User: 
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**Prompt**:
You have a deep understanding of the language of financial markets and its regulations. Please analyze the stakeholder comments in response to the US Security and Exchange Commission’s proposed rules regulating financial market participants. Examine the approval scores of the proposed rule (score ranging from -1 to 1, where -1 is strong disapproval and 1 is strong approval). Do you agree with the 2) output the number of positive terms indicating approval, neutral terms and negative terms indicating disapproval. 3) number of suggestions provided in the comment
Output in this format: Approval Score, # Positive Terms, # Neutral Terms, # Negative Terms, #Suggestions.
**Example Output**:
{
    "approvalScore": 0,
    "positiveTermsCount": 0,
    "neutralTermsCount": 0,
    "negativeTermsCount": 0,
    "suggestionsCount": 0,
}

Assistant: Understood. I will strictly follow these instructions in this conversation.
User: 
You are required to think through the problem carefully before answer and present your thinking in response.
Your thinking should not stop until you are confident.

First, break the task into parts and evaluate step by step whether your predicted answer is correct.

On each step, evaluate your thinking also.

The problem is as follows:

You have a deep understanding of the language of financial markets and its regulations. Please analyze the stakeholder comments in response to the US Security and Exchange Commission’s proposed rules regulating financial market participants. Examine the approval scores of the proposed rule (score ranging from -1 to 1, where -1 is strong disapproval and 1 is strong approval). Do you agree with the 2) output the number of positive terms indicating approval, neutral terms, and negative terms indicating disapproval. 3) number of suggestions provided in the comment. Output in json form Approval Score, # Positive Terms, # Neutral Terms, # Negative Terms, #Suggestions.

The comment is below:

  
   1   
   
 S T A T E M E N T   B Y   D E V E N   S H A R M A     5 5   W a t e r   S t r e e t   
 N e w   Y o r k ,   N Y     1 0 0 4 1   
 W W W . S T A N D A R D A N D P O O R S . C O M   
 P R E S I D E N T ,   S T A N D A R D   &   P O O R ’ S   
 U . S .   S E C U R I T I E S   A N D   E X C H A N G E   C O M M I S S I O N   
 R O U N D T A B L E   T O   E X A M   I N E   O V E R S I G H T   O F   C R E D I T   R A T I N G   A G E N C I E S   
 A P R I L   1 5 ,   2 0 0 9   
   
 S t a n d a r d   &   P o o r ’ s   R a t i n g s   S e r v i c e s   ( “ S & P ” ) ,   a   r e g i s t e r e d   n a t i o n a l l y   r e c o g n i z e d   s t a t i s t i c a l   
 r a t i n g s   o r g a n i z a t i o n   ( “ N R S R O ” ) ,   w e l c o m e s   t h e   o p p o r t u n i t y   t o   p a r t i c i p a t e   i n   t h e   S E C ’ s   A p r i l   
 1 5 ,   2 0 0 9   “ R o u n d t a b l e   t o   E x a m i n e   O v e r s i g h t   o f     C r e d i t   R a t i n g   A g e n c i e s ” .     T h e s e   a r e   
 u n p r e c e d e n t e d   t i m e s   i n   t h e   c a p i t a l   m a r k e t s   a n d   c o n f i d e n c e   h a s   b e e n   s h a k e n   b y   r e c e n t   e v e n t s .     A t   S & P ,   o u r   t o p   p r i o r i t y   i s   h e l p i n g   t o   r e s t o r   e   i n v e s t o r   c o n f i d e n c e .     W e   h a v e   u n d e r t a k e n   a   
 n u m b e r   o f   n e w   i n i t i a t i v e s   i n   o u r   r a t i n g s   a n d   a r e   c o n t i n u i n g   t o   t h i n k   o f   w a y s   w e   c a n   e n h a n c e   o u r   r a t i n g s   p r o c e s s .     W e   a r e   a l s o   l i s t e n i n g   t o   i n v e s t o r s ,   i s s u e r s ,   c o m m e n t a t o r s ,   p o l i c y - 
 m a k e r s ,   r e g u l a t o r s   a n d   o t h e r s   f o   r   n e w   i d e a s   a n d   a p p r o a c h e s .     W e   b e l i e v e   a l l   o f   t h e s e   e n t i t i e s   
 n e e d   t o   p l a y   a n   a c t i v e   r o l e   i n     s t r e n g t h e n i n g   o u r   m a r k e t s .     W e     a r e   d e d i c a t e d   t o   d o i n g   o u r   p a r t .   
 T h i s   s t a t e m e n t   a d d r e s s e s   f o u r   b r o a d   t o p i c s :   
 •   T h e   v a l u e   o f   r a t i n g s   t o   t h e   m a r k e t s ,   b o t h   o v e r   t h e   y e a r s   a n d   o n   a   g o i n g - f o r w a r d   b a s i s ,   
 a n d   t h e   n e e d   t o   r e s t o r e   i n v e s t o r   c   o n f i d e n c e   i n   l i g h t   o f   r e c e n t   e v e n t s ;   
 •   S t e p s   w e   h a v e   b e e n   t a k i n g   t o   i n c r e a s e   m a r k   e t   c o n f i d e n c e   i n   l i g h t   o f   t h e   s e r i o u s   
 d i s l o c a t i o n   i n   t h e   c a p i t a l   m a r k e t s   a n d   t h e   c h a l l e n g e s   i t   p o s e s   f o r   t h e   A m e r i c a n   a n d   
 g l o b a l   e c o n o m i e s ;   
 •   T h e   r o l e   o f   r e g u l a t i o n   i n   b r i n g i n g   c o n f i d e n c e   b a c k   i n   r a t i n g s ,   i n c l u d i n g   t h e   
 i m p o r t a n c e   o f   b r o a d   s o l u t i o n s ,   g l o b a l l y   c   o n s i s t e n t   r e g u l a t i o n ,   t h e   p r e s e r v a t i o n   o f   
 a n a l y t i c a l   i n d e p e n d e n c e   a n d   a n   a p p r o p r i a t e     f r a m e w o r k   f o r   r a t i n g s   a c c o u n t a b i l i t y ;   a n d   
 •   R a t i n g   a g e n c y   b u s i n e s s   m o d e l s .     E v e r y   b u s i n e s s   m o d e l   h a s   p o s i t i v e   a n d   n e g a t i v e   a s p e c t s   a n d   s o m e   m a y   w o r k   b e t t e r   f o r   c e r t a i n     i n v e s t o r s   t h a n   o t h e r s .     I n   o u r   j u d g m e n t ,   
 t h e   f o c u s   o f   r e g u l a t i o n   i n   t h   i s   a r e a   s h o u l d   b e   o n   r e c o g n i z i n g   t h e   b e n e f i t s   a n d   c o s t s   o f   
 d i f f e r e n t   m o d e l s   a n d   w o r k i n g   t o   e n s u r e   t h a t   p o t e n t i a l   c o n f l i c t s   a r e   e f f e c t i v e l y   
 d i s c l o s e d   a n d   m a n a g e d   s o   t h a t   m a r k e t   p a r t   i c i p a n t s   c a n   d e c i d e   w h i c h   r a t i n g   f i r m s   a n d   
 b u s i n e s s   m o d e l s   a r e   a p p r o p r i a t e   f o r   t h e i r   n e e d s .     2 T h e   V a l u e   o f   R a t i n g s   a n d   T h e   N e e d   T o   R e s t o r e   I n v e s t o r   C o n f i d e n c e   
 W h i l e   t h e   p e r f o r m a n c e   o f   r a t i n g s   o n   s t r u c t   u r e d   f i n a n c e   s e c u r i t i e s   i s s u e d   i n   t h e   2 0 0 5 - 
 2 0 0 7   p e r i o d   h a s   b e e n   d i s a p p o i n t i n g ,   i t   i s   i m p o r t a   n t   t o   r e c o g n i z e   t h a t   t h i s   p e r f o r m a n c e   
 i s   n o t   t h e   n o r m ,   a n d   t h a t   r a t i n g s   h a v e   l   o n g   p l a y e d   a n   i m p o r t a n t   r o l e   a c r o s s   t h e   f u l l   
 s p e c t r u m   o f   t h e   c a p i t a l   m a r k e t s .     S & P ’ s   r a   t i n g s   p r o v i d e   i n d e p e n d e n t   a s s e s s m e n t s   a s   
 t o   t h e   c r e d i t w o r t h i n e s s   o f   s e c u r i t i e s   a   n d   i s s u e r s .     I m p o r t a n t l y ,   r a t i n g s   a r e   a n   
 a s s e s s m e n t   o f   t h e   r e l a t i v e   l i k   e l i h o o d   o f   a   d e f a u l t ,   a n d   e v e n   ‘ A A A ’   r a t i n g s   e x p e r i e n c e   
 d e f a u l t s ,   a l b e i t   a t   l o w   l e v e l s   h i s t o r i c a l l y .     I n v e s t o r s   u s e   r a t i n g s ,   a l o n g   w i t h   o t h e r   t o o l s ,   
 t o   h e l p   t h e m   d i f f e r e n t i a t e   c r e d i t   r i s k   a m o n g   s e c u r i t i e s   i n   a   p a r t i c u l a r   s e c t o r ,   a c r o s s   
 s e c t o r s ,   o r   a r o u n d   t h e   w o r l d .       
 S & P ’ s   r a t i n g s   a r e   t h e   p r o d u c t   o f   a n   a n a l y t i c a l   o r g a n i z a   t i o n   s p a n n i n g   t h e   g l o b e   a n d   
 b r i n g i n g   t o   i t s   a n a l y s i s   d e c a d e s   o f   e x p e r i e n   c e .     T h e y   a l s o   c a r r y   w i t h   t h e m   a   s t r o n g   
 o v e r a l l   t r a c k - r e c o r d   o f   p e r f o r m a n c e   o v e r   t h   e   y e a r s   a n d   a c r o s s   a   v a r i e t y   o f   a s s e t   
 c l a s s e s .     T h a t   t r a c k   r e c o r d   i s   p u b l i c l y   a v a i   l a b l e   i n   t h e   d e f a u l t   a   n d   t r a n s i t i o n   s t u d i e s   
 p u b l i s h e d   o n   o u r   W e b   s i t e ,   w w w . s a n d p . c o m   .     F o r   e x a m p l e ,   o v e r   r o u g h l y   t h e   l a s t   3 0   
 y e a r s ,   t h e   a v e r a g e   1 0 - y e a r   d e f a u l t   r a t e   f o   r   S & P ’ s   c o r p o r a t e   i n v e s t m e n t   g r a d e   r a t i n g s   
 h a s   b e e n   a p p r o x i m a t e l y   2 . 6 % ,   w i t h   s p e c u   l a t i v e   g r a d e   d e b t   d e f a u l t i n g   o n   a v e r a g e   
 a p p r o x i m a t e l y   2 3 . 9   p e r c e n t   o f   t h e   t i m e   o v e r   t h a t   s a m e   p e r i o d .     T h e   d e f a u l t   r a t e s   f o r   
 o u r   s t r u c t u r e d   f i n a n c e   r a t i n g s   a r e   s i m i l a   r :   2 . 6 %   a n d   2 1 . 3 %   f o r   i n v e s t m e n t   g r a d e   a n d   
 s p e c u l a t i v e   g r a d e   i s s u e s ,   r e s p e c t i v e l y .     I n     s h o r t ,   S & P ’ s   r a t i n g s   h a v e   l o n g   p r o v i d e d   
 m e a n i n g f u l   i n s i g h t   t o   i n v e s t o r s   a s   t h e y     s e e k   t o   d i f f e r e n t i a t e   c r e d i t   r i s k .       
 T h a t   i s   n o t   t o   d i m i n i s h   t h e   r e c e n t   d i s a p p o i n t i n g   p e r f o r m a n c e   o f   h o u s i n g - r e l a t e d   
 s e c u r i t i e s   o r   t h e   c h a l l e n g e s   t h a t   l i e   a h e a d .     A c t i o n   i s   c l   e a r l y   w a r r a n t e d .     H a v i n g   s a i d   
 t h a t ,   w e   f i r m l y   b e l i e v e   t h a t   i n d e p e n d e n t   a n d   h i g h - q u a l i t y   c r e d i t   a n a l y s i s   i s   n o   l e s s   
 v a l u a b l e   t o   t h e   m a r k e t   n o w   t h a n   i t   h a s   b e e n   o v e r   t h e   d e c a d e s .     I n d e e d ,   i t   i s   p e r h a p s   m o r e   v a l u a b l e   n o w   g i v e n   t h e   s i g n i f i c a n t   s h i f t s   t a k i n g   p l   a c e   i n   t h e   m a r k e t s .     W e   
 b e l i e v e   r a t i n g s   c a n   a n d   s h o u l d   c o n t i n u e   t o   s e r v e   t h e   n e e d     f o r   i n d e p e n d e n t ,   t i m e l y ,   a n d   
 q u a l i t y   a n a l y s i s   i n   t h e   f u t u r e     a s   t h e y   h a v e   i n   t h e   p a s t .   
 M a r k e t   c o n f i d e n c e   i s   c r i t i c a l   t o   t h e   a b i l i t y     o f   r a t i n g s   a n d   r a t i n g   a g e n c i e s   t o   p e r f o r m   
 t h o s e   f u n c t i o n s .     T h a t   c o n f i d e n c e   h a s   b   e e n   s h a k e n   r e c e n t l y ,   a n d   i t   n e e d s   t o   b e   
 r e s t o r e d .     T h i s   w i l l   r e q u i r e   b o t h   m e a n i n g f u l   p r i v a t e   i n i t i a t i v e s   a n d   a p p r o p r i a t e   g o v e r n m e n t   a c t i o n ,   s u c h   a s   t h e   r u l e s   r e c e n t l   y   a d o p t e d   b y   t h e   S E C   a n d   i t s   e x e r c i s e   o f   
 i t s   o v e r s i g h t   a u t h o r i t y .     I t   i s   i m p e r a t i v e   t h a t   a l l   m a r k e t   p a r t i c i p a n t s   t a k e   s t o c k   o f   w h a t   
 h a s   h a p p e n e d   a n d   t a k e   w h a t e v e r   s t e p s   t h e y   c a n   t o   p r o m o t e   m a r k e t   c o n f i d e n c e .     T h e   f o c u s   o f   t h e   r e m a i n d e r   o f   t h i s   s t a t e m e n t   i s   o n   s t e p s   w e   h a v e   t a k e n   t o   f u r t h e r   t h a t   g o a l ,   
 w a y s   i n   w h i c h   w e   t h i n k   r e g u l a t i o n   i s   i m p o r   t a n t ,   a n d   o u r   c o m m i t m e n t   t o   l o o k i n g   f o r ,   
 a n d   l i s t e n i n g   t o ,   n e w   i d e a s   t o   a s s i s t   i n   t h e   e f f o r t .   
 S & P ’ s   I n i t i a t i v e s   T o   E n h a n c e   t h e   R a t i n g s   P r o c e s s   a n d   P r o m o t e   C o n f i d e n c e   
 A t   S & P ,   w e   h a v e   b e e n   a c t i v e l y   a p p l y i n g   l e   s s o n s   f r o m   t h e   c u r r e n t   c r i s i s   t o   a d o p t   a   
 n u m b e r   o f   m e a s u r e s   a i m e d   a t   r e s t o r i n g   i n v e s t o r   c o n f i d e n c e .     T h e s e   m e a s u r e s   
 p r o m o t e   t h e   c o r e   p r i n c i p l e s   t h a t   g u i d e   o u r     w o r k ,   i n c l u d i n g   t r a n s p a r e n c y ,   g o v e r n a n c e ,   
 a n a l y t i c a l   q u a l i t y ,   a n d   r e s p o n d i n g   t o   t h e   n   e e d s   o f   i n v e s t o r s .     E a c h   o f   t h e s e   i s   
 a d d r e s s e d   f u r t h e r   b e l o w   w i t h   e x a m p l e s     o f   r e c e n t l y   i m p l e m e n t e d   i n i t i a t i v e s .     3 B y   “ t r a n s p a r e n c y ”   w e   m e a n   d o i n g   t h i n g s   o u t   i n   t h e   o p e n   s o   t h e y   c a n   b e   b e t t e r   
 u n d e r s t o o d   a n d   s c r u t i n i z e d .     T r a n s p a r e n c y   e x t e n d s   t o   b o t h   t h e   w a y   a   r a t i n g   f i r m   
 o p e r a t e s   ( i t s   p o l i c i e s ,   p r o c e d u r e s ,   m e t   h o d o l o g i e s ,   e t c . )   a n d   h o   w   i t   a r r i v e s   a t   i t s   
 a n a l y s i s   o n   p a r t i c u l a r   r a t i n g s .     U n l i k e   s o m e   o t h e r   r a t i n g   f i r m s ,   S & P   h a s   l o n g   m a d e   a l l   o f   i t s   p u b l i c   r a t i n g s   a v a i l a b l e   t o   t h e   m a r k e t   f r e e   o f   c h a r g e     i n   r e a l   t i m e .     W e   a l s o   
 r e g u l a r l y   p u b l i s h   o u r   c r i t e r i a ,   m e t h o d o l o g i e s ,   c o d e s   o f   c o n d u c t ,   a n d   d e f a u l t   a n d   t r a n s i t i o n   s t u d i e s .     W e   b e l i e v e   t h e   v a l u e   o f     o u r   r a t i n g s   i s   e n h a n c e d   w h e n   t h e   b r o a d   
 m a r k e t s   k n o w   h o w   w e   a r r i v e d   a t   o u r   r a t i n g s   a n d   h o w   t h e y   h a v e   p e r f o r m e d   o v e r   t i m e .     
 W e   a r e   c o n s t a n t l y   l o o k i n g   a t   w a y s   i n   w h   i c h   w e   c a n   b e   m o r e   t r a n s p a r e n t .     S o m e   
 r e c e n t   i n i t i a t i v e s   i n c l u d e   p r o v i d i n g   w e e k l y     u p d a t e s   t o   t h e   p u b l i c   r e g a r d i n g   d e f a u l t   
 a n d   t r a n s i t i o n   a c t i v i t y   f o r   s t r u c t u r e d   f i n a n c e   s e c u r i t i e s   b a c k e d   b y   r e s i d e n t i a l   m o r t g a g e s   a n d   p u b l i s h i n g   a   “ G u i d e   t o   C r e d i t   R a t i n g s   E s s e n t i a l s ”   t h a t   p r o v i d e s   i m p o r t a n t   i n f o r m a t i o n   a b o u t   r a t i n g s   a n d   t h e i   r   r o l e   i n   t h e   m a r k e t s .     S i m i l a r l y ,   s i n c e   
 A u g u s t   2 0 0 8   w e   h a v e   a l s o   r e g u l a r l y   p u b l i s h e d   a   “ L a n d m a r k   D e a l ”   r e p o r t   w h i c h   s u m m a r i z e s   n e w   s t r u c t u r e s   a n d   m a j o r   i s s u e s   w e     a r e   s e e i n g   a s   p a r t   o f   o u r   w o r k .     M o r e   
 b r o a d l y ,   w e   h a v e   i n c r e a s e d   t h e   a m o u n t   o f   i n f o r m a t i o n   w e   p u b l i s h   a b o u t   t h e   
 a s s u m p t i o n s   a n d   s t r e s s   t e s t s   w e   u s e   i n   a r r i   v i n g   a t   r a t i n g s   i n   a   v a r i e t y   o f   s e c t o r s .   
 B y   “ g o v e r n a n c e ” ,   w e   m e a n   o v e r s i g h t   o f   t h e   r a t i n g s   p r o c e s s   t h r o u g h   a   s y s t e m   o f   
 c h e c k s   a n d   b a l a n c e s .     S & P   i s   c o m m i t t e d   t o   t h   e   i n t e g r i t y   o f   o u r   r a t i n g s   p r o c e s s   a n d   t o   
 f o l l o w i n g   t h e   p o l i c i e s   a n d   p r o c e d u r e s   w e   h a v e   i n   p l a c e .     W e   h a v e   b e e n   v e r y   a c t i v e   i n   
 t h i s   a r e a   a n d   h a v e   t a k e n   a   n u m b e r   o f   s t e p s   t o   e n s u r e   t h e   i n t e g r i t y   o f   o u r   p r o c e s s e s   
 a n d   t o   p r o m o t e   c o n f i d e n c e   i n   t h a t   i n   t e g r i t y .     F o r   e x a m p l e ,   w e   h a v e :     
 •   E s t a b l i s h e d   c r i t e r i a   a n d   q u a l i t y   a s s u r a   n c e   f u n c t i o n s .     T h e s e   g r o u p s   n o w   r e p o r t   
 i n t o   t h e   C h i e f   C r e d i t   O f f i c e r   a n d   C h i e f   Q u a l i t y   O f f i c e r ,   r e s p e c t i v e l y ,   s e p a r a t e   
 f r o m   t h e   a n a l y t i c   g r o u p s   w i t h i n   R a t i n g s .     
   
 •   M a d e   a   s i g n i f i c a n t   i n v e s t m e n t   i n   o u r     c o m p l i a n c e   f u n c t i o n s .   N e w   p e r s o n n e l   a n d   
 r e s o u r c e s   h a v e   b e e n   a d d e d ,   i n c l u d i n g   t h e   a p p o i n t m e n t   o f   a   C h i e f   C o m p l i a n c e   
 O f f i c e r   f o r   a l l   o f   S t a n d a r d   &   P o o r ’ s .     
   
 •   E s t a b l i s h e d   a n   O f f i c e   o f   t h e   O m b u d s m a   n .     T h e   O m b u d s m a n   a d d r e s s e s   c o n c e r n s   
 r e l a t e d   t o   p o t e n t i a l   c o n f l i c   t s   o f   i n t e r e s t   a n d   a n a l y t i c a l   a n d   g o v e r n a n c e   p r o c e s s e s   
 t h a t   a r e   r a i s e d   b y   i s s u e r s ,   i n v e s t o r s ,   e m p l o y e e s   a n d   o t h e r   m a   r k e t   p a r t i c i p a n t s   
 a c r o s s   S & P ’ s   b u s i n e s s e s .   T h e   O m b u d s m a n   h a s   o v e r s i g h t   o v e r   t h e   h a n d l i n g   o f   a l l   
 i s s u e s ,   w i t h   a u t h o r i t y   t o   e s c a l a t e   a l l   u n r e s o l v e d   m a t t e r s   ,   a s   n e c e s s a r y ,   t o   t h e   C E O   
 o f   M c G r a w - H i l l   a n d   t h e   A u d i t   C o m m i t t e e   o f   t h e   B o a r d   o f   D i r e c t o r s .   
 •   I m p l e m e n t e d   “ l o o k   b a c k ”   r e v i e w s   t o   e n s u r e   t h e   i n t e g r i t y   o f   r a t i n g s ,   w h e n e v e r   a n   
 a n a l y s t   l e a v e s   t o   w o r k   f o r   a n   i s s u e r .   
 •   I n s t i t u t e d   a   r o t a t i o n   s y s t e m   f o r   a n a l y s t s .     
 •   E s t a b l i s h e d   a n   e n t e r p r i s e - w i d e   i n d e   p e n d e n t   R i s k   A s s e s s m e n t   O v e r s i g h t   
 C o m m i t t e e .   T h e   C o m m i t t e e   w i l l   a s s e s s   a l l   r i s k s   t h a t   c o u l d   i m p a c t     t h e   i n t e g r i t y   a n d   
 q u a l i t y   o f   t h e   r a t i n g s   p r o c e s s .   T h i s   C o m m i t t e e   w i l l   a l s o   a s s e s s   t h e   f e a s i b i l i t y   o f   r a t i n g   n e w   t y p e s   o f   s e c u r i t i e s .   
 B y   “ a n a l y t i c a l   q u a l i t y ”   w e   m   e a n   t h e   q u a l i t y   o f   t h e   r a t i n g s     a n a l y s i s   w e   d o .     R e c e n t   
 e v e n t s   h a v e   l e d   u s   t o   i n s t i t u t e   a   s e r i e s   o f   m e a s u r e s   t o   b u i l d   o n   a n d   e n h a n c e   o u r   l o n g     4 t r a d i t i o n   o f   a n a l y t i c a l   e x c e l   l e n c e   t h r o u g h   e n h a n c e m e n t s   i n   o u r   m e t h o d o l o g i e s   a s   w e l l   
 a s   t h e   c a p a b i l i t i e s   o f   o u r   a n a l y s t s .     T h e s e   i n c l u d e :   
 •   E n a c t i n g   a   n u m b e r   o f   a n a l y t i c a l   e n h a n c e m   e n t s .     F o r   e x a m p l e ,   i n   c o n n e c t i o n   w i t h   
 o u r   r a t i n g s   o n   U S   R e s i d e n t i a l   M o r t g a g e   - B a c k e d   S e c u r i t i e s   ( “ R M B S ” ) ,   w e   h a v e :   
 •   E n h a n c e d   c r i t e r i a   f o r   m o r t g a g e   o r i g i n   a t o r   a n d   u n d e r w r i t i n g   r e v i e w s   t h a t   
 e x p l i c i t l y   f a c t o r   o u r   v i e w   o f   t h e   q u a l i t y   o f   m o r t g a g e   o r i g i n a t o r s ’   
 u n d e r w r i t i n g   p r o c e s s e s   a n d   g u i d e l i n e s ,   a s   w e l l   a s   t h e i r   p e r f o r m a n c e ,   i n t o   o u r   r a t i n g s   a n a l y s i s   o f   U S   R M B S .     
 •   I n c o r p o r a t i n g   t h e   r e s u l t s   o f   t h i r d - p a r t y   d u e   d i l i   g e n c e   r e v i e w s   i n t o   o u r   
 r a t i n g s   a n a l y s i s   o f   U S   R M B S .     T h e   c r i t   e r i a   a d d r e s s e s   t h e   p r o c e s s e s   u s e d   t o   
 p e r f o r m   d u e   d i l i g e n c e   a s   w e l l   a s   c e r t a i n   l o a n - l e v e l   r e s u l t s   f r o m   t h a t   p r o c e s s .     
 •   E n h a n c e d   c r i t e r i a   w i t h   r e s p e c t   t o   t h e   r e p r e s e n t a t i o n s   a n d   w a r r a n t i e s   
 p r o v i d e d   b y   m o r t g a g e   l o a n   o r i g i n a t o r s   a n d   s e l l e r s   c o n c e r n i n g   t h e   m o r t g a g e   
 l o a n s   b a c k i n g   t h e   U S   R M B S   t h a t   w e   r a t e ,   i n c l u d i n g   r e p r e s e n t a t i o n s   c o n c e r n i n g   t h e   a c c u r a c y   o f   t h e   i n f o r m a   t i o n   p r o v i d e d   t o   S & P   i n   t h e   r a t i n g s   
 p r o c e s s .     
 •   A d o p t i n g   c r i t e r i a   t h a t   e x p r e s s l y   i n c o r p o r a t e   c o n s i d e r a t i o n s   o f   r a t i n g s   s t a b i l i t y   i n t o   
 o u r   a n a l y s i s .     R a t i n g s   s t a b i l i t y   r e f e r s   t o   t h e   s p e e d   a t   w h i c h   t h e   c r e d i t   q u a l i t y   o f   
 c e r t a i n   s e c u r i t i e s   c a n   d e t e   r i o r a t e   a s   o p p o s e d   t o   s o l e   l y   t h e   q u e s t i o n   o f   t h e i r   
 l i k e l i h o o d   o f   u l t i m a t e   d e f a u l t .     S p e c i f i c a l l   y ,   u n d e r   o u r   n e w   c r i t e r i a ,   i f   o u r   a n a l y s i s   
 s u g g e s t s   t h a t   t h e   c r e d i t   q u a l i t y   o f   a   p a r t   i c u l a r   s e c u r i t y   m a y   e x p e r i e n c e   r a p i d   a n d   
 s i g n i f i c a n t   d e t e r i o r a t i o n ,   w e   w i l l   r a t e   i t   l o   w e r   t h a n   a n o t h e r   s e c u r i t y   w e   s e e   a s   
 h a v i n g   t h e   s a m e   l i k e l i h o o d   o f   u l t i m a t e   d e f a u l t   b u t   h i g h e r   s t a b i l i t y .   
 •   I n c r e a s i n g   o u r   a n a l y s t   t r a i n i n g   p r o g r a m s ,     i n c l u d i n g   i m p l e m e n t i n g   a   c e r t i f i c a t i o n   
 p r o g r a m   f o r   r a t i n g s   a n a l y s t s   a n d   c o m m i t t e e   m e m b e r s .   
 •   C r e a t i n g   a   s e p a r a t e   M o d e l   V a l i d a t i o n   G r o u p   t o   i n d e p e n d e n t l y   a n a l y z e   a n d   v a l i d a t e   
 a l l   m o d e l s   u s e d   i n   t h e   r a   t i n g s   p r o c e s s ,   w h e t h e r   d e v e   l o p e d   b y   S & P   o r   p r o v i d e d   b y   
 i s s u e r s .   
 •   I m p l e m e n t i n g   p r o c e d u r e s   t o   c o l l e c t   m o r e   i n f o r m a t i o n   a b o u t   t h e   p r o c e s s e s   u s e d   b y   
 i s s u e r s   a n d   o r i g i n a t o r s   t o   a   s s e s s   t h e   a c c u r a c y   a n d   i n t e g r i t y     o f   t h e i r   d a t a   a n d   t h e i r   
 f r a u d   d e t e c t i o n   m e a s u r e s   s o   t h a t   w e   c a   n   b e t t e r   u n d e r s t a n d   t h e i r   d a t a   q u a l i t y   
 c a p a b i l i t i e s .   
 L a s t ,   b u t   b y   n o   m e a n s   l e a s t ,   b y   “ r e s p o n d i n g   t o   t h e   n e e d s   o f   i n v e s t o r s ”   w e   m e a n   a c t i v e l y   
 s o l i c i t i n g   t h e   v i e w s   o f   i n v e s t o r   s   a n d   o t h e r   u s e r s   o f   r a t i n g s   a s     t o   h o w   w e   c a n   i n c r e a s e   t h e   
 v a l u e   o f   o u r   r a t i n g s .     W h i l e   i   n v e s t o r   o u t r e a c h   h a s   a   l o n g   h i s t o r y   a t   S &   P ,   w e   h a v e   b e e n   
 e x p a n d i n g   o u r   e f f o r t s   i n   t h i s   a r e a   r e c e n t l y .     F o r   e x a m p l e ,   w e   h a v e   i s s u e d   a   n u m b e r   o f   
 “ R e q u e s t s   F o r   C o m m e n t ”   t o   t h e   m a r k e t   o n   a   v a   r i e t y   o f   r a t i n g s - r e l a t e d   t o p i c s .     F e e d b a c k   
 f r o m   i n v e s t o r s   a n d   o t h e r s   h a v e   l e d   t o   a   n u m b e r   o f   m e a n i n g f u l   m e a s u r e s ,   i n c l u d i n g   t h e   
 c r i t e r i a   r e l a t e d   t o   r a t i n g s   s t a b i l i t y   d i s c u s s e d   a   b o v e .     L i k e w i s e ,   i n   r e s   p o n s e   t o   i n v e s t o r   c a l l s   
 f o r   m o r e   i n f o r m a t i o n   a b o u t   w h a t   m a y   h a p p e n   t o   r a t e d   s e c u r i t i e s   u n d e r   d i f f e r e n t   m a r k e t   
 c o n d i t i o n s ,   w e   a r e   p u b l i s h i n g   “ w h a t   i f ”   s c e n a r   i o s ,   w h i c h   a d d r e s s   t h e   p o t e n t i a l   c r e d i t   
 c o n s e q u e n c e s   o f   a   v a r i e t y   o f   c o n d i t i o n s .       5 I n v e s t o r   f e e d b a c k   h a s   l e d   u s   n o t   t o   m a k e   c e r t a   i n   c h a n g e s   a s   w e l l .     F o r   e x a m p l e ,   i n   2 0 0 8   w e   
 p u t   o u t   a   R e q u e s t   F o r   C o m m e n t   o n   t h e   p o t e n t i a l     f o r   a d o p t i n g   a n   i d e n t i f i e r   o n   s t r u c t u r e d   
 s e c u r i t i e s .   T h e   o v e r w h e l m i n g   m a j o r i t y   o f   c o m m e   n t a r y   w e   r e c e i v e d   f r o m   t h e   m a r k e t   d i d   n o t   
 s u p p o r t   t h e   u s e   o f   s u c h   a n   i d e n t i f i e r .     A c c o r d   i n g l y ,   w e   h a v e   n o t ,   a t   t h i s   t i m e ,   a d o p t e d   a   
 s e p a r a t e   i d e n t i f i e r   f o r   s t r u c t u r e d   s e c u r i t i e s .     W e     a r e ,   h o w e v e r ,   i n c o r p o r a t i n g   i n t o   o u r   a n a l y s i s   
 c e r t a i n   n o n - d e f a u l t   f a c t o r s ,   s o m e   o f   w h i c h   ( f o r     e x a m p l e ,   r a t i n g s   s t a b i l i t y )   m a y   a p p l y   m o r e   
 b r o a d l y   i n   t h e   s t r u c t u r e d   f i   n a n c e   a r e a   t h a n   e l s e w h e r e .   
 T h e   p r o c e s s   o f   i n v e s t o r   i n t e r a   c t i o n   i s   o n g o i n g .     J u s t   l a s t   m   o n t h   w e   p u b l i s h e d   a   R e q u e s t   F o r   
 C o m m e n t   o n   a   s e r i e s   o f   p o t e n t i a l   c h a n g e s   t o   o u r   c r i t e r i a   f o r   r a t i n g   C D O s   b a c k e d   b y   
 c o r p o r a t e   d e b t .     W e   e x p e c t   t o   r e v i e w   i n   d e t a i l   t h e   c o m m e n t s   w e   r e c e i v e   f r o m   t h e   m a r k e t   a n d   
 u s e   t h o s e   c o m m e n t s   t o   i n f o r m   o u r   a n a l y t i c a l   c r   i t e r i a   i n   t h i s   i m p o r t a n t   a r e a   g o i n g   f o r w a r d .   
 T h e   R o l e   o f   R e g u l a t i o n   I n   R e s t o r i n g   M a r k e t   
 C o n f i d e n c e   
 I n   a d d i t i o n   t o   t h e   n e e d   f o r   p r i v a t e   s e c t o r   a c t i o n ,   w e   b e l i e v e   s t r o n g l   y   t h a t   r e g u l a t i o n   c a n   
 a n d   s h o u l d   h a v e   a n   i m p o r t a n t   r o l e   i n   r e s t o r i   n g   m a r k e t   c o n f i d e n c e   i n   r a t i n g s .     R e c e n t l y ,   
 s o m e   h a v e   c a l l e d   f o r   i n c r e a s e d   r e g u l a t i o n   o f   r a t i n g   a g e n c i e s   i n     l i g h t   o f   t h e   p o o r   
 p e r f o r m a n c e   o f   s t r u c t u r e d   f i n a n c e   s e c u r i   t i e s   i s s u e d   b e t w e e n   t h e   m i d d l e   o f   2 0 0 5   a n d   
 t h e   m i d d l e   o f   2 0 0 7 ,   t h e   y e a r s   i n   w h i c h   “ s u b p r   i m e ”   l e n d i n g   r e a c h e d   i t s   p e a k .     W h i l e   i t   
 i s   i m p o r t a n t   t o   k e e p   i n   m i n d   t h a t   v i r t u a l l y   a l l   o f   t h e s e   s t r u c t u r e d   f i n a n c e   r a t i n g s   w e r e   
 i s s u e d   p r i o r   t o   t h e   e s t a b l i s h m e n t   o f   t h e   c u r r e n t   r e g u l a t o r y   f r a m e w o r k   u n d e r   T h e   C r e d i t   
 R a t i n g   A g e n c y   R e f o r m   A c t   o f   2 0 0 6   ( “ C R A R A ” )   ,   S & P   s h a r e s   t h e   v i e w   t h a t   f u r t h e r   
 r e g u l a t i o n ,   a p p r o p r i a t e l y     c r a f t e d ,   c a n   s e r v e   t h e   g o a l   o f   r e s t o r i n g   a n d   m a i n t a i n i n g   
 i n v e s t o r   c o n f i d e n c e .       
 A s   d i s c u s s e d   i n   t h i s   s e c t i o n ,   a p p r o p r i a t e   r e g u l a t o r y   o v e r s i g h t   c a n     p r o v i d e   a   l e v e l   o f   
 c o m f o r t   t o   i n v e s t o r s   t h a t   p o   l i c i e s   a r e   b e i n g   d i s c l o s e d   a n d   e n f o r c e d   a n d   t h a t   t h e r e   i s   
 c o n s i s t e n c y   a n d   i n t e g r i t y   i n   t h e   r a t i n g s   p r o c e s s .     R e g u l a t   i o n s   r e g a r d i n g   t h e   u s e   o f   
 r a t i n g s   c a n   a l s o   p r o m o t e   a p p r o p r i a t e   u s e   o f   r a t i n g s ,   i n c r e a s e   i n v e s t o r   c h o i c e   a n d   g u a r d   
 a g a i n s t   “ r a t i n g s   s h o p p i n g ”   b y   i s s u e r s .     
 R e g u l a t o r y   O v e r s i g h t     
 W e   h a v e   g i v e n   m u c h   t h o u g h t   t o   p o t e n t i a l   r e g u l a t o r y   m e a s u r e s   a n d   h a v e   b e e n   a c t i v e l y   e x p r e s s i n g   o u r   v i e w s .     L a s t   m o n t h ,   w e   p u b   l i s h e d   a n   a r t i c l e   e n t i t l e d   “ T o w a r d   a   G l o b a l   
 R e g u l a t o r y   F r a m e w o r k   f o r   C r e d i t   R a t i n g s ”   t h   a t   l a y s   o u t   h o w   a   r e g u l a t o r y   f r a m e w o r k   
 f o r   r a t i n g s   t h a t   r e c o g n i z e s   t h e i r   p l a c e   i n   t h e   b r o a d e r   m a r k e t s   m i g h t   w o r k .     A   c o p y   o f   
 t h e   a r t i c l e   i s   a v a i l a b l e   p u b l i c l y   a t :   
 h t t p : / / w w w 2 . s t a n d a r d a n d p o o r s . c o m /   s p f / p d f / m e d i a / G l o b a l R e g R e p o r t . p d f   .   T h e   a r t i c l e   
 a d d r e s s e s   a   n u m b e r   o f   s p e c i f i c   p r o p o s a l s   t h a t   c o u l d   p l a y   a   r o l e   i n   a   g l o b a l   r e g u l a t o r y   
 f r a m e w o r k .     T h r e e   o f   t h e   m o r e   c r i t i c a l   a r e a s   —   t h e   v a l u e   o f   h a v i n g   “ e n d - t o - e n d ”   r e g u l a t o r y   s o l u t i o n s   w i t h   r e s p e c t   t o   t h e   r a t i n g s   p r o c e s s ,   t h e   i m p o r t a n c e   o f   i n t e r n a t i o n a l   c o n s i s t e n c y ,   a n d   t h e   n e e d   t o   m a i n t a i n   a n   a l y t i c a l   i n d e p e n d e n c e   —   a r e   a d d r e s s e d   i n   
 m o r e   d e t a i l   b e l o w .     A   f o u r t h   a r e a ,   a c c o u n t a b i l i t y ,   i s   d i s c u   s s e d   l a t e r   i n   t h i s   s t a t e m e n t .   
 F i r s t   ,   f r o m   o u r   p e r s p e c t i v e   a n y   r e g u l a t o r y   a p p r o a c h   r e g a r d i n g   r a t i n g s   s h o u l d   i n c l u d e   
 “ e n d - t o - e n d ”   s o l u t i o n s .     I n   o t h e r   w o r d s ,   r e g u l a t i o n   s h o u l d   c o v e r   a l l   a s p e c t s   o f   t h e   
 c a p i t a l   m a r k e t s   t h a t ,   t a k e n   t o g e t h e r ,   c o n t r i b u   t e   i n   a   s y s t e m i c   w a y   t o   t h e i r   f u n c t i o n i n g .     
 I n   s t r u c t u r e d   f i n a n c e ,   t h i s   w o u l d   i n c l u d e   n o t   j u s t   r a t i n g s ,   b u t   a p p r o p r i a t e   r e g u l a t i o n   
 r e l a t e d   t o   t h e   o r i g i n a t i o n   a n d   p o o l i n g   o f   a s s e t s ,   t h e   s t r u c t u r i n g   a n d   u n d e r w r i t i n g   o f     6 s e c u r i t i e s ,   t h e   m a n a g e m e n t   o f   c o l l a t e r a l   h e l d   b y   a   s t r u c t u r e d   v e h i c l e ,   a n d   t h e   
 m a r k e t i n g   o f   s e c u r i t i e s .     A n   “ e n d - t o - e   n d ”   f o c u s   i s   i m p o r t a n t   i n   a v o i d i n g   t h e   
 u n i n t e n d e d   c o n s e q u e n c e s   t h a t   t o o   o f t e n   r e   s u l t   f r o m   a   p i e c e m e a l   a p p r o a c h .     W i t h   
 r e s p e c t   t o   r a t i n g s ,   a n   a p p r o p r i a t e   r e g u l a t o   r y   f r a m e w o r k   s h o u l d   c o v e r   n o t   j u s t   r a t i n g   
 f i r m s ,   b u t   a l s o   t h o s e   e n t i t i e s   t h a t   c a n   p l a y   a   r o l e   i n   p r o m o t i n g   t h e   q u a l i t y   o f   r a t i n g s   a n d   
 t h e i r   a p p r o p r i a t e   u s e .     F o r   e x a m p l e ,   a n   i m   p o r t a n t   f a c t o r   i n   r a t i n g s   q u a l i t y   i s   t h e   
 r e l i a b i l i t y   a n d   a c c u r a c y   o f   i n f o r m a t i o n   a v a i l a   b l e   t o   b e   a n a l y z e d .     T h a t   i n f o r m a t i o n   i s   
 n o t   g e n e r a t e d   b y   r a t i n g   f i r m s ,   b u t   b y   o t h e r s   —   i . e . ,   c o r p o r a t i o n s ,   m o r t g a g e   o r i g i n a t o r s ,   
 u n d e r w r i t e r s ,   a n d   o t h e r s .     S t i l l   o t h e r s ,   s u c h   a s   p r o f e s s i o n a l   a u d i t   f i r m s   i n   t h e   c o r p o r a t e   
 w o r l d   a n d   t h i r d - p a r t y   d u e   d i l i g e n c e   f i r m s   i n   c o n n e c t i o n   w i t h   c e r t a i n     s t r u c t u r e d   f i n a n c e   
 s e c u r i t i e s ,   a r e   r e s p o n s i b l e   f o r   r e v i e w i n g   t h a t   i n f o r m a t i o n   a n d   v e r i f y i n g   i t .     I n   o u r   v i e w ,   
 t h e s e   e n t i t i e s   a n d   t h e   r o l e s   t h   e y   p e r f o r m   s h o u l d   b e   a   p a r t   o f   a n y   r e g u l a t o r y   a p p r o a c h   
 f o r   a l l   m a r k e t   p a r t i c i p a n t s .       
 S e c o n d   ,   w e   a l s o   b e l i e v e   i n t e r n a t i o n a l   c o n s i s   t e n c y   i s   c r i t i c a l   t o   a n   a p p r o p r i a t e   
 r e g u l a t o r y   f r a m e w o r k .     R a t i n g s   a r e   i s s u e d   a n d   u s e d   g l o b a l l y .     T h i s   r e f l e c t s   o n e   o f   t h e i r   
 m a n y   b e n e f i t s   —   t h e i r   a b i l i t y   t o   p r o v i d e   a   c o m m o n   l a n g u a g e   f o r   c r e d i t   a n a l y z i n g   r i s k .     
 H o w e v e r ,   i t   a l s o   u n d e r s c o r e s   t h e   i m p o r t a n c e   o f     a   c o n s i s t e n t   a p p r o a c h   t o   t h e   r e g u l a t i o n   
 o f   r a t i n g s   a r o u n d   t h e   w o r l d .     A   r a t i n g   p r o d u c e d   u n d e r   o n e   s e t   o f   r e g u l a t i o n s   m a y   n o t   
 m e a n   t h e   s a m e   t h i n g   o r   a d d r e s s   t h e   s a m e   r i s k s   a s   o n e   p r o d u c e d   u n d e r   a n o t h e r   i f   t h o s e   
 r e g u l a t i o n s   a r e   n o t   c o m p a t i b l e   .     I n c o n s i s t e n t   r a t i n g s   r e g u l a t i o n   c o u l d   a c t u a l l y   p r o m o t e   
 u n c e r t a i n t y   i n   t h e   m a r k e t s ,   a t   a   t i m e   w h e n   i t   c a n   b e   l e a s t   a f f o r d e d .     T o   t h a t   e n d ,   w e   
 b e l i e v e   t h e   G 2 0 ’ s   r e c e n t   c o m m e n t s   a b o u t   t h   e   n e e d   f o r   i n t e r n a t i o n a l   c o n s i s t e n c y ,   a n d   
 t h e   m o d e l   c o d e   o f   c o n d u c t   p u b l i s h e d   b y   t h e   I n   t e r n a t i o n a l   O r g a n i z a   t i o n   o f   S e c u r i t i e s   
 C o m m i s s i o n s   ( “ I O S C O ’ )   a s   a   p o s s i b l e   b l u e p r i n t   i n   t h a t   r e g a r d ,   a r e   c o n s t r u c t i v e .   
 T h i r d   ,   a s   n o t e d ,   w e   b e l i e v e   a n a l y t i c a l   i n d e p e n d e   n c e   i s   a   f u n d a m e n t a l   p r i n c i p l e .     A t   i t s   
 c o r e ,   a   r a t i n g   i s   a n   a n a l y t i c a l   d e t e r m i n a   t i o n .     I t   r e s u l t s   f r o m   a   g r o u p   o f   e x p e r i e n c e d   
 p r o f e s s i o n a l s   a n a l y z i n g   a   s e t   o f   f a c t s   a n d   f o r m i n g   a   j u d g m e n t   a s   t o   w h a t   m i g h t   h a p p e n   
 i n   t h e   f u t u r e .     F o r   t h e   m a r k e t s   t o   h a v e   c o n f   i d e n c e   i n   t h o s e   r a t i n g s ,   t h e y   m u s t   b e   m a d e   
 i n d e p e n d e n t l y .     T h a t   m e a n s ,   o f   c o u r s e ,   t h   a t   t h e y   m u s t   b e   f r e e   o f   u n d u e   c o m m e r c i a l   
 c o n s i d e r a t i o n s   —   a n d   S & P   i s   f u l l y   c o m m i t t e d   t o   t h a t   p r i n c i p l e   —   b u t   i t   a l s o   m e a n s   
 t h a t   t h e y   m u s t   t r u l y   r e f l e c t   t h e   s u b s t a n t i v   e   v i e w s   o f   t h e   a n a l y s t s   m a k i n g   t h e m ,   n o t   t h e   
 d i c t a t e s   o f   a   r e g u l a t o r ,   l e g i s l a t o r ,   o r   o t h e r   e x t e r n a l   a u t h o r   i t y .     I n d e e d ,   t h e   k e y   v a l u e   o f   
 r a t i n g s   i s   t h e i r   i n d e p e n d e n c e   f r o m   u n d u e   i n f l   u e n c e .     A n a l y t i c a l   i n d e p e n d e n c e   i s   a l s o   
 c r i t i c a l   i n   f u r t h e r i n g   a n a l y t i c a l   i n n o v a   t i o n   b a s e d   o n   e x p e r i e n c e .       A c c o r d i n g l y ,   w e   
 w o u l d   b e   e x t r e m e l y   c o n c e r n e d   a b o u t   r e g u l a t o r y   m e a s u r e s   t h   a t   c o u l d   l e a d   a n a l y s t s   t o   
 m a k e   j u d g m e n t s   n o t   b a s e d   u p o n   t h e i r   o w n   i   n d e p e n d e n t   v i e w s ,   b u t   r a t h e r   o u t   o f   a   
 d e s i r e   t o   a v o i d   s u b s e q u e n t   s e c o n d -   g u e s s i n g   b y   r e g u l a t o r s   o r   o t h e r s .       
 T h e   U s e   o f   R a t i n g s   i n   R e g u l a t i o n s     
 S o m e   h a v e   a l s o   a s k e d   w h e t h e r   r a t i n g s   s h o u l   d   b e   u s e d   i n   r e g u l a t i o n s   a n d   i n v e s t m e n t   
 g u i d e l i n e s .     S & P   h a s   n o t   a d v o c a t e d   f o r   i n c l   u s i o n   o f   i t s   r a t i n g s   i n   a n y   r e g u l a t i o n   o r   
 g u i d e l i n e .     H o w e v e r ,   w e   d o   b e l i e v e   t h a t   i f   l e g i s l a t o r s   a n d   r e g u l a t o r s   c h o o s e   t o   
 i n c o r p o r a t e   r a t i n g s   i n   t h e i r   r u   l e s   a s   b e n c h m a r k s   t o   m e a s u r   e   c r e d i t w o r t h i n e s s ,   t h e n   t h e   
 u s e   o f   a d d i t i o n a l   b e n c h m a r k s   m a y   a l s o   b e   w a r r a n t e d .     R a t i n g s   a d d r e s s   c r e d i t w o r t h i n e s s .     W h i l e   i m p o r t a n t ,   c r e d i t w o r t h i n e s s   i s   o n l y   o n e   o f   m a n y   f a c t o r s   a n   i n v e s t o r   m a y   c o n s i d e r   i n   m a k i n g   d e c i s i o n s .     O t h e r   f a c t o r s ,   s u c h   a s   m a r k e t   p r i c e ,   v o l a t i l i t y   a n d   l i q u i d i t y ,   c a n   p l a y   s i g n i f i c a n t   r o l e s .         7 R a t i n g s   d o   n o t   s p e a k   t o   t h e   s u i t a b i l i t y   o f   r a t e   d   s e c u r i t i e s   f o r   i n v e s t o r s .     T h i s   i s   a   k e y   
 p o i n t .     W e   b e l i e v e   t h e   u s e   o f   r a t i n g s   i n   r e   g u l a t i o n   c a n   b e   b e n e f i c i a l ,   b u t   r a t i n g s   s h o u l d   
 n o t   b e   u s e d   a s   a   p r o x y   f o r   i n v e s t m e n t   s u i t a b i l i t y .     A n y   u s e   o f   t h e m   s h o u l d   i n s t e a d   b e   
 t a i l o r e d   t o   t h e i r   l i m i t e d ,   y e t   s t i l l   i m p o r t a n t ,   n a t u r e .     O t h e r   b e n c h m a r k s   s h o u l d   b e   
 e m p l o y e d   t o   a d d r e s s   a d d i t i o n a l   f a c t o r s .     F o r   e x a m p l e ,   t h e r e   m a y   b e   a d d i t i o n a l   a p p r o p r i a t e   b e n c h m a r k s   f o r   m a r k e t   p a r t i c i p a n t s   t o   c h o o s e   f r o m   –   w h e t h e r   i n   r e g u l a t i o n s ,   i n v e s t m e n t   g u i d e l i   n e s ,   o r   p r i v a t e   a g r e e m e n t s   –   t h a t   w o u l d   p r o t e c t   a g a i n s t   
 “ c r e d i t   c l i f f s ”   (   i . e . ,   s i t u a t i o n s   i n   w h i c h   a   d e t e r i o r a t i o n   i n   c r e d i t   q u a l i t y   c a n   o c c u r   
 q u i c k l y   a n d   w i t h o u t   f o r e w a r n i n g )   o r   t h a t     s p e a k   t o   m a r k e t   p r i c e   v o l a t i l i t y .       
 R a t i n g s   S h o p p i n g     
 A n o t h e r   p o t e n t i a l l y   p r o d u c t i v   e   a r e a   f o r   r e g u l a t i o n   c o n c e r   n s   “ r a t i n g s   s h o p p i n g . ”     
 R a t i n g s   s h o p p i n g   c a n   o c c u r   w h e n   i s s u e r s   “ s   h o p ”   a r o u n d   t o   d i f f e r e n t   r a t i n g   f i r m s   i n   
 s e a r c h   o f   t h e   h i g h e s t   r a t i n g   f o r   t h e i r   d e b t ,   e v   e n   i f   t h a t   r a t i n g   m a y   n o t   t r u l y   r e f l e c t   t h e   
 c r e d i t   r i s k   o f   t h a t   d e b t .     R a t i n g s   s h o p p i n g   i s   a   s e r i o u s     c o n c e r n   f o r   S & P   a n d   f o r   t h e   
 m a r k e t s   m o r e   b r o a d l y   a s   i t   c a n   l e a d   t o   a   d e t e   r i o r a t i o n   i n   i n v e s t o r   c o n f i d e n c e   i n   r a t i n g s .     
 R e g u l a t i o n   r e g a r d i n g   h o w   i   n v e s t o r s   u s e   r a t i n g s   a n d / o r   p r o v i d i n g   f o r   i n c r e a s e d   
 d i s c l o s u r e   b y   i s s u e r s   a b o u t   t h e i r   i n t e r a c t i o n s   w i t h   r a t i n g s   f i r m s   c o u l d   h e l p   m i t i g a t e   t h i s   i s s u e .   
 C o m p e t i t i v e   C h o i c e     
 R e g u l a t o r y   a c t i o n   c a n   a l s o   i n c r e a s e   i n v e s t o r   c h o i c e   a n d   t h e r e b y   c o m p e t i t i o n .     T h i s   w a s   a   p r i m a r y   g o a l   o f   t h e   C R A R A .     W e   b e l i e v e   t h   a t   g o a l   h a s   b e e n   s i g n i f i c a n t l y   a d v a n c e d   
 i n   t h e   s h o r t   t i m e   s i n c e   t h e   C R A R A   b e c a m   e   e f f e c t i v e   i n   t h e   s e c o n d   h a l f   o f   2 0 0 7 .     
 I n d e e d ,   t h e   n u m b e r   o f   N R S R O s     h a s   g r o w n   t o   t e n ,   d o u b l e   w h a t   i t   w a s   a t   t h e   t i m e   t h e   
 C R A R A   w a s   e n a c t e d .     M o r e o v e r ,   N R S R O s   a r e   n o w   r e q u i r e d   t o   d i s c l o s e   d e t a i l e d   
 p e r f o r m a n c e   d a t a   a b o u t   t h e i r   r a t i n g s ,   w h i c h   f a c i l i t a t e s   c o m p a r i s o n s   a n d   p r o m o t e s   m o r e   
 i n f o r m e d   d e c i s i o n s .     G o i n g   f o r w a r d ,   w e   e x p   e c t   t h e   n u m b e r   o f   N R S R O s   t o   c o n t i n u e   t o   
 g r o w   u n d e r   t h e   C R A R A ,   p r o v i d i n g   s t i l l   m o r e   o p t i o n s   f o r   i n v e s t o r s .   
 R a t i n g s   A c c o u n t a b i l i t y   
 W e   a l s o   b e l i e v e   i n   a c c o u n t a b i l i t y .     A   w o r k   a b l e   a c c o u n t a b i l i t y   f r a m e w o r k   i s   i m p o r t a n t   
 b e c a u s e   i t   p r o v i d e s   i n v e s t o r s   w   i t h   c o m f o r t   t h a t   r a t i n g   f i r m s   a r e   f o l l o w i n g   t h e i r   p o l i c i e s   
 a n d   t h a t   t h e   r a t i n g s   p r o c e s s   h a s   i n t e g r i t   y .     C u r r e n t l y ,   N R S R O s   a r e   a c c o u n t a b l e   t o   
 i n v e s t o r s   a n d   t h e   p u b l i c   i n   t h r e e   p r i n c i p a l   w a y s .       
 •   F i r s t ,   t h e y   a r e   a c c o u n t a b l e   t h r o u g h   t h e   r e   g u l a t o r y   p r o c e s s .     N o t   o n l y   c a n   t h e   S E C   
 c e n s u r e   t h e m   a n d   r e v o k e   t h e i r   N R S R O   s t   a n d i n g ,   b u t   N R S R O s   c a n   a l s o   b e   f i n e d   
 f o r   v i o l a t i o n s   o f   t h e   s e c u r i t i e s   l a w s .       
 •   S e c o n d ,   N R S R O s ,   l i k e   o t h e r   m a r k e t   p a r t   i c i p a n t s ,   a r e   a l s o   a c c o u n t a b l e   t h r o u g h   
 p r i v a t e   l i t i g a t i o n   i f   t h e y   v i o l a t e   t h e   s e c u r i t i e s   l a w s .     
 •   L a s t l y ,   a n d   c r i t i c a l l y ,   N R S R O s   a r e   a c c o u n t a b   l e   t o   t h e   m a r k e t   f o r   t h e   p e r f o r m a n c e   
 o f   t h e i r   r a t i n g s   t h r o u g h   t h e i r   r e p u t a t i o n s .     T h e   m a r k e t s   w i l l   n o t   l o n g   u s e   t h e   r a t i n g s   
 o f   a n   N R S R O   w i t h   a   r e p u t a t i o n   f o r   c o   m p r o m i s e d   i n d e p e n d e n c e   a n d   a n a l y t i c s .   
 S o m e   h a v e   r e c e n t l y   c a l l e d   f o r   i n c r e a s e d   N R S R O   a c c o u n t a b i l i t y .     I n   c o n n e c t i o n   w i t h   
 o u r   c o m m i t m e n t   t o   r e s t o r i n g   i n v e s t o r   c o n f i d e n c e ,   S & P   w o u l d   b e   i n t e r e s t e d   i n     8 e v a l u a t i n g   a n y   s p e c i f i c   p r o p o s a l s   o n   t h a t   i s s u   e ,   i n c l u d i n g   p r o p o s a l   s   t h a t   m a y   i n c l u d e   
 c o n s i d e r a t i o n   o f   r a t i n g s   p e r f   o r m a n c e .     H o w e v e r ,   w e   b e l i e v e   a c c o u n t a b i l i t y   m e a s u r e s   
 m u s t   t a k e   i n t o   a c c o u n t   t h e   n a t u r e   o f   r a t i n g s     a n d   t h e   i m p o r t a n c e   o f   p r e s e r v i n g   a n a l y t i c a l   
 i n d e p e n d e n c e .     R a t i n g s   a r e   f o r w a r d - l o o k i n g   a s s e s s m e n t s   t h a t   s p e a k   p r i m a r i l y   t o   t h e   
 r e l a t i v e   l i k e l i h o o d   o f   a   f u t u r e   d e f a u l t .     S o m e   p e r c e n t a g e   o f   r a t e d   i n s t r u m e n t s   a n d   
 e n t i t i e s ,   e v e n   s o m e   t h a t   a r e   h i g h l y   r a t e d ,   w i   l l   i n e v i t a b l y   d e f a u l t .     T h a t   d o e s   n o t   m e a n   
 t h e   r a t i n g s   w e r e   i n a p p r o p r i a t e .     Y e t   t h e   t e m p   t a t i o n   e x i s t s   —   p a r t i c u l a r l y   f o r   i n v e s t o r s   
 w h o   h e l d   d e f a u l t e d   s e c u r i t i e s   —   t o   c o n c l u d e     a u t o m a t i c a l l y   t h a t   t h e   r a t i n g   a g e n c y   d i d   
 s o m e t h i n g   “ w r o n g ”   i n   s u c h   c i r c u m s t a n c e s .     A c c o u n t a b i l i t y   s t a n d a r d s   t h a t   a l l o w e d   f o r   
 s e c o n d - g u e s s i n g   o f   j u d g m e n t s   m a d e   i n     g o o d   f a i t h   c o u l d   h a v e   t h e   u n i n t e n d e d   
 c o n s e q u e n c e s   o f   c o m p r o m i s i n g   t h e   i n d e p e   n d e n c e   o f   t h o s e   j u d g m e n t s   ( t o   p r e v e n t   
 a g a i n s t   f e a r   o f   l a t e r   c r i t i c i s m )   a n d   h i n d e   r i n g   a n a l y t i c a l   i n n o v a   t i o n ,   b o t h   o f   w h i c h   
 w o u l d   b e   h a r m f u l   t o   t h e   m a r k e t s   a s   a   w h o l   e .     A c c o r d i n g l y ,   w e   s t r o n g l y   b e l i e v e   t h a t   
 a n y   a c c o u n t a b i l i t y   m e a s u r e s   s h o u l d   f o c u s   o n   a n   N R S R O ’ s   a d h e r e n c e   t o   i t s   p o l i c i e s   
 a n d   p r o c e d u r e s ,   n o t   o n   s e c o n d - g u e s s i n g   r a t i n g s   j u d g m e n t s   t h r o u g h   r e g u l a t o r y   a c t i o n   o r   
 p r i v a t e   l i t i g a t i o n .     T h a t   i s   w h y   S & P   b e l i e v e s   t h e   a p p r o p r i a t e   a p p r o   a c h   t o   a c c o u n t a b i l i t y   
 i s   t h r o u g h   a   r e g u l a t o r y   p r o c e s s   d e s i g n e d   t o   p r o m o t e   t h e   a d o p t i o n   a n d   a p p l i c a t i o n   o f   s u c h   p o l i c i e s   a n d   p r o c e d u r e s .   
 B u s i n e s s   M o d e l s   a n d   R a t i n g s   I n t e g r i t y   
 T h e   q u e s t i o n   o f   h o w   r a t i n g   f i r m s   g e t   c o m p e n   s a t e d   h a s   a l s o   r e c e i v e d   a   s i g n i f i c a n t   
 a m o u n t   o f   r e c e n t   a t t e n t i o n .     P r   i m a r i l y   t h i s   a t t e n   t i o n   r e l a t e s   t o   t h r   e e   b u s i n e s s   m o d e l s :   
 t h e   “ i s s u e r   p a y s ”   m o d e l   e m p l o y e d   b y   t h e   m a   j o r i t y   o f   N R S R O s ,   t h e   “ s u b s c r i b e r   p a y s ”   
 m o d e l   u s e d   b y   t h e   r e m a i n d e r ,   a n d   a   p o s s i b l e   “ g o v e r n m e n t   u t i l i t y ”   m o d e l   w h e r e   a   r a t i n g   o r g a n i z a t i o n   w o u l d   b e   p a i d   a n d / o r   a d m i n i s t e r e d   b y   t h e   g o v e r n m e n t ,   p o s s i b l y   b y   
 c h a r g i n g   f e e s   t o   i n v e s t o r s .     W e   b e l i e v e     e a c h   o f   t h e s e   m o d e l s   h a s   s t r e n g t h s   a n d   
 w e a k n e s s e s   w i t h   r e s p e c t   t o   t h e   q u a l i t i e s   m a r k e t   p a r t i c i p a n t s   a r e   l o o k i n g   f o r   f r o m   
 r a t i n g s :   
 1 .   T r a n s p a r e n c y     —   w h e r e b y   a l l   p u b l i c   r a t i n g s ,   a s     w e l l   a s   t h e   m e t h o d o l o g i e s   a n d   
 a s s u m p t i o n s   u s e d   i n   a r r i v i n g   a t   t h e m ,   a r e   a v   a i l a b l e   t o   a l l   i n v e s t o r s ,   l a r g e   a n d   s m a l l ,   
 w i t h o u t   c h a r g e   a n d   a t   t h e   s a m e   t i m e ;   
 2 .   I n d e p e n d e n c e   —   r a t i n g s   t h a t   a r e   f r e e   f r o m   c o n f   l i c t s   o f   i n t e r e s t   b e c a u s e   r a t i n g   
 f i r m s   a r e   i n d e p e n d e n t   o f   i s s u e r s ,   i n v e s t   o r s   a n d   g o v e r n m e n t s .     T h i s   i n d e p e n d e n c e   
 s h o u l d   b e   a c h i e v e d   t h r o u g h   r e g u l a t o r y   o v e r s i g h t   o f   p o l i c i e s ,   p r o c e s s e s   a n d   
 p r o c e d u r e s   a n d   r o b u s t   c o m p e t i t i o n ;   
 3 .   Q u a l i t y     —   r a t i n g s   t h a t   a r e   b a s e d   o n   s o u n d ,   c o n s i s t e n t l y   a p p l i e d   m e t h o d o l o g i e s   
 t h a t   t a k e   a c c o u n t   o f   r e a l   w o r l d   t r e n d s   a n d   a v o i d   u n d u e   r e l i a n c e   o n   a n y   p a r t i c u l a r   
 a p p r o a c h ;   
 4 .   C o v e r a g e     —   b r o a d   a n d   c o n s i s t e n t     c o v e r a g e   o f   a   w i d e   r a n g e   o f   s e c u r i t i e s   f r o m   
 e n t i t i e s   a c r o s s   m u l t i p l e   g e o g r a p h i e s   a n d   o f   v a r y i n g   s i z e s ;   a n d   
 5 .   S c r u t i n y     —   o n - g o i n g   a n a l y s i s   s o   t h a t   a   r a t e d   s   e c u r i t y   i s   s u r v e i l l e d   o v e r   t i m e   a n d   
 u p g r a d e d   o r   d o w n g r a d e d ,   a s   a p p r o p r i a t e   i n   a   t i m e l y   m a n n e r .   
 W i t h   t h e s e   f a c t o r s   i n   m i n d ,   t h e   c o s t s   a n d   b e   n e f i t s   w e   s e e   i n   e a   c h   b u s i n e s s   m o d e l   a r e   
 s u m m a r i z e d   b e l o w .     9 O n   t r a n s p a r e n c y ,   t h e   i s s u e r - p a y s   a n d   t h   e   g o v e r n m e n t   u t i l i t y   m o d e l   a r e   l i k e l y   t o   
 p r o v i d e   t h e   m o s t   t r a n s p a r e n c y .     R a t i n g s     a c c e s s   u n d e r   a   s u b s c r i b e r - p a y s   m o d e l   i s   
 n e c e s s a r i l y   l i m i t e d   t o   p a y i n g   s u b s c r i b e r s ,   a n d   e x c l u s i v e   u s e   o f   t h i s   m o d e l   i s   l i k e l y   t o   
 r e s u l t   i n   a   s i g n i f i c a n t   d e c l i n e   i n   t h e   o v e r a   l l   v o l u m e   o f   i n f o r m a t i o n   a v a i l a b l e   t o   t h e   
 m a r k e t p l a c e .     F u r t h e r m o r e ,   i f   a   s u b s c r i b e r   - p a y s   r a t i n g   f i r m   d e c i d e d   t o   d o w n g r a d e   a   
 c o m p a n y   a n d   o n l y   m a d e   t h a t   i n f o r m a t i o n   a v a i   l a b l e   t o   i t s   p a y i n g   c l   i e n t s ,   p o t e n t i a l l y   
 m a r k e t - m o v i n g   i n f o r m a t i o n   w o u l d   n o t   b e   r e a d   i l y   a v a i l a b l e   t o   o t h e   r   i n v e s t o r s ,   t h e r e b y   
 i n c r e a s i n g   i n f o r m a t i o n   a s y m m e t r   y   a n d   m a r k e t   i n e f f i c i e n c y .     
 O n   i n d e p e n d e n c e ,   t h e   p o t e n t i a l   f o r   c o n f l i c t s     o f   i n t e r e s t   b e c o m e s   a   c o n c e r n   i n   a n y   
 b u s i n e s s   m o d e l   w h e r e   m o n e y   c h a n g e s   h a n d s .   W e   h a v e   o f t e n   h e a r d   t h a t   i t   m a y   b e   i n   t h e   
 i n t e r e s t   o f   i s s u e r s   t o   a c h i e v e   h i g h   r a t i n g s     i n   o r d e r   t o   r e d u c e   t h e   c o s t   o f   b o r r o w i n g   
 c a p i t a l ,   b u t   i t   i s   s i m i l a r l y   i n   t h e   i n t e r e s t   o f   i n v e s t o r s   ( w h o   c o n s t i t u t e   m o s t   s u b s c r i b e r s )   
 t h a t   h i g h   q u a l i t y   s e c u r i t i e s   h a v e   l o w e r   i n i t i a l   r a t i n g s   b e c a u s e   t h e y   y i e l d   h i g h e r   r e t u r n s .     
 I n   t h e   s u b s c r i b e r - p a y s   m o d e l ,     i t   i s   p o s s i b l e   t o   e n v i s i   o n   a   s m a l l   n u m b e r   o f   l a r g e   
 i n v e s t o r s   r e p r e s e n t i n g   e n o u g h   o f   a   “ b l o c ”   t o   a t t e m p t   t o   p u t   s i g n i f i c a n t   p r e s s u r e   o n   t h e   
 r a t i n g s   p r o c e s s .     I n   a   g o v e r n m e n t   u t i l i t y   m o d e l ,   t o   w h a t   e x t e n t   w o u l d   g o v e r n m e n t s   –   a s   i s s u e r ,   i n v e s t o r ,   a n d   o v e r a l l   g o v e r n o r   a n d   r e g u l a t o r   o f   t h e   e c o n o m y   –   p o s s e s s   t h e i r   o w n   i n t e r e s t   i n   r a t i n g s   d e c i s i o n s ?     W o u l d   g o v e r n m e n t s ,   f o r   e x a m p l e ,   h a v e   a   n a t u r a l   
 i n t e r e s t   i n   p r o t e c t i n g   o r   g r   o w i n g   i s s u e r   c o m p a n i e s   w i t h   a n   i m p o r t a n t   r o l e   i n   t h e   
 n a t i o n a l   e c o n o m y ?     A n d   i n   t h e   c a s e   o f   s   o v e r e i g n   r a t i n g s ,   w h a t   w o u l d   i t   t a k e   t o   
 c o n v i n c e   a n y   m a r k e t   p a r t i c i p a n   t   o f   t h e   o b j e c t i v i t y   o f   a   g o v e r n m e n t   t h a t   f o u n d   i t s e l f   i n   
 t h e   u n t e n a b l e   p o s i t i o n   o f   e f f e c t i v e l y   r a t i n g   i t s e l f ?   
 T h e o r e t i c a l l y ,   t h e   q u a l i t y   o f   r a t i n g s   c a n   b e   s i m i l a r   a c r o s s   a l t e r n a t i v e   b u s i n e s s   m o d e l s .     
 F o r   a   g o v e r n m e n t   u t i l i t y   m o d e l ,   t h e   q u e s t i   o n   i s   w o u l d   a l l   n a t i o n a l   g o v e r n m e n t s   m a k e   
 s i m i l a r   c o m m i t m e n t s   t o   i n v e s t   t h e   r e s o u r c e s     a n d   t i m e   r e q u i r e d   t o   r a t e   t r i l l i o n s   o f   
 d o l l a r s   w o r t h   o f   d e b t ?       
 W i t h   r e s p e c t   t o   s c o p e   o f   c o v e r a g e ,   t o   d a t e     f i r m s   u s i n g   t h e   s u b s c r i b e r - p a y s   m o d e l   h a v e   
 o f t e n   f o c u s e d   o n   e s t a b l i s h e d   e n   t i t i e s   o r   s e c t o r s   –   p l a c i n g   u n i q   u e   b a r r i e r s   i n   t h e   w a y   o f   
 n e w   e n t r a n t s   s e e k i n g   f i n a n c i n g   i n   t h e   c a p i t a l     m a r k e t s .     I n   a   s u b s c r i b e r - p a y s   m o d e l   t h e   
 i n c e n t i v e   i s   t o   p r o v i d e   a   r a t i n g   w h e n   a   p a y i   n g   c u s t o m e r   d e m a n d s   i t .     W h a t   h a p p e n s   t o   
 t h e   c o v e r a g e   o f   t h a t   c r e d i t   w h e n   t h e   c u   s t o m e r   n o   l o n g e r   r e q u e s t s   t h e   r a t i n g ?   A s   
 i n v e s t o r   a p p e t i t e   s h i f t s   f r o m   c o u n t r y   t o   c o u n t r y ,   t h e   c h a n g i n g   n e e d s   o f   t h e   l i m i t e d   
 s u b s c r i b e r   b a s e   m a y   n o t   m a t c h   t h e   o v e r r i d i n g   g o a l   o f   t h e   m a r k e t p l a c e   f o r   c o n s i s t e n t   
 i n f o r m a t i o n   a c r o s s   a s s e t   c l a s s e s ,   g e o g r a p h y   a n d   t i m e .   
 A l t h o u g h   t h e   g o a l   o f   t h e   g o v e r n m e n t   u t i l i t y   w o u l d   b e   t o   p r o v i d e   m a x i m u m   c o v e r a g e ,   
 t h e r e   i s   t h e   q u e s t i o n   o f   w h e t h e r ,   f o r   e x a m   p l e ,   n o n - U . S .   i s s u e r s   w o u l d   a c c e p t   a   U . S .   
 g o v e r n m e n t   s p o n s o r e d   r a t i n g ,   o r   w h e t h e r   a   p u b l   i c   u t i l i t y   i n   o n e   c o u n t r y   w o u l d   h a v e   
 a n y   m a n d a t e   t o   r a t e   s e c u r i t i e s   i n   a n o t h e r   c o u n t r y .     I n   a d d i t i o n ,   i f   g l o b a l   c o v e r a g e   a n d   
 c o n s i s t e n c y   c o u l d   n o t   b e   a c h i e v e d   v i a   a   g o v e r n m e n t - s p o n s o r e d   v e h i c l e ,   t h e   g o a l   o f   
 u s i n g   r a t i n g s   a s   a   c o m m o n   c r e d i t   t o o l   o n   a   g l   o b a l   s c a l e   w o u l d   b e   d e f e a t e d .     I f   d i f f e r e n t   
 g o v e r n m e n t s   w e r e   t o   a n a l y z e   t h e   s a m e   i s s u e   o r   i s s u e r   d i f f e r e n t l y ,   t h e   m a r k e t s   c o u l d   
 l o s e   c l a r i t y   a n d   c o n s i s t e n c y   a s   t o   t h e   r e l e   v a n c e   o f   a   g i v e n   r a t i n g   o n   a   g l o b a l   b a s i s .       
 T h e   i s s u e r - p a y s   m o d e l   f a c i l i t a t e s   t h e   h i g h e s t   l e v e l   o f   c o v e r a g e .     I n   t h e   c a s e   o f   S & P ,   
 o u r   r a t i n g s   c o v e r   t h e   o v e r w h e l m i n g   m a j o r i t y   o f   d e b t   o b l i g a t i o n s   a n d   p r e f e r r e d   s t o c k   
 p u b l i c l y   i s s u e d   a n d   t r a d e d   i n   t h e   U n i t e d   S t   a t e s ,   a n d   w e   h a v e   i s s u e d   r a t i n g s   o n   d e b t   
 s e c u r i t i e s   i n   m o r e   t h a n   1 0 0   c o u n t r i e s .     T h e   i s s u e r - p a y s   m o d e l   a l s o   a l l o w s   n e w   e n t r a n t s   
 t o   t h e   c a p i t a l   m a r k e t s   w i t h   w h i c h   i n v e s t o r s   m a y   n o t   b e   f a m i l i a r   t o   o b t a i n   a   r a t i n g   i n   c o n n e c t i o n   w i t h   e f f o r t s   t o   r a i s e   c a p i t a l   –   r e s u   l t i n g   i n   m o r e   r a t i n g s   o n   m o r e   s e c u r i t i e s   t o   
 t h e   b e n e f i t   o f   t h e   m a r k e t   a s   a   w h o l e .   A n d   i t   e n a b l e s   S & P   t o   p u b   l i s h   a   l a r g e   v o l u m e   o f   
 n o n - r a t i n g   r e l a t e d   a n a l y s i s   o n   a   w i d e   r a n g e   o f   s u b j e c t s   t o   t h e   m a r k e t   p l a c e   a t   n o   c h a r g e .     
 O n - g o i n g   s u r v e i l l a n c e   a n d   m a r k   e t   s c r u t i n y   p r o v i d e s   a n   i m p o r   t a n t   c h e c k   o n   r a t i n g   f i r m s   
 r e g a r d l e s s   o f   t h e i r   b u s i n e s s   m o d e l .   I n   a   s   u b s c r i b e r - p a y s   m o d e l ,   m a r k e t   s c r u t i n y   i s   
 l i m i t e d   t o   p a y i n g   c l i e n t s .     T h i s   l i m i t s   t h e   b r o a   d e r   m a r k e t ’ s   a b i l i t y   t o   c o m p a r e   r a t i n g s   o r   
 a s s e s s   a   f i r m ’ s   l o n g - t e r m   p e r f o r m a n c e   a g a i   n s t   i t s   c o m p e t i t o r s ,   a n   i m p o r t a n t   q u a l i t y   
 d r i v e r .     S i m i l a r l y ,   e x c l u s i v e   u s e   o f   t h e   s u b s c r i b e r - p a y s   m o d e l   c o u l d   l i m i t   c o m p e t i t i o n   
 i f   s u b s c r i b e r s   f a c e d   w i t h   a   c o s t   b u r d e n   c   h o o s e   t o   s u b s c r i b e   t o   o n l y   o n e   r a t i n g   f i r m .     
 P r e s u m a b l y ,   t h e   g o v e r n m e n t   u t i l i t y   m o d e l   w   o u l d   b e   s u b j e c t   t o   t h e   s a m e   t y p e   a n d   
 d e g r e e   o f   s c r u t i n y   t h a t   r a t i n g   f i r m s   u s i n g   t h e   i s s u e r - p a y s   m o d e l   r e   c e i v e   t o d a y   a n d   w i l l   
 c o n t i n u e   t o   r e c e i v e   u n d e r   r e g u l   a t i o n s   e n a c t e d   i n   t h e   f u t u r e .   
 W e   a t   S & P   a r e   c o m m i t t e d   t o   m e e t i n g   t h e   i   n v e s t o r   n e e d s   o u t l i n e d   a b o v e ,   i n c l u d i n g   i n   
 t h e   c r i t i c a l   a r e a s   o f   i n d e p e n d e n c e   a n d   q u a l i   t y .     T h e   e v i d e n c e   u n d e r s c o r e s   t h e   p r i m a c y   
 o f   o u r   c o m m i t m e n t .     A s   n o t e d   e a r l i e r ,   o u r     o v e r a l l   t r a c k   r e c o r d   o v e r   t h e   m a n y   y e a r s   w e   
 h a v e   b e e n   i s s u i n g   r a t i n g s   h a s   b e e n   c o n s i s t e   n t l y   s t r o n g .     S i m i l a r l y ,   S & P   h a s   a   h i s t o r y   o f   
 r e f u s i n g   t o   c o u n t e n a n c e   “ r a t i n g s   s h o p p i n g ” .     S & P   h a s   r e f u s e d   t o   r a t e   w h o l e   c a t e g o r i e s   
 o f   t r a n s a c t i o n s   —   i n c l u d i n g   i n     t h e   s t r u c t u r e d   f i n a n c e   a r e a     —   w h e n   t h o s e   t r a n s a c t i o n s   
 d i d   n o t   m e e t   o u r   a n a l y t i c a l   c r i t e r i a .     S & P   a l s o   m a i n t a i n s   r i g o r o u s   p o l i c i e s   a n d   
 p r o c e d u r e s   a r o u n d   t h e   i n t e g r i t y   o f   o u r   a n a l   y t i c a l   p r o c e s s e s   t h r   o u g h   a   n u m b e r   o f   c h e c k s   
 a n d   b a l a n c e s .     F o r   e x a m p l e ,   S & P ’ s   p r o f e   s s i o n a l s   a r e   n o t   n o w ,   a n d   h a v e   n e v e r   b e e n ,   
 c o m p e n s a t e d   b a s e d   u p o n   t h e   a m o u n t   o f   r e v e n u e   w e   r e c e i v e   f r o m   t h e   i s s u e r s   o r   i s s u e s   
 t h e y   r a t e .     N o r   d o   r a t i n g   a n a l y s t s   n e g o t i a t e     f e e s .     A s   n o t e d   e a r l i e r ,   w e   h a v e   a l s o   
 r e c e n t l y   i n s t i t u t e d   p e r i o d i c   r o t a t i o n s   f o r   r a t i n g   a n a l y s t s   a s   w e l l   a s   “ l o o k   b a c k ”   p r o c e d u r e s   w h e n   r a t i n g   a n a l y s   t s   l e a v e   o u r   f i r m   t o   w o r k   f o r   a n   i s s u e r .     W e   h a v e   a   
 q u a l i t y   c o n t r o l   g r o u p   s e p a r a t e   f r o m   o u r   a n a l   y t i c a l   r a t i n g s   t e a m s   a n d ,   m o s t   i m p o r t a n t l y ,   
 r a t i n g s   d e c i s i o n s   a r e   m a d e   b y   c o m m i t t e e s .     T a k e n   t o g e t h e r ,   w e   b e l i e v e   t h e s e   m e a s u r e s   p r o v i d e   r o b u s t   s a f e g u a r d s   a g a i n s t   t h e   p o t e n t i   a l   c o n f l i c t   o f   i n t e r e   s t   i n h e r e n t   i n   o u r   
 b u s i n e s s   m o d e l .   
 I n   s h o r t ,   t h e r e   a r e   s t r e n g t h s   a n d   w e a k n e s s e s   i n   e a c h   m o d e l .     W e   b e l i e v e   t h e   k e y   i s   n o t   t o   c h o o s e   o n e   m o d e l   o v e r   t h e   o t h e r s ,   b u t   r a t h   e r   f o r   r e g u l a t o r s   t o   p r o v i d e   o v e r s i g h t   o f   
 r a t i n g   f i r m s   u s i n g   t h e s e   d i f f e r e n t   m o d e l s   a   n d   a l l o w   m a r k e t   p a r t i c   i p a n t s   t o   c h o o s e   t h e   
 f i r m s   t h a t   b e s t   s e r v e   t h e i r   p a r t i c u l a r   n e e d   s .     T h e   m a r k e t   i s   l a   r g e   a n d   d i v e r s e   w i t h   
 d i f f e r e n t   i n v e s t o r s   h a v i n g   d i s t i n c t   n e e d s .   
 *   *   *   *   *   
 A s   s t a t e d   e a r l i e r ,   o u r   n u m b e r   o n e   p r i o r i t y   a t   S & P   i s   d o i n g   w h   a t   w e   c a n   t o   h e l p   r e s t o r e   
 i n v e s t o r   c o n f i d e n c e   i n   r a t i n g s   a n d   t h e   m a r k e t   s   m o r e   b r o a d l y .     W e   c o n t i n u e   t o   l o o k   a t   
 o u r   p r o c e s s e s ,   l e a r n   f r o m   r e c e n t   d e v e l o p m e n t s   ,   a n d   l i s t e n   t o   i n v e s t o r s   a s   p a r t   o f   o u r   
 o n g o i n g   e f f o r t s   t o   p r o m o t e   t r a n s p a r e n c y ,   i n d e p e n d e n c e ,   q u a l i t y   a n d   o t h e r   c o r e   p r i n c i p l e s   o f   o u r   r a t i n g s   a   p p r o a c h .     W e   c o n t i n u e   t o   w o r k   o n   w a y s   t o   s t r e n g t h e n   
 a c c o u n t a b i l i t y   a n d   t r a n s p a r e n c y   a n d   t o   i n c o   r p o r a t e   f u r t h e r   t h e   v o i c e   o f   t h e   i n v e s t o r   
 i n t o   o u r   p r o c e s s e s .     W e   t h a n k   y o u   f o r   t h e   o p p o r   t u n i t y   t o   p a r t i c i p a t   e   i n   t h e   A p r i l   1 5 t h   
 R o u n d t a b l e   a n d   l o o k   f o r w a r d   t o   a   p r o d u c t i v e   d i s c u s s i o n .     W e   w o u l d   a l s o   a p p r e c i a t e   
 t h e   o p p o r t u n i t y   t o   s u b m i t   a d d i t i o n a l   c o m m e n t s     a f t e r   t h e   R o u n d t a b l e     t o   a d d r e s s   i s s u e s   
 r a i s e d   d u r i n g   t h e   e v e n   t ,   a s   a p p r o p r i a t e .     
   
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