TAX COURT OPINION

Case: Estate of Cyril I. Magnin, Deceased; Donald Isaac Magnin, Executor
Docket Number: 24883-92
Judge: Ruwe
Opinion Type: memo
Filed: 02/12/2001
Pages: 58

* T h i s M e m o r a n d u m O p i n i o n s u p p l e m e n t s o u r M e m o r a n d u m O p i n i o n i n E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 2 5 , r e v d . a n d r e m a n d e d 1 8 4 F . 3 d 1 0 7 4 ( 9 t h C i r . 1 9 9 9 ) . T . C . M e m o . 2 0 0 1 - 3 1 U N I T E D S T A T E S T A X C O U R T E S T A T E O F C Y R I L I . M A G N I N , D E C E A S E D , D O N A L D I S A A C M A G N I N , E X E C U T O R , P e t i t i o n e r v . C O M M I S S I O N E R O F I N T E R N A L R E V E N U E , R e s p o n d e n t * D o c k e t N o . 2 4 8 8 3 - 9 2 . F i l e d F e b r u a r y 1 2 , 2 0 0 1 . S t u a r t S . L i p t o n , F r e d e r i c k J . A d a m , J e r o m e B . F a l k , J r . , D o u g l a s A . W i n t h r o p , a n d D e n i s e M . R i l e y , f o r p e t i t i o n e r . R e b e c c a T . H i l l , f o r r e s p o n d e n t . S U P P L E M E N T A L M E M O R A N D U M F I N D I N G S O F F A C T A N D O P I N I O N R U W E , J u d g e : T h i s c a s e i s b e f o r e t h e C o u r t o n r e m a n d f r o m t h e C o u r t o f A p p e a l s f o r t h e N i n t h C i r c u i t f o r f u r t h e r c o n s i d e r a t i o n c o n s i s t e n t w i t h i t s o p i n i o n i n E s t a t e o f M a g n i n v . - 2 - 1 U n l e s s o t h e r w i s e i n d i c a t e d , a l l s e c t i o n r e f e r e n c e s a r e t o t h e I n t e r n a l R e v e n u e C o d e i n e f f e c t a s o f t h e d a t e o f d e c e d e n t ' s d e a t h , a n d a l l R u l e r e f e r e n c e s a r e t o t h e T a x C o u r t R u l e s o f P r a c t i c e a n d P r o c e d u r e . C o m m i s s i o n e r , 1 8 4 F . 3 d 1 0 7 4 ( 9 t h C i r . 1 9 9 9 ) , r e v e r s i n g o u r d e c i s i o n i n T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 2 5 , r e g a r d i n g t h e p r o p e r m e a s u r e m e n t o f t h e p r o p e r t y i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y d e c e d e n t a n d r e m a n d i n g f o r a d e t e r m i n a t i o n o f t h e v a l u e s o f t h e p r o p e r t y i n t e r e s t s b o t h t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y d e c e d e n t p u r s u a n t t o a n O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , a g r e e m e n t . T h e i s s u e f o r d e c i s i o n o n r e m a n d i s w h e t h e r d e c e d e n t r e c e i v e d " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " w i t h i n t h e m e a n i n g o f s e c t i o n 2 0 3 6 ( a ) 1 f o r t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t h e a g r e e d t o t r a n s f e r t o h i s c h i l d r e n . F I N D I N G S O F F A C T W e s t a t e d t h e d e t a i l e d a n d i n t r i c a t e f a c t s o f t h i s c a s e i n o u r o r i g i n a l o p i n i o n . S e e E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 2 5 . W e s u m m a r i z e t h e r e l e v a n t f a c t s f r o m t h a t o p i n i o n a n d s e t f o r t h a d d i t i o n a l f i n d i n g s o f f a c t f o r p u r p o s e s o f d e c i d i n g t h e i s s u e o n r e m a n d . 1 9 5 1 A g r e e m e n t B e t w e e n J o s e p h a n d C y r i l O n O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , d e c e d e n t , C y r i l M a g n i n ( C y r i l ) , e n t e r e d i n t o a n a g r e e m e n t ( t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t o r t h e A g r e e m e n t ) w i t h h i s f a t h e r , J o s e p h M a g n i n ( J o s e p h ) , r e l a t i n g t o s h a r e s o f s t o c k i n t w o c o m p a n i e s , " J o s e p h M a g n i n C o . , I n c . " ( J M ) a n d " S p e c i a l t y S h o p s , I n c . " ( S p e c i a l t y ) . T h e p r e a m b l e t o t h e A g r e e m e n t s e t f o r t h t h e f o l l o w i n g - 3 - p r e m i s e s : W H E R E A S t h e p a r t i e s h e r e t o a r e t h e o w n e r s o f t h e m a j o r i t y o f t h e i s s u e d a n d o u t s t a n d i n g s t o c k o f J O S E P H M A G N I N C O M P A N Y , I N C . , a C a l i f o r n i a C o r p o r a t i o n , a n d S P E C I A L T Y S H O P S , I N C . , a N e v a d a C o r p o r a t i o n , h e r e i n a f t e r c a l l e d " s a i d c o r p o r a t i o n s " ; a n d W H E R E A S t h e p a r t i e s h e r e t o h a v e o v e r m a n y y e a r s l a s t p a s t m u t u a l l y c o n t r o l l e d t h e o p e r a t i o n a n d m a n a g e m e n t o f s a i d c o r p o r a t i o n s i n t h e b e s t i n t e r e s t s o f s a i d c o r p o r a t i o n s a n d t h e s t o c k h o l d e r s t h e r e o f ; a n d W H E R E A S C y r i l M a g n i n d e s i r e s t h a t u p o n t h e d e a t h o f J o s e p h M a g n i n , t h e c o n t r o l o f s a i d c o r p o r a t i o n s s h a l l b e v e s t e d i n C y r i l M a g n i n f o r t h e t e r m o f h i s l i f e ; a n d W H E R E A S J o s e p h M a g n i n i s w i l l i n g u n d e r a n d s u b j e c t t o t h e t e r m s a n d c o n d i t i o n s h e r e i n a f t e r s e t f o r t h , t o p r o v i d e i n h i s L a s t W i l l a n d T e s t a m e n t t h a t a l l o f h i s s t o c k , b o t h c o m m o n a n d p r e f e r r e d , o f s a i d c o r p o r a t i o n s s h a l l b e b e q u e a t h e d t o C y r i l M a g n i n , a s t r u s t e e f o r t h e b e n e f i t o f C y r i l M a g n i n , E l l e n M a g n i n N e w m a n , D o n a l d M a g n i n a n d J e r r y M a g n i n , a n d t h a t C y r i l M a g n i n , a s s a i d t r u s t e e , s h a l l h a v e t h e s o l e r i g h t t o v o t e s a i d s t o c k f o r t h e t e r m o f h i s l i f e a s p r o v i d e d i n s a i d L a s t W i l l a n d T e s t a m e n t [ . ] C o n s i s t e n t w i t h t h e s e p r e m i s e s , t h e t e r m s o f t h e A g r e e m e n t p r o v i d e d t h a t J o s e p h a g r e e d t o b e q u e a t h h i s J M a n d S p e c i a l t y s t o c k t o C y r i l a s s o l e t r u s t e e f o r C y r i l ' s l i f e a s a l r e a d y p r o v i d e d i n h i s w i l l , w h i c h p r o v i s i o n h e a g r e e d n o t t o r e v o k e . C y r i l a g r e e d t o w i l l i n t r u s t a l l h i s J M a n d S p e c i a l t y s t o c k " n o w o w n e d o r h e r e a f t e r a c q u i r e d " t o a b a n k t r u s t e e f o r t h e b e n e f i t o f h i s t h r e e c h i l d r e n . T h e A g r e e m e n t f u r t h e r p r o v i d e d t h a t i n t h e e v e n t o f t h e s a l e o f a l l o r a n y p a r t o f t h e s t o c k o f t h e c o r p o r a t i o n s , o r i n t h e e v e n t o f a d i s s o l u t i o n o f e i t h e r - 4 - 2 T h e a r t i c l e s o f i n c o r p o r a t i o n o f N e w m a n , M a g n i n & C o . ( s u b s e q u e n t l y J M ) w e r e s i l e n t a s t o t h e v o t i n g r i g h t s o f t h e p r e f e r r e d s t o c k u n t i l a 1 9 6 8 a m e n d m e n t , w h i c h e x p r e s s l y p r o v i d e d t h a t t h e p r e f e r r e d s t o c k w a s e n t i t l e d t o v o t i n g r i g h t s e q u a l t o t h o s e o f t h e c o m m o n s t o c k . H o w e v e r , i t a p p e a r s t h a t p r i o r t o t h e 1 9 6 8 a m e n d m e n t , t h e p r e f e r r e d s t o c k w a s c o n s i d e r e d t o b e v o t i n g b y t h e c o r p o r a t i o n a n d t h a t t h e h o l d e r s o f t h e p r e f e r r e d s t o c k a c t u a l l y d i d e x e r c i s e v o t i n g r i g h t s . c o r p o r a t i o n , C y r i l w o u l d c r e a t e a t r u s t o f t h e p r o c e e d s h e r e c e i v e d , u n d e r t h e t e r m s o f w h i c h t h e i n c o m e o f s a i d t r u s t w o u l d b e l o n g t o C y r i l f o r h i s l i f e , a n d t h e p r i n c i p a l w o u l d b e d i s t r i b u t e d u p o n h i s d e a t h t o h i s t h r e e c h i l d r e n . P r i o r t o t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t , J o s e p h a n d C y r i l w e r e c o n c e r n e d a b o u t t h e f u t u r e o f t h e i r b u s i n e s s e s . C y r i l h a d b e g u n d a t i n g w o m e n a f t e r t h e d e a t h o f h i s w i f e , A n n a , a n d J o s e p h w a n t e d t o e n s u r e t h a t t h e b u s i n e s s w o u l d r e m a i n i n t h e f a m i l y a n d t h a t C y r i l ' s s h a r e s o f s t o c k w o u l d n o t g o t o o n e o f t h e s e w o m e n . C y r i l , o n t h e o t h e r h a n d , w a s c o n c e r n e d a b o u t c o n t r o l o f t h e b u s i n e s s u p o n J o s e p h ' s d e a t h . C o n t r o l o f t h e b u s i n e s s w a s v e r y i m p o r t a n t t o C y r i l ; h e s a w c o n t r o l o f t h e b u s i n e s s a s a m e a n s t o e n h a n c e h i s s o c i a l , p o l i t i c a l , a n d b u s i n e s s p o s i t i o n i n t h e c o m m u n i t y . C y r i l a l s o f e a r e d t h a t i f h e h a d t o s h a r e c o n t r o l w i t h h i s c h i l d r e n , h e m i g h t s o m e d a y b e f i r e d b y t h e m . A s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , J M h a d i s s u e d a n d o u t s t a n d i n g 2 5 5 , 1 7 4 s h a r e s o f s t o c k , c o n s i s t i n g o f 7 2 , 7 1 7 s h a r e s o f p r e f e r r e d s t o c k a n d 1 8 2 , 4 5 7 s h a r e s o f c o m m o n s t o c k , a l l o f w h i c h h a d v o t i n g r i g h t s . 2 T h e s h a r e h o l d i n g s o f J o s e p h a n d C y r i l i n J M w e r e a s - 5 - 3 I n r e s p o n d e n t ' s p r o p o s e d f i n d i n g s o f f a c t , r e s p o n d e n t s t a t e s t h a t b o t h e x p e r t s a s s u m e d t h e s e f i g u r e s w e r e t h e s h a r e o w n e r s h i p o f C y r i l a n d J o s e p h . T h e e s t a t e f a i l e d t o o b j e c t , a n d i t s v a l u a t i o n s a s s u m e t h e s a m e n u m b e r s . B o t h p a r t i e s r e l i e d o n t h e e x p e r t r e p o r t s , a n d t h e s h a r e o w n e r s h i p o f S p e c i a l t y u s e d i n t h e m , i n r e a c h i n g t h e i r r e s p e c t i v e c o n c l u s i o n s a s t o t h e v a l u e o f t h e i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l . A c c o r d i n g l y , t h e s e f i g u r e s a r e u s e d f o r p u r p o s e s o f d e c i d i n g t h e v a l u e o f t h e r e s p e c t i v e s t o c k i n t e r e s t s o f C y r i l a n d J o s e p h . f o l l o w s : J o s e p h C y r i l C o m m o n s t o c k 5 0 , 6 4 8 7 5 , 0 4 4 P r e f e r r e d s t o c k 2 1 , 4 6 4 1 1 , 0 3 5 T o t a l 7 2 , 1 1 2 8 6 , 0 7 9 T h u s , J o s e p h h e l d 2 8 . 2 6 p e r c e n t o f t h e v o t i n g p o w e r o f J M , a n d C y r i l h e l d 3 3 . 7 3 p e r c e n t o f t h e v o t i n g p o w e r ; t o g e t h e r t h e i r s h a r e s r e p r e s e n t e d 6 1 . 9 9 p e r c e n t o f t h e v o t i n g p o w e r . A s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , S p e c i a l t y h a d i s s u e d a n d o u t s t a n d i n g 1 0 1 , 0 0 0 s h a r e s o f s t o c k , c o n s i s t i n g o f 1 , 0 0 0 s h a r e s o f v o t i n g c o m m o n s t o c k a n d 1 0 0 , 0 0 0 s h a r e s o f n o n v o t i n g p r e f e r r e d s t o c k . T h e o w n e r s h i p o f S p e c i a l t y s t o c k a s o f t h a t d a t e i s u n c l e a r , b u t i t a p p e a r s t h a t J e a n B l u m o w n e d 5 0 0 s h a r e s o f t h e c o m m o n s t o c k a n d 5 0 , 0 0 0 s h a r e s o f t h e p r e f e r r e d s t o c k , a n d C y r i l , J o s e p h , a n d D o n n e r F a c t o r s t o g e t h e r o w n e d t h e r e m a i n i n g 5 0 0 s h a r e s o f c o m m o n s t o c k a n d 5 0 , 0 0 0 s h a r e s o f p r e f e r r e d s t o c k . F o r p u r p o s e s o f v a l u i n g t h e r e s p e c t i v e s t o c k i n t e r e s t s o f C y r i l a n d J o s e p h , b o t h p a r t i e s ' e x p e r t s a s s u m e d t h e f o l l o w i n g s h a r e o w n e r s h i p i n S p e c i a l t y : 3 - 6 - 4 I n M a y 1 9 6 0 , C y r i l a s s i g n e d h i s r i g h t s i n t h e N i c h o l s o p t i o n s t o t h e t e s t a m e n t a r y t r u s t e s t a b l i s h e d b y J o s e p h ' s w i l l o f w h i c h h e w a s t h e t r u s t e e . O n J u n e 3 , 1 9 6 0 , C y r i l e x e r c i s e d t h e o p t i o n s o n b e h a l f o f t h e t r u s t . J o s e p h C y r i l V o t i n g c o m m o n s t o c k 1 1 2 . 5 4 7 . 5 N o n v o t i n g p r e f e r r e d s t o c k 2 5 , 0 0 0 2 5 , 0 0 0 O n O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , C y r i l a l s o h e l d c e r t a i n o p t i o n s t o a c q u i r e J M s t o c k . O n O c t o b e r 3 1 , 1 9 4 5 , J o s e p h h a d g r a n t e d t o C y r i l a n d A n n a ( a s j o i n t t e n a n t s w i t h t h e r i g h t o f s u r v i v o r s h i p ) a n o p t i o n t o p u r c h a s e 1 8 , 1 5 8 s h a r e s o f J o s e p h ' s c o m m o n s t o c k i n J M a t $ 1 p e r s h a r e . T h e o p t i o n c o u l d b e e x e r c i s e d o n l y w i t h i n 9 0 d a y s a f t e r J o s e p h ' s d e a t h . C y r i l a l s o h e l d v a r i o u s o p t i o n s t o p u r c h a s e 7 , 1 8 5 s h a r e s o f J M c o m m o n a n d 1 1 , 8 5 0 s h a r e s o f J M p r e f e r r e d s t o c k o w n e d b y E d w a r d R . a n d M a e C . N i c h o l s , w h i c h w e r e g r a n t e d b y f o u r a g r e e m e n t s d a t e d b e t w e e n A p r i l 4 , 1 9 4 1 , a n d M a y 6 , 1 9 4 3 ( t h e N i c h o l s o p t i o n s ) . 4 J o s e p h w a s a p a r t y t o t h e M a y 6 a g r e e m e n t , w h i c h h a d g r a n t e d t h e o p t i o n t o p u r c h a s e m o s t o f t h e N i c h o l s e s ' J M s t o c k ( i . e . , 7 , 1 8 5 s h a r e s o f c o m m o n a n d 1 0 , 0 0 0 s h a r e s o f p r e f e r r e d s t o c k ) . P e r f o r m a n c e o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , A g r e e m e n t J o s e p h d i e d o n A p r i l 2 9 , 1 9 5 3 . C y r i l w a s t h e e x e c u t o r o f J o s e p h ' s e s t a t e . J o s e p h ' s L a s t W i l l a n d T e s t a m e n t b e q u e a t h e d a l l h i s s t o c k i n J M a n d S p e c i a l t y t o C y r i l i n t r u s t a n d p r o v i d e d t h a t C y r i l w a s t o d i v i d e t h e s t o c k i n t o f o u r s e p a r a t e t r u s t s . O n e - h a l f o f t h e s t o c k w a s t o b e p l a c e d i n t h e C y r i l M a g n i n T r u s t - 7 - f o r t h e b e n e f i t o f C y r i l . O n e - s i x t h o f t h e s t o c k w a s t o b e p l a c e d i n e a c h o f t h e t h r e e r e m a i n i n g t r u s t s , o n e t r u s t f o r t h e b e n e f i t o f e a c h o f J o s e p h ' s t h r e e g r a n d c h i l d r e n . A s t h e t r u s t e e o f t h e f o u r t r u s t s , C y r i l h a d t h e p o w e r t o v o t e t h e s t o c k . T h e s e p r o v i s i o n s w e r e a s p r o m i s e d b y J o s e p h t o C y r i l u n d e r t h e O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , a g r e e m e n t . A d d i t i o n a l l y , C y r i l r e c e i v e d a l i f e i n t e r e s t i n t h e i n c o m e f r o m t h e C y r i l M a g n i n T r u s t . O n M a y 2 5 , 1 9 7 1 , C y r i l c r e a t e d t h r e e t r u s t s , o n e f o r e a c h o f h i s t h r e e c h i l d r e n . H e t r a n s f e r r e d , i n t e r a l i a , t h e p r o c e e d s o f h i s J M s t o c k t h a t h a d b e e n s o l d i n a 1 9 6 9 b u y o u t o f a l l J M s t o c k b y A m f a c , I n c . U n d e r t h e t e r m s o f e a c h t r u s t , C y r i l r e t a i n e d a n i n c o m e i n t e r e s t f o r h i s l i f e , a n d u p o n C y r i l ' s d e a t h , t h e t r u s t w a s t o t e r m i n a t e , a n d t h e p r i n c i p a l a n d u n d i s t r i b u t e d i n c o m e w e r e t o b e d i s t r i b u t e d t o t h e b e n e f i c i a r y . T h i s t r a n s f e r t o t h e 1 9 7 1 t r u s t s w a s m a d e i n f u l f i l l m e n t o f C y r i l ' s o b l i g a t i o n s u n d e r t h e O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , a g r e e m e n t w i t h J o s e p h . F a c t s R e l a t e d t o V a l u e o f J M a n d S p e c i a l t y J M o r i g i n a l l y o p e r a t e d o n e l o c a t i o n i n d o w n t o w n S a n F r a n c i s c o . I n 1 9 2 8 , a s e c o n d s t o r e w a s o p e n e d i n P a l o A l t o , C a l i f o r n i a , a n d t h r e e o t h e r s t o r e s w e r e o p e n e d b e t w e e n 1 9 4 3 a n d 1 9 5 0 - - o n e i n S a n M a t e o a n d t w o i n S a c r a m e n t o , C a l i f o r n i a . J M d i d n o t b e g i n t o e x p a n d c o n s i d e r a b l y u n t i l t h e m i d - 1 9 5 0 ' s , e v e n t u a l l y o p e r a t i n g 3 2 s t o r e s b y t h e e n d o f 1 9 6 9 . J M w a s p r i m a r i l y e n g a g e d i n t h e s a l e o f w o m e n ' s c l o t h i n g a n d a c c e s s o r i e s , a n d i t a l s o - 8 - p r o v i d e d b e a u t y s a l o n s e r v i c e s . J M c a t e r e d t o w a r d y o u n g e r w o m e n b e t w e e n t h e a g e s o f 2 0 a n d 3 0 y e a r s o l d a n d i n m i d d l e - t o u p p e r - i n c o m e b r a c k e t s . I n J a n u a r y 1 9 4 0 , C y r i l , J o s e p h , a n d J e a n B l u m f o r m e d S p e c i a l t y f o r t h e p u r p o s e o f o p e r a t i n g a b r a n c h s t o r e i n R e n o , N e v a d a . A t t h a t t i m e , J M l a c k e d t h e c a p i t a l t o o p e n a n e w s t o r e . S p e c i a l t y o p e n e d a s e c o n d s t o r e i n O a k l a n d , C a l i f o r n i a , i n 1 9 4 8 , a n d a t h i r d s t o r e i n L a k e T a h o e , N e v a d a , i n 1 9 5 0 . A l l S p e c i a l t y ' s s t o r e s w e r e o p e r a t e d u n d e r t h e J M n a m e a n d b y J M m a n a g e m e n t , a n d t h e y h a d m e r c h a n d i s e a n d c u s t o m e r s s i m i l a r t o J M ' s . W h e n e v e r p o s s i b l e , J M a n d S p e c i a l t y e l e c t e d t o l e a s e r a t h e r t h a n o w n t h e i r s t o r e l o c a t i o n s . T h e c o m p a n i e s d i d n o t h a v e a g r e a t d e a l o f a v a i l a b l e c a p i t a l , a n d l e a s i n g s t o r e l o c a t i o n s p e r m i t t e d t h e m t o e x p a n d . R e l e v a n t f i n a n c i a l d a t a f r o m t h e f i n a n c i a l s t a t e m e n t s o f J M f o r t h e f i s c a l y e a r s e n d i n g J a n u a r y 3 1 , 1 9 4 9 t h r o u g h 1 9 5 2 , a r e a s f o l l o w s : F i s c a l Y e a r E n d i n g J a n u a r y 3 1 ( I n T h o u s a n d s ) 1 9 4 9 1 9 5 0 1 9 5 1 1 9 5 2 A s s e t s $ 1 , 7 7 8 $ 1 , 8 8 6 $ 1 , 9 8 3 $ 2 , 1 6 1 E a r n e d s u r p l u s 6 4 5 7 4 9 7 5 7 7 8 2 S a l e s 4 , 9 9 4 4 , 8 5 6 5 , 2 3 9 5 , 5 9 1 N e t i n c o m e 1 1 7 5 8 4 1 3 8 S i m i l a r l y , r e l e v a n t d a t a f r o m t h e f i n a n c i a l s t a t e m e n t s o f - 9 - S p e c i a l t y f o r t h e f i s c a l y e a r s e n d i n g J a n u a r y 3 1 , 1 9 4 9 t h r o u g h 1 9 5 2 , a r e a s f o l l o w s : F i s c a l Y e a r E n d i n g J a n u a r y 3 1 ( I n T h o u s a n d s ) 1 9 4 9 1 9 5 0 1 9 5 1 1 9 5 2 A s s e t s $ 4 5 2 $ 4 0 5 $ 3 8 5 $ 4 3 2 E a r n e d s u r p l u s 1 2 0 1 0 3 1 2 7 1 4 8 S a l e s 7 4 2 6 4 4 5 9 3 6 7 7 N e t i n c o m e 3 5 6 2 4 2 1 O n h i s 1 9 4 8 g i f t t a x r e t u r n , J o s e p h v a l u e d t h e J M c o m m o n s t o c k a t $ 1 . 8 6 p e r s h a r e . O n h i s 1 9 5 0 g i f t t a x r e t u r n , J o s e p h v a l u e d t h e J M c o m m o n s t o c k b e t w e e n $ 1 . 9 8 a n d $ 2 . 2 5 p e r s h a r e . O n h i s 1 9 4 9 g i f t t a x r e t u r n , C y r i l v a l u e d t h e J M c o m m o n s t o c k a t $ 2 . 2 5 p e r s h a r e a n d t h e J M p r e f e r r e d s t o c k a t $ . 9 0 p e r s h a r e a s o f D e c e m b e r 2 4 , 1 9 4 9 . C y r i l ' s 1 9 4 9 g i f t t a x r e t u r n w a s n o t f i l e d u n t i l 1 9 5 7 , a n d i t a c k n o w l e d g e d t h a t t h e v a l u e s w e r e i n l i n e w i t h t h e s t o c k v a l u e s d e t e r m i n e d i n c o n n e c t i o n w i t h t h e s e t t l e m e n t o f J o s e p h ' s e s t a t e . J o s e p h d i e d o n A p r i l 2 9 , 1 9 5 3 . J o s e p h ' s e s t a t e t a x r e t u r n i n c l u d e d t h e v a l u e o f J M a n d S p e c i a l t y s t o c k a s f o l l o w s : S t o c k P e r - S h a r e V a l u e 1 8 , 1 5 8 s h a r e s J M s u b j e c t t o o p t i o n a t $ 1 p e r s h a r e $ 1 . 0 0 3 3 , 4 9 0 s h a r e s J M , c o m m o n 1 . 5 0 2 1 , 4 6 4 s h a r e s J M , p r e f e r r e d . 9 0 1 1 2 - 1 / 2 s h a r e s S p e c i a l t y , c o m m o n 1 5 0 . 0 0 2 5 , 0 0 0 s h a r e s S p e c i a l t y , p r e f e r r e d . 9 0 T h e I R S e s t a t e t a x e x a m i n e r p r o p o s e d c e r t a i n a d j u s t m e n t s t o J o s e p h ' s t a x a b l e e s t a t e , i n c l u d i n g a n i n c r e a s e i n t h e p e r - s h a r e - 1 0 - 5 T h e p a r t i e s s t i p u l a t e d t h a t t h e e s t a t e a n d g i f t t a x r e t u r n s a n d t h e d o c u m e n t s e t t i n g f o r t h t h e a g r e e d - u p o n a d j u s t m e n t s r e l a t e d t o J o s e p h ' s e s t a t e t a x r e t u r n w e r e " a u t h e n t i c a t e d a n d a r e a d m i s s i b l e i n e v i d e n c e " . R u l e 9 1 ( d ) r e q u i r e s t h a t " A n y o b j e c t i o n t o a l l o r a n y p a r t o f a s t i p u l a t i o n s h o u l d b e n o t e d i n t h e s t i p u l a t i o n , b u t t h e C o u r t w i l l c o n s i d e r a n y o b j e c t i o n t o a s t i p u l a t e d m a t t e r m a d e a t t h e c o m m e n c e m e n t o f t h e t r i a l o r f o r g o o d c a u s e s h o w n m a d e d u r i n g t h e t r i a l . " A d d i t i o n a l l y , " I t i s a f u n d a m e n t a l r u l e o f e v i d e n c e t h a t a n o b j e c t i o n n o t t i m e l y m a d e i s w a i v e d . " U n i t e d S t a t e s v . J a m e r s o n , 5 4 9 F . 2 d 1 2 6 3 , 1 2 6 6 - 1 2 6 7 ( 9 t h C i r . 1 9 7 7 ) ; F e d . R . E v i d . 1 0 3 ( a ) ( 1 ) . I n i t s r e p l y b r i e f , t h e e s t a t e a r g u e s f o r t h e f i r s t t i m e t h a t t h e d o c u m e n t s e t t i n g f o r t h t h e a g r e e d - u p o n a d j u s t m e n t s r e l a t e d t o J o s e p h ' s e s t a t e t a x r e t u r n i s i n a d m i s s i b l e t o e s t a b l i s h v a l u e s u n d e r R u l e 1 4 3 ( a ) a n d F e d . R . E v i d . 4 0 8 . B y f a i l i n g t o m a k e a t i m e l y a n d s p e c i f i c o b j e c t i o n o n t h e b a s i s o f F e d . R . E v i d . 4 0 8 , t h e e s t a t e w a i v e d i t s r i g h t t o c o n t e s t t h e a d m i s s i o n o f J o s e p h ' s e s t a t e t a x s e t t l e m e n t o n t h a t g r o u n d . S e e G i l b r o o k v . C i t y o f W e s t m i n s t e r , 1 7 7 F . 3 d 8 3 9 , 8 5 9 ( 9 t h C i r . 1 9 9 9 ) . F u r t h e r m o r e , t h e e s t a t e ' s o b j e c t i o n t o a s t i p u l a t e d d o c u m e n t w h i c h t h e e s t a t e a g r e e d w a s a u t h e n t i c a t e d a n d a d m i s s i b l e i s u n t i m e l y , a n d w e d e c l i n e t o c o n s i d e r i t . S e e R u l e 9 1 ( d ) ; P a n A m . A c c e p t a n c e C o r p . v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 8 9 - 4 4 0 . v a l u e o f J M c o m m o n a n d p r e f e r r e d s t o c k t o $ 2 . 2 5 a n d $ 1 , r e s p e c t i v e l y . T h e e s t a t e a g r e e d t o t h e s e c h a n g e s . 5 D e f i c i e n c y A m o u n t C y r i l d i e d t e s t a t e o n J u n e 8 , 1 9 8 8 , i n S a n F r a n c i s c o , C a l i f o r n i a . D o n a l d I s a a c M a g n i n , C y r i l ' s o l d e s t s o n , i s t h e e x e c u t o r o f C y r i l ' s e s t a t e , a n d h e f i l e d a t i m e l y F e d e r a l e s t a t e t a x r e t u r n . T h e e s t a t e t a x r e t u r n i d e n t i f i e d t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t a n d s t a t e d t h a t C y r i l r e c e i v e d a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n u n d e r t h e A g r e e m e n t . I n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y , r e s p o n d e n t d e t e r m i n e d a d e f i c i e n c y o f $ 1 , 9 2 1 , 5 2 8 i n F e d e r a l e s t a t e t a x . T h e d e f i c i e n c y w a s b a s e d i n l a r g e p a r t o n r e s p o n d e n t ' s d e t e r m i n a t i o n t h a t t h e - 1 1 - 6 T h e a m o u n t i n c l u d a b l e i n t h e g r o s s e s t a t e u n d e r s e c . 2 0 3 6 i s r e d u c e d b y t h e v a l u e o f a n y c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y t h e d e c e d e n t a t t h e t i m e o f t h e t r a n s f e r . S e e s e c . 2 0 4 3 ( a ) ; E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , 1 8 4 F . 3 d 1 0 7 9 , 1 0 8 1 - 1 0 8 2 ( 9 t h C i r . 1 9 9 9 ) ; U n i t e d S t a t e s v . P a s t , 3 4 7 F . 2 d 7 , 1 4 ( 9 t h C i r . 1 9 6 5 ) . v a l u e o f t h e t h r e e t r u s t s c r e a t e d i n 1 9 7 1 , i n w h i c h C y r i l r e t a i n e d a l i f e i n t e r e s t , w a s i n c l u d a b l e i n t h e g r o s s e s t a t e . I n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y , r e s p o n d e n t d e t e r m i n e d t h a t t h e v a l u e o f t h e t h r e e t r u s t s i n c l u d a b l e i n t h e g r o s s e s t a t e w a s $ 3 , 7 8 9 , 8 4 9 , w h i c h w a s c a l c u l a t e d b y t a k i n g t h e v a l u e o f t h e t h r e e t r u s t s a t t h e a p p r o p r i a t e v a l u a t i o n d a t e ( $ 3 , 8 3 3 , 7 2 7 ) , l e s s t h e v a l u e o f c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l i n c o n n e c t i o n w i t h t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t ( $ 4 3 , 8 7 8 ) . 6 I n a n a m e n d e d a n s w e r , r e s p o n d e n t a s s e r t e d a d e f i c i e n c y i n e s t a t e t a x o f $ 2 , 0 7 9 , 2 1 3 , b a s e d i n p a r t o n r e s p o n d e n t ' s r e v i s e d d e t e r m i n a t i o n t h a t C y r i l r e c e i v e d n o c o n s i d e r a t i o n f o r t h e t r a n s f e r s a n d t h a t t h e e n t i r e v a l u e o f t h e t h r e e t r u s t s w a s i n c l u d a b l e i n t h e g r o s s e s t a t e . R e s p o n d e n t ' s a s s e r t i o n i n t h e a m e n d e d a n s w e r t h a t t h e r e w a s n o c o n s i d e r a t i o n i n c r e a s e d t h e o r i g i n a l d e f i c i e n c y . W e h e l d t h a t t h e i s s u e o f w h e t h e r t h e c o n s i d e r a t i o n w a s l e s s t h a n $ 4 3 , 8 7 8 w a s a n e w m a t t e r , a n d t h a t t h e b u r d e n o f p r o o f w a s o n r e s p o n d e n t w i t h r e s p e c t t o t h i s i s s u e . S e e E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 2 5 . B o t h p a r t i e s ' e x p e r t s u s e d a v a l u a t i o n d a t e o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , t o d e t e r m i n e t h e v a l u e s o f t h e i n t e r e s t s e x c h a n g e d b e t w e e n J o s e p h a n d C y r i l . O n b r i e f , r e s p o n d e n t a r g u e d t h a t t h e a m o u n t o f - 1 2 - t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w a s l i m i t e d t o a p p r o x i m a t e l y $ 3 0 , 5 0 0 , b a s e d o n t h e r e p o r t a n d t e s t i m o n y o f a n e x p e r t a p p r a i s e r , S t e p h e n A . S t e w a r t ( M r . S t e w a r t ) . T h e e s t a t e a r g u e d t h a t t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w a s $ 5 8 , 1 4 6 , b a s e d o n t h e r e p o r t a n d t e s t i m o n y o f i t s e x p e r t a p p r a i s e r , B r y a n H . B r o w n i n g ( M r . B r o w n i n g ) . M r . S t e w a r t a s s i g n e d a v a l u e o f $ 2 4 4 , 0 0 0 t o C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t , $ 1 2 3 , 0 0 0 o f w h i c h w a s a l l o c a t e d t o C y r i l ' s r e m a i n d e r i n t e r e s t . M r . B r o w n i n g a s s i g n e d a v a l u e o f $ 8 3 , 6 0 0 t o C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t , $ 4 2 , 0 0 0 o f w h i c h w a s a l l o c a t e d t o C y r i l ' s r e m a i n d e r i n t e r e s t . P r i o r C o u r t P r o c e e d i n g s T h e m a i n i s s u e f o r d e c i s i o n i n t h i s c a s e w a s w h e t h e r C y r i l ' s 1 9 7 1 t r a n s f e r s i n t r u s t w i t h r e t a i n e d l i f e e s t a t e s w e r e i n c l u d a b l e i n h i s g r o s s e s t a t e , o r w h e t h e r t h e y w e r e e x c l u d e d f r o m t h e e s t a t e b e c a u s e t h e y w e r e b o n a f i d e s a l e s f o r " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " w i t h i n t h e m e a n i n g o f s e c t i o n 2 0 3 6 ( a ) . I n o u r o r i g i n a l o p i n i o n , w e u p h e l d r e s p o n d e n t ' s d e f i c i e n c y d e t e r m i n a t i o n . A l t h o u g h w e f o u n d t h a t t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t c o n t a i n e d a n e l e m e n t o f b a r g a i n e d - f o r c o n s i d e r a t i o n , w e n o t e d t h a t t h i s d i d n o t a u t o m a t i c a l l y e s t a b l i s h a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n w i t h i n t h e m e a n i n g o f s e c t i o n 2 0 3 6 ( a ) . S e e E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 2 5 ; U n i t e d S t a t e s v . P a s t , 3 4 7 F . 2 d 7 , 1 2 n . 2 ( 9 t h C i r . 1 9 6 5 ) . W e h e l d t h a t t h e p r o p e r c a l c u l a t i o n o f t h e i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l r e q u i r e d - 1 3 - 7 I n a f o o t n o t e , w e s t a t e d : E v e n i f w e w e r e t o h o l d t h a t s e c . 2 0 3 6 ( a ) r e q u i r e s r e c e i p t o f a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n f o r o n l y t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t , w e w o u l d f i n d t h a t p e t i t i o n e r h a s n o t m e t i t s b u r d e n o f p r o v i n g t h a t t h e v a l u e o f t h e i n t e r e s t i n J o s e p h ' s s t o c k t h a t C y r i l r e c e i v e d e q u a l e d t h e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d . W e c o n c l u d e , i n f r a , t h a t t h e v a l u e o f t h e i n t e r e s t r e c e i v e d b y C y r i l i s $ 4 3 , 8 7 8 . T h e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l i s $ 4 2 , 0 0 0 a c c o r d i n g t o * * * [ t h e e s t a t e ] a n d $ 1 2 2 , 9 9 7 . 6 4 u n d e r r e s p o n d e n t ' s c a l c u l a t i o n s . T h e s e v a l u e s w e r e d e t e r m i n e d a f t e r t h e p a r t i e s m a d e c e r t a i n p o s t t r i a l a d j u s t m e n t s t o t h e i r e x p e r t r e p o r t s . A l t h o u g h w e n e e d n o t d e t e r m i n e t h e p r e c i s e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l , w e c o n c l u d e t h a t i t w a s m o r e t h a n $ 4 3 , 8 7 8 . T h i s c o n c l u s i o n i s b a s e d o n t h e e v i d e n c e , i n c l u d i n g t h e e x p e r t w i t n e s s e s ' o p i n i o n s a n d t h e v a l u e s p l a c e d o n J M a n d S p e c i a l t y s t o c k i n g i f t a n d e s t a t e t a x r e t u r n s f i l e d b y C y r i l a n d J o s e p h b e t w e e n 1 9 4 8 a n d 1 9 5 3 . [ E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 2 5 n . 1 2 . ] a v a l u a t i o n o f t h e f u l l f e e - s i m p l e i n t e r e s t i n t h e p r o p e r t y t r a n s f e r r e d t o t h e t r u s t , n o t j u s t t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t , a n d t h a t C y r i l h a d n o t r e c e i v e d " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " f o r t h e f u l l f e e - s i m p l e i n t e r e s t . W e r e l i e d o n t h e h o l d i n g i n U n i t e d S t a t e s v . P a s t , s u p r a , t h a t " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " m u s t b e g i v e n f o r t h e v a l u e o f t h e e n t i r e p r o p e r t y i n t e r e s t t r a n s f e r r e d t o t h e t r u s t , n o t j u s t t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t . I d . a t 1 2 . A l t e r n a t i v e l y , w e i n d i c a t e d t h a t e v e n i f t h e p r o p e r m e a s u r e o f a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n h a d b e e n t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t , t h e e s t a t e h a d n o t e s t a b l i s h e d t h a t C y r i l h a d r e c e i v e d a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n f o r t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t . 7 I n o u r p r i o r o p i n i o n , w e s t a t e d t h a t t h e p r o p e r s t a n d a r d t o a p p l y i n - 1 4 - v a l u i n g t h e p r o p e r t y i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l w a s t h e h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r s t a n d a r d . S e e E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 2 5 . T h e e s t a t e a p p e a l e d o u r d e c i s i o n . T h e C o u r t o f A p p e a l s f o r t h e N i n t h C i r c u i t d e c l i n e d t o f o l l o w i t s p r e v i o u s h o l d i n g i n U n i t e d S t a t e s v . P a s t , s u p r a , t h a t " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " m u s t b e g i v e n f o r t h e v a l u e o f t h e e n t i r e p r o p e r t y i n t e r e s t t r a n s f e r r e d t o t h e t r u s t , n o t j u s t t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t , b e c a u s e t h a t c a s e " d i d n o t e l a b o r a t e u p o n t h e r u l e o r e v a l u a t e i t s m e r i t . " E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , 1 8 4 F . 3 d a t 1 0 7 7 . I n s t e a d , t h e C o u r t o f A p p e a l s h e l d t h a t " ' a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n ' i s m e a s u r e d a g a i n s t t h e a c t u a r i a l v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t r a t h e r t h a n t h e f u l l f e e - s i m p l e v a l u e o f t h e p r o p e r t y i n t e r e s t t r a n s f e r r e d t o t h e t r u s t . " I d . a t 1 0 8 0 ; s e e a l s o E s t a t e o f W h e e l e r v . U n i t e d S t a t e s , 1 1 6 F . 3 d 7 4 9 , 7 6 7 ( 5 t h C i r . 1 9 9 7 ) ; E s t a t e o f D ' A m b r o s i o v . C o m m i s s i o n e r , 1 0 1 F . 3 d 3 0 9 , 3 1 3 ( 3 d C i r . 1 9 9 6 ) , r e v g . 1 0 5 T . C . 2 5 2 ( 1 9 9 5 ) . T h e C o u r t o f A p p e a l s a l s o d i s c u s s e d o u r p r e v i o u s l y m e n t i o n e d f o o t n o t e i n w h i c h w e s a i d t h a t e v e n i f t h e p r o p e r m e a s u r e o f f u l l c o n s i d e r a t i o n h a d b e e n t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t , t h e e s t a t e h a d n o t s h o w n t h a t C y r i l r e c e i v e d a d e q u a t e c o n s i d e r a t i o n f o r t h a t i n t e r e s t . S e e E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , 1 8 4 F . 3 d a t 1 0 8 1 . T h e C o u r t o f A p p e a l s n o t e d t h a t w e h a d d i s c u s s e d t h e - 1 5 - 8 I n o u r p r i o r o p i n i o n , w e h e l d t h a t t h e v a l u e o f w h a t C y r i l r e c e i v e d s h o u l d b e d e t e r m i n e d b y a s c e r t a i n i n g " t h e p r i c e a t w h i c h t h e p r o p e r t y w o u l d c h a n g e h a n d s b e t w e e n a w i l l i n g b u y e r a n d a w i l l i n g s e l l e r , n e i t h e r b e i n g u n d e r a n y c o m p u l s i o n t o b u y o r t o s e l l a n d b o t h h a v i n g r e a s o n a b l e k n o w l e d g e o f r e l e v a n t f a c t s . " E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 6 - 2 5 ; s e c . 2 0 . 2 0 3 1 - 1 ( b ) , E s t a t e T a x R e g s . 9 S e c . 2 0 3 6 ( a ) p r o v i d e s , i n p e r t i n e n t p a r t : ( c o n t i n u e d . . . ) a p p r o p r i a t e s t a n d a r d f o r v a l u a t i o n p u r p o s e s 8 a n d a g r e e d t h a t t h e v a l u a t i o n d e t e r m i n a t i o n i n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y i s e n t i t l e d t o a p r e s u m p t i o n o f c o r r e c t n e s s . S e e i d . H o w e v e r , t h e C o u r t o f A p p e a l s h e l d t h a t t h e p r e v i o u s l y m e n t i o n e d f o o t n o t e i n o u r p r i o r o p i n i o n d i d n o t p r o v i d e s u f f i c i e n t a n a l y s i s f o r i t t o r e v i e w w h e t h e r C y r i l r e c e i v e d l e s s t h a n a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n p u r s u a n t t o t h e O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , a g r e e m e n t a n d i n s t r u c t e d u s t o e x p l a i n h o w w e d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n t h a t C y r i l t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d . S e e i d . T h e C o u r t o f A p p e a l s r e m a n d e d t h e c a s e f o r f i n d i n g s t h a t e x p l a i n h o w w e d e t e r m i n e d t h e v a l u e s o f t h e r e s p e c t i v e p r o p e r t y i n t e r e s t s b o t h t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l . S e e i d . O P I N I O N A d e c e d e n t ' s g r o s s e s t a t e g e n e r a l l y i n c l u d e s t h e v a l u e o f a l l p r o p e r t y i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d b y t h e d e c e d e n t d u r i n g h i s l i f e i n w h i c h h e r e t a i n e d f o r h i s l i f e t h e r i g h t t o t h e p o s s e s s i o n , e n j o y m e n t , o r i n c o m e f r o m t h e p r o p e r t y . S e e s e c . 2 0 3 6 ( a ) . 9 H o w e v e r , i f t h e p r o p e r t y i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y t h e - 1 6 - 9 ( . . . c o n t i n u e d ) S E C . 2 0 3 6 ( a ) . G e n e r a l R u l e . - - T h e v a l u e o f t h e g r o s s e s t a t e s h a l l i n c l u d e t h e v a l u e o f a l l p r o p e r t y t o t h e e x t e n t o f a n y i n t e r e s t t h e r e i n o f w h i c h t h e d e c e d e n t h a s a t a n y t i m e m a d e a t r a n s f e r ( e x c e p t i n c a s e o f a b o n a f i d e s a l e f o r a n a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n i n m o n e y o r m o n e y ' s w o r t h ) , b y t r u s t o r o t h e r w i s e , u n d e r w h i c h h e h a s r e t a i n e d f o r h i s l i f e * * * ( 1 ) t h e p o s s e s s i o n o r e n j o y m e n t o f , o r t h e r i g h t t o t h e i n c o m e f r o m , t h e p r o p e r t y * * * 1 0 S e c . 2 0 4 3 ( a ) p r o v i d e s : S E C . 2 0 4 3 ( a ) . I n G e n e r a l . - - I f a n y o n e o f t h e t r a n s f e r s , t r u s t s , i n t e r e s t s , r i g h t s , o r p o w e r s e n u m e r a t e d a n d d e s c r i b e d i n s e c t i o n s 2 0 3 5 t o 2 0 3 8 , i n c l u s i v e , a n d s e c t i o n 2 0 4 1 i s m a d e , c r e a t e d , e x e r c i s e d , o r r e l i n q u i s h e d f o r a c o n s i d e r a t i o n i n m o n e y o r m o n e y ' s w o r t h , b u t i s n o t a b o n a f i d e s a l e f o r a n a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n i n m o n e y o r m o n e y ' s w o r t h , t h e r e s h a l l b e i n c l u d e d i n t h e g r o s s e s t a t e o n l y t h e e x c e s s o f t h e f a i r m a r k e t v a l u e a t t h e t i m e o f d e a t h o f t h e p r o p e r t y o t h e r w i s e t o b e i n c l u d e d o n a c c o u n t o f s u c h t r a n s a c t i o n , o v e r t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d t h e r e f o r b y t h e d e c e d e n t . d e c e d e n t w a s p a r t o f " a b o n a f i d e s a l e f o r a n a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n i n m o n e y o r m o n e y ' s w o r t h " , t h e n s e c t i o n 2 0 3 6 ( a ) w i l l n o t r e q u i r e i n c l u s i o n i n t h e g r o s s e s t a t e . I d . I f t h e r e i s c o n s i d e r a t i o n , b u t i t i s n o t " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " , t h e n t h e p r o p e r t y i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y t h e d e c e d e n t i s i n c l u d e d i n h i s g r o s s e s t a t e a n d a n o f f s e t i s a l l o w e d f o r t h e p a r t i a l c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d . S e c . 2 0 4 3 ( a ) ; 1 0 E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , 1 8 4 F . 3 d a t 1 0 8 1 - 1 0 8 2 ; U n i t e d S t a t e s v . P a s t , 3 4 7 F . 2 d a t 1 4 . A s a r e s u l t o f t h e 1 9 7 1 t r a n s f e r s i n t r u s t o f t h e p r o c e e d s - 1 7 - o f C y r i l ' s s h a r e s , C y r i l r e t a i n e d a l i f e e s t a t e w i t h i n t h e m e a n i n g o f s e c t i o n 2 0 3 6 ( a ) . S i n c e t h e 1 9 7 1 t r a n s f e r s w e r e i n f u l f i l l m e n t o f t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t , w e m u s t l o o k t o t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n t h a t C y r i l t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d o n O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 . I n o r d e r t o f i n d f o r t h e e s t a t e , t h e l i f e t i m e i n t e r e s t s i n J o s e p h ' s s h a r e s r e c e i v e d b y C y r i l m u s t b e " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " f o r t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t C y r i l w a s r e q u i r e d t o t r a n s f e r t o h i s c h i l d r e n , b o t h i n t e r e s t s b e i n g v a l u e d a s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 . E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , 1 8 4 F . 3 d a t 1 0 8 0 ; s e e a l s o E s t a t e o f W h e e l e r v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 7 6 7 ; E s t a t e o f D ' A m b r o s i o v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 3 1 3 . A . V a l u a t i o n o f S t o c k o f J M a n d S p e c i a l t y I n d e t e r m i n i n g t h e v a l u e o f u n l i s t e d s t o c k s , a c t u a l a r m ' s - l e n g t h s a l e s o f s u c h s t o c k c o n d u c t e d i n t h e n o r m a l c o u r s e o f b u s i n e s s w i t h i n a r e a s o n a b l e t i m e b e f o r e o r a f t e r t h e v a l u a t i o n d a t e a r e t h e b e s t i n d i c i a o f m a r k e t v a l u e . S e e D u n c a n I n d u s . , I n c . v . C o m m i s s i o n e r , 7 3 T . C . 2 6 6 , 2 7 6 ( 1 9 7 9 ) . H o w e v e r , t h e s t o c k s o f J M a n d S p e c i a l t y w e r e n o t p u b l i c l y t r a d e d a t t h e t i m e o f t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t , a n d t h e r e i s n o e v i d e n c e o f s a l e s o f s t o c k o f t h e s e t w o c o m p a n i e s a t a n y t i m e n e a r O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 . I n t h e a b s e n c e o f a r m ' s - l e n g t h s a l e s , t h e v a l u e o f c l o s e l y h e l d s t o c k i s d e t e r m i n e d i n d i r e c t l y b y w e i g h i n g t h e c o r p o r a t i o n ' s n e t w o r t h , p r o s p e c t i v e e a r n i n g p o w e r , d i v i d e n d - p a y i n g c a p a c i t y , a n d o t h e r r e l e v a n t f a c t o r s . S e e E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , 7 9 T . C . - 1 8 - 9 3 8 , 9 4 0 ( 1 9 8 2 ) ; s e c . 2 0 . 2 0 3 1 - 2 ( f ) , E s t a t e T a x R e g s . T h e s e f a c t o r s c a n n o t b e a p p l i e d w i t h m a t h e m a t i c a l p r e c i s i o n ; t h u s , t h e w e i g h t t o b e g i v e n t o e a c h f a c t o r m u s t b e t a i l o r e d t o a c c o u n t f o r t h e s p e c i f i c f a c t s o f t h e c a s e a t h a n d . S e e M e s s i n g v . C o m m i s s i o n e r , 4 8 T . C . 5 0 2 , 5 1 2 ( 1 9 6 7 ) . A d d i t i o n a l l y , t h e r i g h t s , r e s t r i c t i o n s , a n d l i m i t a t i o n s o f t h e v a r i o u s c l a s s e s o f s t o c k m u s t b e c o n s i d e r e d i n m a k i n g v a l u a t i o n d e t e r m i n a t i o n s . S e e E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , 9 4 T . C . 1 9 3 , 2 1 8 ( 1 9 9 0 ) ; E s t a t e o f A n d e r s o n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 8 8 - 5 1 1 . T h e f a c t o r s t o b e c o n s i d e r e d a r e t h o s e t h a t a n i n f o r m e d b u y e r a n d a n i n f o r m e d s e l l e r w o u l d t a k e i n t o a c c o u n t . S e e H a m m v . C o m m i s s i o n e r , 3 2 5 F . 2 d 9 3 4 , 9 4 0 ( 8 t h C i r . 1 9 6 3 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 6 1 - 3 4 7 . R e v . R u l . 5 9 - 6 0 , 1 9 5 9 - 1 C . B . 2 3 7 , h a s b e e n w i d e l y a c c e p t e d a s s e t t i n g f o r t h t h e a p p r o p r i a t e c r i t e r i a t o c o n s i d e r i n d e t e r m i n i n g t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f s t o c k o f c l o s e l y h e l d c o r p o r a t i o n s . S e e E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 2 1 7 . T h e f o l l o w i n g f a c t o r s , w h i c h a r e v i r t u a l l y i d e n t i c a l t o t h o s e l i s t e d i n s e c t i o n 2 0 . 2 0 3 1 - 2 ( f ) , E s t a t e T a x R e g s . , a r e t o b e c o n s i d e r e d : ( a ) T h e n a t u r e o f t h e b u s i n e s s a n d t h e h i s t o r y o f t h e e n t e r p r i s e f r o m i t s i n c e p t i o n . ( b ) T h e e c o n o m i c o u t l o o k i n g e n e r a l a n d t h e c o n d i t i o n a n d o u t l o o k o f t h e s p e c i f i c i n d u s t r y i n p a r t i c u l a r . ( c ) T h e b o o k v a l u e o f t h e s t o c k a n d t h e f i n a n c i a l - 1 9 - c o n d i t i o n o f t h e b u s i n e s s . ( d ) T h e e a r n i n g c a p a c i t y o f t h e c o m p a n y . ( e ) T h e d i v i d e n d - p a y i n g c a p a c i t y . ( f ) W h e t h e r o r n o t t h e e n t e r p r i s e h a s g o o d w i l l o r o t h e r i n t a n g i b l e v a l u e . ( g ) S a l e s o f t h e s t o c k a n d t h e s i z e o f t h e b l o c k o f s t o c k t o b e v a l u e d . ( h ) T h e m a r k e t p r i c e o f s t o c k s o f c o r p o r a t i o n s e n g a g e d i n t h e s a m e o r a s i m i l a r l i n e o f b u s i n e s s h a v i n g t h e i r s t o c k s a c t i v e l y t r a d e d i n a f r e e a n d o p e n m a r k e t , e i t h e r o n a n e x c h a n g e o r o v e r - t h e - c o u n t e r . [ R e v . R u l . 5 9 - 6 0 , 1 9 5 9 - 1 C . B . a t 2 3 8 - 2 3 9 . ] B o t h p a r t i e s r e l i e d o n t h e r e p o r t s a n d t e s t i m o n y o f e x p e r t w i t n e s s e s t o a s s i g n v a l u e s t o t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l a n d t h e p r o p e r t y i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l . W h i l e e x p e r t o p i n i o n s m a y a s s i s t i n e v a l u a t i n g a c l a i m , w e a r e n o t b o u n d b y t h e s e o p i n i o n s a n d m a y r e a c h a d e c i s i o n b a s e d o n o u r o w n a n a l y s i s o f a l l t h e e v i d e n c e i n t h e r e c o r d . S e e H e l v e r i n g v . N a t i o n a l G r o c e r y C o . , 3 0 4 U . S . 2 8 2 , 2 9 5 ( 1 9 3 8 ) ; E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a . W h e r e e x p e r t s o f f e r c o n f l i c t i n g e s t i m a t e s o f f a i r m a r k e t v a l u e , w e e x a m i n e t h e f a c t o r s t h e y u s e d a n d d e c i d e t h e a p p r o p r i a t e w e i g h t g i v e n t o e a c h . S e e C a s e y v . C o m m i s s i o n e r , 3 8 T . C . 3 5 7 , 3 8 1 ( 1 9 6 2 ) . W e m a y a c c e p t t h e o p i n i o n o f a n e x p e r t i n i t s e n t i r e t y , s e e B u f f a l o T o o l & D i e M a n u f a c t u r i n g C o . v . C o m m i s s i o n e r , 7 4 T . C . 4 4 1 , 4 5 2 ( 1 9 8 0 ) , o r w e m a y b e s e l e c t i v e i n t h e u s e o f a n y p o r t i o n , s e e P a r k e r v . C o m m i s s i o n e r , 8 6 T . C . 5 4 7 , 5 6 2 ( 1 9 8 6 ) . B e c a u s e v a l u a t i o n n e c e s s a r i l y r e s u l t s i n a n - 2 0 - 1 1 T h e e s t a t e a r g u e s t h a t t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l m u s t b e m e a s u r e d f r o m h i s s t a n d p o i n t , n o t t h a t o f a h y p o t h e t i c a l b u y e r , b u t a t t h e s a m e t i m e i t r e l i e s o n M r . B r o w n i n g ' s a p p r a i s a l w h i c h h e i n d i c a t e d a t t r i a l w a s b a s e d o n a h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r . T h e e s t a t e s e e m s a t t i m e s t o a r g u e t h a t i t s v a l u a t i o n f i g u r e s w o u l d b e t h e s a m e u n d e r e i t h e r ( c o n t i n u e d . . . ) a p p r o x i m a t i o n , t h e v a l u a t i o n f i g u r e w e d e t e r m i n e n e e d n o t b e o n e a s t o w h i c h t h e r e i s s p e c i f i c t e s t i m o n y a s l o n g a s i t i s w i t h i n t h e r a n g e o f v a l u e s t h a t m a y p r o p e r l y b e a r r i v e d a t f r o m c o n s i d e r a t i o n o f a l l t h e e v i d e n c e . S e e S i l v e r m a n v . C o m m i s s i o n e r , 5 3 8 F . 2 d 9 2 7 , 9 3 3 ( 2 d C i r . 1 9 7 6 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 7 4 - 2 8 5 ; E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 2 T . C . 1 3 0 , 1 5 5 ( 1 9 9 9 ) . R e s p o n d e n t a p p l i e d t h e h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r s t a n d a r d s e t f o r t h u n d e r s e c t i o n 2 0 . 2 0 3 1 - 1 ( b ) , E s t a t e T a x R e g s . , a n d r e l i e d o n R e v . R u l . 5 9 - 6 0 , s u p r a , t o d e t e r m i n e t h e t o t a l v a l u e o f t h e s t o c k s o f J M a n d S p e c i a l t y a n d t h e i n t e r e s t s t h a t w e r e t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l u n d e r t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t . T h e e s t a t e a p p l i e d a h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r s t a n d a r d a n d r e l i e d o n v a l u a t i o n g u i d e l i n e s i t f e l t w e r e r e a s o n a b l y c o n s i s t e n t w i t h R e v . R u l . 5 9 - 6 0 , s u p r a , t o d e t e r m i n e t h e o v e r a l l v a l u e o f J M a n d S p e c i a l t y . H o w e v e r , t h e e s t a t e a r g u e s t h a t t h e r e a l i t y o f t h e a c t u a l e x c h a n g e b e t w e e n C y r i l a n d J o s e p h m u s t b e c o n s i d e r e d f o r p u r p o s e s o f a p p l y i n g d i s c o u n t s a n d c o n t r o l p r e m i u m s t o t h e a c t u a l p r o p e r t y i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l . 1 1 - 2 1 - 1 1 ( . . . c o n t i n u e d ) s t a n d a r d . 1 2 T h r o u g h o u t t h e i r r e p o r t s , M r . S t e w a r t a n d M r . B r o w n i n g c h o s e t o r o u n d o f f c e r t a i n n u m b e r s w h i l e b e i n g s p e c i f i c a s t o o t h e r n u m b e r s . A s a r e s u l t , o u r a n a l y s i s o f t h e i r r e p o r t s a n d t h e f i g u r e s w e u s e a r e g e n e r a l l y r o u n d e d o f f w i t h s p e c i f i c n u m b e r s u s e d i n c e r t a i n i n s t a n c e s . 1 3 M r . S t e w a r t d i d n o t a p p l y a m i n o r i t y d i s c o u n t b e c a u s e , i n h i s o p i n i o n , t h e m a r k e t a p p r o a c h a l r e a d y p r o d u c e s a p e r - s h a r e v a l u e f o r a m i n o r i t y i n t e r e s t . I n t h e i n s t a n t c a s e , b o t h p a r t i e s ' e x p e r t s d e t e r m i n e d t h e o v e r a l l v a l u e o f J M a n d S p e c i a l i t y u s i n g a c o m b i n a t i o n o f a m a r k e t c o m p a r a b l e a n a l y s i s a n d a d i s c o u n t e d f u t u r e c a s h - f l o w ( D C F ) a n a l y s i s . 1 2 1 . R e s p o n d e n t ' s E x p e r t R e s p o n d e n t r e l i e d o n t h e r e p o r t a n d t e s t i m o n y o f a n e x p e r t a p p r a i s e r , M r . S t e w a r t . T h e p a r t i e s a g r e e t h a t M r . S t e w a r t q u a l i f i e s a s a n e x p e r t f o r p u r p o s e s o f t h i s c a s e . M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f t h e p r o p e r t y i n t e r e s t s i n i s s u e i n t h e f o l l o w i n g m a n n e r . H e d e t e r m i n e d t h e v a l u e s o f t h e p r e f e r r e d s t o c k s o f J M a n d S p e c i a l t y b y c o m p a r i n g t h e m t o f i v e c o m p a n i e s w h i c h h e f e l t h a d s i m i l a r c h a r a c t e r i s t i c s . M r . S t e w a r t t h e n v a l u e d J M a n d S p e c i a l t y u s i n g a m a r k e t a p p r o a c h . T o d e t e r m i n e t h e o v e r a l l v a l u e s o f t h e c o m m o n s t o c k s u n d e r h i s m a r k e t a p p r o a c h , M r . S t e w a r t s u b t r a c t e d t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o t h e p r e f e r r e d s t o c k s f r o m t h e v a l u e s h e a s s i g n e d t o J M a n d S p e c i a l t y a n d t h e n a p p l i e d a m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t . 1 3 M r . - 2 2 - S t e w a r t a l s o u s e d a n i n c o m e a p p r o a c h t o v a l u e J M a n d S p e c i a l t y . A f t e r d e t e r m i n i n g t h e v a l u e s o f J M a n d S p e c i a l t y , h e s u b t r a c t e d t h e v a l u e o f t h e p r e f e r r e d s t o c k s a n d a p p l i e d d i s c o u n t s f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a n d f o r m i n o r i t y i n t e r e s t . M r . S t e w a r t g a v e e q u a l w e i g h t t o e a c h v a l u a t i o n i n r e a c h i n g h i s f i n a l v a l u a t i o n d e t e r m i n a t i o n . M r . S t e w a r t t h e n a p p l i e d h i s v a l u a t i o n d e t e r m i n a t i o n s o f J M a n d S p e c i a l t y s t o c k s t o t h e p r o p e r t y i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l t o a r r i v e a t h i s v a l u a t i o n o f t h e i n t e r e s t s a t i s s u e . i . V a l u a t i o n o f J M a n d S p e c i a l t y I n a p p l y i n g t h e m a r k e t c o m p a r a b l e m e t h o d t o v a l u e J M , M r . S t e w a r t c o m p a r e d J M ' s f i n a n c i a l p e r f o r m a n c e a n d p o s i t i o n w i t h f i v e p u b l i c l y t r a d e d c o m p a n i e s l i s t e d o n t h e N e w Y o r k S t o c k E x c h a n g e ( N Y S E ) . T h e c o m p a n i e s u s e d w e r e : ( 1 ) A l l i e d S t o r e s C o r p . ; ( 2 ) M a r s h a l l F i e l d & C o . ; ( 3 ) M a y D e p a r t m e n t S t o r e s ; ( 4 ) F e d e r a t e d D e p a r t m e n t S t o r e s ; a n d ( 5 ) R . H . M a c y & C o . M r . S t e w a r t c h o s e t h e s e f i v e c o m p a n i e s b a s e d o n s u c h f a c t o r s a s l i n e o f b u s i n e s s , g e o g r a p h i c l o c a t i o n , s a l e s , t o t a l a s s e t s , m a r k e t c a p i t a l i z a t i o n , a n d n u m b e r o f o u t s t a n d i n g s h a r e s . A l l f i v e c o m p a n i e s w e r e d e p a r t m e n t s t o r e s w h i c h w e r e s u b s t a n t i a l l y l a r g e r - 2 3 - 1 4 J M ' s t o t a l a s s e t s a t t h e t i m e o f t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t w e r e a p p r o x i m a t e l y $ 2 m i l l i o n w h i l e t h e c o m p a r a b l e s u s e d h a d t o t a l a s s e t s r a n g i n g f r o m a p p r o x i m a t e l y $ 1 1 9 m i l l i o n t o $ 2 3 0 m i l l i o n . S p e c i a l t y ' s t o t a l a s s e t s w e r e s m a l l e r t h a n J M ' s . 1 5 J M ' s r e v e n u e s a t t h e t i m e o f t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t w e r e a p p r o x i m a t e l y $ 5 m i l l i o n w h i l e t h e c o m p a r a b l e s u s e d h a d r e v e n u e s r a n g i n g f r o m a p p r o x i m a t e l y $ 2 2 3 m i l l i o n t o $ 4 4 0 m i l l i o n . S p e c i a l t y ' s r e v e n u e s w e r e s m a l l e r t h a n J M ' s . 1 6 M r . S t e w a r t u s e d a b a s e y e a r e n d i n g a f t e r t h e v a l u a t i o n d a t e b e c a u s e , i n h i s o p i n i o n , t h a t y e a r h a d m o r e r e l i a b l e i n f o r m a t i o n t h a n t h e p r i o r y e a r . i n t e r m s o f t o t a l a s s e t s 1 4 a n d r e v e n u e s 1 5 t h a n J M a n d S p e c i a l t y , a n d t h e f i v e c o m p a n i e s e n g a g e d i n a b r o a d e r r a n g e o f b u s i n e s s a c t i v i t i e s , i n c l u d i n g a w i d e r v a r i e t y o f p r o d u c t s f o r s a l e . A l s o , o t h e r t h a n o n e M a c y ' s s t o r e i n S a n F r a n c i s c o , n o n e o f t h e f i v e c o m p a n i e s h a d s t o r e s l o c a t e d i n S a n F r a n c i s c o o r R e n o . M r . S t e w a r t c o m p a r e d J M t o t h e c o m p a n i e s u s i n g t h e f o l l o w i n g m e a s u r e s : ( 1 ) I n v e s t e d c a p i t a l t o r e v e n u e ; ( 2 ) e a r n i n g s b e f o r e d e p r e c i a t i o n , i n t e r e s t e x p e n s e a n d t a x e s ( E B D I T ) ; a n d ( 3 ) p r i c e - t o - b o o k v a l u e . T h e s e m e a s u r e s i n d i c a t e d v a l u e s o f t h e a g g r e g a t e m i n o r i t y i n t e r e s t i n J M r a n g i n g f r o m $ 9 0 6 , 0 0 0 t o $ 1 . 3 1 m i l l i o n . G i v i n g g r e a t e r w e i g h t t o t h e p r i c e - t o - b o o k m e a s u r e , M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t J M h a d a n o v e r a l l v a l u e o f a p p r o x i m a t e l y $ 1 m i l l i o n . I n a p p l y i n g t h e i n c o m e a p p r o a c h t o J M , M r . S t e w a r t p r o j e c t e d n e t i n c o m e 5 y e a r s f o r w a r d f r o m t h e y e a r e n d i n g J a n u a r y 3 1 , 1 9 5 2 . 1 6 M r . S t e w a r t c o n s i d e r e d J M ' s f u t u r e s a l e s a n d e a r n i n g p o t e n t i a l a n d t h e n : ( 1 ) P r o j e c t e d J M ' s s a l e s , e x p e n s e l e v e l s , a n d - 2 4 - 1 7 M r . S t e w a r t d i d n o t s u b t r a c t p r o j e c t e d c a p i t a l e x p e n d i t u r e s i n h i s o r i g i n a l r e p o r t . A t t r i a l , M r . S t e w a r t a d m i t t e d t h a t t h i s w a s a n e r r o r , a n d h i s v a l u a t i o n r e p o r t w a s c o r r e c t e d p o s t t r i a l t o a d j u s t f o r t h e e r r o r . d e p r e c i a t i o n c h a r g e s f o r 5 y e a r s ; ( 2 ) e s t i m a t e d w o r k i n g c a p i t a l r e q u i r e m e n t s a n d c a p i t a l r e q u i r e m e n t s ; a n d ( 3 ) d e r i v e d t h e e s t i m a t e d n e t c a s h - f l o w t o s t o c k h o l d e r s e q u i t y f o r e a c h o f t h e 5 y e a r s . T h e n e t c a s h - f l o w f o r e a c h o f t h e y e a r s w a s d i s c o u n t e d t o p r e s e n t v a l u e . T h e s i x t h - y e a r e s t i m a t e d c a s h - f l o w w a s c a p i t a l i z e d t o g i v e a n i n d i c a t i o n o f t h e v a l u e o f t h e s t o c k h o l d e r s e q u i t y i n J M a t t h e e n d o f t h e f o r e c a s t p e r i o d . T h e r e s i d u a l v a l u e o f J M w a s a l s o d i s c o u n t e d t o p r e s e n t v a l u e . M r . S t e w a r t t h e n s u b t r a c t e d p r o j e c t e d c a p i t a l e x p e n d i t u r e s i n a r r i v i n g a t h i s v a l u a t i o n o f J M . 1 7 O n t h e b a s i s o f t h e s e c o n s i d e r a t i o n s a n d f i n d i n g s , M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t t h e o v e r a l l v a l u e o f J M u n d e r t h e D C F a p p r o a c h w a s $ 6 7 5 , 0 0 0 . M r . S t e w a r t u s e d t h e s a m e a p p r a i s a l p r o c e d u r e s t o v a l u e S p e c i a l t y . I n a p p l y i n g t h e m a r k e t c o m p a r a b l e m e t h o d , M r . S t e w a r t u s e d t h e s a m e f i v e c o m p a n i e s t h a t h e u s e d i n v a l u i n g J M . T h e i n v e s t e d c a p i t a l t o r e v e n u e , E B D I T , a n d p r i c e - t o - b o o k v a l u e m e a s u r e s i n d i c a t e d v a l u e s o f t h e a g g r e g a t e m i n o r i t y i n t e r e s t i n S p e c i a l t y r a n g i n g f r o m $ 1 7 8 , 0 0 0 t o $ 3 2 7 , 0 0 0 . G i v i n g g r e a t e r w e i g h t t o t h e p r i c e - t o - b o o k v a l u e , M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t S p e c i a l t y h a d a v a l u e o f a p p r o x i m a t e l y $ 3 0 0 , 0 0 0 . M r . S t e w a r t a p p l i e d t h e s a m e v a l u a t i o n m e t h o d o l o g y u n d e r t h e D C F m e t h o d t h a t - 2 5 - h e u s e d i n v a l u i n g J M . O n t h e b a s i s o f t h e c o n s i d e r a t i o n s a n d f i n d i n g s , M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t t h e v a l u e o f S p e c i a l t y u n d e r t h e D C F m e t h o d w a s $ 3 5 8 , 0 0 0 . i i . V a l u a t i o n o f J M a n d S p e c i a l t y P r e f e r r e d S t o c k M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f t h e p r e f e r r e d s t o c k s o f J M a n d S p e c i a l t y b y a n a l y z i n g d a t a r e l a t i n g t o d i v i d e n d s p a i d b y t h e s a m e f i v e c o m p a n i e s h e u s e d i n v a l u i n g J M a n d S p e c i a l t y b e c a u s e h e b e l i e v e d t h e y h a d s i m i l a r p r e f e r r e d s t o c k c h a r a c t e r i s t i c s ( s u c h a s p a i d d i v i d e n d s , d i v i d e n d s c u m u l a t i v e , a n d v o t i n g r i g h t s ) . M r . S t e w a r t c o n c l u d e d t h a t a n i n v e s t o r s e e k i n g t o b u y J M p r e f e r r e d s t o c k w o u l d r e q u i r e a 6 - p e r c e n t d i v i d e n d r a t e . T h i s r a t e w a s h i g h e r t h a n t h e 4 . 1 - p e r c e n t t o 4 . 6 - p e r c e n t r a t e h e f e l t w a s r e q u i r e d b y i n v e s t o r s i n p u b l i c l y t r a d e d s t o c k s b e c a u s e o f a l a c k o f a c c e s s t o a l i q u i d m a r k e t a n d p o s s i b l e t r a n s f e r r e s t r i c t i o n s . B e c a u s e J M p r e f e r r e d s t o c k h a d a n 8 - p e r c e n t d i v i d e n d r a t e , M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h e v a l u e t o b e 8 p e r c e n t d i v i d e d b y 6 p e r c e n t , o r $ 1 . 3 3 p e r s h a r e . O n t h e b a s i s o f t h e t o t a l n u m b e r o f p r e f e r r e d s h a r e s , 7 2 , 7 1 7 , M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t t h e a g g r e g a t e p r e f e r r e d s t o c k v a l u e o f J M w a s $ 9 7 , 0 0 0 . M r . S t e w a r t f e l t t h a t a n i n v e s t o r w o u l d r e q u i r e a n 8 - p e r c e n t d i v i d e n d r a t e w i t h r e s p e c t t o t h e S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k . T h i s d e t e r m i n a t i o n w a s b a s e d o n t h e f a c t s t h a t S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k w a s n o n c u m u l a t i v e , n o n v o t i n g , c a r r i e d a 5 - p e r c e n t - 2 6 - 1 8 M r . S t e w a r t d i d n o t a p p l y a m i n o r i t y d i s c o u n t b e c a u s e , i n h i s o p i n i o n , t h e m a r k e t a p p r o a c h a l r e a d y p r o d u c e s a p e r - s h a r e v a l u e f o r a m i n o r i t y i n t e r e s t . d i v i d e n d r a t e , h a d n o t p a i d d i v i d e n d s y e t , d i d n o t h a v e a c c e s s t o a l i q u i d m a r k e t , a n d t h a t t h e c o r p o r a t i o n h a d r i g h t s c o n c e r n i n g r e d e m p t i o n a n d f i r s t r e f u s a l . M r . S t e w a r t d i v i d e d t h e 5 - p e r c e n t r a t e b y 8 p e r c e n t , t h e y i e l d h e b e l i e v e d a n i n v e s t o r w o u l d r e q u i r e , a n d a r r i v e d a t a v a l u e o f 6 2 . 5 p e r c e n t o f p a r v a l u e . S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k h a d a p a r v a l u e o f $ 1 p e r s h a r e ; t h u s , M r . S t e w a r t c o n c l u d e d t h a t t h e v a l u e o f S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k w a s $ 0 . 6 2 5 p e r s h a r e . O n t h e b a s i s o f t h e t o t a l n u m b e r o f p r e f e r r e d s h a r e s , 1 0 0 , 0 0 0 , M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t t h e a g g r e g a t e p r e f e r r e d s t o c k v a l u e o f S p e c i a l t y w a s $ 6 2 , 5 0 0 . i i i . V a l u a t i o n o f J M a n d S p e c i a l t y C o m m o n S t o c k T o d e t e r m i n e t h e v a l u e o f J M c o m m o n s t o c k u n d e r t h e m a r k e t a p p r o a c h , M r . S t e w a r t t o o k t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o J M , $ 1 m i l l i o n , a n d s u b t r a c t e d t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o t h e J M p r e f e r r e d s t o c k , $ 9 7 , 0 0 0 . T h i s r e s u l t e d i n a n a g g r e g a t e c o m m o n s t o c k v a l u e o f $ 9 0 3 , 0 0 0 , b e f o r e a n y d i s c o u n t s . M r . S t e w a r t t h e n a p p l i e d a 3 5 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t t o t h i s f i g u r e a n d d e t e r m i n e d a v a l u e o f $ 5 8 5 , 0 0 0 f o r t h e t o t a l c o m m o n s t o c k v a l u e o f J M . 1 8 M r . S t e w a r t d i v i d e d t h e t o t a l c o m m o n s t o c k v a l u e o f $ 5 8 5 , 0 0 0 b y t h e n u m b e r o f o u t s t a n d i n g c o m m o n s h a r e s , 1 8 2 , 4 5 7 , a n d d e t e r m i n e d a v a l u e o f $ 3 . 2 1 p e r s h a r e f o r J M c o m m o n s t o c k . M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f J M c o m m o n s t o c k u n d e r - 2 7 - 1 9 I n t h e p r o p o s e d f i n d i n g s o f f a c t , r e s p o n d e n t s t a t e s t h a t t h e p r e d i s c o u n t v a l u e o f t h e a g g r e g a t e J M c o m m o n s t o c k o n a m i n o r i t y b a s i s i s $ 5 6 8 , 0 0 0 , i n s t e a d o f t h e $ 5 7 8 , 0 0 0 a s l i s t e d i n M r . S t e w a r t ' s v a l u a t i o n f i n d i n g s . R e s p o n d e n t u s e d t h e $ 5 6 8 , 0 0 0 f i g u r e i n d e t e r m i n i n g a p r i c e p e r s h a r e o f $ 3 . 1 1 . T h i s e r r o r w a s m o s t l i k e l y d u e t o t h e f a c t t h a t M r . S t e w a r t a d j u s t e d h i s f i g u r e s p o s t t r i a l t o c o r r e c t a n e r r o r i n n o t s u b t r a c t i n g p r o j e c t e d c a p i t a l e x p e n d i t u r e s i n d e t e r m i n i n g t h e v a l u e s o f J M a n d S p e c i a l t y s t o c k s u n d e r t h e i n c o m e a p p r o a c h . W e r e l y o n t h e f i g u r e s a s s e t f o r t h i n M r . S t e w a r t ' s f i n d i n g s a n d n o t e t h a t r e s p o n d e n t ' s c o m p u t a t i o n s a p p e a r t o b e b a s e d o n a n e r r o r i n i n c o r p o r a t i n g M r . S t e w a r t ' s a d j u s t e d f i g u r e s i n t o r e s p o n d e n t ' s b r i e f . t h e D C F m e t h o d , b e f o r e m a r k e t a b i l i t y a n d m i n o r i t y d i s c o u n t s , t o b e $ 5 7 8 , 0 0 0 , o r $ 3 . 1 7 p e r s h a r e . 1 9 T h i s d e t e r m i n a t i o n w a s m a d e b y t a k i n g t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o J M u n d e r t h e i n c o m e a p p r o a c h , $ 6 7 5 , 0 0 0 , a n d s u b t r a c t i n g t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o t h e J M p r e f e r r e d s t o c k , $ 9 7 , 0 0 0 . M r . S t e w a r t t h e n a p p l i e d a 2 0 - p e r c e n t m i n o r i t y d i s c o u n t b a s e d o n s t u d i e s o f c o n t r o l p r e m i u m s a n d c o n s i d e r a t i o n o f t h e v a l u e c o n t r o l w o u l d h a v e h a d s p e c i f i c a l l y i n J M . S t u d i e s o f c o n t r o l p r e m i u m s w e r e u s e d b e c a u s e , i n M r . S t e w a r t ' s o p i n i o n , a m i n o r i t y d i s c o u n t e q u a l s t h e a l g e b r a i c c o m p l e m e n t o f a c o n t r o l p r e m i u m . M r . S t e w a r t t h e n a p p l i e d a 3 5 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t , y i e l d i n g a n a g g r e g a t e J M c o m m o n s t o c k v a l u e o f $ 3 0 0 , 0 0 0 , o r $ 1 . 6 4 p e r s h a r e . M r . S t e w a r t g a v e a p p r o x i m a t e l y e q u a l w e i g h t t o t h e m a r k e t a p p r o a c h a n d t h e i n c o m e a p p r o a c h , w h i c h r e s u l t s i n a n a g g r e g a t e v a l u e o f J M c o m m o n s t o c k o f $ 4 4 0 , 0 0 0 , o r $ 2 . 4 1 p e r s h a r e . T o d e t e r m i n e t h e v a l u e o f t h e S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k u n d e r t h e m a r k e t a p p r o a c h , M r . S t e w a r t t o o k t h e o v e r a l l v a l u e h e - 2 8 - 2 0 M r . S t e w a r t d i d n o t a p p l y a m i n o r i t y d i s c o u n t b e c a u s e , i n h i s o p i n i o n , t h e m a r k e t a p p r o a c h a l r e a d y p r o d u c e s a p e r - s h a r e v a l u e f o r a m i n o r i t y i n t e r e s t . 2 1 I n h i s v a l u a t i o n o f S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k , M r . S t e w a r t r o u n d e d t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k , $ 6 2 , 5 0 0 , u p t o $ 6 3 , 0 0 0 . 2 2 M r . S t e w a r t r o u n d e d t h i s n u m b e r d o w n f r o m t h e $ 1 5 3 , 0 0 0 f i g u r e t h a t a p p l i c a t i o n o f t h e d i s c o u n t s y i e l d s . a s s i g n e d t o S p e c i a l t y , $ 3 0 0 , 0 0 0 , a n d s u b t r a c t e d t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o t h e S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k , $ 6 2 , 5 0 0 . M r . S t e w a r t t h e n a p p l i e d a 3 5 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t t o t h i s f i g u r e a n d d e t e r m i n e d a v a l u e o f $ 1 5 5 , 0 0 0 f o r t h e t o t a l c o m m o n s t o c k o f S p e c i a l t y . 2 0 M r . S t e w a r t a p p l i e d t h e n u m b e r o f o u t s t a n d i n g s h a r e s , 1 , 0 0 0 , a n d d e t e r m i n e d a v a l u e o f $ 1 5 5 p e r s h a r e f o r S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k . M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t t h e v a l u e o f S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k u n d e r t h e D C F m e t h o d , b e f o r e m a r k e t a b i l i t y a n d m i n o r i t y d i s c o u n t s , w a s $ 2 9 5 , 0 0 0 . T h i s d e t e r m i n a t i o n w a s m a d e b y t a k i n g t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o S p e c i a l t y u n d e r t h e i n c o m e a p p r o a c h , $ 3 5 8 , 0 0 0 , a n d s u b t r a c t i n g t h e v a l u e h e a s s i g n e d t o t h e S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k , $ 6 3 , 0 0 0 . 2 1 M r . S t e w a r t a p p l i e d a 2 0 - p e r c e n t m i n o r i t y d i s c o u n t a n d a 3 5 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t , y i e l d i n g a n a g g r e g a t e S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k v a l u e o f $ 1 5 0 , 0 0 0 , o r $ 1 5 0 p e r s h a r e . 2 2 M r . S t e w a r t g a v e a p p r o x i m a t e l y e q u a l w e i g h t t o t h e m a r k e t a p p r o a c h a n d t h e i n c o m e a p p r o a c h , t h e r e b y d e t e r m i n i n g t h e - 2 9 - 2 3 A n y v a l u e a s s i g n e d t o t h e s e o p t i o n s w o u l d r e s u l t i n a l a r g e r i n t e r e s t b e i n g t r a n s f e r r e d b y C y r i l p e r t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t a n d w o u l d e n l a r g e a n y d i s p a r i t y b e t w e e n t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t h e t r a n s f e r r e d a n d t h e c o n s i d e r a t i o n h e r e c e i v e d f r o m J o s e p h . 2 4 I n t h e a m e n d e d a n s w e r , r e s p o n d e n t a r g u e d t h a t C y r i l r e c e i v e d n o c o n s i d e r a t i o n , w i t h i n t h e m e a n i n g o f s e c . 2 0 3 6 , f o r t h e i n t e r e s t h e t r a n s f e r r e d t o h i s c h i l d r e n . a g g r e g a t e v a l u e o f t h e S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k t o b e $ 1 5 2 , 0 0 0 , o r $ 1 5 2 p e r s h a r e . i v . V a l u a t i o n o f J M S t o c k O p t i o n s M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t t h e v a l u e o f t h e J M c o m m o n s t o c k h e l d b y J o s e p h a n d s u b j e c t t o a n o p t i o n b y C y r i l s h o u l d b e a l l o c a t e d b e t w e e n J o s e p h a n d C y r i l . M r . S t e w a r t a l l o c a t e d t h e $ 1 o p t i o n p r i c e t o J o s e p h . M r . S t e w a r t t h e n s u b t r a c t e d t h e $ 1 o p t i o n p r i c e f r o m t h e v a l u e h e p l a c e d o n t h e J M c o m m o n s t o c k , $ 2 . 4 1 , a n d a l l o c a t e d $ 1 . 4 1 p e r s h a r e t o C y r i l f o r t h e J M c o m m o n s t o c k s u b j e c t t o t h e o p t i o n . W i t h r e s p e c t t o t h e N i c h o l s o p t i o n s , M r . S t e w a r t d i d n o t d e t e r m i n e t h a t a n y p o r t i o n o f t h e v a l u e o f t h e s t o c k s h o u l d b e a p p o r t i o n e d t o C y r i l . R e s p o n d e n t h a s n o t a s s i g n e d a v a l u e t o t h e N i c h o l s o p t i o n s , n o r h a s r e s p o n d e n t a r g u e d t h a t t h e N i c h o l s o p t i o n s m u s t b e c o n s i d e r e d i n d e t e r m i n i n g t h e v a l u e o f t h e i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l . 2 3 v . V a l u e o f C o n s i d e r a t i o n R e c e i v e d b y C y r i l O n b r i e f , r e s p o n d e n t a r g u e s t h a t t h e a m o u n t o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w a s l i m i t e d t o a p p r o x i m a t e l y $ 3 0 , 5 0 0 , 2 4 b a s e d o n t h e r e p o r t a n d t e s t i m o n y o f M r . S t e w a r t . - 3 0 - R e s p o n d e n t d e t e r m i n e d t h i s a m o u n t b y f i r s t m u l t i p l y i n g t h e s t o c k i n t e r e s t s J o s e p h h e l d i n J M a n d S p e c i a l t y b y t h e v a l u e s p e r s h a r e t h a t M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d i n h i s r e p o r t . T h e f o l l o w i n g c h a r t s u m m a r i z e s t h e s e c a l c u l a t i o n s : E n t i t y N o . o f S h a r e s P e r S h a r e V a l u e T o t a l V a l u e J M : C o m m o n 3 2 , 4 9 0 $ 2 . 4 1 $ 7 8 , 3 0 1 P r e f e r r e d 2 1 , 4 6 4 1 . 3 3 2 8 , 5 4 7 C o m m o n o p t i o n 1 8 , 1 5 8 1 . 0 0 1 8 , 1 5 8 S p e c i a l t y : C o m m o n 1 1 2 . 5 1 5 2 . 0 0 1 7 , 1 0 0 P r e f e r r e d 2 5 , 0 0 0 . 6 2 5 1 5 , 6 2 5 T o t a l 1 5 7 , 7 3 1 M r . S t e w a r t t h e n u s e d a f a c t o r f o r c a l c u l a t i n g a l i f e i n t e r e s t o f a 5 2 - y e a r - o l d m a l e t o t a k e e f f e c t u p o n t h e t e r m i n a t i o n o f t h e l i f e o f a n 8 3 - y e a r - o l d m a l e . M r . S t e w a r t a p p l i e d t h i s l i f e - i n t e r e s t f a c t o r o f . 3 6 3 8 0 t o t h e $ 1 5 8 , 0 0 0 f i g u r e h e d e t e r m i n e d t o b e t h e v a l u e o f J o s e p h ' s s t o c k i n t e r e s t s i n J M a n d S p e c i a l t y , y i e l d i n g a t o t a l l i f e i n t e r e s t a m o u n t o f $ 5 7 , 0 0 0 . M r . S t e w a r t t h e n d i v i d e d t h i s n u m b e r i n h a l f b e c a u s e C y r i l h a d r e c e i v e d o n l y a 5 0 - p e r c e n t l i f e i n t e r e s t i n J o s e p h ' s s t o c k . M r . S t e w a r t , i n r e c o g n i z i n g t h a t C y r i l h a d o b t a i n e d v o t i n g c o n t r o l o v e r 1 0 0 p e r c e n t o f J o s e p h ' s s t o c k , a p p l i e d a r i g h t - t o - v o t e v a l u e o f 7 p e r c e n t o n t h e o t h e r 5 0 p e r c e n t o f s t o c k J o s e p h t r a n s f e r r e d , $ 2 8 , 5 0 0 , a n d a r r i v e d a t a v a l u e o f a p p r o x i m a t e l y $ 2 , 0 0 0 f o r v o t i n g r i g h t s i n 5 0 p e r c e n t o f J o s e p h ' s s t o c k . M r . S t e w a r t u s e d t h e 7 - p e r c e n t f i g u r e b a s e d o n v a l u a t i o n p u b l i c a t i o n s w h i c h s u g g e s t t h a t v o t i n g r i g h t s f o r m i n o r i t y i n t e r e s t s a r e a c c o r d e d - 3 1 - l i t t l e o r n o v a l u e u n l e s s t h e y a r e s i g n i f i c a n t . M r . S t e w a r t a d d e d t h e 5 0 - p e r c e n t l i f e - i n c o m e i n t e r e s t , $ 2 8 , 5 0 0 , t o t h e v o t i n g r i g h t s i n t e r e s t i n t h e o t h e r 5 0 p e r c e n t o f J o s e p h ' s s t o c k , $ 2 , 0 0 0 , t o d e t e r m i n e a n o v e r a l l v a l u e o f a p p r o x i m a t e l y $ 3 0 , 5 0 0 . v i . V a l u e o f R e m a i n d e r T r a n s f e r r e d b y C y r i l R e s p o n d e n t a s s i g n s a t o t a l v a l u e o f $ 2 4 4 , 0 0 0 t o C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t s , o f w h i c h $ 1 2 3 , 0 0 0 i s a l l o c a t e d t o t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l . T h e f o l l o w i n g c h a r t s u m m a r i z e s h o w r e s p o n d e n t d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t : E n t i t y N o . o f S h a r e s P e r S h a r e V a l u e T o t a l V a l u e J M : C o m m o n 7 5 , 0 4 4 $ 2 . 4 1 $ 1 8 0 , 8 5 6 P r e f e r r e d 1 1 , 0 3 5 1 . 3 3 1 4 , 6 7 7 C o m m o n o p t i o n 1 8 , 1 5 8 1 . 4 1 2 5 , 6 0 3 S p e c i a l t y : C o m m o n 4 7 . 5 1 5 2 . 0 0 7 , 2 2 0 P r e f e r r e d 2 5 , 0 0 0 . 6 2 5 1 5 , 6 2 5 T o t a l 2 4 3 , 9 8 1 M r . S t e w a r t a p p l i e d a r e m a i n d e r f a c t o r o f . 5 0 4 1 3 t o t h e $ 2 4 4 , 0 0 0 f i g u r e h e d e t e r m i n e d t o b e t h e v a l u e o f C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t s i n J M a n d S p e c i a l t y a s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , y i e l d i n g a r e m a i n d e r i n t e r e s t a m o u n t o f $ 1 2 3 , 0 0 0 . T h u s , M r . S t e w a r t d e t e r m i n e d t h a t t h e v a l u e o f t h e p r o p e r t y i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l a s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , w a s $ 1 2 3 , 0 0 0 . 2 . T h e E s t a t e ' s E x p e r t T h e e s t a t e r e l i e d o n t h e r e p o r t a n d t e s t i m o n y o f i t s e x p e r t a p p r a i s e r , M r . B r o w n i n g . T h e p a r t i e s a g r e e t h a t M r . B r o w n i n g - 3 2 - 2 5 M r . B r o w n i n g d e f i n e s " b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e " a s " t h e t o t a l i n v e s t m e n t v a l u e o f a f i r m w h i c h i s p a r t i t i o n e d i n t o d e b t a n d e q u i t y v a l u e s . " q u a l i f i e s a s a n e x p e r t f o r p u r p o s e s o f t h i s c a s e . M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h e v a l u e s o f t h e p r o p e r t y i n t e r e s t s i n i s s u e i n t h e f o l l o w i n g m a n n e r . M r . B r o w n i n g , u s i n g a c o m b i n a t i o n o f m a r k e t a n d i n c o m e a p p r o a c h e s , d e t e r m i n e d t h e b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e s 2 5 o f J M a n d S p e c i a l t y a n d t h e n s u b t r a c t e d d e b t v a l u e s t o a r r i v e a t t h e t o t a l p r o p o r t i o n a l e q u i t y v a l u e s o f t h e c o m p a n i e s . M r . B r o w n i n g s e p a r a t e d t h e e q u i t y v a l u e s i n t o p r e f e r r e d a n d c o m m o n e q u i t y a n d a d j u s t e d f o r d i s c o u n t s r e l a t i n g t o l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y , a n d m i n o r i t y i n t e r e s t c o n s i d e r a t i o n s . M r . B r o w n i n g t h e n a p p l i e d h i s v a l u a t i o n d e t e r m i n a t i o n s o f J M a n d S p e c i a l t y s t o c k s t o t h e p r o p e r t y i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l , a d j u s t i n g f o r t h e c o n t r o l v a l u e h e b e l i e v e d C y r i l r e c e i v e d i n c o n n e c t i o n w i t h J M , i n o r d e r t o v a l u e t h e i n t e r e s t s a t i s s u e . i . V a l u a t i o n o f J M a n d S p e c i a l t y M r . B r o w n i n g u s e d t h e m a r k e t c o m p a r a b l e a n d t h e d i s c o u n t e d c a s h - f l o w m e t h o d s o f v a l u a t i o n t o d e t e r m i n e t h e v a l u e o f J M . M r . B r o w n i n g c o m p a r e d J M w i t h t h e f o l l o w i n g c o m p a n i e s : ( 1 ) C i t y o f P a r i s ; ( 2 ) E m p o r i u m C a p w e l l C o . ; ( 3 ) R o o s B r o s . , I n c . ; a n d ( 4 ) W e s t e r n D e p a r t m e n t S t o r e s . A l l f o u r c o m p a n i e s w e r e p u b l i c l y t r a d e d , t h o u g h n o t o n t h e N Y S E , h a d s t o r e s l o c a t e d i n t h e S a n F r a n c i s c o a r e a , a n d w e r e c l o s e r i n s i z e i n t e r m s o f t o t a l - 3 3 - 2 6 J M ' s t o t a l a s s e t s a t t h e t i m e o f t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t w e r e a p p r o x i m a t e l y $ 2 m i l l i o n , w h i l e t h e c o m p a r a b l e s u s e d h a d t o t a l a s s e t s r a n g i n g f r o m a p p r o x i m a t e l y $ 7 . 6 t o 3 8 m i l l i o n . S p e c i a l t y ' s t o t a l a s s e t s w e r e s m a l l e r t h a n J M ' s . 2 7 J M ' s r e v e n u e s a t t h e t i m e o f t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t w e r e a p p r o x i m a t e l y $ 5 m i l l i o n , w h i l e t h e c o m p a r a b l e s u s e d h a d r e v e n u e s r a n g i n g f r o m a p p r o x i m a t e l y $ 1 3 . 2 m i l l i o n t o $ 5 7 . 8 m i l l i o n . S p e c i a l t y ' s r e v e n u e s w e r e s m a l l e r t h a n J M ' s . a s s e t s 2 6 a n d r e v e n u e s 2 7 t h a n t h e c o m p a n i e s u s e d b y M r . S t e w a r t . M r . B r o w n i n g c o m p a r e d J M t o t h e o t h e r c o m p a n i e s u s i n g d e b t - f r e e e a r n i n g s , e a r n i n g s b e f o r e i n t e r e s t a n d t a x e s ( E B I T ) , a n d e a r n i n g s b e f o r e i n t e r e s t , t a x e s , d e p r e c i a t i o n , a n d a m o r t i z a t i o n ( E B I T D A ) . T h e s e m e a s u r e s i n d i c a t e d a b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e o f J M r a n g i n g f r o m $ 5 0 0 , 0 0 0 t o $ 8 0 0 , 0 0 0 . O n t h e b a s i s o f t h i s r a n g e , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t t h e t o t a l b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e o f J M w a s $ 6 5 0 , 0 0 0 . I n a p p l y i n g t h e i n c o m e a p p r o a c h t o J M , M r . B r o w n i n g u s e d a 1 0 - y e a r p r o j e c t i o n p e r i o d b e g i n n i n g N o v e m b e r 1 , 1 9 5 1 . M r . B r o w n i n g c o n s i d e r e d J M ' s p r o j e c t e d s a l e s , c o s t o f s a l e s , o p e r a t i n g e x p e n s e s , d e p r e c i a t i o n , t a x e s , c a p i t a l e x p e n d i t u r e s , a n d w o r k i n g c a p i t a l c h a n g e s . A f t e r d i s c o u n t i n g p r o j e c t e d c a s h - f l o w s a n d r e s i d u a l v a l u e , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t t h e t o t a l b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e o f J M w a s $ 6 6 0 , 0 0 0 . A f t e r r e v i e w i n g t h e a n a l y s e s a n d a v a i l a b l e i n f o r m a t i o n , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t t h e t o t a l b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e o f J M w a s $ 6 5 5 , 0 0 0 . M r . B r o w n i n g t h e n s u b t r a c t e d t h e d e b t v a l u e t o d e t e r m i n e t h e e q u i t y v a l u e o f J M . O n t h e b a s i s o f t h e p r e s e n t - 3 4 - v a l u e o f f u t u r e i n t e r e s t a n d p r i n c i p a l p a y m e n t s , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t J M h a d a d e b t v a l u e o f $ 2 2 0 , 0 0 0 a s o f J a n u a r y 3 1 , 1 9 5 1 . M r . B r o w n i n g s u b t r a c t e d t h e d e b t v a l u e f r o m t h e t o t a l b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e , y i e l d i n g a t o t a l e q u i t y v a l u e o f J M o f $ 4 3 5 , 0 0 0 a s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 . T h e a p p r a i s a l p r o c e d u r e s u s e d b y M r . B r o w n i n g t o v a l u e S p e c i a l t y w e r e t h e s a m e a s t h o s e u s e d t o v a l u e J M . I n a p p l y i n g t h e m a r k e t a p p r o a c h t o v a l u e S p e c i a l t y , M r . B r o w n i n g u s e d t h e s a m e f o u r c o m p a n i e s t h a t h e u s e d i n v a l u i n g J M . T h e d e b t - f r e e e a r n i n g s , E B I T , a n d E B I T D A m e a s u r e s i n d i c a t e d a b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e o f S p e c i a l t y r a n g i n g f r o m $ 1 6 0 , 0 0 0 t o $ 1 8 0 , 0 0 0 . O n t h e b a s i s o f t h i s r a n g e , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t t h e t o t a l b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e o f S p e c i a l t y w a s $ 1 7 0 , 0 0 0 . M r . B r o w n i n g t h e n a p p l i e d t h e s a m e a p p r a i s a l p r o c e d u r e s t h a t h e u s e d i n v a l u i n g J M u n d e r t h e i n c o m e a p p r o a c h . O n t h e b a s i s o f t h e c o n s i d e r a t i o n s a n d f i n d i n g s , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t t h e t o t a l b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e o f S p e c i a l t y u n d e r t h e i n c o m e a p p r o a c h w a s $ 2 3 0 , 0 0 0 . A f t e r r e v i e w i n g t h e a n a l y s e s a n d a v a i l a b l e i n f o r m a t i o n , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t t h e t o t a l b u s i n e s s e n t e r p r i s e v a l u e o f S p e c i a l t y w a s $ 2 0 0 , 0 0 0 . M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t S p e c i a l t y h a d n o d e b t o u t s t a n d i n g a s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 ; t h u s , h e v a l u e d t h e t o t a l e q u i t y o f S p e c i a l t y a t $ 2 0 0 , 0 0 0 . - 3 5 - i i . V a l u a t i o n o f J M a n d S p e c i a l t y P r e f e r r e d S t o c k M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h e v a l u e s o f t h e p r e f e r r e d s t o c k s o f J M a n d S p e c i a l t y i n t h e f o l l o w i n g m a n n e r . H e d i v i d e d t h e a n n u a l d i v i d e n d r a t e b y a m a r k e t d i v i d e n d y i e l d r a t e t h a t h e f e l t w a s c o n s i s t e n t w i t h t h e r i s k a n d r e t u r n c h a r a c t e r i s t i c s o f t h e p r e f e r r e d s t o c k . M r . B r o w n i n g t h e n m u l t i p l i e d t h i s f i g u r e b y t h e n u m b e r o f p r e f e r r e d s h a r e s o u t s t a n d i n g . F i n a l l y , h e a p p l i e d a m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y d i s c o u n t . J M ' s a n n u a l d i v i d e n d r a t e w a s 8 p e r c e n t . T o d e t e r m i n e a n a p p r o p r i a t e m a r k e t d i v i d e n d y i e l d r a t e , M r . B r o w n i n g l o o k e d a t t w o c o m p a n i e s , C i t y o f P a r i s a n d E m p o r i u m C a p w e l l C o . , a n d c o n c l u d e d t h a t 8 p e r c e n t w a s t h e a p p r o p r i a t e m a r k e t d i v i d e n d y i e l d r a t e . U s i n g t h e f o r m u l a d e s c r i b e d a b o v e , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d a n a g g r e g a t e J M p r e f e r r e d s t o c k v a l u e o f $ 7 2 , 7 1 7 ( 8 p e r c e n t d i v i d e d b y 8 p e r c e n t , m u l t i p l i e d b y 7 2 , 7 1 7 o u t s t a n d i n g p r e f e r r e d s h a r e s ) . M r . B r o w n i n g a p p l i e d a 5 - p e r c e n t d i s c o u n t f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y , r e s u l t i n g i n a v a l u e o f $ 6 9 , 0 8 1 f o r t h e J M p r e f e r r e d s t o c k o r $ . 9 5 p e r s h a r e . M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f t h e p r e f e r r e d s t o c k o f S p e c i a l t y b y t a k i n g t h e p r e f e r r e d s t o c k ' s p a r v a l u e a n d a p p l y i n g d i s c o u n t s f o r m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y , a n d m i n o r i t y i n t e r e s t c o n s i d e r a t i o n s . M r . B r o w n i n g d i d n o t i n c l u d e t h e d i v i d e n d r a t e s i n h i s c a l c u l a t i o n s b e c a u s e n o d i v i d e n d s w e r e e v e r p a i d p r i o r t o 1 9 5 1 , a n d t h e d i v i d e n d s w e r e n o n c u m u l a t i v e w i t h o u t p r e f e r r e d - 3 6 - d i v i d e n d a c c r u a l s . T h e p a r v a l u e o f S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k , $ 1 , m u l t i p l i e d b y t h e n u m b e r o f o u t s t a n d i n g s h a r e s , 1 0 0 , 0 0 0 , y i e l d e d a p r e d i s c o u n t v a l u e o f $ 1 0 0 , 0 0 0 . M r . B r o w n i n g a p p l i e d a m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y d i s c o u n t o f 3 5 p e r c e n t a n d a m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t o f 2 5 p e r c e n t b a s e d o n l a c k o f d i v i d e n d d i s t r i b u t i o n s , a l o n g - t e r m i n v e s t m e n t h o l d i n g p e r i o d , a n d m i n o r i t y s h a r e h o l d e r i n t e r e s t p o s i t i o n s . M r . B r o w n i n g c o m b i n e d t h e t w o p e r c e n t a g e s a n d a p p l i e d a 6 0 - p e r c e n t d i s c o u n t , r e s u l t i n g i n a v a l u e f o r t h e S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k o f $ 4 0 , 0 0 0 , o r $ . 4 0 p e r s h a r e . i i i . V a l u a t i o n o f J M a n d S p e c i a l t y C o m m o n S t o c k T h e c o m m o n e q u i t y v a l u e s f o r J M a n d S p e c i a l t y w e r e c a l c u l a t e d b y s u b t r a c t i n g t h e t o t a l p r e f e r r e d s t o c k v a l u e s f r o m t h e t o t a l e q u i t y v a l u e s a n d t h e n a p p l y i n g d i s c o u n t s f o r m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y , a n d m i n o r i t y i n t e r e s t c o n s i d e r a t i o n s . T h e t o t a l p r e f e r r e d s t o c k v a l u e s o f J M a n d S p e c i a l t y , $ 6 9 , 0 0 0 a n d $ 4 0 , 0 0 0 , w e r e s u b t r a c t e d f r o m t h e t o t a l e q u i t y v a l u e s , $ 4 3 5 , 0 0 0 a n d $ 2 0 0 , 0 0 0 , w h i c h p r o d u c e d p r e d i s c o u n t c o m m o n e q u i t y v a l u e s o f $ 3 6 6 , 0 0 0 a n d $ 1 6 0 , 0 0 0 , r e s p e c t i v e l y . M r . B r o w n i n g s e l e c t e d a 3 5 - p e r c e n t l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y d i s c o u n t f o r t h e c o m m o n e q u i t y o f J M a n d S p e c i a l t y b a s e d o n c o n s i d e r a t i o n s t h a t t h e c o m p a n i e s h a d l o w c o l l a t e r a l v a l u e s , h i g h i n d u s t r y a n d c u s t o m e r c o n c e n t r a t i o n , t r a n s a c t i o n c o s t s , a r e l a t i v e l y s m a l l s h a r e h o l d e r b a s e , a n d a m i n o r i t y - 3 7 - 2 8 N o t e , h o w e v e r , t h a t t h e e s t a t e ' s b r i e f a l l e g e s t h a t C y r i l d i d n o t h a v e t h e m o n e y n e c e s s a r y t o e x e r c i s e t h e o p t i o n s . i n t e r e s t p o s i t i o n . M r . B r o w n i n g s e l e c t e d a 2 5 - p e r c e n t m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t f o r t h e c o m m o n e q u i t y o f J M a n d S p e c i a l t y b a s e d o n t h e c o n s i d e r a t i o n s t h a t n o d i v i d e n d s w e r e p a i d b e f o r e 1 9 5 1 , n o d i v i d e n d s w e r e e x p e c t e d t o b e p a i d , a n d t h a t t h e s h a r e h o l d e r s w e r e e x p e c t e d t o h a v e a l o n g l i q u i d a t i o n p e r i o d b e f o r e t h e y c o u l d s e l l t h e i r s h a r e s . M r . B r o w n i n g c o m b i n e d t h e d i s c o u n t r a t e s a n d a p p l i e d a 6 0 - p e r c e n t d i s c o u n t t o t h e c o m m o n e q u i t y v a l u e o f J M a n d S p e c i a l t y , r e s u l t i n g i n v a l u e s o f $ 1 4 6 , 0 0 0 a n d $ 6 4 , 0 0 0 , r e s p e c t i v e l y . T h e s e v a l u e s y i e l d e d p e r - s h a r e v a l u e s o f $ . 8 0 f o r J M c o m m o n s t o c k a n d $ 6 4 f o r S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k . i v . V a l u a t i o n o f J M S t o c k O p t i o n s M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t t h e J M c o m m o n s t o c k h e l d b y J o s e p h a n d s u b j e c t t o a n o p t i o n b y C y r i l d i d n o t h a v e a n y v a l u e b e c a u s e h e v a l u e d t h e J M c o m m o n s t o c k a t $ . 8 0 p e r s h a r e a n d t h e o p t i o n p r i c e w a s $ 1 p e r s h a r e . I f t h e p e r - s h a r e v a l u e h a d e x c e e d e d t h e o p t i o n p r i c e , t h e n M r . B r o w n i n g a r g u e s t h a t t h e o p t i o n w o u l d h a v e b e e n e x e r c i s e d . B e c a u s e t h e o p t i o n s w e r e n o t e x e r c i s e d , M r . B r o w n i n g c o n c l u d e d t h a t t h e y d i d n o t h a v e a n y v a l u e a s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 . 2 8 W i t h r e s p e c t t o t h e N i c h o l s o p t i o n s , M r . B r o w n i n g d i d n o t d e t e r m i n e t h a t a n y p o r t i o n o f t h e v a l u e o f t h e s t o c k s h o u l d b e a p p o r t i o n e d t o C y r i l . T h e e s t a t e h a s n o t a r g u e d t h a t t h e N i c h o l s o p t i o n s m u s t b e c o n s i d e r e d i n - 3 8 - 2 9 A n y v a l u e a s s i g n e d t o t h e s e o p t i o n s w o u l d r e s u l t i n a l a r g e r i n t e r e s t b e i n g t r a n s f e r r e d b y C y r i l p e r t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t a n d w o u l d e n l a r g e a n y d i s p a r i t y b e t w e e n t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t h e t r a n s f e r r e d a n d t h e c o n s i d e r a t i o n h e r e c e i v e d f r o m J o s e p h . 3 0 I n h i s a p p r a i s a l , M r . B r o w n i n g b a s e d h i s v a l u a t i o n o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l o n t h e a s s u m p t i o n t h a t C y r i l r e c e i v e d o u t r i g h t o w n e r s h i p o f J o s e p h ' s s h a r e s . T h e e s t a t e c o r r e c t e d i t s c a l c u l a t i o n p o s t t r i a l a n d s u b m i t t e d r e v i s e d v a l u a t i o n c a l c u l a t i o n s f o r t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l . d e t e r m i n i n g t h e v a l u e o f t h e i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l , n o r h a s i t a s s i g n e d a n y v a l u e t o t h e N i c h o l s o p t i o n s . 2 9 v . V a l u e o f C o n s i d e r a t i o n R e c e i v e d b y C y r i l M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l b a s e d u p o n c o n t r o l v a l u e a n d i n c o m e v a l u e . 3 0 T h e e s t a t e t o o k t h e t o t a l e q u i t y v a l u e o f J M , $ 4 3 5 , 0 0 0 , a n d a p p l i e d a 4 0 - p e r c e n t c o n t r o l p r e m i u m b a s e d o n t h e f a c t t h a t J o s e p h ' s s h a r e s , c o n s t i t u t i n g 2 8 . 2 6 p e r c e n t o f t h e v o t i n g p o w e r i n J M , w h e n c o m b i n e d w i t h C y r i l ' s s h a r e s , c o n s t i t u t i n g 3 3 . 7 3 p e r c e n t o f t h e v o t i n g p o w e r o f J M , r e p r e s e n t e d 6 1 . 9 9 p e r c e n t o f t h e v o t i n g p o w e r i n J M . T h i s r e s u l t e d i n a $ 1 7 4 , 0 0 0 t o t a l c o n t r o l v a l u e . T h e e s t a t e t h e n m u l t i p l i e d t h e t o t a l c o n t r o l v a l u e b y 6 2 p e r c e n t , C y r i l ' s t o t a l v o t i n g c o n t r o l p e r c e n t a g e a s a r e s u l t o f t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t . T h i s g a v e C y r i l a t o t a l c o n t r o l v a l u e o f $ 1 0 7 , 8 8 0 . B e c a u s e C y r i l d i d n o t r e c e i v e v o t i n g c o n t r o l u n t i l a f t e r J o s e p h ' s d e a t h , t h e e s t a t e d e d u c t e d J o s e p h ' s l i f e e s t a t e t o d e r i v e t h e c o n t r o l v a l u e r e c e i v e d b y C y r i l . T h i s w a s a c c o m p l i s h e d b y t a k i n g t h e t o t a l m i n o r i t y i n t e r e s t v a l u e i n J M , - 3 9 - 3 1 O n a m i n o r i t y i n t e r e s t b a s i s , t h e J M c o m m o n s t o c k w a s v a l u e d a t $ 1 4 6 , 0 0 0 a n d t h e J M p r e f e r r e d s t o c k w a s v a l u e d a t $ 6 9 , 0 0 0 . $ 2 1 5 , 0 0 0 , 3 1 m u l t i p l y i n g i t b y J o s e p h ' s o w n e r s h i p i n t e r e s t p e r c e n t a g e o f 2 8 . 3 p e r c e n t , a n d t h e n a p p l y i n g a l i f e i n t e r e s t f a c t o r o f . 1 4 1 2 3 b a s e d o n J o s e p h ' s l i f e e x p e c t a n c y . T h i s y i e l d e d a l i f e i n t e r e s t v a l u e f o r J o s e p h o f $ 8 , 5 9 3 , w h i c h w a s t h e n s u b t r a c t e d f r o m C y r i l ' s t o t a l c o n t r o l v a l u e o f $ 1 0 7 , 8 8 0 . T h e e s t a t e f u r t h e r a d j u s t e d C y r i l ' s l i f e i n t e r e s t i n c o n t r o l v a l u e b a s e d o n t h e f a c t t h a t C y r i l w o u l d h a v e o n l y a m i n o r i t y i n t e r e s t i n J M f o r J o s e p h ' s l i f e t i m e . T h i s a d j u s t m e n t w a s m a d e b y t a k i n g t h e v a l u e s o f C y r i l ' s m i n o r i t y i n t e r e s t s i n J M c o m m o n a n d p r e f e r r e d s t o c k , $ 6 0 , 0 0 0 a n d $ 1 0 , 5 0 0 , r e s p e c t i v e l y , a n d a p p l y i n g J o s e p h ' s l i f e i n t e r e s t f a c t o r o f . 1 4 1 2 3 . T h i s y i e l d e d a l i f e t i m e m i n o r i t y i n t e r e s t o f $ 9 , 9 5 7 , r e s u l t i n g i n a n a d j u s t e d c o n t r o l v a l u e o f $ 8 9 , 3 3 0 . F i n a l l y , t h e e s t a t e a p p l i e d C y r i l ' s l i f e i n t e r e s t f a c t o r t o t h e c o n t r o l v a l u e b e c a u s e C y r i l r e c e i v e d c o n t r o l o n l y f o r h i s l i f e t i m e . I n a p p l y i n g a l i f e i n t e r e s t f a c t o r o f . 4 9 5 8 7 , t h e e s t a t e c o n c l u d e d t h a t C y r i l ' s l i f e i n t e r e s t i n c o n t r o l v a l u e w a s $ 4 4 , 2 9 6 . T h e e s t a t e t h e n c o m p u t e d t h e v a l u e o f C y r i l ' s 5 0 - p e r c e n t l i f e i n t e r e s t i n J o s e p h ' s s t o c k a n d a d d e d t h i s a m o u n t t o C y r i l ' s l i f e i n t e r e s t i n c o n t r o l v a l u e . T h e f o l l o w i n g c h a r t s u m m a r i z e s t h e e s t a t e ' s c a l c u l a t i o n s : - 4 0 - J o s e p h ' s P e r c e n t a g e I n c o m e L i f e T o t a l E n t i t y N e t V a l u e O w n e r s h i p I n t e r e s t B e n e f i t F a c t o r V a l u e J M : C o m m o n $ 1 4 6 , 0 0 0 2 7 . 8 % 5 0 % . 3 5 4 6 4 $ 7 , 1 9 7 P r e f e r r e d 6 9 , 0 0 0 2 9 . 5 % 5 0 % . 3 5 4 6 4 3 , 6 0 9 S p e c i a l t y : C o m m o n 6 4 , 0 0 0 1 1 . 2 % 5 0 % . 3 5 4 6 4 1 , 2 7 1 P r e f e r r e d 4 0 , 0 0 0 2 5 . 0 % 5 0 % . 3 5 4 6 4 1 , 7 7 3 T o t a l 1 3 , 8 5 0 I n a d d i n g C y r i l ' s l i f e i n t e r e s t i n c o n t r o l v a l u e , $ 4 4 , 2 9 6 , t o t h e v a l u e o f t h e 5 0 - p e r c e n t l i f e i n t e r e s t r e c e i v e d , $ 1 3 , 8 5 0 , t h e e s t a t e c o n c l u d e d t h a t t h e t o t a l c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l a s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , w a s $ 5 8 , 1 4 6 . v i . V a l u e o f R e m a i n d e r T r a n s f e r r e d b y C y r i l T h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n t r a n s f e r r e d b y C y r i l w a s c a l c u l a t e d b y a p p l y i n g h i s o w n e r s h i p i n t e r e s t s t o t h e d e t e r m i n e d c o m m o n a n d p r e f e r r e d s t o c k v a l u e s o f J M a n d S p e c i a l t y a n d t h e n d e d u c t i n g h i s l i f e i n t e r e s t i n t h e c o m p a n i e s . T h e f o l l o w i n g c h a r t s u m m a r i z e s M r . B r o w n i n g ' s c a l c u l a t i o n s : C y r i l ' s P e r c e n t a g e C y r i l ' s M o n e t a r y E n t i t y N e t V a l u e O w n e r s h i p I n t e r e s t O w n e r s h i p I n t e r e s t J M : C o m m o n $ 1 4 6 , 0 0 0 4 1 . 1 % $ 6 0 , 0 0 0 P r e f e r r e d 6 9 , 0 0 0 1 5 . 2 % 1 0 , 5 0 0 S p e c i a l t y : C o m m o n 6 4 , 0 0 0 4 . 8 % 3 , 1 0 0 P r e f e r r e d 4 0 , 0 0 0 2 5 . 0 % 1 0 , 0 0 0 T o t a l 8 3 , 6 0 0 M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t b y a p p l y i n g a r e m a i n d e r f a c t o r o f . 5 0 4 1 3 t o C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t v a l u e o f $ 8 3 , 6 0 0 . T h u s , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d t h a t - 4 1 - t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n t r a n s f e r r e d b y C y r i l a s o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , w a s a p p r o x i m a t e l y $ 4 2 , 0 0 0 . B . V a l u a t i o n S t a n d a r d s T h e v a l u a t i o n r e p o r t s r e l i e d o n b y t h e e x p e r t s a r e s i g n i f i c a n t l y d i f f e r e n t , b o t h i n t h e a p p l i c a t i o n o f c o m m o n v a l u a t i o n t e c h n i q u e s a n d t h e i r a s s u m p t i o n s r e g a r d i n g t h e b u y e r a n d s e l l e r o f t h e p r o p e r t y i n t e r e s t s . T h e m o s t n o t a b l e d i f f e r e n c e i s i n t h e e x p e r t s ' a p p l i c a t i o n o f d i s c o u n t s a n d p r e m i u m s . D i s c o u n t s f o r l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a n d l a c k o f c o n t r o l a r e c o n c e p t u a l l y d i s t i n c t a n d a r e w e l l a c c e p t e d b y t h e c o u r t s i n c a s e s i n v o l v i n g t h e v a l u e o f s t o c k o f c l o s e l y h e l d c o r p o r a t i o n s . S e e E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , 9 4 T . C . a t 2 4 9 . T h e d i s t i n c t i o n b e t w e e n t h e t w o d i s c o u n t s i s s u c c i n c t l y s t a t e d i n E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , 7 9 T . C . a t 9 5 3 : T h e m i n o r i t y s h a r e h o l d e r d i s c o u n t i s d e s i g n e d t o r e f l e c t t h e d e c r e a s e d v a l u e o f s h a r e s t h a t d o n o t c o n v e y c o n t r o l o f a c l o s e l y h e l d c o r p o r a t i o n . T h e l a c k o f m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t , o n t h e o t h e r h a n d , i s d e s i g n e d t o r e f l e c t t h e f a c t t h a t t h e r e i s n o r e a d y m a r k e t f o r s h a r e s i n a c l o s e l y h e l d c o r p o r a t i o n . * * * W h i l e t h e a p p r o p r i a t e a m o u n t o f d i s c o u n t t o a p p l y i n e a c h c a s e i s a q u e s t i o n o f f a c t , i t i s u n r e a s o n a b l e t o a r g u e t h a t n o d i s c o u n t s h o u l d b e a p p l i e d t o a m i n o r i t y i n t e r e s t i n a c l o s e l y h e l d c o r p o r a t i o n . S e e E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 2 4 9 . H o w e v e r , w e h a v e r e c o g n i z e d t h a t a d i s c o u n t m a y n o t a p p l y i n s i t u a t i o n s w h e r e a m i n o r i t y b l o c k o f s t o c k h a s " s w i n g v o t e c h a r a c t e r i s t i c s " . E s t a t e o f W i n k l e r v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . - 4 2 - 1 9 8 9 - 2 3 1 ; s e e a l s o E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 2 T . C . a t 1 7 6 - 1 7 9 . C o n t r o l i s a n e l e m e n t w h i c h m u s t b e t a k e n i n t o a c c o u n t f o r p u r p o s e s o f d e t e r m i n i n g t h e f a i r m a r k e t v a l u e o f c o r p o r a t e s t o c k , o v e r a n d a b o v e t h e v a l u e a t t r i b u t a b l e t o t h e c o r p o r a t i o n ' s u n d e r l y i n g a s s e t s u s i n g t r a d i t i o n a l v a l u a t i o n m e t h o d o l o g i e s . S e e P h i l i p M o r r i s , I n c . v . C o m m i s s i o n e r , 9 6 T . C . 6 0 6 , 6 2 8 ( 1 9 9 1 ) , a f f d . 9 7 0 F . 2 d 8 9 7 ( 2 d C i r . 1 9 9 2 ) . T h e r a t i o n a l e f o r a p p l y i n g a c o n t r o l p r e m i u m i s : T h e p a y m e n t o f a p r e m i u m f o r c o n t r o l i s b a s e d o n t h e p r i n c i p l e t h a t t h e p e r s h a r e v a l u e o f m i n o r i t y i n t e r e s t s i s l e s s t h a n t h e p e r s h a r e v a l u e o f a c o n t r o l l i n g i n t e r e s t . A p r e m i u m f o r c o n t r o l i s g e n e r a l l y e x p r e s s e d a s t h e p e r c e n t a g e b y w h i c h t h e a m o u n t p a i d f o r a c o n t r o l l i n g b l o c k o f s h a r e s e x c e e d s t h e a m o u n t w h i c h w o u l d h a v e o t h e r w i s e b e e n p a i d f o r t h e s h a r e s i f s o l d a s m i n o r i t y i n t e r e s t s * * * [ E s t a t e o f S a l s b u r y v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 7 5 - 3 3 3 ; c i t a t i o n o m i t t e d . ] B e f o r e a n a l y z i n g t h e p o s i t i o n s o f e a c h p a r t y , w e n o t e t h e f a c t s t h a t : ( 1 ) C y r i l h a d a h i g h e r p e r c e n t a g e o f v o t i n g c o n t r o l i n J M t h a n J o s e p h p r i o r t o t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t , a n d C y r i l ' s t o t a l s h a r e s w e r e w o r t h m o r e o u t r i g h t u n d e r e i t h e r p a r t y ' s v a l u a t i o n s t a n d a r d s ; ( 2 ) C y r i l r e c e i v e d o n l y a l i f e e s t a t e i n o n e - h a l f o f J o s e p h ' s s h a r e s , a l t h o u g h h e o b t a i n e d v o t i n g c o n t r o l o f a l l o f J o s e p h ' s s h a r e s ; ( 3 ) C y r i l w a s r e q u i r e d t o t r a n s f e r h i s s h a r e s t o h i s c h i l d r e n o n h i s d e a t h a n d c o u l d n o t d i s p o s e o f t h e s h a r e s d u r i n g h i s l i f e t i m e f o r h i s o w n p e r s o n a l g a i n ; a n d ( 4 ) u n d e r t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t , J o s e p h a g r e e d t o w i l l h i s s h a r e s t o C y r i l ' s - 4 3 - c h i l d r e n a n d t h o s e s h a r e s , c o u p l e d w i t h t h e s h a r e s C y r i l w a s r e q u i r e d t o l e a v e t o h i s c h i l d r e n u n d e r t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t , r e p r e s e n t e d v o t i n g c o n t r o l o f J M . R e s p o n d e n t e m p l o y e d a f a i r m a r k e t v a l u e a p p r o a c h a n d d e t e r m i n e d t h e v a l u e o f t h e i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l u n d e r a h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r s t a n d a r d . F a i r m a r k e t v a l u e f o r F e d e r a l e s t a t e a n d g i f t t a x p u r p o s e s i s d e f i n e d a s " t h e p r i c e a t w h i c h t h e p r o p e r t y w o u l d c h a n g e h a n d s b e t w e e n a w i l l i n g b u y e r a n d a w i l l i n g s e l l e r , n e i t h e r b e i n g u n d e r a n y c o m p u l s i o n t o b u y o r t o s e l l a n d b o t h h a v i n g r e a s o n a b l e k n o w l e d g e o f r e l e v a n t f a c t s . " U n i t e d S t a t e s v . C a r t w r i g h t , 4 1 1 U . S . 5 4 6 , 5 5 1 ( 1 9 7 3 ) ; S n y d e r v . C o m m i s s i o n e r , 9 3 T . C . 5 2 9 , 5 3 9 ( 1 9 8 9 ) ; s e c . 2 0 . 2 0 3 1 - 1 ( b ) , E s t a t e T a x R e g s ; s e c . 2 5 . 2 5 1 2 - 1 , G i f t T a x R e g s . T h e s t a n d a r d i s o b j e c t i v e ; i t u s e s a h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r . S e e P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , 6 8 0 F . 2 d 1 2 4 8 , 1 2 5 1 - 1 2 5 2 ( 9 t h C i r . 1 9 8 2 ) ; E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 2 1 8 . T h e w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r a r e p r e s u m e d t o b e d e d i c a t e d t o a c h i e v i n g t h e m a x i m u m e c o n o m i c a d v a n t a g e , a n d t h e v i e w s o f e a c h h y p o t h e t i c a l p e r s o n m u s t b e t a k e n i n t o a c c o u n t . S e e E s t a t e o f B r i g h t v . U n i t e d S t a t e s , 6 5 8 F . 2 d 9 9 9 , 1 0 0 5 - 1 0 0 6 ( 5 t h C i r . 1 9 8 1 ) ; K o l o m v . C o m m i s s i o n e r , 6 4 4 F . 2 d 1 2 8 2 , 1 2 8 8 ( 9 t h C i r . 1 9 8 1 ) , a f f g . 7 1 T . C . 2 3 5 ( 1 9 7 8 ) ; E s t a t e o f N e w h o u s e v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 2 1 8 ; E s t a t e o f K a u f m a n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 9 - 1 1 9 . T h e - 4 4 - i n d i v i d u a l c h a r a c t e r i s t i c s o f t h e h y p o t h e t i c a l b u y e r a n d s e l l e r a r e n o t n e c e s s a r i l y t h e s a m e a s t h e i n d i v i d u a l c h a r a c t e r i s t i c s o f t h e a c t u a l b u y e r o r a c t u a l s e l l e r . S e e E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 1 5 2 . H o w e v e r , " t h e h y p o t h e t i c a l s a l e s h o u l d n o t b e c o n s t r u c t e d i n a v a c u u m i s o l a t e d f r o m t h e a c t u a l f a c t s t h a t a f f e c t t h e v a l u e o f t h e s t o c k " . E s t a t e o f A n d r e w s v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 9 5 6 . I n v a l u i n g t h e i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l , t h e e s t a t e a s s u m e s t h a t t h e h y p o t h e t i c a l b u y e r i s a p e r s o n i n t h e s a m e p o s i t i o n a s C y r i l . T h e e s t a t e t h e n a p p l i e s a c o n t r o l p r e m i u m t o J o s e p h ' s m i n o r i t y b l o c k o f s h a r e s b e c a u s e t h e y w i l l a l l o w t h e h y p o t h e t i c a l b u y e r i n t h e s a m e p o s i t i o n a s C y r i l t o o b t a i n m a j o r i t y v o t i n g c o n t r o l o f J M . T h i s i s n o t t h e p r o p e r a p p l i c a t i o n o f t h e w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r s t a n d a r d a s s e t f o r t h i n t h e e s t a t e a n d g i f t t a x r e g u l a t o r y p r o v i s i o n s a n d a s i n t e r p r e t e d b y c a s e l a w b e c a u s e t h e w i l l i n g b u y e r c a n n o t b e t h e a c t u a l b u y e r , h e m u s t b e a h y p o t h e t i c a l p e r s o n . S e e P r o p s t r a v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 2 5 1 - 1 2 5 2 ; E s t a t e o f B r i g h t v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 0 0 5 - 1 0 0 6 ; F u r m a n v . C o m m i s s i o n e r , T . C . M e m o . 1 9 9 8 - 1 5 7 . T h e w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r s t a n d a r d r e n d e r s i r r e l e v a n t t h e a c t u a l b u y e r a n d a c t u a l s e l l e r ; h o w e v e r , t h e o t h e r s t o c k h o l d e r s a r e n o t i r r e l e v a n t u n d e r t h e s t a n d a r d . S e e E s t a t e o f B r i g h t v . U n i t e d S t a t e s , s u p r a a t 1 0 0 7 . T h e e s t a t e r e l i e s o n E s t a t e o f W i n k l e r v . C o m m i s s i o n e r , T . C . - 4 5 - M e m o . 1 9 8 9 - 2 3 1 , i n a r g u i n g t h a t J o s e p h ' s s h a r e s h a v e " s w i n g v o t e c h a r a c t e r i s t i c s " b e c a u s e w h e n c o m b i n e d w i t h t h e s h a r e s o f a h y p o t h e t i c a l s h a r e h o l d e r i n t h e p o s i t i o n o f C y r i l , t h a t p e r s o n w o u l d h a v e m a j o r i t y v o t i n g c o n t r o l . T h e e s t a t e ' s r e l i a n c e o n E s t a t e o f W i n k l e r v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a , i s m i s p l a c e d . I n t h a t c a s e , t h e r e w e r e t h r e e s h a r e h o l d e r s w i t h s t o c k i n t e r e s t s o f 5 0 p e r c e n t , 4 0 p e r c e n t , a n d 1 0 p e r c e n t , r e s p e c t i v e l y . T h e m a i n i s s u e f o r d e c i s i o n w a s w h e t h e r a m i n o r i t y d i s c o u n t a p p l i e d f o r e s t a t e t a x p u r p o s e s o f v a l u i n g t h e 1 0 - p e r c e n t i n t e r e s t . W e h e l d t h a t t h e 1 0 - p e r c e n t i n t e r e s t p o s s e s s e d " s w i n g v o t e c h a r a c t e r i s t i c s " b e c a u s e a h y p o t h e t i c a l b u y e r w o u l d b e a b l e t o c o m b i n e w i t h o n e o f t h e t w o r e m a i n i n g s h a r e h o l d e r s t o e i t h e r e f f e c t o r b l o c k c o n t r o l o f t h e c o m p a n y . W e b a s e d o u r a n a l y s i s o n a h y p o t h e t i c a l b u y e r , n o t o n e h o l d i n g e i t h e r t h e 4 0 - p e r c e n t o r 5 0 - p e r c e n t i n t e r e s t . W e c o n c l u d e d t h a t t h e n o m i n o r i t y d i s c o u n t s h o u l d a p p l y t o t h e 1 0 - p e r c e n t i n t e r e s t . T h e i n s t a n t c a s e i s d i s t i n g u i s h a b l e f r o m E s t a t e o f W i n k l e r v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a . C y r i l h e l d 3 3 . 7 3 p e r c e n t a n d J o s e p h h e l d 2 8 . 2 6 p e r c e n t o f t h e v o t i n g s t o c k o f J M ; c o l l e c t i v e l y t h e i r s h a r e s r e p r e s e n t e d 6 1 . 9 9 p e r c e n t o f t h e v o t i n g p o w e r . T h e e v i d e n c e i n t h e r e c o r d d o e s n o t e s t a b l i s h t h e s h a r e o w n e r s h i p o f t h e r e m a i n d e r o f t h e s t o c k o f J M . I t h a s n o t b e e n e s t a b l i s h e d t h a t a h y p o t h e t i c a l b u y e r w o u l d b e a b l e t o c o m b i n e w i t h a n o t h e r s h a r e h o l d e r t o e f f e c t u a t e - 4 6 - 3 2 A c c o r d i n g t o t h e e s t a t e , C y r i l l a c k e d f u n d s t o p u r c h a s e J o s e p h ' s 2 8 . 2 6 p e r c e n t o f v o t i n g s t o c k . T h e e s t a t e s t a t e s o n b r i e f t h a t C y r i l l a c k e d t h e f u n d s t o e x e r c i s e h i s o p t i o n t o p u r c h a s e J o s e p h ' s 1 8 , 1 5 8 s h a r e s a t $ 1 p e r s h a r e . 3 3 T h i s C o u r t d i d n o t a p p l y a c o n t r o l p r e m i u m f o r v o t i n g c o n t r o l i n a s i m i l a r s i t u a t i o n w h e r e t h e s t o c k b e i n g v a l u e d h a d " ' s w i n g v o t e ' p o t e n t i a l " . E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 2 T . C . 1 3 0 , 1 7 6 - 1 7 9 ( 1 9 9 9 ) . c o n t r o l ; 3 2 t h u s , J o s e p h ' s s t o c k h a s n o t b e e n d e m o n s t r a t e d t o h a v e t h e " s w i n g v o t e c h a r a c t e r i s t i c s " d e s c r i b e d i n E s t a t e o f W i n k l e r v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a . 3 3 1 . V a l u e o f C o n s i d e r a t i o n R e c e i v e d b y C y r i l N o c a l c u l a t i o n s w e r e p r e s e n t e d b y t h e e s t a t e a s t o t h e v a l u e s o f t h e i n t e r e s t s i f a h y p o t h e t i c a l b u y e r w o u l d n o t g a i n c o n t r o l a s a r e s u l t o f t h e t r a n s f e r b y J o s e p h . A c c o r d i n g l y , t h e e s t a t e h a s f a i l e d t o p r e s e n t s u f f i c i e n t e v i d e n c e t o e s t a b l i s h t h a t t h e v a l u e s i t a s s i g n s t o t h e i n t e r e s t s a t i s s u e a r e r e l i a b l e a n d a c c u r a t e u n d e r t h e w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r s t a n d a r d s e t f o r t h i n t h e e s t a t e a n d g i f t t a x r e g u l a t o r y p r o v i s i o n s . A l t h o u g h i t c l a i m s t o h a v e u s e d t h e h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r s t a n d a r d , i n r e a l i t y , t h e e s t a t e a p p l i e d a n a c t u a l b u y e r a n d a c t u a l s e l l e r s t a n d a r d b e c a u s e i t b a s e d i t s v a l u a t i o n o n p a r t i e s i n i d e n t i c a l p o s i t i o n s a s J o s e p h a n d C y r i l . I t c h o s e t o l o o k a t t h e a c t u a l t r a n s a c t i o n a n d t h e l o g i c a l i n f e r e n c e t h a t C y r i l w o u l d h a v e p a i d m o r e f o r J o s e p h ' s m i n o r i t y - i n t e r e s t - v o t i n g r i g h t s b e c a u s e t h e y w o u l d g i v e C y r i l v o t i n g c o n t r o l w h e n a d d e d t o h i s e x i s t i n g m i n o r i t y - i n t e r e s t - v o t i n g - 4 7 - 3 4 I n h i s c o n t r o l v a l u e a n a l y s i s , M r . B r o w n i n g d e t e r m i n e d a c o n t r o l v a l u e i n J M o f $ 1 7 4 , 0 0 0 . H e d e t e r m i n e d t h a t C y r i l w a s r e c e i v i n g 6 1 . 9 9 p e r c e n t o f t h i s c o n t r o l v a l u e , o r $ 1 0 7 , 8 8 0 , b e f o r e f a c t o r i n g i n t h e l i f e i n t e r e s t s o f J o s e p h a n d C y r i l . I f o n e u s e s t h e 2 8 . 2 6 - p e r c e n t f i g u r e w h i c h r e p r e s e n t s t h e a c t u a l p e r c e n t a g e o f s h a r e s t h a t C y r i l w a s r e c e i v i n g a n i n t e r e s t i n f r o m J o s e p h , o n e a r r i v e s a t a c o n t r o l v a l u e o f $ 4 9 , 1 7 2 , b e f o r e f a c t o r i n g i n t h e l i f e i n t e r e s t s o f J o s e p h a n d C y r i l . A f t e r ( c o n t i n u e d . . . ) r i g h t s . I n a p p l y i n g s u c h a s t a n d a r d , t h e e s t a t e d e t e r m i n e d t h a t t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w a s a p p r o x i m a t e l y $ 5 8 , 0 0 0 , o f w h i c h a p p r o x i m a t e l y $ 4 4 , 0 0 0 c o n s i s t e d o f c o n t r o l v a l u e r e c e i v e d b y C y r i l . T h e e s t a t e a r g u e s t h a t a c o n t r o l p r e m i u m m u s t b e a p p l i e d i n t h i s c i r c u m s t a n c e b e c a u s e a n a c t u a l , b a r g a i n e d - f o r t r a n s a c t i o n o c c u r r e d i n w h i c h C y r i l o b t a i n e d c o n t r o l o f J M . B u t e v e n i f w e w e r e t o a c c e p t t h e e s t a t e ' s a r g u m e n t , i t s a p p l i c a t i o n o f i t s o w n " a c t u a l b u y e r - s e l l e r " t e s t i s f l a w e d . F i r s t , t h e c o n t r o l p r e m i u m a n d c o n t r o l v a l u e a n a l y s i s , e v e n i f a p p r o p r i a t e , w e r e i n c o r r e c t l y a p p l i e d . M r . B r o w n i n g a p p l i e d t h e c o n t r o l v a l u e t o t h e c o m b i n e d t o t a l o f C y r i l ' s s h a r e o w n e r s h i p a f t e r t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t . T h u s , M r . B r o w n i n g t o o k i n t o a c c o u n t s h a r e s a l r e a d y o w n e d b y C y r i l i n v a l u i n g c o n t r o l . I f M r . B r o w n i n g h a d a p p l i e d h i s c o n t r o l v a l u e a n a l y s i s t o t h e p e r c e n t a g e o f s h a r e s o w n e d o n l y b y J o s e p h , 2 8 . 2 6 p e r c e n t , a n d n o t t h e c o m b i n e d p e r c e n t a g e o f t h e s h a r e s o f J o s e p h a n d C y r i l , 6 1 . 9 9 p e r c e n t , t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w o u l d h a v e b e e n a p p r o x i m a t e l y $ 2 9 , 0 0 0 u s i n g M r . B r o w n i n g ' s v a l u a t i o n m e t h o d o l o g y . 3 4 A l s o , M r . B r o w n i n g ' s s u p p o r t - 4 8 - 3 4 ( . . . c o n t i n u e d ) a p p l y i n g t h e s a m e l i f e i n t e r e s t f a c t o r s u s e d i n M r . B r o w n i n g ' s i n i t i a l a n a l y s i s , t h e c o n t r o l v a l u e r e c e i v e d b y C y r i l i s o n l y $ 1 5 , 1 8 5 , a s o p p o s e d t o t h e $ 4 4 , 2 9 6 d e t e r m i n e d b y M r . B r o w n i n g . I n a p p l y i n g t h e v a l u e d e t e r m i n e d b y M r . B r o w n i n g f o r a 5 0 - p e r c e n t i n t e r e s t i n J o s e p h ' s s h a r e s , $ 1 3 , 8 5 0 , t h e r e s u l t u s i n g o n l y J o s e p h ' s p e r c e n t a g e o w n e r s h i p f o r c o n t r o l v a l u e p u r p o s e s i s $ 2 9 , 0 3 5 . f o r t h e 4 0 - p e r c e n t c o n t r o l p r e m i u m i s d e r i v e d f r o m s t u d i e s o f c o n t r o l p r e m i u m s i n t h e 1 9 8 0 ' s , a n d h e d i d n o t e s t a b l i s h t h a t s u c h a r e f e r e n c e w a s r e l i a b l e f o r p u r p o s e s o f a t r a n s a c t i o n o c c u r r i n g i n 1 9 5 1 . T h e e s t a t e a l s o f a i l e d t o a d d r e s s t h e i s s u e o f c o n t r o l i n c o n s i d e r i n g w h a t C y r i l t r a n s f e r r e d i n e x c h a n g e f o r J o s e p h ' s s h a r e s . C y r i l b o u n d h i m s e l f t o t r a n s f e r a r e m a i n d e r i n t e r e s t i n h i s s h a r e s t o h i s c h i l d r e n , a n d t h o s e s h a r e s , w h e n c o m b i n e d w i t h t h e s h a r e s t r a n s f e r r e d a t d e a t h b y J o s e p h t o C y r i l ' s c h i l d r e n , c o n s t i t u t e d v o t i n g c o n t r o l o f J M . T h e e s t a t e ' s e x p e r t a g r e e d a t t r i a l t h a t h e m i g h t h a v e b e e n i n c o n s i s t e n t i n h i s a p p r o a c h . T h e e s t a t e d i d n o t c o n s i d e r t h e f a c t t h a t J o s e p h b a r g a i n e d f o r a n d r e c e i v e d f r o m C y r i l t h e r i g h t t o d i s p o s e o f c o n t r o l o f J M a f t e r C y r i l ' s d e a t h . J o s e p h w a s e n s u r i n g t h a t h i s g r a n d c h i l d r e n r e c e i v e d c o n t r o l o f J M u p o n C y r i l ' s d e a t h . I f a c o n t r o l p r e m i u m a p p l i e s f o r p u r p o s e s o f v a l u i n g w h a t C y r i l r e c e i v e d f r o m J o s e p h , t h e n i t f o l l o w s , i n t h e f a c t s o f t h i s c a s e , t h a t a c o n t r o l p r e m i u m s h o u l d a l s o a p p l y w h e n v a l u i n g t h e i n t e r e s t C y r i l t r a n s f e r r e d t o , o r a t t h e d i r e c t i o n o f , J o s e p h . T h e a p p l i c a t i o n - 4 9 - o f a c o n t r o l e l e m e n t o n b o t h s i d e s o f t h e t r a n s a c t i o n w o u l d s i g n i f i c a n t l y i n c r e a s e t h e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l b e c a u s e a c o n t r o l e l e m e n t w o u l d a t t a c h t o t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t i n C y r i l ' s s h a r e s . T h e n u m b e r o f s h a r e s t r a n s f e r r e d b y C y r i l w a s l a r g e r t h a n t h e n u m b e r o f s h a r e s r e c e i v e d b y C y r i l , t h e f u l l f e e - s i m p l e i n t e r e s t i n t h e s t o c k w a s t r a n s f e r r e d b y C y r i l a t h i s d e a t h , a n d C y r i l ' s l i f e e s t a t e f a c t o r i n J o s e p h ' s s h a r e s a n d t h e r e m a i n d e r f a c t o r i n t h e s t o c k h e t r a n s f e r r e d a t d e a t h w e r e a p p r o x i m a t e l y e q u a l . T h e e s t a t e p r e s e n t e d n o r e v i s e d c a l c u l a t i o n s o r o t h e r e v i d e n c e e s t a b l i s h i n g t h a t t h e v a l u e t r a n s f e r r e d b y C y r i l , w h e n a d j u s t e d f o r t h i s c o n t r o l e l e m e n t , w a s l e s s t h a n t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d f r o m J o s e p h . T h e e s t a t e h a s f a i l e d t o p r e s e n t s u f f i c i e n t e v i d e n c e t o e s t a b l i s h t h a t t h e v a l u e s i t a s s i g n s t o t h e i n t e r e s t s a t i s s u e a r e r e l i a b l e a n d a c c u r a t e u n d e r a n a c t u a l b u y e r a n d a c t u a l s e l l e r s t a n d a r d . T h e v a l u a t i o n m e t h o d o l o g y o f M r . B r o w n i n g w a s q u e s t i o n a b l e i n o t h e r a r e a s a s w e l l . I n d e t e r m i n i n g t h e v a l u e s o f J M c o m m o n s t o c k a n d S p e c i a l t y c o m m o n a n d p r e f e r r e d s t o c k s , M r . B r o w n i n g a p p l i e d a l a c k o f m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y d i s c o u n t a n d a m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t o n a c o m b i n e d b a s i s , i n s t e a d o f i n d i v i d u a l l y . F o r e x a m p l e , M r . B r o w n i n g a d d e d t o g e t h e r t h e 3 5 - p e r c e n t m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y d i s c o u n t a n d t h e 2 5 - p e r c e n t m i n o r i t y d i s c o u n t t o g e t a c o m b i n e d d i s c o u n t o f 6 0 p e r c e n t , w h i c h - 5 0 - 3 5 T h e r e s u l t i s t h e s a m e i f t h e d i s c o u n t s a r e a p p l i e d i n t h e r e v e r s e o r d e r . S e e E s t a t e o f J u n g v . C o m m i s s i o n e r , 1 0 1 T . C . 4 1 2 , 4 3 4 n . 7 ( 1 9 9 3 ) . 3 6 F o r e x a m p l e , i f a 2 5 - p e r c e n t m i n o r i t y d i s c o u n t i s a p p l i e d t o a s t o c k v a l u e o f $ 1 0 0 , t h e r e s u l t i n g v a l u e i s 1 0 0 t i m e s 7 5 p e r c e n t , o r $ 7 5 . A p p l i c a t i o n o f a 3 5 - p e r c e n t m a r k e t a b i l i t y d i s c o u n t t o t h e n e w v a l u e o f $ 7 5 r e s u l t s i n $ 7 5 t i m e s 6 5 p e r c e n t , o r a v a l u e a f t e r m a r k e t a b i l i t y a n d m i n o r i t y d i s c o u n t s o f $ 4 8 . 7 5 . T h u s , t h e c o m b i n e d d i s c o u n t r a t e i s 5 1 . 2 5 p e r c e n t , n o t 6 0 p e r c e n t . h e t h e n a p p l i e d t o t h e v a l u e s b e f o r e h i m . A s w e n o t e d e a r l i e r , d i s c o u n t s f o r m a r k e t a b i l i t y a n d m i n o r i t y i n t e r e s t a r e s e p a r a t e a n d d i s t i n c t , a n d t h i s f a c t m u s t b e t a k e n i n t o a c c o u n t w h e n s u c h d i s c o u n t s a r e a p p l i e d i n o r d e r t o a v o i d d i s t o r t i n g t h e v a l u a t i o n . W h i l e e x p e r t r e p o r t s a n d t h e c o u r t s s o m e t i m e s a p p l y c o m b i n e d d i s c o u n t r a t e s t o d e t e r m i n e t h e v a l u e o f s t o c k , t h i s i s a q u e s t i o n a b l e p r o c e d u r e t o u s e i f s p e c i f i c r a t e s a r e d e t e r m i n e d f o r e a c h d i s c o u n t a n d t h e n a d d e d t o g e t h e r t o r e a c h t h e c o m b i n e d r a t e . S e e P r a t t , e t a l . , V a l u i n g a B u s i n e s s : T h e A n a l y s i s a n d A p p r a i s a l o f C l o s e l y H e l d C o m p a n i e s 3 1 4 ( 3 d e d . 1 9 9 6 ) . I n o r d e r t o e n s u r e a c c u r a c y , t h e m i n o r i t y i n t e r e s t d i s c o u n t s h o u l d b e a p p l i e d f i r s t a n d t h e n t h e m a r k e t a b i l i t y a n d l i q u i d i t y d i s c o u n t s h o u l d b e a p p l i e d t o t h i s f i g u r e . 3 5 H a d t h i s b e e n d o n e , t h e d i s c o u n t s w o u l d h a v e y i e l d e d a c o m b i n e d d i s c o u n t r a t e o f 5 1 . 2 5 p e r c e n t . 3 6 M r . B r o w n i n g a l s o a p p l i e d a m i n o r i t y d i s c o u n t t o t h e v a l u e s b a s e d o n h i s m a r k e t c o m p a r a b l e a n a l y s i s , a l t h o u g h h e a g r e e d a t t r i a l t h a t t r a d i t i o n a l a p p r a i s e r s b e l i e v e t h a t t h e m a r k e t a p p r o a c h y i e l d s a v a l u a t i o n o n a m i n o r i t y b a s i s b e c a u s e - 5 1 - t h e m a r k e t a p p r o a c h i s b a s e d o n t r a d i n g d o n e b y m i n o r i t y s t o c k h o l d e r s . M r . B r o w n i n g t e s t i f i e d t h a t h e a p p l i e d a m i n o r i t y d i s c o u n t i n t h i s s i t u a t i o n b e c a u s e i f h e d i d n o t t h e n h i s m a r k e t a p p r o a c h g e n e r a l l y y i e l d e d a v a l u e h i g h e r t h a n t h e v a l u e d e t e r m i n e d u n d e r h i s D C F a p p r o a c h . W e d o n o t f i n d M r . B r o w n i n g ' s e x p l a n a t i o n f o r a p p l y i n g a m i n o r i t y d i s c o u n t i n t h i s s i t u a t i o n t o b e s a t i s f a c t o r y b e c a u s e i t i s n o t b a s e d o n v a l u a t i o n s t a n d a r d s , b u t r a t h e r o n t h e f a c t t h a t h e i s a d j u s t i n g h i s v a l u a t i o n s i m p l y t o y i e l d a r e s u l t c l o s e r t o t h a t p r o d u c e d u n d e r h i s D C F a p p r o a c h . T h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w a s d e t e r m i n e d i n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y t o b e $ 4 3 , 8 7 8 . T h i s d e t e r m i n a t i o n i s e n t i t l e d t o t h e p r e s u m p t i o n o f c o r r e c t n e s s . S e e R u l e 1 4 2 ( a ) ; W e l c h v . H e l v e r i n g , 2 9 0 U . S . 1 1 1 , 1 1 5 ( 1 9 3 3 ) ; E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , 1 8 4 F . 3 d a t 1 0 8 1 ; E s t a t e o f J u n g v . C o m m i s s i o n e r , 1 0 1 T . C . 4 1 2 , 4 2 3 ( 1 9 9 3 ) . I n o r d e r t o o v e r c o m e t h e p r e s u m p t i o n , t h e e s t a t e m u s t i n t r o d u c e s o m e s u b s t a n t i a l e v i d e n c e w h i c h s h o w s t h a t r e s p o n d e n t w a s w r o n g . S e e R o c k w e l l v . C o m m i s s i o n e r , 5 1 2 F . 2 d 8 8 2 , 8 8 5 ( 9 t h C i r . 1 9 7 5 ) , a f f g . T . C . M e m o . 1 9 7 2 - 1 3 3 ; E s t a t e o f G i l f o r d v . C o m m i s s i o n e r , 8 8 T . C . 3 8 , 5 1 ( 1 9 8 7 ) . T h e b u r d e n o f s h o w i n g t h a t t h e v a l u a t i o n d e t e r m i n a t i o n s i n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y a r e i n c o r r e c t " i s a b u r d e n o f p e r s u a s i o n ; i t r e q u i r e s * * * [ t h e e s t a t e ] t o s h o w t h e m e r i t s o f * * * [ i t s ] c l a i m b y a t l e a s t a p r e p o n d e r a n c e o f t h e e v i d e n c e . " R o c k w e l l v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 8 8 5 ; E s t a t e o f G i l f o r d v . - 5 2 - C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 5 1 ; s e e a l s o E s t a t e o f S i m p l o t v . C o m m i s s i o n e r , 1 1 2 T . C . a t 1 4 9 - 1 5 0 . T h e e s t a t e ' s v a l u a t i o n s o f t h e i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l c o n t a i n e r r o r s u n d e r b o t h a h y p o t h e t i c a l s t a n d a r d a n d a n a c t u a l s t a n d a r d . T h e s e e r r o r s c a s t d o u b t o n t h e e s t a t e ' s o v e r a l l v a l u a t i o n o f t h e i n t e r e s t s i n i s s u e , a n d w e a c c o r d l i t t l e w e i g h t t o t h e e s t a t e ' s v a l u a t i o n s i n r e a c h i n g o u r d e c i s i o n . A c c o r d i n g l y , t h e e s t a t e h a s f a i l e d t o c a r r y i t s b u r d e n o f e s t a b l i s h i n g t h a t t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w a s d i f f e r e n t f r o m t h e v a l u e d e t e r m i n e d i n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y . R e s p o n d e n t b e a r s t h e b u r d e n o f p r o v i n g a n y i n c r e a s e s i n t h e d e f i c i e n c y a s s e r t e d i n t h e a m e n d e d a n s w e r ( i . e . , t h a t t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w a s l e s s t h a n $ 4 3 , 8 7 8 ) . S e e R u l e 1 4 2 ( a ) ; E s t a t e o f B o w e r s v . C o m m i s s i o n e r , 9 4 T . C . 5 8 2 , 5 9 5 ( 1 9 9 0 ) . R e s p o n d e n t p r e s e n t e d e v i d e n c e a n d t e s t i m o n y i n s u p p o r t o f t h e p o s i t i o n t h a t t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n w a s a p p r o x i m a t e l y $ 3 0 , 5 0 0 . R e s p o n d e n t p a r t i a l l y r e l i e d o n M r . S t e w a r t ' s D C F a n a l y s i s i n v a l u i n g t h e i n t e r e s t s a t i s s u e . A f t e r t r i a l , M r . S t e w a r t c o r r e c t e d h i s e r r o r o f n o t s u b t r a c t i n g p r o j e c t e d c a p i t a l e x p e n d i t u r e s i n h i s o r i g i n a l r e p o r t , b u t i t i s t r o u b l i n g t h a t s u c h a l a r g e m i s t a k e w a s m a d e i n t h e f i r s t p l a c e . A l s o , M r . S t e w a r t u s e d a v a l u a t i o n d a t e o f J a n u a r y 3 1 , 1 9 5 2 , i n s t e a d o f O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , b e c a u s e h e c l a i m s t h a t h e w o u l d h a v e h a d t o r e l y o n i n f o r m a t i o n t h a t w a s 9 m o n t h s o l d . W h i l e e v e n t s - 5 3 - 3 7 T h e p a r t i e s a g r e e t h a t t h e C h r i s t m a s h o l i d a y s e a s o n r e p r e s e n t e d a l a r g e a m o u n t o f J M ' s s a l e s . H o w e v e r , t h e e x t e n t t o w h i c h s u c h a f a c t o r i n f l u e n c e s t h e r e s u l t s u n d e r t h e D C F a n a l y s i s u s i n g e i t h e r v a l u a t i o n d a t e h a s n o t b e e n e s t a b l i s h e d b y t h e e v i d e n c e i n t h e r e c o r d . o c c u r r i n g a f t e r t h e v a l u a t i o n d a t e a r e r e l e v a n t e v i d e n c e o f v a l u e i f t h e y a r e f o r e s e e a b l e a s o f t h e v a l u a t i o n d a t e , s e e E s t a t e o f J u n g v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 4 3 1 , w e n o t e t h a t t h e e v i d e n c e b e f o r e u s i s l i m i t e d w i t h r e s p e c t t o t h e i m p a c t o f s u c h a n a n a l y s i s . 3 7 F i n a l l y , w e o b s e r v e t h a t b o t h e x p e r t s ' v a l u a t i o n s o f w h a t C y r i l r e c e i v e d w e r e m a d e a l m o s t 5 0 y e a r s a f t e r t h e f a c t , a n d t h e d i f f e r e n c e s a r e w i t h i n t h e g e n e r a l r a n g e o f t h e a m o u n t d e t e r m i n e d i n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y . T h e e v i d e n c e p r e s e n t e d b y r e s p o n d e n t h a s n o t p e r s u a d e d u s t h a t t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l w a s l e s s t h a n t h e v a l u e d e t e r m i n e d i n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y . A c c o r d i n g l y , w e h o l d t h a t t h e v a l u e d e t e r m i n e d i n t h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y i s t h e c o r r e c t v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l . 2 . V a l u e o f R e m a i n d e r I n t e r e s t T r a n s f e r r e d b y C y r i l I f t h e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l w a s e q u a l t o $ 4 3 , 8 7 8 o r o f a p p r o x i m a t e l y t h e s a m e v a l u e , t h e n C y r i l r e c e i v e d " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " f o r h i s r e m a i n d e r i n t e r e s t . H o w e v e r , i f t h e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t w a s n o t a p p r o x i m a t e l y e q u a l t o $ 4 3 , 8 7 8 , t h e n s e c t i o n 2 0 3 6 ( a ) w i l l a p p l y a n d t h e f u l l a m o u n t o f t h e t h r e e t r u s t s m u s t b e i n c l u d e d i n C y r i l ' s g r o s s e s t a t e . T h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y - 5 4 - d o e s n o t c o n t a i n a v a l u a t i o n d e t e r m i n a t i o n o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l . T h e n o t i c e o f d e f i c i e n c y d e t e r m i n e d t h a t t h e a m o u n t i n c l u d a b l e i n t h e g r o s s e s t a t e w a s t h e v a l u e a t t h e t i m e o f C y r i l ' s d e a t h o f t h e 1 9 7 1 t r u s t s i n w h i c h C y r i l r e t a i n e d a l i f e i n t e r e s t , m i n u s t h e v a l u e o f t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l i n c o n n e c t i o n w i t h t h e O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , a g r e e m e n t . T h e e s t a t e b e a r s t h e b u r d e n o f p r o v i n g e r r o r i n r e s p o n d e n t ' s d e t e r m i n a t i o n . S e e R u l e 1 4 2 ( a ) ; E s t a t e o f S h a f e r v . C o m m i s s i o n e r , 8 0 T . C . 1 1 4 5 , 1 1 5 9 ( 1 9 8 3 ) , a f f d . 7 4 9 F . 2 d 1 2 1 6 ( 6 t h C i r . 1 9 8 4 ) . I n o r d e r t o m e e t t h i s b u r d e n , t h e e s t a t e m u s t s h o w t h a t C y r i l r e c e i v e d a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n u n d e r t h e 1 9 5 1 A g r e e m e n t . R e s p o n d e n t a s s i g n s a v a l u e o f $ 2 4 4 , 0 0 0 t o C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t , o f w h i c h $ 1 2 3 , 0 0 0 i s a l l o c a t e d t o t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l . T h e e s t a t e a s s i g n s a v a l u e o f $ 8 3 , 6 0 0 t o C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t , o f w h i c h $ 4 2 , 0 0 0 i s a l l o c a t e d t o t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l . A s p r e v i o u s l y d i s c u s s e d , t h e e s t a t e ' s v a l u a t i o n s c o n t a i n e d e r r o r s u n d e r b o t h a h y p o t h e t i c a l s t a n d a r d a n d a n a c t u a l s t a n d a r d , a n d t h e v a l u e s i t a s s i g n s t o t h e r e s p e c t i v e i n t e r e s t s a r e e n t i t l e d t o l i t t l e w e i g h t . I n a d d i t i o n t o t h e p r o b l e m s w e i d e n t i f i e d i n i t s c o n t r o l v a l u e a n a l y s i s , t h e e s t a t e ' s v a l u a t i o n s a r e q u e s t i o n a b l e i n i t s a p p l i c a t i o n o f d i s c o u n t s t o t h e J M a n d S p e c i a l t y s t o c k s . O n t h e b a s i s o f t h e e v i d e n c e p r e s e n t e d b y t h e e s t a t e , w e f i n d t h a t i t h a s n o t m e t i t s b u r d e n o f p r o o f . O u r a n a l y s i s o f t h e e v i d e n c e i n t h e r e c o r d l e a d s u s t o c o n c l u d e t h a t - 5 5 - 3 8 R e s p o n d e n t b a s e d h i s v a l u a t i o n d e t e r m i n a t i o n i n p a r t o n a m a r k e t a p p r o a c h . T h e c o m p a n i e s u s e d b y r e s p o n d e n t w e r e a l l s u b s t a n t i a l l y l a r g e r i n t e r m s o f t o t a l a s s e t s a n d r e v e n u e s , s o l d a w i d e r v a r i e t y o f m e r c h a n d i s e a n d s e r v i c e s t o a b r o a d e r c u s t o m e r b a s e , a n d , o t h e r t h a n a M a c y ' s l o c a t e d i n S a n F r a n c i s c o , n o n e o f t h e c o m p a n i e s h a d s t o r e s l o c a t e d i n S a n F r a n c i s c o o r R e n o . t h e c o r r e c t v a l u e i s m o r e i n l i n e w i t h r e s p o n d e n t ' s d e t e r m i n a t i o n . A l t h o u g h w e d o n o t f i n d t h e m t o b e c o r r e c t i n t h e i r e n t i r e t y , 3 8 r e s p o n d e n t ' s a n a l y s i s a n d e x p e r t w e r e m o r e r e l i a b l e a n d r e f l e c t e d a b e t t e r a p p r o x i m a t i o n o f t h e v a l u e s o f t h e i n t e r e s t s a t i s s u e . M r . S t e w a r t a c c u r a t e l y a p p l i e d t h e h y p o t h e t i c a l w i l l i n g b u y e r a n d w i l l i n g s e l l e r t e s t a n d w a s c o n s i s t e n t i n v a l u i n g t h e s t o c k i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d a n d r e c e i v e d b y C y r i l o n a m i n o r i t y b a s i s . A d d i t i o n a l l y , t h e m a r k e t a b i l i t y a n d m i n o r i t y d i s c o u n t s w e r e a p p l i e d s e p a r a t e l y , a n d n o m i n o r i t y d i s c o u n t w a s a p p l i e d u n d e r t h e m a r k e t a p p r o a c h . R e s p o n d e n t ' s v a l u a t i o n o f t h e u n d e r l y i n g s h a r e s i s a l s o s u p p o r t e d b y t h e e s t a t e a n d g i f t t a x r e t u r n s f i l e d b y J o s e p h a n d C y r i l a n d t h e d o c u m e n t s e t t i n g f o r t h t h e a g r e e d - u p o n a d j u s t m e n t s r e l a t i n g t o J o s e p h ' s e s t a t e t a x r e t u r n . I n J o s e p h ' s 1 9 5 0 g i f t t a x r e t u r n , h e v a l u e d J M c o m m o n s t o c k b e t w e e n $ 1 . 9 8 a n d $ 2 . 2 5 p e r s h a r e . J o s e p h ' s 1 9 5 3 e s t a t e t a x r e t u r n , a s a d j u s t e d b y t h e I R S e s t a t e t a x e x a m i n e r a n d a c c e p t e d b y t h e e s t a t e , a s s i g n e d a v a l u e o f $ 2 . 2 5 p e r s h a r e t o J M c o m m o n s t o c k a n d $ 1 p e r s h a r e t o J M p r e f e r r e d s t o c k . T h e 1 9 5 3 e s t a t e t a x r e t u r n a s s i g n e d v a l u e s o f $ 1 p e r s h a r e f o r t h e J M s t o c k s u b j e c t t o a n o p t i o n h e l d b y C y r i l , $ 1 5 0 p e r s h a r e f o r S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k , a n d $ . 9 0 p e r s h a r e f o r - 5 6 - 3 9 T h e a p p l i c a t i o n o f C y r i l ' s s h a r e o w n e r s h i p i n J M a n d S p e c i a l t y t o t h e 1 9 4 9 t o 1 9 5 3 e s t a t e a n d g i f t t a x v a l u e r a n g e s o f $ 1 . 9 8 t o $ 2 . 2 5 p e r s h a r e f o r J M c o m m o n s t o c k a n d $ . 9 0 t o $ 1 p e r s h a r e f o r J M p r e f e r r e d s t o c k , a n d v a l u e s o f $ 1 p e r s h a r e f o r t h e J M o p t i o n s t o c k , $ 1 5 0 p e r s h a r e f o r S p e c i a l t y c o m m o n s t o c k , a n d $ . 9 0 p e r s h a r e f o r S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k , y i e l d s a p p r o x i m a t e v a l u a t i o n r a n g e s o f $ 2 0 6 , 0 0 0 t o $ 2 3 2 , 0 0 0 f o r C y r i l ' s e n t i r e s t o c k i n t e r e s t , a n d $ 1 0 4 , 0 0 0 t o $ 1 1 7 , 0 0 0 f o r h i s r e m a i n d e r i n t e r e s t . S p e c i a l t y p r e f e r r e d s t o c k . T h e s e v a l u e s w e r e a c c e p t e d a s f i l e d b y r e s p o n d e n t . A d d i t i o n a l l y , C y r i l v a l u e d J M c o m m o n s t o c k a t $ 2 . 2 5 p e r s h a r e a n d J M p r e f e r r e d s t o c k a t $ . 9 0 p e r s h a r e i n h i s 1 9 4 9 g i f t t a x r e t u r n . C y r i l ' s 1 9 4 9 g i f t t a x r e t u r n w a s n o t f i l e d u n t i l 1 9 5 7 , y e t i t a c k n o w l e d g e d t h a t t h e v a l u e s i t s e t f o r t h w e r e i n l i n e w i t h t h e s t o c k v a l u e s d e t e r m i n e d i n c o n n e c t i o n w i t h t h e s e t t l e m e n t o f J o s e p h ' s e s t a t e . W e f i n d t h e e s t a t e a n d g i f t t a x r e t u r n s o f J o s e p h a n d C y r i l a n d t h e d o c u m e n t s e t t i n g f o r t h t h e a g r e e d u p o n a d j u s t m e n t s r e l a t i n g t o J o s e p h ' s e s t a t e t a x r e t u r n t o b e p e r s u a s i v e i n r e a c h i n g o u r v a l u a t i o n d e c i s i o n . S e e , e . g . , E s t a t e o f H a l l v . C o m m i s s i o n e r , 9 2 T . C . 3 1 2 , 3 3 7 - 3 3 8 ( 1 9 8 9 ) ; E s t a t e o f S h a f e r v . C o m m i s s i o n e r , s u p r a a t 1 1 5 7 . T h e v a l u e s u s e d f o r e s t a t e a n d g i f t t a x p u r p o s e s f o r y e a r s c o n t e m p o r a n e o u s t o t h e O c t o b e r 3 1 , 1 9 5 1 , a g r e e m e n t g e n e r a l l y s u p p o r t t h e v a l u a t i o n r e p o r t o f M r . S t e w a r t a n d c o n t r a d i c t t h e v a l u a t i o n r e p o r t o f M r . B r o w n i n g . 3 9 T h e v a l u a t i o n o f t h e i n t e r e s t s i n i s s u e i s i n h e r e n t l y m o r e d i f f i c u l t b e c a u s e t h e y m u s t b e v a l u e d a f t e r n e a r l y h a l f a c e n t u r y h a s p a s s e d a n d i n v o l v e c l o s e l y h e l d c o m p a n i e s d e v o i d o f s t o c k s a l e s c o n t e m p o r a n e o u s w i t h t h e a p p r o p r i a t e v a l u a t i o n d a t e . V a l u a t i o n i s n e c e s s a r i l y a n a p p r o x i m a t i o n , a n d a v a l u a t i o n - 5 7 - d e t e r m i n a t i o n i s a p p r o p r i a t e i f i t i s w i t h i n a r a n g e o f f i g u r e s t h a t m a y p r o p e r l y b e d e d u c e d f r o m t h e e v i d e n c e . S e e H a m m v . C o m m i s s i o n e r , 3 2 5 F . 2 d a t 9 3 9 - 9 4 0 ( h o l d i n g t h a t t h i s C o u r t ' s v a l u a t i o n d e c i s i o n , p h r a s e d i n " n o t l e s s t h a n " l a n g u a g e , p o s s e s s e d s u f f i c i e n t d e f i n i t e n e s s a n d c o n s t i t u t e d a n a c c e p t a b l e f i n d i n g a s t o v a l u e ) . O v e r a l l , w e h a v e f o u n d r e s p o n d e n t ' s a n a l y s i s t o b e m o r e i n d i c a t i v e o f t h e v a l u e s o f t h e i n t e r e s t s t r a n s f e r r e d . F a c t o r i n g i n t h e o t h e r c o n s i d e r a t i o n s d i s c u s s e d e a r l i e r , w e h o l d t h a t t h e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l w a s b e t w e e n $ 9 0 , 0 0 0 a n d $ 1 1 0 , 0 0 0 . C . C o n c l u s i o n T h e C o u r t o f A p p e a l s f o r t h e N i n t h C i r c u i t e m p h a s i z e d t h a t , o n r e m a n d , a d e t e r m i n a t i o n o f " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " r e q u i r e s a f i n d i n g t h a t t h e e x c h a n g e d i n t e r e s t s a r e o f " ' a p p r o x i m a t e l y e q u a l v a l u e ' " . E s t a t e o f M a g n i n v . C o m m i s s i o n e r , 1 8 4 F . 3 d a t 1 0 8 1 ( q u o t i n g E s t a t e o f D a v i s v . C o m m i s s i o n e r , 4 4 0 F . 2 d 8 9 6 , 9 0 0 ( 3 d C i r . 1 9 6 8 ) , r e v g . 5 1 T . C . 2 6 9 ( 1 9 7 1 ) ) . T h i s C o u r t h a s n o t i n t e r p r e t e d t h e " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " r e q u i r e m e n t a s n e c e s s i t a t i n g a d o l l a r - f o r - d o l l a r m a t c h i n g o f c o n s i d e r a t i o n p a i d w i t h t h e v a l u e o f t h e t r a n s f e r r e d p r o p e r t y . E s t a t e o f C a r l i v . C o m m i s s i o n e r , 8 4 T . C . 6 4 9 , 6 6 1 ( 1 9 8 5 ) ; E s t a t e o f O ' N a n v . C o m m i s s i o n e r , 4 7 T . C . 6 4 8 , 6 6 3 ( 1 9 6 7 ) . C y r i l t r a n s f e r r e d a r e m a i n d e r i n t e r e s t i n e x c h a n g e f o r a l i f e e s t a t e . T h e v a l u e o f t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t C y r i l t r a n s f e r r e d w a s b e t w e e n $ 9 0 , 0 0 0 a n d $ 1 1 0 , 0 0 0 . T h e v a l u e o f t h e l i f e e s t a t e C y r i l r e c e i v e d w a s $ 4 3 , 8 7 8 . I n t h e i n s t a n t c a s e , t h e a p p r o x i m a t e l y 2 - - 5 8 - t o - 1 d i s p a r i t y b e t w e e n t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t t r a n s f e r r e d b y C y r i l a n d t h e c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l d o e s n o t s u p p o r t a f i n d i n g t h a t t h e t w o i n t e r e s t s w e r e o f " a p p r o x i m a t e l y e q u a l v a l u e " . T h e r e f o r e , w e h o l d t h a t C y r i l d i d n o t r e c e i v e " a d e q u a t e a n d f u l l c o n s i d e r a t i o n " f o r t h e r e m a i n d e r i n t e r e s t h e t r a n s f e r r e d t o h i s c h i l d r e n . T h e e s t a t e i s e n t i t l e d t o a n o f f s e t o f $ 4 3 , 8 7 8 u n d e r s e c t i o n 2 0 4 3 f o r t h e p a r t i a l c o n s i d e r a t i o n r e c e i v e d b y C y r i l . T o r e f l e c t t h e f o r e g o i n g , D e c i s i o n w i l l b e e n t e r e d u n d e r R u l e 1 5 5 .