Tribunal: CVM
Processo: 19957-010573-2019-99 (RJ-2020-01228)
Classe: Processo administrativo sancionador
Órgão julgador: Alexandre Costa Rangel
Órgão colegiado: Colegiado CVM
Assuntos: Comissão de Valores Mobiliários
Data de julgamento: 2021-12-21
Data de publicação: 2021-12-21

Ementa:
Responsabilidade pela (i) prática de churning, em infração à Instrução
CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”; e (ii) utilização de senhas ou
assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de cliente para transmissão de ordens por
meio de sistema eletrônico, em infração à Instrução CVM no 497/2011, art. 13,
inciso VII. Absolvições.

Inteiro teor:
COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO
DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM
no 19957.010573/2019-99 (RJ2020/01228).

Data do julgamento: 21/12/2021

Relator: Diretor Alexandre Costa Rangel

Acusado: Thompson de Oliveira Schemes

Ementa: Responsabilidade pela (i) prática de churning, em infração à Instrução
CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”; e (ii) utilização de senhas ou
assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de cliente para transmissão de ordens por
meio de sistema eletrônico, em infração à Instrução CVM no 497/2011, art. 13,
inciso VII. Absolvições.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de
Valores Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação aplicável, decidiu:

1) Por unanimidade de votos: pela absolvição de Thompson de
Oliveira Schemes da acusação de utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas
de uso exclusivo de cliente para transmissão de ordens por meio de sistema
eletrônico, em infração ao art. 13, VII, da Instrução CVM no 497/11.
2) Por maioria de votos: pela absolvição de Thompson de Oliveira
Schemes da acusação de prática de churning – operação fraudulenta no mercado
de capitais, em infração ao inciso I, c/c o inciso II, 'c', da Instrução CVM 08/79.

A Diretora Flávia Perlingeiro divergiu do voto do Diretor Relator, por
entender que a prova indiciária presente nos autos era suficiente para comprovar
a materialidade e autoria da prática de churning. Após expor sobre o assunto,
votou pela:

- Condenação de Thompson de Oliveira Schemes à multa de R$
250.000,00, pela prática de churning – operação fraudulenta no mercado de
capitais, em infração ao inciso I, c/c o inciso II, 'c', da Instrução CVM no 08/79.
Diário Eletrônico da CVM em
01/02/2022
Extrato de Sessão de Julgamento 431 (1431857) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 1

- Absolvição de Thompson de Oliveira Schemes da acusação de
utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de cliente para
transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico, em infração ao art. 13, VII,
da Instrução no CVM 497/11.

Ausentes os acusados, sem representantes constituídos, foi realizada
a sessão de julgamento de forma restrita por meio de votação em sistema
eletrônico, dispensando-se a videoconferência, na forma da Resolução CVM no
45/21.

Presente o Procurador Leonardo Montanholi, representante da
Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram desta Sessão de Julgamento os Diretores Alexandre
Rangel, Flávia Perlingeiro, Fernando Galdi e o Presidente da CVM, Marcelo
Barbosa, que presidiu a Sessão.
Documento assinado eletronicamente por Flavia Martins Sant Anna
Perlingeiro, Diretor, em 27/01/2022, às 18:18, com fundamento no art. 6o
do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Alexandre Costa Rangel,
Diretor, em 28/01/2022, às 11:19, com fundamento no art. 6o do Decreto
no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Marcelo Santos Barbosa,
Presidente, em 28/01/2022, às 17:01, com fundamento no art. 6o do
Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Fernando Caio Galdi, Usuário
Externo, em 31/01/2022, às 15:31, com fundamento no art. 6o do Decreto
no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
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Extrato de Sessão de Julgamento 431 (1431857) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 2

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Processo Administrativo Sancionador CVM no 19957.010573/2019-99 – Relatório – Página 1 de 11
PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No RJ2020/1228
(Processo Eletrônico no SEI 19957.010573/2019-99)
Reg. Col. no 2183/21

Acusado:
Thompson de Oliveira Schemes
Assunto:
Apurar eventual responsabilidade pela (i) prática de churning, em
infração à Instrução CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”;
e (ii) utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de
cliente para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico, em
infração à Instrução CVM no 497/2011, art. 13, inciso VII
Relator:
Diretor Alexandre Costa Rangel

Relatório

I.
Objeto e Origem
1.
Trata-se de processo administrativo sancionador (“Processo”) instaurado pela
Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários (“SMI” ou “Área Técnica”)
para apurar a responsabilidade de Thompson de Oliveira Schemes (“Thompson Schemes” ou
“Acusado”) pela suposta prática, no período de julho de 2012 a janeiro de 2013, das seguintes
irregularidades: (i) churning, em infração à Instrução CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II,
alínea “c”1; e (ii) utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de cliente para

1 “I - É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos demais
participantes do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de
valores mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não
eqüitativas. II - Para os efeitos desta Instrução conceitua-se como: (...) c) operação fraudulenta no mercado de
valores mobiliários, aquela em que se utilize ardil ou artifício destinado a induzir ou manter terceiros em erro, com
a finalidade de se obter vantagem ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação, para o intermediário
ou para terceiros;”
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 3

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Processo Administrativo Sancionador CVM no 19957.010573/2019-99 – Relatório – Página 2 de 11
transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico, em infração à então vigente Instrução
CVM no 497/2011, art. 13, inciso VII2.
2.
O Processo originou-se do Processo Administrativo CVM no 19957.004160/2019-75
(“Processo Originário”)3, que tratou de reclamação (“Reclamação”)4 apresentada à
Superintendência de Proteção e Orientação aos Investidores (“SOI”) em 06.07.2016 por B.R.S.
(“Reclamante”), filha e única herdeira da investidora K.M.S.. A Reclamação referiu-se à
atuação de (i) sociedade corretora de títulos e valores mobiliários (“Intermediária”) junto à qual
a mãe da Reclamante, a investidora K.M.S., manteve conta até o respectivo falecimento, em
27.01.2013; e (ii) Thompson Schemes, agente autônomo de investimento responsável pelo
atendimento da investidora K.M.S. no âmbito da Intermediária.
3.
Em síntese, a Reclamação aponta que a Intermediária e Thompson Schemes teriam
realizado, nos meses que antecederam o falecimento da investidora K.M.S., sucessivas
operações de compra e venda de valores mobiliários não autorizadas por tal investidora,
mediante a utilização de senha de seu uso exclusivo. Tais operações teriam causado elevado
prejuízo a K.M.S. e evidenciariam a violação de múltiplos dispositivos regulamentares
aplicáveis à atuação dos referidos participantes de mercado, em especial a prática das infrações
objeto do presente Processo.
II.
Processo Originário
4.
Em termos objetivos, a Reclamação apresenta a seguinte narrativa quanto aos fatos
objeto deste Processo:
(i)
a investidora K.M.S. se tornou cliente da Intermediária em junho de 20125, quando
transferiu, à custódia da referida instituição, a carteira de ações de sua propriedade6;

2 “Art. 13. É vedado ao agente autônomo de investimento ou à pessoa jurídica constituída na forma do art. 2o: (...)
VII - usar senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo do cliente para transmissão de ordens por meio de
sistema eletrônico;” A Instrução CVM n° 497/2011 foi revogada pela Resolução CVM n° 16/2021. O art. 18,
inciso VII, da nova resolução tem redação idêntica à do referido art. 13, inciso VII, da instrução revogada.
3 Doc. SEI 0725647.
4 Doc. SEI 0725647 (fls. 2-9).
5 A ficha cadastral da investidora K.M.S. junto à Intermediária encontra-se datada de 29.05.2012 (Doc. SEI
0725647, fls. 149-150).
6 Figurou como anexo à Reclamação documento endereçado à investidora K.M.S. intitulado “Confirmação de
Movimentação de Ativos”, expedido em papel timbrado da então denominada BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de
Valores, Mercadorias e Futuros, que informa a transferência, em 25.06.12, de carteira de ações de propriedade da
investidora K.M.S. para a custódia da Intermediária, na Central Depositária BM&FBOVESPA (Doc. SEI 0725647,
fl. 20).
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 4

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Processo Administrativo Sancionador CVM no 19957.010573/2019-99 – Relatório – Página 3 de 11
(ii)
Thompson Schemes seria o agente autônomo de investimento responsável pelo
atendimento da investidora K.M.S. junto à Intermediária7;
(iii)
a senha de acesso da investidora K.M.S. ao sistema de home broker da Intermediária
seria do conhecimento do Acusado, conforme correio eletrônico juntado aos autos8;
(iv)
a partir de julho de 2012, quando a investidora K.M.S. já se encontrava “gravemente
adoentada”, sucessivas operações de compra e venda de valores mobiliários teriam sido
realizadas9 sem sua autorização, o que haveria lhe causado prejuízo financeiro
considerável10, inclusive a título de multas11, e gerado, em contrapartida, “retorno
desproporcional e incomum em taxa de corretagem” para a Intermediária;
(v)
em outubro de 2012, com o avanço de sua enfermidade, a investidora K.M.S. teria ficado
inconsciente no leito hospitalar, sem qualquer condição de determinar operações em sua
conta de custódia12, havendo falecido em 27.01.201313;

7 Consta dos autos ficha cadastral de Thompson Schemes junto à CVM, a qual indica o respectivo credenciamento
como agente autônomo de investimento em 23.09.2009 (Doc. SEI 0725647, fls. 124-125).
8 Trata-se de mensagem supostamente enviada por Thompson Schemes à investidora K.M.S., mediante a qual o
Acusado informa que (i) havia criado conta de e-mail para a investidora K.M.S., bem como lhe fornece os
pertinentes endereço de e-mail e senha de acesso; e (ii) ao entrar na recém-criada conta de e-mail, a investidora
K.M.S. veria um correio eletrônico enviado pela Intermediária, contendo seu login e senha de acesso (Doc. SEI
0725647, fl. 22). Registre-se que não consta da mensagem em questão qualquer cabeçalho indicativo da data e
horário do respectivo envio ou ainda dos nomes e endereços de correio eletrônico dos respectivos remetente e
destinatário.
9 Notas de corretagem das operações realizadas a partir da conta da investidora K.M.S. junto à Intermediária (Doc.
SEI 0725647, fls. 28 a 97) revelam, no que diz respeito ao período de suposto cometimento das infrações objeto
deste processo (julho de 2012 a janeiro de 2013), que (i) houve poucas negociações, em 3 pregões apenas, de
02.07.2012 a 12.07.2012; (ii) não houve negociações entre 13.07.2012 e 30.08.2012; (iii) houve muitos negócios,
em 30 pregões, entre 31.08.2012 e 01.11.2012; e (iv) mais uma vez, houve poucas negociações, em 7 pregões, de
02.11.2012 a 27.01.2013.
10 O valor total do prejuízo gerado não é apontado na Reclamação, embora se possa extrair da petição inicial de
ação de indenização juntada aos autos, movida pela Reclamante em face da Intermediária, que (i) o valor total da
carteira de ações transferida à custódia da Intermediária corresponderia a R$ 114.693,00 na data da transferência
da custódia (25.06.2012) e, segundo a Reclamante, teria sido integralmente dilapidado pela atuação do Acusado;
e (ii) atualizado até a data da referida petição inicial (29.08.2016), tal valor montaria a R$ 228.572,77 (Doc. SEI
0725647, fls. 193, 203 e 207). Relevante também anotar que, conforme revelam extratos da conta da investidora
K.M.S. junto à Intermediária anexados à Reclamação, relativos ao período de junho de 2012 a novembro de 2014
(Doc. SEI 0725647, fls. 99 a 110), o saldo em conta da investidora K.M.S. passou a ser quase que permanentemente
negativo, de 05.11.2012 até a data do seu falecimento (27.01.2013).
11 Extratos da conta da investidora K.M.S. junto à Intermediária anexados à Reclamação, relativos ao período de
junho de 2012 a novembro de 2014 (Doc. SEI 0725647, fls. 99 a 110), demonstram que foram aplicadas à
investidora em questão diversas multas referentes a saldo negativo em conta e a operações realizadas em bolsa no
período do suposto cometimento das infrações objeto deste Processo (junho de 2012 a janeiro de 2013). Conforme
cálculo da Reclamante extraído da petição inicial da supracitada ação de indenização que esta moveu em face da
Intermediária, o valor das multas aplicadas à Intermediária totalizaria R$ 10.423,44 (Doc. SEI 0725647, fl. 195).
12 Não foram juntados aos autos quaisquer documentos que comprovem o suposto período de hospitalização da
investidora K.M.S. ou quaisquer informações relativas ao seu real estado de saúde e respectiva evolução .
13 Conforme Escritura de Inventário e Adjudicação de Bens do Espólio da investidora K.M.S. lavrada em
26.12.2013 e anexada à Reclamação, a investidora K.M.S. “faleceu em 27/01/2013 na cidade do Rio de Janeiro
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(vi)
a Reclamante haveria obtido da Intermediária supostas transcrições de ordens de compra
e venda de valores mobiliários transmitidas pela investidora K.M.S. ao Acusado via
aplicativo de mensagens desenvolvido pela Intermediária, referentes aos meses de julho,
novembro e dezembro de 201214, não tendo sido possível obter as transcrições relativas
aos demais meses;
(vii)
durante o período em que as operações não autorizadas de compra e venda de valores
mobiliários ocorreram, a investidora K.M.S., além de hospitalizada, teria 61 anos de
idade e não deteria os conhecimentos técnicos necessários para se utilizar de e-mails e
do aplicativo da Intermediária para autorizar operações de compra e venda de valores
mobiliários; e
(viii) nos termos das transcrições obtidas pela Reclamante15, sua mãe haveria usado “jargões
técnicos” e “expressões tipicamente de operadores de mercado, com as quais não tinha
qualquer contato, tais como ‘zera no leilão’, ‘compra a mercado’, ‘vende 13k a 2,36’,
dentre outras, demonstrando a fraude cristalina perpetrada para dilapidar seu
patrimônio e gerar corretagem”.
5.
O Acusado não respondeu aos questionamentos formulados pela SOI quanto ao
conteúdo da Reclamação. A Intermediária, a seu turno, alegou, em manifestação de
13.09.201616, que:
(i)
além de agente autônomo de investimento contratado pela Intermediária, Thompson
Schemes também seria primo irmão da Reclamante e sobrinho “próximo” da
investidora K.M.S., fato que haveria sido “propositalmente (e convenientemente)
omitido na presente reclamação” e que justificaria a confiança nele depositada pela
investidora K.M.S.;
(ii)
todas as movimentações realizadas na carteira de ações da investidora K.M.S. teriam
contado com sua anuência, embora não houvesse sido possível auditar 100% das ordens
por ela transmitidas, o que se explicaria, segundo a Intermediária, em razão de muitas
das ordens terem sido realizadas presencialmente, sem qualquer registro formal, devido
à relação familiar existente entre os envolvidos;

aos 61 (sessenta e um) anos conforme certidão de óbito expedida pelo 5o RCPN do Rio de Janeiro (...)” (Doc. SEI
0725647, fl. 11).
14 Doc. SEI 0725647 (fls. 24-26).
15 Doc. SEI 0725647 (fls. 24-26).
16 Doc. SEI 0725647 (fls. 118-119).
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 6

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(iii)
as transcrições, juntadas aos autos pela Reclamante, das interações mantidas entre a
investidora K.M.S. e o Acusado no aplicativo de mensagens desenvolvido pela
Intermediária comprovariam que houve nítida interação entre os dois e que, durante
alguns dos meses a que se refere a Reclamação, haveria registro formal das autorizações
da investidora K.M.S. quanto aos negócios realizados;
(iv)
diferentemente do alegado pela Reclamante, a investidora K.M.S. contaria com anos de
relacionamento com o sistema financeiro, o que restaria evidenciado pelo fato de haver
transferido à custódia da Intermediária uma carteira de ações “nada conservadora”;
(v)
o conteúdo da Reclamação refletiria, em verdade, suposto inconformismo da
Reclamante quanto à queda abrupta do valor das ações que compuseram o portfólio de
investimentos de sua falecida mãe e fariam parte de sua herança; e
(vi)
dito inconformismo haveria motivado o questionamento da validade de manifestações
regulares de vontade externadas pela investidora K.M.S., a formulação da Reclamação
e o ajuizamento de ação judicial de indenização por danos materiais e morais em face
da Intermediária (“Ação Indenizatória”)17.
6.
Atendendo a novo pedido de informações formulado pela SOI, a Intermediária forneceu,
em 14.10.2016, dentre outros, os seguintes documentos e esclarecimentos adicionais18-19: (i)
ficha cadastral completa da investidora K.M.S. e documentos correlatos20; (ii) histórico das
ordens de compra e venda de valores mobiliários vinculadas à conta mantida pela investidora
K.M.S. junto à Intermediária até a data do seu falecimento (27.01.2013)21; e (iii) informação de
que as ordens de compra e venda de valores mobiliários da investidora K.M.S. não teriam sido
transmitidas via home broker, mas por telefone (não gravado); presencialmente; e por meio do
chat de mensagens do aplicativo desenvolvido pela Intermediária.
7.
A respeito das manifestações da Intermediária, a Reclamante destacou, em linhas gerais,
em 25.10.201622, que (i) a Intermediária haveria confessado não ter registro formal de parte das
ordens emitidas pela investidora K.M.S., o que representaria uma infração autônoma, não sendo

17 A Ação Indenizatória, autuada sob o número 027823-59.2016.8.19.0001, tramitou perante 33a Vara Cível da
Comarca da Capital do Estado do Rio de Janeiro. A respectiva petição inicial consta do Doc. SEI 0725647 (fls.
192-208).
18 A manifestação da Intermediária de 14.10.2016 consta do Doc. SEI 0725647 (fls. 145-146).
19 A Intermediária não forneceu a análise do perfil da investidora K.M.S. pois, alegadamente, tal perfil não teria
sido preenchido (Doc. SEI 0725647, fls. 145).
20 Doc. SEI 0725647 (fls. 149-154).
21 Doc. SEI 0725647 (fls. 155-164).
22 Doc. SEI 0725647 (fls. 169-170 e 176-178).
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 7

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os laços de parentesco existentes entre investidora e Acusado justificativa hábil a elidir a
aplicação de norma cogente que determina à Intermediária o registro e conservação das
referidas ordens; e (ii) as ordens apresentadas pela Intermediária seriam falsas, como
supostamente apontado na Reclamação.
8.
Em 20.12.2016, ouvida quanto a esta última manifestação da Reclamante, a
Intermediária reiterou os termos de suas manifestações anteriores23.
9.
No dia 13.01.2017, a SOI remeteu, para providências cabíveis, o Processo Originário à
SMI24, que, em 06.10.2017, enviou ofícios à Intermediária e ao Acusado solicitando as
respectivas manifestações prévias25. Mediante tais ofícios, Intermediária e Acusado foram
questionados a respeito dos fatos em apuração no Processo Originário, com destaque (i) quanto
ao Acusado, para a suposta utilização de senha de uso exclusivo da investidora K.M.S.; e (ii)
quanto à Intermediária, para a alegada ausência de gravação das ordens transmitidas pela
investidora em questão, em aparente violação ao art. 12, parágrafo único; e art. 13, ambos da
Instrução CVM no 505/201126.
10.
O Acusado não respondeu aos questionamentos referidos no parágrafo anterior. A seu
turno, a Intermediária sustentou, em manifestação de 17.10.201727, que:
(i)
ao tomar contato com o conteúdo da Reclamação, iniciou procedimento interno de
auditoria de ordens, para identificar a integralidade dos registros das operações
executadas em nome da investidora K.M.S.;
(ii)
no curso da referida auditoria, Thompson Schemes apresentou a maioria das
autorizações prévias outorgadas pela investidora K.M.S. para execução de ordens, não
tendo sido possível, contudo, localizar parte das autorizações prévias;

23 Doc. SEI 0725647 (fl. 181).
24 Doc. SEI 0725647 (fls. 183-184).
25 Doc. SEI 0725647 (fls. 209-212).
26 “Art. 12. O intermediário somente pode executar ordens transmitidas por: I – escrito; II – telefone e outros
sistemas de transmissão de voz; ou III – sistemas eletrônicos de conexões automatizadas. Parágrafo único. Todas
as ordens devem ser registradas, identificando-se o horário do seu recebimento, o cliente que as tenha emitido e as
condições para a sua execução. Art. 13. O intermediário deve arquivar os registros das ordens transmitidas pelos
clientes e as condições em que foram executadas, independentemente de sua forma de transmissão.”
27 A manifestação prévia da Intermediária consta exclusivamente dos autos do Processo Originário, não tendo sido
reproduzida nos autos deste Processo (Doc. SEI 0725914).
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 8

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Processo Administrativo Sancionador CVM no 19957.010573/2019-99 – Relatório – Página 7 de 11
(iii)
na auditoria em questão, a Intermediária também identificou possível compartilhamento
de senhas entre o Acusado e a investidora K.M.S., com base em correio eletrônico
trocado entre eles28;
(iv)
as evidências “ii” e “iii” deste parágrafo representariam violações a políticas internas e
regras de conduta da Intermediária, que teriam motivado o encerramento de seu
relacionamento com Thompson Schemes;
(v)
os fatos objeto do Processo Originário também estariam sendo discutidos em ação de
indenização ajuizada pela Reclamante em face da Intermediária perante a 33a Vara Cível
da Comarca da Capital do Estado do Rio de Janeiro (“Ação Indenizatória”) 29-30;
(vi)
a Intermediária haveria proposto uma composição amigável da Ação Indenizatória, o
que não foi aceito pela Reclamante;
(vii)
nada obstante, a Intermediária teria convicção de que a investidora K.M.S. tinha ciência
das operações, tanto que sua filha, a Reclamante, optou por “não tomar qualquer
medida contra seu parente (Sr. Thompson)”31; e
(viii) a respeito da aparente violação ao art. 12, parágrafo único; e art. 13 da Instrução CVM
no 505/2011, a Intermediária defendeu que (a) a atuação de Thompson Schemes se tratou
de episódio pontual e isolado, motivado pela relação de confiança mantida com sua tia,
a investidora K.M.S.; (b) ao identificar a falha, a Intermediária prontamente encerrou
seu relacionamento com o Acusado; (c) à luz de tais fatos, não haveria materialidade ou
justa causa para a instauração de processo administrativo sancionador em face da
Intermediária.
11.
Concluída a fase investigativa do Processo Originário, a SMI (i) encaminhou, em
10.12.2019, ofício de alerta à Intermediária32, para que o disposto na Instrução CVM no

28 A Intermediária apresenta em anexo à manifestação prévia, como documento supostamente comprobatório do
compartilhamento de senha em questão (Doc. SEI 0725914, fl. 41), o mesmo correio eletrônico que, segundo a
Reclamação, comprovaria o mesmo compartilhamento (Doc. SEI 0725647, fl. 22). Trata-se, como anteriormente
afirmado, de mensagem supostamente enviada pelo Acusado à investidora K.M.S. informando-lhe que havia
criado conta de e-mail para a investidora K.M.S. e que, ao entrar na referida conta, a investidora veria um e-mail
da Intermediária, contendo seu login e senha de acesso.
29 Processo no 027823-59.2016.8.19.0001.
30 Por meio de sua manifestação prévia, a Intermediária juntou aos autos do Processo Originário a contestação que
apresentou no âmbito da Ação Indenizatória (Doc. SEI 0725914, fls. 23-40).
31Nesse ponto, a manifestação prévia parece fazer referência ao fato de que o Acusado não figura como réu da
Ação Indenizatória, que foi ajuizada exclusivamente em face da Intermediária.
32 Trata-se do Ofício de Alerta n° 64/2019/CVM/SMI, constante exclusivamente dos autos do Processo Originário
(Doc. SEI 0897535).
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 9

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505/2011 fosse plenamente observado; e (ii) lavrou, em 24.01.2020, termo de acusação em face
de Thompson Schemes (“Acusação”)33.
III.
Acusação
12.
Entendendo estar de posse de elementos suficientes de autoria e materialidade, a SMI
imputou a Thompson Schemes a prática, no período de julho de 2012 a janeiro de 2013, das
seguintes irregularidades: (i) churning, em violação à Instrução CVM no 08/1979, inciso I c/c
inciso II, alínea “c”; e (ii) utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo do
cliente para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico, em violação à então vigente
Instrução CVM no 497/2011, art. 13, inciso VII.
13.
Para a caracterização das irregularidades em questão, a SMI levou em consideração, em
especial, os seguintes elementos constantes dos autos34:
(i)
e-mail supostamente comprobatório de que o login e a senha de acesso da investidora
K.M.S. à sua conta na Intermediária seriam de conhecimento do Acusado, o que
significaria, nas palavras da Acusação, que “Thompson estava de posse do login e da
senha da investidora na [Intermediária] e, segundo sua vontade, poderia acessar a
corretora em nome da investidora e transmitir ordens para a negociação de valores
mobiliários” e justificaria “a desconfiança da denunciante sobre uma possível fraude
em relação às mensagens trocadas com Thompson”;
(ii)
a ausência de registro de autorização da investidora K.M.S. em relação às ordens de
compra e venda de valores mobiliários executadas pelo Acusado em setembro e outubro
de 2012, meses em que o número de negócios realizados a partir da conta da investidora
em questão foi consideravelmente superior se comparado com os demais meses do
período de suposto cometimento das infrações (julho, agosto, novembro e dezembro de
2012 e janeiro de 2013);
(iii)
as alegações contidas na Reclamação a respeito do estado de saúde da investidora
K.M.S. no aludido período, segundo as quais dita investidora teria sido acometida por
grave enfermidade, teria estado hospitalizada e em situação extremamente vulnerável;
e

33 Doc. SEI 0883611.
34 Conforme se extrai, em especial, da seção IV da Acusação (Doc. SEI 0883611, fls. 4-5).
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 10

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(iv)
cálculos efetuados pela BSM Supervisão de Mercados (“BSM”) a partir das operações
de compra e venda de valores mobiliários realizadas em nome da investidora K.M.S. no
período de julho de 2012 a janeiro de 2013, os quais revelariam que os dois parâmetros-
limite usualmente utilizados para a caracterização da prática de churning no Brasil35 —
turnover ratio anualizada acima de 8 vezes36 e cost/equity ratio anualizada acima de
21%37 — teriam sido ultrapassados no caso concreto, no qual se verificou uma turnover
ratio anualizada de 62,53 vezes e um cost/equity ratio, também anualizada, de 49,19%38.

35 Os parâmetros-limite em questão, nos quais se baseia a Acusação, foram extraídos de estudo da BSM contido
em seu Relatório de Análise no 01/2011, confeccionado em julho de 2011 com o intuito de sugerir parâmetros para
a caracterização da prática de churning no Brasil, a serem adotados na atividade de enforcement, da BSM. Como
se extrai do sumário executivo do estudo em questão: “Ao longo dos últimos anos, a BSM tem se deparado, no
decorrer de suas atividades de supervisão e acompanhamento dos mercados administrados pela
BM&FBOVESPA, com inúmeras irregularidades na gestão do patrimônio dos investidores. Frequentemente,
estas irregularidades são agravadas pela realização de sucessivas operações com o objetivo preponderante de
gerar maiores receitas (taxas de corretagem e comissões). Em diversas jurisdições, essa prática de efetuar
negócios de maneira excessiva com o objetivo de gerar maiores receitas, denominada churning ou overtrading,
está bem caracterizada nas normas, inclusive com indicadores precisos para apontar se o volume de negócios e
de receitas gerados são indicativos da prática de churning. No Brasil, essa prática pode ser tipificada como
quebra do dever de lealdade em razão da atuação contrária ao melhor interesse do investidor (infração ao artigo
4o, parágrafo único, da Instrução Normativa CVM no 387/03) e como operação fraudulenta nos termos dos itens
I e II, alínea “c” da Instrução Normativa CVM no 8/79. Contudo, as análises efetuadas até então carecem de
indicadores objetivos por meio dos quais se possa afirmar que houve negociação excessiva e geração de receitas
acima de níveis aceitáveis. Neste trabalho, sugerem-se dois indicadores para subsidiar as análises e decisões da
BSM quanto à caracterização da prática do churning. A exemplo do que ocorre em outras jurisdições, é proposta
a utilização de um indicador para averiguar se o volume de negócios foi excessivo e de outro para aferir se o total
de despesas incorridas pelo investidor foi demasiado. (...) Estes indicadores serão formalmente adotados para
analisar casos em que se perceba indícios da prática de churning e auxiliarão as decisões tomadas no âmbito da
atividade de enforcement da BSM.” (grifos meus). (Doc. SEI 0819882, fls. i-ii).
36 Nos termos do referido Relatório de Análise no 01/2011 da BSM: “O primeiro indicador, conhecido como
Turnover Ratio, indica o número de ‘giros’ efetuados com a carteira do cliente, comparando-se o patrimônio
médio do cliente com o volume total de compras efetuado. Como benchmark para verificar se determinada
Turnover Ratio é excessiva, sugere-se compará-la com a taxa de turnover dos fundos de investimento em ações,
partindo-se do princípio de que é razoável supor que um investidor particular gire sua carteira a taxa inferior à
de fundos geridos por profissionais. De acordo com os cálculos efetuados, taxas de turnover superiores a 8 seriam
fortemente indicativas da prática de churning, não podendo-se descartar, contudo, a possibilidade de churning
para taxas entre 2 e 8.” (grifos meus). (Doc. SEI 0819882, fls. i-ii).
37 Conforme também se extrai do supracitado Relatório de Análise no 01/2011 da BSM: “Para verificar a presença
de uma excessiva despesa para os investidores, sugere-se a adoção do indicador denominado Cost-Equity Ratio,
que compara o total de despesas que incidiu sobre a carteira do investidor com seu patrimônio médio. Este
indicador reflete o retorno mínimo que seria necessário para cobrir as despesas que incidiram sobre a carteira
do investidor em determinado período. Como base de comparação para verificar se determinada cost-equity ratio
é elevada ou não, sugere-se compará-la com a rentabilidade histórica do Ibovespa, que, nos últimos 15 anos, foi
de, aproximadamente, 21% ao ano. Ou seja, cost-equity ratios superiores a 21% ao ano seriam consideradas
como indicativas da prática de churning, vez que reduziriam a probabilidade do investidor obter algum lucro a
menos de 50%.” (grifos meus). (Doc. SEI 0819882, fls. ii).
38 Os cálculos em questão foram encaminhados por Ofício da BSM de 11.10.2019 (Doc. SEI 0859965) e constam
de planilha que integra os presentes autos (Doc. SEI 0859966).
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 11

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14.
Nessa ordem de raciocínio, sustenta a SMI estarem presentes, in casu, os três requisitos
caracterizadores da prática do churning39, a saber:
(i)
controle sobre as operações cursadas em nome do investidor: ponto demonstrado em
razão da atuação do Acusado como agente autônomo de investimento que atendia à
investidora K.M.S. e com base nos elementos “i” a “iii” do parágrafo anterior;
(ii)
giro excessivo da carteira de investimentos à luz do perfil do cliente: ponto evidenciado
a partir dos cálculos efetuados pela BSM indicados no item “iv” do parágrafo anterior,
destacando-se, em relação ao perfil da investidora K.M.S., que se tratava de pessoa idosa
e hospitalizada, situação incompatível com o giro observado em sua carteira; e
(iii)
intenção de gerar receitas de corretagem ou outras comissões: segundo a tese acusatória,
seria nítida a alteração no perfil das operações cursadas nos momentos que antecederam
o falecimento da investidora K.M.S., o que demonstraria a intenção do Acusado de gerar
taxas, “aproveitando-se da incapacidade de supervisão da investidora naquele
período”40.
15.
Adicionalmente, afirma a SMI ser “possível concluir com razoável certeza que, ao
menos no período em que a investidora esteve hospitalizada, quando houve negociações quase
diárias em nome dela, Thompson utilizou a senha de sua cliente para a transmissão de ordens,
desrespeitando o art. 13, VII, da Instrução CVM no 497 (...)”41.
IV.
Manifestação da Procuradoria Federal Especializada
16.
Em 17.02.2020, a Procuradoria Federal Especializada junto à CVM (“PFE”) proferiu
parecer42, manifestando entendimento de que a Acusação observou os requisitos constantes dos
arts. 5o e 6o da então vigente Instrução CVM no 607/201943, à exceção daquele previsto no inciso
VII do art. 6o c/c inciso I do art. 1344.

39 A respeito do churning, a SMI juntou aos presentes autos: (i) o supracitado Relatório de Análise no 01/2011,
confeccionado pela BSM (Doc. SEI 0819882); (ii) um estudo sobre indicadores de churning no Brasil,
desenvolvido pela CVM em junho de 2013 (Doc. SEI 0819946); e (iii) uma palestra proferida pelo ex-Diretor da
CVM Gustavo Gonzalez em março de 2019 sobre o tema (Doc. SEI 0819949).
40 Doc. SEI 0883611 (fl. 4).
41 Doc. SEI 0883611 (fl. 5).
42 Doc. SEI 0945291.
43 A Instrução CVM no 607/2019 foi revogada pela Resolução CVM n° 45/2021, a qual entrou em vigor em
01.10.2021 e foi editada no bojo do processo de revisão e consolidação normativa da CVM decorrente do disposto
no Decreto no 10.139/2019.
44 “Art. 6o Nas hipóteses em que a superintendência considerar que dispõe de elementos conclusivos quanto à
autoria e à materialidade da irregularidade constatada, deverá ser lavrado termo de acusação do qual constará: (...)
VII – proposta de comunicação a que se refere o art. 13, se for o caso. (...) Art. 13. Compete à Superintendência
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 12

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17.
A esse respeito, ressaltou a pertinência de comunicação ao Ministério Público, haja vista
a presença de indícios da prática dos crimes previstos no art. 27-E da Lei no 6.385/197645 e no
art. 171 do Código Penal46. A comunicação em questão foi efetivada em 12.03.202047.
V.
Defesa
18.
Devidamente citado, o Acusado não apresentou razões de defesa48.
VI.
Distribuição do Processo
19.
Na reunião do Colegiado de 25.05.2021, o Processo foi distribuído para minha
relatoria49.
É o relatório.
Rio de Janeiro, 21 de dezembro de 2021.

Alexandre Costa Rangel
Diretor Relator

Geral efetuar comunicações: I – ao Ministério Público, quando verificada a existência de indícios de crimes
definidos em lei como de ação pública;”
45 “Art. 27-E. Exercer, ainda que a título gratuito, no mercado de valores mobiliários, a atividade de administrador
de carteira, agente autônomo de investimento, auditor independente, analista de valores mobiliários, agente
fiduciário ou qualquer outro cargo, profissão, atividade ou função, sem estar, para esse fim, autorizado ou
registrado na autoridade administrativa competente, quando exigido por lei ou regulamento: Pena – detenção de 6
(seis) meses a 2 (dois) anos, e multa.”
46 “Art. 171 - Obter, para si ou para outrem, vantagem ilícita, em prejuízo alheio, induzindo ou mantendo alguém
em erro, mediante artifício, ardil, ou qualquer outro meio fraudulento: Pena - reclusão, de um a cinco anos, e multa,
de quinhentos mil réis a dez contos de réis.”
47 Docs. SEI 0953821 e 0956130.
48 Docs. SEI 0948769, 1181924, 1178334, 1182021 e 1266149.
49 Doc. SEI 1270953.
Relatório (1414768) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 13
Assinado de forma digital por
Alexandre Costa Rangel
Dados: 2021.12.22 11:35:27
-03'00'

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No RJ2020/1228
(Processo Eletrônico no SEI 19957.010573/2019-99)
Reg. Col. no 2183/21

Acusado:
Thompson de Oliveira Schemes
Assunto:
Apurar eventual responsabilidade pela (i) prática de churning, em
infração à Instrução CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”;
e (ii) utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de
cliente para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico, em
infração à Instrução CVM no 497/2011, art. 13, inciso VII
Relator:
Diretor Alexandre Costa Rangel

Voto

I.
Introdução
1.
Trata-se de Processo1 instaurado pela SMI para apurar a responsabilidade de Thompson
Schemes pela suposta prática das seguintes irregularidades: (i) churning, em infração
à Instrução CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”2; e (ii) utilização de senhas ou
assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de cliente para transmissão de ordens por meio de
sistema eletrônico, em infração à então vigente Instrução CVM no 497/2011, art. 13, inciso
VII3.

1 Os termos iniciados em letra maiúscula utilizados neste voto, quando não estiverem aqui definidos, têm o
significado que lhes foi atribuído no relatório que o antecede (“Relatório”).
2 “I - É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos demais
participantes do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de
valores mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não
eqüitativas. II - Para os efeitos desta Instrução conceitua-se como: (...) c) operação fraudulenta no mercado de
valores mobiliários, aquela em que se utilize ardil ou artifício destinado a induzir ou manter terceiros em erro, com
a finalidade de se obter vantagem ilícita de natureza patrimonial para as partes na operação, para o intermediário
ou para terceiros;”
3 “Art. 13. É vedado ao agente autônomo de investimento ou à pessoa jurídica constituída na forma do art. 2o: (...)
VII - usar senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo do cliente para transmissão de ordens por meio de
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 14

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2.
Como indicado no Relatório, a despeito de haver sido regularmente citado, o Acusado
não apresentou defesa, de modo que o presente voto se baseia, exclusivamente, nas provas que
foram acostadas aos autos durante a fase investigativa que precedeu a Acusação. Em sede de
processo administrativo sancionador no âmbito da CVM, contudo, a revelia não importa em
confissão quanto a qualquer matéria de fato, tampouco torna incontroversas as alegações da
acusação4, que permanece com o ônus de trazer aos autos elementos robustos de materialidade
e autoria suficientes a amparar as imputações formuladas.
3.
A tese acusatória sustenta, em síntese, que Thompson Schemes, na condição de agente
autônomo de investimento responsável pelo atendimento da investidora K.M.S. no âmbito da
Intermediária, teria realizado sucessivas operações de compra e venda de valores mobiliários
não autorizadas no período de julho de 2012 a janeiro de 2013, mediante a utilização de senha
de uso exclusivo da investidora, com o intuito de gerar receitas de corretagem, o que
evidenciaria a prática das infrações objeto deste Processo.
4.
Inicio meu voto com breves considerações a respeito do conjunto fático-probatório
carreado aos presentes autos. Em seguida, adentro o mérito do caso, examinando,
sucessivamente, a suposta prática, pelo Acusado, das condutas de (i) negociação excessiva de
ativos de propriedade da investidora K.M.S. com a finalidade de gerar receitas de corretagem,
prática conhecida como churning; e (ii) utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso
exclusivo da investidora K.M.S. para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico. Por
fim, passo à conclusão.
II.
Considerações sobre o conjunto fático-probatório
5.
O conjunto fático-probatório juntado aos autos durante a fase investigativa que
antecedeu o presente Processo tornou, no meu entender, os seguintes fatos incontroversos: (i) a
investidora K.M.S. efetivamente abriu uma conta junto à Intermediária5 e transferiu à respectiva

sistema eletrônico;” A Instrução CVM n° 497/2011 foi revogada pela Resolução CVM n° 16/2021. O art. 18,
inciso VII, da nova resolução tem redação idêntica à do referido art. 13, inciso VII, da instrução revogada.
4 Consoante previsto, à época da citação, no art. 28 da Instrução CVM no 607/2019 e, atualmente, no art. 28 da
Resolução CVM n° 45/2021. In verbis: “Art. 28. A revelia não importa em confissão quanto à matéria de fato e
não torna incontroversas as alegações da acusação, podendo o revel intervir em qualquer fase, recebendo o
processo no estado em que se encontrar, sem direito à repetição dos atos já praticados.”
5 A ficha cadastral da investidora K.M.S. junto à Intermediária encontra-se datada de 29.05.2012 (Doc. SEI
0725647, fls. 149-150).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 15

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custódia carteira de ações de sua propriedade em 25.06.20126; (ii) o Acusado é agente autônomo
de investimento credenciado junto à CVM7 e foi responsável pelo atendimento da investidora
K.M.S., no âmbito da Intermediária, no período de julho de 2012 a janeiro de 20138; (iii) o
Acusado é sobrinho da investidora K.M.S. e primo-irmão da Reclamante9; (iv) há registros
formais de autorização da investidora K.M.S. quanto a negócios de compra e venda de valores
mobiliários realizados a partir de sua conta junto à Intermediária nos meses de julho, novembro
e dezembro de 201210; (v) não há qualquer registro formal de autorização da investidora K.M.S.
quanto aos negócios realizados nos meses de setembro e outubro de 2012; (vi) nos meses de
setembro e outubro de 2012, foi realizado um número maior de negócios com ativos da
investidora K.M.S. do que nos demais meses de suposto cometimento das infrações11; e (vii) a
investidora K.M.S. faleceu em 27.01.201312.
6.
A partir de uma análise minuciosa do Processo, são esses – e apenas esses – os fatos que
se encontram efetivamente comprovados.
7.
Nesse sentido, como será explicado em maiores detalhes neste voto, sob uma
perspectiva probatória, entendo que alguns dos elementos centrais utilizados pela Acusação

6 Figurou como anexo à Reclamação documento endereçado à investidora K.M.S. intitulado “Confirmação de
Movimentação de Ativos”, expedido em papel timbrado da então denominada BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de
Valores, Mercadorias e Futuros, que informa a transferência, em 25.06.12, de carteira de ações de propriedade da
investidora K.M.S. para a custódia da Intermediária, na Central Depositária BM&FBOVESPA (Doc. SEI 0725647,
fl. 20).
7 Consta dos autos ficha cadastral de Thompson Schemes junto à CVM, a qual indica o respectivo credenciamento
como agente autônomo de investimento em 23.09.2009 (Doc. SEI 0725647, fls. 124-125).
8 Informação extraída da Reclamação (Doc. SEI 0725647, fl. 8, item 21) e confirmada de modo expresso na
manifestação prévia da Intermediária constante do Processo Originário (Doc. SEI consta exclusivamente dos autos
do Processo Originário, não tendo sido reproduzida nos autos deste Processo (Doc. SEI 0725914, fls. 2-3, item
4.2; fls. 118-119, 140-142).
9 Informação extraída de diversas manifestações da Intermediária no âmbito do Processo Originário (Doc. SEI
0725647, fls. 118-119 e 140-142 e Doc. SEI 0725914, fls.2-3, item 4.2) e confirmada em manifestação subsequente
da Reclamante (Doc. SEI 0725647, fls. 169-170 e 176-178).
10 Trata-se de transcrições de ordens de compra e venda de valores mobiliários transmitidas pela investidora K.M.S.
ao Acusado via aplicativo de mensagens desenvolvido pela Intermediária, referentes ao período em questão (Doc.
SEI 0725647, fls. 24-26).
11 Notas de corretagem das operações realizadas a partir da conta da investidora K.M.S. junto à Intermediária (Doc.
SEI 0725647, fls. 28 a 97) revelam, no que diz respeito ao período de suposto cometimento das infrações objeto
deste processo (julho de 2012 a janeiro de 2013), que (i) houve poucas negociações, em 3 pregões apenas, de
02.07.2012 a 12.07.2012; (ii) não houve negociações entre 13.07.2012 e 30.08.2012; (iii) houve muitos negócios,
em 30 pregões, entre 31.08.2012 e 01.11.2012; e (iv) mais uma vez, houve poucas negociações, em 7 pregões, de
02.11.2012 a 27.01.2013.
12 Conforme Escritura de Inventário e Adjudicação de Bens do Espólio da investidora K.M.S. lavrada em
26.12.2013 e anexada à Reclamação, a investidora K.M.S. “faleceu em 27/01/2013 na cidade do Rio de Janeiro
aos 61 (sessenta e um) anos conforme certidão de óbito expedida pelo 5o RCPN do Rio de Janeiro (...)” (Doc. SEI
0725647, fl. 11).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 16

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para tentar sustentar as infrações imputadas a Thompson Schemes vão além do que está
efetivamente comprovado nos autos. Tais elementos, a meu ver, não passam de alegações da
Reclamante, sem o devido amparo probatório, ou de indícios aos quais não considero adequado
conferir valor relevante neste caso, como passo a expor.
8.
A tese acusatória baseia-se, em larga medida, nas seguintes premissas fáticas: (i) o
Acusado deteria o login e a senha de acesso da investidora K.M.S. à conta que mantinha junto
à Intermediária, conforme comprovaria um documento que, segundo a Reclamante, seria uma
mensagem de correio eletrônico juntada aos autos13; e (ii) a investidora K.M.S. teria sido
acometida por grave enfermidade e teria sido hospitalizada nos meses que antecederam sua
morte, sendo que, durante esse período, também de acordo com a Reclamante, seu estado de
saúde teria se deteriorado progressivamente até que K.M.S. haveria se tornado inconsciente,
sem qualquer condição de determinar sua vontade, tendo ao fim falecido em 27.01.2013.
9.
Por oportuno, reproduzo abaixo os termos da mensagem referida no item (i) do
parágrafo anterior:

“Oi Pat, tudo bom?
o e-mail que eu criei é o [Ilegível] a senha é paula202 (pra eu não esquecer, rss),
entrando no e-mail você verá um e-mail da [Intermediária], contendo seu login e
senha.
Estou te passando em anexo um doc que preciso pegar assinado contigo, é a
transferência das ações, te falei que iriamos transferir o saldo mas não vai ser
possível, vamos transferir as ações.
O site da [Intermediária] é o [•].
Qualquer dúvida me da uma ligada no celular,
bjo,
Thompinho”

10.
À primeira vista, o conteúdo da mensagem em tela parece sugerir que a relação entre o
Acusado e a investidora K.M.S. seria de um vínculo próximo e poderia corroborar a alegação
constante da Reclamação no sentido de que o Acusado deteria – ou ao menos deteve, nos
momentos que antecederam o envio da mensagem – o login e a senha de acesso da investidora
K.M.S. à sua conta junto à Intermediária.

13 Doc. SEI 0725647 (fl. 22) e Doc. SEI 0725914 (fl. 41).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 17

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11.
A respeito de tal mensagem e do valor probatório que lhe é atribuído pela tese acusatória,
transcrevo abaixo trecho extraído da seção conclusiva da Acusação14:

“31. Pelo email juntado pela denunciante, presente também na manifestação da
[Intermediária], é possível observar um grande grau de intimidade e confiança
que aparenta haver entre Thompson e a investidora, sua tia (0725647, fl. 22 e
0725914, fl. 03).
32. Também pode ser visto que Thompson afirma ter criado o email de contato
com a corretora e informa que ‘entrando no e-mail você verá um e-mail da
[Intermediária], contendo login e senha’, ou seja, Thompson estava de posse do
login e da senha da investidora na [Intermediária] e, segundo sua vontade,
poderia acessar a corretora em nome da investidora e transmitir ordens para a
negociação de valores mobiliários, tanto através do home broker quanto pelo
[Intermediária] Messenger.
33. De acordo com os documentos apresentados pela [Intermediária], as ordens
para negociação de ações em nome da investidora não foram transmitidas através
do home broker, mas pelo aplicativo [Intermediária] Messenger, que também
necessitaria de acesso à conta, através de login e senha.
34. A capacidade de Thompson para acessar o aplicativo [Intermediária]
Messenger e atuar em nome da investidora justifica a desconfiança da
denunciante sobre uma possível fraude em relação às mensagens trocadas com
Thompson através desse aplicativo.”

12.
Contudo, o que efetivamente desperta a minha atenção não é o conteúdo propriamente
dito de tal documento apresentado na Reclamação como sendo um e-mail, mas, sim, o fato de
que dele não consta qualquer cabeçalho padronizado. De forma diferente daqueles usualmente
constantes de e-mails enviados, não é possível extrair um conjunto mínimo de informações que
torne razoavelmente crível que a mensagem em questão efetivamente foi remetida, como a data
e o horário do respectivo envio ou ainda os nomes e endereços de correio eletrônico de
remetente, destinatários principais e em cópia. Não consta dos autos qualquer outra
comprovação do envio ou do recebimento do correio eletrônico em questão.
13.
À luz de tal singular circunstância fática, não me parece adequado considerar verossímil
que o Acusado efetivamente tenha estado de posse do login e da senha de acesso da investidora
K.M.S. à sua conta junto à Intermediária, como faz a Acusação.
14.
Passo, em seguida, à análise da premissa (ii) acima referida, relativa ao estado de saúde
da investidora K.M.S. nos meses que antecederam seu óbito, em 27.01.2013. A esse respeito, o

14 Doc. SEI 0883611 (fl. 4).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 18

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único fato efetivamente comprovado e incontroverso neste Processo é a data de falecimento da
investidora K.M.S. (27.01.2013)15. Não foram juntados aos presentes autos quaisquer outros
documentos ou meios de prova – como simples atestados, laudos ou prontuários médicos de
qualquer natureza –, com base nos quais poderia ser possível aferir em bases minimamente
consistentes, por exemplo, o real estado de saúde da investidora K.M.S. e respectiva evolução
de julho de 2012 a janeiro de 2013; ou o período de sua suposta hospitalização. São fatos que
poderiam ser provados com razoável facilidade.
15.
Nesse contexto, à míngua de elementos probatórios com alguma consistência que lhe
possam emprestar grau mínimo de confiabilidade, principalmente no contexto de um processo
administrativo sancionador, não me parece razoável reputar como comprovadas as alegações
extraídas da Reclamação relativas à progressiva deterioração do estado de saúde da investidora
K.M.S. e assumir de plano, como faz a Acusação, que K.M.S. estivesse “hospitalizada” e “em
situação extremamente vulnerável em vista de grave enfermidade”16 – sem qualquer inquirição
ou questionamento de prova de outra natureza que pudesse corroborar o alegado.
16.
Retomarei essas considerações fáticas introdutórias ao longo do presente voto. Por ora,
adianto apenas que não identifiquei, nos autos, indícios suficientemente robustos e
convergentes a amparar a tese da Área Técnica que propõe a condenação do Acusado.
III.
Mérito
Negociação excessiva (churning)
17.
No presente processo, Thompson Schemes é acusado da prática de operação fraudulenta
no mercado de valores mobiliários em razão da suposta conduta de negociação excessiva – ou
churning – no que diz respeito à carteira de ações de propriedade da investidora K.M.S. no
período de julho de 2012 a janeiro de 2013.
18.
Como bem apontado na Acusação, a prática de churning é usualmente conceituada
como uma “modalidade de fraude na qual pessoas se valem do controle que exercem sobre
recursos de terceiros para fazer com que esses sejam negociados de modo excessivo, visando

15 Vide nota de rodapé no 12.
16 Doc. SEI 0883611 (fl. 4, itens 37.2 e 35, respectivamente).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 19

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não ao melhor interesse do investidor, mas a gerar taxas e comissões para si ou para
outrem”17.
19.
Tal prática configura operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários, na qual
o ardil “negociação excessiva” se alia à manutenção de investidor em erro com a finalidade de
obter, para si ou para outrem, a vantagem patrimonial ilícita consubstanciada em taxas ou
comissões. Tudo isso nos termos do inciso I da Instrução CVM no 08/1979, conforme o conceito
do inciso II, alínea “c”, do referido normativo18. Trata-se, ainda, de infração de natureza grave,
de acordo com o inciso III do mesmo diploma regulamentar.
20.
Conforme precedentes deste Colegiado19, a configuração do ilícito exige a presença
cumulativa dos seguintes elementos: (i) controle sobre as operações cursadas em nome do
investidor; (ii) giro excessivo da carteira de investimentos à luz do perfil do cliente; e (iii)
intenção de gerar receitas de corretagem ou outras comissões.
21.
O controle sobre as operações do cliente é fundamental à caracterização da prática de
churning. Com efeito, apenas o fato de a conta ter sido girada em patamares excessivos,
incompatíveis com o perfil do investidor, usualmente não configura fraude caso o próprio titular
da conta tenha, de forma consciente, realizado ou autorizado as operações.
22.
Penso ser possível, para fins de sistematização, decompor o elemento “controle” em
duas modalidades distintas: (i) controle de direito, verificado quando o agente desfruta de
discricionariedade outorgada pelo investidor para tomar decisões de investimento em virtude
de uma prévia relação jurídica existente, válida e eficaz, como seria o caso de um contrato de
administração de carteira; e (ii) controle de fato, verificado quando, a despeito de inexistir a
transferência formal e regular de recursos à gestão do agente, este ainda assim a realiza, seja
(a) de forma desconhecida ou não autorizada pelo investidor, seja ainda (b) caso o próprio

17 Definição extraída pela Acusação (Doc. SEI 0883611, fl. 4, item 36) de palestra proferida pelo ex-diretor da
CVM Gustavo Gonzalez na ANCORD - Associação Nacional das Corretoras e Distribuidoras de Títulos e Valores
Mobiliários, Câmbio e Mercadorias em 25.03.2019, cujo conteúdo também consta dos presentes autos (Doc. SEI
0819949, fls. 3).
18 Vide nota de rodapé no 2.
19 Vide, nesse sentido: (i) PAS CVM no 11/2013, Diretor Relator Gustavo Gonzalez, julgado em 30.01.2018; (ii)
PAS CVM no RJ2015/6143, Diretor Relator Gustavo Gonzalez, julgado em 24.04.2018; (iii) PAS CVM no
SP2014/0465, Diretor Relator Gustavo Gonzalez, julgado em 06.11.2018; (iv) PAS CVM no RJ2014/12921,
Diretor Relator Pablo Renteria, julgado em 10.02.2017; e (v) PAS CVM no SP2014/0382, Diretor Relator Henrique
Machado, julgado em 09.10.2018. Destaco que, nos três primeiros precedentes citados, de relatoria do Diretor
Gustavo Gonzalez, os elementos da infração se apresentam sistematizados exatamente conforme apresentado neste
voto. Já nos dois precedentes seguintes, de relatoria dos Diretores Pablo Renteria e Henrique Machado, os mesmos
três requisitos são levados em conta, embora não se apresentem sistematizados dessa forma.
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 20

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investidor tome suas decisões de investimento e desinvestimento, porém, induzido em erro pelo
agente; nessa modalidade, o investidor, por não possuir experiência no mercado de capitais,
deposita sua confiança no agente, acatando reiteradamente suas sugestões20.
23.
Voltando ao caso concreto, a Acusação sustenta que Thompson Schemes detinha o
controle de fato da conta da investidora K.M.S. a partir de 3 elementos21: (i) posse, pelo
Acusado, de login e senha de acesso da investidora K.M.S. à sua conta junto à Intermediária,
situação que seria comprovada a partir do documento que foi apresentado pela Reclamante
como um correio eletrônico22; (ii) estado vulnerável de saúde da investidora K.M.S., que se
encontrava hospitalizada em virtude de grave enfermidade, situação apenas informada na
Reclamação, sem qualquer suporte documental ou de outra natureza que pudesse confirmar o
alegado; e (iii) completa ausência de registro da autorização de tal investidora em relação aos
negócios executados pelo Acusado entre setembro e outubro de 2012. Tais elementos,
conjugados, segundo a Acusação, supostamente evidenciariam que o Acusado usou a senha da
investidora K.M.S. para a realização de negócios por ela não autorizados.
24.
Nada obstante, a meu ver, o conjunto probatório trazido aos autos pela Acusação não
autoriza tal conclusão.
25.
Primeiro: como tive a oportunidade de demonstrar em detalhes na seção anterior deste
voto, a mensagem apontada pela Acusação como elemento supostamente comprobatório da
posse do Acusado em relação ao login e à senha de acesso da investidora K.M.S. à sua conta
junto à Intermediária não me parece reunir elementos mínimos que permitam tornar crível que
tal mensagem efetivamente tenha sido enviada. Portanto, ausentes outros elementos probatórios
dos autos, reputo como não comprovada a posse em questão.

20 A classificação sugerida por mim neste voto foi inspirada, essencialmente, a partir de elementos constantes do
voto do Diretor Relator Gustavo Gonzalez no PAS CVM no SP2014/465. Destaco, em especial, a seguinte citação,
extraída do voto em questão: “Churning, in essence, involves a conflict of interest in which a broker or dealer
seeks to maximize his or her remuneration in disregard of the interest of the customer. The brokerdealer is most
likely to have control over the customers’ account to exploit this conflict of interest when the customer has
expressly granted to the broker-dealer discretionary authority to trade. Control can exist also in a
nondiscretionary account when the broker-dealer in fact exercises discretion over the account either because of
unknown or unauthorized trades or because the customer routinely accepts the broker-dealer’s recommendations,
typically because the customer is naïve, unsophisticated, or inexperienced.” (grifos meus) (LOSS, Louis;
SELIGMAN, Joel; PAREDES, Troy. Securities Regulation. Fourth Edition, Volume VIII. Nova York: Wolters
KluwerLaw & Business, 2012, pp. 427-428, apud PAS CVM no SP2014/465, voto do Diretor Relator Gustavo
Gonzalez, julgado em 06.11.2018).
21 Doc. SEI 0883611 (fl. 4, em especial itens 31-35 e 37.1).
22 Doc. SEI 0725647 (fl. 22) e Doc. SEI 0725914 (fl. 41).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 21

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26.
Segundo: como igualmente expus na seção precedente deste voto, não foram juntados
aos presentes autos quaisquer documentos ou meios de prova com base nos quais pudesse ser
aferido (i) o real estado de saúde da investidora K.M.S. e respectiva evolução de julho de 2012
a janeiro de 2013; ou (ii) o período de sua suposta hospitalização.
27.
Terceiro: o fato de que não consta do Processo registro de autorização da investidora
K.M.S., em relação aos negócios executados pelo Acusado entre setembro e outubro de 2012,
não me parece, isoladamente considerado, apto a autorizar a conclusão de que o Acusado
detinha o controle sobre as operações cursadas em nome da investidora K.M.S.
28.
O segundo elemento caracterizador da prática do churning consiste na prática de
negócios excessivos à luz do perfil do investidor.
29.
Para a demonstração da excessividade da negociação, a Acusação, amparada em estudo
desenvolvido pela BSM em 2011 (“Estudo BSM”)23, faz uso de dois indicadores cuja utilização
vem sendo prestigiada na jurisprudência deste Colegiado24, a saber:
(i)
a taxa de giro da carteira, ou turnover ratio (“TR”), destinada a aferir se o volume de
negócios realizado com a carteira do cliente foi excessivo, a qual, nas palavras do Estudo
BSM, “indica o número de ‘giros’ efetuados com a carteira do cliente, comparando-se
o patrimônio médio do cliente com o volume total de compras efetuado. Como
benchmark para verificar se determinada Turnover Ratio é excessiva, sugere-se
compará-la com a taxa de turnover dos fundos de investimento em ações, partindo-se
do princípio de que é razoável supor que um investidor particular gire sua carteira a
taxa inferior à de fundos geridos por profissionais. De acordo com os cálculos
efetuados, taxas de turnover superiores a 8 [vezes] seriam fortemente indicativas da
prática de churning, não podendo-se descartar, contudo, a possibilidade de churning
para taxas entre 2 e 8 [vezes].”25; e

23 O Estudo BSM encontra-se no Relatório de Análise no 01/2011 (Doc. SEI 0819882).
24 Nesse sentido: (i) PAS CVM no 24/2010, Diretora Relatora Ana Novaes, julgado em 27.05.2014; (ii) PAS CVM
no SP2012/480, Diretor Relator Roberto Tadeu, julgado em 06.10.2015; (iii) PAS CVM no RJ2014/2797, Diretor
Relator Pablo Renteria, julgado em 27.09.2016; (iv) PAS CVM no RJ2014/12921, Diretor Relator Pablo Renteria,
julgado em 10.02.2017; (v) PAS CVM no 11/2013, Diretor Relator Gustavo Gonzalez, julgado em 30.01.2018;
(vi) PAS CVM no RJ2015/6143, Diretor Relator Gustavo Gonzalez, julgado em 24.04.2018; (vii) PAS CVM no
SP2014/0382, Diretor Relator Henrique Machado, julgado em 09.10.2018; e (viii) PAS CVM no SP2014/0465,
Diretor Relator Gustavo Gonzalez, julgado em 06.11.2018.
25 Doc. SEI 0819882 (fls. i-ii).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 22

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(ii)
a razão custo sobre patrimônio, ou cost-equity ratio (“C/E” e, quando referida em
conjunto com a TR, simplesmente “Indicadores BSM”), destinada a aferir se o montante
total de despesas incorridas pelo investidor foi demasiado, a qual, também nas palavras
do Estudo BSM, “compara o total de despesas que incidiu sobre a carteira do
investidor com seu patrimônio médio” e “reflete o retorno mínimo que seria necessário
para cobrir as despesas que incidiram sobre a carteira do investidor em determinado
período. Como base de comparação para verificar se determinada cost-equity ratio é
elevada ou não, sugere-se compará-la com a rentabilidade histórica do Ibovespa, que,
nos últimos 15 anos, foi de, aproximadamente, 21% ao ano. Ou seja, cost-equity ratios
superiores a 21% ao ano seriam consideradas como indicativas da prática de churning,
vez que reduziriam a probabilidade do investidor obter algum lucro a menos de 50%.”26
30.
Portanto, o Estudo BSM sugere que uma TR anualizada superior a 8 vezes e uma C/E
superior a 21% ao ano são indícios da prática fraudulenta. No caso concreto, ambos os
Indicadores BSM foram em muito ultrapassados: cálculos efetuados pela BSM a partir das
operações de compra e venda de valores mobiliários realizadas em nome da investidora K.M.S.
no período de julho de 2012 a janeiro de 2013 revelaram uma TR anualizada de 62,53 vezes e
uma C/E, também anualizada, de 49,19%27.
31.
Os Indicadores BSM são, contudo, apenas modelos gerais, que devem sempre ser
analisados à luz de diversas outras situações específicas do caso concreto, inclusive do perfil
do cliente28-29. Quanto ao perfil da investidora K.M.S., a Acusação pontua que “[n]o que se

26 Doc. SEI 0819882 (fl. ii).
27 Os cálculos em questão foram encaminhados por Ofício da BSM de 11.10.2019 (Doc. SEI 0859965) e constam
de planilha que também integra os presentes autos (Doc. SEI 0859966).
28 A ex-diretora Ana Novaes salientou a necessidade de que os administradores conheçam os interesses de seus
clientes e pautem suas atividades em benefício deles: “É óbvio que as corretoras e distribuidoras devem ter o
mínimo conhecimento sobre quem são os seus clientes, no caso um fundo de pensão de servidores municipais, e
podem facilmente avaliar se o giro excessivo de uma carteira não seria excessivo diante de um custo de
corretagem que claramente era prejudicial ao cliente e favorável à própria C&D” (PAS CVM no 24/2010,
Diretora Relatora Ana Novaes, julgado em 27.05.2014)
29 “Por ora, cumpre ressaltar que os indicadores TR e C/E fornecem apenas indícios de churning e nem sempre
bastarão para demonstrar a prática do ilícito. O fato de a carteira ter sido mais movimentada do que a média de
mercado (seja essa qual for) ou de os custos incorridos nas negociações terem consumido uma parcela expressiva
do patrimônio investido não denotam, necessariamente, uma irregularidade. Afinal de contas, o perfil do
investidor (ou do fundo ou clube de investimento, conforme o caso) e os seus objetivos com aquele investimento
são as melhores medidas para aferir se o giro foi, de fato, excessivo.” (PAS CVM no 11/2013, Relator Diretor
Gustavo Gonzalez, julgado em 30.01.2018) (grifos meus).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 23

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refere ao perfil da investidora, cabe ressaltar que se tratava de investidora idosa e
hospitalizada, situação incompatível com esse giro.”
32.
Como tive a oportunidade de indicar anteriormente neste voto, inexiste, nos presentes
autos, qualquer prova da alegação de que a investidora K.M.S. tenha, em algum momento, sido
hospitalizada. O que restou comprovado foi que tal investidora faleceu aos 61 anos de idade em
27.01.201330. Entendo que a idade da investidora K.M.S. quando do seu falecimento e nos
meses que precederam tal acontecimento pouco esclarece a respeito do seu real perfil de
investidora – ressaltando que o óbito ocorreu quando a investidora possuía idade ainda distante
daquela que poderia ser considerada mais avançada e que pudesse, de per si, reforçar a
percepção de que não haveria mais condições de interação com seu agente autônomo de
investimento, participação ou acompanhamento das operações.
33.
O conjunto fático-probatório carreado aos autos tampouco auxilia nesse mister:
inexistem, no presente Processo, documentos ou informações objetivas que possam esclarecer
qual era o real conhecimento da investidora K.M.S. em relação ao mercado de capitais, quais
eram suas expectativas e objetivos em relação à carteira de valores mobiliários que detinha ou,
ainda, quaisquer outras circunstâncias subjacentes que pudessem, de fato, evidenciar seu perfil
como investidora.
34.
Nesse sentido, recapitulo a seguir os elementos passíveis de serem extraídos dos autos
que se relacionam, de algum modo, com o perfil da investidora K.M.S.: (i) ainda na fase
investigativa que antecedeu o Processo, a Intermediária deixou de fornecer à CVM a análise do
perfil da investidora K.M.S. por alegadamente não ter sido preenchido31; (ii) a ficha cadastral
completa da investidora K.M.S. junto à Intermediária32 aponta que K.M.S. era aposentada
quando da abertura de sua conta, mas não indica qual foi sua profissão anteriormente à
aposentadoria; (iii) constam da ficha cadastral em questão declarações genéricas e padronizadas
no sentido de que K.M.S. conhecia “as normas de funcionamento do mercado de títulos e
valores mobiliários, bem como os possíveis riscos envolvidos nas operações realizadas em
bolsa de valores, mercadorias e futuros, principalmente no que concerne aos mercados de

30 Conforme se extrai da já mencionada Escritura de Inventário e Adjudicação de Bens do Espólio da investidora
K.M.S. lavrada em 26.12.2013 e anexada à Reclamação, a investidora K.M.S. “faleceu em 27/01/2013 na cidade
do Rio de Janeiro aos 61 (sessenta e um) anos conforme certidão de óbito expedida pelo 5o RCPN do Rio de
Janeiro (...)” (grifos meus) (Doc. SEI 0725647, fl. 11).
31 Doc. SEI 0725647 (fl. 145).
32 Doc. SEI 0725647 (fls. 149-150).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 24

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opções e termo”33; (iv) constam da Reclamação alegações, não comprovadas, de que K.M.S.
não teria tido contato prévio com o mercado de capitais que justificasse as supostas expressões
e jargões técnicos a ela atribuídos nas transcrições de ordens de compra e venda de valores
mobiliários obtidas da Intermediária34; e (v) com base em documentos constante dos autos,
extrai-se que a carteira de ações da investidora K.M.S., em 25.06.2012, era avaliada em R$
114.693,00 (cento e quatorze mil, seiscentos e noventa e três reais)35 e composta por: (a) 5000
depositary receipts de emissão de “LAEP”; (b) 3.200 ações ordinárias de emissão de “OGX
PETROLEO”; (c) 1500 ações preferenciais de emissão de “PETROBRAS”; e (d) 9.300 ações
preferenciais classe “A” de emissão de “USIMINAS”36.
35.
Não considero, contudo, possível extrair de tais elementos, isolada ou conjuntamente
considerados, informações suficientes a respeito do perfil de K.M.S. como investidora que
permitam concluir se os Indicadores BSM relativos ao caso concreto eram compatíveis ou
incompatíveis com tal perfil.
36.
Na ausência dos referidos elementos, entendo que a presença da excessividade de
negociação deve ser avaliada, no presente caso, exclusivamente com base nos Indicadores
BSM. Evidentemente, não se pode ignorar que o valor probatório de tais indicadores aumenta
na medida em que se afastem dos limites traçados pelo Estudo BSM; ao passo que seu valor
diminui com a sua aproximação37.

33 Doc. SEI 0725647 (fl. 150, item 9).
34 Doc. SEI 0725647 (fl. 6).
35 Informação extraída da petição inicial da Ação Indenizatória com base em cálculos efetuados pela Reclamante
(Doc. SEI 0725647, fls. 193, 203 e 207).
36 Informações relativas à composição da carteira da investidora K.M.S. extraídas de documento endereçado a tal
intitulado “Confirmação de Movimentação de Ativos”, expedido em papel timbrado da então denominada
BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros, que informa a transferência, em 25.06.12, de
carteira de ações de sua propriedade para a custódia da Intermediária, na Central Depositária BM&FBOVESPA
(Doc. SEI 0725647, fl. 20).
37 Ainda que os indicadores não sejam provas incontestes da prática de churning, não cabe relativizá-los em
demasia, uma vez que a metodologia empregada para elaboração dos indicadores partiu de circunstâncias extremas
e, portanto, já consubstancia parâmetros elevados. Nesse sentido, o ex-diretor Gustavo Gonzalez pontuou:
“Parece-me claro que, olhando apenas para os índices, quanto maiores esses forem em um caso concreto, maior
valor probatório deve a eles ser atribuído. Nos casos em tela, tanto o TR quanto o C/E das carteiras não
excederam de modo tão gritante os limites indicados nos estudos de referência, como nos precedentes já julgados
pelo Colegiado. Por um lado, não se pode dar a esse fato um peso excessivo – os limites já foram calculados
pensando em situações extremas, e considerar que a irregularidade somente resta caracterizada quando os
marcos são em muito ultrapassados significa, em última medida, dizer que os referidos marcos pouco valem. Por
outro lado, em casos menos extremos, a acusação deve, sempre que possível, buscar outros elementos de prova
que corroborem a sua tese.” (grifos meus) (PAS CVM no 11/2013, Diretor Relator Gustavo Gonzalez, j. em
30.01.2018).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 25

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37.
Como apontei acima, os cálculos efetuados pela BSM relativos ao presente caso
revelaram que os dois parâmetros-limite usualmente utilizados para a caracterização da prática
de churning no Brasil com base no Estudo BSM – quais sejam, TR anualizada acima de 8 vezes
e C/E anualizada acima de 21% – foram em muito superados. A TR anualizada atingiu a marca
de 62,53 vezes e a C/E anualizada, o patamar de 49,19%. À luz de tais números, considero
haver restado demonstrada a excessividade de negociação in casu e entendo estar presente o
segundo elemento caracterizador da prática de churning.
38.
A infração contém, por fim, um terceiro elemento, subjetivo, sem o qual a irregularidade
não se perfaz. A prática do churning pressupõe dolo, de forma que é preciso verificar se a
conduta do agente foi orientada pela finalidade de gerar, ilicitamente, receitas à custa dos
interesses do cliente. Dificilmente há prova documental deste requisito, sendo normalmente
constatado a partir dos demais elementos da infração. Segundo a Acusação, teria havido “nítida
alteração no perfil das operações cursadas nos momentos que antecederam o falecimento da
investidora, o que indica claramente a intenção de Thompson de gerar taxas, aproveitando-se
da incapacidade de supervisão da investidora naquele período”38. O ponto não é desenvolvido.
39.
Discordo da Acusação nesse particular. Embora, de fato, conste dos autos comprovação
de que um maior número de operações foi realizado39 a partir da conta da investidora K.M.S.
nos meses de setembro e outubro de 2012, não restou evidenciada qualquer incapacidade de
supervisão da investidora K.M.S. no mesmo período, como tive a oportunidade de expor na
seção precedente deste voto. Também não identifiquei neste Processo qualquer outro elemento
que pudesse, direta ou indiretamente, demonstrar a intenção de gerar receitas de corretagem ou
outras comissões no presente caso.
40.
Por todo o exposto, entendo que não estão atendidos, no presente caso, dois dos três
elementos de prova necessários à configuração da prática de churning, quais sejam, o controle
sobre as operações cursadas em nome do investidor; e a intenção de gerar receitas de corretagem
ou outras comissões. Nessa ordem de raciocínio, embora presente inequivocamente o elemento
de giro excessivo da carteira de investimentos, inexiste conjunto probatório suficiente para a
condenação do Acusado pela prática de operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários
em razão da suposta conduta de negociação excessiva.

38 Doc. SEI 0883611 (fl. 4, item 37.3).
39 Vide nota de rodapé no 11.
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 26

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Utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de cliente para transmissão
de ordens por meio de sistema eletrônico
41.
Thompson Schemes é também acusado da prática de uma segunda infração neste
Processo, qual seja, a utilização de senha eletrônica de uso exclusivo da investidora K.M.S.
para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico, também no período de julho de 2012
a janeiro de 2013, em suposta infração ao art. 13, inciso VII, da então vigente Instrução CVM
no 497/2011.
42.
Nos termos da Acusação, seria “possível concluir com razoável certeza que, ao menos
no período em que a investidora esteve hospitalizada, quando houve negociações quase diárias
em nome dela, Thompson utilizou a senha de sua cliente para a transmissão de ordens,
desrespeitando o art. 13, VII, da Instrução CVM no 497, infração grave para efeito do disposto
no § 3o do art. 11 da Lei no 6.385, de 1976, de acordo com o art. 23, III, da Instrução.”40.
43.
Observo, em primeiro lugar, que a imputação em questão parece encontrar fundamento
nos mesmos elementos utilizados pela Acusação para sustentar que Thompson Schemes deteria
o controle sobre as operações cursadas em nome da investidora K.M.S., a saber: (i) posse, pelo
Acusado, de login e senha de acesso da investidora K.M.S. à sua conta junto à Intermediária,
supostamente comprovada a partir do que a Reclamante apresentou como um correio eletrônico;
(ii) estado vulnerável de saúde da investidora K.M.S., que se encontrava hospitalizada em
virtude de grave enfermidade, também de acordo exclusivamente com o relato da Reclamação;
e (iii) completa ausência de registro da autorização de tal investidora em relação aos negócios
executados pelo Acusado entre setembro e outubro de 2012. Tais elementos, conjugados, para
a Acusação, supostamente evidenciariam que o Acusado teria utilizado a senha de uso exclusivo
da investidora K.M.S. para a transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico e realização
de negócios por ela não autorizados.
44.
Como tive a oportunidade de demonstrar anteriormente neste voto, o conjunto fático-
probatório carreado aos autos não permite concluir, com mínimo grau de certeza, que o Acusado
teve acesso ao login e à senha de acesso da investidora K.M.S. à sua conta junto à Intermediária,
nem que K.M.S. tenha de fato estado vulnerável e hospitalizada no período de suposto
cometimento das infrações (elementos “i” e “ii” do parágrafo anterior).

40 Doc. SEI 0883611 (fl. 5).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 27

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45.
Em relação à ausência de registros quanto à autorização dos negócios executados pelo
Acusado entre setembro e outubro de 2012 (elemento “iii” do parágrafo anterior), repito tratar-
se de fato incontroverso no presente Processo. Nada obstante, esse elemento, isoladamente
considerado, não me parece autorizar, sob uma perspectiva lógica e jurídica, a inferência de que
o Acusado tenha se utilizado da senha de acesso da investidora K.M.S. para realizar negócios
não autorizados.
46.
Até porque, a se entender que a inexistência de registro das referidas autorizações
autorizaria, por si só, a conclusão de que o Acusado se utilizou da senha de uso exclusivo da
investidora K.M.S. para transmissão de ordens e infringiu o art. 13, inciso VII, da Instrução
CVM no 497/2011, estar-se-ia atribuindo à falta de documentação (relativa aos meses de
setembro e outubro de 2012) peso maior do que aquele que se atribuiu à documentação que
existe nos autos (relativa aos meses de julho, novembro e dezembro de 2012)41 e que favorece
o Acusado, o que não me parece coerente ou mesmo adequado, em homenagem ao princípio
do in dubio pro reo.
47.
Pelo acima exposto, não vislumbro fundamento no conjunto fático-probatório trazido
aos autos para a condenação do Acusado pela suposta utilização de senha eletrônica de uso
exclusivo da investidora K.M.S. para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico.
48.
Por fim, considero relevante adicionar, em relação a essa segunda infração, que, in casu,
ela parece estar absorvida pela própria infração de negociação excessiva. A utilização de senha
de uso exclusivo da investidora K.M.S. para transmissão de ordens por sistema eletrônico, no
máximo, pode ter representado o meio de que o Acusado se valeu para a prática do churning.
Dito de outro modo, a infração-fim no presente caso concreto parece ser a prática da negociação
excessiva, mas esse desiderato final teria supostamente sido atingido por meio da prática da
infração-meio, caracterizada pela utilização de senha eletrônica de uso exclusivo da investidora
K.M.S. para transmissão de ordens.
49.
Portanto, buscando subsídios no direito penal, entendo ser aplicável ao caso o princípio
da consunção ou absorção. A consunção lida com situações de concurso aparente de normas,
preconizando que, quando um crime é praticado como meio para o atingimento de um crime

41 Doc. SEI 0725647 (fls. 24-26).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 28

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final, em que se esgota o seu potencial lesivo, o “crime-meio” é absorvido pelo “crime-fim”42-
43.
50.
Assim, entendo forçoso reconhecer no presente caso, em respeito ao princípio da
consunção, que o Acusado deve ser julgado apenas com fundamento na acusação da prática de
operação fraudulenta no mercado de valores mobiliários em razão da suposta conduta de
negociação excessiva ou churning.
IV.
Conclusão
51.
A Acusação sustenta, em síntese, que Thompson Schemes, na qualidade de agente
autônomo de investimento responsável pelo atendimento à investidora K.M.S. no âmbito da
Intermediária, teria realizado sucessivas operações de compra e venda de valores mobiliários
não autorizadas por tal investidora no período de julho de 2012 a janeiro de 2013, mediante a
utilização de senha de uso exclusivo da investidora e com o intuito de gerar receitas de
corretagem, o que evidenciaria a prática das infrações objeto deste Processo.
52.
Pelas razões que expus de modo detalhado ao longo deste voto, entendo que os
principais elementos de prova articulados pela Acusação para amparar as infrações imputadas
a Thompson Schemes (i) consistem em meras alegações extraídas da Reclamação e não
comprovadas no presente Processo (como é o caso das alegações relativas ao suposto estado de
saúde da investidora K.M.S., ao período de sua hospitalização ou ainda à sua alegada não
familiaridade com o mercado de capitais); ou (ii) configuram simples indícios aos quais não
considero adequado conferir maior valor probatório neste caso (como é o caso do que a

42 Vide, nesse exato sentido, o voto do Diretor Relator Gustavo Gonzalez no PAS RJ2016/7961, julgado em
30.01.2020.
43 A respeito do princípio em comento, leciona Cezar Roberto Bittencourt que: “Pelo princípio da consunção, ou
absorção, a norma definidora de um crime constitui meio necessário ou fase normal de preparação ou execução
de outro crime. Em termos bem esquemáticos, há consunção quando o fato previsto em determinada norma é
compreendido em outra, mais abrangente, aplicando-se somente esta. Na relação consuntiva, os fatos não se
apresentam em relação de gênero e espécie, mas de minus e plus, de continente e conteúdo, de todo e parte, de
inteiro e fração. Por isso, o crime consumado absorve o crime tentado, o crime de perigo é absorvido pelo crime
de dano. A norma consuntiva constitui fase mais avançada na realização da ofensa a um bem jurídico, aplicando-
se o princípio major absorbet minorem. Assim, as lesões corporais que determinam a morte são absorvidas pela
tipificação do homicídio, ou o furto com arrombamento em casa habitada absorve os crimes de dano e de violação
de domicílio etc. A norma consuntiva exclui a aplicação da norma consunta, por abranger o delito definido por
esta. Há consunção quando o crime-meio é realizado como uma fase ou etapa do crime-fim, onde vai esgotar seu
potencial ofensivo, sendo, por isso, a punição somente da conduta criminosa final do agente.” (grifos meus).
(BITTENCOURT, Cezar Roberto. Tratado de Direito Penal: parte geral 1, 24. Ed., 2a tiragem, São Paulo: Saraiva
Educação, 2018, fls. 266-267).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 29

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Reclamante considerou uma mensagem eletrônica, que alegadamente comprovaria a posse,
pelo Acusado, da senha de acesso da investidora K.M.S. à sua conta junto à Intermediária). As
provas trazidas pela Acusação que efetivamente resistem a um exame crítico – quais sejam, a
ausência do registro formal da autorização da investidora K.M.S. quanto aos negócios
executados nos meses de setembro e outubro de 2012; e os Indicadores BSM relativos ao caso
concreto – não me parecem, contudo, autorizar a conclusão da prática das infrações objeto deste
Processo.
53.
Em síntese, entendo que não existem, no Processo, provas conclusivas das infrações de
churning e de utilização de senha eletrônica de uso exclusivo do cliente para transmissão de
ordens por meio de sistema eletrônico. Não há sequer prova indiciária, na medida em que
inexiste, nestes autos, um conjunto de indícios suficientemente robusto, sólido e convergente
que permita superar qualquer dúvida razoável a respeito da materialidade e da autoria das
condutas imputadas ao Acusado44-45-46.

44 Como tive a oportunidade de destacar em manifestação de voto anterior: “Desde que observados certos
requisitos, os indícios podem desempenhar papel importante nos processos administrativos sancionadores junto
à CVM. Já são confortavelmente conhecidos os parâmetros deles exigidos para que de fato possam ter alguma
utilidade como elemento de prova, cabendo destaque para aspectos de pluralidade, robustez, solidez e
convergência. (...) Logo, é preciso que o indício não deixe qualquer dúvida razoável quanto à materialidade e
autoria do fato principal (beyond a reasonable doubt – BARD). A pluralidade, robustez e convergência de indícios
ajuda, como dito acima, a superar a dúvida razoável. Como esses são elementos que exigem a verificação de mais
de um indício, podemos dizer que um indício isoladamente considerado dificilmente poderia ser suficiente para
uma condenação.” (PAS CVM no 05/2014, Diretor Relator Henrique Machado, citação extraída do voto-vista de
minha autoria, acompanhado pelos demais membros do Colegiado, com exceção do Diretor Relator, julgamento
concluído em 15.06.2021).
45 Em sentido similar, a Diretora Flávia Perlingeiro afirmou no voto que proferiu no PAS CVM no RJ2015/9443,
de sua relatoria: “há muito se admite na CVM a prova indireta para se chegar à conclusão sobre o uso de
informações privilegiadas, já tendo se consolidado entendimento do Colegiado de que deve prevalecer nesses
casos o princípio do livre convencimento motivado, sendo possível a condenação com base em prova indiciária,
desde que haja um robusto concurso de indícios (comprovados, independentes e convergentes), que permita
alcançar uma conclusão segura a respeito da ilicitude da conduta, não sendo imprescindíveis provas cabais.”
(PAS CVM no RJ2015/9443, Diretora Relatora Flávia Perlingeiro, julgado em 04.06.2019).
46 Sem prejuízo da independência entre as instâncias administrativa e judicial e a diferença de objeto entre o
presente Processo e a Ação Indenizatória, registro que a falta de suporte probatório também parece ter sido
elemento presente na ação judicial em tela, conforme reconhecido na parte dispositiva da respectiva sentença,
proferida em 13.06.2019. In verbis: “O feito está maduro para sentença. Finda a instrução probatória, não se
vislumbra conduta da [Intermediária] ou de seus prepostos que possa acarretar a responsabilização pretendida.
Investimentos no mercado de ações se caracterizam pelo risco, com ganhos sedutores e prejuízos iminentes, por
isso, nem todos têm perfil para atuar neste tipo de investimento. E, por esta mesma razão, o cadastro em corretora
é precedido de enquadramento de perfil de risco. A autora alega que a atuação de um agente da ré, causou
prejuízos a sua mãe e à autora, única herdeira desta. E apresenta como fundamentos para tal alegação: que a
mãe da autora não conhecia o mercado financeiro e teria sido levada a operar nele pelo agente da [Intermediária];
que sua mãe estava enferma, depois hospitalizada e inconsciente e não poderia ter enviado mensagens para o
agente; que sua mãe não foi a autora das mensagens porque esta desconheceria o jargão do mercado; que foram
feitas operações após o falecimento de sua mãe. Em primeiro lugar, observo que não há nos autos qualquer
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 30

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54.
Por oportuno, registro uma vez mais a nítida relação existente entre as infrações objeto
da Acusação no presente Processo, a impor o reconhecimento da consunção da infração-meio
(utilização da senha eletrônica de uso exclusivo da investidora K.M.S. para transmissão de
ordens por sistema eletrônico) pela infração-fim (churning).

elemento comprobatório do período de hospitalização da mãe da autora ou de seu estado de inconsciência
alegados na inicial. De acordo com a certidão de óbito juntada, a mãe da autora faleceu jovem, aos 61 anos de
câncer no pulmão, com o qual conviveu por 08 anos, segundo depoimento prestado às fls. 395/397. Por outro
lado, os documentos trazidos aos autos não revelam que sua mãe fosse inexperiente ou desconhecesse o mercado.
Muito pelo contrário. A mãe da autora, aos 61 anos, mantinha perfil na rede social Facebook, com postagens
frequentes e comentários conforme fls. 193/199. Assim, não é verossímil crer que a mãe da autora não soubesse
como enviar mensagens para seu agente de mercado. A mãe da autora firmou o termo de adesão em maio de 2012
conforme fls. 170/173 e declarou que conhecia o mercado e operava por conta própria, o que corresponde a
verdade, pois já fazia investimento em ações antes da [Intermediária], tendo operado com a Corretora [•] e [•].
Na verdade, a mãe da autora apenas migrou sua carteira de ações para custódia da ora ré. A carteira de ações
(fls. 33) tem composição pouco conservadora, com bem aponta a ré. Além disso, as mensagens trazidas pela
própria autora, extraídas do [Intermediária] Messenger demonstram, de um lado, a existência de laços sólidos de
amizade e carinho entre tia e sobrinho, mas, especialmente, evidenciam a relação entre investidor e agente, com
demonstração de que a [K.M.S.] entendia e operava no mercado, dando ordens a ser cumpridas pelo agente
autônomo da ré. Pelas mensagens a investidora parametrava os valores de venda ou de compra de ações e quais
ações pretendia negociar. Nas mensagens há uso de termos pela investidora e seu agente como "alavancagem",
"a mercado", "limite operacional", "DT", "zera no leilão", "coloca venda", "coloca compra", típicos de quem
conhece e opera no mercado financeiro. As mensagens, pela própria natureza da operação em bolsa, foram
trocadas com espaços de tempo, por vezes, de segundos, o que torna inviável a possibilidade de que a mesma
pessoa tenha enviado a mensagem como [K.M.S.] e respondido de outro dispositivo com outro login e senha como
Thompson, como se verifica de fls. 190/192. Some-se a tudo isso que em algumas mensagens, o próprio agente
avisa à mãe da autora de que não teriam limite operacional para fazer o que ela pretendia, o que afasta a pretensa
fraude. Analisando por outro ângulo, tem-se que a mãe da autora sempre foi avisada das operações, seja pelo
agente, seja pela própria B3, que enviou, como reconhecido pela autora e demonstrado no ofício judicial, todos
os avisos de operações realizados, para o endereço onde residem a autora e residiu sua falecida mãe. A
comunicação, feita de forma constante, acerca das operações realizadas contradizem a hipótese de fraude. A
fraude se dá por meio escuso, que se procura disfarçar. No caso dos autos, as operações foram feitas às
escâncaras, com ampla e irrestrita informação. Por fim, nada existe de anormal na liquidação de posições após
o óbito da mãe. Como explicitado anteriormente, a carteira de ações era composta por papéis que, em razão de
escândalos e da perda de atratividade no mercado (PETROBRAS, OGX, LAEP) e crise conjuntural porque passou
o país, ficaram desenquadradas do perfil de risco da mãe da autora e, por isso, em cumprimento ao contrato,
forma liquidadas. Em resumo, não restou demonstrada fraude ou má gestão, má atuação ou qualquer conduta
que pudesse ser atribuída à ré ou preposto que estabelecesse nexo de causalidade com o prejuízo que a autora
alega ter sofrido, na qualidade de herdeira. Ausentes os pressupostos da reponsabilidade civil, não há que se falar
em indenização quer por danos materiais, quer por danos de natureza extrapatrimonial. Diante do exposto, julgo
improcedentes os pedidos. Condeno a autora ao pagamento das custas e honorários que fixo em 10% do valor
atribuído a causa. PRI.” (grifos meus) (Brasil, TJ/RJ, 33a Vara Cível da Comarca da Capital, Processo
no: 0273823-59.2016.8.19.0001,
sentença
disponível
em
http://www1.tjrj.jus.br/gedcacheweb/default.aspx?GEDID=0004C350A4329F50CCE6F39E428BEDC85A38C5
0A373B0647 . Acesso em 25.11.2021). Registro, ainda, que a sentença em questão foi confirmada em sede de
apelação (Brasil, TJ/RJ, Quinta Câmara Cível, Apelação Cível no 0273823-59.2016.8.19.0001, Relator Des.
Henrique
Carlos
de
Andrade
Figueira,
j.
em
16.07.2020,
acórdão
disponível
em
http://www1.tjrj.jus.br/gedcacheweb/default.aspx?UZIP=1&GEDID=0004E9B259C898D4BAF7254CE201F59
B92B4C50C512A280B&USER= . Acesso em 25.11.2021).
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 31

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55.
Por todo o exposto, considerando o contexto fático-probatório trazido aos autos, não
formo convicção favorável à tese acusatória, razão pela qual voto pela absolvição de Thompson
de Oliveira Schemes da acusação de (i) utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso
exclusivo de cliente para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico, em infração
à Instrução CVM no 497/2011, art. 13, inciso VII; e (ii) prática de churning, na condição de
agente autônomo de investimento contratado pela Intermediária, no que diz respeito à carteira
de ações de titularidade da investidora K.M.S. no período de julho de 2012 a janeiro de 2013,
em infração à Instrução CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”.
56.
Por fim, proponho que o resultado deste julgamento seja comunicado ao Ministério
Público Federal do Estado do Rio de Janeiro, em complemento ao Ofício no
190/2020/CVM/SGE, de 10.03.202047, para as providências que entender cabíveis no âmbito
de sua competência.
É como voto.
Rio de Janeiro, 21 de dezembro de 2021.

Alexandre Costa Rangel
Diretor Relator

47 Docs. SEI 0953821 e 0956130.
Voto (1414774) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 32
Assinado de forma digital
por Alexandre Costa Rangel
Dados: 2021.12.22 11:36:24
-03'00'

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No RJ2020/1228
(Processo Eletrônico SEI no 19957.010573/2019-99)
Reg. Col. 2183/21
Acusado:
Thompson de Oliveira Schemes
Assunto:
Apurar eventual responsabilidade pela (i) prática de churning, em
infração à Instrução CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”;
e (ii) utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas de uso exclusivo de
cliente para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico, em
infração à Instrução CVM no 497/2011, art. 13, inciso VII.
Relator:
Diretor Alexandre Costa Rangel
Voto:
Diretora Flávia Perlingeiro
MANIFESTAÇÃO DE VOTO
Senhor Presidente,
1.
Faço referência ao voto proferido pelo ilustre Diretor Relator Alexandre Rangel,
para, respeitosamente, divergir de suas razões e conclusões no que se refere à responsabilização
de Thompson de Oliveira Schemes (“Acusado”), em relação à imputação de infração à
Instrução CVM no 08, de 08.10.1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”, formulada em desfavor
do Acusado, no âmbito deste Processo Administrativo Sancionador (“PAS”)1, notadamente à
vista do sopesamento que faço dos indícios de ocorrência da referida irregularidade neste caso.
2.
O cerne deste PAS trata da apuração de responsabilidade do Acusado pela prática
de negociação excessiva de valores mobiliários, no âmbito do mercado de capitais,
internacionalmente conhecida como churning, que resta caracterizada quando realizada por
pessoa que, atuando com controle sobre recursos de cliente, realiza excessivos negócios em
nome desse, visando não ao melhor interesse do investidor, mas a gerar taxas e comissões em
benefício próprio ou de outrem.
3.
Segundo entendimento consolidado pelo Colegiado da CVM, para a caracterização
da infração de negociação excessiva, cabe à acusação demonstrar (i) o controle que o acusado
detinha sobre as operações cursadas em nome do investidor; (ii) o giro excessivo da carteira de
investimentos, à luz do perfil do cliente; e (iii) a intenção de gerar receitas de corretagem ou
outras comissões.
4.
Por sua importância, no caso concreto, começo este voto com a análise do giro
excessivo da carteira de investimentos da cliente do Acusado.

1 Os termos iniciados em letra maiúscula utilizados nesta manifestação de voto e que não estiverem aqui definidos
têm o significado que lhes foi atribuído no voto do Diretor Relator ou no Relatório, conforme o caso.
Manifestação de voto DFP (1414794) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 33

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a) Giro excessivo
5.
Em que pese não sejam os únicos elementos a serem aferidos para a caracterização
desse tipo de infração, as apurações realizadas tanto nos mercados estrangeiros quanto no Brasil
revelam a importância fundamental desempenhada pelos indicadores relativos à taxa de giro da
carteira (turnover ratio, “TR”) e à razão custo sobre patrimônio (cost/equity ratio, “C/E”).
6.
No presente caso, à luz da exorbitância dos indicadores apurados, sequer cabem
considerações, a meu ver, a respeito de eventuais discrepâncias que poderiam conduzir a
dúvidas sobre os resultados a depender da metodologia de cálculo. Ainda que tais indicadores
não sejam suficientes para, por si só e independentemente de quaisquer outros aspectos do caso,
impor uma condenação, entendo que, em razão de sua magnitude, não se pode deixar de
considerar o peso muito significativo que representam, neste PAS, como veementes indícios de
churning, apontando para uma presunção relativa quanto à sua ocorrência2.
7.
Com efeito, os cálculos efetuados pela BSM, a partir das operações de compra e
venda de valores mobiliários realizadas em nome da investidora K.M.S., no período de julho
de 2012 a janeiro de 2013, revelaram uma TR anualizada de 62,53 e uma C/E, também
anualizada, de 49,19%3, ultrapassando em muitas vezes os indicadores que o Estudo BSM
identificou como sugestivos de prática de churning4.
8.
Como bem apontado no voto do Diretor Relator, amparando-se em voto do ex-
Diretor Gustavo Gonzalez5, “[a]inda que os indicadores não sejam provas incontestes da
prática de churning, não cabe relativizá-los em demasia, uma vez que a metodologia
empregada para elaboração dos indicadores partiu de circunstâncias extremas e, portanto, já
consubstancia parâmetros elevados”. No caso concreto, constatou-se, em especial, uma TR
anualizada 7,82 vezes maior que o indicador sugerido pela BSM como indicativo de prática de
churning. Por sua vez, a C/E anualizada foi 2,34 vezes superior ao correspondente indicador
da BSM.
9.
A meu juízo, os Indicadores BSM apurados neste caso concreto comprovam, sob a

2 Apenas a título ilustrativo, transcrevo o seguinte trecho do Ofício-Circular no 5/2019-CVM/SMI, que remete à
jurisprudência do Colegiado: “7. Os precedentes ressaltam que não se pode, à luz da legislação vigente, definir
métricas puramente objetivas para a mensuração do giro excessivo. Destaca-se, nesse sentido, que o perfil do
investidor é a melhor medida para aferir se o giro foi, de fato, excessivo. Nesse sentido, veja-se por exemplo o
Processo Administrativo Sancionador 11/2013, julgado pelo Colegiado da CVM em 30/01/2018. 8. Não obstante,
a literatura especializada e a jurisprudência, daqui e do exterior, se valem de indicadores do churning, dentre os
quais destacam-se, por sua ampla utilização: a) Taxa de giro da carteira (Turnover Ratio: ‘TR’) b) Razão do
custo sobre patrimônio (Cost/Equity Ratio: ‘C/E’) 9. Os indicadores objetivos, tais como o ‘TR’ e o ‘C/E’,
fornecem apenas indícios de churning e nem sempre bastarão para demonstrar a prática do ilícito. Em outras
palavras, o fato de a carteira ter sido movimentada em volume superior à média de mercado, ou os custos
incorridos nas negociações terem consumido uma parcela expressiva do patrimônio investido, não demonstram,
por si só, uma irregularidade, e, sim, uma presunção relativa de irregularidade.”
3 Os cálculos em questão foram encaminhados por Ofício da BSM de 11.10.2019 (Doc. SEI 0859965) e constam
de planilha que também integra os autos deste PAS (Doc. SEI 0859966).
4 O Estudo BSM identificou que uma TR anualizada superior a 8 e uma C/E superior a 21% ao ano são indícios
da referida prática fraudulenta.
5 Referência feita ao voto no julgamento do PAS CVM no 11/2013, j. em 30.01.2018.
Manifestação de voto DFP (1414794) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 34

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ótica objetiva, o giro excessivo da carteira de investimentos da investidora K.M.S. e, ainda que
ausentes dados mais detalhados acerca do perfil de investimento da investidora, conjugados
com os demais elementos apurados, constituem indícios veementes de que o giro não foi
comandado pela investidora e sim realizado com a finalidade de gerar comissões a terceiros,
em detrimento dos interesses da cliente6.
10.
Passo, então, a analisar outro elemento que integra a referida infração, que é o
controle exercido pelo infrator sobre as operações executadas em nome da investidora.
b) Controle sobre as operações
11.
Por um lado, como aponta o Relator Diretor em seu voto, não restaria configurada
fraude na hipótese em que o próprio titular da conta tenha, de forma consciente, realizado ou
autorizado as operações.
12.
Entretanto, não parece plausível considerar, sob o pressuposto de que os
investidores agem, via de regra, de forma racional e buscando maximizar seus rendimentos, que
a investidora K.M.S. tivesse, intencionalmente, conduzido seus investimentos de modo tão
excepcionalmente atípico, durante intervalo relativamente curto, realizando em dado período
operações quase diárias, em seu próprio desfavor.
13.
A propósito, destaco que este PAS se originou de Reclamação apresentada pela
filha da investidora K.M.S., na qual são relatadas graves condutas supostamente praticadas pelo
Acusado, primo-irmão da Reclamante.
14.
Segundo denunciado à CVM pela Reclamante, (i) teriam sido realizadas operações
com valores mobiliários sem a devida autorização da investidora K.M.S.; (ii) a investidora, no
período em questão, tinha 61 anos e teria estado quase todo o tempo hospitalizada e, ainda que
estivesse consciente, não tinha conhecimento suficiente para utilizar as ferramentas de
comunicação por meio das quais parte das ordens teria sido transmitida nem para empregar os
jargões do mercado nelas contidos; e (iii) o Acusado deteria o login e a senha de acesso da
investidora K.M.S. à conta que mantinha perante a Intermediária e seria, na realidade, o
verdadeiro responsável pelo giro excessivo de sua carteira de investimentos.
15.
De certo, a existência da Reclamação, em si, não torna verdadeiros os fatos nela
narrados. De todo modo, há que se pontuar que prevalece, em nosso ordenamento jurídico, a
presunção de boa-fé e, ainda que não tenha havido comprovação documental em relação a
alguns dos fatos narrados na Reclamação, tampouco há qualquer prova ou indício de que tais

6 Conforme constou do Estudo BSM, “para taxas de turnover inferiores a 2, descarta-se a possibilidade de
ocorrência de churning, vez que estão em linha com o giro observado na indústria de fundos de investimento (68%
dos fundos de investimento em ações giram a carteira dentro dessa faixa). Valores de turnover entre 2 e 8 são
inconclusivos, não se podendo afirmar a ocorrência de churning, tampouco descartar a possibilidade. A análise
da cost-equity ratio é fundamental nestas situações. Valores superiores a 8 são considerados conclusivos ou
altamente prováveis da prática de churning, requerendo, entretanto, a análise do indicador de cost-equity ratio
para corroborar essa conclusão”. No caso presente, a C/E apurada é superior ao dobro do valor referencial
sugerido pelo Estudo BSM como indicativo da prática de churning.
Manifestação de voto DFP (1414794) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 35

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fatos seriam inverídicos. Além disso, não há como ignorar que existe compatibilidade entre (i)
o que apontam os Indicadores BSM apurados em relação às negociações efetuadas em nome da
investidora K.M.S.; (ii) o teor do que foi denunciado pela Reclamante; e (iii) a circunstância de
que o Acusado foi beneficiado pelo alto giro da conta de investimentos da investidora, que lhe
gerou um maior volume de comissões.
16.
Como já asseverei em outras ocasiões, nem mesmo a revelia do Acusado afasta o
ônus da acusação de comprovar a autoria e materialidade das infrações imputadas:
A revelia, contudo, em sede de PAS no âmbito da CVM, não importa em confissão quanto
à matéria de fato e tampouco torna incontroversas as alegações da Acusação, que
permanece com o ônus de trazer aos autos elementos suficientes de materialidade e
autoria a amparar a acusação.7
17.
Entretanto, como visto, neste caso, tem-se uma presunção relativa em desfavor do
Acusado e, não tendo esse vindo aos autos apresentar quaisquer contraindícios aptos a afastá-
la8, resta verificar se os indícios de materialidade e autoria apontados pela SMI são múltiplos,
veementes e convergentes e se há nos autos elementos a fragilizá-los que não permitam uma
conclusão segura acerca da responsabilidade do Acusado.
18.
Releva repisar que o Acusado era sobrinho da investidora K.M.S. e era também o
agente autônomo de investimentos (“AAI”) responsável pelo seu atendimento no âmbito da
Intermediária, portanto, presumidamente pessoa que gozava de sua confiança, tendo atuado no
período em que as operações foram realizadas, de julho de 2012 a janeiro de 2013. Como consta
dos autos, a Intermediária confirmou, ainda, não haver qualquer registro formal de autorização
da investidora K.M.S. quanto aos negócios realizados nos meses de setembro e outubro de 2012.
19.
Quanto a esse aspecto, pelo que extraio do voto do ilustre Relator, aponta-se como
elemento de dúvida a questão do efetivo controle sobre a conta da investidora pelo Acusado.
20.
A respeito, a Intermediária informou que as operações em nome da investidora
K.M.S. não foram realizadas via home broker9, mas as ordens eram enviadas “via assessor”,
mediante “confirmações por telefone não gravado (tendo em vista o grau de parentesco entre
cliente e AAI), presencialmente e via chat de mensagens”. Ou seja, as operações em nome da
investidora foram executadas por intermédio do Acusado, que, no uso de suas prerrogativas
como AAI, as inseriu nos sistemas da Intermediária.
21.
Ocorre que, no caso das operações realizadas nos meses de setembro e outubro de
2012, período, aliás, no qual foi realizado um número maior de negócios com ativos da
investidora K.M.S. do que nos demais meses do alegado cometimento das infrações, não restou
comprovado o recebimento das respectivas ordens da investidora, fato esse que, em cotejo com

7 PAS CVM no RJ2020/01227, de minha relatoria, j. em 21.09.2021. No mesmo sentido, havia me manifestado no
julgamento dos seguintes processos administrativos sancionadores, dentre outros: PAS CVM no
19957.009878/2019-58, j. em 02.02.2021; e PAS CVM no RJ2017/5904, j. em 13.04.2021.
8 Como indica o Relatório, o Acusado não apresentou defesa neste PAS e também já não havia respondido aos
questionamentos formulados pela SOI quanto ao conteúdo da Reclamação.
9 Vide e-mail da Intermediária constante do Processo Originário (Doc. SEI 0725647, págs. 145-146).
Manifestação de voto DFP (1414794) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 36

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a presunção relativa de ocorrência de churning, que decorre dos Indicadores BSM apurados,
corrobora que tais operações tenham sido inseridas pelo Acusado nos sistemas da Intermediária,
sem que a investidora delas tivesse conhecimento, com vistas a gerar a negociação excessiva.
22.
Entendo, portanto, que a ausência de registros das operações realizadas nos meses
de setembro e outubro de 2012 configura um importante indício de que tais operações não foram
realmente comandadas pela investidora K.M.S., e sim exclusivamente pelo Acusado, que
detinha o controle de fato sobre a conta da investidora.
23.
Com efeito, em princípio, soa notadamente improvável que o Acusado tivesse
recebido da investidora K.M.S. ordens, por meios informais, não gravados10, para a realização
de volume excessivo de negócios, em seu próprio benefício, em detrimento dos interesses da
cliente – com quem mantinha relação próxima de parentesco e, presumidamente, de maior
confiança –, e, ao mesmo tempo, as tivesse transmitido, de boa-fé, aos sistemas da
Intermediária, sem promover-lhes os competentes registros11-12.
24.
Cabia, ademais, ao Acusado, na ausência de registro das ordens das operações
realizadas nos meses de setembro e outubro de 2012, ter trazido aos autos deste PAS elementos
que demonstrassem ter recebido instruções da investidora K.M.S. para a execução das
operações em questão, ainda que por outros meios que não os previstos nas normas aplicáveis.
O fato de ter sido revel não o desincumbe de tal ônus probatório.
25.
Por sua vez, há, nos autos, prova documental que aponta que a investidora K.M.S.
teria transmitido ordens ao Acusado, via aplicativo fornecido pela Intermediária, para a
realização de operações nos meses de julho, novembro e dezembro de 201213.
26.
Noto, por oportuno, que tais operações representam a parte menos expressiva do
total de operações realizadas14.

10 Conforme constou do Termo de Acusação: A Intermediária, “em manifestação de 13/09/16, esclareceu que o
assessor (...), Thompson, era sobrinho da investidora e que, por ser um familiar íntimo, gozava de sua confiança
(0725647, fls. 118 e 119)”. Nesta manifestação, a Intermediária informou, ainda, que, “..., muito embora, à época,
não tenha sido possível auditar 100% das ordens emitidas pela Sra. [K.] (muitas delas, em razão da relação
familiar dos envolvidos, realizadas presencialmente, sem qualquer registro formal), (...)” (grifos aditados).
11 A Intermediária, em manifestação prévia, alegou que parte das ordens teriam sido transmitidas por telefone (não
gravado) ou presencialmente, mas que teria se tratado de episódio “pontual e isolado”, motivado pela relação de
confiança mantida entre o Acusado e a investidora K.M.S., que era sua tia (Doc. SEI 0725914, que consta dos
autos do Processo Originário, como apontado pelo Relatório).
12 Mesmo nesse cenário hipotético, a conduta também não se compadeceria com a observância dos deveres
impostos aos AAIs. Consoante disposto no art. 10 da Instrução CVM no 497, de 03.06.2011, à época em vigor
(revogada e substituída pela Resolução CVM n° 16, de 09.02.2021), o profissional em questão deve agir com
probidade, boa-fé e ética profissional, empregando no exercício da atividade todo o cuidado e a diligência
esperados de um profissional em sua posição, em relação aos seus clientes.
13 Doc. SEI 0725647, págs. 24-26.
14 Conforme descrito no voto do Relator, notas de corretagem das operações realizadas a partir da conta da
investidora K.M.S. perante a Intermediária (Doc. SEI 0725647, págs. 28 a 97) revelam, no que diz respeito ao
período objeto deste PAS (julho de 2012 a janeiro de 2013), que (i) houve poucas negociações, em três pregões
apenas, de 02.07.2012 a 12.07.2012; (ii) não houve negociações entre 13.07.2012 e 30.08.2012; (iii) houve muitos
negócios, em 30 pregões, entre 31.08.2012 e 01.11.2012; e (iv) mais uma vez, houve poucas negociações, em sete
pregões, de 02.11.2012 a 27.01.2013.
Manifestação de voto DFP (1414794) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 37

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27.
Mesmo quanto a essas operações, que contavam com ordens formalmente
transmitidas ao Acusado, a Reclamante alega que tais ordens não teriam sido, de fato, oriundas
da investidora R.M.S., pois teriam sido forjadas pelo próprio Acusado, mediante uso indevido
dos dados de acesso à conta da investidora, o que, realmente, não foi comprovado.
28.
A propósito, questiona-se a procedência do suposto e-mail que comprovaria o
acesso do Acusado ao login e senha da investidora K.M.S., quanto ao que reconheço, a partir
da leitura do documento juntado aos autos para fazer prova do alegado, que dele não é possível
extrair informações claras de que se tratou de fato de um email ou outro tipo de mensagem
eletrônica efetivamente trocada entre o Acusado e a investidora, por não conter elementos como
a data e o horário do respectivo envio ou ainda os nomes e endereços de correio eletrônico de
remetente, destinatários principais e em cópia. Também não consta dos autos qualquer outra
comprovação do envio ou do recebimento do correio eletrônico em questão. Entretanto, mesmo
sem contar com amparo no teor da referida comunicação, parece-me que não se pode ignorar
que, nas circunstâncias apuradas quanto ao giro excessivo, o vínculo familiar do AAI com a
investidora é forte indício de relação de confiança apto a respaldar a atuação irregular por
diversos meios.
29.
Chama a atenção que, ao ser intimada pela SMI a prestar esclarecimentos sobre os
fatos, a Intermediária informou que (i) ao tomar contato com o conteúdo da Reclamação, iniciou
procedimento interno de auditoria de ordens, para identificar a integralidade dos registros das
operações executadas em nome da investidora K.M.S.; e (ii) na auditoria em questão, a
Intermediária também identificou possível compartilhamento de senhas entre o Acusado e a
investidora K.M.S., com base no que seria um correio eletrônico trocado entre eles, tendo
apresentado, para instruir suas alegações, o mesmo suposto correio eletrônico que, segundo a
Reclamação, comprovaria o referido compartilhamento15.
30.
Então, se por um lado, o suposto e-mail, por seus atributos intrínsecos, não pode ser
considerado como prova documental de que houve compartilhamento do login e senha da conta
da investidora K.M.S. com o Acusado, entendo, de outra parte, que o fato de a Intermediária
estar de posse do mesmo documento fornecido pela Reclamante e tê-lo igualmente apresentado
à CVM como evidência do possível compartilhamento de dados de acesso à conta seria um
indício de que tal fato teria ocorrido e, consequentemente, sugeriria que o Acusado possa dele
ter-se valido para simular o envio de ordens, pela investidora, a si próprio, para a realização de
operações em nome dela, com o objetivo de elevar as comissões percebidas16.
31.
Nesse contexto, cabe reconhecer que, em que pese a Reclamante ter alegado que a
investidora, em razão de sua idade e suposto perfil, não teria conhecimento de expressões do
jargão de mercado de capitais, empregadas nas mensagens em seu nome transmitidas pelo

15 v., respectivamente, o Doc. SEI 0725914, constante do Processo Originário, p. 41 e o Doc. SEI 0725647, p. 22.
16 Em que pese a ausência de dados relativos a data e horário de envio, bem como quanto ao remetente e destinatário
da mensagem, consta na parte inferior do documento uma referência de que teria sido extraído do endereço
http://36ohk6dgmedln-c.c.yom.mail.yahoo.net/om/api/1.0/openmail.app.invoke/36oh..., em 13.06.2012, data que
antecede ao início da prática das condutas que são imputadas ao Acusado.
Manifestação de voto DFP (1414794) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 38

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aplicativo da Intermediária, não há, nos autos, provas ou indícios de que tais mensagens não
pudessem ter sido de fato transmitidas pela própria investidora nem de que tivessem sido
forjadas pelo Acusado, em seu nome.
32.
Também concordo com o Diretor Relator que poderiam ter sido apresentados, sem
grandes dificuldades, documentos ou outros meios de prova (atestados, laudos ou prontuários
médicos de qualquer natureza) que pudessem corroborar o quanto dito pela Reclamante no
tocante ao estado de saúde da investidora e sua alegada hospitalização em dado período e
impossibilidade de comunicação nesse período, o que não ocorreu.
33.
Porém, a meu juízo, a ausência das referidas comprovações não é suficiente para
afastar a força do conjunto dos demais indícios reunidos (mesmo desconsiderando-se o teor do
suposto e-mail), sendo totalmente improvável que a própria investidora tenha efetivamente
pretendido realizar o referido giro excessivo da sua carteira de investimentos. Nesse sentido,
observo que, no mínimo, caso não fosse o Acusado o responsável pelo giro excessivo na carteira
da sua tia, que ele a tivesse alertado dos prejuízos que o giro lhe estava causando e não haveria
qualquer explicação racional para que, uma vez alertada por seu sobrinho, essa não continuasse
a fazê-lo em tantas outras operações, como ocorreu.
34.
Mais uma vez, portanto, os indícios até aqui convergem no sentido de evidenciar a
prática do ilícito pelo Acusado.
35.
Em suma, como referido pelo Relator, o controle sobre a conta do cliente é também
elemento necessário para a caracterização do churning. A princípio, o giro excessivo não seria
por si só suficiente para configurar a prática fraudulenta, pois pode se traduzir em situação em
que o próprio titular da conta é que tenha realizado as operações de forma consciente17. Tal
controle da conta pode se dar de forma lícita ou ilícita, mas, de todo modo, isso não quer dizer
que a sua comprovação também não se possa extrair do conjunto de indícios sopesados, em
especial, neste caso, o vínculo familiar, a atuação no mercado por meio do Acusado e a ausência
de registro de ordens para a maioria das operações realizadas, que apontam para a confiança da
referida investidora na expertise do sobrinho e para um abuso dessa confiança, por parte deste.
36.
Por fim, cabe analisar o elemento subjetivo (dolo), que é igualmente exigido pelo
tipo administrativo.
c) Elemento subjetivo
37.
Para além dos meios já consolidados para aferição dos elementos objetivos do tipo
consubstanciados no giro excessivo da carteira de valores mobiliários de investidor e no
controle sobre a conta de investimentos, os precedentes da CVM reconhecem que o elemento
subjetivo da referida infração também pode ser demonstrado a partir de prova indiciária, desde
que a acusação seja suportada por uma pluralidade de indícios sólidos e convergentes, que não

17 v. PAS SP2014/0465, Diretor Relator Gustavo Machado Gonzalez, j. em 06.11.2018.
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sejam invalidados por contraindícios18.
38.
Com efeito, dificilmente há prova documental da intenção do agente. Desse modo,
o elemento subjetivo é normalmente constatado a partir dos demais elementos já citados.
39.
No caso, os Indicadores BSM mostram que os negócios não apresentam um racional
econômico que os sustente, mas foram realizados com o objetivo de proporcionar despesas com
comissões ao intermediário. Por sua vez, a meu ver, restou demonstrado que o Acusado detinha
o controle de fato da conta da investidora K.M.S. Daí que se conclui que o Acusado, ao realizar
as operações, foi movido pelo intuito de majorar as comissões devidas pela investidora.
40.
Ainda em linha com precedentes do Colegiado19, também considero que a intenção
de auferir vantagem financeira indevida se infere do fato de o Acusado ter obtido vantagem
financeira a partir da excessividade de negócios que realizou em nome da investidora K.M.S.,
tendo em vista a parcela percebida sobre as taxas de corretagem, as quais representaram grande
parte dos custos de transação suportados pela referida cliente.
41.
Por conseguinte, divirjo do entendimento do Diretor Relator, por entender que neste
caso há indícios robustos e convergentes que apontam não só para o giro excessivo da carteira
da investidora K.M.S., mas também para o fato de que o Acusado tinha o controle de fato sobre
a conta da investidora, ao menos durante parte do período indigitado, e que se utilizou
intencionalmente de tal controle para realizar as operações de modo a gerar comissões em seu
benefício e da Intermediária, em detrimento dos interesses da investidora.
42.
Pelo exposto, com base na prova indiciária trazida aos autos, formo convicção pela
condenação do Acusado no que tange à prática de churning que lhe foi imputada.
43.
Por fim, gostaria de acrescentar um registro com relação ao reconhecimento da
consunção, apontada pelo Relator em seu voto, e reconhecida em precedentes do Colegiado.
Segundo se depreende da própria tese acusatória, a alegada utilização, pelo Acusado, de login
e senha da investidora K.M.S. teria servido tão somente como meio para a prática do churning.
44.
Nesse cenário, concordo que a condenação do Acusado pela violação ao inciso I c/c
inciso II, alínea “c”, da Instrução CVM no 08/1979, não poderia, ao mesmo tempo, configurar
violação ao art. 13, inciso VII, da Instrução CVM no 497/2011, eis que tal irregularidade, no
caso, se traduziria em infração-meio para a prática da infração principal, razão pela qual
acompanho a conclusão do voto do Diretor Relator no que tange à essa segunda imputação.
45.
Ressalvo, contudo, que isso nem sempre ocorrerá no contexto de acusação de
prática de negociação excessiva e de concomitante uso de senhas ou assinaturas eletrônicas de
uso exclusivo do cliente para transmissão de ordens por meio de sistema eletrônico. Caso, por

18 Exemplificativamente: “Vale ressaltar que tanto o descasamento entre o giro da carteira e o perfil de cliente
quanto ao elemento subjetivo podem ser demonstrados a partir de provas indiciárias, desde que a acusação seja
suportada por uma pluralidade de indícios sólidos e convergentes, que não sejam invalidados por contraindícios.”
(PAS CVM no 11/2013, Dir. Rel. Gustavo Machado Gonzalez, j. em 30.01.2018).
19 Vide PAS CVM no RJ2015/6143, j. em 24.04.2018; PAS CVM no 22/2013, j. em 18.09.2018; e PAS CVM no
CVM No 04/2016, j. em 15.12.2020, todos de relatoria do ex-Diretor Gustavo Machado Gonzalez.
Manifestação de voto DFP (1414794) SEI 19957.010573/2019-99 / pg. 40

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exemplo, estivéssemos diante da alegação de utilização, pelo Acusado, dos dados de acesso à
conta da investidora K.M.S. para outros fins que não exclusivamente no contexto da prática da
negociação excessiva, tal conduta, caso restasse comprovada, configuraria infração autônoma,
passível de sanção administrativa, independentemente, portanto, da conclusão a que o
Colegiado chegasse sobre a acusação da prática de churning propriamente dita.
46.
Em relação à fixação da penalidade a ser cominada ao Acusado, assinalo que a
prática de churning é considerada grave para os fins previstos no §3o do art. 11 da Lei no
6.385/1976, nos termos do item III da Instrução CVM no 08/1979. De fato, a mencionada
conduta é especialmente danosa à credibilidade do mercado de valores mobiliários, uma vez
que é praticada em detrimento da confiança depositada por clientes nos profissionais que atuam
no mercado. Por outro lado, contam a favor do Acusado os seus bons antecedentes. Considero,
ainda, que a conduta objeto deste PAS se refere a uma única investidora em curto período.
47.
Pelo exposto, com fundamento no art. 11, II, da Lei n° 6.385/1976 e, ainda, à luz
dos princípios da proporcionalidade e da razoabilidade, voto:
a. pela condenação de Thompson de Oliveira Schemes à multa pecuniária no valor
de R$250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais), prática de churning, em
infração à Instrução CVM no 08/1979, inciso I c/c inciso II, alínea “c”; e
b. por sua absolvição da acusação de utilização de senhas ou assinaturas eletrônicas
de uso exclusivo de cliente para transmissão de ordens por meio de sistema
eletrônico, em infração à Instrução CVM no 497/2011, art. 13, inciso VII.
É como voto.
Rio de Janeiro, 21 de dezembro de 2021.

Flávia Sant ́Anna Perlingeiro
Diretora
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FLAVIA MARTINS SANT
ANNA
PERLINGEIRO:01194353
738
Assinado de forma digital por
FLAVIA MARTINS SANT ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Dados: 2021.12.21 16:34:21
-03'00'