Available at https://jurnal.stie-aas.ac.id/index.php/jie Jurnal Ilmiah Ekonomi Islam, 10(01), 2024, 498-510
Perubahan Capital Aset Pricing Model, Risiko, dan Efisiensi: Triger Unit Asuransi Full-Pledge Syariah
Erny Arianty 1*) , Abdul Ghoni 2)
1 Polytechnic of State Finance STAN
2 Universitas MUhammadiyah Jakarta *Email korespondensi: ernyarianty@pknstan.ac.id

## Abstract
This research aims to analyze changes in capital asset pricing, risk levels, and efficiency as triggers for sharia insurance units to immediately provide full sharia guarantees. The method used is a quantitative method using financial ratios, Capital Asset Pricing Model (CAPM), and Financial Ratios. CAPM is used to find stock returns, financial ratios for risk and level of return. The results show that there is a change in PT JMAS stock returns which shows a decline in value. Regarding risk mitigation, the third company demonstrated effective risk control. Jasindo is bolder in taking premium risks, but the company has a strategy to increase the percentage of claims that  become  liabilities  to  reinsurance  companies.  In  contrast  to  the  Askrida  sharia  which  is  more  careful  in choosing premiums with high risks, this results in claims values that are relatively low and continue to decline. Finally, only the Askrida Syariah company shows a stable value even though the size is not yet significant. ROA growth at Jasando Syariah is less stable in maintaining returns from the use of its assets. There were less stable changes in ROA during 5 periods, 2017, 2018, 2019, 2021 and 2022..

## Keywords : CAPM, risk, efisiensi, insurance, sharia
Saran  sitasi :  Arianty,  E.,  &  Ghoni,  A.  (2024).  Perubahan  Capital  Aset  Pricing  Model,  Risiko,  dan  Efisiensi: Triger  Unit  Asuransi  Full-Pledge  Syariah. Jurnal  Ilmiah  Ekonomi  Islam,  10 (01),  498-510.  doi: http://dx.doi.org/10.29040/jiei.v10i1.12235
DOI: http://dx.doi.org/10.29040/jiei.v10i1.12235

## 1. PENDAHULUAN
Berdasarkan Undang-Undang Republik Indonesia nomor 4 tahun 2023 tentang Pengembangan dan  Penguatan  Sektor  Keuangan  (PPSK),  pemilihan untuk  sepenuhnya  full-pledge  syariah/akan  spin-off bagi  industri  asuransi  syariah,  yang  sebelumnya ditentukan paling lambat tahun 2024 sesuai UU nomor 40  tahun  2014,  akan  diserahkan  sesuai  pilihan manajmen  perusahaan.  Apabila  Unit  Usaha  Syariah (UUS) telah siap baik dari sisi permodalan, nilai aset, dan  juga  sarana  prasarana  telah  mendukung,  UUS tersebut  diperbolehkan  mengimplementasikan  spin- off.  Namun,  apabila  belum  siap,  juga  diperbolehkan menunda.  Hal  ini  sesuai  dengan  hasil  penelitian sebelumnya    terdapat  beberapa  pemilihan  dari kebijakan  spin-off  yang  dapat  berupa  penundaan pelaksanaan spin-off, meneruskan spin-off, atau  bisa berupa bentuk akuisisi usaha (Arianty & Ghoni, 2023) Bagi  yang  akan  melanjutkan  menjadi  full-pledge,
pilihan dapat berupa membentuk perusahaan baru atau dengan  meneruskan  perusahaa  yang  ada  yang dikonversi  ke  syariah  (Rizqulloh,  2013).  Apabila pilihannya  tetap  menjadi  unit  syariah,  Waskin menyampaikan  UUS  dapat  bekerja  sama  dengan induk model Dual Banking Leverage Model (DBLM) (Waskin  et.al,  2021).  Hagedorn  et.al  (2018) memberikan pendapat perusahaan yang telah spin-off bisa  melakukan  aliansi  dengan  perusahaan  lainnya untuk  mencapai  kinerja  keuangan  yang  optimal (Hagedoorn, Lokshin , & Malo, 2019).
Tujuan  dari  penerbitan  UU  PPSK  tetap  melihat kepentingan  dari  industri  asuransi  syariah  yang memberikan  kontribusi  dalam  perekonomian  serta mengembangkan  pasar  keuangan  syariah.  Selain  itu diharapkan industri asuransi syariah terus tumbuh  dan menjadi  mitra  industri  perbankan  syariah  dalam memberikan perlindungan terhadap nasabah dan juga
perusahaan  syariah  lainnya  (Nasution,  2019). Diharapkan  dengan  penebitan  UU  PPSK  ini  UUS yang  belum  mencapai  kepemlikian  dana  tabarru  dan investasi sebesar 50 % dari dana induk dan bagi UUS yang  belum  memiliki  kecukupan  modal  untuk persyaratan  menjadi  full-pledge  dapat  meneruskan bisnisnya  sampai  menjadi  siap  memenuhi  kriteria spin-off.  Pemerintah  tidak  mengharapkan  terjadinya penurunan  pertumbuhan  industri  asuransi  syariah yang  disebabkan  kurangnya  modal  dan  tidak tercapainya  nilai  dana  tabarru  sesuai  ketentuan kebijakan sin-off sebelumnya. Seperti yang disampaikan peneliti sebelumnya, berdasarkan proyeksi  dana  tabarru,  belum  ada  UUS  yang  dapat merealisasikan  ketentuan  prosentase  dana  tabarru sampai dengan akhir tahun 2024 sesuai UU nomor 40 tahun 2014 (Yustiani & et.al, 2022); (Nurhayat, 2021); (Arianty, Utami, Yustiani, & Haniyah, 2023)
Perlu  diperhatikan  indikator  yang  sebaiknya dipertimbangkan  pada  saat  menjadi  full-pledge syariah  meskipun  tujuan  awal  dari  spin-off  tersebut diharapkan  manfaat  yang  diperoleh  mengalami peningkatan,  seperti  peningkatan  profitabilitas  dan efisiensi  (Udin,  2010).  Manfaat  lainnya  berdampak pada kinerja keuangan; (Nurfadilah & Samidi, 2019 ); (Hamid, 2015) dan nilai pasar yang berdampak pada nilai kepemilikan pemegang saham  (Al. Arif, 2020); (Cristo  &  R.W,  2006).  Namun,  fakta  yang  terjadi dengan  didasarkan  pada  penelitian  sebelumnya dampak spin-off ada yang memberi pengaruh kepada penurunan profit, tingkat efisiensi yang menurun, dan nilai  aset  yang  menurun  (AL  Arif,  2015);  (Fitriyani, 2018);  (Ghoni  &  Arianty,  2021)  (Arianty  &  Ghoni, 2022).
Selain  indikator  yang  telah  disebutkan  di  atas, ada  faktor  lain  yang  mungkin  bisa  menjadi pertimbangan  dalam memutuskan apakah akan tetap sin-off  atau menunda,  seperti  faktor  nilai  saham dan pengembalian  investasi  (Nasution,  2019);  (Gusni  & Riantan,  2017)  atau  mungkin  bisa  dilihat  dari kemampuan  dalam  pengendalian  risiko  yang  akan memberi  dampak  pada  peningkatkan  performa (Lijeblom,  2016).  Hal  ini  bisa  diterima  karena  pada saat  spin-off,  industri  asuransi  syariah  akan mengalami  perubahan  tata  kelola  dan  struktur manajemen  yang  terpisah  dengan  induk  perusahaan. Hal  ini  menyebabkan  keputusan  yang  sifatnya strategis langsung bisa lebih cepat ditetapkan karena tidak  perlu  lagi  melalui  pimpinan  pusat  induk perusahaan.  Dewan  direksi  dan  jajaran  manajemen
akan  lebih  independen  dalam  pengembangan  usaha pengambilan  keputusan  yang  memungkinkan  akan berpengaruh pada nilai saham perusahaan. Begitu juga dengan  independensi  dalam  mengendalikan  risiko sehingga  perusahaan  lebih  dapat  memitigasi  risiko yang  berdampak  pada  terjadinya  kebangkrutan. Ketiga  indikator  tersebut  juga  merupakan  indikator yang  dipertimbangkan  investor  dalam  menentukan portofolio  investasinya,  yaitu  nilai  aset  investee, return,  dan  risiko  (Febrianto  &  Rachman,  2016) (Shaikh & et.al, 2019)
Nilai pasar saham dan hasil investasi perusahaan erat kaitannya dengan pengendalian risiko. Pada saat pengedalian risiko yang diambil efektif, hal ini akan mempengaruhi  nilai  pasar  saham  dan  hasil  investasi (Arja'i  &  Qudratullah,  2013).  Risiko  asuransi  yang terdapat  di  perusahaan  asuransi  merupakan  risiko yang  disebabkan  akibat  kegagalan  dalam  memenuhi klaim  asuransi  yang  harus  dimitigasi  risiko  tersebut. Terkait hal ini, independensi manajemen mempengaruhi  kualitas  pengambilan  keputusan termasuk  pengambilan  risiko  yang  berdampak  pada nilai  perusahaan.  Hal  ini  sesuai  dengan  penelitian sebelumnya bahwa independensi pimpinan mempengaruhi keputusan pengambilan risiko (Aggarwal et al, 2009); (Sadaa & et.al, 2023).
Berdasarkan  pada  kondisi  tersebut  yang  telah diuraikan pada paragraf sebelumnya,  saat UUS akan full-pledge syariah, perubahan tata kelola akan terjadi karena  UUS  menjadi  perusahaan  yang  mandiri  dan secara struktur akan lepas dari perusahaan induknya. UUS  yang telah spin-off akan memiliki  dewan yang terpisah  dan  pimpinan  yang  lebih  independen  tidak tergantung  pada  putusan-putusan  perusahaan  induk. Hal  ini  menjadi  tantangan  tersendiri  bagi  UUS asuransi  syariah  untuk  mencapai  potensi  yang  ada dalam  meiningkatkan  nilai  perusahaan  yang  dapat berupa  kenaikan  nilai  pasar  saham,  hasil  investasi yang  memenuhi  keinginan  pasar,  dan  menurunkan klaim asurani.
Hal  inilah  yang  menjadi  salah  satu  pembeda dengan  penelitian  sebelumnya  baik  dari  sisi  topik yang  diangkat  maupun  industri  yang  menjadi  objek yang  diteliti.  Penelitian  ini  akan  mengangkat  topik terkait  nilai  aset  modal,  risiko  asurani,  dan  tingkat efisiensi yang telah dicapai oleh perusahaan asuransi full-pledge syariah yang sebelumnya merupakan unit syariah  dan  perusahaan  full-pledge  syariah  sejak beridiri dan telah go publik. Penelitian terdahulu juga telah  mengangkat  topik  terkait  nilai  aset  modal
(capital  aset  price),  akan  tetapi  lebih  banyak membahas  pada  faktor-faktor  pembentuk  nilai tersebut, seperti tingkat risiko, bunga, faktor ekonomi makro,  dan  inflasi  dengan  objek  industri  perbankan (Hanif & et.al, 2019); (Baghdadabad, 2014); (Arja'i & Qudratullah,  2013);  (Febrianto  &  Rachman,  2016). Penelitian  terkait  CAPM  yang  dikaitkan  dengan instrument keuangan syariah (Bahloul & Mathlouthli, 2022);  Subekti  et.al  (2022);  Shaikh  et.al  (2018). Penelitian lainnya terkait risiko lebih menghubungkan dengan  governance,  quality  asset  profitabilitas  yang dilatarbelakangi adanya krisis global (Nguye & Dang, 2022);  (Sadaa  &  et.al,  2023);  (Abid  &  et.al,  2022); (Abid et.al, 2021; Mehmood & Luca, 2023).  Terkait dengan penelitian spin-off, topik lebih memfokuskan pada  dampak  terhadap  profitabilitas  dan  efisiensi (Udin, 2010); (Al Arif M. , 2018); (Hollowell, 2009); (Halai,  2015); (Bagus,  2019);  (Sihombing  &  Yahya, M.R, 2016).
Berbeda  dengan  penelitian  ini,  topik  penelitian akan  mengangkat  faktor-faktor  yang  dapat  menjadi triger  pagi  perusahaan  asuransi  syariah  baik  yang masih  berbentuk  unit  syariah  maupun  perusahaan asuransi  yang  akan  berdiri  dan  masih  konvensional untuk  menjadi  full-pledge  syariah  dengan  cara menganalisis  pencapaian  yang  diperoleh  perusahaan yang  telah  full-pledge  atas  nilai  aset  modal, pengendalian risiko asuransi, dan pencapaian tingkat efisiensi.
Struktur  atau  format  penyajian  penelitian  ini berikutnya,  meliputi  kajian  literatur,  metodoogi penelitian,  hasil  dan  pembahasan,  simpulan,  serta referensi

## KAJIAN LITERATUR Asuransi Syariah, Effisiensi, CAPM, Spin-off
Asuransi  syariah  merupakan  suatu  cara  untuk mengurangi  risiko  dengan  jalan  memindahkan  dan mengkombinasikan  ketidakpastian  akan  adanya kerugian keuangan (finansial) dengan cara-cara sesuai dengan  syariah  (Suma,  2020)  Prinsip  syariah  yang dimaksud adalah menghilangkan unsur ketidakpastian yang  disebut  gharar,  unsur  judi  yang  disebut  maisir dan unsur bunga yang disebut riba (Arianty, Nafis, & Ghoni,  How  to  Increase  the  Accountability  of  Cash Waqf Linked Sukuk: Maqāṣid Asy-syarī‘ah Approach,  2023).    Pengertian  asuransi  syariah menurut  Fatwa  DSN,  yaitu:  Asuransi  Syariah (Ta’min,  Asuransi  Syariah  atau  Tadhamun)  adalah usaha  saling  melindungi  dan  tolong-menolong  di
antara  sejumlah  orang/pihak  melalui investasi  dalam bentuk aset dan / atau tabarru’ yang memberikan pola pengembalian  untuk  menghadapi  resiko  tertentu melalui akad (perikatan) yang sesuai dengan syariah. Konsep  asuransi  syariah  berbeda  dengan  konsep asuransi konvensional. Pada asuransi syariah, peserta asuransi  melakukan  perjanjian/perikatan  dengan perusahaan asuransi berdasarkan akad tabarru. Peserta menyetorkan  premi/dana  kontribusi  sejumlah  yang telah  disepakati.  Dana  peserta  ini  akan  dikelola  oleh perusahaan  asuransi  dan  akan  menjadi  bagian  dari dana  tabarru.  Dana  kontribusi  tidak  diakui  sebagai pendapatan  perusahaan.  Perusahaan  asuransi  hanya mengakui pendapatan sebesar ujroh yang diterima dari jasa mengelola dana tersebut.  Dalam konsep asuransi syariah ini, para peserta saling menanggung sehingga terjadi sharing risiko sesama peserta dan perusahaan hanya  menjalankan  fungsi  sebagai  pengelola  saja, baik  itu  mengelola  dana  maupun  pembayaran  klaim bagi  peserta.  Hal  inilah  yang  membedakan  dengan asuransi  konvensional  di  mana  pada  asuransi konvensional bukan sharing risiko tetapi mentransfer risiko dari peserta kepada perusahaan asuransi.
Efisiensi menunjukkan kemampuan sutau organisasi/entitas  dalam  mengelola  sumber  daya untuk  mencapai  tujuan  atau  sasaran  (Rakhmawati, 2017). Efisiensi dapat menunjukkan hasil kinerja yang dicapai  dengan  beberapa  strategi  yang  dilakukan. Pengertian efisiensi menurut Niswati (2014) merupakan  kemampuan  yang  dimiliki  oleh  entitas untuk  melakukan  pekerjaan  dengan  tepat  dan  sesuai dengan yang direncakan, output yang dihasilkan lebih banyak  dibandingkan  dengan  inputnya  (Niswati, 2014).  Pengukuran  efisiensi  perlu  dilakukan  untuk mengetahui apakah yang dilakukan oleh suatu entitas tepat atau tidak. Terkait dengan pengukuran efsiensi, ada  beberapa  indikator  yang  dapat  digunakan,  salah satunya adalah profitabilitas ). P rofitabilitas mempengaruhi  tingkat  efisiensi  suatu  perusahaan (Arianty, Utami, Yustiani, & Haniyah, 2023). Unsur- unsur pembentukan terjadinya profitabilitas dalam hal ini dapat berupa aset yang menghasilkan pendapatan dan keuntungan atau lebih dikenal dengan ROA, unsur pendapatan, dan beban sebagai pengurang pendapatan sehingga  menghasilkan  laba  bagi  perusahaan (Haniyah, Rizqi, Arianty, & Yustiani, 2022)
Pengertian spin  off menurut  Nasuha  (2012) merupakan  suatu  tindakan  hukum  yang  bertujuan untuk memisahkan diri yang terjadi sebelumnya dari suatu  badan  hukum  dan  kemudian  membelah  atau
memekarkan diri. Spin off terkait dengan perusahaan asuransi sesuai Undang Undang nomor 40 tahun 2014 pasal 87 merupakan pemisahan unit usaha syariah dari perusahaan  induknya  menjadi  perusahaan  asuransi syariah  atau  reasuransi  syariah.    Berdasarkan  UU nomor  40  tahun  2014  pasal  87  disebutkan  bahwa dalam  hal  Perusahaan  Asuransi  atau  perusahaan reasuransi  memiliki  unit  syariah  dengan  nilai  Dana Tabarru’  dan  dana  investasi  peserta  telah  mencapai paling sedikit 50% (lima puluh persen) dari total nilai Dana  Asuransi,  Dana  Tabarru’,  dan  dana  investasi peserta  pada  perusahaan  induknya  atau  10  (sepuluh) tahun  sejak  diundangkannya  UndangUndang  ini, perusahaan  Asuransi  atau  perusahaan  reasuransi tersebut  wajib  melakukan  pemisahan  ( spin  off )  unit syariah tersebut menjadi Perusahaan Asuransi Syariah atau perusahaan reasuransi syariah
CAPM  adalah  model  hubungan  antara  tingkat return harapan dari suatu aset berisiko dengan risiko dari aset tersebut pada kondisi pasar yang seimbang. CAPM  dibangun  di  atas  pondasi  teori  portofolio Markowitz.  Berdasarkan  teori  portofolio  Markowitz, portofolio yang efisien adalah portofolio yang berada di  sepanjang  kurva  efficient  frontier.  CAPM diperkenalkan  secara  terpisah  oleh  Sharpe,  Lintner dan Mossin pada pertengahan 1960-an

## Penelitian Sebelumnya
Penelitian  terdahulu  yang  memiliki  kesamaan dengan  penelitian  ini  diantaranya  adalah  terkait dengan  nilai  aset  modal  (capital  aset  price).    akan tetapi  lebih  banyak  membahas  pada  faktor-faktor pembentuk nilai tersebut, seperti tingkat risiko, bunga, faktor  ekonomi  makro,  dan  inflasi  dengan  objek industri perbankan (Hanif & et.al, 2019); (Baghdadabad,  2014);  (Arja'i  &  Qudratullah,  2013); (Febrianto  &  Rachman,  2016).  Penelitian  lainnya terkait risiko lebih menghubungkan dengan governance, quality asset profitabilitas yang dilatarbelakangi adanya krisis global (Nguye & Dang, 2022);  (Sadaa  &  et.al,  2023);  (Abid  &  et.al,  2022). Terkait  dengan  penelitian  spin-off,  topik  lebih memfokuskan  pada  dampak  terhadap  profitabilitas dan  efisiensi  (Udin,  2010);  (Al  Arif  M.  ,  2018); (Hollowell,  2009);  (Bagus,  2019);  (Sihombing  & Yahya,  M.R,  2016).    Uddin  (2010)  dalam penelitiannya  menyatakan  bahwa  perusahaan  induk mendapatkan keuntungan setelah melakukan spin-off dalam  hal  efisiensi  operasional  dan  mengurangi asimetri  informasi.  Hollowell  (2009)  di  dalam
penelitian  menemukan  bahwa spin-off yang  terjadi berdampak  kepada  harga  pasar  saham  perusahaan induk  yang  unggul  secara  konsisten  selama  4  tahun sejak dilakukan spin-off .   Fitriyani (2018) melakukan penelitian  tingkat  efisiensi  terhadap  pelaku  asuransi syariah baik asuransi umum syariah maupun asuransi jiwa  syariah  di  Indonesia  dengan  menggunakan metode Data  Envelopment  Analysis (DEA)  dan menggunakan data input beban umum & administrasi, klaim  dan  asset,  sedangkan  data  outputnya  adalah pendapatan  investasi  dan  dana tabarru ’.  Hasil penelitian  ini  menunjukkan  bahwa  ada  sebagian perusahaan  asuransi  yang  efisien  dan  ada  sebagian yang kurang efisien.
Al  Arif(2015)  dalam  penelitiannya  terkait spin- off dan  tingkat  efisiensi  di  perbankan  syariah menemukan  bahwa  terdapat  hubungan  antara kebijakan spin-off terhadap efisiensi operasional bank dan  perbankan  di  Indonesia  yang  dinilai  kurang efisien  setelah  spin-off  dibandingkan  sebelum spin- off .  Bagus  (2019)  didalam  penelitian  tentang kebijakan spin-off dan efisiensi di perbankan syariah Indonesia  sebaliknya  menemukan  bahwa  penerapan kebijakan  spin-off  secara  signifikan  meningkatkan efisiensi operasional perbankan syariah dan Return on Asset (ROA)  terbukti  berpengaruh  negatif  signifikan terhadap  tingkat  efisiensi  serta Financing  Deposit Ratio( FDR)  tidak  berpengaruh  signifikan  terhadap efisiensi  perbankan  syariah  di  Indonesia.  Arianty  & Ghoni (2023) meneliti tentang spin-off terkait model pemilihan full-pledge syariah  dengan  menggunakan pendekatan AHP. Ada beberapa faktor yang menjadi trigger  dalam  pemilihan  model  tersebut  dan  model yang  memiliki  tingkat  kepentingan    tertinggi  dalam implementasi  spin-off  (Arianty  &  Ghoni,  2023). Penelitian  terkait  dengan  CAPM  dilakukan  dalam mengukur  apakah  saham  syariah  dan  sukuk  dapat mengatasi  beberapa  kondisi  krisis,  seperti  covid (Bahloul  &  Mathlouthli,  2022).  Subekti  et.al  (2022) meneliti  pasar  saham  Indonesia  khusus  syariah compliance  di  zaman  covid  dengan  pendekatan CAPM Syariah. Hasilnya menunjukkan Sharia CAPM lebih unggul. Penelitian yang sama terkait penggunaan  CAPM  dalam  mengukur  return  saham syariah  juga  dilakukan  oleh  Shaikh  et.al  (2018) dengan  hasil  return  positif  untuk  pasar  atas  dan sebaliknya return negative di pasar bawah. Berkaitan dengan  risiko,  penelitian  sebelumnya  lebih  banyak meneliti  perilaku  pengambilan  risiko  dikaitkan
dengan  tata  kelola  risiko  di  industri  bank  syariah (Abid et.al, 2021; Mehmood & Luca, 2023).
Penelitian  ini  memiliki  perbedaan  dengan penelitian  sebelumnya  dengan  mencari  beberapa faktor  yang  perlu  dipertimbangkan  dalam  pemilihan model  spin-off,  yaitu  dari  sisi  nilai  capital  asset pricing, tingkat risiko, dan efisiensi yang dhitung dari rasio  profitabilitas.  Objek  penelitian  ini  juga membedakan  dengan  penelitian  sebelumnya  dengan
menggunakan  perusahaan  yang  telah  spin-off  sejak berdiri,  yaitu  PT  Jasa  Mitra  Abadi  Syariah  (PT JMAS).

## Kerangka Penelitian
Berdasarkan    teori  dan  tujuan  adanya spin  off , fakta-fakta  yang  ada,  serta  metode  penelitian  yang digunakan  untuk  mendapatkan  hasil  dibuatlah kerangka penelitian yang dapat dilihat pada gambar  1.
Gambar 1. Kerangka Penelitian

## 2. METODE PENELITIAN
Metode  yang  digunakan  pada  penelitian  ini menggunakan metode kuantitatif dengan penggunaan pengukuran  CAPM  dalam  menghitung  tingkat  hasil saham  yang  diharapakan  bagi  perusahaan  asuransi syariah  yang  telah  go  publik  dan  penggunaan  rasio keuangan  untuk  mengukur  nilai  ekuitas  dan  tingkat hasil investasi bagi perusahaan yang belum go publik. Penggunaan  rasio  keuangan  juga  dilakukan  untuk mengukur  keberhasilan  dalam  memitigasi  risiko  dan pengukuran  tingkat  efisiensi  yang  dalam  hal  ini menggunakan ROA.
Sumber  data  yang  dijadikan  variable  input  dan output  dalam  penelitian  ini  menggunakan  data sekunder  yaitu  laporan  keuangan  industri  asuransi syariah  yang  telah  melaksanakan  spin  off  sampai tahun 2022 kecuali Adira karena pelaksanaan spin off akhir  tahun  2022.  Industri  asuransi  syariah  yang merupakan  DMU  dalam  penelitan  ini  meliputi perusahaan  asuransi  Jasindo  dan  Askrida  syariah. Kedua  perusahaan  ini  telah  full-pledge  yang sebelumnya merupakan Unit Usaha Asuransi Syariah. PT  Jasindo  spin-off  tahun  2016,  sedangkan  PT Askrida  Syariah  spin-off  tahun  2018.  Peneliti  juga mengambil sampel perusahaan yang full-pledge sejak
berdiri,  yaitu  PT  JMA  Syariah.  Periode  laporan keuangan yang dijadikan sumber data adalah laporan keuangan  lima  periode  setelah  pelaksanaan spin  off . Metode  pengumpulan  data  yang  digunakan  dalam penelitian ini dengan menggunakan metode dokumentasi,  yaitu  metode  yang  menghimpun informasi  dan  data  melalui  studi  pustaka  dan eksplorasi  literatur-literatur  dan  laporan  keuangan yang dibuat. Pengolahan data dilakukan menggunakan microsoft  excel  dan  analisis  hasil  dilakukan  dengan menggunakan  pembandingan  setiap  periodenya apakah  terdapat  kenaikan  atau  penurunan  atau  bisa saja fluktuatif. Analisis dilakukan terhadap pertumbuhan nilai hasil saham dengan menggunakan formula CAPM, yaitu:
Penjelasan masing-masing unsur: E(Ri)  =  Return saham yang diharapkan investor Rf =  Risk Free merupakan return yang diperoleh pada  saat  risiko  0.  Rf  ini  merupakan  rate bunga Bank Indonesia
Bi =  Beta
Rm  =  Return  pasar  yang  diperoleh  dari  informasi Indeks harga Sahan Gabungan
• Perhitungan  Rm  digunakan  formula  sebagai berikut:
Penjelasan:
Rm
=  Return pasar
IHSG t  =  Harga Pasar Saham Gabungan pada
periode   berjalan
IHSG t-1 =  Harga Pasar Saham Gabungan pada
Periode sebelum periode berjalan
• Perhitungan  Return  Individu  (perusahaan  yang dijadikan sampel menggunakan formula:

## 3. HASIL DAN PEMBAHASAN
3.1. Analisis  Perubahan  Nilai  Saham  ,  Tingkat Return,  Risiko  Asuransi,  dan  Efisiensi Operasional  PT  Jasa  Mitra  Abadi  Syariah (Full-Pledge sejak Berdiri)
PT Jasa Mitra Abadi Syariah (PT JMAS) berdiri pada tanggal 15 Agustus 2014 yang merupakan tahun kebijakan  spin-off  bagi  unit  usaha  asuransi  syariah ditetapkan  sesuai  undang-undang  nomor  40  tahun
2014. PT JMAS sejak pendirian awal sudah berbentuk full-pledge  syariah  dan  merupakan  perusahaan asuransi syariah yang bergerak di bidang asuransi jiwa syariah.  PT  JMAS  mulai  go-publik  yang  ditetapkan secara efektif oleh OJK untuk melakukan penawaran umum (IPO) dari saham yang dimiliki pada tanggal 11 Desember 2017 sebanyak 400.000.000 saham dengan nilai nominal Rp 100 persaham dan harga penawaran RP 140 per saham.
Kinerja yang diperoleh terkait dengan keberhasilan mengendalikan risiko asuransi, efisiensi operasional,  dan  nilai  saham  akan  dibahas  pada paragraf selanjutnya di mana hasil trend peningkatan/penurunan menjadi triger bagi perusahaan  asuransi  syariah  lainnya  untuk  menjadi pertimbangan  apakah  akan  memilih  untuk  menjadi full-pledge  syariah  atau  menunda  sampai  telah  siap baik  dari  sisi  kesiapan  keuangan  maupun  dari  sisi kesiapan non keuangan.
a. Return Saham dan Nilai Ekuitas  PT JMAS
Sebelum  menyajikan  hasil  nilai  saham  dan tingkat return, data pada tabel 1 menunjukkan data harga  saham,  Indeks  Harga  Saham  Gabungan (IHSG)  tahun  2018,  2019,  dan  semester  1  tahun 2023.
Tabel 1. Daftar Harga Saham Gabungan dan Harga Saham PT JMAS Bulan Tahun 2018 Tahun 2019 Tahun 2023 IHSG HSI IHSG HIS IHSG HSI Januari 6,605.63 990 6,532.97 825 6,839.34 70 Februari 6,597.22 880 6,443.35 865 6,843.24 62 Maret 6,188.99 745 6,468.75 850 6,805.28 57 April 5,994.60 800 6,455.35 845 6,915.72 53 Mei 5,983.59 830 6,209.12 835 6,633.26 64 Juni 5,799.24 795 6,358.63 860 6,661.88 63 Juli 5,936.44 900 6,390.50 780 6,716.46 68 Agutus 6,018.46 925 6,328.47 835 September 5,976.55 900 6,169.10 885 Oktober 5,831.65 905 6,228.32 870 November 6,056.12 990 6,011.83 880 Desember 6,194.50 900 6,299.54 880
Sumber: Jakarta Composit Index dan Harga Sahama PT JMA
Data lain yang diperlukan untuk menghitung nilai  CAPM  adalah  terkati  dengan  nilai  risiko bebas  (Rf)  dan  Beta.  Nilai  tingkat  risiko  bebas ditunjukkan dengan suku bungan Bank Indonesia dengan rate tahun 2018, 2019, dan 2023 semester 1 memiliki rate yang sama yaitu 0,056 atau 5,6 %. Adapun  nila  beta  tahun  2018,  2019,  dan  2023 semester  1  menunjukkan  hasil  masing  –masing
0,22;  -0,26;  dan  10,12.    Formula  untuk menghitung  Return  market  adalah  sebagai berikut:
Penjelasan: E(Ri) merupakan return perusahaan  yang  diharapkan  investor,  Rf merupakan  return  pada  saat  tingkat  risiko  0,  Bi
merupakan nilai beta, Rm merupakan return dari harga  pasar  saham  gabungan,  Ri  merupakan return dari harga saham perusahaan. Hasil return
saham  individu  perusahaan  periode  2018,  2019, dan  2023  (semester  1)  disajikan  pada  tabel  2 berikut. Tabel. 2. Hasil Capital Aset Pricing Model (CAPM) perusahaan PT JMA (dalam jutaan rupiah) Unsur CAPM Tahun 2018 Tahun 2019 Tahun 2023 Semester 1 Return Individu (Ri) 1,645 % 0,07 % 0,103 % Return Market (Rm) -0,902 % 0,18 % -0,29 % Beta 0,222 -0,26 -0,12 Risk Free (Rf) 0,056 0,056 0,056 Expected (Ri) 4,1 % 7 % 6,28 % Lack Ri dengan E (Ri) 2,45 % 6,4 % 6,18 %

## Sumber: Diolah Penulis
Berdasarkan  data  hasil  pada  tabel  2 menunjukkan  setelah  IPO,  tingkat  return  saham PT JMA menunjukkan hasil 1, 645 % sedangkan tingkat hasil yang diharapkan pasar menunjukkan nilai  4,1  %.  Hasil  ini  memberikan  informasi perusahaan  belum  dapat  memberikan  tingkat return  yang  diinginkan  oleh  investor  yang  akan mempengaruhi keputusan investor untuk mencari alternatif  perusahaan  asuransi  syariah  yang memberikan  hasil  lebih  tinggi  atau  dapat  juga mengubah portofolio kepemilikan saham investor. Pada  tahun  2019  selisih  antara  tingkat  return perusahaan  dengan  yang  diharapkan  investor mengalami kenaikan, akan tetapi pada tahun 2023 semester  1,  perusahaan  menunjukkan  usaha perbaikan  di  mana  selisih  harapan  mengalami penurunan, dari sebesar 6,4 % menjadi 6,14 %.
Hasil ini juga memberikan informasi kepada perusahaan  asuransi  yang  akan  berdiri  dengan prinsip syariah atau UUS yang memiliki rencana akan spin-off bahwa perusahaan yang sudah full- pledge meskipun dalam suatu periode mengalami
penurunan nilai return sahama, dapat memperbaiki  kembali  kinerja  keuangan  yang berdampak  pada  meningkatnya  nilai  return saham.
b. Pengukuran  Nilai Klaim terhadap Kontribusi Peserta untuk Mengukur Keberhasilan

## Pengendalian Risiko Asuransi
Data  pada  tabel  3  menunjukkan  informasi nilai masing-masing unsur pengukuran nilai klaim terhadap  kontribusi  yang  merupakan  indikator dari  keefektivan  pengendalian  risiko  auransi. Berdasarkan  informasi  yang  disampaikan  pada tabel  3,  dihasilkan  nilai  prosentase  klaim  atas kontribusi premi asuransi yang menunjukkan nilai yang  relatif  menurun  sejak  tahun  2018  sampai tahun  2020.  Akan  tetapi  pada  tahun  2022  nilai klaim mengalami peningkatan. Untuk tahun 2021 data  tidak  diambil  sebagai  indikator  pengukuran keberhasilan  dikarenakan  pada  periode  tersebut pandemi  covid  sedang  berada  di  puncaknya, banyak industri mengalami kesulitan keuangan.
Tabel 3. Data dan Hasil Pengukuran Keberhasilan Mitigasi Risiko Asuransi pada PT JMAS (dalam
jutaan rupiah) Indikator Pengukuran Risiko Asuransi Tahun 2018 2019 2020 2022 PT JMAS Nilai Kontribusi Peserta 31.876 95.033 113.189 139.485 Nilai Klaim 22.169 60.771 66.273 92.548 % Klaim 70% 64% 59% 66% % Klaim ditanggung Reasuransi 62% 52% 52% 56%

## Sumber: Diolah Penulis
Terbukti  pada  periode  tersebut,  PT  JMAS menerima  klaim  yang  nilainya  sangat  material. Pada  tahun  2021  masih  menimbulkan  dampak terjadinya  klaim  yang  besar,  namun  nilainya
menurun  dibandingkan  tahun  2021.  Di  luar  dari dampak adanya pandemi covid, PT JMAS secara relatif dikatakan berhasil dalam memitigasi risiko asuransi.  PT  JMAS  juga  melakukan  keputusan
strategis  dengan mereasuransikan  kembali premi premi  dengan  risiko  tinggi  sehingga  cukup mengurangi kerugian yang lebih besar.
c. Pengukuran Tingkat Efisiensi dengan Penggunaan Perhitungan Return on Asset
Data dan hasil  pengukuran  Return on  Asset yang  menunjukkan  kemampuan  perusahaan dalam  mencapai  tingkat  efisiensi  operasional disajikan pada tabel 4
Tabel 4. Hasil Pengukuran Nilai Return on Asset (ROA) PT JMAS Keterangan Tahun 2018 Tahun 2019 Tahun 2020 Tahun 2022 Nilai Aset 179,014,551,425 198,032,338,757 239,408,270,443 293,113,078,294 Nilai Laba 552,900,319 1,250,560,411 53,326,848 1,500,859,337 ROA 0.309 % 0.631 % 0.022% 0.512 %

## Sumber: Laporan Keuangan PT JMAS
Berdasarkan  hasil    ROA  PT  JMAS  yang disajikan  pada  tabel  4,  tingkat  efisiensi perusahaan  belum  mencapai  optimal.  Hal  ini disebabkan pencapaian ROA masih di bawah nilai 1  %  meskipun  tren  pertumbuhan  terlihat fluktuatif,  yaitu  pada  periode  2019  ROA mengalami  peningkatan,  namun  di  tahun  2020 ROA  mengalami  penurunan  dan  di  tahun  2022 kembali naik menjadi 0,512 %.
3.2. Analisis  Perubahan  Nilai  Saham  ,  Risiko Asuransi,  dan  Efisiensi  Operasional  PT
Jasindo  Syariah  dan  PT  Askrida  Syariah (UUS yang telah spin-off menjadi Full-Pledge) Analisis  terkait  dengan  perubahan  nilai  saham dan  tingkat  hasil  saham  PT  Jasindo  Syariah  dan  PT Askrida  Syariah  akan  menggunakan  nilai  buku ekuitas. Hal ini disebebkan kedua perusahaan tersebut
belum  go  publik.  Pengukuran  dengan  menggunakan nilai  buku  ini  juga  memberikan  manfaat  berupa informasi  bagaimana  struktur  modal  dan  perubahan nilainya  setelah  melaksanakan  spin-off,  apakah mengalami  peningkatan  sesuai  dengan  tujuan  dari kebijakan  spin-off  .  Hal  ini  dapat  dijadikan pertimbangan bagi industri lain apakah akan memiliki melanjutkan spin-off atau menunda pelaksanaan spin- off.
Tabel 5 berikut ini disajikan data mengenai nilai Laba di tahan dan ekuitas masing-masing perusahaan. Untuk  PT  Jasindo  Syariah  data  disajikan  setelah melaksanakan  spin-off  (spin-off  tahun  2016),  yaitu selama 5 periode, yaitu 2017-2021 atau 5 tahun sejak pelaksanaan spin-off. PT Askrida Syariah mengimplementasikan spin-off pada tahun 2018, data yang disajikan selama periode 2018-2022. Tabel 5. Data Nilai Komponen Ekuitas (dalam jutaan rupiah) Perusahaan dan Nilai Ekuitas Tahun 2017 2018 2019 2020 2021 2022 PT Jasindo Syariah Nilai Laba Ditahan 1,088 1,591 23,681 (58,653) (52,868) Nilai Modal Disetor 75,000 75,000 75,000 75,000 75,000 Nilai Ekuitas 95,137 96,280 104,117 31,897 37,602 Laba periode berjalan 3,763 1,591 8,279 7 5,785 PT Askrida Syariah Nilai Laba Ditahan 28,675 36,895 49,920 69,762 95,205 Nilai Ekuitas 214,517 224,772 240,114 259,263 297,573 Nilai Modal Disetor 188,600 188,600 188,600 188,600 200,000 Laba periode berjalan 28617.47  19664.34  25992.98  35445.07 50,293
Sumber: Laporan Keuangan PT Jasindo dan PT Askrida Syariah
Berdasarkan  data  yang  disajikan  pada  tabel  3, sejak  periode  2017  setelah  melaksanakan  spin-off, nilai ekuitas perusahaan menunjukkan trend peningkatan sampai dengan tahun 2019, namun pada periode  2020  dan  2021  nilai  ekuitas  mengalami
penurunan.  Hal  ini  disebabkan  adanya  reklasifikasi nilai aset yang menyebabkan kerugian dan dilakukan penyesuaian  terhadap  saldo  laba  ditahan  sehingga saldo laba  ditahan mengalami  saldo  negatif.  Adanya reklasifikasi ini disebabkan penurunan nilai aset yang
sebelumnya  diakui  sebagai  kerugian  yang  belum direalisasi, kemudian pada tahun 2020 telah terealisasi kerugian tersebut sehingga mengharuskan perusahaan untuk  melakukan  reklasifikasi  dari  unrealized  loss menjadi  pengurangan  saldo  laba  ditahan.  Tentu  saja hal  ini  berdampak  signifikan  terhadap  nilai  ekuitas atau  nilai  modal  perusahaan  yang  mengalami penurunan sangat material. Akan tetapi di tahun 2021, manajemen  menunjukkan  usaha  strategisnya  untuk berupaya  menutupi  saldo  laba  ditahan  yang  defisit dengan meningkatkan perolehan laba berjalan. Hal ini ditunjukkan saldo laba ditahan mengalami peningkatan meskipun masih defisit.
Kondisi  nilai  modal  perusahaan  dapat  dilihat pada  gambar  2  yang  menunjukkan  grafik  trend perubahan nilai ekuitas masing-masing perusahaan.
Gambar  2. Perubahan nilai buku modal perusahaan Sumber: Diolah Penulis
Terkait dengan risiko asuransi yang juga menjadi triger  bagi  perusahaan  asuransi  syariah  yang  akan menjadi  full-pledge,  akan  dibahas  pada  paragraf berikut di mana hasil pengukuran  dan pembahasan ini dapat  dijadikan  pertimbangan  bagi  perusahaan asuransi untuk full-pledge syariah. Data pada tabel 5 menunjukkan  nilai  dari  akun-akun  Laporan  Surplus Defisit  Underwiriting  Dana  Tabarru  yang  menjadi indikator pengukuran risiko asuransi.  Risiko asuransi merupakan  kegagalan  perusahaan  dalam  memitigasi adanya risiko asuransi berupa klaim yang tidak dapat dibayarkan  oleh  perusahaan.  Hal  ini  disebabkan perusahaan kurang memitigasi adanya risiko ketidakmampuan  memenuhi  klaim.    Semakin  tinggi klaim  yang  terjadi  dalam  berupa  prosentase  nilai kontribusi  menunjukkan  perusahaan  kurang  dalam mengendalikan  risiko  atau  kurang  efektif  dalam mengidentifikasi  premi  asuransi  yang  mengandung risiko tinggi sehinggan menyebabkan nilai klaim yang besar. Untuk tujuan ini formula yang akan digunakan adalah  pembandingan  nilai  klaim  terhadap  nilai kontribusi  peserta.  Selain  itu  pengukuran  juga dilakukan terhadap nilai klaim yang ditanggung pihak reasuransi.    Semakin  besar  prosentase  menunjukkan usaha  perusahaan  dalam  mengendalikan  kerugian besar atas klaim yang terjadi di masa mendatang. Hasil pengukuran tersebut juga disajikan pada tabel 6.
Tabel 6.  Data Nilai Kontribusi Peserta, Klaim dari Peserta Asuransi, dan Hasil Pengukuran Risiko
Asuransi Perusahaan dan Nilai Ekuitas Tahun 2017 2018 2019 2020 2021 2022 PT Jasindo Syariah Nilai Kontribusi Peserta 136,539 113,467 145,458 172,205 216,776 Nilai Klaim 60,618 60,788 80,131 61,462 64,812 % Klaim 44% 54% 55% 36% 30% Klaim ditanggung Reasuransi 17,780 25,120 45,259 34,621 28,860 % Klaim ditanggung Reasuransi 29% 41% 56% 56% 45% PT Askrida Syariah Nilai Kontribusi Peserta 494,038 430,168 475,494 744,396 922,607 Nilai Klaim 225,821 182,382 186,259 287,281 332,127 % Klaim 46% 42% 39% 39% 36% Klaim ditanggung Reasuransi 65,371 51,607 46,871 49,541 54,801 % Klaim ditanggung Reasuransi 29% 28% 25% 17% 16%
Berdasarkan  data  pada  tabel  6,  Prosentase  nilai klaim  terhadan  nilai  kontribusi  peserta  pada perusahaan  Jasindo  Syariah  mengalami  trend  yang kurang  stabil,  tetapi  secara  keseluruhan  selama  lima
periode setelah spin-off,  trend perubahan nilai klaim relaitf  mengalami  peningkatan.  Dilihat  dari  sisi  % nilai  klaim  yang  ditanggung  oleh  perusahaan reasuransi mengalami peningkatan. Hal ini
- 100.000 200.000 300.000 400.000 1 2 3 4 5 6 PT Jasindo Syariah PT Askrida Syariah
menunjukkan peruahaan telah efektif dalam memitigasi  risiko  dengan  melakukan  strategi pemindahan risiko ke perusahaan reasuransi.
Untuk perusahaan Askrida Syariah, pengendalian terhadap  risiko  asuransi  cukup  efektif.  Hal  ini ditunjukkan dari trend julah klaim yang terjadi setiap tahunna  mengalami  penurunan.  Hal  ini  dapat disebabkan  perusahaan  melakukan  pembatasan  yang tinggi  terhadap  premi  dengan  tingkat  risiko  yang tinggi.    Dikarenakan  pemilihan  risiko  yang  rendah, sehingga nilai klaim juga rendah berdampak pada nilai
klaimyang  ditanggung  perusahaan  reasuransi  juga rendah.
Paragraf berikutnya akan membahas faktor yang ketiga  yang  dapat  dijadikan  indikator  pertimbangan keputusan full-pledge syariah  atau  menunda. Pengukuran  kali  ini  akan  dilakukan  terhadap kemampuan perusahaan dalam mencapat profitabilitas. Adapu data yang diperlukan dalam hal ini  data nilai aset, dan laba yang disajikan pada tabel 7
Tabel 7. Data Jumlah Aset dan Perusahaan Perusahaan Jasindo Syariah Keterangan Tahun 2017 Tahun 2018 Tahun 2019 Tahun 2020 Tahun 2021 Nilai Aset 262.108 256.197 300.364 467,516 490,860 Nilai Laba 3,763 1,591 8,279 7 5,785 Sumber: OJK , 2022 Tabel 8. Data Jumlah Aset Laba Perusahaan Askrida Syariah (Desember 2018) Keterangan Tahun 2018 Tahun 2019 Tahun 2020 Tahun 2021 Tahun 2022 Nilai Aset 532,260 597,964 730,449 882,584 1,025,085 Laba Periode Berjalan 28617.47 19664.34 25992.98 35445.07 50,293
Sumber: OJK, 2022
Pengukuran  kemampuan  perusahaan  dalam meningkatkan tingkat efisiensi perusahaan dalam hal ini  digunakan  perhitungan  ROA.  ROA  merupakan indikator apakah perusahaan telah efektif dan efisien
menggunakan aset yang dimiliki dalam menghasilkan laba. Hasil perhitungan ROA untuk kedua perusahaan tersebut disajikan pada tabel 9 berikut
Tabel 9. Perhitungan ROA Keterangan Tahun 2017 Tahun 2018 Tahun 2019 Tahun 2020 Tahun 2021 Tahun 2022 PT Jasindo Syariah 1.44% 0.62% 2.76% 0.001% 1.18% PT Askrida Syariah 5% 3% 4% 4% 5%

## Sumber: Diolah Penulis
Berdasarkan data pada tabel 9 PT Askrida syariah lebih  stabil  dalam  mencapai  tingkat  efisiensi perusahaan  dalam  menggunakan  aset  yang  dimiliki untuk tujuan memperoleh laba optimal.

## 4. KESIMPULAN
Ada  beberapa  faktor  yang  menjadi  triger  dalam keputusan  untuk  memilih  apakah  perusahaan  akan full-pledged  atau  menunda  pelaksanaannya.  Hasil yang  ditunjukkan  sesuai  pembahasan,  PT  JMAS meskipun  dalam  satu  periode  mengalami  penurunan nilai  return  sahamnya,  akan  tetapi  perusahaan  dapat mengendalikan penurunan tersebut dengan dibuktikan pencapaian periode berikutnya nilai return perusahaan naik kembali meskipun kenaikannya kurang signifikan.  Perusahaan  Askrida  syariah  terlihat  lebih stabil  dalam  meningkatkan  pertumbuhan  nilai
ekuitasnya.  Sedangkan  PT  Jasindo  dalam  3  periode pertama, nilai modal terus mengalami kenaikan. Akan tetapi  dalam  dua  tahun  terakhir,  nilai  modal mengalami  penurunan  meskipun  bukan  disebabkan karena  keuntungan/kerugian  operaional  melainkan adanya  reklasifikasi  dari  perubahan  nilai  aset  yang dimiliki.  Terkait  dengan  aktivitas  memitigasi  risiko, ketiga  perusahaan  menunjukkan  pengendalian  risiko yang  efektif.  Perusahaan  Jasindo  lebih  berani  dalam mengambil  risiko  premi,  akan  tetapi  perusahaan memiliki  strategi  untuk  meningkatkan  prosentase bagian  dari  klaim  menjadi  kewajiban  perusahaan reasuransi.  Berbeda  dengan  perusahaan  askrida syariah  yang  lebih  hari-hati  dalam  memilih  premi dengan risiko tinggi, Hal ini menimbulkan nilai klaim yang  relatif  rendah  dan  terus  menurun.  Terakhir, mengenai kemampuan dalam menggunakan aset yang
dimiliki  untuk  memperoleh  return,  dalam  hal  ini penggunaan  ROA  dijadikan  sebagai  indikator. Berdasarkan hasil analisis, hanya perusahaan Askrida Syariah yang menunjukkan nilai yang stabil meskipun besarannya belum signifikan. Pertumbuhan ROA pada Jasindo syariah kurang stabil dalam mempertahankan return  dari  penggunaan  asetnya.  Terlihat  perubahan ROA  kurang  stabil  selama  5  periode,  tahun  2017, tahun 2018, tahun 2019, tahun 2021, dan tahun 2022.
Penelitian  ini  memiliki  keterbatasan  dalam hal  perhitungan  nilai  CAPM  bagi  industri,  di  mana perusahaan  yang  dapat  dihitung  nilai  CAPM  nya hanya  PT  JMAS,  sedangkan  kedua  perusahaan lainnya tidak dapat dihitung nilai CAPM nya karena belum terdaftar di BEI. Untuk menentukan nilai aset modal digunakan rasio rsaio terkait nilai pasar. Hasil penelitian ini diharapkan dapat memberikan masukan pertimbangan bagi industri unit asuransi syariah yang akan  full-pledge  syariah  dengan  melihat  kondisi  di lapangan  bagaimana  perusahaan  yang  telah  full- pledge  syariah  mencapai  nilai  CAPM,  pengendalian mitigasi  risiko,  dan  pencapaian  kinerja..  Hasil penelitian ini juga menambah referensi indikator yang perlu  dipertimbangkan  manfaat  dari  full  pledge syariah.  Bagi  pemerintah,  hasil  ini  memberikan masukan  terkait  pembuatan  kebijakan,  khususnya terkait dengan pencapaian CAPM, tingkat pengendalian  risiko,  dan  kinerja  yang  diharapkan setelah unit asuransi syariah telah full-pledge syariah.

## 5. UCAPAN TERIMA KASIH
Penulis  mengucapkan  banyak  terima  kasih kepada  pihak-pihan  yang  memberikan  kontribusi penyelesaian  paper  ini,  yaitu  kepada  Direktur  dan Wakil  Direktur  PKN  STAN  berupa  motivasi  dan fasilitas  yang  diberikan,  Rekan  Kerja  Dosen  PKN STAN yang telah memberikan motivasi serta sharing knowledge terkait topik paper ini, dan juga beberapa praktisi dari industri asuransi syariahini.

## 6. REFERENSI
Abid, A., & et.al. (2022). Is bank risk appetite relevant to  bank  default  in  times  of  Covid-19? Central Bank Review 22 (2022) 109e117 .
Abid,Ammar et.al. (2021). Risk governance and bank risk-taking  behavior:  Evidence  from  Asian banks.  Journal  of  International  Financial Markets,  Institutions  &  Money.  75  (2021) 101466. Elsevier.
Al  Alif,  &  Deviant.  (2017).  Metode  Spin-Off  dan Tingkat  Profitabilitas_Studi  pada  Bank  Umum Syariah Hasil Spin-Off. Iqtishadia , Vol 10(1). Al  Arif,  &  Dewanti.  (2017).  Metode  Spin-off  dan Tingkat  Profitabilitas_Studi  pada  Bank  Umum Syariah Hasil Spin-off. Iqtishadia , Vol 10(1).
AL  Arif,  M.  (2015).  Keterkaitan  Kebijakan Pemisahan  Terhadap  Tingkat  Efisiensi  pada Industri Perbankan Syariah di Indonesia. Jurnal Keuangan dan Perbankan , Vol.19(2): 295–304. Al  Arif,  M.  (2018).  Evaluation  of  the  Spinoffs Criteria_A Lesson from The Indonesian Islamic Banking Industry. Iqtishadia , Vol. 11 (1).
Al  Arif,  M.  (2018).  Evaluation  of  the  Spinoffs Criteria_A Lesson from The Indonesian Islamic Banking Industry. Iqtishadia , Vol. 11 (1).
Al  Arif,  M.  R.,  &  et.al.  (2020).  Market  Structure,
SPin-Off  and  Efficiency:  Evidence  From Indonesian Islamic Banking Industry. Emerging Markets FInance and Trade , 56 issue 2.
Al. Arif, M. (2020). Market Structure, Spin-Off, and Efficiency:  Evidence  from  Indonesian  Islamic Banking  Industry. Emerging  Markets,  Finance, and Trade , 56 (2), 329-337.
Arianty,  E.,  &  Ghoni,  A.  (2022).  The  Spin-off Effectivity  in  Sharia  Insurance  Industry  in Indonesia:  Efficiency  and  Criteria  SPin-off Analysis. Jurnal Ekonomi dan Bisnis Syariah
Arianty,  E.,  &  Ghoni,  A.  (2023).  Pemilihan  Model Implementasi  Spin-Off  Unit  Usaha  Asuransi Syariah Di Indonesia Dengan Model Ahp. Jurnal Ilmiah Ekonomi Islam , Vol. 9 (1).
Arianty,  E.,  Nafis,  C.,  &  Ghoni,  A.  (2023).  How  to Increase the Accountability of Cash Waqf Linked Sukuk:  Maqāṣid  Asy-syarī‘ah  Approach. Al- Iqtishad: Jurnal Ilmu Ekonomi Syariah (Journal of Islamic Economics) , 1-20.
Arianty,  E.,  Utami,  T.,  Yustiani,  S.,  &  Haniyah,  R. (2023).  The  case  study  of  the  sharia  insurance industry:  how  far  is  the  spin-off  policy  being effectively implemented in Indonesia? Journal of Islamic  Accounting  and  Business  Research , Emerald Publishe.
Arja'i,  M.,  &  Qudratullah,  M.  (2013).  Analisis Portofolio Optimal Saham Syariah Menggunakan Multi Index Models . JURNAL FOURIER Vol. 2, No. 2 105-111 .
Baghdadabad, M. R. (2014). An extensile method on the. International Journal of Managerial Finance Vol. 10 No. 1 Emerald Group Publishing Limited 1743-9132 , pp. 54-72.
Bagus,  P.  (2019).  Kebijakan  Spin-off  dan  Efisiensi Perbankan Syariah di Indonesia. Ihtifaz: Journal of  Islamic  Economics,  Finance,  and  Banking , Vol. 2 (1).
Bahloul,  Slah  &Mathlouthi.  (2022).    Do  Sukuk  and Islamic indexes act as safe refuge to conventional stock  markets?  Evidence  from    Markov- switching  CAPM  approach.  Islamic  Economic Studies Vol. 30 No. 1, 2022 pp. 64-83 Emerald Publishing Limited
Cristo, D., & R.W, F. (2006). Spinoffs and Carveouts:
Some Factors Leading to Successful Divestiture. Competition Forum , Vol. 4, 2.
Febrianto, I., & Rachman, A. (2016). Islamic Capital Asset  Pricing  Model:  A  Comparative  Analysis. Jurnal Ilmiah ESAI Volume 10 nomor 1 .
Fitriyani,  T.  (2018).  Optimalisasi  Kinerja  Unit Asuransi Syariah menghadapi kebijakan spin-off. Skripsi. Universitas Islam Negeri Jakarta . Ghoni, A., & Arianty, E. (2021). The Impact of Spin- off Policy on the Efficiency of Sharia Insurance in  Indonesia  using  DEA  approach.  Journals  of Islamic Economics, LARIBA , Vol 7 (1).
Gusni,  &  Riantan,  S.  (2017).  Penggunaan  Arbitrage Pricing  Theory  Untuk  Menganalisis  Return Saham Syariah. Ultima Management Vol. 9 No.1 . Hagedoorn,  J.,  Lokshin  ,  B.,  &  Malo,  S.  (2019).
Alliances  and  the  innovation  performance  of corporate. Small Bus Econ , 50:763–781.
Halai, T. (2015). Parent company influence on spin- off  performance. Thesis.  University  Fernando Pessoa .
Hamid, A. (2015). The Impact of SPin-Off Policy to The Profitability. Al-Iqtishad: , Vol. VII .
Hanif,  M.,  &  et.al.  (2019).  Risk  and  returns  in Shari’ahcompliant cross-section stocks: evidence from  an  emerging  market. Journal  of  Islamic Accounting  and  Business  Research  Vol.  10  No. 5, .
Haniyah,  Rizqi,  Arianty,  E.,  &  Yustiani,  S.  (2022).
Profitabilitas dan Pertumbuhan Aset Perusahaan
Asuransi Syariah di Indonesia yang Melaksanakan  Spin-off. BALANCE  VACATION ACCOUNTING JOURNAL .
Hollowell, B. (2009). The Long-Term Performance of Parent  Firms  and  Their  Spin-offs. The International  Journal  of  Business  and  Finance Research , Vol 3(1). Susquehanna University.
Kiswanto,  B.  (2012).  Spin  Off  Unit  Usaha  Syariah (UUS),  Kendala  dan  Strategi  Penyelesaiannya. (Makalah Tidak Dipublikasikan). Jakarta: Bank Indonesia .
Mehmood  &  Luca.  (2023).  How  does  non-interest income affect bank credit risk? Evidence before and  during  the  COVID-19  pandemic. Finance Research Letters 53 (2023) 103657
Nasution,  L.  (2019).  Strategi  Spin  Off  Bagi Pengembangan  Keuangan  Syariah:  Tinjauan Pada  Kasus  Asuransi  Syariah. Jurnal  Dinamika Ekonomi Pembangunan (JDEP) , Vol 2 (2): 213- 226.
Nguye,  Q.,  &  Dang,  V.  (2022).  The  impact  of  risk governance  structure  on  bank  risk  management effectiveness: evidence from  ASEAN countries. Heliyon 8 e11192 journal homepage: www.cell.com/heliyon .
Niswati,  Z.  (2014).  Analisis  perbandingan  efisiensi bank  syariah  di  Indonesia  dengan  metode  data envelopment  analysis  (DEA). Jurnal  Fakultas Ekonomi UNDIP, 80-116 .
Nurfadilah,  D.,  &  Samidi,  S.  (2019  ).  ANALISA DAMPAK SEBELUM DAN SESUDAH SPIN- OFF PADA PROFITABILITAS: STUDI
KASUS  PADA  UNIT  USAHA  SYARIAH  DI INDONESIA  . Jurnal  Ekonomi  dan  Industri , Volume 20 (2).
Nurhayat,  T.  (2021).  Peramalan  Bisnis  Unit  Usaha Syariah PT ABC dalam Tantangan Spin Off. Ad- deenar. Jurnal Ekonomi dan Bisnis Islam . , Vol 5 (2).
Rakhmawati,  T.  (2017).  Pengukuran  efisiensi  di instansi  pemerintah  dengan  metode  data envelopment  analysis  (DEA)  untuk  mendukung reformasi birokrasi. LIPI Press .
Rizqulloh.  (2013).  Pemilihan  Metode  Spin-Off  Unit Usaha  Sayriah  Bank  Umum  Konvensional Menjadi  Bank  Umum  Syariah  di  Indonesia. (Disertasi Tidak , Jakarta: IEF Trisakti.
Sadaa, A. M., & et.al. (2023). Corporate governance as  antecedents  and  financial  distress  as  a consequence  of  credit  risk.  Evidence  from  Iraqi banks. Journal of Open Innovation: Technology, Market,and Complexity 9 100051 .
Shaikh,  S.,  &  et.al.  (2019).  Cross  section  of  stock returns on Shari’ah- compliant stocks: evidence from  Pakistan. International  Journal  of  Islamic and  Middle  Eastern  Finance  and  Management Vol. 12 No. 2 .
Sihombing,  N.,  &  Yahya,  M.R.  (2016).  Pengaruh Kebijakan  Spin-off  BOPO  DPK  dan  NPF Terhadap  Profitabilitas  Perbankan  Syariah  di Indonesia. Jurnal  Ilmiah  Mahasiswa  Ekonomi Akuntansi (JIMEKA) , Vol. 1(2): 127-137.
Subekti,  Retno  et.al.  (2022).  Toward  the  Black– Litterman  with  Shariah-compliant  asset  pricing model:  a  case  study  on  the  Indonesian  stock market  during  the  COVID-19  pandemic, International  Journal  of  Islamic  and  Middle Eastern Finance and Managemen t Vol. 15 No. 6, 2022  pp.  1150-1164  ©Emerald  Publishing Limited
Suma,  M.  (2020). Asuransi  syariah  di  Indonesia  : telaah teologis, historis, sosiologis, yuridis, dan futurologis . Jakarta: Amzah.
Taga,  A.,  Nawawi.K,  &  Kosim,  A.M.  (2010).
Perkembangan  Perbankan  Syariah  Sebelum  dan Sesudah  Spin-off. Tafaqquh,  Jurnal  Hukum Ekonomi Syariah dan Ahwal Syahsiah.
Udin. (2010). Corporate Spin-Offs and Shareholders'
Value Evidence from Singapore. The
International  Journal  of  Business  and  Finance Research. University of Southampton.
Waskin  et.al.  (2021).  Business  Srategy  Analysis  for Spin-Off  and  Islamic  Banking  Growth:  Canvas Business Model Approach. International Journal of Educational Research & Social Sciences .
Yustiani,  S., &  et.al.  (2022).  Evaluasi  Kriteria  Spin- off:  Proyeksi  Nilai  Kecukupan  Dana  Tabarru Industri  Asuransi  Syariah  Pendekatan  ARIMA. Jurnal  Ilmiah  Manajemen  Fakultas  Ekonomi (JIMFE) .