Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)

## PERBEDAAN REAKSI PASAR PADA PERUSAHAAN PEMENANG INDONESIA SUSTAINABILITY REPORTING AWARD (ISRA) (Studi pada Perusahaan Pemenang ISRA periode 2009-2011)
Randika Bagus Linuwih 1) Yeterina Widi Nugrahanti 2) 1) Alumni Fakultas Ekonomika dan Bisnis Universitas Kristen Satya Wacana
2) Fakultas Ekonomika dan Bisnis Universitas Kristen Satya Wacana, e-mail: yeterina.nugrahanti@staff.uksw.edu

## Abstract
The purpose of this study is to examine the change of market reaction arround the date of Indonesia Sustainability Reporting Award (ISRA) announcement. The market reaction is measured by abnormal return and trading volume activity. The sample of the study consist of 25 companies listed on the Indonesian Stock Exchange which accept the appreciation of ISRA in 2009-2011. Data that used in this study consist of share’s daily closing price and daily trading volume. The estimation period is 30 days and event period is 11 days by using Market Models. Technique of analyzed for examining the hypothesis is Wilcoxon Sign Test at level significant of 10%. The results of this research show that ISRA announcement didnot get any response from the investors, because there were no significant changes to the abnormal return before and after the announcement. The examination of trading volume activity proves that there are any significant differences in trading volume activity especially on fifth day and second day before the announcement, and the first day and second day after ISRA 2009-2011 announcement.
Keywords:  Indonesia sustainability reporting award, sustainability reporting, abnormal return, trading volume activity

## PENDAHULUAN
Sebuah event penghargaan merupakan sebuah bentuk apresiasi kepada pihak-pihak yang memiliki prestasi di bidang tertentu. Beberapa penghargaan yang diberikan kepada perusahaan tentunya dapat membuat perusahaan berlomba-lomba untuk melakukan yang terbaik, dengan harapan perusahaan tersebut memiliki reputasi yang bagus dan berbanding lurus dengan prestasinya. Apabila perusahaan memiliki reputasi yang bagus, maka investor akan tertarik untuk berinvestasi di perusahaan tersebut. Di Indonesia, terdapat beberapa penghargaan yang mengapresiasi kinerja perusahaan dalam hal pelaporan, seperti Annual Report Award (ARA), Indonesia Corporate Social Responsibility Award (ICSRA), dan Indonesia Sustainability  Reporting  Award (ISRA).  Salah  satu  penghargaan  di  bidang pelaporan  sustainabilitas  adalah Indonesia Sustainability  Reporting  Award (ISRA), penghargaan ini fokus terhadap kinerja perusahaan dalam melaporkan aspek ekonomi, sosial,  dan  lingkungan  dari  bisnisnya.  Pelaporan  sustainabilitas  merupakan  salah  satu bentuk  dari  pelaporan  keuangan,  yang  mana  sampai  saat  ini  pelaporan  sustainabilitas tersebut masih bersifat sukarela.
Pelaporan keuangan merupakan salah satu wujud pertanggungjawaban manajemen terhadap  pihak-pihak  yang  berkepentingan  terhadap  perusahaan  selama  periode
Telaah Bisnis, Volume 15, Nomor 1, Juli 2014
Telaah Bisnis Volume 15, Nomor 1, Juli 2014
tertentu (Hamzah, 2007). Menurut Satyo (2005) dalam Budiman dan Supatmi (2009), pengungkapan aspek social, ethical, environmental dan sustainability (SEES) sekarang ini menjadi suatu cara bagi perusahaan untuk mengkomunikasikan bentuk akuntabilitasnya kepada  para stakeholders.  Sustainability  reporting sebagaimana  direkomendasikan oleh Global Reporting Initiative (GRI) terfokus pada tiga aspek kinerja yaitu ekonomi (economic) , lingkungan (environmental) , dan sosial (social) . Menurut Anggraini (2007), sebuah perusahaan yang ingin berkelanjutan harus memperhatikan “3P”. Perusahaan tidak hanya  berfokus  untuk  memaksimalkan  laba (profit) ,  tetapi  harus  juga  memperhatikan masyarakat (people) dan  ikut  serta  dalam  melestarikan  dan  menjaga  lingkungan (planet). Ketiga  aspek  ini  dikenal  dengan triple  bottom  line .  Dengan  adanya  bentuk pelaporan sustainabilitas ini diharapkan perusahaan mempunyai kinerja yang baik dalam menerapkan Corporate Social Responsibility (CSR) dan diharapkan kinerja perusahaan secara keseluruhan meningkat.
Masalah lingkungan hidup kini menjadi sesuatu yang sangat penting bagi perusahaan, karena di samping melakukan produksi, perusahaan juga tidak boleh merusak lingkungan sekitarnya.  Perusahaan  harus  melakukan  restorasi  atas  kerusakan  yang  ditimbulkan atas  proses  produksi  perusahaan.  Laporan  keuangan  menurut Statement  of  Financial Accounting Concepts 8 (2010) merupakan salah satu sumber informasi dan merupakan salah satu alat ukur yang dipakai oleh para stakeholders untuk menilai kinerja perusahaan, dan  sebagai  pertimbangan  dalam  membuat  keputusan  investasi,  kredit,  dan  keputusan serupa lainnya.
Perhatian pelaku bisnis terhadap pelaporan ekonomi, sosial dan lingkungan semakin meningkat seiring dengan banyaknya kasus lingkungan yang terjadi di Indonesia. Sebagai contoh kasus lumpurlapindo (PT Minarak Lapindo) dan kasus pencemaran Teluk Buyat (PT  Newmont  Minahasa  Raya)  membuat  perusahaan  dituntut  untuk  mengungkapkan informasi-informasi non-keuangan di dalam laporan keuangannya, salah satunya adalah informasi  tentang  lingkungan  dan  sosial.  Perusahaan  terdorong  untuk  melakukan pengungkapan informasi lingkungan dan sosial untuk meningkatkan reputasi, keunggulan kompetitif, dan manajemen risiko (Budiman dan Supatmi, 2009). Hal ini berarti apabila perusahaan  tidak  memperhatikan  isu  tentang  kerusakan  lingkungan  dan  sosial  akan mengakibatkan reputasi perusahaan menurun sehingga para investor enggan berinvestasi di  perusahaan  tersebut.  Keengganan  investor  melakukan  investasi  akan  menyebabkan perusahaan kehilangan salah satu sumber pendanaan bagi kelangsungan hidup perusahaan itu sendiri, yang seharusnya bisa didapatkan apabila perusahaan memiliki reputasi yang bagus, yaitu dengan lebih mempedulikan lingkungan dan sosial.
Untuk  memberikan  apresiasi  terhadap  perusahaan  yang  telah  menerapkan pengungkapan  informasi  lingkungan  dan  sosial  dalam  laporan  keuangannya,  dimulai pada tahun 2005, Ikatan Akuntan Indonesia Kompartemen Akuntan Manajemen (IAI- KAM)  menyelenggarakan  Indonesia Sustainability  Reporting  Awards (ISRA).  ISRA merupakan  sebuah event penghargaan  yang  ditujukan  untuk  perusahaan  yang  telah menerapkan Sustainability  Reporting .  Pemberian  penghargaan  atas  pencapaian  seperti ini tentunya mengundang reaksi pasar. Meskipun penerapan sustainability reporting di Indonesia adalah secara suka rela atau voluntary, namun hal ini merupakan salah satu pertimbangan investor dalam pengambilan keputusan investasi. Perusahaan-perusahaan pemenang ISRA mempunyai pengungkapan pelaporan mengenai aspek lingungan dan sosial yang baik, di samping aspek ekonomi. Dengan adanya informasi perusahaan yang memenangkan award tersebut,  investor  dan  calon  investor  dapat  mengetahui  kinerja
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)
perusahaan  sehingga  memberikan  rasa  aman  ketika  menanamkan  modal  dan  investor berharap memperoleh return yang tinggi. Perusahaan pemenang ISRA dinilai mempunyai reputasi yang bagus karena dianggap mempunyai prospek yang baik di masa yang akan datang sehingga kemungkinan besar investor dan calon investor memiliki minat yang besar dalam menanamkan modalnya.
Beberapa penelitian sebelumnya tentang reaksi pasar seperti yang dilakukan Suwarno (2005), Kartini dan Dion (2007) menyimpulkan bahwa pemberian Annual Report Award (ARA) direspon oleh pasar. Hal ini dibuktikan dengan adanya perbedaan abnormal return dan  volume  perdagangan  saham  di  seputar  tanggal  pengumuman.  Sedangkan  Saputro (2005) menemukan tidak adanya perbedaan abnormal return dan volume perdagangan saham di seputar tanggal pengumuman ISRA 2005. Harsono (2009) juga menemukan bahwa pemberian Indonesian Corporate Social Responsibility Award (ICSRA) 2005 tidak berdampak terhadap abnormal return . Budiman dan Supatmi (2009) menemukan bahwa ada  perbedaan abnormal  return pada  sekitar  tanggal  pengumuman  ISRA  2005-2008, namun  tidak  ada  perbedaan  dalam  volume  perdagangan  saham.  Sedangkan  penelitian Idealfa (2011) menemukan bahwa terdapat perbedaan abnormal return maupun volume perdagangan saham pada pengumuman ICSRA tahun 2005 dan 2008. Penelitian ini merupakan replikasi dari penelitian dari Budiman dan Supatmi (2009) yang menguji apakah ada perbedaan abnormal return dan volume perdagangan saham pada sekitar tanggal pengumuman ISRA 2005-2008. Penelitian ini penting untuk dilakukan mengingat hasil penelitian sebelumnya mengena ireaksi pasar di seputar pengumuman ISRA  masih  menunjukkan  hasil  yang  belum  konsisten.  Selain  itu,  jumlah  perusahaan yang telah menerapkan Sustainability Reporting semakin meningkat dari tahun ke tahun seperti ditunjukkan pada gambar1 berikutini:
Sumber: www.ncsr-id.org
Gambar 1. Jumlah Perusahaan yang Melaporkan Sustainability Report
Meneruskan penelitian sebelumnya, penelitian ini menggunakan periode 2009-2011 yang diharapkan dapat menggambarkan kondisi pasar yang terbaru. Selain itu banyaknya kasus kerusakan lingkungan akhir-akhir ini, diharapkan penelitian ini mampu menemukan bukti bahwa pengumuman ISRA ditanggapi positif oleh pasar. Pengkategorian pemenang ISRAtahun  2009,  2010,  dan  2011  berbeda  dengan  pemenang  ISRA  periode-periode sebelumnya di mana peserta dan pemenang ISRA pada periode terdahulu lebih sedikit dibandingkan pada tahun 2009, 2010, dan 2011. Pada penelitian terdahulu perusahaan-
Telaah Bisnis Volume 15, Nomor 1, Juli 2014
perusahaan  yang  berada  di  posisi runner-up tidak  dicantumkan,  padahal  perusahaan- perusahaan  yang  menjadi runne-up pun  memiliki pelaporan  sustainabilitas yang  lebih baik baik dari perusahaan peserta ISRA yang tidak memenangkan kategori penghargaan ISRA. Dengan mempertimbangkan banyaknya kasus lingkungan yang terjadi akhir-akhir ini  serta  perbedaan-perbedaan  pengkategorian  pemenang  ISRA  tahun  2009,  maka penelitian  ini  ingin  melihat  kembali  perbedaan  reaksi  pasar  di  seputar  pengumuman ISRA. Penelitian ini bertujuan untuk mengevaluasi dan menganalisis perbedaan reaksi pasar  sebelum  dan  sesudah  pengumuman Indonesia  Sustainability  Reporting  Award (ISRA) adanya reaksi pasar terhadap pengumuman ISRA dilihat dari abnormal return saham dan volume perdagangan saham pada periode 2009-2011. Baik abnormal return maupun volume perdagangan saham adalah salah satu indikasi untuk mengukur reaksi pasar terhadap sebuah event atau kejadian. Keduanya dipilih karena hasil yang diperoleh tidak selalu merepresentasikan hasil yang menyeluruh dan hasil yang sama, seperti pada penelitian Budiman dan Supatmi (2009) yang menemukan adanya perbedaan abnormal return sedangkan tidak demikian pada volume perdagangan sahamnya. Penelitian  ini  penting  untuk  dilakukan  karena  hasil  penelitian  sebelumnya menunjukkan  hasil  yang  belum  konsisten.  Selain  itu  perbedaan  pengkategorian pemenang    ISRA  tahun  2009  dimungkinkan  akan  menimbulkan  reaksi  yang  berbeda dari  investor.  Manfaat  penelitian  ini  bagi  perusahaan  yaitu  dengan  mengungkapkan informasi  tentang  kondisi economic (ekonomi),  kondisi social (sosial),  dan  kondisi environtmental (lingkungan) dalam laporan tahunan, diharapkan dapat memberi masukan kepada perusahaan akan pentingnya penerapan konsep sustainability reporting. Dengan menerapkan dan mengungkapkan konsep sustainability reporting maka perusahaan akan mendapat  citra  positif  dari  masyarakat  sehingga  pada  akhirnya  meningkatkan  minat investor dan calon investor dalam melakukan investasi pada perusahaan sebagai sumber pendanaan  perusahaan. Bagi investor, penelitian ini dapat memberikan informasi tambahan sebagai bahan pertimbangan dalam melakukan pengambilan keputusan investasi.

## Telaah Teoritis dan Pengembangan Hipotesis
Penelitian mengenai reaksi pasar sering dikaitkan dengan teori efisiensi pasar dan event study . Berikut ini akan dibahas teori dan konsep yang digunakan dalam penelitian ini. Teori  Efisiensi  Pasar. Teori  Efisiensi  Pasar  berkaitan  dengan  bagaimana  suatu  pasar bereaksi terhadap suatu informasi (Hartono, 1998). Bentuk efisiensi pasar tidak hanya dapat dilihat dari segi ketersediaan informasinya saja, tetapi juga dilihat dari kecanggihan pelaku  pasar  dalam  pengambilan  keputusan  berdasarkan  analisis  dari  informasi  yang tersedia. Pasar efisien yang ditinjau dari sudut informasinya saja disebut efisiensi pasar secara informasi (informationally efficient market) , sedangkan pasar efisien yang ditinjau dari sudut kecanggihan pelaku pasar dalam mengambil keputusan berdasarkan informasi yang  tersedia  disebut  dengan  efisiensi  pasar  secara  keputusan (decisionally  efficient market).
Untuk mengukur pasar yang efisien, kunci utamanya adalah hubungan antara harga sekuritas dengan informasi yang tersedia. Fama (1970) dalam Hartono (1998) membagi efisiensi pasar kedalam tiga bentuk, yaitu:
1.  Efisiensi pasar bentuk lemah Pasar dikatakan bentuk lemah jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)
informasi masa lalu, yang artinya data masa lalu tidak berhubungan dengan nilai sekarang.  Nilai-nilai  masa  lalu  tidak  bisa  digunakan  untuk  memprediksi  harga sekarang, yang artinya investor tidak dapat menggunakan informasi masa lalu untuk mendapatkan abnormal return.
2.  Efisiensi pasar bentuk setengah kuat Pasar  dikatakan  bentuk  setengah  kuat  jika  harga-harga  sekuritas  mencerminkan semua informasi yang dipublikasikan termasuk informasi yang berada dalam laporan- laporan perusahaan emiten. Informasi yang dipublikasikan dapat berupa:
a.  Informasi  yang  dipublikasikan  yang  hanya  mempengaruhi  harga  sekuritas perusahaan  yang  mempublikasikan  informasi  tersebut.  Sebagai  contoh  yaitu adanya corporate action dari emiten (pengumuman laba, pembagian dividen, pengumuman merjer dan akuisisi, dan lain-lain)
b.  Informasi  yang  dipublikasikan  yang  mempengaruhi  harga-harga  sekuritas beberapa  perusahaan.  Sebagai  contoh  peraturan  pemerintah  atau  peraturan regulator yang berdampak pada perusahaan tertentu.
c.  Informasi yang dipublikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas semua perusahaan yang terdaftar di pasar saham.
Jika pasar efisien setengah kuat, maka tidak ada investor atau grup investor yang dapat menggunakan informasi yang dipublikasikan untuk mendapatkan keuntungan tidak normal (abnormal return) dalam jangka waktu lama.
3.  Efisiensi pasar bentuk kuat Pasar dikatakan efisien dalam bentuk kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan semua informasi yang tersedia termasuk informasi privat. Jika pasar efisien dalam bentuk kuat, maka tidak ada investor maupun grup investor yang dapat memperoleh abnormal return karena mempunyai informasi privat.
Event  Study. Penelitian  ini  merupakan  sebuah  studi  peristiwa.  Studi  peristiwa (event study) merupakan studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa (event) yang  informasinya  dipublikasikan  sebagai  suatu  pengumuman. Event  study dapat digunakan  untuk  menguji  kandungan  informasi  dari  suatu  pengumuman  dan  dapat juga  untuk  menguji  efisiensi  pasar  bentuk  setengah  kuat  (Hartono,  1998).  Pengujian kandungan informasi dan pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat merupakan dua pengujian  yang  berbeda.  Pengujian  kandungan  informasi  dimaksudkan  untuk  melihat reaksi dari suatu pengumuman. Jika pengumuman mengandung informasi, diharapkan pasar akan bereaksi pada waktu pengumuman tersebut diterima oleh pasar. Reaksi pasar ditunjukkan  dengan  adanya  perubahan  harga  sekuritas  bersangkutan.  Reaksi  ini  dapat diukur dengan menggunakan abnormal return. Hartono (1998) mengemukakan bahwa suatu pengumuman yang mempunyai kandungan informasi akan memberikan abnormal return kepada pasar, sedangkan suatu pengumuman tidak mengandung informasi maka pengumuman tersebut tidak akan memberikan abnormal return kepada pasar.
Sustainability Reporting . Sembiring (2003) menyatakan bahwa pelaporan sustainabilitas terkait dengan tanggung jawab perusahaan terhadap lingkup yang lebih luas dari kelompok pemegang saham dan kreditur saja, dengan kata lain pelaporan sustainabilitas merupakan tanggung  jawab  perusahaan  terhadap stakeholders .  Freedman  (1962)  dalam  Grey et. al., (1995) menyatakan tanggung jawab sosial perusahaan untuk memaksimalkan laba tidak  lagi  diterima  secara  universal.  Tanggung  jawab  sosial  perusahaan  digambarkan sebagai  ketersediaan  informasi  keuangan  maupun  non-keuangan  berkaitan  dengan
interaksi organisasi dengan lingkungan fisik dan lingkungan sosialnya, yang dapat dibuat dalam laporan tahunan perusahaan atau laporan sosial terpisah (Guthrie dan Mathews, 1985).  Laporan  keberlanjutan (sustainability  reporting) adalah  praktek  pengukuran, pengungkapan  dan  upaya  akuntabilitas  dari  kinerja  organisasi  dalam  mencapai  tujuan pembangunan berkelanjutan. Sustainability Reporting menggambarkan laporan mengenai dampak ekonomi, lingkungan, dan sosial (triple bottom line). The Asociation of Chartered Certified Accountants (ACCA) (2004) dalam Anggraini (2006)  mendefinisikan sustainability  reporting adalah  pelaporan  mengenai  kebijkan ekonomi,  lingkungan,  dan  sosial,  pengaruh  dan  kinerja  organisasi  dan  produknya  di dalam konteks pembangunan berkelanjutan (sustainable development) . Darwin (2004) mengatakan  bahwa corporate  sustainability  reporting dibagi  menjadi  tiga  kategori yaitu kinerja ekonomi, kinerja lingkungan, dan kinerja sosial. Kinerja ekonomi antara lain terkait dengan pelanggan, pemasok, karyawan, penyedia modal, dan sektor publik. Kinerja lingkungan adalah beberapa hal yang terkait dengan lingkungan, seperti bahan baku, air, energi, emisi, sungai, sampah, pelaksanaan produksi, pengangkutan, dan lain- lain. Kinerja sosial antara lain meliputi praktik kerja yaitu keselamatan dan keamanan tenaga kerja, pendidikan dan pelatihan, serta kesempatan kerja; hak manusia yaitu non- diskriminatif,  tenaga  kerja  di  bawah  umur,  kebebasan  berserikat  dan  berkumpul,  dan lain-lain; sosial yaitu korupsi, penetapan harga; serta tanggung jawab pada produk yaitu kesehatan dan keamanan pelanggan, iklan yang peduli terhadap hak pribadi. Implementasi pelaporan berkelanjutan di Indonesia didukung oleh sejumlah aturan seperti UU No 23/1997 tentang manajemen lingkungan, aturan yang dikeluarkan Bursa Efek Indonesia mengenai prosedur dan persyaratan listing dan PSAK (Sihotang, 2008). Pelaporan  pelaksanaan  tanggung  jawab  sosial  dan  lingkungan  dalam  laporan  tahunan perseroan terbatas di Indonesia telah diwajibkan melalui Pasal 66 Ayat 2 Undang-Undang No.40/  2007  tentang  Perseroan Terbatas.  Sejak  beberapa  tahun  terakhir  Bapepam-LK telah pula mengeluarkan aturan yang mengharuskan emiten mengungkapkan pelaksanaan kegiatan Corporate  SocialResponsibility (CSR)  di  dalam  laporan  tahunan  perusahaan (Darwin, 2008).
Indonesia Sustainability Reporting Award (ISRA). Dimulai pada tahun 2005, atas kerja sama Ikatan Akuntan Indonesia dan National Center for Sustainability Reporting (NSCR), yang beranggotakan Indonesian Netherlands Association (INA), Forum for Corporate Governance  in  Indonesia (FCGI),  Komite  Nasional  Kebijakan  Governance  (KNKG) dan Asosiasi  Emiten  Indonesia  (AEI)  mengadakan  even  penghargaan  yaitu  Indonesia Sustainability Reporting Awards (ISRA) sebagai bentuk apresiasi terhadap perusahaan- perusahaan yang telah melakukan laporan berkelanjutan (sustainability reporting) , baik yang  diterbitkan  secara  terpisah  maupun  terintegrasi  dalam  laporan  tahunan (annual report) . Tentunya perusahaan pemenang ISRA adalah perusahaan yang baik dan mampu menyajikan laporan keuangan yang sustainable yaitu yang menyangkut aspek sosial dan lingkungan di samping aspek ekonomi untuk memelihara keberlanjutan (sustainability) perusahaan  itu  sendiri.  Tujuan  ISRA  yang  tercantum  dalam www.ncsr-id.org  a dalah sebagai  berikut:  (1)  memberikan  pengakuan  terhadap  organisasi-organisasi  yang melaporkan dan mempublikasikan informasi mengenai lingkungan, sosial, dan informasi keberlanjutan terintegrasi. (2) mendukung pelaporan di bidang lingkungan, sosial, dan keberlanjutan. (3) meningkatkan akuntabilitas perusahaan dengan menekankan tanggung jawab  terhadap  pemangku  kepentingan  utama (key  stakeholders). (4)  meningkatkan kesadaran perusahaan terhadap transparansi dan pengungkapan.
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)
Adanya ISRA bermanfaat agar perusahaan lebih memperhatikan pengungkapan aspek kinerja  ekonomi,  lingkungan,  dan  sosial  yang  berkaitan  erat  dengan  keberlangsungan perusahaan di masa yang akan datang. Apabila pengungkapan tersebut baik, perusahaan akan dianggap investor dan calon investor memiliki kemanfaatan ekonomis yang besar di masa yang akan datang mendapatkan nama baik di mata masyarakat, peluang untuk menarik investor juga semakin besar, serta dapat mengelola sumber daya dengan baik sehingga menghasilkan produk berkualitas.
Reaksi Pasar. Hartono (1998) menjelaskan bahwa reaksi investor atas sebuah peristiwa dapat dilihat dari terjadinya abnormal return saham dan perubahan volume perdagangan saham  di  seputar  peristiwa  tersebut.  Beaver  (1968)  dalam  Bandi  dan  Hartono  (1999) perbedaan penting antara pengujian harga dan volume adalah bahwa harga merefleksikan perubahan  dalam  pengharapan  pasar  sebagai  suatu  keseluruhan  sedangkan  volume merefleksikan  perubahan  dalam  pengharapan  investor  individual.  Suatu  informasi, misalnya  pengumuman  ISRA award mungkin  tidak  mengubah  pengharapan  pasar sebagai  suatu  keseluruhan  tetapi  mungkin  mengubah  pengharapan  individual.  Dalam situasi seperti itu, maka tidak akan ada reaksi harga, tetapi mungkin ada pergerakan reaksi volume.
Abnormal Return Saham. Investor melakukan investasi dengan tujuan untuk mendapatkan return. Return dapat berupa return yang sesungguhnya atau yang sudah terjadi dan return ekspektasi, yaitu return yang belum terjadi tetapi diharapkan akan terjadi di masa yang akan  datang.  Perbedaan return ekspektasi  dengan return realisasi  yang  sesungguhnya terjadi  pada  suatu  surat  berharga  pada  saat  tertentu  disebut abnormal  return . Return suatu surat berharga sangat terkait dengan perbedaan harga periode tertentu dengan harga periode  sebelumnya.  Harga  suatu  surat  berharga  pada  saat  tertentu  sangat  ditentukan oleh keputusan pelaku pasar. Pada sisi lain keputusan harga tersebut sangat dipengaruhi banyak faktor, misalnya adanya pengumuman laporan keuangan atau adanya berita baru (Jones, 1996 dalam  Bandi dan Hartono, 1999).
Menurut  Hartono  (1998) abnormal  return merupakan  kelebihan  dari  return  yang sesungguhnya terhadap return normal, dimana return normal merupakan return ekspektasi ( return yang diharapkan investor). Sehingga return yang tidak normal (abnormal return) adalah selisih antara return sesungguhnya dengan return ekpektasi. Return sesungguhnya adalah return yang terjadi pada waktu ke-t yang merupakan selisih harga sekarang relatif terhadap harga sebelumnya. Return ekspektasi adalah return yang harus diestimasi.
Volume Perdagangan Saham . Menurut Budiman dan Supatmi (2009), trading volume activity (TVA) merupakan indikator yang digunakan untuk menunjukan besarnya minat investor pada suatu saham. Semakin besar volume perdagangan berarti transaksi terhadap saham tersebut meningkat seiring dengan membesarnya volume perdagangannya. Jika investor menganggap informasi tentang penghargaan Indonesia Sustainability Reporting Award sebagai hal yang positif, maka reputasi perusahaan di mata investor dan calon investor  akan  meningkat  sehingga  dengan  meningkatnya  reputasi  perusahaan  akan meningkatkan  minat  investor  dan  calon  investor  terhadap  saham  perusahaan  peraih penghargaan ISRA. Peningkatan permintaan akan saham mengakibatkan semakin banyak saham  perusahaan  pemenang  yang  diperdagangkan,  sehingga trading  volume  activity akan naik.
Perusahaan  tidak  hanya  mengejar  keuntungan  ekonomis  semata,  namun  lebih memperhatikan aspek sosial dan lingkungan karena berhubungan dengan keberlanjutan
perusahaan  itu  sendiri.  Investor  dapat  menilai  itu  semua  melalui  ISRA.  Perusahaan pemenang ISRA dinilai oleh investor memiliki prospek yang cerah di masa yang akan datang  sehingga  dapat  menumbuhkan  minat  investor  maupun  calon  investor  untuk melakukan investasi pada perusahaan pemenang ISRA.
Untuk  mengetahui  pengaruh  ISRA  tahun  2009-2011  digunakan  indikator trading volume  activity sebagai  ukuran  yang  mencerminkan  kegiatan  perdagangan  saham perusahaan-perusahaan  peraih  penghargaan  ISRA  selama  tahun  2009-2011. Trading volume activity digunakan  untuk  melihat apakah  investor  menilai pengumuman  ISRA memberikan pengaruh pada pengambilan keputusan. Hal tersebut dapat dilihat melalui tinggi rendahnya volume perdagangan pada hari-hari di seputar pengumuan ISRA 2009- 2011. Pengukuran abnormal return maupun volume perdagangan saham adalah salah satu indikator untuk mengukur reaksi pasar terhadap sebuah event atau kejadian. Keduanya dipilih karena reaksi pasar dalam bentuk abnormal return saham tidak selalu sama dengan reaksi perubahan volume perdagangan saham.

## Pengembangan Hipotesis
Menurut  Hartono  (1998) return saham  adalah  hasil  yang  diperoleh  dari  investasi saham. Abnormal  return merupakan  selisih  antara return yang  sesungguhnya  terjadi (actual  return) dan return yang  diharapkan  investor (expected  return) .  Indonesia Sustainability  Reporting  Award (ISRA)  merupakan  penghargaan  yang  diberikan kepada perusahaan-perusahaan yang telah membuat pelaporan atas kegiatan yang tidak hanya  menyangkut  maksimalisasi  profit,  namun  juga  kepedulian  perusahaan  terhadap lingkungan alam dan lingkungan sosial. Satyo (2005) dalam Budiman dan Supatmi (2009) mengatakan  bahwa  para  investor  mengalami  perubahan  pandangan  investasi,  dengan mulai  mempertimbangkan  kepedulian  perusahaan  terhadap  lingkungan.  Berdasarkan penelitian  Eipstein  dan  Freedman  (1994)  dalam Anggraini  (2006)  menemukan  bahwa investor tertarik terhadap informasi sosial yang dilaporkan dalam laporan keuangan.
Seiring  dengan  perkembangan  waktu,  para  investor  dan  calon  investor  tidak hanya  mempertimbangkan  laba  perusahaan  atau  aspek  ekonomi  saja,  melainkan  juga mempertimbangkan  aspek  kepedulian  perusahaan  terhadap  lingkungan  alam  dan lingkungan  sosial.  Sehingga    pengumuman  Indonesia Sustainability  Reporting  Award (ISRA),  diharapkan berguna bagi investor maupun calon investor dalam pengambilan keputusan  investasi.  Perusahaan-perusahaan  pemenang  ISRA  tentunya  mempunyai pengungkapan pelaporan mengenai aspek lingungan dan sosial yang baik, di samping aspek  ekonomi  tentunya.  Dengan  adanya  informasi  perusahaan  yang  memenangkan award tersebut, maka investor dan calon investor dapat mengetahui kinerja perusahaan pemenang tersebut sehingga memberikan rasa aman ketika menanamkan modal sahamnya dan tentunya untuk memperoleh return yang tinggi. Perusahaan pemenang ISRA dinilai mempunyai reputasi yang bagus karena dianggap mempunyai prospek yang cerah di masa yang  akan  datang  sehingga  kemungkinan  besar  investor  dan  calon  investor  memiliki minat yang besar dalam menanamkan modalnya.
Harijono (1999) dalam Mulia (2005) mengungkapkan bahwa dampak positif yang dirasakan perusahaan adalah kecenderungan harga saham akan naik yang dapat diukur dengan abnormal  return saham.  Pengumuman  yang  mengandung  informasi  akan memberikan abnormal  return kepada  pasar  secara  konsisten.  Jadi  jika  pengumuman ISRA dianggap mengandung informasi, maka pasar akan menunjukan perubahan harga,
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)
reaksi pasar yang menunjukan perubahan harga tersebut dapat diukur dengan abnormal return saham. Harsono  (2009)  yang  meneliti  dampak Indonesian  CSR  Award 2005  terhadap abnormal return saham, membuktikan bahwa ternyata tidak ada perbedaan yang signifikan antara abnormal return pada tanggal pengumuman Indonesian CSR Award 2005 dengan rata-rata  harian abnormal  return sebelum  pengumuman  dan  sesudah  pengumuman tersebut. Hasil penelitian tersebut berbeda dengan penelitian tentang event study tentang reaksi pasar terhadap suatu penghargaan lainnya.
Suwarno  (2005)  melakukan  penelitian  yang  menguji  apakah  penghargaan Annual Report  Award (ARA)  2004  direspon  positif  oleh  investor  di  pasar.  Hasil  pengujian menunjukkan adanya nilai rata-rata abnormal return yang terus meningkat, berarti saham perusahaan penerima ARA 2004 direspon positif oleh pasar. Hasil penelitian ini sejalan dengan  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Budiman  dan  Supatmi  (2009)  yang  menguji apakah pemberian Indonesia Sustainability Reporting Award (ISRA) 2005-2008 dan juga penelitian Idealfa (2011) yang menguji apakah Indonesian CSR Award 2005-2008 yang menemukan  terdapat  perbedaan  signifikan  antara abnormal  return di  seputar  tanggal pengumuman award. Dari uraian di atas dirumuskan hipotesis sebagai berikut: H 1 :  Terdapat perbedaan abnormal return saham perusahaan yang memenangkan award sebelum dan setelah tanggal pengumuman Indonesia Sustainability Reporting Award periode 2009-2011
Salah satu bentuk penghargaan yang diberikan untuk perusahaan yang melaporkan kegiatan bisnis serta kegiatan kepedulian terhadap lingkungan dan sosial adalah ISRA (Indonesia Sustainability Reporting Award ).  Investor dapat menilai bahwa perusahaan pemenang ISRA memiliki prospek yang baik sehingga minat investor atas perusahaan tersebut  meningkat.  Untuk  mengetahui  pengaruh  ISRA  tahun  2009-2011  digunakan indikator trading  volume  activity sebagai  ukuran  yang  menggambarkan  kegiatan perdagangan  saham  perusahaan-perusahaan  peraih  penghargaan  ISRA  selama  tahun 2009-2011. Trading volume activity digunakan untuk melihat apakah investor menilai pengumuman Indonesia Sustainability  Reporting  Award sebagai  salah  satu  bahan pertimbangan investasi atau tidak sehingga dapat mempengaruhi volume perdagangan saham. Hal tersebut dapat dilihat melalui tinggi rendahnya volume perdagangan saham pada hari-hari di seputar pengumuan ISRA 2009-2011.
Dari  penelitian  Saputro  (2005)  yang  menganalisis  perbedaan  harga  dan  volume perdagangan  saham  sebelum  dan  sesudah  pengumuman Indonesia  Sustainability Reporting  Award (ISRA)  2005,  ditemukan  bahwa  tidak  terdapat  perbedaan  volume perdagangan saham yang diukur dengan trading volume activity sebelum dan sesudah pengumuman ISRA 2005. Penelitian ini sejalan dengan penelitian Budiman dan Supatmi (2009)  yang  tidak  menemukan  perbedaan  signifikan tading  value  activity di  seputar tanggal pengumuman ISRA 2005-2008.
Penelitian  yang  dilakukan  Suwarno  (2005)  yang  menguji  apakah  penghargaan Annual Report Award (ARA) 2004 direspon positif oleh investor di pasar. Hasil penelitian ini menunjukan adanya peningkatan volume perdagangan saham perusahaan-perusahaan penerima ARA setelah tanggal pengumuman sama seperti Annual Report Award (ARA). Penelitian  ini  sejalan  dengan  penelitian  yang  dilakukan  Idealfa  (2011)  yang  menguji apakah pengumuman ICSR Award 2005-2008 direspon positif oleh pasar. Berdasarkan uraian di atas dirumuskan hipotesis sebagai berikut:
H 2 :  Terdapat  perbedaan trading  volume  activity (TVA)  pada  perusahaan  yang memenangkan award sebelum  dan  setelah  tanggal  pengumuman  Indonesia Sustainability Reporting Award periode 2009-2011.

## METODE PENELITIAN

## Populasi dan Sampel
Populasi penelitian ini adalah seluruh perusahaan penerima penghargaan Indonesia Sustainability Reporting Award pada tahun 2009-2011 yang diperoleh dari pengumuman yang  dikeluarkan  oleh National  Center  for  Sustainability  Reporting (NCSR).  Metode pengambilan  sampel  pada  penelitian  ini  adalah  metode purposive  sampling dengan kriteria  sebagai  berikut:  (1)  perusahaan-perusahaan go  public pemenang  ISRA  yang meliputi  pemenang  utama  ( winner )  dan  juga runner-up  one dan runner-up  two untuk masing-masing kategori, (2) melakukan listing di BEI, (3) tidak melakukan corporate action selama  periode  penelitian,  dan  data  yang  lengkap.  Proses  pengambilan  sampel dapat dilihat pada Tabel 1.
Tabel 1. Proses Pengambilan Sampel Kriteria 2009 2010 2011 Jumlah Perusahaan peserta ISRA 22 23 36 81 Perusahaan pemenang ISRA (meliputi runner-up seluruh kategori) 13 9 13 35 Bukan perusahaan go public (3) (2) (3) (8) Perusahaan yang melakukan corporate action selama periode penelitian - - - - Perusahaan yang tidak melakukan listing di BEI (1) - (1) (2) Jumlah sampel yang digunakan dalam penelitian ini 9 7 9 25
Data  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah  data  sekunder  berupa  harga penutupan saham harian perusahaan yang menerima Indonesia Sustainability Reporting Award 2009, 2010, dan 2011 dalam Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), dan juga data mengenai volume perdagangan saham yang semuanya diperoleh dari www.yahoofinance. com.

## Teknik dan Langkah Analisis Data
Tahapan teknik dan analisis data untuk penelitian ini adalah: 1.  Menghitung return sesungguhnya (R i.t ) per perusahaan.
2.  Menghitung beta ( b ) per perusahaan dengan menggunakan teknik regresi sederhana dimana return sekuritas (R i.t ) sebagai variabel dependen dan return pasar (R m ) sebagai variabel independen.
3.  Menghitung return ekspektasi  (E [R i.t ]) per perusahaan.
4.  Menghitung abnormal retrun (AR i.t ) per perusahaan.
5.  Menghitung rata-rata abnormal return (AAR i.t ) per perusahaan. 6.  Menghitung volume perdagangan saham per perusahaan (TVA i.t ). 7.  Menghitung rata-rata volume perdagangan saham (XTVA i.t ) per perusahaan.
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)
8.  Menganalisis statistik deskriptif dari abnormal return per perusahaan dan rata-rata abnormal return harian seluruh perusahaan. 9.  Menguji  hipotesis  menggunakan  uji  beda  rata-rata  dengan Wilcoxon  Signed  Test. Wilcoxon Signed Test digunakan karena sampel kurang dari 30 sehingga dianggap tidak normal.
Pengujian  Hipotesis  menggunakan  uji  beda  rata-rata  dengan Wilcoxon  Signed Test untuk membandingkan nilai rata-rata dari 2 populasi jika asumsi normalitas tidak terpenuhi ( non-parametric method ) dengan hipotesis statistik sebagai berikut:
H 0 : μ i1 = μ i2 H a : μ i1 ≠ μ i2

## Definisi dan Pengukuran Variabel Penelitian
Variabel penelitian yang digunakan dalam penelitian ini adalah abnormal return dan trading volume activity.
Abnormal  Return (AR) . Abnormal  return merupakan  selisih  antara  return  yang sesungguhnya  terjadi  dibandingkan  dan return ekspektasi  (Hartono,1998).  Return ekspektasi akan dihitung menggunakan market model dengan periode estimasi 30 hari. Periode jendela 5 hari sebelum dan sesudah tanggal pengumuman. Pengumuman ISRA 2009 jatuh pada tanggal 15 Maret 2009, ISRA 2010 jatuh pada tanggal 16 Desember 2010,  ISRA  2011  jatuh  pada  tanggal  30  November  2011.  Perinciannya  dapat  dilihat melalui Tabel 2.
Tabel 2. Periode Penelitian Tahun (t-5) (t-0) (t+5) Periode estimasi return ekspektasi 2009 6-13 Maret 16 Maret 17-23 Maret 22 Januari -5 Maret 2010 9-15 Desember 16 Desember 17-23 Desember 26 Oktober -8 Desember 2011 23-29 November 30 November 1-7 Desember 12 Oktober –22 November
Untuk menentukan abnormal return digunakan rumus:
AR i.t = R i.t – E [R i.t ] Di mana : E(R i.t ) = α i + β i .R m.t + e i
dan
Keterangan: AR i.t = abnormal return sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke-t R i.t = actual return yang terjadi pada sekuritas ke-i pada periode ke-t E [R i.t ]  = return ekspektasi sekuritas ke-i α i = konstanta sekuritas ke- i
β i
= koefisien beta sekuritas ke-i
P i.t
= harga saham sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke- t
P i.t-1 = harga saham sekuritas ke- i pada periode peristiwa ke t-1 R m.t = IHSG t - IHSG t-1 IHSG t-1 R i.t = [ P i.t – P i.t-1 ] P i.t-1
R m.t = actual return pasar yang terjadi pada periode peristiwa ke- t. IHSG t = indeks harga saham gabungan yang terjadi pada periode peristiwa ke-t. IHSG t-1 = indeks harga saham gabungan yang terjadi pada periode peristiwa ke- t
Trading Volume Activity (TVA). Menurut Savitri (2001) dalam Idealfa (2011) dijelaskan bahwa trading  volume activity digunakan  sebagai  ukuran  volume  perdagangan  saham yang  digunakan  untuk  melihat  apakah  investor  menilai  sebuah  pengumuman  sebagai sinyal positif atau negatif, atau dengan kata lain apakah informasi tersebut dapat membuat keputusan perdagangan di atas perdagangan normal. TVA dapat dihitung dengan rumus:
TVA it = ∑saham perusahaan ke-i yang diperdagangkan dalam waktu t ∑saham perusahaan ke-i yang beredar dalam waktu t
Setelah  TVA  masing-  masing  saham  diketahui  kemudian  dihitung  rata-rata  TVA selama periode pengamatan dengan rumus:

## XTVAt = ∑TVAi N
Keterangan: XTVAt  = Rata-rata TVA pada waktu ke-t ΣTVAi  = Jumlah TVA pada waktu ke-t n = Jumlah sampel

## Pengujian Hipotesis
Pengujian  hipotesis  untuk  membuktikan  adanya  reaksi  pasar  ( abnormal  return dan trading  volume  activity) di  seputar  pengumuman  ISRA  award  dilakukan  dengan menggunakan uji beda Wilcoxon Signed Test. Uji beda tersebut membandingkan reaksi pasar pada hari pengumuman ISRA award (t – 0) dengan reaksi pasar mulai lima hari sebelum  pengumuman sampai lima hari setelah pengumuman (t-5 sampai dengan t+5). Level signifikansi yang akan digunakan untuk pengujian hipotesis adalah 1%, 5% dan 10%. Jika signifikansi lebih kecil dari 1%, 5% atau 10%, hipotesis diterima.

## PEMBAHASAN HASIL PENELITIAN

## Statistik Deskriptif Abnormal Return
Abnormal  return tertinggi  (max), abnormal  return terendah  (min),  dan  rata-rata (mean) abnormal return dari seluruh sampel selama periode penelitian akan disajikan di dalam Tabel 3.
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)

## Tabel 3. Rata-rata
Abnormal Return Periode AR maximum AR minimum AAR (Average Abnormal Return) t -5 0,017163 -0,034113 -0,005241 t -4 0,054324 -0,058014 0,003312 t -3 0,047352 -0,041458 -0,001232 t -2 0,047941 -0,047624 0,001620 t -1 0,029274 -0,030469 0,000944 t -0 0,045799 -0,034622 0,001889 t +1 0,099824 -0,022084 0,013532 t +2 0,072553 -0,046016 0,002134 t +3 0,022541 -0,044754 -0,007164 t +4 0,088097 -0,031910 0,007230 t +5 0,034510 - 0,033205 -0,000470
Untuk mendapatkan gambaran yang lebih jelas, maka Grafik 1 menggambarkan pola pergerakan nilai rata-rata abnormal return harian saham untuk semua saham perusahaan sampel yang diambil berdasarkan kriteria-kriteria yang sudah tersaji sebelumnya sebagai berikut:
Grafik 1. Rata-rata Abnormal Return
Berdasarkan Grafik 1, rata-rata abnormal return lebih banyak menunjukkan angka yang positif daripada negatif. Angka positif ditunjukkan pada saat t-4, t-2 sampai t+2, dan  pada  t+4. Adanya abnormal  return yang  positif  diduga  disebabkan  oleh  manfaat penerapan konsep sustainability reporting yang bersifat jangka panjang, maka investor maupun  calon  investor  yang  ingin  melakukan  investasi  jangka  panjang  mau  membeli saham  pada  perusahaan  pemenang  karena  melihat  prospek  yang  cerah  di  masa  yang akan datang dari perusahaan-perusahaan pemenang ISRA yang telah menerapkan konsep sustainability reporting. Meningkatnya abnormal return secara drastis pada sehari setelah tanggal pengumuman ISRA (t+1) namun kembali menurun pada hari-hari sesudahnya mengindikasikan bahwa pasar merespon adanya pengumuman pemenang ISRA tersebut hanya sehari setelah tanggal pengumuman.
Abnormal return negatif terjadi pada t-5, t-3, t+3, dan t+5 yaitu lima hari sebelum, lima hari sesudah, dan tiga hari sebelum dan tiga hari sesudah tanggal pengumuman. Hal ini terjadi diduga karena investor sengaja melakukan investasi pada hari-hari menjelang diumumkannnya ISRA, yang ditunjukkan dengan nilai yang positif sejak t-2 sampai t+2. Terjadinya abnormal return negatif diduga karena investor menganggap pengumuman ISRA adalah sesuatu yang tidak informatif karena proses penjurian ISRA yang hanya mementingkan konsep pengungkapan ( disclose ) saja tanpa memperhatikan performance perusahaan  secara  keseluruhan.  Hal  ini  menyebabkan  masih  banyak  investor  maupun calon investor yang belum memahami kemanfaatan sustainability reporting yang bersifat jangka panjang. Hal ini mengindikasikan adanya perbedaan rata-rata abnormal return di seputar pengumuman ISRA.

## Statistik Deskriptif Trading Volume Activity
Statistik deskriptif untuk trading volume activity perusahaan sampel selama periode penelitian dapat dilihat dalam Tabel 4.
Tabel 4. Rata-rata Trading Volume Activity Periode TVA maximum TVA minimum Mean Trading Volume Activity t -5 0.003024 0.000041 0.001044 t -4 0.003558 0.000124 0.001147 t -3 0.005157 0.000103 0.001335 t -2 0.002252 0.000033 0.001066 t -1 0.004993 0.000156 0.001572 t -0 0.004401 0.000051 0.001401 t +1 0.007118 0.000108 0.001807 t +2 0.005159 0.000068 0.001004 t +3 0.008574 0.000061 0.001381 t +4 0.007505 0.000122 0.001452 t +5 0.010586 0.000137 0.001809
Untuk mempermudah pemahaman dan memberikan gambaran yang lebih jelas, maka pola pergerakan rata-rata trading volume activity semua sampel disajikan dalam sebuah grafik. Grafik 2 menggambarkan pergerakan nilai rata-rata trading volume activity harian saham untuk semua saham perusahaan sampel yang tertera pada Tabel 4.
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)
Grafik 2. Rata-rata Trading Volume Activity
Berdasarkan Grafik 2, dapat dilihat bahwa rata-rata trading volume activity semakin meningkat  pada  saat  t-5  sampai  dengan  t-3  sebelum  akhirnya  mengalami  penurunan pada  t-2.  Peningkatan  rata-rata trading  volume  activity terjadi  sehari  sebelum  tanggal pengumuman (t-1) dan relatif stabil pada saat tanggal pengumuman (t-0). Rata-rata trading volume activity mencapai puncaknya pada satu hari sesudah tanggal pengumuman (t+1). Sejalan  dengan  hasil  statistik  deskriptif  terhadap abnormal  return yang  menunjukkan bahwa  pada  t+1,  baik  rata-rata abnormal  return maupun trading  volume  activity mengalami  kenaikan  yang  cukup  signifikan  tapat  sehari  setelah  tanggal  pengumuman ISRA  (t+1)  yang  mengindikasikan  bahwa  pengumuman  ISRA  mendapat  respon  yang positif  dari  pasar.  Rata-rata trading  volume  activity kembali  turun  dan  mencapai  titik terendahnya pada t+2. Setelah itu rata-rata trading volume activity mengalami kenaikan pada t+3 hingga t+5. Hal ini mengindikasikan adanya perbedaan rata-rata trading volume activity di seputar pengumuman ISRA.

## Pengujian terhadap Abnormal Return
Hasil pengujian hipotesis pertama terhadap abnormal return membuktikan bahwa pengumuman  ISRA  tidak  memiliki  kandungan  informasi  yang  dapat  mempengaruhi pengambilan keputusan investor, sehingga pasar tidak merespon informasi tersebut. Hal ini dilihat dari ringkasan metode statistik non-parametrik dengan menggunakan Wilcoxon Signed Test dalam Tabel 5.

## Tabel 5. Ringkasan Hasil Pengujian Hipotesis Pertama
Keterangan Z Asymp. Sig. (2-tailed) Hasil Uji t -0 - t -5 -0,740 0,459 H 1 Ditolak t -0 - t -4 -0,202 0,840 H 1 Ditolak t -0 - t -3 -1,090 0,276 H 1 Ditolak t -0 - t -2 -0,148 0,882 H 1 Ditolak t -0 - t -1 -0,094 0,925 H 1 Ditolak t -0 - t +1 -1,574 0,115 H 1 Ditolak t -0 - t +2 -0,444 0,657 H 1 Ditolak t -0 - t +3 -1,601 0,109 H 1 Ditolak t -0 - t +4 -0,498 0,619 H 1 Ditolak t -0 - t +5 -0,498 0,619 H 1 Ditolak t -0 – AVRSBLM -0,498 0,619 H 1 Ditolak t -0 – AVRSDH -0,067 0,946
Keterangan: *, **, *** pada tingkat signifikansi 1%,5%, 10%
Berdasarkan Tabel 5 di atas, ditemukan bahwa semua signifikansi pengujian abnormal return lebih besar daripada 0,1 hal ini berarti H 1 ditolak. Dengan kata lain, tidak ada perbedaan yang signifikan antara rata-rata abnormal return pada tanggal pengumuman ISRA dengan rata-rata abnormal return selama 5 hari sebelum (AVRSBLM) dan 5 hari sesudah (AVRSDH) tanggal pengumuman ISRA award. Tidak adanya perbedaaan raksi pasar tersebut diduga karena investor tidak menganggap bahwa pengumuman pemenang ISRA merupakan sebuah informasi dalam pengambilan keputusan investasi, karena ISRA hanya berfokus pada pengungkapan ( disclosure ) saja tanpa memperhatikan performance perusahaan  secara  keseluruhan.  Sebab  lainnya  adalah  banyak  investor  maupun  calon investor yang belum memahami manfaat dari sustainability reporting yang bersifat jangka panjang  sehingga  tidak  ada  perbedaan  yang  signifikan  dari abnormal  return .  Jumlah sampel penelitian yang sedikit diduga juga ikut mempengaruhi hasil penelitian sehingga hasil yang diperoleh juga tidak optimal. Studi empiris di Indonesia tentang kemanfaatan penerapan  konsep  ini  juga  masih  sedikit  dan  belum  belum  jelas.  Terlebih  penerapan sustainability  reporting di  Indonesia  masih  bersifat  sukarela  dan  dalam  penerapannya membutuhkan  dana  yang  tidak  sedikit,  bisa  jadi  investor  malah  menganggap  hal  ini sebagai  sebuah  tindakan  pemborosan  yang  dapat  mengurangi  laba  perusahaan,  yang apabila laba berkurang secara signifikan, maka investor jadi enggan melakukan investasi atau dengan kata lain pengumuman ISRA direspon negatif oleh pasar.
Hasil penelitian ini konsisten dengan hasil penelitian Saputro (2005) dan Harsono (2009) yang menemukan bahwa para investor tidak merespon akan adanya ISRA 2005 dan  Indonesia  CSR  Award  2005.  Namun  bertolak  belakang  dengan  penelitian  yang dilakukan oleh Suwarno (2005), Kartini dan Dion (2007), penelitian Idealfa (2011), serta penelitian Budiman dan Supatmi (2009) yang menemukan bahwa pasar berespon atas pengumuman penghargaan pemenang ARA, Indonesia CSR Award 2005 dan 2009, dan ISRA 2005-2008.
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)

## Pengujian terhadap Trading Volume Activity
Berdasarkan Tabel  6,  dapat  dilihat  bahwa  signifikansi  pengujian abnormal  return pada  t-5  dan  t+2  lebih  kecil  dari  0,01  serta  signifikansi  pada  t-2  dan  t+1  lebih  kecil daripada 0,1 hal ini berarti H 1 diterima. Hasil pengujian hipotesis kedua terhadap trading volume activity membuktikan bahwa pengumuman ISRA memiliki kandungan informasi yang  dapat  mempengaruhi  pengambilan  keputusan  investor,  sehingga  pasar  merespon informasi tersebut.
Tabel 6. Ringkasan Hasil Pengujian Hipotesis Kedua Keterangan Z Asymp. Sig. (2-tailed) Hasil Uji t -0 - t -5 -3,404 0,001* H 2 Diterima t -0 - t -4 -1,144 0,253 H 2 Ditolak t -0 - t -3 -0,632 0,527 H 2 Ditolak t -0 - t -2 -1,816 0,069*** H 2 Diterima t -0 - t -1 -1,601 0,109 H 2 Ditolak t -0 - t +1 -1,735 0,083*** H 2 Diterima t -0 - t +2 -2,745 0,006* H 2 Diterima t -0 - t +3 -1,090 0,276 H 2 Ditolak t -0 - t +4 -0,928 0,353 H 2 Ditolak t -0 - t +5 -0,094 0,925 H 2 Ditolak t -0 – AVRSBLM -0,955 0,339 H 2 Ditolak t -0 – AVRSDH -0,081 0,936 H 2 Ditolak
Keterangan: *, ** ,*** pada tingkat signifikansi 1%, 5% dan 10%
Sejalan dengan pengujian hipotesis terhadap abnormal return , pengujian hipotesis terhadap trading  volume  activity memberikan  bukti  bahwa  tidak  terdapat  perbedaaan yang  signifikan  rata-rata trading  volume  activity pada  5  hari  sebelum  (AVRSBLM) maupun 5 hari sesudah (AVRSDH) tanggal diumumkannya ISRA. Namun, jika dilihat dari  rata-rata trading  volume  activity harian,  ditemukan  bahwa  pada  t-0-t-5,  t-0-t-2, dan  t-0-t+1  terjadi  perbedaan  yang  signifikan  antara  rata-rata trading  volume  activity. Hal ini mengindikasikan bahwa pasar merespon adanya ISRA tahun 2009-2011 dengan memanfaatkan momen jangka pendek yang terjadi sebelum tanggal pengumuman ISRA yaitu  pada  t-5  dan  t-2.  Karena  tanggal  pengumuman  pemenang  ISRA  hanya  bersifat formalitas,  sedangkan  informasi  tentang  perusahaan  pemenang  telah  diketahui  secara umum oleh investor maupun calon investor, maka kemungkinan pasar sudah merespon positif pengumuman pemenang ISRA sebelum tanggal pengumuman. Perbedaan signifikan juga ditemukan pada t+1 atau hari setelah pengumuman ISRA. Hal ini disebabkan karena investor  dan  calon  investor,  yang  tadinya  hanya  memprediksi  perusahaan  pemenang, pada  sehari  setelah  tanggal  pengumuman  telah  mendapatkan  daftar  pemenang  ISRA yang resmi. Sehingga dimungkinkan baik investor maupun calon investor sudah yakin untuk  melakukan  investasi  pada  perusahaan  pemenang,  hal  ini  ditunjukkan  dengan adanya lonjakan rata-rata trading volume activity maupun rata-rata abnormal return tapat sehari setelah tanggal pengumuman pemenang ISRA. Hasil pengujian ini menunjukkan bahwa ada perbedaan trading volume activity di seputar tanggal pengumuman Indonesia Sustainability Reporting Award (ISRA) 2009-2011.
Hasil penelitian ini sejalan dengan penelitian dilakukan Suwarno (2005), penelitian Idealfa  (2011),  serta  penelitian  Kartini  dan  Dion  (2007)  yang  menyatakan  bahwa terdapat perbedaan rata-rata trading volume activity yang signifikan di seputar tanggal pengumuman penghargaan. Namun penelitian ini bertolak belakang dengan penelitian Saputro  (2005),  serta  penelitian  Budiman  dan  Supatmi  (2009)  yang  juga  menemukan tidak terdapat perbedaan TVA baik di seputar tanggal pengumuman award .

## KESIMPULAN
Berdasarkan hasil pengujian terhadap abnormal return maka dapat disimpulkan H 1 ditolak, hal ini berarti bahwa tidak ditemukan perbedaan yang signifikan antara abnormal return di  seputar  tanggal  pengumuman  pemenang  Indonesia Sustainability  Reporting Award 2009-2011 baik pada rata-rata harian abnormal return sebelum maupun sesudah (t-5, t-4, t-3, t-2, t-1, t+1, t+2, t+3, t+4, t+5), dan juga rata-rata abnormal return 5 hari sebelum (AVRSBLM) dan 5 hari sesudah (AVRSDH).
Penelitian ini juga menemukan bahwa berdasarkan hasil pengujian terhadap trading volume  activity ditemukan  bahwa  H 2 diterima.  Hal  ini  berarti  ada  perbedaan  rata-rata trading volume activity yang signifikan, terutama pada hari kelima (t-5) dan kedua (t-2) sebelum tanggal pengumuman, dan sehari setelah tanggal pengumuman (t+1) pemenang ISRA 2009-2011. Namun tidak ada perbedaan signifikan antara rata-rata trading volume activity pada 5 hari sebelum (AVRSBLM) maupun 5 hari sesudah (AVRSDH).

## Implikasi Terapan
Hasil penelitian ini diharapkan dapat memberi masukan kepada perusahaan, hasil penelitian membuktikan bahwa pengumuman Indonesia Sustainability Reporting Award 2009-2011 berdampak terhadap abnormal return maupun trading volume activity, meski pengaruh terhadap abnormal return tidak signifikan, namun terdapat pengaruh signifikan terhadap trading  volume  activity.  Sustainability  reporting akan  memberikan  manfaat jangka  panjang.  Oleh  karena  itu,  perusahaan  yang  sudah  menerapkan sustainablity reporting sebaiknya lebih meningkatkan penerapan tanggung jawab kepada lingkungan sosial, maupun lingkungan alam di samping maksimalisasi profit. Bagi perusahaan yang belum  menerapkan  konsep sustainability  reporting diharapkan  mampu  menerapkan konsep tersebut sebagai tanggung jawab sosialnya. Salah satu manfaat bagi perusahaan yang telah menerapkan konsep sustainability reporting dengan baik adalah mendapat citra positif dari masyarakat, yang tentunya menjadi nilai tambah bagi perusahaan. Sehingga investor maupun calon investor tertarik berinvestasi pada perusahaan tersebut.
Bagi investor, dilihat dari analisis deskriptif bahwa hasil penelitian ini menemukan adanya  pergerakan abnormal  return dan trading  volume  activity di  sekitar  tanggal pengumuman  ISRA  2009-2011.  Secara  statistik,  meski  tidak  berpengaruh  secara signifikan terhadap abnormal return saham, namun hasil penelitian ini berpengaruh secara signifikan  terhadap trading  volume  activity. Investor  diharapkan  dapat  memanfaatkan adanya pengumuman pemenang award ini sebagai bahan pertimbangan dalm keputusan investasi. Karena kemungkinan di masa yang akan datang perusahaan yang menerapkan konsep sustainability reporting akan bertambah banyak dengan kinerja yang semakin meningkat ke arah yang lebih baik.
Perbedaan Reaksi Pasar pada Perusahaan Pemenang Indonesia ...... (Randika Bagus Linuwih, dkk.)

## Keterbatasan
Penelitian ini masih terdapat keterbatasan yaitu sampel yang digunakan jumlahnya terbatas hanya dua puluh lima perusahaan dan mungkin kurang memadai untuk pengujian hipotesis yang ada.  Maka saran yang dapat digunakan dalam penelitian mendatang adalah memperpanjang periode penelitian, sehingga dapat diperoleh sampel penelitian yang lebih banyak.  Penggunaan  model  perhitungan abnormal  return yang  berbeda  selain Market Model yaitu Mean Adjusted  Model atau Market Adjusted  Model sehingga  diharapkan mampu memberikan hasil yang lebih baik dalam penelitian selanjutnya .

## REFEREENSI
Anggraini, Fr.R. Retno. 2006. Pengungkapan Informasi Sosial dan Faktor-Faktor yang Mempengaruhi  Pengungkapan  Informasi  Sosial  dalam  Laporan  Keuangan Tahunan (Studi Empiris pada Perusahaan-Perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta). Simposium Nasional Akuntansi IX . Padang. Agustus: 54-58.
Anggraini,  Nenny.  2007.  Corporate  Social  Responsibility  (CSR). Buletin  Ekonomi , September 2007 Vol. XI No.2.
Bandi dan J. Hartono. 1999. Perilaku Harga dan Volume Perdagangan Saham Terhadap Pengumuman Dividen. Jurnal SNA2 , UBRAW.
Budiman dan Supatmi. 2009. Pengaruh Pengumuman Indonesia Sustainability Reporting Award  (ISRA)  Terhadap  Abnormal  Return  dan  Volume  Perdagangan Saham(Studi Kasus Pada Perusahaan Pemenang ISRA Periode 2005-2008).
Simposium Nasional Akuntansi (SNA) XII, Palembang.
Daniri, M. Achmad. 2008. Standarisasi Tanggung Jawab Sosial Perusahaan. http://www. madaniri.com. Diakses Tanggal 29 juli 2011.
Darwin, Ali. 2004. Penerapan Sustainability Reporting di Indonesia. Konvensi Nasional Akuntansi V, Program Profesi Lanjutan. Yogyakarta, 13-15 Desember.
Gray, Kouhy and Lavers. 1995. Corporate Social and Environmental Reporting: A Review of the Literature And a Longitudinal Study Of UK Disclosure. Accounting, Auditing and Accountability. Vol. 8 No 2.
Global Reporting Initiative (GRI). 2004. The Sustainability Reporting: A Report of TBL (Triple  Bottom  Line).  http://www.globalreporting.org.  Diakses  Tanggal  1 Agustus 2011.
Guthrie,  J.  and  Mathews,  M.R.  (1985),  Corporate  social  accounting  in  Australasia, Research in Corporate Social Performance and Policy , Vol. 7, pp. 251-277
Hamzah,  Ardi.  2007.  Pengaruh  Kandungan  Informasi  Laba,  Arus  Kas  Operasi,  dan Deviden terhadap Abnormal Return. Jurnal NeO-Bis , Volume 1, No.1, Juli- Desember 2007.
Harsono F, Diana. 2009. Dampak Indonesian CSR Award 2005 Terhadap Abnormal Return Saham.  Skripsi  Program  S1  Fakultas  Ekonomika  dan  Bisnis  Universitas Kristen Satya Wacana (tidak dipublikasikan).
Telaah Bisnis Volume 15, Nomor 1, Juli 2014
Hartono,  Jogiyanto.  1998. Teori  Portofolio  dan  AnalisisInvestasi. BPFE.  Yogyakarta. Indonesia Marketing Asociation. 2006.
Idealfa,  D.  Neogo.  2011.  Dampak  Indonesia  Corporate  Social  Responsibility  (ICSR) Award  terhadap  Abnormal  Return  dan  Trading  volume  activity  (Studi pada Perusahaan Pemenang Indonesian CSR Award yang terdaftar di BEI Periode 2005 dan 2008). Skripsi Program S1 Fakultas Ekonomika dan Bisnis Universitas Kristen Satya Wacana (tidak dipublikasikan).
Kartini  dan  Dion.  2007.  Analisis  Reaksi  Saham  Perusahaan  Penerima  Penghargaan Annual Report Award (ARA) 2005 yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Jurnal Keuangan dan Perbankan , XI, No.3 September: 421-430.
Mulia, Puji. 2005. Pengaruh Pengumuman Rights Issue terhadap Tingkat Keuntungan dan Volume Perdagangan Saham (Studi empiris perusahaan-perusahaan yang listing di BEJ periode 2001-2003). Skripsi Program S1 Fakultas Ekonomika dan Bisnis Universitas Kristen Satya Wacana (tidak dipublikasikan).
Panitia  dan  Dewan  Juri  Penghargaan  Indonesia  Sustainability  Reporting Award  2010. Press Release. Diakses dari http://www.ncsr-id.org. diakses pada 29 Juli 2011
Panitia  dan  Dewan  Juri  Penghargaan  Indonesia  Sustainability  Reporting Award  2011. Press Release. Diakses dari http://www.ncsr-id.org. diakses pada 9 April 2012 Saputro.  2005. Analisis  Perbedaan  Harga  dan  Volume  saham  sebelum  dan  sesudah Pengumuman Indonesia Sustainability Reporting Award 2005. http:// www. jurnalskripsi.com . diakses pada 1 Agustus 2011.
Sulistyanto,  H.S.  dan  Prapti  M.S,  2003. Good  Corporate  Governance:  Bisakah meningkatkan kepercayaan masyarakat? . Jurnal Ekonomi dan Bisnis, Vol. 4, No.1, Januari: 83-93.
Suwarno. 2005. Pengaruh Annual Report Award (ARA) 2004 terhadap Abnormal Return dan Volume Perdagangan Saham di Bursa Efek Jakarta. Skripsi Program S1 Fakultas  Ekonomika  dan  Bisnis  Universitas  Kristen  Satya  Wacana  (tidak dipublikasikan).