Tribunal: CVM
Processo: 19957.004989/2021-92
Classe: Processo administrativo sancionador
Órgão julgador: Daniel Maeda
Órgão colegiado: Colegiado CVM
Assuntos: Comissão de Valores Mobiliários
Data de julgamento: 2024-04-02
Data de publicação: 2024-04-02

Ementa:
Oferta pública de contratos de investimento coletivo, sem prévia obtenção
de registro perante a CVM ou sua dispensa, em infração ao art. 19 e §5o, I, da Lei
6.385, e aos arts. 2o e 4o da Instrução CVM 400/2003. Multas.

Inteiro teor:
COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO
DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR PAS CVM no
19957.004989/2021-92

Data do julgamento: 02/04/2024

Relator: Diretor Daniel Maeda

Acusados:
SPE Serra Dourada Empreendimentos Imobiliários Ltda.
Alceu Dias Pinheiro Júnior

Ementa: Oferta pública de contratos de investimento coletivo, sem prévia obtenção
de registro perante a CVM ou sua dispensa, em infração ao art. 19 e §5o, I, da Lei
6.385, e aos arts. 2o e 4o da Instrução CVM 400/2003. Multas.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de
Valores Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação aplicável, por
unanimidade de votos, decidiu, com fundamento no art. 11, inciso II, da Lei n°
6.385/76, pela:

I.
condenação
de SPE
Serra
Dourada
Empreendimentos
Imobiliários Ltda. à pena de multa pecuniária no valor de R$ 795.600,00
(setecentos e noventa e cinco mil e seiscentos reais) pela realização de oferta
pública de distribuição de CICs, sem a obtenção do registro previsto no art. 19 da Lei
no 6.385/76 e no art. 2o da Instrução CVM no 400/03 e sem a dispensa prevista no
art. 19, §5 o, I, da Lei n o 6.385/76 e no art. 4 o da Instrução CVM no 400/03; e
II. condenação de Alceu Dias Pinheiro Júnior à pena de multa
pecuniária no valor de R$ 216.750,00 (duzentos e dezesseis mil e setecentos e
ciquenta reais) pela realização de oferta pública de distribuição de CICs, sem a
obtenção do registro previsto no art. 19 da Lei no 6.385/76 e no art. 2o da Instrução
CVM no 400/03 e sem a dispensa prevista no art. 19, §5o, I, da Lei no 6.385/76 e no
art. 4o da Instrução CVM no 400/03, conforme responsabilidade prevista no art. 56- B
da mesma Instrução.

Os acusados punidos terão um prazo de 30 dias, a contar da
comunicação da decisão da CVM, para interpor recurso voluntário ao Conselho de
Diário Eletrônico da CVM em
12/06/2024
Extrato de Sessão de Julgamento 586 (2014107) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 1

Recursos do Sistema Financeiro Nacional, nos termos do art. 70 da Resolução CVM
no 45/2021.

O Colegiado determinou a comunicação do resultado deste julgamento
ao Ministério Público Federal no Estado de Goiás, nos termos do art. 9o da Lei
Complementar no 105/2001 e do art. 12 da Lei no 6.385/1976.

Ausentes os acusados e os representantes constituídos, foi realizada a
sessão de julgamento de forma restrita por meio de votação em sistema eletrônico,
na forma da Resolução CVM no 45/2021.

Presente a Procuradora Danielle Oliveira Barbosa, representante da
Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram desta Sessão de Julgamento os Diretores João Accioly, Otto
Lobo, Daniel Maeda, Marina Copola e o Presidente da CVM, João Pedro
Nascimento, que presidiu a Sessão.

Documento assinado eletronicamente por João Pedro Barroso do
Nascimento, Presidente, em 29/04/2024, às 12:41, com fundamento no art.
6o do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Marina Copola, Diretor, em
29/04/2024, às 12:53, com fundamento no art. 6o do Decreto no 8.539, de 8
de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Daniel Walter Maeda Bernardo,
Diretor, em 02/05/2024, às 23:17, com fundamento no art. 6o do Decreto no
8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Otto Eduardo Fonseca de
Albuquerque Lobo, Diretor, em 09/05/2024, às 13:11, com fundamento no
art. 6o do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por João Carlos de Andrade Uzêda
Accioly, Diretor, em 11/06/2024, às 21:07, com fundamento no art. 6o do
Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Extrato de Sessão de Julgamento 586 (2014107) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 2

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PAS CVM no 19957.004989/2021-92 – Relatório – Página 1 de 7

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No 19957.004989/2021-92
Reg. Col. 2577/22
Acusado:

SPE Serra Dourada Empreendimentos Imobiliários Ltda.
Alceu Dias Pinheiro Júnior
Assunto:
Oferta pública de contratos de investimento coletivo, sem prévia obtenção
de registro perante a CVM ou sua dispensa, em infração ao art. 19 e §5o, I,
da Lei 6.385, e aos arts. 2o e 4o da Instrução CVM 400/2003.
Relator:
Diretor Daniel Maeda
RELATÓRIO
I.
OBJETO E ORIGEM
1.
Trata-se
de
processo
administrativo
sancionador
(“PAS”)
instaurado
pela
Superintendência de Registro de Valores Mobiliários (“SRE” ou “Acusação”), em face de SPE
Serra Dourada Empreendimentos Imobiliários Ltda. (“Serra Dourada” ou “Ofertante”) e Alceu
Dias Pinheiro Júnior (“Alceu Pinheiro” e, em conjunto com o primeiro, “Acusados”), por,
alegadamente, realizarem oferta pública de contratos de investimento coletivo (“CIC”), relativos
ao empreendimento imobiliário denominado SCP City Flamboyant (“Empreendimento”),
localizado na cidade de Goiânia-GO, sem a obtenção de prévio registro perante a CVM ou sua
dispensa, nos termos do art. 19, caput e §5°, I, da Lei no 6.3851, de 15.12.1976, e os arts. 2o e 4°
da Instrução CVM (“ICVM”) no 400/032.
2.
Este PAS teve origem nos Processos Administrativos CVM no 19957.003494/2020-653

1 Art. 19. Nenhuma emissão pública de valores mobiliários será distribuída no mercado sem prévio registro na
Comissão. (...) § 5o - Compete à Comissão expedir normas para a execução do disposto neste artigo, podendo: I -
definir outras situações que configurem emissão pública, para fins de registro, assim como os casos em que este poderá
ser dispensado, tendo em vista o interesse do público investidor; (...).
2 Art. 2o Toda oferta pública de distribuição de valores mobiliários nos mercados primário e secundário, no território
brasileiro, dirigida a pessoas naturais, jurídicas, fundo ou universalidade de direitos, residentes, domiciliados ou
constituídos no Brasil, deverá ser submetida previamente a registro na Comissão de Valores Mobiliários – CVM, nos
termos desta Instrução.
Art. 4° Considerando as características da oferta pública de distribuição de valores mobiliários, a CVM poderá, a seu
critério e sempre observados o interesse público, a adequada informação e a proteção ao investidor, dispensar o
registro ou alguns dos requisitos, inclusive divulgações, prazos e procedimentos previstos nesta Instrução.
3 Doc. 1327776.
Anexo Relatório (2010758) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 4

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PAS CVM no 19957.004989/2021-92 – Relatório – Página 2 de 7

e 19957.009586/2019-15, instaurados para investigar indícios de oferta pública irregular de CIC
com base em denúncias (“Denúncias”) encaminhadas à CVM por investidores que relataram
suposta negociação de valores mobiliários por empresa que não detinha autorização para tal. Os
denunciantes ainda encaminharam o material publicitário de determinada proposta de investimento
em imóveis para locação4, bem como fotos de outdoors noticiando a venda de unidades
habitacionais do Empreendimento5, ambos6 atrelados a empresa reconhecida como D.I.
II.
APURAÇÃO DOS FATOS
3.
Diante do teor das Denúncias, a Gerência de Registros 3 (“GER-3”) realizou diligências
preliminares, coletando informações sobre a atuação da D.I. por intermédio de plataformas
digitais7. Posteriormente, enviou à referida empresa o Ofício no 302/2020/CVM/SRE/GER-38,
datado de 28.09.2020, com vistas à obtenção de esclarecimentos sobre a situação em tela. Nesta
oportunidade, a GER-3 não obteve resposta por parte da D.I., de forma que procedeu ao envio de
nova comunicação em 13.10.2020, na forma do Ofício no 308/2020/CVM/SRE/GER-39.
4.
A D.I., então, enviou resposta em 13.10.2020, negando o envolvimento em atividade
irregular. Para consubstanciar suas alegações, anexou à resposta diversos documentos.
5.
Nesta ocasião, argumentou que não estaria realizando oferta pública de valores
mobiliários ou promovendo qualquer outro tipo de serviço, ao passo que sua página virtual10
apenas continha um “formulário de dados de contato do visitante do site, bem como dados de
contato da própria [D.I.]”. Com relação aos outdoors, pontuou que “atua em conjunto com
diversos outros corretores de imóveis da cidade que foram contratados para vender as unidades
do [Empreendimento], localizado no local onde foram fixados os outdoors”.
6.
Ademais, a D.I. esclareceu que o Empreendimento consiste na construção de um imóvel
sob gestão de uma sociedade em conta de participação denominada SCP City Flamboyant, que

4 Doc. 1327798, fl. 5 a 16.
5 Doc. 1328177.
6 Tais documentos foram objeto de procedimento de averiguação preliminar por esta CVM, por meio de sua
Superintendência de Orientação aos Investidores (SOI), que concluiu pela verossimilhança dos fatos denunciados,
razão pela qual foram juntados ao presente feito por constituírem substrato probatório da acusação.
7 Docs. 1328186, 1328191, 1328192, 1328183, 1328199 e 1328201.
8 Doc. 1328193.
9 Doc. 1328195.
10 https://www.cityflamboyant.com/
Anexo Relatório (2010758) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 5

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possui como sócia ostensiva a SPE Serra Dourada Empreendimentos Imobiliários Ltda., empresa
na qual não possui participação societária. Assim, ressaltou que apenas atuou na comercialização
de 9 unidades11 do Empreendimento, não sendo responsável por sua operacionalização.
7.
Ao analisar os documentos anexados, a GER-3 constatou, ainda, que o instrumento
contratual que lastreou o negócio celebrado com investidores fora denominado “Termo de Adesão
à Sociedade em Conta de Participação SCP City Flamboyant - Quota Parte”, figurando, como sócia
ostensiva da operação, a Serra Dourada, cujo sócio é Alceu Pinheiro.
8.
A circulação de anúncios, na realidade acusatória, teria por finalidade a captação de
“sócios” interessados em participar da construção do Empreendimento, uma vez que a “Sócia
Ostensiva não dispõe de todo o capital necessário [para sua execução]”. Somado a isso, haveria
também a previsão de remuneração pelo investimento realizado e, até mesmo, pagamento de taxas
e comissões, conforme depreendeu a Acusação a partir de cláusulas abaixo transcritas:
(a)
"(...) 4.10.2 Considerando que a antecipação de valores pela Sócia Ostensiva faz
parte do custo total da obra, o (a) Sócio (a) (s) Participante (s) acorda (m) que o capital
(valor) antecipado deve ser remunerado. Neste sentido, as partes pactuam expressamente
que os valores antecipados pela Sócia Ostensiva serão remunerados em 1,5% (hum vírgula
cinco por cento) ao mês, contados a partir de cada desembolso até a efetiva restituição.
(b)
4.10.3 Os valores pagos antecipadamente pela Sócia Ostensiva serão ressarcidos,
no número de parcelas mensais e iguais ao número de meses faltantes para o término da
obra, sendo a primeira parcela no mês de início da obra.
(c)
4.11 O (a) Sócio (a) (s) Particpante (s) está (ão) ciente (s) e de acordo com o
pagamento da comissão de captação de investimento pela quota comercializada, no
percentual de 6% (seis por cento), cuja responsabilidade é única e exclusivamente dele (s),
já incluso no investimento.
(d)
4.11.1 O pagamento da remuneração mencionado no item 4.11 somente será
realizado após a efetiva comercialização de cada quota e de acordo com o fluxo de caixa
do empreendimento.
(e)
4.12 Pela administração do empreendimento, a Sócia Ostensiva fará jus a uma
remuneração equivalente a 10% (dez por cento) dos valores relativos à saida mensal de
caixa (pagamentos efetuados no mês), exceto a própria taxa de administração, custo do
terreno, comissão do terreno, comissões de intermediação de cotas, auditorias externas,
juros e impostos sobre o faturamento. (...)".

11 Conforme apurado pela GER-3, a venda das referidas unidades totalizou o valor de R$ 4.652.595,50.
Anexo Relatório (2010758) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 6

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PAS CVM no 19957.004989/2021-92 – Relatório – Página 4 de 7

9.
De posse das informações supracitadas, a GER-3 enviou a Alceu Pinheiro os Ofícios no
79 e 100/2021/CVM/SRE/GER-312, datados de 30.04.2021 e 27.05.2021, respectivamente,
alertando-o para o possível enquadramento do investimento como valor mobiliário/CIC, bem
como para as eventuais repercussões de sua negociação sem a prévia obtenção de registro perante
a CVM, tal como disposto pelo art. 19 da Lei no 6.385/1976. Na ocasião, solicitou-se também
manifestação prévia do acusado acerca dos fatos narrados.
10.
Em que pese os ofícios tenham sido encaminhados para o e-mail constante no cadastro
do acusado junto à Receita Federal, não houve resposta a eles até o momento.
III.
ACUSAÇÃO
11.
Tendo identificado elementos de materialidade e autoria, em 10.09.2021, a SRE lavrou
Termo de Acusação (“TA”)13, em face de Serra Dourada e Alceu Pinheiro, propondo a
responsabilização dos Acusados pela realização de oferta pública de CIC, sem prévia obtenção de
registro perante a CVM ou sua dispensa, nos termos do art. 19 da Lei n° 6.385/1976 e dos arts. 2o
e 4° da Instrução CVM no 400/2003.
12.
Em atenção aos documentos e informações relativas à oferta e em linha com o
entendimento refletido no julgamento do PAS CVM n° RJ-2007-1159314 , a Acusação concluiu
pelo enquadramento da operação aos elementos caracterizadores de CIC, nos termos do art. 2°,
IX, da Lei n° 6.385/197615 . Para tanto, consignou que:

Há investimento? Sim, o conteúdo dos documentos amealhados no
processo, em especial o distribuído aos investidores interessados bem
como a propaganda veicula por meio de outdoors apontam para a
existência
de investimento
em
“cotas
de
investimento”
do
empreendimento imobiliário City Flamboyant; os investidores aplicaram
recursos financeiros para adquirir tais cotas de investimento de um dos
empreendimentos imobiliários sob a responsabilidade da Serra Dourada

12 Docs. 1328303 e 1328306, respectivamente.
13 Doc. 1367540.
14 Dir. Rel. Marcos Barbosa Pinto, j. em 15.01.2008.
15Art. 2o São valores mobiliários sujeitos ao regime desta Lei: IX - quando ofertados publicamente, quaisquer outros
títulos ou contratos de investimento coletivo, que gerem direito de participação, de parceria ou de remuneração,
inclusive resultante de prestação de serviços, cujos rendimentos advêm do esforço do empreendedor ou de
terceiros.
Anexo Relatório (2010758) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 7

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e assinam um documento intitulado "Termo de Adesão à Sociedade em
Conta de Participação SCP City Flamboyant - Quota Parte" – onde
constam o valor investido, a taxa de juros remuneratória, taxas de
administração, o prazo do investimento, entre outros.

Esse investimento é formalizado por um título, ou por um contrato? Sim,
a formalização do investimento se dá pela adesão ao Contrato mencionado
anteriormente;

O investimento é coletivo? Sim, na medida em que o investimento é
oferecido indistintamente e pode ser adquirido por vários investidores, de
modo que os esforços do empreendedor são padronizados e direcionados
à coletividade e tem como objetivo obter recursos para financiar as
atividades empresariais da acusada.

Alguma forma de remuneração é oferecida aos investidores? Sim, no
Termo de Adesão (contrato), em suas cláusulas 4.10.2, 4.10.3, 4.11, 4.11.1
e 4.12 há a previsão de pagamentos de juros remuneratórios de 1,5% ao
mês;

A remuneração oferecida tem origem nos esforços do empreendedor ou
de terceiros? Sim, na medida em que os recursos dos investidores serão
aplicados pela Serra Dourada na construção de um empreendimento sob
a sua propriedade e responsabilidade, cujas cotas adquiridas pelos
investidores estão garantidas pelo valor da propriedade do condomínio,
conforme exposto no Termo de Adesão.

13.
Dessa forma, uma vez verificada, na realidade acusatória, a caracterização do objeto da
negociação como valor mobiliário, a SRE analisou os elementos objetivos da operação, quais
sejam, os meios e os instrumentos utilizados para circulação da oferta, concluindo se tratar de
oferta pública de valores mobiliários, nos termos dos incisos I, II e IV do § 3° do art. 19 da Lei n°
6.385/76, regulamentado pelo artigo 3° da ICVM n° 400/2003.
Anexo Relatório (2010758) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 8

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14.
A conclusão da área técnica se pautou pelo “substrato fático anexado por meio das
Denúncias”, já que os registros de utilização de prospectos, anúncios em outdoors e divulgação
por intermédio de corretores terceirizados corroboraram os indícios de publicidade da oferta.
15.
Ante ao exposto, a SRE pugnou pela aplicação das penalidades previstas no art. 11 da
Lei no 6.385/1976, com a redação dada pela Lei no 13.506/2017.
IV.
MANIFESTAÇÃO DA PROCURADORIA FEDERAL ESPECIALIZADA
16.
A Procuradoria Federal Especializada junto à CVM (“PFE-CVM”) se manifestou16 pela
adequação do TA ao disposto nos arts. 5o, 6o e 13 da ICVM n° 607/2019, então vigente. Destacou,
também, a necessidade de comunicação ao Ministério Público Federal no Estado de Goiás, fato
que se efetivou pela expedição do Ofício no 412/2021/CVM/SGE17, em 26.10.2021.
V.
REVELIA
17.
Em 15.12.2021, foi certificada18 a expedição da citação dos Acusados, por via postal,
remetida aos endereços constantes do sistema InfoConv-RFB. Ademais, em virtude da ausência
dos Avisos de Recebimento (“AR”) e a fim de pautar a higidez do processo, foi publicado em
Diário Eletrônico da CVM, na data de 25.01.2022, edital19 de intimação dos Acusados.
18.
Nenhum dos Acusados apresentou razões de defesa neste PAS.
VI.
DA DISTRIBUIÇÃO DO PROCESSO E PAUTA PARA JULGAMENTO
19.
Na reunião do Colegiado de 10.05.2022, o processo foi originalmente distribuído ao
Diretor Alexandre Rangel20, a quem substituí no Colegiado. Ao final de seu mandato, o processo
foi provisoriamente redistribuído, até que, em 09.01.2024, fui designado relator21.
20.
Em 12.03.2024, foi publicada pauta de julgamento22 no diário eletrônico da CVM, em
cumprimento ao disposto no art. 49 da RCVM no 45/2021.
É o relatório.

16 Doc. 1364549.
17 Doc. 1375103.
18 Doc. 1410033.
19 Doc. 1427444.
20 Doc. 1497111.
21 Doc. 1956508.

Anexo Relatório (2010758) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 9

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PAS CVM no 19957.004989/2021-92 – Relatório – Página 7 de 7

Rio de Janeiro, 2 de abril de 2024.

Daniel Maeda
Diretor Relator

Anexo Relatório (2010758) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 10

COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS
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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM N° 19957.004989/2021-92
Reg. Col. 2577/22
Acusados:
SPE Serra Dourada Empreendimentos Imobiliários Ltda.
Alceu Dias Pinheiro Júnior
Assunto:
Oferta pública de contratos de investimento coletivo, sem prévia obtenção de
registro perante a CVM ou sua dispensa, em infração ao art. 19 e §5o, I, da
Lei 6.385, e aos arts. 2o e 4o da Instrução CVM 400/2003.
Relator: Diretor Daniel Maeda
VOTO
I.
INTRODUÇÃO
1.
Trata-se
de
Processo
Administrativo
Sancionador
(“PAS”)
instaurado
pela
Superintendência de Registro de Valores Mobiliários (“SRE” ou “Acusação”) em face de SPE
Serra Dourada Empreendimentos Imobiliários Ltda. (“Serra Dourada” ou “Ofertante”) e de Alceu
Dias Pinheiro Júnior (“Alceu Pinheiro), na qualidade de administrador da pessoa jurídica, para
apurar eventual responsabilidade por realização de oferta pública de contratos de investimento
coletivo (“CIC”), sem prévia obtenção de registro perante a CVM ou sua dispensa, em infração ao
art. 19 e §5o, I, da Lei 6.3851, e aos arts. 2o e 4o da Instrução CVM 400/20032.
2.
Este PAS originou-se dos Processos Administrativos n° 19957.003494/2020-65 e
19957.009586/2019-15 (“Processos Originários”), destinados à investigação de indícios de oferta
pública irregular de valor mobiliário no âmbito da venda de cotas de investimento de
empreendimento imobiliário denominado SCP City Flamboyant (“Empreendimento”), localizado
no município de Goiânia-GO.

1 Art. 19. Nenhuma emissão pública de valores mobiliários será distribuída no mercado sem prévio registro na
Comissão. (...) § 5o - Compete à Comissão expedir normas para a execução do disposto neste artigo, podendo: I -
definir outras situações que configurem emissão pública, para fins de registro, assim como os casos em que este poderá
ser dispensado, tendo em vista o interesse do público investidor; (...).
2 Art. 2o Toda oferta pública de distribuição de valores mobiliários nos mercados primário e secundário, no território
brasileiro, dirigida a pessoas naturais, jurídicas, fundo ou universalidade de direitos, residentes, domiciliados ou
constituídos no Brasil, deverá ser submetida previamente a registro na Comissão de Valores Mobiliários – CVM, nos
termos desta Instrução.
Art. 4° Considerando as características da oferta pública de distribuição de valores mobiliários, a CVM poderá, a seu
critério e sempre observados o interesse público, a adequada informação e a proteção ao investidor, dispensar o
registro ou alguns dos requisitos, inclusive divulgações, prazos e procedimentos previstos nesta Instrução.
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 11

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3.
Como visto no Relatório, a SRE entendeu que os documentos e informações coletados
durante a fase investigativa seriam suficientes para atestar que o investimento ofertado pela Serra
Dourada visava a captação de recursos perante público indeterminado, valendo-se, para tanto, da
utilização de material publicitário digital, propagandas em outdoors e atuação de corretores
terceirizados.
4.
O empreendimento residencial City Flamboyant, localizado em Goiânia, consistia em 102
apartamentos, com previsão de conclusão da obra para outubro de 2021. O Empreendimento era
apresentado aos investidores como uma oportunidade "ideal para residir e excelente para investir".
Para viabilizar esse projeto, foi estabelecida uma Sociedade em Conta de Participação, permitindo
que a sócia ostensiva Serra Dourada angariasse o capital necessário junto aos investidores para a
construção do Empreendimento. Após o investimento, os sócios participantes passavam a deter
uma parcela do capital social da SCP e teriam direito aos lucros ou prejuízos resultantes da possível
comercialização dos apartamentos.
5.
Em que pese os Ofícios3 encaminhados aos Acusados pela Gerência de Registros 3 (“GER-
3”) com vistas à obtenção de esclarecimentos sobre o Empreendimento, não foi obtida qualquer
resposta. Em 15.10.2021, a SRE formulou o presente Termo de Acusação4 (“TA”).
II.
MATERIALIDADE – CARACTERIZAÇÃO DO CIC
6.
Inicialmente, destaco que a matéria abordada no presente PAS perpassa a discussão acerca
da qualificação de determinados títulos como valor mobiliário, haja vista que, uma vez verificado
o referido enquadramento, a realização de oferta pública para sua distribuição estará condicionada
à obtenção de registro ou sua dispensa perante a CVM.
7.
Nesse contexto, o art. 2°, IX, da Lei n° 6.385/1976, conforme redação dada pela Lei
10.303/01, emprega acepção significativamente ampla para esse instituto jurídico, considerando
como valor mobiliário, para fins de delimitação da competência desta Autarquia, “quando
ofertados publicamente, quaisquer outros títulos ou contratos de investimento coletivo, que gerem
direito de participação, de parceria ou de remuneração, inclusive resultante de prestação de
serviços, cujos rendimentos advêm do esforço do empreendedor ou de terceiros.”

3 Ofícios 79 e 100/2021/CVM/SER/GER-3, enviados em 30.04.2021 e 27.05.2021, respectivamente.
4 Doc. 1367540.
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 12

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8.
É com base, então, na previsão acima transcrita, influenciada pela experiência
jurisprudencial norte-americana, sobretudo no tocante à decisão proferida pela Suprema Corte no
caso Securities and Exchange Commission contra W. J. Howey Co.5, que este Colegiado vem
sedimentando seu entendimento acerca da temática, atraindo, para o escopo de regulação e
fiscalização da CVM, situações em que há captação de recursos de um público investidor que
aplica seus recursos motivados pela expectativa de obtenção de lucro no investimento a partir do
esforço de terceiros6.
9.
Dessa forma, em decorrência do contexto acima disposto, esta Autarquia passou a utilizar
metodologia já consolidada na jurisprudência internacional por meio do chamado “Howey Test”,
atribuindo a classificação de valor mobiliário a uma dada emissão com base na realidade
econômica subjacente do empreendimento, sem, para isso, depender da estrutura formal escolhida
para esse enquadramento.
10.
Nesse mesmo sentido, tal entendimento vem sendo utilizado em diversos precedentes da
CVM sobre a matéria7, com a qualificação do CIC por intermédio da decomposição dos requisitos
estipulados na redação do art. 2°, IX, da Lei 6.385/76, quais sejam: (i) a existência de um
investimento, (ii) a formalização do investimento em um título ou contrato, (iii) o caráter coletivo
do investimento, (iv) o direito de participação em alguma forma de resultado econômico
decorrente do investimento, (v) que essa remuneração tenha origem nos esforços do empreendedor

5 Para fins de caracterização de um contrato de investimento coletivo, a CVM tem reproduzido, em certa medida e
com as adaptações necessárias à realidade brasileira, os exercícios desenvolvidos pela jurisprudência norteamericana,
notadamente o “Howey Test”. O caso “Howey”, instaurado pela Securities and Exchange Commission contra W. J.
Howey Co., serviu de paradigma para diversos casos similares e criou parâmetros para fins de definição dos contratos
de investimento coletivo como valores mobiliários objeto de uma oferta pública irregular. Tais parâmetros foram
fixados de modo a evidenciar a substância econômica do negócio em si, deixando em segundo plano a estrutura formal
escolhida para a sua implementação. Nessa linha: alguns exemplos de precedentes junto à CVM: (i) PAS CVM
RJ2007/11593, Diretor Relator Marcos Pinto, julgado em 15.01.2008; (ii) PAS CVM RJ2018/5377, Diretor Relator
Gustavo Gonzalez, julgado em 09.06.2020; (iii) PAS CVM RJ2017/0038, Diretora Relatora Flávia Perlingeiro,
julgado em 04.09.2020; (iv) PAS CVM RJ2006/3364, Diretor Relator Eli Loria, julgado em 16.05.2007; (v) PAS
CVM 19957.006343/2017-63, Diretor Relator Carlos Rebello, julgado em 09.06.2020; (vi) PAS CVM
19957.003593/2018-22, Diretor Relator Henrique Machado, julgado em 29.01.2019; (vii) PAS CVM
19957.010628/2019-61, Relator Presidente Marcelo Barbosa, julgado em 01.09.2020; e (viii) PAS CVM
RJ2016/8381, Diretora Relatora Flávia Perlingeiro, julgado em 18.02.2020.
6 EIZIRIK, Nelson; GAAL, Ariádna B.; PARENTE, Flávia; HENRIQUES, Marcus de Freitas. Mercado de capitais:
regime jurídico. 2. ed. rev. e atual. Rio de Janeiro: Renovar, 2008, p. 93.
7 PAS CVM 19957.010628/2019-61, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, 01.09.2020; PAS CVM no 19957.008445/2016-32,
Dira. Rela. Flávia Perlingeiro, j. em 18.02.2020; PAS CVM no 19957.006343/2017-63, Dir. Rel. Carlos Rebello, j. em
26.02.2019; PAS CVM no 19957.010391/2017-56, Dira. Rela. Flávia Perlingeiro, j. em 18.02.2020; PAS CVM no
19957.007994/2018-51, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 09.06.2020.
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 13

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ou de terceiros, e (vi) a ocorrência de oferta pública de tais títulos ou contratos.
11.
À luz dos elementos trazidos aos autos, reputo serem suficientes os requisitos identificados
pela Acusação para a configuração da operação objeto deste PAS como CIC, de forma que,
superada qualquer questão teórica acerca do conceito de valor mobiliário, passo, então, à
verificação da presença de seus elementos característicos.
12.
De início, constato que o CIC era formalizado por meio de instrumento contratual
denominado “Termo de Adesão à Sociedade em Conta de Participação SCP City Flamboyant -
Quota Parte”, traduzido aqui no contrato de constituição de uma Sociedade em Conta de
Participação (“SCP”). Nessa seara, as partes envolvidas no negócio seriam os (i) investidores, que,
figurando como sócios participantes, obrigavam-se a aportar recursos na SCP, e a (ii) Serra
Dourada, sendo esta, na qualidade de sócia ostensiva, a responsável pela aplicação do valor
aportado pelo investidor para custear a incorporação e a construção do Empreendimento e,
futuramente, pela repartição dos resultados na medida da quota parte adquirida por cada
participante.
13.
Por outro lado, tendo em vista a aplicação de recursos financeiros como forma de
pagamento para aquisição de cotas do Empreendimento, entendo ser incontroverso nos autos o
atendimento ao requisito de existência de investimento. Como bem evidenciado pela área técnica
e em linha com os dados disponibilizados em outdoors8 fixados no local de construção do City
Flamboyant e de materiais publicitários divulgados em websites9, o negócio era efetivamente
pautado na transferência de recursos de clientes à Serra Dourada com intuito de adquirir
participação no empreendimento desenvolvido, fato que também se verifica à luz do contrato
celebrado pelas partes, sendo evidente, pela redação do instrumento, a necessidade de efetivação
dos aportes10.

8 De acordo com anexo às Denúncias que deram causa a este PAS, a divulgação do Empreendimento contava com
outdoors fixados no local de sua construção, dispondo estes que: “seja sócio neste empreendimento”; “o mercado de
investimentos mudou”; “seu modo de investir continua no passado?”; e “buscando alta rentabilidade?”.
9 Foram trazidas aos autos impressões da página do Empreendimento na internet (https://www.cityflamboyant.com/),
de que contavam divulgação de atrativos para o “investimento” (assim inclusive denominado), como, por exemplo:
“Excelente para morar, perfeito para investir. O seu sonho de morar em um lugar privilegiado com conforto e
exclusividade ou de ter uma rentabilidade muito acima dos investimentos já disponíveis no mercado já tem nome e
endereço.” (grifos aditados).
10 Conforme disposições extraídas do Contrato de Constituição da SCP, tem-se que:
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 14

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14.
Somado a isso, destaco que o contrato de constituição da SCP também traz evidências do
caráter remuneratório do negócio, já que estabelece expressamente a forma e a proporção da
divisão de rendimentos11. Essas disposições deixam clara a perspectiva oferecida de lucro, por
parte dos investidores, com o investimento. É o mesmo que se depreende do teor dos anúncios
acerca da oferta, meio pelo qual se propagava uma suposta expectativa de alta rentabilidade
atrelada ao Empreendimento.
15.
Ainda neste âmbito, não há dúvidas de que a remuneração anteriormente descrita decorre
de esforços exclusivos da sócia ostensiva, que, nos termos do contrato acima referido12, é a real
responsável por empregar os recursos aportados pelos investidores com o objetivo de valorizar o
Empreendimento. Seria ela, no caso, a própria Serra Dourada, igualmente encarregada da
administração da SCP, atuando diretamente na consecução do empreendimento objeto.
16.
Cumpre, então, mencionar as precisas considerações tecidas no voto do Diretor Gustavo
Gonzalez, acerca de consulta sobre a caracterização dos denominados contratos de time-sharing
como CICs:
“20. A toda evidência, a simples aquisição de um imóvel para investimento – ou
seja, com a expectativa de obtenção de renda ou lucro, e não para o uso pelo
proprietário – não cria um contrato de investimento coletivo. Esse surge quando
investidores aportam recursos (aqui entendido em sentido amplo) em um
empreendimento coletivo, na expectativa de que esse gere lucros
decorrentes, sobretudo, dos esforços de terceiros.

21. De outro lado, é importante ressalvar que, para a caracterização do contrato
de investimento coletivo, o lucro esperado pode estar associado tanto aos

“3.1. O (a) (s) Sócio (a) (s) Participante (s) declara (m) que está (ão) de acordo com o cronograma de aportes para
integralização de sua participação do capital social que lhe foi apresentado...”; e
“4.6.1. O (a) (s) Sócio (a) (s) Participante (s) declara (m) que dispõe (m) dos recursos proporcionais a sua
participação no empreendimento, obrigando-se a realizar (em) os aportes, independentemente da receita advinda de
eventual comercialização de unidades do empreendimento”. (grifos aditados).
11 Segundo transcrição do contrato enviado: “4.6. As partes pactuam que os lucros ou prejuízos serão apurados nos
termos da legislação vigente e normas contábeis. Na hipótese de existir lucro, este será distribuído ao final do
empreendimento na proporção da participação societária de cada sócio.” (grifei)
12 A luz do disposto no Contrato: “4.4. A construção será regida conforme as disposições da lei n° 4.591/64, para os
efeitos da Incorporação Imobiliária, cabendo à Sócia Ostensiva a incorporação e a construção.”; e “4.21. A gerência
e administração da sociedade caberá exclusivamente à Sócia Ostensiva [...], através de seu administrador Alceu Dias
Pinheiro júnior...”. (grifos aditados)
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 15

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resultados do empreendimento a ser desenvolvido, quanto à valorização do título
ou contrato que representa o investimento. Nessa segunda hipótese, não se pode
falar em contrato de investimento coletivo quando a expectativa de valorização é
associada a fatores externos, que fogem do controle do empreendedor, mas
apenas quando o promotor do empreendimento ou um terceiro indicam que
envidarão esforços com o objetivo de – ou tendentes a – valorizar o
investimento inicialmente realizado.”13 (grifos aditados)

17.
Por fim, reconhecendo o caráter público da oferta como elemento indispensável para a
configuração da presente infração, retomo o disposto pelo art. 19, §3°, da Lei no 6.385/1976, ao
passo que o dispositivo admite a caracterização da emissão pública com: “I - a utilização de listas
ou boletins de venda ou subscrição, folhetos, prospectos ou anúncios destinados ao público; II -
a procura de subscritores ou adquirentes para os títulos por meio de empregados, agentes ou
corretores; III - a negociação feita em loja, escritório ou estabelecimento aberto ao público, ou
com a utilização dos serviços públicos de comunicação; IV - a utilização de publicidade, oral ou
escrita, cartas, anúncios, avisos, especialmente através de meios de comunicação de massa ou
eletrônicos (páginas ou documentos na rede mundial ou outras redes abertas de computadores e
correio eletrônico), entendendo-se como tal qualquer forma de comunicação dirigida ao público
em geral com o fim de promover, diretamente ou através de terceiros que atuem por conta do
ofertante ou da emissora, a subscrição ou alienação de valores mobiliários.” (grifos aditados),
elementos esses que entendo se afigurarem presentes.
18.
Por este motivo, entendo que assiste razão à Acusação quanto ao enquadramento dos
elementos objetivos de uma oferta pública, quais sejam, os meios e instrumentos utilizados para a
propagação da emissão, o que se evidencia por meio dos anexos encaminhados pelo denunciante,
sendo evidente a utilização de (i) prospectos, (ii) anúncios em outdoors e (iii) atuação corretores
terceirizados para divulgação e, consequentemente, publicidade da oferta, que foi oferecida
indistintamente ao público investidor.
19.
No mais, quanto à natureza jurídica do contrato de constituição da SCP, concluo que este
se amolda precisamente aos precedentes desta Autarquia. Na verdade, o objeto aqui em discussão

13 Processo CVM no 19957.009524/2017-41, objeto de deliberação na reunião do Colegiado de 22.04.2019
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 16

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(investimento via SCP) já foi objeto de análise deste Colegiado em oportunidades anteriores,
revelando-se oportuno relembrar a lição já consignada pelo então Presidente Marcelo Trindade no
PAS CVM RJ2006/3364, que, com muita propriedade, destacou que:
“embora falte personalidade jurídica à sociedade em conta de participação, não
há dúvida de que nelas os sócios participantes investem recursos para que o sócio
ostensivo exerça o objeto social com exclusividade (CC, art. 991), participando
dos resultados. Tal contrato, portanto, confere aos sócios participantes direito de
participação em rendimentos que advêm do esforço do empreendedor, e se é
ofertado a diversas pessoas, e publicamente, preenche os requisitos de que trata
o inciso IX do art. 2o da Lei no 6.385/76 para caracterizar-se como contrato de
investimento coletivo.”
20.
Verdade que, a princípio, as sociedades por conta de participação, conforme disciplinadas
no Código Civil14, são estruturas dedicadas para que duas ou mais pessoas se unam visando um
fim determinado, o que permite inferir sua vocação natural para abrigar algum nível de affectio
societatis específico, ainda que circunscrito pela natureza da participação de cada tipo de sócio
(ostensivos ou ocultos) na sociedade.
21.
Mas isso não inviabiliza, como bem fez a área acusadora neste caso, que se equipare essas
cotas de participação em tais sociedades como um valor mobiliário, quando identificado que o tipo
societário se afasta de sua vocação originária de natureza privada e bilateral, e passa a servir como
mero veículo, escalado e inominado, de distribuição de uma participação em empreendimento, sob
uma verdadeira casca jurídica que meramente se repete para receber quem quer que seja sob uma
promessa de rentabilidade mediante os esforços de um mesmo sócio ostensivo presente em todas
essas sociedades.
III.
AUTORIA – ANÁLISE DE RESPONSABILIDADE
22.
Passo à análise da autoria, quanto ao que a Acusação imputou responsabilidade à Ofertante
(Serra Dourada) e seu administrador à época da oferta (Alceu Pinheiro).
23.
Pelas razões já expostas na seção anterior deste voto, entendo que a SRE teve êxito em
demonstrar a responsabilidade dos Acusados para configuração da infração objeto deste PAS,
restando comprovado que a realização de ofertas públicas por meio de veiculação de propaganda

14 Arts. 991 a 996.
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 17

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via outdoours, contratação de corretores de imóveis e distribuição de folders a investidores
interessados é conduta atribuível à Ofertante e ao responsável último pela consecução de todas
essas atividades, na pessoa de Alceu Pinheiro.
24.
Para fins de comprovação deste cenário, releva pontuar a presença da logomarca da Costa
Pinheiro Incorporadora Ltda., principal sócia da Serra Dourada, no website vinculado ao
Empreendimento, conforme dados apurados pelos anexos da Denúncia e por formulário cadastral
da pessoa jurídica na Receita Federal15. Ademais, conforme podemos observar na imagem abaixo
a cláusula primeira no contrato de constituição da SCP possui a presente acusada como parte,
figurando essa na qualidade de sócia ostensiva e responsável pela administração da pessoa jurídica.

15 Doc. 1328304.
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 18

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25.
Quanto a Alceu Pinheiro, é possível verificar constar no quadro societário da Serra
Dourada. Mas, além disso, deve-se apontar que tanto o cadastro da pessoa jurídica junto à Receita
Federal16 como o próprio instrumento de formação da SCP apontam o ora acusado como
administrador da sócia ostensiva acusada, de forma que parece não restar dúvidas de sua
participação direta na operação na condição de responsável administrador da empresa também ora
aqui acusada.
26.
Ressalto, também, que, conforme já ilustrado pela Acusação, a responsabilidade dos
administradores da ofertante é expressamente prevista no art. 56-B da ICVM no 400/200317, de
forma que recai sobre o administrador de uma pessoa jurídica a responsabilidade pelo
cumprimento das obrigações ordinárias, inclusive de conduta, impostas a essa Ofertante.
27.
Em última instância, ressalvo que a infração ora imputada aos acusados pode ser
caracterizada independentemente da demonstração de venda efetiva ou, ainda, de geração de
prejuízos aos investidores18.
IV.
DOSIMETRIA
28.
Passo, assim, à dosimetria da pena.
29.
Nos termos do art. 59, II, da RCVM no 400/03, é considerada infração grave, para fins do
§3o do art.11 da Lei no 6.385/76, a realização de oferta de valores mobiliários sem a obtenção do
devido registro.
30.
Reconheço, oportunamente, que os autos não dispõem de informações mais detalhadas
acerca de oferta, de forma que a apuração da quantidade de cotas que foram efetivamente
comercializadas não se mostra possível. Entretanto, o conjunto probatório juntado aos autos
corrobora a conclusão de que foram negociadas, ao menos, 9 cotas do Empreendimento19 e, com
base nos valores médios constantes nos contratos que lastrearam a negociação, a SRE estimou que
o valor total captado em R$ 4.680.000,0020.

16 Doc. 1328204.
17 Art. 56-B. Os administradores do ofertante, dentro de suas competências legais e estatutárias, são responsáveis pelo
cumprimento das obrigações impostas ao ofertante por esta Instrução.
18 Conforme manifestação de voto proferida pelo Diretor Gustavo Gonzalez em 07.05.2019 no PAS CVM n°
19957.006343/2017-63, Dir. Rel. Carlos Rebello.
19 Constatou-se, por meio do instrumento contratual de Constituição da SCP, que o Empreendimento contava com
102 unidades residenciais e que teriam sido negociados pelo menos 9 unidades ao valor médio de R$ 520 mil.
20 Doc. 1328293 e 1328294.
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 19

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PAS CVM no 19957.004989/2021-92 – Voto – Página 10 de 11
31.
De todo modo, na fixação de penalidades por esta CVM, o Colegiado deve atentar para os
princípios da proporcionalidade e da razoabilidade, assim como os motivos que justifiquem sua
imposição. Em cada caso, cabe, portanto, avaliar a gravidade do ilícito e as condutas, observadas
eventuais circunstâncias agravantes ou atenuantes, à luz da legislação de regência da matéria.
32.
Sendo assim, com base nas circunstâncias do caso concreto e em linha com precedentes do
Colegiado acerca das imputações objeto deste PAS21, proponho a fixação da pena-base no valor
de R$ 936.000,00 (novecentos e trinta e seis mil reais), correspondente a vinte por cento (20%) do
valor captado pela oferta irregular, para a Sociedade e R$ 234.000,00 (duzentos e trinta e quatro
mil reais), correspondente a cinco por cento (5%) do valor captado pela oferta irregular, para a
pessoa física.
33.
Considerarei, ainda, como circunstância atenuante os bons antecedentes dos Acusados, de
modo a diminuir as respectivas penalidades em 15% cada.
V.
CONCLUSÃO E PENALIDADES
34.
Por todo o exposto, com fundamento no art. 11, II, da Lei n° 6.385/1976, voto pela:
I. condenação de SPE Serra Dourada Empreendimentos Imobiliários Ltda. à pena de
multa pecuniária no valor de R$ 795.600,00 (setecentos e noventa e cinco mil e seiscentos
reais) pela realização de oferta pública de distribuição de CICs, sem a obtenção do registro
previsto no art. 19 da Lei no 6.385/76 e no art. 2o da Instrução CVM no 400/03 e sem a
dispensa prevista no art. 19, §5 o, I, da Lei n o 6.385/76 e no art. 4 o da Instrução CVM no
400/03; e
II. condenação de Alceu Dias Pinheiro Júnior à pena de multa pecuniário no valor de R$
216.750,00 (duzentos e dezesseis mil e setecentos e ciquenta reais) pela realização de oferta
pública de distribuição de CICs, sem a obtenção do registro previsto no art. 19 da Lei no
6.385/76 e no art. 2o da Instrução CVM no 400/03 e sem a dispensa prevista no art. 19, §5o,
I, da Lei no 6.385/76 e no art. 4o da Instrução CVM no 400/03, conforme responsabilidade
prevista no art. 56- B da mesma Instrução.

21 PAS CVM 19957.010628/2019-61, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em 01.09.2020; PAS CVM 19957.003732/2020-
32, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em 15.06.2021; PAS CVM 19957.010438/2017-81, Dir. Rel. Alexandre Rangel, j.
em 17.08.2021; PAS CVM 19957.008274/2018-11, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em 18.02.2020; PAS CVM
19957.003331/2018-68, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 01.10.2019; PAS CVM 19957.006343/2017-63, Dir. Rel.
Carlos Rebello, j. em 07.05.2019; PAS CVM 19957.008445/2016-32, Dira. Rela. Flávia Perlingeiro, j. em 18.02.2020;
PAS CVM 19957.007994/2018-51, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 09.06.2020; PAS CVM 19957.008401/2016-
11, Dira. Rela. Flávia Perlingeiro, j. em 04.09.2020; e PAS CVM 19957.011633/2017-29, Dira. Rela. Flávia Perlingeiro,
j. em 15.12.2020.
Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 20

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35.
Por fim, impende comunicar o resultado deste julgamento ao Ministério Público Federal
no Estado de Goiás, em complemento ao Ofício no 412/2021/CVM/SGE, de 26.10.2021, nos
termos da Lei Complementar no 105/2001, dada a existência de indícios de crime de ação penal
pública.

É como voto.
Rio de Janeiro, 2 de abril de 2024.

Daniel Maeda
Diretor Relator

Anexo Voto DDM (2010761) SEI 19957.004989/2021-92 / pg. 21