## REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN
(STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI JAKARTA ISLAMIC INDEX ) 1
Ari Widodo
Program Studi S1 Ekonomi Islam-Fakultas Ekonomi dan Bisnis-Universitas Airlangga Email: 31ariwid@gmail.com
Nisful Laila
Departemen Ekonomi Syariah-Fakultas Ekonomi dan Bisnis-Universitas Airlangga Email: nisful.laila@gmail.com

## ABSTRACT :
This research aims to see market reaction over the increasing and declining dividend announcement. The objective in this research is to test whether the stock price reacts positively to the increasing dividend announcement and reacts negatively to the declining dividend announcement are shown by the significant abnormal return (AR) value in around the announcement date and by the significant difference of abnormal trading volume activity (ATVA) before and after the announcement. The results indicate that market does not react over increasing as well as decreasing dividend announcement. This indicates that the event of dividend changes announcement are not reacted by market.
Keywords: increasing dividend, declining dividend, abnormal return, abnormal trading volume activity

## I. PENDAHULUAN
Sebagai Muslim, tentunya instrumen investasi yang dipilih adalah yang halal yaitu sesuai prinsip syariat Islam dan bebas dari maysir, gharar, riba, dhalim, juga haram. Salah satu instrumen investasi populer yang dapat menjadi pilihan adalah investasi pada pasar modal.
Pada ayat Al-Qur’an surat Al-Baqarah 261, diumpamakan orang yang menafkahkan atau berinfestasi pada ladang bisnis yang halal diumpamakan penyertaanya sebagai bulir pada yang terus tumbuh menjadi banyak dan berlipat ganda. Ayat di tersebut menggambarkan bagaimana layaknya investasi pada pasar modal. Apabila investor benar melakukan dan selektif, maka hasil akan diperoleh dari penyertaannya.
ِΖ˴Θ˴Βّϧ˴΃˳Δ͉Β˴Σ˶Ϟ˴Μ˴ Ϥ˴ϛ˶͉๡Լ˶Ϟϴ˶Β˴γϲ˶ϓِϢ˵Ϭ˴ϟԻ ˴Ϯ ِϣ˴΃ ˴ϥϮ˵Ϙ˶ϔϨ˵ϳ˴Ϧϳ˶ά͉ϟԼ˵Ϟ˴Μ͉ ϣ ى ˵˯Ը Ύ ˴θ˴ϳϦ˴Ϥ˶ϟ˵ϒ ˶όԻ ˴π ˵ϳ˵͉๡Լ˴ϭن஭ Δ͉Β˴Σ˵Δ˴΋˸Ύ˶˷ϣ஭ Δ˴Ϡ˵ΒّϨ˵γ˶˷Ϟ˵ϛϲ ˶ϓ ˴Ϟ˶ΑΎ˴Ϩ˴γ˴ϊ ِΒ˴γ ˲Ϣϴ˶Ϡ˴ϋ˲ϊ˶γ Ի ˴ϭ˵͉๡Լ˴ϭ
Artinya: “ perumpamaan (nafkah yang dikeluarkan oleh) orang-orang yang menafkahkan hartanya di jalan Allah adalah serupa dengan sebutir benih yang menumbuhkan tujuh bulir, pada tiap-tiap bulir seratus biji. Allah melipat gandakan (ganjaran) bagi siapa yang Dia kehendaki. dan Allah Maha Luas (karunia- Nya) lagi Maha mengetahui ”.
Sejak diterbitkannya Jakarta Islamic Index (JII) oleh Bursa Efek Indonesia (BEI) bekerjasama dengan PT Danareksa Investment Management pada 3 Juli 2000, Para investor muslim lebih mudah untuk melakukan investasi pada saham yang berbasis syariah yaitu emiten yang kegiatan usaha maupun operasional
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
emiten tidak bertentangan
dengan syariah.
Jakarta
Islamic Index juga
dijadikan sebagai indikator kinerja saham syariah di Indonesia. Indeks ini merupakan daftar efek emiten yang terdiri dari 30 saham syariah paling likuid dan berkapitalisasi besar. Untuk menjaga nilai syariah pada emiten-emiten terdaftar di JII di-review setiap enam bulan sekali oleh BEI sehingga akan ada pembaharuan daftar emiten yang masuk maupun keluar JII setiap enam bulan sekali. Pada prakteknya, fungsi-fungsi pasar modal Islam bersifat parallel dengan pasar modal konvensional dalam memediasi pencari dan penyedia dana (Dariyus, 2012:4).
Alasan umum mengapa para investor memilih instrumen investasi pasar modal adalah dividen (yield) dan capital gain. Investor berharap mendapatkan dividen sebagai bagi hasil keuntungan atas penyertaannya berupa saham yang dibelinya sebagai representasi kepemilikan modal terhadap perusahaan, seperti kalanya bertransaksi dengan akad mudharabah. Dalam Al-Quran surat An- Nisa Allah telah menjelaskan jaln mencari nafkah melalui perniagaan.
ًة َﺮ َٰﺠِﺗ  َنﻮُﻜَﺗ نَأ ٓ ﱠﻻِإ  ِﻞِﻄَٰﺒ ۡﻟﭑِﺑ ﻢُﻜَﻨۡﯿَﺑ ﻢُﻜَﻟ َٰﻮ ۡﻣَأ ْا ٓﻮُﻠُﻛۡﺄَﺗ  َﻻ ْاﻮُﻨَﻣاَء  َﻦﯾِﺬﱠﻟٱ ﺎَﮭﱡﯾَﺄَٰٓﯾ
˸΍Ը Ϯ˵Ϡ ˵ΘِϘ˴Η˴ ϻ˴ϭىِ Ϣ˵ϜϨ˶˷ϣ஭ ν ΍˴ή˴ΗϦ˴ϋ Ύம Ϥϴ˶Σ˴έِϢ˵Ϝ˶Α˴ϥΎ˴ϛ˴͉๡Լ͉ϥ˶·ىِ Ϣ˵Ϝ˴δ˵ϔϧ˴΃ ٢٩ Artinya: “ Hai orang-orang yang beriman, janganlah kamu saling memakan harta sesamamu dengan jalan yang batil, kecuali dengan jalan perniagaan yang Berlaku dengan suka sama-suka di antara kamu. dan janganlah kamu membunuh
dirimu; Sesungguhnya Allah adalah Maha Penyayang kepadamu ”.
Disamping itu, ada capital gain yang merupakan selisih (margin) antara harga jual dan harga beli yang didapat ketika saham dijual. Capital gain dianggap lebih menjanjikan karena cenderung naik berdasarkan nilai perusahaannya.
Layaknya suatu pasar, bursa efek syariah akan cepat sekali menyerap suatu informasi maupun kabar yang akan mempengaruhi produk jualan yang ditransaksikan pada pasar tersebut dengan cerminan harga produk tersebut. Pada lantai bursa, kebijakan-kebijakan maupun pengumuman yang menyebabkan perubahan harga saham seperti pengumuman dividen misalnya, merupakan hal yang menarik untuk dicermati oleh para investor karena bisa jadi akan berpengaruh terhadap harga saham ditransaksikan. Harga saham yang naik, akan berbanding lurus dengan capital gain yang akan diperoleh. Foster (1986:377) dalam Hartono (2013:551)
menjelaskan bahwa
pengumuman pembagian dividen merupakan salah hal yang dapat mempengaruhi harga saham.
Aharony dan Swary (1980) dalam Mirdah dan Solikin (2010:1)
mengemukakan
bahwa dua isyarat paling penting yang tersedia dari perusahaan yaitu pengumuman dividen dan laporan keuangan. Kedua isyarat tersebut digunakan oleh perusahaan untuk menyampaikan informasi penting mengenai arus kas dan nilai perusahaan
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
di masa depan kepada publik ketika terjadi asimetri informasi. Berdasarkan dividend signaling
theory yang dikemukakan oleh Bhattacharya (1979), informasi yang terkandung dalam pengumuman dividen sangat berarti bagi investor sehingga dapat mempengaruhi return saham. Model tersebut digunakan untuk menjelaskan mengapa perusahaan- perusahaan menggunakan dividend untuk memberi sinyal kepada investornya. Pengumuman dividen dianggap mempunyai kandungan informasi dan dapat digunakan oleh investor sebagai sinyal tentang prospek perusahaan.
Menurut teori ini pengumuman dividen mengandung informasi tentang laba saat ini dan prospek perusahaan di masa depan, semisal kenaikan dividen.
Dividend Signalling Theory dalam Ross, et al. (2008:603) menyatakan bahwa keenaikan dividen dipandang sebagai berita baik (good news) dan sebaliknya penurunan dividen dipandang sebagai berita buruk (bad news). Suatu good news dan bad news ini tentunya akan direaksi masing-masing berbeda oleh pasar.
Pengumuman dividen meningkat yang dianggap sebagai suatu informasi baik atau good news memberikan arti bahwa suatu perusahaan tersebut memiliki prospek yang baik dan tingkat likuiditas yang baik. Pembagian dividen merupakan suatu tindakan yang membutuhkan biaya tinggi, sehingga tidak semua perusahaan mampu melakukannya. Adanya kepercayaan dari
perusahaan mengenai prospek perusahaannya yang baik inilah maka pasar cenderung bereaksi positif. Reaksi pasar yang positif tercermin dari adanya abnormal return yang positif disekitar tanggal pengumuman pembagian dividen yang meningkat serta terjadi perubahan volume perdagangan positif yang terjadi sekitar tanggal pengumuman pembagian dividen meningkat. Hal ini telah dibuktikan oleh penelitian yang dilakukan oleh Zainafree (2005), Serang (2009) dan Mulyati (2003). Sedangkan, pengumuman dividen menurun yang dianggap sebagai suatu bad news oleh pasar, tentunya akan direaksi negatif oleh pasar. Pasar menganggap perusahaan tersebut memiliki prospek perusahaan yang kurang baik serta dianggap memiliki kesulitan likuiditas sehingga harus menurunkan jumlah dividen yang akan dibayarkan kepada pemegang saham agar mampu tetap membagikan dividen dan juga tidak mengganggu kas perusahaan. Reaksi
pasar negatif tercermin dari adanya abnormal retun negatif dan perubahan
volume perdagangan negatif. Hal ini telah dibuktikan oleh penelitian yang dilakukan oleh Mulyati (2003), Mederios and Matsumoto (2006) dalam Wahyuni dan Sukartha (2012). Penelitian yang menunjukkan bahwa pengumuman
dividen tidak memiliki
kandungan informasi ditemukan pada penelitian Mulyono (2001), Nawawi (2012) dan Agriani (2011).
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
Berdasarkan perbedaan hasil penelitian di atas dan keingintahuan penulis mengenai kelurusan kejadian dengan teori dan sudut pandang syariah, maka dilakukan penelitian dengan subyek dan waktu yang. Pada penelitian ini, peneliti memakai teknik analisis studi peristiwa (event study) karena dapat mengetahui kandungan informasi dari suatu pengumuman dividend dan dapat juga menguji hipotesis pasar efisien setengah kuat. Tahun 2014 dipilih sebagai tahun terbarukan dari penulisan penelitian ini dan ketersediaan akan data yang dibutuhkan dalam penulisan.

## II. LANDASAN TEORI
Fama (1965 dan 1970) dalam Krichene (2013: 139) mendefinisikan pasar yang efisien sebagai pasar yang harga di dalamnya selalu mencerminkan informasi yang tersedia. Dalam teori pasar efisien, pasar terdiri atas pasar efisien bentuk kuat, setengah kuat, dan lemah. Penelitian ini termasuk dalam pengujian bentuk pasar efisien setengah kuat, yaitu pasar dimana harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan ( fully reflect ) semua informasi yang dipublikasikan ( all publicly available information ) termasuk informasi yang berada di laporan-laporan keuangan perusahaan emiten. Dalam penelitian
ini, informasi yang
dipublikasikan
tersebut
adalah pengumuman dividen.
Dalam prespektif Islam, Obaidullah (2007:23) menjelaskan bahwa ada empat bentuk efisiensi yaitu:
1. Efisiensi alokasi (allocational efficiency), menyatakan bahwa dana investasi dihubungkan dengan aset yang berharga
2. Efisiensi harga (pricing efficiency), merupakan prasyarat untuk efisiensi alokasi yang berarti harga dari suatu saham harus sebanding dengan masing- masing nilai fundamental emiten sepanjang waktu.
3. Efisiensi informasi (informational efficiency), menyatakan bahwa tidak ada katerlambatan (lags) pada persebaran dan penyerapan informasi dan itu adalah prasarat dari efisiensi harga.
4. Efisiensi operasional (operational efficiency), yang menyatakan bahwa niaya transaksi harus diambil untuk biaya yang paling minim.
Dari keempat bentuk diatas, dapat diketahui bahwa pemotongan biaya transaksi, penyederhanaan
sistem
transaksi, ketersediaan and akuransi informasi, perbaikan proses penyampaian informasi (signalling) agar terjadi efisiensi Pasar efisien setengah kuat diuji dengan menggunakan event study , yaitu studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa ( event ) yang informasinya dipublikasikan sebagai pengumuman (Hartono, 2013:585). Reaksi pasar merupakan respons pasar terhadap suatu peristiwa yang mengandung informasi ekonomi. Reaksi pasar tercermin pada adanya abnormal return di sekitar tanggal publikasi peristiwa dan adanya perbedaan trading volume activity
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
sebelum dan sesudah tanggal publikasi peristiwa.

## III. METODE PENELITIAN
Teknik analisis yang digunakan pada penelitian ini ialah event analysis. Hartono (2013:585) menyatakan bahwa studi peristiwa (event study) merupakan studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa (event) yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman.
Selanjutnya, Hartono menyatakan bahwa jenis penelitian ini dapat digunakan
untuk
menguji kandungan informasi
(information content) dari suatu pengumuman dan
dapat juga digunakan untuk menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat
Variabel-variabel yang diteliti berdasarkan rumusan masalah dan hipotesis antara lain: a. Peristiwa (event) pengumuman
dividen pada masing-masing emiten terdaftar di JII selama tahun 2014 b. Average Abnormal Return (AAR),
c. Abnormal Trading Volume Activity
(ATVA)
Sampel pada penelitian ini diambil dengan metode purposive sampling yaitu cara pengambilan sampel dengan pemilihan sampel yang memenuhi kriteria- kriteria tertentu yang dikehendaki peneliti saja. Kriteria yang dikehendaki peneliti antara lain:
a. Perusahaan
yang melakukan pengumuman dividen pada tahun
2014
b. Perusahaan terdaftar pada Jakarta Islamic Index (JII)
pada saat melakukan pengumuman dividen baik pada periode Februari 2014 - Juli 2014 maupun Agustus 2014 - Januari 2015.
c. Emiten tidak melakukan melakukan
aksi korporasi lain yang
memungkinkan terjadi reaksi pasar seperti pemecahan (stock split), penerbitan saham perdana (initial public offering), informasi akuntansi, serta kebijakan perusahaan lain yang memiliki kandungan informasi yang kemungkinan
mempengaruhi
keputusan investasi investor.
d. Emiten melakukan pengumuman pembagian dividen yang menurun maupun meningkat.

## Definisi Operasional
Dfinisi dari variabel-variabel yang digunakan dalam penelitian ini adalah:
Peristiwa (event) pengumuman dividen , merupakan tanggal RUPS di mana emiten mengumumkan pembagian dividen untuk investor.
Rata-rata abnormal return (AAR) Average abnormal return merupakan rata-rata abnormal return yang sedang dianalisis.
Average
Abnormal Return dihitung menggunakan rumus:
AAR t =
n ARt 
AARt : rata-rata abnormal return pada periode ke-t
ARt : abnormal return saham emiten pada periode peristiwa ke-t
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
n : jumlah sampel/jumlah emiten yang diamati.
Abnormal Trading Volume Activity (ATVA) adalah abnormal volume perdagangan saham oleh investor yang digunakan untuk melihat adanya reaksi pasar modal atau perubahan harga saham terhadap informasi yang dipublikasikan. ATVA dapat dihitung dengan menggunakan rumus sebagai berikut:
ATVA t = Actual TVAt – expected TVAt
ATVA t : volume perdagangan
abnormal yang terjadi di periode ke-t
Actual TVA t : volume perdagangan yang terjadi pada hari ke-t
Expected TVA t : volume perdagangan yang diharapkan pada hari ke-t Prosedur Pengumpulan Data Tahapan-tahapan yang dilakukan dalam penelitian ini antara lain:
1. Tahap pertama dilakukan studi kepustakaan dengan mengumpulkan teori-teori pendukung dari literatur dan penelitian-penelitian terdahulu guna mendapatkan literasi mengenai kajian teori sebagai alternatif pemecahan masalah yang menjadi bahasan dalam penelitian ini.
2. Tahap kedua adalah mencari data- data sekunder yang diperlukan dalam penelitian ini, antara lain:
a. Daftar perusahaan terdaftar
pada Jakarta Islamic Index (JII) selama tahun 2014 baik pada periode Pebruari- Juli 2014
maupun Agustus 2014 - Januari
2015 yang melakukan pengumuman dividen. b. Tanggal perusahaan yang terdaftar pada Jakarta Islamic Index (JII) saat melakukan
pengumuman dividen selama tahun 2014.
c. Data mengenai harga penutupan dan volume transaksi saham emiten terdaftar pada Jakarta Islamic Index (JII) yang melakukan dividen selama tahun 2014.

## Teknik Analisis Data
Teknik analisis data yang digunakan pada penelitian ini adalah studi peristiwa atau event study. Hartono (2013: 586) memaparkan studi peristiwa (event study) merupakan studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa (event) yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Event study dapat digunakan untuk menguji suatu kandungan suatu informasi (information content) dari suatu pengumuman dan dapat juga digunkan untuk menguji efisiensi pasar setengah kuat. Suatu peristiwa yang memiliki kandungan informasi akan menyebabkan pasar bereaksi. Adapun periode uji dalam penelitian ini adalah 21 hari periode pengamatan (event windows) yang terdiri atas 10 hari sebelum peristiwa (t-10), hari peristiwa (t0), serta 10 hari setelah peristiwa (t+10) pengumuman dividen oleh emiten. Model yang digunakan
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
adalah market adjusted model (model sesuaian pasar), dengan menggunakan model ini, maka tidak perlu menggunakan periode estimasi untuk membentuk model estimasi karena return saham yang
diestimasi adalah sama dengan return indeks pasar. Penelitian ini mengamati perubahan harga saham yang ditunjukkan dengan adanya abnormal return di sekitar tanggal pengumuman dividen dan perbedaan tingkat trading volume activity (TVA) sebelum dan
sesudah pengumuman dividen pada
emiten.
t-10 t-0 t+10
Gambar 1 Periode Pengamatan
Langkah-langkah dalam teknis analisis data adalah sebagai berikut:
1. Menghitung actual return saham individual (Rit) selama waktu pengamatan dengan
menggunakan rumus:
            1 , 1 , , , t i t i t i t i P P P R
Keterangan:
Ri,t = Return aktual saham i periode t Pi,t = harga saham i periode t
Pi,t-1 = harga saham i periode t-1 2. Menghitung Expected Return dengan model sesuaian pasar (market adjusted model) yaitu
dengan menghitung return pasar harian selama periode pengamatan dengan
menggunakan rumus.
              1 1 t IHSG t IHSG t IHSG mt R Keterangan:
Rmt = Return pasar pada periode t IHSGt = Indeks Harga Saham Gabungan pada periode t IHSGt-1 = Indeks Harga Saham Gabungan pada periode t-1 3. Menghitung Abnormal Return: ARi,t = Ri,t – E[Ri,t] Keterangan: ARi,t = return tak normal (abnormal return) saham i pada periode t Ri,t = return riil saham i periode t
E [Ri,t] = return ekspektasi saham i periode t 4. Menghitung Average Abnormal
Return (rata-rata return tak normal):
n AR t AAR t  
Keterangan:
AARt = rata-rata abnormal return pada
periode ke-t ARt = abnormal return saham pada
periode peristiwa ke-t
n
= jumlah sampel/jumlah emiten
yang diamati
5. Menghitung actual trading volume activity:
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI

## JAKARTA ISLAMIC INDEX )
t - ke hari pada BEI di tercatat yang i emiten saham Jumlah t - ke hari pada gkan diperdagan yang i emiten saham Jumlah t TVA 

## 6. Menghitung expected trading volume
activity atau volume perdagangan
yang diharapkan menggunakan
metode model sesuaian pasar (market adjusted model):
t - ke hari pada pasar di beredar yang saham Total t - ke hari pada emiten semua saham n perdaganga volume Total t ETVA 
7. Menghitung abnormal trading volume activity:
ATVAt = Actual TVAt – expected TVAt ATVAt : volume perdagangan abnormal yang terjadi di periode ke-t Actual TVAt : volume perdagangan yang
terjadi pada hari ke-t
Expected TVAt : volume perdagangan yang diharapkan pada hari ke-t
8. Melakukan uji-t untuk data average abnormal return harian selama
periode pengamatan. Uji one sample
t-test
digunakan untuk melihat signifikansi average abnormal return selama periode pengamatan dari emiten-emiten yang diamati. Langkah-langkah dalam uji-t adalah sebagai berikut:
a. Merumuskan hipotesis terhadap
AARt
H0.1 : AARt = 0 : tidak terdapat average abnormal return (AAR) yang signifikan di sekitar tanggal pengumuman dividen. H0.2 : AARt ≠ 0 : terdapat average abnormal return (AAR) yang
signifikan di sekitar tanggal pengumuman dividen.
b.  Menentukan tingkat signifikansi (α)
= 5% c. Melakukan
pengujian
AAR
dengan uji one sample t-test dengan persamaan:
n S AAR t t t 
Keterangan:
St = Standar deviasi AAR saham pada periode ke-t n = Jumlah emiten
yang diamati
Besarnya standar deviasi dihitung dengan rumus:
2 S S      1 2 2 2       n n x x n S i i
Keterangan: S2 = varians sampel
S = standar deviasi sampel
xi = besarnya data tiap sampel
n = jumlah sampel/jumlah emiten yang diamati
d. Kriteria pengujian:
H0,1 diterima apabila tvalue ≥ (α)
= 5%
H0,2 diterima apabila tvalue < (α)
= 5%
9. Melakukan uji paired sample t-test untuk data average abnormal trading volume activity dengan tujuan melihat signifikansi volume abnormal return
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
perdagangan saham selama periode pengamatan dari
emiten-emiten yang diamati.
Langkah-langkah dalam uji paired sample t-test sebagai berikut:
a. Merumuskan hipotesis terhadap
ATVAt
H1,1 : ATVAt = 0 : terdapat perbedaan abnormal trading volume activity yang tidak signifikan sebelum dan sesudah pengumuman dividen. H1,2 : ATVAt ≠ 0 : terdapat perbedaan abnormal trading volume activity yang signifikan sebelum dan sesudah
pengumuman dividen.
b.  Menentukan tingkat signifikansi (α)
= 5%
c. Melakukan
pengujian ATVA
dengan uji paired sample t-test
dengan persamaan:
n S ATVA t t t 
Keterangan:
St = Standar deviasi ATVA saham pada periode ke-t n = Jumlah emiten yang diamati Besarnya standar deviasi dihitung dengan rumus:
2 S S      1 2 2 2
      n n x x n S i i
Keterangan:
S2 = varians sampel
S = standar deviasi sampel
xi = besarnya data tiap sampel
n = jumlah sampel/jumlah emiten yang diamati d. Kriteria pengujian:
H1.1
diterima apabila tvalue ≥ (α)
= 5%
H1.2 diterima  apabila  tvalue  <  (α)
= 5%

## IV HASIL DAN PEMBAHASAN
Analisis Average Abnormal Return Pada Pengamatan Harian pada Kelompok

## Dividen Meningkat
Pengujian secara statistic dilakukan dengan bantuan program SPSS ver. 16 dan didapatkan hasil yang dirangkum pada table di bawah ini:
Tabel 1. Pengujian Abnotmal Return one sample t- Test pada Kelompok Dividen Meningkat
Event Windo w Average Abnormal Return Test Value = 0 Keteranga n Sig. (2- tailed) t t+10 0.007000 0.386 0.911 H 0 diterima t+9 -0.000620 0.864 -0.177 H 0 diterima t+8 -0.009300 0.395 -0.894 H 0 diterima t+7 -0.005610 0.196 -1.395 H 0 diterima t+6 0.002650 0.599 0.545 H 0 diterima t+5 -0.001750 0.686 -0.418 H 0 diterima t+4 -0.004120 0.291 -1.122 H 0 diterima t+3 -0.010180 0.106 -1.797 H 0 diterima t+2 0.000250 0.957 0.055 H 0 diterima t+1 0.001130 0.833 0.217 H 0 diterima t0 0.006690 0.145 1.598 H 0 diterima t-1 0.005530 0.403 0.877 H 0 diterima t-2 -0.004390 0.205 -1.366 H 0 diterima t-3 -0.000540 0.932 -0.087 H 0 diterima t-4 0.012480 0.159 1.536 H 0 diterima t-5 -0.004560 0.142 -1.607 H 0 diterima t-6 -0.004870 0.255 -1.215 H 0 diterima t-7 -0.014220 0.038 -2.434 H 0 ditolak t-8 -0.005490 0.296 -1.108 H 0 diterima t-9 -0.000620 0.942 -0.075 H 0 diterima t-10 0.008860 0.077 1.995 H 0 diterima Sumber: hasil penelitian, (diolah 2016)
Pada masa pengamatan selama 21 hari perdagangan,
diketahui jika
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
mayoritas data memiliki probabilitas yang lebih besar dari 0.05.Mayoritas data memiliki probabilitas lebih besar dari 0.05. Maka, H0 diterima dan H1 ditolak. Hal ini menunjukkan bahwa terdapat abnormal return yang tidak signifikan di sekitar tanggal pengumuman dividen meningkat. Kesimpulan dari penjelasan ini adalah pasar tidak beraksi atas peristiwa pengumuman dividen meningkat yang dilakukan oleh emiten.
Analisis Average Abnormal Return Pada Pengamatan Harian pada Kelompok Dividen Menurun
Tabel 2. Pengujian Abnotmal Return one sample t- Test pada Kelompok Dividen Meningkat
Event Window Average Abnormal Return Test Value = 0 Keterangan Sig. (2- tailed) t t+10 0.005929 0.306 1.066 H 0 diterima t+9 -0.003564 0.304 -1.070 H 0 diterima t+8 -0.002843 0.580 -0.567 H 0 diterima t+7 -0.002750 0.570 -0.583 H 0 diterima t+6 0.010914 0.073 1.954 H 0 diterima t+5 0.002521 0.671 0.435 H 0 diterima t+4 -0.005764 0.331 -1.011 H 0 diterima t+3 0.004957 0.462 0.757 H 0 diterima t+2 -0.007800 0.056 -2.099 H 0 diterima t+1 0.002264 0.632 0.491 H 0 diterima t0 0.006329 0.163 1.478 H 0 diterima t-1 -0.007750 0.127 -1.629 H 0 diterima t-2 0.000843 0.886 0.146 H 0 diterima t-3 -0.001157 0.764 -0.306 H 0 diterima t-4 0.002179 0.591 0.551 H 0 diterima t-5 0.003800 0.263 1.169 H 0 diterima t-6 0.002250 0.618 0.510 H 0 diterima t-7 0.007114 0.308 1.061 H 0 diterima t-8 -0.001886 0.598 -0.540 H 0 diterima t-9 0.003900 0.474 0.738 H 0 diterima t-10 -0.003093 0.428 -0.818 H 0 diterima Sumber: hasil penelitian, (diolah 2016)
Selama periode pengamatan sepanjang 21 hari aktif perdagangan pasar modal semua data memiliki nilai probabilitas lebih dari 0.05, Maka H 0 diterima dan H 1 ditolak. Artinya, terdapat abnormal return yang tidak signifikan di
sekitar peristiwa pengumuman dividen menurun oleh pasar.
Analisis Average Trading Volume Activity Pada Pengamatan Harian pada Kelompok Dividen Meningkat
Tabel 3. Uji Statistik Paired t-Test Correlation Activity (AATVA) Kelompok Dividen Meningkat
AATVA Sebelum Pengumuman AATVA Setelah Pengumuman Mean 0.00009850 0.00045620 Standar Deviasi 0.000280937 0.000523930 T -1.670 Df 9 Sig. (2- tailed) 0.129 Keterangan Tidak Signifikan Sumber: hasil penelitian, (diolah 2016) Dari table 3, diketahui AATVA sebelum
dan setelah perusahaan melakukan pengumuman mengalami peningkatan yang menunjukkan adanya perbedaan sebelum dan seudah pengumuman.
Namun, dari hasil pengujian statistik dapat ditarik kesimpulan bahwa terdapat perbedaan rata-rata abnormal trading volume activity yang tidak signifikan sebelum dan setelah emiten melakukan pengumuman pembagian dividen yang meningkat. Maka H0 diterima dan H1 ditolak.
Analisis Average Trading Volume Activity Pada Pengamatan Harian pada Kelompok Dividen Menurun
Tabel 4. Uji Statistik Paired t-Test Correlation Activity (AATVA) Kelompok Dividen Menurun

## AATVA
Sebelum Pengumuman AATVA Setelah Pengumuman Mean 0.000123600 0.000014030 Standar Deviasi 0.0001490055 0.0002382299 T 1.485
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
AATVA Sebelum Pengumuman AATVA Setelah Pengumuman df 9 Sig. (2- tailed) 0.172 Keterangan Tidak Signifikan Pada tabel 4, Secara matemats, terjadi perubahan
dimana rata-rata AATVA menurun setelah emiten mengumumkan pembagian dividen. Tetapi, dari hasil pengujian perbedaan rata-rata abnormal trading volume activity kelompok saham perusahaan yang mengumumkan pembagian dividen menurun diperoleh t = 1.485 dengan signifikansi sebesar 0.172 atau berada di atas 0.05. Hal ini menunjukkan bahwa ada perbedaan yang tidak signifikan pada rata-rata abnormal trading volume activity. Kesimpulannya, sebelum dan setelah pengumuman pembagian dividen menurun tidak terdapat reaksi perdagangan saham yang signifikan, maka H0 diterima dan H1 ditolak.

## Pembahasan
Hasil penelitian menunjukkan tidak terdapat Average Abnormal Return (AAR) positif yang signifikan dan perbedaan Average
Abnormal Trading Volume Activity (AATVA) positif yang signifikan
sebelum dan sesudah pengumuman dividen pada perusahaan yang mengumumkan dividen meningkat.
Artinya, pengumuman dividen meningkat tidak menimbulkan reaksi pada pasar.
Pengumuman dividen yang
meningkat seharusnya dimaknai oleh investor sebagai sinyal baik karena
peningkatan dividen bisa jadi bermakna perusahaan dalam keadaan likuiditas yang baik dan dapat mencerminkan earning prospect perusahaan ke depan. Reaksi
yang
diharapkan dari pengumuman dividen meningkat adalah reaksi positif di mana tidak ditemukan secara signifikan pada penelitian ini. Pasar seharusnya bereaksi secara cepat mengalami perubahan dan akhirnya terdapat abnormal return yang bisa didapat oleh investor, tetapi pada penelitian ini hanya keuntungan normal yang bisa didapatkan.
Adanya kebocoran informasi
mengenai
emiten yang akan
membagikan dividen meningkat dinilai mengakibatkan informasi menyebar secara merata dan tidak menimbulkan gejolak harga yang positif dan berarti sehingga investor hanya dapat menikmati return normal.
Pada emiten yang mengumumkan dividen menurun, tidak ditemukan Average Abnormal Return (AAR) bernilai negatif yang signifikan dan tidak terdapat penurunan Average Abnormal Trading Volume Activity (AATVA) yang signifikan sebelum dan sesudah pengumuman. Hal ini berimplikasi bahwa tidak ada reaksi pasar yang ditimbulkan pada pengumuman dividen yang menurun.
Pengumuman dividen menurun
mengindikasikan bahwa perusahaan
dalam keadaan likuiditas yang kurang baik sehingga akan direspon sebagai sinyal kurang baik oleh pada investor.
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
Respon pasar yang biasa-biasa saja bisa jadi karena
investor menganggap
pengumuman dividen yang menurun belum tentu sebagai sinyal buruk
mengenai
perusahaan.
Bisa
jadi, penurunan dividen belum tentu mengindikasikan perusahaan kesulitan likuiditas namun meningkatkan laba ditahan dengan tujuan reinvestasi (Kartini, 2001).
Penemuan pada penelitian ini berhasil mengkonfirmasi penelitian yang dilakukan oleh Mulyono (2001) yang menemukan tidak ada reaksi pasar yang signifikan pada peristiwa pengumuman dividen meningkat maupun menurun. Penelitian yang dilakukan Zainafree (2005) juga mendapati reaksi pasar negatif yang tidak signifikan pada peristiwa pengumuman dividen yang menurun.
Hasil pada penelitian ini menunjukkan bahwa pada peristiwa pengumuman perubahan maupun menurun tidak tidak direaksi oleh pasar dibuktikan dengan tidak ada abnormal return yang signifikan. Hartono (2013:587) menyatakan bahwa tidak adanya abnormal return yang signifikan pada suatu peristiwa berimplikasi pada tidak ada kandungan informasi pada peristiwa tersebut. Implikasi dengan Hipotesis Pasar Efisien, penelitian ini menunjukkan bahwa pasar saham syariah di Indonesia belum efisien secara keputusan, Hartono (2013:590) menytakan bahwa tidak adanya abnormal return yang signifikan pada suatu peristiwa yang memiliki nilai ekonomis merupakan reaksi
yang tidak benar sehingga secara keputusan, pasar tidak efisien.
Penelitian ini juga menunjukkan bahwa Jakarta Islamic Index (JII) sebagai proyeksi Pasar modal syariah di Indonesia belum dapat berjalan dengan efisien seperti yang telah diatur dalam syariah dimana pasar diharapkan mampu menyerap dan bereaksi atas suatu informasi yang bernilai ekonomis dengan cepat dan benar. Pasar seharusnya dapat dengan cepat merefleksikan informasi- informasi mengenai value dari sekuritas emiten.

## SIMPULAN
1. Pengumuman
dividen yang meningkat oleh emiten tidak direaksi positif oleh AAR. Hal ini tampak dari adanya AAR yang tidak signifikan di sekitar tanggal pengumuman dividen yang dilakukan oleh emiten terdaftar di Jakarta Islamic Index (JII). Mayoritas data yaitu sebanyak 20 dari 21 hari pengamatan memiliki nilai probabilitas lebih besar dari 0.05.
2. Pengumuman dividen yang meningkat oleh emiten tidak direaksi positif oleh AATVA. Hasil penelitian terhadap average abnormal trading volume activity AATVA dengan uji statistik paired sample
t-test menunjukkan adanya perbedaan yang tidak signifikan pada AATVA
pada kelompok emiten terdaftar di Jakarta Islamic Index (JII) yang mengumumkan dividen meningkat sebelum dan sesudah pengumuman,
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
dengan nilai probabilitas sebesar
0.129.
3. Pengumuman dividen yang menurun oleh emiten tidak direaksi negatif oleh AAR. Hasil penelitian menunjukkan adanya AAR yang tidak signifikan di sekitar tanggal pengumuman dividen menurun yang dilakukan oleh emiten terdaftar di Jakarta Islamic Index (JII).
Semua data pengamatan, yaitu pada 21 hari perdagangan aktf
menunjukkan nilai probabilitas diatas 0.05.
4. Pengumuman dividen yang menurun oleh emiten tidak direaksi negatif oleh average AATVA. Hasil penelitian
terhadap AATVA dengan uji statistik paired sample t-test menunjukkan adanya perbedaan yang
tidak signifikan pada AATVA sebelum dan sesudah pengumuman dividen
menurun pada kelompok emiten terdaftar di Jakarta Islamic Index (JII) yang mengumumkan dividen menurun, dengan nilai probabilitas sebesar 0.129.
Dari kesimpulan di atas, dapat di rangkum bahwa peristiwa pengumuman pembagian dividen yang meningkat maupun menurun tidak direspon oleh pasar. Selain itu penelitian ini juga menunjukkan bahwa pasar modal syariah di Indonesia masih belum efisien secara keputusan.

## DAFTAR PUSTAKA
Agriani, Novia. 2011. Analisis Reaksi Pasar
Sebelum dan Sesudah Adanya Pengumuman Dividen (Studi Empiris Pada Perusahaan yang Go Public). Universitas Negeri Lampung. Bhattacharya,
S.
1979. Imperfect
information, dividend policy, and “The Bird in The Hand” Fallacy . Bell Journal of Economics, Vol. 10, No. 1, hal. 259270. Dariyus, 2012. Apakah Kinerja dan Risiko Reksadana Syariah Lebih Baik Dibandingkan dengan Reksadana
Konvensional . Jurnal Orasi Bisnis, Edisi ke-VIII, November 2012 ISSN: 2085-1375.
Hartono, Jogyanto. 2013. Teori Portofolio dan Analisis Investasi . Edisi Kedelapan. Yogyakarta: BPFE.
Krichene, Noureddine. 2013. Islamic Capital Market Theory and Practice .
Singapura: John Wiley & Sons.
Kustodian Sentral Efek Indonesia. Publikasi Pengumuman Corporate Action. 2014,
(Daring),(http://web.ksei.co.id/corporat e_action_schedule/cash_dividend, diakses selama periode penelitian).
Mirdah, Andi dan Agus Solikin. 2010.
Analisis Dampak Pengumuman Dividen Terhadap Reaksi Pasar (Studi Empiris pada Bursa Efek Jakarta periode Tahun 2008 ). Jurnal
Penelitian Universitas
Jambi Seri Humaniora, Volume 12,
Nomor 2, Hal. 01-08 Juli – Desember 2010. ISSN 0852-8349. Jambi: Lembaga
Penelitian Universitas Jambi.
Mulyati, Sri. 2003. Reaksi Harga Saham terhadap Perubahan Dividen Tunai dan
Widodo, et al/Jurnal Ekonomi Syariah Teori dan Terapan Vol. 3 No. 2 Februari 2016: 85-98; REAKSI PASAR ATAS PENGUMUMAN DIVIDEN (STUDI PADA EMITEN YANG TERDAFTAR DI
JAKARTA ISLAMIC INDEX )
Dividen Yield di bursa Efek Jakarta . Jurnal Siasat Bisnis, Halaman 233-249 JSB No. 8 Vol. 2 Desember 2003.
Mulyono. 2001. Pengaruh Pengumuman Dividen terhadap Harga Saham di
Bursa
Efek Surabaya (BES) . Thesis
Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas
Airlangga.
Nawawi, Ismail. 2012. Fiqih Muamalah Klasik
dan
Kontemporer:
Hukum
Perjanjian, Ekonomi, Bisnis, dan Sosial .
Bogor: Ghalia Indonesia. Obaidullah, Mohammed. 2007. Teaching Corporate Finance From an Islamic Prespective . Jeddah: Islamic Economics Research Centre King Abdulaziz University.
Ross, Stephen A., Randolph W. Westerfield,
and Bradford D. Jordan. 2008.
Corporate Finance Fundamentals 8th edition . New York: McGraw-Hill.
Wahyuni, Putu Ayu Sri dan I Made Sukartha. 2012. Reaksi Pasar terhadap Pengumuman
Dividen
Perusahaan
yang Termasuk Kategori LQ45 . Jurnal
Universitas Udayana.
Zainafree, Golda. 2005. Reaksi Harga Saham terhadap Pengumuman Pembayaran Dividen Tunai di Bursa Efek
Jakarta . Thesis Program Pasca Sarjana
Universitas Diponegoro.