K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
Korespondensi dengan Penulis: Nilmawati : Telp. +62 274 486 733 Ext.222 E-mail: nilmaoke@yahoo.com
Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol. 13, No.1 Januari 2009, hal. 38 – 51 Terakreditasi SK. No. 167/DIKTI/Kep/2007

## AN AN AN AN ANALISIS ALISIS ALISIS ALISIS ALISIS DEBT FIN DEBT FIN DEBT FIN DEBT FIN DEBT FINANCING ANCING ANCING ANCING
ANCING P P P P PAD AD AD AD ADA A A A A PER PER

## PER PER PERUSAHAAN INTERN USAHAAN INTERN USAHAAN INTERN USAHAAN INTERN USAHAAN INTERNASION ASION ASION ASION ASIONAL D
AL D AL D AL D AL DAN AN AN AN AN PER PER
PER

## PER PERUSAHAAN DOMESTIK USAHAAN DOMESTIK USAHAAN DOMESTIK USAHAAN DOMESTIK
USAHAAN DOMESTIK Y Y Y Y YANG ANG ANG ANG ANG
TERD TERD TERD TERD TERDAFT
AFT AFT AFT

## AFTAR DI B AR DI B AR DI B AR DI B AR DI BURSA EFEK INDONESIA URSA EFEK INDONESIA URSA EFEK INDONESIA URSA EFEK INDONESIA URSA EFEK INDONESIA

## Nilmawati
Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi UPN ”Veteran” Yogyakarta Jl. SWK (Ringroad Utara) Condong Catur, Yogyakarta 55283
Abstract : The purpose of the research was to analyze and find empirical evidence of the effect of categories of companies (international and domestic) on the level of debt using in the listed companies in Indonesian Stock Exchange by controlling variables such as: risk, profitability, size, tangible fixed asset, growth, and agency problem. Multiple linier regression and chow test were used for instrument analysis. The results showed that firm category did not effect the level of debt using, and there were only 2 control variables (profitability and agency) affecting the level of debt using.
Key words: debt, domestic, international.
Perusahaan yang sedang tumbuh dan berkembang memerlukan modal yang cukup besar untuk kelanjutan usaha. Modal tersebut dapat berasal dari utang maupun ekuitas. Apakah perusahaan akan menggunakan utang secara keseluruhan, ekuitas secara keseluruhan, atau kombinasi antara keduanya, keputusan tentang hal ini terkait dengan keputusan tentang struktur modal (capital structure). Menurut Abor (2005), keputusan tentang struktur modal merupakan hal penting bagi perusahaan. Hal ini dikarenakan kebutuhan untuk memaksimumkan nilai perusahaan dan juga pengaruhnya pada kemampuan perusahaan untuk bersaing di lingkungan bisnis.  Struktur modal merupakan
salah satu faktor penting yang menentukan keberlanjutan pertumbuhan perusahaan  (Madan, 2007). Kebijakan struktur modal melibatkan trade- off antara risiko dan return . Menggunakan lebih banyak utang berarti memperbesar risiko yang ditanggung pemegang saham. Akan tetapi menggunakan lebih banyak utang juga akan memperbesar return yang diharapkan ( expected rate of return ). Risiko yang makin tinggi cenderung menurunkan harga saham, tetapi meningkatnya return yang diharapkan akan menaikkan harga saham tersebut. Oleh karena itu, struktur modal yang optimum harus berada pada keseimbangan antara risiko dan return yang memaksimumkan harga saham (Brigham dan
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
Houston, 2001). Biasanya manajemen perusahaan menetapkan terlebih dahulu struktur modal yang ditargetkan ( target capital structure ), yang mungkin merupakan struktur yang optimal, meskipun target tersebut dapat berubah dari waktu ke waktu.
Penggunaan hutang dalam struktur modal perusahaan yang selain membawa manfaat juga membawa kerugian ini, menyebabkan tidak sedikit perusahaan yang bangkrut karena penggunaan hutang yang berlebihan. Fama dan French (1998), menemukan hubungan yang negatif antara hutang dan profitabilitas perusahaan. Masquita dan Lara (2003) menemukan bahwa indikasi hubungan negatif antara rate of return dan hutang, khususnya hutang jangka panjang. Akan tetapi  banyak juga perusahaan yang sukses karena penggunaan hutang yang bijak. Graham (2000) melalui hasil penelitiannya menyebutkan  perusahaan yang besar dan profitable menggunakan hutang untuk membiayai modal mereka walaupun dalam level yang rendah. Petersen dan Rajan (1994) dalam Abor (2005) mereka menemukan hubungan yang positif signifikan antara profitability dengan rasio utang. Campion (1999) menyebutkan bahwa penggunaan utang merupakan salah satu cara bagi perusahaan untuk dapat meningkatkan kinerjanya Abor (2005)  juga menemukan bahwa perusahaan-perusahaan yang lebih profitable menggunakan utang yang lebih banyak dalam pembiayaan mereka. Dari uraian ini terlihat bahwa penggunaan utang oleh perusahaan ternyata mampu mensukseskan usaha.
Banyak sedikitnya penggunaan utang dalam struktur modal perusahaan, secara teoritis bergantung pada beberapa faktor, salah satunya adalah jenis perusahaan. Jenis perusahaan yang dimaksud di sini adalah perusahaan internasional atau perusahaan domestik. Perusahaan- perusahaan internasional yang mendiversifikasi usahanya  ke beberapa negara mempunyai kesempatan untuk menggunakan lebih banyak
utang dibandingkan dengan perusahaan domestik. Hal ini dikarenakan perusahaan multinasional mampu untuk mendiversifikasikan cash flow mereka, karena itu memiliki potensi fluktuasi laba  serta risiko kebangkrutan yang lebih kecil. Faktor lain yang menyebabkan penggunaan hutang yang lebih tinggi dari perusahaan multinasional adalah liquidity dan hedging . Liquidity terkait dengan kemampuan untuk memperoleh sumber dana secara global dan hedging adalah kemampuan untuk mengurangi risiko nilai tukar ( exchange rate). Perusahaan multinasional dengan aset yang didenominasi dengan nilai tukar asing lebih tinggi, dapat mengelola risiko nilai tukar mereka dengan meminjam utang dalam mata uang asing (Gonenc, 2005). Selain itu terdapat sejumlah faktor lain yang juga mempengaruhi besar kecilnya penggunaan hutang oleh perusahaan, yaitu risiko kebangkrutan perusahaan, tingkat profitabilitas perusahaan, ukuran perusahaan , tangible fixed asset yang dimiliki perusahaan, peluang pertumbuhan perusahaan, dan agency problem yang timbul. Faktor-faktor ini disebut sebagai karakteristik khusus perusahaan.
Tujuan utama peneltian ini adalah untuk menganalisis dan mencari bukti empiris apakah penggunaan utang dipengaruhi oleh kategori perusahaan, sebagai perusahaan internasional atau perusahaan domestik. Faktor-faktor lain yang termasuk dalam karakteristik khusus perusahaan seperti risiko kebangkrutan perusahaan, tingkat profitabilitas perusahaan, ukuran perusahaan , tangible fixed asset yang dimiliki perusahaan, peluang pertumbuhan perusahaan, dan agency problem akan dimasukkan sebagai variabel kontrol. Setelah itu akan diuji pengaruh faktor karakteristik khusus perusahaan ini pada tingkat penggunaan utang di masing-masing kategori perusahaan, baik pada perusahaan internasional maupun perusahaan domestik. Selain itu akan diuji pula apakah pengaruh karakteristik perusahaan tersebut berbeda antara kategori
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
perusahaan internasional dibanding perusahaan domestik.

## PECKING ORDER HYPOTHESIS
Adalah teori yang mendasarkan keputusan pendanaan yang menyatakan bahwa perusahan lebih menyukai penggunaan pendanaan dari sumber internal  terlebih dahulu, yakni dana yang berasal dari aliran kas, laba ditahan, dan depresiasi. Jika sumber internal tidak mencukupi maka perusahaan baru akan menggunakan sumber eksternal. Penggunaan sumber eksternal dalam bentuk hutang lebih disukai dibandingkan dalam bentuk emisi saham. Ada dua alasan yang dikemukakan: pertama biaya emisi, biaya emisi obligasi lebih murah dari biaya emisi saham baru. Kedua, manajer khawatir jika penerbitan saham baru akan dipersepsikan sebagai kabar buruk oleh para pemodal, dan membuat harga saham akan turun.
Selain pertimbangan biaya emisi dan menghindari persepsi yang berbeda dari pemodal, penggunaan hutang memberikan keuntungan bagi perusahaan. Hal ini dikarenakan biaya bunga mengurangi penghasilan kena pajak, sehingga biaya hutang efektif menjadi lebih rendah. Keuntungan lainnya, adalah debtholder hanya mendapat biaya bunga yang relatif bersifat tetap, sehingga kelebihan keuntungan merupakanklaim bagi pemilik perusahaan.

## SIGNALING THEORY
Signal adalah suatu tindakan yang diambil manajemen perusahaan yang memberi petunjuk bagi investor tentang bagaimana menajamen memandang prospek perusahaan. Perusahaan dengan prospek yang menguntungkan akan mencoba menghindari penjualan saham dan
mengusahakan setiap modal baru yang diperlukan menggunakan cara-cara lain, termasuk penggunaan hutang melebihi target struktur modal yang normal (Brigham dan Houston, 2001). Perusahaan dengan prospek yang kurang menguntungkan akan cenderung untuk menjual sahamnya. Pengumuman emisi saham oleh suatu perusahaan umumnya merupakan isyarat bahwa manajemen memandang propek perusahaan tersebut suram. Apabila suatu perusahaan menawarkan penjualan saham baru lebih sering dari biasanya, maka harga sahamnya akan menurun.

## AGENCY THEORY
Manajemen merupakan agen dari pemilik perusahaan/pemegang saham. Para pemilik berharap agen akan bertindak untuk kepentingan mereka. Untuk itu, manajemen harus diberikan intensif dan pengawasan yang memadai. Pengawasan dapat dilakukan melalaui cara-cara seperti, pengikatan agen, pemeriksaan laporan keuangan, dan pembatasan terhadap keputusan yang dapat diambil manajemen. Kegiatan pengawasan tersebut tentu saja membutuhkan biaya yang disebut biaya agensi ( agency cost ). Biaya agensi merupakan biaya yang berhubungan dengan pengawasan manajemen untuk meyakinkan bahwa manajemen bertindak konsisten sesuai dengan perjanjian kontraktual perusahaan dengan kreditor dan pemegang saham.
Salah satu pendapat dalam teori agensi adalah siapapun yang menimbulkan biaya pengawasan, biaya yang timbul merupakan tanggungan pemegang saham (Horne dan Wachowicz, 1998). Contoh, pemegang obligasi mengantisipasi biaya pengawasan dengan membebankan bunga yang lebih tinggi. Semakin besar peluang timbulnya pengawasan, semakin
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
Nilmawati
tinggi tingkat bunga dan semakin rendah nilai perusahaan bagi pemegang saham. Jumlah pengawasan yang diminta oleh pemegang obligasi akan meningkat seiring dengan meningkatnya jumlah obligasi yang beredar.

## TRADE–OFF THEORY
Teori ini menyebutkan, bahwa perusahaan menyeimbangkan manfaat dari pendanaan dengan hutang dengan suku bunga dan biaya kebangkrutan yang lebih tinggi. Teori ini tercermin dalam gambar 1. Bunga merupakan beban yang dapat dikurangkan, yang mengakibatkan utang lebih murah daripada saham biasa. Akibatnya, pemerintah membayar sebagiandari biaya model yang bersumber dari
utang, atau dengan kata lain, utang memberikan manfaat perlindungan pajak. Hasilnya penggunaan utang mengakibatkan peningkatan porsi laba operasi perusahaan (EBIT) yang mengalir ke investor. Jadi, semakin besar utang perusahaan, semakintinggi nilainya dan harga sahamnya. Berdasarkan asumsi Modigliani-Miller tetang pajak, harga saham perusahaan akan dimaksimumkan jika menggunakan 100% utang, dan tercermin dari garis yang disebut Hasil MM yang menggabungkan efek pajak perseroan.
Dalam kenyataannya, jarang ada perusahaan yang menggunakan utang 100%. Salah satu alasannya adalah kenyataan bahwa pemegang saham mendapat keuntungan dari pajak keuntungan modal yang lebih rendah. Lebih penting lagi, perusahaan membatasi penggunaan utang untuk menekan biaya-biaya yang berkaitan dengan kebangkrutan.
Gambar 1.  Hubungan Utang, Suku Bunga dan Biaya Kebangkrutan
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
Pada suatu tingkat utang yang merupakan ambang batas, disebut titik D1 pada gambar 1, dimana untuk jumlah utang yang lebih rendah dari tingkat tersebut, kemungkinan kebangkrutan sangat kecil sehingga tidak material. Akan tetapi, setelah titik D1 terlampaui, biaya berkaitan kebangkrutan akan semakin besar, dan hal itu semakin mengurangi manfaat pajak yang disebabkan oleh utang. Dalam kisaran D1 ke D2 biaya kebangkrutan mengecil, tetapi belum menghapus sama sekali manfaat pajak dari utang sehingga harga saham naik (meskipun kenaikannya makin kecil) dengan bertambahnya jumlah utang. Tetapi, setelah titik D2 jumlah biaya kebangkrutan melebihi keringanan pajak sehinggga mulai titik ini peningkatan rasio utang akan menurunkan nilai saham. Karena itu D2 menunjukkan struktur modal yang optimal. D1 dan D2 berbeda-beda di antara perusahaan tergantung pada risiko bisnis dan biaya kebangkrutan mereka.

## FAKTOR-FAKTOR YANG MEMPENGARUHI PENGGUNAAN HUTANG
Secara teoritis, perusahaan-perusahaan internasional yang mendiversifikasi usahanya ke beberapa negara mempunyai kesempatan untuk menggunakan lebih banyak utang dibandingkan dengan perusahaan domestik. Hal ini dikarenakan perusahaan multinasional mampu untuk mendiversifikasikan cash flow mereka, karena itu memiliki potensi fluktuasi laba  serta risiko kebangkrutan yang lebih kecil. Faktor lain yang menyebabkan penggunaan hutang yang lebih tinggi dari perusahaan multinasional adalah liquidity dan hedging . Liquidity terkait dengan kemampuan untuk memperoleh sumber dana secara global dan hedging adalah kemampuan untuk mengurangi risiko nilai tukar ( exchange rate). Perusahaan multinasional dengan aset yang didenominasi dengan nilai tukar asing lebih
tinggi, dapat mengelola risiko nilai tukar mereka dengan meminjam utang dalam mata uang asing (Gonec, 2005). Penelitian yang dilakukan Gonec (2005), menunjukkan bahwa perusahaan internasional menggunakan lebih banyak utang dibandingkan perusahaan domestik untuk perusahaan-perusahaan di Turki.
Risiko kebangkrutan perusahaan merupakan salah satu hal yang dapat mempengaruhi penggunaan hutang pada suatu perusahaan. Fluktuasi dari laba operasi dapat digunakan sebagai ukuran risiko kebangkrutan ini.  Perusahaan dengan fluktuasi laba operasi yang tinggi memiliki risiko kebangkrutan yang tinggi, diharapkan tidak menggunakan utang yang banyak. Perusahaan dengan tingkat profitabilitas tinggi menggunakan utang relatif kecil. Profitabilitas yang tinggi memungkinkan perusahaan untuk membiayai sebagian besar kebutuhan pendanaannya dengan dana yang dihasilkan secara internal.
Perusahaan yang mempunyai tangible fixed asset yang besar menjadikannya lebih terjamin, sehingga membantu perusahaan untuk dapat memperoleh lebih banyak utang. Aktiva multiguna yang dapat digunakan oleh banyak perusahaan merupakan jaminan yang baik, sedangkan aktiva yang hanya digunakan untuk tujuan tertentu tidak begitu baik untuk dijadikan jaminan. Perusahaan dengan peluang pertumbuhan yang tinggi cenderung memiliki proyek yang lebih berisiko. Penggunaan utang yang tinggi menimbulkan biaya agensi dan melindungi perusahaan dari risiko investasi. Oleh karena itu perusahaan dengan peluang pertumbuhan yang tinggi lebih memilih tingkat utang yang rendah.
Perusahaan yang berukuran besar cenderung untuk menggunakan utang lebih banyak, hal ini dikarenakan mereka mempunyai tingkat probabilitas kebangkrutan yang lebih rendah. Ukuran berkaitan dengan risiko dan biaya kebangkrutan. Perusahaan yang lebih besar
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
biasanya lebih terdiversifikasi sehingga lebih rendah risikonya. Sehingga  perusahaan ini memiliki potensi bangkrut yanglebih rendah. Selain daripada itu perusahaan yang lebih besar lebih menarik bagi analis kredit dan perbankan lebih suka meminjamkan uangnya keperuashaan ini dibanding perusahaan yang lebih kecil (Eriotis, 2007).
Menurut Schleifer dan Vishney (1997) controlling shareholder dapat mencegah timbulnya agency problem antara pihak manajemen dengan investor. Controlling shareholder yang dimaksudkan disini adalah sebagian kecil dari pemegang saham yang menjadi pemilik mayoritas. Untuk kasus di Indonesia mayoritas pemilik saham adalah pihak pendiri yang juga menjadi manajemen di dalam perusahaan. Dalam hal ini semakin besar controlling shareholder , akan  membuat manajer untuk ikut menanggung risiko jika salah dalam pengambilan keputusan. Kepemilikan saham oleh manajer akan membuat mereka hati-hati dalam menentukan utang. Oleh karena itu semakin besar controlling shareholder semakin memperkecil penggunaan utang. Hal senada juga diuangkapkan oleh (Fosberg, 2004).
Pengaruh seluruh faktor karakteristik perusahaan terhadap penggunaan utang ini diharapkan berbeda antara kategori perusahaan internasional dengan perusahaan domestik. Pengaruh karakteristik perusahaan akan lebih tinggi terhadap penggunaan utang pada perusahaan internasional dibanding pada perusahaan domestik (Gonec, 2005). Hasil penelitiannya menunjukkan variabel risk, profitability , dan fixed asset mempunyai pengaruh negatif lebih besar pada debt di perusahaan internasional dibanding perusahaan domestik.

## HIPOTESIS
Berdasarkan uraian yang telah disampaikan sebelumnya, maka hipotesis yang dapat diturunkan adalah sebagai berikut:
H 1 : Kategori perusahaan (internasional atau domestik) berpengaruh positif signifikan terhadap penggunaan utang di perusahaan.
H 2 : Risiko kebangkrutan (risk) berpengaruh negatif signifikan  pada  penggunaan utang di kategori perusahaan internasional dan di kategori perusahaan domestik.
H 3 : Tingkat profitabilitas (profitability) berpengaruh negatif signifikan pada penggunaan utang di kategori perusahaan internasional dan di kategori perusahaan domestik
H 4 : Tangible fixed asset berpengaruh positif signifikan pada  penggunaan utang di kategori perusahaan internasional dan di kategori perusahaan domestik.
H 5 : Peluang pertumbuhan (growth) berpengaruh negatif signifikan pada penggunaan utang di kategori perusahaan internasional dan di kategori perusahaan domestik.
H 6 : Ukuran perusahaan (size) berpengaruh positif signifikan pada  penggunaan utang di kategori perusahaan internasional dan di kategori perusahaan domestik.
H 7 : Controlling shareholder(agency) berpengaruh negatif signifikan pada penggunaan utang di kategori perusahaan internasional dan di kategori perusahaan domestik.
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
H 8 : Koefisien regresi untuk faktor karakteristik perusahaan (risk, profitability, size, tangible fixed asset , growth , dan agency ) berbeda antara kategori perusahaan internasional dengan kategori perusahaan domestik

## METODE
Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang terdaftar  di Bursa Efek Indonesia tahun 2006. Pengambilan sampel menggunakan metode purposive sampling , yaitu pengambilan sampel dengan kriteria tertentu yang dikehendaki oleh peneliti. Adapun kriteria yang digunakan adalah: perusahaan yang dijadikan sampel adalah perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2006 dan memberikan laporan keuangan lengkap. Jumlah sampel yang diperoleh sebanyak 132 perusahaan.
Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder. Data yang dibutuhkan dalam penelitian ini antara lain : nilai penjualan/ penerimaan perusahaan, utang perusahaan, tingkat keuntungan perusahaan, nilai aset perusahaan, harga saham dan jumlah saham yang beredar dan nilai buku perusahaan  Data-data tersebut terutama diperoleh dari Bursa Efek Jakarta, Indonesian Capital Market Directory,
Jakarta Stock Exchange Monthly Statistic.

## Identifikasi Variabel
Untuk menguji hipotesis yang ada dalam penelitian ini, maka variabel-variabel yang digunakan adalah :

## Variabel Dependen (Y)
Variabel dependen dalam penelitian ini adalah Debt Ratio , yaitu jumlah utang jangka pendek dan jangka panjang perusahaan dibagi dengan Total Asset .

## Variabel Independen (X)
Variabel independen yang digunakan dalam penelitian adalah kategori perusahaan: Internasional atau Domestik. Variabel ini merupakan variabel dummy , angka 1 untuk perusahaan internasional dan angka 0 untuk perusahaan domestik. Perusahaan dikategorikan sebagai perusahaan internasional jika melakukan penjualan produknya ke luar negeri, jika tidak melakukan dikategorikan sebagai perusahaan domestik. Dari pengkategorian ini diperoleh 23 perusahaan adalah kategori internasional dan 109 perusahaan kategori perusahaan domestik.

## Variabel Kontrol
Risiko kebangkrutan ( Risk ), diukur dengan menggunakan standar deviasi dari rasio EBIT/Total Asset selama lima tahun sebelumnya.
Tingkat profitabilitas ( Profitability ), diukur dengan rasio EAT/Total Asset
Tangible Fixed Asset digunakan untuk mengukur jaminan yang dimiliki perusahaan. Ukuran yang digunakan Tangible Fixed Asset/Total Asset.
Ukuran perusahaan ( Size ) diukur dengan menggunakan logaritma dari Total Asset
Peluang pertumbuhan perusahaan (MV/BV), dihitung dengan rumus:
Agency Problem ( Controling Shareholder ), diukur dengan prosentase jumlah saham yang dimiliki oleh insider.

## Teknik Analisis Data
Penelitian ini pada dasarnya bertujuan untuk mengetahui apakah kategori perusahaan: internaional atau domestik mempengaruhi penggunaan utang oleh perusahaan. Untuk itu dilakukan analisis regresi linier berganda, dengan mengontrol variabel-variabel: Risk, Profitabilty,
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
Tangible Fixed Asset, Size, Growth ,  dan Agency .
Model regresi yang diajukan adalah:
Debt Ratio = α 0 + α 1 International + α 2 Risk + α 3 Profitability + α 4 Size + α 5 T.  Fixed Asset + α 6 Growth + α 7 Agency + e .............. persamaan 1
Kemudian untuk mengetahui pengaruh faktor karakteristik perusahaan pada penggunaan utang pada masing-masing kategori perusahaan (internasional dan domestik) dibentuk persamaan sebagai berikut:
a. Debt Ratio international = α 0 + α 2 Risk + α 3 Profitability + α 4 Size + α 5 T.  Fixed  Asset + α 6 Growth + α 7 Agency + e  .......persamaan 2
b. Debt Ratio domestik = α 0 + α 2 Risk + α 3 Profitability + α 4 Size + α 5 T.  Fixed  Asset + α 6 Growth + α 7 Agency + e      .......persamaan 3
Agar diperoleh persamaan regresi yang BLUE ( Best Linier Unbiased Estimate ), maka dilakukan uji asumsi klasik: Homoskedastisitas, Autokorelasi, dan Multikolinieritas. Setelah diperoleh persamaan yang BLUE kemudian dilakukan uji F dan uji t untuk mengetahui pengaruh variabel independen terhadap variabel dependen. Pengujian dilakukan dengan bantuan program komputer dengan softwer SPSS for Windows.
Selain uji regresi linier berganda, dalam penelitian ini juga akan dilakukan Chow/ Chow Test (Gunawan, 1998). Uji ini dilakukan untuk mengetahui apakah koefisien regresi untuk faktor karakteristik perusahaan (risk, profitability, size, tangible fixed asset , growth , dan agency ) berbeda antara kategori perusahaan internasional dengan kategori perusahaan domestik. Untuk melakukan
uji ini, tahapan yang dilakukan: (1) Melakukan regresi linier berganda untuk keseluruhan sample ( restricted sample ).  menggunakan persamaan 1; (2) Melakukan regresi linier berganda untuk masing-masing sub sampel baik internasional maupun domestik ( restricted sample ), menggunakan persamaan 2 dan persamaan 3; (3) Melakukan uji F-statistik dengan formula:
) /( / ) ( )] ( , [ k n ESS q ESS ESS k n q F UR UR R − − = − ................... (4)
ESSR
= error sum of square dari total sample ESSUR = total error sum of square dari dua sub
sample q = jumlah restricted coefficient n = total sample size k = jumlah parameter
Jika F-statistik yang dihitung dengan formula 4 lebih kecil dari nilai yang tertera dalam tabel distribusi F untuk level of significance tertentu maka pengaruh variabel kontrol adalah sama untuk kedua kategori perusahaan, baik perusahaan internasional maupun perusahaan domestik dan sebaliknya.

## HASIL

## Uji Hipotesis 1
Untuk mengetahui apakah kategori perusahaan: internasional atau domestik mempengaruhi penggunaan utang oleh perusahaan dibentuk persamaan regresi sebagai berikut (tabel 1, kolom 1):
Debt Ratio = 0.951 - 0.049 International + 0.248 Risk -2.084 Profitability + 0.32 T. Fixed Asset - 0.0254 Size +  0.000117 Growth - 1.946 Agency + e
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
Agar diperoleh persamaan regresi yang BLUE ( Best Linier Unbiased Estimate ), maka selanjutnya dilakukan uji asumsi klasik yaitu uji multikolinieritas, autokorelasi, dan homokedastisitas. Dalam penelitian ini, model regresi yang diajukan tidak mengandung gejala multikolinieritas, autokorelasi, dan homokedastisitas, sehingga model yang diajukan dapat dianalisis lebih lanjut.
Variabel internasional berpengaruh negatif terhadap variabel debt , dengan koefisien regresi sebesar -0,049,  tetapi tidak signifikan karena probabilitas signifikansinya di atas tingkat kesalahan yang digunakan (lebih besar dari α ). Pengaruh negatif variabel internasional terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan yang termasuk kategori perusahaan internasional menggunakan hutang lebih sedikit dibanding dengan perusahaan yang masuk kategori perusahaan domestik, hal ini berarti berlawanan dengan teori yang diharapkan. Namun pengaruh negatif ini tidak signifikan, sehingga dapat disimpulkan bahwa banyak jumlah hutang yang digunakan tidak dipengaruhi oleh kategori perusahaan, apakah perusahaan tersebut internasional atau perusahaan domestik.

## Uji Hipotesis 2 sampai dengan Hipotesis 7
Untuk mengetahui pengaruh faktor karakteristik perusahaan pada penggunaan utang untuk masing-masing kategori perusahaan, dibentuk persamaan regresi sebagai berikut (Tabel 1, kolom 2 dan 3):
Debt Ratio international = 0.373 + 0.03271 Risk - 2.901 Profitability + 1.138
T.  Fixed  Asset -0.0117 Size -0.0137 Growth - 1.181 Agency + e
Untuk sampel perusahaan internasional ini, variabel risk berpengaruh positif pada variabel debt dengan koefisien regresi sebesar 0.03271. Pengaruh positif variabel risk terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan yang memiliki fluktuasi laba operasi yang tinggi akan menggunakan utang yang lebih banyak, hal ini berlawanan dengan teori yang diharapkan, namun pengaruh positif ini tidak signifikan.
Variabel profitability berpengaruh negatif pada variabel debt dengan koefisien regresi sebesar -2.901. Pengaruh negatif profitability terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan yang memiliki tingkat laba yang tinggi lebih sedikit
Keterangan Koefisien Regresi Total Sample (1) Koefisien Regresi International Sampel (2) Koefisien Regresi Domestik Sampel (3) Konstanta 0.951 0.373 0.873 International -0.049 Risk 0.248 0.03271 0.869 Profit -2.084*** -2.901 -2.032*** Fixed Asset 0.32 1.138*** 0.118 LnSize -0.0254 -0.0117 -0.017 Growth 0.000117 -0.0137 0.0001303 Agency -1.946* -1.181 -1.957 R 2 F 0.165 3.499*** 0.515 2.826*** 0.167 3.407***
Tabel 1. Ringkasan Hasil Uji Regresi Linier Berganda Dependen Variabel: Debt , Independent Variabel: Internasional, Risk, Profit, Fixed Asset, LnSize, Growth , dan Agency untuk Keseluruhan Sampel, International Sampel, dan Domestik Sampel
Ket: * sig 10%, *** sig 1% Sumber: Data sekunder, diolah (2007)
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
menggunakan utang, dan pengaruh ini signifikan. Pengaruh positif ini mendukung teori yang diharapkan, tetapi pengaruh ini tidak signifikan.
Tangible Fixed Asset berpengaruh positif terhadap debt dengan koefisien regresi sebesar 1.138. Pengaruh positif Fixed Asset terhadap debt berarti perusahaan dengan tangible fixed asset yang besar cenderung untuk menggunakan utang lebih banyak, karena perusahaan yang mempunyai tangible fixed asset yang besar menjadikannya lebih terjamin, sehingga membantu perusahaan untuk dapat memperoleh lebih banyak utang. Hasil ini mendukung teori yang diajukan,  tetapi pengaruh variabel ini terhadap debt secara statistik tidak signifikan.
Size berpengaruh negatif terhadap variabel debt , dengan koefisien regresi sebesar – 0.0117. Pengaruh negatif varibel Size terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan yang berukuran besar cenderung menggunakan dana lebih sedikit. Hal ini berlawanan dengan teori yang diharapkan, tetapi pengaruh negatif ini secara statistik tidak signifikan
Growth berpengaruh negatif terhadap debt dengan koefisien regresi sebesar -0.0137. Pengaruh negatif Growth terhadap debt berarti perusahaan dengan peluang pertumbuhan yang tinggi akan menggunakan utang lebih sedikit. Hal ini sesuai dengan teori yang diharapkan, tetapi secara statistik pengaruh variabel ini terhadap debt tidak signifikan.
Agency berpengaruh secara negatif terhadap variabel debt , dengan koefisien regresi sebesar - 1.181,  Pengaruh negatif varibel Agency ini terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan dengan Controlling shareholder (diproxy dengan agency ) yang semakin besar akan cenderung menggunakan utang lebih kecil. Hal ini sesuai dengan teori yang diajukan, semakin besar controlling shareholder , akan  membuat manajer untuk ikut menanggung risiko jika salah dalam pengambilan keputusan, tetapi pengaruh variabel ini terhadap debt tidak signifikan.
Debt Ratio domestik = 0.873+ 0.869 Risk -2.032 Profitability + 0.118 T.  Fixed Asset – 0.017 Size + 0.0001303 Growth - 1.957 Agency + e
Untuk sampel perusahaan domestik ini, variabel risk bepengaruh positif pada variabel debt dengan koefisien regresi sebesar 0.869. Pengaruh positif variabel risk terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan yang memiliki fluktuasi laba operasi yang tinggi akan menggunakan utang yang lebih banyak, hal ini berlawanan dengan teori yang diharapkan, namun pengaruh positif ini tidak signifikan.
Variabel profitability berpengaruh negatif pada variabel debt dengan koefisien regresi sebesar -2.032. Pengaruh negatif profitability terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan yang memiliki tingkat laba yang tinggi lebih sedikit menggunakan utang, dan pengaruh ini signifikan. Pengaruh positif ini mendukung teori yang diharapkan, tetapi pengaruh ini tidak signifikan.
Tangible Fixed Asset berpengaruh positif terhadap debt dengan koefisien regresi sebesar 1.118. Pengaruh positif Fixed Asset terhadap debt berarti perusahaan dengan tangible fixed asset yang besar cenderung untuk menggunakan utang lebih banyak, karena perusahaan yang mempunyai tangible fixed asset yang besar menjadikannya lebih terjamin, sehingga membantu perusahaan untuk dapat memperoleh lebih banyak utang. Hasil ini mendukung teori yang diajukan,  tetapi pengaruh variabel ini terhadap debt secara statistik tidak signifikan.
Size berpengaruh negatif terhadap variabel debt , dengan koefisien regresi sebesar – 0.017. Pengaruh negatif varibel Size terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan yang berukuran besar cenderung menggunakan dana lebih sedikit. Hal ini berlawanan dengan teori yang diharapkan, tetapi pengaruh negatif ini secara statistik tidak signifikan
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
Growth berpengaruh positif terhadap debt dengan koefisien regresi sebesar  0.0001303. Pengaruh positif growth terhadap debt berarti perusahaan dengan peluang pertumbuhan yang tinggi akan menggunakan utang lebih banyak. Hal ini bertentangan dengan teori yang diharapkan, tetapi secara statistik pengaruh variabel ini terhadap debt tidak signifikan.
Agency berpengaruh secara negatif terhadap variabel debt , dengan koefisien regresi sebesar -1.957,  Pengaruh negatif variabel agency ini terhadap debt menunjukkan bahwa perusahaan dengan controlling shareholder (diproxy dengan agency ) yang semakin besar akan cenderung menggunakan utang lebih kecil. Hal ini sesuai dengan teori yang diajukan, semakin besar controlling shareholder , akan  membuat manajer untuk ikut menanggung risiko jika salah dalam pengambilan keputusan, tetapi pengaruh variabel ini terhadap debt tidak signifikan
Chow Test (Uji Hipotesis 8)
Untuk mengetahui apakah ada perbedaan koefisien regresi untuk faktor karakteristik perusahaan (risk, profitability, size, tangible fixed asset , growth , dan agency ) antara kategori perusahaan internasional dengan kategori perusahaan domestik dilakukan uji Chow. Tabel 2 berisi ringkasan perhitungan uji Chow:
Tabel 2. Ringkasan Uji Chow untuk Variabel Risk, Profitability, Size, Tangible Fixed Asset, Growth , dan Agency
Dari Tabel 2 diketahui bahwa F hitung untuk seluluh faktor karakteristik perusahaan lebih kecil dibanding F tabel. Hal ini menunjukkan tidak ada perbedaan pengaruh faktor karakteristik perusahaan antara kategori perusahaan internasional dengan perusahaan domestik.

## PEMBAHASAN
Dari hasil uji regresi diketahui bahwa kategori perusahaan internasional dan domestik tidak mempengaruhi variabel debt . Hasil juga menunjukkan bahwa perusahaan internasional tidak menggunakan utang lebih banyak dibandingkan perusahaan domestik. Hal ini kemungkinan disebabkan belum dimasukkan variabel kategori export oriented atau import oriented sebagai variabel kontrol di persamaan regresi pertama dalam penelitian ini. Menurut Gonec (2005) industri dimana perusahaan beroperasi ( export oriented atau import oriented ) adalah salah satu penentu yang penting dalam pendanaan dengan utang. Perusahaan yang export oriented cenderung masuk dalam kategori perusahaan internasional, sehingga diharapkan akan menggunakan lebih banyak utang dalam pendanaannya. Selain itu kemungkinan juga disebabkan oleh profil data dari sampel yang digunakan (tabel 3), jumlah perusahaan kategori internasional sebanyak 23 sedangkan yang termasuk kategori perusahaan domestik mencapai 109. Hanya 17.42% perusahaan yang masuk kategori internasional sisanya perusahaan domestik, suatu komposisi yang tidak seimbang. Padahal jika dilihat nilai rata-rata (mean) rasio debt dari 23 perusahaan internasional diperoleh angka 0,6794627  sedangkan untuk 109 perusahaan internasional diperoleh rata-rata (mean) rasio debt sebesar 0,6598237, sehingga sebenarnya terdapat beda 0.019639  lebih banyak penggunaan utang oleh perusahaan
Variabel F hitung  Keterangan Risk 0.044486  Tidak berbeda Profitability 0.009183  Tidak berbeda Tangible Fixed Asset 0.186406  Tidak berbeda Size 0.006034  Tidak berbeda Growth 0.000313  Tidak berbeda Agency 0.001201  Tidak berbeda F tabel  =  1,639*
* n1= 23, n2 = 109, α = 0,05
Sumber: Data sekunder, diolah (2007)
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
internasional dibanding perusahaan domestik, akan tetapi perbedaannya secara statistik tidak signifikan.
Kategori Jumlah perusahaan Mean Debt Mean Difference Keterangan Internasional 29 0,6794627 Domestik 109 0,6598237 0.019639  Tidak signifikan Tabel 3. Deskritif Rata-rata Utang pada Perusahaan Internasional dan Domestik
Dari hasil uji pengaruh faktor karakteristik perusahaan pada variabel debt untuk kategori perusahaan internasional diketahui hanya variabel tangible fixed asset yang mempengaruhi penggunaan utang oleh perusahaan. Hal ini menunjukkan perusahaan internasional yang mempunyai tangible fixed asset yang besar menjadikannya lebih terjamin, sehingga membantu perusahaan untuk dapat memperoleh lebih banyak utang. Aktiva multiguna yang dapat digunakan oleh banyak perusahaan merupakan jaminan yang baik, sedangkan aktiva yang hanya digunakan untuk tujuan tertentu tidak begitu baik untuk dijadikan jaminan (Gonec, 2005). Untuk variabel-variabel lain seperti risk, profitability, size , growth dan agency problem tidak berpengaruh dalam penggunaan utang perusahaan. Hal ini dapat mengindikasikan bahwa pihak manajemen perusahaan ketika menetapkan pendanaan dengan utang tidak begitu memperhatikan faktor-faktor ini.
Sementara untuk kategori perusahaan domestik, diketahui hanya variabel profitability yang mempengaruhi penggunaan utang oleh perusahaan. Hal ini menunjukkan profitabilitas yang tinggi memungkinkan perusahaan untuk membiayai sebagian besar kebutuhan pendanaannya dengan dana yang dihasilkan secara internal. Hasil penemuan ini sejalan dengan Masquita dan Lara (2003), Graham (2000), dan (Eriotis, 2007). Hasil ini juga mendukung pecking order theory , perusahaan yang profitable berarti mampu menggunakan cash inflow -nya untuk
mendanai operasi perusahaan sehingga mereka menggunakan utang yang lebih sedikit dalam hal pendanaan. Hal ini juga dapat menyiratkan
bahwa perusahaan domestik lebih mengutamakan penggunaan dana internal dari pada eksternal (utang), dikarenakan secara teoritis tidak mempunyai kesempatan yang lebih luas untuk mendiversifikasikan usaha dibanding perusahaan internasional sehingga terlihat lebih berisiko. Sedangkan untuk variabel-variabel lain seperti risk, tangible fixed asset, size , growth dan agency problem tidak berpengaruh dalam penggunaan utang perusahaan. Hal ini dapat mengindikasikan bahwa pihak manajemen perusahaan ketika menetapkan pendanaan dengan utang tidak begitu memperhatikan faktor-faktor ini.
Hasil uji Chow menunjukkan bahwa pengaruh seluruh faktor karakteristik perusahaan adalah sama untuk perusahaan internasional dan perusahaan domestik. Hasil ini berbeda dengan Gonec (2005) yang menunjukkan bahwa variabel risk, profitability, dan fixed asset mempunyai pengaruh negatif lebih besar pada debt di perusahaan internasional dibanding perusahaan domestik untuk periode penelitian 1995-1999 dengan sampel perusahaan di Turki.

## KESIMPULAN DAN SARAN

## Kesimpulan
Peneltian ini bertujuan untuk menganalisis dan mencari bukti empiris apakah penggunaan
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
utang dipengaruhi oleh kategori perusahaan, sebagai perusahaan internasional atau perusahaan domestik. Dari pembahasan maka dapat disimpulkan bahwa  kategori perusahaan internasional dan domestik tidak mempengaruhi banyak sedikitnya penggunaan utang pada perusahaan-perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI).
Pada kategori perusahaan internasional hanya variabel tangible fixed asset yang mempengaruhi penggunaan utang perusahaan, sedangkan variabel lain tidak berpengaruh. Untuk kategori perusahaan domestik hanya variabel profitability yang mempengaruhi penggunaan utang perusahaan, dan variabel lainnya tidak berpengaruh. Uji Chow menunjukkan tidak ada perbedaan pengaruh seluruh variabel yang termasuk karakteristik perusahaan antara perusahaan domestik dengan perusahaan internasional.

## Saran
Bagi para manajer sebaiknya memperhatikan tingkat tangible fixed asset yang dimiliki ketika memutuskan mendanai perusahaan dengan utang khususnya bila perusahaan adalah perusahaan internasional, karena tangible fixed asset yang cukup besar akan menjadi semacam alat penjamin untuk mendapatkan utang yang lebih besar. Bila perusahaan adalah pemain domestik, manajer sebaiknya memperhatikan tingkat profitabilitas, dan mengutamakan penggunaan dana internal dibandingkan dana eksternal, dalam hal ini utang.
Penelitian ini masih memiliki kelemahan, karena hanya menggunakan satu jenis industri, yaitu manufaktur, serta periode pengamatan singkat. Untuk peneliti selanjutnya dapat menambahkan jenis industri lain, variabel lain seperti export oriented dan import oriented serta memperpanjang  periode penelitian sehingga hasil yang diperoleh lebih dapat digeneralisir.

## DAFTAR PUSTAKA
Abor,  J. 2005. The Effect of Capital Structure on Profitability: An Empirical Analysis of Listed Firms in Ghana. The Journal of Risk Finance , Vol. 6, No. 5, pp. 438-445.
Brigham E.F,. & Houston F.J. 2001. Manajemen Keuangan . Edisi Kedelapan. Penerbit Erlangga.
Champion, D. 1999. Finance: The Joy of Leverage .
Harvard Business Review , Vol. 77, No.4, pp.
19-22.
Eriotis, N. 2007. How Firm Characteristics Affect Capital Structure: An Empirical Study, Managerial Finance ,  Vol. 33 No. 5, pp. 321- 331.
Fama, E.F. & French, K.R. 1998. Taxes, Financing Decision, and Firm Value. Journal of Finance ,
Vol. 53, pp. 819-843.
Fosberg, H.R. 2004. Agency Problem and Debt Financing: Leadership Structure Effects.
Corporate Governance , Vol. 4, No.1, pp 31- 38.
Gonec, H. 2005. Comparison of Debt Financing Between International and Domestik Firms: Evidance From Turkey, Germany and UK. International Journal of Managerial Finance , Vol.1, No.1, pp. 49-68.
Graham, J.R. 2000. How Big Are The Tax Benefits of Debt?. Journal of Finance , Vol.55, pp.1901-1941.
Hair, F.J., Anderson, E.R., Tatham, L.R., & Black, C.W. 1995. Multivariate Data Analysis . Fifth Edition. New Jersey: Prentice Hall.
Madan, K. 2007. An Analysis of The Debt-Equity Structure of Leading Hotel Chains in India. International Journal of Contemporary
K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N K E U A N G A N
Hospitality Management , Vol.19, No.5, pp. 397-414.
Masquita, J.M.C. & Lara, J.E. 2003. Capital Structure and Profitability: The Brazilian Case. Academy of Business and Administration Science Conference .
Horne, J.C.V. & Wachowicz, J.M. 1998. Prinsip-
prinsip Manajemen Keuangan . Edisi
Kesembilan. Jakarta: Salemba Empat.
Schleifer, A. & Vishny, R. 1997. A Survey of Corporate Governance. Journal of Finance ,
Vol.52, No.2, pp.737-83.
Wintoro, D. 2007. Kontes Kepiawaian Pemilihan Saham di BEJ: Kajian Kinerja Investor Domestik dan Investor Asing. Jurnal Keuangan dan Perbankan , Tahun XI, No.3
(September), hal. 371-381.