Tribunal: CVM
Processo: IA-1999-05
Classe: Inquérito administrativo
Órgão julgador: Colegiado CVM
Órgão colegiado: Colegiado CVM
Assuntos: Comissão de Valores Mobiliários
Data de julgamento: 2000-11-23
Data de publicação: 2000-11-23

Ementa:
Voltar / SESSÃO DE JULGAMENTO DO / INQUÉRITO ADMINISTRATIVO CVM Nº 05/99 / Interessados: / Banco de Investimentos Credit Suisse First Boston Garantia S.A.

Inteiro teor:
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SESSÃO DE JULGAMENTO DO
INQUÉRITO ADMINISTRATIVO CVM No 05/99
Interessados:
Banco de Investimentos Credit Suisse First Boston Garantia S.A.
J.C. Penney Brasil Comercial Ltda, sucessora da J.C. Penney Brasil Investimentos Ltda., por incorporação.
Joni Emílio Kurgan
Roger Ian Wright
Ementa : Uso de prática não-equitativa no mercado de valores mobiliários na negociação de ações de emissão da
Lojas Renner S/A nos meses de dezembro de 1998 e janeiro de 1999. Infrações configuradas. Penalidades.
Decisão : Vistos, relatados e discutidos os autos, o Colegiado da Comissão de Valores Mobiliários, após rejeitar as
preliminares argüidas pelos defendentes, decidiu pela procedência das acusações formuladas pela Comissão de
Inquérito contra os interessados, de utilização de prática não-equitativa, conforme definida na alínea "d" do item II, em
infração ao item I, ambos da Instrução CVM no 08, de 08/10/79, aplicando-lhes as seguintes penalidades previstas no
inciso II do art. 11 da Lei no 6.385, de 07/12/76:
1) à J.C. Penney Brasil Comercial Ltda., sucessora da J.C. Penney Brasil Investimentos Ltda. , multa no valor de
R$ 500.000,00 (quinhentos mil reais);
2) ao Sr. Joni Emílio Kurgan, representante legal e gerente delegado da J.C. Penney Brasil Investimentos Ltda.,
multa no valor de R$ 50.000,00 (cinqüenta mil reais) ;
3) ao Banco de Investimentos Crédit Suisse First Boston Garantia S/A, multa no valor de R$ 250.000,00
(duzentos e cinqüenta mil reais);
4) ao Sr. Roger Ian Wright, diretor do Banco de Investimentos Crédit Suisse First Boston Garantia S/A à pena de
multa no valor de R$ 50.000,00 (cinqüenta mil reais).
Os acusados apenados terão um prazo de 60 (sessenta) dias, a contar do recebimento de comunicação da CVM,
para interpor recurso, com efeito suspensivo, ao Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional, nos termos
do artigo 14, parágrafo único, da Resolução do Conselho Monetário Nacional no 454, de 16.11.77, alterada pela
Resolução no 2.785/00.
Estiveram presentes à sessão de julgamento os Diretores Wladimir Castelo Branco Castro, Relator, Durval José
Soledade Santos e Norma Jonssen Parente, e o Presidente, José Luiz Osorio de Almeida Filho.
Rio de Janeiro, 23 de novembro de 2000.
WLADIMIR CASTELO BRANCO CASTRO
Diretor-Relator
JOSÉ LUIZ OSORIO DE ALMEIDA FILHO
Presidente

RELATÓRIO
Senhores Membros do Colegiado,
1/12

O presente Inquérito Administrativo foi instaurado para apurar a eventual existência de
irregularidades relacionadas às negociações com ações de emissão de Lojas Renner S/A,
ocorridas nos meses de dezembro de 1998 e janeiro de 1999.
Foram levantadas suspeitas relativas à possível ocorrência de tratamento não-eqüitativo dado
aos acionistas das Lojas Renner S/A e que a compra de ações de própria emissão das Lojas
Renner S/A para tesouraria não teria sido realizada de forma efetiva, em virtude das
negociações para a troca de controle acionário, o que configuraria possível irregularidade no
exercício da administração da referida Companhia.
Em 08 de fevereiro de 1999, foi designada a Comissão encarregada pela condução do inquérito
conforme a PORTARIA/CVM/PTE/No 018/99 (fls.01).
Foram notificados de início, além dos ora acusados relacionados no cabeçalho, os Srs. Márcio
da Rocha Camargo e Antônio Carlos Quintella e as Lojas Renner S/A e seus diretores, Srs.
Cristiano Jacó Renner, José Galló e José Carlos Hruby.
O Colegiado, em reunião realizada em 11.05.2000, acatou o Relatório da Comissão de
Inquérito, e deliberou, com base em proposta formulada pela Comissão, a exclusão dessas
pessoas. As duas primeiras por entender que participaram do assessoramento prestado à J. C.
Penney Brasil Investimentos Ltda. pelo Banco de Investimentos Credit Suisse First Boston
Garantia na qualidade de empregados, com relação de subordinação ao diretor Roger Ian
Wright e, quanto às demais, por entender não ter ficado configurado desrespeito, por parte da
administração da Companhia, ao que dispõem os artigos 153 e 154 da Lei 6404/76, nem à
Instrução CVM no 08/79.
DOS FATOS
Com relação às ações em tesouraria, cabe informar que o conselho de administração das Lojas
Renner S/A autorizou, em 10.09.98 (ata da RCA às fls. 121), a aquisição, no prazo máximo de 3
meses, de 291.854.054 ações de sua própria emissão, sendo 53.249.956 ações ON e
238.604.098 ações PN, nos termos das Instruções CVM nos 10/80 e 268/97, para que tais ações
permanecessem em tesouraria e fossem, posteriormente, canceladas e/ou alienadas.
No período de 11.09.98 e 23.10.98, dentro da vigência da referida autorização, a Lojas Renner
S/A adquiriu na Bolsa de Valores de São Paulo - Bovespa, através das Corretoras Unibanco e
Icatu, 73.100.000 de ações preferenciais, ao preço médio de R$14,55 por lote de mil, não
adquirindo ações ordinárias.
Em 26.10.98, o conselho de administração da companhia retificou a deliberação relativa à
aquisição de ações de própria emissão (ata da RCA às fls. 122), uma vez que já existiam
16.100.000 ações preferenciais em tesouraria, fixando o novo limite máximo de aquisição em
277.364.054 ações, sendo 53.249.956 ações ON e 224.114.98 ações PN.
Em 23.11.98, o diretor presidente das Lojas Renner S/A, Sr. Cristiano Jacó Renner, em reunião
do referido conselho de administração (ata da RCA às fls. 127), deu ciência "...do andamento
das conversas com representantes da J.C. Penney, mantidas nos dias 5 a 7 do corrente, as
quais terão continuidade, em princípio, no dia 3 de dezembro, em São Paulo, destacando,
ainda, a indefinição quanto ao desfecho destas conversas, pois tem sido comum uma
aproximação a um possível desfecho favorável e logo após um distanciamento...".
2/12

As Lojas Renner S/A, em 08.12.98, publicou fato relevante (fls. 464) informando terem os
acionistas controladores da companhia assinado um instrumento que deveria estabelecer a
transferência do controle acionário da sociedade para a J.C. Penney Brazil, Inc. não tendo sido
divulgado o preço praticado na alienação do controle acionário.
Na mesma data, 08.12.98, a Garantia Corretora de Títulos e de Valores Mobiliários S.A., na
qualidade de intermediadora, publicou oferta pública de compra de até 1.680.000.000 ações
preferenciais de emissão das Lojas Renner S/A, equivalente a 43% do capital total e 70% das
ações preferenciais da emissora, por conta e ordem da J.C. Penney (fls. 465) que, em
decorrência de reclamações de acionistas minoritários da companhia, foi cancelada pela CVM
no dia 10.12.98.
Após contatos e reuniões com diversas instâncias da CVM, o Banco de Investimentos Credit
Suisse First Boston Garantia publicou, em 21.12.98, novo edital de oferta pública de compra de
ações preferenciais (fls. 022), ao preço de R$25,00 por lote de mil ações, até 1.680.000.000
ações preferenciais, tendo sido efetivamente adquiridas 1.340.822.277 ações, equivalentes a
55,7 % do total das ações preferenciais da Companhia e a 79,8 % do montante ofertado. No
item IV.4 do citado edital, foi manifestada a intenção dos novos controladores de manter a
condição de companhia aberta no Brasil.
À época das tratativas, os representantes do supramencionado Banco de Investimentos
declararam que "...não havia interesse nem disponibilidade financeira por parte dos novos
controladores em adquirir novas participações acionárias que não aquelas já anunciadas
relativas ao controle acionário e aos 70% das ações preferenciais objeto da oferta pública...".
Em seguida, no dia 23.12.98, a administração das Lojas Renner S/A publicou "Fato Relevante"
informando terem sido cumpridas e implementadas todas as condições estabelecidas no
documento de transferência do controle acionário da sociedade, assinado em 07.12.1998.
Cabe informar que, em 22.12.98, foram realizadas as seguintes transferências de ações para a
J.C. Penney (fls. 179) através de negociações privadas:
ALIENANTE
QUANTIDADE
Navegantes Participações Ltda.
944.033.887 ON
José Galló
41.308.872 ON
Empresas pertencentes a integrantes da família
Renner
99.191.221 PN

A Navegantes Participações Ltda. foi constituída em 20.10.98, e teve seu capital integralizado mediante a
incorporação à sociedade de 944.033.887 ações ON de emissão de Lojas Renner S/A, conforme respectivo contrato
social (fls. 235/239). Em 05.11.98, a Navegantes Participações Ltda. foi transformada em sociedade anônima,
conforme documento às fls. 241/247, permanecendo como acionistas as mesmas empresas pertencentes a
integrantes da Família Renner que a constituíram, conforme relacionado às fls. 7 do relatório da Comissão de
Inquérito (fls. 473).
Em 30.12.98, a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. informou a esta CVM (fls. 23 e 25) que adquirira, naquela
data, do acionista Sr. Alfredo Nagib Rizkallah, em negociação privada e sem divulgar o preço praticado, 150.447.573
ações ordinárias, correspondentes a 10,19 % do capital votante, passando a deter cerca de 77% das ações ordinárias
e 60% das ações preferenciais das Lojas Renner S/A.
3/12

Em 18.01.99, foram publicados no BDI no 11/99 (fls. 30) dois editais anunciando "...operações de compra e venda de
ações ON e PN de emissão de Lojas Renner S/A.", na Bolsa de Valores de São Paulo- Bovespa, tendo sido o preço
fixado em R$ 37,61 por lote de mil ações, sendo que tais operações seriam realizadas no pregão viva-voz, dia
19.01.99, de forma que, às 15h00, haveria a negociação de 225.100.000 de ações ordinárias e, às 15h05, a
negociação de 812.700.000 de ações preferenciais.
Assim, em 19.01.99, a J.C. Penney adquiriu na Bovespa (relatório às fls. 305 e 437) 225.160.146 ações ordinárias ao
preço de R$ 37,61 por lote de mil e 94.194.549 ações ordinárias ao preço de R$ 37,60 por lote de mil, totalizando
319.354.695 ações ordinárias, e 817.039.195 ações preferenciais, sendo 812.700.000 ao preço de R$37,61 por lote
de mil e 4.300.000 ao preço de R$37,60 por lote de mil sendo que na contraparte das mencionadas operações
atuaram diversos comitentes, conforme fls. 9 e 10 do relatório da Comissão de Inquérito (fls. 475 e 476), consoante
comunicação feita pela adquirente a esta CVM na mesma data.
Em 22.01.99, a J.C. Penney informou a esta CVM, encaminhando cópia do edital publicado naquela data, ser
detentora de 1.455.144.727 ações ON de emissão de Lojas Renner S/A, equivalente a 98,55 % de seu capital votante,
possuindo, também, 93,76% de suas ações preferenciais.
Investidores vieram a esta CVM reclamar (fls. 063/064 e 090) por ser o preço praticado superior do que aquele que
havia sido pago em decorrência da primeira oferta pública de compra de ações preferenciais, considerando ser
estreito o espaço de tempo transcorrido entre as duas ofertas, menos de um mês.
Encerrada a fase de instrução, a Comissão apresentou o seu relatório, acostado às fls. 467 a 487, tendo apresentado
as conclusões a seguir mencionadas.
Foi apurado ser o Sr. Roger Ian Wright o diretor do Banco de Investimentos Credit Suisse First Boston Garantia
responsável pela área de finanças corporativas, bem como, que os Srs. Márcio da Rocha Camargo e Antônio Carlos
Quintella eram subordinados do primeiro, sendo que nenhum dos três desempenhou nenhum cargo ou função quer
na corretora, quer na distribuidora integrantes do Grupo Credit Suisse First Boston Garantia.
Quanto à operação em si, que foi dado a entender que os acionistas preferencialistas das Lojas Renner S/A que não
vendessem suas ações à J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. no curso da oferta pública, no período de 23 a
30.12.98, continuariam participando do capital de companhia cujas ações preferenciais ainda gozariam de liqüidez, já
que 30% da totalidade dessas ações continuariam em poder do público investidor.
Com relação aos preços praticados, que o valor de R$37,61 por lote de mil ações pago em janeiro de 1999 pela J. C.
Penney Brasil Investimentos Ltda., ainda por intermédio e com o assessoramento do Banco de Investimentos Credit
Suisse First Boston Garantia, foi superior em reais em 50,44% ao valor pago na oferta pública de dezembro de 1998 e
que a diferença foi de 16,62% convertendo-se os preços à moeda norte-americana.
Mais, que a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda., com o assessoramento do Banco de Investimentos Credit Suisse
First Boston Garantia, não deu a todos os acionistas das Lojas Renner S/A, as mesmas condições de negociação,
pois houve prévio processo de negociação para os acionistas detentores de posições relevantes, quer acionistas
ordinários quer preferencialistas, realizado tanto por iniciativa desses acionistas como por iniciativa da J. C. Penney
Brasil Investimentos Ltda., ocorrendo transações através de negociações privadas e através do leilão realizado em
19.01.99, colocando os acionistas detentores de posições relevantes em flagrante posição de vantagem em relação
aos demais acionistas da Companhia.
Assim, estaria configurada a ocorrência de prática não eqüitativa no mercado de valores mobiliários, conforme definida
na alínea "d" do item II, e vedada pelo item I, ambos da Instrução CVM no 08, de 08.10.79, posto ter ficado claramente
demonstrado que a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda., sempre por intermédio e com o assessoramento do
Banco de Investimentos Credit Suisse First Boston Garantia, não dispensou aos acionistas das Lojas Renner S/A
tratamento igualitário, devendo ser responsabilizadas a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda., que efetuou todas as
aquisições de ações de emissão de Lojas Renner S/A em referência, bem como, seu representante legal e gerente
delegado, Sr. Joni Emílio Kurgan, consoante contrato social às fls. 049, bem como o Banco de Investimentos Credit
Suisse First Boston Garantia S.A. e seu diretor, Sr. Roger Ian Wright, diretamente envolvido nas referidas aquisições.
Quanto à interrupção das compras de ações de emissão das Lojas Renner S/A para tesouraria da Companhia,
ocorrida no momento em que se davam as negociações para alienação de controle desta última, concluiu a Comissão
de Inquérito não ter ficado configurado desrespeito, por parte da administração da Companhia, do que dispõem os
artigos 153 e 154 da Lei 6404/76, nem à Instrução CVM no 08/79.

4/12

DAS DEFESAS
Todos os acusados foram regularmente notificados e intimados a apresentar defesa (fls. 496 a 499), o que fizeram
tempestivamente. A seguir são expostas, em apertada síntese, as razões dos defendentes.
J.C. PENNEY BRASIL COMERCIAL LTDA., sucessora de J.C. PENNEY BRASIL INVESTIMENTOS LTDA. por
incorporação, e JONI EMILIO KURGAN:
a. que nenhuma norma proibia a conduta adotada por JCP ou a obrigava a qualquer conduta diversa e qualquer
apenação implicará em violação do princípio da legalidade, segundo o qual ninguém será obrigado a fazer ou
deixar de fazer alguma coisa senão em virtude de lei;
b. que não existe qualquer norma legal que impedisse a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. de praticar
preços diferentes na Oferta Pública e no Leilão, ou de adquirir, posteriormente à Oferta Pública, novas ações,
inclusive em quantidade superior ao limite da Oferta Pública, sendo posterior a edição pela CVM da Instrução
no 299/99, que trata sobre operações de alienação de controle e de aumento de participação de acionistas
controladores;
c. que a análise do preço praticado na Oferta Pública demonstra ter sido ele perfeitamente atrativo e eqüitativo, e
que a análise comparativa da Oferta Pública e do Leilão deve ser feita levando-se em consideração a
desvalorização cambial e seus reflexos sobre a cotação das ações no mercado, sendo que na data da
liquidação financeira do Leilão o preço em dólar foi de US$ 21,86 por lote de mil ações, e a diferença do preço
em dólares da liquidação Oferta Pública (US$ 20,70) foi de apenas 5,6%, e não de 16,62% como consta do
Relatório da Comissão de Inquérito, sendo o aumento de preço em reais fruto da valorização do próprio
mercado;
d. que a Lei das S.A., com a sua atual redação, reconhece a diferença entre acionistas titulares de posições de
controle ou de posições expressivas, quando comparados a acionistas esparsos, com posições menos
significativas;
e. com relação aos dois acionistas que apresentaram reclamação na CVM, que um se trata de acionista instruído
e o outro de investidor institucional que pretende obter ressarcimento por uma opção de mercado por ele
realizada, perfeitamente informados de que um grupo de acionistas muito expressivo não havia aceito e não
aceitaria a Oferta Pública;
f. que dos 708 acionistas detentores de ações preferenciais da companhia antes da Oferta Pública, somente 19
detinham mais de 1% das ações preferenciais, sendo 5 deles (Dynamo, Investidor Profissional, Morgan
Stanley, Banco Patrimônio e IRB) detentores de mais de 50% das ações preferenciais. Desses 5 (cinco)
acionistas, 2 (dois) resolveram aceitar a Oferta Pública (Morgan Stanley e IRB), e 3 (três) não;
g. que os acionistas remanescentes vêm se beneficiado do crescimento da empresa após a aquisição as
cotações das ações da Companhia, uma vez que após o Leilão a cotação das ações continuou subindo,
chegando em março e abril de 1999, à média de R$ 37,60 por lote mil ações, em maio em média de R$ 42,00,
e em junho e julho de R$ 40,00 e que se beneficiaram, em 03.12.99, da incorporação pela Lojas Renner S/A da
sua então controladora, a JC Penney Brasil Investimentos Ltda., pelo valor do patrimônio líquido, favorecendo
todos os acionistas da Companhia, inclusive seus acionistas minoritários;
h. que o preço pago no Leilão envolvia grande quantidade de ações ordinárias detidas pelos mesmos acionistas
alienantes, e tomar o preço como único, equivale a punir a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. por ter dado
publicidade ao negócio, realizando-o em Bolsa de Valores, e não por negociação privada, o que teria lhe
permitido uma equalização do preço final – como ocorreu no Leilão -, mas com distinção de preços entre ações
ordinárias e preferenciais, adquirindo as primeiras de modo privado, e as demais em bolsa;
i. que a realização do Leilão não afetou a liquidez da ações pois as ações dos investidores que detinham lotes
expressivos das ações preferenciais já não estavam circulando em mercado; e
j. que a prática não eqüitativa pressupõe o dolo de indevidamente causar benefício a alguns acionistas, em
detrimento de outros, o que, no caso, não foi alegado, e muito menos provado.

BANCO DE INVESTIMENTOS CREDIT SUISSE FIRST BOSTON GARANTIA S.A. e ROGER IAN WRIGHT :
5/12

a. que a Oferta Pública realizada em dezembro de 1998 e as aquisições realizadas em janeiro de 1999 foram
operações completamente distintas e independentes, não se relacionando entre si, realizadas separadamente,
porque o contexto jurídico da época assim o permitiu;
b. que a Oferta Pública era voluntária e não estava sujeita a quaisquer normas legais ou regulamentares com
relação ao preço ofertado e o limite a 70% das ações preferenciais foi imposto pela J.C. Penney, não havendo
qualquer compromisso público por parte da J.C. Penney de não promover aquisições adicionais em operações
futuras, ao mesmo preço ou a preço superior, e nenhuma norma legal ou regulamentar impunha tal obrigação
ou estabelecia restrição a tal respeito;
c. que as aquisições de janeiro de 1999 foram realizadas sob um novo contexto, por força de fato superveniente
de ordem econômica com a súbita desvalorização da moeda nacional e, assim, o preço em dólares da Oferta
Pública que correspondia a US$20,70 por mil ações em 21.12.98, passou a representar valor na faixa de
R$35,00;
d. com relação a uma suposta perda de liquidez, que as ações ON de Lojas Renner S/A nunca tiveram liquidez e
as ações PN tinham, também, liquidez extremamente baixa;
e. que é descabida a instauração de inquérito com base em afirmativas que teriam sido supostamente feitas em
uma longa reunião de trabalho e, mais especificamente, sobre o que teria sido dito (ou não) acerca da intenção
(ou não) de uma terceira parte, e que nunca chegou ao mercado de valores mobiliários;
f. que no âmbito interno da CVM: um memorando declara que teria sido dito peremptoriamente que não seriam
realizadas outras ofertas; enquanto outro documento declara que o presente inquérito se baseou no fato de que
não foi informado haver a intenção de efetuar novas aquisições;
g. que a decisão de ultrapassar o limite de 70% de ações preferenciais acima mencionadas é uma decisão de
gestão, não cabendo aos consultores externos da empresa a responsabilidade por tal decisão;
h. que o ilícito de que estão sendo acusados - prática de preços diferenciados em operações de aquisição de
ações ocorridas no leilão de 23.12.98 e em 19.01.99 - não consistia qualquer irregularidade, pois:
(h.1) à época em que as operações ocorreram, o art. 254 da Lei no 6.404/76 havia sido revogado pela Lei no
9.457/97 e,
(h.2) por outro lado, ainda não havia sido editada a Instrução no 299/99, que veio estabelecer a obrigação de
promoção de oferta pública por acionista controlador cuja participação societária na empresa objeto da oferta
na oportunidade do negócio já se houvesse elevado em 10% da mesma espécie ou classe que constituam o
objeto da aquisição (art. 12); bem como regras de preço com respeito a ofertas de compra de ações realizadas
pelo acionista controlador com intervalo de tempo inferior a 2 anos (art. 14);
i. que a vedação à conduta da J.C. Penney, realização de ofertas sucessivas a preços diferenciados, se deu
através do art. 14 da mencionada Instrução CVM no 299/99, editada no final de fevereiro de 1999 e, portanto, as
operações não eram regulamentadas e nem ilegais. Assim, ao editar a Instrução CVM no 299/99, a CVM agiu a
fim de estabelecer regras de equiparação de preço até então inexistentes;
j. que a CVM, tendo em vista a necessidade de enquadramento da conduta em alguma norma específica, por
não ser possível utilizar a Instrução CVM no 299/99 por inexistente à época, utilizou-se da Instrução CVM no 8,
absolutamente impertinente e inaplicável ao caso, pois a CVM somente tem o poder de punir com base na
alegação de "prática não eqüitativa" quando legalmente prevista a obrigatoriedade de tratamento eqüitativo ou
paritário entre diversos grupos de acionistas.
Concluindo, os acusados requerem o reconhecimento da improcedência da imputação e o arquivamento do presente
processo administrativo.
É o Relatório.
Rio de Janeiro, 23 de novembro de 2000
WLADIMIR CASTELO BRANCO CASTRO
DIRETOR-RELATOR

6/12

VOTO DO RELATOR
Senhores Membros do Colegiado:
A principal tese oferecida em defesa centra-se na suposta atipicidade das operações em julgamento, e das quais
teriam resultado, segundo a Comissão de Inquérito, injusto tratamento para os que delas participaram. Examinarei,
preliminarmente, tal alegação, de natureza processual, trazendo à colação o dispositivo transgredido pelos indiciados,
contido na Instrução CVM no 08/79 :
"I – É vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos
demais participantes do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de
demanda, oferta ou preço de valores mobiliários, a manipulação de preço, a realização de
operações fraudulentas e o uso de práticas não eqüitativas.
II – Para os efeitos desta Instrução, conceitua-se como :
(...)
d) prática não eqüitativa no mercado de valores mobiliários, aquela que resulte, direta ou
indiretamente, efetiva ou em potencial, um tratamento para qualquer das partes, em negociações
com valores mobiliários, que a coloque em uma indevida posição de desequilíbrio ou
desigualdade em face dos demais participantes da operação."
Em virtude de a Lei no 6.385/76 atribuir à CVM, no inciso I do seu artigo 8 o, a regulamentação da matéria contida na
mesma Lei e na de Sociedades por Ações, a Instrução CVM no 08/79 proibiu textualmente as práticas não eqüitativas.
Com fulcro em tais regras, vários inquéritos têm sido promovidos ao longo dos últimos vinte anos, com a aplicação de
penalidades.
Essas práticas não são passíveis de enumeração exaustiva. Ou seja, tantas são as possibilidades e formas de se
cometer a irregularidade, que é impossível elencá-las.
As práticas não eqüitativas tratadas no campo do Direito Administrativo Disciplinar, podem ocorrer das mais variadas
maneiras, mas apresentam sempre os mesmos elementos, a saber, a negociação com valores mobiliários, o
tratamento diferenciado para qualquer das partes, em face das demais, e o desequilíbrio ou desigualdade provocado.
Foi com base na Instrução CVM no 08/79 que se promoveu o presente inquérito, através do qual ficou apurado um
tratamento desigual, por parte da J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda., aos acionistas minoritários das Lojas
Renner S/A, cujo controle a primeira empresa vinha de adquirir.
Alegam os Defendentes que não deveriam estar sendo administrativamente processados, uma vez que a Instrução
CVM no 299/99, que seria o normativo adequado às ações enfocadas no presente, não se encontrava em vigor, à
época das operações questionadas. Ora, é claro que a mencionada Instrução não poderia ser utilizada – e não está
sendo - , porquanto só mais tarde é que veio a ser editada. O presente inquérito, repita-se, lastreia-se na Instrução
CVM de no 08/79, que encerra uma norma geral, em relação à norma especial que veio a ser baixada através da
Instrução CVM no 299/99.
A Instrução CVM no 299/99 detalha um tipo de abuso. Mas há muitas outras possibilidades de abusos serem
cometidos. Se o conteúdo normativo da Instrução CVM no 08/79 é de ordem genérica, o da Instrução CVM no 299/99
apresenta-se de natureza especial, em relação à primeira.
Se as operações ora questionadas houvessem sido cometidas após a vigência da Instrução CVM no 299/99, teriam
sido, também, enquadradas no âmbito desta última. No entanto, realizadas que foram em data anterior, submetem-se
ao comando da Instrução 08/99, eis que, através de compras fragmentadas, e induzindo acionistas a erro,
concretizou-se uma espécie de fechamento branco de capital, onde os acionistas, ao arbítrio da parte compradora,
foram tratados como se pertencessem a categorias diferentes, de modo que o mesmo bem foi comprado a uns e a
outros a preços substancialmente diversos.
Deve ser ressaltado que ambas as Instruções aqui mencionadas prevêem o cometimento de infração grave.
A confusão que a defesa pretende fazer quanto à capitulação dos fatos, portanto, é desamparada de razão.
7/12

O fato de as defesas argüirem que as operações inquinadas de irregularidades teriam levado à superveniente edição
da norma especial (Instrução CVM no 299/99) tão somente produz o efeito, no espírito do julgador, de apreciar o quão
grave foi a conduta em tela, e de tal forma reprovável, que teria inspirado a edição de norma especial, a ser aplicada a
partir de então, detalhando o perfil da prática em questão, visando ao seu banimento do mercado. Não que já não
fosse típica, porque se submetia ao comando da Instrução CVM no 08/79, que vedava práticas não eqüitativas. O fato
de haver inspirado de algum modo a Instrução CVM no 299/99 tão somente evidencia o juízo de reprovabilidade em
questão.
De modo algum a Instrução CVM no 299/99 merece ser qualificada como pleonástica, conforme afirmado pela defesa
do Banco Garantia. Referida Instrução é específica, detalhando à minúcia uma determinada prática não eqüitativa,
destacando-a do conjunto geral já apresentado na Instrução CVM no 08/79. Não houve qualquer vácuo legal, mas sim
uma norma a proibir transações em que as partes fossem tratadas desigualmente. Portanto, os Defendentes laboram
em erro, quando afirmam ter agido dentro da legalidade. Tal não pode ser aceito, pois o que lograram foi a
consumação de uma conduta não só indesejável, como proibida por uma norma de direito administrativo em plena
vigência.
Rejeito, portanto, preliminarmente, as argüições relativas à suposta atipicidade, e, por conseguinte, as ilações daí
decorrentes, como a violação ao princípio da reserva legal, tendo em vista que as ações em julgamento já se
encontravam, à época de seu cometimento, devidamente tipificadas no ordenamento jurídico pátrio.
Passo ao exame da defesa apresentada pela J.C.Penney Brasil Investimentos Ltda. e de Joni Emílio Kurgan.
No mérito, ao contrário do que sustentam os Defendentes, a análise dos preços praticados para a oferta pública de
compra das ações de Lojas Renner S/A e para as negociações posteriores mostra o quão diferentes eles foram,
variando, em poucos dias, de R$ 25,00 o lote de mil, para R$ 37,61. Assim, alguns acionistas venderam suas ações
por um preço, e outros por preço majorado em cerca de 50% (cinqüenta por cento). E ainda um terceiro grupo
remanesceu na empresa.
Avaliada as operações em seu conjunto, sobressai o fato de que a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. fragmentou
a operação de compra, de modo a pagar preços diferentes, pelos mesmos títulos que tencionava adquirir.
Não é crível que aquela mesma empresa que trouxe ao conhecimento desta Autarquia que tencionava adquirir tão
somente 70% das ações preferenciais, e ao preço de vinte e cinco reais o lote de mil, viesse a tomar deliberação tão
diversa, poucos dias depois, e resolvesse, de uma hora para outra, que lhe convinha a compra de 98% (noventa e oito
por cento) das preferenciais, e mais: ao preço de trinta e sete reais e sessenta e um centavos o mesmo lote.
Por um lado, os que efetivaram a venda de seus títulos por ocasião da oferta pública foram induzidos a erro, ao
negociarem as ações por R$ 25,00. Certamente, já naquele momento, a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda.
pretendia comprar mais títulos, embora o negasse, e a preço diverso. De modo que o grupo que alienou suas ações
ao preço de R$ 25,00 perdeu, tratado diferentemente que foi, em face do que veio a ser pago aos titulares das
mesmas ações, que receberam R$ 37,61.
Finalmente, um terceiro grupo remanesceu na empresa, acuado nos ínfimos limites de 1% do total das ações
preferenciais e, assim sendo, esvaziados de poder, de liquidez dos títulos, e de posse, também, de um ativo
esvaziado de atratividade, o que nada mais é que a configuração de um prejuízo. Deve ser ressaltado que,
atualmente, esse situação não poderia ocorrer, pois a Instrução CVM no 345/2000 veda tal prática. Nem por isso, tal
Instrução foi mencionada. Observa-se que, no mínimo, esses acionistas foram vítimas de uma decisão tomada com
base em erro, por desconhecerem os reais intentos por parte da compradora. Uma coisa é permanecer em uma
companhia como parte de 30%, e outra, muito diferente, integrar um conjunto de pouco mais de 1%. Não havia como
esses acionistas terem conhecimento de que seriam esvaziados de tal forma, porquanto a oferta pública fez com que
supusessem que, no final, remanesceriam em um grupo da ordem de 30%. Eles foram, portanto, induzidos a erro,
prejudicando-se a sua tomada de decisão quanto à permanência, ou não, na companhia.
O fato de a Lei das Sociedades por Ações, em sua atual redação, reconhecer a diferença entre acionistas titulares de
posições de controle não implica a liberação geral e irrestrita de quaisquer diferenciações, como fez a J. C. Penney
Brasil Investimentos Ltda..
Para começar, não se trata de ativos diferenciados, mas das mesmas ações preferenciais. E tais ações não
integravam o controle acionário.
Nem se discute aqui o misterioso preço pago pela J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. aos antigos controladores
das Lojas Renner S/A. Não se discute que esse preço não tivesse que ser, obrigatoriamente, igual ao que seria pago
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aos demais acionistas, pelo fato assaz conhecido de que a Lei 9.457/97 havia revogado uma tal exigência, acolhendo,
de tal modo, a tese de que ao controle seria de se atribuir um sobrepreço, em face do poder aí inerente.
O que se discute no presente processo diz respeito à diferenciação entre os demais acionistas minoritários, que,
conforme o desenrolar dos atos praticados pelos Defendentes, ficaram divididos, de fato, em classes A, B ou C, sem
que houvesse explicação razoável para tamanha diferenciação.
Deve ser ressaltado que, no momento em que foi divulgada a oferta, nos termos em que a J. C. Penney pretendia,
isto é, com preços diferenciados, conforme acabou por fazer, esta Autarquia suspendeu a negociação, tendo
esclarecido aos representantes da compradora que os termos propostos não eram passíveis de aceitação, porquanto
não eqüitativos. Naquela oportunidade, a Penney mostrou haver não só concordado, como afirmou não ter a intenção
de comprar mais do que 70% das ações preferenciais, comprometendo-se a não fazer a injusta diferenciação de que
reclamava a CVM. Dispôs-se, por conseguinte, a comprar aquele percentual, ao preço único de R$ 25,00, por lote de
mil ações.
Mas não foi somente perante a CVM que a Penney se comprometeu. Fê-lo também através de publicação de edital,
publicado em 21.12.1998, e acostado aos autos às fls. 22. De acordo com o mencionado documento, a promitente
compradora dispunha-se a adquirir um montante de 1.680.000.000 (um bilhão, seiscentos e oitenta milhões) de ações
preferenciais de emissão de Lojas Renner S/A representando 70% de todo o conjunto das ações preferenciais e de
43% do capital total da emissora. As novas condições propostas asseguravam o preço único de R$ 25,00, suprimindo,
dessa forma, as diferenciações de preço que a CVM considerou não equitativas.
Quanto às afirmações dos Defendentes, relativas aos acionistas que apresentaram reclamação à CVM, referidas
alegações não mostram pertinência, eis que, como deve ser ressaltado, os inquéritos administrativos não são
realizados em face do requerimento ou petição de alguém – como ocorre, por exemplo, nas ações situados no campo
do Direito Civil – e sim em face do conhecimento, por parte das autoridades, da ocorrência de indícios de
irregularidades, que então são investigadas, no interesse público.
Ainda no mérito, considero insuficiente a alegação de que a variação cambial ocorrida no País em janeiro de 1999
fosse a razão da alta no preço oferecido pelas ações das Lojas Renner S/A.
Antes de mais nada, forçoso é lembrar que a moeda em curso no País é o real, e não o dólar, pelo que se pode
afirmar que a valorização em tela, ao menos em moeda nacional, foi de ordem muito superior ao que os Defendentes
pretendem reconhecer.
Por outro lado, ainda que, de algum modo, admita-se a elevação do preço ofertado, por conta da alta do dólar, ainda
assim, teria havido exorbitante elevação de preço, eis que o aumento oferecido excedeu à valorização do dólar, quer
tenha sido de 16%, conforme afirmado pela Comissão de Inquérito, quer tenha sido de 5,5%, conforme admitido pelos
Defendentes. Não há razão plausível para tamanha variação, em tão pouco tempo, ainda que se tenha em vista a
alteração cambial, portanto.
Relativamente ao fato de a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. ter dado publicidade ao negócio, tanto por ter feito
comunicação à CVM, quanto por realizá-lo em Bolsa de Valores, o mesmo não impressiona favoravelmente o julgador,
porque o expediente de que se utilizou a compradora, ao tornar pública a oferta, tanto mais há de ter reforçado a
convicção dos acionistas de que não haveria negócios privados. Ou seja, as atitudes que, em princípio, seriam de se
ter por meritórias, na verdade serviram a induzir a erro os acionistas, porquanto os mesmos tomaram suas decisões –
tanto de vender, quanto de manter as ações – baseados no desconhecimento do que estava realmente por acontecer,
e que haveria de ser bem diferente daquilo que fora publicamente noticiado.
Se a realização do leilão não teve, em um primeiro momento, o condão de afetar a liquidez das ações das Lojas
Renner S/A, é claro que, após as vendas de janeiro, promoveu-se a queda da liquidez das poucas ações
remanescentes em poder do público.
Finalmente, quanto à alegação da J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. e de seu representante legal, Sr. Joni
Kurgan, de que a prática não eqüitativa pressupõe o dolo de indevidamente beneficiar a uns, em detrimento de outros,
em tal passo concordamos integralmente. Pois foi exatamente isso o que, no caso, aconteceu.
Passo à defesa do Banco de Investimentos Crédit Suisse First Boston Garantia S.A . e do Sr. Roger Ian Wright.
Aproveitam à defesa em questão as razões aqui anteriormente expostas, quando do exame da J. C. Penney Brasil
Investimentos Ltda. e do Sr. Joni Kurgan, em face de alegações concernentes à questão da tipicidade, ao princípio da
reserva legal e à dispensa, tendo em vista a Lei 9.457/97, da realização de oferta pública aos acionistas minoritários
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nas mesmas condições oferecidas aos controladores. Aproveitam-lhe igualmente os comentários aqui tecidos, quanto
à alegação de mérito relativa à alta do dólar, como justificativa para a substancial elevação do preço das ações em
período inferior a um mês.
Viu-se que os Defendentes foram indiciados no Inquérito, por conta de prática não eqüitativa, em desrespeito à
Instrução CVM de no 08/79. Viu-se, pois, que a tipicidade está corretamente apontada, e que, mais uma vez, como é
de ser feito, e como sempre se fez, no âmbito desta Autarquia, foi honrado o princípio da reserva legal.
Viu-se também que não se cogitou, no inquérito, do cotejo entre o preço pago pelo controlador e aquele pago aos
minoritários, mas sim dos preços pagos por títulos de mesmo valor, em diferenciação injustificável entre acionistas
iguais.
Alegações em contrário, comuns às duas defesas, já foram abordadas. Passo, então, a apreciar as demais
considerações oferecidas pelo Crédit Suisse e pelo Sr. Roger Wright.
Quanto ao argumento segundo o qual a oferta pública realizada em dezembro de 1998 e as aquisições efetuadas em
janeiro de 1999 seriam distintas, tal não é passível de aceitação, devendo as operações ser enfocadas em conjunto. A
oferta pública, na verdade, mostrou-se como um dos atos seqüenciais que resultaram na compra de cerca de 98%
das ações preferenciais capital das Lojas Renner S/A, pagando-se preços diferenciados a acionistas detentores de
valores idênticos .
Ainda que a oferta pública, inicialmente, não transgredisse normas legais, ela serviu, na verdade, como um ato
preparatório, para a consecução de uma prática não eqüitativa bastante clara, tanto na Lei no 6.385/76, ao determinar
a observância de práticas eqüitativas, quanto na Instrução CVM n° 08/78, ao conceituar o que não é eqüitativo.
Quanto ao compromisso de não se promoverem aquisições adicionais aos 70% inicialmente pretendidos, é certo que
o mesmo foi feito, e nesta Casa, entre os ora Defendentes e as autoridades administrativas. Foi-lhes inclusive
perguntado sobre a possibilidade de extensão da oferta, com o que não concordaram, negando-o.
Daí que, diante da afirmação, junto à CVM, de que as compras limitar-se-iam a 70% das ações preferenciais, foi-lhes
dada autorização para o implemento de tal oferta. A CVM assim o permitiu, porque, a se cumprir o prometido,
restariam ainda 30% de ações preferenciais, garantindo-se-lhes, portanto, alguma liquidez no mercado de valores
mobiliários.
Ao contrário, o que ocorreu foi um fechamento de capital dissimulado, com 98% do capital em mãos da compradora, e
pouco mais de 1% pulverizado em mãos de minoritários.
Se, como alegam os Defendentes, as ações das Lojas Renner S/A já não possuíam grande liquidez, após a operação,
a liquidez desapareceu totalmente.
Relativamente à instauração do inquérito, reitere-se, o mesmo foi promovido à vista da diferenciação no tratamento de
acionistas iguais. Com ou sem reunião na CVM, a irregularidade, pelo visto, teria sido implementada.
O fato de terem agido em contrário do que foi afirmado nesta Autarquia – e que neste momento, curiosamente, vem a
ser negado – não é, em si, a causa do indiciamento, mas tão somente se apresenta como agravante, prestando-se a
corroborar, no espírito do julgador, a certeza de que as operações induziram os investidores a erro, de modo que as
decisões tomadas pelos mesmos não se basearam em informações reais acerca da companhia. Uns poucos, com
mais sorte ou mais bem informados, lograram interferir nas operações de compras realizadas em janeiro, e auferir o
preço de R$ 37,61 por lote de mil. Mas nem todos puderam fazê-lo, restando 1% na companhia.
Quanto à disposição expressada à CVM, pelos representantes do Banco Crédit Suisse First Boston Garantia S/A, no
sentido de não realizar novas aquisições, suscitam os Defendentes o fato de que tal haveria sido exposto de forma
diversa, em dois memorandos da CVM contidos nos autos. Considero a assertiva irrelevante, quando não mesmo
eivada de malícia. A interpretação literal que a defesa ora está a exigir não se coaduna com a intenção dos textos
apontados, que é, na verdade, idêntica, sendo que, de sua leitura integrada nos autos, emerge a convicção de que os
Defendentes negaram expressamente que novas aquisições seriam adiante realizadas, para acionistas privilegiados,
ou mesmo de mais sorte.
Quanto à decisão de ultrapassar o limite a que se haviam proposto, rompendo, de tal modo, a fronteira entre o que era
eqüitativo e o que não era, não cabe agora aos Defendentes alegar que não era de sua competência, mas somente
da compradora. A uma, porque os Defendentes estavam vinculados à J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda., e
participaram todo o tempo junto a esta Companhia, na estratégia das compras efetuadas junto aos minoritários das
Lojas Renner S/A.
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Outrossim, afirmaram peremptoriamente à CVM e publicaram edital afirmando que a oferta restringir-se-ia ao limite de
70%.
Ora, se o Banco e seu representante fossem inocentes, o que se admite apenas para argumentar, no momento em
que a J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. decidisse ultrapassar o limite avençado, fazendo-o a preço maior,
certamente os Defendentes deveriam apontar à compradora a irregularidade de um tal comportamento, não só porque
já se haviam comprometido em sentido diverso, para com a Autarquia, obtendo o sinal verde para o prosseguimento
da oferta avençada, quanto pelo fato de que o procedimento seguinte implicaria quebra do necessário tratamento
eqüitativo a ser assegurado a acionistas iguais.
Assim, o Banco Crédit Suisse First Boston Garantia S/A e o Sr. Roger Wright, tanto quanto a J. C. Penney Brasil
Investimentos Ltda. e o Sr. Joni Kurgan, deram causa às mesmas práticas discriminatórias objeto de vedação por
parte do inciso I, combinado com o inciso II, alínea "d", da Instrução CVM no. 08/79. É possível que a distribuidora e a
corretora do grupo tenham sido meros agentes executores das vendas, tanto que não foram as mesmas incluídas no
presente Inquérito. Mas o mesmo não se diga quanto ao Banco, que estruturou as operações de interesse da J. C.
Penney Brasil Investimentos Ltda. do começo ao fim, e com certeza tinha pleno conhecimento dos atos que estavam
praticando, bem como de suas implicações legais.
Por derradeiro, cumpre-me rejeitar a assertiva contida na defesa em exame, no que tange ao mercado, que seria, a
seu ver, em essência, não eqüitativo.
Pois se não é, deve ser, para que se configure confiável, e, conseqüentemente, atrativo para todos.
O risco existe para o mercado, como em um jogo. Mas em todo jogo, mesmo o mais arriscado, há regras, que devem
ser cumpridas. Se as regras são iguais para todos, tem-se um mercado eqüitativo. Mas, quando, por exemplo, as
cartas de um jogo vêm a ser marcadas, aí se configura uma situação não eqüitativa, muito diferente do risco que o
jogo traz em si. Lucros e perdas são normais, desde que não provocados artificialmente, por manobras ardilosas, nem
pela quebra do equilíbrio entre as partes.
Não é admissível que a defesa confunda conceitos tão distintos, quanto os de mercado de risco e mercado eqüitativo.
Eis mais uma razão a conduzir o julgador à convicção da propriedade da imputação apresentada pela Comissão de
Inquérito, com todos os elementos do ilícito aí presentes, a saber, ação tipificada, autoria, nexo causal, culpabilidade e
dolo.
Por todo o exposto, rejeito as alegações oferecidas nas defesas, acatando a acusação oferecida pela Ilustre
Comissão de Inquérito, em todos os seus termos, para propor as seguintes penalidades, de acordo com o disposto no
art. 11, inciso II, da Lei no 6.385/76:
- à J. C. Penney Brasil Investimentos Ltda. à pena de multa no valor de R$ 500.000,00 (quinhentos
mil reais);
- ao Sr. Joni Emilio Kurgan à pena de multa no valor de R$ 50.000,00 (cinqüenta mil reais);
- ao Banco de Investimentos Crédit Suisse First Boston Garantia S/A à pena de multa no valor de
R$ 250.000,00 (duzentos e cinqüenta mil reais);
- ao Sr. Roger Ian Wright à pena de multa no valor de R$ 50.000,00 (cinqüenta mil reais).

É o meu VOTO.

Rio de Janeiro, 23 de novembro de 2000
WLADIMIR CASTELO BRANCO CASTRO
DIRETOR – RELATOR

Voto da Diretora Norma Jonssen Parente :
11/12

Acompanho o voto do Relator.
Voto do Diretor Durval José Soledade Santos :
Acompanho o voto do Relator.
Voto do Presidente José Luiz Osorio de Almeida Filho :
Acompanho o voto do Relator.

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