Tribunal: CVM
Processo: 19957.004478/2018-75
Classe: Processo administrativo sancionador
Órgão julgador: Colegiado CVM
Órgão colegiado: Colegiado CVM
Assuntos: Comissão de Valores Mobiliários
Data de julgamento: 2023-06-19
Data de publicação: 2023-06-19

Ementa:
Operação fraudulenta e descumprimento de dever de diligência relativo a
falhas informacionais, no âmbito de oferta pública de distribuição de debêntures
com esforços restritos, em infração ao item I c/c item II, “c”, da Instrução CVM no
8/1979, e ao art. 11, I, da Instrução CVM no 476/2009. Multas, proibição e
absolvição.

Inteiro teor:
COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO
DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM no 19957.004478/2018-
75

Data do julgamento: 20 e 21/06/2023

Relatora: Diretora Flávia Perlingeiro

Acusados:
Socopa - Sociedade de Corretora Paulista S.A. (atualmente denominada Singulare
Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.)
RO Participações S.A.
Arthur Mário Pinheiro Machado
Francisco Gurgel do Amaral Valente

Ementa: Operação fraudulenta e descumprimento de dever de diligência relativo a
falhas informacionais, no âmbito de oferta pública de distribuição de debêntures
com esforços restritos, em infração ao item I c/c item II, “c”, da Instrução CVM no
8/1979, e ao art. 11, I, da Instrução CVM no 476/2009. Multas, proibição e
absolvição.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de
Valores Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação aplicável, por
unanimidade de votos, decidiu:

a) pela condenação de Socopa - Sociedade Corretora Paulista S.A.
(atualmente denominada Singulare Corretora de Títulos e Valores
Mobiliários S.A.) à pena de multa pecuniária no montante de R$ 300.000,00
(trezentos mil reais), por infração ao disposto no art. 11, inciso I, da Instrução CVM
no 476/2009, pela inobservância de seu dever de diligência com vistas a assegurar
que as informações prestadas pela RO Participações S.A. fossem verdadeiras,
consistentes, corretas e suficientes;
b) pela condenação de RO Participações S.A. à pena de multa
pecuniária no montante de R$ 33.768.234,00 (trinta e três milhões, setecentos e
sessenta e oito mil e duzentos e trinta e quatro reais), pela prática de operação
fraudulenta no mercado de valores mobiliários, vedada pelo item I c/c item II, alínea
“c”, da Instrução CVM no 8/1979;
Diário Eletrônico da CVM em
17/07/2023
Extrato de Sessão de Julgamento 511 (1817507) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 1

c) pela condenação de Arthur Mário Pinheiro Machado à pena de
proibição temporária, pelo prazo de 72 (setenta e dois meses), para atuar, direta
ou indiretamente, em qualquer modalidade de operação no mercado de valores
mobiliários, pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários,
vedada pelo item I c/c item II, alínea “c”, da Instrução CVM no 8/1979; e
d) pela absolvição de Francisco Gurgel do Amaral Valente quanto à
alegada prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, vedada
pelo item I c/c item II, alínea “c”, da Instrução CVM no 8/1979.

O Diretor João Accioly acompanhou o voto da Diretora Relatora e
apresentou manifestação de voto com suas considerações sobre o caso. O
Presidente da CVM, João Pedro Nascimento, acompanhou o voto da Diretora
Relatora.

O
Colegiado
decidiu
também
por comunicar o resultado deste
julgamento ao Ministério Público Federal no Estado do Rio de Janeiro e no Distrito
Federal, em complemento às comunicações anteriores, para as providências que
entenderem cabíveis no âmbito de suas competências.

Destaca-se que a sessão se iniciou no dia 20.06.2023 e foi suspensa
pelo Presidente da CVM, João Pedro Nascimento, em conformidade com o disposto
no art. 50, § 3o, da Resolução CVM 45, sendo retomada no dia 21/6/2023.

Presentes
os
advogados
Willie
Cunha,
representando
a
RO
Participações; Daniel Kalanski, representando a Singulare Corretora de Títulos e
Valores Mobiliários S.A. (atual denominação de SOCOPA – Sociedade Corretora
Paulista S.A.); Julia Franco, representando Francisco Gurgel Valente; e Enrico
Mannino, representando Arthur Mario Pinheiro Machado.

Presente a Procuradora Luciana Dayer, representante da Procuradoria
Federal Especializada da CVM.

Participaram desta Sessão de Julgamento os Diretores João Accioly,
Flávia Perlingeiro e o Presidente da CVM, João Pedro Nascimento, que presidiu a
Sessão.

O Diretor Otto Lobo. em período de férias, não participou do julgamento
do caso.

Documento assinado eletronicamente por João Pedro Barroso do
Nascimento, Presidente, em 07/07/2023, às 13:50, com fundamento no art.
6o do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Extrato de Sessão de Julgamento 511 (1817507) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 2

Documento assinado eletronicamente por Flavia Martins Sant Anna
Perlingeiro, Diretor, em 07/07/2023, às 17:34, com fundamento no art. 6o
do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por João Carlos de Andrade Uzêda
Accioly, Diretor, em 14/07/2023, às 12:05, com fundamento no art. 6o do
Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 1 de 24
PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No 19957.004478/2018-75
Reg. Col. 1339/19
Acusados:
Socopa - Sociedade Corretora Paulista S.A. (atualmente denominada
Singulare Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.)

RO Participações S.A.

Arthur Mário Pinheiro Machado

Francisco Gurgel do Amaral Valente
Assunto:
Operação fraudulenta e descumprimento de dever de diligência relativo a
falhas informacionais, no âmbito de oferta pública de distribuição de
debêntures com esforços restritos, em infração ao item I c/c item II, “c”, da
Instrução CVM no 8/1979, e ao art. 11, I, da Instrução CVM no 476/2009.
Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro
RELATÓRIO
I.
OBJETO E ORIGEM
1.
Trata-se de processo administrativo sancionador (“PAS”) instaurado pela Superintendência
de Registro de Valores Mobiliários (“SRE” ou “Acusação”) em face de Socopa - Sociedade
Corretora Paulista S.A. (“Socopa” ou “Coordenadora Líder”), RO Participações S.A. (“ROPart”
ou “Emissora”) e seus diretores, à época, Arthur Mário Pinheiro Machado (“Arthur Machado”) e
Francisco Gurgel do Amaral Valente (“Francisco Valente”, em conjunto com Arthur Machado,
“Diretores”; e, com os demais, “Acusados”), por alegadas irregularidades na 1a Emissão de
Debêntures Simples, não conversíveis em ações, da espécie quirografária, com garantia real
(“Debêntures”), para distribuição pública com esforços restritos de colocação da ROPart
(“Emissão” ou “Operação”). À Socopa foi imputada violação ao art. 11, I, da Instrução CVM
(“ICVM”) no 476/20091, por descumprimento de seu dever de diligência no âmbito da oferta
pública (“Oferta”), por alegada falha em assegurar que as informações prestadas pela Emissora
fossem verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes; e, aos demais, foi imputada infração ao
item I c/c item II, “c”, da ICVM no 8/19792, por alegada prática de operação fraudulenta.

1 Art. 11. São deveres do intermediário líder da oferta: I – tomar todas as cautelas e agir com elevados padrões de
diligência, respondendo pela falta de diligência ou omissão, para assegurar que as informações prestadas pelo ofertante
sejam verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes, permitindo aos investidores uma tomada de decisão
fundamentada a respeito da oferta; (...).
2 I - É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos demais participantes
do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores
mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não equitativas. II -
Para os efeitos desta Instrução conceitua-se como: (...) c) operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários,
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 4

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 2 de 24
2.
Este PAS teve origem no Processo Administrativo (“PA”) CVM no 19957.003980/2015-
16, instaurado em 17.12.2015, pela Gerência de Apuração de Irregularidades (“GIA”), da
Superintendência de Supervisão de Investidores Institucionais (“SIN”), para apurar potenciais
irregularidades detectadas pela então Superintendência de Fiscalização Externa (“SFI”) na
Emissão e na aquisição integral das Debêntures por fundo de investimento exclusivo detido,
indiretamente, pelo Postalis – Instituto de Previdência Complementar dos Correios e Telégrafos
(“Postalis”). O referido PA também deu origem ao PAS CVM no RJ-2015-12087, julgado pelo
Colegiado da CVM em 24.07.2018, que concluiu3 pela condenação da gestora do fundo de
investimento e seu diretor responsável, por infração ao art. 65-A, I, da ICVM no 409/2004, decisão
mantida, em 2020, pelo Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (“CRSFN”)4.
II.
APURAÇÃO DOS FATOS NA INVESTIGAÇÃO
3.
Em agosto de 2013, durante monitoramento de rotina, a Gerência de Acompanhamento de
Fundos (“GIF”), da SIN, identificou a Operação que, pelas suas características, demandou a
adoção de medidas adicionais de verificação, notadamente quanto ao investimento significativo
por fundo de investimento em debêntures de emissão de companhia de capital fechado5.
4.
Verificou-se que as Debêntures emitidas pela ROPart foram integralmente subscritas e
integralizadas pelo Pacific Fundo de Investimento Renda Fixa Crédito Privado (“Fundo Pacific”),
esse, por sua vez, um fundo de investimento da classe renda fixa com data de início em
22.06.20126,
administrado
pela
BNY
Mellon
Serviços
Financeiros
DTVM
S.A.
(“Administradora”) e gerido pela BNY Mellon Administração de Ativos Ltda. (“Gestora”)7.
Tratava-se de fundo exclusivo, cujo investidor era o São Bento Fundo de Investimento em Cotas
de Fundos de Investimento Multimercado, também fundo exclusivo e cujo único era o Postalis.
5.
Inicialmente, a GIF/SIN pediu esclarecimentos à Gestora sobre as “diligências adotadas
quando da aquisição das debêntures em tela, acompanhada dos documentos comprobatórios”,
além de “pormenores sobre a estratégia por detrás do investimento, a precificação do ativo e as

aquela em que se utilize ardil ou artifício destinado a induzir ou manter terceiros em erro, com a finalidade de se obter
vantagem ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação, para o intermediário ou para terceiros; (...).
3 PAS CVM no RJ2015/12087, Diretor Relator Pablo Renteria - decisão juntada aos autos deste PAS (doc. 0681238).
4 v. Acórdão/CRSFN no 5, de 21.01.2020 - 433a sessão de julgamento do CRSFN, cuja ata pode ser acessada em:
https://sei.economia.gov.br/sei/publicacoes/controlador_publicacoes.php?acao=publicacao_visualizar&id_document
o=7367025&id_orgao_publicacao=0.
5 Conforme termo de acusação em relação à Administradora, à Gestora e ao diretor responsável pela administração de
carteiras de valores mobiliários constante de fls. 01 dos autos do PAS CVM no RJ-2015-12087, cujo Volume 1 se
encontra integralmente digitalizado nos autos deste PAS (doc. 0497932).
6 Doc. 0497798. Conforme apurado, segundo o regulamento do Fundo, sua política de investimento consistia em
aplicar, primordialmente, em CCIs – Cédulas de Crédito Imobiliário, com o objetivo de superar o CDI.
7 Doc. 0497819 e doc. 0497814.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 5

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 3 de 24
informações (...) submetidas à análise”, nos termos do OFÍCIO/CVM/SIN/GIF/No 3804/20138.
6.
Em resposta, protocolada em 06.12.2013, a Gestora apresentou documentos atinentes à
Emissão9 e informou os “procedimentos preliminares que certificaram a adequação não apenas
da estrutura jurídica da operação, do nível de risco e da saúde financeira do emissor, mas também
as boas condições da oferta das debêntures, que apresentavam características de remuneração e
garantia dentro da média praticada no mercado na época da emissão”. Segundo o Relatório de
Análise da Emissão produzido pela Gestora (trazido aos autos deste PAS, doc. 0497932, fls. 30),
as Debêntures emitidas pela ROPart apresentavam, em síntese, as seguintes características:
• Investimento: R$ 72.000.000,00
• Data de emissão: 30.10.2012
• Vencimento: 30.10.2027
• Indexação: IPCA
• Taxa de emissão: 6.5% a.a. ou participação nos lucros correspondente a 10% dos lucros
da Risk Office Consultoria Financeira Ltda. (“Risk Office”)
• Amortização: Vencimento
• Resgate Antecipado: Permitido
• Garantias: (i) cessão fiduciária de direitos creditórios de titularidade da Emissora; (ii)
alienação fiduciária de ações de emissão da Emissora detidas pelo acionista garantidor;
e (iii) aval dos sócios controladores da Emissora.
• Destinação dos Recursos: aquisição de 30% do capital social da Risk Office (R$ 60
milhões) e o restante destinado ao pagamento das despesas incorridas na emissão das
Debêntures, inclusive com a contratação de consultorias.
7.
A remuneração das Debêntures, consoante a cláusula 4.9 da escritura de emissão
(“Escritura”), foi estipulada no maior valor entre (i) a taxa formada pelo IPCA mais 6,5 % a.a. e
(ii) 10% de participação nos lucros da Risk Office (“Taxa de Remuneração”).
8.
Como apurado, em garantia do pagamento das Debêntures, a Escritura previa a constituição
de (i) cessão fiduciária de direitos creditórios de titularidade da Emissora, correspondentes a todos
os dividendos ou qualquer outra forma de distribuição de lucros pela Risk Office; e (ii) alienação

8 Cópia do Ofício, acompanhado da resposta da Gestora, pode ser encontrada no Volume I do PAS CVM RJ-2015-
12087, doc. 0497932, fls. 27.
9 A Gestora encaminhou cópia dos seguintes documentos: Relatório de Análise da Emissão da Debênture RO
Participações S.A., Instrumento Particular de Escritura da 1a Emissão de Debêntures da RO Participações, Primeiro
Aditamento ao referido instrumento e Relatório de Rating da LF Rating, o qual classificara as Debêntures na categoria
“A-” - “com baixo risco de inadimplemento” (informações constantes do doc. 0497932, a partir de fls. 29).
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 6

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 4 de 24
fiduciária de ações de emissão da ROPart10 detidas pelos acionistas garantidores. O contrato de
distribuição da Emissão foi celebrado entre a Emissora e a Coordenadora Líder em 26.11.2012
(“Contrato de Distribuição”)11 e a Oferta, encerrada em 28.11.2012 (conforme comunicado de
encerramento enviado à CVM em 29.11.2012)12.
9.
A propósito, a GIF expediu a Solicitação de Inspeção CVM/SIN/GIF no 5/201413,
requerendo a disponibilização de documentos sobre “todo o processo e diligências utilizados na
análise prévia à aquisição de tal ativo, inclusive no tocante ao risco de crédito do emissor da
debênture e à precificação e retorno adequado ao risco do ativo”. Requereu, ainda, que se
verificasse se “o cotista do fundo participou da decisão de investimento na debênture em tela”,
bem como as “diligências do gestor no acompanhamento da capacidade de a SPE emissora da
debênture em honrar o pagamento do título de dívida e, caso positivo, solicitar o último relatório”.
10.
Por sua vez, a equipe da SFI inspecionou as seguintes entidades: BNY Mellon Serviços
Financeiros DTVM S.A., BNY Mellon Administração de Ativos Ltda., Fundo Pacific e KPMG
Auditores Independentes14. Os trabalhos, realizados entre 10.03.2014 e 29.01.2015, colheram
documentação pertinente, incluindo os depoimentos dos principais envolvidos, conforme
consignado no RELATÓRIO DE INSPEÇÃO/CVM/SFI/GFE-1/No 01/2015 (“Relatório SFI”)15,
que sugeriu à área demandante (SIN) analisar a ocorrência de possíveis infrações à ICVM no
409/2004, então vigente, considerando o que foi apurado. Adicionalmente, propôs consultar a
Procuradoria Federal Especializada junto à CVM (“PFE”) acerca da existência de indícios de
descumprimento do artigo 6o da Lei no 7.492/1986, para eventual comunicação ao Ministério
Público Federal (“MPF”), recomendando-se a remessa das informações obtidas à PREVIC, em
função do envolvimento do Postalis, providências que foram adotadas16.

10 Consoante a Escritura: “a) cessão fiduciária de direitos creditórios de titularidade da Emissora, correspondentes
a todos os dividendos, lucros, rendimentos, bonificações, direitos, juros sobre capital próprio, distribuições e demais
valores recebidos ou a serem recebidos ou de qualquer outra forma distribuídos ou a serem distribuídos pelo Risk
Office, nos termos do ‘Instrumento Particular de Cessão Fiduciária de Direitos Creditórios, Dividendos e Outras
Avenças’ celebrado em 30 de outubro de 2012 entre a Emissora e o Agente Fiduciário, na qualidade de representante
dos Debenturistas (‘Contrato de Cessão Fiduciária de Direitos Creditórios’);
b) a alienação fiduciária de ações de emissão da Emissora detidas pelos Acionistas Garantidores nos termos do
‘Instrumento Particular de Alienação Fiduciária de Ações e Outras Avenças’ celebrado em 30 de outubro de 2012
entre a Emissora, os Acionistas Garantidores e o Agente Fiduciário (‘Contrato de Alienação Fiduciária de Ações’)”
(grifos do original)
11 Doc. 0497909.
12 Doc. 0497339.
13 Fls. 88 do doc. 0497932.
14 Consoante o Relatório SFI, a fiscalização incluiu visitas à Superintendência Nacional de Previdência Complementar
(“PREVIC”) e à ROPart, incluindo a Victrix Partners S.A., apontada como a estruturadora da operação.
15 Doc. 0497134.
16 Cópias do PA RJ/2014-923, em que foi produzido o Relatório SFI, foram encaminhadas à Procuradoria da República
no Estado do Rio de Janeiro e à PREVIC, por meio dos OFÍCIOS/CVM/SGE/no 028/2015 e CVM/SGE/no
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 7

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 5 de 24
11.
Os achados da inspeção foram sintetizados nos itens 4 (“Considerações Finais”) e 5
(“Conclusão”) do Relatório SFI, brevemente revisitados neste Relatório, especialmente no que
informam sobre a Oferta, objeto deste PAS, seguidos pelos elementos de informação relativos à
decisão de investimento pelo Fundo Pacific, que foi objeto de apreciação pelo Colegiado no
julgamento do PAS CVM no RJ2015/12087, a fim de facilitar uma visão abrangente e consolidada
da Operação e das diferentes perspectivas.
PA CVM No RJ2014/923
12.
O Relatório SFI, produzido no âmbito do PA CVM no RJ2014/923, refletiu o resultado de
trabalho de campo abrangente, não tendo se limitado à atuação da Gestora, mas abrangido também
outras pessoas físicas e jurídicas, incluindo a Emissora e empresas consultorias contratadas com
recursos da Oferta, em especial os aspectos ressaltados pela SRE no Termo de Acusação (“TA”)17.
13.
No que diz respeito à Emissora, tratava-se de sociedade de propósito específico (“SPE”)
que, em assembleia geral extraordinária (“AGE”) ocorrida em 20.07.2012, teve sua denominação
alterada de MDRJ 63 Empreendimentos e Participações S.A. para RO Participações S.A.
14.
Na referida ocasião, deliberou-se que a sociedade teria a duração de 16 anos a contar de
sua constituição. O objeto social18 envolvia basicamente a Risk Office, seja para ela prestando
serviço de consultoria financeira, seja participando em seu capital social pelo prazo de duração da
companhia, que tinha como sócios Arthur Machado e Francisco Valente19.
15.
Consoante apurado pela SFI, tais sócios também participavam do capital de empresa
(Victrix Partners S.A. – “Victrix”) que, segundo os relatórios da agência de classificação de risco
(“Agência de Rating”) e indicado também por outros participantes, teria estruturado a Emissão,
apontando a estrutura de participações20.
16.
Nesse sentido, a SFI apontou que os controladores da ROPart eram, à época da emissão
das Debêntures, “sócios em empresas que, juntamente com o Postalis, detinham cerca de 93% das
cotas do ETB FIP (...) que, por sua vez, possuía 100% do capital social da Americas Trading
Group – ATG, empresa que, segundo matéria publicada no Jornal Valor Econômico em 03.09.12,
tornar-se-ia sócia da Risk Office no projeto de criação de uma câmara de compensação (clearing)
de uma nova bolsa de valores com a pretensão de concorrer com a BM&FBovespa. Em se

029/2015(vide fls. 353 e 354, doc. 0497934).
17 Doc. 0516811.
18 Doc. 0497838 (fls. 8).
19 Doc. 0497838 (fls. 22).
20 Os relatórios de rating da LFRating apontam a Victrix como responsável pela estruturação da Emissão. Consoante
apurado pela SFI, essa consultoria era detida pelos sócios da ROPart, além de uma terceira pessoa (item 43 e 44 do
Relatório SFI).
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 8

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concretizando essa sociedade, o Postalis financiaria esse projeto pelas duas pontas, na ATG por
meio do ETB FIP e na Risk Office pela aquisição das debêntures emitidas pela RO Participações”.
A aquisição das ações preferenciais da Risk Office tinha o objetivo de consolidar o mercado de
risco no Brasil e desenvolver ferramentas para aprimorar controles de risco de mercado e crédito21.
17.
Assim, a operação teria sido estruturada por Victrix, que informou não ter percebido
remuneração, apenas auxiliando a desenhar a estrutura societária e financeira, conforme resposta
subscrita por seu sócio indireto Arthur Machado, também sócio da ROPart22.
18.
De outro lado, o Relatório de Avaliação da Emissão de Debêntures emitido pela Baker
Tilly Brasil23 (“Baker Tilly”), fornecido pela ROPart, se referiu à Victrix como estruturadora da
operação e mencionou remuneração24 de R$ 2 milhões (informação que posteriormente a Emissora
sustentou ser equivocada25).
19.
Oito meses após a Emissão, em 27.06.2013, a totalidade das ações de emissão da ROPart,
alienadas fiduciariamente em garantia das Debêntures, foi transferida para Genève Investimentos
Ltda.26 (“Genève”), também relacionada a Arthur Machado Segundo o instrumento particular da
5a alteração do contrato social27, de 24.09.2013, que modificou apenas as cláusulas 11a e 19a, o
capital social de Genève (cláusula 5a) era de R$ 4.000,00 (quatro mil reais), dividido em 4.000
(quatro mil) quotas, sendo uma delas detida por A. L. e as demais 3.999 por Arthur Machado.
20.
Esse ponto ensejou questões sobre a destinação das despesas com consultorias e demais
custos de emissão, que alcançaram R$ 13.156.893,6128. A investigação reportou elementos que
sugeriram a existência de relações entre a contratante e as contratadas que poderiam implicar
possível conflito de interesses29. A esse respeito, apontou que Arthur Machado era responsável por
Alubam Participações S.A. (“AlubamPart”), presidida pelo responsável por Credpag Consultoria
e Serviços Financeiros (“Credpag”), a qual foi destinatária de R$ 2,5 milhões para despesas com
a aquisição das ações de Risk Office. Já Laber Serviços Empresariais Ltda. (“Laber Serviços”),
contratada por R$ 2,636 milhões, tinha como responsável A.L., sócio de Arthur Machado na

21 Doc. 0497856 (fls. 4).
22 Doc. 0497871.
23 Doc. 0497880.
24 Segundo o Relatório de Baker Tilly (fls. 25), “um montante equivalente a aproximadamente R$ 12 milhões foi
destinado ao pagamento das despesas incorridas com a contratação de consultorias (...). Considerando que cerca de
R$ 4 milhões serão destinados a Estruturação e acompanhamento da Debênture, dos outros R$ 8 milhões, R$ 2
milhões foram pagos à Victrix pela Estruturação Financeira”.
25 Doc. 0497883.
26 Doc. 0497900 e 0497903.
27 Doc. 0497906.
28 Vide quadro 11 (fls. 35) do Relatório SFI (doc. 0497134).
29 Itens 108 a 111 do Relatório SFI (doc. 0497134).
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Genève, para quem foram transferidas, posteriormente, as ações de emissão da ROPart. Segundo
apontou a SRE: “a ausência de informações sobre a destinação de parte do valor da Oferta para
empresas ligadas aos sócios da RO Participações é uma omissão relevante nas informações da
Oferta, caracterizando uma infração ao caput do art. 10 da Instrução CVM No 476/09”30.
21.
No que se refere à Socopa, Coordenadora Líder da Oferta, que firmou o Contrato de
Distribuição, informou ter sido remunerada com 0,30% do total da Emissão, pelo serviço de
coordenação, e com 0,20%, pela distribuição. Ao ser demandada a apresentar provas dos esforços
realizados na distribuição, esclareceu que esses não ocorreram, já que, previamente, a Emissora
indicou o Fundo Pacific para subscrever a totalidade das Debêntures, não tendo, portanto,
procurado outros investidores.
22.
Segundo a Acusação, a Socopa também não identificou as discrepâncias entre as
informações sobre garantias dadas pela Emissora, no documento principal, a Escritura da Emissão,
e as informações utilizadas pela Agência de Rating para avaliação dos riscos do negócio.
23.
Apontou que o item 4.14 (“Das Garantias Reais”) da Escritura31 preconizava apenas duas
garantias reais: (i) cessão fiduciária de direitos creditórios de titularidade da Emissora,
correspondentes a todos os dividendos, lucros, rendimentos, bonificações, direitos, juros sobre
capital próprio, distribuições e demais valores recebidos ou a serem recebidos ou de qualquer outra
forma distribuídos ou a serem distribuídos pela Risk Office; e (ii) alienação fiduciária de ações de
emissão da Emissora detidas pelos Acionistas Garantidores (Arthur Machado e Francisco Valente,
conforme item 1.1 da Escritura). O Relatório Preliminar de Rating32, de 09.10. 2012, as mencionou
nos itens 17a e 17b, mas acrescentou uma terceira (item 17c) não mencionada na Escritura: “Aval
dos sócios controladores da ROPART e acionistas garantidores nos termos da ESCRITURA”.
24.
A SRE identificou que a existência de aval consubstanciou informação equivocada, como
confirmado pela Emissora, em ofício à SFI33, equívoco que, segundo a SFI, “pode ter gerado uma
interpretação equivocada quanto à estrutura de garantia” e “ter sido refletida na nota de rating
(A-) ”34. A disposição sobre o aval foi mantida no Relatório Definitivo de Rating, de 12.03.2013,
e excluída no Relatório Definitivo de Rating Primeira Revisão, de 29.05.201435.
25.
A partir dessas informações, a SRE buscou obter esclarecimentos adicionais e oficiou a
Socopa e seu diretor responsável, além da Emissora, Arthur Machado e Francisco Valente. Obtidas

30 Item 40 do Termo de Acusação da SRE (0516811).
31 Doc. 0497318.
32 Doc. 0497959.
33 Doc. 0497967 (fls. 3).
34 Doc. 0497134 (fls. 12).
35 Doc. 0497990 (fls. 5).
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 10

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as informações, a SRE concluiu as investigações e, tendo entendido que restaram reunidos
elementos suficientes de materialidade e autoria, formulou o TA no âmbito deste PAS.
PAS CVM No RJ2015/12087
26.
No que se refere à administração do Fundo Pacific e a decisão de investimento, o Relatório
SFI deu ensejo à instauração pela SIN do PAS CVM no RJ2015/12087, no qual foi formulada
acusação em face da Administradora e da Gestora, além do diretor responsável pela administração
de carteira de valores mobiliários de ambas as instituições (“J.C.O.”), por violação ao art. 65-A, I,
da ICVM no 409/200436. À Administradora e ao referido diretor responsável por não terem atuado
com a devida diligência no exercício de suas atribuições e à Gestora e ao diretor responsável por
terem descumprido deveres de fidúcia e lealdade, na realização do investimento.
27.
Tal processo foi julgado pela CVM em 24.07.201837, tendo resultado, por unanimidade de
votos, (i) na absolvição da Administradora e J.C.O. da acusação de infração ao art. 65-A, inciso I,
da ICVM no 409/04; (ii) na condenação da Gestora à penalidade de multa pecuniária de R$ 7,2
milhões, equivalente a 10% do valor da operação irregular; e (iii) na condenação de J.C.O., na
qualidade de diretor responsável pela Gestora, à pena de inabilitação, pelo prazo de três anos, para
o exercício do cargo de administrador ou de conselheiro fiscal de companhia aberta, de entidade
do sistema de distribuição ou que dependam de autorização ou registro na CVM.
28.
Como já relatado, a decisão do Colegiado da CVM foi objeto de recurso ao CRSFN, que,
por sua vez, manteve as decisões de aplicação das referidas penalidades, consoante o
Acórdão/CRSFN no 5, de 21.01.2020, tornando-se definitivas na esfera administrativa.
III.
ACUSAÇÃO E RESPONSABILIZAÇÃO
29.
Em 18.05.2018, a SRE lavrou o TA, no âmbito deste PAS, em face da Socopa, da ROPart
e dos referidos diretores da ROPart38, propondo sua responsabilização, em síntese, nos seguintes
termos quanto ao ocorrido sob a ótica da Acusação:
a. Socopa: por infração ao disposto no item I do artigo 11 da ICVM no 476/2009, em
razão da falha ao assegurar que as informações prestadas pelo ofertante fossem
verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes;
b. ROPart: pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários,

36 Art. 65–A. O administrador e o gestor estão obrigados a adotar as seguintes normas de conduta: I – exercer suas
atividades buscando sempre as melhores condições para o fundo, empregando o cuidado e a diligência que todo
homem ativo e probo costuma dispensar à administração de seus próprios negócios, atuando com lealdade em relação
aos interesses dos cotistas e do fundo, evitando práticas que possam ferir a relação fiduciária com eles mantida, e
respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham a ser cometidas sob sua administração ou gestão;
37 PAS CVM no RJ2015/12087, Diretor Relator Pablo Renteria, j. em 24.07.2018.
38 Doc. 0516811.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 11

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em infração ao item I c/c item II, letra “c” da ICVM no 08/1979;
c. Arthur Machado, diretor da ROPart: pela prática de operação fraudulenta no
mercado de valores mobiliários, por meio da qual logrou obter para a ROPart
vantagem patrimonial indevida no valor de R$ 13 milhões, incorrendo em infração
ao item I c/c item II, alínea “c” da ICVM no 08/1979; e
d. Francisco Valente, diretor da ROPart: pela prática de operação fraudulenta no
mercado de valores mobiliários, por meio da qual logrou obter para a ROPart
vantagem patrimonial indevida no valor de R$ 13 milhões, incorrendo em infração
ao item I c/c item II, alínea “c” da ICVM no 08/1979.
30.
No que se refere à caracterização da operação como fraudulenta, a SRE concluiu terem
restado configurados elementos que comprovam a utilização de ardil, destinado a induzir ou
manter terceiros em erro, com a finalidade de obter, para si ou para terceiros, vantagem
patrimonial, de forma dolosa. Segundo a SRE, tais ardis e artifícios teriam sido utilizados pela
Emissora e seus Diretores para obterem vantagem patrimonial ilícita, por meio da destinação de
recursos para empresas relacionadas aos Diretores para arcar com supostas despesas da Emissão.
31.
No contexto da destinação dos recursos da Oferta, a SRE sublinhou o fato de que os
Diretores da Emissora eram sócios da consultoria contratada para estruturar a operação (Victrix),
pelo que foi remunerada em R$ 2 milhões, nos termos de relatório da Baker Tilly Brasil e outros
pagamentos foram realizados a duas empresas com vínculos com Arthur Machado, tendo sido
identificado que, em pelo menos três contratos, cláusulas ligavam a remuneração do contratado ao
valor que resultaria da captação por meio da Emissão, ou seja, ao seu sucesso.
32.
A Acusação também apontou, na análise dos referidos contratos da ROPart, elementos39
que entendeu corroborarem sua conclusão de que a Emissão foi fraudulenta e salientou que o ardil
teria sido iniciado em 20.07.2012, em AGE que aprovou a transformação da Emissora na ROPart,
SPE com duração determinada e correspondente ao período de maturação das Debêntures (16
anos) e com os propósitos de adquirir participação acionária na Risk Office, bem como ser por ela
contratada para prestação de serviços de consultoria financeira.
33.
Para a SRE, a conclusão de que houve fraude foi reforçada pela afirmação da Socopa
quanto ao fato de ter sido informada, antes da concretização da Oferta, que o Fundo Pacific
adquiriria a totalidade das Debêntures e, como apurado pela SIN, esse fundo recebeu aporte de R$
72 milhões quatro dias antes da Emissão.
34.
No que se refere à atuação da Socopa, a SRE concluiu que essa não observou as

39 Doc. 0516811, item 74.
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divergências existentes entre as garantias das Debêntures e as informações utilizadas pela Agência
de Rating para produzir as constantes dos relatórios de rating, que impactaram o próprio rating
inicial da operação. Destacou que foram detectadas questões relacionadas aos relatórios de rating,
tendo sido identificadas falhas informacionais. A Acusação ressaltou que foram elaborados, no
total, os seguintes quatro relatórios de rating: (i) Relatório Preliminar de Rating - Outubro de
201240; (ii) Relatório Definitivo de Rating – Março de 201341; (iii) Relatório Definitivo de Rating
– Março de 2013 Revisado (“Relatório Definitivo de Rating Revisado”)42; e (iv) Relatório
Definitivo de Rating – Primeira Revisão - Maio de 2014 (“Relatório Definitivo de Rating 2014”)43.
35.
Com relação ao Relatório Definitivo de Rating Revisado, a Acusação destacou terem sido
omitidas as seguintes informações previamente apresentadas: (i) Página 5 – Resumo Gráfico da
Operação; (ii) Capítulo V – Identificação dos Diretores da Victrix; (iii) Capítulo VII – Quadros de
Balanço, DRE, Indicadores Tradicionais e Dívida; e (iv) Capítulo IX – Informações dos acionistas.
36.
A SRE considerou tal supressão sem sentido, pois a Emissão já havia sido encerrada e dois
relatórios de rating tinham sido divulgados e endossou a opinião da SFI de que tais informações
eram essenciais para que potenciais investidores pudessem avaliar os riscos envolvidos.
37.
Quanto ao Relatório Definitivo de Rating 2014, o rating foi reduzido de “A-” para “BB”.
O rebaixamento teve como fundamento a falta de entendimento sobre as negociações para a
concretização do projeto de expansão e consolidação do mercado de atuação da Risk Office. A
SRE pontuou, ainda, que a referência ao aval foi retirada só nesta versão, sem maiores explicações.
38.
A ROPart e os Diretores foram acusados da prática de operação fraudulenta, nos termos do
item I c/c item II, alínea “c”, da ICVM no 8/1979, sendo que, segundo a SRE, a ROPart teria obtido
vantagem patrimonial indevida de R$ 13 milhões. A SRE considerou que foi utilizado ardil na
Emissão com o objetivo de obtenção de ganhos ilícitos, que teriam tido papel fundamental a
Administradora, a Gestora e J.C.O., para viabilização da operação ilícita no ambiente de pretensa
normalidade do mercado de capitais44; e que o requisito de induzir e manter terceiros em erro teria
restado configurado na medida em que a Oferta teve como prejudicado o Postalis.
39.
Segundo a Acusação, a vantagem patrimonial para a ROPart de R$ 13 milhões teria

40 Doc. 0497959.
41 Doc. 0497974.
42 O Relatório Definitivo de Rating Revisado contém na capa o seguinte disclaimer: “Este Relatório foi revisto pelo
classificado, que solicitou a supressão de várias partes consideradas sigilosas e não disponíveis para divulgação. As
partes do Relatório onde houve supressão de informações estão informadas no final deste Relatório”.
43 Doc. 0497990.
44 Fazendo remissão ao TA do PAS CVM no RJ2015/12087, a Acusação indicou que J.C.O. fora responsável pela
tomada da decisão do investimento nas Debêntures e que haveria indícios de que ele teria atuado diretamente no
convencimento de dirigentes do Postalis para o aporte dos recursos necessários para a operação.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 13

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correspondido às despesas de emissão arcadas pelo Fundo Pacific e, assim, por seu cotista
exclusivo, o Postalis. Parte integrante deste valor seria composto pela suposta remuneração de R$
2 milhões paga à Victrix pela estruturação da operação, segundo apontado pela Baker Tilly.
40.
Apontou a SRE que a maior parte dessas despesas teria sido destinada ao pagamento de
serviços de quatro empresas. Dessas, duas tinham vínculo comercial, mesmo que indireto, com
Arthur Machado. A Credpag recebeu R$ 2,5 milhões da Emissora e tinha como sócio majoritário
M.O.L.F.45, sócio de Arthur Machado na AlubamPart. A Laber Serviços recebeu R$ 2.636.000,00
e tinha como responsável A.L., sócio de Arthur Machado na Genève Investimentos. A
remuneração pelos serviços de três dessas sociedades estava em boa parte atrelada ao valor da
Emissão, dependendo, assim, do sucesso da subscrição e integralização das Debêntures.
41.
Pontuou, ainda, a Acusação que os contratos celebrados com R.A.R. Informática Ltda.
(“RInformática”) e Meta Corretora e Projetos Ltda. (“Meta Projetos”) apresentam cláusulas
semelhantes e ambos se referiam a serviços de participação de “road show de captação” e
“reuniões com a empresa objeto de futuro investimento da Contratante, denominada Risk Office”,
sendo que o contrato com Credpag foi firmado seis dias depois de encerrada a Emissão e a
contratação da RInformática ocorreu cinco meses depois.
42.
Em suma, segundo o Relatório SFI, no total, os referidos custos representariam 16,67% do
custo total da Emissão, valor muito acima do padrão de mercado para emissões semelhantes.
IV.
MANIFESTAÇÃO DA PROCURADORIA FEDERAL ESPECIALIZADA
43.
Em 05.07.2018, a PFE proferiu parecer46, manifestando entendimento de que a peça
acusatória estaria adequada aos fins a que se destina, restando preenchidos os requisitos formais e
processuais constantes dos arts. 6o e 11 da então vigente Deliberação CVM no 538/200847.
44.
Em sua análise, a PFE orientou quanto à comunicação dos fatos apurados ao MPF no
Estado do Rio de Janeiro, mas ressaltou que, considerando a notoriedade da deflagração da
Operação Pausare, objeto de processos em trâmite perante a 10a Vara Federal de Brasília, “o
presente caso poderá, eventualmente, ser redirecionado à Procuradoria da República no Distrito
Federal, devido ao envolvimento do Postalis nos fatos comunicados”48.

45 De acordo com a Acusação, M.O.L.F. foi alvo de condução coercitiva e buscas na Operação Ormertà, deflagrada
pela Polícia Federal em 26.09.2016, por suposto envolvimento em desvios de recursos do Postalis.
46 Doc. 0550126.
47 Revogada pela ICVM no 607/2019, posteriormente revogada pela Resolução CVM (“RCVM”) n° 45/2021.
48 Conforme DESPACHO n. 00348/2018/PFE - CVM/PFE-CVM/PGF/AGU, contido no doc. 0550126.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 14

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V.
RAZÕES DE DEFESA
SOCOPA
45.
Devidamente citada em 01.08.201849, a Socopa apresentou, tempestivamente, suas razões
de defesa em 04.10.201850, considerado o deferimento, pela SRE51, de prorrogação de prazo52.
46.
Em sua defesa, Socopa requereu o julgamento pela total improcedência das imputações
contidas no TA com base, em síntese, nos seguintes principais argumentos:
(i)
A SRE se valeu de acusações infundadas, imputando condutas não provadas e
apresentando alegações vazias contra a Coordenadora Líder. A Acusação imputou à
Socopa atuação de má-fé, o que não se presume no direito brasileiro, conforme art. 113
do Código Civil53 e jurisprudência do Superior Tribunal de Justiça. Presunções jamais
devem ser confundidas com indícios. A SRE tomou como certos fatos que não foram
provados. Os indícios devem ser sérios, convergentes e válidos, consoante jurisprudência
da CVM, mas a Acusação apresentou meras presunções;
(ii)
A obrigação do coordenador líder, nos termos do art. 11 da ICVM n° 476/2009, é
de meio e não de fim. Seu dever consiste em diligenciar para que as informações prestadas
pelo ofertante sejam verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes, permitindo aos
investidores uma tomada de decisão fundamentada a respeito da oferta;
(iii) Foi diligente em sua atuação e cumpriu com suas obrigações de Coordenadora
Líder, destacando (a) a contratação de escritório de advocacia especializado na área para
revisão dos documentos da operação; e (b) a solicitação de opinião legal sobre a validade,
eficácia e exequibilidade dos instrumentos relativos à Oferta a outro escritório de renome,
com intensa atuação na área, contratado pela Emissora. Ambos opinaram, sem ressalvas,
pela eficácia, validade e suficiência das informações da Emissão;
(iv) Os serviços de coordenador líder vão muito além da simples busca de investidores,
de modo que não é correto afirmar que a Coordenadora Líder somente foi contratada para
dar aparência de legalidade à operação. Não há vedação para realização de uma oferta
pública de valores mobiliários com esforços restritos que já tenha um investidor. O
coordenador líder, nessa hipótese, ainda deve cumprir suas demais funções, como foi o
caso. A Socopa apenas tomou conhecimento de quem adquiriria as Debêntures um dia
antes da Emissão e de sua efetiva aquisição pelo Fundo Pacific;
(v)
Os relatórios de rating não são aptos a gerar descumprimento ao inciso I do art. 11
da ICVM n° 476/2009. O Relatório Preliminar de Rating deve ser desconsiderado como

49 Data que consta do Relatório de Acompanhamento de Defesas (Doc. 0692088). A intimação eletrônica é datada de
26.07.2018 (Doc. 0564199).
50 Doc. 0611273.
51 Doc. 0603811.
52 Apresentado por Arthur Machado (doc. 0603346). A decisão da SRE aproveitou a todos os acusados.
53 Art. 113. Os negócios jurídicos devem ser interpretados conforme a boa-fé e os usos do lugar de sua celebração.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 15

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 13 de 24
documento da Emissão, pela natureza preliminar e por ser baseado apenas em minutas,
conforme mencionado no próprio documento. O Relatório Definitivo de Rating 2013
igualmente não pode ser considerado como instrumento usado na tomada de decisão do
investidor, uma vez que foi emitido após o encerramento da Oferta. Este foi o
entendimento da CVM no julgamento do PAS CVM no RJ2015/10287. Em todo caso, o
Relatório Definitivo de Rating 2013 contém o disclaimer de que o comprador das
Debêntures deverá observar as condições dos demais documentos da emissão. Nunca
constou na escritura o aval dos sócios. O Relatório Definitivo de Rating 2013 não se
baseou no aval para atribuir nota à operação. Para avaliar o risco principal da operação
foi considerada a garantia do fluxo de dividendos da Risk Office. De acordo com a
classificação das notas usada pela Risk Office, as notas estariam atreladas ao tamanho
das garantias oferecidas. Assim, a nota “A-” seria um indício de que o aval não foi
considerado pela LFRating. Sem analisar o patrimônio dos avalistas seria impossível
analisar o aval. Não é função do coordenador líder verificar as informações utilizadas pela
agência de rating. Esse dever é da própria agência. Não há qualquer indício de dolo por
parte da ROPart em fornecer informações incorretas para a LFRating;
(vi) O Fundo Pacific, investidor qualificado, declarou ter conhecimento e estar de
acordo com as garantias previstas na Escritura. Ademais, manifestou-se pela suficiência,
validade e exequibilidade das garantias prestadas no âmbito da Oferta e estar ciente de
todos os termos, condições, obrigações e prazos relacionados à alienação fiduciária de
ações e à cessão fiduciária de direitos creditórios. Isso se reforça pelo fato de que os
únicos contratos da Oferta referentes a garantias eram o Contrato de Cessão Fiduciária de
Direitos Creditórios e o Contrato de Alienação Fiduciária de Ações. Assim, o erro nos
relatórios de rating não comprometeu a capacidade do Fundo Pacific de analisar as
garantias da operação. O Fundo Pacific declarou ter feito análise independente dos
aspectos financeiros e jurídicos das Debêntures, não tendo ressalvas, e ter tido acesso a
todas as informações a respeito da Oferta e da Emissora que considerava adequadas e
suficientes. Ainda, o Fundo Pacific declarou ter conhecimento de que a participação da
Coordenadora Líder não implicava julgamento sobre a Emissora, a Risk Office, suas
controladas ou as Garantias. As informações prestadas pela Emissora foram verdadeiras,
consistentes, corretas e suficientes, permitindo a tomada de decisão fundamentada; e
(vii) Pela teoria do reliance defense, não se poderia responsabilizar o participante da
oferta, não emissor, que se baseou na análise de especialistas, caso não sejam
identificados indícios de que a informação não era correta. Além dos pareceres jurídicos
mencionados acima, a Socopa amparou-se, ainda, no Relatório Baker Tilly.
47.
Com base nos argumentos apresentados, a Socopa concluiu sua defesa sustentando que:
a. “atuou dentro dos padrões de diligência exigidos ao intermediário líder de uma
oferta pública de valores mobiliários realizadas com esforços restritos, sendo tal
constatação suficiente para afastar sua punibilidade”;
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 16

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b. “os relatórios produzidos pela LFRating não podem ser considerados como
passíveis de gerar o descumprimento do item I do artigo 11 da Instrução CVM
479/09, sendo apenas documentos de suporte contendo menção errônea a uma
garantia, mas que em nada prejudicam a verificação que a Defendente cumpriu,
de maneira diligente, todas as funções no âmbito da emissão das Debêntures”;
c. “não pode a Defendente ser responsabilizada pelo suposto descumprimento de uma
obrigação regulamentar por parte da LFRating, uma vez que a Socopa tomou toda
a diligência na verificação das informações das Debêntures”;
d. “por meio da declaração entregue pelo Fundo à Defendente, fica claro que: (1) o
Fundo possuía total conhecimento das garantias das Debêntures, tendo realizado
análise com relação a tais garantias, não possuindo qualquer dúvida com relação
à garantia que constou erroneamente no Relatório de Rating Preliminar; (ii) o
Fundo analisou a Emissora, possuía total conhecimento acerca de sua atividade e
dos riscos relacionados às Debêntures e (iii) o Relatório de Rating Preliminar não
foi utilizado pelo Fundo para tomada de sua decisão de investimento, nem como
qualquer garantia com relação ao relatório que lhe foi fornecida, tanto pela
Defendente, quanto pela Emissora”; e
e. “mesmo que se considerasse que a diferença de informações entre o Relatório de
Rating Preliminar e os instrumentos da emissão configura informação incorreta,
não pode a Defendente, com base na teoria da reliance defense, ser culpada por
tal incorreção, uma vez que possuía não apenas um, mas diversos assessores de
renome atestando pela validade das informações, e não possuía qualquer razão
para duvidar de que a avaliação de tais especialistas não estava correta”.
48.
Adicionalmente, a Socopa manifestou interesse em negociar termo de compromisso,
proposta que, todavia, não chegou a ser apresentada54.
FRANCISCO VALENTE
49.
Citado regularmente em 31.07.201855, Francisco Valente apresentou tempestivamente suas
razões de defesa em 04.12.201856, pugnando por sua absolvição, em síntese, pelos seguintes
principais argumentos:
(i)
Não configura irregularidade ou crime ser sócio de alguém que, posteriormente,
seja investigado por atos ilícitos, receba julgamento desfavorável em qualquer instância
ou seja julgado pela imprensa. Não se presume solidariedade em direito civil e muito
menos no direito penal;

54 Conforme o Memorando no 99/2019-CVM/SPS/CCP (doc. 0704077), expedido por ocasião do encaminhamento
dos autos para sorteio de Relator, a Socopa não chegara a formalizar proposta de termo de compromisso.
55 Conforme aviso de recebimento (doc. 0578435). A intimação eletrônica foi assinada em 27.07.2018 (doc. 0564193).
56 Doc. 0690061.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 17

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 15 de 24
(ii)
Francisco Valente é um profissional técnico de destaque no mercado de análise de
risco. Embora tenha assumido na ROPart o papel de Diretor de Operações, a convite de
Arthur Machado, era claro, na convivência de ambos, que as decisões estratégicas e
relevantes da sociedade eram tomadas por Arthur Machado. Francisco Valente não
compartilhava poder de controle, de mando ou gerência empresarial. O acordo de
acionistas firmado em 10.12.2012 entre os Diretores previa que Francisco Valente teria
de seguir a orientação de voto proferida por Arthur Machado. Esse fato se refletiria,
também, nas funções de cada um dos Diretores na companhia. Enquanto ele era o Diretor
de Operações, Arthur Machado era o Diretor Presidente. Os cargos, conforme estatuto
social da ROPart, tinham atribuições muito diversas, tendo o Diretor de Operações a
função de auxiliar o Diretor Presidente no exercício de suas atribuições. Toda a
administração da Emissora era exercida por Arthur Machado, ao passo que Francisco
Valente se limitava a aspectos meramente técnicos e operacionais;
(iii) A Acusação não trouxe qualquer individualização da conduta de Francisco Valente,
o que representaria um vício insanável. Não havendo descrição pormenorizada de fatos a
ele atribuídos, é nula a pretensão de responsabilidade arguida pela Acusação, por violação
ao direito da ampla defesa. Não fica claro se Francisco Valente foi acusado como diretor
ou sócio da ROPart. Em ambos os casos, há ilegitimidade acusatória;
(iv) O cálculo do benefício patrimonial indevido no valor de R$ 13 milhões implicaria
considerar que a Oferta teria tido custo zero. Ademais, no julgamento do PAS CVM no
RJ2015/12087 a CVM reputou que o Postalis sofreu prejuízo de R$ 2.196.703,98, o que
é incompatível com o benefício econômico apontado neste PAS. Essa suposta perda
patrimonial ocorreu, única e exclusivamente, devido à solicitação do resgate antecipado
das Debêntures. Caso contrário, o Postalis teria aferido a rentabilidade prevista na
Escritura e não caberia falar-se em prejuízo;
(v)
Não restou identificado se o acusado teria sido beneficiado com a suposta operação
fraudulenta ou a ROPart. Acionistas só deveriam ser apenados em caso de participação
ativa e comprovada em atos fraudulentos, sendo que ele jamais interagiu com qualquer
das partes envolvidas na Oferta, o que poderia comprovar por prova testemunhal;
(vi) A Acusação aparenta adotar a tese incorreta de que os Diretores agenciaram pessoas
chave no grupo econômico da Administradora, da Gestora e do Postalis para desviar
recursos do Fundo Pacific, por meio da contratação de sociedades vinculadas a Arthur
Machado em serviços superfaturados, inseridos nos custos de estruturação;
(vii) O art. 9o, V, da Lei n° 6.385/197657 não confere poder irrestrito à CVM para
instaurar processos contra quaisquer pessoas que tenham alguma relação com o mercado
de capitais, sendo que o acusado não estava na categoria de “diretor responsável”;

57 Art. 9o A Comissão de Valores Mobiliários, observado o disposto no § 2o do art. 15, poderá: (...) V - apurar, mediante
processo administrativo, atos ilegais e práticas não eqüitativas de administradores, membros do conselho fiscal e
acionistas de companhias abertas, dos intermediários e dos demais participantes do mercado; (...).
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 18

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(viii) A SRE incorretamente apontou que os sócios teriam prestado aval, o que constou
erroneamente de um dos relatórios da LFRating, mas não condiz com a Escritura;
(ix) A Acusação, ao comparar a Oferta com outras ofertas no mercado, confunde custos
de emissão, que são despesas estritamente ligadas à oferta, com custos de estruturação,
que englobam os custos de emissão e incluem, também, pagamentos relacionados à
estruturação do investimento na Risk Office. Os custos de emissão da Operação
corresponderam a apenas R$ 1.618.493,61, somente 2% do valor total da Emissão. Esse
valor é absolutamente razoável e condizente com a prática do mercado;
(x)
Não caberia à CVM indicar a renumeração razoável para a Emissão e para a
estruturação do investimento na Risk Office. Neste caso, não caberia à CVM verificar a
diligência da atuação dos administradores da ROPart por não se tratar de companhia
aberta, não havendo acionistas minoritários a serem tutelados. A Acusação trata a ROPart
como companhia aberta, questionando contratações em conflito de interesses. Não há
irregularidade na contratação em emissões de partes relacionadas. Em todo caso, é
necessário esclarecer que a Victrix nunca recebeu nenhum valor pela estruturação da
Emissão. A declaração unilateral da Baker Tilly não poderia servir sequer de prova
indiciária, por não ser indício sério, convergente e suficiente. A SRE privilegiou a
declaração da Baker Tilly sobre a prova documental dos registros contábeis da Victrix;
(xi) Francisco Valente não tem relacionamento com nenhum prestador de serviço da
Oferta e não é possível falar em conflito de interesses em relação a ele. Também não se
pode falar em benefícios no contexto da contratação de Credpag ou Laber Serviços,
sociedades relacionadas apenas a Arthur Valente;
(xii) A Acusação também não conseguiu comprovar quem da Emissora teria informado
previamente à Socopa sobre a aquisição das Debêntures pelo Fundo Pacific. Novamente
a Acusação apenas confiou na palavra de terceiro;
(xiii) No âmbito do PAS CVM no RJ2015/12087, a Gestora e J.C.O. foram condenados
não pelo fato de as Debêntures representarem um investimento ruim, mas pela falta de
diligência na análise do investimento. A ROPart e Francisco Valente não devem ser
responsabilizados por investimentos de terceiros. Francisco Valente nunca tratou do tema
com a Gestora nem com J.C.O., cabendo destaque para o fato de que, conforme Relatório
Baker Tilly, não é possível categorizar as Debêntures como um investimento fora do
padrão de mercado; e
(xiv) A cisão processual e a condução de processos em separado pela SIN e pela SRE
implicou dissonâncias, como a diferença entre o suposto benefício ilícito obtido pela
ROPart e a perda patrimonial do Fundo Pacific. Outro descasamento está relacionado à
presunção de que teria havido abuso na definição da Taxa de Remuneração, que não foi
objeto de questionamento no PAS CVM no RJ2015/12087. Tais processos são conexos e
devem guardar coerência.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 19

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 17 de 24
50.
Nesse sentido, a defesa de Francisco Valente apresentou as seguintes conclusões58:
a. Francisco Valente atuava “exclusivamente no desenvolvimento de soluções de
tecnologia para a ATG e viria atuar na mesma área na ROPart”;
b. nunca teve “qualquer contato com o BNY Mellon, a Socopa, LF Rating ou
integrantes do Postalis a respeito da estruturação da Emissão”;
c. o Termo de Acusação não individualizou qualquer conduta sua “no contexto da
Emissão, limitando-se a dizer que é acionista da ROPart e da Victrix”;
d. a falta de individualização da conduta de Francisco Valente ocorre não apenas pela
falha do TA, mas por “inexistência” de sua atuação no âmbito da Emissão;
e. não houve “nenhuma contratação e pagamento para empresas com partes
relacionadas” ao acusado e “não haveria qualquer irregularidade na contratação
de partes relacionadas à emissora para atuação no âmbito de ofertas”;
f. os “Custos de Estruturação devem ser segmentados entre os custos relacionados à
oferta, propriamente dita, e os custos relacionados à integralização de ações
emitidas pela Risk Office”, sendo que os custos relacionados à oferta se
encontravam “em patamares absolutamente razoáveis se forem devidamente
compreendidos os Custos de Estruturação”;
g. não houve “qualquer pagamento à Victrix, sociedade integrante do grupo da ATG,
e que se beneficiaria indiretamente no desenvolvimento de tecnologia pela Risk
Office”, e o acusado não tinha participação nas demais sociedades remuneradas pela
transferência de recursos “a título de custos de estruturação”.
RO PARTICIPAÇÕES S.A.
51.
Citada em 31.07.201859, a ROPart apresentou, tempestivamente, suas razões de defesa em
04.02.201960 após o deferimento, pela Área Técnica61, de novo pedido de prorrogação de prazo62.
52.
Em sua defesa, ROPart fez uma ressalva preliminar, concernente à absoluta
impossibilidade de exercer, adequadamente, os direitos à ampla defesa e ao contraditório, em razão
de medida de busca e apreensão em sua sede, solicitando: (i) a suspensão do PAS até que fosse
liberado o acesso à documentação apreendida; e (ii) fosse atribuído prazo de 30 dias para
oferecimento de nova defesa. Sucessivamente, requereu que fosse declarada a prescrição
quinquenal da pretensão punitiva da CVM e, caso não fosse declarada, que o processo fosse

58 Vide a conclusão (fls. 34 e 35) da defesa de Francisco Valente (doc. 0690061).
59 Conforme relatório de acompanhamento de defesas (doc. 0692088). A intimação eletrônica foi assinada em
27.07.2018 (doc. 0564196).
60 Doc. 0681235.
61 Doc. 0640820.
62 Apresentado por Arthur Machado (doc. 0640617). A decisão da SRE aproveitou a todos os Acusados.
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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 18 de 24
arquivado. Por fim, pugnou pela oitiva de testemunhas “caso essa colenda CVM entenda
necessária para afastar os fatos narrados no Termo de Acusação”.
53.
Em síntese, ROPart apresentou os seguintes argumentos:
(i)
A ROPart, assim como Arthur Machado, foi alvo de medida de busca e apreensão
em sua sede, nos autos da Medida Cautelar no 0037559-15.2017.4.01.3400, que privou a
Emissora de documentos imprescindíveis à sua defesa. Embora tenha solicitado acesso à
documentação em sede criminal, esse acesso não havia sido concedido;
(ii)
Considerando que a Operação ocorreu em 30.10.2012 e a Acusação é datada de
18.05.2018, decorreu-se o prazo da prescrição quinquenal previsto no art. 1o da Lei no
9.873/199963, sendo que, no âmbito do PAS CVM no RJ2015/12087, a CVM dirigiu-se
apenas à Administradora Fiduciária, Gestora e J.C.O.;
(iii) É incorreta a afirmação de que o investimento pelo Postalis nas Debêntures foi uma
má decisão negocial. O Relatório Baker Tilly apontou que, analisando emissões
comparáveis, a Taxa de Remuneração estava entre as mais altas taxas de juros praticadas,
destacando que as taxas e prazos eram condizentes com os existentes no mercado à época;
(iv) A Operação não representou desvio de recursos. O projeto Risk Office era uma
grande e séria oportunidade de investimento e previa, naquele momento histórico, a
possibilidade de excelentes retornos financeiros. A Risk Office era uma das principais
empresas de consultoria de gestão de riscos. Para consolidar-se no setor, decidiu emitir
ações preferenciais no valor total de R$ 60 milhões, correspondentes a 30% de seu capital
social após a operação, mas que fariam jus a 50% de seus lucros. Com os recursos
captados, o projeto envolvia a aquisição de concorrentes com atuações similares e,
também, complementares. A ROPart, após tornar-se acionista da Risk Office, teria uma
participação ativa na gestão e execução do projeto de expansão da investida;
(v)
A Emissora foi absolutamente transparente ao prever, na Escritura, a estrutura de
custos da Emissão. A KPMG destacou em sua análise que este nível de transparência não
seria comum neste tipo de operação. Isso é, não se tentou induzir investidores em erro;
(vi) A ROPart, de modo diligente, contratou (a) a Socopa para atuar como coordenadora
líder; (b) a LFRating para atuar como classificadora de risco de crédito; e (c) um
renomado escritório de advocacia especializado na área para opinar sobre a regularidade
da Emissão do ponto de vista jurídico;
(vii) O Postalis era investidor qualificado e também cliente da Risk Office, conhecendo
seu portfólio e seus serviços. Mais de 50% da carteira de clientes da Risk Office era
dedicada ao assessoramento de fundos de pensão. O Postalis, então, exerceu uma legítima
opção de investimento;

63 Art. 1° Prescreve em cinco anos a ação punitiva da Administração Pública Federal, direta e indireta, no exercício
do poder de polícia, objetivando apurar infração à legislação em vigor, contados da data da prática do ato ou, no caso
de infração permanente ou continuada, do dia em que tiver cessado.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 21

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(viii) A Emissora não pode responder pelo fato de as Debêntures não terem trazido o
resultado financeiro projetado;
(ix) Embora os custos da Emissão tenham atingido R$ 13 milhões, os gastos do Postalis
ficaram restritos aos R$ 12 milhões indicados na Escritura. A diferença foi aportada pelos
próprios Diretores, como reconhecido no Relatório SFI, corroborando o fato de que essas
despesas eram reais e não fictas. A SRE imputa como vantagem econômica da ROPart
todos os custos da Emissão, como se fosse possível que a emissão tivesse a custo zero;
(x)
As despesas de emissão não estavam fora do padrão de mercado. Somente R$
4.018.957,00 foram despendidos com a Emissão em si, o que representa 5,58% do valor
total pago. Enquanto isso, R$ 9.081.043,00 foram gastos com a contratação de
consultorias para (a) analisar as ferramentas tecnológicas da Risk Office e das
concorrentes que poderiam ser adquiridas; (b) garantir que houvesse interessados na
expansão da Risk Office; e (c) viabilizar a aquisição dos concorrentes. Não se tratava de
uma operação usual de debêntures. Os custos estavam previstos na Escritura e eram
necessários para o sucesso do projeto de expansão da Risk Office. Não é correto incluir
esses valores no cálculo do percentual destinado aos custos da emissão;
(xi) A contratação de dois prestadores de serviço ocorreu depois da Emissão por ter sido
necessário aferir, previamente, a existência de investidores interessados no projeto e de
dinheiro em caixa para pagar as consultorias. Também por esse motivo as remunerações
estavam atreladas ao sucesso da operação;
(xii) A Victrix nunca recebeu valores pela Oferta. A indicação da remuneração de R$ 2
milhões pela Baker Tilly representou erro material;
(xiii) Os alegados vínculos societários que caracterizariam conflito de interesses na
contratação das consultorias não existiriam. Todas as contratações foram realizadas a
partir de um banco de 560 fornecedores e prestadores de serviço. No momento da
contratação, não havia qualquer vínculo societário com os prestadores de serviço.
Eventuais vínculos se constituíram apenas em momento posterior. M.O.L.F., sócio da
Credpag, somente veio a se tornar membro do conselho de administração da AlubamPart
em 2013 e nunca foi sócio dela. A.L., sócio da Laber Serviços, somente se tornou sócio
da Genève Investimentos e de Arthur Machado quando essa foi constituída em 2013. A
constituição da Genève Investimentos serviu para consolidar os investimentos do grupo
em uma holding. Nesse contexto, A.L. foi incluído como diretor comercial e a ele foi
conferida uma única quota. O envolvimento de profissionais qualificados em novas etapas
de um empreendimento era mais que natural;
(xiv) O relatório da Administradora que se posicionou contrariamente ao investimento
nas Debêntures decorreu de um erro grave, por não considerar a principal forma de
remuneração das Debêntures, qual seja, a participação nos lucros da Risk Office;
(xv) Não há qualquer prova ou indício de conluio entre ROPart, os Diretores, a
Administradora e a Gestora. Nenhuma contratação foi ficta e nenhum valor foi desviado.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 22

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 20 de 24
A transparência dada à Oferta impede que se fale que o Postalis foi induzido em erro. O
perfil de investidor qualificado do Postalis é tão diferenciado que a Deliberação CVM no
475/2004 autoriza que a gestão de fundos exclusivos seja realizada pela própria entidade
de previdência privada. Não é possível dizer que o Postalis foi levado em erro por um
pequeno erro material no Relatório Definitivo de Rating 2013. Todas as garantias estavam
inequivocamente previstas na Escritura. Nesse contexto, o Fundo Pacific assinou todos
os termos cabíveis, apontando conhecer as características e documentos da Emissão. A
omissão de informações a partir do Relatório Definitivo de Rating Revisado não seria
indício de fraude. As informações omitidas eram sensíveis no contexto de aquisição de
outras empresas. Enquanto isso, o investimento do Postalis já havia sido realizado. Tanto
não houve prejuízo ou indução em erro que o Postalis jamais apresentou reclamação
referente à Operação. Quando muito, o prejuízo verificado pelo Postalis teria sido de R$
2.196.703,98, conforme apurado no PAS CVM no RJ2015/12087; e
(xvi) ROPart e os Diretores jamais tiveram qualquer dolo e sempre agiram de boa-fé.
Quando do rebaixamento do rating da Oferta, as Debêntures foram resgatadas pelo
Postalis no valor de R$ 69.803.296,02. Para evitar quaisquer prejuízos, permitiu-se que
fossem integralizadas, em uma terceira companhia, debêntures no valor de R$
90.279.169,83, quantia bastante superior àquela aportada inicialmente nas Debêntures.
Ademais, nos anos que se seguiram à emissão das debêntures, mais de R$ 5 milhões
foram aportados pelos Diretores ou pela Genève Investimentos.
ARTHUR MACHADO
54.
Citado em 31.07.201864, Arthur Machado apresentou suas razões de defesa,
tempestivamente, em 04.02.201965.
55.
A defesa requereu que o TA fosse liminarmente rejeitado devido ao cerceamento ao seu
direito de defesa, em razão da apreensão de documentos pela Polícia Federal, e pela ocorrência da
prescrição quinquenal da pretensão punitiva. Subsidiariamente, formulou pedido de que as
acusações fossem julgadas improcedentes, protestando pela produção de todos os meios de prova
em direito admitidos, inclusive a oitiva de testemunhas, “caso essa colenda CVM entenda
necessária para afastar os fatos narrados no Termo de Acusação”. nos seguintes termos:
(i)
Todo material relacionado à Emissão havia sido objeto de busca e apreensão e ainda
continuava sob custódia judicial da 7a Vara Criminal da Justiça Federal do Rio de Janeiro,
nos autos da Ação Penal n° 0502785-73.2018.4.02.5101. Assim, haveria violação ao
princípio do contraditório, da ampla defesa e do devido processo legal;
(ii)
Houve um intervalo de aproximadamente seis anos entre o encerramento da Oferta,
em 29.11.2012, e a apresentação da acusação em 18.05.2018, sem que ocorresse qualquer

64 Conforme aviso de recebimento (doc. 0571378). A intimação eletrônica foi assinada em 27.07.2018 (doc. 0564192).
65 Doc. 0686510.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 23

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evento interruptivo da prescrição, nos termos do art. 2o da Lei n° 9.873/199966. Portanto,
operou-se a prescrição quinquenal prevista no art. 1o da Lei n° 9.873/1999;
(iii) O acusado teve seu primeiro contato com a Risk Office ao final de 2011, quando
conheceu seu “dono”, M.A.J., com quem imaginou unir esforços para promover a
consolidação do mercado de consultoria e assessoria financeira de risco. Com esse fim,
foi constituída a ROPart. Em 2013, a ROPart identificou graves problemas na gestão da
Risk Office, como a falta de transparência na administração, a contabilização no balanço
de ativos inexistentes e falhas nos lançamentos contábeis. A ROPart, então, instaurou
procedimento arbitral contra M.A.J. e Risk Office. Este procedimento arbitral concluiu
pela necessidade de indenização de M.A.J. à Emissora. Resta claro, assim, que a Operação
não nasceu como uma fraude, mas como uma convergência de interesses com a Risk
Office para a implementação de seu projeto;
(iv) A ROPart se cercou de todas as cautelas necessárias para a Emissão, contratando
os prestadores de serviços necessários para tanto, incluindo coordenadora líder, agência
de classificação de risco e escritório de advocacia especializado;
(v)
Não há ilegalidade na utilização de sociedades de propósito específico, prática
comum no mercado para compartilhamento de riscos financeiros entre as partes
envolvidas. É fato incontroverso que não houve simulação e o investimento na Risk
Office de fato existiu;
(vi) Não pode recair sobre Arthur Machado a responsabilidade pelo erro da Socopa de
não identificar a incongruência nos relatórios da LFRating. De todo modo, não houve
divergência entre as garantias da Escritura e as garantias que a LFRating considerou na
avaliação do risco da Emissão. A LFRating informou se tratar de erro material contido
nos seus primeiros relatórios de rating, tanto que, na versão revisada do relatório
elaborada em 2014, foi excluída tal referência;
(vii) Embora a Acusação tenha apontado que as informações suprimidas dos relatórios
de rating seriam fundamentais para potenciais investidores, a Área Técnica ignora que
essas informações já haviam sido compartilhadas nos relatórios anteriores e que a Oferta
já havia sido encerrada. Assim, o Fundo Pacific tomou conhecimento adequado das
características da Oferta, conforme declarações por escrito de que avaliou de maneira
independente a Oferta. É de se destacar que o Fundo Pacific foi assessorado pela KPMG,
que detém amplo conhecimento técnico e experiência. Em todo caso, não há qualquer
indício de contribuição de Arthur Machado para o erro material da LFRating;
(viii) A Acusação não distingue os custos necessários para a Emissão, representado pelas
consultorias contratadas, e as despesas incorridas pela ROPart, gastos relativos à

66 Art. 2° Interrompe-se a prescrição da ação punitiva: I – pela notificação ou citação do indiciado ou acusado,
inclusive por meio de edital; II - por qualquer ato inequívoco, que importe apuração do fato; III - pela decisão
condenatória recorrível; IV – por qualquer ato inequívoco que importe em manifestação expressa de tentativa de
solução conciliatória no âmbito interno da administração pública federal.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 24

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administração, como as áreas comercial, de marketing, de desenvolvimento de produtos
e financeira. Das consultorias apontadas, somente Laber Serviços atuou na estruturação
das Debêntures. RInformática e Meta Projetos analisaram a tecnologia utilizada pela Risk
Office e apuraram quais empresas poderiam agregar valor ao projeto. No segmento de
atuação da Emissora, os sistemas e softwares são de fundamental importância. Credpag,
por sua vez, estudaria as possíveis aquisições e examinaria se os investimentos poderiam
contribuir para o projeto de crescimento da Risk Office. Não é correto incluir tais valores
nos custos da Emissão. Também não se pode dizer que esse valor deveria ter sido aplicado
na aquisição de participação na Risk Office, já que a Escritura foi transparente sobre a
aplicação dos recursos da Emissão;
(ix) Não ocorreu manipulação de mercado sob nenhuma forma prevista na ICVM n°
8/1979. A ROPart utiliza a política de compartilhamento entre empresas do grupo e cada
uma escolhe o melhor prestador de serviços, em um banco de dados formado por 560
prestadores cadastrados. Em regra, é praticada a remuneração atrelada ao êxito do projeto,
garantindo um maior alinhamento de interesses;
(x)
As ofertas comparadas pela SFI com a Oferta não servem de parâmetro, pois
possuem características únicas, que não se reproduzem em um modelo. Não são trazidas
informações suficientes para garantir a comparabilidade das ofertas. A Administradora
seguiu rigorosa metodologia de precificação de ativos;
(xi) M.O.L.F. e A.L. nunca integraram a ROPart e, no momento da contratação, não
havia qualquer relação societária ou pessoal com os Diretores, apenas confiança em seu
trabalho. Vínculos futuros foram constituídos devido à qualidade da atuação dos
profissionais. Ao contrário do que afirma a Acusação, M.O.L.F. nunca foi sócio da
AlubamPart e A.L. somente veio a ser sócio de Arthur Machado quando da constituição
da Genève Investimentos, posteriormente à Oferta; e
(xii) Não foi comprovado o recebimento de R$ 2 milhões pela Victrix. Não há vedação
para que partes relacionadas atuem em uma mesma emissão de debêntures. Arthur
Machado não recebeu qualquer vantagem patrimonial ilícita, tendo aportado R$ 1 milhão
para cobrir despesas adicionais com a Oferta. Não se verifica conduta atípica ou dolo.
VI.
DISTRIBUIÇÃO, PEDIDO DE PRODUÇÃO DE PROVAS E PAUTA PARA JULGAMENTO
56.
Em 12.03.2019, o Diretor Carlos Rebello foi designado relator do Processo67, que foi
redistribuído provisoriamente para a Diretora Flávia Perlingeiro em 14.01.202068, em razão do
término de mandato do Relator69. Com a posse de seu sucessor, houve nova distribuição, em
10.11.2020, para relatoria do Diretor Alexandre Rangel70.

67 Doc. 0708332.
68 Doc. 0916929.
69 Nos termos do art. 9o da Deliberação CVM no 558/2008, então em vigor.
70 Doc. 1136972.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 25

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Relatório – Página 23 de 24
57.
Em 05.04.2022, o Processo foi pautado para julgamento na sessão de 10.05.202271.
58.
Em 26.04.202272, Francisco Valente protocolou nova petição73 reiterando pedido de
produção de prova testemunhal de participantes da emissão de Debêntures, que teria o objetivo de
“executar a difícil tarefa de produção de uma prova negativa que pudesse suprir a ausência de
individualização da conduta do Requerente por parte da Acusação, bem como comprovar, em
complemento aos demais elementos apresentados na Defesa, que este efetivamente não teve
qualquer participação em suposta operação fraudulenta”. Também juntou autos um “extenso
conjunto de correspondências eletrônicas enviadas e recebidas pelas partes diretamente
envolvidas no contexto da estruturação e negociação da Emissão”. Nesse particular, requereu:
a. a atribuição de tratamento sigiloso às provas documentais juntadas, nos termos do
art. 3°, I e III, da RCVM n° 48/2021, pois “constituem informações e mensagens
eletrônicas trocadas por terceiros – e, portanto, que não são de titularidade direta
do Requerente”; e
b. a retirada do PAS da pauta de sessão de julgamento do dia 10.05.2022.
59.
Em 10.05.2022, o Colegiado decidiu74, por unanimidade, acolhendo a manifestação de voto
do Diretor Relator75, pelo (i) indeferimento do pedido de produção de prova testemunhal
apresentado por Francisco Valente; (ii) deferimento da juntada das provas adicionais trazidas aos
autos; e (iii) deferimento do pedido de sigilo sobre as referidas novas provas perante terceiros que
não sejam parte do PAS, sigilo esse, todavia, não aplicável aos Acusados.
60.
O PAS foi então retirado da pauta de julgamento de 10.05.202 e, em 12.05.2022, o Diretor
Alexandre Rangel abriu aos Acusados o prazo de 15 (quinze) dias úteis para manifestações, nos
termos do art. 46 da RCVM n° 45/202176, encaminhando o processo à GCP, que adotou as
providências necessárias, conforme certidões de intimação cumprida juntadas aos autos77.
61.
Em 02.06.2022, ROPart protocolou78 nova manifestação79, por meio da qual repisou
argumentos de defesa e acrescentou, de início, a ocorrência de prescrição intercorrente entre a data
da última defesa apresentada por um dos acusados e a decisão que indeferiu o pedido de produção
de provas. Alegou, ainda, que os e-mails trazidos aos autos por Francisco Valente atestariam a

71 Doc. 1474568.
72 Doc. 1487182.
73 Doc. 1487183.
74 Doc. 1522441.
75 Doc. 1498476.
76 Doc. 1498526.
77 As certidões de intimação se encontram nos autos deste PAS (Doc. 1509741 a doc. 1509746).
78 Doc. 1519617.
79 Doc. 1519615.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 26

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lisura da Emissão, demonstrado o passo a passo das negociações. Os demais acusados não
voltaram a se manifestar na oportunidade80.
62.
Em 19.09.202281, o PAS foi pautado para julgamento na sessão de 08.11.2022.
63.
Em 24.10.202282, o PAS foi retirado de pauta sine die, por decisão do Diretor Relator,
tendo, na mesma data, declarado sua suspeição83 no caso, por ter chegado ao seu conhecimento,
em audiência conduzida com representante legal de um dos acusados, situação fática que a seu ver
deu ensejo à aplicação do disposto no art. 32, §§1o e 2o, da RCVM n° 45/202184.
64.
Assim, em reunião do Colegiado de 01.11.2022, fui designada relatora deste PAS85.
65.
Em 16.05.2023, foi publicada pauta de julgamento no diário eletrônico da CVM, em
cumprimento ao disposto no art. 49 da Resolução CVM no 45/202186.
É o relatório.
Rio de Janeiro, 19 de junho de 2023.
Flávia Sant’Anna Perlingeiro
Diretora Relatora

80 Os elementos adicionais, juntados após o prazo de defesa, serão analisados diretamente no voto e mencionados
naquilo que relevante para a decisão.
81 Doc. 1612295.
82 Doc. 1634593.
83 Doc. 1634718.
84 § 1o Deve ser declarada a suspeição quando o membro do Colegiado tenha amizade íntima ou inimizade notória
com algum dos interessados ou com os respectivos cônjuges, companheiros, parentes e afins até o terceiro grau. § 2o
O impedimento ou a suspeição pode ser declarada a qualquer tempo, sendo que, na primeira hipótese, deverá ser
declinado o motivo.
85 Doc. 1639639.
86 Doc. 1780805.
Relatório de Julgamento (1808646) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 27
FLAVIA MARTINS SANT
ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Assinado de forma digital por
FLAVIA MARTINS SANT ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Dados: 2023.06.19 14:49:54 -03'00'

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 1 de 34
PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No 19957.004478/2018-75
Reg. Col. 1339/19
Acusados:
Socopa - Sociedade de Corretora Paulista S.A. (atualmente denominada
Singulare Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.)

RO Participações S.A.

Arthur Mário Pinheiro Machado

Francisco Gurgel do Amaral Valente
Assunto:
Operação fraudulenta e descumprimento de dever de diligência relativo a
falhas informacionais, no âmbito de oferta pública de distribuição de
debêntures com esforços restritos, em infração ao item I c/c item II, “c”, da
Instrução CVM no 8/1979, e ao art. 11, I, da Instrução CVM no 476/2009.
Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro
VOTO
I.
INTRODUÇÃO
1.
Trata-se de PAS1 instaurado pela SRE, em face de (i) RO Participações S.A. (“ROPart”) e
seus Diretores, em razão de irregularidades ocorridas no âmbito da oferta pública de distribuição
com esforços restritos da 1a emissão de debêntures da ROPart, em alegada prática de operação
fraudulenta no mercado de valores mobiliários, vedada consoante previsto no item I c/c item II,
alínea “c”, da Instrução CVM (“ICVM”) no 8/19792; e (ii) Socopa, na qualidade de Coordenadora
Líder da Oferta das Debêntures, acusada por infração ao disposto no inciso I do art. 11 da ICVM
no 476/20093, por descumprimento de seu dever de diligência, por alegada falha em assegurar que
as informações prestadas pela Emissora fossem verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes.
2.
No âmbito da Oferta, iniciada e encerrada em 28.11.2012, a totalidade das Debêntures,
emitidas em 30.10.2012 no valor total de R$ 72 milhões, foi subscrita pelo Fundo Pacific, fundo

1 Os termos iniciados em letra maiúscula utilizados neste voto que não estiverem nele definidos têm o significado que
lhes foi atribuído no relatório que o antecede (“Relatório”).
2 I - É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos demais participantes
do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores
mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não eqüitativas. II -
Para os efeitos desta Instrução conceitua-se como: (...) c) operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários,
aquela em que se utilize ardil ou artifício destinado a induzir ou manter terceiros em erro, com a finalidade de se obter
vantagem ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação, para o intermediário ou para terceiros; (...).
3 Art. 11. São deveres do intermediário líder da oferta: I – tomar todas as cautelas e agir com elevados padrões de
diligência, respondendo pela falta de diligência ou omissão, para assegurar que as informações prestadas pelo ofertante
sejam verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes, permitindo aos investidores uma tomada de decisão
fundamentada a respeito da oferta; (...).
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 28

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exclusivo que tinha como único cotista o Fundo São Bento, que, por sua vez, era exclusivo do
Postalis. O regulamento do Fundo Pacific explicitava (i) que esse se destinava a receber
investimentos, direta ou indiretamente, de titularidade do Postalis; e (ii) que a política de
investimentos do fundo consistia em aplicar, primordialmente, em CCIs – cédulas de crédito
imobiliário, com o objetivo de superar o CDI, sendo que, como fundo de renda fixa, 80% da sua
carteira, no mínimo, seria aplicada em títulos ou valores mobiliários de renda fixa, e até 20% nos
demais ativos financeiros4. As Debêntures constituíram o único ativo do Fundo Pacific e é sobre
esse investimento que trata este PAS.
II.
PRELIMINARES
3.
Os Acusados suscitaram as questões preliminares que entendem impedir a análise de mérito
deste caso acerca de prescrição, violação ao contraditório, à ampla defesa e ao devido processo
legal, ilegitimidade passiva e ausência de individualização de condutas.
4.
Antes de entrar no mérito, passo então a tratar de cada uma dessas preliminares.
Prescrição
5.
ROPart e Arthur Machado alegaram nulidade processual pela ocorrência do decurso do
prazo da prescrição quinquenal da pretensão punitiva da CVM, nos termos do art. 1o da Lei no
9.873/19995. O argumento foi reiterado pela ROPart6, ao lhe ter sido oportunizada a possibilidade
de se manifestar a respeito de provas adicionais juntadas por Francisco Valente, como admitido
pelo Colegiado em decisão de 10.05.20227.
6.
A propósito, ROPart sustentou8 que a prescrição teria operado sob dois fundamentos: “pela
prescrição quinquenal prevista no art. 1o da Lei no 9.873/1999 ou, ainda, (ii) pela posterior
prescrição intercorrente, disposta no art. 1o, §1o9, do mesmo diploma legal”.
7.
Segundo os acusados, sob o primeiro prisma, a Operação teria ocorrido em 30.10.2012,
mas “o Termo de Acusação contra a RO e os demais acusados somente foi oferecido em
18/05/2018, muito depois do decurso do prazo de cinco anos”. Nesse sentido, o TA no PAS CVM

4 Doc. 0497798.
5 Art. 1° Prescreve em cinco anos a ação punitiva da Administração Pública Federal, direta e indireta, no exercício do
poder de polícia, objetivando apurar infração à legislação em vigor, contados da data da prática do ato ou, no caso de
infração permanente ou continuada, do dia em que tiver cessado.
6 Doc. 1487183.
7 Docs. 1498476 e 499590.
8 Doc. 1519615.
9 § 1° Incide a prescrição no procedimento administrativo paralisado por mais de três anos, pendente de julgamento
ou despacho, cujos autos serão arquivados de ofício ou mediante requerimento da parte interessada, sem prejuízo da
apuração da responsabilidade funcional decorrente da paralisação, se for o caso.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 29

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n° RJ2015/12087 teria sido oferecido tempestivamente, mas apenas contra a Administradora, a
Gestora e o diretor responsável. Porém, quando foi proposta acusação em face de ROPart, seus
Diretores e de Socopa, a pretensão já estaria “integralmente fulminada pela prescrição”10.
8.
Sob o segundo prisma, ainda segundo os acusados, “tem-se que a última defesa
apresentada pelos Acusados (no caso, pelo SR. ARTHUR MÁRIO PINHEIRO MACHADO) é
datada de 1o/02/2019 e, somente em 10/05/2022, ou seja, depois do transcurso de
aproximadamente 3 anos e 3 meses, foi proferido acórdão com o exame dos pedidos de produção
probatória formulados pelo SR. FRANCISCO GURGEL DO AMARAL VALENTE”. Conforme
alegado, entre a apresentação das defesas administrativas e a decisão que indeferiu o referido
pedido de produção de provas não foi proferido qualquer despacho ou praticado qualquer ato
inequívoco que importasse a apuração dos fatos, de modo que, “por aproximadamente 3 anos e 3
meses”, o PAS não teria tido movimentação capaz de interromper a prescrição intercorrente.
9.
Defenderam que a redistribuição do processo a um novo relator, em 10.11.2020, “nem
qualquer outro despacho de mero expediente praticado pelos departamentos internos”, teria
interrompido a fluência do prazo prescricional, entendendo que apenas atos inequívocos de
apuração dos fatos poderiam ter esse efeito. A esse respeito, citaram trecho de doutrina11 e certos
julgados do CRSFN12 e decisões judiciais, sendo que, em 05.07.2022, ROPart apresentou nova
manifestação juntando acórdão da 3a Turma do Tribunal Regional Federal (“TRF”) da 3a Região,
por entender que nesse se “teve a oportunidade de prestigiar o entendimento STJ no sentido de
que ‘os atos de autuação e de encaminhamento do recurso consistem em meros atos ordinatórios,
despidos de caráter decisório ou investigativo, e que, portanto, não interrompem o prazo para
prescrição intercorrente’”13.
10.
Em que pese os precedentes apontados, entendo que tais alegações não devem prosperar.
11.
Com relação à prescrição quinquenal, considerando a cronologia dos fatos, como
evidenciada nos autos, resta claro, a meu ver, que ocorreu a interrupção do referido prazo

10 Doc. 1519615.
11 Conforme o autor, “não basta para evitar o retorno do curso da prescrição meros despachos ordinatórios emitidos
apenas para evitar que se completem os três anos” - ARAGÃO, Alexandre S. de. Curso de Direito Administrativo,
2a edição. Rio de Janeiro: Grupo GEN, 2013, p. 609.
12 Em relação a decisões passadas do CRSFN, note-se que, no Recurso Voluntário n° 11.256 (BCB n° 0101115926,
Relator Conselheiro Marco Antônio Martins de Araújo Filho, julgado na 373a Sessão do CRSFN), o Conselheiro
Francisco Sátiro de Souza Júnior reconhece que “[q]ualquer ato procedimental é suficiente para interromper a
contagem do prazo trienal desde que signifique uma evolução de fase no procedimento: diligências, o
encaminhamento dos autos para a PGFN, o recebimento pelo Conselheiro relator, a inclusão na Pauta, ou uma
petição da parte envolvida são exemplos disso”. Já em relação ao Recurso Voluntário n° 5.072 (BCB 0101100443,
Relator Conselheiro Marco Antônio Martins de Araújo Filho, julgado na 324a Sessão do CRSFN), o caso sequer trata
da questão sob exame, mas sim da alteração de procuradores no âmbito da PGFN.
13 Doc. 1546330.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 30

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prescricional, nos termos do art. 2o da referida lei14. Sobre a imputação formulada em face da
Emissora e dos Diretores – de operação fraudulenta, definida na ICVM n° 8/1979 –, a infração
teria se consumado em 28.11.2012, data de início e encerramento da Oferta, sendo esse o mesmo
dia em que se deu a subscrição e integralização das Debêntures pelo Fundo Pacific. Com efeito,
antes de concretizada a Operação, poderiam ser aventados atos de concepção e planejamento,
como atos preparatórios, mas não a consumação, propriamente dita, da operação fraudulenta.
12.
No mesmo sentido, também na data da Oferta teriam restado configuradas, em definitivo,
as alegadas falhas da Coordenadora Líder da Oferta no cumprimento da obrigação de assegurar
que as informações prestadas pela Emissora nos documentos da Emissão fossem verdadeiras,
consistentes, corretas e suficientes, nos termos exigidos pela ICVM n° 476/2009.
13.
No que se refere à apuração dos fatos, cabe repisar que o presente caso teve origem no PA
CVM no 19957.003980/2015-16, cuja instauração, em 17.12.2015, teve por fundamento inspeções
realizadas pela SFI entre 13.03.2014 e 29.01.2015, no âmbito do PA CVM n° SP-2014-923,
provocadas por atividade investigativa desencadeada na área técnica ao detectar, de forma quase
consentânea, investimento realizado pelo Fundo Pacific, após obter informações de entidades
reguladas pela CVM que participaram da Operação, em evidente atividade de supervisão.
14.
Ademais, a referida inspeção, solicitada pela GIF/SIN, não se limitou a analisar a conduta
da Administradora, da Gestora, do Auditor Independente e do Fundo Pacific, mas também
promoveu diligências que incluíram visitas a diversas instituições, incluindo a ROPart e a Victrix,
e abrangeram uma série de requisições de informações, dirigidas a essas e a outras entidades.
Registre-se que há nos autos15, por exemplo, ofícios a requisições de informações da CVM
encaminhados pela Socopa e pela ROPart, neste caso, assinados por Arthur Machado.
15.
Considero, assim, que a referida investigação, com dezenas de atos praticados no período
de 10.03.2014 até 29.01.2015, cujas conclusões foram consubstanciadas no Relatório SFI,
representam atos inequívocos de apuração das irregularidades analisadas neste Processo,
consistindo em eventos aptos a interromper o prazo prescricional da pretensão punitiva da CVM,
conforme expressamente previsto no art. 2o, inciso II, da Lei n° 9.873/1999. Foi, inclusive, a partir
desse abrangente conjunto fático-probatório, que a SRE instaurou a Investigação Preliminar
consubstanciada no PA CVM n° 19957.003980/2015-16, que originou este PAS.

14 Art. 2o Interrompe-se a prescrição da ação punitiva (i) pela notificação ou citação do indiciado ou acusado, inclusive
por meio de edital; (ii) por qualquer ato inequívoco, que importe apuração do fato; (iii) pela decisão condenatória
recorrível; (iv) ou por qualquer ato inequívoco que importe em manifestação expressa de tentativa de solução
conciliatória no âmbito interno da administração pública federal.
15 Ofícios no 195, 196, 221, 222 e 223/2017/CVM/SRE/GER-3, expedidos entre 30.11 e 27.12.2017.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 31

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 5 de 34
16.
Dessa forma, não merece acolhida a alegação da ROPart de que a CVM conduziu a
investigação cabível e ofereceu tempestivamente o TA do PAS CVM n° RJ2015/12087 apenas em
relação a algumas pessoas e “quando finalmente se decidiu por também propor acusação, em
relação à mesma operação, contra a RO, seus sócios e a SOCOPA, a pretensão punitiva já estava
integralmente fulminada pela prescrição”16. Como os próprios defendentes reconheceram, os
julgados juntados aos autos confirmam e os precedentes da CVM, nesse ponto de forma uníssona,
sublinham, o que importa é que tenha havido ato inequívoco que importe apuração dos fatos17.
17.
Tal ato inequívoco se destina a apurar fatos e, nessa apuração, podem vir a ser identificadas
outras infrações que não (ou além) das inicialmente cogitadas, à medida em que as investigações
sejam aprofundadas. Assim, as conclusões de um Relatório de Análise, por exemplo, “são o ponto
de partida das investigações e servem a explicitar os fatos objeto de apuração, sem delimitar, no
entanto, os agentes a serem investigados ou os ilícitos a serem apurados pela área técnica”18.
18.
Portanto, ao contrário do que alegaram os acusados, no caso concreto, não cabe dizer que
a CVM tenha decidido propor acusação apenas em face de alguns participantes e, somente depois,
decidiu incluir outros, como se o processo tivesse permanecido estático, congelado no tempo.
19.
Com efeito, a partir das conclusões da SFI, foi primeiramente formulada acusação pela
superintendência responsável pela supervisão dos administradores de carteira de valores
mobiliários e que tinha sido, ela própria, a solicitante da inspeção. As condutas praticadas que
resultaram em descumprimentos de certos deveres foram apuradas e julgadas em PAS próprio.
20.
Ocorre que a SFI levantou um conjunto de informações amplo e, dando sequência ao que
foi apurado inicialmente, sugeriu que certas condutas fossem aprofundadas pela superintendência
responsável por sua supervisão. A SRE conduziu investigação, adotou atos para apuração das
condutas e, como resultado do que foi coligido adicionalmente, lavrou o TA.

16 Doc. 1519615.
17 Quanto ao conceito de ato inequívoco que importe apuração do fato, cabe citar o seguinte trecho do voto do
Presidente Relator Marcelo Trindade no julgamento do PAS CVM n° RJ2005/6924: “Reitero aqui o entendimento
que venho manifestando quanto à interpretação do dispositivo acima citado no sentido de que a expressão ‘ato
inequívoco que importe apuração do fato’ refere-se ao ato administrativo documentado, cuja existência seja
induvidosa, e que tenha o objetivo claro de dar impulso ao processo administrativo de investigação. Esse ato
inequívoco não se confunde com a intimação do indiciado, tanto assim que o inciso II do art. 2o da Lei 9.873/99 a ele
se refere expressamente, em adição à referência à intimação do indiciado, prevista no inciso I do mesmo art. 2o. O
ato inequívoco também não corresponde àquele que instaura o processo administrativo sancionador. A lei dá à CVM
o poder de conduzir ‘etapa investigativa, em que será assegurado o sigilo necessário à elucidação dos fatos ou exigido
pelo interesse público’ previamente à apuração do ilícito em processo administrativo (cf. art. 9o, inciso V, §2o da Lei
6.385/76). Os atos praticados no decorrer da etapa investigativa, se forem inequívocos e importarem apuração do
fato (como seria normal) devem ser considerados para efeitos da interrupção do prazo prescricional, ainda que antes
da instauração do processo administrativo e que não tenham sido comunicados aos indiciados.”.
18 Conforme PAS CVM no 21/2010 (19957.010281/2019-56), Diretor Relator Carlos Rebello, julgado em 15.10.2019.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 32

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 6 de 34
21.
Repise-se que, no que se refere aos atos de apuração, o PA CVM ° 19957.003980/2015-16
foi instaurado em 17.12.2015 e, nos termos do Memorando no 64/2015-CVM/SIN/GIA,
encaminhou o RELATÓRIO DE INSPEÇÃO/CVM/SFI/GFE-1/No 01/2015 (RJ-2014-923) à
SRE, tendo sido produzidos para ciência do que foi apurado pela SFI e suas sugestões,
considerando o que foi identificado quanto à distribuição das Debêntures. Assim, os atos de
interrupção da prescrição em relação aos Acusados no processo de origem foram sucedidos por
outros, na investigação preliminar, também inequivocamente apuratórios, como os citados ofícios
enviados à ROPart e seus Diretores e à Socopa, com respectivas respostas.
22.
Além disso, os Acusados foram citados com aviso de recebimento entre 31.07.2018 e
01.08.2019, fato que igualmente interrompeu o curso do prazo prescricional, nos termos do art. 2o,
inciso I, da Lei n° 9.873/1999.
23.
Cumpre também rejeitar a alegação de ocorrência de prescrição intercorrente, nos termos
do art. 1°, §1°, da Lei n° 9.873/199919. Isso porque, após as referidas intimações para apresentação
das defesas, foram praticados diversos atos processuais pela Autarquia que impulsionaram este
PAS na direção de seu desfecho, tais como (i) o deferimento de pedido de prorrogação de prazo
para apresentação de defesas, em 07.08.201820 e 26.11.201821; (ii) o sorteio inicial de relator, em
12.03.201922; (iii) a redistribuição temporária, em 14.01.202023, nos termos do art. 9o da
Deliberação CVM (“DCVM”) n° 558/2008 c/c art. 33 da ICVM no 607/2019, então vigentes; (iv)
a designação do Diretor Alexandre Rangel como relator deste PAS, em 10.11.202024, nos termos
do art. 10 da DCVM n° 558/08 c/c art. 34 da ICVM no 607/19; (v) a primeira publicação, em
05.04.2022, de pauta para julgamento25; (vi) o já referido pedido de produção de provas, em
26.04.2022, pelo acusado Francisco Valente e respectiva decisão, em 10.05.2022, de deferimento
parcial26; e (vii) redistribuição para minha relatoria, em 01.11.202227, nos termos do art. 35 da
Resolução CVM no 45/2021, devido à declaração de suspeição do Diretor Alexandre Rangel28.
24.
Quanto ao evento de redistribuição para novo relator, ROPart destacou a mencionada

19 Art. 1° (...) § 1° Incide a prescrição no procedimento administrativo paralisado por mais de três anos, pendente de
julgamento ou despacho, cujos autos serão arquivados de ofício ou mediante requerimento da parte interessada, sem
prejuízo da apuração da responsabilidade funcional decorrente da paralisação, se for o caso.
20 Doc. 0571786.
21 Doc. 0640820.
22 Doc. 0708332.
23 Doc. 0916929.
24 Doc. 1136972.
25 Doc. 1474568.
26 Docs. 1487182, 1487183, 1498476, 1498526 e 1522441.
27 Doc. 1639639.
28 Doc. 1634718.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 33

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decisão do TRF da 3a Região para contestar a possibilidade de que tal mudança seja considerada
como motivo de interrupção da prescrição. Sem embargo, importa apontar que o TRF da 2a Região,
por sua vez, já sedimentou entendimento de que “quando a Administração pratica atos que
impulsionam o processo, ainda que seja despacho de mero expediente, não estará caracterizada
a inércia da mesma, não havendo, portanto, que se falar em prescrição intercorrente a que se
refere o artigo 1o, § 1o, da Lei no 9.873/99”29, ainda inexistindo pacificação judicial do tema.
25.
Na esfera administrativa, por outro lado, cabe ressaltar que a interrupção do prazo da
prescrição intercorrente em tal hipótese, além de ser o entendimento que tem prevalecido no
Colegiado da CVM30-31 e sido mantido pelo CRSFN32, foi, recentemente, objeto de Súmula editada
pelo CRSFN, nos seguintes termos:
“Súmula CRSFN n° 5, de 12 de maio de 2023 – A distribuição e a necessária
redistribuição de processos sancionadores para relatoria por integrantes de
órgãos colegiados configuram movimentação processual essencial para
impulsionar o processo rumo ao seu julgamento e descaracterizam o pressuposto
de paralisação da prescrição intercorrente”33.
26.
Desse modo, à luz dos elementos constantes dos autos e em linha do entendimento
consolidado desta Autarquia e, quanto à prescrição intercorrente, inclusive sumulado pelo CRSFN,
voto por afastar as preliminares no que tange tanto à prescrição quinquenal quanto à intercorrente.

29 TRF da 2a Região, Sétima Turma Especializada, Processo n° 2004.5101.0140181, Rel. Des. Reis Friede, j.
02.03.2011 – decisão citada pelo Diretor Relator Otto Lobo, em seu voto no julgamento, em 15.03.2022, do PAS
CVM No RJ2016/8375 (19957.006688/2016-36).
30 v., p.ex., PAS CVM no 08/2004, Dira Rela Luciana Dias, j. em 06.12.2012; PAS CVM no 02/2011, Dir. Relator
Gustavo Tavares Borba, j. em 08.12.2015; e PAS CVM no RJ2011/3823, Dir. Rel. Pablo Renteria, j. em 09.12.2015,
sendo que, nesse último. em seu voto, o Relator ressaltou que, “no referido período, o processo foi redistribuído em
duas oportunidades: (i) em 7.1.2014, para o Diretor (...), em razão do término do mandato do Diretor (...), e (ii) em
27.1.2015, para mim, nos termos do art. 10 da Deliberação CVM no 558/2008. De acordo com precedentes desta
autarquia e do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional – CRSFN, a designação de novo relator
configura ato de impulsão do processo, apto a interromper a prescrição intercorrente”.
31 Cite-se, p.ex., o PAS CVM no 18/2013, j. 08.05.2018 e PAS CVM no 14/2010 (19957.010796/2019-56), j. em
03.03.2020, de relatoria do então Diretor Henrique Machado, que menciona, no mesmo sentido, o PAS CVM no
RJ2013/2759, j. em 20.02.2018, que foi redistribuído em duas oportunidades: (i) em 08.09.2015, em razão do término
do mandato de diretora, de forma provisória; e (ii) em 26.07.2016, (...), em razão de sua nomeação para o cargo.
32 Conforme Acórdão CRSFN no 411/2016, Recurso no 14.448, 397a Sessão, Conselheiro-Relator Antonio Augusto de
Sá Freire Filho, j. em 29.11.2016: “ao fim do mandato do Diretor (...), nos termos do art. 9o da Deliberação CVM no
558/2008, o processo foi sorteado e encaminhado pela Coordenadora da Secretaria Executiva (fl. 2454), em
10/01/2014, ao Diretor (...), caracterizando uma movimentação para impulsionar o processo administrativo e
interrompendo a possibilidade de prescrição intercorrente, tendo em vista a movimentação anterior, de 19/06/2012,
ter ocorrido em prazo menor que três anos. Além disso, também entendo que a distribuição ao Diretor (...), nos termos
do art. 10 da Deliberação CVM no 558/2008, interromperia a possibilidade de prescrição intercorrente”. Cite-se,
também, o Recurso no 11.411, relativo ao PAS CVM no 16/2002, iniciado na 371a Sessão e finalizado na 375a Sessão,
e o Recurso no 11.408, relativo ao PAS CVM n° 16/2003, iniciado na 375a Sessão e finalizado na 376a Sessão.
33 DOU de 15.05.2023, edição 91, Seção 1, pág. 32.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 34

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Violação aos princípios do contraditório, da ampla defesa e do devido processo legal
27.
Arthur Machado alegou que teria havido violação aos princípios do contraditório, da ampla
defesa e do devido processo legal, considerando que o material relacionado à Emissão havia sido
objeto de busca e apreensão34, impedindo o pleno exercício de seu direito de defesa.
28.
Entendo que a referida preliminar também deve ser rejeitada.
29.
A independência entre as esferas penal e administrativa já foi amplamente reconhecida em
precedentes da CVM35 e do Poder Judiciário36, conduz à conclusão de que os processos
administrativos sancionadores tramitam de forma autônoma da esfera judicial, salvo quando há
decisão judicial no sentido contrário, não devendo a apuração aguardar o avanço ou término de
eventual ação penal (ou de qualquer outra natureza) que porventura ainda esteja em curso.
30.
Ademais, Arthur Machado sequer indicou quais produções de provas teriam sido
impossibilitadas devido às apreensões, nem de que forma o material apreendido poderia robustecer
seus argumentos de defesa ou agregar novos elementos a seu favor. Trata-se, a meu ver, de
alegação excessivamente genérica, o que impossibilita o reconhecimento de sua procedência.
31.
Por fim, reforçando a improcedência da referida alegação preliminar, foram juntados aos
autos, por todos os Acusados, vários documentos e informações relativos às imputações
formuladas pela Acusação, incluindo farto material probatório sobre a Emissão, as Debêntures, os
Relatórios de Rating, pareceres jurídicos e diversos outros elementos relevantes para o deslinde
do caso, sendo que foi a ele oportunizada a chance de se manifestar sobre provas juntadas por
outros acusados.
32.
Assim, voto por rejeitar a preliminar de alegada violação aos princípios do contraditório,
da ampla defesa e do devido processo legal.
Ilegitimidade passiva de Francisco Valente
33.
Francisco Valente, alegando ilegitimidade passiva, sustentou que não poderia figurar como
acusado neste PAS, não tendo ficado claro, em sua opinião, se a Acusação imputou a ele
responsabilidade por irregularidades praticadas na condição de diretor ou sócio da ROPart.

34 Segundo o acusado, todos os documentos sobre a Emissão continuavam sob custódia da 7a Vara Criminal da Justiça
Federal do Rio de Janeiro, nos autos da Ação Penal n° 0502785-73.2018.4.02.5101.
35 P. ex.: (i) PAS CVM n° RJ2015/5002, j. em 15.03.2016; (ii) PAS CVM n° RJ2013/1852, j. em 06.10.2015; e (iii)
PAS CVM n° SP2011/233; j. em 25.03.2014 – nesses três Dir. Rel. Roberto Tadeu; (iv) PAS n° RJ2007/11399, j. em
03.07.2008, Dir. Rel. Eli Loria; (v) PAS CVM n° RJ2005/033, j. em 05.10.2005; e (vi) PAS n° RJ2002/2941, j. em
23.03.2004 – nesses dois Dira Rela Norma Parente.
36 P. ex.: (i) STF, Ag no RE 841.612/DF, j. em 18.11.2014, Min. Relatora Carmen Lúcia; (ii) RE 2691.306/MS, j. em
16.08.2012, Min. Relator Cezar Peluso; e (iii) STF, MS 21.545, j. em 11.03.1993, Min. Relator Moreira Alves.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 35

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34.
A esse respeito, é importante ressaltar, conforme relatado, que Francisco Valente, assim
como Arthur Machado, foram acusados da prática de operação fraudulenta na condição de
diretores da ROPart37, em infração ao item I c/c item II, alínea “c”, da ICVM no 8/1979. É o que
inclusive constou, expressamente, no capítulo de responsabilidades do Termo de Acusação.
35.
Isso significa, ao contrário do alegado na defesa de Francisco Valente, que ele não foi
acusado neste PAS apenas por ter sido sócio de Arthur Machado, situação que, isoladamente,
sequer poderia ser enquadrada como qualquer tipo de infração administrativa ou legal. Não
vislumbro nos autos, da mesma forma, qualquer tentativa de responsabilização objetiva e solidária
entre os Diretores, estando preservado, a meu ver, o regime jurídico de responsabilidade pessoal,
individual e subjetiva.
36.
Com efeito, nos termos do art. 9o, V, da Lei no 6.385/1976, a CVM tem o poder de apurar,
mediante processo administrativo sancionador, todos e quaisquer atos irregulares praticados no
âmbito do mercado de valores mobiliários. Esse dispositivo estabelece como competência da
Autarquia, observadas a legislação e regulamentação aplicáveis, a capacidade de supervisionar,
investigar, acusar e julgar aqueles sobre os quais restar demonstrada a possível responsabilidade
por irregularidades ocorridas no âmbito de uma oferta pública de valores mobiliários.
37.
Voto, portanto, por rejeitar a preliminar suscitada, reconhecendo a legitimidade passiva do
acusado Francisco Valente para figurar neste PAS.
Ausência de individualização das condutas de Francisco Valente
38.
Francisco Valente sustentou, ainda, que a Acusação seria eivada por vício insanável, ao
não ter individualizado condutas suas que teriam sido tidas como irregulares, razão pela qual
sustentou que a acusação formulada contra ele seria nula.
39.
Igualmente, voto por rejeitar essa preliminar.
40.
A responsabilidade por eventuais irregularidades identificadas em uma oferta pública de
valores mobiliários pode recair, entre outros participantes que tenham contribuído para as
irregularidades, sobre (i) a ofertante, no caso, a ROPart; e (ii) os administradores da ofertante que
tenham participado da operação e de atos necessários à sua concretização, no caso, os Diretores; o
que, em tese, foi apontado pela Acusação. De todo modo, os necessários elementos objetivos e
subjetivos relativos à acusação de operação fraudulenta demanda análise de mérito em relação a
cada um dos acusados, como será abordado mais adiante neste voto.
41.
Para fins de afastamento dessa preliminar, cabe destacar que, como evidenciado nos autos,

37 Doc. 0497838.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 36

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Francisco Valente (i) assinou o primeiro aditamento à Escritura como administrador da ROPart,
que inclusive se referia ao termo definido “Acionistas Garantidores”, que, na Escritura, abarcava
expressamente o nome de Francisco Valente; (ii) era acionista da Emissora38; (iii) ocupava o cargo
de diretor estatutário e membro do conselho de administração da ROPart39; e (iv) assinou o
Contrato de Distribuição na qualidade de administrador da Emissora40.
42.
Tem-se, portanto, quadro fático-probatório que permite a devida compreensão da acusação,
bem como o exercício regular do direito de defesa pelo acusado.
43.
Ademais, considerando os fatos acima referidos, tem-se que Francisco Valente se enquadra
como “participante de mercado”, abrangido pelo disposto no art. 9o, V, da Lei no 6.385/197641, e
item I da então vigente ICVM n° 8/1979.
44.
Por fim, os argumentos trazidos no sentido de que Francisco Valente exercia uma função
de menor relevância na estrutura administrativa da Emissora, restrita a questões operacionais e
subordinada a Arthur Machado42 devem ser objeto exame do mérito quanto à acusação, mas não
se prestam ao acolhimento da preliminar suscitada.
III.
MÉRITO
45.
Quanto ao mérito, tratarei em seções distintas: (i) da acusação feita em face da
Coordenadora Líder, de alegada inobservância do seu dever de tomar todas as cautelas e agir com
elevados padrões de diligência, para assegurar que as informações prestadas pela Ofertante fossem
verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes, em violação ao art. 11, inciso I, da ICVM no
476/2009, então vigente; e, na sequência, (ii) da acusação em face da Emissora e dos Diretores,
por alegada prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, por terem se valido
de ardil destinado a induzir ou manter terceiros em erro, com a finalidade de obter vantagem ilícita
de natureza patrimonial para si ou para terceiros, vedada pelo item I c/c item II, alínea “c”, da
ICVM no 8/1979, então vigente.
III.1 Responsabilidade da Socopa no âmbito da Oferta

38 Doc. 0497838.
39 Doc. 0497838.
40 Doc. 0497909.
41 Art. 9o A Comissão de Valores Mobiliários, observado o disposto no § 2° do art. 15, poderá: (...) V - apurar, mediante
processo administrativo, atos ilegais e práticas não equitativas de administradores, membros do conselho fiscal e
acionistas de companhias abertas, dos intermediários e dos demais participantes do mercado; (...).
42 Trata-se de afirmação corroborada por diversas cláusulas do Acordo de Acionistas da Emissora (Doc. 0690061, pp.
58 e seguintes), instrumento que estabelecia, por exemplo, o direito de Arthur Machado (i) comprar a participação de
Francisco Valente a qualquer tempo, ao preço de custo, conforme item 3.16 do referido acordo; e (ii) determinar o
sentido do voto a ser proferido por Francisco Valente como acionista da Emissora, na forma do item 4.5.1 do acordo.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 37

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Ofertas públicas de distribuição com esforços restritos e o papel do intermediário líder
46.
O principal diferencial de uma oferta pública de distribuição de valores mobiliários com
esforços restritos realizada nos termos da então vigente ICVM no 476/2009 era a dispensa quanto
ao registro perante a CVM previsto no art. 19 da Lei no 6.385/197643-44. Muito embora tais ofertas
precisassem serem informadas à Autarquia, não contavam com análise prévia pela CVM,
seguindo, assim, ritmo mais célere, procedimento simplificado e com menores custos,
notadamente considerando a inexistência de amplos esforços de distribuição, bem como tratar-se
de oferta pública destinada exclusivamente a investidores profissionais.
47.
Nesse contexto, a figura do intermediário líder tem contornos bastante relevantes, pois esse
gatekeeper assume papel primordial na análise pertinente à operação, sendo dele esperado o
cumprimento dos deveres e obrigações previstos na regulamentação em prol da integridade da
oferta45 e, assim, do próprio mercado de valores mobiliários.
48.
Como muito bem destacado pelo Presidente Relator João Pedro Nascimento, no
julgamento do PAS CVM n° 19957.008816/2018-48, em 28.02.2023:
“169. Em uma oferta pública, as informações prestadas pelo ofertante são o principal meio à
disposição dos investidores para a tomada de decisão de investimento.
170. Dentre os prestadores de serviços contratados na oferta, o intermediário líder é o
gatekeeper a quem a regulação atribui a importante função de assegurar a veracidade e
correção dessas informações.
171. Nessa linha, o art. 11, I, da então vigente ICVM 476 prevê que cabe ao intermediário
“tomar todas as cautelas e agir com elevados padrões de diligência, respondendo pela falta de
diligência ou omissão, para assegurar que as informações prestadas pelo ofertante sejam
verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes, permitindo aos investidores uma tomada de
decisão fundamentada a respeito da oferta”.
172. Embora o dispositivo tenha uma redação aberta e a sua aplicação concreta não tenha sido
objeto de discussão no âmbito de processo administrativo sancionador, o artigo é bastante
claro quanto ao padrão de condutas esperado dos intermediários.
173. À semelhança das obrigações impostas pela regulamentação a outros participantes de
mercado, o art. 11, I, da ICVM 476 exige dos intermediários a adoção de um padrão de

43 Art. 19 Nenhuma emissão pública de valores mobiliários será distribuída no mercado sem prévio registro na
Comissão.
44 Conforme art. 6o da ICVM no 476/2009: “As ofertas públicas distribuídas com esforços restritos estão
automaticamente dispensadas do registro de distribuição de que trata o caput do art. 19 da Lei no 6.385, de 1976”.
45 “A manutenção da exigência de contratação de instituições intermediárias justifica-se em razão da maior parte das
obrigações previstas na Instrução CVM 476/2009, incluindo divulgação de informações, verificação de adequação do
perfil do investidor ao risco de investimento, guarda de registros de contatos com investidores e arquivos relacionados
à oferta, fiscalização e monitoramento de regras de proibição de negociação em mercado secundário, ser imposta às
instituições intermediárias, que atuam como verdadeiros gatekeepers ao lado da CVM” (FERREIRA, Tiago Molina.
Oferta pública de distribuição de valores mobiliários: o regime de registro obrigatório e hipóteses de dispensa. 409 f.
Dissertação (Mestrado) – Faculdade de Direito, Universidade de São Paulo, São Paulo, 2018, pp. 242-243.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 38

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diligência ao examinar as informações entregues pelo ofertante.
174. A doutrina especializada ensina que o intermediário deve atuar com elevado padrão de
diligência e empregar os seus melhores esforços para garantir que as informações
prestadas sejam verdadeiras, consistentes e suficientes.” (grifos aditados)
49.
Com efeito, a atuação diligente do intermediário líder é essencial para a proteção do
mercado de valores mobiliários, bem como em prol da qualidade das decisões de investimento
subjacentes. As informações sobre os valores mobiliários ofertados e passíveis de negociação
(ainda que, no caso, apenas entre investidores qualificados46) refletem-se diretamente em seu
preço, permitindo adequada precificação e negociação47-48, contribuindo diretamente para o
funcionamento eficiente e regular do mercado e a proteção dos investidores, não apenas contra
erros e falhas informacionais que possam afetar decisões de investimento, mas também contra
emissões irregulares e operações fraudulentas (art. 4o, IV, da Lei no 6.385/1976).
50.
Assim, o disposto no art. 11, inciso I, da ICVM no 476/2009 impõe ao intermediário líder
responsabilidade administrativa pela falta de diligência ou omissão no cumprimento de suas
atribuições; ainda que, como já sedimentado, a observância de tais deveres consubstancie
obrigação de meio e não de resultado. Isto é, trata-se de obrigação de tomar as medidas e cautelas
necessárias e empregar seus melhores esforços, representando, portanto, na prática, um obstáculo
ou dificultador para a ocorrência de irregularidades e fraudes, inclusive no que toca a obrigação
da ofertante de prestar informações verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes.
51.
Por fim, vale ressaltar que, neste caso, também o próprio Contrato de Distribuição refletia
a importância do papel de gatekeeper da Socopa. Dentre suas obrigações contratuais, constava a
de suspender a Oferta na ocorrência de qualquer fato ou irregularidade de que viesse a ter ciência,
que justificasse a suspensão ou cancelamento da Oferta, o que deveria ser comunicado à Emissora
e à CVM, nos termos da respectiva cláusula 8.2, alíneas “d” e “e”.
As medidas tomadas pela Coordenadora Líder
52.
Em sua defesa, Socopa alega ter sido diligente, em primeiro lugar, por ter contratado
escritório de advocacia especializado na área para assessorá-la na Oferta. Para tanto, foi anexada

46 Como previsto no art. 15 da ICVM no 476/2009: “Os valores mobiliários ofertados nos termos desta Instrução só
poderão ser negociados entre investidores qualificados, conforme definido em regulamentação específica”.
47 DIAS, Luciana Pires. Regulação e Auto-regulação no Mercado de Valores Mobiliários. 172 f. Dissertação
(Mestrado) – Faculdade de Direito, Universidade de São Paulo, São Paulo, 2005. pp 100-101.
48 “A adequada precificação de ativos é um conceito tão elementar no mercado de capitais que é possível identificar
que o funcionamento eficiente e regular do mercado, cuja garantia é uma das finalidades da atuação da CVM,
conforme disposto no art. 4o, II e III da Lei no 6.385/1976, representaria justamente a adequada precificação de
produtos, que tem por consequência a melhor alocação de recursos no mercado.” (CEREZETTI, Sheila Christina
Neder, art. 4o in CODORNIZ, Gabriela, PATELLA, Laura (coord.), Comentários à Lei do Mercado de Capitais - Lei
n.o 6.385/76. São Paulo: Quartier Latin, 2015. p. 118).
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 39

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em sua defesa, a proposta de honorários do escritório, em que descrito o escopo da prestação de
serviços, notadamente quanto à revisão de minutas de ato societário da Emissora deliberando sobre
a Emissão das Debêntures e de documentos da Oferta (basicamente, a Escritura, o Contrato de
Distribuição, o boletim de subscrição e os contratos de alienação fiduciária das ações de emissão
da própria ROPart e de cessão fiduciária dos recebíveis relativos aos dividendos e outros valores
que seriam futuramente percebidos pela Emissora em razão de sua participação na Risk Office).
53.
Da análise de tal proposta, verifica-se que (i) os serviços prestados não envolviam a análise
de todos os aspectos da Oferta, mas sim a revisão de minutas elaboradas por terceiros; e (ii) as
interações seriam feitas apenas com a Socopa e outros advogados atuariam “como advogados da
operação (deal counsel)”. Este PAS, porém, não trata de quaisquer questões formais ou jurídicas
relativas a tais minutas e documentos.
54.
O segundo ponto destacado pela Socopa, a fim de demonstrar sua diligência em relação à
Oferta, foi a existência de legal opinion de escritório de advocacia especializado contratado pela
ROPart, que desempenhou o referido papel de advogado da operação49.
55.
Também a esse respeito cabe pontuar que as irregularidades apontadas pela Acusação não
estão relacionadas à análise jurídica acerca da regularidade de tais documentos da Oferta
elaborados ou revisados por advogados externos, mas sim, especialmente, à ausência de substrato
econômico de relações jurídicas subjacentes às consultorias apontadas como custo da Emissão na
própria Escritura e a falhas informacionais, como sobre o suposto aval dos garantidores, que foi
referido como garantia da Operação em relatórios de rating das Debêntures e em relatório de
análise da Gestora.
56.
Quanto aos documentos objeto da referida legal opinion, vale destacar as declarações ali
contidas de que (i) os documentos analisados se encontravam em conformidade com a ICVM no
476/2009 (Item A, e); e (ii) o escritório não teve acesso a nenhuma informação que o levasse a
crer que os documentos da Oferta continham informações incompletas ou inverídicas (Item A, j)50.
57.
Também cabe ressaltar que, como de praxe, tal opinião legal continha claras ressalvas
quanto à sua limitação de escopo, esclarecendo, inclusive, que (i) não perpassou análises
operacionais, financeiras e contábeis e demais análises que não de cunho legal (Item B, a) e (ii)
não expressou opinião sobre valoração, quantificação e precificação de encargos, entre outros
(Item B, d), restando, a meu ver, evidente que não alcançava os contratos de prestação de serviços.
58.
Além disso, importa reconhecer que, como requerido pela regulamentação, a Socopa

49 Doc. 0497339.
50 Doc. 0681245.
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obteve declarações do investidor qualificado de que tinha conhecimento das condições da Oferta
e tinha feito análise independente dos documentos da Oferta, ainda que isso tampouco opere como
excludente de sua responsabilidade, especialmente diante das características da Operação.
59.
Em acréscimo, vale pontuar, desde já, a impertinência do argumento de defesa da
Coordenadora Líder de que, quanto à análise do negócio em si, teria confiado (reliance defense)
no Relatório Baker Tilly, uma vez que tal relatório é datado de novembro de 2013, ou seja, um
ano após o encerramento da Oferta, não sendo assim possível sustentar que teria servido de amparo
a verificações da Coordenadora Líder quanto à regularidade da Operação.
60.
A propósito, observo que, mesmo um ano após encerrada a Oferta, ainda constava do
Relatório Baker Tilly51 a informação de que as Debêntures eram também garantidas pelo “aval
dos sócios controladores da ROPART e acionistas garantidores nos termos da ESCRITURA” –
informação equivocada que, como dito, constara do Relatório da Gestora52 do Fundo Pacific e dos
relatórios de rating das Debêntures de outubro de 2012 (preliminar53) e de março de 2013
(definitivo54), apenas tendo sido excluída, sem justificativa específica, no relatório de rating de
maio de 2014 (definitivo, primeira revisão55).
61.
De todo modo, considerando as observações acima sobre as diligências adotadas pela
Socopa, cabe contrastá-las com os demais elementos trazidos pela Acusação.
Acusação de ausência de diligência
62.
Como já assentado em precedentes, argumentos de defesa de intermediário líder baseados
em reliance em providências e análises realizadas por terceiros não constituem proteção absoluta,
inclusive encontrando limites notadamente quando o intermediário líder se depara com sinais de
alerta (red flags) sobre a existência de informações falsas, imprecisas ou incompletas56.
63.
No presente caso, por mais que tenham sido contratadas análises jurídicas quanto aos
documentos da Oferta, em especial a Escritura da Emissão, isso não isentava a Coordenadora Líder
de fazer suas próprias diligências e perquirições, inclusive de natureza não jurídica, para se
assegurar da adequação e suficiência das informações prestadas pela Ofertante.
64.
No caso concreto, claramente chamava especial atenção a estrutura de custos da Oferta,
inclusive considerando os patamares de mercado à época, refletida no disposto na cláusula 3.5.1

51 Doc. 0497880, pág. 24.
52 Doc. 0497932, fls. 30.
53 Doc. 0497959, pág. 5.
54 Doc. 0497974, pág. 5.
55 Doc. 0497990.
56 v., p.ex., PAS CVM n° RJ2015/10276, julgado em 11.07.2017, Diretor Relator Pablo Renteria.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 41

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da Escritura acerca da destinação de recursos captados com a Emissão, que assim dispunha:
“3.5.1. Os recursos captados por meio da Oferta Restrita serão empregados da seguinte forma:
(i) um montante equivalente a R$60.000.000,00 (sessenta milhões de reais) será aplicado,
imediatamente quando da subscrição e integralização das Debêntures, na subscrição e
integralização de ações emitidas pelo Risk Office, equivalentes a 30% (trinta por cento) de seu
capital social total pós investimento e (ii) um montante equivalente a até R$ 12.000.000,00
(doze milhões de reais) será destinado ao pagamento das despesas incorridas com a
contratação de consultorias e demais custos incorridos com a presente Emissão.” (grifei)
65.
Salta aos olhos, portanto, que até R$12 milhões do total de R$72 milhões seriam destinados
a despesas incorridas com a contratação de “consultorias e demais custos” da Emissão, ou seja,
algo em torno de 16,67% do valor total da Operação (ou 20% dos R$ 60 milhões destinados ao
investimento da ROPart na Risk Office). Como relatado, tais valores chegaram a ser, inclusive,
mais elevados, atingindo ao total de R$13.156.893,61, quando acrescidos do aporte de capital
posteriormente feito por Arthur Machado para fazer frente às despesas.
66.
Entretanto, a Socopa não evidenciou qualquer providência ou diligência voltada a perquirir
o objeto de tais consultorias e sua correlação como custo da Emissão.
67.
Como bem apontado no Relatório SFI, tais custos fugiam, em larga medida, ao padrão de
mercado, o que inclusive foi evidenciado por meio de tabela comparativa trazida pela Acusação,
a indicar custos de outras emissões de debêntures ocorridas entre setembro e dezembro de 2012
(0,14% a 8,52%)57, realizadas sob o regime de amplos esforços de distribuição previstos pela
ICVM n° 400/2003 (em regra, bem mais onerosas do que as realizadas sob a ICVM n° 476/2009).
68.
É claro que, a depender das particularidades do caso e da complexidade da operação, os
custos podem variar substancialmente e o fato de estarem acima dos patamares usuais de mercado
não implica de per se em irregularidade, como também remanesce a necessidade de que estejam
bem justificados e de que haja transparência a respeito. De todo modo, em regra, os padrões de
mercado servem de referência, a fim de analisar a relevância e materialidade dos custos no
contexto de uma operação específica.
69.
Nesse ponto, foi alegado pela Emissora que parcela significativa dos referidos R$12
milhões seria destinada a atender a consultorias que a auxiliariam a adquirir sociedades
concorrentes e não propriamente relacionadas à Emissão em si e que, se excluídas do conceito de
custo de emissão, esses residiriam em patamar (5,58%), portanto dentro da média de mercado.

57 A referida tabela considerou emissões distribuídas segundo o regime informacional da Instrução CVM no400/2003,
as quais usualmente incorrem em custo superior ao de uma distribuição com esforços restritos, como foi a Emissão
em tela, distribuída sob o regime da Instrução CVM no 476/2009, conforme itens 55 a 57 do Voto do Diretor Relator
Pablo Renteria no julgamento do PAS CVM no RJ2015/12087.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 42

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 16 de 34
70.
Com efeito, o relatório emitido pela KPMG em novembro de 2013, já após o início das
investigações, dá conta de que o “custo total de emissão registrado no balancete em 31 de
dezembro de 2012 da RO Participações S.A. foi aproximadamente de R$ 3 milhões”58, não tendo
sido feita qualquer auditoria em relação aos serviços prestados por tais outras consultorias.
71.
Nada disso, de todo modo, constava da Escritura nem foi objeto de qualquer diligência pela
Coordenadora Líder. Pelo contrário, nos termos da Escritura, como visto, o montante de R$ 12
milhões seria destinado ao pagamento de “despesas incorridas com a contratação de consultorias
e demais custos incorridos com a presente emissão” (grifei), podendo-se inferir que também tais
despesas com consultores integrariam os custos da Oferta. E, mesmo que assim não fosse, a se
admitir a possibilidade de excluir parcela pertinente a consultorias para fins de análise comparativa
de custos com outras ofertas de debêntures, estar-se-ia diante de destinação genericamente
prevista, de parcela relevante dos recursos a serem aportados pelos Debenturistas, que, por sua
relevância tanto quantitativa quanto qualitativa, deveria ter minimamente gerado algum
questionamento ou verificação por parte da Coordenadora Líder, o que não ocorreu.
72.
A propósito, no julgamento do PAS CVM no RJ2015/12087, o Diretor Relator Pablo
Renteria refletiu sobre essa questão dos custos sob a ótica da inobservância de deveres fiduciários
por parte da Gestora do Fundo Pacific, que restou ali condenada, cabendo ressaltar o seguinte:
“52. Outro aspecto da operação que, segundo a acusação, foi ignorado pela BNY Gestora,
apesar de ser problemático, diz respeito ao suposto vulto dos custos de emissão. Dos R$
72.000.000,00 (setenta e dois milhões de reais) desembolsados pelo Fundo Pacific somente
R$ 60.000.000,00 (sessenta milhões de reais) foram efetivamente destinados à subscrição das
debêntures e, por consequência, ao objetivo do financiamento, que, como mencionado, era a
aquisição de 30% da Risk Office. (...)
59. De todo modo, ainda que se acolha o argumento de defesa de que a comparação realizada
pela SFI não procede, por não serem as despesas de consultoria espécie de custo de
distribuição, a referida Cláusula 3.5 permaneceria sendo absolutamente extravagante,
pois estaria a introduzir um tertium genus de recursos levantados na oferta, que não
seriam destinados à emissora nem constituíram custos da operação.
60. De duas uma: ou as despesas de consultoria se incluem entre os custos de emissão e, nesse
caso, o montante total se mostra absolutamente exorbitante, ou traduzem uma forma exótica
de destinação dos recursos da oferta. De um jeito ou de outro, a Cláusula foge
completamente das práticas usuais de mercado e, por consequência, era mais um sinal
de alerta quanto à higidez da operação.
61. Desse modo, ao examinar a escritura de emissão de debêntures e deparar-se com essa
singular disposição contratual, a BNY Gestora deveria, em cumprimento aos seus deveres
fiduciários, ter aprofundado a sua análise e adotado providências adicionais de modo a se
assegurar que aquelas despesas, de fato, se justificavam.” (grifos aditados)

58 Doc. 0681241, p. 13.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 43

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 17 de 34
73.
Tal como ocorreu em relação à Gestora do fundo, no chamado “buy side”, a despeito do
caráter atípico da referida condição contratual, também a Coordenadora Líder, no chamado “sell
side”, não tomou qualquer providência para verificar do que se tratavam os contratos de consultoria
e se eram justificados, mesmo diante de claro sinal de alerta.
74.
Não se trata, evidentemente, de cobrar-lhe uma obrigação de resultado, mas de reconhecer
que, ao buscar se desincumbir de sua obrigação de meio, deveria ter atentado para potenciais
problemas ao se deparar com tal situação atípica. Também não se está aqui a cogitar de alguma
análise econômica complexa ou de indício obscuro, mas sim da estrutura de custos tal como
prevista na Escritura, bem como refletida no próprio Contrato de Distribuição (cláusula 5.15.).
75.
Entendo, assim, que a estrutura de custos deveria ter dado ensejo a aprofundamentos na
análise para fins de checagem da veracidade, consistência e suficiência das informações prestadas
pela Emissora ofertante.
As inconsistências e incorreções constantes dos relatórios de rating
76.
Como já dito e detalhado no Relatório, a Acusação apontou que a Socopa não fez nenhuma
diligência nem identificou que o Relatório Preliminar de Rating de 2012 e o Relatório Definitivo
de Rating de 2013 apontavam a existência de aval prestado pelos Diretores.
77.
Em sua defesa, a Socopa arguiu que o Relatório Preliminar de Rating não deveria ser levado
em consideração como documento da oferta já que é, por definição, preliminar e baseado em
minutas. Já os relatórios definitivos de rating não deveriam ser levados em consideração por serem
posteriores ao encerramento da oferta.
78.
Quanto aos documentos emitidos posteriormente ao encerramento da Oferta, incluindo os
relatórios definitivos de rating das Debêntures de 2013 e 2014, cabe claramente concordar com a
defesa, pois a Coordenadora Líder já não mais estava atuando como gatekeeper, eis que encerrada
a sua participação na Oferta.
79.
Entretanto, a argumentação da defesa não deve prosperar no que tange ao Relatório
Preliminar de Rating, emitido em outubro de 2012 (um mês antes da data da colocação das
Debêntures), que, inclusive, à luz da ausência de qualquer relatório ou registro de diligências
produzido pela própria Socopa, era, ao tempo da Oferta, o documento, afora os próprios contratos
da Operação, de que constavam as características das Debêntures e análise de risco da Operação.
80.
Note-se que de tal relatório preliminar constava a ressalva de que “algumas informações
não são definitivas e podem ser modificadas antes da emissão efetiva dos títulos”59. Nesse sentido,

59 Doc. 0497959, pág. 2.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 44

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 18 de 34
por exemplo, o valor total da Oferta constante de tal relatório era de R$ 62 milhões e depois passou
a ser de R$ 72 milhões (sendo que tal relatório previa que R$ 50 milhões seriam aplicados na
compra de ações de emissão da Risk Office e os mesmo R$ 12 milhões ao pagamento de despesas
incorridas “com a contratação de consultorias e demais custos incorridos com a emissão”). De todo
modo, a informação incorreta a respeito da existência de aval, como dito, constou do preliminar.
81.
Não se trata de responsabilizar a Coordenadora Líder por erro contido em documento cuja
emissão era de responsabilidade da agência classificadora de risco, mas sim de reconhecer a
procedência dos argumentos trazidos pela Acusação no sentido de que tais informações eram
relevantes e deveriam ter sido objeto de diligência pela Socopa. Ademais, a prevalecer a lógica da
defesa, relatórios preliminares de rating não teriam qualquer utilidade para operações de oferta de
valores mobiliários, o que claramente não procede.
82.
Fato é que havia no Relatório Preliminar de Rating erro grosseiro quanto a tal aval dos
garantidores, garantia fidejussória que não constava em nenhum dos contratos da Oferta. Aliás,
nem mesmo os relatórios de rating ou, posteriormente, o Relatório Baker Tilly, mencionam ter
sido analisado qualquer instrumento particular de aval, mas, quanto a garantias das Debêntures, só
o contrato de cessão fiduciária de direitos creditórios e o contrato de alienação fiduciária de ações.
83.
Por óbvio, garantias prestadas (sejam reais ou fidejussórias) são elementos extremamente
importantes para que investidores avaliem os riscos de crédito envolvidos no investimento em
debêntures e a inconsistência apontada não deve ser relevada. No caso da Oferta, o pacote de
garantias mostravam-se, inclusive, de grande relevância, já que (i) a destinação dos recursos era
primordialmente para investimento em equity pela ROPart; (ii) as garantias reais dependiam do
sucesso de tal investimento, eis que atreladas a dividendos futuros e a própria valorização das
ações de emissão da ROPart objeto da alienação fiduciária; e (iii) o investimento da Risk Office
pretendido em outras sociedades poderia não se concretizar ou não ser bem-sucedida, sendo esse
um dos maiores riscos da Operação. Nesse sentido, eventual aval poderia, se existisse, trazer
elementos extrínsecos à referida participação acionária, em mitigação de riscos de crédito.
84.
Por mais que a análise dos demais documentos pudesse permitir a constatação de que não
havia aval, essa informação desencontrada evidentemente era apta a causar confusão para
potenciais interessados na Oferta e ainda em avaliações e decisões em eventuais negociações
subsequentes. Tanto assim que a própria Emissora teria posteriormente enviado informações
incorretas para a Baker Tilly ou essa se confundiu a partir da análise dos relatórios de rating e
reproduziu o erro em seu próprio relatório. Independentemente dos erros de outros prestadores de
serviço e falhas subsequentes, a falha de diligência da Coordenadora Líder mostrou-se evidente.
85.
Discordo, ademais, da interpretação de que o aval não teria sido considerado pela Agência
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 45

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 19 de 34
de Rating quando apontou para o fluxo de dividendos como sendo o principal risco da operação,
uma vez que fez referência ao fato de que os controladores da ROPart eram “intervenientes
garantidores (e não simplesmente avalistas, geralmente chamados a intervir depois do evento), o
que dá uma melhor percepção quanto à questão de prevenir o default” (grifei). A meu ver, tal
trecho destacado pela Acusação indica justamente que, na análise, foi considerado que tais
garantidores exerciam o duplo papel (e não simplesmente um deles), ou seja, de avalistas e de
prestadores de garantia real60, sendo certo que tal cumulação não poderia ser senão benéfica.
86.
De todo modo, importa reconhecer que o rebaixamento do rating das Debêntures a partir
do Relatório Definitivo de Rating 2014 fundou-se no aumento do risco de inadimplência
decorrente da não concretização do investimento nas Investidas61 e não da exclusão da menção ao
aval (corrigida a partir desse relatório). Isto se evidenciou também pelo fato que, mesmo excluído
o item do aval do capítulo das garantias, o Relatório Definitivo de Rating 2014 manteve a redação
em que considerou o fato de que a Genève Investimentos passou a ser a acionista garantidora62.
87.
Outro ponto destacado pela Acusação foi a supressão a partir do Relatório Definitivo de
Rating Revisado de (i) resumo gráfico da operação; (ii) capítulo V – Identificação dos Diretores
da Victrix; (iii) capítulo VII – Quadros de Balanço, DRE, Indicadores Tradicionais e Dívida; e (iv)
capítulo IX – Informações dos acionistas. Ainda que insubsistente a justificativa apresentada para
tal supressão (de que as Debêntures já haviam sido adquiridas e que as informações suprimidas
seriam dados financeiros e societários detalhados com potencial lesivo do ponto de vista
concorrencial e comercial), quanto a isso não cabe atribuir qualquer responsabilidade à Socopa,
pois já são fatos posteriores ao encerramento da Oferta.

60 Texto completo do respectivo parágrafo: “Risco principal - O risco principal é a garantia, ancorada no fluxo de
dividendos do RISKOFFICE em um horizonte de 15 anos, suscetível de impactos negativos no fluxo de caixa
projetado na hipótese de testes de estresse mais agressivos sobre o comportamento das receitas. Considere-se que
existe a cessão fiduciária das ações da ROPART e os seus controladores serem intervenientes garantidores (e não
simplesmente avalistas, geralmente chamados a intervir depois do evento), o que dá uma melhor percepção quanto à
questão de prevenir o default, o balizador principal da nota de rating”.
61 Novo texto completo do respectivo parágrafo: “Risco principal - O risco principal é a garantia, ancorada no fluxo
de dividendos do RISKOFFICE em um horizonte de 15 anos, suscetível de impactos negativos no fluxo de caixa
projetado na hipótese de testes de estresse mais agressivos sobre o comportamento das receitas. Considere-se que
existe a cessão fiduciária das ações da ROPART e os seus controladores serem intervenientes garantidores (e não
simplesmente avalistas, geralmente chamados a intervir depois do evento), o que dá uma melhor percepção quanto à
questão de prevenir o default, o balizador principal da nota de rating. No entanto, haja vista a não aquisição do controle
das duas concorrentes, o fluxo de caixa do RISKOFFICE, conforme as simulações da VICTRIX, mostra-se agora
insuficiente, mesmo sem a aplicação de testes de estresse, para gerar dividendos que possam fluir para a ROPART e
assim possibilitar que ela honre as obrigações assumidas. Com isso, o risco principal migra para o ACIONISTA
GARANTIDOR, a GENÈVE, que é uma empresa de participações a cujas DFs e simulações de resultados futuros não
tivemos acesso, bem como, pelos mesmos motivos, não pudemos aferir a capacidade de pagamento do seu
controlador” (grifos aditados).
62 Cf. nota acima.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 46

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Infração ao disposto no inciso I do art. 11 da ICVM no 476/2009
88.
Pelo exposto, concluo que, por mais que a Socopa tenha tomado certas cautelas em sua
atuação como Coordenadora Líder da Oferta, especialmente quanto aos aspectos jurídicos-formais,
não empregou os esforços necessários para caracterizar a adoção do padrão de diligência que, já à
época, se esperava de coordenadores líderes mesmo em ofertas públicas com esforços restritos,
haja vista as informações inconsistentes, incorretas ou insuficientes, contidas nos documentos da
Oferta, como acima detalhado.
89.
Dessa forma, entendo que a Socopa deve ser responsabilizada pela referida infração ao art.
11, inciso I, da ICVM no 476/2009 à luz da sua falta de diligência.
90.
Por fim, antes de passar ao exame da infração pela realização de alegada operação
fraudulenta no mercado de valores mobiliários, cabe um último registro sobre as interações da
Coordenadora Líder com a Emissora.
91.
A ICVM no 476/2009 exigia que a Oferta fosse voltada exclusivamente a investidores
profissionais e necessariamente intermediada por integrante do sistema de distribuição de valores
mobiliários, papel que foi formalmente desempenhado pela Socopa63. Nesse contexto, vale
observar que, mesmo que a totalidade das Debêntures tenha sido subscrita por um único investidor
profissional (o Fundo Pacific e, em última análise, exclusivamente, o Postalis), tal situação
ensejava os cuidados por parte da Coordenadora Líder ínsitos a ofertas públicas feitas sob a égide
da ICVM no 476/2009, para assegurar que se tratasse de uma oferta hígida, em cumprimento a sua
atuação como gatekeeper, sendo certo que, mesmo em tal situação e especialmente diante de sinais
de alerta, o papel do coordenador líder em ofertas públicas com esforços restritos vai além da
simples colocação dos valores mobiliários.
92.
Passo, assim, à análise da alegada configuração de operação fraudulenta.
III.2. Responsabilidade da Emissora e Diretores, por infração ao item I c/c item II, alínea
“c”, da ICVM no 8/1979, pela prática de operação fraudulenta
Consideração inicial
93.
Antes de examinar as responsabilidades individuais, cabe tecer breve consideração inicial,

63 Como destacado no TA, ao ser demandada a apresentar provas dos esforços realizados na distribuição das
Debêntures, a Socopa respondeu que “previamente à realização de qualquer esforço de distribuição para colocação
das Debêntures, por parte da SOCOPA, houve a indicação pela Emissora, à SOCOPA, do Pacific FIRF Crédito
Privado” e que “[e]m razão da subscrição e integralização da totalidade das Debêntures pelo Investidor, não foram
procurados, pela SOCOPA, outros potenciais investidores para as Debêntures, encerrando-se a Oferta em 28 de
novembro de 2012” (doc. 0497925). A questão não chegou a ser, entretanto, explorada mais a fundo pela Acusação,
tendo a imputação ficado circunscrita a questão da falta de diligência quanto à verificação das informações.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 47

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sob perspectiva sistêmica, quanto à importância de proteger o mercado e, assim, todos os
investidores – sejam de varejo ou institucionais – contra a ocorrência de operações fraudulentas.
Mesmo que sejam estabelecidos padrões diferenciados de proteção, mais amplos para o varejo e,
em certa medida, menos restritos, com menores custos e exigências, para investidores de maior
porte econômico ou capacidade analítica especializada, no que tange à tomada de decisões de
investimento: a fraude, o ardil, o artifício impactam a situação individual de cada investidor e
também o nível de confiança dos poupadores em geral, sejam mais ou menos “qualificados”, nas
informações disponíveis, seja no âmbito de ofertas públicas ou de negociações no secundário.
94.
Proteger a confiança dos investidores pessoas naturais, bem como dos investidores
qualificados ou profissionais ou institucionais, na higidez do mercado de capitais é fundamental
para promover o seu funcionamento eficiente e regular, além de facilitar a existência de condições
para sua expansão. Nesse sentido, os regimes informacionais diferenciados pressupõem, ainda com
maior importância, que as atribuições e obrigações de cada participante de mercado regulado pela
CVM sejam desempenhadas de forma adequada e íntegra.
95.
Ademais, o fato de uma operação envolver apenas um investidor institucional, em tese e
concretamente mais preparado para tomar decisões de investimento, contratar assessores e fazer
suas próprias averiguações, não deve ser tomado como fator a minimizar ou relativizar o eventual
descumprimento de regras, certamente já menos restritivas, estabelecidas para esse regime, sob
pena de ofender, de forma sistêmica, o equilíbrio entre eficiência e proteção que a Autarquia, em
sua atividade reguladora, arbitrou.
96.
Faço essa breve consideração introdutória para afastar, desde já, o argumento de que possa
haver menor gravidade no caso em razão de o Postalis ter se declarado investidor qualificado, e
que disso se possa extrair que seria de sua exclusiva responsabilidade efetuar verificações e
diligências a respeito da higidez da Operação.
Configuração de operação fraudulenta
97.
Como relatado, a Emissora e os Diretores foram acusados por prática de operação
fraudulenta no mercado de valores mobiliários, por meio da qual, segundo apontado pela
Acusação, a ROPart e seus Diretores teriam obtido vantagem patrimonial indevida, no montante
de R$13 milhões. Referido valor reflete o total destinado ao pagamento das referidas consultorias
e dos demais custos da Oferta. Quanto à pertinência do cálculo, voltarei a discorrer mais adiante.
98.
Antes, importa avaliar se restaram demonstrados os elementos objetivos e subjetivos do
tipo infracional, consoante vedação estabelecida pelo item I c/c item II, alínea “c”, da ICVM no
8/1979, quais sejam: (i) a utilização de ardil ou artifício; (ii) destinado a induzir ou manter terceiros
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em erro; e (iii) com a finalidade de obter, para si ou para terceiro, vantagem patrimonial64.
O ardil/artifício: a insubsistência das consultorias
99.
Como dito, a regularidade jurídico-formal dos documentos da Oferta conferia, à primeira
vista, uma aparência de legalidade à Operação. Entretanto, o cerne da fraude restou, a meu ver,
evidenciado, justamente pela ausência substrato econômico a legitimar as supostas relações
jurídicas subjacentes aos contratos de prestação de serviços de consultoria celebrados pela
Emissora, que consumiram parcela relevante dos recursos captados com a Oferta.
100.
Nesse contexto, o ardil ou artifício, no caso, restou consubstanciado mediante a celebração
de contratos com aparência de legitimidade, mas que careciam de fundamento econômico, para
acobertar desvio de recursos em benefício patrimonial indevido para si ou para terceiros.
101.
A propósito, vale citar trecho com destaque quanto à jurisprudência da CVM do voto do
Presidente Relator João Pedro Nascimento, no PAS CVM no 19957.00816/2018-48:
“88. Em relação ao primeiro elemento, é necessário que tenha ocorrido o emprego pelo acusado
de determinado meio para ludibriar a parte prejudicada na operação. São exemplos de tais
artifícios a falsificação de documentos ou a utilização de pessoas interpostas para a
realização de negócios com aparente substrato econômico, mas que, na realidade, não
apresentam fundamentos legítimos.
89. A realização de negócios sem sentido econômico é justamente o que a Acusação entende
ter ocorrido no presente caso. O Colegiado já reconheceu a presença desse artifício,
exemplificativamente, nos seguintes processos:
(i) PAS CVM no 19957.001921/2020-71, no qual ficou comprovada a realização de
“investimentos na Multiner tomando como base uma avaliação flagrantemente equivocada,
sem fundamento econômico e que resultava em atribuição de valor artificialmente elevado à
Companhia” (grifei);
(ii) PAS CVM no RJ2015/2027, no qual se verificou a “utilização de triangulações, por meios
dos quais interpostas pessoas adquiriam ativos a preços correntes e os revendiam a preços
superfaturados para os FUNDOS” (grifei); e
(iii) PAS CVM no 06/07, no qual “os acusados se utilizaram de pessoas interpostas e negócios
complexos para escamotear a realidade: quatro investidores estavam obtendo lucros elevados
sem investir recursos próprios e sem correr qualquer risco nos negócios realizados”.
102.
No presente caso, embora a Emissora e os Diretores tenham conseguido apontar para a
legitimidade do investimento na Risk Office, salientando dados operacionais da referida empresa,
cabe ressaltar que este PAS não trata da qualidade do projeto subjacente às Debêntures, tampouco

64 Nesse sentido, p.ex., PAS CVM no 19957.00816/2018-48, Presidente Relator João Pedro Nascimento, j. em
28.02.2023; PAS CVM no 19957.004852/2019-13, de minha relatoria, j. em 30.08.2022; PAS CVM no
19957.002637/2016-35, Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 06.11.2018; PAS CVM no 10/2014, Dir. Rel. Gustavo
Gonzalez, j. em 18.06.2019; e PAS CVM no 19957.007133/2017-92, Pres. Rel. Marcelo Barbosa, j. em 13.08.2019.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 49

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de seu posterior insucesso, que poderia sequer ter ocorrido e, mesmo tendo sobrevindo, poderia
ter sido simplesmente parte do risco da Operação e não um aspecto a revelar teor de fraude65.
103.
Não são pertinentes, portanto, as alegações dos acusados de que não podem ser
responsabilizados pelo fato de a Operação não ter trazido os retornos financeiros esperados, ou por
prejuízo causado ao Postalis devido ao resgate antecipado das Debêntures.
104.
O que está sob análise neste PAS é a higidez da Oferta por meio da qual houve a captação
de recursos pela ROPart e, sob esse prisma, restou claro que a suposta estrutura de “custos” da
Emissão consistiu em ardil utilizado na configuração da operação fraudulenta.
105.
Como relatado, quanto à destinação dos recursos da Emissão, a Escritura previa que “um
montante equivalente a até R$12.000.000,00 (doze milhões de reais) será destinado ao pagamento
das despesas incorridas com a contratação de consultorias e demais custos incorridos com a
presente Emissão”. Quanto à caracterização como custo da Emissão, faço referência ao quanto já
detalhado na seção anterior deste voto.
106.
Como bem apontaram o Relatório SFI e a Acusação, tais valores fugiam aos padrões de
mercado, representando quase 17% do valor da Emissão. As defesas, por outro lado, não
conseguiram trazer qualquer evidência de que os serviços teriam sido efetivamente prestados e
nem ao menos um racional econômico-financeiro que pudesse explicar os valores envolvidos.
107.
Quatro contratos de consultoria foram trazidos aos autos. Foram celebrados pela ROPart,
sendo que a celebração de três deles foi anterior à Oferta: (i) contrato com a Laber Serviços, de
17.09.201266; (ii) contrato a Meta Projetos, de 20.09.201267; (iii) contrato com a Credpag, de
26.10.201268. Por fim, o contrato celebrado com a RInformática é datado de 11.03.201369.
108.
Todos refletem instrumentos particulares com cláusulas muito sucintas e de objeto descrito
de modo bem lacônico. Cabe, então, analisar o suposto escopo de cada uma dessas contratações.
109.
Nos termos do contrato, a Laber Serviços foi contratada pela ROPart, pelo prazo de seis
meses, renováveis por mais seis meses, a partir da sua celebração, em 17.09.2012, considerando a

65 Observo, todavia, que a própria defesa de Arthur Machado chegou a apontar para certos acontecimentos
subsequentes, com indícios fraudulentos, que justificaram o insucesso do projeto de aquisição de outras sociedades
do mesmo seguimento pela Risk Office: “Ocorre, todavia, que a planejada consolidação se distanciou no ano de
2013, quando a RO PARTICIPAÇÕES identificou graves problemas na gestão da RISK OFFICE, tais como a falta
de transparência na sua administração, a contabilização no balanço de ativos inexistentes e falhas nos lançamentos
contábeis.” (Doc. 0686510, pág. 12). De todo modo, nada disso é objeto da acusação neste PAS.
66 Doc. 0498115.
67 Doc. 0498127.
68 Doc. 0498129.
69 Doc. 0498117.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 50

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“ampla experiência na estruturação de operações financeiras” da contratada, para prestação de
serviço de consultoria, assessoramento, estruturação e exequibilidade da Emissão das Debêntures.
110.
O objeto contratual foi descrito como abrangendo (i) “estruturação, elaboração,
acompanhamento e controle da operação financeira de emissão de debêntures, observada a
legislação aplicável, especialmente as disposições constantes da Instrução CVM 476”; (ii)
“assessoramento da Contratante na elaboração de todos os documentos necessários à emissão
das debêntures, incluindo o registro das Debêntures perante a CETIP e o registro dos atos
societários que autorizam a emissão perante os órgãos competentes”; (iii) “consultoria na
contratação de todos os prestadores de serviços necessários à emissão e distribuição pública das
debêntures”; e (iv) “toda a interface necessária com a CETIP, CVM, agente fiduciário e banco
mandatário para a conclusão da operação”.
111.
Por tais serviços, o contrato previa pagamento no montante total de R$ 1.424.000,00, em
quatro parcelas, e adicionalmente um percentual de 2% sobre o montante total da emissão,
equivalente a R$ 1.212.000,00, “no caso de êxito na operação”, definido como a aprovação e
liquidação da colocação das Debêntures até 05.12.2012.
112.
Além da superposição com serviços e despesas com outros prestadores de serviços, nota-
se que a Emissora não conseguiu apresentar qualquer evidência que comprovasse a prestação de
tais serviços. Além disso, como se vê dos relatórios de rating e do Relatório Baker Tilly, na
verdade, a estruturação da Oferta foi feita pela Victrix e não pela Laber Serviços. Os relatórios de
rating indicaram, inclusive, que a Victrix é que teria modelado simulações financeiras para a
Operação, informação essa corroborada pela própria Victrix, em resposta a ofício da SFI70.
113.
Em relação à contratação da Laber Serviços, a Acusação questionou, ainda, a falta de
transparência em relação à situação de conflito de interesses, porque o principal sócio da Laber era
sócio de Arthur Machado na Genève Investimentos.
114.
A esse respeito, cabe reconhecer que assiste razão às defesas quando apontam que a Genève
Investimentos somente foi constituída após a realização da Oferta, conforme ato societário
registrado na Junta Comercial datado de 12.03.201371.
115.
De todo modo, os laços subsequentes acabaram por trazer luz aos vínculos que
posteriormente ficaram claramente expostos. Arthur Machado e ROPart alegaram em suas defesas
que Genève Investimentos foi constituída com a finalidade principal de consolidar os
investimentos do grupo em uma holding e a pessoa escolhida para compor essa holding ao lado de

70 Doc. 0497871.
71 Doc. 0681250.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 51

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Arthur Machado, sob a condição de sócio minoritário e diretor comercial, foi A.L., sócio
controlador da Laber Serviços.
116.
No que se refere ao contrato celebrado com Meta Projetos, datado de 20.09.2012, com
prazo de vigência de 12 meses, renovável por períodos sucessivos, a cláusula de objeto era ainda
mais enxuta, prevendo a “prestação de serviço de consultoria e atuação da Contratada como
representante da área técnica em road show de captação para a Contratante”, objeto que
inclusive veio a se repetir, meses depois, no contrato com a RInformática.
117.
Como remuneração, o contrato com a Meta Projetos previa pagamento no valor de R$
904.000,00, sendo que R$ 500.000,00 deveriam ser pagos em 15 dias da contratação e o saldo 30
dias após a conclusão do referido road show; e, em acréscimo, caso a Emissão atingisse “o target
de captação de R$ 72.000.000,00 (...) até 30 de novembro de 2012”, um parcela adicional
“equivalente a 6,8% sobre o valor nominal da captação” (grifo aditado), a ser paga em até 60 dias
a contar do recebimento dos recursos captados pela ROPart.
118.
Mais uma vez, a Emissora não conseguiu apresentar qualquer evidência da prestação de
serviços, tampouco qualquer justificativa plausível para a sobreposição com o contrato
posteriormente celebrado com a RInformática.
119.
Chama a atenção a diferença das remunerações, para um mesmo suposto serviço,
contratadas com a Meta Projetos e a RInformática72, cabendo pontuar que a parcela variável da
remuneração paga a Meta Projetos representou, por si só, 6,8% do valor do total da Emissão, um
custo extremamente relevante e que permaneceu sem qualquer comprovação de execução.
120.
As defesas de Arthur Machado e ROPart alegaram que a Meta Projetos foi contratada para
o exame da tecnologia da Risk Office, analisando a oportunidade de investimento e quais empresas
poderiam agregar valor à operação, o que, todavia, não foi sequer referido no contrato.
121.
A terceira consultoria contratada foi a Credpag, em 26.10.2012, em contrato com vigência
de seis meses, prorrogável por mais seis meses, e de objeto ainda mais lacônico, que previa apenas
que “a Contratada concorda em prestar à Contratante, sob sua e exclusiva responsabilidade, os
serviços de consultoria e assessoria financeira, bem como consultoria em gestão empresarial para
aquisição de participação em empresa de gestão de risco.” Entre as obrigações propriamente ditas
da contratada foram descritas apenas a de “empenhar seus melhores esforços na prestação dos
serviços aqui pactuados de forma a atender as solicitações da Contratante” e “sempre que
solicitado pela contratante, prestar informações sobre a execução dos serviços”.

72 A Meta Projetos aferiu pelos serviços prestados o valor total de R$5.800.000,00, sendo R$4.896.000,00
correspondente à sua remuneração variável e R$ 904.000,00 correspondente à sua remuneração fixa.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 52

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 26 de 34
122.
Como remuneração da Credpag foi fixada a quantia de R$ 2.500.000,00, a serem pagos em
três parcelas, sendo que estariam ali incluídas todas as despesas incorridas durante a prestação dos
serviços, “tais como as de transporte em viagens, hospedagens, contratação de terceiros, despesas
de escritório, dentre outras que venham a incidir”.
123.
Mais uma vez, restou evidente a ausência de detalhamento dos serviços a serem prestados
e, não por acaso, não houve qualquer comprovação de execução dos serviços nem de tais despesas.
124.
As defesas de Arthur Machado e ROPart indicaram que Credpag teria sido contratada não
em relação à aquisição da RiskOffice, mas para analisar as Investidas. Porém, como apontado pelo
Relatório SFI, o demonstrativo de caixa fornecido pela Emissora explicitou que os R$2,5 milhões,
pagos à Credpag, foram classificados como “Despesa aquisição Risk Office”.
125.
A Acusação também apontou, em relação à Credpag, que seu sócio, M.O.L.F., tinha relação
comercial com Arthur Machado. Cabe o esclarecimento de que, ao contrário do que constou do
termo de Acusação, o Relatório SFI não afirmou que M.O.L.F. era sócio de Arthur Machado na
AlubamPart, mas sim que ele era presidente da AlubamPart.
126.
A fim de comprovar a inexistência de conflito de interesses no momento da contratação,
ROPart juntou aos autos atos societários da Credpag, de 13.03.2013 a 10.05.201773. Tal recorte,
entretanto, não retrata a situação na data da contratação da Credpag (26.10.2012). De todo modo,
tais atos societários evidenciaram que: (i) em 13.03.2013, Arthur Machado foi eleito diretor
presidente e presidente do conselho de administração e M.O.L.F. foi eleito como membro do
conselho de administração da AlubamPart; (ii) à época da Assembleia Geral Extraordinária
(“AGE”), Arthur Machado detinha 799 das 800 ações da AlubamPart; e (iii) quando da AGE de
10.09.2013, Genève Investimentos tinha a totalidade das ações de AlubamPart.
127.
Mesmo que sejam eventos subsequentes ao encerramento da Oferta, assim como no caso
da Laber Serviços, as relações subsequentes acabaram por trazer luz à relação comercial entre
Arthur Machado e M.O.L.F., corroborando vínculo entre as partes.
128.
A quarta consultoria contratada pela ROPart foi a RInformática, em 11.03.2013, meses
após o encerramento da Oferta, com prazo de vigência de 12 meses, sendo “automaticamente
renovado por iguais períodos sucessivos”, salvo se denunciado por qualquer das partes. O teor do
objeto contratual era muito semelhante ao do contrato celebrado com a Meta Projetos: “prestação
de serviço de consultoria e atuação da Contratada como representante da área técnica em road
show de captação para a Contratante”, dessa vez prevendo que o road show teria duração de seis
dias, durante os quais seriam realizadas reuniões em São Paulo e Brasília.

73 Doc. 0681248.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 53

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129.
Como remuneração foi previsto pagamento de R$204.000,00 e valor adicional que seria
acordado pelas partes caso o road show se estendesse por mais de seis dias e, ainda, parcela
variável “caso” fosse atingido o target de captação de R$ 72 milhões, no percentual de 0,55%
sobre tal valor – sendo que aqui o descompasso era ainda mais gritante tendo em vista que, tal
captação já tinha sido encerrada com sucesso muitos meses antes daquela contratação.
130.
Segundo a defesa de ROPart e Arthur Machado, a RInformática teria sido contratada para
analisar a tecnologia utilizada pela Risk Office, a oportunidade de investimento e quais empresas
poderiam agregar valor à operação.
131.
Mais uma vez não era o que dispunha o teor do contrato, que era expresso quanto ao road
show da Oferta, para captação da ROPart e posterior investimento na Risk Office, ficando ainda
mais evidente a ausência de fundamentação econômica para a contratação de uma empresa de
consultoria para avaliar uma oportunidade de investimento meses após a sua realização.
132.
Ainda que se reconheça que o “Projeto de Expansão e Consolidação do Mercado” previa o
investimento em duas empresas concorrentes específicas, conforme apontado no Relatório
Preliminar de Rating (as Investidas) e no próprio relatório de valuation do investimento na Risk
Office74, não há como se identificar justificativa plausível em remunerar análise posterior ao
investimento e condicionada ao sucesso na captação, que, entretanto, já havia ocorrido.
133.
De mais a mais, como bem demonstrou a Acusação, a Oferta já estava destinada ao Postalis,
por meio do Fundo Pacific, tanto que teve início e encerramento na mesma data (28.11.2012).
134.
Em comum todas as referidas contratações refletiram termos contratuais lacônicos,
remunerações elevadas e em descompasso com o que de fato ocorreu no âmbito da Oferta e não
houve qualquer comprovação de execução efetiva de serviços, restando bem evidenciado o ardil.
A indução de terceiros em erro
135.
Consoante apontado pela Acusação, a Oferta foi estruturada de modo a induzir o Postalis
em erro, ao subscrever a totalidade das Debêntures na Oferta sem a ciência quanto à fraude
consubstanciada no desvio de recursos para as referidas consultorias.
136.
ROPart e Arthur Machado alegam que o Postalis conhecia a Risk Office, sendo sua cliente,
de modo que o projeto de expansão teria sido apresentado pela Risk Office ao Postalis, que fez
uma opção legítima de investir na empresa, ainda que por meio dos fundos e de sua Gestora.
137.
Como já dito, o cerne da acusação de fraude formulada neste PAS não diz respeito ao
investimento na Risk Office, mas sim ao embuste perpassado em razão de pagamentos feitos a tais

74 Doc. 0681241.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 54

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consultorias, sem legitimidade e fundamentação econômica e sem conhecimento do Postalis.
138.
A propósito, releva pontuar que, por mais que a Escritura tenha dado publicidade ao fato
de que era prevista a destinação de R$12 milhões para consultorias e demais custos de emissão,
não é de se inferir que o Fundo Pacific e, indiretamente, e o Postalis, tivessem ciência da fraude.
139.
E, de toda maneira, ao contrário do alegado, a infração apontada independe da
comprovação de que teria havido um agenciamento de pessoas chave no Postalis e na Gestora.
A finalidade de obtenção de vantagem patrimonial indevida
140.
Ainda que possa não ter ficado demonstrado em que medida cada partícipe da fraude,
inclusive terceiros, auferiu vantagem indevida, isso não é necessário para fins de configuração da
infração, pois tem-se claro que o objetivo da estruturação da fraude foi o desvio de recursos pela
ROPart, em benefício próprio ou de terceiros, em detrimento do investidor.
141.
Por outro lado, cabe ressalvar que não é plenamente procedente a assertiva por parte da
Acusação no sentido de que a operação sob análise conferiu à ROPart e seus Diretores vantagem
patrimonial indevida de R$13 milhões. Com efeito, não se pode inferir que a Oferta tenha sido
realizada a “custo zero”. Foram trazidos aos autos levantamento feito pela KPMG que dão conta
de custos incorridos no montante total de R$ 3 milhões, mas isso tampouco restou incontroverso.
142.
Um dos aspectos que não restaram bem esclarecidos foi a questão do suposto pagamento
de R$ 2 milhões que teria sido recebido pela Victrix, pela estruturação da Oferta, consoante
informação contida no Relatório Baker Tilly. A fim de demonstrar que a Victrix não teria aferido
qualquer remuneração pelos serviços de estruturação prestados, a ROPart juntou aos autos
demonstrativos de razão contábil para o período de 01.01.2013 a 31.12.2013, além de extratos
bancários do período de 01.10.2012 a 11.03.201475 e comprovantes de movimentação bancária da
Victrix no período de setembro de 2012 a dezembro de 2013 (excetuado fevereiro de 2013)76.
143.
De todo modo, independentemente de se reconhecer ou não a informação contida no
Relatório Baker Tilly a respeito de tal pagamento como indício de que esse teria mesmo sido feito,
entendo que os demais elementos trazidos aos autos, já indicados acima, são suficientes para
evidenciar a finalidade de obtenção de vantagem patrimonial indevida.
144.
Também não é possível asseverar, com base na prova dos autos, que as empresas que
receberam recursos para prestar tais “consultorias” eram meras “testas de ferro” ou vinculadas à
ROPart, exceto pelos fortes indícios trazidos por fatos subsequentes de vínculos relativos a duas

75 Doc. 0681246.
76 Doc. 0681247.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 55

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 29 de 34
delas especificamente com o acusado Arthur Machado.
145.
Essa constatação, contudo, não afasta a configuração da materialidade da infração de
operação fraudulenta, pois a vantagem patrimonial pode ser aferida para si ou para terceiros e,
mesmo que tal vantagem indevida sequer tivesse efetivamente sido obtida, isso não impactaria a
conclusão, pois a efetiva obtenção de tal vantagem representa mero exaurimento77.
A autoria da fraude
146.
Quanto à responsabilidade pela operação fraudulenta, respondem, a princípio, tanto a
Emissora quanto, na medida da sua culpabilidade, seus Diretores.
147.
Em relação à Emissora estão claros os elementos que atrelam a empresa ao ardil das
consultorias insubsistentes. Contudo, em relação aos Diretores, cabe tecer algumas considerações
adicionais, à luz dos diferentes papeis desempenhados na Operação.
148.
Primeiramente, importa reconhecer o papel central desempenhado por Arthur Machado.
Como restou esclarecido, era Arthur Machado quem tinha ou depois veio a ter relações comerciais
próximas com os sócios da Credpag e da Laber Serviços e ocupava o cargo de diretor presidente
da ROPart. A seu turno, Francisco Valente ocupava o cargo de diretor de operações da ROPart,
afeito a aspectos operacionais de soluções de tecnologia e sistemas, e trouxe aos autos elementos
que efetivamente evidenciam seu papel de apoio em questões operacionais da companhia78.
149.
Embora seja fato que Francisco Valente tenha assinado alguns dos documentos da Oferta,
como o Contrato de Distribuição, o aditivo da Escritura e um dos contratos de garantia relativos
às Debêntures, entendo que a defesa conseguiu demonstrar que ele desempenhava funções técnicas
em relação ao projeto da ROPart, essenciais aos empreendimentos conduzidos. Afora a assinatura
nos referidos documentos, não há indícios, nos autos, de sua participação direta na negociação de
contratos ou em qualquer aspecto financeiro da RO Part ou planejamento e condução da Oferta.
150.
De especial relevo, ainda, o fato de que os atos formais de que Francisco Valente participou

77 Nesse sentido, por exemplo, o voto proferido no PAS 20/2003, j. 01.07.2009. D. Rel. Eli Loria.
78 De acordo com o art. 31, §1o do estatuto social da ROPart, “compete ao Diretor Presidente (i) exercer a direção da
Companhia, coordenando as atividades dos diretores; (ii) definir áreas de atuação e a designação de cada Diretor; (iii)
zelar pela execução das deliberações do Conselho de Administração e da Diretoria; (iv) convocar e presidir as reuniões
da Diretoria, estabelecendo-lhe a ordem do dia e dirigindo os respectivos trabalhos; (v) propor à Diretoria a estrutura
básica da Companhia e de suas controladas e as atribuições das várias unidades das mesmas; (vi) supervisionar, com
a colaboração dos demais Diretores, as atividades de todas as unidades da Companhia e de suas controladas e as áreas
comercial, operacional, de marketing, tecnológica, administrativa e financeira da Companhia; (vii) delimitar o escopo
de atuação do Diretor sem designação específica; e (viii) exercer as demais atribuições previstas neste Estatuto Social.”
O §3o do mesmo artigo, por sua vez, prevê que “Compete ao Diretor de Operações e, eventualmente, a demais
diretores, assim formalmente designados pelo Diretor Presidente, auxiliar o Diretor Presidente no exercício de suas
atribuições e, sempre que necessário, os demais Diretores da Companhia”.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 56

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foram aqueles relativos aos documentos da Oferta que não apresentavam irregularidades, como
inclusive atestaram os advogados referidos na seção de que tratei das diligências tomadas pela
Socopa. Em relação aos contratos e aos vínculos com as consultorias insubsistentes não há
evidência de negociação por Francisco Valente, mas sim apenas por Arthur Machado.
151.
Outro ponto que corrobora a diferenciação de papeis de Francisco Valente em relação a
Arthur Machado é teor do acordo de acionistas da ROPart, que retratava a ausência de autonomia
e o compromisso de Francisco Valente de seguir orientações de voto de Arthur Machado.
152.
Ademais, o próprio Arthur Machado, em sua defesa, pontua que era ele quem conhecia o
“dono” da Risk Office, com quem idealizou a realização dos aportes na Risk Office com a
finalidade de consolidar o mercado em tal segmento.
153.
Embora não seja possível concluir, inequivocamente, que Francisco Valente não sabia, em
qualquer medida, da insubsistência das referidas consultorias pagas com recursos captados na
Oferta, entendo que tampouco há, nos autos, indícios múltiplos, fortes e convergentes, que
permitam inferir que ele estava diretamente envolvido ou que participou da operação fraudulenta
nem de que se beneficiou, de alguma forma, dos montantes destinados às referidas consultorias.
154.
Por essa razão, apenas no que diz respeito ao acusado Francisco Valente, remanesço com
fundada dúvida e, considerando o contexto fático-probatório trazido aos autos, não formo
convicção em favor da tese acusatória, razão pela qual entendo que deve ser absolvido.
IV.
CONCLUSÃO E DOSIMETRIA
155.
Por todo o exposto, concluo que (i) a Socopa deve ser responsabilizada por ter descumprido
seu dever de diligência no âmbito da Oferta, em razão da falha em buscar assegurar que as
informações prestadas pela ROPart fossem verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes, em
infração ao disposto no art. 11, inciso I, da ICVM no 476/2009; e (ii) ROPart e Arthur Machado
devem ser responsabilizados pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores
mobiliários, por terem se valido de ardil destinado a induzir ou manter terceiros em erro, com a
finalidade de obter vantagem ilícita de natureza patrimonial para si ou para terceiros, vedada pelo
item I c/c item II, alínea “c”, da ICVM no 8/1979.
156.
Passo, por fim, à dosimetria das penas.
157.
As infrações administrativas imputadas neste PAS foram praticadas antes da edição da Lei
no 13.506, de 13.11.2017, razão pela qual as penalidades a serem aplicadas devem seguir o disposto
na legislação vigente à época dos fatos.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 57

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PAS CVM no 19957.004478/2018-75 – Voto – Página 31 de 34
158.
Na fixação de penalidades por esta CVM, o Colegiado deve atentar para os princípios da
proporcionalidade e da razoabilidade, assim como os motivos que justifiquem sua imposição,
sendo que, em cada caso, cabe avaliar a gravidade em abstrato do ilícito e as condutas em concreto,
observadas eventuais circunstâncias agravantes ou atenuantes, à luz da legislação de regência.
159.
Em relação às condutas neste caso, em que pese a gravidade da infração cometida pela
Coordenadora Líder, cabe reconhecer que é bem menor do que a da Emissora e de Arthur
Machado, que perpetraram fraude e detinham todos os elementos de informação79. Como visto, a
Socopa desempenhou, formalmente, algumas diligências no âmbito da Oferta, embora tenha
falhado em seu dever de diligência mesmo diante de evidente sinal de alerta. De todo modo, cabe
frisar que tampouco há indícios de que a Socopa tenha se envolvido concretamente no desenho de
operação que sabia ser fraudulenta. Assim, sua conduta, embora reprovável, difere da dos que
tinham o controle da situação, arquitetaram a operação e dominavam todos os fatos.
160.
Por outro lado, quanto à infração de operação fraudulenta, releva considerar seu impacto
nocivo sobre a confiança dos investidores e a higidez do mercado de valores mobiliários, razão
pela qual, nos termos do item III da ICVM no 8/1979, a operação fraudulenta é considerada
infração grave, sendo assim passível de aplicação das penas mais graves previstas no art. 11 da
Lei no 6.385/1976. Além disso, cabe também destacar que a fraude se deu em detrimento de
investimento do Postalis, tendo prejudicado indiretamente o patrimônio de milhares de
trabalhadores e aposentados e atentado, também, contra a integridade do sistema previdenciário.
161.
Cabe, portanto, considerar, para fins de dosimetria, a expressiva vantagem indevida
pretendida, ainda que, em alguma medida para terceiros, e que não tenha sido bem dimensionada
sua exata extensão, e a existência de dano relevante à imagem do mercado de valores mobiliários.
162.
Aponto, também, como importante balizador para a aplicação das penalidades a serem
aplicadas para a ROPart e Arthur Machado, o já citado PAS CVM no RJ2015/12087, que também
analisou infrações referentes à Oferta das Debêntures. No caso, foi aplicada à Gestora do Fundo
Pacific a penalidade de R$ 7.200.000,00, correspondente a 10% do valor da operação irregular, e
a J.C.L.X.O. a penalidade de inabilitação por 3 anos para o exercício do cargo de administrador
ou de conselheiro fiscal de companhia aberta, de entidade do sistema de distribuição ou de outras
entidades que dependam de autorização ou registro na CVM.

79 Não cabe, entretanto, atenuante por bons antecedentes, tendo em vista que a Socopa já foi condenada por
descumprimento do dever de diligência na fiscalização de agentes autônomos de investimentos a ela vinculados, no
julgamento do PAS CVM no SP2012/00374, Dir. Rel. Gustavo Tavares Borba, em 19.07.2016, ao pagamento de multa
pecuniária no montante de R$ 200.000,00, por infração ao art. 4o, p.ú., da ICVM no 387/2003 c/c o art. 17, §2o, da
ICVM no 434/2006; penalidade essa que foi mantida pelo CRSFN no julgamento de recurso em 11.12.2018.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 58

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163.
As condutas da Emissora e de Arthur Machado são inclusive muito mais gravosas que as
da Gestora e de J.C.L.X.O., tendo em vista a natureza da infração por eles cometida.
164.
Também merecem destaque outros processos julgados pela CVM sobre a ocorrência de
operações fraudulentas em detrimento de fundos exclusivos cujo cotista único era o Postalis.
165.
Em um deles – o PAS CVM no RJ2015/990980 – a gestora do fundo exclusivo do qual o
Postalis era cotista adquiriu credit linked-notes superfaturadas e apresentou termsheets adulterados
para a administradora, causando ao Postalis um prejuízo de US$ 79.048.500,00; sendo que o
diretor responsável da gestora foi condenado a multa equivalente a três vezes o ganho econômico
obtido com a operação81.
166.
Em outro processo – o PAS CVM no RJ2015/202782– notas estruturadas emitidas por
instituições financeiras estrangeiras eram adquiridas por interpostas pessoas por meio de uma
corretora nos Estados Unidos da América e, em seguida, revendidas aos fundos investidos pelo
Postalis por preços superfaturados, causando um prejuízo de cerca de US$16 milhões. Nesse caso,
ao diretor responsável pela gestão dos fundos e principal idealizador da operação foi aplicada
penalidade de proibição temporária, pelo prazo de 10 anos, de atuar, direta ou indiretamente, em
qualquer modalidade de operação no mercado de valores mobiliários. Dois outros participantes
das triangulações receberam a penalidade de multa no valor de duas vezes e meia a vantagem
econômica indevida individualmente considerada83. E, por fim, o próprio presidente do Postalis,
que constituiu um trust utilizado na operação, foi condenado à penalidade de multa no valor de
10% do valor atualizado das operações irregulares84, parâmetro expressamente utilizado por não
ter sido possível precisar quem foi o beneficiário final das transferências feitas ao trust.
167.
O PAS CVM no RJ02/201385 ocupou-se de operação fraudulenta que se aproveitou de falha
no sistema de controle da Caixa Econômica Federal para a estruturação de cédulas de crédito
imobiliário utilizando créditos contra o FCVS que tinham 87,5% do seu valor de face, implicando
prejuízo de R$ 28.437.500,00 ao Postalis. Os idealizadores da fraude receberam penalidade de
duas vezes e meia a vantagem econômica obtida por cada um86 e o diretor presidente e o diretor

80 Diretor Relator Gustavo Borba, j. em 05.09.2017.
81 O benefício econômico aferido foi apontado como o referido prejuízo percebido pelo Postalis. A multa aplicada foi
de R$438.837.747,75.
82 Diretor Relator Gustavo Machado Gonzalez, j. em 02.04.2019.
83 Os benefícios econômicos foram identificados nos valores de R$5.076.341,49 e R$5.278.707,03 e as multas foram
estipuladas em R$12.690.853,71 e R$13.196.767,56.
84 A multa aplicada foi de R$13.114.248,90.
85 Diretor Relator Gustavo Machado Gonzalez, j. em 22.01.2019.
86 Os valores dos benefícios econômicos apontados foram de R$16.480.424,94, R$23.995.693,40 e R$ 3.935.355,46.
As multas foram aplicadas nos valores de R$41.201.062,35, R$59.989.233,50 e R$9.838.388,66.
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 59

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financeiro do Postalis também foram condenados, lhes tendo sido aplicada, individualmente, a
pena de proibição temporária, pelo prazo de 70 meses, de atuar, direta ou indiretamente, em
qualquer modalidade de operação no mercado de valores mobiliários.
168.
No presente caso, não chegou a ser apurado o efetivo prejuízo sofrido pelo Postalis em
relação ao investimento nas Debêntures. Não deixo de registrar que, como foi destacado no
julgamento do PAS CVM no RJ2015/12087, as Debêntures adquiridas pelo Fundo Pacific, em
28.11.2012, por R$ 72 milhões, foram resgatadas, em 08.07.2014, por R$ 69.803.296,02 (ou seja,
no mínimo constata-se perda patrimonial de R$ 2.196.703,98, fora a ausência de correção
monetária e remuneração pelo período transcorrido), mas o prejuízo financeiro com o investimento
pode ter sido maior, dado que não se tem visibilidade, pelos elementos trazidos aos autos, sobre se
as debêntures de emissão da outra companhia que foram entregues ao Fundo foram honradas.
169.
De todo modo, a noção de prejuízo financeiro com o investimento não se confunde
simplesmente com o montante envolvido na fraude. Tanto que, até mesmo se, ao final, o
empreendimento da Risk Office tivesse tido sucesso e as Debêntures tivessem gerado a
remuneração esperada ou, ainda, diante do insucesso, se as novas debêntures recebidas tivessem
sido honradas, mesmo assim teria havido a fraude relativas às consultorias forjadas na Operação.
170.
De outro lado, a Acusação também não teve êxito, a meu ver, em precisar qual o montante
efetivo da vantagem econômica auferida pela ROPart (que, a princípio, remanesceu com a despesa
dos pagamentos realizados, sendo que eventual “retorno” de valores, para a Emissora, pelas
empresas das consultorias forjadas, não foi sequer apontado) e por Arthur Machado.
171.
Assim, com base no parâmetro adotado no PAS CVM no RJ2015/12087 e nos elementos
colacionados aos autos deste caso, voto por aplicar à ROPart pena de multa pecuniária equivalente
a 25% do valor da operação irregular atualizado87-88, considerando, ainda, que a conduta
fraudulenta da Emissora merece reprimenda bem mais severa do que a aplicada à Gestora do Fundo
Pacific, que não foi condenada por envolvimento com a fraude.
172.
No que se refere a Arthur Machado tendo em vista o papel central que desempenhou na
operação fraudulenta, bem como considerando seus antecedentes89, entendo que cabe aplicar pena

87 Com redação vigente à época dos fatos: Art. 11 (...) § 1o A multa não excederá o maior destes valores: I – R$
500.000,00; II – cinquenta por cento do valor da emissão ou operação irregular; ou III – três vezes o montante da
vantagem econômica obtida ou da perda evitada em decorrência do ilícito. (grifos aditados)
88 A “operação irregular” realizada no mercado de valores mobiliários é a operação fraudulenta consubstanciada na
Oferta (objeto da acusação) e não o pagamento em si das consultorias forjadas, que constituíram o ardil da fraude.
Nesse sentido, cabe atualizar o valor de R$ 72 milhões pelo IPCA (IBGE) de 11/2012 a 05/2023 (sendo o índice
acumulado no período de 1,87601300). E, portanto, R$ 135.072.936,00 a base de cálculo para a fixação da pena.
89 Arthur Machado foi condenado, no PAS CVM no 10/2005, pela realização de práticas não equitativas, em infração
ao item II, “d”, da ICVM no 8/1979, quanto ao que a CVM (j. 20.08.2009) lhe aplicou multa pecuniária no montante
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 60

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de proibição temporária, pelo prazo de 72 meses, para atuar, direta ou indiretamente, em qualquer
modalidade de operação no mercado de valores mobiliários90.
173.
Por todo o exposto, com fundamento no art. 11, incisos II e VIII, e §1o, incisos I e II, da
Lei no 6.385/1976, com redação anterior ao advento da Lei no 13.506/2017, voto:
a)
pela condenação de Socopa - Sociedade Corretora Paulista S.A. (atualmente
denominada Singulare Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.) à pena de
multa pecuniária no montante de R$ 300.000,00 (trezentos mil reais), por infração
ao disposto no art. 11, inciso I, da Instrução CVM no 476/2009, pela inobservância de
seu dever de diligência com vistas a assegurar que as informações prestadas pela RO
Participações S.A. fossem verdadeiras, consistentes, corretas e suficientes;
b)
pela condenação de RO Participações S.A. à pena de multa pecuniária no montante
de R$ 33.768.234,00 (trinta e três milhões, setecentos e sessenta e oito mil e duzentos
e trinta e quatro reais), pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores
mobiliários, vedada pelo item I c/c item II, alínea “c”, da Instrução CVM no 8/1979;
c)
pela condenação de Arthur Mário Pinheiro Machado à pena de proibição
temporária, pelo prazo de 72 (setenta e dois meses), para atuar, direta ou
indiretamente, em qualquer modalidade de operação no mercado de valores
mobiliários, pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários,
vedada pelo item I c/c item II, alínea “c”, da Instrução CVM no 8/1979; e
d)
pela absolvição de Francisco Gurgel do Amaral Valente quanto à alegada prática
de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, vedada pelo item I c/c
item II, alínea “c”, da Instrução CVM no 8/1979.
174.
Por fim, nos termos do art. 9o da Lei Complementar no 105/2001 e do art. 12 da Lei no
6.385/1976, impende comunicar o resultado deste julgamento ao Ministério Público Federal no
Estado do Rio de Janeiro e no Distrito Federal, em complemento às comunicações anteriores, para
as providências que entenderem cabíveis no âmbito de suas competências.
É como voto.
Rio de Janeiro, 21 de junho de 2023.
Flávia Sant’Anna Perlingeiro
Diretora Relatora

de R$ 202.339,30, a qual foi reduzida na apreciação do recurso pelo CRSFN (j. em 30.07.2013) para R$ 101.199,65.
90 Com redação vigente à época dos fatos: Art. 11 (...) VIII - proibição temporária, até o máximo de dez anos, de
atuar, direta ou indiretamente, em uma ou mais modalidades de operação no mercado de valores mobiliários. (grifei)
Voto DFP (1808647) SEI 19957.004478/2018-75 / pg. 61
FLAVIA MARTINS SANT
ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Assinado de forma digital por
FLAVIA MARTINS SANT ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Dados: 2023.06.21 20:16:46 -03'00'