Tribunal: CVM
Processo: 19957-001316-2017-02 (RJ-2017-00646)
Classe: Processo administrativo sancionador
Órgão julgador: Colegiado CVM
Órgão colegiado: Colegiado CVM
Assuntos: Comissão de Valores Mobiliários
Data de julgamento: 2018-08-14
Data de publicação: 2018-08-14

Ementa:
Prática não equitativa – operações fraudulentas no mercado de valores
mobiliários. Multa.

Inteiro teor:
EXTRATO DA SESSÃO DE JULGAMENTO DO PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR
CVM no RJ2017/646
[SEI no 19957.001316/2017-02]

Acusado:
Marcus da Cruz Berquo Ururahy.

Ementa:
Prática não equitativa – operações fraudulentas no mercado de valores
mobiliários. Multa.

Decisão:
Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de Valores
Mobiliários, com base na prova dos autos e na legislação aplicável, com
fulcro no art. 11 da Lei no 6.385/76, por unanimidade, decidiu:

1. Aplicar ao acusado Marcus da Cruz Berquo Ururahy a penalidade de
multa pecuniária de R$157.575,86, equivalente a duas vezes o ganho
econômico obtido com as operações irregulares realizadas entre
21.10.2013 e 10.02.2015 (R$64.979,00), atualizado pelo IPCA
(R$78.787,93), em razão da prática de manipulação de preço de vários
ativos negociados em bolsa de valores, descumprindo, dessa forma, o
disposto no inciso I da Instrução CVM no 08/79.

O acusado punido terá um prazo de 30 dias, a contar do recebimento de
comunicação da CVM, para interpor recurso, com efeito suspensivo, ao Conselho de
Recursos do Sistema Financeiro Nacional, nos termos do art. 34, c/c o art. 29, ambos da
Lei no 13.506/2017.

Ausente o acusado, sem representante constituído nos autos.

Presente o Procurador-federalLeonardo Montanholi, representante da
Procuradoria Federal Especializada da CVM.

Participaram da Sessão de Julgamento os Diretores Gustavo Borba,
Relator, Henrique Balduino Machado Moreira e Pablo Renteria, que presidiu a Sessão.

Ausentes o Diretor Gustavo Machado Gonzalez e o Presidente da CVM,
Marcelo Barbosa.

Rio de Janeiro, 14 de agosto 2018.

Gustavo Borba
Relator

Pablo Renteria
Presidente da Sessão de Julgamento

PROCESSO ADMINISTRATIVO SANCIONADOR CVM No RJ2017/646
[19957.001316/2017-02]

Acusado:
Marcus da Cruz Berquo Ururahy

Assunto:
Apurar eventuais práticas não equitativas no mercado de valores
mobiliários, em infração ao Inciso I da Instrução CVM 8/1979.

Relator:
Gustavo Tavares Borba

RELATÓRIO

I.
Objeto.

1.
Trata-se de Processos Administrativos Sancionadores (“PAS”) instaurados pela
Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários (“SMI” ou “Acusação”),
visando à apuração de supostas infrações praticadas por Marcus da Cruz Berquo Ururahy
(“Marcus Ururahy” ou “Acusado”) por manipulação de preços por meio de negócios
diretos realizados entre ele e sua mãe, entre 20/01/2012 e 14/01/2013 (PAS CVM
RJ2015/12130) e entre 21/10/2013 e 10/02/2015 (PAS CVM 19957.001316/2017-02),
em descumprimento ao inciso I da ICVM 08/79.

2.
Por se tratarem de processos administrativos sancionadores conexos e originários
de condutas semelhantes realizadas pelo Acusado em diferentes períodos, ambos serão
relatados e julgados conjuntamente.

II.
Fatos.

3.
A BSM – BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (“BSM”)1 apontou, em
30/01/2014, a ocorrência de manipulação de preços por meio de negócios diretos
realizados entre Marcus Ururahy e sua mãe, L.M.C., intermediados pela Corretora Um
Investimentos S.A. CTVM (“Corretora Um”), no período entre 28/07/2011 e
17/01/2013.

4.
Também reportou2, em 02/02/2016, o mesmo tipo de infração, dessa feita com
negociações intermediadas pela Corretora XP Investimentos CCTVM S.A. (“Corretora
XP”), no período entre 21/10/2013 e 10/02/2015.

5.
De maneira geral, a estratégia de manipulação consistiria “na tomada de posição
comprada ou vendida por parte de um deles seguida pela realização de negócios diretos
entre si com o intuito de conduzir e/ou marcar o preço dos ativos em patamares
convenientes para a realização de operações inversas àquelas realizadas inicialmente”
(doc. SEI 0229036, PAS 19957.001316/2017-02).

II.1
PAS RJ2015/12130 (20/01/2012 e 14/01/2013)

6.
No primeiro período apurado (entre 20/01/2012 e 14/01/2013), teriam sido
realizados 83 negócios diretos intencionais3 entre esses investidores com as ações de
emissão da Tec Toy S.A. (TOYB) e das Indústrias J.B. Duarte S.A. (JBDU), os quais
teriam resultado em um lucro bruto de R$192 mil4.

7.
O Processo GAM 024/2013 foi arquivado pela BSM em 23/03/2015, alegando que
(i) não haveria materialidade para configuração de falha de supervisão pela Corretora e

pelo seu Diretor, e (ii) não teriam sido identificados elementos suficientes para imputar
responsabilidades a R.T. e a G.F. (fl. 195). A Corretora teria excluído o Acusado e sua
mãe do seu quadro de clientes após a identificação de negócios irregulares em 11 e
14/01/2013, com os ativos CELP3 (fls. 54/55). A atuação dos investidores, por sua vez,
foi objeto do PAS RJ2015/12130.

8.
Em sua apuração, a SMI, optou por restringir a análise das operações diretas
realizadas entre o Acusado e sua mãe a uma parte das 1.319 operações identificadas
pela BSM.

9.
Assim, destacou as seguintes operações:

Data
No
Neg. Terminal
Hora
Ativo
Preço
Qtde.
Oscilação
Cliente
Comprador
Cliente
Vendedor
25/04/2012
800
151
16:46:59 TOYB3
0,04
50.000.000
33,33
Marcus
L.M.C.
26/04/2012
70
151
16:13:22 TOYB3
0,03
30.000.000
-25,00
Marcus
L.M.C.
30/05/2012
140
151
11:56:08 TOYB3
0,04
27.000.000
33,33
Marcus
L.M.C.
05/06/2012
610
151
13:03:01 TOYB4
0,03
200.000.000
-25,00
L.M.C.
Marcus
18/06/2012
70
151
11:58:45 TOYB4
0,02
77.800.000
-33,33
L.M.C.
Marcus
18/06/2012
120
151
16:02:27 TOYB4
0,02
65.200.000
-33,33
L.M.C.
Marcus
20/06/2012
30
151
12:18:01 TOYB3
0,02
30.000.000
-33,33
L.M.C.
Marcus
20/06/2012
340
151
12:18:23 TOYB4
0,02
150.000.000
-33,33
L.M.C.
Marcus
20/06/2012
440
151
16:43:08 TOYB4
0,02
100.000.000
-33,33
L.M.C.
Marcus
03/07/2012
40
151
12:56:58 TOYB4
0,03
100.000.000
50,00
Marcus
L.M.C.
11/07/2012
190
151
16:50:09 TOYB4
0,03
100.000
50,00
L.M.C.
Marcus
12/07/2012
70
151
16:01:29 TOYB4
0,03
100.000.000
50,00
L.M.C.
Marcus
17/07/2012
50
151
12:02:25 JBDU3
0,02
30.000
-33,33
L.M.C.
Marcus
17/08/2012
80
151
13:20:19 TOYB3
0,03
27.000.000
50,00
Marcus
L.M.C.
04/09/2012
410
151
16:36:41 JBDU4
0,03
100.000
50,00
Marcus
L.M.C.
06/09/2012
520
151
15:32:27 JBDU4
0,03
90.000
50,00
Marcus
L.M.C.
10/09/2012
130
151
15:14:47 TOYB4
0,03
137.000.000
50,00
Marcus
L.M.C.
26/10/2012
20
151
11:12:02 JBDU10
0,02
1.000
-33,33
L.M.C.
Marcus
03/12/2012 3.890
105
12:05:10 RJCP3
0,03
300.000
-25,00
Marcus
L.M.C.
02/01/2013
70
105
13:50:32 JBDU4
0,03
348.000
50,00
Marcus
L.M.C.

10.
Também foram considerados no termo de acusação outros 235 negócios diretos
com os ativos TOYB e JBDU (de folhas 37/48). Todos os negócios realizados entre os dois
investidores teriam resultado em variação da cotação dos papeis maior que 20% (f.
198).

11.
O registro de ordens (fls. 63/70) demonstraria que Marcus Ururahy seria o
responsável por todas as ordens colocadas, uma vez que possuía procuração para atuar
em nome de sua mãe. Inclusive, o endereço de email indicado na ficha cadastral de
L.M.C. seria o do Acusado (fl. 198).

12.
Uma vez que a regra do item 13.3 do Manual de Operações da BM&FBovespa
determina que “o negócio direto intencional e os negócios oriundos de estratégias terão

prioridade de fechamento mesmo quando seu preço for igual ao melhor preço da oferta
registrada no mercado”, as ofertas colocadas pelo Acusado possuíam prioridade de
execução e não entravam, portanto, na “fila” do book de ofertas.

13.
Assim, segundo a Acusação, o Acusado “furava a fila” e fechava negócios com sua
própria mãe, o que causava oscilação significativa que levava o ativo a entrar em leilão,
em atendimento ao art. 8o, §1o, II, “a” da ICVM 168/915. Nesse momento, aplicava-se,
então o disposto no item 13.3.2 do Manual de Operações da BM&FBovespa: “um negócio
direto submetido a leilão no Sistema Eletrônico de Negociação perderá a prioridade,
passando a obedecer exclusivamente à ordem cronológica de registro das ofertas”.

14.
Iniciado o leilão, a negociação seria aberta à interferência de terceiros, e as
ofertas lançadas no período de leilão redefiniriam a ordem de prioridade de atendimento
das ordens. A acusação ilustra o mecanismo da seguinte forma:

Por exemplo, caso haja 10 ofertas de venda a R$0,04 na fila, uma ordem de
venda a R$0,04 teria de esperar a realização desses 10 primeiros negócios.
No entanto, ao realizar o direto intencional com oscilação significativa de
preço, o Sr. Marcus “fura a fila” dos 10, o papel entra em leilão e, a partir
desse momento, os investidores que ofertarem no leilão que vão compor a
ordem de prioridade para fechamento do negócio. Caso não haja oferta no
leilão, e isso era o que usualmente ocorria tendo em vista que os papeis
tinham baixa liquidez e os negócios diretos, em regra, eram em pequeno
volume, o negócio entre os Investidores era fechado e se efetivava a
oscilação de preço provocada.

A partir de então, o mercado enxergava um giro no papel causado
artificialmente e com oscilação significativa de preço, o que induzia novos
investidores a negociar o papel. Nesse momento, com o preço em outro
patamar e com investidores atraídos pelo negócio anterior, o Sr. Marcus
podia fechar as posições abertas anteriormente ao negócio direto intencional.
(fl. 199)

15.
O termo de acusação analisa em detalhes algumas das estratégias adotadas pelo
acusado.

16.
Em 17/07/2012, estas teriam sido as operações realizadas por Marcus:

Pregao
Hora
Pape
l
Quantid
ade
Pre
co
Osc.
Volu
me
Investi
dor
Compr
a/
Venda
Contrap
arte
17/07/201
2
11:26:
00
TOYB
3
10.000.0
00
R$
0,03 0,0
R$
300,0
0
MARCUS
C
J.D.S.N.
17/07/201
2
11:26:
00
TOYB
3
65.000.0
00
R$
0,03 0,0
R$
1.950,
00
MARCUS
V
C.L. LTDA
17/07/201
2
11:26:
00
TOYB
3
20.000.0
00
R$
0,03 0,0
R$
600,0
0
MARCUS
V
E.L.A.
17/07/201
2
11:26:
00
TOYB
3
5.000.00
0
R$
0,03 0,0
R$
150,0
0
MARCUS
V
E.L.A.

Pregao
Hora
Pape
l
Quantid
ade
Pre
co
Osc.
Volu
me
Investi
dor
Compr
a/
Venda
Contrap
arte
17/07/201
2
11:27:
11
TOYB
3
100.000
R$
0,03 0,0
R$
3,00 MARCUS
C
J.D.S.N.
17/07/201
2
11:27:
16
TOYB
3
100.000
R$
0,03 0,0
R$
3,00 MARCUS
C
J.D.S.N.
17/07/201
2
11:27:
32
TOYB
3
100.000
R$
0,03 0,0
R$
3,00 MARCUS
C
J.D.S.N.
17/07/201
2
11:27:
37
TOYB
3
100.000
R$
0,03 0,0
R$
3,00 MARCUS
C
J.D.S.N.
17/07/201
2
11:27:
54
TOYB
3
100.000
R$
0,03 0,0
R$
3,00 MARCUS
C
J.D.S.N.
17/07/201
2
11:28:
05
TOYB
3
100.000
R$
0,03 0,0
R$
3,00 MARCUS
C
J.D.S.N.
17/07/201
2
11:28:
09
TOYB
3
100.000
R$
0,03 0,0
R$
3,00 MARCUS
C
J.D.S.N.
17/07/2
012
12:31:
12
TOY
B3
300.000
R$
0,0
2
-
33,3
%
R$
6,00
MARCU
S
C
L.M.C.
17/07/201
2
13:18:
09
TOYB
3
10.000.0
00
R$
0,02
-
33,3
%
R$
200,0
0
MARCUS
C
V.F.P.
17/07/2
012
15:52:
10
TOY
B3
100.000
R$
0,0
2
-
33,3
%
R$
2,00
MARCU
S
C
L.M.C.

17.
Nesse pregão, o estratagema do Acusado teria consistido em vender 90 milhões
de ações TOYB3 a R$0,03 no início do pregão (11:26:00), fazer uma negociação com sua
mãe L.M.C. que derrubou o preço para R$0,02 (12:31:12) e atraiu um investidor de que
o acusado conseguiu comprar 10 milhões de ações a R$0,02, valor 33% inferior àquele
pelo qual havia vendido as ações no início do pregão. Logo em seguida, ele faz outra
operação com L.M.C. para trazer novamente o preço da ação para R$0,02 (11:52:10) e,
segundo a Acusação, tentar comprar a ação de outros investidores a esse preço (fls.
199/200).

18.
As operações realizadas pelo investidor em 06/09/2012 com JBDU4, também
deixariam clara a estratégia adotada (fls. 130):

Pregao
Hora
Pape
l
Quantid
ade
Pre
co
Os
c.
Volum
e
Investi
dor
Compr
a/
Venda
Contrapa
rte
06/09/201
2
10:41:
00
JBDU
4
146.000
R$
0,02 0,0
R$
2.920,
00
MARCUS
C
J.R.M.
06/09/201
2
10:41:
00
JBDU
4
4.000
R$
0,02 0,0
R$
80,00 MARCUS
C
J.R.M.
06/09/2
012
15:32:
27
JBD
U4
90.000
R$
0,0
3
50,
0
R$
2.700,
00
MARCU
S
C
L.M.C.
06/09/2
17:05:
JBD
19.000
R$ 0,0
R$ MARCU
C
L.M.C.

012
30
U4
0,0
3
570,0
0
S
06/09/201
2
17:05:
30
JBDU
4
1.000
R$
0,03 0,0
R$
30,00 MARCUS
C
P.B.R.

19.
O Acusado teria comprado 150 mil ações JBDU4 ao preço de R$0,02 às 10h41 e,
às 15h32 realizado um negócio direto com sua mãe comprando 90 mil ações ao preço de
R$0,03, causando uma oscilação de 50% no preço do ativo. Sem encontrar novos
compradores a esse preço, teria feito outro negócio direto às 17h05 no mesmo patamar
de preço com sua mãe. Teria realizado outra pequena compra com terceiro (R$30,00),
em uma clara tentativa de segurar o preço nesse patamar até que aparecesse um
comprador para a sua posição montada às 10h41, ao preço de R$0,02 por ação.

20.
Em 02/01/2013, Marcus teria feito as seguintes operações:

Pregao Hora Pap
el
Quanti
dade
Preco Os
c.
Volume
Inves
tidor
Com
pra/
Vend
a
Contrapa
rte
02/01
/2013
11:5
6:00
JBD
U9
1.000,
00
R$
0,02
-
50,
0
R$
20,00
MARC
US
C
MARCUS
02/01/
2013
11:56
:00
JBD
U9
34.000,
00
R$
0,02
0,0
R$
680,00
MARC
US
V
O.J.F.F.
02/01/
2013
11:56
:00
JBD
U9
40.000,
00
R$
0,02
0,0
R$
800,00
MARC
US
C
M.M.I.P.
02/01/
2013
11:56
:00
JBD
U9
120.00
0,00
R$
0,02
0,0
R$
2.400,00
MARC
US
C
M.M.I.P.
02/01/
2013
11:56
:00
JBD
U9
2.000,0
0
R$
0,02
0,0
R$
40,00
MARC
US
C
M.M.I.P.
02/01/
2013
11:56
:00
JBD
U9
3.000,0
0
R$
0,02
0,0
R$
60,00
MARC
US
C
O.J.F.F
02/01/
2013
11:56
:00
JBD
U9
10.000,
00
R$
0,02
0,0
R$
200,00
MARC
US
C
O.J.F.F
02/01/
2013
13:19
:05
JBD
U9
483.00
0,00
R$
0,02 0,0
R$
9.660,00
MARC
US
C
D.A.P.
02/01/
2013
13:19
:05
JBD
U9
50.000,
00
R$
0,02
0,0
R$
1.000,00
MARC
US
C
D.A.P.
02/01/
2013
13:19
:05
JBD
U9
100.00
0,00
R$
0,02
0,0
R$
2.000,00
MARC
US
C
D.A.P.
02/01/
2013
13:19
:05
JBD
U9
115.00
0,00
R$
0,02
0,0
R$
2.300,00
MARC
US
C
D.A.P.
02/01/
2013
13:19
:05
JBD
U9
115.00
0,00
R$
0,02
0,0
R$
2.300,00
MARC
US
C
D.A.P.
02/01
/2013
13:3
3:33
JBD
U9
1.000,
00
R$
0,03
50,
0
R$
30,00
MARC
US
V
L.M.C.
02/01/
2013
13:51
:50
JBD
U9
4.000,0
0
R$
0,03
0,0
R$
120,00
MARC
US
V
G.N.A.
02/01/
2013
13:55
:08
JBD
U9
10.000,
00
R$
0,03
0,0
R$
300,00
MARC
US
V
W.G.D.

21.
Neste dia, a estratégia teria sido baixar o preço do ativo JBDU9 para R$0,02, em
operação com um mil ações consigo próprio (conhecida como “Zé com Zé”) às 11:56:00.
Teria procurado consolidar tal preço ao vender 34 mil ações no mesmo horário e passado
a comprar papeis a esse preço até às 13:19:05 (num total de R$20.760,00). Às
13:33:33, teria elevado o preço do ativo para R$0,03, em operação com sua mãe. Teria
conseguido, em seguida, vender 14 mil ações ao preço de R$0,03, 50% mais caro do que
havia adquirido no início do dia.

22.
O registro de conversa mantida nesse dia com o operador da corretora deixaria
claro o modus operandi do Acusado. Na ordem de negociação de JBDU4, Marcus afirma
que “deve congelar”, referindo-se ao fato de o ativo entrar em leilão por oscilação de
preço, como previsto no art. 8o, §1o, II, “a” da ICVM 168/91 (fl. 202):

II.2
PAS 19957.001316/2017-02 (21/10/2013 e 10/02/2015)

23.
Durante o período analisado no PAS 19957.001316/2017-02, 21/10/2013 a
10/02/2015, a BSM teria apurado a aplicação da estratégia mencionada – tomar uma
posição (comprada ou vendida), realizar negócios entre si para levar o preço para um
patamar conveniente para garantir seus lucros e realizar a operação inversa à inicial –
por 109 vezes, em 77 pregões, sempre envolvendo ações com cotações na casa dos
centavos (penny stocks), o que teria gerado um lucro bruto total ao Acusado de R$64,9
mil (Doc. SEI 0229028).

24.
A Acusação detalhou duas das 109 operações, a fim de exemplificar a estratégia
utilizada por Marcus Ururahy operando em seu nome e no nome de sua mãe.

25.
Em 13.01.2014, Marcus teria vendido para o mercado 45.000 ações ordinárias de
emissão da Minupar Participações S.A. (MNPR3) ao preço de R$0,10. Após essa venda,
teria executado um negócio com Leda na contraparte envolvendo 200 ações ao preço de
R$0,09, e depois realizado a compra de 44.800 ações MNPR3 contra o mercado ao preço
de R$0,09, encerrando sua posição com lucro bruto de R$448,00.

26.
No gráfico abaixo a SMI demonstra a operação:

27.
Em operações realizadas em 27/01/2015, o Acusado teria objetivado trazer o
preço da ação VIVR3 de R$0,08 para R$0,07, com a finalidade de encerrar uma operação
vendida com preço médio de R$0,08.

28.
Marcus teria tentado, sistematicamente, trazer o preço da ação para R$0,07, ao
negociar a ação diretamente com sua mãe (negócios no 40, 60, 120, 190, 220, 240, 260,
290, 310, no gráfico acima), até conseguir comprar um lote significativo de ações
(144.500) ao preço desejado (negócios 270 e 320, no gráfico acima), lucrando, com essa
estratégia, R$1.445,00 (valor bruto).

29.
O lucro obtido com todas as operações analisadas e nas quais foram identificadas
estratégias de manipulação de preços (descritas no Anexo II do termo de acusação) teria
sido de R$64,9 mil6, conforme tabela abaixo:

II.3
Responsabilidades.

30.
Diante desses fatos, a SMI concluiu que Marcus Ururahy teria tentado manipular
preços de mercado, prática definida no inciso II, “b” da ICVM 08/79 como:

b) manipulação de preços no mercado de valores mobiliários, a utilização de
qualquer processo ou artifício destinado, direta ou indiretamente, a elevar,
manter ou baixar a cotação de um valor mobiliário, induzindo, terceiros à sua
compra e venda;

31.
Assim, teria infringido o inciso I da mesma instrução, que veda esse tipo de
prática:

I - É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos
intermediários e aos demais participantes do mercado de valores mobiliários, a
criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores
mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e
o uso de práticas não equitativas.

32.
Como precedente, a SMI cita o PAS CVM no RJ2013/51947 (fl. 203):

Nos casos de manipulação de preços são utilizadas manobras artificiais para
elevar, manter ou baixar a cotação de um valor mobiliário com a finalidade de
induzir terceiros a adquirir papéis sobrevalorizados ou alienar papéis
subvalorizados.

Caracteriza-se a manipulação de preços se restar comprovado
que a elevação dos preços de determinada ação não resultou
das forças normais de mercado, mas da atuação de certos
investidores.

O tipo não exige a comprovação de um resultado material efetivo. Trata-se de
ilícito administrativo formal ou de perigo abstrato. Contudo, para que seja
aplicada a penalidade é necessário demonstrar o nexo causal entre o artifício e
o resultado, a efetiva produção de cotações enganosas.

Para a caracterização da manipulação de preços devem ser observados os
seguintes elementos:

i) Utilização de processo ou artifício;

ii) Destinados a promover cotações enganosas, artificiais;

iii) Induzindo terceiros a negociar valores mobiliários cujas cotações
foram artificialmente produzidas;

iv) Presença do dolo, ainda que eventual, de alterar as cotações e
induzir terceiros a negociar com base nessas cotações falsas.(grifos
no TA)

33.
Os casos concretos preencheriam todos os requisitos necessários para a tipificação
da prática de manipulação de preços, pois: i) a realização de negócios diretos teria sido o
processo ou artifício utilizado; ii) as ordens colocadas por preços diferentes do mercado,
ciente de que o ativo entraria em leilão, deixariam clara a finalidade de promover
cotações enganosas, artificiais; iii) a oscilação de preços e a falsa ideia de maior liquidez
do papel induziriam outros investidores a negociar os ativos a cotações artificialmente
produzidas; e iv) a intenção de manipulação de Marcus seria clara, havendo, portanto,
presença de dolo nas operações.

34.
Sobre esse último ponto, a manifestação do Acusado por email enviado à
corretora (quando esta solicitou maiores informações sobre as operações realizadas em
11 e 14/01/2013) deixaria clara i) sua intenção de realizar negócio direto com sua mãe;
ii) com a finalidade de induzir investidores a negociar o ativo em cotações falsas; e assim
iii) auferir vantagem com esse artifício (fl. 204):

Observando que CELP1 era um direito de subscrição de CELP3, fui abrir o
livro de ofertas de CELP3 e vi que não havia ofertas próximas uma da outra
(compra e venda), e que já não era negociada há muito tempo. Na
Banifinvest, estava marcando o último negócio por volta de R$9,00. Mas no
fórum onde vi o comentário acima, marcava que o último negócio tinha sido
em cerca de 43 centavos, achei estranho e fui fazer um negócio para ver se
iria aparecer oscilação caindo ou subindo, notei que quando abriu o leilão a
ação estava subindo, tendo em vista que não tinha vendedor próximo do
preço negociado, coloquei a venda mais caro com 100 ações do negócio
anterior e comprei com a outra conta, mesmo assim o preço não
interessou nenhum vendedor, negociei 515 reais dessa ação (CELP3) que
foi a que gerou problema. A minha intenção era ver a que preço iria
aparecer vendedor para montar uma estratégia, ver se realmente
valeria a pena exercer a subscrição.(grifos no TA)

35.
No mesmo email, o Acusado reconheceria a adoção do procedimento conhecido
como “Zé com Zé”, mas alega achar que o problema residiria somente na grande
oscilação dos preços resultantes dessa operação (fl. 205/206):

Mas agora já entendo que não importa o volume financeiro e se foi zé
com zé ou não, mas sim a oscilação, mas conforme expliquei para
corretora, eu não sabia que eu não podia negociar dessa forma, eu tinha
conhecimento que não podia colocar uma ordem de venda na minha
conta e eu mesmo comprar (zé com zé), até nisso tive o cuidado de
não fazer, não querendo gerar nenhum problema. Esse até foi o
motivo de abrir outra conta, porque negocio papéis onde as vezes você
não consegue espaço para comprar e vender em um mesmo leilão sem bater
zé com zé, pois como o preço da ação é baixo, não te sobra muita alternativa
de valor no preço de venda.

Mas voltando ao assunto da Celpa, como a ação subiu muito, não
ficou uma coisa muito legal, eu até entendi, realmente por um lado pode

parecer estranho, mas volto a afirmar que não tive qualquer interesse,
mesmo porque eu comprei em uma conta e vendi em outra conta que
também opero, ou seja, sem lucro, e no direito de subscrição (CELP1) eu não
fiz qualquer operação do tipo, mesmo porque a corretora Icap e outras
estavam negociando uma quantidade muito superior a que eu tinha, hoje,
segunda-feira dia 14/01/2013, vendi o que tinha comprado de CELP1 e tive
prejuízo de cerca de R$1.500,00.

Um último pedido, como eu nunca, volto a frisar, nunca fiz esse tipo de
operação (oscilação brusca em papel sem muito negócio), gostaria de
perguntar se é possível manter meu cadastro junto a corretora, visto que no
momento que recebi a notificação que isso não era legal de fazer,
imediatamente eu parei.(grifos no TA)

36.
Em sua manifestação em atendimento ao art. 11 da DCVM 538/08, Marcus alegou
que ficava na “fila de compra” durante meses e depois colocava ordem na fila vendedora
(1 centavo acima) e também esperaria um bom tempo até a execução. Quando da
execução poderia ser que a conta compradora não tivesse dinheiro, então era preciso
“passar para a conta que tinha dinheiro” (fl. 192).

37.
Para a Acusação, caso realmente houvesse a necessidade de transferir dinheiro de
uma conta para a outra, os negócios diretos intencionais poderiam ser feitos ao preço de
mercado, não a preços diferentes que causavam oscilação nas cotações. Além disso, essa
transferência poderia ser realizada em uma só operação e não em vários pequenos
negócios diretos ao longo do dia.

38.
Apesar de declarar que “não tinha conhecimento que a Bovespa não gostava
desse tipo de estratégia, pois infelizmente não tenho conhecimento de parte das normas
da CVM”, ninguém pode se escusar de cumprir a lei alegando que não a conhece8. Além
disso, no item 12.5, “a” do contrato assinado com a corretora, “o Cliente declara que tem
conhecimento das regras aplicáveis às operações de bolsa e do mercado de balcão
organizado, especialmente aquelas realizadas nos mercados à vista e de liquidação à
vista” (fl. 85).

39.
A Acusação registrou, por fim, que após os fatos narrados, Marcus teria aberto
novo cadastro na corretora em nome de sua cônjuge, M.S.S., de quem também possuía
procuração para operar em seu nome.

40.
Segundo diálogo gravado em 08/03/2013 e fornecido pela BSM (fl. 22), o modus
operandi de Marcus teria continuado, agora operando em nome de sua esposa (fl. 208).

41.
Pelo exposto, Marcus da Cruz Berquo Ururahy, na qualidade de investidor,
deveria responder pelo descumprimento ao inciso I da Instrução CVM n° 8/79, em razão
da prática de manipulação de preços por meio de negócios diretos realizados entre este
senhor e sua mãe, L.M.C., no período compreendido entre 20/01/2012 e 14/01/2013
(PAS CVM no RJ2015/12130) e entre 21/10/2013 e 10/02/2015 (PAS CVM no
19957.001316/2017-02).

III.
Manifestações da PFE (fls. 212/216 e Doc. SEI 0242122).

42.
A Procuradoria Federal Especializada - PFE, examinando ambos os Termos de
Acusação, entendeu estarem preenchidos os requisitos constantes dos art. 6o e art. 11,
ambos da Deliberação CVM 538/08.

IV.
Defesa (fls. 230/231).

43.
O Acusado fez sua própria defesa em ambos os processos administrativos
sancionadores.

44.
No âmbito do PAS CVM no RJ2015/12130 alegou que:

i)
soube da existência das ordens diretas pelo corretor, mas não havia sido alertado
por ele que não podia negociar “Zé com Zé”;

ii)
se sua intenção fosse manipular o preço das ações, “seria mais fácil agir com
pessoal de fórum de investimentos ou salas virtuais de corretoras”;

iii)
também sofria prejuízos e deixava de ganhar com determinados papeis, por ficar
muito tempo esperando sua ordem ser executada. O lucro que obteve à época seria
pela sua “dedicação de ficar olhando para o home broker a todo momento”;

iv)
suas ordens diretas, em função do volume, não teriam como influenciar na cotação
das ações (“não é por causa de uma direta que a ação vai subir ou cair”);

v)
ele teria, no momento de abrir a conta na corretora, confirmado que estaria ciente
das normas vigentes, “mas eu sequer li as normas, erro meu, mas um erro comum,
não quero enrolar ou mentir” (sic) (fl. 230);

vi)
considera sua vontade, à época, de negociar diariamente no mercado, um “maldito
vício” (fl. 230);

vii)
na operação com CELP, citada no termo de acusação, teria negociado para ter uma
noção de preço. Essa negociação teria resultado em prejuízo de R$1.500,00;

viii)
seria um comum investidor pessoa física, conhecido como “sardinha” e sempre
teria tido conhecimento “bem superficial”. Sempre teria respondido rapidamente à
CVM, buscando a resolução do problema e não teria buscado atrasar o processo
(fl. 231);

ix)
pede desculpas pelo ocorrido, pois era um jovem sem maturidade que se deixava
influenciar pelas pessoas “com menos maturidade ainda” nos fóruns de
investidores (fl. 231);

x)
propõe-se a fazer um termo de compromisso, por meio do qual se comprometeria a
i) jamais executar ordens diretas; ii) encerrar suas contas em corretoras; iii)
ausentar-se do “mercado da Bovespa” por 5 anos, inclusive como procurador de
outras contas; iv) não ocupar cargos em empresas de capital aberto por um ano; e
v) pagar multa de R$7.000,00.

45.
No âmbito do PAS CVM no 19957.001316/2017-02 alegou que (Doc. SEI
0353225):

i)
não teria agido dolosamente, pois seus assessores “não mencionaram que as
ordens diretas poderiam ser consideradas irregulares”;

ii)
não teria formação na área, não seria agente autônomo, nunca teria tido vínculo
empregatício com empresas de capital aberto ou possuído amigos que
trabalhassem nessas empresas, não seria sócio de empresa, não possuiria conta
ativa em corretora (nem sua mãe), nunca teria sido processado antes dos PAS da
CVM;

iii)
o volume financeiro de negócios realizados seria de pouca relevância para avaliar
a conduta do investidor, pois este poderia operar alavancado com o limite
oferecido pela corretora e fazer vários negócios day trade em cada pregão;

iv) contava com o bom senso da CVM em diferenciar seu caso de outros “graves, como,
por exemplo, envolvendo: insiders, profissionais da área, escritórios de
investimentos, pessoas ligadas as próprias empresas etc.”; e

v) não saberia diferenciar ordem direta intencional de ordem direta não intencional, por
não ter lido as normas da CVM e desconhecer a existência dessa diferenciação.

V.
Proposta de Termo de Compromisso

46.
Embora o Acusado mencione a possibilidade de celebração de termo de
compromisso em sua defesa no PAS CVM no RJ2015/12130, não apresentou proposta
formal à CVM até o momento.

VI.
Distribuição

47.
O PAS CVM no RJ2015/12130 foi sorteado para minha relatoria em 12/07/2016 e
o PAS CVM no 19957.001316/2017-02 distribuído a mim, por conexão, em 12/09/2017.

É o relatório.
Rio de Janeiro, 14 de agosto de 2018.

Gustavo Tavares Borba
Diretor-Relator
--------------------
1 Proc. GAM 024/2013 (Fls. 03/23, PAS CVM RJ2015/12130).
2 Proc. GAM 019/2014.

3 “Conforme o item 13.2 do Manual de Operações da BM&FBovespa, ‘denomina-se apregoação por direto
intencional aquela na qual uma mesma Sociedade Corretora se propõe a comprar e a vender um mesmo Ativo
para comitentes diversos, sendo feito apenas o registro da operação direta no sistema eletrônico de
negociação” (Fl. 198).
4 “Conforme apurado junto à BSM, esse lucro foi calculado considerando todas as compras e vendas dos papéis
TOYB e JBDU pelos investidores no período e não foi necessariamente todo resultado de operações irregulares”
(fl. 194).
5 Art. 8o Para efeitos desta Instrução entende-se por procedimentos especiais aqueles que visem o
oferecimento de condições adequadas à participação eqüitativa dos investidores nas operações realizadas em
Bolsas de Valores, bem como a observância de procedimentos específicos exigidos na legislação para
determinadas operações.
§1o Visando o pleno atendimento das disposições previstas nesta Instrução, as Bolsas de Valores, tendo em
vista as características próprias de cada operação, deverão adotar, entre outros, os seguintes procedimentos
especiais: (...)
II - COTAÇÕES
Preço Base: Para o primeiro negócio do dia será considerada a última cotação na bolsa onde foi negociada a
maior quantidade de ações, recibo de direitos nos últimos 30 pregões.
A bolsa de valores pode considerar como preço base o preço de fechamento de determinada ação, recibo e
direito, caso o somatório das quantidades negociadas nos últimos 30 pregões seja até 50% inferior a bolsa de
valores onde foi negociada a maior quantidade de ações, recibos e direitos.
a) Operações cujo preço apresente oscilação entre 10% a 20% exclusive sobre o último negócio realizado com
ações, recibos e direitos - leilão imediato; (...)
6 “Como os clientes, em sua maioria, não realizaram day-trades, para calcular o benefício auferido pelos
investidores com a estratégia foi considerada a variação de preço dos negócios diretos realizados entre os
clientes em relação ao último negócio realizado pelo mercado, multiplicada pela quantidade de ações das
operações realizadas pelos clientes, logo em seguida aos negócios diretos, contra o mercado” (Termo de
Acusação, §22 – Doc. SEI 0229036).
7 Diretora relatora Ana Dolores Moura Carneiro de Novaes, julgado em 19/12/2014.
8 Art. 3° da Lei de Introdução às normas do Direito Brasileiro (Decreto-Lei No 4.657/42).

PROCESSOS ADMINISTRATIVOS SANCIONADORES CVM NÚMEROS
RJ2015/12130 E 19957.001316/2017-02

Acusado:
Marcus da Cruz Berquo Ururahy

Assunto:
Apurar eventuais práticas não equitativas no mercado de valores
mobiliários, em infração ao Inciso I da Instrução CVM 8/1979.

Relator:
Diretor Gustavo Tavares Borba

VOTO

I.
VISÃO PANORÂMICA.

1.
Trata-se de Processos Administrativos Sancionadores (“PAS”) conexos, ambos
instaurados pela Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários (“SMI”
ou “Acusação”), visando à apuração de supostas infrações praticadas por Marcus da Cruz
Berquo Ururahy (“Marcus Ururahy” ou “Acusado”), em virtude de suposta manipulação
de preços por meio de negócios diretos realizados entre ele e sua mãe, entre 20/01/2012
e 14/01/2013 (PAS CVM RJ2015/12130) e entre 21/10/2013 e 10/02/2015 (PAS CVM
19957.001316/2017-02), em descumprimento ao inciso I da ICVM 08/79.

2.
Segundo a Acusação, Marcus Ururahy utilizava-se da estratégia de assumir
posição (comprada ou vendida) em papéis cotados a preços próximos do mínimo
permitido à época (R$0,01) e então realizar negócio direto intencional entre sua conta e
a conta de sua mãe, L.M.C., de modo a estabelecer um preço do ativo que fosse

conveniente para negociação desses ativos com lucro (em operação inversa à
inicialmente realizada).

3.
Esse expediente teria sido praticado, entre 20/01/2012 e 14/01/2013, por
intermédio da Corretora Um Investimentos S.A. CTVM (PAS CVM no RJ2015/12130)
(“Corretora Um Investimentos”) e, entre 21/10/2013 e 10/02/2015, por intermédio da
Corretora
XP
Investimentos
CCTVM
S.A.
(“Corretora
XP”)
(PAS
CVM
no
19957.001316/2017-02).

4.
Durante o primeiro período, o Acusado teria obtido um lucro bruto de
aproximadamente R$192 mil, e, durante o segundo período, um lucro bruto de
aproximadamente R$64,9 mil, totalizando aproximadamente R$256,9 mil ao longo dos
quase três anos de operação.

II.
MÉRITO.

PAS
CVM
RJ2015/12130
(OPERAÇÕES
REALIZADAS
ENTRE
20/01/2012
A
14/01/2013).

5.
A SMI demonstrou, por meio de gráficos e listas de negociações obtidas junto à
BM&FBovespa Supervisão de Mercados – BSM, que, durante o primeiro período analisado
(20/01/2012 a 14/01/2013), Marcus Ururahy realizou 83 negócios diretos intencionais
com sua mãe com valores mobiliários emitidos pela Tec Toy S.A (“TOYB”) e pela
Indústrias J.B Duarte S.A. (“JBDU”).

6.
A Acusação apresenta dois valores distintos de lucros brutos auferidos pelo
Acusado (R$248 mil e R$192 mil), mas não deixa claro: i) quais dos montantes
calculados refere-se ao período compreendido na acusação, uma vez que o montante de
R$248 mil refere-se a período mais longo1 do que aquele pelo qual Marcus Ururahy foi
acusado no PAS em questão (RJ2015/12130), enquanto o valor de R$192 mil refere-se a
operações com os ativos TOYB e JBDU, mas não se sabe durante qual período; e ii) qual
teria sido o ganho obtido pelo Acusado com as operações efetivamente irregulares, ou
por elas influenciadas, já que a própria SMI afirma que o valor de R$192 mil, que teria
sido apurado junto à BSM, foi “calculado considerando todas as compras e vendas dos
papéis TOYB e JBDU pelos investidores no período e não foi necessariamente todo
resultado de operações irregulares” (Nota de rodapé no 1, fl. 194 do PAS
RJ2015/12130).

7.
Apesar disso, as operações analisadas pela SMI, 235 negócios diretos com os
referidos ativos, das quais 20 foram listadas no termo de acusação, demonstram que as
operações diretas realizadas entre Marcus Ururahy e L.M.C. causaram oscilações
significativas na cotação dos ativos em questão, todas superiores a 20%.

8.
Há comprovação de que os negócios eram ordenados pelo Acusado, que além de
operar sua conta, possuía procuração para operar em nome de sua mãe (fls. 63/70). Nas
mensagens acostadas aos autos verifica-se que Marcus Ururahy efetivamente operava as
duas contas e possuía plena ciência do que estava fazendo:

Em 03/07/2012 (fl. 63):
Marcus: vende pela 27524-02 compra pela 10633-33, quantidade 100M a
0,03
Marcus: vamos dar direta em toyb4 (...)

Em 20/06/2012 (fl. 65):
Marcus: manda uma direta em TOYB3
Marcus: 10633-3 VENDE e 27524-0 COMPRA
Marcus: QUANTIDADE 30M a 0,02
Marcus: ok
Marcus: congelou
Atendente: Sim senhor.
Marcus: manda outra direta em TOYB4, 10633-3 VENDE e 27524-0 COMPRA
a 0,02
Marcus: quantidade 150M (...)

01/02/2013 (fl. 68):
Marcus: manda uma direta em jbdu4
Atendente: ok
Atendente: pode falar
Marcus: DIRETA JBDU4 – COMPRADOR 10633-3/VENDEDOR 27524-
0/QUANTIDADE 348K/PREÇO R$0,03
Marcus: deve congelar
Atendente: congelou
Marcus: manda outra direta em RJCP3 (...) (g.n.)

9.
Conforme explica a SMI, o Acusado tirava vantagem de duas regras do Manual
de Operações da BM&FBovespa vigente à época. A primeira delas determinava que “o
negócio direto intencional e os negócios oriundos de estratégias terão prioridade de
fechamento mesmo quando seu preço for igual ao melhor preço da oferta registrada no
mercado4”.

10.
A outra é que “um negócio direto submetido a leilão no Sistema Eletrônico de
Negociação perderá a prioridade, passando a obedecer exclusivamente à ordem
cronológica de registro das ofertas5”.

11.
Ou seja, ao realizar negócio direto intencional com sua mãe, o Acusado forçava
que o ativo em questão entrasse em leilão, uma vez que essa negociação possuía
prioridade àquelas já no booking de negociação, e, como operava com ativos cotados em
centavos, qualquer variação na sua cotação, mesmo dentro do spread mínimo desses
ativos, disparava o leilão determinado pelo art. 8°, §1°, inciso II, “a” da Instrução CVM
n° 168/916.

12.
No mecanismo de leilão a negociação é aberta para interferência de terceiros, e
a nova ordem cronológica de registro de ordens passa a ser considerada somente para as
ofertas lançadas durante o leilão. Como os papeis possuíam baixa liquidez, normalmente
não havia outra oferta no leilão e o negócio direto entre Marcus e sua mãe era fechado,
causando uma grande oscilação na cotação do ativo. Essa oscilação criava a impressão
aos demais investidores de que “algo estava ocorrendo” com aquela ação e os induzia a
negociar com esse ativo. Nesse momento, com outros investidores interessados em
negociar ao preço que era interessante para Marcus, ele aproveitava para encerrar as
posições abertas que possuía no ativo.

13.
A operação abaixo, uma das detalhadas no termo de acusação, ilustra a
dinâmica da estratégia adotada por Marcus (negociações realizadas em 17/07/2012 com
o ativo TOYB3) (fls. 199/200):

Hora
Quantidad
e
Preço
Osc.
Volume Investido
r
Compra
/ Venda
Contraparte
11:26:00 10.000.000
R$
0,03
0,0
R$
300,00
MARCUS
C
INVESTIDOR 1
11:26:00 65.000.000
R$
0,03
0,0
R$
1.950,0
0
MARCUS
V
INVESTIDOR 2
11:26:00 20.000.000
R$
0,03
0,0
R$
600,00
MARCUS
V
INVESTIDOR 3
11:26:00
5.000.000
R$
0,03
0,0
R$
150,00
MARCUS
V
INVESTIDOR 4
11:27:11
100.000
R$
0,03
0,0
R$
3,00
MARCUS
C
INVESTIDOR 1
11:27:16
100.000
R$
0,03
0,0
R$
3,00
MARCUS
C
INVESTIDOR 1
11:27:32
100.000
R$
0,03
0,0
R$
3,00
MARCUS
C
INVESTIDOR 1
11:27:37
100.000
R$
0,03
0,0
R$
3,00
MARCUS
C
INVESTIDOR 1
11:27:54
100.000
R$
0,03
0,0
R$
3,00
MARCUS
C
INVESTIDOR 1
11:28:05
100.000
R$
0,03
0,0
R$
3,00
MARCUS
C
INVESTIDOR 1
11:28:09
100.000
R$
0,03
0,0
R$
3,00
MARCUS
C
INVESTIDOR 1
12:31:1
2
300.000
R$
0,02
-
33,3
%
R$
6,00
MARCUS
C
L.M.C.
13:18:0
9
10.000.00
0
R$
0,02
-
33,3
%
R$
200,00
MARCUS
C
INVESTIDOR
5
15:52:1
0
100.000
R$
0,02
-
33,3
%
R$
2,00
MARCUS
C
L.M.C.

14.
Nesse dia, Marcus fez operações, às 11h26, que resultaram em uma venda
líquida de 90.000.000 de ações TOYB3 a R$0,03 (R$2.400,00). Nos minutos seguintes,
Marcus comprou pequenos lotes da mesma ação, ainda ao preço de R$0,03, em um total
de R$21,00, até que, às 12h31m12”, comprou de sua mãe 300.000 ações ao preço de
R$0,02 (R$6,00), forçando uma queda de 33,3% do papel.

15.
Com esse expediente, Marcus conseguiu atrair o Investidor 5, de quem comprou,
às 13h18m09”, 10.000.000 que ajudaram a recompor sua posição vendida na manhã do
mesmo dia, a R$0,02 por ação, ou seja, com um lucro de 33,33%.

16.
Esse tipo de operação foi repetido centenas de vezes, de modo que o Acusado
acabou auferindo um lucro razoável, apesar do pequeno valor de cada operação quando
considerada individualmente.

17.
Em alguns momentos, o Acusado realizou inclusive operações em que comprava
ou vendia ações a si próprio, operação conhecida como “Zé com Zé7”. Em uma operação

com direitos de subscrição da ação CELP3 (ticker CELP1) uma operação desse tipo teria
sido realizada, segundo o Acusado, para “ver a que preço iria aparecer vendedor para
montar uma estratégia”. Essa foi, inclusive, a operação que motivou a Corretora Um
Investimentos a suspender ambas as contas (de Marcus e de sua mãe) de sua
plataforma.

PAS No 19957.001316/2017-02 (OPERAÇÕES REALIZADAS ENTRE 21/10/2013 E
10/02/2015).

18.
Após ter sido banido da Corretora Um Investimentos, Marcus Ururahy abriu
conta na Corretora XP, pela qual continuou a operar em condições semelhantes às que já
vinha fazendo e que já foram descritas no tópico anterior.

19.
Perceba-se que se trata de operações que envolvem conduta bastante
semelhante, observando-se que as operações com a primeira corretora cessaram em
janeiro de 2013 e as operações realizadas pela segunda operadora iniciaram em outubro
de 20138.

20.
Nesse segundo período, a Acusação constatou a ocorrência dessa estratégia por
109 vezes em 77 pregões, que teriam gerado um benefício ao Acusado de R$64.979,009.

21.
Duas dessas operações foram minuciosamente detalhadas no termo de acusação
(com o ativo MNPR3, em 13/01/2014, e com o ativo VIVR3, em 27/01/2015) e
demonstram o mesmo modus operandi do primeiro período.

22.
Ou seja, Marcus, ao realizar operações com sua mãe, buscava atrair investidores
para negociar as ações ao preço que lhe fosse favorável e assim obter lucro encerrando
suas posições no ativo em que negociava. Novamente, os ativos escolhidos eram
negociados em centavos (penny stocks) e possuíam pouca liquidez em mercado10.

23.
Tal modus operandi foi ilustrado pela Acusação, nesse PAS, da seguinte forma:

24.
Nessa operação, o Acusado vendeu para o mercado 45.000 MNPR3 ao preço de
R$0,10 (Operação 10). Após essa venda, executou um negócio tendo L.M.C. como
contraparte envolvendo 200 ações ao preço de R$0,09 (Operação 40) – forçando uma
queda de 10% na cotação do ativo –, e depois realizou a compra de 44.800 ações MNPR3

contra o mercado ao preço de R$0,09 (Operações 50 e 60), encerrando sua posição com
lucro bruto de R$448,00.

25.
Em suas defesas, Marcus Ururahy alegou que i) nunca havia sido alertado que
não poderia realizar operações “Zé com Zé”; ii) não possuía a intenção de manipular as
ações; iii) suas operações diretas em pequeno volume não teriam como influenciar a
cotação das ações; iv) não conheceria direito as normas da CVM nem seria da área de
mercado de capitais; e v) não saberia diferenciar uma ordem direta intencional de uma
ordem direta não intencional.

26.
Em sua manifestação anterior à instauração dos PAS, o Acusado também havia
insinuado que as operações com sua mãe teriam tido o objetivo de transferir dinheiro de
uma conta para a outra, o que foi, de pronto, e a meu ver corretamente, rechaçado pela
área técnica, uma vez que não faria sentido realizar várias operações em lotes pequenos
para efetivar as supostas transferências, ao invés de uma só operação mais vultosa.

27.
Sem entrar no mérito da legalidade de tal transferência, se esse fosse realmente
o objetivo, a operação, além de ser realizada em maior volume, poderia ser realizada a
preço de mercado e não a um preço que alterasse a cotação do ativo para um valor
conveniente para o Acusado.

28.
Assim, entendo que as alegações de defesa do Acusado não são suficientes para
elidir a tese da Acusação, a qual foi suficientemente embasada e foi capaz de eliminar
qualquer dúvida de que Marcus Ururahy operava com a intenção dolosa de manipular os
preços dos ativos em que operava a fim de obter vantagem perante os demais
investidores do mercado.

29.
Embora os lotes negociados fossem pequenos, o fato de as ações negociadas por
Marcus Ururahy serem pouco líquidas fazia com que fosse possível, por vezes, alterar
efetivamente os preços da ação mesmo que por um pequeno intervalo de tempo. Assim,
o investdor que acompanhasse somente as cotações do ativo teria a impressão que seu
preço estava subindo em decorrência das “forças normais” do mercado11, o que não
correspondia à realidade.

30.
Assim, não me resta dúvida que estão atendidas as condições estabelecidas no
inciso II, “b”, da Instrução CVM no 08/79 para a caracterização de manipulação de
preços, prática vedada pelo inciso I da mesma instrução12, que proíbe a “criação de
condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores mobiliários, a manipulação
de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não equitativas”.

31.
No inciso II, “b” do referido dispositivo13, a CVM conceitua manipulação de
preços no mercado de valores mobiliários como:

(...) a utilização de qualquer processo ou artifício destinado, direta ou
indiretamente, a elevar, manter ou baixar a cotação de um valor
mobiliário, induzindo, terceiros à sua compra e venda.(g.n.)

32.
O artifício utilizado por Marcus Ururahy foi a negociação simulada14 das ações
com sua própria mãe. Como fica claro nos diálogos acostados aos autos, o Acusado
emitia verbalmente tanto as ordens a partir da sua conta quanto da conta da mãe, uma
vez que possuía procuração para operar em nome desta.

33.
Além disso, Marcus se utilizava das características das regras vigentes no do
Manual de Operações da BM&FBovespa para “furar a fila” do booking de ofertas e
conseguir seu intento de negociar com a própria mãe e, fraudulentamente, alterar a
cotação das ações.

34.
Fica claro, portanto, que o objetivo do Acusado era alterar a cotação das ações a
fim de tirar proveito do novo preço e encerrar as posições anteriormente tomadas no
mesmo ativo. A Acusação foi muito feliz em demonstrar o modus operandi de Marcus,
que tentava ludibriar o mercado ao inflar ou depreciar, artificialmente, a cotação dos
papéis, a fim de influenciar os investidores a pensar que aquele era o novo “preço de
mercado” de determinada ação.

35.
No gráfico abaixo, fica clara a determinação do Acusado em trazer o preço do
ativo VIVR3 de R$0,08 para R$0,07. No pregão de 27/01/2015, ele negociou diversas
vezes a ação diretamente com sua mãe (negócios no 40, 60, 120, 190, 220, 240, 260,
290, 310) a preços inferiores ao de mercado (R$0,07), até conseguir comprar um lote
significativo de ações (144.500) ao preço desejado (negócios 270 e 320), lucrando, com
nesse pregão, R$1.445,00.

36.
Em uma das operações reproduzidas no termos de acusação do PAS CVM
RJ2015/12130, fica claro que Marcus inclusive realizava alguns negócios com sua própria
mãe, mesmo após já ter alterado a cotação do ativo, a fim de manter a impressão de
que o mercado realmente estava disposto a negociar tal ativo por aquele preço15.

37.
Nesse contexto, o investidor interessado no papel teria que tomar uma decisão
de compra, venda ou manutenção do papel embasado em uma cotação influenciada por
operações artificiais, resultado de atos realizados por terceiro interessado na queda ou no
aumento da cotação do valor mobiliário, o que certamente poderia induzir eventual
investidor a realizar uma operação em condições diversas daquelas que ocorreriam caso
não houvesse uma intervenção externa dolosa com o objetivo de alterar a formação
natural dos preços do ativo em bolsa.

38.
Anote-se que investidores efetivamente negociaram ações por um preço que
havia sido artificialmente estabelecido em decorrência das negociações entre Marcus

Ururahy e sua mãe. Vários exemplos constantes dos termos de acusação demonstram
essa ocorrência, entre eles os já relatados nos parágrafo 0 e 0, retro.

39.
Os volumes pouco expressivos das operações do acusado não impediram a
efetiva alteração dos preços praticados no mercado, uma vez que a reduzida liquidez dos
valores mobiliários em questão permitiu a efetiva manipulação dos preços mesmo com
um pequeno volume de negociação, conforme se verifica no gráfico anterior.

40.
Por fim, saliento que a justificativa alegada para a realização de transações entre
o Acusado e L.M.C., de transferência de valores entre as contas dos dois investidores,
não faz sentido econômico, uma vez que eram realizadas várias operações de muito
baixo valor (R$6,00), que ainda precisavam ter descontada a corretagem, ao invés de
poucas operações em valores maiores. Quando se verifica os preços praticados nas
operações a irracionalidade ficaria ainda mais evidente, salvo quando se inclui nessa
análise o objetivo de manipular o preço do ativo.

41.
Como agravante dos eventos relatados no PAS CVM 19957.001316/2017-02,
chamo a atenção para o fato de que Marcus Ururahy já havia sido alertado pela Corretora
Um Investimentos sobre a irregularidade das suas operações (o que ocasionou a recisão
de seu contrato com essa corretora), como comprova a troca de emails de folhas 102 a
104, de janeiro de 2013, ou seja, antes da ocorrência dos fatos a que se referem o
referido PAS.

42.
Desta forma, considerando as operações realizadas e trazidas aos autos e os
registros de mensagens trocadas com as corretoras, ficou totalmente comprovada a
atitude dolosa do acusado Marcus Ururahy que, por meio de operações simuladas com
sua mãe, tentou e, por várias vezes, efetivamente conseguiu alterar a cotação de
diversas ações negociadas em bolsa por preços de poucos centavos (penny stocks)16,
configurando-se, assim, a infração ao disposto no inciso I, c/c II.b, da ICVM 8/79, em
operações realizadas entre 20/01/2012 e 10/02/2015.

III.
CONCLUSÃO.

43.
Por todo o exposto, com fundamento no art. 11 da Lei no 6.385/76, e
considerando a gravidade das infrações (inciso III, da ICVM no 8/79), voto pela
condenação de Marcus da Cruz Berquo Ururahy:

i.no âmbito do PAS CVM no RJ2015/12130, à proibição, pelo prazo de 5 (cinco)
anos, de atuar, direta ou indiretamente, em qualquer modalidade de operação no
mercado de valores mobiliários, por descumprir o inciso I da Instrução CVM no
8/79, em razão da prática de manipulação de preço de vários ativos negociados em
bolsa, nos termos definidos no inciso II, b, da mesma instrução, por meio da
realização de negócios diretos com sua mãe, L.M.C., no período de 20/01/2012 e
14/01/2013; e

ii.no âmbito do PAS CVM no 19957.001316/2017-02, ao pagamento de multa
pecuniária no valor de R$157.575,86 (cento e cinquenta e sete mil, quinhentos e
setenta e cinco reais e oitenta e seis centavos), equivalente a duas vezes o ganho
econômico obtido com as operações irregulares realizadas entre 21/10/2013 e
10/02/2015 (R$64.979,00), atualizado pelo IPCA17(R$ 78.787,93), por descumprir

o inciso I da Instrução CVM no 8/79, em razão da prática de manipulação de preço
de vários ativos negociados em bolsa, nos termos definidos no inciso II, b, da
mesma instrução, por meio da realização de negócios diretos com sua mãe,
L.M.C., no período de 21/10/2013 e 10/02/2015.

44.
Por fim, ressalto que, para a definição da pena, considerou-se i) que os ganhos
obtidos pelo Acusado com as operações relatadas no PAS RJ2015/12130 não foram
passíveis de cálculo preciso, como exposto no parágrafo 0o, retro, bem como ii) o longo
período de tempo em que o Acusado insistiu na prática das infrações.

É o meu voto.
Rio de Janeiro, 14 de agosto de 2018.

Gustavo Borba
Diretor-Relator
---------------------------------
11 28/07/2011 a 17/01/2013 versus 20/01/2012 a 14/01/2013.
21 Código da conta de L.M.C., mãe de Marcus, na Corretora Um Investimentos (fls. 13 e 94).
31 Código da conta de Marcus na Corretora Um Investimentos (fls. 13 e 94).
41 Item 13.3 do Manual de Operações da BM&FBovespa.
51 Item 13.3.2 do Manual de Operações da BM&FBovespa.
61 Art. 8o Para efeitos desta Instrução entende-se por procedimentos especiais aqueles que visem o
oferecimento de condições adequadas à participação eqüitativa dos investidores nas operações realizadas em
Bolsas de Valores, bem como a observância de procedimentos específicos exigidos na legislação para
determinadas operações.
§1o Visando o pleno atendimento das disposições previstas nesta Instrução, as Bolsas de Valores, tendo em
vista as características próprias de cada operação, deverão adotar, entre outros, os seguintes procedimentos
especiais:
PARÂMETROS: (...)
II - COTAÇÕES
Preço Base: Para o primeiro negócio do dia será considerada a última cotação na bolsa onde foi negociada a
maior quantidade de ações, recibo de direitos nos últimos 30 pregões.
A bolsa de valores pode considerar como preço base o preço de fechamento de determinada ação, recibo e
direito, caso o somatório das quantidades negociadas nos últimos 30 pregões seja até 50% inferior a bolsa de
valores onde foi negociada a maior quantidade de ações, recibos e direitos.
a) Operações cujo preço apresente oscilação entre 10% a 20% exclusive sobre o último negócio realizado com
ações, recibos e direitos - leilão imediato; (...)
71 Operação com mesmo comitente (OMC).
81 Não se trata, contudo, de infração continuada, dado o lapso temporal de aproximadamente 9 meses entre os
atos relacionados ao PAS CVM no RJ2015/12130 e ao PAS CVM no 19957.001316/2017-02.
91 Segundo termo de acusação, item 22: “Como os clientes, em sua maioria, não realizaram day-trades, para
calcular o benefício auferido pelos investidores com a estratégia foi considerada a variação de preço dos
negócios diretos realizados entre os clientes em relação ao último negócio realizado pelo mercado, multiplicada
pela quantidade de ações das operações realizadas pelos clientes, logo em seguida aos negócios diretos, contra
o mercado”.
101 AORE3, HRTP3, MNPR3, JBDU3, LUPA3, RPMG4, FNAM11, VIVR3, entre outros, conforme Anexo II ao termo
de acusação (Doc. SEI 0229028).
111 Voto da Diretora Norma Jonssen Parente, no PAS CVM RJ2004/2132, julgado em 19/01/2005: “Como ficou
nitidamente comprovado no presente caso, a elevação das cotações, portanto, não resultaram das forças
normais do mercado mas da atuação de um único investidor em prejuízo dos demais participantes que nesse
período venderam ou compraram o papel a preços que não refletiam o seu valor real”.
121 I - É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos demais
participantes do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço
de valores mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não
eqüitativas.
131 II - Para os efeitos desta Instrução conceitua-se como: (...)
b) manipulação de preços no mercado de valores mobiliários, a utilização de qualquer processo ou artifício
destinado, direta ou indiretamente, a elevar, manter ou baixar a cotação de um valor mobiliário, induzindo,
terceiros à sua compra e venda;

141 “Simular, significa fingir, enganar. Negócio simulado, assim, é o que tem aparência contrária à realidade. A
simulação é produto de um conluio entre os contratantes, visando obter efeito diverso daquele que o negócio
aparenta conferir” Gonçalves, Carlos Roberto. Direito Civil brasileiro, vol. I: parte geral . 7a ed. ver. e atual. –
São Paulo, Saraiva, 2009, p.444.
151 Operação de 06/09/2012 com o ativo JBDU4, § 19 do Relatório do presente processo.
161 Voto do Diretor Sergio Weguelin, no PAS CVM RJ2004/0210, julgado em 29/03/2006: “Não obstante, ao
assumirem a deliberada conduta de manipular a cotação e a liquidez dos papéis da SERGEN S/A, os acusados
assumiram o risco de prejudicar terceiros investidores desavisados, que poderiam ser gravemente prejudicados
pelo falso mercado que se lhes apresentava”.
171 Os lucros brutos obtidos foram atualizados a partir do mês seguinte à última data investigada no termo de
acusação, 10/02/2015, resultando em uma atualização de 21,2513800%, variação do índice IPC-A no período
de mar/2015 a jun/2018 (último índice disponível no momento do cálculo). Fonte: IPC-A disponibilizado no site
do Banco Central do Brasil, no instrumento “Calculadora do Cidadão” em http://www.bcb.gov.br.