User: 
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**Prompt**:
You have a deep understanding of the language of financial markets and its regulations. Please analyze the stakeholder comments in response to the US Security and Exchange Commission’s proposed rules regulating financial market participants. Examine the approval scores of the proposed rule (score ranging from -1 to 1, where -1 is strong disapproval and 1 is strong approval). Do you agree with the 2) output the number of positive terms indicating approval, neutral terms and negative terms indicating disapproval. 3) number of suggestions provided in the comment
Output in this format: Approval Score, # Positive Terms, # Neutral Terms, # Negative Terms, #Suggestions.
**Example Output**:
{
    "approvalScore": 0,
    "positiveTermsCount": 0,
    "neutralTermsCount": 0,
    "negativeTermsCount": 0,
    "suggestionsCount": 0,
}

Assistant: Understood. I will strictly follow these instructions in this conversation.
User: 
You are required to think through the problem carefully before answer and present your thinking in response.
Your thinking should not stop until you are confident.

First, break the task into parts and evaluate step by step whether your predicted answer is correct.

On each step, evaluate your thinking also.

The problem is as follows:

You have a deep understanding of the language of financial markets and its regulations. Please analyze the stakeholder comments in response to the US Security and Exchange Commission’s proposed rules regulating financial market participants. Examine the approval scores of the proposed rule (score ranging from -1 to 1, where -1 is strong disapproval and 1 is strong approval). Do you agree with the 2) output the number of positive terms indicating approval, neutral terms, and negative terms indicating disapproval. 3) number of suggestions provided in the comment. Output in json form Approval Score, # Positive Terms, # Neutral Terms, # Negative Terms, #Suggestions.

The comment is below:

O F F I C E R S   
 
 C h a i r   
 C o n s t a n c e   B .   M o o r e   
 B R E   P r o p e r t i e s ,   I n c .     
 
 P r e s i d e n t   a n d     C E O   
 S t e v e n   A .   W e c h s l e r   
 
 F i r s t   V i c e   C h a i r   
 D e b r a   A .   C a f a r o   
 V e n t a s ,   I n c .     
 
 S e c o n d   V i c e   C h a i r   
 B r y c e   B l a i r     
 A v a l o n B a y   C o m m u n i t i e s ,   I n c .     
 
 T r e a s u r e r   
 D o n a l d   C .   W o o d     
 F e d e r a l   R e a l t y   I n v e s t m e n t   T r u s t     
 
 2 0 0 9   N A R E I T   B o a r d   o f   G o v e r n o r s   
 A n d r e w   M .   A l e x a n d e r   
 W e i n g a r t e n   R e a l t y   I n v e s t o r s   
 T h o m a s   D .   B e l l ,   J r .     
 C o u s i n s   P r o p e r t i e s   I n c o r p o r a t e d     
 K e n n e t h   B e r n s t e i n   
 A c a d i a   R e a l t y   T r u s t   
 D a v i d   M .   B r a i n   
 E n t e r t a i n m e n t   P r o p e r t i e s   T r u s t   
 R i c h a r d   J .   C a m p o   
 C a m d e n   P r o p e r t y   T r u s t   
 R i c h a r d   B .   C l a r k   
 B r o o k f i e l d   P r o p e r t i e s   C o r p o r a t i o n   
 C h r i s t o p h e r   H .   C o l e     
 C o l e   R e a l   E s t a t e   I n v e s t m e n t s     
 A r t h u r   M .   C o p p o l a   
 M a c e r i c h     
 J a m e s   F .   F l a h e r t y ,   I I I   
 H C P ,   I n c .   
 E d w a r d   J .   F r i t s c h   
 H i g h w o o d s   P r o p e r t i e s ,   I n c .   
 L a u r e n c e   S .   G e l l e r   
 S t r a t e g i c   H o t e l s   &   R e s o r t s ,   I n c .   
 J o n a t h a n   D .   G r a y   
 B l a c k s t o n e   R e a l   E s t a t e   A d v i s o r s   
 R a n d a l l   M .   G r i f f i n   
 C o r p o r a t e   O f f i c e   P r o p e r t i e s   T r u s t   
 K e i t h   R .   G u e r i c k e   
 E s s e x   P r o p e r t y   T r u s t ,   I n c .   
 W i l l i a m   P .   H a n k o w s k y   
 L i b e r t y   P r o p e r t y   T r u s t   
 R o n a l d   L .   H a v n e r ,   J r .   
 P u b l i c   S t o r a g e ,   I n c .   
 P h i l i p   L .   H a w k i n s   
 D C T   I n d u s t r i a l   T r u s t ,   I n c .   
 M i t c h e l l   E .   H e r s h   
 M a c k - C a l i   R e a l t y   C o r p o r a t i o n   
 D a v i d   H .   H o s t e r   I I   
 E a s t G r o u p   P r o p e r t i e s ,   I n c .   
 J o h n   B .   K i l r o y ,   J r .     
 K i l r o y   R e a l t y   C o r p o r a t i o n   
 A l a n   M .   L e v e n t h a l   
 B e a c o n   C a p i t a l   P a r t n e r s ,   L L C   
 E d w a r d   H .   L i n d e   
 B o s t o n   P r o p e r t i e s ,   I n c .   
 P e t e r   S .   L o w y   
 T h e   W e s t f i e l d   G r o u p   
 C r a i g   M a c n a b   
 N a t i o n a l   R e t a i l   P r o p e r t i e s ,   I n c .   
 J o e l   S .   M a r c u s   
 A l e x a n d r i a   R e a l   E s t a t e   E q u i t i e s ,   I n c .   
 D a v i d   J .   N e i t h e r c u t   
 E q u i t y   R e s i d e n t i a l   
 D e n n i s   D .   O k l a k   
 D u k e   R e a l t y   C o r p o r a t i o n   
 J e f f r e y   S .   O l s o n   
 E q u i t y   O n e ,   I n c .   
 E d w a r d   J .   P e t t i n e l l a     
 H o m e   P r o p e r t i e s ,   I n c .     
 W a l t e r   C .   R a k o w i c h   
 P r o L o g i s   
 S t e v e n   G .   R o g e r s   
 P a r k w a y   P r o p e r t i e s ,   I n c .   
 R .   S c o t   S e l l e r s   
 A r c h s t o n e   
 M a r t i n   E .   S t e i n ,   J r .     
 R e g e n c y   C e n t e r s   C o r p o r a t i o n   
 D a v i d   P .   S t o c k e r t   
 P o s t   P r o p e r t i e s ,   I n c .   
 J a y   S u g a r m a n   
 i S t a r   F i n a n c i a l   I n c .   
 G e r a r d   H .   S w e e n e y   
 B r a n d y w i n e   R e a l t y   T r u s t   
 R o b e r t   S .   T a u b m a n   
 T a u b m a n   C e n t e r s ,   I n c .   
 L e e   M .   T h o m a s     
 R a y o n i e r ,   I n c .     
 C .   R e y n o l d s   T h o m p s o n ,   I I I   
 C o l o n i a l   P r o p e r t i e s   T r u s t   
 T h o m a s   W .   T o o m e y   
 U D R ,   I n c .   
 W .   E d w a r d   W a l t e r     
 H o s t   H o t e l s   &   R e s o r t s ,   I n c .     
 S c o t t   A .   W o l s t e i n   
 D e v e l o p e r s   D i v e r s i f i e d   R e a l t y   C o r p o r a t i o n   
 M a r k   E .   Z a l a t o r i s     
 I n l a n d   R e a l   E s t a t e   C o r p o r a t i o n   
 
 S e p t e m b e r   2 1 ,   2 0 0 9   
 
 E l i z a b e t h   M .   M u r p h y   
 S e c r e t a r y   
 S e c u r i t i e s   a n d   E x c h a n g e   C o m m i s s i o n   
 1 0 0   F   S t r e e t   N E   
 W a s h i n g t o n ,   D C   2 0 5 4 9 - 1 0 9 0   
 V i a   e m a i l   t o :   r u l e - c o m m e n t s @ s e c . g o v   
 
 R e :   A m e n d m e n t s   t o   R e g u l a t i o n   S H O   ( F i l e   N o .   S 7 - 0 8 - 0 9 )   
 
 D e a r   M s .   M u r p h y :   
 
 T h e   N a t i o n a l   A s s o c i a t i o n   o f   R e a l   E s t a t e   I n v e s t m e n t   T r u s t s ®   ( “ N A R E I T ” )   
 a p p r e c i a t e s   t h e   o p p o r t u n i t y   t o   c o m m e n t   o n   t h e   a l t e r n a t i v e   p r i c e   t e s t   w i t h   r e s p e c t   
 t o   p r e v i o u s l y   p r o p o s e d   a m e n d m e n t s   t o   R u l e s   2 0 0 ( g )   a n d   2 0 1   o f   R e g u l a t i o n   S H O   
 [ 1 7   C F R   2 4 2 . 2 0 0 ( g )   a n d   1 7   C F R   2 4 2 . 2 0 1 ]   u n d e r   t h e   S e c u r i t i e s   E x c h a n g e   A c t   o f   
 1 9 3 4 .   N A R E I T   i s   t h e   w o r l d w i d e   r e p r e s e n t a t i v e   v o i c e   f o r   R E I T s   a n d   p u b l i c l y   
 t r a d e d   r e a l   e s t a t e   c o m p a n i e s   w i t h   a n   i n t e r e s t   i n   U . S .   r e a l   e s t a t e   a n d   c a p i t a l   
 m a r k e t s .   N A R E I T ’ s   m e m b e r s   a r e   R E I T s   a n d   o t h e r   b u s i n e s s e s   t h r o u g h o u t   t h e   
 w o r l d   t h a t   o w n ,   o p e r a t e   a n d   f i n a n c e   i n c o m e - p r o d u c i n g   r e a l   e s t a t e ,   a s   w e l l   a s   t h o s e   
 f i r m s   a n d   i n d i v i d u a l s   w h o   a d v i s e ,   s t u d y   a n d   s e r v i c e   t h o s e   b u s i n e s s e s .   
 
 O n   A p r i l   1 0 ,   2 0 0 9 ,   t h e   C o m m i s s i o n   p u b l i s h e d   P r o p o s e d   R u l e s   t h a t   w o u l d   a m e n d   
 R e g u l a t i o n   S H O   u n d e r   t h e   S e c u r i t i e s   E x c h a n g e   A c t   o f   1 9 3 4   t o   r e s t r i c t   s h o r t   
 s e l l i n g   u n d e r   c e r t a i n   c o n d i t i o n s   w i t h   t h e   i n t e n t   o f   c u r b i n g   a b u s i v e   s h o r t   s e l l i n g   
 a n d   r e l a t e d   t r a d i n g   p r a c t i c e s .   I n   o u r   s u b m i s s i o n ,   d a t e d   J u n e   1 9 ,   2 0 0 9 ,   w e   
 e x p r e s s e d   s u p p o r t   f o r   t h e   C o m m i s s i o n ’ s   p r o p o s a l ,   a n d   w e   u r g e d   t h e   C o m m i s s i o n   
 t o   a d o p t   a s   q u i c k l y   a s   p o s s i b l e   o n e   o r   m o r e   o f   t h e   p r o p o s e d   s h o r t   s a l e   p r i c e   t e s t   
 r e s t r i c t i o n s   o r   p r o p o s e d   c i r c u i t   b r e a k e r   r u l e s   i n d i v i d u a l l y   o r   i n   s o m e   e f f e c t i v e   
 c o m b i n a t i o n .   
 
 O n   A u g u s t   1 7 ,   2 0 0 9 ,   t h e   C o m m i s s i o n   r e - o p e n e d   t h e   c o m m e n t   p e r i o d   w i t h   r e s p e c t   
 t o   t h e   P r o p o s e d   R u l e s ,   s e e k i n g   a d d i t i o n a l   f e e d b a c k   r e g a r d i n g   a n   a l t e r n a t i v e   p r i c e   
 t e s t   t h a t   w o u l d   a l l o w   s h o r t   s e l l i n g   o n l y   a t   a   p r i c e   a b o v e   t h e   c u r r e n t   n a t i o n a l   b e s t   
 b i d   ( t h e   “ a l t e r n a t i v e   u p t i c k   r u l e ” ) .   W e   a p p r e c i a t e   t h e   o p p o r t u n i t y   t o   a f f i r m   o u r   
 e a r l i e r   s u p p o r t   f o r   t h e   P r o p o s e d   R u l e s ,   i n c l u d i n g   t h e   a l t e r n a t i v e   u p t i c k   r u l e ,   a n d   
 w e   a g a i n   u r g e   t h e   C o m m i s s i o n   t o   a d o p t   a s   q u i c k l y   a s   p o s s i b l e   o n e   o r   m o r e   o f   t h e   
 p r o p o s e d   s h o r t   s a l e   p r i c e   t e s t   r e s t r i c t i o n s   o r   p r o p o s e d   c i r c u i t   b r e a k e r   r u l e s ,   
 i n c l u d i n g   t h e   a l t e r n a t i v e   u p t i c k   r u l e ,   i n d i v i d u a l l y   o r   i n   s o m e   e f f e c t i v e   
 c o m b i n a t i o n .   
 
 ♦     ♦     ♦   
 
 1 8 7 5   I   S t r e e t ,   N W ,   S u i t e   6 0 0 ,   W a s h i n g t o n ,   D . C .   2 0 0 0 6 - 5 4 1 3   
 P h o n e   2 0 2 - 7 3 9 - 9 4 0 0       F a x   2 0 2 - 7 3 9 - 9 4 0 1     R E I T . c o m   
 
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
   
  E l i z a b e t h   M .   M u r p h y   
 S e p t e m b e r   2 1 ,   2 0 0 9   
 P a g e   2   
 
 I .   M a r k e t   V o l a t i l i t y   
 
 F o l l o w i n g   t h e   r e m o v a l   o f   R u l e   1 0 a - 1   a n d   a l l   o t h e r   s h o r t   s a l e   p r i c e   t e s t   r e s t r i c t i o n s   e f f e c t i v e   J u l y   
 3 ,   2 0 0 7 ,   t h e   v o l a t i l i t y   o f   e q u i t y   s h a r e   p r i c e s   i n c r e a s e d   n e a r l y   7 0 0   p e r c e n t   t h r o u g h   D e c e m b e r   
 2 0 0 8 . 1   A s   s h o w n   i n   E x h i b i t   1 ,   t h e   v o l a t i l i t y   o f   t h e   D o w   J o n e s   W i l s h i r e   5 0 0 0   I n d e x   o f   d a i l y   s h a r e   
 p r i c e   r e t u r n s   i n c r e a s e d   f r o m   1 0 . 7 4   p e r c e n t   o n   J u l y   3 ,   2 0 0 7   t o   7 2 . 6 0   p e r c e n t   o n   D e c e m b e r   8 ,   
 2 0 0 8 .   I n   l i k e   m a n n e r ,   t h e   v o l a t i l i t y   o f   t h e   F T S E   N A R E I T   E q u i t y   R E I T   I n d e x   o f   d a i l y   s h a r e   p r i c e   
 r e t u r n s   i n c r e a s e d   f r o m   2 0 . 9 0   p e r c e n t   o n   J u l y   3 ,   2 0 0 7   t o   1 3 3 . 3 6   p e r c e n t   o n   D e c e m b e r   1 9 ,   2 0 0 8 .   
 A l t h o u g h   v o l a t i l i t y   h a s   e a s e d   i n   r e c e n t   m o n t h s ,   i t   r e m a i n s   a t   e l e v a t e d   l e v e l s   a n d   c o u l d   a g a i n   
 m o v e   s h a r p l y   h i g h e r .   
 
 A   n u m b e r   o f   f a c t o r s   l i k e l y   h a v e   c o n t r i b u t e d   t o   t h e   s i g n i f i c a n t   i n c r e a s e   i n   m a r k e t   v o l a t i l i t y .   
 H o w e v e r ,   s o m e   h a v e   s u g g e s t e d   t h a t   o n e   o f   t h o s e   f a c t o r s   h a s   b e e n   a b u s i v e   s h o r t   s e l l i n g   p r a c t i c e s   
 d r i v e n   b y   o b j e c t i v e s   b e y o n d   t h e   n e e d   f o r   m a r k e t   l i q u i d i t y   a n d   p r i c e   d i s c o v e r y .   T h e   h i g h e r   l e v e l   
 o f   i n v e s t o r   u n c e r t a i n t y   c o n c o m i t a n t   w i t h   h i g h e r   m a r k e t   v o l a t i l i t y   c l e a r l y   h a s   e r o d e d   i n v e s t o r   
 c o n f i d e n c e   i n   t h e   e f f i c i e n c y   a n d   e f f i c a c y   o f   p u b l i c   s e c u r i t i e s   m a r k e t s ,   w i t h   d e l e t e r i o u s   e f f e c t s   f o r   
 b u s i n e s s e s ,   e m p l o y m e n t   l e v e l s ,   e c o n o m i c   g r o w t h ,   r e t i r e m e n t   s e c u r i t y   a n d   s y s t e m i c   r i s k   i n   
 f i n a n c i a l   m a r k e t s .   
 
 E x h i b i t   1 
 D a i l y   P r i c e   R e t u r n   V o l a t i l i t y 
 F T S E   N A R E I T   E q u i t y   R E I T   I n d e x   a n d   D o w   J o n e s   W i l s h i r e   5 0 0 0   I n d e x 
 ( 6 0 - d a y   a n n u a l i z e d   r o l l i n g   s t a n d a r d   d e v i a t i o n :   M a r c h   1 ,   2 0 0 1   -   A u g u s t   2 1 ,   2 0 0 9 ) 
 
 P e r c e n t 
 
 1 6 0 
 
 1 4 0 
 
 1 2 0 
 
 1 0 0 
 
 8 0 
 
 6 0 
 
 4 0 
 
 2 0 
 
 0 
 
 E q u i t y   R E I T s 
 
 P r o S h a r e s   U l t r a L o n g   a n d   U l t r a S h o r t 
 R e a l   E s t a t e   E T F s   I n t r o d u c e d 
 J a n   3 0 ,   2 0 0 7 
 
 S E C   R e m o v e s 
 R u l e   1 0 a - 1   E f f e c t i v e 
 J u l   3 ,   2 0 0 7 
 
 D J W   5 0 0 0 
 
 1 - M a r - 0 1 
 
 1 - M a r - 0 2 
 
 1 - M a r - 0 3 
 
 1 - M a r - 0 4 
 
 1 - M a r - 0 5 
 
 1 - M a r - 0 6 
 
 1 - M a r - 0 7 
 
 1 - M a r - 0 8 
 
 1 - M a r - 0 9 
 
 1   V o l a t i l i t y   i s   m e a s u r e d   a s   t h e   6 0 - d a y   a n n u a l i z e d   r o l l i n g   s t a n d a r d   d e v i a t i o n   o f   d a i l y   s h a r e   p r i c e   r e t u r n s .   
 
 N A T I O N A L   A S S O C I A T I O N   O F   R E A L   E S T A T E   I N V E S T M E N T   T R U S T S 
 
 ®   
 
 ♦     ♦     ♦   
 
   
   
   
   
   
   
                                                                                                   
  E l i z a b e t h   M .   M u r p h y   
 S e p t e m b e r   2 1 ,   2 0 0 9   
 P a g e   3   
 
 I I .   M a r k e t   M a k i n g   i n   D e r i v a t i v e s   
 
 W i t h   r e s p e c t   t o   p r o p o s e d   s h o r t   s a l e   p r i c e   t e s t   r e s t r i c t i o n s ,   t h e   C o m m i s s i o n   n o t e d   t h a t   p r o v i s i o n s   
 c o n t a i n e d   i n   p a r a g r a p h   ( d )   o f   p r o p o s e d   R u l e   2 0 1   w o u l d   p a r a l l e l   e x c e p t i o n s   t o   f o r m e r   R u l e   1 0 a - 1   
 a n d   e x e m p t i v e   r e l i e f   g r a n t e d   p u r s u a n t   t o   t h a t   r u l e .   T h e   C o m m i s s i o n   a l s o   n o t e d   t h e   a p p a r e n t   
 a b s e n c e   “ o f   a n y   r e a s o n   t h a t   t h e   r a t i o n a l e s   u n d e r l y i n g   t h e s e   e x c e p t i o n s   a n d   e x e m p t i o n s   f r o m   
 f o r m e r   R u l e   1 0 a - 1   w o u l d   n o t   s t i l l   h o l d   t r u e   t o d a y   …   [ n o r   t h a t ]   i n c l u d i n g   p r o v i s i o n s   t h a t   w o u l d   
 p a r a l l e l   t h e s e   e x c e p t i o n s   a n d   e x e m p t i o n s   t o   f o r m e r   R u l e   1 0 a - 1   w o u l d   u n d e r m i n e   t h e   
 C o m m i s s i o n ’ s   s t a t e d   g o a l s   f o r   p r o p o s i n g   s h o r t   s a l e   p r i c e   t e s t   r e s t r i c t i o n s . ”   
 
 W i t h   r e s p e c t   t o   p r o p o s e d   c i r c u i t   b r e a k e r   p r i c e   t e s t   r u l e s ,   t h e   C o m m i s s i o n   n o t e d   t h a t   “ t h e   
 p r o p o s e d   c i r c u i t   b r e a k e r   h a l t   r u l e   w o u l d   i n c l u d e   e x c e p t i o n s   s u b s t a n t i a l l y   i d e n t i c a l   t o   e x c e p t i o n s   
 t h a t   w e r e   i n c l u d e d   i n   t h e   S h o r t   S a l e   B a n   E m e r g e n c y   O r d e r ,   a s   a m e n d e d   b y   t h e   C o m m i s s i o n   o n   
 S e p t e m b e r   2 1 ,   2 0 0 8 . ” 2   T h e   C o m m i s s i o n   n o t e d   f u r t h e r   i t s   b e l i e f   t h a t   “ t h e   p r o p o s e d   c i r c u i t   b r e a k e r   
 h a l t   r u l e   s h o u l d   i n c l u d e   e x c e p t i o n s   t h a t   m i r r o r   c e r t a i n   o f   t h e   e x c e p t i o n s   i n   t h e   S h o r t   S a l e   B a n   
 b e c a u s e   t h e   p r o p o s e d   r u l e   s h a r e s   t h e   s a m e   g o a l   o f   p r o h i b i t i n g   s h o r t   s e l l i n g   t h a t   m i g h t   e x a c e r b a t e   
 a   p r i c e   d e c l i n e   d u r i n g   a   p e r i o d   o f   s u d d e n   a n d   e x c e s s i v e   p r i c e   d e c l i n e s ,   w h i l e   b e i n g   d e s i g n e d   t o   
 m a i n t a i n   f u n c t i o n s   t h a t ,   f o r   e x a m p l e ,   w o u l d   b e   n e c e s s a r y   t o   h e l p   p r o v i d e   a d e q u a t e   l i q u i d i t y . ”   
 
 O f   p a r t i c u l a r   n o t e ,   t h e   S h o r t   S a l e   B a n   i n c l u d e d   a n   e x c e p t i o n   t h a t   “ a p p l i e d   t o   a l l   m a r k e t   m a k e r s ,   
 i n c l u d i n g   o v e r - t h e - c o u n t e r   m a r k e t   m a k e r s ,   a n d   t o   b o n a   f i d e   m a r k e t   m a k i n g   a n d   h e d g i n g   a c t i v i t y   
 r e l a t e d   d i r e c t l y   t o   b o n a   f i d e   m a r k e t   m a k i n g   i n   e x c h a n g e   t r a d e d   f u n d s   a n d   e x c h a n g e   t r a d e d   n o t e s   
 o f   w h i c h   s e c u r i t i e s   i n c l u d e d   i n   t h e   S h o r t   S a l e   B a n   w e r e   a   c o m p o n e n t . ”   I n   i t s   p r o p o s a l ,   t h e   
 C o m m i s s i o n   r e p e a t e d   t h a t   t h e   p u r p o s e   o f   t h e   e x c e p t i o n   “ w a s   t o   p e r m i t   m a r k e t   m a k e r s   t o   
 c o n t i n u e   t o   p r o v i d e   l i q u i d i t y   t o   t h e   m a r k e t s ”   a n d   s t a t e d   f u r t h e r   i t s   b e l i e f   t h a t   s u c h   a n   e x c e p t i o n   
 “ w o u l d   b e   a p p r o p r i a t e   f o r   t h e   p r o p o s e d   c i r c u i t   b r e a k e r   h a l t   r u l e . ”   
 
 W i t h   r e s p e c t   t o   e x c h a n g e - t r a d e d   f u n d s   ( E T F s ) ,   w e   c a u t i o n   t h e   C o m m i s s i o n   t o   c o n s i d e r   c a r e f u l l y   
 t h e   e x e m p t i v e   r e l i e f   a v a i l a b l e   f o r   a   l i m i t e d   c l a s s   o f   t h e s e   f u n d s .   I n   p a r t i c u l a r ,   w e   u r g e   t h e   
 C o m m i s s i o n   t o   d i s t i n g u i s h   b e t w e e n   t r a d i t i o n a l   l o n g ,   u n - l e v e r a g e d   E T F s   a n d   o t h e r   m o r e   r e c e n t   
 p r o d u c t s   c o m m o n l y   r e f e r r e d   t o   a s   l e v e r a g e d   a n d   i n v e r s e   E T F s .   T r a d i t i o n a l   E T F s   p r o v i d e   
 i n v e s t o r s   a   s i m p l e   a n d   l o w - c o s t   p l a t f o r m   f o r   a c h i e v i n g   l o n g - t e r m   i n v e s t m e n t   r e t u r n s   f r o m   
 b r o a d l y   d i v e r s i f i e d   i n d e x e s   o f   e q u i t y   o r   f i x e d   i n c o m e   s e c u r i t i e s   a n d   h a v e   p r o v e n   t h e m s e l v e s   a s   
 e f f e c t i v e   a n d   s u i t a b l e   i n v e s t m e n t s   f o r   a c h i e v i n g   t h o s e   o b j e c t i v e s .   H o w e v e r ,   l e v e r a g e d   a n d   
 i n v e r s e   E T F s   p r o v i d e   o n l y   d a i l y   r e t u r n   b e n e f i t s   i n   a v o i d a n c e   o f   v a r i o u s   m a r g i n   r e q u i r e m e n t s .   
 
 I I I .   L e v e r a g e d   a n d   I n v e r s e   E T F s   
 
 L e v e r a g e d   a n d   i n v e r s e   E T F s   p r o v i d e   l e v e r a g e d   l o n g   o r   s h o r t   e x p o s u r e   t o   t h e   d a i l y   i n v e s t m e n t   
 r e t u r n s   o f   v a r i o u s   i n d e x e s   o f   e q u i t y   a n d   f i x e d   i n c o m e   s e c u r i t i e s ,   i n c l u d i n g   c e r t a i n   R E I T   i n d e x e s .   
 F i r s t   i n t r o d u c e d   i n   2 0 0 6 ,   t h e s e   f u n d s   h a v e   “ l e v e r a g e ”   e x p l i c i t l y   e m b e d d e d   a s   p a r t   o f   t h e i r   
 p r o d u c t   d e s i g n .   T h e s e   p r o d u c t s   n o w   i n c l u d e   l e v e r a g e d ,   i n v e r s e   a n d   l e v e r a g e d   i n v e r s e   E T F s .   
 
 2   S e e   S h o r t   S a l e   B a n   E m e r g e n c y   O r d e r ,   7 3   F R   5 5 1 6 9 - 0 2   ( S e p t e m b e r   2 4 ,   2 0 0 8 )   a n d   S e p t e m b e r   2 1 ,   2 0 0 8   
 A m e n d m e n t ,   7 3   F R   5 5 5 5 6 - 0 1   ( S e p t e m b e r   2 5 ,   2 0 0 8 ) .   
 
 N A T I O N A L   A S S O C I A T I O N   O F   R E A L   E S T A T E   I N V E S T M E N T   T R U S T S 
 
 ®   
 
 ♦     ♦     ♦   
 
   
   
   
   
   
   
   
   
                                                                                                   
  E l i z a b e t h   M .   M u r p h y   
 S e p t e m b e r   2 1 ,   2 0 0 9   
 P a g e   4   
 
 A c c o r d i n g   t o   a   B a r c l a y s   G l o b a l   I n v e s t o r s   ( B G I )   a n a l y s i s ,   t h e r e   a r e   m o r e   t h a n   1 0 0   l e v e r a g e d   a n d   
 i n v e r s e   E T F s   i n   t h e   U . S .   w i t h   a s s e t s   u n d e r   m a n a g e m e n t   o f   a b o u t   $ 2 2   b i l l i o n   a s   o f   J a n u a r y   2 0 0 9 . 3   
 
 S e v e r a l   f a c t o r s   h e l p   t o   e x p l a i n   t h e   p o p u l a r i t y   o f   l e v e r a g e d   a n d   i n v e r s e   E T F s .   F i r s t ,   t h e s e   f u n d s   
 o f f e r   m a r k e t   p a r t i c i p a n t s   s t r u c t u r e d   p r o d u c t s   t o   t a k e   m a r k e t   p o s i t i o n s   c o n s i s t e n t   w i t h   t h e i r   
 e x p e c t a t i o n s   f o r   t h e   p e r f o r m a n c e   o f   v a r i o u s   e q u i t y   a n d   f i x e d   i n c o m e   i n d e x e s .   S e c o n d ,   i n v e s t o r s   
 c a n   o b t a i n   l e v e r a g e d   e x p o s u r e   t o   c e r t a i n   s e c t o r s   a n d   m a r k e t s   w i t h o u t   u s i n g   m o r e   c o m p l i c a t e d   
 a n d   p e r h a p s   c o s t l y   d e r i v a t i v e s   s u c h   a s   s w a p s ,   o p t i o n s ,   f u t u r e s   o r   t r a d i n g   o n   m a r g i n .   T h i r d ,   
 i n d i v i d u a l   i n v e s t o r s   r e p o r t e d l y   a r e   a t t r a c t e d   b y   t h e   c o n v e n i e n c e   a n d   l i m i t e d   l i a b i l i t y   o f   s u c h   
 p r o d u c t s   a n d   u s e   t h e m — o f t e n   m i s t a k e n l y — t o   t a k e   l o n g e r - t e r m   l e v e r a g e d   p o s i t i o n s   o r   t o   h e d g e   
 t h e i r   p o r t f o l i o s .   
 
 L e v e r a g e d   a n d   i n v e r s e   E T F s   m a y   n o t   b e   e i t h e r   s u i t a b l e   o r   w e l l   u n d e r s t o o d   b y   s o m e   i n v e s t o r s ,   
 p a r t i c u l a r l y   i n d i v i d u a l   i n v e s t o r s .   A c c o r d i n g   t o   t h e   B G I   a n a l y s i s ,   a   l e v e r a g e d   o r   i n v e r s e   E T F   
 r e p l i c a t e s   a   m u l t i p l e   o f   t h e   u n d e r l y i n g   i n d e x   r e t u r n   o n   a   d a i l y   b a s i s ,   b u t   t h e   g r o s s   r e t u r n   o f   s u c h   
 f u n d s   o v e r   a   f i n i t e   t i m e   p e r i o d   c a n   b e   s h o w n   t o   h a v e   a n   e m b e d d e d   p a t h - d e p e n d e n t   o p t i o n   o n   t h e   
 u n d e r l y i n g   i n d e x   t h a t ,   u n d e r   c e r t a i n   c o n d i t i o n s ,   c a n   l e a d   t o   v a l u e   d e s t r u c t i o n .   F o r   e x a m p l e ,   t h e   
 D o w   J o n e s   U . S .   R e a l   E s t a t e   I n d e x   p o s t e d   a   r e t u r n   o f   - 4 0   p e r c e n t   i n   2 0 0 8 ,   a n d   c o n s i s t e n t   w i t h   t h i s   
 p e r f o r m a n c e ,   t h e   P r o S h a r e s   U l t r a   R e a l   E s t a t e   E T F   ( d e s i g n e d   t o   p r o v i d e   t w o   t i m e s   t h e   i n d e x   
 r e t u r n )   r e c o r d e d   a   r e t u r n   o f   - 8 1   p e r c e n t .   H o w e v e r ,   t h e   P r o S h a r e s   U l t r a S h o r t   R e a l   E s t a t e   E T F   
 ( d e s i g n e d   t o   p r o v i d e   t w o   t i m e s   t h e   i n v e r s e   i n d e x   r e t u r n )   r e g i s t e r e d   a   r e t u r n   o f   - 5 0   p e r c e n t .   
 L i k e w i s e ,   i n   t h e   f i r s t   q u a r t e r   o f   2 0 0 9 ,   t h e   D o w   J o n e s   U . S .   R e a l   E s t a t e   I n d e x   p o s t e d   a   r e t u r n   o f     
 - 3 0   p e r c e n t ,   w h i l e   t h e   P r o S h a r e s   U l t r a   R e a l   E s t a t e   I n d e x   p o s t e d   a   r e t u r n   o f   - 6 2   p e r c e n t ,   b u t   t h e   
 P r o S h a r e s   U l t r a S h o r t   R e a l   E s t a t e   I n d e x   p o s t e d   a   r e t u r n   o f   o n l y   4   p e r c e n t .   
 
 O w i n g   i n   p a r t   t o   s u c h   p e r f o r m a n c e ,   t h e   B G I   a n a l y s i s   c o n c l u d e s   t h a t   “ l e v e r a g e d   a n d   i n v e r s e   E T F s   
 a r e   n o t   s u i t a b l e   f o r   b u y - a n d - h o l d   i n v e s t o r s ”   b e c a u s e   t h e i r   l o n g - r u n   r e t u r n s   u n d e r   c e r t a i n   
 c i r c u m s t a n c e s   c a n   b e   s i g n i f i c a n t l y   l e s s   t h a n   t h a t   o f   t h e   a p p r o p r i a t e l y   l e v e r e d   u n d e r l y i n g   i n d e x .   
 T h e   a u t h o r s   a l s o   n o t e ,   “ U n l i k e   t r a d i t i o n a l   E T F s ,   l e v e r a g e d   a n d   i n v e r s e   E T F s   c a n   b e   v i e w e d   a s   
 p r e - p a c k a g e d   m a r g i n   p r o d u c t s ,   a l b e i t   w i t h o u t   a n y   r e s t r i c t i o n s   o n   m a r g i n   e l i g i b i l i t y . ”   
 
 T h e   B G I   a n a l y s i s   a l s o   c o n c l u d e s   t h a t   t h e   d a i l y   r e - b a l a n c i n g   o f   t h e   f u n d s   m a y   e x a c e r b a t e   “ t h e   
 v o l a t i l i t y   o f   t h e   u n d e r l y i n g   i n d e x   a n d   t h e   s e c u r i t i e s   c o m p r i s i n g   t h e   i n d e x . ”   I n   p a r t i c u l a r ,   a   W a l l   
 S t r e e t   J o u r n a l   s t o r y   l a t e   l a s t   y e a r   n o t e d ,   “ A s   t h e   m a r k e t   g r e w   m o r e   v o l a t i l e   i n   S e p t e m b e r ,   W a l l   
 S t r e e t   p r o p r i e t a r y   t r a d i n g   d e s k s   b e g a n   p i l i n g   o n t o   t h e   b a c k   o f   t h e   t r a d e   k n o w i n g   t h a t   t h e   e n d - o f - 
 d a y   E T F - r e l a t e d   b u y i n g   o r   s e l l i n g   w a s   o n   i t s   w a y .   I f   t h e   m a r k e t   w a s   f a l l i n g ,   t h e y   w o u l d   b u y   a   
 s h o r t   E T F   a n d   s h o r t   t h e   s t o c k s   o r   t h e   m a r k e t   s o m e   o t h e r   w a y .   I f   t h e   m a r k e t   w a s   r a l l y i n g ,   t h e y   
 w o u l d   b u y   a   b u l l   f u n d   a n d   g o   l o n g . ” 4   
 
 W h e n   c o n s i d e r i n g   e x e m p t i o n s   t o   p r o p o s e d   s h o r t   s a l e   p r i c e   t e s t   r e s t r i c t i o n s   o r   p r o p o s e d   c i r c u i t   
 b r e a k e r   r u l e s   i n   t h e   f u t u r e ,   N A R E I T   u r g e s   t h e   C o m m i s s i o n   n o t   t o   e x t e n d   s u c h   e x e m p t i o n s   t o   a   
 
 3   C h e n g ,   M . ,   a n d   A .   M a d h a v a n ,   “ T h e   D y n a m i c s   o f   L e v e r a g e d   a n d   I n v e r s e   E x c h a n g e - T r a d e d   F u n d s , ”   B a r c l a y s   
 G l o b a l   I n v e s t o r s ,   M a y   9 ,   2 0 0 9 .   
 4   L a u r i c e l l a ,   T . ,   S .   P u l l i a m ,   a n d   D .   G u l l a p a l l i ,   “ A r e   E T F s   D r i v i n g   L a t e - D a y   T u r n s ?   L e v e r a g e d   V e h i c l e s   S e e n   
 M a g n i f y i n g   O t h e r   B e t s ;   L a s t - H o u r   V o l u m e   S u r g e , ”   W a l l   S t r e e t   J o u r n a l ,   D e c e m b e r   1 5 ,   2 0 0 8 ,   C 1 .   
 
 N A T I O N A L   A S S O C I A T I O N   O F   R E A L   E S T A T E   I N V E S T M E N T   T R U S T S 
 
 ®   
 
 ♦     ♦     ♦   
 
   
   
   
   
   
   
   
                                                                                                   
  E l i z a b e t h   M .   M u r p h y   
 S e p t e m b e r   2 1 ,   2 0 0 9   
 P a g e   5   
 
 l i m i t e d   c l a s s   o f   d e r i v a t i v e   p r o d u c t s — l e v e r a g e d ,   i n v e r s e   a n d   l e v e r a g e d   i n v e r s e   E T F s — w i t h o u t   
 c a r e f u l l y   c o n s i d e r i n g   w h e t h e r   i t   i s   n e c e s s a r y   a n d   a p p r o p r i a t e   t o   d o   s o .   F o r   e x a m p l e ,   w h i l e   i t   m a y   
 b e   a p p r o p r i a t e   ( a s   w a s   t h e   c a s e   u n d e r   f o r m e r   R u l e   1 0 a - 1 )   t o   e x e m p t   t r a d i t i o n a l   E T F s   f r o m   s h o r t   
 s a l e   p r i c e   l i m i t a t i o n s ,   a s   t h e i r   p r i c e s   a r e   s o   c l o s e l y   l i n k e d   t o   t h e   p r i c e   o f   t h e i r   c o m p o n e n t s   t h a t   
 s h o r t   s a l e s   o f   s u c h   E T F s   c o u l d   n o t   b e   u s e d   t o   m a n i p u l a t e   t h e m   d o w n w a r d ,   t h e r e   i s   n o   e v i d e n c e   
 t h a t   t h i s   i s   t r u e   f o r   l e v e r a g e d ,   i n v e r s e   a n d   l e v e r a g e d   i n v e r s e   E T F s .   S i m i l a r l y ,   i n   k e e p i n g   w i t h   t h e   
 n e e d   t o   p r o v i d e   a p p r o p r i a t e   l e v e l s   o f   m a r k e t   l i q u i d i t y   a n d   e f f e c t i v e   p r i c e   d i s c o v e r y ,   N A R E I T   
 s u p p o r t s   e x t e n d i n g   s u c h   e x e m p t i o n s   t o   i n c l u d e   t r a d i t i o n a l   l o n g ,   u n - l e v e r a g e d   E T F s .   I n   a d d i t i o n ,   
 i t   m a y   b e   a p p r o p r i a t e   f o r   t h e   C o m m i s s i o n   t o   c o n s i d e r   s e p a r a t e l y   f r o m   t h e   p r o p o s e d   a m e n d m e n t s   
 t o   R e g u l a t i o n   S H O   w h e t h e r   s u c h   l e v e r a g e d   i n v e s t m e n t   p r o d u c t s   a r e   s u i t a b l e   i n v e s t m e n t s   w i t h o u t   
 r e s t r i c t i o n s   o n   m a r g i n   e l i g i b i l i t y .   
 
 T h e   p r i c i n g   o f   p u b l i c l y   t r a d e d   s e c u r i t i e s   a l w a y s   w i l l   b e   a f f e c t e d   b y   e c o n o m i c   f u n d a m e n t a l s ,   
 f i n a n c i a l   m a r k e t   c o n d i t i o n s   a n d   c o r p o r a t e   p e r f o r m a n c e ,   a s   w e l l   a s   b y   t h e   e m o t i o n a l   t i d e s   o f   
 i n v e s t o r s .   N e w   i n v e s t m e n t   p r o d u c t s   a n d   a p p r e c i a b l e   s h i f t s   i n   t h e   r e b a l a n c i n g   o f   i n s t i t u t i o n a l   
 p o r t f o l i o s   a l s o   w i l l   p l a y   a   c o n t i n u i n g   r o l e .   H o w e v e r ,   n e w   p r o d u c t s ,   r u l e s   a n d   r e g u l a t i o n s   t h a t   
 l e a d   t o   i n v e s t o r   c o n f u s i o n ,   u n s u i t a b l e   i n v e s t m e n t   p r o d u c t s   o r   m a r k e t   m a n i p u l a t i o n   m a y   a l s o   
 r e s u l t   i n   l e s s   e f f i c i e n t   m a r k e t s   a n d   i n a p p r o p r i a t e l y   e l e v a t e d   l e v e l s   o f   r i s k .   I n   s u c h   c a s e s ,   r e m e d i e s   
 m a y   b e   a p p r o p r i a t e .   
 
 W e   a p p r e c i a t e   t h e   o p p o r t u n i t y   t o   c o m m e n t   w i t h   r e s p e c t   t o   t h e   p r o p o s e d   a m e n d m e n t s   t o   
 R e g u l a t i o n   S H O ,   a n d   w e   w o u l d   w e l c o m e   t h e   o p p o r t u n i t y   t o   m e e t   w i t h   a p p r o p r i a t e   S e c u r i t i e s   a n d   
 E x c h a n g e   C o m m i s s i o n   s t a f f   t o   r e v i e w   a n d   d i s c u s s   o u r   c o m m e n t s   i n   g r e a t e r   d e t a i l .   S h o u l d   y o u   
 h a v e   a n y   q u e s t i o n s   o r   r e q u i r e   f u r t h e r   i n f o r m a t i o n   p e r t a i n i n g   t o   o u r   c o m m e n t s ,   p l e a s e   c o n t a c t   m e   
 a t   m g r u p e @ n a r e i t . c o m ,   o r   d i r e c t l y   a t   2 0 2 - 7 3 9 - 9 4 0 9 .   
 
 R e s p e c t f u l l y   s u b m i t t e d ,   
 
 M i c h a e l   R .   G r u p e   
 E x e c u t i v e   V i c e   P r e s i d e n t   
 R e s e a r c h   &   I n v e s t o r   O u t r e a c h   
 
 N A T I O N A L   A S S O C I A T I O N   O F   R E A L   E S T A T E   I N V E S T M E N T   T R U S T S 
 
 ®   
 
 ♦     ♦     ♦   
 
   
   
   
   
   
   
   
 

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