99

## Struktur kepeMIlIkaN daN NIlaI peruSahaaN
Zaenal Fanani dan Yan hendrick S. Universitas Airlangga Surabaya, Jawa Timur, Indonesia
Email: fanani 6456@gmail.com

## Abstrak
Artikel ini bertujuan untuk mengkaji teori agency ketika perbedaan tujuan untuk memaksimalkan nilai perusahaan antara pemilik dan manajemen muncul karena pemisahan fungsi dan wewenang. Kajian ini  berguna  untuk  mengetahui  faktor-faktor  yang  mempengaruhi nilai perusahaan. Metode analisis yang dipergunakan adalah regresi berganda.  Sampel  yang  dipergunakan  adalah  276  perusahaan manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  tahun  2013- 2015.  Penelitian  menunjukkan  bahwa  kepemilikan  blockholder, kepemilikan  asing,  cash  holding  serta  leverage  memiliki  pengaruh positif yang signifikan terhadap nilai perusahaan. Sementara ukuran perusahaan memiliki pengaruh positif tetapi tidak signifikan terhadap nilai perusahaan.
Kata Kunci: Nilai , Kepemilikan, Ukuran

## Abstract
THE OWNERSHIP STRUCTURE AND THE VALUE OF THE COMPANY.  This  study  examines  agency  theory  where  differences in  objectives  to  maximize  the  value  of  the  company  between  the owner (principal) and the management (agent) arise because of the separation  of  functions  and  authority.  This  study  aims  to  analyze the factors that affect value of the company. Method of analysis used in this study is multiple regressions. This study uses samples of 276 manufacturing companies that listed on the Indonesia Stock Exchange during the periode 2008-2010. This study indicates that blockholder ownership,  foreign  ownership,  cash  holdings,  and  leverage  have  a
positive significant effect on the value of the company while company size is positively affect the value but not significantly. The result of this study  indicates  with  the  increase  of  blockholder  ownership,  foreign ownership, cash holdings, and leverage will increase the value of the company.
Keywords: Value, Ownership, Size.
pendahuluan a.
Tujuan  utama  dari  perusahaan  adalah  meningkatkan kesejahteraan  para  pemegang  sahamnya.  Hal  ini  dicerminkan dengan  meningkatnya  nilai  suatu  perusahaan  sehingga return dalam bentuk dividen maupun capital gain akan naik dan kekayaan pemegang saham akan meningkat. Meningkatnya nilai perusahaan juga dapat menarik minat para investor untuk menanamkan modal pada perusahaan. Untuk mencapai nilai perusahan yang tinggi, para pemegang saham mendelegasikan wewenang kepada para manajer untuk menjalankan perusahaan.
Adanya  pemisahan  fungsi  antara principal (pemilik) dan agent (manajer)  seringkali  menimbulkan  masalah  yang  disebut dengan  konflik  keagenan (agency  conflict) .  Konflik  keagenan  ini muncul  ketika  manajer  lebih  memilih  untuk  memaksimalkan kesejahteraan  mereka  sendiri  dan  mengabaikan  kepentingan pemegang saham, atau manajer mempunyai tujuan yang berbeda dengan para pemegang saham. Konflik keagenan bermula akibat adanya  asimetri  informasi antara  manajer  selaku  pihak  yang menjalankan perusahan dengan para pemegang saham selaku pemilik perusahaan.  Asimetri  informasi  ini  akan  sangat  menguntungkan bagi pihak manajer karena mereka lebih mengetahui kondisi yang dihadapi oleh perusahaan secara mendetail sehingga mereka dapat memanfaatkannya  untuk  kepentingan  mereka  sendiri  dibanding meningkatkan nilai perusahaan.
Nilai  perusahaan  merupakan  indikator  bagaimana  pasar menilai perusahaan secara keseluruhan. Fama (1978) menyatakan bahwa  nilai  perusahaan  merupakan  refleksi  dari  harga  pasar sahamnya.  Harga  saham  merupakan  salah  satu  cara  untuk menerjemahkan nilai perusahaan ke dalam nilai keuangan dimana
semakin tinggi harga saham perusahaan semakin tinggi pula nilai perusahaan. Dalam penelitian ini rasio Tobin’s Q digunakan untuk mengukur nilai suatu perusahaan. Maka dari itu, sangatlah penting bagi  pihak  pengelola  untuk  terus  melakukan  langkah-langkah dan kebijakan yang semakin meningkatkan nilai perusahaan yang tercermin dari harga pasar saham perusahaan sehingga perusahaan tersebut diminati oleh para investor.
Dalam penelitian ini, nilai perusahaan yang ditunjukkan oleh rasio Tobin’s Q sekaligus menggambarkan kesempatan bertumbuh suatu perusahaan. Penelitian ini menggambarkan agar para pelaku pasar  modal  dapat  dimudahkan  untuk  menilai  kinerja  dan  masa depan suatu perusahaan yang ditunjukkan dari nilai pasar saham perusahaan tersebut yang diukur dengan rasio Tobin’s Q sehingga perusahaan  dapat  melakukan  pengambilan  keputusan  yang  baik terhadap  suatu  investasi.  Selain  itu,  penelitian  ini  juga  meneliti faktor-faktor apa saja yang dapat mempengaruhi nilai perusahaan. Nilai  perusahaan  sendiri  dapat  dipengaruhi  oleh  banyak  faktor. Seperti pada penelitian ini, faktor-faktor yang mempengaruhi nilai perusahaan diantaranya blockholders ownership, kepemilikan asing, cash holdings , ukuran perusahaan, dan leverage.
Penelitian ini didasari oleh adanya keinginan dari peneliti untuk mengembangkan variabel yang sudah ada, meneliti kembali variabel yang sebelumnya telah diteliti untuk hasil yang semakin relevan,  dan  menyertakan  variabel  yang  belum  pernah  diadakan penelitian resmi sebelumnya sehingga menjadi fenomena baru.
Penanaman modal oleh investor asing turut mempengaruhi nilai  perusahaan.  Kepemilikan  asing  adalah  penanaman  modal oleh  pihak  dari  luar  negeri  yang  menanamkan  modalnya  pada suatu perusahaan di dalam negeri dengan memiliki sebagian saham berhak  suara  sautu  perusahaan  tertentu.  Dengan  keberadaan investor  asing,  diharapkan  pengawasan  terhadap  kinerja semakin  baik  dengan  keberadaan  tenaga-tenaga  pelatih  ( trainer ) yang  didatangkan  oleh  para  investor  tersebut  untuk  semakin meningkatkan  nilai  perusahaan  sehingga  dapat  dilirik  oleh  para calon investor lainnya.

## Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.
Di  Indonesia,  penelitian  tentang  pengaruh  kepemilikan asing  terhadap  nilai  perusahaan  pernah  dilakukan  oleh  Suharli (2006).  Hasil  penelitian  menunjukkan  tidak  adanya  pengaruh kepemilikan  asing  yang  signifikan  terhadap  nilai  perusahaan. Suharli (2006) juga menyimpulkan, tidak adanya hubungan yang signifikan antara kepemilikan asing dan nilai perusahaan ditengarai karena  periode  penelitian  (2002-2003)  pada  waktu  itu  terjadi setelah  krisis  ekonomi  yang  baru  menimpa  Indonesia.  Keadaan ekonomi, politik, kurs dan keamanan di Indonesia masih belum stabil, sehingga penanaman modal di Indonesia belum sepenuhnya dilakukan kembali oleh investor asing. Hal inilah yang mendasari peneliti  ingin  mengangkat  variabel  kepemilikan  asing  ke  dalam penelitian ini, sehingga dapat diteliti lebih lanjut dengan periode penelitian yang lebih panjang  dan dalam kondisi yang lebih stabil. Ditambah lagi dengan semakin menariknya pasar Indonesia dimata para  investor  asing,  yang  juga  ditunjukkan  dengan  pelaksanaan World  Economic  Forum (WEF)  di  Jakarta  (Juni,  2011)  dan menjadikan bukti bahwa Indonesia sudah menjadi fokus investor dunia setelah dalam dua sampai tiga tahun terakhir ekonominya terus  meningkat  ( www.investor.co.id ).  Penyertaan  variabel kepemilikan asing dalam penelitian ini diharapkan dapat memberi hasil yang lebih baik dengan periode penelitian yang berbeda.
Dalam penelitian ini disertakan pula variabel yang unik dan menjadi fenomena baru yakni variabel blockholders ownership dan cash holdings. Variabel ini dipilih karena sebelumnya belum pernah diadakan penelitian resmi terhadap variabel tersebut di Indonesia sehingga peneliti ingin menyertakannya dalam penelitian ini.
Seifert et  al., (2002) menggunakan blockholders ownership sebagai  variabel  dalam  penelitiannya  dan  menguji  pengaruhnya terhadap  nilai  perusahaan.  Dalam  penelitian  itu,  Seifert et  al., (2002)  menyatakan  bahwa  adanya blockholders secara  potensial dapat  mengurangi  konflik  keagenan  yang  terjadi  antara  manajer dan pemegang saham. Semakin tinggi blockholders ownership, biaya keagenan akan semakin rendah. Hal ini dikarenakan blockholders yang  bertindak  sebagai  pemegang  saham  mayoritas  memegang
kendali  terhadap  kinerja  manajer,  sehingga  tindakan  manajer diharapkan dapat sesuai dengan keinginan pemegang saham yaitu meningkatkan  kesejahteraan  pemegang  saham,  salah  satunya dengan  meningkatkan  nilai  perusahaan.  Di  Asia  Tenggara,  Mak dan  Kusnadi  (2001)  menemukan  bahwa blockholders  ownership berpengaruh  positif  terhadap  nilai  perusahaan  pada  sampel perusahaan  di  Malaysia,  sedangkan  pada  sampel  perusahaan  di Singapura blockholders  ownership tidak  berpengaruh  terhadap nilai  perusahaan.  Di  Indonesia  sendiri  belum  pernah  dilakukan penelitian  terhadap  variabel blockholders  ownership serta pengaruhnya terhadap nilai perusahaan.
Variabel cash  holdings dipilih  karena  menunjukkan pentingnya  optimalisasi  kas  pada  suatu  perusahaan.  Dalam  hal ini tingkat cash holdings dapat mempengaruhi kinerja perusahaan dan berimbas pada nilai perusahaan. Oleh karena itu, diperlukan pengelolaan kas yang efektif sehingga tingkat cash holdings menjadi optimal.  Kalcheva  dan  Lins  (2003)  menyatakan,  sama  seperti paramater keuangan perusahaan lainnya, hubungan yang diharapkan antara cash  holdings dan  nilai  perusahaan  akan  tergantung  pada apakah parameter (dalam hal ini kas) dapat dimanfaatkan dengan baik. Secara umum, dari perspektif pemegang saham, cash holdings dapat  dikatakan  sebagai trade-off antara  manfaat  likuiditas  dan biaya keagenan dari overinvestment yang dilakukan oleh manajer. Myers (1984) dan Myers dan Majluf (1984) berpendapat, dengan  pembiayaan  eksternal  yang  mahal  membuat  perusahaan menjadi  penting  untuk  mempertahankan  cadangan  kas  yang menyediakan  likuiditas  yang  cukup  sehingga  proyek-proyek dengan net present value (NPV) positif dapat terus didanai bahkan ketika arus kas internal menurun. Di sisi lain, Easterbrook (1984) dan Jensen (1986) menyatakan bahwa biaya keagenan dari kubu manajerial  akan  menyebabkan  pemegang  saham  lebih  menyukai apabila suatu perusahaan tidak memegang kas dalam jumlah besar karena ini berpotensi menyebabkan overinvestment dalam proyek- proyek NPV negatif yang berpotensi menurunkan nilai perusahaan. Penelitian  Martinez-Sola et  al., (2010)  menyatakan  bahwa  pada
Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.
tingkat  tertentu,  optimalisasi cash  holdings dapat  meningkatkan nilai perusahaan. Penelitian yang menyertakan cash holdings sebagai variabel di dalamnya serta pengaruhnya terhadap nilai perusahaan secara langsung, belum pernah dilakukan di Indonesia.
Penelitian  ini  juga  meneliti  kembali  variabel  ukuran perusahaan  dan leverage yang  dipengaruhkan  terhadap  nilai perusahaan.  Variabel  ini  diteliti  kembali  untuk  menjawab ketidakonsistenan hasil dari penelitian-penelitian sebelumnya dan mendapatkan hasil yang semakin relevan.
Variabel  ukuran  perusahaan  menunjukkan  besar  kecilnya perusahaan yang didasarkan pada total nilai aktiva, total penjualan, kapitalisasi  pasar,  jumlah  tenaga  kerja  dan  sebagainya  (Hilmi dan Ali, 2008). Perusahaan yang berukuran besar mampu untuk meningkatkan  nilai  perusahaannya.  Perusahaan  besar  dinilai lebih  mampu  dalam  mengoptimalkan  operasional  perusahaan dan  mempermudah  akses  ke  sumber  pembiayaan  sehingga mampu berinvestasi lebih baik dan berimbas pada meningkatnya nilai  perusahaan.  Hal  ini  dinyatakan  dalam  penelitian  dilakukan oleh  Sujoko  dan  Soebiantoro  (2007)  yang  menunjukkan adanya  pengaruh  ukuran  perusahaan  terhadap  nilai  perusahaan. Sedangkan hasil penelitian Al-Khouri (2004) menyatakan bahwa ukuran  perusahaan  tidak  berpengaruh  signifikan  terhadap  nilai perusahaan.
Penelitian oleh Berger et al. (1997) dan Nash et al. (2002) menunjukkan  adanya  pengaruh leverage yang  positif  terhadap nilai  perusahaan.  Namun  demikian,  dalam  teori trade-off ,  pada level  tertentu leverage dapat  menggiring  perusahaan  pada kebangkrutan.  Karena  menurut  teori  tersebut,  perusahaan  akan berusaha  untuk  menyeimbangkan  antara  manfaat  pembiayaan dengan  menggunakan  hutang  dengan  tingkat  suku  bunga  yang tinggi  dan  biaya  kebangkrutan.  Maka  dari  itu,  tingkat leverage yang  optimal  dinilai  penting  untuk  menentukan  nilai  suatu perusahaan.  Kebijakan  pendanaan  perusahaan  melalui  hutang, dinilai  menunjukkan  bahwa  perusahaan  tersebut  berkeinginan

## Struktur Kepemilikan dan Nilai Perusahaan
untuk tumbuh dan melakukan investasi-investasi yang baik di masa depan menggunakan pendanaan oleh hutang tersebut.
Penelitian  ini  menggunakan  nilai  perusahaan  sebagai variabel  dependen  dan  menggunakan blockholders  ownership, kepemilikan asing, cash holdings , ukuran perusahaan, dan leverage sebagai  variabel  independen.  Penelitian  ini  menguji  pengaruh variabel  independen  terhadap  dependen . Dengan  mengambil periode penelitian 2008-2010 dan sampel perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia, penelitian ini diharapkan mampu memberikan hasil yang baik dan semakin relevan.
Berdasarkan  latar  belakang  tersebut,  maka  yang  menjadi pertanyaan  dalam  penelitian  ini  adalah  apakah blockholder ownership, kepemilikan  asing, cash  holdings ,  ukuran  perusahaan dan leverage berpengaruh terhadap nilai perusahaan.
Penelitian ini memberikan manfaat teoritis sebagai sarana untuk  pengembangan  ilmu  pengetahuan  yang  secara  teoritis berkaitan dengan faktor-faktor yang memiliki pengaruh terhadap nilai  perusahaan,  manfaat  praktis  sebagai  bahan  masukan  bagi para  investor  dan  calon  investor  untuk  memperhatikan  faktor- faktor  apa  saja  yang  mempengaruhi  nilai  perusahaan  sehingga dapat  membantu  dalam  pengambilan  keputusan  investasi,  dan manfaat  kebijakan  sebagai  bahan  masukan  bagi  para  manajer dalam  merumuskan  kebijakan  perusahaan  sehingga  diharapkan dapat mempengaruhi nilai perusahaan yang nantinya akan menjadi pertimbangan oleh para investor.
pembahasan B.
Kerangka konseptual
1.
Keputusan  investor  dalam  berinvestasi  atau  menjalankan suatu  transaksi  sangat  dipengaruhi  oleh  nilai  suatu  perusahaan di pasar modal. Nilai perusahaan sendiri biasa direfleksikan dari nilai  pasar  suatu  perusahaan.  Dengan  kata  lain,  nilai  perusahaan adalah cerminan persepsi investor tentang kinerja perusahaan pada waktu  yang  lalu  dan  prospek  masa  depannya.  Nilai  perusahaan dipengaruhi  oleh  beberapa  faktor  antara  lain: blockholders
Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.
ownership ,  kepemilikan  asing, cash  holdings ,  ukuran  perusahaan, dan leverage. Model penelitian yang menggambarkan sebuah alur pemikiran yang akan digunakan sebagai dasar perumusan hipotesis tertuang dalam dalam gambar berikut ini:
BLOCKHOLDERS OWNERSHIP (BLOCK)
KEPEMILIKAN ASING (FOREIGN)
CASH HOLDINGS (CASH) LEVERAGE (LEV) NILAI PERUSAHAAN (FIRMVAL) UKURAN PERUSAHAAN
(FIRMSIZE)

## Gambar 1. Kerangka Konseptual
Perumusan Hipotesis
2.
Blockholders Ownership a. Keberadaan blockholders dalam  struktur  kepemilikan  di dalam  perusahaan  akan  meningkatkan monitoring kinerja  dan membuat  nilai  perusahaan  semakin  tinggi.  Dengan  persentase kepemilikan  mayoritas, blockholders dapat  mempengaruhi keputusan-keputusan  yang  dibuat  oleh  perusahaan.  Perusahaan yang  terdapat  kepemilikan blockholders di  dalamnya  dapat meningkatkan  profitabilitas  dan  efisiensi  perusahaan  dengan melakukan  koalisi  untuk  mengontrol,  memonitor  kinerja manajemen perusahaan, dan mengurangi agency problem, dimana kondisi  ini  kemungkinan  besar  diapresiasi  positif  oleh  investor. Penelitian  yang  dilakukan  Mak  dan  Kusnadi  (2001)  dan  Seifert et  al. (2002)  menemukan  adanya  hubungan  yang  positif  antara blockholders dan  nilai  perusahaan  dengan  menggunakan  wilayah penelitian yang berbeda.
H1:  Blockholders  ownership  berpengaruh  positif  terhadap  nilai perusahaan

## Struktur Kepemilikan dan Nilai Perusahaan

## Kepemilikan Asing
b.
Kepemilikan  oleh  pihak  asing  (luar  negeri)  dalam  suatu perusahaan akan meningkatkan nilai perusahaan tersebut. Hal ini dikarenakan  penanaman  modal  asing  akan  membawa  pengaruh positif  terhadap  perusahaan  diantaranya  dengan  adanya training yang  diselenggarakan  oleh  perusahaan  asing  untuk  memenuhi skilled  labor ,  dan  adanya trained  labor yang  diperkerjakan  pada perusahaan domestic .  Beberapa  bukti  empiris  dari  penelitian terdahulu  menunjukkan  bahwa  perusahaan  dengan  kepemilikan asing  di  dalamnya  mampu  meningkatkan  nilai  perusahaan  (Al- Khouri et  al., 2004;  Khanna  and  Palepu  (1999);  Park  (2002); Suharli, 2006).
H2:  Kepemilikan  oleh  pihak  asing  berpengaruh  positif  terhadap nilai perusahaan
Cash Holdings
c. Cash  holdings mengindikasikan  tingkat  kas  yang  ditahan pada suatu perusahaan. Cash holdings merupakan salah satu ukuran apakah kas pada perusahaan tersebut cukup atau tidak berlebihan. Jika jumlah kas terlalu rendah maka berakibat kurangnya dana yang akan digunakan untuk operasi perusahaan dan investasi di masa depan. Namun, jika kas dalam perusahaan terlalu tinggi ditengarai dapat berimbas pada penurunan nilai perusahaan melalui akuisisi dan merger. Dapat disimpulkan, cash holdings menunjukkan tingkat optimalisasi  kepemilikan  kas  pada  suatu  perusahaan.  Penelitian Kalcheva dan Lins (2003) dan Martinez-Sola (2010) menemukan adanya pengaruh cash holdings terhadap nilai perusahaan.
H3: Cash holdings berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan

## Ukuran Perusahaan
d.
Semakin besar ukuran perusahaan maka akan meningkatkan nilai  perusahaan.  Hal  ini  dikarenakan  perusahaan-perusahaan yang besar memiliki fleksibilitas dan aksesbilitas yang tinggi dalam masalah pendanaan melalui pasar modal. Selain itu, bank sebagai pihak  kreditur  pada  umumnya  juga  akan  mempertimbangkan
Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.
ukuran perusahaan sebagai variabel dalam analisis kredit sebelum mereka  memberikan  pinjaman.  Pihak  bank  lebih  memilih perusahaan  besar  karena  mereka  dinilai  mampu  menghadapi resiko serta mampu untuk mengembangkan usahanya. Beberapa penelitian  menunjukkan  adanya  pengaruh  ukuran  perusahaan terhadap nilai perusahaan (Al-Khouri et al., 2004)
H4:  Ukuran  perusahaan  berpengaruh  positif  terhadap  nilai perusahaan
Leverage e.
Leverage merupakan  kebijakan  pendanaan  perusahaan dengan hutang. Semakin tinggi tingkat hutang perusahaan, semakin tinggi juga leverage perusahaan. Tingkat leverage yang tinggi dalam suatu  perusahaan  menunjukkan  bahwa  kesempatan  bertumbuh perusahaan semakin meningkat dengan adanya pendanaan melalui hutang dan nantinya akan meningkatkan nilai perusahaan. Tingkat leverage yang tinggi juga dapat memberikan pengaruh yang buruk terhadap perusahaan terlebih ketika kondisi ekonomi yang buruk. Dengan demikian, leverage mampu meningkatkan nilai perusahaan apabila dikelola secara optimal. Penelitian oleh Berger et al. (1997) dan Mak dan Kusnadi (2001), Nash et al. (2002) menunjukkan adanya pengaruh leverage yang positif terhadap nilai perusahaan.
H5: Leverage berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan
Metode penelitian
3. Model Penelitian a.
Model  yang  digunakan  untuk  menguji  hipotesis  adalah sebagai berikut:
FIRMVAL it = β 0 + β 1 BLOCK it + β 2 FOREIGN it + β 3 CASH
i t + β 4 FIRMSIZE it + β 5 LEV i t + e it
Dimana:
FIRMVAL = Nilai Perusahaan β 0 = Konstanta
β 1 – β 5 = Koefisien Regresi BLOCK
= Blockholder Ownership
FOREIGN
= Kepemilikan Asing
CASH = Cash Holding
FIRMSIZE  = Ukuran Perusahaan
LEV = Leverage e = Standard Error
Definisi Operasional Variabel b. tabel 1 definisi Operasional Variabel
104
Iqtishadia, Vol. 9, No. 1, Maret 2016
FIRMVAL = Nilai Perusahaan
β 0 = Konstanta
β 1 – β 5 = Koefisien Regresi BLOCK = Blockholder Ownership FOREIGN = Kepemilikan Asing CASH = Cash Holding FIRMSIZE = Ukuran Perusahaan LEV = Leverage e = Standard Error Definisi Operasional Variabel
b.
Tabel 1 Definisi Operasional Variabel No Variabel Definisi Pengukuran Sumber 1 Nilai perusahaan Cerminan dari harga pasar saham suatu perusahaan MVE = harga penutupan akhir tahun * jumlah lembar saham DEBT =total hutang BVA =total aktiva Kalcheva dan Lins (2003), Al- Khouri et al. ( 2004)
Analisis Peran Keterlibatan Kerja... 2 Blockholder ownership kepemilikan saham oleh berbagai pihak diluar kepemilikan oleh publik dengan proporsi kepemilikan sekurang- kurangnya 25% dari jumlah saham yang beredar
Prosentase kepemilikan saham Undang- Undang No. 8 Tahun 1995, Peraturan Bapepam
No.
Kep-05/ PM/2002, dan Keputusan Direksi PT. Bursa Efek
Jakarta No.
Kep-305/ BEJ/07-
2004
106
Iqtishadia, Vol. 9, No. 1, Maret 2016

## Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.
3 Kepemilikan asing
penanaman modal oleh pihak dari luar negeri yang menanamkan modalnya pada suatu perusahaan di dalam negeri dengan memiliki sebagian saham berhak suara suatu perusahaan tertentu yang juga termasuk dengan pembagian risiko dengan pihak luar negara dummy variable yang ditunjukkan oleh kode 1 untuk perusahaan yang dalam struktur kepemilikan modalnya terdapat pihak asing (luar negeri) yang menanamkan modal setidaknya 5% dan kode 0 jika dalam struktur kepemilikan modal memiliki kurang dari 5% kepemilikan atau tidak terdapat pihak asing (luar negeri) yang menanamkan modalnya di perusahaan tersebut Al-Khouri et al. ( 2004), Suharli (2006)
Analisis Peran Keterlibatan Kerja... 4 Cash holdings
tingkat kepemilikan kas yang ditentukan oleh perusahaan dengan menyeimbangkan the marginal cost dan the marginal benefits of holding
cash, sesuai
dengan the trade- off theory
Kalcheva dan Lins (2003) 5 Ukuran perusahaan besar kecilnya perusahaan yang dapat didasarkan pada total nilai aktiva, total penjualan, kapitalisasi pasar, jumlah tenaga kerja dan sebagainya logaritma natural (L n ) dari total aktiva
Seifert et al. ( 2002), Kalcheva dan Lins (2003) 6 Leverage Dasar keputusan manajemen perusahaan terhadap bauran hutang dan ekuitas yang digunakan untuk membiayai aset perusahaan Sujoko dan Soebiantoro (2007) Martinez- Sola et al.
(2010)
Untuk memberikan pemahaman yang lebih spesifik terhadap variabel-variabel penelitian ini, maka variabel tersebut didefinisikan secara operasional disajikan pada Tabel 1.
Populasi dan Sampel
c.
Populasi yang digunakan dalam penelitian ini meliputi semua perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI)
111
Untuk  memberikan  pemahaman  yang  lebih  spesifik terhadap  variabel-variabel  penelitian  ini,  maka  variabel  tersebut didefinisikan secara operasional disajikan pada Tabel 1.
Populasi dan Sampel c.
Populasi  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  meliputi semua  perusahaan  manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia  (BEI)  pada  tahun  2008-2010.  Berdasarkan  data yang  diperoleh  dari  sumber  data,  perusahaan  manufaktur  yang terdaftar  di  Bursa  efek  berjumlah  137  perusahaan  dengan  total populasi  411  perusahaan  selama  periode  2013-2015.  Penentuan
Iqtishadia, Vol. 9, No. 1, Maret 2016
107
4 Cash holdings
tingkat
kepemilikan kas yang ditentukan oleh perusahaan dengan menyeimbangkan the marginal cost dan the marginal benefits of holding cash, sesuai dengan the trade- off theory Kalcheva dan Lins (2003) 5 Ukuran perusahaan besar kecilnya perusahaan yang dapat didasarkan pada total nilai aktiva, total penjualan, kapitalisasi pasar, jumlah tenaga kerja dan sebagainya logaritma natural (L n ) dari total aktiva Seifert et al. ( 2002), Kalcheva dan Lins (2003) 6 Leverage Dasar keputusan manajemen perusahaan terhadap bauran hutang dan ekuitas yang digunakan untuk membiayai aset perusahaan Sujoko dan Soebiantoro (2007) Martinez-
Sola et al.
(2010)
Untuk memberikan pemahaman yang lebih spesifik terhadap variabel-variabel penelitian ini, maka variabel tersebut didefinisikan secara operasional disajikan pada Tabel 1.
Populasi dan Sampel c.
Populasi yang digunakan dalam penelitian ini meliputi semua perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI)
Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.
sampel  dilakukan  dengan  cara  pemilihan  dengan  pertimbangan tertentu (Anshori dan Iswati, 2009). Berikut ini langkah-langkah penentuan  sampelnya.
tabel  2 kriteria Sampel Kriteria yang digunakan dalam penelitian ini Jumlah Total populasi 137 Populasi yang tidak masuk dalam penelitian:
Tidak terdaftar di BEI selama 3 tahun berturut–turut (2013-2015)
Tidak memiliki blockholder ownership selama 3 tahun berturut-turut (2013-2015)
Memiliki ekuitas negatif pada periode penelitian
Tidak  ditemukan  data  keuangan  perusahaan  pada  periode penelitian
(5) (19) (10) (11) Total sampel digunakan 92

## Sumber: Data sekunder yang diolah
Dalam penelitian ini, perusahaan yang memenuhi kriteria berjumlah 92 perusahaan dengan jumlah total sampel 276 tahun perusahaan manufaktur selama periode 2008-2010.
Pengujian Asumsi Klasik d.
Uji  Normalitas 1)
Hasil  dari  perhitungan Kolmogorof  Smirnov  Test (lihat Tabel 3) sudah menunjukkan distribusi yang normal pada model yang digunakan dengan nilai probabilitasnya sebesar 0,088 (0,088 >  0,05)  sehingga  bisa  dilakukan  regresi  dengan  Model    Linear Berganda.
tabel 3 hasil Nilai Signifikansi uji kolmogorov Smirnov Unstandardized Residual Kolmogorov Smirnov Z 1,249 Nilai Signifikansi 0,088 Sumber : Data sekunder yang diolah

## Struktur Kepemilikan dan Nilai Perusahaan

## Uji Non-Heteroskedastisitas
2)
Uji  heteroskedastisitas  dalam  penelitian  ini  dilakukan dengan  menggunakan  uji rank  spearman .  Dari  Tabel  4  dapat disimpulkan bahwa hubungan variable independen dengan absolut Residual (absu) tidak terjadi heterosdastisitas dengan ditunjukkan signifikani lebih besar dari  0,05.
tabel 4 hasil Nilai Signifikansi uji rank spearman Variabel Correlation Coefficient Nilai Signifikansi BLOCK 0,055 0,649 FOREIGN -0,077 0,608 CASH -0,054 0,751 FIRMSIZE -0,018 0,951 LEV 0,047 0,730

## Sumber: Data sekunder yang diolah
Uji Non-Kolinieritas Ganda ( 3) Multicolinearity )
Untuk  mendeteksi  adanya  multikolinearitas  dapat  dilihat dari Variance Inflation Factor (VIF). Dari Tabel 5 dapat disimpulkan bahwa  untuk  variabel  independen  tidak  terjadi  multikolineritas dengan ditunjukkan  nilai VIF lebih kecil dari 10.
tabel 5 hasil Nilai tolerance dan Nilai VIF hasil uji
Multikolinearit as Variabel Tolerance VIF BLOCK FOREIGN CASH FIRMSIZE LEV 0,893 0,984 0,726 0,970 0,738 1,120 1,016 1,377 1,031 1,356
Sumber: Data sekunder yang diolah
Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.

## Uji Autokorelasi 4)
Berikut  adalah  nilai  Durbin  Watson  yang  dihasilkan  dari model regresi:
tabel 6. hasil Nilai durbin-Watson dU Durbin-Watson 4 - dU 1.82 1,955 2.18
Sumber: Data sekunder yang diolah
Berdasarkan  Tabel  6  dapat  dilihat  bahwa  nilai  Durbin- Watson  sebesar  1,955  terletak  di  antara  dU  (1.82)  hingga  4-dU (2.18)  atau  terletak  di  daerah  tidak  ada  autokorelasi,  dengan demikian  dapat  disimpulkan  bahwa  asumsi  non  autokorelasi terpenuhi.
Dalam  pengolahan  data  dengan  menggunakan  regresi linear, dilakukan beberapa tahapan untuk mencari hubungan antara variabel independen dan variabel dependen, yaitu melalui pengaruh blockholder ownership (BLOCK), kepemilikan asing (FOREIGN), cash holdings (CASH), ukuran perusahaan (FIRMSIZE), leverage (LEV) terhadap nilai perusahaan (FIRMVAL)
Tabel 7. Hasil Analisis Regresi Linier Berganda
Model Koefisien Konstanta -8,805 BLOCK 0,038 2,332 0,020 H1 tidak ditolak FOREIGN 1,403 2,056 0,041 H2 tidak ditolak CASH 7,418 2,343 0,020 H3 tidak ditolak FIRMSIZE 0,042 0,227 0,821 H4 ditolak LEV 15,147 9,277 0,000 H5 tidak ditolak R = 0,514 R Square = 0,264 F = 19,386 Sig. F = 0,000
Variabel dependen: Nilai Perusahaan (FIRMVAL)
Sumber : Data sekunder yang diolah

## Struktur Kepemilikan dan Nilai Perusahaan
Tabel 7 menunjukkan pengaruh yang signifikan dan positif pada variabel blockholder ownership (BLOCK), kepemilikan asing (FOREIGN), cash holdings (CASH), leverage (LEV) terhadap nilai perusahaan (FIRMVAL) dan tidak menunjukkan pengaruh yang signifikan  pada  ukuran  perusahaan (FIRMSIZE    terhadap  nilai perusahaan (FIRMVAL).
Pengaruh e. Blockholder Ownership Terhadap Nilai

## Perusahaan
Pengaruh blockholder ownership terhadap nilai perusahaan menghasilkan  nilai  signifikansi  0,020.  Nilai  tersebut  signifikan pada tingkat kesalahan 0,05 (5%), sehingga hipotesis 1 (H1 tidak ditolak)  menyatakan  bahwa blockholder  ownership berpengaruh secara individu terhadap nilai perusahaan.
Variabel blockholder  ownerhip dalam  penelitian ini  berpengaruh  terhadap  nilai  perusahaan.  Tanda  positif menunjukkan arah hubungan blockholder ownership terhadap nilai perusahaan  yang  menyatakan  bahwa  semakin  tinggi blockholder ownership maka akan semakin tinggi pula nilai perusahaan. Hal ini disebabkan  dengan  semakin  tingginya  konsentrasi  kepemilikan mayoritas dalam perusahaan akan meningkatkan pula pengawasan dari para pemegang saham mayoritas serta pengambilan kebijakan- kebijakan  yang  akan  berpengaruh  pada  nilai  perusahaan  yang semakin  tinggi  (Seifert et  al., 2002).  Hasil  penelitian  ini  juga sesuai dengan penelitian yang dilakukan Mak dan Kusnadi (2001) yang menyatakan adanya hubungan signifikan antara blockholder ownership dengan nilai perusahaan dengan sampel perusahaan di Malaysia, sedangkan berbeda dengan hasil penelitian yang mereka lakukan juga dengan menggunakan sampel perusahaan Singapura yang menunjukkan tidak terdapat hubungan yang signifikan antara blockholders ownership dan nilai perusahaan.
Pengaruh Kepemilikan Asing f. terhadap Nilai Perusahaan
Pengaruh  kepemilikan  asing  terhadap  nilai  perusahaan menghasilkan  nilai  signifikansi  0,041.  Nilai  tersebut  signifikan pada tingkat kesalahan 0,05 (5%), sehingga hipotesis 2 (H2 tidak
Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.
ditolak) menyatakan bahwa kepemilikan asing berpengaruh secara individu terhadap nilai perusahaan.
Tanda  positif  menunjukkan  bahwa  dengan  keberadaan kepemilikan  asing  dalam  suatu  perusahaan  setidaknya  5%  dapat meningkatkan  nilai  perusahaan.  Angka  5%  dijadikan  standar variabel  dalam  penelitian  dikarenakan  jumlah  tersebut  dianggap baru dapat berpengaruh secara signifikan dalam suatu perusahaan. Semakin  besar  persentase  kepemilikan  saham  oleh  pihak  asing, maka akan semakin tinggi pula nilai perusahaan. Hal ini dikarenakan meskipun pemegang saham pihak asing tersebut tidak ikut dalam pengelolaan  perusahaan,  akan  tetapi  dengan  persentase  saham perusahaan yang mereka miliki cukup besar akan mempengaruhi dalam  hal  pengambilan  keputusan  manajemen  perusahaan. Sehingga secara tidak langsung para pemegang saham pihak asing ikut memantau kinerja serta harga saham perusahaan yang akan mencerminkan  nilai  perusahaan  tersebut.  Hasil  penelitian  ini sesuai dengan Khanna and Palepu (1999), dan Park (2002) yang menyatakan adanya pengaruh yang signifikan antara kepemilikan asing dan nilai perusahaan. Di sisi lain, hasil penelitian ini berbeda dengan penelitian Suharli (2006) yang menyatakan tidak adanya hubungan  yang  signifikan  antara  kepemilikan  asing  dan  nilai perusahaan.
Pengaruh g. Cash holdings terhadap Nilai Perusahaan
Pengaruh cash  holdings terhadap  nilai  perusahaan menghasil-kan  nilai  signifikansi  0,020.  Nilai  tersebut  signifikan pada tingkat kesalahan 0,05 (5%), sehingga hipotesis 3 (H3 tidak ditolak)  menyatakan  bahwa cash  holdings berpengaruh  secara individu terhadap nilai perusahaan.
Tanda  positif  menggambarkan  arah  hubungan  ini  sesuai dengan teori yang menyatakan bahwa semakin tinggi tingkat cash holdings maka  semakin  tinggi  pula  nilai  perusahaan.  Perusahaan dengan  tingkat cash  holdings yang  tinggi  mampu  membiayai operasional perusahaan serta kebutuhan investasinya. Hal ini juga sesuai  dengan  teori  transaksi cash  holdings ,  dimana  keuntungan tingkat cash  holdings perusahaan  yang  tinggi  dapat  digunakan
untuk melakukan pembayaran daripada dengan menggunakan aset likuid lainnya. Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil penelitian dari Martinez-Sola (2010) yang menyatakan bahwa cash holdings meningkatkan  nilai  perusahaan  dengan  mengurangi  biaya pembiayaan dan meningkatkan nilai tambah dengan menciptakan investasi yang dilakukan oleh perusahaan. Namun demikian, hasil penelitian ini berbeda dengan hasil penelitian Kalcheva dan Lins (2003) yang menunjukkan adanya hubungan negatif antara cash holdings dengan nilai perusahaan.
Pengaruh Ukuran Perusahaan terhadap Nilai Perusahaan h.
Pengaruh  ukuran  perusahaan terhadap  nilai  perusahaan menghasilkan nilai signifikansi 0,821. Nilai tersebut tidak signifikan pada  tingkat  kesalahan  0,05  (5%),  sehingga  hipotesis  4  (H4 ditolak) menyatakan bahwa ukuran perusahaan tidak berpengaruh secara individu terhadap nilai perusahaan.
Hasil yang tidak signifikan ini menunjukkan arah hubungan ini  tidak  sesuai  dengan  teori  yang  menyatakan  bahwa  semakin tinggi  ukuran  perusahaan  maka  nilai  perusahaan  akan  semakin tinggi. Perusahaan dengan ukuran yang besar bisa merefleksikan tingkat  profit  di  masa  mendatang,  karena  perusahaan  dengan ukuran  perusahaan  yang  besar  memiliki  kemudahan  dalam memperoleh  sumber  pendanaan  untuk  membiayai  kegiatan operasional perusahaan. Kelancaran operasional perusahaan akan meningkatkan profit perusahaan dan nantinya akan berimbas pada nilai perusahaan yang semakin tinggi.
Ketidaksignifikanan  variabel  ukuran  perusahaan  dalam penelitian  ini  menunjukkan  bahwa  perusahaan  yang  memiliki nilai perusahaan kecil tidak berarti harga sahamnya akan rendah. Investor  tidak  akan  melihat  apakah  saham  yang  dibelinya merupakan saham perusahaan besar atau saham perusahaan kecil. Dengan demikian nilai perusahaan tidak terpengaruh oleh besar kecilnya ukuran perusahaan, melainkan melalui saham perusahaan tersebut memiliki kecenderungan harga yang akan terus meningkat. Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil dari penelitian Al-Khouri et  al. (2004)  yang  menyatakan  bahwa  ukuran  perusahaan  tidak
berpengaruh  signifikan  terhadap  nilai  perusahaan  dan  berbeda dengan  hasil  penelitian  Sujoko  dan  Soebiantoro  (2007)  yang menyatakan bahwa ukuran perusahaan mempunyai pengaruh yang positif signifikan terhadap nilai perusahaan.
Pengaruh Leverage terhadap Nilai Perusahaan i.
Pengaruh leverage terhadap nilai perusahaan menghasilkan nilai  signifikansi  0,000.  Nilai  tersebut  signifikan  pada  tingkat kesalahan  0,05  (5%),  sehingga  hipotesis  5  (H5  tidak  ditolak) menyatakan bahwa leverage berpengaruh secara individu terhadap nilai perusahaan.
Tanda  positif  menunjukkan  arah  hubungan  ini  sesuai dengan teori yang menyatakan bahwa perusahaan dengan tingkat leverage yang  semakin  tinggi  makan  akan  meningkatkan  nilai perusahaan. Perusahaan dengan tingkat leverage yang tinggi dapat menunjukkan  bahwa  kesempatan  perusahaan  untuk  bertumbuh juga semakin besar yang ditunjukkan dengan penggunaan hutang optimal  yang  dialokasikan  pada  proyek-proyek  investasi  yang menguntungkan  dan  akan  membawa  manfaat  atau  keuntungan bagi perusahaan serta investor di masa yang akan datang sehingga mampu meningkatkan nilai perusahaan dikemudian hari. Hal ini berbeda  dengan  pernyataan  Weston  dan  Copeland  (1992)  yang menyimpulkan  bahwa  rasio leverage yang  tinggi  menyebabkan turunnya  nilai  perusahaan.  Hasil  penelitian  ini  sesuai  dengan hasil dari penelitian Mak dan Kusnadi (2001) yang menyatakan bahwa leverage berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan dan berbeda dengan hasil penelitian Sujoko dan Soebiantoro (2007) yang  menyatakan  bahwa leverage berpengaruh  negatif  signifikan terhadap nilai perusahaan.

## Simpulan
C.
Berdasarkan  hasil  penelitian  yang  telah  dilakukan,  maka dapat  disimpulkan  bahwa  variabel  independen  yaitu blockholder ownership ,  kepemilikan  asing, cash  holdings ,  dan leverage secara individu berpengaruh signifikan terhadap variabel dependen yaitu

## Struktur Kepemilikan dan Nilai Perusahaan
nilai  perusahaan,  sedangkan  ukuran  perusahaan  secara  individu tidak berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan.
Berdasarkan hasil penelitian yang telah disimpulkan pada bagian sebelumnya, diajukan beberapa saran, yaitu 1) penelitian ini menggunakan sampel dari perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI selama periode 2013-2015 dan hasil penelitiannya mewakil sektor manufaktur yang masih terdiri dari pengelompokkan banyak usaha di dalamnya sehingga diperoleh hasil yang kurang relevan. Untuk penelitian selanjutnya diharapkan agar penelitian dilakukan dengan  pengelompokkan  usaha  yang  lebih  spesifik  sehingga mendapatkan  hasil  yang  semakin  relevan,  dan  2)  penelitian  ini hanya  menggunakan  masing-masing  satu  proksi  tiap  variabel penelitian yang diteliti. Untuk penelitian selanjutnya diharapkan dapat menyertakan beberapa proksi penghitungan tambahan pada variabel-variabel  yang  diuji  dalam  penelitian,  sehingga  mampu mendapatkan hasil yang semakin beragam dan lebih luas lagi.

## daFtar puStaka
Al-Khouri R., A. Magableh, and H. M. Aldamen. (2004). Foreign Ownership and Firm Valuation: An Empirical Investigation. Finance India. Vol. 18 (June).
Anshori, M. dan S. Iswati. (2009). Buku Ajar Metodologi Penelitian Kuantitatif . Surabaya: Airlangga University Press.
Berger,  P.  G.,  E.  Ofek,  and  D.  Yermack.  (1997).  “Managerial Entrenchment and Capital Structure Decisions”. Jurnal of Finance. Vol.52 no.4, September.
Bursa  Efek  Indonesia. Laporan  Keuangan  periode  2007-2010 . http://www.idx.co.id , diakses 29 Juli 2011.
Copeland,  Thomas  E.,  J  Fred Weston.  (1992). Financial  Theory And Corporate Policy . 5thEd, USA. Elton, Edwinj: Addison- Wesley Publishing Company, Inc.
Easterbrook,  F.H.  (1984). Two  Agency  Cost  Explanations  of Dividends. http://www.andidas.com , diakses 17 Juni 2011.
Fama,  E.F.  (1978).  “The  Effects  of  a  Firm’s  Investment  and Financing Decisions on the Welfare of Its Security Holder” . The American Economic Review (AER) vol. 68.
Ghozali,  Imam.  (2006). Aplikasi  Analisis  Multivariate  dengan Program  SPSS. Semarang:  Badan  Penerbit  Universitas Diponegoro.
Hilmi,  U.  dan  S.Ali.  (2008).  “Analisis  Faktor-Faktor  yang Mempengaruhi  Ketepatan  Waktu  Penyampaian  Laporan Keuangan:  Studi  Empiris  pada  Perusahaan-Perusahaan yang Terdaftar di BEJ Periode 2004-2006” . Working Paper.
Simposium Nasional Akuntansi XI , Pontianak.
Jensen, M. C. and W. H. Meckling. (1976). “Theory of The Firm: Managerial  Behaviour,  Agency  Cost,  and  Ownership Structure” . Journal of Financial Economic. Vol. 3 no.4.
Kalcheva, I. and K.V. Lins. (2003). International Evidence on Cash Holdings and Expected Managerial Agency Problems.
Khanna,  T.  and  K.  Palepu.  (1999).  “Emerging  Market  Business Groups,  Foreign  Investor  and  Corporate  Governance ”. Working  Paper .  No.  6955.  National  Bureau  of  Economic Research. http://www.ssrn.com , diakses 24 Juni 2011.
Mak, Y. T., and Y. Kusnadi. (2001). “Size Relly Matters: Further Evidence  on  The  Negative  Relationship  Between  Board Size and Firm Value”. Working Paper . http://www.ssrn.com , diakses 13 Juli 2011.
Martinez-Sola,  C.,  J.  Pedro,  and  P.  Martinez-Solano.  (2010). “Corporate Cash Holding and Firm Value” . Working Paper. http://www.editorialexpress.com , diakses 27 Juni 2011.
Myers, S.C. (1984). “The Capital Structure Puzzle” . Working Paper. http://www.ssrn.com , diakses 10 Juni 2011.
Myers,  S.C.  and  N.S.  Majluf.  (1984).  “Corporate  Financing  and Investment Decisions When Firms Have Information that Investors Do Not Have” . Working Paper. http://www.ssrn.
com , diakses 10 Juni 2011.
Nash , R.C., J.M.  Netter , W.L.  Megginson,  dan A.B.  Poulsen.
(2002). The Choice of Private Versus Public Capital Markets: Evidence from Privatizations . Working Paper. http://www.
ssrn.com , diakses 15 Juli 2011. Park, K. 2002 . Foreign Ownership and Firm Value in Japan . Working Paper. University of Missouri-Columbia. Peraturan  Bapepam  No.Kep-05/PM/2002,  No.  IX.  H.1  ayat  1,
poin d. http://www.bapepam.go.id , diakses 22 Juni 2011. Seifert, B., H. Gonenc, and J. Wright. (2002). “The International Evidence  on  Performance  and  Equity  Ownership  by Insiders,  Blockholders,  and  Institutitons” .  Journal  of Economy.
Suharli,  M.  (2006).  “Studi  Empiris  Terhadap  Faktor  Yang Mempengaruhi  Nilai  Perusahaan  Pada  Perusahaan  Go
Zaenal Fanani dan Yan Hendrick S.
Public  Di  Indonesia” .  Jurnal  Maksi .  Vol.  6,  No.1,  Januari 2006.
Sujoko  dan  U.Soebiantoro.  (2007).  “Pengaruh  Struktur Kepemilikan  saham,  Leverage,  Faktor  Intern  dan  Faktor Ekstern Terhadap Nilai Perusahaan”. Jurnal Manajemen dan Kewirausahaan. Vol. 9, No. 1.