Macroeconomic risk assessment
Authors: Σαρηγιαννίδης Γεώργιος 
Published: September 2021

Η πρόσθετη απόδοση κινδύνου (spread), η οποία εμπεριέχεται στην απόδοση των κρατικώνομολόγων, αντικατοπτρίζει τον κίνδυνο χρεωκοπίας μιας χώρας και αποτελεί την κύρια οικονομικήμεταβλητή στην μακροοικονομική διαχείριση κινδύνου χώρας, ιδιαίτερα μετά την πρόσφατη οικονομική κρίση. Χρησιμοποιώντας ένα υπόδειγμα δύο καταστάσεων, υψηλών και χαμηλών spreads, ερευνώ την επίδραση στο spread ενός νέου συνόλου μεταβλητών, κυρίως μακροοικονομικών, αλλά και μεταβλητών ποιότητας των θεσμών, συγκεκριμένα, του λόγου χρέους προς ΑΕΠ, του ρυθμού πληθωρισμού, του ρυθμού αυξήσεως του πραγματικού ΑΕΠ, του πρωτογενούς πλεονάσματος της Κεντρικής Κυβέρνησης, του ποσοστού ανεργίας, ενός επιτοκίου χωρίς κίνδυνο, το οποίο μπορεί να αντανακλά διαταραχές στην παγκόσμια οικονομία, των δημοσίων επενδύσεων, του ελέγχου της διαφθοράς και της κυβερνητικής αποτελεσματικότητας. Εισάγω την έννοια του «δίκαιου» περιθωρίου απόδοσης κινδύνου (“fair” spread), το οποίο αποτελεί το σημείο αναφοράς στην διαδικασία λήψης αποφάσεων, δημιουργώντας δύο καταστάσεις, μια όταν το spread είναι μεγαλύτερο από αυτή την τιμή και μια όταν είναι μικρότερο ή ίσο με αυτή. Οι προτιμήσεις του λήπτη αποφάσεων δεν χαρακτηρίζονται μόνο από αποστροφή προς τον κίνδυνο, αλλά και από επιζήτηση αυτού. Επιπλέον, θεωρώ ότι οι αποφάσεις δεν λαμβάνονται μόνο στα πλαίσια της έκθεσης στον κίνδυνο, αλλά και στο δίπτυχο κερδίζω-χάνω, ανάλογα με την τιμή των κρατικών ομολόγων. Ως σημείο αναφοράς (threshold), ορίζω τη μέση τιμή των spreads των χωρών που ανήκουν στην ίδια πιστοληπτική κατηγορία.Χρησιμοποιώντας δύο δεδομένα πάνελ, το ένα από 11 χώρες της Ευρωζώνης και το άλλο από 32χώρες του ΟΟΣΑ, εκτιμώ μία εξίσωση για το spread, τόσο σε λογαριθμικά γραμμική μορφή μεσταθερές επιδράσεις των χωρών και των ετών (fixed country-specific and time effects), όσο και σε μη γραμμική μορφή με σταθερές επιδράσεις των χωρών μόνο, η οποία ενσωματώνει και το μηχανισμό της μερικής προσαρμογής (partial adjustment). Τα εμπειρικά αποτελέσματα δείχνουν ότι οι επιδράσεις των ερμηνευτικών μεταβλητών στο spread εξαρτώνται από το σε ποια κατάσταση βρίσκεται η οικονομία, σε «χαμηλά» ή σε «υψηλά» spreads, καθώς οι εκτιμήσεις των συντελεστών των παραπάνω ερμηνευτικών μεταβλητών είναι στατιστικά σημαντικές και διαφέρουν από κατάσταση σε κατάσταση. Σε επίπεδο Η πρόσθετη απόδοση κινδύνου (spread), η οποία εμπεριέχεται στην απόδοση των κρατικών ομολόγων, αντικατοπτρίζει τον κίνδυνο χρεωκοπίας μιας χώρας και αποτελεί την κύρια οικονομική μεταβλητή στην μακροοικονομική διαχείριση κινδύνου χώρας, ιδιαίτερα μετά την πρόσφατη οικονομική κρίση. Χρησιμοποιώντας ένα υπόδειγμα δύο καταστάσεων, υψηλών και χαμηλών spreads, ερευνώ την επίδραση στο spread ενός νέου συνόλου μεταβλητών, κυρίως μακροοικονομικών, αλλά και μεταβλητών ποιότητας των θεσμών, συγκεκριμένα, του λόγου χρέους προς ΑΕΠ, του ρυθμού πληθωρισμού, του ρυθμού αυξήσεως του πραγματικού ΑΕΠ, του πρωτογενούς πλεονάσματος της Κεντρικής Κυβέρνησης, του ποσοστού ανεργίας, ενός επιτοκίου χωρίς κίνδυνο, το οποίο μπορεί να αντανακλά διαταραχές στην παγκόσμια οικονομία, των δημοσίων επενδύσεων, του ελέγχου της διαφθοράς και της κυβερνητικής αποτελεσματικότητας. Εισάγω την έννοια του «δίκαιου» περιθωρίου απόδοσης κινδύνου (“fair” spread), το οποίο αποτελεί το σημείο αναφοράς στην διαδικασία λήψης αποφάσεων, δημιουργώντας δύο καταστάσεις, μια όταν το spread είναι μεγαλύτερο από αυτή την τιμήκαι μια όταν είναι μικρότερο ή ίσο με αυτή. Οι προτιμήσεις του λήπτη αποφάσεων δεν χαρακτηρίζονται μόνο από αποστροφή προς τον κίνδυνο, αλλά και από επιζήτηση αυτού. Επιπλέον, θεωρώ ότι οι αποφάσεις δεν λαμβάνονται μόνο στα πλαίσια της έκθεσης στον κίνδυνο, αλλά και στο δίπτυχο Η πρόσθετη απόδοση κινδύνου (spread), η οποία εμπεριέχεται στην απόδοση των κρατικώνομολόγων, αντικατοπτρίζει τον κίνδυνο χρεωκοπίας μιας χώρας και αποτελεί την κύρια οικονομικήμεταβλητή στην μακροοικονομική διαχείριση κινδύνου χώρας, ιδιαίτερα μετά την πρόσφατη οικονομική ρίση. Χρησιμοποιώντας ένα υπόδειγμα δύο καταστάσεων, υψηλών και χαμηλών spreads, ερευνώ την επίδραση στο spread ενός νέου συνόλου μεταβλητών, κυρίως μακροοικονομικών, αλλά και μεταβλητών ποιότητας των θεσμών, συγκεκριμένα, του λόγου χρέους προς ΑΕΠ, του ρυθμούπληθωρισμού, του ρυθμού αυξήσεως του πραγματικού ΑΕΠ, του πρωτογενούς πλεονάσματος τηςΚεντρικής Κυβέρνησης, του ποσοστού ανεργίας, ενός επιτοκίου χωρίς κίνδυνο, το οποίο μπορεί νααντανακλά διαταραχές στην παγκόσμια οικονομία, των δημοσίων επενδύσεων, του ελέγχου τηςδιαφθοράς και της κυβερνητικής αποτελεσματικότητας. Εισάγω την έννοια του «δίκαιου» περιθωρίου απόδοσης κινδύνου (“fair” spread), το οποίο αποτελεί το σημείο αναφοράς στην διαδικασία λήψης αποφάσεων, δημιουργώντας δύο καταστάσεις, μια όταν το spread είναι μεγαλύτερο από αυτή την τιμή και μια όταν είναι μικρότερο ή ίσο με αυτή. Οι προτιμήσεις του λήπτη αποφάσεων δεν χαρακτηρίζονται μόνο από αποστροφή προς τον κίνδυνο, αλλά και από επιζήτηση αυτού. Επιπλέον, θεωρώ ότι οι αποφάσεις δεν λαμβάνονται μόνο στα πλαίσια της έκθεσης στον κίνδυνο, αλλά και στο δίπτυχο κερδίζω-χάνω, ανάλογα με την τιμή των κρατικών ομολόγων. Ως σημείο αναφοράς (threshold), ορίζω τη μέση τιμή των spreads των χωρών που ανήκουν στην ίδια πιστοληπτική κατηγορία.Χρησιμοποιώντας δύο δεδομένα πάνελ, το ένα από 11 χώρες της Ευρωζώνης και το άλλο από 32χώρες του ΟΟΣΑ, εκτιμώ μία εξίσωση για το spread, τόσο σε λογαριθμικά γραμμική μορφή μεσταθερές επιδράσεις των χωρών και των ετών (fixed country-specific and time effects), όσο και σε μη γραμμική μορφή με σταθερές επιδράσεις των χωρών μόνο, η οποία ενσωματώνει και το μηχανισμό της μερικής προσαρμογής (partial adjustment). Τα εμπειρικά αποτελέσματα δείχνουν ότι οι επιδράσεις των ερμηνευτικών μεταβλητών στο spread εξαρτώνται από το σε ποια κατάσταση βρίσκεται η οικονομία, σε «χαμηλά» ή σε «υψηλά» spreads, καθώς οι εκτιμήσεις των συντελεστών των παραπάνω ερμηνευτικών μεταβλητών είναι στατιστικά σημαντικές και διαφέρουν από κατάσταση σε κατάσταση. Σε επίπεδο κερδίζω-χάνω, ανάλογα με την τιμή των κρατικών ομολόγων. Ως σημείο αναφοράς (threshold), ορίζω τη μέση τιμή των spreads των χωρών που ανήκουν στην ίδια πιστοληπτική κατηγορία. Χρησιμοποιώντας δύο δεδομένα πάνελ, το ένα από 11 χώρες της Ευρωζώνης και το άλλο από 32 χώρες του ΟΟΣΑ, εκτιμώ μία εξίσωση για το spread, τόσο σε λογαριθμικά γραμμική μορφή με σταθερές επιδράσεις των χωρών και των ετών (fixed country-specific and time effects), όσο και σε μη γραμμική μορφή με σταθερές επιδράσεις των χωρών μόνο, η οποία ενσωματώνει και το μηχανισμό της μερικής προσαρμογής (partial adjustment). Τα εμπειρικά αποτελέσματα δείχνουν ότι οι επιδράσεις των ερμηνευτικών μεταβλητών στο spread εξαρτώνται από το σε ποια κατάσταση βρίσκεται η οικονομία, σε «χαμηλά» ή σε «υψηλά» spreads, καθώς οι εκτιμήσεις των συντελεστών των παραπάνω ερμηνευτικών μεταβλητών είναι στατιστικά σημαντικές και διαφέρουν από κατάσταση σε κατάσταση. Σε επίπεδο χωρών Ευρωζώνης, οι συντελεστές του ρυθμού πληθωρισμού, του ρυθμού αυξήσεως τουπραγματικού ΑΕΠ, και του ποσοστού ανεργίας είναι στατιστικά σημαντικοί σε όλες τις προσεγγίσειςπου χρησιμοποιήθηκαν. Σε αντίθεση με την υπάρχουσα βιβλιογραφία, όμως, τόσο στο μη γραμμικόυπόδειγμα όσο και στο λογαριθμικά γραμμικό υπόδειγμα, ο λόγος του χρέους προς ΑΕΠ δεν βρέθηκε στατιστικά σημαντικός, ενώ το πρωτογενές πλεόνασμα βρέθηκε στατιστικά σημαντικό μόνο στην κατάσταση των χαμηλών επιτοκίων. Αυτό σημαίνει ότι η μεταβλητή αυτή επιδρά μόνο όταν το spread είναι μικρότερο από την «δίκαιη» τιμή του. Το εύρημα αυτό παρουσιάζει ιδιαίτερο ενδιαφέρον, καθώς οι πολιτικές που εφαρμόστηκαν στην διαχείριση της Ελληνικής κρίσης απαρτίζονταν ως επί το πλείστον από δημοσιονομικούς κανόνες, παρότι η χώρα βρίσκονταν σε καθεστώς υψηλών επιτοκίων, όπου το spread ήταν υψηλότερο από την «δίκαιη» τιμή του. Με βάση τα ανωτέρω, το «πρόγραμμα διάσωσης» που χρησιμοποιήθηκε στην Ελληνική περίπτωση χρήζει επαναπροσδιορισμού. Επιπροσθέτως, οι εκτιμήσεις των συντελεστών των παραπάνω μεταβλητών είναι μεγαλύτερες (κατ’ απόλυτη τιμή) σε καθεστώς υψηλών spreads, ένα εύρημα που είναι συνεπές με την υπόθεση ότι ένας risk-seeking λήπτης αποφάσεων έχει ανελαστική ζήτηση για δανεισμό και τελικά πληρώνει υψηλότερο spread.Συνεπώς, εάν αποφασίσει να δανειστεί γνωρίζοντας ότι θα τιμολογηθεί ακριβότερα, τότε αυτό μπορεί να θεωρηθεί ως ένδειξη risk-seeking συμπεριφοράς.