Μοντελοποίηση της αβεβαιότητας εισροών μέσω των πραγματικών δικαιωμάτων προαίρεσης
Authors: Βέρρα Αδαμαντία 
Published: August 2021

Οι παραδοσιακές μέθοδοι Προεξόφλησης των Ταμειακών Ροών (Π.Τ.Ρ) δεν είναι κατάλληλες για την αξιολόγηση επενδυτικών σχεδίων που χαρακτηρίζονται από αβεβαιότητα (uncertainty), μη αναστρεψιμότητα του επενδεδυμένου κεφαλαίου (irreversibility) και διοικητική ευελιξία στη λήψη αποφάσεων (managerial flexibility). Για την αξιολόγηση των επενδύσεων αυτού του τύπου η θεωρία των Πραγματικών Δικαιωμάτων Προαίρεσης (Π.Δ.Π) αποτελεί τη βέλτιστη εναλλακτική πρακτική (Dixit & Pindyck, 1994). Υποκεινούμενη από τη συνεχή αναδιάρθρωση των ενεργειακών αγορών και το αυξημένο ενδιαφέρον για τις επενδύσεις σε Ανανεώσιμες Πηγές Ενέργειας (Α.Π.Ε) που οφείλεται κυρίως στις περιβαλλοντικές ανησυχίες, χρησιμοποιώ τη θεωρία των χρηματοοικονομικών Δικαιωμάτων Προαίρεσης προκειμένου να κατασκευάσω ένα “εργαλείο” αξιολόγησης επενδυτικών σχεδίων που λαμβάνει υπόψη του τα ανωτέρω χαρακτηριστικά στην υλοποίηση ενός επενδυτικού σχεδίου υπό συνθήκες αβεβαιότητας στα έσοδα. Για το λόγο αυτό χρησιμοποιώντας τη θεωρία των Π.Δ.Π. (Real Options Theory), αξιολογώ την επενδυτική απόφαση υλοποίησης ενός αιολικού πάρκου στην Ελλάδα και προσπαθώ να βρω τη βέλτιστη επενδυτική απόφαση, τη σχέση μεταξύ εσόδων και επένδυσης όταν οι ταμειακές εισροές ακολουθούν τη διαδικασία Επιστροφής στο Μέσο (G.M.R.process) καθώς επίσης και την επίδραση των παραμέτρων της οικονομίας και της επένδυσης στην απόφαση και στην πιθανότητα υλοποίησης του επενδυτικού σχεδίου. Η παραδοσιακή μέθοδος της Καθαρής Παρούσας Αξίας (Κ.Π.Α) χρησιμοποιείται επικουρικά για να δείξουμε ότι σε ένα δυναμικό περιβάλλον όπου οι τιμές ηλεκτρισμού παρουσιάζουν μεγάλη διακύμανση, οι προσεγγίσεις Π.Τ.Ρ (Disounted Cash Flow Methods) δεν παρέχουν βέλτιστες λύσεις. Για την εύρεση της αξίας του Δικαιώματος επένδυσης, της βέλτιστης επενδυτικής απόφασης και της μέτρησης του αντίκτυπου της αβεβαιότητας στην επένδυση μέσω ενός μέτρου πιθανότητας, ήταν αναγκαία η επίλυση της εξίσωσης Kummer μέσω μιας Coonfluent Hypergeometric συνάρτησης, η χρήση διασυνοριακών συνθηκών (value matching, smooth pasting), η εφαρμογή της Implicit Finite Difference μεθόδου και η χρησιμοποίηση των προγράμματων Mathematica και Matlab. Τα βασικά αποτελέσματα του υποδείγματός μου μπορούν να συνοψιστούν ως εξής: (1) παρά την απελευθέρωση των αγορών ενέργειας, τα έσοδα που προκύπτουν από την τιμολόγηση της ενέργειας σε ένα ρυθμιζόμενο σύστημα (feed-in tariff system), μπορούν εξίσου να αναπαραχθούν και σε ένα δυναμικό περιβάλλον όπως είναι η Ευρωπαϊκή Αγορά Ενέργειας (ΕΕΧ), (2) εάν στόχος του φορέα χάραξης πολιτικής είναι να ενθαρρύνει περαιτέρω την πραγματοποίηση των επενδύσεων σε αιολικά πάρκα, μια διαφοροποιημένη πολιτική επιχορήγησης βασισμένη στο συντελεστή ισχύος (C.F) κάθε επενδυτικού σχεδίου πρέπει να εφαρμοστεί, (3) οι παράμετροι της οικονομίας και του επενδυτικού σχεδίου επηρεάζουν την πιθανότητα υλοποίησης της επένδυσης, (4) όταν η αβεβαιότητα και η αναστρεψιμότητα είναι παρούσες, οι τυποποιημένες μέθοδοι Π.Τ.Ρ. δεν είναι κατάλληλες να χρησιμοποιηθούν ως πολιτική ή ρυθμιστικό εργαλείο στον καθορισμό της βέλτιστης πολιτικής τιμολόγησης. Η κύρια συμβολή της διατριβής μου στην υπάρχουσα βιβλιογραφία αφορά: (1) τη μοντελοποίηση των στοχαστικών ταμειακών εισροών ενός επενδυτικού σχεδίου στον τομέα των Α.Π.Ε. χρησιμοποιώντας τη στοχαστική διαδικασία Επιστροφής στο Μέσο (G.M.R process), (2) τη χρήση του μέτρου πιθανότητας που εισήγαγε ο Sarkar (2003) προκειμένου να μελετήσω την επίδραση της αβεβαιότητας εισοδήματος στη βέλτιστη απόφαση επένδυσης, (3) τη χρήση πραγματικών δεδομένων από την Ελληνική και Γερμανική Αγορά ενέργειας προκειμένου να εξετάσω την εγκυρότητα του θεωρητικού μου υποδείγματος, και (4) τη χρήση των Πραγματικών Δικαιωμάτων Προαίρεσης ως εργαλείο στη χάραξη ενεργειακής πολιτικής.