Korespondensi  dengan  Penulis:
Ap rian i  Do rkas Ram b u  A t ah au : Telp +  62  298 311 881 E-mail:  apriani@staff.uksw.edu

## COST OF CAPITAL PADA BANK SYARIAH MANDIRI  PERIODE  2004-2008
Indra  Set yaw an

## Apriani Dorkas Ram bu At ahau
Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Kristen Satya Wacana Jl. Diponegoro  No.52-60 Salatiga,  50711
Abst ract : The grow th of Islamic or Syariah banking had been remarkable. It was not only occuring in countries where the M oslems were majority but also in countries where M oslems were minority. Syariah banking itself  had a specific characteristic known as “profit-and-loss sharing system”. This “profit-and-loss sharing system” was different from interest-based sys- tem used by conventional banks. Profit-and-loss sharing system implementation had a sig- nificant impact on the cost of capital calculation in Islamic banks. This research described the calculat ion of capital cost in Bank Syariah M andiri as one of Islamic (syariah) banks. The aim of the study was to give view about the capital cost of M andiri syariah bank in Indonesia. The dat a were taken from M andiri Syariah bank’s financial report during five consecutive years. The data were analyzed by using trend analysis. Based on trend analysis in every component of cost of capital, it  was concluded that the cost of capital of Bank Syariah M andiri syariah bank tended to decrease due to the decreasing trend of its cost of debt.
Key  w or ds : Cost of Capital, Syariah Banking, Islamic Banks
Perkembangan  lembaga-lembaga  keuangan berbasis Islam di dunia saat ini menjadi peristiwa yang  fenomenal.  Lembaga-lembaga  keuangan Islam  internasional  diperkirakan  telah  berkem- bang sebesar 15% per tahunnya. Produk-produk- nya yang mengacu pada ajaran Islam memiliki nilai kurang lebih USD 300 miliar sebagai produk baru yang  telah  diperkenalkan  secara  luas.  Perkem- bangan ini sendiri tidak hanya terjadi pada negara dengan penduduk  mayoritas muslim,  tapi  juga pada negara dengan penduduk minoritas muslim, antara lain Inggris, Amerika Serikat, Rusia, Swiss dan Thailan (Arrif, 2001).
Perkembangan lembaga keuangan Islam ini terjadi karena adanya overlikuiditas dana investasi pada negara-negara di Timur Tengah akibat lon- jakan  harga  minyak.  Selain  it u  f akt or  jumlah penduduk muslim dunia yang sangat besar (24% dari populasi dunia) sangat mempengaruhi per- kembangan lembaga keuangan  ini. Namun  ter- dapat satu faktor yang mampu membedakan lem- baga keuangan Islam dengan lembaga keuangan konvensional lainnya, yaitu  adanya karakteristik sistem  perbankan  syariah  yang  beroperasi  ber- dasarkan prinsip bagi hasil. Karakteristik tersebut menonjolkan  adanya  aspek  keadilan  dalam
Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol. 14, No.1 Januari 2010, hal. 143 – 155 Terakreditasi SK. No. 167/DIKTI/Kep/2007

## PER BANK AN

## JURNAL KEUANGAN DAN PERBANKAN
bert ransaksi,  sehingga  memberikan  alt ernatif sistem  perbankan  yang  saling menguntungkan bagi masyarakat dan bank. Hal-hal tersebut tentu- nya dapat menjadikan perbankan syariah sebagai alternatif  sistem  perbankan  yang  kredibel  dan dapat diminati oleh seluruh golongan tanpa ter- kecuali.
Indonesia  sendiri  sebagai  negara  dengan mayoritas penduduk muslim juga tidak lepas dari berbagai perkembangan lembaga keuangan dan produk pasar modal berbasis syariah. Produk pasar modal  berbasis  syariah  yang  telah  berkembang di Indonesia contohnya adalah  obligasi  syariah yang disebut sukuk. Sementara itu meskipun per- kembangannya  agak  terlambat  bila  dibanding- kan  negara-negara  muslim  lainnya,  lembaga keuangan berbasis syariah di Indonesia terus ber- kembang.
Perkembangan ini tentu saja dicermati oleh pemerintah dengan mengeluarkan berbagai per- at uran  khusus  mengen ai  syariah,  t erut ama mengenai sistem perbankan syariah, karena selain dapat memberikan rasa aman kepada para nasa- bahnya, hal ini juga tentunya diharapkan dapat memajukan sistem keuangan perbankan berbasis syariah. Dengan telah diberlakukannya Undang- Undang  No.21  Tahun  2008  tentang  Perbankan Syariah  yang  terbit  tanggal  16  Juli 2008, maka pengembangan  indust ri  perbankan  syariah nasional semakin memiliki landasan hukum yang memadai dan akan mendorong pertumbuhannya secara lebih cepat lagi.
Pengembangan  sistem  perbankan syariah di  Indonesia  dilakukan  dalam  kerangka  dual- banking  system  atau  sistem  perbankan  ganda dalam kerangka Arsitektur  Perbankan Indonesia (API), untuk menghadirkan alternatif jasa perban- kan  yang  semakin  lengkap  kepada  masyarakat Indonesia.  Sehingga  diharapkan  sist em  per-
bankan  syariah  dan  perbankan  konvensional secara  sinergis  mendukung  mobilisasi  dana masyarakat secara lebih luas untuk meningkatkan kemampuan  pembiayaan  bagi  sekt or-sekt or perekonomian  nasional (Bank  Indonesia,  2009).
M engingat  produk  yang  ditaw arkan oleh perbankan  syariah  perlu  memberi keuntungan, maka  mengestimasikan  biaya  modal  menjadi proses yang penting. Semua jenis bisnis baik peru- sahaan maupun perbankan yang mampu menge- lola  proses ini  dengan baik dimungkinkan akan menghasilkan  nilai  ekonomi  yang  positif   bagi para pemegang sahamnya. Hal ini semakin pen- ting di tengah kondisi yang terus berubah dikare- nakan  perubahan  iklim bisnis,  tingkatan pene- rimaan  investor  terhadap  waktu  pengembalian dan  risiko  yang  berhubungan  dengan  masing- masing  kelas  sekurit as  yang  dit erbitkan  oleh perusahaan  (Shubber  &  Alzafiri,  2008).  Tugas pendanaan ini sendiri akan menjadi sangat beri- siko  jika  t idak  dit angani  secara  prof esional, karena  dapat   mengancam  keberlangsungan perusahaan  (t erjadinya  kebangkrut an).  Oleh sebab itu manajemen diharapkan untuk senan- tiasa mencermati besaran biaya modal yang ada, sehingga  return  investasi  yang  didapat  berupa penerimaan bagi hasil melalui  berbagai  produk penyaluran dana  dapat  melebihi  besaran biaya modalnya (Brigham & Houston, 2006).
Walaupun penelitian  keuangan  Islam  (Is- lamic Finance) telah banyak dilakukan (terutama setelah berkembangnya institusi  keuangan ber- dasarkan syariah seperti bank syariah dan asuransi syariah)  namun  penelit ian  yang  menyangkut keputusan  pendanaan, khususnya  biaya modal relatif   jarang.  Padahal  sist em  bagi  hasil  yang menjadi  karakteristik khas  yang  terdapat  pada bank  syariah tentunya akan mempengaruhi per- hitungan biaya modal mengingat  beban  bunga
Indra  Setyawan  dan  Apriani  Dorkas  Rambu  Atahau

## PER BANK AN
yang  menjadi  komponen  pembent uk  biaya modal tidak dapat dipastikan pada aw al penem- patan  dana.  Penelitian  Al-Deehani,  et.al  (1999) pada  dua  belas  bank  syariah  yang  tersebar  di beberapa  negara di  luar Indonesia menyatakan bahwa pendanaan bank syariah melalui rekening investasi  dapat meningkatkan nilai  perusahaan tanpa meningkatkan biaya modalnya. Oleh kare- na itu sebagai penelitian eksploratif untuk biaya modal  di  Indonesia, penelitian ini  hendak  men- jawab dua pertanyaan, pertama bagaimana per- hitungan biaya modal pada bank syariah M andiri dan  kedua  bagaimana  analisis  trend  dari  kom- ponen pembentuk  biaya modal. Adapun tujuan yang  hendak  dicapai dari  penelitian  ini  adalah unt uk  memperoleh  gambaran  t ent ang  perhi- tungan biaya modal pada Bank  Syariah Mandiri di  Indonesia  sert a  komponen  yang  dominan dalam  menent u kan  besarnya  biaya  modal. M elalui  penelit ian  ini  diharapkan  diperoleh gambaran tentang perhitungan biaya modal pada bank syariah sehingga dapat dipahami perbeda- annya  dengan bank  konvensional.
Tujuan utama keuangan  bank adalah me- maksim alkan  n ilai  perusahaan.  Ban k  yang memiliki sejarah return yang  tinggi  pada  setiap proyek  (invest asi)  yang  dikerjakannya  akan memiliki  nilai  yang  baik  pula.  Dalam  memak- simalkan nilai ini bank dapat melihatnya melalui nilai  pasar  bank  (sebagai  contoh melalui harga saham). Oleh karena itu dalam berinvestasi bank diharapkan dapat berinvestasi pada proyek yang memiliki tingkat return yang lebih besar daripada tingkat biaya modal yang dapat diterima. Dalam kait annya  dengan  penganggaran  modal,  jika tidak  terdapat proyek investasi yang  tingkat re- turn-nya melebihi biaya modal maka dana yang semula hendak digunakan untuk investasi tersebut dapat   dialihkan  unt u k  p emb agian  d ivid en
kepada pemegang saham atau digunakan untuk membeli  kembali  saham  yang  beredar.  Tingkat biaya modal ini akan semakin tinggi pada proyek yang  lebih berisiko.  Sementara  itu  return  pada sebuah  investasi  dapat  diukur  berdasarkan  be- sarnya  arus  kas  (cash  f low s)  masuk  dan  w aktu terjadinya arus kas yang dihasilkan. Bauran pen- danaan  yang  meminimalkan  biaya  modal  dan sesuai  dengan  aktiva  yang  akan  didanai,  akan menghasilkan sebuah struktur modal yang opti- mal.
Beberapa  penelit ian  empiris,  t eori  sert a model tentang struktur modal telah berkembang lebih  dari  lima  dekade.  Semua  kajian  t ersebut mengarahkan  perhitungan biaya modal melalui perhitungan  biaya  yang  muncul  berturut-turut dari masing-masing sumber  pendanaan,  seperti modal  saham  dan  obligasi.  Bermula  dari  akhir tahun 1940an,  para  ahli  keuangan  mengetahui bahwa manipulasi pada hutang dan modal saham dapat  meningkatkan  nilai  perusahaan,  dengan cara menghasilkan sebuah kombinasi yang tepat pada sumber  pendanaan. Pada saat  ini terdapat lima konsep teori keuangan yang telah berkem- bang mengenai struktur modal: (1) Model lever- age  aw al;    (2)  M odel  M iller-M odigliani  (M M Model);  (3) Capital Asset Pricing M odel (CAPM); (4) Arbitrage  Price  Theory (APT);  dan (5)  Model Gordon.
Teori  awal mengenai leverage perusahaan memperlihatkan  jumlah  hutang  yang  maksimal dapat membawa struktur modal hingga ke tingkat optimal, yang mana dapat mengurangi biaya rata- rata modal hingga minimum (Shubber & Alzafiri, 2008). Model ini sendiri terjadi dalam kondisi ada pajak karena adanya penghematan pajak perusa- haan  sert a  pendisiplinan  manajemen.  Namun model ini memiliki kelemahan yaitu risiko bawaan dari  hutang itu  sendiri.  Risiko  hutang ini  dapat

## PER BANK AN

## JURNAL KEUANGAN DAN PERBANKAN
menimbulkan berbagai biaya yang tentunya tidak sedikit, misalnya biaya kebangkrutan, biaya agensi dan  perusahaan  dapat  kehilangan  fleksibilit as masa depannya (Damodaran,  2009).
Teori  ini  dikembangkan  lagi dengan  ada- nya  model  M iller-M odigliani  (MM )  pada  tahun 1958.  M M   men gemb ang kan  leb ih  lanjut mengenai konsep pemisahan struktur modal, hal ini berkaitan dengan adanya proses arbitrase yang dilakukan  oleh  investor,  dan  asumsi  mengenai kondisi  sempurna  (sebuah  lingkungan  dimana tidak ada pajak, biaya agensi, dan tidak relevan- nya  st rukt ur  modal),  sehingga  nilai  sebuah perusahaan/bank  bebas dari  rasio  hutang  yang ada.  Perkembangan  selanjutnya  adalah  model Gordon  yang  mengembangkan  sebuah  model untuk mengukur biaya modal saham dari modal perusahaan (Shubber & Alzafiri, 2008).
Selanjutnya  dikembangkan  model  CAPM yang  menggambarkan  hubungan  linear  antara biaya modal saham dan  tingkat risiko sistematis (â). Teori harga arbitrase (APT) yang muncul selan- jutnya merupakan upaya untuk mengatasi kele- mahan dari  model CAPM. Teori  harga  arbitrase mengedepankan  ret urn  asset   sebagai  sebuah fungsi  pada  variabel-variabel  kunci (Shubber  & Alzafiri,2008).
Berbagai model tambahan lainnya telah di- kembangkan  sehingga  membantu  para  peng- ambil keputusan dalam menghitung biaya modal dari  banyak  sumber  pendanaan.  Penelitian  ini akan  menggunakan  model  w eighted  average cost of capital (WACC) sebagai model biaya modal tertimbang.  WACC adalah rata-rata  tertimbang dari  biaya  modal  pada  proyek  yang  dihit ung dengan  menentukan  bobot  biaya  dari  masing- masing sumber pendanaan dari total nilai pasar pendanaan perusahaan yang dihitung pada sebe- lum dan sesudah pajak (Ross, 2001).

## STRUKTUR M ODAL
Pilihan  pendanaan  ant ara  hut ang  dan modal saham secara langsung berkaitan dengan pencarian struktur modal yang optimal. Beberapa penelitian  menunjukan  bahw a  sebuah  perusa- haan dengan tingkat hutang yang tinggi cende- rung memiliki struktur modal  yang optimal dan sehingga dapat menghasilkan kinerja yang baik. Namun teori Modigliani-Miller membuktikan bah- w a  tingkat  hutang tidak berhubungan  dengan nilai perusahaan dalam kondisi  tidak  ada  pajak (Pratomo & Ismail, 2006).
Dalam  pemikiran  konvensional  t eori  ke- uangan pada model leverage aw al selalu meng- asumsikan bahwa jumlah hutang yang maksimal pada  struktur  modal  adalah  hal  yang  baik.  Ini dikarenakan  hutang secara  relatif  lebih  murah, dengan  demikian  dapat   menurunkan  WACC. Namun  bagaimanapun  juga,  “hutang”  dikenal dengan kekakuannya, dalam hal ini hutang mem- butuhkan  pengaw asan  yang  lebih,  karena  jika terjadi beberapa keterlambatan/kegagalan dalam membayar pembayaran  bunga  dan/atau pokok pinjaman  secara  berkala  akan  mengakibatkan bahaya nyata untuk sebuah bisnis, dan mungkin berakibat likuidasi – sebagai bukti berlanjut dari fenomena  keruntuhan  perusahaan  (Shubber  & Alzafiri, 2008).
Oleh  karena  itu,  para  manajer  keuangan memiliki tugas penting untuk mengawasi tingkat hutang, untuk mencegah hutang melebihi ting- kat optimalnya pada struktur modal. Ketika ting- katan  hut ang  mendekati  tit ik  “ideal”  ini,  dan terutama ketika tingkat hutang berlebih, masing- masing biaya dari semua sumber pendanaan pada modal (termasuk hutang) akan meningkat, dika- renakan  kenaikan  rIsiko  keuangan  yang  dapat
PERIODE 2004-2008
Indra  Setyawan  dan  Apriani  Dorkas  Rambu  Atahau

## PER BANK AN
diterima yang berhubungan dengan perusahaan (Shubber & Alzafiri, 2008).
Berbagai kajian telah dikembangkan untuk menemu kan   st rukt ur  mod al  yang   op t imal. Penelitian Jensen & Meckling (1976) dalam Prato- mo & Ismail (2006) menunjukkan bahwa struktur modal  yang  optimal  dapat   dihasilkan  melalui trade-of f  antara  biaya  agensi  hutang  dengan keuntungan hutang. Penelitian sebelumnya yang dilakukan  oleh  M yers  (1977)  dalam  Pratomo  & Ismail  (2006)  juga  menemukan  bahw a  tingkat hutang yang lebih tinggi dapat meredam konflik antara pemegang saham dengan manajer berkait- an dengan masalah pemilihan investasi. Hasil ini juga didukung oleh Berger (2002), bahw a pening- katan  dalam  rasio  hutang  menghasilkan  biaya agensi modal saham yang lebih rendah serta pe- ningkatan kinerja  perusahaan.
Sementara itu dalam penelitian pada bank- bank  Islam  di  M alaysia  oleh  Prat omo  &  Ismail (2006),  membukt ikan  bahw a  dengan  t ingkat hutang yang lebih tinggi atau rasio modal saham yang lebih rendah berhubungan dengan efisiensi laba yang lebih tinggi. Temuan ini juga menyata- kan  bahw a  ukuran  bank  berbanding  t erbalik dengan  kinerja  bank.
Penelitian Deehani, et al. (1999) pada bank syariah  di  beberapa  negara seperti  Kuw ait, M a- laysia,  dan  Denmark  menemukan  bahw a  nilai perusahaan  dapat  dit ingkatkan  dengan  biaya modal yang tetap.

## KEADAAN KHUSUS PADA BANK SYARIAH
Dalam  ushul  f iqh,  terdapat  kaidah  yang menyatakan bahwa “maa laa yatimm al-w ajib illa bihi  fa huw a  w ajib”,  yakni  sesuatu yang  harus ada  untuk  menyempurnakan yang  wajib, maka ia wajib diadakan. Mencari nafkah (yakni melalui kegiat an  ekonomi)  adalah  w ajib.  Dan  karena pada zaman modern ini kegiatan perekonomian tidak akan sempurna tanpa adanya lembaga per- bankan, maka lembaga perbankan ini pun wajib diadakan. Dengan demikian, maka kaitan antara Islam  dengan  perbankan  menjadi  jelas  (Karim, 2006).
Terdapat salah satu filosofi dasar ajaran Is- lam  dalam  kegiatan  ekonomi  dan  bisnis,  yaitu larangan untuk berbuat curang dan zalim. Semua transaksi  yang  dilakukan  oleh  seorang  muslim haruslah berdasarkan  prinsip  rela  sama rela  (an taraddin  minkum),  dan  tidak  boleh  ada  pihak yang menzalimi  atau  dizalimi.  Prinsip  dasar  ini mempunyai  implikasi  yang  sangat   luas  dalam bidang  ekonomi  dan  bisnis,  t ermasuk  dalam praktik perbankan. Salah satu kritik Islam terha- dap  praktik  perbankan  konvensional adalah  di- langgarnya prinsip al-kharaj bi  al-dhaman (hasil usaha  muncul  bersama  biaya),  dan  prinsip  al- ghunmu  bi  al-ghurmi  (keunt ungan  muncul bersama risiko) (Karim, 2006).
Dalam bank syariah terdapat satu hal, yaitu baik meminjam  maupun meminjamkan dengan tingkat bunga yang telah ditetapkan sebelumnya berlaw anan  dengan  prinsip  syariah  Islam,  dan oleh sebab  itu  tidak dapat  dipraktekkan.  Selain it u,  penyimpan/penabung  yang  dijamin  baik pengembalian  uang  mereka  maupun  t ingkat pengembalian  bunga  yang  spesif ik  di  aw al

## PER BANK AN

## JURNAL KEUANGAN DAN PERBANKAN
transaksi  (fixed  and  predetermined  rat e)  juga dilarang  dalam prinsip syariah Islam (Shubber & Alzaf iri,  2008).  Sehingga  penentuan  besarnya risiko bagi hasil dibuat pada waktu akad dengan berpedoman  pada  kemungkinan  unt ung  dan rugi. Besarnya  bagi  hasil ini  tergantung kepada keuntungan  proyek  yang  dijalankan,  sehingga jumlah  pembagian bagi  hasil  meningkat sesuai dengan peningkatan jumlah pendapatan. Ketika proyek tersebut tidak mendapatkan keuntungan maka  kerugian  akan ditanggung bersama  oleh kedua belah pihak.
Larangan pada  penetapan  tingkat bunga yang  t elah  dit et apkan  sebelumnya  ini  sendiri dikarenakan  nasabah  sebagai  peminjam  dana t idak  selalu  akan  mendapat kan  keunt ungan yang fixed dan predetermined juga, karena dalam berbisnis  dimungkinkan  terjadinya  rugi,  impas atau untung  yang  besarnya  tidak  dapat  diten- tukan dari  awal.  M enurut  prinsip syariah Islam mengenakan tingkat bunga pada suatu pinjaman merupakan  tindakan  memastikan sesuatu  yang tidak pasti, karena itu diharamkan.
Dengan tindakan tersebut jelas bahwa bank konvensional  menuntut  mendapatkan  unt ung (pendapat an  bunga  pinjaman  maupun  pokok pinjaman)  yang  fixed  and  predetermined  rate, tetapi menolak untuk menanggung risikonya (al- ghunmu bi laa ghurmi ’! gaining return w ithout being responsible for any risk), serta mengharap- kan  hasil usaha, tetapi  tidak  bersedia  menang- gung biayanya (al-kharaj bi laa dhaman ’! gain- ing  income  w ithout  being  responsible  for  any expenses). Padahal prinsip-prinsip tersebut meru- pakan prinsip dasar dalam teori keuangan, yakni prinsip  bahwa  return  selalu  beriringan  dengan risiko (return goes along w ith risk) (Karim, 2006).

## DASAR PEM IKIRAN KEUANGAN ISLAM
Dalam  dasar  pemikiran  keuangan  Islam t erdapat   dua  pihak  yang  bekerjasama  dalam harmoni  sebagai  part ner  yait u  pemilik  dana/ penabung (shahib al-maal) yang mempercayakan dananya  pada  pengelola  dana  (mudharib), tanpa  pemilik dana  diyakinkan  dengan  adanya jaminan/garansi pengembalian dari siapapun itu yang  menggunakan  dana  mereka. Dalam  prak- teknya, bank Islam mengambil sekitar tiga perem- pat dana di baw ah manajemen mereka dari para pemilik dana, sedangkan pada saat  bersamaan mereka  tidak  menjamin  tingkat  pengembalian (ret urn)  yang  spesif ik  pada  pemilik  dana  ini (Shubber & Alzafiri, 2008). Hal ini sendiri dilaku- kan  untuk mengindari adanya riba, yang dapat menjadikan suatu transaksi bisnis menjadi haram.
Riba sendiri menurut Imam Sarakhsi dalam Karim (2006) adalah tambahan yang disyaratkan dalam  transaksi  bisnis  tanpa  adanya  padanan (iwad) yang dibenarkan syariah atas penambahan tersebut.  Hal  ini  sesuai  dengan  keuangan  Islam yang melarang  sistem bunga  berdasarkan  pen- ciptaan  siklus-siklus  bisnis  dalam ekonomi  kapi- talis.
Perlu diperhatikan bahwa dalam kasus bank syariah pengembalian bagi hasil yang dibayarkan kepada penabung/penyimpan tidaklah dianggap sebagai beban yang  dapat mengurangi  penda- patan operasi. Dan dalam prakteknya bank-bank syariah mencoba untuk mengikuti tingkat pemba- yaran  bunga yang  dibuat  oleh  bank-bank kon- vensional.  Hal  ini  dikuatkan  oleh  pengamatan yang telah dilakukan, bahw a manajemen  bank syariah  selalu  mencoba  unt uk  menurunkan tingkat bagi hasil simpanan (return) yang mereka dapat, ketika mereka melihat tingkat prospektif
PERIODE 2004-2008
Indra  Setyawan  dan  Apriani  Dorkas  Rambu  Atahau

## PER BANK AN
pengembalian  pada  simpanan  cukup  rendah (Shubber & Alzafiri, 2008).

## BIAYA M ODAL BANK SYARIAH
Pada umumnya dalam perbankan konven- sional  akan  menggunakan  campuran  ant ara utang  dan  modal  saham  untuk  meminimalkan biaya modal sehingga dapat memaksimalkan nilai perusahaan. Sehingga kurva WACC yang terben- tuk  akan  berbent uk  U.  Kurva  berbentuk  U  ini
merupakan  gambaran  hubungan  antara  biaya modal  dengan  jumlah  hutang  pada  nilai  total pendanaan perusahaan (Value of Firm (V) = Eq- uity + Debt). Hal ini sendiri bermula adanya pro- porsi  yang lebih tinggi jumlah hutang sehingga mengurangi biaya modal/WACC (melalui adanya penghematan  pajak), lalu sebuah  tingkat  opti- mal (minimum) tercapai, namun setelah titik op- timum  tercapai  kenaikan dalam  jumlah  hutang dapat   men ing kat kan  biaya  m odal/WA CC (terjadinya  peningkat an  risiko  kebangkrut an) (Shubber & Alzafiri,2008)
Gam bar 1. St rukt ur M odal Opt im al pada Bank Konvensional
Keterangan : Ke = biaya modal yang disyaratkan oleh pemegang saham biasa (ekuitas) Kd = biaya modal yang disyaratkan oleh pemegang hutang (obligasi) WACC = biaya modal rata-rata tertimbang
D/V
= rasio hutang terhadap struktur modal perusahaan
Muncul sebuah pertanyaan terkait dengan keadaan  khusus pada Bank  Syariah.  Pertanyaan tersebut  adalah  apakah kurva  yang  menggam-
barkan biaya rata-rata  modal  WACC pada Bank Syariah juga berbentuk U? Pertanyaan ini sendiri dilatarbelakangi  adanya  sistem bagi  hasil  pada

## PER BANK AN

## JURNAL KEUANGAN DAN PERBANKAN
Bank  Syariah yang  melarang adanya  penetapan tingkat  pengembalian  bunga  yang  spesif ik  di aw al  transaksi  (fixed  and  predetermined  rat e) sehingga  pada  saat  bersamaan tidak  terbentuk juga adanya return (biaya) hutang yang disyarat- kan oleh para pemilik dana sumber modal hutang tersebut. Tidak terbentuknya biaya hutang yang bagi Bank Syariah ini muncul dari bunga simpanan (biaya hutang mencerminkan besaran rate of re- turn nasabah dari tiga macam rekening simpanan bank) menjadikan biaya modal pada Bank Syariah tidak berhubungan dengan tingkat bunga sim- panan jika perhitungan dilakukan sebelum terja- dinya  pelaporan keuangan  (ex-ante).
Selain  itu Al-Deehani et al. (1999)  menya- t akan  bahw a  karena  rekening  investasi  pada bank  syariah  tidak menetapkan  bunga  di  aw al penempatan dana bahkan  sebaliknya mengisya- rat kan  pert anggungan  risiko  kerugian  secara bersama maka tidak ada risiko finansial pada sum- ber pendanaan ini. Oleh karena itu perilaku reke- ning bagi hasil ini lebih menyerupai saham dari- pada instrumen hutang karena tidak adanya janji pembayaran  sejumlah  tert entu  seperti  halnya hutang dan tidak adanya prioritas klaim saat likui- dasi  bank.  Berdasarkan  pemikiran  ini  maka peningkatan  hutang pada  bank syariah melalui rekening investasi tersebut tidak berdampak pada peningkatan risiko kebangkrutan sehingga biaya hutang  akan  lebih  rendah  dibandingkan  bank konvensional.

## M ETODE
Penelitian  ini  menggunakan data  kuanti- tatif  berupa data laporan keuangan yang diper- oleh dari Bank Syariah Mandiri tahun 2004 – 2008 untuk menghitung besarnya zakat  (Z), Dividend
Yield  (d),  Pert umbuhan  Dividen  (g),  Deposit o Berjangka (DtX1), Simpanan Nasabah (StX2) dan Rekening Investasi (ItX3).
Alat analisis yang digunakan adalah WACC dengan rumus:

## WACC = WdKd(1-t) + WeKe
Ke dihitung dengan formula :Ke = Z + d + g;  dimana,  Z  adalah  “zakat”  yang  merupakan pungutan wajib bagi orang beriman, jumlahnya hingga  2,5%  dari  dana  ekuitas,  d  merupakan variabeldari  dividend  yield  at au  penghasilan divid en  dan   g  ad alah   t ingkat   h arap an pert umbuhan  dividen  per  t ahun.  Kd  dihitung dengan formula: Kd =  (DtX1)  + (StX2) + (ItX3)  ; dimana,  Dt ,  St   dan  It   melambangkan  biaya masing -masin g  dari  dep osit o  b erjangka, sim panan /t abun gan  n asabah  dan  reken ing invest asi.  Bobot   relevan  dari  ket iga  t ipe  ini dilambangkan  oleh X1,  X2  dan X3. Selanjutnya hasil perhitungan akan dinyatakan dalam bentuk grafik  untuk melihat  trend dari besarnya setiap komponen  pembentuk  biaya modal.

## HASIL

## St at ist ik  Desk r ipt if  Var iabel Penelit ian
Terdapat   dua  variabel  penelit ian  yang digunakan dalam penelitian ini yaitu: biaya modal yang  diukur  menggunakan  WACC  dan tingkat bunga simpanan. Adapun statistik deskriptif dari kedua  variabel  penelitian  tersebut  ditampilkan pada Tabel 1.
Indra  Setyawan  dan  Apriani  Dorkas  Rambu  Atahau

## PER BANK AN

## Tabel 1. St at ist ik Deskript if  Variabel Penelit ian (Per Tahun)
Sumber: Data sekunder, diolah (2009). Vari ab el Jum lah Dat a  Mean  St d.Devi at i on   Mi nim u m   M ax im um WACC 5 5.17% 0.28% 4.92% 5.64% Tingkat Bunga Simpanan 5 5.44% 0.37% 5.11% 6.07%
Berdasarkan  Tabel  1  nampak bahwa rata- rata  WACC  sebesar  5.17%  lebih  rendah diban- dingkan rata-rata tingkat  suku bunga simpanan yang bernilai 5.44%, dengan standar deviasi yang juga lebih rendah. Hal ini sejalan dengan prinsip high-risk high return dan low-risk low return.

## Bi ay a  M o d al   p ad a  Ban k   Sy ar i ah   M an d i r i Indonesia
Hasil perhitungan biaya modal bank Syariah Mandiri periode 2004-2008 disajikan pada  Tabel 2.

## Tabel 2. Biaya M odal pada Bank Syariah M andiri (2004-2008)
Sumber : Data sekunder, diolah (2009).
Tah un Ke  Prop orsi M o dal Sah am Kd Pro po rsi Hu t an g  WA CC 2004 0% 5.89% 5.99% 94.11% 5.64% 2005 0% 4.85% 5.45% 95.15% 5.19% 2006 0% 4.18% 5.27% 95.82% 5.05% 2007 0% 3.36% 5.09% 96.64% 4.92% 2008 Rata-rata 0% 0% 3.61% 5.22% 5.41% 96.39% 5.03% 5.17%
Berdasarkan tabel tersebut nampak bahwa biaya modal ekuitas (Ke) bernilai 0. Hal ini berarti bahw a  “Ke”  pada  hasil  penelit ian  ini  t idak mensyaratkan return/biaya yang ada untuk para pemegang  saham.
Analisi s Tr en d t er h adap   Ko m po nen  Biaya M odal

## Biaya Hut ang (Kd)
Selama  periode  penelitian,  t erjadi  trend penurunan  biaya  hut ang  pada  Bank  Syariah Mandiri. Biaya hutang ini sendiri sangat bergan- t ung  pada  bagi  hasil  yang  dibagikan  kepada nasabah, sehingga besaran biaya hutang menjadi tak  menentu  (akibat  adanya  kemungkinan un- tung atau rugi). Hal ini tidak akan ditemui pada

## PER BANK AN

## JURNAL KEUANGAN DAN PERBANKAN
Vol. 14, No. 1, Januari 2010: 143 – 155
bank-bank  konvensional  yang  pada  umumnya besaran  biaya hutang yang ada sangat bergan- tung pada suku bunga  Bank  Indonesia (melalui suku  bunga  Sertif ikat  Bank  Indonesia)  dimana sebagian  besar  dana  bank  ditempatkan.  Bank- bank konvensional pada umumnya memberikan pendapatan bunga  kepada nasabah lebih  kecil dari suku bunga Bank Indonesia, sehingga bank tersebut  mendapatkan  keuntungan  atas  selisih (range) dari bunga simpanan dengan suku bunga Bank  Indonesia.

## Biaya M od al Sah am /Eku it as (Ke)
Besarnya biaya  ekuitas yang digambarkan pada Gambar 3 tidak mengalami perubahan.  Hal ini  diakibatkan  tidak  adanya  biaya  yang  disya- ratkan oleh para pemegang saham dalam bentuk dividen  sert a  zakat.  Tidak  adanya  pembagian dividen  maupun  zakat   ini  sendiri  dikarenakan
hampir seluruh kepemilikan saham Bank Syariah Mandiri dipegang oleh bank tersebut, sehingga dimungkinkan tidak adanya pembagian dividen dan  menjadikannya  laba  dit ahan.  Selain  it u diduga Bank  Syariah M andiri tidak  secara lang- sung  menjalankan  f ungsi  pemot ongan  dana zakat tersebut, sehingga BSM tampaknya berperan sebagai  perantara  dana  zakat  dengan  merefe- rensi LAZBSM  (Lembaga Amil Zakat Bank Syariah Mandiri) ummat kepada nasabahnya.

## Biaya M od al (WA CC)
Trend biaya modal pada Gambar 4  menun- jukkan pola yang  serupa  dengan  biaya hutang. Hal ini dikarenakan tidak adanya kontribusi dari biaya ekuitas serta proporsi  hutang yang tinggi pada  Bank  Syariah  M andiri.  Sehingga  besaran biaya  modal  sangat  dipengaruhi  akan  besaran biaya hutang.

## Gam bar 2. Graf ik Biaya Hut ang
PERIODE 2004-2008
Indra  Setyawan  dan  Apriani  Dorkas  Rambu  Atahau

## PER BANK AN
hutang  yang  lebih  rendah  dibandingkan  biaya modal saham karena adanya penghematan pajak. Struktur modal dalam bank syariah yang mendasar- kan pada prinsip syariah (melarang adanya bunga) akan menghilangkan risiko finansial namun akan menjadikan  biaya  modal  hutang  sama  dengan biaya modal saham karena pertanggungan bersa- ma  atas  kerugian  pada  sistem  bagi  hasil  akan
Gam bar 3. Graf ik Biaya Ekuit as
Gam bar 4. Graf ik Biaya M odal

## PEM BAHASAN
Dalam  teori struktur  modal yang dikemu- kakan  oleh  M iller dan  M odigliani,  perhitungan biaya modal merupakan fungsi dari struktur modal dimana  dalam  literatur  keuangan  barat  terdiri dari  hutang  dan  saham,  dengan  biaya  modal

## PER BANK AN

## JURNAL KEUANGAN DAN PERBANKAN
menjadikan  risiko  hutang  sama  dengan  risiko saham (Al-Deehani et al., 1999).
Berdasarkan hasil perhitungan biaya modal pada  Bank  Syariah  M andiri  diket ahui  bahw a biaya modal hutang berbeda dengan biaya modal saham  karena  pada  periode  penelit ian  Bank Syariah  M andiri  t idak  membayar  zakat   dan dividen kepada pemegang saham. Tidak adanya pembayaran zakat dan dividen disebabkan  Bank Syariah  M andiri  melakukan  pengelompokan pembayaran zakat secara terpisah, serta menahan laba  periode  berjalan  sehingga  menjadi  laba ditahan.  Selain itu, dalam pembobotan baik biaya modal saham (“Ke”) maupun biaya hutang (“Kd”) tidak  mempertimbangkan  adanya  elemen  capi- tal gain (terutama mengenai biaya modal saham). Absennya biaya modal saham menyebabkan  pola WACC  sebagai  indikat or  biaya  modal  Bank Syariah  M andiri  mengikut i  pola  biaya  modal hutang. Hal ini tidak sesuai dengan penelitian Al- Deehani, et al. (1999) yang menemukan bahwa biaya modal hutang sama  dengan  biaya  modal saham.  Perbedaan hasil  ini mengisyaratkan  per- lunya pengujian  lebih lanjut terhadap klasifikasi elemen yang dimasukkan dalam kategori hutang dan modal pada struktur modal bank syariah.

## KESIM PULAN DAN SARAN

## Kesim pul an
Penelitian ini bertujuan untuk memperoleh gambaran tentang perhitungan biaya modal pada Bank  Syar iah  M an diri  di  In donesia  ser t a komponen  yang  dominan  dalam  menentukan besarnya  biaya  modal.  M elalui  penelit ian  ini dihar apkan  d iperoleh  g amb aran  t ent ang
perhit ungan  biaya  modal  pada  bank  syariah sehingga dapat dipahami perbedaannya dengan bank  konvensional.
Hasil  penelit ian  diket ahui  perhit ungan biaya  modal pada Bank Syariah  Mandiri  selama period e  2004-2008    m enu njukkan   bah w a besarnya  biaya  modal  yang  dihit ung  dengan WACC  lebih  dipengaruhi  oleh  biaya  modal hutang karena tidak adanya biaya modal saham selama periode penelitian. Dengan kata lain biaya modal  hutang  tidak  sama  dengan biaya modal saham.  Hal  ini  t idak  sejalan  den gan  hasil penelit ian  A l-Deehani,  et   al.  (1999)  yang menyatakan bahwa besarnya biaya modal hutang sama  d eng an  b iaya  mo dal  sah am  karena mempunyai risiko yang setara. Perbedaan hasil ini diduga  dipengaruhi  oleh  perbedaan  klasifikasi elemen  yang  t ergolong  sebagai  hut ang  dan modal. Oleh  karena  itu  di  kemudian hari perlu pengujian    lebih  lanjut   t erhadap  klasif ikasi elemen yang dimasukkan dalam kategori hutang dan modal pada struktur modal bank syariah.

## Sar an
Keterbatasan  akses  terhadap  perhitungan dan penetapan imbal bagi hasil simpanan (bunga simpanan)  sebagai  variabel  dalam  penelit ian, jumlah sampel serta keterbatasan penulis dalam mengukur adanya biaya modal laba ditahan (Kr) di  luar variabel  penelitian  merupakan  masalah utama dalam penelitian ini. Penelitian selanjutnya diharapkan bisa mencoba mendatangi bank yang bersangkutan untuk  memperoleh  data  ex-ante dengan   pro akt if . Dan  jika  dimu ngkinkan menambah  sampel  penelit ian  agar  diperoleh kesimpulan yang lebih umum.
Indra  Setyawan  dan  Apriani  Dorkas  Rambu  Atahau

## PER BANK AN

## DAFTAR  PUSTAKA
Al-Deehani, T., Karim R.A.A., & M urinde, V. 1999. The Capital Structure Of Islamic Banks Under Th e  Co nt r act u al  Obligat ion  Of   Prof it Sharing. International Journal of Theoretical and  Applied  Finance.Vol.2,  No.3,  pp.243- 283.
Ariff,  M . 2001. The International Journal of Islamic an d  M iddle  East ern   Finance  and M anagement.  ht tp://w w w.islamicity.com/ finance/ IslamicBanking_ References.htm (di- download tanggal  2 April 2009).
Bank Indonesia. 2009.  Sekilas Perbankan Syariah di  Indonesia.  htt p://w w w.bi.go.id/w eb/id/ Perban kan /Per ban kan+Syariah / (d i- download tanggal 8 April 2009).

## Bank Syariah Mandiri. 2009. Sejarah Bank Syariah
M an diri. w w w .syariahmandiri.co.id/ banksyariahm andiri/sejarah .ph p.  (di- dow nload tanggal  15 Oktober  2009).
_________.2009. Laporan Keuangan Bank Syariah M andiri.  http://ww w.syariahmandiri.co.id/ laporankeuangan/f inancialhighlight .php (di-dow nload tanggal 15 Oktober 2009).
Brigham,  E.  F  &  Houst on.  2006.  Dasar-dasar M anajemen  Keuangan.  Salemba  Empat .
Jakarta.
Damodaran, A. 2009. Finding the Right Financing
Mix: The Capital Structure Decision. http:// pages.st ern.nyu.edu /~adamo dar /.  (di- dow nload tanggal 7 Januari  2009).
Dar, H. A. &  Presley, J. R. 2008. Islamic Finance: A Western  Perspective. International  Journal of Islamic Financial Services, Vol.1, No.1.
Karim,  A.  2006. Bank Islam:  Analisis Fiqih dan Keuangan. Jakarta: Rajaw ali Pers.

## Ogilvie,  J.    2007.    M anagement   Account ing  –
Financial  St rat egy:  Strategic  Level.  CIM A Publishing.
Pratomo, W. A.  & Ismail, A.G. 2006. Islamic Bank Performance and Capital Structure. Munich Personal RePEc Archive, Paper No. 6012.
Ross, S. A, 2001, Corporate Finance, Irwin McGraw- Hill, Boston.
Shubber, K. & Alzafiri, E.  2008. Cost of Capital of Islamic  Banking  Institutions:  An Empirical Study of A Special Case. International Journal of Islamic and M iddle Eastern Finance and Management, Vol.1, No.1.