Tribunal: CVM
Processo: 19957-000671-2020-51 (IA-2013-14)
Classe: Processo administrativo sancionador
Órgão julgador: Colegiado CVM
Órgão colegiado: Colegiado CVM
Assuntos: Comissão de Valores Mobiliários
Data de julgamento: 2020-11-10
Data de publicação: 2020-11-10

Ementa:
Responsabilidades por eventuais irregularidades na gestão de fundos
de investimento. Infração ao art. 14, II, da ICVM no 306/1999. Infração ao art. 65-A
da ICVM no 409/2004. Multas e absolvições.

Inteiro teor:
COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS

EXTRATO DE SESSÃO DE JULGAMENTO
DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM no 14/2013
(19957.000671/2020-51) *
* Sessão realizada exclusivamente por videoconferência, na forma da
Deliberação CVM no 855, de 30 de abril de 2020.

Data do julgamento: 10/11/2020

Relatora: Diretora Flávia Sant’Anna Perlingeiro

Acusados:
Global Capital 2000 Administradora de Recursos Financeiros S.A.
Global Equity Administradora de Recursos S.A.
Carlos Valmer Pereira Thomé da Silva
Marco Antônio de Freitas Pinheiro
Onito Barnabé Barbosa Junior
Patrícia Araújo Branco
BRB DTVM S.A.
Flávio José Couri
Rogério Magalhães Nunes

Ementa: Responsabilidades por eventuais irregularidades na gestão de fundos
de investimento. Infração ao art. 14, II, da ICVM no 306/1999. Infração ao art. 65-A
da ICVM no 409/2004. Multas e absolvições.

Decisão: Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de
Valores Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação aplicável, por
unanimidade de votos, decidiu:

i. Pela absolvição de Global Capital 2000 Administradora de Recursos
Financeiros S.A., Global Equity Administradora de Recursos Financeiros S.A.,
Patricia Araújo Branco, Marco Antonio de Freitas Pinheiro, Onito Barnabé Barbosa
Junior e Carlos Valmer Pereira Thomé da Silva de todas as imputações a eles
Diário Eletrônico da CVM em
11/03/2021
Extrato de Sessão de Julgamento 356 (1171083) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 1

realizadas neste processo;

ii. Pela condenação de BRB DTVM S.A. à pena de multa pecuniária no
valor de R$250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais), por não ter empregado,
no exercício de suas atividades, o cuidado e a diligência exigidos pela
regulamentação aplicável, em infração ao art. 14, II, da ICVM no 306/1999;

iii. Pela condenação de Rogério Magalhães Nunes à pena de multa
pecuniária no valor de R$125.000,00 (cento e vinte e cinco mil reais), por não ter
empregado, no exercício de suas atividades, o cuidado e a diligência exigidos pela
regulamentação aplicável, em infração ao art. 14, II, da ICVM no 306/1999; e

iv. Pela absolvição de Flávio José Couri da imputação de infração ao
art. 14, II, da ICVM no 306/1999 c/c art. 65-A da ICVM no 409/2004.

O Colegiado decidiu, também, que o resultado do julgamento seja
comunicado à Procuradoria da República no Estado do Rio de Janeiro, para as
providências que julgar cabíveis no âmbito de suas competências.

Os acusados punidos terão um prazo de 30 dias, a contar da
comunicação da decisão da CVM, para interpor recurso voluntário ao Conselho de
Recursos do Sistema Financeiro Nacional, nos termos do art. 70 da Instrução CVM
no 607/19.

Presentes
os
advogados
Flávio
Couri,
em
própria
defesa
e
representando Rogério Magalhães Nunes e Cícero Matos, representando BRB
DTVM S.A..

Presente o Procurador Leonardo Montanholi, representante da
Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram da Sessão de Julgamento os Diretores Flávia Sant’Anna
Perlingeiro, Henrique Balduino Machado Moreira e o Presidente da CVM, Marcelo
Barbosa, que presidiu a Sessão.

Ausente o Diretor Gustavo Machado Gonzalez.
Documento assinado eletronicamente por Flavia Martins Sant Anna
Perlingeiro, Diretor, em 19/01/2021, às 09:49, com fundamento no art.
6o, § 1o, do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por Marcelo Santos Barbosa,
Presidente, em 01/02/2021, às 17:42, com fundamento no art. 6o, § 1o, do
Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
Documento assinado eletronicamente por HENRIQUE BALDUINO
Extrato de Sessão de Julgamento 356 (1171083) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 2

MACHADO MOREIRA, Usuário Externo, em 01/03/2021, às 12:19, com
fundamento no art. 6o do Decreto no 8.539, de 8 de outubro de 2015.
A autenticidade do documento pode ser conferida no site
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Processo Administrativo Sancionador CVM no 14/2013 – Relatório – Página 1 de 15

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No 14/2013
(Processo Eletrônico SEI no 19957.000671/2020-51)
Reg. Col. 0124/16
Acusados:
Global Capital 2000 Administradora de Recursos Financeiros S.A.

Global Equity Administradora de Recursos S.A.

Carlos Valmer Pereira Thomé da Silva

Marco Antônio de Freitas Pinheiro

Onito Barnabé Barbosa Junior

Patrícia Araújo Branco

BRB DTVM S.A.

Flávio José Couri

Rogério Magalhães Nunes
Assunto:
Apurar responsabilidades por eventuais irregularidades na gestão de
fundos de investimento.
Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro

RELATÓRIO
I.
INTRODUÇÃO
1.
Trata-se de Processo Administrativo Sancionador (“PAS”) instaurado1 pela
Superintendência de Processos Sancionadores (“SPS”) e pela Procuradoria Federal Especializada
junto à CVM (“PFE” e, em conjunto com a SPS, “Acusação”), para apurar responsabilidade por
eventuais irregularidades na captação de clientes, na colocação e na negociação de valores
mobiliários por parte de sociedades de agentes autônomos de investimento e de outros integrantes
do sistema de distribuição, no período de 2006 a 2008, em continuidade à investigação realizada
pela Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários (“SMI”)2.
2.
Durante as investigações, foram analisadas transações referentes a determinadas
Cédulas de Crédito Bancário (“CCBs”), emitidas em favor de instituições financeiras que tinham
celebrado contratos de prestação de serviços com os agentes autônomos LR e MB (“AAIs”).

1 Portaria/CVM/SGE/no 142, de 19.06.2013, Doc. SEI 0926112, fls. 01.
2 Relatório de Análise/CVM/SMI/GMN/no 002/2010, Doc. SEI 0926112, fls. 02-34.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 4

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3.
A investigação abrangeu também prestadores de serviços que se relacionaram com
LR e MB, entre eles, a I. Consultoria e Assessoria Empresarial Ltda. (“Firma I”) e a P. Serviços
Ltda. (“Firma P”), que teriam prestado serviços relacionados às operações com CCBs mediadas
por LR e MB.
4.
Ao final da investigação, a Acusação concluiu pela existência de irregularidades em
dois contextos distintos, como consignado em seu relatório (“Relatório de Inquérito”).
5.
Com relação ao primeiro contexto, atribui responsabilidades por irregularidades na
atuação das gestoras Global Capital 2000 Administradora de Recursos Financeiros S.A. (“Global
Capital”) e Global Equity Administradora de Recursos S.A. (“Global Equity” e, em conjunto com
Global Capital, “Gestoras”) e seus diretores responsáveis e membros do comitê de investimentos.
Já o segundo conjunto de acusações é formulado contra BRB DTVM S.A. (“BRB”) e seus diretores
responsáveis pela administração de recursos de terceiros pela alegada falta de diligência na
aquisição de CCBs para fundos de investimento geridos por aquela instituição.
6.
As acusações formuladas contra Global Capital, Global Equity e seus administradores
e membros do comitê de investimentos estão associadas a alegados conflitos de interesses. Em sua
investigação, a área técnica da CVM apurou que Marco Antônio de Freitas Pinheiro (“Marco
Pinheiro”) era sócio da Global Capital, da Global Equity e da Firma P; Patrícia Araujo Branco
(“Patrícia Branco”) era sócia da Global Equity e da Firma P; e Onito Barnabé Barbosa Junior
(“Onito Barbosa”) era sócio da Global Capital e da Firma I.
7.
Firma P e Firma I prestaram serviços de prospecção de novos clientes e de consultoria
de relacionamento, respectivamente, para LR e MB, recebendo como remuneração repasses de
parte das comissões recebidas pelos AAIs pela colocação de CCBs no mercado.
8.
Como os fundos de investimento geridos por Global Capital e Global Equity
investiram na aquisição dessas mesmas CCBs, concluiu-se que os mencionados sócios das duas
Gestoras que efetuaram compras de CCBs em nome de fundos de investimento foram beneficiados
pelos repasses de valores decorrentes da própria atividade de intermediação dos negócios
envolvendo as CCBs, o que configurou, no entender da Acusação, situação de conflitos de
interesses com os fundos sob sua gestão não informada aos cotistas. Assim, a Acusação imputou
responsabilidades por tal omissão a diferentes pessoas, se valendo de diferentes capitulações, da
seguinte forma:
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 5

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(i)
Global Capital e Global Equity por infração ao art. 14, III, “c”, da Instrução CVM
(“ICVM”) no 306/19993 c/c o art. 65-A, I, da ICVM no 409/20044;
(ii) Onito Barbosa e Marco Pinheiro, enquanto membros dos comitês de investimentos
de Global Capital e Global Equity, são acusados por infração ao art. 63, §3o, da ICVM
no 409/20045;
(iii) Patrícia Branco é acusada (a) na qualidade de diretora responsável pela
administração de recursos da Global Equity, por infração ao art. 14, III, “c”, da ICVM no
306/19996 c/c com o art. 65-A, I, da ICVM no 409/2004, e (b) na qualidade de membro
do comitê de investimentos de Global Capital, por infração ao art. 63, § 3o, da ICVM no
409/2004;
(iv) Carlos Valmer Pereira Thomé da Silva (“Carlos Valmer”), como membro do
comitê de investimentos da Global Capital e Global Equity, embora não estivesse em
conflito de interesse, teria violado o dever de diligência e cuidado em infração art. 14, II,
da ICVM no 306/19997 c/c art. 17, parágrafo único, da mesma Instrução8.
9.
No segundo contexto, a Acusação concluiu que a BRB e seus diretores responsáveis
pela administração de recursos de terceiros, Flávio José Couri (“Flávio Couri”) e Rogério
Magalhães Nunes (“Rogério Nunes”), não empregaram no exercício de suas atividades o cuidado

3 Art. 14. (...) III - cumprir fielmente o contrato firmado com o cliente, prévia e obrigatoriamente por escrito, o qual
deve conter as características básicas dos serviços a serem prestados, dentre as quais se incluem: (...) c) as informações
sobre outras atividades que o próprio administrador exerça no mercado e os potenciais conflitos de interesse existentes
entre tais atividades e a administração da carteira de valores mobiliários.
4 Art. 65–A. O administrador e o gestor estão obrigados a adotar as seguintes normas de conduta: I – exercer suas
atividades buscando sempre as melhores condições para o fundo, empregando o cuidado e a diligência que todo
homem ativo e probo costuma dispensar à administração de seus próprios negócios, atuando com lealdade em relação
aos interesses dos cotistas e do fundo, evitando práticas que possam ferir a relação fiduciária com eles mantida, e
respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham a ser cometidas sob sua administração ou gestão.
5 Art. 63. (...) §3o Os membros do conselho ou comitê deverão informar ao administrador, e este deverá informar aos
cotistas, qualquer situação que os coloque, potencial ou efetivamente, em situação de conflito de interesses com o
fundo.
6 Art. 14. (...) III - cumprir fielmente o contrato firmado com o cliente, prévia e obrigatoriamente por escrito, o qual
deve conter as características básicas dos serviços a serem prestados, dentre as quais se incluem: (...) c) as informações
sobre outras atividades que o próprio administrador exerça no mercado e os potenciais conflitos de interesse existentes
entre tais atividades e a administração da carteira de valores mobiliários.
7 Na redação original (vigente à época de algumas das operações objeto deste PAS): Art. 14. (...) II - empregar, no
exercício de sua atividade, o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma dispensar à administração
de seus próprios negócios, respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham a ser cometidas sob
sua gestão; (...) Redação alterada em 30.03.2007, pela ICVM n° 450: Art. 14. (...) II - empregar, no exercício de sua
atividade, o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma dispensar à administração de seus próprios
negócios, atuando com lealdade em relação aos interesses de seus clientes, evitando práticas que possam ferir a relação
fiduciária com eles mantida, e respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham a ser cometidas
sob sua gestão.
8 Art. 17. A pessoa natural ou jurídica, no exercício da atividade de administração de carteira de valores mobiliários,
é diretamente responsável, civil e administrativamente, pelos prejuízos resultantes de seus atos dolosos ou culposos e
pelos que infringirem normas legais, regulamentares ou estatutárias, sem prejuízo de eventual responsabilidade penal
e da responsabilidade subsidiária da pessoa jurídica de direito privado que a contratou ou a supervisionou de modo
inadequado. Parágrafo único. Os integrantes de comitê de investimento, ou órgão assemelhado, que tomem decisões
relativas à aplicação de recursos de terceiros, têm os mesmos deveres do administrador de carteira.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 6

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e a diligência exigidos pela regulamentação aplicável, em infração ao art. 14, II, da Instrução CVM
(“ICVM”) no 306/1999 e, com relação às aquisições realizadas após 03.04.2007, c/c artigo 65-A
da Instrução CVM no 409/2004. Isso porque a BRB teria tomado decisões de aquisições de CCBs
em nome de fundos por ela geridos, que não teriam sido minimamente informadas ou refletidas,
além de ter deixado de considerar vários aspectos relacionados ao risco dos papéis e de analisar
alternativas de investimento disponíveis à época, inclusive mais rentáveis.
II. ATUAÇÃO DAS GESTORAS DE INVESTIMENTOS GLOBAL CAPITAL E GLOBAL EQUITY
II.1.
Acusação
10.
Global Capital e Global Equity adquiriram CCBs de emissão de diversas empresas
para as carteiras de fundos que geriam. Dois fundos geridos pela primeira investiram R$181,8
milhões em CCBs entre final de abril de 2007 e dezembro de 2008. No mesmo período, quatro
fundos de investimento geridos pela segunda adquiriram R$78,8 milhões desse tipo de ativo9.
11.
As Gestoras informaram que as CCBs adquiridas foram oferecidas por diferentes
bancos, entre eles o B.P.S.A. e o L. B.S.A. Esclareceram, ainda, que o processo de aquisição desses
títulos envolvia, primeiramente, a aprovação pela área de análise de crédito, a qual se seguia a
análise pelo comitê de investimento10, que era responsável por verificar a adequação das CCBs
aos fundos. As decisões de investimento, segundos as Gestoras, eram tomadas de forma
compartilhada e contavam também com a participação dos cotistas.
12.
A Acusação apurou que LR e MB receberam R$28,1 milhões pela intermediação das
CCBs, sendo que, desse total, foram repassados R$ 3,2 milhões a Firma P e Firma I, que tinham
sócios em comum com as Gestoras.
13.
Conforme detalhado pela Acusação, entre setembro e outubro de 2006, a Firma I
recebeu R$1.180.826,71 (R$517.158,61 da LR e R$663.668,10 da MB) e a Firma P recebeu
R$2.109.847,62 (R$1.128.178,55 da LR e R$981.669,07 da MB), que, segundo as empresas,
decorreriam da prestação de serviços consultoria de relacionamento e apresentação de clientes.
14.
A Acusação concluiu, porém, que esses sócios das Gestoras que adquiriram CCBs em
nome dos fundos de investimento foram beneficiados, por meio de empresas por eles controladas,
quanto aos repasses feitos por LR e MB de valores decorrentes da própria atividade de mediação.
15.
Ao serem questionadas a respeito do potencial conflito de interesses, tendo em vista
que seus acionistas participavam da Firma I e da Firma P, as Gestoras informaram11 que todas as

9 Itens 83 a 85 do Relatório de Inquérito, Doc. SEI 0926949, fls. 7.149.
10 Composto por Marco Pinheiro, Patrícia Branco, Onito Barbosa e Carlos Valmer, todos administradores das Gestoras.
11 Doc. SEI 0926935, fls. 6.884.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 7

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atividades por elas desenvolvidas sempre foram pautadas pelo cumprimento da legislação e
regulamentação aplicáveis, em observância aos deveres de diligência, transparência e boa-fé, e no
melhor interesse dos cotistas.
16.
Patrícia Branco, questionada na qualidade de diretora responsável pela administração
de recursos de terceiros na Global Equity e também como membro do comitê de investimento,
informou12, em resumo, que: (a) conduzia a gestão das carteiras dos fundos juntamente com a área
de crédito; e (b) sua participação na gestão das carteiras dos fundos estava voltada para o controle
do cumprimento das obrigações inerentes a essa atividade.
17.
Marco Pinheiro, ao ser questionado, informou que13: (a) uma vez aceitas as CCBs pela
área de crédito, a análise da aquisição passava para o exame dos comitês que promoviam a
verificação da adequação para os respectivos fundos; (b) a decisão de investimento era
compartilhada e contava com a participação dos cotistas; e (c) sua participação ocorreu de acordo
com as posições ocupadas nas Gestoras em linha com a legislação e regulamentação aplicáveis.
Onito Barbosa, que integrava o comitê de investimento, ao ser questionado, repetiu as declarações
prestadas por Marco Pinheiro14.
18.
Carlos Valmer, integrante do comitê de investimentos, declarou que15: (a) o papel do
comitê na decisão dos investimentos era o de analisar e aprovar (ou não) as operações de crédito
oferecidas aos fundos; (b) exceto as do final de 2007 e início de 2008, participou de praticamente
todas as reuniões dos comitês; (c) tinha conhecimento dos vínculos societários mantidos entre
Marco Pinheiro, Patrícia Branco e Onito Barbosa, as gestoras e a Firma I e a Firma P, mas que não
competia à sua posição tomar qualquer providência no sentido de comunicar aos cotistas dos
fundos sobre potencial conflito de interesses.
19.
Segundo a Acusação, estaria demonstrada a existência de vínculos entre tais
sociedades e as Gestoras, o que caracterizaria evidente conflito de interesses, na medida em que
os fundos que adquiriram as CCBs, ao mesmo tempo em que eram geridos pela Global Capital e
pela Global Equity, propiciaram, indiretamente, pagamentos à Firma P e à Firma I.
20.
Ainda, a Acusação alegou que os referidos administradores e acionistas das Gestoras
dos fundos que adquiriram as CCBs teriam ignorado a regulamentação pertinente ao omitirem dos
investidores a situação conflituosa decorrente do fato de que a Firma P e a Firma I, por eles

12 Idem, fls. 6.987-6.988.
13 Idem, fls. 6.968-6.971.
14 Idem, fls. 6.979-6.982.
15 Doc. SEI 0926935, fls. 6.948-6.950.
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controladas, foram beneficiárias de repasses de cerca de R$3,2 milhões feitos pelos AAIs LR e
MB, em razão da intermediação das CCBs adquiridas para as carteiras dos fundos que geriam.
21.
Embora as Gestoras tenham afirmado que os responsáveis pela gestão de investimento
desconheciam o relacionamento comercial entre a LR e MB e a Firma P, a Acusação aponta que
os contratos entre os três foram assinados justamente por Marco Pinheiro que era sócio
administrador da Firma P, bem como membro do comitê de investimento e diretor das Gestoras.
II.2.
Defesas
II.2.1
Global Capital, Global Equity, Patrícia Branco, Marco Pinheiro e Onito Barbosa
22.
Global Capital, Global Equity, Patrícia Branco, Marco Pinheiro e Onito Barbosa
apresentaram defesa conjunta16.
23.
Preliminarmente, alegam que a Global Capital, Global Equity e Patrícia Branco foram
acusadas no âmbito do PAS CVM no RJ2014/3161, cujo escopo, mais amplo, configura
continência com este PAS CVM no 14/2013. Apesar de a Acusação afirmar que as operações com
CCBs apuradas nos dois processos são distintas, as defesas alegam que há identidade entre a maior
parte dos fundos de investimento investigados e que ambas as acusações estão fundadas em um
mesmo fato: a suposta violação do dever de fidúcia pelos acusados, consubstanciada em suposto
conflito de interesses não informado aos administradores e cotistas daqueles fundos. Além disso,
haveria um risco efetivo de ocorrência de bis in idem.
24.
Nesse sentido, as defesas solicitaram que este processo e o PAS CVM no RJ2014/3161
fossem reunidos sob a mesma relatoria para tramitação conjunta, ressalvando que as condutas
atribuídas a Global Capital, Global Equity e Patrícia Branco sejam subsumidas, por continência, a
um único julgamento.
25.
Também alegaram prescrição da pretensão punitiva, pois os fatos teriam ocorrido
entre 27.04.2007 (primeira operação efetuada por Global Capital e Global Equity) e 22.12.2008
(última operação efetuada). Por seu turno, os contratos celebrados por Firma P e Firma I com LR
e MB datam de 20.09.2006. Segundo as defesas, o prazo prescricional iniciou-se para Global
Capital e Global Equity, respectivamente, nos dias 27.04.2007 e 16.08.2007, quando a primeira
operação objeto de investigação foi efetuada por cada uma das Gestoras.
26.
Afirmaram que, ainda que se possa considerar, em tese, a existência de infração
permanente ou continuada, já que outras operações com CCB se sucederam, a primeira evidência
de apuração concreta dos fatos que levaram ao IA no 14/2013 e a este PAS teria ocorrido em

16 Doc. SEI 0926969, fls. 7.300-7.323.
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08.09.2008 (solicitação de inspeção cujo objetivo era investigar aspectos relativos à ICVM no
301/1999 com respeito a clientes atendidos por LR e MB), servindo de marco de interrupção de
prescrição. Dessa forma, a ação punitiva estaria prescrita desde 08.09.2013, não sendo possível
uma nova interrupção da prescrição com a instauração do IA CVM no 14/2013.
27.
A defesa alega também que, em 10.01.2010, a Análise/CVM/SMI/002/2010 já
propunha a abertura do inquérito administrativo, mencionando a Firma I e a Firma P e atribuindo
a Global Capital e Global Equity conduta incompatível com o dever fiduciário. Assim, não seria
possível alegar que as investigações anteriores à tal data não teriam configurado a prática de ato
inequívoco de apuração dos fatos, de acordo com o artigo 2o, II, da Lei no 9.873/1999.
28.
No mérito, alegaram que as acusações foram fundamentadas apenas em ilações,
conjecturas e acusações genéricas, sem provas de conduta alegadamente ilícita. O único fato
objetivo apresentado pela Acusação para fundamentar a ação punitiva diz respeito às receitas
auferidas pela Firma P e pela Firma I perante LR e MB, sem que a Acusação tenha levado em
consideração a licitude dos contratos de prestação de serviço.
29.
Dessa forma, a defesa esclareceu que: (i) a Firma P e a Firma I foram regularmente
constituídas anos antes das referidas operações; (ii) os contratos de prestação de serviços foram
celebrados anteriormente aos Fundos de Investimento e às referidas operações, estando em
consonância com os objetos sociais da Firma P e da Firma I; (iii) até 02.07.2007, a Firma I teve
como única sócia-administradora pessoa diversa da dos acusados e sem participação societária nas
Gestoras; e (iv) todas as notas fiscais emitidas com base nos contratos de prestação de serviço tem
descrição precisa dos serviços.
30.
Ressaltam, ainda, que as Gestoras não podem ser condenadas por infração ao art. 14,
III, c, da ICVM no 306/1999 e ao artigo 65-A, I, da ICVM no 409/2004, já que são pessoas jurídicas,
sem qualquer participação societária na Firma I e na Firma P, inexistindo conflito de interesses ou
quebra do dever fiduciário por parte delas. Não cabe, portanto, segundo as defesas, que as Gestoras
sejam responsabilizadas solidariamente por atos praticados por seus sócios, em nome próprio ou
por meio de outras sociedades.
31.
Finalmente, alegam que não havia nenhuma proibição legal taxativa de que Patrícia
Branco, Marco Pinheiro e Onito Barbosa não poderiam participar em outras sociedades não
reguladas pelo mercado de valores mobiliários, prestando serviços a quaisquer intermediários
deste mercado, em paralelo às atividades de gestão de carteiras. Da mesma forma, segundo as
defesas, não havia disposição expressa que qualificasse essa conduta como conflito de interesses
formal ou substancial, não configurando, portanto, violação do dever fiduciário.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 10

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Processo Administrativo Sancionador CVM no 14/2013 – Relatório – Página 8 de 15

II.2.2
Carlos Valmer
32.
Carlos Valmer argumenta17 que a alegada prática ou omissão específica não guarda
fundamento nem foi devidamente provada pela Acusação, uma vez que o fato de ter participado
em colegiados não pode fundamentar sua responsabilidade singular e solidária por supostos delitos
cometidos neste contexto. Alega, também, que em momento algum foi responsável pela gestão
dos fundos administrados, competindo-lhe tão somente a análise de crédito da Global Capital.
33.
Prosseguiu Carlos Valmer alegando que sua participação nos Comitês de Investimento
sempre se atinha à análise de crédito como um dos elementos formadores da decisão de
investimento. Tal atividade era desempenhada por ele e sua equipe de acordo com as regras de
mercado, submetendo seus créditos a avaliadoras de riscos, responsáveis pelos obrigatórios ratings
das CCBs. Dessa forma, alega ser improcedente a acusação de que teria sido configurada sua
omissão diante da situação fática dada, não tendo, portanto, infringido os deveres de lealdade e
diligência previstos nos arts. 14, II, e 17, parágrafo único, ambos da ICVM no 306/1999.
34.
Alegou, adicionalmente, não haver provas ou fundamentação à imputação de que ele
não teria agido com diligência e de forma proba como agiria na gestão de seus próprios negócios.
Sua responsabilização pela participação nos comitês de investimento significaria a
desconsideração da personalidade jurídica, tornando a pessoa natural responsável pelas
consequências das decisões tomadas em órgão colegiado.
35.
Segundo o acusado, ele somente tinha contato com os responsáveis, cotistas e/ou
administradores dos fundos geridos em situações excepcionais e quando solicitado pelas
respectivas áreas dos fundos de crédito, a fim de esclarecer eventuais detalhes sobre as análises
em andamento. O fato de o acusado ter tido conhecimento sobre o controle societário da Firma I e
da Firma P seria insuficiente para a aplicação de qualquer sanção. Por fim, Carlos Valmer alegou
que não fazia parte de suas funções, como analista de crédito, emitir qualquer aviso ou comunicado
aos cotistas e administradores dos fundos geridos.
III. ATUAÇÃO DE BRB DTVM S.A.
III.1. Acusação
36.
As operações que levaram a Acusação a concluir pela falta de diligência da BRB
foram investimentos de aproximadamente R$11,5 milhões em CCBs de emissão de três empresas:
CELG Distribuição S.A. (“CELG”), Eletrodireto S.A. (“Eletrodireto”) e Cerâmica Gyotoku Ltda.

17 Doc. SEI 0926974, fls. 7.527-7.532.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 11

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(“Cerâmica Gyotoku”), realizados em nome de fundos dos quais era gestora e administradora, nos
anos de 2006 e 2007, conforme detalhado no quadro18 reproduzido a seguir.

37.
Os valores de aquisição de tais ativos apresentaram diferenças com relação aos
respectivos valores de emissão, que variaram entre 14,2% e 57,8% - spread apropriado pelos
bancos que venderam as CCBs. Para a Acusação, a BRB tinha pleno conhecimento da
remuneração que o banco registrador estava auferindo em cada operação, já que os ativos foram
registrados na CETIP pelo seu valor de emissão e não pelo preço final pago pelos adquirentes.
38.
Ainda de acordo com a Acusação, não haveria justificativa razoável para tanto,
destacando que relatório de auditoria interna elaborado pelo Banco B.S.A (“Banco B”) questionou
a diferença, externando o entendimento de que mesmo que a taxa negociada cumprisse a
rentabilidade global projetada que seria superior a 105% do CDI, não se justificariam as elevadas
remunerações pagas aos bancos estruturadores dos títulos, especialmente pelo fato de não terem
assumido nenhuma coobrigação.
39.
Também foi pontuado no Relatório de Inquérito que o spread médio praticado pelos
bancos em negociações com diferentes gestores de fundos de investimento em relação às CCBs
analisadas foi de 6,25%. Entretanto, a BRB foi “a única que aceitou spreads tão expressivos”19.
40.
Outro argumento utilizado pela Acusação em desfavor da BRB foi o de que, em todas
as datas de aquisição das CCBs, havia oferta de debêntures no mercado secundário, que
representavam risco menor aos investidores finais e, não raro, ofereciam remunerações superiores
aos ativos adquiridos, representadas por suas taxas de marcação a mercado. Nesse sentido,
destacou que as CCBs emitidas por Cerâmica Gyotoku foram adquiridas com rentabilidade de
apenas CDI + 0,108% a.a., e que “comparando-se tal remuneração com a de uma Letra Financeira
do Tesouro Nacional (LFT), título público que paga ao investidor a Taxa SELIC (ou seja,

18 Item 104 do Relatório de Inquérito (Doc. SEI 0926949, fls. 7.161-7.162).
19 Doc. SEI 0926949, fls. 7.129.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 12

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aproximadamente 100% do CDI), e que tem risco soberano (taxa livre de risco), ficou evidente
que as taxas aceitas pela BRB não refletiam o real risco dos títulos para as carteiras dos fundos”20.
41.
Questionada na fase de investigação, a BRB informou que as aquisições se pautavam
na análise de risco das operações por meio dos ratings emitidos e, em função disso, avaliava se a
remuneração dos títulos estava condizente com o risco da operação, o que justificaria o pagamento
de spreads que variavam de 14,2% a 57,8% sobre o preço de emissão de CCBs21.
42.
Ainda de acordo com a BRB, seu comitê de investimento era responsável pelo
estabelecimento das diretrizes que conduziam os trabalhos inerentes à administração e gestão dos
recursos de terceiros, deliberando acerca das estratégias a serem implementadas para as carteiras
administradas. Mais especificamente, afirmou que uma das funções previstas no manual desse
comitê era a de aprovar, se fosse o caso, operações estruturadas com derivativos, fundos de
investimento em direitos creditórios, atuações em DI e demais modalidades disponíveis no
mercado. Ademais, faziam parte do comitê, dentre outros, Rogério Nunes e Flávio Couri.
43.
Rogério Nunes era o diretor responsável pela administração de recursos de terceiros e
participou da aprovação de investimento em CCBs emitidas por Eletrodireto e Cerâmica Gyotoku
e, ao ser questionado, declarou que: (i) era responsável por autorizar toda e qualquer operação a
ser realizada pelos fundos geridos; (ii) sobre o fato de a BRB ter aceitado CCBs de valores tão
superiores aos de emissão, que as ofertas feitas pelos vendedores eram analisadas por critérios de
risco e retorno, baseados na comparação com outras oportunidades de mercado; (iii) no momento
da aquisição dos títulos, a BRB não teve acessos aos documentos físicos de emissão e as
liquidações foram realizadas de forma escritural por meio da CETIP e, portanto, não tinha
conhecimento dos valores recebidos pelos emissores dos títulos; e (iv) não foi responsável pela
aprovação das operações com CCBs de emissão da CELG, pois, à época, estava em licença.
44.
Flávio Couri participou da aprovação do investimento em CCBs emitidas por CELG
e afirmou que: (i) quanto à compra das mencionadas CCBs, estava acumulando a função de Diretor
Financeiro e de Administração com a de Diretor de Administração de Recursos de Terceiros, em
razão da licença do então diretor, Rogério Nunes; (ii) acompanhava as atividades empresariais
sozinho, em virtude do então Presidente da instituição não aparecer na empresa; (iii) ficou,
novamente, sem supervisão quando da prisão do mencionado Presidente, no âmbito da chamada
“Operação Aquarela”; e (iv) os títulos emitidos por Eletrodireto seriam inadimplidos e, para evitar
o inadimplemento, tiveram que agir rápido e trocá-los com o mesmo banco originador, sendo que
não havia apontamento sobre preço nos estudos apresentados.

20 Idem, fls. 7.170.
21 Doc. SEI 0926767, fls. 5.087.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 13

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45.
A Acusação concluiu que a negociação das CCBs poderia ter sido feita em condições
mais vantajosas para os fundos de investimento e que, portanto, as taxas aceitas pela BRB não
refletiam o real risco dos títulos para as carteiras dos fundos. Consequentemente, as decisões de
investimento da referida gestora não teriam sido minimamente informadas ou refletidas, pois
desconsideraram vários aspectos relacionados ao risco dos papéis, bem como a existência de
alternativas de investimento disponíveis à época, inclusive mais rentáveis, mais líquidas e com
menor ou igual risco.
46.
Por fim, concluiu a Acusação que as infrações perpetradas decorreram de atos de
natureza institucional, portanto os diretores responsáveis pela gestora, Rogério Nunes e Flávio
Couri, por dever de ofício e por suas inerentes atribuições nas atividades de gestão dos fundos,
também devem ser responsabilizados pelas mesmas infrações atribuídas à BRB.
III.2. DEFESAS
III.2.1 BRB DISTRIBUIDORA DE TÍTULOS E VALORES MOBILIÁRIOS S.A.

47.
Em sua defesa22, a BRB descreveu inicialmente que o processo de investimento dos
recursos dos fundos de investimento geridos era regulado por políticas e manuais da área de gestão
e administração de recursos de terceiros, com níveis de segregações de funções. O comitê de
investimentos formal era responsável por aprovar e traçar as estratégias por meio da análise dos
ativos ofertados, comparação de aspectos de risco e retorno e possíveis oportunidades de
investimento para os fundos geridos. O processo de investimento em títulos privados tinha como
rito inicial a aprovação de emissores dos ativos, por meio da definição dos limites operacionais
para cada fundo elegível, com base na estratégia estipulada para cada fundo de investimento.
48.
Como não contava com uma área formal responsável pela análise de risco de crédito
das operações ofertadas ou dos emissores, a BRB utilizava como parâmetro de análise as
informações de ratings emitidos por agências especializadas.
49.
Alegou que os atos de seus diretores foram compatíveis com as estratégias traçadas e
configuraram atos regulares de gestão e que também não houve dolo nos procedimentos realizados
pela área nem quaisquer prejuízos ou perdas patrimoniais aos seus clientes.
50.
Segundo a acusada, nem todas as informações eram disponibilizadas pelos bancos
emissores quando ofertavam os títulos aos operadores da BRB via e-mail ou contato telefônico.
As operações eram fechadas de acordo com parâmetros de taxa, prazo e limites pré-estabelecidos.

22 Doc. SEI 0926969, fls. 7.287-7.290.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 14

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As informações não eram tratadas como operações de crédito, mas sim como oportunidades de
rentabilização de patrimônios, vinculados a um indicador referenciado pelo mercado (CDI).
51.
Ainda de acordo com a BRB, as informações de spreads não eram de conhecimento
prévio da área gestora de recursos e que suas análises eram feitas com base em informações
repassadas pelas próprias instituições financeiras ofertantes. A Acusada nega que tenha tido acesso
às vias físicas dos títulos, quando da definição da aplicação, pois eles foram emitidos na mesma
data de negociação, sendo impossível que estas fossem vistas anteriormente.
52.
No que concerne à aquisição dos títulos de emissão da CELG, a BRB alega que ela se
deu como parte de renegociação de CCBs de emissão da Eletrodireto, que havia entrado em
processo de recuperação judicial na época. Nesse contexto, foi realizada uma reunião específica
com o B.Pr.S.A., na qual esse propôs a renegociação destes títulos, oferecendo como opção a
compra dos títulos de emissão da CELG.
53.
Por fim, a gestora alegou que somente após a liquidação financeira das compras, de
posse das informações completas acerca da emissão dos títulos adquiridos, é que identificou que
as taxas ofertadas pelo B.Pr.S.A. (114% CDI) eram inferiores àquelas praticadas por este no seu
relacionamento com o emissor, dados que influenciariam na decisão de investimento.
III.2.2 ROGÉRIO NUNES
54.
Rogério Nunes apresentou pontos de defesa23 comuns à defesa apresentada pela BRB.
55.
Adicionalmente, afirmou que a Acusação dimensionou a aquisição das CCBs como
sendo maior do que o que efetivamente ocorreu, pois aproximadamente R$ 4 milhões dos R$11,5
milhões foram relativos a títulos emitidos por Eletrodireto, que foram renegociados com o próprio
B.Pr.S.A., que se dispôs a trocar por CCBs de emitidas por CELG, uma vez que a primeira
emissora havia solicitado recuperação judicial. Nesse episódio específico, o acusado estava em
licença e não participou da decisão de investimento.
56.
No que se refere ao procedimento de oferta e negociação dos títulos, Rogério Nunes
aduziu que era feito por área totalmente apartada da área gestora de recursos de terceiros e que
esta área nunca se pronunciou a respeito de desconformidade da operação indicada em sistemas.
57.
Em linha com a defesa da gestora, Rogério Nunes sustenta que seus atos, como diretor
da área de administração de recurso de terceiros, estavam de acordo com os preceitos emanados
pelos normativos e compreenderiam atos regulares de gestão.

23 Doc. SEI 0926969, fls. 7.291-7.294.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 15

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III.2.3 FLÁVIO COURI
58.
Flávio Couri solicitou24 que a defesa da BRB fosse anexada à sua no que concerne à
descrição das operações indicadas no processo.
59.
O Acusado informou ter acumulado a função de Diretor Financeiro e de
Administração com a de Diretor de Administração de Recursos de Terceiros em 21.05.2007, em
razão da licença do então Diretor Rogério Nunes, e que, em 20.07.2007, foi designado para
acumulá-las com a de Diretor Presidente até a posse do novo Diretor Presidente, que ocorreu em
30.04.2008. Entre 02.07.2008 e 09.03.2009, exerceu a função de efetivo Diretor Presidente,
assumindo logo em seguida a Diretoria de Desenvolvimento do Banco B.
60.
Ainda em sua defesa, Flávio Couri ressaltou que, na ocasião da compra dos títulos de
emissão da CELG, em troca dos títulos de emissão da Eletrodireto, ele estava exercendo apenas
sua função de Diretor Financeiro e de Administração cumulada com a função de Diretor de
Administração de Recursos de Terceiros, e não a de Diretor Presidente.
61.
Segundo Flávio Couri, os tumultos e escândalos que atingiam o Grupo BRB na época
obrigavam a tomadas de decisões rápidas, o que culminou na operação de compra dos títulos de
emissão da CELG em troca dos títulos de emissão da Eletrodireto, que estava em processo de
recuperação judicial. Acrescenta que a troca de títulos com o B.Pr.S.A. foi necessária, pois se a
BRB permanecesse com os papeis da Eletrodireto, haveria prejuízos aos investidores que seriam
maiores que os decorrentes de qualquer divergência de taxas.
62.
Em linha com a defesa apresentada por BRB, Flávio Couri alega que a identificação
de que as taxas ofertadas pelo B.Pr.S.A. eram inferiores aos praticados pela instituição só ocorreu
posteriormente. Reafirma que não houve qualquer prejuízo aos fundos administrados.
IV. PROPOSTAS DE TERMO DE COMPROMISSO
63.
Juntamente com as razões de defesa, BRB, Global Capital, Global Equity, Patrícia
Branco, Marco Pinheiro e Onito Barbosa apresentaram propostas de termo de compromisso,
contemplando o seguinte25:
(i) Global Capital, Global Equity, Patrícia Branco, Marco Pinheiro e Onito
Junior: (a) pagar à CVM o montante total de R$800.000,00, sendo
R$250.000,00 por pessoa jurídica e R$100.000,00 por pessoa física; e (b)
aditar todos os contratos vigentes de prestação de serviços de gestão de
carteiras de valores mobiliários de fundos de investimento, de modo a
contemplar a vedação total de prestação de quaisquer serviços a

24 Idem, fls. 7.297-7.299.
25 Doc. SEI 0926974, fls. 7.537-7.546.
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intermediários das operações realizadas pelos fundos de investimento
geridos, sem prévia consulta à assembleia geral de cotistas e aos
administradores dos fundos; e
(ii) BRB: patrocinar um curso de capacitação e aprimoramento do quadro de
servidores da CVM no valor de até R$80.000,00.
64.
Em 10.05.2016, o Comitê de Termo de Compromisso (“CTC”) concluiu pela
existência de óbice legal à aceitação da proposta formulada pela BRB. Adicionalmente, o CTC
destacou que as demais propostas de indenização por dano difuso causado ao mercado de capitais
seriam flagrantemente desproporcionais à natureza e à gravidade das acusações, assim como ao
montante pecuniário envolvido nas operações. Em 12.07.2016, o Colegiado, acompanhando o
parecer do CTC, deliberou, por unanimidade, a rejeição de todas as propostas apresentadas26.
V. DISTRIBUIÇÃO E REDISTRIBUIÇÃO DESTE PROCESSO
65.
Em virtude da rejeição das propostas de Termo de Compromisso, este PAS foi então
distribuído para o então Diretor Roberto Tadeu Antunes Fernandes. Ao final do seu mandato o
processo foi provisoriamente redistribuído até que, no dia 14.07.2017, o processo foi redistribuído
ao Diretor Gustavo Gonzalez27.
66.
Em 06.01.2020, o Colegiado, reconhecendo a conexão deste PAS com o PAS CVM
no RJ2014/3161, deliberou que este processo fosse então redistribuído à minha relatoria, com
fundamento no art. 36, §3o, da ICVM no 607/201928.
VI. NOVA DEFINIÇÃO JURÍDICA DOS FATOS
67.
Antes da última redistribuição deste PAS, em reunião do Colegiado do dia 27.12.2018,
o então Diretor Relator Gustavo Gonzalez propôs ao Colegiado que a acusação por infração ao
artigo 65-A, I, da ICVM no 409/2004 formulada em face de Global Capital, Global Equity fosse
substituída pela de infração ao art. 14, II, da ICVM no 306/1999 (redação original)29. Isso
considerando que os fatos narrados pela Acusação para embasar as imputações de responsabilidade
ocorreram em setembro e outubro de 2006 e o referido comando foi acrescentado à ICVM no
409/2004 pela ICVM no 450, de 30.03.200730.

26 Doc. SEI 0926974, fls. 7.551-7.553.
27 Doc. SEI 0926974, fls. 7.555.
28 Doc. SEI 0926974, fls. 7.654-7.660.
29 II - empregar, no exercício de sua atividade, o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma
dispensar à administração de seus próprios negócios, respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que
venham a ser cometidas sob sua gestão;
30 Doc. SEI 0926974, fls. 7.574 a 7.577.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 17

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68.
O Colegiado, por unanimidade, aprovou a proposta de recapitulação da referida
infração nos termos do despacho apresentado31. Regularmente intimadas, Global Capital e Global
Equity reiteraram suas razões de defesa32.
69.
A decisão do Colegiado de 27.12.2018 não havia incluído referência às imputações
feitas em desfavor de Patrícia Branco, então, em nova decisão de 26.11.201933, o Colegiado
acompanhou a proposta do então Relator Gustavo Gonzalez para também alterar, com relação à
referida acusada, a capitulação originalmente feita no artigo 65-A, I, da ICVM no 409/2004 para a
do art. 14, II, da ICVM no 306/1999, em sua redação original. Intimada a se manifestar, Patrícia
Branco também reiterou suas razões de defesa34.
É o Relatório.
Rio de Janeiro, 09 de novembro de 2020.

Flávia Sant ́Anna Perlingeiro
Diretora Relatora

31 Doc. SEI 0926974, fls. 7.578 a 7.581.
32 Idem, fls. 7.584 a 7.611.
33 Doc. SEI 0926974, fls. 7.652-7.653.
34 Doc. SEI 0935122.
Relatório DFP (1135786) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 18
FLAVIA MARTINS SANT
ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Assinado de forma digital por
FLAVIA MARTINS SANT ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Dados: 2020.11.09 09:48:33 -03'00'

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PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No 14/2013
(Processo Eletrônico SEI no 19957.000671/2020-51)
Reg. Col. 0124/16
Acusados:
Global Capital 2000 Administradora de Recursos Financeiros S.A.

Global Equity Administradora de Recursos S.A.

Carlos Valmer Pereira Thomé da Silva

Marco Antônio de Freitas Pinheiro

Onito Barnabé Barbosa Junior

Patrícia Araújo Branco

BRB DTVM S.A.

Flávio José Couri

Rogério Magalhães Nunes
Assunto:
Apurar responsabilidades por eventuais irregularidades na gestão de
fundos de investimento.
Diretora Relatora: Flávia Perlingeiro
VOTO
I.
INTRODUÇÃO
1.
Trata-se de processo administrativo sancionador (“PAS”) instaurado por SPS e
PFE para apurar responsabilidades por eventuais irregularidades na captação de clientes, na
colocação e na negociação de CCBs1, por parte de sociedades de agentes autônomos de
investimento (“AAIs”) e de outros integrantes do sistema de distribuição, e de aquisição de
CCBs por parte de certos fundos de investimento, no período de 2006 a 2008. Concluídas as
investigações, remanesceram dois conjuntos distintos de acusações, não correlacionados.
2.
No primeiro, discute-se a não divulgação de conflitos de interesses relacionados à
gestão de fundos de investimento, envolvendo aquisições de CCBs, quanto ao que a Acusação
sustenta que devem ser responsabilizados os acusados Global Capital, Global Equity, Patrícia
Branco, Onito Barbosa, Marco Pinheiro e Carlos Valmer.
3.
No segundo, a Acusação atribui responsabilidade ao gestor de recursos por falta de
cuidado e diligência, ao adquirir CCBs para a carteira de fundos geridos, quanto ao que a

1 Os termos iniciados em letra maiúscula utilizados neste voto e que não estiverem aqui definidos têm o significado
que lhes foi atribuído no relatório que o antecede (“Relatório”).
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 19

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acusação é formulada em face da BRB e seus diretores responsáveis pela administração de
recursos de terceiros, Flávio Couri e Rogério Nunes.
4.
Trata-se de acusações de naturezas distintas, formuladas contra pessoas diversas,
que estão reunidas neste único PAS em razão de terem como origem a mesma investigação,
mas serão analisadas separadamente neste voto, após o exame das preliminares suscitadas.
II.
PRELIMINARES
II.1 Continência e Bis in Idem
5.
A defesa conjunta de Global Capital, Global Equity, Patrícia Branco, Marco
Pinheiro e Onito Barbosa alegou que há continência entre este PAS e o PAS CVM no
RJ2014/3161 e solicitou que fossem reunidos sob a mesma relatoria para tramitação conjunta.
6.
Alega que, consoante o Código de Processo Civil, aplicável subsidiariamente ao
processo administrativo, há continência entre duas ou mais ações quando houver identidade
quanto às partes e à causa de pedir, mas o pedido de uma, por ser mais amplo, abrange o das
demais2, o que entende ocorrer neste caso.
7.
Ao analisar a peça acusatória referente àquele processo3, verifico que não há
identidade de acusados, mesmo se considerado apenas o primeiro conjunto de acusações, mas
tão somente coincidência parcial, uma vez que há pessoas que figuram como acusados neste
PAS CVM no 14/2013 e não no PAS CVM no RJ 2014/3161, e vice-versa. O mesmo pode se
afirmar quanto ao objeto, cabendo apontar que naquele processo não foram apontados os
conflitos de interesse decorrentes da atuação da Firma I, mas tão somente quanto à Firma P.
8.
Assim, ainda que seja evidente a conexão entre os dois processos, como inclusive
já foi reconhecido pela decisão do Colegiado que determinou a redistribuição deste PAS para
minha relatoria4, não merece acolhida a preliminar de continência.
9.
Passo, então, ao exame da alegação de que existe uma sobreposição de acusações
nos dois processos com relação às Gestoras e à Patrícia Branco.
10.
O Colegiado da CVM já se manifestou sobre o tema em diversas oportunidades5,

2 Arts. 15 e 56 do CPC/2015 e art. 104 do CPC/1973.
3 Doc. SEI 0926969, fls. 7.324 a 7.358.
4 Reunião do Colegiado da CVM realizada em 06.01.2020.
5 Por exemplo, PAS CVM no 02/2009, j. em 01.12.2010, Dir. Rel. Eli Loria; PAS CVM no RJ2012/1670, j. em
29.07.2014, Dir. Rel. Luciana Dias; PAS CVM no 04/2010, j. em 23.09.2014, Dir. Rel. Ana Novaes; PAS CVM
no 06/2012, j. em 20.08.2018, Dir. Rel. Gustavo Borba; e PAS CVM no RJ2016/7961, j. em 30.01.2020, Dir. Rel.
Gustavo Gonzalez.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 20

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consolidando o entendimento de que a caracterização de duplicidade de acusações pressupõe a
identidade de: (i) sujeitos; (ii) fatos; e (iii) fundamentos jurídicos.
11.
Em ambos os PAS julgados nesta data, as Gestoras e Patrícia Branco foram
acusadas de terem se omitido em revelar aos administradores e cotistas de fundos geridos
conflitos de interesses existentes nas aquisições de CCBs. A identidade de sujeitos é evidente.
Ainda que as capitulações propostas nas respectivas peças acusatórias não tenham sido
idênticas6, também é possível constatar a identidade dos respectivos fundamentos jurídicos.
12.
Todavia, os fatos considerados são diversos.
13.
No termo de acusação apresentado pela SIN naquele PAS (“Termo de Acusação”),
há uma clara delimitação temporal das operações realizadas por tais acusados (i.e. entre
setembro de 2006 e maio de 20077), observando-se que, na seção que tratou das operações que
teriam gerado repasses à Firma P, foram listadas 11 aquisições de CCBs de emissão da CELG
entre 22.09.2006 e 20.03.2007.
14.
Já no Relatório de Inquérito elaborado pela Acusação neste PAS, que é posterior
ao Termo de Acusação, há referência expressa ao que foi aqui excluído por já ter sido objeto da
acusação formulada pela SIN, a saber:
76. Do total de R$ 837.251.550,86 gastos pelos investidores nas CCBs objeto
deste IA (vide parágrafo 32 retro), R$ 106.217.200,08 não serão abordados
por se referirem a investimentos realizados pelos fundos FIM CELOS –
Crédito Privado (CNPJ 05.362.601/0001-68); GLOBALCAPITAL Crédito
Privado FIRF (CNPJ 07.996.510/0001-00); GLOBALVEST LONG TERM
FIF que mais tarde teve sua denominação social alterada para UNICRED
LONG TERM Crédito Privado FIM (CNPJ 06.290.634/0001-02);
INFRAPREV GLOBAL CAPITAL GREEN – Crédito Privado – FIRF (CNPJ
05.362.674/0001-50) e UNICRED - MG Crédito Privado FIM (CNPJ
06.032.777/0001-14), entre setembro de 2006 e maio de 20078, cujos
negócios, relacionados às fls. 7096, foram objeto de acusação formulada
nos autos do Processo Administrativo Sancionador CVM no RJ/2014-
3161. (destaques não originais)
15.
Com efeito, nos trechos do Relatório de Inquérito em que foram abordados os
alegados conflitos de interesses em aquisições de CCBs pelas Gestoras para a carteira de fundos

6 Enquanto no PAS CVM no RJ2014/3161 as imputações foram de infração ao disposto no art. 65-A, I da ICVM
no 409/2004, neste PAS a Acusação aponta infração ao art. 14, III, ‘c’, da ICVM no 306/1999 c/c art. 65-A, I da
ICVM no 409/2004. Posteriormente, em ambos os PAS, houve redefinição jurídica dos fatos de maneira que as
condutas dos Acusados ocorridas antes da inclusão do art. 65-A na ICVM no 409/2004, em 30.04.2007, tiveram a
capitulação alterada para o art. 14, II, da ICVM no 306/1999.
7 Termo de Acusação, item 8 (Doc. SEI 0926969, fls. 7.325).
8 Dessa transcrição constou referência ao mês de maio, mas, pelo exame dos autos, verifica-se que tal período
encerrou-se em março de 2007.
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por elas geridos, a Acusação elencou operações realizadas em período posterior ao analisado
pela SIN, qual seja, de 24.04.2007 a 22.12.2008. Nesse sentido, verifica-se que não há operação
de aquisição de CCBs que tenha ensejado acusações, em ambos os processos, de atuação em
conflito de interesses não divulgado, não existindo, assim, identidade fática entre as acusações.
16.
Nessa linha, destaco a seguinte passagem do voto do Diretor Relator Gustavo
Tavares Borba no PAS CVM no 06/2012, julgado em 20.08.2018, que foi acompanhado por
unanimidade pelo Colegiado, em que foi enfrentada questão semelhante:
19. Não basta, portanto, que o sujeito seja acusado pela prática de
irregularidade de mesma espécie já apurada em processo anterior. É
necessário que o contexto fático em que tal irregularidade foi praticada seja
idêntico ao do primeiro processo. Caso contrário, o princípio do non bis in
idem se confundiria com a concessão de salvo conduto ao sujeito que,
responsabilizado por determinado ilícito, poderia incorrer novamente na
mesma infração com a certeza da não incidência de nova penalidade, o que
constituiria uma teratologia jurídica.
17.
Ainda que não se deixe de reconhecer, nos conjuntos fáticos, a repetição de certas
circunstâncias similares quanto à atuação das acusadas, não se está propriamente a tratar de
uma única infração, permanente ou continuada, pois as aquisições objeto da atuação das
Gestoras, realizadas em nome dos Fundos, eram relativas a CCBs de emissão de diferentes
empresas e ocorreram a partir de processos decisórios distintos. As irregularidades são relativas
a conjuntos de operações distintas e realizadas em períodos não coincidentes, envolvendo
emissores, estruturadores e fundos de investimento diversos, bem como diferentes cotistas
(destinatários da informação) e alegadamente embasadas em elementos probatórios específicos.
18.
Em suma, as acusações de não informar aos cotistas sobre a existência de conflitos
de interesses em face das Gestoras e de Patrícia Branco em determinado conjunto de operações
não devem ser consideradas como impeditivo para que tais pessoas sejam eventualmente
responsabilizadas pelo mesmo tipo de conduta com relação a operações distintas, ocorridas
posteriormente, e com base em elementos de prova específicos para os diferentes períodos.
19.
Pelo exposto, voto pelo não acolhimento dessa preliminar.
II.2 Prescrição
20.
A defesa conjunta de Global Capital, Global Equity, Patrícia Branco, Marco
Pinheiro e Onito Barbosa alega a ocorrência da prescrição quinquenal quanto à ação punitiva
da CVM prevista no art. 1o, caput, da Lei no 9.873/1999. Isso porque a acusação é de 23.09.2015
e as imputações se baseiam em fatos que teriam ocorrido nos anos de 2006, 2007 e 2008.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 22

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21.
Entretanto, consoante dispõe o art. 2o, inciso II, da Lei no 9.873/1999, qualquer ato
inequívoco que importe apuração dos fatos é suficiente para interromper a prescrição da
pretensão punitiva da CVM. Segundo a jurisprudência consolidada desta Autarquia, os atos
inequívocos praticados sem a ciência do investigado são aptos à interrupção da prescrição.
Prevalece também o entendimento de que a prescrição pode ser interrompida mais de uma vez,
desde que por atos inequívocos de apuração distintos9.
22.
Neste caso, o primeiro conjunto de imputações se relaciona ao alegado conflito de
interesses referente à gestão de fundos de investimentos e há registro nos autos de diversos atos
praticados com a finalidade de esclarecer os fatos subjacentes.
23.
Das
diligências
de
investigação
iniciais,
destaco
o
Relatório
de
Análise/CVM/SMI/GMN/no 002/2010 (19.01.2010), que se referiu expressamente ao referido
conflito
de
interesse10
e
se
baseou
em
diligências
anteriores,
tais
como
a
Informação/CVM/SFI/GFE-3/ no 008/200911 (11.11.2009), consultas sobre sócios das pessoas
jurídicas Global Capital, Global Equity, Firma P e Firma I12 (setembro e outubro de 2009) e os
Ofícios/CVM/SFI/GFE-3/2009/no 232, 241, 253 e 25513 (entre 20.08.2009 e 16.10.2009).
Destaco, também, o Relatório de Inspeção 009/2009, de 20.08.200914, com relação às CCBs
adquiridas por fundos geridos pela BRB referidas pela Acusação.
24.
Posteriormente, em 19.06.2013, foi instaurado inquérito administrativo,
inaugurando a fase final de investigação, que, por sua vez, contou também com diversos atos
de apuração, dos quais ressalto os Ofícios/CVM/SPS/GPS-3/2013/no 272 e 27415 (20.12.2013)
e no 2014/131, 134, 155, 158 e 15916 (enviados entre 13.08.2014 e 10.11.2014).
25.
Voto, portanto, pelo não acolhimento da preliminar de prescrição quinquenal.
III.
MÉRITO

9 Manifestação do então Presidente Leonardo Gomes Pereira no PAS CVM no 12/2013, Dir. Rel. Gustavo Tavares
Borba, j. em 24.05.2016; PAS CVM no RJ2014/5807, Dir. Rel. Roberto Tadeu Antunes Fernandes, j. em
15.03.2016; PAS CVM no RJ2011/11073 e no RJ2010/3695, Dir. Rel. Pablo Renteria, ambos julgados em
15.12.2015; PAS CVM no 14/2009, Dir. Rel. Luciana Dias, j. em 11.08.2015; PAS CVM no 04/2009, Dir. Rel.
Ana Dolores Moura Carneiro de Moraes, j. em 11.06.2013; PAS CVM no 03/2006, Dir. Rel. Eli Loria, j. em
01.12.2010; PAS CVM no RJ2008/2570, Dir. Rel. Marcos Barbosa Pinto, j. em 12.05.2009.
10 Ver itens 20 a 29 (fls. 16 a 18).
11 Doc. SEI 0926112, fls. 180.
12 Doc. SEI 0926114, fls. 259 a 301, especialmente 265 a 271, 278 a 285 e 290 a 291.
13 Doc. SEI 0926672, fls. 2.879 a 2.892, 2.928 a 2.966.
14 Doc. SEI 0926112, fls. 149, 155 e 156.
15 Doc. SEI 0926756, fls. 4.707 a 4.746.
16 Doc. SEI 0926935, fls. 6.881 a 6.924.
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III.1 Global Capital e Global Equity: Não divulgação de situação de conflito de interesses
O conflito de interesses na gestão de fundos de investimento
26.
As acusações relacionadas à atuação das gestoras de investimentos Global Capital
e Global Equity se referem à suposta violação do dever de informar sobre conflito de interesses.
27.
A regulamentação da atividade de administração de carteira de valores mobiliários
se vale de diferentes estratégias para lidar com os conflitos de interesses, mas não faz distinção
em razão do tipo de veículo administrado. De plano, enfatiza-se a natureza fiduciária de
atividade e enuncia-se os deveres daí decorrentes. O dever de lealdade tem especial relevância
nas situações de conflito de interesses, pois exige que o interesse do investidor seja sempre
colocado em primeiro lugar. Em acréscimo, exige-se a divulgação de informações aos clientes
sobre potenciais conflitos de interesses.
28.
No caso em tela, a discussão envolve dispositivos da ICVM no 306/1999 e da
ICVM n° 409/2004, especificados mais adiante. Os referidos normativos não proibiam o gestor
de atuar em situações de conflito. Exigiam, contudo, que tomassem as decisões privilegiando
sempre os interesses dos investidores e que divulgassem os potenciais conflitos. A mesma
estratégia regulatória foi mantida, em linhas gerais, pela ICVM no 558/2015 e ICVM n°
555/2014, que sucederam os referidos normativos17.

17 ICVM no 555/2014: Art. 84. Sem prejuízo das responsabilidades de cada um dos prestadores de serviços de
administração do fundo, podem ser constituídos, por iniciativa dos cotistas, do administrador ou do gestor,
conselhos consultivos, comitês técnicos ou de investimentos, os quais não podem ser remunerados às expensas do
fundo. (...) §3o Os membros dos conselhos ou comitês devem informar ao administrador, e este aos cotistas,
qualquer situação que os coloque, potencial ou efetivamente, em situação de conflito de interesses com o fundo.
Art. 92. O administrador e o gestor, nas suas respectivas esferas de atuação, estão obrigados a adotar as seguintes
normas de conduta: I – exercer suas atividades buscando sempre as melhores condições para o fundo, empregando
o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma dispensar à administração de seus próprios
negócios, atuando com lealdade em relação aos interesses dos cotistas e do fundo, evitando práticas que possam
ferir a relação fiduciária com eles mantida, e respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham
a ser cometidas sob sua administração ou gestão; (...)
ICVM no 558/2015: Art. 16. O administrador de carteira de valores mobiliários deve: I – exercer suas atividades
com boa fé, transparência, diligência e lealdade em relação aos seus clientes; II –desempenhar suas atribuições de
modo a: a) buscar atender aos objetivos de investimento de seus clientes; e b) evitar práticas que possam ferir a
relação fiduciária mantida com seus clientes; III – cumprir fielmente o regulamento do fundo de investimento ou
o contrato previamente firmado por escrito com o cliente, contrato este que deve conter as características dos
serviços a serem prestados, dentre as quais se incluem: (...) e) informações sobre outras atividades que o
administrador exerça no mercado e os potenciais conflitos de interesse existentes entre tais atividades e a
administração da carteira administrada;
Art. 20. O administrador de carteiras de valores mobiliários, pessoa jurídica, deve exercer suas atividades de forma
a: I – assegurar que todos os profissionais que desempenhem funções ligadas à administração de carteiras de
valores mobiliários atuem com imparcialidade e conheçam o código de ética e as normas aplicáveis, bem como as
políticas previstas por esta Instrução e as disposições relativas a controles internos; e II – identificar, administrar
e eliminar eventuais conflitos de interesses que possam afetar a imparcialidade das pessoas que desempenhem
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 24

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Caso concreto
29.
Segundo apontado pela Acusação, havia uma situação de potencial conflito de
interesses entre as Gestoras e os fundos sob sua gestão, que não foi informada aos cotistas. A
responsabilidade por essa omissão foi atribuída às Gestoras e a diretora Patrícia Branco (por
infração ao art. 14, III, “c”18, da ICVM no 306/1999), aos membros dos comitês de investimento
diretamente relacionados ao apontado conflito de interesses (por infração ao art. 63, §3o19, da
ICVM no 409/2004) e a um outro membro dos comitês de investimento das Gestoras (por
infração ao art. 14, II, c/c art. 17, parágrafo único20, da ICVM no 306/1999).
30.
Ainda de acordo com a Acusação, as condutas das Gestoras, de Patrícia Branco e
dos membros dos comitês de investimento teriam representado quebra de sua relação fiduciária
com os fundos e seus cotistas, razão pela qual as mencionadas capitulações foram combinadas
com o art. 65-A, I21, da ICVM no 409, que posteriormente foi recapitulado para o art. 14, II22,
da ICVM no 306/1999 (na redação vigente à época dos fatos), conforme descrito no Relatório.
31.
Vale ressaltar, desde já, que não houve acusação de que os investidores tenham

funções ligadas à administração de carteiras de valores mobiliários. Parágrafo único. O administrador de carteiras
de valores mobiliários, pessoa jurídica, deve desenvolver e implementar regras, procedimentos e controles
internos, por escrito, com o objetivo de assegurar o cumprimento do disposto no caput e seus incisos. (grifei)
18 Art. 14. (...) III - cumprir fielmente o contrato firmado com o cliente, prévia e obrigatoriamente por escrito, o
qual deve conter as características básicas dos serviços a serem prestados, dentre as quais se incluem: (...) c) as
informações sobre outras atividades que o próprio administrador exerça no mercado e os potenciais conflitos de
interesse existentes entre tais atividades e a administração da carteira de valores mobiliários.
19 Art. 63. (...) §3o Os membros do conselho ou comitê deverão informar ao administrador, e este deverá informar
aos cotistas, qualquer situação que os coloque, potencial ou efetivamente, em situação de conflito de interesses
com o fundo.
20 Art. 17. A pessoa natural ou jurídica, no exercício da atividade de administração de carteira de valores
mobiliários, é diretamente responsável, civil e administrativamente, pelos prejuízos resultantes de seus atos
dolosos ou culposos e pelos que infringirem normas legais, regulamentares ou estatutárias, sem prejuízo de
eventual responsabilidade penal e da responsabilidade subsidiária da pessoa jurídica de direito privado que a
contratou ou a supervisionou de modo inadequado. Parágrafo único. Os integrantes de comitê de investimento, ou
órgão assemelhado, que tomem decisões relativas à aplicação de recursos de terceiros, têm os mesmos deveres do
administrador de carteira.
21 Art. 65–A. O administrador e o gestor estão obrigados a adotar as seguintes normas de conduta: I – exercer suas
atividades buscando sempre as melhores condições para o fundo, empregando o cuidado e a diligência que todo
homem ativo e probo costuma dispensar à administração de seus próprios negócios, atuando com lealdade em
relação aos interesses dos cotistas e do fundo, evitando práticas que possam ferir a relação fiduciária com eles
mantida, e respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham a ser cometidas sob sua
administração ou gestão.
22 Na redação original (vigente à época de algumas das operações objeto deste PAS): Art. 14. (...) II - empregar,
no exercício de sua atividade, o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma dispensar à
administração de seus próprios negócios, respondendo por quaisquer infrações ou irregularidades que venham a
ser cometidas sob sua gestão; (...) Redação alterada em 30.03.2007, pela ICVM n° 450: Art. 14. (...) II - empregar,
no exercício de sua atividade, o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma dispensar à
administração de seus próprios negócios, atuando com lealdade em relação aos interesses de seus clientes, evitando
práticas que possam ferir a relação fiduciária com eles mantida, e respondendo por quaisquer infrações ou
irregularidades que venham a ser cometidas sob sua gestão.
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sido efetivamente prejudicados nas operações em que alegadamente havia interesses
conflitantes, mas apenas quanto à referida falha informacional.
32.
Diante desse quadro, cabe analisar se os fatos narrados pela Acusação configuram
situações de conflito de interesse, que impusessem aos referidos acusados a obrigação de
comunicá-las e se eventual omissão configurou quebra da relação fiduciária mantida entre os
acusados e os Fundos e seus cotistas.
33.
Antes, porém, é importante esclarecer que o antigo, mas ainda atual, debate entre
as teses de conflito formal ou material não tem pertinência no julgamento deste caso.
34.
Com efeito, a discussão se coloca quando se trata de uma regra de proibição
baseada na existência de conflito. Em tal contexto, na defesa do impedimento por conflito
formal, considera-se que aquele que tem mais de um interesse no deslinde de determinada
matéria está em posição de conflito e, consequentemente, impedido de atuar. Por sua vez, na
linha do conflito material entende-se que o conflito de interesses somente surge quando, em
razão da dualidade de posições, sacrifica-se o interesse que deveria ser protegido.
35.
Parece-me claro, entretanto, que as referidas regras que exigem a divulgação de
conflitos de interesses não podem estar baseadas em uma tese substancial. Afinal, se está diante
de regras que não obstam a atuação do gestor, mas que buscam garantir ao investidor a
transparência das operações realizadas em seu nome. Além disso, o dever de lealdade impede
o administrador de carteira de priorizar seus interesses em detrimento dos investidores. E, ainda,
em reforço, verifico que alguns dos dispositivos em discussão23 expressamente qualificam o
conflito para abranger, inclusive, situações em que esse é potencial.
36.
Cabe, portanto, afastar, de plano, os argumentos dos acusados de que (i) as receitas
auferidas por Firma P e Firma I perante LR e MB se basearam em contratos de prestação de
serviço lícitos; e (ii) não havia nenhuma proibição legal taxativa de que Patrícia Branco, Marco
Pinheiro e Onito Barbosa, em paralelo à atividade de gestão de carteiras, fossem titulares de
participação em outras sociedades não reguladas pelo mercado de valores mobiliários que
prestam serviço a quaisquer intermediários desse mercado. Ambos não são relevantes para a
configuração dos conflitos de interesse e em nada alteram o dever de informá-los aos cotistas.
37.
Ressalto, também, desde já, ter restado claramente demonstrada a relação entre as
Gestoras e a Firma P e a Firma I (ainda que isso não seja elemento por si só suficiente para o
deslinde da questão neste caso):

23 Faço referência ao artigo 14, III, “c”, da ICVM no 306/1999 e ao artigo 63, §3o, da ICVM no 409/2004.
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Processo Administrativo Sancionador CVM no 14/2013 – Voto – Página 9 de 21

i.
Marco Pinheiro era sócio, diretor e membro dos comitês de
investimentos da Global Capital e da Global Equity24. Paralelamente,
exercia, com exclusividade, a administração da Firma P, na qual detinha
participação de 50%25;
ii.
Onito Barbosa era sócio, diretor e membro do comitê de investimentos
da Global Capital e membro do comitê de investimentos da Global
Equity26. Paralelamente, era sócio na proporção de 51% da Firma I e
declarou ter prestado serviços, em nome de Firma I27; e
iii.
Patrícia Branco, era sócia, diretora responsável perante a CVM pela
prestação de serviço de administração de carteiras e membro do comitê
de investimentos da Global Equity28. Era, também, membro do comitê
de investimentos da Global Capital. Paralelamente, era sócia na
proporção de aproximadamente 50% da Firma P29.
38.
Por outro lado, reputo insubsistente a vinculação feita pela Acusação30 entre o
recebimento de recursos pela Firma P e pela Firma I e as aquisições de CCBs objeto deste PAS,
tendo em vista que os documentos constantes dos autos evidenciam que tais pagamentos feitos
por LR e MB ocorreram entre 25.09.2006 e 30.10.2006 e que foram decorrentes de aquisições
pelos Fundos de CCBs emitidas pela CELG entre 22.09.2006 e 25.10.2006. São fluxos de
pagamento relativos a (i) período anterior ao tratado neste PAS e (ii) operações não tratadas
neste PAS, que não engloba as operações objeto do PAS CVM no RJ 2014/3161 (e vice-versa),
envolvendo, portanto, aquisições realizadas apenas a partir do final de abril de 2007.
39.
Com efeito, a documentação constante dos autos evidencia que:
i.
Em 11.09.2006, o comitê de investimentos da Global Equity aprovou a
aquisição de CCBs de emissão da CELG, sem especificar o fundo de
investimento adquirente;
ii.
Em 20.09.2006, foram firmados quatro31 contratos de prestação de
serviços firmados entre MB/LR e Firma P/Firma I, respectivamente;

24 Doc. SEI 0926114, fls. 265 a 271 e 279; e Doc. SEI 0926935, fls. 6.963 a 6.973.
25 Doc. SEI 0926114, fls. 386 a 397; Doc. SEI 0926756 4.743 a 4.746; Doc. SEI 0926762, fls. 4.894 e 5.005; Doc.
SEI 0926935, fls. 6.968 a 6.971; e Doc. SEI 0926974, fls. 7.426 e 7.430, 7.439 a 7.447, 7.440.
26 Doc. SEI 0926114, fls. 279, 283; Doc. SEI 0926935, 6.974 a 6.982; e Doc. SEI 0926974, fls. 7.448 a 7.455.
27 Doc. SEI 0926672, fls. 2.891.
28 Doc. SEI 0926114, fls. 279 e 283; e Doc. SEI 0926935, fls. 6.985 a 6.994.
29 Doc. SEI fls. 386 a 397; Doc. SEI 0926756, fls. 4.743 a 4.746; Doc. SEI 0926767, fls. 5.005; Doc. SEI 0926935,
fls. 6.985 a 6.994; e Doc. SEI 0926974, fls. 7.439 a 7.447.
30 A fonte do conflito de interesses foi descrita no Relatório de Inquérito nos seguintes termos: “154. (...) preferiram
omitir dos investidores a situação flagrantemente conflituosa, por meio da qual determinadas sociedades por eles
controladas [(Firma P e Firma I)] foram beneficiárias de significativos repasses feitos pelos agentes autônomos
LR e MB (cerca de R$ 3,2 milhões), em razão justamente da intermediação das CCBs adquiridas para as carteiras
dos fundos que geriam.”.
31 Cada AAI firmou um contrato com Firma P e outro com Firma I.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 27

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iii.
Entre 22.09 e 25.10.2006, foram emitidas 4 CCBs pela CELG,
adquiridas para as carteiras dos fundos Global Capital FIRF, FIM
CELOS e UNICRED FIM, nos mesmos dias das respectivas emissões,
com valor total de R$ 21.300.000,00;
iv.
Nos mesmos dias ou nos dias subsequentes, a instituição financeira a
favor da qual as CCBs foram emitidas efetuou o pagamento das
respectivas comissões aos AAIs32, que totalizaram R$ 8.893.020,96;
v.
Poucos dias depois, os AAIs (LR/MB) realizaram transferências
bancárias para a Firma P e a Firma I em valores que somaram R$
2.109.847,6233 e R$ 1.180.826,7134, respectivamente, totalizando, no
conjunto, R$ 3.290.764,33, como resume a tabela a seguir.

CCB CELG -
Emissão
Aquisições
pelos Fundos
Comissões Bc P. -
AAIs
Transferências Firma P e FIRMA I
Data
Valor
AAI
22/09/2006
22/09/2006
22/09/2006
25/09/2006
R$ 643.214,52
212 LR
R$ 314.192,06
212 MB
R$ 329.022,46
212 MB
26/09/2006
26/09/2006
26/09/2006
27/09/2006
R$ 77.159,75
212 LR
R$ 514.398,36
212 MB
R$ 437.238,60
212 LR
28/09/2006
28/09/2006
29/09/2006
29/09/2006
R$ 14.103,53
212 LR
R$ 94.023,54
212 MB
R$ 79.920,01
212 LR
25/10/2006
25/10/2006
27/10/2006
30/10/2006
R$ 393.700,75
212 LR
R$ 59.055,11
212 MB
R$ 334.645,64
212 MB
Total
R$ 3.290.674,33
40.
Entretanto, como dito, as aquisições de CCBs de emissão da CELG que geraram
os pagamentos acima referidos não são objeto deste PAS, mas do PAS CVM no RJ2014/3161,
julgado nesta data. Daí não se prestarem a respaldar as conclusões acerca de conflitos de
interesses não divulgados aos fundos/cotistas com relação a operações de que trata este PAS.
41.
Ressalte-se, ainda, que constam dos autos deste PAS extratos das contas correntes
de MB e LR, para o período transcorrido de setembro de 2006 e maio de 2008, abarcando,
portanto, também o período das operações objeto deste PAS, dos quais não consta registro de
quaisquer outras transferências de MB e LR para a Firma I, a Firma P ou pessoas ligadas às
Gestoras.

32 As notas fiscais emitidas pela Firma I referentes a tais pagamentos fizeram expressa menção às CCBs de emissão
da CELG (Doc. SEI 0926756, fls. 4.722-4.725).
33 Fls. 2.961 a 2.964, 4.743 a 4.760.
34 Fls. 2.888 a 2.892.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 28

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42.
De outro lado, cabe reconhecer que também não há evidência nos autos de que os
quatro contratos firmados em 2006 entre MB/LR e Firma P/Firma I não estivessem mais em
vigor em 2007/2008. Resta, de todo modo, avaliar se a existência/vigência de tais acordos, seria
suficiente, por si só, para consubstanciar um potencial conflito de interesses entre as Gestoras
e os fundos sob gestão, a reclamar sua prévia divulgação aos cotistas dos referidos fundos,
independentemente de evidência de efetiva atuação da Firma P/Firma I em prestação de
serviços relativa às operações de aquisição das CCBs elencadas pela Acusação neste PAS35.
43.
Note-se que os quatro contratos36 consubstanciavam espécie de acordos “guarda-
chuva” (por não disciplinarem operações específicas), tendo sido celebrados em 20.09.2006
com conteúdo idêntico, do qual destaco: (i) prazo indeterminado (Cláusula Quarta); (ii) tendo
como objeto a prestação de serviços de assessoria comercial por Firma I/Firma P a LR/MB,
de forma a viabilizar o relacionamento comercial dos AAIs com investidores qualificados (sem
qualquer especificação quanto a fundos de investimento); (iii) remuneração devida à Firma
I/Firma P pelos AAIs seria “por operação financeira efetivada, cujo investidor tenha sido
apresentado pelo CONTRATADO, o valor acordado em correspondência protocolada entre as
partes” (Cláusula Quinta, grifos aditados); e (iv) ausência de exclusividade ou de vínculo
associativo, de forma que as partes poderiam “livremente contratar com terceiros serviços com
as mesmas características do presente, sem com isso infringir qualquer disposição deste
Instrumento.” (Cláusula Décima Primeira, grifos aditados)37.
44.
A meu ver, à luz das características apontadas, tais contratos poderiam, em tese,
ensejar potenciais conflitos de interesse entre as Gestoras e os fundos sob sua gestão, tendo em
vista os já apontados vínculos existentes entre administradores ou sócios das Gestoras e
administradores ou sócios da Firma P/Firma I. Porém, não com relação a toda e qualquer
operação de aquisição de ativos financeiros e valores mobiliários pelos referidos fundos que
fossem mediadas pelos AAIs, e sim quanto àquelas em que tal oportunidade de investimento
fosse apresentada aos Fundos (investidores qualificados) pela Firma P ou pela Firma I,
conforme o caso.
45.
Isso porque, em tais circunstâncias é que se completaria a conexão dos vínculos
entre as referidas partes e, fora delas, não caberia falar em prestação de serviços a ensejar
conflito de interesses em função do recebimento de remuneração pela Firma I ou pela Firma P.

35 Conforme itens 83 e 85 do Relatório de Inquérito (Doc. SEI 0926949, fls. 7.149-7.153).
36 Doc. SEI 0926756, fls. 4.707 a 4.725, 4.727 a 4.734, 4.747 a 4.754.
37 Doc. SEI 0926974, fls. 7.423-7.426.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 29

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46.
Contudo, afora os já mencionados registros de pagamentos relativos apenas a 2006,
não foram trazidas aos autos evidências de que, nas aquisições de CCBs intermediadas pelos
AAIs objeto deste PAS, tenha se concretizado qualquer participação ou prestação de serviços
pela Firma I ou Firma P. Não há nos autos nem mesmo informação acerca de que clientes teriam
interagido com essas sociedades e os AAIs no período em questão38.
47.
No caso das CCBs de emissão da CELG, objeto da acusação formulada no âmbito
do PAS CVM no RJ2014/3161 (conexo), a conclusão da Acusação derivou diretamente da
constatação de que ocorreram pagamentos relativos às operações que teriam sido realizadas em
situação de conflito de interesses não divulgado aos cotistas, constatados pelo exame dos
extratos bancários dos AAIs, que seriam as evidências da prestação dos serviços naquele caso.
48.
Observo que não se trata de comprovação de que interesses dos fundos e seus
cotistas teriam sido sacrificados, o que, como dito, não era o relevante para configurar a
irregularidade de não divulgação do conflito. Tampouco se está a requerer a efetiva
comprovação de pagamento de recursos a Firma P/Firma I, como se a existência do conflito
dependesse de comprovação do fluxo financeiro subjacente, o que não seria essencial, tendo
em vista que a referida prestação de serviços poderia ser evidenciada por outros meios.
49.
O que não cabe, porém, é presumir, sem base no conjunto fático-probatório trazido
aos autos, que todas as oportunidades de investimento em CCBs apresentadas aos fundos
geridos pelas Gestoras pelos AAIs teriam necessariamente envolvido a Firma P ou a Firma I,
como se por uma imperiosa continuidade de prática apurada em período anterior, com relação
a outras CCBs, simplesmente em razão de poderem, em tese, estar abarcadas pelos mesmo
contratos guarda-chuva anteriormente celebrados, ainda que não rescindidos.
50.
Entendo, portanto, que a Acusação não se desincumbiu do ônus probatório que lhe
cabia neste caso de evidenciar que o relacionamento comercial entre Firma I/Firma P e os AAIs
tenha abrangido as aquisições de CCBs objeto deste PAS, comprovando que havia um potencial
conflito de interesses que deveria ter sido divulgado aos cotistas.
51.
Concluo, assim, pela improcedência das acusações formuladas em face de Global
Equity, Global Capital, Patrícia Branco, Marco Pinheiro, Onito Barbosa e Carlos Valmer.

38 Questionadas a esse respeito, Firma P e Firma I não revelaram qual teriam sido os investidores apresentados,
alegando que tal informação estaria protegida por sigilo (Doc. SEI 0926672, fls. 2.889-2.892 e 2.961-2.965). Em
25.09.2013, os principais sócios de LR e MB prestaram esclarecimentos na sede da CVM em São Paulo, ocasião
em que se reservaram o direito de permanecer em silêncio quando questionados, acerca de suas relações com Firma
P, Firma I, Patrícia Branco, Onito Barbosa e Marco Pinheiro (Doc. SEI 0926677, fls. 3.010 e 3.049).
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 30

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III.2 Atuação de BRB DTVM S.A.
52.
A BRB e seus diretores responsáveis pela administração de recursos de terceiros
são acusados de não terem empregado, no exercício de suas atividades, o cuidado e a diligência
exigidos pela regulamentação aplicável, em infração ao disposto no art. 14, II, da ICVM no
306/1999 e, com relação às aquisições de CCBs realizadas após 03.04.2007, c/c artigo 65-A da
ICVM no 409/2004, em razão de terem tomado decisões de aquisições de CCBs, em nome de
fundos por geridos pela BRB39, que não teriam sido minimamente informadas ou refletidas.
53.
Em primeiro lugar, a Acusação apontou para a falta de diligência em verificar
informações que estavam disponíveis à BRB no sistema da CETIP, razão pela qual essa deixou
de constatar, segundo alega, os altíssimos spreads pagos aos bancos cedentes das CCBs,
refletidos em valores que desembolsou, em nome dos fundos que geria, que chegaram a ser
57% superiores40 aos valores de emissão de CCBs que foram cedidas aos fundos na própria data
de sua emissão.
54.
Além disso, a Acusação pontuou que a BRB deixou de considerar vários aspectos
relacionados ao risco das CCBs, valendo-se apenas de análise baseada em ratings externos, e
de analisar alternativas de investimento disponíveis à época, inclusive mais rentáveis, tendo a
seu ver restado evidente que a negociação das CCBs poderia ter sido feita em condições mais
vantajosas para os fundos, dados os altos spreads aceitos pela BRB.
55.
Inicialmente, cabe destacar que, em casos em que se discute a diligência de gestores
de fundos em decisões de investimento, o Colegiado da CVM tem aplicado, por analogia, a
regra da decisão negocial (business judgment rule)41, originalmente desenvolvida para casos
envolvendo decisões negociais tomadas por administradores de companhias.
56.
A acusação envolve a tomada de decisões nitidamente negociais.

39 Fundos denominados FIF REFERENCIADO BRB LIDER 30 DIAS DI, FIRF BRB CELEIRO, FIRF BRB
EXECUTIVO e FIRF BRB LÍDER.
40 Como consta dos autos, as CCBs 522/07, 523/07, 524/07, 677/06, 678/06, 520/07, 679/06 e 521/06 foram
registradas na CETIP pelos valores descritos no Relatório de Inquérito (códigos 07G00001018, 07G00001019,
07G00001020, 06J00001821, 06J00001818, 07G00001016, 06J00001819 e 07G00001017, respectivamente), no
que resultaram em spreads que variaram entre 14,2% e 57,8% sobre o preço de emissão para CCBs emitidas,
registradas e negociadas na mesma data (fls. 6861 a 6865, 6873 a 6875).
41 Nessa linha, destaco o seguinte trecho do voto Diretor Relator Gustavo Tavares Borba no PAS CVM no 07/2012,
j. em 07.03.2017: “A chamada regra da decisão negocial (business judgment rule), embora desenvolvida pelos
tribunais americanos para analisar as condutas de administradores de companhias abertas, aplica-se perfeitamente
à situação dos gestores de recursos, como já ocorreu, inclusive, no âmbito do PAS CVM RJ2005/8542, Dir. Rel.
Pedro Oliva Marcílio de Souza, julg. 29/08/2006”.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 31

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57.
Como detalhado no Relatório, a Acusação conclui pela falta de diligência quanto a
investimentos que envolveram aquisições de CCBs de três diferentes emissores: Eletrodireto
(em 18.10.2006), CELG (em 17.07.2007) e Cerâmica Gyotoku (em 24.01 e 31.01.2007), sob o
argumento de que não teriam sido minimamente informadas ou refletidas.
58.
Assim, tais decisões de investimento devem, em princípio, ser analisadas sob a
ótica da higidez do processo que levou à decisão negocial, não cabendo à CVM avançar em
exame de mérito quanto ao seu conteúdo, sendo pertinente, porém, aferir se foram atendidos os
pressupostos de aplicação da business judgment rule consoante erigidos na jurisprudência, ou
seja, se as decisões foram tomadas de modo informado, refletido e desinteressado.
59.
Nesse sentido, quando se avalia a diligência dos gestores, deve-se partir da análise
sobre o procedimento adotado, inclusive quanto à obtenção de informações e de reflexão sobre
essas, com vistas à tomada de decisão, e não sobre se a decisão, em si, foi a “melhor possível”
ou a “mais acertada”. As decisões da CVM que buscaram sistematizar a aplicação da business
judgment rule reiteram, contudo, que tal padrão de revisão não é aplicável a decisões
interessadas (i.e. aquelas em se decide em situação de conflito de interesses) nem a casos em
que haja evidências de fraude ou de má-fé. Deve-se, portanto, avaliar se estão presentes essas
circunstâncias que afastam a aplicação da regra da decisão negocial.
60.
No presente caso, a Acusação não traz qualquer alegação de que as decisões da
BRB em questão envolveram qualquer conflito de interesses, seja potencial ou efetivo,
tampouco de que haveria indícios de fraude ou má-fé, cingindo-se o debate à discussão sobre
se os acusados teriam atuado de maneira devidamente informada e refletida.
61.
Ressalto, de plano, que muitas das críticas feitas pela Acusação para caracterizar a
falta de diligência não estavam correlacionadas aos procedimentos de obter e refletir sobre as
informações necessárias, mas sim diretamente relacionadas ao mérito do que foi decidido, o
que, como dito, não atende ao padrão de revisão aplicável.
62.
Nesse sentido, entendo que devem ser rechaçados os argumentos apresentados pela
Acusação, referentes às decisões de aquisição de CCBs, baseados em julgamentos de valor
quanto à remuneração das CCBs por si só, seja apenas quanto à onerosidade em si, para os
fundos, dos spreads capturados pelo bancos cedentes das CCBs, seja a partir da comparação
dos termos das operações com os de outras alternativas de investimento disponíveis no mercado
à época, como, por exemplo, no mercado secundário de debêntures.
63.
Por outro lado, reconheço mérito nas questões suscitadas pela Acusação no que
tange ao tipo de informação obtida (independentemente da repercussão dada ao seu conteúdo
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 32

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específico) e à ausência de reflexão própria (i.e. pelos gestores) quanto à avaliação de risco de
crédito e sua correlação com eventual fundamentação econômica que tivesse sido adotada pela
BRB para justificar a operação, o que, no caso, não ocorreu, como foi, inclusive, posteriormente
reconhecido pela própria auditoria interna da BRB42.
64.
Refiro-me, especialmente, ao fato de que, não obstante se tratar de investimento
em títulos representativos de crédito privado, restou evidenciado nos autos que o processo
decisório da BRB não abarcou qualquer análise interna sobre o risco de crédito relativo aos
títulos e seus emissores, confiando tão somente em ratings produzidos externamente.
65.
Cabe observar que, para o mesmo período, a Acusação apurou que outros gestores
de fundos adquirentes de CCBs, que também foram objeto das investigações conduzidas neste
PAS (mas não restaram acusados), para além de utilizarem ratings de agências classificadores
de risco contratadas por emissores das CCBs, analisavam também demonstrações financeiras,
relatórios de auditores, relatórios da Serasa, documentos societários, garantias prestadas,
informações de faturamento e de endividamento bancário, histórico de inadimplementos e
perspectivas de crescimento do setor de atuação, entre outras fontes de informação.
66.
A esse respeito, com relação à BRB, releva destacar a dinâmica dos procedimentos
adotados, conforme descrita pela própria BRB, como se vê nos seguintes trechos de sua defesa:
(...) o rito inicial era o de aprovação de emissores dos ativos, tanto para aqueles
originados de Instituições Financeiras, como para outras empresas privadas
não financeiras, tendo como procedimento a definição de limites operacionais
para cada fundo de investimento e referendado na previsão de seu respectivo
regulamento.
Por não contar com área formal responsável pela avaliação de risco de crédito
das operações ofertadas ou dos emissores, a BRB DTVM adotava como
parâmetro de análise das informações, a utilização de ratings, emitidos por
agências especializadas em análise de risco de crédito, empresas essas
constituídas com a função específica de avaliação qualitativa das empresas e
amplamente utilizadas em todo o mercado financeiro nacional e internacional.
(...)
(...) a estratégia adotada para a maioria dos fundos administrados pela BRB
DTVM era de ultrapassar o desempenho do CDI (...) o rito de investimento
era seguido de forma a obter-se remuneração sempre referenciada em

42 Em resposta ao ofício CVM/SPS/GPS-3/No 247/2013, endereçado ao BRB, este anexou parte de um relatório
de sua auditoria interna (RELATÓRIO DE AUDITORIA CONSAD/DEAUD 2007/202), datado de 23.11.2007,
no qual os auditores reportaram o questionamento “a respeito da metodologia de cálculo das taxas pactuadas com
os Bancos Estruturadores nas compras das CCBs”. Da resposta apresentada, os auditores internos ressalvaram que
“neste particular, mesmo verificando uma taxa negociada da CETIP que cumprisse a rentabilidade global projetada
(...), somos de opinião de que as explicações emitidas não justificam as elevadas remunerações pagas aos Bancos
Estruturadores, até pelo fato de os mesmos não terem assumido nenhuma coobrigação pelo risco contraído” (fls.
5899 e 5900).
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percentual do CDI (exemplo: 109% CDI / 110% CDI) dos ativos elegíveis
para integrarem o rol das carteiras, sempre observando a relação risco/retorno
e enquadramento.43 (grifos aditados)
67.
Antes mesmo de passar ao exame de cada um dos processos decisórios relativos às
aquisições de CCBs elencadas pela Acusação, destaco que, a meu ver, sob a ótica
procedimental, tem razão a Acusação quando aponta para a mácula no processo de obtenção de
informações razoavelmente necessárias, com vistas à tomada de decisão informada e refletida.
68.
Não que a BRB tivesse de contar com uma “área formal” responsável pela
avaliação de risco de crédito das operações ou dos emissores, tampouco que tivesse de produzir
suas próprias classificações de risco (ratings internos) nem que não pudesse contar com a
utilização de ratings emitidos por agências especializadas em análise de risco de crédito, como
é usual e recomendável em operações da espécie.
69.
Diante do tipo de ativo de que se trata (representativo de operação de crédito
privado), a questão é que, para que uma decisão por parte da BRB fosse plenamente informada
e refletida, deveria contar com a adoção de procedimento que contemplasse algum tipo de
análise própria de tais informações obtidas, independentemente da formalização de estrutura
específica para tanto, mas por meio da qual diligenciasse para que a decisão não estivesse
pautada exclusivamente em rating externo, sem contemplar qualquer reflexão sobre o mesmo
nem alguma análise própria quanto ao risco de crédito associado ao título e ao emissor, a fim
de embasar e justificar a operação.
70.
É o que ilustra a conclusão alcançada no bem fundamentado voto da Diretora
Relatora Luciana Dias, no âmbito do PAS CVM no RJ2112/12201, julgado em 04.08.2015, em
decisão unânime do Colegiado, que também tratou de aquisição de CCBs por fundo de
investimento voltado à aquisição de títulos de crédito44:
“41. Além disso, a utilização de índice de classificações de risco (ratings)
não dispensa que gestores façam suas próprias análises de risco de
crédito. Dessa forma, embora o rating possa ser um elemento relevante na
análise de risco, ele não pode servir como única fonte para subsidiar
decisões de investimento, em especial quando tais decisões são feitas em
benefício de terceiros. É necessário que o gestor realize suas próprias
análises, de acordo com critérios próprios e pré-estabelecidos de seleção
de ativos e gestão de risco.

43 Doc. SEI 0926969, fls. 7.289.
44 Ainda que se trate de precedente em que foi discutida situação que envolvia conflito de interesses em razão de
atuação de partes relacionadas, entendo que, essa circunstância, por si só, não invalida o ponto conceitual acima
referido, observando-se que o referido voto não restringiu tais considerações a operações entre partes relacionadas.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 34

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42. Assim, acredito que os elementos acima descritos compõem um conjunto
robusto e suficiente de indícios para configurar violação ao art. 65-A, I, da
ICVM no 409, de 2004, a saber (...) (iii) o fato de toda a análise de risco ter-se
baseado no rating externo e preliminar, sem qualquer critério próprio de
seleção de ativo e análise de risco (...)” (grifos aditados)
71.
Ademais, o procedimento de decisão deve ser compatível com a natureza do ativo
a ser selecionado, especialmente no que tange à análise dos riscos a serem tomados. No caso
dos ativos de crédito privado, de uma forma geral, a dificuldade ou mesmo impossibilidade de
posterior alienação nas situações de iliquidez em mercado secundário, acentua a pertinência de
detida e cuidadosa análise prévia pelo gestor, ainda que os fundos sob sua gestão não sejam
exclusivamente voltados para investimento nesse tipo de ativo.
72.
Dito isso, passo ao exame do processo decisório quanto às aquisições de CCBs de
emissão de Eletrodireto, CELG e Cerâmica Gyotoku, objeto dessa acusação.
CCBs Eletrodireto
73.
As aquisições das CCBs emitidas por Eletrodireto, efetuadas em 18.10.2006,
resultaram de deliberação do Comitê de Investimentos da BRB, que contou com a participação
de três dos seus cinco membros, incluindo o acusado Rogério Nunes45, em que consignou-se
que “a operação tem rating A+, remunera a 110% do CDI e seria alocada nos fundos de renda
fixa com carteira de curto prazo e Líder, sendo a alocação limitada a 3% do PL do fundo”.
74.
A decisão do Comitê de Investimentos se baseou em opinião favorável emitida pela
gerência de fundos de investimentos da BRB que pontuou se tratar “de operação de curto prazo,
risco baixo caracterizado pela agência de LFRating e a remuneração ofertada pode ser
considerada acima das taxas médias do mercado”, observando-se que as opiniões e deliberações
foram tomadas dentro do prazo de validade do relatório de rating emitido pela mencionada
agência (i.e. fevereiro de 2007)46.
75.
No caso concreto, não há sequer menção aos fundamentos da avaliação de risco de
crédito, considerando-se tão somente a “nota” atribuída. A justificativa apresentada pela BRB

45 Vale destacar que, consoante documentado nos autos, a licença estatutária de Rogério Nunes foi autorizada para
o período de 28.05.2007 a 26.07.2007 (Doc. SEI 0926969, fls. 7.295 e 7.296), como mencionado pela própria
defesa, sendo, portanto, posterior às datas das reuniões do comitê de investimento em que foram deliberadas as
aquisições de CCBs da Eletrodireto (ata de 04.04.2006: Doc. SEI 0926949, fls. 7.014) e da Cerâmica Gyotoko (ata
de 12.12.2006: Doc. SEI 0926949, fls. 7.015), de que resultaram as aquisições das CCBs de emissão de
Eletrodireto (em 18.10.2006) e de Cerâmica Gyotoko (em 24 e 31.01.2007). Comprova, assim, seu afastamento
da BRB tão somente quando da deliberação pertinente às CCBs de emissão da CELG (ata de 09.07.2007: Doc.
SEI 0926949, fls. 7.016), operação que não implicou em nenhuma acusação em seu desfavor neste PAS.
46 Doc. SEI 0926767, fls. 5.094 a 5.101.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 35

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de que “não conta[ava] com área formal responsável pela avaliação de risco de crédito das
operações ofertadas ou dos emissores” não me parece admissível, como já explanado.
76.
A administração de carteiras é uma atividade técnica, não sem razão os requisitos
para obtenção de autorização para seu exercício incluem a comprovação de conhecimentos
especializados e experiência na área47. Nesse contexto, seria incoerente considerar hígido
processo decisório em que o gestor se limita a comparar a rentabilidade do ativo com um índice
e a consultar uma classificação de risco de crédito externa, contratada e remunerada pelo
próprio emissor do título representativo de crédito privado, como ocorreu no caso.
77.
Em que pese, como já dito, a utilidade e pertinência de utilização do rating externo
como um dos parâmetros para a tomada de uma decisão plenamente informada e refletida, no
caso, a avaliação de risco de crédito se baseou, exclusivamente, em tal elemento, sem nenhuma
análise adicional, tendo restado configurada, a meu ver, a falta de diligência e cuidado pelo
gestor na condução do processo decisório.
78.
Assim, entendo procedente a acusação em face de BRB e de Rogério Nunes, à
época diretor responsável pela administração de recursos de terceiros e que participou da
decisão, na qualidade de membro do Comitê de Investimento da BRB, de aquisição das
referidas CCBs.
CCBs Cerâmica Gyotoku
79.
Passo a analisar as aquisições de CCBs emitidas por Cerâmica Gyotoku, realizadas
em 24 e 31.01.2007, que totalizaram aplicação de R$3,5 milhões por fundo gerido pela BRB.
80.
Além dos argumentos já mencionados, a Acusação aponta que a rentabilidade das
CCBs emitidas por Cerâmica Gyotoku seria de somente CDI + 0,108% a.a., retorno
incompatível com o risco do ativo. Releva observar que essas aquisições também foram

47 ICVM no 306/1999. Art. 4o A autorização para o exercício da atividade de administração de carteira de valores
mobiliários somente é concedida a pessoa natural domiciliada no País que tiver: (...) II - experiência profissional
de: a) pelo menos três anos em atividade específica diretamente relacionada à gestão de recursos de terceiros no
mercado financeiro; ou b) no mínimo cinco anos no mercado de capitais, em atividade que evidencie sua aptidão
para gestão de recursos de terceiros; e (...) §2o A CVM pode, excepcionalmente, dispensar o atendimento ao
requisito previsto no inciso II deste artigo, desde que o interessado possua notório saber e elevada qualificação em
área do conhecimento que o habilite para o exercício da atividade de administração de carteira de valores
mobiliários.
ICVM no 555/2015. Art. 3o Para fins de obtenção e manutenção da autorização pela CVM, o administrador de
carteiras de valores mobiliários, pessoa natural, deve atender os seguintes requisitos: (...) III – ter sido aprovado
em exame de certificação cuja metodologia e conteúdo tenham sido previamente aprovados pela CVM; (...).
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 36

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aprovadas pelo Comitê de Investimentos da BRB (em reunião tida em 12.12.2006), com base
em manifestação favorável da gerência de fundos de investimentos.
81.
Mais uma vez, verificou-se a inexistência de análise própria (i.e. pelo gestor)
quanto à avaliação do risco de crédito dos títulos e do emissor, bem como quanto à
fundamentação a respeito exclusivamente calcada na “nota” (rating) conferida. Como
registrado na ata de reunião do Comitê de Investimentos, foi aprovada a proposta de operação
“com prazo de até 24 meses, carência de 3 meses, amortizações trimestrais, remuneração de
CDI + 0,1118% a.m. (equivalente a 111% do CDI)” e “rating A- da Austin Rating”.
82.
Neste caso, houve ainda uma particularidade da operação, pois a ata também
registrou que a aquisição foi aprovada “com os limites e condições propostos pela GEFIN” 48.
83.
Não obstante, consoante demonstrado pela Acusação, a operação foi concretizada
em termos diferentes: a rentabilidade dos títulos foi de CDI + 0,108% a.a. e não a que havia
sido aprovada pelo Comitê de Investimentos49, em clara dissonância com o processo decisório
e impactando negativamente a rentabilidade para os fundos geridos.
84.
Pelo exposto, entendo que BRB e Rogério Nunes, diretor responsável pela
administração de recursos de terceiros e membro do Comitê de Investimentos que à época
deliberou sobre essa aquisição de CCBs, devem ser responsabilizados pela referida infração.
CCBs CELG
85.
Finalmente, no que se refere às aquisições, pelos fundos geridos pela BRB, de
CCBs emitidas pela CELG, efetuadas em 17.07.2007, entendo que as defesas apresentaram
argumento relevante que me levou a concluir pela improcedência da acusação. Restou
demonstrado, desde a fase de investigação, que as referidas CCBs não foram adquiridas em
mercado, mas permutadas por CCBs da Eletrodireto em um contexto bastante específico.
86.
De fato, a Eletrodireto havia pedido recuperação judicial na semana anterior à
operação de que se trata. A BRB buscou, então, negociar com o banco credor soluções para os
títulos que os fundos por ela geridos tinham em carteira, tendo, ao final, acordado pela permuta
de títulos. Conforme constou da ata de reunião do comitê de investimentos da BRB, “a fim de

48 Segundo consta da ata da reunião ocorrida em 12.12.2006: “Parecer 021/2006 – CCB CERÂMICA GYOTOKU
LTDA, com prazo de até 24 meses, carência de 3 meses, amortizações trimestrais, remuneração de CDI + 0,1118%
a.m. (equivalente a 111% do CDI), com garantias de recebíveis, coobrigação da emissora, penhor de estoque e
aval dos sócios. Tal operação foi ofertada pela 212CAPITAL e conta com rating A- da Austin Rating. A GEFIN
propõe o limite de 3% do PL dos fundos administrados, com valor mínimo de aplicação de R$ 500.000,00,
para os fundos em que os 3% do PL não atinjam esse valor” (Doc. SEI 0926767, fls. 5.102 a 5.104 - grifei).
49 Doc. SEI 0926648, fls. 2.289 a 2.318; e Doc. SEI 0926949, fls. 7.108 a 7.115.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 37

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minimizar possíveis perdas para os fundos aplicadores em tais ativos, ficou definida a troca
das posições detidas pelos fundos em CCB Eletrodireto por títulos dos seguintes emissores:
(...) 2. CELG – CDI+1,4356%, aproximadamente 114% do CDI” 50.
87.
Nesse contexto, o processo decisório não contou com procedimento subjacente que
fosse propriamente associado à seleção do ativo e avaliação de risco de crédito, mas sim a uma
negociação conduzida pela BRB em benefício dos fundos que geria e cujas carteiras já
contavam com o referido ativo a ser permutado. Assim o processo decisório foi pautado pelo
propósito de reduzir as perdas com a CCB de emissão da Eletrodireto, que já se mostravam
certas, de maneira que não reputo demonstrada falta de diligência.
88.
Assim, quanto a essa imputação específica, voto pela absolvição de BRB, bem
como Flávio Couri, diretor responsável à época da aquisição das CCBs emitidas por CELG.
89.
Por fim, observo que, como essas foram as únicas aquisições de CCBs pelos fundos
geridos pela BRB, entre as elencadas pela Acusação, que ocorreram após o advento da ICVM
n° 450/2007, não cabe a aplicação de penalidade pelas aquisições tratadas nas seções anteriores,
com base no art. 65-A da ICVM no 409/2004, que foi inserido pela ICVM n° 450/2007.
IV.
CONCLUSÃO E DOSIMETRIA
90.
Em conclusão, restou configurada, a meu ver, com relação às aquisições de CCBs
de emissão da Eletrodireto e da Cerâmica Gyotoku, a responsabilidade pela infração de falta de
diligência imputada à BRB, gestora dos fundos adquirentes das CCBs, e a Rogério Nunes, que
inclusive participou, na qualidade de membro do Comitê de Investimento da BRB, das
deliberações em que aprovadas as referidas aquisições.
91.
Quanto ao segundo acusado, cabe ressaltar também que, na qualidade de diretor
responsável pela administração de carteiras, nos termos do artigo 7o, II, da ICVM no 306/1999,
tinha o dever de planejar e implementar as rotinas e controles atinentes ao processo decisório
da BRB, que, como visto, se mostrou insuficiente e falho sob o aspecto procedimental.
92.
Passando à fixação das penalidades, levo em consideração, de um lado, o impacto
negativo causado à rentabilidade dos fundos geridos pela BRB que adquiriram as CCBs de
emissão da Eletrodireto e da Cerâmica Gyotoku. Por outro lado, como circunstância atenuante,

50 Doc. SEI 0926949, fls. 7.016.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 38

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considero os bons antecedentes da BRB e de seu diretor responsável e, ainda, os princípios da
razoabilidade e da proporcionalidade.
93.
Assim, com fundamento no artigo 11 da Lei no 6.385/1976, voto:
i.
Pela absolvição de Global Capital 2000 Administradora de Recursos
Financeiros S.A., Global Equity Administradora de Recursos
Financeiros S.A., Patricia Araújo Branco, Marco Antonio de
Freitas Pinheiro, Onito Barnabé Barbosa Junior e Carlos Valmer
Pereira Thomé da Silva de todas as imputações a eles realizadas neste
processo;
ii.
Pela condenação de BRB DTVM S.A. à pena de multa pecuniária no
valor de R$250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais), por não ter
empregado, no exercício de suas atividades, o cuidado e a diligência
exigidos pela regulamentação aplicável, em infração ao art. 14, II, da
ICVM no 306/1999;
iii.
Pela condenação de Rogério Magalhães Nunes à pena de multa
pecuniária no valor de R$125.000,00 (cento e vinte e cinco mil reais),
por não ter empregado, no exercício de suas atividades, o cuidado e a
diligência exigidos pela regulamentação aplicável, em infração ao art.
14, II, da ICVM no 306/1999; e
iv.
Pela absolvição de Flávio José Couri da imputação de infração ao art.
14, II, da ICVM no 306/1999 c/c art. 65-A da ICVM no 409/2004.
94.
Finalmente, proponho que o resultado desse julgamento seja comunicado à
Procuradoria da República no Estado do Rio de Janeiro para as providências cabíveis51.
É como voto.
Rio de Janeiro, 10 de novembro de 2020.

Flávia Sant ́Anna Perlingeiro
Diretora Relatora

51 Doc. SEI 0926974, fls. 7.556-7.560.
Voto DFP (1137238) SEI 19957.000671/2020-51 / pg. 39
FLAVIA MARTINS SANT
ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Assinado de forma digital por
FLAVIA MARTINS SANT ANNA
PERLINGEIRO:01194353738
Dados: 2020.11.10 18:30:09 -03'00'