BOI Minutes 2010-12-01
Central bank: boi | Type: minutes | Date: 2010-12-01

 1
ןןראלישקןבנ 
"והסברה"כלכליתותברדו   
  
 ןןא"תשע,ןטןכסלו"כ 
2010   
""
""
 
"""בבנק"ישראלים"המוניטריםדיוניהעל"לציבור"דיווח 
2010 ""
""
"".נובמבר"ב 
  
""
כללי ""
ןדיוןןבפורוםן–ןשניןדיוניםןןמתקיימיםןבבנקןישראל,בתהליךןקביעתןהריביתןהחודשיתןעלןידיןהנגיד 
.רחבןודיוןןבפורוםןמצומצם 1ןן 
מוצגותןההתפתחויותן.ןבדיוןןבפורוםןהרחבןמוצגיםןתנאיןהרקעןהכלכלייםןהרלוונטייםןלהחלטה 
דיוןןזהןנערךן.ןוההתפתחויותןבכלכלהןהעולמית,ןמוניטרי-ןבצדןהריאליןובצדןהפיננסי,במשקןהישראלי 
וכלכלניםן(ןהמחקרןוהשווקים)ןהכלכליותןבבנקןחטיבותראשיןה,ןהמשנהןלנגיד,ןבהשתתפותןהנגיד 
ןוההערכותןםהאומדני,ןןהנתונים.ןןהשונותןהמכיניםןומציגיםןאתןהחומרןלדיוןחטיבותמה  – המופיעיםן 
ןן.קיימיםןבמועדןהחלטתןהריביתשהיוןהםןאלוןן–במסמךןזהן 
נוספיםןןחבריןהנהלהןשניון,חטיבותןהמחקרןוהשווקיםבדיוןןבפורוםןהמצומצםןמציגיםןמנהלין 
ובסופון,ןןחופשיןדיוןנהלמתמכןןןלאחר.ןאתןהמלצותיהםןלגביןהחלטתןהריבית,ןהמשתתפיםןבדיון 
ןן.ןמתקבלתןהחלטתןהנגיד 
ןן 
.א   מצב"המשק ""
1 . """הצד"הריאלי–ההתפתחויות"במשק 
הערכהןכללית ןן 
ן
המשךןמצביעיםןעלן(ןברנובמבן 
התקרבותןלניצולתןמלאהןתוךן,ן 
ןיחסיתןהתרחבותהתמתנותןבקצבןהנתוניןהרביעןהשלישיןמצביעיםןעלן.ןשלןגורמיןהיצורןבמשק 
.ןמואצתןהמאפיינתןתהליךןיציאהןמשפלבמהלכםןנרשמהןצמיחהן,ןלשלושתןהרביעיםןשלפניו 
ןעלןרקען,ןהואןהירידהןבסחרןהחוץןברביעןהשלישיהגורםןהעיקריןלהתמתנותןקצבןהגידול 
ןן.ההאטהןבסחרןהעולמיןועלןרקען 
ןן 
בחודשןאוקטוברןעלהן.ןמספרןאינדיקטוריםןמצביעיםןעלןהמשךןתהליךןההתאוששותןשלןהמשק 
המשקףןגידולן)עקבןהעליותןברכיביןהביקושיםןליצואן,ןלייהןחדהמדדןמנהליןהרכשןע בהזמנות ן
                                                 
1.יתקבלוןהחלטותןהריביתןבמסגרתה,ןעלןפיןחוקןבנקןישראלןהחדש,ןןעםןכינונהןשלןועדהןמוניטריתן  
 2
מדדןהחיפושיםן.ןותפוקתןיצור(ןלאחרןירידהןברביעןהשלישי,ןבאוקטוברשהתקבלוןליצואן 
מצביעןעלןירידהןבהסתברותן,ןןכפיןשהואןמחושבןבחטיבתןהמחקרןשלןבנקןישראל,"גוגל"ב 
דהןמרמזיםןעלןהתקרבותןשלןהמשקןלסביבתןנתוניןשוקןהעבו.ןןאחוזים 
ןן.תעסוקהןמלאה 
ןן 
ןנתוניןהרביעןהשלישיןואתןלחודשןאוקטוברכולליםןאתןנתוניןסחרןהחוץןשלילייםןאינדיקטוריםן 
שניןמדדין.ןכפיןשיפורטןבהמשך,ןשלןהתאחדותןהתעשיינים"ןבתעשייהסקרןהציפיותן"ןמתוך 
אךןנותרוןברמהן,ןןקלותןבאוקטוברירדו"(ןבנקןהפועלים"ושלן"ןגלובס"שלן)אמוןןהצרכניםן 
מצביעןאףן,ן(ראוןפירוטןבהמשךן 
ןן.הואןעלןהאטתןקצבןההתרחבותןבהשוואהןלזהןשנרשםןבמחציתןהראשונהןשלןהשנה 
ןן 
נתוניןהחשבונאותןהלאומיתן ןן 
ן,בנובמברן 
לאחרן,ןןאחוזים 
התוצרןהעסקיןצמחןברביען.ןןהראשונהןאחוזיםןבמהלךןהמחצית 
ן
ירידהןראשונהן;ןןאחוזים 
ןהירההשקעהןהוסיפהןוהתרחבהןבקצבןמן.מהירלאחרןארבעהןרביעיםןשלןהתרחבותןבקצבן 
:ןניםןשלןהשנהושאשניןהרביעיםןהרבהשוואהןלזהןשלןנמוךןבשיעורןאםןכין,ןברביעןהשלישי 
ןאחוזיםן 
.ןןבצריכהןהציבורית 
ן
ירידהןראשונהןלאחרן,ןאחוזיםן 
ןן.חמישהןרביעיםןשלןהתרחבותןמואצת 
ןןן 
המדדןהמשולבןלמצבןהמשק ןן 
תוךןעדכוןן,ןןאחוזןלעומתןהחודשןשקדםןלו 
לחודשיםןנתוניןהמדדןהמשולבן.ן(ןלעומתןאיןשינוי 
ןשאפייןןאתןשלבןהיציאהןמהמשברןהמהירמבטאיםןהתמתנותןשלןקצבןהצמיחהןןראוקטוב-יולי 
ןן 
ןן 
ןשלןבעיקר)ןמשקפתןתרומהןחיוביתןשלןהיבואן,ןבמדדןשלןחודשןאוקטובר,העלייהןהמתונה 
הןןשלן)היצואן:ןלעומתןתרומהןשליליתןשלןשארןהרכיבים(ןןשלןתשומותאךןגםמוצריןצריכהן 
ןן.הייצורןהתעשייתיןוהפדיוןןבמסחרןובשירותים,ן(סחורותןוהןןשלןשירותים 
ןן 
 3
שלןןו 
ן
ירדןבחודשן,ןודכןןלאוקטוברשטרםןען,ןמדדןהייצורןהתעשייתי;בהתאמה,ןןאחוזים 
ןמדדןהפדיוןןבמסחרן;בחודשןשלפניוגםןהמשךןלירידהן,ןןאחוזים 
,ןןאחוזים 
ןןן.לגביןנתוניןסחרןחוץןראוןבהמשךן.בחודשןשלפניןכןקלהןעלייהןלאחרן 
ןן 
שוקןהעבודה ןן 
ןועלןמצביעיםןעלןהמשךןשיפורןבנתוניןשוקןהעבודה,ןלרביעןהשלישיןולאוקטובר,ןיקטוריםאינד 
בהיקףןהמשרותןוחריגהןסןמצביעיםןעלןעלייהןחדהן"נתוניןהלמן.התקרבותוןלתעסוקהןמלאה 
והןןלספטמברןהןןן,עםןזאת.ןןאלףןבספטמבר 
ןן.עייםןוצפוייםןלהתעדכןהינםןארהנתוניםן,ןרלאוקטוב 
ןן 
בחודשים  יוני -ןביחס,ןבמגזרןהעסקיןשכירןןבמשרותחוזיםןא 
אתןןבמיוחדן.התרחבותןהתעסוקהןהקיפהןמגווןןרחבןשלןענפים.ןתקדאשןהמקבילהןלתקופה 
אתןענףןהשירותיםןהעסקייםןואתןענףןהתחבורהןןכמוןגםן,ענפיןהבנקאותןוהשירותיםןהפיננסיים 
.והתקשורת ןן 
ןן 
השכר  למשרתוהריאליןהנומינלין  ןיםבשיעורן–ןאוגוסט-בחודשיםןיוניבמגזרןהעסקיןעלוןשכירן 
ביחסןלתקופהןהמקבילהןאשתקדן–בהתאמהן,ןאחוזיםן .ןן תונינ  ןהגביה 
של  לספטמברןמסןבריאות  מלמדים  על  המשך  גידול  מהיר  בסך  הוצאות  שלןספטמברןן)השכר 
2010 (.  
ןן 
,ןאוגוסט-ןןבכלןאחדןמהחודשיםןיוניאחוזיםן 
חודשייםןןנתוניםן,אולםן.אםןכיןמעטןגבוהןממנו,ןבדומהןלשיעורןהאבטלהןששררןטרםןהמשבר 
ןן.ןולכןןקיימתןאיןוודאותןלגביןמידתןהדיוקןשלןאומדןןזה,אלוןמבוססיםןעלןמדגםןקטןןיחסית 
ןן 
וץסחרןח ןןן 
ןלעומתןחודשןכאחוזבאוקטוברןבחודשןןעלה(ןיהלומיםןומטוסים,ןאוניותללאן)יצואןהסחורותן 
חןנומינלין"במונחיןשע,ןעםןזאת(.ןמנוכהןעונתיותןנתון)ןכפיןשנמדדןבדולריםןשוטפיםן,ספטמבר 
ןעדן 
ןן.ואמתןאתןהתפתחותןהסחרןהעולמיןת–ןןוירידותןבחודשיםןהאחרונים 
ן
(.ןןמנוכהןעונתיותןנתו)ןדולריםןשוטפיםבמונחיןןכפיןשנמדד,ןספטמברןלעומתןחודשןאחוזים 
לעליהןהחדהןתרםןגידולןן.ןאחוזים 
 4
מספרןלגידולןביבואןמוצריםןלצריכהןשוטפתןקדמון.ןביבואןמכוניות,ןןאחוזים 
ןאחוזיםן 
ןן.(מנוכהןעונתיות,ןנתוןןריאלי) 
ןן 
תאחדותןהתעשייניםהןשל"ןיהיןציפיותןבתעשסקר" ןן 
שנערךןברביען,ןהתאחדותןהתעשייניםןןשל"ןציפיותןבתעשייהסקר"תוךןמןהמגמותןהעולות 
התאחדותןשלןסקרןהמ.ןעקביותןעםןאלוןשעולותןמסקרןהחברותןשלןבנקןישראל,ןהשלישי 
ואףןהאיצהןבמידתן,ןהצמיחהןבתפוקתןהתעשייהןעולהןכיןברביעןהשלישיןנמשכההתעשייניםן 
.ןתוךןירידהןביצוא,ןגידולןמואץןבהיקףןהפעילותןשלןהשוקןהמקומישיקפהןהצמיחהן.ןמה 
תוךןהמשךןגיוסןעובדיםןבקצבןדומהןלזהן,ןבניצולתןהציודהתבססהןעלןגידולןרחבתןהתפוקהןה 
פתןהקושיןבאיתורןעובדיםןמאמציןהגיוסןהתאפיינוןבהחר.ןשנרשםןבמחציתןהראשונה 
שיעורןמדווחיםןדומהןלזהן,ןןשכזהכשמוניםןאחוזןמהתעשייניםןמדווחיםןעלןקושי:ןמקצועיים 
ןן.ששררןערבןהמשבר 
ןן 
ועלן,ןהתעשייניםןמדווחיםןעלןהאטהןניכרתןבקצבןגידולןההזמנותןליצואןברביעןהשלישי,ןמנגד 
ןן.צפיותןלהאטהןנוספתןברביעןהרביעי 
ןן 
""נתוני"התקציב 
ןלמעטןיציבותןבתקבולין,הואץןקצבןהעלייהןבתקבוליןהמיסיםןאוקטובר-חודשיםןאוגוסטב 
בניכויןן–בחודשיםןאוגוסטןעדןאוקטוברןההכנסותןממיסיםןן.מןברוטוןעלןהיצורןבמקומי"המע 
שלושתןןאחוזיםןבהשוואהןל 
ןן(.יולי-ןמאי)הקודמיםןחודשיםןה 
ןן 
-ןבןנמוךן,ןבפעילותןהמקומיתןללאןאשראי₪ןמיליארדין 
גבייתןמיסיםןבשיעורןמשקפתןסטייהןהן.ןהעקביןעםןהתקציבמהתוואיןהעונתי₪ןןמיליארדן 
-יןהוצאותןהגבוהותןמהתוואיןב"אשרןקוזזהןחלקיתןע,ןמעלןהתוואיןהעונתי₪ןןמילארדין 
ןן.₪ןמילארדין 
ןן 
ן
-כ)ןבעיקרןתודותןלעודפיןהכנסותן–שיעורןנמוךןמהגירעוןןהנגזרןמהתוואיןהעונתין.ןאחוזיןתוצר 
תתן(.ןןאחוזים 
בתקופהן,ןןלשםןהשוואה.הביצועןמיוחסןבעיקרןלאומדןןיתרןשלןתקציבןהוצאותןהריבית 
ןן.₪ןמילארדין 
ןן 
 5
ןובהנחהןשמגמתןהעלייהןהנחהןשהתקציבןיבוצעןכמעטןבמלואובן,עלןסמךןההתפתחויותןעדןכה 
ן
ןן(.ןתוצרןאחוזי 
ןן 
"""הצד"הנומינלי–ההתפתחויות"במשק 
האינפלציה ןן 
אולםן,ןהמדדןעלהןבהתאםןלציפיותן.אחוזן 
בעודןשהמדדן,ןןאחוזים 
ןן.ןאחוז 
ןן 
שהםןעקבייםןעםן,ןיםןאחוז 
המדדןהכלליןבשיעורןעלהןןהחודשיםןהאחרוניםן 
ןן.בתחוםןהיעד,ןאחוזיםן 
ןן 
ןהכללימדדןהעלייתוןשלן,ןשלןחודשןאוקטוברהירידהןהמפתיעהןשלןסעיףןהדיורןבמדדןלמרותן 
:ןכאשרןיתרןהרכיביםןעוליםןבמתינות,ןובלתןעלןידיןהעלייהןבשכרןהדירהמתחילתןהשנהןמ 
ן
ירידהןשלןסעיףןהן–ןהחריגהןוהמפתיעהןשלןחודשןאוקטוברההתפתחותןשמאחרן.ןןבלבדאחוזים 
מדיןלראותןמוקדםןהריןש,ןווהןנתוןןשלןחודשןבודדמהן–עלייהןבמדדןללאןדיורןההדיורןלצדן 
ןן.מפנהבכךן 
ןן 
הציפיותןוהתחזיותןלאינפלציהןולריביתןבנקןישראל ןן 
ן-ה,ןהנגזרותןמשוקןההוןקדימהןהציפיותןלאינפלציהןלשנהן break-even inflation ןעלון,ן 
ןאחוזיםן 
ןן.ןןאוקטוברב 
ןן 
ממדדן)ןלשניםןעשרןהמדדיםןהבאיםכיןהאינפלציהןן,בממוצען,החזאיםןהמקומייםןמעריכים 
עלןפיןהערכותןהחזאיםן.ןאחוזיםן 
ןן.ןןןאחוזים 
ןן 
לפיןממוצעןהערכותןהחזאיםן,ן 
ןןן.אחוזן 
תועלהןבשיעורןשלןןדצמברלחודשןבנקןישראלןריביתןשןהעריכומקומייםןהחזאיםןהכמחציתןמ 
חזאיםןה,ןבממוצע.ןןשהריביתןלאןתשתנההעריכהבעודןשהמחציתןהשנייהן,ןןאחוז 
ןןן.ןאחוזים 
ןן 
 6
מןושוקןאיגרותןהחוב"שוקןהמק ןן 
ןנובמברבחודשןןעמדהןשניםן 
חודשןממוצעןבדומהןל,ןאחוזן 
ןעלתהשניםןן 
ן.אוקטוברבאחוזיםןן 
תשואהןבדומהןל,ןיםאחוזן 
ןן.חודשןאוקטוברבןהממוצעתןששררה 
ןן 
ל"יותןותשואותןביןןהארץןלחופערןריב ןן 
ן,ריביתןהפדמנקודותןאחוזןן 
ןןןןן.ריביתןהבנקןהמרכזיןבאירופהמןנקודתןהאחוזוגבוההןב 
ןשניםן 
ןן.ןמאזןהחלטתןהריביתןלחודשןנובמברןועדןלהחלטהןהאחרונה,ןאחוזים 
ןן 
(נגזרתריביתןריאליתן)ריביתןבנקןישראלןבניכויןהציפיותןלאינפלציהן ןן 
הריביתןהריאליתן)הנגזרותןמשוקןההוןןבניכויןהציפיותןלאינפלציהןן,הנוכחיתריביתןבנקןישראלן 
עלןכמינוסן(ןיוניםעדןלמועדןהד)ןנובמברעומדתןבממוצעןבחודשןן,לשנהןקדימהן(הצפויה 1.2 ן
ןן.ןכמינוסןאחוז–ןאוקטובררמתהןבחודשןנמוךןמ.ןאחוז 
ןן 
מצרפיםןמוניטאריים ןן 
אותןהריביתןעלןרקעןהעלנמשכתןההאטהןהמשמעותיתןבקצבןהגידולןשלןמצרפיןהכסףן 
ןאוקטוברןעדןלחודשן,בהסתכלותןלשניםןעשרןהחודשיםןהאחרונים.ןבחודשיםןהאחרונים 
1 Mן
בשנהןן.ןבהשוואהןלחודשןשלפניואחוזן 
2M1Mן,ןבלבדןאחוז 
ןןןן.לחודשןשלפניוןבהשוואהןאחוזן 
ןן 
שוקןהאשראי ןן 
ן
ןבמהלךןחודשן.מלאיןהמשכנתאותסךןבשיעורןדומהןשלןתוךןגידולן,ןאחוזיםןמראשיתןהשנה 
ןאחוזןבמלאין 
.המשכנתאות ןן 
ןן 
ן
ןן.ןאחוזןבלבד 
 7
ןן 
שוקןהדיור ןן 
עלהן,ןהמחיריםןלצרכןמדדןןאחוזיםןמ 
ן
שינויןבמגמתןלהתייחסןלכךןכאלןלאןניתןןהריןש,ןנתוןןשלןחודשןבודדמאחרןומדוברןבן.אחוז 
אחדןההסבריםןהאפשרייםןלירידהןהחדהןשלןסעיףןהדיורן.ןהמחירןשלןשירותיןהדיור 
.ןרףןנמוכיםןמהממוצעכאשרןחודשיןהחו,ןעונתיתןהמאפיינתןאותוההואןההתנהגותןןבאוקטובר 
,ןןאחוזיםןבסעיףןזה 
ןן.ןולאחרןמכןןהתחדשוןהעליותןהחדותןבו 
ןן 
שאינםןנכלליםןבמדדןהמחיריםןלצרכןןוהנמדדיםןעלןפין)מחיריןהדירותןנמשכהןהעלייהןב,ןמנגד 
ןאחוזיםן 
עלןפיןנתונין:ןןבנושאןזהןישנםןנתוניםןסותרים.ןבשניםןעשרןחודשים 
,ןחלהןירידהןשלןמחיריןהדירותןמזהןמספרןחודשים,ןהמבוססיםןעלןהעסקהןהחציונית,ןהאוצר 
ןן.ממשיכיםןלעלותןבקצבןמהירהדירותןסןמחיריםן"בעודןשעלןפיןנתוניןהלמ 
ןן 
ן–ןבהשוואהןלחודשןספטמברן–ןעלהןאוקטוברהיקףןהמשכנתאותןהחדשותןאשרןניתנוןבחודשן 
בכלןסוגיןןמהעלייהןנרשן.ןמיליארדיןשקלים 
חלהןבמסלולןשלן(ןןאחוזים 
בחודשןספטמברןנרשמהןירידהןחדהןישןלצייןןכין.ןנהמשכנתאותןצמודותןמדדןבריביתןמשת 
ן.ןוהןןעלןרקעןהיקפיםןגבוהיםןבחודשיןהקיץתקופתןהחגיםהןןעלןרקען,ןשלפניובהשוואהןלחודשן 
.חודשיןהקיץשררוןטרםןןדומהןלזרמיםןש,ןשניתנוןבאוקטובר,זרםןהמשכנתאותןהחדשות ןן
םןריביתןמשתנהןעומדתןעהצמודותןמשכנתאותןזרםןהןברקעןהעלייהןהחדהןשלן:באשרןלהרכב 
לצדןעלייתןריביתןעלןמשכנתאותןמשניןהסוגיםן,ןירידתןהריביתןעלןמשכנתאותןמסוגןזה 
ןן.(ועםןריביתןקבועהןצמודה,ןעםןריביתןמשתנהןשאינהןצמודהן)האחרים 
ןןן ןן 
הערכתןחטיבתןהמחקר ןן 
ןוניתוחןהצפויותןבמשקןחטיבתןהמחקרןהערכהןשלןההתפתחויותןןמגבשתהריביתלקראתןדיונין 
מסוגן,ןההערכהןמתגבשתןתוךןשימושןבמודלןמורחבן.הסיכוניםןהשוניםשלן DSGE שמסייען,ן 
)בשילובןכללןההערכותןשלןהחטיבהןלכדיןתחזיתןקוהרנטיתןאחתן 2(staff forecast ןן 
ןן 
הסתכםןשנהןהקרובהןצפויהןלמהלךןההאינפלציהןב,ןןחטיבתןהמחקרהןזוןשלפיןהערכ-על 
.ןןאחוזיםןבעודןשנה 
ןרכיבן:םהןצפויןלהיותןגבוהןממרכזןתחוםןהיעדהשיעורןהאינפלציהןלןיםןהעיקרימיםהגור 
                                                 
2ןן 
 8
ןוכןןמחיריןהאנרגיהן,אשרןצפויןלהמשיךןלעלותןבקצבןגבוהןיחסית(ןשכרןדירה)הדיורן 
ןבעולםןוייסוףןאינפלציהןממותנת,ןמנגד.ןוהסחורותןשעלוןבמידהןניכרתןבחודשיםןהאחרונים 
ןן.שערןהחליפיןןברביעיםןהאחרוניםןפועליםןלמיתוןןקצבןעלייתןהמחירים 
ןן 
המקורןהעיקריןשלןהסיכוניםןלפעילותןהריאליתןולאינפלציהןבישראלןהואןההתרחשויותן 
עםןלחציןהייסוףן,ןתנועותןההוןןהמאסיביותןלתוךןהמשקבמידהןויתחדשון,ןןעםןזאת.ל"בחו 
ןן.ועלןקצבןהעלאותןהריביתנפלציהןיאהוהןממתנתןעלןהצמיחהןהשפעלהיותןלכךןצפויהן,ןשבצידן 
ןן 
"""ושוק"המניותח"שוק"המטההתפתחויות"ב 
ח"שוקןמט ןן 
ןבמונחיןשערן,ןהשקלןהתחזקברנובמןב 
ןאחוז 3התחזקותןזוןייסוףןשלןהשקלןביןןהיתרןמשקפתן.ןן 
.ןןאחוזיםןמולןהדולר 
ןן.בתקופהןזוןרכשןבנקןישראלןמטבעןחוץ 
ןן 
שוקןהמניות ןן 
ן
ןבעקבותןןאליהןהגיעןבאוקטובר,תןנרשמהןחזרהןלרמתןשיאלאחרןמספרןימיןירידון–ביציבותן 
ןבמהלךןאותהןמגמותןשנרשמוזוןדומהןלותןןהתפתח.באמצעןהשנהמגמתןהעלייהןשהחלהן 
ןן.ןניותןבעולםתקופהןבמרביתןשוקיןהמ 
ןן 
ןן 
""פרמיית"הסיכון,"של"ישראלהפיננסי"הסיכון 
-יןמרווחןה"כפיןשהיאןנמדדתןע,ןפרמייתןהסיכוןןשלןישראל CDS ירדהןמעטןלרמהןן,ןשנים 
מועדןדיוניןןנקודותןהאחוזןבמהלךןהשבועותןשקדמוןל 
התעוררותןעלןרקען,ןבמהלךןאותהןתקופהעלייהןנרשמהןדווקאןבעולםן.ןהריביתןבחודשןשעבר 
ןן.משברןהחובןבאירופהמחודשתןשלן 
ןן 
""(פירוט"בנספח)התפתחויות"בכלכלה"העולמית"ה 
(ןןהנובמבר 
ן–יןההערכותן"עפן.בןבולטתןלחיובןואירופהןלשלילה"כאשרןארה,ןמצביעיםןעלןתמונהןמעורבת 
הכלכלהןןנמשךןתהליךןההתאוששותןשלן–הןןשלןבתיןהשקעותןוהןןשלןמוסדותןבינלאומייםן 
                                                 
3עלןפין,ן(ותןמדינ 
-ןאחוזיםןומשקלןהאירוןכ 
ןן.ןןאחוזים 
 9
חלקןמבתיןההשקעותןשבון.ןןוהסיכויןלשפלןנוסףןפחת,גיעההעולמיתןמרמותןהשפלןאליהןןה 
-ה,ןלעומתם;ןלעדכןןאתןתחזיותןהצמיחהןלרבעוניםןהקרוביםןכלפיןמעלה OECD אתןןעדכןן 
להתאפייןןברמהןגבוההןשלןקצבןהצמיחהןשלןהכלכלהןהעולמיתןממשיךן.ןכלפיןמטהתחזיותיון 
עלןרקעןן–ודאותןנותרהןגבוההןוןהןאי.ןןןלמשקןהישראלימרכזיגורםןסיכוןןלהוותןו,ןחוסרןוודאות 
ןן.ןאירלנדובפרטן,ןןבכללמדינותןבאירופהשלןחלקןממשברןהחובן 
ןן 
.ןפעריןהתוצרןשםבעיקרןעלןרקען,ןבמשקיםןהמפותחיםןנותרהןהאינפלציהןברמותןנמוכות 
ןןבעיקרןבעקבותןהעליות–ןןגברוןהלחציםןהאינפלציוניים,לעומתןזאת,ןבמשקיםןהמתפתחים 
ןן.במחיריןהסחורות 
ןן 
הטלתןמגבלותן,ןביןןהיתר,ןןכללואלה;ןח"בשוקיןהמטבכמהןמדינותןשןנמשכוןההתערבויותןהחוד 
בןהופעלהן"במשקיםןהעיקרייםןנמשכהןהמדיניותןהמוניטריתןהמרחיבהןובארה.ןעלןתנועותןההון 
,ןתוכניתןמרחיבהןנוספת QE2-ןתוכניתןהןצפויהןבהמשך FED ןלהשפיעןעלןהמדיניותן 
,ןבעיקרןעלןאלהןשכברןהחלוןבמהלכיןריסוןןמוניטארי,ןולםהמוניטאריתןשלןבנקיםןמרכזייםןבע 
תנועותןהוןןמתגברותן,ןולהציבןאתגרןשלןהתמודדותןעםןהמשךןייסוףןמטבעותןמקומיים 
המשיכון,ןןבמשקיםןשכברןצומחיםןמהרןיחסית,מספרןבנקיםןמרכזיים.ןואינפלציהןבמגמתןעלייה 
-רוםילהןוד'צ,ןאוסטרליה,ןשבדיה,ןןהודו–ןבתהליךןשלןהעלאהןבריביתןגםןבחודשןהאחרון 
קרוןחיובייםןוהמשךןעלייתןמחיריןהסחורותןאעלןרקעןנתוניןמן–קוריאהןהעלוןהחודשןריביתן 
ןחלןתיקוןן,עלןרקעןהחששותןמהעלאתןריביתןבסין,ןבהמשך(.ןבעיקרןמתכותןוסחורותןחקלאיות) 
ןן.חדןבמחיריןהסחורות 
ןן 
ןן 
ןן 
.ב   10 20  
ןן 
.ןארבעהןחבריןהנהלהןהמשתתפיםןבדיוןןממליציםןלנגידןלגביןגובהןריביתןבנקןישראלןהרצויהןלמשק 
ןלהשאירןאתןהריביתןללאןשינויןהמליצוהנהלהןכלןחבריןה,ןדצמברלחודשןבדיוןןלגביןהחלטתןהריביתן 
,ןיםכחלקןמהתהליךןשלןהחזרתןכליןהמדיניותןהמוניטריתןלתנאיםןנורמל,ןכמוןכן.ןאחוזיםן 
ןבחלוןןהאשראיןובחלוןןהפיקדונותן,(הפרוזדור)המרווחןסביבןריביתןבנקןישראלןהומלץןעלןהחזרתן 
-ןל,לבנקיםןהמסחריים 50 . 0±-לאחרןשבתקופתןהמשברןהופחתןלן 25 . 0±ןן 
ןן 
ההדרגתיןןעקביתןעםןהתהליךן 
ןשנועדןלבססןאתןהאינפלציהןבתוךןתחוםןהיעדןתהליך;ן"ליתאנורמן"סביבהשלןהחזרתןהריביתןל 
אלאןתלוין,ןקצבןעלייתןהריביתןאינוןקבוע.ןיציבותןהפיננסיתהןשמירהןעלןתוךןהצמיחההמשךןולתמוךןב 
מדיניותןהמוניטריתןשלןהבנקיםןב,ןצמיחהןבמשקיםןהישראליןוהעולמיב,ןבסביבתןהאינפלציה 
 10 
ממשיכהן,ןןהריביתןהנוכחיתשיעורב.ןרכזייםןהעיקרייםןובהתפתחותןשעריןהחליפיןןשלןהשקלהמ 
ןן.ןהמדיניותןהמוניטריתןלהיותןמרחיבה 
ןן 
,ןןהפעילותןהריאלית,הןהעולמיתסביבהערכתןהבעיקרןבו,ןהמשתתפיםןבדיוןןעסקוןבמספרןסוגיות 
ןן.ןאינפלציהבסביבתןהןיןהאשראיןוהנכסיםןוכןקוההתפתחויותןבשו 
ןן 
ןועדן 
תוךןאךן,ןעולהןכיןהפעילותןהריאליתןבמשקןהישראליןממשיכהןלהתרחב(ן 
ןשבאהןלאחרןעליהן,יצואןבחודשיםןהאחרוניםהןתירידבןהמשתתפיםןדנוןעודן.האטהןבקצבןההתרחבות 
המשתתפיםןדנוןן.ןגםןמהחולשהןבסחרןהעולמיהירהןבמחציתןהראשונהןשלןהשנהןושהושפעהמ 
ןבמדינותןהמפותחותןהתאוששותןהביקושיםשלןקצבןןההאטההשלכותןעקבןן,במשקןןלצמיחהניםסיכוב 
ןן.ןבעולם 
ןן 
ן-ה,ןהנגזרותןמשוקןההוןקדימהןהציפיותןלאינפלציהןלשנהן break-even inflation גםןעלוןןהוסיפוןו,ן 
ןהחזאיםןהמקומייםן.ןאחוזים 
ןועדןמדדן 
,ןלעומתןזאת,ןןשלןבנקןישראלעלןפיןתחזיתןחטיבתןהמחקרן.ןאחוזים 
התייחסוןהמשתתפיםןן.ןאחוזים 
ן–העודףןבכשרןהייצורןשלןהמשקןצמצוםן,ןשוקןהדיור:ןלגורמיםןהפועליםןלעלייתןשיעורןהאינפלציה 
עליותןבמחיריןהסחורותןהכןןןו–כפיןשמשתקףןבנתוניןשוקןהעבודהןובהשקעותןבנכסיםןקבועיםן 
לםןעלןהשפעהןהממתנתןשלןההתפתחויותןבעווהלצמיחהןעולמיתןגםןהסיכוניםןנדונוןן,ןלצדןאלון.בעולם 
ןןן.ןןןבחודשיםןהקרוביםןבישראלהאינפלציה 
ןן 
הגורםןהעיקריןן,בשנהןהאחרונה.ןבמסגרתןהכוחותןהאינפלציונייםןנדוןןגםןהפעםןנושאןהדיור 
רוניםןעלהןבשניםןעשרןהחודשיםןהאח(.ןשכרןדירהן)הדיורשלןשירותיןרכיבןההיהןבמשקןןלאינפלציה 
מהירידהןבדיוןןצוייןןכיןן.ןבלבדןאחוזים 
ירידהןשלן)החדהןוהמפתיעהןשלןסעיףןהדיורןבאוקטוברן 1.1%איןןלהסיקןכיןחלןמפנהןבמחירין,ן 
ן
ן
מחירין)רכיבןהדיורן.ןשמחיריןהשכירותןימשיכוןלעלותןיתכן,ן(אוקטוברעדן,ןהחודשיםןהאחרונים 
שנהןהינוןהגורםןהמרכזיןלכךןששיעורןהאינפלציהןצפויןלהיותןגבוהןממרכזןתחוםןהיעדןב(ןהשכירות 
ןן.הקרובה 
ןן 
נדונהןתרומתןהריביתןהנמוכהןלהתפתחויותןבשוקןפיננסיתן-ןיציבותיבמסגרתןהעיסוקןבנושא 
בשנהן.ןןןבפרט"המשךןהעלייהןבמחיריןנכסיםןבכללןובמחיריןהנדלכמוןגםןתרומתהןל,ןהאשראי 
 11 
בהתאמהןאיטיתןשלןהעלייהןהמואצתןמוסברתןן.ןבקצבןמהירמחיריןהדירותןלעלותהאחרונהןהמשיכון 
ןבדיוןןהודגשןכין.ןעלןרקעןהריביתןהנמוכהיןלדיוראשראשלןההתרחבותןמהירהןאךןגםןב,ןןהדירותהיצע 
היאןזוןן–ולאןהשפעתהןהעקיפהןעלןהאינפלציהן,ןןהיאןכשלעצמה–העלייהןהחדהןבמחיריןהדירותן 
)שהביאהןאתןבנקןישראלןלנקוטןבצעדיםןמאקרוןיציבותייםן Macro prudential ןלאןאותםןהוציאן 
ן.במידתןהצורךשינקטוןן,ואףןמשמעותייםןיותר,ןבצעדיםןנוספיםהמשתתפיםןדנוןגםןן.רונהפועלןלאחה 
בעיקרןן,ןכאמור–ןהחשיבותןשלןצינוןןההתרחבותןהמהירהןשלןהאשראיןלמשכנתאותןהודגשהןשוב 
לצעדיםןאלהןצפויהןלהיותן,ןעםןזאת.ןןמשיקוליןאינפלציהןרקולא,ןמטעמיםןשלןיציבותןפיננסיתןגרידא 
ןן.כתוצאתןלוואיןרצויה,ןנתןעלןהאינפלציהגםןהשפעהןממת 
ןן 
במיוחדן)במסגרתןניתוחןההתפתחויותןבעולםןנדונוןההרחבותןהכמותיותןבמספרןמשקיםןמוביליםן 
-תכניתןה QE2אלוןמציביםןאתגרןבפניןמנהליןהמדיניותן.ןוכןןשיעוריןהריביתןהנמוכיםןבהם,ן(ב"ןבארה 
התמודדותןעםן–כדוגמתןהמשקןהישראלין,ןהמוניטריתןבמשקיםןהמאופייניםןבביקושיםןעריםןיחסית 
האתגרןמתחדדן.ןוחולשתןהסחרןהעולמיןמזה,ןשילובןשלןביקושיםןמקומייםןותנועותןהוןןנכנסותןמזה 
לנוכחןפערןהריביותן –ן ןתוצאת ן,ןתהליךןהעלאותןריביתןשכברןהחלןבמשקיםןהמתאוששיםןמהרןיחסית 
ןןן.והמשקןהישראליןבתוכם 
ןן 
המובלתןעלן,ןבקצבןההתרחבותןשלןהפעילותןבמשקןהישראלילנוכחןהאינדיקציותןלהאטהן,ןבסיכום 
-הצעדיםןהמאקרונוכחןלוכןן,ןידיןהאטהןביצואןלאורןגידולןבאיןודאותןבאשרןלסביבהןהעולמית 
ןותירההחליטןהנגידןלן,עלןהאינפלציהאלהןןיםןשלןצעדהםוהשלכותי,ןםןבהםןנקטןבנקןישראלייציבותי 
ןן.אחוזיםן 
ןן 
שהכריעוןבעדןהשארתןהריביתןלהלןןןןהתנאיםןןאתןבנקןישראלןהדגיש,ןבהודעהןעלןהחלטתןהריבית 
ןן:ןדצמברללאןשינויןבחודשן 
• ןולפיןתחזיותןהחזאיםן,ןחודשיםןאחורניתןנמצאתןבתוךןהיעד 
ןולחזורן 
פיותןהאינפלציהןהנגזרותןמשוקןההוןןהיוןהחודשןמעטןמעלןיצן.לתוךןהיעדןבהמשךןהשנה 
.ןהגבולןהעליוןןשלןהיעד  
• מרביתןהאינדיקטוריםןשנוספוןבחודשןהאחרוןןתומכיםןבהערכהןשברביעןהשלישיןובאוקטוברן 
לאחרןעליהןן–בנתוניםןאלהןבולטתןהירידהןבייצואן,ןאולם.ןנמשךןהגידולןבפעילותןהכלכלית 
חוסרןהודאותן.ןןןשהושפעהןגםןמהחולשהןבסחרןהעולמי–מהירהןבמחציתןהראשונהןשלןהשנהן 
עדייןןמהווהן,ןהנובעתןמאיןודאותןבביקושיםןהעולמיים,ןביחסןלהתמדתןהצמיחהןבישראל 
.גורםןסיכוןןמשמעותי  
• ןפויותוצנמצאותןברמותןנמוכותןןריביותןהבנקיםןהמרכזייםןבמשקיםןהמפותחיםןהמובילים 
-ה;ןלהישארןנמוכותןלמשךןזמןןרב Fed פערן,ןעלןרקעןזה.ןןאףןחזרןלהפעילןכליןהרחבהןכמותית 
 12 
למשקיםןהמפותחיםןמהווהן,ןוביניהםןישראל,ןהריביותןביןןהמשקיםןשצומחיםןמהרןיחסית 
אלהןנדרשיםןלאזןןביןן;ןאתגרןמשמעותיןלקובעיןהמדיניותןבמדינותןהצומחותןמהרןיחסית 
ייסוףןשערןהחליפיןןןלעלביןןההשפעהןשלןהעלאהןכזון,ןריביתהלחציםןהמקומייםןלהעלאתןה 
.ןוהשפעתוןעלןהייצואןולכןןעלןהפעילותןבמשק  
• בנקן.ןהמשיכוןלעלותןבקצבןמהיר(ןשאינםןכלוליםןבמדדןהמחיריםןלצרכן)מחיריןהדירותן 
ןןשנועדוןלתמוךןביציבותן"ישראלןימשיךןלעקובןאחרןהשפעתןהצעדיםןשננקטוןבתחוםןהנדל 
ןן.שוייםןלמתןןאתןעליתןמחיריןהדירותןבחודשיםןהקרוביםהפיננסיתןוע 
ןן 
החליטןבנקןישראלןלהגדילן,ןיםהמדיניותןהמוניטריתןלתנאיםןנורמאלכחלקןמהתהליךןשלןהחזרתןכלין 
בחלוןןהאשראיןובחלוןןהפיקדונותןלבנקיםן(ןהפרוזדור)המרווחןסביבןריביתןבנקןישראלןאתן 
-המסחרייםןמ 25 . 0±-ןןל 50 . 0±ןן 
""
,ןןיציבותןמחירים–בנקןישראלןישתמשןבכליםןהעומדיםןלרשותוןעלןמנתןלהשיגןאתןמטרותיוןצויןןש 
ימשיךןלעקובן,ןןובהיבטןהזה–ותמיכהןביציבותןהמערכתןהפיננסיתן,ןעידודןהתעסוקהןוהצמיחה 
ןן.במיוחדןאחריןההתפתחויותןבשוקןהדיורןובפרטןבמחיריןהדירות 
ןן 
ןן 
ןן 
השתתפוןהמצומצםןפורוםב ןן: 
ןןןנגידןהבנק–סטנליןפישרן'ןפרופ 
ןןןמשנהןלנגידןהבנק–ןאקשטייןןןצבי'פרופ 
ןןןמנהלתןחטיבתןהמחקר–רןקרניתןפלוגן"ד 
ןןפיננסיןבחטיבתןהמחקר-ןחברןהנהלהןוממונהןעלןהאגףןהמוניטארי–רןעקיבאןאופנבכרן"ד 
ןןיםןמנהלןחטיבתןהשווק–מרןבאריןטאףן 
ןןןהמפקחןעלןהבנקים–מרןרוניןחזקיהון 
ןןןראשןהמטהןלנגידן–מרןאדיןאזולאין 
ןןדוברןהבנקיועץןלנגידןון–רןיוסיןסעדוןן"ד 
ןןחטיבתןהמחקר,ןןןכלכל–מרןאלוןןבנימינין 
ןן 
ןן 
ןן 
ןן 
ןן 
פירוטןההתפתחויותןהעיקריותןבכלכלהןהעולמית:ןנספח 
ןן 
ב"ארה ןן: 
.ןחודשיםןהאחרוניםןביחסןלוששותהתאהאצתןקצבןהחודשןהאחרוןןמצביעיםןעלןהןשלקרוןאנתוניןהמ 
תוךןהתפתחותןמפתיעהןלטובהן(ןתעסוקהןואשראי,ןרכב,ןן"נדל)גםןסקטוריםןבעייתייםןהקיףןשיפורןה 
ןהחלוןבתיןההשקעותןלעדכןןכלפיןמעלהןאתןתחזיותןהצמיחהןשלןעלןרקעןזה.ןמדדיןהאמוןןהשוניםב 
,ן 
ןןמדדן"בנדלו Case-Shiller גםןלאחרןעדכוןןהתחזיותן,ןלפיכך.ןחודשןשניןברציפות,ןירדןשובןבאוגוסטן 
 13 
-מדדןה)עםןחששןמסויםןלדפלציהןהצפויןנותרןאיטיןקצבןהתאוששותןן,כלפיןמעלה Core PCE ןלחודשן 
-ספטמברןוה PPI ןן.(ןבהתאמה 
-העןזהןיצאןעלןרק FED -ןבתוכניתןה QE2בניגודןלתכניתןן QE1ן,קריסהןפיננסיתשנועדהןלמנועןן,ן 
תכניתן QE2חלקןמהפרשניםןצופיםןאתןהגדלתהןבמהלךןן.איטיהצמיחהןהקצבןנועדהןלטפלןבבעייתןן 
-ןצופהןשה,לעומתם,ןחלקןאחר.ן FED עלן,ןןבצדןהפיסקאלי.ביצועןהתכניתןבמלואהאתןןלאןישליםן 
עלןהנשיאןנראהןכיןיקשהןן,זכוןהרפובליקאיםןבבחירותןלקונגרסרקעןהרובןלון Obama ןלהמשיךן 
ןן.להמרצתןהכלכלהבתוכניותן 
שןרובןהתחזיותןצופותן FED ןן.ן 
""
אירופה ןן: 
גירעונותןכבדיםןואבטלהןגבוההן,ןחוסרןאיזוןןביןןהמדינותגושןהאירוןממשיךןלהתמודדןעםןבעיותןשלן 
מעטן,ן 
גםן.ןביצואןזאתןעלןרקעןצעדיןהריסוןןהפיסקאליןוהתחזקותןהאירוןשפגעהן 
ןייצורחלשןשלןעםןנתוןן,ןבעיקרןבגרמניה,ןהאינדיקטוריםןהחודשייםןלאוקטוברןהיוןמתחתןלציפיות 
במהלךן;ן 
לצדןזהןנמשכתן.ן 
יןציפיותן"עפ.ןפיסקאלייםןנרחביםקיצוציםןשלן,ןבקרבןרבותןממדינותןהאיחודןהאחרות,ןהמגמה 
הןריביתןן,השווקים ECB ןןן 
-המדינותןשארןלצדןהמשבריםןעמםןמתמודדותן,ןךןלבלוטאירלנדןממשיהמשברןב PIGS ,ןפורטוגלן 
-חןשלןכלכלותןה"אגהתשואותן.ן(יווןןוספרד,ןאיטליה PIGS עלוןבשיעוריםןן,ןובעיקרןאלוןשלןאירלנד 
מרווחןהתשואותןביןן)המשברןהנמשךןבסקטורןהבנקאיןעלןרקעןןן,במהלךןהחודשןהאחרוןחדיםן 
עלןרקעןידיעותןשאירלנדןתסכיםןלסיוען,ןחלןשיפורןמסויםבהמשךן.(.ןב.ןנ 
ןן.מקרןןהחילוץןהאירופאית 
ןשיעורןגידולןמפתיעןביחסןלציפיותןשלן 
ןאםן,המגמהןארוכתןהטווחבשיעורןגבוהןמצמיחהןכזיןשםןצופהןלרבעוניםןהקרוביםןהבנקןהמר.ן 
-הסיכויןל,ןלפיכךן QE2ןנוסףןבאנגליהןבתקופהןהקרובהןפחתןבצורהן 
העלאהןמתוכננתןשלןשיעורןןעלןרקען,ןבשנהןהבאה 
ןןן.שךןהעלייהןבמחיריןהסחורותהמעלןרקעןמןו"מעה 
""
יפן ןן: 
ןבעיקרןעלןרקעןהגידולן–ן 
ןביןןהיתרןעלן.אינדיקטוריםןשוניםןמרמזיםןעלןהאטהןברביעיםןהקרובים,ןםןזאתע.ןבביקושןמקומי 
עלןרקעןההנחהןו(ןיןהייתהןאפסיתתרומתןהייצואןלצמיחהןברבעוןןהשליש)שלןהייןןייסוףןהרקעןהמשךן 
 14 
רכביםןעלן)הקלותןמסןשונותןמפקיעתןןשלןבעןוןונ,ןחדןפעמיוביקושןהמקומיןהינשהגידולןהחדןב 
ןן.ןןשהתרחשהןבאוקטוברןושהיתהןצפויהןמראש(וסיגריות 
גדילןאתןתוכניתןההתערבותןשלןיפןןיהבנקןהמרכזיןגוברותןההערכותןכין,ןעלןרקעןההאטהןהמסתמנת 
.ןהבאהשלוןבמהלךןהשנה ""
""
סין ןן: 
גםןבמהלךןואינדיקטוריםןשוניםןמעידיםןעלןהמשכהןן,ןבסיןןנמשכהןגםןהחודשהמואצתהצמיחהן 
ןן.הרביעיםןהבאים 
אתןדרישתןהלימותןההוןןהוסיףןוהעלהןןהבנקןהמרכזין.םןמרסניםצעדיהממשלןהסיניןממשיךןבנקיטתן 
.ןןןעדןסוףןהשנה"נדלןכשארבעתןהבנקיםןהגדוליםןיחדלוןממתןןאשראיןלסקטורןה,עלןהשקעותןשונות 
העלאותןהריביתןל.ןהאצתןהאינפלציהןעלןרקען,תקופהןהקרובהתןבעלולהוסיףןוהריביתןצפויהןל 
המעידיםןעלןן,לחודשןאוקטוברנתוניןסחרןחוץן.ןלייסוףןהיואןלהיותןתרומהןמסוימתןןההקרובותןצפוי 
שנועדןלשכנעןאתןןלחץן–ןלןעלןהממשלןהסיני"לתרוםןללחץןהבינןיםןצפוי,גידולןבמאזןןהסחרהמשךןה 
ןן.ןח"ייסוףןמשמעותיןיותרןבשעשיאפשרןהממשלןהסינין 
סוכנותןהדירוגן,ןברקע Moody's+ןהעלתהןאתןדירוגןהאשראיןשלןהכלכלהןהסיניתןמ Aןלן AA-ןן.ן 
""
שווקים"מתעוררים ןן: 
אתןתחזיתןמעטןהבנקןהעולמיןהעלהן.ןהגבוהההצמיחהןןמזרחןאסיהןנמשכתשלןןבשווקיםןהמתעוררים 
לצדןזהןמדגישהן.ן 
הדרגתיתןהעלייהןהןיחדןעםן,זרימתןההוןןלמשקיםןאלוהתחזיתןאתןהסיכוניםןהנובעיםןמהמשךן 
ןן.ןןהאינפלציהשיעוריב 
עלןן.עלייהןהדרגתיתןבביקושןהמקומיואזוריןגוברן-מסחרןתוךממשיכיםןלתרוםןשווקיםןאלוןלצמיחהןב 
-ורןתכניתןהרקעןאיש QE2במטרהןריםןמהלכיםןרגולטוריםןומוניטהמשךןנקיטתןהסיכוייםןלגברון,ןן 
שלןזריםןגםןןןמגבלותןהשקעהןבמהלךןהחודשןהטילהןטייווא,ןכך.ןלמתןןאתןזרםןתנועותןההוןןהנכנסות 
עלן,ןטורקיה(.ןמגבלותןעלןנכסיםןלטווחןקצרןכברןקיימים)חןממשלתיותןארוכותןטווחן"עלןמסחרןבאג 
רמהןששררהןן 
בהודוןהועלתהןהחודשן.ןןלאחרןשכברןהעלתהןיחסןזהןבמהלךןחודשןספטמבר,(טרםןהמשברןהכלכלי 
ןעלןרקעןהסימניםןהגובריםן–ןילה'ןובצדרוםןקוריאהוכךןגםןב(ןהעלאהןשישיתןמתחילתןהשנה)הריביתן 
ןן.להאצתןהאינפלציה