TAX COURT OPINION

Case: Estate of Harriett R. Mellinger, Deceased; Hugh V. Hunter and Wells Fargo Bank, Co-Executors
Docket Number: 6663-97
Judge: Cohen
Opinion Type: reported
Filed: 01/26/1999
Pages: 34

1 1 2 T . C . N o . 4 U N I T E D S T A T E S T A X C O U R T E S T A T E O F H A R R I E T T R . M E L L I N G E R , D E C E A S E D , H U G H V . H U N T E R A N D W E L L S F A R G O B A N K , C O - E X E C U T O R S , P e t i t i o n e r v . C O M M I S S I O N E R O F I N T E R N A L R E V E N U E , R e s p o n d e n t D o c k e t N o . 6 6 6 3 - 9 7 . F i l e d J a n u a r y 2 6 , 1 9 9 9 . P d i e d o w n i n g 2 , 4 6 0 , 5 8 0 s h a r e s o f s t o c k t h a t w e r e h e l d i n h e r r e v o c a b l e t r u s t . T h e s t o c k w a s i n c l u d e d i n h e r e s t a t e p u r s u a n t t o s e c . 2 0 3 3 , I . R . C . A l s o i n c l u d e d i n h e r e s t a t e , p u r s u a n t t o s e c . 2 0 4 4 , I . R . C . , w e r e 2 , 4 6 0 , 5 8 0 s h a r e s o f t h e s a m e s t o c k h e l d i n a Q T I P t r u s t e s t a b l i s h e d b y d e c e d e n t ' s p r e d e c e a s e d s p o u s e . H e l d : T h e s h a r e s o f s t o c k s h o u l d n o t m e r g e o r b e a g g r e g a t e d f o r F e d e r a l e s t a t e t a x v a l u a t i o n p u r p o s e s . R o b e r t B . M a r t i n , J r . , f o r p e t i t i o n e r . D o n n a F . H e r b e r t a n d M a r k A . W e i n e r , f o r r e s p o n d e n t . - 2 - C O H E N , C h i e f J u d g e : R e s p o n d e n t d e t e r m i n e d a d e f i c i e n c y o f $ 1 0 , 5 7 4 , 9 8 3 i n t h e F e d e r a l e s t a t e t a x o f t h e e s t a t e o f H a r r i e t t R . M e l l i n g e r ( d e c e d e n t ) . A f t e r c o n c e s s i o n s b y t h e p a r t i e s , t h e i s s u e s r e m a i n i n g f o r d e c i s i o n a r e : ( 1 ) W h e t h e r s e c t i o n 2 0 4 4 r e q u i r e s a g g r e g a t i o n , f o r v a l u a t i o n p u r p o s e s , o f t h e s t o c k h e l d i n a t r u s t e s t a b l i s h e d b y d e c e d e n t ' s p r e d e c e a s e d s p o u s e u n d e r s e c t i o n 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) w i t h s t o c k h e l d i n d e c e d e n t ' s r e v o c a b l e t r u s t a n d w i t h s t o c k h e l d o u t r i g h t b y d e c e d e n t ; a n d ( 2 ) i f s e c t i o n 2 0 4 4 d o e s n o t r e q u i r e a g g r e g a t i o n , t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e s t o c k a t d e c e d e n t ' s d e a t h . U n l e s s o t h e r w i s e i n d i c a t e d , a l l s e c t i o n r e f e r e n c e s a r e t o t h e I n t e r n a l R e v e n u e C o d e i n e f f e c t a s o f t h e d a t e o f d e c e d e n t ' s d e a t h , a n d a l l R u l e r e f e r e n c e s a r e t o t h e T a x C o u r t R u l e s o f P r a c t i c e a n d P r o c e d u r e . F I N D I N G S O F F A C T S o m e o f t h e f a c t s h a v e b e e n s t i p u l a t e d , a n d t h e f a c t s s e t f o r t h i n t h e s t i p u l a t i o n a r e i n c o r p o r a t e d i n o u r f i n d i n g s b y t h i s r e f e r e n c e . D e c e d e n t d i e d t e s t a t e o n A p r i l 1 8 , 1 9 9 3 ( t h e v a l u a t i o n d a t e ) , a r e s i d e n t o f L o s A n g e l e s , C a l i f o r n i a . D e c e d e n t w a s t h e w i d o w o f F r e d e r i c k N . M e l l i n g e r ( M r . M e l l i n g e r ) , f o u n d e r o f F r e d e r i c k ' s o f H o l l y w o o d , I n c . ( F O H ) . - 3 - S t o c k O w n e r s h i p a n d V a l u a t i o n s P r i o r t o M r . M e l l i n g e r ' s d e a t h , d e c e d e n t a n d M r . M e l l i n g e r w e r e h u s b a n d a n d w i f e a n d o w n e d a s c o m m u n i t y p r o p e r t y 4 , 9 2 1 , 1 6 0 s h a r e s o f t h e c o m m o n s t o c k o f F O H . S u c h s h a r e s w e r e h e l d u n d e r t h e t e r m s o f a r e v o c a b l e i n t e r v i v o s t r u s t k n o w n a s t h e F r e d e r i c k N . M e l l i n g e r F a m i l y T r u s t ( t h e f a m i l y t r u s t ) . O n t h e d e a t h o f M r . M e l l i n g e r , u n d e r t h e t e r m s o f t h e f a m i l y t r u s t , M r . M e l l i n g e r l e f t h i s c o m m u n i t y p r o p e r t y i n t e r e s t o f 2 , 4 6 0 , 5 8 0 s h a r e s o f F O H s t o c k i n a n i r r e v o c a b l e m a r i t a l t r u s t ( t h e Q T I P t r u s t ) f o r t h e b e n e f i t o f d e c e d e n t d u r i n g h e r l i f e t i m e . P r o p e r t y i n t h e Q T I P t r u s t w a s t r e a t e d i n M r . M e l l i n g e r ' s e s t a t e a s " q u a l i f i e d t e r m i n a b l e i n t e r e s t p r o p e r t y " ( Q T I P p r o p e r t y ) f o r w h i c h a m a r i t a l d e d u c t i o n w a s c l a i m e d p u r s u a n t t o s e c t i o n 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) . H u g h V . H u n t e r ( H u n t e r ) a n d W e l l s F a r g o B a n k ( r e f e r r e d t o c o l l e c t i v e l y a s c o t r u s t e e s a n d c o e x e c u t o r s h e r e i n ) w e r e t h e c o t r u s t e e s o f t h e Q T I P t r u s t a f t e r d e c e d e n t ' s d e a t h . U n d e r t h e t e r m s o f t h e Q T I P t r u s t , d e c e d e n t r e c e i v e d a q u a l i f i e d i n c o m e i n t e r e s t f o r h e r l i f e t i m e . U p o n d e c e d e n t ' s d e a t h , t h e Q T I P t r u s t p r o v i d e d f o r t h e p a y m e n t o f c e r t a i n p e r i o d i c a n d l u m p s u m s t o t h e a d u l t c h i l d r e n o f M r . M e l l i n g e r a n d d e c e d e n t , u n t i l t h e y a t t a i n e d t h e a g e o f 6 5 , i n a d d i t i o n t o c e r t a i n p e r i o d i c l u m p - s u m p a y m e n t s t o t h e g r a n d c h i l d r e n o f M r . M e l l i n g e r a n d d e c e d e n t , u n t i l t h e y a t t a i n e d t h e a g e o f 3 0 . U p o n t h e f i n a l p a y m e n t t o t h e c h i l d r e n a n d g r a n d c h i l d r e n , t h e Q T I P t r u s t - 4 - p r o p e r t y w a s t o b e d i s t r i b u t e d e q u a l l y t o c e r t a i n t a x - e x e m p t c h a r i t a b l e o r g a n i z a t i o n s . O n t h e v a l u a t i o n d a t e , t h e Q T I P t r u s t h e l d 2 , 4 6 0 , 5 8 0 s h a r e s o f F O H s t o c k , w h i c h t h e n c o n s t i t u t e d 2 7 . 8 6 7 1 p e r c e n t o f t h e i s s u e d a n d o u t s t a n d i n g s t o c k o f F O H . A f t e r M r . M e l l i n g e r ' s d e a t h , d e c e d e n t r e m o v e d h e r s h a r e o f t h e c o m m u n i t y p r o p e r t y , 2 , 4 6 0 , 5 8 0 c o m m o n s h a r e s o f F O H , f r o m t h e f a m i l y t r u s t a n d c o n t r i b u t e d i t t o t h e r e v o c a b l e t r u s t t h a t s h e e s t a b l i s h e d t o b e k n o w n a s t h e H a r r i e t t R . M e l l i n g e r R e v o c a b l e T r u s t ( t h e H a r r i e t t t r u s t ) . T h e s t o c k t h a t w a s h e l d b y t h e H a r r i e t t t r u s t a l s o c o n s t i t u t e d 2 7 . 8 6 7 1 p e r c e n t o f t h e i s s u e d a n d o u t s t a n d i n g s t o c k o f F O H . H u n t e r a n d W e l l s F a r g o B a n k w e r e d e s i g n a t e d a s c o t r u s t e e s . U n d e r t h e t e r m s o f t h e H a r r i e t t t r u s t , u p o n t h e d e a t h o f d e c e d e n t , t h e c o t r u s t e e s w e r e d i r e c t e d t o m a k e c e r t a i n s p e c i f i c g i f t s a n d t o s e l l d e c e d e n t ' s p e r s o n a l r e s i d e n c e a n d d i s t r i b u t e t h e s a l e s p r o c e e d s t o d e c e d e n t ' s c h i l d r e n . T h e b a l a n c e o f t h e H a r r i e t t t r u s t w a s t o b e h e l d f o r d i s t r i b u t i o n w i t h c e r t a i n a n n u a l a n d p e r i o d i c c a s h a m o u n t s t o b e m a d e t o t h e c h i l d r e n a n d s p e c i f i e d g r a n d c h i l d r e n . U p o n t h e d e a t h o f s u c h c h i l d r e n a n d g r a n d c h i l d r e n , t h e r e m a i n i n g t r u s t e s t a t e w a s t o b e d i s t r i b u t e d e q u a l l y t o c e r t a i n c h a r i t a b l e o r g a n i z a t i o n s . A t t h e v a l u a t i o n d a t e , d e c e d e n t a l s o o w n e d 5 0 s h a r e s o f F O H o u t r i g h t . H u n t e r a n d W e l l s F a r g o B a n k ( c o e x e c u t o r s ) f i l e d a U n i t e d S t a t e s E s t a t e ( a n d G e n e r a t i o n - S k i p p i n g T r a n s f e r ) T a x R e t u r n , F o r m 7 0 6 , f o r d e c e d e n t ' s e s t a t e o n J a n u a r y 1 8 , 1 9 9 4 . O n t h e r e t u r n , - 5 - t h e F O H s h a r e s i n t h e H a r r i e t t t r u s t w e r e r e p o r t e d a t a v a l u e o f $ 1 1 , 7 8 6 , 1 7 8 o r $ 4 . 7 9 p e r s h a r e , a n d t h e F O H s h a r e s i n t h e Q T I P t r u s t , i n c l u d a b l e i n d e c e d e n t ' s e s t a t e p u r s u a n t t o s e c t i o n 2 0 4 4 , w e r e r e p o r t e d a t a v a l u e o f $ 1 1 , 7 8 6 , 1 7 8 o r $ 4 . 7 9 p e r s h a r e . I n v a l u i n g t h e s h a r e s o f F O H , t h e c o e x e c u t o r s c o n s u l t e d l e g a l c o u n s e l a n d o b t a i n e d t w o a p p r a i s a l s . T h e a p p r a i s e r s t h a t w e r e e m p l o y e d b y t h e c o e x e c u t o r s w e r e t h e i n v e s t m e n t f i r m o f J a n n e y M o n t g o m e r y S c o t t , I n c . ( J M S ) , a n d t h e a p p r a i s a l f i r m o f W i l l a m e t t e M a n a g e m e n t A s s o c i a t e s ( W M A ) . E a c h a p p r a i s a l v a l u e d t h e s h a r e s a s s e p a r a t e 2 7 . 8 6 7 1 - p e r c e n t i n t e r e s t s i n F O H . T h e a p p r a i s a l s c o n c l u d e d t h a t , b e c a u s e o f t h e s i z e o f t h e b l o c k s u n d e r c o n s i d e r a t i o n i n r e l a t i o n t o t h e t r a d i n g v o l u m e , p e t i t i o n e r w o u l d n o t b e a b l e t o s e l l t h e h o l d i n g s i n t h e p u b l i c m a r k e t w i t h o u t i n c u r r i n g a b l o c k a g e d i s c o u n t . T h e W M A a p p r a i s a l v a l u e d t h e s h a r e s a t $ 4 . 8 5 p e r s h a r e , a f t e r a p p l y i n g a 3 0 - p e r c e n t d i s c o u n t , a n d t h e J M S a p p r a i s a l v a l u e d t h e s h a r e s a t $ 4 . 7 9 , a f t e r a p p l y i n g a 3 1 - p e r c e n t d i s c o u n t . B a s e d o n t h e a p p r a i s a l s , t h e e s t a t e v a l u e d t h e s h a r e s o n i t s U n i t e d S t a t e s E s t a t e T a x R e t u r n a t $ 4 . 7 9 p e r s h a r e . I n O c t o b e r 1 9 9 3 , F O H f i l e d a n A m e n d m e n t t o i t s C e r t i f i c a t e o f I n c o r p o r a t i o n ( a m e n d m e n t ) r e s u l t i n g i n a r e d e s i g n a t i o n o f t h e e x i s t i n g c a p i t a l s t o c k a s c l a s s A c a p i t a l s t o c k a n d t h e c r e a t i o n o f a n e w c l a s s o f n o n v o t i n g c a p i t a l s t o c k d e s i g n a t e d a s c l a s s B c a p i t a l s t o c k . I n c o n n e c t i o n w i t h t h e a m e n d m e n t , t h e e x i s t i n g - 6 - F O H c a p i t a l s t o c k w a s s p l i t a t t h e r a t e o f o n e s h a r e f o r e v e r y t h r e e s h a r e s o u t s t a n d i n g . A t t h e s a m e t i m e , F O H d e c l a r e d a d i s t r i b u t i o n i n t h e f o r m o f a d i v i d e n d o f t w o s h a r e s o f c l a s s B c a p i t a l s t o c k f o r e v e r y o n e s h a r e o f c l a s s A c a p i t a l s t o c k o u t s t a n d i n g o n O c t o b e r 1 5 , 1 9 9 3 . T h e e f f e c t o f t h e a m e n d m e n t , s p l i t , a n d d i v i d e n d w a s t o c o n v e r t e a c h t h r e e e x i s t i n g s h a r e s o f F O H c a p i t a l s t o c k i n t o o n e s h a r e o f c l a s s A c a p i t a l s t o c k a n d t w o s h a r e s o f c l a s s B c a p i t a l s t o c k . A s a c o n s e q u e n c e o f t h e r e c a p i t a l i z a t i o n o f F O H , e x c e p t a s s e t f o r t h b e l o w , a l l r i g h t s t o v o t e w e r e e x c l u s i v e l y v e s t e d i n t h e c l a s s A c a p i t a l s t o c k . T h e h o l d e r s o f c l a s s B c a p i t a l s t o c k w e r e e n t i t l e d t o v o t e s e p a r a t e l y a s a c l a s s o n l y w i t h r e s p e c t t o d e s i g n a t e d i s s u e s . I n a d d i t i o n , t h e t r u s t s w e r e p r o h i b i t e d f r o m s e l l i n g a n y o f t h e c l a s s B c a p i t a l s t o c k f o r a 2 - y e a r p e r i o d a t a p r i c e o f l e s s t h a n $ 7 . 0 0 p e r s h a r e . S u b s e q u e n t l y , t h e c o e x e c u t o r s u n d e r t o o k e f f o r t s t o s e l l t h e F O H s t o c k t h a t w a s h e l d b y t h e t r u s t s i n o r d e r t o r a i s e f u n d s f o r t h e p a y m e n t o f F e d e r a l e s t a t e t a x a n d t o p r o v i d e f u n d s f o r t h e r e q u i r e d d i s t r i b u t i o n s . A c c o r d i n g l y , p u r s u a n t t o a s t o c k p u r c h a s e a g r e e m e n t d a t e d J a n u a r y 1 2 , 1 9 9 4 , t h e F O H E m p l o y e e S t o c k O w n e r s h i p P l a n ( F O H E S O P ) p u r c h a s e d 3 5 7 , 1 4 3 s h a r e s o f F O H c l a s s A c a p i t a l s t o c k f r o m t h e H a r r i e t t t r u s t f o r $ 4 . 2 0 p e r s h a r e , a 3 0 - p e r c e n t d i s c o u n t f r o m t h e c l o s i n g p r i c e o f s u c h s t o c k o n t h e N e w Y o r k S t o c k E x c h a n g e ( N Y S E ) o n J a n u a r y 1 0 , 1 9 9 4 . I n - 7 - e s t a b l i s h i n g t h e v a l u e o f t h e s e s h a r e s , t h e F O H E S O P r e l i e d o n a n a p p r a i s a l b y J M S t h a t e x p r e s s e d a n o p i n i o n t h a t t h e a p p r o p r i a t e d i s c o u n t f o r t h e t r a n s a c t i o n w a s b e t w e e n 2 9 a n d 3 1 p e r c e n t . T h e r e a f t e r , o n F e b r u a r y 1 8 , 1 9 9 4 , t h e H a r r i e t t t r u s t s o l d , i n a m a r k e t t r a n s a c t i o n o n t h e N Y S E , i n c o n f o r m i t y w i t h S e c u r i t i e s a n d E x c h a n g e C o m m i s s i o n ( S E C ) R u l e 1 4 4 , 2 9 , 5 0 0 s h a r e s o f F O H c l a s s B c a p i t a l s t o c k a t a p r i c e o f $ 4 . 8 7 5 p e r s h a r e . T h e a g g r e g a t e g r o s s p r o c e e d s o f t h e s a l e r e c e i v e d b y t h e H a r r i e t t t r u s t w e r e $ 1 4 7 , 4 9 2 . 7 1 . O n J u n e 1 4 , 1 9 9 6 , F O H , t h e H a r r i e t t t r u s t , a n d t h e Q T I P t r u s t j o i n t l y a n n o u n c e d t h e i r e m p l o y m e n t o f J M S t o s e l l t h e F O H s t o c k o w n e d b y t h e t r u s t s a n d p o s s i b l y t o s e l l a l l o f t h e s h a r e s o f F O H . A f t e r h o l d i n g d i s c u s s i o n s w i t h n u m e r o u s p r o s p e c t i v e p u r c h a s e r s , K n i g h t s b r i d g e C a p i t a l C o r p o r a t i o n ( K n i g h t s b r i d g e ) s u b m i t t e d a f o r m a l o f f e r t o p u r c h a s e a l l o f t h e o u t s t a n d i n g s h a r e s o f F O H f o r n o t l e s s t h a n $ 6 . 0 0 a n d n o t m o r e t h a n $ 6 . 2 5 p e r s h a r e a n d t o m e r g e w i t h F O H . T h e o f f e r w a s d a t e d A p r i l 9 , 1 9 9 7 . T h e b o a r d o f d i r e c t o r s o f F O H d e t e r m i n e d t h a t t h i s m e r g e r w a s i n t h e b e s t i n t e r e s t o f F O H a n d t h e s t o c k h o l d e r s a n d a p p r o v e d t h e t r a n s a c t i o n . T h e r e a f t e r , t h e b o a r d o f d i r e c t o r s m a i l e d c o n s e n t a g r e e m e n t s t o a l l s h a r e h o l d e r s r e q u e s t i n g a p p r o v a l f o r t h e p r o p o s e d m e r g e r . A p p r o x i m a t e l y 8 8 p e r c e n t o f F O H s t o c k h o l d e r s , i n c l u d i n g t h e t r u s t s , v o t e d i n f a v o r o f t h e m e r g e r . A f t e r n e g o t i a t i n g t h e p r i c e , K n i g h t s b r i d g e a n d F O H e n t e r e d i n t o a n - 8 - a g r e e m e n t d a t e d S e p t e m b e r 2 5 , 1 9 9 7 . P u r s u a n t t o t h i s a g r e e m e n t , K n i g h t s b r i d g e p u r c h a s e d f r o m t h e H a r r i e t t t r u s t a n d t h e Q T I P t r u s t , a l l o f t h e F O H s h a r e s t h a t w e r e h e l d b y t h e t r u s t s f o r $ 6 . 9 0 p e r s h a r e . I m m e d i a t e l y t h e r e a f t e r , p u r s u a n t t o t h e m e r g e r a g r e e m e n t , K n i g h t s b r i d g e a c q u i r e d t h e r e m a i n i n g o u t s t a n d i n g s h a r e s o f F O H f r o m t h e r e m a i n i n g s h a r e h o l d e r s f o r $ 7 . 7 5 p e r s h a r e . O n e x a m i n a t i o n , r e s p o n d e n t d e t e r m i n e d t h a t t h e F O H s h a r e s t h a t w e r e h e l d b y t h e H a r r i e t t t r u s t a n d t h e Q T I P t r u s t s h o u l d b e m e r g e d f o r v a l u a t i o n p u r p o s e s , a n d , i n t h e J a n u a r y 1 5 , 1 9 9 7 , n o t i c e o f d e f i c i e n c y , r e s p o n d e n t i n d i c a t e d t h a t t h e F O H s h a r e s i n e a c h t r u s t s h o u l d b e v a l u e d a t $ 2 0 , 8 2 0 , 1 5 9 . 3 9 o r $ 8 . 4 6 p e r s h a r e . O v e r v i e w o f F O H F o u n d e d i n 1 9 4 6 b y M r . M e l l i n g e r a n d i n c o r p o r a t e d i n D e l a w a r e i n 1 9 6 2 , F O H b e g a n a s a s m a l l m a i l - o r d e r o p e r a t i o n s e l l i n g a n a s s o r t m e n t o f i n t i m a t e w o m e n ' s a p p a r e l . I n 1 9 4 7 , t h e b u s i n e s s w a s m o v e d t o H o l l y w o o d , C a l i f o r n i a , o p e n i n g i t s f i r s t r e t a i l s t o r e t h e r e i n 1 9 5 2 . I n i t s b e g i n n i n g , F O H ' s n a m e w a s s y n o n y m o u s w i t h r i s q u e l i n g e r i e . T h e c o m p a n y ' s o r i g i n a l m a r k e t w a s A m e r i c a n G I ' s w h o , a f t e r s p e n d i n g t i m e a b r o a d , w e r e e a g e r t o g e t f o r t h e i r w i v e s o r g i r l f r i e n d s t h e l i n g e r i e t h a t w a s f a s h i o n a b l e i n E u r o p e . F O H p i o n e e r e d m a n y t r e n d s i n t h e i n d u s t r y i n c l u d i n g t h e e x t e n s i v e u s e o f b l a c k , t h e p o i n t y s n o w - c o n e b r a s o f t h e 1 9 5 0 ' s , a n d t h e r e v i v a l o f g a r t e r b e l t s i n t h e 1 9 8 0 ' s . - 9 - T h e c o m p a n y ' s p r o d u c t s h a d t h e r e p u t a t i o n o f b e i n g " s l i g h t l y n a u g h t y " b u t n o t o f f e n s i v e , a n d t h i s s t y l e p r o v e d t o b e h i g h l y s u c c e s s f u l i n t h e 1 9 6 0 ' s a n d 1 9 7 0 ' s . B y t h e e a r l y 1 9 8 0 ' s , h o w e v e r , t h e r i s q u e l o o k o f F O H ' s p r o d u c t s b e g a n l o s i n g a p p e a l . T h e s e t r e n d s c a u g h t F O H o f f g u a r d , a n d t h e c o m p a n y ' s o p e r a t i o n s b e g a n t o f a l t e r . A t t h e s a m e t i m e , M r . M e l l i n g e r d e v e l o p e d A l z h e i m e r ' s d i s e a s e . H e r e t i r e d i n 1 9 8 4 w i t h F O H ' s p r o f i t s d w i n d l i n g . U n d e r n e w m a n a g e m e n t , F O H e n a c t e d a p l a n t o t u r n t h e c o m p a n y a r o u n d . T h e c o m p a n y ' s c a t a l o g s w e r e p u r g e d o f n u d i t y , a n d t h e b l a c k a n d w h i t e p i c t u r e s w e r e r e p l a c e d w i t h c o l o r p h o t o g r a p h s o f m o d e l s . O n t h e r e t a i l s t o r e s i d e , a m a j o r o v e r h a u l w a s a l s o e n a c t e d . T h e c o m p a n y s p e n t h e a v i l y t o u p g r a d e s t o r e a m b i e n c e a n d t o i m p r o v e t h e m e r c h a n d i s e m i x . A l l o f t h e s e s t e p s s u c c e s s f u l l y r e p o s i t i o n e d F O H a s a s p e c i a l t y r e t a i l e r o f i n t i m a t e a p p a r e l . T h e c o m p a n y o p e r a t e s 2 0 6 s p e c i a l t y b o u t i q u e s i n 3 9 S t a t e s w i t h t h e h i g h e s t c o n c e n t r a t i o n o f s t o r e s i n C a l i f o r n i a . F O H d e v e l o p e d a m a i l - o r d e r s u b s i d i a r y t o e n g a g e i n e x t e n s i v e o p e r a t i o n s i n a l l 5 0 S t a t e s , w i t h c a t a l o g s p u b l i s h e d 1 1 t i m e s a y e a r . F o r c o n v e n i e n c e , t h e f o l l o w i n g c h a r t s h o w s t h e n e t s a l e s , n e t e a r n i n g s , e a r n i n g s p e r s h a r e , t o t a l a s s e t s , a n d e q u i t y o f F O H f o r t h e f i s c a l y e a r s e n d e d S e p t e m b e r 1 , 1 9 9 0 ; A u g u s t 3 1 , 1 9 9 1 ; A u g u s t 2 9 , 1 9 9 2 ; a n d A u g u s t 2 8 , 1 9 9 3 . - 1 0 - Y e a r E n d N e t S a l e s R e t a i l N e t S a l e s C a t a l o g N e t E a r n i n g s E a r n i n g s P e r S h a r e T o t a l A s s e t s E q u i t y 1 9 9 0 $ 9 8 , 5 7 3 , 0 0 0 * $ 4 , 2 4 2 , 0 0 0 $ . 5 0 $ 3 5 , 0 3 1 , 0 0 0 $ 2 1 , 8 5 5 , 0 0 0 1 9 9 1 7 0 , 9 3 8 , 0 0 0 $ 4 3 , 1 9 6 , 0 0 0 5 , 1 9 7 , 0 0 0 . 5 8 3 9 , 9 3 5 , 0 0 0 2 6 , 9 9 2 , 0 0 0 1 9 9 2 7 1 , 3 2 0 , 0 0 0 4 5 , 7 1 0 , 0 0 0 5 , 0 7 3 , 0 0 0 . 5 7 4 5 , 7 9 0 , 0 0 0 3 2 , 3 0 4 , 0 0 0 1 9 9 3 7 3 , 2 0 2 , 0 0 0 5 5 , 3 1 4 , 0 0 0 4 , 7 3 7 , 0 0 0 . 5 3 5 0 , 8 3 8 , 0 0 0 3 6 , 6 1 5 , 0 0 0 * T o t a l N e t S a l e s f o r 1 9 9 0 A t t h e v a l u a t i o n d a t e , F O H h a d o n e c l a s s o f s t o c k o u t s t a n d i n g t h a t t r a d e d o n t h e N Y S E , a n d t h o s e s h a r e s w e r e u n r e g i s t e r e d w i t h t h e S E C . A d d i t i o n a l l y , o n t h e v a l u a t i o n d a t e , t h e a v e r a g e p r i c e o f F O H s t o c k o n t h e N Y S E w a s $ 6 . 9 3 7 5 p e r s h a r e . E c o n o m i c C o n d i t i o n s a t t h e V a l u a t i o n D a t e A t t h e v a l u a t i o n d a t e , t h e A m e r i c a n e c o n o m y w a s e x p e r i e n c i n g a t r a n s i t i o n f r o m r e c e s s i o n t o a r e c o v e r y . T h e U n i t e d S t a t e s g r o s s d o m e s t i c p r o d u c t ( G D P ) g r e w 2 . 1 p e r c e n t i n 1 9 9 2 f o l l o w i n g t h e 1 9 9 1 r e c e s s i o n . E c o n o m i c i m p r o v e m e n t s h a d g e n e r a l l y b e e n f u e l e d b y l o w i n t e r e s t r a t e s , i n c r e a s i n g c o r p o r a t e p r o f i t s a n d s t r o n g p r o d u c t i v i t y g r o w t h . D e s p i t e t h e s e p o s i t i v e f a c t o r s , s t r u c t u r a l p r o b l e m s , i n c l u d i n g e x c e s s i v e d e b t , c o r p o r a t e r e s t r u c t u r i n g a n d r e l a t e d u n c e r t a i n t i e s r e g a r d i n g j o b g r o w t h , o v e r v a l u e d r e a l e s t a t e , w e a k b a n k s , d e f e n s e s p e n d i n g r e d u c t i o n s , a n d c o n s u m e r c o n f i d e n c e c o n t i n u e d t o h a m p e r t h e s t r e n g t h a n d s p e e d o f t h e r e c o v e r y . A s u r v e y o f e c o n o m i s t s b y t h e W a l l S t r e e t J o u r n a l i n e a r l y 1 9 9 3 r e v e a l e d a c o n s e n s u s e s t i m a t e o f 3 - p e r c e n t G D P g r o w t h r a t e f o r 1 9 9 3 , w i t h 2 . 8 - p e r c e n t g r o w t h r a t e e x p e c t e d i n t h e f i r s t - 1 1 - h a l f . T h i s r a t e r e p r e s e n t s c o n t i n u e d m o d e r a t e g r o w t h b u t i s b e l o w t h a t n o r m a l l y e x p e r i e n c e d i n p o s t r e c e s s i o n a r y y e a r s . N o n d u r a b l e g o o d s e x p e n d i t u r e s a d v a n c e d 5 . 9 p e r c e n t i n 1 9 9 2 a f t e r f a l l i n g 5 . 6 p e r c e n t i n 1 9 9 1 . T h e C a l i f o r n i a m a r k e t p l a c e d i d n o t e x p e r i e n c e t h e r e b o u n d s e e n i n t h e m a j o r i t y o f t h e n a t i o n i n 1 9 9 2 . I t s e c o n o m y c o n t i n u e d t o b e i m p a c t e d n e g a t i v e l y b y d e f e n s e i n d u s t r y l a y o f f s a n d a d e c l i n i n g h o u s i n g m a r k e t . T h e W a l l S t r e e t J o u r n a l r e p o r t e d t h a t t h e C a l i f o r n i a e c o n o m y w a s e x p e c t e d t o c o n t i n u e t o t r a i l f a r b e h i n d t h e r e s t o f t h e U n i t e d S t a t e s i n 1 9 9 3 . U L T I M A T E F I N D I N G S O F F A C T T h e f a i r m a r k e t v a l u e o f F O H s h a r e s i n c l u d a b l e i n d e c e d e n t ' s g r o s s e s t a t e s h o u l d r e f l e c t a 2 5 - p e r c e n t d i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y . O n t h e v a l u a t i o n d a t e , t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f e a c h o f t h e t w o 2 7 . 8 6 7 1 - p e r c e n t i n t e r e s t s i n F O H t h a t w e r e h e l d b y t h e t r u s t s w a s $ 1 2 , 8 0 2 , 7 0 5 , o r $ 5 . 2 0 3 1 p e r s h a r e . O P I N I O N I s s u e 1 S e c t i o n 2 0 3 1 g e n e r a l l y p r o v i d e s t h a t t h e v a l u e o f a d e c e d e n t ' s g r o s s e s t a t e i n c l u d e s t h e v a l u e o f p r o p e r t y d e s c r i b e d i n s e c t i o n s 2 0 3 3 t h r o u g h 2 0 4 4 . S e e s e c . 2 0 . 2 0 3 1 - 1 ( a ) , E s t a t e T a x R e g s . U n d e r s e c t i o n 2 0 3 3 , t h e v a l u e o f a d e c e d e n t ' s g r o s s e s t a t e i n c l u d e s t h e v a l u e o f a l l p r o p e r t y b e n e f i c i a l l y o w n e d b y t h e d e c e d e n t a t t h e t i m e o f d e a t h . S e e s e c . 2 0 . 2 0 3 3 - 1 ( a ) , E s t a t e T a x - 1 2 - R e g s . S e c t i o n 2 0 4 4 ( a ) i n c l u d e s i n t h e g r o s s e s t a t e t h e v a l u e o f p r o p e r t y i n w h i c h t h e d e c e d e n t h a d a q u a l i f i e d i n c o m e i n t e r e s t f o r l i f e a n d f o r w h i c h a m a r i t a l d e d u c t i o n w a s a l l o w e d t o t h e e s t a t e o f a p r e d e c e a s e d s p o u s e u n d e r s e c t i o n 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) ( Q T I P p r o p e r t y ) . A c c o r d i n g l y , a t t h e d e a t h o f t h e s e c o n d s p o u s e , Q T I P p r o p e r t y i s t a x e d a s p a r t o f t h e s u r v i v i n g s p o u s e ' s e s t a t e . S e c . 2 0 4 4 ( c ) . P r o p e r t y i n c l u d a b l e i n t h e g r o s s e s t a t e i s g e n e r a l l y i n c l u d e d a t i t s f a i r m a r k e t v a l u e o n t h e d a t e o f a d e c e d e n t ' s d e a t h . S e c . 2 0 3 1 ( a ) ; s e c . 2 0 . 2 0 3 1 - 1 ( b ) , E s t a t e T a x R e g s . F a i r m a r k e t v a l u e i s d e f i n e d a s t h e p r i c e t h a t a w i l l i n g b u y e r w o u l d p a y a w i l l i n g s e l l e r , b o t h p e r s o n s h a v i n g r e a s o n a b l e k n o w l e d g e o f a l l o f t h e r e l e v a n t f a c t s a n d n e i t h e r p e r s o n b e i n g u n d e r a c o m p u l s i o n t o b u y o r s e l l . U n i t e d S t a t e s v . C a r t w r i g h t , 4 1 1 U . S . 5 4 6 , 5 5 1 ( 1 9 7 3 ) ; s e c . 2 0 . 2 0 3 1 - 1 ( b ) , E s t a t e T a x R e g s . T h e w i l l i n g b u y e r a n d t h e w i l l i n g s e l l e r a r e h y p o t h e t i c a l p e r s o n s , r a t h e r t h a n s p e c i f i c i n d i v i d u a l s o r e n t i t i e s , a n d t h e i n d i v i d u a l c h a r a c t e r i s t i c s o f t h e s e h y p o t h e t i c a l p e r s o n s a r e n o t n e c e s s a r i l y t h e s a m e a s t h e i n d i v i d u a l c h a r a c t e r i s t i c s o f t h e a c t u a l s e l l e r o r t h e a c t u a l b u y e r . P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , 6 8 0 F . 2 d 1 2 4 8 , 1 2 5 2 ( 9 t h C i r . 1 9 8 2 ) . T h e i s s u e i n t h i s c a s e i s w h e t h e r F O H s h a r e s i n t h e H a r r i e t t t r u s t s h o u l d b e a g g r e g a t e d w i t h F O H s h a r e s i n t h e Q T I P t r u s t f o r p u r p o s e s o f a s c e r t a i n i n g t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f p r o p e r t y p a s s i n g f r o m d e c e d e n t . - 1 3 - H i s t o r i c a l l y , u n d i v i d e d f r a c t i o n a l i n t e r e s t s i n p r o p e r t y i n c l u d e d i n a n e s t a t e h a v e b e e n v a l u e d a t a d i s c o u n t t o r e f l e c t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a n d m i n o r i t y i n t e r e s t h o l d i n g s . S e e E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , 7 9 T . C . 9 3 8 , 9 5 2 - 9 5 3 ( 1 9 8 2 ) ( m i n o r i t y i n t e r e s t s ) ; E s t a t e o f P i p e r v . C o m m i s s i o n e r , 7 2 T . C . 1 0 6 2 , 1 0 8 4 - 1 0 8 6 ( 1 9 7 9 ) ( m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t ) . R e s p o n d e n t , h o w e v e r , h a s l o n g o p p o s e d s u c h d i s c o u n t s a n d h a s a r g u e d f o r u n i t y o f o w n e r s h i p p r i n c i p l e s i n e s t a t e t a x c a s e s . S e e , e . g . , E s t a t e o f B o n n e r v . U n i t e d S t a t e s , 8 4 F . 3 d 1 9 6 , 1 9 8 ( 5 t h C i r . 1 9 9 6 ) ; P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 2 5 1 ; E s t a t e o f B r i g h t v . U n i t e d S t a t e s , 6 5 8 F . 2 d 9 9 9 , 1 0 0 1 ( 5 t h C i r . 1 9 8 1 ) ; E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 9 5 2 - 9 5 6 . S p e c i f i c a l l y , r e s p o n d e n t h a s a r g u e d t h a t a d e c e d e n t ' s f r a c t i o n a l i n t e r e s t i n p r o p e r t y s h o u l d b e a g g r e g a t e d w i t h f r a c t i o n a l i n t e r e s t s o w n e d b y f a m i l y m e m b e r s i n t h e s a m e p r o p e r t y f o r p u r p o s e s o f v a l u i n g t h e p r o p e r t y i n t h e e s t a t e . P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 2 5 1 ; E s t a t e o f B r i g h t v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 0 0 1 ; E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 9 5 2 . R e s p o n d e n t ' s b a s i s f o r t h i s p o s i t i o n w a s t h a t s u c h u n d i v i d e d f r a c t i o n a l i n t e r e s t s s h o u l d b e v a l u e d b y t a k i n g i n t o c o n s i d e r a t i o n f a m i l y c o o p e r a t i o n a n d t h e l i k e l i h o o d t h a t f r a c t i o n a l i n t e r e s t s w i l l b e s o l d t o g e t h e r r a t h e r t h a n s e p a r a t e l y . S e e P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 2 5 1 ; E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 9 5 2 . R e s p o n d e n t r e l i e d o n t h i s a r g u m e n t d e s p i t e s e c t i o n 2 0 . 2 0 3 1 - 1 ( b ) , E s t a t e T a x R e g s . , - 1 4 - w h i c h i g n o r e s s u b j e c t i v e f a c t o r s o f o w n e r s h i p i n v a l u i n g e s t a t e a s s e t s . E s t a t e o f B o n n e r v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 9 8 . U l t i m a t e l y , r e s p o n d e n t r e v i e w e d t h i s p o s i t i o n a n d c o n c e d e d t h a t , f o r e s t a t e t a x p u r p o s e s , r e s p o n d e n t w o u l d f o l l o w E s t a t e o f B r i g h t v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a , a n d P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a , w h e r e f a m i l y a t t r i b u t i o n h a d b e e n r e j e c t e d . S e e R e v . R u l . 9 3 - 1 2 , 1 9 9 3 - 1 C . B . 2 0 2 . T h e C o u r t o f A p p e a l s f o r t h e N i n t h C i r c u i t a d d r e s s e d r e s p o n d e n t ' s a g g r e g a t i o n t h e o r y i n P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a . I n P r o p s t r a , t h e d e c e d e n t d i e d w i t h a n u n d i v i d e d o n e - h a l f i n t e r e s t i n s e v e r a l p a r c e l s o f r e a l e s t a t e o w n e d b y h i m a n d h i s w i f e a s c o m m u n i t y p r o p e r t y . T h e s e p a r c e l s o f c o m m u n i t y p r o p e r t y h a d a n u n d i s p u t e d f a i r m a r k e t v a l u e o f $ 4 , 0 0 2 , 0 0 0 , b u t , i n v a l u i n g t h e p r o p e r t y f o r e s t a t e t a x p u r p o s e s , t h e e x e c u t r i x d i s c o u n t e d t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e d e c e d e n t ' s o n e - h a l f i n t e r e s t b y 1 5 p e r c e n t t o a c c o u n t f o r t h e r e l a t i v e u n m a r k e t a b i l i t y o f t h e d e c e d e n t ' s u n d i v i d e d f r a c t i o n a l i n t e r e s t . T h e C o m m i s s i o n e r d i s a l l o w e d t h e 1 5 - p e r c e n t d i s c o u n t , a r g u i n g t h a t t h e d e c e d e n t ' s i n t e r e s t i n t h e p r o p e r t y s h o u l d b e v a l u e d t o g e t h e r w i t h t h e i n t e r e s t o w n e d b y t h e s u r v i v i n g s p o u s e . " [ O ] n e c a n r e a s o n a b l y a s s u m e t h a t t h e i n t e r e s t h e l d b y t h e e s t a t e w i l l u l t i m a t e l y b e s o l d w i t h t h e o t h e r u n d i v i d e d i n t e r e s t a n d t h a t i n t e r e s t ' s p r o p o r t i o n a t e s h a r e o f t h e m a r k e t v a l u e o f t h e w h o l e w i l l t h e r e b y b y r e a l i z e d . " I d . a t 1 2 5 1 . - 1 5 - T h e C o u r t o f A p p e a l s f o r t h e N i n t h C i r c u i t c o n s i d e r e d t h e l a n g u a g e o f s e c t i o n s 2 0 3 1 a n d 2 0 3 3 , a l o n g w i t h t h e a c c o m p a n y i n g r e g u l a t i o n s , a n d d e c i d e d t h a t C o n g r e s s d i d n o t i n t e n d t o h a v e " u n i t y o f o w n e r s h i p " p r i n c i p l e s a p p l y t o p r o p e r t y v a l u a t i o n f o r e s t a t e t a x p u r p o s e s . I d . T h e c o u r t s t a t e d : B y n o m e a n s i s * * * [ t h e l a n g u a g e o f s e c t i o n 2 0 . 2 0 3 1 - 1 ( b ) ] a n e x p l i c i t d i r e c t i v e f r o m C o n g r e s s t o a p p l y u n i t y o f o w n e r s h i p p r i n c i p l e s t o e s t a t e v a l u a t i o n s . I n c o m p a r i s o n , C o n g r e s s h a s m a d e e x p l i c i t i t s d e s i r e t o h a v e u n i t y o f o w n e r s h i p o r f a m i l y a t t r i b u t i o n p r i n c i p l e s a p p l y i n o t h e r a r e a s o f t h e f e d e r a l t a x l a w . S e e , e . g . , I . R . C . s e c s . 2 6 7 , 3 1 8 , a n d 5 4 4 . I n t h e a b s e n c e o f s i m i l a r l y e x p l i c i t d i r e c t i v e s i n t h e e s t a t e t a x a r e a , w e s h a l l n o t a p p l y t h e s e p r i n c i p l e s w h e n c o m p u t i n g t h e v a l u e o f a s s e t s i n t h e d e c e d e n t ' s e s t a t e . [ I d . a t 1 2 5 1 . ] T h e c o u r t c o n c l u d e d t h a t t h e d e c e d e n t ' s f r a c t i o n a l i n t e r e s t i n t h e s u b j e c t p r o p e r t y s h o u l d b e v a l u e d s e p a r a t e l y f r o m t h e a c c o m p a n y i n g f r a c t i o n a l i n t e r e s t h e l d b y t h e s u r v i v i n g s p o u s e , u p h o l d i n g t h e 1 5 - p e r c e n t d i s c o u n t . I d . a t 1 2 5 3 . R e s p o n d e n t a r g u e s t h a t d e c e d e n t ' s s i t u a t i o n i s d i s t i n g u i s h a b l e f r o m P r o p s t r a b e c a u s e a l l o f t h e p r o p e r t y t o b e a g g r e g a t e d i n t h i s c a s e i s i n c l u d e d i n d e c e d e n t ' s e s t a t e . T h e F O H s h a r e s i n t h e H a r r i e t t t r u s t a r e i n c l u d e d p u r s u a n t t o s e c t i o n 2 0 3 3 , a n d F O H s h a r e s i n t h e Q T I P t r u s t a r e i n c l u d e d p u r s u a n t t o s e c t i o n 2 0 4 4 . T h u s , r e s p o n d e n t c o n t e n d s t h a t d e c e d e n t i s c o n s i d e r e d t o b e t h e o w n e r o f a l l o f t h e s e s h a r e s o u t r i g h t f o r p u r p o s e s o f v a l u a t i o n , i n w h i c h c a s e t h e s h a r e s s h o u l d b e v a l u e d a s o n e 5 5 . 7 - p e r c e n t o w n e r s h i p b l o c k . R e s p o n d e n t c o n c l u d e s t h a t , - 1 6 - b e c a u s e t h e a g g r e g a t e o w n e r s h i p i n d e c e d e n t ' s e s t a t e r e p r e s e n t s a c o n t r o l l i n g i n t e r e s t i n F O H , t h e s h a r e s s h o u l d b e v a l u e d a t a p r e m i u m r a t h e r t h a n a t a d i s c o u n t . S e c t i o n 2 0 4 4 w a s a d d e d t o t h e C o d e i n c o n j u n c t i o n w i t h s e c t i o n 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) i n 1 9 8 1 . E c o n o m i c R e c o v e r y T a x A c t o f 1 9 8 1 , P u b . L . 9 7 - 3 4 , s e c . 4 0 3 ( d ) , 9 5 S t a t . 1 7 2 , 3 0 2 . U n d e r s e c t i o n 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) , t h e d e c e d e n t i s e n t i t l e d t o a m a r i t a l d e d u c t i o n f o r t r a n s f e r s o f Q T I P p r o p e r t y t o t h e s u r v i v i n g s p o u s e a t t h e d e c e d e n t ' s d e a t h . T h e s u r v i v i n g s p o u s e h a s a l i f e t i m e i n t e r e s t i n t h e Q T I P p r o p e r t y , a n d , u p o n t h e d e a t h o f t h e s u r v i v i n g s p o u s e , t h e p r o p e r t y p a s s e s t o b e n e f i c i a r i e s d e s i g n a t e d b y t h e d e c e d e n t . A c c o r d i n g l y , t h e f i r s t s p o u s e t o d i e c a n p o s t p o n e F e d e r a l e s t a t e t a x t h a t w o u l d o t h e r w i s e b e d u e o n t h e Q T I P p r o p e r t y w h i l e a l s o r e t a i n i n g c o n t r o l o v e r t h e u l t i m a t e d i s p o s i t i o n o f i t . S e c . 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) . I n c l u s i o n i n t h e e s t a t e o f t h e s e c o n d s p o u s e t o d i e , h o w e v e r , i s t h e q u i d p r o q u o f o r a l l o w i n g t h e m a r i t a l d e d u c t i o n f o r t h e e s t a t e o f t h e f i r s t s p o u s e t o d i e . T h e p u r p o s e o f s e c t i o n 2 0 4 4 i s t o p r o v i d e f o r t h e t a x a t i o n o f Q T I P p r o p e r t y u p o n t h e d e a t h o f t h e s e c o n d s p o u s e . T h a t s e c t i o n p r o v i d e s , i n p e r t i n e n t p a r t , t h a t " T h e v a l u e o f t h e [ s u r v i v i n g s p o u s e ' s ] g r o s s e s t a t e s h a l l i n c l u d e t h e v a l u e o f p r o p e r t y * * * [ f o r w h i c h a d e d u c t i o n w a s a l l o w e d w i t h r e s p e c t t o t h e t r a n s f e r o f s u c h p r o p e r t y t o t h e s u r v i v i n g s p o u s e u n d e r - 1 7 - s e c t i o n 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) a n d i n ] w h i c h t h e * * * [ s u r v i v i n g s p o u s e ] h a d a q u a l i f y i n g i n c o m e i n t e r e s t f o r l i f e . " S e c . 2 0 4 4 ( a ) . T h i s p r o p e r t y i s " t r e a t e d a s p r o p e r t y p a s s i n g f r o m t h e " s u r v i v i n g s p o u s e , s e c . 2 0 4 4 ( c ) , a n d i s t a x e d a s p a r t o f t h e s u r v i v i n g s p o u s e ' s e s t a t e a t d e a t h , b u t Q T I P p r o p e r t y d o e s n o t a c t u a l l y p a s s t o o r f r o m t h e s u r v i v i n g s p o u s e . R e s p o n d e n t a r g u e s t h a t d e c e d e n t s h o u l d b e t r e a t e d a s t h e o w n e r o f Q T I P p r o p e r t y f o r v a l u a t i o n p u r p o s e s . R e s p o n d e n t h a s i d e n t i f i e d n o t h i n g i n t h e s t a t u t e t h a t i n d i c a t e s t h a t C o n g r e s s i n t e n d e d t h a t r e s u l t o r t h a t Q T I P a s s e t s s h o u l d b e a g g r e g a t e d w i t h o t h e r p r o p e r t y i n t h e e s t a t e f o r v a l u a t i o n p u r p o s e s . C f . s e c s . 2 6 7 , 3 1 8 , 5 4 4 ( i n d i c a t i n g a g g r e g a t i o n o f i n t e r e s t s i n t e r m s o f o w n e r s h i p ) . F u r t h e r m o r e , a t n o t i m e d i d d e c e d e n t p o s s e s s , c o n t r o l , o r h a v e a n y p o w e r o f d i s p o s i t i o n o v e r t h e F O H s h a r e s i n t h e Q T I P t r u s t . C f . s e c s . 2 0 3 5 , 2 0 3 6 , 2 0 4 1 ( r e q u i r i n g i n c l u s i o n i n t h e g r o s s e s t a t e w h e r e a d e c e d e n t h a d c o n t r o l o v e r t h e a s s e t s a t s o m e t i m e d u r i n g h e r l i f e ) . S e c t i o n 2 0 4 4 w a s a m e n d e d b y t h e T e c h n i c a l C o r r e c t i o n s A c t o f 1 9 8 2 , P u b . L . 9 7 - 4 4 8 , s e c . 1 0 4 ( a ) ( 1 ) ( B ) , 9 6 S t a t . 2 3 6 5 , 2 3 8 0 . T h e l e g i s l a t i v e h i s t o r y a c c o m p a n y i n g t h a t a m e n d m e n t p r o v i d e s n o a d d i t i o n a l g u i d a n c e o n w h e t h e r t h e i n t e r e s t s i n v o l v e d i n t h i s c a s e s h o u l d b e a g g r e g a t e d . R a t h e r , " T h e b i l l c l a r i f i e s t h a t Q T I P p r o p e r t y i n c l u d e d i n a d e c e a s e d d o n e e s p o u s e ' s e s t a t e i s t r e a t e d a s p a s s i n g f r o m t h a t s p o u s e , f o r p u r p o s e s o f t h e e s t a t e t a x , - 1 8 - i n c l u d i n g t h e c h a r i t a b l e a n d m a r i t a l d e d u c t i o n s . " S . R e p t . 9 7 - 5 9 2 , a t 2 0 ( 1 9 8 2 ) , 1 9 8 3 - 1 C . B . 4 7 5 , 4 8 3 . I n a d d i t i o n , t h e l e g i s l a t i v e h i s t o r y t o t h e a m e n d m e n t d o e s n o t s u g g e s t t h a t C o n g r e s s i n t e n d e d t h a t s e c t i o n 2 0 4 4 p r o p e r t y b e t r e a t e d a s b e i n g o w n e d b y t h e s e c o n d s p o u s e t o d i e f o r p u r p o s e s o f a g g r e g a t i o n a n d d o e s n o t p r o v i d e f o r a g g r e g a t i o n w i t h o t h e r f r a c t i o n a l i n t e r e s t s i n t h e s a m e p r o p e r t y i n c l u d e d i n t h e d e c e d e n t ' s e s t a t e u n d e r s e c t i o n 2 0 3 3 . N e i t h e r s e c t i o n 2 0 4 4 n o r t h e l e g i s l a t i v e h i s t o r y i n d i c a t e s t h a t d e c e d e n t s h o u l d b e t r e a t e d a s t h e o w n e r o f Q T I P p r o p e r t y f o r t h i s p u r p o s e . I n E s t a t e o f B o n n e r v . U n i t e d S t a t e s , 8 4 F . 3 d a t 1 9 8 , t h e d e c e d e n t d i e d o w n i n g f r a c t i o n a l s h a r e s i n s e v e r a l p i e c e s o f r e a l p r o p e r t y w i t h t h e r e m a i n i n g o w n e r s h i p i n t e r e s t s b e i n g h e l d i n a Q T I P t r u s t e s t a b l i s h e d b y h i s w i f e a t h e r d e a t h . A s p r o v i d e d i n s e c t i o n 2 0 4 4 , t h e i n t e r e s t t h a t w a s h e l d b y t h e Q T I P t r u s t w a s i n c l u d e d i n t h e d e c e d e n t ' s e s t a t e . T h e f r a c t i o n a l s h a r e s t h a t w e r e o w n e d o u t r i g h t b y t h e d e c e d e n t w e r e a l s o i n c l u d e d i n t h e d e c e d e n t ' s e s t a t e p u r s u a n t t o s e c t i o n 2 0 3 3 . T h e e x e c u t o r o f t h e d e c e d e n t ' s e s t a t e , h o w e v e r , v a l u e d e a c h i n t e r e s t s e p a r a t e l y w i t h a 4 5 - p e r c e n t d i s c o u n t . T h e G o v e r n m e n t a r g u e d t h a t t h e f r a c t i o n a l i n t e r e s t s i n t h e r e a l p r o p e r t y s h o u l d b e a g g r e g a t e d f o r v a l u a t i o n p u r p o s e s . T h e C o u r t o f A p p e a l s , r e l y i n g o n i t s p r i o r h o l d i n g i n E s t a t e o f B r i g h t v . U n i t e d S t a t e s , 6 5 8 F . 2 d a t 1 0 0 1 , c o n c l u d e d t h a t t h e - 1 9 - f r a c t i o n a l i n t e r e s t s i n t h e a s s e t s s h o u l d n o t m e r g e i n t o a 1 0 0 - p e r c e n t f e e o w n e r s h i p b y t h e e s t a t e . T h e c o u r t s t a t e d t h a t " t h e s t a t u t e d o e s n o t r e q u i r e , n o r l o g i c a l l y c o n t e m p l a t e t h a t i n s o p a s s i n g , t h e Q T I P a s s e t s w o u l d m e r g e w i t h o t h e r a s s e t s . " E s t a t e o f B o n n e r v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 9 8 . T h e c o u r t a l s o r e l i e d o n t h e d e c e d e n t ' s l a c k o f c o n t r o l o v e r t h e d i s p o s i t i o n o f p r o p e r t y . I d . a t 1 9 8 - 1 9 9 . T h e c o u r t s t a t e d : T h e e s t a t e o f e a c h d e c e d e n t s h o u l d b e r e q u i r e d t o p a y t a x e s o n t h o s e a s s e t s w h o s e d i s p o s i t i o n t h a t d e c e d e n t d i r e c t s a n d c o n t r o l s , i n s p i t e o f t h e l a b y r i n t h o f f e d e r a l t a x f i c t i o n s . * * * M r s . B o n n e r c o n t r o l l e d t h e d i s p o s i t i o n o f h e r a s s e t s , f i r s t i n t o a t r u s t w i t h a l i f e i n t e r e s t f o r B o n n e r a n d l a t e r t o t h e o b j e c t s o f h e r l a r g e s s e . T h e a s s e t s , a l t h o u g h t a x e d a s i f t h e y p a s s e d t h r o u g h B o n n e r ' s e s t a t e , i n f a c t w e r e c o n t r o l l e d a t e v e r y s t e p b y M r s . B o n n e r , w h i c h a t a x v a l u a t i o n w i t h a f r a c t i o n a l i n t e r e s t d i s c o u n t w o u l d r e f l e c t . A t t h e t i m e o f B o n n e r ' s d e a t h , h i s e s t a t e d i d n o t h a v e c o n t r o l o v e r M r s . B o n n e r ' s i n t e r e s t s i n t h e a s s e t s s u c h t h a t i t c o u l d a c t a s a h y p o t h e t i c a l s e l l e r n e g o t i a t i n g w i t h w i l l i n g b u y e r s f r e e o f t h e h a n d i c a p s a s s o c i a t e d w i t h f r a c t i o n a l u n d i v i d e d i n t e r e s t s . T h e v a l u a t i o n o f t h e a s s e t s s h o u l d r e f l e c t t h a t r e a l i t y . [ I d . a t 1 9 9 . ] R e s p o n d e n t a l s o a r g u e s t h a t , i n e n a c t i n g s e c t i o n s 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) a n d 2 0 4 4 , C o n g r e s s d i d n o t i n t e n d t o a l t e r t h e e s t a t e t a x c o n s e q u e n c e s t h a t w o u l d o t h e r w i s e a r i s e i f a d e c e d e n t h a d t r a n s f e r r e d p r o p e r t y t o h i s o r h e r s u r v i v i n g s p o u s e o u t r i g h t . S e e H . R e p t . 9 7 - 2 0 1 , a t 1 6 0 ( 1 9 8 1 ) , 1 9 8 1 - 2 C . B . 3 5 2 , 3 7 8 ( " t a x l a w s s h o u l d b e n e u t r a l a n d * * * t a x c o n s e q u e n c e s s h o u l d n o t c o n t r o l a n i n d i v i d u a l ' s d i s p o s i t i o n o f p r o p e r t y " ) . P r i o r t o t h e e n a c t m e n t o f s e c t i o n s 2 0 5 6 ( b ) ( 7 ) a n d 2 0 4 4 , f o r t h e f i r s t s p o u s e - 2 0 - t o g e t t h e f u l l m a r i t a l d e d u c t i o n , t h e d e c e d e n t h a d t o l e a v e p r o p e r t y t o t h e s u r v i v i n g s p o u s e o u t r i g h t o r h a d t o l e a v e p r o p e r t y t o t h e s u r v i v i n g s p o u s e i n t r u s t w i t h a g e n e r a l p o w e r o f a p p o i n t m e n t . I n e i t h e r s i t u a t i o n , t h e d e c e d e n t ' s p r o p e r t y w a s a g g r e g a t e d w i t h t h e p r o p e r t y o f t h e s u r v i v i n g s p o u s e f o r v a l u a t i o n p u r p o s e s w h e n t h e s u r v i v i n g s p o u s e d i e d . A c c o r d i n g l y , r e s p o n d e n t c o n c l u d e s t h a t p r o p e r t y i n t h e Q T I P t r u s t s h o u l d b e a g g r e g a t e d w i t h t h e F O H s h a r e s i n t h e H a r r i e t t t r u s t f o r p u r p o s e s o f d e t e r m i n i n g t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e F O H s t o c k . S e c t i o n 2 0 4 4 w a s d e s i g n e d t o p r e v e n t Q T I P p r o p e r t y f r o m e s c a p i n g t a x a t i o n b y i n c l u d i n g i t i n t h e e s t a t e o f t h e s e c o n d s p o u s e t o d i e . T h e r e i s , h o w e v e r , n o i n d i c a t i o n t h a t s e c t i o n 2 0 4 4 m a n d a t e d i d e n t i c a l t a x c o n s e q u e n c e s a s a n o u t r i g h t t r a n s f e r t o t h e s u r v i v i n g s p o u s e . F i n a l l y , r e s p o n d e n t a r g u e s t h a t s e c t i o n 2 0 4 4 ( c ) i s a v a l u a t i o n s e c t i o n , r a t h e r t h a n j u s t a n i n c l u s i o n s e c t i o n . S e e E s t a t e o f Y o u n g v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 0 T . C . 2 9 7 , 3 0 8 - 3 0 9 ( 1 9 9 8 ) . I n E s t a t e o f Y o u n g , w e h e l d t h a t s e c t i o n 2 0 4 0 p r o v i d e s a n " a r t i f i c i a l i n c l u s i o n " o f j o i n t t e n a n c y p r o p e r t y , t h e e n t i r e v a l u e l e s s a n y c o n t r i b u t i o n b y t h e s u r v i v i n g j o i n t t e n a n t . I d . a t 3 1 5 . W e r e j e c t e d t h e t a x p a y e r ' s c o n t e n t i o n t h a t s e c t i o n 2 0 4 0 w a s m e r e l y a n i n c l u d a b i l i t y s e c t i o n b e c a u s e C o n g r e s s h a d p r o v i d e d a n e x p l i c i t a p p r o a c h t o v a l u i n g j o i n t t e n a n c y p r o p e r t y t o b e i n c l u d e d i n t h e d e c e d e n t ' s g r o s s e s t a t e . I d . a t 3 1 5 - 3 1 6 . T h u s , - 2 1 - t h e e n t i r e v a l u e o f t h e j o i n t t e n a n c y w a s i n c l u d e d i n t h e e s t a t e e x c e p t f o r t h a t p o r t i o n a t t r i b u t a b l e t o t h e c o n s i d e r a t i o n s u p p l i e d b y t h e s u r v i v i n g j o i n t t e n a n t . R e s p o n d e n t a r g u e s t h a t s e c t i o n 2 0 4 4 p r o v i d e s a s i m i l a r " a r t i f i c i a l i n c l u s i o n " f o r t h e a s s e t s h e l d i n t h e Q T I P t r u s t , c o n c l u d i n g t h a t t h e a n a l y s i s i n E s t a t e o f Y o u n g c o m p e l s a v a l u a t i o n o f t h e F O H s h a r e s a s i f d e c e d e n t o w n e d t h e w h o l e b l o c k . S e c t i o n 2 0 4 0 ( b ) e x p l i c i t l y s e t s f o r t h a s p e c i a l r u l e o f v a l u a t i o n f o r j o i n t t e n a n c y p r o p e r t y , b u t t h i s s p e c i a l r u l e o n l y a p p l i e s t o s e c t i o n 2 0 4 0 ; s e c t i o n 2 0 4 4 c o n t a i n s n o s u c h d i r e c t i v e . T h e a b s e n c e o f s u c h l a n g u a g e i n s e c t i o n 2 0 4 4 , w h i c h w a s e n a c t e d i n t h e s a m e t a x a c t a s s e c t i o n 2 0 4 0 ( b ) , b e l i e s r e s p o n d e n t ' s a r g u m e n t t h a t C o n g r e s s m a n d a t e d o r i n t e n d e d a s p e c i a l r u l e o f v a l u a t i o n t o a p p l y t o p r o p e r t y i n c l u d e d i n a d e c e d e n t ' s e s t a t e p u r s u a n t t o s e c t i o n 2 0 4 4 ( a ) . I s s u e 2 B a s e d o n o u r c o n c l u s i o n t h a t t h e t w o b l o c k s o f F O H s h a r e s s h o u l d n o t b e a g g r e g a t e d , w e m u s t d e t e r m i n e t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e F O H s t o c k a t d e c e d e n t ' s d e a t h . V a l u a t i o n i s a q u e s t i o n o f f a c t , s o w e m u s t w e i g h a l l r e l e v a n t e v i d e n c e t o d r a w t h e a p p r o p r i a t e i n f e r e n c e s . A h m a n s o n F o u n d . v . U n i t e d S t a t e s , 6 7 4 F . 2 d 7 6 1 , 7 6 9 ( 9 t h C i r . 1 9 8 1 ) ; E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , 7 9 T . C . a t 9 4 0 . T h e f a i r m a r k e t v a l u e o f s t o c k l i s t e d o n a n e s t a b l i s h e d s e c u r i t i e s m a r k e t - 2 2 - i s t h e m e a n b e t w e e n t h e h i g h e s t a n d l o w e s t s e l l i n g p r i c e s o n t h e v a l u a t i o n d a t e . S e c . 2 0 . 2 0 3 1 - 2 ( b ) ( 1 ) , E s t a t e T a x R e g s . A b l o c k a g e d i s c o u n t m a y , h o w e v e r , b e a p p l i e d w h e n t h e b l o c k o f s t o c k t o b e v a l u e d i s s o l a r g e t h a t i t c a n n o t b e l i q u i d a t e d i n a r e a s o n a b l e t i m e w i t h o u t d e p r e s s i n g t h e m a r k e t . S e c . 2 0 . 2 0 3 1 - 2 ( e ) , E s t a t e T a x R e g s . T h e c o n c e p t o f b l o c k a g e i s e s s e n t i a l l y o n e o f t i m i n g . S e e E s t a t e o f S m i t h v . C o m m i s s i o n e r , 5 7 T . C . 6 5 0 , 6 5 7 - 6 5 8 ( 1 9 7 2 ) , a f f d . 5 1 0 F . 2 d 4 7 9 ( 2 d C i r . 1 9 7 5 ) . P e t i t i o n e r h a s t h e b u r d e n o f p r o o f a s t o t h e c o r r e c t n e s s a n d a m o u n t o f t h e d i s c o u n t . R u l e 1 4 2 ( a ) ; E s t a t e o f V a n H o r n e v . C o m m i s s i o n e r , 7 2 0 F . 2 d 1 1 1 4 , 1 1 1 7 ( 9 t h C i r . 1 9 8 3 ) , a f f g . 7 8 T . C . 7 2 8 ( 1 9 8 2 ) . T h i s b u r d e n i s a b u r d e n o f p e r s u a s i o n , r e q u i r i n g p e t i t i o n e r t o p r o v e t h e m e r i t s o f i t s c l a i m b y a t l e a s t a p r e p o n d e r a n c e o f t h e e v i d e n c e . R o c k w e l l v . C o m m i s s i o n e r , 5 1 2 F . 2 d 8 8 2 , 8 8 5 ( 9 t h C i r . 1 9 7 5 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 7 2 - 1 3 3 ; B r u m l e y - D o n a l d s o n C o . v . C o m m i s s i o n e r , 4 4 3 F . 2 d 5 0 1 , 5 0 4 n . 4 ( 9 t h C i r . 1 9 7 1 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 6 9 - 1 8 3 . B o t h p a r t i e s r e l y e x t e n s i v e l y o n e x p e r t t e s t i m o n y t o e s t a b l i s h t h e a m o u n t o f t h e d i s c o u n t . E x p e r t o p i n i o n s a r e a d m i s s i b l e i f t h e y w i l l a s s i s t t h e t r i e r o f f a c t t o u n d e r s t a n d e v i d e n c e t h a t w i l l d e t e r m i n e a f a c t i n i s s u e . F e d . R . E v i d . 7 0 2 . W e e v a l u a t e t h e o p i n i o n s o f e x p e r t s i n l i g h t o f t h e d e m o n s t r a t e d q u a l i f i c a t i o n s o f e a c h e x p e r t a n d a l l o t h e r e v i d e n c e i n t h e r e c o r d . P a r k e r v . C o m m i s s i o n e r , 8 6 T . C . 5 4 7 , 5 6 1 ( 1 9 8 6 ) . - 2 3 - H o w e v e r , w e a r e n o t b o u n d b y t h e o p i n i o n o f a n e x p e r t w i t n e s s , e s p e c i a l l y w h e n s u c h o p i n i o n s a r e c o n t r a r y t o o u r j u d g m e n t . I T & S o f I o w a , I n c . v . C o m m i s s i o n e r , 9 7 T . C . 4 9 6 , 5 0 8 ( 1 9 9 1 ) . W h e r e e x p e r t s o f f e r d i v e r g e n t e s t i m a t e s o f f a i r m a r k e t v a l u e , w e d e c i d e w h a t w e i g h t t o g i v e t h o s e e s t i m a t e s b y e x a m i n i n g t h e f a c t o r s u s e d b y t h o s e e x p e r t s t o a r r i v e a t t h e i r c o n c l u s i o n s . C a s e y v . C o m m i s s i o n e r , 3 8 T . C . 3 5 7 , 3 8 1 ( 1 9 6 2 ) . W h i l e w e m a y a c c e p t t h e o p i n i o n o f a n e x p e r t i n i t s e n t i r e t y , B u f f a l o T o o l & D i e M a n u f a c t u r i n g C o . v . C o m m i s s i o n e r , 7 4 T . C . 4 4 1 , 4 5 2 ( 1 9 8 0 ) , w e m a y b e s e l e c t i v e a n d u s e o n l y p a r t o f s u c h a n o p i n i o n . P a r k e r v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a . W e m a y a l s o r e a c h a d e t e r m i n a t i o n o f v a l u e b a s e d o n o u r o w n e x a m i n a t i o n o f t h e e v i d e n c e i n t h e r e c o r d . E s t a t e o f D a v i s v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 0 T . C . 5 3 0 , 5 3 8 ( 1 9 9 8 ) . T h e p a r t i e s i n t h i s c a s e a g r e e t h a t t h e u n d i s c o u n t e d f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e F O H s h a r e s o n t h e v a l u a t i o n d a t e i s $ 6 . 9 3 7 5 p e r s h a r e . T h e p a r t i e s a l s o a g r e e t h a t a m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t i s n e c e s s a r y i f t h e s h a r e s a r e n o t t o b e a g g r e g a t e d . T h e y d i s a g r e e , h o w e v e r , a s t o t h e a p p r o p r i a t e m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t t o b e a p p l i e d . R e s p o n d e n t c o n t e n d s t h a t t h e m i n o r i t y b l o c k s o f F O H s h o u l d b e v a l u e d a t $ 5 . 8 9 6 9 p e r s h a r e , a 1 5 - p e r c e n t d i s c o u n t . P e t i t i o n e r a r g u e s t h a t t h e s h a r e s o f F O H h a v e a v a l u e o f $ 4 . 7 8 6 p e r s h a r e , a 3 1 - p e r c e n t d i s c o u n t . P e t i t i o n e r s u p p o r t s i t s c o n c l u s i o n w i t h t h e t e s t i m o n y o f C u r t i s R . K i m b a l l ( K i m b a l l ) a n d I r a M . C o t l e r ( C o t l e r ) . - 2 4 - K i m b a l l f o c u s e d o n t h e f o l l o w i n g m e t h o d s o f d i s p o s i t i o n t o d e t e r m i n e t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e m i n o r i t y b l o c k s o f F O H s t o c k : ( 1 ) " S y n t h e t i c " p u t o p t i o n a n a l y s i s , ( 2 ) p u b l i c s e c o n d a r y o f f e r i n g , a n d ( 3 ) p r i v a t e p l a c e m e n t a n a l y s i s . K i m b a l l e x p l a i n e d t h a t t h e h o l d e r o f a s i g n i f i c a n t b l o c k o f s h a r e s , s u c h a s t h e F O H b l o c k , w o u l d b e e x p o s e d t o s i g n i f i c a n t r i s k s w h e n a t t e m p t i n g t o d i s p o s e o f t h e s h a r e s i n t h e p u b l i c m a r k e t . A c c o r d i n g t o K i m b a l l , t h e b l o c k s m a y r e p r e s e n t s e v e r a l w e e k s o r m o n t h s o f t r a d i n g v o l u m e , e x p o s i n g t h e s e l l e r t o f l u c t u a t i o n s i n t h e m a r k e t s t o c k p r i c e . H e e x p l a i n e d t h a t a m e t h o d o f e l i m i n a t i n g s u c h r i s k i s t o b u y p u t o p t i o n c o n t r a c t s g r a n t i n g t h e s e l l e r t h e r i g h t t o s e l l t h e s h a r e s a t a f i x e d p r i c e o v e r a p r e d e t e r m i n e d p e r i o d . H e n c e , f o r a p r i c e , t h e s e l l e r w o u l d e l i m i n a t e t h e r i s k o f d o w n w a r d s t o c k p r i c e m o v e m e n t o v e r t h e d i s p o s i t i o n p e r i o d . T h i s a p p r o a c h i s c a l l e d a s y n t h e t i c o p t i o n a n a l y s i s b e c a u s e F O H s t o c k h a d n o a c t u a l p u b l i c m a r k e t f o r a n y o p t i o n s o r w a r r a n t s i n e x i s t e n c e o n t h e v a l u a t i o n d a t e . K i m b a l l e s t i m a t e d t h e e x p e n s e n e c e s s a r y t o e n t e r i n t o s u c h o p t i o n s f o r b l o c k s o f F O H s t o c k u s i n g s e v e r a l e c o n o m e t r i c s a n d t h e o r e t i c o p t i o n p r i c i n g m o d e l s , i n c l u d i n g t h e B l a c k - S c h o l e s m o d e l , t h e N o r e e n - W o l f s o n m o d e l , a n d t h e S h e l t o n m o d e l . H e s e t t l e d o n $ 4 . 5 0 p e r s h a r e , a d i s c o u n t o f r o u g h l y 3 5 p e r c e n t , a s t h e m o s t a p p r o p r i a t e v a l u e . I n c o m i n g t o h i s c o n c l u s i o n , K i m b a l l i n d i c a t e d t h a t h e p l a c e d m o r e w e i g h t o n t h e S h e l t o n m o d e l b e c a u s e o f h i s g r e a t e r c o n f i d e n c e i n t h e - 2 5 - a b i l i t y o f t h a t m o d e l t o d e a l w i t h l o n g e r h o l d i n g p e r i o d o p t i o n v a l u e s . K i m b a l l a d m i t t e d a t t r i a l t h a t h i s s y n t h e t i c p u t o p t i o n a n a l y s i s w a s f l a w e d . I n h i s r e p o r t , h e c o n c l u d e d t h a t t h e p r i c e o f F O H s h a r e s s h o u l d b e v a l u e d i n a r a n g e o f $ 3 . 5 4 5 t o $ 5 . 1 6 6 p e r s h a r e . H o w e v e r , c r o s s - e x a m i n a t i o n o f K i m b a l l i n d i c a t e d s e v e r a l m a t h e m a t i c a l e r r o r s i n h i s c a l c u l a t i o n s o f t h e B l a c k - S c h o l e s a n d N o r e e n - W o l f s o n m o d e l s t h a t a r e i n t e n d e d t o e s t i m a t e t h e e x p e n s e n e c e s s a r y t o e n t e r i n t o p u t o p t i o n s . R e s p o n d e n t a l s o p o i n t e d o u t t h a t t h e r e w a s a n a l t e r n a t i v e c a l c u l a t i o n o f t h e S h e l t o n m o d e l . A f t e r t h e a d j u s t m e n t s , t h e n e w r a n g e i n p r i c e f o r F O H s h a r e s u s i n g t h e p u t o p t i o n m e t h o d o l o g y w a s b e t w e e n $ 5 . 6 8 9 a n d $ 5 . 9 3 7 2 , i n d i c a t i n g a d i s c o u n t r a n g e o f b e t w e e n 1 4 . 4 a n d 1 8 p e r c e n t . S e c o n d , K i m b a l l a n a l y z e d t h e s e c o n d a r y o f f e r i n g a p p r o a c h t o v a l u a t i o n . A s p a r t o f h i s r e s e a r c h , K i m b a l l r e v i e w e d v a r i o u s s t u d i e s t h a t w e r e p e r f o r m e d t o a n a l y z e t h e c o s t s o f a s e c o n d a r y o f f e r i n g a n d s i m i l a r t r a n s a c t i o n s . U s i n g t h i s a p p r o a c h , K i m b a l l c o n c l u d e d t h a t t h e f a i r m a r k e t v a l u e f o r t h e s u b j e c t F O H s h a r e s w a s b e t w e e n $ 5 . 2 8 6 a n d $ 5 . 0 3 7 p e r s h a r e . H e n o t e d t h a t t h e r i s k s o f a n u n s u c c e s s f u l s e c o n d a r y o f f e r i n g f a c t o r e d i n t o h i s d e t e r m i n a t i o n o f w h e r e , w i t h i n t h i s r a n g e , F O H s h a r e s w o u l d b e p r i c e d . H e s e l e c t e d a f a i r m a r k e t v a l u e o f $ 5 . 1 0 p e r s h a r e , a d i s c o u n t o f a b o u t 2 6 . 5 p e r c e n t , a s t h e a p p r o p r i a t e v a l u e u n d e r t h i s a p p r o a c h . - 2 6 - K i m b a l l m a d e n o e f f o r t t o c o m p a r e t h e s u b j e c t t r a n s a c t i o n t o t r a n s a c t i o n s w i t h i n t h e s e c o n d a r y o f f e r i n g s t u d i e s t h a t h a v e s i m i l a r c h a r a c t e r i s t i c s , s u c h a s w h e r e t h e s t o c k i s t r a d e d , r e v e n u e s , s a l e s , a n d s i m i l a r f a c t o r s i n d i c a t i n g a n a l o g o u s t r a n s a c t i o n s . I n s t e a d , h e r e l i e d p r i m a r i l y o n t h e m e a n a n d m e d i a n d i s c o u n t s o f e a c h s t u d y . P e t i t i o n e r a d m i t s o n b r i e f t h a t K i m b a l l r e l i e d v e r y l i t t l e o n t h e s e c o n d a r y o f f e r i n g a p p r o a c h a n d c o n c e d e s t h a t K i m b a l l r e l i e d m o s t h e a v i l y o n t h e p r i v a t e p l a c e m e n t a n a l y s i s i n c o m i n g t o h i s c o n c l u s i o n . K i m b a l l u s e d t h e p r i m a r y b o d y o f e m p i r i c a l e v i d e n c e c o n c e r n i n g p r i v a t e p l a c e m e n t d a t a , a s f o u n d i n s t u d i e s o f r e s t r i c t e d s t o c k s , t o a n a l y z e t h e p r i v a t e p l a c e m e n t m a r k e t . K i m b a l l c o n c l u d e d t h a t v a r i o u s s u r v e y s r e v i e w e d b y h i m i n d i c a t e d a c u m u l a t i v e a v e r a g e d i s c o u n t o f 3 5 p e r c e n t f o r r e s t r i c t e d s t o c k i n a p u b l i c l y t r a d e d c o m p a n y . H e u l t i m a t e l y c o n c l u d e d t h a t a 3 2 - p e r c e n t d i s c o u n t w a s a p p r o p r i a t e c o n s i d e r i n g t h e c o m b i n e d i n f l u e n c e s o f a l l o f t h e r e l e v a n t f a c t o r s u n d e r t h i s a p p r o a c h . A p p l y i n g t h e 3 2 - p e r c e n t d i s c o u n t t o t h e m a r k e t p r i c e o n t h e v a l u a t i o n d a t e r e s u l t s i n a f a i r m a r k e t v a l u e o f $ 4 . 7 2 p e r s h a r e . P e t i t i o n e r a l s o o f f e r e d t h e e x p e r t t e s t i m o n y o f C o t l e r t o e s t a b l i s h t h e a p p l i c a b l e d i s c o u n t . C o t l e r t e s t i f i e d t h a t h e a n a l y z e d n u m e r o u s s t u d i e s t o d e t e r m i n e t h e a p p r o p r i a t e d i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y . F r o m t h e s e s t u d i e s , C o t l e r o b s e r v e d t h a t t h e r e w a s a m e a n d i s c o u n t o f 3 4 . 7 3 p e r c e n t f o r l a c k o f - 2 7 - m a r k e t a b i l i t y . C o t l e r i n d i c a t e d t h a t t h e d i s c o u n t i s m o s t s e n s i t i v e t o b l o c k s i z e . F o r e x a m p l e , a b l o c k o f s t o c k t h a t r e p r e s e n t e d 3 9 p e r c e n t o f t h e o u t s t a n d i n g s h a r e s a v e r a g e d a 3 8 . 7 - p e r c e n t d i s c o u n t . C o t l e r f u r t h e r t e s t i f i e d t h a t , i n o r d e r t o v a l u e p r o p e r l y t h e F O H s t o c k , t h e r e m u s t b e a t h o r o u g h a n a l y s i s o f F O H ' s o p e r a t i o n s , t h e m a r k e t s i t s e r v e s , a n d t h e c h a r a c t e r i s t i c s o f t h e F O H s t o c k h e l d b y t h e t r u s t s . C o t l e r e x p r e s s e d a n o p i n i o n t h a t , a t t h e v a l u a t i o n d a t e , F O H w a s e x p e r i e n c i n g a n a c c e l e r a t i n g n e g a t i v e f i n a n c i a l p e r f o r m a n c e . C o t l e r a l s o n o t e d t h a t a l a r g e f a c t o r i n f l u e n c i n g t h e n e g a t i v e r e s u l t s o f F O H c o u l d b e r e l a t e d t o t h e U . S . e c o n o m y a n d t h e r e c e s s i o n i n C a l i f o r n i a a t t h e v a l u a t i o n d a t e . C o t l e r a l s o t e s t i f i e d t h a t c o n s u m e r c o n f i d e n c e w a s d r o p p i n g i n t h e f o u r t h q u a r t e r o f 1 9 9 2 a n d t h a t t h e r e t a i l s e c t o r w a s a n t i c i p a t i n g a d i f f i c u l t y e a r w i t h c o n t i n u e d d i s c o u n t i n g o f m e r c h a n d i s e l i k e l y i n o r d e r f o r r e t a i l e r s t o m a i n t a i n s a l e s l e v e l s . C o t l e r o p i n e d t h a t t h e d e c l i n i n g i n t e r e s t i n F O H c o m m o n s t o c k w a s l i k e l y a t t r i b u t a b l e t o a n u m b e r o f f a c t o r s , t h e m o s t s i g n i f i c a n t b e i n g t h e c o n t i n u i n g d e c l i n e i n F O H ' s o p e r a t i n g p e r f o r m a n c e a n d t h e l o w e x p e c t a t i o n s o f a n e a r - t e r m t u r n a r o u n d . F r o m a n a n a l y s i s o f t h e c o m m o n s t o c k t r a d i n g p a t t e r n s , h e c o n c l u d e d t h a t t h e r e w a s a r e l a t i v e l y l o w l e v e l o f i n v e s t o r i n t e r e s t i n F O H , a n d s e l l i n g a l a r g e b l o c k o f F O H c o m m o n s t o c k w o u l d b e v e r y d i f f i c u l t . C o t l e r f u r t h e r o b s e r v e d t h a t t h e F O H - 2 8 - s t o c k i n i s s u e r e p r e s e n t e d a s i g n i f i c a n t p e r c e n t a g e o f t h e t h e n - o u t s t a n d i n g s h a r e s , 2 7 . 8 p e r c e n t . W i t h t h e a v e r a g e v o l u m e d u r i n g t h e f i r s t 6 m o n t h s o f 1 9 9 3 a t 5 , 1 9 7 , C o t l e r c o n c l u d e d t h a t i t w a s i m p r o b a b l e t h a t t h e F O H s t o c k c o u l d h a v e b e e n s o l d i n t h e p u b l i c m a r k e t w i t h i n a r e a s o n a b l e t i m e f r a m e . C o t l e r p o i n t e d t o t h e s i z e o f t h e b l o c k , F O H ' s r e c e n t a n d e x p e c t e d f i n a n c i a l p e r f o r m a n c e , a n d t h e o v e r a l l t r a d i n g c h a r a c t e r i s t i c s o f t h e F O H c o m m o n s t o c k a s r e a s o n s w h y i t w o u l d b e d i f f i c u l t t o s e l l t h e F O H s t o c k a t a p r i c e e q u a l t o t h e p u b l i c l y t r a d e d c o m m o n s t o c k . B a s e d u p o n t h i s a n a l y s i s , h i s e x p e r i e n c e a s a n i n v e s t m e n t b a n k e r , a n d o t h e r i n f o r m a t i o n a v a i l a b l e t o h i m , C o t l e r c o n c l u d e d t h a t t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e F O H s t o c k a t t h e v a l u a t i o n d a t e s h o u l d b e $ 4 . 7 9 , a 3 1 - p e r c e n t d i s c o u n t . R e s p o n d e n t d e t e r m i n e d t h a t t h e v a l u e o f t h e b l o c k s o f F O H s h a r e s t h a t w e r e h e l d i n t h e t r u s t s m u s t b e d i s c o u n t e d b e t w e e n 1 0 a n d 1 7 p e r c e n t t o r e f l e c t t h e l a c k o f m a r k e t a b i l i t y . R e s p o n d e n t s u p p o r t s t h i s d e t e r m i n a t i o n w i t h t h e e x p e r t t e s t i m o n y o f D a v i d N . F u l l e r ( F u l l e r ) . F u l l e r a g r e e d w i t h p e t i t i o n e r ' s e x p e r t s t h a t a d i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y w a s a p p r o p r i a t e w h e n d i s p o s i n g o f t h e s e p a r a t e m i n o r i t y i n t e r e s t s i n F O H . H e t e s t i f i e d t h a t t h e r e w e r e t h r e e v i a b l e o p t i o n s f o r s e l l i n g t h e s e p a r a t e b l o c k s o f F O H s t o c k : ( 1 ) A r e g i s t e r e d s e c o n d a r y o f f e r i n g , ( 2 ) a p r i v a t e - 2 9 - p l a c e m e n t o f t h e s t o c k , o r ( 3 ) a p e r i o d i c s a l e s u b j e c t t o v o l u m e r e s t r i c t i o n s u n d e r S E C r u l e 1 4 4 . W i t h r e s p e c t t o t h e r e g i s t e r e d s e c o n d a r y o f f e r i n g , F u l l e r t e s t i f i e d t h a t a d i s c o u n t b e t w e e n 1 0 a n d 1 3 p e r c e n t w a s w a r r a n t e d . H e a l s o t e s t i f i e d t h a t , u n d e r a p e r i o d i c s a l e s u b j e c t t o S E C r u l e 1 4 4 , t h e m i n o r i t y i n t e r e s t s i n F O H s h o u l d b e d i s c o u n t e d b e t w e e n 1 3 a n d 1 7 p e r c e n t . H o w e v e r , F u l l e r u l t i m a t e l y d i s m i s s e d t h e s e o p t i o n s c o n c l u d i n g t h a t n o n e w e r e v i a b l e a n d t h a t t h e p r i v a t e p l a c e m e n t a n a l y s i s w a s t h e e x c l u s i v e m e a n s b y w h i c h t o v a l u e t h e b l o c k s o f F O H s t o c k . S p e c i f i c a l l y , F u l l e r t e s t i f i e d t h a t a s e c o n d a r y o f f e r i n g w a s n o t f e a s i b l e b e c a u s e i t w o u l d r e q u i r e t h e c o n s e n t o f F O H m a n a g e m e n t . L i k e w i s e , h e c o n c l u d e d t h a t i t w o u l d t a k e 7 y e a r s t o l i q u i d a t e t h e s t o c k u n d e r t h e p e r i o d i c s a l e s m e t h o d , r e n d e r i n g t h a t m e a n s o f d i s p o s i t i o n i n a d e q u a t e . I n s t e a d , h e c o n c l u d e d t h a t a p r i v a t e p l a c e m e n t w a s t h e l i k e l y m e a n s o f d i s p o s i t i o n . I n c a l c u l a t i n g t h e d i s c o u n t f o r a p r i v a t e p l a c e m e n t o f F O H s t o c k , F u l l e r i n d i c a t e d t h a t h o l d i n g p e r i o d r e s t r i c t i o n s w e r e t h e p r i m a r y r e a s o n f o r t h e d i s c o u n t . T o a s c e r t a i n t h e a p p l i c a b l e d i s c o u n t , F u l l e r r e v i e w e d s e v e r a l r e s t r i c t e d s t o c k s t u d i e s o n p r i v a t e p l a c e m e n t t r a n s a c t i o n s . F u l l e r r e c o g n i z e d t h a t t h e c o m b i n e d r e s u l t s o f t h e s e s t u d i e s i n d i c a t e d a 3 5 - p e r c e n t m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t . H e , h o w e v e r , c o n c l u d e d t h a t t h e s t u d i e s s u f f e r b e c a u s e t h e y r e v i e w o n l y r e s t r i c t e d s h a r e t r a n s a c t i o n s a n d d o n o t i n c l u d e a s a m p l e o f - 3 0 - s i m i l a r p r i v a t e p l a c e m e n t b l o c k s a l e s o f r e g i s t e r e d s h a r e s . I n c o n t r a s t , F u l l e r r e l i e d o n a s t u d y t h a t a n a l y z e d 1 0 6 p r i v a t e p l a c e m e n t t r a n s a c t i o n s o f b o t h r e s t r i c t e d a n d r e g i s t e r e d s h a r e s . T h i s s t u d y c o n c l u d e d t h a t d i s c o u n t s w e r e r e q u i r e d b y p r i v a t e p l a c e m e n t i n v e s t o r s b e c a u s e o f i n f o r m a t i o n c o s t s t h a t t h e y b o r e i n i n v e s t i g a t i n g t h e v a l u e o f s h a r e s i n t h e i s s u i n g f i r m s a s w e l l a s f r o m a n t i c i p a t i n g " m o n i t o r i n g c o s t s " a s s o c i a t e d w i t h t h e i n v e s t m e n t ( i . e . , a s s i s t a n c e i n t h e f o r m u l a t i o n o f m a n a g e m e n t p o l i c y a n d o v e r s i g h t o f e x i s t i n g m a n a g e m e n t ) . H e n o t e d t h a t t h e s a l e o f r e s t r i c t e d s h a r e s r a t h e r t h a n r e g i s t e r e d s h a r e s i n p r i v a t e p l a c e m e n t s r e s u l t e d i n a d i s c o u n t o f 1 3 . 5 p e r c e n t . F u l l e r a l s o u s e d a s t u d y b e i n g c o n d u c t e d b y B u s i n e s s V a l u a t i o n S e r v i c e s , I n c . ( B V S ) , h i s f i r m , a s a " s a n i t y c h e c k " . T h e s t u d y a n a l y z e d p r i v a t e p l a c e m e n t t r a n s a c t i o n s a n d r e v e a l e d , a f t e r a n a n a l y s i s o f 5 1 t r a n s a c t i o n s , a m e a n d i s c o u n t o f 1 6 . 2 p e r c e n t . F u l l e r p o i n t e d o u t t h a t , f o r p r i v a t e p l a c e m e n t s o f c o m p a n i e s w i t h m a r k e t c a p i t a l i z a t i o n s g r e a t e r t h a n $ 5 0 m i l l i o n , B V S o b s e r v e d a n a v e r a g e d i s c o u n t o f 1 1 . 1 p e r c e n t , a n d , a s o f t h e v a l u a t i o n d a t e , t h e m a r k e t c a p i t a l i z a t i o n o f F O H w a s $ 6 1 . 3 m i l l i o n . F o r c o m p a n i e s w i t h a n n u a l s a l e s g r e a t e r t h a n $ 1 0 0 m i l l i o n , B V S o b s e r v e d a n a v e r a g e d i s c o u n t o f 7 . 2 p e r c e n t , a n d , f o r t h e 1 2 - m o n t h p e r i o d e n d e d F e b r u a r y 2 7 , 1 9 9 3 , F O H h a d s a l e s o f $ 1 2 5 . 5 m i l l i o n . - 3 1 - F u l l e r c o n c l u d e d t h a t a p r u d e n t i n v e s t o r w o u l d s e l e c t t h e p r i v a t e p l a c e m e n t a l t e r n a t i v e a n d t h a t , u n d e r t h a t a n a l y s i s , t h e F O H s h a r e s s h o u l d b e v a l u e d a t $ 5 . 8 9 6 9 p e r s h a r e , a b l o c k a g e d i s c o u n t o f 1 5 p e r c e n t . A c c o r d i n g l y , e a c h b l o c k o f 2 , 4 6 0 , 5 8 0 s h a r e s o f F O H w o u l d b e v a l u e d a t $ 1 4 , 5 0 9 , 7 9 4 . F u l l e r r e l i e d a l m o s t e x c l u s i v e l y o n t h e p r i v a t e p l a c e m e n t a n a l y s i s t h a t h i n g e d o n a s i n g l e s t u d y . I n s o d o i n g , h e r e j e c t e d a n e n t i r e b o d y o f r e s t r i c t e d s t o c k s t u d i e s c o v e r i n g a n e x t e n s i v e t i m e s p a n . F u l l e r a p p l i e d a 1 3 . 5 - p e r c e n t d i s c o u n t t o t h e m a r k e t p r i c e o f f r e e l y t r a d e a b l e s t o c k s o l d o n t h e p u b l i c m a r k e t . T h e s t u d y o n w h i c h h e r e l i e d , h o w e v e r , f o u n d t h a t t h e d i s c o u n t f o r r e s t r i c t e d s t o c k , w h e n c o m p a r e d w i t h f r e e l y t r a d e a b l e s t o c k s o l d i n a p u b l i c m a r k e t , a v e r a g e d 4 2 p e r c e n t o f t h e m a r k e t p r i c e . P e t i t i o n e r p o i n t s t o t h e s u b s e q u e n t s a l e s o f F O H s h a r e s b y t h e t r u s t s , a r g u i n g t h a t , a l t h o u g h f a i r m a r k e t v a l u e i s d e t e r m i n e d a s o f t h e d a t e o f d e a t h , c o n s i d e r a t i o n i s g i v e n t o c o m p a r a b l e s a l e s o c c u r r i n g s u b s e q u e n t t o t h e v a l u a t i o n d a t e f o r p u r p o s e s o f d e t e r m i n i n g f a i r m a r k e t v a l u e . E s t a t e o f J u n g v . C o m m i s s i o n e r , 1 0 1 T . C . 4 1 2 , 4 3 1 ( 1 9 9 3 ) . P e t i t i o n e r c o n c l u d e s t h a t , b e c a u s e t h e s a l e s b y t h e t r u s t s w e r e c o n s i s t e n t w i t h t h e v a l u a t i o n s b y K i m b a l l a n d C o t l e r , t h e s a l e s c o r r o b o r a t e t h e v a l u e c l a i m e d b y p e t i t i o n e r a n d a r e s u b s t a n t i a l e v i d e n c e o f t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e F O H s t o c k o n t h e v a l u a t i o n d a t e . - 3 2 - T h e s a l e o f F O H s t o c k b y t h e H a r r i e t t t r u s t t o t h e F O H E S O P f o r a p r i c e o f $ 4 . 2 0 p e r s h a r e , w h i c h r e p r e s e n t e d a d i s c o u n t o f 3 0 p e r c e n t f r o m i t s t h e n - c l o s i n g p r i c e o n t h e N Y S E , o c c u r r e d 9 m o n t h s a f t e r t h e v a l u a t i o n d a t e . R e s p o n d e n t a r g u e s t h a t t h i s w a s n o t a s a l e t o a t h i r d p a r t y , s o i t s h o u l d n o t b e t a k e n i n t o c o n s i d e r a t i o n i n v a l u i n g t h e s t o c k . I n a n y e v e n t , t h i s s a l e w a s o f c l a s s A c a p i t a l s t o c k a f t e r t h e a m e n d m e n t t o t h e a r t i c l e s o f i n c o r p o r a t i o n t h a t a l t e r e d t h e c a p i t a l s t r u c t u r e o f F O H . A f t e r t h e a m e n d m e n t , t h e r e w e r e t w o c l a s s e s o f s t o c k , o n e w i t h v o t i n g r i g h t s a n d t h e o t h e r w i t h o u t . N e i t h e r p a r t y a d d r e s s e d h o w t h i s f a c t a f f e c t s t h e v a l u a t i o n . T h u s , w e a r e c a u t i o u s i n a s s i g n i n g w e i g h t t o t h i s t r a n s a c t i o n . T h e m a r k e t t r a n s a c t i o n i n w h i c h t h e H a r r i e t t t r u s t s o l d 2 9 , 5 0 0 s h a r e s o f F O H s t o c k a t $ 4 . 8 7 5 p e r s h a r e o n F e b r u a r y 1 8 , 1 9 9 4 , d o e s n o t s u p p o r t p e t i t i o n e r ' s c o n t e n t i o n s , b e c a u s e t h o s e s h a r e s s o l d f o r t h e u n d i s c o u n t e d p r i c e a t w h i c h t h e s t o c k w a s t r a d i n g o n t h e N Y S E o n t h a t d a y . O n t h e r e c o r d b e f o r e u s , w e a r e s a t i s f i e d t h a t t h e r e s p e c t i v e d i s c o u n t s a s d e t e r m i n e d b y t h e e x p e r t s s e t t h e a p p r o p r i a t e r a n g e f r o m w h i c h w e m a y d e t e r m i n e t h e m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t . W e a l s o c o n c l u d e , h o w e v e r , t h a t e a c h e x p e r t e x c l u d e d i n f o r m a t i o n t h a t c o n t r a d i c t e d h i s r e s u l t . O n l y C o t l e r a d d r e s s e d t h e s p e c i f i c s o f F O H ' s f i n a n c i a l s i t u a t i o n i n d e t a i l , b u t h e r e l i e d o n m e a n d i s c o u n t s w i t h o u t r e l a t i n g t h e m t o t h o s e d e t a i l s . - 3 3 - F u l l e r r e l i e d o n a s i n g l e m e t h o d , a n d w e a r e n o t p e r s u a d e d t h a t h i s m e t h o d i s t h e o n l y o n e t h a t w o u l d b e c o n s i d e r e d b y h y p o t h e t i c a l b u y e r s a n d s e l l e r s . K i m b a l l p r o v i d e d s e v e r a l l o g i c a l m e t h o d s b u t f a i l e d t o i m p l e m e n t t h e m c o r r e c t l y . O n c r o s s - e x a m i n a t i o n , h e m a d e s e v e r a l c o n c e s s i o n s a b o u t h i s u s e o f s u r v e y d a t a a s w e l l a s h i s e r r o r s i n a p p l i c a t i o n o f t h e f o r m u l a s h e u s e d . W e c o n c l u d e t h a t t h e d i s c o u n t c l a i m e d b y p e t i t i o n e r i s n e c e s s a r i l y o v e r s t a t e d , b u t t h e d i s c o u n t a s s e r t e d b y r e s p o n d e n t i s i n a d e q u a t e . W e i g h i n g t h e e x p e r t o p i n i o n s a n d t h e e v i d e n c e o n w h i c h t h e y r e l y , w e h a v e m o r e c o n f i d e n c e i n t h e m e t h o d s o f p e t i t i o n e r ' s e x p e r t s b u t m u s t a d j u s t t h e i r c o n c l u s i o n s t o r e f l e c t t h e i r w e a k n e s s e s . W e b e a r i n m i n d t h a t v a l u a t i o n i s n e c e s s a r i l y a n a p p r o x i m a t i o n a n d a m a t t e r o f j u d g m e n t r a t h e r t h a n m a t h e m a t i c s . E s t a t e o f D a v i s v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 0 T . C . 5 3 0 , 5 5 4 ( 1 9 9 8 ) . B a s e d o n o u r e x a m i n a t i o n o f t h e e n t i r e r e c o r d i n t h i s c a s e , w e c o n c l u d e t h a t t h e m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t s h o u l d b e 2 5 p e r c e n t . W e t h u s h a v e f o u n d t h a t , o n t h e v a l u a t i o n d a t e , t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f e a c h o f t h e t w o 2 7 . 8 6 7 1 - p e r c e n t i n t e r e s t s i n F O H t h a t w e r e h e l d b y t h e t r u s t s w a s $ 1 2 , 8 0 2 , 7 0 5 , o r $ 5 . 2 0 3 1 p e r s h a r e . - 3 4 - T o r e f l e c t t h e f o r e g o i n g , D e c i s i o n w i l l b e e n t e r e d u n d e r R u l e 1 5 5 .