TAX COURT OPINION

Case: Robert T. & Kay F. Gow
Docket Number: 25651-96
Judge: Jacobs
Opinion Type: memo
Filed: 03/20/2000
Pages: 54

T . C . M e m o . 2 0 0 0 - 9 3 U N I T E D S T A T E S T A X C O U R T R O B E R T T . A N D K A Y F . G O W , P e t i t i o n e r s v . C O M M I S S I O N E R O F I N T E R N A L R E V E N U E , R e s p o n d e n t D o c k e t N o . 2 5 6 5 1 - 9 6 . F i l e d M a r c h 2 0 , 2 0 0 0 . C r a i g D . B e l l a n d J a m e s C . R o b e r t s , f o r p e t i t i o n e r s . W i l l i a m H e n c k a n d T i m o t h y B . H e a v n e r , f o r r e s p o n d e n t . M E M O R A N D U M F I N D I N G S O F F A C T A N D O P I N I O N J A C O B S , J u d g e : I n a n o t i c e o f d e f i c i e n c y d a t e d A u g u s t 2 9 , 1 9 9 6 , r e s p o n d e n t d e t e r m i n e d t h e f o l l o w i n g d e f i c i e n c i e s i n , a n d a d d i t i o n s t o , p e t i t i o n e r s ' F e d e r a l i n c o m e t a x e s : - 2 - P e n a l t i e s Y e a r D e f i c i e n c y S e c . 6 6 6 2 ( a ) 1 S e c . 6 6 6 3 ( a ) 1 9 8 9 $ 5 2 2 , 2 2 1 $ 1 0 4 , 4 4 4 $ 3 9 1 , 6 6 6 1 9 9 0 3 3 4 , 6 6 3 6 6 , 9 3 3 2 5 0 , 9 9 7 1 9 9 1 1 0 9 , 0 4 7 2 1 , 8 0 9 8 1 , 7 8 5 1 9 9 2 1 0 3 , 2 2 4 2 0 , 6 4 5 7 7 , 4 1 8 1 T h e s e c . 6 6 6 2 ( a ) a c c u r a c y - r e l a t e d p e n a l t i e s w e r e d e t e r m i n e d a s a n a l t e r n a t i v e t o t h e s e c . 6 6 6 3 ( a ) f r a u d p e n a l t i e s . S u b s e q u e n t l y , b y a n a m e n d m e n t t o a n s w e r , r e s p o n d e n t a s s e r t e d i n c r e a s e d d e f i c i e n c i e s a n d p e n a l t i e s f o r 1 9 8 9 a n d 1 9 9 1 , a s f o l l o w s : P e n a l t i e s Y e a r D e f i c i e n c y S e c . 6 6 6 2 ( a ) S e c . 6 6 6 3 ( a ) 1 9 8 9 $ 8 7 7 , 0 5 4 1 $ 6 5 7 , 7 9 1 1 9 9 1 1 5 3 , 2 1 4 1 1 1 4 , 9 1 1 1 2 0 p e r c e n t o f t h e u n d e r p a y m e n t t o w h i c h t h i s s e c t i o n a p p l i e s . A f t e r c o n c e s s i o n s b y e a c h p a r t y , t h e i s s u e s r e m a i n i n g f o r d e c i s i o n a r e : ( 1 ) T h e v a l u e o f s h a r e s o f s t o c k o f W i l l i a m s b u r g V a c a t i o n s , I n c . ( W V I ) , a w a r d e d t o K a y F . G o w ( 8 0 0 s h a r e s o n F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d 4 0 0 s h a r e s o n F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 ) a s b o n u s e s ; ( 2 ) w h e t h e r W V I ' s p a y m e n t s o f t r a v e l a n d e n t e r t a i n m e n t e x p e n d i t u r e s f o r c e r t a i n t r i p s t a k e n b y p e t i t i o n e r s c o n s t i t u t e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s t o t h e m ; ( 3 ) w h e t h e r W V I ' s p a y m e n t s o f e x p e n d i t u r e s f o r t h e p r o c u r e m e n t o f a n a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n c o n s t i t u t e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s t o p e t i t i o n e r s ; a n d ( 4 ) w h e t h e r p e t i t i o n e r s a r e l i a b l e f o r f r a u d p e n a l t i e s p u r s u a n t t o s e c t i o n 6 6 6 3 ( a ) , o r i n t h e a l t e r n a t i v e , a c c u r a c y - r e l a t e d p e n a l t i e s p u r s u a n t t o s e c t i o n 6 6 6 2 ( a ) . - 3 - A l l s e c t i o n r e f e r e n c e s a r e t o t h e I n t e r n a l R e v e n u e C o d e a s i n e f f e c t f o r t h e y e a r s i n i s s u e . A l l R u l e r e f e r e n c e s a r e t o t h e T a x C o u r t R u l e s o f P r a c t i c e a n d P r o c e d u r e . A l l d o l l a r a m o u n t s a r e r o u n d e d . F I N D I N G S O F F A C T S o m e o f t h e f a c t s h a v e b e e n s t i p u l a t e d a n d a r e s o f o u n d . T h e s t i p u l a t i o n s o f f a c t s , s t i p u l a t i o n s o f s e t t l e d i s s u e s , a n d a t t a c h e d e x h i b i t s a r e i n c o r p o r a t e d h e r e i n b y t h i s r e f e r e n c e . B a c k g r o u n d P e t i t i o n e r s , h u s b a n d a n d w i f e , r e s i d e d i n N o r f o l k , V i r g i n i a , a t t h e t i m e t h e y f i l e d t h e i r p e t i t i o n . K a y F . G o w ( D r . G o w ) e a r n e d a d o c t o r o f e d u c a t i o n ( E d . D . ) d e g r e e f r o m V i r g i n i a T e c h . , s p e c i a l i z i n g i n b u s i n e s s e d u c a t i o n . A s p a r t o f h e r c u r r i c u l u m s h e t o o k c o u r s e s i n a c c o u n t i n g . B e f o r e 1 9 8 3 , s h e t a u g h t a n d s u p e r v i s e d a b u s i n e s s e d u c a t i o n p r o g r a m a t a p u b l i c h i g h s c h o o l i n V i r g i n i a . A t t h e t i m e o f t r i a l , R o b e r t T . G o w ( M r . G o w ) w a s a r e t i r e d c i v i l s e r v i c e e m p l o y e e . W i l l i a m s b u r g V a c a t i o n s , I n c . ( W V I ) W V I w a s i n c o r p o r a t e d u n d e r t h e l a w s o f V i r g i n i a o n J u l y 2 1 , 1 9 8 3 . I n N o v e m b e r o f 1 9 8 6 , W V I b e c a m e a p a r t n e r i n a j o i n t v e n t u r e k n o w n a s P o w h a t a n A s s o c i a t e s . ( T h e o t h e r t w o m e m b e r s o f t h e j o i n t v e n t u r e w e r e O f f s i t e I n t e r n a t i o n a l ( O f f s i t e ) a n d B u s h C o n s t r u c t i o n C o . ( B u s h ) . N o n e o f t h e j o i n t v e n t u r e r s w e r e r e l a t e d ; e a c h h e l d a o n e - t h i r d i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s . ) D u r i n g t h e y e a r s i n i s s u e , W V I ' s s o l e i n c o m e - p r o d u c i n g p r o p e r t y w a s i t s i n d i r e c t - 4 - 1 M r . H e n d e r s o n d e f a u l t e d o n t h e p a y m e n t o f h i s n o t e , a n d a s a r e s u l t , W V I i n s t i t u t e d s u i t a g a i n s t h i m i n t h e C i r c u i t C o u r t o f V i r g i n i a B e a c h o n O c t . 2 0 , 1 9 8 8 . M r . H e n d e r s o n c o u n t e r s u e d , a l l e g i n g v i o l a t i o n o f h i s s h a r e h o l d e r r i g h t s a n d r e q u e s t e d t h e d i s s o l u t i o n o f W V I . i n t e r e s t i n P o w h a t a n P l a n t a t i o n , a t i m e - s h a r e r e s o r t p r o j e c t o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s . W V I w a s a u t h o r i z e d t o i s s u e 5 0 , 0 0 0 s h a r e s o f c o m m o n s t o c k . I n i t i a l l y , 6 5 0 s h a r e s o f i t s s t o c k w e r e i s s u e d t o D r . G o w a n d 3 5 0 s h a r e s t o H o r a c e E . H e n d e r s o n ( M r . H e n d e r s o n ) . D r . G o w e x c h a n g e d p r e v i o u s l y a c q u i r e d l a n d l o c a t e d i n N o r t h C a r o l i n a f o r h e r s t o c k . M r . H e n d e r s o n e x c h a n g e d h i s n o t e w i t h a f a c e v a l u e o f $ 1 9 2 , 2 3 0 . 1 T h e i n i t i a l o f f i c e r s o f W V I w e r e : M r . H e n d e r s o n , p r e s i d e n t ; M r . G o w , e x e c u t i v e v i c e p r e s i d e n t ; R o b e r t E . L e e , s e c r e t a r y ; a n d E . C o r b e l l J o n e s ( M r . J o n e s ) , t r e a s u r e r . D u r i n g t h e y e a r s i n i s s u e , D r . G o w w a s p r e s i d e n t a n d c h a i r m a n o f t h e b o a r d o f d i r e c t o r s ; M r . G o w w a s t h e s e c r e t a r y a n d a d i r e c t o r o f t h e c o m p a n y . O n S e p t e m b e r 3 0 , 1 9 8 3 , D r . G o w s o l d 2 0 0 s h a r e s o f h e r W V I s t o c k t o M r . J o n e s a n d r e c e i v e d i n e x c h a n g e M r . J o n e s ' a g r e e m e n t t o c a n c e l M r . G o w ' s n o t e i n t h e a m o u n t o f $ 1 1 9 , 0 0 0 . A s a c o n d i t i o n o f s a l e , M r . J o n e s a g r e e d t h a t i f d u r i n g h i s l i f e t i m e h e d e s i r e d t o d i s p o s e o f a l l o r a n y p a r t o f h i s 2 0 0 s h a r e s o f W V I s t o c k , D r . G o w w o u l d h a v e t h e r i g h t t o r e p u r c h a s e t h e 2 0 0 s h a r e s , a n d u p o n M r . J o n e s ' d e a t h , h i s e s t a t e o r s u c c e s s o r i n i n t e r e s t w o u l d s e l l D r . G o w t h e 2 0 0 s h a r e s f o r $ 1 1 9 , 0 0 0 , o r $ 5 9 5 p e r s h a r e . - 5 - S i m u l t a n e o u s l y w i t h t h e s a l e o f t h e 2 0 0 s h a r e s , D r . G o w a n d M r . J o n e s e x e c u t e d a v o t i n g t r u s t a g r e e m e n t ( V T A ) . U n d e r t h e t e r m s o f t h e V T A , D r . G o w a n d M r . J o n e s a g r e e d t o , a n d d i d , t r a n s f e r a l l o f t h e i r s h a r e s i n W V I t o M r . G o w , a s t r u s t e e o f t h e v o t i n g t r u s t . T h e t r u s t w a s t o c o n t i n u e u n t i l S e p t e m b e r 3 0 , 1 9 9 3 . O n O c t o b e r 2 4 , 1 9 8 8 , t h e V T A w a s a m e n d e d . P u r s u a n t t o t h i s a m e n d m e n t , D r . G o w a g r e e d t o , a n d d i d , t r a n s f e r a l l s t o c k i s s u e d t o h e r s i n c e S e p t e m b e r 3 0 , 1 9 8 3 ( t h e d a t e t h e V T A w a s e x e c u t e d ) t o M r . G o w , a s t r u s t e e . M o r e o v e r , D r . G o w a g r e e d t o t r a n s f e r t o t h e t r u s t e e a l l s t o c k s u b s e q u e n t l y i s s u e d t o , o r o w n e d b y , h e r . O n O c t o b e r 1 9 , 1 9 8 3 , D r . G o w , M r . H e n d e r s o n , a n d M r . J o n e s s i g n e d a n a g r e e m e n t t o p u r c h a s e a 2 5 6 - a c r e t r a c t o f l a n d l o c a t e d 1 m i l e w e s t o f t h e r e s t o r e d c o l o n i a l a r e a o f W i l l i a m s b u r g , V i r g i n i a , k n o w n a s P o w h a t a n P l a n t a t i o n . ( T h i s p r o p e r t y w a s a c q u i r e d f o r d e v e l o p m e n t a s a t i m e - s h a r e r e s o r t . S e e i n f r a . ) O n J a n u a r y 1 6 , 1 9 8 4 , t h e y a s s i g n e d t h e i r r i g h t s i n P o w h a t a n P l a n t a t i o n t o W V I . B y e a r l y 1 9 8 4 , W V I w a s i n n e e d o f o p e r a t i n g f u n d s . I n a n a t t e m p t t o p r o v i d e w o r k i n g c a p i t a l t o W V I , D r . G o w l e n t t h e c o m p a n y $ 1 2 0 , 0 0 0 . W V I w a s u n a b l e t o r e p a y t h i s l o a n , a n d o n A u g u s t 1 , 1 9 8 5 , D r . G o w a c c e p t e d 5 0 s h a r e s o f W V I ' s s t o c k i n s a t i s f a c t i o n o f t h e c o m p a n y ' s o b l i g a t i o n t o h e r . O n F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 8 , W V I ' s b o a r d o f d i r e c t o r s a p p r o v e d a s t o c k b o n u s p l a n f o r D r . G o w . U n d e r t h e t e r m s o f t h e p l a n , D r . G o w w a s e n t i t l e d t o r e c e i v e a s a b o n u s u p t o 1 0 , 0 0 0 s h a r e s o f W V I - 6 - s t o c k , a t a m a x i m u m r a t e o f 1 , 0 0 0 s h a r e s p e r y e a r , f o r 1 0 y e a r s . T h e n u m b e r o f s h a r e s t o b e i s s u e d a n n u a l l y a s a b o n u s w a s t o b e d e t e r m i n e d b y D r . G o w . I n a c c o r d a n c e w i t h t h e s t o c k b o n u s p l a n , o n F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , W V I i s s u e d 8 0 0 s h a r e s o f W V I c o m m o n s t o c k t o D r . G o w . O n F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 , W V I i s s u e d a n a d d i t i o n a l 4 0 0 s h a r e s o f i t s c o m m o n s t o c k t o h e r a s a b o n u s . I t i s t h e v a l u e o f t h e s e s h a r e s a t t h e t i m e o f a w a r d t h a t i s s u b j e c t t o d i s p u t e - - t h e f i r s t i s s u e . F i n a n c i n g H i s t o r y W V I b o r r o w e d $ 1 0 0 , 0 0 0 f r o m C e n t r a l F i d e l i t y B a n k . T h e s e f u n d s w e r e u s e d t o c o v e r s t a r t u p e x p e n s e s a n d o t h e r a d m i n i s t r a t i v e c o s t s . I n l a t e 1 9 8 3 , W V I r e c e i v e d a n a c q u i s i t i o n / d e v e l o p m e n t l o a n f r o m F i r s t A m e r i c a n S a v i n g s & L o a n ( F i r s t A m e r i c a n ) i n t h e a m o u n t o f $ 1 . 7 5 m i l l i o n ; i t a l s o r e c e i v e d a f i n a n c i n g c o m m i t m e n t f r o m B e r k e l e y F e d e r a l S a v i n g s ( B e r k e l e y ) f o r $ 1 0 m i l l i o n . I n 1 9 8 4 , B u s h b e g a n c o n s t r u c t i o n o f , a n d O f f s i t e m a r k e t e d , t h e t i m e - s h a r e p r o j e c t . I n e a r l y 1 9 8 5 , B e r k e l e y w i t h d r e w i t s l o a n c o m m i t m e n t , m a k i n g i t d i f f i c u l t f o r W V I t o t i m e l y m e e t i t s f i n a n c i a l o b l i g a t i o n s t o B u s h f o r c o n s t r u c t i o n a n d t o O f f s i t e f o r m a r k e t i n g . W V I b e c a m e d e l i n q u e n t i n i t s p a y m e n t s t o B u s h , a n d i n M a y 1 9 8 5 , B u s h f i l e d a m e c h a n i c s l i e n a g a i n s t t h e p r o j e c t . T h e p r o j e c t f u r t h e r b e c a m e m i r e d i n f i n a n c i a l d i f f i c u l t i e s w h e n , i n e a r l y 1 9 8 6 , o v e r i t s c o n c e r n w i t h B u s h ' s m e c h a n i c s l i e n , F i r s t A m e r i c a n t h r e a t e n e d t o t e r m i n a t e i t s l o a n t o W V I . E v e n t u a l l y , - 7 - S e c u r i t y P a c i f i c ( a l o c a l f i n a n c i a l i n s t i t u t i o n ) a g r e e d t o p r o v i d e d e v e l o p m e n t f i n a n c i n g , a s w e l l a s a b r i d g e l o a n , t o r e f i n a n c e t h e F i r s t A m e r i c a n l o a n . S e c u r i t y P a c i f i c c o n d i t i o n e d i t s f i n a n c i n g a g r e e m e n t o n W V I ' s a b i l i t y t o r e d u c e i t s o u t s t a n d i n g d e b t . C o n s e q u e n t l y , i n o r d e r t o o b t a i n d e b t f o r g i v e n e s s a n d s e c u r e a d d i t i o n a l g u a r a n t o r s , W V I p r o p o s e d a j o i n t v e n t u r e w i t h B u s h a n d O f f s i t e . P o w h a t a n A s s o c i a t e s O n N o v e m b e r 1 9 , 1 9 8 6 , W V I , B u s h , a n d O f f s i t e f o r m e d P o w h a t a n A s s o c i a t e s . W V I c o n t r i b u t e d t h e d e v e l o p m e n t a s s e t s ( w h i c h c o n s i s t e d o f t h e P o w h a t a n P l a n t a t i o n t i m e - s h a r e p r o j e c t , l a n d , u n s o l d i n v e n t o r y , a n d c o n t r a c t u a l a n d o t h e r r i g h t s a s s o c i a t e d w i t h t h e p r o j e c t n e t o f p r o j e c t l i a b i l i t i e s ) a s w e l l a s i t s s e r v i c e s a n d e x p e r t i s e a s a d e v e l o p e r a n d a d m i n i s t r a t o r . B u s h a n d O f f s i t e e a c h a g r e e d t o f o r g i v e t h e d e b t o w e d t h e m b y W V I ; t h e y f u r t h e r a g r e e d t o g u a r a n t e e c e r t a i n l i a b i l i t i e s o f W V I t o r e p u r c h a s e d e f a u l t i n g t i m e - s h a r e c o n t r a c t s u n d e r s e v e r a l f i n a n c i a l a g r e e m e n t s . O f f s i t e a g r e e d t o c o n t i n u e t o p r o v i d e m a r k e t i n g s e r v i c e s t o t h e j o i n t v e n t u r e i n e x c h a n g e f o r a n a l l o c a t i o n o f t h e f e e s a n d e x p e n s e s r e l a t i n g t o i t s m a r k e t i n g o p e r a t i o n s . B u s h a g r e e d t o c o n t i n u e t o p r o v i d e c o n s t r u c t i o n s e r v i c e s t o P o w h a t a n P l a n t a t i o n s o l o n g a s i t w a s a l l o c a t e d t h e p r o f i t s a n d e x p e n s e s a s s o c i a t e d w i t h c o n s t r u c t i o n . T h e p a r t i e s a g r e e d t h a t W V I w o u l d r e c e i v e a l l o f i t s a d m i n i s t r a t i o n c o s t s ( i n c l u d i n g r e a s o n a b l e s a l a r i e s ) , p l u s 1 - 1 / 2 p e r c e n t o f t h e - 8 - g r o s s p r o c e e d s a f t e r a c e r t a i n l e v e l o f d e v e l o p m e n t h a d b e e n r e a c h e d . T h i s d e v e l o p m e n t f e e w a s d e s i g n e d t o e q u a l i z e t h e e s t i m a t e d p r o f i t m a r g i n s a m o n g O f f s i t e , B u s h , a n d W V I . A s t h e a d m i n i s t r a t i v e p a r t n e r o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s , W V I w a s r e s p o n s i b l e f o r t h e s t r a t e g i c p l a n n i n g a n d d a y - t o - d a y o p e r a t i o n o f P o w h a t a n P l a n t a t i o n . W V I ' s r e s p o n s i b i l i t i e s i n c l u d e d : ( 1 ) R e v i e w i n g a n d a p p r o v i n g a l l t i m e - s h a r e s a l e s c o n t r a c t s ; ( 2 ) o b t a i n i n g f i n a n c i n g f o r t h e j o i n t v e n t u r e ; ( 3 ) p r e p a r i n g a l l r e q u i r e d r e p o r t s a n d a c c o u n t i n g s ; ( 4 ) s e r v i c i n g a n d c o l l e c t i n g j o i n t v e n t u r e m o r t g a g e p o r t f o l i o s ; ( 5 ) m o n i t o r i n g p r o d u c t q u a l i t y a n d c u s t o m e r s a t i s f a c t i o n ; a n d ( 6 ) c o o r d i n a t i n g t h e c o n s t r u c t i o n s c h e d u l e s a n d i n v e n t o r y a v a i l a b i l i t y . N o n r o u t i n e m a t t e r s r e q u i r e d t h e a p p r o v a l o f a l l t h r e e m e m b e r s o f t h e j o i n t v e n t u r e . T h e j o i n t v e n t u r e a g r e e m e n t c o n t a i n e d r e s t r i c t i o n s o n t h e t r a n s f e r a b i l i t y o r s a l e o f a n i n t e r e s t i n t h e j o i n t v e n t u r e . I n p e r t i n e n t p a r t , i t p r o v i d e d : - 9 - R E S T R I C T I O N S O N T R A N S F E R 2 . T r a n s f e r o f V e n t u r e I n t e r e s t A f t e r B o n a F i d e O f f e r ( a ) N o t i c e o f O f f e r . I n t h e e v e n t * * * [ B u s h , W V I , o r O f f s i t e ] d e s i r e s t o t r a n s f e r a l l o r s o m e o f i t s V e n t u r e I n t e r e s t a f t e r r e c e i v i n g a b o n a f i d e o f f e r f r o m a n i n d e p e n d e n t t h i r d p a r t y , i t m u s t f i r s t : ( i ) o b t a i n t h e e x p r e s s p r i o r w r i t t e n c o n s e n t o f a l l V e n t u r e r s , o r ( i i ) n o t i f y e a c h o f t h e o t h e r V e n t u r e r s * * * i n w r i t i n g , o f a l l o f t h e r e l e v a n t f a c t s o f t h e p r o p o s e d t r a n s a c t i o n a n d i t s i n t e n t i o n w i t h r e s p e c t t o s u c h V e n t u r e I n t e r e s t o r a n y r i g h t o r i n t e r e s t t h e r e i n * * * T h e * * * [ n o n t r a n s f e r r i n g p a r t n e r ] s h a l l h a v e a r i g h t o f f i r s t r e f u s a l t o p u r c h a s e t h e S u b j e c t I n t e r e s t a t a p r i c e a n d p u r s u a n t t o t h e p r o c e d u r e s a n d c o n d i t i o n s s e t f o r t h h e r e i n a f t e r . ( b ) P u r c h a s e P r i c e . T h e p u r c h a s e p r i c e t o b e p a i d t o t h e T r a n s f e r r i n g V e n t u r e r f o r t h e S u b j e c t I n t e r e s t , i f t h e N o n - T r a n s f e r r i n g V e n t u r e r ( s ) e x e r c i s e t h e i r r i g h t s o f f i r s t r e f u s a l * * * s h a l l b e t h e p r i c e s e t f o r t h i n t h e N o t i c e o f O f f e r , o r t h e a p p r a i s e d v a l u e ; p r o v i d e d , t h a t i f t h e c o n s i d e r a t i o n t o b e p a i d b y t h e p r o p o s e d t r a n s f e r e e i s o t h e r t h a n t h e p a y m e n t o f c a s h i n f u l l w i t h i n t h i r t y ( 3 0 ) d a y s o f t h e a c c e p t a n c e o f t h e o f f e r o f t h e p r o p o s e d t r a n s f e r e e b y t h e T r a n s f e r r i n g V e n t u r e r , t h e J o i n t V e n t u r e s h a l l c a u s e a n i n d e p e n d e n t a p p r a i s e r * * * t o e s t a b l i s h t h e c a s h e q u i v a l e n t o f s u c h o t h e r c o n s i d e r a t i o n . I n 1 9 9 7 , t h e j o i n t v e n t u r e s o l d P o w h a t a n P l a n t a t i o n a n d a n o t h e r t i m e - s h a r e r e s o r t t h e y o w n e d t o S i g n a t u r e R e s o r t s , I n c . , a p u b l i c l y t r a d e d c o m p a n y n o w k n o w n a s S u n t e r a R e s o r t s , I n c . , f o r $ 5 9 . 1 m i l l i o n . - 1 0 - P o w h a t a n P l a n t a t i o n R e s o r t P o w h a t a n P l a n t a t i o n w a s p a r t o f a n o r i g i n a l l a n d g r a n t t h a t w a s c o n v e y e d t o a p r o m i n e n t c o l o n i a l f a m i l y i n 1 6 4 0 . L o c a t e d o n t h e p r o p e r t y i s a m a n o r h o u s e t h a t w a s b u i l t c i r c a 1 7 3 5 a n d o c c u p i e d b y M a r y T o l i v e r . T h e m a n o r h o u s e , a s r e s t o r e d , w a s t h e c e n t e r p i e c e o f P o w h a t a n P l a n t a t i o n . O n t h e 2 0 a c r e s s u r r o u n d i n g t h e m a n o r h o u s e w e r e f o r m a l g a r d e n s , n u m e r o u s o u t b u i l d i n g s , i n d o o r a n d o u t d o o r p o o l s , a t h l e t i c f a c i l i t i e s , m e e t i n g r o o m s , a n d t h r e e f o o d e s t a b l i s h m e n t s , i n c l u d i n g a g o u r m e t r e s t a u r a n t . T h e r e m a i n i n g 2 3 6 a c r e s i n c l u d e d o p e n l a n d s , a r i n g o f w o o d s , p r i v a t e r o a d s , a n d t h e t i m e - s h a r e c o n d o m i n i u m s a n d t o w n h o u s e s . T h e P o w h a t a n P l a n t a t i o n r e s o r t h a s a c o l o n i a l w o r k i n g p l a n t a t i o n t h e m e . I t w a s m a r k e t e d a s a l u x u r y r e s o r t s u i t a b l e f o r f a m i l i e s t o d i s c o v e r a n d e x p l o r e t h e h i s t o r y o f t h e s u r r o u n d i n g a r e a . T h e f i r s t s a l e o f a t i m e - s h a r e u n i t o c c u r r e d i n l a t e 1 9 8 4 . A s o f F e b r u a r y 1 9 8 9 , a t o t a l o f 1 0 6 r e s i d e n t i a l u n i t s h a d b e e n s o l d ; t h a t n u m b e r i n c r e a s e d t o 1 4 0 t h e f o l l o w i n g y e a r . T h e t i m e - s h a r e p r o g r a m o f f e r e d b y P o w h a t a n A s s o c i a t e s c o n v e y e d e i t h e r a 1 / 5 2 o r a 1 / 1 0 4 u n d i v i d e d i n t e r e s t i n a n a n n u a l o r b i a n n u a l t i m e - s h a r e e s t a t e . A p u r c h a s e r o f a t i m e - s h a r e u n i t a t P o w h a t a n P l a n t a t i o n w a s e n t i t l e d t o t h e e x c l u s i v e u s e a n d e n j o y m e n t o f a u n i t d u r i n g a d e s i g n a t e d a n d f i x e d w e e k e a c h y e a r . T h e p u r c h a s e r b e c a m e a m e m b e r o f t h e P o w h a t a n P l a n t a t i o n O w n e r ' s A s s o c i a t i o n , w h i c h a l l o w e d t h e p u r c h a s e r ( o r v a c a t i o n e r ) t o u s e - 1 1 - d e s i g n a t e d c o m m o n a n d r e c r e a t i o n a r e a s , a s w e l l a s t h e r e s o u r c e s o f R e s o r t s C o n d o m i n i u m I n t e r n a t i o n a l , a t i m e - s h a r e e x c h a n g e n e t w o r k . H a w a i i a n d K e y W e s t T r i p s P e t i t i o n e r s b e l i e v e d t h a t f i r s t h a n d o b s e r v a t i o n o f o t h e r v a c a t i o n r e s o r t s w a s n e c e s s a r y t o m a i n t a i n a c o m p e t i t i v e e d g e i n t h e t i m e - s h a r e i n d u s t r y . B e t w e e n 1 9 8 4 a n d 1 9 9 2 , o n a t l e a s t s e v e n o c c a s i o n s , W V I ' s b o a r d o f d i r e c t o r s a p p r o v e d t h e e x p e n d i t u r e o f : s u c h s u m s a s a r e n e c e s s a r y i n t r a v e l a n d e n t e r t a i n m e n t t o v i s i t o t h e r l u x u r y r e s o r t s a n d h o t e l s i n o r d e r t o k e e p P o w h a t a n P l a n t a t i o n c o m p e t i t i v e i n p r o d u c t , s e r v i c e s , a n d t o r e m a i n k n o w l e d g e a b l e a b o u t i n n o v a t i o n s i n t h e r e s o r t i n d u s t r y a n d t o s e e k n e w b u s i n e s s o p p o r t u n i t i e s a n d t o e n g a g e i n o r s p o n s o r r e t r e a t s w i t h p o l i t i c a l o r b u s i n e s s p e r s o n s a f f e c t i n g t h e r e s o r t i n d u s t r y . W V I b o r e a l l t h e s e e x p e n s e s , w i t h n o c o m m i t m e n t o f r e i m b u r s e m e n t f r o m P o w h a t a n A s s o c i a t e s . B e g i n n i n g i n 1 9 8 6 , a n d c o n t i n u i n g t h r o u g h t h e y e a r s i n i s s u e , p e t i t i o n e r s m a d e n u m e r o u s t r i p s t o H a w a i i a n d K e y W e s t , F l o r i d a . M o s t o f t h e s e t r i p s w e r e t a k e n a r o u n d t h e T h a n k s g i v i n g , C h r i s t m a s , a n d N e w Y e a r ' s h o l i d a y s a n d o f t e n l a s t e d b e t w e e n 2 a n d 3 w e e k s . D u r i n g t h e s e t r i p s , p e t i t i o n e r s c o n d u c t e d " i n t e r v i e w s " w i t h g u e s t s o f t h e r e s o r t s , t o o k t o u r s o f t h e r e s o r t f a c i l i t i e s a n d p r e m i s e s , a n d e x a m i n e d t h e k i t c h e n a m e n i t i e s a n d m e n u s f o r c o m p a t i b i l i t y w i t h P o w h a t a n P l a n t a t i o n . T h e p u r p o s e o f t h e i n t e r v i e w s a n d i n s p e c t i o n s w a s t o g a u g e c u s t o m e r s e r v i c e a n d d e t e r m i n e t h e l e v e l a n d e f f i c i e n c y o f t h o s e s e r v i c e s e a c h r e s o r t - 1 2 - w a s p r o v i d i n g . P e t i t i o n e r s r a r e l y , i f e v e r , s p o k e w i t h t h e m a n a g e m e n t o f t h e s e r e s o r t s . O n a n u m b e r o f o c c a s i o n s , o t h e r m e m b e r s o f t h e " W V I m a n a g e m e n t t e a m " a c c o m p a n i e d p e t i t i o n e r s o n t h e s e t r i p s . O n a t l e a s t o n e o c c a s i o n e a c h , D a v i d L e g e r e ( p r e s i d e n t o f O f f s i t e ) a n d S e n a t o r S t a n l e y W a l k e r , a l o n g w i t h t h e i r s p o u s e s , t r a v e l e d w i t h p e t i t i o n e r s a n d h a d t h e i r e x p e n s e s p a i d b y W V I . O n t h e s e t r i p s , p e t i t i o n e r s a n d t h e i r a s s o c i a t e s s t a y e d a t f i r s t - c l a s s r e s o r t s a n d d i n e d a t t h e f i n e s t r e s t a u r a n t s . D u r i n g t h e i r D e c e m b e r 1 9 9 0 t r i p t o H a w a i i , p e t i t i o n e r s s t a y e d a t t h e H a l e k u l a n i H o t e l f o r $ 8 5 0 p e r n i g h t a n d d i n e d a t t h e L a M e r r e s t a u r a n t f o r m e a l s c o s t i n g $ 9 0 0 o r m o r e ; t h e n e x t m o n t h t h e y s t a y e d a t t h e L o d g e a t K o e l e f o r $ 9 0 0 p e r n i g h t a n d d i n e d a t e x p e n s i v e r e s t a u r a n t s , w i t h o n e m e a l c o s t i n g o v e r $ 2 , 0 0 0 . O n t h e s e t r i p s , p e t i t i o n e r s e n j o y e d r o o m s e r v i c e a n d m a n y o f t h e l o c a l a t t r a c t i o n s . O v e r t h e c o u r s e o f 4 d a y s , p e t i t i o n e r s i n c u r r e d $ 4 6 2 i n r o o m s e r v i c e c h a r g e s . D u r i n g t h i s s a m e p e r i o d , p e t i t i o n e r s v i s i t e d l o c a l t o u r i s t a t t r a c t i o n s s u c h a s S e a L i f e P a r k , A l a M o a n a s h o p p i n g c e n t e r , a n d t h e W a i p i o V a l l e y h i s t o r i c a l s i t e . D u r i n g t h e a u d i t f o r t h e y e a r s i n q u e s t i o n ( d i s c u s s e d i n f r a ) , D r . G o w w a s r e q u e s t e d t o p r o v i d e i t i n e r a r i e s f o r t h e t r i p s t o H a w a i i a n d K e y W e s t . T h e s e i t i n e r a r i e s , w h i c h p u r p o r t t o s u m m a r i z e p e t i t i o n e r s ' a c t i v i t i e s d u r i n g t h o s e t r i p s , w e r e r e c o n s t r u c t e d b y - 1 3 - D r . G o w b e t w e e n 1 9 9 3 a n d 1 9 9 5 , o n t h e b a s i s o f i n v o i c e s a n d " w h a t e v e r r e c o r d s " p e t i t i o n e r s m a i n t a i n e d . T h e t o t a l c o s t o f t r a v e l , l o d g i n g , m e a l s , a n d o t h e r r e l a t e d e x p e n s e s W V I i n c u r r e d f o r t r i p s t o H a w a i i d u r i n g t h e y e a r s i n i s s u e w e r e a s f o l l o w s : Y e a r E x p e n d i t u r e s 1 9 8 9 $ 7 1 , 7 0 0 1 9 9 0 6 7 , 4 5 4 1 9 9 1 4 4 , 8 5 7 1 9 9 2 8 3 , 9 2 9 W V I d e d u c t e d t h e s e a m o u n t s , s u b j e c t t o t h e s t a t u t o r y l i m i t s o n t r a v e l a n d e n t e r t a i n m e n t e x p e n s e s . T h e t o t a l c o s t o f t r a v e l , l o d g i n g , m e a l s , a n d o t h e r r e l a t e d e x p e n s e s W V I i n c u r r e d f o r t r i p s t o K e y W e s t d u r i n g t h e y e a r s i n i s s u e w e r e a s f o l l o w s : Y e a r E x p e n d i t u r e s 1 9 8 9 $ 7 , 5 3 6 1 9 9 0 1 4 , 2 5 6 1 9 9 1 1 4 , 3 9 5 1 9 9 2 1 1 , 2 8 1 W V I d e d u c t e d t h e s e a m o u n t s , s u b j e c t t o t h e s t a t u t o r y l i m i t s o n t r a v e l a n d e n t e r t a i n m e n t e x p e n s e s . - 1 4 - P r o c u r e m e n t a n d U s e o f A n i m a l T r o p h i e s W V I i n c u r r e d e x p e n d i t u r e s f o r t r a v e l , f o o d , l o d g i n g , a n d p r o f e s s i o n a l g u i d e f e e s i n c o n n e c t i o n w i t h t h e p r o c u r e m e n t o f a w o r l d - c l a s s a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n ( a s w e l l a s t a x i d e r m y e x p e n s e s ) a s f o l l o w s : Y e a r E x p e n d i t u r e s 1 9 8 9 $ 1 3 0 , 3 7 6 1 9 9 0 1 2 4 , 8 0 3 1 9 9 1 2 4 2 , 4 9 8 1 9 9 2 7 4 , 6 9 6 U n d e r D r . G o w ' s d i r e c t i o n , D e b o r a h L e e ( M s . L e e ) , W V I ' s c o n t r o l l e r a n d a c c o u n t a n t , r e c o r d e d t h e s e c o s t s i n t h e c o m p a n y ' s g e n e r a l l e d g e r a s a n " e x p e n s e " r a t h e r t h a n i n a n a s s e t a c c o u n t . T h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n w a s t o b e u s e d p u r p o r t e d l y a s a m a r k e t i n g s t r a t e g y f o r t h e t i m e - s h a r e p r o j e c t ; n a m e l y , ( 1 ) a s a n a m e n i t y a t P o w h a t a n P l a n t a t i o n , a n d ( 2 ) a s a t r a v e l i n g d i s p l a y t o g e n e r a t e t i m e - s h a r e l e a d s a t S t a t e a n d r e g i o n a l c h a p t e r m e e t i n g s o f t h e S a f a r i C l u b a n d t h e N a t i o n a l R i f l e A s s o c i a t i o n . I n o r d e r t o a c q u i r e a w o r l d - c l a s s a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n , M r . G o w h u n t e d t h e a n i m a l s i n t h e i r n a t u r a l h a b i t a t , m o s t l y a t t h e Y . O . R a n c h . ( Y . O . R a n c h i s a 5 0 0 , 0 0 0 - a c r e t r a c t o f p r o p e r t y l o c a t e d i n T e x a s t h a t h o u s e d o v e r 6 0 s p e c i e s o f i m p o r t e d A f r i c a n p l a i n s w i l d l i f e . ) M r . G o w a l s o t r a v e l e d t o A l a s k a a n d o t h e r l o c a t i o n s w i t h i n t h e U n i t e d S t a t e s i n s e a r c h o f e x o t i c g a m e s u c h a s m o o s e , A r m e n i a n r e d s h e e p , s a b l e , k u d u , c a r i b o u , a n d e l k . M r . G o w e m p l o y e d h u n t i n g g u i d e s o n t h e s e t r i p s a n d u s u a l l y t o o k D r . G o w - 1 5 - a l o n g b e c a u s e h e " [ e n j o y e d ] s p e n d i n g t i m e w i t h h e r " . A l s o a c c o m p a n y i n g M r . G o w o n t h e h u n t i n g t r i p s w e r e L o u i s S c h r e i n e r a n d h i s w i f e . ( M r . S c h r e i n e r w a s o n t h e b o a r d o f t h e S a f a r i C l u b a n d o w n e d t h e Y . O . R a n c h . ) U p o n r e t u r n i n g f r o m t h e s e h u n t i n g e x c u r s i o n s , M r . G o w w o u l d h i r e a t a x i d e r m i s t t o c r e a t e t h e a n i m a l m o u n t s . T h e p l a n n e d a n i m a l t r o p h y m u s e u m t o b e l o c a t e d o n P o w h a t a n P l a n t a t i o n w a s n e v e r b u i l t . N o r w a s t h e r e e v e r a t r a v e l i n g d i s p l a y o f t h e m o u n t s . R a t h e r , t h e a n i m a l m o u n t s w e r e d i s p l a y e d a t b o t h t h e Y . O . R a n c h a n d B o b ' s G u n & T a c k l e S h o p ( B o b ' s ) i n N o r f o l k , V i r g i n i a . ( A t o t a l o f 3 1 a n i m a l m o u n t s w e r e d i s p l a y e d a t B o b ' s a n d m o r e t h a n 3 1 o t h e r s w e r e d i s p l a y e d a t t h e Y . O . R a n c h . ) I n i t i a l l y , t h e a n i m a l m o u n t s a t B o b ' s w e r e i d e n t i f i e d w i t h n o t e c a r d s b e a r i n g t h e n a m e o f M r . G o w a n d c e r t i f y i n g t h e a n i m a l m o u n t s ' w o r l d r e c o r d s t a t u s . A p p r o x i m a t e l y a y e a r l a t e r , a n d a t t h e a d v i c e o f t h e i r t a x p r e p a r e r s , p e t i t i o n e r s s e n t B o b ' s a l e t t e r i n d i c a t i n g t h a t t h e a n i m a l m o u n t s w e r e t h e p r o p e r t y o f P o w h a t a n P l a n t a t i o n . S u b s e q u e n t l y , t h e n o t e c a r d s w e r e r e p l a c e d w i t h f o r m a l p l a q u e s b e a r i n g t h e n a m e " P o w h a t a n P l a n t a t i o n " . I n 1 9 9 1 , B o b ' s p l a c e d 1 8 o f t h e a n i m a l m o u n t s i n s t o r a g e . I n 1 9 9 7 , S i g n a t u r e R e s o r t s , I n c . , p u r c h a s e d a l l t h e a s s e t s o f W V I , i n c l u d i n g t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n . I n 1 9 8 9 , 1 9 9 0 , a n d 1 9 9 2 , W V I d e d u c t e d a l l c o s t s i n c u r r e d f o r t h e p r o c u r e m e n t a n d d i s p l a y o f t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n , e x c e p t - 1 6 - f o r $ 2 2 0 i n 1 9 9 0 a n d $ 1 , 7 6 0 i n 1 9 9 2 , w h i c h w e r e n o t d e d u c t e d b y v i r t u e o f t r a v e l a n d e n t e r t a i n m e n t s t a t u t o r y l i m i t a t i o n s i n e f f e c t f o r t h o s e y e a r s . I n 1 9 9 1 , W V I c a p i t a l i z e d $ 1 3 7 , 4 1 0 i n a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n e x p e n s e s a n d d e d u c t e d $ 1 0 4 , 1 7 5 . T h e r e m a i n i n g $ 9 1 3 w a s n o t d e d u c t e d b e c a u s e o f t h e t r a v e l a n d e n t e r t a i n m e n t s t a t u t o r y l i m i t a t i o n s . W V I ' s a n d P e t i t i o n e r s ' A u d i t s f o r 1 9 8 9 - 9 2 I n J u l y 1 9 9 1 , R e v e n u e A g e n t R i c h a r d P u c h a t y a u d i t e d W V I ' s t a x r e t u r n s . P e t i t i o n e r s ' t a x r e t u r n s w e r e i n c l u d e d i n t h e a u d i t a f t e r R e v e n u e A g e n t P u c h a t y n o t i c e d a n u n u s u a l p a t t e r n o f r e c o r d i n g e x p e n s e s r e l a t i n g t o t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n a c r o s s f o u r d i f f e r e n t a c c o u n t s i n t h e c o m p a n y ' s g e n e r a l l e d g e r . R e v e n u e A g e n t P u c h a t y c o n c l u d e d t h a t i n l i g h t o f c o n t i n u a l m i s c h a r a c t e r i z a t i o n o f t h e a n i m a l t r o p h y a c c o u n t s t h r o u g h o u t t h e c o m p a n y ' s l e d g e r , a s w e l l a s h i s d i f f i c u l t y i n l o c a t i n g t h e a n i m a l t r o p h y e x p e n s e s e n t r i e s , t h e s e e x p e n s e s w e r e i n t e n t i o n a l l y b e i n g h i d d e n . I n a n e f f o r t t o c l a r i f y W V I ' s l e d g e r s y s t e m , R e v e n u e A g e n t P u c h a t y s o u g h t a n i n t e r v i e w w i t h b o t h D r . G o w a n d M s . L e e ; h i s r e q u e s t w a s d e n i e d . P e t i t i o n e r s ' 1 9 8 9 - 9 2 T a x R e t u r n s O n t h e i r 1 9 8 9 a n d 1 9 9 0 r e t u r n s , p e t i t i o n e r s r e p o r t e d t h e v a l u e s o f t h e s t o c k a w a r d e d t o D r . G o w a s $ 4 0 , 0 0 0 a n d $ 2 0 , 0 0 0 , r e s p e c t i v e l y . T h e y d i d n o t s e e k a n e x p e r t v a l u a t i o n o f t h e s t o c k b e f o r e r e p o r t i n g t h e a f o r e m e n t i o n e d v a l u e s o n t h e i r t a x r e t u r n s . P e t i t i o n e r s r e p o r t e d n o d i v i d e n d i n c o m e f o r 1 9 8 9 a n d 1 9 9 0 , a n d - 1 7 - r e p o r t e d $ 4 2 0 a n d $ 2 , 0 9 4 o f d i v i d e n d i n c o m e f o r 1 9 9 1 a n d 1 9 9 2 , r e s p e c t i v e l y . T h e d i v i d e n d i n c o m e r e p o r t e d f o r 1 9 9 1 a n d 1 9 9 2 w a s n o t a t t r i b u t a b l e t o a n y d i s t r i b u t i o n s f r o m W V I . N o t i c e o f D e f i c i e n c y I n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y , r e s p o n d e n t d e t e r m i n e d t h a t t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e s t o c k a w a r d e d t o D r . G o w o n F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , w a s $ 1 , 6 0 0 , 0 0 0 , a n d t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e s t o c k a w a r d e d t o h e r o n F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 , w a s $ 8 0 0 , 0 0 0 . A f t e r t h e i s s u a n c e o f t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y , r e s p o n d e n t ' s v a l u a t i o n e x p e r t s r e v a l u e d t h e s t o c k a w a r d s a t $ 2 , 1 4 2 , 3 1 3 a n d $ 5 9 7 , 3 5 3 a t t h e i r r e s p e c t i v e v a l u a t i o n d a t e s . R e s p o n d e n t a l s o d e t e r m i n e d t h a t p e t i t i o n e r s r e c e i v e d c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s f r o m W V I f o r 1 9 8 9 , 1 9 9 0 , 1 9 9 1 , a n d 1 9 9 2 i n t h e a m o u n t s o f $ 3 0 5 , 0 7 2 , $ 3 9 5 , 2 2 5 , $ 3 4 1 , 5 2 1 , a n d $ 3 2 3 , 2 8 1 , r e s p e c t i v e l y . B y a m e n d m e n t t o a n s w e r , r e s p o n d e n t i n c r e a s e d t h e a m o u n t f o r 1 9 9 1 t o $ 4 7 9 , 8 4 4 . I n h i s p o s t t r i a l b r i e f , r e s p o n d e n t c o n c e d e s t h a t c e r t a i n e x p e n s e s p a i d b y W V I i n 1 9 8 9 - 9 2 d o n o t c o n s t i t u t e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s t o p e t i t i o n e r s . O n t h e b a s i s o f r e s p o n d e n t ' s r e d e t e r m i n a t i o n o f t h e v a l u e s o f t h e s t o c k a w a r d s a n d t h e i n c r e a s e i n t h e a m o u n t o f t h e 1 9 9 1 c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d , t h e d e f i c i e n c i e s a s s e r t e d f o r 1 9 8 9 a n d 1 9 9 1 i n c r e a s e d t o $ 8 7 7 , 0 5 4 a n d $ 1 5 3 , 2 1 4 , r e s p e c t i v e l y . - 1 8 - O P I N I O N I s s u e 1 . T h e F a i r M a r k e t V a l u e o f W V I ' s C o m m o n S t o c k T h e f i r s t i s s u e p r e s e n t e d i n v o l v e s t h e v a l u a t i o n o f s h a r e s o f W V I ' s s t o c k a w a r d e d t o D r . G o w a s a b o n u s . T h e p a r t i e s a g r e e t h a t t h e v a l u e o f t h e s e s h a r e s c o n s t i t u t e s i n c o m e t o D r . G o w . T h e s t a n d a r d f o r v a l u a t i o n i s f a i r m a r k e t v a l u e , w h i c h i s d e f i n e d a s " t h e p r i c e a t w h i c h t h e p r o p e r t y w o u l d c h a n g e h a n d s b e t w e e n a w i l l i n g b u y e r a n d a w i l l i n g s e l l e r , n e i t h e r b e i n g u n d e r a n y c o m p u l s i o n t o b u y o r t o s e l l a n d b o t h h a v i n g r e a s o n a b l e k n o w l e d g e o f r e l e v a n t f a c t s . " U n i t e d S t a t e s v . C a r t w r i g h t , 4 1 1 U . S . 5 4 6 , 5 5 1 ( 1 9 7 3 ) ; C o l l i n s v . C o m m i s s i o n e r , 3 F . 3 d 6 2 5 , 6 3 3 ( 2 d C i r . 1 9 9 3 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 9 2 - 4 7 8 ; E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , 9 4 T . C . 1 9 3 , 2 1 7 ( 1 9 9 0 ) . T h i s s t a n d a r d i s o b j e c t i v e , u s i n g a p u r e l y h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r , e a c h o f w h o m w o u l d s e e k t o m a x i m i z e h i s o r h e r p r o f i t . S e e E s t a t e o f W a t t s v . C o m m i s s i o n e r , 8 2 3 F . 2 d 4 8 3 , 4 8 6 ( 1 1 t h C i r . 1 9 8 7 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 8 5 - 5 9 5 ; E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 2 T . C . 1 3 0 , 1 5 1 - 1 5 2 ( 1 9 9 9 ) ; E s t a t e o f M i t c h e l l v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 7 - 4 6 1 . T h e h y p o t h e t i c a l b u y e r a n d s e l l e r a r e n o t s p e c i f i c i n d i v i d u a l s a n d t h e i r c h a r a c t e r i s t i c s a r e n o t n e c e s s a r i l y t h e s a m e a s t h e p e r s o n a l c h a r a c t e r i s t i c s o f a n a c t u a l s e l l e r o r a p a r t i c u l a r b u y e r . S e e P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , 6 8 0 F . 2 d 1 2 4 8 , 1 2 5 1 - 1 2 5 2 ( 9 t h C i r . 1 9 8 2 ) ; E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 2 1 8 . H o w e v e r , t h e h y p o t h e t i c a l s a l e s h o u l d n o t b e c o n s t r u e d i n a f a c t u a l - 1 9 - v a c u u m . S e e E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , 7 9 T . C . 9 3 8 , 9 5 6 ( 1 9 8 2 ) . T h e t w o W V I s t o c k a w a r d s a r e f r o m a p r i v a t e , c l o s e l y h e l d c o r p o r a t i o n . T h e r e w e r e n o a r m ' s - l e n g t h s a l e s o f t h e s t o c k b e f o r e t h e d a t e o f t h e s t o c k a w a r d . A c c o r d i n g l y , w e d e t e r m i n e t h e v a l u e o f t h e s t o c k a w a r d e d i n d i r e c t l y b y c o n s i d e r i n g t h e f o l l o w i n g f a c t o r s : " ( a ) T h e n a t u r e o f t h e b u s i n e s s a n d t h e h i s t o r y o f t h e e n t e r p r i s e f r o m i t s i n c e p t i o n . ( b ) T h e e c o n o m i c o u t l o o k i n g e n e r a l a n d t h e c o n d i t i o n a n d o u t l o o k o f t h e s p e c i f i c i n d u s t r y i n p a r t i c u l a r . ( c ) T h e b o o k v a l u e o f t h e s t o c k a n d t h e f i n a n c i a l c o n d i t i o n o f t h e b u s i n e s s . ( d ) T h e e a r n i n g c a p a c i t y o f t h e c o m p a n y . ( e ) T h e d i v i d e n d - p a y i n g c a p a c i t y * * * . ( f ) W h e t h e r o r n o t t h e e n t e r p r i s e h a s g o o d w i l l o r o t h e r i n t a n g i b l e v a l u e . ( g ) * * * t h e s i z e o f t h e b l o c k o f s t o c k t o b e v a l u e d . [ a n d ] ( h ) T h e m a r k e t p r i c e o f s t o c k s o f c o r p o r a t i o n s e n g a g e d i n t h e s a m e o r s i m i l a r l i n e o f b u s i n e s s h a v i n g t h e i r s t o c k s a c t i v e l y t r a d e d i n a f r e e a n d o p e n m a r k e t , e i t h e r o n a n e x c h a n g e o r o v e r - t h e - c o u n t e r . " E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 1 5 3 ( q u o t i n g R e v . R u l . 5 9 - 6 0 , 1 9 5 9 - 1 C . B . 2 3 7 , 2 3 8 ) . U l t i m a t e l y , v a l u a t i o n i s a q u e s t i o n o f f a c t ; a l l f a c t s a n d c i r c u m s t a n c e s a r e t o b e e x a m i n e d o n t h e d a t e o f v a l u a t i o n w i t h o u t r e g a r d t o h i n d s i g h t . S e e C o m m i s s i o n e r v . S c o t t i s h A m . I n v . C o . , - 2 0 - 3 2 3 U . S . 1 1 9 , 1 2 3 - 1 2 5 ( 1 9 9 4 ) ; E s t a t e o f J u n g v . C o m m i s s i o n e r , 1 0 1 T . C . 4 1 2 , 4 2 3 - 4 2 4 ( 1 9 9 3 ) ; S k r i p a k v . C o m m i s s i o n e r , 8 4 T . C . 2 8 5 , 3 2 0 ( 1 9 8 5 ) . H o w e v e r , f u t u r e e v e n t s t h a t a r e r e a s o n a b l y f o r e s e e a b l e a t t h e v a l u a t i o n d a t e m a y b e c o n s i d e r e d i n d e t e r m i n i n g f a i r m a r k e t v a l u e . S e e E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 2 1 8 . B o t h r e s p o n d e n t a n d p e t i t i o n e r s r e l y u p o n t h e r e p o r t a n d t e s t i m o n y o f t h e i r r e s p e c t i v e e x p e r t w i t n e s s e s t o e s t a b l i s h t h e v a l u e o f t h e s h a r e s o f W V I ' s s t o c k a w a r d e d t o D r . G o w . W e w e i g h t h e e x p e r t ' s t e s t i m o n y i n l i g h t o f t h e e x p e r t ' s q u a l i f i c a t i o n s a s w e l l a s o t h e r c r e d i b l e e v i d e n c e . S e e E s t a t e o f C h r i s t v . C o m m i s s i o n e r , 4 8 0 F . 2 d 1 7 1 , 1 7 4 ( 9 t h C i r . 1 9 7 3 ) , a f f g . 5 4 T . C . 4 9 3 ( 1 9 7 0 ) ; E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 2 1 7 . W e a r e n o t b o u n d b y t h e o p i n i o n o f a n y e x p e r t w i t n e s s ; w e m a y r e a c h a d e c i s i o n a s t o t h e v a l u e o f p r o p e r t y b a s e d u p o n o u r o w n a n a l y s i s o f a l l t h e e v i d e n c e i n t h e r e c o r d , s e e S i l v e r m a n v . C o m m i s s i o n e r , 5 3 8 F . 2 d 9 2 7 , 9 3 3 ( 2 d C i r . 1 9 7 6 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 7 4 - 2 8 5 , u s i n g a l l o f o n e p a r t y ' s e x p e r t a n a l y s i s , o r s e l e c t i v e l y u s i n g a n y p o r t i o n o f e i t h e r a n a l y s i s , s e e E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 1 5 5 ; P a r k e r v . C o m m i s s i o n e r , 8 6 T . C . 5 4 7 , 5 6 2 ( 1 9 8 6 ) ; B u f f a l o T o o l & D i e M a n u f a c t u r i n g C o . v . C o m m i s s i o n e r , 7 4 T . C . 4 4 1 , 4 5 2 ( 1 9 8 0 ) . A d d i t i o n a l l y , w e m a y d e r i v e t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f p r o p e r t y f r o m w i t h i n a p e r m i s s i b l e r a n g e o f v a l u e s t h a t m a y b e a r r i v e d a t f r o m c o n s i d e r a t i o n o f a l l t h e e v i d e n c e . S e e S i l v e r m a n v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a ; E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a . - 2 1 - A . V a l u a t i o n b y P e t i t i o n e r s ' E x p e r t P e t i t i o n e r s ' e x p e r t , P e t e r G a m p e l ( M r . G a m p e l ) , i s t h e d i r e c t o r o f t h e F l o r i d a a n d C a r i b b e a n v a l u a t i o n s e r v i c e s g r o u p o f A r t h u r A n d e r s e n & C o . I n d e t e r m i n i n g t h e v a l u e o f t h e s h a r e s o f W V I s t o c k a w a r d e d t o D r . G o w ( 8 0 0 s h a r e s o n F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d 4 0 0 s h a r e s o n F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 ) , M r . G a m p e l f i r s t v a l u e d W V I ' s o n e - t h i r d i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s , a n d t h e n a d j u s t e d t h e b o o k v a l u e s o f W V I ' s a s s e t s t o t h e i r f a i r m a r k e t v a l u e s t o d e t e r m i n e t h e e q u i t y v a l u e o f W V I a s o f t h e a p p l i c a b l e v a l u a t i o n d a t e . N e x t , M r . G a m p e l a p p l i e d d i s c o u n t s t o t h e s h a r e s o f s t o c k a w a r d e d t o D r . G o w t o r e f l e c t l a c k o f c o n t r o l a n d l a c k o f m a r k e t a b i l i t y . M r . G a m p e l u l t i m a t e l y a r r i v e d a t a v a l u e o f $ 6 8 5 , 0 0 0 f o r t h e 8 0 0 s h a r e s o f W V I s t o c k a w a r d e d t o D r . G o w o n F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 2 9 9 , 0 0 0 f o r t h e 4 0 0 s h a r e s a w a r d e d t o D r . G o w o n F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . I n v a l u i n g W V I ' s i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s , M r . G a m p e l f i r s t d e t e r m i n e d t h e a g g r e g a t e v a l u e o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 , a n d i n d o i n g s o h e u s e d t h e i n c o m e a p p r o a c h , a d o p t i n g t h e d i s c o u n t e d c a s h - f l o w m e t h o d . T h e d i s c o u n t e d c a s h - f l o w m e t h o d i s b a s e d u p o n t h e p r e m i s e t h a t a b u s i n e s s i s w o r t h t h e p r e s e n t v a l u e o f a l l f u t u r e b e n e f i t s i t w i l l p r o d u c e f o r i t s o w n e r ( s ) , w i t h e a c h e x p e c t e d f u t u r e b e n e f i t d i s c o u n t e d a t a r a t e t h a t r e f l e c t s t h e r i s k t h a t t h o s e b e n e f i t s w i l l n o t b e r e a l i z e d . T h e d i s c o u n t r a t e s e l e c t e d i s g e n e r a l l y - 2 2 - b a s e d o n r a t e s o f r e t u r n a v a i l a b l e ( a s o f t h e v a l u a t i o n d a t e ) f r o m a l t e r n a t i v e i n v e s t m e n t s o f s i m i l a r t y p e a n d q u a l i t y . A p p l i c a t i o n o f t h i s m e t h o d r e q u i r e s f o r e c a s t i n g f u t u r e b e n e f i t s f r o m t h e o w n e r s h i p o f t h e o p e r a t i o n s a s w e l l a s f u t u r e i n v e s t m e n t s r e q u i r e d t o m a i n t a i n t h e l e v e l o f b e n e f i t s . M r . G a m p e l d e t e r m i n e d P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' a n t i c i p a t e d i n c o m e s t r e a m b y ( 1 ) p r o j e c t i n g t h e n u m b e r o f t i m e - s h a r e i n t e r v a l s s o l d a s o f t h e r e s p e c t i v e v a l u a t i o n d a t e s , a n d ( 2 ) e s t i m a t i n g t h e s a l e p r i c e f o r t h o s e i n t e r v a l s . H e p r o j e c t e d t h e n u m b e r o f i n t e r v a l s s o l d b y a v e r a g i n g t h e i n t e r v a l s a l e s f o r t h e 2 - y e a r p e r i o d p r e c e d i n g e a c h v a l u a t i o n d a t e . ( T h e i n t e r v a l s a l e s w e r e 1 , 4 0 8 f o r 1 9 8 7 , 1 , 7 5 4 f o r 1 9 8 8 , a n d 1 , 7 4 9 f o r 1 9 8 9 . ) N e x t , h e d i v i d e d t o t a l s a l e s b y i n t e r v a l s s o l d f o r e a c h o f 1 9 8 7 , 1 9 8 8 , a n d 1 9 8 9 i n o r d e r t o a r r i v e a t t h e a v e r a g e i n t e r v a l p r i c e f o r e a c h y e a r . B y u s i n g t h i s m e t h o d o l o g y , M r . G a m p e l d e t e r m i n e d t h e a v e r a g e i n t e r v a l p r i c e t o b e $ 1 1 , 4 0 0 f o r 1 9 8 7 , $ 1 3 , 1 0 0 f o r 1 9 8 8 , a n d $ 1 3 , 3 0 0 f o r 1 9 8 9 , a n d t h e a v e r a g e i n t e r v a l p r i c e f o r t h e 1 9 8 7 - 8 8 p e r i o d t o b e $ 1 2 , 2 5 0 , a n d f o r t h e 1 9 8 8 - 8 9 p e r i o d t o b e $ 1 3 , 2 0 0 . M r . G a m p e l t h e n c o n s i d e r e d c o s t o f s a l e s f o r t h e i n t e r v a l s , t a k i n g i n t o a c c o u n t c o n s t r u c t i o n c o s t s , p r o j e c t a m e n i t i e s , s a l e s c o m m i s s i o n s , a n d t h e d e v e l o p m e n t f e e p a y a b l e b y P o w h a t a n A s s o c i a t e s t o W V I . H e e s t i m a t e d c o s t o f s a l e s t o b e 7 1 p e r c e n t f o r t h e 1 9 8 9 v a l u a t i o n d a t e a n d 6 9 p e r c e n t f o r t h e 1 9 9 0 v a l u a t i o n d a t e . I n m a k i n g t h i s d e t e r m i n a t i o n , M r . G a m p e l c o n s i d e r e d i n t e r e s t i n c o m e , - 2 3 - i n t e r e s t e x p e n s e , i n c o m e t a x e s , a d m i n i s t r a t i o n c o s t s , a n d a m o r t i z a t i o n f o r f i n a n c i n g c o m m i t m e n t s . A f t e r e s t i m a t i n g P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' n e t i n c o m e f o r b o t h v a l u a t i o n d a t e s , i n o r d e r t o a r r i v e a t P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' e s t i m a t e d a n n u a l c a s h - f l o w s t r e a m , M r . G a m p e l c o n s i d e r e d n o n c a s h c h a r g e s , c a p i t a l e x p e n d i t u r e s , c h a n g e s i n n e t w o r k i n g c a p i t a l , a n d d e b t . N e x t , M r . G a m p e l d e v e l o p e d a d i s c o u n t r a t e t h r o u g h t h e s u m m a t i o n m e t h o d t h a t c o m b i n e d : a r i s k - f r e e r a t e o f r e t u r n o f 8 . 9 3 % a m a r k e t r i s k p r e m i u m o f 3 . 9 7 a s m a l l s t o c k r i s k p r e m i u m o f 9 . 0 2 a c o m p a n y s p e c i f i c r i s k p r e m i u m o f 1 0 . 0 T o t a l 3 1 . 9 2 R o u n d e d 3 2 . 0 T h e 3 2 - p e r c e n t d i s c o u n t r a t e w a s t h e n a p p l i e d t o P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' e s t i m a t e d c a s h - f l o w s t r e a m f o r b o t h v a l u a t i o n d a t e s . O n t h e b a s i s o f h i s d i s c o u n t e d c a s h - f l o w a n a l y s i s , M r . G a m p e l o p i n e d t h a t ( 1 ) t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s w a s a p p r o x i m a t e l y $ 1 1 . 7 m i l l i o n a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 1 4 m i l l i o n a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 ; a n d ( 2 ) W V I ' s o n e - t h i r d i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s ( b e f o r e d i s c o u n t s t o r e f l e c t l a c k o f c o n t r o l a n d l a c k o f m a r k e t a b i l i t y ) w a s a p p r o x i m a t e l y $ 3 . 9 m i l l i o n a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 4 . 7 m i l l i o n a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . M r . G a m p e l r e d u c e d t h e v a l u e o f W V I ' s o n e - t h i r d i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s b y t w o d i s c o u n t s : A m i n o r i t y i n t e r e s t ( o r l a c k o f c o n t r o l ) d i s c o u n t a n d a l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t . T h e s e - 2 4 - d i s c o u n t s w e r e a p p l i e d s e p a r a t e l y . A f t e r e x a m i n i n g d a t a o n c o n t r o l p r e m i u m s t u d i e s , M r . G a m p e l c o n c l u d e d t h a t a 1 5 - p e r c e n t m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t w a s a p p r o p r i a t e f o r b o t h v a l u a t i o n d a t e s . I n a d d i t i o n , M r . G a m p e l c o n c l u d e d t h a t a 3 0 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t f o r b o t h v a l u a t i o n d a t e s w a s a p p r o p r i a t e o n t h e b a s i s o f t h e f o l l o w i n g f a c t o r s : T h e l a c k o f " s p e c i a l p u r c h a s e r s " i n t h e t i m e - s h a r e i n d u s t r y , t h e r e s t r i c t i v e n a t u r e o f t h e b u y - s e l l p r o v i s i o n i n t h e j o i n t v e n t u r e a g r e e m e n t , t h e o v e r a l l r e s t r i c t i o n s p l a c e d o n t r a n s f e r a b i l i t y o f t h e j o i n t v e n t u r e ' s i n t e r e s t , a n d t h e s i z e a n d c o m p o s i t i o n o f e a c h p a r t n e r ' s o n e - t h i r d i n t e r e s t . A c c o r d i n g l y , a f t e r a p p l y i n g d i s c o u n t s t o r e f l e c t l a c k o f c o n t r o l a n d l a c k o f m a r k e t a b i l i t y , M r . G a m p e l o p i n e d t h a t t h e v a l u e o f W V I ' s o n e - t h i r d i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s w a s $ 2 , 3 2 1 , 6 9 0 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 2 , 7 7 0 , 3 2 0 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . A f t e r d e t e r m i n i n g t h e v a l u e o f W V I ' s o n e - t h i r d i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s , M r . G a m p e l a d j u s t e d t h e b o o k v a l u e o f W V I ' s o t h e r a s s e t s t o f a i r m a r k e t v a l u e a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . A f t e r m a k i n g t h e s e a d j u s t m e n t s , M r . G a m p e l d e t e r m i n e d t h a t W V I ' s a d j u s t e d b o o k v a l u e w a s $ 3 , 3 2 8 , 7 0 7 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 4 , 0 4 0 , 9 4 7 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . T o t h e s e v a l u e s , M r . G a m p e l a p p l i e d a 1 5 - p e r c e n t c o n t i n g e n c y d i s c o u n t t h a t f u r t h e r r e d u c e d t h e a d j u s t e d b o o k v a l u e s o f W V I t o $ 2 , 8 2 9 , 4 0 1 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 3 , 4 3 4 , 8 0 5 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . - 2 5 - M r . G a m p e l ' s f i n a l s t e p i n v a l u i n g t h e s t o c k b o n u s e s w a s t o a p p l y a s e c o n d l e v e l ( a t t h e W V I l e v e l ) o f m i n o r i t y i n t e r e s t a n d l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t s . M r . G a m p e l b e l i e v e d t h a t f o r t h e F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , s t o c k i s s u a n c e , a 2 0 - p e r c e n t m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t a n d a 3 0 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t w e r e a p p r o p r i a t e . F o r t h e F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 , s t o c k i s s u a n c e , M r . G a m p e l b e l i e v e d t h a t a 3 0 - p e r c e n t m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t a n d a 3 0 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t w e r e a p p r o p r i a t e . I n d e t e r m i n i n g t h e e x t e n t o f t h e m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t , M r . G a m p e l c o n s i d e r e d t h e f o l l o w i n g f a c t o r s : ( 1 ) T h e s i z e o f t h e s t o c k i s s u a n c e ( 8 0 0 a n d 4 0 0 s h a r e s ) , w h i c h r e p r e s e n t s o n l y a m i n o r i t y i n t e r e s t i n W V I ; ( 2 ) t h e e x i s t e n c e o f t h e V T A a t b o t h v a l u a t i o n d a t e s ; ( 3 ) a l a c k o f " s w i n g v o t e " c h a r a c t e r i s t i c s i n e a c h s t o c k i s s u a n c e ; ( 4 ) a l a c k o f " s p e c i a l p u r c h a s e r s " i n t h e m a r k e t p l a c e ; ( 5 ) W V I ' s h i s t o r i c a l r e l u c t a n c e t o d i s t r i b u t e d i v i d e n d s ; ( 6 ) t h e t e r m s o f t h e b u y - s a l e a g r e e m e n t a n d o t h e r r e s t r i c t i o n s o n t h e t r a n s f e r a b i l i t y o f W V I ' s s t o c k ; ( 7 ) t h e l a c k o f r e c e n t s a l e s o f s i m i l a r i n t e r e s t s i n W V I ; a n d ( 8 ) t h e e x i s t e n c e o f t h e o n g o i n g l i t i g a t i o n . I n d e t e r m i n i n g t h e m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t , M r . G a m p e l r e v i e w e d a n u m b e r o f e m p i r i c a l s t u d i e s t h a t w e r e p e r f o r m e d i n a n e f f o r t t o q u a n t i f y a v e r a g e l e v e l s o f d i s c o u n t s f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y i n t h e m a r k e t p l a c e a n d c o n s i d e r e d t h e f o l l o w i n g f a c t o r s : ( 1 ) T h e l a c k o f a n o r g a n i z e d m a r k e t f o r t h e p u r c h a s i n g / s e l l i n g o f i n t e r e s t s ; ( 2 ) l a c k o f s a l e s o f s i m i l a r - 2 6 - 2 O n F e b . 1 6 , 1 9 8 9 , t h e p r o j e c t w a s i n p h a s e I I I o f i t s p l a n n e d d e v e l o p m e n t , w i t h a p p r o x i m a t e l y 5 0 a c r e s ( 1 4 6 u n i t s ) o f t h e 2 5 6 - a c r e s i t e d e v o t e d t o t h e p r o j e c t . B y F e b . 1 5 , 1 9 9 0 , 6 5 a c r e s ( 1 9 6 u n i t s ) h a d b e e n d e v o t e d t o t h e p r o j e c t . A c c o r d i n g t o t h e z o n i n g a n d f i n a l s i t e p l a n , a p p r o v e d b y t h e J a m e s C i t y C o u n t y B o a r d o f S u p e r v i s o r s i n A p r i l 1 9 8 4 , o n l y 5 0 0 r e s i d e n t i a l u n i t s c o u l d b e b u i l t o n t h e 2 5 6 a c r e s . T h e r e f o r e , i n 1 9 8 9 , 2 0 6 a c r e s r e m a i n e d t o b e d e v e l o p e d w i t h a m a x i m u m o f 3 5 4 r e s i d e n c e s a n d i n 1 9 9 0 , 1 9 1 a c r e s r e m a i n e d w h i c h c o u l d b e d e v e l o p e d w i t h 3 0 4 r e s i d e n c e s . i n t e r e s t s ; ( 3 ) t h e r e m o t e n e s s o f a s a l e o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s ; a n d ( 4 ) t h e p r o b a b i l i t y o f a n e v e n t g i v i n g r i s e t o a d i s p u t e a m o n g t h e v e n t u r e r s . B y a p p l y i n g t h e s e d i s c o u n t s , M r . G a m p e l c o n c l u d e d t h a t t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e s t o c k b o n u s t o D r . G o w w a s $ 6 8 5 , 0 0 0 ( $ 8 5 6 . 2 5 p e r s h a r e ) o n F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 2 9 9 , 0 0 0 ( $ 7 4 7 . 5 0 p e r s h a r e ) o n F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . B . V a l u a t i o n b y R e s p o n d e n t ' s E x p e r t s R e s p o n d e n t r e l i e d u p o n t w o e x p e r t w i t n e s s e s : D i a n e M a i d e n ( M s . M a i d e n ) a n d D e b o r a h K a l m a r ( M s . K a l m a r ) , b o t h o f w h o m a r e e m p l o y e d f u l l t i m e b y t h e I n t e r n a l R e v e n u e S e r v i c e . M s . M a i d e n , a r e a l e s t a t e a p p r a i s e r , v a l u e d P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' i n v e n t o r y o f t i m e - s h a r e i n t e r v a l s a n d t h e l a n d y e t t o b e d e v e l o p e d a s t i m e - s h a r e p r o p e r t y . 2 M s . K a l m a r , a b u s i n e s s v a l u a t i o n e x p e r t , u s e d M s . M a i d e n ' s v a l u a t i o n s t o c o m p l e t e r e s p o n d e n t ' s v a l u a t i o n o f t h e s t o c k b o n u s e s a w a r d e d t o D r . G o w . M s . M a i d e n v a l u e d t h e i n c o m e - p r o d u c i n g p r o p e r t y o f P o w h a t a n P l a n t a t i o n u s i n g t h e d i s c o u n t e d c a s h - f l o w m e t h o d b e c a u s e o f t h e - 2 7 - 3 I n c a l c u l a t i n g t h e n u m b e r o f i n t e r v a l s w h i c h c o u l d b e s o l d , b o t h e x p e r t s u s e d 5 1 i n t e r v a l s p e r u n i t . i n c o m e - p r o d u c i n g n a t u r e o f t h e p r o p e r t y . T o p r o j e c t t h e n u m b e r o f t i m e - s h a r e s a l e s , s h e r e l i e d o n P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' a n n u a l r e p o r t s t o t h e V i r g i n i a D e p a r t m e n t o f P r o f e s s i o n a l a n d O c c u p a t i o n a l R e g u l a t i o n ' s r e a l e s t a t e b o a r d , t h e p u b l i c o f f e r i n g s t a t e m e n t f o r t h e p r o j e c t , a n d c o m p u t e r p r i n t o u t s o f 1 9 8 9 a n d 1 9 9 0 s a l e s p r o v i d e d b y p e t i t i o n e r s . M s . M a i d e n d e t e r m i n e d t h a t p o t e n t i a l l y 5 0 0 u n i t s c o u l d b e b u i l t , a n d a f t e r t a k i n g i n t o a c c o u n t t h e n u m b e r ( 5 , 4 9 7 ) o f i n t e r v a l s w h i c h h a d b e e n s o l d a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , 2 0 , 0 0 3 i n t e r v a l s r e m a i n e d f o r s a l e . 3 S h e p r o j e c t e d a n n u a l s a l e s o f 1 , 8 0 0 i n t e r v a l s f o r 1 9 8 9 a n d 1 , 9 0 0 i n t e r v a l s f o r e a c h o f t h e s u b s e q u e n t y e a r s u n t i l t h e t o t a l n u m b e r o f i n t e r v a l s ( 2 0 , 0 0 3 ) t h a t r e m a i n e d t o b e s o l d a s o f F e b r u a r y 1 9 8 9 w a s s o l d . T o d e t e r m i n e a w e i g h t e d a v e r a g e i n t e r v a l s a l e s p r i c e , M s . M a i d e n u s e d t h e a u d i t e d f i n a n c i a l s t a t e m e n t s o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s a n d a p r i c e l i s t f o r s a l e i n 1 9 9 7 ( t h e o n l y e x i s t i n g p r i c e l i s t ) , i n a d d i t i o n t o t h e i n f o r m a t i o n u s e d t o p r o j e c t t h e n u m b e r o f t i m e - s h a r e u n i t s s o l d . O n t h e b a s i s o f t h i s i n f o r m a t i o n , M s . M a i d e n d e t e r m i n e d a w e i g h t e d a v e r a g e s a l e p r i c e o f $ 1 4 , 0 0 0 f o r a l l y e a r s i n t h e p r o j e c t i o n p e r i o d . T h e n e t o p e r a t i n g i n c o m e p e r i n t e r v a l w a s t h e n e s t i m a t e d , u s i n g P o w h a t a n - 2 8 - A s s o c i a t e s ' f i n a n c i a l s t a t e m e n t s a n d P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' m a r k e t i n g a n d c o n s t r u c t i o n a g r e e m e n t s , a s f o l l o w s : A v e r a g e i n t e r v a l s a l e s p r i c e : $ 1 4 , 0 0 0 E x p e n s e s : S a l e s / m a r k e t i n g 4 5 . 0 C o s t o f c o n s t r u c t i o n 2 5 . 0 D e v e l o p m e n t f e e s 1 . 5 R e s e r v e s f o r a m e n i t i e s 1 . 5 T o t a l 7 3 . 0 N e t o p e r a t i n g i n c o m e p e r i n t e r v a l $ 3 , 7 8 0 ( $ 1 4 , 0 0 0 - ( 7 3 % x 1 4 , 0 0 0 = $ 1 0 , 2 2 0 ) ) O n t h e b a s i s o f t h e a s s u m p t i o n s t h a t ( 1 ) a s o f F e b r u a r y 1 9 8 9 , 2 0 , 0 0 3 i n t e r v a l s r e m a i n e d f o r s a l e , ( 2 ) 1 , 8 0 0 o f t h e 2 0 , 0 0 3 i n t e r v a l s w o u l d b e s o l d i n y e a r 1 , 1 , 9 0 0 o f t h e i n t e r v a l s w o u l d b e s o l d i n e a c h o f t h e y e a r s 2 - 1 0 , a n d 1 , 1 0 3 i n t e r v a l s w o u l d b e s o l d i n y e a r 1 1 , a n d ( 3 ) t h e n e t o p e r a t i n g i n c o m e p e r i n t e r v a l w o u l d b e $ 3 , 7 8 0 , M s . M a i d e n c a l c u l a t e d t h e i n c o m e s t r e a m t h a t c o u l d b e g e n e r a t e d f r o m t h e s a l e o f P o w h a t a n P l a n t a t i o n ' s t i m e - s h a r e p r o p e r t i e s t o b e $ 7 5 , 6 1 1 , 3 4 0 f o r 1 9 8 9 a n d $ 6 9 , 5 8 6 , 0 2 0 f o r 1 9 9 0 . M s . M a i d e n t h e n c o n s i d e r e d t h e p r o p e r d i s c o u n t r a t e t o b e u s e d t o b r i n g t h e e s t i m a t e d f u t u r e i n c o m e s t r e a m t o p r e s e n t v a l u e . U l t i m a t e l y , M s . M a i d e n d e t e r m i n e d t h a t a 2 5 - p e r c e n t d i s c o u n t r a t e w a s a p p r o p r i a t e , u s i n g " t h e b a n d o f i n v e s t m e n t " m e t h o d , w h i c h i s a " s y n t h e s i s o f m o r t g a g e a n d e q u i t y * * * [ y i e l d ] r a t e s , w h i c h m a r k e t d a t a d i s c l o s e s a s a p p l i c a b l e t o c o m p a r a b l e p r o p e r t i e s " . T h e m e t h o d s e l e c t e d i s " a w e i g h t e d a v e r a g e o f r a t e s o f r e t u r n b y t h e l e n d e r a n d e q u i t y i n v e s t o r " . I n a r r i v i n g a t t h e 2 5 - p e r c e n t d i s c o u n t r a t e , - 2 9 - M s . M a i d e n c o m b i n e d t h e s a f e r a t e o f r e t u r n f r o m t h e 1 0 - y e a r U . S . T r e a s u r y b o n d ( 9 . 1 7 p e r c e n t a n d 8 . 4 7 p e r c e n t o n t h e t w o v a l u a t i o n d a t e s ) a n d t h e e q u i t y r a t e e x p e c t e d b y l a n d a n d r e a l e s t a t e d e v e l o p e r s ( b e t w e e n 1 5 a n d 3 0 p e r c e n t ) . B e l i e v i n g t h a t t h e r i s k a n d l a c k o f l i q u i d i t y i n h e r e n t i n t h e t i m e - s h a r e i n d u s t r y i n c r e a s e s t h e d i s c o u n t r a t e , M s . M a i d e n s e l e c t e d t h e h i g h e r e n d o f t h e r a n g e . U s e o f t h e 2 5 - p e r c e n t d i s c o u n t r a t e r e s u l t e d i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' i n v e n t o r y o f t i m e - s h a r e i n t e r v a l s a n d t h e l a n d y e t t o b e d e v e l o p e d h a v i n g a f a i r m a r k e t v a l u e o f $ 2 8 , 7 3 2 , 0 0 0 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 2 8 , 4 0 2 , 0 0 0 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . R e s p o n d e n t ' s e x p e r t s a d j u s t e d ( i n c r e a s e d ) P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' y e a r e n d a u d i t e d b a l a n c e s h e e t t o r e f l e c t t h e f a i r m a r k e t v a l u e s o f t h e i n v e n t o r y a n d l a n d . U s i n g t h e f i r s t - i n f i r s t - o u t ( F I F O ) m e t h o d o f i n v e n t o r y , t h e y d e t e r m i n e d t h e d i v i s i o n b e t w e e n i n v e n t o r y a n d l a n d f a i r m a r k e t v a l u e s t o b e a s f o l l o w s : 2 / 1 6 / 8 9 I n v e n t o r y o n h a n d - - 1 , 9 4 9 i n t e r v a l s ( R o u n d e d ) N u m b e r N e t V a l u e D i s c o u n t e d V a l u e ( 2 5 % ) S a l e s ( p r o j e c t e d ) 1 , 8 0 0 $ 3 , 3 8 1 $ 6 , 0 8 5 , 4 9 8 R e m a i n i n g i n v e n t o r y 1 4 9 2 , 7 0 5 4 0 3 , 0 4 5 V a l u e a l l o c a t e d t o i n v e n t o r y o f i n t e r v a l s 1 , 9 4 9 6 , 4 8 8 , 5 4 3 T o t a l F M V 2 8 , 7 3 2 , 0 0 0 V a l u e a l l o c a t e d t o l a n d 2 2 , 2 4 3 , 4 5 7 - 3 0 - 4 T h e i n t e r p o l a t i o n f a c t o r f o r F e b . 1 6 , 1 9 8 9 , w a s 4 7 d a y s / 3 6 5 d a y s , a n d f o r F e b . 1 5 , 1 9 9 0 , w a s 4 6 d a y s / 3 6 5 d a y s . 2 / 1 5 / 9 0 I n v e n t o r y o n h a n d - - 2 , 9 0 5 i n t e r v a l s ( R o u n d e d ) N u m b e r N e t V a l u e D i s c o u n t e d V a l u e ( 2 5 % ) S a l e s ( p r o j e c t e d ) 1 , 9 0 0 $ 3 , 3 8 1 $ 6 , 4 2 3 , 5 8 1 R e m a i n i n g i n v e n t o r y 1 , 0 0 5 2 , 7 0 5 2 , 7 1 8 , 5 2 5 V a l u e a l l o c a t e d t o i n v e n t o r y o f i n t e r v a l s 2 , 9 0 5 9 , 1 4 2 , 1 0 6 T o t a l F M V 2 8 , 4 0 2 , 0 0 0 V a l u e a l l o c a t e d t o l a n d 1 9 , 2 5 9 , 8 9 4 P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' b a l a n c e s h e e t l i n e i t e m s ( o t h e r t h a n i n v e n t o r y a n d l a n d d e v o t e d t o t i m e - s h a r e d e v e l o p m e n t ) w e r e i n t e r p o l a t e d f r o m t h e c l o s e o f t h e e n d o f t h e p r i o r y e a r t o t h e a p p l i c a b l e v a l u a t i o n d a t e ( a t a s t r a i g h t - l i n e r a t e ) t o r e f l e c t t h e t i m e d i f f e r e n c e . 4 ( N o p r o v i s i o n f o r t a x e s w a s i n c l u d e d i n d e t e r m i n i n g t h e o v e r a l l v a l u e o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s o n t h e b a s i s t h a t n o t a x i s p a i d a t t h e j o i n t v e n t u r e l e v e l . ) A f t e r m a k i n g t h e s e a d j u s t m e n t s , r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s c o n c l u d e d t h a t ( 1 ) t h e v e n t u r e r s ' e q u i t y i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s w a s $ 3 2 , 8 6 6 , 7 1 8 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 3 5 , 0 0 1 , 7 6 0 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 , a n d ( 2 ) W V I ' s o n e - t h i r d p r o r a t a i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s ( b e f o r e d i s c o u n t s t o r e f l e c t l a c k o f c o n t r o l a n d l a c k o f m a r k e t a b i l i t y ) w a s $ 1 0 , 9 5 5 , 5 7 3 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 1 1 , 6 6 7 , 2 5 3 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . - 3 1 - N e x t , r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s c o n s i d e r e d w h e t h e r d i s c o u n t s ( e i t h e r f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y o r f o r m i n o r i t y i n t e r e s t , o r b o t h ) w e r e a p p r o p r i a t e . I n i t i a l l y , t h e e x p e r t s d i d n o t b e l i e v e a d i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y w a s a p p r o p r i a t e a t t h e j o i n t v e n t u r e l e v e l . S u b s e q u e n t l y , t h e y c o n c l u d e d t h a t a 1 0 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t w a s a p p r o p r i a t e , s t a t i n g : T h e c h i e f a s s e t o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s i s t h e i n v e n t o r y a n d l a n d t o b e d e v e l o p e d f o r t i m e s h a r e s , a n d a m p l e a l l o w a n c e f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y w a s t a k e n i n t o a c c o u n t f o r t h a t a s s e t , b o t h i n t h e p r o j e c t i o n s o f i n c o m e a n d i n t h e a p p l i c a t i o n o f a r e l a t i v e l y l a r g e d i s c o u n t r a t e . T h e r e i s j u d i c i a l p r e c e d e n t f o r t h i s j u d g m e n t n o t t o d u p l i c a t e d i s c o u n t s a l r e a d y t a k e n . T h e e x p e r t s f u r t h e r c o n c l u d e d t h a t a t t h e j o i n t v e n t u r e l e v e l o n l y a r e l a t i v e l y s m a l l d i s c o u n t ( 5 p e r c e n t ) f o r a m i n o r i t y i n t e r e s t w a s a p p r o p r i a t e , s t a t i n g : T h e h i s t o r y o f t h e j o i n t v e n t u r e d i s p l a y s a c a r e f u l a t t e n t i o n t o c o n s e r v a t i v e d e v e l o p m e n t : i n v e n t o r y w a s k e p t l o w , a n d a r e a s w e r e b u i l t i n c l u s t e r s c l o s e t o o n e a n o t h e r a n d t h e a m e n i t i e s , t o a l l o w f o r m a x i m u m u s e o f t h e r e s i d u a l a c r e a g e s h o u l d t h e t i m e s h a r e d e v e l o p m e n t s l o w o r c e a s e . T h i s h i s t o r y w a s t a k e n i n t o a c c o u n t i n t h e r e a l e s t a t e a p p r a i s e r ' s f i n d i n g o f f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e t i m e s h a r e p r o p e r t y . T h e r e i s n o r e a s o n t h a t t h e s e p r a c t i c e s s h o u l d c h a n g e i f a n o t h e r e n t i t y s t e p p e d i n t o t h e s h o e s o f W V I a s a d m i n i s t r a t o r o f t h e p r o j e c t . T h e e x i t p r o v i s i o n s o f t h e j o i n t v e n t u r e a g r e e m e n t p r o v i d e f o r a p u r c h a s e ( b y t h e o t h e r v e n t u r e r s ) o f a s e l l i n g v e n t u r e r ' s i n t e r e s t a t f a i r m a r k e t v a l u e o r a t t h e p r i c e o f f e r e d b y a b o n a f i d e t h i r d p a r t y . A p u r c h a s e r o f a 1 / 3 i n t e r e s t m i g h t h a v e t h e o p p o r t u n i t y t o p u r c h a s e t h e e n t i r e e n t i t y u n d e r t h o s e e x i t p r o v i s i o n s . W e a p p l y a 5 % d i s c o u n t f o r t h e W V I m i n o r i t y i n t e r e s t t o a c c o u n t f o r t h e r i s k t h a t a p u r c h a s e r o f 1 / 3 i n t e r e s t m i g h t b e i n v i t e d t o p u r c h a s e a l l o f t h e v e n t u r e b u t b e u n w i l l i n g t o d o s o , t h u s c a n c e l l i n g t h e 1 / 3 i n t e r e s t p u r c h a s e . B e c a u s e o f t h e p r o f i t a b i l i t y o f t h e v e n t u r e t o t h e o t h e r t w o " p a r t n e r s " , t h i s s c e n a r i o i s u n l i k e l y . - 3 2 - A f t e r a p p l i c a t i o n o f t h e s e t w o d i s c o u n t s , r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s o p i n e d t h a t W V I ' s o n e - t h i r d p r o r a t a i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s w a s $ 9 , 3 6 7 , 0 1 5 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 9 , 9 7 5 , 5 0 2 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . T h i s d i s c o u n t e d v a l u e o f W V I ' s i n t e r e s t i n P o w h a t a n A s s o c i a t e s w a s i n c o r p o r a t e d i n t o t h e b a l a n c e s h e e t o f W V I . T h e e x p e r t s f u r t h e r a d j u s t e d W V I ' s b a l a n c e s h e e t ( 1 ) t o a c c o u n t f o r t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f a 1 - 1 / 2 - p e r c e n t d e v e l o p m e n t f e e p a y a b l e t o W V I f r o m P o w h a t a n A s s o c i a t e s , ( 2 ) t o a p p l y a p r o v i s i o n f o r t h e p r e s e n t v a l u e o f t a x e s t o b e p a i d a t t h e t i m e o f t h e t i m e - s h a r e s a l e s , a n d ( 3 ) t o r e d u c e f r o m b o o k t o f a i r m a r k e t v a l u e t h e i n t e r e s t W V I h e l d i n a p a r c e l o f u n d e v e l o p e d l a n d i n N o r t h C a r o l i n a . O n t h e b a s i s o f t h e s e a d j u s t m e n t s , t h e e x p e r t s d e t e r m i n e d ( 1 ) t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f W V I w a s $ 6 , 8 8 0 , 6 9 4 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 7 , 4 6 6 , 9 1 3 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 , a n d ( 2 ) t h e p r o r a t a v a l u e o f t h e 8 0 0 s h a r e s a n d t h e 4 0 0 s h a r e s w a s $ 2 , 9 7 5 , 4 3 5 a s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , a n d $ 1 , 3 2 7 , 4 5 1 a s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 . I n a r r i v i n g a t t h e v a l u e o f t h e 1 9 8 9 a n d 1 9 9 0 s t o c k i s s u a n c e , r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s ' f i n a l s t e p w a s t o s e q u e n t i a l l y a p p l y ( 1 ) a 2 0 - p e r c e n t ( $ 5 9 5 , 0 8 7 ) m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t a n d a 1 0 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t ( $ 2 3 8 , 0 3 5 ) f o r 1 9 8 9 , a n d ( 2 ) a 5 0 - p e r c e n t ( $ 6 6 3 , 7 2 6 ) m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t a n d a 1 0 - p e r c e n t ( $ 6 6 , 3 7 3 ) l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t f o r 1 9 9 0 . H a v i n g d o n e s o , r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s d e t e r m i n e d t h a t t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e - 3 3 - F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 , s t o c k i s s u a n c e t o D r . G o w w a s $ 2 , 1 4 2 , 3 1 3 ( $ 2 , 6 7 8 p e r s h a r e ) , a n d t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 , s t o c k i s s u a n c e t o D r . G o w w a s $ 5 9 7 , 3 5 3 ( $ 1 , 4 9 3 p e r s h a r e ) . I n d e t e r m i n i n g t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f t h e s t o c k b o n u s , t h e e x p e r t s c o n s i d e r e d t h e V T A a g r e e m e n t a n d t h e f a c t t h a t D r . G o w , a t h e r e l e c t i o n , c o u l d r e c e i v e w i t h i n 1 0 y e a r s u p t o 1 0 , 0 0 0 s h a r e s , a t a m a x i m u m o f 1 , 0 0 0 s h a r e s p e r y e a r . T h e e x p e r t s b e l i e v e d t h a t b e f o r e p u r c h a s e a n i n f o r m e d h y p o t h e t i c a l b u y e r w o u l d r e q u i r e p r o t e c t i o n a g a i n s t t h e p o t e n t i a l d i l u t i o n e f f e c t o f t h e s h a r e a u t h o r i z a t i o n , a s w e l l a s t h e p l a c i n g o f t h e s t o c k i n a v o t i n g t r u s t . C . C o u r t ' s A n a l y s i s a n d C o n c l u s i o n F o r e a s e o f u n d e r s t a n d i n g , w e h a v e s e t f o r t h i n t h e a p p e n d i c e s h e r e t o a c o m p a r i s o n o f M r . G a m p e l ' s a n d M s . M a i d e n ' s - M s . K a l m a r ' s v a l u a t i o n s . G i v i n g d u e c o n s i d e r a t i o n t o t h e t o t a l i t y o f t h e e v i d e n c e b e f o r e u s , a n d i n p a r t i c u l a r t h e t e s t i m o n y a n d r e p o r t s o f t h e e x p e r t w i t n e s s e s , w e f i n d t h e a n a l y s i s a n d c o n c l u s i o n s o f r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s m o r e p e r s u a s i v e t h a n t h o s e o f p e t i t i o n e r s ' e x p e r t . C o n s e q u e n t l y , w e a c c e p t , w i t h m o d i f i c a t i o n s d i s c u s s e d h e r e i n a f t e r , M s . M a i d e n ' s a n d M s . K a l m a r ' s v a l u a t i o n s . W e a g r e e w i t h r e s p o n d e n t t h a t M r . G a m p e l ' s r e p o r t c o n t a i n s f a t a l e r r o r s . T h e s e e r r o r s i n c l u d e : ( 1 ) H i s u n d e r s t a t e m e n t o f - 3 4 - 5 M r . G a m p e l d e t e r m i n e d P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' a n t i c i p a t e d i n c o m e s t r e a m b y ( 1 ) p r o j e c t i n g t h e n u m b e r o f i n t e r v a l s s o l d , a n d ( 2 ) e s t i m a t i n g t h e s a l e p r i c e f o r t h o s e u n i t s . H e p r o j e c t e d t h e n u m b e r o f i n t e r v a l s s o l d b y a v e r a g i n g t h e i n t e r v a l s a l e s f o r t h e 2 - y e a r p e r i o d p r e c e d i n g e a c h v a l u a t i o n d a t e . H e t h e n d i v i d e d t o t a l s a l e s b y i n t e r v a l s s o l d f o r e a c h o f 1 9 8 7 , 1 9 8 8 , a n d 1 9 8 9 i n o r d e r t o a r r i v e a t t h e a v e r a g e i n t e r v a l p r i c e f o r t h e a p p l i c a b l e v a l u a t i o n d a t e . B y u s i n g t h i s m e t h o d o l o g y , h e u s e d $ 1 2 , 2 5 0 a s t h e a v e r a g e i n t e r v a l s a l e p r i c e f o r t h e 1 9 8 7 - 8 8 p e r i o d a n d $ 1 3 , 2 0 0 f o r t h e 1 9 8 8 - 8 9 p e r i o d . W e b e l i e v e M r . G a m p e l ' s m e t h o d o l o g y t o b e f l a w e d . T h e y e a r l y i n t e r v a l s a l e p r i c e w a s t r e n d i n g u p w a r d , a n d b y 1 9 8 9 i t w a s $ 1 3 , 3 0 0 . T h e i n t e r v a l s a l e p r i c e u s e d b y M r . G a m p e l f o r t h e 1 9 8 9 a n d 1 9 9 0 v a l u a t i o n d a t e s w a s c l e a r l y u n d e r s t a t e d , w h i c h i n t u r n , r e s u l t e d i n t h e u n d e r s t a t e m e n t o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' i n c o m e s t r e a m . 6 W e a r e m i n d f u l t h a t b e s i d e s t h e v a l u e o f P o w h a t a n A s s o c i a t e s , t h e r e a r e o t h e r d i f f e r e n c e s b e t w e e n t h e e x p e r t s i n v a l u i n g W V I , s u c h a s M r . G a m p e l ' s r e d u c i n g t o 9 0 p e r c e n t o f f a c e M r . H e n d e r s o n ' s n o t e t o W V I , w h e r e a s M s . M a i d e n a n d M s . K a l m a r d i d n o t . A d d i t i o n a l l y , M r . G a m p e l i n c r e a s e d W V I ' s a d j u s t e d b o o k v a l u e t o i n c l u d e W V I ' s e s t i m a t e d e a r n i n g s f r o m t h e c l o s e o f t h e e n d o f t h e p r i o r y e a r t o e a c h o f t h e r e s p e c t i v e v a l u a t i o n d a t e s . W e h a v e c h o s e n t o d i s r e g a r d t h e s e d i f f e r e n c e s b u t n o t e t h a t t h e y w o u l d r e s u l t i n a n o v e r a l l i n c r e a s e i n t h e v a l u e o f W V I ' s s t o c k . P o w h a t a n A s s o c i a t e s ' a n t i c i p a t e d i n c o m e s t r e a m ; 5 ( 2 ) t h e s i z e o f t h e d i s c o u n t r a t e ( 3 2 p e r c e n t ) h e d e v e l o p e d t h r o u g h t h e s u m m a t i o n m e t h o d ; a n d ( 3 ) h i s a p p l i c a t i o n o f a 1 5 - p e r c e n t c o n t i n g e n c y d i s c o u n t t o r e d u c e t h e a d j u s t e d b o o k v a l u e s o f W V I a s o f t h e v a l u a t i o n d a t e s . W e c o n c l u d e t h a t t h e s e e r r o r s r e s u l t e d i n a n u n a c c e p t a b l e u n d e r s t a t e m e n t o f f a i r m a r k e t v a l u e f o r t h e s t o c k b o n u s e s a w a r d e d t o D r . G o w . 6 W e a g r e e w i t h t h e v a l u a t i o n m e t h o d o l o g y u s e d b y M s . M a i d e n a n d M s . K a l m a r ( r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s ) b u t d i s a g r e e w i t h t h e q u a n t u m o f t h e d i s c o u n t s t h e y d e t e r m i n e d f o r l a c k o f c o n t r o l a n d l a c k o f - 3 5 - m a r k e t a b i l i t y a t b o t h t h e P o w h a t a n A s s o c i a t e s a n d W V I l e v e l s . T h e d i s c o u n t s t h e y u s e d w e r e a s f o l l o w s : A t P o w h a t a n A s s o c i a t e s L e v e l 1 9 8 9 1 9 9 0 L a c k o f c o n t r o l 5 % 5 % L a c k o f m a r k e t a b i l i t y 1 0 1 0 A t W V I L e v e l 1 9 8 9 1 9 9 0 L a c k o f c o n t r o l 2 0 % 5 0 % L a c k o f m a r k e t a b i l i t y 1 0 1 0 I n c o n t r a s t t o t h e s e d i s c o u n t s , M r . G a m p e l u s e d t h e f o l l o w i n g d i s c o u n t s : A t P o w h a t a n A s s o c i a t e s L e v e l 1 9 8 9 1 9 9 0 L a c k o f c o n t r o l 1 5 % 1 5 % L a c k o f m a r k e t a b i l i t y 3 0 3 0 A t W V I L e v e l 1 9 8 9 1 9 9 0 L a c k o f c o n t r o l 2 0 % 3 0 % L a c k o f m a r k e t a b i l i t y 3 0 3 0 W e h a v e d u l y c o n s i d e r e d a n d s t u d i e d t h e f a c t o r s a n d r e a s o n i n g u s e d b y t h e e x p e r t s i n d e t e r m i n i n g t h e i r r e s p e c t i v e d i s c o u n t a m o u n t s . I n t h i s r e g a r d , w e f o u n d M r . G a m p e l ' s r e a s o n i n g t o b e w e l l f o u n d e d a n d m o r e p e r s u a s i v e t h a n t h a t o f M s . M a i d e n a n d M s . K a l m a r . M r . G a m p e l u s e d e m p i r i c a l s t u d i e s a n d f a c t o r s ( s t a t e d s u p r a p p . 2 4 - 2 6 ) t h a t w e b e l i e v e a p p r o p r i a t e i n f o r m u l a t i n g h i s - 3 6 - o p i n i o n a s t o t h e d i s c o u n t a m o u n t s , w h e r e a s r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s d i d n o t . W e a r e n o t p e r s u a d e d b y r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s ' r e a s o n i n g i n d e t e r m i n i n g t h e q u a n t u m o f t h e d i s c o u n t s . T h e q u a n t u m o f t h e d i s c o u n t f o r l a c k o f c o n t r o l r a n g e d f r o m a l o w o f 5 p e r c e n t a t t h e j o i n t v e n t u r e l e v e l t o a h i g h o f 5 0 p e r c e n t a t t h e W V I l e v e l . M o r e o v e r , w e a r e m i n d f u l t h a t i n i t i a l l y r e s p o n d e n t ' s e x p e r t s b e l i e v e d a d i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y w a s n o t a p p r o p r i a t e a t t h e j o i n t v e n t u r e l e v e l , b u t e v e n t u a l l y c h a n g e d t h e i r m i n d s a n d a p p l i e d a 1 0 - p e r c e n t d i s c o u n t . I n c o n t r a s t , M r . G a m p e l ' s d i s c o u n t r a t e s w e r e c o n s i s t e n t a n d u n i f o r m , r a n g i n g f r o m 1 5 p e r c e n t f o r l a c k o f c o n t r o l a t t h e j o i n t v e n t u r e l e v e l ( 2 0 p e r c e n t f o r l a c k o f c o n t r o l a t t h e W V I l e v e l ) t o 3 0 p e r c e n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a t b o t h l e v e l s . C o n s e q u e n t l y , w e a d o p t t h e q u a n t u m o f t h e d i s c o u n t s f o r l a c k o f c o n t r o l a n d l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a t b o t h l e v e l s f o r b o t h v a l u a t i o n d a t e s a s d e t e r m i n e d b y M r . G a m p e l . T h u s , t h e v a l u a t i o n c o n c l u s i o n s o f M s . M a i d e n a n d M s . K a l m a r s h o u l d b e a d j u s t e d ( r e d u c e d ) t o r e f l e c t M r . G a m p e l ' s d i s c o u n t a m o u n t s . T h i s a d j u s t m e n t c a n b e m a d e b y t h e p a r t i e s i n t h e i r R u l e 1 5 5 c o m p u t a t i o n . I n r e a c h i n g o u r c o n c l u s i o n s , w e h a v e c o n s i d e r e d a l l a r g u m e n t s r a i s e d b y t h e p a r t i e s i n t h e i r p o s t t r i a l b r i e f s . W e r e j e c t , a s a p p a r e n t l y d i d p e t i t i o n e r s ' o w n e x p e r t , t h e a r g u m e n t ( w h i c h p e t i t i o n e r s ' c o u n s e l a l l e g e s w a s c o n c e d e d b y M s . K a l m a r d u r i n g h e r t e s t i m o n y ) t h a t t h e s h a r e s o f W V I s t o c k a w a r d e d t o D r . G o w h a v e n o - 3 7 - v a l u e b e c a u s e o f t h e e x i s t e n c e o f t h e v o t i n g t r u s t a g r e e m e n t a n d t h e p o t e n t i a l d i l u t i o n o f W V I s t o c k a s a c o n s e q u e n c e o f D r . G o w ' s r i g h t t o h a v e 1 0 , 0 0 0 s h a r e s o f W V I s t o c k i s s u e d t o h e r . I s s u e s 2 a n d 3 . C o n s t r u c t i v e D i v i d e n d s W e n e x t e x a m i n e w h e t h e r W V I ' s p a y m e n t s o f p e t i t i o n e r s ' e x p e n s e s f o r t r i p s t o K e y W e s t a n d H a w a i i , a s w e l l a s W V I ' s p a y m e n t s f o r t h e a c q u i s i t i o n o f t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n , c o n s t i t u t e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s t o p e t i t i o n e r s . T h e a m o u n t o f t h e s e e x p e n d i t u r e s i s n o t i n d i s p u t e . R a t h e r , t h e d i s p u t e c e n t e r s u p o n w h e t h e r t h e s e e x p e n d i t u r e s w e r e m a d e p r i m a r i l y t o a d v a n c e p e t i t i o n e r s ' p e r s o n a l i n t e r e s t s o r w e r e f o r l e g i t i m a t e b u s i n e s s i n t e r e s t s o f W V I . P e t i t i o n e r s m a i n t a i n t h a t t h e t r i p s t o b o t h K e y W e s t a n d H a w a i i g e n e r a t e d n u m e r o u s i d e a s a n d c o n c e p t s t h a t w e r e c o n s i d e r e d a n d l a t e r i n c o r p o r a t e d b y P o w h a t a n A s s o c i a t e s i n t h e t i m e - s h a r e r e s o r t . F u r t h e r , p e t i t i o n e r s m a i n t a i n t h a t t h e a m o u n t s e x p e n d e d o n t h e p r o c u r e m e n t o f t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n c r e a t e d a n a m e n i t y i n t e n d e d t o a t t r a c t b u y e r s o f t h e t i m e - s h a r e i n t e r v a l s . R e s p o n d e n t , o n t h e o t h e r h a n d , m a i n t a i n s t h a t t h e s e e x p e n d i t u r e s w e r e m a d e p r i m a r i l y t o p r o v i d e a s u b s t a n t i a l p e r s o n a l b e n e f i t t o p e t i t i o n e r s . I t h a s l o n g b e e n r e c o g n i z e d t h a t w h e n a c o r p o r a t i o n m a k e s a n e x p e n d i t u r e o r d i s t r i b u t i o n o u t o f i t s e a r n i n g s a n d p r o f i t s ( w i t h o u t a n e x p e c t a t i o n o f r e p a y m e n t ) p r i m a r i l y t o c o n f e r a s u b s t a n t i a l p e r s o n a l b e n e f i t t o a s h a r e h o l d e r , t h e v a l u e o f t h e - 3 8 - b e n e f i t c o n f e r r e d i s t a x a b l e a s a c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d . S e e s e c s . 6 1 ( a ) ( 7 ) , 3 0 1 , 3 1 6 ; I r e l a n d v . U n i t e d S t a t e s , 6 2 1 F . 2 d 7 3 1 , 7 3 5 ( 5 t h C i r . 1 9 8 0 ) ; L o f t i n & W o o d a r d , I n c . v . U n i t e d S t a t e s , 5 7 7 F . 2 d 1 2 0 6 , 1 2 1 4 ( 5 t h C i r . 1 9 7 8 ) ; H a s h v . C o m m i s s i o n e r , 2 7 3 F . 2 d 2 4 8 , 2 5 0 ( 4 t h C i r . 1 9 5 9 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 5 9 - 9 6 ; F a l s e t t i v . C o m m i s s i o n e r , 8 5 T . C . 3 3 2 , 3 5 6 - 3 5 7 ( 1 9 8 5 ) . A c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d c a n t a k e t h e f o r m o f e i t h e r a d i s t r i b u t i o n o f c o r p o r a t e f u n d s , t h e u s e o f c o r p o r a t e p r o p e r t y f o r p e r s o n a l p u r p o s e s , o r p a y i n g o f f a p e r s o n a l e x p e n s e o f t h e s h a r e h o l d e r b y t h e c o r p o r a t i o n . S e e I r e l a n d v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a ; W a l l v . U n i t e d S t a t e s , 1 6 4 F . 2 d 4 6 2 ( 4 t h C i r . 1 9 4 7 ) ; M a r t i n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 7 - 4 9 2 ; Y a r b r o u g h O l d s m o b i l e C a d i l l a c , I n c . v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 5 - 5 3 8 . C o n t r o l o f a c o r p o r a t i o n b y a s h a r e h o l d e r a s w e l l a s a c o r p o r a t e h i s t o r y o f n o t p a y i n g d i v i d e n d s w e i g h s s t r o n g l y i n f a v o r o f f i n d i n g a c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d . S e e Y a r b r o u g h O l d s m o b i l e C a d d i l l a c , I n c . v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a ; T h i e l k i n g v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 8 7 - 2 2 7 , a f f d . 8 5 5 F . 2 d 8 5 6 ( 8 t h C i r . 1 9 8 8 ) . I n d e t e r m i n i n g w h e t h e r o r n o t t h e e x p e n d i t u r e r e l a t e d t o t h e b u s i n e s s o f t h e c o r p o r a t i o n , w e m u s t a s c e r t a i n w h e t h e r t h e p a y m e n t o r e x p e n d i t u r e h a s i n d e p e n d e n t a n d s u b s t a n t i a l i m p o r t a n c e t o t h e p a y i n g c o r p o r a t i o n . S e e T . J . E n t e r s . , I n c . v . C o m m i s s i o n e r , 1 0 1 T . C . 5 8 1 ( 1 9 9 3 ) . A n e x p e n d i t u r e g e n e r a l l y d o e s n o t h a v e i n d e p e n d e n t a n d s u b s t a n t i a l i m p o r t a n c e t o t h e d i s t r i b u t i n g c o r p o r a t i o n i f i t i s n o t d e d u c t i b l e u n d e r s e c t i o n 1 6 2 . S e e , e . g . , - 3 9 - P . R . F a r m s , I n c . v . C o m m i s s i o n e r , 8 2 0 F . 2 d 1 0 8 4 , 1 0 8 9 ( 9 t h C i r . 1 9 8 7 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 8 4 - 5 4 9 ; G i l l v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 4 - 9 2 , a f f d . 7 6 F . 3 d 3 7 8 ( 6 t h C i r . 1 9 9 6 ) . T h u s , o u r a n a l y s i s b e g i n s b y f o c u s i n g u p o n w h e t h e r W V I ' s e x p e n d i t u r e s w e r e o r d i n a r y a n d n e c e s s a r y i n t h e c o n t e x t o f t h e t i m e - s h a r e r e s o r t i n d u s t r y . A n e x p e n s e i s o r d i n a r y i f i t i s c o m m o n o r f r e q u e n t i n t h e c o n t e x t o f t h e p a r t i c u l a r b u s i n e s s o u t o f w h i c h i t a r o s e . S e e D e p u t y v . D u P o n t , 3 0 8 U . S . 4 8 8 , 4 9 5 ( 1 9 4 0 ) . A n e x p e n s e i s n e c e s s a r y i f i t i s a p p r o p r i a t e a n d h e l p f u l t o t h e o p e r a t i o n o f t h e t a x p a y e r ' s t r a d e o r b u s i n e s s . S e e C a r b i n e v . C o m m i s s i o n e r , 8 3 T . C . 3 5 6 , 3 6 3 ( 1 9 8 4 ) , a f f d . 7 7 7 F . 2 d 6 6 2 ( 1 1 t h C i r . 1 9 8 5 ) . A . E x p e n d i t u r e s f o r t h e H a w a i i a n d K e y W e s t T r i p s P e t i t i o n e r s ' e v i d e n c e s u b s t a n t i a t i n g t h e i r a c t i v i t i e s o f t h e i r K e y W e s t a n d H a w a i i t r i p s c o n s i s t e d o f t h e i r t e s t i m o n y a n d p r e p a r e d i t i n e r a r i e s . W e v i e w p e t i t i o n e r s ' t e s t i m o n y w i t h c a u t i o n , a s i t w a s s e l f - s e r v i n g . I n a d d i t i o n , t h e i t i n e r a r i e s w e r e p r e p a r e d b y p e t i t i o n e r s a t l e a s t a y e a r a f t e r t h e t r i p s a n d i n r e s p o n s e t o a t a x a u d i t ; u n d e r s t a n d a b l y , w e q u e s t i o n t h e i r r e l i a b i l i t y . M o r e o v e r , w e a r e u n a b l e t o a s c e r t a i n f r o m t h e i t i n e r a r i e s t h e b u s i n e s s r e l e v a n c e o f m a n y o f p e t i t i o n e r s ' a c t i v i t i e s . A c c o r d i n g l y , p e t i t i o n e r s f a i l e d t o p e r s u a d e u s t h a t t h e p u r p o s e o f t h e s e t r i p s w a s n o t p r i m a r i l y t h e i r p e r s o n a l b e n e f i t . S e e G r o s s m a n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 4 5 2 , s u p p l e m e n t e d b y T . C . M e m o . 1 9 9 7 - 4 5 1 , a f f d . 1 8 2 F . 3 d 2 7 5 ( 4 t h C i r . 1 9 9 9 ) ; F o n g v . C o m m i s s i o n e r , - 4 0 - T . C . M e m o . 1 9 9 1 - 1 8 0 . R e s p o n d e n t , o n t h e o t h e r h a n d , p r o d u c e d n u m e r o u s b i l l i n g s t a t e m e n t s a n d i n v o i c e s a s w e l l a s t e s t i m o n y r e g a r d i n g W V I ' s e x p e n d i t u r e s f o r 1 9 9 1 . W e f i n d r e s p o n d e n t ' s e v i d e n c e p e r s u a s i v e . A c c o r d i n g t o p e t i t i o n e r s , t h e s e t r i p s w e r e u n d e r t a k e n t o i n v e s t i g a t e a n d r e s e a r c h P o w h a t a n P l a n t a t i o n ' s c o m p e t i t i o n i n o r d e r t o i n c o r p o r a t e c o m p a r a b l e r e s o r t f e a t u r e s a n d s e r v i c e s t h a t w o u l d m a k e t h e m m o r e a t t r a c t i v e t o p o t e n t i a l c u s t o m e r s . W e v i e w t h i s a s s e r t i o n w i t h s k e p t i c i s m . I n o u r o p i n i o n , t h e i n n o v a t i o n s a n d r e s e a r c h p e t i t i o n e r s s o u g h t c o u l d h a v e b e e n o b t a i n e d w i t h o u t t h e e l e m e n t s o f s u b s t a n t i a l p e r s o n a l p l e a s u r e . T o i l l u s t r a t e , p e t i t i o n e r s s p e n t a l a r g e a m o u n t o f t i m e o n t h e s e t r i p s e n j o y i n g s h o p p i n g m a l l s , t h e m e p a r k s , a n d h i s t o r i c a l l o c a t i o n s . M a n y o f t h e s e t r i p s w e r e t a k e n a r o u n d t h e T h a n k s g i v i n g , C h r i s t m a s , o r N e w Y e a r ' s h o l i d a y s a n d w e r e t h e o n l y t i m e d u r i n g t h e y e a r p e t i t i o n e r s m a n a g e d t o e s c a p e t h e i r e v e r y d a y r o u t i n e . W V I s u b s i d i z e d m a n y o f t h e i n c i d e n t a l e x p e n s e s i n c u r r e d b y t h e s p o u s e s o f m e m b e r s o f t h e " m a n a g e m e n t t e a m " . D u r i n g s o m e o f t h e a c t i v i t i e s , d i n n e r s c o s t i n g $ 1 , 0 0 0 o r m o r e , a s w e l l a s r o o m s e r v i c e b i l l s o f a l m o s t $ 5 0 0 , b e c a m e t h e n o r m . A l t h o u g h i t m i g h t b e o r d i n a r y a n d n e c e s s a r y f o r P o w h a t a n P l a n t a t i o n t o i n v e s t i g a t e i t s c o m p e t i t i o n i n t h e s a m e g e o g r a p h i c a r e a , i t h a s n o t b e e n s h o w n t o b e o r d i n a r y a n d n e c e s s a r y f o r p e t i t i o n e r s t o e x a m i n e r e s o r t s t h a t a r e l o c a t e d i n d i s t a n t a r e a s a n d a r e n o t i n d i r e c t c o m p e t i t i o n w i t h P o w h a t a n P l a n t a t i o n . - 4 1 - I n l i g h t o f p e t i t i o n e r s ' c o n t r o l o f W V I , s u c h e x p e n s e s b e c o m e e s p e c i a l l y s u s p e c t . W e c o n c l u d e t h a t t h e p r i m a r y p u r p o s e o f t h e s e t r i p s w a s p e t i t i o n e r s ' p e r s o n a l e n j o y m e n t . P e t i t i o n e r s ' v i s i t s w e r e , a t b e s t , o f m a r g i n a l b e n e f i t t o W V I a n d t h e j o i n t v e n t u r e . A s w e h a v e p r e v i o u s l y s t a t e d : a t r i p t h a t i s p r i m a r i l y f o r t h e t a x p a y e r ' s i n d i v i d u a l p l e a s u r e i s n o t c o n v e r t e d i n t o a b u s i n e s s t r i p m e r e l y b e c a u s e s o m e s h o r t p o r t i o n s o f t h e t r i p i n v o l v e b u s i n e s s a c t i v i t i e s , e v e n w h e n i t i s c l e a r t h a t t h e a s s e r t e d b u s i n e s s a c t i v i t i e s a c t u a l l y o c c u r r e d a n d t h a t t h o s e b u s i n e s s a c t i v i t i e s a c t u a l l y a f f e c t e d t h e c o s t o f t h e t r i p . G r o s s m a n v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a ( c i t i n g G e o r g e R . H o l s w a d e , M . D . , P . C . v . C o m m i s s i o n e r , 8 2 T . C . 6 8 6 ( 1 9 8 4 ) ) . I n G r o s s m a n , a c a s e w h o s e f a c t s a r e s i m i l a r t o t h o s e i n t h i s c a s e , w e f o u n d t h a t c o r p o r a t e e x p e n s e s f o r t r i p s t a k e n b y t h e t a x p a y e r a n d h i s w i f e t h a t h a d a s l i g h t b u s i n e s s c o m p o n e n t c o n s t i t u t e d c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s . I n G r o s s m a n , t h e t a x p a y e r a n d h i s w i f e , t h e t w o p r i n c i p a l o w n e r s i n a c l o s e l y h e l d c o r p o r a t i o n , t o o k m u l t i p l e t r i p s t o r e s o r t l o c a t i o n s a c r o s s N o r t h A m e r i c a , o s t e n s i b l y t o c o n d u c t d i s c u s s i o n s r e g a r d i n g c o r p o r a t e b u s i n e s s . T h e t a x p a y e r s s u b s e q u e n t l y c a u s e d t h e i r c o r p o r a t i o n t o r e i m b u r s e t h e m f o r t h e i r e x p e n s e s . R e l y i n g s o l e l y u p o n t h e t a x p a y e r ' s a s s u r a n c e s t h a t t h e r e w e r e n o p e r s o n a l e x p e n s e s i n v o l v e d , t h e c o r p o r a t i o n ' s a c c o u n t a n t c l a i m e d d e d u c t i o n s f o r t r a v e l a n d e n t e r t a i n m e n t e x p e n s e s . I n f i n d i n g t h a t t h e c o r p o r a t i o n m a d e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s t o t h e t a x p a y e r , w e d i s a g r e e d w i t h t h e - 4 2 - t a x p a y e r ' s c h a r a c t e r i z a t i o n o f t h e t r i p s a s r e l a t i n g t o b u s i n e s s , a n d h e l d t h a t t h e p r e d o m i n a n t p u r p o s e o f m o s t o f t h e t r i p s , d e s p i t e h a v i n g a n i n c i d e n t a l b u s i n e s s p u r p o s e , w a s p e r s o n a l p l e a s u r e . W e f i n d n o r e a s o n o r d i s t i n c t i o n t h a t c o m p e l s a d i f f e r e n t r e s u l t i n t h e c a s e b e f o r e u s . P e t i t i o n e r s h a v e f a i l e d t o p e r s u a d e u s t h a t t h e e x p e n d i t u r e s w e r e p r e d o m i n a n t l y f o r b u s i n e s s p u r p o s e s . A c c o r d i n g l y , w e s u s t a i n r e s p o n d e n t ' s d e t e r m i n a t i o n t h a t f o r t h e y e a r s i n i s s u e , t h e t o t a l a m o u n t s e x p e n d e d b y W V I f o r p e t i t i o n e r s ' e n t e r t a i n m e n t e x p e n s e s t o H a w a i i a n d K e y W e s t c o n s t i t u t e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s t o p e t i t i o n e r s . B . E x p e n d i t u r e s f o r t h e A n i m a l T r o p h y C o l l e c t i o n W e n o w t u r n o u r a t t e n t i o n t o W V I ' s e x p e n d i t u r e s f o r t h e p r o c u r e m e n t o f t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n . O n c e a g a i n , o u r f a c t u a l a n a l y s i s f o c u s e s u p o n w h e t h e r t h e e x p e n d i t u r e s h a v e a n i n d e p e n d e n t a n d s u b s t a n t i a l i m p o r t a n c e t o t h e p a y o r c o r p o r a t i o n . S e e G i l l v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 4 - 9 2 . A l t h o u g h a m o u n t s s p e n t a d v a n c i n g a p e r s o n a l i n t e r e s t o f a t a x p a y e r m a y c o n s t i t u t e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s , a m o u n t s e x p e n d e d f o r t h e l e g i t i m a t e i m p r o v e m e n t o f a c o r p o r a t i o n ' s t r a d e o r b u s i n e s s d o n o t . P e t i t i o n e r s s u g g e s t t h a t b e c a u s e t h e e x p e n d i t u r e s f o r t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n c o n s t i t u t e c a p i t a l e x p e n d i t u r e s , t h e y s h o u l d r e c e i v e d i f f e r e n t t r e a t m e n t t h a n d e d u c t i b l e e x p e n s e s w i t h r e g a r d t o c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d t r e a t m e n t . W e d i s a g r e e . E v e n i f w e w e r e t o a c c e p t t h e p r e m i s e t h a t t h e s e e x p e n s e s o t h e r w i s e w e r e - 4 3 - a m o r t i z a b l e u n d e r s e c t i o n 2 6 3 , c a p i t a l e x p e n d i t u r e s , i f m a d e f o r t h e p e r s o n a l b e n e f i t o f t h e s h a r e h o l d e r , c a n c o n s t i t u t e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s . S e e , e . g . , C h a l l e n g e M a n u f a c t u r i n g C o . v . C o m m i s s i o n e r , 3 7 T . C . 6 5 0 , 6 6 3 ( 1 9 6 2 ) ; G i l l v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a . T h e e x p e n s e s i n c u r r e d f o r t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n w e r e c o m p o s e d m a i n l y o f c o s t s a s s o c i a t e d w i t h t h e a c q u i s i t i o n a n d d i s p l a y o f t h e a n i m a l t r o p h y m o u n t s ; i . e . , a c q u i s i t i o n a n d m o u n t i n g c o s t s . P e t i t i o n e r s c o n t e n d t h a t t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n w a s t o b e u s e d b o t h a s a m a r k e t i n g t o o l a n d a s a n a m e n i t y o f P o w h a t a n P l a n t a t i o n . T h e y a l l e g e t h e c o l l e c t i o n w a s t o t o u r s e l e c t e d s i t e s a r o u n d t h e c o u n t r y a s w e l l a s t o b e p l a c e d i n a " m u s e u m " l o c a t e d o n P o w h a t a n P l a n t a t i o n . P e t i t i o n e r s a s s e r t t h a t s u c h d i s p l a y s w o u l d a t t r a c t p o t e n t i a l b u y e r s o f t h e t i m e - s h a r e i n t e r v a l s . H o w e v e r , m o s t o f t h e a n i m a l t r o p h y m o u n t s w e r e p u t o n d i s p l a y a t B o b ' s a n d t h e Y . O . R a n c h . W e f i n d p e t i t i o n e r s ' a r g u m e n t u n c o n v i n c i n g . P o w h a t a n P l a n t a t i o n h a d a c o l o n i a l w o r k i n g p l a n t a t i o n t h e m e , e m p h a s i z i n g t h e h i s t o r y o f t h e W i l l i a m s b u r g - J a m e s t o w n , V i r g i n i a , a r e a . T h e " w o r l d - c l a s s " a n i m a l t r o p h y m o u n t s c o l l e c t i o n w a s d e s i g n e d t o b e c o m p o s e d o f e x o t i c a n i m a l s w h o s e n a t u r a l h a b i t a t d i d n o t i n c l u d e t h e t i d e w a t e r a r e a o f V i r g i n i a . W e d o n o t b e l i e v e t h e d i s p l a y o f e x o t i c a n i m a l s s u c h a s e l k , c a r i b o u , o r A r m e n i a n r e d s h e e p f u r t h e r s t h e h i s t o r i c a l c o l o n i a l t h e m e t h a t w a s i n p l a c e a s a m a r k e t i n g s t r a t e g y . I n t h i s r e s p e c t w e a r e m i n d f u l t h a t n o t a b l y a b s e n t f r o m - 4 4 - t h e m a r k e t i n g b r o c h u r e c r e a t e d b y O f f s i t e t o h i g h l i g h t t h e s a l i e n t a m e n i t i e s o f t h e t i m e - s h a r e r e s o r t w a s t h e m e n t i o n o f a n a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n . A l s o r e v e a l i n g i s t h e f a c t t h a t t h e o t h e r m e m b e r s o f t h e j o i n t v e n t u r e w e r e u n a w a r e o f t h e a c q u i s i t i o n o f a n a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n , w h i c h i s o f s i g n i f i c a n c e i n v i e w o f t h e f a c t t h a t t h e j o i n t v e n t u r e a g r e e m e n t r e q u i r e d a m a j o r i t y o f t h e v e n t u r e r s t o d e c i d e n o n r o u t i n e m a t t e r s . I n a c q u i r i n g t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n , M r . G o w p e r s o n a l l y h u n t e d t h e a n i m a l s a n d m a d e n u m e r o u s t r i p s t o Y . O . R a n c h a n d A l a s k a . O n s e v e r a l o c c a s i o n s h e t o o k h i s w i f e a l o n g a s a t r a v e l i n g c o m p a n i o n . H e u s e d a c u s t o m i z e d h a n d g u n a n d s p e n t m a n y h o u r s p r a c t i c i n g h i s s h o o t i n g s k i l l s a t a r a n g e . H e o b v i o u s l y e n j o y e d h u n t i n g . A l t h o u g h t h e m e r e e n j o y m e n t o f o n e ' s w o r k m a y n o t a l o n e t r a n s f o r m a w o r k a s s i g n m e n t i n t o a h o b b y , s e e S a n i t a r y F a r m s D a i r y , I n c . v . C o m m i s s i o n e r , 2 5 T . C . 4 6 3 , 4 6 8 ( 1 9 5 5 ) , p e t i t i o n e r s ' e n j o y m e n t , a l o n g w i t h t h e q u e s t i o n a b l e b u s i n e s s p u r p o s e , s t r o n g l y s u g g e s t s t h e h u n t i n g a c t i v i t i e s w e r e f o r M r . G o w ' s p e r s o n a l b e n e f i t . I n v i e w i n g t h e e n t i r e r e c o r d , w e a r e c o n v i n c e d t h a t a l l e x p e n d i t u r e s i n c u r r e d f o r t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n w e r e p r i m a r i l y f o r t h e p e r s o n a l b e n e f i t o f p e t i t i o n e r s a n d t h u s s h o u l d b e t r e a t e d a s a c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d . I n a n a t t e m p t t o c o n v i n c e u s o t h e r w i s e , p e t i t i o n e r s c i t e S a n i t a r y F a r m s D a i r y , I n c . , a s s u p p o r t t h a t c o s t s a s s o c i a t e d w i t h h u n t i n g t r i p s c a n h a v e a - 4 5 - l e g i t i m a t e b u s i n e s s p u r p o s e . I n S a n i t a r y F a r m s D a i r y , I n c . , w e f o u n d t h a t " T h e c o s t o f a b i g g a m e h u n t i n A f r i c a d o e s n o t s o u n d l i k e a n o r d i n a r y a n d n e c e s s a r y e x p e n s e o f a d a i r y b u s i n e s s i n E r i e , P e n n s y l v a n i a , b u t t h e e v i d e n c e i n t h i s c a s e s h o w s c l e a r l y t h a t i t w a s a n d w a s s o i n t e n d e d . " I d . a t 4 6 7 . U n l i k e h e r e , i n S a n i t a r y F a r m s D a i r y , I n c . , w e w e r e s a t i s f i e d f r o m t h e e v i d e n c e i n t h e r e c o r d t h a t c o s t s a s s o c i a t e d w i t h t h e s a f a r i a c t u a l l y a s s i s t e d i n t h e m a r k e t i n g o f t h e p r o d u c t l i n e o f t h e b u s i n e s s . T h u s , S a n i t a r y F a r m s D a i r y , I n c . , i s d i s t i n g u i s h a b l e f r o m t h i s c a s e a n d o f f e r s n o s u p p o r t t o p e t i t i o n e r s ' c a u s e . I n s u m , w e h o l d t h a t W V I ' s p a y m e n t s o f p e t i t i o n e r s ' e x p e n s e s f o r t r i p s t o K e y W e s t a n d H a w a i i , a s w e l l a s W V I ' s p a y m e n t s f o r t h e a c q u i s i t i o n o f t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n , c o n s t i t u t e c o n s t r u c t i v e d i v i d e n d s t o p e t i t i o n e r s . I s s u e 4 . I m p o s i t i o n o f t h e F r a u d o r A c c u r a c y - R e l a t e d P e n a l t y W e n o w a d d r e s s w h e t h e r p e t i t i o n e r s a r e l i a b l e f o r t h e f r a u d p e n a l t y u n d e r s e c t i o n 6 6 6 3 ( a ) o r a l t e r n a t i v e l y t h e a c c u r a c y - r e l a t e d p e n a l t y u n d e r s e c t i o n 6 6 6 2 ( a ) . S e c t i o n 6 6 6 2 ( a ) i m p o s e s a n a c c u r a c y - r e l a t e d p e n a l t y i n a n a m o u n t e q u a l t o 2 0 p e r c e n t o f t h e p o r t i o n o f t h e u n d e r p a y m e n t a t t r i b u t a b l e t o n e g l i g e n c e o r d i s r e g a r d o f r u l e s o r r e g u l a t i o n s o r t o a s u b s t a n t i a l u n d e r s t a t e m e n t o f t a x . H o w e v e r , i f s e c t i o n 6 6 6 3 ( a ) i s a p p l i c a b l e , a p e n a l t y i n a n a m o u n t e q u a l t o 7 5 p e r c e n t o f t h e u n d e r p a y m e n t i s i m p o s e d . R e s p o n d e n t r e l i e s p r i m a r i l y o n t h e r e c o r d i n i t s e n t i r e t y a n d c o n c l u d e s t h a t - 4 6 - p e t i t i o n e r s e n g a g e d i n a p a t t e r n o f c o n d u c t t h a t i l l u s t r a t e s t h e i r i n t e n t f r a u d u l e n t l y t o e v a d e p a y m e n t o f F e d e r a l i n c o m e t a x . P e t i t i o n e r s o b v i o u s l y d i s a g r e e . F r a u d i s d e f i n e d a s a n i n t e n t i o n a l a c t o f a t a x p a y e r t o e v a d e t h e p a y m e n t o f t a x t h a t i s b e l i e v e d t o b e o w i n g b y c o n d u c t t h a t c o n c e a l s , m i s l e a d s , o r o t h e r w i s e p r e v e n t s t h e c o l l e c t i o n o f s u c h t a x . S e e S a d l e r v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 3 T . C . 9 9 , 1 0 2 ( 1 9 9 9 ) ; M c G e e v . C o m m i s s i o n e r , 6 1 T . C . 2 4 9 , 2 5 6 ( 1 9 7 3 ) , a f f d . 5 1 9 F . 2 d 1 1 2 1 ( 5 t h C i r . 1 9 7 5 ) ; S n a v e l y v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 4 - 2 5 6 . T h e C o m m i s s i o n e r h a s t h e b u r d e n o f p r o v i n g f r a u d b y c l e a r a n d c o n v i n c i n g e v i d e n c e . S e e s e c . 7 4 5 4 ( a ) ; R u l e 1 4 2 ( b ) ; R o w l e e v . C o m m i s s i o n e r , 8 0 T . C . 1 1 1 1 , 1 1 2 3 ( 1 9 8 3 ) ; B e d d o w v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 9 - 2 3 2 . T o s a t i s f y t h i s b u r d e n , t h e C o m m i s s i o n e r m u s t s h o w : ( 1 ) T h a t a n u n d e r p a y m e n t e x i s t s ; a n d ( 2 ) t h a t t h e t a x p a y e r i n t e n d e d t o e v a d e t a x e s k n o w n t o b e o w i n g b y e n g a g i n g i n c o n d u c t i n t e n d e d t o c o n c e a l , m i s l e a d , o r o t h e r w i s e p r e v e n t t h e c o l l e c t i o n o f t a x e s . S e e P a r k s v . C o m m i s s i o n e r , 9 4 T . C . 6 5 4 , 6 6 0 - 6 6 1 ( 1 9 9 0 ) . T h e e x i s t e n c e o f f r a u d i s a q u e s t i o n o f f a c t t o b e r e s o l v e d f r o m t h e e n t i r e r e c o r d a n d c a n b e p r o v e n b y c i r c u m s t a n t i a l e v i d e n c e . S e e R e c k l i t i s v . C o m m i s s i o n e r , 9 1 T . C . 8 7 4 , 9 0 9 ( 1 9 8 8 ) ; G r o s s h a n d l e r v . C o m m i s s i o n e r , 7 5 T . C . 1 , 1 9 ( 1 9 8 0 ) ; G a j e w s k i v . C o m m i s s i o n e r , 6 7 T . C . 1 8 1 , 1 9 9 ( 1 9 7 6 ) , a f f d . 5 7 8 F . 2 d 1 3 8 3 ( 1 9 7 8 ) . B u t f r a u d i s n o t p r e s u m e d ; i t i s r e q u i r e d t o b e s h o w n t h r o u g h - 4 7 - a f f i r m a t i v e e v i d e n c e . S e e B e a v e r v . C o m m i s s i o n e r , 5 5 T . C . 8 5 , 9 2 ( 1 9 7 0 ) . C o u r t s h a v e d e v e l o p e d v a r i o u s f a c t o r s o r b a d g e s w h i c h t e n d t o e s t a b l i s h f r a u d . T h e s e i n c l u d e : ( 1 ) A p a t t e r n o f u n d e r s t a t e m e n t o f i n c o m e ; ( 2 ) i n a d e q u a t e r e c o r d s ; ( 3 ) c o n c e a l m e n t o f a s s e t s ; ( 4 ) i n c o m e f r o m i l l e g a l a c t i v i t i e s ; ( 5 ) a t t e m p t i n g t o c o n c e a l i l l e g a l a c t i v i t i e s ; ( 6 ) i m p l a u s i b l e o r i n c o n s i s t e n t e x p l a n a t i o n s o f b e h a v i o r ; a n d ( 7 ) d e a l i n g s i n c a s h . S e e M c G e e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 2 6 0 ; S n a v e l y v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a . I n a d d i t i o n , t h e t a x p a y e r ' s s o p h i s t i c a t i o n , e d u c a t i o n , a n d i n t e l l i g e n c e m a y a l s o b e c o n s i d e r e d i n d e t e r m i n i n g t h e e x i s t e n c e o f f r a u d . S e e S a d l e r v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a . N o s i n g l e f a c t o r o r a n y c o m b i n a t i o n o f f a c t o r s w i l l n e c e s s a r i l y l e a d u s t o t h e c o n c l u s i o n t h a t f r a u d e x i s t s . W e m u s t e x a m i n e w h e t h e r a p a t t e r n o f f r a u d u l e n t i n t e n t w a s e s t a b l i s h e d o n t h e b a s i s o f a n e x a m i n a t i o n o f t h e e n t i r e r e c o r d . R e s p o n d e n t a r g u e s t h a t t h e r e c o r d i s r e p l e t e w i t h i n d i c i a o f f r a u d b y p e t i t i o n e r s , i n c l u d i n g t h e f o l l o w i n g : ( 1 ) G r o s s u n d e r v a l u a t i o n o f t h e 1 9 8 9 a n d 1 9 9 0 s t o c k b o n u s a w a r d s ; ( 2 ) t h e h i d i n g o f t h e a n i m a l t r o p h y c o l l e c t i o n e x p e n d i t u r e s b y r e c o r d i n g t h e m i n d i f f e r e n t a c c o u n t s i n t h e c o m p a n y ' s g e n e r a l l e d g e r a t t h e d i r e c t i o n o f D r . G o w ; ( 3 ) l a c k o f p e t i t i o n e r s ' c r e d i b i l i t y i n s t a t e m e n t s m a d e b o t h a t a u d i t a n d a t t r i a l ; a n d ( 4 ) c h a r g i n g o f p e r s o n a l i t e m s a s b u s i n e s s e x p e n s e s . M o r e o v e r , r e s p o n d e n t c l a i m s t h a t p e t i t i o n e r s ' k n o w l e d g e o f t a x a n d a c c o u n t i n g i s s u e s s u p p o r t s - 4 8 - a c o n c l u s i o n t h a t t h e y s t r u c t u r e d t h e i r d e a l i n g s i n W V I a n d P o w h a t a n A s s o c i a t e s i n s u c h a w a y a s t o p u r p o s e l y e v a d e t h e p a y m e n t o f t a x e s . W e d i s a g r e e . W e d o n o t f i n d p e t i t i o n e r s t o b e t a x s o p h i s t i c a t e d . A l t h o u g h m a r g i n a l l y e x p e r i e n c e d i n b u s i n e s s m a t t e r s , n e i t h e r D r . n o r M r . G o w h a d s u b s t a n t i a l k n o w l e d g e o r t r a i n i n g i n t a x l a w . D r . G o w ' s a d v a n c e d d e g r e e s w e r e i n t h e f i e l d o f e d u c a t i o n , n o t b u s i n e s s . B e f o r e t h e f o r m a t i o n o f W V I , h e r e x p e r i e n c e a n d t r a i n i n g d e a l t m o r e i n t h e o p e r a t i o n a l m a n a g e m e n t a n d p l a n n i n g s i d e o f b u s i n e s s t h a n w i t h t h e a c c o u n t i n g o r e c o n o m i c s i d e . S e v e r a l c o u r s e s i n t a x d o n o t m a k e o n e a n e x p e r t . A d d i t i o n a l l y , w e d r a w n o i n f e r e n c e s r e g a r d i n g D r . G o w ' s t a x s o p h i s t i c a t i o n f r o m a l e t t e r s h e w r o t e t o h e r p e r s o n a l a c c o u n t a n t ( M r . B i e l a t ) r e g a r d i n g h e r e n t i t l e m e n t t o s p e c i f i c d e d u c t i o n s . A l t h o u g h w e f i n d p e t i t i o n e r s ' t e s t i m o n y s e l f - s e r v i n g , w e d o n o t n e c e s s a r i l y f i n d t h e i r t e s t i m o n y u n t r u t h f u l o r d e v i o u s . N o r a r e w e c o n v i n c e d t h a t p e t i t i o n e r s d e l i b e r a t e l y c a u s e d t h e i r t r a v e l a n d e n t e r t a i n m e n t e x p e n s e s t o b e h i d d e n i n t h e c o m p a n y ' s b o o k s i n a w a y d e s i g n e d t o a v o i d t a x e s . T h e f a c t t h a t R e v e n u e A g e n t P u c h a t y c o u l d n o t f i n d t h e e x p e n s e s i n t h e a c c o u n t s w h e r e h e e x p e c t e d t h e m t o b e d o e s n o t p e r s u a d e u s t h a t p e t i t i o n e r s i n t e n t i o n a l l y " h i d t h e m " . R e s p o n d e n t c i t e s G r o s s m a n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 4 5 2 , f o r t h e p r o p o s i t i o n t h a t i n c i r c u m s t a n c e s s i m i l a r t o t h o s e - 4 9 - p r e s e n t e d h e r e , w e u p h e l d t h e i m p o s i t i o n o f t h e f r a u d p e n a l t y u n d e r s e c t i o n 6 6 6 3 ( a ) . W i t h i n t h e f r a u d c o n t e x t , w e f i n d t h e s i t u a t i o n i n G r o s s m a n d i s t i n g u i s h a b l e f r o m t h a t i n v o l v e d h e r e i n . T h e t a x p a y e r i n G r o s s m a n w a s a p r a c t i c i n g l a w y e r s p e c i a l i z i n g i n F e d e r a l i n c o m e t a x a t i o n . H e h e l d a n L L . M . i n t a x a t i o n f r o m N e w Y o r k U n i v e r s i t y a n d h a d p r e v i o u s l y w o r k e d f o r t h e I n t e r n a l R e v e n u e S e r v i c e . H e o b v i o u s l y p o s s e s s e d a s u b s t a n t i a l l e v e l o f s o p h i s t i c a t i o n i n t h e a r e a o f t a x l a w . H e r e , p e t i t i o n e r s , a l t h o u g h h i g h l y i n t e l l i g e n t , d o n o t p o s s e s s t h e s a m e l e v e l o f t a x e x p e r t i s e . W e r e c o g n i z e t h a t p e t i t i o n e r s h a v e g r o s s l y u n d e r v a l u e d t h e s t o c k b o n u s a w a r d s a n d c h a r g e d p e r s o n a l i t e m s a s b u s i n e s s e x p e n s e s . W e h a v e n o d o u b t t h a t p e t i t i o n e r s ' c o n d u c t i n t h i s c a s e c o m e s c l o s e t o t h e l i n e t h a t s e p a r a t e s a c o n s c i o u s " d i s r e g a r d o f r u l e s o r r e g u l a t i o n s " f r o m a n " i n t e n t t o e v a d e t a x e s b e l i e v e d t o b e o w i n g " . H o w e v e r , e v e n w h e r e t h e r e i s a s t r o n g s u s p i c i o n o f a n i n t e n t t o e v a d e t a x e s , w e a r e h e s i t a n t t o i m p o s e t h e s e c t i o n 6 6 6 3 ( a ) p e n a l t y u n l e s s w e a r e c o n v i n c e d t h a t t h e C o m m i s s i o n e r s a t i s f i e d h i s b u r d e n o f p r o o f . S e e T o u s s a i n t v . C o m m i s s i o n e r , 7 4 3 F . 2 d 3 0 9 , 3 1 2 ( 5 t h C i r . 1 9 8 4 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 8 4 - 2 5 ; P e t z o l d t v . C o m m i s s i o n e r , 9 2 T . C . 6 6 1 , 7 0 0 ( 1 9 8 9 ) . H e r e , a c o m p l e t e r e v i e w o f t h e r e c o r d h a s c o n v i n c e d u s t h a t r e s p o n d e n t h a s f a i l e d t o d o s o . A c c o r d i n g l y , w e d e c l i n e t o i m p o s e t h e f r a u d p e n a l t y u p o n p e t i t i o n e r s . P e t i t i o n e r s , h o w e v e r , h a v e f a i l e d t o p r o v e t h a t t h e y a c t e d w i t h r e a s o n a b l e c a u s e a n d i n g o o d f a i t h . E v i d e n c e i n t h e r e c o r d - 5 0 - p e r s u a d e s u s t h a t p e t i t i o n e r s n e g l i g e n t l y d i s r e g a r d e d r u l e s o r r e g u l a t i o n s . S e e N e e l y v . C o m m i s s i o n e r , 8 5 T . C . 9 3 4 , 9 4 7 ( 1 9 8 5 ) ; s e c . 1 . 6 6 6 2 - 3 ( b ) ( 1 ) , I n c o m e T a x R e g s . A c c o r d i n g l y , w e h o l d p e t i t i o n e r s l i a b l e f o r t h e a c c u r a c y - r e l a t e d p e n a l t y o n t h e e n t i r e u n d e r p a y m e n t f o r t h e y e a r s i n i s s u e p u r s u a n t t o s e c t i o n 6 6 6 2 ( a ) . I n r e a c h i n g o u r c o n c l u s i o n s h e r e i n , w e h a v e c o n s i d e r e d a l l o f t h e a r g u m e n t s p r e s e n t e d a n d , t o t h e e x t e n t n o t d i s c u s s e d a b o v e , f i n d t h e m t o b e i r r e l e v a n t o r w i t h o u t m e r i t . T o r e f l e c t t h e f o r e g o i n g a n d c o n c e s s i o n s o f t h e p a r t i e s , D e c i s i o n w i l l b e e n t e r e d u n d e r R u l e 1 5 5 . - 5 1 - A P P E N D I X A C o m p a r i s o n o f E x p e r t s ' V a l u a t i o n o f W i l l i a m s b u r g V a c a t i o n s , I n c . S t o c k A s o f F e b r u a r y 1 6 , 1 9 8 9 V a l u a t i o n O f P o w h a t a n A s s o c i a t e s P e t i t i o n e r s ' R e s p o n d e n t ' s E x p e r t E x p e r t s " P r e - t a x " v a l u e o f P o w h a t a n $ 1 8 , 8 1 7 , 7 8 7 $ 3 2 , 8 6 6 , 7 1 8 " P o s t - t a x " v a l u e o f P o w h a t a n 1 1 , 7 0 4 , 6 6 3 P r o - r a t a v a l u e o f 1 / 3 j o i n t v e n t u r e i n t e r e s t 3 , 9 0 2 , 0 0 0 1 0 , 9 5 5 , 5 7 3 D i s c o u n t f o r l a c k o f c o n t r o l 1 5 % ( 5 8 5 , 3 0 0 ) 5 % ( 5 4 7 , 7 7 9 ) D i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y 3 0 % ( 9 9 5 , 0 1 0 ) 1 0 % ( 1 , 0 4 0 , 7 7 9 ) F a i r m a r k e t v a l u e o f P o w h a t a n 1 / 3 i n t e r e s t 2 , 3 2 1 , 6 9 0 9 , 3 6 7 , 0 1 5 V a l u a t i o n O f W V I P e t i t i o n e r s ' R e s p o n d e n t ' s E x p e r t E x p e r t s S h a r e h o l d e r s ' e q u i t y , 1 2 / 3 1 / 8 8 $ 8 4 0 , 1 0 0 $ 8 4 0 , 0 8 6 E s t i m a t e d e a r n i n g s t o 2 / 1 6 / 8 9 3 5 9 , 3 2 4 F a i r m a r k e t v a l u e o f P o w h a t a n 2 , 3 2 1 , 6 9 0 9 , 3 6 7 , 0 1 5 F a i r m a r k e t v a l u e o f d e v e l o p m e n t f e e i n c o m e 6 9 7 , 0 0 0 1 , 5 9 6 , 2 6 2 F M V p r o m i s s o r y n o t e f r o m s h a r e h o l d e r 1 9 , 2 2 3 L a n d h e l d f o r i n v e s t m e n t 1 0 , 0 0 0 1 0 , 0 0 0 O t h e r c h a n g e s t o a s s e t s 2 2 , 1 2 7 C o s t b a s i s o f P o w h a t a n j o i n t v e n t u r e ( 3 6 9 , 4 0 0 ) ( 3 6 9 , 4 2 1 ) B o o k a m o u n t o f p r o m i s s o r y n o t e ( 1 9 2 , 2 3 0 ) L a n d h e l d f o r i n v e s t m e n t a t c o s t ( 3 5 7 , 0 0 0 ) ( 3 5 7 , 0 0 0 ) T a x a d j u s t m e n t ( 4 , 2 2 8 , 4 1 9 ) O t h e r c h a n g e s t o l i a b i l i t i e s 2 0 7 3 , 3 2 8 , 7 0 7 6 , 8 8 0 , 8 5 7 C o n t i n g e n c y d i s c o u n t 1 5 % ( 4 9 9 , 3 0 6 ) - - - F a i r m a r k e t v a l u e o f W i l l i a m s b u r g V a c a t i o n s , I n c . 2 , 8 2 9 , 4 0 1 6 , 8 8 0 , 8 5 7 - 5 2 - V a l u a t i o n O f T h e S h a r e h o l d i n g s P e t i t i o n e r s ' R e s p o n d e n t ' s E x p e r t E x p e r t s P e r s h a r e p r o - r a t a v a l u e $ 1 , 5 2 9 $ 3 , 7 1 9 P r o - r a t a v a l u e o f 8 0 0 s h a r e s 1 , 2 2 3 , 5 2 5 2 , 9 7 5 , 5 0 6 D i s c o u n t f o r l a c k o f c o n t r o l 2 0 % ( 2 4 4 , 7 0 5 ) 2 0 % ( 5 9 5 , 1 0 1 ) D i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y 3 0 % ( 2 9 3 , 6 4 6 ) 1 0 % ( 2 3 8 , 0 4 0 ) F a i r m a r k e t v a l u e o f 8 0 0 s h a r e s i n W V I 6 8 5 , 1 7 4 2 , 1 4 2 , 3 6 4 R o u n d e d 6 8 5 , 0 0 0 P e r s h a r e 8 5 6 . 2 5 2 , 6 7 8 - 5 3 - A P P E N D I X B C o m p a r i s o n o f E x p e r t s ' V a l u a t i o n o f W i l l i a m s b u r g V a c a t i o n s , I n c . S t o c k A s o f F e b r u a r y 1 5 , 1 9 9 0 V a l u a t i o n O f P o w h a t a n A s s o c i a t e s P e t i t i o n e r s ' R e s p o n d e n t ' s E x p e r t E x p e r t s " P r e - t a x " v a l u e o f P o w h a t a n $ 2 2 , 4 5 6 , 9 2 1 $ 3 5 , 0 0 1 , 7 6 0 " P o s t - t a x " v a l u e o f P o w h a t a n 1 3 , 9 6 8 , 2 0 5 P r o - r a t a v a l u e o f 1 / 3 j o i n t v e n t u r e i n t e r e s t 4 , 6 5 6 , 0 0 0 1 1 , 6 6 7 , 2 5 3 D i s c o u n t f o r l a c k o f c o n t r o l 1 5 % ( 6 9 8 , 4 0 0 ) 5 % ( 5 8 3 , 3 6 3 ) D i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y 3 0 % ( 1 , 1 8 7 , 2 8 0 ) 1 0 % ( 1 , 1 0 8 , 3 8 9 ) F a i r m a r k e t v a l u e o f P o w h a t a n 1 / 3 i n t e r e s t 2 , 7 7 0 , 3 2 0 9 , 9 7 5 , 5 0 2 V a l u a t i o n O f W V I P e t i t i o n e r s ' R e s p o n d e n t ' s E x p e r t E x p e r t s 1 S h a r e h o l d e r s ' e q u i t y , 1 2 / 3 1 / 8 9 $ 1 , 1 8 9 , 4 0 0 $ 1 , 1 8 9 , 3 9 7 E s t i m a t e d e a r n i n g s t o 2 / 1 5 / 9 0 3 4 8 , 7 9 4 F a i r m a r k e t v a l u e o f P o w h a t a n 2 , 7 7 0 , 3 2 0 9 , 9 7 5 , 5 0 2 F a i r m a r k e t v a l u e o f d e v e l o p m e n t f e e i n c o m e 7 9 9 , 0 0 0 1 , 5 5 7 , 9 1 5 F M V p r o m i s s o r y n o t e f r o m s h a r e h o l d e r 1 9 , 2 2 3 L a n d h e l d f o r i n v e s t m e n t 1 0 , 0 0 0 1 0 , 0 0 0 O t h e r c h a n g e s t o a s s e t s 2 2 , 1 2 6 C o s t b a s i s o f P o w h a t a n j o i n t v e n t u r e ( 5 4 6 , 5 6 0 ) ( 5 4 6 , 5 5 6 ) B o o k a m o u n t o f p r o m i s s o r y n o t e ( 1 9 2 , 2 3 0 ) L a n d h e l d f o r i n v e s t m e n t a t c o s t ( 3 5 7 , 0 0 0 ) ( 3 5 7 , 0 0 0 ) T a x a d j u s t m e n t ( 4 , 3 9 1 , 5 9 1 ) O t h e r c h a n g e s t o l i a b i l i t i e s ( 1 2 , 8 8 1 ) 4 , 0 4 0 , 9 4 7 7 , 4 6 6 , 9 1 2 C o n t i n g e n c y d i s c o u n t 1 5 % ( 6 0 6 , 1 4 2 ) - - - F a i r m a r k e t v a l u e o f W i l l i a m s b u r g V a c a t i o n s , I n c . 3 , 4 3 4 , 8 0 5 7 , 4 6 6 , 9 1 2 1 W e a r e m i n d f u l t h a t s e v e r a l m a t h e m a t i c a l e r r o r s e x i s t i n r e s p o n d e n t ' s c o m p u t a t i o n . W e d o n o t b e l i e v e t h e s e d i s c r e p a n c i e s a r e m a t e r i a l . - 5 4 - V a l u a t i o n O f T h e S h a r e h o l d i n g s P e t i t i o n e r s ' R e s p o n d e n t ' s E x p e r t E x p e r t s P e r s h a r e p r o - r a t a v a l u e $ 1 , 5 2 7 $ 3 , 3 1 9 P r o - r a t a v a l u e o f 4 0 0 s h a r e s 6 1 0 , 6 3 2 1 , 3 2 7 , 4 5 1 D i s c o u n t f o r l a c k o f c o n t r o l 3 0 % ( 1 8 3 , 1 9 0 ) 5 0 % ( 6 6 3 , 7 2 5 ) D i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y 3 0 % ( 1 2 8 , 2 3 3 ) 1 0 % ( 6 6 , 3 7 3 ) F a i r m a r k e t v a l u e o f 4 0 0 S h a r e s i n W V I 2 9 9 , 2 1 0 5 9 7 , 3 5 3 R o u n d e d 2 9 9 , 0 0 0 P e r s h a r e 7 4 7 . 5 0 1 , 4 9 3