Tribunal: CVM
Processo: 19957-010391-2017-56 (RJ-2017-04920)
Classe: Processo administrativo sancionador
Órgão julgador: Colegiado CVM
Órgão colegiado: Colegiado CVM
Assuntos: Comissão de Valores Mobiliários
Data de julgamento: 2020-02-18
Data de publicação: 2020-02-18

Ementa:
Oferta pública de contratos de investimento coletivo hoteleiro sem a
obtenção do registro de que tratam os artigos 19, da Lei no 6.385/76, e 2o, da
Instrução CVM no 400/2003, e sem a dispensa prevista nos artigos 19, §5o, inciso I,
da Lei no 6.385/76, e 4o, da Instrução CVM no 400/2003. Multas.

Inteiro teor:
COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO
DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM no RJ2017/4920 (SEI
no 19957.010391/2017-56)

Data do julgamento: 18/02/2020

Diretora Relatora: Flávia Sant’Anna Perlingeiro

Acusados: Hesa 100 – Investimentos Imobiliários Ltda.
Henry Borenstein

Ementa: Oferta pública de contratos de investimento coletivo hoteleiro sem a
obtenção do registro de que tratam os artigos 19, da Lei no 6.385/76, e 2o, da
Instrução CVM no 400/2003, e sem a dispensa prevista nos artigos 19, §5o, inciso I,
da Lei no 6.385/76, e 4o, da Instrução CVM no 400/2003. Multas.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de
Valores Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação aplicável, por
unanimidade de votos, com fundamento no art. 11 da Lei no 6.385/76, decidiu:

1. Pela condenação da Hesa 100 – Investimentos Imobiliários
Ltda. à penalidade de multa pecuniária no valor de R$153.600,00, pela
realização de oferta pública de distribuição de Contratos de Investimento Coletivo
sem a obtenção do registro previsto no art. 19 da Lei no 6.385/76 e no art. 2o da
Instrução CVM no 400/2003 e sem a dispensa prevista no art. 19, §5o, I, da Lei no
6.385/76 e no art. 4o da Instrução CVM no 400/2003; e

2. Pela condenação de Henry Borenstein à penalidade de multa
pecuniária no valor de R$96.000,00, pela realização de oferta pública de
distribuição de Contratos de Investimento Coletivo, sem a obtenção do registro
previsto no art. 19 da Lei no 6.385/76 e no art. 2o da Instrução CVM no 400/2003 e
sem a dispensa prevista no art. 19, §5o, I, da Lei no 6.385/76 e no art. 4o da
Instrução CVM no 400/2003.

O Colegiado decidiu pela comunicação do resultado do julgamento ao
Diário Eletrônico da CVM em
26/03/2020
Extrato de Sessão de Julgamento 302 (0956277) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 1

Ministério
Público
Federal
no
Estado
do
Paraná,
em
complemento
ao
OFÍCIO/CVM/SPS/CCP/No 720/2018.

Os acusados punidos terão um prazo de 30 dias, a contar da intimação
da decisão da CVM, para interpor recurso voluntário ao Conselho de Recursos do
Sistema Financeiro Nacional, nos termos do art. 70 da Instrução CVM no 607/2019.

Presente o advogado Rafael Salles, representante dos acusados.

Presente o Procurador Leonardo Montanholi dos Santos, representante
da Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram da Sessão de Julgamento os Diretores Gustavo Machado
Gonzalez, Flávia Sant’Anna Perlingeiro, Henrique Balduino Machado Moreira e o
Presidente da CVM, Marcelo Barbosa, que presidiu a Sessão.
Documento assinado eletronicamente por Henrique Balduino Machado
Moreira, Diretor, em 14/03/2020, às 21:58, com fundamento no art. 6o, §
1o, do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Marcelo Santos Barbosa,
Presidente, em 16/03/2020, às 15:15, com fundamento no art. 6o, § 1o, do
Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Flavia Martins Sant Anna
Perlingeiro, Diretor, em 16/03/2020, às 19:26, com fundamento no art.
6o, § 1o, do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Gustavo Machado Gonzalez,
Diretor, em 17/03/2020, às 18:08, com fundamento no art. 6o, § 1o, do
Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
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Extrato de Sessão de Julgamento 302 (0956277) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 2

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Processo Administrativo Sancionador CVM SEI No 19957.010391/2017-56 – Relatório – Página 1 de 11

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR SEI No 19957.010391/2017-56
(PAS CVM n° RJ2017/4920)
Reg. Col. 1197/18
Acusados:
HESA 100 – Investimentos Imobiliários Ltda.

Henry Borenstein
Assunto:
Apurar eventual responsabilidade pela realização de oferta pública de CICs
hoteleiros sem a obtenção de registro ou dispensa.
Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro
RELATÓRIO
I.
OBJETO E ORIGEM
1.
Trata-se
de
processo
administrativo
sancionador
(“PAS”)
instaurado
pela
Superintendência de Registro de Valores Mobiliários (“SRE” ou “Acusação”) em face de Hesa
100 – Investimentos Imobiliários Ltda. (“Hesa 100” ou “Incorporadora”) e de seu administrador
Henry Borenstein (em conjunto com Hesa 100, “Acusados”), para apurar eventual
responsabilidade pela realização de oferta pública de contratos de investimento coletivo (“CICs”),
relativos ao empreendimento hoteleiro Adágio Curitiba Batel, também denominado Helbor Stay
Batel (“Empreendimento”), sem a prévia obtenção do registro de que trata o art. 19 da Lei no 6.385,
de 07.12.19761, e o art, 2o2 da Instrução CVM (“ICVM”) no 400, de 29.12.2003, e sem a dispensa
prevista no art. 19, §5o, I3, da Lei no 6.385/1976, e no art. 4o4 da ICVM n° 400/2003.
2.
O presente PAS é oriundo do Processo CVM RJ-2014-10013, instaurado pela SRE para
apurar eventual oferta pública irregular de CICs, que teria sido realizada por meio de websites que
divulgavam investimentos em unidades do Empreendimento5.

1 Art. 19. Nenhuma emissão pública de valores mobiliários será distribuída no mercado sem prévio registro na
Comissão.
2 Art. 2o Toda oferta pública de distribuição de valores mobiliários nos mercados primário e secundário, no território
brasileiro, dirigida a pessoas naturais, jurídicas, fundo ou universalidade de direitos, residentes, domiciliados ou
constituídos no Brasil, deverá ser submetida previamente a registro na Comissão de Valores Mobiliários – CVM, nos
termos desta Instrução.
3 Art. 19, § 5o - Compete à Comissão expedir normas para a execução do disposto neste artigo, podendo: I - definir
outras situações que configurem emissão pública, para fins de registro, assim como os casos em que este poderá ser
dispensado, tendo em vista o interesse do público investidor; (...).
4 Art. 4o Considerando as características da oferta pública de distribuição de valores mobiliários, a CVM poderá, a seu
critério e sempre observados o interesse público, a adequada informação e a proteção ao investidor, dispensar o
registro ou alguns dos requisitos, inclusive divulgações, prazos e procedimentos previstos nesta Instrução.
5 Doc. SEI 0381183, fls. 02-16.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 3

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II.
FATOS
3.
Em 15.09.2014, a Acusação comunicou à Helbor Empreendimentos S.A. (“Helbor”), por
meio do Ofício/CVM/SRE/N° 508/2014 (“Ofício”)6, que o investimento ofertado poderia se
enquadrar no conceito de valor mobiliário trazido pelo inciso IX do art. 2° da Lei n° 6.385/76, cuja
oferta pública deve ser precedida de registro ou de sua dispensa pela CVM. Também foi solicitado
o envio de modelo dos contratos relativos ao Empreendimento, assim como de informações sobre
os responsáveis pela oferta.
4.
Em resposta datada de 17.09.2014, a Helbor esclareceu7 que a incorporadora responsável
pelo Empreendimento era uma de suas controladas – a Hesa 100 – e que a administração seria feita
pela Accor Brasil S.A. (“Accor” ou “Operadora”), sob a marca Adágio. Informou, ainda, que as
vendas foram voluntariamente suspensas e as informações da oferta retiradas dos websites , em
seguida ao Ofício.
5.
Nesse contexto, em 15.10.2014, a Incorporadora solicitou à CVM a concessão de dispensa
de registro para a oferta pública dos CICs relativos ao Empreendimento8, a qual foi deferida em
03.03.20159, pelo Colegiado da CVM, que por unanimidade acompanhou a manifestação da SRE.
6.
Em 21.08.2015, a SRE enviou novo ofício10 referindo-se à dispensa obtida em 03.03.2015,
mas ressalvando que a oferta dos CICs relacionados ao Empreendimento anterior à obtenção da
dispensa caracteriza infração ao disposto no art. 19 da Lei n° 6.385/1976 e solicitou à Hesa 100
que confirmasse os nomes e qualificações dos responsáveis pela oferta, assim como que
informasse quantos CICs foram vendidos antes da obtenção da dispensa de registro e as medidas
que seriam eventualmente adotadas para sanar a irregularidade cometida.
7.
Consoante resposta de 26.08.201511, a Incorporadora confirmou os nomes dos
responsáveis pela oferta e declarou que 85 (oitenta e cinco) das 221 (duzentas e vinte uma)
unidades autônomas foram comercializadas antes do recebimento do Ofício, e que no período entre
o Ofício e o deferimento do pedido de dispensa, não foi vendida nenhuma unidade.
8.
No que tange às medidas para sanear a irregularidade, a Hesa 100 asseverou que: (i)
convocaria os adquirentes que realizaram seus investimentos antes do deferimento do pedido de
dispensa, para lhes fornecer os esclarecimentos devidos; (ii) os adquirentes então poderiam optar

6 Doc. SEI 0381183, fls. 19 e 20.
7 Doc. SEI 0381183, fls. 22-272.
8 O pedido de dispensa foi analisado no Processo RJ-2014-12022.
9 Ofício/CVM/SRE/N° 118/2015 (Doc. SEI 0381186, fls. 273-275).
10 Ofício n° 568/2015/CVM/SRE (Doc. SEI 0381186, fls. 277).
11 Doc. SEI 0381186, fls. 279-314.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 4

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por: (a) permanecer no Empreendimento; ou (b) desfazer o negócio jurídico, cancelando a compra
da unidade e recebendo o respectivo reembolso12.
9.
Sendo assim, a CVM, em 04.03.2016, solicitou13 a comprovação da implementação das
referidas medidas. Em 23.03.2016, a Hesa 100 informou14 que havia realizado reuniões presenciais
com adquirentes de 75 unidades, sendo que somente o adquirente de uma unidade optara por
cancelar a compra15, restando pendentes manifestações de sete dos adquirentes16, os quais
representavam as dez unidades restantes.
10.
Dessa maneira, em 18.07.2016 e em 28.07.2016, a CVM requereu17 a comprovação da
finalização dos processos de distrato para as unidades pendentes. Em resposta18, datada de
12.08.2016, a Hesa 100 pontuou que, além das 85 unidades alienadas, 18 foram dadas em permuta
ao antigo proprietário do terreno relativo ao Empreendimento, das quais cinco foram por ele
posteriormente cedidas a investidores. E que as demais cinco unidades foram objeto de distrato
por razões outras que não o procedimento de dispensa na CVM.
11.
Ainda na resposta, a Incorporadora informou não ter finalizado o referido processo de
comunicação19, pois aguardava o posicionamento da CVM sobre o pedido revisional20 realizado
no âmbito do processo de dispensa, para que fosse aplicado o novo entendimento do Colegiado21,

12 Este que abrangeria a quantia investida até o momento, sendo atualizada com base na variação do Índice Nacional
de Custo da Construção – INCC, divulgado pela Fundação Getúlio Vargas. Doc. SEI. 0381186, fls. 280.
13 Ofício n° 25/2016/CVM/SER/GER-3; Doc. SEI 0381186, fls. 316.
14 Doc. SEI 0381186, fls. 320-326.
15 Tendo assinado Instrumento Particular de Distrato (Doc. SEI 0381186, fls. 355 e 356)
16 Entre os quais, havia 2, com suas respectivas unidades autônomas (n.°s 1.162 e 1.451), que estavam inadimplentes
e por isso não foram notificados. Isso pois a Hesa 100 estava ponderando se exerceria a opção de cláusula resolutório
do Contrato de Venda e Compra.
17 Ofício N° 144/2016/CVM/SRE/GER-3 e Ofício N° 158/2016/CVM/SRE/GER-3, Doc. SEI 0381186, fls. 328-332.
18 Doc. SEI 0381186, fls. 335-343.
19 Quanto ao procedimento de retratação, a GER-2, por meio do Relatório 29 (Processo SEI 19957.007970/2016-31;
Doc. SEI 0378881), concluiu que: “Considerando os argumentos apresentados pela Incorporadora, mesmo após
indeferimento do Recurso pelo Colegiado da CVM, e a resistência em cumprir plenamente as exigências estabelecidas
nos Ofícios mencionados nos parágrafos 13 e 15 deste relatório, com a apresentação do Instrumento Particular de
Distrato, contemplando a forma de reembolso aos investidores, relativo a cada um dos primeiros adquirentes do
Empreendimento, que optaram pela revogação do investimento, incluindo o Sr. Marcio Luiz Afornali, uma vez que
o mesmo adquiriu o Direito de Retratação em 03.03.2015, anteriormente ao evento de inadimplência, sugiro o envio
do presente Processo à Gerência de Registros - 3 para que seja avaliada a conduta da Incorporadora frente às
normas pertinentes e à Decisão do Colegiado e também para avaliar a abordagem aos investidores na apresentação
do Direito de Retratação de acordo com os documentos encaminhados”.
20 O mesmo fora inspirado pela decisão do Colegiado, em 12.04.2016, de que a exigência ao atendimento dos artigos
20 e 27 da ICVM 400/03 para o deferimento dos pedidos de dispensa, só poderia ser aplicada para unidades alienadas
após a decisão. Todavia, o pedido fora analisado no processo SEI 19957.007970/2016-31 e o Colegiado da CVM, em
20.06.2017, baseado na manifestação da área técnica consubstanciada no Memorando no 53/2016-CVM/SRE/GER-2,
indeferiu o recurso, além de determinar que a Hesa apresentasse provas da concessão do direito de retratação no prazo
de 30 dias.
21 Decisão do Colegiado em 12.04.2016 no Processo CVM SEI no 19957.004122/2015-99.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 5

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no sentido de que facultar o distrato aos adquirentes não seria um requisito obrigatório para a
obtenção da dispensa de registro de oferta pública de CICs hoteleiros.
12.
Em 21.08.2017, a Hesa 100 esclareceu22 que dos sete investidores que restavam ser
contatados, um optou por permanecer no Empreendimento, outros cinco foram avisados, tendo um
deles optado pelo distrato, e um permaneceu inadimplente23.
13.
Em 25.08.2017, a SRE contatou os adquirentes do Empreendimento indagando se houve
(i) convite e realização da aludida reunião, e (ii) se foi oferecida possibilidade de permanecer no
Empreendimento ou de realizar a retratação.
14.
Apenas três investidores responderam24, um deles afirmou que “nada foi ofertado neste
sentido na reunião”, que foi realizada com intuito de findar o condomínio. Outro alegou que não
tinha conhecimento sobre a reunião e que, se houve, não comparecera. Por fim, o outro adquirente
respondeu positivamente a ambas as perguntas.
15.
Em 25.10.2017, a CVM oficiou25 novamente os Acusados dando-lhes a oportunidade de
se manifestarem quanto à infração de ofertar CICs sem a obtenção de registro ou de sua dispensa,
nos termos do art. 11 da então vigente Deliberação CVM no 538, de 05.03.2008. A resposta foi
encaminhada26 em 21.11.2017, com as seguintes informações:
a.
Até setembro de 2014, a Hesa 100 desconhecia que a oferta de condo-
hotéis poderia caracterizar oferta pública de distribuição de CIC, pois não
conhecia o Alerta publicado pela CVM em 12.12.2013 (“Alerta ao Mercado”);
b.
O texto do Alerta ao Mercado não seria aplicável27 ao Empreendimento;
c.
À época dos fatos não havia regramento sobre o tema, e ainda assim, a
Hesa 100 interrompeu a venda das unidades autônomas do Empreendimento e
buscou alternativas para a solução da questão perante a CVM;
d.
Nenhuma unidade de condo-hotel fora comercializada publicamente entre
o recebimento do Ofício e a concessão da dispensa de registro, tendo a
Incorporadora agido de boa-fé e dentro do padrão de diligência que se espera;
e.
Não obstante algumas unidades tenham sido alienadas anteriormente, o
Empreendimento foi lançado num contexto em que o entendimento da CVM era
turvo e diversos players do mercado desconheciam a nova interpretação;

22 Doc. SEI. 0381186, fls. 360-363.
23 Foi informado que estava em processo de distrato por força de inadimplemento, nos termos do compromisso de
compra e venda.
24 Doc. SEI 0381186, fls. 357-359.
25 Ofício N° 151/2017/CVM/SRE/GER-3, fls. 384.
26 Doc. SEI 0381186, fls. 391-402.
27 Isso porque o Alerta ao Mercado da CVM menciona ofertas de participação em empreendimentos condo-hoteleiros
por meio da aquisição de frações ideais, enquanto no Empreendimento, o adquirente deteria uma unidade autônoma
imobiliária com matrícula individualizada no Registro Geral de Imóveis.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 6

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f.
Não houve oferta pública irregular de CICs, uma vez que foi oferecido aos
primeiros adquirentes a possibilidade de revogarem suas aceitações ao
investimento no Empreendimento28;
g.
Sendo assim, e com base em manifestação de voto29 do ex-Presidente
Leonardo Pereira e em outros pronunciamentos da CVM, os Acusados
defenderam que não deveria ser instaurado processo sancionador; e
h.
Ao fim, expuseram que não se poderia responsabilizar o administrador,
diante da ausência de atribuição legal ou estatutária para cumprimento das
obrigações relacionadas à oferta de CICs do Empreendimento.
III.
ACUSAÇÃO
16.
Com base nos fatos apurados, a SRE elaborou termo de acusação, no qual foram elencadas
todas as normas atinentes à acusação, a saber: (i) art. 2o30, inciso IX, e art. 19, §1°31, §3°, incisos I
a III32, e §5°, incisos I e II, alíneas “a” a “d”33, todos da Lei no 6.385/1976; e (ii) arts. 2°, 4°, 56-
B34 e 59, inciso II35, da ICVM n° 400/2003.
17.
A partir da análise dos documentos da oferta, a Acusação concluiu que a proposta de
investimento no Empreendimento reunia todas as características de valor mobiliário, os
caracterizando como CICs, nos termos previstos no inciso IX do artigo 2o da Lei no 6.385/1976, e
em linha com a decisão do Colegiado de 22.01.2008, no âmbito do Processo CVM n°
RJ2007/11593.

28 Tal possibilidade os permitiria desistir dos investimentos contratados caso entendessem que o acesso anterior às
informações produzidas no âmbito do Processo de Dispensa os teria feito tomar decisões de investimento distintas.
29 Note-se que o trecho citado pelos Acusados foi extraído do voto do Diretor Gustavo Tavares Borba no Processo
CVM 19957.004122/2015-99, com o qual o então Presidente concordou em sua manifestação: “98. (...)deverão ser
intensificadas as medidas de enforcement em relação às emissões clandestinas, para fins de abertura de processo
sancionador em relação aos emissores recalcitrantes, que mantêm emissões não regularizadas perante a CVM (...)”.
30 Art. 2o São valores mobiliários sujeitos ao regime desta Lei: (...) IX - quando ofertados publicamente, quaisquer
outros títulos ou contratos de investimento coletivo, que gerem direito de participação, de parceria ou de remuneração,
inclusive resultante de prestação de serviços, cujos rendimentos advêm do esforço do empreendedor ou de terceiros.
31 Art. 19. (...) § 1o - São atos de distribuição, sujeitos à norma deste artigo, a venda, promessa de venda, oferta à venda
ou subscrição, assim como a aceitação de pedido de venda ou subscrição de valores mobiliários, quando os pratiquem
a companhia emissora, seus fundadores ou as pessoas a ela equiparadas.
32 Art. 19. (...) § 3o - Caracterizam a emissão pública: I - a utilização de listas ou boletins de venda ou subscrição,
folhetos, prospectos ou anúncios destinados ao público; II - a procura de subscritores ou adquirentes para os títulos
por meio de empregados, agentes ou corretores; III - a negociação feita em loja, escritório ou estabelecimento aberto
ao público, ou com a utilização dos serviços públicos de comunicação.
33 §5o - Compete à Comissão expedir normas para a execução do disposto neste artigo, podendo: (...) II - fixar o
procedimento do registro e especificar as informações que devam instruir o seu pedido, inclusive sobre: a) a companhia
emissora, os empreendimentos ou atividades que explora ou pretende explorar, sua situação econômica e financeira,
administração e principais acionistas; b) as características da emissão e a aplicação a ser dada aos recursos dela
provenientes; c) o vendedor dos valores mobiliários, se for o caso; d) os participantes na distribuição, sua remuneração
e seu relacionamento com a companhia emissora ou com o vendedor.
34 Art. 56-B. Os administradores do ofertante, dentro de suas competências legais e estatutárias, são responsáveis pelo
cumprimento das obrigações impostas ao ofertante por esta Instrução.
35 Art. 59. Considera-se infração grave, para os efeitos do §3o do Art. 11 da Lei no 6.385, de 1976, sem prejuízo da
multa de que trata o §1o do mesmo artigo, a distribuição: (...) II - realizada sem prévio registro ou dispensa da CVM;
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 7

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18.
Segundo a SRE: (i) havia investimento uma vez que os adquirentes, ao comprar uma
unidade autônoma condo-hoteleira, aplicavam recursos financeiros; (ii) a oferta de remuneração
restaria clara na previsão de distribuição de rendimentos no valor mínimo de R$ 26.180,00 (vinte
e seis mil, cento e oitenta reais) ou 84% (oitenta e quatro por cento) do resultado operacional
positivo da operação36; (iii) o investimento era coletivo, por ser oferecido ao público em geral,
inclusive, por meio de sites na internet37; (iv) o investimento foi formalizado por diversos
contratos, notadamente: o Instrumento Particular de Contrato de Promessa de Venda e Compra de
Unidades Autônomas a Ser Construída e Outras Avenças (“Contrato de Venda e Compra”)38, o
Contrato de Locação e o Contrato de Afiliação à Marca Adagio ("Contrato de Afiliação")39; e (v)
a remuneração ofertada aos investidores era oriunda dos esforços da administração da atividade
hoteleira, empreendidos por terceiros.
19.
Ademais, a SRE ressaltou que, conforme correspondência40 enviada pela própria Hesa 100,
todas as alienações das 85 unidades comercializadas ocorreram em setembro de 2014, enquanto a
dispensa de registro foi deferida apenas em 03.03.2015.
20.
A esse respeito, a Acusação também consignou seu entendimento de que a Incorporadora
não ofereceu a possibilidade de distrato a todos os adquirentes que realizaram o investimento no
período anterior à obtenção da dispensa de registro, tendo em vista que os comprovantes das
reuniões41 realizadas com os investidores e encaminhados antes do pedido revisional não são
precisos quanto ao oferecimento de tal possibilidade.
21.
No que tange à autoria da infração, a Acusação pontuou que a aquisição de uma unidade
condo-hoteleira acarretava na adesão pelo investidor a três contratos: o Contrato de Venda e
Compra, o Contrato de Locação e o Contrato de Afiliação.
22.
Nesse sentido, a autoria da Hesa 100 restaria evidenciada pelo fato de ter realizado a
incorporação do Empreendimento42, bem como por figurar como: (i) “Promitente Vendedora” no
Contrato de Venda e Compra43; e (ii) Locadora e incorporadora no Contrato de Locação44.

36 Conforme o item 7.1 da Cláusula Sétima – Aluguel (Doc. SEI 0381183, fls. 141) constante no Contrato de Locação
e Outras Avenças (“Contrato de Locação” – Doc. SEI 0381183, fls. 127-154).
37 Doc. SEI 0381183, fls. 2-16.
38 Doc. SEI 0381183, fls. 54-116.
39 Doc. SEI 0381186, fls. 246-255.
40 Item 11 do presente Relatório.
41 Doc. SEI 0381202, Anexo II.
42 Doc. SEI 0381183, fls. 25.
43 Doc. SEI 0381183, fls. 106.
44 Doc. SEI 0381183, fls. 127.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 8

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23.
Já a responsabilidade do Sr. Henry Borenstein restaria patente por ele ser indicado no
Contrato Social da Hesa 10045 como seu administrador e, nessa condição, ter assinado o Contrato
de Afiliação, que compunha os CICs, e seu primeiro aditamento46. Devendo, portanto, em
atendimento ao artigo 56-B da ICVM n° 400/2003, ser também considerado autor da infração.
24.
Por fim, a SRE propôs o envio de comunicação à Procuradoria da República no Estado do
Paraná, uma vez que a oferta de valores mobiliários sem a obtenção de registro ou dispensa de
registro perante a CVM constitui crime previsto no art. 7o da Lei no 7.492, de 16.06.1986.
IV.
RESPONSABILIDADES
25.
Diante do exposto, a SRE responsabilizou os Acusados pela realização de oferta de valores
mobiliários sem a obtenção do registro previsto no art. 19 da Lei no 6.385/1976 e no art. 2o da
Instrução CVM no 400/2003, e sem a dispensa prevista no inciso I, §5o, do art. 19 da Lei no
6.385/1976 e no art. 4o da Instrução CVM no 400/2003, o que constitui infração grave consoante
o inciso II do art. 59 da referida Instrução.
V.
MANIFESTAÇÃO DA PFE
26.
A Procuradoria Federal Especializada junto à CVM (“PFE”), em 18.12.2017, entendeu47
que, do ponto de vista objetivo, restaram atendidos os requisitos previstos nos arts. 6o e 11, ambos
da então vigente Deliberação CVM no 538/2008, bem como, diante da existência de indícios de
crime de ação penal pública, recomendou o envio de comunicação ao Ministério Público Federal,
o que ocorreu com o envio do Ofício no 038/2018/CVM/SGE48-49.
VI.
RAZÕES DE DEFESA
27.
Em 16.04.2019, os Acusados apresentaram, tempestivamente, defesa conjunta50
(“Defesa”), na qual não contestaram que os investimentos ofertados relativos ao Empreendimento
sejam o que se convencionou chamar de condo-hotéis, os quais, posteriormente, vieram a ser
classificados como valores mobiliários, na modalidade CICs, atraindo a competência da CVM.

45 Doc. SEI 0381186, fls. 289-290.
46 Doc. SEI 0381186, fls. 246-259.
47 Doc. SEI 0413106.
48 Doc. SEI 0449595.
49 Posteriormente, em acompanhamentos, foram enviados o Ofício de Comunicação no 405/2018/CVM/SPS/CCP, de
11.06.2018, o Ofício de Comunicação no 600/2018/CVM/SPS/CCP, de 01.10.2018, e o Ofício de Comunicação no
720/2018/CVM/SPS/CCP, de 31.10.2018 (Docs. SEI 0533784, 0608353 e 0625978, respectivamente).
50 Doc. SEI 0495720.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 9

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28.
Segundo a Defesa, entretanto, não seria possível punir os Acusados, pois eles suspenderam
voluntariamente a oferta logo após o recebimento do Ofício, e passaram a interagir com a CVM
visando adequar-se à conduta esperada, atuando com boa-fé e diligência, tendo sido apenas quando
do recebimento do Ofício que os Acusados tomaram ciência do entendimento da CVM de que o
investimento, nos moldes em que ofertado (unidades autônomas) também configuraria CIC.
29.
Ainda de acordo com a Defesa, os precedentes do Colegiado existentes até a apresentação
do Termo de Acusação também indicavam, consistentemente, a impossibilidade de punição. Nesse
sentido, a Defesa pontuou que, no primeiro julgamento pela CVM de PAS, que versava sobre
oferta irregular de condo-hotéis, em 07.08.201851, o Colegiado reconheceu que, após a divulgação
do Alerta ao Mercado, deveria “ser considerado um período de assimilação, pelo mercado, do
novo posicionamento do regulador.”. Assim, e considerando que naquele precedente o período da
oferta estava compreendido entre a divulgação do Alerta ao Mercado e o recebimento pela
sociedade incorporadora52 do primeiro ofício da CVM questionando sua realização e alertando que
tal ato poderia configurar uma oferta irregular de valor mobiliário, não houve aplicação de
qualquer sanção pela oferta de valores mobiliários sem registro ou dispensa no precedente em
questão.
30.
Além disso, a Defesa destacou que, após esse primeiro precedente, foram julgados outros
oito casos53, não havendo condenação por ofertas posteriores ao Alerta ao Mercado sem que a
incorporadora tivesse sido questionada pela CVM sobre sua realização54, ressaltando que há ao
menos um caso55, em que foi aplicada pena de advertência, mas não devido a vendas realizadas ao
longo de 2014, e sim àquelas realizadas pela incorporadora após a data do recebimento do primeiro
ofício da CVM, no referido caso, em 06.03.201556.

51 PAS CVM no RJ2016/8347, Dir. Rel. Gustavo Borba, j. em 07.08.2018.
52 No caso em tela, o primeiro ofício foi recebido em 14.05.2014, data que foi considerado o marco temporal a partir
do qual, no caso, a incorporadora já não mais poderia ofertar publicamente unidades em condo hotéis.
53 PAS CVM no RJ2017/1239, Dir. Rel. Gustavo Borba, j. em 07.08.2018; PAS CVM no RJ2018/324, Dir. Rel.
Gustavo Gonzalez, j. em 30.10.2018; PAS CVM no RJ2017/4779, Relator Presidente Marcelo Barbosa, j. em 11.12.
2018; PAS CVM no RJ2017/5471, Relator Presidente Marcelo Barbosa, j. em 11.12.2018; PAS CVM no RJ2018/157,
Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 08.01.2019; PAS CVM no RJ2018/3285, Dir. Rel. Henrique Machado, j. em
29.01.2019; PAS CVM no RJ2017/5788, Dir. Rel. Carlos Rebello, j. em 29.01.2019; e PAS CVM no RJ2017/3091,
Dir. Rel. Gustavo Gonzalez, j. em 26.03.2019.
54 A Defesa destaca que tal período de assimilação teve fim em 17.03.2015, devido a edição da Deliberação CVM n°
734. Desta forma, ofertas realizadas após essa data, mesmo sem a notificação do incorporador, ensejariam a aplicação
de sanção. Entretanto, a Hesa 100 não teria realizado qualquer oferta ou venda após tal data.
55 PAS CVM no RJ2017/5471, Relator Presidente Marcelo Barbosa, j. em 11.12.2018.
56 A Defesa sublinha que conforme o item 12 do relatório de tal caso, foram vendidas 18 unidades em novembro de
2014, 4 em dezembro de 2014 e 5 em janeiro de 2015, mas a venda dessas 27 unidades antes do recebimento do ofício
pela incorporadora não embasou a aplicação de qualquer sanção.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 10

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31.
Complementou alegando que em nenhum dos precedentes julgados pelo Colegiado houve
a condenação a sanção por oferta de condo-hotéis realizada antes da Deliberação CVM n° 734, de
17.03.2015, sem que houvesse “elemento de prova concreto” do conhecimento pela incorporadora
do entendimento da CVM.
32.
Nesse passo, os Acusados sustentaram que o presente caso se amolda exatamente aos
precedentes em que não foram aplicadas punições pela CVM.
33.
A Defesa enfatizou que o Empreendimento é composto de 221 unidades, tendo sido
lançado em setembro de 2014. Após a venda de 85 unidades nas duas semanas seguintes ao
lançamento, a Incorporadora foi alertada de que a oferta de investimento das unidades poderia
caracterizar a infração. Sendo assim, reiteraram que, ainda que o Ofício não tenha sido categórico
e que não houvesse uma stop order, a Hesa 100 voluntariamente suspendeu as vendas.
34.
Arguiu a Defesa que, no período das alienações das unidades destacadas pela SRE, a
Incorporadora interpretava legitimamente que o Alerta ao Mercado não abarcava a estrutura
jurídica do Empreendimento, que apresentava relevantes diferenças com relação à compra e venda
de frações ideais de imóveis mencionadas no Alerta ao Mercado, que não teve o condão de obrigar
a paralisação da venda de unidades, como decidido pelo Colegiado da CVM:
[O] processo de suspensão deve ser próprio e específico, de modo que o Alerta
geral dirigido ao mercado, informando a respeito da necessidade de cumprimento
da legislação pertinente, não pode ser considerado como fato gerador da
suspensão de toda e qualquer oferta irregular de CIC envolvendo condo-hotel.
Logo, o Alerta não teve o condão de suspender a distribuição realizada pelas
Recorrentes.57
35.
Nessa linha, reproduziram trecho do voto do Presidente Marcelo Barbosa no PAS CVM
SEI no 19957.010212/2017-81, julgado em 11.12.2018, em que tratou do período de incerteza
existente entre o Alerta ao Mercado e a Deliberação CVM n° 734/15, tendo aduzido que a referida
Deliberação é que estabeleceu regras claras e objetivas sobre a dispensa de registro dos CICs
hoteleiros, não deixando margem para dúvida quanto ao entendimento da CVM, e que mesmo após
o Alerta ao Mercado não é possível exigir uma assimilação automática da interpretação da CVM
a respeito da natureza dos CICs hoteleiros, tratando-se de setor que até então havia permanecido
alheio à regulação do mercado de valores mobiliários.
36.
O contexto em que as manifestações da CVM ocorreram também foi destacado pelos
Acusados, que ressalvaram que as ofertas de condo-hotéis, além de estarem sujeitas a regramento
próprio, ocorriam há décadas e, em todo esse período, a CVM não havia manifestado seu

57 Trecho do voto do ex-Presidente Leonardo Pereira no Processo CVM SEI no 19957.004122/2015-99, decidido em
12.04.2016.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 11

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entendimento quanto à sua competência de supervisão sobre tal estrutura. Tal pronunciamento,
sustenta a Defesa, era vital, tendo em vista que o conceito de valor mobiliário foi introduzido de
forma aberta no ordenamento jurídico brasileiro. Portanto, era cabível a interpretação de que sua
venda não estaria sujeita a supervisão e fiscalização da CVM.
37.
Os Acusados acrescentaram, ainda, que o entendimento da CVM sobre o assunto foi se
alterando ao longo do tempo, devido a melhor compreensão pela CVM da atividade de
incorporação imobiliária. Como exemplo, foi mencionado que a SRE, originalmente, concedia
dispensa de registro de oferta tão somente para as unidades disponíveis para venda, o que foi
posteriormente alterado para abarcar, também, as unidades autônomas vendidas, mas que viessem
a retornar, por distrato, ao estoque da incorporadora. De igual modo, o Colegiado afastou a antiga
exigência de se assegurar aos antigos adquirentes o direito de retratação das vendas feitas até abril
de 2016, por ter reconhecido a incerteza da regulamentação aplicável.
38.
Frisaram, também, que a própria ICVM n° 602, de 27.08.2018, atualizou o tratamento dos
condo-hotéis, refletindo entendimentos que até então não haviam sido divulgados pela CVM,
como por exemplo, que as operadoras hoteleiras, a princípio, não são ofertantes dos CICs.
39.
Ademais, a Defesa arguiu que todas as condenações impostas pela CVM até então foram
calcadas no recebimento de ofício emitido pela SRE, ou ainda, pelo seguimento da oferta após a
Deliberação CVM no 734/2015, não havendo precedente em que a estrutura da incorporadora ou a
formação profissional dos administradores justificasse a aplicação de sanção.
40.
Nesse contexto, as imputações por ofertar CICs hoteleiros em período anterior ao envio do
Ofício pela SRE importariam em aplicação retroativa de nova interpretação de norma
administrativa, o que é vedado pelo art. 2o, § único, XIII, da Lei n° 9.784, de 29.01.199958.
41.
No mesmo sentido, sustentaram os Acusados que o fato de o conceito de contrato de
investimento coletivo ter sido incluído no nosso ordenamento jurídico como um conceito aberto,
combinado com a ausência de clara manifestação da CVM sobre o tema até a edição da
Deliberação CVM no 734/2015, faz com que a sanção por eventuais irregularidades anteriores seja
obstada pela excludente de ilicitude do erro de proibição, como foi já foi reconhecido pelo
Colegiado da CVM no julgamento dos casos relativos à “crise da marcação a mercado”.

58 Art. 2o A Administração Pública obedecerá, dentre outros, aos princípios da legalidade, finalidade, motivação,
razoabilidade, proporcionalidade, moralidade, ampla defesa, contraditório, segurança jurídica, interesse público e
eficiência. (...) Parágrafo único. Nos processos administrativos serão observados, entre outros, os critérios de: (...)
XIII - interpretação da norma administrativa da forma que melhor garanta o atendimento do fim público a que se
dirige, vedada aplicação retroativa de nova interpretação.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 12

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42.
Por fim, a Defesa sustentou que, ainda que se conclua pela responsabilidade da
Incorporadora, não caberia apenar seu diretor Henry Borenstein, dado que a única menção da
Acusação ao diretor, além do fato de ele ser um dos administradores da Hesa 100, é referente à
assinatura do Contrato de Afiliação, em 20.01.2014. Contudo, a mera assinatura de um contrato
na qualidade de representante legal não induz à presunção de que tinha atribuições estatutária ou
legal relacionadas à alienação de unidades do Empreendimento59.
VII.
TERMO DE COMPROMISSO
43.
No dia 16.05.2018, foi apresentada proposta de termo de compromisso60, que abarcava um
outro PAS e dois processos de investigação envolvendo ofertas públicas irregulares de CICs
hoteleiros referentes a empreendimentos que tinham como incorporadoras empresas do grupo em
que inserida a Hesa 100. A proposta incluía a extinção do presente PAS mediante o pagamento do
montante de R$ 150.000,00 (cento e cinquenta mil reais), pela Hesa 100, e de R$ 75.000,00
(setenta e cinco mil reais) em relação ao acusado Henry Borenstein.
44.
No entanto, em 01.10.2018, os proponentes comunicaram ao Comitê de Termos de
Compromisso sua desistência61 quanto à proposta de celebrar termo de compromisso com a CVM,
em razão do julgamento do PAS CVM SEI n° 19957.008081/2016-91, concluído em 07.08.2018.
VIII.
DISTRIBUIÇÃO DO PROCESSO
45.
O presente processo foi originalmente distribuído, em 30.10.2018, para o então Diretor
Pablo Renteria. Ao final de seu mandato – e antes de minha posse – o processo foi provisoriamente
redistribuído, até que, no dia 19.03.2019, fui designada sua relatora.
É o relatório.
Rio de Janeiro, 17 de fevereiro de 2020.

Flávia Sant’Anna Perlingeiro
Diretora Relatora

59 A Defesa enfatizou que tal fato seria impossível, diante da indefinição, na época, sobre a situação jurídica das ofertas
públicas de condo-hotéis.
60 Doc. SEI 0521915.
61 Doc. SEI 0614266.
Relatório (0940659) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 13
FLAVIA MARTINS SANT
ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Assinado de forma digital por FLAVIA MARTINS SANT ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
DN: c=BR, o=ICP-Brasil, ou=Autoridade Certificadora Raiz Brasileira
v2, ou=AC SOLUTI, ou=AC SOLUTI Multipla, ou=28386941000124,
ou=Certificado PF A3, cn=FLAVIA MARTINS SANT ANNA
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Dados: 2020.02.17 15:53:57 -03'00'

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR SEI No 19957.010391/2017-56
(PAS CVM n° RJ2017/4920)
Reg. Col. 1197/18
Acusados:
HESA 100 – Investimentos Imobiliários Ltda.

Henry Borenstein
Assunto:
Apurar eventual responsabilidade pela realização de oferta pública de CICs
hoteleiros sem a obtenção de registro ou dispensa.
Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro
VOTO
I.
INTRODUÇÃO
1.
Trata-se de PAS1 instaurado pela SRE em face da incorporadora Hesa 100 e de seu
administrador, Henry Borenstein, para apurar eventual responsabilidade pela realização de oferta
pública de CICs relativos ao empreendimento hoteleiro Adágio Curitiba Batel (também
denominado Helbor Stay Batel), sem a obtenção do registro de que trata o art. 19 da Lei no
6.385/1976 e o art. 2o da ICVM no 400/2003 e sem a dispensa prevista no art. 19, §5o, inciso I, da
Lei no 6.385/1976 e no art. 4o da ICVM 400/2003.
2.
Neste PAS, julgamos se cabe responsabilizar os Acusados pela realização de oferta
pública de CICs hoteleiros relativos ao Empreendimento enquanto inexistentes o registro ou a
dispensa de registro perante a CVM (“Oferta Irregular”), no período decorrido entre o lançamento
da oferta, em setembro de 2014, e a obtenção da respectiva dispensa de registro concedida pela
CVM, em 03.03.2015. Cabe observar, de plano, que consoante reconhecido pelos próprios
Acusados, 85 unidades autônomas componentes do Empreendimento foram alienadas nas
primeiras duas semanas após o lançamento, não tendo havido vendas depois do recebimento, pela
Hesa 100, do Ofício2 de 15.09.2014 e até a data de obtenção da dispensa de registro.
3.
Destaco também, desde já, a relevância, para o deslinde deste caso, do julgamento do
PAS CVM SEI n° 19957.009570/2018-21, ocorrido em 10.12.2019, de relatoria do Diretor
Henrique Balduíno Machado (“Precedente Hesa 112”), em que foram condenados outra sociedade
de propósito específico integrante do grupo Helbor – a Hesa 112 - Investimentos Imobiliários – e
seus administradores, incluindo Henry Borenstein, por oferta irregular de CICs hoteleiros
referentes a outro empreendimento hoteleiro.

1 Os termos iniciados em letra maiúscula utilizados neste voto que não estiverem nele definidos têm o significado que
lhes foi atribuído no relatório que o antecede (“Relatório”).
2 Ofício/CVM/SRE/N° 508/2014, Doc. SEI 0381183, fls. 19-20.
Voto (0940662) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 14

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4.
Como detalharei mais adiante, no Precedente Hesa 112, assentou-se o entendimento
deste Colegiado acerca de certos aspectos relevantes para a análise da responsabilização dos
acusados, os quais, a meu ver, são igualmente aplicáveis neste processo.
II.
MATERIALIDADE
5.
Em benefício da síntese, haja vista a consolidada posição do Colegiado da CVM em
diversos precedentes sobre o tema3, deixo de repisar o debate acerca da caracterização do condo-
hotel como CIC e da consequente necessidade de registro ou dispensa de registro perante a CVM
para a realização de oferta pública de distribuição, nos termos da Lei n° 6.385/1976 e da
regulamentação aplicável.
6.
Neste PAS, a Acusação demonstrou a existência dos CICs, nos termos previstos no inciso
IX do art. 2o da Lei no 6.385/764, ao evidenciar que os contratos eram coletivos, previam
remuneração para os investidores, advinda de esforços empreendidos por terceiros e que foram
ofertados publicamente, inclusive por meio de materiais publicitários divulgados em websites.
7.
Os defendentes, por sua vez, não trouxeram qualquer argumento ou prova a demonstrar
que os contratos referentes ao Empreendimento se distinguem daqueles utilizados em outros
empreendimentos hoteleiros já examinados pela CVM. Os próprios documentos e informações
que, posteriormente, vieram a embasar a dispensa de registro perante a CVM evidenciam a
configuração dos CICs e a Oferta Irregular durante o período que antecedeu a referida dispensa,
não havendo razão para reabrir a discussão já superada.
8.
Assim, os fatos examinados neste PAS, em seus aspectos fundamentais, se coadunam
com os precedentes julgados pela CVM, restando, a meu ver, bem caracterizada a infração.
III.
ANÁLISE DE RESPONSABILIDADE
9.
Também considero que a Acusação teve êxito em demonstrar a responsabilidade da Hesa
100 pela Oferta Irregular de CICs neste caso, inclusive por meio do material publicitário divulgado
em websites5, que informavam se tratar de uma realização da Helbor6, controladora da Hesa 1007.
10.
Ademais, a Incorporadora era parte em dois dos contratos centrais que compunham os
CICs: (i) como “Promitente Vendedora” no Contrato de Venda e Compra8, e (ii) como Locadora

3 v., p.ex., PAS CVM n° RJ2017/2225, j. 28.08.2018; PAS CVM no RJ2018/324, j. 30.10.2018; PAS CVM no
RJ2017/4412, j. 30.10.2018; PAS CVM n° RJ2017/4779, j. 11.12.2018; e PAS n° RJ2017/3091, j. 26.03.2019.
4 v. Decisão de 15.01.2008, no âmbito do Processo CVM no RJ2007/11593, Diretor Relator Marcos Barbosa Pinto.
5 Foi comprovada divulgação nos sites www.habitec.com.br e www.bomnegocio.com, Doc. SEI. 0381183, fls. 02-16.
6 Doc. SEI 0381183, fls. 02-16.
7 Doc. SEI 0381186, fls. 285.
8 Doc. SEI 0381183, fls. 54.
Voto (0940662) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 15

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e incorporadora no Contrato de Locação9; bem como se identificou como incorporadora no
Memorial de Incorporação10.
11.
Da mesma forma, foi demonstrado o envolvimento direto de Henry Borenstein com a
Oferta Irregular, por sua atuação como administrador da Hesa 100, reforçada pelo fato de que a
representou na assinatura do Contrato de Afiliação11, um dos principais contratos que compunham
o CIC relativo ao Empreendimento, e de seu primeiro aditamento. Esses instrumentos previam que
a Hesa 100 fora neles representada “na forma de seu Contrato Social”, o qual estabelecia12 que a
administração da Incorporadora poderia se dar por seus administradores (Henry Borenstein e
H.B.), em conjunto ou separadamente13. Note-se, ainda, como igualmente apontado pela
Acusação, que a responsabilidade dos administradores da ofertante de valores mobiliários é
expressamente prevista no art. 56-B da ICVM no 400/200314.
12.
Resta analisar o grau de reprovabilidade das condutas dos Acusados, à luz dos marcos
temporais estabelecidos15 e consolidados pelo Colegiado em diversos julgados nos últimos anos.
13.
Para tanto cabe repisar que o entendimento do Colegiado tem sido no sentido (i) da não
responsabilização pelos atos de distribuição realizados antes de 12.12.2013, data da divulgação do
Alerta ao Mercado, ocasião em que a CVM manifestou-se sobre a caracterização dos chamados
condo-hoteis como valores mobiliários na modalidade CIC; (ii) da responsabilização dos atos de
distribuição posteriores a 17.03.2015, data da edição da Deliberação CVM no 734, que estabeleceu
requisitos e procedimentos para a obtenção de dispensa de registro de oferta pública desses CICs;
e (iii) da necessidade de se sopesar as particularidades do caso concreto para os atos ocorridos
no período compreendido no interregno transcorrido entre tais datas.
14.
Como esclarecido pela própria Incorporadora16, o Empreendimento foi lançado em
setembro de 2014 e nas duas semanas seguintes ao lançamento, 85 unidades foram
comercializadas, como também consignado no item 46 do Termo de Acusação17.
15.
As alienações de 85 unidades do Empreendimento entre o Alerta ao Mercado e o Ofício

9 Doc. SEI 0381183, fls. 127.
10 Doc. SEI 0381183, fls. 25-53.
11 Doc. SEI 0381186, fls. 246-259.
12 Doc. SEI 0381186, fls. 289-290.
13 Outros contratos que compunham o CIC do Empreendimento, dos quais foram fornecidas minutas sem assinaturas,
como o Contrato de Venda e Compra e o Contrato de Locação, também previam a representação da Incorporadora
“na forma de seu Contrato Social”.
14 Art. 56-B. Os administradores do ofertante, dentro de suas competências legais e estatutárias, são responsáveis pelo
cumprimento das obrigações impostas ao ofertante por esta Instrução.
15 PAS CVM SEI no 19957.004122/2015-99, j. 12.04.2016, e PAS CVM no 19957.008081/2016-91, j. 07.08.2018.
16 Doc. SEI 0381186, fls. 335-343.
17 Doc. SEI 0429703.
Voto (0940662) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 16

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da SRE evidenciam que os Acusados ofertaram CICs hoteleiros durante o que se passou a chamar
de “período de assimilação”, cabendo ao Colegiado analisar as circunstâncias do caso concreto, a
fim de identificar o momento a partir do qual os Acusados não mais poderiam alegar seu
desconhecimento acerca do posicionamento da CVM quanto à configuração dos investimentos em
condo-hotéis como CICs para justificar a continuidade da oferta.
16.
Considerando as semelhanças deste caso com o Precedente Hesa 112, cabe reiterar o
entendimento então assentado pelo Colegiado no sentido de que (i) após a primeira manifestação
objetiva e institucional da CVM sobre a natureza dos CICs hoteleiros por meio do Alerta ao
Mercado de 12.12.2013, seguiu-se, ao longo do chamado “período de assimilação”, e já a partir
do fim do primeiro trimestre de 2014, a disseminação de matérias a respeito do posicionamento
da Autarquia em publicações em portais de comunicação de grande alcance, bem como de
discussões e posicionamentos de relevantes entidades do setor imobiliário, e (ii) o alerta não se
restringia apenas a um modelo específico de estruturação de negócio imobiliário, refutando a
alegação de que não estariam abrangidos os empreendimentos estruturados com unidades
autônomas, ao contrário do que sustentam os Acusados.
17.
Além disso, o Precedente Hesa 112 também deixou clara a percepção do Colegiado no
sentido de que, do segundo trimestre de 2014 em diante, a referida difusão do Alerta ao Mercado
não passou desapercebida pelos grandes players do mercado imobiliário, como é o caso do grupo
Helbor, razão pela qual o Colegiado não acolheu o argumento dos defendentes de que apenas
tomaram ciência do entendimento institucional da CVM em setembro de 2014, quando do
recebimento do Ofício da SRE. Também foi igualmente refutado pelo Colegiado o alegado erro
de proibição quanto à caracterização da oferta pública de valor mobiliário por se tratar de agente
integrante de grupo relevante no mercado imobiliário.
18.
Tanto a Hesa 100 quanto a Hesa 112 são sociedades de propósito específico controladas
pela Helbor Empreendimentos S.A., da qual H.B. e Henry Borenstein são administradores, sendo
de todo aplicável o mesmo entendimento neste caso.
19.
Como bem pontuado pelo ilustre Diretor Henrique Balduino Machado no Precedente
Hesa 112: a Helbor é “ um grande player do mercado imobiliário, que está inserido e, portanto,
tem familiaridade com a dinâmica de captação de recursos no mercado de valores mobiliários e
que não pode alegar desconhecimento da matéria, após a divulgação do alerta pela CVM e a
ampla repercussão pública de seu conteúdo após mais de oito meses da divulgação do Alerta ao
Mercado.”.
20.
Especificamente sobre a repercussão pública do Alerta ao Mercado, o Diretor Relator
Henrique Machado já havia se manifestado, em seu voto de 07.08.2018, no julgamento do PAS
Voto (0940662) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 17

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CVM SEI n° 19957.008081/2016-91, no seguinte sentido:
24. Assim, a partir de abril de 2014, a grande imprensa já havia dado razoável
publicidade ao assunto e setores significativos do mercado imobiliário dele já
tinham conhecimento e estavam, inclusive, externando publicamente seus
posicionamentos e discussões sobre o tema. A difusão do Alerta, portanto, não
pode ter passado despercebida, em especial para um grande “player” do
mercado imobiliário, do qual se supõe que tenha acesso às informações
atualizadas sobre o seu ramo de atividade e que participe das principais
entidades de classe do setor.
.....................................................................................................................
29. Considero, portanto, que a partir do recebimento do recebimento do Ofício
no 259 [de 14.05.2014, que pela primeira vez informou a empresa do Grupo Setin
que o investimento ofertado poderia se enquadrar no conceito de valor
mobiliário], e não somente a partir da emissão da Deliberação CVM no 734/15,
em 17.03.2015, conforme entende o Relator, já teria se tornado incontroverso e
suficientemente assimilado pelas Acusadas o entendimento da Autarquia de que
oferta pública de seus condohoteis deveria se submeter às normas de registro,
em especial à Instrução CVM no 400/03. (grifos aditados)
21.
Por fim, destaque-se também a seguinte passagem da manifestação de voto do Presidente
Marcelo Barbosa, no âmbito do PAS CVM n° RJ2017/3091, julgado em 21.05.2019:
8. (...) reitero meu posicionamento exposto por ocasião do julgamento do PAS
RJ 2017/1298 (em que fui acompanhado pela maioria do Colegiado), no sentido
de que a atuação sancionadora por parte da CVM se justifica
independentemente da concessão da dispensa de registro e tem como propósito
punir os agentes responsáveis pela inércia em buscar a regularização da oferta
junto à CVM, deixando mercado e investidores expostos no período que antecede
a concessão da dispensa. (grifos aditados)
22.
Pelo exposto, tenho que restou comprovada a existência de Oferta Irregular em setembro
de 2014, ou seja, bem depois do período de assimilação aplicável neste caso, e que, mesmo à luz
da posterior dispensa de registro concedida pela CVM, deve-se concluir pelo cabimento da
responsabilização da Hesa 100 e de seu administrador Henry Borestein neste PAS.
IV.
DOSIMETRIA E CONCLUSÃO
23.
Passo, então, a dosimetria da pena a ser aplicada à Incorporadora e a seu administrador.
24.
No julgamento dos Processos SEI nos 19957.0003266/2017-90 e 19957.008081/2016-
91, consignou-se que as penalidades a serem cominadas aos responsáveis por ofertas irregulares
de CICs hoteleiros sejam aplicadas por oferta, atenuadas ou agravadas em razão do período em
que a irregularidade foi praticada e do número de unidades vendidas, o que tem sido adotado nos
Voto (0940662) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 18

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diversos precedentes julgados desde então, sopesando também o porte do ofertante18.
25.
No presente PAS, considerando a gravidade em abstrato das condutas, o fato de que a
Incorporadora integra grupo econômico de porte relevante e que foram alienadas de 85 unidades
em setembro de 2014, voto pela adoção da pena-base de R$ 240.000,00 (duzentos e quarenta mil
reais), em linha com precedentes deste Colegiado19.
26.
Também em linha com precedente julgado20, considerarei como atenuante, com redução
de 20% (vinte por cento) da pena base, o fato de a Hesa 100 ter obtido dispensa de registro de
oferta relativa ao Empreendimento, tendo demonstrado boa-fé e empenho nas interações com a
Autarquia voltadas à obtenção da dispensa e ajuste de seus procedimentos às normas aplicáveis.
27.
Assim, proponho que a pena para a Incorporadora seja reduzida para R$ 192.000,00
(cento e noventa e dois mil reais) e que a pena a ser aplicada em relação a seu administrador seja
fixada considerando a metade deste valor, observando o critério que vem sendo adotado pelo
Colegiado, perfazendo R$ 96.000,00 (noventa e seis mil reais).
28.
Por fim, também consoante o referido precedente, voto por aplicar redução de 20% a
incidir sobre a pena da Incorporadora, por seus bons antecedentes, reduzindo-a, com isso, a R$
153.600,00 (cento e cinquenta e três mil e seiscentos reais), o mesmo não sendo aplicável, contudo,
a seu administrador21.
29.
Pelo exposto, com fundamento no art. 11 da Lei n° 6.385, de 07.12.1976 (com redação
anterior à entrada em vigor da Lei no 13.506, de 13.11.2017), voto pela:
a. condenação de Hesa 100 – Investimentos Imobiliários Ltda. à pena de multa
pecuniária no valor de R$ 153.600,00 pela realização de oferta pública de
distribuição de CICs, sem a obtenção do registro previsto no art. 19 da Lei no
6.385/1976 e no art. 2o da ICVM no 400/2003 e sem a dispensa prevista no art. 19,
§5o, I, da Lei no 6.385/1976 e no art. 4o da ICVM no 400/2003; e
b. condenação de Henry Borenstein à pena de multa pecuniária no valor de R$
96.000,00, pela realização de oferta pública de distribuição de CICs, sem a

18 Nesse sentido, destaco manifestação de voto do Diretor Henrique Machado, acompanhada pela maioria do
Colegiado, no âmbito do PAS CVM no 19957.008081/2016-91, j. em 07.08.2018, e o voto Diretor Relator Gustavo
Gonzalez no PAS CVM no RJ2018/2316, j. em 01.10.2019.
19 PAS CVM no RJ2017/3091, de relatoria do Diretor Gustavo Gonzalez, julgado em 21.05.2019, PAS CVM no
19957.008081/2016-91, nos termos do voto do Diretor Henrique Machado, PAS CVM no 19957.009570/2018-21, de
relatoria do Diretor Henrique Machado, j. em 10.12.2019, PAS CVM no 19957.008371/2016-34, de minha relatoria,
j. em 20.12.2019, bem como com o Precedente Hesa 112 (PAS CVM no 19957.009570/2018-21).
20 PAS CVM n° 19957.008371/2016-34, j. em 20.12.2019.
21 Em virtude da condenação de Henry Borenstein no Precedente Hesa 112 (PAS CVM no 19957.009570/2018-21),
embora tal condenação não implique em hipótese de reincidência, acaba por obstar o reconhecimento de bons
antecedentes, conforme tem entendido o Colegiado, como, por exemplo, no PAS CVM n° 19957.004986/2019-34,
Relator Presidente Marcelo Barbosa, j. em 10.12.2019; e PAS CVM n° 19957.008371/2016-34, de minha relatoria, j.
em 20.12.2019.
Voto (0940662) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 19

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obtenção do registro previsto no art. 19 da Lei no 6.385/1976 e no art. 2o da ICVM
no 400/2003 e sem a dispensa prevista no art. 19, §5o, I, da Lei no 6.385/1976 e no
art. 4o da ICVM no 400/2003.
30.
Por fim, impende comunicar o resultado deste julgamento ao Ministério Público Federal
no Estado do Paraná, em complemento ao Ofício de Comunicação no 720/2018/CVM/SPS/CCP,
de 31.10.201822.
É como voto.
Rio de Janeiro, 18 de fevereiro de 2020.

Flávia Sant’Anna Perlingeiro
Diretora Relatora

22 Docs. SEI 0533784, 0608353 e 0625978.
Voto (0940662) SEI 19957.010391/2017-56 / pg. 20
FLAVIA MARTINS SANT
ANNA
PERLINGEIRO:0119435
3738
Assinado de forma digital por FLAVIA MARTINS
SANT ANNA PERLINGEIRO:01194353738
DN: c=BR, o=ICP-Brasil, ou=Autoridade
Certificadora Raiz Brasileira v2, ou=AC SOLUTI,
ou=AC SOLUTI Multipla, ou=28386941000124,
ou=Certificado PF A3, cn=FLAVIA MARTINS
SANT ANNA PERLINGEIRO:01194353738
Dados: 2020.02.18 16:15:45 -03'00'