## PENGUJIAN EFISIENSI DAN PENINGKATAN EFISIENSI BENTUK LEMAH BURSA EFEK INDONESIA PADA SAAT DAN SESUDAH KRISIS MONETER
PADA SAHAM-SAHAM LQ-45
Ibnu Khajar *
Universitas Sultan Agung Semarang

## ABSTRACT
Efficient  markets  can  be  classified  into  three  forms:  weak,  semi-strong,  and  strong. Weak-form  efficiency  suggests  that  security  prices  reflect  all  trade-related information,  such  as    historical  security  price  movements  and  volume  of  securities trades, so they don’t relate with current price and volume. In other words, historical price  movements  independent  or  random  over  time.  Thus,  test  of  weak-form efficiency is  ralated  with  random  walk  theory. This  research  has  two  objectives. The first  objective  is  to  analyze  whether  Indonesian  capital  market  has  been  efficient (weak-form).  The  second  one  is  to  analyze  increasing  efficient  market  in  two different  periode.  The  study  was  carried  out  on  the  10  stock  in  the  LQ-45  index, based  on  crisis  and  after  crisis  during  1998  and  2006  period.  The  first  objective  was analyzed by using run and autocorrelation test. The result shows that most stock are random in two different period. The second one was analyzed by searching number stocks  that  is  random  in  crisis  and  after  crisis  period.  The  result  shows  there  is  not increasing weak-form efficiency.
Keywords: weak-form efficiency, random, and security price.

## PENDAHULUAN

## Latar Belakang Masalah
Informasi  merupakan  salah  satu  faktor  kunci  bagi  investor  di  Pasar  Modal  dalam rangka  mewujudkan  tujuannya  yaitu  memperoleh  profit.  Berdasarkan  informasi yang  tersedia,  investor  akan  mengambil  keputusan  kapan  akan  membeli  saham atau mempertahankan saham yang telah dimiliki atau kapan akan melepas saham atau  tidak  melakukan  pembelian  sama  sekali.  Terdapat  banyak  sekali  investor  di pasar modal, mereka juga akan mengambil keputusan berdasarkan informasi yang diterima  masing-masing  sehingga  pada  waktu  yang  hampir  bersamaan  mereka akan  melakukan  beli  atau  jual.  Akibatnya,  kedua  sisi  perdagangan  (permintaan dan  penwaran)  akan  selalu  berubah  sesuai  informasi  yang  tersedia  yang  pada akhirnya akan tercermin pada naik turunnya harga saham di Bursa Efek.
Pasar  modal  yang  efisien  didefinisikan  sebagai  pasar  modal  yang  harga  sekuritas- sekuritasnya  mencerminkan  semua  informasi  yang  relevan  (Husnan,  Pudjiastuti,
2004:142).  Tetapi  apa  yang  dimaksud  dengan  informasi  yang  relevan?  Bukankah banyak sekali informasi yang dianggap relevan dan mungkin mempengaruhi harga sekuritas?  Investor  harus  memilih  informasi  mana  yang  akan  digunakan  sebagai dasar  keputusan  untuk  beli  atau  jual  saham.  Ada  kemungkinan  suatu  informasi masih  dianggap  relevan  untuk  sekelompok  investor  tertentu  padahal  sebenarnya informasi tersebut sudah tidak relevan (out of date) karena informasi tersebut sudah tercerminkan  pada  harga  saham  saat  itu  juga.  Jika  mereka  berharap  suatu informasi  akan  menaikkan  harga  saham  misalnya,  padahal  saat  itu  informasi tersebut sudah terserap dan tercermin pada harga saham, maka harapan mereka jadi  salah.  Penting  sekali,  agar  investor  tidak  menderita  kerugian,  memperhatikan relevansi informasi yang tersedia di pasar modal.
Pasar  modal  yang  efisien  di  dalamnya  akan  terdapat  banyak  analis  yang  akan mencari  dan  mendeteksi  adanya  kesalahan  penetapan  harga  saham.  Sekalipun setiap  analis  dapat  menguji  setiap  informasi  yang  tersedia,  sejumlah  besar  analis melakukan pengujian yang sama sehingga mengakibatkan adanya informasi yang segera  mempengaruhi  harga  saham.  Pasar  efisien  terbentuk  karena  adanya perhatian besar pada saham-saham yang diamati oleh sebagian besar analis serta perhatian yang sedikit pada saham-saham yang kurang diamati analis. Oleh karena itu,  penelitian  ini  terfokus  pada  saham-saham  yang  tergabung  dalam  indek  LQ-45 yang  notabene  di  dalamnya  merupakan  saham  dengan  likuiditas  tinggi  dan berkapitalisasi besar sehingga kecil kemungkinan tidak diamati oleh sebagian besar analis.
Terkait  informasi  mana yang  seharusnya  digunakan,  sudah  sejak lama  di  kalangan akademisi  dimunculkan  suatu  hipotesis  pasar  efisien  (HPE).  Fama  (1970)  membagi pasar efisien ke dalam tiga bentuk, yaitu efisien bentuk lemah/ weak-form, setengah kuat/  semi-strong-form,  dan  kuat/  strong-form  (Jogianto,  2000:  378).  Pemahaman terhadap  ketiga  bentuk  efisiensi  akan  mengarahkan  investor  pada  informasi  yang mana  yang  akan  digunakan  untuk  pengambilan  keputusan  beli  atau  jual  saham. Misalnya  suatu  pasar  modal  sudah  efisien  dalam  weak-form,  maka  investor  tidak bisa  menggunakan  informasi  masa  lalu  sebagai  dasar  untuk  beli  atau  jual  saham dengan harapan memperolah keuntungan di atas normal.
Husnan  (1998:269)  menyatakan  bahwa  sebagian  besar  pasar  modal  paling  tidak efisien  dalam  bentuk  lemah.  Terlepas  dari  teknik  statistik  yang  dipakai,  beberapa hasil  penelitian  efisiensi  bentuk  lemah  mendukung  pernyataan  tersebut,  misalnya Legowo  (1995),  Sianturi  (1996),  Arianto  (1996),  dan  Dosinta  (2004).  Salah  satu  dari beberapa  penelitian  tesebut  menarik  untuk  dikaji  lebih  lanjut,  yaitu  penelitian Dosinta  (2004).  Temuannya  antara  lain  menyatakan  bahwa  baik  pada  masa  krisis moneter maupun sesudahnya Bursa Efek Jakarta sudah efisien dalam bentuk lemah dan  tidak  terjadi  peningkatan  efisiensi  dalam  dua  periode  yang  berbeda:  krisis moneter  dan  setelah  krisis  moneter.  Semakin  maju  ke  depan,  Negara  Indonesia semakin modern, khususnya pada aspek informasi dan teknologi sehingga informasi
yang  terkait  dengan  pasar  modal  semakin  banyak  dan  semakin  mudah  didapat sehingga  wajar  jika  dihipotesiskan  bahwa  akan  terjadi  peningkatan  efisiensi. Pertanyaanya  kenapa  dalam  penelitian  Dosinta  tidak  ditemukan  peningkatan efisiensi  pada  kedua  periode  tersebut  padahal  di  era  paska  krisis  moneter  seluruh aspek  terkait  dengan  data  informasi  emiten  sudah  lebih  maju  dan  baik dibandingkan  era  krisis  moneter.  Penelitian  ini  mencoba  mengkaji  ulang  efisiensi bentuk  lemah  dan  peningkatannya  untuk  periode  yang  lebih  maju  lagi.  Kalau Dosinta  periode  setelah  krisis  adalah  2001  s/d  2003,  penelitian  ini  mencoba  lebih maju periodenya yaitu tahun 2006.
Perumusan masalah dalam penelitian ini:
1. Apakah  bursa  efek  Indonesia  sudah  efisien  bentuk  lemah,  pada  saat  dan sesudah krisis moneter.
2. Apakah efisiensi bentuk lemah mengalami peningkatan setelah krisis moneter
Tujuan yang ingin dicapai dalam penelitian ini:
1. Mengetahui  apakah  bursa  efek  Indonesia  sudah  efisien  dalam  bentuk  lemah atau belum pada saat dan sesudah krisis moneter
2. Mengetahui  ada  tidaknya  peningkatan  efisien  bentuk  lemah  setelah  krisis moneter.

## LANDASAN TEORI DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS

## Pasar Modal Efisien
Jogianto  (2000:  363)  menyatakan  setidaknya  ada  empat  definisi  pasar  modal efisien.  Pertama,  definisi  pasar  didasarkan  pada  nilai  intrinsik  sekuritas.  Ukuran efisiensi  dilihat  dari  sejauh  mana  harga-harga  sekuritas  menyimpang  dari  nilai intrinsiknya  (Beaver,  1989).  Dengan  demikian,  suatu  pasar  yang  efisien  menurut konsep  ini  dapat  didefinisikan  sebagai  pasar  yang  nilai-nilai  sekuritasnya  tidak menyimpang  dari  nilai  intrinsiknya.  Kedua,  definisi  yang  didasarkan  pada  akurasi dari  harga  sekuritas.  Fama  (1970)  mendefinisikan  pasar  modal  efisien  adalah  jika harga-harga  sekuritas  mencerminkan  secara  penuh  informasi  yang  tersedia.  Harga sekuritas  secara  akurat  mencerminkan  informasi  yang  ada.  Ketiga,  definisi  yang didasarkan  pada  distribusi  informasi.  Beaver  (1989)  mengatakan  pasar  efisien  jika dan  hanya  jika  harga-harga  sekuritas  bertindak  seakan-akan  setiap  orang mengamati sistem informasi tersebut. Definisi ini secara implisit mengatakan bahwa jika  setiap  orang  mengamati  suatu  sistem  informasi  yang  menghasilkan  informasi, maka  setiap  orang  dianggap  mendapatkan  informasi  yang  sama.  Dengan demikian, dapat dikatakan bahwa efisiensi bentuk lemah dan setengah kuat selalu terjadi  karena  anggapannya  informasi  tersebut  telah  didistribusikan  dan  tersedia untuk  publik.  Akan  tetapi,  Beaver  bergumentasi  lagi  bahwa  terdapat  biaya  untuk
memperoleh informasi tersebut. Oleh karena itu, informasi yang disebarkan mungkin hanya  diterima  oleh  sebagian  investor  dan  pasar  tidak  efisien.  Keempat,  definisi efisiensi  pasar  didasarkan  pada  proses  dinamik  (Jones,  1995).  Definisi  ini mempertimbangkan  distribusi  informasi  yang  tidak  simetris  dan  menjelaskan bagaimana  harga-harga  akan  menyesuaikan  karena  informasi  yang  tidak  simetris tersebut. Pasar dikatakan efisien jika penyebaran informasi dilakukan secara cepat sehingga informasi menjadi simetris, yaitu setiap orang memiliki informasi ini.
West  (1975)  membedakan  internal  efficiency  dan  external  efficiency.  External efficiency  menunjukkan  bahwa  pasar  berada  dalam  keadaan  keseimbangan sehingga keputusan perdagangan saham berdasarkan atas informasi yang tersedia di  pasar  tidak  bisa  memberikan  tingkat  keuntungan  di  atas  tingkat  keuntungan keseimbangan.  Efisiensi  eksternal,  sesuai  dengan  dengan  pengertian  mikro  pasar modal,  adalah  suatu  kondisi  seberapa  jauh  pasar  modal  efisien  secara informasional.  Internal  efficiency,  sebaliknya,  menunjukkan  bahwa  pasar  modal tersebut  bukan  hanya  memberikan  harga  yang  “benar”,  tetapi  juga  memberikan berbagai  jasa  yang  diperlukan  oleh  para  pembeli  dan  penjual  dengan  biaya serendah mungkin (Husnan, 1998: 263).
Emery  dan  Finnerty  (Google,  2008)  menyebutkan  bahwa  konsep  efisiensi  pasar modal  sebagai  harga  pasar  dari  sekuritas  yang diperdagangkan  secara  regular  di pasar  modal  mencerminkan  seluruh  informasi  yang  ada  dan  melakukan penyesuaian  secara  utuh  dan  cepat  terhadap  informasi  baru.  Jones  (1996:  268) menyatakan  bahwa  pasar  yang  efisien  adalah  suatu  pasar  yang  mana  harga- harga dari seluruh sekuritas dengan cepat dan dengan sepenuhnya mencerminkan seluruh informasi yang tersedia tetang asset tersebut. Konsep ini menyatakan bahwa investor  akan  meresapkan  seluruh  informasi  yang  relevan  ke  dalam  harga-harga pada saat mereka membuat keputusan beli dan jual. Oleh karena itu, harga saham saat ini mencerminkan seluruh informasi yang telah diketahui, tidak hanya informasi yang telah lalu (misal: laba kuartalan atau tahunan yang lalu), tetapi juga informasi saat ini begitu juga  peristiwa-peristiwa yang  telah  dipublikasikan  tetapi  eksekusinya masih  di  masa  yang  akan  dating  (seperti  stock  split).  Selanjutnya,  informasi  yang secara  logis  dapat  disimpulkan  akan  mempengaruhi  harga  saham  juga  akan direfleksikan ke dalam harga. Sebagai contoh, jika banyak investor percaya bahwa tingkat  bunga  akan  segera  turun,  harga-harga  akan  mencerminkan  kepercayaan ini sebelum penurunan yang sesungguhnya terjadi.

## Penyesuaian Harga dalam Pasar yang Efisien
Referensi awal tentang pasar modal efisien telah dibuat asumsi bahwa harga-harga pasar akan menyerap informasi baru dalam waktu yang sesingkat-singkatnya. Versi modern  tidak  menghendaki bahwa  penyesuaian  dalam  waktu  singkat,  hanya  saja ini terjadi sangat cepat sebagaimana informasi menjadi diketahui.
Konsep pasar efisien tidak mengklaim bahwa terjadinya penyesuaian harga secara sempurna mengikuti informasi baru. Tetapi bahwa penyesuaian dalam harga-harga yang disebabkan oleh informasi adalah tidak bias. Harga baru tidak harus menjadi harga  keseimbangan  baru,  tetapi  hanya  merupakan  suatu  estimasi  unbiased  dari harga keseimbangan akhir yang akan terbentuk setelah para investor sepenuhnya mengakses input informasi (Jones, 1996:269).

## Gambar 2-1
Penyesuaian harga atas suatu informasi: (a) pasar efisien, (b) salah satu kemungkinan jika pasar tidak efisien (Jones, 1996:270)
Gambar  2-1  mengilustrasikan  konsep  pasar  efisien  untuk  suatu  perusahaan  yang mana  terjadinya  peristiwa  yang  bermakna  telah  berpengaruh  pada  ekpektasi investor  atas  profitabilitas.  Saham  sedang  diperdagangkan  pada  harga  $50  pada saat tanggal pengumuman peristiwa yang bermakna. Tanggal 0 pada gambar 2-1 adalah  tanggal  diumumkannya  untuk  suatu  peristiwa.  Jika  pasar  sepenuhnya efisien,  harga  saham  selalu  mencerminkan  seluruh  informasi yang  tersedia. Investor akan sangat dengan cepat menyesuaikan harga saham pada nilainya yang benar (its  fair  value).  Anggaplah  bahwa  bahwa  its  fair  value  yang  baru  $52.    Dalam sebuah  pasar  yang  efisien,  peningkatan  harga  secara  langsung  dalam  harga saham menuju $52 akan terjadi sebagaimana direprentasikan oleh garis yang tidak putus-putus dalam gambar 2-1. Semenjak dalam gambar 2-1 diasumsikan tidak ada tambahan informasi baru yang terjadi, harga saham akan tetap pada level $52.
Jika  proses  penyesuaian  pasar  tidak  efisien,  jeda  waktu  (lag)  dalam  penyesuaian harga  saham  atas  informasi  baru  akan  terjadi  dan  direpresentasikan  oleh  garis putus-putus.  Bahkan  penyesuaian  harga  pada  fair  value  jika  perusahaan  sekuritas (broker)  menyebarkan  informasi  baru  tersebut  dan  para  investor  merubah  estimasi fair value saham mereka.
(a). Pasar efisien (b). Pasar tidak efisien $50 $52 0

## Mengapa Pasar Modal Efisien
Pasar modal akan efisien jika peristiwa atau keadaan berikut terjadi:
1) Terdapat  sejumlah  besar  investor  yang  rasional  dan  profit-maximizing  yang secara  aktip  berpartisipasi  di  pasar  dengan  melakukan  analisis,  penilaian  dan melakukan jual beli saham. Para investor adalah price takers, artinya salah satu partisipan sendirian tidak dapat mempengaruhi harga sekuritas.
2) Informasi  tidak  mahal  dan  secara  luas  tersedia  untuk  para  partisipan  pasar dalam waktu yang hampir bersamaan.
3) Informasi  dihasilkan  dalam  pola  yang  random  artinya  bahwa  pengumuman- pengumunan pada dasarnya independen antara satu dengan yang lain.
4) Investor  bereaksi  dengan  cepat  dan  sepenuhnya  atas  informasi  baru, menyebabkan harga saham terkoreksi dengan sendirinya.
Perhatikan  bahwa  empat  kondisi  di  atas  sedemikian  dekat  bahwa  mereka pararel dengan lingkungan investasi yang sesungguhnya. Tidak perlu ditanyakan lagi baha di  Bursa  Efek  Indonesia  terdapat  sejumlah  besar  investor  yang  secara  konstan  ikut bermain  dalam  trading  saham.  Keduanya,  apakah  investor  individual  atau institusional secara inten mengikuti pasar setiap hari, dan dalam posisi siap beli atau jual ketika mereka berpendapat bahwa kondisi tepat dan sesuai.
Bagaimanapun  memang untuk produksi informasi bukan  tanpa  biaya,  bagi institusi yang bergerak dalam bidang investasi (misal: PT Danareksa Sekuritas), menghasilkan berbagai  jenis  informasi  adalah  sebuh  keharusan  biaya  bisnis,  dan  banyak partisipan/  klien  menerimanya  secara  cuma-cuma.  Informasi  ini  juga  tersedia secara  luas  untuk  banyak  partisipan  pada  waktu  yang  hampir  bersamaan sebagaimana  informasi  tersebut  dilaporkan/  disiarkan  pada  radio,  televisi,  dan peralatan komunikasi khusus yang sekarang tersedia untuk investor manapun yang mau membayar untuk pelayanan tersebut.
Informasi-informasi tersebut adalah mengikuti pola random, artinya sebagian besar investor  tidak  dapat  memprediksi  kapan  perusahaan  akan  mengumumkan perkembangan  baru  yang  berarti,  kapan  akan  terjadi  perang,  kapan  terjadi pemogokan buruh,  kapan  mata uang  akan  didevaluasi,  kapan pimpinan  tiba-tiba kena  serangan  jantung  dan  sebagainya.  Walaupun  tidak  menutup  kemungkinan terdapat  ketergantungan  beberapa  informasi,  namun  sebagian  besar  adalah independen dan terjadi kurang lebih mengikuti pola random.
Jika  pada  prakteknya  kondisi-kondisi  tersebut  memang  terpenuhi,  maka  hasilnya adalah  sebuah  pasar  yang  mana  para  investor  menyesuaikan  harga  sekuritas dengan  sangat  cepat  untuk  merefleksikan  datangnya  informasi  yang  random  ke
dalam  pasar.  Harga-harga  mencerminkan  sepenuhnya  seluruh  informasi  yang tersedia.  Selanjutnya,  perubahan  harga  adalah  independen  antara  yang  satu dengan lainnya dan bergerak dalam suatu pola random. Perubahan harga hari ini independen  pada  harga  kemarin  karena  harga  hari  ini  didasarkan  atas  reaksi investor pada informasi independen baru yang masuk ke pasar hari ini.

## Bentuk-Bentuk Pasar Modal Efisien
Meskipun terdapat berbagai pengertian efisiensi pasar modal, namun penelitian ini terfokus  pada  efisiensi  pasar  yang  terkait  dengan:  1)  definisi  West  tentang  pasar modal  efisien  secara  informasi,  2)  definisi  dari  Emery  dan  Finnerty,  (3)  definisi  yang kedua  dari  Jogianto,  yaitu  yang  dikemukan  oleh  Fama  dan  (4)  definisi  dari  Jones (1996).  Kunci  utama  terletak  pada  hubungan  antara  harga  sekuritas  dengan informasi.  Pertnyaannya  adalah  informasi  mana  yang  dapat  digunakan  untuk menilai pasar yang efisien. Fama (1970) menyajikan tiga macam bentuk utama dari efisiensi pasar berdasarkan ketiga macam bentuk dari informasi (informasi masa lalu, informasi  sekarang  yang  sedang  dipublikasikan  dan  informasi  privat)  yaitu  efisiensi pasar  bentuk  lemah  (weak-form),  bentuk  setengah  kuat  (semi-strong-form)  dan bentuk kuat (strong-form).

## 1. Pasar Efisien Bentuk Lemah
Bentuk  lemah  berarti  harga  sekuritas  mencerminkan  secara  penuh  informasi  masa lalu  (past  price  changes).  Informasi  masa  lalu  merupakan  informasi  yang  sudah terjadi.  Bentuk  lemah  ini  berkaitan  dengan  teori  langkah  acak  (random  walk theory). Dimana data masa lalu tidak berhubungan dengan nilai sekarang.  Artinya untuk  menentukan harga  sekuritas  dalam pasar bentuk  lemah,  informasi  masa lalu seharusnya sudah tercermin pada harga sekuritas yang berlaku (current price) dan harga  sekuritas  di  masa  mendatang  tidak  bisa  ditentukan.  Untuk  menguji  bentuk lemah,  perubahan  harga  di  masa  mendatang  seharusnya  tidak  berhubungan dengan perubahan harga sekuritas di masa lalu. Atau suatu pasar dikatakan efisien bentuk  lemah  jika  harga  sekarang  sudah  mencerminkan  seluruh  data  masa  lalu. Karenanya  dalam  bentuk  lemah,  data  masa  lalu  tidak  dapat  digunakan  untuk memprediksi  harga  di  masa  mendatang.  Penelitian  tentang  efisiensi  pasar  modal bentuk  lemah,  menyatakan  bahwa  sebagian  besar  pasar  sudah  efisien  dalam bentuk lemah.

## 2. Pasar Efisien Bentuk Setengah Kuat
Bentuk  semi  kuat  berarti  harga  sekuritas  secara  penuh  mencerminkan  semua informasi  yang  dipublikasikan  (public  information)  termasuk  yang  ada  dalam laporan  keuangan  seperti  pendapatan,  dividen,  pengumuman  stock  split, pengembangan  produk baru,  kesulitan  keuangan,  maupun  perubahan  data-data akuntansi  perusahaan  (Jones,  2000,  h.  315).  Informasi  publik  dapat  dibagi  menjadi
tiga yaitu informasi baru yang menyangkut satu emiten, beberapa emiten (industri), atau  seluruh  emiten.  Pengujian  atas  bentuk  semi-kuat  adalah  pengujian  atas kecepatan  harga  sekuritas  melakukan  penyesuaian  (speed  of  adjustment) terhadap  informasi  baru  di  pasar  modal.  Dimana  bentuk  semi-kuat  terjadi  jika investor  tidak  bisa  memperoleh  return  di  atas  normal  secara  konsisten  setelah pengumuman  informasi  tersebut.  Jika  ternyata  ada  selisih  waktu  untuk  melakukan penyesuaian terhadap pengumuman tersebut, dan investor dapat memanfaatkan untuk mendapatkan abnormal return, bentuk pasar modal yang terjadi berarti tidak secara utuh efisien dalam bentuk semi-kuat.

## 3. Pasar Efisien Bentuk Kuat
Bentuk  kuat  berarti  harga  sekuritas  mencerminkan  seluruh  informasi  baik  yang tersedia  maupun  yang  tidak  tersedia  di  pasar  modal  (public  and  private information)  dimana  investor  tidak  bisa  mendapatkan  abnormal  return  dengan memanfaatkan berbagai informasi baik yang tersedia maupun yang tidak tersedia secara  umum  sehingga  bentuk  kuat  dapat  menghilangkan  kasus-kasus  insider trading yang memanfaatkan informasi orang dalam. Dalam keadaan semacam ini pasar  modal  akan  seperti  rumah  lelang  yang  ideal:  harga  selalu  wajar  dan  tidak ada  investor  yang  mampu  memperoleh  perkiraan  yang  lebih  baik  tentang  harga saham (Husnan, 1998:270).
Ketiga  bentuk  efisiensi  di  atas  bersifat  kumulatif,  dalam  artu  bahwa  suatu  pasar efisien  dalam  bentuk  kuat  berarti  juga  efisien  dalam  bentuk  semi-kuat  dan  lemah. Pasar  efisien  dalam  bentuk  semi-kuat  berarti  juga  efisien  dalam  bentuk  lemah. Namun  hal  itu  tidak  terjadi  sebaliknya.  Dimana  jika  pasar  efisien  dalam  bentuk lemah belum tentu efisien dalam bentuk semi-kuat.

## Pengujian Efisiensi Pasar
Fama  (1970)  membagi  pengujian  efisiensi  pasar  menjadi  tiga  katagori  yang dihubungkan dengan bentuk-bentuk efisiensi pasarnya: (1) pengujian bentuk lemah yaitu seberapa kuat informasi masa lalu dapat memprediksi return masa depan, (2) pengujian  bentuk  setengah  kuat  yaitu  seberapa  cepat  harga  sekuritas merefleksikan  informasi  yang  dipublikasikan,  dan  (3)  pengujian  bentuk  kuat  yaitu untuk  menjawab  pertanyaan  apakah  investor  mempunyai  informasi  privat  yang tidak terefleksikan di harga sekuritas (Jogianto, 2000: 379).

## 1. Pengujian Pasar Efisien Bentuk Lemah
Jika  HPE  benar,  maka  perubahan  harga  masa  lalu  tidak  berhubungan  dengan harga  sekuritas  sekarang,  sehingga  tidak  dapat  digunakan  untuk  memprediksi harga  atau  return  dari  sekuritas.  Hipotesis  untuk  menguji  bentuk  lemah  ini berhubungan  dengan  hipotesis  langkah  acak.  Jika  harga-harga  mengikuti  pola
langkah  acak,  maka  perubahan  harga  dari  waktu  ke  waktu  sifatnya  adalah random  atau  acak  yang  independen.  Ini  berarti  bahwa  perubahan  harga  hari  ini tidak  ada  hubungannya  dengan  perubahan  harga  kemarin  atau  hari-hari sebelumnya.
Pengujian  secara  statistik  dapat  dilakukan  guna  untuk  menguji  independensi  dari perubahan-perubahan  harga  sekuritas.  Jika  hasil  pengujian  menunjukkan independensi  harga-harga  maka  pasar  efisen  dalam  bentuk  lemah,  implikasinya adalah investor tidak dapat menggunakan nilai-nilai masa lalu dari variabel-variabel penduga (seperti misalnya harga, return, dividend yield, rasio P/E atau suku bunga) untuk  memprediksi  harga  atau  return  sekarang.  Alat  uji  statistik  yang  sering digunakan  untuk  menguji  pasar  efisien  bentuk  lemah  adalah  uji  autokorelasi dengan  berbagai  variasi  lag  maupun  pengujian  run  (run  tets)  sebagaimana digunakan oleh Legowo (1995),  Sianturi (1996), Arianto (1996) dan Dosinta (2004).

## 2. Pengujian Pasar Efisien Bentuk Setengah Kuat
Studi  peristiwa  (event  study)  merupakan  studi  yang  mempelajari  reaksi  pasar terhadap  suatu  peristiwa  (event)  yang  informasinya  dipublikasikan  sebagai  suatu pengumuman  (Jogianto,  2000:  392).  Terdapat  dua  jenis  pengujian  yang  berbeda yang  sama-sama  menggunakan  studi  peristiwa,  yaitu  uji  kandungan  informasi  dari suatu pengumuman dan efisiensi pasar bentuk setengah kuat.
Uji  kandungan  informasi  digunakan  untuk  melihat  reaksi  dari  suatu  pengumuman. Jika pengumuman mengandung informasi maka pasar diharapkan bereaksi. Reaksi pasar  ditunjukkan  oleh  perubahan  harga  dari  sekuritas  bersangkutan  sehingga reaksi ini dapat diukur dengan menggunakan return atau abnormal return sebagai nilai  dari  perubahan  harga.  Jika  ada  abnormal  return  berarti  suatu  pengumuman mempunyai  kandungan  informasi,  jika  sebaliknya,  maka  tidak  mengandug informasi.
Pengujian pasar setengah kuat hampir sama dengan uji kandungan informasi tetapi fokus  pengujian  tidak  hanya  pada  apakah  suatu  pengumuman  mengandung informasi atau tidak melainkan juga melibatkan pengamatan kecepatan reaksi dari pasar  untuk  menyerap  informasi  yang  diumumkan.  Pasar  dikatakan  efisien  bentuk setengah kuat jika tidak ada investor yang dapat memperoleh abnormal return dari informasi  yang  diumumkan  atau  jika  memang  ada  abnormal  return,  pasar  harus bereaksi  dengan  cepat  untuk  menyerap  abnormal  return  untuk  menuju  ke  harga keseimbangan yang baru.

## 3. Pengujian Pasar Efisien Bentuk Kuat
Pengujian ini dilakukan terhadap hipotesa yang menyatakan bahwa harga saham tidak  hanya  mencerminkan  semua  informasi  yang  dipublikasikan,  tetapi  juga
informasi  yang  mungkin  tidak  diketahui  umum  (Husnan,  1998:  279).  Di  dunia lingkungan  investasi  khususnya  saham,  diperkirakan  terdapat  beberapa  kelompok mempunyai kemampuan untuk memperoleh informasi yang pihak umum tidak bisa memperolehnya,  juga  ada  pihak-pihak  yang  menyatakan  bahwa  mereka  bisa melakukan  analisa  fundamental  sehingga  bisa  memperoleh  informasi  yang  lebih dalam daripada apa yang dipublikasikan.
Pengujian pasar bentuk kuat dilakukan dengan cara menganalisa prestasi berbagai portfolio  yang  dikelola  oleh  kelompok-kelompok  yang  mungkin  mempunyai informasi  khusus.  Berbagai  portfolio  yang  dikelola  secara  profesional  dibandingkan dengan  pasar  secara  keseluruhan  (misal,  IHSG  atau  LQ45)  kemudian  dianalisis apakah  portfolio-portfolio  tersebut  memberikan  keuntungan  yang  lebih  besar daripada  pasar  keseluruhan.  Apabila  portfolio-portfolio  tersebut  lebih  baik  dan  hal ini  berlangsung  terus-menerus,  maka  dikatakan  pasar  tidak  efisien  dalam  bentuk kuat.

## Penelitian Terdahulu
Penelitian yang mengkaji masalah efisiensi pasar modal khususnya efisien bentuk lemah (weak-form) sudah beberpa kali dilakukan, diantaranya:
a).  Nina  Febriana  Dosinta  (2004),  penelitian  ini  mengkaji  efisiensi  pasar  baik  dalam kondisi krisis moneter maupun paska krisis. Dibantu alat analisis statistik uji run dan tes  korelasi  seri  beliau  menyimpulkan  bahwa  pasar  modal  baik  dalam  kondisi krisis  maupun  paska  krisis  adalah  efisien  dalam  bentuk  lemah  tetapi  tidak ditemukan perbaikan atau peningkatan efisiensi paska krisis moneter.
b). Herman Legowo (1995), penelitian ini mengkaji efisiensi pasar baik dalam kondisi bullish  maupun  normal.  Dibantu  alat  analisis  statistik  uji  run  dan  tes  korelasi  seri beliau  menyimpulkan  bahwa  pasar  modal  baik  dalam  kondisi  bullish  maupun normal  sudah  efisien  bentuk  lemah  dan  terjadi  perbaikan  efisien  pada  kondisi normal.
Perbedaan  penelitian  dengan  Dosinta  terletak  pada  periode  paska  krisis,  kalau sebelumnya periode paska krisis tahun 2001 s/d 2003, maka penelitian ini mencoba menggunakan  periode  tahun  2006,  dengan  alasan  periode  2001  s/d  2003  masih terlalu  dekat  dengan  periode  krisis yaitu  tahun  1997  s/d  1999,  dan  kondisi  informasi dan  teknologi  lebih  baik  dibanding  periode  tahun  2001  s/d  2003.  Dibandingkan dengan  Legowo,  penelitian  ini  menggunakan  pembanding  yang  berbeda.  Jika Legowo  membandingkan  antara  kondisi  normal  dengan  bullish,  penelitian  ini membandingkan  antara  periode  krisis  moneter  dengan  paska  krisis.  Selanjutnya penelitian  ini  menguji  efisiensi  pasar  pada  saham-saham  yang  tergabung  dalam indek saham LQ45 yang mana dua peneliti sebelumnya tidak melakukannya.

## Hipotesis
Berdasarkan kajian teoritis dan empiris maka peneliti mengajukan hipotesis alternatif sebagai berikut:
1. Pasar modal sudah efisien dalam bentuk lemah baik dalam kondisi krisis moneter maupun paska krisis moneter.
2. Terdapat peningkatan efisiensi pada periode paska krisis moneter.

## METODE PENELITIAN

## Populasi dan Sampel Penelitian
Populasi  dalam  penelitian  ini  adalah  seluruh  saham  yang  tergabung  dalam  indek LQ45 sejak tahun 1998 sampai dengan tahun 2000. Salah satu alasan digunakannya indek  LQ45  karena  saham-saham  yang  ada  di  dalamnya  merupakan  saham dengan  likuiditas  tinggi  dan  berkapitalisasi  besar  sehingga  kecil  kemungkinan emiten  bersangkutan  tidak  mempublikasikan  informasi-informasi  penting  terkait dengan  kinerja  perusahaan  dan  saham.  Teknik  pengambilan  sampel  dilakukan dengan  metode  purposive  sampling,  yaitu  suatu  metode  pengambilan  sampel dengan kriteria tertentu (peneliti). Saham-saham yang akan dijadikan sampel dipilih dengan  syarat  (kriteria)  bahwa  saham  tersebut    selalu  tercatat  dalam  indek  LQ45 secara terus menerus pada periode krisis moneter yaitu tahun 1998 dan paska krisis moneter  tahun  2006.  Kenapa  periode  krisis  dimulai  tahun  1998  dan  bukan  1997 sebagaimana Dosinta (2004), karena indek LQ45 awal dibentuk pada Pebruari 2007 sehingga  data  tahun  2007  tidak  utuh  satu  tahun.  Berdasarkan  kriteria  tersebut  di atas, diperoleh sampel sebanyak 10 saham perusahaan yaitu: ASII, ANTM, BLTA, BNII, CMNP, INDF, INKP, ISAT, KLBF, dan TLKM.

## Definisi Operasional
1. Harga  saham,  dalam  penelitian  ini  yang  digunakan  adalah  harga  saham bulanan, yaitu harga penutupan setiap bulan, baik pada periode krisis maupun paska krisis.
2. Periode krisis moneter, yaitu periode tahun 1998.
3. Periode paska krisis moneter, yaitu periode tahun 2006.

## Metode Analisis Data

## 1. Alat Analisis
Untuk mengetahui apakah bursa efek Indonesia sudah efisien dalam bentuk lemah atau belum, dilakukan pengujian terhadap harga-harga saham baik pada periode krisis  moneter  maupun  paska  krisis,  apakah  harga-harga  tersebut  bersifat  random (acak)  atau  tidak.  Terdapat  dua  alat  analisis  untuk  menguji  random  (acak)  harga saham, yaitu uji run dan uji korelasi seri.
a) Uji run
Run  didefinisikan  sebagai  suatu  urutan  lambang-lambang  yang  sama,  yang diikuti  serta  mengikuti  lambang-lambang  yang  berbeda,  atau  tidak  mengikuti atau  diikuti lambang  apapun(Siegel,  1994:66).  Teknik ini  memungkinkan peneliti menguji  hipotesis  apakah  harga-harga  saham  untuk  suatu  periode  tertentu bersifat  random  atau  non-random.  Penelitian  ini  menggunakan  harga-harga saham bulanan selama 1 tahun (n=12). Karena sampel (n) kurang dari 20, maka termasuk  uji  run  sampel-sampel  kecil  dan  pengujian  akan  dilakukan  dengan tabel  F  (tabel  harga-harga  kritis  r).  Perhitungan  uji  run  akan  dilakukan  baik secara  manual  (langkah  1  s/d  langkah  8)  maupun  non-manual  yaitu  dengan bantuan program SPSS. Langkah-langkah uji run sebagai berikut:
1. Harga-harga  saham  dari  seluruh  sampel  penelitian  (10-saham)  disusun  urut sesuai harga penutupan akhir bulan.
2. Untuk masing-masing saham ditentukan nilai median
3. Memberi tanda positip (+) untuk harga saham yang nilainya sama atau lebih besar  dibandingkan  nilai  median,  kemudian  dihitung  berapa  frekuensi, frekuensi ini selanjutnya merupakan nilai dari n1.
4. Memberi  tanda  negatip  (-)  untuk  harga  saham  yang  nilainya  lebih  kecil dibandingkan nilai median, kemudian dihitung berapa frekuensi, frekuensi ini selanjutnya merupakan nilai dari n2
5. Menghitung banyaknya run yang sesungguhnya ( r )
6. Menentukan  batas-batas  kritis  untuk  memutuskan  random  atau  tidaknya harga-harga saham, yaitu mencari nilai r dalam tabel F1 (batas bawah) dan F2 (batas atas), tabel F1 dan F2 ada dilampiran.
7. Membandingkan nilai r ( nilai yang diperoleh dari langkah ke-5) dengan nilai batas atas dan bawah ( nilai yang diperoleh dari langkah ke-6).
8. Berdasarkan  langkah  ke-7,  maka  diputuskan  harga-harga  saham  bersifat random  apabila  r  (langkah  ke-5)  lebih  rendah  dari  batas  atas  atau  lebih besar dari  batas  bawah,  dan  sebaliknya  r lebih besar dari  batas  atas,  atau lebih kecil dari batas bawah, maka harga-harga saham tidak random.

## b) Uji Autokorelasi
Uji autokorelasi bertujuan untuk menguji apakah terdapat korelasi antara harga saham  periode  t  dengan  harga  saham  pada  periode  t-1  (sebelumnya). Perhitungan  uji  autokorelasi  dalam  penelitian  ini  akan  dilakukan  dengan menggunakan  bantuan  program  SPSS  pada  lag-1,  lag-2,  dan  lag-3.  Apabila koefisien  korelasi  signifikan  (tingkat  sig.  <  5%)  maka  harga  saham  bersifat  tidak random, dan sebaliknya apabila tidak signifikan ( tingkat sig. > 5%) maka harga saham bersifat random.

## 2. Uji Hipotesis
Oleh  karena  dalam  penelitian  ini  digunakan  dua  alat  analisis  yaitu  uji  run  dan  uji autokorelasi, maka uji hipotesis juga mengikuti dua alat uji sebagai berikut:
a) Uji Run
Ho: Harga-harga saham bersifat random
H1: harga-harga saham bersifat tidak random
Dengan  tingkat  signifikansi  5%,  maka  apabila  r  (nilai  run  yang  sesungguhnya) lebih besar dari batas atas (F2) atau lebih kecil dari batas bawah (F1), maka Hl diterima.  Sebaliknya  jika  r  (nilai  run  yang  sesungguhnya)  lebih  kecil  dari  nilai batas  atas  (F2)  atau  lebih  besar  dari  nilai  batas  bawah  (Fl),  maka  Ho  diterima. Jika dengan program SPSS, maka Ho akan diterima jika tingkat signifikasi asymtut dua  sisi  lebih  dari  5%,  dan  H1  diterima  jika  tingkat  signifikasi  asymtut  dua  sisi kurang dari 5%.
b) Uji Autokorelasi
Ho: Harga-harga saham random
H1: harga-harga saham tidak random
Dengan  tingkat  signifikansi  alpha  5%,  maka  H1  diterima  jika  koefisien  korelasi signifikan    yaitu  apabila  tingkat  signifikansinya  kurang  dari  5%,  dan  Ho  diterima jika  koefisien  korelasi  tidak  berarti  (harga  saham  random)  apabila  tingkat signifikansi lebih dari 5%.

## HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN

## Analisis Data
Tiga uji  statistic  digunakan  untuk pembuktian hipotesis pasar  modal  efisien, yaitu uji run  baik  perhitungan  manual  maupun  dengan  bantuan  program  SPSS  dan  uji autokorelasi juga dengan SPSS.

## 1. Uji Run Periode Krisis Moneter
Pengujian  efisiensi  pasar  modal  bentuk  lemah  dilakukan  dengan  menguji kerandoman atau keacakan pada harga-harga saham dalam suatu periode. Salah satu uji statistiknya adalah uji run, dengan hipotesis sebagai berikut:
Ho: harga saham adalah random
Ha: harga saham tidak random
H0  diterima,  jika  r  sesungguhnya  lebih  besar  dibandingkan  dengan  r-tabel  batas bawah atau lebih kecil dibandingkan dengan r-tabel batas atas.  Akan tetapi jika r sesungguhnya kurang dari atau sama dengan r-tabel batas bawah atau lebih besar atau sama dengan r-tabel batas atas maka Ha diterima.
Tabel 4.1 Hasil Perhitungan Manual Run-Test Th 1998 SAHAM LQ45 Median n1 n2 r F1 F2 Keputusan ASII 1025 6 6 4 3 11 random ANTM 1563 6 6 5 3 11 random BLTA 1625 6 6 5 3 11 random BNII 337.5 6 6 4 3 11 random CMNP 350 6 6 4 3 11 random INDF 2038 6 6 6 3 11 random INKP 2163 6 6 6 3 11 random ISAT 12213 6 6 4 3 11 random KLBF 525 6 6 4 3 11 random TLKM 3325 6 6 4 3 11 random Sumber: data yang diolah
Keterangan tabel:
n1 = banyaknya tanda yang sejenis n2 = banyaknya tanda jenis lainnya r   =  banyaknya run yang sesungguhnya F1 = harga r tabel yang sedemikian kecil

## F2 = harga r tabel yang sedemikian besar
Berdasarkan  data  dalam  tabel  4.1,  setelah  diamati  ternyata  tidak  ada  satupun saham  yang  nilai  r  sesungguhnya  sama  atau lebih  rendah  dari batas  bawah  atau sama  atau  lebih  besar  dari  batas  atas,  sehingga  H0  diterima,  artinya  ke-10  saham yang menjadi sampel penelitian semua random. Jika menggunakan perhitungan uji run dengan SPSS, dengan alpha ( α )5% maka H0 diterima jika tingkat signifikasi lebih besar  dari  5%  dan  Ha  diterima  jika  tingkat  signifikansi  kurang  dari  5%.  Berdasarkan tabel  4.2,  tidak  ada  satupun  saham  dengan  tingkat  signifikansi  kurang  dari  5%, sehingga Ho diterima, artinya artinya ke-10 saham yang menjadi sampel penelitian semua  random.  Dengan  demikian  kedua  perhitungan  baik  dengan  SPSS  maupun secara manual diperoleh hasil yang sama yaitu semua saham random.
Tabel 4.2 Hasil Perhitungan SPSS Run- Test Th 1998 SAHAM LQ45 Median Z r Signifikansi Keputusan ASII 1025 -1.514 4 0.130 random ANTM 1563 -0.908 5 0.364 random BLTA 1625 -0.908 5 0.364 random BNII 337.5 -1.514 4 0.130 random CMNP 350 -1.514 4 0.130 random INDF 2038 -0.303 6 0.762 random INKP 2163 -0.303 6 0.762 random ISAT 12213 -1.514 4 0.130 random KLBF 525 -1.514 4 0.130 random TLKM 3325 -1.514 4 0.130 random
Sumber: data yang diolah

## 2. Uji Run Periode Paska Krisis Moneter
Pengujian  efisiensi  pasar  modal  bentuk  lemah  dilakukan  dengan  menguji kerandoman  atau  keacakan  pada  harga-harga  saham  dalam  suatu  periode. Sebagaimana  pengujian  pada  periode  krisis,  hipotesis  yang  diajukan  sebagai berikut:
Ho: harga saham adalah random
Ha: harga saham tidak random
H0  diterima,  jika  r  sesungguhnya  lebih  besar  dibandingkan  dengan  r-tabel  batas bawah atau lebih kecil dibandingkan dengan r-tabel batas atas.  Akan tetapi jika r sesungguhnya kurang dari atau sama dengan r-tabel batas bawah atau lebih besar atau sama dengan r-tabel batas atas maka Ha diterima. Berdasarkan data dalam tabel 4.3, hanya terdapat satu saham yaitu INKP yang mempunyai r sesungguhnya sama  dengan  batas  bawah,  dengan  kata  lain  hanya  saham  INKP-lah  yang  tidak
random,  sisanya  (9-saham)  semua  random.  Jika menggunakan perhitungan  uji  run dengan  SPSS,  Ho  diterima  jika  tingkat  signifikasi  lebih  dari  5%  dan  Ha  diterima  jika tingkat signifikansi kurang dari 5%. Berdasarkan tabel 4.4, juga hanya ada salah satu saham  yang  tingkat  signifikansinya  kurang  dari  5%  yaitu  saham  INKP.  Dengan demikian  kedua  perhitungan  baik  dengan  SPSS  maupun  secara  manual  diperoleh hasil yang sama yaitu hanya saham INKP saja yang tidak random.
Tabel 4.3 Hasil Perhitungan Manual Run-Test Th 2006 SAHAM LQ45 Median n1 N2 r F1 F2 Keputusan ASII 11175 6 6 4 3 11 Random ANTM 5300 6 6 4 3 11 Random BLTA 1740 5 7 4 3 11 Random BNII 185 5 7 6 3 11 Random CMNP 835 6 6 6 3 11 Random INDF 1090 6 6 4 3 11 Random INKP 940 8 4 3 3 11 tidak random ISAT 5175 6 6 5 3 11 Random KLBF 1305 6 6 5 3 11 Random TLKM 7500 6 6 4 3 11 Random
Sumber: data yang diolah
Tabel 4.4 Hasil Perhitungan SPSS Run- Test Th 2006 SAHAM LQ45 Median Z r Signifikansi Keputusan ASII 11175 -1.514 4 0.130 random ANTM 5300 -1.514 4 0.130 random BLTA 1740 -1.475 4 0.145 random BNII 185 -0.208 6 0.835 random CMNP 835 -0.303 6 0.762 random INDF 1090 -1.514 4 0.130 random INKP 940 -1.955 3 0.051 random ISAT 5175 -0.908 5 0.364 random KLBF 1305 -0.908 5 0.364 tidak random TLKM 7500 -1.514 4 0.130 random Sumber: data yang diolah

## 3. Uji Autokorelasi Pada Periode Krisis Maupun Setelah Krisis
Uji  efisiensi  pasar  modal  bentuk  lemah  selain  dilakukan  dengan  uji  ran  juga  dapat dilakukan  dengan  uji  autokorelasi.  Sebagaimana  pengujian  sebelumnya  dengn  uji run-test, hipotesis yang diajukan sebagai berikut:
Ho: harga saham adalah random
Ha: harga saham tidak random
Pasar dikatakan efisien dalam bentuk lemah, dengan alpha (α) 5% apabila koefisien korelasi  autokorelasi  tidak  signifikan  (Ho  diterima),  yaitu  jika  tingkat  signifikasi  lebih dari  5%,  dan  pasar  tidak  efisien  apabila  koefisien  autokorelasi  signifikan  (Ha diterima), yaitu jika tingkat signifikasi kurang dari 5%.
Berdasarkan  data  dalam  tabel  4.5,  dapat  dianalisis  bahwa  pada  periode  krisis moneter terdapat 4 koefisien autokorelasi lag-1 yang signifikan yaitu ASII, BNII, CMNP dan  KLBF.  Sedangkan  pada  lag-2  dan  lag-3  semuanya  tidak  signifikan.  Sebaliknya pada periode paska krisis moneter (tabel 4.6) juga terdapat 4 koefisien autokorelasi lag-1  yang  signifikan  yaitu  BLTA,  BNII,  CMNP  dan  TLKM.  Sedangkan  1  koefisien autokorelasi pada lag-2 juga signifikan yaitu TLKM dan 2 koefisien autokorelasi lag-3 juga signifikan yaitu ANTM dan TLKM.
Tabel 4.5

## Hasil Perhitungan Autokorelasi Periode Krisis Th 1998
SAHAM LQ45 Lag-1 Lag-2 Lag-3 Koefisien Signifikansi Koefisien Signifikansi Koefisien Signifikansi ASII 0.762 0.017 0.343 0.366 0.200 0.607 ANTM -0.003 0.994 -0.480 0.191 -0.217 0.576 BLTA 0.338 0.373 0.022 0.955 0.207 0.594 BNII 0.835 0.005 0.592 0.093 0.516 0.155 CMNP 0.670 0.048 0.198 0.610 0.159 0.683 INDF 0.410 0.273 -0.351 0.354 -0.448 0.227 INKP 0.420 0.261 -0.453 0.221 -0.279 0.468 ISAT 0.588 0.096 0.093 0.811 -0.193 0.619 KLBF 0.707 0.033 0.457 0.217 0.400 0.285 TLKM 0.593 0.092 0.179 0.645 -0.109 0.781 Sumber: data yang diolah Tabel 4.6 Hasil Perhitungan Autokorelasi Paska Krisis Th 2006 SAHAM LQ45 Lag-1 Lag-2 Lag-3 Koefisien Signifikansi Koefisien Signifikansi Koefisien Signifikansi ASII 0.531 0.134 0.355 0.348 0.228 0.555 ANTM 0.450 0.224 0.449 0.225 0.665 0.050 BLTA 0.842 0.004 0.558 0.119 0.283 0.461 BNII 0.781 0.013 0.658 0.054 0.642 0.062 CMNP 0.670 0.048 0.198 0.610 0.159 0.683 INDF 0.410 0.273 -0.351 0.354 -0.448 0.227 INKP 0.420 0.261 -0.453 0.221 -0.279 0.468 ISAT 0.588 0.096 0.093 0.811 -0.193 0.619 KLBF 0.378 0.315 -0.038 0.923 -0.117 0.765 TLKM 0.845 0.004 0.815 0.007 0.851 0.004 Sumber: data yang diolah

## Pembahasan

## 1. Efisiensi Pasar Modal Bentuk Lemah
Berdasarkan uji run, pada periode krisis moneter ke-10 saham yang dijadikan sampel penelitian  semuanya  random  atau  acak,  artinya  hubungan  antara  harga  saham periode  sekarang  independent  terhadap  periode  sebelumnya  dan  tidak dipengaruhi  oleh  periode  sebelumnya.  Temuan  ini  juga  diperkuat  oleh  uji autokorelasi  yang  menunjukkan  bahwa  tidak  ada  koefisien  autokorelasi  yang signifikan  pada  lag-2  dan  lag-3,  meskipun  pada  lag-1  ada  yang  signifikan  tetapi hanya 4 saham.
Uji  run  pada  krisis  moneter  menunjukkan  hasil  yang  agak  berbeda.  Dari  10  saham yang dijadikan sampel penelitian terdapat satu saham yang tidak random, namun demikian  dapat  dilihat  bahwa  sebagian  besar  saham  random,  maknanya hubungan  antara  harga  saham  periode  sekarang  dengan  sebelumnya  bersifat independent  dan  tidak  dipengaruhi  oleh  harga  periode  sebelumnya.  Temuan  ini diperkuat oleh uji autokorelasi, meskipun dengan hasil yang agak berbeda dengan periode  sebelumnya.  Pada  lag-1  terdapat  4  saham  yang  signifikan,  pada  lag-2 terdapat 1 saham yang signifikan dan pada lag-3 terdapat 2 saham yang signifikan.
Berdasarkan  uji-run  dan  uji  autokorelasi  baik  pada  periode  krisis  moneter  maupun pada paska krisis moneter Bursa efek Indonesia sudah efisien dalam bentuk lemah, hal ini ditunjukkan oleh harga saham yang bersifat random. Oleh karena itu investor tidak dapat menggunakan harga periode yang lalu untuk memprediksi harga saat ini,  karena  informasi  masa  lalu  sudah  terserap  pada  harga-harga  saham  pada periode  yang  lalu  juga.  Dalam  keadaan  seperti  ini  seorang  pemodal  tidak  dapat memperoleh  tingkat  keuntungan  yang  lebih  tinggi  dari  keadaan  normal  dengan menggunakan  trading  rules  yang  berdasarkan  atas  informasi  harga  di  waktu  lalu, atau  perubahan  harga  saham  di  masa  lalu  tidak  bisa  dipergunakan  untuk memperkirakan  harga  saham  di  masa  mendatang.  Keadaan  ini  disebut  sebagai bentuk  efisiensi  yang  lemah  (weak  form  efficiency).  Hasil  temuan  ini  mendukung hasil penelitian sebelumnya seperti Dosinta (2004) dan Legowo (2005).

## 2. Peningkatan Efisiensi Pasar Modal
Berdasarkan  uji  autokorelasi,  jumlah  saham  yang  mempunyai  koefisien  korelasi signifikan pada periode paska krisis moneter tidak mengalami perbaikan. Pada lag-1 baik  pada  periode  krisis  maupun  paska  krisis  terdapat  4  saham  yang  signifikan, sedangkan pada lag-2, periode krisis tidak ada sebaliknya pada periode paska krisis ada  1  saham,  dan  pada  lag-3  pada  periode  krisis  tidak  ada  sebaliknya  pada periode  paska  krisis  terdapat  dua  saham  yang  koefisien  autokorelasinya  signifikan. Dengan  kata  lain  efisiensi  pasar  modal  bentuk  lemah  pada  periode  krisis  moneter jika dibandingkan dengan periode paska krisis moneter tidak mengalami perbaikan.
Hasil  penelitian  ini  mendukung  penelitian  sebelumnya  khususnya  Dosinta  (2004). Asumsi  peneliti  bahwa  semakin  maju  dan  modern  khususnya  sector  informasi  dan teknologi  akan  meningkatkan  efisiensi  pasar  modal  bentuk  lemah  tidak  benar adanya.

## Implikasi Manajerial
Secara  teoritis  investor  bertindak  secara  rasional  dengan  mempertimbangkan tingkat keuntungan dan tingkat resiko yang mungkin terjadi. Investor mempertimbangkan  berbagai  informasi  yang  berkembang  di  pasar  modal  untuk mendapatkan tingkat keuntungan lebih tinggi dengan resiko lebih rendah. Informasi menjadi  kunci  untuk  memperoleh  keuntungn,  namun  perlu  diingat  bahwa  tidak semua  informasi  relevan  untuk  dipertimbngkan.  Penelitian  ini  telah  membuktikan bahwa  paling  tidak  pasar  modal  sudah  efisien  dalam  bentuk  lemah  sehingga inestor  tidak  seharusnya  menggunakan  informasi  masa  lalu  untuk  memprediksi harga sekarang.

## SIMPULAN

## Simpulan
Berdasarkan hasil uji statistik, dapat disimpulkan bahwa bursa efek Indonesia sudah efisien  paling  tidak  dalam bentuk  lemah,  namun tidak  terjadi pengingkatan  efisien pada periode paska krisis moneter. Adapun kesimpulan secara rinci adalah sebagai berikut:
1. Pada periode krisis moneter hasil uji run menunjukkan ke-10 saham yang menjadi sampel  penelitian  semuanya  random,  sedangkan  uji  autokorelasi  menujukkan hanya  pada  lag-1  saja  terdapat  4  saham  korelasinya  signifikan.  Sedangkan pada periode paska krisis uji run menunjukkan hanya ada satu saham yang tidak random,  dan  uji  autokorelasi  menujukkan  lag-1  ada  4-saham,  lag-2  ada  1- saham  dan  lag-3  ada  2-saham  yang  koefisien  korelasinya  signifikan.  Sehingga dapat  disimpulkan  bahwa  bursa  efek  indomnesia  sudah  efisien  dalam  bentuk lemah baik pada periode krisis maupun paska krisis.
2. Pada periode paska krisis moneter, efisiensi tidak mengalami peningkatan hal ini ditunjukkan oleh uji autokorelasi. Pada lag-1 baik pada periode krisis dan paska krisis terdapat 4 saham yang mempunyai korelasi signifikan, pada lag-2 periode krisis  tidak  ada  saham  yang  korelasinya  signifikan  namun  pada  periode  paska krisis  ada  satu  saham  yang  mempunyai  korelasi  signifikan.  Pada  lag-3  periode krisis  tidak ada  tetapi  pada paska krisis ada  2  saham yang  mempunyai  korelasi signifikan.

## Saran
Informasi yang relevan adalah elemen kunci untuk memperoleh keuntungan dalam berinvestasi di pasar modal. Hasil peneltian tentang uji efisiensi pasar modal bentuk lemah  memang  mengakibatkan  tanggapan  yang  bervariatip.  Berdasarkan  hasil penelitian serta kesimpulan di atas maka disarankan:
1.   Bagi investor dan calon investor
Dalam  berinestasi  di  pasar  modal  sebaiknya  para  investor  dan  calon  investor agar  tidak  menderita  kerugian  selalu  memperhatikan  dan  memanfaatkan informasi  yang  relevan  dalam  keputusan  beli  atau  jual  saham,  dan  informasi masa lalu bukan informasi yang relevan.

## 2.  Agenda penelitian mendatang
Peneliti  yang  berminat  menguji  efisiensi  pasar  modal  bentuk  lemah  agar menggunakan  periode  waktu  yang  lebih  maju  lagi  misalnya  tahun  2008  guna membuktikan  bahwa  semakin  canggih  informasi  dan  teknologi  dapat meningkatkan efisiensi pasar modal.

## DAFTAR REFERENSI
Arianto,  E  ..  1996.  Pengujian  Standart  CAPM  di  Bursa  Efek  Jakarta,  Pengamatan Selama 1994-1995. Majalah Manajemen. Edisi, Sep-Okt 1996. Bodie,  Kane  and  Marcus.  2005.  Investment,  Sixth  Edition.  The  McGraw-Hill/  Irwin Companies Inc.. Singapore.
Dosinta.  2004.  Pengujian  Efisiensi  Pasar  Bentuk  Lemah:  Untuk  Melihat  Peningkatan
Efisiensi Dalam Dua Periode Yang Berbeda. Tesis FE-UGM. Yogyakarta.
Fakhruddin  dan  Darmadji.  2001.  Pasar  Modal  Di  Indonesia.  PT  Salemba  Emban
Patria. Jakarta.
Ghozali.  2005.  Aplikasi  Analisis  Multivariate  Dengan  Program  SPSS.  Badan  Penerbit Universitas Diponegoro. Semarang.
Husnan.  1993.  Dasar-Dasar  Teori  Portfolio  Dan  Analisis  Sekuritas,  Edisis  Ketiga.  Unit
Penerbit dan Percetakan (UPP) AMP YKPN. Yogyakarta. Jogianto. 2000. Teori Portofolio Dan Analisis Investasi, Edisi 2. BPFE. Yogyakarta. Jones,  P..  Investments  Analysis  And  Management,  Fifth  Edition.  John  Wiley  &  Sons,
Inc.. The United States of America.
Khajar.  2008.  Manajemen  Keuangan  Dengan  Microsoft  Excel.  Sultan  Agung  Press.
Semarang.
Khajar. 2007. Pengantar Manajemen Keuangan. Sultan Agung Press. Semarang. Lind,  Mason  and  Marchal.  2000.  Basic  Statistic  For  Business  And  Economics,  Third Edition. The McGraw-Hill Companies, Inc.. Singapore.
Legowo.  1995.  Efisiensi  Pasar  Modal:  Perbandingan  Pada  Dua  Periode  Yang Berbeda Dalam Pasar Modal Indonesia. Tesis FE-UGM. Yogyakarta. Madura.  2003.  Financial  Markets  and  Institutions,  Sixth  Edition.  Thomson,  South- Western. Singapore.
Siegel.  1994.  Statistik  Nonparametrik  Untuk  Ilmu-Ilmu  Sosial.  PT  Gramedia  Pustaka Utama. Jakarta.
Sianturi.  1995.  Efisiensi Pasar  Modal  Di  Bursa Efek  Jakarta  Periode  1994-1995.  Tesis  FE UGM. Yoyakarta.
Sularso,  R..  2003.  Pengaruh  Pengumuman  Dividen  Terhadap  Perubahan  Harga Saham  (Return)  Sebelum  Dan  Sesudah  Ex-Dividend  Date  Di  Bursa  Efek Jakarta (BEJ). Jurnal Akuntansi & Keuangan, 5(Mei 2003): 1-17.
* Hfddjnflkdfnm;lkd