## METODE PENILAIAN HARGA CALL OPTION ATAS WARANT PERBANKAN DI INDONESIA MENGGUNAKAN METODE PENILAIAN HARGA CALL OPTION DIBANDINGKAN DENGAN HARGA PASAR
Budi Lesmana 1 , Santi Widiawati 2
Politeknik LP3I Email: budilesmana@plb.ac.id 1 , santiwidiawati@plb.ac.id 2

## ABSTRACT
The  purpose  of  this  research  is  to  know  the  application  from  the valuation method of the call option price for the warrant of the banking sector in the Indonesian Stock Exchange, after that the theoretical price from the valuation method of the call option price could be compare with the  market  price.  The  research  conducted  with  four  warrants  of  the banking  sector  that  have  quite  active  transactions,  there  are  BNII-W,
BNII-W2,  BNLI-W,  and  PNBN-W.  The  research  begin  with  the calculation  of  the  risk  from  the  stock  as  the  underlying  asset  for  the warrant. Then continued with the recognition for other indicators that need to calculate the theoretical price of the call option price with the
Black-Scholes  Option  Pricing  Model,  there  are  stock  price,  exercise price,  risk  free  interest  rate  (SBI),  and  remaining  time  of  the  warrant from the exercise date. Theoretical price with the Black-Scholes Option Pricing Model could be compare with the market price of the warrant. Then  could  be  known  the  comparison  of  the  movement  between theoretical price with the market price. From the result of the research showed that the market price is different with the theoretical price with the Black-Scholes Option Pricing Model for BNII-W, BNII-W2, BNLI- W,  and  PNBN-W.  The  difference  for  BNII-W2  is  not  statistically significant, while the difference for BNII-W, BNLI-W, and PNBN-W are statistically significant. The movement of the market price for BNII-W, BNII-W2,  BNLI-W,  and  PNBN-W  are  not  always  move  to  the  new theoretical  equilibrium  price  with  the  Black-Scholes  Option  Pricing Model.  The difference in the value and the movement  between market price with the theoretical price could be caused by the condition of the Indonesian capital market that is not in the efficient condition yet, this could  be  indicated  that  the  transaction  have  not  reflect  for  full information.  Besides  that  the  option  instrument  is  still  not  completely traded in the Indonesian Stock Exchange, so the investor could not used the difference between the market price and the theoretical price with some arbitrage to get gain.
Keywords : warrant ;investor; black-Scholes Option Pricing Model.

## JRAK

## Jurnal Riset Akuntansi dan Bisnis (e-journal)
p–ISSN: 2407-828X e-ISSN: 2407-8298 Vol. 10, No. 2, Juli 2024 https://jurnal.plb.ac.id/index.php/JRAK/index

## Pendahuluan
Sejalan dengan semakin  berkembangnya kondisi  pasar  modal  ( capital  market ) maka  biasanya  diikuti  pula  dengan munculnya instrumen–instrumen investasi  baru  yang  diciptakan  untuk ditransaksikan pada pasar modal tersebut.  Apabila  pada  awalnya  hanya dikenal  saham  dan    obligasi    sebagai instrument  investasi  utama  yang  dapat ditransaksikan  di  pasar  modal,  maka untuk memenuhi kebutuhan para investor yang ingin melakukan investasi secara  lebih  aman  dan  menguntungkan diciptakanlah beberapa
instrumen investasi  baru  yang  merupakan  turunan ( derivative ) dari instrumen utama tersebut.  Disebut  dengan  instrumen investasi  turunan  karena  pergerakan harga  dari  instrumen  investasi  tersebut akan relatif bergantung pada pergerakan harga  instrumen  investasi  utamanya yaitu  saham  atau  obligasi.  Beberapa instrumen  investasi  turunan  yang  telah banyak  dikenal  di  pasar  modal  dunia diantaranya  adalah right,  mutual  fund, convertible bond dan option .
Untuk  pasar  modal  di  Indonesia  yang baru  memasuki  tahap emerging  market dan  belum  sampai  kepada  tahap established  market ,  maka  pengenalan instrumen investasi baru tersebut sangat diperlukan.  Dengan  adanya  instrumen investasi baru tersebut diharapkan dapat semakin  menarik  minat  para  investor untuk  melakukan  investasi  di  pasar modal sebagai alternatif investasi selain melalui  deposito,  emas,  atau  rumah. Sebagai dampak dari semakin banyaknya  investor  yang  tertarik  untuk melakukan  investasi  pada  berbagai instrumen  investasi  di  pasar  modal, tentunya  akan  dapat  meningkatkan aktivitas  dari  pasar  modal  di  Indonesia baik  dari  segi  volume  maupun  nilai transaksi yang terjadi.
Sebagai  salah  satu  instrumen  investasi yang  dikenal  di  pasar  modal  dan merupakan  instrumen  investasi  yang bersifat  turunan  adalah option . Option merupakan sebuah kontrak yang memberikan hak kepada pemilik kontrak untuk  membeli  atau  menjual  aset  pada harga  tertentu  dengan  waktu yang  telah ditentukan.  Secara  umum option dapat dibedakan  menjadi call  option dan put option .  Salah  satu  instrumen  investasi yang  terdapat  di  pasar  modal  Indonesia yang  secara  karakteristik  memiliki kesamaan  dengan call  option adalah warrant . Warrant sebagai  salah  satu alternatif  instrumen  investasi  yang tersedia  di  pasar  modal  Indonesia sebenarnya relatif lebih menguntungkan bagi  investor  apabila  dibandingkan dengan  instrumen  investasi  lainnya. Melalui  investasi  pada warrant yang biasanya memiliki harga per unit relatif lebih  rendah  apabila  dibandingkan dengan  harga  per  unit  saham,  maka investor hanya  membutuhkan  modal yang  relatif  lebih  sedikit  apabila dibandingkan dengan berinvestasi langsung  pada  saham.  Di  samping  itu seorang  investor  juga  dapat  membatasi resiko  kerugian  yang  mungkin  terjadi melalui pilihan untuk melaksanakan atau tidak melaksanakan warrant tersebut.
Sebagai salah satu faktor yang dipertimbangkan  oleh  investor  dalam melakukan investasi pada sebuah instrumen  investasi  adalah  bagaimana instrumen  investasi  tersebut  dihargai oleh  pasar  yang  tercermin  dari  harga pasar  instrumen  investasi  tersebut. Apabila  sebuah  instrumen  investasi dianggap  dihargai  terlalu  rendah  oleh pasar ( undervalued ), maka bagi investor instrumen tersebut menarik untuk dibeli. Dengan  harapan  bahwa  harga  akan bergerak  kearah  harga  keseimbangan yang  baru  atau  kearah  harga  wajarnya,
maka  harga  pasar  dari  instrumen investasi tersebut diharapkan akan  naik pada    beberapa    periode  mendatang. Berdasarkan  hal  tersebut  maka  investor dapat memanfaatkannya dengan
membeli  pada  saat  harga  rendah  dan menjual pada saat harga tinggi ( buy low sell high ). Demikian pula apabila sebuah instrumen  investasi  dianggap  dihargai terlalu tinggi oleh pasar ( overvalued ) dan diharapkan akan terbentuk harga
keseimbangan  baru  di  pasar  yang  lebih rendah, maka investor akan memanfaatkannya dengan terlebih dahulu  menjual  instrumen  investasi tersebut  kemudian  membeli  kembali instrumen  investasi  tersebut  pada  harga yang  lebih  rendah  ( sell  high  buy  low ) yang  lebih  dikenal  dengan  istilah short sell .
Dalam  melakukan  penilaian  terhadap option ,  di  dalam  penelitian  ini  adalah option yang berbentuk call option yang memiliki karakteristik menyerupai
warrant ,  maka  penilaiannya  dapat dilakukan  melalui  dua  mekanisme. Mekanisme  pertama  masih  berkaitan dengan  bagaimana  harga  pasar  saham yang diopsikan tersebut, apakah undervalued atau overvalued .  Sehingga investor akan  memperhitungkan  selisih yang  bisa  dihasilkan  dari  harga  wajar saham  yang  diharapkan  dengan  biaya yang  dikeluarkan  untuk  membeli call option tersebut  ( premium ).  Kemudian akan ditentukan apakah selisih
pergerakan  harga  saham  masih  lebih besar  dibandingkan  dengan  biaya  yang harus  dibayarkan  sehingga call  option tersebut menarik atau sebaliknya. Sedangkan mekanisme kedua mengenai penilaian  dari  harga call  option itu sendiri  ,  karena  dengan  mengetahui apakah  harga  pasar  dari call  option undervalued atau overvalued maka investor akan dapat memperoleh keuntungan melalui transaksi call option yang diharapkan akan membentuk harga
call  option ke  arah  harga  yang  wajar.
Dalam prakteknya sebagian besar transaksi option yang  dilakukan  tidak untuk  dilaksanakan  atau  menunggu sampai jatuh tempo dari option tersebut untuk  memperoleh  keuntungan  dari selisih  harga  saham  yang  diperoleh, namun  transaksi  option  lebih  banyak dilakukan untuk memperoleh keuntungan dari pergerakan harga option itu  sendiri.  Untuk  pembahasan  dalam penelitian ini mengenai metode penilaian  dari call  option akan  lebih banyak membicarakan mengenai mekanisme kedua, yaitu yang menyangkut bagaimana penentuan harga wajar  dari  sebuah call  option menurut metode penilaian harga call option yang ada.  Mekanisme  pertama  akan  lebih banyak  dibahas  apabila option tersebut memang  akan  dilaksanakan  pada  saat jatuh tempo, sehingga akan lebih banyak membahas  mengenai  penilaian  saham yang  menjadi  turunan  dari option tersebut.

## Option Sebagai Instrumen Investasi di

## Pasar Modal.
Sebagai  salah  satu  instrumen  investasi yang  terdapat  di  pasar  modal  dan merupakan  instrumen  yang  bersifat turunan  dari  saham  adalah option .
Option untuk saham mulai diperdagangkan di pasar modal Amerika sejak  tahun  1973,  dan  sejak  itu perdagangan  untuk option semakin berkembang  dengan  pesat  Hull,[1993]). Option sekarang    telah  diperdagangkan pada  berbagai  pasar  modal  di  dunia dengan  jumlah  dan  nilai  transaksi  yang besar, baik yang dilakukan melalui pasar terorganisasi, over  the  counter maupun berbagai  institusi  keuangan  lainnya. Selain  itu  berbagai  instrumen  investasi juga  telah  dijadikan  sebagai  turunan (underlying)  untuk option ,  diantaranya adalah saham, indeks harga saham, mata uang asing, instrumen hutang, komoditas serta  kontrak  berjangka  (Hull,[1993]).
Pembahasan mengenai option sebenarnya  bisa  dilihat  dari  dua  pihak, yang  pertama  dari  pihak  perusahaan yang bisa memanfaatkan option sebagai instrumen  lindung  nilai  ( hedging )  bagi perusahannya.  Selain  itu  beberapa perusahaan  juga  menggunakan option sebagai  instrumen  kompensasi  untuk para pimpinan puncaknya dengan tujuan untuk  dapat  meningkatkan  kinerja  para pimpinan  tersebut.  Sedangkan  yang kedua  apabila option dilihat  dari  pihak investor  sebagai  salah  satu  alternatif instrument  investasi  untuk  berinvestasi di  pasar   modal.  Pembahasan  mengenai option  dalam  penelitian  ini  akan  lebih banyak  dilihat  dari  pihak investor , sehingga    akan    lebih    banyak membicarakan bagaimana penilaian ( valuation )  dari option dan penggunaan instrumen option tersebut.
Metode Penelitian metode Penelitian  dipergunakan    adalah dengan    metode  Deskriptif  Analitis, yaitu  dengan  melakukan  serangkaian pengujian  berdasarkan  data  yang  sudah tergambarkan,  data  diperoleh  dari  (1) Studi  literatur  yaitu  studi  berkaitan dengan Call Option dan studi  berkaitan dengan harga pasar; (2) Daftar Warrant sesuai  target  peneltian  di  IDX;  dan  (3) Analisa pengujian Call Option Vs Harga Pasar.
Hasil dan Pembahasan

## Penerapan Option Dalam Investasi di Pasar Modal
Dalam  hal  penggunaan  option  sebagai salah  satu  instrumen  investasi  dalam pasar  modal,  maka  terdapat  beberapa strategi  yang  dipergunakan  oleh  para investor dalam  berinvetasi  melalui instrumen
option
seperti menggabungkan  antara  pembelian  call option  dan  put  option  (straddle), membeli  saham  diikuti  dengan  menjual call  option  dan  beberapa  alternatif
strategi  lainnya.  Namun  sebelumnya perlu diperhatikan
bagaimana perhitungan  untuk  sebuah  option  yang dianggap mempunyai nilai. Nilai option yang  berhubungan  dengan  nilai  sebuah saham  akan  paling  mudah  untuk diketahui pada saat option tersebut jatuh tempo (William F. Sharpe, et al. 1995). Dapat  dilihat  pada  kasus  untuk  sebuah call  option  dengan  harga  exercise sebesar  Rp.  1.000  untuk  saham  yang bersangkutan  jika  jatuh  tempo.  Jika harga saham tersebut di bawah  Rp.1.000 pada  saat  option tersebut jatuh tempo, maka option tersebut dianggap tidak ada nilainya  dan  tidak  akan  dijalankan. Sedangkan  jika  harga  saham  menjadi diatas Rp.1.000 saat option jatuh tempo, maka  option  tersebut  akan  dijalankan dan  mempunyai  nilai  sebesar  selisih harga  pasar  saat  itu  dengan  harga exercisenya (Rp. 1.000). Dalam praktek biasanya pembeli call option tidak perlu benar– benar menjalankan option, tetapi penjual  option  cukup  membayar  selisih antara  harga  pasar  dengan  harga exercise.  Seperti  yang  terlihat  pada Gambar 1.
Gambar 1.

## Posisi Harga Call Option
Demikian  pula  nilai  dari  put  option untuk  sebuah  saham  dengan  harga exercise sebesar Rp. 1.000. Apabila pada saat  jatuh  tempo  option  harga  pasar saham  diatas  Rp.  1.000  berarti  option tersebut  tidak  bernilai  dan  tidak dijalankan. Sedangkan apabila pada saat jatuh tempo option tersebut harga pasar saham  dibawah  Rp.  1.000  maka  option
akan  dijalankan  dan  memiliki  nilai sebesar selisih  antara Rp.  1.000  dengan harga  pasar  saham  tersebut.  Seperti terlihat pada Gambar 2.

## Gambar 2 Posisi Harga Put Option
Nilai  dari  sebuah  option  yang  terjadi pada  saat  option  jatuh  tempo  disebut dengan nilai intrinsik option. Untuk call option  nilai  intrinsik  option  dapat diketahui dari persamaan 1.
max{0, 𝑃𝑠 −   𝐸}
(1) sedangkan  nilai  intrinsik  put  option dapat diketahui dari persamaan 2. max{0. 𝐸 − 𝑃𝑠} (2) Keterangan : Ps =  melambangkan  harga  pasar dari saham E =  harga exercise dari saham.
Namun perlu diingat bahwa dalam setiap kontrak.
Terdapat  dua  buah  metode  penilaian harga option secara teoritis, yaitu metode
Binomial Option Pricing Model (BOPM)  dan  metode  Black-Scholes Option Pricing Model (BSOPM).
Pembahasan  metode  penilaian  harga option  dalam  penulisan  internship  ini akan  dilihat  dari  sisi  call  option, disesuaikan  dengan  karakteristik  call option yang memiliki kesamaan dengan instrumen warrant.
Metode  Binomial  Option  Pricing Model (BOPM)
Dalam  melakukan  penilaian  harga  call option menggunakan metode BOPM ini sebenarnya  akan  lebih  tepat  digunakan
untuk  European  Option  dengan  saham yang  diasumsikan  tidak  memberikan deviden selama periode option. Inti dari metode  ini  adalah  dengan  mencoba membandingkan  harga  sebuah  option dengan  biaya  yang  dikeluarkan  untuk melakukan investasi pada instrumen lain dengan  komposisi  tertentu  (William  F.
Sharpe,  et  al.  1995).  Instrumen  yang dipergunakan  dalam  metode  BOPM tersebut  terdiri  dari  option,  saham  dan obligasi bebas resiko.
Penerapan metode ini dapat dilihat pada kasus untuk call option saham A, dimana apabila  saham  A  harganya  saat  ini  Rp. 100 dan setelah satu tahun diperkirakan harganya  akan  bergerak  antara  Rp.  125 (naik  25%)  atau  Rp.80  (turun  20%). Apabila call option untuk saham A yang memiliki  jatuh  tempo  satu  tahun  harga exercisenya  sebesar  Rp.  100,  artinya nilai dari option saat jatuh tempo adalah Rp. 25 (apabila harga saham A Rp. 125) atau  Rp.  0  (apabila  harga  saham  A  Rp. 80).  Alternatif  instrumen  investasi  lain yang dipergunakan adalah obligasi bebas resiko dengan tingkat bunga 8%. Seperti terlihat pada Gambar 3.

## Gambar 3 Contoh Call Option
Melalui  ketiga  instrumen  tersebut, metode  BOPM  mencoba  menghitung berapa  harga  wajar  dari  sebuah  option. Pertama dapat dilihat perbandingan hasil yang  diperoleh  dari  ketiga  instrumen tersebut.
Kemudian ditentukan
komposisi portofolio dari saham dan obligasi yang memberikan  hasil  yang  sama  dengan yang  diberikan  oleh  call  option. Komposisi portofolio pembayaran tinggi dapat dilihat pada persamaan 3. 125 Xs  +  108.33 Xb  =  25 (3)
Komposisi portofolio pembayaran rendah dapat dilihat pada persamaan 4. 80 Xs  +  108.33 Xb  =  0 (4)
Keterangan : Xs = komposisi jumlah saham, Xb = komposisi jumlah obligasi
Dari hasil  substitusi  persamaan  3  dan 4 diperoleh  hasil  Xs  =  0.556  dan  Xb  =  - 0.4103,  yang  artinya  investor  dapat melakukan pembelian saham A
sebanyak  0.556  dan  menjual  short obligasi senilai Rp. 41.03 (0.4013 X Rp. 100).  Hasil  dari  transaksi  tersebut  akan memberikan  nilai  sama  dengan  yang diperoleh dari call option. Seperti terlihat pada Tabel 1.
Tabel 1. Perbandingan Nilai Hasil Komposisi Portofolio
Sumber : diolah oleh penulis
Dengan menggunakan komposisi portofolio pada saham dan obligasi yang memberikan hasil yang sama dengan call option, investor akan memerlukan biaya sebesar Rp. 55.56 untuk membeli 0.5556 saham  A.  Namun  harus  diingat  bahwa dari  Rp.  55.56  tersebut  dapat  diperoleh dari penjualan short obligasi sebesar Rp. 41.03  (dengan  kata  lain  berhutang sejumlah Rp. 41.03) sehingga biaya yang dikeluarkan  oleh  investor  sendiri  hanya sebesar Rp. 14.53, dan itulah nilai wajar dari call option untuk saham A menurut metode  BOPM.  Atau  secara  umum menurut metode BOPM nilai wajar call option dapat diketahui dari persamaan 5.
Vo  =  Xs Ps  +  Xb Pb (5)
Keterangan : Vo = nilai option Xs = komposisi saham Xb = obligasi
Ps = harga saham Pb = harga obligasi saat ini
Setelah mengetahui harga wajar dari call option  tersebut  investor  akan  dapat memanfaatkan dan memperoleh keuntungan apabila harga pasar dari call option saat itu overvalued atau
undervalued .  Dalam  kasus  saham  A diatas,  apabila  harga  pasar call  option saham  A  saat  itu  Rp.  20,  yang  berarti overvalued apabila dibandingkan dengan  harga  wajar  call  option  yang hanya  Rp.  14.53.  Hal  ini  dapat dimanfaatkan oleh investor dengan cara menjual  call  option  kemudian  membeli 0.5556 saham dan berhutang Rp. 41.03. Dari  transaksi  tersebut  investor  akan memperoleh hasil seperti pada persamaan 6. Rp. 20 – (0.5556 X Rp. 100)   +  Rp. 41.03  =  Rp. 5.47 (6) Sedangkan pada akhir periode pembayaran  yang  harus  dilakukan investor  pada  saat  call  option  jatuh tempo dapat dilihat pada Tabel 2.
Tabel 2. Perbandingan Nilai Hasil Komposisi Portofolio
SEKURITAS PEMBAYARAN TINGGI PEMBAYARAN RENDAH PENJUALAN CALL OPTION -Rp. 25 Rp. 0 INVESTASI SAHAM 0.5556 X Rp.125= Rp.69.45 0.5556 X Rp. 80 = Rp.44.45 PEMBAYARAN HUTANG -Rp. 41.03 X 1.0833=- 44.45 -Rp. 41.03 X 1.0833 = - 44.45 TOTAL Rp. 0*) Rp. 0
*) Pembayaran yang dilakukan saat call option jatuh tempo
Sumber : diolah oleh penulis
Dapat  dilihat  bahwa  melalui  transaksi penjualan  call  option  tersebut  investor dapat  memperoleh  keuntungan  sebesar nilai tunai yang diperoleh sebesar Rp. 5.47 dikurangi dengan pembayaran yang harus dilakukan sebesar Rp. 0.
Metode Black-Scholes Option Pricing
Model (BSOPM)
Metode  Black-Scholes  Option  Pricing Model (BSOPM) merupakan penyederhanaan  dari  BOPM  untuk berbagai  kemungkinan  harga  saham  di masa yang akan datang. Metode BSOPM akan    lebih    baik    digunakan  untuk
SEKURITAS PEMBAYARAN TINGGI PEMBAYARAN RENDAH Saham 0.556 X Rp.125 = 69.45 0.556 X Rp.80 = 44.45 Obligasi -Rp.41.03 X 1.0833 = -44.45 -Rp.41.03 X 1.0833 = -44.45 Total Rp. 25*) Rp. 0 *) Total hasil yang diperoleh sama dengan nilai call option
European Option pada saham yang tidak membagikan  deviden  selama  jangka waktu  option.  Beberapa  asumsi  yang mendasari  metode  BSOPM  yaitu  tidak adanya  pajak  dan  biaya  transaksi. Metode  BSOPM  untuk  call  option seperti terlihat pada persamaan 7.
V  =   [ N (d1) X Ps ] – [ (E / eRT) X N (d2) ]
(7) Dan persamaan 8. d1  =   [ ln (Ps / E)  +  (R  +  0.5 ⎕²)T ] / (⎕T) d2  =  d1  −  (⎕⎕T) (8) Keterangan : V = harga wajar dari call option Ps = harga pasar saham saat ini Nd =  probabilitas  dari  distribusi normal R = suku bunga bebas resiko E = harga exercise option e : 2.7183 T =  sisa  jangka  waktu  sampai option jatuh tempo ⎕ = standard deviasi dari saham
Untuk  kasus  call  option  dengan  jatuh tempo  3  bulan  (0.25  tahun),  harga exercise Rp. 40, harga pasar saham dan standard deviasi Rp. 36 dan 50% dengan tingkat  suku  bunga  bebas  resiko  5%, maka harga wajar dari call option dengan menggunakan  metode  BSOPM  dapat dihitung  sebesar,  d1  =  -0.25  dan d2  =  - 0.50 N(d1) = 0.4013 dan N(d2) =
0.3085,  seperti  terlihat  pada  persamaan
9.
V  =   [0.4013 X 36] – [40/(e0.05X0.25) X 0.3085]   =  Rp. 2.26 (9)
Apabila saat itu harga call option adalah Rp.  5  yang  berarti  overvalued,  investor sebaiknya melakukan short sell terhadap call  option  tersebut.  Dengan  harapan harga  call  option  akan  mengalami penurunan  mendekati  harga  wajarnya sehingga  memberikan  keuntungan  bagi investor.  Sebaliknya  apabila  harga  call option  saat  itu  Rp.  1  yang  berarti undervalued,  maka  investor  sebaiknya membeli  call  option  tersebut  dengan harapan  harga  call  option  akan  naik
mendekati  harga  wajarnya  sehingga memberikan keuntungan bagi investor. Beberapa  karakteristik  yang  perlu diperhatikan  dalam  memperhitungkan harga wajar dari call option adalah :
1. Semakin  tinggi  harga  saham yang  bersangkutan  (Ps),  maka semakin tinggi nilai call option. 2. Semakin  tinggi  harga  exercise (E),  maka  semakin  rendah  nilai call option. 3. Semakin  panjang  jangka  waktu hingga  jatuh  tempo  (t),  maka semakintinggi nilai call option.
4. Semakin  tinggi  tingkat  bebas resiko (R), maka semakin tinggi nilai call option.
5. Semakin  tinggi  resiko  saham yang  bersangkutan  ( ⎕ ),  maka semakin tinggi nilai call option.
Komponen selanjutnya yang diperlukan dalam  melakukan  penilaian  terhadap harga  dari  warrant  adalah  harga  saham yang  menjadi  turunan  warrant,  harga exercise,  suku  bunga  SBI  serta  sisa waktu  jatuh  tempo  dari  warrant  selama periode penelitianyang dilakukan.
Untuk  menilai  harga  wajar  dari  sebuah warrant  dengan  menggunakan  Black- Scholes Option Pricing Model (BSOPM) yang dapat dilakukan dengan menggunakan persamaan 10.
V  =   [ N (d1)X Ps ]– [ (E ⬚ ⬚ eRT) X N (d2)] (10)
Dan persamaan 11.
d1  =   [ ln (Ps / E)  +  (R  +  0.5  ²)T ] / ( √T) d2  =  d1  −   ( √T) (11) Keterangan : V = harga wajar dari warrant Ps = harga pasar saham Nd =  probabilitas  dari  distribusi normal R = suku bunga bebas resiko (SBI) E = harga exercise Warrant e = 2.7183 T =  sisa  jangka  waktu  sampai warrant jatuh tempo
𝜕 =  standard  deviasi  atau  resiko
dari saham
Perbandingan  Harga  Pasar  Dengan Harga Wajar Warrant Metode BSOPM Setelah melakukan penilaian harga wajar warrant yang dilakukan dengan menggunakan  metode  BSOPM,  maka akan  menghasilkan  nilai  wajar  secara teoritis dari warrant yang bersangkutan. Harga  wajar  warrant  secara  teoritis kemudian  dapat  dibandingkan  dengan harga pasar untuk warrant tersebut. Dari perbandingan antara harga pasar warrant dengan  harga  wajar  warrant  tersebut dapat  diketahui  bagaimana  pasar  pada umumnya  dan  investor  pada  khususnya menghargai sebuah warrant apabila dibandingkan  dengan  harga  wajar  yang diperoleh  menurut  perhitungan  secara teoritis.
Kemungkinan  yang  bisa  terjadi  adalah harga  pasar  lebih  tinggi  dibandingkan harga wajar, yang berarti pasar menghargai lebih tinggi sebuah warrant dibandingkan  dengan  harga  wajarnya. Kemungkinan  selanjutnya  adalah  harga pasar  sama  dengan  harga  wajar,  yang berarti  pasar  sudah  menghargai  sebuah warrant sesuai dengan harga  wajarnya. Kemungkinan  terakhir  adalah  harga pasar  lebih  rendah  dibandingkan  harga wajar,  yang  berarti  pasar  menghargai lebih rendah sebuah warrant dibandingkan dengan harga wajarnya. Apabila perbandingan antara harga pasar warrant dengan harga wajarnya tersebut dikaitkan dengan konsep efisiensi pasar yang  menyatakan  bahwa  pasar  yang efisien  adalah  pasar  dimana  harga sekuritas  yang  terbentuk  akan  secara cepat dan lengkap menunjukkan dan menyesuaikan dengan semua informasi yang tersedia (Jones, [1998]), maka  untuk  kondisi  pasar  yang  efisien seharusnya  harga  pasar  warrant  akan sama  atau  mendekati  harga      wajar warrant   tersebut.
Seandainya  harga  warrant  yang  ada dipasar ternyata tidak sama dengan harga wajarnya maka selanjutnya dapat
diadakan  test  secara  statistik  untuk mengetahui  apakah  perbedaan  yang terjadi antara harga pasar warrant dengan harga  wajarnya  tersebut  secara  statistik signifikan atau tidak.
Perbandingan  Pergerakan  Harga  Pasar Terhadap Harga Wajar Warrant Melalui perbandingan  antara  pergerakan  harga pasar dengan harga wajar warrant, maka dapat  diketahui  apakah  pergerakan harga  pasar  warrant  yang  terjadi  dalam suatu periode akan mengikuti
pergerakan dari harga wajar dari warrant tersebut.  Hal  ini  didasarkan  pada pemikiran  secara  teoritis,  bahwa  harga pasar warrant  pada  suatu  periode  yang dibandingkan dengan  harga wajar warrant tersebut dapat dijadikan sebagai dasar  untuk  menentukan  pergerakan harga  pasar  warrant  tersebut  untuk periode berikutnya.
Seandainya  harga  pasar  warrant  dalam suatu periode lebih  tinggi dibandingkan dengan  harga  wajar  warrant  atau dikatakan bahwa warrant tersebut dihargai  terlalu  tinggi  (overvalued), maka secara teoritis harga pasar warrant untuk periode berikutnya akan mengalami penurunan. Sedangkan apabila harga pasar warrant dalam suatu periode  lebih  rendah  dibandingkan dengan  harga  wajar  warrant  atau dikatakan bahwa warrant tersebut dihargai  terlalu  rendah  (undervalued), maka secara teoritis harga pasar warrant untuk periode berikutnya akan mengalami kenaikan.
Berdasarkan  pemikiran  secara  teoritis tersebut  maka  investor  akan  berusaha untuk  memperoleh  keuntungan  dengan menerapkan  strategi  beli  pada  harga rendah kemudian jual pada harga tinggi (buy  low  sell  high)  untuk  warrant  yang harga  pasar  pada  suatu  periode  lebih rendah  dibandingkan  dengan  harga
wajarnya,  dengan  harapan  bahwa  harga pasar  warrant  tersebut  akan  naik mendekati harga wajarnya pada periode berikutnya.  Sebaliknya  investor  juga akan berusaha untuk memperoleh keuntungan dengan menerapkan strategi jual  pada  harga  tinggi  kemudian  beli pada  harga  rendah  (sell  high  buy  low) atau dikenal dengan melakukan short sell untuk  warrant  yang  harga  pasar  pada suatu periode lebih  tinggi dibandingkan dengan harga wajarnya, dengan harapan bahwa harga pasar warrant tersebut akan turun  mendekati  harga  wajarnya  pada periode berikutnya.

## Kesimpulan
Berdasarkan  hasil  penelitian  yang  telah dilakukan,  maka  terdapat  beberapa kesimpulan berkaitan dengan penerapan metode  penilaian  harga  call  option menggunakan  Black-Scholes  Option Pricing  Model  pada  instrumen  warrant sektor  perbankan  di  Bursa  Efek Indonesia.  (1)  Pada  dasarnya  warrant adalah instrumen derivatif yang diterbitkan oleh perusahaan, yang memberikan  hak  kepada  pemegang warrant untuk memiliki sejumlah tertentu  saham  dari  perusahaan  terebut dengan  harga  tertentu  pada  periode tertentu.  Untuk  instrumen  warrant apabila dilihat dalam konteks call option, maka yang dapat bertindak sebagai seller atau  writter  hanyalah  perusahaan  yang menerbitkan warrant
tersebut, sedangkan investor hanya dapat bertindak sebagai buyer atau holder dari call  option  tersebut.  (2)  Untuk  dapat menerapkan metode Black–Sholes Option Pricing Model dalam
menentukan  harga  wajar  warrant,  maka terlebih dahulu harus diketahui variabel- variabel yang akan dipergunakan dalam perhitungan  yaitu,  resiko  saham,  harga saham,  harga  exercise  warrant,  tingkat bunga bebas resiko, jatuh tempo warrant dan  sisa  waktu  hingga  warrant  terebut
jatuh tempo. (3) Penelitian terhadap perbandingan antara harga pasar dengan harga  wajar  secara  teoritis  menurut Black-Sholes  Option  Pricing  Model untuk BNII- W, BNII-W2, BNLI-W dan PNBN-W ternyata menunjukkan adanya perbedaan  antara  harga  pasar  dengan harga wajarnya. Secara statistik perbedaan  harga  pasar  dengan  harga wajar  untuk  BNII-W2  tidak  siginfikan, sedangkan untuk BNII-W, BNLI-W dan PNBN- W perbedaannya adalah signifikan. (4)  Pergerakan  harga  pasar BNII-  W,  BNII-W2,  BNLI-W  dan
PNBN  ternyata  juga  tidak  selalu bergerak  ke  arah  harga  keseimbangan baru  secara  teoritis  berdasarkan  Black- Scholes Option   Pricing   Model   yang dipergunakan. (5) Terjadinya perbedaan antara  harga  pasar  dengan  harga  wajar serta pergerakan harga pasar yang tidak selalu menuju ke arah harga keseimbangan baru tersebut dimungkinkan  karena  kondisi  pasar modal  Indonesia  yang  masih  belum efisien, dalam arti bahwa transaksi yang terjadi belum sepenuhnya mencerminkan informasi yang seharusnya dimiliki oleh setiap investor.
(6) Belum lengkapnya instrumen option yang  diperdagangkan  di  Bursa  Efek Indonesia  juga  menyebabkan  investor belum  dapat  memanfaatkan  perbedaan antara  harga  pasar  dengan  harga  wajar warrant  serta  pergerakan  harganya, seperti  yang  dapat  dilakukan  dengan menggunakan  metode  Binomial  Option
Pricing Model. Sebagai sebuah penelitian  yang  masih  jauh  untuk  dapat dikatakan  sempurna,  maka  kiranya penelitian yang telah dilakukan ini dapat dijadikan  sebagai  dasar  pengembangan untuk  penelitian-  penelitian  lainnya, terutama  penelitian  yang  berkaitan dengan  transaksi  untuk  option  dan instrumen derivatif lainnya.

## DAFTAR PUSTAKA
Alkeback.  P., The  Impact  of  Warrant Introductions on The Underlying Stocks, With a Comparison to Stock Options , Journal  of  Futures  Markets  (JFU)  Vol 18, May 1998.
Fourth  Edition,  McGraw-  Hill.  Inc., 1991.
Brigham,  E.F.  and  Gapenski,  L.C., Intermediate  Financial  Management , Fifth  Edition,  The  Dryden  Press International Edition, New York, 1996.
Cooper,  D.R.  and  Schindler  P.S., Business  Research  Methods ,  Sixth Edition,  McGraw  Hill  International Edition, 1998.
Elton,  E.J.  and  Gruber,  M.J., Modern Portfolio Theory and Investment
Analysis , Fifth Edition, John Wiley and Sons. Inc., 1995.
Jones, C.P., Investment : Analysis  and Management , Sixth Edition, John Wiley and Sons. Inc., North Carolina 1998.
Hull,  J.C., Options, Futures,  and  Other Derivatives ,  Third  Edition,  Prentice- Hall. Inc., 1997.
Husnan, S., Dasar-Dasar Teori
Portofolio dan Analisas Sekuritas , Edisi Kedua, UPP AMP YKPN, 1996.
Labuszewski,  J.W.  and  Nyhoff,  J.E., Trading  Option  on  Futures  :  Markets, Methods , Strategies, and Tactics , John Wiley & Sons. Inc., 1988.
Landsman,  W.  dan  E.  Maydew,  2002. Apakah
kandungan informasi pengumuman  pendapatan  triwulanan menurun  dalam  tiga  dekade  terakhir Jurnal Riset Akuntansi (Juni): 797-808. Merton,  R.C., Applications  of  Option Pricing  Theory  :  Twenty  Five  Years Later ,American  Economic  Review (AER) Vol 88, Jun 1998.
Newbold,  P., Statistics  for  Business and Economics , Fourth Edition, Prentice HallInternational. Inc., 1995. Shapiro, A.C., Multinational Financial Management ,  Fifth  Edition,  Prentice HallInternational. Inc., 1996.
Sharpe,  W.F.,  Alexander,  G.J.,  and Bailey,  J.F., Investment ,  Fifth Edition, Prentice Hall. Inc., 1995.
Stucki. T., and Wasserfallen, W., Stock Option Markets : The Swiss Evidence, Journal of Banking & Finance Vol 18, 1994.
Walmsley,  J.,  The  New  Financial Instruments : An Investor’s Guide, John Wiley & Sons. Inc., 1988.
Indonesian  Capital  Market  Directory 1999,  Tenth  Edition,  Institute  for Economic Research, 1999.
Pasar Modal Indonesia : Retrospeksi 5 tahun  Swastanisasi  BEJ,  Cetakan Pertama, BEJ & Pustaka Sinar Harapan, 1997.
Fact  Book  1998,  Jakarta  Stock Exchange.
Himpunan  Peraturan  Pasar  Modal Indonesia, PT. Bursa Efek Jakarta.
Statistik Ekonomi Keuangan Indonesia, Bank Indonesia. “Indikator Bursa Saham 1999 Membaik”, Kompas, Kamis 23
Desember 1999.
“Pasar Modal Indonesia 1999 Bulish”, Bisnis Indonesia, Senin 27 Desember 1999.
“Net Buying Asing 1999 Rp. 11 Triliun”, Bisnis Indonesia, Selasa 28 Desember 1999.
“Pasar Modal Sepanjang 1999”,
Bisnis Indonesia, Rabu 5 Januari 2000.
“Initial Return IPO 1999 Capai 24.6%”, Bisnis Indonesia, Senin 20 Desember 1999.
“Saham Bank Lebih Baik Tahun 2000”, Bisnis Indonesia, Senin 3 Januari 2000.
“Menggembungkan Laba, Menciutkan Resiko”, Kontan No. 34, Tahun III, 24 Mei 1999.
“Modal Mini, Laba Maksi”, Kontan No. 41, Tahun III, 12 Juli 1999. http://www.jsx.co.id. http:// www. geocities.com/jsxdata/.

## Copyright holder:
Budi Lesmana, Santi Widiawati (2024)
First publication right: JRAK: Jurnal Riset Akuntansi dan Bisnis (e-journal)
This article is licensed under: