. Αντίστοιχα, στα προ-κρίσης χρόνια, η μέση τράπεζα έχανε περίπου $22 εκατομμύρια σε κάθε ανακοίνωση εξαγοράς. Επιπροσθέτως, η εμπειρική ανάλυση μέσω παλινδρομήσεων καταλήγει σε χρήσιμα συμπεράσματα. Πιο συγκεκριμένα, κατά την διάρκεια της κρίσης, οι υπερβάλλουσες αποδόσεις είναι μεγαλύτερες όταν οι εξαγοράζουσες τράπεζες είναι πιο αποδοτικές, έχουν λιγότερα κόκκινα δάνεια στα χαρτοφυλάκια τους, και επεκτείνονται σε αδύναμες χώρες τις περιφέρειας του ευρώ.