## PENGARUH BENTUK STRUKTUR KEPEMILIKAN TERHADAP KEBIJAKAN HUTANG
(Studi Empiris Pada Perusahaan di BEJ)
Jati Imantoro e-mail: jatiimantoro@yahoo.com

## Dosen Tetap FE Universitas Muhammadiyah  Metro

## ABSTRAK
Penelitian   ini   bertujuan   untuk   mengetahui   pengaruh   bentuk   struktur   kepemilikan yang   terdiri   dari   Insider   Ownership,   Institutional   Investor,   dan   Shareholder   Dispertions terhadap kebijakan hutang perusahan-perusahaan di Indonesia
Sampel yang digunakan dalam penelitian ini adalah 90 perusahaan yang terdaftar di BEJ   untuk   periode   tahun   2004   sampai   dengan   2006.   Pemilihan   sampel   dengan menggunakan metode purposive sampling, yaitu dengan mendasarkan pada criteria-kriteria tertentu.   Data   yang   diperoleh   dianalisis   dengan   menggunakan   metode   regresi   berganda untuk menguji pengaruh struktur kepemilikan terhadap kebijakan hutang.
Dalam penelitian ini diketemukan bukti secara empiris tidak seluruh bentuk struktur kepemilikan  yaitu:  Insider Ownership, Institutional  Investor,  dan Shareholder  Dispersion mempengaruhi kebijakan hutang yang dilakukan oleh perusahaan-perusahaan di Indonesia. Kemungkinan dikarenakan penelitian ini hanya mempertimbangkan prosentase kepemilikan saham   saja,   seharusnya   dalam   penelitian   juga   memperimbangkan   factor   internal   diri manajer sebagai pihak pengambil keputusan. Seperti: seberapa besar manajer mau untuk bertanggung jawab terhadap resiko atas keputusan yang ia ambil (risk beating), tingkat loyalitas manajer terhadap perusahaan yang ia pimpin.
Kata   Kunci: Insider   Ownersip,   Institutional   Investor,   Shareholder   Dispertion ,   dan Kebijakan Hutang

## PENDAHULUAN

## 1.1. Latar Belakang Masalah
Dalam   pelaksanaan   pengembangan   perusahaan,   maka   perusahaan   tidak   terlepas dengan masalah pendanaan atau modal. Usaha-usaha pengadaan dana atau modal perusahaan memiliki dua alternative, alternative pertama yaitu pengadaan dana yang berasal dari dalam perusahaan dapat berupa laba, laba ditahan, cadangan peyusutan aktiva tetap. Sedangkan alternative kedua adalah dengan pengadaan dana yang berasal dari luar yaitu dapat dilakukan dengan menerbitkan hutang dan menerbitkan saham.
Dalam   kaitannya   pendanaan   perusahaan   bersumber   dari   hutang   ini   memunculkan permasalahn   agensi   antara   manajer   sebagai   pihak   pengambil   keputusan   dengan   pemilik saham.   Menurut   teori   agensi   yang   dikembangkan   Jensen   dan   Meckling   (1976)   manejer sebagai   pihak   pengambil   keputusan   perusahaan,   dimana   manajer   merupakan   pihak   yang diberikan kepercayaan oleh pemegang saham dianggap tidak selalu bertindak sesuai dengan kepentingan   pemengan   saham.  Oleh   karena  itu,   perlu   ada  mekanisme  agar   manajer  mau bertindak   sesuai   dengan   kepentingan   pemegang   saham.   Salah   satu   mekanisme   yang diusulkan   oleh   Jensen   dan   Meckling   (1967)   adalah   dengan   menambah   porsi   hutang. Menambah hutang dapat mengurangi masalah agensi karena dua alasan. Pertama, dengan meningkatkan   hutang   maka   akan   semakin   kecil   porsi   saham   yang   harus   dijual   oleh
perusahaan. Semakin kecil saham yang beredar maka akan semakin kecil masalah agensi antara pihak manajer dengan pemegang saham, kedua, semakin besar hutang perusahaan maka akan semakin kecil dana “mengangur” ( free cash flow) yang dapat dipakai manajer untuk keperluan-keperluan yang kurang perlu. Semakin besar hutang maka perusahaan harus mencadangkan lebih banyak kas untuk membayar bunga hutang dan untuk mengangsur pojok pinjaman.   Mekanisme   untuk   mengurangi free   cash   flow ini   oleh   Jensen   (1986) dikelompokkan dengan mekanisme bonding , yaitu suatu mekanisme yang digunakan oleh manajer   untuk   membuktikan   bahwa   mereka   tidak   menghamburkan   dana   perusahaan   dan mereka berani mengambil resiko kehilangan perusahaan jika mereka tidak bias mengelola perusahaan dengan baik.
Penambahan porsi hutang perusahaan jika diyakini dapat mengurangi konflik agensi antara manajer dengan pemegang perusahan, pertanyaan yang muncul mengapa perusahaan tidak sekalian menggunakan hutang yang sebesar-besarnya (meskipun porsinya tidak 100%)? Jawabanya adalah ternyata penambahan hutang dapat menciptakan permasalahan agensi pada hutang.   Ketika   porsi   hutang   dalam   struktur   modal   perusahaan   meningkat   maka   resiko financial yang ditanggung bondholder (pemberi hutang) meningkat sementara manajer dan shareholder (pemegang   saham)   tetap   menjadi   pengendali   keputusan   yang   diambil perusahaan.   Kondisi   ini   membuka   peluang   bagi   manajer   dan   pemegang   saham   untuk memanfaatkan   kekayaan bondholder untuk   kepentingan   manajer   dan   pemegang   saham. Untuk   meminimumkan   konflik   kepentingan   antara   pihak-pihak   terkait,   maka   diperlukan mekanisme   pengawasan   yang   dapat   mensejajarkan   kepentingan   antar   pihak-pihak   yang terkait. Namun mekanisme pengawasan ini akan menimbukan biaya yang disebut agency cost .
Dalam   penelitian   yang   dilakukan   oleh   Mohd   (1988)   dalam   Wuryaningsih   (2002) senada   dengan   pendapat   Jensen   dan   Meckling   (1976)   bahwa   peningkatan   kepemilikan manajer ( insider ownership ) dalam struktur kepemilikan perusahaan dapat menekan manajer untuk tidak mengambil keputusan yang hanya mementingkan kepentingannya saja. Menurut pendekatan ini agency problem dapat dikurangi bila manajer memiliki kepemilikan saham dalam perusahaan. Pendakatan lain yang dapat digunakan untuk mengurangi agency problem adalah   dengan   meningkatkan   kepemilikan   saham   dari   luar   perusahaan   yaitu institutional investor dan shareholder dispertion yang secara tidak langsung kedua pendekatan di atas akan membatasi manajer dan pemegang saham perusahaan dalam menggunakan hutang untuk kegiatan “konsumtif” yang kurang perlu untuk dilakukan. Sehingga, secara otomatis akan mengurangi kebijakan hutang yang dilakukan oleh perusahaan.

## 1.2       Rumusan Masalah
Berdasarkan latar belakang yang telah diuraikan di atas maka peneliti merumuskan masalah sebagai berikut: Apakah Insider Ownership , Institutional Investor , dan Shareholder Dispersion memiliki pengaruh yang parsial terhadap kebijakan hutang yang dilakukan oleh perusahaan-perusahaan di Indonesia.

## KERANGKA PIKIR DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS

## 2.1 Pengaruh Insider Ownership terhadap Kebijakan Hutang
Hasil penelitian Friend dan  Hasbrouk (1988) senada dengan pendapat Jensen dan Meckling   (1976)   bahwa   peningkatan   kepemilikan   manajer   ( insider   ownership )   memiliki hubungan   negative   dengan   kebijakan   hutang.   Dalam   arti   bahwa   jika   semakin   tinggi kepemilikan manajer dalam struktur kepemilikan perusahaan maka penggunaan hutang oleh perusahaan semakin rendah. Meningkatnya kepemilikan manajer akan menyebabkan manajer akan semakin hati-hati dalam menggunakan hutang dan menghindari prilaku oportunistik,
karena   mereka   ikut   menanggung   konsekuensi   dari   keputusan   yang   diambilnya,   sehingga perusahaan memiliki hutang yang rendah. Hal ini bisa mengontrol konflik keagenan dan mengurangi biaya agency ( agency cost ) dalam rangka monitoring.
Tetapi   dalam   penelitan   lain   yang   dilakukan   oleh   Kim   dan   Sorenson   (1986), menemukan  adanya  hubungan  positif  antara  kebijakan  hutang  dengan insider  ownership . Dengan   alasan   hubungan   ini   dipelajari   dari demain   and   supply   hypothesis .   Pendekatan hipotesis   ini   menjelaskan   bahwa   perusahaan   yang   dikuasai   oleh insider atau   perusahaan tertutup memiliki debt agency cost yang rendah sehingga cenderung menggunakkan hutang yang besar dalam pendanaannya. Dari uraian di atas dapat dirumuskan hipotesis pertama:
H 1 :   Kepemilikan   internal   (insider   ownership)   mempunyai   pengaruh   negative   terhadap kebijakan hutang Perusahaan

## 2.2       Pengaruh Institutional Investor Terhadap Kebijakan Hutang
Shleifer   dan   Vishny   (1986)   menyatakan   bahwa   pemegang   saham   besar   ( large shareholder ) mempunyai arti penting dalam memonitor prilaku manajer dalam perusahaan. Menurut  hasil penelitian mereka adanya  konsetrasi  kepemilikan  dalam perusahaan, maka pemegang saham besar seperti institutional investor dapat memonitor tim manajemen secara lebih efektif . meningkatnya kepemilikan oleh institutional investor juga dapat mengimbangi kebutuhan terhadap penggunaan hutang oleh perusahaan. Semakin tinggi kepemilikan saham institutional   maka   diharapkan   akan   semakin   kuat   kontrol   internal   terhadap   perusahaan, sehingga   dapat   mengurangi   biaya   keagenan,   serta   mengurangi   penggunaan   hutang   oleh perusahaan. Berdasarkan uraian di atas dapat dirumuskan hipotesis kedua:
H 2 : Kepemilikan Institutional Investor memiliki pengaruh negatif terhadap kebijakan hutang perusahaan
2.3       Pengaruh Shareholder Dispersion Terhadap Kebijakan Hutang Menurut   Jensen   dan   Meckling   (1976)   menyatakan   bahwa   jika   jumlah   pemegang saham semakin menyebar, maka konsentrasi kepemilikan akan terpecah dan menyebar, dan kondisi ini akan meyebabkan hubungan yang negative terhadap debt ratio . Hal ini didukung oleh   pernyataan   Esterbrook   (1984),   bahwa   pemegang   saham   yang   menyebar   ( diffused shareholder ) memiliki pengaruh terhadap posisi manajer yang konservatif dalam penggunaan hutang. Dari uraian di atas dapat dirumuskan hypothesis yang ketiga:
H 3 : Shareholder Dispersion mempunyai pengaruh yang negative terhadap kebijakan hutang perusahaan

## KAJIAN PUSTAKA

## 2.1 Landasan Teori 2.1.1   Teori Agensi
Hubungan   agency   merupakan   kontrak,   baik   bersifat   eksplisit   maupun   implisit,   di mana satu atau lebih orang (yang disebut principal) meminta orang lain (yang disebut dengan agen)   untuk   mengambil   tindakan   atas   nama   principal.   Dalam   kontrak   tersebut   terdapat pendelegasian   wewenang   untuk   pengambilan   keputusan   kepada   agen.   Dalam   konteks perusahaan,   principal   adalah   pemilik   perusahaan   (pemegang   saham)   dan   agennya   adalah manajer. Manajer diberikan wewenang untuk mengambil keputusan yang berkaitan dengan oprasional dan strategi perusahaan dengan harapan keputusan-keputusan yang akan diambil akan memaksimalkan nilai perusahaan.
Harapan agar manajer selalu mengambil keputusan yang sejalan dengan peningkatan nilai perusahaan seringkali tidak terwujud. Banyak keputusan yang diambil oleh manajer yang  justru  lebih  menguntungkan  manajer  dan  mengesampingkan  kepentingan  pemegang saham.   Penggunaan   dana   perusahaan   untuk   pembelian   fasilitas   manajer   yang   berlebihan, penahanan   laba   perusahaan   untuk   investasi   yang   kurang   menguntungkan,   dan   berbagai kecurangan   yang   dapat   mengurangi   laba   atau   asset   perusahaan   seperti   menjual   produk dengan   harga   murah   ke   perusahaan   lain   yang   ternyata   perusahaan   milik   manajer   adalah beberapa praktik yang bertententangan dengan kepentingan pemegang saham.
Mengapa   manajer   memiliki   kesempatan   untuk   melakukan   tindakan   yang bertententangan dengan kepentingan pemegang saham? Jensen dan meckling (1976) dalam Hidayat (2004), menyatakan bahwa masalah keagenan akan potensial terjadi apabila proporsi kepemilikan   manajer   ( insider )   atas   perusahaan   kurang   dari   100%.   Sehingga   manajer cenderung   bertindak   untuk   mengejar   kepentingan   dirinya   dan   bukan   berdasarkan memaksimalkan nilai dalam pengambila keputusan dalam pendanaan perusahaan. Selain itu, Jensen   dan   Meckling   (1976)   dalam   Hidayat   (2004)   menyatakan   bahwa   kondisi   yang demikian merupakan konsekuensi dari pemisahan fungsi pengelolaan dan fungsi kepemilikan atau   sering   disebut sparation   of   dicision   making   and   risk   beating   function   of   the   firm . Pengambil keputusan yaitu, yaitu pihak manajemen relative tidak menaggung resiko atas kesalahan dalam pengambilan keputusan, resiko kesalahan tersebut sepenuhnya ditanggung oleh principal (pemilk saham).
Kesimpulannya,   menurut   teori   keagenan   para   manajer   cenderung   bertindak   untuk mengejar   kepentingan   mereka   sendiri,   bukan   berdasarkan   maksimalisasi   nilai   perusahaan dalam   keputusan   pendanaan   (Jensen   dan   Meckling   (1967)   dalam  Wuryaningsih   (2004)). Pendapat lain didasarkan pada asumsi bahwa para manajer yang bertanggung jawab pada keputusan keuangan tidak mampu untuk melakukan diversifikasi dalam human capital .

## 2.1.2    Alternatif Untuk Mengurangi Konflik Keagenan dan Agency Cost
Jensen   dan   Meckling   (1976)   mengidentifikasi   ada   dua   cara   untuk   mengurangi kesempatan manajer melakukan tindakan yang merugika investor, yaitu: (1) Investor luar melakukan pengawasan ( monitoring ), dan (2) Manajer sendiri melakukan pembatasan atas tindakannya ( bonding ).

## 2.1.2.1 Mekanisme Kontrol Dengan Monitoring
Ada   beberapa   mekanisme monitoring untuk   mengurangi   konflik   keagenan   dan. Beberapa   mekanisme-mekanisme   control   yang   dapat   dipakai   untuk   mengurangi   konflik keagenan:
a. Pembentukan Dewan Komisaris
Pembentukan dewan komisaris adalah salah satu mekanisme yang banyak dipakai oleh perusahaan untuk memonitoring kinerja manajer. Namun menurut beberapa penelitian pengawasan   oleh   komisaris   terhadap   manajer   kurang   berjalan   efektif,   ini   terjadi dikarenakan   pemilihan   dewan   komisaris   kurang   demokratis   dan   setelah   terpilih   tidak berani untuk memberikan kritik terhadap manajemen.

## b. Pasar Corporate Control
Mane   (1965)   pasar corporate   control atau   istilah   lainnya takeover (pengambilalihan perusahaan) dilakukan perusahaan yang menurun nilainya akibat adanya masalah agensi oleh perusahaan lain, merupakan mekanisme yang lebih bagus sehingga masalah agensi dapat dikurangi.
c. Pemegang Saham Besar
Mekanisme yang banyak dipakai untuk mengawasi manajemen adalah melalui pemegang saham besar ( large outside shareholder ) yang biasanya merupakan lembaga investmen banking , perusahaan asuransi, perusahaan dana pension, perusahaan resakdana, dan bank.
d. Kepemilikan Terkonsentrasi
Mekanisme pengurangan masalah agensi yang agak mirip dengan mekanisme pemegang saham   besar   adalah   mekanisme   lewat   kepemilikan   yang   lebih   terkonsentrasi.  Tetapi, disbanding dengan mekanisme pemegang saham besar, kepemilikan saham terkonsentrasi memiliki   kekuatan   control   yang   lebih   rendah   karena   mereka   tetap   harus   melakukan koordinasi untuk menjalankan hak kontrolnya.
e. Pasar Manajer
Fama   (1980)   menyatakan   bahwa   masalah   agensi   akan   sangat   berkurang   dengan sendirinya   karena  manajer  akan  dicatat  kinerjanya   oleh  pasar  manajer  baik  yang  ada dalam perusahaan maupun yang berasal dari luar perusahaan.

## 2.1.2.2 Mekanisme Kontrol Dengan Peningkatan Kepemilikan Manajer
Teori   kepemilikan   yang   dikemukakan   oleh   Jensen   dan   Meckling   (1976) mengisyaratkan   bahwa   ada   hubungan   positif   antara   kepemilikan   manajerial   dengan   nilai perusahaan.

## 2.1.2.3 Mekanisme Kontrol dengan Bonding
Jensen   (1986)   melihat   masalah   keagenan   dari   sudut   ketersediaan   uang   yang menganggur ( free cash flow ) yang dapat digunakan manajer dalam kegiatan konsumtif untuk memenuhi kepentingannya. Free cash flows tersebut berasal dari kelebihan dana yang ada dalam   perusahaan   setelah   seluruh   proyek   investasi   yang   menghasilkan net   present   value positif dilaksanakan. Sehingga apabila masalah keagenan ingin dikurangi maka free cash flow tersebut   harus   dikurangi   terlebih   dahulu,   upaya   yang   dapat   dilakukan   oleh   manajer adalah   dengan   menahan   diri   ( bonding )   untuk   tidak   menggunakan free cash   flows untuk menciptakan penyimpangan-penyimpangan, yaitu dengan cara dengan memperkecil free cash flows itu sendiri. Cara bonding yang disarankan oleh Jensen (1986) di atas adalah dengan car meningkatkan   jumlah   hutang   perusahaan.   Dengan   semakin   besar   hutang   yang   dimiliki perusahaan   maka   akan   semakin   banyak   dana   yang   harus   digunakan   perusahaan   untuk membayar angsuran dan bunga hutang itu sendiri.

## 2.2 Penelitian Terdahulu
Penelitan   yang   meneliti   bagaimanakah   pengaruh   struktur   kepemilikan   terhadap kebijakan hutang di Indonesia telah banyak dilakukan di Indonesia. Di ataranya penelitian yang dilakukan oleh hidayat (2004) meneliti bagaimanakah pengaruh struktur kepemilikan, factor internal perusahaan, factor internal peusahaan terhadap kebijakan hutang ( debt ratio ). Dalam penelitian ini diketemukan hasil bahwa tidak seluruh variable struktur kepemilikan, diataranya insider   ownership , institutional   investor ,   dan shareholder   dispersion memiliki pengaruh   siknifikan   pada debt   ratio .   Hanya   variable shareholder   dispersion saja   yang memiliki   pengaruh   negative   siknifikan   pada debt   ratio ,   tetapi   variable   yang   lain   tetap memiliki pengaruh negative pada debt ratio .
Penelitian   yang   dilakukan   Wuryaningsih   (2002),   yang   meneliti   pengaruh   struktur kepemilikan   terhadap   kebijakan   hutang   pada   perusahaan   manufaktur,   menghasilkan kesimpulan yang sama bahwa bahwa tidak seluruh variable struktur kepemilikan, diataranya insider   ownership , institutional   investor ,   dan shareholder   dispersion memiliki   pengaruh siknifikan   pada debt   ratio .   Hanya   variable shareholder   dispersion saja   yang   memiliki pengaruh   negative   siknifikan   pada debt   ratio ,   tetapi   variable   yang   lain   tetap   memiliki pengaruh negative pada debt ratio .
Dari penelitian di atas peneliti ingin meneliti kembali bagaimanakah pengaruh struktur kepemilikan terhadap kebijakan hutang, dengan menggunakan sampel seluruh perusahaan yang terdaftar di BEJ, kecuali perusahaan bank dan keuangan. Dan data yang digunakan adalah data time series laporan keuangan perusahaan dari tahun 2004 sampai dengan tahun 2007, yang peneliti yakini data laporan keuangan masuk dalam periode laporan keuangan yang jauh dari pengaruh krisis ekonomi yang terjadi pada era-1998 yang banyak berpengaruh pada kinerja keuangan perusahaan di Indonesia.

## METODE PENELITIAN

## 3.1 Populasi dan Sampel
Penelitian ini menggunakan populasi semua perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta (BEJ) selama tahun 2004 sampai dengan tahun 2007. Pemilihan sampel dilakukan dengan metode purposive sampling , yaitu dengan berdasarkan criteria tertentu:
a. Perusahaan adalah perusahaan yang terdaftar di BEJ, kecuali perusahaan keuangan dan perbankan.
b. Perusahaan   melaporkan   laporan   keuangan   dan   dipublikasikan   untuk   periode   2004 sampai dengan 2008.
c. Laporan perusahaan memiliki kelengkapan data yang dibutuhkan penelitian seperti data insider   ownership , institutiona   linvestor ,   total   hutang   jangka   panjang,   dan   total equity .
d. Memiliki kebijakan hutang dan EBIT yang positif.
Dari hasil pemilihan sampel denga criteria di atas dihasilkan sampel perusahaan sebagai berikut:
Tahun 2004 2005 2006 2007 2008 Total Populasi Yang dikeluarkan dari sampel karena: 1) Tidak melaporkan laporan keuangan
2) Tidak Lengkap datanya
3) Yang EBIT negatif 182 (0) (126) (41) 182 (0) (120) (42) 182 (0) (117) (49) 182 (0) (125) (39) 187 (0) (123) (43) 915 (0) (611) (214) Sampel yang dipakai 15 20 16 18 21 90

## 3.2       Variabel Penelitian
Variable dependen dalam penelitian ini adalah kebijakan hutang yang didasarkan atas nilai debt   ratio . Debt   ratio merupakan   hasil   bagi   antara   hutang   jangka   panjang   tahunan perusahan dengan hutang jangka panjang ditambah dengan shareholder equity tahunan.
Sedangkan   variable   independen   dalam   penelitian   ini   adalah   struktur   kepemilikan saham perusahaan yang dikelompokkan dalam 2 kelompok besar, yaitu pertama porsi saham yang   dimiliki   oleh  manajer   dan  komisaris  ( insider   ownership ).  Kedua  porsi  saham  yang dimiliki pihak luar outside shareholder ( institutional investor dan shareholder dispersion ).

## 3.3       Teknik Analisis
Teknik   analisis   penelitian   ini   menggunakan   bantuan   program   statistic   SPSS. Pengujian   terhadap   hipotesis   digunakan   dengan   model   regresi   berganda   yang   bebas   dari pelanggaran   asumsi   klasik.   Interprestasi   hasil   penelitian   parsial   (uji   t)   hanya   dilakukan terhadap   variable   independen   yang   secara   statistic   mempunyai   pengaruh   yang   siknifikan terhadap variable dependen.

## HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
4.1       Uji Normalitas
Uji   normalitas   data   menggunakan   uji kolmogorov-smirnov ,   dari   table one-sample kolmogorov-smirnov   tes diketahui   nilai asyim.sig.   (2tailed) dari   seluruh   variable   yang digunakan   nilainya   diatas   >   0.05   yang   menandakan   seluruh   variable   yang   digunakan berdistribusi normal.
One-Sample Kormogorov-Smirnov Test
DR INSDR INST SDP N Normal Parameters              Mean Std.
Deviation Most Extrems                       Absolute Differences                           Positive
Negative Kormogorov-Smirnov Z Asymp.Sig. (2-tailed) 90 .2758 .2402 .126 .124 -.126 1.191 .117 90 -3.4116 4.5313 .118 .078 -.118 1.121 .162 90 .5326 .1229 .141 .075 -.141 1.341 0.055 90 5.4325 1.4303 .118 .118 -.093 1.118
.164
a. Test distribution is Normal
b. Calculaited from data

## 4.2       Uji Asumsi Klasik
4.2.1    Uji Multikolinieritas
Uji Multikolinieritas dilakukan untuk menguji apakah ada hubungan yang kuat antara variable independen di dalam persaman regresi, untuk melihatnya dapat dengan melihat nilai tolerance (TOL), variance in factor (VIF) dan persion correlation matrik . Dengan melihat hasil uji pada nilai persion correlation dalam table di bawah, antara variable independen dimana   nilainya   tidak   melebihi   nilai   0.8   ini   menunjukkan   bahwa   tidak   terdapat multikolinieritas dalam model regresi yang digunakan.

## correlations
DR INSDR ISNT SDP Person Correlation                   DR INS DR INST SDP 1.000 .444 -.185 .273 .444 1.000 -.227 .362 -.185 -.227 1.000 -.163 .273 .362 -162 1.000
Sig. (1-tailed)                            DR
INS DR INST SDP . .000 .040 .005 .000 . .016 .000 .040 .016 . .062 .005 .000 .062 . N                                              DR INS DR INST SDP 90 90 90 90 90 90 90 90 90 90 90 90 90 90 90 90

## 4.2.2    Uji Autokorelasi
Uji Autokorelasi untuk menguji apakah model regresi yang digunakan baik maka harus bebas dari autokorelasi, yaitu tidak adanya korelasi antar residual satu observasi dengan observasi yang lain. Untuk melihat apakah tidak terjadi autokorelasi digunakan uji Durbin- Watson dari   program   SPSS.   Jika   nilai Durbin-Watson mendekati   2   maka   tidak   terjadi autokorelasi, tetapi jika nilai Durbin-Watson nilainya 0 atau 4 maka terjadi autokorelasi. Dari output   uji Durbin-Watson diketahui   nilai Durbin-Watson 1,650   maka   tidak   terjadi autokorelasi

## Uji Durbin Watson
Model Summary b Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of The Estimate Durbin- Watson 1 .466 a .217 .190 .2162 1.650
a. Predictators: (Constant), SDP, INST,INSDR
b. Dependent Variabele: DR

## 4.2.3    Uji Heteroskedastisitas
Heteroskedastisitas merupakan fenomena dimana nilai dependen tertentu yang dipilih atau ditetapkan masing-masing kesalahan mempunyai varian yang sama (homoskedastisitas) yaitu besaran σ 2 . Dalam uji heteroskendastisitas ini digunakan korelasi peringkat Spearman’s Rho dengan   menggunakan   standar   residual   kurang   dari   0,5   maka   tidak   terjadi heteroskendastisitas. Dari pengujian yang dilakukan dengan Spearman’s Rho pada table di bawah koeficien korelasi kurang dari 0,5, dengan demikian tidak terjadi heteroskendastisitas dalam model regresi yang digunakan.

## Correlations
INSDR INST SDP Spearman's rho INSDR Correlation Coefficient 1.000 -.278** .498** Sig. (2-tailed) . .008 .000 N 90 90 90 INST Correlation Coefficient -.278** 1.000 -.303** Sig. (2-tailed) .008 . .004 N 90 90 90 SDP Correlation Coefficient .498** -.303** 1.000 Sig. (2-tailed) .000 .004 . N 90 90 90
**. Correlation is significant at the .01 (2-tailed)

## 4.3 Pembahasan   Pengaruh   bentuk   Struktur   Kepemilikan   terhadap   Kebijakan
Hutang Secara Parsial (Uji t) Coefficients Model Unstandardized Coefficients
Standardized Coefficients t Sig. Coliniearity Statistics B Std. Error Beta Tolerance VIF 1 (Constant) .451 .161 2.79
4
. 00 6 INSDR 6.990E-02 .016 .382 3.66 9 . 00 0 .840 1.19 1 INST -.154 .192 -.079 -.799 . .941 1.06
6 3 SDR 2.044E-02 .017 .122 1.18 5 . 23 9 .862 1.16 0 a. Dependent Variable: DR
4.3.1 Pengaruh Insider Ownership Terhadap Kebijakan Hutang (Hipotesis 1)
Dari hasil pengujian dengan SPSS secara parsial sebagaimana dalam table uji t di atas nilai   signifikansi   variable Insider   Ownership (INSDR)   terhadap   kebijakan   Hutang   (DR) sebesar   0.000   lebih   kecil   dari   nilai   α   =   5%   maka   Hipotesis   1   diterima.   Sehingga   dapat disimpulkan variable insider ownership berpengaruh siknifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan di Indonesia.
Hasil penelitian ini sesuai dan konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh KIM dan   Sorenson   (1986),   bahwa   variable insider   ownership memiliki   pengaruh   yang   positif terhadap   kebijakan   hutang   perusahaan.   Kepemilikan   manajer   yang   cenderung   besar menyebabkan perusahaan cenderung memilih tambahan hutang dari pada menambah saham supaya kepemilikannya tidak terlikuidasi. Hal ini terjadi karena control yang besar dari pihak manajer   mereka   mampu   melakukan   investasi   dengan   lebih   baik   sehingga   memerlukan tambahan dana melalui hutang untuk pendanaan perusahaan ( supply hypothesis ).
4.3.2 Pengaruh Institutional Investor terhadap kebijakan Hutang (Hipotesis 2) Dari hasil pengujian dengan SPSS secara parsial sebagaimana dalam table uji t di atas nilai   signifikansi   variable Institutional   Investor (INST)   terhadap   kebijakan   Hutang   (DR) sebesar   0.426   lebih   besar   dari   nilai   α   =   5%   maka   Hipotesis   2   ditolak.   Sehingga   dapat disimpulkan variable Institutional Investor tidak berpengaruh siknifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan di Indonesia.
Tidak siknifikannya pengaruh institutional investor terhadap kebijakan hutang ( debt ratio )   kemungkinan   kurang   aktifnya   usaha   para   pemegang   saham   besar   perusahaa- perusahaan   di   Indonesia   untuk   menggunakan   kekuasaannya   untuk   melakukan   monitoring manajer   dalam   menggunakan   hutang.   Hal   tersebut   disebabkan   keyakinan   mereka   bahwa kinerja perusahaan di Indonesia masih dalam tingkatan yang aman “wajar”, karena rata-rata tingkat   hutang   ( debt   ratio )   yang   digunakan   dalam   pendanaan   perusahaan-perusahaan   di Indonesia  masih kecil  sekitar 27, 58% dari  total pendanaan yang dilakukan  baik berasal pendanaan internal maupun pendanaan eksternal.
4.3.3 Pengaruh Shareholder Dispesion terhadap kebijakan Hutang (Hipotesis 3) Dari hasil pengujian dengan SPSS secara parsial sebagaimana dalam table uji t di atas nilai signifikansi variable Shareholder Dispersion (SDR) terhadap kebijakan Hutang (DR) sebesar   0.239   lebih   besar   dari   nilai   α   =   5%   maka   Hipotesis   3   ditolak.   Sehingga   dapat disimpulkan variable Shareholder Dispesion tidak berpengaruh siknifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan di Indonesia.
Tidak   siknifikannya   variable shareholder   dispersion terhadap   kebijakan   hutang, kemungkinan disebabkan persebaran kepemilikan saham perusahaan-perusahaan di Indonesia tergolong terkonsentrasi dan kepemilikan saham rata-rata dimiliki oleh 4-8 shareholder (tidak menyebar)   dan   mayoritas   adalah   kepemilikan   saham   dipegang   oleh   pihak   institusi   yaitu sebesar 53,36% dan insider sebesar 7.22%. ketika kepemilikan saham terkonsentrasi (hanya ada beberapa pemilik) biasanya berbasis keluarga, dimana pemilik utama bertindak sebagai manajer  dalam perusahaan  tersebut, menyebabkan  manajer tersebut  cenderung  bebas dan sulit dikontrol dalam kebijakan pendanaannya (menggunakan hutang).

## KESIMPULAN
Hasil penelitian menunjukkan bahwa tidak semua struktur kepemilikan mempunyai pengaruh terhadap kebijakan hutang perusahaan-perusahaan di Indonesia. Dari tiga variable struktur kepemilikan insider ownership, institutional investor, dan shareholder dispersion , hanya variable insider ownership sajalah yang memiliki pengaruh positif yang siknifikan terhadap kebijakan hutang hutang perusahaan di Indonesia. Sedangkan variable institutional investor dan shareholder dispersion tidak   memiliki   pengaruh   yang   siknifikan   terhadap kebijakan hutang perusahan-perusahan di Indonesia.
Penelitian ini masih banyak keterbatasan, sehingga disarankan penelitian-penelitian di masa  yang akan  dating yang  ingin melihat bagaimanakah pengaruh  struktur kepemilikan terhadap   kebijak   hutang   perusahaan-perusahaan   di   Indonesia,   menggunakan   variable   lain sebagai pertimbangan factor interpersonal diri manajer seperti: tingkat pertanggungjawaban manajer terhadap resiko ( risk beating ), loyalitas manajemen terhadap perusahaan dll. Perlu juga untuk menggunakan factor-faktor internal dan eksternal perusahaan yang lain sebagai variable independen tambahan.

## DAFTAR PUSTAKA
Agus   Sartono, Kepemilikan   orang   Dalam   (Insider   Ownership),   Utang   dan   Kebijakan Deviden: Pengujian Empirik Teori Agensi (Agency Theori ), 1999, Jurnal Siasat Bisnis No. 6 Vol. 2.
Arifin Zaenal, Teori Keuangan dan Pasar Modal , Ekonisia, 2005, Yogyakarta. Easterbrook, F. Two Agency Cost Explanations of Dividend , The American Economics Vol. 74, No. 4 (Sep., 1984), 650-659, 1984.
Faisal, Pengaruh   Struktur   Kepemilikan   Terhadap   Kebijakan   Hutang   Pada   Perusahan Manufaktur di BEJ, Thesis Program Pascasarjana Magister Saint Fakultas Ekonomi UGM, 200, Yogyakarta.
Fama, E., Agency Problem and the Theory on the Firm , Journal of Political Economy Vol. 88, 288-325, 1980.
Friend, I.and J. Hasbrouk, Determinants of Capital Structure , Research in Finance Vol.7, 1- 9., 1988.
Hidayat, Analisis Pengaruh Struktutr Kepemilikan, Faktor Internal Perusahaan, dan Faktor Eksternal Perusahaan Terhadap Kebijakan Hutang pada Perusahaan yang terdaftar di BEJ, Skripsi Fakultas Ekonomi UII, 2004, Yogyakarta. Ismiyati Fitria, Mahmud M, M. Hanafi, Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institutional, Kebijakan Hutang dan Kebijakan Deviden: Analisis Persamaan Silmutan, Simposium Nasional Akutansi VI, 2003, Surabaya.
______ Indonesian Capital Market Direktory Elevent Edition , 2003
______ Indonesian Capital Market Direktory Elevent Edition , 2004 ______ Indonesian Capital Market Direktory Elevent Edition , 2005 ______ Indonesian Capital Market Direktory Elevent Edition , 2006 ______ Indonesian Capital Market Direktory Elevent Edition , 2007 Jensen M.C & Meckling W.H, Theory Of The Firm: Manajerial Behavior, Agency Costs, And Ownership Struktur , Journal Of Financial Economics 3 (1976) 305-360, North-Hollan Publishing Company, Rochester NY14267 U.S.A., 1976.
Jensen M.C, Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers , American Economics Review Vol. 76, 323-329., 1986
Kim, W. and E. Sorensen, Evidence on the Impact of the Agency  Costs of the Debt on Corporate Debt Policy , Journal of Financial and Quantitative Analysis vol. 21, no. 2,
(Juni 1986), 131-144, School of Business Administration, University of Washington, 1986, http://dx.doi.org/10.2307/2330733
Mohd,   M.A.,   L.G.   Perry.,   and   J.N.Rimbey.   (1988), The   Impact   Ownership   Structure   on orporate   Debt   Policy:   A   Time-Series   CrossSectional   Analysis ,  Financial   Review, College of Business Administration, University of Arkansas,  August, Vol.33, 85-89 http://dx.doi.org/10.1111/j.1540-6288.1998.tb01384.x
Manne   Herry   G, Merger   and   Market   For   Corporite   Control ,  The   Journal   of   Political Economy, Vol. 73, No. 2. (Apr., 1965), pp. 110-120, The University of Chicago Press, 1965, http://www.jstor.org/stable/1829527
Nisa  Fidayati, Faktor-Faktor  Yang Mempengaruhi  Kebijakan  Hutang  Perusahaan ,  Jurnal Manajemen dan Akutansi, 2001, Yogyakarta. Peter M. Bergavin, Financial Statmen Analisis , Pearson Education Financial , Inc. Santoso Singgih, Mengolah Data Statistik Secara Personal Dengan Program SPSS Versi 10.0 , Elex Media Computindo, Jakarta, 2001.
Shleifer  A.  &  Vishny  R.W., Large  Shelholders  and  Corporite   Control ,  Jurnal   Of  Politic Economy Volume 94 Issue 3 Part 1 (Juni 1986) 461-488, The University Of Chicago Press, 1986.
Tarjo, Jogiyanto, Analisis Free Cash Flow dan Kepemilikan Manajerial Terhadap Kebijakan Hutang Pada Perusahaan Publik di Indonesia , Simposium Nasioanal Akutansi, 2003 Warsidi, Teori Akutansi , www.Warsidi Akuntan Tripo.com Wuryaningsih, Pengujian   Pengaruh   Capital   Struktur   Pada   Debt   Ratio   (Studi   Empiris Perusahaan Manufaktur di Indonesia , Jurnal Manajemen dan Siasat Bisnis, Vol. 8 No.
2, 2004.