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La microfinance en Inde : croissance, crise et avenir
Authors: Mahajan Vijay , Navin T.
Published: March 2015

La microfinance indienne a connu un développement fulgurant dans les années 2000 avant d'être confrontée à une crise sévère à partir de 2010. Les raisons de l’émergence de la microfinance en Inde sont en grande partie liées à l’incapacité des banques à financer les familles les plus pauvres, en dépit du développement des réseaux bancaires dans les campagnes. Ainsi en 2004, seuls 5 % des petits emprunteurs étaient financés par leur intermédiaire. En réponse, la microfinance est apparue au début des années 1980, à l’initiative de groupes d’entraide (SHG) ou de sociétés spécialisées (MFI). Cet article expose les avantages et défauts de ces deux types d’organisation et analyse la grave crise de 2010 en faisant ressortir le rôle central joué par les autorités politiques dans son déclenchement. Les errements et difficultés du modèle indien de microfinance ayant été mis à jour, le secteur devrait maintenant pouvoir reprendre son activité sur des bases assainies. Classification JEL : G21, O16, O53.
Allocation stratégique des actifs et gestion de l'investissement à long terme par les investisseurs institutionnels
Authors: Bouyé Éric
Published: March 2015

Cet article traite de l’importance de l’allocation stratégique pour un investisseur de long terme et de la nécessité de réconciliation des objectifs de rendement-risque de long terme et de protection à court terme. Nous expliquons pourquoi les investisseurs de long terme doivent dépasser le cadre statique des poids fixes dans chacune des classes d’actifs pour se tourner vers une gestion dynamique, qui trouve ses fondements dans la théorie financière de valorisation des actifs contingents. Nous présentons les différentes familles de stratégies qui peuvent être mises en place et introduisons l’utilisation des diagrammes de richesse – ou de payoff – qui permettent de révéler les préférences des décideurs. Nous illustrons le rôle crucial des règles comptables et celui d’une gouvernance cohérente avec les objectifs de long terme. Classification JEL : G11, G23.
Le financement des investissements de long terme : quel rôle pour les pouvoirs publics ?
Authors: Boissinot Jean , Waysand Claire
Published: March 2015

Le rôle des pouvoirs publics dans la réalisation d’infrastructures a longtemps été très large. Parallèlement, la liquidité abondante des années de pré-crise avait conduit à banaliser les investissements de long terme (entrepris par des promoteurs publics comme privés). La crise financière a fait ressortir les spécificités de ces investissements tandis que les modalités de l’implication de la puissance publique dans leur réalisation et leur financement sont remises en question par l’analyse normative et par un resserrement de la contrainte budgétaire et la recherche d’une plus grande efficacité. La nécessaire réflexion sur cette implication fait ressortir quatre dimensions : les pouvoirs publics ont la responsabilité d’assurer qu’une évaluation socio-économique robuste des projets est conduite ; ils peuvent être amenés à mobiliser des financements publics et à subventionner ces projets (lorsque l’évaluation socio-économique justifie leur réalisation mais que la rentabilité privée pour le promoteur reste insuffisante) ; ils ont un rôle à jouer dans la bonne coordination des parties prenantes et doivent adapter leur financement à cet fin ; enfin, ils peuvent accompagner l’émergence d’une nouvelle classe d’actifs permettant de mobiliser d’autres investisseurs tout en veillant à la maîtrise effective des risques associés. Classification JEL : E22, E61, G18, H43.
Investisseurs à long terme, régulation financière et croissance soutenable
Authors: Aglietta Michel , Rigot Sandra
Published: March 2015

Pour sortir de la crise, la zone euro a un besoin d’un modèle de croissance qui mobilise une innovation générique, capable de s’implanter dans toute l’Europe. La conservation de l’environnement et l’adaptation au changement climatique fournissent un tel principe à condition que la communauté européenne s’accorde pour instituer une valeur sociale du carbone permettant de créer des actifs carbone. Encore faut-il que les investissements ainsi rendus rentables soient financés. Or l’aversion au risque, les réglementations prudentielles et les normes comptables éloignent les investisseurs. Pour surmonter ce dilemme, nous montrons que les réglementations et les normes peuvent être infléchies de manière à inciter les investisseurs à s’engager à long terme et qu’une intermédiation financière, impliquant la banque centrale et un Fonds écologique européen, peut favoriser la diversification des investisseurs dans le financement des actifs carbone. Classification JEL : M41, O14, O16, Q01.
Le financement des infrastructures
Authors: Quinet Alain
Published: March 2015

La crise économique réduit la capacité des États à financer les infrastructures. Dans le même temps, les banques se retirent des financements longs et les mécanismes de rehaussement de crédit privés ont virtuellement disparu. La solution à la raréfaction des financements de projet née de la crise n’est ni dans le «  tout public  » ni dans le «  tout privé  ». La mobilisation de l’épargne vers les infrastructures repose sur un ensemble d’engagements, tant publics que privés : la mise en place d’un cadre de régulation qui soit favorable aux investissements de long terme, une analyse et un partage plus fin des risques entre public et privé, une baisse du coût de la liquidité de long terme, la mobilisation des banques publiques d’infrastructure nationales et multilatérales et le développement des solutions obligataires. Classification JEL : G18, O18, O29.
Les mécanismes d'assurance au sein de l'Union économique et monétaire : avant, pendant et après la crise
Authors: Cœuré Benoît
Published: March 2015

Cet article revisite la crise de la zone euro en examinant les mécanismes d’assurance contre les risques économiques au sein de l’Union économique et monétaire (UEM). L’euro était censé favoriser la flexibilité et la convergence des économies nationales et on a cru que la politique budgétaire nationale seule pourrait amortir les chocs économiques défavorables. Le résultat a été très différent. Dans les premières années de l’UEM, le partage des risques s’est développé principalement au travers des marchés financiers. Les politiques économiques n’ont guère favorisé la flexibilité et la convergence, et la gouvernance budgétaire a failli. La crise financière mondiale et la crise de la dette souveraine ont enrayé les mécanismes de partage des risques au travers des marchés financiers. La flexibilité et la convergence étant insuffisantes, et la politique budgétaire nationale n’étant plus en capacité d’amortir les chocs, les deux crises ont laissé la zone euro sans mécanisme d’assurance. L’intervention de la BCE et des autres institutions publiques ne peut y remédier que temporairement. Pour redonner à l’UEM des bases solides et durables, les mécanismes de marché doivent être réparés, la flexibilité et la convergence doivent être encouragées et la politique budgétaire nationale doit redevenir responsable. De nouvelles institutions européennes sont souhaitables en complément – et non en substitut – des politiques économiques nationales. Classification JEL : F42, F55.
Mesurer le système bancaire de l'ombre au sein de la zone euro : que sait la BCE ?
Authors: Arquié Axelle , Artus Patrick
Published: March 2015

Il s’agit ici d’estimer l’ampleur du système bancaire de l’ombre de la zone euro, en construisant plusieurs indicateurs à partir de la base de données en ligne de la Banque centrale européenne (BCE). Selon l’estimation des auteurs, le système bancaire de l’ombre assure un cinquième du crédit de la zone euro. L’article décrit le bilan des principaux acteurs et donne une mesure du risque de course aux dépôts au sein du système bancaire de l’ombre dans la zone euro. Enfin les risques de contagion entre secteur bancaire traditionnel (SBT) et secteur de l’ombre sont estimés. Classification JEL : G21, G23, G24.
La croissance du shadow banking
Authors: Sunderam Adi
Published: March 2015

Le shadow banking a joué un rôle critique dans la crise financière de 2007-2009, mais il reste à expliquer pourquoi il s'est développé si rapidement dans la période qui a précédé cette crise. Ce papier passe en revue des explications possibles à la croissance du shadow banking , ainsi que des travaux empiriques récents qui cherchent à évaluer ces explications. Une augmentation de la demande et de l'offre d'actifs dans le shadow banking a vraisemblablement joué un rôle, mais l'importance relative de ces deux éléments reste obscure. Classification JEL : G21, G23, G24.
Compensation par contrepartie centrale et assurance contre le risque systémique sur les marchés dérivés de gré à gré
Authors: Koeppl Thorsten V. , Monnet Cyril
Published: March 2015

Les chambres de compensation peuvent-elles gérer les risques présents sur le marché de gré à gré des produits dérivés ? Pour répondre à cette question, nous exposons deux angles d’approche sur les pratiques de gestion des risques des chambres de compensation : l’angle des contrats se concentre sur la question de la gestion des pertes en cas de défaut, alors que sous l’angle des contreparties, on considère la probabilité d’un défaut en premier lieu et donc les incitations à prendre des positions risquées. En appliquant cette dernière approche au marché des contrats dérivés, nous concluons que l’introduction d’une chambre de compensation sur ce marché incitera à une prise de risque plus importante et à l’échec collectif des participants à prendre en compte la concentration du risque systémique sur ce marché. Cette externalité sera magnifiée avec l’introduction d’une chambre de compensation qui concentrera le risque et donc deviendra trop importante pour faire faillite. Afin de corriger ce problème, nous proposons une assurance contre le risque systémique comme composante nécessaire d’une chambre de compensation pour les produits dérivés. Classification JEL : G18, G23.
Vers une économie des paiements électroniques ?
Authors: Bounie David , François Abel
Published: March 2015

L’industrie des paiements connaît de profondes évolutions en raison des innovations technologiques majeures que sont les paiements sans contact sur carte ou mobile, les paiements sur Internet… Pourtant, en dépit de ces évolutions, il existe peu de données publiques disponibles qui rendent compte de ces évolutions. Ce papier exploite et compare des bases de données originales sur les comportements de paiement de deux échantillons représentatifs de la population française en 2005 et 2011. Les évolutions montrent clairement que la carte bancaire est le seul moyen de paiement dont l’usage a progressé entre 2005 et 2011 au détriment des espèces et du chèque respectivement sur les achats de petits et de gros montants. Cette évolution s’explique par une recomposition du parc des cartes privatives et bancaires suite aux changements réglementaires sur le co-branding et le crédit à la consommation, une évolution de l’acceptation de la carte au sein des commerces, une électronisation des modes d’achats et un double effet de génération. Si les rythmes de progression observés entre 2005 et 2011 se maintiennent, nous prévoyons que la carte, préférée aux espèces et aux chèques pour des paiements supérieurs à 20 € depuis la fin des années 2000, dominera également les achats de très petits montants, inférieurs à 5 €, à l’horizon des années 2030. Classification JEL : E42.
Les tendances en matière de fusions-acquisitions dans le secteur bancaire global pour les prochaines années
Authors: Demoy Hervé
Published: March 2015

Cet article retrace dans un premier temps les principales tendances observées en matière de fusions-acquisitions dans le secteur européen des services financiers depuis la crise de 2007 et en tire les enseignements pour les années à venir concernant les banques européennes. Une analyse des principaux éléments qui pourraient avoir un impact sur l’activité fusions-acquisitions au cours des prochaines années dans le secteur bancaire mondial est ensuite proposée, ainsi qu’une revue des zones géographiques et pays concernés dès aujourd’hui par ces facteurs. Classification JEL : G21, G34.
Cinquante ans d'Union monétaire ouest africaine : qu'avons-nous appris ?
Authors: Nubukpo Kako
Published: March 2015

Cinquante ans après la création de l’Union monétaire ouest africaine (UMOA), il convient d’évaluer l’efficacité de la politique monétaire commune, dont la mise en œuvre est du ressort de la Banque centrale des États de l’Afrique de l’Ouest (BCEAO) en charge de la gestion du franc CFA. À l’examen, il apparaît que l’objectif de croissance économique et, plus généralement, la capacité des politiques économiques à être contracycliques ont été sacrifiés sur l’autel de la lutte contre une inflation d’autant plus difficile à combattre qu’elle n’est pas essentiellement d’origine monétaire dans la zone UMOA. Au final, et eu égard aux multiples défis de la zone en matière de développement économique, il serait utile d’infléchir le pilotage de la monnaie au sein de la zone franc dans le sens d’un régime de changes CFA/euro plus flexible et d’une solidarité budgétaire accrue. Classification JEL : E52, E58, E63, F36, O11, O55.
Quelle politique de finances publiques en France pour 2014-2018 ?
Authors: Saint-Étienne Christian
Published: March 2015

La France est affaiblie. Pour retrouver sa place dans la zone euro, elle doit simultanément réduire son déficit public et restaurer sa compétitivité afin de favoriser l’essor d’une économie dynamique à moyen terme. Comment concilier ces contraires en termes de finances publiques ? Quelle réforme de la fiscalité proposer pour atteindre simultanément ces deux objectifs ? Cet article propose une réforme fiscale qui permettrait à la France de s’adapter à la troisième révolution industrielle tout en éliminant son déficit. Classification JEL : E62, H30, H60.
Le secteur bancaire en Allemagne
Authors: Gilquin Guillaume
Published: March 2015

Si le secteur bancaire allemand a connu un mouvement de consolidation qui s’est accéléré suite à la crise financière, le pays compte toujours un grand nombre d’établissements bancaires. Alors que l’activité économique était morose en Allemagne au milieu des années 2000, les banques allemandes ont cherché à l’étranger des sources de revenus ; certaines d’entre elles ont ainsi massivement investi dans des produits structurés. Par conséquent, la crise financière entre 2007 et 2009 a plus fortement affecté les banques allemandes que celles des autres pays de la zone euro. La Commission européenne a joué un rôle important dans la restructuration du secteur, exigeant notamment une forte réduction des bilans des banques ayant bénéficié du soutien public – et le démantèlement de l’une d’entre elles. Depuis 2010, le secteur bancaire allemand a retrouvé le chemin des bénéfices et apparaît plus robuste via l’augmentation des fonds propres et la réduction des bilans. Toutefois le levier d’endettement reste important et la rentabilité faible dans un contexte de forte concurrence sur le marché domestique, de plus, certaines banques sont fortement affectées par la crise du secteur maritime. Classification JEL : G01, G21, G28.
Le secteur bancaire italien face aux transformations structurelles et à la récession économique
Authors: Ajassa Giovanni
Published: March 2015

Depuis 2008, l’économie italienne traverse sa crise la plus longue et la plus grave depuis la Seconde Guerre mondiale. Compte tenu du niveau élevé de la dette publique, le pays n’avait pas d’autres choix que d’appliquer des politiques prudentes afin de contenir le déficit budgétaire. La récession et l’onde de choc financière de la crise souveraine du sud de l’Europe ont eu des conséquences négatives sur le système bancaire italien qui a néanmoins remarquablement résisté. Au-delà des ajustements cycliques, les effets de la crise et de la récession sont étroitement liés aux changements à long terme que connaît le secteur bancaire italien. La réponse à la crise, les règles de Bâle III et les nouveaux défis comme la mondialisation industrielle et la révolution numérique vont intensifier les processus d’ajustement en taille des structures bancaires, de recherche d’une efficacité supérieure et d’un profond rééquilibrage des sources de financement des PME italiennes. Classification JEL : G01, G21, G28.
Le système bancaire espagnol : du mirage au désastre
Authors: Castillo Jésus
Published: March 2015

L’énorme choc qu’a subi le système bancaire espagnol dans la période récente ne peut se comprendre sans un bref retour historique sur les facteurs qui l’ont façonné au cours du xx e  siècle. Le contexte post-guerre civile, les politiques économiques sous le franquisme, puis la phase de libéralisation et la transition à la démocratie permettent de comprendre l’état du système bancaire à l’aube de la crise de 2008. L’évolution de la réglementation a également joué un rôle essentiel dans les stratégies de développement et la gouvernance des entités financières espagnoles. Enfin, la phase de croissance au cours de la première décennie du siècle, artificiellement entretenue par une bulle immobilière, explique l’ampleur du désastre qui a suivi son éclatement. En pleine restructuration, les nouvelles perspectives du système bancaire apparaissent encore peu lisibles. Classification JEL : G01, G21, G28.
L'apport du SEPA à l'harmonisation bancaire européenne et ses enjeux industriels
Authors: Sitruk Hervé
Published: March 2015

Le SEPA (espace unique de paiements en euros) reste une ambition politique, mais aussi industrielle, des pouvoirs publics européens, relayée par les banques, qui contribue sous divers angles à l’harmonisation bancaire européenne, au moins au plan règlementaire, mais qui laisse en chemin de nombreux volets indispensables à une économie unifiée des paiements et crée un sentiment que certains ont qualifié de « confusion ». L’article reprend les étapes de la «  longue marche  » depuis vingt ans, des pouvoirs publics européens. Il décrit la double ambition européenne, et tente de bien faire apparaître ce qui a été fait avec les directives et le SEPA, et ce qui est resté en chemin. Mais il cherche également à montrer le fossé entre la dimension politique et la dimension opérationnelle et industrielle, et suggère que la contrainte règlementaire n’est pas le seul moyen d’unifier les marchés. Il tente alors d’identifier les voies et moyens d’une progression profitable à tous. Classification JEL : E58, F15, G21, G28, L52.
Banques en Europe : conséquences des récentes réformes réglementaires
Authors: Allen Franklin , Beck Thorsten , Carletti Elena
Published: March 2015

Depuis l'éclatement de la crise financière, les pays européens ont entrepris un grand nombre de réformes réglementaires ou sont en passe de le faire. Ces réformes portent sur un relèvement des exigences en matière de fonds propres et de liquidité pour les banques, sur des restrictions en termes de taille et d'activité et sur la mise en place d'une union bancaire pour la zone euro. Eu égard aux effets qu'elle aura sur la structure et le fonctionnement du secteur bancaire en Europe, cette dernière réforme semble être la plus importante. Classification JEL : F36, G21, G28.
La réglementation basée sur le risque : est-ce le moment pour un retour vers le futur ?
Authors: Haldane Andrew G. , Madouros Vasileios
Published: March 2015

Les structures de la régulation du système financier sont devenues, avec le temps, de plus en plus complexes. Dans cet article, nous nous penchons sur ce qui a constitué, au cours des dernières décennies, la colonne vertébrale de l'infrastructure réglementaire pour les banques. Nous commençons par souligner les coûts de la granularité et de la complexité croissante du dispositif de pondération des risques. Ces coûts sont visibles et concrets, et il en découle le risque possible d'une érosion de la confiance dans le dispositif global. Nous examinons ensuite les avantages en nous demandant si le choix d'une plus grande granularité et complexité a augmenté la capacité des régulateurs à évaluer le risque bancaire. Ces avantages sont moins évidents. Pour conclure, nous exposons différentes options politiques pour rationaliser la structure de régulation et lui donner plus de force en dépit de l'incertitude inhérente. Classification JEL : G21, G28.
Banques : quel business model après la crise ?
Authors: Matherat Sylvie
Published: March 2015

La crise qui s'est déclenchée en 2008 n'a pas touché les banques de la même manière et elle n'a pas fait ressortir de business model optimal. La crise de liquidité, née des dérives du modèle originate-to-distribute , s'est intensifiée et étendue aux banques universelles suite à la crise de la dette souveraine en Europe. En réponse à la crise, les autorités publiques ont développé de nouvelles exigences réglementaires qu'un certain nombre d'entre elles ont complétées par des réformes de structure. Ces deux aspects complémentaires ont pour objectifs de limiter le risque de faillite et de contagion mais aussi de faciliter la résolution des entités complexes. Il convient toutefois de veiller à ce que la mise en œuvre de ces règles n'ait pas des conséquences non désirées, notamment en relançant des modèles d'activités qui prévalaient avant la crise et qui se sont avérés non soutenables, et en limitant les activités bancaires de manière préjudiciable au financement de l'économie. Dès lors, il est nécessaire de bien mesurer l'impact cumulé de l'ensemble des réformes bancaires afin de développer un cadre qui rend compatibles maîtrise des risques et financement de l'économie. Classification JEL : G01, G21, G28.
Gouvernement d'entreprise des banques : évitement du risque ou prise de risque
Authors: Dermine Jean
Published: March 2015

Suite à la publication du rapport Walker (2009) au Royaume-Uni, des organisations internationales telles que le Comité de Bâle, l'OCDE et l'Union européenne ont publié des directives afin d'améliorer le gouvernement d'entreprise des banques et, plus spécifiquement, la gestion du risque. Ces rapports internationaux déterminent de façon très variable quel devrait être le principal objectif du gouvernement d'entreprise des banques, certains préconisant une approche par les actionnaires, et d'autres, une approche par les parties prenantes. De plus, ces rapports se concentrent exclusivement sur l'évitement du risque, ne donnant que peu d'indications sur la façon dont un niveau de risque acceptable – l'appétit pour le risque – devrait être défini. En s'appuyant sur l'économie et la finance, cet article a pour but de contribuer au débat sur le gouvernement d'entreprise des banques. Classification JEL : G21, G30.
Le paiement mobile : modèles économiques et régulation financière
Authors: Chaix Laetitia
Published: March 2015

Depuis quelques années, un nouveau mode de paiement tente d'émerger : le paiement mobile. Différents types de transactions (petits paiements de proximité, paiements à distance dématérialisés, transferts de fonds…) deviennent accessibles via la téléphonie mobile. Cette forme de paiement a des qualités appréciables tant du côté de l'utilisateur (rapidité, mobilité) que de celui du fournisseur du service, qu'il s'agisse d'opérateurs mobiles, d'établissements financiers ou de fournisseurs de service Internet (économie en coûts de transaction, produit d'appel assurant la fourniture de services plus traditionnel, produit stratégique en vue de la pénétration de nouveaux marchés…). Malgré ces atouts, le paiement par téléphone mobile ou Smartphone peine à se démocratiser. Le modèle économique pertinent ne se dégage pas vraiment : les fournisseurs de services ne se limitent pas aux acteurs traditionnels du paiement dématérialisé et leur statut n'a pas encore atteint une forme stable. Les régulateurs, déjà sollicités au moment du développement du paiement en ligne, pourraient avoir un rôle important dans le développement du paiement mobile qui en enrichit certaines caractéristiques. Cet article envisage tout d'abord les modèles économiques mettant en relation les acteurs potentiels entrant ou souhaitant entrer sur ce marché, avant de discuter du cadre institutionnel permettant de maîtriser d'un point de vue d'« économie publique » cette nouvelle forme de circulation monétaire. Classification JEL : E42, O33.
La crise de la zone euro et les deux BCE
Authors: Wyplosz Charles
Published: March 2015

La BCE a agi rapidement et de manière efficace lorsque la crise financière s’est mise en place à l’été 2007, mais elle a ensuite éprouvé des difficultés à faire face à la crise des dettes souveraines. Jusqu’à l’été 2012, elle a refusé de jouer le rôle de prêteur en dernier ressort et a aggravé la crise. Puis la nouvelle BCE a engagé une action courageuse et le programme OMT a changé la situation, même s’il n’a pas encore été testé par les marchés. La différence de réactivité des deux BCE face à la crise des dettes souveraines peut avoir deux causes. Soit la BCE ancienne n’a pas pris la mesure de la gravité de la crise ou elle a craint une contagion malheureusement inéluctable. Soit elle a été paralysée par les contraintes politiques, en particulier du fait du poids de l’Allemagne. Mais l’adoption rapide par le gouvernement allemand du programme OMT montre que la BCE peut se dégager de ces contraintes lorsque la situation l’exige. Classification JEL : E58, E63, F36, G01.
Nouveau central banking et cycle international du crédit
Authors: Cartapanis André
Published: March 2015

Depuis la crise financière internationale, il est question d’un nouveau central banking et donc d’une redéfinition des politiques menées par les banques centrales sous l’angle des objectifs de la politique monétaire et des instruments permettant d’assurer la stabilité financière. L’analyse menée dans cet article se consacre à la question des rapports entre le nouveau central banking et la globalisation du crédit, notamment à la lumière de l’expérience récente des pays émergents. On y trouve un plaidoyer en faveur d’une extension des politiques macroprudentielles aux sources étrangères de boom du crédit. Classification JEL : E58, F32, F42, O23.
Les défis pour les banques centrales après la crise
Authors: Artus Patrick
Published: March 2015

La crise récente va certainement modifier durablement le comportement des banques centrales. Avant la crise, elles contrôlaient les taux d’intérêt à très court terme et veillaient à rester crédibles en cas de chocs inflationnistes en réagissant très rapidement. Depuis la crise, elles ont mené des politiques non conventionnelles, ce qui leur impose maintenant d’apporter des solutions à des problèmes qui n’existaient pas avant la crise. Nous considérons que les banques centrales sont aujourd’hui confrontées à cinq défis nouveaux : la sortie des politiques monétaires ultra-expansionnistes, le piège de l’irréversibilité des politiques monétaires, l’adoption d’une doctrine antidéflation, l’identification des actifs dont elles doivent surveiller les prix et le risque de conflits d’intérêts entre politique monétaire et supervision des banques. Classification JEL : E52, E58, G18.
L' aggiornamento des politiques monétaires
Authors: Aglietta Michel
Published: March 2015

Le ciblage de l’inflation comme objectif exclusif de la politique monétaire repose sur l’hypothèse d’une efficience forte de la finance que la crise systémique a invalidée. La politique monétaire doit être reconfigurée dans un univers incertain où la monnaie est endogène et où la stabilité financière est une responsabilité éminente des banques centrales. On peut alors élaborer les fondements théoriques de la politique macroprudentielle et montrer que la politique monétaire a plusieurs objectifs. Elle doit donc se doter de plusieurs instruments et les affecter aux objectifs sur lesquels ils sont relativement les plus performants. En outre, les politiques monétaire et budgétaire interagissent, ce qui conduit à reconcevoir l’indépendance des banques centrales. Classification JEL : E44, E52, E58.
Le système de l'écu privé : comment a-t-il fonctionné ? comment aurait-il pu évoluer ?
Authors: Lelart Michel
Published: March 2015

Alors que la crise de la zone euro a été l’occasion d’envisager une sortie de la Grèce, voire d’autres pays, de la zone euro, on ne peut s’empêcher de réexaminer les différentes étapes qui nous ont conduits à la monnaie unique. Avant le choix décisif fait à la fin des années 1980, une monnaie avait commencé à être utilisée modestement par les pays participant au système monétaire européen… et par quelques autres. Cet écu privé, comme on l’a appelé, aurait pu devenir une monnaie communautaire qui n’aurait pas remplacé les monnaies nationales, mais qui aurait pu être disponible pour les transactions entre deux pays, comme Keynes l’avait imaginé, au niveau international, au lendemain de la Seconde Guerre. Cet article rappelle ce que cet écu privé a été et comment ce système a fonctionné, et analyse le rôle qu’il a joué dans l’évolution vers la monnaie unique et quel rôle aurait pu être le sien. Classification JEL : E42, F31, F33.
Financer les PME en France : encore un « papier » !
Authors: Betbèze Jean-Paul
Published: March 2015

Comment comprendre le financement des PME en France et en Europe ? Est-ce que tout va aussi bien que le disent les enquêtes (faites par les banquiers eux-mêmes) ou pas si bien que cela si l’on prend les chiffres d’encours de crédit (avec pourtant les taux d’intérêt les plus bas de la zone euro) et si l’on entend les plaintes des entreprises (PME, TPE, start-up...) ? Côté banque, les règles prudentielles, la surveillance bancaire européenne (avec l’union bancaire en préparation) et la concurrence interbancaire rendent l’octroi de crédit plus difficile, avec des marges plus faibles. En même temps, le monde bancaire voit la montée de la titrisation et de la désintermédiation permise pour les nouvelles technologies, souhaitée par des gestionnaires d’actifs et les assureurs, encouragée par les régulateurs et acceptée par les banques. Alors : un grand changement en cours, à un taux d’intérêt supérieur ? Il faut d’ores et déjà s’y préparer, tous. Classification JEL : G21, G23, G28, L25.
PME françaises : fragiles et indispensables
Authors: Pillu Jean-Marc , Zlotowski Yves
Published: March 2015

Les PME de taille critique (entre 10 et 150 salariés) sont essentielles à la dynamique de croissance française ; elles représentent plus d’un tiers de la valeur ajoutée et de l’emploi total. Or ces grandes PME sont surreprésentées dans les défaillances d’entreprises. Celles-ci ont doublé depuis 2009 et ne baissent pas depuis. L’affaiblissement de la consommation des ménages pèse sur des entreprises souvent très tournées vers le marché intérieur. La détérioration de leur situation financière constitue un second facteur de vulnérabilité. Enfin, le poids de la dette fournisseur et les délais paiements « cachés » constituent également une contrainte majeure. Les PME, dans la construction par exemple, sont souvent prises en tenaille entre des grandes entreprises clientes et fournisseurs. Les premières payent tardivement, les secondes exigent des paiements rapides. Une protection du poste client paraît donc importante. Or l’assurance-crédit est sous-utilisée par les PME qui ne détectent que trop tardivement le risque associé à des impayés des clients. Une offre simplifiée d’assurance-crédit, pour les PME constitue dès lors un instrument utile de prévention des risques. Classification JEL : G01, G21, G31, G32, G33, L25.
Les émissions obligataires des PME et ETI allemandes : entre M ittelstand et junk bonds
Authors: Petey Joël
Published: March 2015

Cet article traite des émissions obligataires des PME et ETI allemandes dont on observe une croissance importante sur la période 2008-2012. Ces émissions se caractérisent en particulier par des charges financières élevées relativement au crédit bancaire. Les caractéristiques économiques et financières de ces émetteurs suggèrent qu’ils sont plus susceptibles d'être financièrement contraints que les entreprises comparables n’émettant pas d’obligations. Cet effet est plus marqué lorsque la motivation principale de l’émission est le refinancement de la dette, suggérant qu’une partie des émissions est le fait d’entreprises exclues du crédit bancaire. Ceci conduit à s’interroger sur le risque de ces obligations. L’étude des rendements actuariels fait en effet clairement apparaître une frange fortement spéculative sur ce marché. Classification JEL : G10, G23, G32, L25.
Alternext : un marché au bilan contrasté
Authors: Boutron Emmanuel , de Séverac Béatrice , Dessertine Philippe
Published: March 2015

Alternext a été créé en 2005 pour accueillir les entreprises en forte croissance. À partir d’un échantillon d’entreprises introduites sur ce marché entre 2005 et 2009, par le biais d’une offre au public, cet article vise trois objectifs. Premièrement, il rend compte des caractéristiques opérationnelles et financières des entreprises avant et après leur introduction. Deuxièmement, il met en évidence l’existence d’une sous-évaluation initiale et d’une sous-performance à trois ans relativement faibles. Et troisièmement, il renseigne le lecteur sur l’activité d’émission du marché primaire d’Alternext au moment de l’introduction et sur les trois années qui l’ont suivie. Classification JEL : G10, G23, G32, L25.
L'Alternative Investment Market : un modèle pour le financement des petites et moyennes capitalisations ?
Authors: Revest Valérie , Sapio Alessandro
Published: March 2015

L’Alternative Investment Market (AIM), dédié aux petites et moyennes capitalisations, a été créé en 1995 par le London Stock Exchange (LSE). L’AIM est devenu un marché de référence pour de nombreuses places boursières. Il repose sur un modèle de marché particulier où des intermédiaires privés, les Nomads, se substituent dans une certaine mesure à la régulation du LSE. Cet article interroge la nature du succès de l’AIM. À partir d’une revue de la littérature empirique, nous mettons en lumière les forces et faiblesses de ce marché. D’un côté, l’AIM est caractérisé par un dynamisme en termes d’entrées, d’opérations d’augmentation de capital, et de sorties volontaires. De l’autre côté, les performances opérationnelles des entreprises se révèlent inférieures à celles d’entreprises similaires sur d’autres marchés boursiers, l’AIM ne jouant pas le rôle d’un tremplin pour les firmes innovantes. Les conclusions de cet article doivent permettre d’éclairer les décideurs quant à l’élaboration de marchés juniors. Classification JEL : G10, G23, G32, L25, M13.
« I s the proof of the pudding in the eating? » Comparaison entre l'Alternative Investment Market et Alternext
Authors: Lagneau-Ymonet Paul , Rezaee Amir , Riva Angelo
Published: March 2015

En matière d’organisation boursière dédiée aux petites et moyennes entreprises (PME), le succès de l’Alternative Investment Market (AIM) aurait établi ce segment du London Stock Exchange comme le benchmark , dont l’Alternext serait une déclinaison manquée. Cet article tend à infirmer cette proposition. D’abord, la performance d’Alternext (2005-2012) est moins mauvaise que ce qu’ont pu faire accroire les critiques formulées, notamment lorsqu’on la compare à celle de l’AIM au même stade de développement. Ensuite, les caractéristiques de l’AIM ne permettent pas de l’ériger en modèle d’organisation boursière dédiée aux entreprises moyennes ou petites : le succès semble se fonder moins sur les services que l’AIM fournit à des sociétés modestes ou innovantes que sur l’arbitrage réglementaire qu’accomplissent des capitalisations assez importantes. Ce constat pose avec acuité la question de la nature et de l’organisation d’un marché boursier adapté aux spécificités des PME. Classification JEL : G10, G23, G28, G32, L25, M10.
Régulation des marchés financiers et financement des entreprises
Authors: Schackmann-Fallis Karl-Peter , Weiss Mirko
Published: March 2015

Le système bancaire fournit une large part du financement par fonds empruntés des entreprises établies en Allemagne, particulièrement des PME. Cette domination du financement basé sur les banques est essentiellement due à deux facteurs : une économie réelle structurée autour des petites et moyennes entreprises et une structure du marché bancaire largement axée sur l’octroi de crédits basés sur des dépôts et disponibles sur tout le territoire. Pourtant, dans le sillage de l’internationalisation des normes de régulation, se profile une menace de distorsion au profit du système financier basé sur le marché des capitaux. La mise en œuvre au niveau européen de Bâle III a permis de corriger en partie les erreurs d’orientation initiales – mais pas encore de manière définitive. Les réflexions de la Commission européenne pour développer des voies de financement en dehors du secteur bancaire ne doivent pas faire abstraction des problèmes dominants sur les marchés du crédit résultant de l’information asymétrique et de la nécessité de garantir un financement stable des entreprises. Néanmoins, la politique économique est appelée à intégrer davantage les instruments du financement à risque dans le champ d’activité des banques et des instruments de financement étatiques. Classification JEL : G1, G21, G28, L25.
Le financement des PME en France : un contexte particulier, favorable aux innovations
Authors: Bendriss Jocelyne , Lavayssière Bertrand , Tilden Mark
Published: March 2015

Le financement des PME est l’objet de passes d’armes entre les gouvernements et les banquiers. Les PME en Europe, qui sont au cœur de l’économie, se financent historiquement de manière quasi exclusive auprès des banques. L’ensemble des mesures réglementaires prises ces dernières années a contraint les sources de financement, et les PME en pâtissent, plus que d’autres. Devant cet état de fait, des sources alternatives de financement se mettent en place, comme les Euro PP, le renouveau de la titrisation, les fonds communs de titrisation (FCT) notamment pour les assureurs, ou l’émergence des financements par les particuliers. Leurs variétés et leurs conditions de succès nécessitent des approches de risque et des conditions de fonctionnement particulières. Leur montée en puissance sera néanmoins lente, n’offrant qu’une substitution partielle à l’intermédiation banques. Ainsi, le développement des modes de financement alternatifs implique néanmoins des évolutions dans les réseaux bancaires et au sein des gestionnaires d’actifs des assureurs. Classification JEL : G21, G23, G28, L25.
Renforcer les systèmes financiers des pays d'Afrique subsaharienne pour financer le futur agenda pour le développement durable
Authors: Bertho Fabien
Published: March 2015

Les systèmes financiers des pays d’AfSS sont peu profonds et peu développés. Ils s’appuient principalement sur un secteur bancaire peu mature et concentré, offrant surtout des financements de court terme. Les marchés financiers des pays d’AfSS sont embryonnaires avec des marchés obligataires dominés par l’émission d’obligations souveraines et des marchés boursiers réservés à quelques grandes entreprises. Les gouvernements et la communauté internationale ont un rôle majeur à jouer pour développer et approfondir les systèmes financiers des pays d’AfSS et ainsi maximiser la contribution des ressources domestiques privées dans le financement du développement : les gouvernements, en limitant les incertitudes liées à la réglementation, en bâtissant des institutions et des infrastructures afin de favoriser la confiance des agents et l’efficacité des marchés et en promouvant la concurrence et l’insertion des systèmes financiers dans le marché mondial, et la communauté internationale, en accompagnant les réformes, en fournissant de l’assistance technique et des services de renforcement des capacités ou encore en soutenant les entreprises du secteur. Classification JEL : F65, O16, O55.
Les systèmes financiers d'Afrique du Nord : mutation contrastée et intégration hésitante
Authors: Jedlane Nabil , Saïdane Dhafer
Published: March 2015

Le traité constitutif de l’Union du Maghreb arabe (UMA) a été signé le 17 février 1989 par les chefs d’État de cinq pays : Algérie, Maroc, Mauritanie, Libye et Tunisie. Pourtant l’intégration maghrébine notamment financière n’a pas eu lieu en raison de tensions politiques entre les États membres et des résistances internes à la libéralisation des échanges. Cet article se focalise sur l’intégration financière en Afrique du Nord et plus particulièrement dans l’UMA. Il examine l’évolution des systèmes financiers dans la région et les implications de la libéralisation notamment en matière d’intégration. Classification JEL : F15, G21, G34, O16, O55.
Le coût du financement en Afrique : quelles politiques publiques pour réduire son coût et renforcer l'inclusion financière ?
Authors: Granata Paola , Kibuuka Katie , Mascaró Yira
Published: March 2015

L’article analyse le coût du financement en Afrique et identifie les politiques publiques permettant de le réduire et de renforcer l’inclusion financière dans la région. Après une brève vue d’ensemble de l’inclusion financière en Afrique, le papier décrit l’évolution des marges d’intermédiation dans la région et analyse leurs composantes. L’ensemble des réformes présentées vise à s’attaquer aux causes sous-jacentes des importantes marges d’intermédiation. La priorité devrait être donnée aux réformes qui pourraient avoir le plus grand impact tout en tenant en compte des situations propres à chaque pays. Toutefois le renforcement de l’inclusion financière en Afrique nécessite aussi une palette de mesures, en particulier le développement de l’épargne et des paiements bancaires, car le coût du financement n’est pas l’unique obstacle à l’inclusion financière et à la prospérité. Classification JEL : G21, G23, G28 O16, O55.
Afrique subsaharienne : tendances et évolutions au sein du marché des obligations souveraines internationales
Authors: Sy Amadou N. R.
Published: March 2015

Avant 2006, en Afrique subsaharienne, seule l’Afrique du Sud avait émis des obligations souveraines libellées en devises. De 2006 à 2014, douze autres pays dont certains parmi les plus pauvres au monde ont émis un total de 15 Md$ d’obligations souveraines internationales. Cette soudaine vague d’emprunts s’explique par divers facteurs : croissance rapide et amélioration des politiques économiques dans la région, prix élevé des produits de base et faibles taux d’intérêt mondiaux, augmentation des liquidités mondiales ainsi que des besoins de diversification des investisseurs. Toutefois, à moyen terme, la croissance économique grisante pourrait s’estomper si la plus grande partie du produit de la dette est consacrée aux dépenses courantes et si la dette n’est pas gérée convenablement. L’accélération et le maintien du rythme des réformes budgétaires ainsi que l’adoption de politiques adéquates de gestion de la dette doivent constituer des priorités. Par ailleurs, il faut envisager l’application de mesures non conventionnelles, telles que la mise en place de marchés obligataires locaux. Classification JEL : F30, F34, G24, O16, O55.
Approfondir les marchés africains des capitaux pour le financement des infrastructures
Authors: Mbeng Mezui Cédric Achille
Published: March 2015

Les besoins d’infrastructure de l’Afrique sont énormes et il est essentiel de les satisfaire pour assurer une croissance économique durable. L’investissement dans les infrastructures joue un rôle fondamental dans presque tous les aspects d’une économie. Les capitaux nécessaires pour ces investissements dépassent les disponibilités financières des États, des bailleurs de fonds ou de toute autre source de financement prise individuellement. Ce constat oblige à trouver de nouvelles sources de capitaux pour combler un déficit qui risque de saper les efforts de développement économique en cours en Afrique. Cet article tente d’analyser comment les marchés de capitaux nationaux peuvent contribuer à financer la plupart des principaux projets d’infrastructure en Afrique, et ainsi, aider à combler le déficit de financement constaté. Il met en lumière les opportunités qui s’offrent aux émissions d’obligations de projet d’infrastructure, puis analyse les conditions nécessaires à l’efficacité des marchés de capitaux. Enfin, il explique le rôle déterminant des politiques publiques constructives dans l’approfondissement des marchés de capitaux et dans l’organisation du financement des infrastructures en Afrique. Classification JEL : G20, O16, O18, O55.
Les banquiers rationnent-ils plus le crédit aux entreprises ? Résultats d'une enquête régionale
Authors: Cieply Sylvie
Published: March 2015

Le rationnement du crédit aux entreprises a-t-il augmenté au cours de la dernière décennie ? Cet article répond à la question en comparant les résultats obtenus lors de l’administration d’une enquête auprès de deux cohortes, différentes mais comparables, de banquiers interrogés à douze ans d’intervalle. Notre travail met en évidence la stabilité des mécanismes qui conduisent au rationnement. Le refus d’octroyer un crédit dans sa totalité n’est utilisé que pour les prospects. Lorsqu’une relation de clientèle existe, le banquier préfère limiter la quantité de crédit proposée et surtout exiger des garanties. Sur la période étudiée, nous observons la diminution du recours au rationnement fort comme faible et l’augmentation des exigences en garanties et en clauses restrictives. Le rôle des taux d’intérêt reste inchangé malgré la réforme du taux de l’usure. Nous constatons que cette réduction des rationnements s’accompagne d’une plus grande rationalisation de la prise de décision bancaire autour de critères essentiellement financiers. Classification JEL : D82, G21.
Critiques fondamentales du SRISK
Authors: Bancel Franck , Darbo Nicolas , Philippe Henri
Published: March 2015

Le SRISK évalue le besoin de recapitalisation d’une institution financière conditionnelle à un choc boursier de grande importance. Largement diffusé dans la communauté académique, dans les milieux professionnels (analystes, services de recherche économique, régulateurs, etc.) et dans certains médias grand public, le SRISK est publié en ligne pour un très grand nombre d’institutions financières avec des mises à jour régulières sur des sites internet. Nous exposons dans cet article les faiblesses qui constituent des limites fortes de ce modèle. Elles concernent notamment l’absence de définition du ratio k , l’application d’une même approche à des institutions financières fondamentalement différentes et la prise en compte de la valeur de marché des fonds propres dans un cadre prudentiel. Au confluent de la macroéconomie, de la finance et de la régulation, la mesure du risque systémique ne peut reposer sur un seul critère imposé uniformément à l’ensemble des institutions financières. Au stade actuel de son développement, le SRISK ne peut donc pas constituer un outil permettant de définir de manière normative le besoin en capital des institutions financières. Classification JEL : G21, G28.
« lieber ein saxophon ». Ernst Jandl und der Jazz
Authors: Neundlinger Helmut
Published: March 2015

Cet article, qui traite du rapport qu’entretenait Ernst Jandl au jazz, et plus particulièrement au bebop et au free jazz, tente de montrer dans quelle mesure la musique a influencé les expérimentations poétiques de Jandl. Il analyse la parenté de structure de certains poèmes de Jandl avec l’écriture musicale du jazz, et évoque également les coopérations entre le poète et des musiciens de jazz autrichiens.
Ernst Jandl – Ian Hamilton Finlay. Freundschaft, Zusammenarbeit und wechselseitige Beeinflussung
Authors: Nischkauer Astrid
Published: March 2015

L’article traite de l’amitié, de la collaboration et de l’influence mutuelle entre Ernst Jandl et Ian Hamilton Finlay. Les deux artistes étaient très amis et ont correspondu pendant de longues années. Leur collaboration sera illustrée par deux exemples, d’une part les poèmes d’Ernst Jandl écrits pour « POTH », le journal littéraire d’Ian Hamilton Finlay (Poor Old Tired Horse – pauvre vieux cheval fatigué) et d’autre part l’installation d’Ian Hamilton Finlay dans le Schweizergarten à Vienne.