## MUATAN  INFORMASI  RASIO-RASIO  LAPORAN  ARUS  KAS: PERBANDINGAN  PADA  PERUSAHAAN  YANG  BERTUMBUH DAN YANG TIDAK BERTUMBUH

## Syaiful Iqbal
Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya

## Abstraksi
Penelitian  ini  betujuan  untuk  memberikan  tambahan  bukti empiris yang dapat menunjukkan bahwa laporan arus kas memiliki muatan informasi dan muatan informasi tersebut berbeda antara dalam perusahaan  bertumbuh  dan  dalam perusahaan  tidak  bertumbuh Penelitian ini merupakan event-study, yang berusaha untuk mengetahui pengaruh pengumuman laporan arus kas. Jumlah sampel sebanyak 92  perusahaan  manufaktur  dikelompokkan  menjadi perusahaan bertumbuh dan perusahaan tidak bertumbuh dengan menggunakan analisis faktor.  Hipotesis  dikembangkan  dengan  variabel  CAR (Cummulative Abnormal Retum) sebagai variabel dependen dan rasio- rasio laporan arus kas sebagai variabel independen.  Alat Chow-test dan t-test modifikasian digunakan untuk membuktikan apakah terdapat perbedaan muatan informasi arus kas pada perusahaan bertumbuh dan  tidak  bertumbuh  Hasil penelitian  menunjukkan  bahwa  tidak satupun rasio-rasio laporan arus kas yang m em iliki asosiasi signifikan dengan  CAR.  Artinya,  rasio-rasio  laporan  arus  kas  tidak  memiliki muatan informasi yang dapat ditangkap oleh pelaku pasar modal. Hal ini terjadi pada kedua kelompok sampel.
KataKunci : M u a tan   In fo rm a s i,  L a p o ra n   A ru s   Kas,  dan Perusahaan Bertumbuh dan Tidak Bertumbuh

## Pendahuluan
SFAS No. 95 menyaratkan laporan arus kas sebagai bagian dari laporan keuangan periodik. Di Indonesia, melalui PSAK No. 2, Ikatan Akuntan Indonesia mewajibkan  perusahaan-perusahan  menyusun  dan  menyajikan  laporan  arus kas  sebagai bagian  integral laporan  keuangan  untuk  setiap  perioda penyajian laporan keuangan . Laporan ini ditujukan untuk memberikan informasi historis mengenai perubahan kas dan setara kas suatu perusahaan.  Penyajian laporan arus  kas  diklasifikasikan  berdasarkan  aktivitas  operasi,  investasi  dan pendanaan  selama suatu  perioda akuntansi.
Kerangka  Dasar  Penyusunan  dan  Penyajian  Laporan  Keuangan  PSAK 1994  menyebutkan  pihak-pihak  yang  memiliki  kepentingan  terhadap  laporan keuangan, meliputi: investor sekarang dan investor potensial, kreditur, pemasok, karyawan, pelanggan, pemerintah beserta lembaga-lembaganya, dan masyarakat. Keputusan-keputusan ekonomis yang akan diambil oleh para pemakai laporan keuangan  membutuhkan  evaluasi  dan analisis terlebih  dahulu  dengan  tujuan
untuk  memahami  inform asi  laporan  keuangan.  Evaluasi  dan  analisis  ini berkaitan  dengan  kemampuan dan  kepastian  perusahaan  dalam  menghasilkan laba  (kas dan  setara  kas).
Analisis laporan keuangan meliputi studi tentang hubungan serangkaian laporan  keuangan  dalam  satu  waktu  dan  kecenderungan  hubungan  ini  pada perioda  waktu  berikutnya  (Foster,  1986).  Tujuan  analisis  laporan  keuangan adalah  untuk  menangkap  muatan  informasi yang terkandung  di dalam  angka- angka laporan keuangan. Informasi yang diperoleh selanjutnya digunakan sebagai dasar pengambilan keputusan ekonomis oleh para pemakai.  Adapun bentuknya dapat  berupa  perhitungan  dan  interpretasi  (analisis)  rasio  keuangan.
Hasil analisis rasio keuangan memiliki kekuatan prediksi yang beragam, seperti  ditemukan  oleh  beberapa  peneliti.  O ’Connor  (1973)  menemukan  bahwa kekuatan  prediksi  rasio  keuangan  terhadap  keuntungan  saham  untuk  perioda lima  tahun  lebih  tinggi  daripada  untuk  perioda  tiga  tahun.  Ia  menggunakan data  NYSE  di  Amerika  Serikat.  Peneliti  lain,  Machfoedz  (1994),  menunjukkan bahwa  kekuatan  prediksi  rasio  keuangan  terhadap  pertumbuhan  laba  untuk perioda satu tahun lebih tinggi dari pada untuk perioda dua tahun, dan kekuatan prediksi  untuk  perioda  dua  tahun  ditemukan  tidak  signifikan.  Dua  temuan  ini m en gin d ik a sik a n   bahw a  k eku atan   p re d ik s i  rasio  keu an gan  m em ilik i kecenderungan yang tidak konsisten di  negara dan  kurun waktu yang berbeda.
Penelitian  spesifik tentang muatan informasi data arus kas atau  laporan arus kas telah banyak dilakukan.  Peneliti Bowen et al. (1986) menyatakan bahwa arus  kas  dapat  digunakan  untuk  memprediksi  kegagalan,  menaksir  resiko, sebagai  prediksi  pemberian  pinjaman,  penilaian  perusahaan,  dan  memiliki informasi  tambahan  bagi  pasar  modal.  Keragaman  manfaat  laporan  arus  kas ditunjukkan  oleh  penelitian  Health  (1978),  Lee  (1978),  dan  Ali  (1994).  Health (1978)  menunjukkan  bahwa  untuk  mengukur  solvabilitas  perusahaan,  tidak dapat  dilakukan  dengan  menganalisis  aktiva  lancar  dan  piutang  lancar,  tetapi dilakukan  dengan  menganalisis  penerimaan  dan  pengeluaran  kas.  Lee  (1978) menyebutkan  bahwa  laporan  arus  kas  dapat  bermanfaat  untuk  mengatasi masalah  yang  timbul  dari  alokasi  dalam  akuntansi.  Sedangkan  penelitian  Ali (1994)  menghasilkan  kesimpulan  bahwa  manfaat  informasi  arus  kas  adalah arus  kas  dapat  digunakan  untuk  memprediksi  return  saham.
Penelitian tentang muatan informasi arus kas di Indonesia mendapatkan simpulan yang mendukung hasil penelitian di atas.  Baridwan (1997) melakukan penelitian  dengan  menggunakan  sampel  sebanyak  62  perusahaan  manufaktur yang terdaftar di BEJ tentang ada tidaknya hubungan/kecenderungan yang sama antara informasi  dalam  laporan  arus  kas  dengan  informasi  dalam  laporan  laba rugi.  Alat  analisis yang digunakannya  adalah  Wilcoxon  Signed Rank  Test.  Hasil yang diperoleh menunjukkan bahwa antara arus kas dan laba terdapat korelasi yang  kuat  dan  pengungkapan  informasi  arus  kas  memberikan  nilai  tambah bagi  pemakai.  Hastuti  dan  Sudibyo  (1998)  menyelidiki  hubungan  laporan  arus kas dengan volume perdagangan  saham.  Dengan  menggunakan  37  perusahaan sebagai  sampel,  mereka memperoleh  hasil bahwa laporan  arus kas mempunyai muatan informasi  dan  bermanfaat bagi  investor.  Hal  ini  ditandai dengan bukti bahwa volume perdagangan  saham  meningkat di seputar tanggai  pengumuman laporan keuangan.  Suadi  (1998)  dalam penelitiannya tentang muatan informasi arus  kas  menemukan  hasil  yang  konsisten  dengan  penelitian  Hastuti  dan Sudibyo (1998). Suadi (1998) menggunakan sebanyak 41 perusahaan manufaktur yan g  telah   go  p u b lic   seb a gai  sam pel  p en elitia n .  H asil  yan g  d ip eroleh
menunjukkan  bahwa arus  kas  memiliki  hubungan  dengan jumlah  pembayaran deviden  yang  terjadi  dalam  satu  tahun  setelah  tahun  terbitnya  laporan  arus kas.  Hal ini memiliki arti bahwa laporan arus kas mempunyai muatan informasi.
Hasil penelitian yang mendukung adanya muatan informasi laporan arus kas  menjadi bukti bahwa informasi arus kas dapat ditangkap para pemakainya untuk  dijadikan  dasar  pengambilan  keputusan.  Walaupun  demikian,  laporan keuangan  dalam  bentuk  dasar  seperi  neraca,  laporan  laba  rugi,  dan  laporan arus  kas  belum  bisa  memberikan  manfaat  maksimal  terhadap  penggunanya sebelum  diolah  lebih  lanjut  seperti  rasio-rasio  keuangan  (Penman,  1991). Dengan demikian,  penelitian yang menggunakan data sekunder berupa laporan keuangan  “m entah”  belum  dapat  m aksim al  dalam   m em berikan  indikasi usefulness  dari  keseluruhan  inform asi  yan g  terkandung  dalam  laporan keuangan  sebagai  produk  sistem  akuntansi  keuangan  (Machfoedz,  1999).
Penelitian  arus  kas  dalam  bentuk  rasio  belum  banyak  dilakukan. M achfoedz  (1994)  m enguji  m anfaat  rasio  keuangan  dalam  m em prediksi perubahan  laba  di  masa yang akan  datang,  tetapi  manfaat  rasio  tersebut  tidak diuji  dengan  menghubungkannya  dengan  harga  saham.  Akibatnya  penelitian ini secara khusus tidak dapat menjelaskan manfaat rasio keuangan bagi investor. Asyik  (2000)  menguji  manfaat  rasio  arus  kas  bagi  investor.  Ia  tidak  berhasil menolak  hipotesis  yang  menunjukkan  bahwa  rasio  neraca  dan  laba  rugi  lebih kuat berhubungan dengan return saham dibandingkan rasio arus kas. Wahyuni (1998)  menganalisis  adanya  muatan  informasi  laporan  arus  kas  yang direspon oleh  pelaku  pasar  dalam   ben tu k   retu rn   saham .  H asil  yang  d ip eroleh menunjukkan  bahwa informasi  laporan  arus  kas,  baik  good  news maupun  bad news,  secara  signifikan  tidak  berhubungan  dengan  return  saham  di  sekitar ta n g g a i  p u b lik asi.  Sim p u lan   y a n g   sam a  d ip e ro le h   T riyon o  (1998).  Ia menggunakan  model  return  dan  tidak  berhasil  menolak  hipotesis  nul  yang menyebutkan  tidak  terdapat  hubungan  signifikan  baik  antara  total  arus  kas maupun  ketiga  komponennya  dengan  return  saham.  Kegagalan  ini  mungkin disebabkan pendeknya perioda waktu pengamatan (dua tahun) dan laporan arus kas merupakan komponen laporan keuangan yang relatif baru  (Scott,  1997, dan Kothari dan  Zimmerman,  1995).
Berdasarkan  pertimbangan  di  atas,  penting  untuk  dipelajari  kembali muatan  informasi  arus  kas  dalam  bentuk  rasio  dengan  mendasarkan  pada pertanyaan apakah terdapat muatan dan perbedaan muatan informasi dari rasio-rasio laporan arus kas pada perusahaan-perusahaan yang  bertumbuh dan yang tidak bertumbuh?
Penelitian  ini  ingin  m enunjukkan  bukti  em piris  adanya  muatan informasi laporan arus kas dalam bentuk rasio dengan mengelompokkan sampel menjadi kelompok perusahaan  yang bertumbuh dan kelompok perusahaan yang tidak bertumbuh.  Indikasi  perusahaan  yang bertumbuh  dan  tidak  bertumbuh tid a k   dapat  d ik etah u i  secara  la n gsu n g  te ta p i  h a ru s  d ih itu n g  dengan menggunakan  nilai  tertentu  sebagai  proksi  pertumbuhan  perusahaan.  Dalam penelitian  ini,  indikasi  bertumbuh  dan  tidak  bertumbuh  diproxi  menggunakan Investment Opportunity Set (IOS).
B erkaitan  dengan  in fo rm a si  arus  kas,  peru sah aan bertum buh diharapkan  akan  memiliki  aliran  laba  dan  arus  kas  masa  depan  yang  lebih besar dibandingkan dengan perusahaan yang tidak bertumbuh. Keadaan ini dapat menjadi  berita baik  (good  news)  bagi  investor  sehingga  mereka akan  merespon secara  positif  pada  harga-harga  saham.  Sebaliknya,  perusahaan  yang  tidak
bertumbuh  mempunyai  kebijakan  akuntansi  dan  pendanaan  yang  bertolak belakang dengan  perusahaan  yang  tumbuh.  Hal  ini  dapat  berarti  kabar  buruk (bad  news)  bagi  investor  dan  investor  akan  merespon  secara  negatif.

## Kajian Teori dan Rumusan Hipotesis
Fama  (1970)  menyebutkan  bahwa  pasar  modal  efisien  terjadi  bila harga saham-saham yang diperdagangkan selalu menggambarkan sepenuhnya seluruh informasi  yang  tersedia  di  pasar,  yang  selanjutnya  diklasifikasikan  dalam  tiga bentuk yaitu  pasar  bentuk  lemah  {weak),  bentuk  setengah  kuat  (semi  strong), dan bentuk kuat {strong).  Lebih lanjut ia mengusulkan bahwa pengujian efisiensi pasar  bentuk  setengah  kuat  dirubah  menjadi  event  studies,  yaitu  studi  yang m em pelajari  reaksi  pasar  terh ad ap   suatu  p eristiw a  yang  in form asin ya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman dan dapat digunakan untuk menguji muatan  informasi.
Pengujian  muatan  informasi  berbeda  dengan  pengujian  efisiensi  pasar bentuk setengah kuat.  Pengujian muatan informasi dimaksudkan untuk melihat reaksi  pasar  atas  suatu  pengumuman  informasi  tertentu,  yang  ditunjukkan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas yang bersangkutan.  Selanjutnya reaksi tersebut diukur dengan menggunakan return saham atau abnormal return. Adapun  pengujian  pasar  bentuk  setengah  kuat  dimaksudkan  untuk  melihat kecepatan  reaksi  pasar  dalam  menyerap  informasi  yang  diumumkan.  Pasar disebut  efisien  bentuk  setengah  kuat  bila  tidak  terdapat  in vestor  yang memperoleh  abnormal  return  dari  informasi  yang  diumumkan,  atau  bila  ada abnormal  return  pasar  bereaksi  secara  cepat  dalam  menyerap  abnormal  return tersebut  hingga  tercipta  harga  keseimbangan  baru.
Penelitian ini merupakan event study, yaitu penelitian yang ingin melihat reaksi  pasar  dengan  adanya  publikasi  laporan  arus  kas.  Reaksi  pasar  diukur dengan menggunakan abnormal return dengan tujuan untuk menguji keberadaan muatan  informasi laporan  arus kas  di  sekitar  tanggai  pengumuman.  Penelitian sebelumnya;
Bowen  et  al.  (1986)  melakukan  penelitian  tentang  apakah  arus  kas merupakan  prediktor  yang  lebih  baik  dari  pada  laba  dalam  memprediksi  arus kas masa depan.  Penelitian ini didasarkan pada 342 perusahaan sampel dengan menggunakan  random  walk.  Hasil  analisisnya  menunjukkan  bahwa  arus  kas m erupakan  prediktor  yan g  lebih  baik  dibandingkan  dengan  laba  dalam memprediksi  arus  kas  satu  sampai  dua  tahun  mendatang.
Bowen  (1987)  menguji hubungan  antara  abnormal return saham  dengan abnormal arus kas, serta abnormal return saham dengan abnormal laba di sekitar tanggai publikasi laporan keuangan.  Pengujian dilakukan dengan menggunakan data pooled  cross  sectional  time  series dan  cross  sectional untuk  periode  tahun 1972-1981  dengan  perioda  jendela  selama  dua  belas  bulan.  Hasil  penelitian menunjukkan  bahwa  laporan  arus  kas  memiliki  tambahan  muatan  informasi dibandingkan  laporan  laba,  sedangkan  laba  akrual  memiliki  muatan  informasi sebagai tambahan atas informasi yang terdapat dalam  data arus  kas.
Hasil  penelitian  Bowen  (1987)  konsisten  dengan  studi  yang  dilakukan oleh Rayburn  (1986) yang menguji muatan  informasi data arus kas dari operasi dan  laba  akrual  dengan  return  saham.  Analisis  penelitian  ini  menunjukkan bahwa  terdapat  muatan  informasi  dari  arus  kas  operasi  dan  akrual  agregat,
sedangkan  non-current  accrual  tidak  m em iliki  muatan  inform asi  dalam mengestimasikan  arus  kas  mendatang.
Ismail  dan  Kim  (1989)  melakukan  penelitian  dengan  tujuan  untuk menentukan  apakah  arus  kas  mempunyai  tambahan  muatan  informasi  di  luar laba  akrual  untuk  menjelaskan  risiko  pasar.  Data  yang  digunakan  diperoleh d a ri  C om pu stat  F ile  selam a  p e rio d a   p en g a m a ta n   1966-1985  dengan menggunakan laporan keuangan dan sampel dari 272 perusahaan. Hasil analisis, dengan  menggunakan  model  regresi,  menunjukkan  bahwa  arus  kas  secara signifikan  meningkatkan  kemampuan  dalam  menjelaskan  risiko  pasar.
Livnat dan Zarowin (1990) menguji muatan informasi dari komponen arus kas.  Sampel  penelitian  dipilih  dari  Compustat Annual  Industrial  File  dan  CRSP M ontly  File  dengan  m enggunakan  laporan  keuangan  akhir  tahun  fiskal. Sebanyak  281  perusahaan  selama  perioda  1974-1986  dipilih  sebagai  sampel. Analisis  regresi  berganda  menunjukkan  bahwa  komponen  individu  dari  arus kas  memiliki  hubungan  yang  berbeda  dengan  abnormal  return,  komponen individual  arus  kas  operasi  kecuali  pembayaran  pajak  mempunyai  hubungan yang kuat dengan abnormal return.  Koefisien individual dari arus kas pendanaan secara  umum  konsisten  dengan  asimetri  informasi,  penerbitan  hutang,  saham biasa,  dan  pembayaran  dividen,  yang  menunjukkan  hubungan  positif  dengan abnormal return. Sedangkan penerbitan saham preferen dirspon negatif oleh pasar. Dalam  penelitian  ini  tidak  ditemukan  adanya  hubungan  signifikan  antara komponen  individual  arus  kas  investasi  dengan  return  saham.
Livnat  dan  Zarowin  (1990)  konsisten  dengan  studi  Bernard  dan  Stober (1989)  yang  memperoleh  hasil  bahwa  pemisahan  laba  bersih  menjadi  arus  kas dari  operasi  d^n  laba  akrual  dapat  meningkatkan  hubungan  dengan  abnormal return.  Oleh  karena  itu  pemisahan  total  arus  kas  dari  operasi  dan  pendanaan ke dalam komponennya dapat meningkatkan hubungan dengan abnormal return. Hasil  ini  selaras  dengan  teori  mengenai  perbedaan  pengaruh  dari  transaksi pendanaan dan operasi walaupun dari studi tersebut menunjukkan bahwa arus kas dari aktivitas investasi tidak mempunyai hubungan dengan abnormal return.
Ali  (1994)  menguji  muatan  informasi  laba,  modal  kerja  dari  operasi  dan arus  kas  dengan  menggunakan  model  regresi  linier  dan  non-linier.  Analisis dilakukan  dengan  menyertakan  faktor  deflator  market  value  o f equity.  Sampel yang  digunakan  didasarkan  pada  laporan  keuangan  31  Desember  dari  8.820 perusahaan pada perioda  1974-1988.  Data diperoleh dari CRSP-NYSE dan AMSX File.  Hasil  analisis  berdasar  model  linier  menunjukkan  bahwa  arus  kas  relatif tidak  memiliki  muatan  informasi  dibandingkan  variabel  laba  dan  modal  kerja dari  aktifitas  operasi.  Hasil  yang  diperoleh  dengan  menggunakan  model  non­ linier  mendukung  adanya  hubungan  non-linier  antara  return  saham  dengan ketiga  variabel  independennya  tersebut.
Dechow (1994) melakukan penelitian mengenai hubungan laba akuntansi dan arus kas untuk mengukur kinerja perusahaan.  Dalam penelitian ini kinerja perusahaan direfleksikan dalam  return saham.  Sampel diambil dari perusahaan yang terdaftar di NYSE dengan menggunakan tiga jenis laporan keuangan, yaitu kuartalan,  empat  bulanan,  dan  tahunan.  Perusahaan  yang  menjadi  sampel sebanyak 19.733 dengan laporan keuangan kuartalan selama perioda 1980-1989, 5.175 perusahaan dengan laporan keuangan empat bulanan selama perioda 1964- 1989, dan 27.308 perusahaan dengan laporan keuangan tahunan selama perioda 1960-1989.  Analisis,  dengan  menggunakan  model  regresi,  menemukan  bahwa
Iqbal,  Muatan Informasi Rasio-rasio Laporan Arus Kas:
laba dengan pengukuran interval yang lebih pendek mempunyai hubungan yang lebih  kuat dengan  retum saham dibandingkan  arus  kas.
Di  Indonesia,  penelitian-penelitian  tentang  muatan  informasi  arus  kas juga  banyak  dilakukan,  misalnya  oleh  Baridwan  (1997),  Hastuti  dan  Sudibyo (1998),  dan  Suadi  (1998).  Baridwan  (1997)  melakukan  penelitian  dengan menggunakan  sampel  sebanyak  62  perusahaan  manufaktur  yang  terdaftar  di BEJ  tahun  1996  tentang  ada  tidaknya  hubungan/kecenderungan  yang  sama antara informasi  dalam  laporan  arus  kas  dengan  informasi  dalam  laporan  laba rugi.  Alat  analisis yang  digunakannya  adalah  Wilcoxon  Signed Rank  Test.  Hasil yang diperoleh menunjukkan bahwa jika muatan informasi kedua laporan (arus kas  dan  laba rugi)  sama maka  laporan  arus  kas  tidak  bermanfaat dan  ternyata m uatan  in fo rm asi  k edu a  la p ora n   tid ak   sama.  Tem uan  p e n e litia n   ini mengindikasikan  bahwa  antara  arus  kas  dan  laba  rugi  terdapat  korelasi  yang kuat,  dan  pengungkapan  informasi  arus  kas  memberikan  nilai  tambah  bagi pemakai.
Hastuti  dan  Sudibyo  (1998)  menyelidiki  hubungan  laporan  arus  kas dengan volume perdagangan saham.  Dengan menggunakan 37 perusahaan yang terdaftar di BEJ  sebagai  sampel,  mereka memperoleh  hasil bahwa laporan arus kas  mempunyai  muatan  inform asi  dan  bermanfaat  bagi  investor.  Hal  ini dibuktikan  dengan  peningkatan  volume  perdagangan  saham  di  sekitar  tanggai pengumuman  laporan  keuangan.
Penelitian Suadi  (1998)  tentang muatan  informasi arus kas menemukan hasil yang konsisten dengan penelitian Hastuti dan Sudibyo (1998).  Suadi (1998) menggunakan  sebanyak  41  perusahaan  manufaktur  yang  telah  go  public, melaporkan arus kas tahun  1994  dan  1995  dan membayar dividen  tahun  1995 sebagai  sampel  penelitian.  Hasil  yang  diperoleh  menunjukkan  bahwa  arus  kas memiliki hubungan dengan jumlah pembayaran deviden yang terjadi dalam satu tahun  setelah  tahun  terbitnya  laporan  arus  kas.  Hal  ini  memiliki  arti  bahwa laporan  arus  kas  mempunyai  muatan  informasi.
Penelitian-penelitian  di  atas  menunjukkan  bahwa  laporan  arus  kas memiliki  muatan  informasi  yang  direspon  oleh  pasar.  Pertanyaannya,  apakah pasar merespon  secara  berbeda  laporan  arus  kas  pada perusahaan  bertumbuh dan tidak bertumbuh?
D alam   pasar  m od al  y a n g   e fis ie n   seten gah   kuat,  h a rga  saham mencerminkan  secara  penuh  semua  informasi  yang  tersedia  di  pasar.  Oleh karena  itu  pasar  seharusnya  bereaksi  secara  berbeda  terhadap  informasi  arus kas antara perusahaan bertumbuh dan perusahaan tidak bertumbuh. Perbedaan reaksi  ini  hanya  terjadi  bila  pasar  modal  adalah  efisien  semi  kuat  secara keputusan, yaitu investor dapat merespon secara tepat dan cepat informasi yang tersedia  di  pasar.  Dengan  kata  lain,  investor  adalah  sophisticated  dan  bukan investor naive (Hartono,  1998), sehingga tidak terdapat investor yang memperoleh abnormal retum dari informasi yang diumumkan,  atau  bila ada  abnormal retum pasar  bereaksi  secara  cepat  dalam  menyerap  abnormal  retum  tersebut  hingga tercipta  harga  keseimbangan  baru.
Berdasarkan  teori  dan  penelitian-penelitian  di  atas,  dalam  penelitian ini  dirumuskan  hipotesis  nul  (H0)  sebagai  berikut: H0 t:  Rasio-rasio arus kas pada perusahaan bertumbuh tidak mempunyai asosiasi dengan abnormal retum
H0  2:  Rasio-rasio  arus  kas pada perusahaan  tidak  bertumbuh  tidak  mempunyai asosiasi dengan abnormal retum
H0 j. Asosiasi antara rasio-rasio arus kas dengan abnormal retum pada perusahaan bertumbuh sama dengan asosiasi antara rasio-rasio arus kas dengan abnormal retum pada perusahaan tidak bertumbuh

## Metode  Penelitian
Rumusan  hipótesis  mengarahkan  bahwa  variabel  dalam  penelitian  ini meliputi  variabel  dependen  Cummulative  Abnormal  Retum  (CAR)  dan  variabel independen rasio-rasio yang dibentuk dari komponen-komponen laporan neraca, laba rugi dan arus kas.
Penghitungan variabel CAR didasarkan pada model pasar sebagai berikut:
R„ = a, + p, Rml + ru ........................ 1 )
Hasil  regresi  yang  diperoleh  selanjutnya  digunakan  untuk  menghitung abnormal  retum yaitu  dengan  membalik  persamaan  satu  menjadi:
ri t = R i , -   a ,  ~   P , K ,   ............................2 )
Abnormal  retum   diakumulasikan  dengan  menggunakan  persamaan berikut:
CAR,  = ¿   r„  ................................ 3)
/ = i Variabel independen merupakan rasio-rasio yang dibentuk dari komponen laporan  keuangan  meliputi  rasio-rasio  neraca  &  laba  rugi  dan  rasio  arus  kas, selengkapnya terdapat  pada tabel  berikut:
Tabel  1

## Variabel Independen
R a s i o S i m  b o 1 L i q u i d  i t y : C u r r e n t   A  s s e t s /  C u r r e n t   L i a b i l i t i e s C  A C   L S o l v a b i l i t y : L o n g   T e r m   D e b t / T o t a l   A s s e t s L T D  A L o n g   T e r m   D e b t /   S t o c k h o l d e r ’s   E q u i t y L D S E P r o f i t a b i l i t y : N e t   I n c o m e / S a l e s N   I S S a l e s /  T o t a l   A s s e t s S T A N e t   i n c o m e / S t o c k h o l d e r ’s   E q u i t y N I S E P a y o u t : D i v i d e n  /  N  e t   I n c o m e D N I P r o d u c t i v i t y   &   E f f i c i e n c y : a .   C G S / I n v e n t o r y C G S I b .   S a l e s / A c c o u n t   R e c e i v a b l e s S A R O p e r a t i o n   A c t i v i t i e s : C a s h   F l o w   f r o m   O p e r a t i o n s /  S t o c k h o l d e r ’s   E q u i t y F O S E D i v i d e n s /  C a s h   F l o w   f r o m   O p e r a t i o n s D  V F O C a s h   F l o w   f r o m   O p e r a t i o n s / S a l e s F O S I n v e s t m  e n t   A c t i v  i t i e  s : I n v e s t m e n t   i n  P r o p e r t y ,  P l a n t   &  E q u i p m e n t /  P P E I P P E I n v e s t m e n t   i n  P P E /   T o t a l   I n v e s t i n g   U s e s I P T U C h a n g e s   i n   W o r k i n g   C a p i t a l /  T o t a l   I n v e s t i n g   U s e s W C T U R e t i r e m e n t   o f   P P E /   T o t a l   I n v e s t i n g   S o u r c e s R P T S F i n a n c i n g   A c t i v i t i e s : D e b t   I s s u a n c e /   T o t a l   F i n a n c i n g   S o u r c e s D I T S D e b t   I s s u  a n c e   -   R e t i r e m e n t /   T o t a l   F i n a n c i n g   S o u r c e s D   I R T S

## Iqbal,  Muatan Informasi Rasio-rasio Laporan Arus Kas:
Penelitian  ini  menggunakan  data  sekunder  yaitu  laporan  keuangan  di Bursa  Efek  Jakarta.  Populasi  dalam  penelitian  ini  adalah  seluruh  perusahaan go publik yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta sejak tahun  1995 s.d. 2001. Adapun sampel penelitian diambil dari populasi dengan teknik purposive sampling, sebagai berikut:  (1)  Sampel  adalah  perusahaan  m anufaktur.  Alasannya,  untuk mengurangi  bias  yang  timbul  dari  perbedaan jenis  perusahaan  terkait  dengan aktivitas utamanya.  (2)  Sampel adalah perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta sejak tahun  1995. Alasannya, laporan arus kas dimandatkan sejak tahun 1995.  (3) Sampel menerbitkan laporan keuangan auditan tiap 31  Desember tahun 1995  s.d.  tahun  2001.  (4)  Sam pel  adalah  em iten  yang  saham nya  ak tif diperdagangkan dengan SE PT BEJ No. SE-03/BEJ II-I/I / 1994.
Berdasarkan teknik penyampelan di atas, jumlah perusahaan yang dipilih sebagai  obyek  penelitian  tampak  pada  tabel.
Tabel 2 Hasil  Penyampelan Keterangan Jumlah Perusahaan Perusahaan  manufaktur  yang  sudah  go public sebelum 31  Desember  1995 146 Perusahaan  yang  tidak  termasuk  sampel (Saham tidak aktif dan data tidak lengkap) i  14) Perusahaan  manufaktur  yang  siap  dipilih sebagai sampel 132
Sampel dipilah menjadi dua yaitu kelompok perusahaan bertumbuh dan kelompok  perusahaan  tidak  bertumbuh.  Pengelompokan  ini  dilakukan  dengan menggunakan  teknik  analisis  faktor  (Common  Factor Analysis)  atas  rasio-rasio individual proxi IOS (Investment Opportunity Set). Nilai individual proxi IOS dihitung setiap  tahun  dari  setiap  perusahaan  dan  kemudian  dihitung  masing-masing nilai  reratanya.  Nilai  rerata  yang  diperoleh  dijadikan  input  dalam  prosedur analisis faktor.  Variabel  proksi IOS yang digunakan meliputi angka-angka rasio berikut:
1. Market to Book Value o f Equity (MBVE), yaitu rasio antara jumlah saham beredar dikalikan harga penutupan,  dengan ekuitas total.
2. Market to Book Value o f Assets (MBVA), yaitu rasio penjumlahan aset total dan jumlah saham beredar setelah dikalikan harga penutupan, dengan total aset.
3. Price Earning Ratio (PER), yaitu rasio antara harga penutupan dengan laba per lembar saham.
4.  Capital Expenditure to Book Value o f Assets (CEBA), yaitu rasio antara selisih nilai buku aktiva tetap satu perioda dari perioda sebelumnya,  dengan aset total.
5.  Capital Expenditure to Market Value o f Assets (CEMA),  yaitu rasio  antara selisih  nilai  buku  aktiva  tetap  satu perioda  dari perioda  sebelumnya,  dengan penjumlahan antara aset total setelah dikurangi ekuitas total dan jumlah lembar saham beredar setelah dikalikan harga penutupan.
Dalam  analisis  faktor,  jumlah  faktor  umum  yang  diperoleh  tergantung pada jumlah  eigen  value yang  dibutuhkan  melebihi  atau  sama  dengan jumlah cummunalities-nya (Gaver dan Gaver,  1993, dan Hair et al,  1995). Jika dihasilkan
lebih  dari  satu  faktor  umum  maka  masing-masing  faktor  umum  dijumlahkan menjadi  satu  faktor  umum  IOS  dan  dihitung  reratanya.  Setiap  individu  proxi IOS  diklasifikasikan  ke dalam  salah  satu  faktor umum  berdasarkan nilai  faktor loading-nya.  Seperti  Sharma  (1996),  analisis  ini  menggunakan  faktor  loading minimal  0,4.  Dari  hasil  yang  diperoleh  dipilih  sebanyak  35%  (46  perusahaan) sampel  dengan  skor  faktor  tertinggi  dan  diklasifikasikan  sebagai  perusahaan dengan  IOS  tinggi  (perusahaan  bertumbuh)  dan  35%  (46  perusahaan)  sampel dengan  skor  faktor  terendah  dan  diklasifikasikan  sebagai  perusahaan  dengan IOS  rendah  (perusahaan  tidak  bertumbuh).  Adapun  30%  (tiga  puluh  persen) sisanya  dikeluarkan  dari  sampel.
Analisis  penelitian  didasarkan  pada  persamaan  regresi:
CAR,  =  F  (rasio  -  rasio  neraca  &rugi laba,, rasio  -  rasio  arus  kas,)  ....... 4)
Variabel  dependen,  CAR,  dihitung  menggunakan  model  persamaan  tiga selama  11  hari  (perioda jendela)  dengan  pembagian  +5  dan  -5  hari  dari  tanggai publikasi  laporan  keuangan.  Pemilihan  perioda  jendela  ini  didasarkan  pada penelitian  Brown  and  Warner  (1985),  dengan  penjelasan  untuk  mengurangi terjadinya confounding effect.
Dalam  model  regresi  di  atas,  peneliti  memasukkan  variabel-variabel independen rasio-rasio laporan neraca dan laba rugi sebagai variabel pengontrol. Hal  ini  didasarkan  pada  pertimbangan  bahwa  laporan  neraca dan  laporan  laba rugi  dipublikasikan  dalam  waktu  yang  bersamaan  dengan  laporan  arus  kas. Oleh  karena itu,  untuk menghindari  confounding effect dari laporan  neraca dan laba  rugi,  peneliti  menggunakan  variabel  ini  sebagai  variabel  pengontrol.
A n alisis  dilakukan  terh ad ap   46  p eru sah aan   bertum buh  dan  46 perusahaan  tidak  bertumbuh  dalam  tiga  tahap.  Pertama,  analisis  dilakukan atas  rasio-rasio  individual  laporan  neraca,  laba  rugi,  dan  arus  kas  (604  tahun perusahaan).  Kedua,  analisis  dilakukan  atas  rasio-rasio  klasifikasian  laporan neraca,  laba rugi,  dan  arus kas  (600  tahun  perusahaan).  Rasio  ini diambil dari rasio-rasio individual yang dianggap dapat mewakili kriteria Liquidity, Solvability, Profitability, Payout, Efficiency, dan Cash Flows (Operating Cash Flow/ Total Investing Uses).  Ketiga,  analisis  sampel  kecil.
Untuk menguji  hipotesis  H0 j  dan  H0 2  peneliti  menggunakan  alat  F-Test dengan  risiko  alfa  sebesar lima persen1.  Adapun  untuk  menguji  hipotesis  H03
1R u le  o f  thum b pengambilan  keputusan  adalah  sebagai  berikut: Jika  F*  (F-hitung)  <  F-tabel  (F( 1 -V ,p-l,n-p))  maka  simpulkan  H0; Jika  F*  (F-hitung)  3  F-tabel  (F(l-V ,p-l,n-p))  maka  simpulkan  H,;
dalam  hal  ini, F*  (F-hitung)  =  MSR/MSE MSR: m ean  squa re  regression
MSE: m ean  squa re  error
p:  jumlah  parameter n: jumlah  observasi
Iqbal,  Muatan Informasi Rasio-rasio Laporan Arus Kas:
peneliti  menggunakan  alat  Chow-  Test1 dan  t-Test,  dengan  derajat  signifikansi lima  persen.
Pengujian  mengunakan  t-test  bertujuan  untuk  memfokuskan  analisis. Oleh  karena  itu  t-test  hanya  dilakukan  terhadap  variabel-variabel  independen yang memiliki  asosiasi  secara  signifikan  dengan  abnormal  return pada model  4. Persamaan regresi  (univariate)  yang digunakan  adalah:
CAR = a  +  b X. +  t ...................5)
Koefisien  yang  diperoleh  dari  hasil  regresi  kemudian  diuji  dengan menggunakan  t-test  yang  dikembangkan  oleh  Hartono  (1997).  Uji  signifikansi t-test dilakukan dengan membandingkan antara t*  (t-hitung)  beda dua koefisien dengan  nilai  tabel3.
Secara  teoritis  suatu  model  regresi  akan  menghasilkan  nilai  parameter model  penduga  yang  sahih  bila  memenuhi  uji  asumsi  klasik.  Terdapat  empat asumsi  klasik  yaitu  Multikolinearitas,  Autokorelasi,  Heteroskedastisitas,  dan Normalitas.
Multikolinearitas  merupakan  adanya  hubungan  linier di antara variabel independen  dalam  model  regresi.  Adanya  multikolinearitas  mengakibatkan fungsi  pendugaan  oleh  model  tidak  dapat  ditentukan  dan  variansi pendugaan
1 R u le  o f  thumb pengambilan  keputusan  adalah  sebagai  berikut:
Jika  F*  (F-hitung)  ^  F-tabel  (F(l-V,p-l,n-p))  maka  simpulkan  H0; Jika  F*  (F-hitung)  3  F-tabel  (F(l-\/>p-l>n-p)j  maka  simpulkan  H,;
dalam  hal  ini,
F*  (F-hitung)  = (S S R r-S S R u )/ r SSRu / (n - k )
SSRr: su m   o f  squa re  residual-restricted  regression SSRu: su m   o f  squa re  residual-unrestricted  regression r: jumlah  parameter  pada restricted  regression k: jumlah  parameter  pada unrestricted  regression p:  jumlah  variabel  independen
n:  jumlah  observasi
2 Ru le  o f  thumb pengambilan  keputusan  adalah  sebagai  berikut:
Jika  t*  (t-hitung)  <  t-tabel  maka  simpulkan  H0 ; Jika  t*  (t-hitung)  g  t-tabel  maka  simpulkan  H,;
dalam  hal  ini,
t * (t - hitung) =
P " - P "
SSE{l) + SSE{2) f c / ' W 0) , (p ? ] ) ( d f (1]) (S S E ^ ) (t{1)J (SSE{2)) ]j  d f {l) +  d f{2)
¡ 3 ^ dan parameter  o f  estimate regresi  pertama  dan  kedua.
S S E {1) dan S S E {2 ):  sum  o f  square  error regression pertama dan  kedua.
d f ^ dan d f ^  '■ degree  o f freedom regresi  pertama  dan  kedua.
dan :  t-statistik  hasil  regresi  pertama  dan  kedua.
akan  te rin fla s i  seh in gga  m en im bu lkan  b ias  dalam   sp esifik asi.  Untuk mengetahui  multikolinearitas  dapat  dilihat  pada  nilai  tolerance  atau  variance inflation factor (VIF).  Batas nilai  tolerance  adalah  0,10  dan  batas VIF adalah  10 (Hair  et  al.,  1995).  Jika  nilai  tolerance di  bawah  0,10  atau  nilai  VIF  di  atas  10 maka  terjadi  multikolinearitas.
Autokorelasi  terjadi  jika  dalam  model  regresi  linier  terdapat  korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan pengganggu pada periode t-1.  Masalah ini sering ditemukan pada data time series karena gangguan pada  individu/kelompok  cenderung  mempengaruhi  gangguan  pada  individu/ kelompok yang sama pada periode berikutnya.  Penelitian ini menggunakan pooled analysis  dengan jumlah  perusahaan  sample  lebih  besar  dibandingkan  dengan ju m la h   p erio d e  sam ple,  oleh  k aren a  itu  m a sa la h   a u tok orela si  tid ak menyebabkan  bias  dalam  pendugaan.  Sehingga  pengujian  asumsi  autokorelasi tidak  dilakukan  dalam  penelitian  ini.
Heteroskedastisitas  muncul  ketika  varian si  distribusi  probabilitas gangguan  tidak  konstan  untuk  keseluruhan  pengamatan  variabel  independen. Uji  heteroskedastisitas  bertujuan  untuk  menentukan  apakah  dalam  model regresi terjadi kesamaan variansi dari residual satu pengamatan ke pengamatan lainnya. Jika variansi residual pengamatan tetap maka disebut Homoskedatisitas dan jika  berbeda  disebut  Heteroskedastisitas.  Model  regresi  yang  baik  adalah model  yang  hom oskedastisitas.  Dalam  penelitian  ini,  heteroskedastisitas ditentukan  menggunakan  Uji-G lejser  (Gujarati,  1995).  Pengujian  dilakukan dengan  meregresi  nilai  residu  absolut  terhadap  variabel  independen.  Jika variabel independen secara statistis signiflkan mempengaruhi variabel dependen maka  terdapat  indikasi  heteroskedastisitas.
Pengujian  normalitas  bertujuan  untuk  menentukan  apakah  di  dalam model regresi, variabel dependen dan variabel independen mempunyai distribusi yang  mendekati  normal.  Model  regresi  yang  baik  adalah  model  yang  memiliki d istrib u si  data  norm al  atau  m en d ek ati  n orm al.  Central  Lim it  Theorem menyebutkan  bahwa  asumsi  normalitas  suatu  distribusi  dapat  diabaikan  atau suatu  distribusi  dapat  dianggap  normal  jika  jum lah  sampel  yang  diobservasi cukup  besar.  Karena  penelitian  ini  menggunakan  jumlah  sampel  yang  besar maka  uji  normalitas  tidak  dilakukan.
T a b e l3 Ringkasan  Analisis R2 SSE ANOVA P-Value SSRr Rasio Individual: Total Sampel Perusahaan Bertumbuh Perusahaan Tidak Bertumbuh Dummy 0.011 0.039 0.023 0.013 0.1960 0.1477 0.2363 0.1960 0.376 0.681 0.403 0.438 0.990 0.821 0.984 0.979 22.561 6.196 15.917 22.504 Rasio Klasifikasian: Total Sampel Perusahaan Bertumbuh Perusahaan Tidak Bertumbuh Dummy 0.004 0.011 0.007 0.006 0.1950 0.1459 0.2351 0.1950 0.389 0.568 0.361 0.545 0.886 0.756 0.903 0.800 22.556 6.256 16.143 22.499 Pembanding: Total Sampel Perusahaan Bertumbuh Perusahaan Tidak Bertumbuh Dummy 0.023 0.040 0.050 0.024 0.2008 0.1534 0.2432 0.2010 0.655 0.564 0.676 0.636 0.847 0.916 0.825 0.872 18.833 5.413 12.957 18.819

## Iqbal,  Muatan Informasi Rasio-rasio Laporan Arus Kas:
Análisis  Hasil  Penelitian

## Rasio Individual

## Perusahaan Bertumbuh dan Pengujian H01
Nilai  R2  analisis  regresi  (Tabel  3)  m énunjukkan  besaran  variansi cummulative abnormal retum perusahaan bertumbuh yang dapat dijelaskan oleh variabel independen  CACL,  LTDA,  LDSE,  NIS,  STA,  DNI,  CGSI,  SAR  (rasio-rasio laporan neraca dan laba rugi), dan FOSE,  DVFO,  FOS,  IPPE,  IPTU, WCTU,  RPTS, DITS,  DIRTS (rasio-rasio laporan arus kas), yaitu 3,9%.  Adapun sisanya (100% - 3,9%  =  96,1%)  dijelaskan  oleh  penyebab-penyebab  lain  diluar  model.  Angka  ini dengan  je la s   m en gin d ik a sik an   hu bu ngan  yan g  lem ah  antara  va ria b el independen  cummulative  abnormal  retum  dengan  variabel-variabel  dependen. Hubungan  ini  disebut  lemah  karena  berada  di  dawah  angka  50%.  Lemahnya hubungan ini dikuatkan oleh angka  Standard Error o f  Estímate (SSE) yang kecil, 14,77%.  Semakin  kecil  angka  SSE  semakin  besar  ketepatan  model  dalam menduga  variabel  dependen.
Hasil ANOVA atau Uji-F (Tabel 3) memperoleh F* (F-hitung) sebesar 0,681 dengan p-value  82,1%.  Karena  angka  probabilitas  ini  lebih  besar  dari  tingkat signifikansi  5%  maka  dapat  dikatakan  bahwa  variabel  independen  tidak mempengaruhi variabel dependen.  Angka F-tabel  (95%,  16,  ~)  adalah  1,59.  Jika F-tabel ini dibandingkan dengan F* (F-hitung) maka F* (F-hitung)'  F-tabel (0,681~ 1.59).  Jadi  pengujian  ini  tidak berhasil  menolak  H0 v  yang  menyebutkan  rasio- rasio  arus  kas  pada  perusahaan  bertumbuh  tidak  mempunyai  asosiasi  dengan cummulative abnormal retum.  Kegagalan  penolakan  ini  diperkuat oleh  uji-t atas signifikasi  konstanta  dan  koefisien  setiap  variabel  independen  rasio-rasio  arus kas yang menunjukkan  keseluruhan p-valuenya  lebih  besar dari  5%.

## Perusahaan Tidak Bertumbuh dan Pengujian Hoa
Nilai  R2  analisis  regresi  (Tabel  3)  menunjukkan  besaran  variansi cummulative abnormal retum perusahaan tidak bertumbuh yang dapat dijelaskan oleh variabel independen  CACL,  LTDA,  LDSE,  NIS,  STA,  DNI,  CGSI,  SAR (rasio- rasio laporan neraca dan laba rugi),  dan  FOSE,  DVFO,  FOS,  IPPE,  IPTU,  WCTU, RPTS,  DITS,  DIRTS  (rasio-rasio  laporan  arus  kas),  yaitu  2,3%.  Adapun  sisanya (100%  -  2,3%  =  97,7%)  dijelaskan  oleh  penyebab-penyebab  lain  diluar  model. Angka ini dengan jelas  mengindikasikan hubungan yang lemah antara variabel independen  dengan  variabel  dependen.  Hubungan  ini  disebut  lemah  karena berada  di  bawah  angka  50%.  Hal  ini  dikuatkan  oleh  angka  Standard  Error  o f Estímate (SSE) yang kecil,  23,63%.
Hasil ANOVA atau Uji-F (Tabel 3) memperoleh F* (F-hitung) sebesar 0,403 dengan  p-value  98,4%.  Karena  angka  probabilitas  ini  lebih  besar  dari  tingkat signifikansi  5%  maka  dapat  dikatakan  bahwa  variabel  independen  tidak mempengaruhi  variabel  dependen.  Angka  F-tabel  (95%, 16,:)  adalah  1,59.  Jika angka  F-tabel  dibandingkan  dengan  F*  (F-hitung)  maka  F*  (F-hitung)  '   F-tabel (0,403 ’   1,59). Jadi pengujian ini tidak berhasil menolak H02, yang menyebutkan rasio-rasio  arus  kas  pada  perusahaan  tidak  bertumbuh  tidak  mempunyai asosiasi dengan cummulative abnormal retum.  Kegagalan pengujian ini diperkuat oleh  uji-t  atas  signifikasi  konstanta  dan  koefisien  setiap  variabel  independen rasio-rasio  arus  kas  yang  menunjukkan  keseluruhan  angka  p-valuenya  lebih besar dari 5%.

## TEMA,  Volume  5,  Nomor 2,  September 2004

## Pengujian Hipótesis H03 (Rasio Individual)
Análisis  regresi  berganda  menunjukkan  asosiasi  yang  lemah  antara variabel  dependen  dan  independen  dan  pengujian  hipótesis  tidak  berhasil menolak H0l dan H02.  Penolakan hipótesis H0, dan H02 juga berarti bahwa asosiasi rasio-rasio laporan arus kas pada perusahaan bertumbuh sama dengan asosiasi rasio-rasio  laporan  arus  kas  pada  perusahaan  tidak  bertumbuh.  Walaupun demikian,  untuk  meyakinkan  bahwa  hasil  tersebut  valid  maka  diperlukan pengujian statistis.  Pengujian ini bertujuan untuk menjawab pertanyaan apakah terdapat  perbedaan  antara  asosiasi  variabel  independen  dengan  cummulative abnorm al  return  pada  perusahaan  bertum buh,  dengan  asosiasi  variabel independen  dengan  cummulative  abnorm al  return  pada  perusahaan  tidak bertumbuh.
Pengujian  equality  o f coefficients  dilakukan  dengan  menggunakan  alat Chow  Test.  Dari  analisis  regresi  pada Tabel  3  diperoleh
Angka F-tabel (95%,  16,  :) adalah  1,59. Jika angka F-tabel dibandingkan dengan  F*  (F-hitung)  maka F*  (F-hitung)  F-tabel  (0,724  i  1,59). Artinya asosiasi rasio-rasio  neraca,laba  rugi,  dan  arus  kas  dengan  cummulative abnormal  return pada perusahaan betumbuh dan pada perusahaan tidak bertumbuh adalah sama. Pengujian  ini  mengarah  pada  kegagalan  menolak  hipotesis  H03.
Untuk memperkuat dugaan penolakan hipotesis H03,  peneliti melakukan proses  regresi  berganda  dengan  variabel  dummy  (perusahaan  bertumbuh  =  1 dan  perusahaan  tidak bertumbuh  =  0).  Hasil ANOVA  atau  Uji-F memperoleh  F* (F-hitung) sebesar 0,438 dengan p-value 97,9%. Angka probabilitas ini  lebih besar dari  tingkat  signifikansi  5%  maka  dapat  dikatakan  bahwa  asosiasi  antara variabel  independen  dengan  variabel  dependen  adalah  tidak  signifikan. Kegagalan  pengujian  ini  diperkuat  oleh  uji-t  atas  signifikansi  koefisien variabel dummy  (kelompok)  yang  menunjukkan  hasil  yang  konsisten dengan  pengujian sebelumnya  (Chow-test), yaitu mengarah pada kegagalan  menolak hipotesis H03.

## Rasio  Klasifikasian

## Perusahaan Bertumbuh dan Pengujian H0 1
Proses regresi  memperoleh  nilai  koefisien  determinan  (R2)  (Tabel  3) yang menunjukkan  besaran  variansi  cum m ulative  abnormal  return  perusahaan bertumbuh yang dapat dijelaskan oleh variabel independen LIQ,  SOL,  PRO,  PAY, EFF (rasio-rasio laporan neraca dan laba rugi)  dan OPR (rasio laporan arus kas), yaitu  sebesar  1,1%.  Adapun  sisanya  (100%  -  1,1%  =  98,9%)  dijelaskan  oleh penyebab-penyebab lain diluar model.  Angka ini dengan jelas  mengindikasikan bahwa hubungan antara variabel independen dengan variabel dependen adalah sangat lemah. Hubungan ini disebut lemah karena  berada di bawah angka 50%. Hal ini dikuatkan oleh angka Standard Error ofEstim ate (SSE) yang kecil,  14,59%.
ANOVA atau  Uji-F memperoleh  nilai  F*  (F-hitung)  sebesar 0,568  dengan p-value 75,6%. Karena angka probabilitas ini  lebih besar dari tingkat signifikansi 5%  maka  dapat  dikatakan  bahwa  variabel  independen  tidak  mempengaruhi variabel dependen.  Angka F-tabel  (95%,  5,  ~)  adalah  2,21.  Jika nilai  F-tabel ini dibandingkan  dengan  nilai  F*  (F-hitung)  maka  F*  (F-hitung)  l  F-tabel  (0,568  l 2,21).  Jadi  pengujian  ini  tidak berhasil  menolak  H0 ,,  yang menyebutkan  rasio-
( 22 , 561 - 22 , 113)717 22 , 113 /( 604 - 34 ) = 0,724
Iqbal,  Muatan Informasi Rasio-rasio Laporan Arus Kas:
rasio arus kas pada perusahaan bertumbuh tidak mempunyai hubungan dengan cummulative abnormal retum.  Kegagalan  ini  diperkuat oleh  uji-t atas  signifikasi konstanta  dan  koefisien  setiap  variab el  independen  yang  m enunjukkan keseluruhan  nilai p-valuenya  lebih  besar  dari  5%.

## Perusahaan Tidak Bertumbuh dan Pengujian HQ2
Nilai  R2  dalam  Tabel  3  menunjukkan  besaran  variansi  cummulative abnormal retum perusahaan tidak bertumbuh yang dapat dijelaskan oleh variabel independen  LIQ, SOL, PRO, PAY, EFF (rerata rasio-rasio laporan neraca dan laba rugi) dan PR (rasio laporan arus kas), yaitu sebesar 0,7%. Adapun sisanya (100% - 0,7% = 99,3%) dijelaskan oleh penyebab-penyebab lain diluar model. Angka ini dengan  jelas  mengindikasikan  hubungan  yang  sangat  lemah  antara  variabel independen  dengan  variabel  dependen.  Hubungan  ini  disebut  lemah  karena berada  di  bawah  angka  50%.  Lemahnya  hubungan  ini  dikuatkan  oleh  angka Standard Error ofEstimate (SSE) yang kecil, 23,47%.
ANOVA atau  Uji-F memperoleh  nilai  F*  (F-hitung)  sebesar 0,361  dengan p-value 90,3%.  Karena angka probabilitas ini  lebih besar dari tingkat signifikansi 5%  maka  dapat  dikatakan  bahwa  variabel  independen  tidak  mempengaruhi variabel  dependen.  Nilai  F-tabel  (95%,  5,  ~)  adalah  2,21.  Jika  Nilai  F-tabel dibandingkan  dengan  nilai  F*  (F-hitung)  maka  F*  (F-hitung)  '   F-tabel  (0,361 2,21).  Jadi  pengujian  ini  tidak berhasil  menolak  H02,  yang menyebutkan  rasio- rasio  arus  kas  pada  perusahaan  tidak  bertumbuh  tidak  mempunyai  asosiasi dengan  cummulative  abnormal  retum.  Kegagalan  ini  diperkuat  oleh  uji-t  atas s ign ifik a si  k on stan ta  dan  k o e fis ien   setia p   va ria b el  independen,  yan g menunjukkan  keseluruhan  p-valuenya  lebih  besar  dari  5%.

## Pengujian Hipótesis H0 3
Pengujian  h ip ótesis  m en u nju kkan  hasil  yang  konsisten  dengan pengujian  sebelumnya,  yaitu  tidak  berhasil  menolak  hipótesis  H0  l dan  H0 2. Dengan  kata  lain  pengujian  mendapatkan  hasil  bahwa  baik  pada  perusahaan bertumbuh  maupun  pada  perusahaan  tidak  bertumbuh,  rasio-rasio  arus  kas klasifikasian  tidak  memiliki  asosiasi  dengan  cummulative  abnormal  retum yang mungkin diperoleh pelaku pasar.  Untuk meyakinkan bahwa hasil tersebut valid maka  peneliti  melakukan  pengujian  lanjutan.  Pengujian  ini  bertujuan  untuk menjawab  pertanyaan  apakah  terdapat  perbedaan  antara  asosiasi  variabel independen dengan  cummulative abnormal retum pada perusahaan  bertumbuh, dengan  asosiasi variabel  indpenden  dengan  cummulative  abnormal  retum  pada perusahaan  tidak  bertumbuh.
Pengujian  equality  o f  coefficients  dilakukan  dengan  menggunakan  alat C how  Test.  Dari  analisis  regresi  pada Tabel  3  diperoleh:
F*  (F-hitung)  = (SSRr~SSRu)/r ( 22 , 556 - 22 , 399)/6 22 , 399 /( 600 - 12 )  _ = 0,687

## SSRuf(n-k)
Angka F-tabel (95%,  11,  :) adalah  1,79. Jika angka F-tabel dibandingkan dengan F*  (F-hitung)  maka F*  (F-hitung)  "  F-tabel (0,687  “  1,79). Jadi pengujian ini  menunjukkan  bahwa  asosiasi  rasio-rasio  neraca,laba  rugi,  dan  arus  kas dengan  cummulative  abnormal  return  pada  perusahaan  betumbuh  dan  pada perusahaan tidak bertumbuh adalah  sama.
Pengujian  m enggunakan  alat  t-test  terhadap  rasio  arus  kas  yang berasosiasi  secara  sign ifikan  dengan  cum m ulative  abnormal  return  tidak
dilakukan.  Rasio  arus  kas  berasosiasi  tidak  signifikan  dengan  cummulative abnormal retum pada kedua kelompok sampel sehingga pengujian H03 merupakan hal yang  tidak  bermanfaat.
Proses regresi berganda dengan variabel dummy (bertumbuh =  1  dan tidak bertumbuh  =  0)  menunjukkan  hasil  yang  konsisten  dengan  pengujian  Chow- test di atas.  Nilai koefisien variabel dummy sebesar negatif 0,0196 menunjukkan bahwa cummulative abnormal retum kelompok perusahaan tidak bertumbuh lebih rendah  1,96%  dari  pada  cummulative  abnormal  retum  kelompok  perusahaan bertumbuh. Tetapi perbedaaan ini secara statistis tidak signifikan, yaitu dengan probabilitas  22,4%  (lebih  besar dari  5%).  Artinya  cummulative  abnormal  retum kedua  kelompok  perusahaan  adalah  sama  atau  pengelompokan  perusahaan menjadi bertumbuh dan tidak bertumbuh tidak berpengaruh terhadap perubahan cummulative abnormal retum.

## Análisis  Pembanding

## Perusahaan Bertumbuh dan Pengujian H0
Kegagalan  menolak  hipótesis  nul  dalam  analisis  dan  pengujian  rasio individual dan  rasio  klasifikasian  mungkin  akibat penggunaan  data yang besar yaitu  masing-masing  604  dan  600  tahun  perusahaan.  Untuk  membuktikan dugaan tersebut, peneliti melakukan analisis pembanding dengan menggunakan data yang  sama  tetapi  data dirapikan  lebih  dahulu  dengan  cara mengeluarkan missing data dan outlier data.
N ila i  k o e fis ie n   d e te rm in a n ,  R 2,  a n a lis is   re g re s i  pada  T a b e l  3 m enunjukkan  besaran  variansi  cum m ulative  abnorm al  return  perusahaan bertumbuh yang dapat dijelaskan oleh variabel independen  CACL,  LTDA, LDSE, NIS,  STA,  DNI,  CGSI,  SAR (rasio-rasio laporan neraca dan laba rugi),  dan FOSE, DVFO, FOS, IPPE, IPTU, WCTU, RPTS, DITS, DIRTS (rasio-rasio laporan arus kas), yaitu  4,0%.  Adapun  sisanya  (100%  -  4,0%  =  96%)  dijelaskan  oleh  penyebab- penyebab lain diluar model.  Angka ini dengan jelas  mengindikasikan hubungan yang  lemah  antara  variabel  independen  cummulative  abnormal  retum  dengan variabel-variabel dependen. Hubungan ini disebut lemah karena  berada di dawah angka  50%.  Lemahnya  hubungan  ini  dikuatkan  oleh  angka  Standard  Error o f Estímate (SSE) yang kecil,  15,34%.
Hasil ANOVA atau Uji-F (Tabel 3) memperoleh F* (F-hitung) sebesar 0,564 dengan p-value 91,6%.  Karena  angka  probabilitas  ini  lebih  besar  dari  tingkat signifikansi  5%  maka  dapat  dikatakan  bahw a  variabel  independen  tidak mempengaruhi variabel dependen.  Angka F-tabel  (95%,  16,  ~) adalah  1,59.  Jika F-tabel ini dibandingkan dengan F* (F-hitung) maka F* (F-hitung)'  F-tabel (0,564 '   1.59). Jadi pengujian ini tidak berhasil menolak H0 p yang menyebutkan rasio- rasio  arus  kas  pada perusahaan  bertumbuh  tidak  mempunyai  asosiasi  dengan cummulative abnormal  retum.  Kegagalan  penolakan  ini diperkuat oleh  uji-t atas signifikasi  konstanta  dan  koefisien  setiap  variabel  independen  rasio-rasio  arus kas yang menunjukkan  keseluruhan p-valuenya  lebih  besar dari  5%.

## Perusahaan Tidak Bertumbuh dan Pengujian Hoa
Nilai  R2  analisis  regresi  pada  Tabel  3  menunjukkan  besaran  variansi cummulative abnormal retum perusahaan tidak bertumbuh yang dapat dijelaskan oleh variabel independen  CACL,  LTDA,  LDSE,  NIS,  STA,  DNI,  CGSI,  SAR (rasio- rasio laporan neraca dan laba rugi), dan  FOSE,  DVFO,  FOS,  IPPE,  IPTU, WCTU, RPTS,  DITS,  DIRTS  (rasio-rasio  laporan  arus  kas),  yaitu  5,0%.  Adapun  sisanya
(100% - 5,0% = 95%) dijelaskan oleh penyebab-penyebab lain diluar model. Angka ini  dengan  jelas  mengindikasikan  hubungan  yang  lemah  antara  variabel independen  dengan  variabel  dependen.  Hubungan  ini  disebut  lemah  karena berada  di  bawah  angka  50%.  Hal  ini  dikuatkan  oleh  angka  Standard  Error  o f Estimate (SSE) yang kecil,  24,32%.
Hasil ANOVA atau Uji-F (Tabel 3) memperoleh F*  (F-hitung) sebesar 0,676 dengan  p-value  82,5%.  Karena  angka  probabilitas  ini  lebih  besar  dari  tingkat signifikansi  5%  maka  dapat  dikatakan  bahwa  variabel  independen  tidak mempengaruhi  variabel  dependen.  Angka  F-tabel  (95%, 17,:)  adalah  1,59.  Jika angka  F-tabel  dibandingkan  dengan  F*  (F-hiturig)  maka  F*  (F-hitung)  '   F-tabel (0,676 '  1,59). Jadi pengujian ini tidak berhasil menolak H02, yang menyebutkan rasio-rasio  arus  kas  pada  perusahaan  tidak  bertumbuh  tidak  mempunyai asosiasi dengan cummulative abnormal return.  Kegagalan pengujian ini diperkuat oleh  uji-t  atas  signifikasi  konstanta  dan  koefisien  setiap  variabel  independen rasio-rasio  arus  kas  yang  menunjukkan  keseluruhan  angka  p-valuenya  lebih besar dari 5%.

## Pengujian Hipótesis H03
Análisis regresi berganda dan pengujian hipótesis tidak berhasil menolak hipótesis  H0 j dan  H0 2.  Hasil  yang  diperoleh  menunjukkan  bahwa  baik  pada perusahaan  bertumbuh  maupun  pada  perusahaan  tidak  bertumbuh,  variabel dependen  rasio-rasio  laporan  keuangan  tidak  m em iliki  asosiasi  dengan cummulative  abnormal  return  yang  mungkin  diperoleh  pelaku  pasar.  Hal  ini mengarah pada penolakan hipótesis H03.Walaupun demikian, untuk meyakinkan bahwa hasil tersebut valid  maka diperlukan pengujian.  Pengujian ini bertujuan untuk  menjawab  pertanyaan  apakah  terdapat  perbedaan  asosiasi  variabel independen dengan  cummulative abnormal  retum pada perusahaan  bertumbuh, dengan  asosiasi  variabel  indpenden  dengan  cummulative  abnormal  retum  pada perusahaan  tidak  bertumbuh.
Pengujian  equality  o f  coefficients  dilakukan  dengan  menggunakan  alat Chow Test.  Dari  analisis  regresi  pada Tabel  3  diperoleh:
F*  (F-hitung)  = '(SSRr-SSRu)/r ( 18 , 833 - 18 , 370)/17 18 , 370 /( 483 - 34 ) = 0,666 SSRuf(n-k)
Angka F-tabel  (95%,  16,  :) adalah  1,59. Jika angka F-tabel dibandingkan dengan F* (F-hitung) maka F* (F-hitung)  "  F-tabel (0,666 '   1,59). Artinya asosiasi rasio-rasio neraca,laba  rugi,  dan  arus kas  dengan  cummulative abnormal retum pada perusahaan betumbuh dan pada perusahaan tidak bertumbuh adalah sama. Pengujian  ini  mengarah  pada  ketidakberhasilan  menolak  hipotesis  H03.
Pengujian  hipotesis  H0 3  dengan  m enggunakan  t-test  tidak  dapat dilakukan.  Hal  ini  disebabkan  oleh  analisis  regresi  yang  menunjukkan  tidak terdapat  satupun  variabel  independen  rasio-rasio  arus  kas  yang  berasosiasi secara  signifikan.  Sehingga  pengujian  hipotesis  H0 3  merupakan  kegiatan  yang tidak  memiliki  nilai  manfaat  (useless).
Proses regresi berganda dengan variabel dummy (bertumbuh =  1  dan tidak bertumbuh  =  0),  menunjukkan  hasil yang  konsisten pula yaitu  kecenderungan untuk  tidak  berhasil  menolak  hipotesis  H0 3.  Nilai  koefisien  variabel  dummy sebesar  negatif  0,0111  menunjukkan  bahwa  cummulative  abnormal  return kelompok perusahaan tidak bertumbuh lebih rendah  1,11% dari pada cummulative abnormal retum kelompok perusahaan bertumbuh. Tetapi perbedaaan ini secara
statistis tidak signifikan, yaitu  dengan probabilitas  56,4%  (lebih  besar dari 5%). Artinya  cummulative abnormal retum kedua kelotnpok  perusahaan  adalah  sama atau pengelompokan perusahaan menjadi bertumbuh dan tidak bertumbuh tidak berpengaruh terhadap perubahan cummulative abnormal retum.

## Simpulan dan Keterbatasan  Penelitian

## Simpulan
Berdasarkan  hasil pengujian  hipótesis,  bahwa  semua hipótesis nul yang diajukan tidak berhasil ditolak.  Hal ini berarti informasi arus kas dalam bentuk rasio  baik  pada  perusahaan  bertumbuh  maupun  pada  perusahaan  tidak bertumbuh  secara  signifikan  tidak  m em iliki  asosiasi  dengan  peningkatan ataupun penurunan abnormal retum saham di sekitar tanggai pelaporan. Dengan demikian peneliti menyimpulkan bahwa berdasarkan respon pasar dalam bentuk abnormal retum, informasi laporan arus kas dalam bentuk rasio tidak mempunyai muatan  informasi.
Kegagalan  dalam  menolak  hipótesis  nul  ini  dapat  diakibatkan  oleh beberapa hal: pertama, Bursa Efek Jakarta (BEJ) masih tergolong emerging market, sehingga  dapat  menyebabkan  parameter  penduga  yang  bias.  Oleh  karena  itu observasi yang dilakukan di BEJ  ini dapat mempengaruhi  hasil yang diperoleh.
Kedua,  laporan  arus  kas  masih  relatif  baru  (berlaku  efektif  1  Januari 1995),  sehingga  terdapat  kemungkinan  bahwa  sebagian  laporan  arus  kas yang diobservasi  belum  digunakan  sebagai  dasar  pengambilan  keputusan  di  pasar modal.
Ketiga,  penelitian  dengan  pendekatan  event  study  kurang  mampu mendeteksi  secara jelas  pengaruh  suatu  event  terhadap  variable  prediksinya. Hal ini disebabkan banyaknya event lain yang terjadi pada saat yang sama dalam perioda  observasi.  Penelitian  ini  telah  mengupayakan  satu  alternatif  untuk mengatasi  kelemahan  ini,  yaitu  dengan  melibatkan  variable  pengontrol  yang diambil dari laporan neraca dan laporan laba rugi.  Walaupun demikian variabel pengontrol  tersebut belum  dapat memberikan  peran yang optimal.  Oleh  karena itu sangat penting untuk memperhatikan factor-faktor lain yang dominan seperti penerbitan  saham  baru,  dan juga factor ekonomi  makro.
Keempat,  variabel-variabel  dalam  model  yang  dinotasikan  dalam  bentuk angka  relatif  (rasio)  dan  bukan  angka  absolut.  Pada  penelitian  ini  dilibatkan variabel  pengontrol  rasio-rasio yang  diambil  dari  laporan  neraca  dan  laba rugi. Variabel ini diharapkan dapat mengurangi teijadifiya confounding effect. Hasilnya, ternyata variabel-variabel tersebut juga tidak signifikan. Oleh karena itu terdapat kemungkinan  bahwa  penyebab  kegagalan  adalah  variabel-variabel  penelitian yang  digunakan  dalam  bentuk  angka  rasio  yang  m ungkin  tidak  banyak digunakan  oleh  pelaku  pasar  dalam  pembuatan  keputusan  investasi.

## Keterbatasan  Penelitian
Penelitian  ini  tidak  menutup  kemungkinan  terjadinya  kesalahan  di dalamnya, yaitu keterbatasan yang dapat menyebabkan berkurangnya validitas eksternal  sehingga  hasil  penelitian  ini  tidak  dapat digeneralisasikan.  Beberapa keterbatasan  yang  dapat  dikem ukakan  adalah  sebagai  berikut:  pertama, Keterbatasan pemilihan sample yang hanya dari perusahaan manufaktur. Kedua, keterbatasan  efek  industri  dan  faktor  ekonomi  yang  tidak  dipertimbangkan
dalam  penelitian  ini  seperti  telah  disebutkan  dalam  diskusi  di  atas.  Ketiga, keterbatasan  akibat  adanya  confounding  effect  terkait  dengan  event  lain  yang te rja d i  b ersam aan   d en gan   p u b lik a s i  la p ora n   k eu an gan ,  y a n g   d ap at mempengaruhi  abnormal retum saham.  Event lain  tersebut misalnya pergantian manajemen, pengumuman dan pembagian dividen,  voluntary disclosure, akuisisi, penerbitan  saham  baru  dan  lain  sebagainya.

## Daftar  Pustaka
Ali,  Ashiq,  1994,  “The  Incremental  Information  Content  of  Earning,  Working Capital from Operation, and Cash Flow”,  The Journal o f Accounting Research, Vol. 32, Page 61-73.
Asyik, Nur Fajrih, 2000, “Kemampuan Rasio Keuangan Dalam Memprediksi Laba;
Penetapan  Rasio  Keuangan  Sebagai  Discriminator”,  Jurnal Ekonomi dan
Bisnis Indonesia, Vol.  13, No. 3, Hal. 3 1 3-3 3 1 .
Baridwan, Zaki,  1997, Analisis Nilai Tambah Informasi Laporan Arus Kas, Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia, Vol.  12, Hal.  113.
Bernard, V.L.  and  Stober T.L.,  1989,  “The  Nature  and Amount of Information  in Cash Flows and Accruals”,  The Accounting Review, October, Page 624-652.
Bowen, R. M., D. Burgstahler, and L. A. Daley,  1986, “Evidence on the Relationships between  Earning  and  Various  Measures  of Cash  Flows”,  The Accounting
Review (October), Page 713-725.
Bowen, R.M.,  1987,"The Incremental Information Content of Accrual Versus Cash Flow”,  The Accounting Review, October, Page 227-238.
Brown, S. J., and Jerold B. Warner,  1985, “Using Daily Stock Return”, Journal o f Financial Economies, Vol.  14, Page 3-31.
Decho,  Patrical  M.,  1994,  “Accounting  Earning and  Cash  Flows  as  Measures  of Firm Performance: The Role of Accounting Acruals”, Journal o f Accounting and Economic, Page 3-42.
Fama,  E.  F.,  1970,  “Efficient  Capital  Market:  A  Review of Theory  and  Empirical Work”, Journal o f Finance, Page 387-417.
Gaver,  Jennifer  J.,  dan  Kenneth  M.Gaver,  1993,  “Additional  Evidence  on  the Association  between  the  Investment  Opportunity  Set  and  Corporate Financing,  Dividend,  and  Compensation  Policies”,  Journal  o f  Accounting and Economics, Page  125-160.
Gujarati, D.,  1995, “Basic Econometrics”, 3th Ed., Mc-Grawhill, New York.
Hair, J. F., R. E. Anderson, R. L. Tatham, and W. C. Black,  1995, “Multivariate Data
Analysis”,  Prentice  Hall,  Englewood  Cliffs,  New Jersey.
Hartono, J.,  1997, “The Effects o f Timing and Order o f Earnings andDividend Changes o f Stock Returns: A  Test o f  Belief-Adjustment Theory “,  Disertasi Doktoral, Temple  University.
................. .  1998, “ Teori Portofolio dan Analisis Investasi” , BPFE, Yogyakarta.
Health, LyodC.,  1978, “The CashFlow Accounting Alternative fo r  Corporate Financial
Reporting” ,  dalam  Van  Dam,  Thrends  in  Managerial  and  Financial Accounting,  Martinus  Nijhoff Social  Science  Division,  Page  62-72.
Hastuti, Ambar Woro, dan Bambang Sudibyo,  1998, “Pengaruh Publikasi Laporan Keuangan  Arus  Kas Terhadap Volume  Perdagangan  Saham  Perusahaan di Bursa Efek Jakarta”, Jurnal Riset Akuntansiyol.  1,  Hal. 239-254.
Ismail,  Badr,  E.,  and  Moon  A.  Kim,  a989,  “On  the  Association  of  Cash  Flows Variables  with  Market  Risk:  Futher  Evidence”,  The  Accounting  Review, January, Page  125-136.
Kothari,  S.  P.  And J.  L.  Zimmerman,  1995,  “Price and  Return Model”,  Journal o f Accounting and Economics Vol.20, Page  155-192.
Lee, Tom A.,  1978, “ The Cash Flow Accounting Alternative f o r  Corporates Financial Reporting” ,  dalam  Van  Dam,  Tren ds  in  M anagerial  and  Financial Accounting,  Martinus  Nijhoff Social  Science  Devision,  Page  62-72.
Livnat, J.  and Zarowin,  P.,  1990, “The Incremental Information Content of Cash- Flow Components”, Journal o f  Accounting and Economics, Vol.  13, Page 25-
46.
Machfoedz,  M.,  1994,  “Financial  Ratio  Analysis  And  The  Prediction  Of Earning
Changes In Indonesia”,  Kelola,  No.  7,  Hal.  114-137.
...................,  1999,  “Profil  Kinerja  Finansial  Perusahaan-perusahaan  yang  Go Publik di Pasar Modal ASEAN”, Jum al Ekonomi dan Bisnis Indonesia, Vol. 14, No. 3, Hal. 55-72.
O’Connor,  M.  C.,  1973,  “On  The  Usefulness  Of  Financial  Ratio  To  Investor  In
Common Stock”, Accounting Review, April, Page 339-352.
Rayburn, Judy,  1986, “The Association o f  Operating Cash Flows and Accruals with Scott, W. R.,  1997,  “Financial Accounting Theory”, Prentice Hall International Inc., New  Jersey.
Suadi,  Arief,  1998, “Penelitian Tentang Manfaat Arus  Kas”, Jum al Ekonomi dan
Bisnis Indonesia, Vol.  12,  Hal.  1-4.
Triyono,  1998,  “Hubungan Kandungan Informasi Arus Kas dari Aktiiritas Operasi, Investasi,  dan Laba Akuntansi dengan Harga atau Return Saham”, Thesis, PPS-UGM, Yogyakarta.
Wahyuni, Sri,  1998, “Analisis Kandungan Informasi Arus Kas di Bursa Efek Jakarta", Thesis,  PPS-UGM,  Yogyakarta.