Demography and equilibrium interest rates: Competing approaches and evidence from Russia
Authors: Грищенко В.О. , Синяков А.А. 
Published: April 2024

В статье рассматриваются два подхода к анализу влияния демографической ситуации на краткосрочную и долгосрочную равновесные ставки. В рамках традиционного подхода равновесная ставка определяется динамикой «реальных» переменных, а демографические факторы влияют на нее через баланс между сбережениями и инвестициями. Наблюдаемое снижение реальных ставок в мире объясняется, в том числе, демографическими причинами: снижением темпов роста населения и его старением. Согласно макрофинансовому подходу, который в последние годы активно развивается главным образом усилиями исследователей из Банка международных расчетов, традиционная точка зрения переоценивает степень снижения долгосрочных реальных равновесных естественных ставок. Сторонники макрофинансового подхода считают, что, учитывая влияние финансового цикла, снижение долгосрочных равновесных ставок менее выражено, так как его основной причиной является смена режимов денежно-кредитной политики, а не «реальные» факторы. Более того, упомянутые демографические тенденции влияют и на финансовый цикл, поэтому косвенно сказываются на краткосрочной равновесной (нейтральной) ставке. Исторически для России — как для крупного экспортера энергоресурсов — более значимы факторы реальной экономики, а значит, и традиционного подхода. По мере развития финансового сектора все более актуальным становится макрофинансовый подход. Тем не менее, оценки динамики долгосрочной равновесной ставки в рамках как традиционного, так и макрофинансового подхода для России будут близки друг к другу.

We consider two approaches to estimate the impact of demographics on short- and long-run equilibrium interest rates. Under the traditional approach, the equilibrium rate is determined by the dynamics of ‘real’ variables, and demographic factors affect the long-term equilibrium rate through the balance between savings and investment. The observed global decline in real rates is partly explained by the demographic trends: slowdown in population growth and its aging. According to the macro-financial approach, which was actively developed in recent years by researchers of the Bank for International Settlements, the traditional view overestimates the extent of the decline in (real) equilibrium rates. The proponents of the macro-financial approach believe that, given the financial cycle, the decline in long-term equilibrium rate is less pronounced, as it is mainly driven by monetary policy regimes rather than by ‘real’ factors. Moreover, the mentioned demographic trends affect the financial cycle as well, so they indirectly affect short-term equilibrium (neutral) rates according to the macro-financial approach as well. Historically, for Russia, as a major energy exporter, the factors of the real economy (and thus the traditional approach) are more important. As the financial sector develops, the macro-financial approach becomes more relevant. Nevertheless, the estimates of the dynamics of the long-term equilibrium rate within the framework of both traditional and macro-financial approaches for Russia will be close to each other.