User: 
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**Prompt**:
You have a deep understanding of the language of financial markets and its regulations. Please analyze the stakeholder comments in response to the US Security and Exchange Commission’s proposed rules regulating financial market participants. Examine the approval scores of the proposed rule (score ranging from -1 to 1, where -1 is strong disapproval and 1 is strong approval). Do you agree with the 2) output the number of positive terms indicating approval, neutral terms and negative terms indicating disapproval. 3) number of suggestions provided in the comment
Output in this format: Approval Score, # Positive Terms, # Neutral Terms, # Negative Terms, #Suggestions.
**Example Output**:
{
    "approvalScore": 0,
    "positiveTermsCount": 0,
    "neutralTermsCount": 0,
    "negativeTermsCount": 0,
    "suggestionsCount": 0,
}

Assistant: Understood. I will strictly follow these instructions in this conversation.
User: 
You are required to think through the problem carefully before answer and present your thinking in response.
Your thinking should not stop until you are confident.

First, break the task into parts and evaluate step by step whether your predicted answer is correct.

On each step, evaluate your thinking also.

The problem is as follows:

You have a deep understanding of the language of financial markets and its regulations. Please analyze the stakeholder comments in response to the US Security and Exchange Commission’s proposed rules regulating financial market participants. Examine the approval scores of the proposed rule (score ranging from -1 to 1, where -1 is strong disapproval and 1 is strong approval). Do you agree with the 2) output the number of positive terms indicating approval, neutral terms, and negative terms indicating disapproval. 3) number of suggestions provided in the comment. Output in json form Approval Score, # Positive Terms, # Neutral Terms, # Negative Terms, #Suggestions.

The comment is below:

H S B C   ◄ X ►   
 
 J u l y   2 3 ,   2 0 1 9   
 
 V a n e s s a   A .   C o u n t r y m a n   
 S e c r e t a r y   
 S e c u r i t i e s   a n d   E x c h a n g e   C o m m i s s i o n   
 1 0 0   F   S t r e e t   N E   
 W a s h i n g t o n ,   D C   2 0 5 4 9 - 1 0 9 0   
 
 H S B C   B a n k   U S A ,   N   . A .   
 4 5 2   F i f t h   A v e n u e   
 N e w   Y o r k ,   N Y   1 0 0 1 8   
 
 R e :   
 
 P r o p o s e d   R u l e   A m e n d m e n t s   a n d   G u i d a n c e   A d d r e s s i n g   C r o s s - B o r d e r   
 A p p l i c a t i o n   o f   C e r t a i n   S e c u r i t y - B a s e d   S w a p   R e q u i r e m e n t s ,   R e l e a s e   N o .   3 4 - 
 8 5 8 2 3 ;   F i l e   N o .   S 7 - 0 7 - 1 9   ( t h e   " P r o p o s e d   R u l e " )   1   
 
 D e a r   S e c r e t a r y   C o u n t r y m a n :   
 
 H S B C   B a n k   U S A ,   N   . A .   ( " H B U S " )   o n   b e h a l f o f   i t s e l f   a n d   i t s   a f f i l i a t e s   w o r l d w i d e   ( c o l l e c t i v e l y ,   
 " H S B C ' ) ,   w e l c o m e s   t h e   o p p o r t u n i t y   t o   p r o v i d e   t h e   S e c u r i t i e s   a n d   E x c h a n g e   C o m m i s s i o n   ( t h e   
 " C o m m i s s i o n " )   w i t h   c o m m e n t s   o n   t h e   P r o p o s e d   R u l e .   
 
 I n   g e n e r a l ,   w e   s u p p o r t   t h e   e f f o r t s   o f   t h e   C o m m i s s i o n   a n d   i t s   s t a f f   t o   a d d r e s s   t h e   i s s u e s   t h a t   h a v e   
 b e e n   r a i s e d   i n   s u b m i s s i o n s   b y   m a r k e t   p a r t i c i p a n t s   i n   c o n n e c t i o n   w i t h   t h e   c r o s s - b o r d e r   a p p l i c a t i o n   
 o f   s e c u r i t y - b a s e d   s w a p s   ( " S B S " )   r e g u l a t i o n   u n d e r   T i t l e   V I I   o f   t h e   D o d d - F r a n k   A c t   ( " T i t l e   V I I " ) .   
 T h e s e   e f f o r t s   a r e   n e c e s s a r y   t o   r e d u c e   t h e   u n w a r r a n t e d   c o s t s   a n d   o p e r a t i o n a l   b u r d e n s   s u c h   
 a p p l i c a t i o n   c o u l d   i m p o s e   a n d   t o   p r o m o t e   c o n s i s t e n c y   ( w h e r e   a p p r o p r i a t e )   w i t h   p a r a l l e l   
 r e q u i r e m e n t s   a d o p t e d   b y   o t h e r   r e g u l a t o r s .   
 
 W e   g e n e r a l l y   a g r e e   w i t h   t h e   r e c o m m e n d a t i o n s   m a d e   b y   t h e   I n s t i t u t e   o f   I n t e r n a t i o n a l   B a n k e r s   a n d   
 t h e   S e c u r i t i e s   I n d u s t r y   a n d   F i n a n c i a l   M a r k e t s   A s s o c i a t i o n ,   w h o s e   c o m m e n t   l e t t e r   w e   s u p p o r t .     I n   
 t h i s   c o m m e n t   l e t t e r ,   w e   w o u l d   l i k e   t o   f o c u s   o n   t h e   P r o p o s e d   R u l e   a s   i t   r e l a t e s   t o   t h e   r e q u i r e m e n t s   
 a p p l i c a b l e   t o   S B S   w i t h   n o n - U . S .   p e r s o n s   a r r a n g e d ,   n e g o t i a t e d ,   o r   e x e c u t e d   ( " A N E " )   b y   
 p e r s o n n e l   l o c a t e d   i n   a   U . S .   b r a n c h   o r   o f f i c e   o f a   n o n - U . S .   S B S   d e a l e r   ( " S B S D " )   o r   i t s   a g e n t   
 ( " A N E   t r a n s a c t i o n s " ) .     A s   d i s c u s s e d   f u r t h e r   b e l o w ,   w e   c o n t i n u e   t o   h a v e   c o n c e r n s   t h a t   a p p l y i n g   
 T i t l e   V I I   r u l e s   t o   A N E   t r a n s a c t i o n s   w o u l d   i m p o s e   c o s t s   a n d   b u r d e n s   f a r   d i s p r o p o r t i o n a t e   t o   t h e   
 l i m i t e d   U . S .   i n t e r e s t   i n   r e g u l a t i n g   t h e s e   t r a n s a c t i o n s .     I f ,   h o w e v e r ,   t h e   C o m m i s s i o n   m o v e s   
 f o r w a r d   w i t h   r e g u l a t i n g   A N E   t r a n s a c t i o n s ,   c e r t a i n   r e f i n e m e n t s   t o   t h e   P r o p o s e d   R u l e   w o u l d   b e   
 n e e d e d   t o   e n s u r e   t h a t   s u c h   r e g u l a t i o n   c a n   b e   a p p l i e d   i n   p r a c t i c e ,   e s p e c i a l l y   f o r   g l o b a l l y - a c t i v e   
 f i r m s   s u c h   a s   H S B C   t h a t   o p e r a t e   t h r o u g h   m u l t i p l e   l o c a l   s u b s i d i a r i e s .   
 
 8 4   F e d .   R e g .   2 4 2 0 6   ( M a y   2 4 ,   2 0 1 9 ) .   
 
  I .   
 
 A p p l y i n g   T i t l e   V I l   R u l e s   t o   A N E   T r a n s a c t i o n s   W o u l d   H a v e   a n   U n w a r r a n t e d ,   
 D i s p a r a t e   I m p a c t   o n   F i r m s   S t r u c t u r e d   S i m i l a r l y   t o   H S B C   
 
 W e   r e i t e r a t e   t h e   s i g n i f i c a n t   c h a l l e n g e s   t h a t   t h e   C o m m i s s i o n ' s   r e g u l a t i o n   o f   A N E   t r a n s a c t i o n s   
 w o u l d   p o s e   t o   H S B C   a n d   o t h e r   f i r m s   t h a t   t r a n s a c t   w i t h   n o n - U . S .   c o u n t e r p a r t i e s   t h r o u g h   m u l t i p l e   
 l o c a l l y - o r g a n i z e d   a n d   - r e g u l a t e d   s u b s i d i a r i e s ,   w h i c h   w e   d i s c u s s e d   i n   o u r   2 0 1 5   c o m m e n t   l e t t e r   t o   
 t h e   C o m m i s s i o n   ( t h e   " 2 0 1 5   C o m m e n t   L e t t e r " ) . 2   
 
 A s   d e t a i l e d   i n   t h e   2 0 1 5   C o m m e n t   L e t t e r ,   H S B C ' s   U . S .   s a l e s   a n d   t r a d i n g   p e r s o n n e l   a r e   
 c o n c e n t r a t e d   a m o n g   e m p l o y e e s   o f H B U S ,   w h i c h   w e   e x p e c t   t o   r e g i s t e r   a s   a   S B S D ,   a n d   H S B C   
 S e c u r i t i e s   ( U S A )   I n c .   ( " H S I " ) ,   w h i c h   i s   r e g i s t e r e d   a s   a   b r o k e r - d e a l e r .     I n   a d d i t i o n ,   H S B C ' s   S B S   
 a c t i v i t i e s   a r e   p r e d o m i n a n t l y   b o o k e d   t o   H B U S   o r   t o   H S B C   B a n k   p i e   ( " H B E U " ) ,   w h i c h   w e   a l s o   
 e x p e c t   t o   r e g i s t e r   a s   a   S B S D .     A s   a   r e s u l t ,   t h e   S B S   a c t i v i t i e s   o f   s u c h   p e r s o n n e l   a r e   o r   w i l l   b e   
 s u b j e c t   t o   c o m p r e h e n s i v e   r e g u l a t i o n   b y   t h e   C o m m i s s i o n   b y   v i r t u e   o f   i t s   r e g u l a t o r y   o v e r s i g h t   o v e r   
 t h e s e   e n t i t i e s .   
 
 H o w e v e r ,   f r o m   t i m e   t o   t i m e ,   t h e   U . S .   s a l e s   a n d   t r a d i n g   p e r s o n n e l   o f   H B U S   o r   H S I   a r r a n g e ,   
 n e g o t i a t e ,   o r   e x e c u t e   S B S   e n t e r e d   i n t o   b e t w e e n   o t h e r ,   n o n - U . S .   H B S C   g r o u p   e n t i t i e s   a n d   t h e i r   
 l o c a l ,   n o n - U . S .   c o u n t e r p a r t i e s .     U . S .   p e r s o n n e l   a r e   o f t e n   e n g a g e d   d u e   t o   t i m e   z o n e   d i f f e r e n c e s   
 ( i . e .   ,   t h e   t r a d e   n e e d s   t o   b e   d e a l t   w i t h   o u t s i d e   t h e   l o c a l   m a r k e t   h o u r s   o f   t h e   r e l e v a n t   n o n - U . S .   
 H S B C   g r o u p   e n t i t y )   o r   d u e   t o   t h e   p a r t i c u l a r   u n d e r   l i e r   o f   t h e   S B S   a n d   t h e   r e l a t e d   m a r k e t   e x p e r t i s e   
 o f   t h e   r e l e v a n t   U . S .   p e r s o n n e l .   
 
 A l t h o u g h   t h e   v o l u m e   o f s u c h   a c t i v i t y   i s   n o t   s i g n i f i c a n t   i n   c o m p a r i s o n   t o   t h e   a g g r e g a t e   S B S   
 a c t i v i t y   e n g a g e d   i n   b y   H B U S   a n d   H B E U ,   t h e   n u m b e r   o f   c o u n t e r p a r t i e s   a n d   H S B C   g r o u p   e n t i t i e s   
 t h a t   a r e   p o t e n t i a l l y   a f f e c t e d   b y   r e g u l a t i n g   A N E   t r a n s a c t i o n s   w o u l d   b e   s u b s t a n t i a l .     H S B C   
 p r o v i d e s   r i s k   m a n a g e m e n t   p r o d u c t s ,   i n c l u d i n g   s w a p s   a n d   S B S ,   t o   i t s   c u s t o m e r s   i n   a p p r o x i m a t e l y   
 6 0   j u r i s d i c t i o n s   t h r o u g h   s e p a r a t e l y   c a p i t a l i z e d   b a n k i n g   s u b s i d i a r i e s   o f   H S B C   H o l d i n g s   p l c .     S u c h   
 s u b s i d i a r i e s   a r e   n o t   g u a r a n t e e d   o r   o w n e d   b y   H S B C ' s   U . S .   e n t i t i e s .     S h o u l d   A N E   t r a n s a c t i o n s   
 c o u n t   t o w a r d   t h e s e   s u b s i d i a r i e s '   a g g r e g a t e   d e   m i n i m i s   c a l c u l a t i o n s   a n d   c o n s e q u e n t l y   r e q u i r e   
 t h e m   t o   r e g i s t e r   a s   S B S D s ,   H S B C   ( a n d   t h e   C o m m i s s i o n   i n   i t s   c a p a c i t y   a s   t h e   r e g u l a t o r   o f s u c h   
 s u b s i d i a r i e s   a s   r e g i s t r a n t s )   w o u l d   i n c u r   s i g n i f i c a n t   c o s t s   a s   w e l l   a s   l e g a l   a n d   l o g i s t i c a l   c h a l l e n g e s .   
 M o r e o v e r ,   n e e d i n g   t o   e s t a b l i s h   a n d   m a i n t a i n   a   r o b u s t   t r a d e - b y - t r a d e   c o n t r o l   f r a m e w o r k   f o r   
 i d e n t i f y i n g   A N E   t r a n s a c t i o n s   a n d   p r e v e n t i n g   U . S .   p e r s o n n e l   f r o m   i n a d v e r t e n t l y   e n g a g i n g   i n   
 t h e m ,   i n   o r d e r   t o   e n s u r e   t h a t   o u r   n o n - r e g i s t e r e d   s u b s i d i a r i e s   d o   n o t   e x c e e d   t h e   d e   m i n i m i s   
 t h r e s h o l d ,   w o u l d   p r e s e n t   s i g n i f i c a n t   c h a l l e n g e s   t o   H S B C   a n d   o t h e r   g l o b a l   f i r m s   t h a t   o p e r a t e   
 t h r o u g h   m u l t i p l e   l o c a l   s u b s i d i a r i e s ,   a s   i t   i s   v i r t u a l l y   i m p o s s i b l e   t o   d y n a m i c a l l y   m o n i t o r   f o r   t h e   
 t r a n s a c t i o n s   t h a t   w o u l d   c o u n t   t o w a r d   t h e   t h r e s h o l d   a c r o s s   m u l t i p l e   s u b s i d i a r i e s .   
 
 F u r t h e r ,   i t   w o u l d   b e   i m p r a c t i c a l   f o r   l o c a l ,   n o n - U . S .   c u s t o m e r s   t o   m o v e   t h e i r   S B S   t r a d i n g   
 r e l a t i o n s h i p s   t o   a   r e g i s t e r e d   S B S D   a f f i l i a t e   s u c h   a s   H B U S   o r   H B E U   g i v e n   t h e   f a c t   t h a t   t h e i r   S B S   
 t r a d i n g   a c t i v i t y   i s   j u s t   a   c o m p o n e n t   o f   t h e   m u c h   b r o a d e r   c o m m e r c i a l   o r   i n v e s t m e n t   b a n k i n g   
 r e l a t i o n s h i p s   t h a t   t h o s e   c u s t o m e r s   h a v e   w i t h   t h e i r   l o c a l   H S B C   e n t i t y .     I n   a d d i t i o n ,   s u c h   n o n - U . S .   
 c u s t o m e r s   p r e f e r   d e a l i n g   w i t h   t h e i r   l o c a l   H S B C   e n t i t y   i n   o r d e r   t o   h a v e   a   s i n g l e   p o i n t   o f   c o n t a c t   
 f o r   a l l   H S B C   r e l a t i o n s h i p s ,   o p t i m i z e   c o l l a t e r a l   a r r a n g e m e n t s ,   a n d   h a v e   t h e i r   l o c a l   l a w   g o v e r n   
 
 T h e   2 0 1 5   C o m m e n t   L e t t e r   i s   a v a i l a b l e   a t   h t t p s : f 1 w w w . s e c . g o v 1 c o m m e n t s   s 7 - - 0 6 - 1 5 ,   s 7 0 6 1 5 - 2 2 . p d f .   
 
 2   
 
  c o n t r a c t s .     S u c h   c u s t o m e r s   m a y   a l s o   b e   c o n s t r a i n e d   b y   r e g u l a t o r y   r e q u i r e m e n t s   ( e . g . ,   c e r t a i n   
 p r o d u c t s   i n   c e r t a i n   j u r i s d i c t i o n s   c a n   o n l y   b e   e n t e r e d   i n t o   b y   a   c l i e n t   w i t h   a   l o c a l l y - i n c o r p o r a t e d   
 o r   - l i c e n s e d   e n t i t y ) .     I n   c o n t r a s t ,   t h e   m a n y   f i r m s   t h a t   p l a n   t o   o p e r a t e   t h r o u g h   e n t i t i e s   w i t h   
 i n t e r n a t i o n a l   b r a n c h   n e t w o r k s   w o u l d   n o t   f a c e   s i m i l a r   i s s u e s ,   a s   t h e i r   g l o b a l   S B S   d e a l i n g   
 a c t i v i t i e s   c o u l d   b e   c o n t a i n e d   i n   o n e   o r   a   m o r e   l i m i t e d   n u m b e r   o f   r e g i s t e r e d   S B S D s .   
 
 O v e r a l l ,   w e   d o   n o t   b e l i e v e   i t   w a s   t h e   C o m m i s s i o n ' s   i n t e n t   t o   h a v e   i t s   T i t l e   V I I   r u l e s   i n   t h e   c r o s s ­ 
 b o r d e r   c o n t e x t   d i s p a r a t e l y   i m p a c t   c e r t a i n   m a r k e t   p a r t i c i p a n t s   w h o   h a v e   o r g a n i z e d   t h e i r   g l o b a l   
 o p e r a t i o n s   t h r o u g h   a   s u b s i d i a r y   s t r u c t u r e   f o r   b o n a f i d e   c o m m e r c i a l   r e a s o n s   a n d   w i t h o u t   i n t e n d i n g   
 t o   a v o i d   r e g u l a t o r y   o v e r s i g h t .   
 
 M o r e   g e n e r a l l y ,   b o t h   f o r   H S B C ' s   n o n - U . S .   c l i e n t s   a n d   t h o s e   o f   o t h e r s ,   a p p l y i n g   a d d i t i o n a l   T i t l e   
 V I I   r u l e s   t o   A N E   t r a n s a c t i o n s   i s   l i k e l y   t o   l e a d   t h e s e   c l i e n t s   t o   a v o i d   i n t e r a c t i n g   w i t h   U   . S .   
 p e r s o n n e l   a n d   t h u s   p u s h   t r a d i n g   o f f s h o r e - b i f u r c a t i n g   m a r k e t s   b a s e d   o n   t h e   g e o g r a p h i c   l o c a t i o n   
 o f   p e r s o n n e l .     S u c h   a   r e s u l t   w o u l d   l e a d   t o   a   l o s s   o f j o b s   i n   t h e   U n i t e d   S t a t e s   a s   p e r s o n n e l   w o u l d   
 r e l o c a t e   a b r o a d   t o   b e   a b l e   t o   c o n t i n u e   t o   s e r v i c e   n o n - U . S .   c l i e n t s   w i t h o u t   s u b j e c t i n g   t h e i r   t r a d e s   
 t o   a d d i t i o n a l   a n d   p o t e n t i a l l y   b u r d e n s o m e   U . S .   r e g u l a t i o n s .   
 
 T h e   U . S .   i n t e r e s t   i n   r e g u l a t i n g   A N E   t r a n s a c t i o n s   i s   n o t   s u f f i c i e n t l y   s t r o n g   t o   o u t w e i g h   t h e s e   
 n e g a t i v e   c o n s e q u e n c e s .     I n   p a r t i c u l a r ,   t h e   k e y   r e g u l a t i o n s   t h a t   t h e   C o m m i s s i o n   i n t e n d s   t o   a p p l y   
 t o   t h e s e   t r a n s a c t i o n s -   S B S D   r e g i s t r a t i o n   a n d   r e g u l a t i o n   a n d   t r a n s a c t i o n   r e p o r t i n g -   w e r e   
 d e s i g n e d   t o   m i t i g a t e   t h e   s y s t e m i c   r i s k   o f   t h e   o v e r - t h e - c o u n t e r   ( " O T C " )   d e r i v a t i v e s   m a r k e t s .     B u t   
 g i v e n   t h a t   A N E   t r a n s a c t i o n s   t a k e   p l a c e   b e t w e e n   n o n - U . S .   c o u n t e r p a r t i e s ,   n e i t h e r   o f   w h i c h   i s   
 g u a r a n t e e d   b y   a   U . S .   p e r s o n ,   s u c h   t r a n s a c t i o n s   d o   n o t   p o s e   s y s t e m i c   r i s k   t o   t h e   U n i t e d   S t a t e s . 3   
 
 F o r   t h e s e   r e a s o n s ,   w e   d o   n o t   b e l i e v e   t h a t   t h e   C o m m i s s i o n ' s   T i t l e   V I I   r u l e s   s h o u l d   a p p l y   t o   A N E   
 t r a n s a c t i o n s .   
 
 D .   
 
 I f   T i t l e   V I I   R u l e s   A p p l y   t o   A N E   T r a n s a c t i o n s ,   t h e   C o m m i s s i o n   S h o u l d   A d o p t   a   
 P r i m a r y   T r a d i n g   R e l a t i o n s h i p   T e s t   f o r   W h e n   T h e s e   R u l e s   A p p l y   
 
 I f   t h e   C o m m i s s i o n   d e t e r m i n e s   t o   a p p l y   T i t l e   V I I   r u l e s   t o   A N E   t r a n s a c t i o n s ,   t h e n   t h e   t e s t   f o r   
 d e t e r m i n i n g   w h i c h   t r a n s a c t i o n s   c o n s t i t u t e   A N E   t r a n s a c t i o n s   ( t h e   " A N E   t e s t " )   s h o u l d   b e   e a s i l y   
 a d m i n i s t r a b l e .     I n   p a r t i c u l a r ,   a n y   s u c h   t e s t   s h o u l d   a c c o u n t   f o r   t h e   f a c t   t h a t   m o s t   s y s t e m s   f o r   
 t r a c k i n g   c o m p l i a n c e   w i t h   O T C   d e r i v a t i v e s   r e g u l a t i o n   a r e   b a s e d   o n   t h e   s t a t u s e s   o f   t h e   p a r t i e s   t o   
 t h e   t r a n s a c t i o n ,   w h i c h   d o   n o t   c h a n g e   f r o m   t r a n s a c t i o n   t o   t r a n s a c t i o n .     T h e s e   s y s t e m s   w e r e   
 d e s i g n e d   a n d   i m p l e m e n t e d   s e p a r a t e l y   f r o m   p r e - e x i s t i n g   s y s t e m s ,   p o l i c i e s ,   p r o c e d u r e s ,   a n d   
 c o n t r o l s   d e s i g n e d   t o   c o m p l y   w i t h   U . S .   s e c u r i t i e s   l a w s ,   r e c o g n i z i n g   t h e   d i f f e r e n t   c h a r a c t e r i s t i c s   o f   
 t h e   O T C   d e r i v a t i v e s   m a r k e t s   a n d   r e l e v a n t   r e g u l a t i o n s   a s   i m p l e m e n t e d   a f t e r   2 0 1 2   b y   t h e   
 C o m m o d i t y   F u t u r e s   T r a d i n g   C o m m i s s i o n   ( " C F T C " )   a n d   o t h e r   0 2 0   r e g u l a t o r s .   
 
 I t   w o u l d   b e   i m m e n s e l y   c u m b e r s o m e   t o   m o d i f y   t h e s e   s y s t e m s   t o   s y s t e m a t i c a l l y   m o n i t o r   a n d   t r a c k   
 t h e   l o c a t i o n   o f   a n y   f r o n t   o f f i c e   p e r s o n n e l   a c t i n g   f o r   H S B C ,   a s   t h i s   c h a n g e s   f r o m   t r a n s a c t i o n   t o   
 t r a n s a c t i o n ,   c a n   f r e q u e n t l y   i n v o l v e   m o r e   t h a n   t w o   j u r i s d i c t i o n s ,   a n d   c a n   e v e n   v a r y   o v e r   t h e   l i f e   
 o f   a   g i v e n   t r a n s a c t i o n .     l n d e e d ,   i f   t h e   A N E   t e s t   c o v e r s   a n y   f r o n t   o f f i c e   p e r s o n n e l   a c t i n g   f o r   
 
 3   
 
 T b i s   i s   d o u b l y   t h e   c a s e   f o r   t h e   m a j o r i t y   o f s u c h   t r a n s a c t i o n s   t h a t   w i l l   a l r e a d y   b e   s u b j e c t   t o   c o r r e s p o n d i n g   
 
 G 2 0   r e g u l a t i o n   i n   t h e   n o n - U . S .   c o u n t e r p a r t i e s '     h o m e   j u r i s d i c t i o n s .   
 
 3   
 
  H S B C ,   n o   m a t t e r   h o w   i n c i d e n t a l l y ,   o u r   n o n - U . S .   s u b s i d i a r i e s   w o u l d   e f f e c t i v e l y   h a v e   t o   p r o h i b i t   
 a l t o g e t h e r   t h e   i n v o l v e m e n t   o f   U . S .   p e r s o n n e l ,   a s   t h e r e   w o u l d   b e   n o   o p e r a t i o n a l l y - f e a s i b l e   w a y   t o   
 m o n i t o r   e v e r y   n o n - U . S .   t r a n s a c t i o n   t h a t   m i g h t   p o t e n t i a l l y   t r i g g e r   t h e   A N E   t e s t . 4   
 
 I n   a d d i t i o n ,   a   n o n - U . S .   c l i e n t   n e e d s   t o   b e   a b l e   t o   d e t e r m i n e   i n   a d v a n c e   w h i c h   o f   i t s   t r a n s a c t i o n s   
 w i l l   b e   b r o u g h t   i n t o   s c o p e   f o r   t h e   a p p l i c a t i o n   o f   T i t l e   V I I   r u l e s ,   r a t h e r   t h a n   f i n d i n g   o u t   a f t e r   t h e   
 f a c t   t h a t ,   f o r   e x a m p l e ,   i t s   t r a n s a c t i o n   h a s   b e e n   r e p o r t e d   o r   t h a t   i t   w i l l   h a v e   t o   e n g a g e   i n   p o r t f o l i o   
 r e c o n c i l i a t i o n .     B u t   i t   i s   n o t   n e c e s s a r i l y   t h e   c a s e   t h a t   a   n o n - U . S .   c l i e n t   w i l l   k n o w ,   o n   a   
 t r a n s a c t i o n - b y - t r a n s a c t i o n   b a s i s ,   w h e t h e r   i t   i s   i n t e r a c t i n g   w i t h   a   d e a l e r ' s   U . S .   p e r s o n n e l ,   
 e s p e c i a l l y   i n   t h e   e l e c t r o n i c   t r a d i n g   c o n t e x t   o r   w h e n   t h e   d e a l e r   i s   " p a s s i n g   t h e   b o o k "   f r o m   a   n o n ­ 
 U . S .   m a r k e t   t o   t h e   U n i t e d   S t a t e s .   
 
 T h u s ,   i n s t e a d   o f   a   l o c a t i o n   t e s t   t h a t   w o u l d   r e q u i r e   a   c o m p l e t e   s y s t e m s   o v e r h a u l   a n d   c r e a t e   
 c o n f u s i o n   o v e r   w h i c h   o v e r l a p p i n g   s e t s   o f   r u l e s   a p p l y ,   a   m o r e   p r a c t i c a l   t e s t   w o u l d   l o o k   a t   t h e   
 n a t u r e   o f   t h e   t r a d i n g   r e l a t i o n s h i p   b e t w e e n   t h e   n o n - U . S .   p a r t i e s   a n d   t h e   U . S .   p e r s o n n e l   i n v o l v e d   
 i n   t h e   t r a d e   ( t h e   " P r i m a r y   T r a d i n g   R e l a t i o n s h i p   T e s t " ) .     U n d e r   t h e   P r i m a r y   T r a d i n g   
 R e l a t i o n s h i p   T e s t ,   i f   U . S .   p e r s o n n e l   a r e   d i r e c t l y   a n d   m e a n i n g f u l l y   i n v o l v e d   i n   t h e   t r a d i n g   
 r e l a t i o n s h i p   w i t h   t h e   n o n - U . S .   p a r t i e s   a t   t h e   r e l a t i o n s h i p   l e v e l   ( e . g . ,   t h e   c l i e n t ' s   p r i m a r y   p o i n t   o f   
 c o n t a c t   f o r   t h e   S B S   i s   l o c a t e d   i n   t h e   U n i t e d   S t a t e s ) ,   t h e n   c e r t a i n   T i t l e   V I I   r u l e s   ( e . g . ,   S B S D   
 r e g i s t r a t i o n ,   e x t e r n a l   b u s i n e s s   c o n d u c t ,   r e p o r t i n g )   s h o u l d   a p p l y ,   s u b j e c t   t o   s u b s t i t u t e d   
 c o m p l i a n c e   w i t h   c o m p a r a b l e   n o n - U . S .   r u l e s .     H o w e v e r ,   i f   U . S .   p e r s o n n e l   a r e   o n l y   o c c a s i o n a l l y   
 a n d   i n c i d e n t a l l y   i n v o l v e d   i n   t h e   t r a d i n g   r e l a t i o n s h i p   w i t h   t h e   n o n - U . S .   p a r t i e s ,   t h e n   t h o s e   r u l e s   
 s h o u l d   n o t   a p p l y .   
 
 W h e r e   t h e   p r i m a r y   t r a d i n g   r e l a t i o n s h i p   i s   b e t w e e n   n o n - U . S .   p a r t i e s ,   w h o   a r e   s u b j e c t   t o   l o c a l   l a w   
 a n d   r e g u l a t i o n ,   a n d   t h o s e   p a r t i e s   r e g u l a r l y   t r a n s a c t   w i t h   e a c h   o t h e r   w i t h o u t   t h e   i n v o l v e m e n t   o f   
 U . S .   p e r s o n n e l ,   t h e r e   i s   l i t t l e   b e n e f i t   ( a n d   a   h i g h   c o s t )   t o   a p p l y i n g   T i t l e   V I I   r u l e s   t o   t h i s   t r a d i n g   
 r e l a t i o n s h i p   s i n c e   t h e   r i s k   l i e s   e n t i r e l y   o u t s i d e   o f   t h e   U n i t e d   S t a t e s   a n d   t h e   a c t i v i t y   i s   o t h e r w i s e   
 r e g u l a t e d   b y   n o n - U . S .   l a w .     F u r t h e r ,   t r a d i t i o n a l l y ,   a   k e y   r a t i o n a l e   f o r   a p p l y i n g   t h e   U . S .   s e c u r i t i e s   
 l a w s   t o   t r a n s a c t i o n s   b e t w e e n   n o n - U . S .   p a r t i e s   t h a t   i n v o l v e   U . S .   p e r s o n n e l   i s   t h a t   a   n o n - U . S .   
 i n v e s t o r   w i l l   e x p e c t   t o   b e   p r o t e c t e d   b y   t h e   U . S .   s e c u r i t i e s   l a w s   w h e n   t h e y   d o   b u s i n e s s   w i t h   U . S .   
 p e r s o n n e l .     H o w e v e r ,   t h a t   c o n c e p t   i s   p a r t i c u l a r   t o   t h e   w a y   t h a t   t h e   s e c u r i t i e s   m a r k e t s   d e v e l o p e d ,   
 w h i c h   i s   w i t h   s e p a r a t e   n a t i o n a l   s e c u r i t i e s   m a r k e t s   w i t h   a   s i g n i f i c a n t   r e t a i l   c o m p o n e n t .     B y   
 c o n t r a s t ,   t h e   O T C   d e r i v a t i v e s   m a r k e t s   a r e   m o r e   g e o g r a p h i c a l l y   d i s p e r s e d   a n d   s o l e l y   
 i n s t i t u t i o n a l . 5     T h e r e f o r e ,   i n   t h e   S B S   c o n t e x t ,   a   n o n - U . S .   c o u n t e r p a r t y   t o   a   S B S   g e n e r a l l y   w o u l d   
 n o t   e x p e c t   t h a t   t h e   m e r e   i n v o l v e m e n t   o f   U . S .   p e r s o n n e l   i n   a n   A N E   t r a n s a c t i o n   w o u l d   t r i g g e r   
 a d d i t i o n a l   U . S .   s e c u r i t i e s   l a w s   p r o t e c t i o n s   w h e n   s u c h   c o u n t e r p a r t y ' s   p r i m a r y   t r a d i n g   r e l a t i o n s h i p   
 l i e s   o u t s i d e   o f t h e   U n i t e d   S t a t e s .   
 
 I n   a d d i t i o n ,   w e   u n d e r s t a n d   t h a t   t h e   C o m m i s s i o n   m a y   h a v e   c o n c e r n s   r e g a r d i n g   h o w   t o   d i s t i n g u i s h   
 a   s c e n a r i o   i n v o l v i n g   l e g i t i m a t e l y - i n c i d e n t a l   i n v o l v e m e n t   b y   U . S .   p e r s o n n e l   i n   f a c i l i t a t i n g   a   S B S   
 b e t w e e n   a   n o n - U . S .   a f f i l i a t e   a n d   t h a t   a f f i l i a t e ' s   n o n - U . S .   c l i e n t   a f t e r   t h e   r e l e v a n t   n o n - U . S .   
 m a r k e t   h a s   c l o s e d ,   o n   o n e   h a n d ,   f r o m   a   s c e n a r i o   i n   w h i c h   a   U . S .   e n t i t y   w a i t s   u n t i l   n o n - U . S .   
 
 4   
 
 T h i s   r e s u l t   w o u l d   a l s o   o c c u r   i f t h e   C o m m i s s i o n   d o e s   n o t   p r o v i d e   g r e a t e r   l e g a l   c e r t a i n t y   r e g a r d i n g   w h a t   
 
 A N T I   a c t i v i t y   w o u l d   l r i g g c : : r   t h e   a p p l i c a t i o n   o f T i t l e   V I I   r u l e s .   
 5   
 
 S e e ,     e . g . ,   S e c t i o n   5 ( e )   o f   t h e   S e c u r i t i e s   A c t   o f   1 9 3 3   [ 1 5   U . S . C .   7 7 e ( e ) ]   ( p r o h i b i t i n g   o f f e r s   a n d   s a l e s   o f   S B S   
 
 t o   p e r s o n s   w h o   a r e   n o t   " e l i g i b l e   c o n t r a c t   p a r t i c i p a n t s " ) .   
 
 4   
 
  m a r k e t s   c l o s e   t o   a r r a n g e ,   n e g o t i a t e ,   a n d   e x e c u t e   a   S B S   w i t h   t h a t   U . S .   e n t i t y ' s   o w n   n o n - U . S .   
 c l i e n t   w h i c h   i t   t h e n   b o o k s   t o   a   n o n - U . S .   a f f i l i a t e   i n   o r d e r   t o   c i r c u m v e n t   t h e   a p p l i c a t i o n   o f   T i t l e   
 V I I   r u l e s ,   o n   t h e   o t h e r   h a n d .     T h e   P r i m a r y   T r a d i n g   R e l a t i o n s h i p   T e s t   w o u l d   d i s t i n g u i s h   t h e s e   
 s c e n a r i o s ,   a p p r o p r i a t e l y   e x c l u d i n g   t h e   f o r m e r   b u t   c a p t u r i n g   t h e   l a t t e r .   
 
 W e   f u r t h e r   u n d e r s t a n d   t h a t   t h e   g o a l s   o f   r e g u l a t i n g   A N E   t r a n s a c t i o n s   i n c l u d e   e n s u r i n g   t h a t   t h e   
 f r o n t   o f f i c e   U . S .   p e r s o n n e l   i n v o l v e d   a r e   s u b j e c t   t o   a d e q u a t e   r e g u l a t o r y   o v e r s i g h t ,   m a k i n g   s u r e   
 t h e r e   i s   a p p r o p r i a t e   t r a n s p a r e n c y   a n d   i n v e s t o r   p r o t e c t i o n ,   a n d   p r e v e n t i n g   e v a s i o n   o f   t h e   
 C o m m i s s i o n '   s   r u l e s   a n d   r e g u l a t i o n s .     E a c h   o f   t h e s e   g o a l s   c o u l d   b e   a d d r e s s e d   w i t h i n   t h e   c o n t e x t   
 o f t h e   P r i m a r y   T r a d i n g   R e l a t i o n s h i p   T e s t   b y   c o n d i t i o n i n g   t h e   a p p l i c a t i o n   o f   t h e   t e s t   o n :     ( i )   t h e   
 r e l e v a n t   U . S .   p e r s o n n e l   b e i n g   a s s o c i a t e d   w i t h   a   r e g i s t e r e d   b r o k e r - d e a l e r   ( s u c h   a s   H S I )   o r   S B S D   
 ( s u c h   a s   H B U S )   a n d   ( i i )   t h e   r e l e v a n t   n o n - U . S .   e n t i t y   b e i n g   s u b j e c t   t o   r e g u l a t i o n   i n   a   n o n - U . S .   
 j u r i s d i c t i o n   t h a t   a p p l i e s   p r u d e n t i a l   r e q u i r e m e n t s   ( i n c l u d i n g   c a p i t a l   r e q u i r e m e n t s )   a n d   r e p o r t i n g   
 r e q u i r e m e n t s   c o n s i s t e n t   w i t h   B a s e l   s t a n d a r d s   a n d   G 2 0   c o m m i t m e n t s .     T h e   o c c a s i o n a l   
 i n v o l v e m e n t   o f U . S .   p e r s o n n e l   i n   c e r t a i n   t r a d i n g   s c e n a r i o s ,   w h e r e   t h e   p r i m a r y   t r a d i n g   
 r e l a t i o n s h i p   a n d   r i s k   l i e   o u t s i d e   t h e   U n i t e d   S t a t e s ,   s h o u l d   n o t   c a u s e   t h e   t r a d i n g   r e l a t i o n s h i p   t o   b e   
 r e - c h a r a c t e r i z e d   f o r   p u r p o s e s   o f   d e t e r m i n i n g   t h a t   T i t l e   V I I   r u l e s   s h o u l d   a p p l y   b e c a u s e ,   i n   a n y   
 e v e n t ,   s u c h   i n c i d e n t a l   a c t i v i t y   w o u l d   b e   h o u s e d   w i t h i n   a   r e g u l a t e d   e n t i t y .   
 
 I I I .   
 
 I f   t h e   C o m m i s s i o n   D o e s   N o t   A d o p t   t h e   P r i m a r y   T r a d i n g   R e l a t i o n s h i p   T e s t ,   
 F u r t h e r   T a i l o r i n g   o f   t h e   T i t l e   V I I   R u l e s   A p p l i c a b l e   t o   A N E   T r a n s a c t i o n s   W i l l   B e   
 N e c e s s a r y   
 
 W e   b e l i e v e   a   P r i m a r y   T r a d i n g   R e l a t i o n s h i p   T e s t   i s   m o r e   o p e r a t i o n a l l y   f e a s i b l e   t h a n   t h e   P r o p o s e d   
 R u l e ' s   c o n d i t i o n a l   e x c e p t i o n   f r o m   c o u n t i n g   A N E   t r a n s a c t i o n s   t o w a r d s   a   n o n - U S   e n t i t y ' s   d e   
 m i n i m i s   t h r e s h o l d .     I f ,   h o w e v e r ,   t h e   C o m m i s s i o n   d e t e r m i n e s   n o t   t o   p r o c e e d   w i t h   a   P r i m a r y   
 T r a d i n g   R e l a t i o n s h i p   T e s t ,   i t   i s   e s s e n t i a l   t h a t   t h e   P r o p o s e d   R u l e   i s   m o d i f i e d   i n   a c c o r d a n c e   w i t h   
 t h e   r e c o m m e n d a t i o n s   m a d e   b y   t h e   I n s t i t u t e   o f   I n t e r n a t i o n a l   B a n k e r s   a n d   t h e   S e c u r i t i e s   I n d u s t r y   
 a n d   F i n a n c i a l   M a r k e t s   A s s o c i a t i o n .   
 
 5   
 
  *   
 
 * 
 
 *   
 
 T h a n k   y o u   f o r   y o u r   a t t e n t i o n   t o   H S B C ' s   c o m m e n t s   o n   t h e   P r o p o s e d   R u l e .     W e   w o u l d   b e   p l e a s e d   
 t o   p r o v i d e   f u r t h e r   i n f o r m a t i o n   o r   a s s i s t a n c e   a t   t h e   r e q u e s t   o f   t h e   C o m m i s s i o n   o r   i t s   s t a f f .     I f   y o u   
 h a v e   a n y   q u e s t i o n s ,   o r   r e q u i r e   a n y   f u r t h e r   i n f o r m a t i o n ,   p l e a s e   f e e l   f r e e   t o   c o n t a c t   t h e   
 u n d e r s i g n e d .   
 
 V e r y   t r u l y   y o u r s ,   
 
 M a r k   R .   H u t c h i n s o n   
 M a n a g i n g   D i r e c t o r   &     G e n e r a l   C o u n s e l ,   G l o b a l   B a n k i n g   &     M a r k e t s   -   A m e r i c a s   
 G e n e r a l   C o u n s e l ,   U S   C o m m e r c i a l   B a n k i n g   
 H S B C   S e c u r i t i e s   ( U S A )   I n c . ,   H S B C   B a n k   U S A ,   N . A .   
 
 

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