Tribunal: CVM
Processo: 19957.001231/2021-01
Classe: Processo administrativo sancionador
Órgão julgador: Marina Copola
Órgão colegiado: Colegiado CVM
Assuntos: Comissão de Valores Mobiliários
Data de julgamento: 2024-06-20
Data de publicação: 2024-06-20

Ementa:
Apurar infrações à Instrução CVM no 476/2009 no âmbito da oferta pública
com esforços restritos de distribuição dos certificados de recebíveis imobiliários –
CRI da 3a série da 1a emissão da Infrasec Securitizadora S.A. Multa, Extinção do
Processo.

Inteiro teor:
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Processo Administrativo Sancionador CVM no 19957.001231/2021-01 – Relatório – Página 1 de 11
PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No 19957.001231/2021-01
Reg. Col. 2593/22

Acusados:
RJI Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda.; Mauro Cesar
Medeiros de Mello
Assunto:
Apurar infrações à Instrução CVM no 476/2009 no âmbito da oferta
pública com esforços restritos de distribuição dos certificados de
recebíveis imobiliários – CRI da 3a série da 1a emissão da Infrasec
Securitizadora S.A.
Relatora:
Diretora Marina Copola
RELATÓRIO
I.
OBJETO E ORIGEM
1.
Trata-se de Processo Administrativo Sancionador – PAS instaurado pela
Superintendência de Registro de Valores Mobiliários – SRE (“Acusação”) em face de RJI
Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda. (“RJI”) e de Mauro Cesar Medeiros de Mello
(“Mauro Mello”), na qualidade de seu diretor responsável pela Instrução CVM no 505/20111,
por supostas infrações a esta Instrução no contexto da oferta pública com esforços restritos de
distribuição de CRI da 3a série da 1a emissão da Infrasec Securitizadora S.A (“Infrasec”)
(“Oferta”), em que a RJI atuou como coordenador líder2.
2.
A Oferta teve por objeto 20.463 CRI, com valor nominal unitário de R$1.000,00
(totalizando R$20.463.000,00)3, lastreados em uma cédula de crédito imobiliário emitida pela

1 Doc. no 1195939.
2 Conforme “Contrato de Coordenação, Colocação e Distribuição Pública, sob o Regime de Melhores Esforços
de Colocação, de Certificados de Recebíveis Imobiliários da 3a Série da 1a Emissão da Infrasec Securitizadora
S.A.”, celebrado entre a RJI e a Infrasec em 30/09/2019 (doc. no 1219934) (“Contrato de Distribuição”).
3 Conforme “Termo de Securitização de Créditos Imobiliários dos Certificados de Recebíveis Imobiliários da 3a
Série da 1a Emissão da Infrasec Securitizadora S.A.”, celebrado entre a Infrasec e o agente fiduciário da emissão
em 30/09/2019 (“Termo de Securitização”) (doc. no 1196419, p. 1).
Relatório de Julgamento (2074447) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 1

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Infrasec4, representativa de créditos imobiliários oriundos de um contrato de locação na
modalidade built to suit, celebrado entre a Conseng Engenharia Ltda. (“Conseng”) e a Via
Brasil MT 100 Concessionária de Rodovias S.A. (“Via Brasil”), na qualidade de locadora e
locatária, respectivamente5-6.
3.
O presente PAS tem por origem o Processo CVM no 19957.011421/2019-11,
instaurado para apurar potenciais irregularidades na Oferta7, e em cujo âmbito a SRE solicitou
documentos e informações à RJI por meio do Ofício no 1/2020/CVM/SRE/GER-3 (“Ofício no
1/2020”)8, assim como realizou inspeção in loco em suas instalações.
4.
Com base nos trabalhos de fiscalização, a área técnica elaborou o Relatório no 1/2021-
CVM/SRE/GER-39, em que teria identificado irregularidades praticadas pela RJI na qualidade
de coordenador líder da Oferta.
5.
Ato contínuo, tendo solicitado esclarecimentos sobre os fatos investigados à RJI por
meio do Ofício no 1/2020, em conformidade com o art. 5o, par. único, inciso II, da Instrução
CVM no 607/201910, a SRE formulou termo de acusação (“Termo de Acusação”)11, em que

4 Doc. no 1196419, p. 57.
5 Conforme “Instrumento Particular de Contrato de Construção Seguido de Locação de Imóvel Não Residencial
Por Encomenda e Outras Avenças”, celebrado entre a Conseng Engenharia Ltda., na qualidade de locadora, a
Via Brasil, na qualidade de locatária, a Conasa Infraestrutura S.A. (“Conasa”), a CLD – Construtora, Laços
Detetores e Eletrônica Ltda. e a Zetta Infraestrutura e participações S.A., na qualidade de fiadoras, em 08/04/2019
(doc. no 1196419, p. 175).
6 Cf., ainda, o “Instrumento Particular de Contrato de Cessão de Recebíveis e Outras Avenças” (doc. no 1196419,
p. 210).
7 Doc. no 0905685.
8 Doc. no 1196410, p. 13.
9 Doc. no 1195846.
10 Art. 5o Previamente à formulação da acusação, as superintendências deverão diligenciar no sentido de obter
diretamente do investigado esclarecimentos sobre os fatos que podem ser a ele imputados. Parágrafo único.
Considera-se atendido o disposto no caput sempre que o investigado: [...] II – tenha sido oficiado para prestar
esclarecimentos sobre os fatos que podem ser a ele imputados, ainda que não o faça.
11 Doc. no 1196438.
Relatório de Julgamento (2074447) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 2

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imputou à RJI e, com base no art. 11-A da Instrução CVM no 476/200912, a Mauro Mello o
descumprimento dos seguintes dispositivos da mesma Instrução:
i)
art. 11, inciso I13, por supostamente não ter verificado efetivamente se as informações
fornecidas pela emissora dos CRI objeto da Oferta eram verdadeiras, consistentes,
corretas e suficientes;
ii)
art. 11, inciso II14, por não ter diligenciado para identificar e divulgar eventuais
conflitos de interesse aos investidores;
iii)
art. 7o-A, caput15, c/c art. 11, inciso IX16, por não ter comunicado o início da Oferta à
CVM, e art. 8o17, por não ter comunicado o seu encerramento; e
iv)
art. 7o-A, §2o18, por não ter mantido lista com informações das pessoas procuradas no
contexto da Oferta.
6.
A seguir, trato mais detidamente da fundamentação apresentada pela SRE para cada
uma dessas imputações.

12 Art. 11-A. Os administradores da instituição líder da oferta, dentro de suas competências legais e estatutárias,
são responsáveis pelo cumprimento das obrigações impostas ao líder por esta Instrução.
13 Art. 11. São deveres do intermediário líder da oferta: I – tomar todas as cautelas e agir com elevados padrões
de diligência, respondendo pela falta de diligência ou omissão, para assegurar que as informações prestadas pelo
ofertante sejam verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes, permitindo aos investidores uma tomada de
decisão fundamentada a respeito da oferta; [...].
14 Art. 11. São deveres do intermediário líder da oferta: [...] II – divulgar eventuais conflitos de interesse aos
investidores; [...].
15 Art. 7o-A O início da oferta pública distribuída com esforços restritos deverá ser informado pelo intermediário
líder à CVM, no prazo de 5 (cinco) dias úteis, contado da primeira procura a potenciais investidores.
16 Art. 11. São deveres do intermediário líder da oferta: [...] IX – efetuar a comunicação prevista no art. 7o-A
desta Instrução; [...].
17 Art. 8o. O encerramento de oferta pública distribuída com esforços restritos deverá ser informado pelo
intermediário líder à CVM, no prazo de 5 (cinco) dias, contado de seu encerramento.
18 Art. 7o-A. [...] §2o O ofertante e o intermediário líder da oferta deverão manter lista contendo: I – o nome das
pessoas procuradas; II – o número do Cadastro de Pessoas Físicas (CPF) ou Cadastro Nacional de Pessoas
Jurídicas (CNPJ); III - a data em que foram procuradas; e IV - a sua decisão em relação à oferta.
Relatório de Julgamento (2074447) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 3

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II.
ACUSAÇÃO
Falta de diligência na verificação das informações fornecidas pelo ofertante
7.
Em resposta ao Ofício no 1/202019, a RJI apresentou os seguintes documentos para
evidenciar os procedimentos adotados para assegurar que as informações prestadas pelos
ofertantes eram verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes: (i) relatório de risco interno20;
(ii) conjunto de informações sobre as sociedades que integram a Via Brasil e sobre os
instrumentos contratuais que formalizaram a constituição e a securitização dos créditos
imobiliários21; e (iii) parecer sobre a possibilidade de a RJI atuar como coordenador líder da
Oferta e parecer jurídico sobre a Oferta22.
8.
Para a SRE, o primeiro desses documentos “apresenta de forma sucinta que o
intermediário líder avaliou o risco de crédito e retorno da operação, informando que a [Via
Brasil] possui caixa suficiente para atender as necessidades operacionais e que seu plano de
investimento da concessão é viável”, mas não possui “assinatura e data de elaboração”. Além
disso, o relatório seria precário e superficial por não trazer “uma avaliação mínima, por
exemplo, da compatibilidade financeira dos lastros imobiliários em relação ao CRI ofertado
ou possíveis cenários de default da operação”.
9.
Em relação ao segundo documento, a área técnica indicou que este não apresentaria a
conclusão da RJI sobre as informações que apresenta, além de não indicar a data de
levantamento dos dados.
10.
Já no que diz respeito aos pareceres apresentados, a SRE constatou que nenhum dos
dois possui data de elaboração ou assinatura de quem os teria formulado.
11.
Com base nisso, a Acusação entendeu que a RJI não teria observado, no âmbito da
Oferta, o dever de diligência na verificação das informações fornecidas pelos ofertantes, em

19 Doc. no 1196432, arquivo “2020.01.GER3.CVM.Resposta.Oficio.RJI.Infrasec”.
20 Doc. no 1196432, “Anexo II_Risk Assessment - CRI - MT 100”.
21 Doc. no 1196432, “Anexo III”.
22 Doc. no 1196432, “Anexo IV” e “Anexo V”.
Relatório de Julgamento (2074447) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 4

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violação ao art. 11, inciso I, da Instrução CVM no 476/2009, uma vez que os documentos
apresentados careceriam de formalização e seriam superficiais.
12.
Adicionalmente, a SRE pontuou que a RJI já havia recebido ofício de alerta a respeito
desta infração no âmbito do Processo CVM no 19957.008847/2018-07, em relação à sua
atuação como coordenador líder em outra oferta pública regida pela Instrução CVM
no 476/200923.
Não identificação e divulgação de eventuais conflitos de interesse
13.
Em sua resposta ao Ofício no 1/2020, a RJI informou não ter realizado diligências para
identificar e divulgar eventuais conflitos de interesses, pois os investidores dos CRI seriam
sócios e diretores da Via Brasil, ligados ao grupo econômico da Conasa, titular de participação
de 40% na Via Brasil24.
14.
Em sentido diverso, a Acusação aponta que 68% dos CRI teriam sido adquiridos por
um fundo de investimento cujos cotistas não possuem ligação com a Via Brasil.
15.
Dessa forma, para a SRE, a RJI não diligenciou para identificar e divulgar eventuais
conflitos de interesse aos investidores da Oferta, em violação ao art. 11, inciso II, da Instrução
CVM no 476/2009.
16.
Ademais, a área técnica indicou que essa infração também havia sido objeto do ofício
de alerta encaminhado à RJI no âmbito do Processo CVM no 19957.008847/2018-0725, no
qual havia sido apurada a ausência de “procedimentos formais ou evidências das diligências
adotadas para identificação de riscos e conflitos de interesse durante o processo de distribuição
da oferta”26.

23 Ofício de Alerta no 37/2019/CVM/SRE/GER-3 (doc. no 1196410, p. 25).
24 Cf. doc. no 1196432, “Anexo IX”.
25 Isto é, o Ofício de Alerta no 37/2019/CVM/SRE/GER-3.
26 Conforme Relatório no 92/2019-CVM/SRE/GER-3.
Relatório de Julgamento (2074447) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 5

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Não comunicação do início e do encerramento da Oferta
17.
Não tendo encontrado o comunicado de início da Oferta no sistema da CVM, a área
técnica solicitou à RJI, por meio do Ofício no 1/2020, evidências sobre a observância do art.
7o-A da Instrução CVM no 476/2009.
18.
Em sua resposta, a RJI declarou que “a Oferta deveria ter sido registrada”, “conforme
informado aos investidores”, o que não teria ocorrido por conta de doença grave da “pessoa
responsável pela distribuição internamente”, que veio a falecer em 29/11/2019, e que “a
diretoria só veio tomar conhecimento que a operação seguiu adiante sem o registro da Oferta
na página da CVM, exatamente no dia em que foi realizada a inspeção”.
19.
Com base nisso, a Acusação entendeu que a RJI declarou não ter informado o início
da Oferta à CVM, em violação ao art. 7o-A, caput, c/c art. 11 da Instrução CVM no 476/2009,
e, consequentemente, também não comunicou o seu encerramento, o que viola o art. 8o da
referida Instrução.
Ausência de lista de potenciais investidores da Oferta
20.
Em resposta à solicitação da SRE para que enviasse a relação de potenciais
investidores que haviam sido procurados no decorrer da Oferta, a RJI declarou que tal lista
inexiste, uma vez que potenciais investidores não teriam sido procurados, pois os CRI teriam
sido emitidos para investidores específicos, interessados na operação mesmo antes de sua
estruturação.
21.
Com base nisso, a Acusação entendeu que a própria RJI declarou ter descumprido o
art. 7o-A, §2o, da Instrução CVM no 476/2009.
III.
MANIFESTAÇÃO DA PFE-CVM
22.
Nos termos do art. 7o da então vigente Instrução CVM no 607/201927, a Procuradoria
Federal Especializada junto à CVM – PFE-CVM se manifestou no sentido de que o Termo de

27 Art. 7o. Antes da citação dos acusados para apresentação de defesa, a PFE emitirá parecer sobre o termo de
acusação, no prazo de 30 (trinta) dias contados da data de recebimento do termo de acusação, com o seguinte
escopo: I – exame do cumprimento do art. 5o; II – análise objetiva da observância dos requisitos do art. 6o; e III
– exame da adequação do rito adotado para o processo administrativo sancionador.
Relatório de Julgamento (2074447) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 6

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Acusação se adequa ao disposto nos arts. 5o28 e 6o29 da referida Instrução30, não sendo aplicável
o seu art. 1331 ao presente caso.
IV.
RAZÕES DE DEFESA
23.
Os acusados foram regularmente citados32 e apresentaram sua defesa conjunta
tempestivamente33.
24.
Preliminarmente, a defesa sustenta a nulidade do presente PAS com base nos seguintes
argumentos:
i)
a inspeção in loco realizada na RJI não teria sido formalizada, o que caracterizaria uma
“ofensa grave às regras que regem e limitam a atuação da Administração Pública,
desde as garantias constitucionais do devido processo legal e da ampla defesa até as
regras mais específicas que disciplinam processos administrativos, as quais

28 Art. 5o Previamente à formulação da acusação, as superintendências deverão diligenciar no sentido de obter
diretamente do investigado esclarecimentos sobre os fatos que podem ser a ele imputados. Parágrafo único.
Considera-se atendido o disposto no caput sempre que o investigado: I – tenha prestado depoimento pessoal ou
se manifestado voluntariamente acerca dos fatos que podem ser a ele imputados; ou II – tenha sido oficiado para
prestar esclarecimentos sobre os fatos que podem ser a ele imputados, ainda que não o faça.
29 Art. 6o Nas hipóteses em que a superintendência considerar que dispõe de elementos conclusivos quanto à
autoria e à materialidade da irregularidade constatada, deverá ser lavrado termo de acusação qual constará: I –
nome e qualificação dos acusados; II – narrativa dos fatos investigados que demonstre a materialidade das
infrações apuradas; III – análise de autoria das infrações apuradas, contendo a individualização da conduta dos
acusados, fazendo-se remissão expressa às provas que demonstrem sua participação nas infrações apuradas; IV
– descrição dos esclarecimentos prestados nos termos do art. 5o; V – os dispositivos legais ou regulamentares
infringidos; VI – rito a ser observado no processo administrativo sancionador; e VII – proposta de comunicação
a que se refere o art. 13, se for o caso.
30 Parecer no 00088/2021/GJU - 4/PFE-CVM/PGF/AGU e Despachos no 00105/2021/GJU-4/PFE-
CVM/PGF/AGU e no 00204/2021/PFE - CVM/PFE-CVM/PGF/AGU (doc. no 1289695).
31 Art. 13. Compete à Superintendência Geral efetuar comunicações: I – ao Ministério Público, quando verificada
a existência de indícios de crimes definidos em lei como de ação pública; e II – a outros órgãos e entidades,
quando verificada a existência de indícios de ilícitos em área sujeita à respectiva fiscalização. § 1o A PFE deverá
emitir parecer prévio sobre as comunicações previstas neste artigo.
32 Docs. no 1295696 e no 1295700.
33 Doc. no 1371022.
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determinam que os órgãos competentes para a instrução devem fazer constar dos autos
os elementos necessários à decisão do processo”, uma vez que:
(a)
referida inspeção teria sido “elemento formador da convicção e da
fundamentação construída pela SRE quanto à suposta prática de
irregularidades”; e
(b)
“toda e qualquer diligência de investigação praticada pela Administração
Pública deve[ria] ser obrigatoriamente registrada e formalizada nos autos do
respectivo processo administrativo instaurado para apuração de condutas dos
administrados, assim como que o resultado desses registros deve[ria]m ser
devidamente acostados aos autos de eventual processo administrativo
sancionador instaurado em face de tais administrados”;
ii)
os acusados não teriam tido a oportunidade de apresentar manifestação prévia “sobre
qualquer das infrações que teriam sido supostamente identificadas pela SRE ou de
buscar esclarecer os fatos relacionados a tais infrações, [o que estaria] em claro
desacordo ao exigido pelo artigo 5o, caput, da Resolução CVM 45”, uma vez que
teriam respondido apenas a questionamentos preliminares, de caráter meramente
factual; e
25.
Ainda preliminarmente, a defesa se manifesta pela ilegitimidade passiva de Mauro
Mello, alegando que:
i)
a Acusação não teria individualizado as condutas desse acusado;
ii)
a figura do diretor responsável pela Instrução CVM no 505/2011 poderia responder
somente por infrações a esta Instrução, nos termos de seu art. 4o, não por aquelas à
Instrução CVM no 476/2009; e
iii)
o art. 11-A da Instrução CVM no 476/2009, ao responsabilizar genericamente os
administradores da instituição líder por infrações a esta Instrução, não teria criado um
centro de imputação de responsabilidade, o que “decorre[ria] necessariamente, de
previsão normativa expressa da própria CVM, e deve[ria] ter como objeto
administradores indicados para cargos específicos e responsáveis por determinadas
funções”.
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26.
No que diz respeito ao mérito, a defesa alega, em primeiro lugar, que, “a despeito de a
subscrição e a integralização dos CRIs terem ocorrido, formalmente, por meio de uma oferta
pública com esforços restritos”, a Oferta teria caráter essencialmente privado, uma vez que
não teria havido qualquer esforço de venda dos CRI ao público investidor e ela teria sido
direcionada exclusivamente a três investidores profissionais pré-definidos, que já haviam
manifestado interesse prévio na subscrição, o que deveria ter sido considerado na análise da
conduta dos acusados.
27.
Mais especificamente, alega-se que não houve infração ao art. 11, incisos I e II, da
Instrução CVM no 476/2009, com base nas alegações de que:
i)
não seria possível haver qualquer assimetria informacional que pudesse afetar a
percepção dos investidores, todos profissionais, ou sua decisão de investimento, tendo
em vista que a Oferta não teria contado com esforços de venda e procura de
investidores;
ii)
a Acusação não teria buscado analisar ou demonstrar se os investidores teriam sofrido
qualquer deficiência informacional ou prejuízo em vista do que lhes foi
disponibilizado no âmbito da Oferta – e, segundo a defesa, não teria sido este o caso;
iii)
não caberia ao regulador determinar “quais seriam as informações necessárias,
completas e suficientes para que um determinado investidor [estivesse] devidamente
informado no contexto de uma operação específica, assim como o nível objetivo de
‘profundidade’ que tais informações deveriam apresentar”, tais aspectos deveriam ser
avaliados à luz do caso concreto;
iv)
a CVM tem rediscutido as exigências regulatórias aplicáveis a investidores
profissionais, o que se refletiria, por exemplo, no âmbito da Audiência Pública SDM
no 02/2021, em cujo edital menciona-se o interesse da autarquia em receber
comentários sobre a possibilidade de se afastar a obrigação então imposta pelo art. 11,
inciso I, da Instrução CVM no 476/2009;
v)
os acusados teriam cumprido suas obrigações no contexto da Oferta, uma vez que
teriam produzido e/ou colocado à disposição dos subscritores dos CRI um conjunto
completo de documentos e informações, incluindo análises de risco, pareceres
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jurídicos e dados sobre a estrutura e as sociedades participantes, os quais haviam sido
enviados à SRE;
vi)
o relatório de risco apresentado possuiria “análise suficiente, razoável e proporcional
ao nível de qualificação dos investidores e, especialmente, sobre os números
financeiros do projeto e das sociedades envolvidas”, além de “avaliação
individualizada e menção expressa a diversos tipos de risco envolvidos ou
potencialmente envolvidos na Operação”.
28.
A defesa argumenta, ainda, que:
i)
seria descabido exigir da RJI a manutenção de lista com informação dos investidores
procurados, nos termos do art. 7-A, §2o, da Instrução CVM no 476/2009, uma vez que
não teria havido realização de esforços de venda ou a procura de qualquer investidor
além dos que já possuíam interesse prévio nos ativos;
ii)
a comunicação do início e do encerramento da Oferta não se justificaria ante a ausência
de investidores ou do público em geral, que seriam os destinatários de tais
informações, o que se traduziria em falta de materialidade da imputação aos arts. 7o-
A, caput, 8o e 11 da Instrução CVM no 476/2009; e
iii)
não teria se verificado qualquer dano ou prejuízo, o que, por si só, deveria ter levado
à não formulação do Termo de Acusação em razão da pouca relevância da conduta e
da baixa expressividade da lesão ao bem jurídico tutelado, conforme disposto no art.
4o, inciso I, alínea “b” da Resolução CVM no 45/202134.
V.
PROPOSTA DE TERMO DE COMPROMISSO
29.
Em 18/11/2021, conforme intenção consignada nas razões de defesa, os acusados
apresentaram proposta conjunta de termo de compromisso35.

34 Art. 4° Considerando as informações obtidas na investigação das infrações administrativas, as
superintendências podem: I – deixar de lavrar termo de acusação nos casos em que concluírem: [...] b) pela pouca
relevância da conduta, a baixa expressividade da ameaça ou da lesão ao bem jurídico tutelado e a possibilidade
de utilização de outros instrumentos ou medidas de supervisão que julgarem mais efetivos; [...].
35 Doc. no 1391909.
Relatório de Julgamento (2074447) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 10

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Processo Administrativo Sancionador CVM no 19957.001231/2021-01 – Relatório – Página 11 de 11
30.
Em 13/12/2021, a PFE-CVM opinou pela inexistência de óbice jurídico à celebração
do termo de compromisso, desde que os acusados se comprometessem a divulgar
comunicados de início e encerramento da Oferta36. Diante disso, em 21/12/2021, os acusados
retificaram a proposta para refletir as sugestões da PFE-CVM37.
31.
Em 11/01/2022, o Comitê de Termo de Compromisso – CTC apresentou uma
contraproposta para aprimoramento dos valores a serem pagos pelos acusados38, a qual foi
retificada em 25/02/202239. Após os acusados recusarem os termos dessa contraproposta40,
em 17/05/2022, o CTC manifestou-se pela rejeição da proposta apresentada por eles41.
32.
Em 24/05/2022, o Colegiado, por unanimidade, acompanhando o parecer do CTC,
rejeitou a proposta de termo de compromisso42.
VI.
DISTRIBUIÇÃO E PAUTA PARA JULGAMENTO
33.
O PAS foi sorteado para minha relatoria na reunião do Colegiado de 09/01/202443.
34.
Em 28/05/2024, foi publicada pauta de julgamento no diário eletrônico da CVM44, em
cumprimento ao disposto no art. 49 da Resolução CVM no 45/202145.
É o relatório.
Rio de Janeiro, 20 de junho de 2024.

Marina Copola
Diretora Relatora

36 Doc. no 1408443.
37 Doc. no 1417219.
38 Doc. no 1425819.
39 Doc. no 1449672.
40 Doc. no 1458370.
41 Doc. no 1502093.
42 Doc. no 1536143.
43 Doc. no 1955935.
44 Doc. no 2049353.
45 Art. 49. Compete ao Colegiado julgar o processo, em sessão pública, convocada com pelo menos 15 (quinze)
dias de antecedência, podendo ser restringido o acesso de terceiros em função do interesse público.
Relatório de Julgamento (2074447) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 11

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No 19957.001231/2021-01
Reg. Col. 2593/22

Acusados:
RJI Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda.; Mauro Cesar
Medeiros de Mello
Assunto:
Apurar infrações à Instrução CVM no 476/2009 no âmbito da oferta
pública com esforços restritos de distribuição dos certificados de
recebíveis imobiliários – CRI da 3a série da 1a emissão da Infrasec
Securitizadora S.A.
Relatora:
Diretora Marina Copola
VOTO
I.
INTRODUÇÃO
1.
Como descrito no relatório1, trata-se de PAS instaurado pela SRE para apurar a
responsabilidade da RJI, na qualidade de intermediário líder, e, com base no art. 11-A da
Instrução CVM no 476/2009, de Mauro Mello, por descumprimento dos seguintes dispositivos
dessa Instrução no âmbito da Oferta:
i)
art. 11, inciso I, por supostamente não ter verificado se as informações fornecidas pela
emissora dos CRI objeto da Oferta eram verdadeiras, consistentes, corretas e
suficientes;
ii)
art. 11, inciso II, por não ter diligenciado para identificar e divulgar eventuais conflitos
de interesse aos investidores;
iii)
art. 7o-A, caput, c/c art. 11, inciso IX, por não ter comunicado o início da Oferta à
CVM, e art. 8o, por não ter comunicado o seu encerramento; e

1 Os termos iniciados em letras maiúsculas que não estiverem aqui definidos têm o significado que lhes é
atribuído no relatório deste PAS.
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 12

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iv)
art. 7o-A, §2o, por não ter mantido lista com informações das pessoas procuradas no
contexto da Oferta.
II.
PRELIMINARES
2.
Antes de adentrar o mérito, passo a tratar das questões preliminares que os acusados
suscitaram.
3.
Em primeiro lugar, a defesa pleiteou a nulidade do presente PAS em razão da suposta
ausência de formalização das diligências de investigação e da suposta não concessão, aos
acusados, da oportunidade de manifestação prévia a respeito das infrações potencialmente
identificadas pela SRE.
4.
Entendo que as duas preliminares de nulidade suscitadas pelos acusados são
improcedentes. Conforme há muito consolidado pelo Colegiado da CVM2, em linha com o
entendimento do Supremo Tribunal de Justiça - STJ3, eventuais irregularidades ocorridas na
fase de investigação não contaminam o processo administrativo sancionador, a não ser que
reste demonstrado efetivo prejuízo para a defesa do acusado, à luz do princípio do pas de
nullité sans grief, o que, de qualquer forma, não se verifica no presente caso, como esclareço
a seguir.
Ausência de formalização de diligências
5.
Cumpre notar, em primeiro lugar, que a SRE baseou sua tese acusatória
primordialmente nas informações e nos documentos apresentados pela própria RJI em
resposta ao Ofício no 1/2020. Nesses termos, a suposta ausência de formalização da inspeção

2 PAS CVM no 19957.009206/2018-61, Dir. Rel. Flavia Perlingeiro, j. em 11/04/2023; PAS CVM
no SP2012/228, Dir. Rel. Pablo Renteria, j. em 25/10/2016; PAS CVM no 12/2013, Dir. Rel. Gustavo Borba, j.
em 24/05/2016; e PAS CVM no 03/08, Dir. Rel. Eli Loria, j. em 23/03/2010.
3 Cf., nesse sentido: “[i]nexiste nulidade sem prejuízo. Se é assim no processo penal, com maior razão no âmbito
administrativo. A recorrente teve acesso aos autos do processo administrativo disciplinar, amplo conhecimento
dos fatos investigados, produziu as provas pertinentes e ofereceu defesa escrita, o que afasta qualquer alegação
relativa à ofensa ao devido processo legal e à ampla defesa. Eventual nulidade no processo administrativo exige
a respectiva comprovação do prejuízo sofrido, hipótese não configurada na espécie, sendo, pois, aplicável o
princípio pas de nullité sans grief ”(STJ, RMS 32849/ES, Segunda Turma, Rel. Min. Herman Benjamin, j. em
26/04/2011).
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 13

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in loco realizada nas instalações da RJI não representou um óbice ao exercício, pelos acusados,
de seu direito de defesa.
6.
Em especial, é importante destacar que, apesar de a área técnica ter inicialmente
solicitado que as respostas ao Ofício no 1/2020, entregue à RJI na inspeção in loco, em
08/01/2020, fossem fornecidas tanto aos inspetores quanto por meio de protocolo eletrônico
na mesma data, na prática, não foi isso que ocorreu. Após a área técnica deferir pedido de
prorrogação de prazo para resposta, a RJI apresentou os documentos e informações requeridos
pela área técnica por meio de protocolo eletrônico, em 15/01/2020.
7.
Foram esses os documentos e informações objeto de análise do Relatório no 1/2021-
CVM/SRE/GER-3 e que, posteriormente, serviram de base para a formulação do Termo de
Acusação.
8.
Não há menção, nos autos deste PAS, a qualquer informação obtida pela SRE no
decorrer da inspeção e que não consta da resposta ao Ofício no 1/2020 – e tampouco a defesa
faz referência a isso. Os acusados tiveram, portanto, acesso a todos os documentos que
embasaram o Termo de Acusação.
9.
Dessa forma, não há como se afirmar que a inspeção teria sido um elemento essencial
para a formação da convicção da Acusação, nem que a ausência de registros específicos acerca
dessa diligência teria levado a qualquer prejuízo à ampla defesa dos acusados ou ao princípio
do devido processo legal no âmbito deste PAS.
10.
Por essa razão, voto, pela rejeição desta preliminar.
Ausência de manifestação prévia
11.
Também não assiste razão aos acusados quanto ao suposto descumprimento, pela área
técnica, do art. 5o, caput, da Resolução CVM no 45/2021 – à época da formulação do Termo
de Acusação, referida obrigação ainda constava do art. 5o, par. único, da Instrução CVM
no 607/2019.
12.
Em sentido diverso do que alega a defesa, os esclarecimentos solicitados por
intermédio do Ofício no 1/2020 não tinham caráter meramente factual, sem qualquer relação
com as infrações que seriam posteriormente imputadas aos acusados.
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 14

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13.
Muito pelo contrário, tais solicitações diziam respeito justamente à observância de
determinados dispositivos da Instrução CVM no 476/2009 no contexto da Oferta, seja no caso
dos itens do referido ofício que mencionam explicitamente essa Instrução4, seja daqueles que
dizem respeito ao teor de seus dispositivos, o que deveria ser de fácil compreensão para os
acusados, tendo em vista a sua atuação no âmbito de ofertas públicas de esforços restritos
sujeitas à observância desse regime.
14.
Apenas a título de exemplo, é evidente que a solicitação de fornecimento de evidências
“dos procedimentos adotados pelo intermediário líder para assegurar que as informações
prestadas pelos ofertantes [eram] verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes” se refere ao
art. 11, inciso I, da Instrução CVM no 476/2009.
15.
Daí porque, ante o exposto, entendo que restou cumprido o art. 5o, par. único, da
Instrução CVM no 607/2019, tendo em vista que, visivelmente, foram solicitados aos
investigados esclarecimentos a respeito dos fatos que vieram a ser imputados a eles.
16.
De qualquer maneira, o descumprimento desse dispositivo não ensejaria a nulidade
deste PAS, em linha com o entendimento consolidado do Colegiado da CVM no sentido de
que as diligências promovidas no âmbito do processo de investigação têm por finalidade
subsidiar a formulação de acusações robustas e bem fundamentadas pela área técnica, não se
confundindo com um direito subjetivo dos investigados, tampouco configurando um direito
de defesa prévia5.
17.
Ante o exposto, voto pela rejeição da preliminar de ausência de manifestação prévia.
Ilegitimidade passiva e ausência de individualização da conduta de Mauro Mello
18.
A defesa também se manifestou pela ilegitimidade passiva de Mauro Mello, alegando
ausência de individualização de sua conduta no Termo de Acusação e a impossibilidade de

4 Mais especificamente, itens “e” e “j”.
5 Cf., nesse sentido, ainda em relação ao art. 11 da Deliberação CVM no 538/2008, sucedido pelo art. 5o, par.
único, da Instrução CVM no 607/2019: “[N]em sequer a completa falta de manifestação prévia do investigado
macularia o processo, uma vez que o art. 11, da Deliberação CVM no 538/2008, não confere direito subjetivo
aos investigados nem pode ser confundido com previsão de uma defesa prévia” (PAS CVM no
19957.006019/2018-26 (RJ2018/4165), Rel. Pres. Marcelo Barbosa, j. em 01/10/2019). No mesmo sentido, cf.:
PAS CVM no 19957.006644/2020-92, Dir. Rel. Daniel Maeda, j. em 30/04/2024; PAS CVM
no 19957.006032/2021-81, Rel. Pres. João Pedro Nascimento, j. em 11/07/2023.
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 15

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penalização do diretor responsável pela Instrução CVM no 505/2011 por infrações à Instrução
CVM no 476/2009.
19.
Entendo que esse argumento preliminar é procedente, uma vez que a Acusação não
conseguiu individualizar a conduta de Mauro Mello, ante a ausência de elementos que
apontem para a sua atuação ou responsabilidade no contexto da Oferta.
20.
Apesar de ele ter sido um dos signatários, em nome da RJI, de declaração anexa ao
Termo de Securitização voltada a atender o item 15 do Anexo III da Instrução CVM
no 414/2004 e de ter sido indicado como representante do intermediário para contato na
cláusula 14 do Contrato de Distribuição, ele não foi signatário deste instrumento, tampouco
há qualquer outro indício de que teria participado da Oferta ou de que teria responsabilidade
pela atuação da RJI em seu âmbito.
21.
Voto, dessa forma, por acolher a preliminar de ilegitimidade passiva de Mauro Mello.
Restará examinar, portanto, neste julgamento, a responsabilidade de RJI pelas supostas
irregularidades cometidas na intermediação da Oferta.
III.
MÉRITO
22.
Analisadas as preliminares suscitadas pelos acusados, passo a tratar do mérito deste
PAS.
23.
Antes de discorrer sobre cada uma das infrações imputadas pela SRE, enfrento o
argumento central da defesa, de que a análise de observância da Instrução CVM no 476/2009
deveria levar em consideração o suposto caráter essencialmente privado da Oferta.
24.
Penso que o deslinde deste PAS não exige adentrar o debate sobre a caracterização da
Oferta como pública ou privada, uma vez que, conforme entendimento consolidado do
Colegiado, se os participantes de mercado decidem seguir o regime das ofertas públicas de
valores mobiliários, devem se sujeitar a todos os ônus atrelados a isso, ainda que não envidem
qualquer esforço de distribuição6.

6 Cf. Processos CVM no 19957.007194/2017-50 e no 19957.007197/2017-93, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, d. em
23/02/2021; Processo CVM no 19957.003689/2017-18, Dir. Rel. Pablo Renteria, d. em 30/10/2018; Processo

Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 16

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25.
E era isso que se pretendia fazer no âmbito da Oferta, como informado pela RJI em
sua resposta ao Ofício no 1/2020, na qual declarou que “não realizou registro da [Oferta], de
forma errada, uma vez que, conforme informado aos investidores, a mesma seria registrada”.
26.
Apesar da confusão terminológica, uma vez que não se tratava de uma oferta sujeita a
registro na CVM, a RJI assumidamente não comunicou o início da Oferta somente por
equívoco, e, como um todo, deveria ter observado o disposto na Instrução CVM no 476/2009,
em linha, inclusive, com o que expressamente prevê o Contrato de Distribuição7, constatação
que não se altera pela ausência de esforços de venda ao público investidor ou pelo
direcionamento da Oferta a apenas três investidores profissionais.
27.
Com efeito, em sentido diverso ao que a RJI havia indicado em resposta ao Ofício
no 1/2020, dos três investidores profissionais que participaram da Oferta, somente dois eram
pessoas físicas relacionadas à Via Brasil8. O terceiro, que adquiriu cerca de 68% dos
certificados ofertados, é um fundo de investimento imobiliário gerido por gestora do grupo
econômico da Infrasec – o Fundo de Investimento Imobiliário Infra Real Estate – FII9.
28.
Nos termos do art. 45, inciso VIII, da Instrução CVM no 472/2008 (e, mais
recentemente, art. 40, inciso VII, do Anexo Normativo III da Resolução CVM no 175/2022),
fundos imobiliários podem adquirir somente CRI que “tenham sido objeto de oferta pública
registrada na CVM ou cujo registro tenha sido dispensado nos termos da regulamentação em
vigor”10. Trata-se de uma salvaguarda imposta pelo regime de tais fundos de investimento,
que captam recursos junto à poupança popular, tendo em vista justamente os deveres
informacionais e de conduta impostos pela regulamentação aplicável às ofertas públicas.

CVM no 19957.004749/2018-92, d. em 26/06/2018; Processo CVM no RJ2005/2345, d. em 21/02/2006, Rel.
Pres. Marcelo Trindade.
7 Cf. o considerando “(J)” do referido instrumento: “a [Infrasec] pretende contratar [a RJI] para prestar os serviços
relacionados à colocação dos CRI junto ao público, na forma prevista pela Instrução CVM 476”, assim como,
entre outras, suas cláusulas 1.3.1, 1.3.2, 1.3.3, 1.4.2, 1.4.3, 2.1.(xi), 3.1.(xiv), 4.1, 5.1.
8 L.F.A. e J.M.M.
9 Conforme apurado pela BSM – Supervisão de Mercados em auditoria realizada a pedido da SRE, entre 20 e
24/01/2020, a gestão do fundo era desempenhada por gestora do grupo econômico da Infrasec, emissora dos CRI
(doc. no 1000691).
10 Essa determinação foi refletida no art. 40, inciso VII, do Anexo Normativo III da Resolução CVM no 175/2022
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 17

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29.
Em concreto, como se vê, a observância da Instrução CVM no 476/2009 se impunha
inclusive para que esse fundo, que viria a ser o maior titular dos CRI, pudesse adquiri-los.
30.
Além disso, não apenas nenhum dos quatro cotistas do fundo tinha qualquer relação
com a Via Brasil11, como três eram Regimes Próprios de Previdência Social – RPPS12,
representativos dos interesses de uma coletividade de servidores públicos e aposentados, o
que, tendo os envolvidos na Oferta se proposto a realizá-la nos termos da Instrução CVM
no 476/2009, apenas reforça a necessidade de tutela regulatória.
31.
Feitas essas considerações, me volto ao exame da caracterização de cada uma das
infrações imputadas pela SRE à RJI.
Falta de diligência na verificação das informações fornecidas pelo ofertante
32.
O art. 11, inciso I, da Instrução CVM no 476/2009 impunha ao intermediário líder
diligenciar para assegurar a veracidade, consistência, correção e suficiência das informações
fornecidas pelo ofertante, em benefício da tomada de decisão dos investidores,
responsabilizando-o por falta de diligência ou omissão no exercício dessa atribuição.
33.
Esse padrão de conduta se traduz em uma obrigação de meio, não de resultado, cuja
observância deve ser analisada à luz da suficiência dos esforços adotados pelo intermediário
para examinar as informações entregues pelo ofertante.
34.
No presente caso, a SRE apontou, em relação aos documentos fornecidos pela RJI para
demonstrar que teria observado o dispositivo em comento, em resposta ao Ofício no 01/2020,
que nenhum deles estaria datado, e que o relatório de risco interno e os pareceres apresentados
não foram assinados. Foi também apontado que o referido relatório era precário e superficial
ao não analisar a compatibilidade financeira dos lastros imobiliários em relação aos CRI com
possíveis cenários de default.

11 Segundo apurado pela Acusação (Termo de Acusação, §23).
12
Conforme
informes
mensais
referentes
a
30/09/2019
e
31/12/2019,
disponíveis
em:
https://fnet.bmfbovespa.com.br/fnet/publico/exibirDocumento?id=61923
e
https://fnet.bmfbovespa.com.br/fnet/publico/exibirDocumento?id=76676. Vale mencionar que os informes
mensais de 31/10/2019 e 31/11/2019 indicam o mesmo número total de cotistas, mas não os caracteriza.
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 18

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35.
E nenhuma dessas falhas exige que as informações fornecidas pelo ofertante sejam
marcadas por inverdades, inconsistências, incorreções ou insuficiência, uma vez que se
materializam em etapa anterior a isso. Na verdade, a sua verificação demanda apenas analisar
a diligência empregada pelo intermediário ao liderar os esforços de distribuição de uma oferta
pública.
36.
A meu ver, essas falhas, relacionadas a data e assinatura, denotam um descuido
primário do intermediário, que justifica a sanção da RJI, mesmo que em menor medida. Chego
à mesma conclusão, agora com maior severidade, ao examinar a diligência empregada pela
RJI para elaborar o relatório de risco interno da emissão.
37.
Eu concordo com a defesa que não compete à CVM se substituir ao intermediário líder
ou aos investidores no sentido de definir quais informações deveriam ser apresentadas ou cuja
ausência no âmbito de uma oferta ensejaria prejuízos. No entanto, em concreto, a RJI deixou
de fazer o básico ao apresentar um relatório de risco em que não consta qualquer avaliação
sobre a compatibilidade entre os fluxos dos créditos imobiliários do lastro da emissão e de
pagamento da operação, tampouco da resiliência desse lastro a cenários de stress.
38.
Vale mencionar, ainda, que, de fato, como alegado pela defesa, no âmbito da audiência
pública que resultou no novo regime de ofertas públicas, a CVM havia solicitado manifestação
sobre a possibilidade de afastar o que previa o art. 11, inciso I, em ofertas destinadas a
investidores profissionais. Essa medida, no entanto, não se concretizou, uma vez que o
dispositivo em questão se encontra substancialmente refletido no art. 24, §1o, da Resolução
CVM no 160/2022.
39.
Dessa forma, ante o exposto, entendo ter restado caracterizado o descumprimento do
art. 11, inciso I, da Instrução CVM no 476/2009.
Não identificação e divulgação de eventuais conflitos de interesse
40.
Conforme declarado em resposta ao Ofício no 01/2020, a RJI assumidamente não
realizou diligências para identificar e divulgar eventuais conflitos de interesses no âmbito da
Oferta sob a alegação de que os investidores dos CRI seriam relacionados à devedora da
operação, a Via Brasil, o que, como referido acima, não se mostra completamente verdadeiro.
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 19

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Processo Administrativo Sancionador CVM no 19957.001231/2021-01 – Voto – Página 9 de 12
41.
Por essa razão, não seria possível alegar que se estava diante de um interesse único,
comum e indissociável de todos os investidores que viriam a adquirir os títulos, uma vez que
dois deles possuíam relação com a devedora dos CRI e um outro, majoritário, com a sua
emissora, o que pode, obviamente, ensejar situações de conflito de interesses.
42.
Mesmo se não fosse esse o caso, a RJI deveria ter buscado, ao menos, averiguar a
existência de eventuais conflitos para que pudesse divulgá-la aos investidores envolvidos, o
que simplesmente não fez.
43.
Dessa forma, entendo ter restado caracterizado o descumprimento do art. 11, inciso II,
da Instrução CVM no 476/2009.
Não comunicação do início e do encerramento da Oferta
44.
De modo a aprimorar a atividade de supervisão da CVM13, a Instrução CVM
no 551/2015 incluiu o art. 7o-A e o inciso IX do art. 11 na Instrução CVM no 476/2009,
obrigando os intermediários líderes a comunicarem à autarquia o início das ofertas regidas por
essa Instrução em até cinco dias úteis contados da data da primeira procura a potenciais
investidores. Anteriormente, os intermediários eram obrigados a comunicar apenas o
encerramento de tais ofertas, também em um prazo de cinco dias úteis, nos termos do art. 8o
da mesma Instrução.
45.
Como se vê, ao contrário do que alega a defesa, tais comunicações tinham por
finalidade precípua subsidiar a atuação da autarquia, visando não apenas a manter o público
investidor informado. Dessa forma, nem o número diminuto de investidores que foram
acessados durante a Oferta, nem a alegada ausência de esforços de venda, permitem dizer que
a inobservância de tais deveres informacionais carece de materialidade.
46.
Repise-se: como esclarecido pela própria RJI em sua resposta ao Ofício no 1/2020, a
comunicação do início da Oferta, chamada equivocadamente de “registro”, era esperada pelos
subscritores da Oferta e não ocorreu tão somente por equívoco, que teria sido constatado no

13 Cf. edital da Audiência Pública SDM no 01/2014, que deu origem à Instrução CVM no 551/2014, que incluiu
o art. 7o-A na Instrução CVM no 476/2009.
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 20

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dia da inspeção das instalações da RJI pela CVM. Consequentemente, tampouco o
encerramento da Oferta foi objeto de qualquer comunicação.
47.
Dessa forma, entendo que o descumprimento do art. 7o-A, caput, c/c art. 11, inciso IX,
assim como do art. 8o, todos da Instrução CVM no 476/2009, restou devidamente
caracterizado.
Ausência de lista de potenciais investidores da Oferta
48.
Por último, assim como no caso do comunicado de início, a obrigação do intermediário
líder (e do ofertante) de manter lista com informações dos investidores procurados no contexto
de oferta pública restrita (nome, CPF ou CNPJ, data em que foram procurados e decisão em
relação à oferta) também foi incluída no art. 7o-A da Instrução CVM no 476/2009 tendo em
vista, primariamente, a atividade de supervisão da autarquia.
49.
Por mais que eu não veja razão para duvidar que, de fato, os únicos investidores
procurados no contexto da Oferta tenham sido aqueles três que efetivamente adquiriram os
CRI, pelas razões expostas anteriormente, isso não exime a RJI do cumprimento de tal
obrigação regulatória.
50.
Dessa forma, entendo que o descumprimento do art. 7o-A, §2o, da Instrução CVM
no 476/2009, restou devidamente caracterizado.
IV.
CONCLUSÃO E PENALIDADES
51.
Os fatos objeto deste PAS ocorreram após a entrada em vigor da Lei no13.506/2017,
que alterou a Lei no 6.385/1976. Dessa forma, os valores máximos das penas desde então
previstos na lei são aplicáveis a este caso, observados os parâmetros introduzidos na
regulamentação da CVM pela Instrução CVM no 607/2019, atualmente refletidos na
Resolução CVM no 45/2021.
52.
De todo modo, na fixação de penalidades por esta CVM, o Colegiado deve atentar para
os princípios da proporcionalidade e da razoabilidade, assim como os motivos que justifiquem
sua imposição. Em cada caso, cabe, portanto, avaliar a gravidade do ilícito e as condutas,
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 21

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observadas eventuais circunstâncias agravantes ou atenuantes, à luz da legislação de regência
da matéria.
53.
Nos termos do art. 18, inciso III, da Instrução CVM no 476/2009, as infrações objeto
deste PAS são consideradas graves14.
54.
Sendo assim, com base nas circunstâncias do caso concreto e em linha com
precedentes do Colegiado acerca das imputações objeto deste PAS15, fixo a pena-base de
R$100.000,00 para cada uma das infrações praticadas.
55.
Considero, na dosimetria da pena, de um lado, como circunstância agravante, a
reiteração da conduta da RJI na violação aos incisos I e II do art. 11 da Instrução CVM
no 476/2009, tendo em vista ofício de alerta expedido anteriormente pela SRE a esse respeito,
aplicável apenas a tais infrações. De outro, considero como atenuantes aplicáveis a todas as
infrações (i) os bons antecedentes da RJI e (ii) o baixo impacto da conduta à higidez do
mercado de valores mobiliários. A agravante e as atenuantes incidirão sobre cada uma das
penas-base, conforme aplicável, no percentual de 15%.
56.
Por todo o exposto, com fundamento no art. 11 da Lei no 6.385/1976, voto por:
i)
reconhecer a extinção do processo sem resolução de mérito em relação a Mauro
Mello, em decorrência do acolhimento da preliminar de ilegitimidade passiva e de
ausência de individualização da conduta do acusado; e
ii)
condenar a RJI, na qualidade de intermediário líder da Oferta, à penalidade de multa
pecuniária no valor de R$310.000,00, por infração ao art. 11, incisos I e II, art. 7o-A,

14 Art. 18. Constitui infração grave [...] III – a violação das obrigações previstas nos arts. 7o-A, 8o e 11 desta
Instrução; e [...].
15 PAS CVM no 19957.000596/2019-95, Dir. Rel. João Accioly, j. em 29/08/2023.
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 22

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caput, c/c art. 11, inciso IX, art. 8o e art. 7o-A, §2o, todos da Instrução CVM
no 476/2009.
É como voto.
Rio de Janeiro, 20 de junho de 2024.

Marina Copola
Diretora Relatora
Voto Em Sessão De Julgamento (2074448) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 23

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO
DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR PAS CVM
19957.001231/2021-01

Data do julgamento: 20/06/2024

Relator: Diretora Marina Copola

Acusado:
RJI Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda.;
Mauro Cesar Medeiros de Mello

Ementa: Apurar infrações à Instrução CVM no 476/2009 no âmbito da oferta pública
com esforços restritos de distribuição dos certificados de recebíveis imobiliários –
CRI da 3a série da 1a emissão da Infrasec Securitizadora S.A. Multa, Extinção do
Processo.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de
Valores Mobiliários, com base na prova dos autos, na legislação aplicável e com
fundamento no art. 11, inciso II, da Lei n° 6.385/76, decidiu:

(i) Por unanimidade, pelo reconhecimento da extinção do processo
sem resolução do mérito em relação a Mauro Mello, em decorrência do
acolhimento da preliminar de ilegitimidade passiva e de ausência de individualização
da conduta do acusado; e
( i i ) Por maioria,
pela condenação
de RJI, na qualidade de
intermediário líder da Oferta, à penalidade de multa pecuniária no valor de
R$310.000,00 (trezentos e dez mil reais), por infração ao art. 11, incisos I e II,
art. 7o-A, caput, c/c art. 11, inciso IX, art. 8o e art. 7o-A, §2o, todos da Instrução CVM
no 476/2009.

O acusado punido terá um prazo de 30 dias, a contar da comunicação da
decisão da CVM, para interpor recurso com efeito suspensivo ao Conselho de
Recursos do Sistema Financeiro Nacional, nos termos do art. 70 da Resolução CVM
no 45/2021.

Diário Eletrônico da CVM em
19/09/2024
Extrato de Sessão de Julgamento 606 (2096573) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 24

Presente a advogada Julia Damazio Franco representando os interesses
dos dois acusados.
a Diretora Marina Copola votou pelo reconhecimento da extinção do
processo sem resolução de mérito em relação a Mauro Cesar Medeiros de Mello, em
razão da ausência de individualização de sua conduta. E, pela condenação de RJI
Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda. (na qualidade de intermediário líder
da Oferta), à multa de R$ 310.000,00, por infração ao art. 11, I e II, art. 7o-A, caput,
c/c o art. 11, IX, art. 8o e art. 7o-A, §2o, todos da Instrução CVM 476).

O Diretor João Accioly apresentou manifestação de voto divergindo de
algumas das conclusões da Diretora Relatora sobre as imputações formuladas pela
SRE em face da RJI CTVM Ltda.. Sendo assim, votou pelo reconhecimento da
extinção do processo sem resolução de mérito em relação a Mauro Cesar Medeiros
de Mello, em razão da ausência de individualização de sua conduta. Pela absolvição
de RJI Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda. (na qualidade de intermediário
líder da Oferta), da acusação de infração ao art. 11, I e II, da Instrução CVM 476. Pela
condenação de RJI Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda. (na qualidade de
intermediário líder da Oferta), à multa de R$ 21.000,00, por infração ao art. 7o-A,
caput, c/c o art. 11, IX, e art. 8o da Instrução CVM 476. E, pela condenação de RJI
Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda. (na qualidade de intermediário líder
da Oferta), à multa de R$ 35.000,00 por infração ao art. 7o-A, §2o, da Instrução CVM
476.

O Diretor Otto Lobo e o Presidente da CVM, João Pedro Nascimento,
acompanharam a Diretora Relatora Marina Copola.

Presente a Procuradora Danielle Barbosa, representante da Procuradoria
Federal Especializada da CVM.

Participaram
desta
Sessão
de
Julgamento
os
Diretores
João
Accioly, Marina
Copola,
Otto
Lobo,
e
o Presidente da CVM, João Pedro
Nascimento, que presidiu a sessão.

O Diretor Daniel Maeda não participou do julgamento do processo
devido às férias.
Documento assinado eletronicamente por João Pedro Barroso do
Nascimento, Presidente, em 08/08/2024, às 13:00, com fundamento no art.
6o do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por João Carlos de Andrade Uzêda
Accioly, Diretor, em 05/09/2024, às 22:02, com fundamento no art. 6o do
Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Extrato de Sessão de Julgamento 606 (2096573) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 25

Documento assinado eletronicamente por Otto Eduardo Fonseca de
Albuquerque Lobo, Diretor, em 08/09/2024, às 18:52, com fundamento no
art. 6o do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Marina Copola, Diretor, em
19/09/2024, às 13:05, com fundamento no art. 6o do Decreto no 8.539, de 8
de outubro de 2015.
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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM N° 19957.001231/2021-01
Reg. Col. 2593/22
Acusados: RJI Corretora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda.
Mauro Cesar Medeiros de Mello

Assunto:
Apurar infrações à Instrução CVM no 476/2009 no âmbito da oferta pública com
esforços restritos de distribuição dos certificados de recebíveis imobiliários –
CRI da 3a série da 1a emissão da Infrasec Securitizadora S.A.

Relatora:
Diretora Marina Copola

Voto:
Diretor João Accioly

MANIFESTAÇÃO DE VOTO
I.
INTRODUÇÃO
1.
Respeitosamente divirjo, no mérito, do voto da Ilustre Diretora Relatora, por discordar
de algumas das conclusões a que chegou sobre as imputações formuladas pela SRE em face da
RJI, nas quais se alinhou ao entendimento da Área Técnica de que a coordenadora líder, no
âmbito da oferta pública com esforços restritos de CRIs da Infrasec, teria descumprido os
artigos 11, inciso I; 11, inciso II; 7o-A, caput e 8o; e 7o-A, §2o, da Instrução 476 (ao longo do
voto, mencionarei os artigos e dispositivos sem fazer referência ao número da instrução).
2.
Pelas razões que exponho a seguir, entendo que não há fundamentos para a condenação
da acusada pelo art. 11, incisos I e II; quanto às demais, embora concordando com a
condenação, divirjo da penalidade proposta pela Relatora.
II.
ART. 11, I
3.
Embora não tenha sido contestada a qualidade das informações prestadas pela emissora
na Oferta, o que levaria a uma suposta infração ao art. 10 da por parte da Infrasec, a Acusação
concluiu pela ausência de diligência na verificação dessas informações pela intermediária líder,
entendimento acatado pela Relatora, que imputou à RJI a infração ao Art. 11, I.
4.
O que usualmente ocorre é que a Área Técnica, quando analisa determinada oferta
pública de valores mobiliários e conclui ter o emissor fornecido aos investidores informações
que não atendem ao exigido pelo art. 10, avalie também quais foram os procedimentos
efetuados pelo intermediário líder para atestar a qualidade das informações divulgadas na
oferta. Caso conclua que ele foi diligente, ela não o acusa, em que pese tenham os investidores
recebido do emissor informações defeituosas.
Voto DJA (2187096) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 27

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Voto DJA – Página 2 de 6

5.
Para a Relatora, contudo, o padrão de conduta imposto pelo art. 11, I, traduz-se em
obrigação de meio, independentemente de resultado ter sido positivo, e eventuais falhas na
verificação das informações de uma oferta pelo intermediário líder materializam-se em etapa
anterior à sua disponibilização aos investidores. É possível, nessa visão, que mesmo sendo
verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes as informações divulgadas, o intermediário não
tenha adequadamente diligenciado para que este resultado tivesse se concretizado.
6.
Conforme me manifestei em meu voto como Relator do PAS CVM no
19957.000596/2019-95, j. em 29.08.2023 e acompanhado por unanimidade pelo Colegiado,
a caracterização do tipo do art. 11, I, exige “que o intermediário não realize esforços suficientes
para assegurar que as informações prestadas pelo ofertante sejam adequadas. Neste caso, a
necessidade de que a informação de má qualidade chegue ao investidor, para que se configure
a infração, fica ainda mais evidente pela parte final do dispositivo: ‘permitindo aos
investidores uma tomada de decisão fundamentada a respeito da oferta’”.
7.
Na ocasião, elenquei os elementos do tipo do dispositivo: (i) produção de informação
de má qualidade1; (ii) falta de esforços relevantes para detectar esta falta de qualidade; e (iii)
disponibilização da informação a investidores no âmbito da oferta pública. O que se conclui é
que o núcleo material do tipo é a má qualidade da informação fornecida ao investidor e o núcleo
procedimental, por assim dizer, é a falta de diligência do intermediário líder em identificá-la.
8.
Não configurado o núcleo material, sendo adequadas as informações prestadas pelo
ofertante, não há que se falar em falta de diligência do intermediário líder em verificá-las, uma
vez que atingiram seu objetivo de permitir ao investidor uma tomada de decisão informada.
9.
De todo modo, examino também a questão sob a tese de que a conduta da RJI deveria
ser avaliada tendo como critério a possibilidade de ocorrência de um hipotético efeito danoso.
Mesmo, repito, não tendo havido efeito danoso, e mesmo estando ausentes quaisquer prejuízos
informacionais. Sob essa tese, concordo parcialmente com a análise da Relatora: concordo
particularmente com as considerações acerca do parecer jurídico, e discordo em relação aos
demais documentos, pelos quais inicio.
10.
Primeiramente, trato do relatório de risco interno2, que diferentemente do que disse a
Acusação, está datado de 18.07.2019, no qual a RJI registou sua análise de “todo material que
nos foi disponibilizado e em processos internos de avaliação de risco x resultado e due
diligence”.

1 Conforme expus no mencionado precedente, por simplicidade qualifico as informações que não se adequam à norma como
sendo de “má qualidade” ou “inadequadas”, para fugir da redundância que entendo trazer os artigos 10 e 11, I, da ICVM 476,
ao falarem em informações “verdadeiras” e “corretas”, cuja diferença me escapa, assim como não vejo como informações
suficientes e verdadeiras possam ser “inconsistentes.
2 Doc. 1196432, “Anexo II_Risk Assessment - CRI - MT 100”.
Voto DJA (2187096) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 28

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11.
A Relatora, em linha com a Acusação, considerou o relatório precário e superficial, por
entender que dele “não consta qualquer avaliação sobre a compatibilidade entre os fluxos dos
créditos imobiliários do lastro da emissão e de pagamento da operação, tampouco da
resiliência desse lastro a cenários de stress”.
12.
Porém, não se pode perder de vista que a CVM sempre se empenhou em não se
substituir no papel do regulado ou de terceiros em que este se apoie, sejam eles administradores,
auditores, avaliadores ou intermediários. A própria Relatora expressou sua concordância com
esse entendimento, ao registrar no §37 de seu voto que “não compete à CVM se substituir ao
intermediário líder ou aos investidores no sentido de definir quais informações deveriam ser
apresentadas ou cuja ausência no âmbito de uma oferta ensejaria prejuízos”. Pondera, porém,
que a RJI teria deixado “de fazer o básico” na avaliação das informações fornecidas pela
ofertante, o que ensejaria a sua condenação por falta ao seu dever de diligência.
13.
Entendo que essa assertiva sobre o relatório de risco interno vai contra a linha de
atuação da CVM de não se imiscuir em avaliações, julgamentos e opiniões profissionais. Além
disso, a afirmação ignora outras considerações presentes no documento, como, por exemplo,
contar o projeto subjacente à oferta com “prazo relativamente curto para o Payback e com uma
exposição máxima relativamente pequena se comparado ao tamanho do investimento e a
receita”. Tais considerações podem perfeitamente justificar a opção da RJI em não realizar os
procedimentos que a Acusação e a Relatora consideraram imprescindíveis. Não há codificação
do que é preciso verificar. Não há previsão normativa do que é “o básico”. O que há é uma
verificação que se pode razoavelmente considerar menos aprofundada do que o que se vê em
ofertas feitas a números muito maiores de participantes. Mas que deve ser também ponderada
pela circunstância de que se tratava, em que os investidores negociaram ativamente os termos
da operação com a ofertante, bem como da diminuta expressão financeira da oferta. A
diligência deve ser proporcional àquilo de que se trata. Não faz sentido econômico gastar mais
para realizar a transação, do que os benefícios esperados do sucesso da própria transação. No
limite, a ideia de que a diligência seja julgada em termos absolutos permite em tese que se
imponham deveres inatingíveis. Na prática, não se chegaria a exigir a realização de esforços
infinitos, mas o problema é que muito antes de esforços infinitos, há graus excessivamente e
desnecessariamente elevados de serviços acessórios, que não são realizáveis sem custos. No
fim das contas, há o sério risco de aumento excessivo dos custos de realizar tais transações,
sem ganho efetivo para os participantes se não o de evitar processos sancionadores e
penalidades. Quem perde é a economia real, que deixa de ter transações de menor volume
realizadas pois deixam de ser viáveis.
14.
O relatório, além disso, traz os números financeiros do projeto e das sociedades
envolvidas, considerações sobre fatores de risco, sobre a margem Ebitda e a atratividade da
taxa interna de retorno, comparativamente as do mercado, bem como análise de sensibilidade
Voto DJA (2187096) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 29

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para um prazo de 14 anos. Por que isso não é “básico”? Onde se pode traçar a linha com
qualquer objetividade? Dada a pouca complexidade da oferta, lastreada em recebíveis de
aluguel advindos de cessão de imóvel por concessionária rodoviária, não creio ser possível
concluir pela ausência de diligência da RJI, com base em considerações a respeito de suposta
ausência de outras análises técnicas que ela deveria ter supostamente realizado.
15.
Ao fazê-lo, o regulador substitui-se ao intermediário, e em uma situação em que a
Acusação nem mesmo alega que os investidores sofreram prejuízo na oferta. Nem
informacional, nem econômico.
16.
A RJI também apresentou documento trazendo um conjunto de informações sobre as
sociedades que integram a Via Brasil e sobre os instrumentos contratuais que formalizaram a
constituição e a securitização dos créditos imobiliários3. Este documento, à minha ótica, traz
apontamentos materiais sobre a operação e, também, demonstra algum nível perceptível de
diligência da intermediária na avaliação da oferta. Ele registra a análise da relação locatícia
subjacente, da cessão de recebíveis e das características da emissão, destacando pontos de
atenção, exigências regulatórias e condições resolutivas.
17.
Em relação aos outros documentos, parecer sobre a possibilidade de a RJI atuar como
coordenador líder e parecer jurídico sobre a oferta4, pelo fato de não estarem datados e
assinados, a Relatora entendeu que “denotam um descuido primário do intermediário, que
justifica a sanção da RJI, mesmo que em menor medida”.
18.
Primeiramente, não há alegação de que teriam sido preparados apenas para
apresentação à CVM, o que até seria possível, visto terem sido solicitados em 08.01.2020 e
entregues em 15.01.20205. Porém, embora a Acusação tenha apontado que a falta de datas e
assinaturas “prejudica a sua validação”, entendo que a Relatora os considerou válidos
19.
O primeiro é um documento interno à RJI, sem relação com as informações que seriam
disponibilizadas aos investidores. Irrelevante para a operação.
20.
No tocante ao parecer jurídico, ele registra a análise de todas as características e
documentos da oferta, inclusive das garantias, concluindo que os documentos e aprovações
societárias da emissora são válidos e eficazes e foram elaborados de acordo com as normas
pertinentes. Trata-se de opinião legal, a meu ver, condizente com as usualmente presentes em
outras ofertas públicas, guardadas as devidas diferenças de complexidade, e assim um
documento bastante relevante.
21.
Porém, é fato que o parecer jurídico não está datado nem assinado, não podendo ser
identificado nem mesmo quem o preparou, revelando aí um descuido da RJI no manejo dos

3 Doc. no 1196432, “Anexo III”.
4 Doc. no 1196432, “Anexo IV” e “Anexo V”.
5 §18 da Defesa (Doc. 1371022).
Voto DJA (2187096) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 30

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS
Processo Administrativo Sancionador CVM n° 19957.001231/2021-01
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documentos com que analisou informações da Oferta. O apoio no trabalho de terceiros tem
como uma das premissas a diligência em escolher profissionais capacitados e um parecer
apócrifo realmente não deve ser considerado apto para tanto. Dessa forma, concordo com a
Relatora, no sentido que a ausência de datas e assinaturas, especialmente no parecer jurídico,
denotariam um grau reprovável de falta de diligência.
22.
Dito isso, embora concorde com a avaliação da Relatora sobre esse descuido, mantenho
o entendimento da decisão unânime do Colegiado de 29.08.2023, referido no §6 acima, pelo
que voto pela absolvição da acusação por infração ao art. 11, I, da ICVM 476.
III.
ART. 11, II
23.
A Relatora entende como caracterizado o descumprimento do art. 11, II, pois a própria
RJI teria assumido perante a SRE que não realizou diligências para identificar e divulgar
eventuais conflitos de interesses no âmbito da oferta, uma vez que os investidores dos CRI
seriam relacionados à Via Brasil, devedora da operação.
24.
A Relatora aponta que dos três investidores profissionais que participaram da Oferta,
somente dois eram pessoas físicas relacionadas à Via Brasil, sendo o terceiro, que adquiriu
cerca de 68% dos certificados ofertados, um FII cuja gestora integra o grupo econômico da
ofertante Infrasec. Dessa forma, entende a Relatora, a ausência de um interesse único, comum
e indissociável de todos os investidores poderia ensejar situações de conflito de interesses e a
RJI deveria ter buscado, ao menos, averiguar a existência de eventuais conflitos para que
pudesse divulgá-la aos investidores envolvidos, o que ela teria assumido que não fez.
25.
Discordo desse entendimento. O dispositivo determina que o intermediário líder
divulgue aos investidores eventuais conflitos de interesses presentes na oferta. Em primeiro
lugar, tais conflitos devem ter relação com a posição do intermediário na operação, e não com
a dos investidores. Não há qualquer elemento nos autos indicando que a RJI possuía alguma
relação com a emissora Infrasec, a devedora final Via Brasil ou suas partes relacionadas, nem
com os investidores adquirentes dos títulos. Não havia, assim, conflito a ser divulgado. O
dispositivo não comporta a divulgação de possíveis conflitos de um investidor para com os
demais, pois os investidores são independentes entre si. Seus interesses e sua atuação como
investidores não podem afetar os resultados dos demais, e é isso o que configura a ideia de
potenciais conflitos que devem ser divulgados e conhecidos pelos investidores.
26.
Em segundo lugar, também não há comando, no dispositivo, para que o intermediário
diligencie para a identificação de eventuais conflitos. O comando é o de divulgar os conflitos.
Se conflito não há, não há o que divulgar. O dispositivo que impõe ao intermediário o dever de
adotar diligências é o inciso I, não o II, do art. 11.
27.
Por isso, entendo que a RJI deve ser absolvida da acusação de infração ao art. 11, II.
Voto DJA (2187096) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 31

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IV.
COMUNICAÇÃO DE INÍCIO E FIM DA OFERTA; LISTA DE INVESTIDORES
28.
Em relação às duas últimas infrações, em virtude da não comunicação do início e do
encerramento da Oferta e da ausência de lista de potenciais investidores, acompanho as
conclusões da Relatora de que as circunstâncias da operação – somente três investidores
profissionais, ausência de dano ou prejuízo a qualquer investidor, entre outras –, não eximiam
a RJI do cumprimento de tais obrigações regulatórias.
29.
A comunicação do início e do encerramento da oferta, porém, não têm a relevância
típica num caso com três investidores, em que nem sequer foram buscados outros. Não é que
não tenha nenhuma, pois a operação terminou desconhecida da fiscalização, mas a baixa
violação ao bem jurídico tutelado não pode ser ignorada.
30.
No caso da elaboração de lista, diferentemente de como me manifestei no precedente
da Edlyn citado no §6 acima, no caso aqui julgado a resposta a ofício apresentada pela RJI
alegou que haveria apenas investidores profissionais pessoas físicas, sem citar a existência de
um FII. Foi a BSM quem constatou o erro e informou a CVM. Nesse sentido, não é possível
considerar que a resposta apresentada atende ao dispositivo.
31.
Porém, em ambas as infrações não se afasta ainda a baixíssima afetação do bem jurídico
tutelado, especialmente pela ínfima quantidade de investidores. Assim, como mencionado
anteriormente, não vejo como aplicar a mesma dosimetria de precedentes em que o mesmo
dispositivo foi violado por fatos muito mais graves, diante da quantidade de investidores e
volumes financeiros envolvidos.
32.
Assim, voto pela condenação da RJI, no caso da comunicação de início e fim da oferta,
voto pela aplicação de multa com valor da pena-base de R$ 30 mil. Em relação à falta de lista,
voto pela aplicação de multa no valor de R$ 50 mil. Acompanho a Relatora sobre as atenuantes
e agravantes, pelo que às infrações deste tópico aplica-se a redução de 30% (bons antecedentes
e baixo impacto ao mercado), com valores finais, respectivamente, de R$ 21 mil e R$ 35 mil.
V.
CONCLUSÃO
33.
Quanto à infração ao art. 11, I, voto pela absolvição da RJI.
34.
Quanto à infração ao art. 11, II, voto pela pena de absolviçã à RJI.
35.
Quanto às infrações ao arts. 7o-A, caput, e 8o, voto pela pena de R$ 21.000,00 à RJI.
36.
Quanto à infração ao art. 7o-A, §2o, voto pela pena de R$ 35.000,00 à RJI.
37.
Acompanho a Relatora quanto à extinção do processo em relação a Mauro Mello.
Rio de Janeiro, 20 de junho de 2024.

João Accioly
Diretor
Voto DJA (2187096) SEI 19957.001231/2021-01 / pg. 32